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Incertidumbre internacional y transmisión de en Bolivia

Roger Alejandro Banegas Rivero*Jorge Salas Vargas*

Luis Fernando Escobar Caba*

* Los autores agradecen los comentarios valiosos de Walter Morales Carrasco. Desde luego, los errores y omisiones son propios.

Afiliación Institucional de los Autores: Universidad Católica Boliviana “San Pablo” (UCB)y la Universidad Autónoma Gabriel René Moreno respectivamente. Correo electrónico:[email protected],[email protected],[email protected],

Elcontenidodelpresentedocumentoesderesponsabilidaddelosautoresynocomprometela opinióndelBancoCentraldeBolivia.

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Revista de Análisis, Enero - Junio 2019, Volumen N° 30, pp. 9-51

Roger Alejandro Banegas Rivero, Jorge Salas Vargas, Luis Fernando Escobar Caba

ResumenElpropósitodeestedocumentoesevaluar lamagnitud,severidadypersistenciadela incertidumbreinternacionaleconómicayfinancieray la transmisióndeshocks enBolivia.Seutilizóel ÍndiceGlobal deIncertidumbreenlaPolíticaEconómica(GEPUporsussiglaseninglés)ydosmedidasalternativasdevolatilidadfinancierainternacional(VXOyVIX)porlocualseconsiderócomocanaldepropagaciónalostérminosde intercambioyseevaluaron los impactossobreelsector real,asícomo lasconsecuenciassobreel sector fiscal yexterno. Paraello,seaplicóunmodelodevectoresautorregresivosestructurales(SVAR)duranteelperíodotrimestral2000T1-2018T2.Losresultadosreflejanque las perturbaciones internacionales -económicas y financieras-generanefectosnegativosysignificativos,deformaconsistente,sobreelcrecimientodelPIBreal(-0,3;-0,9%),elresultadofiscal(-0,4;-3%)ylacuentacorriente(-0,1;-1%).

Clasificación JEL: C32, F32, F42, F43, E54

Palabras clave: Perturbaciones de incertidumbre internacional, transmisión de shocks, volatilidad financiera internacional, macroeconomía

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INCERTIDUMBRE INTERNACIONAL Y TRANSMISIÓN DE SHOCKS EN BOLIVIA

International uncertainty and shock transmission in Bolivia

AbstractThepurposeof thisdocument is toevaluate themagnitude,severityandpersistenceofinternationaleconomicandfinancialuncertainty,andshockstransmissionfortheBolivianeconomy.GlobalEconomicPolicyUncertaintyIndex(GEPU)andtwoalternativemeasuresofinternationalfinancialvolatility(VXOandVIX)wereapplied,wherebytermsoftradeastransmissionchannelandtheirimpactsandconsequencesonrealsector, as well as on fiscal and external sectors, were consideredandassessed.For this,amodelof structuralautoregressivevectors(SVAR) for thequarterlyperiod2000Q1-2018Q2wasestimated.Theresults reflect that international economic and financial disturbancesgeneratemajornegativeandsignificanteffects, on realGDPgrowth(-0,3;-0,9%),fiscalbalance(-0,4;-3%)andcurrentaccount(-0,1;-1%)inaconsistentway.

JEL Classification: C32, F32, F42, F43, E54

Keywords: International uncertainty disturbances, transmission shocks, international financial volatility, macroeconomics

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I. Introducción

Elpropósitodeestedocumentoesresponderalasiguientepregunta:¿Cómo influye la incertidumbreeconómicayfinanciera internacionalenlaeconomíaboliviana?Anteestecuestionamientosebrindaénfasisauncanaldetransmisiónpropuesto.

Teóricamente, la problemática de la incertidumbre puede abordarsedesdealmenosdiezposturaseconómicas1(AlmeidayDePaula,2019)porlocual,deformageneral,laincertidumbresevinculaconelroldelasinstituciones,lasexpectativas,losnivelesderiesgo,losindicadoresmacroeconómicos, lascrisis, losperíodosde fragilidadfinanciera, laespeculación,entreotrosfactoresasociados.

Asimismo,lamedicióndelaincertidumbreeconómicainternacionalseharealizadoatravésdeíndicescomoelconstruidoporelEconomic Policy Uncertainty (EPU) (Bloom,2007;Bakeretal.,2016).Porotraparte,paralacuantificacióndelaincertidumbrefinancierainternacional,se han empleado índices de volatilidad implícita de los mercadosfinancieroscomoelVXOyelVIX(Stockhammar&Österholm,2016,2017).

Estudiospreviosrevelanuncanaldetransmisióndesdelaincertidumbreeconómicahacíalavolatilidadfinancierainternacional(Youetal.,2017;Antonakakisetal.,2016)conimpactosnegativos,tantoparaeconomíasavanzadas como para economías emergentes, con repercusionescontractivas en términos de consumo, inversión y en la producciónagregada,asícomoenlasexportacionesyelcomerciointernacional(Trung,2018;ClaeysyVašíček,2019;ChoiyYoon,2019;SahinozyErdogan,2018;Shahzadetal.,2017).

1 Perspectivas: keynesiana, post-keynesiana, institucionalismo económico, heterodoxiaeconómica, política monetaria, animal spirits, inversión, enfoque de Minsky, innovación yorganizacionesemergentes.

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Sibienelroldelaincertidumbreeconómicayfinancierasehaabordadoampliamente en economías desarrolladas, aún existe la necesidadde cuantificar las magnitudes, severidades y persistencia de estoschoques en economías en vías de desarrollo. De igualmanera, losestudiosanteriores sehan centradoen losefectosunidireccionales,másalládeexplicarquévieneprimeroyquévienedespués;esdecir,hace falta un abordaje explicativo sobre el canal de transmisión omecanismosdepropagación.

Enconsecuencia,elobjetivodeestedocumentoesevaluarelroldelos shocks provenientes de la incertidumbre económica y financierainternacional,considerandoalostérminosdeintercambiocomocanaldetransmisiónysupropagaciónrespectivaatravésdelsectorreal,aligualquesobreelsectorfiscalyelsectorexterno.

Entalsentido,eldocumentoestáestructuradoencuatrosecciones.Laprimerapresentaelmodeloteóricoylosmecanismosdepropagacióndeshockspropuestosparalaeconomíaboliviana;elsegundocontemplalosdatosyelmétodoutilizados;en la terceraycuartaseccionesseabordan los hallazgos y la discusión respectivamente. Al final deldocumento, se emiten los principales resultados del modelo.

II. Incertidumbre económica internacional y mecanismos de propagación de shocks

Medianteunanálisisbibliométricoprevio(Almeida&DePaula,2019),seidentificaneinterpretanenfoquesteóricosrelacionados,porlocual,laincertidumbreeconómicayfinancieraselaspuedeabordardesdealmenosdiezperspectivas:

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Cuadro 1: PERSPECTIVAS TEÓRICAS ALTERNATIVAS PARA ABORDAR LA INCERTIDUMBRE

Fuente: Elaboración propia con base en Almeida & De Paula (2019).

Las diversas perspectivas económicas se han vinculado a la‘incertidumbre’desdetrabajosinicialesrelacionadosconinnovacionesfinancieras,mercadosinestablesysuexplicacióndelcicloeconómico(Veblen,1904);elroldelcréditoodesarrollofinancieroenelcrecimientoeconómico (Schumpeter, 1912); la distinción entre incertidumbre yriesgo(Knight,1921);lapresenciadedesequilibriosquenosereajustansolamenteporelcicloeconómicosinoquerequierendelaintervenciónestatal (Keynes, 1921; 1936, 1937); los costos de transacción y lasestructuraseconómicas(Coase,1937;Williamson,1975);elroldelasinstitucionesy losderechosdepropiedad (North,1990)yfinalmenteconlahipótesisdefragilidadfinanciera(Minsky,1996)ademásdeotrosenfoquesanivelmicroeconómico(organizacional).

Para este documento, en particular, se utiliza una perspectiva deinversión,orientadaalasexpectativasylosshocksdelaincertidumbreeconómica y financiera en un ambiente de restricción externa delcrecimientoeconómico:

Nro. Perspectiva Teórica de Incertidumbre

Elementos de análisis

1 Keynesiana Expectativas, tasas de interés, riesgo, instituciones, conocimiento, dinero endógeno.

2 Post-keynesiana Política monetaria, desempleo, expectativas, restricción externa del crecimiento económico.

3 Institucionalismo económico

Costos de transacciones, corporaciones.

4 Economía heterodoxa Ontología, realismo crítico, ontología social.5 Política monetaria Inflación objetivo, tasas de interés y dinero

endógeno. 6 Espíritu animal Convención, innovación y metodología

económica.7 Inversión Financiamiento, banco central, especulación y

gobierno corporativo.8 Minsky Especulación, inversión, crisis, hipótesis de

fragilidad financiera, 9 Innovación Mercado laboral y evolución económica.

10 Organización emergente Proceso, dinero y ciencia social.

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Esquema 1. MODELO DE CANAL DE TRANSMISION PROPUESTO PARA LOS SHOCKS DE INCERTIDUMBRE Y SUS MECANISMOS DE

PROPAGACIÓN

Fuente: Elaboración propia

A continuación se procederá a señalar la forma de mediciónconsiderada en la incertidumbre económica internacional (secciónI1) y su mecanismo de propagación esperada, tanto directa comoindirectamente, mediante la volatilidad en los mercados internacionales decapitales,asícomoatravésdevariablesexternas,realesyfiscalesparaunaeconomíapequeñayabierta(seccionesI2,I3yI4).

I.1. Medición de la incertidumbre internacional: perspectiva económica y financiera

La incertidumbre económica al igual que la volatilidad financierason variables directamente no observables, también llamadasconstructos,porlocualsumediciónseharealizadoatravésdeciertasmetodologías para así determinar la incertidumbre con medidascomo el EPU (Economic Policy Uncertainty) unamediaproxy de la incertidumbreeconómica,aligualqueelVXO(Volatilidadimplícitaa30díasempleandoS&P500)yVIXdelChicago Board Option Exchange Volatility Index como proxiesalternativasparamedir la incertidumbrefinancieradeformarespectiva.

Incertidumbre económica

internacional

Volatilidad financiera

internacional

Términos de intercambio

Sector real

Situación fiscal Sector externo

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De igual manera, se señala que las fuentes de incertidumbre nosiempre han sido obvias dentro de la literatura económica, peroexisten diferentes medidas para calcular el nivel de incertidumbreno observable. Así pues, al considerar la incertidumbre económicayfinanciera,hayquedistinguirexplícitamentelostiposdeshocks de incertidumbredoméstica,regionalyglobal(ClaeysyVašíček,2019).

Porconsiguiente,para lamedicióndelEPU,Bakeretal. (2016)handesarrollado un índice basado en el uso deminería de textos, conpalabras claves como “incertidumbre” o “incierto”, “económico” o“economía”, seguido de otros términos como “congreso”, “déficit”,“reserva federal”, “regulación”, “Casa Blanca” en periódicos de altoprestigio en Estados Unidos y Europa. Con la misma metodologíase han realizado otros índices en países comoTurquía (Sahinoz &Erdogan,2018).

Enun inicioelEPUfueconstruidoparaEstadosUnidos, luegoparaotraseconomíasavanzadas(ReinoUnido,Japón,Canadá,Alemania,entre otros) economías emergentes (China, Chile, Brasil, México).Porconsiguiente,seconstruyóelÍndicedeIncertidumbreEconómicaGlobal -GEPU por sus siglas en inglés-, esta vez en una versiónglobal,conbasehistóricamensualdesdeenerode1997(Davis,2016).Básicamenteel ÍndiceGEPUesunpromedioponderadode índicesindividualesEPUpara16paísesconponderaciónopesosbasadoseneltamañodelPIB.

EnAméricaLatina,sehatratadodereplicarlametodologíapropuestaporBaker et al. (2009): por ejemplo, enChile se construyó el IIEC,Índice de IncertidumbreEconómica enChile (Cerda et al., 2016).Adiferenciadel índiceEPU,el IIEC tienecomoobjetivomedir toda laincertidumbreenlaeconomíachilena,paralocualseutilizaelmismoenfoquemetodológicodelEPU,el cual utiliza notasdeprensaparaconstruirdichoíndice.Enconsecuencia,enlapropuestayaplicaciónde lametodologíaVAR,seevidencióqueunshock enel IIEC tieneunefectonegativoenelPIByenlainversión.EnelcasodelPIB,elefectoeshastadeun0,8%yenlainversiónesdehastaun1,1%.Delamismaforma,enBrasilsiguiendolametodologíadeBakeretal.(2014)laFundaciónGetulioVargascreósuíndicedeincertidumbrellamado“IndicadordeIncertezadaEconomía-Brasil”(IIE-Br).

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En elmismo sentido, se construyó un índice de incertidumbre paraUruguaybasándoseenlosíndicesdeincertidumbredeBrasilyChilemedianteunmétododecomponentesprincipales,determinándosequeel índiceeraunbuenpredictordelcambiodelPIB (Lanzilottaetal.,2018).

Demanera generalizada, lametodología propuesta porBaker et al.(2016)eslaformamásusadaparamedirlaincertidumbreeconómicainternacional; sin embargo, algunas propuestas diferentes se hancomenzado a desarrollar a partir del trabajo de Bontempi et al.(2016) el cual propone crear un índice de incertidumbre basado enlasbúsquedasde losusuariosde internet,con lamisma estructurametodológica propuesta del EPU. Para este caso se utilizaGoogle comolafuentedecoleccióndedatosyapartirdeelloseconstruyeunaproxy: Índicede incertidumbreGT“Google Trend”basándoseen lasbúsquedas individualesde los internautassobre temas relacionadosaincertidumbre.SerealizanpruebascomparativasdelíndiceGTconelEPUysemuestraqueexisteuna relaciónmuysignificativaentreambosíndices.

I.2. Shocks de incertidumbre económica y financiera internacional

Enlaliteratura,seabordanlosefectosdelosshocksdeincertidumbreeconómica internacional para las economías emergentes del ladode lasexpectativasde los inversores,a loqueseadicionael roldelos flujos de capitales y sus implicaciones en el nivel de consumo,exportaciones y crecimiento económico (Trung, 2018; Sahinoz &Erdogan, 2018; Shahzad et al., 2017). Para ello se han empleadometodologías de series de tiempo: desdemodelos VAR irrestrictos,SVAR,VARBayesianos,VARcontrafactualesyotros.

Estudios previos revelan los impactos de shocks de incertidumbreeconómica sobre las variables reales dentro de una economía,habiéndoseencontradoqueéstosprovocandistorsionesenlainversiónyelahorro,quelosnivelesdeincertidumbreafectanenlasdecisionesde los hogares y las empresas, afectando indirectamente al sector

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financiero (Carrière-Swallow y Céspedes, 2013; Claeys y Vašíček,2019).Porlotanto,laaversiónalriesgodelosagenteseconómicos,la irreversibilidad percibida de algunas decisiones y las friccionesfinancierascausanque la incertidumbretenga impactosreales(ChoiyYoon,2019).

Asípues,Ballietal.(2017)hanabordadolosfactoresdeterminantesdeincertidumbreeconómica,medianteregresióndeseccióncruzadapara16países (considerando lamedidaEPU) los cualespresentanuna relacióndemayorexposicióna la incertidumbreencondicionesdedesequilibriosfiscales,déficitscomercialesyproblemasdeactivosfinancieros.

Enotraseconomíasemergentes,comoelcasodeChina,Chenetal.,2019;Wei, 2019; Kang yRatti, 2015 han encontrado que elGEPUtieneefectosdirectossobreelpreciodelcrudo,elretornodelmercadoaccionario, de tal manera que shocks en el GEPU generan unadesaceleraciónenlaeconomíachinamediantecambiosenelpreciodelcrudo,aligualqueunareducciónsobrelosretornosdelmercadoaccionarioenellargoplazo.

Enelcasodeeconomíasavanzadas,semidióelefectodederramedelEPUdeEstadosUnidossobrelaEuroZona,porlocualseencontróqueunincrementoenlaincertidumbreenEstadosUnidos,generaunefectonegativo y significativoen laEuroZona.Seevidencióque laproducción industrial y el precio a los consumidores disminuyen, enpromedio,en0,12%y0,06%respectivamente,despuésdedosmesesdel shock(Colombo,2013).

UtilizandomodelosVAR,seevidencióqueelGEPUafectade formanegativaysignificativasobre lavolatilidaddelmercadofinanciero,aligualquesobrelainflación,eldesempleo,laproducciónindustrialylatasadeinterés(Yuetal.,2018;LeducyLiu,2016;ChoiyYoon,2019).

EstudiosaplicadosencondicionesestructuralesapaísesdelaUniónEuropea, señalan que los impactos son heterogéneos, por lo cual,seevidenciaquenoexisten reaccionesdesimilaresaefectosde laincertidumbre. Los resultados muestran que hay efectos negativos

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sobreelPIB,lainversiónyelconsumo,quesonlosmismosresultadosencontrados en economías en desarrollo, solo que con efectos delargo plazo (Claeys y Vašíček, 2019; Carrière-Swallow yCéspedes,2013).

Algunasinvestigacionesmuestranqueelaumentodelaincertidumbreeconómicaesunodelosfactoresqueinfluyeenlatendenciadelentocomerciointernacional.Entalsentido,Hassanetal.(2018)proporcionanunainvestigaciónempíricadelefectodelaincertidumbredelapolíticaeconómica en el comercio internacional de los Estados Unidos; suobjetivoesestimarelefectodelaincertidumbredelapolíticaeconómicaenlasimportacionesestadounidenses,asícomoelefectocontagiodeincertidumbredesusprincipalessocioscomerciales:Canadá,China,MéxicoyReinoUnido,medianteelmétodoAutorregresivoAsimétricodeRezagosDistribuidos.

Además de la metodología VAR ampliamente utilizada, se usaronmodelos GARCH-Midas y aplicaciones de machine learning para evaluarlasincidenciasdelaincertidumbresobreelmercadoaccionario,aligualquelaincertidumbregeopolíticasobreelpreciodelpetróleo;enamboscasos,seencuentranrelacionesnegativasysignificativas(LiuyZhang,2015;Plakandarasetal.,2018).

Los resultados de estos autores señalan que existe una relaciónnegativa entre la incertidumbre de la política económica y los flujoscomerciales.Asípues,laincertidumbredelapolíticaeconómica,tantodelsociocomercialcomodeldomésticomuestranunarelacióninversapredominante con relación a las importaciones; la incertidumbredomésticatieneunimpactosignificativamentemayorenelcomercio,encomparaciónaladesussocioscomerciales.

De formageneral,en laseconomíasavanzadassehanevidenciadoimpactosestadísticamentesignificativosapartirdeshocks provenientes delaincertidumbreeconómicaydelavolatilidaddelmercadofinanciero(VXO) con implicaciones contractivas sobre el crecimiento de laactividadeconómica real (Stockhammary Österholm, 2016,2017).Deigualmanera,laincertidumbreinternacionalhareflejadoimpactosmicroeconómicos, con efectos en las decisiones gerenciales en las

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organizaciones, especialmente en temas de inversiones y nivel deempleobasadoencambiosenlaseguridadsocial,sistemaimpositivo,gasto del gobierno e incertidumbre en el comercio internacional(Morikawa,2016).

En definitiva, los estudios empíricos encuentran que los choques ala incertidumbre resultanencaídas relevantesysignificativasen lasactividadeseconómicas(Carrière-SwallowyCéspedes,2013;LeducyLiu,2016;ClaeysyVašíček,2019;ChoiyYoon,2019).

Dentro del primer canal de transmisión, la incertidumbre económicainternacional genera volatilidad financiera, lo cual conduce a laexplicacióndelosretornosylaexpectativadelainversión(Youetal.,2017;Antonakakietal.,2016).

I.3. Incertidumbre, términos de intercambio y fluctuaciones agregadas

Trabajospreviosencuentranefectossignificativosdelasperturbacionesdeincertidumbreeconómicasobrelavolatilidaddelospreciosdelasmaterias primas (Bakas yTriantafyllou, 2018) donde el impacto esmayorenlosproductosenergéticosencomparaciónconlosproductosagrícolasydemetales.Enconsecuencia,sepuedeinferirunarelaciónentre los shocks de incertidumbre y los términos de intercambio(comounarelacióndepreciosrelativosdeexportacióneimportaciónrespectivamente).

De igual forma, un hecho estilizado se fundamenta en que losmercadosfinancieros(bolsasdevalores)determinanlospreciosdelasmaterias,términosdeintercambioyestosafectanadiversasvariablesenlaeconomía,dependiendodesisonexportadorasoimportadorasnetasdemateriasprimaso recursosnaturales (Banegas yVergara,2014;Mora,2008;GonzálezyMesa,2007;Perilla,2009)porlocuallapropagaciónsecanalizavíabalanzacomercial,sectorfiscal,inflaciónycrecimientoeconómicocomofluctuacionesagregadas.

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I.4. Crecimiento, déficits gemelos y posición internacional

Lahipótesisdedéficitgemelossostienequeunamejoraenelresultadofiscalmejoralaposiciónexternaatravésdeunaumentodelsuperáviten la cuenta corriente. De forma alternativa: a mayor déficit fiscal,existe mayor déficit en el sector externo. En consecuencia, existepococonsensoenlaevidenciaempíricadelahipótesis:resultadosconevidenciaempíricafavorable,resultadosencontra,oquelahipótesisesdébileinconsistente.

Por el lado de resultados con evidencia en el cumplimiento de lahipótesisendéficitgemelos,sehaencontradoquealcontemplar17paísesduranteelperíodo1870-2013(Karras,2019)uncambiodel1%enlareduccióndeldéficitfiscal,mejoralarelacióncuentacorrienteaPIBentre0,25%y0,5%.

Porotraparte,bajounmecanismopersistentepero temporalbajoelsupuesto de simetría, existen efectos asimétricos en presencia deperíodosde lasegundaguerramundial: lasituacióndedéficitafectaa la posición externa,mientras que los cambios positivos no tienenimplicacionessobrelacuentacorriente(Karras,2019).

II. Datos y métodos

II.1. Variables de análisis

Se considera un vector de ocho variables endógenas ( ) para laeconomíabolivianaduranteelperíodotrimestral2000.T1al2018.T2,con la respectiva ordenación según el nivel de exogeneidad teóricoasumido en los shocks:laprimeraeslamásexógena,mientrasquelaúltimaeslademayorrespuestaodependencia.

Lasvariablesestánmodeladasensentidoestacionario:lamayoríaenprimerasdiferenciasyenescala logarítmica [ ], ello interpretado como cambios o variaciones porcentuales, excepto aquellas quepueden tener valoresnegativos,mismosquesimbolizan variacionesabsolutas:

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(1)

donde “ ” representa la variación porcentual en laIncertidumbreEconómicaGlobal; “ ” simbolizauna medidade volatilidad financiera internacional a través del logaritmo en lavolatilidad implícita calculada, empleando el índice de 30 días S&P100; “ ” mide los cambios porcentuales en los términos deintercambioo variacionesdeprecios relativosentreexportacioneseimportacionesdelpaís,condatosdelInstitutoNacionaldeEstadísticas(INE) deBolivia, al igual que el crecimiento porcentual del PIB real( ), así como la inversión agregada en proporción delPIB (Inv.Agreg/y): variación del resultado fiscal en proporción del

PIB( ),variacióndelacuentacorrientecomoporcentajedelPIB( )yelcambioporcentualenlasreservasinternacionalesnetascomoporcentajedelPIB( ).

Paraanálisisdeconsistenciayrobustez( ),seplanteaunasegundamedida alternativa de volatilidad financiera internacional, esta vezmedianteelíndicedevolatilidad(VIX),elcualrepresentalasexpectativasde30díashacíaadelanteenlavolatilidad,derivadadelasopcionesS&P500segúnelChicago Board Options Exchange(CBOE):

(2)

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II.2. Métodos: Especificación del modelo SVAR

El propósito central de la especificación de vectores autoregresivosestructurales (SVAR) es explicar los choques determinantes de laincertidumbre de política económica global, volatilidad financierainternacionalytérminosdeintercambioendosaspectos:1)deformacontemporánea, y 2) con efectos dinámicos. Para ello, se hacenecesarialadefinicióndelasinnovacionesestructuralesnoobservablesyexógenas,ademásdelainclusiónderestriccioneseconómicasenelmodelo.Larepresentaciónestructuralpromediomóvildelvector“yt”eslasiguiente:

La propuesta SVAR plantea recuperar el choque de vectoresestructurales ( )queno resultandirectamenteobservablesapartirdelaestimacióndeunVARirrestricto.EsteVAResinvertibleygeneralasiguienterepresentacióndemediamóvil:

(3)

donde:A(L)representaunoperadordeparámetros; señalaelvectorenformareducidadelosresiduosconlamatrizdecovarianzaΣ.

Seestableceunarelaciónlinealentrelaformareducidadelosresiduosyloschoquesdelmodeloestructural:

(4)

Deestaforma,seríanecesarioidentificarlamatriz aefectosderecuperarelvectordechoquesestructurales( ),apartirdelvectordeerroresestimados( ).

Deotraforma,elVARirrestrictopodríasimbolizarsecomo:

(5)

dondeelerrorestocásticoestánormalmentedistribuido, (0,1)yA, B, C son matrices no observables separadamente (la idea esimponerrestriccionesdelargoplazoalVARirrestrictopararecuperarlaformaestructuraldelmodelo: , la cual no puede estimarsedirectamentedebidoaproblemasdeidentificación).

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Reagrupandolostérminosde(5)queda:

(6)

Luegodealgunasmanipulacionesalgebraicasycombinando(6)con(4)y(5)seobtiene:

(7)

LamatrizA corresponde a efectos contemporáneos (estabilizadoresautomáticosy/orespuestasinstantáneas)deloschoquesobservados

. En B,seimponenrestriccionesparacaptarlareaccióndelapolíticafiscal,esdecir,cómose responde frenteachoquesnoesperadoseinnovaciones estructurales .

Se parte desde la teoría económica para imponer las restriccionesquepermitanobtenerunmodeloidentificado:diezyochorestriccionesimpuestas (coeficientesceros).Llevandolaexpresión(5)aunaformamatricial:

(8)

donde: L es un operador de parámetros; indica el vector de

innovacionesestructuralesnoobservablesyexógenos.

(9)

Seasumenlossiguientesefectosdelargoplazodemanerarecursiva:

1) Los shocks de la Incertidumbre Económica Global soncompletamenteexógenos:enellargoplazosólorespondenasuspropiasinnovacionesestructurales(C12 = ⋯ = C18 = 0), siete restricciones.

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2) La Volatilidad financiera internacional responde a los shocks delaIncertidumbreeconómicaglobalyasuspropioschoques (C23 = ⋯ = C28 = 0),seisrestricciones.

3) LasinnovacionesdelaIncertidumbre Económica y Volatilidad financiera internacional inciden sobre los Términos deIntercambio(C34 = ⋯ = C38 = 0),cincorestricciones.

4) Las perturbaciones de incertidumbre económica y financierainternacional, así como en los términos de intercambioincidensobre la inversiónagregada (C45 = ⋯ = C48 = 0), cuatrorestricciones.

5) Losshocksdeinversiónylasanteriorescuatroperturbacionesrepercutensobreelcrecimientodelaactividadeconómicareal(C56 = C57 = C58 =0),tresrestricciones.

6) Lasperturbacioneshastaacámencionadasylasdelcrecimientoincidensobreeldéficitfiscal(C67 = C68 = 0),dosrestricciones.

7) Las innovaciones del ahorro fiscal repercuten en el sectorexterno(hipótesisdedéficitgemelos)yelrestodeloschoquesestructuralesprevios(C78 = 0),unarestricción.

8) Las reservas internacionales netas responden a todos losshocks estructurales incorporados en el sistema, variablecon mayor nivel de endogeneidad en la respuesta, respuesta irrestricta.

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a) Funciones de impulso – respuesta con base en descomposición estructural

Elanálisisdeimpulso-respuestapermiteapreciarlareaccióndinámica(positiva/negativa/neutral) de los agregados macro (inversión,crecimiento, déficit fiscal, cuenta corriente, reservas internacionales)frentealasinnovacionesestructuralesincorporadas.

La imposición de restricciones en corresponde aestimacionesde largoplazo.Enconsecuencia,Blanchard&Quah(1989) propusieron respuestas (acumuladas) de C provenientes de innovaciones estructurales, las mismas que se presentan en las propiedadesdeimpulso-respuestaytomanlaforma:

(10)

donde se obtienen las respuestas (acumuladas) a los choquesobservados en su forma reducida: . La identificación de las restricciones es especificada en términos de laMatrizC(básicamentesoncoeficientesceros).Larestricción simbolizaquelarespuesta(acumulada)delavariable“i”norespondeal choque estructural “j” en el largo plazo (aunque pueden existirefectosde cortoplazo).De formacontraria, (en10) implicaunarespuestade“i”frenteaunchoqueestructural“j”enellargoplazo.

b) Análisis de la descomposición de varianza con factorización estructural

El propósito principal de la estimación con vectores autorregresivosestructurales (SVAR) es obtener los términos de errores de formaortogonal y no recursiva para el análisis de impulso-respuesta. Loanteriorimplicaqueelordendelasvariablesesdeterminadomediantelaimposiciónderestriccionesalmodelo:seidentificanloscomponentesortogonales(estructurales)delostérminosdeerror.

En funciónde los resultadosde impulso-respuesta,seponderan lasinnovacionesestructuralesconelpropósitodeevaluarlaimportanciarelativadelasinnovaciones.Deestaformaesposibleapreciarsilos

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choquesmásimportantesenlosagregadosmacro:¿provienendelaincertidumbre económica global, volatilidad financiera internacionalo de los términos de intercambio? o ¿se centran en los choquesestructuralesdomésticos?,¿cómoseexplicaelcanaldetransmisión?

III. Hallazgos

Enestasecciónsepresentanlosresultadosconformealplanteamientodel modelo de la sección anterior, considerando los choques y susefectos contemporáneos, los efectos dinámicos y su importanciarelativa.

Primeramente,serealizanlaspruebasderaízunitariaparadeterminarel ordende integración de las variables a través de las pruebas deDickeyFullerAumentado(DFA)yPhillips–Perron(Ph-P).Deacuerdocon el Apéndice A, las variables incertidumbre económica global,términosdeintercambio,inversiónagregada,resultadofiscal,saldoencuenta corriente, reservas internacionales netas y apertura comercial sonintegrablesdeorden1(estacionariasenprimerasdiferencias);ylavolatilidadfinancierainternacional(VXOyVIX),crecimientodelPIByconsumodelgobiernosonestacionariasenniveles[I(0)].

Porotraparte,seestimóelgradodeasociaciónde la incertidumbreeconómica y volatilidad financiera internacional con las variablesmacroeconómicasdeBoliviamedianteelcoeficientedecorrelacióndePearson2.Asípues,enelApéndiceBsepuedeapreciarunarelaciónpositiva y significativa entre la incertidumbre económica global ylos términos de intercambio; la volatilidad financiera internacionaly el crecimiento del PIB real presentan una relación negativa yestadísticamentesignificativa.

De acuerdo con elApéndiceC, se determina el tamaño óptimo delrezago para las variables incluidas en el modelo, los estadísticossugierenuntamañoóptimodecuatrorezagosenelmodeloirrestricto[VAR(4)].

2 Seconsideran3 formasdeasociación:Débil (|r|<0,4);Moderado (0,4≤ |r|≤0,6)yFuerte (|r|>0,6).

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Porotraparte,paraanalizarlaestabilidaddelmodeloseevaluóquelasraícesdelascaracterísticaspolinomialesestuvierandentrodelcírculounitario(ApéndiceF).

Asítambién,seprocedióaverificarelcumplimientodelasrespectivaspruebas de especificación en cuanto a: normalidad de los residuos(errores)ynoautocorrelaciónserial(ApéndicesDyE).

III.1. Choques y sus efectos contemporáneos sobre las distintas variables agregadas de la economía boliviana

EnelCuadro2sepresentanlosefectoscontemporáneos-enelmismotrimestre- de los choques de incertidumbre económica global y dela volatilidad financiera internacional sobre las innovaciones de lostérminosdeintercambio,inversiónagregada,crecimientodelPIBreal,resultadofiscal,saldoencuentacorrientey reservas internacionalesnetas;así también,seconsideraunaespecificaciónalternativaen lamedicióndelavolatilidadfinancierainternacional.

Enelcuadroseñalado,seobservaron lamagnitudysignificanciadeloschoquesestructurales,seevidencióqueunincrementodel1%enloschoquesdeincertidumbreeconómicaglobaldisminuyeen0,021%las innovacionesde los términosde intercambio,yque lavolatilidadfinancierainternacionalincrementaen0,03%lasperturbacionesdelostérminosdeintercambio(parámetroβ31yβ32deformarespectiva).

Para la inversiónagregada,noseevidencióunefectodirectode loschoquesde incertidumbreeconómicaglobal sobresus innovaciones(parámetroβ41,contrariamenteenlaespecificaciónalternativasepuedeapreciarunefectoindirecto).Apartedeeso,loschoquesdevolatilidadfinancierainternacionalimpactaronnegativaysignificativamentesobrelasinnovacionesdelainversiónagregada(parámetroβ42,enambasespecificaciones) contrariamente a su efecto sobre los términos deintercambio donde se aprecia un impacto positivo y significativo(parámetroβ43).

29



ParaelcrecimientodelPIBreal,seencontróquemedianteunincrementodel1%enloschoquesenincertidumbreeconómicaglobal,volatilidadfinancierainternacionalytérminosdeintercambio(parámetroβ51,β52yβ53respectivamente),incidierondeformanegativaysignificativa.

Paraelresultadofiscal,loschoquesdeincertidumbreeconómicaglobalnotienenunimpacto(parámetroβ61,enambasespecificaciones)asípues,loschoquesdevolatilidadfinancierainternacionalytérminosdeintercambio (parámetro β62 y β63) de forma instantánea, incidieronnegativa y positiva respectivamente.

Para el saldo en cuenta corriente, los choques de incertidumbreeconómicaglobalytérminosdeintercambioinfluyeronpositivamentesobre sus innovaciones (parámetros β71 y β72) contrariamente,incidieron demanera negativa los choques de volatilidad financierainternacional(parámetroβ73).

Por último, para las reservas internacionales netas, los choques deincertidumbre económica global y volatilidad financiera internacionalinfluyeron negativamente sobre sus innovaciones (disminuciónen las reservas internacionales netas, parámetro β81 y β82). Otroelemento que incidió en las innovaciones contemporáneas de lasreservas internacionalesnetas fueel efectopositivode los choquesdelostérminosdeintercambioyresultadofiscal;porlotanto,cuandose incrementan los términos de intercambio y el resultado fiscal, seincrementandeformainstantánealasreservasinternacionalesnetas(parámetrosβ83,β86yβ88respectivamente).

30



Cuadro 2: RESULTADOS DE LA FACTORIZACIÓN ESTRUCTURAL. RESPUESTA DE INNOVACIONES DE LAS VARIABLES FRENTE A

CHOQUES ESTRUCTURALES. EFECTOS CONTEMPORÁNEOS DE LOS CHOQUES

Especifiación alternativa


internacional (VXO)


internacional (VIX)Respuesta estructural de la Incertidumbre Económica GlobalImpulso a un choque positivo estructural: Parámetro CoeficientesLa misma variable β1 0,139*** 0,140***

Respuesta estructural de la Volatilidad financiera internacional VXO VIX Impulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β21 0,023 0,027La misma variable β22 0,876*** 0,655**

Respuesta estructural de los Términos de intercambio Impulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β31 -0,021** -0,025** Volatilidad financiera internacional β32 0,030*** 0,022** La misma variable β33 0,069*** 0,074***

Respuesta estructural de la Inversión agregada (% del PIB)Impulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β41 -0,007 -0,016** Volatilidad financiera internacional β42 -0,019*** -0,017** Términos de intercambio β43 0,014** 0,016** La misma variable β44 0,054*** 0,053***

Respuesta estructural del Crecimiento del PIB realImpulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β51 -0,012*** -0,010** Volatilidad financiera internacional β52 -0,032*** -0,029*** Términos de intercambio β53 -0,008*** -0,011*** Inversión agregada (% del PIB) β54 -0,009*** -0,010*** La misma variable β55 0,011*** 0,013***

Respuesta estructural del Resultado fiscal (% del PIB)Impulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β61 -0,003 -0,002Volatilidad financiera internacional β62 -0,009*** -0,010*** Términos de intercambio β63 0,013*** 0,013*** Inversión agregada (% del PIB) β64 -0,007*** -0,008*** Crecimiento del PIB real β65 0,002 0,003*La misma variable β66 0,014*** 0,014***

Estimaciones de Estructural VAR

31



Cuadro 2: RESULTADOS DE LA FACTORIZACIÓN ESTRUCTURAL. RESPUESTA DE INNOVACIONES DE LAS VARIABLES FRENTE A

CHOQUES ESTRUCTURALES. EFECTOS CONTEMPORÁNEOS DE LOS CHOQUES (Cont.)

Respuesta estructural del Saldo en cuenta corriente (% del PIB)Impulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β71 0,007*** 0,008*** Volatilidad financiera internacional β72 -0,009*** -0,009*** Términos de intercambio β73 0,005 0,004** Inversión agregada (% del PIB) β74 -0,008*** -0,008***Crecimiento del PIB real β75 -0,004*** -0,005***Resultado fiscal (% del PIB) β76 -0,004*** -0,004***La misma variable β77 0,010*** 0,009***

Respuesta estructural de las Reservas Internacionales Netas (% del PIB)Impulso a un choque positivo estructural: Parámetros CoeficientesIncertidumbre Económica Global β81 -0,053*** -0,046*** Volatilidad financiera internacional β82 -0,012 -0,028**Términos de intercambio β83 0,045*** 0,040*** Inversión agregada (% del PIB) β84 -0,059*** -0,067***Crecimiento del PIB real β85 0,005 0,007Resultado fiscal (% del PIB) β86 0,045*** 0,048***Saldo en cuenta corriente (% del PIB) β87 0,006 -0,005La misma variable β88 0,059*** 0,056***

Nivel de significancia: *** al 1%; ** al 5%; * al 10% de forma respectiva.

Fuente: Elaboración propia.

32



III.2. Choques y sus efectos dinámicos sobre las distintas variables agregadas de la economía boliviana

Los efectos dinámicos evidenciaron que un choque positivo en laincertidumbreeconómicaglobalinfluyódeformanegativaysignificativasobrelostérminosdeintercambio(-0,4;-2,5%),resultadofiscal(-0,4;-3%),saldoencuentacorriente(-0,1;-1%)ylasreservasinternacionalesnetas(-2;-4%)(Gráfico1).Estosefectostuvieronunarespuestaenelprimer trimestreantesdesuconvergenciaacero.Porotraparte,enelcrecimientodelPIBrealtambiéninfluyódeformanegativa,peroelefectosepresentóeneltercertrimestre,entre-0,3y-0,9%.

Delamismamanera,enelGráfico2sepuedeapreciarqueelefectodinámicodeunchoquepositivoenlavolatilidadfinancierainternacionalinfluyedeformanegativasobreelcrecimientodelPIBreal(entre-,3y -0,6%), resultadofiscal (-1, -3%)ysaldoencuentacorriente (-0,2,-1%)estosefectostuvieronunarespuestaenelprimertrimestre(conexcepcióndelcrecimientodelPIBrealquerespondeenelsegundoycuartotrimestre).Alcontrario,lasrespuestasdelainversiónagregaday las reservas internacionalesnetassonpositivaysignificativaenelprimer trimestre.

Porúltimo,deacuerdoconelGráfico3,sedeterminaqueelefectodeunchoqueenlostérminosdeintercambiogeneraunarespuestanegativasobreelcrecimientodelPIBrealenelprimertrimestre.Asimismo,lainversiónagregada,el resultadofiscalyelsaldoencuentacorrienteresponden de manera positiva y significativa en el primer trimestre(asítambién,enelcuartotrimestreparaelcasodelsaldoencuentacorriente).

33



Gráfico 1: RESPUESTA ESTRUCTURAL DE LAS DISTINTAS VARIABLES AGREGADAS DE LA ECONOMÍA BOLIVIANA. IMPULSO-RESPUESTA

FRENTE A UNA DESVIACIÓN ESTÁNDAR DE UN CHOQUE ESTRUCTURAL DE INCERTIDUMBRE ECONÓMICAL GLOBAL

-.04

-.02

.00

.02

.04

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Respuesta de los Términos de intercambio

-.08

-.04

.00

.04

.08

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Respuesta de la Inversión Agregada

-.008

-.004

.000

.004

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Respuesta del Crecimiento del PIB real

-.04

-.02

.00

.02

.04

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Respuesta del Resultado Fiscal

-.010

-.005

.000

.005

.010

.015

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Respuesta del Saldo en la Cuenta Corriente

-.03

-.02

-.01

.00

.01

.02

.03

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Respuesta de las Reservas Internacionales Netas


34




FRENTE A UNA DESVIACIÓN ESTÁNDAR DE UN CHOQUE ESTRUCTURAL EN LA VOLATILIDAD FINANCIERA INTERNACIONAL

-.04

-.02

.00

.02

.04

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.08

-.04

.00

.04

.08

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.008

-.004

.000

.004

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.04

-.02

.00

.02

.04

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.010

-.005

.000

.005

.010

.015

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.03

-.02

-.01

.00

.01

.02

.03

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12



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FRENTE A UNA DESVIACIÓN ESTÁNDAR DE UN CHOQUE ESTRUCTURAL EN LOS TÉRMINOS DE INTERCAMBIO

-.04

-.02

.00

.02

.04

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.08

-.04

.00

.04

.08

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.008

-.004

.000

.004

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.04

-.02

.00

.02

.04

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.010

-.005

.000

.005

.010

.015

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12


-.03

-.02

-.01

.00

.01

.02

.03

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12



36



III.3. Importancia relativa de los choques en la incertidumbre económica global y la volatilidad financiera internacional sobre las distintas variables agregadas de la economía boliviana

Deacuerdocon losresultadosdelApéndiceH,seevidencióque loschoquesdeincertidumbreeconómicaglobalylavolatilidadfinancierainternacionalgeneraronlamayorparticipaciónrelativasobrelavarianzadelainversiónagregada,entreel22%y19%respectivamente.

Porotraparte,lavarianzadelcrecimientoenelPIBrealestáexplicadaen mayor proporción por los choques de volatilidad financierainternacional, aproximadamente el 43%. Así pues, la varianza delresultado fiscal en mayor magnitud está siendo explicada por loschoquesdevolatilidadfinancierainternacional,alrededorde15%.

Para la varianza del saldo en cuenta corriente, se puede apreciarqueloschoquesdeincertidumbreeconómicaglobal,delavolatilidadfinancierainternacionalydelostérminosdeintercambiogeneranunahomogéneaparticipaciónrelativa,enpromedio16%.

Finalmente,lavarianzadelasreservasinternacionalesnetasalrededordel26%,10%y12%songeneradasporloschoquesdelaincertidumbreeconómica global, de la volatilidad financiera internacional y de lostérminosdeintercambiorespectivamente.

IV. Discusión de resultados

Los resultados de esta investigación se encuentran en la evidenciageneralquelaincertidumbreeconómicaglobalylavolatilidadfinancierainternacional generan shocksnegativosenlaactividadeconómicareal(Moore,2017)yqueasuvezseextiendenhaciaelsectorfiscalyelsectorexternoparaelcasodeeconomíasenvíasdedesarrollo(comoBolivia).

Deformaprevia,seseñalaronlascorrientesteóricasdesdelascualesse puede abordar la incertidumbre, con énfasis en la inversión y lahipótesisderestricciónexternaalcrecimientoeconómico.

37



Conformeaestudiosprevios, los resultadossoncongruentesconelcanaldetransmisióndesdelaincertidumbreeconómicainternacionalhaciaunaumentoen la volatilidadfinanciera internacional (Bakeretal.,2016;Bloom,2007).Porotraparte,unaumentoenlaincertidumbreeconómicainternacionalejerceimpactosnegativosodeterioroenlostérminosdeintercambio,loscualestienenunarelacióndirectaconlainversiónyelresultadofiscal(mecanismodepropagaciónindirecto).

Conforme a las estimaciones realizadas, para el caso deBolivia, lainversión agregada, integrada tanto por la inversión privada comopor la inversión fija del gobierno, no responde unidireccionalmentea las perturbaciones de la incertidumbre económica y financiera deformadirecta;sinembargo,existeuncanalindirectopormediodelostérminosdeintercambio,loscualestienenunarelacióndirectaconelniveldeinversiónagregada.Portanto,unaumentoenlaincertidumbreeconómica internacional deteriora los términos de intercambio, conefectosindirectosnegativossobrelainversión,mismosquerepercutensobreelcrecimientodelaactividadeconómica.

Asimismo, para el caso de economías emergentes es coincidentecon el ámbito que, a mayor incertidumbre económica y financierainternacional, se relaciona directamente con un deterioro en la cuentacorrienteyconladisminucióndereservasinternacionales.Deigualmanera,porel ladodeunaumentoen la volatilidadfinancierainternacional,elloinfluyenegativamentesobreelPIBreal,disminuyeelbalancefiscalydeterioralacuentacorriente.

Implicaciones para las políticas públicas

Una vez que se han cuantificado los efectos de la incertidumbreeconómica global y de la volatilidad financiera internacional, conimplicaciones negativas y significativas sobre los términos deintercambio,aligualquesobreelcrecimientodelaactividadeconómicareal,elsectorfiscalyelsectorexterno,elcuestionamientosedireccionaacómodebenreaccionarlosdiseñadoresytomadoresdedecisióndepolíticas(policy makers).

Entalsentido, lagestiónen laspolíticaspúblicastratadeorientarsea mitigar los shocks negativos de la incertidumbre económica y

38



de la volatilidad financiera internacional, especialmente frente aperturbaciones de volatilidad financiera internacional, la inversiónagregada responde de manera positiva para contrarrestar las perturbaciones negativas generalizadas, por lo cual, una respuestafavorable de la inversión es un derrame positivo derivado de lasfluctuacionesexternas.

No obstante, el rol de la inversión agregada tiene sus restriccionesvinculadasalacondiciónexternadelcrecimientoeconómicotodavezque,conformeseevidencióenlasestimaciones,losshocks positivos deinversión,ademásdepresentarefectospositivossobrelaactividadeconómica real, tienen implicaciones negativas y significativas paraeldeteriorodelsectorexterno,tantoenloqueserefierealacuentacorriente,comoenladisminucióndelasreservasinternacionales.

Endefinitiva,elmargendemaniobraenlareaccióndelainversióncomoderramepositivofrenteaperturbacionespositivasenlaincertidumbreeconómica y la volatilidad financiera internacional estará restringidoporeldeteriorodelsectorexterno,conunapérdidadesusreservasinternacionales(costosdeoportunidad).

Limitaciones y agenda para la investigación

Toda vez que la incertidumbre es un constructo no observadodirectamenteenlarealidadyreflejaladificultaddepredictibilidadfuturao en las expectativas de los consumidores, gerentes y diseñadoresdepolíticaseconómicas, desde laperspectivaaplicada, laprincipalsugerenciaparainvestigacionesfuturas,sedireccionaenlanecesidaddecontarconuníndicequepermitamedirlaincertidumbreeconómicadoméstica en Bolivia (Bolivian Economic Policy Uncertainty, BEPU)conbaseenlametodologíaquehasidoaplicadaenotrospaísesolautilizacióndeGoogle Trend,mineríade textoenredessocialesyensitioselectrónicos.

Desde la perspectiva metodológica, en este documento, se abordóel rolde la incertidumbreeconómicaglobaly lavolatilidadfinancierainternacional, con sus respectivos mecanismos de propagación,exclusivamente sobre agregados reales, fiscales y externos,

39



señalándose como limitación el rol sobre el sector financiero y suscanalesdetransmisión.

Por otra parte, se agenda la sugerencia de considerar regímenesdiferenciados acorde al estado de la incertidumbre económica yfinancierainternacional:altaybaja,omedianteunenfoqueencambiodetransiciónsuave.

V. Conclusiones

Enestedocumento,seplantealasiguientepreguntadeinvestigación:¿Cómo influye la incertidumbreeconómicayfinanciera internacionalen la economía boliviana? Para ello, se empleó la metodología deVectoresAutorregresivosEstructurales(SVAR).

Porlarevisióndelaliteratura,seidentificólanecesidaddecontribuirconunaexplicaciónenelcanaldetransmisióndesdelaincertidumbreinternacional, económica y financiera, incluyendo a los términos deintercambiocomounmecanismodepropagación,paraunaeconomíapequeña y abierta con implicaciones sobre el sector real, fiscal yexterno.

Ensuma,laincertidumbreeconómicaglobalylavolatilidadfinancieraimpactanretardandoelcrecimientodelPIBreal,entreel-0,3%y0,9%;generándoseperturbacionessobreelresultadofiscalentreel-0,4%y-3%;conimplicacionesnegativassobrelacuentacorrienteentre-0,1%y-1%,porlocual, lasperturbacionesdelaincertidumbreeconómicaglobalgeneranunadisminucióndelasreservasinternacionalesentreel -2% y -4%; no obstante, se evidencian derrames positivos de lavolatilidadfinancierainternacionalsobrelainversiónagregada(efectosignificativoalprimertrimestre).

Porotraparte, loschoquespositivosde los términosde intercambiorepercuten de forma directa sobre la inversión agregada, coninnovaciones positivas sobre el sector fiscal y el sector externo; encontextodeshocksnegativosodeteriorodelostérminosdeintercambio,existiríanperturbacionesnegativasysignificativas.

40



Para contrarrestar la incertidumbreeconómicaglobal y la volatilidadfinanciera internacional, se pueden emplear innovaciones positivasde la inversión agregada para mitigar las perturbaciones externas;sin embargo, la principal restricción se presentaría por el lado dela inversión fija del gobierno, con implicaciones negativas sobre elresultadofiscal,deterioroenlacuentacorrienteydisminucióndelasreservas internacionales netas, como los principales trade-off o costos deoportunidadparalaspolíticaspúblicas.

Finalmente, se apunta como agenda de investigación, la necesidadde medición y construcción de un índice de incertidumbre para laeconomíaboliviana(BEPU,Bolivian Economic Policy Uncertainty)conlafinalidaddemediryexplicarlosefectosycanalesdetransmisiónenlaincertidumbreyexpectativasdelosagenteseconómicos,asícomodelapolíticaeconómicanacional.

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46



APÉNDICES

APÉNDICE A

Pruebas de estacionariedad para las variables

APÉNDICE B

Análisis de correlación de las variables

En niveles

En primera diferencia

Variables Especificación Estad. tNro, de Rezagos Estad. t

Nro, de Rezagos Estad. t Estad. t

Con rumbo -2,82* 0 -10,01*** 0 -2,75 -10,37*** 1Con rumbo y tendencia -3,37 0 -9,94*** 0 -3,33 -10,27*** 1Con rumbo -2,82** 0 -2,78** 0Con rumbo y tendencia -3,04** 0 -3,02** 0Con rumbo -2,95** 0 -2,95** 0Con rumbo y tendencia -3,10** 0 -3,10** 0Con rumbo -1,50 1 -5,79*** 0 -1,40 -5,81*** 1Con rumbo y tendencia -1,27 1 -5,87*** 0 -1,11 -5,89*** 1Con rumbo -1,70 1 -13,98*** 0 -2,93* -21,28*** 1Con rumbo y tendencia -5,57* 0 -13,92*** 0 -5,53* -26,42*** 1Con rumbo -4,17*** 0 -4,18*** 0Con rumbo y tendencia -4,94*** 0 -5,09*** 0Con rumbo -1,52 2 -10,35*** 1 -5,24** -19,82*** 1Con rumbo y tendencia -1,45 2 -10,31*** 1 -5,22** -19,72*** 1Con rumbo -8,03* 0 -8,00*** 4 -8,02* -22,07*** 1Con rumbo y tendencia -8,09* 0 -7,97*** 4 -8,09* -22,12*** 1Con rumbo -1,49 1 -3,40** 0 -1,21 -3,30** 1Con rumbo y tendencia -0,50 1 -3,71** 0 -0,11 -3,61** 1Con rumbo -1,18 0 -8,42*** 0 -1,92 -8,48*** 1Con rumbo y tendencia -1,16 0 -8,57*** 0 -1,56 -9,29*** 1Con rumbo -3,21** 0 -3,13** 0Con rumbo y tendencia -3,22** 0 -3,12* 0

Nivel de significancia estadística: *** al 1%; ** al 5%; * al 10%En la prueba de Augmented Dickey-Fuller (ADF) se considera un número máximo de once rezagos con el criterio de minización de Schwarz.

Log Incertidumbre Económica Global

Log Apertura comercial como razón del PIB

Log Consumo del gobierno (% del PIB)

Log Volatilidad financiera internacional (VXO)

Log Reservas Internacionales Netas (% del PIB)

Saldo en cuenta corriente (% del PIB)

Resultado fiscal (% del PIB)

Crecimiento del PIB real

Log Inversión agregada (% del PIB)

Log Términos de intercambio

Log Volatilidad financiera internacional (VIX)

Dickey-Fuller Aumentado (DFA) Phillps-Perron (Ph-P)

En NivelesEn primera diferencia Orden de

integración [I(d) ]

Muestra: 2000T3 2018T2Observaciones incluidas: 72

Δ L Incertidumbre Económica Global

L Volatilidad financiera

internacional (VXO)

Δ L Términos de intercambio

Δ L Inversión agregada (% del

PIB)

Crecimiento del PIB real

Δ Resultado fiscal (% del

PIB)

Saldo en cuenta corriente (% del

PIB)

Δ L Reservas Internacionales Netas (% del

PIB)Δ L Incertidumbre Económica Global 1L Volatilidad financiera internacional (VXO) 0,34*** 1Δ L Términos de intercambio 0,20* 0,02 1Δ L Inversión agregada (% del PIB) 0,07 -0,03 0,06 1Crecimiento del PIB real 0,03 -0,32*** -0,06 0,19 1Δ Resultado fiscal (% del PIB) 0,14 -0,02 -0,08 0,23* -0,002 1Saldo en cuenta corriente (% del PIB) 0,10 -0,15 0,24** -0,06 -0,04 0,25** 1Δ L Reservas Internacionales Netas (% del PIB) -0,10 -0,18 0,04 -0,04 0,08 0,10 0,13 1

Nivel de significancia: *** al 1%, ** al 5% y * al 10%; Δ : diferencia; L : logaritmo natural

47



APÉNDICE C

Criterios de selección de orden en el Número de rezagos del VAR

APÉNDICE D

Prueba LM de correlación serial

Muestra: 2000T2 2018T2Observaciones incluidas: 67

Lag LogL LR FPE AIC SC HQ0 742,3147 NA 2,24E-19 -20,2482 -18,14223 -19,414861 885,1249 217,4125 2,28E-20 -22,60074 -18,38879* -20,93406*2 963,1593 100,1635 1,81E-20 -23,01968 -16,70175 -20,519663 1032,017 71,9411 2,36E-20 -23,16469 -14,74079 -19,831334 1146,492 92,26344* 1,15e-20* -24,67141 -14,14153 -20,504715 1244,968 55,85186 1,80E-20 -25.70053* -13,06468 -20,7005

*Indica el rezago óptimo de selección de acuerdo a los distintos criterios de información: LR: modificado secuencia, prueba estadística LR (cada prueba al 5% de significancia) FPE: Error predictor final AIC: Criterio de información de Akaike SC: Criterio de información de Schwarz HQ: Criterio de información de Hannan-Quinn

Hipótesis nula: No existe correlación serial en el rezago hMuestra: 2000Q2 2018Q2Observaciones incluidas: 68

Nro. de RezagosProb. De No

Autocorrelación1 0,8862 0,0943 0,1254 0,2465 0,612

Probabilidad para Chi cuadrado con 64 grados de libertad.

48



APÉNDICE E

Prueba de Normalidad para los residuos VAR

Hipotesis nula: Los residuos presentan una distribución multivariada normalMuestra: 2000Q2 2018Q2Observaciones incluidas: 68

ComponenteProbabilidad de

SimetríaΔ L Incertidumbre Económica Global 0,28L Volatilidad financiera internacional (VXO) 0,59Δ L Términos de intercambio 0,24Δ L Inversión agregada (% del PIB) 0,47Crecimiento del PIB real 0,91Δ Resultado fiscal (% del PIB) 0,10Saldo en cuenta corriente (% del PIB) 0,02Δ L Reservas Internacionales Netas (% del PIB) 0,88Global 0,19


CurtosisΔ L Incertidumbre Económica Global 0,46L Volatilidad financiera internacional (VXO) 0,33Δ L Términos de intercambio 0,17Δ L Inversión agregada (% del PIB) 0,53Crecimiento del PIB real 0,49Δ Resultado fiscal (% del PIB) 0,74Saldo en cuenta corriente (% del PIB) 0,14Δ L Reservas Internacionales Netas (% del PIB) 0,24Global 0,44


NormalidadΔ L Incertidumbre Económica Global 0,43L Volatilidad financiera internacional (VXO) 0,54Δ L Términos de intercambio 0,20Δ L Inversión agregada (% del PIB) 0,64Crecimiento del PIB real 0,78Δ Resultado fiscal (% del PIB) 0,25Saldo en cuenta corriente (% del PIB) 0,02Δ L Reservas Internacionales Netas (% del PIB) 0,50Global 0,2613

49



APÉNDICE F

El modelo VAR satisface la condición de estabilidad

APÉNDICE G

Impulso-respuesta frente a una desviación estándar de un choque estructural de incertidumbre económica global

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

-1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5

-.1

.0

.1

2 4 6 8 10 12

Respuesta de la Volatilidad Financiera Internacional

50



APÉNDICE H

Descomposición de la varianza estructural de las variables (expresado en porcentaje)

Des

com

posic

ión

de la

var

ianza

del Δ

L In

vers

ión

agre

gada

(% d

el PI

B)

Trim

estre

Δ L

Ince

rtidu

mbr

e E

conó

mica

Glo

bal

L V

olat

ilida

d fin

ancie

ra

inte

rnac

iona

l (V

XO

)Δ

L Té

rmin

os d

e in

terca

mbi

oCh

oque

s pro

pios

Crec

imien

to d

el PI

B re

alΔ

Resu

ltado

fisc

al (%

del

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Sald

o en

cuen

ta co

rrien

te

(% d

el PI

B)Δ

L Re

serv

as In

tern

acio

nales

Net

as

(% d

el PI

B)

13,

7522

,96

20,1

335

,37

1,88

15,7

20,

000,

194

20,8

517

,10

11,2

417

,56

5,49

19,6

47,

920,

208

22,4

417

,76

10,9

815

,15

4,55

16,9

18,

513,

7012

22,0

517

,55

10,9

015

,00

4,51

17,0

48,

674,

2816

22,3

317

,62

10,9

514

,87

4,46

16,9

08,

594,

2820

22,2

517

,63

10,9

614

,83

4,47

16,9

58,

584,

33

Des

com

posic

ión

de la

var

ianza

del

Crec

imien

to d

el PI

B re

al

Trim

estre

Δ L

Ince

rtidu

mbr

e E

conó

mica

Glo

bal

L V

olat

ilida

d fin

ancie

ra

inte

rnac

iona

l (V

XO

)Δ

L Té

rmin

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terca

mbi

oΔ

L In

vers

ión

agre

gada

(%

del P

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Choq

ues

prop

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Δ Re

sulta

do fi

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(% d

el PI

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ldo

en cu

enta

corri

ente

(%

del

PIB)

Δ L

Rese

rvas

Int e

rnac

iona

les N

etas

(%

del

PIB)

10,

3345

,71

6,30

3,27

21,2

99,

789,

324,

004

28,6

340

,97

4,78

4,91

7,31

3,65

7,42

2,32

822

,64

42,0

15,

077,

485,

674,

177,

435,

5312

20,4

844

,91

4,92

7,23

5,55

4,50

6,80

5,62

1619

,41

43,3

67,

156,

865,

425,

136,

516,

1620

19,2

042

,85

7,76

6,80

5,47

5,17

6,44

6,32

Des

com

posic

ión

de la

var

ianza

del Δ

Resu

ltado

fisc

al (%

del

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Trim

estre

Δ L

Ince

rtidu

mbr

e E

conó

mica

Glo

bal

L V

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ilida

d fin

ancie

ra

inte

rnac

iona

l (V

XO

)Δ

L Té

rmin

os d

e in

terca

mbi

oΔ

L In

vers

ión

agre

gada

(%

del P

IB)

Crec

imien

to d

el PI

B re

alCh

oque

s pro

pios

Sald

o en

cuen

ta co

rrien

te

(% d

el PI

B)Δ

L Re

serv

as In

tern

acio

nales

Net

as

(% d

el PI

B)

111

,12

22,0

312

,76

2,81

0,40

48,4

10,

092,

394

6,98

12,5

410

,89

1,06

1,08

58,4

05,

973,

088

10,6

513

,70

11,0

91,

641,

0652

,16

6,23

3,46

1210

,50

14,7

310

,22

2,02

1,11

50,6

36,

584,

2216

10,4

515

,31

10,1

12,

021,

1050

,05

6,78

4,17

2010

,56

15,3

710

,10

2,06

1,10

49,8

06,

844,

1 7

51



Descomposición de la varianza estructural de las variables (expresado en porcentaje) (Cont.)

Des

com

posic

ión

de la

var

ianza

del

Sald

o en

cuen

ta co

rrien

te (%

del

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Trim

estre

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rtidu

mbr

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terca

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del P

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serv

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tern

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(% d

el PI

B)

18,

8610

,83

8,56

20,8

51,

126,

5041

,22

2,06

48,

6611

,78

20,3

516

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var

ianza

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acio

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del

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L V

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gada

(%

del P

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del

PIB)

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19,9

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317

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21,

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,26

2021

,64

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