estados unidos situación inmobiliaria · objetivo es presentar un análisis riguroso y profundo...

Situación InmobiliariaSegundo Trimestre de 2010

Estados Unidos

• Vuelve la inversión residencial.

• Los precios de la vivienda se revalorizarán ligeramente en 2010.

• La recuperación del mercado inmobiliario no residencial esperará a 2011.

• Lafinanciaciónhipotecarianecesitaunamayordiversificaciónde productos.

Situación Inmobiliaria Estados UnidosSegundo Trimestre 2010

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Índice

1. Carta del director de negocios de EE.UU. ................................................. 3

2. Editorial ................................................................................................................................... 4

3. EE.UU: perspectivas económicas1. Perspectiva Nacional ................................................................................................................. 52. Perspectiva de la Región donde opera BBVA Compass ............................................................ 83.EfectosdelaInflaciónenVivienda .......................................................................................... 10

4. Inmobiliario residencial1. Tendencia Nacional .................................................................................................................. 122. Tendencia en la Región del BBVA Compass ........................................................................... 163. Indicadores de Accesibilidad a la Vivienda .............................................................................. 18

5. Inmobiliario no residencial1. Tendencia Nacional .................................................................................................................. 202. Tendencias en la Región del BBVA Compass .......................................................................... 243. Determinantes de los Precios del Inmobiliario No Residencial ................................................ 26

6.Financiaciónhipotecaria ......................................................................................... 27

7.Comomejorarelsistemadefinanciaciónhipotecaria1. Introducción.............................................................................................................................. 302. El Sistema Clásico ................................................................................................................... 302.ReformasdeFannieMaeyFreddieMac ................................................................................. 323. Financiación: ¿Canal o Producto? ........................................................................................... 333. Conclusión ............................................................................................................................... 35

8. Previsiones1. Inmobiliario Residencial ........................................................................................................... 362. Inmobiliario No Residencial...................................................................................................... 37



Carta del Director de Negocios de EE.UU.EsunplacerparamipresentarlesestenumeroincialdelapublicacióndeBBVAResearchqueaportauna investigación profunda del mercado inmobiliario

Reconocidacomounade las institucionesfinancierasmássólidasenelmercado,elGrupoBBVAinviertecontinuamenteeninvestigación,análisisyrealizaprevisionescomolasqueencontraráenestanuevapublicación,lacualserádistribuidadeformasemestral.AlcompartirestavaliosainformaciónconnuestrosclientesyaccionistasenlosEstadosdondeBBVACompasstienepresencia,esperamoslespermitabeneficiarsedelaexperienciayeltrabajodenuestrosexpertos.Confiamosenquenuestraaportación sobre elmercado inmobiliario contribuya a enriquecer su conocimiento y su estrategiaempresarialdetalmaneraquepodamosestrecharnuestroslazos.

Desde2008,cuandoBBVACompasslanzóelprimernúmerodelarevistaU.S.RegionalWach,hemosexploradodistintoscaminosquenospermitierancompartirnuestrotrabajoconclienteseinversores.Desde seminarios y presentaciones en internet hasta la participación en foros y presentaciones,BBVAResearchnosoloproducepublicacionesperiódicassinotambiénmantienecontactodirectoconnuestrosclientesalladondeestén.

UnpuntoclaveeneldesempeñodeBBVACompasshasidoestablerunarelacióndepatronazgoconcuatrodelasprincipalesuniversidadesdenuestraregión:laUniversidaddeAlabama,laUniversidaddeArizona,laUniversidaddeColoradoenBoulder,yelIC2InstitutodelaUniversidaddeTexasenAustin.Conestainteracciónentreprofesoresyestudiantes,BBVAResearchrefrendaelcompromisodenuestrobancoconlaeducaciónsuperior,enparticularenareasdenegocios.

Motivadospor la extraordinaria respuestadenuestros clientes y atendiendoa susnecesidadeseintereses, seguimos ampliando nuestros esfuerzos con esta nueva publicación.NuestroSituaciónInmobiliariaEE.UU.representa,portanto,unaimportanteherramientaparalosinversoresyclientesdeBBVACompass,conespecialénfasisenlosmercadosinmobiliariosdelossieteestadosenlosquetenemospresencia.Lostemasdeestenúmeroincluyenlosefectosdelaviviendaenlainflación,los indicadoresdeaccesibilidada lavivienda, losdeterminantesde lospreciosdel inmobiliarionoresidencialylafianciaciónhipotecaria.

El seguimientodelmercado inmobiliario resulta crucial parael establecimientodeestrategiasqueasegurenquenuestrascomunidadespuedanregresaralanormalidaddespuésdelapeorrecesiónendécadas.Enestesentido,lapropiedaddelaviviendaeslapriedraangularparaeldesarrollodelestilo de vida americano.

EsperoqueesteprimernúmerodeSituaciónInmobiliariaEE.UU.seataninteresantecomoprovechosoybeneficial.EsteinformeesunejemplodelasmultiplesformasenlasqueustedpuedecontarconBBVACompassparaapoyarsusdecisionesyestrategiasy,almismotiempo,cubrirsusnecesidadesdeproductosyserviciosfinancieros

Atentamente,

JoseMariaGarcia-Meyer

Director de negocios de EE.UU.



EditorialBBVAResearchseenorgullecedepresentaresteprimernúmerodeSituaciónInmobiliariadeEE.UU.,quesepublicaráconperiodicidadsemi-anual.EnsintoníaconlatradicióndelgrupoBBVA,nuestroobjetivoespresentarunanálisisrigurosoyprofundoquepermitadetectaroportunidadesyriesgosasícomo mejorar las previsiones de las variables económicas del sector.

En2010,elsectorinmobiliariosecaracterizaráfundamentalmenteporlaexistenciadedostendencias.Laprimeraestárelacionadaconelaumentodelaactividadresidencialquecontinuarámejorandoalolargodelañoyapoyarálarecuperacióneconómica.Lasegunda,porelcontrario,estárelacionadaconelinmobiliaronoresidencial,queexperimentaráunaralentizaciónsignificativaysupondráciertaremorapara la recuperacióneconómica.LaactividadresidencialseestárecuperandodespuésdelaintensacrisissectorialquedesembocóenlapeorrecesióneconómicadesdelaGranDepresión.Entre2006,cuandolospreciosdelaviviendacomenzaronaajustarsealabaja,yelprimertrimestrede2009,cuando laeconomíaexperimentaba lapeorpartedelciclo, la riqueza inmobiliariade lasfamilias descendió el 54% o del entorno de 8.300 millones de dólares. Este ajuste sin precedentes tuvoefectosimportantesenlaeconomíaydesembocóenlapeorcaídadelaconstrucciónresidencialydelempleo.Alfinalde2008,elpesode la inversiónresidencialenelPIBhabíadescendidopordebajodel3%porprimeravezdesdelasegundaguerramundial,alfinalde2009semanteníaenelmismo nivel.

Ladestruccióndelariquiezafamiliarfuetanseveraqueeldescensodelosgastospersonalesllevóa una intensa corrección de las expectativas de las empresas, de los planes de inversión y delempleo,loquecontribuyóaunasegundarondadeajustesqueprovocóunaintensacrisisfinancierayunapolíticamonetariayunestímulofiscalsinprecedentes.Estaspolíticasayudaronasuavizarlaspresionesexistentessobrelaeconomíayalfinalde2009lariquezainmobiliariadelasfamiliassehabíarecuperadocasiun11%,casi770.000millonesdedólares.Estamejorafuereflejodelrebotedelospreciosresidencialesque,deacuerdoanuestrasprevisiones,continuaráalolargodelpresenteaño.Estopermitiráaumentarlariquezadeloshogares,laconfianzadelosconsumidoresyelgastodelasfamilias.Unarecuperaciónsólidadelconsumoprivadoserábeneficiosaparalaconstrucciónresidencialyelmercadohipotecarioy,porextensión,paralainversiónyelempleo,quejugaránunpapel determinante para asegurar una recuperación sostenida. Según nuestro análisis, lamejorade los ratios de accesibilidad a la vivienda y el importante crecimiento demográfico apoyarán laapreciacióndelospreciosresidencialesyelrebotedelgastoenconstrucciónalolargode2010.

Las perspectivas del mercado inmobiliario no residencial son más pesimistas. Este segmento tiende a mostrarretrasosconelPIB,especialmenteenlasrecuperacioneseconómicasporloquepensamosqueseráen2010cuandoel segmento toque fondo,unañodespuésde iniciarse la recuperacióneconomica.Lamenoractividadeconómica,quesereflejóenunacaídadeventasydelosnivlesdeproducción,yelaumentodeldesempleollevóaunexcesodeofertaenelsegmentonoresidencial.Como consecuencia de lo anterior, descendieron los precios de los inmueble no residenciales ymayoresratiosdecapitalización.Estohizodescendertantolariquezanetadelasempresascomoelvalorde los inmueblescomocolateral, loque limitó la inversiónenestructurasproductivasy lademandadecrédito.Pensamosqueestatendenciacontinuaráenlamedidaquelosprecioscontinúenajustándosea labaja.Estaprevisiónseapoyaennuestrosmodeloseconométricos,quesugierenqueelsegmentoaunsenecesitaunmayorajuste.Así,en2010lacaídadelainversioninmobiliariano residencialsupondráuna ligera rémoraparaelcrecimientodelPIB.Dada laprofundidadde larecesióneconómicaylosaltosratiosdedesocupación,noesperamosqueelsegmentonoresidencialserecuperehastamediadosde2011.

Enestenúmero,tambiénanalizamosdiferentesalternativasparaimplementarelmercadohipotecarioen unmomento en el que el Congreso se acerca a un cambio normativo orientado amejorar laregulaciónfinanciera.Unmarcoinstitucionaleficienteescrucialparalarecuperaciónsostenidadelsectorinmobiliario,queeslacolumnavertebraldenuestraeconomíayqueilustrademultiplesformasel Sueño Ameriano.

Esperamosquenuestroslectoresencuentrenestapublicaciónútilyprovechosa.

Sinceramente,

NathanielKarp.

BBVACompassU.S.ChiefEconomist



EE.UU.: perspectivas económicas

Perspectiva nacional

Se afianza la recuperación económica, pero persisten las dificultadesAmedidaqueavanza2010, laeconomíadeEE.UU.serecupera lentamentede lagraverecesiónquecomenzóendiciembrede2007.Aunquelaactividadeconómicasecontrajoun2,4%en2009,éstacomenzóarepuntarenelsegundosemestredelañoymantuvolamismatónicaenelprimertrimestrede2010.NuestrasexpectativassonqueestatendenciaderecuperaciónsemantengaalolargodelañoylasprevisionesindicanqueelPIBdeEE.UU.creceráel3,0%en2010para,después,ralentizarsehastasituarseenunpromediodel2,5%en2011y2012.

Apartirdelasegundamitadde2009,elconsumodeloshogaresempezóarepuntar,al igualquelohizolainversiónempresarialenequiposysoftware.Además,lainversiónresidencialestásiendopositivadesdeel3Tde2009,porprimeravezdesdeel1Tde2006,yelcrecimientoeconómicodelosmercadosemergentes,especialmenteAsia,estánestimulandolasexportaciones.Laeconomíaestámostradoclarossignosdemejora,peroaúnsemantienendudassobreelritmoderecuperación,yaquetodavíahaydificultadesquesuperar.

Aunque ha repuntado la demanda de los hogares y empresas y han aumentado las exportaciones, el desapalancamiento financiero y las restricciones de acceso al crédito serán elementos determinantes en la recuperación económicaElconsumofueelmotordelarecuperaciónen2009,yaquecrecióentresdeloscuatrotrimestresyenel1Tde2010sesituóun1,8%porencimadelosnivelesdel1Tde2009.Aunqueelritmodecrecimientofuedébil, lavaloracióndelmismoesmuypositivateniendoencuentaeldifícilentornoeconómico al que se han enfrentado los consumidores, con despidosmasivos y la caída de losactivosfinancieroseinmobiliarios.En2010,preveemosqueelconsumocreceráun2,2%entasasinteranuales,pordebajodelpromediohistóricodel3,3%,debidoalosnumerososretosquelimitánelritmodelarecuperación:elmercadodetrabajosiguedébilylasempresasseránconservadorasalahoradelacontratación,loquerepercutiránegativamenteenlaconfianzadelosconsumidoresy limitaráelcrecimientode lossalarios.Además,elcréditovivoalconsumoseredujoen102.000millonesdedólaresen2009,comoresultadodelaamortizacióndepartedelasdeudasexistentes,lacaídadelademandadecréditoylasconservadorasprácticascrediticiasdelasentidadesfinancieras.

Decaraalfuturo,lainversiónenequiposysoftwarejugaráunpapelimportanteenlarecuperación.Sibienelgastodelasempresasenequiposysoftwareseredujoun16,6%interanualenelconjuntode2009debidoa lapronunciadacaídade lademandayaldescensode losbeneficioscorporativos,esderesaltarque la inversiónsereanudóen lasegundamitadde2009.Lascondicionesen lasqueseencuentran lasempresasson todavíadébilesencomparaciónconelentornoanteriora lacrisis,perolosbeneficioscorporativosseestánrecuperandoylaconfianzaempresarialhaaumentado.Además,laproducción industrialdeproductosdealta tecnología,y losnuevospedidosdebienesdecapital,hanmostradotendenciasalcistasestablesenlosúltimosmeses,loqueindicaquelainversiónenequiposysoftwareseguirárepuntandoycreceráun10,4%en2010.

Una cuestión relevante para el futuro de la inversión es el desapalancamiento de las empresas. A pesardequelosrequisitosparalaconcesióndecréditoalasempresassehanflexibilizado,segúnlaencuestasobrepréstamosbancarios,elsaldovivodeloscréditoscomercialeseindustrialesdelosbancoscomercialesdescendióun16,4%entasasinteranualesenel4Tde2009.Esteresultadosugierequelasempresasaúnnoestándispuestasaendeudarse,loquequizássedebaalaincertidumbresobreelritmoderecuperacióndelaeconomíay la intensidaddelademanda.Tambiénpensamosque lasexportacionesapoyarán larecuperacióneconómica: trascontraersedeformapronunciadaafinalesde2008yprincipiosde2009acausadelarecesiónmundial,lasexportacionesdebienescomenzaronacrecerdenuevoapartirdelsegundosemestrede2009.Enelcontextoactual, laseconomías emergentes están encabezando la recuperación mundial, en particular las deAsia yAméricaLatinay,porconsiguiente,sudemandaestáimpulsandoelcrecimientodelasexportacionesdeEE.UU.ElfuertecrecimientoylaagresivainversióndeChinahanprovocadoquelasexportacionesaesepaísen2009superaranlosnivelesde2008enun60%.Nuestrasprevisionesindicanquelasexportaciones crecerán un 10,1%en 2010, lo que sugiere que la demandaexterna contribuirá alcrecimientodelPIByestimularálacreacióndeempleo.



Gráfico1

BBVA EEUU Indice Actividad Mensual y Producto Interno Bruto Real (Variación % interanual)

Gráfico2

Consumo Privado e Ingreso Personal (Media Móvil Trimestral. Variación Interanual %)

0

2

4

6 1,5

1,0

0,5

0,0

0,5

-1,0

-1,5

-2,0

-2,595 97 99 01 03 05 07 09

-2

-4

-6

PIB

IAM

-4

-2

0

2

4

6

8

10

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10Consumo privadoIngreso personal

Fuente:BBVAResearchyBEA Fuente: BEA

Si bien las presiones deflacionistas han aminorado, el moderado crecimiento de la economía y las expectativas de una inflación estable mantendrán los precios bajo controlSegúnnuestrasprevisiones,larecuperacióneconómicanogenerarápresionesinflacionistasen2010.Todoapuntaaqueelpromediodelíndicegeneraldepreciosserádelentornodel2,0%,mientrasqueelpromediode la inflaciónsubyacentesequedaráenel1,5%.Dehecho, losdatosmásrecientessobrelainflaciónmuestranquesiguenprevaleciendolaspresionesalabajasobrelosprecios.Enmarzode2010,lainflaciónsubyacentecayóhastael1,1%,desdeel1,8%dediciembrede2009.Unaexplicaciónposibleeslatendenciabajistadelosalquileres,quehadeprimidoelcomponentevivienda.Noobstante,apartedelalojamiento,laspresionessobrelospreciossiguensiendomuymoderadas.Aunque laeconomíaestámejorando, laactividadeconómicarepuntadesdeniveles tanbajosquetodavíaesmuyescasa,loqueseponedemanifiestoenlaelevadatasadedesempleoyelbajoniveldeutilizacióndelacapacidadproductiva.Además,losdatosdeproductividadydecostesmuestranqueelcosteunitariodemanodeobraestádescendiendoaunritmomásaceleradoquelosprecios,entantoquelosbeneficiosporunidadaumentan.Enconsecuencia, lasempresastendránmargenparaseguirbajandolospreciosy,almismotiempo,obtenerbeneficios.

Paramitigarlacrisisfinancierayeconómica,laReservaFederalestablecióen2009programasdecompradevaloresqueincrementaronlaliquidezdelsistemadeformaconsiderable.Aunqueestascomprasconsiguieronmejorar lascondicionesen losmercadosdecréditoprivado,elresultadohasidoquelosbancosestadounidensesmantienenreservasporvalorde1,1billonesdedólaresconlosbancosdelaReservaFederal.Unacantidadtanelevadadereservaspodríaimpulsarlainflaciónsiseintrodujeraderepenteenelsistema.Porello,elretoprincipaldelaReservaFederalen2010seráreducirelnivelde losexcedentesde reservasutilizandoherramientasque lepermitiránmantenerelcontrolde lapolíticamonetaria.Lademandade fondos federaleshadisminuidoacausade losexcedentes de reservas, demodoque laReservaFederal ha propuesto nuevas herramientas depolíticamonetaria,comoelpagodeinteresessobrelasreservas,losacuerdosderecomprainversaylosdepósitosaplazo.



Gráfico3

Inversión No Residencial (Variación Interanual %. Datos trimestrales)

Gráfico4

Exportaciones e Importaciones de Bienes (Términos reales. Variación interanual %)

-30,0-25,0-20,0-15,0-10,0-5,00,05,0

10,015,020,025,0

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10Edificios Maquinaria y software

-25,0-20,0-15,0

-10,0-5,00,05,0

10,015,020,0

00 02 04 06 08 10

Exportaciones Importaciones

Fuente: BEA Fuente: U.S. Census Bureau

A pesar de que la economía ya ha comenzado a crear puestos de trabajo en el primer trimestre de 2010, continúa el riesgo de una baja recuperación del empleoDesdequecomenzólarecesión,sehandestruido8,3millonesdepuestosdetrabajo,demodoquelatasadedesempleoalcanzóel10%enel4Tde2009,unnivelquenosehabíaexperimentadodesdeel2Tde1983.En2009,lapérdidadeempleossemoderóconsiderablementeyenelprimertrimestrede2010 el mercado de trabajo creó más de 160.000 puestos nuevos. La tendencia general apunta a una creacióndeempleomásintensaquelaobservadahastaahoraen2010,peropersisteelriesgodeunabajarecuperacióndelempleo.Elsectordeserviciosdeayudatemporal,sub-categoríadelosserviciosempresarialesprofesionales,hamostradounatendenciaestabledecreacióndeempleodesdeel4Tde2009.Ésteeselprimersectorquereanudalacontrataciónypodríaserunindicadoradelantadodequelacreacióndeempleoestablepodríaestarcomenzandodenuevo.Además,enelprimertrimestrede2010,secrearonpuestosdetrabajoenelsectormanufactureroporprimeravezdesdeprincipiocde2006 y seprevéque seguirán creándosemientras se siga recuperando laactividad industrial.Asimismo,enmarzode2010,elsectordelaconstruccióngeneróalgunospuestosdetrabajonuevospor primera vez desde 2T de 2007.

Noobstante,eldesempleoseguirásiendoelevadoysemantendráenunpromediodel9,4%en2010, ya que elmercado de trabajo se recupera lentamente. Las empresas seguirán estandolimitadas por la debilidad de la demanda, las restricciones de los mercados crediticios y laincertidumbreacercadelritmoderecuperación.Todosestosfactoresharánquesemantenganprácticas de contratación conservadoras.

Gráfico5

Capacidad Utilizada y Desempleo (Capacidad en Escala Inversa. En %)

Gráfico6

Empleo No Agricola (Variación Interanual %)

6567697173757779818385

97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10Capacidad utilizada (izquierda)Desempleo (derecha)

10,510,09,59,08,58,07,57,06,56,05,54,54,03,5

-30,0-25,0-20,0-15,0-10,0-5,00,05,0

10,015,0

ene-

06ab

r-06

jul-0

6oc

t-06

ene-

07ab

r-07

jul-0

7oc

t-07

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08ab

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8oc

t-08

ene-

09ab

r-09

jul-0

9oc

t-09

ene-

10

Servicios temporalesServicios a las empresasTotal menos servicios empresas

Fuente:BLSyFederalReserve Fuente: BLS



Perspectivas de la región donde opera BBVA Compass

El escenario regional muestra profundas diferencias entre los estados, pero un gran potencialAnivel regional,durante losúltimosmesesde2009yelprimer trimestrede2010,seprodujounamejora en varios indicadores económicos, lo que confirma que la actividad económica comienzaaaumentar también.Sinembargo, la fortalezade la recuperaciónnoeshomogéneaen todos losestadosen losque tienepresenciaelBBVACompassyesposibleque los resultadosdealgunosestadoslastrenlaeconomíadelconjunto.DentrodelaregióndeBBVACompass,lasperspectivaseconómicassiguensiendosólidasperoheterogéneas.

LaeconomíadeAlabamaesmuysensiblealosciclosrelacionadosconlaindustriadelautomóvilylarecuperacióndelestadoacortoplazodependerádelcomportamientodedichosector.Larecuperaciónestáenmarcha,peroseestáproduciendoaunritmolento.Acortoplazo,esmuyprobablequelaincipienterecuperaciónnogenereempleo,yaquelasempresasadaptaránsucapacidaddeproducciónparaobtenerunnivelmásaltoporunidaddetrabajo.Sibienlademandainternadevehículosseguirásiendodébilen2010,laindustriaautomovilísticasebeneficiarádelamayorrapidezdelcrecimientoeconómicodelexterior,loquepotenciarálasexportacionesdematerialdetransportedeAlabama.Engeneral,seprevéqueelcrecimientodelPIBdeAlabamaseráinferioraldeEE.UU.acortoyamedioplazo.Elmercadodelaviviendapodríaapoyarlaeconomíadelestado,yaqueelajustealabajahasidomássuavequeenotrosestados.

En2010,elcrecimientodelPIBdeAlabamaserápositivo,conunpromediodecrecimientoanualdel 1,8%; sin embargo, el crecimiento del empleo seguirá siendo negativo, especialmente en laprimeramitaddelaño.Enelperiodo2011-2012,nuestrasprevisionesindicanunatasadecrecimientointeranualdelPIBdel2,2%,loquecontribuiráalarecuperacióndelmercadodetrabajodelestado.UnavezquemejorenlasexportacionesdeEE.UU.,lasempresasprincipalesdeAlabamaseránlasprimerasenincrementarlaproducciónparasatisfacerestamayordemanda.Nuestroanálisissugiereque amedida que las exportaciones dematerial de transporte vuelvan a los niveles anteriores alarecesión,esterepunteañadirá1,0puntosporcentuales(pp)a latasadecrecimientodelPIBdeAlabamaen2010y0,6ppen2011.

Aunquelatasadedesempleoestodavíamuyaltayelajustedelsectorinmobiliarioaúnnohaterminado,laeconomíadeArizona se esta recuperando en los primeros meses de 2010. El aumento de puestos de trabajoen losserviciosprofesionalesyempresariales,elcomerciomayoristay lossectoresdelaeducaciónylamineríasugiereuninminentecrecimientodelempleonetoglobalenelestado.En2010,nuestraprevisióndelPIBdeArizonaapuntaauncrecimientodel3,2%,ligeramenteporencimade lamedianacional.El rápidocrecimientode lapoblación,elaumentode lasexportacionesy larecuperacióndelsectorinmobiliarioseránlosprincipalesmotoresdelaeconomíadelestadoamedioplazo.En2011y2012,elcrecimientodelPIBdelestadosesituaráenunpromediodel3,8%,muyporencima de la media nacional.

En California,elcrecimientoeconómicoestáquedandorezagadoconrespectoalamedianacional,yaqueelestadoseenfrentaaretosimportantes:lascontinuassecuelasdelconsiderabledesplomedelmercadoresidencial,unacrisisfiscalquepodríaparalizarlarecuperaciónyla5ªtasadedesempleomásaltadelpaíslimitaránelcrecimiento.Conunacifraaproximadade2,2millonesdetrabajadoresenparoyundescensodelapoblaciónactivadel9%durantelarecesión,CaliforniaexperimentaráacortoplazounarecuperaciónmáslentaqueladelconjuntodeEE.UU.En2010,laeconomíadeCaliforniacreceráun2,4%entasasinteranuales,frenteal3,0%previstoparaEE.UU.

Noobstante,lasfortalezasestructuralesdelestado,comolaaltadiversificacióndesutejidoproductivo,elevadapresenciaenelcomercio internacionaly la importatnepresenciadesectoresdealtovalorañadidoapoyarán la recuperacióneconómicaplenaenelmedioplazo.En2011y2012,nuestrasprevisiones indican una tasa de crecimiento del PIB estatal del 3,1%demedia,medio punto porencima de la media nacional.



Gráfico7

Crecimiento del PIB [Datos constantes. Variación interanual (%). Sunbelt (AL, AZ, CA, CO, FL, NM & TX)]

Gráfico8

Exportacion de Bienes. EE.UU. y Sunbelt [Variación Interanual (%). Sunbelt (AL, AZ, CA, CO, FL, NM y TX)]

-3 %-2 %-1 %0 %1 %2 %3 %4 %5 %6 %7 %

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12EE.UU. Sunbelt

-25-20-15-10-505

10152025

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09EE.UU. Sunbelt

Fuente:BEAyBBVAResearch Fuente:WiseryBBVAResearch

En Colorado, el reciente y moderado crecimiento del empleo en los servicios profesionalesy empresariales, así como en los sectores del ocio y la hostelería ilustran el resurgimiento de laactividadenelestado.Aunquediversosindicadoresdeactividadeconómicamuestranaúnunentornodébilylasexportacionesestánennivelesrelativamentebajos,ColoradoaprovecharáelaumentodelainversiónnacionalenequiposysoftwarepararecuperarlasendadecrecimientodelPIBque,segúnnuestrasestimaciones,sesituaráentornoal3,0%en2010.Unmercadoresidencialrelativamenteestableyunatasadedesempleoinferioralamediaayudaránalaeconomíadelestadoadesarrollarsupotencialen2011y2012,cuandoelcrecimientodelPIBpodríasituarseenunpromediodel3,5%.

Floridafueunodelosestadosmásafectadosporelcolapsodelsectorinmobiliarioyhasufridolacontraccióneconómicamásduradelosúltimos25años.Entróenrecesiónantesqueotrosestados,perolarecuperaciónyaestáenmarchayprevemosunatasadecrecimientodelPIBdel3,0%en2010,enlíneaconlamedianacional.Elempleoaumentóenelprimertrimestrede2010ylasexportacionesestán creciendo desde el 3T de 2009. La economía de Florida seguirá beneficiándose del sólidocrecimientoqueseestáproduciendoenAméricaLatina, yaqueestospaísessonsusprincipalessocioscomerciales.Además,elturismotambiénhaaumentadoconlarecuperaciónmundial,asícomola inversión residencial.

AunquealgunosretosconstituyenimportanteslimitacionesparaelcrecimientoeconómicodeFloridaamedioplazo,nodebemosperderdevistalassólidasperspectivasalargoplazo:espocoprobablequedesaparezcaeldinamismodemográficoquehaimpulsadoelcrecimientoalargoplazo,yaquecontinúaelprocesodeenvejecimientode lapoblación.Apartedeeso,elestado tiene laventajadeestarenunaposicióngeográficamuyatractiva.Además,elrápidocrecimientodeFloridaenlossectoresdealtatecnologíamejorarálaproductividad,yporconsiguienteelpotencialdecrecimientoeconómico.En2011y2012,nuestraprevisióndelPIBdelestadoindicauncrecimientopromediodel3,8%.

LasexportacionesdeNuevo Méxicosecontrajeronprofundamenteen2009, loquerepercutiódeformanegativaenelmercadodetrabajoyenlaactividadlocal.Sinembargo,laaltaproporcióndeempleopúblicohalimitadoelaumentodelatasadedesempleoyelimpactodelarecesión.Aunqueenel1Tde2010todavíaseestabadestruyendoempleo,elPIBdelestadoserápositivoenesteaño,perosesituarápordebajode lamedianacional,conun incrementodel2,5%.En2011y2012,elcrecimiento económico del estado será ligeramente superior al de 2010.

Apesardel impactonegativoprovocadopor la recesión,mantenemosque laeconomíadeTexas seguirácomportándosemejorqueladelrestodelpaís.Enlosprimerosmesesde2010,hanaparecidolas primeras noticias positivas con respecto almercado de trabajo de este estado: el número dedespidosmasivos está en retroceso, las tasas de desempleo parecen haberse estabilizado, y haaumentadoelempleoenlosserviciosprofesionalesyempresariales,enlasactividadesfinancierasyenlossectoresmineroymaderero.Elempleodelosserviciosprofesionalesyempresarialesestáhabitualmentealacabezadelasrecuperaciones.NuestrasprevisionesconrespectoalPIBdelestadoapuntanauncrecimientodel3,1%en2010.En2011y2012,laprevisióndecrecimientodelPIBdelestadosesitúaenunpromediodel3,6%.



En2010,laeconomíaseguirábeneficiándosedelestimulofiscal;dehecho,el56,3%delos16.950millonesdedólaresadjudicadosaTexasbajolaLeydeRecuperaciónyReinversióndeEE.UU.de2009todavíanosehanrecibido.Además,losprincipalesmotoresdecrecimientoacortoplazosonlaenergíaylasexportaciones,quesehanvistoimpulsadosporelimpetuosocrecimientoeconómicoquesehaproducidoenAsiayAmericadelSur.Estosmotoresnoperderánfuerza,yaqueseprevéquelaseconomíasemergentescreceránmásrápidoquelaseconomíasdesarrolladasenlospróximoscincoaños.LademandaexternahacontribuidoalarecuperacióneconómicadeTexas,yaqueésteeselsegundoestadoexportadordelpaís.

Gráfico9

Venta de Viviendas Usadas [Variación Interanual (%). Sunbelt (AL, AZ, CA, CO, FL, NM y TX)]

Gráfico10

Viviendas Visadas [Variación Interanual (%). Sunbelt (AL, AZ, CA, CO, FL, NM y TX)]

EE.UU. Sunbelt

-30

-20

-10

0

10

20

30

00 03 06 09

EE.UU. Sunbelt

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

05 06 07 08 09 10

Fuente:BEAyBBVAResearch Fuente:USCensusBureauyBBVAResearch

EfectosdelaviviendaenlainflaciónDespuésdelintensodescensode2009,lainflacióngeneralhacomenzadoaaumentarenlosúltimosmeses.Losdatosdelprimertrimestrede2010muestranunaumentodelainflacióndel2.3%,dospuntosbásicosporencimadelaexistenteunañoantes.Detodasformas,lainflaciónsubyacenteaúnmantieneeltonodescendente.Dehecho,enmarzode2010lainflaciónsubyacentedescendióhastasituarseenel1.1%entérminosinteranuales,elaumentomásbajodesdeenerode2004.Latendenciamásrecientedelainflaciónsubyacenteindicaquepudieradescenderaúnmás.

Dentro de los principales elementos quemás han contribuido al descenso de la subyacente es ladesaceleración del componente vivienda (alquileres y renta imputada), que ha sido el resultado delacaídadelospreciosdelaviviendaquecomenzóen2007.Elinformeoficialdeinflacióndemarzomantienequeaúnpersistenlosriesgosdedeflación.Enlaactualidad,laviviendacontribuyeconun32%alíndicedelainflacióngeneral:larentaequivalentesuponeel24%delíndiceylosalquileresel6%.

Además, el componente vivienda supone casi la mitad de la inflación subyacente, lo que hacequemuchos análisis se concentren principalmente en este componente. Los alquileres y la rentaimputadaalospropietarios(losprincipalescomponentesdevivienda)hanmostradounatendenciadescendentedesde2007yhapresionadolainflaciónalabajadesde2009debidoaldescensodelospreciosyelelevadoratiodedesocupacióndelasviviendasenalquiler.Elcuadroadjuntomuestralascontribucionesanualizadasdeloscomponentesdelainflaciónsubyacenteenhorizontesdeuno,dos,tres,seisydocemeses.



Tabla 1

Contribución a la Inflación. Marzo 2010 (p.p.) 1m 3m 6m 12mIPC 0,76 0,93 2,02 2,3

Energia -0,02 9,22 13,45 18,3

Alimentos 2,78 2,22 1,48 0,2

Subyacente 0,46 -0,18 0,89 1,1

Materias Primas -0,79 -0,10 1,98 1,9

Servicios 0,94 -0,22 0,47 0,8

Vivienda -0,79 -2,23 -1,46 -0,5

RentaEquivalente -1,33 -0,85 -0,82 0,0

Otros -0,62 -2,68 -1,67 -0,6

Otros 1,70 0,66 1,32 1,3

SubyacentenoVivienda 1,36 1,32 2,63 2,4Fuente:BBVAReseach

En losúltimosdocemeses, lanegativacontribucióndel componenteviviendaa lasubyacentehasidosignificativa.Porejemplo,enlosúltimostresmeses,elcomponenteviviendahadescendidoel2,2%entasasanualizadas, loquesuponeunaintensapresiónparala inflación.Losúltimosdatosmuestrantambiénquecuandoseexcluyeelcomponentevivienda,lainflaciónsubyadenteaumentahastael2.4%desdeel1.1%antesmencionado.Además,laexclusióndelcomponenteviviendaayudaavisualizarlaverdaderaevolucióndelainflación,lacualmuestraunatendenciacrecientedesde2007ymuestraciertosriesgosalcistas.

Dadoqueelmercadodelaviviendaseestáestabilizandoyesperamosquelospreciosdelasviviendasaumentenenelmedioplazo,elcomponenteviviendapondrápresiónalcistanosoloalasubyacente,también a la inflación general. De todosmodos, todavía esperamos que el componente viviendacontinuedrenando la inflación subyacenteenel cortoplazo.Además,el descensode lasmatriasprimasllevaráaquelainflaciónsubyacentesemantengabajaenelcortoplazo.

Gráfico11

Componentes Vivienda del Indice Precios (Variación Ineranual %)

Gráfico12

Inflación Subyacente (Variación Interanual)

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10Vivienda Alquiler Renta equivalente

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 Inflación Subyacente Ex vivienda

Fuente: BLS Fuente: BLS



Inmobiliario residencial

Tendencia nacional

Existen elementos que inducen a pensar que el mercado residencial ya ha iniciado la recuperación. Otros indicadores sugieren que ésta será suave en 2010Desde comienzosde la segundamitad de 2009, elmercado inmobiliario residencial hamostradoclarossíntomasderecuperación: lasventasdeviviendashanmejorado,el inventariodeviviendasenventaestádescendiendoylospreciosseestánestabilizado.Lasperspectivaspara2010indicanquelademandacontinuaráexpandiéndoseyquelospreciosaumentaránligeramente.Losratiosdeaccesibilidada laviviendasemantendránennivelesatractivosysecorregirásignificativamenteelexcesodeinventario.Sinembargo, lasrestriccionesdeliquidezdelsistemafinancieroyeltodavíaelevado nivel de los estándares de crédito supondrán un límite al crecimiento de la demandaresidencial.

Síntomas de recuperación en la edificación residencial: en 2010 la inversión será positivaEnlarecesiónactual,nosololaproduccióndeviviendasseharesentidodeformamásintensaqueenrecesionespasadas,tambiénlarecuperacióndelaedificaciónresidencialestásiendomássuavequeenrecuperacionesanteriores.Desdelasegundamitadde2009,losindicadoresadelantadosdelsegmento,comosonlospermisosdeconstrucciónylasviviendasiniciadas,estándandomuestrasdeunaleverecuperaciónqueseestátraduciendoenunamejoradelainversiónresidencial.Dehecho,en la segundamitad de 2009, por primera vez desde principios de 2006, la inversión residencialcontribuyópositivamentealcrecimientodelPIB.

De todas formas, la recuperación residencialnoestásiendohomogéneaen todos lossegmentos:así,lainiciacióndeviviendasunifamiliaresestáaumentandoligeramentedesdemediadosde2009mientrasquelainiciacióndeviviendasmúltiples-generalmentemásorientadasalmercadoalquiler-continúadescendiendo.Lasayudaspúblicasa lacompray losbuenosratiosdeaccesibilidada laviviendaactualesestánimpulsandodeformasignificativalaadquisicióndevivienda,quehapasadodeunamedidaanualde5,0millonesdeunidadesvendidasamediadosde2009acasi6,9millonesafinalesdeaño.Enelcasodelasviviendasenalquiler,elexcesodeofertaexistenteylacaídadelarentabilidaddelasmismashanllevadoaquelainversiónenestesegmentocomenzaseareducirsesignificativamentedesdemediadosde2009.

Enelcortoymedioplazo,tressonloselementosquesustentanysustentaránlademandaresidencial:losincentivosfiscales,eldescensodelcostedeaccesoalaviviendaylasvariablesdemográficas.

Gráfico13

Viviendas Iniciadas (Indice, T-12 meses=100, T=inicio de la recesión)

Gráfico14

Viviendas Iniciadas (Variacion Interanual %. Media Móvil 6 meses)

20

40

60

80

100

120

140

160

-12 -8 -4 T 4 8 12 16 20 24

2007-091973-74 1990-912001-02

1981-82

-80,0

-60,0

-40,0

-20,0

0,0

20,0

40,0

60,0

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

Viviendas unifamiliaresApartamentos alquiler

Fuente:BBVAResearch Fuente: U.S. Census



Los incentivos fiscales se ampliaron a los hogares que ya poseían una vivienda y se prolongaron hasta abril de 2010Enrelaciónconelprimerodelosfactores,en2009,lasayudasfiscalessupusieronuntotalde$8.500millonesdedólaresparaayudaracasi1,1millonesdecompradoresdeprimeravivienda.En2010,losincentivosfiscalesalaviviendaestánorientadosalosadquirentesdevivienda,tantosisonprimerosadquirentescomosisonohansidopreviamentepropietariosdeunavivienda.Segúnelgobierno,elcostedelnuevoplanseráde$10.800millonesybeneficiaráauntotalde1,5millonesdecompradores.

Enelcasodelosconsideradoscomoprimeradquirentes,aquellosquenohanposeídounaresidencialprincipalenlostresañospreviosalacompradelaviviendaprincipal,elincentivosehaaplicadoatodosaquellosqueadquirieronsuviviendaprincipalantesdelprimerodemayode2010ycerraronlaoperaciónantesdelprimerodejuliode2010.Elincentivofiscalesdel10%delpreciodelaviviendahastaunmáximode8.000dólaresparaaquelloshogaresqueingresenmenosde125.000dólaresenel caso de un solo salario o menos de 225.000 en el caso de dos salarios. El precio de la vivienda no puede sobrepasar los 800.000 dólares.

En el caso de los que ya tienen vivienda, se considera que una familia no es primer adquirentedeviviendasiha resididoensupropiaviviendadurantecincoañosconsecutivosyhaposeído lamismaochoañosantesalacompradeotra.Elincentivofiscaleselequivalenteal10%delpreciodelaviviendahastaunmáximode6.500dólares.Elperiodotemporaldeadquisiciónycierredelaoperacióneselmismoqueparalosadquirentesdesuprimeraresidencia.

La importante mejora de las condiciones de accesibilidad estimula la demanda residencialAdemásde loanterior,el paulatinoajustede lospreciosde lasviviendasy losdescensosde lostiposdeinterésdelashipotecas,queseencuentranenmínimoshistóricos,hancontribuidoaquelascondicionesdeaccesibilidadalaviviendahayanmejoradosignificativamente.Enestesentido,alolargode2009,elcostemensualdelacompradeunavivienda,enrelaciónconlosingresosfamiliares,descendiócasicuatropuntosporcentuales,situándoseenmínimoshistóricos, tantoenelcasodelasviviendasyaexistentescomoeneldelasnuevas.Lamitaddeldescensodelcostemensualdeaccesoaunaviviendaenpropiedadseprodujoporelajustedeprecios,el40%porlamejoradelascondicionesfinancierasyel10%restanteporlamejoraenlosingresosdelasfamilias.

Eldescensodeloscostesrelativosdeadquirirunaviviendaestáestimuladolademanda,especialmenteenaquellosmercadosdondelosajustesdeprecioshansidomásintensos.Enlasegundamitadde2009,lasventasdeviviendamejoraroncasiun30%anivelnacional;enelmismoperiodo,losratiosdeaccesibilidadalaviviendamejoraronmásdel33%enrelaciónconelniveldeingresodeloshogares.EnestadoscomoAZ,CAoFL,dondelospreciosdelasviviendassehanreducidointensamente,lasventashanaumentadomuyporencimadelamedianacional.

En2010, la relaciónentre lospagosmensualespor laadquisicióndeunavivienday los ingresosfamiliares se mantendrá relativamente estable dado que las condiciones financieras no variaránsignificativamente y laspotencialesalzasdepreciosde las viviendasseveránmitigadasporunaligeramejoríadelosingresosfamiliares.Amedioplazo,sinembargo,elprevisibleaumentodelostiposdeinterésylarevalorizacióndelospreciosresidencialestendránunaincidencianegativaenlosratios de acceso a la vivienda.

Gráfico15

Ventas de Viviendas (Variación Interanual %)

Gráfico16

Accesibilidad a la Vivienda (Contribuciones)

NuevasUsadas

-60-50-40-30-20-1001020304050

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8

10

76 80 84 88 92 96 00 04 08 12Ingreso Precio Interés Plazo Total

Fuente:NARyU.S.Census Fuente:BBVAResearch



En el medio plazo, los factores demográficos llevarán a que la demanda de nuevas viviendas supere el millón de unidades al añoEl tercer elemento que apoyará la demanda residencial está relacionado con la evolución de lasvariablesdemográficasyelcrecimientodelnúmerodehogares.Enestesentido,sibienenelcortoplazo, la producción inmobiliaria depende de variables económicas tales como el empleo o lostiposdeinterés,enellargoplazo,laproduccióninmobiliariaestádeterminadabásicamenteporlasnecesidadesdeloshogares:laofertadeviviendastiendeaajustarseaunademandaquedepende,básicamente,dedosfactoresestructurales,comosonlaformacióndenuevoshogaresylarenovacióndelparque,ostock,obsoleto.

Enrelaciónconlacreaciónnetadehogares,entre1970y2009,elnúmerodehogaresenEE.UU.aumentóaunritmoligeramenteporencimadelos1,42millonesdemediaalaño,mientrasquelaconstruccióndenuevasviviendasfuede1,54millonesalaño.Enlosúltimoscuarentaaños,tantoelnúmerodehogarescomoeldeviviendascasisehanduplicadohastaalcanzar,afinalesde2009,untotalestimadode121millonesdehogares,quedisponíandeuntotalde130millonesdeviviendas.

Deeste totaldeviviendas,casi112millonesestánpermanentementeocupadas,algomásde7,5millonesestánenventaoalquilerylasrestantes10,5millonesdeunidadessedestinanasegundaresidenciaobienestánfueradelmercado,segúnlosúltimosdatosdisponiblesdelCurrentPopulationSurvey/HousingVacancySurvey.

Enlapróximadécada,elaumentonetoserádelentornodelmillóndehogaresdemediaanual,porloque laproduccióndenuevasviviendasdeberáduplicar,almenos,elmediomillóndeviviendasconstruidasen2009parasatisfacerlasnecesidadesdeestosnuevoshogares.Teniendoencuentalapirámidepoblacionalactualyconunahipótesisconservadoraen relaciónconelaumentode lapoblacióninmigrante,lasestimacionesdelBBVAindicanquemientraslapoblaciónpudieracreceraunatasadel0,6%demediaanualenlapróximadécada,elnúmerodehogaresloharáaunatasamediasuperior,queserádelentornodel0,8%.

Gráfico17

Número de Hogares y Producción de Viviendas (Incremento. Miles)

Gráfico18

Inventario de Viviendas Unifamiliares [Nuevas (Miles) y Usadas (millones)]

0

500

1000

1500

2000

2500

81 84 87 90 93 96 99 02 05 08 11 14 17Número de hogares (Media móvil 3 años)Nuevas viviendas Usadas Nuevas

200

300

400

500

600

700 4,0

3,5

3,0

2,5

2,0

1,585 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09

Fuente:USCensusBureauyBBVAResearch Fuente:CensusyNAR

Si bien el peso de las viviendas en alquiler ha aumentado en los últimos tres años, la tendencia indica que la propiedad como régimen de tenencia de la vivienda se mantendrá estable en el medio plazo.De acuerdo con las estimaciones del Bureau de Censo, en el periodo 2000-2009, el número deviviendas ocupadas aumentó en algo más de 6,5 millones, hasta situarse en 111,8 millones deunidadesenelúltimotrimestrede2009.Deestetotaldeviviendas,el67,6%escabaocupadaporsuspropietariosyel32,4%porinquilinosenrégimendealquiler.

Elporcentajede la tenenciaenpropiedadobservadoen2009descendióalgomásde1,5puntosporcentuales,desdeelmáximoobservadoen2004.Enlasúltimascuatrodécadas,latendenciaindicaquelapropiedadestáaumentandoligeramentesupesorelativoeneltotaldelasviviendasocupadas.Esporelloquepensamosqueenlospróximosaños,esteratiotenderáaestabilizarseenelentornodel 67%.



Se corrige parte del exceso de oferta de viviendas, lo que llevará a que los precios repunten suavemente en 2010Elsuaveimpulsodelademandayelbajotonodelanuevaofertaestánllevandoaunsignificantedescensodelinventariodeviviendasenventaque,afinalesde2009,sepodíacuantificarenuntotalde3,5millonesdeviviendas,delasque3,3milloneseranviviendasyaexistentesyalgomásde0,2milloneseranviviendasdenuevaconstrucción.Enrelaciónconlamediahistórica,elinventarioactualmostraríaunexcesodeofertadecasiunmillóndeviviendas.Esteexcesoseacumulabásicamenteenelsegmentodeviviendasexistentes,dadoqueelinventariodenuevasviviendasseencuentraenunosniveleshistóricamentebajos.

Desdelosmáximosobservadosen2006hastafinalesde2009,lospreciossehanajustadoporencimadel25%enelsegmentodelaviviendausadaydelentornodel15%eneldelaviviendanueva,deacuerdoconlosdatosdelS&PyelBureaudeCenso.Entérminosreales,losdescensosdepreciossesituaronenelentornodel35%enelcasodelasviviendasusadasydel20%enelcasodelasnuevas.

En 2010, el suave impulso de la demanda llevará a que los precios residenciales se revaloricenligeramente.Deacuerdoconnuestrasprevisiones,lospreciosdelasviviendascrecerándelentornodel 1,5% de media tanto para las viviendas nuevas como las existentes. En 2011 y 2012, lasrevalorizacionesestaránenlíneaconlainflación,porloqueesperamosque,entérminosreales,lasviviendasapenasseaprecienenelcortoymedioplazo.

La presente crisis residencial ha puesto de manifiesto que, en el largo plazo, la inversión en vivienda no necesariamente presenta revalorizaciones superiores a las de otros activosDesdemediadosdelossetenta,lospreciosdelasviviendashanexperimentadotrescicloscompletos:enelprimerciclo,lafasealcistaseextendiódurante12trimestresylasviviendasserevalorizaronel16,6%mientrasquelafasebajistaduró20trimestresylospreciossedevaluaronel13,5%.Duranteelsegundociclo,elalzadepreciosfuedel20%mientrasqueelajustefuedel15%.Enelúltimociclo,elmáslargo,lafasedeexpansiónduró36trimestresylasviviendasserevalorizaronel80%mientrasquelafasedecontraccióndurará18trimestres,segúnnuestrasestimaciones,yelajustedepreciosserá del 40%.

Ensuconjunto,desde1975hasta2009,lospreciosrealesdelaviviendasehanrevalorizadoaunamediaanualdelentornodel0,8%siseestimapartiendode losdatosdelFHFA(FederalHousingFinancialAgency)odel0,4%siseestimaconlosdatosdeS&P.Decualquiermodo,estosrendimientosestán,incluso,pordebajodelosrendimientosrealesdeotrosactivosconmenorriesgo.

Estaevoluciónhistóricadelospreciosdelaviviendacuestionaelatractivodelainversiónenviviendadesdeelpuntodevistadelosrendimientostotales.Antesdelacrisisinmobiliariaactual,lospreciosdelaviviendamostrabanunarevalorizaciónhistóricadel3%demediaanualentérminosreales,loquesuponíaunpotenteincentivoparalosinversores.Sinembargo,laevolucióndelospreciosenlosúltimosañosmuestraquenosololosrendimientosdelainversiónenviviendapuedenserinferioresaladeotrosactivossinotambiénquepuedensernegativos.

Gráfico19

Precios de las Viviendas: Nuevas y Usadas (Variación Interanual. Términos reales)

Gráfico20

Precios Reales de la Vivienda: Nueva y usada (Indice 1978 = 100)

Usadas Nuevas

-40,0

-30,0

-20,0

-10,0

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12

Usadas Nuevas

80

100

120

140

160

180

78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 0880

100

120

140

160

180

Fuente:U.S.BureauofCensus,S&PyBBVAResearch Fuente:NAR,U.S.BureauofCensusyBBVAResearch



Tendencia en la región donde opera BBVA CompassEl comportamiento del mercado residencial en los siete estados del Sunbelt donde BBVA Compass tienepresenciaalolargode2009fuerelativamenteheterogéneo:mientrasqueenalgunosestadoselmercadocontinuóajustándose,conventasypreciostodavíaalabaja,comoenNM,AL,COoTX;enotros,lasventasmejoraronsignificativamenteylosprecioscomenzaronaestabilizarseenlasegundapartede2009,comoenFL,AZyCA.Engeneral,lasventasaumentaronmásenaquellosestadosdondemásseajustaronlospreciosydescendieronenaquellosdondelosajustesdepreciosfueronmáslimitados.Así,en2009,enelsegmentodelasviviendasexistentes,mientrasenelconjuntodelaregióndondeoperaBBVACompasslospreciosdescendieronun8,8%ylasventasaumentaronun9,4%,enelagregadonacionallospreciosseajustaronel4,0%ylasventasaumentaronun5,4%.

Las ventas de viviendas crecieron más en aquellos estados donde los ajustes de precios fueron más intensos. La mejora de los ratios de accesibilidad es un apoyo significativo para la mejora de la demandaLamejoradelosratiosdeaccesibilidadhasidounodelosfactoresquemáshainfluidoenlamejoradelademandayesunodelospilaresdelarecuperaciónactualdelmercadoresidencial.Doshansidoloselementosquehanpermitidodichamejora:elajustedepreciosyeldescensodelostiposdeinterés.Enestesentido,losdescensosdepreciosresidencialeshanllevadoaquelarelaciónentreéstosy los ingresosde las familiasen2009hayaretornadoaratiosmásacordesa loshistóricos.Además,eldescensodelostiposdeinteréshapermitidoquedescendieranlospagosmensualesdelashipotecas,loquetambiénhallevadoaunmenorcostedeaccesoaunavivienda.

Afinalesde2009,anivelnacional,elratioentreelpreciodeunaviviendaylosingresosfamiliaresfueun7%inferioralamediadelosúltimostreintaaños.Enaquellosestadosdondelarelaciónentrepreciosdeviviendaeingresosfamiliaresmássedeterioró,comoenAZ,CAoFL,elajustehasidomásintenso,retornandoaratiosmáscercanosalamediahistórica.EnelcasodeAL,COyTX,dondeeldeteriorodelosratiosmencionadosfuemuchomenor,lacorrecciónhasidomássuave.En2010,sinembargo,lamejoradelosratiosdeaccesibilidadserámáslimitadadadoquelostiposdeinteréshipotecariosnovolveránadescenderylospreciosdelasviviendascomenzaránaestabilizarseenlamayoríadelosmercados.

Enestesentido,en2010,nuestrasprevisionesindicanquesibienlospreciosresidencialescontinuarándescendiendoenAZ,FLyNM,loharánatasasmuchomenoresquelasde2009.EnelcasodeAL,CA,COyTX,nuestrasprevisionesindicanqueseproduciránavancesligeramentepositivos.En2011y2012,lasrevalorizacionesinmobiliariassegeneralizaránylospreciosaumentaránligeramenteenlosestadosdondeoperaBBVACompass,conrevalorizacionesdel2%demedia.

Gráfico21

Vivienda Usada: Precios y Ventas [Variación 2009-2008. (%)]

Gráfico22

Precios de la Vivienda e Ingresos Familiares [Máximos y ratios de 2009 en relación con la media histórica (%)]

-20,0

-10,0

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

-16 -14 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2

US

CO AL

TX NM

Sunbelt CA

AZ

FL

80%

100%

120%

140%

160%

AL AZ CA CO FL NM TX US

Ratio Máximo

Ratio de 2009

Fuente:FHA,NARyBBVAResearch Fuente:BBVAResearch



Las mejores perspectivas de empleo y el mayor crecimiento de la población justifican que la demanda residencial sea más elevada en la región donde opera BBVA Compass que en el restoEnelmedioylargoplazo,elempleoyelcrecimientodelapoblaciónsonfactoresfundamentalesparalademandaresidencial.Enestesentido,enlospróximosaños,elmayorcrecimientodelempleoydelapoblaciónenlaregióndeBBVACompassllevaráaquelademandadeviviendasseatambiénmáselevadaqueenelrestodelpaís.

En relación con lo anterior, la región donde opera BBVACompass se caracteriza por poseer uncrecimiento económico potencial más elevado que el conjunto nacional, lo que la dotará de unamayor capacidadparagenerarnuevoempleo.Así, deacuerdoconnuestrasestimaciones,en lospróximosdiezaños,elcrecimientopotencialdelaeconomíadeEE.UUsesituaráenelentornodel2,2%mientrasqueelcrecimientopotencialdelaregióndelSunbeltserádel2,5%.Estadiferenciadecapacidadeseconómicassetraduciráenmayorcrecimientodelempleoenlamayoríadelosestadosde laregióndeBBVACompass.Dehecho,para2010nuestrasprevisiones indicanqueelempleoaumentaráligeramenteenCO,FLyTXyseestabilizaráenAZ,CAyNM,enlíneaconlatendencianacional.Elempleodescenderá ligeramenteenAlabama.En2011y2012elempleomejoraráentodos los estados de la región.

Además,elcrecimientodemográficode lamayoríade losestadosque forman la regióndelBBVACompass es superior a la media nacional, lo que supone una mayor expansión de la demandaresidencial.Segúnsededucedelosdatoshistóricos,entreelaño2000y2009,lapoblacióndeEstadosUnidosaumentóenalgomásde24millonesdehabitantes,elnúmerodehogaresseincrementóen10,1millonesyelparquedeviviendascrecióen13,2millonesdeunidades;entérminosrelativos,lapoblacióncrecióel8,8%,elnúmerodehogaresel9,3%yelparquedeviviendasel11,4%.Enelmismoperiodo,en la regióndeBBVACompass,elaumentode lapoblación fuede11,9millones,delnúmerodehogaresde4,0millonesyeldeviviendasde5,8millonesdeunidades;entérminosrelativos,elaumentode lapoblación fuedel13,7%,elde loshogaresdel12,8%yeldelnúmerodeviviendasdel16,7%.Dentrode la región,el crecimientodeestasvariablessehaconcentradoprincipalmenteenAZ,FL,TXyCO.

Gráfico23

Precios de la Vivienda. Previsión (2010-2012. Variación Interanual %.)

Gráfico24

Población, Hogares y Viviendas [Variación 2009/2000 (%)]

-6,0

-4,0

-2,0

0,0

2,0

4,0

AL AZ CA CO FL NM TX2010 2011-2012

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

30,0

AL

AZ

CA

CO FL NM TX

Sun

belt

US

Población Hogares Viviendas

Fuente:BBVAResearch Fuente:USBureauofCensusyBBVAResearch

Lasperspectivasdemedioylargoplazoindicanquesemantendráeldiferencialdecrecimientodepoblaciónafavorde laregióndeBBVACompass:en lospróximosveinteaños, lapoblaciónde laregiónalcanzaráuntotaldecasi132millonesdehabitantes,deacuerdoconlasúltimasestimacionescensales.Entérminosrelativos,estapoblacióntendráunpesodel36%eneltotalnacional,cuatropuntosporcentualesporencimadelpesoqueteníaen2009.



La relativa mejora de la demanda residencial ha comenzado a reflejarse en la actividad promotora, que en los primeros meses de 2010 presentó sus primeras tasas positivas desde el 2T de 2006A lo largo de 2009, la mejora de la demanda residencial terminó por trasladarse a la actividadpromotora, tantoanivelnacionalcomoen laregióndelBBVACompass.Dehecho,en losúltimosmesesde2009y losprimerosde2010, losproyectosvisadosy lasviviendas iniciadasmostrarontasas de crecimiento positivas en los siete estadosdel footprint, especialmente enAZ,CA yCO,dondeelnúmerodepermisosdeedificacióncrecieronatasasinteranualessuperioresal30%.EnFLyALelcrecimientofuemásmoderadocontasasdelentornodel10%,mientrasqueenTXelrepuntehasidomuyleve.Losbajosnivelesdeviviendanuevaenstockylamejoradelademandaestánenelorigendeésteaumento.Detodasformas,laproduccióndenuevasviviendassemantieneaúnenniveleshistóricamentebajos.

Indicadores de accesibilidad a la viviendaEsposibleconstruirunconjuntodeindicadoresqueinformensobreelcostedeadquirirunaviviendaen relacióna los ingresosmediosde loshogares.Estos indicadoressedenominangeneralmente“Indicadores de Accesibilidad a la Vivienda”. En este sentido, BBVA Research ha elaborado unconjuntodeindicadoresquemiden,desdedistintasópticas,elesfuerzofinancieroquehadeefectuarunafamiliacuandoadquiereunavivienda.Elobjetivodeestosindicadoresesrelacionarlospreciosdelasviviendasconlosingresosfamiliaresylascondicionesdefinanciaciónenelmercadohipotecario.Estosindicadoressonunbueninstrumentoparaanalizarlosefectosquetienenloscambiosdecadavariable en las condiciones de acceso a una vivienda.

Tressonlosindicadoresfundamentalesquehemoselaborado.Elprimeromidelarelaciónentreelpreciode lavivienday los ingresosde las familias.Elsegundo indicadorestimaelcostemensualde lospagosde lahipotecanecesariaparacomprarunaviviendaen relacióncon los ingresosdelas familias.El tercerocalcula lacapacidadfinancieradeunafamiliamediasegún lascondicionesfinancieras en relación con los ingresosmedios. Los tres indicadores son consistentes entre si yofrecendiferentesaspectosdelesfuerzodeadquirirunavivienda.

Elprimerindicadordefinelarelaciónexistenteentrelospreciosdelaviviendaylosingresosdelasfamilias,loquepermiterealizarcomparacionestemporalesoentrepaíses.En2009,elpreciomediodeunaviviendanuevaeraequivalentea4veceslosingresosbrutosanualesdeunafamiliamedia,mientrasqueelpreciomediodeunaviviendausadaera iguala2,6veces los ingresos familiaresmedios.Estosratioseranun25%inferiores losmáximosobsevadosen losdossegmentos.Enelprimertrimestrede2010esteratiosehasituadoensunivelmasbajodesdemediadosdelosochenta.Deacuerdoanuestrasprevisiones,este ratiosemantendráennivelesbajosen lospróximosdosaños,loqueimpulsarálademandaresidencial.

Nuestrosegundoindicadordeaccesibilidadalavivienda,elquemidelarelaciónentrelospagosdelacuotahipotecariaylosingresosfamiliares,consideratreselementos:lospreciosdelasviviendas,los ingresos de la familia y las condiciones de los créditos hipotecarios. Dado que la compra deunaviviendasuelerequerirfinanciaciónhipotecaria, lascondicionesdedichoscréditos(encuantoatiposdeinterésyperiodosdemadurez)sonelementosfundamentalesatenerencuenta.Enestesentido,en2009,elcostedelacuotadelahipotecanecesariaparaadquirirunaviviendamediaeraequivalenteal18,2%delos ingresosfamiliaresenelcasode laviviendanuevaydel13,3%enelcasodelasviviendasusadas.Estosratioseranun35%inferioralosmáximosobservadosen2005,tantoparalaviviendanuevacomoparalausada.Desdeelpuntodevistahistórico,esteindicadordeaccesibilidadalaviviendaseencuentraenlaactualidadensusnivelesmínimosEn2011y2012,elaumentoesperadodelostiposhipotecariosdeterioraráligeramenteesteindicador.



Porúltimo,eltercerindicadordeaccesibilidad,elquemidelacapacidadfinancieradelasfamiliasenrelaciónalospreciosdelasviviendas,esampliamenteutilizadoenelsector.Dehecho,laNationalAssociaciónofRealtors(NAR)hadesarrolladouníndicedeaccesibilidadalaviviendaquemidesiunafamiliaestáfinancieramentecualificadaparalacompradeunavivienda.ElindicadorelaboradoporlaNARseestimaconlosingresosdelasfamiliasylospreciosdelasviviendasusadas,porloquemideelgradodeaccesibilidaddelasviviendasusadas.Partiendodeunametodologíasimilar,BBVAResearchhadesarrolladounindicadordeaccesibilidad,ocapacidadfinanciera,paralasviviendasde nueva construcción. En 2009, ambos indicadores alcanzaron sus valores máximos. Nuestrasprevisiones indican que en el medio plazo, este indicador tenderá a descender, por el esperadoaumentotantodelostiposdeinteréscomodelospreciosdelasviviendas.

Gráfico25

Accesibilidad a la Vivienda (Relación Precio de la Vivienda/ Ingresos Familiares)

Gráfico26

Accesibilidad a la Vivienda (Relación Cuotas Hipotecarias/ Ingresos Familiares)

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 112,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

Usada Nueva Usadas Nuevas

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 1110%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

Fuente:BBVAResearch Fuente:BBVAResearch



Inmobiliario no residencial

Tendencia nacional

En 2009, la inversión inmobiliaria no residencial se desplomó por el significativo descenso de demanda y la importante caída de las rentabilidades. La recuperación del segmento tendrá que esperar hasta 2011Sibienlainversiónenelsegmentoinmobiliarionoresidencial(INR)mantuvotasasdecrecimientopositivas en los primeros trimestres de la recesión, en 2009 y el primer trimestre de 2010 éstasdescendieronpaulatinamentehastamostrarunacaída interanualdecasiel25%en4Tde2009ydel 17% en 1T de 2010. Este intenso declive se debió fundamentalmente al desplome de la inversión enoficinas,ensuperficiescomercialesy,enmenormedida,enestablecimientosrelacionadosconlasalud.Estastresrubricas,enconjunto,supusieroncasiel60%deltotaldelainversiónnoresidencialen2009.Lainversiónenhotelestambiénmostróunaevoluciónmuynegativa.

VariossonlosfactoresqueexplicanéstesignificativodescensodelainversiónenINR:1)ladestruccióndeempleoqueseexperimentódesdefinalesde2007hastafinalesde2009(quesehamaterializadoenunapérdidatotaldemásde8millonesdepuestosdetrabajo);2)ladesaceleracióndelconsumodeloshogares,quellevóalcierredealgunosespacioscomerciales;3)lasrestriccionescrediticias,quehanlimitadolaexpansióndelaofertadesde2008y4)laintensacaídadelasrentabilidadesdelosinmueblesnoresidenciales,quehahechomenosatractivalainversión.

La recuperación de la inversión inmobiliaria no residencial depende de la generación de empleo, del descenso de la tasa de desocupación, de la mejora de las rentabilidades y de la flexibilización de las restricciones crediticias Unode loselementosquemejor definenel inmobiliario no residencial es su carácter cíclico y suestrecha relación con el ciclo económico. Cuando la economía se expande y genera empleo, lademandadeespaciosproductivosaumenta;además,aumentaelconsumoy,conello,lademandadesuperficiescomerciales.Yviceversa.Dehecho,laevolucióndelempleoanticipageneralmentelaevolucióndelademandaylainversióneninmueblesnoresidenciales.

Además del aumento del empleo, para que, en la situación actual, se recupere elmercado y sereactive la inversión inmobiliaria no residencial deben de cumplirse otras dos condiciones añadidas: quelasrentabilidadesregresenaterrenopositivoyquevuelvaafluirlafinanciaciónhipotecaria.

Enrelaciónconlacreacióndeempleo,nuestrasprevisionespara2010indicanqueuncrecimientoeconómicodelentornodel3%generaráunaumentodecasi1,2millonesenelnúmerodeempleosnoagrícolas.Éstenuevoempleopudierademandardelentornode20millonesdemetroscuadradosdesuperficieproductivaqueprovendrá,ensumayorparte,delinventarioyadisponibleenlaactualidad.Elelevado inventariodesuperficiecomercialenalquilerdisponibleen2010seráunelementoquelimitarálarecuperacióndelainversióninmobiliariaynoseráhastalaprimeramitadde2011cuandolainversiónnoresidencialsebeneficieplenamentedelarecuperacióndelempleo.

Enestesentido,deacuerdoconREIS,enelprimertrimestrede2010,elratiodedesocupacióneradel8.0%enelsegmentodeapartamentosenalquiler,del17.3%enlasoficinasydel10.8%enlassuperficiesdestinadosa centros comerciales.En los tres casos, los ratiosactuales se sitúan trespuntosporcentualesporencimadelamediadelapresentedécada.Enlamedidaenqueestosratiosdesciendan,elestimulodelanuevademandasereflejaráenlainversión.



Gráfico27

Gasto en Construcción (Variación Interanual. Nominal)

Gráfico28

Rendimiento Inmobiliario No Residencial y Empleo Sector Servicios (Variación Interanual)

-50-40-30-20-10

01020304050

94 96 98 00 02 04 06 08 10Comercios Oficinas Rentabilidad (izq.) Empleo (dcha.)

-25,0 -20,0 -15,0 -10,0 -5,0 0,0 5,0

10,0 15,0 20,0 25,0

-5,0-4,0-3,0-2,0-1,00,0 1,0 2,0 3,0 4,0 5,0

80 83 86 89 92 95 98 01 04 07 10

Fuente: U.S. Bureau of Census Fuente:BLS,NCREIFyBBVAResearch

La segunda condición para que se recupere la inversión inmobiliaria no residencial es que lasrentabilidadesvuelvanatasaspositivasyatractivasparalosinversores:enaquellosperiodosenlosquelosretornoshansidonegativosoinferioresalosdelosbonosdeltesoro,lainversióninmobiliariano residencial se ha resentido significativamente. Entre 1995 y 2008, las rentabilidades fueronpositivasysesituaronenelentornodel8%-9%demediaanualentérminosreales;sinembargo,en2009 las rentabilidades de la inversión en inmuebles no residenciales fueron negativas: del -20% en elcasodelasoficinasylosapartamentosdealquilerydel-12%eneldelassuperficiescomerciales.Lascaídasdelasrentabilidadescontribuyeronsignificativamentealdesplomedelainversión.

Decualquierforma,yatendiendoalperfiltrimestraldelarentabilidad,sepuedeobservarqueenelcuartotrimestrede2009seprodujounpuntodeinflexiónenlaevolucióndelasrentabilidadesque,deconfirmarse,supondráunavueltaalterrenopositivoen2011.Nuestrasprevisionesindicanquelasrentabilidadesanualestotalesnosuperaránalainflaciónhastafinalesde2011.

Porúltimo,laterceracondiciónparaquesereactivelainversióninmobiliarianoresidencialesquese recuperen losflujosdefinanciaciónalsector.Enestesentido, laevoluciónaúncrecientede lamorosidaddelsegmentoyelaumentodelaspérdidasbancariassuponenunadificultadañadidaparaelretornodelafinanciación.Además,lasdificultadesexistentesenlaactualidadparacaptarfondosmediantelaemisióndeinstrumentospropios,talescomolosCommercialMortgageBackedSecurities(CMBS),limitansignificativamentelaliquidezysuponeunadesventajaañadidaparalafinanciacióndel segmento.



Gráfico29

Ratios de Desocupación (% de la Oferta Total)

Gráfico30

Inmobiliario No Residencial: Inversión y Rentabilidad (Variación Interanual y Diferencia Rentabilidad Inmobiliaria - Bonos a 10 años)

ApartamentosOficinas

Superficie comercial

5

6

7

8

9

10

11

12M

ar-0

5

Dic

-05

Sep-

06

Jun-

07

Mar

-08

Dic

-08

Sep-

09

12,0

13,0

14,0

15,0

16,0

17,0

18,0

Rentabilidad InmobiliariaDiferencia Rentabilidad - Bonos 10a

-30

-20

-10

0

10

20

30

79 85 91 97 03 09

Fuente: REIS Fuente:NCREIF,Treasury,BEAyBBVAResearch

En el medio plazo, en un entorno de alquileres estables, el previsible incremento de los ratios de capitalización limitará las revalorizaciones de los inmuebles no residencialesDossonlosfactoresquedeterminanlaevolucióndelospreciosdelosinmueblesnoresidenciales:elratiodecapitalizaciónbuscadoodeseadoyelniveldelasrentasdealquiler.Cuandoelratiodecapitalizacióndesciende, lospreciosaumentan, y viceversa.Enel casode losalquileres, cuandoéstosaumentantambiénlohacenlosprecios.

El ratio de capitalizaciónbuscadoo deseadodependea su vezdedoselementos: el primero, larentabilidaddeotrasinversionesalternativassinriesgoalquehayqueañadirelsegundo,laprimade riesgo del segmento inmobiliario que se trate. Desdemediados de 2007, a pesar de que lasrentabilidadesdelargoplazosehanmantenidorelativamenteestables,elincrementodelasprimasderiesgodelsectorinmobiliariohallevadoaunaumentodelratiodecapitalizacióndemandadoparalas inversiones no residenciales de más de dos puntos porcentuales en los tres sub-mercados.

En2008y2009,elnegativoimpactoquehatenidoelaumentodelosratiosdecapitalizaciónenlospreciosdelosinmueblesnoresidencialessepuedeestimarentreel-10%y-15%,dependiendodelsegmento.En2010,noprevemosqueseproduzcanaumentosañadidosenlasprimasderiesgoypensamosquelosratiosdecapitalizaciónsemantendránestablesenlosnivelesactualesporloqueestavariableno tendráefectossignificativosen lospreciosa lo largodelaño.Sinembargo,enelmedioylargoplazo,nuestrasprevisionesindicanunaumentomoderadodelostiposdeinterésquesetraduciráenratiosdecapitalizaciónligeramentemáselevadosquelosactuales,loquelimitarálarevalorizacióndelosinmueblesdestinadosalalquiler.

Enrelaciónconelsegundofactorqueafectaalosprecios,elniveldelosalquileres,pensamosquecontinuarándescendiendosuavementealolargode2010yqueseestabilizaránafinalesdelaño.Apartirde2011,conlarecuperacióneconómicayaenmarcha,lasrentasdealquilermostraránavancespositivosqueseconsolidaránamedidaquemejorelademanda.Engeneral,cuatrosonlosfactoresqueafectanalaformacióndelasrentasdealquiler:losratiosdedesocupación,elvolumendeofertadisponible,lageneracióndeempleoylaevolucióndelingresodelasfamilias.Cuandocualquieradelosdosprimerosfactoresmencionadosaumenta,losalquilerestiendenadescendermientrasquesiesalgunodelosdosúltimosfactoreselqueaumenta,losalquilerestiendenaaumentar.Yviceversa.



Gráfico31

Ratios de Capitalización (Diferencia con el tipo del Tesoro a 10 Años)

Gráfico32

Alquileres Inmobiliario No Residencial (Variación Interanual)

Apartamentos OficinasSuperficies Comerciales

0,0%

1,0%

2,0%

3,0%

4,0%

5,0%

6,0%

7,0%

Mar

-05

Jun-

05Se

p-05

Dic

-05

Mar

-06

Jun-

06Se

p-06

Dic

-06

Mar

-07

Jun-

07Se

p-07

Dic

-07

Mar

-08

Jun-

08Se

p-08

Dic

-08

Mar

-09

Jun-

09Se

p-09

Dic

-09

Apartamentos Oficinas Comercios

-10,0

-5,0

0,0

5,0

10,0

15,0

-10,0

-5,0

0,0

5,0

10,0

15,0

06 07 08 09 10 11 12

Fuente:REISyBBVAResearch Fuente:REISyBBVAResearch

Los apartamentos y las superficies comerciales saldrán más rápido de la crisis pero será el segmento de oficinas el más reforzado. Los hoteles o los espacios para manufacturas necesitarán de un periodo más largo para recuperarseDesde 2005, la proporción de hogares que viven en régimen de alquiler ha aumentado casi dospuntosporcentualeshastaalcanzar,enelcuartotrimestrede2009,el32,8%deltotaldelasviviendasocupadas,segúnlosúltimosdatospublicadosporelCenso.Elbajoniveldetransaccionesdeviviendaenlaactualidadylainestabilidaddelmercadolaboralsugierenqueelpesodeloshogaresenrégimendealquilereneltotalcontinuaráaumentandotambiénen2010.

Sinembargo,apesardelsuavecrecimientodelademanda,seestáproduciendounaumentodelratiodedesocupaciónenlosapartamentosenalquilercomoconsecuenciadelintensocrecimientodelaoferta,queestásiendosuperioraldelademandadesdeprincipiosde2008.DeacuerdoconelCenso,afinalesde2009habíauntotaldecasi4,5millonesdeviviendasenalquilervacantes,un16%porencimadelacifraexistenteafinalesde2007.Esteelevadoexcesodeofertahallevadoaque,alolargode2009,seprodujeraundescensotantodelasrentasdealquilercomodelospreciosdeestetipodeinmuebles.Alolargode2010,laintensaralentizacióndelanuevaofertayciertamejoradelademanda,porelavancedelempleoyelaumentodelosingresosdelasfamilias,llevaránaquelasrentasdealquilerdetengansudescensoyseestabilicen,paraaumentarligeramenteapartirde2011.

Eldescensodelconsumodelasfamiliasqueseprodujoen2008y2009tuvounimpactoclaroenelsegmentodelassuperficiescomerciales,dondesedestruyeronuntotalde1,2millonesdeempleosenlosdosúltimosañosylasuperficievacanteenalquileraumentóun45%,hastaalcanzaralgomásdel10%deltotaldelasuperficiedisponible,segúnlosdatosdeREIS.

En los últimos meses de 2009 y los primeros de 2010, el consumo de las familias se recuperóligeramenteyesperamosqueesatendenciacontinúealolargode2010,loquetendráunarepercusiónpositiva tantoenel empleocomoen lademandadesuperficies comerciales.Decualquier forma,esnecesarioqueseproduzcaunarecuperacióndelconsumomásintensayduraderaparaqueseelimineelexcesodeofertaexistenteenlaactualidadenestesegmentoyseestabilicenlasrentas.Losmenores ratiosdedesocupaciónexistentesenambossegmentosy la incipiente recuperacióndel consumode las familiaspermitiránque la recuperaciónde losapartamentosenalquiler ydelcomercialretailseamásrápidaqueladeotrossegmentos.

Elsegmentodeoficinassehavistomuyafectadoporlaintensacaídadelempleoy,desdeprincipiosde 2009, por el proceso de racionalización de espacios iniciado enmuchas empresas, que hasupuesto un significativo aumento del inventario disponible para alquilar. La destrucción, desdefinalesde2007,deuntotaldemásde2,2millonesdeempleosasociadosalsegmentodeoficinashasupuestolavueltaalmercadodealgomásde29millonesdemetroscuadradosdesuperficiealquilable.Comoconsecuenciade loanterior,a lo largode2009,el ratiodedesocupaciónenelsegmentodeoficinasaumentódospuntosbásicos.Esteincrementodelratiodedesocupaciónsedebebásicamentea lasignificativacaídade lademanda,yaqueelaumentode laofertaen losúltimosañoshasidomuylimitado.



En2010,deacuerdoconnuestrasestimaciones,ycomoconsecuenciade lasmenores rentasdealquiler,lospreciosdelosinmueblesdescenderándelentornodel10%enelsegmentodelasoficinas,del5%eneldelassuperficiescomercialesyalgomásdel3%enelsegmentodelosapartamentosdealquiler.En2011ylaprimeramitadde2012,lospreciosseestabilizaránynoseráhastalasegundamitad de 2012 cuando los aumentos de precios en el inmobiliario no residencial comiencen a ser superioresalainflación.Enelmedioplazo,enunentornoenelquelosalquilerescreceránatasassimilares a la inflación, el alza de los ratios de capitalización limitará las revalorizaciones de losinmuebles no residenciales.

Gráfico33

Vivienda de Alquiler [Inventario Disponible (%) y Peso en el Total (%)]

Gráfico34

Inmobiliario No Residencial: Precios [Variación Interanual (%)]

Inventario (izquierda)Peso (derecha)

6

7

8

9

10

11

12

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 1030,0

32,0

34,0

36,0

38,0

Apartamentos Oficinas Comercios

-25 -20 -15 -10 -5 0 5

10 15 20 25

06 07 08 09 10 11 12

Fuente: U.S. Bureau of Census Fuente:BBVAResearch

Tendencia en la Region de BBVA Compass

A lo largo de 2010, el mercado inmobiliario no residencial continuará debilitándose en, prácticamente, toda la región donde opera BBVA Compass, pero aparecerán lo primeros síntomas de mejora en algunos segmentosEn 2010, la demanda inmobiliaria no residencial se mantendrá débil en casi todas las áreasmetropolitanas de la región donde operaBBVACompass, lo que llevará a un suave aumento delosratiosdedesocupación,apesardequelanuevaofertadesuperficievaasermuyescasa.Lasrentasefectivascontinuarándescendiendo,sibienaunritmoinferioralde2009,ylasrentabilidadesvolverán a ser negativas en prácticamente casi todos los mercados de la región.

Enelsegmentodeoficinas,losratiosdedesocupaciónaumentaránentodaslasáreasmetropolitanasimportantesde la regióndeBBVACompassy lospreciosde lasmismascontinuarán la tendenciadescendenteiniciadaen2009.En2010,enciudadescomoDenver(CO),Jacksonville(FL)oTampa(FL) unade cada cincooficinas continuarádesocupadamientrasqueen ciudades comoPhoenix(AZ),SanBernardino(CA)oDallas(TX)elexcesodeofertallegaráaunadecadacuatrooficinas.EnciudadestalescomoBirmingham(AL),Albuquerque(NM),LosÁngeles(CA)oHouston(TX)losratiosde desocupación se mantendrán por debajo de la media nacional.

En2010,el aumentode laofertadisponibledeespaciodeoficinas llevaráaundescensode losalquileresefectivosenlasdistintasáreasmetropolitanasy,porextensión,delospreciosdelasoficinas.EnelconjuntodelaregióndondeoperaBBVACompass,segúnnuestrasestimaciones,losdescensosdepreciosseráninferioresalamedianacional,ellosinperjuiciodequeenalgunasciudades,talescomoDallas,SanFrancisco(CA)oDenverlosdescensosseanmásintensosquelosdelamedia.

Enelsegmentodelcomerciominorista,losratiosdedesocupaciónnohanalcanzadoaúnlosnivelesdelsegmentodeoficinasyenelconjuntodelaregióndeBBVACompassdichosratiossoninferioresa lamedia nacional excepto en las grandes ciudades deTexas, donde la inversión en este tiposdeinmuebleshasidosignificativamenteelevadaenlosúltimosaños,yenalgunasáreasmetrodeAlabama. Contrastan los bajos niveles de desocupación de las principales áreas metropolitanas de California.



Gráfico35

Oficinas: Ratios de Desocupación y Precios (Ratios en 2010 y Variación 2010/2009)

Gráfico36

Comercial: Ratios de Desocupación y Precios (Ratios en 2010 y Variación 2010/2009)

-15,0 -10,0 -5,0 0,0 5,0

10,0 15,0 20,0 25,0 30,0

US

CR

E

Birm

ingh

am

Pho

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D

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r

Alb

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San

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ston

Ratios de desocupación Precio

-5,0

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

US

CR

E

Birm

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Pho

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Den

ver

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Jack

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Tam

pa

Los

Ang

eles

San

Fra

ncis

co

San

Ber

nard

ino

Dal

las

Hou

ston

Ratios de desocupación Precios


Enelcomerciominorista,lacorreccióndepreciosesperadaen2010serámenorqueenelsegmentodeoficinasenprácticamentetodoslosmercadosdelaregióndeBBVACompass.Enrelaciónconlamedianacional,nuestrasprevisiones indicanque lospreciosde lassuperficiescomercialesen lasprincipalesciudadesdelBBVACompasssedevaluaránmenosqueenotrasregionesdelpaís.

Enelsegmentodeapartamentosdealquiler,en2010,losratiosdedesocupaciónalcanzarannivelesmuysuperioresalamedianacionalenlasprincipalesáreasmetrodeArizona,FloridayTexas,dondelaofertahaaumentadoexcesivamenteenlosúltimosañosmientrasquesemantendránmáscontenidosenlasáreasmetrodeCalifornia,dondelasalidaalmercadodenuevaofertahasidomáslimitada.

Este aumento de la oferta disponible continuará presionando los precios a la baja. Nuestras previsiones indicanquelosdescensosdepreciosenestesegmentoenlasciudadesdelaregiónBBVACompassestaránenlíneaconlamedianacional.Lasperspectivaspara2011y2012sonmáspositivasparalostressegmentosconsiderados;tantoenrelaciónconlosratiosdeocupación,quemejorarán,comoconlosprecios,quemostrarancrecimientospordebajodelainflación.

Gráfico37

Apartamentos: Ratios de Desocupación y Precios (Ratios en 2010 y Variación 2010/2009)

Ratios de desocupación Precios

-5,0

0,0

5,0 10,0

15,0

20,0

US

CR

E

Birm

ingh

am

Pho

enix

Den

ver

Alb

uque

rque

Jack

sonv

ille

Mia

mi

Tam

pa

Los

Ang

eles

San

Fra

ncis

co

San

Ber

nard

ino

Dal

las

Hou

ston

Fuente:BBVAResearch



Determinantes de los precios en el inmobiliario no residencial: tres modelos de datos de panelEn general, cuatro son los métodos más utilizados para determinar el precio de los inmueblescomercialesdestinadosalalquiler:elratiodecapitalización,eldescuentodelosflujosdecaja,eldeventascomparablesyeldelcostedereposición.Losdosprimerosmétodosseapoyandirectamenteenlosingresosgeneradosporlosinmueblesparadeterminarelpreciodelmismo,eltercermétodolohacedeformaindirecta.Elmétododecostedereposiciónnodependedelingresoyseutilizaparavalidarlosotrostresmétodos.

Dado que el precio de los inmuebles no residenciales depende básicamente de los ingresos o rentas que estos inmuebles son capaces de generar, esta ha sido la variable a estimar.

ParadeterminarlosflujosoingresosporalquilerdelosinmueblesnoresidencialeshemospartidodelosdatosdedesocupaciónyrentasefectivasqueproporcionaREISIncparalostressub-mercadosdeanálisis(oficinas,apartamentosycomerciominorista)alosquehemosañadidodatosdeempleo,ingresosde las familias,preciode lavivienday ratiosdeaccesibilidada lamisma.Con losdatostrimestrales de las 26 áreas metropolitanas más relevantes de la región donde opera BBVA Compass sehanconstruidotresmodelosdedatosdepanel,unoparacadasubmercado.Elperiododeanálisiscomprendedesdeelprimertrimestrede2005hastaeltercerode2009.

Las ecuaciones resultantes son:

1 ∆(Ro) = c0+α0∆ET+β0∆Rot-1+λ0∆VRo+δ0∆INVo

Where α0, β0 > 0; λ0, δ0 < 0

Estaecuaciónrepresentalavariaciónderentasdealquilerenelsegmentodeoficinas(Ro)enfuncióndelempleototal(ET),laevoluciónpasadadelasrentasdelsegmento(Rot-1),elratiodedesocupacióndelsegmento(VRo)yelinventariodisponible(INVo).

2 ∆(Ra) = ca+αa∆IF+βa∆HP+λa∆VRa+δa∆CAa

Where αa, βa > 0; λa, δa < 0

Estaecuaciónrepresentalavariaciónderentasenelsegmentodelosapartamentosenalquiler(Ra)enfuncióndelosingresosdelasfamilias(IF),laevolucióndelospreciosdelavivienda(PV),elratiodedesocupacióndelsegmento(VRa)yelcostedeaccesoaunavivienda(CAa).

3 ∆(Rr) = cr+αr∆ET+βr∆IF+λr∆VRr

Where αr, βr > 0; λr < 0

Estaecuaciónrepresentalavariacióndelosalquileresenelsegmentocomercialminorista(Rr)enfuncióndelempleototal(ET),laevolucióndelosingresosfamiliares(IF)yelratiodedesocupacióndelsegmento(VRr).

Estasecuaciones,juntoconloscoeficienteslocalesqueseobtienendelmodelodedatosdepanel,permitenanalizarlaevolucióndelosdistintossegmentosdelinmobiliarionoresidencial.Tambiénnospermitenelaborarunaseriedeestimacionessobrelaevoluciónfuturadelasrentasylospreciosdelos distintos bienes inmuebles no residenciales en cada una de las áreas metropolitanas de análisis.

Losresultadosdelasestimacionessepresentanenformadeprevisionesderentasypreciosnominalesdelcomercialrealestateenalgunosgráficosdelcapítulodeinmobiliarionoresidencial.

Delosresultadosdelosmodelossepuedededucirque:

• En2009, losalquileressehanajustadoenelsegmentodeoficinasen lamismacuantiaque loestimadoporlosmodelos.Enelsegmentocomercial,sinembargo,elajustehasidomayorqueelestimadoporlosmodelosmientrasqueenelsegmentdeapartamentoselajustehasidomenor

• En2010,losalquilerescontinuarándescendiendoenelinmobiliarionoresidencial.En2011y2012,larevalorizacióndelosalquileressuperaráalainflaciónsoloenelsegmentodeoficinas

• En la regióndondeoperaBBVACompass, la inversiónen inmobiliarionoresidencialpresentaráoportunidades atractivas a partir de 2011



Financiaciónhipotecaria

La crisis inmobiliaria ha llevado a un descenso del 2,9% del volumen de crédito hipotecario en año y medio. Las previsiones indican una vuelta a tasas de variación positivas a finales de 2010Lanaturalezahipotecariadelarecesiónactualquedademanifiestocuandocomparamoslaevolucióndel créditohipotecarioen losúltimoscuarentaaños:mientrasqueen lasanteriores recesioneselcréditohipotecariomantuvounatendenciadecrecimientorelativamenteestable;enlarecesiónactual,elsaldohipotecariohadescendido,tantoentérminosrealescomonominales.Desdemediadosde2008,elsaldodecréditohipotecariohaidodescendiendopaulatinamentehastasituarseenalgomásde14,3billonesdedólaresafinalesde2009,loquesignificaunacaídadecasi400.000millonesdedólaresenrelaciónconelsaldomáximoalcanzadoelsegundotrimestrede2008.EslaprimeravezqueseproduceunretrocesoenelvolumentotaldecréditohipotecariodesdequelaReservaFederalinició la recogidadedatosen1952.Del total del saldodecréditohipotecario, casi $10,8billonescorrespondíanahipotecasresidenciales,$3,4billonesahipotecasnoresidencialesy$0,14billonesahipotecassobresueloagrícola.Estaestructuradelcréditohipotecario(75%sobrevivienday25%sobrenoresidencial)sehamantenidorelativamenteestabledesdemediadosdelosnoventa.

Enelperiodo2000-2007,elcréditohipotecario,especialmenteelresidencial,experimentóunaintensaexpansióngraciasalimpulsodediversosfactores:tiposdeinterésrealesnegativos,estándaresdecréditomuy laxos, la introduccióndenuevosproductosenelmercadoyel significativodesarrollode la titulizaciónhipotecaria.Como resultadode loanterior,afinalesde2007,elsaldodecréditohipotecarioalcanzóunvolumenequivalenteal102%delGDP.Enlosdosúltimosaños,elanteriorratiohadescendidoligeramentehastasituarse,enelúltimotrimestrede2009,enel98%.Porsegmento,afinalesde2009,elpesodelsaldohipotecariosobreresidenciaseraequivalenteal74,6%delGDPmientrasqueelsaldohipotecariodelnoresidencialsuponíael23,4%.

Gráfico38

Saldo Hipotecario (Indice, T-8 trimestres=100, T=inicio de la recesión)

Gráfico39

Saldo Hipotecario y PIB (Peso del Crédito Hipotecario en el PIB)

95

105

115

125

135

145

155

-8 -6 -4 -2 T 2 4 6 8

1973-74 1981-82 1990-912001-02 2007-09

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09Hipotecas no vivienda Hipotecas vivienda

Fuente:BBVAResearchyFederalReserve Fuente:FederalReserve,BEAyBBVAResearch

El fin del proceso de desapalancamiento hipotecario de los hogares será la tónica general a lo largo de 2010. El desapalancamiento del no residencial se extenderá también en 2011Elprocesodedesapalancamientofinancierodelsectorinmobiliarioestáafectandotantoalsegmentoresidencialcomoalnoresidencial;ahorabien,dichodesapalancamientoseinicióantesyestásiendomásintensoenelresiencialqueenelnoresidencial:segúnlosdatosdelcuartotrimestrede2009,mientras el saldo hipotecario sobre residencias familiares se redujo algo más del 3,5% en sietetrimestres,elhipotecariosobrenoresidencialdescendióel2,8%enlosúltimoscuatrotrimestres.



Desdeelcomienzode lacrisis residencialen2007,elapalancamientohipotecariode las familias,medidocomoelcocienteentrecréditohipotecariodeloshogaresyelingresodisponibledelosmismos,hadescendidoun8%.Así,afinalesde2009,elsaldohipotecariode loshogareseraequivalenteal96,9%desus ingresosdisponiblesmientrasqueenelúltimo trimestrede2007ésteporcentajeascendíaal105,3%.Nuestrasprevisionesindicanqueestecocientedescenderáotro2%añadidoenlaprimermitadde2010,hastasituarseenunratiodel95%,antesdecomenzaraestabilizarseenlasegunda mitad del año.

Deseguirlamencionadaevolución,unavezterminadoelprocesodedesapalancamiento,elcréditohipotecariosehabrácorregidoalgomásdel10%enrelaciónconelingresodisponibledelasfamilias.Esteajustesituaríaalcréditohipotecarioenlíneaconelpesoquesedesprendedelatendenciainiciadaamediadosdelosañossetenta.Ellímitesuperioralcrecimientodelcréditohipotecarioresidencialenelmedioylargoplazovaaestarcondicionadoporlaevolucióndelrégimendetenenciadelaviviendaenpropiedad,elniveldelostiposdeinteréshipotecariosylanuevaregulaciónbancaria.

Enelcasode lasempresas,eldesapalancamientohipotecario,medidocomoelratioentrecréditohipotecariocomercialylosbeneficiosempresariales,estásiendomástardíoqueenelcasodelasfamiliasperoestámostrandounamayorintensidad.Enelúltimotrimestrede2009,elsaldohipotecariodeCREeraequivalentea2,5veceslosbeneficiosempresariales,casimediopuntomenosqueelratiode principios de año.

Este proceso de desapalancamiento del inmobiliario no residencial estámuy condicionado por lapropiascaracterísticasdelnegocio:lascondicionesdelafinanciacióndelinmobiliarionoresidencialsondiferentesylosagentesparticipantesestánmásprofesionalizadosqueenelsegmentoresidencial;además,eldiferentetratofiscaldelaspropiedadescomercialesylasresidencialesgeneraincentivosparamantenerdiferentesregímenesdepropiedadyestructurasfinancieras.Laproblemáticadeunayotrasontambiéndistintas:mientraslosdeudoresdelinmobiliarionoresidencialgeneralmentepaganlahipotecaconlosingresosqueprovienendelalquilerdelospropiosinmuebles,lasfamiliaslohacencon sus ingresos personales.

Gráfico40

Crédito Hipotecario (Variación Interanual)

Gráfico41

Saldo Hipoteario, Ingresos Familiares y Beneficios Empresariales. Ratios

-10,0

-5,0

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

53 61 69 77 85 93 01 09 -10,0

-5,0

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

Residencial No residencial

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

52 58 64 70 76 82 88 94 00 06 0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

Recesiones económicas Hipotecario viviendas/Ingresos familiares (izq.) Hipotecario no viviendas/ Beneficios empresariales (dcha.)

Fuente: Federal Reserve Fuente:FederalReserveyBEA

El apoyo de la Administración está permitiendo que se mantenga la estructura histórica de captación de recursos para el crédito hipotecarioLaobtenciónderecursosparalafinanciacióndelcréditohipotecariosecanaliza,principalmente,atravésdelmercadodebonos(MBSyCMBS)ydelasentidadesfinancierasy,enmenormedida,deloshogaresyde laAdministracionesPúblicas.Así,afinalesde2009,enelcasode lashipotecasresidenciales,elcanaldelmercadodetítulosaportabael62,0%delosrecursos,eldelasentidadesfinancierasel25,4%,elde loshogaresel8,2%y lasadministracionesel3,6%.Enelcasode lashipotecascomerciales,laestructuradelosrecursosesligeramentediferenteyprovienenprincipalmentedelasentidadesfinancieras,queaportabanel59,1%deltotalmientrasqueelmercadosdetítulosaportabatansoloel25,3%,lasadministracionesparticipabanconel8,2%mientrasquelasfamiliasaportabanel7,3%delosrecursos.



Enlosúltimosdiezaños,elimportantedesarrolloquetuvieronlosinstrumentosfinancieroshipotecarios(MBSyCMBS)permitieronqueelpesodelosrecursosobtenidosenelmercadodebonosaumentaramásde seispuntosporcentualeshastaalcanzarel 53%,endetrimentode laparticipaciónde lasentidadesfinancierasy loshogaresque,enconjunto,hadescendidosietepuntosporcentuales.Alo largo de 2009, el respaldo de laAdministración a FannieMae y FreddieMac permitió que semantuvieraestableelflujoderecursosprovenientedelmercadodetítulos,porloquesupesorelativoaumentoligeramente.Sinembargo,yalavistadelasdificultadesexistentesenlaactualidadparalaemisióndetítuloshipotecarios,esdeesperarqueelpesodelosrecursosaportadosporlasentidadesfinancierasseincrementeen2010y2011.

El deterioro de la cartera hipotecaria está alcanzando cotas históricas y no comenzará a moderarse hasta la segunda mitad de 2010Desdecomienzosde2007,lacalidaddelacarterahipotecariasehaidodeteriorandopaulatinamentehastaalcanzar,afinalesde2009, losratiosdemorosidadypérdidasmáselevadosde losúltimosveinticincoaños,cuandocomenzóarecogerselainformación.Eldeteriorodelacarterahipotecarianohaalcanzadoaúnsutechoytodoindicaquecontinuaráempeorandoenlaprimeramitadde2010.Yaenlasegundamitadde2010,laestabilizacióndelospreciosdelavivienda,lamejoraesperadadelmercadolaboralylosbajostiposdeinteréshipotecarioslimitaráneldeteriorodelacartera.Tantoelratiodemorosidadcomoeldepérdidascomenzaránadescendersignificativamenteapartirdelaprimera mitad de 2011.

Alolargode2009,elratiodemorosidadhipotecariaaumentó3.4puntosporcentualeshastasituarseenel9.4%deltotaldelacarteramientrasquelaspérdidascrecíanunpuntoporcentualysesituabanenel2.8%del totalde loscréditoshipotecarios.Enelcuarto trimestrede2009, lamorosidaderaligeramentemáselevadaenelsegmentoresidencial,del10.1%,queenelcomercial,queeradel8.8%del total de la cartera. Laspérdidashipotecarias, por el contrario, eranmáselevadasenelsegmentocomercial,del3.1%,queenelresidencial,queerandel2.7%.Nuestrasprevisionesindicanqueseráelsegmentoresidencialelprimeroquemuestreunamejoradeambosratios,enlasegundamitadde2010,mientrasque lacalidadde lacarteradelsegmentonoresidencialnocomenzaráamejorarhastalasegundamitadde2011.

Tabla 2

Ayudas del Gobierno al Mercado HipotecarioPrograma Presupuestado DispuestoCompra Deuda de GSE* $200.000Millones $175.000Millones

Compra de Activos titulizados de las GSE $1,25billones $1,25billones

Term Auction Facility $500.000Millones $109.500Millones

Term Securities Lending Facility $250.000Millones $0Millones

Compra de Activos $52.500Millones $38.000Millones

Adquisicion de Fannie Mae y Freddie Mac $400.000Millones $144.000Millones

Total $2,65 billones $1,65 billones(*)GSE=GovernamentalSponsoredEnterprises(básicamenteFMaeyFMac) Fuente:BBVAResearch

Gráfico42

Financiación Hipotecaria. Agentes

0%10%20%30%40%50%60%70%80%

75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09

Instituciones financieras Fondos hipotecarios

Fuente: Federal Reserve



Cómo mejorar el sistema de financiaciónhipotecariaIntroducciónPocasvecessehabíandiscutidolosdetallesdelafinanciacióndeloscréditoshipotecariosdeformatanextensaenlosmedioscomosediscutenahora,loquesedebeprincipalmentealaprofundacrisisexperimentadaenEstadosUnidos.Dadoqueen laactualidadgrandessectoresde lafinanciaciónhipotecaria están bajo la tutela del gobierno,muchos analistas discuten distintas vías para hacerreformasenelsistema.EnesteartículoabordamoselsistemadefinanciaciónhipotecariaclásicoylasposiblesreformasolaprivatizaciónparcialtantodeFannieMae(FNM)comodeFreddieMac(FDM).

Las primeras titulizaciones hipotecarias se produjeron a partir de las garantías ofrecidas por elgobierno.Laseconomíasdeescaladelasentidadespatrocinadasporelgobierno(FNMyFDM)yelbajocostedetitulizarlashipotecassupusounimportanteimpulsoparaeldesarrollodeestesistemade financiación, que ha permitido aumentar la proporción de vivienda en propiedad en EstadosUnidos.Enlasiguientesección,describimoslasprobablesreformasdelasentidadespatrocinadasporelgobiernoentérminosdeprivatizaciónparcial.

Unodeloselementosquefaltanenelesquemaactualesladiversificacióndeproductosdepasivodelsistemadefinanciaciónhipotecaria.Enlospárrafossiguientes,hacemoshincapiéenlanecesidaddequeexistaunadiversidaddeproductosdefinanciaciónyexaminamosel papelque tienen lascédulashipotecariasenEuropa.SiseampliaralavariedaddeproductosmedianteelusodecédulashipotecariassebeneficiaríaenormementelafinanciaciónhipotecariaenEE.UU.

El sistema clásicoLaestructuradelafinanciacióndelaviviendasehacentradofundamentalmenteenelestablecimientodeungrancanaldeliquidez.ElmétododominantedefinanciaciónhipotecariadeEstadosUnidosnosurgiódeformaespontáneaporlaaccióndelosempresarios.Fueelgobiernoelqueinicióestaformadefinanciaciónhipotecariaalgarantizarelpagodelostítuloshipotecariosquereúnenlosrequisitosdelprograma.Lagarantíadepagocontrarrestólatendencianaturaldelosagentesdelmercadoaserexcesivamentepesimistasacercadelaprobabilidaddecumplimiento,loqueimpediríalaaperturadealgunosmercadosdelmundoreal.Enmuchosaspectos,haydeterminadosmercadosquese“hacen”másque“nacen”.Enestasección,trataremoselperímetrodelsistemaexistenteysusdeterminantes.

Antesde lacrisisfinancierade2008,elsistemadefinanciaciónhipotecariadeEE.UU.funcionabaprincipalmente a través de grandes titulizaciones de hipotecas. Los bancos, los prestamistashipotecariosyotrasempresasemitíancréditoshipotecariosyselosvendíanalaAsociaciónNacionalFederalHipotecaria(FannieMae)oalaCorporaciónFederaldePréstamosHipotecarios(FreddieMac).Estasorganizacionestienenunagraninfluenciaenelmercadohipotecario,yaquelasobligacionesdeestasentidadespatrocinadasporelgobierno(lasEPG,queincluyenFannieMae,FreddieMacy los 12 bancos federales de préstamoshipotecarios) asciendena 6,6 billones de dólares, y sonpropietarias o avalan en torno al 56% de las hipotecas familiares del país. Es importante indicarque las turbulenciasmásrecientes tuvieroncomoconsecuenciaelprimerdescensodelsaldovivohipotecario,loquedaunaideadelamagnituddelimpactodelacrisis.LainfluenciadelasEPGenlafinanciaciónhipotecariaesmayorqueladelosbancoscomerciales.



Gráfico43

Financiación Hipotecaria 2009Gráfico44

Financiación Hipotecaria 2013

Banco/Institución hipotecaria

Titulizan créditos

Fannie Mae y Freddie Maccompran títulos

Las GSE garantizan los MBS

Gobierno EE.UU.

Financiacion Hipotecaria 2009

Financiación Hipotecaria 2013

Bancos /Instituciones hipotecarias

Créditos estandarizados apoyados con seguros

y garantías

Fondos de crédito hipotecario privados

Mercado de MBSgarantizado

por el GobiernoGarantías Gobierno

EE.UU.

Seguros


FannieMaeyFreddieMacsiemprehancontadoconelrespaldoimplícitodelgobiernodelosEstadosUnidos. Su misión antes de la intervención gubernamental de 2008 incluía proporcionar liquidezyencargarsede integrar los créditos conformeso convencionalesen títuloshipotecarios.Aunquetambiénseprodujoalgunaactividadde titulizacióndecarácterprivado, la inmensamayoríade latitulizaciónserealizóatravésdelasEPG.Estasentidadesreservancapitalparaloscréditosretenidosy emiten títulos con garantía hipotecaria (MBS) para el resto. Los activos hipotecarios titulizadospermiten a los inversores intercambiar efectivo por un titulo (MBS) que se compone del flujo deefectivodelashipotecas.LaEPGgarantizaelpagopuntualdelprincipalylosinteresesdeltítuloyporconsiguiente,elMBSsecomercializalibrementeenelmercado.

En este punto del proceso, se utilizan las agencias de calificación para evaluar la calidad de loscréditosquecomponenlostítuloshipotecarios.Cuandosegeneranloscréditosyluegosedistribuyen,esnecesarioquealgunainstituciónadoptelaposicióndeunintermediarioquemantengaloscréditosensucartera.Lasagenciasdecalificaciónrecibieroncomisionesdelasentidadesemisoras,loqueimplicalaposibleexistenciadeunconflictodeintereses,demodoqueseredujolaobjetividad.OtroproblemaadicionaleselhechodequelaSEC(equivalentealaComisióndelMercadodeValores)ha limitado la competencia en elmercadopara las calificaciones crediticias desde1975.Algunasdelasprimerasindagacionesdelgobiernoenlosresquiciosdelsistemadefinanciaciónhipotecariacomenzaronconinvestigacionessobrelasprácticasdelasagenciasnacionalesdecalificación.

Elsistema,portanto,sebeneficiódelcosterelativamentebajodelafuncióndeagrupacióndelasEPGatravésdesueconomíadeescalaydelrespaldoimplícitodelgobierno.Entrelosinconvenientesdeestesistemaseincluyelaseparacióndeloriginadordelriesgodelcrédito,loquepuededarlugaraproblemasderiesgomoralyaladegradacióndelaintegridaddelosestándareshipotecarios.ElpropiotamañodelasEPG,lamagnituddelosactivoshipotecariostóxicosyelcolapsodealgunasempresashacentradolaatenciónenlanecesidaddereformarlafinanciaciónhipotecaria.



Gráfico45

Exposición Hipotecaria por Instituciones, 2009Q4

Gráfico46

Banca Comercial y Financiación Hipotecaria [Saldo Total. Variación Interanual (%)]

Otros

Bancoscomerciales

Cajasde Ahorro

Cooperativasde crédito

Compañíasde seguros

Government-Sponsored Enterprises (GSE)

Fondos detitulación

Emisores de MBS

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

53 59 65 71 77 83 89 95 01 07

Total hipotecas Banca comercial

Nota:Otrosincluye:Hogares,FondosdePensiones,FondosEstatalesyFederales,REITsyEmpresassinAnimodeLucro. Fuente: Reserva Federal

Fuente: Reserva Federal

ReformasdeFannieMaeyFreddieMacHaydiversasvíasposiblesparareformarlasEPG,entrelasqueseincluyen:(1)lanacionalización,(2)lasolidificacióndelstatuquo,(3)laprivatizaciónparcialototal.ElresultadomásprobableparalasEPG(y laestrategiamás lógicaparaelgobierno)es laprivatizaciónparcial.Laparcialidadsederiva del hecho de que algunos programas gubernamentales para fomentar la vivienda social yotrasiniciativasparacombatirlapobrezaimpideneliminarlaparticipacióndelgobierno.Porejemplo,laGovernmentNationalMortgageAssociation(GinnieMae)seguirádesempeñandounpapelenlafinanciacióndeviviendasasequibles.

Unmercadohipotecariodevariosbillonesdedólaresnoesalgoquesepuedareducirfácilmente,demodoquealgunasdelasteoríasqueimplicaneldesmantelamientototaldelsistemadetitularizaciónenEstadosUnidosresultanrocambolescasenlapráctica.Almismotiempo,dadalaexposicióncrediticiadelgobiernoaFannieMaeyFreddieMac,laúnicaopcióndesalidadedichaexposiciónradicaenunsistemadefinanciaciónhipotecariatitularizadoquefuncionebien.Enotraspalabras,laúnicaformadequeelgobiernoselibredellastredelasEPGesgarantizarqueexistaunafinanciaciónhipotecariatitularizada,loquepermitirávenderlasentidadeshipotecariaspatrocinadasporelgobiernoalsectorprivado.

Laperspectivadecomprardelgobiernolacapacidaddeagruparotitulizarhipotecasseríaatractivaparaelsectorprivadopordosrazonesprincipales.Enprimerlugar,al igualquehaocurridoenlasexperienciasdeprivatizacióndeotrospaíses,enelpropioprocesodeprivatizaciónsecrearágrancantidaddevalordeformainstantánea,debidoprincipalmentealhechodequedeprontopasaránalmercadoelvaloryelpreciodeloqueunavezfuecompetenciadelgobierno.Ensegundolugar,esta privatización permitirá al sector privado participar en cada punto de la cadena de valor de la financiaciónhipotecaria,loquepuedeproducirgananciasprocedentesdelaintegraciónvertical.Laprincipalventajaparaelgobierno,apartedeeliminardesuslibrosunainiciativaconproblemas,seríarecaudar fondosdelsectorprivadoparapagarelcrecientedéficitfiscal.Unproblemaderivadodelprocesodeprivatizaciónes laposibilidaddequeelgobiernotengaquecrearun“bancomalo”,esdecir,unvehículodiseñadoconfinesespecíficos,paradepositaralgunosdeloscréditosdeterioradosquequedandelacrisis.Lanecesidaddecreartalentidaddependerádelaevolucióndeloscréditosen el mercado actual.



Sinembargo,comoyasehamencionado,elprocesodeprivatizaciónnoeliminaráporcompletoelpapelexclusivodelgobiernoenlasostenibilidaddelafinanciaciónhipotecaria.Unsistemabasadoenlostituloshipotecariosprivatizadospodríafuncionardelaformasiguiente.Primerosecreanlashipotecasyluegosevendenadistintostitulizadoresdecréditosparasuestandarizaciónyagrupaciónentítulosvalores.Esmuyprobablequeestoconlleveunamenorvariedaddecréditoseinstrumentosaceptablesqueelsistemaoriginal,yaqueelgobiernodefiniríadeterminadascondicionesparacadalote.Cadalotedecréditoshipotecariosprivadospondríaprecioyreservaríacapitalparaelriesgocrediticiodelospréstamos.Enesencia,lostítulosdecréditoshipotecariosretendríanfundamentalmentecapitalparaelriesgocrediticiodelospréstamos.Encuantoalprocesodetitulización,loslotesopaquetesdecréditoshipotecariospagaríanunatasaparaunfondodesegurosdirigidoporunaautoridadreguladorapatrocinada por el gobierno, algo semejante a laCorporación deDepósitos ySeguros Federales(FDIC)paralosMBS.EstaautoridadreguladoratambiénsupervisaríalasoperacionesdeloslotesdecréditosdelmismomodoqueelFDICsupervisaalosbancosqueparticipanensuplandesegurosde depósitos. Sin embargo, este seguro proporcionaría simplemente una garantía de seguridaddelpagopuntualdeinteresesyprincipal.ElrespaldodelgobiernodeEE.UU.,encombinaciónconestagarantía,contribuyeagarantizarlaliquidezdelmercado.Pero,enrealidad,¿hastaquépuntoresolveríanestasposiblesreformaselproblemadelafinanciaciónhipotecariaenEE.UU.?

Gráfico47

Emisión de CMBS en Europa y EE.UU. (En Miles de Millones de $)

Gráfico48

Saldo Hipotecario y Precio de Viviendas (Variación Interanual)

0

50

100

150

200

250

09080706050403020100EE.UU. Europa

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

78 81 85 89 93 97 01 04 08 Precio vivienda Saldo hipoterio

Fuente: CMSA Fuente:U.S.bureauofCensusyReservaFederal

Financiación: ¿canal o producto?

La solidez siempre es aconsejable, pero el sistema necesita una diversificación mayor para eliminar la fragilidad Elproblemaconelsistemaexistenteyconlasposiblesreformasesquereflejanunenfoqueexcesivoenelcanaldefinanciaciónmásqueenlosproductosdefinanciación.LosorígenesdelasEPGseencuentraneneldeseodecrearunanuevavíaparalafinanciacióndecréditoshipotecarios,másqueensostenerproductosfinancierosinnovadoresyheterogéneos.Enabrilde2009,AndrewHaldane,DirectorEjecutivodeEstabilidadFinancieradelBancodeInglaterra,dioundiscursosobreelpapelde la regulación y losproductos financierosen la crisis de2008dentrodel contextode redesdeadaptacióncomplejas.En2008,elsistemafinanciero,segúnafirmóHaldane,eraunsistemasólidoperofrágilalavez.Lasolidezprocedíadelaltoniveldeactividaddedeterminadosproductos.LosMBSalcanzaronnuevosnivelesdecrecimientoeinterés.Almismotiempo,elsistemaerafrágildebidoaque laactividadseproducíaen lasmismasáreasoproductos.Sielsistemafinanciero fueraunecosistema,podríamosimaginárnoslocomounecosistemacondemasiadosejemplaresdelmismoanimal.



Gráfico49

Europa: Emisión de Bonos Hipotecarios (En Miles de Millones de $)

Gráfico50

Diferencial de los Bonos Hipotecarios Alemanes (En Relación a la Deuda Soberana)

050

100150200250300350400450500

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

Dinamarca Alemania España Otros EU

-6

-4

-2

0

2

4

6

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09-50

-40

-30

-20

-10

0

10

De 7 a 10 años De 5 a 7 añosÍndice (escala derecha)

Fuente: ECBC Fuente:MarkityBloomberg

UnaformaobviadeincrementarladiversidaddelacaptaciónderecursosfinancierosdeEE.UU.escrearmásproductos.Durantemucho tiempo, la innovaciónfinanciera implicabavariacionessobreelmismotemadelosMBS.Enconcreto,EE.UU.podríaconsiderarlapotenciacióndelcrecimientode lascédulashipotecariasenelsistemadefinanciaciónhipotecaria.Lascédulashipotecariassehan estado usando durante siglos en Europa y representan aproximadamente unmercado de 3billonesdedólares.Lascédulashipotecariassoninstrumentosdedeudagarantizadascontraunlotede créditos hipotecarios sobre los que el inversor tiene derechos preferentes en caso de impagopor parte del emisor. Para que haya un mercado de cédulas hipotecarias, se requieren algunosmarcosinstitucionalesúnicos:enlaUniónEuropea,existenvariasleyesconrespectoaloscriteriosy la idoneidad de los activos de las cédulas hipotecarias.Por lo común, las cédulas hipotecariasseconsideranun“recursodoble”,yaquemantienendosnivelesdedefensa:sonobligacionesdelprestamistaemisoryestángarantizadasporlacarteradecoberturasubyacente.

Enotraspalabras,adiferenciadelosMBS,lascédulashipotecariaspermanecenenelbalancedelemisor.Tanto losMBScomo lascédulashipotecariaspermitena las institucionesbancariasemitirunagrancantidaddeinstrumentosalavez,acudiralosmercadosfinancierosydiversificarsubasedefinanciación.Antesdelacrisis,lasinstitucionesbancariasconsedeenEE.UU.disfrutabandelacapacidaddelosMBSparadisminuirsusnecesidadesdecapital,yaqueestosinstrumentosnosemantienenenlosbalances.EnelcasodelosMBS,elgeneradordelcréditopasaelriesgocrediticioalinstrumentotitulizado,peroenelsistemadelascédulashipotecarias,elriesgosemantieneyseaparta capital para cubrir el instrumento.

Durantelarecientecrisisfinanciera,losdiferencialesswapdeactivosresidenciales(RMBS)crecierondeformaespectacular.Losdiferencialesswapdeactivosmidenlacalidaddelcréditodeunemisorteniendoencuentaelescenariodondeelinversorcanjeaelpagofijodeunbonoporpagosquereflejanel riesgocrediticiodelemisordeunactivo.Sinembargo, lascédulashipotecariasexperimentaronciertapresióndurantelacrisis,yaqueseveíandesdelaperspectivadelossimplesdiferencialesdeprecios con respecto a la deuda soberana.

ElrespaldodelgobiernoalasEPGpermitíauncosterelativamentebajodelatitulizacióndehipotecasenEstadosUnidos, loqueunidoa lasventajasqueofrecen losMBSdealigerarel capital,hacíaqueporlogeneralelsistemaestadounidensesealejaradelascédulashipotecarias.Encambio,elsistemafinancierobasadoprincipalmenteenlosbancosdelaUniónEuropeasecentróenlascédulashipotecarias.ConlaprobabledesaparicióndelatitulizacióndehipotecasdecréditosconvencionalesdelgobiernoenEstadosUnidos,aumentaráelcostedecreacióndelosMBS.Además,lasnuevasnormasy reglamentosdelcapital reducirán ligeramente losbeneficiosdecapitalde losMBS.Porconsiguiente,podemossugerirrazonablementequeladiferenciadelcostedeemisiónentrelosMBSylascédulashipotecariasserámenospronunciadaenelfuturo.Aestasuposiciónhayqueañadirlanecesidaddeunaredfinancieraparadiversificarproductosmásquecanales.



Gráfico51

Swap de los MBS de Vivienda en EE.UU. (MBS de las Agencias en Relacion al Gobierno, en Puntos Básicos)

Gráfico52

Emision de Titulos. Datos Anuales (En Billones de $)

-50

0

50

100

150

200

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Swap RMBS a 2 añosSwap RMBS a 3 años

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

AgenciasNo agenciasDeuda corporativa

Deuda sobre activos

Fuente: Bloomberg Fuente: SIFMA

ConclusiónDadalaexposicióndelgobiernoalmercadohipotecarioqueconllevanlasEPGyelcrecientedéficitfederal, lo más probable es que se produzca cierta privatización de las entidades más grandes(FNMyFDM), lo que representaunaenormeoportunidadpara lasempresasprivadasqueesténespecializadasoquetenganexperienciaenelmercadohipotecario.Sinembargo,elalcancedelasreformasnoestáenfocadodeformaadecuadaenladiversidaddelosproductosfinancierosdentrodel sistema de financiación hipotecaria de EE.UU. Una forma en que la financiación hipotecariaestadounidensepuedelograrunamayorvariedadesatravésdelusodecédulashipotecarias,queseutilizanampliamenteydeformasatisfactoriaenEuropa.Segúnnuestrasprevisiones,enelfuturo,lascédulashipotecariasseharáncadavezmáscompetitivasenrelaciónconlosMBS,dadosloscambiosregulatoriosylasreformasdelgobiernoconrespectoalafinanciaciónhipotecaria.



PrevisionesTabla 3

Inmobiliario Residencial: Indicadores y Previsiones

Población (millones) US AL AZ CA CO FL NM TX

Región BBVA

Compass2008 304,1 4,7 6,5 36,6 4,9 18,4 2,0 24,3 97,42009 307,0 4,7 6,6 37,0 5,0 18,5 2,0 24,8 98,62010 310,3 4,8 6,8 37,3 5,1 18,7 2,0 25,3 100,0

2011 313,2 4,8 6,9 37,6 5,2 18,9 2,1 25,8 101,2

2012 316,0 4,8 6,9 37,9 5,3 19,1 2,1 26,3 102,5

Hogares (millones) US AL AZ CA CO FL NM TX

Región BBVA

Compass2008 117,2 1,9 2,3 12,4 1,8 7,2 0,8 8,5 34,82009 117,3 1,9 2,3 12,5 1,9 7,3 0,8 8,8 35,62010 118,4 1,9 2,4 12,6 2,0 7,4 0,8 9,0 36,0

2011 119,5 1,9 2,4 12,7 2,0 7,4 0,8 9,2 36,5

2012 120,6 1,9 2,5 12,9 2,0 7,5 0,8 9,3 36,9Fuente:CensusyBBVAResearch

Precio de las Viviendas (Usadas) Variación Interanual US AL AZ CA CO FL NM TX

2008 -5,9 -1,3 -16,9 -24,5 -2,7 -20.6 -1,1 1,32009 -4,6 -0,8 -17,9 -12,1 0,3 -15.8 -4,7 0,12010 1,2 1,3 -4,6 2,2 1,6 -2.1 -0,6 1,3

2011 2,7 2,1 1,6 2,8 1,6 1.7 1,4 1,9

2012 2,9 1,9 2,1 2,6 2,4 2.3 2,4 2,3

Accesibilidad a la Vivienda Precio Vivienda/Ingresos Familiares US AL AZ CA CO FL NM TX

2008 3,8 3,3 3,7 5,6 3,5 3,3 4,2 1,32009 4,0 3,2 3,2 5,2 3,4 2,9 4,0 2,62010 4,0 3,2 2,9 5,2 3,4 2,8 3,9 2,6

2011 3,9 3,1 2,9 5,1 3,3 2,8 3,8 2,6

2012 3,9 3,1 2,9 5,1 3,3 2,8 3,8 2,6Fuente:FMFAyBBVAResearch



Tabla 5

Inmobiliario No Residencial: Indicadores y Previsiones

Inmobiliario No Residencial Variación Interanual

Dato Previsión

2009 2010 2011 2012

Alburquerque (NM)Oficinas Renta Efectiva -2,1 -1,0 2,3 3,6

Precio -9,8 -7,6 -0,4 1,0Comercios Renta Efectiva -2,9 1,6 2,0 2,3

Precio -11,2 -2,8 -0,7 -0,4Apartamentos Renta Efectiva -0,2 1,5 1,6 1,7

Precio -8,7 -2,8 -1,2 -1,0

Birmingham (AL)Oficinas Renta Efectiva 0,1 0,4 4,0 5,2

Precio -7,7 -6,3 1,2 2,6Comercios Renta Efectiva -2,6 2,1 2,6 2,6

Precio -10,9 -2,3 -0,2 0,0Apartamentos Renta Efectiva -0,6 0,3 2,4 2,4

Precio -9,0 -4,0 -0,4 -0,2Dallas (TX)Oficinas Renta Efectiva -5.3 -6.4 -1.3 -0.4

Precio -12.6 -12.7 -3.8 -2.8Comercios Renta Efectiva -1.2 1.6 3.1 3.2

Precio -9.6 -2.8 0.3 0.5Apartamentos Renta Efectiva 0.7 0.4 1.6 1.6

Precio -7.9 -3.9 -1.2 -1.0Denver (CO)Oficinas Renta Efectiva -4.9 -2.5 7.3 8.1

Precio -12.3 -9.1 4.4 5.4Comercios Renta Efectiva -2.9 1.0 3.3 3.4

Precio -11.2 -3.3 0.5 0.7Apartamentos Renta Efectiva -0.8 0.7 0.6 0.6

Precio -9.2 -3.6 -2.1 -2.0Houston (TX)Oficinas Renta Efectiva 0,8 1,2 7,4 8,7


Precio -9,9 -3,4 -1,2 -1,0Apartamentos Renta Efectiva 0,7 0,3 1,0 1,0

Precio -7,9 -4,0 -1,7 -1,6Jacksonville (FL)Oficinas Renta Efectiva -4,3 0,1 5,9 7,1


Precio -13,7 -3,0 1,0 1,4Apartamentos Renta Efectiva -0,4 0,9 1,1 1,2

Precio -8,9 -3,4 -1,6 -1,4

Continúaenlasiguientepágina



Tabla5(cont.)

Inmobiliario No Residencial: Indicadores y Previsiones

Inmobiliario No Residencial Variación Interanual

Data Forecast

2009 2010 2011 2012

Los Angeles (CA)Oficinas Renta Efectiva -6,1 -2,3 7,2 8,9

Precio -13,4 -8,9 4,4 6,2

Comercios Renta Efectiva -1,1 1,8 3,8 4,4

Precio -9,5 -2,6 0,9 1,7

Apartamentos Renta Efectiva -3,3 0,4 2,4 2,6

Precio -11,6 -3,9 -0,4 -0,1

Miami (FL)Oficinas Renta Efectiva -3,0 1,8 12,1 13,5



Precio -12,0 -4,3 -1,4 -1,1Phoenix (AZ )Oficinas Renta Efectiva -9,0 -1,2 6,8 9,1


Precio -12,3 -1,8 2,4 2,9Apartamentos Renta Efectiva -3,3 -0,2 2,7 2,8

Precio -11,6 -4,5 -0,1 0,2San Francisco (CA)Oficinas Renta Efectiva -12,8 -3,8 2,8 4,3

Precio -19,6 -10,3 0,1 1,7Comercios Renta Efectiva -1,1 -0,3 1,6 2,4

Precio -9,5 -4,5 -1,2 -0,2Apartamentos Renta Efectiva -4,2 0,9 3,0 3,2

Precio -12,4 -3,5 0,2 0,5San Bernardino (CA)Oficinas Renta Efectiva -6,0 1,0 10,1 11,8



Precio -11,5 -2,6 -0,2 0,1Tampa (FL)Oficinas Renta Efectiva -6,0 0,6 7,4 8,0



Precio -9,4 -3,5 -0,3 -0,1

Fuente:REISyBBVAResearch


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El precio de los valores o instrumentos o los resultados de las inversiones pueden fluctuar en contra del interés del inversor e incluso suponerle la pérdida de la inversión inicial. Las transacciones en futuros, opciones y valores o instrumentos de alta rentabilidad (high yield securities) pueden implicar grandes riesgos y no son adecuados para todos los inversores. De hecho, en ciertas inversiones, las pérdidas pueden ser superiores a la inversión inicial, siendo necesario en estos casos hacer aportaciones adicionales para cubrir la totalidad de dichas pérdidas. Por ello, con carácter previo a realizar transacciones en estos instrumentos, los inversores deben ser conscientes de su funcionamiento, de los derechos, obligaciones y riesgos que incorporan, así como los propios de los valores subyacentes a los mismos. Podría no existir mercado secundario para dichos instrumentos.BBVAocualquierotraentidaddelGrupoBBVA,asícomosusrespectivosdirectoresoempleados,puedentenerunaposiciónencualquieradelosvaloresoinstrumentosalosqueserefiereelpresentedocumento,directaoindirectamente,oencualesquieraotrosrelacionadosconlosmismos;puedennegociarcondichosvaloresoinstrumentos,porcuentapropiaoajena,proporcionarserviciosdeasesoramientouotrosserviciosalemisordedichosvaloresoinstrumentos,aempresasrelacionadasconlosmismosoasusaccionistas,directivosoempleadosypuedentenerinteresesollevaracabocualesquieratransaccionesendichosvaloresoinstrumentosoinversionesrelacionadasconlosmismos,concarácterpreviooposterioralapublicacióndelpresenteinforme,enlamedidapermitidaporlaleyaplicable.

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Ningunapartedeesteinformepodráreproducirse,llevarseotransmitirsealosEstadosUnidosdeAméricaniapersonasoentidadesamericanas.ElincumplimientodeestasrestriccionespodráconstituirinfraccióndelalegislacióndelosEstadosUnidosdeAmérica.

Elsistemaretributivodel/losanalista/sautor/esdelpresenteinformesebasaenunamultiplicidaddecriteriosentreloscualesfiguranlosingresosobtenidosenelejercicioeconómicoporBBVAe,indirectamente,losresultadosdelGrupoBBVA,incluyendolosgeneradosporlaactividaddebancadeinversiones,aunqueéstosnorecibencompensaciónbasadaenlosingresosdeningunatransacciónespecíficadebancadeinversiones.

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