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GESTIÓN FINANCIERA

“MEJORAR LA GESTIÓN FINANCIERA GENERANDO VALOR, GARANTIZA EL

CRECIMIENTO SOTENIBLE EN EL LARGO PLAZO”

Jorge Alberto Ducuara Parales

Administrador de Empresas –U. Central

Especialista en Finanzas – U. del Norte

Magister MBA – U. del Norte

Estudiante de Phd. Administración de Empresas – AIU

Barranquilla, Mayo de 2012

GESTIÓN FINANCIERA

“MEJORAR LA GESTIÓN FINANCIERA GENERANDO VALOR, GARANTIZA EL

CRECIMIENTO SOTENIBLE EN EL LARGO PLAZO”

1. OBJETIVOS

1.1. OBJETIVO GENERAL

Adquirir los conocimientos fundamentales y las destrezas para Gestionar con eficiencia los

recursos financieros necesarios para la consolidación de un negocio.

1.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS

1.2.1. Explicar el significado y caracterización de la Gestión Financiera.

1.2.2. Establecer las cuatro funciones básicas de la Gestión Financiera identificando con

claridad el Flujo de Caja, El Costo de la Deuda Vs su rentabilidad, Identificación de las

diferentes formas de Financiamiento y la forma de aplicar los fondos de acuerdo con

sus características y origen.

1.2.3. Identificar el nivel óptimo de inversión de recursos propios (del Propietario y sus socios)

comparado con el de recursos de deuda (prestamista o banco) y establecer el modelo

óptimo de financiamiento del negocio.

1.2.4. Medir el riesgo operativo y financiero generado por la presencia de costos y gastos fijos

derivados de la infraestructura operativa y modelo de financiamiento del negocio.

1.2.5. Ponderar el costo de los recursos obtenidos con base en el modelo de financiamiento,

como herramienta para identificar la rentabilidad operativa después de cubrir la carga

tributaria mínima que garantice honrar los compromisos con los inversionistas y

prestamistas.

1.2.6. Identificar las necesidades de Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO) tanto en la

fase de inicio como en la de crecimiento (etapa significativa de un negocio).

1.2.7. Establecer el camino que permita controlar el negocio y garantizar el crecimiento

sostenible en todas sus etapas.

2. JUSTIFICACIÓN

En este mundo globalizado, en el que existen grandes oportunidades de negocios que tengan

impacto regional y mundial, se hace necesario que el Propietario, se prepare en temas que le

permitan, tomar posiciones sobre los niveles de financiamiento ya sea con recursos externos o

propios, identificar los riesgos operativos que asume, medir el costo de los recursos, al igual que los

beneficios que se obtienen por asumirlos, estrategias para generar Valor continuo, etc., de tal

manera que en el futuro se garantice el control y crecimiento del negocio a través de un adecuado

monitoreo.

3. DIRIGIDO A

Administradores de Empresas, Contadores, Economistas, Ingenieros Industriales, o carreras afines,

Propietarios de pequeños y medianos empresarios, Emprendedores de nuevas empresas,

docentes del área de finanzas, estudiantes con iniciativas de emprendimiento.

4. METODOLOGÍA

El programa se desarrollará en forma presencial con el uso de planteamientos magistrales y estudio

de casos y el uso de simulación en la plataforma Microsoft Excel si es posible.

5. CONTENIDO

5.1. Significado y Caracterización de la Gestión Financiera:

5.1.1. ¿Cómo mejorar la Gestión Financiera?

5.1.2. ¿qué es la Gestión Financiera?

5.2. Funciones de la Gestión Financiera:

5.2.1. Determinación de las necesidades de recursos (Papel del Flujo de Caja)

5.2.2. Análisis de la Viabilidad Financiera de Asumir costos por la obtención de recursos

externos

5.2.3. Consecución de Financiación (Fuentes de Financiamiento Internos (Patrimonio) y

Externos (Deuda), Beneficios Tributarios, Control patrimonial de la Sociedad, etc.)

5.2.4. Aplicación adecuada de los recursos (Principio de Conformidad Financiera)

5.3. Financiamiento con recursos propios o de terceros (Accionistas o socios o prestamista)

5.3.1. Determinación del Punto de Indiferencia en forma Algebraica.

5.3.2. Determinación del Punto de Indiferencia en forma Gráfica: Utilidades operativas (UAII)

Vs Utilidades por Acción (UPA)

5.4. El riesgo Operativo y Financiero generado por la presencia de:

5.4.1. Costos Operativos Fijos: Grado de Apalancamiento Operativo (Costos y gastos Fijos al

inicio y en una empresa consolidada)

5.4.2. Costos Financieros Fijos: Apalancamiento Financiero (los intereses financieros)

5.5. El Costo del Capital Promedio Ponderado o Wacc

5.5.1. Costo de atraer y mantener al Inversionista o Socio (Kp).

5.5.2. El nivel de riesgo en el cálculo del Costo de Capital: Sin endeudamiento (Beta) y con

riesgo (Beta Apalancado)

5.5.3. Costo de los recursos obtenidos con terceros (Kd)

5.5.4. La ponderación entre el Costo del Inversionista y el Prestamista

5.5.5. Hasta qué punto puede endeudarse una empresa (Proyección de la Curva de Wacc)

5.6. Exigencias de Recursos generadas por el crecimiento:

5.6.1. El Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO).

5.6.2. Impacto de las Políticas de Cartera y de Inventarios en el crecimiento y las

necesidades de KTNO

5.7. Monitoreo de la empresa y su crecimiento (La Gestión Financiera)

5.7.1. Diagnóstico de la Liquidez, Endeudamiento y las Rotaciones de Cartera e Inventarios.

5.7.2. Monitoreo de la Rentabilidad y Toma de Decisiones con base en el diagrama de Dupont

5.7.3. Monitoreo del Endeudamiento

5.7.4. Generación de Flujo de Caja Libre

5.7.5. Generación o destrucción de Valor Económico Agregado (EVA)

6. HOJA DE VIDA DEL CONFERENCISTA

Jorge Alberto Ducuara Parales es Administrador de Empresas egresado de la Universidad Central

de Bogotá. Especializado en Finanzas y Magister MBA de la Universidad del Norte, actualmente

cursa estudios de Doctorado Phd. En Administración de Empresas en Atlantic International

University. Docente de pregrado y postgrado de diferentes Universidades del Meta y la Costa

Atlántica Colombiana, actual docente de la Escuela de Negocios y conferencista del CEC de la

Universidad del Norte, autor del libro “El Sofisma del Financiamiento de Vivienda en Colombia”. Ha

desempeñado varios cargos directivos en el sector empresarial.

7. INTENSIDAD

El curso se desarrollará en 8 horas presenciales

CONTENIDO

1. SIGNIGFICADO Y CARACTERIZACIÓN DE LA GESTIÓN FINANCIERA ....................... 8

1.1. Objetivo ....................................................................................................................... 8

1.2. Introducción ................................................................................................................. 8

2. FUNCIONES DE LA GESTIÓN FINANCIERA ................................................................ 11

2.1. Objetivo ..................................................................................................................... 11

2.2. Introducción ............................................................................................................... 11

2.3. ¿Cuáles son las Funciones de la Gestión Financiera? .............................................. 11

2.3.1. Determinar la Necesidad de Recursos ................................................................ 12

2.3.2. Análisis de la Viabilidad Financiera: .................................................................... 15

El VPN en el Sistema Excel ............................................................................................. 21

La TIR en el Sistema Excel ............................................................................................. 24

2.3.3. Consecución de la Financiación. ......................................................................... 24

2.3.3.1.1. Objetivo ............................................................................................................ 24

2.3.3.1.2. Introducción ..................................................................................................... 25

2.3.3.1.3. Ventajas y desventajas de las diferentes formas de financiamiento. ............... 25

2.3.3.1.3.1. Ventajas y desventajas del Financiamiento con Deuda ............................. 25

2.3.3.1.3.2. Acciones Preferentes: Financiamiento permanente. .................................. 27

2.3.3.1.3.3. Acciones Comunes: Fuente de financiamiento primaria del patrimonio. .... 28

Utilidades Retenidas ........................................................................................................ 29

2.3.3.1.3.4. Emisión de Bonos ....................................................................................... 30

2.3.4. Aplicación de los recursos................................................................................... 30

3. SOLUCIÓN AL DILEMA DE FINANCIAMIENTO CON RECURSOS PROPIOS O DE

TERCEROS ............................................................................................................................ 31

3.1. Objetivo ..................................................................................................................... 32

3.2. Introducción ............................................................................................................... 32

3.3. Financiar con Recursos Propios (el Propietario y sus inversionistas o socios) o de

Terceros (prestamistas) ...................................................................................................... 35

3.3.1. Determinación del punto de indiferencia en forma algebraica............................. 37

3.3.2. Determinación del punto de indiferencia en forma gráfica .................................. 41

4. EL RIESGO OPERATIVO Y FINANCIERO ..................................................................... 44

4.1. Objetivo ..................................................................................................................... 44

4.2. Introducción ............................................................................................................... 44

4.3. Grados de Apalancamiento ....................................................................................... 45

4.3.1. Presencia de Costos y Gastos Operativos Fijos: Grado Apalancamiento

Operativo ......................................................................................................................... 46

4.3.2. Presencia de Gastos Financieros Fijos: Grado Apalancamiento Financiero

(GAF) 51

5. EL COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO (CCPP O WACC) ....................... 56

5.1. Objetivo ..................................................................................................................... 56

5.2. Introducción ............................................................................................................... 56

5.3. Cálculo del Costo de Capital Promedio Ponderado (CCPP) ..................................... 57

5.3.1. Costo de atraer y mantener al inversionista o Socio (Kp). .................................. 57

5.3.2. El nivel de riesgo en el cálculo del Costo de Capital ........................................... 58

5.3.3. Costo de los recursos obtenidos con terceros .................................................... 58

5.3.4. La ponderación entre el Costo del Inversionista y el Prestamista ....................... 59

5.3.5. Hasta qué punto puede endeudarse una empresa? (Proyección de la Curva del

CCPP) 62

6. EXIGENCIAS DE RECURSOS GENERADAS POR EL CRECIMIENTO ........................ 72

6.1. Objetivo ..................................................................................................................... 72

6.2. Introducción ............................................................................................................... 72

6.3. El Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO) ........................................................... 73

6.4. Impacto de las Políticas de Cartera y de Inventarios en el crecimiento y las

necesidades de KTNO ........................................................................................................ 74

6.4.1. Elementos Cuantitativos del impacto de la cartera ............................................. 74

6.4.2. Elementos Cuantitativos del impacto del Inventario ............................................ 79

7. MONITOREO DE LA EMPRESA Y SU CRECIMIENTO ................................................. 81

7.1. Objetivo ..................................................................................................................... 81

7.2. Introducción ............................................................................................................... 81

7.3. Monitoreo de la Liquidez, Endeudamiento y las Rotaciones de Cartera e inventarios

82

7.3.1. Alcance del Monitoreo de las proyecciones y las actividades ............................. 82

7.3.1.1. Monitoreo de la Liquidez y las Rotaciones ....................................................... 85

7.3.2. Monitoreo de la Rentabilidad Y Toma de Decisiones con base en el Diagrama

de Dupont ........................................................................................................................ 92

7.3.3. Monitoreo del Endeudamiento ............................................................................ 99

7.3.4. Generación de Flujo de Caja Libre (FCL) ......................................................... 102

7.3.5. Generación o destrucción de Valor Económico Agregado EVA ........................ 103

1. SIGNIGFICADO Y CARACTERIZACIÓN DE LA GESTIÓN FINANCIERA

1.1. Objetivo

Comprender el significado del concepto de Gestión Financiera

1.2. Introducción

Son varios los conceptos que existen sobre el significado de Gestión

Financiera, ya que se confunde Gestión Financiera, con el de Función

Financiera, ya que la primera es una de las muchas funciones de la Gerencia

Financiera de una organización y la Gerencia Financiera no puede dedicarse

exclusivamente a gestionar recursos. Algunos autores, asimilan la Gestión

Financiera a la Tesorería de la Organización como aliada a Funciones como las

Contables, Tributarias, Manejo de Inventarios, Administración de la Cartera,

etc., para conformar la Gerencia Financiera en algunas organizaciones

denominada también Dirección Financiera.

1.3. Significado de la Gestión Financiera.

Se denomina gestión financiera a los procesos de consecución, mantenimiento

y utilización del dinero.

La gestión financiera es considerada “una de las tradicionales áreas funcionales

de la gestión, hallada en cualquier organización, competiéndole los análisis,

decisiones y acciones relacionadas con los medios financieros necesarios a la

actividad de dicha organización. Así, la función financiera integra todas las

tareas relacionadas con el logro, utilización y control de recursos financieros”1.

Es decir, la función financiera integra:

la determinación de las necesidades de recursos financieros

(planteamiento de las necesidades, descripción de los recursos

1 http://www.knoow.net/es/cieeconcom/gestion/gestionfinanciera.htm

http://www.knoow.net/es/cieeconcom/gestion/gestionfinanciera.htm

disponibles, previsión de los recursos liberados y cálculo las

necesidades de financiación externa);

la consecución de financiación según su forma más beneficiosa

(teniendo en cuenta los costos, plazos y otras condiciones contractuales,

las condiciones fiscales y la estructura financiera de la empresa);

la aplicación juiciosa de los recursos financieros, incluyendo los

excedentes de tesorería (buscando una estructura financiera equilibrada

y adecuados niveles de eficiencia y rentabilidad);

el análisis financiero (incluyendo bien la recolección, o bien el estudio de

información de manera que se pueda obtener respuestas seguras sobre

la situación financiera de la empresa);

el análisis con respecto a la viabilidad económica y financiera de las

inversiones.

La Gestión Financiera nace desde el mismo momento en el que el cliente toca

las puertas de una organización, para demandar sus productos o servicios.

En la Gráfica 1, se muestra esa demanda de recursos en el ámbito del turismo:

Gráfica 1. Demanda de servicios Turísticos

Fuente: El autor con imágenes de Microsoft

La demanda de esos productos o servicios le exigen al vendedor de los

mismos, contar también con recursos para atenderla, y es por esto, que debe

acudir al financiamiento de sus proveedores, o en su defecto a los Socios que

participan en el negocio, o a los Bancos y entidades financieras.

Gráfica No. 2. Demanda de Recursos para atender al Cliente del sector

turístico

Fuente: El autor con imágenes de Microsoft

2. FUNCIONES DE LA GESTIÓN FINANCIERA

2.1. Objetivo

Establecer con claridad las funciones básicas de la Gestión Financiera

2.2. Introducción

Con el fin de evitar las confusiones planteadas en el capítulo anterior, es

importante establecer con claridad las funciones de la Gestión Financiera, de tal

manera que se pueda delimitar sus responsabilidades, garantizando la

existencia de recursos que permitan atender oportunamente la demanda de

productos y servicios de los clientes.

2.3. ¿Cuáles son las Funciones de la Gestión Financiera?

Las Funciones básicas de la Gestión Financiera son cuatro:

Gráfica No. 3. Funciones de la Gestión Financiera

Fuente: El autor con base en la teoría de Gestión Financiera

2.3.1. Determinar la Necesidad de Recursos: la herramienta idónea y aceptada

por la mayoría de los involucrados en esta labor es el Flujo de Caja Proyectado

Proyección del Flujo de Caja:

“Un flujo de caja es la presentación sobre un cuadro, en cifras, para diversos

períodos hacia el futuro, y para diversos ítems o factores, de cuando va a entrar

o salir, físicamente, dinero”2.

El objetivo fundamental del flujo de caja es apreciar, por período, el resultado

neto de Ingresos de dinero menos giros de dinero, es decir, en qué período va a

sobrar o a faltar dinero, y cuánto, a fin de tomar decisiones sobre qué se hace:

O invertir el dinero cuando sobra, es decir, cuando hay excedente de caja, o

conseguir el dinero que se necesita para operar, bien con socios o con

financiadores.

El cuadro FLUJO DE CAJA tiene tantas columnas como periodos (años, meses o

semanas) para los que se vayan a establecer los Ingresos y Egresos de dinero, y

tantas filas como Ítems o factores cuyos ingresos o egresos se vayan a

proyectar.

Las cifras contenidas en el " FLUJO DE CAJA " son resultado del cálculo

detallado que de ellas se ha hecho en otros cuadros.

El flujo de caja solo contiene movimientos de dinero (entrada o salida) en efectivo

registrado en el periodo en que se prevea que ocurran físicamente.

Es decir, si existe un COSTO, que no se gira, como la "Depreciación", no se

incluye en él.

En una empresa un ingreso por una venta o un gasto de materia prima o de

personal, se "causa" o registra contablemente en los Estados de Resultados para

calcular la utilidad de la empresa, (Ingresos menos costos) cuándo se realiza el

compromiso de pago, pero se identifican en el Flujo de Caja, solo hasta en el

momento en el cual se recauda el dinero de la venta, o se paga efectivamente al

2 http://www.monografias.com/trabajos66/flujo-caja/flujo-caja.shtml

http://www.monografias.com/trabajos66/flujo-caja/flujo-caja.shtml

proveedor de productos y servicios, incluidos los empleados, de acuerdo a las

fechas negociadas o de vencimiento. Es decir que, el FLUJO DE CAJA, es

diferente del ESTADO DE RESULTADOS.

Diseño del Flujo de Caja

Una empresa realiza actividades que generan flujo físico de dinero, generalmente

con:

1. Clientes, relacionadas con las ventas de productos y servicios

2. Proveedores de Materia Prima, insumos y servicios de producción

3. Trabajadores de producción/operaciones.

4. Proveedores de Servicios administrativos de apoyo general, y con los

trabajadores administrativos.

5. Proveedores de Activos Fijos - de equipos y elementos en que se invierte al

montar la empresa, (terrenos, construcciones y similares)

6. Demandantes de dinero por razón de inversiones

7. El Estado, a quien le paga impuestos (IVA, Retención en la Fuente, Renta)

8. Socios, de los que recibe capital y a los que entrega utilidades en forma de

Dividendos.

9. Instituciones Financieras Oferentes, es decir, con Bancos y otras Entidades

financieras que le prestan plata, es decir, de quien la reciben y a quien debe

devolvérsela, junto con los intereses.

Taller 1. Un ejemplo hipotético sencillo, ayuda a la comprensión de los pasos

necesarios para la construcción del Flujo de Caja Proyectado.

Ejercicio hipotético:

El Hotel el Descanso apenas inicia operaciones y por consiguiente Vende sus

servicios de habitación doble exclusivamente así:

A través de Agencia de Viaje otorgándole un plazo a la agencia de 60 días

El precio de la Habitación es de $150.000 diarios en los periodos: 1 de Junio

al 30 de Julio, 1 de Noviembre al 31 de Diciembre.

El precio de la Habitación es de $110.000 diarios el resto del año.

Su capacidad es de 10 Habitaciones

Paga a sus trabajadores operativos un salario de $1.100.000 incluidas sus

prestaciones y aportes de Ley

Los costos directos de operación, tales como Insumos de aseo, Servicios

Públicos, Mantenimiento, utilería, etc., ascienden a $50.000 diarios por

habitación ocupada

Ejercicio hipotético:

El Hotel el Descanso apenas inicia operaciones y por consiguiente Vende

sus servicios de habitación doble exclusivamente así:

A través de Agencia de Viaje otorgándole un plazo a la agencia de 60 días

El precio de la Habitación es de $150.000 diarios en los periodos: 1 de Junio

al 30 de Julio, 1 de Noviembre al 31 de Diciembre.

El precio de la Habitación es de $110.000 diarios el resto del año.

Su capacidad es de 10 Habitaciones

Paga a sus trabajadores operativos un salario de $1.100.000 incluidas sus

prestaciones y aportes de Ley

Los costos directos de operación, tales como Insumos de aseo, Servicios

Públicos, Mantenimiento, utilería, etc., ascienden a $50.000 diarios por

habitación ocupada

Con la información anterior construir el Estado de Resultados y el Flujo de Caja

(proyectados), en forma mensual para el año 2012, y el primer trimestre del año

2013, e identificar:

a) La diferencia que existe entre el Estado de Resultados y el Flujo de Caja

b) La necesidad o superávit de recursos financieros en los diferentes periodos.

c) Determinar la Rentabilidad de la Inversión de los propietarios

Adjunto a este material se entregará a cada participante, el modelo de Flujo de

Caja para el ejercicio, desarrollado en Microsoft Excel

2.3.2. Análisis de la Viabilidad Financiera:

Al asumir compromisos de crédito con terceros, se debe cumplir con la siguiente

Regla de Oro:

Gráfica No. 4. Regla de Oro en la rentabilidad de los negocios

Fuente: García S. Oscar León. Administración Financiera, Fundamentos y Aplicaciones,

Cuarta Edición, Página 137

De acuerdo a lo establecido por Oscar León García, la Rentabilidad de los

Activos comprometidos en la operación de un negocio, debe ser mayor que el

costo de conseguir los recursos para desarrollarla, a ese costo de los recursos

comúnmente se le conoce como el Costo de Capital Promedio Ponderado

(CCPP), en el ejemplo del Flujo de Caja del tema 2.3.1. La rentabilidad arrojada

por el Hotel del Descanso fue del 17.4%, pero la consecución de recursos tienen

un costo promedio de 18%, lo cual significa una destrucción de Valor Económico

de 0,6%, es decir, que por cada $1.000.000 invertidos se pierden $6.000 por

periodo, lo que implica un deterioro de la empresa a través del tiempo, ya que en

el periodo siguiente el valor de los activos invertidos equivale a $994.000.

La tabla número 1, muestra la composición de la Inversión del Hotel el Descanso

al terminar el primer año de operaciones y el cálculo de la Rentabilidad Operativa

después de cubiertos los impuestos sobre esa utilidad.

Tabla No. 1. Calculo de la rentabilidad Operativa de los activos del Hotel

hipotético el Descanso.

Otros dos indicadores que se deben tener en cuenta, son las conocidas como

Tasa Interna de Retorno o TIR, (Tasa de rentabilidad que genera una inversión,

manteniendo invertidos los recursos y su rendimiento durante su vida útil3) y el

Valor Presente Neto o VPN, (Valor medido en dinero de hoy4 de los ingresos y

egresos futuros generados por un proyecto de inversión, ajustados con una tasa

de actualización equivalente al CCPP)

3 INFANTE, Villarreal, Arturo, Evaluación Financiera de Proyectos de Inversión, Pág. 89

4 INFANTE, Villarreal, Arturo, Evaluación Financiera de Proyectos de Inversión, Pág. 66

La gráfica número 5, muestra cual debe ser el comportamiento adecuado de

estos dos indicadores:

Gráfica No. 5. Comportamiento adecuado de la TIR y el VPN

Teniendo el Flujo de Caja proyectado para los años futuros y basados en el

ejercicio del Hotel el Descanso y asumiendo en un escenario conservador que no

hay incrementos del flujo de caja a partir del segundo año, (Archivo de Excel

adjunto).

Tomado del Documento diseñado por el autor denominado EL EXCEL Y LA

CALCULADORA FINANCIERA, “HERRAMIENTAS VITALES EN LA TOMA DE

DECISIONES” del mismo autor de este documento, a continuación se establecen

los conceptos sobre el VPN y la TIR, y los procedimientos para su cálculo en el

sistema Microsoft Excel.

2.3.2.1. Valor Presente Neto (VPN) de un Proyecto de Inversión.

“El Valor Presente Neto de un proyecto de inversión no es otra cosa que su valor

medido en dinero de hoy, o expresando esta idea de otra manera, es el equivalente

en $ actuales de todos los ingresos y egresos presentes y futuros que constituyen el

proyecto”.5 El anterior concepto de Infante Villarreal simplemente se traduce en la

aplicación de los principios vistos en el interés Compuesto, cuando se trata de flujos

de efectivo con comportamientos heterogéneos, o de las anualidades cuando se trata

de comportamientos homogéneos.

Visto desde el punto de vista de Modelo Matemático general del Valor presente Neto

se establece así:

n

tt

t

i

FCInicialIversiónVPN

1 %1.

Fórmula 1

En el cual FCt, significa el Flujo de Caja en cada periodo t.

i% es el CCPP exigido por el Proyecto de Inversión.

n Corresponde a la Vida Útil del proyecto.

Observando los componentes del modelo se puede confirmar el concepto de Infante

Villarreal, es decir, en otros términos el VPN es la suma a precios de hoy de los flujos

de efectivos futuros, disminuido en la inversión inicial del mismo, en el cual la tasa de

ajuste para traer los FC futuros a hoy, debe ser la equivalente al CCPP generado por

la estructura de financiamiento del mismo.

Una vez calculado u obtenido el VPN, se debe establecer si su resultado es desde el

punto de vista financiero conveniente o no.

5 INFANTE VILLAREAL, ARTURO, Evaluación Financiera de Proyectos de Inversión. Editorial Norma,

Bogotá 2004. Pág. 66 y 67.

Una vez más, interpretando lo establecido por Infante Villarreal6, y contextualizado a

los planteamientos de Oscar León García en la cuarta edición revisada7

VPV > 0, indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden por encima del CCPP

y por consiguiente arroja excedentes adicionales, es decir, Valor Económico Agregado

(EVA).

VPV = 0, indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden exactamente el CCPP

y por consiguiente no arroja excedentes adicionales, es decir, la inexistencia de Valor

Económico Agregado (EVA).

VPV < 0, indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden por debajo del CCPP y

por consiguiente no arroja excedentes adicionales, si no déficit de Flujo de Caja , es

decir que, se destruye Valor Económico Agregado (EVA), o su EVA es negativo.

Teóricamente con lo establecido en los posibles resultados, desde el punto de vista

Financiero, un analista debe rechazar el proyecto cuando VPV < 0.

Al tratarse de evaluar proyectos mutuamente excluyentes, desde el punto de vista

Financiero, se debe seleccionar aquel que arroje el mayor VPN, siempre y cuando sea

mayor que cero.

Para Valero, Por lo general el VPN disminuye a medida que aumenta la tasa de

interés, de acuerdo con la siguiente gráfica8:

Gráfica 6. Comportamiento del VPN y el incremento en i% (CCPP)


Bogotá 2004. Pág. 70 y 71

7 GARCIA, Oscar León, Administración Financiera –Fundamentos y Aplicaciones, Cuarta Edición

Revisada – Pág. 347

8 Apuntes de Especialización en Finanzas de la Universidad del Norte tomados por Jorge Ducuara en la

asignatura Gerencia Financiera ofrecida por el profesor Luis A. Valero R. 2005.

Se debe entender que cuando Valero habla de la tasa de interés se refiere al CCPP, y

esperar que a medida que le exigimos mayor rentabilidad al proyecto el VPN será

menor, llegando en algún momento a ser igual a cero (Cuando la Curva Cruza con el

eje de las abscisas), momento en el cual se considera que esta tasa de ajuste (CCPP)

es la misma Tasa Interna de Retorno (TIR), concepto que se analizará en el TEMA II

de este Módulo.

Para la comprensión numérica de los conceptos esgrimidos en este módulo, tomemos

el siguiente ejemplo:

Se Invierten 250.000.000 y un CCPP del 7% por periodo, y, dicha inversión arroja en

los siguientes periodos los siguientes Flujos de Caja Positivos: (Suponga que usted ya

ha realizado el Flujo de Caja proyectado)

Periodo 1: $45.000.000

Periodo 2: 25.000.000

Periodo 3: 35.000.000

Periodo 4: 45.000.000

Periodo 5: 55.000.000

Periodo 6: 32.000.000

Periodo 7: 120.000.000

De los datos dados, se puede inferir que la vida útil del proyecto es de 7 periodos, es

decir que n = 7

Que en el último periodo se venden los deshechos del proyecto a lo que técnicamente

se le denomina Valor de Salvamento o Residual.

TIR

Aplicando el modelo establecido (Fórmula 1)

n

tt

t

i

FCInicialIversiónVPN

1 %1.

VPN = -250.000.000 +45.000.000/(1+0,07)1 + 25.000.000/(1+0,07)2+

35.000.000/(1+0,07)3 + 45.000.000/(1+0,07)4 + 55.000.000/(1+0,07)5+

32.000.000/(1+0,07) 6 + 120.000.000/(1+0,07) 7

VPN = $12.059.913

Con este resultado se puede entonces decir que el VPV > 0, lo cual como ya se dijo,

indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden por encima del CCPP del 7% y

que por consiguiente arroja excedentes adicionales, es decir, Valor Económico

Agregado (EVA) equivalente a $12.059.913.

El VPN en el Sistema Excel:

Observe el desarrollo del mismo ejercicio en el video de uso libre que se encuentra en

el siguiente link: http://www.youtube.com/watch?v=2B1pEtOMUaM

Ahora aplicando lo establecido por Valero, y posterior a la observación del video,

construyamos en Microsoft Excel, una tabla en la que aumentemos paulatinamente el

CCPP, hasta encontrar una tasa que arroje un VPN negativa (a medida que le

exigimos mayor rentabilidad al proyecto el VPN será menor, llegando en algún

momento a ser igual a cero).

Tabla No. 2. Resultados de VPN subiendo la CCPP

http://www.youtube.com/watch?v=2B1pEtOMUaM

Fuente: El Autor

Analizando la gráfica 7, se observa que la línea toca el eje de las abscisas cuando el

CCPP es ligeramente inferior a 8,25%, y superior a 8%, pero más cerca de 8,25%

que de 8%

Al seguir realizando pruebas de ensayo y error, o aplicando conceptos matemáticos

como el de la interpolación, con relativa facilidad se puede obtener que la tasa que

corta exactamente al eje de las abscisas es 8,156%.

Fuente: El Autor

2.3.2.2. Tasa Interna de Retorno (TIR).

VPN1 7,00% 12.059.913

VPN2 7,25% 9.379.610

VPN3 7,50% 6.739.506

VPN4 7,75% 4.138.863

VPN5 8,00% 1.576.960

VPN6 8,25% (946.908)

(2.000.000)

-

2.000.000

4.000.000

6.000.000

8.000.000

10.000.000

12.000.000

14.000.000

7,00% 7,25% 7,50% 7,75% 8,00% 8,25%

VP

N

Gráfica No. 7. Comportamiento VPV a con cambios en el CCPP

“La tasa de interés que produce un VPN igual a cero es una medida de rentabilidad

adecuada. Como se trata de interés que ganan los dineros que permanecen invertidos

en el proyecto, se le da el nombre de Tasa Interna de Rentabilidad, o simplemente

TIR”9.

Ampliando el concepto de Infante Villarreal, se puede establecer entonces que la TIR

es la tasa que devuelve a pesos de hoy, un valor equivalente (exactamente igual) a los

montos invertidos y por consiguiente no arroja excedentes adicionales, es decir, la

inexistencia de Valor Económico Agregado (EVA).

La TIR puede arrojar diferentes resultados, los que se pueden sinterizar así:

TIR > CCPP, indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden por encima del

CCPP y por consiguiente arroja excedentes adicionales, es decir, Valor Económico

Agregado (EVA).

TIR = CCPP, indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden exactamente el

CCPP y por consiguiente no arroja excedentes adicionales, es decir, la inexistencia

de Valor Económico Agregado (EVA).

TIR < CCPP, indica que los dineros invertidos en el proyecto rinden por debajo del

CCPP y por consiguiente no arroja excedentes adicionales, si no déficit de Flujo de

Caja , es decir que, se destruye Valor Económico Agregado (EVA), o su EVA es

negativo.

Al tratarse de evaluar proyectos mutuamente excluyentes, desde el punto de vista

Financiero, se debe seleccionar aquel que arroje la mayor TIR, siempre y cuando sea

mayor que el CCPP.


Bogotá 2004. Pág. 88

Ya que en las simulaciones de la Tabla 3 y Gráfica 1, se observa que la tasa que

hace un VPN igual a cero, es de 8,156%, esa tasa representa la TIR del proyecto y

que por ser mayor al CCPP, es atractiva por generar excedentes adicionales de

Riqueza y por consiguiente se debe aceptar el proyecto.

Teóricamente con lo establecido en los posibles resultados, desde el punto de vista

Financiero, un analista debe rechazar el proyecto cuando TIR < CCPP. Ya que se

destruye EVA.

La TIR en el Sistema Excel:

A pesar de no estar en el lenguaje español, en el siguiente Link encontrará un video

explicativo de la Tasa Interna de Retorno (TIR) realizado por el profesor Antonio

Amorin.

http://www.youtube.com/watch?v=MWF5oDKQcqI

2.3.3. Consecución de la Financiación.

La financiación no solamente se obtiene de los socios o propietarios de un negocio, si

no de fuentes externas, tales como los proveedores, el mismo estado a través del uso

temporal que se puede hacer del IVA y la Retención en la Fuente, y el sector

financiero (o banca de primer y segundo piso)

A continuación se presentan las diferentes formas que se pueden optar para el

financiamiento de un negocio:

2.3.3.1. Diferentes formas de financiamiento existentes

2.3.3.1.1. Objetivo

Identificar las ventajas y desventajas de las diferentes alternativas ofrecidas por el

mercado que satisfagan la rentabilidad mínima esperada.

http://www.youtube.com/watch?v=MWF5oDKQcqI

2.3.3.1.2. Introducción

En el primer capítulo de este curso, se aborda la necesidad que tienen un Propietario de

decidir en forma adecuada sobre cuál debe ser su estructura de financiamiento del

negocio emprendido, a través del cálculo algebraico o proyección gráfica del punto de

indiferencia entre financiarse con recursos propios o de terceros, dependiendo de los

efectos que la elección de alguno de estos dos tenga sobre las UPA.

A manera de advertencia y para que el Propietario adquiera la conciencia de las

ventajas y desventajas que tienen las diferentes clases de financiación y pueda ejercer

control sobre las decisiones tomadas en este capítulo se pretende establecer en forma

general, cuales son los diferentes tipos de financiamiento, acompañados de las ventajas

y desventajas.

2.3.3.1.3. Ventajas y desventajas de las diferentes formas de

financiamiento10.

En primer lugar se abordará el tema de las ventajas y desventajas de la deuda con

terceros:

2.3.3.1.3.1. Ventajas y desventajas del Financiamiento con Deuda

Ventajas De La Deuda

i) Los intereses son deducibles de impuestos.

ii) La empresa conserva su autonomía en la gestión empresarial.

iii) Menor costo que financiar con Patrimonio.

iv) Las tendencias inflacionarias benefician el uso de deuda: Hacia el futuro quien

pierde los efectos inflacionarios es el acreedor o prestamista

v) La recuperación del principal por parte de los tenedores de bonos y las entidades

financieras no está condicionada a las utilidades que reporte la gestión comercial,

si se generan grandes utilidades, generadas por los recursos del crédito tomado, el

10

MUÑOZ, Santiago Alberto, Gerencia Financiera – Maestría MBA – Universidad del Norte, Barranquilla 2009

deudor solo está obligado a cancelar de acuerdo a las cuotas liquidadas en el título

valor.

Desventajas De La Deuda

i) La deuda es un cargo fijo y por tanto, las desviaciones de las proyecciones

financieras puede originar el aplazamiento de los pagos. Este riesgo se explicó con

claridad en el tema del Grado de Apalancamiento Financiero.

ii) Una alta participación de deuda en la estructura financiera puede ser

contraproducente para los accionistas, ya que la rentabilidad sobre el patrimonio

puede bajar. Y en algún momento se puede perder el control del negocio

emprendido con esfuerzo.

iii) Mayor riesgo, especialmente al disminuir los niveles de ventas y por consiguiente

de UAII, manteniendo constantes los cargos por intereses.

iv) Aspectos no controlables por la empresa pueden originar cambios en los

presupuestos.

Al existir ventajas y desventajas, el Propietario debe realizar además de las

consideraciones establecidas en los capítulos 1 y 2, las siguientes:

Consideraciones Propias Del Endeudamiento

i) Determinar la capacidad de pago

Capacidad de generar Flujo de Caja Libre (FCL). en el Capítulo 6 de este curso se

abordará la mejor forma de Calcularlo.

Realizar un análisis de sensibilidad del FCL esperado.

Disponible al servicio a la deuda = FCL - dividendos

ii) Costo del endeudamiento

Determinar el costo efectivo de la deuda.

Verificar que el apalancamiento sea favorable.

Observar el cumplimiento de la inecuación11:

11

León García, Oscar, Administración Financiera, Fundamentos y Aplicaciones, Prensa Moderna

Impresores S.A. Cali Colombia, Cuarta Edición Revisada 2009, P132 y 133

En donde:

UAI: Utilidad Antes de Impuestos

Pat: Patrimonio

UAII: Utilidad operativa o Utilidades Antes de Intereses e Impuestos

I: Tasa de Interés

Al establecer la inecuación, Oscar León García, asegura que “debe ser mayor la

tasa de interés que ganan los propietarios (Rentabilidad del patrimonio, primer

elemento de la inecuación), por un lado por que corren mayor riesgo y por el otro

porque si no fuera así, sería preferible para ellos liquidar su inversión y más bién

convertirse en acreedor de la empresa”12

El costo nominal de los intereses debe ser disminuido en el valor del impuesto de

renta.

2.3.3.1.3.2. Acciones Preferentes: Financiamiento permanente.

Características

i) El dividendo preferencial prima sobre el dividendo de las acciones comunes y

ocupa un lugar secundario frente a los tenedores de bonos.

ii) Los dividendos preferenciales están sujetos a la norma de acumulación y deben

cancelarse antes de los dividendos comunes.

iii) A los accionistas preferentes se les promete un rendimiento periódico fijo. (% ó $).

iv) No se exige cancelar el valor nominal.

v) No tienen derecho a voto.

vi) Se les da preferencia sobre las acciones comunes con respecto a la distribución

de utilidades.

12


Impresores S.A. Cali Colombia, Cuarta Edición Revisada 2009, P132

UAI UAII

Pat Activo> > I

vii) El dividendo preferencial no es deducible de impuestos.

viii) En caso de quiebra el accionista preferente debe esperar hasta que las

reclamaciones de todos los acreedores se hayan satisfecho.

Ventajas

i) Es favorable esta alternativa cuando se tienen proyectos de expansión que

prometen un crecimiento.

ii) Se evita compartir el control. (al tener voz pero carecer de Voto)

iii) Flexibilidad: La venta de acciones preferentes no está condicionada a la

pignoración de activos como garantía del pago de dividendos.

iv) No tienen fecha de vencimiento.

v) Desde el punto de vista del inversionista, la posesión de acciones preferentes

asegura un ingreso uniforme y no supeditado al comportamiento de las utilidades.

Desventajas

i) Su costo es mayor que el de los bonos.

ii) Los dividendos preferentes no tienen un tratamiento tributario especial.

iii) Esta alternativa puede no ser atractiva para un inversionista ya que no tiene poder

participativo mediante el voto en los asuntos que definen la vida de las

organizaciones.

Se recomienda cuando:

i) Se pretende obtener fondos para destinar a proyectos de integración empresarial.

ii) El uso de la deuda contenga un excesivo riesgo.

iii) Los accionistas actuales no quieren compartir el control.

2.3.3.1.3.3. Acciones Comunes: Fuente de financiamiento primaria del

patrimonio.

Características:

i) El capital representa el respaldo para nuevos préstamos.

ii) Los accionistas comunes son propietarios residuales.

iii) Asumen un mayor riesgo.

iv) La tenencia de acciones comunes concede al propietario derechos colectivos e

individuales.

v) Garantiza la participación activa en la formulación de estrategias y políticas que

avalan el crecimiento, el control y la gerencia de la empresa.

Ventajas

i) La relación contractual no obliga a desembolsar el capital en una fecha específica,

ni contempla compromisos fijos.

ii) Representa un “colchón de seguridad” para los acreedores financieros y

comerciales.

iii) Las acciones comunes tienen mayores probabilidades de negociación en el

mercado bursátil.

Desventajas

i) Las acciones comunes dan derechos iguales a los nuevos accionistas en el

momento de distribuir utilidades. (Los nuevos accionista no han hecho los

esfuerzos que en el pasado han realizado los accionistas antiguos)

ii) Resistencia a la colocación de acciones comunes en el mercado, debido al temor

de la probable pérdida de control.

iii) Mayor costo, como producto del mayor riesgo.

iv) El mayor costo exige mayores esfuerzos a la dirección para obtener una

rentabilidad superior al costo de capital.

Utilidades Retenidas

i) Mediante la capitalización o retención de utilidades se fortalece el potencial de

endeudamiento.

ii) Se consideran como una emisión de acciones comunes suscrita en su totalidad.

iii) Cuando la empresa retiene utilidades está suponiendo que los accionistas en otra

parte no pueden ganar lo mismo que puede obtener la empresa al reinvertir esas

utilidades.

2.3.3.1.3.4. Emisión de Bonos

Características

i) Tienen plazos largos de vencimiento.

ii) Las condiciones del préstamo las impone el deudor.

iii) Cada obligación tiene un valor nominal que se negocia a la par, con descuento o

con prima.

iv) Existe una tasa de interés nominal pactada y una de rendimiento implícita que

resulta del precio del título.

Para determinar el precio de venta de cada bono en el momento de definirse por esta

alternativa, se realiza con el siguiente modelo matemático

En donde:

Po = Precio de mercado de la obligación en el período 0

C = Valor del cupón o interés en cada período

Pn= Precio de reembolso al final de su vida

K = Costo de financiación en bono antes de impuesto

2.3.4. Aplicación de los recursos

Para la aplicación de los recursos obtenidos en forma eficiente y coherente con la

fuente que los generó se debe obedecer a lo que hoy se conoce como el Principio de

Conformidad Financiera.

2.3.4.1. Principio de Conformidad Financiera:

Este principio establece que en una sana política financiera “las fuentes de corto plazo

deberían financiar las aplicaciones de corto plazo; las fuentes de largo plazo deberían

financiar las aplicaciones de largo plazo; la generación interna de fondos debe

C1 C2 Cn + Pn

(1 +K) (1 +K)2 (1 +K)n+ +=Po

financiar primero que todo los dividendos y lo que quedare debe aplicarse a corto y/o

largo plazo dependiendo de la política de crecimiento de la empresa” (Oscar León

García Serna – Administración Financiera)

Gráfica No. 8. Ilustración del Principio de Conformidad Financiera

Fuente: El autor con base en el concepto del Principio de Conformidad Financiera de

Oscar León García S.

3. SOLUCIÓN AL DILEMA DE FINANCIAMIENTO CON RECURSOS PROPIOS O

DE TERCEROS

3.1. Objetivo

Identificar el nivel óptimo de inversión de recursos propios (del Propietario y sus

socios) comparado con el de recursos de deuda (prestamista o banco) y establecer el

modelo óptimo de financiamiento del negocio desde su génesis.

3.2. Introducción

Uno de los aspectos que le genera mayor incertidumbre y motivo de gran inquietud a

un Propietario, es establecer el nivel óptimo de inversión de recursos propios (el

Propietario y sus inversionistas o socios), comparado con la obtención de recursos a

través del crédito con terceros (o prestamistas). Para responder a esta inquietud,

desde el surgimiento de las teorías de la Gerencia del Valor, se ha establecido que el

mejor indicador para identificar el equilibrio que debe existir entre las dos formas de

obtención de recursos planteadas consiste en medir el impacto que se genera en las

Utilidades de los Propietarios o inversionistas de la idea de negocio o Utilidades Por

Acción (UPA).

Para esta medición se debe partir de las utilidades operativas, conocidas también

como Utilidades Antes de Intereses e Impuestos (AUII), es decir, se debe tener

claramente identificados los ingresos de operación, los costos de producción de los

bienes o servicios que se comercializan y los costos del sostenimiento de la

infraestructura administrativa con la cual funcionará la idea de negocio, para identificar

cual es el impacto no operativo de la estructura de financiamiento sobre los niveles de

UPA.

Para la comprensión de las dos temáticas planteadas en este punto, es necesario

hacer un reconocimiento del significado de lo que se denominan las Utilidades por

Acción (UPA). La liquidación de las Utilidades Por Acción se realiza Dividiendo las

Utilidades Después de Impuestos (UDI) entre el # de Acciones en Circulación, es decir,

UPA = UDI / # Acciones.

Al realizar los cortes contables y liquidación de los beneficios entre los socios,

teniendo en cuenta las UPA, se puede establecer en el fraccionario planteado que en

la medida en que se incremente el número de Acciones o de accionistas, se diluyen o

disminuyen las utilidades individuales que las remuneran, de lo que se puede plantear

que existe una relación inversa entre el número de acciones y la utilidad obtenida por

cada una de ellas, es decir, a mayor número de acciones, menor UPA.

A manera de ilustración, se partirá de un Estado de Resultados (Taller 2.) por el

sistema de Costeo Variable (en el cual para determinar “los costos de producción,

solamente los variables forman parte del costo del producto”13), construido con la

siguiente información:

Taller 2.

Tabla No. 3. Información básica con recursos de crédito:

Fuente: Capítulo Complementario No. 4, www.oscarleongarcia.com

13


Impresores S.A. Cali Colombia, Cuarta Edición Revisada 2009, P119.

Volumen de Ventas 10.000 Unidades

Precio de Venta Unitario 5$

Costo Variable Unitario (CVU) 3$

Costos Fijos de Producción 10.000$

Gastos Fijos de Administración y Ventas 3.500$

Monto de la Deuda 100.000$

Tasa de Interés 1,2%

Tasa de Impuestos (Tx) 33,0%

# de Acciones Comunes 2.000

http://www.oscarleongarcia.com/

Tabla No. 4. Estado de Resultados por el Sistema de Costeo Variable

Fuente: El autor con datos de Capítulo Complementario No. 4, www.oscarleongarcia.com

En el caso anterior, si el número de acciones se incrementa a 2.500, la UPA se baja a

$1,4204

También del caso se puede establecer el siguiente modelo matemático14:

(UAII - IF) - (UAII - IF)* Tx

# de Acciones UPA =

Y al aplicar los principios de la factorización el modelo queda reducido a:

(UAII - IF) * (1- Tx)

# de Acciones UPA =

(5.300 - 1.200) * (1- 0,33)

2.000UPA =

UPA = 1,7755

14

Apuntes de Maestría MBA de la Universidad del Norte tomados por Jorge Ducuara en la asignatura

Gerencia Financiera ofrecida por el profesor Alberto Muñoz.

DETALLE MONTOS OPERACIONES

Unidades vendidas 10.000

Ventas en Valores 50.000$ (10.000 Unidades X $5)

Menos: Costo Variable Total 30.000$ (10.000 Unidades X $3)

Igual: Márgen de Contribución 20.000$

Menos:



Utilidades Operatrivas (UAII) 6.500$

Menos: Intereses Financieros (IF) 1.200$ ($100.000 X 1,2% )

Igual: Utilidades Antes de Impuestos (UAI) 5.300

Menos: Impuesto de Renta 1.749 (UAI X 33%)

Igual: Utilidades Despues de Impuestos (UDI) 3.551

# Acciones Comunes 2.000

Igual: UPA 1,7755 (UID / # DE Acciones Comunes)


3.3. Financiar con Recursos Propios (el Propietario y sus inversionistas o socios)

o de Terceros (prestamistas)

Ya que generalmente el Capital inicial de una empresa se mide en Acciones o cuotas

de participación, para la comprensión de este tema se asumirá que el Propietario y sus

socios o inversionistas deciden establecer un número de acciones que representen el

valor de su inversión para efectos legales y contables y poder dar inicio al negocio.

Supóngase que en el caso 0 (Cero), año en el que inició operaciones la idea de

negocios del caso 1, sucedido un año antes del mismo, las ventas eran solo de 7.000

unidades (inferiores) y los CVU de $3,5 (superiores) por las limitaciones tecnológicas

del momento, lo que implicaba costos fijos inferiores, dentro de los cuales se

encontraba una depreciación inferior ($4.000 al año), y como consecuencia del

desconocimiento y ausencia de experiencia crediticia (demostrable) por parte de los

Propietarios en el Mercado Financiero, la idea fue inicialmente financiada en un 100%

con recursos propios, los datos básicos fueron:

Tabla No.5. Información básica periodo cero



Precio de Venta Unitario 5,0$

Costo Variable Unitario 3,5$



Tasa de Impuestos 33,0%



Tabla No. 6. Estado de Resultados periodo cero:


Aplicando el Modelo Matemático de UPA, se tiene:

Al no existir obligaciones Financieras, no hubo lugar a cargos por intereses, pero, por

las limitaciones tecnológicas las UPA fueron inferiores, lo que obligó a los Propietarios

a buscar recursos en el Mercado Financiero, destinados a compra de tecnología de

punta para optimizar los procesos productivos y financiar las necesidades adicionales

de capital de Trabajo (KT), lo que generó mayores costos fijos por depreciación y

contratación de una infraestructura administrativa mayor para atender al crecimiento en

las ventas. Las decisiones tomadas hicieron que:

Las ventas crecieran de 7.000 a 10.000 unidades

Los CVU decrecieran de $3,5 a $3,0

Los Costos Fijos crecieran de $4.000 a $10.000

Las UPA Crecieran de $1,005 a $1,7755

DETALLE MONTOS OPERACIONES

Unidades vendidas 7.000

Ventas en Valores 35.000$ (7.000 Unidades X $5)

Menos: Costo Variable Total 24.500$ (17.000 Unidades X $3,5)

Igual: Márgen de Contribución 10.500$

Menos:



Utilidades Operatrivas (UAII) 3.000$

Menos: Intereses Financieros (IF) -$

Igual: Utilidades Antes de Impuestos (UAI) 3.000

Menos: Impuesto de Renta 990 (UAI X 33%)

Igual: Utilidades Despues de Impuestos (UDI) 2.010

# Acciones Comunes 2.000

Igual: UPA 1,005 (UID / # DE Acciones Comunes)

(3.000 - 0) * (1- 0,33)

2.000UPA =

UPA = 1,0050


Lo anterior puede hacer pensar que trabajar únicamente con recursos propios genera

inferiores UPA, pero, en la realidad esto no siempre sucede, lo que produce un grado

de incertidumbre y nerviosismo y por consiguiente aversión de los Propietarios a

asumir los riesgos por los cargos de los intereses y la posibilidad de no poder

responder con el capital (principal) tomado en préstamo. Este planteamiento implica

para el Propietario, la necesidad de identificar con claridad ¿cuál debe ser el nivel de

financiamiento con recursos propios y cuál con recursos de crédito ofrecido por el

mercado o por terceros?

A continuación se plantea una de las formas que puede permitir mitigar los niveles de

incertidumbre:

3.3.1. Determinación del punto de indiferencia en forma algebraica

Sin entrar en los detalles de los trámites, las garantías exigidas por los prestamistas,

etc., para la comprensión del tema se debe partir del modelo matemático de las UPA,

ya visto, para establecer el punto de indiferencia, es decir, establecer en qué momento

es indiferente financiar con cualquiera de las dos opciones? (Recursos propios o de

terceros). Si se quiere obtener un punto de referencia en el cual las UPA sean iguales

con cualquiera de las dos opciones, se debe construir una ecuación con los datos

históricos o proyectados del modelo UPA, y, para el caso llamaremos UPA D, a las

Utilidades por Acción Financiando con Deuda y UPA E, a las Utilidades por acción

Financiando únicamente con Emisión de Acciones.

Se supone que para el año 1, los Propietarios debieron previamente simular los

Estados de Resultados comparados para poder tomar la decisión de financiamiento,

para el caso de la emisión se debe considerar que el requerimiento de recursos fue de

$100.000 y que es necesario emitir y vender 1.000 acciones comunes adicionales a

$100 cada una, la siguiente es la proyección realizada:

Tabla No. 7. Estados de Resultados comparando el financiamiento Deuda y

Emisión


De los resultados obtenidos se puede observar que fue acertada la decisión de

financiar el emprendimiento con Deuda (terceros), ya que son mayores las UPA,

$1,7755 comparadas con las UPA de $1,4517 que hubiera generado si se hubiese

financiado con Emisión.

Recordando el Modelo:

El punto de indiferencia debe darse cuando UPA E = UPA D15 y para esto se debe

calcular el nivel necesario de UAII para que se llegue a ese punto de indiferencia:

(UAII - 0) * (1- 0,33)

3.000

(UAII - 1.200) * (1- 0,33)

2.000=

Si se procede a realizar el despeje algebraico de UAII, se tiene:

15

Apuntes de Maestría MBA de la Universidad del Norte tomados por Jorge Ducuara en la asignatura

Gerencia Financiera ofrecida por el profesor Alberto Muñoz.

DETALLE CON DEUDA CON EMISIÓN

Unidades vendidas 10.000 10.000

Ventas en Valores 50.000$ 50.000$

Menos: Costo Variable Total 30.000$ 30.000$

Igual: Márgen de Contribución 20.000$ 20.000$

Menos:

Costos Fijos de Producción 10.000$ 10.000$

Gastos Fijos de Administración y Ventas 3.500$ 3.500$

Utilidades Operatrivas (UAII) 6.500$ 6.500$

Menos: Intereses Financieros (IF) 1.200$ -$

Igual: Utilidades Antes de Impuestos (UAI) 5.300 6.500

Menos: Impuesto de Renta 1.749 2.145

Igual: Utilidades Despues de Impuestos (UDI) 3.551 4.355

# Acciones Comunes 2.000 3.000

Igual: UPA 1,7755 1,4517

(UAII - IF) * (1- Tx)

# de Acciones UPA =


Paso 1

(UAII - 0) * (1- 0,33)

3.0002.000 * = (UAII - 1.200) * (1- 0,33)

Paso 2

(UAII - 0) * (1- 0,33)

3.0002.000 *

(1- 0,33)= (UAII - 1.200)

Paso 3

2.000 * (UAII - 0) * (1- 0,33)

= UAII

3.000

+ 1.200(1- 0,33)

Paso 4. Aplicando la ley extremos sobre medios se obtiene:

2.000 * (UAII - 0) * (1- 0,33)+ 1.200

3000 * (1-0,33)= UAII

Paso 5. Resolviendo el fraccionario heterogéneo se obtiene:

2UAII + 3 * 1200 = 3 UAII

De donde se concluye que UAII = 3.600

Para establecer la veracidad de este punto de indiferencia se debe partir del esas UAII

y proyectar los dos estados comparativos hasta obtener la UPA iguales.

Tabla No. 8. Comprobación con el punto del punto de indiferencia

Fuente: El Autor

En la tabla 8 se comprueba que con UAII equivalentes a $3.600, es indiferente

financiar las iniciativas emprendidas con deuda o emisión, pero, al comparar estos

resultados con los obtenidos en la tabla 5, si se arrojan UAII superiores a $3.600,

ofrece mejores resultados para los accionistas si la iniciativa se financia con recursos

de deuda; con lo anterior se podrá suponer entonces que si las UAII son menores de

$3.600 ofrecerá mejores resultados para los accionistas si la iniciativa se financia con

emisión de acciones. Suposición que se comprueba en la tabla 9 al partir de UAII de

$3.000, es decir menores que el punto de indiferencia.

Tabla No.9. Comprobación por debajo del punto de indiferencia

Fuente: El Autor

En la tabla 9 se confirma que para este caso, si las UAII son de $3.000, menores de

$3.600, las UPA con emisión de 0,6700 son mayores que las UPA con deuda (0,6030)





Menos: Impuesto de Renta 792 1.188



Igual: UPA 0,8040 0,8040





Menos: Impuesto de Renta 594 990



Igual: UPA 0,6030 0,6700

3.3.2. Determinación del punto de indiferencia en forma gráfica

El plano cartesiano es fundamental cuando se trata de graficar resultados de tipo

financiero, en este caso, utilizaremos el eje de las abscisas (de las X) para los datos

simulados de diferentes niveles de UAII y el eje de las ordenadas (de las Y) para los

diferentes datos que se arrojan con la información del caso de UPA, para cada nivel de

UAII.

Antes de proceder a construir la tabla base para la gráfica, se debe establecer cuáles

son las UAII que arrojen UPA iguales a cero, para establecer el momento de corte de

los datos en el eje de las abscisas.

Es sencillo observar que para que UPA sea igual a cero en el caso de financiar con

deuda, las UAII, deben ser igual a $1.200, ya que arrojaría unas utilidades antes de

impuestos igual a cero, y, que en el caso de financiar con emisión, las UAII iguales a

cero, arrojarían UPA iguales a cero. Con esta información podremos establecer la tabla

base y graficar.

Tabla No.10 Diferentes niveles de UAII Vs UPA arrojados

Fuente: El Autor

La tabla 10 se construyó con el modelo matemático de UPA en los diferentes niveles

de UAII, por ejemplo:

(UAII - IF) * (1- Tx)

# de Acciones UPA =

(4.500 - 1.200) * (1- 0,33)

2.000UPA D =

UPA D= 1,1055

Con la información y la metodología establecida, se ubican los puntos en el plano

cartesiano y se unen los puntos, obteniendo la gráfica 1.

Gráfica No. 9. Punto de Indiferencia entre Endeudarse o Emitir

Fuente: El Autor

En la gráfica 9, se puede observar, que con UPA de $0,80, corresponde a unas UAII

de $3.600 y que las líneas que representan los diferentes puntos de UPA generados

por los diferentes niveles de UAII, se cruzan premisamente en el punto de indiferencia.

También se observa que con UAII por debajo del punto de indiferencia son mayores

las UPA con emisión que con deuda y por encima de ésta, son mayores las UPA con

endeudamiento.

Como ya se mencionó, no siempre se presenta este comportamiento, sobre todo en

casos en los que los niveles de interés en el mercado, son altos, por lo tanto se

recomienda realizar todos los procedimientos vistos en este tema, para tomar la mejor

decisión de contratar deuda o emitir acciones, antes de hacer generalizaciones que

pueden ser funestas para el futuro de la idea emprendida.

-

0,200

0,400

0,600

0,800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

0

250

500

750

1.0

00

1.2

00

1.5

00

1.7

50

2.0

00

2.2

50

2.5

00

2.7

50

3.0

00

3.2

50

3.5

00

3.7

50

4.0

00

4.2

50

4.5

00

4.7

50

5.0

00

5.2

50

5.5

00

5.7

50

6.0

00

6.2

50

UP

A

UAII

DILEMA ENTRE EMITIR O ENDEUDAR

DEUDA

EMISIÓN

4. EL RIESGO OPERATIVO Y FINANCIERO

4.1. Objetivo

Medir el riesgo operativo y financiero generado por la presencia de costos y gastos fijos

derivados de la infraestructura operativa y modelo de financiamiento del negocio.

4.2. Introducción

Definida la estrategia de financiamiento de la idea, surge otro motivo de inquietud para

los Propietarios, ya que puede existir la posibilidad de que en el futuro, los niveles de

ventas que se esperaban al realizar los estudios previos no se den. El primer

interrogante que surge es, ¿cuál es el impacto sobre las UPA, al no cumplir el

presupuesto de ventas?

Una situación generadora de impactos negativos sobre las utilidades es el no poseer

una infraestructura de costos y gastos fijos, operativos y no operativos (los Intereses)

adecuada a los niveles de ventas esperados, muchas veces sobredimensionada o

subestimada, en cualquiera de los dos casos, es nociva para los resultados.

Respondiendo a esta inquietud, surge en la teoría Financiera lo que se conoce como el

Grado de Apalancamiento Operativo (GAO), para medir el impacto de la presencia de

Costos y Gastos Fijos Operativos sobre las utilidades, o el Grado de Apalancamiento

Financiero (GAF) para medir el impacto de la presencia de los intereses sobre las

utilidades.

Ya que el autor ha estado influenciado en sus procesos de formación superior por las

teorías planteadas por el Colombiano Oscar León García y como un regalo que él nos

hace en su página web, se toman apartes del Capitulo Complementario #4, para la

explicación teórica de este tema, sin embargo se sugiere para aquellos estudiantes

inquietos, acudir al siguiente link www.oscarleongarcia.com, y dar clic en la opción

descargas y en ésta acudir a la opción Capítulos complementarios, de allí se puede


obtener en forma gratuita, cinco de los capítulos complementarios a los dos libros de

su autoría.

4.3. Grados de Apalancamiento

Para el desarrollo del tema se divide el tema en dos: en primera instancia los costos

que tienen que ver con lo operativo, es decir con el flujo natural de la idea de negocio,

y, luego lo que tiene que ver con lo NO operativo.

“En sentido general puede definirse el Apalancamiento como el fenómeno que surge

por el hecho de la empresa incurrir en una serie de cargas o erogaciones fijas,

operativas y financieras, con el fin de incrementar al máximo las utilidades de los

propietarios.

Como es lógico suponer, mientras mayores sean esas cargas fijas, mayor será el

riesgo que asume la empresa y por lo tanto, también será mayor la rentabilidad

esperada como consecuencia de ello. En este caso el riesgo se relaciona con la

posibilidad de que en un momento determinado la empresa quede en imposibilidad de

cubrir esas cargas fijas y deba asumir, por lo tanto, pérdidas elevadas debido al "efecto

de palanca" que se explicaré más adelante.

El punto de partida para el análisis del apalancamiento es el estado de resultados

presentado bajo la metodología del sistema de costeo variable y en el cual deben

quedar claramente identificados tres items a saber:

- Las ventas

- La utilidad antes de intereses e impuestos o utilidad operativa (UAII)

- La utilidad por acción (UPA)

Recuerde el lector dicha forma de presentación.

VENTAS

- Costos y gastos variables

= Margen de contribución

- Costos fijos de producción

- Gastos fijos de administración y ventas

= UTILIDAD OPERATIVA (UAII)

- Gastos financieros

= Utilidad antes de impuestos

- Impuestos

= Utilidad neta

Número de acciones comunes

= UTILIDAD POR ACCION (UPA)”16

“El Apalancamiento Operativo relaciona las ventas con las UAII mientras que el

Apalancamiento Financiero relaciona las UAII con la Utilidad por Acción”17.

4.3.1. Presencia de Costos y Gastos Operativos Fijos: Grado

Apalancamiento Operativo

“El Apalancamiento Operativo como medida, muestra el impacto de un cambio en las

ventas sobre las UAII18”. Esto se entiende utilizando el mismo ejemplo (hipotético) del

capítulo anterior, así:

Tabla No. 11. Información Básica Empresa hipotética


Con esa información básica se proyecta el estado de resultados simulando además

una disminución y un incremento en los volúmenes de ventas en un 20%, es decir,

proyectando las UAII en los niveles de 8.000, 10.000 y 12.000 unidades vendidas:

16

León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem04ed4revisiondelosEEFF.pdf, P2

17 León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem04ed4revisiondelosEEFF.pdf, P2

18 León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem04ed4revisiondelosEEFF.pdf, P3



Costo Variable Unitario 3$




http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem04ed4revisiondelosEEFF.pdf



Tabla 12. Simulación del cambio en las utilidades por cambio en las ventas


“De este ejercicio aritmético puede concluirse, por el momento, lo siguiente:

i) Que el efecto sobre las UAII siempre es un efecto ampliado. En este caso, un

incremento en las ventas del 20% genera un incremento (ampliado) del 61,54%

en las UAII. Igualmente, una disminución en las ventas del 20% genera una

disminución de las UAII del 61,54%. Esto conduce a la segunda conclusión.

ii) El Apalancamiento Operativo se da en ambos sentidos.

iii) Cuando hay costos fijos siempre estará presente el Apalancamiento Operativo.

La medida del apalancamiento se denomina “grado de apalancamiento operativo" o

“grado de ventaja operativa" y muestra la relación de cambio de las UAII frente a un

cambio determinado en las ventas y para un determinado volumen de referencia. Se

calcula así:

% de cambio en las UAII

% de cambio en las ventasGAO =

En el ejemplo ilustrado se tiene que GAO = 61,54% / 20% = 3,077

El grado de apalancamiento operativo obtenido de 3,077 significa que por cada punto,

en porcentaje, que se aumenten (o disminuyan) las ventas a partir del punto de

referencia de 10.000 unidades, habrá un aumento (o disminución) porcentual de las

ESTADO DE RESULTADOS -20%

PUNTO DE

REFERENCIA 20%

Unidades vendidas 8.000 10.000 12.000

Ventas en Valores 40.000$ 50.000$ 60.000$

Menos: Costo Variable Total 24.000$ 30.000$ 36.000$

Igual: Márgen de Contribución 16.000$ 20.000$ 24.000$

Menos:

Costos Fijos de Producción 10.000$ 10.000$ 10.000$

Gastos Fijos de Administración y Ventas 3.500$ 3.500$ 3.500$

UAII 2.500$ 6.500$ 10.500$

Impacto sobre las UAIICambio $ (4.000)$ 4.000$

Cambio % -61,54% 61,54%


UAII de 3,077 puntos. Por ejemplo, si las ventas se aumentan en el 30%, las UAII lo

harán en un 30% x 3,077 = 92,31%.”19

Al comprobar si en realidad se dan los cambios sugeridos por el GAO, se puede

construir la tabla 13, en la cual se comprueba por ejemplo que al incrementar las

ventas de 10.000 unidades a 13.000, es decir, 30% las UAII se incrementan de $6.500

a $12.500, o sea en $6.000 y este monto de incremento, es el 92,31% de los $6.500.

Tabla 13. Simulación del cambio en las utilidades por cambio de un 30% en las

ventas


Poseer un GAO de 3,077, en momentos de economía en expansión es un resultado

que puede considerarse atractivo para el Propietario, toda vez que su infraestructura

productiva y administrativa, es capaz de multiplicar por 3, 077 el crecimiento porcentual

de sus UAII con respecto del crecimiento porcentual de las ventas, lo cual en

momentos de economía recesiva, es un síntoma de gran peligro, ya que disminuir en

un punto porcentual las vetas, ocasionaría que el peso de su infraestructura puede

generar un disminución de las UAII en 3,077 veces el porcentaje de decrecimiento de

que sufran las ventas.

19


ESTADO DE RESULTADOS -30%

PUNTO DE

REFERENCIA 30%





Menos:



UAII 500$ 6.500$ 12.500$


Cambio % -92,31% 92,31%



Ahora, una empresa que nace con un alto grado de competencia, a pesar de que la

economía se encuentre en momentos de expansión, debe cuidarse de poseer una

infraestructura de altos costos y gastos fijos, ya que esto implica un alto Grado de

Apalancamiento Operativo, y, si en algún instante la respuesta de la competencia a su

nueva presencia, se torna agresiva, esto repercute en el decrecimiento inmediato de

las ventas, lo que generaría una crisis en los resultados operativos y en determinado

momento se pueden experimentar UAII negativas y la empresa puede desaparecer

rápidamente.

En el capitulo complementario #4, Oscar león García20, demuestra matemáticamente

que sin necesidad de simular crecimientos o decrecimientos de las ventas, a una idea

de negocio se puede realizar el cálculo de su GAO, con el solo hecho de dividir el

Margen de Contribución entre las UAII, así:

Margen de Contribución

UAIIGAO =

Para comprobar este nuevo modelo matemático de GAO, remplacemos con los valores

de la columna “Punto de referencia” de la tabla 11:

20.000

6.500GAO = = 3,077

Como conclusión de este tema se puede afirmar que:

1. En economías en expansión es conveniente pero peligroso tener GAO alto, es

decir, que poseer un tamaño administrativo considerablemente alto, es adecuado a

las necesidades para atender la toma oportuna de decisiones y ejecuciones de los

procesos administrativos oportunamente para reaccionar a las necesidades de

servicios exigidos por el mercado.

2. En economías recesivas es conveniente tener GAO bajo, ya que el poseer altos

costos administrativos, puede ocasionar grandes pérdidas en momentos en los que

la demanda disminuya o se retraiga.

20

León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem04ed4revisiondelosEEFF.pdf, P4 y

5


3. En condiciones de alta competencia, es conveniente tener GAO bajo, a menos que

se tengan unas ventajas competitivas en diferenciación que le permitan a la idea de

emprendimiento asumir los riesgos de mantener altos costos Administrativos.

4.3.2. Presencia de Gastos Financieros Fijos: Grado

Apalancamiento Financiero (GAF)

“El Apalancamiento Financiero como medida, muestra el impacto de un cambio en la

UAII sobre la UPA.”21 De la anterior definición de León García, se observa que el GAF

se mide a partir de las Utilidades Operativas o UAII, ya que el impacto de los Gastos

Financieros se consume parte de los beneficios económicos que deja la operación y

por consiguiente disminuyen el valor de las UPA.

Para la comprensión del tema en forma numérica seguiremos utilizando el ejemplo que

venimos desarrollando, para este cometido recordemos los datos de la tabla 5:

Tabla 14. Datos básicos para el cálculo de GAF


Partiendo de las UAII, obtenemos:

21




Costo Variable Unitario (CVU) 3$



Monto de la Deuda 100.000$

Tasa de Interés 1,2%

Tasa de Impuestos (Tx) 33,0%




Tabla No. 15. Impacto de los Gastos por Intereses Financieros en las UPA

Fuente: Cálculos del autor con base en Capítulo Complementario No. 4, www.oscarleongarcia.com

“De este ejercicio aritmético también puede concluirse, en la misma forma que se hizo

para el Apalancamiento Operativo, por el momento, lo siguiente:

Que el efecto sobre la UPA también es un efecto ampliado. En este caso un

incremento en las UAII del 61,54% genera un incremento (ampliado) del 88,89% en la

UPA. Igualmente, una disminución en las UAII del 61,54% genera una disminución de

la UPA del 88,89%. Esto conduce a la segunda conclusión.

El Apalancamiento Financiero opera en ambos sentidos.

Cuando hay costos fijos financieros siempre estará presente el Apalancamiento

Financiero.

La medida del apalancamiento se denomina "grado de apalancamiento financiero"

(GAF) o "grado de ventaja financiera" y muestra la relación de cambio de la UPA frente

DETALLE-20%

PUNTO DE

REFERENCIA 20%





Menos:



Utilidades Operatrivas (UAII) 2.500$ 6.500$ 10.500$


DETALLE-61,54%

PUNTO DE

REFERENCIA 61,54%

UAII 2.500 6.500 10.500

Menos: Intereses Financieros 1.200$ 1.200$ 1.200$

Igual: Utilidades Antes de Impuestos 1.300 5.300 9.300

Menos: Impuesto de Renta 429 1.749 3.069

Igual: Utilidades Despues de Impuestos 871 3.551 6.231

# Acciones Comunes 2.000 2.000 2.000

Igual: UPA 0,4355 1,7755 3,1155

Impacto sobre las UPACambio $ (1,340) 1,340

Cambio % -75,5% 75,5%


a un cambio determinado en las UAII, siempre para un determinado volumen de

referencia.”22

Del concepto de León García se puede establecer el siguiente modelo matemático:

% de cambio en la UPA

% de cambio en la UAIIGAF =

Aplicando el modelo a los resultados de la tabla 13 se obtiene

75,5%

61,54%GAF = = 1,2264

El grado de apalancamiento de obtenido de 1,2264 significa que por cada punto, en

porcentaje, que se aumenten (o disminuyan) las UAII a partir del punto de referencia,

habrá un aumento (o disminución) porcentual de la UPA de 1,2264 puntos. Por

ejemplo, si las UAII se aumentan en el 30%, la UPA lo hará en un 30% x 1,2264 =

36,792%. Compruébelo el lector haciendo los cálculos respectivos, tal como se

realizaron en el caso del GAO.

Por favor llenar el cuadro siguiente y comprobar el cumplimiento del GAF.

Tabla No. 16. Ejercicio para comprobar el GAF

22


DETALLE-30,00%

PUNTO DE

REFERENCIA 30,00%

UAII 2.500 6.500 10.500

Menos: Intereses Financieros 1.200$ 1.200$ 1.200$

Igual: Utilidades Antes de Impuestos 1.300 5.300 9.300

Menos: Impuesto de Renta 429 1.749 3.069

Igual: Utilidades Despues de Impuestos 871 3.551 6.231

# Acciones Comunes 2.000 2.000 2.000

Igual: UPA 0,4355 1,7755 3,1155

Impacto sobre las UPACambio $ (1,340) 1,340

Cambio % -75,5% 75,5%


Poseer un GAF alto (Mayor y alejado de la unidad), en momentos de economía en

expansión es un resultado que puede considerarse atractivo para el Propietario, toda

vez que su si estrategia de financiamiento con recursos de terceros, es capaz de

multiplicar por ese índice el crecimiento porcentual de sus UPA con respecto del

crecimiento porcentual de las UAII, lo cual en momentos de economía recesiva, como

en el caso de lo mencionado en los comentarios de GAO, es un síntoma de gran

peligro, ya que disminuir en un punto porcentual las UAII, ocasionaría que el peso de

su estrategia de financiamiento con recursos de terceros, puede generar un

disminución de las UPA en un # de veces igual al GAF ocasionado por una

disminución de un punto porcentual de sus UAII.

De la misma manera como se mencionó en el GAO, una empresa que nace con un

alto grado de competencia, a pesar de que la economía se encuentre en momentos de

expansión, debe cuidarse de poseer un alto grado de financiamiento y por consiguiente

de GAF, debido a que si en algún instante la respuesta de la competencia a su nueva

presencia, se torna agresiva, esto repercute en el decrecimiento inmediato de las

ventas y por consiguiente en sus UAII, lo que generaría una crisis en los resultados

financieros y por consiguiente de los beneficios de sus accionistas, pues en

determinado momento se pueden experimentar UPA negativas y la empresa puede

como en el caso de GAO alto, desaparecer rápidamente.

En el capítulo complementario #4, Oscar león García23, demuestra matemáticamente

que sin necesidad de simular crecimientos o decrecimientos de las UAII, a una idea de

negocio se puede realizar el cálculo de su GAF, con el solo hecho de dividir las UAII

entre la Utilidades Antes de Impuestos (UAI), así:

AUII

UAIGAF =

23

León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem04ed4revisiondelosEEFF.pdf, P8 y

9


Para comprobar este nuevo modelo matemático de GAO, remplacemos con los valores

de la columna “Punto de referencia” de la tabla 13:

6.500

5.300GAF = = 1,2264

Como conclusión de este tema se puede afirmar que:

4. En economías en expansión es conveniente pero peligroso tener GAO y GAF altos.

5. En economías recesivas es conveniente tener GAO y GAF bajos.

6. En condiciones de alta competencia, es conveniente tener GAO y GAF bajos, a

menos que se tengan unas ventajas competitivas en diferenciación que le permitan

a la idea de emprendimiento asumir los riesgos de mantener estos indicadores

altos.

5. EL COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO (CCPP O WACC)

5.1. Objetivo

Ponderar el costo de los recursos obtenidos con base en el modelo de financiamiento,

como herramienta para identificar la rentabilidad operativa después de cubrir la carga

tributaria mínima que garantice honrar los compromisos con los inversionistas y

prestamistas.

5.2. Introducción

Superadas las dos etapas anteriores, es decir, identificar el equilibrio entre el

financiamiento con recursos propios o de terceros y el tamaño (infraestructura

productiva y administrativa) que debe tener la idea de negocios de acuerdo a las

condiciones económicas del entorno y la capacidad de liderazgo que pueda tener la

organización en el mercado en cuanto a diferenciación y estructura de costos, el

Propietario debe considerar que poseer los activos de la empresa cuesta y que es

necesario asumir compromisos con costos financieros por encima de la rentabilidad

que produce su inversión, es nocivo y deja en condiciones de riesgo la idea de

negocios.

El propósito de este tema, es suministrarle al Propietario los conceptos teóricos y

prácticos necesarios para poder entender la forma de abordar este delicado contenido

y aproximarse a los conceptos de Generación de Valor Económico, que en las teorías

del momento se conocen como la generación de EVA (Valor Económico Agregado).

Se debe partir de la tendencia humana a exigir una retribución por lo que se realiza o

por los recursos que se someten a condiciones de riesgo para obtener un beneficio

futuro, lo que hace que los montos expuestos, ya sea por los propietarios de la idea

emprendida como los financiadores externos, requieran de un porcentaje de

remuneración, que se pondera en proporción al aporte de cada uno en el

financiamiento del negocio ajustado con el nivel de riesgo operativo y financiero

asumido.

5.3. Cálculo del Costo de Capital Promedio Ponderado (CCPP)

El CCPP es el porcentaje ponderado al cual ser remunera a quienes aportan y someten

sus recursos a condiciones de riesgo en una idea de negocio. Lo anterior indica que

también es el porcentaje mínimo al que deben rentar los recursos mínimos, para

garantizar la generación de Valor Económico Agregado de los mismos recursos. Este

cálculo se realiza en varios pasos que detallarán a continuación

5.3.1. Costo de atraer y mantener al inversionista o Socio (Kp).

Es el porcentaje de remuneración del patrimonio.

El costo del patrimonio es la tasa de retorno que el inversionista requiere para invertir

en una empresa. Según Luis Fernando Mejía Robles, existen dos formas de estimar

este costo: la primera es utilizar un modelo de riesgo y retorno como el CAPM (El

Capital Asset Pricing Model)24 y la segunda consiste en aplicar un modelo de

crecimiento del dividendo (en el cual el valor de una acción se estima como el valor

presente de sus dividendos creciendo a una tasa constante).

El retorno que los accionistas esperan recibir en una inversión patrimonial, para un

riesgo dado, es el costo del patrimonio para los administradores en esa firma.

Las entradas requeridas para usar el modelo CAPM son:

La tasa de retorno libre de riesgo. (Rf)

En el Mercado Financiero Colombiano, existen inversiones que por su

administrador y emisor de los títulos, carecen de riesgo, tales como los TES, al

suponer que un país nunca se quiebra, los títulos que emiten no sufren ningún

tipo de dificultad en su negociación y garantía de utilidad (aunque

considerablemente baja comparada con las inversiones riesgosas)

El premio de retorno esperado en el mercado. ( Rm – Rf )

Considerando a Rm, como las rentabilidades promedios del Mercado en

condiciones de Riesgo, se establece que el premio del inversionista por colocar

sus recursos en ese tipo de inversiones, se da por la diferencia entre la

remuneración en inversiones riesgosas y las carentes del mismo.

24

MEJIA, Robles Luis Fernando, Intructivo sobre Costo de Capital, Aspectos Conceptuales, procedimiento de

Cálculo, Abril de 2.000, Material de la Especialización en Finanzas ofrecido por la Universidad del Norte

El coeficiente beta del activo analizado. (Bact), el cual se explica

posteriormente.

Por último el Kp = rl + Apl * ( rm - rl )

5.3.2. El nivel de riesgo en el cálculo del Costo de Capital

La beta de los activos y la beta apalancada se calculan y explican con el siguiente

Modelo:

apal = act * (1 + (1- T) * D / E)

Donde:

Bact: Es la beta de los activos o desapalancada, la cual se puede dar por el riesgo

sectorial en el mercado o volatilidad del precio de las acciones en el mercado, o en el

caso de no existir este tipo de beta, se puede establecer por el riesgo operativo de la

empresa, es decir, el apalancamiento operativo, que no es otra cosa que el indicador

de posibilidades de pérdidas establecido por el GAO de la idea emprendida o el

calculado sobre la consolidación de los Estados de Resultados de las empresas que

compiten en el mercado o del sector al que pertenece la idea de emprendimiento.

Bap: Es la beta de la empresa corregida por el endeudamiento a sea apalancada.

Esta debe considerar el nivel de endeudamiento de la empresa con respecto de los

recursos propios de los Propietarios, corregidos con el beneficio tributario de pagar los

intereses.

Tx: es la tasa de impuestos Sobre la Renta establecida por las autoridades

tributarias.

D/E: Es la relación deuda patrimonio.

5.3.3. Costo de los recursos obtenidos con terceros

El costo de la deuda pretende medir la tasa de interés de los fondos prestados por la

firma para financiar proyectos y en términos generales está determinado por las

siguientes variables:

El nivel de las tasas de interés.

Las ventajas tributarias asociadas con la firma.

La calificación de riesgo de la firma.

Kdt = Kd * (1 – Tx )

Donde:

Kdt: Es el costo de la deuda después del beneficio tributario teniendo en cuenta la

posibilidad de declarar los intereses como gasto.

Kd: Es el costo de la deuda antes de impuestos.

Tx: Es la tasa de Impuestos sobre la Renta de la firma.

5.3.4. La ponderación entre el Costo del Inversionista y el Prestamista

Consiste en la ponderación generada por la proporción de los dos grupos de

participantes en la financiación de una idea de negocios, la cual se liquida con el

siguiente Modelo Matemático:

CCPP = Kp * P / (P + D) + Kdt * D / (P + D)

Los pesos asignados a la deuda y el patrimonio deben estar basados en sus valores de

mercado y no en su valor en libros.

De lo visto en este capítulo se puede concluir que el Costo de Capital “es el costo que

a la empresa le implica poseer activos y se calcula como el costo promedio ponderado

de las diferentes fuentes que esta utiliza para financiarse.”25

Con un ejemplo sencillo, realicemos el cálculo del CCPP inicialmente asumiendo la

ausencia de riesgo (Operativo o de Mercado)

La empresa inicia su operación contrayendo dos obligaciones con terceros, una de

corto y otra de largo plazo, en la que debe tenerse en cuenta que el prestamista sube

la tasa a medida que amplía el plazo para el pago; además los Propietarios de la idea

aportan su capital exigiendo mayor remuneración a su esfuerzo argumentando que de

no ser así preferirían entonces prestarle el dinero a la idea en lugar de aportarlo.

25


Impresores S.A. Cali Colombia, Cuarta Edición Revisada 2009, P38.

La tabla 15, muestra las condiciones del financiamiento al nacimiento de la empresa y

los Propietarios no conocen el nivel de riesgo operativo de la idea.

La tasa de impuestos sobre la renta es del 33%

Tabla No. 17 condiciones del financiamiento de una idea hipotética

Fuente: El Autor

Si una de las obligaciones se pacta a 18%EA y los impuestos sobre la renta son del

33%, significa que al pagar ese 18% al prestamista, la empresa puede deducir de su

base de gravamen tributario un 33% de los intereses que paga, es decir, existe un

beneficio tributario que se obtiene al pagar los intereses, lo cual hace que la tasa real

de financiamiento baje. Para el caso si se paga el 18% sobre $200 tomados en

préstamos, significa un pago anual de interés de $36, pero por tener este gasto la

DIAN le descuenta en impuestos el 33% de esos $36, es decir, $11,88 de sus

impuestos, lo cual significa que el gasto neto real es de $24,12, es decir el 12,06% de

la obligación pactada.

El siguiente modelo, ajusta a la Tasa de Interés con el beneficio tributario:

Costo después de Impuesto = i%EA * ( 1- Tx),

Para el caso con el 18%EA después de impuestos = 18% * (1-0,33) =12,06%

La tabla 16 muestra el cálculo de todas opciones de financiamiento.

Tabla No. 18. Cálculo sencillo del CCPP sin conocimiento del riesgo

Fuente: El autor

En la tabla 18, se puede apreciar que:

i) $200 es el 18,18% del total del financiamiento $1.100.

FUENTE MONTO $ IEA

Obligaciones Financieras de CP 200 18,00%

Obligaciones Financieras de LP 300 20,00%

Patrimonio 600 24,00%

TOTAL ACTIVO OPERATIVO 1100

FUENTE MONTO $ % DE PARTICIPACIÓN IEATASA DE

IMPUSTESTOS

COSTO ANUAL

DESPUES DE

IMPUESTOS

PONDERACIÓN

Obligaciones Financieras de CP 200 18,18% 18,00% 33% 12,06% 2,193%

Obligaciones Financieras de LP 300 27,27% 20,00% 33% 13,40% 3,655%

Patrimonio 600 54,55% 24,00% 24,00% 13,091%

TOTAL ACTIVO OPERATIVO 1100 100,00% CCPP 18,938%

ii) Al multiplicar el 18,18% de la participación de la obligación de corto plazo por su

tasa después de impuestos, es decir 12,06% se obtiene el Costo Ponderado

por el peso de esa obligación sobre el total del financiamiento = 2,193%.

iii) El costo del patrimonio no se beneficia tributariamente, ya que los dividendos

que se le paguen a los Propietarios, no son susceptibles de beneficio tributario,

además de que a los mismos se les remunera una vez se han liquidado los

impuestos sobre la renta obtenida.

iv) Al sumar cada uno de los cálculos individuales, se obtienen el CCPP total, es

decir 18,938%.

v) Ese 18,893% es el punto de referencia de las inversiones futuras de la idea de

negocio, lo cual significa que los Propietarios deben asegurarse que la

rentabilidad de los activos adquiridos para el desarrollo de la idea, deben rentar

por encima de esta tasa para obtener utilidades adicionales para garantizar el

crecimiento y consolidación de la idea en el futuro.

vi) Al rentar por debajo del 18,893% la idea desaparecería debido a que el dinero

producido como rentabilidad no alcanzaría para remunerar las fuerzas

inversoras.

Para comprobar la veracidad de este cálculo embrionario de CCPP asumamos que los

Propietario, deciden invertir en una idea que produce exactamente el 18,893% y que

las cifras están expresadas en millones de pesos, veamos:

Tabla No. 19. Comprobando la rentabilidad mínima para satisfacer a

quienes le apostaron al negocio

Fuente: El Autor

5.3.5. Hasta qué punto puede endeudarse una empresa?

(Proyección de la Curva del CCPP)

Según Claudia Tatiana Suarez26, la proyección de la curva del comportamiento del

CCPP, responde a esta inquietud, ya que lo normal cuando un negocio comienza

(inicio del emprendimiento), su CCPP tiene la tendencia a bajar en la medida en que

ésta incremente su nivel de endeudamiento; esto se presenta (como ya se mencionó)

debido a que los recursos de terceros son menos onerosos que los de los accionistas

(por estrategia de atracción de inversionistas); pero, llega un momento en el que por el

incremento de la tasa del prestamista por el mayor riesgo que asume, esta curva que

representa al CCPP toma un sentido ascendente, momento en el cual no es

conveniente tomar más recursos del crédito y proponer la capitalización con recursos

de los Propietarios del negocio.

26

SUAREZ, Claudia Tatiana, Estructura Financiera Corporativa, Especialización en Finanzas –

Universidad del Norte -2006

Valor del Activo Operativo A 1.100.000.000

Expuesto a un proyecto que Rente B= A * CCPP 18,93818% 208.320.000

Intereses Pagados

Obligaciones de Corto Plazo $200 * i%EA 18,00% 36.000.000

Obligaciones de Largo Plazo $300 * i%EA 20,00% 60.000.000

Total Intereses C 96.000.000

Ahorro en impuestos D= C * 33% 31.680.000

Utilidad Para los Socios B- C + D 144.000.000

Rentabilidad exigida por los $600 * i%EA 24,00% 144.000.000

A continuación se establece los pasos necesarios para proyectar la mencionada curva,

pero para ello es necesario realizar algunas aclaraciones:

Los cálculos de la tabla 17, no han considerado los niveles de riesgo.

Como ya se mencionó si una idea de negocios, que aun no se conoce en el mercado,

no cotiza acciones en bolsa, pero, a través de su GAO proyectado, puede establecerse

entonces su riesgo operativo, por las posibilidades de generar pérdida si dejase o

disminuyesen sus ventas proyectadas.

Para proyectar la curva del CCPP o WACC aplicaremos con un caso hipotético lo que

sucede con el costo CCPP en la medida en que la empresa incrementa su nivel de

endeudamiento.

Las siguientes son las convenciones que se utilizarán:

Rf Tasa de rentabilidad libre de riesgo

Rm Rentabilidad del mercado

Bact Beta desapalancada, tasa de Riesgo del sector, actividad o empresa

Bap Beta apalancada, tasa de Riesgo del empresario, incluida la forma de

financiarse

Kd Costo Ponderado de la deuda

Kdt Costo Ponderado de la deuda, menos el beneficio fiscal

Kp Costo del patrimonio

D% Proporción del Pasivo o financiamiento externo

P% Proporción del Patrimonio (o financiamiento de los socios)

Tx Tasa de Impuestos

CCPP Costo Promedio Ponderado de Capital

Las siguientes son las premisas o condiciones de la empresa en los momentos en los

que comienza a analizar su curva de CCPP

PREMISAS

Rl 6% Títulos del Tesoro (no tienen riesgo)

Rm 12% Rentabilidad promedio de Bolsa en condiciones de riesgo

Act 1 Apalancamiento Operativo = 1

Tx 33% Tasa de Tributación sobre la Renta en Colombia

Patrimonio $85 Millones

Con la anterior información se inicia simulando incrementos (o suscripción) con nuevas

deudas, en la tabla 18 se puede observar, como a medida que la deuda aumenta, la

participación del patrimonio disminuye.

Tabla No. 20 Comportamiento de la proporción Deuda (%D) y la del

Patrimonio (%P).

Fuente: El autor

Al suscribir la obligación #7, el financiamiento total asciende a $156, y de este $71, es

decir, el 45,51% es con terceros y los $85, es decir el 54,49% es con los propietarios.

En la tabla 21 se establecen los datos claves del costo de la deuda con terceros

(prestamistas) en la medida en que se incrementa el endeudamiento.

ITEM DETALLE

$ Millones $

ACUMUL.

D% $ Millones P%

1 Deuda 1 6 6 6,59341% 85 93,40659%

2 Deuda 2 8 14 14,14141% 85 85,85859%

3 Deuda 3 10 24 22,01835% 85 77,98165%

4 Deuda 4 10 34 28,57143% 85 71,42857%

5 Deuda 5 12 46 35,11450% 85 64,88550%

6 Deuda 6 10 56 39,71631% 85 60,28369%

7 Deuda 7 15 71 45,51282% 85 54,48718%

8 Deuda 8 10 81 48,79518% 85 51,20482%

9 Deuda 9 8 89 51,14943% 85 48,85057%

10 Deuda 10 15 104 55,02646% 85 44,97354%

11 Deuda 11 15 119 58,33333% 85 41,66667%

12 Deuda 12 10 129 60,28037% 85 39,71963%

13 Deuda 13 20 149 63,67521% 85 36,32479%

14 Deuda 14 30 179 67,80303% 85 32,19697%

DEUDA PATRIMONIO

Tabla No. 21. Comportamiento de los costos de la deuda

Fuente: El Autor

En la tabla 21, se puede observar que en la medida en que el deudor pide más

recursos de crédito con terceros (prestamistas) estos piden mayor prima al mayor

riesgo asumido, ya que se presume que cuando una empresa pide más recursos del

crédito, menores serán las posibilidades de pagarlas en el futuro, y, por consiguiente

incrementan la tasa de interés exigida (a mayor riesgo, mayor rentabilidad exigida).

Además si la deuda 7 ($15 Millones) se pactó a una tasa de 10,00% pagaderos

Semestre vencido (SV), esto corresponde a 10,25% Efectivo Anual (EA), lo cual

significan $1,5375 millones en interese. En la columna siguiente, se acumulan los

intereses en $Millones, para el caso de la deuda 7, el acumulado de los intereses al

año de las obligaciones 1 a la 6 es de $4,972352 millones que al sumarle los $1,5375

millones de la deuda 7 su nuevo acumulado es de $6.509852 millones de pesos al año.

En la misma tabla, la columna Kd se obtiene al dividir el resultado acumulado de los

intereses, entre el resultado acumulado de las deudas, es decir, $6,509852 millones /

$71 Millones, lo que arroja un resultado de 0,091688, que expresado en porcentaje

corresponde a 9,1688% y significan el interés promedio al cual se encuentran pactadas

todas las obligaciones.

DETALLE

$ Millones $

ACUMUL.

% CAPIT

ALIZ.

% EA $ (Millones) $ ACUMUL. Kd Kdt

Deuda 1 6 6 7,5% SV 7,6406% 0,458438 0,458438 7,64063% 5,11922%

Deuda 2 8 14 7,9% SV 8,0560% 0,644482 1,102920 7,87800% 5,27826%

Deuda 3 10 24 8,4% SV 8,5764% 0,857640 1,960560 8,16900% 5,47323%

Deuda 4 10 34 8,8% SV 8,9936% 0,899360 2,859920 8,41153% 5,63572%

Deuda 5 12 46 9,2% SV 9,4116% 1,129392 3,989312 8,67242% 5,81052%

Deuda 6 10 56 9,6% SV 9,8304% 0,983040 4,972352 8,87920% 5,94906%

Deuda 7 15 71 10,0% SV 10,2500% 1,537500 6,509852 9,16880% 6,14310%

Deuda 8 10 81 10,6% SV 10,8809% 1,088090 7,597942 9,38017% 6,28472%

Deuda 9 8 89 11,0% SV 11,3025% 0,904200 8,502142 9,55297% 6,40049%

Deuda 10 15 104 11,0% SV 11,3025% 1,695375 10,197517 9,80530% 6,56955%

Deuda 11 15 119 12,2% SV 12,5721% 1,885815 12,083332 10,15406% 6,80322%

Deuda 12 10 129 12,6% SV 12,9969% 1,299690 13,383022 10,37444% 6,95087%

Deuda 13 20 149 13,5% SV 13,9556% 2,791125 16,174147 10,85513% 7,27294%

Deuda 14 30 179 14,4% SV 14,9184% 4,475520 20,649667 11,53613% 7,72920%

DEUDA COSTO

La siguiente columna, es decir Kdt consiste en aplicarle el Beneficio Tributario de los

intereses a la tasa de interés promedio calculada en la columna anterior, es decir,

9,1688%*(1-0,33), lo que arroja como resultado 6,14310%

(Beta apalancado o indicador de

riesgo operativo ajustado con el nivel de endeudamiento) de la empresa, al igual que el

costo del Patrimonio y el CCPP en cada caso de deuda acumulada.

Tabla No. 22. Cálculo del Apal Costo del Patrimonio y CCPP

Fuente: El autor

Para el caso de la deuda 7 de la tabla 20, el Apal se calcula aplicando el

modelo ya visto en el punto 3.3.2., es decir:

Apal = act * (1 + (1- T) * D / E)

apal = 1 * (1 + (1- 0,33) * $71 / $85)

apal = 1,559647, este valor corresponde al nivel de riesgo operativo ajustado por el

riesgo de la deuda y disminuido en el beneficio tributario que genera el endeudamiento.

DETALLE

$ Millones $

ACUMUL.

Deuda 1 6 6 1,047294 12,28376% 11,81138%

Deuda 2 8 14 1,110353 12,66212% 11,61794%

Deuda 3 10 24 1,189176 13,13506% 11,44805%

Deuda 4 10 34 1,268000 13,60800% 11,33021%

Deuda 5 12 46 1,362588 14,17553% 11,23820%

Deuda 6 10 56 1,441412 14,64847% 11,19339%

Deuda 7 15 71 1,559647 15,35788% 11,16397%

Deuda 8 10 81 1,638471 15,83082% 11,17278%

Deuda 9 8 89 1,701529 16,20918% 11,19209%

Deuda 10 15 104 1,819765 16,91859% 11,22388%

Deuda 11 15 119 1,938000 17,62800% 11,31355%

Deuda 12 10 129 2,016824 18,10094% 11,37964%

Deuda 13 20 149 2,174471 19,04682% 11,54978%

Deuda 14 30 179 2,410941 20,46565% 11,82995%

DEUDA

Apal KpCCPP o

WACC

Para el cálculo de Kp o costo del Patrimonio, de la deuda 7, se utiliza el modelo

establecido en el punto 3.3.1., es decir:

Kp = rl + Apl * ( rm - rl )

Kp = 6% + 1,559647 *(12% - 6%)

Kp = 15,35788%

La última columna corresponde al CCPP, el cual se realiza con el Modelo Matemático

del punto 3.3.4., es decir:

CCPP = Kp * P / (P + D) + Kdt * D / (P + D)

CCPP = 15,35788% * 85 / (85 + 71) + 6,14310% * 71 / (85 + 71)

CCPP = 11,16397%.

La tabla 23 muestra un resumen de todos los cálculos obtenidos en las tablas

20 a la 22.

Tabla No. 23 Compendio de las tablas 18 a la 20, básicas para realizar la gráfica del CCPP

Fuente: El Autor

DETALLE

$ Millones $

ACUMUL.

D% % CAPIT

ALIZ.

% EA $ (Millones) $ ACUMUL. Kd Kdt $ Millones P%

Deuda 1 6 6 6,59341% 7,5% SV 7,6406% 0,458438 0,458438 7,64063% 5,11922% 85 93,40659% 1,047294 12,28376% 11,81138%

Deuda 2 8 14 14,14141% 7,9% SV 8,0560% 0,644482 1,102920 7,87800% 5,27826% 85 85,85859% 1,110353 12,66212% 11,61794%

Deuda 3 10 24 22,01835% 8,4% SV 8,5764% 0,857640 1,960560 8,16900% 5,47323% 85 77,98165% 1,189176 13,13506% 11,44805%

Deuda 4 10 34 28,57143% 8,8% SV 8,9936% 0,899360 2,859920 8,41153% 5,63572% 85 71,42857% 1,268000 13,60800% 11,33021%

Deuda 5 12 46 35,11450% 9,2% SV 9,4116% 1,129392 3,989312 8,67242% 5,81052% 85 64,88550% 1,362588 14,17553% 11,23820%

Deuda 6 10 56 39,71631% 9,6% SV 9,8304% 0,983040 4,972352 8,87920% 5,94906% 85 60,28369% 1,441412 14,64847% 11,19339%

Deuda 7 15 71 45,51282% 10,0% SV 10,2500% 1,537500 6,509852 9,16880% 6,14310% 85 54,48718% 1,559647 15,35788% 11,16397%

Deuda 8 10 81 48,79518% 10,6% SV 10,8809% 1,088090 7,597942 9,38017% 6,28472% 85 51,20482% 1,638471 15,83082% 11,17278%

Deuda 9 8 89 51,14943% 11,0% SV 11,3025% 0,904200 8,502142 9,55297% 6,40049% 85 48,85057% 1,701529 16,20918% 11,19209%

Deuda 10 15 104 55,02646% 11,0% SV 11,3025% 1,695375 10,197517 9,80530% 6,56955% 85 44,97354% 1,819765 16,91859% 11,22388%

Deuda 11 15 119 58,33333% 12,2% SV 12,5721% 1,885815 12,083332 10,15406% 6,80322% 85 41,66667% 1,938000 17,62800% 11,31355%

Deuda 12 10 129 60,28037% 12,6% SV 12,9969% 1,299690 13,383022 10,37444% 6,95087% 85 39,71963% 2,016824 18,10094% 11,37964%

Deuda 13 20 149 63,67521% 13,5% SV 13,9556% 2,791125 16,174147 10,85513% 7,27294% 85 36,32479% 2,174471 19,04682% 11,54978%

Deuda 14 30 179 67,80303% 14,4% SV 14,9184% 4,475520 20,649667 11,53613% 7,72920% 85 32,19697% 2,410941 20,46565% 11,82995%

DEUDA

Apal KpCCPP o

WACC

COSTO PATRIMONIO

Para culminar este punto, consistente en diseñar la gráfica del comportamiento del CCPP en los diferentes niveles

de endeudamiento, debemos tomar solo las columnas de los niveles de endeudamiento y CCPP ver tabla 22.

Tabla No 24. %D Vs CCPP Gráfica No. 10. Curva del CCPP en los diferentes niveles de deuda

Fuente: El Autor Fuente: El Autor

Punto más bajo de la curva, el cual indica que a partir de la deuda 7 se hace incrementa el CCPP, y por

consiguiente, no es conveniente seguir tomando recursos de crédito con tercero, y que si se requieren nuevos

recursos, es mejor para la empresa acudir a capitalización con sus socios.

DETALLE

D%

Deuda 1 6,59341% 11,81138%

Deuda 2 14,14141% 11,61794%

Deuda 3 22,01835% 11,44805%

Deuda 4 28,57143% 11,33021%

Deuda 5 35,11450% 11,23820%

Deuda 6 39,71631% 11,19339%

Deuda 7 45,51282% 11,16397%

Deuda 8 48,79518% 11,17278%

Deuda 9 51,14943% 11,19209%

Deuda 10 55,02646% 11,22388%

Deuda 11 58,33333% 11,31355%

Deuda 12 60,28037% 11,37964%

Deuda 13 63,67521% 11,54978%

Deuda 14 67,80303% 11,82995%

DEUDACCPP o

WACC

10,800%

11,000%

11,200%

11,400%

11,600%

11,800%

12,000%

6,5

93%

14,1

41%

22,0

18%

28,5

71%

35,1

15%

39,7

16%

45,5

13%

48,7

95%

51,1

49%

55,0

26%

58,3

33%

60,2

80%

63,6

75%

67,8

03%

CC

PP

%D

NIVEL ÓPTIMO DE ENDEUDAMIENTO

Concluyendo y para responder a la pregunta de ¿Hasta qué punto puede endeudarse

una empresa?, la respuesta después de haber realizado todos los pasos y la gráfica,

se puede asegurar, con base en el comportamiento del CCPP, una empresa se puede

endeudar hasta que su curva de CCPP, llegue a su punto mínimo y por consiguiente

cambie la orientación de la curva con la contratación de deudas adicionales.

6. EXIGENCIAS DE RECURSOS GENERADAS POR EL CRECIMIENTO

6.1. Objetivo

Identificar las necesidades de Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO) tanto en la fase de

inicio como en la de crecimiento (etapa significativa del negocio emprendido).

6.2. Introducción

Un aspecto importante que debe conocer quien emprende una idea de negocios, es que

si su visión de crecimiento es agresiva, se debe disponer de mayores recursos

inmediatos para financiar dicho crecimiento. Además, si aun no es conocido como

empresario en el mercado, el esfuerzo requerido será mayor, ya que los proveedores

que le otorguen crédito, en primera instancia serán escasos, o mientras le toman

confianza como cliente, el crédito será bajo. Lo anterior implica que en un escenario

adverso de ausencia de crédito, y entendiendo que debe considerar que en la medida

que ofrezca plazos sus clientes, estos le comprarán con mayor intensidad y que en la

medida en que les ofrezca descuentos recaudará con mayor velocidad el efectivo, pero,

golpeará en forma negativa su rentabilidad.

Por otra parte, los inventarios son indispensables para la venta o como insumo para

producir un bien manufacturado, pero, el mantener inventarios, hace que el Propietario

incurra además de los costos de su adquisición, o manufactura, en costos de

almacenarlos, custodiarlos, costos de la obsolescencia, etc., y que en la medida en que

se incrementen las ventas, mayores serán las exigencias de recursos para la

adquisición de los inventarios.

En este tema del curso, se establecerán los mecanismos para que el Propietario,

identifique cuales son las necesidades iniciales de recursos, y cómo debe monitorear las

necesidades de efectivo para poder abastecer las necesidades de inventarios y poder

financiar la cartera de los clientes en la medida en que el negocio crezca y por

consiguiente exija como ya se dijo, mayor inversión en estos dos rubros del Balance

General.

El desarrollo de este tema se elaboró con base en Capítulo Complementario #527 de las

publicaciones de uso libre escritas por Oscar León García, denominado “CUENTAS

POR COBRAR E INVENTARIOS”.

6.3. El Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO)

León García define al Capital de Trabajo (KT) como “los recursos que una empresa

requiere para llevar a cabo sus operaciones sin ningún tipo de contratiempos”.28

El tener un KT = 0, (AC –PC) no quiere decir que la empresa no pueda operar, pero sí

que está operando en condiciones de riesgo de iliquidez.

Capital de trabajo Neto operativo (KTNO) = Cuentas por Cobrar más inventarios menos

cuentas por pagar.

En la construcción de FCL, el aumento en el KTNO se obtiene observando los saldos

de las mencionadas cuentas al principio y al final de cada periodo así:

Tabla No. 25. Ejemplo del Cálculo de KTNO

año

cero

año

uno Diferencia

Cuentas por Cobrar 150 250 100

Mas: inventarios 220 280 60

Menos: cuentas por pagar -120 -150 -30

KTNO 250 380 130

En el ejemplo de la tabla 23, se observa, que la diferencia, (Aumento para el ejemplo) se obtiene de la resta, año uno menos año cero (supóngase el año cero como el año anterior).

Se establecen estas tres cuentas como KTNO, por que tienden a crecer, si lo hacen las ventas y tienden a disminuir si las ventas disminuyen, en este sentido, es operativo.

27

León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem05ed4revisiondelosEEFF.pdf

28 León García, Oscar, Administración Financiera, Fundamentos y Aplicaciones, Tercera edición-2006-Capítulo 1


6.4. Impacto de las Políticas de Cartera y de Inventarios en el crecimiento

y las necesidades de KTNO

6.4.1. Elementos Cuantitativos del impacto de la cartera

“Se relacionan con la evaluación de tipo financiero que debe hacerse a efectos de

determinar pautas con respecto a dos elementos de gran importancia, a saber: los

plazos de crédito y los descuentos por pronto pago.

Plazos de crédito. Con respeto a esta variable ya se han mencionado dos aspectos: el

primero se refiere al hecho de que una ampliación de los plazos de crédito se puede

traducir en un aumento de las ventas, a costa, posiblemente, de un aumento en las

cuentas incobrables y los costos del departamento de crédito y cobranzas. El segundo

se refiere al hecho de que puede ser posible de que a diferentes clientes se les otorgue

un diferente plazo y cupo de crédito.

Para evaluar la conveniencia de incrementar los plazos de crédito se debe recurrir a un

análisis costo-beneficio que consiste en comparar los costos que implica la inversión

adicional (financieros y operativos), con las utilidades marginales que aportaría el mayor

volumen de ventas. El ejercicio ilustrativo No.1 explica el mencionado procedimiento.

La posibilidad de que a diferentes clientes se les otorgue un diferente plazo puede ser

extendida al hecho de que también pueden establecerse diferentes planes de crédito de

acuerdo con la capacidad de esos clientes. Como una política en ese sentido supone

que el cliente podría elegir el plan de su conveniencia, la empresa deberá contar con

suficiente capital de trabajo o fuentes inmediatas de financiación. Supone también

esta opción que por ser de libre escogencia por parte del cliente, habrá lugar al cobro de

un interés de financiación, que puede aumentar a medida que también lo haga el plazo.

El ejercicio ilustrativo No.2 explica una situación de este tipo.”29

Ejercicio ilustrativo No.1

La fábrica de galletas La Negra proyecta incrementar sus ventas en un 20% mediante

una estrategia de ampliación del plazo de crédito de 30 a 60 días. Su estructura de

ingresos y costos es la siguiente:

29

León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem05ed4revisiondelosEEFF.pdf P3 y

P4


Costos fijos de producción $10.000 millones

Gastos de Administración y ventas 3.500

Precio de venta unitario 5

Costo variable unitario 3

Volumen de ventas último año 10.000 unidades

No se esperan incrementos en los gastos de administración. La capacidad de

producción para la cual fueron estimados los costos fijos de producción es de 15.000

unidades. La tasa esperada de rendimiento es del 45% anual antes de impuestos.

Primero se calcularán las utilidades marginales que aportarán las nuevas ventas, que en

vista de que no habrá incremento en los costos fijos, se calculan multiplicando el

número de unidades por el margen de contribución presupuestado, así:

Precio de venta unitario $ 5 millones

Costo variable unitario 3

Margen de contribución unitario 2

Unidades adicionales (10.000 x 20%) 2.000

Utilidades marginales 4.000

Luego se calcula la inversión adicional que debe hacerse en cuentas por cobrar para lo

cual se requiere conocer primero la inversión, que luego se compara con la que se

requeriría en la nueva situación. Utilizando los índices de rotación de cartera se puede

calcular, en primera instancia, el valor actual de la cartera así:

Rotación actual 360/30 = 12

Promedio actual = Ventas actuales / rotación actual = $50.000/12 = $4.167 millones

Si las ventas se incrementan en el 20% y los días de cartera pasan de 30 a 60, el

cálculo de la nueva inversión sería:

Rotación futura 360/60 = 6

Promedio actual = Ventas futuras / rotación futura = $60.000/6 = $10.000 millones

Significa que las cuentas por cobrar se aumentarán en $5.833 millones que equivalen a

1.167 unidades adicionales invertidas en dicho rubro (5.833/5), para las cuales sólo se

requiere invertir la porción variable ya que los costos fijos son los mismos,

independientemente del volumen. Por lo tanto, para financiar las cuentas por cobrar

adicionales se requieren:

1.167 x $3 = $3.501 millones

Esta inversión adicional debería generar una rentabilidad anual del 45% equivalente a

una utilidad de $1.575 millones cifra que al ser menor que las utilidades marginales

hace atractiva la propuesta de la nueva política de crédito.

Ejercicio ilustrativo No.2 El gerente de mercadeo de la Compañía Los Crespos S.A.

desea implementar un plan de crédito en el cual se puedan ofrecer a los clientes

alternativas de pago a 3, 6, 12 y 18 meses. El gerente financiero, consultado sobre el

asunto dice que lo mejor es diseñar una tabla general en la que aparezcan los factores

que los vendedores deberán aplicar a los valores a financiar de acuerdo con el plan

elegido por el cliente. Igualmente dice que la tasa de rendimiento esperada por la

empresa en la inversión en cartera varía con el plazo así: 42% efectivo anual para

créditos a tres meses, 45% efectivo para seis meses, 48% efectivo para doce meses y

52% efectivo para 18 meses. Recuerde el lector que mientras mayor sea el riesgo de

una inversión, mayor deberá ser la rentabilidad esperada. Si el cliente puede elegir entre

cuotas mensuales, trimestrales o semestrales, cuáles serán los factores?

Teniendo en cuenta conocimientos previos en matemáticas financieras, antes de

calcular los factores deben encontrarse las tasas efectivas equivalentes para cada tipo

de cuotas. Así, para cuotas mensuales deberán calcularse 4 diferentes tipos de interés

dependiendo del plazo: (caso para Calculadora Financiera o Excel)

Por lo tanto, si el cliente elige cuota mensual, los factores para pago en tres meses, 6

meses, 12 meses y 18 meses serán, en su orden:

Y en la misma forma se procede para las cuotas trimestrales y semestrales. Realice el

lector el resto del ejercicio y verifique que haya obtenido los siguientes resultados:

Descuentos por pronto pago. Cuando se opta por una alternativa en este sentido,

el objetivo fundamental es reducir el plazo promedio de cobranza de la empresa, lo que

a su vez reducirá el volumen de inversión en cartera. Esta disminución en la inversión

implica una liberación de fondos que le permitirá a la empresa destinar dichos recursos

a otras alternativas.

La limitación del establecimiento de una política de descuentos por pronto pago radica

en la dificultad para estimar la cantidad de clientes que se acogerán a ella. Es,

igualmente, una alternativa costosa pues deben ofrecerse descuentos que sean muy

atractivos para los clientes en términos de tasa de interés ya que si las tasas implícitas

ofrecidas no son superiores a las del mercado, es posible que muy pocos clientes estén

interesados en tomarlos.

En el ejercicios ilustrativo números 3 se verá cómo para esta alternativa también puede

aplicarse el análisis costo-beneficio.

En el medio se puede observar que muchas políticas de descuento por pronto pago no

son consistentes en términos de costo financiero, principalmente cuando se plantean

varias tasas de descuento dependiendo del momento del pago. Por ejemplo, la empresa

Indecisa S.A. que concede crédito hasta 90 días ofrece los siguientes términos de pago:

Descuento por pago de contado: 20%

Por pago a 30 días 10%

Por pago a 60 días 6%

Neto a 90 días.

¿Sobre qué base fueron establecidos esos porcentajes de descuento? ¿Son realmente

equivalentes en términos de costo financiero?

Ejercicio ilustrativo No.3 Supóngase que la fábrica de galletas La Negra cuya

estructura de ingresos y costos se presentó en el ejercicio ilustrativo No.1 aspira a que

concediendo un descuento por pago de contado del 5%, el 30% de las ventas se

podrían realizar de esta forma. ¿Sería aconsejable una política como esta?

Como el 30% de las ventas actuales por $50.000 millones se realizarían de contado es

porque el 70% restante mantendría una rotación equivalente a 30 días y por lo tanto el

valor de las nuevas cuentas por cobrar y la liberación de fondos se calcularían así:

Promedio actual = Ventas actuales/rotación actual = $50.000/12 = $4.167 millones

Promedio futuro = Ventas futuras/rotación futura = $35.000/12 = $2.917

Las ventas futuras representan las ventas futuras a crédito, pues el total de ventas de la

empresa no cambia.

La liberación de fondos es, por lo tanto, la diferencia entre los dos valores obtenidos por

$1.250 millones y como se trata de una disminución del valor de las cuentas por cobrar

actuales no hay que hacer consideración alguna sobre costo.

El beneficio de oportunidad de estos fondos liberados sería de $562,5 millones

correspondientes al valor de la liberación por $1.250 millones multiplicado por el costo

de capital del 45% anual antes de impuestos.

Dicho valor debe compararse con el costo de implementar la alternativa que es igual al

monto de las ventas que se harían de contado por $15.000 millones, multiplicado por el

descuento a conceder del 5% para un total de $750 millones.

Como el costo es mayor que el beneficio que se obtendría la alternativa de

implementación de esta política de descuento no es viable, pues hacerlo implicaría una

pérdida de oportunidad de $187,5 millones.

6.4.2. Elementos Cuantitativos del impacto del Inventario

Aunque existen modelos matemáticos diseñados para ayudar a determinar los niveles

de inventarios ideales, que el lector podrá consultar en cualquier texto de ingeniería

industrial, tienen la limitación de que los supuestos en los que se basan son a veces

muy restrictivos.

El control de los inventarios, por su parte, no se hace propiamente con los índices de

rotación. Estos dan una idea del comportamiento y pueden utilizarse como indicador de

resultado, pero el hecho de que ellos están disponibles sólo al final del período contable,

los limita como herramientas para el control del día a día. Por ello, las empresas deben

recurrir al uso de herramientas de información y control gerencial que permitan el

monitoreo diario del comportamiento de este importante componente del capital de

trabajo de la empresa. Para este propósito existen en el mercado infinidad de

programas de software.

Adicionalmente, el modelo de análisis costo-beneficio ilustrado para la evaluación de

ciertas decisiones relacionadas con las cuentas por cobrar, también puede ser aplicable

a la administración de los inventarios. En dicho análisis se relacionan los costos de

mantener un determinado volumen de inventarios con los beneficios de una política en

tal sentido. El ejercicio ilustrativo No.4 plantea una situación de este tipo.”30

Ejercicio ilustrativo No.4

Supóngase que la empresa Distribuidora de Variedades S.A. desea implementar un

sistema computarizado de control de inventarios que reducirá la rotación de 45 a 30

días. Las ventas actuales de la empresa son de $100.000 millones y su índice de

contribución el 35%. Si el costo de capital de la empresa es el 40% anual antes de

impuestos ¿cuál es el máximo costo que debería incurrirse para adoptar dicho sistema?

Lo primero que debe calcularse es el monto de las inversiones en inventario actual y

propuesta, de acuerdo con las rotaciones planteadas, así:

30

León García, Oscar, http://www.oscarleongarcia.com/site/documentos/complem05ed4revisiondelosEEFF.pdf P9 y

P10


Rotación actual: 360 / 45 = 8 veces

Promedio actual: CMV / rotación actual = $65.000 / 8 = $8.125 millones

El coto actual de ventas se calcula aplicando a las ventas el índice de costo que es del

65%, ya que la contribución es el 35%.

Como las ventas no se afectan, el nuevo volumen de inventario se calculará en la

siguiente forma:

Rotación esperada: 360 / 30 = 12 veces

Promedio esperado: CMV / rotación esperada = $65.000/12 = $5.417 millones

Y por lo tanto, la liberación de fondos como consecuencia de la disminución del nivel de

inventarios sería de $2.708 millones. Como el costo de capital es el 40% significa que el

máximo valor que la empresa debiera pagar por el nuevo sistema de control sería de

$1.083 millones ($2.708 x 40%).

7. MONITOREO DE LA EMPRESA Y SU CRECIMIENTO

7.1. Objetivo

Establecer el camino que permita controlar el negocio y garantizar el crecimiento

sostenible en todas sus etapas.

7.2. Introducción

Al proyectar los Estados Financieros de la idea de negocios que se supone ya abordada

entes de este curso, los Propietarios dejan allanado el camino para realizar un

monitoreo del desarrollo adecuado de la idea de negocios.

En primer lugar se debe realizar un diagnóstico financiero a las cifras proyectadas de tal

manera, que si las estrategias planteadas para consolidar la idea son adecuadas y

generan valor, estabilidad, riqueza, liquidez, etc., mediante el uso de indicadores

financieros y operativos, se puedan tomar las decisiones correctivas antes de dar la

marcha real de la idea, y, en segundo lugar el mismo diagnóstico se debe realizar, a los

acontecimientos futuros reales en el desarrollo en vivo de la idea, también para realizar

las acciones correctivas, es decir enderezar el camino oportunamente.

Para este cometido, primero se establecen los elementos conceptuales de lo que

significa el Diagnóstico Financiero, a través de una Introducción a los temas de

Liquidez, Rentabilidad y Endeudamiento, tomando como base teórica el Capitulo 7 de la

Tercera edición del libro “Administración Financiera, Fundamentos y Aplicaciones,

escrito por Oscar León García en el año 2006, para luego abordar en forma más

profunda el tema de la Liquidez y las Rotaciones con fundamento en el Capítulo 8 del

mismo texto y capitulo complementario #5 del mismo autor, este complementario, de

libre uso en la página www.oscarleongarcia.com, por último y teniendo también el

mismo texto de Oscar León García, se aborda en formas profunda, el tema del análisis

de la Rentabilidad.

7.3. Monitoreo de la Liquidez, Endeudamiento y las Rotaciones de

Cartera e inventarios

7.3.1. Alcance del Monitoreo de las proyecciones y las actividades

El Monitoreo financiero debe considerar, información cuantitativa y cualitativa, no solo de

corto plazo, sino, que esta información debe iniciarse con los datos proyectados de la

idea de emprendimiento y continuamente en el futuro real.

La principal herramienta para realizar un monitoreo financiero la brinda los Indicadores

Financieros, que son una relación de cifras extractadas de los Estados Financieros

Proyectados de reales, con el propósito de formarse alguna idea del comportamiento de

algún aspecto específico de la idea de emprendimiento o la empresa en su actuación

futura real, estos indicadores miden algunos signos que se consideran vitales para el

desarrollo y la salud financiera de una empresa. Estos son:

La Liquidez es una evaluación de la capacidad de la empresa para atender sus

compromisos inmediatos.

Los principales indicadores de liquidez son:

Liquidez: (Activo Corriente /Pasivo Corriente),

Prueba del ácido ((Activo Corriente – Inventarios)/pasivo Corriente),

Rotación de Cuentas Por Cobrar, el cual muestra las veces en que las cuentas por

cobrar se convierten efectivo y da una ideas de la forma como se está recuperando la

cartera (Ventas a Crédito/ Promedio de CXC),

Rotación de Cuentas Inventarios, el cual muestra las veces el inventario se convierten

efectivo y ayuda a establecer la adecuada relación entre las áreas de mercadeo y

producción sus modelos matemáticos son:

Rotación de I de M. Prima = Costo de materias primas consumidas/ Inventario

promedio de M. Prima,

Rotación de I de P. en Proceso = Costo de los productos terminados/ Inventario

promedio de P. en Proceso, este mide la eficacia y eficiencia del proceso productivo.

Rotación de I de P. Terminado = Costo de la mercancía vendida / Inventario promedio

de P. Terminado, este mide el tiempo promedio en que podrían abastecerse las ventas

si se suspendiera la producción.

Otras rotaciones importantes son las de Cuentas por pagar (Compras a crédito /

Promedio de CXP) y

la importancia del activo corriente (Activo corriente / Activo Total).

La Rentabilidad Determina la eficiencia con que serán utilizados los activos de la idea

emprendida y el margen de utilidad que generarán las ventas, es decir, determina la

productividad de los fondos que se comprometerán en la naciente empresa o la ya

establecida en el futuro.

El principal índice es la rentabilidad del activo =UAII / Activo

El activo aquí tomado debe ser el comprometido en las operaciones y a precios de

comienzos del periodo evaluado.

Otra forma de realizar un análisis de rentabilidad, es el Monitoreo horizontal y vertical,

los cuales brindan una forma más estructural de enfrentar el análisis, y de los cuales se

pueden calcular: Margen Bruto, índice de Contribución, Margen operativo, Margen antes

de Impuestos y Margen neto, los cuales se calculan dividiendo cada una de las

respectivas utilidades entre las ventas, para identificar su participación. Este puede

obtenerse para un solo periodo de los proyectados, si no para varios periodos futuros y

de esta manera observar la adecuada tendencia y poder proponer acciones de

mejoramiento antes de emprender la marcha

Existen otros indicadores de rentabilidad como la Rentabilidad del patrimonio (UAII

/Patrimonio) y la Rentabilidad neta del patrimonio (Utilidad neta /Patrimonio)

El Endeudamiento Determina el riesgo que asume la empresa al tomar deuda, este tema

ya ha sido ampliamente debatido a lo largo de este curso, pero, sin entrar en los detalles

anteriores, el Propietario, debe monitorear constantemente si la estrategia inicial de

financiamiento, su punto de indiferencia entre emitir y endeudar, su curva proyectada de

CCPP, etc., están correctamente manejadas a través de la implementación en vivo de la

idea de emprendimiento.

Índice de endeudamiento = Pasivo Total / Activo Total (sirve para evaluar la capacidad

de endeudamiento de la empresa, el riesgo que se asume al tomar deuda y el respaldo

que se tiene sobre ésta.

Los indicadores financieros pueden ser vistos desde diferentes punto de vista, por eso

es necesario identificar los diferentes tipos de interés que se establecen en un empresa:

Desde el punto de vista del propietario, se determina si el riesgo de su inversión está

siendo compensado con sus utilidades. Desde el punto de vista de los

administradores, se usan para evaluar, controlar y tomar decisiones. Desde el punto

de vista de los acreedores, se utiliza la información de los indicadores para evaluar el

riesgo crediticio que asumen con su cliente.

Como nota importante, los indicadores de monitoreo financiero son también observados

por los acreedores de la idea en el momento del la fase previa del emprendimiento y en

el futuro para garantizar la preservación de sus acreencias, razón por la cual se debe

prestar atención a mantenerlos bajo control.

Para considerar el comportamiento de un índice es necesario compararlo con algún

punto de referencia, ya sea, el estándar de la industria o promedios de la industria

(sector al que pertenece la idea de negocios), los cuales surgen en forma espontánea y

son diferentes para cada sector y según la situación económica que rodea al mismo

sector, otra forma de evaluarlo es compararlos con los periodos anteriores para

establecer tendencias, compararlo con los objetivos de la empresa para identificar

oportunamente las desviaciones de la actividad con respecto a lo planeado y establecer

los correctivos ágil y oportunamente, compararlo con otros índices, ayuda a identificar

los comportamientos de otros índices que tienen mucho que ver con el que se está

midiendo.

Ya analizado el alcance que tienen los indicadores de Monitoreo, se le invita al lector a

profundizar sobre cada uno de ellos:

7.3.1.1. Monitoreo de la Liquidez y las Rotaciones31

La liquidez es uno de los factores que más afectan el manejo financiero de las

empresas, sobre todo cuando el entorno económico de las mismas entra en crisis. Los

principales Indicadores de Liquide son:

La Razón Corriente:

Es una medida estática de la liquidez, la cual por tratarse de las cifras del último día en

cuestión pueden ser fácilmente manipulables.

Con su fórmula Activo Corriente / Pasivo Corriente, muestran el respaldo que tiene

una empresa para cubrir sus pasivos del corto plazo, pero también el riesgo de no

hacerlo.

Debido a que existen empresas que son impactadas por comportamientos estacionales,

con frecuencia en sus ventas, esto hace que la razón de liquidez no deba utilizarse sola

para los análisis y toma de decisiones, sino, acompañada de otras razones, como por

ejemplo las rotaciones , que no son otra cosa que comparar los días en hacer efectiva

la cobranza de una empresa, o en vender los inventarios después de comprados,

procesados o adquiridos, comparados con los establecidos por las respectivas política s

de las empresas y el sector económico o industrial al que pertenecen. Un mejor análisis

lo constituye el análisis de la Rotación del Capital de Trabajo (sistema de circulación

de fondos).

Las rotaciones le eliminan a la razón de liquidez su carácter estático, ya que estas

indican en forma más dinámica, como es el manejo de la actividad u operación de la

empresa.

Una mejor explicación de la Rotación del Capital de Trabajo lo brinda el Ciclo de Caja,

que se puede sintetizar en la suma de las rotaciones de materias Primas, Productos en

Proceso, Producto Terminado y Cuentas por Cobra menos la rotación de Cuentas por

31

León García, Oscar, Administración Financiera, Fundamentos y Aplicaciones, Tercera edición-2006-

Capítulo 8

Pagar, todos expresados en días, es decir, el lapso que transcurre entre el momento del

desembolso de los costos hasta el momento del recaudo de la cartera.

El aumento del volumen del liquido de una empresa debe utilizarse en el siguiente orden

de prioridades, para garantizar un adecuado manejo del capital de trabajo:

1. Gastos de administración, ventas financieros e impuestos. 2. Nuevas inversiones, las cuales pueden hacerse en activos operacionales o en fijos

para (para aumentar el volumen de operación), pero ojo que las inversiones en activos fijos generan nuevas inversiones en activos operacionales.

3. Pago de pasivos. 4. Reparto de utilidades. 5. Con destino a cubrir los riesgos de la inflación.

En la administración del ciclo de caja visto, es necesario, que no se generen Fondos

Ociosos, o recursos improductivos generados por bajas rotaciones de alguno de los

componentes, de los cuales el que puede generar mayores riesgos son los días de

producto terminado, por una baja actividad de ventas. Esta situación genera dos costos: el

de capital y el de oportunidad.

Las Rotaciones se miden de dos formas, a saber: 1. El número de veces que se ejecuta la

acción durante un periodo de tiempo determinado y 2. Los días que dura el

comportamiento

Rotación de la Cartera de Clientes (o Deudores Comerciales):

Los modelos matemáticos que la identifican son:

VENTAS A CRÉDITO

SALDO PROMEDIOS DE LA CUENTA DEUDORESVECES =

360

VECES DE CARTERADIAS =

Las veces de Cartera miden el número promedio de veces en el periodo en los que la

empresa puede cerrar el ciclo de vender y recaudar.

Los días de cartera, miden el tiempo transcurrido entre el momento en que la empresa

realiza (y factura) la venta y recauda el dinero facturado

La gráfica 11, establece las características generadas por su comportamiento, en los

casos en los que la rotación es baja y por consiguiente genera ociosidad en el manejo de

fondo, o alta generando factores muy positivos, pero algunos de alerta en la garantía de

recursos de capital de trabajo.

Gráfica No. 11 Rotación de Cuentas por Cobrar

Fuente: www.oscarleongarcia.com Capitulo complementario #2, P13.

Rotación de los Inventarios

Debido a que existen tres tipos de inventarios:

El de Materias Primas, o materiales para desarrollar los procesos productivos, es decir,

un bien que se convierte o sirve como insumo para manufacturar otro.

El de Producción en Proceso: Este tipo de inventarios se originan, una vez la Materia

Prima es destinada como insumo a un lote de producción y a través de los pasos o

actividades desarrolladas por la participación de la mano de obra del hombre, con el uso

de los procesos tecnológicos, y adición de Materiales Indirectos, es convertida en un

producto terminado y disponible para la comercialización o producto Terminado. Mientras

el producto carezca de alguno de los pasos diseñados en el proceso, el producto debe

permanecer contablemente en esta cuenta.


El de Producto Terminado: Una vez el producto ha adquirido a través de todos sus pasos

y costos asumidos en ese trayecto, las características necesarias para poder ser

comercializado, se retira de la cuenta de Inventarios en Proceso y contablemente se

registra en Inventario de Producto terminado (y queda disponible para la venta). Veamos

en detalle las rotaciones de cada uno de ellos:

Rotación de Inventario de Materias Primas:

Las veces de Inventarios de Materias Primas miden el número promedio de veces en el

periodo en los que la empresa puede cerrar el ciclo de Comprar y utilizar la Materia Prima

(MP).

Los días de Inventarios de Materias Primas, miden el promedio del tiempo transcurrido

entre el momento en que la empresa realiza la compra la MP y el momento en el que la

utiliza en el proceso productivo

La gráfica 4, establece las características generadas por su comportamiento, en los casos

en los que la rotación es baja y por consiguiente genera ociosidad en el manejo de fondo,

o alta generando factores muy positivos, pero algunos de alerta en la garantía de recursos

de capital de trabajo.

Gráfica No. 12. Rotación de la Materia Prima


Costo de materias primas consumidas/ Inventario promedio de M. Prima,

ROTACIÓN DE MATERIAS

PRIMAS

BAJA =

ALTA

FONDOS OCIOSOS

Factores Controlables

Factores Incontrolables

Ineficiencias Administrativas: Inadecuada Gestión de Compras y Producción

•Cambios en la Demanda•Protección contra la escases y alza de precios.

Factorpositivo

Factor peligroso

Adecuado Manejo de Compras y Producción

•Insuficiente Capital de Trabajo.


Rotación de Inventario de Productos en Proceso:

Las veces de Inventarios de Productos en Proceso miden el número promedio de veces en

el periodo en los que la empresa puede cerrar el ciclo de Utilizar la Materia Prima (MP) y

terminar el producto, es decir, miden la eficacia y eficiencia del Proceso Productivo.

Los días de Inventarios de Productos en Proceso, miden el promedio del tiempo

transcurrido entre el momento en que la empresa realiza la Retira de la Materia Prima de

la Bodega de las Mismas y el momento en el producto sale del proceso convertido en un

bien diferente.





Gráfica No. 13. Rotación de Inventarios de Productos en Proceso


Costo de los productos terminados/ Inventario promedio de P. en Proceso, Este mide la eficacia y eficiencia del proceso productivo.

ROTACIÓN DE I.P.E.P

BAJA =

ALTA

FONDOS OCIOSOS



Ineficiencias Administrativas de la Producción: Inadecuada programación y control de la Producción

•Paros imprevistos en la Producción

Factorpositivo

Factor peligroso

Adecuado Manejo de Producción



Rotación de Inventario de Productos en Terminado:

Las veces de Inventarios de Productos en Terminado, miden el número promedio de veces

en el periodo en los que la empresa puede cerrar el ciclo de terminar el producto y lo

comercializa, es decir, miden la eficacia y eficiencia y coordinación entre el departamento

de producción y el de ventas.

Los días de Inventarios de Productos Terminado, miden el promedio del tiempo

transcurrido entre el momento en que la empresa Termina el producto y el momento en el

producto sale de las instalaciones de la empresa facturado al cliente.





Gráfica No. 14. Rotación de Inventarios de Productos Terminado


Costo de la mercancía vendida / Inventario promedio de P. Terminado, Este mide el tiempo promedio en que podrían abastecerse las ventas si se suspendiera la producción

ROTACIÓN DE P. TERMINADA

BAJA =

ALTA

FONDOS OCIOSOS



Ineficiencias Administrativas: Inadecuada programación de Ventas y Producción

•Cambios en la Demanda.•Fuerte grado de Competencia.•Situación Económica Difícil

Factorpositivo

Factor peligroso

Adecuado Manejo de Ventas y Producción



Otras rotaciones de vital importancia son:

La Rotación del Activo Corriente, es decir, Ventas netas / Promedio de activos corrientes o

Costo de Ventas / Promedio de activos corrientes, es un indicador de eficiencia, que nos

muestra la capacidad de la empresa de generar ventas con respecto a su volumen de activo

corriente.

Un indicador que mide con menos distorsiones la administración del Capital de Trabajo es el

indicador de productividad del Capital de Trabajo, es decir Ventas / KTNO o KTNO /

Ventas.

KTNO = Cuentas por Cobrar más los Inventarios menos las Cuentas por Pagar a los

Proveedores.

En el evento de que exista una inadecuada financiación de las inversiones, o un reparto de

utilidades en exceso, es decir, por encima de las posibilidades de la empresa, a pesar de

buenas rotaciones de cartera e inventarios, la empresa puede presentar problemas de

liquidez.

Los Propietarios de la empresa deben tener cuidado en no dejar en condiciones de iliquidez a

la empresa con el reparto de sus dividendos, el hecho de que se generen utilidades en el

Estado de Resultados, no significa que existan los recursos suficientes con que repartir los

dividendos.

Por último, para complementar el análisis de liquidez, es conveniente apoyarse en análisis de

flujo de efectivo (¿qué se hizo con el efectivo?) y el presupuesto de efectivo (¿qué se

enfrentará en el futuro?).

7.3.2. Monitoreo de la Rentabilidad 32

Y Toma de Decisiones con base en el

Diagrama de Dupont

7.3.2.1. La Rentabilidad: Se considera como la medida de la productividad de los

fondos comprometidos en el negocio.

La mayor rentabilidad ayuda a conjurar problemas de iliquidez, implementando decisiones estratégicas que normalmente tienen sus efectos en el Largo Plazo.

La Rentabilidad Operativa del Activo, es decir, Utilidad Operativa / Activos, (tomando

como valor de los activos, el valor de mercado al principio del periodo) se considera uno de

los indicadores financieros más importante.

En el modelo matemático anterior es conveniente quitarle a los activos aquellos no usados

en la operación, es decir, los que frecuentemente están clasificados dentro del rubro otros

activos.

UAII es el valor de los intereses que producen los activos de una empresa, y debe ser

superior al costo de los pasivos.

La esencia de los negocios se fundamenta en la siguiente desigualdad

UAI / PATRIMONIO > UAII/ ACTIVOS > i%

Esto indica que la rentabilidad del patrimonio, debe ser mayor que la rentabilidad de los

activos y esta a su vez debe ser mayor que el costo de los pasivos necesarios para

financiar el activo.

Es razonable que la rentabilidad del patrimonio sea mayor que el costo de los pasivos, ya

que los propietarios deben tener un premio al riesgo que corren, debido a que deben pagar

32


Capítulo 9

intereses independientemente de lo que suceda con la utilidades, y en el evento de la

liquidación de la empresa, son los últimos en recibir lo que quede, si es que queda y

muchas veces garantizan las deudas con su patrimonio personal.

Es importante no distraerse en la relación que existe entre el incremento de la deuda y el

incremento de la rentabilidad del patrimonio, ya que, también hay que tener en cuanta la

capacidad de pago de la empresa.

Si los activos de una empresa rinden a una tasa menor al costo de los pasivos se pierde la

esencia de los negocios y los propietarios terminan trabajando para los acreedores. Es por

esto, que se debe incluir otro indicador al análisis , es decir, la Tasa Mínima Requerida de

Rendimiento (MTRR), de esta forma la esencia de los negocios se establece cuando:

TMRR <TILIDAD / PATRIMONIO > UTILIDAD AII/ ACTIVOS > i%

De esta forma si se emprenden proyectos de Inversión con rentabilidad por encima del

costo de capital (CK) se aumenta el valor de la empresa, es decir, la empresa está

generando valor. Es necesario tener en cuanta, que una rentabilidad superior al costo de la

deuda, no garantiza que también sea superior al CK .

Lo anterior implica que UTILIDAD AII/ ACTIVOS > CK.

Pero en Latinoamérica no sucede así y esto que va en contravía de la esencia de los

negocios, está desestimulando la inversión a Largo Plazo y por consiguiente generando

mayor atraso.

Lo adecuado para un empresario, es que la Inflación se < tasa de captación < tasa de

Colocación < CK < TMRR.

Cuando esta inecuación no se presenta de esta manera, es más atractivo para el

empresario invertir en otro país que genere un mejor escenario y el rendimiento sobre su

inversión se debe medir asi: (1+I)*(1+D) –1

En esta formula, I corresponde a la tasa de interés pagada en el exterior y D corresponde a

la Devaluación.

Rentabilidad Del Activo

ROA = Margen de Utilidad Operativa X Rotación del Activo

del Activo

Operativa

Rentabilidad

ROA = (UAI / VENTAS )*( VENTAS / ACTIVO)

Estado de Resultado Balance General

Cuando la Rotación del activo se considera baja, lo más probable es que existan

fondos ociosos (Muy alto el nivel de activos para el nivel de ventas que se está

generando).

Es importante tener en cuanta que al utilizar el valor de los activos, debemos hacerlo a

su valor del mercado, ya que los libros contables pueden traer costos históricos muy

antiguos y por consiguiente bajos.

Rentabilidad Y Riesgo

Los factores necesarios para este análisis son :

Características del negocio.

Aspecto económicos y legales

Aspectos políticos y Sociales.

Análisis De Rentabilidad Del Patrimonio.

Para el análisis de rentabilidad del Patrimonio, se debe tener claro cual es el Valor del

Patrimonio considerando la Ecuación:

Valor comercial del Patrimonio = Valor Comercial del Activo – Pasivo

En la ecuación si no existe pasivo, quiere decir que la rentabilidad del patrimonio es

igual a la del activo y solo existe riesgo operativo y si se llega a contratar deuda es

para incrementar la rentabilidad y genera riesgo financiero, lo que implica la exigencia

de los propietarios de tener un premio por asumir este riesgo.

De lo anterior podemos determinar la siguiente ecuación implícita en la esencia de los

negocios:

Rentabilidad del Patrimonio = Rentabilidad del activo + Contribución Financiera

Contribución Financiera = (Rentabilidad del activo – Rentabilidad del Patrimonio) *

(Deuda /Patrimonio)

De lo anterior se deduce que la TMRR = Compensación por el riesgo operativo + la

compensación por el riesgo financiero.

Otra forma es:

Rentabilidad del Patrimonio AI = UAI /Ventas X Ventas / Activo X Activo /

Patrimonio

7.3.2.2. Toma de Decisiones con el el diagrama de Dupont o Árboles De

Decisión:

Conocido también como el análisis de Dupont es un análisis gráfico de la clara relación

que existe entre el Balance General y el Estado de Resultados. Este sirve para

identificar los factores críticos que afectan la creación de Valor, efecto de las

diferentes decisiones operativas y financieras, el comportamiento de los aspectos que

afectan la rentabilidad, permitir la comparación con sectores o competidores exitosos y

por último detectar las áreas problemas.

Gráfica No. 15. Monitoreo a través del Diagrama de Dupont

Fuente: El Autor con base en la diversidad de diagramas existentes en la teoría

El diagrama de Dupont, parte de la necesidad que debe tener el Propietario o empresario consolidado de obtener un alto retorno sobre los activos ROA.

MP, MO Y CIF

GASTOS ADMINISTRACIÓN

GASTOS AVENTAS

GASTOS POR INTERESES

CAJA

CUENTAS POR COBRAR

INVENTARIOS

INVERSIONES TEMPORALES

OTROS

TERRENOS

EDIFICIOS

MAQUINARIA Y EQUIPO

INTANGIBLES

VENTAS

TOTAL COSTOS Y GASTOS

UTILIDAD NETA

VENTASMARGEN

NETO

ACTIVO CORRIENTE

ACTIVO NO CORRIENTE

TOTAL ACTIVO

VENTAS

ROTACIÓN DEL ACTIVO

%

VECES

x ROA

RETORNO DE LOS ACTIVOS

(RENTABILIDAD OPERATIVA DEL

ACTIVO)

En modelo Matemático:

Al Multiplicar ese fraccionario por (Ventas/Ventas), matemáticamente no sufre ninguna variación, ya que Ventas/Ventas es igual a 1, y uno es el módulo de la multiplicación. Es decir, que ROA……

Al cambiar de orden el denominador, la fracción tampoco debe sufrir variaciones, debido a la ley conmutativa de la Multiplicación, entonces…….

Al analizar la primera parte (multiplicando), UAII/VENTAS, como ya se estableció con

anticipación no es otra cosa que el margen operativo de las ventas y VENTAS/ACTIV

O, también como ya quedó establecido, corresponde a la Rotación del Activo, de tal

manera, que el ROA, también se obtiene al multiplicar la el margen operativo de las

ventas por la rotación del activo.

De este artificio matemático, surgió lo que llamamos hoy el diagrama de DUPONT.

En la imagen 7, se puede establecer, que para que ROA aumente, es necesario tomar

decisiones para que crezca el margen operativo o para que crezca la Rotación del

Activo, veamos en detalle cuales son las mejores decisiones de cada uno.

Que hacer para que crezca el Margen Operativo?.

i) Disminuyendo Gastos fijos

ii) Optimizando los costos variables de Producción con tecnología de punta

iii) Disminuyendo Costos Fijos

iv) Aumentando el volumen de ventas permaneciendo constante los los costos y

gastos fijos

Que hacer para que crezca la Rotación del Activo?

i) Disminuyendo el nivel de activos ociosos

ii) Acelerando la Rotación de cartera con mejores políticas y acciones de cobranza

iii) Acelerando la Rotación de Inventarios adquiriendo niveles óptimos de

inventarios a través de técnicas como el Lote Optimo Económico

7.3.3. Monitoreo del Endeudamiento33

Con respecto del dilema de tomar o no tomar deuda todo Propietario debe considerar

con especial atención, en primer lugar que si al inversionista (en calidad de socio) que

conquiste con su idea de negocio, no se le remunera en mayor valor que al acreedor,

este preferirá vender sus acciones y convertirse en acreedor de la empresa, en este

sentido es más costoso (aunque menos riesgoso) financiar la empresa con venta de

acciones o capitalización que hacerlo con deuda (Externa a la empresa).

Ahora cuando se espera que al largo plazo la rentabilidad del activo antes de intereses

e impuestos genera la expectativa de ser mayor que el costo de la deuda se puede

preferir por financiarse a largo plazo ya que esto incrementa el valor de la empresa,

teniendo en cuanta que el empresario no puede endeudarse más allá de la capacidad

de pago de la empresa y las expectativas de sus propietarios.

TMRR = UAI / Patrimonio

Incremento en la UAI = Incremento en UAII – D * i

En donde D es la Deuda e i es la tasa de interés a la cual se toma la deuda

Estas ecuaciones generan el nivel adecuado de endeudamiento, por esto es

conveniente analizar que mayor deuda genera mayor rentabilidad para el accionista,

siempre y cuando la rentabilidad de cualquier proyecto futuro sea superior al costo de

la deuda, generando así un apalancamiento financiero favorable. Caso contrario se

denominaría apalancamiento financiero desfavorable.

Cualquier inversión de la empresa debe generar un apalancamiento favorable si esta

se financia con deuda.

33


Capítulo 11

La evaluación de la capacidad de pago la determina el FCL por periodo y apoyados en

los conceptos de anualidades o otras herramientas calculamos el periodo de

recuperación de la inversión. Cuando este periodo es muy largo es conveniente tener

en cuenta que los accionistas prefieren que no se les disminuya sus dividendos

destinando recursos para el pago de la deuda y la actitud de los bancos les estimula a

no otorgar créditos de muy largo plazo, como por ejemplo mas de 5 años.

Otra situación que debe considerarse es que el flujo de caja disminuye debido al

incremento que experimentan los abonos a capital y la pérdida de beneficios

tributarios generados por los intereses (Van disminuyendo) a través del tiempo del

crédito.

De los dos párrafos anteriores, podemos considerar entonces que son tres las

variables indispensables para tomar la decisión de endeudamiento cuando la

rentabilidad del activo en el que se invierte es superior al costo de la deuda:

Capacidad de generar FCL

Plazo concedido por el acreedor

Política de dividendos.

Según lo observado hasta aquí, la capacidad de pago determina la capacidad de

endeudamiento, es decir, el FCL para atender el servicio de la deuda y el reparto de

utilidades según la política de dividendos.

Aunque la incertidumbre generada con respecto de los ingresos hace riesgosa la

decisión de endeudarse, los proyectos que se emprendan financiados con deuda,

entonces deben generar este FCL, quiere decir que si la empresa se endeuda no para

nuevos proyectos, sino para aliviar una crisis financiera, está destruyendo valor pues

está disminuyendo su FCL futuro, agudizando posiblemente más la crisis.

Con el fin de poder analizar con menos subjetividad la incertidumbre planteada en el

párrafo anterior, se debe realizar un análisis de sensibilidad con diferentes niveles de

disminución de ingresos para determinar el impacto en el pago de dividendos y por

consiguiente hasta donde es prudente endeudarse sin des-estimular a los accionistas,

estableciendo una ponderación con las probabilidades de ocurrencia de los eventos

(esta parte sigue siendo subjetiva).

Indicadores De Cobertura

Otro elemento de análisis además del hasta aquí visto en este capítulo se presenta el

índice de Cobertura de los Intereses y el de Cobertura del Servicio de la Deuda, el

primero muestra las veces que los intereses son cubiertos por la utilidades operativas y

el segundo proyecta el flujo de caja libre comprometido al servicio de la deuda, este

último es mucho mas diciente, ya que en el primero la UAII no muestran el FCL

generado, ni consideran los abonos a capital generado por las deudas, sus modelos

matemáticos son:

Cobertura de los Intereses Cobertura del servicio de la deuda UAII / Intereses FCL / Servicio de la deuda

Estos dos indicadores también deben analizarse hasta donde sea posible, apoyados

de Software estadístico para efectos de realizar las simulaciones necesarias en un

análisis de sensibilidad.

Otro índice utilizado es el de Cobertura del activo Fijo, ayuda a observar la situación

desde el punto de vista del acreedor:

Patrimonio / Activo Fijo

Es importante que ambos valores se tomen al valor comercial.

Cuando este índice es superior a la unidad se puede considerar que en caso del riesgo

generado por una aguda crisis las acreencias queden inmovilizadas, pero, para

profundizar mejor en el análisis, se puede calcular también sobre los activos de lenta

realización así: Patrimonio / Activos de lenta realización.

7.3.4. Generación de Flujo de Caja Libre (FCL)34

Es el flujo de caja que queda disponible para atender los compromisos con los

acreedores (servicio de la deuda) y los propietarios (reparto de utilidades o dividendos)

de la empresa.

Mientras mayor sea el FCL que una empresa pueda producir, mayor será su valor

percibido, ya sea por sus acreedores, como con sus propietarios. De esta forma surge

un nuevo concepto de calcular el valor de la empresa: VP de su FCL.

Para el cálculo del FCL, partiendo de la Utilidad Neta. Tenemos:

UTILIDAD NETA

Mas: Depreciación de activos

Amortizaciones de cargos y gastos diferidos

Intereses pagados y/o causados en el periodo

Igual: FLUJO DE CAJA BRUTO

Menos: Aumento del Capital de Trabajo neto operativo (KTNO)

Aumento en los activos Fijo por reposición

Igual : FLUJO DE CAJA LIBRE

34


Capítulo 1 (El Objetivo Básico Financiero)

OTRA FORMA

UTILIDAD OPERATIVA

Menos: Impuesto de renta calculado sobre U.O.

Igual: Utilidad Operativa después de Impuestos (UODI)

Mas: Depreciación de activos

Amortizaciones de cargos y gastos diferidos

Escudo fiscal (Intereses)

Igual: FLUJO DE CAJA BRUTO

Menos: Aumento del Capital de Trabajo neto operativo (KTNO)

Aumento en los activos Fijo por reposición

Igual : FLUJO DE CAJA LIBRE

Se puede observar con este modelo, que si las empresas se ven obligadas a realizar

nuevos avances tecnológicos, se les disminuye su flujo de caja ,

7.3.5. Generación o destrucción de Valor Económico Agregado

EVA35

Al emprender un negocio se debe tener en cuenta que si:

El rendimiento de la Inversión > los Intereses de deuda que financia la inversión realizada en

la idea a emprender, Entonces existe un Remanente Financiero.

De otra forma:

Si rendimiento del activo > C. K. Entonces existe Ganancia económica o valor económico

agregado EVA.

Cuando TMRR = Rendimiento de la Inversión Entonces ni se ha creado ni se ha destruido

valor

El CK para este caso es el mismo CCPP, determinado con base en los procedimientos y

elementos teóricos establecidos en Capitulo 3 de este curso.

35


Capítulo 10

EVA = Utilidad operativa después de impuestos (UODI) – costo por el uso de los

activos (al inicio del periodo) X C.K.

EVA = UODI – ACTIVO X C.K.

La razón de ser de este indicador establece que los recursos empleados, deben producir una

rentabilidad superior al costo de su financiación, de no ser así, dichos recursos deben

trasladarse a otra actividad.

EVA = UODI – (Activos XC.K), de esta también se deduce al multiplicar a ambos

lados de la ecuación por el Activo y factorizando, lo siguiente:

EVA = Activo ( (UODI/ Activo) – C.K)

Dicho de otra manera

EVA = Activo ( Rentabilidad del Activo – C.K)

Activos que se consideran en el cálculo del EVA

Solo deben calcularse los activos netos que tienen relación directa con la operación, (o

relación de casualidad), es decir que se excluyen otros activos: (inversiones temporales,

inversiones de l. p. y activos corrientes y fijos que no tengan relación con la operación), todo

lo anterior menos la cuenta proveedores, de esta forma se compararía.

(UODI / Activo Neto Operativo) Vs. C.K. y por consiguiente,

EVA = ACTIVO ((UODI / Actino Neto Operativo) – C.K.)

Alternativas para el mejoramiento del EVA

EVA se incrementa cuando

No es grave que la rentabilidad de una empresa disminuya de un periodo a otro siempre y

cuando se haya dado un aumento del EVA, es decir, que en los objetivos empresariales es

más importante la maximización del EVA que la maximización de la rentabilidad.

Incrementa UAII manteniendo la inversión o aumentándola en una menor proporción de UAII

Invirtiendo con rentabilidad >

C.K.

Desinvirtiendo en actividades

en las cuales la rentabilidad <

C.K

Inversiones en proyectos rentables

Es posible que existan proyectos que disminuyan la rentabilidad del activo, pero que

incrementan el EVA, debido a que como ya se mencionó es más importante maximizar el

EVA que en la rentabilidad.

Lo que no hay que hacer es invertir en proyectos destructores de valor es decir,

RENTABILIDAD < C.K. o disminuir la rentabilidad operativa con ineficiencia.

Liberación de fondos ociosos

Se da, bajando el nivel de inventarios (justo a tiempo) disminución saldos de cartera

(incremento de la rotación con programa de cobranza y modificación de la política de crédito)

y otras actividades que aumenten la rotación de los activos.

Desinversión en actividades no rentables

Es conveniente hacerlo eliminando divisiones o unidades de negocios que destruyen valor, es

necesario identificar cuanto activo se disminuye, liberando fondos y su efecto en la utilidades

operativas, calculando el EVA con o sin la división.

Crecer pero con rentabilidad

Solo debemos crecer, cuando ese crecimiento genere una rentabilidad por encima del

C. K.

¿EVA positivo o incremento del EVa?

No siempre el crecimiento económico de un año implica la misma tendencia en el siguiente.

(coyuntura económica) cuando de un periodo al otro el EVA disminuye por causas externas,

no es tan problemático como cuando lo es por razones internas (ineficiencia), esto último si

requiere de un análisis detallado.

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