BANCO CENTRAL DE CHILE 5 de junio del 2017

Riesgo de Crédito y Traspaso Monetario

Evidencia de Chile*

Michael Pedersen

Banco Central de Chile

XXVI Ciclo de Jornadas Económicas

Banco de Guatemala, 5-6 de junio del 2017

* Presentación basada en el estudio “Credit Risk and Monetary Pass-through. Evidence from Chile”.

2

Disclaimer

Las ideas y opiniones expresadas son del

autor y no necesariamente corresponden a las

del Banco Central de Chile o sus autoridades.

3

Brevemente sobre el estudio

Medir el traspaso de la tasa de interés de política hacia las tasas de colocación de los

bancos es un tema complicado, entre otras cosas porque:

(1) Diversos parámetros afectan la manera en que los bancos comerciales fijan

las tasas de interés de préstamos. Entre ellos, el riesgo de default del cliente.

(2) Las tasas que se publican son típicamente promedios ponderados de las

operaciones en un período dado. Pero la información de este promedio, y por

ende la comparación de tasas de diferentes periodos, puede ser muy limitada si

hay cambios importantes en las distribuciones.

En este análisis se propone utilizar momentos de mayor orden de la distribución de la

tasa para cuantificar cambios en el riesgo de crédito.

En una ilustración teórica se puede mostrar que si hay una relación uno-a-uno entre

la tasa de política monetaria (TPM) y la tasa libre de riesgo, el traspaso de cambios

de la TPM a tasas comerciales es instantáneamente completo.

Estimaciones empíricas confirman dicha relación en Chile cuando se utilizan los

momentos de mayor orden para cuantificar el riesgo de crédito.

4

El mecanismo de la transmisión monetaria

Tasa de Interés Oficial

Expectativas Tasas de Interés de Mercado Monetario

Dinero y Crédito Precios de Activos Tasas Bancarias Tipo de Cambio

Salarios y Fijación de Precios Oferta y Demanda

Precios Domésticos Precios Importados

Cambios de Precio

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El mecanismo de la transmisión monetaria

Tasa de Interés Oficial

Expectativas Tasas de Interés de Mercado Monetario

Dinero y Crédito Precios de Activos Tasas Bancarias Tipo de Cambio

Salarios y Fijación de Precios Oferta y Demanda

Precios Domésticos Precios Importados

Cambios de Precio

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Un ejemplo ilustrativo

Histograma. Dic-03 y Ene-04

Momentos ponderados de la distribución

5.4

5.6

5.8

6

6.2

6.4

6.6

6.8

7

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

0.25

0.30

0.35

0.40

<5 5-10 10-15 15-20 20-25 25<

Ta

sa d

e interés (%

)F

recu

enci

a

Tasa de interés (%)

Dic-03 (tasa promedia lado der.) Ene-04 (tasa promedio lado der.)

TPM 𝑥 𝑝 𝜎2𝑝 𝜎3𝑝 𝜎4𝑝 Dic. 2003 2.25 5.68 11.60 4.71 28.92

Ene. 2004 1.75 6.85 19.97 1.77 3.27

7

El estudio analiza tasas nominales de colocaciones

comerciales (60% del mercado de préstamos)

Distribución de préstamos y depósitos (%, 2013)

Com. Cons. Hip. Dep.

Pesos 78.8 99.1 0.0 74.7

UF 10.0 0.9 100.0 6.0

USD 11.1 0.1 0.0 19.2

Distribución entre horizontes de colocaciones comerciales (%, 2013)

< 30 días 4.4

30 - 89 días 5.0

90 días - 1 año 29.9

1 - 3 años 26.2

> 3 años 34.4

8

Distribución por tipo de préstamo

Distribución de tasas comerciales (2013)

(porcentaje)

Tasas comerciales

Chile IFRS < 1M 1-3M 3-12M 1-3A >3A

1105 1302.1.01 Préstamos en cuotas 68.1 53.1 40.5 38.2 59.8

1145 1302.3 Línea de crédito o sobregiro pactado en 9.4 4.8 55.3 60.2 32.1

cuentas corrientes

1150 1302.9.02 Línea de crédito de libre disposición

distintas de sobregiros pactados y tarjetas

de crédito

3.6 0.0 3.8 0.1 0.0

1155 1302.9.01 Sobregiros no pactados en cuentas corr. 18.9 41.9 0.0 0.0 0.0

1160 1302.9.11 Créditos pactados en cuotas asociados a 0.0 0.1 0.3 0.1 0.1

Líneas de tarjetas de crédito

1165 1302.9.12 Créditos rotativos asociados a líneas de 0.0 0.1 0.0 1.4 8.0

tarjetas de créditos

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Distribución por tipo de préstamo

Distribución de tasas comerciales (2013)

(porcentaje)

Tasas comerciales

Chile IFRS < 1M 1-3M 3-12M 1-3A >3A

1105 1302.1.01 Préstamos en cuotas 68.1 53.1 40.5 38.2 59.8

1145 1302.3 Línea de crédito o sobregiro pactado en 9.4 4.8 55.3 60.2 32.1

cuentas corrientes

1150 1302.9.02 Línea de crédito de libre disposición

distintas de sobregiros pactados y tarjetas

de crédito

3.6 0.0 3.8 0.1 0.0

1155 1302.9.01 Sobregiros no pactados en cuentas corr. 18.9 41.9 0.0 0.0 0.0

1160 1302.9.11 Créditos pactados en cuotas asociados a 0.0 0.1 0.3 0.1 0.1

Líneas de tarjetas de crédito

1165 1302.9.12 Créditos rotativos asociados a líneas de 0.0 0.1 0.0 1.4 8.0

tarjetas de créditos

10

Un marco simple para ilustrar el contexto

Un préstamos de 1 dólar paga un retorno de r, el cual se puede descomponer en

la tasa base (b) y el margen (m):

1 + r = 1 + (b + m).

Asumir para simplificar: competencia perfecta / bancos son neutrales al riesgo /

cero tasa de recuperación en caso de default / no arbitraje en precios. Sea p la

probabilidad de default y rf la tasa sin riesgo:

(1 + r)(1 – p) + 0p = 1 + E(r) = 1 + rf

1 + r = (1 + rf) / (1 – p)

r ≈ rf + p

Con una relación uno-a-uno entre la tasa libre de riesgo y la TPM, el traspaso es

instantáneo y completo cuando se corrige por el riesgo crediticio.

Jiménez et al. (2014) encuentran que la política monetaria afecta el riesgo que

toman los bancos comerciales p = p(rf) con dp/drf < 0. Así hay que tomar en

cuenta el riesgo de crédito cuando se evalúa el traspaso de cambios en la TPM.

11

Intuición: Momentos de mayor orden como

medidas de riesgo de crédito

Basado en la ilustración teórica, si el cambio de la tasa comercial es distinto al

cambio de la tasa libre de riesgo debe ser por cambios en el riesgo de crédito.

Varianza: Mayor varianza, mayor

incertidumbre en el portafolio de clientes,

mayor tasa. Signo esperado: +

Sesgo: Sesgo mas negativo, distribución se

mueve a la derecha, más clientes riesgosos,

mayor tasa. Signo esperado: -

Kurtosis: Mayor kurtosis, más clientes con

riesgo bajo / alto, mayor incertidumbre en el

portafolio de clientes, mayor tasa. Signo

esperado: +

12

Análisis empírico y datos

Dos tipos de estimaciones (Ene.02 – Jul.15):

Tasas totales (OLS) y los 3 tramos de mayor horizonte (SUR)

Se utilizan tasas diarias por banco para calcular tasas ponderadas mensuales, pero

con calendario RPM (∆𝑖𝑡)

Tasas del mercado interbancario: Promedio ponderado con observaciones diarias

(∆𝑟𝑡)

Variables macroeconómicas: Business cycle (Imacec con filtro de Baxter King)

(𝑌𝑡 − 𝑌) y tasa de inflación (∆𝜋𝑡)

Flap: montos (∆ln(𝐹𝐿𝐴𝑃𝑡))

Expectativas (contemporáneas) para la TPM: EEE (𝐼𝑡2)

Dummies estacionales y para outliers.

A priori se permite para un traspaso asimétrico (𝐼𝑡1)

13

Cambios de la TPM y las expectativas

Decisiones de las RPM y las expectativas (Ene.02 – Jul.15)

(número de reuniones, porcentaje)

∆TPM = 0 102

(62.6%)

E(∆TPM) = ∆TPM 96

(94.1%)

E(∆TPM) > 0 6

(5.9%)

∆TPM > 0 35

(21.5%)

E(∆TPM) = ∆TPM 27

(77.1%)

E(∆TPM) = 0 4

(11.4%)

0 < E(∆TPM) < ∆TPM 4

(11.4%)

∆TPM < 0 26

(16.0%)

E(∆TPM) = ∆TPM 11

(42.3%)

E(∆TPM) = 0 10

(38.5%)

0 > E(∆TPM) > ∆TPM 5

(19.2%)

14

Resultados de las estimaciones de la tasa total

Variable dependiente: Cambio de la tasa comercial

Total

Rezago de la tasa comercial ∆𝑖𝑡−1 -0.06

(0.04)

Tasa interbancaria, aumento TPM ∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 > 0) 1.43***

(0.16)

Tasa interbancaria, reducción TPM ∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 < 0) 0.81*** (0.10)

Relación de largo plazo 𝑖𝑡−1 − 𝑟𝑡−1 -0.06***

(0.02) ∆𝜎𝑡

2𝑝(𝑖𝑡) 0.08***

(0.01)

Riesgo de crédito ∆𝜎𝑡3𝑝(𝑖𝑡) -1.25***

(0.15)

∆𝜎𝑡4𝑝(𝑖𝑡) − 3 0.11***

(0.02)

Cambio TPM diferente de lo

esperado 𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0) -0.35***

(0.13)

Mantención cuando cambio

esperado 𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0)

Observaciones 162

𝑅 2 0.77

15

Resultados de las estimaciones de la tasa total

Variable dependiente: Cambio de la tasa comercial

Total

Rezago de la tasa comercial ∆𝑖𝑡−1 -0.06

(0.04)

Tasa interbancaria, aumento TPM ∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 > 0) 1.43***

(0.16)

Tasa interbancaria, reducción TPM ∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 < 0) 0.81*** (0.10)

Relación de largo plazo 𝑖𝑡−1 − 𝑟𝑡−1 -0.06***

(0.02) ∆𝜎𝑡

2𝑝(𝑖𝑡) 0.08***

(0.01)

Riesgo de crédito ∆𝜎𝑡3𝑝(𝑖𝑡) -1.25***

(0.15)

∆𝜎𝑡4𝑝(𝑖𝑡) − 3 0.11***

(0.02)

Cambio TPM diferente de lo

esperado 𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0) -0.35***

(0.13)

Mantención cuando cambio

esperado 𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0)

Observaciones 162

𝑅 2 0.77

16

Resultados de las estimaciones de tasas por plazo

Variable dependiente: Cambio de la tasa comercial

3-12M 1-3A >3A

∆𝑖𝑡−1 -0.14***

(0.05)

-0.06**

(0.03)

-0.17***

(0.05)

∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 > 0) 1.39***

(0.21)

0.74

(0.45)

2.11***

(0.74)

∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 < 0) 0.93*** (0.10)

1.09*** (0.22)

0.97*** (0.34)

𝑖𝑡−1 − 𝑟𝑡−1 -0.08***

(0.02) -0.11***

(0.03) -0.09**

(0.04)

∆𝜎𝑡2𝑝(𝑖𝑡) 0.06***

(0.01)

0.04***

(0.003)

∆𝜎𝑡3𝑝(𝑖𝑡) -1.69***

(0.18)

-4.26***

(0.30)

-3.82***

(0.32)

∆𝜎𝑡4𝑝(𝑖𝑡) − 3 0.20***

(0.03)

0.53***

(0.05)

0.33***

(0.07)

𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0)

𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0) 0.39**

(0.16)

Observaciones 162 162 162

𝑅 2 0.68 0.87 0.72

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Resultados de las estimaciones de tasas por plazo

Variable dependiente: Cambio de la tasa comercial

3-12M 1-3A >3A

∆𝑖𝑡−1 -0.14***

(0.05)

-0.06**

(0.03)

-0.17***

(0.05)

∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 > 0) 1.39***

(0.21)

0.74

(0.45)

2.11***

(0.74)

∆𝑟𝑡 × 𝐼(∆𝑇𝑃𝑀𝑡 < 0) 0.93*** (0.10)

1.09*** (0.22)

0.97*** (0.34)

𝑖𝑡−1 − 𝑟𝑡−1 -0.08***

(0.02) -0.11***

(0.03) -0.09**

(0.04)

∆𝜎𝑡2𝑝(𝑖𝑡) 0.06***

(0.01)

0.04***

(0.003)

∆𝜎𝑡3𝑝(𝑖𝑡) -1.69***

(0.18)

-4.26***

(0.30)

-3.82***

(0.32)

∆𝜎𝑡4𝑝(𝑖𝑡) − 3 0.20***

(0.03)

0.53***

(0.05)

0.33***

(0.07)

𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0)

𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0) 0.39**

(0.16)

Observaciones 162 162 162

𝑅 2 0.68 0.87 0.72

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Contrastes sobre el traspaso

Contrastes de traspaso

(valores p)

Total 3-12M 1-3Y >3Y

H0: Simétrico e instantáneamente completo 0.04 0.17 0.78 0.33

H0: Simétrico 0.01

H0: Instantáneamente completo (ΔTPM>0) 0.03

H0: Instantáneamente completo (ΔTPM<0) 0.07

19

Conclusiones y recomendaciones de política

La información en un promedio ponderado de tasas de interés puede ser limitada.

Momentos de mayor orden ayudan a tener una vista más completa.

Cambios en los momentos de mayor orden entregan información sobre cambios en el

riesgo asociado al portafolio de clientes.

En una ilustración teórica se puede mostrar que si hay una relación uno-a-uno entre

la tasa de política y la tasa libre de riesgo, el traspaso de cambios de la TPM a tasas

comerciales sería instantáneo y completo cuando se corrige por el riesgo de default.

Estimaciones empíricas confirman dicha relación in Chile.

Recomendaciones de política:

Monitorear no solamente los promedios ponderados de las tasas, pero también

momentos de mayor orden para entender mejor cambios en tasa comerciales.

Eso sería particularmente importante para evaluar efectos de cambios de la tasa

de política.

Para transparencia: Publicar mayores momentos de la distribución junto con el

promedio ponderado.

20

MUCHAS GRACIAS

21

Anexo: ¿Dónde se ubica este estudio en la

literatura existente?

Estudios sobre traspaso en Chile:

Espinosa-Vega & Rebucci (2004, Libro BCCh): Traspaso en Chile similar

al de otros países, pero incompleto en el largo plazo.

Becerra et al. (2010, REC): Se puede explicar la falta de traspaso durante la

crisis financiera con mayor riesgo nacional e internacional.

Vínculo entre la política monetaria y el riesgo que toman los bancos:

Adrian & Liang (2014, Staff Report FEDNY): Resumen de estudios sobre

este vínculo (the risk-taking cannel).

Jiménez et al. (2014, Econometrica): Bancos comerciales toman más riesgo

de crédito cuando la TPM está baja.

Interacción entre política monetaria y estabilidad financiera:

Cesa-Bianchi & Rebucci (2016, NBER WP): Muestran en un modelo

simple cómo el traspaso incompleto causa un trade-off entre estabilidad

macro y financiera.

22

Anexo: Modelo econométrico (SUR)

∆𝑖1𝑡∆𝑖2𝑡∆𝑖3𝑡𝑌𝑡

=

(𝛽1′ 𝛾1′) 0 0

0 (𝛽2′ 𝛾2′) 0

0 0 (𝛽3′ 𝛾3′)

(𝛽′ 𝛾′)

∆𝑥1𝑡 ∆𝑧𝑡′

∆𝑥2𝑡 ∆𝑧𝑡′

∆𝑥3𝑡 ∆𝑧𝑡′

𝑋𝑡 𝑍𝑡 ′

+

𝜑1′𝐷𝑡𝜑2′𝐷𝑡𝜑3′𝐷𝑡𝜑′𝐷𝑡

+

𝜀1𝑡𝜀2𝑡𝜀3𝑡𝜀𝑡

,

𝐸 𝜀𝑗𝑡𝜀𝑗𝑠 𝑋𝑡 , 𝑍𝑡 = 0, 𝑡 ≠ 𝑠; 𝐸 𝜀𝑗𝑡𝜀𝑘𝑡 𝑋𝑡 , 𝑍𝑡 = 𝜎𝑗𝑘 .

∆𝑥𝑗𝑡 =

∆𝑖𝑗𝑡−1

∆𝜎𝑗𝑡2𝑝(𝑖𝑗𝑡)

∆𝜎𝑗𝑡3𝑝(𝑖𝑗𝑡)

∆𝜎𝑗𝑡4𝑝(𝑖𝑗𝑡)

𝑖𝑡−1 − 𝑟𝑡−1

, ∆𝑧𝑡 =

∆𝑟𝑡 × 𝐼𝑡1

𝑌𝑡 − 𝑌∆𝜋𝑡

∆ ln(𝐹𝐿𝐴𝑃𝑡)

𝐼𝑡2

,

𝐼𝑡1 =

𝐼 ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 > 0

𝐼 ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 < 0

𝐼 ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0

, 𝐼𝑡2 =

𝐼(𝐸 ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0)𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0)𝐼(0 = 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0)𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0)

.

23

Anexo: Sobre posible causalidad inversa

Supuesto: Riesgo de crédito afecta la tasa comercial pero no al revés.

Posiblemente existe causalidad inversa: clientes son más riesgosos porque los

bancos cobran tasas más altas (aumenta el riesgo de default).

Causalidad riesgo → tasa: Contemporáneamente: bancos evalúan el riesgo al

momento de dar el préstamo.

Causalidad tasa → riesgo: Más persistente: tasas generalmente mayores hace que

los clientes sean más riesgosos. Si es así, p = p(rf, m).

Control: Estimaciones de modelos VAR bivariados. No hay evidencia que la

tasa causa (a la Granger) las medidas de riesgo.

En este contexto se puede ignorar a la causalidad inversa.

24

Anexo: Respecto a las expectativas

La variable 𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 ≠ 0) salió significativa para la tasa total.

2 Situaciones: Aumento de TPM menor que aumento esperado (4 veces) y baja

de TPM mayor que baja esperada (5 veces).

H0: Impacto igual que en el caso donde el cambio fue el esperado. Ambas

hipótesis aceptadas (p = 0.70 y 0.66, respectivamente).

No es evidente que las expectativas sean importantes en este caso.

La variable 𝐼(0 ≠ 𝐸(∆𝑇𝑃𝑀𝑡) ≠ ∆𝑇𝑃𝑀𝑡 = 0) salió significativa para la tasa de 3-

12M.

1 situación: Se esperaba un aumento y no hubo cambio de TPM (6 veces)

H0: Igual impacto si mantención fue esperada o no. Hipótesis rechazada (p =

0.01). La misma hipótesis fue rechazada para la tasa de 1-3A.

Tiene impacto positivo en las tasas de 3M-3A. Una posible explicación (entre

varias) sería por expectativas de mayor inflación, aunque no en el largo plazo.