baca urbina - unidad 6

5/16/2018 Baca Urbina - Unidad 6

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SeisAnalisis y administraciondel riesgo

Objetivo general Que el estudiante conozca y aplique los con-ceptos de analisis de riesgo en proyectos de inversion.

Objefivos especificosA l te rm in ar esta pa rte e l a lu mna : Identificara el concepto de administracion en proyectos de inversion. Demostrara que se tienen resultados similares en la evaluacion econo-mica, con y sin el concepto de inflacion monetaria. Senalara cual es la base del metodo de administracion del riesgo. Explicara las ventajas del metodo propuesto sobre los metodos de anali-sis del riesgo hasta ahora conocidos.

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Determinar, con alguna medida cuantitativa, cuales el riesgo al realizar detminada inversi6n monetaria.Administrar el riesgo de tal forma que pueda prevenirse la bancarrota deunempresa.

240 PARTESEIS Anclisis y administraci6n del riesgo

6.1. Objetivos y generalidades del onclisisy cdministrocion del riesgoLos objetivos del analisis y administraci6n del riesgo en un proyecto de inversison los siguientes:

GeneralidadesAI final del siglo xx, y en pleno auge del neoliberalismo, todas las economias depaises en vias de desarrollo se han visto afectadas par severas crisis; incluso Japtuvo un ligera crisis en 1998,misma que pudo sortear bien gracias a que es una pdesarrollado y de alta rentabilidad en sus sistemas de produccion.Exceptuando a los siete paises desarrollados y tal vez a China, el resto depaises hemos sufrido las consecuencias de la globalizaci6n de los mercados. Flutuaciones en el precio de materias prim as importadas, en las tasas de interes, enparidad monetaria de las monedas debiles respecto a las monedas fuertes, etceterLa evaluacion de proyectos prop one una metodologfa general de planeaciode la nueva empresa y una serie de practicas 0 tecnicas para resolver cada unalas partes que constituyen esa metodologfa general.Ante la situacion antes descrita, tanto investigadores como inversionistas puden poner en duda, con justificada razon, la validez tanto de una metodologfa comde los resultados de un estudio de factibilidad, pues si las condiciones economicbajo las cuales una inversion se declara economicamente rentable, cambian drascamente con el tiempo, es probable que la rentabilidad pronosticada tambien puda cambiar, y esto implica un determinado riesgo, no considerado ni cuantificaden un estudio de factibilidad.:Queriendo ahondar sobre estos aspectos nace, en un principio, la inquietude aplicar los conceptos y tecnicas hasta ahora conocidos sobre el riesgo (de las qse hace una breve critica mas adelante), pero al aplicarlos ala realidad, se observaresultados teoricamente bien sustentados pero poco practices y de aqui surgenuevo enfoque para el analisis y administraci6n del riesgo que se presenta en essecci6n.

El grave problema de los paises latinoamericanos con altos indices de infci6n como Bolivia, Brasil, Argentina y Mexico, es que los estudios de factibilidadproyectos de inversion se hac en tomando como base las declaraciones y pronostcos de sus respectivos gobiernos sobre las futuras situaciones economicas de spaises, pronosticos que normalmente no se cumplen.Con esto se qui ere indicar que en un estudio de factibilidad tecnico-economca es imposible trabajar con los pron6sticos del gobierno 0de cualquier otra fuentNo tiene caso hacerlo, pues la realidad dista mucho de 1 0 pronosticado y esta situdon probablemente no varie mucho en ningun pais latinoamericano.


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6.2. Crftico de la teorio actual del riesgo 241

Es evidente que cualquier inversion para producir bienes lleva un riesgo im-plicito. Este riesgo es menor entre mas se conozca sobre todas las condiciones eco-nomicas, de mercado, tecnologicas, etcetera, que rodea al proyecto. Sin embargo,no se trata unicamente de declarar que un proyecto de inversion es economica-mente rentable y con cierto riesgo bajo determinadas condiciones y realizar la in-version; si a corto plazo esas condiciones iniciales cambian, la inversion ya hecha sevuelve economicamente no rentable y la empresa quebrara a los tres 0cuatro anosde instalada.El enfoque que aqui se presenta se llama analitico-administrativo, porque nosolo cuantifica de cierta forma al riesgo, sino que, mediante su administracion, pre-tende prevenir la quiebra de la inversion hecha, anticipando la situacion con eltiempo suficiente para evitarla. Es un intento mas que se hace para tratar de ayu-dar a resolver el problema de la incertidumbre que plantea el futuro, por medio deun enfoque mas practice que teorico, tratando de resolver un problema, mas queenfatizarlo y adoptarlo a un modelo matematico sin aplicaciones practicas que real-mente tengan valor.La secuencia de presentacion de esta parte es la siguiente: Critica de la teoria actual del riesgo y filosoffa del nuevo enfoque.. .Metodo de evaluacion economica que elimina el factor inflacionario. Nivel minima de ventas para el cual el proyecto aun es rentable. Enfoque propuesto para abordar y resolver el problema. Discusion sobre el enfoque propuesto.

Critica de la teo ria actual del riesgo Todas las tecnicas que utilizanconceptos probabilisticos suponen que los valores asignados a las probabilidadesya estan dados 0que se pueden asignar con cierta facilidad. La probabilidad de queocurra unevento se expresa por medio de un ruimero que representa la probabilidadde ocurrencia, la cual se determina analizando la evidencia disponible relacionadacon la ocurrencia del evento. De esta manera,la probabilidad puede conceptualizarsecomo un estado de la mente, porque representa la creencia en la posibilidad de queocurra determinado evento. Asi, esta creencia se convierte en una probabilidadsubjetiva y a pesar de esto, la probabilidad es parte integral de la toma de decisioneseconomicas.Una de sus aplicaciones mas sencillas es la de calcular unvalor monetario es-perado. Se utiliza mucho cuando se pretende introducir un nuevo producto almercado. Para ella se hace un estudio de factibilidad y se calculan los flujos netosde efectivo para tres posibles eventos futuros que son: un aumento en la demanda,que la demand a se mantenga igual y la disminucion del valor de la demanda. Elvalor monetario esperado es ( J . . l ) = E[X]donde:

(6.1)donde PI + Pz+ + P n= I, son las probabilidades de ocurrencia de los eventos res-pectivos Xl! Xz , X n, esto es, la probabilidad de que se obtengan determinadosflujos de efectivo. Estas estimaciones deben basarse en las experiencias pasadas


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242 PARTESEIS An61isis y administraci6n del riesgo

pero, sobre todo, en las proyecciones del futuro de la actividad economica deltor, region 0pais donde se desarrollara el proyecto.Una determinacion adicional al calculo de lamedia 0valor esperado es el ca10 de la varianza del evento X, que se define como el valor esperado de la func(X,- 1l )2, cuyos posibles resultados son:

con una probabilidad de ocurrencia P l1 P 2, , P n, respectivamente. La varianzaevento X se denota por V[X]= c r y numericamente es:(

Note que la varianza de un evento incierto puede interpretarse como el pmedio ponderado (X,- 1l )2, ", ,(Xn - 1l )2. Los valores de:

representan las desviaciones de los posibles resultados Xl' X2 , , K; de la medivalor esperado u, En consecuencia,la varianza c r , es una medida de la dispersde los resultados. Si se obtiene raiz de 02, es decir, 0, se le llama desviacion estany se expresa en las mismas unidades que u. De esta manera es mas convenienmedir la dispersion y su valor es:n

0= I,I{X? -1 l2;=1Estos, que son los conceptos mas utilizados para analizar y medir el riestienen las siguientes desventajas en su aplicacion:

a ) Solo es uti! al comparar L para dos 0mas proyectos, donde se pueda observde entre varias alternativas de inversion, cual tiene menos dispersion y meriesgo. Si se obtiene 0 solo para un proyecto, el valor en sf dice poco respectoriesgo que tendra esa inversion. No hay un limite arriba 0 abajo del cualposible declarar que un proyecto es 0no riesgoso.b) Aun en el caso de comparar las 0 para dos 0mas proyectos de inversion, pque la comparacion fuera directa, todos los proyectos bajo analisis debertener el mismo monto en la inversion inicial, de 16contrario tendria que rezarse un analisis incremental de evaluacion economica, puesto que no se pden pedir rendimientos monetarios iguales ni riesgos iguales ante inversionde montos diferentes; 10 cual complica aun mas el problema.c) El calculo de Il y 0 depende de los valores asignados a las probabilidadescomo hasta la fecha no se han podido establecer las bases para su determincion, su asignacion sigue siendo subjetiva, de modo que al resultado tambse Ie llama subjetivo.


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6.2. Critica de 10tearia actual del riesga 243

d) La teorianormalmente considera tres estados de la naturaleza que son: eco-nomia en expansion 0de ventas altas, economia estable a de ventas normalesy economia en descenso 0 de ventas bajas: pero no declara en forma precisa 0directa cuando y con base en que concepto 0valor, debe considerarse que unaeconomfa esta entrando en tales extremos.Otro enfoque para el analisis del riesgo es el metodo Monte Carlo que, dehecho, es una clase de simulacion para tomar decisiones en la cuallas distribucio-nes de probabilidad describen ciertos elementos economicos. Este metoda utilizalas distribuciones, que pueden ser empiricas 0 teoricas, para generar resultadosaleatorios, los cuales, a su vez, se combinan con los resultados tecnico-economicosde un estudio de factibilidad para tomar decisiones respecto al proyecto. Mientras

mas simulaciones se efectuen, se espera que el resultado sea mas confiable, aunqueesto no es totalmente cierto.El metodo de arboles de decision es otro enfoque por medio del cual es posi-ble realizar un analisis de como las decisiones tomadas en el presente afectan 0pueden afectar las decisiones en un futuro, ya que muchas decisiones tomadas enel presente no consideran las consecuencias a largo plazo, por 10 que se utiliza cuan-do es importante considerar las secuencias de decision y se conocen las probabili-dades de que sucedan en el futuro los eventos bajo analisis. Estos arboles de deci-sion se construyen, por ejemplo, a partir de tres situaciones u opciones mutuamen-te excluyentes a seleccionar. De cada una de estas opciones se generan a su vez,otras dos 0 tres opciones. Suponga que se tienen las opciones de construir unaplanta productora de cierto alimento envasado, en tamafios catalogados como plantapequena, mediana 0 grande; para cada opcion existe la posibilidad de que la de-manda del producto sea alta, regular 0baja. Con estos datos se calculan tanto in-versiones como ganancias probables segun los nueve resultados probables que son:planta pequefia con demanda alta, regular 0baja: planta mediana con demandaalta, regular 0baja, y planta grande con demanda alta, regular 0baja. Se hace unaevaluacion economica de cada resultado y se asigna una probabilidad de que ocu-rra cada resultado. Se obtendran tres valores esperados, uno por cada tamafio deplanta y se construira la planta con aquel tamano que haya dado el mayor valoresperado. El metoda puede complicarse si de cada punto de decision 0 nodo, segeneran nuevas ramificaciones y hasta se han desarrollado tecnicas, como el rollingback que obedeciendo ciertas reglas, logran tomar la decision optima, a pesar de 10complicado que pueda ser un arbol,Estos son los principales metodos desarrollados cuando es posible asignar va-lores a las probabilidades de ocurrencia de determinados eventos, aunque la reali-dad indique que si bien es cierto que los metodos implican el uso de valores de lasprobabilidades, en la mayoria de las situaciones no se tienen datos validos y dispo-nibles para asignar con bases reales valores significativos a esas probabilidades,por 10 que los metod os descritos reducen su aplicacion a casos practices a situacio-nes muy limitadas.Como en este caso se trabaja con probabilidades conocidas, a esta situaci6I:. S o C : '


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le llama toma de decisiones con incertidumbre y bajo riesgo. Algunos de tales mtodos se mencionan a continuaci6n.Matriz de pago, se construye generando una serie de opciones que no neceriamente se excluyen entre si; para cada opci6n se dan varios estados 0 evenfuturos sobre los cuales el que toma la decisi6n no tiene control. De esta manera,matriz da por resultado los pagos 0 ganancias de cada alternativa contra cada evenfuturo.Otra forma de abordar el problema es seguir la regIa de Laplace. Cuando pfalta de datos no se desea asignar un valor a las probabilidades de ocurrencialos eventos bajo estudio, se puede razonar 0 deducir que cada uno de los pobles eventos tienen la misma probabilidad de ocurrir que los demas 0 que no hpor que suponer que un evento es mas probable que otro. A esto se le llama el prcipio de Laplace 0 principio de raz6n insuficiente, basado en la filosofia de quenaturaleza se comporta de manera indiferente. Con este razonamiento, la pbabilidad de ocurrencia de cada estado es lin, donde n es el ruimero de posibeventos.Ademas, existen otros metodos que no distan mucho de los mencionados, colas reglas Maximin y Maximax, la regIa de Hurwicz, la regIa de arrepentimientMinimax, etcetera, que se han desarrollado mas como curiosidades metodo16gicque como procedimientos de aplicaci6n general, y cuya aplicaci6n, de hecho,muy limitada.Ante esta situaci6n poco halagadora de c6mo se ha abordado la certidumbcon datos sin base y con riesgo y la incertidumbre con riesgo en proyectos de invsi6n, es que se pens6 en desarrollar un nuevo enfoque con filosofia totalmendistinta para abordar el problema.Se considera que la causa principal por la que todos los metodos mencionadotraten de resolver el problema del riesgo y de la incertidumbre en proyectosinversi6n, es que las variables que afectan la rentabilidad de una inversi6n son,gran medida, incontrolables, por tanto, impredecible su comportamiento.Suponga dos situaciones muy distintas respecto al tipo de inversionista ygar donde se puede realizar la inversi6n. El primer caso es una corporaci6trasnacional que normalmente tiene disponible un portafolio de inversiones,decir, tiene una serie de opciones de inversi6n que varian no s6lo en monto, sien tipo de producto y pais d6nde invertir. Para este tipo de corporaciones pueser util, en cierta medida, la teoria expuesta sobre el riesgo, ya que para inversionen paises desarrollados y de economia estable es mas facil que los pron6sticos qse hagan sean certeros en el futuro, con s610 pequefias desviaciones. Pero simisma corporaci6n desea invertir en algiin pais en vias de desarrollo, principamente en Latinoamerica, la situaci6n cambia radicalmente. En este caso el futuecon6mico de cualquier pais es impredecible, pues cuando no se enfrenta a situciones de inflaci6n galopante, pueden aparecer planes de choque para control ecn6mico interno, gobiernos muy corruptos que dan al traste con cualquier plandesarrollo, etcetera. Existen ademas en los paises en vias de desarrollo presionexternas de parte de los paises desarrollados, no s610en el aspecto econ6mico, comseria bajarel costa de las materias primas, dejar de comprar 0 vender determinadproducto, el manejo especulativo de la deuda externa, etcetera, sino tambien

244 PARTESEIS An61isis y administraci6n del riesgo


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6.2. Critica de la tea ria actual del riesga 245

fuerte publici dad que hace cambiar los habitos alimenticios, la forma de vestir yla forma de vivir dentro del hogar.Ante este panorama se aprecia que no es facil desarrollar y emplear una teoriadel riesgo de aplicacion general. Pero esto no es todo. La segunda situacion quedebe contemplarse es la que vive el mediano y pequeno inversionista en paises envias de desarrollo; esta definitivamente imposibilitado para crear una empresaen el extranjero y ademas, la mayoria de las veces no cuenta mas que con una op-cion de inversion, ya sea porque es el unico campo que domina, porque instalarasucursales de un pequeno negocio que ya tiene, ampliara una planta que ya tiene 0desea lanzar un nuevo producto al mercado desarrollado y fabricado en sus pro-pias instalaciones.Para este tipo de inversionistas, con una sola opcion de inversion, normal-

mente no funcionan los enfoques expuestos sobre el riesgo, pues de nada le servi-ria obtener un valor monetario esperado 0una desviacion estandar, si estos valoresnada dicen por si mismos. Esto, independientemente de que subsista el problemade asignar valores a las probabilidades. Tampoco hay que olvidar que este inversio-nista se enfrenta a variables incontrolables como inflacion galopante, planes dechoque economico, corrupcion en alguna medida y otras.

Filosofla del enfoque propuestoSe considera que el numero de variables que intervienen y pueden afectar la de-manda de un producto son, ademas de muy diversas, poco controlables y, en con-secuencia, se pueden predecir con poca exactitud, clasificandose en situacion eco-nomica mundial, situacion economica interna del pais donde se desarrolla el estu-dio, disposiciones gubernamentales del propio pais, comportamiento personal delos consumidores, etcetera.Ante la imposibilidad de hacer buenos pronosticos es mas conveniente no in-tentar predecir el futuro, sino tratar de evitar, con tiempo suficiente, cualquier si-tuacion inconveniente para la empresa.

En la actualidad, los enfoques administrativos sobre planeacion han cambia-do drasticamente. Mientras que en la decada de los sesenta era comun realizarplaneaciones en horizontes de tiempo de diez a quince afios, ahora se consideraque un ano es un largo plazo de planeacion y los ajustes y revisiones presupuestalesse hacen en tiempos mas cortos, debido al medio ambiente tan cambiante.Las conocidas etapas del proceso administrativo, como planeacion, organiza-cion, direccion y control, con todas sus ramificaciones, se han dinamizado enorme-mente con el unico objeto de adaptarse y sobrevivir ante un medio muy inestable eimpredecible. La nueva filosofia del empresario moderno es precisamente reaccio-nar no solo rapido sino de manera acertada ante los cambios frecuentes que se Iepresentan, 1 0 que dista mucho de las antiguas planeaciones a largo plazo.Un nuevo enfoque de analisis debe contemplar el hecho real de que, en la


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246 PARTESE/S Ana/isis y odministrccion del riesga

La declaracion fundamental del nuevo enfoque es la siguiente: los unicos dtos veridicos y confiables son los obtenidos en el presente.Sise considera que esta aseveracion es totalmente valida, significa que los unicodatos que se utilizaran en el nuevo enfoque, son los datos recien recabados, 10 quimplica ademas que no se trabaja con proyecciones que, como ya se ha comentadoson inseguras y, por tanto, pueden invalidar una decision tomada.Esto tambien implica que, automaticamente, al no hacer proyecciones ni trbajar con elias, se eliminan del analisis todas las condiciones futuras y se evita atomar decisiones basadas en calculos de condiciones cambiantes.Por tanto, la filosofia del nuevo enfoque es llevar a cabo el proyecto siemprque las condiciones actuales y conocidas tanto de mercado como tecnologicaseconomicas, 10 hagan economicamente rentable.Surge inmediatamente la inquietud de que las condiciones futuras inmediatapueden cambiar la rentabilidad de la inversion por 10 que no es valido dicho enfoque. Hay que aclarar con detenimiento la situacion ..El estudio de mercado debe hacerse 10 mas completo posible, con proyecciones multivariadas. Si este es un estudio que, desde un principio, da como resultadque no hay mercado futuro inmediato, la inversion debera rechazarse de inmediato. Si este estudio demuestra que existe un amplio mercado para el producto,que recomienda el nuevo enfoque es no tomar tales proyecciones de mercado parpronosticar ventas e ingresos. Simple mente, la recomendacion seria llevar a caboinversion porque es economicamente rentable, con el mercado actual.El problema de much os productos no es exactamente la falta de mercado, yque la necesidad real de consumo sf existe. Lo que afecta el consumo es la disminucion del poder adquisitivo del comprador, el cual, a su vez, es afectado por situaciones economicas ajenas a el.

Aqui radica una de las grandes diferencias del nuevo enfoque respecto al efoque tradicional; mientras que en este ultimo se hacian proyecciones del mercadque, por muy completas que fueran, resultaban incapaces de predecir los cambioeconomicos nacionales e internacionales a largo plazo pero que a pesar de esto,. tomaban como base para el calculo de las ventas 0ingresos, el nuevo enfoque haclas mismas proyecciones, pero sin tomarlas en cuenta para el calculo de ingresoya que esta consciente de la inutilidad de tal accion. Esto es, aunque en teoria exitia demanda, en la realidad no la hay por causas ajenas al consumidor, aunqueexiste la necesidad del producto y, por tanto, no se toman en cuenta las proyecciones teoricas.Si no se considera el futuro, es cuestionable el como afecta este enfoque a lotros dos aspectos principales de todo proyecto que son el estudio tecnico y la ev'Iuacion economica.Del estudio tecnico se puede decir 10 siguiente: en la evaluacion de un proyecto tradicional, normalmente la capacidad del equipo y la tecnologfa se seleccionan de acuerdo con las condiciones del mercado en el momento de hacer el estudio, disponiendo la distribucion fisica de la planta de manera que sea flexiblefuturas ampliaciones en el nivel productivo, ya que seria un error hacer una invesioncuantiosa para una planta grande, pensando siempre en la certeza de un futuro promisorio para la empresa. Es obvio que a todo inversionista Ie gustaria qu


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6.2. Critica de 10tea ria actual del riesga 247

esto fuera aS1,pero en epocas de crisis como la actual, este es el menos frecuente delos casos.Elnuevo enfoque hace exactamente 10 mismo que el tradicional, es decir, reco-mienda instalar la capacidad de produccion de acuerdo con las condiciones demercado vigentes en ese momento, previendo futuras ampliaciones.Donde S1existe una gran diferencia de enfoques, es en la evaluacion economi-ca. Mientras que en los estudiostradicionales se utiliza un estado de resultadospro-forma para obtener los futuros flujos de efectivo del proyecto para obtener larentabilidad economica, expresada como VPN 0TIR Yfinalmente se hace el llama-do analisis de sensibilidad para observar el comportamiento de la rentabilidad eco-nomica bajo ciertos parametres cambiantes, principalmente precios de insumos; elnuevo enfoque cambia totalmente esta metodologia. .Primero, si no toma en cuenta el futuro, entonces la inflacion debe ser conside-rada como cero. La inflacion es el principal problema al pronosticar, como ya se hamencionado, y puede ser eliminada del analisis, segun puede verse en la seccion6.3. Para ello, deben seguirse todas las restricciones indicadas, tomando en cuentaprincipalmente que si se considera como cero a la inflacion, deben excluirse losprestamos del analisis.Si se considera que solo la informacion del presente es conocida y valida y si seconsidera a la inflacion como cero en el analisis, las siguientes declaraciones sonvalidas,1. Si la inversion resulta economicamente rentable bajo las condiciones actualesy conocidas, sin importar el nivel de inflacion en el futuro, el proyecto seguirasiendo rentable, siem pre que el n ivel de ven tas se m an tenga c onstante .

2. La rentabilidad economica se ve incrementada automaticamente si se aumen-ta el nivel de ventas, siempre que permanezcan constantes las otras condicio-nes que afectan la rentabilidad.3. El prestamo a tasas preferenciales siempre es benefice para la empresa, cual-quiera que sea el nivel de inflacion vigente y siempre que las ventas no dismi-nuyan.El empleo de la tecnica de inflacion cero implica evaluar el proyecto en condi-

ciones mas bien pesimistas. Esto es, sin haber llegado a saturar la capacidad de losequipos y sin considerar prestamos a tasas preferenciales. Si a pesar de esto, lainversion es economicamente rentable, cualquier prestamo de este tipo 0 aumen-tando las ventas elevara de inmediato la rentabilidad.Por otro lado, la rentabilidad economica se mide como la diferencia entre laTMAR y la TIR del proyecto. Superando la TIR a la TMAR, a mayor diferencia ma-yor rentabilidad.Aqui se tiene un primer parametro para catalogar uri proyecto como riesgoso:si el nivel de produccion es tal que satura la capacidad instalada y, a pesar de esto,la TIR supera por muy poco margen a la TMAR, el proyecto es muy riesgoso.Esto significa que, a pesar de que la planta opere a toda 0casi toda su capaci-dad, la TIR con mucha dificultad alcanza el valor minimo de rentabilidad y esto


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6.3 Medidas de evcluccieneconomicc que eliminan delcnolisis el factor inflacionario

Esta primera demostracion de como seben manejar los metodos de evaluacionnomic a es la base para abordar el problede riesgo en los nuevos proyectos. Cuase realiza el calculo del valor presente neto (VPN) en un proyecto sin considinflacion, y el resultado de la evaluacion indica que el proyecto presenta rentadad economica, la primera pregunta de los promotores es: Lcomo seria la rebilidad del proyecto bajo condiciones imprevistas y cambiantes de inflacion eeconomia?Se realizaran una serie de demostraciones con calculos de rentabilidad tomdo los datos del caso practice presentado. Solo se practicaran determinacionesVPN ya que metodologicamente, este calculo presenta mas consistencia que el ca10 de la TIR (tasa intern a de rendimiento). Para tomar un punto de comparacioncalcula inicialmente el VPN sin inflacion con los datos siguientes:

248 PARTESEIS Anolisis y odministraci6n del riesgo

hace muy riesgosa la inversion, pues una baja ligera en las ventas la haria no reble y esto da muy poca flexibilidad de operacion.Una inversion no es riesgosa justamente cuando no se ve tan afectada pnivel de ventas, pues es aqui donde empieza la administracion de riesgo. Por eplo, a un determinado nivel de ventas, se ha calculado que la TIR supera a la TMpor cierta cantidad de puntos porcentuales. Si las ventas empiezan a disminuircausas ajenas a la empresa, como una crisis economica nacional y suponiendola calidad del producto y la productividad de la empresa permanezcan constanentonces, mientras mas diferencia exista entre la TIR y la TMAR, mas tiempoportunidad se tendra de administrar el riesgo que tiene la empresa de volversrentable, al disminuir las ventas por debajo de determinado nivel.En esto consiste precisamente el nuevo enfoque llamado de analisis y anistracion del riesgo. De analisis, porque se determinacon precision cual es el nminima de ventas que siempre se debe tener: de administracion, porque al nuna disrninucion de las ventas, aunque lenta pero sostenida, se puede calculacuanto tiempo se dispone para administrar ese riesgo. Administrar significa vcosas, entre ellas elevar Ia productividad, mejorar la calidad para conseguirpreferencia de los consumidores, incrementar la red de ventas 0distribucion,tera, es decir, se trata finalmente de determinar cuando y a que nivel de ventase debe Hegar y administrar con tiempo suficiente la empresa para evitar dsituacion.

Inversion inicial (vease tabla 4.23) = $5935 (miles) Valor de salvamento (vease tabla 4.24) = $3129 (miles) TMAR sin inflacion (vease punta 4.12.17) = 1!:?% Inflacion considerada (vease punto 4.12.17)"= 20% anual constante duracada uno de los cinco afios de analisis. Flujo neto de efectivo sin inflacion (vease tabla 4.32) = $1967 (miles)


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- 6.3. Medidas de evaluaci6n econ6mica que eliminan del cnolisis el fador inflacionario 249De hecho, se repetiran algunos calculos hechos en la evaluacion economica

pero ahora, y con fines de demostracion, se realizaran con alta precision. Los dia-gramas son los mismos, por 10 que ya no se volveran a dibujar. El calculo del VPNsin inflacion y con produccion constante es el siguiente:

Ahora se calculara el VPN para una inflacion de 20 % anual con stante durante cadauno de los cinco afios. Se modifica la TMAR y el VS (valor de salvamento), tal ycomo muestran los siguientes calculos:'

VS = 3 129 (1.2)5=$7785.95328TMARf=20% = 0.15 + 0.2 + (0.15)(0.2) = 0.38Por las razones sefialadas en el punto 5.1.2, con el sub titulo de C dlc ulo de la T IR

c o n p ro du c ci6 n c on sta nte y c o n s id e rand o in fl a c i6n ,s e toman los valores de los FNE dela tabla 6.1:

Tabla 6.1Ano 0 1 2 3 4 5

23601: 283Vf8dE,:- 33 6~.H'7S.7712 94.

Nuevamente se aclara que la razon de tanta precision en los calculo es la de-mostracion que se realizara. Se siguen expresando las cifras en miles, pero ahora demanera exacta. Con estos datos se calcula el VPN con un nivel de inflacion de 20 %

2360.4 2832.48 3398.976 4078.7712VPN=-5935+(1.38)1+ (1.38)2 + (1.38)3 + (1.38)4

4894.52544 + 7 785.95328 =VPN = $2214.355083+ (1.38)5el resultado resulta ser exactamente el mismo que el VPN sin considerar inflacion,

Ahora se calculara el VPN con una inflacion anual mucho mayor, pero aun cons-tante cada afio de 70 % anual. Se modifican los calculos de la TMAR, del VS y de losFNE:

TMARf=70%= 0.15 + 0.7 + (0.15)(0.7) =0.955VS = 3 129(1.7)5 = $44 427.32553

1 Para una explicaci6n completa del porque se realizan los calculos de esta forma, oease: Gabriel,Baca, F un da me nto s d e in ge nie ria e co no mic a, capitulo 3, 2a. ed., 1999.


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FNE 1967 2458.75 :}393.075 5598.57375

250 PARTE SEIS Anclisis y odrninistrocion del riesga

Los FN E inflados se calculan ahora tomando como base al FN E del anoque es $1 967 Ymultiplicando cada cifra obtenida por (1 + 0.7) =1.7.

Tabla 6.2Ano 0 1 2 3 4 5FNE 1967 3343.9 5684.63 9663.871

El calculo del VP N es ahora:3343.9 5684.63 9663.871 16428.5807

VP N =-5 935+ (1.955)1 + (1.955)2 + (1.955)3 + (1.955)427928.58719 + 44 427.32553

+ (1.955)5 $2214.355083

Como se podra observar, el resultado numerico es identico a los dos resdos previos. Ahora, acercandonos un poco mas a la realidad, se propondra unade inflaci6n variable cada afio. Las tasas consideradas seran: h =25 % ; 12=38= 65 %; 14= 12 % Y15= 18 %. Estas cifras no obedecen a algun pron6stico espeAhora no se puede obtener una TMAR igual para todos los afios, ya que la inflaes distinta para cad a afio, El VS Ylos FN E se modifican de la siguiente forma:

VS = 3 129(1.25)(1.38)(1.65)(1.12)(1.18) = $11 770.05892Los FN E son los siguientes:

Tabla 6.3Ano 0 1 2 3 4 5

El calculo del VPN es:2458.75 3393.075 5598.5735

VP N = -5 935+ (1.25)(1.15)1 + (1.25)(1.38)(1.15)2 + (1.25)(1.38)(1.65)(1.15)26 270.4026 7 399.075068 + 11 770.05892

+ (1.25)(1.38 )(1.65)(1.12 )(1.15)4 + (1.25)(1.38)(1.65)(1.65)(1.12)(1.18 )(1.15)5=2 214.355083


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6.4. Nivel minima de ventas en el que el prayecta cun es rentable. Riesga.tecnal6gica 251EI resultado volvio a ser identico, pero esto no es simple manipulacion de da-tos. En realidad, cuando se calculo, por ejemplo (1.38)4=3.62673936,al descompo-ner el exponente en las dos tasas.de interes que contiene, que son 15 % y 20 % sepuede observar que:(1.38)4= (1.2)(1.2)(1.2)(1.2)(1.15)(1.15)(1.15)(1.15)= (1.2)4(1.15)4= 3.62673936LQue conclusiones se obtienen de estos calculos?EI analisis demuestra que se pueden tomar decisiones de inversion indepen-dientes del nivel inflacionario que se presente en el futuro. AI promotor del pro-yecto Ie interesa ver el comportamiento de la rentabilidad economica bajo condi-ciones de inflacion, pues erroneamente cree que la inflacion va a alterar los resulta-dos de la rentabilidad.Los metod os de analisis de rentabilidad son validos bajo cualquier ambienteinflacionario; esta afecta el poder adquisitivo de los consumidores, 10 que a su vezprovocauna disminucion de las ventas, por tanto, 10 que se debe analizar es lasensibilidad que tienen las ventas a cambios en la inflacion 0a cambios a cualquierotra variable macroeconomica.Si se observan, los resultados obtenidos en las determinaciones previas se de-ben basicamente a que el nivel de ventas siempre se mantuvo constante. Las cifrasaparecen distorsionadas por la inflacion, pero no porque las ventas hayan subido 0bajado por causa de fluctuaciones en la primera. Esto conduce a avanzar un pocoen el analisis del riesgo de la inversion, ahora el siguiente paso es determinar el

mvet'tmiuino ae venraYeITI./u!::-eJ.1p:tvytt'1U'dun .....W,xsntahle

6.4. Nivel minimo de ventas en que Lademostracionrealizadaenelpuntoel proyectooun es rentable. 6.3 sobre el hecho de que la inflacionpuede ser eliminada de la evaluacionRiesgotecnoleqicc economica, capacita al tomador de de-cision a simplificar su trabajo. Ahora sabe que cualquier calculo que haga sobre larentabilidad economica sin considerar inflacion tiene validez suficiente como paratomar decisiones acertadas.El analisis de riesgo de un proyecto se refiere a la posibilidad de que la empre-sa, una vez instalada, vaya a la bancarrota en poco tiempo. Sin embargo, existen

va rio s tip os de riesgo para la empresa, l os p ri nc ip a le s son: r ie sg o te c no lo g ic o , r ie sg od e m er ca do y r iesgo f inanc iero. El r ie sgo t ecno l6g ico se tratara en este punto.Se refiere al caso en que una empresa pueda irse a la quiebra debido a que latecnologia de producci6n que posee se este empleando de manera deficiente. Den-tro de estas anomalfas se encuentran todo tipo de suboptimizaciones. Por ejemplo,que el equipo costoso, al cual se le llamo e qu ip o c la ve en el estudio tecnico, se estesubutilizando, 10 cual provocaria tener una inversion alta sin aprovechar; unadefi-ciettte optimizecion de recursos ramhien se presenta en mana de obra excesiva, unalto porcentaje de mermas 0desperdicios en el proceso de produccion, tener equi-


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VPN=$2214 y TIR=27.67 %

252 PARTESEIS Anclisis y administraci6n del riesga

pos como la caldera, compresores, lineas de alta tension, etcetera, conectadas 0bajando sin un uso para el proceso productivo, y otras.El r ie sgo t ecno l6gi co se cuantifica variando el nivel de produccion y observacomo se comporta la rentabilidad de la inversion. Esta determinacion se efectuaconsiderar la inflacion, de acuerdo a 10 demostrado en el punto 6.3 y a 10 cemedo en el primer parrafo de este apartado.Para calcular este riesgo se debe construir una grafica que muestre como vla rentabilidad de acuerdo con cambios en el nivel de produccion. Se debe truna recta de la cual ya se tiene dos puntos. El primero de ellos se calculo eapartado 5.5.1, donde se muestra la rentabilidad de la empresa al trabajar unturno de produccion, Elaborando 1 050 toneladas anuales constantes cada afiorante cinco afios, y considerando que se tiene una TMAR de 15 % , la rentabilieconomica resulto ser:

El siguiente punto se tiene casi calculado en el apartado 5.5.4 y se dice qutiene casi calculado porque en la tabla 5.4, en la tercera columna, se observa cuel flujo neto de efectivo que se tendria si se producen 2 100 toneladas porAhora el calculo que se debe realizar es determinar el VPN y la TIR suponiendose producen 2100 toneladas cada afio durante cinco aries. Recuerde que el cales sin inflacion:

El tercer punto de la recta se determina siguiendo exactamente el mismocedimiento mostrado en el punto 5.5.4, pero ahora bajo la suposicion de qunueva empresa va a laborar tres turnos de produccion durante 300 dias al ariodeb era calcular nuevamente un estado de resultados con el nuevo nivel de prodcion. Asi como trabajar dos turnos no duplica exactamente los flujos netos de etivo, tam poco trabajar tres turnos triplicara los flujos netos de un solo turno.Realizar con precision el calculo de los costos para tres turnos de trabajomuy discutible. La mayoria de los costos relacionados directamente con prodcion, y algunos de ventas como la comision pagada, el combustible y mantenimieto de vehiculos de reparto, etcetera, sfvarian directamente con la cantidad de pducto producida y vendida, pero muchos otros costos no mantienen esta relacdirecta. Tambien hay que considerar que es casi imposible que si en un turnologran producir 3.5 toneladas en siete lotes de produccion, en tres turnos seguen a producir 10.5 toneladas en 21lotes de produccion, aunque es mas probaque dos turnos sf dupliquen exactamente la produccion de un turno. La razonsencilla: los cambios de turno consumen tiempo, ademas, cualquier contratiemque se genere en un turno afectara la produccion de los otros disminuyendotiempo efectivo disponible para la produccion, el mantenimiento del equipo secrementara, etcetera. Por tanto, se puede suponer hipoteticamente que la prod


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6.4. Nivel minimo de ventas en el que el proyecto oun es rentable. Riesgo tecnol6gico 253

cion de un turno se triplicara trabajando tres turnos, pero en la practica se sabe quela cantidad real disminuira un poco, debido a los imprevistos no contemplados.Sin embargo, estas suposiciones no afectan el analisis que se quiere realizar, yaque el punto focal del analisis se centra en la producci6n minima que genera renta-bilidad econ6mica y esta cantidad de producci6n es un poco menor a la producidaen un solo turno de trabajo.

< Realizando consideraciones similares a las hechas en el apartado 5.4, en la ta-bla 6.4 se construye el siguiente estado de resultados (en miles) para una produc-cion de 3 150 toneladas anuales:

Tabla 6.4.Ailos 1 a 5

Con estos datos se calculan el VPN y la TIR, considerando que la inversion novaria, ya que el incremento de producci6n se debe exclusivamente al incrementode turnos de trabajo:

Con las tres determinaciones que ya se tienen en tres diferentes niveles deproducci6n, se puede construir la tabla 6.5.Se observan varios aspectos en esta grafica que ejemplifica el riesgo tecno16gi-co. Primero, se grafica el VPN 0 la TIR contra la capacidad instalada y utilizada. Lalinea gruesa es la linea de riesgo tecno16gico del proyecto bajo estudio. El cruce deesta linea con la de rentabilidad minima, que es cuando el VPN se hace cero, indicaque la empresa tendria que producir aproximadamente unas 780 toneladas anua-les para obtener al menos ellS % de rentabilidad, es decir, necesita trabajar menosde un turno para aun ser rentable, 10 cualla cataloga como de r ie sg o te cn ol6g ic o b ajo .La linea no es recta por las razones ya expuestas. No hay que confundir este resul-tado con el obtenido en el punto de equilibrio, donde se dijo que el nivel de pro-ducci6n donde los ingresos y los costos se igualan es aproximadamente de 500 to-neladas anuales, pero la igualaci6n de costos totales con ingresos no significa queexista rentabilidad econ6mica.Se dibuj6, a manera de comparacion, una linea entrecortada para ilustrar comose veria una grafica de riesgo tecnol6gico alto. Observe que si una empresa tuviera


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254 PARTESEIS An61isis y administraci6n del r iesgoTabla 6.5

Turnos Prcduccien (ton) VPN TIR %

VP N

16000

14000

12000

10000

8000

6000

4000

2000

o

Empresa con riesgotecnol6gico bajo

II

' E .I mpresa con nesgotecnol6gico altoNivel rninirnode producci6npara retenerrentabilidad

IRentabilidad minima cuondo VP N = 0

1 050 ton 3150 tonlOOtonTurnos de trabajo y capacidad de producci6n


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6.5. Medici6n del riesgo de mercodo 255

una 1in:a como la entrecortada que se muestra en la grafica, tendria que trabajarnecesanamente poco mas de dos turnos diarios, para apenas obtener el minimo derentabilidad economica, La pendiente de esta hipotetica empresa es mucho mas~ronunciada que la otra, 10 cual significa que si deja de producir una pequefia can-tidad ~ ~uspende su pro~uccion por un breve lapso, su rentabilidad disminuyemuy rapido, y esto traducido a un lenguaje de produccion, significa dejar ociososrecursos que son muy caros para la empresa, por ejemplo, que en la produccion secontrate mana de obra mu! especializada y cara, y que no tenga mucho trabajo porhac,er, 0 que se rente eqUlpo muy caro que no se utilice porque no hay ventas,etcetera .. , COI_TIo.e podra observar, la forma en que se emplea la tecnologia de produc-cion esta directamente relacionada con la rentabilidad de una empresa y esta es larazon por la cual se dice que existe un riesgo tecnologico, el cual es posible medir porel metoda mostrado.

6.5. Medici6n del riesgo de mercado A diferencia del riesgo tecnologico, elcual puede ser controlado por la empresa optimizando todos los recursos que utilizaen la produccion, el riesgo de mercado esta fuera del control de la campania, par eso,tambien se le llama r ie sg o n o s is tem ati co .Una empresa tambien puede irse a la bancarrota porque disminuyan las ven-tas por condiciones propias del mercado. En Mexico, de diciembre de 1994 hastamediados de 1997, el pais sufrio la crisis economica mas severa de su historia. Milesde empresas cerraron por causas ajenasa su voluntad, el desempleo abierto llegohasta 15 % para agosto de 1995,210 cual debilito aim mas a las pocas empresassobrevivientes porque esto genero menores compras. lLa causa?El mercado se desequilibro cuando e120 de diciembre de 1994, el presidenteanuncio una devaluacion de la moneda cercana a150 %,10 cual a su vez disparo lastasa de interes, que estaban entre un 12 % y 15 % anual, hasta cerca de 70 % anual;la inflacion se disparo de 8 % anual hasta el 52 % anual el siguiente ano, seguncifras oficiales. Las empresas no tuvieron la culpa de estos hechos ni tampoco pu-dieron controlar la situacion simplemente porque no estabaen sus manos.zf'uedeuna pequena empresa prevenir estos hechos tomando acciones que eviten que vayaa la bancarrota?Cuando se habla de p re oe nir e sto s h ec h os , no se quiere decir que evite que suce-dan, sino que tome las medidas necesarias para que, si llegan a suceder, tenga ins-trumentadas 0 previstas ciertas acciones que aminoren el imp acto negativo queestos hechos tienen sobre la economia de las empresas. El imp acto negativo se viaclaramente en 1995, cuando miles de negocios cerraron por la desestabilizacion delmercado. lQue puede hacer una compafua para estar prevenida en caso de que serepitan estos hechos?En el estudio de mercado de la empresa que se investiga, se determine la de-manda potencial insatisfecha optimista y pesimista, anotadas en las tablas 2.14 y2.15 cuyos datos principales se vuelven a reproducir aqui (cifras en toneladas):

22 M ex ic o e n c ifr as , reporte bimestral, agosto de 1995.


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Tabla 6.6

256 PARTESEIS Anolisis y administraci6n del riesga

La producci6n planeada es de 1050 toneladas anuales, que representa elll.8de la demanda potencial insatisfecha (DPI) optimista y ell5.4 % de la D P I pesimta; pero si la referencia es la demand a total, que es de 61 548 toneladas en el escerio optimista y de 58 906 toneladas en el escenario pesimista para el afio 8, entonla producci6n de 1 050 toneladas representaria tan s6lo el1.70 % en el caso optimta y de 1.78 % en el caso pesimista.Hay que recordar que estas proyecciones se realizaron con una curva ajustpor regresi6n, entre la demanda como variable dependiente y el tiempo y la inci6n como variables independientes. .El escenario pesimista es el que interesa para analizar el riesgo de mercadoque en el optimista el mercado no es preocupaci6n para la nueva empresa. Eescenario pesimista, mientras mas se incremente la inflaci6n en el pais, mayorel descenso en la demanda de mermeladas de todo tipo. La certeza que se tienela reacci6n de la demanda respecto a una variaci6n en la tasa de inflaci6n tiene95.78 % de certeza, de acuerdo con el coeficiente de correlaci6n obtenido en el ate estadistico de la regresi6n elaborada.

LC6mo afectaria a las ventas del proyecto el que en el futuro se pres entaraescenario pesimista enla economia del pais? Con un 95.78% de certeza se prontica c6mo se veran afectadas las ventas con un incremento de la inflaci6n. Se sque las ventas disminuiran, pero ahora el problema consiste en determinarsubir la inflaci6n y disminuir las ventas, estas podrian llegar a un nivel tal quacerque 0 aun que se rebase el nivel minima de producci6n en que la empresaes rentable.En el punto 6.4 se determin6 que ese nivel de rentabilidad minima es detoneladas anuales, que es aproximadamente un 75 % de la producci6n de un tur10 cual significa que si se lleva esta medida a un turno, donde se producen 3.5 toladas, significara que la venta de un dia nunca debera de ser menor a 2.62 tondas, porque cuando asi sea, la empresa no estara ganando 10 suficiente pararentable.

LCua! es la probabilidad de que al aumen tar la inflaci6n en la economia,ventas de la empresa no sean superiores a 780 toneladas anuales 0superiores atoneladas diarias? Existen dos posibles respuestas, una hipotetica y una practicLa hipotetica se responde con base en el calculo de proporciones. De las 61toneladas que se venden en un escenario optimista con una inflacion en la ecomia de 15.3 % y de las 58 906 toneladas que se venden bajo un escenario pesimcon una inflaci6n en la economia de 25 % , se observa que la disminuci6n de


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6.6.

6.6. Riesgo financiero 257

ventas es de 4.3 % al pasar de un nivel de inflaci6n optimista a otro nivel de infla-ci6n pesimista (vease tabla 2.9). Si este fuera el caso, hipoteticamente las ventasbajarian de 1 050 a 1 005 toneladas, 10cual no implicaria riesgo para la empresa. Sedice que hipoteticamente, porque si la demanda nacional de mermeladas bajara un4.3 % , cada una de las empresas productoras de mermeladas deberian bajar susventas un 4.3 % en promedio. Sin embargo, esto no es asi,Ante una baja nacional de venta de mermeladas, algunas empresas se haranmas fuertes y otras probablemente no sobreviviran. Esto fue 10que sucedi6 en 1995en Mexico. La teoria econ6mica dice que cualquier crisis econ6mica siempre tienecomo resultado una concentraci6n de capital. Las empresas que se van a la quiebrasimplemente no saben manejar el r ie sg o n o s is te m atic o 0 rie sg o de m erc ad o. LC6mo semaneja ese riesgo?Continuando con el ejemplo. Hay un nivel de inflacion tal que hara bajar lasventas de mermeladas 10suficiente para que, hipoteticamente, la empresa bajo es-tudio tenga una disminuci6n en sus ventas por debajo de su nivel minima de ren-tabilidad. Este nivel de inflaci6n se puede calcular te6ricamente. Cuando se realizaesta determinaci6n, entonces se tiene una respuesta practice a la pregunta hecha.Suponga que la nueva empresa ha determinado que si en la economia llega ahaber una inflaci6n de 57 % en un afio, las ventas bajaran atal grado que se vera engraves problemas de rentabilidad. Con ese conocimiento, 10que la empresa necesi-ta hacer es administrar ese riesgo, que es 10que hicieron justamente las empresasque sobrevivieron en 1995 en Mexico.Administrar el riesg o de m erc ado significa tomar varias acciones preventivas dela bancarrota. Por ejemplo, al ver que las ventas estan bajando debido al mal estadode las condiciones del mercado, se contratan mejores vendedores, se lanza unacampana publicitaria especial, se incrementa la comisi6n por ventas para incenti-var a los vended ores, 0 se hac en ofertas en la venta del producto, etcetera. Cual-quier acci6n es valida con objeto de no ir a la bancarrota. Todas estas acciones sonadministrativas y no tecno16gicas.En resumen, se debe invertir en cualquier tipo de acciones administrativas,como las mencionadas, una cantidad de dinero tal que iguale al exceso de rentabi-lidad que actualmente tiene la empresa. Por ejemplo, la empresa bajo estudio tieneun exceso sabre la rentabilidad minima de $2 214 000 al producir 1 050 toneladaspor afio, Esta cantidad es el VPN expresado en dinero y la rentabilidad minima escuando el VPN se hace cero. Entonces, cualquier acci6n administrativa que se tomepara elevar las ventas no debera rebasar esa cantidad a 10largo de cinco afios.La empresa debe realizar un esfuerzo econ6mico para incentivar las ventas,pero este esfuerzo debe ser tal que no se yea danada en su rentabilidad econ6mica.Como se observa, todas estas determinaciones y acciones s6lo se pueden realizar sise conoce a fondo la estructura tecno16gica y de costos de la empresa. De otra for-ma esto es imposible. Desde luego, se supone que cualquier tipo de riesgo tecnolo-gico ha sido superado, es decir, que los propietarios de la empresa han optimizadotodos los recursos que emplean en la elaboraci6n del producto.

Riesgo financiero Financiar significa aportar dinero necesario para la creaci6nde una empresa. Financian una nueva empresa 0 proyecto tanto los accionistas


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como una instituci6n bancaria en caso de que aquellos decidan solicitar un prestaEl riesgo en este caso es evidente: una elevaci6n de las tasas de interes del prestaforzaria a la empresa a pagar intereses por arriba de la cantidad propramadacual puede, eventualmente, llevar a la empresa al riesgo de bancarrota. Este tames un r ie sg o n o s i~ te m titic o, es decir, no puede ser previsto por la empresa, yadepende de la estabilidad econ6mica del pais.Otros riesgos financieros son la devaluaci6n de la moneda local cuandempresa necesita de alguna 0 algunas materias primas importadas. La devaluacde la moneda hara que repentinamente el costa de producci6n sea mayor sinla empresa pueda evitar ese aumento. Una dase de riesgo financiero adicionalbien esta relacionado con la devaluaci6n de la moneda local, en caso de que lapresa tenga deudas en d6lares 0 cualquier otra moneda fuerte ante la cual se devsu moneda.AI menos en Mexico, a partir del ultimo trimestre de 1998, se abri6 en la Bde Valores el area de de ri vados f inanc ie ros . Sin entrar en mucho detalle, debido ael estudio de los instrumentos de c o be rtu ra d e r ie sg os fin an c ie ro s pertenece a la inieria financiera, se dice que los de ri vados fi nanc i ero s tales como los futuros, las ones y los swap, son instrumentos creados desde la decada de los ochenta en Ingrra y en Estados Unidos para cubrir los riesgos financieros mencionados.5610las opciones estarian disponibles como instrumentos de cobertura degos financieros para las micro y pequefias empresas. Los otros instrumentos, [ra s y swaps , s6lo estan al alcance de empresas grandes, debido a las caracteristde operaci6n de los propios instrumentos.El punto importante para prevenir y nulificar los efectos nocivos de cualqra de los tres tipos de riesgos mencionados es la informaci6n macroecon6micaque se puedan preyer ciertos resultados 0 eventos en la economia de un pais.

Por ejemplo, zcomo se puede anticipar una caida en las ventas?, Lc6mo sede anticipar una subida en las tasas de interes 0 en la devaluaci6n de la monlocal? Es posible pronosticarlo si se conocen las variables macroecon6micasafectan las devaluaciones, la inflaci6n y las tasas de interes,Existen indicadores muy daros tales como el deficit de la cuenta corrientepresado como un porcentaje del PIB , la calidad y monto del ahorro interno y eno, expresado tambien como un porcentaje del PIB , la calidad de la inversi6ntranjera, es decir, si esta inversi6n es especulativa 0 es inversi6n de riesgo por pde los extranjeros y la amortizaci6n de la deuda externa. La observaci6n con tde estos indicadores muestra daramente signosde una economia fuerte, de lminencia de una devaluaci6n, del pronto aumento de las tasas de interes, etcetUn riesgo de cualquier tipo no se cubre si la probabilidad de que sucedmuy baja. Cubrir 0 prevenir un riesgo siempre tiene un costa yaqui radica laportancia de su analisis y prevenci6n. Estos se deberan cubrir cuando es inevitaque sucedan y es posible detectar la inminencia de ciertos eventos en la econode un pais.La recomendaci6n parece evidente. Una empresa no se puede manejar exsamente si se desconoce 10elemental de la propia empresa y del medio que ladea. No es posible obtener utilidades aceptables si se desperdician recursos eproducci6n illprevenir los riesgos si no se sabe que existen y menos se sabe cu

258 PARTESEIS Anclisis y cdministrccion del riesga


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6.7.

6.7. Otros enfoques para el onolisis del riesgo 259

son los indicadores detonantes de tales riesgos. El conocimiento y la preparacionacademica de los propietarios 0 administradores es fundamental para el exito delos proyectos y de las empresas que ya estan funcionando.

Otros enfoques parael onclisis del riesgoLos investigadores financieros ya se dieron cuenta quemedir el riesgo no es una tarea sencilla. El enfoque queaqui se describe no mide, sino califica el riesgo, y soloda una idea apreciativa del mismo. En los mercados financieros este metoda seaplica sobre las acciones que emiten las empresas, pero en realidad es una medidaindirecta del riesgo de la pro pia empresa emisora.Existen varios requisitos para aplicar este metodo, Primero, la calificacion delriesgo de una empresa solo la puede realizar una empresa autorizada por la Comi-sion Nacional de Valores (CNV) en Mexico y por la Securities arid Exchange Com-

mission (SEC) en Estados Unidos. Hasta 1992, en Mexico, solo existian cuatro fir-mas autorizadas que son: CAVAL,0 Y P , DICTA YCLASE. En Estados Unidos lasprincipales firmas calificadoras de acciones son: Duff and Phelps, Fitch, Moody's yStandard and Poor's, de manera que para empezar, no es nada sencillo ser unafirma calificadora de riesgo.La filosoffa de las empresas calificadoras es proporcionar a la comunidad in-versionista una opcion profesional y actualizada referente a la capacidad de pagooportuno de capital e intereses de instrumentos representativos de deuda en elmercado de valores. Se espera que las opiniones emitidas sean totalmente impar-ciales.La calificacion solo es valida sobre una serie de acciones emitidas. Si una em-presa emite hoy acciones, necesitara un estudio para calificar el riesgo de esas ac-ciones, pero si emite nuevas acciones dentro de un afio, requerira de otro estudiopara obtener otra calificacion sobre las nuevas acciones. Ademas, hay calificacio-nes para instrumentos a corto, mediano y largo plazos.Cada firma calificadora disefia sus propias claves de calificacion autorizadaspor la CNV, claves que solo son validas en Mexico y no a nivel internacional. Porejemplo, la firma consultora DICTA tiene las siguientes claves y apreciaciones delriesgo para la emision, por parte de una empresa, de instrumentos a mediano ylargo plazos: si la calificacion es Ml, la empresa emisora tiene nivel sobresaliente yriesgo practicamente nulo; M2 nivel alto, poco riesgo;M3 nivel bueno, riesgo regu-

lar; M4 nivel razonable, riesgo un poco alto; MS, M6 YM7, se califica a la empresacon solvencia insuficiente y el riesgo es muy alto.Para emitir una calificacion se analizan a fondo las perspectivas de venta de laempresa (pronostico de mercado), la posicion tecnologica y la eficiencia de los pro-cesos productivos de la empresa (estudio tecnico) y se realiza un profundo analisisde las ganancias y la rentabilidad futuras (analisis y evaluacion economica proyec-tados). Un estudio de calificacion del riesgo es muy costoso si se efectua por estemetodo.Como riesgo y rendimiento estan en una relacion inversa, es interesante parael inversionista analizar el riesgo que tiene al comprar un instrumento de inver-sion con determinado rendimiento. AI estar calificados todos los instrumen


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mas facil y mas seguro hacer la selecci6n correcta de riesgo-rendimiento quefiera el inversionista.El metoda en sf es bueno ya que proporciona informaci6n del riesgo bas a nse en una gran cantidad de datos de la propia empresa, pero tiene varias limitapractices. Primero, el metoda s6lo se utiliza para calificar empresas que emitentrumentos de deuda y que cotizan tales instrumentos en la Bolsa de Valores, pes un requisito legal para la emisi6n. Aunque el estudio es costoso, las emprque cotizan en la Bolsa sf tienen suficientes recursos para pagarlo. La calificatiene una vigencia limitada a practicamente el momenta de la emisi6n, 10 cualnifica que calificar el riesgo de una empresa, al menos una vez al afio por estetodo, es aun mas costoso. Todo esto limita el uso del metoda para la micro, pequy aun para la mediana empresa en Mexico.Existen grandes empresas en Mexico y en otros pafses de Latinoamerica,al no cotizar sus acciones en la Bolsa, no tienen necesidad de obtener una calici6n de su riesgo, por 10 que probablemente nunca 10 hayan medido. Esto llevaconclusi6n que se requiere un metodo sencillo y barato que este al alcance decualquier empresa, incluyendo a las microempresas, que les permita medir supio riesgo. Si no 10 miden, nunca sabran si su rentabilidad econ6mica es adecupara el riesgo que tiene la empresa.'

260 PARTESEIS Anolisis y administraci6n del riesga

1. Suponga que la relaci6n entre la TIR y el nivel productivo no es lineal. LCafectarfa esto la determinaci6n de riesgo?2. LC6mo sup one que debe incluirse en este tipo de analisis de riesgo el factola paridad peso-d6lar, ya que definitivamente influye sobre la rentabilidde una empresa?

3. Leual considera que es un margen adecuado entre la TIR y la TMAR, parauna inversi6n pueda ser debidamente administrada contra el riesgo? LPorq4. Para una empresa que cotiza en la Bolsa de Valores, Lconsidera que un anade este tipo seria util para administrar el riesgo de que cayeran sus accionela Bolsa? Explique la respuesta.5. LConsidera que en versiones publicas podria realizarse este tipo de analiExplique la respuesta.6. LQue puede implicar, respecto al riesgo, elhecho de aceptarun proyecto cuaTMAR=TIR?7. LQue pasaria con la rentabilidad de una inversi6n si el premio al riesgomantiene constante, a cualquier nivel inflacionario? Explique la respuesta.

Preguntas y problemas

3 EI contenido del ejernplo que aparece en esta parte es producto del proyecto de investigaDEPI970185


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Bibliogroffo 261

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baca urbina - unidad 6

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