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Los países emergentes frente a la crisis: ¿Cuán vulnerables son?

César Calderón Banco Mundial

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VI Foro Internacional de Economía

Quo Vadis Mundo y Perú Miércoles 18 de Abril, 2012 Cámara de Comercio - Lima

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Esquema de la presentación

Prólogo: La crisis I. ¿Quiénes se vieron más afectados por la crisis

financiera global? II. Más fuerte, más rapido: Fuerzas

idiosincráticas en la recuperación de las economías emergentes.

III. Incertidumbre en el panorama económico mundial

IV. ¿Cuán vulnerables son las economías emergentes a shocks externos?

Epílogo

Prólogo: La Crisis

• Epicentro: Mercado de bienes raíces sub-prime de los Estados Unidos

• El colapso de Lehman Brothers (15-Sept-2008) – Pánico y corrida generalizada. – Incertidumbre entre inversionistas y miedo de una crisis generalizada.

• Globalización y securitización – Red compleja de interconexiones que vinculaba instituciones

financieras y paises. – Generación de instrumentos financieros poco transparente, dificiles de

determinar precio. – Activos tóxicos en hojas de balances de instituciones con importancia

sistémica • Metástasis: Expansión a otros mercados y países

– Destrucción de la riqueza en el mundo avanzado (US$ 18 trillones en capitalization de mercados de valores del G-7 se evaporan).

– Fallas masivas en las instituciones financieras de los paises avanzados – La más profunda recesión desde la Gran Depresión de los años 30s.

Prólogo: La Crisis

• Impacto sobre el sector real de la economía exacerbó aún más el deterioro financiero.

• Etapa más crítica de la crisis en 2008.IV – 2009.I – Se detienen los motores del crecimiento

• Colapso generalizado en el crecimiento de los países en el mundo.

• Escenario catastrófico de la economía mundial lejos de materializarse. – Agresivas políticas provenientes de la Reserva Federal

• Abril 2009: Primeros indicios de recuperación económica (Green shoots)

• Fuerzas idiosincráticas de los países comienzan a marcar la diferencia en la fuerza y velocidad de la recuperación.

La crisis financiera se propagó al sector real afectando a la economía mundial

-6%

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2002q1 2003q1 2004q1 2005q1 2006q1 2007q1 2008q1 2009q1

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Mundo Países Industriales Economías Emergentes

Fuente: Haver Analytics, Datastream, bancos centrales e institutos estadísticos nacionales

Crecimiento del PBI Mundial, 2002q1-2009q4

La recesión fue altamente sincronizada

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2006

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2010

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Porcentaje de países compartiendo una fase recesiva

Fuente: Calderón y Fuentes (2012) “Have business cycles changed over the last two decades? An empirical investigation.” The World Bank, manuscript

Tanto el comercio como la producción industrial mundial colapsaron

-20%

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2003.1 2004.1 2005.1 2006.1 2007.1 2008.1 2009.1

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Producción Industrial Volumen de Exportaciones

Fuente: CPB Netherlands Bureau for Economic Analysis. World Trade Monitor, January 2012

Recesión mundial redujo considerablemente los precios de las materias primas

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50

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2002M01 2003M01 2004M01 2005M01 2006M01 2007M01 2008M01 2009M01

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100)

Recursos energéticos Agricultura Metales y minerales

Fuente: The World Bank – DECPG, Global Economic Monitoring (GEM)

…así como los flujos de capitales a las economías emergentes

-150

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2005q1 2006q1 2007q1 2008q1 2009q1 2010q1

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2005q1 2006q1 2007q1 2008q1 2009q1 2010q1

US$

Bil

lio

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Inversión Directa Inversión de Cartera Otras Inversiones

Fuente: FMI – Estadísticas Financieras Internacionales

Influjos Brutos hacia América Latina Influjos Brutos hacia el Este Asiático

Capítulo I

¿Quiénes se vieron más afectados por la Crisis Financiera Global

Conjetura: Países no industriales tuvieron mejor desempeño durante la crisis

Fuente: Didier, T., C. Hevia y S.L. Schmukler (2011) “How resilient were emerging economies to the global crisis?” The World Bank Policy Research Working Paper 5637, Abril

-4%

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Economías Avanzadas Economías Emergentes Economías de bajo ingreso

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Colapso en el crecimiento fue generalizado: Nadie se escapó

-8%

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Economías Avanzadas Economías Emergentes Economías de bajo ingreso

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A. Por nivel de ingreso

Colapso en el crecimiento real del GDP (Crecimiento en 2009 menos crecimiento en 2007)

B. Por regiones

-14%

-12%

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Economías Avanzadas

Asia Europa del Este y Centro Asiático

América Latina y el Caribe

Medio Oriente y Africa

Pu

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Los países más afectados por la crisis se ubicaron en el mundo avanzado y Europa del Este

Fuente: Lane, P.R. y G.M. Milesi-Ferretti (2011) “The cross-country incidence of the global crisis.” IMF Economic Review 59(1), 77-110

Paises Asia America Latina Este Europeo y Medio Oriente AfricaIntensidad Avanzados Emergente y el Caribe Asia Central y N. Africa

(A) Cambios en la tasa de crecimiento (2008-9 vs. 2005-7)

20 peores 3 1 3 12 0 130 peores 6 1 5 16 0 220 mejores 0 1 2 1 4 1230 mejores 0 2 3 1 4 20

(B) Tasa de crecimiento 2008-920 peores 9 0 2 8 0 130 peores 12 1 4 12 0 120 mejores 0 4 1 1 4 1030 mejores 0 7 1 1 7 14

¿Qué características distinguen a los países más afectados por la crisis?

Fuente: Lane, P.R. y G.M. Milesi-Ferretti (2011) “The cross-country incidence of the global crisis.” IMF Economic Review 59(1), 77-110

Comparando los países con crisis severa y los países de crecimiento más robustoDiferencias entre los paises menos afectados por la crisis y los más afectados

Muestra completa Sin países de ingreso bajo

de países ni centros financieros

Variable Mediana Promedio Mediana Promedio

Crecimiento e ingreso per cápitaCrecimiento del PBI 7.5% 7.7% 6.0% 8.0%Crecimiento de la demanda total 6.4% 8.6% 6.0% 9.0%GDP per cápita (Miles US$) -13.9 -20.7 -10.5 -10.9

Sector ExternoCuenta corriente, 2004-7 2.2% 3.3% 1.0% 6.0%Grado de apertura -29.0% -37.0% -12.0% -8.0%Sector Manufacturero (% PBI) -7.9% -5.6% -9.0% -6.0%

Sector FinancieroCrédito privado/GDP -53% -62% -33% -34%Crecimiento en crédito privado/GDP -11% -15% -9% -11%

Deuda y ReservasGross debt/GDP -74% -383% -46% -39%FX Reserves/GDP 4% 1% 1% 3%Short-term debt/FX Reserves -69% -80% -69% -52%

Colapso en crecimiento fue mayor en países con nivel de ingreso per capita más alto,

Fuente: The World Bank – World Development Indicators

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007

Ingreso per capita, 2007 (logaritmo)

países con desequilibrios externos,


LVA

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7

Cuenta Corriente/GDP, 2007

países con mayor grado de apalancamiento financiero,

Fuente: LCRCE Spring Meetings Report

0.00

0.20

0.40

0.60

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East Asia & Pacific

Eastern Europe &

Central Asia

Latin America & Caribbean

Middle East & North Africa

High Income Economies

South Asia Sub-Saharan Asia

1995 2007

países con mayor exposición al comercio internacional de productos manufactureros.


BRAUSA

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MDA

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y = -0.0357x - 0.0273R² = 0.053

-0.30

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0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5

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7

Foreign Trade/PBI, 2007

LVA

ARMLTU

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AGORUSGEO AZESVKSVN ROMFINIRLVENBGR MNGHRVMDG PRYCZEKHMBIH BWA PANSGPTUR MEXCRIMDA HKG SRBJPN SWEBLRDEUHND TTOMYSNIC PERTWN GBRARG KAZAUTNLD DNKTHA ESP ZAFMKDSLV GABHUN BRAITACHL SDNJORNAM IRNGTMBEL KGZ CHEPHLCOLUSA PRT POLDOM FRACHNCAN ARE LBRKORURYJAMKENNORLBY ZARKSVLKA TUNVNMMUS ETH SENALBEGY AUSPAK GINSAUGHA TCDIDN PNG ECUCMR UZBRWALSOBOLUGA TZADZAMOZINDBGD LAO MLIZMB TJKGMB LBN NPLMWICIV

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y = -0.2129x - 0.0294R² = 0.0645

-0.30

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0.00

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0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40

Cre

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Cre

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7

Valor Agregado del Sector Manufacturero/Valor Agregado Total

Apertura Comercial Países Manufactureros

Capítulo II

Más fuerte, más rápido: Fuerzas idiosincráticas en la

recuperación de las economías emergentes

Comportamiento post-crisis

• El comportamiento post-crisis de EMEs fue diferente respecto a crisis anteriores.

• Epicentro de crisis fuera de EMEs • Apalancamiento financiero de los agentes

de la economía fue menor (excepto Este Europeo)

• Fuerzas idiosincráticas permitieron una recuperación más fuerte y mas rápida.

Rebote económico tras colapso del sector real en 2008-9

y = -0.614x + 0.947

R² = 0.5118

-15%

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Crecimiento del PBI Real 2009-2007Puntos porcentuales


Sin embargo, la economía mundial se recupera a dos velocidades

Fuente: IMF – World Economic Outlook. CPB Netherlands Bureau of Economic Policy Analysis, World Trade Monitor – January 2012

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2005

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2008

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2009

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2010

q1

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2011

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Economías Industriales Economías Emergentes

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2000

.01

2001

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2002

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.01

2004

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2005

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.01

2007

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.01

2010

.01

2011

.01

2012

.01

Advanced Economies Emerging Economies

Producción Industrial PBI Real

Fuerza e intensidad de la recuperación fue heterogénea


0%

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8%

10%

12%

Economías Avanzadas Asia Europa del Este y Centro Asiático



Punt

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Los precios de las materias primas comienzan a recuperarse

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250

2002M01 2003M01 2004M01 2005M01 2006M01 2007M01 2008M01 2009M01 2010M01 2011M01 2012M01

Recursos energéticos Agricultura Metales y minerales

Fuente: The World Bank – DECPG, Global Economic Monitoring (GEM)

Los países emergentes se recuperan más rapido y a un ritmo más intenso

Recesiones RecuperacionesDuración Amplitud Intensidad Duración Amplitud Intensidad

Región (trimestres) (acumulado) (por trim.) (trimestres) (acumulado) (por trim.)

I. Ciclos Económicos, 1990.I - 2006.IV

Países Industriales 3.6 -1.5% -0.5% 4.0 2.3% 0.7% Economías Emergentes 3.2 -4.1% -1.4% 4.1 6.6% 2.2% América Latina 3.4 -4.0% -1.1% 4.8 5.3% 1.4% Asia del Este 2.9 -3.2% -1.3% 3.5 7.3% 2.3% Europa del Este 3.2 -5.9% -2.0% 3.4 9.2% 3.6%

II. Crisis Financiera Global, 2007.I - 2010.IV

Países Industriales 5.1 -5.1% -1.2% 5.0 2.7% 0.7% Economías Emergentes 3.9 -7.3% -2.2% 3.1 7.2% 2.6% América Latina 3.8 -4.2% -1.0% 3.4 6.3% 2.2% Asia del Este 3.0 -8.1% -2.3% 3.4 10.6% 3.8% Europa del Este 4.7 -10.8% -3.1% 2.0 1.9% 0.9%

Fuente: Calderón y Fuentes (2012) “Have business cycles changed over the last two decades? An empirical investigation.” The World Bank, manuscript

Recuperación y Respuesta de Política • Crisis Previas

– Vulnerabilidad macro-financiera de EMEs – Falta de acceso a mercados financieros internacionales

en periodos de crisis. – Margen reducido (o inexistente) para implementar

politicas contracíclicas • Pronta recuperación en EMEs durante crisis

financiera global 2008-9 gracias a: – Factores externos – Fortalezas idiosincráticas

• Factores exogenos a EMEs (“vientos de cola”) – Recuperación de precios de materias primas – Reducción de la aversión global al riesgo.

Recuperación y Respuesta de Política

• Factores idiosincráticos de la recuperación. – Sólido marco de política macro-financiero

• Determinacion independiente de tasas de interes por parte de banco centrales

• Flexibilidad cambiaria – Mejoras en el manejo fiscal y de deuda

• Amortiguadores de politica: superavit fiscal primario • Reduccion de niveles de deuda • Reduccion de vulnerabilidades asociadas a los patrones

de endeudamiento – Descalces de moneda – Problemas de madurez

– Una integración financiera • Habilidad de implementar políticas contra-

cíclicas

Recuperación y Respuesta de Política

• Factores idiosincráticos de la recuperación. – Una integración financiera más segura

• Posición acreedora neta en activos de deuda vs. posición deudora neta en activos de equity

• Efectos de valuación (asociados a depreciaciones o caídas en tasas de retorno de valores) no genera mayores daño en hojas de balance de EMEs

• Acumulación de reservas internacionales

• Constitución de amortiguadores de liquidez y politica brindad credibilidad y espacion para implementar políticas contra-cíclicas

La política monetaria como un instrumento contra-cíclico


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Brasil Chile Colombia México Perú EE.UU.

América Latina y EE.UU. Países del Este Asiático

Tasa de política monetaria en países con metas de inflación

Flexibilidad cambiaria ante shocks externos

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110

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130

Jun-08 Jul-08 Aug-08 Sep-08 Oct-08 Nov-08 Dec-08

Ind

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8 =

100

Global Financial Crises

Argentina Brazil Chile Colombia Mexico Peru Venezuela

80

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120

130

Apr-97 May-97 Jun-97 Jul-97 Aug-97 Sep-97 Oct-97

Inde

x Ju

l-97

= 10

0

Asian/Russian Crises

Argentina Brazil Chile Colombia Mexico Peru Venezuela


Espacio fiscal brindó mayor grado de libertad para implementar programas fiscales de estímulo

0.00

0.50

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1.50

2.00

2.50

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3.50

4.00

4.50





Núm

ero

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ños

Nota: Espacio fiscal es medido por el número de años de impuestos que se necesitan para que un país repague su deuda. Fuente: Didier, T., C. Hevia y S.L. Schmukler (2011) “How resilient were emerging economies to the global crisis?” The World Bank Policy Research Working Paper 5637, Abril

El costo de los paquetes de estímulo fiscal anunciados no fue trivial

0.0%

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3.0%

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2009 2010

Nota: Costo estimado de las medidas fiscales discrecionales en 2009 y 2010 en porcentaje del PBI. Fuente: Didier, T., C. Hevia y S.L. Schmukler (2011) “How resilient were emerging economies to the global crisis?” The World Bank Policy Research Working Paper 5637, Abril

Países emergentes tuvieron una integración a los mercados financieros más inteligente

-40%

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Net Equity Position Net Debt Position

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1994

1996

1998

2000

2002

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2008

2010

Net Equity Position Net Debt Position

Fuente: IMF – Balance of Payments Statistics and International Investment Position

LAC7 + Uruguay EAP7 + China

Países emergentes redujeron la exposición de su deuda a moneda extranjera: desdolarización

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A. Sector Público B. Sector Privado

Deuda en moneda extranjera como porcentaje de la deuda total

Países emergentes redujeron su vulnerabilidad a deuda de madurez corta

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A. Sector Público B. Sector Privado

Madurez de la Deuda Internacional

Capítulo III

Incertidumbre en el panorama económico mundial

Transición a un crecimiento más moderado en la economía mundial

0

5,000

10,000

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High Income

South Africa

Europe & Central

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Proyecciones de crecimiento real del PBI en el mundoTasa de crecimiento anual, promedio ponderado

2010 2011 2012 GDP Per Capita PPP (2010)

Fuente: The World Bank, LCRCE 2012 Spring Meetings Report for Latin America. Proyecciones del Consensus Forecasts. Niveles de PBI per capita corregidos por PPP tomados del WDI.

Performance de EMEs vinculado con ambiente económico mundial

• Riesgos a la baja en el crecimiento de EMEs y, particularmente, LAC atribuidos a: – Incertidumbre en torno a la sostenibilidad

económica de la zona Euro • Resolución de la crisis

– Transición de China a niveles de crecimiento menores en el mediano y largo plazo • Transformación del modelo económico

– Fragilidad de la recuperación económica de Estados Unidos • Recuperación frágil del empleo • La política como obstáculo a un serio debate fiscal

Tensiones en los mercados financieros en Europa se han calmado

La zona Euro aún enfrenta serios problemas estructurales

Fuente: Shambaugh (2012) Euro’s Three Crises. Brookings Papers on Economic Activity, forthcoming.

Fragilidad bancaria impide recuperación del Crédito en Zona Euro

Fuente: European Central Bank (www.ecb.int)

Crédito al Sector Privado Crédito a las Familias

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Q1

Empresas No Financieras Familias

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2011

Q1

A 1 año 1 a 5 años Mas de 5 años

Periferia de Zona Euro: Bajo crecimiento y problemas de competitividad

-6%

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2005.01 2006.01 2007.01 2008.01 2009.01 2010.01 2011.01 2012.01

Germany EU Periphery USA

Note: Un aumento en el tipo real implica una apreciación real de la moneda del país / región correspondiente. Fuente: ECB, European Commission (Growth Forecasts), IMF’s International Financial Statistics

Crecimiento del PBI Real Competitividad

Problemas de sostenibilidad del Sector Público

60

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Q1

Government Debt (RHS) Primary Surplus

0

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160

Euro Area

Germany France Greece Portugal Ireland Italy Spain

2007 2011 e

Fuente: European System of Central Banks, European Commission (Forecasts).

Deuda Pública y Superávit Primario en Zona del Euro

Deuda Pública

China: ¿Transición a una dinámica de crecimiento más moderada?

0%

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2003

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2003

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2011

Q1

2012

Q1

Fuente: Economist Intelligence Unit (valores actuales y pronosticados del crecimiento en China), Banco Mundial (producción industrial)

Crecimiento del PBI Real Indice de Producción Industrial

China: Financiamiento del desarrollo

8%

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16%

20%

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2003

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Financiamiento total de la Sociedad Crédito al Sector Privado

Fuente: CEIC Database for Emerging Markets, Economist Intelligence Unit

China: ¿Redireccionamiento de la demanda agregada?

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USA Euro Area China

2000 2011

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1980 1990 2000 2010 2015 p/ 2020 p/

Real private consumption Real government consumption Real gross fixed investment

Fuente: Indicadores del Desarrollo Mundial del Banco Mundial, Economist Intelligence Unit (valores pronosticados de la demand agregada de China)

Estructura de Demanda Doméstica Consumo Privado

Recuperación económica en EE.UU. no termina de despegar

4

5

6

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-1

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.01

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Empleo No Agrícola Tasa de Desempleo-6%

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2012

q1

2013

q1

Fuente: Bureau of Economic Analysis, Economist Intelligence Unit (projections), Bureau of Labor Statistics

Crecimiento del PBI Real Evolución del Empleo

Destrucción de riqueza y des-apalancamiento financiera fue significativo

Fuente: S&P Case-Shiller Housing Price Index (year-on-year percentage change). Standard & Poors

-50%

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2010

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2012

.01

10 Grandes Ciudades Phoenix-AZ

Los Angeles-CA Miami-FL

Capítulo IV

¿Cuán vulnerables son las economías emergentes a shocks

externos?

Performance esperada de economías de LAC es heterogénea

Fuente: The World Bank, Office of the Chief Economist for Latin America and the Caribbean Region: 2012 Springs Meetings Report for Latin America. . Proyecciones basadas en el Consensus Forecasts.

0.0%

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Actual Growth and Growth Forecast: LAC CountriesWeighted Averages for LAC

2011e

2012f

Shocks y canales de transmisión

• Riesgos a la baja en el desempeño económico de LAC provenientes del sector externo.

• Riesgos vinculados a materialización de shocks en USA, Zona Euro y China – Transmisión de dichos shocks a través de:

• Comercio internacional • Precios de materias primas • Remesas • Apertura financiera y flujos de capital

• Vulnerabilidad de países de LAC depende de: – Exposición a dichos shocks – Margen de maniobra política

Exposición a EE.UU. y Zona Euro: Comercio y Remesas

ArgentinaBarbados

Belize

Bolivia

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ColombiaCosta Rica

Dom. Rep.

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Received Remittances in % GDP

2010

Fuente: FMI – Estadísticas de la dirección del comercio. Elaboración: The World Bank, Office of the Chief Economist for Latin America and the Caribbean (LCRCE) – 2012 Spring Meetings Report

Exposición a China: Comercio y dependencia de materias primas

Fuente: FMI – Estadísticas de la dirección del comercio. Elaboración: The World Bank, Office of the Chief Economist for Latin America and the Caribbean (LCRCE) – 2012 Spring Meetings Report

Costa Rica

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ColombiaMexicoHonduras

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Argentina

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Porcentaje de exportaciones de materias primas

2009

♦High Exposure♦Moderate Exposure♦ Low Exposure

Exposición al comercio: Concentración a nivel de productos y socios

Fuente: The World Bank, Office of the Chief Economist for Latin America and the Caribbean (LCRCE) – 2012 Spring Meetings Report

Argentina

Bolivia

Brazil

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Costa Rica

Ecuador

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Guyana

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Nicaragua

Panama

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Indice de concentración Herfindahl-Hirschman (HH) de exportaciones primarias por destino

Concentración de Exportaciones 2009


Exposición de LAC a shocks financieros


EcuadorVenezuela

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BoliviaColombia

Costa RicaDom. Rep.Argentina

Mexico BrazilUruguay

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Flujos bancarios hacia el sistema financiero domésticoPorcentaje del PBI

2010

Espacio para respuesta de política

• Elevada exposición a shocks no se traduce necesariamente en mayor vulnerabilidad

• Diferencias en la capacidad de respuesta de politica monetaria y fiscal

• Diferencias en factores estructurales que amplifiquen o mitiguen el impacto de los shocks.

Espacio en el campo monetario

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5%

10%

15%

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Sep-08 Jan-09 Mar-09

Jun-09 Sep-09 2011


Flexibilidad en el manejo cambiario

0

0.02

0.04

0.06

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Tipo de cambio nominal (moneda nacional por US$)Cambio porcentual y volatilidad

Mar-09/Sep-08Sep-09/Mar-09S.D./Mean (Mar-09/Sep-08), rhsS.D./Mean (Sep-09/Mar-09), rhs


Reconstitución del espacio fiscal


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Deuda del Gobierno General

Deuda del Gobierno General y Superávit FiscalPorcentaje del PBI en el 2011


Epílogo

• El panorama externo que enfrentan EMEs y, en particular, LAC es de alta incertidumbre.

• Fuentes de riesgo a la baja en el desempeño de EMEs proveniente de shocks externos.

• Vulnerabilidad de EMEs a shocks externos es heterogénea y depende de: – Grado de exposición a los shocks

– Factores que ampliquen/mitiguen shocks • Margen de maniobra de política económica

• Factores estructurales

Epílogo

• Dada la experiencia de la crisis 2008-9 es fundamental crear espacios para el manejo de política económica

• Reconstitución de amortiguadores de liquidez y de política – Ahorro fiscal – Ahorro externo

• Comportamiento contra-cíclico de las políticas económicas tanto en la recesión como en el auge.

los países emergentes frente a la crisis: ¿cuán...

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