informe de estrategia 16 de abril
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Conoce las posibilidades de estrategia de inversión para la semana del 16 de abrilTRANSCRIPT
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Informe semanal de mercados
Escenario Global
� Turno de hablar de España en una semana en la que hemos acaparado titulares y el diferencial frente a Alemania se ha vuelto a ampliar. Entre las razones de la vuelta al centro de atención hay varias: declaraciones (Monti, Sarkozy,…) o ausencia de ellas (escaso apoyo a nivel comunitario), recientes opiniones de estrategas extranjeros,... Vamos a aprovechar estas últimas parahacer una revisión crítica de la opinión/información contenida en los correspondientes informes:
o Menor crecimiento en 2012 de lo previsto: este punto es el que nos parece con más base, estamos de acuerdo en que previsiones macro para España pudieran ser optimistas (-1,3% según consenso, -1,7% desde el Gobierno y -2,7% previsión mínima), lo que haría, más que probablemente, que no cumpliéramos el objetivo de déficit por el lado de los ingresos.
o Mayor endeudamiento público de lo que dicen las estadísticas europeas: según el EDP europeo nuestra deuda/PIB en 2011 sería del 68,5%, que algunos estrategas ajustan hasta el 82-90% incluyendo facturas pendientes de pago y deuda con empresas de titularidad estatal. Lo curioso es que estas partidas no son objeto de ajuste en otros países y que (a priori) estarían contabilizadas. Primer sesgo observado: no homogeneidad. Pero supongamos que tienen razón: incluso haciendo este ajuste (discutible) la cifra española estaría en la media comunitaria (90,4%), a escasa diferencia de Alemania (88,9%) o de Francia (85%) o mejor que Bélgica. Es decir, el problema de España no está en su endeudamiento público, es el privado al que hay que mirar. Además se alude a los vehículos garantizados (FROB, FADE, ICO), incorporándolo a un hipotético rescate. Como hemos comentado en los últimos semanales creemos válido que haya que sumar las próximas colocaciones a la oferta de papel del Estado, pero asimilarlo totalmente a deuda pública parece desconocer su funcionamiento.
En el frente financiero…
2011 2012 2011 2012Deuda hogares
2011Deuda corporativa
2011Alemania 82% 81% 1,3% 1,0% 57% 65%Holanda 64% 64% 4,3% 3,1% 74% 87%Austria 74% 75% 3,4% 3,1% 48% 91%Finlandia 51% 52% 1,0% 0,7% 57% 90%Francia 97% 98% 5,8% 5,3% 53% 85%Bélgica 97% 98% 3,6% 4,6% 31% 67%
España 68% 71% 8,5% 5,3% 81% 126%Italia 120% 120% 4,0% 2,3% 39% 82%Portugal 102% 107% 5,8% 4,5% 83% 128%Irlanda 112% 118% 10,3% 8,6% 86% 193%Grecia 143% 158% 8,9% 7,0% 58% 62%ZONA EURO 88% 89% 5% 66% 100%Fuente: ESCB (Sistema europeo de bancos centrales), brokers
DEUDA PRIVADA/PIBDeuda/PIB Déficit/PIB
Escenario Global
o Necesidad de más medidas de ajuste: que van a ser necesarias más medidas parece claro y no desde la vía comentada hasta ahora por el Ministro De Guindos; Sanidad, (ex pensiones), y Educación. Probablemente toque "incumplir" las promesas electorales (¿recortar del sueldo de los funcionarios, subida del IVA?, ¿otros?). El mercado no valora de la misma manera cualquier medida, y en este punto creemos que “pide ya”medidas que no dañen o que impulsen el crecimiento (y no son el recorte de Educación o I+D+i, con recortes medios del 20%...).
o Drásticas caídas aún pendientes en vivienda y con impacto significativo en los bancos: en el tema inmobiliario, nuestra opinión es que estamos ante un “ejercicio de escenarios” que deja de lado el impacto de la reforma en marcha y las particularidades inmobiliarias españolas (legales, culturales, de ciclo,…). Este segundo punto limita los paralelismos con otros países también en proceso de ajuste inmobiliario (EE UU, Irlanda,…), al tener claras repercusiones (p.e.: menos de un 3% en morosos de vivienda con nuestro 20% de paro, frente al 7% en EE UU con un 8% de desempleo). La accesibilidad está en niveles similares a los de buena parte de Europa (mejor que Bélgica, Austria, p.e.) y en niveles de 2004/2005.Por tanto, al margen de que creamos que el ajuste en el precio de la vivienda va a continuar no esperamos ni la intensidad prevista “desde fuera” (30% estimado), ni repercusiones en los balances bancarios mucho mayores a las ya exigidas por el ajuste de la de reforma De Guindos entre 2012 y 2013.
o Dependencia exterior española: aquí es donde las “inexactitudes” son en algunos casos más marcadas. Se prescinde del turismo al hablar de la balanza comercial y sólo se alude al comercio de bienes. Por ir a los últimos datos, las exportaciones españolas ya alcanzan el 30% del PIB, como en Italia o Francia, con una situación superavitaria frente a nuestros socios europeos frente al déficit de 2009.
En el frente financiero…
Fuente: AHE, BdE
Escenario Global
o Dependencia del BCE: los datos a marzo muestran para España un aumento notable de la financiación desde el BCE (+49% MoMen términos netos), pero más allá de alarmas que lo asocien a incrementos previos a una intervención (Grecia,…), buena parte podría venir del LTRO ya que el desglose muestra que el 99% del aumento viene de recursos a largo plazo.
o ¿Intervención? En alguno de los citados informes se sugiere una intervención de la Troika pero de forma diferente a los países intervenidos. DESCARTAMOS LA NECESIDAD DE INTERVENCIÓN y tampoco creemos que sea el escenario de mercado. Si así fuera costaría mucho ver el euro y el corto plazo español en los niveles actuales. Recordemos cómo el corto plazo marca con más intensidad que otros la “intervención”: en España la pendiente es sana, muy alejada de las pendientes de 0 o negativas que vimos en Irlanda/Portugal,…En nuestra opinión la evolución de la curva marca más la duda lógica sobre crecimiento futuro que la necesidad de intervención.
o En el mercado de renta fija: es cierto que el diferencial frente a Alemania se amplió de forma marcada. Pero si ampliamos el análisis desde los diferenciales frente a Alemania a los de la Europa AAA, la situación no es tan extrema como lo fue en julio-agosto o noviembre 2011, aunque sí creemos que debería de normalizarse hacia diferenciales de 200 p.b. (50 p.b. por debajo de los actuales).
o A modo de conclusión para la renta fija, creemos que el “ruido”puede continuar (otras crisis duración de 1-1,5 meses), que no hay base para una intervención y sí información sesgada pero con un coste de protección (CDS) asumible. A niveles próximos al 6% en el 10 años volveríamos a plantearnos la entrada con tranquilidad.
En el frente financiero…
España e Italia frente a los AAA
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Impacto de la última LTRO
Escenario Global
Desde la coyuntura…
� Tras la intensa semana macro anterior, en ésta más palabras que datos
o Discursos varios desde la FED… Yellen: mantiene objetivo de tipos bajos hasta 2014 (según modelo de la FED hasta finales 2015…) y preocupación por la baja creación de empleo. No habla de nueva ronda de estímulos… Según Bullard (sin voto) más optimismo: mejora previsiones de PIB (hasta 3% vs. 2,2% del consenso) y desempleo 2012 (7,8%), no mostrándose contrario a cambiar la fecha de 2014. En suma, no más QE pero pronto para retirar el plazo de 2014…
o Libro Beige, sin novedades: de febrero a marzo la economía continuó creciendo a un buen ritmo, con una evolución aceptable de la contratación y modesta inflación.
o Peticiones semanales de desempleo a la baja, pero que podría recoger el efecto estacional de Semana Santa por lo que no le daríamos más importancia. De hecho en la media de 4 semanas el dato pasa desapercibido, y los componentes de empleo de los últimos ISMs sugieren mejoras dentro del momento expansivo.
Peticiones semanales de desempleo (media 4 semanas)
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El EMPLEO visto desde los ISM
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Tasa de desempleo
Escenario Global
Desde la coyuntura…
� En Europa, datos menores: saldo exterior alemán mejor de lo esperado y producción industrial (febrero) europea…
� Desde Japón, BoJ más proclive a medidas cuantitativas (apoyo para el yen), aunque sin ampliar de momento el plan de compra de deuda. Buena cifra de pedidos de bienes duraderos.
� Entre los emergentes, gran semana macro en China:
o PIB por debajo de lo esperado, pero sin impacto en mercado: 8,1% vs. 8,4% est. y 9,2% ant. El BM rebaja las previsiones para 2012 del 8,4% al 8,2%, pero mejora las de 2013 (del 8,3% al 8,6%).
o Sector exterior a mejor, aunque con el “pero” de cara a los socios comerciales del menor ritmo de subida de las importaciones.
o Ventas al por menor y producción industrial creciendo a los sólidos ritmos de meses anteriores (12-15%).
o Repunte del IPC (del 3,2% al 3,6%), motivado por los mayores precios de los alimentos (del 6,2% al 7,5%).
o De momento, salvo las señales micro comentadas semanas atrás la percepción de aterrizaje suave se mantiene. En cuanto a la reacción en mercado de los datos parece ligada a los niveles en los que estemos, de suerte que esta semana ha caído con el dato exterior y subido pese al peor PIB…
CHINA: actividad vs. precios
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Escenario Global
Divisas
Actualización:
EURHKD Diario:
EURZAR Diario:
� La alta correlación del EURHKD con el EUSUSD nos permite
centrarnos en esta última para realizar el análisis de la
tendencia. El euro se mueve entre las aguas de la posible
reactivación del SMP, aunque las criticas de algunos miembros
indica que el consenso no será fácil, lo que redunda en la falta
de decisión en la toma de posiciones en la divisa. El rango se ha estrechado entre el 1.34 y el 1.30. Seguimos con la opinión que el par debería tender hacia su “fair value” y romper los soportes de corto plazo para ir a buscar el 1.26.
� Una semana más el real brasileño se ha movido sin dirección,
moviéndose lateralmente. A pesar de las caídas recientes en los
índices americanos no se ha desatado una venta masiva de
reales, lo que habría hecho saltar el stop en el par. Para romper la base del triangulo que ha venido formando debemos ver un nuevo impulso en los mercados que nos lleven de nuevo a máximos en Estados Unidos.
� Nueva estrategia táctica corta EURZAR: Las emisiones del
gobierno sudafricano siguen a buen ritmo de cobertura, el
crecimiento se disparará probablemente por encima del 2.7%
esperado por el gobierno. Sigue siendo una de las divisas con
mayor potencial de revalorización contra el euro especialmente
por el diferencial de tipos.
Escenario Global
Materias primas
Comportamiento dispar de las materias primas.
� Nuevo ajuste semanal del precio del petróleo por el
importante incremento de las reservas norteamericanas y por la preocupación por los problemas de deuda europeos.
La OPEP sigue incrementando de la producción de crudo sobre todo debido a la recuperación de Libia.
Según el informe de abril de la AIE, la subida de la
producción de la OPEP en marzo sugiere que hay más oferta global que demanda por primera vez desde 2009. Sin embargo los precios se mantienen altos por las sanciones de Europa y Estados Unidos contra Irán, que amenaza con cerrar el estrecho de Hormuz. El
organismo estima que el nivel de suministros en verano podrían reducirse en aproximadamente 1 millón bpden Irán por las sanciones.
� El oro se convierte esta semana en valor refugio frente a
la inestabilidad de los mercados financieros.
Asset Allocation
Mercados
ACTIVO RECOMENDACIÓN
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RENTA FIJA CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
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Renta fija emergente
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Corporativo Grado de Inversión
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GESTIÓN ALTERNATIVA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
RENTA VARIABLE ESPAÑA ���� = = = = ���� ���� ���� ���� ����EUROPA = = = = = ���� ���� ���� ���� ����
EE UU = = = = = ���� ���� ���� ���� ����JAPÓN ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
EMERGENTES = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
DIVISAS DÓLAR/euro ���� ���� ���� = = ���� = = = ����
YEN/euro = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
CALENDARIO MACROECONÓMICO
Escenario Global
� Hace tres semanas veíamos por qué aumentábamos recomendación sobre España, pero no sobre el Ibex, aunque nuestro objetivo se mantenga en niveles mucho más elevados.
� Hoy volvemos a comparar grandes y medianas compañías que amplían su diferencial, como se aprecia en el gráfico.
� Cuando vemos el EYG (la prima en este caso de la Bolsa), constatamos que al mercado español, con el atractivo que ganan los bonos con sus caídas, no parece tan mal valorado (trade off). Esto pone de relieve el por qué TEF, SAN, BBVA, IBE,…no serían nuestras principales apuestas (en SAN tenemos posición, ya que es la que menos nos disgusta…).
� Qué le pasa a TEF? El gráfico inferior muestra algunos de sus problemas.
� Qué hacer? Tácticamente tenemos abiertas posiciones en Ibex. Por fundamentales y a medio plazo, optaríamos por Tubos, CAF, Ferrovial, Dia o Enagás.
Una vuelta de tuerca al mercado españolEvolución comparada de Ibex y Ibex Medium
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RESULTADOS
DIVIDENDOS
TABLA DE MERCADOS INVERSIS
DISCLAIMER
DISCLAIMER:
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