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HR AAA HR+1 La nueva alternativa en calificación de valores. Hoja 1 de 41 Grupo Profuturo S.A.B. de C.V. 31 de enero de 2011 Calificación Contraparte Contactos Fernando Montes de Oca Director Asociado Instituciones Financieras E-mail: [email protected] Pedro Latapí Analista E-mail: [email protected] Paulina Revilla Analista E-mail: [email protected] Felix Boni Director de Análisis E-mail: [email protected] C+ (52-55) 1500 3130 Calificaciones Grupo Profuturo Largo Plazo HR AAA Grupo Profuturo Corto Plazo HR+1 Perspectiva Estable La calificación de largo plazo que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para Grupo Profuturo es HR AAA, lo que significa que el emisor se considera de la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de las obligaciones de deuda. Mantiene mínimo riesgo crediticio. La calificación de corto plazo que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para Grupo Profuturo es “HR+1”, lo que significa que el emisor ofrece alta capacidad para el pago oportuno de obligaciones de deuda de corto plazo y mantiene el más bajo riesgo crediticio. La calificación HR+1 demuestra una relativa superioridad en las características crediticias comparada con HR1. HR Ratings de México, S.A. de C.V., (HR Ratings de México) asignó la calificación crediticia de largo plazo de “HR AAAy de corto plazo de “HR+1” a Grupo Profuturo S.A.B. de C.V. (Grupo Profuturo y/o el Grupo y/o la Empresa). El análisis realizado por HR Ratings de México incluye la evaluación de factores cualitativos y cuantitativos, así como la proyección de estados financieros bajo un escenario económico base y uno de alto estrés. La perspectiva de la calificación es Estable. Los supuestos y resultados obtenidos en ambos escenarios fueron los siguientes: Los factores positivos que influyen en la calificación son: Sólidos niveles de generación de flujo de efectivo, con P$648.9m generados durante 2010 (enero a septiembre de 2010), comparado con P$508.8m durante todo el 2009, lo que permitió el pago de dividendos a los accionistas durante ambos periodos. Deuda neta negativa al 3T10, situándose en P$259.1m, lo que indica una sólida capacidad para cubrir las obligaciones contraídas a través de los recursos generados por la Empresa. Sólidos niveles de eficiencia (Gastos de Administración Ajustados 12 meses / (Ingresos Totales de la Operación 12 meses + Reservas Técnicas Totales 12 meses)) y eficiencia operativa (Gastos de Administración Ajustados 12 meses / Activo Total promedio), situándose en 38.9% y 10.9% al 3T10. Adecuada rentabilidad por parte de la Empresa para el tamaño de su Capital Contable y dentro de su industria, con ROA y ROE promedio en 7.8% y 34.1% respectivamente al 3T10. Elevado nivel de Capitalización y de Cobertura Ajustada a Reservas Técnicas, en 28.6% y 0.9x al 3T10, lo que indica la adecuada posición financiera del Grupo para hacer frente a situaciones de estrés. Alto conocimiento y experiencia por parte de la dirección del Grupo sobre el modelo de negocios y el entorno bajo el que operan. Alta probabilidad de soporte de sus accionistas en caso de un escenario de estrés. Barreras de entrada en los principales negocios del Grupo (afores y pensiones), por lo que se cuenta con una importante ventaja competitiva. Factores negativos que influyeron en la calificación: Riesgos regulatorios en las industrias de afores y pensiones, lo que puede llevar a presiones sobre los niveles de rentabilidad y/o de generación de flujo de efectivo de la Empresa.

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HR AAA

HR+1

La nueva alternativa en calificación de valores.

Hoja 1 de 41

Grupo Profuturo S.A.B. de C.V.

31 de enero de 2011 Calificación Contraparte

Contactos Fernando Montes de Oca Director Asociado Instituciones Financieras E-mail: [email protected] Pedro Latapí Analista E-mail: [email protected] Paulina Revilla Analista E-mail: [email protected] Felix Boni Director de Análisis E-mail: [email protected] C+ (52-55) 1500 3130

Calificaciones Grupo Profuturo Largo Plazo HR AAA Grupo Profuturo Corto Plazo HR+1 Perspectiva Estable

La calificación de largo plazo que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para Grupo Profuturo es “HR AAA”, lo que significa que el emisor se considera de la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de las obligaciones de deuda. Mantiene mínimo riesgo crediticio. La calificación de corto plazo que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para Grupo Profuturo es “HR+1”, lo que significa que el emisor ofrece alta capacidad para el pago oportuno de obligaciones de deuda de corto plazo y mantiene el más bajo riesgo crediticio. La calificación HR+1 demuestra una relativa superioridad en las características crediticias comparada con HR1.

HR Ratings de México, S.A. de C.V., (HR Ratings de México) asignó la calificación crediticia de largo plazo de “HR AAA” y de corto plazo de “HR+1” a Grupo Profuturo S.A.B. de C.V. (Grupo Profuturo y/o el Grupo y/o la Empresa). El análisis realizado por HR Ratings de México incluye la evaluación de factores cualitativos y cuantitativos, así como la proyección de estados financieros bajo un escenario económico base y uno de alto estrés. La perspectiva de la calificación es Estable.

Los supuestos y resultados obtenidos en ambos escenarios fueron los siguientes:

Los factores positivos que influyen en la calificación son:

Sólidos niveles de generación de flujo de efectivo, con P$648.9m generados durante 2010 (enero a septiembre de 2010), comparado con P$508.8m durante todo el 2009, lo que permitió el pago de dividendos a los accionistas durante ambos periodos.

Deuda neta negativa al 3T10, situándose en –P$259.1m, lo que indica una sólida capacidad para cubrir las obligaciones contraídas a través de los recursos generados por la Empresa.

Sólidos niveles de eficiencia (Gastos de Administración Ajustados 12 meses / (Ingresos Totales de la Operación 12 meses + Reservas Técnicas Totales 12 meses)) y eficiencia operativa (Gastos de Administración Ajustados 12 meses / Activo Total promedio), situándose en 38.9% y 10.9% al 3T10.

Adecuada rentabilidad por parte de la Empresa para el tamaño de su Capital Contable y dentro de su industria, con ROA y ROE promedio en 7.8% y 34.1% respectivamente al 3T10.

Elevado nivel de Capitalización y de Cobertura Ajustada a Reservas Técnicas, en 28.6% y 0.9x al 3T10, lo que indica la adecuada posición financiera del Grupo para hacer frente a situaciones de estrés.

Alto conocimiento y experiencia por parte de la dirección del Grupo sobre el modelo de negocios y el entorno bajo el que operan.

Alta probabilidad de soporte de sus accionistas en caso de un escenario de estrés.

Barreras de entrada en los principales negocios del Grupo (afores y pensiones), por lo que se cuenta con una importante ventaja competitiva.

Factores negativos que influyeron en la calificación:

Riesgos regulatorios en las industrias de afores y pensiones, lo que puede llevar a presiones sobre los niveles de rentabilidad y/o de generación de flujo de efectivo de la Empresa.

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*The rating is the sole responsibility of HR and CARE disclaims all liability in respect of such ratings and any consequences relating to or arising from such rating.

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Perfil de Grupo Profuturo

Descripción de la Compañía Grupo Profuturo S.A.B. de C.V. (Grupo Profuturo y/o el Emisor y/o la Empresa) es un corporativo mexicano que tiene como objetivo promover, operar y desarrollar todo tipo de empresas y participar en el capital social de compañías de pensiones, afores y operadoras de sociedades de inversión. Grupo Profuturo se constituyó en el 2001 como resultado de la división de GNP, dando inicio a lo que hoy constituye Grupo Profuturo. En el 2006, se reformaron los estatutos sociales de Grupo Profuturo, S.A. de C.V., con el fin de adecuarlos a la nueva Ley del Mercado de Valores, quedando como denominación social de la empresa Grupo Profuturo, Sociedad Anónima Bursátil de Capital Variable (S.A.B. de C.V). La historia de Grupo Profuturo comenzó en 1997, cuando se creó Pensiones Profuturo como una compañía subsidiaria de GNP, con el objetivo de que administrara las acciones de Profuturo GNP Afore y Profuturo GNP Pensiones (actuales compañías de afore y pensiones del Grupo). A finales de ese mismo año, se concretó una alianza estratégica entre American General Corporation (AGC) y GNP, mediante la cual esta última le vendió el 40% del paquete accionario de Pensiones Profuturo a AGC. Asimismo, en 1998, Profuturo GNP Afore concretó la adquisición de AFORE Previnter, fusionándola con Profuturo GNP Afore, y en el 2001 Pensiones Profuturo adquirió de Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA) el 44.6% de la participación que este tenía en Profuturo GNP Afore. Con esta adquisición, Pensiones Profuturo logró alcanzar el 99.9% de participación sobre Profuturo GNP Afore. En el 2001, GNP y Pensiones Profuturo se separaron, pasando esta última a convertirse en lo que hoy se conoce como Grupo Profuturo. Posteriormente, en el 2002, se constituyó Estrategias Porvenir, y durante el 2003, esta readquirió las acciones de Profuturo que eran propiedad de AGC. En noviembre de 2005, Grupo Profuturo lanzó su tercera línea de negocios, Profuturo GNP Fondos, enfocada al inversionista promedio que ya tiene instrumentos bancarios o fondos manejados por diferentes operadoras. Finalmente, en el 2006, Grupo Profuturo creó su cuarta línea de negocio, denominada Profuturo GNP Préstamos.

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Actualmente Grupo Profuturo cuenta con cuatro líneas de negocio: afore (manejada por Profuturo GNP Afore), pensiones (Profuturo GNP Pensiones), préstamos enfocados a clientes actuales de Profuturo Pensiones y a empleados de las empresas de Grupo Bal (Profuturo GNP Préstamos) y una distribuidora de fondos (Profuturo GNP Fondos). De las cuatro subsidiarias, las que representan mayores resultados para la compañía son Profuturo GNP Afore y Profuturo GNP Pensiones, que constituyen 89% y 19% de los ingresos de la Empresa respectivamente a septiembre de 2010. Este porcentaje es mayor al 100% debido a que Profuturo GNP Fondos registra una pérdida en resultados.

Estructura del Grupo Grupo Profuturo forma parte de Grupo Bal, S.A. de C.V., un Grupo multidisciplinario con sede en México, compuesto por seis sectores principales: seguros y fianzas (Grupo Nacional Provincial, Médica Integral GNP y Crédito Afianzador), administración de fondos para el retiro (Profuturo GNP Afore y Profuturo GNP Pensiones), comercial (Grupo Palacio de Hierro), industrial (Industrias Peñoles), financiero (Valores Mexicanos Casa de Bolsa, Arrendadora Valmex y Profuturo GNP Fondos) y educativo (Instituto Tecnológico Autónomo de México). A su vez, Grupo Profuturo cuenta con la siguiente estructura organizacional:

En su estructura, Grupo Profuturo todavía cuenta con las subsidiarias Pensiones Profuturo y Estrategias Porvenir, creadas en 1997 y en el 2002, respectivamente. Sin embargo al 3T10, estas empresas no realizan actividades, por lo que no son significativas para la operación ni para las utilidades del Grupo. Asimismo, Profuturo cuenta con dos subsidiarias, Comercializadora Integral S.A. de C.V. y Servicios Integrales S.A. de C.V., prestadoras de servicios encargadas de la administración salarial de los empleados y promotores del Grupo. Las cuatro subsidiarias que representan utilidades para Grupo Profuturo se detallan a continuación:

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Profuturo GNP Afore: Se dedica a afiliar, administrar y operar las cuentas individuales que por obligación deben de manejar los trabajadores mexicanos, así como a recibir del IMSS las cuotas y aportaciones correspondientes a las cuentas individuales de conformidad con la Ley del Seguro Social. La Empresa también se encuentra autorizada para recibir las aportaciones voluntarias de parte de los trabajadores, así como para cobrar las cuotas y aportaciones de seguridad social y los rendimientos derivados de la inversión de las mismas. Entre las principales funciones de Profuturo GNP Afore se encuentra la administración de las Siefores, o los fondos creados con los recursos de los trabajadores. Profuturo GNP Afore ha enfocado sus esfuerzos en captar clientes de un nivel socio-económico medio-alto y alto, lo cual le ha permitido incrementar su cartera de recursos administrados durante los últimos 5 años (noviembre 2005 a noviembre 2010), con una Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) de 20.7%, a pesar de que el ritmo de cuentas decreció a una TMAC de -2.0% (TMAC de crecimiento del sistema de afores de 18.9% en el mismo periodo y de cuentas administradas de 3.3%). Desde el 2006, Profuturo GNP Afore ha mantenido su participación de mercado (medida por cantidad de recursos administrados por las Afores) a niveles del 10%, logrando mantener una posición competitiva. En enero de 2010, se aprobó la compra de cartera de afiliados de Scotia Afore, S.A. de C.V. conformada por 92,201 afiliados y activos por P$3,975m, mejorando su posición competitiva. A noviembre de 2010, Profuturo GNP Afore se sitúa en cuarto lugar nacional en participación de mercado de fondos administrados de recursos de los trabajadores, con una participación del 10.6% (P$145,255.3). Profuturo GNP Pensiones: Tiene como objeto manejar los recursos de pensiones otorgados por incapacidad permanente total o parcial, invalidez, cesantía por edad avanzada y vejez, así como a los beneficiarios a los que se les otorga pensión por viudez, orfandad o ascendencia, de acuerdo a lo dispuesto en la Ley del Seguro Social y en la Ley de los Sistemas de Ahorro para el Retiro. La ganancia por parte de la Empresa en la línea de pensiones proviene por parte de las comisiones cobradas a los usuarios, así como del diferencial entre el rendimiento obtenido de las inversiones y del rendimiento pactado con los clientes. A partir del 2009, GNP Pensiones ha implementado nuevas estrategias para participar en las pensiones que competen a la Ley del ISSSTE, y así incrementar su presencia en el mercado que antes se enfocaba únicamente en las pensiones derivadas de la Ley del IMSS. Este enfoque se debió a cambios regulatorios que volvieron más competitivo el sector de pensiones y contribuyó a que los ingresos por primas devengadas de pensiones de Profuturo incrementaran de P$77m en el 3T09 a P$875m en el 3T10. En cuanto a estrategias de inversión, GNP Pensiones ha procurado ser más activo en la inversión en emisiones privadas y no solamente gubernamentales, a fin de mantener la rentabilidad requerida del portafolio. Al 31 de diciembre de 2009, Profuturo GNP Pensiones

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gestionaba un patrimonio de P$18,827m de pesos, cantidad 7.3% superior a la del 2008. Asimismo, a septiembre del 2010, GNP Pensiones se mantuvo dentro de los tres primeros lugares en el mercado de rentas vitalicias con una participación de mercado del 7.6% por monto de activos administrados. Profuturo GNP Fondos: Dedicada a prestar servicios de distribución, promoción y asesoría a terceros; compra venta de acciones por cuenta y orden de terceros, servicios de depósito y custodia de activos objeto de inversión y acciones de sociedades de inversión. Al 31 de diciembre de 2009, Profuturo GNP Fondos distribuye doce fondos: siete de deuda, dos de renta variable y tres de cobertura. Durante los últimos tres años, Profuturo GNP Fondos ha mantenido una pérdida neta, aunque de diciembre 2008 a diciembre 2009, la pérdida fue 24% menor debido a un incremento en la captación de clientes. A septiembre de 2010, Profuturo GNP Fondos registra una pérdida neta de P$10.5m. Profuturo GNP Préstamos: Fue creada en el 2006 con el objeto de dar créditos a los pensionados que son atendidos por la empresa. Otorga préstamos a los pensionados de la aseguradora Profuturo GNP Pensiones así como préstamos sobre nómina a los colaboradores de las empresas de Grupo Profuturo y Grupo Bal. Asimismo, tiene como objeto social negociar con títulos de crédito, papel comercial o cualquier otro documento permitido por la ley, sin que se ubique en los supuestos en los que se requiera autorización alguna. Al 3T10, la cartera de crédito de Profuturo GNP Préstamos asciende a P$158m. Profuturo GNP Préstamos es la subsidiaria más nueva del grupo y, a pesar de que no representa un porcentaje significativo para la utilidad del grupo, su actividad es muy rentable, presentando un margen de utilidad bruta del 80% a diciembre de 2009. Durante el 2009, Profuturo GNP Prestamos incrementó su cartera en 20% con respecto al 2008 en gran parte debido a su estrategia de expandir el otorgamiento de préstamos a los empleados de Grupo Bal (antes únicamente otorgados a empleados de Grupo Profuturo). Profuturo GNP Afore, Profuturo GNP Pensiones y Profuturo GNP Fondos, cuentan con 144 sucursales en distintas ciudades de la República Mexicana así como una Unidad Especializada de Atención a Clientes, conformado por un equipo de consultores cuya actividad principal es brindar atención telefónica a los clientes y apoyar a la red de sucursales.

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Control Accionario El control accionario de Profuturo se encuentra concentrado en el principal accionista, quien posee el 72.6% de las acciones representativas del capital social. El desglose del control accionario del Grupo se muestra a continuación:

Comités de Administración, Organigrama y Directivos Consejo de Administración La administración de Profuturo reside en el Consejo de Administración y el Director General, los cuales son los encargados de supervisar todas las operaciones y temas relacionados con el Grupo, así como asegurar su correcto funcionamiento. El Consejo de Administración está integrado por ocho consejeros propietarios, cada uno con su respectivo suplente, nombrados por la Asamblea General Ordinaria de Accionistas por mayoría de votos (las minorías que representen cuando menos el 10% del capital social tienen derecho a nombrar a un Consejero y a su respectivo Suplente).

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Los Consejeros pueden ser accionistas o personas ajenas a la Sociedad, duran en su cargo un año o bien hasta que los nuevos Consejeros nombrados tomen posesión de su cargo, y pueden ser reelectos indefinidamente. Organigrama

Directivos Los principales directivos encargados del correcto funcionamiento y administración de la Empresa son:

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Comités Auxiliares Para apoyar el proceso de administración, Profuturo cuenta con comités auxiliares, que tienen el propósito de eficientizar la operación del Grupo y profundizar en los temas relacionados a su operación. Los comités de administración se encuentran divididos como se muestra a continuación:

El comité de inversiones de Grupo Profuturo se encuentra integrado por altos ejecutivos pertenecientes principalmente a empresas de Grupo Bal o al sector financiero. En la opinión de HR Ratings de México, este grupo

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de personas cuenta con la experiencia y trayectoria profesional adecuadas para tomar decisiones relevantes sobre las inversiones que realiza la Empresa. A continuación se muestran los integrantes del comité de inversiones de Grupo Profuturo.

Modelo de Negocio Afores La industria de las afores se encuentra regulada por la Ley del Seguro Social y la Ley de los Sistemas de Ahorro para el Retiro, los cuales determinan el marco legal y los esquemas bajo los cuales las operadoras de las afores pueden operar. Dado el alto grado de especialización que se requiere para la regulación de la industria de las afores, se creó la Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro (CONSAR), la cual es encargada únicamente de vigilar el correcto funcionamiento de las Afores. A continuación se detalla el modelo de negocio de la industria:

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Debido a que los trabajadores tienen distintos niveles de riesgo, las operadoras de afores invierten los recursos a través de vehículos denominados Sociedades de Inversión especializadas en Fondos para el Retiro (Siefore), donde cada Siefore tiene regímenes de inversión específicos. Entre más joven es el trabajador, más diversificadas deben de estar las inversiones que se hacen con los recursos y entre más cerca está el trabajador al retiro, las inversiones son más conservadoras. Todas las operadoras de afores deben de contar con cinco Siefores Básicas, aunque pueden operar otras con características específicas. En el caso de Profuturo GNP Afore, esta opera siete Siefores, con las siguientes características:

Para cada tipo de Siefore, la CONSAR tiene establecidos los límites de inversión, como porcentaje de lo que cada Siefore puede tener invertido de sus recursos en ese instrumento. Los límites en régimen de inversión regulados por la CONSAR para cada Siefore son:

Al cierre de noviembre del 2010, Profuturo GNP Afore mantiene las inversiones de sus Siefores dentro de los límites estipulados por la CONSAR. Asimismo, a la misma fecha, Profuturo GNP Afore se presenta dentro de los tres primeros lugares del sector en cuanto al nivel de diversificación en cada una de las Siefores que opera (Siefore Básica 1 a

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la 5). A continuación se muestra el índice de diversificación de las Siefores de Afore Profuturo así como los porcentajes de la cartera total que tiene invertido en diferentes instrumentos de inversión:

Pensiones El negocio de las pensiones opera bajo la Ley del Seguro Social y la Ley de los Sistemas de Ahorro para el Retiro, y las empresas que lo administran, al ser aseguradoras, se rigen también por la Ley General de Instituciones y Sociedades Mutualistas de Seguros. El esquema de operación de pensiones comprende dos temas principales: las pensiones (provenientes del sistema de las afores) y las pensiones determinadas por las condiciones extraordinarias contempladas en la ley. A continuación se presenta el proceso seguido en el caso de las condiciones extraordinarias:

Debido a que las compañías de pensiones deben de asegurar el cumplimiento de las obligaciones contraídas con los trabajadores, las autoridades les exigen que mantengan pasivos definidos como reservas

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técnicas, para así asegurar el pago puntual de los recursos. Estas reservas (en su parte sustancial) son calculadas como el valor presente neto (descontado a una tasa de 3.5%, ya que es la tasa de rendimiento real que deben de otorgar las inversiones) sobre las obligaciones contraídas. El comportamiento de las inversiones y de las reservas técnicas de Profuturo GNP Pensiones se detalla a continuación.

Restricciones en Nivel de Apalancamiento Dado el negocio donde Grupo Profuturo opera, la Empresa cuenta con restricciones en cuanto a la cantidad de pasivos que puede contratar. Debido a ello, el único pasivo con costo con el que contaba Grupo Profuturo eran los Certificados Bursátiles de Largo Plazo por P$1,000m, emitidos en el 2004 y con fecha de vencimiento del 27 de enero 2011. Los intereses ordinarios de la emisión se determinaban con base en la Tasa de los Certificados de la Tesorería (CETES) a 182 días más 115 puntos base (pb) y se pagaban semestralmente. Los fondos que se obtuvieron de la emisión en el 2004 se emplearon para el refinanciamiento de la deuda de Estrategias Porvenir para adquirir de American General Corporation el 40% de las acciones representativas del capital social de Pensiones Profuturo. Cabe mencionarse que actualmente Grupo Profuturo se encuentra en el proceso de renovación del Programa de CB’s de Largo Plazo.

Competencia Afores El sistema de Afores en México cuenta con 15 entidades (incluyendo PensionISSSTE, el fondo nacional de pensiones de los trabajadores al servicio del estado) autorizadas por la CONSAR para administrar los ahorros para el retiro de los trabajadores. Por monto de recursos

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administrados, Profuturo GNP Afore se encuentra en cuarto lugar con el 10.7% de participación, superado únicamente por las afores de Banamex, Bancomer e ING. A continuación se muestran los principales competidores en el mercado de las afores con sus respectivas participaciones de mercado.

Por número de cuentas administradas, Profuturo GNP se encuentra en sexto lugar, con una participación de mercado del 7.6%, a octubre 2010. Por la razón de recursos administrados / número de cuentas administradas, Profuturo GNP Afore se encuentra en segundo lugar de la industria con P$48,601 por cuenta promedio administrada, superado únicamente por Bancomer con P$49,113 por cuenta promedio administrada, a octubre 2010. Tomando en cuenta esta razón, Bancomer, ING, Invercap, Banamex e Inbursa se posicionan como los principales competidores de Profuturo GNP Afore. Dado que los instrumentos en los que las Siefores invierten los recursos que administran se encuentran limitados por regulación, la competencia en el mercado de las Afores se encuentra altamente guiada por las comisiones que estas cobran a los trabajadores. Por esta razón, trece de las catorce afores que operan en el mercado (no se incluye PensionISSSTE, que únicamente atiende al mercado de trabajadores al servicio del estado) ya anunciaron que reducirán sus comisiones para el 2011. La Afore que mantendrá la comisión más alta será la de Invercap, con 1.7%, y la comisión más baja la cobrará Banco Inbursa con 1.2%. Profuturo GNP Afore también bajará su comisión a 1.5% (de 1.7%). Esta reducción en precios por parte de las afores considera que, a mayor cantidad de recursos administrados, las afores obtienen más rendimientos y por lo tanto una mayor capacidad para reducir sus comisiones. Se espera que conforme se vayan incrementando los recursos administrados por las afores, estas aprovechen sus economías

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de escala y continúen bajando las comisiones, a su vez, dando mayores rendimientos a los trabajadores.

En cuanto a rendimiento neto que provee cada Siefore, Profuturo GNP Afore se encuentra por encima del promedio del sistema de los últimos 36 meses, en todas menos dos de las Siefores (Siefore 1 y 5) en las que participa, disminuyendo el riesgo de traspaso Afore-Afore de sus afiliados e incrementando la posibilidad de captar nuevos clientes. Es importante notar que rendimientos históricos no garantizan ni son un reflejo de rendimientos futuros, aunque si pueden ser considerados por los trabajadores como un parámetro de decisión para seleccionar su afore.

En el 2008 se modificó la Ley de los Sistemas de Ahorro para el Retiro, eliminando la comisión sobre flujo que antes cobraban las Afores y permitiendo únicamente el cobro a la comisión sobre saldo. Esto causo que muchas Afores no pudieran mantener sus niveles de rentabilidad y decidieran salirse del mercado, logrando una mayor consolidación en el sector de las Afores. Debido a los altos costos de instalación y

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adquisición de un mínimo de cuentas de afiliados que permita ofrecer una rentabilidad adecuada a los accionistas, las barreras de entrada en el sector de las Afores son altas, por lo cual HR Ratings de México no espera que entren nuevos competidores en el corto plazo. Asimismo, dado que las aportaciones a las Afores representan un ahorro forzoso para los trabajadores, se espera que Profuturo GNP Afore mantenga su posición actual en el mercado. Es importante señalar que la ley establece expresamente que ningún competidor puede tener más del 20% de la participación total del mercado, por lo que esperamos que las condiciones actuales de la industria prevalezcan por algunos años. Pensiones En México existen 10 compañías autorizadas para la operación de los Seguros de Pensiones derivados de la Seguridad Social, aunque el mercado actualmente se encuentra concentrado en tres que a la fecha son las únicas con autorización para operar bajo el nuevo régimen de subastas implementado en el 2009. Al 3T10, Profuturo se posiciona como el tercer jugador más importante con 7.6% de participación de mercado, superado por BBVA Bancomer con 48.9% y Banorte Generali con 42.1%. A continuación se muestran los competidores en el mercado de las Pensiones, con su respectiva participación de mercado a septiembre 2010:

Durante el 2009, la industria de pensiones cambió el esquema de comercialización, eliminando a los agentes de ventas y cambiándolos por un sistema de subasta, buscando maximizar el beneficio del pensionado e incrementando la competitividad en el sector. Por esta razón, Profuturo GNP Pensiones decidió ampliar su estrategia y penetrar el mercado de pensiones que compete a Ley del ISSSTE, además de los pensionados que se encuentran dentro del sistema del IMSS.

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Análisis de Riesgos Cualitativos

Riesgo de la Industria El desempeño de Grupo Profuturo se encuentra ligado de cierta manera a la economía del país, ya que una reducción en la actividad económica podría afectar de manera negativa la creación y el mantenimiento de empleos formales, afectando el desempeño de la Afore. Asimismo, una crisis económica que llegara a crear incertidumbre y movimientos bruscos e inesperados en los mercados de deuda y capitales puede llegar a afectar el valor de las inversiones de la Empresa. No obstante, HR Ratings de México considera que el principal riesgo al que se enfrenta Grupo Profuturo es un cambio regulatorio que pudiera llegar a afectar los ingresos de las Afores de forma negativa (ver pág. 16). Expectativas del Sistema de Ahorro para el Retiro (SAR) Desde que se inició el actual Sistema de Ahorro para el Retiro en 1997, los recursos administrados por las Afores han ido incrementando año con año y a diciembre de 2010 alcanzan P$1,384,897m. Estos recursos son mayores a la cantidad de depósitos de exigibilidad inmediata en todo el sistema bancario, y representan aproximadamente el 16% del PIB de México (al 4T10). Actualmente, las afores son el segundo inversionista institucional del País en cuanto a monto de recursos administrados y el primero en el horizonte de inversiones a largo plazo. Dado que las aportaciones al sistema de ahorro para el retiro son de carácter obligatorio, HR Ratings de México espera que tanto el número de afiliados al IMSS, como el monto de recursos administrados por las Afores continúe incrementando, a favor de la rentabilidad de las afores.

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Del 2005 al 2010, el incremento promedio anual del número de trabajadores registrados en las Afores fue de 4%, mientras que el de los recursos administrados por las Afores, fue de 19%. Los recursos administrados crecen en mayor proporción debido a que estos son afectados tanto por nuevos cotizantes al sistema de Afores, como por trabajadores ya afiliados. En los últimos tres años, el incremento anual de trabajadores afiliados al sistema de Afores fluctuó entre 2% y 3% mientras que el total de recursos administrados en el sistema creció entre 13% y 23% anual. Un impulso a la creación de empleos formales por parte del Gobierno Federal podría incrementar el número de trabajadores afiliados al IMSS, a su vez incrementando el número de cuentas administradas por las afores.

Evaluación de la Administración

Grupo Profuturo cuenta con un equipo administrativo muy sólido. Todos los principales directivos de la Empresa llevan 16 años en sus puestos, con excepción de Claudia Álvarez, Directora de Operaciones y Sistemas que lleva 12 años en su cargo. Asimismo, los directivos de la Afore tienen 14 años trabajando con Profuturo GNP Afore. Tantos años de experiencia han dado lugar a que los directivos formen un buen equipo de trabajo, creando lazos y sinergias que les permiten mejorar su capacidad productiva. Procesos y Sistemas Los sistemas con los que Grupo Profuturo cuentan son adecuados para el nivel de operación diaria que maneja, con adecuadas bases de datos para poder administrar las cuentas de afores y pensiones sin ningún retraso. Asimismo, los sistemas utilizados en la operación de las inversiones generan importantes beneficios en la recopilación y revisión rápida de la información, con reportes que permiten conocer con exactitud los movimientos de los instrumentos que se operan. Esto debido a que los sistemas principales son desarrollados internamente, lo que permite una personalización y adecuación por área de las funciones requeridas, y lleva a que exista la posibilidad de agregar módulos conforme el modelo de negocios del Grupo va cambiando, sin necesidad de modificar toda la base sobre la que se opera.

Riesgo Contable y Regulatorio Contabilidad Grupo Profuturo presenta sus estados financieros de acuerdo a las reglas y prácticas establecidas por los reguladores correspondientes. En el caso de Profuturo GNP Afore, por la CONSAR, en el caso de Profuturo GNP Pensiones, por la Comisión Nacional de Seguros y Fianzas (CNSF) y en el caso de Profuturo GNP Fondos por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV). Debido a ello, algún cambio en las normas contables o

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en las políticas para el reconocimiento de ingresos o gastos puede afectar la rentabilidad y los resultados de la Empresa. Sin embargo, a esta fecha no encontramos algún riesgo importante por parte de cambios a las normas contables que pudiera afectar a Grupo Profuturo. Regulación de la Industria Profuturo GNP Afore, Profuturo GNP Fondos y Profuturo GNP Pensiones están sujetas a una extensa regulación y supervisión gubernamental, que tiene como objeto minimizar los posibles desequilibrios derivados de la operación de éstas, y proteger los intereses de los afiliados y asegurados. Con el propósito de mantener una competencia sana dentro del sector de las Afores y evitar prácticas monopólicas y/u oligopólicas, la CONSAR regula que el número de afiliados por empresa se mantenga por debajo del 20% del total de los afiliados al sistema. Esto genera cierta estabilidad en el sector de las Afores en cuanto al índice de concentración de la industria (las cuatro empresas con mayor número de afiliados mantienen el 48% de participación del sector, a noviembre 2010) y en el pasado ha llegado a provocar que las empresas más grandes tengan que disminuir sus niveles de participación para mantenerse dentro de los límites de la ley. Asimismo, la CONSAR regula el número de traspasos Afore-Afore que los trabajadores pueden hacer de su cuenta individual. Esto con el fin de evitar las malas prácticas de los promotores y de las propias afores, y promover que los trabajadores busquen afiliarse a la afore que más les convenga. Los trabajadores pueden cambiarse de afore una vez al año y una segunda vez, dentro de ese mismo año si es que la afore a la que buscan cambiarse tiene un mayor rendimiento neto. Después de ese segundo cambio en el año, el trabajador debe permanecer en esa afore doce meses. El régimen de inversiones al que se encuentran sujetas las Siefores es otro limitante que se encuentra dentro del marco de la ley y que la CONSAR se encarga de regular y supervisar. Conforme los recursos administrados por las Afores continúen incrementando, HR Ratings de México espera que futuros cambios regulatorios permitan nuevos instrumentos de inversión donde las Siefores puedan invertir, brindando una mayor rentabilidad (debido al cargo a rendimiento neto de las comisiones). En los últimos años se han hecho varios cambios al sistema del SAR, con el objetivo de incrementar la competitividad en el sector de las Afores y proveer mejores rendimientos a los trabajadores. Es probable que futuros cambios regulatorios continúen con este fin. Sin embargo, es posible que algunos cambios puedan llegar a afectar los rendimientos de las Afores, como por ejemplo un continuo impulso a bajar las comisiones.

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Análisis de Riesgos Cuantitativos

El análisis de riesgos cuantitativos realizado por HR Ratings de México incluye el análisis de métricas financieras y efectivo disponible de Grupo Profuturo para determinar su capacidad de pago. La generación de efectivo antes de dividendos por parte de las subsidiarias es una de las principales fortalezas del Emisor. Durante 2008, 2009 y hasta septiembre de 2010, la generación de efectivo fue de P$78.6m, P$508.8m y P$648.9m, reflejando la solidez en las operaciones de las compañías de Grupo Profuturo y los ingresos derivados de las subsidiarias de Profuturo GNP Afore y Profuturo GNP Pensiones. El flujo generado por resultados antes de impuestos y excluyendo las partidas que no reflejaron un uso de efectivo es de P$1,004m en el 2009, comparado con P$323m en el 2008. Esto refleja el crecimiento que la Empresa ha tenido durante los últimos años, llevado a cabo a través de una expansión en las operaciones regulares de la misma y de los activos bajo gestión. Asimismo, la fuerte generación de flujo le ha permitido a la Empresa en los últimos 3 años (2008, 2009 y enero a septiembre de 2010) pagar un promedio de P$209m por concepto de dividendos a sus accionistas. Para el análisis de la capacidad de pago de Grupo Profuturo, HR Ratings de México realizó un análisis financiero bajo un escenario económico base y un escenario económico de estrés. Estos determinan la fortaleza financiera de Grupo Profuturo y su capacidad para hacer frente a las obligaciones en tiempo y forma. Los supuestos y resultados obtenidos en el escenario base y de estrés se muestran a continuación:

En nuestro escenario base suponemos que el flujo generado antes de dividendos en el 4T10 es -P$107m. En cuanto a 2011 y 2012 suponemos una generación de flujo antes de dividendos por P$403m y P$204m. El promedio anual del 2007 al 2010 (con nuestras proyecciones para 4T10) sería de P$422m, indicando la posición conservadora del escenario base. Adicionalmente, suponemos dividendos por $239m y $256m en 2011 y 2012. Con base en estas proyecciones y supuestos, la deuda neta al cierre de 2010 ascendería a -P$152m. Debido a que esperamos un incremento en

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el pasivo del Grupo, la deuda representaría únicamente 1.8x el flujo generado proyectado. Esta métrica tiene que entenderse bajo el contexto conservador del escenario. Tomando todo el periodo analizado (2007-2012), y considerando que la generación promedio anual en el periodo es de P$422m, la razón para el pago promedio de la deuda neta a través de la generación del flujo se daría en un periodo equivalente a -0.7 años, lo que demuestra la sólida posición en generación y uso de efectivo de la Empresa.

En el escenario de estrés, con niveles de flujo dramáticamente inferiores al promedio histórico, la Empresa terminaría con una deuda neta positiva de P$358m en el 4T12. Al tercer trimestre de 2010, el flujo promedio anual desde 2007 fue de aproximadamente P$500m. Para pagar su deuda en, por ejemplo, tres años, Profuturo tendría que generar (y dejar de pagar dividendos) por aproximadamente P$120m anuales, lo cual representaría únicamente el 24% del promedio histórico al momento. Cabe considerarse que esperamos que con la renovación del Pasivo de Largo Plazo, este tendría una maduración hasta el 2021, indicando mucho más tiempo (nueve años y no los tres utilizados en el ejercicio descrito) para acumular el efectivo necesario para amortizarlo por completo. En el escenario de estrés, la razón de pago de la deuda neta a través de la generación de efectivo promedio es de 1.2 años (vs. -0.7 años en el escenario base).

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En ambos escenarios consideramos que el Grupo renovaría el Programa de Pasivo a Largo Plazo que se encontraba autorizado por un monto de P$1,000m, con un posible incremento en el monto emitido. Asimismo, en ambos escenarios esperamos una generación de utilidad neta más conservadora que la observada en últimos trimestres, principalmente debido a una reducción en los rendimientos provenientes de las inversiones. Esto con base en que la reducción en los rendimientos sería una de las pocas formas en las que la Empresa podría ser afectada bajo escenarios adversos, debido a la estabilidad mostrada en los negocios de Afore y Pensiones. A continuación se detallan las características de cada escenario planteado por HR Ratings de México.

Escenario Base El análisis base de Grupo Profuturo incorpora un bajo crecimiento tanto de los recursos administrados en las afores, como de los administrados en las pensiones, debido a la madurez y el tamaño de mercado que el Grupo mantiene actualmente. La tasa media anual de crecimiento (TMAC) del acumulado de Inversiones (Recursos administrados debido al negocio de pensiones e inversiones por parte del Grupo en las Siefores) + Cartera de Crédito (del negocio de pensiones) del 4T09 al 4T10 es de 3.2% (vs. 2.9% del 4T07 al 4T08 y 0.0% del 4T08 al 4T09), y del 4T10 al 4T11 es 1.7%, así como 1.8% del 4T11 al 4T12. Esto considerando que Profuturo mantiene una sólida generación de flujo de efectivo durante 2010, lo que le permitiría incrementar la cantidad de recursos administrados en afores y pensiones y al mismo tiempo fondear las inversiones necesarias en las Siefores, así como incrementar la cantidad de reservas técnicas requeridas sin ningún impacto para la operación.

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En el escenario base esperamos que la rentabilidad de la cartera y las comisiones de los activos administrados se mantengan en línea con el crecimiento en Inversiones + Cartera de Crédito, considerando que los porcentajes de ingresos por tipo de subsidiaria se mantendrán estables durante los próximos trimestres. Por otro lado, dada la regulación, la cantidad de Reservas del Trimestre entre Inversiones más cartera se mantendría cercano a 1.5%, debido a que para el cálculo de las reservas se utiliza una fórmula estandarizada (valor presente neto de las obligaciones de pago de pensiones descontadas a una tasa de 3.5%, debido a que es la tasa pactada de rendimiento real que se debe de otorgar a los pensionados). Esto lleva a que tanto los ingresos como las reservas sean dependientes del crecimiento de los recursos en las afores y de las obligaciones generadas por pensiones. Dos indicadores de rentabilidad muy importantes en nuestro análisis y en nuestras proyecciones son el MIN Ajustado y el Flujo de Operación a los Activos Productivos. El primero se base en el estado de resultados, mientras el segunda extrae la información del estado de flujo de efectivo. En el caso del MIN Ajustado, y debido a las características propias de la contabilidad de Grupo Profuturo, tenemos que hacer adecuaciones especiales para el cálculo de esa métrica. En cuanto al numerador, lo medimos como los ingresos totales (incluyendo el cargo por el incremento en la reserva de riesgo en curso) menos el incremento en los gastos directamente relacionado a la operación financiera, incluyendo el incremento en otras reservas técnicas. El denominador representa la suma de las disponibilidades, inversiones en valores, cartera de crédito vigente y las inversiones, las cuales son básicamente el activo que respalda las obligaciones en el negocio de pensiones. La evolución histórica y proyectada en esta métrica se encuentra en la siguiente gráfica.

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El fuerte incremento en el 4T09 refleja un ajuste especial hecho en ese trimestre a la cuenta de reservas para el riesgo en curso, lo cual fue sustancialmente positivo. Con el dato del 4T10 proyectado, el índice cae fuertemente, reflejando la eliminación, dentro del cálculo de la métrica, del ajuste realizado en el 4T09, y sustituyéndolo con un monto negativo (reflejando un cargo) más acorde a lo que esperamos sea la operación normal. Por otro lado, el Flujo de Operación + Intereses Cobrados a Activos Productivos Promedio se encuentra en niveles adecuados (-1.4% al 4T10 vs. -0.5% al 4T09), lo que indica el crecimiento que el Grupo ha mantenido durante los últimos trimestres. Esperamos que conforme la Empresa continúe creciendo para los próximos años, esta razón se mantenga en parámetros similares. En cuanto a la rentabilidad de la Empresa, esperamos que conforme exista una disminución en la rentabilidad de las inversiones, así como un aumento en las obligaciones por parte de pensiones y con ello se generen las reservas técnicas necesarias, la rentabilidad se presione, aunque aún con ello se mantendría en niveles adecuados para la situación del Grupo. Esto llevaría a que el Retorno Sobre Activos Promedio (ROA) y Retorno sobre Capital Promedio (ROE), que al 3T10 se ubican en 7.8% y 34.1% (4T10 proyectado en 3.2% y 13.8% vs. 4T09 en 7.9% y 36.3% respectivamente), cerraran el 4T11 en 2.7% y 12.7%, y el 4T12 en 2.0% y 9.4% respectivamente, debido a un menor margen de utilidad neta (24.6% al 4T09 vs. 18.0% al 4T10 vs. 17.1% al 4T11 vs. 14.8% al 4T12) y una mayor cantidad de activos y capital contable. También esperamos cierto incremento en los gastos de administración (P$1,694m al 4T09 vs. P$2,018m al 4T10 vs. P$2,170 al 4T11 vs. P$2,333m al 4T12) conforme las condiciones económicas mejoran y el

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Grupo incrementa el tamaño de activos administrados, lo que llevaría a una baja en el margen operativo (38.7% al 4T09 vs. 31.5% al 4T10 vs. 32.4% al 4T11 vs. 29.5% al 4T12). Sin embargo, este crecimiento es orgánico, y no genera presiones importantes sobre los resultados. En la siguiente imagen se observa el desempeño esperado para el ROA y ROE bajo el escenario económico base.

A pesar de las posibles presiones sobre la rentabilidad ilustrado en la imagen anterior, consideramos que el ROA y ROE se mantiene en niveles sanos y el elevado margen financiero de la institución compensa la posible generación de nuevas reservas técnicas ante el incremento en obligaciones por pensiones. En cuanto a la administración de costos, la eficiencia operativa (Gastos de Administración/Activos Productivos Promedio) de Grupo Profuturo se sitúa al 3T10 en 10.9%, lo que indica el buen manejo por parte de los directivos en cuanto al manejo de gastos y el control de los costos de la operación. Esto tomando en cuenta que el Grupo utiliza activamente los medios publicitarios para captar clientes en sus negocios de afore y pensiones, debido a la competencia que existe en el mercado. Para los próximos años esperamos que el índice de eficiencia operativa se mantenga en niveles similares, para alcanzar 10.3% en el 3T11 y 10.2% en el 3T12. Esto debido a que el incremento en los Gastos de Administración es compensado con un incremento en los Activos Productivos Promedio (P$16,376m al 3T09 vs. P$17,844m al 3T10 vs. P$20,584m al 3T11 vs. P$22,386m al 3T12).

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Por otra parte, el índice de eficiencia (Gastos de Administración/ (Ingresos Totales de la Operación + Reservas Técnicas del Trimestre) se ubica en niveles elevados dentro de la industria, cerrando en 38.9% al 3T10. Dicho indicador presentaría un movimiento similar al índice de eficiencia operativa, llegando a niveles de 43.7% al 3T11 y 46.0% al 3T12. Esto debido a que el ritmo de crecimiento de los Gastos de Administración sería mayor al de los Ingresos Totales sin el efecto de las reservas técnicas, presionando ligeramente al indicador. El índice de cobertura (Reservas Técnicas Promedio 12 meses/Inversiones Promedio 12 meses) de la Empresa es un indicador que se mantiene en niveles similares debido a la forma de calcular la mayoría de las reservas y únicamente presenta variaciones por ciertas reservas de contingencia que se calculan conforme a la pérdida esperada en los mercados (la cual es dinámica de un trimestre a otro). Esto lleva a que al 3T10, el índice de cobertura se sitúe en 0.9x, y para los periodos proyectados se sitúe en el mismo nivel. En la imagen siguiente se observa el desempeño esperado del índice de cobertura, así como el comportamiento del índice de capitalización.

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En cuanto a la solvencia de la Empresa, el índice de capitalización (Capital Contable Promedio 12 meses/Activos Sujetos a Riesgo (Activos Productivos Promedio – Disponibilidades e Inversiones en Valores)) ha mostrado niveles sólidos aún en periodos de crisis, ayudado por el tipo de industria donde se encuentra y la acumulación de utilidades mostrando niveles sanos. Al 3T10 el índice de capitalización cerró en 28.6%, indicando una gran generación de utilidades para una Empresa de tal tamaño. En el escenario base, debido a que esperamos una ligera presión en las utilidades, y con ello en la acumulación que pudieran tener dentro del Capital Contable, así como un incremento en los Activos Sujetos a Riesgo, el índice se deterioraría ligeramente (26.9% al 4T09 vs. 28.8% al 4T10 vs. 28.7% al 4T11 vs. 28.4% al 4T12). Sin embargo, estos siguen siendo niveles elevados para una empresa con las características como las que Grupo Profuturo mantiene. Por el lado de la generación de flujo de efectivo, el Grupo mantiene adecuados niveles en la razón de Deuda Neta a Capital Contable ((Deuda a Largo Plazo – Efectivo y Equivalentes)/Capital Contable) al 3T10 (-1.6%), debido a la gran capacidad para la generación de flujo de efectivo por parte de la Empresa (P$648.9m de enero a septiembre de 2010, así como P$508.8m durante el 2009). Esto indica el buen manejo por parte de los directivos en cuanto a los gastos, así como el aprovechamiento de las condiciones y el posicionamiento dentro del mercado para generar flujo.

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En cuanto a la razón de apalancamiento (Pasivo Promedio 12 meses/Capital Contable Promedio 12 meses) de la Empresa, al 3T10 se encuentra en niveles muy sólidos (3.4x), principalmente por las restricciones en endeudamiento que la Empresa tiene, y por la acumulación de resultados dentro del Capital. Para el periodo proyectado, esperamos que el apalancamiento incrementara ligeramente hasta 3.7x al 4T11 y al 4T12 (3.4x al 4T10). Esto indica que la Empresa continúa con fuertes niveles de capital, aún cuando proyectamos un pago de dividendos en cada año por alrededor de P$200m.

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Escenario de Estrés El escenario de estrés planteado por HR Ratings de México considera un deterioro en las condiciones económicas que rodean a Grupo Profuturo, llevando a un menor ritmo de crecimiento en el negocio de las afores (debido a menores recursos generados a través del empleo), así como a presiones sobre el rendimiento real de las inversiones derivadas de las pensiones. Asimismo, las comisiones que el Grupo podría cobrar, dada la competencia, sufrirían una disminución, llevando a una caída en los ingresos totales del mismo. Esto lleva a que la TMAC de las Inversiones + Cartera sea de 2.7% del 4T09 al 4T10, de 0.0% del 4T10 al 4T11 y 1.4% del 4T11 al 4T12 (vs. 3.2%, 1.7% y 1.8% respectivamente en el Escenario Base). Como consecuencia del nulo crecimiento en el negocio de pensiones, la necesidad de generación de reservas sería menor (e inclusive existiría liberación de reservas en algunos trimestres), generando P$12m en el 2011 y P$514m en el 2012 (P$853m en el 2011 y P$912m en el 2012 en el escenario base).

Los Ingresos Totales a Inversiones + Cartera, que al 3T10 se ubica en 7.2%, se presionaría para llegar a 4.7% al 4T11 y 4.9% al 4T12. Ello debido a la disminución en los ingresos por comisiones (P$1,688m al 3T10 vs. P$1,886m al 4T11 vs. P$2,124m al 4T12), dada la caída en la rentabilidad de los recursos administrados en afores y pensiones, lo que presiona los márgenes de dichas operaciones. El MIN ajustado presenta menores niveles en el escenario de estrés debido a la baja en comisiones, así como por un aumento en el costo del pasivo a largo plazo, lo que lleva a cerrar el 4T11 y 4T12 en 9.4% y 6.7%

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respectivamente (vs. 16.7% al 3T10). Dada la estabilidad en los resultados del negocio y la sólida base de clientes, a pesar del deterioro en las condiciones económicas, los resultados de Grupo Profuturo son aceptables.

El Flujo de Operación + Intereses Cobrados a Activos Productivos Promedio mejora en los primeros trimestres debido a una acumulación de recursos dado el limitado crecimiento de las inversiones de afores y pensiones. Esto lleva a que el Grupo no tenga que destinar recursos para la inversión en sus Siefores ni para el incremento de las inversiones en pensiones. Con ello, el Flujo de Operación a Activos Productivos Promedio llega a 0.1% al 4T11, y a -0.5% al 4T12 (vs. -0.6% al 4T11 y 4T12 en el escenario base, y -3.2% al 3T10). Para la rentabilidad de la Empresa, esperamos que conforme se presionen los ingresos del grupo, esta se disminuya considerablemente, aunque se mantendría en niveles adecuados para el tipo de Empresa. El ROA y ROE, que al 3T10 se ubican en 7.8% y 34.1%, llegarían al 4T11 en 1.5% y 6.9% (vs. 2.7% y 12.1% en el escenario base), y al 4T12 en 0.3% y 1.5% (vs. 2.0% y 9.4% en el escenario base). La poca diferencia entre el escenario base y de estrés se da principalmente por la menor necesidad de crear reservas técnicas en el supuesto de que no se incrementen los recursos administrados, llevando a que se compense la caída en ingresos. En cuanto a los gastos de administración, esperamos que bajo un escenario adverso el Grupo tendría que incrementar su participación en medios publicitarios o, por lo que se incrementarían, aunque de forma moderada (margen operativo en 38.8% al 4T09 vs. 28.7% al 4T10 vs. 13.6% al 4T11 vs. 14.0% al 4T12).

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Aunque la rentabilidad de la Empresa disminuye comparada con los niveles mostrados durante el 2010, aún bajo condiciones adversas se mantiene en niveles adecuados, demostrando el sólido modelo de negocio en el que el Grupo se encuentra. En la administración de costos, la eficiencia operativa del Grupo presenta movimientos similares en el escenario base y en el escenario de estrés, aunque con mayores movimientos fuera del promedio en el escenario adverso. El indicador llega a 10.4% al 4T11 y se vuelve a incrementar hacia 2012 para cerrar el 4T12 en 11.2% (vs. 10.9% al 4T10). Esto debido a que los Gastos de Administración se incrementan más hacia finales de 2011 y principios de 2012, considerando que serían los momentos donde la Empresa tendría que incrementar más sus estrategias de mercadotecnia.

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Por el lado de la eficiencia, el indicador presenta un movimiento importante bajo los supuestos de condiciones adversas, debido a la baja en los ingresos totales de la operación, que con el mantenimiento de los Gastos de Administración genera que el índice de eficiencia se incremente considerablemente (44.9% al 4T10 vs. 59.2% al 4T11 vs. 59.0% al 4T12). Aunque este incremento presenta niveles por encima del promedio de la industria, ello no generaría una presión importante ni un factor de preocupación debido a las condiciones en las que se encuentra el Grupo. En cuanto al índice de cobertura, el indicador se mantendría en los mismos niveles que en el escenario base (0.9x para los periodos proyectados), debido a la forma en la que se calculan la mayoría de las reservas (minimizando en los escenarios el cálculo de las reservas adicionales). Esto significa que la cobertura se mantiene en niveles conforme a lo requerido por las autoridades, y no esperamos que exista presión alguna en cuanto a la generación de reservas. En la imagen siguiente se muestra el índice de cobertura y el desempeño esperado del índice de capitalización.

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El índice de capitalización, que presenta niveles históricamente sólidos, se mantiene por encima de los promedios de la industria aún en condiciones adversas, indicando la solidez del Grupo en el manejo de su capital (28.8% al 4T10 vs. 29.5% al 4T11 vs. 27.4% al 4T12). Esto le brinda solidez en sus operaciones, y fortaleza en situaciones de estrés. En cuanto a la razón de Deuda Neta a Capital Contable, este indicador comenzaría a aumentar hacia el 2011, aunque sería un movimiento marginal debido al poco uso que le darían a los recursos, dado el nulo crecimiento en sus inversiones. Esto llevaría a que el indicador se ubicara en -1.1% al 4T11, y conforme aumentara el uso de efectivo hacia el 2012, llegaría a 7.2%.

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En cuanto al apalancamiento, el Grupo mostraría poco movimiento en la razón, pasando de 3.4x al 4T10, a 3.6x al 4T11 y 3.9x al 4T12 (vs. 3.4x al 4T10, 3.7x al 4T11 y 4T12 en el escenario base). Ello indica la poca acumulación de utilidades que se da dentro del escenario, aunque también el poco incremento debido a la restricción regulatoria del endeudamiento. Con ello también se observa una adecuada fortaleza en la capacidad de pago de la Empresa en el corto plazo, y le genera una gran flexibilidad para poder incrementar sus inversiones y sus recursos administrados una vez que las condiciones adversas mejoraran en el futuro.

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Conclusión De acuerdo al análisis de riesgos realizado por HR Ratings de México, asignamos la calificación crediticia de largo plazo de HR AAA y de corto plazo de HR+1 a Grupo Profuturo, S.A.B. de C.V. Esto tomando en cuenta la sólida y constante generación de flujo por parte de la Empresa, aún bajo condiciones económicas adversas. Debido a las líneas de negocio bajo las cuales Grupo Profuturo opera, existen importantes barreras de entrada en los principales negocios del Grupo, contando con una importante ventaja competitiva debido al tamaño actual de mercado que Grupo Profuturo maneja. Sin embargo, esto también presenta un riesgo regulatorio, donde una modificación a las disposiciones dictadas para el negocio de las afores o pensiones podría presionar capacidad de generación de flujo de la Empresa y/o su rentabilidad. Grupo Profuturo mantiene sólidos indicadores financieros y una operación adecuada para el tamaño de la Empresa y el tipo de industria donde se maneja. Dada la generación de flujo de efectivo durante los últimos periodos y los recursos líquidos disponibles a septiembre de 2010, el nivel de endeudamiento es aceptable para Grupo Profuturo y demuestra alta calidad crediticia.

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Las calificaciones de HR Ratings de México S.A. de C.V. son opiniones de calidad crediticia y no son recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento. HR Ratings basa sus calificaciones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables. HR Ratings, sin embargo, no garantiza, la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de los emisores de instrumentos de deuda calificados por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en la cantidad y tipo emitida por cada instrumento. La bondad del valor o la solvencia del emisor podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso a la alza o a la baja, la calificación, sin que esto implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings de México, S.A de C.V. La calificación que otorga HR Ratings de México es de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y en cumplimiento de la normativa aplicable que se encuentran en la página de la calificadora www.hrratings.com, donde se puede consultar documentos como el código y políticas de conducta, normas para el uso de información confidencial, metodologías, criterios y calificaciones vigentes.