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VISIÓN DE MERCADOMayo 2017

Razones para las subidas, razones para la prudencia: el mercado dará oportunidades

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Evolución mercados

2

2017 BREXIT TRUMP MÁX ABRIL 2015

MSCI WORLD 4% 21% 12% 2%

S&P500 2% 20% 12% 9%

EUROSTOXX 11% 35% 20% -4%

DAX 12% 38% 22% 5%

IBEX 17% 44% 23% -7%

MSCI EMERGING MARKETS 12% 27% 12% -6%

DIVISAS 1 EURO-USD 5% 1% 1% 4%

CRUDO BRENT -13% 9% 12% -18%

RENTA

VARIABLE


Razones para las subidas, razones para la prudenciaEl mercado dará oportunidades

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• Ausencia de rentabilidad en alternativas de inversión

• Evolución macro Global

• Resultados empresariales

• Operaciones corporativas (M & A)

• Neutralización riesgos políticos (Holanda, Francia)

• Reflation trade, por Medidas “Trump”

• Liquidez proporcionada por los bancos centrales

• Flujos de inversión hacia Europa

• Volatilidad en mínimos

Razones para las subidas Razones para la prudencia

• Mercados “anestesiados” por bancos centrales

• Señales de desaceleración (moderada) en China, algunas

encuestas adelantadas de ciclo en pico

• Importante revisión al alza en beneficios, ¿potencial para

revisiones adicionales?.

• El siguiente foco: Italia (riesgo de ingobernabilidad)

• Agenda Trump, atascada

• Inicio de normalización de políticas monetarias

• Ya recuperada buena parte de los flujos perdidos por

Europa en 2016

• Su normalización generará oportunidades en mercado


Ausencia de rentabilidad en alternativas

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Rentabilidad media Fondos Monetarios

1 año: -0,25%

2017 BREXIT TRUMP MÁX ABRIL 2015

RF CORPORATE GLOBAL -3% -1% -1% -5%

RF GOBIERNOS DESARROLLADOS -3% -8% -4% -3%

RF EMERGENTE DIVISA LOCAL 1% 3% 0% -12%


Continúa la mejora de la actividad económica…

5


…y se traslada a resultados empresariales

6

Fuente: JP Morgan


Aunque posible pico en indicadores adelantados de ciclo y en revisiones al alza de beneficios

7

PMIs manufactureros relajándose en China y Estados Unidos,manteniendo fortaleza en Europa

Revisión al alza en BPAs


Movimientos corporativos

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Récord de adquisiciones de empresas americanas en Europa


Neutralización de riesgos políticos

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Macron, nuevo Presidente en Francia

2ª vuelta de elecciones presidenciales:Victoria de Macron (66%) vs Le Pen (34%)Se evita el “cisne negro” (Le Pen anti-europeísta).

Macron, claramente europeísta y partidario de reformas quemejoren la flexibilidad de la economía francesa. Su capacidadpara implementar su programa dependerá de laselecciones legislativas (Asamblea Nacional, 11 y 18 junio) ,donde las encuestas apuntarían a casi mayoría para Macron.

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Encuesta Legislativas Francia


Reflation TradeLa agenda de Trump, atascada

11


Liquidez de bancos centrales

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Flujos de inversión hacia renta variable europea

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La confirmación de un menor riesgo político tras la victoria de Macron en Francia ha apoyado la entrada de flujos en Europa.

Sin embargo, ya se habrían recuperado en torno al 65% de las inversiones en ETF de renta variable Europea que seperdieron en 2016.


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Volatilidad en mínimos, ¿exceso de complacencia?

La volatilidad actual es la mitad de la media de los ú ltimos 20 años


Algo no cuadra

Si la bolsa descuenta crecimiento económico, los tipos de interés a largo plazo lo deberían recoger también.

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Tipos siguen “intervenidos” por los bancos centrales

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2 años 5 años 7 años 10 años 30 años

Alemania -0,68 -0,33 -0,07 0,40 1,21

Países Bajos -0,59 -0,26 0,11 0,60 1,26

Austria -0,55 -0,18 0,04 0,66 1,55

Dinamarca -0,54 -0,22 0,08 0,67 1,20

Bélgica -0,52 -0,11 0,25 0,80 1,85

Francia -0,44 -0,06 0,28 0,85 1,85

España -0,25 0,41 0,96 1,63 2,96

Italia -0,16 0,97 1,66 2,26 3,34

Portugal - 1,83 2,60 3,39 4,11

USA 1,29 1,84 2,12 2,32 2,99


¿Hasta cuándo puede durar esto?

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Tipos de intervención


Diferencia inflación EE.UU. - Eurozona

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Limitación alzas precio del petróleo

Los recortes de producción de la OPEP están viéndose en parte compensados por la mayor producción en Estados Unidos.

Cumbre OPEP 25-mayo: deberá extender los recortes de oferta del 1S17 al 2S17 si quiere estabilizar el precio del crudo, que ha llegado a caer 20% desde máximos.

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Riesgo inflación EE.UU., más allá del petróleo

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Aunque la inflación se sitúa en línea con el objetivo de la Fed, un mercado laboral en pleno empleo es razón suficiente parauna progresiva normalización de los tipos de interés en Estados Unidos.

Próxima Fed: 14-junio. Pb +25 pb = 98%


MEDIDAS DE REFUERZO DE LA DEMANDA

Bajada de impuestos

Aumento del gasto de infraestructuras

Sube el PIB

DÉFICIT DEUDAINFLACIÓN

Suben los TIPOS DE INTERÉS

Medidas anunciadas por Trump

POLITICASPROTECCIONISTAS

Aranceles

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FED: reducción de balance

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Relación Balance FED vs Evolución S&P

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Subidas de tipos de interés

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El BCE ante el menor riesgo político

La victoria de Macron en las presidenciales en Franciapermiten al BCE centrarse más en la situación puramenteeconómica (crecimiento, inflación).

La mejora de la actividad económica permitirá ir normalizandola política monetaria, aunque lentamente puesto que lainflación se mantiene muy contenida.

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Eurozona Var anual PIB (%)

Eurozona Var anual IPC (%)


BCE mantiene estímulos…

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…¿hasta cúando?

Desde Marzo 2017hasta Diciembre 2017

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1er Semestre 2018

60.000 millones € al mes FMD: -0,4%

Reducción paulatina de comprasFMD: -0,15%

2º Semestre 2018 Reinversión de Vencimientos

Durante 2019 Tipos a corto plazo POSITIVOS !!!

Junio 2017

Septiembre 2017

Posibles cambios en “forward guidance” de tipos

Anuncio “Recorte gradual QE”Posibilidad de subir FMD antes de fin QE


Otros riesgos a considerar

• China

• Nivel de deuda global

• Riesgos Geopolíticos

• Riesgos políticos en Europa

• Evolución reciente de las bolsas

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Deuda en China

La deuda crece el doble que el PIB. Insostenible

29

Fuente: JP Morgan AM


Gobierno Chino consciente del problema

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El Gobierno chino, consciente de los riesgos en el sistema financiero chino, ha adoptado una serie de medidas(condiciones más estrictas sobre colaterales de préstamos, auto-inspecciones para valorar los riesgos entre entidadesfinancieras, expectativas de política monetaria menos expansiva) que están teniendo impacto negativo en tipos y bolsa.


China ya no da sorpresas positivas en crecimiento

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Señales de moderación de la actividad económica en China.

Sin embargo, en positivo frente a 2015 (año en que riesgo China se contagió a todos los mercados):

- Mejora de la actividad económica en el resto del mundo.

- China está tomando medidas, su política económica es más predecible, sus reservas altas (lo que le permite gestionar su tipo de cambio).


Nivel de deuda Global

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Total Global Debt (all sectors)

Fuente: IIF, BIS, Haver

Crecimiento continuado de la deuda global. La deuda lastra el crecimiento.


Riesgos políticos en Europa: Italia (fecha límite mayo -18, posible adelanto a fin 2017)

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Aunque se evitaría el “cisne negro” (a pesar de que M5S lidera las encuestas, una coalición con otros partidos anti-europeos -extrema derecha- es altamente improbable), se espera un parlamento altamente fragmentado que dificultará lagobernabilidad del país, necesaria para impulsar el crecimiento económico y dar una solución a sus sistema bancario.


Riesgos políticos en Europa: Alemania, tranquilidad

Las elecciones regionales de Renania del Norte-Westfalia , el länder más importante e históricamente gobernado porel SPD, dan la victoria al CDU de Ángel Merkel (34% vs 31% de Martin Schultz del SPD), aumentando susprobabilidades para ser reelegida como canciller en las ele cciones del 24-septiembre.

34

Fuente: PredictIt.org

Casas de apuestas: Merkel 83% - 15% ShultzEncuestas: 36% Merkel – 29% Shultz


35Fuente: Renta 4 Banco

IBEX35

DAX XETRAS&P500

EUROSTOXX50

Evolución de los mercados: elevada pendiente de las subidas


La volatilidad de la bolsa genera oportunidades

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37


Seguimos sobreponderando Renta Variable vs Renta Fija…

38

La Renta Variable Europea ofrece la mayor rentabilidad tanto respecto a otros activos como en relación a su historia.

Rentabilidad actual vs media 30 años

Fuente: Thomson Datastream, UBS.


…aunque las bolsas necesitan un respiro a corto plazo

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Se reduce el margen de subidas adicionales enlas bolsas.

Valoración relativa de bolsa frente a deuda se haajustado a la baja tras las fuertes subidas decotizaciones, que han llevado a los múltiplosbursátiles por encima de su promedio (salvorevisión adicional al alza de beneficios empresariales)


Conclusiones para los inversores

Invertir en base a “fundamentales”

Aprovechar oscilaciones de mercadoTener una buena reserva de

liquidez

Represión financiera seguirápresente: rentabilidad sin riesgo

negativa

Los bancos centrales seguiránapoyando

La economía mejora, lasexpectativas también …

… pero la actuación de los bancoscentrales sigue siendo esencial

Volatilidad en mínimos históricos

Valoraciones distorsionadas porBancos Centrales

La mitad de la media de los últimos20 años, ¿insostenible?


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