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Revaluación de la valoración de activos y sus protagonistas

Setiembre 11,2009

¿Qué es un proveedor de precios?

• Empresa especializada en la generación diaria de precios actualizados para la valuación de instrumentos y operaciones financieras, así como servicios integrales de información, cálculo y análisis de riesgos bajo principios de excelencia y profesionalismo.

• Objetivo: Contribuir con el fortalecimiento y transparencia del sistema financiero, mediante la generación de precios que reflejen las condiciones reales del mercado, de manera transparente, oportuna y confiable.

• En esencia vendemos TRANSPARENCIA

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Tipos de Proveedores de precios:

1. Entidades independientes y especializadas (PP) 2. Sistemas de información financiera 3. Sistemas electrónico de negociación, brokers4. Bolsas de valores5. Autoridades

Proveedor de precios (PP)

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Proveedor de precios

Agente Ventajas Desventajas

Autoridades

Hasta dónde regular?

Prevenir sin inhibir

• Sin costo• Imposición directa a participantes• Existencia de regulación• Libertad y flexibilidad para adaptar reglas

• Juez y parte (conflicto interés)• Pueden inhibir operación y desarrollo

• Tiempos de respuesta vs. dinamismo de los mercados

• Presiones y problemas políticos

Bolsas de Valores

Intermediación y operación del

mercado de valores

• Entidades reconocidas• Concentran y generan información relacionada de manera natural

• Infraestructura de comunicación

• Negocio principal diferente a valuación

• Servicio gratuito o con costo bajo > Incentivos bajos o nulos para Invertir en desarrollo

Sistemas electrónicos de

negociación

“Brokers”Sistemas

facilitadores

• Operación real y en línea (intermediarios financieros)

• Posibilidad: Cotización/solicitud informativas

• Segregación por nichos• Sistemas de voz y pantallas en vivo

• Cobertura parcial de instrumentos• Acceso exclusivo• Cobertura limitada país / instrumentos líquidez

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Proveedor de precios

Agentes Ventajas Desventajas

Sistemas de información financiera

(Bloomberg, Reuters,…)

• Información económica-financiera: Indicadores, noticias relevantes y análisis financiero

• Información en tiempo real• Herramientas de análisis técnico• Empresas de servicios con enfoque al cliente

• Precisión en precios (promedios ponderados)

• Precios informativos y sin nivel de responsabilidad

• Acceso restringido en general y con paginas privadas

Proveedores de precios

independientes

• Empresa de servicio con incentivo principal de satisfacer las necesidades de valuación financiera de sus clientes (principio de subsistencia)

• Independencia, neutralidad y eficiencia operativa • Incentivos para investigar, desarrollar e invertir en

metodologías, sistemas y servicios de valor agregado

• Contribuye a desarrollar nuevos productos• Calidad: Recurso de impugnación

• Escepticismo y desconocimiento de la figura y sus beneficios

• Servicio remunerado • Falta o nula regulación• Tamaño de mercados

pequeños

Los proveedores en la región …

TRANSICIÓN

Reguladas y privadas Reguladas Sin regulación

Plazo al Vencimiento

Cal

ific

aci

ón

Liqu

idez

AAA

AA

A

BBB

BB

B

...

MD

0-1yr 1-2 3-5 5-7 7-10 10+

Spread + bajo

Spread + alto

Bonos: Metodologías de valuación

• Spread: Premio sobre el rendimiento (yield) de la tasa de referencia (Benchmark) libre de riesgo. A partir del cual se descuentan los flujos y/o pagos.• Incluye riesgo de mercado, crédito y de liquidez así como características u “opcionalidades” de cada instrumento.

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¿Cómo se define la volatilidad?

Es la desviación estándar del cambio en el valor de un instrumento financiero con un horizonte temporal específico. Se utiliza con frecuencia para cuantificar el riesgo del instrumento a lo largo del tiempo, pero también es un indicador de liquidez.

Psd /

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Volatilidad

La volatilidad es vista con frecuencia como negativa en tanto que representa incertidumbre y riesgo.

Puede ser positiva en el sentido de que puede permitir obtener beneficio si se vende en los picos y se compra en las bajas, tanto más beneficio cuanto más alta sea la volatilidad.

Los “traders” con visión de corto plazo obtienen beneficios/ganancias mediante mercados volátiles, en contraste con la visión de inversionista a largo plazo que regularmente optan por "comprar y mantener" La volatilidad se opera directamente, mediante los instrumentos derivados como las opciones.

Volatilidad CETES México

Volatilidad CETES 182 dias

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0.04

0.06

0.08

0.1

0.12

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1/20

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03/0

2/20

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03/0

3/20

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03/0

4/20

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03/0

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03/0

6/20

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03/0

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03/1

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03/1

2/20

08

Volatilidad Treasury-Bill EU

Volatilidad Treasury 6 meses

0

0.2

0.4

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0.8

1

1.2

1.4

1.6

1.8

02/0

1/20

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02/0

3/20

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0/20

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02/1

2/20

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Mercado Líquido.-Ej. Bonos M: Información 100% mercado- Ponderación de hechos de mercado, posturas y

corros. Muestreo importante.

Mercados ilíquidos.-Ej.Bonos Corporativos

YieldRC= Tasa Base + SpreadRC

Experiencias recientes MéxicoMetodología de valuación según liquidez

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Experiencias recientes México

Corporativo vs Guber 30 yr

0

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2

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jul-08 ago-08 sep-08 oct-08 nov-08 dic-08 ene-09 feb-09 mar-09 abr-09 may-09 jun-09

yield Corp yield guber spread corp sano spread corp "problemas recientes" spread corp incumplió

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Adecuaciones Metodológicas

• Cotas mínimas• Formula de ponderación: Información mercado y spread teórico• Spread teórico con base a:

– Probabilidad de default– Pérdida esperada – Porcentaje de recuperación

Donde:PD(t) = probabilidad defaultZero = tasa base libre de riesgoSpread = sobretasa bonot = duraciónRR = sobretasa de recuperación

PD(t) = (1 – ((1+Zero)/(1+Zero+Spread))^t)/(1-RR)

Fórmula de cálculo de spread teórico (Jarrow-Lando):

COTAS MÍNIMAS

Calif./Tipo Base TIIE28 TIIE91 CT28 CT91 CT182AAA 0.75 0.75 0.65 0.65 0.65AA+ 0.75 0.75 0.65 0.65 0.65

A 1.50 1.50 1.40 1.40 1.40BBB 2.00 2.00 1.90 1.90 1.90BB 2.00 2.00 1.90 1.90 1.90CC 2.00 2.00 1.90 1.90 1.90

FLOTANTES

Ejemplo spread

4.998

5.003

5.008

1 2 3 4 5 6 7 8 9

fórmula Mercado-actual Ponderación

Adecuaciones Metodológicas

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Objetivo: Metodología de valuación que refleje condiciones reales de mercado a pesar de los niveles de volatilidad y falta de liquidezProbabilidades: Suma de las probabilidades de calificaciones inferiores.Duración: Simplificación; duración bono = cupón cero.

duración < 1: No aplica spread teóricoPorcentaje de recuperación: Tablas de agencias calificadorasPonderación: Variable

(condiciones de mercado; 70% mercado; 30% Teórico)

Adecuaciones metodológicas

Consideraciones

Liquidez

• Es menos riesgoso invertir en activos líquidos (menor riesgo de liquidez).

• Activos líquidos: el mercado de divisas es el más líquido del mundo, le siguen el mercado de dinero a corto plazo y en muchos países el mercado de bonos gubernamentales.

Mundo ideal: Que todos los instrumentos operen todos los días

1. La capacidad de vender o comprar un activo en el mercado sin afectar su precio. Para activos financieros, la liquidez se caracteriza por el alto nivel de “trading”. Esto implica un mercado secundario desarrollado. Además, se necesita que la propiedad del activo sea transferible sin problemas.

2. La habilidad de convertir un activo en efectivo (cash) rápidamente sin impactar su precio.

Índices de rotación y liquidez

Índice de Rotación PiP

Donde:IR Índice de RotaciónN Número de días considerados en la ventana de

tiempoTOi Número de títulos operados en el día iVIi Valores inscritos en el día i

Índices de Operación sobre diferenciales de compra/venta

Índices de liquidez

N

i i

i

VI

TO

NIR

1

1

Baja Liquidez

• Acciones: PiP utiliza un algoritmo cualitativo y cuantitativo que jerarquiza operaciones por mercado, serie, etc. y toma en cuenta periodos sin operar, sin reportar, etc.

• Deuda (bonos): Se construye el yield sobre un benchmark líquido (bonos gubernamentales) más un “spread”. Aunque no exista operación específica, el yield o base del bono refleja cambios en las condiciones del mercado y en la tasa de valuación. En caso de que la familia opere, además se ajustan los spreads de las familias. Matriz de cotas mínimas.

• Derivados (Opciones): Modelos teóricos con volatilidad histórica o uso de subyacentes.

Valores de difícil valoración

Mercado Comentario / Observación

Acciones Árbol de decisión y jerarquía, correlaciones y betas sector

Deuda Agrupación por familia, spread, correlación, precio teórico

Derivados Correlación, modelos teóricos, simulación

• Generar operación y registro de transacciones a través de esquemas de participación reconocidos y transparente que fomenten la corrección de imperfecciones y eliminación de arbitrajes.

• Motivar impugnación y obtención de información relevante por parte de interesados a fin de reconsiderar restricciones y severidad en los supuestos metodológicos de valuación.

• Círculo virtuoso para el PP: + información, mejores precios, mayor operatividad y mayor liquidez.

Metodologías conservadoras de sub-valuación de activos de baja liquidez con enfoque e incentivos para:

1.- Baja o nula bursatilidad

I. Operación últimos 6 meses: Precio = Último hecho (UH)

II. Operación >6 meses y no se encuentran relacionadas con otro tipo de instrumentos: 1) Precio = mín(VL, UH). Si VL <0, precio =0.000001 2) Si UH > 364d, precio = (VL , múltiplo sector * VL). Si VL <0, 0.000001 III. Acciones con mín. o nula bursatilidad o suspendidas que se encuentran relacionadas con otras Series de la misma emisora.Oper. 6 meses = UH. Oper. > 6 meses, precio (referencia + líquida) 1a) Si N° series > 1, precio= UH (serie + líquida) 1b) Si N° series > 1, UH serie bursátil…… 1c) Diferentes series y misma bursatilidad Precios constante 6 meses.......................

Ejemplos con Acciones

• Características del instrumento

• Valuación por familia

• Valuación individual

• Asignación de benchmark y spread

• Plazo y/o Duración

• Calificación crediticia

• Grado de liquidez

• Tipo de estructura

• Opciones (convertibilidad, amortización, subordinación, derechos de pago anticipado)

• Determinación de precios teóricos (Cotas Mínimas)

• Estimación de flujos

Ej. Bonos corporativos: Valuación

Bonos Corporativos: Clasificación

Tipo de BonoCalificación homologada AAA AA A DDoble calificaciónTipo Valor 2 71 73 76 90 91 2U R1

Plazo o Duración (Años) 0-.5 .5-1 1 a 3 3 a 5 3 a 7 7 a 10 10 a 15 15+

Tasa referencia REAL

Tasa referencia 2 CT28 CT91CT18

2 TIIE28 TIEE91 REAL

Derecho pago anticipado

Grado subordinación

Amortización

ConvertiblesSinking FundImpuestos

Protección vs. inflaciónEstructuraciónMonto de colocación

Si No

Corporativo Estatal o gub FinancieroB C

Si No

CETE TIIE NOMINAL

NOMINAL

Si No

Si No

Si con garantias Si sin garantias No

Si No

Si No

Si No Si No

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Independencia de los PP

La volatilidad no necesariamente es negativa

La liquidez puede ser un problema mayor al de

volatilidad

Los modelos se deben ajustar constantemente para

reflejar las condiciones del mercado.

Es necesario combinar modelos teóricos con datos de

mercado

Valuaciones (MTM) oportunas e imparciales

Conclusiones …

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Revaluación de la valoración de activos y sus protagonistas

Setiembre 11,2009