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ISAGEN
ANLISIS BANCOLOMBIA: INVESTIGACIN RENTA VARIABLE COLOMBIANA Resultados Trimestrales Servicios pblicos I 05 de Mayo de 2015
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Positivo desempeo explicado por Sogamoso
Durante el 1T15 ISAGEN present un notable desempeo operacional que estuvo
acompaado de avances considerables en sus principales lneas del estado de
resultados. Muestra de ello fueron los crecimientos de 26%, 32% y 33% que presentaron
los ingresos, la utilidad operativa y el EBITDA respectivamente. A pesar de lo anterior, la
utilidad neta se contrajo 27% como consecuencia de mayores gastos financieros y
aspectos impositivos.
Las cifras del trimestre estuvieron soportadas por un significativo avance de 23% en la
generacin de energa, con el que ISAGEN alcanz su mximo nivel histrico trimestral
(3.701GWh). Este desempeo fue impulsado por la planta de Sogamoso, que inici
operaciones el 20 de diciembre de 2014, pero cuyo impacto no vino a reflejarse de forma
completa en los resultados sino hasta este trimestre.
En lnea con lo anterior, los ingresos del 1T15 alcanzaron COP662.865mn favorecidos
por una ms agresiva estrategia comercial, que apoyada en la mayor capacidad de
generacin, permiti un aumento de 12% interanual en las ventas asociadas a contratos,
as como una ms activa participacin en bolsa. Lo anterior favorecido por un mejor
escenario de precios en comparacin con el 1T14, con un aumento de 12% en el precio
de bolsa y de 6% en contratos.
Por el lado de los costos y gastos, destacamos una representativa reduccin en las
compras de energa (-40% interanual), en razn al mayor nivel de generacin propia
observada trimestre. Sin embargo, factores como: i) el aumento en las depreciaciones y
los gastos operacionales asociados a Sogamoso y ii) la afectacin por el registro del
impuesto a la riqueza (COP30.057mn), limitaron la recuperacin de los mrgenes
operacionales. Derivado de lo anterior el EBITDA se ubic en COP319.513mn,
consolidando un margen de 48%, cifra por encima del 46% del 1T14.
Nuestra opinin
Para 2015 esperamos que la operacin completa de Sogamoso impacte positiva y
significativamente los resultados de Isagen, con un crecimiento estimado de 10% en
ingresos, 51% en EBITDA y 3% en utilidad neta.
Ratificamos nuestra recomendacin de MANTENER y nuestro precio objetivo de
COP3.140 por accin, aclarando que mientras el proceso de venta contine siendo
el principal motor de la accin en el mercado, los fundamentales probablemente no
determinarn el precio de la misma.
Mltiplos (COP mn) * 2014 2015E 2016E 2017E 2018E
Ingresos 2.329.618 2.559.515 2.575.559 2.599.310 2.688.773
Utilidad Operacional 624.228 904.400 949.943 994.983 1.015.388
EBITDA 742.822 1.121.863 1.170.704 1.219.063 1.242.818
Utilidad Neta 436.581 448.060 481.559 518.965 549.085
RPG 18,7 18,3 16,8 15,6 14,7
EV/EBITDA 10,1 9,9 9,2 8,6 8,1
PVL 1,9 1,7 1,6 1,6 1,5
Yield 2,7% 2,8% 2,8% 3,6% 3,9%
Fuente: Bancolombia.
* Cifras bajo IFRS.
MANTENER Resumen
Precio objetivo (COP) 3.140 Precio de cierre May 04, 2015 (COP) 3.240 Potencial de valorizacin -3%
Rango 52 semanas (COP) 2.549 - 3.295
Capitalizacin burstil (COPmn) 8.818.843
Acciones en circulacin (mn) 2.726,1
Flotante (sin AFPs) (mn) 658,6
Volumen promedio diario 12m (COPmn) 1.065.951
Retorno esperado -3,1%
Retorno del dividendo 2,5%
Retorno total -0,6%
Bloomberg ISAGEN CB
ISAGEN vs. COLCAP (Dic. 2013=100)
Fuente: Bancolombia, Bloomberg
70
80
90
100
110
120
130
may-13 sep-13 ene-14 may-14 sep-14 ene-15 may-15
ISAGEN COLCAP
Analistas
Nombre: Juan Camilo Dauder Telfono: (574) 6049821 E-mail: [email protected]
Nombre: Diego Alexander Buitrago Telfono: (571) 7463984 E-mail: [email protected]
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En cuanto a las cifras no operacionales, destacamos el material aumento de los gastos
financieros explicado en la causacin de intereses asociados a la deuda utilizada en la
financiacin de Sogamoso, pero que a pesar de ello estuvo en lnea con nuestras
expectativas. Adems de lo anterior, se presentaron un mayor gasto por diferencia en
cambio y una mayor provisin del impuesto de renta por cuenta de la reforma tributaria.
As, la utilidad neta del trimestre fue de COP96.548mn, para un margen del 15% que
resulta inferior al 25% del 1T14.
NIIF
ISAGEN tambin present la conciliacin de las principales diferencias en la utilidad y en
el patrimonio, entre las dos normativas contables: ColGAAP y NIIF. De esta manera, en
la aplicacin de las NIIF destacamos:
La disminucin de 10% en la utilidad neta debido principalmente a: i) el mayor gasto
por depreciacin dado el revalo de los activos de la compaa en el balance de
apertura, ii) el reconocimiento en el P&G de la diferencia en cambio de la deuda en
moneda extranjera asociada a la construccin de activos, que bajo norma local se
capitalizaba, y iii) la valoracin de las obligaciones financieras bajo Costo
Amortizado.
La reduccin de 14% en el patrimonio explicado principalmente por: i) el mayor valor
de las valorizaciones acumuladas, que se eliminan bajo NIIF, frente al costo
atribuido de la cuenta de propiedad planta y equipo, ii) la diferencia en resultados,
siendo menores las cifras bajo NIIF que bajo norma local, gener una diferencia por
el hecho de que ISAGEN aplic NIIF desde 2010 pero distribuy utilidades de
acuerdo a ColGAAP, y iii) la diferencia en impuesto diferido, causada principalmente
por el mayor gasto de depreciacin contable frente al imputable para efectos
fiscales.
Puntos clave de la teleconferencia
Destacamos los siguientes aspectos que explicaran nuestra perspectiva frente a Isagen:
Covenants: la compaa inform que los covenants vigentes de deuda son
Deuda/Ebitda < 3,5x y Ebitda/Servicio a la deuda > 1,3x. Teniendo en cuenta
el alto nivel de endeudamiento que presenta la compaa debido a la
finalizacin de la construccin del proyecto Sogamoso, los directivos de
ISAGEN manifestaron su compromiso para cumplir los covenants al cierre de
la primera mitad de 2015. De acuerdo con nuestras estimaciones, al cierre del
1T15, el indicador Deuda/Ebitda se ubica en 4,4x, aunque es importante
precisar que el denominador slo considera un trimestre con la operacin
completa de Sogamoso, y que el ratio Deuda Neta/Ebitda es de 3,6x. Lo
anterior, nos permite anticipar que la compaa muy probablemente ajustar
estos indicadores de deuda al nivel acordado al cierre del 1S15.
Proyectos: la compaa destac la fortaleza financiera que puede alcanzar
tras la entrada en operacin de Sogamoso, lo cual adems le permitir
planear proyectos adicionales de expansin. En este sentido destacamos que
ISAGEN avanza satisfactoriamente en la estructuracin del Parque Elico
(20MW) en La Guajira, y espera el otorgamiento de los permisos ambientales
para iniciar perforaciones de exploracin en el proyecto Geotrmico Macizo
Volcnico del Ruz (50MW).
Tabla 1 ISAGEN resultados 1T15
Fuente: Bancolombia
1T15 1T14 Var% (pbs)
Ingresos Operacionales 662.865 526.202 26,0%
Costo de ventas (347.085) (306.137) 13,4%
Utilidad bruta 315.780 220.065 43,5%
Utilidad operacional 258.791 196.195 31,9%
EBITDA 319.513 239.979 33,1%
Utilidad Neta 96.547 132.069 -26,9%
UPA (COP) 35 48 -26,9%
Margen bruto 47,6% 41,8% 582
Margen operacional 39,0% 37,3% 176
Margen EBITDA 48,2% 45,6% 260
Margen neto 14,6% 25,1% (1.053)
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Venta de Acciones Alejandro Pea Prieto
Gerente Comercial Acciones
+574 6045367 Esteban Posada Posada
Gerente Comercial Acciones
+574 6045170 Julian David Gmez Duque
Gerente Comercial Acciones
+574 6045159 Juan Guillermo Hernandez Hoyos
Gerente Comercial Acciones
+574 6049811
Alejandro Escobar Escobar
Gerente Comercial Acciones
+574 6045166
Mnica Patricia Arenas Lopez
Gerente Comercial Acciones
+574 6045346
Venta de Acciones
Andrs Felipe Snchez Quevedo
Gerente Comercial Acciones
+571 353 6600 ext 15235
Juliana Rodriguez Arvalo
Gerente Comercial Acciones
+571 3535234 7464300 Ext 37114
Leonardo Gabriel Rueda Diaz
Gerente Comercial Acciones
+571 3535237 - 4886000 Ext 37129 Luis Eduardo Romero Sellares
Gerente Comercial Acciones
+572 4852789 6440430
William Cesar Avila Romero
Gerente Comercial Acciones
575-3695203
Investigacin Econmica
Juan Pablo Espinosa Arango
Gerente de Investigaciones Econmicas
+571 7463991 ext. 37313
Alexander Riveros Saavedra
Economista Senior
+571 7463980 ext 37303
Henry Alexander Otero Giraldo
Estudiante en Prctica
+571 7463988 ext 37310
Rodrigo Jose Torres Vargas
Estudiante en Prctica
+571 7463988 ext 37316
Investigacin en Acciones
Jairo Julin Agudelo Restrepo
Gerente de Investigaciones en Renta Variable
+574 6047048
Juan Camilo Dauder Snchez
Analista Lder de Petrleo y Energa
+574 6049821
Maria Paula Corts Durn
Analista Lder del Sector Financiero y Small Caps
+571 353 6600 ext 37387
Diego Alexander Buitrago Aguilar
Analista de Energa
+571 7463984 ext 37307
German Zuiga Saavedra
Analista de Infraestructura e Industria
+574 6047045
Federico Perez Garcia
Analista Junior de Petrleo y Gas
+574 6048172
Kevin Lpez Tafur
Estudiante en convenio
+571 7463988 Ext 37376
Simon Penagos Velsquez
Estudiante en convenio
+574 6046496
Asistente de Investigacin
Claudia Restrepo Salazar
Editora de Investigaciones
+574 404 3809
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