Perspectivas económicas: los cambios del

contexto externo, la inercia de la economía

local y los desafíos para el nuevo Gobierno

Mayo 2015

Gabriel Oddone

Contenido

Internacional: recuperación débil, transición financiera

en pausa y commodities a la baja

Uruguay: perspectivas y desafíos para una economía en

transición

3

Nuevas proyecciones del FMI continúan apuntando hacia una

recuperación global heterogénea

2015 2016

• Crecimiento global 2015/16: 3,5% y 3,8% respectivamente.

• Dinámica dispar entre economías avanzadas (+) y emergentes (-): recuperación mundialestará ligada al impulso de las primeras.

• Principales riesgos: (i) tensiones geopolíticas, (ii) presiones deflacionarias y (iii) cambiosabruptos en mercados de activos como resultado de normalización monetaria en EE.UU.

Respecto a WEO enero

• Brasil y EE.UU.

• EZ y Japón

• China, avanzados y emergentes

4

Estados Unidos: recuperación más débil de lo esperado podría

postergar aumento de tasas

• Economía se estancó en Q1.15: recuperación global débil + apreciación del dólar + condiciones climáticasadversas. Freno fue mayor al esperado.

• Creación de empleo por debajo del consenso: 126 mil vs 247 mil. Peor dato desde dic. 13. Desempleoestable (5,5%).

• FED mantuvo tasas incambiadas en abril a la espera de mejores resultados: suba se postergaría al menoshasta setiembre.

5

Como resultado, rally global del dólar se detuvo en las últimas

semanas

» Indicadores macro

peores a lo esperado

en EE.UU. y

postergación de

ajuste de tasas de la

FED habrían detenido

(al menos por ahora)

el proceso de

fortalecimiento global

del dólar

““ EE.UU. se ha incorporado a la “guerra de divisas” para impedir una mayor apreciación del dólar…La FED ha empezado a hablar explícitamente del dólar como un factor que afecta a lasexportaciones, la inflación y el crecimiento.

Nouriel Roubini (mayo 2015)

6

Región: deterioro se consolida y ajustes macro podrían

comprometer recuperación en el corto plazo

• Erosión de equilibrios macro se profundizay perspectivas señalan contracción en2015 (-1,2%).

• Ajuste fiscal es clave para recomponerconfianza de los mercados a pesar deimpacto en el crecimiento.

• Escenario recesivo se consolida aunquetensión financiera se relaja (brecha cambiariay reservas estables).

• Nuevo gobierno deberá balancearreordenamiento macro para no herir laactividad.

7

Commodities: caída generalizada de precios habría

alcanzado su piso pero comportamiento reciente es dispar

Precio de Commodities(Var. % promedios mensuales)

» Recuperación agregada es

marginal y se explica por

petróleo y metales

» Granos continúan a la baja

por holgura de oferta

» Fuerte contracción de precios entre

junio 14 y enero 15 asociada a

debilidad de fundamentos reales y

financieros

Var.% Jun.14 vs ene.15

Var.% Ene.15 vs abr.15

Fuente: Bloomberg

Contenido

Internacional: recuperación débil, transición financiera

en pausa y commodities a la baja

Uruguay: perspectivas y desafíos para una economía en

transición

9

Q4.14: economía se expandió 3,3% en términos

interanuales

• Consumo Privado continúa liderando la expansión(3,7%) aunque desaceleración es más evidente.

• “Industria manufacturera” (11,2%) fue el principalsector, impulsado por Pulpa de Celulosa.

• “Comercio, reparaciones, restaurantes y hoteles” y“Construcción” cayeron 4,1% y 0,6% respectivamente.

10

En 2014, Uruguay acumuló doce años de crecimiento

sostenido

» En 2014, la producción de la

Industria de Papel y derivados

registró un crecimiento de 35% y

explicó 0,6 p.p. del 3,5% de

crecimiento del PIB

11

Sin embargo, crecimiento se moderará en 2015 y 2016

» Si expectativas de repunte regional en 2016 se cumplen,

transición hacia una nueva etapa del ciclo será gradual.

• Crecimiento en 2015 recoge efectos

de una sola vez; sin Montes del Platase ubicaría en torno a 1,5%.

• Demanda interna, impulsada por elconsumo, será el otro factor queapuntalará actividad.

• Sin embargo, recuperación más lentaen la región moderaría el crecimiento

de 2016.

12

Mercado laboral: datos recientes confirman deterioro del empleo

y configuran una señal de alerta para el mercado interno

Febrero 2015 vs febrero 2014

• Tasa de empleo: - 2,3 p.p. ≈ 20 mil empleos.

• Tasa de desempleo: + 0,1 p.p.

• Tasa de actividad: - 2,4 p.p.

13

Desequilibrios de precios se mantienen pese a corrección de

marzo

• Depreciación del $Uy (desde mayo 2013) permitiómejorar competitividad contra EE.UU. En particulardurante marzo 2015.

• Sin embargo, Uruguay ha perdido competitividadcontra mayoría de destinos comerciales y paísescompetidores.

Nota: TCR no incorpora correcciones de monedas en abril.

14

Sin embargo, equilibrios externos mejorarían en 2015

• 2/3 de la mejora en 2014 se explicó pordescenso en volumen importado depetróleo.

• SCC mejoraría en 2015 por másexportaciones de celulosa. Caída deprecios del petróleo compensaríadescenso de precios de exportación.

• Déficit en CC se financia con IED (saldofinanciamiento externo = 0,2% del PIB).

» Equilibrio externo no amenaza

estabilidad macro en 2015

» ¿Entonces precios relativos no

deberían preocuparnos?

Variación valor exportaciones e

importaciones 2015/2014 (en MM USD)

Celulosa + 1.000

Petróleo - 700

Soja - 720

Carne - 13

Arroz - 126

Lácteos - 86

15

Caída de exportaciones de bienes es señal de alerta

• USD corrientes: -9% en enero-marzo 2015 respecto a enero-marzo 2014. Caída generalizada en principales mercados, salvo el Nafta.

• Volumen físico (T-C): caída desde mediados de año por primera vez desde Lehman Brothers:

Brasil: -8,9% desde mediados de 2013.

UE: -12,4% desde el pico de 2011.

Exportaciones de Bienes (sin Valor Agregado Zonas Francas)

16

Deterioro fiscal en 2014 fue mayor al esperado

Resultado fiscal cerró 2014 en línea conproyecciones, aunque composición exhibedeterioro del balance fiscal global.

• Empresas Públicas :mejor resultado al proyectado (+0,5 p.p del PIB).

• GC-BPS: peor resultado (-0,5%) por menor recaudación de DGI y mayores remuneraciones y gastos no personales.

• En 2015 deterioro se mantuvo, principalmente explicado por GC-BPS

i. Sostenibilidad de la deuda requiere superávit primario de 0,5% a

1% del PIB

ii. Presupuesto requiere cautela

iii. PE priorizará equilibrio fiscal frente a otros objetivos.

17

Manejo de tarifas deja en evidencia prioridad fiscal frente a

otros objetivos como bajar inflación y mejorar la

competitividad

18

» ¿En qué medida la depreciación

reciente del $Uy constituye una

amenaza para el balance de

objetivos de Política Económica?

Manejo menos restrictivo de liquidez habría habilitado

deslizamiento cambiario entre marzo y abril

19

En 2014, BCU vendió 619 millones de dólares FWD a 7 días

Eliminación de encajes a NR comenzó a regir el 1º de mayo.

Medidas recientes del BCU sugieren preocupación por la

intensidad de la depreciación y sus efectos sobre la inflación

BCU retomó venta de dólares FWD a partir de mediados

de abril y eliminó encajes a No Residentes

20

Proyección de TC e inflación se corrigen al alza. Deflación

importada compensa parte del pass-through

» Si bien la inflación impone un “techo” a la trayectoria del $Uy,

desvío acumulado del TCR y discrecionalidad en manejo de

precios administrados permiten afirmar que depreciación real

del peso persistirá.

+16% (Dic.15 vs Dic. 14)

21

Síntesis

• Uruguay está recibiendo un shock externo significativo, que se plasma en tres dimensiones:

- Desaceleración/recesión en principales mercados relevantes.

- Caída de precios de exportación -> dificultades financieras para la Agricultura.

- Deterioro pronunciado del TCR -> dificultades para exportadores, en particular con destino a la región.

• Economía seguirá creciendo, pero una recuperación lenta de la región podría suponer menor expansión en 2016.

• Deterioro del mercado laboral constituye una señal de alerta para el mercado interno. Adicionalmente, depreciación de la moneda es una fuente de preocupación adicional para empresas con foco en consumo duraderos.

• Política económica enfrenta el desafío de procesar un reordenamiento macroeconómico que permita enfrentar estos shocks y amortiguar sus efectos sobre la actividad y el empleo.

- Desequilibrio fiscal requiere una corrección adicional. Presupuesto quinquenal deberá incorporar esta restricción y encontrar espacio para financiar propuestas programáticas.

- Inflación seguirá desalineada de las metas.

- El precio del dólar seguirá aumentando en Uruguay, aunque difícilmente mantenga la intensidad registrada en abril.

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