Política Monetaria en México: Fundamentos y Evolución Reciente

Dr. Ernesto Sepúlveda Villarreal

Asesor de Junta de GobiernoBanco de México

25 de abril de 2008

Estimados alumnos de la Facultad de Economía de la Universidad Autónoma de Nuevo León:

Les doy la más cordial bienvenida al Banco Central del país, institución responsable de proveer a la economía mexicana de moneda nacional y de salvaguardar su poder adquisitivo.

El propósito de esta presentación es explicar brevemente cuál es el objetivo del Banco de México y qué hace para lograr tal objetivo, así como comentar sucintamente la evolución reciente de la inflación y la política monetaria.

Sin más preámbulo, entonces, daré inicio a mi presentación. Al final tendremos una sesión de preguntas y respuestas para aclarar dudas, en su caso, y escuchar sus valiosos comentarios.

Objetivo de la política monetaria

• El Banco de México tiene por finalidad proveer a la economía del país de moneda nacional.

• En la consecución de dicha finalidad, tiene como objetivo prioritario “procurar la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda nacional” (Art. 28 constitucional). Para ello se le dotó de autonomía.

• El objetivo prioritario implica mantener una inflación baja y estable, a fin de salvaguardar la capacidad de compra del peso mexicano.

La autonomía se da en varias dimensiones, pero quizá la principal es que el Banco de México ya no depende orgánicamente del Gobierno Federal, sino que tiene una Junta de Gobierno independiente, cuyos miembros son elegidos de manera escalonada, y por periodos suficientemente largos, a fin de que sus encargos sean transexenales. Asimismo, la institución autónoma le rinde cuentas al Congreso directamente.

¿Porqué una inflación baja?

• Una inflación elevada daña severamente el funcionamiento de la economía y genera enormes costos sociales.

• La estabilidad es condición necesaria para el crecimiento sostenido y la generación de empleos permanentes.

• No es coincidencia que un número creciente de bancos centrales tenga como objetivo principal combatir la inflación.

•La inflación distorsiona el funcionamiento del sistema de precios y con ello altera la asignación eficiente de los recursos. •Un ambiente de inestabilidad acorta el horizonte de planeación e inhibe la inversión productiva.•La inflación no anticipada genera distorsiones intertemporales, al subsidiar a los deudores a costa de los ahorradores. •Entre mayor es la inflación, mayores son los costos transaccionales en la economía. El dinero pierde efectividad como medio de cambio y depósito de valor.•Las personas de menores recursos, que mantienen la mayor parte de sus ingresos en efectivo, son los más afectados por inflaciones elevadas.

Una inflación elevada inhibe el crecimiento económico sostenido

Inflación y crecimiento en México: 1970-2007

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PIB, variación anual, %

INP

C, v

aria

ción

anu

al, %

Al eliminar los episodios de inflación más elevada, la relación entre inflación y desempleo se debilita. Sin embargo, ello sólo refuerza la hipótesis de que una inflación baja y estable es condición necesaria, pero no suficiente, para el crecimiento sostenido.

Esquema de Objetivos de Inflación (EOI)

Beneficios principales: – mejor comprensión– menor inflación– menor “efecto traspaso”

Elementos:– Anuncio de metas multianuales– Política monetaria congruente– difusión clara y oportuna de la información

Introducido por primera vez en Nueva Zelanda en 1990, el EOI ha sido adoptado en más de 20 países a la fecha, incluyendo países desarrollados: Canadá, Inglaterra, Suiza y Australia; economías emergentes y recientemente industrializadas: Brasil, Chile, Israel, Corea del Sur, México, Sudáfrica, Filipinas y Tailandia; y algunas economías en transición: República Checa, Hungría y Polonia.

Disciplina fiscal y EOI

• La disciplina fiscal es piedra angular del EOI.

• Sin disciplina fiscal no hay congruencia ni credibilidad en el compromiso de abatir la inflación.

• La experiencia mexicana ilustra claramente la relación directa entre déficit público e inflación...

La disciplina fiscal ha sido piedra angular en el proceso de estabilización de los precios en México

Balance del sector público e Inflación:1980-2007

-16

-11

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0 1

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198

2 1

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198

4 1

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6 1

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198

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0 1

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2006

2007

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120140

Balance

Inflación

% PIB va%

Déf

icit

Supe

rávi

t

En México la inflación ha disminuido conforme se han ajustado los objetivos de inflación a la baja

Inflación en México, 1995-2007: Metas y Resultados(INPC variación anual a diciembre, %)

3.84.1

27.7

5.2

18.615.7

52

94

12.3

4.4 5.7 3.3

0

10

20

30

40

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60

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

Meta

Resultado

Meta de Inflación de Largo Plazo

• Desde diciembre de 2003 la meta de inflación es 3% anual.

• Este nivel es similar al adoptado en otros países en desarrollo (e.g. Chile).

• Para reconocer la influencia de choques transitorios e impredecibles (positivos y negativos), se estableció un “intervalo de variabilidad” de más/menos 1% alrededor de la meta.

• Sin embargo, la meta de inflación es 3% puntual.

Instrumentos de política monetaria

• El “corto” nació después de la crisis de 1995, para dar señales de la postura monetaria, sin determinar niveles específicos de tasas de interés.

• De 2004 a 2007 se incluyó un “piso” para la tasa de interés interbancaria (TII) que, junto con el “corto”, se empleaban para conducir la política monetaria.

• A partir de 2008 el Banco de México anuncia un objetivo puntual para la TII

El “corto” ofreció la ventaja de no dejar que todo el ajuste de los choques se diera en el tipo de cambio, cuya flotación libre se había adoptado recientemente.

Sin embargo, la principal desventaja era que, al no establecer un objetivo puntual para la tasa de interés interbancaria, ésta en ocasiones no seguía la trayectoria esperada por la autoridad monetaria.

Anuncio de Política Monetaria

18 de abril de 2008

La Junta de Gobierno del Banco de México ha decidido mantener en 7.5 por ciento el objetivo para la

Tasa de Interés Interbancaria a 1 día.

Ver Comunicado de Prensa

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¿Cuál es el mecanismo de transmisión?

• Los cambios de la postura monetaria se efectúan modificando la TII nominal a un día.

• Las tasas de interés de mediano y largo plazo se modifican, dependiendo de las percepciones del mercado ante el anuncio de política monetaria.

• En el corto plazo, los cambios en las tasas de interés reales afectan la demanda agregada a través de los canales de transmisión conocidos, y con rezagos impredecibles y variables.

• El anuncio de política monetaria puede afectar, por símismo, las expectativas de inflación.

Entre más creíble sea el anuncio, mayor es el efecto sobre las tasas de interés de mediano y largo plazo, tanto en términos nominales como reales.

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¿Quién decide la conducción de la política monetaria?

• El objetivo para la TII lo determina la Junta de Gobierno del Banco de México, que se integra por cinco miembros: un gobernador y 4 subgobernadores.

• De 2003 a 2005 las decisiones de política monetaria se anunciaban dos veces al mes (excepto en diciembre).

• A partir de enero de 2006 se hace un sólo anuncio de política monetaria, acompañado de un comunicado de prensa.

• La Junta de Gobierno se reserva el derecho de modificar la postura monetaria en fechas distintas, cuando así lo juzgue conveniente.

Todos los miembros de la Junta de Gobierno del Banco de México son nominados por el Presidente de la República y deben ser aprobados por la Cámara de Senadores.

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Evolución reciente de la inflaciónInflación anual, %

2

3

4

5

6

7

8

9

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

General

Subyacente

En 2006 comenzó un repunte tanto de la inflación general como de la subyacente.

En el primer caso el aumento elevado del precio de algunos productos agropecuarios, como el jitomate y la cebolla, explican gran parte del repunte. En el segundo caso, aumentos sustantivos en el precio del maíz y del azúcar ocasionaron el repunte.

Obsérvese que todos estos aumentos pueden catalogarse como choques de oferta. El Banco de México considera que los efectos de dichos choques debieran ser transitorios y alterar únicamente precios relativos.

Sin embargo, la inflación subyacente continuó ascendiendo en el 2007, derivado del ascenso de los precios internacionales de diversos alimentos, incluyendo el trigo, la leche, la carne de pollo, cerdo y res y, más recientemente, los aceites. El ascenso en los precios de los alimentos es un fenómeno internacional.

Las perspectivas son que la inflación en México comience a moderarse hacia fines de año.

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Política monetaria reciente

Tasa de Interés Interbancaria, % anual

0

2

4

6

8

10

12

2004 2005 2006 2007 2008

Durante 2004 y la mitad de 2005 Banxico elevó la tasa de fondeo bancario 500 puntos base, a través de aumentos del “corto” y del “piso”, a fin de combatir diversas presiones inflacionarias.

Al ver que tales presiones inflacionarias disminuían, la Junta decidió hacer una pausa en el endurecimiento de las condiciones monetaria y, a partir de agosto de 2005, comenzó a disminuir la tasa de interés, hasta llegar a 7.00% en abril de 2006, implicando una reducción de 275 puntos base.

La tasa de fondeo bancario se mantuvo en ese nivel por poco más de un año. Sin embargo, en sus reuniones del 27 de abril y el 26 de octubre de 2007 , la Junta decidió elevar, en cada ocasión, 25 puntos base su tasa de referencia, ante el deterioro del balance de riesgos inflacionarios.

Desde entonces la tasa de interés interbancaria objetivo permanece en 7.5% anual.

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Comentarios Finales

• La mejor contribución que puede hacer un banco central al crecimiento económico es lograr y mantener la estabilidad de precios.

• En México se han logrado avances muy importantes en el control de la inflación, pero la estabilidad de precios estápor consolidarse.

• Cuando se logre una inflación muy cercana a 3% anual, y por varios años, se podrá dar por alcanzada tal encomienda.

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ANEXOS

Cada día hábil el sistema bancario demanda liquidez para realizar sus operaciones. Digamos que hoy requiere:

14,000 millones de pesos

Si el Banco de México decide instrumentar un ‘corto’ de 79 millones de pesos, entonces sólo provee en el mercado de dinero 13,921 millones de pesos, a tasa de mercado. El resto (el “corto”) lo suministra a través de la “ventanilla de descuento” (es decir, lo presta directamente a la institución bancaria) a una

tasa de penalización

13,921 millones de pesos

79 millones de pesos(Tasa de mercado)

(2 veces tasa diaria defondeo bancario)

El “corto” es muy simple...

Finalmente el sistema bancario sí obtiene TODA la liquidez que requiere, pero una parte muy pequeña, el

“corto”, la obtiene a un costo elevado.

Es importante recalcar que el “corto” representa una fracción muy pequeña de la demanda de liquidez. Por ello funciona más bien como una señal de las intenciones de política monetaria.

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CANALES DE TRANSMISIÓN

Política monetaria

1.- Efecto tradicional 2.- Otros activos 3.- Canales decrédito

Tasas de interés reales Tipo de cambio Concesión de

préstamosPrecio de las

acciones

Inversión, vivienda, bienes duraderos

Exportacionesnetas

Inversión y consumo

Inversión, vivienda, bienes duraderos

-¿Cómo afecta la política monetaria a la producción en el corto plazo? Una respuesta corta sería: ¡De manera muy compleja e impredecible!-Este esquema simplifica los principales tres canales de transmisión de la política monetaria desde un punto de vista teórico. En realidad se pueden realizar más aperturas, y diversos canales se pueden afectar entre sí, y en distintos momentos, lo cual sólo añade más complejidad al mecanismo. -Efecto tradicional.- Es el canal más conocido y el que típicamente se enseña en los cursos introductorios de macroeconomía. La política monetaria incide en el corto plazo sobre la tasa real de interés y ésta afecta a la inversión de las empresas y al gasto de las familias en vivienda y bienes duraderos. De esta manera, la política monetaria afecta a la actividad económica.-Otros activos. Identificamos dos vías mediante las cuáles la política monetaria afecta a la producción en el corto plazo. Una es a través del tipo de cambio real. Al modificarse la postura monetaria, se afectan las tasas de interés domésticas, lo cual se refleja en el tipo de cambio real (puesto que los precios en el corto plazo se ajustan lentamente). El tipo de cambio real afecta a la exportaciones y, de esta manera, a la producción. La otra vía es el precio de las acciones. Al modificarse la política monetaria se afectan las tasas de interés de corto plazo. Pero también pueden afectarse las de mediano y largo plazo, al cambiar las expectativas de inflación. Con ello se afecta el valor actual de las empresas y, en consecuencia, el precio de sus acciones. El cambio en el precio de las acciones afecta a la inversión de las empresas (efecto Q de Tobin) y la riqueza de las familias, alterando su consumo. Luego, la producción se altera.

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CANALES DE TRANSMISIÓN

• En síntesis:– La política monetaria opera a través de múltiples canales, y con

rezagos inciertos y variables. Sin embargo, en teoría, pudiera emplearse para suavizar el ciclo económico, y así es en la práctica

• Crítica (clásica):– Utilizar la política monetaria como herramienta “anticíclica”

puede generar mayor inestabilidad– Milton Friedman

• Elemento adicional:– El uso de política monetaria anticíclica puede deteriorar la

credibilidad – Kydland & Prescott

Continuación...-Canales de Crédito. Los canales de crédito son en general los menos conocidos y los menos estudiados empíricamente. Pero no por ello son los menos importantes. Para simplificar, únicamente señalaré que éstos se pueden dividir en dos: el bancario y el no-bancario. El primero opera de forma relativamente simple. La política monetaria afecta la cantidad de depósitos que tienen los bancos, alterando así su capacidad para otorgar crédito a empresas y familias, lo que afecta a la inversión, al gasto en vivienda y a la adquisición de bienes duraderos.El canal no-bancario es un poco más complejo. La política monetaria altera las tasas de interés nominales, incidiendo sobre los flujos de efectivo con los que cuentan las empresas. Ello altera la capacidad de las mismas para enfrentar problemas inherentes a los mercados de crédito, derivados de información asimétrica. El resultado es que varía la disponibilidad de préstamos y, en consecuencia, el nivel de inversión de las empresas. Ambos canales afectan a la producción.

Con la información sobre los canales de transmisión podemos analizar mejor cómo la inestabilidad externa puede afectar a la economía...

-El argumento de Kydland y Prescott, a veces denominado problema de inconsistencia dinámica, es muy simple. Si una expansión monetaria puede incrementar la producción en el corto plazo ¿No representaría ello una tentación permanente para que un banco central irresponsable (o responsable, pero con poca fuerza de voluntad) tratara de elevar la actividad económica por encima de su potencial? Y ante este fenómeno, ¿No esperaríamos que los agentes económicos, racionales como son, anticiparan tal conducta y, en consecuencia, elevaran sus expectativas inflacionarias? ¿Y no tendríamos en equilibrio, entonces, una inflación más elevada de la que podríamos tener en ausencia de tal problema de CREDIBILIDAD. -Para combatir este problema surgen los bancos autónomos, cuyo objetivo prioritario en mantener baja la inflación. -Moraleja: Si se quiere mantener la inflación baja, la conducción de la política monetaria debe realizarse todo el tiempo cuidando la credibilidad de la institución en el compromiso antiinflacionario.

Política Monetaria en México: Fundamentos y Evolución Reciente

Dr. Ernesto Sepúlveda Villarreal

Asesor de Junta de GobiernoBanco de México

25 de abril de 2008