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ISSN 2444-0485 Edita Fundacioacuten ICO Madrid
Los Cuadernos de investigacioacuten de esta Caacutetedra son documentos de trabajo en un
proceso ya avanzado de elaboracioacuten Por tanto estaacuten sometidos a cambios y
mejoras
Las opiniones expresadas en estos Cuadernos son exclusivamente de sus autores no representando necesariamente la posicioacuten de la Fundacioacuten ICO
The ICO Foundation Chair on the financing of SMEs in Spain is created on a basis of a public tender by Fundacioacuten ICO in order to promote economic research on the area of SMEs finances The Chair is formed by researchs of the University of Alcalaacute and University of Murcia Its activities can be seen at httpwwwfico-pymees Also belongs to the Chair the Foundation for Financial Studies responsible for the dissemination communication and institutional relations with stakeholders
Members of the Chair
Antonio Garciacutea Tabuenca Universidad de Alcalaacute Director
Fernando Crecente Romero Universidad de Alcalaacute
Alfredo Jimeacutenez Fundacioacuten de Estudios Financieros
Fernando Merino de Lucas Universidad de Murcia
Federico Pablo Martiacute Universidad de Alcalaacute
Mariacutea Asuncioacuten Prats Albentosa Universidad de Murcia
La Caacutetedra Fundacioacuten ICO sobre la financiacioacuten de la PYME en Espantildea nace en Septiembre de 2014 como resultado de un concurso puacuteblico convocado por la Fundacioacuten ICO para el estudio y anaacutelisis de la financiacioacuten de las PYME en Espantildea desde una perspectiva acadeacutemica Estaacute formada por investigadores de las Universidades de Alcalaacute y Murcia y difunde sus actividades en httpwwwfico-pymees Pertenece tambieacuten a la Caacutetedra la Fundacioacuten de Estudios Financieros responsable de la difusioacuten comunicacioacuten y relaciones institucionales
Miembros de la Caacutetedra
Antonio Garciacutea Tabuenca Universidad de Alcalaacute Director
Fernando Crecente Romero Universidad de Alcalaacute
Alfredo Jimeacutenez Fundacioacuten de Estudios Financieros
Fernando Merino de Lucas Universidad de Murcia
Federico Pablo Martiacute Universidad de Alcalaacute
Mariacutea Asuncioacuten Prats Albentosa Universidad de Murcia
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Cuadernos Caacutetedra Fundacioacuten ICO PYME
Cuaderno nordm 2 marzo 2015 42 paacuteginas ISSN 2444-0485 Edita Fundacioacuten ICO Madrid
Cuadernos
Caacutetedra Fundacioacuten ICO de financiacioacuten a las PYME en Espantildea
Nuacutemero 2 marzo 2015
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en
Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
Autores
Antonio Garciacutea Tabuenca (antoniogtabuencauahes)
Fernando Crecente Romero (fernandocrecenteuahes)
Federico Pablo Martiacute (federicopablouahes)
() IAES Universidad de Alcalaacute
Resumen
Este trabajo analiza los efectos que el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis ha tenido en la competitividad de las empresas espantildeolas Entre 2003 y 2012 se estudia un panel de 27000 empresas de las que casi 15000 son exportadoras Los resultados ofrecen
evidencia de que en el periacuteodo de expansioacuten y burbuja la decisioacuten de exportar era
independiente de las fuentes de financiacioacuten y se basaba en la disposicioacuten de efectivo sobre la inversioacuten apoyada por la rentabilidad econoacutemica Sin embargo tras la irrupcioacuten de la crisis el grado de endeudamiento de las empresas estaacute negativamente relacionado con la probabilidad de exportar Uacutenicamente las empresas menos expuestas a los efectos del desapalancamiento -mayoritariamente no PYME- son las que han logrado mantenerse en el
sector exterior e impulsar las exportaciones Por tanto las menores restricciones financieras del periacuteodo expansivo no facilitaron la consecucioacuten de un modelo empresarial maacutes competitivo e internacionalizado
Palabras clave empresa-PYME acceso al creacutedito competitividad exportacioacuten crisis
Coacutedigos JEL F2 ndash G28 ndash L25
Abstract
This paper analyses the effects of easy credit before the crisis have had on the competitiveness of Spanish companies Between 2003 and 2012 we studied a panel of 27000 firms of which almost 15000 are exporters The results provide evidence that in the period of expansion and bubble the decision to export was independent of funding sources and based on the availability of cash for investment supported by economic profitability However after the outbreak of the crisis the level of corporate borrowing is negatively related to the probability of exporting Only companies less exposed to the effects of
deleveraging (mostly non SMEs) are those that have been maintained in the external sector and boost exports Therefore lower financial constraints in the expansionary period did not provide the achievement of a more competitive and internationalized business model
Key words company-SMEs access to credit competitiveness export crisis
JEL Codes F2 ndash G28 ndash L25
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Contenido 1 Introduccioacuten 4
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de expansioacuten y crisis 6
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea 12
31 Justificacioacuten econoacutemica 12
32 Datos y metodologiacutea 15
4 Resultados 19
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros 19
42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad internacional 26
43 Modelo Probit 29
5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas 33
Referencias 38
ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje 40
ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos 42
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1 Introduccioacuten
En la fase expansiva de la economiacutea (1996-2007) particularmente en la UE
tras la creacioacuten del Euro el creacutedito al sector privado y en concreto a las
sociedades no financiaras aumentoacute notablemente Seguacuten las encuestas de la
Comisioacuten Europea (2005) algo maacutes del 77 de las pequentildeas y medianas empresas
europeas declaraban disponer de niveles de financiacioacuten adecuados Paiacuteses como
Finlandia Irlanda Dinamarca y Reino Unido estaban por encima de la media (maacutes
del 90) situaacutendose Espantildea en el 85 Y en otros como Suecia o Alemania se
reduciacutea al 77 y 73 respectivamente
Estos datos sugieren que en esta fase del ciclo la tradicional restriccioacuten
crediticia que sufren las PYME evidenciada por abundante literatura (Vohrl y
Adams 1997 EU 2011 Callejoacuten y Segarra 2012 Maudos 2014 a y 2014 b)
habriacutea quedado al menos parcialmente paliada puesto que la mayoriacutea de estas
unidades productivas accediacutean a creacutedito a precio barato Las razones que lo
explicaban se debiacutean al influjo que tuvo el Tratado de Maastricht y la creacioacuten del
euro en las economiacuteas de la UE de lo que se derivoacute una sostenida caiacuteda de los tipos
de intereacutes y un fuerte crecimiento de la demanda que modificoacute las condiciones del
mercado de creacutedito
Greenspan (2013 p 218) ha explicado que la benigna convergencia
monetaria del euro durante el periacuteodo de auge mundial permitioacute incluso que las
economiacuteas menos competitivas del sur europeo progresaran ya que con poco
esfuerzo pudieron tomar gran cantidad de dinero prestado de sus vecinos del norte
Basaacutendose en los crecientes costes laborales unitarios y precios relativos respecto a
Alemania este autor argumenta que bajo una falsa sensacioacuten de bienestar las
economiacuteas del sur fueron convirtieacutendose paulatinamente en menos competitivas
que las del norte
Por otra parte tras la emergencia de la crisis financiera en 2007 y su efecto
inmediato en los mercados de deuda y en la economiacutea productiva estas empresas
vienen sufriendo de nuevo fuertes restricciones financieras si bien difieren entre
paiacuteses y son bastante maacutes acusadas en unos paiacuteses que en otros Asiacute vienen
sentildealaacutendolo la Comisioacuten Europea y el Banco Central Europeo (2009 a 2013)
basaacutendose en los resultados de la Survey on the Access to Finance of the SMEs in
de Euro Area
Tras este repentino y fuerte impacto muchas empresas ni supieron ni
pudieron reaccionar De un lado porque sus ldquobalances en recesioacutenrdquo (Koo 2011)
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conteniacutean elevados niveles de deuda y la supervivencia de las mismas se basaba en
la devolucioacuten o reestructuracioacuten de la deuda Y de otro porque la demanda interna
y como consecuencia la produccioacuten los beneficios y el empleo cayeron
bruscamente a niveles desconocidos desde haciacutea deacutecadas Es decir tras una deacutecada
dorada de la nueva moneda comuacuten europea con el colapso de Lehman Brothers y
el cierre virtual del mercado de creacutedito a escala global ldquose han manifestado con
crudeza las diferencias de competitividad internacional entre los miembros de la
Eurozonardquo y se dispararon los diferenciales con el bono alemaacuten1 (Greenspan 2013)
El impacto de la crisis se vio agravado en Espantildea por la ligazoacuten que la mayor
parte del sector productivo teniacutea con la proacutespera actividad del sector de la
construccioacuten e inmobiliario lo cual incuboacute una burbuja especulativa de gran
tamantildeo con fuertes interrelaciones entre los sectores y agentes econoacutemicos
incluidos las entidades financieras2
La pregunta que se plantea e intenta dar respuesta este trabajo es si el faacutecil
acceso al creacutedito y las buenas condiciones financieras en el periacuteodo anterior a la
crisis han tenido como consecuencia una mejora en la modernizacioacuten de las
empresas espantildeolas particularmente las PYME mediante el crecimiento de la
inversioacuten productiva y la competitividad a largo plazo lo que habriacutea permitido
orientar un modelo productivo maacutes exportador O si por el contrario no se empleoacute
en inversioacuten orientada a favorecer su competitividad (por ejemplo aumentar el
tamantildeo el esfuerzo tecnoloacutegico o las bases para internacionalizar su actividad) y a
lo que condujo entre otros efectos fue al aumento generalizado de los costes
laborales unitarios y al estancamiento en el mercado local
Con estos antecedentes en el presente trabajo se estudia la evolucioacuten de la
economiacutea espantildeola desde el periacuteodo expansivo hasta el largo recorrido de la crisis y
su larga recesioacuten (2003-2012) centrando el foco en el comportamiento de las
empresas exportadoras que tras la recesioacuten de 2009 han venido ganando cuota
internacional aprovechando la caiacuteda de la demanda interna primero y de los
salarios y precios despueacutes Esta caiacuteda de salarios y precios supone el inevitable
proceso de deflacioacuten interna que sufren Espantildea y las economiacuteas del sur de Europa
1 Resulta de intereacutes traer aquiacute la posicioacuten de Connolly (2012 p xviii) en la Introduccioacuten a la nueva edicioacuten en 2012 de su controvertido libro sobre las consecuencias y peligros de la Unioacuten Monetaria (UEM) ldquoThe Rotten Heart of Europerdquo en la que se refiere a una declaracioacuten de Trichet sobre que la Unioacuten Monetaria permitiriacutea eliminar las primas de riesgo Connolly contesta ahora que ello fue verdad en la mitad de la primera deacutecada pasada (Espantildea incluso durante un breve periacuteodo tuvo un rendimiento de sus bonos ligeramente por debajo de Alemania y los de Grecia estuvieron a un valor similar a los de Alemania) pero enfatiza que el gran error de este razonamiento era que la UEM simplemente convirtioacute el riesgo de cambio en riesgo de creacutedito 2 Requeijo (2015) ha recogido una siacutentesis sobre el origen de la crisis financiera internacional y la situacioacuten actual de la economiacutea espantildeola que se adapta bien a este trabajo
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como solucioacuten (parcial) a la brecha competitiva generada en la zona del euro entre
paiacuteses prestamistas y prestatarios en el periacuteodo de incubacioacuten de la uacuteltima burbuja
Junto a esta introduccioacuten el trabajo estaacute ordenado en cinco secciones En la
segunda se trazan resumidamente algunas caracteriacutesticas de la economiacutea espantildeola
antes y en la crisis asiacute como el comportamiento de las empresas en relacioacuten a su
actividad comercial internacional En la tercera se presenta la justificacioacuten
econoacutemica los datos y metodologiacutea que se utilizan en la cuarta se ofrecen los
resultados del doble meacutetodo empleado el estadiacutestico y el modelo y se discuten los
mismos Y finalmente en la quinta seccioacuten se concluye ofreciendo los aspectos
remarcables las limitaciones encontradas en el estudio y algunas orientaciones
referidas al campo de las poliacuteticas
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de
expansioacuten y crisis
Con el ingreso de Espantildea en las instituciones comunitarias (1986) el tejido
empresarial espantildeol fue modernizaacutendose e implicaacutendose en procesos de innovacioacuten
y apertura al exterior A su vez la tasa de creacioacuten de empresas mostroacute un
significativo crecimiento nunca antes conocido
Si se contempla el periacuteodo de veinte antildeos que hay entre 1986 antildeo de
ingreso de Espantildea en la CEE y 2005 en plena expansioacuten y burbuja la cuota de
exportaciones espantildeolas pasoacute del 12 al 21 por cien del total mundial Sin
embargo a partir de 199798 apenas se modificoacute esta cuota en tanto que las
importaciones aumentaban a un fuerte ritmo lo cual haciacutea aumentar el deacuteficit del
saldo comercial y mostraba una peacuterdida de competitividad relativa de la economiacutea
espantildeola
En general en el largo periacuteodo en el que se consolida el Mercado Interior la
creacioacuten del euro la consolidacioacuten y estallido de la burbuja inmobiliaria y la
profundizacioacuten de la crisis la evolucioacuten de las exportaciones de bienes ha
presentado un comportamiento irregular y decreciente Este comportamiento ha
sido similar en grandes y en medianas y pequentildeas empresas (graacutefico 1) Las
exportaciones que creciacutean en los primeros antildeos de los 90 con gran dinamismo
entre el 15 y 20 por cien anual a partir de 1997 comienzan a declinar hasta
ofrecer tasas negativas en 20078 y precipitarse hasta el 20 por cien con la
recesioacuten de 2009 Esta retraccioacuten fue paralela a la del comercio internacional
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
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82
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20
08
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09
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11
20
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Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Cuadernos
Caacutetedra Fundacioacuten ICO de financiacioacuten a las PYME en Espantildea
Nuacutemero 2 marzo 2015
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en
Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
Autores
Antonio Garciacutea Tabuenca (antoniogtabuencauahes)
Fernando Crecente Romero (fernandocrecenteuahes)
Federico Pablo Martiacute (federicopablouahes)
() IAES Universidad de Alcalaacute
Resumen
Este trabajo analiza los efectos que el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis ha tenido en la competitividad de las empresas espantildeolas Entre 2003 y 2012 se estudia un panel de 27000 empresas de las que casi 15000 son exportadoras Los resultados ofrecen
evidencia de que en el periacuteodo de expansioacuten y burbuja la decisioacuten de exportar era
independiente de las fuentes de financiacioacuten y se basaba en la disposicioacuten de efectivo sobre la inversioacuten apoyada por la rentabilidad econoacutemica Sin embargo tras la irrupcioacuten de la crisis el grado de endeudamiento de las empresas estaacute negativamente relacionado con la probabilidad de exportar Uacutenicamente las empresas menos expuestas a los efectos del desapalancamiento -mayoritariamente no PYME- son las que han logrado mantenerse en el
sector exterior e impulsar las exportaciones Por tanto las menores restricciones financieras del periacuteodo expansivo no facilitaron la consecucioacuten de un modelo empresarial maacutes competitivo e internacionalizado
Palabras clave empresa-PYME acceso al creacutedito competitividad exportacioacuten crisis
Coacutedigos JEL F2 ndash G28 ndash L25
Abstract
This paper analyses the effects of easy credit before the crisis have had on the competitiveness of Spanish companies Between 2003 and 2012 we studied a panel of 27000 firms of which almost 15000 are exporters The results provide evidence that in the period of expansion and bubble the decision to export was independent of funding sources and based on the availability of cash for investment supported by economic profitability However after the outbreak of the crisis the level of corporate borrowing is negatively related to the probability of exporting Only companies less exposed to the effects of
deleveraging (mostly non SMEs) are those that have been maintained in the external sector and boost exports Therefore lower financial constraints in the expansionary period did not provide the achievement of a more competitive and internationalized business model
Key words company-SMEs access to credit competitiveness export crisis
JEL Codes F2 ndash G28 ndash L25
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Contenido 1 Introduccioacuten 4
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de expansioacuten y crisis 6
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea 12
31 Justificacioacuten econoacutemica 12
32 Datos y metodologiacutea 15
4 Resultados 19
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros 19
42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad internacional 26
43 Modelo Probit 29
5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas 33
Referencias 38
ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje 40
ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos 42
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1 Introduccioacuten
En la fase expansiva de la economiacutea (1996-2007) particularmente en la UE
tras la creacioacuten del Euro el creacutedito al sector privado y en concreto a las
sociedades no financiaras aumentoacute notablemente Seguacuten las encuestas de la
Comisioacuten Europea (2005) algo maacutes del 77 de las pequentildeas y medianas empresas
europeas declaraban disponer de niveles de financiacioacuten adecuados Paiacuteses como
Finlandia Irlanda Dinamarca y Reino Unido estaban por encima de la media (maacutes
del 90) situaacutendose Espantildea en el 85 Y en otros como Suecia o Alemania se
reduciacutea al 77 y 73 respectivamente
Estos datos sugieren que en esta fase del ciclo la tradicional restriccioacuten
crediticia que sufren las PYME evidenciada por abundante literatura (Vohrl y
Adams 1997 EU 2011 Callejoacuten y Segarra 2012 Maudos 2014 a y 2014 b)
habriacutea quedado al menos parcialmente paliada puesto que la mayoriacutea de estas
unidades productivas accediacutean a creacutedito a precio barato Las razones que lo
explicaban se debiacutean al influjo que tuvo el Tratado de Maastricht y la creacioacuten del
euro en las economiacuteas de la UE de lo que se derivoacute una sostenida caiacuteda de los tipos
de intereacutes y un fuerte crecimiento de la demanda que modificoacute las condiciones del
mercado de creacutedito
Greenspan (2013 p 218) ha explicado que la benigna convergencia
monetaria del euro durante el periacuteodo de auge mundial permitioacute incluso que las
economiacuteas menos competitivas del sur europeo progresaran ya que con poco
esfuerzo pudieron tomar gran cantidad de dinero prestado de sus vecinos del norte
Basaacutendose en los crecientes costes laborales unitarios y precios relativos respecto a
Alemania este autor argumenta que bajo una falsa sensacioacuten de bienestar las
economiacuteas del sur fueron convirtieacutendose paulatinamente en menos competitivas
que las del norte
Por otra parte tras la emergencia de la crisis financiera en 2007 y su efecto
inmediato en los mercados de deuda y en la economiacutea productiva estas empresas
vienen sufriendo de nuevo fuertes restricciones financieras si bien difieren entre
paiacuteses y son bastante maacutes acusadas en unos paiacuteses que en otros Asiacute vienen
sentildealaacutendolo la Comisioacuten Europea y el Banco Central Europeo (2009 a 2013)
basaacutendose en los resultados de la Survey on the Access to Finance of the SMEs in
de Euro Area
Tras este repentino y fuerte impacto muchas empresas ni supieron ni
pudieron reaccionar De un lado porque sus ldquobalances en recesioacutenrdquo (Koo 2011)
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conteniacutean elevados niveles de deuda y la supervivencia de las mismas se basaba en
la devolucioacuten o reestructuracioacuten de la deuda Y de otro porque la demanda interna
y como consecuencia la produccioacuten los beneficios y el empleo cayeron
bruscamente a niveles desconocidos desde haciacutea deacutecadas Es decir tras una deacutecada
dorada de la nueva moneda comuacuten europea con el colapso de Lehman Brothers y
el cierre virtual del mercado de creacutedito a escala global ldquose han manifestado con
crudeza las diferencias de competitividad internacional entre los miembros de la
Eurozonardquo y se dispararon los diferenciales con el bono alemaacuten1 (Greenspan 2013)
El impacto de la crisis se vio agravado en Espantildea por la ligazoacuten que la mayor
parte del sector productivo teniacutea con la proacutespera actividad del sector de la
construccioacuten e inmobiliario lo cual incuboacute una burbuja especulativa de gran
tamantildeo con fuertes interrelaciones entre los sectores y agentes econoacutemicos
incluidos las entidades financieras2
La pregunta que se plantea e intenta dar respuesta este trabajo es si el faacutecil
acceso al creacutedito y las buenas condiciones financieras en el periacuteodo anterior a la
crisis han tenido como consecuencia una mejora en la modernizacioacuten de las
empresas espantildeolas particularmente las PYME mediante el crecimiento de la
inversioacuten productiva y la competitividad a largo plazo lo que habriacutea permitido
orientar un modelo productivo maacutes exportador O si por el contrario no se empleoacute
en inversioacuten orientada a favorecer su competitividad (por ejemplo aumentar el
tamantildeo el esfuerzo tecnoloacutegico o las bases para internacionalizar su actividad) y a
lo que condujo entre otros efectos fue al aumento generalizado de los costes
laborales unitarios y al estancamiento en el mercado local
Con estos antecedentes en el presente trabajo se estudia la evolucioacuten de la
economiacutea espantildeola desde el periacuteodo expansivo hasta el largo recorrido de la crisis y
su larga recesioacuten (2003-2012) centrando el foco en el comportamiento de las
empresas exportadoras que tras la recesioacuten de 2009 han venido ganando cuota
internacional aprovechando la caiacuteda de la demanda interna primero y de los
salarios y precios despueacutes Esta caiacuteda de salarios y precios supone el inevitable
proceso de deflacioacuten interna que sufren Espantildea y las economiacuteas del sur de Europa
1 Resulta de intereacutes traer aquiacute la posicioacuten de Connolly (2012 p xviii) en la Introduccioacuten a la nueva edicioacuten en 2012 de su controvertido libro sobre las consecuencias y peligros de la Unioacuten Monetaria (UEM) ldquoThe Rotten Heart of Europerdquo en la que se refiere a una declaracioacuten de Trichet sobre que la Unioacuten Monetaria permitiriacutea eliminar las primas de riesgo Connolly contesta ahora que ello fue verdad en la mitad de la primera deacutecada pasada (Espantildea incluso durante un breve periacuteodo tuvo un rendimiento de sus bonos ligeramente por debajo de Alemania y los de Grecia estuvieron a un valor similar a los de Alemania) pero enfatiza que el gran error de este razonamiento era que la UEM simplemente convirtioacute el riesgo de cambio en riesgo de creacutedito 2 Requeijo (2015) ha recogido una siacutentesis sobre el origen de la crisis financiera internacional y la situacioacuten actual de la economiacutea espantildeola que se adapta bien a este trabajo
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como solucioacuten (parcial) a la brecha competitiva generada en la zona del euro entre
paiacuteses prestamistas y prestatarios en el periacuteodo de incubacioacuten de la uacuteltima burbuja
Junto a esta introduccioacuten el trabajo estaacute ordenado en cinco secciones En la
segunda se trazan resumidamente algunas caracteriacutesticas de la economiacutea espantildeola
antes y en la crisis asiacute como el comportamiento de las empresas en relacioacuten a su
actividad comercial internacional En la tercera se presenta la justificacioacuten
econoacutemica los datos y metodologiacutea que se utilizan en la cuarta se ofrecen los
resultados del doble meacutetodo empleado el estadiacutestico y el modelo y se discuten los
mismos Y finalmente en la quinta seccioacuten se concluye ofreciendo los aspectos
remarcables las limitaciones encontradas en el estudio y algunas orientaciones
referidas al campo de las poliacuteticas
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de
expansioacuten y crisis
Con el ingreso de Espantildea en las instituciones comunitarias (1986) el tejido
empresarial espantildeol fue modernizaacutendose e implicaacutendose en procesos de innovacioacuten
y apertura al exterior A su vez la tasa de creacioacuten de empresas mostroacute un
significativo crecimiento nunca antes conocido
Si se contempla el periacuteodo de veinte antildeos que hay entre 1986 antildeo de
ingreso de Espantildea en la CEE y 2005 en plena expansioacuten y burbuja la cuota de
exportaciones espantildeolas pasoacute del 12 al 21 por cien del total mundial Sin
embargo a partir de 199798 apenas se modificoacute esta cuota en tanto que las
importaciones aumentaban a un fuerte ritmo lo cual haciacutea aumentar el deacuteficit del
saldo comercial y mostraba una peacuterdida de competitividad relativa de la economiacutea
espantildeola
En general en el largo periacuteodo en el que se consolida el Mercado Interior la
creacioacuten del euro la consolidacioacuten y estallido de la burbuja inmobiliaria y la
profundizacioacuten de la crisis la evolucioacuten de las exportaciones de bienes ha
presentado un comportamiento irregular y decreciente Este comportamiento ha
sido similar en grandes y en medianas y pequentildeas empresas (graacutefico 1) Las
exportaciones que creciacutean en los primeros antildeos de los 90 con gran dinamismo
entre el 15 y 20 por cien anual a partir de 1997 comienzan a declinar hasta
ofrecer tasas negativas en 20078 y precipitarse hasta el 20 por cien con la
recesioacuten de 2009 Esta retraccioacuten fue paralela a la del comercio internacional
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
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20
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0
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16000001994
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1998
1999
2000
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2002
2003
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2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
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-5
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20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
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50
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60
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75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
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03
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04
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Contenido 1 Introduccioacuten 4
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de expansioacuten y crisis 6
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea 12
31 Justificacioacuten econoacutemica 12
32 Datos y metodologiacutea 15
4 Resultados 19
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros 19
42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad internacional 26
43 Modelo Probit 29
5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas 33
Referencias 38
ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje 40
ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos 42
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1 Introduccioacuten
En la fase expansiva de la economiacutea (1996-2007) particularmente en la UE
tras la creacioacuten del Euro el creacutedito al sector privado y en concreto a las
sociedades no financiaras aumentoacute notablemente Seguacuten las encuestas de la
Comisioacuten Europea (2005) algo maacutes del 77 de las pequentildeas y medianas empresas
europeas declaraban disponer de niveles de financiacioacuten adecuados Paiacuteses como
Finlandia Irlanda Dinamarca y Reino Unido estaban por encima de la media (maacutes
del 90) situaacutendose Espantildea en el 85 Y en otros como Suecia o Alemania se
reduciacutea al 77 y 73 respectivamente
Estos datos sugieren que en esta fase del ciclo la tradicional restriccioacuten
crediticia que sufren las PYME evidenciada por abundante literatura (Vohrl y
Adams 1997 EU 2011 Callejoacuten y Segarra 2012 Maudos 2014 a y 2014 b)
habriacutea quedado al menos parcialmente paliada puesto que la mayoriacutea de estas
unidades productivas accediacutean a creacutedito a precio barato Las razones que lo
explicaban se debiacutean al influjo que tuvo el Tratado de Maastricht y la creacioacuten del
euro en las economiacuteas de la UE de lo que se derivoacute una sostenida caiacuteda de los tipos
de intereacutes y un fuerte crecimiento de la demanda que modificoacute las condiciones del
mercado de creacutedito
Greenspan (2013 p 218) ha explicado que la benigna convergencia
monetaria del euro durante el periacuteodo de auge mundial permitioacute incluso que las
economiacuteas menos competitivas del sur europeo progresaran ya que con poco
esfuerzo pudieron tomar gran cantidad de dinero prestado de sus vecinos del norte
Basaacutendose en los crecientes costes laborales unitarios y precios relativos respecto a
Alemania este autor argumenta que bajo una falsa sensacioacuten de bienestar las
economiacuteas del sur fueron convirtieacutendose paulatinamente en menos competitivas
que las del norte
Por otra parte tras la emergencia de la crisis financiera en 2007 y su efecto
inmediato en los mercados de deuda y en la economiacutea productiva estas empresas
vienen sufriendo de nuevo fuertes restricciones financieras si bien difieren entre
paiacuteses y son bastante maacutes acusadas en unos paiacuteses que en otros Asiacute vienen
sentildealaacutendolo la Comisioacuten Europea y el Banco Central Europeo (2009 a 2013)
basaacutendose en los resultados de la Survey on the Access to Finance of the SMEs in
de Euro Area
Tras este repentino y fuerte impacto muchas empresas ni supieron ni
pudieron reaccionar De un lado porque sus ldquobalances en recesioacutenrdquo (Koo 2011)
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
5
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conteniacutean elevados niveles de deuda y la supervivencia de las mismas se basaba en
la devolucioacuten o reestructuracioacuten de la deuda Y de otro porque la demanda interna
y como consecuencia la produccioacuten los beneficios y el empleo cayeron
bruscamente a niveles desconocidos desde haciacutea deacutecadas Es decir tras una deacutecada
dorada de la nueva moneda comuacuten europea con el colapso de Lehman Brothers y
el cierre virtual del mercado de creacutedito a escala global ldquose han manifestado con
crudeza las diferencias de competitividad internacional entre los miembros de la
Eurozonardquo y se dispararon los diferenciales con el bono alemaacuten1 (Greenspan 2013)
El impacto de la crisis se vio agravado en Espantildea por la ligazoacuten que la mayor
parte del sector productivo teniacutea con la proacutespera actividad del sector de la
construccioacuten e inmobiliario lo cual incuboacute una burbuja especulativa de gran
tamantildeo con fuertes interrelaciones entre los sectores y agentes econoacutemicos
incluidos las entidades financieras2
La pregunta que se plantea e intenta dar respuesta este trabajo es si el faacutecil
acceso al creacutedito y las buenas condiciones financieras en el periacuteodo anterior a la
crisis han tenido como consecuencia una mejora en la modernizacioacuten de las
empresas espantildeolas particularmente las PYME mediante el crecimiento de la
inversioacuten productiva y la competitividad a largo plazo lo que habriacutea permitido
orientar un modelo productivo maacutes exportador O si por el contrario no se empleoacute
en inversioacuten orientada a favorecer su competitividad (por ejemplo aumentar el
tamantildeo el esfuerzo tecnoloacutegico o las bases para internacionalizar su actividad) y a
lo que condujo entre otros efectos fue al aumento generalizado de los costes
laborales unitarios y al estancamiento en el mercado local
Con estos antecedentes en el presente trabajo se estudia la evolucioacuten de la
economiacutea espantildeola desde el periacuteodo expansivo hasta el largo recorrido de la crisis y
su larga recesioacuten (2003-2012) centrando el foco en el comportamiento de las
empresas exportadoras que tras la recesioacuten de 2009 han venido ganando cuota
internacional aprovechando la caiacuteda de la demanda interna primero y de los
salarios y precios despueacutes Esta caiacuteda de salarios y precios supone el inevitable
proceso de deflacioacuten interna que sufren Espantildea y las economiacuteas del sur de Europa
1 Resulta de intereacutes traer aquiacute la posicioacuten de Connolly (2012 p xviii) en la Introduccioacuten a la nueva edicioacuten en 2012 de su controvertido libro sobre las consecuencias y peligros de la Unioacuten Monetaria (UEM) ldquoThe Rotten Heart of Europerdquo en la que se refiere a una declaracioacuten de Trichet sobre que la Unioacuten Monetaria permitiriacutea eliminar las primas de riesgo Connolly contesta ahora que ello fue verdad en la mitad de la primera deacutecada pasada (Espantildea incluso durante un breve periacuteodo tuvo un rendimiento de sus bonos ligeramente por debajo de Alemania y los de Grecia estuvieron a un valor similar a los de Alemania) pero enfatiza que el gran error de este razonamiento era que la UEM simplemente convirtioacute el riesgo de cambio en riesgo de creacutedito 2 Requeijo (2015) ha recogido una siacutentesis sobre el origen de la crisis financiera internacional y la situacioacuten actual de la economiacutea espantildeola que se adapta bien a este trabajo
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como solucioacuten (parcial) a la brecha competitiva generada en la zona del euro entre
paiacuteses prestamistas y prestatarios en el periacuteodo de incubacioacuten de la uacuteltima burbuja
Junto a esta introduccioacuten el trabajo estaacute ordenado en cinco secciones En la
segunda se trazan resumidamente algunas caracteriacutesticas de la economiacutea espantildeola
antes y en la crisis asiacute como el comportamiento de las empresas en relacioacuten a su
actividad comercial internacional En la tercera se presenta la justificacioacuten
econoacutemica los datos y metodologiacutea que se utilizan en la cuarta se ofrecen los
resultados del doble meacutetodo empleado el estadiacutestico y el modelo y se discuten los
mismos Y finalmente en la quinta seccioacuten se concluye ofreciendo los aspectos
remarcables las limitaciones encontradas en el estudio y algunas orientaciones
referidas al campo de las poliacuteticas
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de
expansioacuten y crisis
Con el ingreso de Espantildea en las instituciones comunitarias (1986) el tejido
empresarial espantildeol fue modernizaacutendose e implicaacutendose en procesos de innovacioacuten
y apertura al exterior A su vez la tasa de creacioacuten de empresas mostroacute un
significativo crecimiento nunca antes conocido
Si se contempla el periacuteodo de veinte antildeos que hay entre 1986 antildeo de
ingreso de Espantildea en la CEE y 2005 en plena expansioacuten y burbuja la cuota de
exportaciones espantildeolas pasoacute del 12 al 21 por cien del total mundial Sin
embargo a partir de 199798 apenas se modificoacute esta cuota en tanto que las
importaciones aumentaban a un fuerte ritmo lo cual haciacutea aumentar el deacuteficit del
saldo comercial y mostraba una peacuterdida de competitividad relativa de la economiacutea
espantildeola
En general en el largo periacuteodo en el que se consolida el Mercado Interior la
creacioacuten del euro la consolidacioacuten y estallido de la burbuja inmobiliaria y la
profundizacioacuten de la crisis la evolucioacuten de las exportaciones de bienes ha
presentado un comportamiento irregular y decreciente Este comportamiento ha
sido similar en grandes y en medianas y pequentildeas empresas (graacutefico 1) Las
exportaciones que creciacutean en los primeros antildeos de los 90 con gran dinamismo
entre el 15 y 20 por cien anual a partir de 1997 comienzan a declinar hasta
ofrecer tasas negativas en 20078 y precipitarse hasta el 20 por cien con la
recesioacuten de 2009 Esta retraccioacuten fue paralela a la del comercio internacional
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
14
Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
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86
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87
19
88
19
89
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19
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19
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19
93
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19
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19
98
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20
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08
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09
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20
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13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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0
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30000
40000
50000
0
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5
2468
101214
1618
2
3
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5
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10
2
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4
5
6
7
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0
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3000
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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1 Introduccioacuten
En la fase expansiva de la economiacutea (1996-2007) particularmente en la UE
tras la creacioacuten del Euro el creacutedito al sector privado y en concreto a las
sociedades no financiaras aumentoacute notablemente Seguacuten las encuestas de la
Comisioacuten Europea (2005) algo maacutes del 77 de las pequentildeas y medianas empresas
europeas declaraban disponer de niveles de financiacioacuten adecuados Paiacuteses como
Finlandia Irlanda Dinamarca y Reino Unido estaban por encima de la media (maacutes
del 90) situaacutendose Espantildea en el 85 Y en otros como Suecia o Alemania se
reduciacutea al 77 y 73 respectivamente
Estos datos sugieren que en esta fase del ciclo la tradicional restriccioacuten
crediticia que sufren las PYME evidenciada por abundante literatura (Vohrl y
Adams 1997 EU 2011 Callejoacuten y Segarra 2012 Maudos 2014 a y 2014 b)
habriacutea quedado al menos parcialmente paliada puesto que la mayoriacutea de estas
unidades productivas accediacutean a creacutedito a precio barato Las razones que lo
explicaban se debiacutean al influjo que tuvo el Tratado de Maastricht y la creacioacuten del
euro en las economiacuteas de la UE de lo que se derivoacute una sostenida caiacuteda de los tipos
de intereacutes y un fuerte crecimiento de la demanda que modificoacute las condiciones del
mercado de creacutedito
Greenspan (2013 p 218) ha explicado que la benigna convergencia
monetaria del euro durante el periacuteodo de auge mundial permitioacute incluso que las
economiacuteas menos competitivas del sur europeo progresaran ya que con poco
esfuerzo pudieron tomar gran cantidad de dinero prestado de sus vecinos del norte
Basaacutendose en los crecientes costes laborales unitarios y precios relativos respecto a
Alemania este autor argumenta que bajo una falsa sensacioacuten de bienestar las
economiacuteas del sur fueron convirtieacutendose paulatinamente en menos competitivas
que las del norte
Por otra parte tras la emergencia de la crisis financiera en 2007 y su efecto
inmediato en los mercados de deuda y en la economiacutea productiva estas empresas
vienen sufriendo de nuevo fuertes restricciones financieras si bien difieren entre
paiacuteses y son bastante maacutes acusadas en unos paiacuteses que en otros Asiacute vienen
sentildealaacutendolo la Comisioacuten Europea y el Banco Central Europeo (2009 a 2013)
basaacutendose en los resultados de la Survey on the Access to Finance of the SMEs in
de Euro Area
Tras este repentino y fuerte impacto muchas empresas ni supieron ni
pudieron reaccionar De un lado porque sus ldquobalances en recesioacutenrdquo (Koo 2011)
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conteniacutean elevados niveles de deuda y la supervivencia de las mismas se basaba en
la devolucioacuten o reestructuracioacuten de la deuda Y de otro porque la demanda interna
y como consecuencia la produccioacuten los beneficios y el empleo cayeron
bruscamente a niveles desconocidos desde haciacutea deacutecadas Es decir tras una deacutecada
dorada de la nueva moneda comuacuten europea con el colapso de Lehman Brothers y
el cierre virtual del mercado de creacutedito a escala global ldquose han manifestado con
crudeza las diferencias de competitividad internacional entre los miembros de la
Eurozonardquo y se dispararon los diferenciales con el bono alemaacuten1 (Greenspan 2013)
El impacto de la crisis se vio agravado en Espantildea por la ligazoacuten que la mayor
parte del sector productivo teniacutea con la proacutespera actividad del sector de la
construccioacuten e inmobiliario lo cual incuboacute una burbuja especulativa de gran
tamantildeo con fuertes interrelaciones entre los sectores y agentes econoacutemicos
incluidos las entidades financieras2
La pregunta que se plantea e intenta dar respuesta este trabajo es si el faacutecil
acceso al creacutedito y las buenas condiciones financieras en el periacuteodo anterior a la
crisis han tenido como consecuencia una mejora en la modernizacioacuten de las
empresas espantildeolas particularmente las PYME mediante el crecimiento de la
inversioacuten productiva y la competitividad a largo plazo lo que habriacutea permitido
orientar un modelo productivo maacutes exportador O si por el contrario no se empleoacute
en inversioacuten orientada a favorecer su competitividad (por ejemplo aumentar el
tamantildeo el esfuerzo tecnoloacutegico o las bases para internacionalizar su actividad) y a
lo que condujo entre otros efectos fue al aumento generalizado de los costes
laborales unitarios y al estancamiento en el mercado local
Con estos antecedentes en el presente trabajo se estudia la evolucioacuten de la
economiacutea espantildeola desde el periacuteodo expansivo hasta el largo recorrido de la crisis y
su larga recesioacuten (2003-2012) centrando el foco en el comportamiento de las
empresas exportadoras que tras la recesioacuten de 2009 han venido ganando cuota
internacional aprovechando la caiacuteda de la demanda interna primero y de los
salarios y precios despueacutes Esta caiacuteda de salarios y precios supone el inevitable
proceso de deflacioacuten interna que sufren Espantildea y las economiacuteas del sur de Europa
1 Resulta de intereacutes traer aquiacute la posicioacuten de Connolly (2012 p xviii) en la Introduccioacuten a la nueva edicioacuten en 2012 de su controvertido libro sobre las consecuencias y peligros de la Unioacuten Monetaria (UEM) ldquoThe Rotten Heart of Europerdquo en la que se refiere a una declaracioacuten de Trichet sobre que la Unioacuten Monetaria permitiriacutea eliminar las primas de riesgo Connolly contesta ahora que ello fue verdad en la mitad de la primera deacutecada pasada (Espantildea incluso durante un breve periacuteodo tuvo un rendimiento de sus bonos ligeramente por debajo de Alemania y los de Grecia estuvieron a un valor similar a los de Alemania) pero enfatiza que el gran error de este razonamiento era que la UEM simplemente convirtioacute el riesgo de cambio en riesgo de creacutedito 2 Requeijo (2015) ha recogido una siacutentesis sobre el origen de la crisis financiera internacional y la situacioacuten actual de la economiacutea espantildeola que se adapta bien a este trabajo
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como solucioacuten (parcial) a la brecha competitiva generada en la zona del euro entre
paiacuteses prestamistas y prestatarios en el periacuteodo de incubacioacuten de la uacuteltima burbuja
Junto a esta introduccioacuten el trabajo estaacute ordenado en cinco secciones En la
segunda se trazan resumidamente algunas caracteriacutesticas de la economiacutea espantildeola
antes y en la crisis asiacute como el comportamiento de las empresas en relacioacuten a su
actividad comercial internacional En la tercera se presenta la justificacioacuten
econoacutemica los datos y metodologiacutea que se utilizan en la cuarta se ofrecen los
resultados del doble meacutetodo empleado el estadiacutestico y el modelo y se discuten los
mismos Y finalmente en la quinta seccioacuten se concluye ofreciendo los aspectos
remarcables las limitaciones encontradas en el estudio y algunas orientaciones
referidas al campo de las poliacuteticas
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de
expansioacuten y crisis
Con el ingreso de Espantildea en las instituciones comunitarias (1986) el tejido
empresarial espantildeol fue modernizaacutendose e implicaacutendose en procesos de innovacioacuten
y apertura al exterior A su vez la tasa de creacioacuten de empresas mostroacute un
significativo crecimiento nunca antes conocido
Si se contempla el periacuteodo de veinte antildeos que hay entre 1986 antildeo de
ingreso de Espantildea en la CEE y 2005 en plena expansioacuten y burbuja la cuota de
exportaciones espantildeolas pasoacute del 12 al 21 por cien del total mundial Sin
embargo a partir de 199798 apenas se modificoacute esta cuota en tanto que las
importaciones aumentaban a un fuerte ritmo lo cual haciacutea aumentar el deacuteficit del
saldo comercial y mostraba una peacuterdida de competitividad relativa de la economiacutea
espantildeola
En general en el largo periacuteodo en el que se consolida el Mercado Interior la
creacioacuten del euro la consolidacioacuten y estallido de la burbuja inmobiliaria y la
profundizacioacuten de la crisis la evolucioacuten de las exportaciones de bienes ha
presentado un comportamiento irregular y decreciente Este comportamiento ha
sido similar en grandes y en medianas y pequentildeas empresas (graacutefico 1) Las
exportaciones que creciacutean en los primeros antildeos de los 90 con gran dinamismo
entre el 15 y 20 por cien anual a partir de 1997 comienzan a declinar hasta
ofrecer tasas negativas en 20078 y precipitarse hasta el 20 por cien con la
recesioacuten de 2009 Esta retraccioacuten fue paralela a la del comercio internacional
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
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90
19
91
19
92
19
93
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19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
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06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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30000
40000
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0
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1618
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10
2
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5
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7
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50
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0
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3000
4000
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
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4
5
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03
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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conteniacutean elevados niveles de deuda y la supervivencia de las mismas se basaba en
la devolucioacuten o reestructuracioacuten de la deuda Y de otro porque la demanda interna
y como consecuencia la produccioacuten los beneficios y el empleo cayeron
bruscamente a niveles desconocidos desde haciacutea deacutecadas Es decir tras una deacutecada
dorada de la nueva moneda comuacuten europea con el colapso de Lehman Brothers y
el cierre virtual del mercado de creacutedito a escala global ldquose han manifestado con
crudeza las diferencias de competitividad internacional entre los miembros de la
Eurozonardquo y se dispararon los diferenciales con el bono alemaacuten1 (Greenspan 2013)
El impacto de la crisis se vio agravado en Espantildea por la ligazoacuten que la mayor
parte del sector productivo teniacutea con la proacutespera actividad del sector de la
construccioacuten e inmobiliario lo cual incuboacute una burbuja especulativa de gran
tamantildeo con fuertes interrelaciones entre los sectores y agentes econoacutemicos
incluidos las entidades financieras2
La pregunta que se plantea e intenta dar respuesta este trabajo es si el faacutecil
acceso al creacutedito y las buenas condiciones financieras en el periacuteodo anterior a la
crisis han tenido como consecuencia una mejora en la modernizacioacuten de las
empresas espantildeolas particularmente las PYME mediante el crecimiento de la
inversioacuten productiva y la competitividad a largo plazo lo que habriacutea permitido
orientar un modelo productivo maacutes exportador O si por el contrario no se empleoacute
en inversioacuten orientada a favorecer su competitividad (por ejemplo aumentar el
tamantildeo el esfuerzo tecnoloacutegico o las bases para internacionalizar su actividad) y a
lo que condujo entre otros efectos fue al aumento generalizado de los costes
laborales unitarios y al estancamiento en el mercado local
Con estos antecedentes en el presente trabajo se estudia la evolucioacuten de la
economiacutea espantildeola desde el periacuteodo expansivo hasta el largo recorrido de la crisis y
su larga recesioacuten (2003-2012) centrando el foco en el comportamiento de las
empresas exportadoras que tras la recesioacuten de 2009 han venido ganando cuota
internacional aprovechando la caiacuteda de la demanda interna primero y de los
salarios y precios despueacutes Esta caiacuteda de salarios y precios supone el inevitable
proceso de deflacioacuten interna que sufren Espantildea y las economiacuteas del sur de Europa
1 Resulta de intereacutes traer aquiacute la posicioacuten de Connolly (2012 p xviii) en la Introduccioacuten a la nueva edicioacuten en 2012 de su controvertido libro sobre las consecuencias y peligros de la Unioacuten Monetaria (UEM) ldquoThe Rotten Heart of Europerdquo en la que se refiere a una declaracioacuten de Trichet sobre que la Unioacuten Monetaria permitiriacutea eliminar las primas de riesgo Connolly contesta ahora que ello fue verdad en la mitad de la primera deacutecada pasada (Espantildea incluso durante un breve periacuteodo tuvo un rendimiento de sus bonos ligeramente por debajo de Alemania y los de Grecia estuvieron a un valor similar a los de Alemania) pero enfatiza que el gran error de este razonamiento era que la UEM simplemente convirtioacute el riesgo de cambio en riesgo de creacutedito 2 Requeijo (2015) ha recogido una siacutentesis sobre el origen de la crisis financiera internacional y la situacioacuten actual de la economiacutea espantildeola que se adapta bien a este trabajo
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como solucioacuten (parcial) a la brecha competitiva generada en la zona del euro entre
paiacuteses prestamistas y prestatarios en el periacuteodo de incubacioacuten de la uacuteltima burbuja
Junto a esta introduccioacuten el trabajo estaacute ordenado en cinco secciones En la
segunda se trazan resumidamente algunas caracteriacutesticas de la economiacutea espantildeola
antes y en la crisis asiacute como el comportamiento de las empresas en relacioacuten a su
actividad comercial internacional En la tercera se presenta la justificacioacuten
econoacutemica los datos y metodologiacutea que se utilizan en la cuarta se ofrecen los
resultados del doble meacutetodo empleado el estadiacutestico y el modelo y se discuten los
mismos Y finalmente en la quinta seccioacuten se concluye ofreciendo los aspectos
remarcables las limitaciones encontradas en el estudio y algunas orientaciones
referidas al campo de las poliacuteticas
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de
expansioacuten y crisis
Con el ingreso de Espantildea en las instituciones comunitarias (1986) el tejido
empresarial espantildeol fue modernizaacutendose e implicaacutendose en procesos de innovacioacuten
y apertura al exterior A su vez la tasa de creacioacuten de empresas mostroacute un
significativo crecimiento nunca antes conocido
Si se contempla el periacuteodo de veinte antildeos que hay entre 1986 antildeo de
ingreso de Espantildea en la CEE y 2005 en plena expansioacuten y burbuja la cuota de
exportaciones espantildeolas pasoacute del 12 al 21 por cien del total mundial Sin
embargo a partir de 199798 apenas se modificoacute esta cuota en tanto que las
importaciones aumentaban a un fuerte ritmo lo cual haciacutea aumentar el deacuteficit del
saldo comercial y mostraba una peacuterdida de competitividad relativa de la economiacutea
espantildeola
En general en el largo periacuteodo en el que se consolida el Mercado Interior la
creacioacuten del euro la consolidacioacuten y estallido de la burbuja inmobiliaria y la
profundizacioacuten de la crisis la evolucioacuten de las exportaciones de bienes ha
presentado un comportamiento irregular y decreciente Este comportamiento ha
sido similar en grandes y en medianas y pequentildeas empresas (graacutefico 1) Las
exportaciones que creciacutean en los primeros antildeos de los 90 con gran dinamismo
entre el 15 y 20 por cien anual a partir de 1997 comienzan a declinar hasta
ofrecer tasas negativas en 20078 y precipitarse hasta el 20 por cien con la
recesioacuten de 2009 Esta retraccioacuten fue paralela a la del comercio internacional
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
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sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
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Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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como solucioacuten (parcial) a la brecha competitiva generada en la zona del euro entre
paiacuteses prestamistas y prestatarios en el periacuteodo de incubacioacuten de la uacuteltima burbuja
Junto a esta introduccioacuten el trabajo estaacute ordenado en cinco secciones En la
segunda se trazan resumidamente algunas caracteriacutesticas de la economiacutea espantildeola
antes y en la crisis asiacute como el comportamiento de las empresas en relacioacuten a su
actividad comercial internacional En la tercera se presenta la justificacioacuten
econoacutemica los datos y metodologiacutea que se utilizan en la cuarta se ofrecen los
resultados del doble meacutetodo empleado el estadiacutestico y el modelo y se discuten los
mismos Y finalmente en la quinta seccioacuten se concluye ofreciendo los aspectos
remarcables las limitaciones encontradas en el estudio y algunas orientaciones
referidas al campo de las poliacuteticas
2 La economiacutea espantildeola y las exportaciones en las fases de
expansioacuten y crisis
Con el ingreso de Espantildea en las instituciones comunitarias (1986) el tejido
empresarial espantildeol fue modernizaacutendose e implicaacutendose en procesos de innovacioacuten
y apertura al exterior A su vez la tasa de creacioacuten de empresas mostroacute un
significativo crecimiento nunca antes conocido
Si se contempla el periacuteodo de veinte antildeos que hay entre 1986 antildeo de
ingreso de Espantildea en la CEE y 2005 en plena expansioacuten y burbuja la cuota de
exportaciones espantildeolas pasoacute del 12 al 21 por cien del total mundial Sin
embargo a partir de 199798 apenas se modificoacute esta cuota en tanto que las
importaciones aumentaban a un fuerte ritmo lo cual haciacutea aumentar el deacuteficit del
saldo comercial y mostraba una peacuterdida de competitividad relativa de la economiacutea
espantildeola
En general en el largo periacuteodo en el que se consolida el Mercado Interior la
creacioacuten del euro la consolidacioacuten y estallido de la burbuja inmobiliaria y la
profundizacioacuten de la crisis la evolucioacuten de las exportaciones de bienes ha
presentado un comportamiento irregular y decreciente Este comportamiento ha
sido similar en grandes y en medianas y pequentildeas empresas (graacutefico 1) Las
exportaciones que creciacutean en los primeros antildeos de los 90 con gran dinamismo
entre el 15 y 20 por cien anual a partir de 1997 comienzan a declinar hasta
ofrecer tasas negativas en 20078 y precipitarse hasta el 20 por cien con la
recesioacuten de 2009 Esta retraccioacuten fue paralela a la del comercio internacional
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
14
Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
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82
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Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
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70
50
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50
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
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03
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20
05
20
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10
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Graacutefico 1 Evolucioacuten de las exportaciones de las empresas manufactureras
espantildeolas por tamantildeos de empresa 1991-2011 (variaciones porcentuales)
Fuente ESEE Fundacioacuten SEPI
A partir de 2009 las exportaciones han venido recuperaacutendose
notablemente consecuencia de la fuerte contraccioacuten de la demanda interna y de las
importaciones Las empresas tradicionalmente exportadoras y otras nuevas que
supieron aprovechar la oportunidad de la contraccioacuten de salarios y precios sufrida
por la economiacutea espantildeola asiacute como recurrir a mercados internacionales
(tradicionales y nuevos) aumentaron considerablemente el volumen de
exportacioacuten Se ha mostrado recientemente sin embargo que las empresas
espantildeolas exportadoras no han necesitado reducir precios para seguir siendo
competitivas en los mercados internacionales aunque la reduccioacuten de los costes
laborales unitarios siacute han servido para ganar maacutergenes de beneficio y proseguir con
su saneamiento financiero (Fernaacutendez 2013) Nuevas investigaciones y un mayor
periacuteodo de tiempo permitiraacuten afinar estos conceptos
A final de 2013 41163 empresas eran exportadoras regulares (uacuteltimos
cuatro antildeos consecutivos) de bienes y en total 150992 empresas habiacutean tenido
alguna actividad exportadora durante ese antildeo (no-regulares) Entre 2009 y 2013
crecioacute el nuacutemero de empresas no-regulares pero sobre todo lo hizo el volumen
exportado por las regulares si bien en 2012 y 2013 el crecimiento del volumen
exportado se aminoroacute notablemente tendencia tambieacuten seguida en 2014 (cuadro
1)
En 2012 el conjunto de empresas exportadoras de bienes que
representaban el 15 del total de las empresas con asalariados vendieron al
exterior por un valor del 212 del PIB En conjunto los bienes y servicios de la
exportacioacuten espantildeola significaron el 314 del PIB Como consecuencia de este
crecimiento de las exportaciones y reduccioacuten de las importaciones han ido
reducieacutendose las necesidades de financiacioacuten de la economiacutea espantildeola
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
10-200 trab gt 200 trab
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
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1400000
16000001994
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sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
19
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19
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86
19
87
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97
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98
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99
20
00
20
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07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
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20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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aproximaacutendose al equilibrio la balanza por cuenta corriente En 2013 la economiacutea
espantildeola prosiguioacute la correccioacuten de su desequilibrio exterior hasta el punto de
alcanzar una capacidad de financiacioacuten por primera vez desde 1997 que ascendioacute
al 15 del PIB
Cuadro 1 Evolucioacuten de la exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen (crecimiento en sobre antildeo anterior)
Antildeos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Ene- Nov)
Total empresas 61 17 126 117 102 -21
Volumen exportacioacuten -155 168 152 51 52 22
Empresas regulares 08 -14 -39 30 73 112
Volumen exportacioacuten -144 164 145 53 49 32
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
No obstante la mayor parte de la exportacioacuten ha venido siendo
materializada por parte de un grupo reducido de empresas Asiacute en 2012 -uacuteltimo
antildeo del periacuteodo analizado en este trabajo- el 879 del volumen exportado fue
llevado a cabo por 4777 empresas grandes y medianas Entretanto la
participacioacuten de las pequentildeas empresas cae de manera ostensible 100083
empresas el 731 del total exportaron 50000 euros o menos cada una durante
el antildeo 2012 es decir el 029 por cien del volumen total exportado Estos
resultados se repitieron casi igual en 2013 (4980 empresas grandes y medianas
exportaron el 881 por cien del volumen total mientras que 112203 empresas
exportaron por debajo del 03 por cien) (cuadro 2)
Cuadro 2 Exportacioacuten espantildeola de bienes empresas y volumen 2013-2014
Antildeos 2013
2014
(Ene-Nov)
2013
stotal 2013
Empresas exportadoras gt0 euro 151160 140607 100
Volumen (mil euro) 235814069 2206823368 100
Empresas regulares 41168 45481 27
Volumen (mil euro) 2169661188 205512249 92
Empresas exportge50 mil euro 38957 37967 258
Volumen (mil euro) 2351580783 2200941288 997
Empresas regularesge50 mileuro 21553 22513 143
Volumen (mil euro) 2133522344 2028887446 905
Fuente elaborado con datos de Perfil de la empresa exportadora ICEX enero 2015
Este mismo cuadro 2 complementa los datos anteriores para los ejercicios
2013 y 2014 (hasta noviembre) mostrando el nuacutemero de empresas exportadoras y
el volumen de la exportacioacuten en miles de euros asiacute como el enorme peso que
tienen las empresas exportadoras regulares tanto en nuacutemero como en volumen
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
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19
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19
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20
00
20
01
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02
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20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
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0
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20000
30000
40000
50000
0
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5
2468
101214
1618
2
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5
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7
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9
10
2
3
4
5
6
7
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50
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0
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3000
4000
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
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2
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5
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03
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20
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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monetario respecto al total Tambieacuten permite distinguir entre dos tamantildeos de
empresas todas las que exportan y las que superan la cifra de 50 mil euros En
concreto para el ejercicio completo de 2013 aproximadamente soacutelo una de cada
cuatro exporta maacutes de 50 mil euros lo que supone el 997 del total del volumen
exportado De ello cabe deducir que existe una gran concentracioacuten de
microempresas y pequentildeas empresas entre las exportadoras de menos de 50 mil
euros las cuales en conjunto explican tan soacutelo el 03 del volumen total
exportado Si se contemplan uacutenicamente las empresas exportadoras regulares el
143 de las mismas explica ventas en el exterior por valor del 905 del total
exportado
De este conjunto de datos anteriores se desprende que la mayor parte de
las empresas no han dado el salto competitivo fuera de su marco local Estas
empresas supieron aprovechar el boom de la demanda interna anterior a la crisis
valieacutendose de la abundante oferta de creacutedito otorgada en la Eurozona Pero la gran
mayoriacutea no adoptoacute estrategias orientadas a la internacionalizacioacuten
Sus objetivos empresariales estaban dirigidos principalmente a incrementar
la facturacioacuten y rentabilidad Entre 2000 y 2007 en las empresas sin actividad
comercial internacional el beneficio neto por unidad de fondos propios se mantuvo
o crecioacute sistemaacuteticamente entre el 14 y 16 en tanto que en las exportadoras se
situaba entre el 11 y 13 (graacutefico 4) De ahiacute que la mayor parte de las empresas
careciacutea de incentivos econoacutemicos para modificar estos objetivos Esta orientacioacuten
estrateacutegica no exportadora se ve refrendada en una encuesta realizada en julio de
2013 (complementaria de este trabajo)3 en la que el 855 de empresas declaran
no tener previsto procesos de internacionalizacioacuten en los proacuteximos cinco antildeos
frente al 8 que lo contempla
Por otra parte cuando se contempla el tamantildeo de las empresas espantildeolas
-factor crucial en el comercio exterior- se observa que entre 1999 y 2014 ha
venido sistemaacuteticamente aumentando la participacioacuten de las empresas de menor
tamantildeo (microempresas) con un crecimiento medio anual de 047 y
reducieacutendose las del resto de tamantildeos pequentildeas medianas y grandes con
decrecimientos anuales medios de -265 -165 y -059 respectivamente
(Caacutetedra FICOpyme 2015) No obstante en este campo del tamantildeo empresarial
3 Junto a esta investigacioacuten se llevoacute a cabo una encuesta de opinioacuten sobre las estrategias de
internacionalizacioacuten de la empresa espantildeola en las que se entrevistoacute a una muestra de 654 empresas con diversos criterios de segmentacioacuten Para un mayor conocimiento puede visitarsehttpwwwfundacionmapfreorgfundaciones_esimagesinternacionalizacion_tcm164-49571pdf
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
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4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
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70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
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70
50
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50
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
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0
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2
3
4
5
6
7
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03
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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Referencias
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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tan sensible en el anaacutelisis econoacutemico conviene tener en cuenta aportaciones
recientes que alertan sobre la ineficacia de las poliacuteticas que con el fin de aumentar
la productividad convierten el aumento del tamantildeo en un fin en siacute mismo (Huerta y
Salas 2014)
Asimismo la especializacioacuten productiva de una economiacutea es otro factor clave
en la dinaacutemica internacional de las empresas Sectorialmente las empresas
espantildeolas de servicios aumentaron notablemente su participacioacuten frente al resto de
sectores (081 crecimiento anual) sobre todo de la industria (-303) que cayoacute
ostensiblemente en tanto aumentaba su competitividad y en menor medida de las
de la construccioacuten (-098) que aumentaron ostensiblemente entre 1999 y 2008
para luego sufrir un brusco ajuste tras la explosioacuten de la burbuja
Finalmente revisando otros indicadores de competitividad internacional
como la inversioacuten en innovacioacuten y patentes se constata que la crisis los ha
corregido fuertemente a la baja Hasta 2008 el gasto en I+D mantuvo tasas
crecientes que apuntaban a cierta convergencia con la media europea y OCDE En
ese antildeo aumentaba auacuten al 76 anual mientras que a partir de 2009 ha venido
reducieacutendose notablemente en 2011 registroacute un descenso del 41 respecto al
antildeo anterior el gasto empresarial fue el que maacutes se retrajo un 54 (INE 2012)
Y en cuanto a la evolucioacuten de solicitudes de patentes de origen espantildeol en el
periacuteodo 2000-2011 se produjo una valiosa mejora con tasas de crecimiento anual
del 51 (Oficina espantildeola) 11 (Organizacioacuten Mundial de la Propiedad
Intelectual PCT) y 94 (Oficina Europea de Patentes) En todos los casos con la
irrupcioacuten de la crisis se ha reducido este crecimiento de mayor relieve en las
solicitudes nacionales y europeas
Con la brusca irrupcioacuten de la crisis en 2008 el tejido empresarial
particularmente el mayoritario local y menos competitivo compuesto por pequentildeas
y medianas empresas quedoacute en un estado de incertidumbre elevado
endeudamiento y sin facultades de reaccioacuten En estas circunstancias sus
condiciones de riesgo de insolvencia y rentabilidad se presentan opuestas a las que
concurriacutean en los primeros antildeos tras la creacioacuten del euro En este sentido Salas
(2014) ha indicado que con la llegada de la crisis el endeudamiento deseado por las
empresas se vio ampliamente reducido y la percepcioacuten de riesgo excesivo debido al
elevado endeudamiento anterior pasaron a compartirla los bancos y acreedores por
los elevados voluacutemenes de creacutedito expuesto en sus balances
Entre 2008 y 2014 en el conjunto de la economiacutea se han destruido 302929
empresas (-153 de media anual) Las que han sobrevivido vienen desde
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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55
60
65
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0
10000
20000
30000
40000
50000
0
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3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
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70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
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70
50
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
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7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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entonces abordando un arduo proceso de adelgazamiento de balances que en
teacuterminos generales les impide tomar decisiones de inversioacuten tanto interna como en
el campo exterior (graacutefico 2)
Graacutefico 2 Preacutestamos netos a las sociedades no financieras (millones euros y PIB) 1990-2014
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea Balance Financiero
Esta situacioacuten de ldquorecesioacuten de balancesrdquo ha llevado a que desde 2009 las
sociedades no financieras han cambiado su habitual funcioacuten de inversoras por el de
ahorradoras netas al mismo tiempo que las instituciones financieras han venido
incrementando notablemente su capacidad de financiacioacuten debido a las
necesidades de amortizacioacuten de su deuda internacional y al escaso creacutedito
otorgado Entretanto los hogares en los antildeos de la crisis han venido rectificando
el cambio de su papel de ahorradores por el de inversores que acometieron a partir
de 2003 en plena burbuja inmobiliaria y con el gasto en consumo final disparado
(graacutefico 3)
A esta singular situacioacuten del sector privado (sociedades no financieras
instituciones financieras y hogares) como ahorrador neto pese a tipos de intereacutes
cercanos al cero se ha referido insistentemente Koo (2011) Advierte este autor
que mientras las autoridades econoacutemicas europeas han puesto el foco (como ya
ocurriera en Japoacuten) casi exclusivamente en el tamantildeo del deacuteficit fiscal de los paiacuteses
del sur de Europa han ignorado del todo la magnitud del ahorro privado que viene
generando el sector privado desde el estallido de la crisis
0
20
40
60
80
100
120
140
0
200000
400000
600000
800000
1000000
1200000
1400000
16000001994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
sep-
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Preacutestamos netos (millones Euros) (eje izquierdo)
Prestamos sobrePIB nominal (eje derecho)
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
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3
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Graacutefico 3 Capacidad o necesidad de financiacioacuten de los sectores institucionales
1981-2013 ( sobre PIB corriente)
Fuente Elaborado con datos del Banco de Espantildea
Probablemente la mayor o menor consistencia que en su caso ofrezca la
senda de salida de la crisis asiacute como la maacutes o menos firme recuperacioacuten de
beneficios y valor de los activos empresariales influiraacuten en mayor o menor medida
en el aminoramiento de la percepcioacuten del sobre-endeudamiento entre las empresas
y los acreedores De acuerdo a este proceso cabe suponer que las empresas iraacuten
fijando lentamente sus nuevos niveles de endeudamiento deseado y de inversioacuten
que seraacuten menores a los adoptados en el periacuteodo de consolidacioacuten de la burbuja
anterior (Salas 2014)
3 Justificacioacuten econoacutemica datos y metodologiacutea
31 Justificacioacuten econoacutemica
En los uacuteltimos antildeos la investigacioacuten sobre el mejor desempentildeo ofrecido por
las empresas exportadoras respecto a sus competidoras no comprometidas con el
comercio exterior viene reclamando que las imperfecciones de los mercados y las
restricciones financieras representan una fuente adicional de heterogeneidad para
comprender las diferencias de estos comportamientos De ahiacute que se han explorado
distintos indicadores y variables que permitan medir las relaciones entre la salud
financiera de las empresas y su desempentildeo en el comercio exterior En los anaacutelisis
de estas variables la mayoriacutea de los trabajos empiacutericos muestra gran sensibilidad
respecto a las posibles y frecuentes correlaciones entre ellas de modo que se
eviten los resultados inadecuados
-15
-10
-5
0
5
10
151
98
1
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Instituciones financieras+Sociedades no financierasAAPPHogares e ISFLResto Mundo
Superaacutevit financieroCapacidad de financiacioacuten
Deacuteficit financieroNecesidad de financiacioacuten
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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30000
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1618
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Una de las proxy maacutes comunes a la que se ha recurrido en la literatura para
medir las restricciones financieras en la actividad empresarial es la sensibilidad que
muestra la inversioacuten al cash flow (Fazzani 1988) pese a que este indicador ha sido
tambieacuten cuestionado en otras investigaciones relevantes (Kaplan and Zingales
1997) o bien se ha encontrado evidencia negativa a esta relacioacuten entre la inversioacuten
y el cash flow (Clearly 2006) Sin embargo en otros trabajos tambieacuten se ha
tomado un conjunto de indicadores financieros integrados para calcular los efectos
que dichas restricciones tienen sobre la supervivencia de las empresas y su
actividad exterior Asiacute Musso y Schivano (2008) han utilizado siete variables o
ratios tamantildeo de la empresa (total activos) rentabilidad (sobre activo total)
liquidez (activo circulante sobre pasivo circulante) capacidad de generacioacuten de
flujos de caja solvencia (fondos propios sobre total pasivo) creacutedito comercial sobre
el total de inversiones y capacidad de devolucioacuten de las deudas (deudas financieras
sobre cash flow) Este tipo de indicadores y otros similares asiacute como diferentes
anaacutelisis cuantitativos sobre los mismos vienen siendo empleados comuacutenmente por
la literatura de estos uacuteltimos antildeos
Partiendo de la metodologiacutea de Musso y Schivano (2008) Bellone et al
(2010) construyen una nueva viacutea de medicioacuten de la salud financiera basada en las
ratios de liquidez y apalancamiento (que como sentildealan estaacuten fuertemente
correlacionadas negativamente) que aplican al comportamiento de un amplio
conjunto de empresas francesas manufactureras (exportadoras regulares nuevas
exportadoras y empresas no exportadoras) en el periacuteodo 1993-2005 Este estudio
entre otros resultados encuentra evidencia de que una menor restriccioacuten crediticia
de las empresas autoselecciona mercados de exportacioacuten es decir que el acceso a
fondos externos es un importante determinante para alcanzar el estatus de
empresa exportadora Corrobora igualmente la idea extendida en la literatura de
que la relevancia de las restricciones financieras se debe a la presencia de costes
hundidos de entrada en la actividad
Estos resultados encontrados para las empresas francesas son similares a
los de Minetti y Chun Zhu (2011) que estiman el impacto del racionamiento del
creacutedito a la exportacioacuten de las empresas italianas En su estudio utilizan datos de
una encuesta detallada (hecha en 2001) de casi 4700 empresas manufactureras
(de maacutes de 10 trabajadores) que proporcionan una medida especiacutefica del
racionamiento de creacutedito basada maacutes directamente en la opinioacuten de las empresas
que en sus estados financieros Tras controlar la productividad de las empresas
encuentran que cuando aparecen restricciones financieras tienen una menor
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
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65
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50
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75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
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20
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15
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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probabilidad de exportar asiacute como que el racionamiento del creacutedito reduce las
ventas en el exterior
En esta misma liacutenea de investigacioacuten sobresalen otros trabajos realizados
tambieacuten para periacuteodos anteriores a la crisis En concreto Geenaway et al (2007)
estudian un panel de maacutes de 9000 empresas manufactureras del Reino Unido en el
periodo 1993ndash2003 y presentan evidencia sobre los efectos beneficiosos que la
actividad exportadora tiene sobre la salud financiera de las empresas
Especiacuteficamente el estudio diferencia entre empresas exportadoras regulares y las
que han empezado recientemente a exportar Las primeras logran mejores
indicadores de liquidez y de menor endeudamiento Posiblemente porque las que se
inician en la actividad internacional tienen que abordar importantes costes hundidos
para adentrase en la senda exportadora Concluyen en suma que la exportacioacuten
mejora el estatus financiero de las empresas
Bridges y Guariglia (2008) por su parte refirieacutendose tambieacuten a un panel de
maacutes de 60000 empresas del Reino Unido en el periacuteodo 1997-2002 investigan las
relaciones entre el compromiso internacional de las empresas su salud financiera y
la supervivencia de las mismas De su trabajo empiacuterico se deduce que las empresas
locales con reducido colateral y elevado apalancamiento presentan alta
probabilidad de salir del mercado lo que les permite concluir que la actividad
internacional protege a las empresas respecto a distintas restricciones financieras
o bien que la internacionalizacioacuten empresarial es beneficiosa desde el punto de
vista financiero
Desde una visioacuten territorial maacutes amplia Berman y Heacutericourt (2010)
investigan en nueve economiacuteas emergentes o en desarrollo coacutemo afectan los
factores financieros a las decisiones empresariales de exportar y al volumen
exportado Utilizan una base de datos a partir de informacioacuten del Banco Mundial
de alrededor de 5000 empresas durante un periacuteodo que cubre como miacutenimo entre
1998 y 2004 Los resultados ponen de relieve el impacto que tiene el acceso a la
financiacioacuten en la decisioacuten de las empresas de entrar en el mercado de la
exportacioacuten Sin embargo el estudio sentildeala que una vez la empresa ha entrado en
este mercado una mejor salud financiera no aumenta la probabilidad de
permanecer en el mismo ni tampoco el volumen de sus exportaciones Asimismo
encuentran evidencia de que las restricciones financieras crean una desconexioacuten
entre la productividad de las empresas y su estado de exportacioacuten de modo que la
productividad es soacutelo un factor determinante de la decisioacuten de exportacioacuten si la
empresa cuenta con un acceso suficiente a la financiacioacuten externa Por uacuteltimo un
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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aumento en el desarrollo financiero de un paiacutes amortigua esta desconexioacuten
actuando tanto en aumentar el nuacutemero de exportadores como en el proceso de
seleccioacuten de los mismos
En definitiva este conjunto de trabajos entre otros que ofrece la literatura sobre el
comportamiento de las empresas (exportadoras versus no exportadoras) permite
encontrar en el centro del anaacutelisis las relaciones que se establecen entre el mayor o
menor acceso a fondos externos debido a restricciones financieras (y medido
mediante uno o varios indicadores econoacutemico-financieros) y su mayor o menor
capacidad -probabilidad- de ser exportadoras El presente trabajo queda
contextualizado en estas mismas coordenadas de la investigacioacuten Sin embargo se
enfrenta tambieacuten a la particularidad ya descrita en las dos secciones anteriores Se
analiza un ciclo de la economiacutea espantildeola en el que las empresas en la fase
expansiva (hasta 2007) vieron notablemente aminoradas las tradicionales
restricciones financieras debido al faacutecil y barato acceso al creacutedito bancario
mientras que en la fase de la crisis y recesioacuten (a partir de 2008) volvieron a sufrir
un fuerte racionamiento del creacutedito que entroacute praacutecticamente en colapso con la
crisis de la deuda soberana y el elevado endeudamiento de empresas y hogares
32 Datos y metodologiacutea
Se emplean datos de las empresas procedentes de la informacioacuten contenida
en los registros mercantiles SABI es una base econoacutemico-financiera que contiene
la mayoriacutea de las empresas espantildeolas con forma juriacutedica mercantil (AMADEUS es la
base europea equivalente) e incluye los estados contables de un alto porcentaje de
las compantildeiacuteas que registran sus cuentas anuales en dichos registros
De la base SABI se han extraiacutedo poblaciones o muestras de datos de un
periacuteodo de 10 antildeos entre los ejercicios 2003 y 2012 cinco antildeos antes de la
explosioacuten de la crisis y otros cinco despueacutes Se han contemplado como criterios de
segmentacioacuten los sectores productivos (agricultura y extractivas manufacturas
construccioacuten servicios de distribucioacuten comercial y resto de servicios) la
localizacioacuten por regiones NUTS-1 (Madrid Centro Este Sur ndashincluyendo Canarias
Noroeste y Noreste) y el tamantildeo empresarial (pequentildea mediana y gran empresa)
Por su abultada mayoriacutea en la economiacutea espantildeola y en la base se han eliminado
del anaacutelisis a las microempresas (1 a 9 trabajadores) lo que evita relevantes
sesgos en el anaacutelisis tal como se ha verificado
En el cuadro 3 se presentan las poblaciones y muestra empleadas seguacuten el
criterio del tamantildeo de las empresas Asimismo en el Anexo 1 del Cuaderno se
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
20
04
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05
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20
07
20
08
20
09
20
10
20
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20
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15
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8
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6
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8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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dispone de la informacioacuten completa con las distribuciones porcentuales por
sectores tamantildeos y localizacioacuten de las empresas (NUTS-1) lo cual permite
identificar el nuacutemero de empresas de cada conjunto
De acuerdo a la informacioacuten que facilita SABI se han extraiacutedo las siguientes
poblaciones o grupos de empresas completos 1) lsquoempresas que exportan e
importanrsquo 2) lsquoempresas que soacutelo exportanrsquo y 3) lsquoempresas que soacutelo importanrsquo
Asimismo se ha extraiacutedo una muestra 4) del conjunto total de empresas de la
economiacutea en el que se incluyen las lsquoempresas que no realizan actividad comercial
con el exteriorrsquo Este grupo de empresas sin actividad internacional se comporta
baacutesicamente como el del conjunto de la economiacutea puesto que apenas estaacute
compuesto por algo maacutes de cien mil empresas del maacutes de un milloacuten de unidades de
la base Para adoptar este criterio -que simplifica la comprensioacuten del anaacutelisis- se
han realizado previamente pruebas estadiacutesticas con los dos grupos separados y se
ha observado que graacutefica y estadiacutesticamente los valores de las medianas corren
paralelos Esta uacuteltima muestra del total de la economiacutea se utiliza en el estudio como
grupo de control
Para determinar el tamantildeo de la muestra del uacuteltimo grupo se ha utilizado el
programa SOTAM (Sistema de Optimizacioacuten para Tamantildeos de Muestra) de Manzano
Arrondo (1996) Con el fin de que este tamantildeo sea representativo de la estructura
empresarial espantildeola de acuerdo al Directorio Central de Empresas del INE se ha
extraiacutedo una muestra aleatoria estratificada en base a tres criterios tamantildeo
empresarial sector de actividad y localizacioacutenregioacuten
Cuadro 3 Poblaciones y muestra por tamantildeo de empresas Base SABI 2012 (nordm empresas)
Empresas por actividad exterior
Poblaciones Muestra
Tamantildeos por empleo de las poblaciones y muestra Total
gt9lt50 gt49lt250 gt249lt1000 gt999
1) Exportadoras e importadoras 9779 - 6899 2290 478 112 9779
2) Exportadoras 4185 - 3137 824 168 56 4185
3) Importadoras 4568 - 3872 544 119 33 4568
4) Total EordfSin activ exterior 125972
8459 6930 1257 220 52 8459
Total - - 20838 4915 985 253 26991
Fuente elaboracioacuten propia con datos Base SABI y DIRCE
En total tras obtener informacioacuten completa en SABI del conjunto estudiado
para todo el periacuteodo se estudian 26991 empresas de las que 18532 mantienen
actividad comercial con el exterior aunque de ellas 4568 uacutenicamente importan
Exportadorasimportadoras y exportadoras son 14964 empresas Esta uacuteltima cifra
es coherente con la indicada en el cuadro 2 a partir de informacioacuten del
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
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0
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20000
30000
40000
50000
0
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3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
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50
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70
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100
0
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3000
4000
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
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50
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
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0
1
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4
5
6
7
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03
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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ICEXSecretariacutea de Estado de Comercio Exterior (21553 empresas) puesto que
esta fuente se refiere a empresas exportadoras regulares (cuatro uacuteltimos antildeos)
incluyendo todas las empresas es decir tambieacuten las microempresas que en este
estudio se han eliminado y ademaacutes las 14964 empresas exportadoras
identificadas son un panel del periacuteodo de 10 antildeos estudiados (o sea exportadoras
regulares en ese periacuteodo)
El estudio del comportamiento de las empresas comprometidas o no con el
comercio exterior se ha realizado desde dos perspectivas
La primera mediante un examen de indicadores econoacutemico-financieros
anaacutelisis graacutefico y estadiacutestico de los mismos En concreto se han obtenido los
siguientes indicadores tomando en el caacutelculo el estadiacutestico mediana
a) ratio de endeudamiento (valor total de la deuda sobre el valor del activo)
b) ratio de fondos ajenos sobre fondos propios
c) activo total
d) productividad (euros de valor antildeadido por trabajador)
e) EBITDA sobre activo (beneficio antes del pago de intereses impuestos
depreciaciones y amortizaciones dividido por el valor del activo)
f) EBITDA sobre cifra de negocios (iacutedem sobre valor de las ventas)
g) rentabilidad econoacutemica (beneficio antes de intereses e impuestos dividido
por valor del activo) y
h) rentabilidad financiera (beneficio neto por unidad de fondos propios)
La segunda perspectiva del anaacutelisis contempla un modelo probit que
permite determinar el impacto que los aspectos financieros de las empresas ejercen
sobre la probabilidad de ser exportadoras A efectos del anaacutelisis economeacutetrico se
ha elaborado una base de datos ad hoc con el conjunto de indicadores econoacutemico-
financieros mencionados que operan como variables independientes y un grupo de
variables ficticias que facilitan el anaacutelisis en funcioacuten del tamantildeo sector y
localizacioacuten de las empresas La variable dependiente (iquestexporta) adopta el valor 1
o 0 en funcioacuten de si la observacioacuten analizada realiza actividad comercial con el
exterior o no respectivamente
Debido a los problemas de endogeneidad encontrados no se incluyeron las
variables referidas a fondos ajenos sobre propios activo total y productividad a
pesar de que a priori desde un punto de vista teoacuterico podriacutean ser relevantes
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
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1
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Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Las variables econoacutemico-financieras consideradas fueron las siguientes
a) Ratio de endeudamiento (deuda)
b) Ratio del EBITDA sobre activo total (ebitdaactivo)
c) Ratio del EBITDA sobre cifra de negocios (ebitdacneg)
d) Rentabilidad econoacutemica (Reconomica)
e) Rentabilidad financiera (Rfinanciera)
Las variables dummies que considera el modelo son las siguientes
1) En un plano agregado la economiacutea espantildeola ha mostrado una tendencia a
aumentar su propensioacuten exportadora desde su incorporacioacuten a la UE Para
recoger este aspecto que podriacutea distorsionar los resultados se incluyoacute la
variable tendencial lsquoantildeorsquo referido al antildeo de la observacioacuten
2) Para controlar la heterogeneidad en el comportamiento debida al tamantildeo
empresarial se incluyoacute variables dummies referidas al nuacutemero de
trabajadores (seguacuten se indicoacute en el apartado 32) en las que se ha excluido
para tomarlo como referencia en la estimacioacuten al grupo de las empresas de
menor dimensioacuten recogidas en la muestra es decir las pequentildeas empresas
(entre 10 y 49 trabajadores)
3) Las variaciones exportadoras de los sectores se incluyen en el anaacutelisis
mediante una bateriacutea de cinco dummies referidas a los sectores indicados
arriba manufactureras construccioacuten distribucioacuten comercial y resto de
servicios El sector excluido que sirve como referencia es el de agricultura-
extractivas
4) Finalmente las diferencias de localizacioacuten de las empresas se recogen
mediante seis dummies referidas a las regiones NUTS-1 Madrid Centro
Este Sur (+Canarias) Noroeste y Noreste En este caso se ha utilizado
como referencia la regioacuten de Centro
Con la informacioacuten facilitada hasta ahora puede adoptarse la hipoacutetesis de
trabajo de que la ratio de endeudamiento empresarial y la capacidad (probabilidad)
exportadora de las empresas son las dos variables maacutes relevantes de la
investigacioacuten Estas variables facilitariacutean la comprensioacuten de los comportamientos de
las empresas en las dos fases del ciclo de la economiacutea espantildeola (bajo y alto
impacto de las restricciones financieras de las empresas respectivamente) Ambas
variables sin embargo estaacuten acompantildeadas de un conjunto integrado de
indicadores econoacutemico-financieros que es comuacuten o similar a la metodologiacutea
empleada en otros trabajos semejante (y referidos maacutes arriba) pese a que eacutestos
uacutenicamente contemplan un periacuteodo de estudio anterior a la crisis
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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A partir de esta primera hipoacutetesis otra de segundo grado permitiriacutea enunciar
que cuanto mayor sea la ratio de endeudamiento de una empresa menor capacidad
de inversioacuten tendraacute para abordar operaciones o estrategias de comercio exterior
Esta segunda hipoacutetesis se ajustariacutea especialmente al caso de una economiacutea que se
halla en fase recesiva (2009-2013) o de estancamiento (2013-2014) con poliacuteticas
de consolidacioacuten fiscal y austeridad del gasto puacuteblico al tiempo que el sector
privado se encuentra muy endeudado Como consecuencia las empresas minimizan
deuda en lugar de maximizar beneficios en un intento de eliminar la carga de deuda
generada por el estallido de una burbuja de precios de activos financiados con
deuda (Koo 2013 p 90) Ello implica que pese a tipos de intereacutes muy bajos ndasho
incluso poliacuteticas monetarias expansivasndash haya un proceso generalizado de
adelgazamiento de los balances del sector empresarial en lugar de tomar creacutedito
para nueva inversioacuten productiva
4 Resultados
41 Estudio de indicadores econoacutemico-financieros
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros y anaacutelisis graacutefico se
desprende que durante el periacuteodo estudiado (2003 a 2012) que recorre una parte
del ciclo en expansioacuten de la economiacutea espantildeola (desde 1996 a 2007) y otra desde
el inicio de la crisis hasta su profundizacioacuten y recesiones de 2009 y 2011-12 (2008
a 2012) las empresas con actividad comercial internacional presentan mejores
resultados (graacutefico 4)
En teacuterminos generales el grupo compuesto por las empresas que
regularmente exportan e importan se situacutea en la parte alta de los graacuteficos con la
excepcioacuten de la ratio de endeudamiento que figura en la parte maacutes baja Esto
uacuteltimo da pie a argumentar que a mayor compromiso comercial internacional de las
empresas menores necesidades de endeudamiento presentan sus balances Le
sigue el grupo de empresas que soacutelo realizan actividad exportadora A continuacioacuten
las que soacutelo son importadoras Finalmente en la parte baja de los indicadores se
encuentran las empresas del grupo de control -o media de la economiacutea espantildeola-
asociado a las empresas que no desarrollan actividad comercial internacional
No obstante todos ellos con la excepcioacuten de la productividad (y valor del
activo total que no es una ratio) reducen bruscamente sus resultados a partir de
2008 (con algo menos de intensidad en el caso de los dos EBITDA) La
productividad sufre un menor decrecimiento en los primeros antildeos de la crisis y
remonta desde 2009 ante la fuerte caiacuteda del empleo y los salarios
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
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0
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20000
30000
40000
50000
0
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5
2468
101214
1618
2
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4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
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30
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50
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70
80
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0
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3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
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70
50
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75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
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4
5
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03
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20
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Sin embargo se observa que entre 2003 y 2009 las empresas sin actividad
comercial internacional (y grupo de control o media de la economiacutea) arrojaron
mejores resultados en rentabilidad econoacutemica y financiera que las
exportadorasimportadoras y que las exportadoras A partir de 2009 cuando la
crisis retrae bruscamente la demanda interna cambia el panorama y las
exportadorasimportadoras y exportadoras comienzan a presentan una rentabilidad
financiera creciente y similar o superior a las locales (sin actividad comercial
exterior y grupo de control) en los uacuteltimos antildeos del anaacutelisis y que es de prever que
las superariacutea si se extendiera el periacuteodo de estudio
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercialmedia de la economiacutea durante
la incubacioacuten y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al
creacutedito (lo que les permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con
fondos propios) careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el
exterior Por ello su tendencia fue continuar a resguardo de su tradicional actividad
domeacutestica impulsada por una demanda disparada por el valor creciente de los
activos inmobiliarios y otros conexos
Y soacutelo con la llegada y profundizacioacuten de la crisis principalmente a partir de
la recesioacuten de 2009 la fuerte caiacuteda de la demanda interna pero tambieacuten de los
costes y salarios las empresas que veniacutean abordando actividad exterior empiezan a
colocarse por delante estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios
maacutes competitivos A ellas fueron sumaacutendose las maacutes capaces y preparadas del
tejido productivo lo cual explicariacutea el crecimiento del nuacutemero de empresas
exportadoras y el volumen en valor de las exportaciones desde 2009
Tanto en la rentabilidad financiera como en la rentabilidad econoacutemica las
empresas que uacutenicamente realizan actividad importadora se colocan en la parte alta
del graacutefico (en el caso de la rentabilidad econoacutemica corre paralela a la de las
exportadorasimportadoras y en el de la financiera al de las que no realizan
actividad con el exteriormedia de la economiacutea) hasta la llegada de la recesioacuten
momento en que pasan a ocupar la parte baja debido a la fuerte caiacuteda de la
demanda interna Conviene tener en cuenta que en este grupo de soacutelo
importadoras conviven empresas de muy variada tipologiacutea (comerciales de inputs
intermedios o de consumo final exclusivistas etc) Podriacutea merecer la pena hacer
un tratamiento aparte en otra investigacioacuten ya que ademaacutes no es objeto especiacutefico
de este trabajo
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
0
5
10
15
20
0
5
10
15
20
2
3
4
5
6
7
8
2
3
4
5
6
7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Graacutefico 4 Indicadores econoacutemico-financieros de las empresas espantildeolas en funcioacuten
de su actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana empresas de maacutes de 9 trabajadores)
Ratio Endeudamiento () Productividad (euro por trabajador)
Rentabilidad econoacutemica () Rentabilidad financiera ()
EBITDA sActivo () EBITDA sCifra negocios ()
Fondos ajenos sFondos propios () Activo total (mil euro)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
50
55
60
65
70
0
10000
20000
30000
40000
50000
0
1
2
3
4
5
2468
101214
1618
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1000
2000
3000
4000
5000
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
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03
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04
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05
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20
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20
09
20
10
20
11
20
12
0
5
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20
0
5
10
15
20
2
3
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5
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8
2
3
4
5
6
7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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Referencias
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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En resumen pareceriacutea que mientras que los indicadores de rentabilidad
econoacutemica (adecuada utilizacioacuten de la inversioacuten en inmovilizado y circulante)
productividad (adecuada combinacioacuten entre el factor humano y la estructura
teacutecnica) y EBITDA (fondos liacutequidos generados por la empresa relativizado por el
activo total y la cifra de negocios) siguen similares comportamientos en el periacuteodo
de expansioacuten (crecimiento) y crisis (decrecimiento) la rentabilidad financiera
(resultado neto entre fondos propios o excedente para el empresario por riesgo
asumido) adopta otra evolucioacuten Por su lado el indicador de endeudamiento
mantiene la misma tendencia que el resto de indicadores pero se anticipa a la
llegada de la crisis Todos los grupos de empresas comienzan un proceso de
reduccioacuten de la deuda hacia 2006 lo que podriacutea estar indicando sentildeales de
acercamiento al estallido de la burbuja de activos
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis graacutefico
facilita algunos matices de gran intereacutes tanto en la ratio de endeudamiento (graacutefico
5) como en las rentabilidades y EBITDA (graacutefico 6)
Asiacute mientras que la ratio de endeudamiento de las pequentildeas empresas se
asemeja notablemente a la del conjunto de las empresas estudiadas en el graacutefico 4
debido al elevado peso que estas unidades representan en la muestra (casi 21000
frente a algo menos de 5000 medianas y 1250 grandes) la de las medianas y
grandes ofrecen una mayor heterogeneidad en sus comportamientos De un lado
las medianas presentan un relativo menor nivel de la ratio antes de la crisis
aunque luego tras la emergencia de la misma su grado de desapalancamiento es
menor que en el caso de las pequentildeas y de otro las grandes exhiben una ratio de
endeudamiento bastante estable en todo el periacuteodo y con escaso grado de
desapalancamiento En ambos casos este menor desapalancamiento seriacutea
consecuencia de su mayor capacidad financiera y de necesidades de inversioacuten
sobre todo exterior y principalmente en el caso de las grandes mayoritariamente
exportadoras Igual que en el caso de las pequentildeas las medianas y grandes que
realizan actividad exportadora e importadora son las menos endeudadas y por el
contario las que uacutenicamente exportan o importan mantienen los niveles maacutes altos
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
0
5
10
15
20
0
5
10
15
20
2
3
4
5
6
7
8
2
3
4
5
6
7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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Referencias
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Graacutefico 5 Ratio de endeudamiento de las empresas por tamantildeos seguacuten su
actividad comercial internacional 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
Todas las empresas Pequentildeas empresas (gt9lt50)
Medianas empresas (gt49lt250) Grandes empresas (gt249)
Fuente elaborado con datos Base SABI y DIRCE-INE
En cuanto a la rentabilidad econoacutemica (graacutefico 6) existe una relacioacuten directa
respecto al tamantildeo empresarial con un mejor aprovechamiento en teacuterminos
porcentuales de las inversiones en las empresas de mayor dimensioacuten
Especialmente significativo es el comportamiento en el periodo anterior a la crisis
de las medianas empresas que soacutelo importaban La hipoacutetesis que relaciona la
competitividad de las empresas con su tamantildeo parece cumplirse en eacutepocas de
crecimiento de la demanda interna (con una mayor rotacioacuten de su activo) y las
mayores facilidades de adquirir a un precio relativamente inferior bienes y servicios
del exterior (mejorando su margen por cada unidad vendida) dada la fortaleza del
euro
Esta uacuteltima razoacuten podriacutea explicar el peor comportamiento de las empresas
que soacutelo exportan al ofrecer un producto menos competitivo internacional en
teacuterminos de precio relativo Esta situacioacuten parece invertirse con la irrupcioacuten de la
crisis en donde la presencia internacional se convierte en un claro valor
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
50
55
60
65
70
75
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
0
5
10
15
20
0
5
10
15
20
2
3
4
5
6
7
8
2
3
4
5
6
7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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dinamizador de la economiacutea de las empresas Por su parte el resto de medianas
empresas del conjunto de la economiacutea ante la caiacuteda del consumo se encuentran
tras el inicio de la crisis ante un claro proceso de reestructuracioacuten de sus activos
(plantillas instalaciones etc) en una buacutesqueda por tratar de mantener sus niveles
de rentabilidad lo que parece haberse traducido en una disminucioacuten generalizada
del tamantildeo de las grandes y medianas empresas
En cuanto a la rentabilidad financiera (graacutefico 6) se aprecian por tamantildeos
unos comportamientos similares a los descritos para la rentabilidad econoacutemica Las
empresas de mayor tamantildeo y su mayor facilidad para acceder al creacutedito
especialmente bancario consiguieron un notable efecto apalancamiento positivo
especialmente las empresas importadoras Sin embargo tras la llegada de la crisis
la disminucioacuten de la rentabilidad financiera en las grandes empresas se produce de
una forma maacutes escalonada por la menor dependencia de recursos ajenos que
presentan estas entidades
Si la atencioacuten se centra en la capacidad de generacioacuten de flujos de caja la
situacioacuten es diferente a la descrita respecto a las anteriores ratios (graacutefico 6) Hay
que considerar que los empresarios en eacutepocas de inestabilidad deben ajustar sus
poliacuteticas de gestioacuten del circulante disminuyendo el periodo de venta y cobro a los
clientes y aumentado el periodo de pago de sus deudas Esto es se prioriza una
transformacioacuten raacutepida de los resultados econoacutemicos en resultados monetarios Esta
razoacuten puede explicar coacutemo las empresas que han realizado actividades de
exportacioacuten han mantenido de una forma sostenida su generacioacuten de caja al
vender a paiacuteses en crecimiento econoacutemico o exigir a los clientes raacutepidos
vencimientos de los cobros mientras que las empresas sin actividad comercial y las
importadoras aunque pueden conseguir los factores a un precio maacutes reducido al
dirigirse a una demanda interna en fuerte retraccioacuten han tenido mayores
dificultades para transformar sus resultados en tesoreriacutea dada la situacioacuten general
de la mayoriacutea de las empresas locales No obstante las empresas de mayor
dimensioacuten empresarial con independencia de su actividad comercial han
mantenido estables los valores de esta ratio (en torno al 6) excepcioacuten de las
empresas con mayor presencia internacional que han sabido optimizar al maacuteximo
su gestioacuten de activos corrientes
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
0
5
10
15
20
0
5
10
15
20
2
3
4
5
6
7
8
2
3
4
5
6
7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Graacutefico 6 Rentabilidad econoacutemica rentabilidad financiera y EBITDA de las pequentildeas
y medianas empresas seguacuten su actividad comercial exterior 2003-2012 (estadiacutestico mediana)
RENTABILIDAD ECONOacuteMICA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
RENTABILIDAD FINANCIERA
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
EBITDA sobre cifra de negocios
Pequentildeas empresas (gt9lt50) Medianas empresas (gt49lt250)
Fuente elaborado con datos de SABI y DIRCE-INE
0
1
2
3
4
5
6
7
0
1
2
3
4
5
6
7
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
0
5
10
15
20
0
5
10
15
20
2
3
4
5
6
7
8
2
3
4
5
6
7
8
Total EcoSin activ Exp-Imp Exp Imp
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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42 ANOVA Diferencias de comportamientos frente a la actividad
internacional
Antes de abordar el modelo planteado se ha comprobado si existen
comportamientos estadiacutesticamente significativos entre los cuatro grupos de
empresas considerados (exportadorasimportadoras exportadoras importadoras
sin actividad exterior-media economiacutea) A estos efectos se ha realizado un anaacutelisis
ANOVA asumiendo la hipoacutetesis de normalidad y homocedasticidad de las variables
independientes Sin embargo aunque la mayor parte de las ratios analizadas no
cumplen la hipoacutetesis de la normalidad y homocedasticidad los resultados obtenidos
mantienen su robustez por el gran tamantildeo de la muestra utilizado (Pentildea 2002)
Para ello se emplea el estadiacutestico de Brown-Forsythe que modifica el
estadiacutestico F del anaacutelisis ANOVA (Jimeacutenez y Palaciacuten 2007) Y para conocer
concretamente queacute grupos son estadiacutesticamente diferentes se utilizan otros
contrastes post hoc de comparaciones muacuteltiples consistentes en formular una
combinacioacuten lineal del nuacutemero necesario de medias de la muestra y poblacionales
utilizadas en el trabajo La eleccioacuten depende de si se asume o no la igualdad de
varianzas de la variable La presente investigacioacuten utiliza las pruebas de Scheffeacute
Del conjunto de ratios estudiadas solamente tres presentan significatividad
estadiacutestica en tres antildeos (2004 -expansioacuten- 2008 -inicio crisis- y 2012 -recesioacuten-)
del periacuteodo que va desde antes del estallido de la crisis hasta 2012 Ratio de
endeudamiento Rentabilidad econoacutemica y EBITDA sobre Activo (cuadro 4)
Asiacute respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo
de expansioacuten (2004) las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten
con el exterior mientras que las que siacute mantienen actividad internacional incluido
el grupo de importadoras presentan un grado de endeudamiento bastante similar
pero maacutes bajo que aqueacutellas Sin embargo en plena recesioacuten econoacutemica (2012) se
produce un cambio en el comportamiento de las empresas Las que importan y
exportan (participacioacuten maacutes activa en el comercio internacional) han conseguido
disminuir significativamente su nivel de deuda (maacutes de 6 puntos porcentuales)
mientras que las empresas que no cuentan con presencia internacional (media de la
economiacutea) pese a haber reducido parcialmente el nivel de endeudamiento ampliacutean
la distancia respecto a las primeras (casi 7 puntos respecto a los casi 4 de 2004) lo
que explicariacutea sus mayores dificultades para hacer frente a la devolucioacuten de los
preacutestamos concedidos en la etapa de crecimiento econoacutemico En una situacioacuten
intermedia se encuentran las empresas que solo exportan o importan aunque
tambieacuten por debajo de la media de la economiacutea (5 puntos)
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Esta situacioacuten pondriacutea de manifiesto que las empresas que apostaron por las
ventas internacionales yo por la adquisicioacuten de inputs o productos terminados del
exterior han tenido mayor capacidad y maacutes posibilidades de generar flujos de caja
(EBITDA sobre activo) que las que destinaron la financiacioacuten obtenida al
crecimiento interno mediante el aumento de la capacidad productiva o
modernizacioacuten de sus equipos pero manteniendo su orientacioacuten comercial al
mercado local
Cuadro 4 Diferencia de medias en indicadores econoacutemico-financieros seguacuten el grado de internacionalizacioacuten de la empresa 2003-2012
Ratio de endeudamiento GRUPOS ANtildeOS 2012 2008 2004
Exportadoras-Importadoras 5523 5908 6181 ()
Exportadoras 5781 () 6015 () 6282 ()
Importadoras 5697 () 6072 () 6358 ()
No exportadoras-importadoras 6223 6435 6528
Significatividad 0000 0000 0000
Rentabilidad econoacutemica Exportadoras-Importadoras 152 () 428 () 592 ()
Exportadoras 150 () 396 () 509 ()
Importadoras 008 437 () 595 ()
No exportadoras-importadoras -102 291 541 ()
Significatividad 0000 0000 0013
EBITDA sobre el activo
Exportadoras-Importadoras 562 () 812 () 983 ()
Exportadoras 620 () 968 () 938 ()
Importadoras 398 851 () 937 ()
No exportadoras-importadoras 198 668 () 830
Significatividad 0000 0663 0000
() Grupos homogeacuteneos
Fuente Elaboracioacuten propia
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Salas V (2014) Cambios en la estructura financiera coste de capital e inversioacuten
en las empresas espantildeolas en Requeijo (dir) Los Retos de la Financiacioacuten
del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios Financieros y Ciacuterculo de
Empresarios Madrid
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Aun asiacute las empresas soacutelo exportadoras renunciando en parte al fuerte
tiroacuten del consumo nacional obtuvieron la menor rentabilidad econoacutemica Sin
embargo conforme van apareciendo los primeros siacutentomas de la desaceleracioacuten
econoacutemica las empresas con actividad exclusivamente nacional pierden en cuatro
antildeos casi la mitad de la rentabilidad que teniacutean en el antildeo 2004 a diferencia de las
empresas con comercio exterior que tambieacuten ven reducida su rentabilidad pero en
bastante menor escala Esta situacioacuten se agudiza en plena etapa de crisis en la que
soacutelo las exportadoras logran arrojar una rentabilidad positiva Por tanto la apuesta
que hicieron estas empresas que supuso sacrificar una mayor rentabilidad en los
momentos de la inversioacuten internacional se vio despueacutes favorecida por su mayor
capacidad de supervivencia y dinamismo expresado en teacuterminos de rentabilidad
econoacutemica positiva [y aceptable generacioacuten de flujo de tesoreriacutea ndashaunque menor
que en los antildeos anteriores a la crisis-] Es decir la actividad internacional les ha
colocado o en una posicioacuten de ventaja a la hora de afrontar la coyuntura nacional
con fuerte caiacuteda de la demanda y de dificultades de liquidez de proveedores y
clientes
Es maacutes si este anaacutelisis se traduce en teacuterminos de flujos libres de tesoreriacutea
(EBITDA respecto al activo) la situacioacuten es muy similar a la descrita con la
diferencia de que en este caso la presencia internacional (independientemente de la
foacutermula de comercio elegida) resulta beneficiosa en los antildeos anteriores a la crisis
Loacutegicamente las empresas que soacutelo importan siguen un comportamiento similar a
la muestra de la media de la economiacutea al adquirir en la mayor parte de los casos
bienes y servicios para el consumo de los agentes nacionales Por su parte las
empresas que han mantenido a lo largo del periodo su actividad exportadora
aunque han visto disminuir su tesoreriacutea han mantenido la suficiente para en su
proceso de desapalancamiento poder seguir pagando sus deudas asiacute como
reinvertir al menos una parte de ese dinero en su capacidad productiva y asiacute
mantener una posicioacuten competitiva tanto nacional como internacionalmente Y lo
contrario ocurre con las empresas sin actividad internacional que han visto muy
reducidos sus flujos de tesoreriacutea lo cual tan soacutelo les permitiriacutea devolver parte de su
deuda acumulada y tener que acudir con frecuencia a procesos de reestructuracioacuten
financiera o cierre
Este anaacutelisis previo permite ver que existe una fuerte relacioacuten y un
comportamiento muy similar entre las empresas que exportan regularmente al
exterior (exportadoras y empresas que exportan e importan) y aquellas sin
presencia internacional o que acceden solamente a la importacioacuten como forma de
reducir sus costes de transformacioacuten Por esta razoacuten el modelo que se propone a
continuacioacuten agrupa en dos los tipos de empresas involucradas en el comercio
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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internacional las comprometidas regularmente con la internacionalizacioacuten (valor 1)
y aquellas sin actividad comercial internacional o poco significativa (valor 0)
Por otra parte cuando estos indicadores referidos a la actividad exterior de
las empresas se presentan en funcioacuten del tamantildeo de las mismas el anaacutelisis ANOVA
facilita algunos matices que pueden consultarse en el ANEXO 2
43 Modelo Probit
Siguiendo la metodologiacutea propuesta el modelo se ha realizado en dos fases
La primera estimacioacuten (cuadro 5) ha considerado los antildeos previos a la irrupcioacuten de
la crisis -hasta 2007- mientras que la segunda estimacioacuten (cuadro 6) considera los
antildeos de mayor impacto de la crisis -de 2008 a 2012- La razoacuten de estimar dos
modelos con un horizonte temporal diferente es evitar un posible alisado de los
resultados que impidiera captar la verdadera importancia de las variables
financieras y dummies analizadas sobre la propensioacuten a exportar
Ha de tenerse en cuenta que el comportamiento de la mayor parte de las
variables tanto antes como despueacutes de la crisis muestra una relacioacuten inversa Por
ejemplo hasta el antildeo 2007 los beneficios de las empresas mostraban una evolucioacuten
creciente y a partir de ese periodo la tendencia pasa a ser justamente opuesta
(veacutease el graacutefico 5)
Cuadro 5 Estimacioacuten 1 2003-2007
iquestexporta Coef z P gt z
deuda 0000558 036 0715 ebitdaactivo 0056889 662 0000 ebitdacneg 116e-06 106 0288 Reconomica 0052565 585 0000
Rfinanciera -0002702 -425 0000 Antildeo -0022169 -081 0417
Empleo (50-249) 3938767 3880 0000 Empleo (250-1000) 5281156 2458 0000 Empleo (+ 1000) 7059424 1708 0000 Industria 1495552 589 0000 Construccioacuten -1001165 -3347 0000 Distribucioacuten comer -4101221 -1604 0000 Resto servicios -1056521 -4039 0000
Madrid 2162114 1498 0000
Este 3632871 3159 0000 Sur 068821 411 0000 Noroeste 2226353 1572 0000
Noreste 1582473 972 0000
Constante 46163 084 0399
Nuacutemero de observaciones = 118285 Wald chi2 (18) = 1746473 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -71945125 Pseudo R2 = 0117
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Cuadro 6 Estimacioacuten 2 2008-2012
iquestexporta Coef z P gt z
deuda -0005589 -378 0000 ebitdaactivo -0023866 -234 0019 ebitdacneg 314e-07 223 0026 Reconomica 0047587 447 0000
Rfinanciera 412e-06 007 0945 Antildeo 0272464 730 0000 Empleo (50-249) 4036133 3673 0000 Empleo (250-1000) 5537964 2340 0000 Empleo (+ 1000) 7286729 1586 0000 Industria 1433377 526 0000
Construccioacuten -1023012 -3213 0000 Distribucioacuten comer -4083559 -1492 0000 Resto servicios -1062341 -3802 0000 Madrid 2329505 1516 0000 Este 344454 2813 0000
Sur 0596196 333 0001 Noroeste 1949696 1296 0000 Noreste 1584714 900 0000 Constante -545894 -727 0000
Nuacutemero de observaciones = 103275
Wald chi2(18) = 1565533 Prob gt chi2 = 00000 Log pseudolikelihood = -62660521 Pseudo R2 = 01209
Respecto a las variables de caraacutecter econoacutemico-financiero los resultados
obtenidos fueron en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los
resultados previos
En el periodo anterior a la crisis (cuadro 5) todas las variables resultan
significativas salvo la ratio de endeudamiento y el EBITDA sobre la cifra de
negocios El nivel de endeudamiento se muestra como un importante predictor de
la actividad exportadora tras la irrupcioacuten de la crisis Hasta el 2007 con las
facilidades de acceso al creacutedito por parte de cualquier empresa la mayor o menor
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativo para exportar
Esto explica que las variables determinantes sean las rentabilidades (econoacutemica y
financiera) que permiten sostener la iniciativa de salida al exterior
Sin embargo con la reduccioacuten del nivel de actividad econoacutemica (cuadro 6)
la ratio de endeudamiento pasa a ser una variable significativa a la hora de explicar
la propensioacuten a exportar de tal forma que cuanto mayor sea el nivel de
endeudamiento menores son las probabilidades de exportar Esto es solo las
empresas que durante el periodo de expansioacuten han sabido gestionar
adecuadamente la financiacioacuten ajena recibida tienen en la eacutepoca de crisis mayor
posibilidad de hacer frente al mantenimiento de la inversioacuten que supone la actividad
exterior
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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El EBITDA sobre el importe neto de la cifra de negocios por el contrario no
parece tener incidencia en la actividad exportadora La decisioacuten de exportar parece
que es tomada por la empresa desde una perspectiva menos coyuntural que la que
supone los ingresos brutos obtenidos en el periodo Tal como se ha explicado antes
en el anaacutelisis ANOVA (seccioacuten 42) la disposicioacuten de recursos monetarios soacutelo
resulta significativa en una situacioacuten de bonanza Es decir con independencia de la
procedencia de las fuentes de financiacioacuten la variable que explica la decisioacuten de
involucrarse en el comercio internacional es la disposicioacuten neta de efectivo
suficiente respecto al total de inversiones (EBITDA sobre activo) asiacute como disponer
de una rentabilidad econoacutemica positiva que respalde las inversiones a desarrollar
(cuadro 5estimacioacuten 1) En este mismo sentido es coherente que el indicador de
rentabilidad econoacutemica en el periodo posterior a la crisis (cuadro 6estimacioacuten 2)
sea significativo
La rentabilidad financiera se configura como una variable significativa en el
periodo anterior a la crisis (cuadro 5) La decisioacuten de exportar debe ser respaldada
por los shareholders de la compantildeiacutea dado el riesgo inicial que supone esta
inversioacuten Soacutelo las compantildeiacuteas con capacidad para hacer frente al mayor riesgo con
una mayor rentabilidad financiera son las que tienen maacutes probabilidades de estar
presentes en el comercio internacional Sin embargo tras el inicio de la crisis esta
variable aparece como no significativa poniendo de manifiesto la escasa incidencia
en la exportacioacuten que supuso en este periodo el coste medio del capital ajeno
(cuadro 6)
Es decir la probabilidad de no acceder o seguir con la actividad exportadora
no proviene de la incapacidad de hacer frente al pago de los intereses de la deuda
asumida sino de los problemas para devolver los fondos tomados a preacutestamo El
elevado volumen de deuda adquirido en el periodo de expansioacuten a tipos de intereacutes
muy reducidos provoca en el caso de las empresas que no teniacutean actividad
comercial exterior que deban ahora destinar los flujos de caja obtenidos a devolver
las deudas contraiacutedas y de este modo restringir o descartar cualquier nueva
decisioacuten inversora en el exterior Por el contrario en el caso de las empresas que
ya teniacutean compromiso exportador en la fase de incubacioacuten de la burbuja pueden
ahora en el periacuteodo de crisis seguir devolviendo su deuda y mantener la dinaacutemica
inversora exterior
Por su parte la variable asociada a la tendencia (antildeo) se muestra negativa
en la primera estimacioacuten aunque no resulta significativa A medida que la
economiacutea espantildeola mostraba signos de desaceleracioacuten (ya antes de 2007) menores
eran las probabilidades de exportar Sin embargo la segunda estimacioacuten muestra
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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un comportamiento positivo de la variable recogiendo el reto e indispensable
proceso de venta en el exterior de las empresas espantildeolas como alternativa a la
situacioacuten de fuerte caiacuteda de la demanda nacional
Por tamantildeos se aprecia una relacioacuten directa entre tamantildeo empresarial y
capacidad exportadora esto es a mayor nuacutemero de trabajadores mayor es la
propensioacuten a exportar Loacutegicamente la mayor apertura al exterior que se les
presume a estas empresas indica la importancia de la variable del tamantildeo como un
factor para mejorar la competitividad internacional de las empresas espantildeolas
Si se considera el sector de actividad tanto antes como despueacutes del inicio de
la crisis las empresas que muestran una mayor propensioacuten a iniciar una actividad
exterior son las empresas manufactureras aunque con una probabilidad
ligeramente inferior en la etapa de recesioacuten Por el contrario el resto de sectores
de actividad presenta una probabilidad menor que las empresas agrarias y
extractivas En concreto las menores posibilidades de exportar se dan en los
servicios no comerciales y en la construccioacuten Se confirma la tradicional importancia
al comercio exterior espantildeol de las empresarias agrarias -y su industria alimenticia-
asiacute como las empresas extractivas y la industria tradicional No obstante las
probabilidades de exportar empeoran en comparacioacuten con el resto de sectores en
el periodo de crisis para las empresas del sector construccioacuten y mejora para las
empresas del resto de servicios no comerciales conforme se ha producido una
intensificacioacuten de la tercerizacioacuten de la economiacutea espantildeolas (tanto en teacuterminos de
empleo como por su aportacioacuten al valor antildeadido)
Finalmente a nivel regional se confirma que las regiones que concentran la
mayor actividad econoacutemica del paiacutes ya sea por su situacioacuten estrateacutegica o por su
larga tradicioacuten empresarial son las que tienen una mayor propensioacuten exportadora
En concreto la propensioacuten maacutes acentuada se produce en la Comunidad de Madrid
seguida de las regiones de este y la regioacuten noreste No obstante tras la crisis
destaca el comportamiento de la regioacuten de Madrid al ser la uacutenica regioacuten en la que
se incrementa la probabilidad de exportar (o aumenta positivamente el diferencial
respecto a Centro) en el periodo 2008-2012 y la regioacuten del Noroeste donde se
reduce sustancialmente la probabilidad de exportar (o aumenta negativamente el
diferencial respecto a Centro)
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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5 Conclusiones y orientaciones para poliacuteticas
Este trabajo intenta dar respuesta a la pregunta de si el faacutecil acceso al
creacutedito en el periacuteodo anterior a la crisis ha tenido consecuencias en la mejora de la
competitividad de las empresas espantildeolas O si por el contrario no se empleoacute en
inversioacuten orientada a favorecer un modelo productivo maacutes exportador que hubiera
tenido influencia por ejemplo en el tamantildeo empresarial el esfuerzo tecnoloacutegico o
mejoras organizativas
Sobre la anterior pregunta subyace otra de naturaleza maacutes compleja En
concreto si la benigna convergencia monetaria del euro en el periacuteodo de auge
mundial permitioacute que las economiacuteas menos competitivas del sur europeo
progresaran al menos aparentemente a traveacutes del dinero prestado por sus vecinos
del norte mientras que sus costes laborales unitarios y precios relativos fueron
paulatinamente hacieacutendoles menos competitivos
La explosioacuten de la burbuja inmobiliaria en Espantildea (y otros paiacuteses) y la
emergencia repentina de la crisis impactoacute de lleno en el sector productivo y la
mayoriacutea de las empresas no supieron o no pudieron reaccionar y estaacuten sufriendo lo
que ha sido denominado ldquorecesioacuten de balancesrdquo Es decir el fuerte endeudamiento
adquirido en la fase expansiva estaacute siendo inexorablemente adelgazado por la
mayoriacutea de las empresas Ello les estaacute impidiendo en la fase de crisis adoptar
decisiones de inversioacuten a largo plazo y poder adaptase a un modelo productivo maacutes
competitivo y exportador Baacutesicamente soacutelo han podido salvarse de este proceso
las empresas que ya estaban internacionalizadas en el periacuteodo de incubacioacuten de la
burbuja que pudieron aumentar notablemente la exportacioacuten a partir de 2009 y al
mismo tiempo reducir el fuerte deacuteficit de la balanza por cuenta corriente de la
economiacutea espantildeola
Junto a otros indicadores complementarios endeudamiento empresarial y
capacidad (o probabilidad) exportadora de las empresas son las dos variables
principales que se consideran en el trabajo Sobre amplias muestras de empresas
se emplean teacutecnicas tanto de anaacutelisis econoacutemico-financiero como estadiacutesticas asiacute
como un modelo probit del que se realizan dos estimaciones (periacuteodo anterior a la
crisis y periacuteodo de crisis) Ambas teacutecnicas ofrecen resultados esencialmente
convergentes
Del estudio de indicadores econoacutemico-financieros sobre amplias muestras de
empresas espantildeolas se desprende que durante el periacuteodo 2003-2012 las empresas
con actividad comercial internacional presentan mejores resultados tanto en las
fases de expansioacuten como de crisis Sin embargo se ha observado que entre 2003
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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y 2007 las empresas sin actividad comercial internacional arrojaron mejores
resultados en rentabilidad financiera que las involucradas en actividades de
comercio exterior A partir de 2009 cuando la crisis retrae bruscamente la
demanda interna cambia el esquema y las empresas exportadoras comienzan a
presentar una rentabilidad financiera y econoacutemica crecientes
Esta distinta configuracioacuten de la rentabilidad financiera se explicariacutea teniendo
en cuenta que las empresas sin actividad comercial exterior durante la incubacioacuten
y desarrollo de la burbuja que teniacutean un acceso faacutecil y barato al creacutedito (lo que les
permitiacutea financiar la inversioacuten maacutes con recursos ajenos que con fondos propios)
careciacutean de incentivos para modernizarse y competir en el exterior La fuerte caiacuteda
de la demanda interna pero tambieacuten de los costes y salarios que supuso la crisis
llevoacute consigo que las empresas exportadoras comenzaran a colocarse por delante
estimuladas por la demanda externa maacutes activa y los precios maacutes competitivos
Respecto a la ratio de endeudamiento se aprecia que durante el periodo de
expansioacuten las empresas maacutes endeudadas son las que no tienen relacioacuten con el
exterior mientras que las que la mantienen incluido el grupo de importadoras
presentan un grado de endeudamiento bastante similar y maacutes bajo que aqueacutellas
La apuesta por el comercio exterior supone unos costes iniciales
importantes que pueden lastrar en los primeros antildeos la cuenta de resultados de la
empresa asiacute como sus rentabilidades Si se relaciona el beneficio bruto de las
empresas con su volumen de activos (rentabilidad econoacutemica) se observa que
todas las empresas obtienen una rentabilidad positiva en la fase expansiva Las dos
razones que mejor explicariacutean este buen comportamiento son en primer lugar la
facilidad de acceso al creacutedito que les permitioacute ampliar su capacidad productiva en
especial de las pequentildeas empresas y en segundo el fuerte crecimiento de la
demanda nacional que permitioacute un incremento de la cifra de negocios
Por otra parte los resultados obtenidos en el modelo economeacutetrico fueron
en general altamente significativos y en liacutenea con la teoriacutea y los resultados graacuteficos
y del anaacutelisis ANOVA previos El nivel de endeudamiento emerge como un
importante predictor de la actividad exportadora de las empresas tras la irrupcioacuten
de la crisis ya que en el periodo anterior con las facilidades de acceso al creacutedito la
disposicioacuten de recursos financieros ajenos no resultaba significativa para exportar o
desarrollar una actividad exterior Antes de la crisis los factores maacutes explicativos
para tomar la decisioacuten de exportar son la disposicioacuten de un excedente de
explotacioacuten necesario con independencia de la forma de financiacioacuten elegida Pero
con el estallido de la burbuja inmobiliaria y explosioacuten de la crisis en la economiacutea
productiva cambia radicalmente el panorama uacutenicamente las empresas que se
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Referencias
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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encuentran menos expuestas a los efectos del desapalancamiento son las que
consiguen mantenerse en el sector exterior
Resumiendo con independencia de otros factores cuanto menor sea el nivel
de endeudamiento y mayor la rentabilidad econoacutemica mayor seraacute la probabilidad
de exportar
Finalmente de los resultados de este trabajo pueden extraerse algunas
ideas y sugerencias en el campo de las poliacuteticas de promocioacuten empresarial
En primer lugar responsables poliacuteticos empresariales y sociales han de
asumir responsablemente que las grandes y largas burbujas tienen consecuencias
desastrosas en la economiacutea y en su tejido productivo La exuberancia del creacutedito en
la uacuteltima fase expansiva redujo las restricciones crediticias de las empresas
(principalmente de las pequentildeas) pero sobrecalentoacute la demanda interna e hinchoacute
la burbuja inmobiliaria y de activos financieros Tan soacutelo una pequentildea parte de
estas empresas las que teniacutean una estrategia internacional (ver cuadro 3 y Anexo
1) pudieron abordar la crisis con algunas garantiacuteas de estabilidad
Por tanto la viacutea del creacutedito expansivo magnificado en este caso por la
nueva moneda y el deficiente diagnoacutestico que las autoridades europeas hicieron del
mismo (embalsamiento de las heterogeneidades macroeconoacutemicas dentro de la
Eurozona) ha tenido efectos muy negativos Esta viacutea soacutelo corregida por la crisis
aceleroacute ademaacutes la trasferencia de ahorro neto entre los paiacuteses miembros de la UE
desde el norte acreedor hacia el sur deudor que condujo a una gran crisis de deuda
soberana y reabrioacute las disparidades de competitividad empresarial y territorial
Expansioacuten crediticia burbuja endeudamiento y peacuterdida de competitividad
empresarial han concatenado una secuencia de gran coste empresarial econoacutemico
y social
En segundo lugar terapia indispensable de la crisis se ha puesto de
manifiesto la necesidad de avanzar por cauces institucionales y normativos que
favorezcan el desarrollo de mercados competitivos de creacutedito bancarios
principalmente pero tambieacuten de capitales De este modo las iniciativas
empresariales con mayor potencial innovador y de crecimiento se veriacutean menos
limitadas por las razones tradicionales que estaacuten en la base de la teoriacutea de la
restriccioacuten financiera y constrentildeimiento del creacutedito Es decir ha de ir eliminaacutendose
paulatinamente mediante regulaciones idoacuteneas y otros mecanismos institucionales
las trabas que impiden artificiosamente que dos proyectos de las mismas
caracteriacutesticas y riesgo tengan distinto acceso a fondos de financiacioacuten externos o
propios (por razones de reputacioacuten tamantildeo geacutenerohellip) La banca privada ha de
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
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Decisioacuten PhD Dissertation University of Seville
Maudos J (2014 a) Tamantildeo empresarial y acceso a la financiacioacuten bancaria
Cuadernos de Informacioacuten Econoacutemica 240 35-46
Maudos J (2014 b) Condiciones en el acceso de las empresas a la financiacioacuten
bancaria Espantildea en el contexto de la Eurozona en Requeijo J (dir) Los
retos de la financiacioacuten empresarial Fundacioacuten de Estudiso Financieros y
Ciacuterculo de Empresarios Madrid
Minetti R y Chun Zhu S (2011) Credit constraints and firm export
Microeconomic evidence from Italy Journal of International Economics 83
(2011) 109ndash125
Musso P and Schivano S (2008) The Impact of Financial Constraints on Firm
Survival and Growth Journal of Evolutionary Economics 18 2 135-149
Pentildea D (2002) Anaacutelisis de Datos Multivariantes 2002pdf
httpsesscribdcomdoc132365997Pena-Daniel-Analisis-de-Datos-
Multivariantes-2002-pdf (access Oct 22 2014)
Requeijo J (2015) Recordatorio Origen de la situacioacuten actual en Requeijo (dir)
Los Retos de la Financiacioacuten del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios
Financieros y Ciacuterculo de Empresarios Madrid
Salas V (2014) Cambios en la estructura financiera coste de capital e inversioacuten
en las empresas espantildeolas en Requeijo (dir) Los Retos de la Financiacioacuten
del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios Financieros y Ciacuterculo de
Empresarios Madrid
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Cuaderno nordm 2 marzo 2015 42 paacuteginas ISSN 2444-0485 Edita Fundacioacuten ICO Madrid
ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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cooperar para su consecucioacuten al tiempo que las empresas y empresarios maduran
igualmente dentro de una senda innovadora y competitiva
En definitiva tras lo ocurrido en este periacuteodo de burbuja y recesioacuten que ha
significado el cierre de casi 303000 empresas (PYME principalmente) y un extenso
letargo de una amplia mayoriacutea de empresas endeudadas (PYME tambieacuten)
convendriacutea avanzar en el establecimiento de poliacuteticas de largo plazo
i) que estabilicen el cuadro macroeconoacutemico y la competitividad en el seno
de la UE y amortiguumlen la generacioacuten de burbujas
ii) que conduzcan a una senda estable en la que se desarrollen mercados
competitivos de creacutedito y capitales
iii) que favorezca el establecimiento de negocios y empresas de manera aacutegil
partiendo del hecho de que la recuperacioacuten que mantendraacute escenarios
de incertidumbre y riesgo por un periacuteodo indeterminado va a exigir
cambios notables en la estructura financiera de las empresas con mayor
participacioacuten de los fondos propios
iv) que favorezcan la internacionalizacioacuten de la empresa con un mayor
apoyo desde las instituciones y desde todos los aacutengulos de la poliacutetica
econoacutemica
v) que remuevan normativas y mecanismos de entrada que impidan o
frenen el crecimiento del tamantildeo de las empresas Los maacutes expliacutecitos se
encuentran en la esfera fiscal laboral y en la creacioacuten y cierre de
empresas
vi) que estimulen el crecimiento del tamantildeo de las empresas las empresas
de 50 y maacutes trabajadores tienen 40 maacutes de probabilidades que las
pequentildeas de exportar y las de 250 y maacutes trabajadores aumentan esta
probabilidad hasta el 72 O sea mayor tamantildeo implica mayor
probabilidad de exportar y mejor salud financiera
vii) del estado actual de esta investigacioacuten y de otras recientes con
informacioacuten empiacuterica se observa que los empresarios duentildeos de
empresas de menor tamantildeo carecen de suficiente cultura y estiacutemulos
adecuados para transformar su tradicional organizacioacuten en otra que
favorezca la productividad la innovacioacuten y el crecimiento
Frente a la vieja dinaacutemica orientada a rentabilizar el negocio a corto
plazo como ocurrioacute en la etapa de acceso faacutecil al creacutedito parece
conveniente en la recuperacioacuten colaborar en una reorientacioacuten en este
campo con la buacutesqueda de incentivos de nuevo cuntildeo que induzcan el
cambio desde el patroacuten tradicional y jeraacuterquico a otro basado maacutes en
intangibles en la delegacioacuten de responsabilidades y en el compromiso
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Maudos J (2014 a) Tamantildeo empresarial y acceso a la financiacioacuten bancaria
Cuadernos de Informacioacuten Econoacutemica 240 35-46
Maudos J (2014 b) Condiciones en el acceso de las empresas a la financiacioacuten
bancaria Espantildea en el contexto de la Eurozona en Requeijo J (dir) Los
retos de la financiacioacuten empresarial Fundacioacuten de Estudiso Financieros y
Ciacuterculo de Empresarios Madrid
Minetti R y Chun Zhu S (2011) Credit constraints and firm export
Microeconomic evidence from Italy Journal of International Economics 83
(2011) 109ndash125
Musso P and Schivano S (2008) The Impact of Financial Constraints on Firm
Survival and Growth Journal of Evolutionary Economics 18 2 135-149
Pentildea D (2002) Anaacutelisis de Datos Multivariantes 2002pdf
httpsesscribdcomdoc132365997Pena-Daniel-Analisis-de-Datos-
Multivariantes-2002-pdf (access Oct 22 2014)
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Los Retos de la Financiacioacuten del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios
Financieros y Ciacuterculo de Empresarios Madrid
Salas V (2014) Cambios en la estructura financiera coste de capital e inversioacuten
en las empresas espantildeolas en Requeijo (dir) Los Retos de la Financiacioacuten
del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios Financieros y Ciacuterculo de
Empresarios Madrid
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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con los grupos de intereacutes que cohabitan la empresa (Huerta y Salas
2014)
En definitiva investigar y adoptar actuaciones puacuteblicas y privadas en el
nudo en el que pueden resolverse algunas de las decisiones estrateacutegicas
a medio y largo plazo sobre un modelo empresarial maacutes consistente y
competitivo
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
38
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Referencias
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iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Los Retos de la Financiacioacuten del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios
Financieros y Ciacuterculo de Empresarios Madrid
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en las empresas espantildeolas en Requeijo (dir) Los Retos de la Financiacioacuten
del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios Financieros y Ciacuterculo de
Empresarios Madrid
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Referencias
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Fernaacutendez M J (2013) Las exportaciones como impulsoras de la recuperacioacuten
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Geenaway D Guariglia A y Kneller R (2007) Do Financial Factors Affect
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Huerta E y Salas V (2014) Tamantildeo de las empresas y productividad de la
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167-193
Jimeacutenez F y Palaciacuten MJ (2007) Determinantes de la estructura financiera de las
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9-23
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Encuestas Fundamentos e Implementacioacuten de un Sistema de Ayuda a la
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(2011) 109ndash125
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Pentildea D (2002) Anaacutelisis de Datos Multivariantes 2002pdf
httpsesscribdcomdoc132365997Pena-Daniel-Analisis-de-Datos-
Multivariantes-2002-pdf (access Oct 22 2014)
Requeijo J (2015) Recordatorio Origen de la situacioacuten actual en Requeijo (dir)
Los Retos de la Financiacioacuten del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios
Financieros y Ciacuterculo de Empresarios Madrid
Salas V (2014) Cambios en la estructura financiera coste de capital e inversioacuten
en las empresas espantildeolas en Requeijo (dir) Los Retos de la Financiacioacuten
del sector empresarial Fundacioacuten de Estudios Financieros y Ciacuterculo de
Empresarios Madrid
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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ANEXO 1 Muestras por sectores tamantildeos y localizacioacuten (NUTS-1) en porcentaje
Actividad NUTS Madrid Centro Este Sur(+Can) Noroeste Noreste TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 015 054 016 048 020 027 180
Industria 440 2380 414 545 1089 439 5307
Construccioacuten 060 067 012 037 035 037 249
Ser Comerciales 558 1462 193 434 369 314 3329
Resto Servicios 292 345 032 112 103 050 935
Total 1365 4308 667 1177 1617 867 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 023 098 068 153 048 065 454
Industria 349 2026 605 673 1077 384 5114
Construccioacuten 075 128 033 070 048 070 424
Ser Comerciales 228 972 126 557 196 168 2247
Resto Servicios 557 628 080 188 193 113 1760
Total 1233 3851 911 1642 1562 801 10000 4184
imp
Agrario y extractivas 011 034 007 046 037 011 146
Industria 231 897 249 381 491 199 2448
Construccioacuten 089 142 037 084 096 069 516
Ser Comerciales 797 1927 384 1377 776 564 5826
Resto Servicios 288 340 071 169 107 089 1064
Total 1416 3341 747 2058 1507 932 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 005 010 009 011 009 017 060
Industria 222 703 250 331 413 201 2118
Construccioacuten 195 285 120 245 157 081 1082
Ser Comerciales 313 542 164 408 217 108 1752
Resto Servicios 1120 1480 400 1031 524 432 4988
Total 1855 3020 943 2025 1319 839 10000 8456
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
Fuente elaboracioacuten propia
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
42
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Cuaderno nordm 2 marzo 2015 42 paacuteginas ISSN 2444-0485 Edita Fundacioacuten ICO Madrid
ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
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Actividad TAMANtildeOS de 10 - 49 50 a 249 250 a 999 Maacutes de 1000 TOTAL nordm empres
exp-imp
Agrario y extractivas 133 034 010 001 178
Industria 3527 1483 289 056 5355
Construccioacuten 148 059 026 009 242
Ser Comerciales 2656 541 091 018 3306
Resto Servicios 591 225 073 030 918
Total 7055 2342 489 115 10000 9779
exp
Agrario y extractivas 325 103 010 005 442
Industria 4182 863 119 019 5183
Construccioacuten 289 057 036 026 409
Ser Comerciales 1699 485 057 012 2253
Resto Servicios 1001 461 179 072 1713
Total 7496 1969 401 134 10000 4185
imp
Agrario y extractivas 114 024 004 002 144
Industria 2113 326 061 007 2507
Construccioacuten 381 088 028 004 501
Ser Comerciales 5134 539 103 031 5806
Resto Servicios 736 215 063 028 1042
Total 8476 1191 261 072 10000 4568
resto eco sin act ext
Agrario y extractivas 058 004 000 000 061
Industria 1771 318 054 006 2149
Construccioacuten 960 091 012 004 1066
Ser Comerciales 1545 194 020 009 1769
Resto Servicios 3859 880 174 043 4954
Total 8192 1486 260 061 10000 8459
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
iquestHa dificultado la competitividad de las PYME en Espantildea el faacutecil acceso al creacutedito antes de la crisis
42
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ANEXO 2 ANOVA por tamantildeos
El anaacutelisis ANOVA por tamantildeos empresariales en cada uno de los grupos
analizados corrobora el anaacutelisis graacutefico mostrado en este Cuaderno (graacuteficos 45 y 6)
En cuanto a la ratio de endeudamiento en todos los grupos con presencia internacional
(importando exportando o ambas actividades) una vez se inicia el periodo de crisis
se aprecia un comportamiento similar de pequentildeas y medianas empresas y diferente
al de las grandes empresas que mantienen en todo momento unos mayores niveles de
endeudamiento dados sus menores problemas de acceso y devolucioacuten del creacutedito
ajeno Soacutelo en caso de las empresas que no realizan actividad comercial la situacioacuten
difiere al tener todas las empresas durante el periodo analizado un comportamiento
similar Uacutenicamente en pleno proceso de recesioacuten (2012) se observa que las pequentildeas
empresas siguen teniendo unos mayores niveles de endeudamiento que las empresas
de mayor dimensioacuten
Por su parte si se analiza la ratio del EBITDA sobre el total de las inversiones
de la empresa se observa que las pequentildeas y medianas empresas con una orientacioacuten
estrateacutegica de internacionalizacioacuten siguen en el periodo de recesioacuten un comportamiento
homogeacuteneo y diferente al de las grandes empresas con unas tasas de generacioacuten de
caja por cada euro invertido superior En el resto de grupos considerados apenas hay
diferencias significativas por tamantildeos a excepcioacuten de las pequentildeas empresas
importadoras que aun obteniendo unos retornos positivos son significativamente
inferiores a los conseguidos por medianas y grandes empresas
Ratio de endeudamiento EBITDA sobre total activo
Exp-Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5475 () 5888 () 6239 527 () 873 942 ()
Medianas 5503 () 5874 () 6058 623 () 892 1067 ()
Grandes 6084 6223 6008 764 851 1171
Significatividad 000 000 001 000 000 000
Exp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5669 () 5943 () 6273 610 888 944 ()
Medianas 5937 () 6122 () 6260 672 1295 918
Grandes 6477 6331 6342 627 920 917
Significatividad 000 000 021 () 032 () 024 () 004
Imp 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 5653 () 6005 6381 374 () 858 918 ()
Medianas 5790 () 6358 6265 511 814 1013
Grandes 6285 6740 6201 674 789 1205
Significatividad 000 000 012 () 000 088 () 002
Total Ecosin act 2012 2008 2004 2012 2008 2004
Pequentildeas 6270 6454 6558 131 627 826
Medianas 5976 () 6391 6410 428 826 857
Grandes 6014 () 6100 6481 610 969 884
Significatividad 001 024 () 012 () 015 () 078 () 051 ()
() Grupos homogeacuteneos () No existen diferencias estadiacutesticamente significativas
Fuente elaboracioacuten propia
