mercado de capitales y financiero · 2020-04-12 · mercado de capitales 9 1. mercado de capitales...

> MercadodeCapitalesyFinanciero Vehículoparaelahorro,lainversión yelfinanciamientoproductivo

ISBN 978-987-660-289-11ra. EdiciónHecho el depósito que marca la Ley 11.723.

Prohibida su reproducción total o parcialpor cualquier medio sin autorización previa del autor o del CPCECABA.

EDICONFondoEditorialConsejoConsejo Profesional de Ciencias Económicas de laCiudad Autónoma de Buenos AiresViamonte 1549 - CABATel. 5382-9200www.consejo.org.arwww.edicon.org.ar

Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires Mercado de capitales y financiero : vehículo para el ahorro, la inversión y el financiamiento pro-ductivo ; coordinación general de Humberto Angel Gussoni. - 1a ed. - Ciudad Autónoma de Buenos Aires : Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires, 2018. 116 p. ; 28 x 20 cm. - (Cuadernos profesionales / Humberto Bertazza ; 99)

ISBN 978-987-660-289-1

1. Mercado de Capitales. I. Gussoni, Humberto Angel, coord. CDD 330.82

>CuadernosProfesionales

Agradecimiento

Han redactado esta publicación los miembros de la Comisión de Mercados de Capitales y Finanzas de la Empresa Dres. Marcelo Avella; Omar Ciriglia-no; Raúl R. di Lorenzo; Luis V. Fortino; Gustavo Ginabreda; Estela Lettieri; Sergio Olivo; Guillermo Ruberto; Fernando Pagani; Gustavo Tapia.

La coordinación general de esta publicación estuvo a cargo del Dr.RaúlR.diLorenzo, Presidente de la Comisión de Mercados de Capitales y Finanzas de la Empresa.

Agradecemos a ellos esta nueva colaboración con la Institución.

Dr. Humberto Á. GussoniCoordinador del Comité de Direccióndel Fondo Editorial del CPCECABAOctubre de 2018

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Nº93ImpuestoalasGanancias,ImpuestoalaGananciaMínimaPresuntaeImpuestosobrelosBienesPersonales.Personas jurídicas.


Nº95NotificacioneselectrónicaseingresodeDocumentosDigitales.Aspectosteóricosyprácticos.

Nº96VariacionesdelCapitalSocial

Nº97ImpuestoalasGanancias,ImpuestosobrelosBienesPersonaleseImpuestoalaGananciaMínimaPresunta.Personasjurídicas.

Nº98ImpuestoalasGanancias,ImpuestosobrelosBienesPersonaleseImpuestoalaGananciaMínimaPresunta.Personashumanas.

MercadodeCapitalesyFinancieroVehículoparaelahorro,lainversiónyelfinanciamientoproductivo

Índice

> Director Responsable: Dr.HumbertoJ.Bertazza

1 MercadodeCapitales 9

1.1 Mercados de capitales 91.2 Mercados desarrollados 91.3 Mercados emergentes 91.4 Mercados de frontera 101.5 Mercado de capitales y PyMEs 11

2 Leydefinanciamientoproductivo

La nueva Ley de Mercado de Capitales 15

1. Beneficios para PyMEs 162. Beneficios para los emisores de títulos en general 183. El rol de la CNV en defensa del inversor minoritario 184. Multas 185. Creación de nuevos instrumentos. Letras hipotecarias 186. Tratamiento impositivo 207. Nuevos tipos de fondos 218. Fondos para inversores calificados 21

3 Rentavariable 23

3.1 Acciones 233.1.1 Tipos de acciones 233.1.2 Requisitos generales para solicitar la cotización 243.1.3 Requisitos para el ingreso de acciones a la oferta pública y cotización 243.1.4 Cancelación del listado 263.1.5 Retiro de listado 26

3.2 Fondos comunes de inversión 273.2.1 Definición 273.2.2 Marco legal 273.2.3 Generalidades 273.2.4 Dirección y administración 273.2.5 Reglamento de Gestión 273.2.6 Depositaria 28

3.2.7 Tipos de Fondos 29

4 Rentafija 31

4.1 Títulos públicos 314.1.1 Bonos 314.1.2 Lebacs 334.1.3 Letes 34

4.2 Títulos privados 364.2.1 Obligaciones Negociables (ON) o Bonos Corporativos 364.2.2 Cheques de Pago Diferido 374.2.3 Pagaré PyME – CNV 37

4.3 Caución Bursátil 38

5 Derivadosfinancieros 41

5.1 Concepto de Derivado 415.2 Tipos de derivados 415.3 Características de los contratos de Futuros de dólar en Rofex 425.4 Ejemplo del uso de Futuros como cobertura – Vinculación con la economía real 44

6 Elprocesodetitulización 47

6.1 Concepto 47

7 Fideicomiso 49

8 Warrants 55

9 Sociedadesdegarantíarecíproca 57

9.1 Definición 579.2 Generalidades 579.3 Marco legal 579.4 Los socios 579.5 Limitaciones 579.6 Capital social 589.7 Fondo de riesgo 589.8 Los beneficios 589.9 Contrato de Garantía Reciproca 58

10 Calificadorasderiesgo 59

11 Sistemabancarioargentino 67

11.1 Estructura 6711.2 Banco Central de la República Argentina 6711.3 Bancos comerciales 6711.4 Operaciones bancarias 68

11.5 Bancos de Inversión. Rol en los procesos de fusiones y adquisiciones 6911.5.1 Negocios de los bancos de inversión 6911.5.2 Tipos de modelos de fusiones. Participación el banco de inversión 7811.5.3 Consideraciones finales 84

11.6 Otros 85

12 Bibliografía 87

13 Apéndice 89

Legislación (leyes y decretos) 89Normas CNV texto ordenado 109Acuerdos internacionales 112Gobierno corporativo 116Principios de Gobierno Corporativo de OCDE + IOSCO 116

9Mercado de Capitales

1.MercadodeCapitales

1.1 Mercadosdecapitales

Los mercadosdecapitales son entidades autorreguladas, constituidas bajo la forma de sociedades anónimas, en las cuales se negocian títulos privados y públicos, de renta fija o variable, relacionados con colocadores de capital (ahorristas, inversionistas, etc.), con demandantes de fondos (empresas, estados, etc.).

1.2 Mercadosdesarrollados

Se conocen como mercadosdesarrollados aquellos mercados donde los países son los más avanzados económicamente, con mercados de capitales maduros y profundos. Estados Unidos, Japón, Alemania, Reino Unido y Australia son ejemplos, con altos niveles de ingreso per cápita.

En esos países se observan altos niveles de liquidez, marcos regulatorios de peso y gran capitalización bursátil, por lo que pueden tener excelentes calificaciones crediticias.

1.3 Mercadosemergentes

Se conocen como mercadosemergentes los países con un rápido crecimiento económico que se re-laciona con el crecimiento interno del país y con un incremento notable de las relaciones comerciales con terceros países.

Los países emergentes son aquellos que, sin haber alcanzado un grado máximo de desarrollo, comien-zan a salir de una situación de semi subdesarrollo y se encaminan a conseguir el desarrollo focalizados en su industrialización. Este mecanismo les permite comenzar a competir con las grandes potencias.

El primer índice de los mercados emergentes fue el S&P, que surgió en 1985 con 10 criterios. Tres años más tarde apareció el índice MSCI, que utiliza 23 criterios. En 1994 nació el índice FTSE con 13 variables.

Tenemos que tener en cuenta también que hay dos características importantes que definen a los mer-cados emergentes: la distinguible volatilidad de su mercado y la transitoriedad de sus características como país.

Además, suelen tener costos salariales bajos, industrialización reciente, creciente apertura al exterior, sistemas de libre mercado y de libertad de empresa que apuestan por la iniciativa empresarial, desa-rrollo del capital humano y márgenes interesantes de beneficios.

En mayo de 2016, Morgan Stanley Capital International incluía como mercados emergentes a los si-guientes 23 países, que representan el 10% de la capitalización mundial:

– En América: Brasil, Chile, Colombia, México y Perú.

– En Europa: República Checa, Grecia, Hungría, Polonia, Rusia.

– De Asia: China, India, Indonesia, Corea, Malasia, Filipinas, Taiwan y Tailandia.

10 Mercado de Capitales

– En Oriente Medio: Turquía, Emiratos Árabes Unidos, Qatar.

– En África: Egipto, Sudáfrica.

Como se observa, entre ellos se encuentran los 4 países denominados BRICs (Brasil, Rusia, India y China), que son los mercados emergentes de mayor potencial.

EJEMPLOSDEPAÍSESEMERGENTES

SUDÁFRICA:

Actualmente, es la primera economía de África. País agradecido por sus recursos naturales, como el carbón, los diamantes y el oro, y su exportación, así como también por su riqueza en fauna y flora, hace que sea siempre una atracción turística, y esto contribuye a elevar su economía.

TURQUÍA:

Se la llama en el mundo entero “La pequeña China”, ya que este país se está desarrollando a pasos gigantescos por ser exportador de electrónica, textiles y vehículos. No es un dato menor que los gober-nantes luchan por tener el país en paz, y esto eleva la predilección de los turistas.

COREADELSUR:

Este es un mercado que se basa en las exportaciones, ya que depende de sus clientes internacionales para mejorar su economía.

ARGENTINA:

El 25 de junio 2018, Morgan Stanley Capital International (MSCI) ha ascendido a la Argentina de mer-cado de frontera a emergente.

La composición de los mercados de frontera es dinámica y los países contenidos en ellos pueden ir variando cada año en función de la evolución de sus economías. La Argentina había perdido la calidad de mercado emergente en 2009, cuando los mercados internacionales perdieron la confianza en ella. Es un cambio muy importante para este país, debido a que hay grandes grupos de inversión institucio-nales que tienen prohibido por estatuto invertir en mercados de frontera.

Con la calificación para la Argentina como “economía de emergentes”, el país se coloca a la par de las otras naciones latinoamericanas, que son: Colombia, Brasil, Chile, México y Perú.

1.4 Mercados de frontera

Se conoce como mercadosdefrontera a los países más riesgosos que los emergentes. Se los considera emergentes pequeños y menos líquidos.

Este término fue acuñado por la Corporación Financiera International Farida Khambata en 1992. Entre las principales características de los países de frontera se destacan unos costos laborales muy compe-titivos y numerosos recursos todavía por explotar.

Tienen un riesgo mayor que los desarrollados y los emergentes. Pero esta descripción no tiene razón de ser negativa, porque el mayor nivel de riesgo siempre está asociado a una rentabilidad mayor. Es


por esto que son países atractivos para los inversores con perspectivas de alto crecimiento a largo plazo y de diversificar su cartera.

En general, son países de baja capitalización bursátil, con poca regulación y bajos niveles de inversión extranjera, que se vieron favorecidos en los últimos años por la explosión de commodities, el auge del consumo y las fuertes inversiones en infraestructura.

Podemos describirlos como los países más impredecibles, más volátiles.

La composición de los mercados de frontera es dinámica y los países contenidos en ellos pueden ir variando cada año en función de la evolución de sus economías.

EJEMPLOSDEPAÍSESDEFRONTERA

Croacia, Estonia, Lituania, Rumania, Serbia, Eslovenia, Barein, Jordania, Kuwait, Líbano, Omán, Kenia, Mauricio, Marruecos, Nigeria, Túnez, Benín, Burkina Faso, Costa de Marfil, Guinea Bisau, Malí, Senegal, Togo, Bangladesh, Sri Lanka, Vietnam y Kazajistán.

1.5 MercadodecapitalesyPyMEs

En general, los mecanismos de financiación no tradicionales utilizados en la Argentina, entre los cuales se puede incluir aquellos relacionados con el mercado de capitales, han sido utilizados mayormente por las grandes empresas. Esto es comprobable tanto para la emisión de títulos de deuda como para la apertura del capital de empresas en la Bolsa y la utilización de fideicomisos financieros. En conse-cuencia, las PyMEs han debido recurrir históricamente a las entidades bancarias como casi la única y “natural” vía de financiación disponible, además del capital propio.

Resulta importante que las PyMEs alcancen, a través del mercado de capitales, una vía alternativa a la financiación bancaria, que en muchas ocasiones es cara, y en otras es directamente inaccesible para pequeñas y medianas empresas, carentes de las garantías generalmente requeridas para acceder a un préstamo tradicional.

El presente capítulo tiene por objeto repasar aspectos seleccionados con relación a este tema: las ven-tajas para las PyMEs derivadas del financiamiento a través del mercado de capitales; las principales dificultades que perciben los empresarios para fondearse a través del mercado de capitales; ciertas medidas adoptadas en el país para facilitar su acceso; los principales instrumentos del mercado de capitales disponibles para las PyMEs1; la experiencia reciente de pequeñas y medianas empresas en la utilización de estos instrumentos; y algunas sugerencias para superar los obstáculos existentes.

Ventajas

Entre las ventajas que pueden obtener las PyMEs, derivadas de su ingreso al mercado de capitales, se destacan las siguientes:

• diversificación de las fuentes de financiamiento;

• mejoramiento del perfil financiero;

• posibilidad de disminuir el costo del financiamiento;

1 Fundamentalmente, en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires.

12 Mercado de Capitales

• acceso a inversores de diverso perfil;

• mayor transparencia, prestigio y mejora de la imagen de la empresa.

VisióndelasPymesrespectodelmercadodecapitales

La visión que las PyMEs, mayoritariamente, tienen del mercado de capitales está influenciada por tres aspectos: i) el desconocimiento de las diversas alternativas que el mercado de capitales puede ofre-cer para financiarlas2; ii) la asociación que generalmente se realiza del mercado de capitales con las grandes empresas; iii) la inevitable comparación con un préstamo otorgado por una entidad bancaria.

La visión de las PyMEs con relación al mercado de capitales podría sintetizarse entonces en los si-guientes aspectos:

• en general, piensan que el mercado de capitales es “exclusivo” de las grandes empresas;

• este mercado les resulta engorroso en términos de trámites burocráticos y en tiempos;

• se trata de un medio de financiación costoso en lo que a gastos relacionados se refiere;

• se encuentra solamente disponible para grandes montos, en general por encima de las necesida-des individuales de las PyMEs;

• implica un disclosure de información al que las PyMEs no están acostumbradas;

• el flujo de información que se exige genera un costo periódico adicional;

• incrementar el número de socios y/o diversificar el tipo de acreedores de la empresa, según se trate de emisión de acciones o de endeudamiento a través del mercado de capitales, respectiva-mente, es visto como un recorte de su poder de decisión y puede generar desconfianza entre los accionistas originales;

• incorporar socios y/o tener cantidad y diversidad de acreedores contrasta con la “simplicidad” de tener un solo interlocutor (en general, un banco) a la hora de negociar y/o renegociar un crédito.

Datos provenientes de una encuesta efectuada años atrás a pedido del Instituto Argentino de Mercado de Capitales revelan la existencia de cierta contradicción en la percepción que las PyMEs tienen del mercado de capitales. Si bien las PyMEs encuestadas fueron capaces de identificar algunas ventajas relacionadas con el ingreso al mercado de capitales, el 77% de ellas manifestó no conocer la dinámi-ca del mercado ni las posibilidades de su utilización. Por otro lado, el 71% de los encuestados nunca consideró la posibilidad de endeudarse a través de la emisión de obligaciones negociables. Los princi-pales obstáculos señalados fueron los requisitos de información, los mayores costos administrativos y la resistencia a incorporar socios o a tener acreedores en cantidad y diversidad.

De lo mencionado anteriormente se desprende que, si bien algunos de los aspectos mencionados son realidades, otros pueden ser considerados “mitos” o bien son parte del pasado. Independientemente de cualquiera de las últimas dos “categorías” de que se trate, lo importante es advertir que, en gran medida, se está frente a un problema cultural, que sí es una realidad, y sobre la cual es necesario ac-tuar diligentemente si el objeto es contar con un creciente número de PyMEs que obtengan financiación a través del mercado de capitales.

2 En general asocian el mercado de capitales exclusivamente con la emisión de acciones.


ElmercadodecapitalesargentinoylasPyMEs

A los efectos de contrastar algunos de los mitos y creencias anteriormente mencionados con la reali-dad, en la presente sección se destacan ciertas realidades que al menos actúan como atenuantes de las dificultades que perciben las PyMEs respecto del ingreso al mercado de capitales. Es importante observar que la mayoría de ellas surge de comparaciones con el régimen general.

A través de diversa normativa específica, tanto la Comisión Nacional de Valores (CNV) como la Bolsa de Comercio de Buenos Aires (BCBA) han intentado adecuar ciertas exigencias a la realidad de las PyMEs argentinas, lo cual es puntualizado más adelante para cada instrumento analizado.

Con relación a los montos emitidos, es importante considerar que se han lanzado emisiones por mon-tos muy variados, incluyendo Obligaciones Negociables (ON) desde USD250.000 y Valores de Corto Plazo (VCP) desde USD25.000. Esta realidad, estos datos dejarían sin argumento a quienes sostienen que el mercado de capitales financia únicamente montos que están fuera del alcance de las PyMEs. En este sentido, es importante considerar la emisión de varias series bajo un programa global, de modo de prorratear los costos fijos entre varias emisiones. La ventaja de un programa global debe medirse no sólo en términos de los costos, sino también en términos del ahorro de tiempo, comparado con la emisión sucesiva de ON o de VCP independientes.

Otro aspecto diferencial es que las sociedades anónimas que califiquen como pequeñas y medianas empresas están exceptuadas de constituir un Comité de Auditoría.

En el marco de lo mencionado anteriormente, en agosto de 2002, la BCBA creó el Departamento PyMEs con el fin de acercar las pequeñas y medianas empresas al mercado de capitales. Sus objetivos espe-cíficos son los siguientes:

• asesorar a las empresas sobre las posibilidades de financiación que ofrece el sistema bursátil;

• ofrecer nuevos instrumentos financieros y adaptarlos a su necesidad;

• aconsejar sobre la mejor ingeniería financiera para su proyecto;

• modificar o ampliar los instrumentos vigentes en función de las necesidades que surjan del con-tacto directo con las empresas;

• informar a las PyMEs acerca de los negocios a su alcance, disponibles a través de los agentes de bolsa.

15Ley de financiamiento productivo

2.Leydefinanciamientoproductivo

2.1 LanuevaLeydeMercadodeCapitales

Recientemente se aprobó la Ley 27.440, llamada “Ley de Financiamiento Productivo”, cuyo primer título lleva como nombre “Impulso al financiamiento de pymes”. Podríamos decir que se trata de un nombre “políticamente correcto”, dada la asociación que tradicionalmente hace el “hombre de a pie” entre mercado de capitales y especulación. Pero lo cierto es que la Ley 27.440, además de crear nue-vos instrumentos de financiación pensados para favorecer a las PyMEs, modifica varios artículos -e incorpora varios nuevos- de las leyes 26.831 (Ley de Mercado de Capitales), 24.083 (Fondos Comunes de Inversión) y 23.576 (Obligaciones Negociables).

La reforma del mercado de capitales que propone la Ley 27.440 aparecía ya como impostergable, te-niendo en cuenta el deseo de las autoridades para que nuestro país sea aceptado como miembro de la OCDE y el reciente retorno de nuestro país a la categoría de mercado emergente. Esta reforma es bienvenida además con la esperanza de intentar poner freno al largo proceso de deterioro que viene experimentando el mercado de capitales argentino desde hace 50 años.

A comienzos de la década del 60 -la época de oro de la Bolsa argentina-, las empresas que cotizaban en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires superaban las 650. Diez años después (en 1972), el número de empresas cotizantes se redujo a 364. Más cerca en el tiempo, en el año 2005, cotizaban sólo 107 empresas en la Argentina y hoy (mayo de 2018) son alrededor de 100 las empresas cotizantes. Es que no solamente no existían incentivos (por ejemplo, beneficios fiscales) para quienes deciden apostar por la oferta pública, sino que, peor aún, existían fuertes desincentivos, por ejemplo, la amenaza latente de intervención de la CNV en el directorio de una empresa ante una simple denuncia por parte de un accio-nista minoritario. De hecho, con la reforma del año 2012 el mercado terminó de deteriorarse aún más.

La Bolsa argentina pierde escandalosamente en la comparación con sus vecinos cercanos en términos de capitalización bursátil y también pierde con todos ellos (con la única excepción de Colombia) en cantidad de empresas cotizantes.

Capitalización bursátil como % del PBI (*)

Argentina 11,66

Brasil 42,23

Chile 86,01

Colombia 36,75

México 33,51

Perú 42,19

(*) Al año 2016 según datos del Banco Mundial.

16 Ley de financiamiento productivo

Cantidad de empresas cotizantes (*)

Argentina 99

Brasil 349

Chile 298

Colombia 70

México 144

Perú 264

(*) Al año 2016 según datos de la Federación Iberoamericana de Bolsas.

La presente reforma es una condición necesaria –aunque no suficiente- para que la larga declinación encuentre un punto de inflexión. Para las otras condiciones (estabilidad macroeconómica, baja infla-ción, etc.) parece que aún deberemos esperar un tiempo, pero al menos la presente ley se perfila como un buen punto de partida.

Dado que la Ley 27.440 legisla sobre un variado número de temas, a continuación trataremos los que, a nuestro juicio, aparecen como los más relevantes.

2.1.1 BeneficiosparaPyMEs

Con la nueva ley nace una serie de nuevas opciones de financiamiento que, bien reglamentadas y con un conveniente tratamiento impositivo, redundarán en un evidente beneficio para las MiPyMEs (micro, pequeñas y medianas empresas). A partir de la entrada en vigencia de la ley, todas las MiPyMEs que estén obligadas a emitir comprobantes electrónicos (factura o recibo) y celebren una operación con una empresa grande deberán emitir una “Factura de Crédito Electrónica MiPyME” en reemplazo de los comprobantes que emiten actualmente. Dicho instrumento será de carácter optativo en las operaciones comerciales entre una MiPyME y otra empresa de iguales características. A grandes rasgos, este instru-mento vendría a ser una especie de duplicata brasileña en versión local.

Para la cancelación de la factura, el receptor (la empresa “grande”) podrá convenir un plazo superior a los 15 días corridos contados a partir de la fecha de emisión de la misma. En ese caso, con la simple aceptación expresa de la obligación en el “Registro de Facturas de Crédito Electrónicas MiPyMEs”, la “Factura de Crédito Electrónica MiPyMEs”, oportunamente emitida, pasará a constituir un “título ejecu-tivo y valor no cartular”, y podrá ser negociada en los mercados.

Lo mismo sucederá cuando se hubiera convenido un plazo de pago menor de los quince días y, una vez vencido, no se hubiera registrado la cancelación o aceptación expresa de la obligación: En ese caso, la “Factura de Crédito Electrónica MiPyMEs” también podrá ser negociada.

En resumen y en la práctica, una vez que se entrega la mercadería y se emite la factura, la empresa “grande” tiene 15 días para cancelarla o entregar un cheque; si eso no sucede, entonces la factura se convierte automáticamente en un valor negociable que se podrá negociar en el mercado.

Se entenderá por “empresa grande” aquella cuyas ventas totales anuales superen los valores máximos establecidos en la resolución 340 de fecha 11 de agosto de 2017 de la Secretaría de Emprendedores


y de la Pequeña y Mediana Empresa del Ministerio de Producción. Estos máximos fueron actualizados hace pocos meses (el 9 de mayo de 2018) y son los siguientes:

Máximo de ventas anuales por sector

Construcción 452.800.000

Servicios 328.900.000

Comercio 1.140.300.000

Industria y minería 966.300.000

Agropecuario 289.300.000

Es de esperar que, habida cuenta del importante proceso inflacionario por el que transitamos actual-mente, estos límites sean rápidamente revisados para evitar que las empresas en la escala más alta dejen de acceder a los beneficios previstos por la ley por el simple hecho de la no actualización nomi-nal de estos importes.

En cuanto a los remitos para el traslado de mercaderías físicas, la AFIP será la encargada de reglamen-tar las características de los mismos. La ley le encomienda a la AFIP el establecimiento de un plazo máximo para la emisión y envío de la Factura MiPyME, pero aclara que dicho plazo no podrá exceder del último día hábil del mes corriente que corresponda al de la emisión del remito. En este sentido se crea, en el ámbito de la AFIP, el “Registro de Facturas de Crédito Electrónicas MiPyMEs”, mencionado anteriormente.

Esta “Factura MiPyMEs” gozará de oferta pública (en los términos de la Ley 26.831); le será aplicable el tratamiento impositivo correspondiente a los valores negociables con oferta pública y podrá ser nego-ciada en los mercados autorizados por la Comisión Nacional de Valores. Adicionalmente al cumplimien-to de los plazos previstos por la ley, para que la “Factura de Crédito Electrónica MiPyMEs” constituya un título ejecutivo y valor no cartular -conforme a los términos del artículo 1850 del CCCN-, deberán cumplirse estos otros requisitos:

1) Que las facturas se emitan como consecuencia de un contrato de compraventa de bienes o locación de cosas muebles, servicios u obra; y el comprador o locatario “… adquiera, almacene, utilice o consuma las cosas, los servicios o la obra para integrarlos, directa o indirectamente, en un proceso de producción, transformación, comercialización o prestación a terceros, sea de manera genérica o específica…”.

2) Que tanto la empresa “grande” como la MiPyME tengan domicilio en nuestro país.

Como el lector podrá imaginarse, para que este régimen tenga efectiva aplicación, la empresa “gran-de” deberá estar obligada a aceptar la Factura de Crédito Electrónica MiPyMEs. Y efectivamente así lo prescribe la ley, excepto:

1) Que hubiera daños en las mercaderías, que no hubieran sido entregadas, o que hubiera defectos y diferencias en la calidad o en la cantidad, debidamente comprobados.

2) Que existan divergencias en los plazos o en los precios estipulados, o la existencia de vicios forma-les en las facturas que las inhabiliten.


Por último, si la factura fue negociada y descontada en el mercado, y a su vencimiento la empresa “grande” no la hubiese cancelado, la ley especifica que “el librador o posterior adquirente, tendrá contra el obligado al pago y sus avalistas, la acción cambiaría directa por todo cuanto puede exigírsele en virtud de lo dispuesto en los artículos 52 y 53 del decreto ley 5.965 de fecha 19 de julio de 1963 ratificado por la ley 16.478, sin perjuicio de toda otra acción que pudiera llegar a corresponderle en virtud de normativa específica…”.

2.1.2 Beneficiosparalosemisoresdetítulosengeneral

La nueva ley prevé mecanismos más ágiles para que las empresas puedan emitir deuda en el mercado de capitales. Por ejemplo, se incorpora a las sociedades de responsabilidad limitada entre las socieda-des que pueden emitir obligaciones negociables. Asimismo, se prevé que la emisión de obligaciones negociables sea autorizada sólo por el directorio si así lo prevé el estatuto social de la sociedad. Sin perjuicio de ello -aclara la ley- el ingreso de la emisora al régimen de oferta pública de valores nego-ciables deberá ser resuelto por la asamblea.

2.1.3 ElroldelaCNVendefensadelinversorminoritario

Quizá uno de los puntos más controvertidos de la Ley de Mercado de Capitales del año 2012 haya sido el artículo 20. En efecto, en virtud de lo prescripto en ese artículo, si a juicio de la CNV se habían vulnerado los derechos de los accionistas minoritarios y/o tenedores de títulos de deuda, la CNV podía designar veedores con facultad de veto de las resoluciones adoptadas por los órganos de administra-ción de las empresas, y –lo más grave- esa desmedida injerencia del órgano de control sólo podía ser recurrible en única instancia ante el presidente de la CNV. Además, la CNV se reservaba el derecho de separar a los órganos de administración de la entidad por un plazo máximo de ciento ochenta (180) días hasta (decía la ley) “… regularizar las deficiencias encontradas...”. En ese caso, la ley preveía que la medida podía ser recurrible en única instancia ante el entonces Ministro de Economía y Finanzas Públicas.

Semejante despropósito alejaba a la Argentina de las condiciones técnicas imprescindibles para ser reclasificada como mercado emergente. Afortunadamente, la nueva ley lo corrige sin impedirle a la CNV cumplir su rol en defensa de los accionistas e inversores minoritarios, como denunciar delitos o cons-tituirse en parte querellante.

2.1.4 Multas

La nueva ley actualiza el valor de las multas, que tenían valores ridículamente bajos. La multa mínima se incrementa desde los 5 mil hasta los 100 mil pesos y la máxima pasa de 20 millones a 100 millones de pesos.

2.1.5 Creacióndenuevosinstrumentos.Letrashipotecarias

Se crean las letras hipotecarias y se facilita su negociación y su utilización como instrumento de inver-sión no sólo de inversores particulares, sino de fondos comunes de inversión. Quienes actúen como fiduciarios de fideicomisos y quienes administren fondos comunes de inversión podrán emitir títulos de deuda y/o certificados de participación que tengan como garantía estas letras hipotecarias o, asimismo, podrán constituir fondos comunes con las mismas. Recientemente, la CNV –en línea con lo establecido en la ley- flexibilizó el mecanismo de securitización de hipotecas. Asimismo se estableció que el plazo de 30 años (que era la máxima duración prevista para la constitución de un fideicomiso) podrá exten-derse más allá para coincidir con la duración de préstamos hipotecarios más extensos.


Las letras hipotecarias son emitidas por el deudor e intervenidas por el Registro de la Propiedad In-mueble con la firma del deudor, el escribano y un funcionario autorizado del registro, dejando debida constancia de la emisión de la letra en la misma hipoteca.

Las letras hipotecarias deberán contener el nombre del deudor, el nombre del acreedor, el monto de la obligación incorporada a la letra –ya sea en moneda nacional o extranjera-, y, en el caso que corres-ponda, se deberá dejar constancia de que el monto de la obligación se encuentra sujeto a una cláusula de actualización. Además, deberán especificarse las tasas de interés compensatorio y punitorio, la ubi-cación del inmueble hipotecado, así como sus datos registrales y catastrales.

FondosComunesdeInversión

Quizá las mayores novedades de la nueva ley estén referidas a los Fondos Comunes de Inversión (FCI). La Ley 24.083 (Fondos Comunes de Inversión) proviene originalmente del año 1992 y la presente es la mayor renovación que tiene desde entonces.

La nueva ley especifica claramente que podrán constituirse fondos cerrados, amplía el listado de acti-vos pasibles de formar parte del patrimonio de un fondo y permite la creación de fondos cuyo patrimo-nio se encuentre constituido por una cartera de activos que repliquen la evolución de índices bursátiles y/o financieros o de una canasta de activos. Estos últimos son los llamados “fondos estructurados” (Exchange-Traded Fund o ETF). Las cuotapartes de este tipo de fondos deberán tener oferta pública y listarse en mercados autorizados por la CNV. Los ETF son fondos, pero tienen la particularidad de que cotizan como si fueran una acción, por lo cual el valor de sus cuotapartes, además de reflejar razona-blemente las variaciones del valor del patrimonio del fondo, están sujetas a las variaciones producto del juego de la oferta y la demanda.

Entre otras novedades, los Fondos Comunes de Inversión podrán emitir distintas clases de cuotapartes con diferentes derechos. Además podrán emitirse cuotapartes de renta con valor nominal determinado y una renta calculada sobre dicho valor. El pago de la renta estará sujeto -obviamente- al rendimiento de los activos que integren el patrimonio del fondo.

La ley prevé una restricción del 75 por ciento que -como mínimo- los fondos deberán invertir en activos emitidos y negociados en el país. Se excluyen de este grupo (de activos emitidos y negociados en el país) los Certificados de Depósito Argentinos (Cedears), que no serán considerados valores negociables emitidos y negociados en el país, con excepción de aquellos Cedears cuyos activos subyacentes no sean considerados extranjeros conforme a los criterios de la CNV.

Otras novedades de la ley hacen a la información que debe especificarse obligatoriamente en el regla-mento de gestión. La anterior ley era más genérica y la nueva es mucho más específica al respecto.

Los reglamentos de gestión deberán detallar las “… Políticas y planes que se adoptan para la inversión del patrimonio del Fondo Común de Inversión, especificando los objetivos a alcanzar, las limitaciones a las inversiones por tipo de activo y, de incluir créditos, la naturaleza de los mismos y la existencia o no de coberturas contra el riesgo de incumplimiento …”. Esto último (la existencia o no de coberturas) es de particular importancia para el pequeño inversor.

Se mantiene la exigencia de explicitar en el reglamento de gestión un límite de los gastos de gestión y de las comisiones y honorarios que se percibirán, tanto por la sociedades gerente como por la sociedad depositaría, salvocuandoelreglamentodegestióndelosFondosComunesdeInversióncerradospre-veahonorariosdeéxito. La sola consideración de la posible existencia de honorarios de éxito (success fee) es algo novedoso en nuestra legislación.


En línea con lo establecido por la ley, recientemente la CNV aprobó la Resolución General Nº 759, a partir de la cual queda eliminada la responsabilidad solidaria entre la sociedad gerente y la sociedad depositaria, las que, a partir de la vigencia de la citada resolución, pasarán a responder de manera individual y separada por el incumplimiento de las obligaciones inherentes a cada una de ellas. Ade-más –continúa manifestando la CNV en la Resolución-, se incorpora la obligación expresa por parte de directores, gerentes y miembros del órgano de fiscalización de la sociedad gerente de velar por los intereses de los inversores. Por otra parte –y también en línea con lo establecido en la nueva ley-, la CNV simplificó los trámites de autorización de nuevos Fondos Comunes de Inversión. Y a través de la resolución Nº 722 se eliminan duplicaciones innecesarias en los procesos de modificación de los regla-mentos de los FCI actualmente en vigencia.

2.1.6 Tratamientoimpositivo

Tanto las cuotapartes de copropiedad y las cuotapartes de renta de los FCI quedarán exentas del Im-puesto al Valor Agregado en lo que hace a las prestaciones financieras que puedan resultar involucra-das en su emisión, suscripción, colocación, transferencia y renta. Pero es de aclarar que este tratamien-to impositivo será de aplicación sólo cuando los referidos títulos sean colocados por oferta pública.

Fondoscerradosdeinversión

A diferencia de la anterior ley de Fondos Comunes de Inversión, que ni siquiera los mencionaba, la nueva ley legisla en forma bastante amplia sobre esta alternativa de inversión.

Los fondos cerrados se deberán constituir con una cantidad máxima de cuotapartes. Pero dicha canti-dad podrá aumentarse si así lo prevé el reglamento de gestión o, si dicho incremento no se encontrara regulado por el reglamento, podrá ser aprobado por la asamblea extraordinaria de cuotapartistas.

Asimismo, los fondos cerrados tendrán un plazo determinado de duración, pero este podrá ser extendi-do. Al igual que con la cantidad de cuotapartes, la extensión del plazo del fondo podrá ser especificado en el reglamento de gestión o, de no hacerlo, lo será por la asamblea extraordinaria. Esa asamblea extraordinaria que trate la prórroga del fondo deberá celebrarse al menos un año antes de la expira-ción del plazo previsto. Los cuotapartistas disconformes con la decisión de prorrogar el plazo podrán solicitar el rescate de sus cuotapartes; se les reintegrará el valor de su participación en la fecha de vencimiento del plazo o en el término máximo de un año, contado a partir de la fecha de celebración de la asamblea, el que resulte mayor.

Las cuotapartes de estos fondos no podrán ser rescatadas con anterioridad al vencimiento del plazo de duración del fondo, salvo que se observen los mismos requerimientos que con la cantidad máxima de cuotapartes y el plazo del fondo.

El ofrecimiento de las cuotapartes de los fondos comunes de inversión cerrados será realizado median-te un prospecto de oferta pública. Estas deberán colocarse por oferta pública y deberán listarse en los mercados autorizados por la CNV.

Además del rescate de las cuotapartes con anterioridad al vencimiento del plazo de duración del fon-do, la consideración de la extensión del plazo del Fondo y el incremento de la cantidad de cuotapartes emitidas, el reglamento de gestión de los fondos cerrados podrá prever:

a) El pago de los rescates de las cuotapartes en especie.

b) El diferimiento de los aportes para integrar las cuotapartes.


Asimismo, los fondos comunes de inversión cerrados podrán constituir gravámenes y tomar endeuda-miento conforme a las condiciones que establezca la posterior reglamentación de la CNV.

La nueva ley hace especial hincapié en las asambleas de cuotapartistas de fondos cerrados. Las socie-dades gerentes deberán someter a asambleas ordinarias o extraordinarias de cuotapartistas de cada Fondo Común de Inversión Cerrado bajo su administración no sólo las decisiones comentadas ante-riormente (plazo, cantidad de cuotapartes, rescate anticipado), sino también la modificación de las cláusulas sustanciales del reglamento de gestión del fondo y la sustitución de las sociedades gerente y/o depositaria.

Las asambleas ordinarias se deberán celebrar una vez al año dentro de los primeros cuatro meses si-guientes a la fecha de cierre de cada ejercicio anual. Las asambleas extraordinarias podrán celebrarse en cualquier momento cuando así se lo considere necesario.

2.1.7 Nuevostiposdefondos

La ley prevé que podrán constituirse Fondos Comunes de Inversión abiertos o cerrados, cuyo objeto sea la inversión de ahorros voluntarios destinados al retiro de sus cuotapartistas.

2.1.8 Fondosparainversorescalificados

Se podrán constituir Fondos Comunes de Inversión destinados exclusivamente a inversores calificados en los términos que establezca la Comisión Nacional de Valores en su reglamentación “… la que debe-rá considerar los estándares internacionales en la materia…”. Estos Fondos Comunes de Inversión para inversores calificados estarán exentos de los límites y restricciones de inversión establecidos en la ley.

Personalmente tenemos muchas expectativas en esta nueva Ley de Mercado de Capitales en lo que hace al impulso del mercado de hipotecas, la industria de fondos y, lo que es más importante, los beneficios que se esperan genere en la economía real. Es de esperar que rápidamente sean reglamen-tados sus artículos para que la ley entre en vigencia en la práctica y pronto podamos estar analizando el impacto que la misma produjo. En lo que hace al régimen de la nueva Factura de Crédito Electrónica Mipymes”, quien debe reglamentar sus artículos es el Ministerio de Producción. Respecto a las nuevas letras hipotecarias y los Fondos Comunes Cerrados relacionados con la actividad inmobiliaria, la auto-ridad de aplicación es la Secretaría de Vivienda del Ministerio del Interior, Obras Públicas y Vivienda.

23Renta variable

3.1 Acciones

Una acción es una parte alícuota del capital social de una sociedad anónima. Representa la propiedad que una persona tiene de una parte de esa sociedad, la cual otorga derechos económicos y políticos a su titular accionista, como el derecho a una parte de las utilidades y voto en las asambleas de ac-cionistas. Normalmente, salvo excepciones, las acciones son transables libremente.

3.1.1 Tiposdeacciones

Accionesordinarias: son aquellas que, otorgando derecho a voto, poseen derechos económicos en igual proporción que en el capital social.

No son acciones ordinarias las que establezcan, respecto de las acciones ordinarias, una participación diferenciada en el capital social aun cuando se les otorgue derecho de suscripción preferente.

Accionespreferidas: son las que otorgan una preferencia económica o dividendos de cobro preferente con respecto a las acciones ordinarias.

Accionesdeparticipación: son aquellas representativas de una participación en el capital social, pero carentes de de derecho a voto.

En el ámbito de la oferta pública se podrá solicitar el ingreso a la oferta pública para ofrecer exclusi-vamente acciones de participación.

En el caso de conversión a acciones ordinarias, la autorización de oferta pública otorgada a las accio-nes de participación se extenderá a las acciones con derecho a voto que se emitan como consecuencia de la conversión.

Accionesnorescatables: son aquellas que solamente pueden ser rescatadas como consecuencia de una reducción de capital decidida por la asamblea de accionistas, sin que el plazo de dicho rescate esté fijado al tiempo de la emisión o quede librado, conforme a las condiciones de esta, a opción del accionista.

Acciones rescatables: a) son aquellas cuyo recate o compra total o parcial por la emisora o por terceros esté fijado en el tiempo o librado a opción del accionista, según las condiciones de emisión; b) aque-llas cuyo rescate o compra total o parcial por la emisora o por terceros esté comprometido de cualquier otra forma sin considerar las de la opción anterior.

Todo lo atinente con respecto a la cotización de acciones se encuentra fundamentalmente establecido en las normas de la Comisión Nacional de Valores, el Reglamento de cotización de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires u otras bolsas del interior, y la Ley 19.550 de sociedades comerciales.

La valorización de las acciones está dada por su:

Valor nominal Valorización de las acciones Valor de libros Por comparables Por flujo de fondos futuros

3.Rentavariable

24 Renta variable

El valor de libros es el que surge de relacionar el patrimonio neto sobre el capital social.

Colocación de acciones: puede ser a la par, sobre la par y bajo la par.

Según la forma de presentación, la misma puede ser:

• cartulares

• escriturales

Según la apertura del capital, la venta de acciones puede ser: colocación primaria o secundaria.

La emisión primaria es la primera emisión y colocación al público que realiza una empresa que accede por primera vez a financiarse a los mercados de capitales.

La emisión secundaria comienza cuando los valores negociables que se han colocado en el mercado primario son objeto de negociación. Estas negociaciones se realizan generalmente en la plataforma del ByMA (Bolsas y Mercados Argentinos)

Cotización de acciones en el ByMA

Secciones de cotización

Para la cotización de acciones funcionan las distintas secciones: a) Sección Especial y b) Sección Ge-neral:

a) Sección Especial: cotizan en Sección Especial las sociedades cuyo capital supere los $60 millones. A este fin, el monto del capital comprenderá los aportes comprometidos o efectuado por los accionistas, estén o no representados por acciones y expresados en moneda constante; vale decir que comprende-rá acciones en circulación, aportes irrevocables, primas de emisión y sus correspondientes rubros de ajustes de capital; las sociedades cuyos ingresos por venta de bienes y servicios resultantes de su úl-timo ejercicio económico supere los $ 100 millones; cumplan con los requisitos de dispersión mínimos establecidos en el reglamento de cotización; y las que soliciten expresamente su pase a esta sección.

b) Sección General: las que no encuadran en la Sección Especial.

3.1.2 Requisitosgeneralesparasolicitarlacotización

Que su objeto social, capital y situación patrimonial, económica y financiera justifiquen su acceso al mercado; y

Que su organización administrativa les permita atender los requerimientos del Reglamento del ByMA.

3.1.3 Requisitosparaelingresodeaccionesalaofertapúblicaycotización

Las sociedades nacionales y extranjeras, cuando solicitan por primera vez la cotización de sus accio-nes, lo hacen en las distintas secciones, a saber: Sección Nuevos Proyectos; Sección PyMEs, Sección Internacional; Sección Tecnológica y Sección General.

En la primera sección encuadran sociedades que hayan sido constituidas para desarrollar proyectos de inversión en actividades productivas de bienes o servicios que justifiquen el acceso al mercado.

25Renta variable

En la sección PyMEs, estarán las sociedades anónimas que califiquen como pequeñas y medianas em-presas conforme a las normas de la CNV y disposiciones legales.

En la Sección Internacional encuadran las sociedades por acciones constituidas en el extranjero que coticen sus valores negociables en mercados del exterior y que no pertenezcan a la sección tecnológica.

En la Sección Tecnológica se sitúan las sociedades anónimas locales o extranjeras, cuyas actividades consistan en la prestación de servicios de comercio electrónico, desarrollos o aplicaciones de tecno-logía, de telecomunicaciones, de informática, de Internet, biotecnología, electrónica, física, química y otros rubros de la ciencia.

En la Sección General estarán las sociedades anónimas que no encuadran en las secciones anteriores.

Aperturadelcapital.Documentacióneinformacióniniciales:

Acompañar:

1) El acta de la asamblea extraordinaria que resolvió solicitar la cotización en ByMA, donde consten las razones que han determinado tal solicitud. Esta decisión no podrá ser delegada en el directorio, salvo aquello referido a la oportunidad de su presentación.

2) La documentación y la información exigidas para el ingreso al régimen general de la oferta pública de valores.

3) La nómina de los integrantes de los órganos de administración y de fiscalización, y contador dictami-nante, firmada por los interesados con carácter de declaración jurada. Se suministrará asimismo nómi-na de los directores que cumplen en la sociedad funciones conforme al artículo 270 de la Ley Nº 19.550.

4) Facsímiles y numeración de los títulos y acciones, y planilla de porcentajes ajustados a las reglamen-taciones vigentes. En su caso, descripción del sistema de acciones escriturales y, si se llevara en forma computarizada, la constancia de la aprobación por la autoridad de control.

Mencionar:

1) Si es titular de concesiones; en caso afirmativo, agregar el respectivo contrato e indicar la ley u or-denanza que rige la concesión.

2) Si existen contratos de exclusividad de ventas en el país o en el exterior, de parte o de la totalidad de la producción; en caso afirmativo, explicar sus alcances e informar los nombres de las contrapartes y las vinculaciones directas o indirectas con ellas.

3) Si existen acuerdos por asesoramientos de cualquier naturaleza cuyo pago esté en función de la producción, las ventas o las utilidades; en caso afirmativo, explicar sus alcances e informar los nombres de las contrapartes y las vinculaciones directas o indirectas con ellas.

4) Si existen emitidos debentures u obligaciones negociables, convertibles o no, se solicite o no su co-tización, indicando, en su caso, fecha de inscripción en el Registro Público de Comercio, monto emitido, monto en circulación, sus características y copia del contrato con el fiduciario.

5) Si tienen bienes gravados con hipoteca. En caso afirmativo, indicar valor de inventario de los bienes hipotecados en el último balance acompañado a esta solicitud, monto de origen de la hipoteca, plazo del crédito que garantizare, saldo a la fecha de la solicitud y cualquier otra información que a juicio de la sociedad deba destacarse.

26 Renta variable

6) Si existen vigentes arreglos de carácter general celebrados con acreedores, indicando fecha de cele-bración, monto original, condiciones y saldos exigibles a la fecha de la solicitud.

7) Si existen sociedades controladas. En caso afirmativo, enviar respecto de ellas dos (2) ejemplares de los estados contables de los tres (3) últimos ejercicios o desde su constitución, si tuviera menos, tal como hubieran sido presentados a la autoridad de control; nómina de los integrantes de los órga-nos de administración y de fiscalización, o de los socios en caso de no ser anónimas; detalle de sus actividades, créditos y deudas con las mismas, y, en caso de no ajustarse estos a las condiciones de mercado, razones en que se funda.

Resuelta en forma favorable la solicitud de cotización, la Bolsa publicará el prospecto de oferta pública o una síntesis de los principales datos del mismo, juntamente con el anuncio de la respectiva autori-zación, efectuando la correspondiente comunicación a la emisora. Si no hubiera prospecto, la Bolsa, sobre la base de la documentación e informaciones suministradas, preparará una reseña informativa que publicará juntamente con el anuncio de la respectiva autorización.

3.1.4 Cancelacióndellistado

El MERCADO debe cancelar el listado de los respectivos valores negociables cuando: a) Por resolución firme de la CNV se cancele la autorización para hacer oferta pública; b) Por declaración firme de quie-bra o liquidación administrativa del emisor; c) Mediante resolución firme se retire la autorización para funcionar por disposición de la autoridad competente en caso de sociedades locales, o se pierda como consecuencia de las disposiciones del ordenamiento jurídico correspondiente en el de las extranjeras. Esta causal sólo se aplicará al listado de acciones; d) La emisora de acciones listadas presente constan-cia de la inscripción en el Registro Público de Comercio de la escritura pública que contenga la declara-ción de voluntad de adquisición de la totalidad de capital remanente; e) En su defecto, al consignarse legalmente los importes no reclamados, salvo el caso del inciso b) precedente; o f) En caso de fusión o escisión, al ser autorizado el listado de la emisión a nombre de la entidad absorbente o de la nueva entidad; g) Tratándose de Obligaciones Negociables convertibles, se deniegue o cancele el listado de las acciones de la clase respectiva antes de haber transcurrido el período de conversión.

El MERCADO puede cancelar el listado de los respectivos valores negociables cuando: a) Se verifique que el emisor no cuenta con una organización administrativa que le permita atender los requerimien-tos de este Reglamento y la medida resulte aconsejable en interés de los inversores; b) La gravedad de las irregularidades comprobadas o el reiterado incumplimiento de las obligaciones establecidas en este Reglamento lo aconsejen; o c) Una bolsa o mercado del interior o del exterior haya cancelado la autorización de listado de los valores negociables.

3.1.5 Retirodelistado

El retiro de listado de Valores Negociables será autorizado siempre que el emisor: a) Se encuentre al día en el cumplimiento de las obligaciones que fija este Reglamento y demás disposiciones aplicables, incluido el pago de los derechos de listado y de los aranceles por publicación; b) No se hallare bajo inspección del MERCADO a la fecha de la convocatoria; c) A la fecha no tenga suspendido el listado de sus acciones, ni se hallare en Negociación con Advertencias Especiales. El retiro de listado y la oferta pública de adquisición por parte de la emisora deberán figurar como punto expreso del orden del día de la asamblea que lo trate; d) En el aviso de convocatoria se hará constar: 1) Que la asamblea que resuelva el retiro deberá reunir en primera y en segunda convocatoria un quórum de por lo menos el setenta y cinco por ciento (75%) de todas las acciones en circulación y los votos en contra no podrán superar el diez por ciento (10%) del total del capital en circulación de votos que acuerde. A este efec-to, no se aplicará la pluralidad de voto; 2) La decisión del accionista o grupo controlante de lanzar una oferta pública de adquisición de sus acciones, derechos de suscripción, obligaciones negociables

27Renta variable

convertibles en acciones u opciones sobre acciones, en los términos del Capítulo II del Título III de la LMC; 3) Que los accionistas que voten a favor del retiro deberán inmovilizar sus valores hasta que transcurra el plazo de aceptación de la oferta pública de adquisición, en el supuesto de que el mismo no se hiciera extensivo a tales accionistas.

3.2 Fondoscomunesdeinversión

3.2.1 Definición

Se considera Fondo Común de Inversión al patrimonio integrado por: valores mobiliarios con oferta pú-blica, metales preciosos, divisas, derechos y obligaciones derivados de operaciones de futuro y opcio-nes, instrumentos emitidos por entidades financieras autorizadas por el Banco Central de la República Argentina y dinero, pertenecientes a diversas personas, a las cuales se les reconocen derechos de copro-piedad representados por cuotapartes cartulares o escriturales. Se constituirá un Fondo Común de Inver-sión cuando un grupo de personas con objetivos similares confían su dinero a una institución que, me-diante administradores profesionales de carteras, invierte en diversos tipos de activos financieros para lograr un objetivo específico. Cada inversor participa proporcionalmente en las ganancias o pérdidas.

3.2.2 Marcolegal

Estos fondos no constituyen sociedades y carecen de personería jurídica. Desde el punto de vista legal tienen la forma de un patrimonio de afectación. Se rigen por las leyes 24.083 (Fondos Comunes de Inversión), 26.831 (Ley de Mercado de Capitales) y 25.557 (Ley de Entidades Financieras). Este marco normativo se completa con los decretos 174/93, 194/98, 1570/2001 y 1606/2001, la Ley 25.561, modi-ficatoria de la Ley de Convertibilidad 23.928, y las Resoluciones que la Comisión Nacional de Valores (CNV) ha emitido al respecto. Las autoridades de contralor son la CNV, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) y la Administración Federal de Ingresos Públicos (AFIP).

3.2.3 Generalidades

Los Fondos Comunes de Inversión no constituyen depósitos en la Sociedad Depositaria. La compra por parte de un inversor de cuotapartes de un FCI no goza de las garantías que tales depósitos puedan tener por aplicación de la legislación y/o reglamentación que establezca el BCRA en cada momento. Asimismo, la Sociedad Depositaria no podrá asumir compromiso alguno respecto del mantenimiento del capital invertido, su rendimiento y el otorgamiento de liquidez a ese fin.

3.2.4 Direcciónyadministración

La dirección y la administración de Fondos Comunes de Inversión estarán a cargo de una sociedad anónima habilitada para esta gestión que actuará con la designación de sociedadgerente o por una entidad financiera autorizada para actuar como administradora de cartera de títulos-valores por la Ley de Entidades Financieras. La sociedad gerente del Fondo deberá ejercer la representación colectiva de los copropietarios indivisos en lo concerniente a sus intereses y respecto a terceros, conforme a las reglamentaciones contractuales concertadas.

Las sociedades gerentes de Fondos Comunes de Inversión no podrán tener, en ningún caso, las mismas oficinas que la sociedad depositaria, debiendo ser estas totalmente independientes. Sus directores y funcionarios tampoco podrán tener vinculación, ni ejercer cargos directivos y laborales con estas últimas.

3.2.5 ReglamentodeGestión

El Reglamento de Gestión se celebrará por escritura pública o por instrumento privado, antes del fun-

28 Renta variable

cionamiento del Fondo de Inversión, y establecerá las normas contractuales que regirán las relaciones entre las nombradas y los copropietarios indivisos.

El Reglamento de Gestión debe especificar:

a) Planes que se adoptan para la inversión del patrimonio del Fondo, especificando los objetivos a alcanzar, las limitaciones a las inversiones por tipo de activo y, de incluir créditos, la naturaleza de los mismos y la existencia, o no, de coberturas contra el riesgo de incumplimiento.

b) Normas y plazos para la recepción de suscripciones, rescate de cuotapartes y procedimiento para los cálculos respectivos.

c) Límites de los gastos de gestión y de las comisiones y honorarios que se percibirán en cada caso por las sociedades gerente y depositaria.

d) Condiciones para el ejercicio del derecho de voto correspondientes a las acciones que integren el haber del Fondo.

e) Procedimiento para la modificación del Reglamento de Gestión por ambos órganos del Fondo.

f) Término de duración del estado de indivisión del Fondo o la constancia de ser por tiempo indeter-minado.

g) Causas y normas de liquidación del Fondo y bases para la distribución del patrimonio entre los co-propietarios, y requisitos de publicidad de la misma.

h) Régimen de distribución a los copropietarios de los beneficios producidos por la explotación del Fondo si así surgiere de los objetivos y política de inversión determinados.

i) Disposiciones que deben adaptarse en los supuestos de que la sociedad gerente o la depositaria no estuvieran en condiciones de continuar sus funciones.

j) Determinación de los topes máximos a cobrar en concepto de gastos de suscripción y rescate.

h) Todo otro aspecto que haga al correcto funcionamiento del Fondo.

3.2.6 Depositaria

Los bienes integrantes de un Fondo Común de Inversión o sus títulos representativos serán custodia-dos por una o más entidades financieras autorizadas, o sociedades con domicilio en el país, y que ac-tuarán con la designación de “depositaria”. Las sociedades que actúen en ese carácter deben revestir la forma jurídica de Sociedad Anónima y tendrán como objeto exclusivo la actuación como depositarias de Fondos Comunes de Inversión. Es de incumbencia de la sociedad depositaria:

a) La percepción del importe de las suscripciones y el pago de los rescates que se requieran.

b) La vigilancia del cumplimiento por la sociedad gerente de las disposiciones relacionadas con la ad-quisición y negociación de los activos integrantes del Fondo, previstas en el Reglamento de Gestión.

c) La guarda y el depósito de valores y demás instrumentos representativos de las inversiones, pago y cobro de los beneficios devengados, así como el producto de la compraventa de valores y cualquier otra operación inherente a estas actividades.

29Renta variable

d) Llevar el registro de cuotapartes escriturales o nominativas, y expedir las constancias que soliciten los cuotapartistas.

e) Realizar todos los actos necesarios para la concreción de las operaciones impartidas por la socidad gerente y la conservación de los bienes que constituyen el fondo.

3.2.7 TiposdeFondos

Los Fondos pueden ser cerrado o abiertos:

FondosdeInversióncerrados: pueden, o no, cotizar en bolsa. Tienen un período de suscripción prefi-jado con un máximo de cuotapartes. La cantidad de cuotapartes es fija y estas cotizan en el mercado secundario. El precio de las cuotapartes está determinado por la oferta y la demanda. Su rescate no puede realizarse hasta la disolución del Fondo o el cumplimiento del plan de inversiones encarado. Tienen una fecha de liquidación predeterminada.

FondosdeInversiónabiertos: no cotizan en bolsa. Permiten a los suscriptores rescatar los fondos diariamente pidiendo el rescate de sus tenencias. La cantidad de cuotapartes es variable y estas no cotizan en el mercado secundario. El valor de las cuotapartes se determina diariamente por el precio de los bienes que integran la cartera del Fondo.

31Renta variable

4.Rentafija

4.1 Títulospúblicos

4.1.1 Bonos

Son empréstitos emitidos por los Estados Nacional, Provincial, Municipal y/o los Gobiernos Autóno-mos, a mediano o largo plazo, mediante los cuales el inversor recibe un derecho a percibir una renta y la devolución del capital en los valores y fechas estipuladas en las condiciones establecidas en las cláusulas de emisión.

El lanzamiento original (mercado primario) se efectúa a través de oferta pública, siendo el emisor quien establece las condiciones del título, el cual posteriormente se negociará en el mercado secundario, y su valor lo establece la oferta y la demanda.

El garante es el propio Estado y, en ciertos casos, los provinciales pueden estar avalados por el Estado Nacional y los Municipales por el Provincial y/o el Nacional

Característicasdelaoferta

Surge de la norma que lo apruebe, la que es publicada en el Boletín Oficial y contiene:

• Denominación del Título, el cual luego será comercializado generalmente con las primeras letras de su nominación, seguido de información complementaria y año de vencimiento,

• Valor original de la emisión (denominado “principal”), el que eventualmente podrá ser ampliado más adelante.

• Fecha de emisión.

• Fecha de vencimiento.

• Plazo de duración del bono.

• Moneda de emisión y pago: puede ser emitido en pesos o moneda extranjera, pero no necesaria-mente cancelado en la misma moneda.

• Forma y fechas de amortización del capital (denominado “cupón”). Con o sin período de gracia. Amortización periódica (sistema francés o alemán) o al final del período (Bullet).

• Tasa de Interés: esta puede ser fija o variable (de interés creciente o decreciente). Los intereses se calculan sobre la base de 1 año de 360 días integrado por 12 meses de 30 días cada uno.

• Fecha de pago de interés. Generalmente los bonos argentinos pagan intereses en forma semestral.

• Denominación mínima expresada en la moneda de emisión.

• Condiciones de colocación: el monto total de la emisión puede ser colocado en uno o más tramos.

32 Renta fija

• Jurisdicción -nacional o extranjera- por la cual se rige.

Una vez aprobado, el MERCADO lo identificará para su negociación con un símbolo alfabético y/o nu-mérico; un código internacional ISIN (International Securities Identification Number) desarrollado en el estándar internacional ISO 6166.

Ejemplo:

Bonosinternacionalesdelarepúblicaargentinaendólaresestadounidenses7,125%-2117(BIRAD2117u$)

Opera con el código AC17.

ISIN: US040114HN39

Emisor: Gobierno Nacional

Monto Original de emisión: U$ 2.750.000.000

Fecha de emisión: 26 de junio de 2018

Fecha de vencimiento: 28 de junio de 2117

Duración: 100 años

Moneda de emisión y pago: dólares estadounidenses

Formas de amortización: total a su vencimiento con opción de rescate parcial o en forma periódica antes de su vencimiento, a opción del emisor (las condiciones del rescate se estipularon en la oferta).

Tasa de interés: 7.125% anual (3.5625% semestral).

Fecha de pago de interés: 28 de diciembre y 28 de junio de cada año3.

Monto mínimo de cada título: U$ 1.000.

Precio de colocación primaria: U$ 90,00 por cada título (hace una tasa efectiva del 7,91 % anual).

Jurisdicción: exclusiva de cualquier tribunal estadual del estado de Nueva York o federal en el distrito de Manhattan, Ciudad de Nueva York, ESTADOS UNIDOS DE AMÉRICA, y de los tribunales de la REPÚ-BLICA ARGENTINA.

Código CUSIP: identifica una seguridad norteamericana: por emitirse bajo jurisdicción de los EE.UU., a este título se le ha asignado el código 040114 HN3.

INDICADORES BÁSICOS PARA ANALIZAR UN BONO

Los títulos se ofrecen a distintos plazos de amortización, diferentes tasas y fechas de cobro de cupón y amortización de capital. Existen distintos métodos para su análisis. En esta oportunidad nos limita-remos a indicadores básicos que nos permiten el análisis del título desde distintas perspectivas, las cuales, en su conjunto, nos permitirán arribar a una decisión acorde con la visión del inversor.

3 Cuando el vencimiento de un cupón no fuere un día hábil, la fecha de pago del cupón será el día hábil inmediato posterior a la fecha de vencimiento original.

33Renta fija

Valor de cotización: es el valor que cotiza en Bolsa. Surge de la oferta y la demanda.

Valor residual: es el valor original menos las amortizaciones acumuladas.

Valor técnico: es el valor residual más los intereses corridos desde la última amortización. Este dato nos permite establecer la tasa efectiva de interés del título en un momento dado.

Paridad: es la relación entre el valor de cotización y el valor técnico. Permite ajustar la renta nominal del cupón en función de su cotización.

Valor Actual Neto (VAN): calcula los flujos de fondos (amortización + interés) descontándolos a una tasa de interés establecida. Esto nos permite determinar cuál es el valor presente de cada título en el momento de la inversión. Con este cálculo se puede determinar qué título posee un mayor valor pre-sente, en términos absolutos, a igual tasa de interés.

Tasa Interna de Retorno (TIR): es la tasa de descuento a la cual el valor presente neto de cada título iguala al monto invertido. La TIR nos permite establecer una tasa uniforme que permite comparar el rendimiento de los distintos títulos en términos relativos.

La TIR no permite establecer un rendimiento cierto, ya que considera una tasa única en el tiempo, la que seguramente variará. No obstante ello, es una medida de rendimiento que nos permite una com-paración equitativa.

Yield anual (rendimiento real anual): es la tasa de interés de surge de relacionar el interés del período en curso con el precio de cotización del Bono en el mercado.

Promedio de vida: definido como medida de madurez de un bono, representa el plazo promedio de vida del Bono en función de los plazos de cobros de los intereses y la amortización, ponderados por los flujos de fondos en valores nominales.

Duration: definido como medida de madurez de un bono, representa el plazo promedio de vida de un bono en función de los plazos de cobros de los intereses y amortización, ponderados por los flujos de fondos descontados.

Nota: al analizar el rendimiento real de un título hay que considerar los costos de entrada (compra) y salida (venta o cobro cupón), y los fiscales, que podrían gravar la operación. Generalmente, los títulos públicos están exentos de impuestos.

4.1.2 Lebacs

“Lebacs” es la abreviatura de las Letras del Banco Central de la República Argentina.

Las Lebacs financian al Banco Central de la República Argentina (BCRA) y su objetivo tiene que ver con cumplir con los propósitos de política económica monetaria que el BCRA se plantea, especialmente luchar contra la inflación.

Las Letras son un tipo muy común de activo en varios países, como Chile, España y la Argentina. Son inversiones de títulos públicos de renta fija muy seguros, debido a que el plazo de vencimiento es re-lativamente corto y al nivel de soberanía del emisor.

34 Renta fija

Funcionamiento

Cuando se adquiere una unidad de las Lebacs, en teoría, se está comprando una unidad de la moneda que representan a un precio más bajo, es decir, a descuento. El precio que se pague por cada unidad nominal del activo automáticamente nos da la tasa de ganancia de la inversión. Al momento del ven-cimiento, el monto que pagará el emisor es el de la unidad que se adquirió.

Por ejemplo, si compramos $1100 de Lebacs que vencen en medio año, a $1000, estaríamos consi-guiendo una tasa del 20% anual, aproximadamente.

Si hoy pagáramos $1000 por 1100 “unidades de pesos”, recibiríamos en medio año esos $1100. De la diferencia, los $100, obtenemos la tasa de interés sobre el capital invertido de $1000: 10% en seis meses o 20% anual.

Operatoria

Hay 2 formas principales de conseguir Lebacs: por licitación o a través del mercado de capitales:

Licitación: un martes de cada mes, el Banco Central realiza la licitación de sus Letras. En ese momento, todos los individuos que las quieran obtener ofrecen una cantidad de dinero por cada unidad nominal de Lebacs (en múltiplos de $1000) y, a partir de eso, se consigue un precio final de estas en pesos argentinos. Los plazos de vencimiento de las Lebacs pueden ser desde un mes hasta 9 meses, y uno de los beneficios principales en este caso es que la comisión de operatoria es nula.

Mercado: Al ser un activo financiero, las Letras pueden ser comerciadas en el mercado de capitales. Adquirirlas por esta vía tiene varios beneficios:

Se puede comprar la cantidad de unidades que queramos; no es necesario que sea un mínimo de 1000. Esto hace que cada persona pueda destinar exactamente los fondos que quiere a este tipo de inversión.

El mercado está abierto todos los días hábiles y, mientras haya ofertas, se puede comprar y vender Letras en cualquier momento. Además, al ser activos de corto plazo, las Letras operan muy seguido (tienen liquidez).

Los rendimientos de las Lebacs varían en cada licitación. El precio de suscripción de las Lebacs, que determina cuál será el rendimiento del instrumento, se determina a través del sistema de subasta ho-landesa.

Se opera en dos tramos: Competitivo, donde ofertan grandes operadores y que define el precio de cor-te, y el No Competitivo, donde los adjudicadores aceptan el precio de corte determinado en el tramo Competitivo.

La tasa de Lebacs, supera por lo menos en 5 o 6 puntos lo que pagan los bancos por plazos fijos. Estos porcentajes son realmente buenos. La tasa del plazo fijo en pesos del Banco de la Nación Argentina (BNA) se encuentra alrededor del 27% anual

4.1.3 Letes

“Letes” es la abreviatura de las Letras del Tesoro de la Nación. El objetivo principal de las Letras del Tesoro es el de actuar como financiación a corto plazo para ayudar a mantener su infraestructura.

35Renta fija

Son un instrumento de deuda emitido en dólares, a diferencia de las anteriormente mencionadas Le-bacs.

Las Letes son una apuesta muy segura, ya que presentan un riesgo muy bajo al ser emitidas por el Tesoro Nacional y permiten obtener una renta fija en dólares.

Funcionamiento

El primer paso para invertir en Letes es tener una cuenta en dólares en un banco o en una sociedad de Bolsa.

Las Letes se compran a descuento. Eso significa que se suscriben a un precio debajo de los U$S1000 y, cuando vencen, se cobran los U$S1000. La diferencia entre el precio de suscripción y lo que se cobra es la tasa de interés que se gana.

Operatoria

Hay 2 formas principales de conseguir Letes: por licitación o a través del mercado de capitales:

Licitación: El Tesoro de la Nación realiza la licitación de sus Letras de la misma forma que se hace con las Lebacs, pero lo hace 2 veces al mes y además su unidad de pago es el dólar. La licitación se puede hacer en dólares o en pesos al tipo de cambio A3500, informado por el BCRA. Este tipo de cambio sue-le ser menor que el que ofrecen los bancos privados, por lo que se considera que se está “comprando el dólar un poco más barato”. La licitación de Letes se hace con un mínimo de U$D1000 y múltiplos de U$D 1. Sus plazos de vencimiento suelen ser normalmente a 6 meses, 9 meses, 1 año o 1 año y medio.

Mercado: al ser un activo financiero, las Letras pueden ser comerciadas en el mercado de capitales. Adquirirlas por esta vía tiene varios beneficios:

El mercado está abierto todos los días hábiles y, mientras haya ofertas, se puede comprar y vender Letras en cualquier momento. Además, al ser activos de corto plazo, las Letras operan muy seguido (tienen liquidez).

Un ejemplo de las tasas nominales anuales en dólares licitadas para Letes, el 8 de mayo de 2018, fueron:

3,25% a 140 días

3,45% a 189 días

3,75% a 259 días.

Estos porcentajes son realmente buenos si los comparamos con las “inversiones tradicionales”. La tasa del plazo fijo en dólares del Banco de la Nación Argentina (BNA) se encuentra alrededor del 1,5% anual para una duración de alrededor de un año. Los retornos de invertir en letras son claramente más altos que los de invertir en plazos fijos.

36 Renta fija

4.2 Títulosprivados

4.2.1 ObligacionesNegociables(ON)oBonosCorporativos

Son títulos a mediano o largo plazo, emitidos por las sociedades para el desarrollo de sus actividades, generalmente asociados a un proyecto de inversión.

Las características y condiciones son similares a los títulos públicos, con la diferencia de que la garantía puede ser real, fiduciaria o de una Sociedad de Garantía Recíproca (SGR).

CARACTERÍSTICASDELASON

• Pueden emitirse diversas clases con derechos diferentes: dentro de cada clase se otorgarán los mismos derechos.

• La garantía flotante, especial o común.

• Se podrán emitir Obligaciones Negociables con recurso limitado y exclusivo a determinados acti-vos del emisor, pero no a todo su patrimonio, pudiendo constituirse o no garantías sobre dichos activos.

• Las Obligaciones Negociables que prevean los pagos exclusivamente en moneda extranjera se deben pagar en la misma moneda extranjera sin que rija la facultad de desobligarse en moneda nacional (art. 765 del CCC).

• Pueden ser emitidas en obligaciones convertibles, a opción del obligacionista, en acciones de la emisora4.

Adicionalmente las Obligaciones Negociables pueden contar con una evaluación de riesgo efectuada por una calificadora local o del exterior (ver Capítulo “Calificadoras de Riesgo”).

Para el análisis de estos bonos rigen las mismas aplicaciones que las mencionadas para los públicos.

Los títulos deben contener:

a) La denominación y domicilio de la emisora, fecha y lugar de constitución, duración y los datos de su inscripción en el Registro Público de Comercio u organismos correspondientes, en lo pertinente.

b) El número de serie y de orden de cada título, y el valor nominal que representa.

c) El monto del empréstito y moneda en que se emite.

d) La naturaleza de la garantía.

e) Las condiciones de conversión en su caso.

f) Las condiciones de amortización, incluyendo los mecanismos de subordinación que puedan acordar-se en la emisión.

4 Ley 23.576 con las modificaciones de la Ley 27.440.

37Renta fija

g) La fórmula de actualización del capital, en su caso; tipo y época de pago de interés.

h) Nombre y apellido o denominación del suscriptor si son títulos nominativos.

i) Cualquier otro requisito que establezca la reglamentación de la Comisión Nacional de Valores.

4.2.2 ChequesdePagoDiferido

El Cheque de Pago Diferido (CPD) es una orden de pago, librada a fecha determinada posterior a la de su libramiento, contra una entidad autorizada en la cual el librador a la fecha de vencimiento debe tener fondos suficientes depositados a su orden en cuenta corriente o autorización para girar en des-cubierto. Los CPD se libran contra las cuentas de cheques comunes5.

Estos cheques pueden ser negociados en la Bolsa antes de su vencimiento, el cual no debe ser pos-terior a los 360 días de la fecha de su emisión. De esta forma, su poseedor puede financiarse cobrán-dolos por anticipado, previo descuento de los intereses y gastos, y el inversor puede tomarlos con el beneficio de una renta.

La unidad de negociación de estos instrumentos es el Lote, definido como uno o el conjunto de CPD de un mismo Agente o Sociedad de Bolsa (vendedor).

Existen 3 sistemas de negociación:

1. En el sistema patrocinado, una empresa autorizada puede cancelar sus obligaciones con cheques que pueden ser negociados en el Mercado de Capitales. El riesgo asumido en este sistema es la sociedad que libró el cheque.

2. En el sistema avalado, contemplado para empresas PyMEs, pueden negociar cheques propios o de terceros a través de una Sociedad de Garantía Recíproca (SGR) autorizada que garantice su pago.

3. En el sistema de cheques endosados, las sociedades listadas en el mercado con acciones y Obli-gaciones Negociables pueden negociar los cheques de sus clientes.

Adicionalmente, los Estados Nacional, Provincial, Municipal, los Gobiernos Autónomos, los entes au-tárquicos y las empresas y sociedades del Estado también pueden solicitar autorización para negociar cheques de pago diferido que libren a favor de terceros.

4.2.3 PagaréPyME-CNV

Un pagaré es un documento privado en el que el emisor se obliga a pagar al beneficiario un importe determinado en la fecha del vencimiento.

En el caso del pagaré PyME - CNV, este instrumento puede ser negociado en los mercados de valores autorizados solamente por empresas PyMEs. En términos generales rigen las mismas normas que para el CPD, a excepción del plazo. Mientras que para el cheque el máximo es de 360 días, para el pagaré el plazo es de entre 180 días y 3 años, y debe ser emitido sin identificar al beneficiario.

Puede expedirse en pesos o en moneda extranjera con un monto mínimo de $100.000 o valor equiva-lente.

5 Art. 54, Ley 24.452 (párrafo sustituido por art. 11, inciso f) de la Ley N° 24.760.

38 Renta fija

Para poder ser negociados, estos documentos deben estar avalados por una SGR y deberán ser depo-sitados mediante un endoso a favor de una entidad autorizada por la Comisión, a solicitud del depo-sitante y por cuenta y orden del cliente. Su negociación podrá ser individual o bien agrupada en lotes.

4.3 CauciónBursátil

Dentro de la operatoria del mercado de capitales encontramos las operaciones de contado y las de pla-zo. Estas últimas son aquellas que, concertadas en una fecha dada, se liquidan en un período superior al de contado (48 hs., T + 2 ).

El Pase es una operación a plazo que consiste en un solo contrato instrumentado en una o más liqui-daciones, que consiste en la compra o venta de contado o para un plazo determinado de una especie, y la simultánea operación inversa de venta o compra de la misma especie, para un mismo comitente y en un vencimiento posterior.

La Caución es un pase en el cual el precio de venta de contado es inferior al de cotización y resulta de los aforos que fija periódicamente el directorio de ByMA. Por lo tanto, el precio de la venta a plazo será superior al precio de contado. Es una operación financiera garantizada con valores negociables. ByMA administra y monitorea el nivel de garantías durante el plazo de vigencia de la operación.

Las cauciones bursátiles son tomas o colocaciones de dinero a muy corto plazo en pesos y/o dólares estadounidenses. Se realizan entre los 7 y los 120 días, garantizadas por el mercado de valores.

El colocador de efectivo, el inversor, realiza la operación a cambio de un interés pactado a un plazo determinado con la garantía del mercado.

El tomador, deudor, deja, en garantía del repago de los fondos tomados, títulos en custodia del merca-do de valores. Como el precio de estos puede variar, van a ser tomados a un valor inferior al precio de cotización. Es decir, van a ser aforados. Ese aforo lo va a determinar el mercado de valores. Los fondos tomados por el deudor representarán un porcentaje del valor de cotización de los títulos en garantía. Este porcentaje lo determinará ByMA periódicamente.

Ejemplo:

Un inversor cuenta con acciones que tienen un valor de mercado de $100.000,00 y un aforo establecido por el mercado del 80 %. La tasa de interés es del 10 %. Si el inversor decide utilizar estos títulos como garantía para hacerse de fondos, percibirá la suma $ 80.000,00 y, en la fecha de vencimiento pactada con un mínimo de 7 días y un máximo de 120, deberá devolver los $ 80.000,00 más los intereses; en este ejemplo $ 8000,00 (Caución Tomadora).

Veamos el caso de un inversor que tenga un excedente de fondos y quiera realizar una colocación en el cortísimo plazo. Siguiendo con el mismo ejemplo del párrafo anterior, suponiendo que disponga de fondos por $80.000,00, al vencimiento dispondrá del capital invertido más los $8000 de interés (Cau-ción Colocadora).

Los ejemplos anteriores fueron sin considerar los costos de la operatoria, ni tampoco el eventual mar-gen de garantía que le pueda solicitar el agente al tomador de la caución en caso de considerar que el riesgo de las variaciones en la cotización de los títulos no alcance para cubrir los fondos tomados, más allá del aforo.

39Renta fija

Para realizar este tipo de operaciones es necesario tener una cuenta comitente en un ALyC (Agente de Liquidación y Compensación ) o a través de un Agente de Negociación, en el marco de la legislación vigente que regula el mercado de capitales.

Cabe aclarar que la entrega de títulos en garantía por la toma de fondos no representa pérdida alguna de los derechos del tenedor original de los títulos en lo que respecta al potencial pago de dividendos u otro beneficio. Esta operatoria no representa un cambio de titularidad; simplemente, es una inmovi-lización de los valores hasta que se cancele el repago de la deuda en el plazo pactado.

La Caución Bursátil representa una buena alternativa de inversión en el cortísimo plazo con la finali-dad de no mantener el dinero ocioso, y de financiación ágil sin tener que desprenderse de los títulos.

41Derivados financieros

5.1 ConceptodeDerivado

Los “derivados” son instrumentos financieros cuyo valor deriva del precio de otro activo, denominado “subyacente”. Un Derivado comprende un contrato por medio del cual se compra/vende una determi-nada cantidad del activo subyacente, a un precio pactado, en un momento futuro.

En la actualidad, los activos subyacentes que poseen los derivados que se negocian en la Argentina son variados y están en línea con la creciente demanda del público inversor ante un contexto de mar-cada volatilidad que favorece la negociación de este tipo de instrumentos.

La clasificación que se realiza generalmente los encuadra dentro de los derivados financieros o dentro de los derivados de commodities. Los activos subyacentes son diversos, según lo que se puede ob-servar a continuación:

Ö Financieros: divisas, tasas, bonos, Lebacs, acciones e índices accionarios.

Ö Commodities: oro, petróleo, ganado, granos e índices de granos.

5.2 Tiposdederivados

• Opciones

Son contratos, mediante los cuales el comprador (tenedor) tiene el derecho a comprar/vender una de-terminada cantidad del activo subyacente a un determinado precio en, o hasta, una fecha establecida. La contraparte del tenedor será el lanzador, quien estará obligado a vender/comprar al precio estable-cido si el primero ejerce la opción.

Dado que los tenedores de opciones tienen el derecho a comprar/vender, encontrándose en una posi-ción de ventaja según sea el precio del subyacente de mercado, pagan lo que se denomina “prima”, que es el precio de negociación de la opción. Su contraparte, el lanzador, al estar obligado a vender/comprar el activo subyacente de acuerdo con si le ejercen la opción, es quien recibe en compensación esta prima.

Las opciones se pueden clasificar en dos tipos, según el derecho que otorgan, a saber:

Ö Opciones call: aquellas que brindan el derecho a comprar.

Ö Opciones put: las cuales otorgan el derecho a vender.

• Swap

Son contratos, mediante los cuales dos partes se comprometen a intercambiar flujos de dinero en fe-chas futuras. Los swaps más negociados son los de tasa de interés, mediante los cuales se intercambia un flujo a tasa fija por otro a tasa variable, y los de moneda, los que permiten intercambiar pagos en pesos por, por ejemplo, pagos en dólares.

5.Derivadosfinancieros

42 Derivados financieros

Los swaps son muy utilizados en la actividad bancaria, ya que brindan cobertura ante la incertidum-bre de los flujos de fondos provenientes de préstamos. En este sentido, una entidad puede otorgar préstamos a tasa fija y, en un contexto de tasas en alza, convertir su flujo a tasa variable mediante la adquisición de un swap.

• Futuros

Son contratos, mediante los cuales dos partes se comprometen a comprar/vender una cierta cantidad de un determinado activo, a un precio pactado, en una fecha futura. En este sentido, una de las partes se asegurará la compra, y la otra, la venta, al precio acordado. Los contratos de Futuros se negocian en mercados organizados, donde las especificaciones de estos se encuentran estandarizadas. y es el mercado el que garantiza las operaciones a través de un esquema de garantías. El principal mercado de Futuros de Dólar en la Argentina es el Rosario Futures Exchange (ROFEX).

• Forward

Un Forward es un contrato similar a un futuro, pero negociado entre partes y por lo general su negocia-ción no se efectúa en un mercado organizado. Si bien tiene la ventaja, frente a los Futuros, de otorgar una mayor flexibilidad en cuanto a las especificaciones (cantidad del subyacente, fecha de vencimiento, entre otras cuestiones), su desventaja radica en que el comprador/vendedor asume el riesgo de con-traparte en función de que no existe mercado que asegure la operación.

5.3 CaracterísticasdeloscontratosdeFuturosdedólarenRofex

En Rofex, los contratos tienen como subyacente una canasta compuesta por u$s 1000. Es decir que la compra/venta de 1 contrato supone la compra/venta de u$s 1000. Se señala que en la negociación de Futuros no es necesaria la entrega de la cantidad de subyacente que tiene implícito el contrato, sino que sólo se abona una comisión (que puede estar en torno a u$s 1 por contrato en el mercado local) y se aporta una garantía inicial (es un porcentaje del subyacente y se puede integrar tanto en dinero como en títulos valores) que se devuelve al término de la operación. Por su parte, lo único que se ne-gocia es el precio del dólar a futuro, con fechas de vencimientos de cada contrato el último día hábil de cada mes.

Es importante destacar que, una vez que se compra/vende dólares a futuro, no es necesario esperar hasta el vencimiento para cerrar la posición. En este sentido, el cierre de una posición tanto compra-dora como vendedora se puede efectuar de dos maneras:

Ö Al vencimiento, cuando el mercado cierra la posición automáticamente.

Ö Antes de su vencimiento, tomando una posición contraria a la adquirida al inicio y sobre el mismo mes de vencimiento (esto es, si se compraron 100 contratos con vencimiento en diciembre, se de-berá vender la misma cantidad de contratos de similar vencimiento).

Por último, la liquidación de los contratos de dólar se realiza por diferencias (cash settlement, tal su denominación en inglés). Esto quiere decir que el cierre de posición no implicará la/el entrega/recibo de los u$s1000 que integran el subyacente, sino que sólo se entregará/recibirá la diferencia entre el precio de adquisición del contrato y el precio al que se cierra la posición.

A continuación se presentan un ejemplo de compra y otro de venta con el objeto de brindar una mayor claridad sobre la operatoria:


� Compra de Futuro de dólar

Cantidad de contratos: 1000.

Vencimiento: diciembre de 2018.

Día de compra: 10 de agosto de 2018 (apertura de la posición).

Día de venta: 28 de agosto de 2018 (se supone el cierre antes de su vencimiento).

Precio de compra: $ 32.

Precio de venta (se debe vender para cerrar una posición comprada): $ 35.

Cálculo

(PV – PC) * Q * 1000

Donde

PV: precio de venta

PC: precio de compra

Q: cantidad de contratos

Entonces

(35 – 32) * 1000 * 1000 = $ 3.000.000.-

Una suba de precio del futuro supondrá una ganancia para el comprador del contrato. En este caso, la ganancia es de $ 3.000.000.

� Venta de Futuro de dólar

Cantidad de contratos: 1000.

Vencimiento: febrero de 2019.

Día de venta: 10 de agosto de 2018 (apertura de la posición).

Día de compra: 6 de septiembre de 2018 (se supone el cierre antes de su vencimiento).

Precio de venta: $ 34.

Precio de compra (se debe comprar para cerrar una posición vendida): $ 33,90.

Cálculo

(PV – PC) * Q * 1000

Entonces

(34 – 33,90) * 1000 * 1000 = $ 100.000.-


En contraste con el ejemplo anterior, una baja de precio del Futuro supondrá una ganancia para el vendedor del contrato. En este caso, la ganancia será de $100.000.

Se puede observar en los ejemplos que la parte que tenga expectativas de suba del subyacente tomará una posición comprada, es decir, comprará a futuro, ya que el contexto previsto le aportará una ga-nancia. Por el contrario, la parte que tenga expectativas de baja deberá vender Futuros, ya que dicho posicionamiento le brindará ganancias si se cumplen sus perspectivas.

En este sentido, es importante destacar que la especulación con Futuros tiene un importante efecto apalancamiento. Tomando como ejemplo la compra, para obtener una ganancia de $ 3.000.000 sin la operativa con Futuros se tendría que haber invertido $32.000.000. En cambio, accediendo al mercado de derivados, la única inversión serán las comisiones (u$s 1.000 si consideramos u$s 1 por contrato). Las garantías a aportar al inicio, dado que se pueden integrar con otros activos que se tienen en cartera (plazo fijo, cuotapartes de FCI, Letes, etc.) podrían ser excluidas del cálculo.

Una vez expuesta la operativa, se explicará a continuación la utilización de Futuros como cobertura, la cual brinda una evidente ventaja para un eficiente manejo del flujo de caja en un contexto de incerti-dumbre cambiaria y volatilidad del tipo de cambio. En este sentido cabe destacarse que cada vez más empresas optan por cubrir su exposición al riesgo de tipo de cambio, el que se vincula a la tenencia de ingresos y egresos en distinta moneda.

5.4 EjemplodelusodeFuturoscomocobertura–Vinculaciónconlaeconomíareal

• Coberturacompradora

Un importador recibirá a fin de diciembre de 2018 mercadería por un valor de u$s1 millón, los cuales venderá en el mercado local en pesos. Dado que deberá afrontar dicho pago en divisas norteamerica-nas y no desea estar expuesto al riesgo de tipo de cambio (en su caso, esto es que la cotización de la divisa aumente considerablemente hacia el día de la entrega de la mercadería), opta por cubrirse comprando dólares a futuro. La operación se realizará de la siguiente manera:

Ö El día que se efectúa la cobertura

Cantidad de contratos a comprar: 1.000 (cada contrato se compone de una cartera de u$s1000).

El precio al cual cotiza en el mercado de Futuros el contrato con vencimiento a fin de diciembre de 2018 es de $ 32, por lo cual lo compra a dicho precio.

Ö El día de vencimiento del contrato (día que recibe mercadería y debe abonarla)

EscenariodeSubadelTipodeCambio–Dólarcontadoydólarfuturocotizana$37

Mercado de contado ….. - 37.000.000.- (1)

Mercado de futuros ...... + 5.000.000.- (2)

--------------------

Resultado: - 32.000.000. Erogación final por la adquisición de u$s1 millón.

(1) Importador compra dólares en la plaza cambiaria local a $ 37.

(2) Se cierra posición comprada (37 – 32) * 1000 * 1000 = + $ 5.000.000.-


EscenariodeBajadelTipodeCambio-Dólarcontadoydólarfuturocotizana$30

Mercado de contado ….. - 30.000.000.- (1)

Mercado de Futuros ...... - 2.000.000.- (2)

----------------------

Resultado: - 32.000.000.- Erogación final por la adquisición de u$s 1 millón

(1) Importador compra dólares en la plaza cambiaria local a $30.

(2) Se cierra posición comprada (30 – 32) * 1000 * 1000 = - $ 2.000.000.-

Obsérvese que, cualquiera sea la cotización del dólar el día que deba abonar la mercadería (el día de vencimiento del contrato), la situación para el importador será similar, ya que siempre tendrá una sali-da de dinero por $32 millones. Asimismo, obsérvese que esta erogación comprende un tipo de cambio implícito de $32 por dólar, el cual es la cotización de dólar a futuro que pactó el día que efectuó la cobertura. Es decir, al día de efectuar la cobertura ya puede saber cuánto será la cotización implícita de la operación.

• Coberturavendedora

Un exportador pacta la venta de mercadería a un importador alemán, siendo el pago de u$s 2 millones a recibir a fin de enero de 2019. En función de que no desea que una eventual baja del tipo de cam-bio perjudique su posición en relación con los costos en pesos que afronta en la producción, decide cubrirse vendiendo dólares a futuro. La operación se realizará de la siguiente manera:

Ö El día que se efectúa la cobertura

Cantidad de contratos a vender: 2.000 (cada contrato se compone de una cartera de u$s1000).

El precio al cual cotiza en el mercado de Futuros el contrato con vencimiento en enero de 2019 es de $33, por lo cual vende a dicho precio.

Ö El día de vencimiento del contrato (día que recibe los dólares)

EscenariodeSubadelTipodeCambio–Dólarcontadoydólarfuturocotizana$35

Mercado de contado ….. + 70.000.000.- (1)

Mercado de Futuros ...... - 4.000.000.- (2)

-----------------------

Resultado: + 66.000.000.- Ingreso final por la venta de u$s2 millones

(1) Exportador vende dólares en la plaza cambiaria local a $35.

(2) Se cierra posición vendida (33 – 35) * 2000 * 1000 = - $4.000.000.-


EscenariodeBajadelTipodeCambio-Dólarcontadoydólarfuturocotizana$30

Mercado de contado ….. + 60.000.000.- (1)

Mercado de futuros ...... + 6.000.000.- (2)

----------------------

Resultado: + 66.000.000.- Ingreso final por la venta de u$s2 millones

(1) Exportador vende dólares en la plaza cambiaria local a $30.

(2) Se cierra posición vendida (33 – 30) * 2000 * 1000 = + $6.000.000.-

En este caso también se observa que, cualquiera sea el tipo de cambio el día que reciba los dólares (el día de vencimiento del contrato), la situación para el exportador será similar, ya que siempre tendrá un ingreso de $66 millones. Asimismo, este ingreso comprende un tipo de cambio implícito de $33 por dólar, el que es la cotización de dólar a futuro que pactó el día que efectuó la cobertura.

47El proceso de titulización

6.1 Concepto

La “titulización” o “securitización” es un procedimiento por el cual determinados activos poco líquidos (reales o financieros) son transformados en activos más líquidos para su negociación en el mercado de capitales. Consiste en agrupar determinados activos o derechos de cobro según ciertas condiciones de homogeneidad (por ej.: campos, ganado, sembradíos, derechos de cobro, flujos de fondos futuros, etc.); estos se transfieren a un patrimonio separado, formando un “paquete”, a través del cual se con-siguen fondos del mercado mediante la emisión de títulos valores que se colocan entre los inversores y dan derecho de participación sobre esos activos, o cuyo pago está respaldado por los mismos.

Desde un punto de vista económico, la “titulización” provoca dos efectos positivos:

• Acelera el flujo de distintos negocios, obteniendo recursos líquidos y derivando a terceros el ries-go implícito en los activos ilíquidos; es decir que acelera positivamente la rotación de la inversión facilitando la obtención de un adecuado y programado fondeo.

• Permite la incorporación al mercado de capitales de inversiones y de inversores que de otra forma no podrían hacerlo.

En este proceso es clave el due diligence, especie de auditoría intensiva que permite la revisión com-pleta de los agentes que intervienen en la operación y de los documentos que se incorporan al negocio (Erpen, C.12). Otro aspecto importante es la recopilación de información histórica (Track record) y el seguimiento luego de la emisión, ya que en ellos se basará la calificación de riesgo obtenida.

‘’Securitizar” una obligación es representarla con un título. No toda técnica de financiamiento mediante títulos valores conlleva la característica de transformar activos inmovilizados en activos líquidos; tal es el caso, por ejemplo, de las Obligaciones Negociables (con garantías sobre el total del patrimonio de la empresa), ya que en ellas, aun cuando el objetivo perseguido es la obtención de recursos, la garantía de repago está localizada en la solvencia económica del emisor y no en el activo que ha de servir de respaldo a la emisión, objetivo básico de la securitización.

El proceso de titulización es de tal importancia en el desarrollo del mercado de créditos que obliga a repensar el rol de la banca en el mercado.

La titulización pone en contacto directo a los inversores con los tomadores de dinero. El banco hace de mediador, pero no asume el riesgo crediticio, ya que la contingencia queda en cabeza del tenedor final del título. Mediante este proceso, se suprime el margen por intermediación, eliminando los spreads bancarios, reduciendo los financieros, y acercando la tasa activa a la pasiva, mientras que el costo del banco se determina como un porcentaje fijo por la administración de los fondos fiduciarios.

Este accionar debería conducir a la reducción del costo de financiamiento para créditos futuros. De esta manera, el negocio bancario se acercaría más a una actividad de prestación de servicios, siendo las co-misiones, en lugar del spread, la principal fuente de ingresos de las entidades financieras (Pavel, 2009).

El fenómeno de la globalización a escala mundial ha creado el escenario propicio para el desarrollo de la securitización, al incorporar nuevos instrumentos en las economías de cada país.

6.Elprocesodetitulización

48 El proceso de titulización

Instrumentos orientados al proceso de titulización

En nuestro país, los instrumentos utilizados en el proceso de titulización de activos son la Ley de Finan-ciamiento Productivo Nº 27.440 y el Código Civil y Comercial de la Nación, a los cuales suele agregarse a las sociedades de objeto específico (Ley 19.550). Estas últimas, sin embargo, en sí mismas no pro-ducen el efecto de separar el activo cedido del suyo propio, debiendo apelar al fideicomiso financiero o a la constitución de Fondos Comunes de Inversión para crear un patrimonio separado que aísle el riesgo crediticio.

La titulización podría llevarse a cabo mediante la estructuración de, básicamente, tres modelos:

• Pay-through securities: los títulos se contabilizan como deuda en los estados contables de la emi-sora y el flujo de fondos que garantizan las securities es reconfigurado y afectado al pago de los títulos valores.

• Asset-backed securities: constituyen una deuda para la emisora, quien la registra como tal en sus libros, haciendo lo propio con los activos afectados a la securitización, asemejándola a una finan-ciación normal con garantía real. Esta modalidad se identificaría con las Obligaciones Negociables con garantía especial.

• Hacia 1995, luego de promulgada la Ley 24.441, se presentó un caso atípico respecto de las tres estructuras teóricas básicas conocidas internacionalmente. Ciertas dudas respecto del tratamiento tributario demoraron la implementación del pass-through, haciendo que se optara por una forma intermedia. El mecanismo se diseñó sobre la base de un fideicomiso unilateral (no permitido desde 1998) y dio origen a la obligación negociable fiduciaria. El punto clave de la ingeniería consiste en separar la garantía del título emitido, del balance del emisor mediante la implementación de un fideicomiso de garantía. Así, los bienes fideicomitidos quedan protegidos de la potencial quiebra del emisor y de los fiduciarios administradores.

• Pass-through securities: los inversores reciben todos los beneficios y asumen todos los riesgos de los activos integrados. Los títulos emitidos no son contabilizados como deuda en los estados contables de la emisora; los contabiliza el mismo instrumento. Puede sostenerse en dos figuras jurídicas que le dan sustento:

� Fondos Comunes Cerrados (FCC): emiten cuotapartes de renta (instrumentos de deuda) y cuo-tapartes de condominio (instrumentos de capital).

� Fideicomisos Financieros (FF): emiten títulos de deuda (instrumentos de deuda) y certificados de participación (instrumentos de capital).

Estas estructuras tienen características que las diferencian; según las necesidades de la empresa se considerará cuál será la más adecuada para utilizar.

49Fideicomiso

7.Fideicomiso

El Fideicomiso es uno de los tipos de contratos comerciales vigentes tanto en nuestra jurisprudencia como en la de la mayoría de los países. Sus orígenes se remontan al Imperio Romano y ha sido utiliza-do a lo largo de la historia como forma de resguardo de los bienes6. Su gran secreto ha sido la separa-ción de la propiedad del bien de su uso, permitiendo que puedan ser propiedad de un administrador, pero sujeto a un uso y destino especificados de antemano por quien lo entrega.

Como simple ejemplo, para el caso de un Fideicomiso inmobiliario, el propietario de una parcela de tierra, al que llamaremos Juan, la transfiere a un Fideicomiso que administra Pedro con el objeto y la condición de que en la misma se construya un edificio, y que una vez finalizado se le entregue una parte del mismo. La parcela deja de ser propiedad de Juan, pero no le pertenece a Pedro, sino a una nueva figura llamada “Fideicomiso”. Esto aísla el riesgo de los participantes (Juan y Pedro) del negocio a realizar (la construcción de un edificio).

En la Argentina, el Fideicomiso fue establecido en el Código Civil de Vélez Sarsfield de 1869 (Título VII Dominio Imperfecto, arts. 2661 y siguientes). Ante la ausencia de normas que evitaran la doble impo-sición, cayó en desuso hasta que la Ley 24.441, llamada “de Financiamiento de la Construcción y la Vivienda”, lo actualizó y lo puso nuevamente en vigencia en 1994 con gran repercusión. Finalmente, el nuevo Código Civil y Comercial de la Nación (CCCN) lo incorporó en su texto (capítulos 30 y 31 del Título IV -artículos 1666 al 1707), dándole mayor raigambre.

Complementariamente, la Comisión Nacional de Valores ha reglamentado en sus “Normas” todo lo aplicable al Fideicomiso financiero. Existe además un tratamiento por parte del Banco Central de la Re-pública Argentina y también jurisprudencia y doctrina sobre varios puntos7. También hay un avanzado tratamiento tributario por parte de la Administración Federal de Ingresos Públicos y por las distintas direcciones de rentas provinciales.

El Código Civil y Comercial se encarga, como dijimos, de definir el Fideicomiso y delinear los principales rasgos de la operatoria al expresar:

“Artículo 1667: Hay contrato de fideicomiso cuando una parte, llamada fiduciante, transmite o se compromete a transmitir la propiedad de bienes a otra persona denominada fiduciario, quien se obliga a ejercerla en beneficio de otra llamada beneficiario, que se designa en el contrato, y a trans-mitirla al cumplimiento de un plazo o condición al fideicomisario”.

Desmenuzando esta definición, notamos que contiene muchos puntos que resultan importantes. En primer término, determina que hay tres figuras centrales:

� Fiduciante, que será quien entregue el bien en propiedad fiduciaria. Es el que constituye el Fi-deicomiso, integrando en él cualquiera de los bienes que se encuentran en el comercio, incluso universalidades (aunque no pueden serlo las herencias futuras). En el caso de un Fideicomiso inmobiliario, por ejemplo, podría ser fiduciante el dueño del terreno en el que se piensa cons-truir el edificio.

6 Entre muchas otras, fideicommissum romano, la ley de manos muertas eclesiástica de 1217, la ley de usos inglesa de 1534, ley de trusts estadounidense, etc.7 Ver Digesto Práctico La Ley.

50 Fideicomiso

� Fiduciario es quien se encargará de administrar los bienes del Fideicomiso. Recibe el mandato y se compromete a realizar la operación. En nuestro ejemplo inmobiliario, y con sujeción a las limitaciones que le imponga el Contrato de Fideicomiso, el Fiduciario deberá llevar adelante la obra (por sí o por terceros) y vender los departamentos una vez que esta termine.

� Beneficiario es quien recibirá los beneficios y el que recibe los bienes objeto del Fideicomiso. En este caso, puede ser el “comprador en el pozo” del departamento a construirse.

� Fideicomisario es quien recibe los bienes remanentes en el patrimonio fideicomitido al finalizar el Fideicomiso, esto es, aquellos que sobraren luego que el Fiduciario haya cumplido con todas las obligaciones, fueran ellas legales, reglamentarias o contractuales. Si no fuera designado, po-dría tomar su papel el Fiduciante u otra persona que se especificara.

Hay tres términos adicionales muy importantes en la definición del Artículo 1667, que no corresponden a los participantes del fideicomiso, sino a las condiciones de ejecución. Ellos son:

� El Fiduciante “transmite o se compromete a transmitir la propiedad de bienes”. Esto significa que el Fideicomiso es válido aun cuando no se entreguen los bienes, salvo en aquellos casos en los que la transmisión de los mismos deba realizarse por instrumento público, en cuyo caso el contrato igual valdrá pero sólo como promesa de transferirlos.

� El Fiduciario debe transmitir la propiedad fiduciaria “al cumplimiento de un plazo o condición”, que deberán estar especificados en el contrato de Fideicomiso. Una condición puede ser la ha-bilitación municipal del edificio de nuestro ejemplo, mientras que el plazo puede estipularse, o no, rigiendo el plazo máximo de 30 años.

� El “beneficiario, se designa en el contrato”, por lo que debe estipularse al menos genéricamente de quién se trata. Puede existir o no al tiempo del otorgamiento del contrato, pero en este últi-mo caso deben constar los datos que permitan su individualización.

También el Artículo 1667, al referirse a “una persona”, está indicando que los participantes pueden ser tanto personas humanas como personas jurídicas. Finalmente, también indica que el Fiduciario queda obligado a ejercer la propiedad en beneficio del Beneficiario y, al finalizar, trasmitir los bienes luego del plazo o condición estipulada.

Si bien esta es la estructura básica, para que el Fideicomiso cobre vida existen otros roles que debe-rán cubrirse, relacionados con actividades complementarias. Para verlo más claramente, analicemos el esquema secuencial de la Figura 18, que nos muestra un Fideicomiso básico, en el que se detallan la mayoría de los participantes, aunque por razones de simplicidad se omiten otros, como son las califi-cadoras de riesgo, por ejemplo.

Podemos ver que se trata de un Fideicomiso ordinario, ya que no emite títulos valores y por lo tanto no es financiero. Antes de describir a cada participante conviene aclarar que, en muchas estructuras más pequeñas, distintos participantes cubren más de un papel. Por ejemplo, es frecuente que el Desarro-llador coincida con el Organizador y hasta a veces con el Auditor, o que el Asesor Impositivo coincida con el Contable.

También es posible que alguna o algunas de las figuras sean desdobladas en dos o más participantes. Así puede haber un Asesor Legal del Organizador, otro del Fiduciario y otro, por ejemplo, para legis-lación extranjera.

8 Extraída de Introducción al Negocio Fiduciario, Fortino (2006).

51Fideicomiso

Figura1[TomadadeFortino(2006)]

Yendo ahora a la Figura 1, podemos ver en primer término al Desarrollador, que es quien pensó inicial-mente el negocio y, conociendo cómo funciona la industria en cuestión (inmobiliaria, eléctrica, crediti-cia, etc.), hace un boceto de la transacción y de las ventajas y desventajas del negocio.

Con estos mínimos elementos, el Desarrollador podrá comenzar a buscar un Organizador para este ne-gocio, quien será la figura central a cubrir, dado que coordinará los distintos aspectos y a los diversos participantes involucrados, por lo que deberá contar con la necesaria experiencia, que le permita no sólo entender el negocio, sino sobre todo tener la capacidad para llevarlo a la práctica.

Cuando hablamos de Organizador, en general, estamos pensando en una figura institucional, cubierta la mayoría de las veces por un banco. También muchas veces este rol es tomado por la sociedad fidu-ciaria de una institución financiera, aunque cada vez es más común encontrar personas físicas, sobre todo en fideicomisos pequeños.

El Organizador deberá analizar el negocio, desmenuzando cada componente y las distintas alternativas posibles, listando tanto las favorables como las desfavorables o riesgosas. En primer término, verá la información brindada por el Desarrollador y comprobará su validez y consistencia. Si resulta aceptada, una vez designado deberá realizar, por sí o por terceros, el plan de negocios para llevar a la práctica la idea del Desarrollador.

En este nivel se define si se realizará un Fideicomiso ordinario o financiero, con o sin oferta pública. También se fijarán las formas de operación y se redactarán manuales operativos que deberán contem-plar todos los aspectos en danza. Desde ya que los temas tributarios serán considerados de manera de hacer más eficiente la estructura, así como también los aspectos contables y financieros.

Como marco general de la operación deberá redactarse el Contrato de Fideicomiso, contemplando los alcances del mandato fiduciario y los resguardos que tendrán los participantes (Fiduciantes, Beneficia-rios, etc.). Este punto es central para evaluar el riesgo global de la transacción y tendrá una incidencia fundamental en la calificación de riesgo de todo el negocio.

Para llevar adelante estos aspectos, el Organizador contará con expertos en cada una de las ramas descriptas. En aquellos casos en los que no los tuviera, contratará a terceros especialistas en cada uno de los temas.

52 Fideicomiso

Determinados todos estos aspectos técnicos, el Organizador deberá estructurar la transacción. La tarea de estructuración, de la cual forman parte también todos los asesores descriptos, comprende además el diseño de los instrumentos que lleven a la práctica el negocio. En este sentido, deberá determinarse, entre otros, el tipo de Fideicomiso a utilizar, la mejor forma de garantizar a los participantes la manera de realizar las obras y todo otro aspecto necesario para llevar adelante la operación.

Con esa idea en mente, el Organizador deberá seleccionar al Fiduciante y al Fiduciario. También, y de acuerdo con cómo se realice la operatoria, quedarán determinados el Beneficiario y el Fideicomisario.

CaracterísticasfundamentalesdelFideicomisoargentino

La Ley de Fideicomiso incorporó, entre otros puntos, dos cuestiones que resultaron fundamentales para el desarrollo de los fideicomisos en la Argentina: el patrimonio separado y el fideicomiso financiero.

Ya el antiguo use inglés aplicaba en el siglo XVI la separación patrimonial de los bienes fideicomitidos, que debían utilizarse para el fin específico por el cual se transmitían. Este concepto, que puede parecer irrelevante, es el que amplía notablemente la seguridad de las estructuras fiduciarias.

Cuando un bien se transmite en propiedad fiduciaria, alcanza una categoría diferente a la de los demás bienes, ya que no se encuentra en el patrimonio del Fiduciante (porque ya lo transmitió), ni en el del Beneficiario (que todavía no lo recibió). La propiedad la ejerce el Fiduciario, pero con dos condicionan-tes básicos: i) la debe utilizar para el fin establecido en el contrato de Fideicomiso, y ii) no forma parte de su patrimonio, sino que es un patrimonio separado.

De esta manera, los bienes quedan a resguardo de los inconvenientes que pudieran tener las partes involucradas. En otras palabras, sucesos extremos, como la quiebra o el fallecimiento del Fiduciante, del Fiduciario o del Beneficiario, no afectan ni atacan los bienes fideicomitidos. Por ello, la figura del Fideicomiso permite que los bienes puedan mantenerse protegidos frente a las contingencias que pu-dieran tener los participantes. Para cualquier negocio que desee realizarse a mediano o largo plazo, esta característica resulta muy interesante, ya que evita tener que contemplar el riesgo crediticio de los demás involucrados a lo largo del tiempo9.

Utilizando el ejemplo inmobiliario, si el propietario del terreno en el que se construirán las viviendas fuera una pequeña empresa con algunos problemas económicos, y el Fideicomiso debiera utilizar, por ejemplo, un plazo de 5 años para recuperar lo invertido, la estructuración fiduciaria nos aseguraría que, aunque la empresa fuera a la quiebra, el terreno no podría ser destinado a otro fin ni quitado de este negocio. Es fácil ver el riesgo que se elimina cuando comienza a construirse el edificio y la estructura queda incorporada al terreno sobre el cual se construye. ¿Qué pasaría si el terreno debiera transferirse a un acreedor de la empresa porque esta se declaró en convocatoria de acreedores? ¿Qué parte de lo construido sería del inversor que aportó los fondos para la construcción?10

Sin duda esto debería ser resuelto entre las partes o en un tribunal público. Al inversor, en principio, deberían reconocerle parte de lo invertido, pero ¿cuánto es? Esta incertidumbre o riesgo haría que los inversores o bien no ingresaran al negocio, o bien solicitaran un rendimiento muy alto para participar.

Vemos entonces con este ejemplo simple la importancia de tener un patrimonio separado. Esto se vuelve más cierto cuando se trata de fideicomisos cuyos bienes están compuestos por activos que no existen en la actualidad, como es el caso de los peajes futuros de rutas concesionadas, por ejemplo.

9 Siempre se deben considerar las limitaciones propias del instrumento, como ser que la transmisión fiduciaria debe haber sido genuina, sin actos ilegítimos y, además, debe haberse perfeccionado con la transmisión fiduciaria de los bienes fideicomitidos. 10 Está claro que los frutos que le correspondan al Fiduciante en convocatoria por su participación en el fideicomiso correrán la suerte del resto de sus bienes, incorporándose al proceso de quiebra, pero sin afectar la evolución del Fideicomiso.

53Fideicomiso

Un segundo aspecto trascendental del Fideicomiso argentino es la posibilidad que brinda de crear los llamados “fideicomisos financieros”. Estas son estructuras fiduciarias que permiten la captación del ahorro a través de la oferta pública, previa autorización de la Comisión Nacional de Valores. También pueden emitirse sin oferta pública con las limitaciones del caso.

El Administrador Fiduciario puede emitir certificados de participación o títulos de deuda que tengan como respaldo el patrimonio fideicomitido. Los títulos-valores pueden venderse a los inversores que aportan así el capital necesario para desarrollar un negocio. La operatoria se denomina “titulización” y también es conocida por la acepción en inglés securitization, a veces también mencionada como “securitización”.

Detengámonos ahora por un momento en el análisis de la operatoria. En primer lugar debe notarse que, si equiparásemos el Fideicomiso con una empresa, los títulos de deuda del Fiduciario serían equi-valentes a las obligaciones negociables de la firma, mientras que los certificados de participación po-drían asimilarse, con algunas restricciones, a las acciones de una sociedad anónima. Las mencionadas restricciones tienen que ver, en general, con las condiciones que se estipulen en la cláusula de emisión de los certificados y sobre todo con los diferentes derechos políticos que otorgan unos y otros.

En segundo término, también puede verse que existe la posibilidad de emitir varias series o clases tan-to de títulos como de certificados, otorgando condiciones de emisión diferentes a cada una de ellas. Este mecanismo permite, por ejemplo, establecer distintas prioridades en el pago de los títulos, dando lugar a los títulos-valores subordinados y los privilegiados, que son la base del diseño de la estructura fiduciaria.

Los fondos recibidos por la colocación de los títulos-valores ingresan al patrimonio del Fideicomiso y deben usarse de acuerdo con lo que establezca el contrato de Fideicomiso respectivo. Esto garantiza al inversor la seguridad y el respaldo legal acerca de la acción del Fiduciario. También de esto se deduce la importancia de contar en la estructura con un administrador fiduciario que, además de profesional, asegure el cumplimiento del contrato de Fideicomiso. De allí que la Comisión Nacional de Valores haya creado un registro especial para aquellos que, sin ser entidades financieras, quieran actuar como fidu-ciarios financieros.

Finalmente puede notarse que la legislación, al ser amplia, permite diseñar estructuras a la medida de cada negocio en particular, logrando los mejores resultados en cuanto a seguridad y operatividad del fideicomiso.

A todas las características señaladas para el Fideicomiso financiero, debe agregarse la posibilidad que brinda la Ley de Fideicomiso en el sentido de poder incorporar al patrimonio fideicomitido bienes inexistentes en la fecha de constitución del Fideicomiso y que sólo podrán incorporarse en el futuro.

En este sentido, es posible, por ejemplo, destinar a un fideicomiso financiero el ingreso futuro que percibirán las cabinas de peaje de un puente que será construido o ampliado. En la fecha de realiza-ción del Fideicomiso, ese “ingreso por peaje” no existe, pero la seguridad que brinda la aplicación de una parte de los fondos cobrados del peaje sólo al pago de los títulos de deuda y/o certificados de participación hace que los mismos puedan ser vendidos en oferta pública con una tasa de descuento y un plazo de repago razonable.

55Warrants

8.Warrants

La mejor definición del warrant es, a la vez, la más simple: básicamente, se trata de un título de crédito emitido sobre mercaderías en depósito.

El warrant es un instrumento de crédito por el cual el productor entrega su mercadería como garantía y recibe a cambio un certificado de depósito que puede utilizarse como garantía para obtener un prés-tamo por un plazo máximo de 180 días, aunque puede ser renovable.

El marco jurídico de este instrumento financiero se da bajo la Ley Nº 9.643 y, a pesar de haber sido creado en 1914, durante 40 años quedó en desuso producto de la inflación. Sin embargo, las cosas cambiaron a partir de 1991 y recuperó su brillo, que lamentablemente volvió a disminuir durante la crisis de 2001/2002.

El despegue que lentamente comenzó a tener el warrant en la Argentina se refleja en el hecho de que estén participando del negocio compañías internacionales especializadas en el tema, bancos de prime-ra línea y también empresas ligadas sobre todo al negocio agropecuario.

En los últimos años quedó probada la nobleza del warrant, que demostró ser un instrumento ágil y seguro, tanto para prestar fondos como para recuperar el crédito, por lo que cada vez cuesta menos imponerlo en el mercado. Prueba de ello es que, antes de la crisis de 2002 a partir de la cual todos los instrumentos financieros entraron en un “freezer”, la lista de bancos que aceptaba dar crédito con warrants iba creciendo velozmente.

¿Para qué sirve el warrant? Por un lado, este instrumento permite a los productores amortiguar las bajas estacionales de precios originadas en los excesos de oferta. De esta manera, se obtiene financia-miento a partir de un capital de trabajo que, de otro modo, queda atesorado en mercaderías sin brindar ningún servicio o, peor aún, debe ser malvendido a precios deprimidos.

Por otra parte, los bancos que toman este certificado de depósito se hacen de papeles de buena li-quidez, que viene representada por el tipo de mercaderías en custodia (granos, máquinas, etc). Adi-cionalmente, los certificados de depósito son un títulos que también podrán utilizar los exportadores como elemento de transacción comercial en operaciones de trading, evitando el desplazamiento de mercaderías, a la vez que lograrán mejorar el financiamiento de su stock.

Una de las mayores ventajas de los warrants es que los bancos no tienen que estudiar detenidamente la calidad del cliente al que le prestan, sino más bien la del producto que este deja en garantía, sobre la cual efectúan un aforo para decidir a cuánto ascendería el préstamo.

A la hora de recuperar los fondos, el warrant tiene un régimen judicial particular. Si el deudor no devol-vió el préstamo a término, se procede al remate extrajudicial de la mercadería, lo cual no se suspende por concurso ni por quiebra, dando la máxima garantía tanto a la empresa warrantera (almacenadora) como al banco prestador de que recuperará el dinero.

El producto que más se utilizó hasta ahora es el azúcar, aunque luego se fueron agregando otros, como algodón, arroz, soja, maíz y trigo; también electrodomésticos con estacionalidad, especialmente estufas o aire acondicionado.

56 Warrants

Una ventaja adicional para los bancos que actúan en esta operatoria es que pueden cerrar todo el circuito del negocio: su almacenadora recibe el depósito del productor a quien le entrega el warrant. Quien recibe el documento puede solicitar el crédito directamente en el banco, que de esta forma se queda con las dos partes del negocio.

57Sociedades de garantía recíproca

9.Sociedadesdegarantíarecíproca

9.1 Definición

Una Sociedad de Garantía Recíproca (SGR) es una sociedad comercial de carácter privado cuyo objetivo es facilitar a las PyMEs el acceso al crédito a través del otorgamiento de garantías para el cumplimien-to de sus obligaciones; además, brindan asesoramiento técnico, económico y financiero a sus socios.

9.2 Generalidades

Se aplica la definición de PyMEs en los términos de la Ley 24.467.

9.3 Marcolegal

Desde el punto de vista legal, la SGR tiene un tipo de personería jurídica especial, establecida por las leyes 24.467 y 25.300 (leyes PyMEs); también se aplican las normas de Sociedades Anónimas de la Ley 19.550. Este marco normativo se completa con el Decreto 1076/2001, las Resoluciones SEPYME 675/2002, 134/1998, 204/2002, 205/2002 y Comunicaciones del BCRA. Las autoridades de contralor son la Subsecretaría de Pequeñas y Medianas Empresas y Desarrollo Regional del Ministerio de Economía y Producción (SSEPYME y DR), Inspección General de Justicia (IGJ) o Registro Público de Comercio, Banco Central de la República Argentina (BCRA) y Administración Federa de Ingresos Públicos (AFIP).

9.4 Lossocios

Las SGR se componen de dos tipos de socios: a) Los socios protectores, que aportan a un Fondo de Garantías; y b) los socios partícipes, que reciben los certificados de garantía para mejorar sus alterna-tivas de financiamiento.

Son socios protectores todas aquellas personas físicas o jurídicas, ya sean públicas o privadas, que realicen aportes al capital social y al fondo de riesgo.

Los socios partícipes son únicamente las pequeñas y medianas empresas, sean personas físicas o ju-rídicas, que suscriban acciones y reúnan las condiciones generales determinadas por la autoridad de aplicación.

9.5 Limitaciones

Las SGR no pueden celebrar contratos de garantía recíproca con los socios protectores, ya que esto es incompatible con la condición de socio partícipe.

Las SGR no pueden otorgar a un mismo socio partícipe garantías superiores al cinco por ciento (5%) del valor del fondo de riesgo. Tampoco puede asignar más del veinticinco por ciento (25%) del fondo de riesgo a obligaciones con un mismo acreedor. Tienen prohibido conceder créditos a los socios o a terceros, y tampoco pueden realizar actividades distintas a su objeto social. Las excepciones a estos límites están planteadas en el art. 34 de la Ley 24.467.

58 Sociedades de garantía recíproca

9.6 Capitalsocial

El capital social de las SGR se integra con el aporte de los socios y estará representado por acciones ordinarias nominativas de igual valor y número de votos. El capital social podrá variar entre el mínimo y el quíntuplo de la cifra mínima sin requerir la modificación del estatuto. La participación de los socios protectores no podrá exceder del 50% del capital social y la de cada socio participe no podrá superar el 5% del mismo.

9.7 Fondoderiesgo

La SGR deberá constituir un fondo de garantía que integrará su patrimonio, el cual se constituye por el aporte de los socios protectores, los resultados aprobados por asamblea general que obtuviere la so-ciedad, donaciones, subvenciones u otros aportes que recibiere, el rendimiento financiero proveniente de las inversiones que se realicen con el propio fondo, etc.

El fondo de riesgo es independiente del patrimonio societario de la SGR y puede tomar la forma jurí-dica de fondo fiduciario.

La SGR podrá recibir aportes de socios protectores que no sean entidades financieras con afectación específica a las garantías que dichos socios determinen, para lo cual deberán celebrar contratos de fideicomisos independientes del fondo de riesgo.

La SGR puede emitir certificados de garantías para avalar operaciones financieras hasta cuatro veces el fondo de riesgo.

Los aportes de capital y al fondo de riesgo de los socios protectores y partícipes serán deducibles del resultado impositivo para la determinación del Impuesto a las Ganancias de las respectivas activida-des, en el ejercicio en que se efectivicen, siempre que los mismos se mantengan en la sociedad por un plazo mínimo de 2 años, y el grado de utilización del fondo de riesgo no deberá ser inferior al 80%.

9.8 Losbeneficios

Se considerarán beneficios a distribuir las utilidades líquidas y realizadas obtenidas por la SGR en la actividad que hace a su objeto social, y se distribuirán de la siguiente forma: a) 5% a la constitución de la reserva legal; b) la parte correspondiente a los socios protectores podrá ser abonada en efectivo como retribución al capital aportado; y c) la parte correspondiente a los socios participes se destinará un 50% al fondo de riesgo y el resto puede repartirse entre dichos socios.

El BCRA ha otorgado carácter de garantía “Preferida A” a los certificados de garantía emitidos por las SGR que integran el registro creado a tal efecto por esta entidad.

9.9 ContratodeGarantíaReciproca

Hay Contrato de Garantía Recíproca cuando la SGR se obliga accesoriamente por un socio partícipe y el acreedor de este acepte la obligación accesoria. El socio partícipe queda obligado frente a la SGR por los pagos que esta afronte en cumplimiento de la garantía. El Contrato de Garantía Recíproca tiene por objeto asegurar el cumplimiento de obligaciones dinerarias asumidas por el socio partícipe para el de-sarrollo de su actividad. Por la realización de estos contratos, la SGR requiere contragarantías, las que son ofrecidas por los socios partícipes en respaldo de su operación. Estos contratos se celebran por escrito mediante instrumento público o privado con certificación de firmas hecha por escribano público.

59Calificadoras de riesgo

10.Calificadorasderiesgo

La información es un elemento esencial para el buen funcionamiento de los mercados financieros. La calificación de riesgo es una importante pieza de información adicional y nos brinda una opinión fun-damentada acerca del riesgo de incumplimiento de una emisión (riesgo de no pago). Se procura así la correcta formación de precios de los instrumentos financieros.

Una empresa que haya decidido emitir un valor para captar recursos del mercado buscará venderlos a los inversionistas interesados. Sin embargo, el valor aún no estaría listo para la venta porque el inver-sionista deseará evaluar la confiabilidad del emisor y de la emisión que éste ofrece. La calificación de riesgo emerge, especialmente en los mercados actuales, como un elemento de información que facilita el diálogo entre emisor e inversionista. A la vez, refuerza que el precio que se pague por el valor sea el correcto al quedar en evidencia cualquier potencial riesgo sobre recuperación de la inversión en que se incurre al comprar el valor.

En sentido amplio, la calificación de riesgo es una opinión independiente, objetiva, y técnicamente fun-damentada, acerca de la solvencia y seguridad de un determinado instrumento financiero emitido por alguna institución. Esta opinión es efectuada por entidades especializadas denominadas Empresas o Agencias Calificadoras de Riesgo. Al tratarse de opiniones guardan un carácter subjetivo, pero que en todo caso se respaldan en un análisis profesional de la información sobre el emisor y la emisión. Estas opiniones sugieren un ordenamiento relativo de los riesgos de los distintos valores emitidos.

Uno de los casos más usuales es el de los instrumentos representativos de deuda. En este caso, la ca-lificación de riesgo está referida a la probabilidad e intención de una empresa emisora para cancelarlos oportunamente en las mismas condiciones pactadas (plazos, tasa de interés, resguardos, etc.). Se está midiendo por tanto el riesgo de no pago. En otros instrumentos financieros representativos de partici-pación en el capital de las empresas –como las acciones y las cuotas partes de los fondos de inversión-, las calificaciones de riesgo tienden a medir más la solvencia y la capacidad de generar rendimientos.

Las calificadoras de riesgo son empresas independientes que se dedican a analizar la calidad crediti-cia de los diferentes emisores mediante una nota denominada Issuer Default Rating (IDR). Esta nota o calificación está basada en un profundo análisis desde lo más general (entorno macroeconómico y sectorial) a lo más particular (estados financieros, estructura de ingresos y gastos, management, etc.), calificándolos en diferentes tramos según la Agencia11. Los dos grandes grupos generalmente acepta-dos son “Investment grade” y “especulativo”, según su alta o baja solvencia, con subdivisiones por matizaciones más concretas.

11 Entre las agencias de mayor prestigio internacional podemos mencionar a Moody´s, Standard & Poor´s y Fitch; las tres suelen emplear nomenclatura similar, pero con ciertas peculiaridades. La reforma de la Ley de Mercado de Capitales Nº 26.831 posibilitó el ingreso de las universidades públicas como agentes de calificación de riesgo.

60 Calificadoras de riesgo

Categoría Moody´s S&P Fitch/IBCA Definición

Investment Grade Aaa AAA AAA Capacidad de pago extremadamente fuerte

Aa AA AA Capacidad de pago muy fuerte

A A A Capacidad de pago fuerte

Baa BBB BBB Capacidad adecuada, con riesgos en el medio y L/P

Especulativo Ba BB BB Capacidad moderada con riesgo a medio plazo

B B B Capaz actualmente, con alto riesgo en el futuro

Caa CCC CCC Baja calidad crediticia, claro riesgo de quiebra

Ca CC CC Baja capacidad de repago, aunque con alguna posibilidad

C C C Bajísima capacidad de repago, próximo a quiebra

C D D Quiebra o suspensión de pagos (default)

Dentro de cada apartado o categoría, las agencias lo subdividen en tres niveles con matizaciones más particulares, añadiendo un número del 1 al 3, por lo que nos podemos encontrar con AA1, AA2 y AA3 o A1, A2 y A3, describiendo con mayor riqueza la calificación crediticia. Los ratings con letra C corres-ponden a los conocidos como bonos de alta rentabilidad (high yields) y merecen un análisis específico al considerar los problemas de financiación de sus emisores.

Un crédito o emisor tiene una trayectoria dinámica en el tiempo; en función de su evolución y aconte-cimientos podrá mejorar o empeorar, sufriendo un ascenso (up-grade) o descenso (down-grade) en el rating. Normalmente, las agencias, antes de variar la calificación, anuncian que dicho emisor está en revisión (watching list) con una perspectiva positiva o, por el contrario, negativa12.

Si un bono va a ser rebajado de rating, entonces habrá cotizaciones más bajas en su precio. Cada vez es más frecuente que un emisor, antes de lanzar una emisión, tenga ya el rating, o aun califique una emisión en particular; incluso es factible estar frente a casos en los que el rating de la emisión pueda ser superior o inferior a la del emisor. Por ejemplo, en los bonos hipotecarios con garantía superior a la del emisor, ya que cuentan con garantía adicional a la cartera de préstamos hipotecarios de la entidad, podrá observarse ratings superiores al del propio emisor.

Por el contrario, una emisión de bonos subordinados o acciones preferentes podrá tener rating inferior, ya que el bonista se encuentra en un rango inferior (concepto jurídico de prelación: orden de prioridad en la liquidación de las deudas en caso de disolución de la sociedad) en el concurso de acreedores y el cupón a recibir está en función de la obtención de beneficios o la aprobación del dividendo en el consejo de administración.

12 Cualquier variación de rating conlleva un aumento o reducción de la prima de riesgo o diferencial (spread) demandado por los inversores para ese crédito. Para hacernos una idea muy general, ya que cada caso tiene sus particularidades, pasar de AAA a AA´s puede tener un aumento en rentabilidad (pick-up) de 10-25 puntos básicos (0.10%-0.20%) y de AAA a A´s entre 25-50bp.


La importancia de los ratings es sumamente relevante, puesto que los inversores institucionales defi-nen en su política de inversiones el tipo de riesgo que está dispuesto a asumir, segmentando su polí-tica crediticia sobre la base del rating.

Una clasificación Issuer Default Rating (IDR) representa una evaluación de la vulnerabilidad relativa de un emisor para no cumplir con sus obligaciones financieras. Estas clasificaciones debieran ser compa-rables entre las distintas industrias y países. Los emisores pueden recibir IDRs de Corto y Largo Plazo. Ambos tipos de IDRs están relacionados entre sí, dado que se basan en las características crediticias fundamentales de un emisor. Las clasificaciones de emisiones de deuda (generalmente, clasificaciones de deuda preferente no garantizada) también incluyen información con respecto a la prioridad de pagos y el posible nivel de recupero en caso de producirse un incumplimiento.

La clasificación de un instrumento de deuda en particular puede estar por encima, debajo o ser igual a la IDR, dependiendo de la prioridad de pago que tenga el instrumento, las garantías involucradas y otros aspectos de la estructura de capital.

Para determinar el IDR, las calificadoras de riesgo utilizan un análisis top-down, es decir, de arriba ha-cia abajo. La metodología básica comienza evaluando el país o los países donde la empresa objetivo opera. Luego se analiza el perfil de la industria y el entorno operacional. El perfil de la industria nos ayuda a determinar si la industria en que se encuentra la empresa está en declive, si es altamente competitiva, hace uso intensivo de capital o se considera cíclica/volátil, posee muchos o pocos com-petidores, altas barreras de entrada, etc. También se analiza la evolución de la industria y su posible efecto sobre el desempeño futuro del emisor. El análisis del entorno operacional explora los posibles riesgos y oportunidades a los que está expuesto el emisor frente a cambios sociales, demográficos, regulatorios y tecnológicos.

Respecto a la información interna de las empresas, las calificadoras realizan, por un lado, un porme-norizado análisis del perfil de la empresa: la estrategia de administración y gobierno, la estructura del grupo empresario y de la trayectoria que la misma tiene en cuanto se refiere a honrar sus compromisos crediticios. Por el otro lado, se concentran en analizar el perfil financiero: flujo de caja y utilidades, estructura de capital y flexibilidad financiera.

Las opiniones de las calificaciones no deben interpretarse como una recomendación para adquirir o enajenar un determinado valor, porque, como se ha expresado, sólo están reflejando cierto tipo de información respecto a la emisión. De igual manera, el calificador no es tampoco un auditor en el sen-tido de que normalmente toma la información que le brinda el emisor sin necesidad de cuestionar su validez.

Un elemento constante en el análisis de los mercados financieros es el riesgo. En realidad, de eso se trata la actividad en dichos mercados, puesto que lo que se negocia son transferencias de riesgo entre los participantes; de esta forma, el que transfiere el riesgo (ej.: el emisor) debe pagarle o recompensar al que lo acepta (ej.: el inversionista). Así pues, por un lado, vemos que la variabilidad de precios de los instrumentos genera un riesgo de mercado, el cual se enfrenta por medio de la diversificación. Por el otro, el riesgo de incumplimiento de una emisión que se trata incorporando en el análisis a la opi-nión de las calificadoras de riesgo. Es por tanto importante identificar los distintos tipos de riesgo que enfrenta un inversionista para establecer las herramientas y los instrumentos a emplear En cualquier caso, la aspiración será a reducir el riesgo aunque no se lo elimine.


Consideracionesparamedirelriesgosoberano

Riesgo Político:

Ö Forma de gobierno y adaptabilidad de las instituciones políticas.

Ö Grado de participación popular.

Ö Método de sucesión del mando.

Ö Grado de consenso sobre objetivos de la política económica.

Ö Integración al comercio global y al sistema financiero.

Ö Riesgos de seguridad interna y externa.

Ingresos y Estructura Económica:

Ö Estándares de vida, ingresos y distribución de la riqueza.

Ö Economía de Mercado.

Ö Dotaciones de recursos, grado de diversificación.

Perspectivas del crecimiento económico:

Ö Tamaños y composición de los ahorros y la inversión.

Ö Tasa de crecimiento o modelo de crecimiento económico.

Flexibilidad Fiscal:

Ö Balances presupuestarios operativos y totales del gobierno.

Ö Competitividad y flexibilidad impositiva.

Ö Presiones del gasto.

Carga de la Deuda Pública:

Ö Activos financieros generales del gobierno.

Ö Deuda Pública y carga de intereses.

Ö Composición por monedas y estructura de la Deuda Pública.

Estabilidad de precios:

Ö Tendencia de la inflación.

Ö Tasa de crecimiento de los agregados monetarios y crediticios.


Ö Política cambiaria.

Ö Grado de autonomía del Banco Central.

Flexibilidad de la Balanza de Pagos:

Ö Impacto de las políticas fiscales y monetarias sobre las cuentas externas.

Ö Estructura de la cuenta corriente.

Ö Composición de los flujos de capital.

Deuda Externa y liquidez:

Ö Tamaño y Composición de la Deuda Externa Pública.

Ö La importancia de los bancos y otras entidades públicas y privadas, así como la posible existencia de pasivos contingentes por parte del gobierno.

Ö El perfil de la Deuda.

Ö El historial del servicio de la Deuda.

Ö El nivel, la composición de las reservas y otros activos públicos internacionales.

Procesodecalificación

La calificación de riesgo de un instrumento implica todo un proceso en el cual se evalúan tanto diferen-tes aspectos de los instrumentos financieros como del emisor. Se administra una gran masa de infor-mación de carácter cuantitativo (histórico y proyectado), así como cualitativo. Sí bien la evaluación es cualitativa en naturaleza, el rol del análisis cuantitativo es el de ayudar a efectuar la mejor evaluación posible porque finalmente la calificación es sólo una opinión.

El emisor que se somete al proceso de calificación de riesgo debe estar consciente de que será menester develar completamente toda la información necesaria al calificador; la misma que, más allá de la infor-mación histórica y de proyecciones numéricas realizadas, puede incluir en ciertos casos hasta la reve-lación de planes o estrategias futuras. El ocultamiento de información impedirá que el calificador emita una opinión correcta, lo que a su vez perjudicará al emisor porque no obtendría el mejor precio para su emisión, e incluso perdería credibilidad con los inversionistas, dificultando cualquier emisión futura.

Es importante enfatizar que la calificación de riesgo es un proceso continuo y por lo tanto, luego de la primera evaluación, la calificadora seguirá opinando sobre el nivel de riesgo de una determinada emisión, de acuerdo con los nuevos flujos de información. En algunos mercados, esta renovación o modificación de opiniones se realiza de manera general cada cierto lapso de tiempo (v.gr.: tres meses), aunque eso no debe excluir la posibilidad de variar la categoría otorgada en cualquier momento si los hechos así lo justifican.

El proceso de calificación involucra el acopio de información cuantitativa por el calificador, tanto de naturaleza pública como aquella adicional que le brinde el emisor. Asimismo implica reuniones perma-nentes con la gerencia de la empresa para ponderar mejor aspectos de orden cualitativo. El siguiente esquema caracteriza las etapas del proceso de calificación:


PROCESODECALIFICACIÓN

• El emisor provee la información necesaria.

• El staff de la agencia de riesgos realiza el análisis y somete los informes a consideración de su comité de calificación, el cual determina la calificación a otorgar.

• Se notifica al emisor la calificación.

• Usualmente, es posible que el emisor pida una revisión si no está conforme.

• La calificación definitiva se hace pública y se comunica al regulador.

ELPARAQUÉDELACALIFICACIÓN

Tanto el emisor como el inversionista encuentran utilidad en las calificaciones de riesgo en sus proce-sos de decisión. En el caso del inversionista, brinda un indicador simple y objetivo de evaluación del riesgo crediticio, que complementa a menor costo el propio análisis, y permite determinar el premio por riesgo; esto es, el retorno adicional que se le exigirá al emisor por representar un mayor riesgo. Por otro lado, el emisor se beneficia con la posibilidad de una estructura financiera más flexible al te-ner acceso a mayores fuentes de recursos cuando están diseminadas las opiniones de riesgo sobre sus emisiones. También se beneficia el emisor con la determinación de un precio justo sobre sus emisiones en función del riesgo; precio que muchas veces puede significar un menor costo en relación con las fuentes tradicionales de financiamiento de que disponía.

En resumen, la calificación promueve la eficiencia del Mercado de Capitales al contribuir a un cuerpo común de información analítica. Esta transparencia reduce la incertidumbre e induce un mayor flujo de recursos hacia los segmentos de oferta pública de valores que utilizan la calificación de riesgo. Con ello, los mercados se alinean o comunican mejor, y se reducen los costos de financiamiento.

En la actualidad, la calificación de riesgo adquiere una mayor significación en razón de que la comple-jidad de los instrumentos financieros ha venido creciendo, como es el caso de derivados, instrumentos de titularización, valores estructurados, etc.; así, todo ello le otorga un ingrediente de mayor necesidad a la disposición de una opinión de riesgo.


Las calificaciones son esencialmente predicciones del futuro. Por tanto, su precisión sólo puede ser conocida luego de que el instrumento evaluado ha cumplido o incumplido. En este contexto, la credi-bilidad de la calificadora juega un papel central. De esta forma, los siguientes principios básicos deben respetarse para el éxito de una calificadora:

� La calificadora debe ser independiente. En particular se debe evitar conflictos de interés con los emisores, los inversionistas, los intermediarios, o incluso el gobierno.

� La calificadora debe ser financieramente viable. Este elemento es crítico para mantener un staff competente de técnicos. La viabilidad, a su vez, es función del tamaño del mercado donde se desenvuelve.

� La calificadora debe tener el derecho, y a veces la obligación, de mantener confidencialidad so-bre la información a la que tiene acceso. Las reglas de transparencia se aplican sobre el emisor.

� La calificadora debe guardar total transparencia sobre sus metodologías, criterios y racionalidad de sus calificaciones.

� La calificadora debe mantener un buen grado de coordinación con el ente supervisor al tratarse de una actividad de maduración gradual.

67Sistema bancario argentino

11.Sistemabancarioargentino

11.1 Estructura

El sistema bancario en la Argentina se compone de un Banco Central, bancos comerciales, bancos de inversión y desarrollo, y distinto tipo de instituciones financieras (casas de cambio, cooperativas de crédito, tarjetas de crédito, etc.).

Los bancos comerciales, de inversión y desarrollo pueden ser públicos o privados, y, en relación con esta condición, cumplen distintas funciones en el sistema financiero. Si bien todos los bancos mencio-nados tienen el fin de lucro, cabe mencionar que los bancos públicos, a partir de las políticas estable-cidas por los distintos organismos, actúan como reguladores de mercado, intervienen en el mercado cambiario, y son los que canalizan buena parte de los créditos “subsidiados” o con fines sociales es-pecíficos, fomentando el desarrollo de determinados segmentos sociales o actividades (vivienda única, procrear, microemprendimientos, PyMEs, etc.).

Todo el sistema financiero argentino se rige por la Ley 21.526 de 1977 y sus modificatorias.

11.2 BancoCentraldelaRepúblicaArgentina

Se rige por un directorio, compuesto por un presidente, un vicepresidente y ocho directores, que son nombrados por el Poder Ejecutivo con acuerdo del Senado. Tiene como objetivo principal mantener el valor de la moneda (Art. 3 de la Carta Orgánica). Debe establecer políticas monetarias y velar por el buen funcionamiento del sistema financiero y del mercado de cambios. Es el ente de contralor de todos los actores del sistema financiero (bancos, casas de cambio registradas como tales, etc.). Juntamente con la AFIP y otras entidades, vela por la prevención del lavado de activos.

Interviene en el mercado a través de la regulación del crédito, establece los encajes a los bancos, inter-viene en el mercado cambiario a través de la compraventa de billetes, también en la compraventa de futuros de moneda extranjera y en la colocación de distintos tipos de bonos. Regula la base monetaria mediante la colocación de letras y demás instrumentos.

11.3 Bancoscomerciales

Los bancos pueden tomar cualquiera de las formas societarias establecidas en la Ley 19.550.

Los bancos comerciales tienen por función básica canalizar el excedente de dinero de las personas (ahorro) que componen una economía hacia las personas que lo necesitan para desarrollar activida-des productivas o bien para financiar consumos a plazo (tomadores de crédito); asimismo también comercializan todo tipo de servicios y productos financieros. Se encargan de la gestión y todo tipo de movimiento de dinero, ya sea electrónico o físico, para realizar pagos, cobros, cambios de monedas, transferencias, guarda, custodia, etc., en el país y con el exterior, a plazo o no. También comercializan todo tipo de seguros y realizan por su cuenta o de terceros todo tipo de operaciones en el mercado de capitales tanto mayorista como minorista.

Como canalizadores del ahorro hacia el sistema productivo o de consumo, su principal función es la de reducir la asimetría de información entre las partes y ser garantistas de las operaciones. Por consiguien-te, una persona que tiene ahorros puede depositarlos a plazo fijo en un banco por el plazo que desee y en general tiene alguna idea sobre el banco y su solvencia, mientras que, si tuviese que prestarle

68 Sistema bancario argentino

directamente a alguna empresa, sería bastante más difícil, debido a que no cuenta con información sobre la empresa, y, por si fuera poco, la empresa sólo toma fondos al plazo que necesita de acuerdo con su proceso productivo, que puede no coincidir con el plazo al que desea colocar el ahorrista.

Los bancos comerciales se pueden clasificar por el origen de su capital como:

Ö Públicos: son aquellos cuyo capital es de origen estatal, sea nacional, provincial o municipal. Tienen como objetivo principal ser los agentes financieros del ente estatal que les dio origen, y, a través de estos, el Estado del que se trate realizan pagos a proveedores, de sueldos, subsidios, asigna-ciones, etc., y efectúan cobros de toda clase, principalmente de impuestos, tasas, contribuciones, etc.; ambién reciben los depósitos judiciales pertenecientes a la jurisdicción, entre otras tareas. A través de estos bancos se materializa todo lo monetario referido a las políticas llevadas adelante por el ente estatal.

Ö Privados: son todos aquellos bancos de origen privado; pueden ser de origen nacional o extranjero, y tienen por objetivo obtener un fin de lucro y pagar dividendos a sus accionistas, al igual que el resto de las empresas de la economía.

Dentro de los bancos comerciales cabe destacar el papel que juegan los bancos de inversión y desa-rrollo, que tienen objetivos específicos y canalizan los recursos a empresas para conseguir desarrollar zonas geográficas, actividades, etc.

11.4 Operacionesbancarias

Se pueden clasificar como:

• Operaciones pasivas: son aquellas operaciones por las que los bancos captan fondos de sus clien-tes, a saber:

Ö Plazo fijo bajo cualquier modalidad y en cualquier moneda (precancelable, en UVAs, tradicional, etc.).

Ö Depósitos en cuentas a la vista (depósitos en caja de ahorro, cuentas corrientes, etc.). Estos depósitos son totalmente líquidos.

• Operaciones activas: a través de estas operaciones, los bancos vuelven a poner el dinero en cir-culación dentro de la economía, es decir, que con el dinero que captaron por operaciones pasivas otorgan créditos a personas, empresas u otros actores de la economía, bajo diferentes modalida-des/productos, a saber:

Ö Préstamos: bajo diversas condiciones, de acuerdo con el destino, persona que los toma, dife-rentes monedas, con cláusulas de ajuste o no, con o sin garantías adicionales.

Ö Tarjetas de crédito en todas las modalidades (corporativas, personales, prepagas, etc.).

Ö Leasing: esta modalidad es muy utilizada para la adquisición de bienes de uso (maquinarias, vehículos, instalaciones, inmuebles, etc.).

Ö Factoring: facilita el uso cuando se quiere negociar documentos comerciales.

Ö Garantías: son contratos de crédito contingente por diferentes motivos (de cumplimiento, de pago, etc.). Pueden ser locales o internacionales.


• Servicios: los bancos comerciales venden todo tipo de servicios financieros, a saber:

Ö Transferencias y/o movimientos de dinero: pueden ser electrónicos o físicos. También con el exterior a través de órdenes de pago de exportaciones, cobranzas de importaciones, etc.

Ö Compraventa de activos financieros o no: pueden realizar operaciones de compraventa de dis-tinto tipo de activos (acciones, bonos, cuotapartes de fondos de inversión cerrados, derivados financieros, etc.) en el mercado de capitales o en el mercado interbancario mayorista.

Ö Sociedad depositaria de Fondos Comunes de Inversión.

Ö Cambio de moneda: realizan compraventa de monedas y billetes extranjeros, o no (provinciales en los momentos en los que los hubo), metales preciosos.

Ö Ventas de seguros en todas las modalidades (patrimoniales, personales, ART, internacionales, de caución, etc.).

Ö Gestiones de medios de pagos (tarjetas, tickets, etc.) como generadores, liquidadores, etc.

11.5 Bancosdeinversión.Rolenlosprocesosdefusionesyadquisiciones

11.5.1 Negociosdelosbancosdeinversión

La banca de inversión o banca de negocios asiste a clientes individuales, empresas privadas y gobier-nos a obtener capital, mediante underwriting13 y/o erigiéndose en agente del cliente para la emisión y venta de valores en los mercados de capitales.

Un banco de inversión puede, como veremos luego asimismo, ofrecer servicios consultivos a com-pañías interesadas en fusiones y adquisiciones, y otros servicios financieros a clientes como actuar de agente intermediario para market making, operaciones de derivados financieros, renta fija, divisas, acciones, commodities.

La banca de inversión generalmente tiene dos grandes segmentos de negocios. La operación, comercio o intercambio de valores por efectivo u otros valores (para facilitar las operaciones y el market making) o la promoción de valores (underwriting, investigación) se considera el lado de la venta, sell-side.

Por otro lado, el trato y servicios con los fondos de pensiones, fondos mutuos, hedge funds, etc, cons-tituye el lado de la compra, buy-side. En algunos países los bancos de inversión operan tanto del lado de la compra, como de la venta.

Generalmente los países exigen licencias especiales para los bancos de inversión y no permiten que operen simultáneamente como bancos comerciales evitando que capten depósitos.

Las finanzas corporativas constituyen el negocio tradicional de la banca de inversión. La mayoría de los bancos de inversión ofrecen servicios consultivos para las divisiones y fusiones y adquisiciones. Esto puede implicar la suscripción de los inversores a una emisión de valores, la coordinación con los licitadores, o el negociar con compañías que pueden o están afrontando una oferta de compra.

13 Underwriting es el contrato celebrado entre una entidad financiera y una sociedad comercial, por medio del cual la primera se obliga a prefinanciar, en firme o no, títulos valores emitidos por la sociedad, para su posterior colocación.


También ofrece otros servicios financieros para los clientes, tales como el comercio o la colocación de títulos a cuenta de futuros ingresos o acreencias.

Los fondos mutuos, fondos de cobertura (hedge funds) y fondos de pensiones, cuyo objetivo es maxi-mizar la rentabilidad de los ahorristas mediante la inversión, como hemos comentado, constituyen el “lado de la compra” de los valores emitidos y vendidos por la banca de inversión.

Dentro de sus funciones, tiene importancia la división de investigación y análisis (research) que se dedi-ca a evaluar compañías y empresas, elaborando informes acerca de las perspectivas de actividades y si-tuación económica - financiera, siendo acompañados a menudo de recomendaciones de compra o venta.

El área de middle office del banco, se encarga de la gestión de riesgos, tesorería, controles internos, auditoría y estrategias corporativas. En este tipo de sujetos, la gestión de riesgos es esencial, en tanto la gestión de riesgos financieros (financial risk management) que consiste en un enfoque estructura-do que trata de medir la incertidumbre asociada a un valor o cartera es fundamental. Suelen emplear software específico y modelos econométricos para ámbitos probabilísticos y caóticos, en el análisis de indicadores financieros y macroeconómicos.

Las actividades de back office, se conforman por las tareas contables y administrativas generadas por la confirmación escrita de una operación negociada y los servicios de IT. Las operaciones que lleva a cabo front office deben ser confirmadas por back office, comprobando que las entradas informáticas no sean erróneas ni incompletas y asegurando la liquidación de las mismas. Muchos bancos subcontratan esta parte de las operaciones. No obstante, no deja de ser una actividad crítica, dado que incorrectos sistemas de control pueden llevar a operaciones indebidas o fallos en la liquidación muy costosos.

Por otro lado, la dinámica empresarial está fundada en la generación de valor para las empresas, obje-tivo en el cual intervienen diversos factores administrativos, operativos, logísticos y financieros de las mismas. Uno de ellos es la capacidad de conseguir recursos para inversión directa y recursos del mer-cado de capitales para que las empresas crezcan en los mercados locales y regionales, realicen alianzas estratégicas y operen eficientemente creciendo a ritmos superiores a los que pueden lograr ellas solas.

Sin embargo, aunque en el mercado de capitales existe una multiplicidad de fuentes de recursos, no siempre dichos capitales se encuentran a disposición para cualquier empresa y se requieren ciertos protocolos y metodologías para acceder a ellos. Es aquí donde la Banca de Inversión entra a jugar un papel determinante ya que es quien tiene la experticia necesaria para llevar a cabo estos procesos y además provee la seguridad y el contacto directo para acceder a dichas fuentes de capital.

La Banca de Inversión no capta recursos del público para otorgar préstamos a personas o empresas, sino que realiza un contacto directo entre los dueños del capital o los inversionistas privados para que los dirija a una compañía o proyecto de inversión específico.

De esta manera, cuando un empresario necesita capitalizar o vender su compañía (es decir, conseguir un inversionista para que invierta en ella), una de las formas más confiable y efectiva es acudir a una Banca de Inversión para que identifique y acerque a las partes interesadas, estructurando los pasos técnicos conducentes a un cierre de la transacción.

Existen múltiples transacciones e instrumentos financieros a través de los cuales conseguir recursos. La elección de ellos depende de las necesidades específicas de capital, del monto y plazo de inversión buscado, de la naturaleza jurídica y operativa de la compañía o proyecto, de los intereses de los socios y de muchos otros factores. Por lo tanto, los servicios que ofrece la Banca de Inversión están diseñados para responder a cada una de estas necesidades financieras, como fusiones y adquisiciones, colocación de títulos, financiación de proyectos, etc.


De lo anterior se puede ver que la Banca de Inversión no es únicamente un intermediario entre la em-presa y el inversionista, sino que es el agente reconocido que crea la estructura que sostiene dicha relación comercial y permite llevar a cabo la transacción o consecución del capital.

Es usual que las empresas utilicen los bancos comerciales tradicionales para financiarse y cuando re-quieren ir directamente a los mercados de capitales, lo hagan a través de un banco de inversión como intermediario, que les provee seguridad, menores costos y en general, una estrategia de financiación más eficiente.

Un primer paso en un negocio típico de Banca de Inversión es entender la industria, la empresa, sus necesidades y objetivos para poder desarrollar una estrategia que lleve esas necesidades dentro de los confines y condiciones de los mercados financieros y de capitales.

Algunos criterios básicos para un buen desarrollo de la Banca de Inversión son:

• Identificar las necesidades de los clientes.

• Ofrecer un buen conjunto de productos modernos.

• Conocer la industria, el sector y tener las herramientas para anticipar las tendencias de la misma.

• Tener buenas relaciones y trabajo en equipo con otros bancos de inversión, gobiernos e inversio-nistas.

Los Bancos de Inversión están estrictamente relacionados con el del Mercado de Capitales. Sin Mercado de Capitales no hay Banca de Inversión, de ahí la importancia de dinamizarlo para un mejor desarrollo.

Las operaciones características de la Banca de Inversión son las siguientes:

1) Tipo Corporativo

� Consultoría-Asesoría.

� Reorganización de su estructura financiera.

� Colocación y Emisión de Títulos Valores.

� Portafolio de Inversiones.

� Operaciones de Underwriting.

2) Adquisición de Empresas, Fusiones y Consolidaciones-Valoraciones.

3) Financiación de Nuevos Proyectos (Project Finance).

4) En la Sindicación de Préstamos (Operaciones Swap).

En las actividades de tipo Corporativo, concretamente en la consultoría, el banquero de inversión actúa como cualquier consultor profesional, asesorando a los clientes ya sea en el diseño de una emisión de tí-tulos valores o en el portafolio de una inversión o en la conveniencia de una fusión entre empresas. La res-ponsabilidad del banco está limitada conforme a lo que establezca las normativas del país en que opere.


La administración de portafolios o carteras colectivas e Individuales de activos financieros es una acti-vidad rentable para la Banca de Inversión e incluye un rango de alternativas, de las cuales podríamos mencionar:

a) Administración de Fondos de Pensiones.

b) Administración de Portafolios Individuales.

c) Manejo de Fondos mutuos de Inversión.

d) Manejo de legados constituidos por personas de altos ingresos a entidades sin ánimo de lucro.

En las operaciones de Underwriting la Banca de Inversión actúa como un intermediario, haciendo el mercado tanto para la oferta primaria (empresa emisora) como para la demanda (inversionistas poten-ciales).

Otro de los servicios que ofrece un Banco de Inversión va dirigido a las actividades transaccionales. En este rubro se incluye los procesos de valoración de empresas y las fusiones y adquisiciones.

Esta función, requiere un gran conocimiento del sector en el que se lleva adelante el negocio y gran experiencia en la negociación, junto a un alto nivel de discreción.

En cuanto a las transacciones de fusiones y adquisiciones de empresas, se trata de un servicio muy rentable para los bancos de inversión que se efectivizan en una mayoría de casos como parte de la consolidación de los grupos económicos, para fortalecer su posición competitiva.

La fusión se refiere a la absorción de una empresa por parte de otra. La empresa adquiriente conserva su nombre, su identidad y obtiene todos los activos y pasivos de la empresa adquirida. Después de la fusión, la empresa adquirida deja de existir como una entidad de negocios independiente. Una conso-lidación es similar a una fusión excepto porque se crea una empresa nueva.

Este tipo de operaciones tiene ciertas ventajas y desventajas; entre las cuales podemos destacar para la fusión:

• Una fusión es directa en términos legales y su costo es inferior al de otras formas de adquisición.

• Elimina la necesidad de transferir el título de cada activo individual de la empresa adquirida a la empresa adquiriente.

• La fusión debe ser aprobada por los accionistas de cada empresa a través del voto. Este por lo general se hace con las dos terceras partes de los dueños de las acciones.

• En el caso en que la empresa que adquiere y los accionistas de la empresa por adquirir discrepan y no pueden llegar a un acuerdo sobre un valor justo, las negociaciones podrán derivar en proce-dimientos legales costosos.

Una segunda forma de adquirir empresas es comprar las acciones con derecho a voto. Esto puede comenzar con una oferta privada de parte de la administración de una empresa a la de la otra. Otra modalidad que tiene la empresa es adquirir a otra empresa mediante la compra de todos sus activos; para ello se requiere el voto formal de los accionistas de la empresa vendedora.


En la literatura jurídica financiera se considera que se pueden dar diferentes tipos de adquisiciones:

1. Adquisición horizontal: cuando la empresa pertenece a la misma industria que la empresa adquirien-te. En este caso ellos compiten entre sí por el mercado de su producto.

2. Adquisición vertical: Esta se circunscribe a empresas que están en diferentes pasos del proceso de producción.

3. Adquisición de conglomerado: Esto se da cuando la empresa adquiriente y la empresa adquirida no se relacionan entre sí.

Las fusiones y adquisiciones son una respuesta a las nuevas tecnologías o condiciones en el mercado que requieran cambios estratégicos en la dirección de una empresa o del uso de sus recursos14.

Podemos resaltar que para que una empresa absorba por completo a otra es necesaria la fusión. Mu-chas adquisiciones de acciones terminan en una fusión formal posterior.

Se puede concluir que la Banca de Inversión participa activamente en la planeación del crecimiento ex-terno de las empresas y contribuye a la implementación de las estrategias pertinentes, en este sentido se involucran en operaciones de fusiones entre empresas, fijando las condiciones para la operación o puede participar activamente en un Takeover (toma a la fuerza), utilizando para ello su posición dentro del Mercado de Capitales.

Otra de las actividades relevantes de la Banca de Inversión es la correspondiente a Project Finance. En ciertas ocasiones las empresas formulan proyectos que requieren la consecución de recursos de capital que demandan sus inversiones para su puesta en marcha y ejecución. En este caso los bancos de inversión tiene que diseñar una estructura adecuada de capital y conseguir los diferentes tipos de socios que van a aportar los recursos, sea estos vía aportes o acudir a la deuda, que requiere el pro-yecto en cuestión.

Los grandes proyectos de desarrollo en cada país requieren de inversión externa y del financiamiento por parte de entidades Internacionales de crédito (Organismos Multilaterales). La configuración de una estructura financiera adecuada, la identificación de las diferentes fuentes de financiamiento, la venta del proyecto, la negociación con cada una de las instituciones aportantes, la celebración de contratos, los trámites para los desembolsos, la negociación y trámite de las garantías exigidas por los aportan-tes de capital, etc., implican un adecuado conocimiento de la Banca de Inversión con los mercados internacionales de capitales y las conexiones necesarias para acceder a las diferentes fuentes de finan-ciamiento.

Los sectores involucrados en la implantación del Project Finance son los sectores principales que ac-túan en la macroeconomía, entre ellos, minería, petrolera, petroquímica, represas, caminos y centrales de energía, telecomunicaciones, industria pesada.

Es de destacar que la financiación de estos proyectos se va a repagar con los ingresos que el proyecto genere una vez hecho realidad. En este tipo de proyecto se analiza la suficiente solvencia técnica y financiera por parte de los promotores para poder llevarlos a cabo.

14 En comparación con la administración actual, un nuevo dueño suele estar en mejores condiciones para lograr cambios impor-tantes en las estructuras organizativas existentes. Por lo general, las compras apalancadas traen cambios organizativos al crear incentivos empresariales para la administración y eliminan los obstáculos de la maniobrabilidad en las burocracias centralizadas que son inherentes en las grandes corporaciones públicas.


En cuanto a las operaciones de sindicación de préstamos, la consecución de grandes sumas de finan-ciamiento ya sea para proyectos aislados o para paquetes de proyectos dentro de planes de desarrollo requiere la participación de más de un banco en la aportación de los recursos necesarios. La formación de sindicatos de instituciones financieras se ha vuelto una práctica convencional cuando el monto a financiar es elevado. La principal razón para ello es la diversificación del riesgo que buscan los inter-mediarios financieros a nivel internacional y la eliminación de los trámites administrativos relacionados con aprobaciones, desembolsos y recolección de los respectivos pagos.

Los Sindicatos de bancos requieren de un líder del sindicato para la realización de todas las tareas de coordinación, supervisión y administración del préstamo, quien a su vez cobra una comisión para el desempeño de esas actividades. Los banqueros de inversión, por su conocimiento de los mercados financieros y por sus redes de comunicaciones, están en capacidad de cumplir eficazmente estas fun-ciones.

Pasosenlasoperacionesdevaloración

Selección del candidato a adquirir:

Ö Desarrollo de los criterios de selección.

Ö Búsqueda de los candidatos que se ajusten a los criterios anteriores.

Ö Valoración de los candidatos elegidos.

Ö Desarrollo de una pequeña lista de candidatos.

Valoración de la empresa objetivo:

Ö Análisis de sus operaciones pasadas.

Ö Proyección de sus operaciones futuras.

Ö Análisis de transacciones comparables.

Ö Análisis de los flujos de caja.

Ö Análisis del rendimiento de la inversión a realizar por el adquirente.

Ö Recomendaciones sobre el precio de compra.

Estructura de la transacción:

Ö Análisis de las estructuras alternativas de la transacción.

Ö Recomendación de la estructura ideal.

Negociación de la transacción:

Ö Adquisición de acciones en el mercado de valores.

Ö Aproximación inicial y presentación al equipo directivo.


Ö Análisis de los puntos de negociación que puedan surgir.

Ö Desarrollo de la carta de intenciones (con apoyo legal).

Ö Relaciones públicas y relaciones con la prensa.

Ö Cumplimentar los formularios de organismos de contralor (Comisión de Valores, Inspección de Jus-ticia, Entes de Regulación, etc.,).

Ö Diseñar y dirigir la oferta de compra.

Financiación:

Ö Análisis de la estructura financiera óptima.

Ö Preparación de los informes financieros solicitados.

Ö Distribución de dichos informes.

Ö Negociación con los suministradores de fondos.

Ö Suministrar financiación “puente”.

Concluir la transacción:

Ö Controlar la preparación de los documentos definitivos (con apoyo legal).

Ö Preparar los documentos solicitados por organismos de contralor.

Ö Relaciones públicas y con la prensa.

Otros servicios:

Ö Venta de divisiones o filiales.

Ö Colocación de acciones en el mercado.

Ö Conversión de la deuda o recompra de la misma.

Ö Reestructuración de capital.

Resumiendo, el papel de los bancos de inversión (denominados Investment bank en USA o merchant bank en Gran Bretaña)15, consiste en

• Señalar las oportunidades que observa a través de su red.

• Proporcionar un asesoramiento objetivo.

15 Ejemplo de bancos de inversión internacionales: Rothschild, Morgan Stanley, Merril Lynch, Salomon Brothers, Goldman Sachs, Schroders, UBS Warburg, Lehman Brothers, Citigroup, JP Morgan.


• Negociar el precio y las condiciones de pago.

• Asesorar sobre cuestiones legales.

• Coordinar a los otros asesores.

Dependiendo de las necesidades del cliente, el banco de inversión puede comenzar asesorando sobre la forma de vincularse formalmente con otra empresa, lo que no tiene porqué implicar necesariamente un proceso de fusión o adquisición; o aconsejando una escisión por parte de la compañía si ello fue-se lo mejor para ella. En otras ocasiones, el primer paso consiste en la búsqueda y selección de los posibles candidatos, lo que implica asegurar de la mejor forma posible la confidencialidad debido a la sensibilidad del tema tratado.

Una vez decidida la forma de vincularse e investigado los posibles candidatos, se procede a realizar un gran número de análisis, tales como la valoración de las sinergias que se pueden lograr, así como las áreas de debilidad o de responsabilidad de cada empresa, para ello será necesario rodearse de un nutrido y amplio grupo de asesores externos como abogados, expertos en fiscalidad, contables. Poste-riormente, aconsejará sobre la forma de llevar a cabo la operación, teniendo un especial cuidado con los aspectos fiscales de la misma.

Ello llevará a la negociación de las condiciones definitivas de la fusión, donde el banco se encargará de las cuestiones más controvertidas con objeto de asegurarse que se mantiene en todo momento una relación amistosa entre ambas partes. Entre estas cuestiones está el precio de compra y las condiciones de la misma (forma de pago en acciones, dinero, etc.,).

Una vez ambos equipos directivos están de acuerdo en el trato, el banco preparará el anuncio de la fusión a los empleados, accionistas, clientes, proveedores, analistas económico-financieros y eventual-mente a la prensa. En dicho anuncio, entre otras cosas, se hace mención al adecuado fondo de rota-ción del nuevo grupo puesto que, sobre todo si la operación se realiza con dinero líquido, el mercado de valores buscará asegurarse a través del banco de inversión de que existen las garantías adecuadas para llevarla a buen puerto.

Esta función de aseguramiento lleva consigo que el banco está de acuerdo en proporcionar a los accio-nistas de la empresa objetivo el dinero prometido por la adquirente a cambio de sus acciones.

El riesgo radica en que el valor de mercado de dichos títulos descienda, por ello la “recompensa” de los aseguradores es una comisión calculada en función de la cantidad cubierta.

PROPUESTABANCODEINVERSIÓN,casoejemplificativo.

Como banco de inversión entenderemos que las empresas Epsilon y Omicron han decidido emprender un proceso de fusión con objeto de constituir el primer grupo empresarial argentino del sector y uno de los principales a nivel regional.

Reconocemos que una de las funciones fundamentales de nuestra actuación será la labor como árbitro objetivo e imparcial, en el cálculo de la relación de canje que dará lugar a la fusión efectiva de los dos grupos empresariales.

Una gestión eficaz del proceso completo de fusión, llevaría, aproximadamente y según el caso, un tiempo de entre siete y ocho meses. Ello requiere una óptima coordinación entre la disponibilidad de la información, los cálculos económico-financieros, la toma de decisiones y el cumplimiento de los plazos legales.


A continuación se hace un análisis más exhaustivo sobre el proyecto en sí mismo, el calendario de la labor de asesoramiento y los pasos sucesivos.

Puntos críticos del proyecto

• Acuerdo de intenciones entre accionistas: Permite dejar constancia desde el principio de las in-tenciones de las partes, su voluntad de fusionarse, la metodología que el banco empleará en el cálculo de la ecuación de canje y el reparto de responsabilidades o el criterio de asignación de las mismas, en la sociedad resultante de la fusión. Este acuerdo, facilitará el desarrollo de todo el proceso de fusión y en consecuencia, la toma de decisiones.

• Cálculo de la ecuación de canje: El banco realizará una valoración de los tres grupos empresariales, calculará las posibles sinergias de la fusión después de haber estudiado la información disponible y fruto de todo ello presentará a los socios un rango de valoración para cada grupo. La definición exacta de cada valoración será fruto de la negociación entre los socios. El banco podrá asistir a los socios en dicho proceso, defendiendo los criterios de valoración y el reparto de sinergias.

• Redacción del proyecto de fusión: Contiene el diseño completo de la fusión, incluyendo la estruc-tura más eficiente desde todos los puntos de vista (legal, fiscal, financiero y operativo), el nombre de la nueva sociedad, domicilio, el tipo de canje, derechos, ventajas.

• Acuerdo del Consejo de Administración: Aplicable a cada sociedad integrante de la fusión, se refie-re al proyecto de fusión. Esta aprobación pone en marcha el calendario legal.

• Aprobación de Accionistas: la asamblea de cada sociedad debe aprobar los términos de la fusión. Ésta consumirá aproximadamente 2 meses desde la celebración del Consejo de Administración.

• Inscripción en el Registro Mercantil: una vez inscrita la Escritura de Emisión en el Registro Mercan-til, se puede considerar que la fusión ha sido consumada.

Entendimiento de las compañías y Due Diligence: Entre las principales tareas a realizar se encuentran; la organización del proyecto (establecimiento del grupo de trabajo, determinación de los objetivos de la fusión y del calendario de trabajo), recopilación y análisis de la información necesaria para la elabo-ración de las valoraciones, reuniones con áreas de negocio de la empresa en cuestión, análisis de las contingencias fiscales, legales, laborales o de otra índole que afecten a cualquiera de las sociedades que se fusionan, elaboración en conjunto con cada una de las compañías de las proyecciones para los próximos años y de las hipótesis de cálculo. En esta fase inicial es conveniente firmar un acuerdo de intenciones entre las compañías, que exprese su intención de fusionarse, la metodología a emplear en el cálculo de la relación de canje y el reparto de responsabilidades en la nueva compañía fusionada.

Análisis de valoración: El objetivo en esta fase es la definición de rangos de valoración para la empre-sa, que sirvan como referencia en el establecimiento de las ecuaciones de canje. Entre las principales tareas destacan: a) el análisis de valoración de las empresas con metodología y criterios que conforman las buenas prácticas financieras que se contrastan con otros métodos de valoración a los efectos de la comparación para este tipo de operaciones; b) el análisis de posibles sinergias; c) la identificación de los argumentos para la defensa de las valoraciones y la enunciación de los puntos fuertes y débiles de la valoración.


Análisisdevaloración

11.5.2 Tiposdemodelosdefusiones.Participacióndelbancodeinversión

Modelo racionalista de adquisciones

Este modelo es propuesto por P.S. Sudarsanam. Se divide en tres etapas:

Etapa1

• Desarrollo de la estrategia de adquisición, lógica de la creación de valor y criterios para la adquisición


• Búsqueda del objetivo, selección e identificación

• Evaluación estratégica de la compañía objetivo y justificación de la adquisición

Etapa2

• Desarrollo de la estrategia de compra

• Evaluación financiera y fijación del precio de la compañía objetivo

• Negociación, financiamiento y cierre del trato

Etapa3

• Evaluación de la afinidad organizacional y cultural

• Desarrollo del enfoque de integración

• Estrategia, organización y cultura de acoplamiento entre la adquirente y la adquirida

• Resultados

Con este modelo, lo que se busca es dar una visión racionalista de las adquisiciones, a través del pro-ceso de toma de decisiones. Se intenta evaluar los aspectos económicos, estratégicos y financieros de la propuesta de adquisición, y calcula el potencial de creación de valor en función de esa evaluación. La adquisición se justifica en función de metas estratégicas, y de qué manera será útil la adquisición para alcanzar dichas metas. La decisión resultante exigirá un compromiso por parte de todos los par-ticipantes: inversores o compradores, vendedores, y financiadores y agentes intervinientes. El banco de inversión tiene un protagonismo medio en el proceso general de la operación de compra venta de la empresa. De esta forma, las adquisiciones serán el resultado de procesos de toma de decisiones racionales en donde la compañía adquirente se considera como una unidad de decisión homogénea y sin divisiones.

Modelo del explorador o rueda de la fortuna

Este es un modelo propuesto por Ashkenas, De Mónaco y Francis, el cual divide todo el proceso en cuatro fases:

Previo a la adquisición:

• Iniciar el análisis cultural

• Identificar las barreras empresariales y culturales que pueden impedir el éxito de la integración

• Elegir un gestor de la integración

• Evaluar los puntos fuertes y débiles de la empresa y a los líderes de los departamentos

• Elaborar una estrategia de comunicación.


Establecimiento de las bases:

• Presentar debidamente al gestor de la integración

• Orientar a los nuevos ejecutivos a cerca del ritmo empresarial de la empresa adquirente y de los valores no negociables.

• Elaborar conjuntamente un plan de integración.

• Implicar de un modo visible a la alta dirección.

• Proporcionar recursos suficientes y asignar responsabilidades.

Integración rápida:

• Emplear planificaciones, simulaciones y sistemas de seguimiento del proceso para acelerar la in-tegración.

• Utilizar al personal de auditoría para auditar el proceso.

• Utilizar procesos de retroalimentación y aprendizaje para adaptar continuamente el plan de inte-gración.

• Iniciar el intercambio de directores a corto plazo.

Asimilación:

• Continuar desarrollando herramientas prácticas, procesos y lenguajes comunes.

• Continuar el intercambio a largo plazo de directivos.

• Utilizar personal de auditoría para auditar la integración.

El modelo comienza con el trabajo que se realiza antes de cerrar el acuerdo hasta finalizar la operación. Dentro de cada una de esas fases hay varias etapas, y cada fase incluye prácticas recomendadas y pa-sos para ayudar a los directivos a avanzar en el proceso. En este caso, bancos de inversión y empresas de consultoría trabajan fuertemente en las primeras etapas por sus conocimientos del contexto y de los sectores intervinientes.

ModelodeMcCcannyGilkey

Según el autor en este modelo tiene especial relevancia la etapa posterior a cerrar el trato. Consta de siete fases, las cuales pueden superponerse y estar interrelacionadas entre sí.

1.Planificaciónestratégica:

Esta es la etapa principal del proceso de fusión y adquisición.

Desde el principio, el plan estratégico es propuesto por los propietarios y alta dirección de la empresa. Que se lleve a cabo la unión debe ser considerado como un trampolín hacia el mercado internacional, con perspectivas de llegar a controlarlo y a su vez dificultar la entrada del competidor.


El objetivo principal es crear un proceso de planificación corporativo que apoye la actividad de la fu-sión.

Las tareas principales de esta fase son:

• Redefinir el proceso de planificación de forma que pueda ayudar a la actividad de la fusión.

• Garantizar que los sistemas de apoyo (recursos humanos, control, estructura) sean los adecuados para reforzar la actividad de la planificación.

Una vez realizado el proceso de planificación estratégica, la empresa podrá especificar el tipo de em-presas objetivo que le ayudarán a alcanzar sus metas estratégicas y crear valor.

2.Organización:

En esta etapa lo que se pretende es crear una capacidad directiva eficaz dentro de la empresa, que tenga suficiente autoridad y control para poder controlar el proceso de fusión.

Dentro de esta etapa se pueden distinguir las siguientes tareas:

• Organizar y dotar a la función de fusión coherentemente (grupos ad hoc, equipos, staff).

• Definir las funciones de los interlocutores clave y darles capacitación.

• Garantizar el acceso y el compromiso de la alta dirección.

• Desarrollo de los protocolos (fases, flujos, relaciones y calendario).

• Asegurarse de que el proceso de planificación está correctamente integrado.

3.Búsqueda:

El objetivo principal en esta fase es encontrar a los candidatos idóneos, buscar y elaborar los datos suficientes para conseguir un análisis posterior para preparar una oferta. Las tareas principales son:

• Elaborar un proceso sistemático que permita identificar los candidatos principales.

• Identificar los criterios de selección de los candidatos.

• Crear perfiles y datos necesarios.

• Aportar los resultados a la alta dirección para que esta pueda actuar en consecuencia.

McCann y Gilkey explican la clasificación de actividades realizada por Jerold Freier, quien distingue tres enfoques: el oportunista, el de investigación y el combinado. El enfoque oportunista se basa en crite-rios de observación amplios que no se centran en una empresa específica. La empresa compradora se apoyará en una red de profesionales tales como los bancos de inversión, o las relaciones personales de los directivos para generar candidatos.

El enfoque de investigación es más proactivo y con frecuencia agresivo. También necesita más tiempo, esfuerzo y recursos. Se establecen criterios de selección basados en las necesidades definidas en la


planificación estratégica, utilizados para situar a candidatos específicos. En el combinado, la empresa además de realizar un esfuerzo activo de búsqueda, también es capaz de aprovechar las situaciones que se le presentan.

Para llevar a cabo una búsqueda efectiva, es necesario tener en cuenta las razones por las cuales se realizó la fusión. Cuanto más precisas sean estas razones, los criterios que determinan la fusión serán más claros. Por ejemplo, si el motivo de la fusión es reducir el endeudamiento del grupo consolidado, no se tendrán en cuenta empresas que tengan mucho endeudamiento.

4.Análisisypropuesta:

En esta fase lo que se busca es desarrollar información suficiente para poder evaluar el ajuste empre-sarial, financiero y organizativo, que permita valorar y presentar una oferta.

Las tareas a realizar serían:

• Aplicar técnicas analíticas suficientemente rigurosas.

• Crear rangos de valor y parámetros de plazos y condiciones.

• Desarrollar una estrategia inicial para fases posteriores de transición.

• Decidir el enfoque de presentación que va tener la oferta.

Una vez que se selecciona algún candidato prometedor y se supera la selección preliminar, el siguiente paso sería recoger información más detallada y comenzar un análisis en profundidad. Esta será la base para poder determinar el precio que se va a pagar además de permitir identificar cualquier debilidad que haya llevado a la compañía vendedora a entrar en negociaciones.

Habrá que tener en cuenta la calidad del análisis, ya que la información de la que disponemos sobre las distintas compañías que pueden ser adquiridas puede ser pública o bien proceder de la propia empresa.

5.Negociaciónyacuerdo:

El objetivo principal de esta fase es alcanzar un acuerdo con el candidato, determinando el precio, plazo y las condiciones. Las funciones a realizar serían:

• Acercarse a la empresa candidata para establecer un ambiente adecuado para la negociación.

• No dar a conocer la negociación para tener control sobre el precio.

• Evaluación rápida y eficiente de las contraofertas.

• Plantear la negociación y su lógica.

Una vez que la empresa realiza la oferta de adquisición o de fusión, esta puede ser aceptada o recha-zada. Si se rechaza, el proceso de búsqueda comenzaría otra vez, a no ser que la empresa que hace la oferta espere acontecimientos que cambien su idea de la empresa por adquirir.

Si se acepta, empezaría la fase de negociación, donde se buscaría alcanzar un acuerdo sobre el precio


y las condiciones. Si se cree que la oferta es seria, los responsables de ambas compañías (presidentes) establecerán contacto personal.

En esta etapa, es común hacer promesas, que tienen consecuencias posteriores que deben conocerse y preverse. Si bien en la etapa de análisis la empresa oferente determinaba los topes para el precio, en la etapa de negociación corresponde llegar a un acuerdo entre las partes, en relación a estos topes.

Además del precio, deben tratarse otros temas como que empresa será la dominante, la necesidad de reforzar o cambiar la ventaja competitiva de la empresa, que negocios deben mantenerse y cuáles abandonarse, que debe comunicarse a los empleados…

6.Transición:

En esta fase lo que se busca es ejercer un control suave y efectivo a través de un proceso de gestión de la transición. Las principales tareas serían:

• Evaluar y estabilizar la situación.

• Aplicar las reglas básicas para la eficacia de la transición.

Además de estabilizar la situación y crear un clima receptivo al cambio, en esta etapa el acuerdo debe ser ratificado por los accionistas de ambas empresas, fijando la financiación y creando una estructura inicial. Este será el momento de máxima incertidumbre y ansiedad para los empleados, proveedores y clientes.

7.Integración:

Esta es la última etapa del modelo en la que se busca aplicar la estrategia de integración desarrollada de la siguiente forma:

• Definiendo las prioridades específicas de acción.

• Asignando los recursos suficientes para la implantación.

• Dirigiendo y controlando la implantación.

Ahora los planes de acción que se fueron creando en la fase de transición, se ponen en práctica para ayudar al ajuste organizativo. Es en esta etapa es donde las empresas se integran y se producen cam-bios importantes en el proceso administrativo.

El objetivo primario de la fase de integración es ejecutar la agenda de cambio definida en la transición, a los efectos de materializar el ajuste de los tres pilares, empresarial, financiero y organizativo, consi-derados por ellos, factores de éxito en las fusiones.

Por lo tanto, con la integración, lo que se pretende es: crear las sinergias que dan valor al acuerdo (ajuste empresarial); darle nueva forma al balance y a la cuenta de resultados, e invertir recursos sufi-cientes en cada uno de los nuevos negocios para que pueda conseguirse el ajuste empresarial (ajuste financiero); y realizar los cambios necesarios en la estructura, los procesos y los sistemas, los recursos humanos y la cultura, para conseguir que se produzcan tanto el ajuste empresarial como el financiero (ajuste organizativo). Los bancos de inversión tienen un papel importante en el proceso de la fusión, aún cuando el mayor protagonismo está en la inversión que implica la operación de la compra de la empresa.


11.5.3 Consideracionesfinales

Cuando las empresas deciden fusionarse, lo hacen siempre con un alto grado de optimismo sobre el futuro de la nueva empresa, haciendo planes de mejoras en rentabilidad, distribución de productos, ampliación de mercados, buscando como último objetivo incrementar el valor económico del negocio. Pero no todas las fusiones y adquisiciones consiguen alcanzar los objetivos iniciales que con ellas se pretendían conseguir. Muchos estudios sobre fusiones y adquisiciones llevados a cabo en los últimos años, han concluido que un número alto de estas operaciones no resultaron muy positivas en cuanto a alcanzar los objetivos totales previstos. Como contrapartida a este efecto, se reduce el valor económico para el accionista o no se produce un incremento en la valoración de la nueva empresa.

Entre las causas por las que fusiones y adquisiciones no son exitosas se identifican los siguientes fac-tores:

• Insuficiente investigación de la empresa a adquirir o fusionar.

• Subestimar las dificultades de la unión de dos empresas similares.

• Poner mucho énfasis en lograr la fusión o adquisición, y dejar de lado la integración y planificación posterior.

• Aplazamiento decisiones importantes por no existir una clara definición de responsabilidades post-fusión.

• Desestimar los puntos de vista de los organismos antimonopolios.

• No llevar a cabo una comunicación permanente, clara y abierta, tanto interna como externa entre las empresas.

• Descuidado del personal, provocando la desmotivación y el alejamiento de personal importante de la empresa.

• Desatender los negocios o clientela existente por prestar más atención a la nueva estructura.

• Mostrar poco respeto hacia la otra empresa, a su gente, a su metodología de trabajo y a sus logros.

• Posponer el liderazgo de la nueva empresa en el tiempo.

El asesoramiento con los consultores y bancos de inversión es fundamental para evitar y/o menguar los trastornos mencionados precedentemente.

Las fusiones y adquisiciones que crean valor en general atienden las siguientes variables:

• La valoración de la sinergia

• La planificación del proyecto de integración:

• Las diligencias debidas:

Estos tres puntos son cruciales para el análisis predictivo y el funcionamiento exitoso de la operación.


La inversión es un motor de progreso en la medida en que permite a las empresas llevar a cabo pro-yectos para continuar su crecimiento y consolidación, y a su vez genera recursos para que el Estado realice inversiones que aumenten la competitividad del país y el bienestar social. De esta forma, la Banca de Inversión al promover los flujos de capital y recursos en las compañías, está contribuyendo al desarrollo empresarial del país y a su progreso económico y social.

Un sistema financiero sólido y un mercado de capitales desarrollado que respalden la competitividad de las empresas son fundamentales para el crecimiento económico de los países. Las bancas de inver-sión juegan un papel determinante, dando acceso a fuentes de financiación en condiciones competiti-vas y brindando asesoría financiera especializada.

Disponer de fuentes de financiación, un mercado de capitales desarrollado, solidez del sistema, tasas competitivas y capital de riesgo, son factores que determinan la competitividad de un país en materia financiera.

Es de crucial importancia su rol de intermediación y la red de contactos con los diferentes actores que se ajustan a un perfil de financiación e inversión, como son la banca comercial, multilateral e inversio-nistas institucionales.

La Banca de Inversión debe jugar un papel cada vez más importante en la promoción del desarrollo de las empresas y del país. Ella debe facilitar los procesos que contribuyen a la creación de valor. En la medida que el Mercado de Valores, el mercado de capitales se dinamiza, crecen; cuando las empresas acudan más a estas, la Banca de Inversión tendrá mayor desarrollo.

11.6 Otros

En relación con las casas de cambio, las cooperativas de crédito, etc., cabe mencionar que se trata de personas físicas o jurídicas que desarrollan algunas de las actividades específicas de los bancos, cuyo volumen de operaciones por sí no es significativo, pero cuando se las toma en conjunto pasan a ser un actor importante de la economía y suelen operar en aquellos segmentos que normalmente no acceden al sistema de los bancos comerciales por diferentes motivos.

87Bibliografía

12.Bibliografía

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88 Bibliografía

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89Apéndice

13.Apéndice

Legislación(leyesydecretos)

En esta sección es posible acceder a las leyes, decretos y resoluciones generales que forman parte de la legislación que le posibilita a la CNV ejercer sus funciones de regulador en el Mercado de Capitales argentino.

LEY DESCRIPCIÓN

27.440 Ley de Financiamiento Productivo

26.831 Ley de Mercado de Capitales

22.169 Control societario de CNV de las sociedades por acciones que hacen oferta pública de sus valores negociables

24.083 Ley de Fondo Comunes de Inversión

23.576 Ley de Obligaciones Negociables

24.587 Ley de Nominatividad de los Títulos-Valores Privados

20.643 Régimen para la compra de Títulos-Valores Privados

21.526 Ley de Entidades Financieras

25.246 Encubrimiento y Lavado de Activos de origen delictivo

21.382 Ley de Inversiones Extranjeras

26.994 Código Civil y Comercial de la Nación. En dicho Código, entre otra normativa, obra regulación respecto del Contrato de Leasing (v. también la Ley N° 25.248) y del Contrato de Fideicomiso (v. también la Ley N° 24.441). Por otro lado, dicho Código, además de incorporar un régimen general aplicable a toda persona jurídica, produjo una modificación de la Ley General de Sociedades 19.550

17.811 Ley de Oferta Pública (derogada por el artículo 154 de la LMC)

RESOLUCIONES GENERALES

9 ago 2018 RGCRGN758-18 Consultas Públicas REGISTRO DE OPERACIONES DE DERIVADOS - REGLAMENTACIÓN LEY 27.440

1 ago 2018 RGCRGN757-18 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN MONEY MARKET

1 ago 2018 RGCRGN756-18 Fideicomisos Financieros ADECUACIÓN NORMATIVA F.F. (SUPLEMENTO DE PROSPECTO DE TÉRMINOS GENERALES Y PARTICULARES)

26 jul 2018 RGCRGN755-18 Disposiciones Transitorias AMPLIACIÓN DEL PLAZO DE PRESENTACIÓN DE EEFF TRIMESTRALES DE ENTIDADES AUTORIZADAS POR EL BCRA POR INCORPORAR NORMAS INTERNACIONALES DE INFORMACIÓN FINANCIERA

24 jul 2018 RGCRGN754-18 Facultades Delegadas DELEGACIÓN DE FACULTADES CNV

90 Apéndice

24 jul 2018 RGCRGN753-18 Fideicomisos Financieros PLAZO DE VIGENCIA DE FIDEICOMISOS FINANCIEROS, CUYO ACTIVO SUBYACENTE SEAN CRÉDITOS HIPOTECARIOS Y/O INSTRUMENTOS ASIMILABLES

16 jul 2018 RGCRGN752-18 Fideicomisos Financieros MODIFICACIÓN DEL PROSPECTO Y SUPLEMENTO DE PROSPECTO DE FIDEICOMISOS FINANCIEROS Y PUBLICACIÓN DEL INFORME DEL AGENTE DE CONTROL Y REVISIÓN

6 jul 2018 RGCRGN751-18 Disposiciones Generales EXENCIÓN DE MÓDULOS DEL EXAMEN DE IDONEIDAD - CEMA / TORCUATO DI TELLA -

2 jul 2018 RGCRGN750-18 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN PLAN Y MANUAL DE CUENTAS FCI

2 jul 2018 RGCRGN749-18 Consultas Públicas REGLAMENTACIÓN ART. 72 LEY N° 24.441 Y ART. 1.692 CCYCN MODIFICADOS POR LA LEY N° 27.440

26 jun 2018 RGCRGN748-18 Fondos Comunes de Inversión AMPLIACIÓN DE CANALES DE DISTRIBUCIÓN Y COLOCACIÓN DE CUOTAPARTES FCI

26 jun 2018 RGCRGN747-18 Emisoras OBLIGACIONES NEGOCIABLES PARA PROYECTOS DE INFRAESTRUCTURA

26 jun 2018 RGCRGN746-18 Emisoras NUEVO RÉGIMEN DE EMISOR FRECUENTE

14 jun 2018 RGCRGN745-18 Consultas Públicas MODIFICACIÓN FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN MONEY MARKET

12 jun 2018 RGCRGN744-18 Consultas Públicas CONTROL DE CALIDAD DE LAS AUDITORÍAS EXTERNAS

12 jun 2018 RGCRGN743-18 PyMES MODIFICACIÓN DEFINICIÓN PyME CNV Y ACTUALIZACIÓN DE MONTO DE EMISIÓN PARA PyMEs

4 jun 2018 RGCRGN742-18 Consultas Públicas MODIFICACIÓN OFERTAS PÚBLICAS DE ADQUISICIÓN (OPA) Y RETIRO DEL RÉGIMEN DE OP

1 jun 2018 RGCRGN741-18 Consultas Públicas REGLAMENTACIÓN LEY N° 27.440 MODIFICATORIA DE LA LEY N° 24.083 –FCI–

29 may 2018 RGCRGN740-18 Consultas Públicas PROYECTO DE RG S/MODIFICACIÓN F.F. PROSPECTO Y SUPLEMENTO DE PROSPECTO Y PUBLICACIÓN DEL INFORME DEL AGENTE DE CONTROL Y REVISIÓN – EPN

91Apéndice

29 may 2018 RGCRGN739-18 Consultas Públicas PROYECTO DE RG (EPN) S/ REGLAMENTACIÓN ARTÍCULO 202, LEY N° 27.440 – (ARTÍCULO 1692 CCYCN) – FIDEICOMISOS FINANCIEROS

24 may 2018 RGCRGN738-18 Fideicomisos Financieros PROYECTO DE RG S/MODIFICACIÓN REGISTRO DE FIDUCIARIOS NO FINANCIEROS Y FIDUCIANTE EMISOR

24 may 2018 RGCRGN737-18 Emisoras PROYECTO DE RESOLUCIÓN GENERAL S/ REGLAMENTACIÓN ARTÍCULO 148, LEY 27.440 – PUBLICACIÓN ARTÍCULO 10 DE LA LEY DE OBLIGACIONES NEGOCIABLES

24 may 2018 RGCRGN736-18 Emisoras PROYECTO DE RESOLUCIÓN GENERAL S/ REGLAMENTACIÓN DE LA LEY 27.440 Y DEL DECRETO 471/2018 EN MATERIA DE CONTROL SOCIETARIO DE LA CNV

24 may 2018 RGCRGN735-18 Fondos Comunes de Inversión REGLAMENTOS DE GESTIÓN FCI

17 may 2018 RGCRGN734-18 Consultas Públicas RESOLUCIÓN GENERAL S/ DEFINICIÓN INVERSOR CALIFICADO

14 may 2018 RGCRGN733-18 Agentes DECRETO 279/2018 Y RESOLUCIÓN AFIP Nº 42 27/2018. BENEFICIARIOS DEL EXTERIOR

8 may 2018 RGCRGN732-18 Disposiciones Transitorias AMPLIACIÓN DEL PLAZO DE PRESENTACIÓN DE EEFF TRIMESTRALES

3 may 2018 RGCRGN731-18 Agentes MODIFICACIÓN NORMATIVA DE AGENTES

19 abr 2018 RGCRGN730-18 Emisoras MODIFICACIÓN DEL ART. 11, SECCIÓN III, CAPÍTULO III DEL TÍTULO II DE LAS NORMAS

9 abr 2018 RGCRGN729-18 Consultas Públicas PLAN Y MANUAL DE CUENTAS FCI – EPN

9 abr 2018 RGCRGN728-18 Disposiciones Transitorias REGISTRO DE IDÓNEOS

9 abr 2018 RGCRGN727-18 Fondos Comunes de Inversión FORMULARIOS DE PRESENTACIÓN

19 mar 2018 RGCRGN726-18 Consultas Públicas OBLIGACIONES NEGOCIABLES PARA FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS DE INFRAESTRUCTURA - Anexo I y II

19 mar 2018 RGCRGN725-18 Agentes Proy.R.G. s/Prórroga de fecha de pago de tasas de fiscalización y control – Agentes

27 feb 2018 RGCRGN724-18 Agentes PROYECTO RG S/AGENTE ASESOR GLOBAL

92 Apéndice

19 feb 2018 RGCRGN723-18 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN NORMATIVA FCI- AMPLIACIÓN DE CANALES DE DISTRIBUCIÓN Y COLOCACIÓN DE CUOTAPARTES

19 feb 2018 RGCRGN722-18 Agentes REGISTRO DE IDÓNEOS

14 feb 2018 RGCRGN721-18 Consultas Públicas RÉGIMEN DE EMISOR FRECUENTE – Anexo I y II

15 ene 2018 RGCRGN720-18 Valores Negociables PROYECTO DE RESOLUCIÓN GENERAL SOBRE VENTA EN CORTO Y PRÉSTAMOS DE VALORES

8 ene 2018 RGCRGN719-18 Fondos Comunes de Inversión PROYECTO DE RG S/MODIFICACIÓN FCI FORMULARIOS DE PRESENTACIÓN

8 ene 2018 RGCRGN718-18 Emisiones en UVA RÉGIMEN DE EMISIONES EN UVA

3 ene 2018 RGCRGN717-17 Financiamiento colectivo SISTEMAS DE FINANCIAMIENTO COLECTIVO

27 dic 2017 RGCRGN715-17 Agentes MODIFICACIÓN DE LA NORMATIVA DE AGENTES [CAPÍTULOS I, II, IV, V, VI y VII del Título VII de las NORMAS (N.T. 2013 y mod.)]

18 dic 2017 RGCRGN714-17 Emisoras APLICACIONES DE DISPOSICIONES DE LAS NIIF 9 SOBRE DETERIORO DE VALOR DE LOS CRÉDITOS

21 nov 2017 RGCRGN713-17 Emisoras MODIFICACIÓN DEL ART. 11, SECCIÓN III, CAPÍTULO III DEL TÍTULO II DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.) - Anexo Resolución 713

21 nov 2017 RGCRGN712-17 Mercados y Cámaras Compensadoras

VENTA EN CORTO Y PRÉSTAMOS DE VALORES - Anexo RESOLUCIÓN GENERAL SOBRE VENTA EN CORTO Y PRÉSTAMOS DE VALORES

21 nov 2017 RGCRGN711-17 Emisoras RÉGIMEN DE EMISIONES EN UVA - Anexo RG RÉGIMEN DE EMISIONES EN UVA

27 sep 2017 RGCRGN710-17 Agentes AGENTE ASESOR GLOBAL DE INVERSIÓN Y PROYECTOS RG MODIFICACIÓN AP, AN Y ALYC - ANEXO I - AAGI

27 sep 2017 RGCRGN709-17 Agentes AGENTE ASESOR GLOBAL DE INVERSIÓN Y PROYECTOS RG MODIFICACIÓN AP, AN Y ALYC

27 sep 2017 RGCRGN708-17 Agentes AGENTE ASESOR GLOBAL DE INVERSIÓN Y PROYECTOS RG MODIFICACIÓN AP, AN Y ALYC - ANEXO I ALyC – AN

93Apéndice

19 sep 2017 RGCRGN707-17 Disposiciones Transitorias SUSCRIPCIÓN DE FCI EN DISTINTAS MONEDAS

18 sep 2017 RGCRGN706-17 Régimen de Transparencia CERTIFICACIÓN PROGRAMAS CURRICULARES DEL INSTITUTO ARGENTINO DE EJECUTIVOS DE FINANZAS CIIA – CEFA – AFC y N° 2644/2013 CERTIFICACIÓN EXAMEN CFA

14 sep 2017 RGCRGN705-17 Disposiciones Transitorias TASAS Y ARANCELES CNV

29 ago 2017 RGCRGN704-17 Mercados y Cámaras Compensadoras

CIBERSEGURIDAD Y RESILIENCIA CIBERNÉTICA


REFORMA ARTÍCULO 14, SECCIÓN VII, CAPÍTULO V, DEL TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

15 ago 2017 RGCRGN702-17 Agentes PROTOCOLO DE POSTRADE ISO 15022

31 jul 2017 RGCRGN701-17 Disposiciones Transitorias SUSPENSIÓN PERCEPCIÓN DE TASA ANUAL DE FISCALIZACIÓN Y CONTROL

26 jul 2017 RGCRGN700-17 Consultas Públicas CONSULTA PÚBLICA S/SISTEMAS DE FINANCIAMIENTO COLECTIVO

26 jul 2017 RGCRGN699-17 Calificadoras de Riesgo MODIFICACIÓN DE LA NORMATIVA SOBRE ROTACIÓN DE AGENTES DE CALIFICACIÓN DE RIESGOS

26 jul 2017 RGCRGN698-17 Fondos Comunes de Inversión SUSCRIPCIÓN DE FCI EN DISTINTAS MONEDAS

19 jul 2017 RGCRGN697-17 Régimen disciplinario REGLAMENTACIÓN ARTÍCULO 25 LMC

15 jun 2017 RGCRGN696-17 PyMEs ON PyME CNV GARANTIZADA

6 jun 2017 RGCRGN695-17 Régimen de Transparencia REGISTRO DE IDÓNEOS

6 jun 2017 RGCRGN694-17 Emisoras MODIFICACIÓN ART. 18, SECC. III, CAP. VIII, TÍT. II DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD)

26 may 2017 RGCRGN693-17 Disposiciones Transitorias SUSPENSIÓN PERCEPCIÓN DE TASA ANUAL DE FISCALIZACIÓN Y CONTROL

5 may 2017 RGCRGN692-17 Agentes MODIFICACIÓN NORMAS CNV (N.T. 2013 Y MOD.) S/ INVERSORES NO RESIDENTES

2 may 2017 RGCRGN691-17 PyMEs RÉGIMEN PyME CNV

2 may 2017 RGCRGN690-17 Mercados y Cámaras Compensadoras

MODIFICACIÓN RÉGIMEN INFORMATIVO. CONTRAPARTIDA LÍQUIDA. AGENTES DE PIC

27 abr 2017 RGCRGN689-17 Emisoras MODIFICACIÓN SECCIÓN II, CAPÍTULO II, TÍTULO III -OFERTAS PÚBLICAS DE ADQUISICIÓN- DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

94 Apéndice

8 mar 2017 RGCRGN688-17 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN ART. 35 SECCIÓN VII CAP. II TIT. V Y ART. 32 SECCIÓN II CAP III TIT. XVII DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

20 feb 2017 RGCRGN687-17 Emisoras MODIFICACIÓN ARTÍCULOS 24,25 Y 26 DEL CAPÍTULO II DEL TÍTULO II DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

28 dic 2016 RGCRGN686-16 Mercados y Cámaras Compensadoras

NEGOCIACIÓN SECUNDARIA. OPERACIONES AL CONTADO. ART. 14 SECCIÓN VII, CAPÍTULO V, TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)


ARTÍCULO 23 DE LA SECCIÓN VII DEL CAPÍTULO I TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

27 dic 2016 RGCRGN684-16 Régimen de Transparencia SUSPENSIÓN PERCEPCIÓN DE TASA DE CONTROL Y FISCALIZACIÓN

21 dic 2016 RGCRGN683-16 Fondos Comunes de Inversión REGISTRO DE IDÓNEOS

16 dic 2016 RGCRGN682-16 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN MODALIDADES DE COLOCACIÓN DE FCI

16 dic 2016 RGCRGN681-16 Disposiciones Transitorias ARTÍCULO 29 DE LA SECCIÓN II DEL CAPÍTULO III TÍTULO XVII DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

14 dic 2016 RGCRGN680-16 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN REGISTRO Y RÉGIMEN INFORMATIVO AGENTES DE COLOCACIÓN Y DISTRIBUCIÓN FCI

24 nov 2016 RGCRGN679-16 Facultades Delegadas TÍTULO XVI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 y mod.) – DISPOSICIONES GENERALES - NOTIFICACIONES

10 nov 2016 RGCRGN678-16 Disposiciones Transitorias SISTEMA ERECAUDA. MODIFICACIÓN ARTÍCULOS 1°, 2°, 3° Y 4° DEL CAPÍTULO I DEL TÍTULO XVII DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

24 oct 2016 RGCRGN677-16 Facultades Delegadas PROYECTO R.G. S/ASIGNACIÓN FACULTADES EN LA GERENCIA AGENTES Y MERCADOS

29 sep 2016 RGCRGN676-16 Agentes OBJETO SOCIAL AGENTES DE DEPÓSITO COLECTIVO

22 sep 2016 RGCRGN675-16 Fideicomisos Financieros MODIFICACIÓN CAPÍTULO IV DEL TÍTULO V DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

95Apéndice

22 sep 2016 RGCRGN674-16 Facultades Delegadas MODIFICACIÓN REQUISITO ÓRGANOS DE ADMINISTRACIÓN Y FISCALIZACIÓN A LAS DISTINTAS CATEGORÍAS DE AGENTES CONTEMPLADOS EN LA LEY NRO 26.831 Y LAS NORMAS CNV (N.T.2013 Y MOD.)


HACEDOR DE MERCADO CAPÍTULO V DEL TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

29 jul 2016 RGCRGN672-16 Disposiciones Transitorias PROYECTO DE RESOLUCIÓN GENERAL S/ REGLAMENTACIÓN ART. 42 INC. B) LEY N° 27.260

22 jul 2016 RGCRGN671-16 Fideicomisos Financieros MODIFICACIÓN NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.) EN MATERIA DE FIDEICOMISO CONFORME AL CÓDIGO CIVIL Y COMERCIAL DE LA NACIÓN

22 jul 2016 RGCRGN670-16 PYMES RÉGIMEN PyME CNV

15 jul 2016 RGCRGN669-16 Disposiciones Generales REGLAMENTACIÓN DE LAS REUNIONES DEL DIRECTORIO DE LA CNV A DISTANCIA EN EL MARCO DE LA LEY N° 26.831

15 jun 2016 RGCRGN668-16 Emisoras MODIFICACIONES EN DISPOSICIONES CONTENIDAS EN LOS TÍTULOS II, IV Y XII DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

9 jun 2016 RGCRGN667-16 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN ARTÍCULO 17 DE LA SECCIÓN II, CAPÍTULO I, DEL TÍTULO V DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

30 may 2016 RGCRGN666-16 Facultades Delegadas DELEGACIÓN DE FACULTADES


MERCADOS - NEGOCIACIÓN DE PAGARÉS. MODIFICACIÓN SECCIÓN XV, CAPÍTULO V, TÍTULO VI-.


Resolución Conjunta suscripta con fecha 05.05.2016, con la Administración Federal de Ingresos Públicos (AFIP)

6 may 2016 RGCRGN663-16 Emisoras MODIFICACIÓN DE LA NORMATIVA SOBRE CONTROL DE CALIDAD DE AUDITORÍA, INDEPENDENCIA Y ROTACIÓN DE AUDITORES EXTERNOS


REFORMA DEL CAPÍTULO IV, TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.) -COLOCACIÓN PRIMARIA-

96 Apéndice

29 abr 2016 RGCRGN661-16 Autopista de la Información Financiera

MODIFICACIÓN TÍTULO XV –AUTOPISTA DE LA INFORMACIÓN FINANCIERA-DE LAS NORMAS – (N.T. 2013 Y MOD.)

22 abr 2016 RGCRGN660-16 Fideicomisos Financieros MODIFICACIÓN SECCIÓN XVII DEL CAPÍTULO IV DEL TÍTULO V DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

20 abr 2016 RGCRGN659-16 PyMEs RÉGIMEN PyME CNV y el Expediente Nº 2255/2015 caratulado “DEFINICIÓN PYME CNV”

20 abr 2016 RGCRGN658-16 Fideicomisos Financieros MODIFICACIÓN ARTÍCULO 19 DEL CAPÍTULO IV DEL TÍTULO V DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

23 mar 2016 RGCRGN657-16 Mercados y Cámaras Compensadoras

Resolución Conjunta suscripta con fecha 17.03.2016, con el Ministerio de Agroindustria

11 mar 2016 RGCRGN656-16 Fondos Comunes de Inversión INVERSIÓN EN PROYECTOS DE INICIATIVA PRIVADA DE FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN

11 mar 2016 RGCRGN655-16 Fideicomisos Financieros DEFINICIÓN FIDEICOMISO FINANCIERO PyME

11 mar 2016 RGCRGN654-16 Fondos Comunes de Inversión MODIFICACIÓN RÉGIMEN ESPECIAL FCI PyMEs

18 ene 2016 RGCRGN653-16 Fondos Comunes de Inversión MOD ART. 20, SECCIÓN II, CAPÍTULO I, TÍTULO V DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

18 ene 2016 RGCRGN652-16 Fondos Comunes de Inversión PRÓRROGA PLAZO - RESOLUCIÓN GENERAL N° 644


MODIFICACIÓN DEL CAPÍTULO V DEL TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 y mod.)


Modificacíón texto del artículo 13 del Capítulo III –LIQUIDACIÓN Y COMPENSACIÓN DE OPERACIONES- del Título VI –MERCADOS Y CÁMARAS COMPENSADORAS- de las NORMAS (N.T. 2013 y mod.)

30 oct 2015 RGCRGN649-15 Mercados y Cámaras Compensadoras

MODIFICACÍÓN NORMAS GARANTÍA DE CONTRATOS DE FUTUROS

16 oct 2015 RGCRGN648-15 Emisoras PROPUESTA DE MODIFICACIÓN DEL CRITERIO INTERPRETATIVO Nº 47 PUNTO 5.2. –APARTADO 5.- PROSPECTO –ANEXO I DE CAPÍTULO IX DEL TÍTULO II DE LAS NORMAS

97Apéndice

2 oct 2015 RGCRGN647-15 Agentes MODIFICACIÓN ART. 28, SECCIÓN VIII DEL CAPÍTULO I, TÍTULO VIII DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)

21 sep 2015 RGCRGN646-15 Fondos Comunes de Inversión CRITERIOS DE VALUACIÓN FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN s/ VALORES NEGOCIABLES EN MONEDA EXTRANJERA

21 sep 2015 RGCRGN645-15 Régimen disciplinario ADECUACIÓN DE LA NORMATIVA APLICABLE AL PROCEDIMIENTO ABREVIADO PREVISTO EN EL ARTÍCULO 140 DE LA LEY Nº 26.831

17 sep 2015 RGCRGN644-15 Fondos Comunes de Inversión INVERSIÓN EN PROYECTOS DE INICIATIVA PRIVADA DE FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN


MERCADOS-NEGOCIACIÓN DE PAGARÉS. MODIFICACIÓN SECCIÓN XV. CAP. V. TIT.VI


MODIFICACIONES A LA NEGOCIACIÓN DE CHEQUES DE PAGO DIFERIDO

27 ago 2015 RGCRGN641-15 PyMEs ASISTENCIA FINANCIERA PyMEs

27 ago 2015 RGCRGN640-15 PyMEs RÉGIMEN PYME CNV

22 abr 2015 RGCRGN639-15 Emisoras PROPUESTA DE MODIFICACIÓN DE ROTACIÓN DE AUDITORES. ART. 28 INC C) CAPÍTULO III, TÍTULO II DE LAS NORMAS

6 mar 2015 RGCRGN638-15 Fondos Comunes de Inversión REGISTRO DE IDÓNEOS

27 feb 2015 RGCRGN637-15 Mercados y Cámaras Compensadoras

MODIFICACIÓN ART. 3º DEL CAPÍTULO V DEL TÍTULO VI DE LAS NORMAS (N.T. 2013 Y MOD.)


MODIFICACIÓN ARTÍCULO 71. CAPÍTULO V. TÍTULO VI. NORMAS (N.T. 2013 y mod.)

1 dic 2014 RGCRGN635-14 Emisoras FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - INVERSIÓN EN CERTIFICADOS DE DEPÓSITO ARGENTINOS (CEDEAR)

21 nov 2014 RGCRGN634-14 Disposiciones Transitorias DELEGACIÓN DE FACULTADES – ART. 148 LEY DE MERCADO DE CAPITALES

10 oct 2014 RGCRGN633-14 Disposiciones Generales RESOLUCIÓN CONJUNTA SECRETARÍA DE GABINETE Y COORDINACIÓN ADMINISTRATIVA DE LA JEFATURA DE GABINETE DE MINISTROS Y LA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES - ANEXO EN BOLETÍN OFICIAL 09.10.14

98 Apéndice

19 sep 2014 RGCRGN632-14 Emisoras COMPLEMENTARIA DE RG Nº 629 SOCIEDADES EMISORAS - GUARDA DE DOCUMENTACIÓN-

19 sep 2014 RGCRGN631-14 Disposiciones Generales COOPERACIÓN EN MATERIA TRIBUTARIA ENTRE LA REPÚBLICA ARGENTINA Y OTROS PAÍSES


RESOLUCIÓN CONJUNTA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES-SECRETARÍA DE AGRICULTURA, GANADERÍA Y PESCA

15 ago 2014 RGCRGN629-14 Emisoras SOCIEDADES EMISORAS - GUARDA DE DOCUMENTACION-

14 jul 2014 RGCRGN628-14 Mercados y Cámaras Compensadoras

RESOLUCIÓN CONJUNTA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES-SECRETARÍA DE AGRICULTURA, GANADERÍA Y PESCA

11 jul 2014 RGCRGN627-14 Disposiciones Transitorias FACULTADES DELEGADAS EN LA GERENCIA DE PRODUCTOS DE INVERSIÓN COLECTIVA

3 jul 2014 RGCRGN626-14 Fondos Comunes de Inversión FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - CRITERIOS DE VALUACIÓN PARA ACTIVOS EN CARTERA

19 jun 2014 RGCRGN625-14 Fideicomisos Financieros AGENTES DE CONTROL Y REVISIÓN.

19 jun 2014 RGCRGN624-14 Agentes RÉGIMEN INFORMATIVO ESPECIAL

26 nov 2013 RGCRGN623-13 Fideicomisos Financieros Fideicomisos Financieros Inmobiliarios

5 sep 2013 RGCRGN622-13 Disposiciones Generales Aprobación NORMAS de la COMISIÓN NACIONAL DE VALORES (N.T. 2013)

26 jul 2013 RGCRGN621-13 RESOLUCIÓN GENERAL N° 621 DISPOSICIONES TRANSITORIAS

27 jun 2013 RGCRGN620-13 RESOLUCIÓN GENERAL N° 620 REGLAMENTACIÓN NEGOCIACIÓN DE “CERTIFICADO DE DEPÓSITO PARA INVERSIÓN” (Ley N° 26.860)

18 abr 2013 RGCRGN619-13 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 619 ACREDITACIÓN DEL ENCUADRE PyME, ART. 23 DEL CAPÍTULO VI DE LAS NORMAS CNV (N.T. 2001 y mod.)

99Apéndice

21 mar 2013 RGCRGN618-13 RESOLUCIÓN GENERAL N° 618 FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - RÉGIMEN INFORMATIVO COMPOSICIÓN DE CARTERAS

21 mar 2013 RGCRGN617-13 RESOLUCIÓN GENERAL N° 617 FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN – INVERSIÓN EN CERTIFICADOS DE DEPÓSITO ARGENTINOS (CEDEAR)

1 mar 2013 RGCRGN616-13 RESOLUCIÓN GENERAL N° 616 PUBLICIDAD DE COMISIONES DE INTERMEDIARIOS, DE DERECHOS DE MERCADO, Y DE OTROS COSTOS A CARGO DEL CLIENTE EN EL MERCADO DE CAPITALES

21 ene 2013 RGCRGN615-13 RESOLUCIÓN GENERAL N° 615 – APLICACIÓN NORMAS (N.T. 2001 y mod.)

21 dic 2012 RGCRGN614-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 614 “PRÓRROGA VIGENCIA DEL REGISTRO DE ASESORES IDÓNEOS”

21 dic 2012 RGCRGN613-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 613 ESTADOS FINANCIEROS DE TRANSPORTISTAS Y DISTRIBUIDORAS DE GAS Y SUS CONTROLANTES

30 nov 2012 RGCRGN612-12 RESOLUCIÓN GENERAL N° 612 REGLAMENTACIÓN DE MEDIOS ELECTRÓNICOS PARA FACILITAR LA INTERMEDIACIÓN DE VALORES NEGOCIABLES EN SEGMENTO MINORISTA

17 oct 2012 RGCRGN611-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 611 PRESENTACIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS DE SOCIEDADES CONTROLADAS O VINCULADAS

20 sep 2012 RGCRGN610-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 610 “CERTIFICACIÓN DE IDONEIDAD”

13 sep 2012 RGCRGN609-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 609 DISPOSICIÓN DE RESULTADOS NO ASIGNADOS ORIGINADOS POR APLICACIÓN DE NIIF POR PRIMERA VEZ

8 ago 2012 RGCRGN608-12 RESOLUCIÓN GENERAL N° 608 FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - VALUACIÓN DE LA MONEDA EXTRANJERA

100 Apéndice

12 jul 2012 RGCRGN607-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 607 AMPLIACIÓN DEL PLAZO PARA LA PRESENTACIÓN DE LOS ESTADOS FINANCIEROS TRIMESTRALES (Segundo y Tercer trimestre de los ejercicios iniciados a partir del 01.01.2012)

24 may 2012 RGCRGN606-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 606 CÓDIGO DE GOBIERNO SOCIETARIO (Mod. RG Nº 516/07)

13 abr 2012 RGCRG605-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 605 REEMPLAZO CAPÍTULO XVI CALIFICADORAS DE RIESGO

13 abr 2012 RGCRG604-12 RESOLUCIÓN GENERAL N° 604 RÉGIMEN DE INFORMACIÓN PARA SOCIEDADES CONSTITUIDAS EN EL EXTRANJERO

14 feb 2012 RGCRG603-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 603 RECTIFICATORIA DE LA RESOLUCIÓN GENERAL Nº 602

3 feb 2012 RGCRG602-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 602 REFORMA INTEGRAL DEL CAPÍTULO XXII “PREVENCIÓN DE LAVADO DE DINERO Y LA FINANCIACIÓN DEL TERRORISMO” DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

3 feb 2012 RGCRG601-12 RESOLUCIÓN GENERAL N° 601 Modificación CAP. VI – GARANTÍAS - DE LAS NORMAS (N.T. 2011 Y MOD)

25 ene 2012 RGCRG600-12 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 600 ESTADOS FINANCIEROS DE TRANSPORTISTAS Y DISTRIBUIDORAS DE GAS Y SUS CONTROLANTES. DIFERIMIENTO EN LA APLICACIÓN DE LAS NIIF

5 ene 2012 RGCRG599-12 RESOLUCIÓN GENERAL N° 599 Registro Transitorio de Administradores de Sistemas de Convergencia

22 dic 2011 RGCRG598-11 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 598 AMPLIACIÓN DEL PLAZO PARA LA PRESENTACIÓN DE LOS ESTADOS FINANCIEROS TRIMESTRALES (Primer trimestre del ejercicio que se inicia el 01.01.2012)

30 nov 2011 RGCRG597-11 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 597 COLOCACIÓN PRIMARIA DE VALORES NEGOCIABLES

101Apéndice

30 nov 2011 RGCRG596-11 RESOLUCIÓN GENERAL N° 596 FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN CERRADOS PARA PROYECTOS DE INNOVACIÓN TECNOLÓGICA

25 nov 2011 RGCRG595-11 RESOLUCIÓN GENERAL N° 595 PRESENTACIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS DE SOCIEDADES INVERSORAS EN BANCOS Y COMPAÑÍAS DE SEGURO

10 nov 2011 RGCRG594-11 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 594 CREACIÓN DE LA OFICINA DE COORDINACIÓN DE POLÍTICAS DE DERECHOS HUMANOS, MEMORIA, VERDAD Y JUSTICIA

1 nov 2011 RGCRG593-11 RESOLUCIÓN GENERAL N° 593 TRATAMIENTO DEL SALDO DE LA CUENTA RESULTADOS NO ASIGNADOS INCORPORACIÓN PUNTO II.19 ARTÍCULO 27, CAP. II, DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

24 oct 2011 RGCRG592-11 PRESENTACIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS DE SOCIEDADES SUBSIDIARIAS Y ASOCIADAS, Y MODIFICACIONES A LA RG 576 – NORMAS CONTABLES INTERNACIONALES

6 oct 2011 RGCRG591-11 Resolución General N°591 Modificación Artículo 11 del Capítulo XXVI de las Normas (N.T 2001 y MoD.)

26 jun 2013 RGC620 Reglamentación negociación de “Certificado de Depósito para Inversión”.

29 sep 2011 RGC590-11 Modificación arts. 4º del Cap. II –Asambleas y Modificaciones Estatutarias- y 11 del Cap. XXVI –Autopista de la Información Financiera (AIF)- de las NORMAS (N.T. 2001 y mod.).

6 jul 2011 RGC589-11 MODIFICACIÓN CAP. VI DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.) – PROGRAMAS GLOBALES DE VALORES REPRESENTATIVOS DE DEUDA DE CORTO PLAZO

7 jun 2011 RGC588-11 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 9° y 38 DEL CAPÍTULO XXIV DE LAS NORMAS (N.T. 2001 y mod)

17 mar 2011 RGC587-11 SISTEMAS INFORMÁTICOS DE NEGOCIACIÓN DE VALORES NEGOCIABLES

102 Apéndice

17 mar 2011 RGC586-11 MODIFICACIÓN AL CAPÍTULO XXVI DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.) – ARTÍCULO 17 (FIDEICOMISOS FINANCIEROS)

11 mar 2011 RGC585-11 INCORPORACIÓN DE LA REGLAMENTACIÓN CONTENIDA EN LA DECISIÓN MERCOSUR/CMC Nº 31/10

19 ene 2011 RGC584-11 DELEGACIÓN DE FACULTADES EN LA GERENCIA GENERAL Y TRASGERENCIAS. MODIFICACIÓN R.G. 558/09.

11 nov 2010 RGC583-10 REGLAMENTACIÓN PROCEDIMIENTOS DE CONTROL PARA RECEPCIÓN Y ENTREGA DE FONDOS DE Y A CLIENTES

3 nov 2010 RGC582-10 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 36 DEL CAPÍTULO VI DE LAS NORMAS CNV (N. T. 2001 Y MOD.)

1 nov 2010 RGC581-10 PRESENTACIÓN DE BALANCES DE ACUERDO CON LAS NIIF EN LOS INGRESOS A LA OFERTA PÚBLICA

1 oct 2010 RGC580-10 REGLAMENTACIÓN COBROS Y PAGOS

9 sep 2010 RGC579-10 INVERSORES CALIFICADOS

22 jul 2010 RGC578-10 AGENTE COLOCADOR INTEGRAL DE CUOTAPARTES

19 jul 2010 RGC577-10 VALORES DE CORTO PLAZO (VCP) – MODIFICACIÓN RÉGIMEN INFORMATIVO

5 jul 2010 RGC576-10 AMPLIATORIA DE LA RESOLUCIÓN GENERAL Nº 562

24 jun 2010 RGC575-10 MODIF. ART. 29 DEL CAP. XI DE LAS NORMAS CNV

4 jun 2010 RGC574-10 MODIF. ART. 41 A.1) DEL CAP. XI DE LAS NORMAS CNV

4 jun 2010 RGC573-10 SISTEMA DE ACCESO DIRECTO AL MERCADO

28 may 2010 RGC572-10 MOD. ART. 5° CAP XXII PREVENCIÓN DEL LAVADO DE DINERO Y LA FINANCIACIÓN DEL TERRORISMO

19 may 2010 RGC571-10 FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN S/MECÁNICA PROCESO REESTRUCTURACIÓN DEUDA PÚBLICA DISPUESTO POR EL DECRETO Nº 563/2010

30 abr 2010 RGC570-10 REGLAMENTACIÓN PLAZO PERMANENCIA EN EL RÉGIMEN DESPUÉS DE LA CANCELACIÓN DE VALORES NEGOCIABLES

103Apéndice

14 abr 2010 RGC569-10 DIFUSIÓN DENOMINACIÓN ENTIDAD AUTORREGULADA DONDE ESTÁ INSCRIPTO CADA INTERMEDIARIO

12 mar 2010 RGC568-10 S/RÉGIMEN ESPECIAL PARA LA CONSTITUCIÓN DE FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN PARA PROYECTOS PRODUCTIVOS DE ECONOMÍAS REGIONALES E INFRAESTRUCTURA

26 feb 2010 RGC567-10 MODIFICACIÓN DE LOS ARTÍCULOS 5º Y 9º DEL CAPÍTULO XV DE LAS NORMAS (N.T.2001 Y MOD.)

26 feb 2010 RGC566-10 BOLSAS DE COMERCIO SIN MERCADOS DE VALORES ADHERIDOS: AUMENTO REQUISITOS PATRIMONIALES

1 feb 2010 RGC565-10 REGLAMENTACIÓN CHEQUES DE PAGO DIFERIDO GARANTIZADOS POR WARRANTS

7 ene 2010 RGC564-10 REEMPLAZO CAPÍTULO XX “CAJAS DE VALORES” DE LAS NORMAS (N.T. 2001) Y RESUMEN ELECTRÓNICO PARA CONSULTA EN LÍNEA DE SALDOS Y MOVIMIENTOS EN SUBCUENTAS COMITENTES

30 dic 2009 RGC563-09 PROYECTO RESOLUCIÓN GENERAL S/ ADECUACION ENTIDADES AUTORREGULADAS A COMUNICACIÓN “A” del BCRA del 03/11/08

30 dic 2009 RGC562-09 ADOPCIÓN DE NORMAS CONTABLES INTERNACIONALES PARA LA PREPARACIÓN DE ESTADOS CONTABLES

18 dic 2009 RGC561-09 PUBLICACIÓN DE RESOLUCIONES DISCIPLINARIAS FINALES A INTERMEDIARIOS DICTADAS POR ENTIDADES AUTORREGULADAS

24 sep 2009 RGC560-09 PRÓRROGA ENTRADA EN VIGENCIA DEL ART. 25, CAP: XV DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

12 ago 2009 RGC559-09 INFORMACIÓN SOBRE NORMATIVA AMBIENTAL

17 jul 2009 RGC558-09 DELEGACIÓN DE FACULTADES EN LA GERENCIA GENERAL Y OTRAS GERENCIAS

30 jun 2009 RGC557-09 STOCK WATCH II ONLINE

104 Apéndice

19 jun 2009 RGC556-09 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 12 CHEQUES DE PAGO DIFERIDO DEL CAPÍTULO XVII DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

29 may 2009 RGC555-09 MODIFICACIÓN DEL APARTADO XV.2 Y ANEXO II DEL CAPÍTULO XV DE LAS NORMAS (N.T.2001 Y MOD.)

11 may 2009 RGC554-09 NUEVO ARTÍCULO 8º DEL CAPÍTULO XXII PREVENCIÓN DEL LAVADO DE DINERO Y LA FINANCIACIÓN DEL TERRORISMO

28 abr 2009 RGC553-09 PRÓRROGA SUSPENSIÓN INCISO E) ARTÍCULO 11, CAPÍTULO I DE LAS NORMAS CNV

13 mar 2009 RGC552-09 MODIFICACIÓN DE LOS ARTÍCULOS 11 Y 22 DEL CAPÍTULO XV DE LAS NORMAS (N.T.2001 Y MOD.)

20 feb 2009 RGC551-09 PROYECTO DE RESOLUCIÓN GENERAL S/ ADECUACIÓN DE ENTIDADES AUTORREGULADAS A COMUNICACIÓN “A” BCRA DEL 3/11/08

20 feb 2009 RGC550-09 PRÓRROGA SUSPENSIÓN INCISO E) ARTÍCULO 11, CAPÍTULO I DE LAS NORMAS CNV

20 feb 2009 RGC549-09 RENUMERACIÓN ARTÍCULOS DISPOSICIONES TRANSITORIAS

9 feb 2009 RGC548-09 MODIFICATORIA RESOLUCIÓN GENERAL N° 539/08

16 feb 2009 RGC547-09 REFORMA INTEGRAL DEL CAPÍTULO XXII DE LAS NORMAS (N.T. 2001) “PREVENCIÓN DEL LAVADO DE DINERO Y LUCHA CONTRA EL TERRORISMO”

22 dic 2008 RGC546-08 RESOLUCIÓN GENERAL N° 546 PRÓRROGA SUSPENSIÓN INCISO E) ARTÍCULO 11, CAPÍTULO I DE LAS NORMAS CNV

19 dic 2008 RGC545-08 IMPLEMENTACIÓN FORMULARIOS FICHAS INDIVIDUALES, NÓMINAS Y TENENCIAS EN LA AIF

18 dic 2008 RGC544-08 PRÓRROGA ENTRADA EN VIGENCIA DE LA RESOLUCIÓN GENERAL N° 516

105Apéndice

1 dic 2008 RGC543-08 COMPLEMENTARIA DE RESOLUCIÓN GENERAL Nº 539/08

28 nov 2008 RGC542-08 CÓDIGO DE PROTECCIÓN AL INVERSOR – MODIFICACIÓN RG Nº 529/08

28 nov 2008 RGC541-08 PRESENTACIÓN DE INFORMACIÓN SOBRE RESERVAS DE PETRÓLEO Y GAS

24 nov 2008 RGC540-08 NUEVO ACCESO EN “AIF” CNV PARA PUBLICACIÓN TÉRMINOS Y CONDICIONES CONTRATOS DE FUTUROS Y OPCIONES SOBRE FUTUROS

4 nov 2008 RGC539-08 COMPLEMENTARIA DE LA RESOLUCIÓN GENERAL N° 538 DEL 3/11/08 SOBRE LA COMUNICACIÓN A 4864 DEL BCRA

3 nov 2008 RGC538-08 ADECUACIÓN ENTIDADES AUTORREGULADAS A COMUNICACIÓN A DEL BCRA DEL 03/11/08

29 oct 2008 RGC537-08 RÉGIMEN PARA LA RECONVERSIÓN DE INVERSIONES DE FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN

29 oct 2008 RGC536-08 RESOLUCIÓN CONJUNTA SUSCRIPTA POR LA SAFJP, EL BCRA Y LA CNV

23 oct 2008 RGC535-08 SUSPENSIÓN INCISO E) ARTÍCULO 11, CAPÍTULO I DE LAS NORMAS CNV

29 ago 2008 RGC534-08 RÉGIMEN ESPECIAL PARA LA CONSTITUCIÓN DE FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN PYMES

31 jul 2008 RGC533-08 MODIFICACIÓN DE LOS ARTÍCULOS 94 Y 95 DEL CAPÍTULO XXXI DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

31 jul 2008 RGC532-08 MODIFICACIÓN DEL ARTÍCULO 93 DEL CAPÍTULO XXXI DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

17 jul 2008 RGC531-08 R.G. Nº 531 - MODIFICACIÓN ARTÍCULO 79, CAPÍTULO XXXI -DISPOSICIONES TRANSITORIAS- DE LAS NORMAS (N.T.2001 Y MOD.)

11 jul 2008 RGC530-08 MODIFICACIÓN DEL ARTÍCULO 3° DEL CAPÍTULO XV DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

106 Apéndice

13 jun 2008 RGC529-08 CÓDIGO DE PROTECCIÓN AL INVERSOR E INFORME EXPLICATIVO A SER PUBLICADOS POR PARTE DE ENTIDADES BAJO JURISDICCIÓN DE LA CNV

26 may 2008 RGC528-08 INCORPORACIÓN ART. 45 DEL CAPÍTULO XI – FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

14 may 2008 RGC527-08 REGLAMENTACIÓN DECRETO Nº 319/08 PYMES

28 feb 2008 RGC526-08 LIBRE ACCESO AL REGISTRO DE IDÓNEOS

4 feb 2008 RGC525-08 UNIFICACIÓN PLAZO PREVIA PRESENTACIÓN EN CNV DE NORMATIVA REGLAMENTARIA DICTADA POR ENTIDADES AUTORREGULADAS

16 ene 2008 RGC524-08 MODIFICACIÓN DEL ARTÍCULO 2º DEL CAPÍTULO XXV DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

7 dic 2007 RGC523-07 PAGO DE RESCATES EN DIVISAS

7 dic 2007 RGC522-07 FIDEICOMISOS FINANCIEROS S/OFERTA AL PÚBLICO EN GENERAL DE CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN

6 dic 2007 RGC521-07 RESOLUCIÓN CONJUNTA CNV-AFIP

20 nov 2007 RGC520-07 RESOLUCIÓN MINISTERIAL N° 229/2007 EN EL ÁMBITO DE LA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES

8 nov 2007 RGC519-07 FIDEICOMISOS FINANCIEROS Y FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN CERRADOS PARA MIPYMES

8 nov 2007 RGC518-07 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 91 DEL CAPÍTULO XXXI DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

19 nov 2007 RGC517-07 RESOLUCIÓN CONJUNTA CNV-SAFJP-BCRA

12 oct 2007 RGC516-07 CÓDIGO DE GOBIERNO SOCIETARIO

21 sep 2007 RGC515-07 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 41 DEL CAPÍTULO XI - FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

21 sep 2007 RGC514-07 MODIFICACIÓN AL CAPÍTULO XXVI DE LAS NORMAS (N.T. 2001) – AUTOPISTA DE LA INFORMACIÓN FINANCIERA

107Apéndice

14 sep 2007 RGC513-07 MODIFICACIÓN CAPÍTULOS XXI Y XXVI DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

12 jul 2007 RGC512-07 REGISTRO DE AUDITORES EXTERNOS NUEVO PLAZO

6 jul 2007 RGC511-07 MODIFICACIÓN ARTÍCULOS 41 DEL CAPÍTULO XI - FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - Y 79 Y 80 CAPÍTULO XXXI - DISPOSICIONES TRANSITORIAS DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

29 jun 2007 RGC510-07 VALORES DE CORTO PLAZO (VCP) – INVERSORES CALIFICADOS

8 jun 2007 RGC509-07 PYMES - INVERSORES CALIFICADOS

8 jun 2007 RGC508-07 CEDEARS S/CALIFICACIÓN DE RIESGO

8 jun 2007 RGC507-07 MODIFICACIONES AL LIBRO III, CAPÍTULO XV - FIDEICOMISOS NORMAS CNV (N.T. 2001)

7 may 2007 RGC506-07 DEFINICIÓN ESPECIAL DE PYMES PARA LA EMISIÓN DE DEUDA O CAPITAL

30 abr 2007 RGC505-07 CONTROL DE CALIDAD DE LAS AUDITORIAS EXTERNAS

30 abr 2007 RGC504-07 CREACIÓN DEL REGISTRO DE AUDITORES EXTERNOS

27 abr 2007 RGC503-07 FIDEICOMISOS FINANCIEROS S/SOPORTE LISTADO CRÉDITOS

27 abr 2007 RGC502-07 MODIFICACIÓN ARTÍCULOS 10 Y 14 CAPÍTULO XXI NORMAS (NT 2001 Y MOD.)

1 mar 2007 RGC501-07 RESOLUCIÓN GRAL. 501 CUMPLIMIENTO ART.10 CAP. XXI DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

28 feb 2007 RGC500-07 RESOLUCIÓN CONJUNTA CNV-AFIP

15 feb 2007 RGC499-07 MODIFICACIÓN CAPÍTULOS XI, XIV Y XXVI DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

16 ene 2007 RGC498-07 MODIFICACIÓN CAPÍTULO XI FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

16 ene 2007 RGC497-07 MODIFICACIÓN ART. 24 DEL CAPÍTULO VII DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

5 ene 2007 RGC496-07 REFORMA ART. 39 DEL CAP. XX, LIBRO 5 DE LAS NORMAS

108 Apéndice

2 ene 2007 RGC495-06 FIDUCIARIOS FINANCIEROS S/ADECUACIÓN PATRIMONIAL

15 dic 2006 RGC494-06 RESOLUCIÓN TÉCNICA N° 23 DE LA FACPCE

10 oct 2006 RGC493-06 INFORME ANUAL DIRECTORIOS SOCIEDADES OFERENTES DE ACCIONES

29 sep 2006 RGC492-06 INCORPORACIÓN DEL ARTÍCULO 18 DEL CAPÍTULO XXVI –AUTOPISTA DE LA INFORMACIÓN FINANCIERA- DE LAS NORMAS (N.T. 2001 Y MOD.)

18 sep 2006 RGC491-06 MODIFICACIÓN ARTÍCULOS 79 Y 80 CAPÍTULO XXXI DISPOSICIONES TRANSITORIAS DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

4 ago 2006 RGC490-06 PROYECTO DE MODIFICACIÓN ARTÍCULO 10 DEL CAPÍTULO VI DE LAS NORMAS (NT 2001) Y MOD. - INGRESO O.P. - AIF

24 may 2006 RGC489-06 AGENTES DE ENTIDADES AUTORREGULADAS NO BURSÁTILES

9 may 2006 RGC488-06 ACUERDO INSTRUMENTAL SINTYS - CNV

9 may 2006 RGC487-06 MODIFICACIÓN DE NORMAS CONTABLES

9 may 2006 RGC486-05 INTRODUCCIÓN ARTS. 79 Y 80 CAPÍTULO XXXI DISPOSICIONES TRANSITORIAS DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

9 MAY 2006 RGC485-05 MODIFICACIÓN DE NORMAS CONTABLES

9 MAY 2006 RGC484-05 MODIFICACIÓN SISTEMA DE FIDEICOMISOS FINANCIEROS (AIF - FF)

23 AGO 2006

RGC483-05 CERTIFICADOS DE VALORES -CEVA-

9 MAY 2006 RGC482-05 INCORPORACIÓN ART. 16 AL CAPÍTULO XXVI DE LAS NORMAS (NT 2001) Y MOD.

9 MAY 2006 RGC481-05 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 29 CAPÍTULO XI (TEXTO SEGÚN RG 460/02)

9 MAY 2006 RGC480-05 NEGOCIACIÓN DIRECTA CHEQUES DE PAGO DIFERIDO - MODIFICACIÓN CAPÍTULO XVII DE LAS NORMAS (N.T. 2001)

9 MAY 2006 RGC479-05 MODIFICACIÓN ARTÍCULO 24 CAPÍTULO XIV (RG 477/05)

109Apéndice

9 MAY 2006 RGC478-05 ENTIDADES FINANCIERAS S/CRONOGRAMA DE VENCIMIENTOS PARA LA PRESENTACIÓN DE ESTADOS CONTABLES

9 MAY 2006 RGC477-05 SISTEMA INFORMÁTICO PARA REMISIÓN Y CONTROL DE INFORMACIÓN RELATIVA A FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN

NormasCNVtextoordenado

Las Normas CNV contemplan la reglamentación de la Ley Nº 26.831 y de su Decreto Reglamentario N° 1.023/13.

CRITERIOSINTERPRETATIVOS

Número Descripción

CRI69 31/08/2017 CRITERIO INTERPRETATIVO N° 69 Resolución General N° 622/13 –Agentes y Mercados

CRI68 30/12/2016 CRITERIO INTERPRETATIVO N° 68 RESOLUCIÓN GENERAL N° 622/13- AGENTES Y MERCADOS

CRI67 29/06/2016 CRITERIO INTERPRETATIVO N° 67 RESOLUCIÓN GENERAL N° 622/13- AGENTES Y MERCADOS

CRI66 07/01/2016 CRITERIO INTERPRETATIVO N° 66 - RESOLUCIÓN GENERAL N°622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI65 30/10/2015 CRITERIO INTERPRETATIVO N°65 RESOLUCIÓN GENERAL Nº622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI64 11/08/2015 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº64 RESOLUCIÓN GENERAL Nº622/13 – DESARROLLO Y PROTECCIÓN AL INVERSOR

CRI63 25/06/2015 CRITERIO INTERPRETATIVO N°63 RESOLUCIÓN GENERAL N° 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI62 05/06/2015CRITERIO INTERPRETATIVO Nº62 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI61 30/03/2015 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº61 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – AGENTES Y MERCADOS


CRI59 18/09/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO N°59 RESOLUCIÓN GENERAL N° 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI58 05/06/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO N°58 RESOLUCIÓN GENERAL N° 622/13 – EMISORAS


CRI56 28/02/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº56 RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – SOCIEDADES EMISORAS

110 Apéndice

CRI55 20/02/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº55 RESOLUCIÓN GENERAL Nro 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI54 14/02/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº54 – RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – FIDEICOMISOS FINANCIEROS

CRI53 14/02/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº53 – RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN

CRI52 6/02/2014 CRITERIO INTERPRETATIVO Nro 52 – RESOLUCIÓN GENERAL Nro 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI51 20/12/2013 Criterio Interpretativo Nº51 – Resolución General Nº 622/13 – Agentes y Mercados

CRI50 13/12/2013 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº50 – RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI49 26/11/2013 CRITERIO INTERPRETATIVO N°49 – RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – FONDOS COMUNES DE INVERSION

CRI48 12/11/2013 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº48 – RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 – AGENTES Y MERCADOS

CRI47 12/11/2013 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº47 - RESOLUCIÓN GENERAL Nº 622/13 - SOCIEDADES EMISORAS

CRI46 01/10/2013 CRITERIO INTERPRETATIVO Nº 46 – MODIFICACIÓN DEL CRITERIO INTERPRETATIVO Nº21 – TEMAS CONSULTADOS POR ENTIDADES REGULADAS

CRI45 Criterio interpretativo Nº45 - Información sobre remuneraciones individuales. Artículo 75 del decreto nº 1.023/2013

CRI44 Acordar a las licenciatarias de transporte y distribución de gas y sus controlantes el mismo trato que tuvieron las empresas que adoptaron NIIF en los ejercicios iniciados a partir del 01/01/2012

CRI43 Nota interpretativa del decreto 918/2012

CRI42 Providencia de Directorio de fecha 1.11.12 s/ Expte 1405/2012 - Mercado de Valores del Litoral s/sumario Palmares S.B S.A.

CRI41 Decisión del H. Directorio de la COMISIÓN en Reunión de fecha 17 de octubre de 2012 en Expediente CNV N° 2382/12, caratulado “Caja de Valores S.A. s/Criterio extensivo del inc. h) Art. 11, Cap. XX NORMAS a Cías. Reaseguradoras”

CRI40 El Directorio de la CNV, en su reunión del día 02/08/12, estableció un criterio interpretativo vinculado con la RESOLUCIÓN GENERAL Nº 597 s/entidad autorregulada (MERCADO) para la colocación primaria de valores negociables

CRI39 El DIRECTORIO,en reunión del 04/08/11, resolvió se incluya el sig. criterio interpretativo:que el pedido de ejercicio del poder disciplinario que disponga este Organismo a las entidades autorreguladasconlleva la obligación de proceder a la apertura de la vía sumarial

CRI38 El DIRECTORIO, en su reunión del 23/02/12, resolvió: II. Adoptar como CRITERIO INTERPRETATIVO que la RESOLUCIÓN GENERAL N° 597/11 sea aplicable a todas aquellas autorizaciones de oferta pública a partir del 1° de marzo de 2012

CRI37 Expte. N° 174/12 BOLSA DE COMERCIO DE BUENOS AIRES s/Consulta

CRI36 Memorando Nº 1632/2011 “Sociedades Calificadoras de Riesgo s/Publicidad de Honorarios sobre el Servicio de Calificación”

CRI35 Memorando Nº 1395/2011 “Sociedades Calificadoras de Riesgo s/Publicidad Manuales y/o Metodologías de Calificación”

CRI34 Art. 57 Cap. VI Normas - Obligaciones Negociables

CRI33 Art. 57 Cap. VI Normas - Valores Fiduciarios

CRI32 Criterio Interpretativo Garantía Directores del Estado

111Apéndice

CRI31 Criterio Interpretativo art.25 del Cap. XV de las NORMAS (N.T. 2001 y mod.)

CRI30 NOTA Nº 9.546/08 Mercado a Término de Buenos Aires S.A. s/Resolución CNV N° 529/08

CRI29 Consulta Criterio Valuación Cuentas Corrientes Remuneradas en Entidades Financieras Autorizadas por el Banco Central de la República Argentina

CRI28 Criterio Interpretativo s/Publicación del Detalle de Composición de Carteras en Internet

CRI27 Criterio interpretativo art. 18 Ley 17.811

CRI26 Providencia Directorio 09.02.07 s/Pago Tasa por FCI en Liquidación

CRI25 Providencia del Directorio “Fideicomisos Financieros: Absteneción de asumir caracterísiticas tipificantes de los FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN regidos por la Ley Nº 24.083”

CRI24 Providencia del Directorio Expte. N° 631/06 Cobro del arancel de autorización al tipo de cambio vendedor del Banco de la Nación Argentina “Dólar Divisa”

CRI23 Dictamen sobre Expte. 1420/05 Bolsa de Comercio de Buenos Aires. Régimen de Oferta Pública y de cotización de acciones por PyMEs

CRI22 Expte. N° 533/00: Resulta admisible la existencia del “Comité Ejecutivo” en los Fideicomisos con fundamento en la naturaleza contractual del negocio

CRI21 Criterios interpretativos de la RG 467/04 S/AIF. Este criterio queda modificado y sustituido por el Criterio Nro. 46

CRI20 Dictamen - Aplicación de RG 485 y RG 487

CRI19 Dictamen Expte. Nº 1339/03 (Gcia. de Emisoras)

CRI18 Dictamen Expte. Nº 1339/03 (Gcia. de Emisoras)

CRI17 Dictamen Expte. Nº 1339/03 (Subgcia. de Asesoramiento Técnico Contable)

CRI15 Dictamen Expte. Nº 72/03 “Garovaglio y Zorraquin S.A. s/Incumplimiento Arts. 19 y 20 -Capítulo III (Conforme RR.GG. Nros 400 y 402)”

CRI14 Dictamen sobre Designación Auditor Externo

CRI13 Providencia del Directorio s/Expte. Nº 690/03 “Proyecto de Resolución General s/Modificación Anexo I del Capítulo VIII Prospecto. Fecha de Reunión 18/09/03

CRI12 Dictamen sobre Entrada en vigencia del Comité de Auditoría

CRI11 Nota a la Cámara Argentina de Fondos Comunes de Inversión sobre Expte. 651/01 “Resolución General 369/01 s/pedido de la Cámara Argentina de Fondos Comunes de Inversión”

CRI10 Nota a la Cámara Argentina de Fondos Comunes de Inversión sobre Expte. 1355/01 “Fondos Comunes de Inversión s/Decreto 1570/01”

CRI09 Nota a la Cámara Argentina de Fondos Comunes de Inversión sobre Expte. 1387/01

112 Apéndice

Acuerdosinternacionales

Multilaterales(MOU)

Los Memorándum de Entendimiento (MOU por sus siglas en inglés) son convenios de cooperación y asistencia técnica e intercambio de información entre reguladores de valores.

ORGANIZACIÓNINTERNACIONAL

FIRMA DOCUMENTO ESPAÑOL ENGLISH

IOSCO 06/12/2014 Acuerdo Multilateral de Entendimiento sobre Consulta, Cooperación e Intercambio de Información

Aclaración 2012

OECD 21/11/1997 Convención para Combatir el Cohecho de Servidores Públicos Extranjeros en Transacciones Comerciales Internacionales

Bilaterales

NOMBRE FIRMA DOCUMENTO IDIOMA RG CNV

Alemania 18/12/1998 Memorando de Entendimiento de Intercambio de Información

Alemán Resolución Interna N° 2638

Bolivia 28/07/1992 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Comisión Nacional de Valores de Argentina y la Comisión Nacional de Valores de Bolivia

Español

Brasil 12/17/1991 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Comisión de Valores Mobiliarios de Brasil y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina

Español - Portugés

Resolución Interna N° 1825

Chile 28/04/1992 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Superintendencia de Seguros y Valores de Chile y la Comisión Nacional de Valores de Argentina

Español Resolución Interna N° 1885

China 20/09/2006 Memorándum de Entendimiento entre la China Securities Regulatory Commission de China y la Comisión Nacional de Valores de Argentina respecto de la Cooperación Regulatoria de Valores y Futuros

Español - Chino

113Apéndice

Colombia 06/04/1993 Memorando de Entendimiento entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Superintendencia de Valores de Colombia sobre Consulta y Asistencia Técnica


Colombia 28/10/1993 Documento Modificatorio del Memorándum de Entendimiento suscrito entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Superintendencia de Valores de Colombia


Costa Rica 25/03/1993 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Comisión Nacional de Valores de Costa Rica


Ecuador 10/07/1995 Memorando de Entendimiento entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Superintendencia de Compañías de la República del Ecuador sobre Consulta y Asistencia Técnica


El Salvador 29/06/2000 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Superintendencia de Valores de El Salvador y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina


ESMA-UE 17/04/2012 Memorandum of Understanding for the Cooperation on the Supervision of Credit Rating Agencies between The National Securities Commission of Argentina and European Securities and Markets Authority

Inglés

España 22/06/1993 Memorándum de Entendimiento entre la Comisión Nacional del Mercado de Valores de España y la Comisión Nacional de Valores de la República Argentina para la Realización de Consultas y Cooperación en la Aplicación de las Disposiciones Legales Relativas a los Mercados de Valores


Estados Unidos 09/06/1991 Memorando de Entendimiento entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Securities and Exchange Commission de los Estados Unidos de América sobre Consulta, Asistencia Técnica y Asistencia Recíproca para el Intercambio de Información

Español - Inglés


114 Apéndice

Estados Unidos 30/05/1995 Memorandum of Understanding between The Comisión Nacional de Valores of The Republic of Argentina and The United States Commodity Futures Trading Commission on Consultation, Technical Assistance, and Mutual Assistance for The Exchange of Information

MOU CFTC (30/5/95)

Francia 24/05/1993 Acuerdo Administrativo sobre Cooperación y Asistencia Técnica entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Commission des Opérations de Bourse de Francia


India 16/09/2013 Memorando de Entendimiento entre la Securities and Exchange Board of India y la Comisión Nacional de Valores, Argentina en Relación con Cooperación Mutua y Asistencia Técnica

Español - Inglés

Israel 04/04/2007 Memorando de Entendimiento referido a Consultas y Cooperación en la Administración y Aplicación de la Legislación Bursátil entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Autoridad de Valores de Israel

Español - Inglés

Italia 22/06/1993 Memorándum de Entendimiento sobre Cooperación Técnica entre la Commissione Nazionale per le Societa’ E la Borsa y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina

Español - Italiano


Malasia 21/05/1998 Memorando de Entendimiento entre la Comisión de Valores de Malasia y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina

Español - Inglés


México 19/11/1990 Memorando de Entendimiento entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Comisión Nacional de Valores de México

Español

Panamá 28/10/1993 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Comisión Nacional de Valores de Panamá


Paraguay 07/08/1992 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Comisión Nacional de Valores de Paraguay


115Apéndice

Perú 24/03/1992 Memorándum de Entendimiento sobre Consulta y Asistencia Técnica entre la Comisión Nacional de Valores de Argentina (CNV) y la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores de Perú (CONASEV)


Polonia 26/05/1999 Memorando de Entendimiento entre la Komisja Papierów Wartosciowych i Giełd (Comisión de Valores de Polonia) y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina sobre Cooperación, Asistencia Recíproca e Intercambio de Información

Español - Inglés

Portugal 20/03/2001 Memorando de Entendimiento entre la Comissâo do Mercado de Valores Mobiliários de la República Portuguesa y la Comisión Nacional de Valores de la República Argentina para la Realización de Consultas y Cooperación en la Aplicación de las Disposiciones Legales Relativas a los Mercados de Valores

Español - Portugués

Quebec 26/05/2000 Memorando de Entendimiento entre la Comisión Nacional de Valores de la República Argentina y la Commission des Valeurs Mobilières du Quebec

Español - Francés

Reino Unido 07/05/2001 Memorándum de Entendimiento entre Her Majesty’s Treasury, La Financial Services Authority del Reino Unido y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina

Español - Inglés

República Dominicana 05/02/2003 Memorándum de Entendimiento entre la Comisión Nacional de Valores de la Argentina y la Superintendencia de Valores de la República Dominicana sobre Intercambio de Información, Consultas y Asistencia Técnica


Sudáfrica 26/05/1999 Memorando de Entendimiento entre la Financial Services Board de la República de Sudáfrica y la Comisión Nacional de Valores de la Argentina sobre Intercambio de Información, Cooperación y Consultas

Español

Tailandia 13/11/1997 Memorando de Entendimiento sobre Intercambio de Información entre la Comisión Nacional de Valores de la República Argentina y la Oficina de la Comisión de Valores de Tailandia

Español - Inglés


116 Apéndice

Taipei 02/11/1995 Memorándum de Entendimiento acerca del Intercambio de Información entre la Comisión Nacional de Valores de Buenos Aires y la Securities and Exchange Commission en Taipei

Español - Chino

Resolución Interna N°

Gobiernocorporativo

El Gobierno Corporativo tiene por objetivo facilitar la creación de un ambiente de confianza y transpa-rencia para favorecer las inversiones a largo plazo, la estabilidad financiera y la integridad en los ne-gocios. Todo ello, contribuyendo a un crecimiento sólido y al desarrollo de sociedades más inclusivas (OCDE, 2016). Asimismo, el Gobierno Corporativo promueve las buenas prácticas de gobernanza, la diversidad y la sustentabilidad en los negocios.

PrincipiosdeGobiernoCorporativodeOCDE+IOSCO

Marco normativo de CNV Descripción

Resolución General N° 606 /2012 de CNV Código de Gobierno Societario

Decreto 677/2001 RÉGIMEN DE TRANSPARENCIA DE LA OFERTA PÚBLICA

TÍTULO IV. RÉGIMEN INFORMATIVO PERIÓDICOanexo IV Código de Gobierno Societario

TO2013

mercado de capitales y financiero · 2020-04-12 · mercado de capitales 9 1. mercado de capitales...

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