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1noviembre de 2017

Septiembre de 2017

| Pág.2noviembre de 2017

Punto de Partida

Un gobierno respaldado en la elección del 22-10.

Un momento de propuestas de reformas que orientarán expectativas.

Con dificultades para seguir bajando la inflación.

Con más dinamismo en el crecimiento de la actividad aunque moderado.

Con nuevos atractivos para la inversión extranjera – resultado político, propuestas de reformas, liquidez internacional -.


Economía Internacional

Estados Unidos: con buenas expectativas económicas. Suba de tasas en diciembre.

Europa: mantiene crecimiento. Política monetaria todavía laxa aunque reduciendo compra de activos.

Brasil: con mejores expectativas. PBI para 2018: 2.5%. Continúa bajando Selic. Sigue avanzando con privatizaciones.

Argentina Expectativa de buen dinamismo de la economía mundial 2018 (3.6/3.7%)


Nivel de Actividad

• En el tercer trimestre finalmente seconsolidó el crecimiento económico.El ritmo se estabilizó en niveles del0,35% mensual, que equivale a unritmo anualizado del 4,3%.

• Entendemos que hasta octubre elritmo se debería haber sostenido yque posiblemente en el últimobimestre del año pueda ser algomenor, pero siempre manteniendo latendencia de recuperación. Muycerca del 3% para 2017.

Var % a/a Acum Año Var % m/m Var % Trim Var % m/m P Var % Trim

I-16 0,6% 0,6% -0,1% -0,4% -0,4% -2,6%II-16 -3,7% -1,7% -0,8% -2,5% -0,3% -6,2%III-16 -3,6% -2,4% 0,1% 0,3% 0,0% -0,1%IV-16 -1,9% -2,2% 0,9% 2,8% 0,3% 6,4%I-17 0,4% 0,4% 0,1% 0,2% 0,41% 6,2%II-17 2,7% 1,6% 0,2% 0,7% 0,36% 6,8%

jul-17 4,9% 2,1% 0,6% 2,0% 0,37% 4,0%ago-17 4,3% 2,4% 0,3% 1,2% 0,34% 7,0%

Trimestre

EVOLUCIÓN DEL NIVEL DE ACTIVIDAD MENSUAL (EMAE - INDEC)

Serie Original Serie Desest. Tendencia Ciclo

PBI 2017 + 2,9%

PBI 2018 + 3,5%

Se consolida el crecimiento económico


Dinámica del Empleo

• Si bien el empleo está acompañandoal crecimiento económico, lo hace aun ritmo mucho mas bajo. En losúltimos tres meses el empleodesestacionalizado creció a razón de7.500 puestos/mes. Esto implica unritmo anualizado del 1,4%.

• El sector industrial logró elequilibrio, pero todavía no crece enpuestos de trabajo.

El empleo también crece, pero a menor ritmo.

Empleos MesProm TrimestreAI-16 6.207.900 -6.719 -1,3%II-16 6.179.210 -10.802 -2,1%III-16 6.171.301 823 0,2%IV-16 6.181.253 4.655 0,9%I-17 6.196.222 6.592 1,3%II-17 6.211.567 5.423 1,1%jul-17 6.233.506 10.632 2,1%ago-17 6.234.095 7.430 1,4%

DINÁMICADELEMPLEO


Ritmo Inflacionario

• La suba de combustibles de octubre, junto a los aumentos esperados en electricidad,gas y transporte condicionan el ritmo inflacionario de los próximos meses, ya que subirála inflación total y seguramente generará un efecto secundario sobre la inflación núcleo.

• El BCRA ha decidido subir las tasas de interés de referencia, aún sabiendo que estotendría poco impacto de corto plazo en los precios.

• El cumplimiento de las metas de inflación sigue un año atrasado con respecto a losobjetivos. En ese contexto es importante que el BCRA no ceda en sus objetivos.

Var%Mensual IV-16 I-17 II-17 III-17 jul-17 ago-17 sep-17 6m 3mIPCNACIONAL 1,8% 2,3% 1,7% 1,7% 1,7% 1,4% 1,9% 1,7% 1,7%

Núcleo 1,7 1,7 1,7 1,6 1,8 1,4 1,6 1,7 1,6Estacionales 0,3 1,9 1,0 1,9 0,5 1,1 4,0 1,4 1,9Regulados 2,4 3,2 1,9 1,8 2,3 1,5 1,7 1,9 1,8

InfNúcleoPro.3M 1,74 1,67 1,73 1,60 1,57 1,50 1,60 1,67 1,60

DINAMICACOMPARADADELAINFLACIÓN

Aumentos en precios regulados complican al BCRA


Tasas de Interés

• BCRA corrigió las tasas como una muestra de su compromiso con las metas de inflación. Sus dudas: tiempos de los rezagos y suficiencia de la tasa positiva.

ANÁLISISDETASASREALES(Datosexpresadosentasasmensuales)

-15,0%

-10,0%

-5,0%

0,0%

5,0%

10,0%

15,0%

ene-16

feb-16

mar-16

abr-16

may-16

jun-16

jul-1

6ago-16

sep-16

oct-16

nov-16

dic-16

ene-17

feb-17

mar-17

abr-17

may-17

jun-17

jul-1

7ago-17

sep-17

oct-17

TasaBadlarReal(Inflaciónesperada2M)

TasaRealLebacs1M(Inflaciónesperada2M)

oct-17


Tasas de Interés

• La curva de tasas de Lebacs se desplazóentera. El mayor aumento se dio en el cortoplazo y el menor en el plazo de 5 meses.

• El BCRA ha buscado dejar claro sucompromiso con las metas de inflación.

• Inflación subiría en nov/dic. En los próximos3 / 4 meses no tendría margen para reducirestas tasas. Más chances de suba que debaja. ¿CómoquedaronlasCurvasdeLebacs?

2021222324252627282930

1Mes 2Meses 3Meses 5Meses 7Meses 9meses

abr-17 ago-17

oct-17 Actual

BCRABUSCADESCONCENTRARVENCIMIENTOSDELEBACS

62%

23%

9%

2% 4%

58%

21%

10%

2%

9%

51%

18%13%

4%

14%

33%

16%10% 8%

32%

0,0%

10,0%

20,0%

30,0%

40,0%

50,0%

60,0%

70,0%

N N+1 N+2 N+3 Mayor

PerfilVencimientosLebacs(may-17)PerfilVencimientosLebacs(jul-17)PerfilVencimientosLebacs(ago-17)PerfildeVencimientosLebacs(oct-17)


Expansión Monetaria

• La Base Monetaria se consolidó en niveles de expansión inferiores al 30%. El resto delos agregados por encima de 30%.

• BCRA quiere ganar en manejo de los agregados. Cambio en regimen de encajes

Expansión fiscal y absorción vía Lebacs

BASE MONETARIA (BM) 139.009 -66.913 26.117 11.667 1.866Compra de Divisas S. Priv 11.404 9.347 5.937 -10.870 0Expansión Fiscal 91.794 83.291 29.101 42.218 33.791

Compras de USD 85.901 47.409 9.966 38.655 34.845Otra Asistencia 5.892 35.882 19.135 3.563 -1.054

Esterilización BCRA 31.702 -158.150 -8.649 -19.848 -32.676Pases y Redescuentos -22.302 -118.432 22.788 20.660 511Títulos del BCRA 54.004 -39.718 -31.437 -40.508 -33.187

Otros Movimientos 4.110 -1.401 -272 167 750

Var % a/a BM 29,8% 39,4% 34,1% 25,5% 29,0%

oct-17III-17I-17Datos en Arg$ Millones IV-16 II-17


Intermediación Financiera

• Crecimiento depósitos en pesosinteranual al ritmo de la inflación.

• Pasaje de plazos fijos a lebacs.

• El crédito ha acelerado sucrecimiento en últimos 90 días endistintos segmentos.

DEPÓSITOSDatos mensuales promedio

Datos a Octubre 2017 Var % a/a Var % Trim

Anualiz.Var % Mes

Anualiz.TOTALES 35,0% 6,9% -19,6%PRIVADOS 36,2% 17,0% 27,6%

En pesos 23,2% 11,2% 25,9%Vista 35,8% 10,4% 30,6%Plazo 10,9% 11,1% 18,7%Otros 26,6% 29,0% 63,6%

En dólares 72,5% 26,0% 13,5%PÚBLICOS 29,9% -25,4% -86,4%Fuente: Estudio Alpha en base a BCRA

PRÉSTAMOS AL SECTOR PRIVADO

Datos a Octubre 2017 Var % a/a Var % Trim Anualiz.

Var % Mes Anualiz.

Préstamos en Pesos 41,5% 61,1% 68,9%Adelantos 9,8% 55,0% 133,2%Documentos 44,7% 68,3% 60,3%Hipotecarios 76,6% 173,1% 202,7%Prendarios 72,8% 82,0% 78,2%Personales 58,0% 64,5% 71,6%Tarjetas 23,6% 31,3% 23,9%Otros 34,1% 6,6% 29,5%

Préstamos en Dólares 71,1% 38,3% 27,3%Fuente: Estudio Alpha en base a BCRA


Tipo de Cambio

• Los niveles de atesoramiento minoristas,endeudamiento privado e inversión deportafolio determinando la tendenciadel tipo de cambio.

• El déficit comercial en buena partecubierto por el financiamientocomercial.

• BCRA con la disyuntiva que necesita mástipo de cambio para equilibrar susresultados y la conveniencia de comprarmenos dólares para moderar crecimientode agregados monetarios

TERMINÓUNPROCESOELECTORALDEBAJAVOLATILIDADCAMBIARIA

-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%

02-01-17

16-01-17

30-01-17

13-02-17

27-02-17

13-03-17

27-03-17

10-04-17

24-04-17

08-05-17

22-05-17

05-06-17

19-06-17

03-07-17

17-07-17

31-07-17

14-08-17

28-08-17

11-09-17

25-09-17

09-10-17

23-10-17

RitmodevaluaciónMensual

TCN(t/promediot-30at)

Fuente: Estudio Alpha en base a CIARA y CEC

LIQUIDACIÓN DE DIVISAS DEL AGRO

0

100

200

300

400

500

600

700

800

1 a

4

5 a

8

9 a

12

13 a

16

17 a

20

21 a

24

25 a

28

29 a

32

33 a

36

37 a

40

41 a

44

45 a

48

49 a

52

u$s

Millo

nes

por s

eman

a

2015

2016

2017


Principales variables de corto plazojun-16 dic-16 mar-17 jun-17 sep-17 oct-17 nov-17 dic-17

TCN $/u$s fdp 14,92 15,85 15,38 16,60 17,32 17,6517,60 / 18,00

18,00 / 18,20

Devaluación Mensual 6,5% 0,1% -0,5% 2,8% -0,3% 1,9% n.d. n.d.Inflación INDEC-GBA 3,1% 1,5% 2,4% 1,4% 1,9% 1,6% 1,8% 2,0%

Tasa Política Monetaria 30,75 24,75 24,75 26,25 26,25 27,75 27,75 27,75Tasa Badlar prom. 27,8 20,0 19,8 19,8 20,40 20,70 21,20 21,50

BM Var % a/a prom 26,7% 26,9% 35,0% 31,1% 28,0% 27,9% 27,5% 27,0%Fuente:EstudioAlpha

•Sin baja reciente a pesar de resultado electoral y suba de tasas.Pero el nivel de tasas juega como un fuerte adversario.Tipo de Cambio

• Desaparece la expectativa de baja de tasas. Demora por lo menos hasta avanzado el mes de octubre. Tasa de Interés

• Crecimiento aunque aun volátil. La industria ya está mejorando hace 4 meses. El empleo mejora.

Nivel de Actividad

• Expectativa de bajo pass through. Clave la evolución de la núcleo. Expectativa por impacto de tarifas en noviembre.

Inflación


REFORMAS DE LARGO

PLAZO

Reforma Tributaria

Reforma Laboral

Reforma Previsional

Reforma Institucionales

Reformas con el Foco puesto en el Largo Plazo


• El principal desafío es lograr bajar la presión tributaria y el déficit en simultáneo. Es unaapuesta que puede salir bien si se generan los incentivos adecuados, pero no está exentade riesgos.

Reformas Estructurales

Reforma Tributaria

• Si se enfoca solamente en la reducción del gasto podríatener impacto negativo directo sobre actividad y por lo tantoexistiría un efecto negativo sobre la recaudación. Ejemplodel año 2001. Se entraría en un circulo vicioso del cual esdifícil salir.

Circulo Vicioso

• Se requiere que lograr un equilibrio entre el ajuste del gasto(por ineficiencias) y la rebaja de impuestos, de manera deponer siempre el foco en fomentar el crecimiento. Si selogra esa combinación, el crecimiento económico deberíacompensar la pérdida de recaudación por rebaja deimpuestos.

Circulo Virtuoso



Reforma Tributaria

Bajar Presión Tributaria sobre

empresas.

Eliminar exenciones impositivas

Coordinar con provincias rebaja de impuestos

Impu

esto

a la

s G

anan

cias Diferenciar la alícuota

aplicable a ganancias reinvertidas.Esquema gradual en 5 años: 2019 queda en 30% y recién en 2021 en 25%.Se eliminan los tratamientos especiales para determinados grupos de trabajadores (petróleo? Justicia?)Aumentan deducciones de autónomos.

Apor

tes

Patr

onal

es Establece un mínimo no imponible de $12.000. Esquema gradual en 5 añosEliminación de exenciones regionales y sectoriales.Alícuota se unifica y pasa gradualmente al 19,5%

Otr

os Im

pues

tos Pago a cuenta impuesto

al cheque.Devolución anticipada de IVA inversión.Eliminación ITI y gravamen sobre ganancia de capital 2nda vivienda.Combustible hacia monto fijo para atenuar oscilaciones por precio de petróleo.Ordenamiento de Impuestos Internos.


• La propuesta presentada por el Ministerio de Economía está orientada a eliminarparte de las exenciones vigentes.

• Se establecería un mecanismo de diferenciación entre activos en pesos y activosindexados de manera de evitar gravar al ajuste por inflación.

• El esquema de exención para pequeños ahorristas se ha definido como un montomínimo no imponible para los ingresos anuales por este concepto.


Impuesto a la Renta Financiera

Inversores extranjeros exentos.

Inicialmente mínimo no imponible de $52.000 de rendimiento.

Al acotarse sobre personas físicas, el impacto sobre el mercado resulta bastante atenuado.

Gravamen del 5% para rendimientos en pesos y del 15% para rentas de activos en dólares.


• La Reforma busca generar el mencionado efecto virtuoso sobre recursos y de esamanera atenuar el costo fiscal estimado de las reducciones netas de impuestos. Las mássignificativas pueden ser el pago a cuenta en el caso del impuesto al cheque y laalícuota diferencial para ganancias reinvertidas.


Costo de la Reforma Tributaria

Costo total estimado para 5 años 1,5% del

PBI

Efecto sobre crecimiento y

reducción de incentivos a evadir -1,2% del PBI

en 5 años

Costo Neto de la Reforma 0,3% del PBI

en 5 años


• Ya se presentó el Proyecto de Reforma en el Congreso. Allí se destaca como eje principal la búsqueda de reducir la conflictividad laboral. Los principales títulos del proyecto son:

o Blanqueo Laboral.o Flexibilidad en formas y modalidades de Trabajo.o Contrato a tiempo parcial.o Eximición parcial de la Responsabilidad Solidaria.o Nuevo régimen de licencias.o Jornada reducida.o Banco de Horas (sistema de compensación de horas regulares por extras pagando adicionales).o Indemnizaciones expresamente acotadas a conceptos mensuales, normales y habituales.o Fondo Sectorial de Cese Laboral (seguro).o Régimen especial para trabajadores independientes (hasta 4 empleados).


Reforma Laboral


• Las partidas de Jubilaciones y Pensiones equivalen al 40% del presupuesto anual delSector Público Nacional. Son el principal rubro de dicho presupuesto. Los BeneficiosNo Contributivos representan el 18% de los casos y el 10% de las erogaciones.

• Hoy el sistema tiene 1,3 aportantes por cada beneficiario, incluyendo a los empleadospúblicos, monotributistas y casas particulares. Si se circunscribe a empleo privadoformal, el ratio es de 0,67 aportantes por beneficiario.


Reforma Previsional

Jubilados y Pensionados

• 6,8 M de casos• $850.000

Millones anuales

Pensiones No Contributivas

• 1,5 M de casos• $ 95.000

millones anuales

TOTAL

• 8,3 M de casos• $945.000

Millones anuales (usd54.000 millones)


Comentarios Finales

El resultado electoral como respaldo de mediano plazo para las políticas oficiales.

Cómo jugarán las propuestas de reformas en téminos de expectativas? Saben a poco? Debemos esperar.

BCRA deberá acentuar su sesgo antiinflacionario antes de fines de año. Lebacs y algo más.

Agro, construcción, energía e infraestructura empujando el crecimiento económico.

El gobierno priorizará cumplir metas fiscales. Alguna carta adicional para 2018?

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