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Máster Europeo en Dirección de Finanzas y Administración

Trabajo Aplicativo Final

“EL MERCADO DE CAPITALES PERUANO:

Una Interesante Alternativa de

Financiamiento para la Mediana y Pequeña

Empresa” Integrantes:

Gálvez Canales, Carmen del Pilar Bocanegra Padilla, Leyder Rasmussen Ochoa, Jorge Rodolfo

San Isidro, Diciembre 2007


Máster en Dirección de Finanzas y Administración 1

INDICE

Resumen Ejecutivo 03

Introducción 06

I. MERCADO DE CAPITALES

1. El Mercado Financiero 08

2. El Mercado de Valores 08

2.1 Mercado de acciones y mercado de deuda……………………………………. 10

2.1.1 Acciones……………………………………………………………….10

2.1.2 Bonos………………………………………………………………… .11

2.1.3 Comparación de los Valores Mobiliarios…………………………..13

2.1.4 Oferta Pública y Privada……………………………………………..13

2.1.5 Mercado Primario y Mercado Secundario…………………………14

3. Estructura del Mercado de Capitales 15

3.1 Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores – CONASEV…….. 16

3.2 La Bolsa de Valores……………………………………………………………….16

3.3 Institución de Compensación y Liquidación de Valores……………………… 18

3.4 Sociedades Agentes de Bolsa……………………………………………………18

3.5 Empresas Clasificadoras de Riesgo……………………………………………..19

4. Proceso de Emisión de Valores 22

4.1 Requisitos para el trámite de Listado de Acciones en la BVL……………….. 22

4.2 Requisitos para el trámite de Listado de Instrumentos de Deuda en la BVL.24

5. Desempeño del Mercado Peruano de Valores 25

6. Barreras de Entrada al Mercado de Capitales 28

6.1 Barreras Legales o regulatorias ………………………………………………….28

6.2 Barreras Económicas………………………………………………………………30

6.3 Barreras Institucionales…………………………………………………………....30

7. Ventajas de acudir al Mercado de capitales 31

II. LAS PEQUEÑAS Y MEDIANAS EMPRESAS

1. Definiciones 33

2. Desarrollo Histórico 33

3. Importancia de las PYMES (Pequeñas y Medianas Empresas) 35

4. Alternativas de Financiamiento de las Pymes actualmente 37

4.1 Autofinanciación……………………………………………………………………37

4.2 Crédito Bancario Tradicional……………………………………………………...37

4.3 Factoring…………………………………………………………………………….41

4.4 Arrendamiento Financiero – Leasing…………………………………………….42

4.5 Forfaiting…………………………………………………………………………….43

III. LAS MEDIANAS Y PEQUEÑAS EMPRESAS EN EL MERCADO DE CAPITALES

DE LATINOAMÉRICA

1. Caso Chile 45



2. Caso Argentina 47

3. Caso Bolivia 50

4. Conclusiones……………………………………………………………………………….52

IV. CASOS EXITOSOS DE INGRESO DE MEDIANAS EMPRESAS AL

MERCADO DE CAPITALES PERUANO

1. Corporación Miski S.A. 56

2. Cadena de Tiendas EFE 63

3. Metalpren S.A. 68

V. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES 76

VI. ANEXOS 81

VII. BIBLIOGRAFÍA 91



Tema: El Mercado de Capitales Peruano: Una Interesante Alternativa de

financiamiento para la mediana y pequeña empresa

Resumen Ejecutivo

En las economías emergentes como la nuestra, es innegable la importancia que tienen las

medianas y pequeñas empresas para el desarrollo de la economía, pues son las grandes

generadoras de empleo Siendo nuestra economía estable con perspectivas de

crecimiento y habiendo prácticamente alcanzado el grado de inversión, las medianas y

pequeñas empresas en el Perú actualmente han logrado avanzar en este entorno que

ofrece múltiples oportunidades de desarrollo; sin embargo, esto no ha sido posible para la

mayoría de estas empresas debido al encasillamiento de que sólo el sistema financiero y

bancario pueden otorgarles recursos y a la falta de aplicación de buenas prácticas

empresariales.

Entonces, para un mejor aprovechamiento de esta oportunidad, las medianas y pequeñas

empresas necesitan ampliar sus horizontes para la captación de recursos financieros, y

comenzar a ver al mercado de capitales como una alternativa atractiva en lugar del

bancario, por razones que se detallan en el contenido de nuestro trabajo.

En el presente trabajo aplicativo se presenta brevemente los diferentes conceptos que nos

servirán en lo sucesivo para desarrollarlo. Es por ello que definimos el mercado financiero

peruano y su composición actual Como parte del mercado financiero encontramos al

mercado de valores, que se presenta como una fuente alternativa de financiamiento para

las empresas a la fuente tradicional: el sistema bancario

En el mercado de valores, las empresas tienen dos formas de obtener financiamiento: una

opción es acceder al mercado de acciones a fin de obtener recursos a través de la

emisión de acciones representativas de su capital social, esta apertura del capital de una

empresa al público inversor puede realizarse mediante la venta de las acciones propias de

los accionistas de la sociedad (mercado secundario) y/o el aumento de capital social

mediante la emisión de nuevas acciones (mercado primario); la otra opción es acudir al

mercado de deuda que permite a las empresas fondearse a través de la emisión de bonos



(obligaciones emitidas a plazos mayores de un año) e instrumentos de corto plazo

(obligaciones emitidas a plazos menores a un año).

Cabe añadir, que dentro del circuito de emisión y negociación de valores nuestro mercado

de capitales cuenta como principales actores con las sociedades agentes de bolsa, la

Bolsa de Valores de Lima (BVL), CAVALI, las clasificadoras de riesgo y CONASEV.

Es pues en este mercado, donde reside el punto central de nuestro trabajo,

específicamente en los instrumentos de corto plazo, y para ello presentamos ejemplos de

medianas empresas que han incursionado exitosamente en el mercado de valores

peruano mediante la emisión de estos papeles.

Tradicionalmente las medianas y pequeñas empresas o se autofinancian mediante el uso

de recursos propios o acuden al sistema bancario para hacer uso de los productos que

estos ofrecen, como los préstamos, el factoring, el leasing, el forfaiting, entre otros. Por lo

general, estas opciones de financiamiento otorgadas por las empresas financieras y

bancarias resultan ser bastante costosas para el solicitante o es que los tiempos de

entrega del capital requerido toma mucho más tiempo del previsto y esto genera atraso en

la producción y descontento general o simplemente tienen exigencias de requisitos y

plazos que muchas empresas no pueden cumplir y por tanto ven limitadas sus

posibilidades de obtener los recursos financieros necesarios para el desarrollo de sus

actividades. Se hace referencia a su vez de las tasas otorgadas por este sistema bancario

a partir de información que publica la Superintendencia de Banca y Seguros - SBS.

A su vez a través de la recopilación de información sobre experiencias en otros países

latinoamericanos respecto al desempeño de las medianas y pequeñas empresas en el

mercado de capitales, encontramos que en la experiencia chilena, las medidas y

compromisos asumidos por el gobierno para fomentar el acceso de capitales a la pequeña

y mediana empresa, no se han concentrado en los últimos años en incrementar su

participación en el mercado de valores, sino que han puesto especial énfasis en facilitar

su acceso al sistema bancario. El mercado de capitales chileno se caracteriza por la

importante participación como demandante de fondos de parte de los inversionistas

institucionales, como los bancos, las sociedades financieras, las compañías de seguros,



las entidades nacionales de reaseguros y las administradoras de fondos autorizados por

la Ley.

Asimismo, en Argentina encontramos que con respecto a las exigencias de clasificación

de riesgo de los valores, hasta agosto del 2000 se exigía que los valores cuenten con dos

calificaciones de riesgo otorgadas por sociedades calificadoras distintas e independientes.

Sin embargo, con el fin de reducir los costos de las emisiones de pequeñas y medianas

empresas se les eximía de dicha obligación, siendo a partir del 29 de agosto del 2000

eliminada la obligatoriedad de este requisito de la previa presentación de dos

calificaciones de riesgo para conceder la autorización de oferta pública, no obstante la

Comisión Nacional puede establecer la obligatoriedad de la calificación cuando las

condiciones especiales de una emisión así lo requieran.

Aunque sus requerimientos de financiamiento son de corto plazo y destinados a capital de

riesgo, se presume que una puerta de entrada al mercado de valores finalmente está

abierta en el caso de Bolivia que ya cuenta con algunas medianas y pequeñas empresas

inscritas en la Bolsa Boliviana de Valores S.A. (BBV).

En el caso peruano, se presentan tres casos de medianas empresas que ingresaron de

forma exitosa al mercado de capitales peruano en los últimos años, estas son Corporación

Miski S.A., Tiendas Efe S.A. y Metalpren S.A. Para acceder al mercado de capitales, las

empresas realizaron una etapa preparatoria que les permitió identificar sus necesidades;

tales como: necesidad de diversificación de productos y de mercados, así como el

establecimiento de las prácticas de buen gobierno corporativo.

Finalmente, creemos que en la medida en que una mayor cantidad de medianas y

pequeñas empresas puedan tener acceso a mayores y mejores alternativas de

financiamiento, permitirá mejoras en la economía nacional, pues esto permitiría un

crecimiento sostenido de las empresas mediante la obtención de mayor fondeo para sus

operaciones y necesidades, lo cual generaría más puestos de trabajo en las ciudades

donde estas operan, mejorando así la calidad de vida de los pobladores.

La decisión de tomar al mercado de capitales como una fuente de financiamiento

corresponde a la dirección de la empresa, pues requiere un profundo compromiso de

cumplimento, e inclusive debiera estar predefinido en sus planes estratégicos.



Introducción

Sean las primeras líneas para agradecer a la Escuela de Postgrado de la UPC por su

empeño y exigencia en nuestra formación en el Máster en Dirección de Finanzas y

Administración que acabamos de culminar.

A lo largo del programa, los diferentes cursos no han facilitado las herramientas para

poder corroborar o desestimar algunos modelos o proyectos que se nos presentan y

presentarán en nuestro desempeño profesional y personal, y así de esta manera poder

tomar las decisiones más acertadas.

Nos sentimos comprometidos en presentar un Trabajo Aplicativo Final que contribuya a

dilucidar las interrogantes en materia del tema que hemos elegido en esta oportunidad.

La elaboración de nuestro Trabajo Aplicativo Final de tema “El mercado de capitales

peruano: Una Interesante Alternativa de Financiamiento para Medianas y Pequeñas

Empresas” ha sido una experiencia enriquecedora que nos da una visión de la

composición del sector empresarial de la mediana y pequeña empresa, sus limitaciones

en la búsqueda de financiamiento, el compromiso que deben asumir los directivos de

estas empresas y de cuáles deben ser las acciones a seguir por el Estado a fin de

impulsar el desarrollo de las medianas y pequeñas empresas que representan el grueso

de nuestra economía y generar el ambiente propicio para el crecimiento de éstas.

Hemos revisado las experiencias de otros países de la región que atraviesan economías

en vías de desarrollo con características y problemáticas similares a las del Perú, donde

hemos tenido la oportunidad de analizar las acciones que han tomado las autoridades de

estos países, tales como la creación de instituciones que se desempeñen como garantes,

los esfuerzos de las diferentes bolsas de valores en aligerar los requisitos, reducciones y

exoneraciones a fin de viabilizar los obstáculos que enfrentan las medianas y pequeñas

empresas para acceder al crédito, lo que constituye el principal freno para su crecimiento

en tamaño y desarrollo.

Analizamos con detalle el impacto en el despegue y desarrollo de las principales variables

de tres medianas empresas que experimentaron con mucho éxito su ingreso al mercado



de valores en el Perú. Concluyendo con total convencimiento que la utilización de manera

responsable de los recursos que ofrece el mercado de valores, constituyen el motor que

impulsa a las empresas a crecimientos considerables y sostenidos.

Por tal motivo el rol del Estado juega un papel preponderante, porque es su obligación

generar los mecanismos que conlleven a viabilizar el crédito para el sector de las

medianas y pequeñas empresas. Estas acciones deben ser bien estudiadas para que

beneficien y lleguen a la gran mayoría y no solo a algunas, de tal manera que no den la

imagen de responder a intereses privados. Finalmente, a partir de la recopilación y

análisis de la información planteamos una serie de recomendaciones que podrían ser

tomadas por las empresas con potencial de ingreso al mercado de capitales y por las

entidades rectoras encargadas de promover el desarrollo de este mercado.



I. MERCADO DE CAPITALES

1. El Mercado Financiero

Esta conformado por un conjunto de instituciones, mercados y técnicas específicas de

distribución capaces de crear los instrumentos financieros (innovación) necesarios y

atractivos para la expansión de una economía. El objeto principal es captar y acumular los

excedentes financieros que no están siendo utilizados por las unidades superavitarias,

hacia las unidades económicas deficitarias, y esencialmente canalizar el ahorro hacia la

inversión; esta función se realiza a través del Sistema Financiero (Bancario) y del

Mercado de Capitales.

El Sistema Financiero desde un punto de vista de competitividad económica reviste vital

importancia para la canalización de los recursos financieros a las empresas productivas

de manera eficiente, por ser un receptor atractivo de flujos de inversiones extranjeras

directas (IED) para el desarrollo productivo y proveedor de servicios eficientes de

infraestructura para la facilitación del comercio exterior.

2. El Mercado de Valores

Una fuente de financiamiento y de inversión alternativa al sistema bancario es el mercado

de valores. A través de este mercado se puede invertir (en vez de depositar el dinero en

una cuenta de ahorros) o captar recursos (en vez de tomar un préstamo bancario). En

efecto, en el mercado de valores concurren quienes necesitan recursos (empresas,

gobierno, entre otros) y quienes cuentan con recursos disponibles (inversionistas). El

dinero captado por los emisores es destinado al financiamiento de proyectos de inversión,

entregando a cambio valores mobiliarios (acciones, bonos, instrumentos de corto plazo,

etc.), que según sea el caso, otorgan derechos en la participación en las ganancias de la

empresa (dividendos), en la adopción de acuerdos sociales (derecho al voto en las Juntas

Generales de Accionistas), o a recibir pagos periódicos de intereses. Al igual que un

banco, el mercado de valores ofrece diversas alternativas de financiamiento e inversión de



acuerdo a las distintas necesidades que puedan tener los emisores o los inversionistas,

en términos de rendimiento, liquidez y riesgo.

Una de las principales diferencias entre el sistema bancario y el mercado de valores es

que los precios de los activos negociados en éste último son resultado del encuentro

directo entre la oferta y la demanda de financiamiento. Una eficiente formación de precios

permitirá que tanto los inversionistas como las empresas puedan maximizar sus objetivos,

siendo por ello necesario que exista la mayor transparencia sobre los emisores y los

valores emitidos por ellos, sobre las transacciones que con ellos se realicen, y sobre los

intermediarios. Por esta razón, es fundamental para un mercado de valores garantizar la

apertura de información, exigir altos estándares contables y penalizar el uso de

información privilegiada.

Una segunda diferencia se refiere a que aquella empresa que solicita un préstamo al

banco recibe el dinero sin saber de dónde viene, es decir, sin tener ningún contacto con

aquel depositante cuyo dinero le es entregado en préstamo. De la misma manera, el

ahorrista que realiza un depósito en una cuenta no sabe qué hará el banco con su dinero

ni a quién se lo entregará en préstamo. Como hemos dicho, el banco asume el riesgo en

ambos casos. Esto es lo que se conoce como “intermediación indirecta”.

En el caso del mercado de valores, por el contrario, sí interactúan de manera directa la

empresa que capta recursos y el inversionista que se los proporciona. Esto se denomina

“intermediación directa”, y tiene algunas consecuencias. En principio, y bajo ciertas

condiciones, el mercado de valores busca ser una fuente de financiamiento más barata

que el sistema bancario en razón de que no tiene el componente de intermediación

indirecta. El banco, al intermediar entre depositantes y prestatarios, es responsable por

los fondos prestados y de un adecuada medición de los riesgos asociados, lo que se

traduce en la reducción de la retribución de los depósitos y el incremento de la tasa en las

operaciones de crédito. A ello hay que agregar el margen de utilidad para el banco. En

ese sentido, un mercado de valores eficiente, permitirá que los emisores puedan

financiarse a un menor costo y que los inversionistas reciban una mejor retribución por su

dinero.



La existencia de un vigoroso mercado de capitales es esencial para el desarrollo

económico de un país, pues es a través de éste que las empresas obtienen los recursos

financieros que necesitan para sus operaciones y que el ahorro de las personas puede ser

canalizado hacia las actividades productivas.

2.1. Mercado de acciones y mercado de deuda

A diferencia del sistema bancario, el mercado de valores ofrece a las empresas dos

grandes mercados para captar recursos: el mercado de acciones (renta variable) y el

mercado de deuda.

2.1.1. Acciones

El mercado de “renta variable” permite a las empresas captar recursos a cambio

de la emisión de acciones representativas de su capital social. Las acciones de

capital confieren a sus titulares derecho a participar en las ganancias de la

empresa emisora (dividendos), en la adopción de acuerdos sociales (derecho al

voto en las Juntas Generales de Accionistas) y en la división del patrimonio (en

caso la empresa se liquide). Además de los dividendos, los inversionistas pueden

obtener una ganancia (o pérdida) de capital generada por el diferencial entre los

precios de compra y venta.

Las acciones de capital pueden ser (i) acciones con derecho a voto, o (ii) acciones

sin derecho a voto. La diferencia entre uno y otro tipo de acción, es que las

acciones con derecho a voto permiten a sus titulares “votar” para elegir a los

directores (que son los que deciden sobre la administración de la empresa), o

para aprobar cuestiones importantes como por ejemplo una reorganización o

fusión de la empresa emisora. Las acciones sin derecho a voto, en cambio, no

otorgan a sus titulares el derecho de voto pero sí el derecho a recibir un

“dividendo preferencial”. Es importante señalar que las personas que poseen

acciones sin derecho a voto tendrán derecho a oponerse a acuerdos que

estuvieran atentando contra sus derechos. Asimismo, en nuestro mercado de

valores se negocian las acciones de inversión.



Estos valores representan una parte proporcional de una cuenta especial del

patrimonio de la empresa emisora denominada “Cuenta Acciones de Inversión”.

Los titulares de estas acciones no tienen derecho a voto pero sí tienen derecho a

participar en la distribución de utilidades en la “misma oportunidad y condiciones”

que los accionistas de capital.

La apertura del capital de una empresa al público inversor mediante acciones,

puede realizarse mediante la venta de las acciones propias de los accionistas de

la sociedad (mercado secundario) y/o el aumento de capital social mediante la

emisión de nuevas acciones (mercado primario).

2.1.2. Bonos e instrumentos de corto plazo

Por otro lado, el mercado de deuda permite a las empresas captar recursos a

través de la emisión de bonos (obligaciones emitidas a plazos mayores de un año)

e instrumentos de corto plazo (obligaciones emitidas a plazos menores a un año).

La emisión de estos valores obliga a los emisores a realizar pagos periódicos de

intereses y a devolver el importe total de la deuda al vencimiento de la misma.

Estos valores pueden venderse antes de su vencimiento, permitiendo que los

inversionistas puedan obtener, además de los intereses, ganancias (o pérdidas)

de capital derivadas de la diferencia entre los precios de compra y venta.

Dependiendo de la evaluación económico – financiera de la empresa emisora,

ésta podrá optar por emitir directamente acciones de capital con o sin derecho a

voto, bonos, instrumentos de corto plazo o por la titulización de parte de sus

activos. Existen ventajas asociadas a cada uno de los instrumentos mencionados.

Por ejemplo, una ventaja en el caso de la emisión acciones respecto a la emisión

de bonos, es que no existe plazo de vencimiento y el emisor no enfrentará

presiones para devolver en un plazo o plazos de tiempo estipulados el

financiamiento que le ha sido proporcionado.

Existen varios tipos de bonos, como son los convertibles en acciones, a plazo

descontado, cero cupón, de exportación, subordinados, perpetuos, y los



soberanos tales como los Brady y los Globales (Bono de la Deuda Pública

Externa), entre muchos otros.

Las ventajas que otorgan los bonos al emisor son las siguientes:

o El plazo de amortización es mayor al otorgado por un financiamiento

bancario.

o La tasa de interés a pagar por los bonos es menor a la tasa activa

promedio y mayor a la tasa pasiva promedio del Sistema Financiero, lo

que conviene tanto al emisor como al adquirente de los bonos.

o Se admiten distintos tipos de garantías según el monto a emitir y las

preferencias de los inversionistas.

o Pueden ser negociados en un mecanismo centralizado, lo que aumenta

su liquidez. Asimismo, la ganancia de capital está exonerada del pago del

Impuesto a la Renta.

o En algunos casos es factible la redención anticipada de los bonos.

o Existe una demanda insatisfecha por parte de los inversionistas

institucionales como las AFPs, Fondos Mutuos, Fondos de Inversión y

otros, dado por el bajo nivel de emisiones primarias.

o Luego de la primera emisión, el emisor se hace conocido en el mercado lo

que facilita la colocación de nuevas emisiones.

o Es posible la colocación simultánea de dos o más emisiones con

condiciones diferentes cada una.

Las principales desventajas que tiene un bono para un emisor son:

o Los costos de la emisión pueden ser un poco elevados en las primeras

emisiones al contratar a terceras personas (empresas calificadoras,

representante de los obligacionistas, agente colocador, agente

estructurador, gastos legales y otros).



o La calificación de riesgo del valor a veces no puede ser la deseada,

siendo necesaria la constitución de garantías complementarias

(titulizaciones, etc.).

o Si el emisor no es muy conocido en el mercado, la colocación de los

bonos puede ser dificultosa en la primera emisión.

o El emisor debe reportar información periódica y constante a la

Superintendencia de Valores de su país, a la Bolsa, a las calificadoras y al

Representante de los Obligacionistas.

2.1.3. Comparación de los valores mobiliarios

Bonos Instrumentos de Corto Plazo

Acciones

Naturaleza Instrumento Pasivo

no Corriente

Incremento Pasivo Corriente

Incremento Capital

Plazo Definido Más de 1 año

Definido Menor a 1 año

Indefinido

Riesgo Garantía Específica

Garantía Específica

Capital de Riesgo

Retribución Intereses Fijos

Intereses Fijos

Dividendos Aleatorios

2.1.4. Oferta privada y oferta pública

Las empresas pueden colocar sus valores a los inversionistas sin utilizar medios

de difusión, en lo que se conoce como Oferta Privada. Por el contrario, si para la

colocación de valores se realiza una amplia difusión con el fin de captar la

atención del público en general, estamos hablando de una Oferta Pública. En este

segundo caso, la Ley del Mercado de Valores exige a los emisores el

cumplimiento de estándares en cuanto a la información que debe ser entregada al

mercado con el fin de proteger a los inversionistas y evitar así engaños y fraudes,

debiendo los valores inscribirse previamente en el Registro Público del Mercado

de Valores.

Recogiendo experiencias de otros mercados, la Ley del Mercado de Valores

considera como ofertas privadas, exceptuándola de los requisitos y obligaciones

(y costos asociados) que caracterizan a una oferta pública, a las ofertas dirigidas a

inversionistas institucionales. Si bien se facilita la colocación inicial considerando



la calidad profesional de estos inversionistas, no está permitido que éstos luego

transfieran sus valores a terceros durante los doce meses siguientes a su

adquisición a menos que lo hagan a otro inversionista institucional, o que

previamente se inscriba el valor en el Registro Público del Mercado de Valores.

2.1.5. Mercado primario y mercado secundario

Los títulos representativos de deuda o de capital emitidos por las empresas son

vendidos por primera vez a través de la oferta primaria en lo que se conoce como

“mercado primario”.

El costo de financiarse a través del mercado primario mediante oferta pública se

encuentra asociado fundamentalmente a la estructuración y al cumplimiento de los

requerimientos de información que exige la ley y que buscan dar toda la

información necesaria para que el inversionista pueda tomar una decisión

informada, es decir buscan darle mayor transparencia al mercado. Así, para

realizar una emisión primaria la ley exige inscribir los valores en el Registro

Público del Mercado de Valores, para lo cual se deberá contar con un contrato de

emisión, un prospecto informativo, clasificaciones de riesgo del valor, entre otros,

todo lo cual necesita de asesoría profesional.

Ahora bien, podría pensarse que la inversión a través del mercado de valores es

problemática por cuanto el inversionista tendría que esperar hasta que la empresa

repague su deuda para entonces recién poder recuperar su inversión (por

ejemplo, bonos a siete años). Esto no es así gracias a la existencia del mercado

secundario, en el que los valores ya emitidos se pueden negociar. Una vez que el

valor se encuentra en manos de un inversionista, éste puede venderlo a otro y

obtener dinero a cambio, y a su vez, este otro inversionista puede vendérselo a

otro, y así sucesivamente.

Existen varios mercados secundarios, como el de acciones, hipotecas, letras de

cambio y créditos en general. El mercado secundario organizado más importante

es la Bolsa de Valores.



Cuando un inversionista participa en el mercado de valores debe tener siempre

presente la liquidez, es decir, la facilidad de transformar sus valores en efectivo

cuando lo requiera. Esta característica en muy importante, ya que la liquidez junto

con el riesgo y el rendimiento son los tres elementos básicos para tomar una

decisión de inversión. Un mercado secundario líquido permite a quienes adquieren

un título venderlo de inmediato; sin liquidez, se afectaría la demanda en el

mercado primario constituyéndose en un serio obstáculo para atraer inversión. El

acceso a financiamiento a través del mercado secundario es más sencillo por

cuanto el costo importante ya fue asumido con la emisión primaria.

3. Estructura del Mercado de Capitales

Adicionalmente a los emisores e inversionistas, en el mercado de capitales existen

diversas instituciones que cumplen un rol específico en el circuito de la negociación de

valores. Los principales actores son las sociedades agentes de bolsa, la bolsa de valores,

CAVALI, las empresas clasificadoras de riesgo y CONASEV.

Asimismo, dentro del principio de banca múltiple, las entidades bancarias pueden realizar

diversas operaciones en el mercado de valores, entre ellas, operaciones de

financiamiento estructurado, participar en procesos de titulización, y suscribir

transitoriamente primeras emisiones de valores con garantía total o parcial de su

colocación. Para ello, los bancos deben constituir subsidiarias especializadas tales como



Sociedades Agentes de Bolsa, Sociedades Administradoras de Fondos Mutuos y de

Fondos de Inversión, y Sociedades Titulizadoras.

3.1 Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores

La Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) es una

institución pública del Sector Economía y Finanzas. Fue creada formalmente el 28

de mayo de 1968, e inició sus operaciones el 2 de junio de 1970, a partir de la

promulgación del Decreto Ley Nº 18302. Actualmente se rige por su Ley Orgánica,

Decreto Ley Nº 26126 publicada el 30 de diciembre de 1992, la cual establece que

su finalidad es promover el mercado de valores, velar por el adecuado manejo de

las empresas y normar la contabilidad de las mismas.

Tiene personería jurídica de derecho público interno y goza de autonomía

funcional, administrativa y económica. De acuerdo a la Ley del Mercado de

Valores, corresponde a la CONASEV la supervisión y el control del cumplimiento

de dicha ley.

La CONASEV tiene entre sus funciones:

• Estudiar, promover y reglamentar el mercado de valores, controlando a

las personas naturales y jurídicas que intervienen en éste;

• Velar por la transparencia de los mercados de valores, la correcta

formación de precios y la información necesaria para tales propósitos;

• Promover el adecuado manejo de las empresas y normar la contabilidad

de las mismas; y

• Reglamentar y controlar las actividades de las empresas administradoras

de fondos colectivos, entre otras.

3.2 La Bolsa de Valores

La Bolsa de Valores es el mercado donde se encuentran los demandantes y

ofertantes de valores, a través de sus Sociedades Agentes de Bolsa. En el Perú

existe una sola bolsa de valores, la Bolsa de Valores de Lima (BVL).



La BVL se encuentra dotada de una adecuada infraestructura física y tecnológica

con la finalidad de permitir el encuentro de las propuestas de compra y venta de

los intermediarios para la ejecución de sus operaciones. Para ello, administra dos

mecanismos centralizados de negociación: la Rueda de Bolsa en la que se

negocian valores mobiliarios inscritos en el Registro Público del Mercado de

Valores, y el Mecanismo para la Negociación de Instrumentos de Emisión No

Masiva. Las operaciones se realizan a través de un sistema de negociación

electrónica lo que se traduce en menores costos y mayor eficiencia en el proceso

de formación de precios. Además de las operaciones al contado con acciones, se

pueden realizar operaciones de reporte con acciones, y operaciones con valores

representativos de deuda. La BVL ha venido trabajando en el desarrollo de

nuevas facilidades (préstamo de valores y Day Trade) con el fin de ofrecer nuevas

alternativas a los inversionistas. Es importante señalar que en la BVL se pueden

inscribir valores de emisores del exterior, y que la negociación y liquidación de las

operaciones con tales valores se realiza en dólares norteamericanos facilitándose

la participación de inversionistas extranjeros.

Adicionalmente, la BVL brinda amplia información sobre intermediarios

autorizados y sobre las empresas con valores inscritos en Rueda. La información

sobre las propuestas y operaciones realizadas es difundida en tiempo real y por

igual a todos los participantes del mercado.

Finalmente, la BVL fue calificada en mayo de 1998, como un Designated Offshore

Securities Market (Mercado “S”) por la United States Securities and Exchange

Commission (SEC).

Bajo esta regulación, los inversionistas calificados norteamericanos pueden

negociar valores en la plaza limeña sin que se requiera su inscripción en la SEC.

Esta condición, con la que cuentan los principales mercados bursátiles del mundo,

permite que las empresas peruanas puedan colocar sus valores entre los

inversionistas estadounidenses a través de la BVL, sin incurrir en los elevados

costos que acarrea hacer la oferta en los Estados Unidos.



3.3 Instituciones de Compensación y Liquidación de Valores

La Institución de Compensación y Liquidación de Valores (ICLV) es la entidad

responsable que las operaciones realizadas en Bolsa concluyan

satisfactoriamente, a través de la entrega del efectivo a los vendedores y de los

valores a los compradores. En el Perú esta institución se denomina CAVALI ICLV

S.A.

CAVALI es también responsable de llevar el Registro Central de valores mediante

su anotación en cuenta (registros electrónicos). Este sistema se conoce como

“desmaterialización” y permite eliminar el riesgo asociado al manejo físico de los

valores, además de agilizar significativamente la realización de operaciones.

CAVALI lleva la titularidad de valores a nombre de los inversionistas finales con lo

que se agrega seguridad (las modificaciones sólo se realizan en el registro

central) y eficiencia (los intermediarios no tienen que incurrir en los costos del

registro individualizado y los emisores cuentan con información completa sobre los

titulares de valores emitidos por ellos).

En diciembre de 1996 CAVALI fue aceptada por el Depository Trust Company (la

entidad responsable de la liquidación de las operaciones en el mercado

norteamericano) como participante para la liquidación de operaciones realizadas

en la BVL con valores listados en las bolsas estadounidenses.

3.4 Sociedades Agentes de Bolsa

Las sociedades agentes de bolsa, son sociedades anónimas autorizadas y

supervisadas por CONASEV. Su función principal es la de representar la compra

o venta de los inversionistas frente a otras Sociedades Agentes de Bolsa.

También pueden prestar otros servicios, tales como resguardar los valores

(custodia), administrar cartera y brindar asesoría.



Al 31 de octubre de 2007 en el Perú vienen operando las siguientes sociedades

agentes de bolsa:

3.5 Empresas Clasificadoras de Riesgo

Las empresas clasificadoras de riesgo son empresas especializadas que emiten

opinión sobre la capacidad de un emisor para cumplir con las obligaciones

asumidas al emitir por oferta pública, bonos e instrumentos de corto plazo, de

acuerdo a las condiciones establecidas (tasa de interés, plazo, etc.).

De esta manera, los inversionistas pueden conocer y comparar el riesgo de estos

valores, sobre la base de una opinión especializada. Cuanto mejor sea la

clasificación de riesgo mayor será la posibilidad de que la empresa cumpla con las

obligaciones de pago asumida, sin embargo, el dictamen de clasificación no

constituye una recomendación para comprar, vender o mantener un valor

clasificado, es tan sólo una opinión respecto a la calidad del valor.

Según la legislación vigente en el Perú, los emisores de bonos y otras

obligaciones deben contar con la opinión de al menos dos empresas

clasificadoras de riesgo.

SAB Patrimoni

o Neto

PatrimonioNeto + Deuda

Concepto Deducible

Patrimonio Líquido

Capital Soc.

Inscrito ANDES SECURITIES S.A.B. 7,259,122 7,259,122 2,879,101 4,380,021 1,788,545(*) CENTURA S.A.B. 16,411,448 16,411,448 2,122,238 14,289,210 2,330,090CONTINENTAL BOLSA S.A.B. 11,744,015 11,744,015 2,906,619 8,837,396 7,602,072(*) CREDIBOLSA S.A.B. 30,342,101 30,342,101 12,798,523 17,543,578 6,449,176EXPRINTER INVERSIONES S.I.V. 935,707 935,707 452,576 483,131 1,067,444GRUPO CORIL S.A.B. 7,270,182 7,270,182 773,490 6,496,692 2,851,000INTERCAPITAL S.A.B. 7,164,505 7,164,505 146,852 7,017,653 1,997,440INVERSION Y DESAR. S.A.B. 15,235,294 15,235,294 8,283,837 6,951,457 5,217,603MAGOT & ASOC. S.A.B. 14,405,434 14,405,434 5,675,641 8,729,793 1,307,912LATINOAMERICANA S.A.B. 3,338,881 3,338,881 2,268,574 1,070,307 1,130,000MGS & ASOC. S.A.B. 9,572,997 9,572,997 1,046,273 8,526,724 3,972,971INVESTA S.A.B. 42,882,363 42,882,363 22,817,953 20,064,410 7,493,400PROVALOR S.A.B. 13,467,140 13,467,140 10,072,457 3,394,683 4,405,313SCOTIA BOLSA S.A.B. 23,674,607 23,674,607 9,837,702 13,836,905 9,849,691S.A.B. SEMINARIO & CIA. 17,052,716 17,052,716 4,542,692 12,510,024 1,927,276S.A.B. CARTISA PERU 7,375,123 7,375,123 1,356,762 6,018,361 3,000,000SOLFIN S.A.B. 1,344,137 1,344,137 338,036 1,006,101 1,300,000 (*) Intermediario autorizado a negociar en la Bolsa de Productos del Perú Fuente: http://www.conasev.gob.pe/sab/



Las clasificadoras de riesgo que a la fecha operan en el Perú son Apoyo &

Asociados Internacionales S.A. Clasificadora de Riesgo, Clasificadora de Riesgo

Pacific Credit Rating SAC, Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo,

Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.

Cada empresa clasificadora de riesgo tiene una simbología particular para

identificar el la clasificación asignada a cada empresa emisora de instrumentos de

deuda; a continuación se presenta la simbología utilizada por las clasificadoras

para identificar los instrumentos de corto plazo:

Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.

Nivel 1 (EQL - 1): Grado más alto de calidad. Existe certeza de pago de

intereses y capital dentro de los términos y condiciones pactados.

Nivel 2 (EQL - 2): Buena calidad. Refleja buena capacidad de pago de

capital e intereses dentro de los términos y condiciones pactados.

Nivel 3 (EQL - 3): Regular calidad. Refleja suficiente capacidad de pago e

intereses y capital en los términos y condiciones pactados.

Nivel 4 (EQL - 4): Menor calidad. Refleja dudosa capacidad de pago de

capital e intereses.

Nivel E: No se puede clasificar por falta de información suficiente.

Nivel S: La clasificación está suspendida porque hay eventos, dudas,

cambios de políticas gubernamentales u otros hechos que no permiten

asignar una clasificación.

Las tres primeras clasificaciones pueden ser modificadas con los signos

"+" o "-", para señalar su posición relativa dentro del respectivo nivel.

Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo

La simbología que se detalla a continuación es de aplicación a los

siguientes instrumentos financieros: depósitos a corto plazo, papeles

comerciales, pagarés, entre otros.

CLA - 1 : Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más

alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos



pactados, la cual no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor,

en la industria a la que pertenece o en la economía.

CLA - 2: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una

buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos

pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante

posibles cambios en el emisor, en la industria a la que pertenece o en la

economía.

CLA - 3: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una

suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y

plazos pactados, pero ésta es susceptible de debilitarse ante posibles

cambios en el emisor, en la industria a la que pertenece o en la economía.

CLA - 4: Corresponde a aquellos instrumentos cuya capacidad de pago

del capital e intereses en los términos y plazos pactados, no reúne los

requisitos para clasificar en los niveles CLA - 1, CLA - 2 ó CLA - 3.

Categoría E: Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee

información representativa para el período mínimo exigido para la

clasificación, y además no existen garantías suficientes.

Adicionalmente, para aquellos títulos con clasificaciones que van de CLA -

1 a CLA - 3, Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo puede

agregar los distintivos (+) y (-) para mostrar posiciones relativas dentro de

las categorías principales.

Pacific Credit Rating SAC

P1+

Emisiones con la más alta certeza de pago oportuno. La

liquidez a corto plazo, factores de operación y acceso a

fuentes alternas de recursos son excelentes.

Nivel Alto

P1

Emisiones con muy alta certeza en el pago oportuno. Los

factores de liquidez y protección son muy buenos. Los

riesgos son insignificantes.



P1-

Emisiones con alta certeza en el pago oportuno. La liquidez

es buena y está soportada por buenos factores de

protección. Los riesgos son pequeños.

Bueno P2

Emisiones con certeza en el pago oportuno. La liquidez y

otros aspectos del emisor son firmes; sin embargo, las

necesidades continuas de fondos pueden incrementar los

requerimientos totales de financiamiento.

Satisfactorio P3

La liquidez satisfactoria y otros factores de protección hacen

que la emisión sea clasificada como inversión aceptable. Es

de esperarse que el pago oportuno se dé; sin embargo, los

factores de riesgo son mayores y sujetos a variaciones.

No clasifica

para

inversión

P4

Emisiones con características de inversiones especulativas.

La liquidez no es suficiente para garantizar el servicio de la

deuda. Los factores de operación están sujetos a un alto

grado de variación.

Incumplimie

nto P5

Emisiones donde se ha incumplido el pago de intereses y/o

del principal.

Marco legal y normativo

El mercado de capitales peruano está regido por la Ley del Mercado de Valores (Decreto

Legislativo 861 y 862), Reglamento de Instituciones de Compensación y Liquidación de

Valores, Reglamento de Operaciones en la Rueda de Bolsa de la Bolsa de Valores de

Lima, Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, entre otras.

4. Proceso de Emisión de Valores

Los requisitos para el listado de valores en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) se

encuentran establecidos en el "Reglamento de Inscripción y Exclusión de Valores

Mobiliarios en la Rueda de Bolsa de la BVL" - Resolución CONASEV Nº 125-98-EF/94.10.

4.1. Requisitos para el trámite de Listado de Acciones en la BVL

• Solicitud de listado dirigida a la Gerencia General

• Adjuntar los poderes de la persona facultada para solicitar el trámite de listado

ante la BVL.



• Designación del Representante Bursátil ante la BVL, durante la vigencia del

listado de los valores.

• Estados Financieros Auditados y Memorias correspondientes a los dos últimos

ejercicios económicos (informes Auditados en original).

• Estados Financieros No Auditados al trimestre anterior a la fecha de la solicitud

(originales suscritos por el contador y el Representante Legal de la empresa).

• Copia simple de la ficha registral correspondiente a la emisora.

• Información sobre dividendos y derechos o beneficios acordados que se

encuentren pendientes de entrega.

• Copia de la Escritura Pública de Constitución de la empresa y Adecuación de la

empresa a la nueva Ley General de Sociedades (Ley Nº 26887), si fuese el caso.

• Ejemplar del Estatuto Social actualizado, suscrito por el Gerente General de la

empresa.

• Información sobre modificaciones estatutarias pendientes de inscripción (al

momento de iniciar el trámite).

• Verificación de las condiciones para que los valores puedan estar representados

por anotaciones en cuenta, a fin de poder suscribir el contrato con CAVALI S.A.

ICLV.

• Contrato de Servicio con Emisores suscrito con CAVALI S.A. ICLV (se deberá

adjuntar copia simple de los poderes de las personas facultadas de la empresa

para suscribir el contrato, acompañando su inscripción en Registros Públicos).

• Contar con una política de dividendos (aprobada por la Junta de Accionistas de

conformidad con el artículo 85° del TUO de la Ley del Mercado de Valores).

• Información de Grupo Económico (de conformidad con el Reglamento de

Propiedad Indirecta, Vinculación y Grupo Económico).

• Relación de los accionistas con más del 5%.

• Relación de los Directores y de la Plana Gerencial de la sociedad.

• Descripción de la compañía (indicando los principales negocios de la sociedad,

proyectos y aquellos aspectos que consideren oportunos por su relevancia para

los inversionistas).



• Pago de derechos a CONASEV (0.50 % de UIT).

• Normas Internas de Conducta, aprobadas por el órgano correspondiente de la

Compañía.

• Copia del Contrato de Servicio de Certificación Digital suscrito con la Entidad de

Registro o Certificación debidamente acreditada.

4.2 Requisitos para el trámite de Listado de Instrumentos de Deuda en la BVL

• Solicitud de listado dirigida a la Gerencia General

• Adjuntar los poderes de la persona facultada para solicitar el trámite de listado

ante la BVL.

• Acuerdo por el órgano competente de la sociedad para incorporar los valores a la

negociación bursátil.

• Acuerdo por el órgano competente de la sociedad para someterse a las normas y

disposiciones de la BVL.

• Designación del Representante Bursátil ante la BVL, durante la vigencia del

listado de los valores.

• Copia simple de la ficha registral correspondiente a la emisora.

• Copia de la Escritura Pública de constitución de la empresa y adecuación de la

empresa a la nueva Ley General de Sociedades (Ley Nº 26887), si fuese el caso.

• Verificación de las condiciones para que los valores puedan estar representados

por anotaciones en cuenta, a fin de poder suscribir el Contrato de Servicio con

Emisores con CAVALI ICLV S.A.

• Ejemplar del Estatuto Social actualizado, suscrito por el Gerente General de la

empresa.

• Ejemplar del contrato de emisión o instrumento legal equivalente, según sea el

caso, donde se encuentren las condiciones o características de los valores a listar

(Si los valores que se desean listar son Bonos, se deberá presentar la Escritura

Pública correspondiente con la intervención del Representante de los

Obligacionistas).



• Informe de Clasificación de riesgo de los valores, emitido por dos empresas

clasificadoras de riesgos.

• Estados Financieros Auditados y Memorias correspondientes a los dos últimos

ejercicios económicos (información Auditada en original).

• Estados Financieros No Auditados al trimestre anterior a la fecha de la solicitud

(originales suscritos por el contador y el Representante Legal de la empresa).

• Contar con una política de dividendos (aprobada por la Junta de Accionistas).

• Información de Grupo Económico.

• Relación de los accionistas con más del 5%.

• Relación de los Directores y de la Plana Gerencial de la sociedad.

• Descripción de la compañía (indicando los principales negocios de la sociedad,

proyectos y aquellos aspectos que consideren oportunos por su relevancia para

los inversionistas).

• Pago de derechos a CONASEV (0.50 % de UIT).

• Normas Internas de Conducta, aprobadas por el órgano correspondiente de la

Compañía.

• Copia del Contrato de Servicio de Certificación Digital suscrito con la Entidad de

Registro o Certificación debidamente acreditada.

• Información sobre modificaciones estatutarias pendientes de inscripción (al

momento de iniciar el trámite).

• Información sobre dividendos y derechos o beneficios acordados que se

encuentren pendientes de entrega.

• Resolución emitida por CONASEV, mediante la cual se apruebe la inscripción del

Programa en el Registro Público del Mercado de Valores.

5. Desempeño del Mercado Peruano de Valores

A continuación presentamos algunas cifras publicadas por la CONASEV en la Revista

Valores en su edición del mes de mayo de 2007, las mismas que presentan información

del desempeño del mercado de valores al mes de marzo de 2007. La elaboración de los



cuadros y gráficos corresponde a la Gerencia de Investigación y Desarrollo de la

CONASEV.

Destaca en este cuadro la alta rentabilidad obtenida en la Bolsa de Valores durante el año

2006 y el rendimiento que se obtenía en el presente año hasta la fecha de publicación de

la presente información. Este resultado se ha explicado, fundamentalmente, por la

evolución de los precios de las acciones de empresas mineras, los cuales se

incrementaron en más de 260% el año pasado, en línea con la mejora de los precios

internacionales de los minerales.



Como se puede observar en el cuadro básicamente el mercado primario está conformado

por instrumentos de deuda y los instrumentos de corto plazo que emiten las medianas

empresas, de interés en el presente trabajo, constituyen parte importante de este mercado

en lo que respecta al año 2007 mostrado en los dos gráficos precedentes.



Las empresas medianas tomadas como ejemplo para el presente trabajo hicieron su

ingreso al mercado de capitales a partir del año 2004, contribuyendo de esta manera al

incremento de nuevos emisores, tal como se muestra en el gráfico que se muestra.

6. Barreras de Entrada al Mercado de Capitales

La participación de un emisor en el mercado de valores requiere la provisión de un

conjunto mínimo de información a los potenciales inversionistas, usualmente establecido

por las autoridades competentes (CONASEV en el Perú), como un mecanismo que busca

dar seguridad para que los inversionistas tomen decisiones individuales adecuadamente

informados. Desde ese punto de vista, los canales de intermediación directa imponen

importantes exigencias informativas y de transparencia en función de reflejar de mejor

manera el riesgo de los emisores.

El ingreso de nuevos emisores en el mercado valores supone entonces la necesidad de

enfrentar un conjunto de barreras a la entrada, siendo algunas de ellas de naturaleza

legal, de naturaleza económica financiera y otras de carácter institucional.

En algunos casos estas barreras pueden ser vistas como limitantes para la oferta

potencial en la medida que un emisor requiere satisfacer un conjunto mínimo de requisitos

por la autoridad. En otros, pueden existir regulaciones específicas a los diferentes

demandantes que, atendiendo a razones de prudencia regulatoria o esquemas de

incentivos, restrinjan la demanda por instrumentos de emisores nuevos y de menor

tamaño relativo.

Actualmente, existen diversas barreras que restringen el acceso al mercado de valores de

las pequeñas y medianas empresas en el Perú para obtener financiamiento. Sin embargo,

ellas no son exclusivas del mercado de valores peruano pues tienden a reproducir

características observadas en otras realidades.

6.1 Barreras Legales o regulatorias

El marco legal del mercado peruano de valores ha mejorado sustancialmente en los

últimos años a través de la modernización de los procedimientos de emisión de bonos

y de instrumentos de corto plazo por oferta pública primaria. Si bien la decisión de



participar en el mercado de valores vía una emisión compete en primer lugar a la

empresa, (a través de la Junta general de Accionistas) su eventual participación tiene

que sujetarse a lo establecido en un conjunto de dispositivos tales como:

• El Decreto Supremo No. 093-2002-EF, Texto Único Ordenado de la Ley

del Mercado de Valores, con relación a la elaboración del prospecto

informativo y los materiales de promoción del programa de emisión; las

clasificaciones de riesgo; la intervención de un intermediario bursátil

autorizado para la adquisición de valores; el procedimiento de registro de

valores y de los programas de emisión en el Registro Público del Mercado de

Valores, entre otros temas.

• La Resolución de Gerencia General No. 211-98-EF/94.11 (que aprobó los

Manuales para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las Ofertas

Publicas de Valores Mobiliarios) a fin de analizar la información mínima

requerida en la elaboración del Prospecto Informativo; los requisitos para

inscripción y/o registro de bonos y de instrumentos de corto plazo en caso de

oferta pública primaria en el territorio nacional.

• Resolución CONASEV No. 125-98-EF/94.10 (que aprueba el Reglamento de

Inscripción y Exclusión de Valores Mobiliarios en la Rueda de Bolsa de la

BVL), con relación al procedimiento de inscripción de valores en la Bolsa de

Valores de Lima.

• Resolución No. 079-97-EF/94.10, Reglamento del Registro Público del

Mercado de Valores.

• Resolución Gerencia General No. 129-2001-EF/94.11, norma que modifica

el Manual para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las Ofertas

Públicas de Valores Mobiliarios y que aprueba formatos correspondientes al

contrato de emisión y al acto de emisión de papeles comerciales y/o del

programa de tales valores.

Además de las disposiciones establecidas por CONASEV existen requisitos aplicables

para la inscripción de papeles en la Bolsa de Valores de Lima. La información y

documentos requeridos legalmente para la inscripción de valores en el Registro



Público del Mercado de Valores y en la Bolsa de Valores de Lima son, en líneas

generales, muy similares. Si bien esto podría interpretarse como una duplicidad de

costos para el emisor, los mismos no son significativos por lo que no constituyen una

restricción o limitación ni generan un desincentivo para la emisión de instrumentos.

6.2 Barreras Económicas

Los procesos de emisión de deuda vía el mercado de valores involucran una serie

de costos de transacción que en la práctica pueden desalentar a las empresas, en

especial a las Medianas Empresas a ingresar al mercado de valores dado el posible

tamaño (pequeño) de sus emisiones vía oferta pública. Esta situación refleja

también las características de la estructura empresarial en el Perú en el cual existe

un amplio número de empresas de menor tamaño relativo.

Estos procesos que involucran distintos costos de transacción, pueden resultar

complicados de cumplir para una empresa de menor tamaño y, adicionalmente,

demandar recursos adicionales que generan costos mayores (porcentuales) en

términos efectivos poco competitivos con los canales de intermediación indirecta.

Los costos de transacción, que redundan en los costos económicos involucrados,

podrían llevar a las empresas medianas a optar por otro tipo de financiamiento de

menor costo, pues los mismos elevarían la tasa efectiva de fondeo (que de por sí es

alta para un emisor de menor tamaño) por cuestiones de escala (bajos montos de

emisión). El cumplimiento de los requisitos y la preparación de un instrumento para

su negociación requieren asumir determinado costos de transacción que afectan al

costo efectivo de emisiones públicas.

6.3 Barreras Institucionales

La gran masa de Medianas y Pequeñas empresas muestra un escaso ordenamiento

legal y tributario, así como poca voluntad y capacidad de apertura de información

(coyuntural). El cumplimiento de estas condiciones resulta indispensable para que

cualquier emisor pueda captar fondos del mercado o financiamiento formal. De

manera adicional, las prácticas de buen gobierno corporativo son escasas y limitan



el interés de posibles inversionistas institucionales. Paralelamente, existen dudas

(desconfianza) sobre la calidad de los informes externos de auditoria sobre la

marcha de las empresas de modo que los problemas de información asimétrica

(direccionada) se pueden exacerbar.

Los factores mencionados (transparencia, disposición, calidad de información y

costos) son una serie de factores negativos que afrontan las empresas Medianas y

Pequeñas al evaluar la decisión de salir al mercado de valores. En consecuencia, la

masa de empresas con capacidad de financiarse en el mercado de valores, sea vía

deuda o capital, es limitado.

7. Ventajas de acudir al Mercado de capitales

a) Obtener recursos de financiamiento a costo competitivo

Por la simple razón que el mercado de capitales, se encarga de poner en contacto

directo al público inversionista, con las empresas o proyectos que demandan dinero,

lo que reduce costos de transacción al eliminar intermediación innecesaria; también

porque al ser una alternativa de financiamiento compite con el crédito bancario

tradicional con tasas más competitivas, siempre que el monto a financiarse así lo

permita.

b) Estructurar las fuentes y los mecanismos de financiación, de acuerdo con

las características y necesidades específicas

El mercado de capitales es una fuente de recursos “hecha a la medida”, no existen

líneas de financiamiento, ni fuentes o mecanismos estandarizados de recursos; el

mercado de capitales escucha, traduce la necesidad que proviene de cada sector, lo

convierte en un mecanismo confiable para los inversionistas y lo vende, obteniendo

los recursos necesarios para apalancar una determinada actividad. Las partes

dentro de la operación definen las condiciones de monto o cantidad de dinero, plazo



de capital e intereses, tasa de interés, modalidad de pago (mes, trimestre, semestre

o año vencido) y garantías.

c) Capitalizar su compañía

Con propósitos de crecimiento y mayor respaldo patrimonial, de cara a la conquista

de un nuevo mercado, el acceso a recursos de financiamiento o a inversiones de

gran magnitud.

d) Optimizar la estructura financiera de su empresa o proyecto

Puede encontrar en el mercado de valores, inversionistas en acciones que deseen

apoyar proyectos o desarrollos de empresa de manera paralela a una rentabilidad

confiable (riesgo moderado). Apoyo que se facilita si se cuenta con un «Código de

Buen Gobierno», el cual es una plataforma de protección y confianza para los

accionistas, inversionistas y terceros con interés en la empresa o proyecto. Se

puede mejorar la composición de endeudamiento, atender y programar más

eficientemente sus necesidades financieras. También porque obtiene fuentes de

recursos no concentradas, que le garantizan la estabilidad e independencia

crediticia. Además hace posible suplir las necesidades de liquidez, cuando la

empresa atraviesa períodos improductivos largos.

e) Proyectar la imagen corporativa de su empresa o proyecto

El mercado de valores es un medio eficaz para promocionar y dar a conocer las

oportunidades y fortalezas de un sector determinado, de una empresa o de un

proyecto a financiar.

En síntesis, el mercado de capitales representa un universo de oportunidades,

donde la creatividad, iniciativa, emprendimiento, visión y sentido empresarial,

convergen para dar estructura a novedosos esquemas de financiamiento e

inversión.



II. LAS PEQUEÑAS Y MEDIANAS EMPRESAS (PYMES)

1. Definiciones

No hay unidad de criterio con respecto a la definición de Pequeña y Mediana Empresa,

pues las definiciones que se adoptan varían según sea el tipo de enfoque.

Algunos especialistas destacan la importancia del volumen de ventas, el capital social, el

número de personas ocupadas, el valor de la producción o el de los activos para definirla.

Otros toman como referencia el criterio económico – tecnológico.

Pro otro lado, también existe el criterio de utilizar la densidad de capital para definir los

diferentes tamaños de la Pequeña y Mediana Empresa. La densidad de capital relaciona

el valor de los activos fijos con el número de trabajadores del establecimiento. Mucho se

recurre a este indicador para calcular la inversión necesaria para crear puestos de trabajo

en la Pequeña y Mediana Empresa.

2. Desarrollo Histórico

La promoción a las pequeñas empresas tiene sus orígenes formales en la década de los

50s, en momentos en que los países europeos, Japón y Estados Unidos se recuperaban

de los estragos de la segunda guerra mundial. En esos mismos momentos se

intensificaba también la guerra fría y la amenaza del comunismo presionaba a los

gobiernos occidentales para mostrar resultados sociales tangibles. Desde esa época

hasta ahora se han utilizado muchos términos y conceptos para referirse a este

fenómeno, a la vez económico y social.

Históricamente, empezó por el concepto de artesanía, porque es la más antigua de las

actividades de transformación antes de la revolución industrial inglesa (fines del siglo 18)

en la que surge la industria moderna. Como tal, el concepto tenía una connotación de

atraso, de tradición, de poca innovación, y por lo tanto no reflejaba plenamente la nueva

realidad empresarial de la segunda mitad del siglo 20. Muy pronto la artesanía se

identifica como una actividad especializada y tradicional muy vinculada al turismo y a las

zonas y lugares más atrasados.



El segundo paso lo da el surgimiento del concepto de pequeña industria, que es el sector

donde se empiezan a aplicar políticas y programas de promoción. No nos olvidemos que

por esas épocas (los 50s) la industria era considerada el motor del crecimiento y la

modernidad, y se le equiparaba con el significado de desarrollo (país desarrollado

equivalía a decir país industrializado). Rápidamente el concepto se amplía a los otros

sectores económicos al darse cuenta que el comercio, los servicios, la pesca y la propia

minería, también tenían importantes porciones de pequeñas unidades económicas. Surge

así el concepto de pequeña empresa, trascendiendo al sector industrial y refiriéndose a

todos los sectores. Obviamente en esos momentos no era muy importante delimitar los

campos con precisión, es decir, definir con claridad los límites entre las pequeñas y las

grandes empresas; se trataba principalmente de una diferencia cualitativa.

Hacia los 60s y 70s se fue incorporando el concepto de mediana empresa, sobre todo por

acción de organismos especializados de promoción al sector como la ONUDI

(Organización de las Naciones Unidas para el Desarrollo Industrial), entre otros, pues se

descubrió que estas empresas eran las más dinámicas tecnológicamente y por lo tanto

cumplían un rol crucial en el desarrollo industrial y en nuevos sectores como los servicios.

Fue objeto de investigaciones y de programas de apoyo específicos.

El cuarto paso (en este desarrollo histórico) fue juntar las pequeñas con las medianas y

por lo tanto se acuña el concepto de PYME: Pequeña y Mediana Empresa, que se utiliza

por mucho tiempo, sobre todo por parte de los gobiernos, las agencias de desarrollo y

bancos multilaterales (Banco Mundial, BID, PNUD, OIT, ONUDI, entre otros).

Sin embargo, este reinado no dura mucho pues desde la realidad de los países en

desarrollo surgen nuevos conceptos y denominaciones, al ir descubriendo nuevos

fenómenos y procesos diferentes a los de los países desarrollados. En los 70s y 80s, se

realizan importantes investigaciones en todo el mundo (dentro de las que destacan las de

Hernando De Soto en el Perú) que descubren al sector informal urbano (SIU) con nuevos

problemas, potencialidades y sobre todo, nuevos actores económicos y sociales. De estas

investigaciones, aparte por supuesto del propio fenómeno informal, surgen dos conceptos

muy importantes: la micro empresa y el autoempleo. Ellos daban cuenta de la mayor parte

de la fuerza laboral en los países en desarrollo y se convirtieron en fundamentales para



explicar su dinámica socioeconómica. Fueron los centros de investigación y las

Organizaciones No Gubernamentales (ONGs) las que empezaron a trabajar con este

sector recién “descubierto”.

A partir de este momento, presenciamos la existencia de dos bloques conceptuales, que

tenían también sus propios programas e instituciones: por un lado el de las PYMEs

(pequeñas y medianas empresas) más modernas y dinámicas, y por otro lado, el de las

microempresas y autoempleados informales, poco productivos y muy vinculados a los

fenómenos de pobreza. El peligro con esta situación, que se presentaba en los 80s y

buena parte de los 90s, era que muchas micro empresas (y aún autoempleados)

perfectamente viables fueran dejados de lado por programas de promoción económico

productivos y que sólo fueran atendidas por programas de alivio a la pobreza, limitando

seriamente sus posibilidades de crecimiento y aporte al desarrollo local y nacional.

3. Importancia de las PYMES (Pequeñas y Medianas Empresas)

Después de muchos años de considerar a las pequeñas y medianas empresas (PYMEs)

como algo marginal, obsoleto o ilegal, tanto a nivel mundial como en el Perú, se esta

empezando a reconocer la verdadera importancia del sector y su rol vital en el desarrollo

económico y social. Desde los políticos hasta las amas de casa, pasando por todos los

sectores sociales así como las instituciones representativas, aceptan hoy día que la suerte

del país y el bienestar de millones de personas requieren de un sector de pequeña y

mediana empresa sano y dinámico. Muchas son las razones que explican este cambio de

opinión y de perspectiva:

En primer lugar están los cambios estructurales que se producen a partir de la década

del 70: el crecimiento explosivo de los servicios que desplazan a las actividades

manufactureras y primarias (reino de las economías de escala y las grandes empresas)

como creadores de valor agregado y fuentes de empleo; así como la revolución de la

microelectrónica, de la información y las comunicaciones, que incluye por supuesto a la

Internet (las empresas más exitosas como yahoo, amazon, ebay o aol, comenzaron muy

pequeñas) que abren un amplio abanico de posibilidades para lo pequeño y lo diverso.



En segundo lugar tenemos el agotamiento del modelo de organización empresarial de

tipo Fordista -Taylorista de gran escala, administración vertical y producción en masa, que

nace con la revolución industrial inglesa del siglo 18 y que dura hasta la década de los 50.

Esta forma de producción tradicional es reemplazada, con mayor o menor velocidad

(según el país o región), por el modelo de “especialización flexible” basada en empresas

de menor tamaño y densas redes empresariales. Una explicación del derrumbe del

sistema socialista, caracterizado por unas cuantas mega empresas estatales ineficientes

(que terminaron por asfixiar a la población y matar la creatividad de los países donde se

implantó), es su simbiosis con el modelo antiguo y su incapacidad para adoptar este

nuevo modelo de organización empresarial.

En tercer lugar, y quizás como la razón más poderosa para explicar esta revalorización

de la pequeña y mediana empresa sean las crecientes dificultades de las economías

desarrolladas y subdesarrolladas por brindar empleo adecuado a su población. Siendo la

pequeña empresa el principal generador de empleo.

En cuarto lugar, y a nivel de los países en desarrollo, se hacen cada vez más evidentes

las limitaciones de los programas tradicionales de alivio a la pobreza, con claro corte

asistencialista y basados en obras de infraestructura económica y social que crean sólo

empleo temporal. A pesar de las grandes cantidades de dinero que invierten los gobiernos

y organismos multilaterales en tales programas los efectos son pasajeros, regresando la

pobreza cuando se terminan los recursos. La propia población en condiciones de pobreza

es consciente que la solución de fondo a sus problemas está en la generación de ingresos

estables y crecientes que sólo da el empleo productivo permanente. Es así que gobiernos

y organismos internacionales están buscando activamente alternativas que superen este

asistencialismo paralizante, y que permitan generar empleo y riqueza, al mismo tiempo

que eliminan la pobreza con dignidad.



En quinto lugar, no se puede dejar de mencionar que también ha jugado un papel en

este proceso lo que se podría llamar la desideologización de la visión empresarial. Hasta

hace muy poco se aceptaba como paradigma de la empresa moderna a la gran

corporación con decenas de miles de obreros, miles de empleados, cientos de

profesionales y decenas de gerentes bajo el mando del gerente general y el directorio,

formando una verdadera pirámide de poder. Esta visión de la empresa grande, vertical y

rígida como representante de todas las empresas se basaba en el dogmatismo de la

economía clásica y neoclásica que se congelaron en la realidad del siglo pasado.

4. Alternativas de Financiamiento de las Pymes actualmente

Se dice que se realiza una actividad de Financiación cuando los inversionistas reciben

dinero para realizar un proyecto (o parte de él) a cambio de la devolución de una cantidad

pactada en una o varias cuotas en el futuro.

En la actualidad existen diversas alternativas de Financiamiento para las Empresas, entre

las que destacan la autofinaciación, crédito bancario tradicional, factoring, forfaiting y

arrendamiento financiero.

4.1 Autofinanciación.

La autofinanciación es el uso de los recursos propios para realizar un proyecto. Son,

principalmente, las utilidades retenidas en el caso de las empresas. Es así que, una

empresa que se autofinancia retiene una parte o el total de los beneficios de sus

operaciones, para utilizarlos en dicha operación en vez de repartirlos como dividendos

entre los accionistas.

4.2 Crédito Bancario Tradicional.

Es el Sistema de Crédito

Empresarial del sistema

bancario hacia las empresas,

que les otorga tanto liquidez

para capital de trabajo como

AHORRISTAS (Prestamistas)

INVERSORES (Prestatarios)

INTERMEDIARIOS FINANCIEROS

DIRECTO

INDIRECTO



fondos a mediano y largo plazo para Inversiones, adquisición de bienes de capital

como Maquinaria, Equipo, Locales Comerciales, Industriales, etc. a las empresas,

acordando el pago a la medida de sus flujos proyectados, por más variados que éstos

sean.

Las tasas de interés cobradas por las instituciones financieras son bastante

elevadas, no obstante es el crédito bancario el más popular de las alternativas de

financiamiento,

La información presentada muestra el promedio de los últimos 30 días para préstamos comerciales según la Superintendencia de Banca y Seguros.

En el cuadro anterior podemos observar el comportamiento de la oferta (tasas de

interés) del sistema bancario por entidad. Se puede observar la tendencia positiva

que se ha marcado en el establecimiento de las tasas de interés para las

empresas que buscan financiamiento en las entidades financieras. Sin embargo,

esta información no refleja las tarifas reales ofrecidas a los clientes, sujetos de

nuestro estudio, ya que estas cifras incluyen a las grandes corporaciones, quienes

por su peso en el mercado tienen mayor poder de negociación en precios para

estos productos y consiguen en un 95% de las veces condiciones especiales, que

en la práctica no son aplicables par el resto de las empresas.



Empero, las publicaciones de la Superintendencia de Banca y Seguros para las

tasas ofrecidas por las Cajas Municipales y Edpymes pueden considerarse fiables

debido a que por tener menores márgenes no tienen un diferencial amplio en el

cual negociar tasas con sus clientes.

Si tomamos como referencia la tasa publicada en los boletines de los bancos y a ello

le adicionamos las comisiones y demás gastos relacionados con el desembolso del

préstamo en si, podremos calcular una tasa de costo efectivo (costo financiero) real.



Haciendo un ejercicio de muestreo, tomamos las “tasas tarifario” de dos de los

bancos de nuestro sistema bancario, a los que llamaremos Banco A y Banco B.



4.3 Factoring.

El factoring es un negocio financiero que poco en común tiene con las más usuales

formas de financiación. Es un producto muy útil y práctico para la pequeña y mediana

empresa, que se ha gestado, nacido y desarrollado «fuera de los muros» del sistema

de financiamiento tradicional.

El factoring, en la práctica, es conocido como un instrumento de financiación a corto

plazo, el cual tiene como principal mercado objetivo la Mediana Empresa, siendo el

principal receptor de créditos las industrias textiles, fabricantes de equipo industrial y

agrícola, equipamiento de oficina, electrónica y alimentos.

Con la celebración de un contrato de factoring las empresas obtienen una

racionalización de su organización, reduciendo los costos de gestión, tanto de carácter

administrativo como contable, asegurando el cobro de sus créditos y obteniendo, a su

vez, una mayor liquidez, ya que tiene la posibilidad de obtener, anticipadamente, el

importe de los créditos cedidos. Es decir que, el factoring le facilita las cosas a las

empresas, pues dejan a una empresa especializada la parte de la gestión

administrativa y financiera relativa a sus relaciones con sus propios clientes, lo que le

permite concentrarse en los aspectos productivos y comerciales de su actividad.

El factoring financiero se concreta mediante el pago anticipado de los créditos

efectuados por la empresa a sus clientes, lo que permite una mejora considerable del

flujo de caja y, por ende, reduce las necesidades financieras que surgen en la habitual

actividad empresarial.

Las pequeñas y medianas empresas nacionales, especialmente las que se dedican a

exportar sus productos, ven al factoring como una valiosa alternativa de

financiamiento, distinta a las que ofrece el sistema tradicional de crédito, y un no

menos atractivo alivio administrativo, muy necesarios en estos tiempos de búsqueda

de eficiencia y competitividad. Permite a las empresas exportadoras dedicarse, con la

financiación debida, a su actividad habitual, esto es, la producción de bienes o la

prestación de servicios, y despreocuparse de la cobranza, gestión, administración y



contabilización de los créditos, que son prestaciones típicas de la empresa de

factoring

Las empresas nacionales, que se enfrentan a un conjunto de problemas al momento

de exportar, como el riesgo cambiario, político, la evaluación de su capacidad

crediticia y solvencia moral de los importadores, tienen en el factoring un instrumento

útil para superar estos inconvenientes, toda vez que esa función es la que cumple en

los países industrializados y también en algunos de esta parte de América, esto es,

financiar exportaciones en forma no convencional.

Ejemplo de Costos Promedio de factoring en el Sistema Financiero peruano

4.4 Arrendamiento Financiero - Leasing.

Esta consiste en un contrato de arriendo de equipos mobiliarios (por ejemplo,

vehículos) e inmobiliarios (por ejemplo, oficinas) por parte de una empresa financiera o

de arrendamiento financiero, la que de inmediato se lo arrienda a un cliente que se

compromete a comprar lo que haya arrendado en la fecha de término del contrato.

El leasing es el financiamiento otorgado para la compra de bienes de capital a más de

un año plazo (bienes raíces, maquinarias, equipos, etc.), viviendas y bienes muebles

durables susceptibles de ser arrendados bajo la modalidad de leasing financiero

(automóviles, computadores personales, equipos de comunicación y otros bienes

similares).

El "leasing" se diferencia de las otras alternativas convencionales de financiamiento

como créditos comerciales o créditos con hipoteca sobre el bien que se compra, en

que la empresa que se dedica al "leasing" hace la adquisición a su nombre y luego la

deja en arriendo a un tercero. Si éste deja de cumplir su parte del contrato, es decir,



pagar su arriendo, el bien deja de ser arrendado y vuelve a la empresa de "leasing" o

banco.

Otra forma de "leasing" que se usa con frecuencia es el llamado "leaseback" que

refiere a los casos en que una empresa que requiere de financiamiento, cuenta con

algún bien. En este caso, debe vender dicho bien a la empresa de "leasing" o banco,

la que se lo arrendará a su vez, a través de una operación de leasing normal.

Costos del Arrendamiento Financiero en una Institución Financiera

4.5 Forfaiting.

El Forfaiting es una modalidad de financiación de exportaciones que consiste en el

descuento sin recurso, por parte de una entidad financiera, de los derechos de cobro

de una serie de efectos mercantiles que el exportador recibe para instrumentar el pago

diferido de operaciones comerciales de compra/venta. Los instrumentos susceptibles

de ser financiados son las letras y los pagarés, ambos con el aval de bancos de

primera línea. El plazo admitido suele ser de entre 6 meses y 5 años.

Aspectos diferenciales del Forfaiting

a) Liquidez inmediata sin que repercuta en la capacidad crediticia del exportador.

b) Permite financiar el 100% del importe de la operación.

c) No se precisa de pago inicial.

d) Una vez aprobada la operación, la entidad financiera abona inmediatamente el

importe sin ocupar sus líneas de crédito y en la modalidad de descuento sin

recurso.

e) Elimina los riesgos de cambio y de impago, y la carga financiera en balance.



f) Tipos de interés de descuento fijo para todo el periodo.

g) Reducción de los controles y las tareas administrativas de la deuda en divisas.

Diferencias entre el Forfaiting y el Factoring

Forfaiting Factoring Servicios Financiación Financiación y otros Bienes financiables

Normalmente bienes de equipo Normalmente existencias, bienes intermedios y productos de consumo

Plazos Puede llegar hasta 7 años Rara vez excede de 180 días.

Ámbito Normalmente operaciones de comercio exterior

Operaciones interiores y de comercio exterior

Número de operaciones

Se estudia caso por caso El límite se fija analizando al cliente importador

Recurso Sin recurso Con y sin recurso Documentos Básicamente letras y pagarés No requiere documentos

concretos. Relación con el exportador

Esporádica o nula Habitual

Forma de disponer de la financiación

Por todo el importe o por una parte de mismo, fijado previamente

Flexible: una vez cedido el crédito puede disponerse de financiación en el momento que desee y por el importe elegido

Inconvenientes del Forfaiting

• La principal desventaja reside, al igual que en el factoring en los altos tipos de interés,

al mismo tiempo que se asume el riesgo del forfaiter.

• Los controles de cambio y administrativos que tienen algunos países.

• Poca predisposición de los importadores a facilitar una garantía o aval.



III. LAS MEDIANAS Y PEQUEÑAS EMPRESAS EN EL MERCADO DE CAPITALES DE

LATINOAMÉRICA

1. Caso Chile

En la experiencia chilena, se observa que las medidas y compromisos asumidos por el

gobierno para fomentar el acceso de capitales a la pequeña y mediana empresa, no se

han concentrado en los últimos años en incrementar su participación en el mercado de

valores, sino que han puesto especial énfasis en facilitar su acceso al sistema bancario.

Chile destina US$ 420.3 millones para el fomento de la actividad productiva. En 1990 la

MYPE recibía apenas el 5% de los fondos, mientras que la grande y mediana empresa se

llevaban el 90.4%. En el 2007, la distribución varía a 60% para la MYPE y el resto para las

medianas y grandes empresas. Así se han dictado medidas como:

a) El dirigir en forma focalizada hacia la pequeña y mediana empresa los recursos

liberados por la eliminación de los subsidios prohibidos a exportadores.

b) El incrementar el patrimonio y fortalecer el rol del FOGAPE (Fondo de Garantía

hacia la Pequeña Empresa), con el fin de aumentar el número de colocaciones

hacia la microempresa de 20 mil a 40 mil. Al respecto, se ha ampliado el número

de oficinas del Banco del Estado que atienden a la microempresa y se han

ampliado los alcances del FOGAPE llegando a financiar costos de capacitación.

c) La reprogramación de las deudas con el Banco del Estado contraídas por los

microempresarios y pequeños empresarios, así como la reprogramación de las

deudas y la condonación de las multas con Tesorería de dichas empresas.

El mercado de capitales chileno se caracteriza por la importante participación como

demandante de fondos de parte de los inversionistas institucionales, como los bancos, las

sociedades financieras, las compañías de seguros, las entidades nacionales de

reaseguros y las administradoras de fondos autorizados por la Ley. Los inversionistas con

mayor demanda por valores son los fondos de pensiones cuya cartera en un 99,97%

correspondían al Fondo Tipo 1 y la diferencia al Fondo Tipo 2.



El Fondo Tipo 1 diversifica su cartera fundamentalmente en: deuda gubernamental

(35,73%), instituciones financieras (35,62%), acciones de sociedades anónimas abiertas

(17,57%), y Emisores Extranjeros (10,77%). En el caso de acciones su portafolio se

encuentra compuesto por valores de alta bursatilidad, por lo cual no se observa una

participación activa de la pequeña y mediana empresa al interior de sus inversiones.

Al respecto, se debe destacar el apoyo al financiamiento a la pequeña y mediana empresa

de la Corporación de Fomento de la Producción (CORFO), a través de programas como el

dirigido al financiamiento a los Fondos de Inversión de Desarrollo de Empresas (FIDE).

Este programa tiene como objetivo incentivar, a través de préstamos otorgados al Fondo

de Inversión de Desarrollo de Empresas, la inversión en capital de riesgo, entendiéndose

como tal el financiamiento vía aportes de capital a medianas y pequeñas empresas que

generan un alto valor agregado o que sean de base tecnológica. Su estructura social debe

ser de una sociedad anónima y contar con un patrimonio, al momento de efectuar los

aportes no superiores a los US$ 3,1 millones.

Los fondos tienen la obligación a los 24 meses del otorgamiento del préstamo mostrar

inversiones en empresas elegibles por el programa de un 50% del monto recibido; a los

48 meses un monto equivalente al 100% del monto del préstamo y a los 60 meses un

120% del monto del préstamo.

Un aspecto adicional vinculado con los programas desarrollados por CORFO lo constituye

la compra de Bonos Subordinados a los Bancos. Este programa tiene como objetivo

desarrollar en la banca privada plataformas de atención a la pequeña y mediana empresa

(PYME) proporcionando recursos, a través de la compra de bonos subordinados (cuasi

capital), para ser colocados con un apalancamiento del 300% en el sector. Para estos

efectos los bancos que acceden a estos fondos deben después de 1 año tener colocado

en la PYME a lo menos el 100% del valor de los bonos comprados por CORFO; después

de 2 años tener colocado el 200%; después de 3 años tener colocado el 300% y en los

años siguientes mantener colocado el 300% del valor de los bonos comprados por

CORFO por un plazo equivalente al plazo promedio de las cuotas de capital e intereses

de la emisión de los bonos subordinados.



Con el fin de incorporar a la mediana y pequeña empresa en el mercado de capitales

chilenos, se ha organizado una comisión conformada por la Bolsa de Comercio de Chile,

la Superintendencia de Banca y la Superintendencia de Valores y Seguros. El objetivo de

la Comisión es establecer un marco normativo que brinde opciones de instrumentos

financieros que se adecuen a las características de la pequeña empresa. Dicha Comisión

se encuentra evaluando básicamente dos aspectos:

1. La adecuación de los requerimientos de información para efectuar una oferta

pública primaria de valores, a las características de estas empresas –tecnologías

diferentes, no cuentan con historia en el mercado – y no tanto la flexibilización de

requerimientos. La última modificación a la Ley de Mercado de Valores publicada

el 20 de diciembre del 2000 introduce la opción de que la Superintendencia

mediante norma de carácter general pueda, en consideración de las

características del emisor, del volumen de sus operaciones u otras características

particulares, requerir menor información para la inscripción de emisores al

Registro Público del Mercado de Valores así como circunscribir la transacción de

sus valores a mercados especiales o a grupos de inversionistas.

2. La determinación de los tipos de instrumentos más idóneos para estas empresas

y que en efecto podrían emitir, considerando el hecho que la existencia de costos

de emisión fijos encarecen montos de emisión pequeños.

Por otro lado, otra comisión conformada por la Superintendencia de Valores y Seguros, la

Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras y la Corporación de Fomento

(CORFO), viene estudiando la posibilidad de subsidiar los costos de emisión de las

pequeñas y medianas empresas en el mercado.

2. Caso Argentina

Las estadísticas respecto a las características del empresariado argentino señalan que el

84% de las empresas son tipificadas como microemprendimientos y el 70% del empleo

tiene origen en establecimiento que ocupan menos de 50 personas. Según el diagnóstico

de la situación de la pyme elaborado por la Cámara Argentina de Comercio, el

racionamiento y alto costo del crédito que sufren las pyme ha agregado un perjuicio en su



nivel de competitividad respecto de otras empresas con capacidad de financiamiento

propio o en mercados internacionales. Adicionalmente, señala que la banca ha priorizado

una estrategia de crédito orientada más hacia el consumo y al sector público que hacia la

inversión real y el sector privado, al mismo tiempo que no se ha logrado desarrollar un

mercado de capitales accesible para la Pyme ni instrumentos que complementen la

función de la banca.

La nueva Ley Pyme promulgada en agosto del 2000 crea nuevos instrumentos con el fin

de ayudar al desarrollo de las micros, pequeñas y medianas empresas. Entre las

principales innovaciones introducidas en la citada ley es importantes resaltar las

siguientes:

a) Crea el Fondo Nacional de Desarrollo para la Micro, Pequeña y Mediana Empresa

(«Fonapyme»), con el objeto de realizar aportes de capital y brindar

financiamiento a mediano y largo plazo para inversiones productivas a las

empresas y formas asociativas comprendidas en la definición de micro, pequeña y

mediana empresa.

Para dichos efectos se ha constituido un fideicomiso financiero por el que el Poder

Ejecutivo, a través del Ministerio de Economía (fiduciante) encomendará al Banco

de la Nación Argentina (fiduciario), la emisión de certificados de participación en el

dominio fiduciario del Fonapyme, constituido por las acciones y títulos

representativos de las inversiones realizadas.

b) Crea el Fondo de Garantía para la Micro, Pequeña y Mediana Empresa

(Fogapyme) con el objeto de otorgar garantías en respaldo de las que emitan las

sociedades de garantía recíproca y ofrecer garantías directas a las entidades

financieras acreedoras de las MIPyMEs a fin de mejorar las condiciones de

acceso al crédito de las mismas.

Las garantías directas otorgadas a entidades financieras acreedoras de las

MIPyMEs no pueden superar el 25% del total de las garantías que pueda otorgar

el Fogapyme. Cabe señalar que a medida que se vaya expandiendo la creación

de sociedades de garantía recíproca, el Fogapyme se irá retirando

progresivamente del otorgamiento de garantías directas a los acreedores de



MIPyMEs en aquellas regiones que cuenten con una oferta suficiente por parte de

dichas sociedades.

Cabe señalar que las sociedades de garantía recíproca pueden garantizar total o

parcialmente las emisiones de las pequeñas y medianas empresas, lo que reduce

el riesgo económico de los eventuales inversores. Asimismo, el Banco Central

dispuso en julio del 2000 que las garantías otorgadas por las SGR son aceptadas

como avales de las operaciones de préstamo, independientemente del plazo del

mismo.

c) Se establece un régimen de bonificación de tasas de interés para las micro,

pequeñas y medianas empresas, tendiente a disminuir el costo del crédito.

Las Sociedades de Garantía Recíproca (SGR) son entidades privadas que tienen como

objetivo otorgar garantías líquidas a sus socios partícipes (pymes) para mejorar sus

condiciones de acceso al crédito. Las SGR cuentas además con socios protectores

(personas naturales o jurídicas públicas o privadas que realizan aportes al capital social y

al fondo de riesgo de las SGR) cuya participación no puede exceder el 49% del capital

social. Con el fin de incentivar la formación de SGR se han otorgados diversas exenciones

tributarias como es el caso que: la retribución que cobran las SGR por el otorgamiento de

los contratos de garantía está exenta del Impuesto al Valor Agregado (IVA); o que las

utilidades que generan las SGR por el otorgamiento de garantías está exenta del

Impuesto a las Ganancias o que los aportes de capital y los aportes al fondo de riesgo de

los socios son deducibles de las utilidades imponibles para la determinación del Impuesto

a las Ganancias.

Por el lado del mercado de valores, de la revisión de la legislación publicada por la

Comisión Nacional de Valores se ha constatado que tanto la emisión de obligaciones

negociables como la emisión de acciones de la pequeña y mediana empresa contiene un

régimen especial de registro. En dicho sentido para su inscripción ante la Comisión deben

presentar únicamente la siguiente información:

a) Copia de la resolución del órgano social que dispone el ingreso de la sociedad al

régimen y la negociación de las acciones mediante oferta pública o la emisión y



colocación por oferta pública de los instrumentos representativos de deuda, según

corresponda.

b) Copia de los instrumentos constitutivos y estatutos de la empresa en el Registro

Público de Comercio o en la autoridad de contralor que corresponda, incluyendo

sus modificaciones.

c) Declaración jurada de calificación como pequeña y mediana empresa de

conformidad con la Resolución Ministerial Nº 401 y sus modificatorias.

Con respecto a las exigencias de clasificación de riesgo de los valores, hasta agosto del

2000 se exigía que los valores cuenten con dos calificaciones de riesgo otorgadas por

sociedades calificadoras distintas e independientes. Sin embargo, con el fin de reducir los

costos de las emisiones de pequeñas y medianas empresas (Decreto Nº 1087/9314) se

les eximía de dicha obligación. A partir del 29 de agosto del 2000 se elimina la

obligatoriedad del requisito de la previa presentación de dos calificaciones de riesgo para

conceder la autorización de oferta pública, no obstante la Comisión Nacional puede

establecer la obligatoriedad de la calificación cuando las condiciones especiales de una

emisión así lo requieran.

Las Leyes respecto a las obligaciones y acciones emitidas por la pequeña y mediana

empresa establecen que, las emisoras deben cumplir con la presentación ante la entidad

autorregulada de un prospecto de emisión y cumplir con todos los requisitos y

obligaciones de información y publicación que le exija dicha entidad.

3. Caso Bolivia

Gestión estatal para viabilizar el acceso al Mercado de Capitales

La Bolsa Boliviana de Valores S.A. (BBV) viene trabajando en la implementación de

esquemas de garantía a fin de que Pymes formales y transparentes emitan valores con

garantía para atraer el interés de los inversionistas y, por supuesto, para mejorar las

condiciones de financiamiento de esas Pymes.

Se espera que con este mecanismo, las Pymes adopten medidas para formalizarse e

ingresen al mercado de capitales, para que posteriormente acudan a financiarse sin

necesidad de aval, e incluso se financien a través de la emisión de bonos y acciones.



A la fecha ya existen algunas Pymes inscritas en la Bolsa Boliviana de Valores S.A.

(BBV). Aunque sus requerimientos de financiamiento son de corto plazo y destinados a

capital de riesgo, se presume que una puerta de entrada al mercado de valores finalmente

está abierta.

El primer paso lo dio Naturaleza SA, una Pyme exportadora de té de frutas, que accedió al

financiamiento de capital de trabajo en la BBV. Esta emisión marcó un hito en la historia

del mercado bursátil en Bolivia. En febrero de 2005 y a través del mecanismo de Mesa de

Negociación de la BBV, está empresa realizó su primera emisión de Pagarés en Mesa de

Negociación, a una tasa del 10% en la primera emisión y posteriormente al 7%, por un

monto en el Programa de emisiones de 150,000 dólares americanos y a un plazo menor a

270 días. Si bien el monto es poco significativo para una empresa grande, para una Pyme

en Bolivia, no lo es. Las condiciones de financiamiento también son ventajosas, si se

considera que normalmente una empresa en Bolivia obtiene financiamiento para capital

de trabajo bajo condiciones menos atractivas como las de la Banca. Naturaleza SA,

accedió a financiarse, un monto imposible para muchas empresas pequeñas, a una tasa

competitiva y a menor plazo. Utilizó para ello, sus contratos de exportación como fuente

de repago de los valores emitidos, hecho que facilitó el camino para que los inversionistas

privados adquieran los pagarés emitidos.

Entre los socios de Naturaleza SA, se encuentra PRODEM, una institución de Capital de

Riesgo con experiencia en el mercado Boliviano, que invirtió en la empresa, incorporando

además prácticas empresariales para mejorar su gestión. Este hecho en cierta medida,

contribuyó a ahuyentar el fantasma de las malas prácticas que proceden de la

informalidad de las Pymes en Bolivia. Hoy en día Naturaleza SA está cumpliendo con los

pagos correspondientes y presenta sus estados financieros trimestralmente a la Bolsa

Boliviana de Valores S.A.

Un segundo caso, se inscribió en la BBV también en el 2005. Se trata de la empresa Gas

y Electricidad, cuya principal actividad es la de proveer energía mediante plantas de gas

natural, así como gas natural para vehículos. La empresa posee un Patrimonio cercano al

millón de dólares, y obtuvo mediante un Programa de Pagarés en Mesa de Negociación



un monto de endeudamiento destinado a capital de trabajo de 350 mil dólares

americanos.

La principal característica de esta emisión es que esta empresa es una empresa

proveedora de otra más grande. En efecto la generación de electricidad, posibilita que una

fábrica cementera, líder del ramo en Bolivia, que también cotiza en Bolsa, consuma el

100% de su capacidad de generación de energía. La primera emisión de pagarés se

colocó al 6,5%. Este esquema es interesante si se toma en cuenta que a futuro muchas

otras empresas grandes podrían asumir esta modalidad. Es decir que las empresas

grandes, podrían garantizar con contratos establecidos, la emisión de valores de sus

propias Pymes proveedoras. El beneficio inmediato para las empresas grandes, vendría

de obtener mejores condiciones de precio en sus posteriores contratos, al saber que la

Pyme proveedora obtuvo acceso a mejores condiciones de financiamiento.

Otras empresas, como EMDIGAS, accedieron a un Programa de emisión de pagarés en

Mesa de Negociación, por un monto de financiamiento de 500 mil dólares americanos; los

títulos emitidos se colocaron entre 6,5% y 9%.

Asimismo, en el sector agroindustrial destacó la emisión de la empresa “Bodegas y

Viñedos La Concepción”, que se financió también mediante la emisión de pagarés en

Mesa de Negociación, una línea de 300 mil dólares americanos; los pagarés se colocaron

entre el 8% y 10%.

4. Conclusiones de los casos latinoamericanos

• El entorno latinoamericano tiene claro que su crecimiento económico tiene fuertes

bases en el gran potencial del desarrollo de las PYMES. También es consciente

que este desarrollo se encuentra limitado por los escasos recursos con que cuenta

y con sus restricciones para el acceso al crédito. Muchos países de la región han

tomado diferentes iniciativas para impulsar el desarrollo y crecimiento de estas.

• En el caso chileno el gobierno ha sido consciente que para el desarrollo de las

Pymes es vital el acceso al crédito y que sus limitaciones de tamaño y recursos no

le permiten beneficiarse de los recursos que ofrece el mercado de capitales. Por



ello no se han concentrado en incrementar su participación en el mercado de

valores, sino que han puesto especial énfasis en facilitar su acceso al sistema

bancario, dado que es más fácil facilitar el camino para el acceso al crédito por esta

vía. Es el punto de partida para que las Pymes se desarrollen y adquieran un

tamaño adecuado de tal manera que se haga viable su participación en el mercado

de valores como demandante de recursos , y para ello han elaborado ciertas

normas encaminadas a direccionar los recursos liberados por la eliminación de los

subsidios prohibidos a exportadores; incrementar el patrimonio y fortalecer el rol del

FOGAPE (Fondo de Garantía hacia la Pequeña Empresa); y la reprogramación de

las deudas contraídas con el Banco del Estado y la condonación de las multas con

Tesorería de las Pymes.

• El mercado de capitales chileno tiene como principales demandantes de fondos a

inversionistas institucionales, como los bancos, sociedades financieras, compañías

de seguros, entidades nacionales de reaseguros y las administradoras de fondos

autorizados por la Ley.

• Otra institución de apoyo al financiamiento de las Pymes en Chile es la Corporación

de Fomento de la Producción (CORFO), a través de programas como el dirigido al

financiamiento a los Fondos de Inversión de Desarrollo de Empresas (FIDE). Su

objetivo es incentivar a través de préstamos otorgados al FIDE, la inversión en

capital de riesgo, entendiéndose como tal el financiamiento vía aportes de capital a

Pymes que generan un alto valor agregado. La comisión conformada por la

Superintendencia de Valores y Seguros, la Superintendencia de Bancos e

Instituciones Financieras y la Corporación de Fomento (CORFO), estudian la

posibilidad de subsidiar los costos de emisión de las Pymes en el mercado de

valores.

• En Argentina el escenario es muy similar y dentro de las iniciativas del gobierno

está la nueva Ley Pyme promulgada en agosto del 2000 que crea nuevos

instrumentos con el fin de ayudar al desarrollo de las Mipymes. Se crea una

bonificación especial a las MIPyMEs nuevas o en funcionamiento localizadas en:

Regiones con tasas de crecimiento de la actividad económica inferiores a la media



nacional; Regiones en las que se registren tasas de desempleo superiores a la

media nacional.

• Las Sociedades de Garantía Recíproca (SGR) que existen en Argentina son

entidades privadas cuyo objetivo es otorgar garantías líquidas a sus socios

partícipes (pymes) para mejorar su acceso al crédito; cabe resaltar que en este país

a fin de incentivar la formación de Sociedades de Garantía Recíproca se han

otorgados diversas exenciones tributarias como es el caso en que la retribución que

cobran las SGR por el otorgamiento de los contratos de garantía está exenta del

Impuesto al Valor Agregado (IVA).

• En Bolivia también se ha tomado consciencia de la importancia de establecer

mecanismos que viabilicen el acceso al crédito de las Pymes. La Bolsa Boliviana de

Valores S.A. (BBV) ha implementado esquemas de garantía a fin de que las Pymes

formales y transparentes emitan valores con garantía para atraer el interés de los

inversionistas y así mejorar sus condiciones de financiamiento. Las Pymes en

Bolivia empiezan a acceder al mercado de valores mediante pagarés en el

mecanismo de la BBV denominado Mesa de Negociación de corto plazo.

• Se espera que en Bolivia las Pymes busquen formalizarse e ingresen al mercado

de capitales, para financiarse sin necesidad de aval, e incluso a través de la

emisión de bonos y acciones. Existen algunas Pymes inscritas en la Bolsa Boliviana

de Valores aunque con requerimientos de financiamiento de corto plazo y

destinados a capital de riesgo, pero significa que ya es una puerta de entrada al

mercado de valores en dicho país.



IV. CASOS EXITOSOS DE INGRESO DE MEDIANAS EMPRESAS AL MERCADO DE

CAPITALES PERUANO

A continuación presentamos tres casos de medianas empresas que ingresaron de forma

exitosa al mercado de capitales peruano en los últimos años; para ello se ha tomado

información preparada y publicada por la sociedad agente de bolsa Solfin y por las

clasificadoras de riesgo que participaron en los diversos procesos de emisión de las

empresas.

Para acceder al mercado de capitales, las empresas realizaron una etapa preparatoria

que les permitió identificar sus necesidades; tales como:

• Necesidad de diversificación de productos.

• Necesidad de diversificación de mercados

• Necesidad de profesionalizar la gerencia (gerencia, directorio, prácticas de buen

gobierno corporativo).

Los pasos seguidos previos a la emisión por las empresas fueron los siguientes:

Dentro de la Empresa

• Decisión de acceder al mercado de capitales.

• Contratación de auditores de primer nivel

• Obtención de eficiencia en información gerencial rápida (Ej.: estados financieros

producidos inmediatamente después de terminado cada periodo)

• Formalización y fortalecimiento del Directorio con independientes

• Contratación de gerencia profesional independiente

Fuera de la Empresa

• Diagnóstico y plan de mediano plazo

• Definición de necesidades de financiamiento

• Estructura de la emisión: Instrumentos de Corto Plazo

• Revisión de demanda potencial para la emisión en el mercado

• Viabilidad de la emisión, por costos y tamaño



1. Corporación Miski S.A.

Corporación Miski S.A. se constituyó el 3 de octubre de 1994 en la ciudad de Lima, Perú,

con el nombre de Nexo S.A. Mediante Junta General Extraordinaria de Accionistas del 10

de Febrero de 1995 se acordó el cambio de su razón social a Corporación Miski S.A. La

compañía estuvo inoperativa hasta marzo de 1997.

La compañía se dedica a la industrialización y comercialización de la páprika, la cual es

acopiada de diferentes sembradores de la costa peruana y es exportada en un cien por

ciento. Adicionalmente vende semillas de páprika y presta asesoría técnica a

sembradores.

El principal centro de acopio se encuentra en el departamento de La Libertad. En febrero

de 2005 se abrieron dos nuevas plantas de acopio en Tacna y Nazca, buscando con ello

ubicarse estratégicamente cerca de otros importantes productores de páprika y brindar un

mejor servicio al momento de la entrega del producto. Continuando con esta política, en

marzo del 2006 se abrieron en Arequipa e Ica.

Miski participa en la industria de alimentos con productos de especiería, aceituna, frejol,

proyectos agronómicos de cebolla deshidratada, entre otros. En pulpas y néctares su

presencia se da a través de Selva Industrial S.A. y Selva Agroindustrial S.A. (“vinculadas

Selva”), empresas en las que tiene participación mayoritaria. En aceitunas, Miski adquirió

recientemente las empresas Silpay y Tacna Foods dentro de su estrategia de

diversificación de su oferta de ingredientes para alimentos.

Accionistas, directorio y plana Gerencial

A la fecha de realización del presente informe, los accionistas con una participación en el

capital social mayor al 5% son los siguientes:



A la fecha de realización del presente informe, el directorio está compuesto de la siguiente

manera:

En cuanto a la plana gerencial, ésta se encuentra conformada de la siguiente manera:

Mercado

Usos de la páprika: La Páprika pertenece a la familia solanácea y su nombre científico

más generalizado es el de Capsicum annuum. La páprika, es valorada por su sabor y

color. La páprika seca y molida es utilizada como un aderezo y un ingrediente saborizante

esencial en comidas. Asimismo, la oleorresina de páprika (concentrados de color) se

utiliza como insumo en la industria de alimentos, principalmente como colorante y

saborizante para embutidos, quesos procesados, bebidas, snacks y otros alimentos

procesados en general. La oleorresina es un extracto soluble en aceite con concentración

estandarizada de color, la páprika luego de ser molida es concentrada en material fresco

de oleorresina líquida, la cual es luego estandarizada con aceite de soya o aceite de

canola. La oleorresina de páprika permite reducir la degradación tanto de color y sabor,

pues debido a que la páprika contiene pigmentos carotenoides (que están sujetos a la



degradación por oxidación) la exposición al oxígeno, luz y calor inicia reacciones de

oxidación que generan pérdida de color y sabor desagradable. Adicionalmente a la

industria de alimentos, la páprika es utilizada como colorante en la industria de

cosméticos. Se debe resaltar que dada su condición de producto natural, el consumo de

páprika está en ascenso debido a la tendencia mundial de reemplazar productos

artificiales por naturales, en especial en las industrias de alimentos y cosméticos.

Principales participantes internacionales

Los principales importadores son Estados Unidos, Malasia, Alemania, España, México y

Japón. En cuanto a los principales exportadores de páprika, éstos están representados

por Perú, España, India y China. Se debe señalar que Zimbabwe que producía alrededor

de 25 mil toneladas ha reducido su producción hasta niveles de 5 mil toneladas debido a

la Reforma Agraria. Mediante la Reforma Agraria se incautaron haciendas a 4,500

productores comerciales (la mayoría blancos) entre 2000-2002, las cuales fueron

redistribuidas entre campesinos sin tierras (la mayoría de raza negra); sin embargo, según

información pública, estas tierras confiscadas llegaron a manos de funcionarios del

gobierno o personas vinculadas a éste que no estaban preparadas para trabajar tales

tierras generando así una disminución en la producción agrícola.

Operaciones

Miski se dedica a la producción y exportación de páprika seca entera así como sus

derivados molidos. El proceso que sigue la compañía para la exportación de páprika es el

siguiente:

La páprika crece en climas secos como el de la costa peruana y el tiempo de crecimiento

es alrededor de 6 a 7 meses. Una de las principales ventajas del abastecimiento de la

empresa es la diversificación de sus zonas proveedoras a lo largo del litoral ya que

permiten mantener una oferta durante el año (aunque aún con cierta estacionalidad) y

mitigar los riesgos asociados al factor climático que son propios del sector agrícola.



Miski importa las semillas de páprika desde EE.UU. de la empresa SEMINIS a fin de

proporcionar a los agricultores y obtener una calidad homogénea en el producto. Además,

brinda asistencia técnica a los agricultores a través de una supervisión mensual o

quincenal de los cultivos por parte de 8 ingenieros agrónomos. Una vez que los

agricultores cosechan la páprika, esta es llevada a la planta en Lima donde es sometido a

un control de calidad inicial cuya duración es de 3 días y que consiste en el análisis de la

calidad y el control de plagas, una vez que es concluida esta fase la páprika es liberada y

puesta a disposición para iniciar su procesamiento.

Estrategia y comercialización de Miski

Estrategia: Miski cierra pedidos anuales con su principal cliente de páprika molida, en los

que se fijan en forma anticipada volumen, calidad y precio. Si bien ello permite disminuir el

efecto de eventuales caídas del precio internacional de la páprika, por otro lado ajusta la

rentabilidad de la empresa en escenarios de precios elevados debido a que sube el precio

de la páprika en chacra pero el precio de venta promedio de la empresa tiende a

mantenerse relativamente estable.

El objetivo de crecimiento de largo plazo de la empresa se basa en una estrategia de

diversificación que implica:

i. la consolidación de la venta de páprika en diferentes presentaciones,

incrementando la cartera de clientes en EE.UU. e ingresando a nuevos mercados,

principalmente países europeos como Alemania, Holanda y el Reino Unido y a

otros países como México y Japón.

ii. el desarrollo de nuevos productos como otros “chiles” (capsicums) de la familia de

la páprika, así como otros productos agrícolas a los que se les pueda dar un

mayor valor agregado para posteriormente exportarlos. Dentro de esta estrategia

es que Miski adquiere a inicios de junio de 2006 el 50% del accionariado tanto de

la empresa Selva Industrial como de Selva Agroindustrial, ingresando al sector

exportador de frutas, pulpas y jugos.

Comercialización: Miski ha logrado reducir la concentración de las ventas de su principal

cliente a alrededor del 65% en el 2006, frente al 90% de años previos; sin embargo, aún



esta concentración es elevada. El resto de las ventas fue distribuido en 17 clientes de

EE.UU., España, México, Alemania y Brasil; a quienes se atendió con productos de

páprika en presentaciones distintas a la molida.

Al cierre del año 2006, las ventas de páprika de mesa llegaron a representar el 5.03% de

los ingresos de Miski, lo cual fue menor a lo registrado el año anterior (10.53%), debido a

que los cultivos de la zona norte del país han presentado una menor calidad y no cumplen

con los estándares requeridos para la páprika de mesa; ante esta situación la empresa se

ha visto en la necesidad de mudar el procesamiento de páprika de mesa al sur del país.

Programa de Papeles Comerciales

• Miski fue la primera empresa mediana en acceder al mercado de capitales. En su

primer programa puesto en marcha en octubre de 2004, emitió y pagó durante la

vigencia del mismo alrededor de US$ 7 millones.

• En el año 2003, Miski se encontraba en pleno crecimiento de sus negocios de

exportación de páprika y requería asegurar el financiamiento necesario para

atender la creciente demanda internacional. Miski contaba con financiamiento

bancario con un límite de US$ 1 millón. No sólo el financiamiento bancario le era

limitado y caro, sino que además las aprobaciones y desembolsos no siempre se

efectúan en la oportunidad.

• Miski optó por diversificar sus fuentes de financiamiento. Esta era la única forma

como Miski podría conseguir los fondos necesarios para crecer y superar la

barrera de ventas de US$ 5 - US$ 8 millones por año que dicho nivel de

financiamiento le imponía.



• Por Resolución de Gerencia General Conasev Nº 091-2004-EF/94.11 de fecha 13

de septiembre de 2004, se dispuso la inscripción en el Registro Público del

Mercado de Valores de la Comisión Nacional Supervisor de Empresas y Valores

de nuestro programa de papeles comerciales denominado “Programa de

Instrumentos de Corto Plazo Miski I”, que posibilita la emisión de instrumentos de

corto plazo hasta por un monto máximo en circulación de US$ 2’000,000 (dos

millones de dólares americanos) o su equivalente en otras monedas. Los

Instrumentos de Corto Plazo Miski I se podrán emitir en una o más series hasta

por un monto máximo en circulación de US$ 2’000,000.

• La primera colocación de ICP Miski fue el 7 de octubre de 2004. Se emitió US$

200 mil a un plazo de 180 días. La tasa de la emisión fue de 6.0%.

• El plan incluyó, entre otros aspectos, un proceso de planeamiento estratégico de

mediano y largo plazo para evidenciar la viabilidad y potencial de Miski como

empresa en marcha y dimensionar los recursos financieros que se requerirían

para explotar ese potencial. También consideró mayores niveles de

institucionalidad para prepararla para afrontar el crecimiento y ganar credibilidad

de los inversionistas.

• Esta mayor institucionalidad se cumplió con la contratación de gerencia

profesional, la incorporación de miembros independientes a los accionistas en el

directorio de la empresa y la adopción de políticas de buen gobierno corporativo.

• Las empresas y sus asesores identificaron dos factores claves para el éxito de la

emisión: los costos que debía afrontar el emisor y la demanda de los ICP.

• En lo que se refiere a los costos, los usuales en emisiones son los pagos al banco

de inversión estructurador de la emisión, el agente colocador de la emisión, los

asesores legales, las empresas clasificadoras de riesgo, los gastos de la emisión

de títulos, los gastos notariales y registrales, y los que corresponden a la BVL,

CONASEV y CAVALI. Todos estos costos impactan en el costo total de

financiamiento de la empresa. Para emisiones de montos pequeños el impacto es

mayor que para emisiones de montos mayores dado que estos costos son de

naturaleza fija. Es por ello que se consideraba que las emisiones de ICP menores



a US$ 5 millones son inviables por el impacto de estos costos en la tasa de

interés final.

• Durante el año 2006 Miski colocó papeles comerciales por un total de US$

6’978,000 a valor nominal, mientras que pagó a su vencimiento papeles

comerciales por un total de US$ 6’048,000 a valor nominal.

• En enero de este año (2007) Miski inscribió su segundo programa de

instrumentos de corto plazo hasta por un monto máximo en circulación de US$ 4

millones.

• Miski tiene clasificación CLA-2 de Class & Asociados, P2 de Pacific Credit Rating

y CP-2 por la SBS.

A continuación presentamos cuadros y gráficos elaborados tomando como fuente de

información los estados financieros publicados en la página web de la CONASEV; en ellos

se pretende mostrar la evolución que han tenido los costos financieros, las ventas y otros

indicadores de la empresa a partir de la emisión de papeles comerciales en el mercado

de valores.



2. Cadena de Tiendas EFE

Descripción del Negocio

Tiendas Efe fue creada bajo la denominación de “Tractores y Motores S.A.” el 3 de febrero

de 1966 por el Grupo Ferreyros. Inició sus operaciones con la venta de electrodomésticos

en la ciudad de Chiclayo, para posteriormente incursionar en la venta de computadoras,

celulares, y fotocopiadoras entre otras cosas. El 4 de agosto de 1975 cambió su razón

social a la actual.

En 1993, el grupo Ferreyros vendió la Empresa a los Srs. Manuel Tudela Gubbins y

Ricardo del Castillo Cornejo, quienes además de ser los accionistas, dirigieron las

operaciones hasta inicios del presente año. Cuando se realizó la transferencia de

propiedad, la Empresa registraba una débil situación económica y financiera reflejada en

un patrimonio negativo. La experiencia de los actuales socios en el negocio mayorista de

artefactos permitió revertir esta situación a través de un redimensionamiento de la

Empresa, con una estructura más ágil y una gestión efectiva de cobranzas.



El negocio de tiendas Efe comprendía dos grandes rubros: el comercial, producto de la

venta de electrodomésticos y servicios (como garantías extendidas); y el financiero,

generando ingresos por intereses. Tiendas Efe mantuvo el negocio financiero sólo hasta

abril del 2004, año en que adquirió Edpyme Efectiva la que actualmente se mantiene

como brazo financiero de la Empresa.

Accionistas

La propiedad de la compañía se encuentra distribuida en partes iguales entre sus dos

accionistas, los mismos que a su vez participan permanentemente en la marcha

administrativa de la empresa. No se han efectuado nuevos aportes de capital desde el

inicio de las operaciones de la compañía, demostrando los accionistas su compromiso con

la empresa mediante una política continua de capitalización de resultados y de retención

de utilidades, lo que ha contribuido al fortalecimiento patrimonial.

A junio 2007 la composición accionarial de tiendas Efe se mantiene como sigue:

Administración

Con la intención de fortalecer la gestión y de preparar a la Empresa para un crecimiento

sostenido de acuerdo a su Plan Estratégico, tiendas Efe incorporó un Directorio con

experiencia y estableció un nuevo organigrama con puestos y funciones definidas. En este

sentido, la administración de Tiendas Efe se compone por el Directorio de la Empresa y el

Comité Ejecutivo.

Estrategia de negocios

Tiendas Efe es la cadena de venta de electrodomésticos más antigua del norte del Perú

cuyo mercado objetivo está conformado básicamente por hogares pertenecientes a los

segmentos socioeconómicos C y D. De esta manera, la Empresa comercializa

principalmente productos de línea blanca (cocinas, refrigeradoras, lavadoras, etc.), línea

marrón (audio y video) y el segmento de electrodomésticos menores (licuadoras,

tostadoras, etc.). Como ventaja diferencial destaca la oferta de productos de reconocidas

marcas y un servicio de post venta, garantía y mantenimiento.

Distribución y Logística



Tiendas Efe cuenta con un Almacén Central de 1,300 m2 ubicado en la ciudad de Lima.

Desde dicho almacén se atiende el pedido de las diferentes tiendas a través de un

sistema de transporte tercerizado, al cual se le exige mantenga cobertura adecuada de

seguros. Como parte de la estrategia comercial la Empresa ha desarrollado un plan

logístico integral que busca perfeccionar la gestión de compras de mercadería,

permitiendo obtener mejores condiciones en la negociación con proveedores, lo cual se

complementa con la mejora en la gestión de distribución. En este sentido, la Empresa

viene desarrollando un proyecto que permitirá un mejor control de tiempos de tránsito, una

adecuada administración de costos y el desarrollo de una apropiada proveeduría de

transporte. Finalmente, en lo que respecta al uso de almacenes, actualmente está en

proceso el reordenamiento del almacén central en Lima. A su vez, la Empresa busca

trabajar también con los almacenes de sus proveedores lo que le permitirá generar

ahorros en la ampliación de su almacén.

Estrategia Financiera

La estrategia financiera de Tiendas Efe esta orientada, en el corto plazo, a financiar el

crecimiento de las operaciones a través del mercado de capitales, con el objeto de

mantener una estructura financiera diversificada que le permita obtener un adecuado

equilibrio entre financiamiento directo a través de proveedores y recursos de terceros. Por

otro lado, la estrategia también comprende la separación del negocio comercial del

negocio financiero buscando una mayor especialización que permita obtener mejores

resultados. En línea con lo señalado, en abril de 2004 se suscribió un convenio de

Servicios Interinstitucionales con Edpyme Efectiva, el mismo que fue sustituido por el

Contrato Marco de Servicios suscrito el 20 de julio de 2005. En Enero del 2006 se ha

actualizado este Contrato Marco, así como también se han generado los contratos de

correspondientes a los otros servicios que se brindan entre ambas empresas. Dentro del

Contrato Marco se establece que la Edpyme se compromete a financiar los créditos de los

clientes de Tiendas Efe.

A junio 2007, Efectiva viene prestando los mencionados servicios al 100% de las

sucursales de Tiendas Efe a nivel nacional. Hay que precisar que a diciembre de 2006,

Tiendas Efe mantenía una cartera de cuentas por cobrar, neta de provisiones, ascendente



a S/.3.1 correspondiente a créditos para sus clientes cuyo plazo de pagos sea menor a

cuatro meses.

Mercado y posición competitiva

El mercado de electrodomésticos registra una recuperación desde el año 2000 creciendo

a una tasa promedio de 15% anual. El año 2005 fue el que registró un mayor crecimiento

en las ventas respecto el año anterior, pasando de US$ 420 millones a US$ 525 millones

(+25%) debido no sólo al incremento de las unidades vendidas, si no también al aumento

de los precios. Al cierre del año 2006, las ventas de electrodomésticos en el Perú

totalizaron US$605 millones aproximadamente.

Se debe tener en cuenta que la

dinámica en la venta del sector está

directamente relacionada con el

crecimiento económico del país. De

esta manera, la mejora de las ventas

del mercado se explican por diversos factores como la mejora de la economía peruana, la

recuperación de la capacidad adquisitiva de la población, la expansión del crédito de

consumo – principalmente de los segmentos C y D, la caída de los precios en la línea

marrón2 por los avances tecnológicos, la reducción en el tiempo de renovación de los

artefactos y la mayor cobertura de las tiendas comercializadoras de artículos electrónicos

a nivel nacional. Asimismo, la ampliación de la superficie de venta con el ingreso de las

tiendas para el mejoramiento del hogar en el mercado, así como la realización del Mundial

de Fútbol en el 2006, ha tenido un impacto positivo en la evolución de las ventas.

Como se observa en el gráfico

que a continuación se presenta,

en los últimos tres periodos la

demanda interna ha venido

creciendo de manera exponencial,

especialmente en el último

ejercicio, impulsada en gran parte



por el consumo privado.

Cabe mencionar que las ventas en el mercado de electrodomésticos tiene un

comportamiento estacional, concentrándose en tres campañas principales durante el año:

Día de la madre (mayo), Fiestas Patrias (julio) y Navidad (diciembre).


• Tiendas EFE ha inscrito en el Registro Público de Valores un programa de

Instrumentos de Corto Plazo (ICP) hasta por US$ 4 millones; la primera emisión

del programa se llevó a cabo el 30 de marzo de 2006. Se colocó US$ 300 mil a un

plazo de 180 días. La tasa de interés resultante fue de 5.7%

• Los ICP a colocarse son a 90 y 180 días de plazo

• El programa tiene una clasificación CLA-2 de Class & Asociados, EQL-2 de

Equilibrium y una categoría de riesgo equivalente de CP-2 otorgada por la SBS.

• Los recursos obtenidos de la colocación de los ICP serán para financiar las

necesidades de capital de trabajo que implicará el crecimiento de la empresa.

• Asesor Financiero: Enfoca S.A.C.

• Agente Colocador: Solfin SAB, registrada en la sección de Instituciones

Colocadoras de la SBS.

• Asesor Legal: Rebaza & Alcázar Abogados.

• Auditor: Deloitte.

• Se decidió iniciar el programa de emisiones con montos pequeños que facilitaran

que éstos fueran demandados al 100%. Así, la primera colocación de ICP se llevó

a cabo el 30 de marzo de 2006. En esa fecha se emitió US$ 300 mil a un plazo de

180 días. La tasa de interés resultante fue de 5.7%


información los estados financieros publicados en la página web de la CONASEV; en

ellos se pretende mostrar la evolución que han tenido los costos financieros, las ventas y

otros indicadores de la empresa a partir de la emisión de papeles comerciales en el

mercado de valores.



3. Metalpren S.A.

Descripción de la Empresa.

Metalpren S.A. fue constituida en abril de 1974, con el principal objetivo de dedicarse a la

fabricación y comercialización de envases y tapas electro soldadas, orientadas

básicamente al sector agroindustrial. Posteriormente, al incrementarse la competencia, la

empresa optó por diversificar sus operaciones, destinando una parte importante de su

capacidad instalada (35%) a la producción de envases para la industria pesquera.

También se brinda servicios de corte y de barnizado. La compañía ha firmado un contrato

de arrendamiento financiero con opción de compra al término de 2 años, por un local de



31 mil m2, buscando consolidar el proceso de producción en una sola planta, a fin de

reducir tiempos de proceso y costos relacionados. Ello debido a que hasta el cierre del

ejercicio previo el proceso de fabricación de la compañía se efectuaba en dos plantas

(Puente Piedra e Independencia).

Actualmente, la compañía se encuentra en un 50% de la mudanza de su planta de

Independencia, habiendo concluido la mudanza de la planta de Puente Piedra y de las

oficinas administrativas (estas últimas ubicadas anteriormente en la provincia del Callao).

Metalpren cuenta además con depósitos en donde son almacenados los productos

terminados, para su posterior distribución.

Propiedad

Las acciones de la compañía son 100% de propiedad de miembros de la familia Balarín. A

pesar de no haberse realizado nuevos aportes de

capital, los accionistas han demostrado su

compromiso con los objetivos de la empresa, al

capitalizar la totalidad de las utilidades en los

últimos ejercicios.

En este sentido, mediante acuerdo de Directorio

de fecha 08 de marzo del 2007 se acordó capitalizar la suma de S/. 6.2 millones,

proveniente de las utilidades netas del ejercicio 2006.

Capacidad Instalada

Metalpren fabrica 36 tipos diferentes de envases de hojalata para la industria agrícola y

conservera que se diferencian por el tamaño y forma. Actualmente, las dos plantas

originales (Puente Piedra e Independencia) se encuentran en un proceso de

centralización hacia una tercera planta ubicada en el Cercado de Lima. A la fecha del

presente informe la planta de Puente Piedra se encuentra totalmente instalada en el

nuevo local industrial, mientras que la planta de Independencia se encuentra en un grado

de avance de 60% de su traslado, el cual se estima que culmine en noviembre del 2007.

Cabe mencionar que a raíz de esta consolidación de producción, Metalpren ha invertido a

la fecha US$1.8 millones en inmueble maquinaria y equipo. Adicionalmente en sesión de



directorio realizado el 12 de septiembre del 2007, se aprobó la venta de la planta de

Puente Piedra por US$410,000.

La distribución de la capacidad de envases por industria se encuentra repartida en 30%

para la pesca y 70% para el sector agroindustrial aproximadamente. Asimismo, se

aumentó la capacidad instalada de la Empresa de 1,400 TM/mes en el 2005 a 1,900

TM/mes en el 2006.

Con el objetivo de consolidar las operaciones de la Empresa para lograr una mayor

eficiencia, Metalpren ha arrendado un nuevo local industrial ubicado en el Cercado de

Lima, con una extensión de 30,447 m2. El contrato de arrendamiento dura un espacio de

2 años con opción de compra al finalizar dicho periodo. La nueva planta posibilitará la

generación de economías de escala y operará utilizando gas natural en lugar de GLP,

combustible que utilizan las dos plantas de la Empresa actualmente. Además, contará con

una línea de producción adicional destinada a la fabricación de envases electrosoldados

de diversos diámetros, utilizados en la agroindustria y la pesca.

Estrategia Comercial

Como se mencionó anteriormente, al primer semestre del 2007, Metalpren mantenía una

participación de mercado de 33%

calculada sobre la base del total

de importaciones de hojalata de

los fabricantes de envases,

considerando que este material

no se produce en el país.

Metalpren se dirige principalmente a los mercados de agro exportación y conservas de

pescado. Los clientes de estas industrias presentan características diferentes, realizando

los clientes agroindustriales la mayor parte sus compras de envases en la segunda mitad

del año, durante la época de cosecha conocida como “campaña grande” y demandan

envases que satisfagan las regulaciones alimenticias de los mercados hacia donde se

dirigen sus productos.



En la industria de conservas de pescado existen dos tipos de clientes: de gran y mediana

escala. Los clientes de gran escala están relacionados a grandes productores de harina

de pescado, poseen embarcaciones y plantas conserveras que permiten mantener

prácticamente control de toda la cadena de producción.

Las conserveras medianas o independientes alquilan plantas para realizar sus

operaciones. Estas empresas se especializan en “pesca en playa”, la cual se realiza todo

el año debido a que no se imponen vedas a este tipo de pesca.

Las condiciones y plazos de venta se determinan sobre la base del riesgo crediticio y

poder de negociación de los clientes. Los precios de venta a la agroindustria se

determinan semestralmente ya que el nivel de demanda es relativamente predecible de

acuerdo a los volúmenes de siembra; mientras que en la industria de conservas de

pescado se utilizan precios spot, de acuerdo a la oferta y demanda del momento que

depende de la presencia o escasez de pescado.

Mercado y Posición Competitiva

A junio del 2007, las importaciones totales de hojalata (insumo que representa 70% de los

costos en la elaboración de envases), ascendieron a US$ 49.0 millones, monto 14.95%

superior al registrado durante el mismo periodo del 2006. Una situación similar se observó

en cuanto a volúmenes importados, donde se pasó de 41.1 mil TM a junio del 2006 a 47.9

mil TM a junio del 2007 (+16.44%).

La demanda del sector está dirigida 40% a la producción de envases de leche evaporada,

55% a la elaboración de conservas, de las cuales 35% se destinan al sector pesca y 20%

al sector agroindustria, y el restante 5% se orienta a la producción de envases decorativos

u ornamentales. En el mercado de envases de hojalata existen más de 10 presentaciones

del producto, como parte de un proceso de innovación y diferenciación continua.

De las importaciones totales de hojalata, US$ 43.1 millones (88.05%) correspondieron a

compras de 7 empresas productoras y comercializadoras de envases para el sector

agroindustrial y pesquero: Metalpren S.A., FADESA PERU (empresa que adquirió

Metalpack S.A. –del Grupo Austral-), Gloria S.A., Nestlé Perú S.A., EMPAQ S.A.C.,

Packaging Products del Perú S.A. y Envase Los Pinos. Estas empresas también

importaron otros insumos relacionados con el proceso productivo de envases metálicos



(tapas y otros productos laminados), los que en conjunto ascendieron a US$ 4.6 millones

a junio del 2007 (US$ 3.0 millones a junio del 2006). Así, las importaciones totales de

hojalata y tapas efectuadas por las empresas relacionadas con la actividad económica del

emisor, ascendieron a US$ 47.7 millones a junio del 2007 (43.1 mil TM), superando los

resultados alcanzados al primer semestre del 2006 (US$ 39.0 millones, por un total de

35.0 mil TM).

Esta tendencia se observa desde fines del ejercicio 2001, fecha a partir de la cual las

importaciones presentan un crecimiento promedio anual de 21.71%, destacando

particularmente la dinámica de los tres últimos ejercicios. Las mayores importaciones de

hojalata y tapas metálicas en términos monetarios respecto al primer semestre del 2006

correspondieron, tanto al incremento de volúmenes importados (43.1 mil TM vs. 35.0 mil

TM), como al ligeramente mayor precio promedio de venta de la hojalata, al pasar de US$

1,025 por TM en junio del 2006 a US$ 1,027 por TM a junio del 2007.

Este comportamiento creciente se presenta desde fines del ejercicio 2003 (US$ 642 por

TM), fecha a partir del cual, el precio de la hojalata se incrementó a un ritmo promedio

anual de 14.45%. Es de señalar, la estabilidad relativa en los precios de importación de

hojalata desde el primer trimestre del 2006, luego que durante el año 2005, los precios de

venta de la hojalata se incrementaron 33.05% respecto al ejercicio previo.

La situación antes descrita obligó a varias empresas del sector a enfrentar un proceso de

reorganización interna, a fin e mejorar sus estructuras de costos, mientras que aquellas

empresas que no lograron adaptarse a las nuevas condiciones del mercado, vieron

afectada su posición en la industria. Los principales productores de envases de hojalata

aseguraron contratos a largo plazo con proveedores y clientes para contrarrestar la

escasez del insumo principal, y nivelar los costos de fabricación.

Un factor que contribuyó a la salida de algunas empresas del mercado, estuvo

relacionado con la volatilidad de ciertos sectores, como el pesquero, el mismo que por su

naturaleza tiende a ser poco predecible y es constantemente afectado por vedas de

protección al recurso. Al igual que el emisor, algunas empresas productoras y

comercializadoras de envases reducen este riesgo diversificando su producción hacia

otros sectores económicos.



De las principales empresas productoras de envases de hojalata del Perú, Gloria S.A.

mantiene una posición de líder del mercado con 51.85% de participación en las

importaciones de hojalata y tapas metálicas, seguido de FADESA PERU (15.66%),

Metalpren (11.67%), y Nestlé Perú S.A. (9.20%). Al cierre del primer semestre del 2007,

Metalpren ocupó la tercera posición en el ranking de empresas importadoras de hojalata

(segunda posición a diciembre del 2006, siendo únicamente superada por Gloria S.A.),

debido a la recomposición del mercado de envases de hojalata con la compra de la

envasadora Metalpack, por parte de la compañía ecuatoriana FADESA, lo que dinamizó

las compras del sector.


• Metalpren ha inscrito en el Registro Público de Valores un programa de

Instrumentos de Corto Plazo (ICP), el mismo que fue autorizado en septiembre de

2006, hasta por un monto máximo en circulación de US$ 2.0 millones.

• El programa tiene una clasificación CLA - 2 de Class & Asociados, EQL 2- de

Equilibrium y una categoría de riesgo equivalente CP-2 de la SBS..

• Agente Colocador: Solfin SAB, registrada en la sección de Instituciones

Colocadoras de la SBS.

• Asesor Legal: Rebaza & Alcázar Abogados

• Auditor: BDO Auditores y Consultores

• La primera colocación de ICP Metalpren se realizó el 23 de febrero de 2007. Se

emitió US$ 500 mil a un plazo de 180 días. La tasa de corte fue de 7.0%.


información los estados financieros publicados en la página web de la CONASEV; en ellos

se pretende mostrar la evolución que han tenido los costos financieros, las ventas y otros

indicadores de la empresa a partir de la emisión de papeles comerciales en el mercado

de valores.



Conclusiones generales de las emisiones de estas 3 empresas peruanas

• El Mercado de Valores Peruano posee, tal como se detalló anteriormente, barreras

de entrada difíciles de romper para las medianas empresas; es por ello que para

poder acceder al financiamiento a través de esta vía, tanto Corporación Miski,

Metalpren como Tiendas Efe hicieron reestructuraciones tanto en sus operaciones

como en sus políticas internas a fin de cumplir con los requisitos mínimos exigidos

en este mercado.

• Uno de los obstáculos más difíciles de sortear en nuestro país es el manejo de las

Prácticas de un Buen Gobierno Corporativo pues esta tiene exigencias específicas a

cumplir ante los demás actores del mercado financiero tales como: la contratación



de auditores de primer nivel, fortalecimiento de su directorio con profesionales

independientes, profesionalización de la gerencia, entre otros.

• Las Empresas utilizadas como ejemplo en el presente trabajo identificaron la

oportunidad en el Mercado de Valores justo en el momento en que se daban las

condiciones de bajas tasas de interés en el mercado para aquellas personas

naturales o pequeños inversionistas que con contaban con superávit de recursos y

tenían la necesidad de colocar sus excedentes.

• Las escasas alternativas de inversión para personas naturales permitió a estas

empresas mostrar la emisión de sus instrumentos de corto plazo ante los pequeños

inversionistas como una nueva y buena opción de inversión.

• Esta demanda inicial se incrementó con el tiempo al confirmar la práctica de las

empresas de cumplir con el pago oportuno de sus obligaciones y la paulatina

incorporación de algunos inversionistas institucionales.

• Para facilitar que los instrumentos de corto plazo emitidos por estas empresas

fueran demandados al 100% se iniciaron los programas de emisión con montos

pequeños: así por ejemplo la Corporación Miski lo hizo con un monto de US$ 200

mil a un plazo de 180 días.

• A partir de los estados financieros publicados por las empresas en la página web

oficial de la CONASEV se han calculado los costos financieros en los que han

incurrido las empresas tomadas como ejemplo, para todos los casos encontramos

que los costos han ido disminuyendo paulatinamente y por tanto se demuestra lo

beneficioso que es para las empresas el lograr su acceso al mercado de capitales.

• Así también, si observamos la evolución de las ventas de estas empresas

encontramos que éstas han tenido un crecimiento significativo a partir de la emisión

de los instrumentos de corto plazo realizado por las mismas.



V. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES

• De la información recopilada y luego de hacer el análisis correspondiente

procederemos a proponer ciertas recomendaciones que podrían adoptarse tanto por

parte de las empresas (medianas y pequeñas) que pretenden incursionar en el

mercado de capitales como por las entidades rectoras encargadas de promover su

desarrollo.

• Es innegable la importancia que tienen para los países en vías de desarrollo la

existencia y el desarrollo de las medianas y pequeñas empresas, pues constituyen el

grueso de la economía y son los grandes generadores de empleo y riqueza para los

países. Creemos que en la medida que estas empresas puedan tener acceso a

mayores y mejores alternativas de financiamiento, estaremos ante una situación muy

favorable para la economía en su conjunto, pues esto permitiría un crecimiento

sostenido de las empresas y por ende se crearían más puestos de trabajo en las

ciudades donde estas operan, mejorando así la calidad de vida de los pobladores.

• En este trabajo hemos presentado tres casos de medianas empresas que han hecho

su incursión de una manera exitosa en el mercado de capitales peruano y son

evidentes las mejoras que para estas empresas esto ha significado, en todos los

casos se observa crecimiento en sus ventas a partir de la emisión de los instrumentos

de corto plazo, obviamente que para soportar ese crecimiento en sus operaciones han

tenido que contratar a más personas, hacer mayores compras a sus proveedores,

como resultado de ello se pagan más impuestos, contribuyendo de esta manera al

fisco. Como vemos, es de vital importancia el desarrollo del mercado de capitales

pues es un dinamizador de la economía general de un país y en el Perú creemos que

las condiciones macroeconómicas son propicias para impulsar este desarrollo y

mejorar mucho más en un futuro muy cercano, está comprobado que las economías

estables incentivan a empresarios y consumidores a planificar a más largo plazo.

• A pesar de los obstáculos que las medianas y pequeñas enfrentan en el entorno

donde se desenvuelven creemos que si se lo proponen y asumen un compromiso



efectivo pueden lograr su ingreso al mercado de capitales y beneficiarse así de tasas

de financiamiento más competitivas. Las experiencias presentadas en este trabajo

indican que sí es posible que empresas medianas acudan directamente al mercado de

capitales, si así lo deciden y se preparan convenientemente.

• El acceso al mercado de capitales no solo representa financiamiento en mejores

condiciones que las alternativas de financiamiento tradicionales del sistema financiero,

sino también implica la adopción de buenas practicas de manejo empresarial que

permiten a las medianas empresas crecer sostenidamente y acercarse a las

corporativas y ser en el futuro una de ellas. Esto implica que los empresarios de este

sector dejen de lado su resistencia a listarse en la bolsa de valores por las exigencias

de información que esto significa y a la transparencia a la que se verán obligados,

está demostrado que a la larga todo esto se torna beneficioso para las empresas.

• La decisión de incursionar en el mercado de capitales para obtener financiamiento

corresponde a la empresa, por tanto se requiere un sincero compromiso por parte de

la dirección de éstas. Se acude al mercado como parte de un plan previamente

concebido, de un proyecto de desarrollo en el tiempo, por tanto se requiere la

adopción de adecuadas prácticas gerenciales para dar una imagen de garantía ante

los potenciales inversionistas en los instrumentos a emitir por parte de éstas

empresas. Las empresas medianas y pequeñas del Perú se desarrollan hoy en un

país en crecimiento, que les ofrece oportunidades de ampliar y diversificar sus

negocios, lo cual creemos debería ser aprovechado por la mayor cantidad de

medianas y pequeñas empresas existentes, además, tienen a su alcance el talento de

personas calificadas con experiencia, para incorporarlos a la dirección y gestión de

sus negocios en la búsqueda de lograr siempre mejores resultados.

• Es importante señalar también que el crecimiento del mercado de valores con el

ingreso de más empresas va a requerir de la participación de más jugadores, agentes

de inversión, bancos de inversión u otros intermediarios que convenzan a las

empresas que es viable ingresar al mercado de capitales y emitir títulos para

financiarse, esto de paso permitiría ampliar las alternativas de inversión para aquellos

agentes que cuenten con exceso de liquidez.



• Por el lado de las entidades rectoras del mercado de capitales, quedan aun tareas

pendientes por realizar, a fin de dinamizar y concretar el ansiado desarrollo del

mercado de capitales peruano. Tenemos que el mercado en general y el mercado de

valores en particular esta diseñado y estructurado para empresas corporativas. Los

costos que se tienen establecidos son onerosos para las medianas y pequeñas

empresas al aplicarse los cobros mínimos en cada serie emitida, en vez de un cobro

variable como el aplicado a las corporativas o un cobro por programa autorizado.

Respecto de este tema, el gobierno peruano ya ha dado señales favorables para

lograr un mayor dinamismo del mercado de capitales mediante el anuncio realizado

con fecha 12 de noviembre de 2007 de una reforma del mercado de capitales

peruano; el ministro de Economía y Finanzas, Luis Carranza, señaló que se

flexibilizarán las condiciones para las inversiones de los fondos que manejan las

Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP) en el mercado de valores local,

haciendo más amplio el marco regulatorio. Esto permitirá desarrollar este mercado y

promover más inversiones en el país, sobre todo porque mediante la optimización de

los aspectos regulatorios se podrá facilitar y promover el acceso de la mediana y

pequeña empresa interesada en conseguir financiamiento a través de este mercado a

menores costos.

• Es muy importante que se promueva el acceso de más empresas al mercado de

capitales, para lograrlo se requiere que se tomen más acciones como las anunciadas

recientemente por el Ministerio de Economía y Finanzas. Proponemos que la labor

central del Estado en relación con las empresas medianas que pretendan

incorporarse al mercado de valores como nuevos emisores debe ser proveer mejoras

en la disponibilidad de información que permita evaluar de mejor manera los riesgos

que estas empresas implican. Por ello debe promover la incorporación de los códigos

de prácticas de buen gobierno corporativo en el desempeño de las operaciones de

todas las empresas. Asimismo, convendría orientar a los participantes del mercado de

valores respecto a prácticas que podrían vulnerar los derechos de otros inversionistas,

especialmente de aquellos que no tienen el control de las empresas en las que

destinan sus recursos.



• Debe además fomentar una cultura de mercado, orientando a las pequeñas y

medianas empresas respecto a las normas que regulan los mercados de capitales, de

manera que incorporen prácticas adecuadas de contabilidad, control interno y de

información que deben publicar para el mercado.

• También consideramos de vital importancia que en el Perú se analicen las

experiencias de otros países latinoamericanos y ver si es factible su aplicación a

nuestra realidad, así de Chile se puede tomar la enseñanza de concentrarse en dar

apoyo sostenido a las pequeñas empresas en su acceso al financiamiento bancario

para que éstas puedan crecer y en un momento determinado estén en la capacidad

de acceder por sí mismas al mercado de capitales y si en Argentina con el fin de

reducir costos se ha establecido que no sea necesario que las empresas sean

evaluadas por clasificadoras de riesgo para acceder al crédito en el mercado de

capitales, salvo ciertas empresas en las que el ente rector puede pedir que presente

las clasificaciones de riesgo; en el Perú se podrían tomar medidas en ese sentido,

quizás para no quitar la finalidad de ser una garantía para los posibles inversionistas

se podría establecer que las medianas empresas sólo presenten la evaluación de

una clasificadora de riesgo, previa a la emisión de sus instrumentos de deuda. El

tamaño de la empresa si importa para acceder al crédito en el mercado de valores y

diversificar fuentes de financiamiento. Las Mipymes se financian con crédito informal

y formal, proveedores, mercado de valores, recursos propios, etc. Aunque su

estructura de endeudamiento cambia a medida que cambia el tamaño de la

empresa. De acuerdo a lo visto en la información recopilada de la estructura de

financiamiento de las mipymes en Colombia, podemos afirmar que a medida que

aumenta el tamaño de la empresa, el crédito informal va decreciendo y el crédito

formal va creciendo.

• Durante la recopilación de información para la elaboración del presente trabajo

encontramos un documento elaborado en el año 2004 por la empresa de consultoría

Macroconsult titulado “Desarrollo de mecanismos que faciliten el acceso de nuevos

emisores al Mercado de Valores” de ella se desprende que existe espacio para

impulsar vehículos de inversión intermedios que cumplan con los requerimientos de



los inversionistas institucionales para dirigir sus recursos a las emisiones que puedan

hacer las medianas y pequeñas empresas. En este documento se proponen

estructuras que de tomarse en cuenta para su aplicación en el financiamiento de las

empresas puede dinamizar significativamente la economía. Las estructuras

seleccionadas se sustentan en fondos de inversión especializados en

instrumentos de deuda o en mecanismos de titulización. Las cuatro estructuras

seleccionadas en el estudio en mención son:

• Fondo de inversión para la adquisición de facturas aceptadas por empresas

corporativas.

• Bono de titulización cuya fuente de repago son los flujos futuros originados por

instituciones educativas.

• Fondo de inversión especializado en adquirir valores emitidos en forma privada

por medianas empresas.

• Bono de titulización cuyo subyacente se constituye sobre la base de la cartera

crediticia de instituciones financieras especializadas en micro finanzas (IFIEs).



VI. ANEXOS

Costos asociados al ingreso al mercado de capitales

Costos de emisión de deuda en el mercado de capitales peruano Por Programa Gastos de una vez

Inscripción en CONASEV 1 UIT Inscripción trámite anticipado 1 UIT Costo de impresión del prospecto marco US$ 1,200 Derecho Registrales del Contrato marco 1 UIT Registro Notarial del Contrato marco 1/ S/. 2,600 Estructuración US$ 25,000 Gastos de Asesoría Legal US$ 20,000

Gastos mensuales Clasificación de riesgo - bonos simples US$1,000 - bonos estructurados, titulizados, con Estructuras de fideicomiso 2/ US$1,250 - US$1,500

Por Emisión Gastos de una vez

Derecho Registrales del Contrato complementario 1 UIT Registro Notarial del Contrato complementario 1/ S/. 2,600 Costo de impresión del prospecto complementario US$ 520 CAVALI: Inscripción US$ 100 Aviso en el diario US$ 430 Honorarios profesionales US$ 3,000 Comisión de colocación 0.15% Garantía en la colocación (underwriting) - Categoría I (AAA y AA) 0.30% - Categoría II (A) 0.50% BVL Inscripción 0.0375%

Gastos mensuales BVL Derechos de cotización 0.0020% CAVALI de mantenimiento (min. US$ 100 - máx. US$ 300) 0.0010% Contribución CONASEV Emisores (negociación en bolsa) 0.0035%

Gastos anuales Comisión del Representante de los Obligacionistas 0.0500%

1/ Costo para una emisión de US$ 2 millones. 2/ Costo del primer año. El segundo año, el costo baja a US$ 1,000 mensuales



Fuentes de Financiamiento: micro, pequeñas y medianas empresas – Colombia



Mayores Obstáculos para el crecimiento de las Empresas en Latinoamérica



Situación de las Pequeñas y medianas Empresas en el Perú



VII. BIBLIOGRAFÍA

• “Desarrollo de mecanismos que faciliten el acceso de nuevos emisores a

mercado de Valores”

Macroconsult S.A. – Mayo de 2004

• “Acceso de las pequeñas y medianas empresas al financiamiento: estudio

de casos”

Grupo DFC – Marzo de 2002

• “Formalización y financiamiento de las MYPE: la experiencia de la región

APEC”

APEC – Junio de 2006

• “MYPEqueña empresa crece. Guía para el desarrollo de la micro y pequeña

empresa”

Proinversión

• “Las microfinanzas y el mercado de valores”

Alejandro Soriano Salinas

• “Acceso a financiamiento a través del Mercado de Valores”

Ministerio de Economía y Finanzas – Mayo de 2001

• “Plan nacional de promoción y formalización para la competitividad y

desarrollo de la micro y pequeña empresa 2005 - 2009”

• Revista Valores

CONASEV – Año XVII Nº 49 mayo 2007

• “Diagnóstico y recomendaciones para mejorar los programas y servicios de

apoyo a las micro, pequeñas y medianas empresas (MIPYMEs) en el Perú”

APUSAIDEC – Septiembre de 2005

• “Viabilidad de incorporación de nuevos emisores al Mercado de Valores:

pequeñas y medianas empresas”

CONASEV – Febrero de 2001

• Informes de clasificadoras de riesgo Apoyo & Asociados Internacionales

S.A. Clasificadora de Riesgo, Clasificadora de Riesgo Pacific Credit Rating

SAC, Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo, Equilibrium

Clasificadora de Riesgo S.A. respecto a las empresas ejemplo

• Memoria Anual: Corporación Miski S.A., Tiendas Efe S.A. y Metalpren S.A.

• www.conasev.gob.pe

• www.sbs.gob.pe

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