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CONTABLIA: GESTIÓN CONTABLE INTEGRAL

ANÁLISIS DE INVERSIONES

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I. INTRODUCCIÓN AL ANÁLISIS DE INVERSIONES Existen inversiones simples, tales como la adquisición de bonos u obligaciones en las que aportamos su valor nominal (si está a la par), para recibir en el futuro unos cobros anuales o semestrales (según esté convenido) de una cantidad fija, y además recibir de vuelta el principal en la fecha de vencimiento del título. Sin embargo, también existen inversiones más complejas, como las que puede plantearse una empresa a la hora de expandir su actividad. Por ejemplo, una empresa puede plantearse la idoneidad o no de llevar a cabo las siguientes inversiones:

- Adquisición de maquinaria nueva. - Adquisición de una nueva fábrica. - Lanzamiento de nuevos productos. - Contratación de nuevo personal. - Adquisición de acciones en bolsa.

Todo proyecto de inversión a realizar en una empresa, tanto de creación de una nueva empresa como de ampliación de la actividad de cualquier tipo, requiere la elaboración de un análisis cuidadoso que determine si tal proyecto es o no viable. En ocasiones, la cantidad de recursos dedicados a una nueva inversión es tan elevada que la propia supervivencia de la empresa podría quedar amenazada si el proyecto de inversión fracasa. Al analizar un proyecto de inversión siempre se han de tener en cuenta tres factores:

- Liquidez. - Rentabilidad. - Riesgo.

Definimos inversión como la aplicación de fondos a un fin con el objetivo de obtener una recompensa o rendimiento en el futuro.

1.1. Flujos de caja o cash flow El cash flow mide los cobros y pagos generados por un determinado proyecto de inversión y, desde el punto de vista del conjunto de la actividad empresarial, el total de cobros y pagos de una empresa en un período de tiempo determinado. El cash flow no tiene por qué coincidir con el beneficio neto de una inversión, ya que el beneficio neto se calcula en función de ingresos y gastos, y el cash flow de cobros y pagos. Así, por ejemplo, En el cálculo del beneficio neto se incluyen una serie de gastos, como amortizaciones y provisiones que, aunque son gastos reales para la Empresa, no generan salida de dinero, esto es, pagos, y por tanto no se tienen en cuenta a la hora de calcular el cash flow. Las amortizaciones son la pérdida de valor que va sufriendo todos los años el inmovilizado de la empresa (edificios, instalaciones, maquinarias, vehículos de transporte, equipos informáticos, etc.) debido a:



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- El uso. - El tiempo. - La obsolescencia.

Las provisiones son la pérdida de valor que en un momento puntual puede sufrir algún elemento del Activo, por ejemplo, clientes que probablemente no van a pagar, existencias que se han deteriorado… también se dotan provisiones por posibles pérdidas futuras en las que puede incurrir la empresa:

- Demanda judicial. - Impuestos reclamados por Hacienda. - Reestructuraciones futuras de plantilla.

Para valorar cualquier proyecto, el elemento clave es el cash flow o flujo de caja que genera. Entendemos por tal el valor neto que arroja la suma de las entradas y salidas de caja (cobros y pagos) que genera el proyecto a lo largo de un período de tiempo determinado. Para calcular el flujo de caja a partir del beneficio neto se debe tener en cuenta la siguiente relación: Cash flow = beneficios netos + amortizaciones + provisiones Puesto que el importe de las amortizaciones y las provisiones influyen en el importe final del beneficio neto empresarial, el cálculo de ambos conceptos está estrictamente delimitado por la normativa contable, aunque las empresas cuentan con cierto margen al poder elegir entre diferentes métodos de cálculo de las mismas. El cash flow nos proporciona una visión adecuada de los aspectos relativos a la tesorería de un determinado proyecto de inversión. Por lo general, los flujos de caja de un proyecto se calculan de forma anual, aunque para proyectos más cortos se pueden hacer de forma mensual o trimestral. Aunque no existe una regla fija, el horizonte temporal de la proyección dependerá del tipo de proyecto a analizar: - Los plazos más utilizados suelen ser entre 3 y 5 años. Sin embargo, si lo que se analizan son proyectos de inversión con períodos de maduración largos se puede ampliar el cálculo a un horizonte temporal de hasta 7 y más años. - Por último, si lo que se está analizando es una empresa y no un determinado proyecto de inversión, el horizonte temporal suele ampliarse hasta 15 años. El cash flow, o flujo de caja de operaciones, se calcula, por tanto, para todo el período durante el que se prevé que el proyecto de inversión va a generar rentas, esto es, cobros y pagos. En caso de inversiones sencillas, como una inversión de carácter financiero, obtener el cash flow es tan fácil como describir las entradas y salidas de caja esperadas. Es resumen, para valorar un proyecto de inversión, además de los conceptos contables de beneficios o pérdidas, es de vital importancia utilizar conceptos



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financieros y determinar el flujo de caja del proyecto, esto es, los pagos y cobros que se producirán como consecuencia del mismo. Por ejemplo, si se adquiere un bono con un valor nominal de 100 unidades monetarias y un rendimiento de un tipo de interés simple del 6% anual durante 3 años, el flujo de caja sería el siguiente: Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 -100 6 106 106 En el momento de la adquisición se produciría una salida de caja de -100, mientras que en el año 1 y 2 se producirían entradas en caja (cobros) por los intereses devengados para, por último, recibir el capital invertido junto con el rendimiento por el último año, en el año 3. Para proyectos más complejos, como cuando el objetivo del análisis es una empresa completa o una parte de la misma, se suelen utilizar otros métodos de cálculo del flujo de caja. Quizás la más utilizada es en la que, partiendo del beneficio contable, éste se va retocando mediante la adición o eliminación de partidas hasta llegar al flujo de caja operativo libre, que es independiente de la financiación utilizada para el proyecto. Este método sería como sigue (para cada ejercicio): (+/-) Resultado contable (eliminados los gastos financieros derivados del proyecto). (+) Amortizaciones y provisiones. (-) Inversiones en Activo fijo. (-) Necesidades operativas de fondos (NOF). (=) Cash flow (o flujo de caja) del proyecto para ese ejercicio. Es decir, del resultado contable se eliminan los elementos financieros, como son los gastos financieros, y se le añaden las amortizaciones y provisiones que se han contabilizado como gastos en la cuenta de pérdidas y ganancias ya que, en realidad, no suponen un movimiento de fondos sino que son exclusivamente anotaciones contables. Es decir, el cash flow de un proyecto es, para cada año en que ese proyecto va a estar vigente, el valor neto de las entradas y salidas de fondos en caja que el proyecto va a generar a la empresa. En cuanto a las NOF, las Necesidades Operativas de Fondos, tratan de recoger cuáles van a ser las necesidades de financiación de la empresa como consecuencia de su actividad comercial. Así, las NOF se calculan como existencias más clientes menos proveedores y reflejan el volumen de recursos que la empresa tendrá que dedicar a invertir en la función comercial (almacenes y clientes) menos lo que recibirá de financiación de sus proveedores. La base para calcular el cash flow son los cobros y pagos generados por la inversión realizada, no los ingresos y gastos.



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Por ejemplo, supongamos una empresa que realiza el proyecto de inversión de adquirir una maquinaria. Esa maquinaria estará útil y funcionando durante un cierto número de años. Durante ese tiempo generará cobros derivados de las ventas de los productos que esa máquina produce. Asimismo, el personal que maneja esa máquina, su mantenimiento, etc., son gastos que generarán pagos. El cash flow de cada período es el valor neto de los cobros y pagos generados por el proyecto de inversión durante ese período. Supongamos un proyecto que presenta los siguientes flujos de caja (en miles de euros): CF0 -100 CF1 50 CF2 50 CF3 50 Esto significa que debe hacerse una inversión inicial de 100.000 euros para obtener en cada uno de los tres años siguientes un cash flow neto de 50.000 euros (resultado neto entre los cobros y pagos generados por el proyecto durante ese período). Este proyecto tiene un cash flow neto acumulado de 50.000 euros, resultado de la suma de todos los flujos. ¿Es un proyecto viable? A simple vista sí que lo es, ya que el cash flow total neto del proyecto es de 55.000 euros (-100+10+15+25+30+35+40). Sin embargo, ya que los flujos de cobros y pagos futuros son estimaciones, cabe plantearse si dichas estimaciones está o no bien realizadas, ya que de ello depende que el cálculo del cash flow total neto sea realista y, por tanto, un buen indicador de la viabilidad o no del proyecto de inversión. Así pues, además de otros factores tales como el coste de oportunidad que analizaremos más adelante, hay que cuestionar todas y cada una de las hipótesis sobre las que se calcula el cash-flow para garantizar en la medida de lo posible, que la estimación es realista. ¿Cómo se ha estimado el valor que tiene la inversión al final de la vida de la misma (valor residual)? ¿Se está teniendo en cuenta que la inversión puede acarrear algún tipo de riesgo? ¿Cómo se mide el riesgo de la inversión? Éstas y otras preguntas tratan de contestarse a través de la metodología que estudia el análisis de inversiones y que se basa en el análisis de una serie de variables clave como veremos a continuación.



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II. MÉTODOS PARA ANALIZAR INVERSIONES Existen distintos métodos para valorar proyectos de inversión. Para analizar la liquidez de un proyecto el método más utilizado es el:

- Plazo de recuperación o pay-back.

Sin embargo, para analizar la rentabilidad de un proyecto se suelen utilizar fundamentalmente los siguientes dos métodos:

- Valor Actual Neto (VAN). - Tasa Interna de Retorno (TIR).

Plazo de recuperación o pay-back. El período de recuperación es el tiempo que necesita el proyecto para recuperar la inversión inicial. En otras palabras, el tiempo que tarda el proyecto en hacer cero el valor del cash flow acumulado. Análisis de rentabilidad. Por rentabilidad de un proyecto de inversión entendemos la capacidad de tal proyecto para generar rentas o rendimientos. Por riesgo de un proyecto de inversión entendemos la posibilidad derivada de la incertidumbre respecto a la generación de las rentas esperadas en el futuro. El riesgo surge de la incertidumbre y ésta es mayor cuanto mayor es el plazo de tiempo durante el que esperamos que el proyecto vaya a generar rentas, esto es, cuanto mayor es el horizonte temporal del proyecto. Para el análisis del riesgo no existen técnicas específicas sencillas, por lo que, generalmente, se adaptan o modifican las técnicas utilizadas más arriba para valorar liquidez y rentabilidad. Por ejemplo, si se sospecha de un riesgo extraordinario, se aumentaría la tasa de descuento utilizada en el VAN o se retocarían los cash flow a la baja. De esa manera nos aseguramos de que elegimos sólo inversiones de mejor calidad. De hecho, la liquidez y, por tanto, la técnica del plazo de recuperación, es una buena medida del riesgo ya que una mayor liquidez muestra un menor plazo de recuperación de la inversión inicial y eso disminuye el riesgo. Cuanto menor sea el horizonte temporal del proyecto, menor será el riesgo por la incertidumbre que conlleva el tiempo. Antes de pasar al análisis detallado de estas técnicas, deben revisarse algunos conceptos. En primer lugar, definiremos el cash flow del proyecto o flujos de tesorería esperados.



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En segundo lugar, estimaremos el coste de oportunidad del capital, que será el tipo de interés que utilizaremos para descontar o actualizar los flujos de tesorería o cash flow esperado del proyecto. También se utiliza el Coste Medio Ponderado de Capital (CMPC o WACC Weighted Average Cost of Capital en inglés). Generalmente, el coste de oportunidad se determina a partir de dos componentes:

- El coste de oportunidad de una inversión sin riesgo (por ejemplo, el coste de oportunidad si se hubiera invertido en Letras del Tesoro en lugar de haber llevado a cabo el proyecto de inversión).

- Una prima de riesgo que se añade para considerar el riesgo de la inversión y de la compañía.

Por tanto, en un proyecto de inversión vamos a distinguir los siguientes elementos: - CFo: cash flow del período 0, esto es, desembolso inicial o precio de adquisición del bien de capital. - CFi: flujo neto de caja (cash flow) del período i, o diferencia entre cobros y pagos asociados a este período. - N: 1, 2, 3... n años. Estos elementos los podemos recoger gráficamente en un diagrama temporal: -CFo CF1 CF2 CF3 … CFn ----------------------------------------------------------------------- 0 1 2 n años Por simplicidad, suponemos una escala temporal anual, y que tanto los pagos como los cobros se realizan al final de cada período. Estimar la inversión inicial no comporta complejidades de gran magnitud en la mayoría de los casos debido fundamentalmente a la mínima incertidumbre asociada al presente. Por ejemplo: Si vamos a comprar una máquina, se conocen el precio, los gastos de instalación, transporte, etc., luego el desembolso por la compra de la máquina no debería alejarse mucho de lo pronosticado. Si vamos a invertir en acciones de Telefónica, el precio a pagar por una acción es fácilmente previsible al tener un valor claro de cotización. Si la acción no cotizara en bolsa, el desembolso a realizar no sería tan fácil de calcular. Si vamos a invertir en una autopista, los desembolsos de la obra inicial pueden estimarse con un grado mínimo de error, claro que si la autopista pasa por debajo de una montaña se pueden encontrar desembolsos inesperados no previstos, como una mayor dureza de la roca. Si vamos a realizar un túnel para el paso de un tren, los costes pueden desviarse bastante de lo inicialmente previsto, como ocurrió en el túnel del Canal de la Mancha que une Francia e Inglaterra, que se desvió hasta casi tres veces sobre lo presupuestado.



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Se podrían poner muchos ejemplos, y se podría concluir que en la mayoría de los casos no debe haber problemas con las estimaciones de la mayoría de las inversiones (salvo excepciones), y también se podría afirmar que la incertidumbre en el cálculo de los desembolsos iniciales suele ser menor que la incertidumbre en los cálculos de los flujos de caja que se producirán en años posteriores. En la estimación de los flujos de caja que va a producir la inversión en el futuro quizás encontremos las mayores dificultades. Cada proyecto presenta sus propias peculiaridades y hay muchas variables que se pueden ver afectadas.

2.1. Período de Recuperación o pay-back Si todos los CFn son positivos e iguales (CF), entonces el período de recuperación (PR) vendrá dado por: El período de recuperación o pay-back de una inversión es el tiempo necesario para que las entradas de caja generadas por la inversión hasta ese momento hagan frente a todas las salidas que ésta ha originado. Es el tiempo que se tarda en recuperar la inversión inicial. En caso de que los CFn no sean constantes, el plazo de recuperación se calculará acumulando los sucesivos flujos de caja hasta que su suma sea igual al desembolso inicial (CFo). Pero cuando además del desembolso inicial (CFo), los CFn de los primeros períodos son negativos, el pay-back vendrá definido por el tiempo que tarda en recuperarse la suma de esos flujos negativos. Ejemplo: Supongamos el siguiente proyecto de inversión (en miles de euros): CFo = -100 CF1 = +60 CF2 = +55 CF3 = +60 Al final del primer período queda por recuperarse: 100 – 60 = 40. (CF1) = 60, (que es lo recuperado hasta final del primer período). En el segundo período se recuperan 55 (CF2). Por tanto, a lo largo de este período se va a cubrir el desembolso inicial (CFo). Si suponemos que las entradas netas de caja se distribuyen uniformemente a lo largo de este período, podríamos calcular la fracción de período en que se cubriría el desembolso inicial (A): 40 --------- = 0,7 55 Luego PR = 1,7 (1 + 0,7) y si consideramos períodos anuales, aproximadamente. P = 1 año, 8 meses y 12 días.



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Regla de decisión: Son preferibles aquellos proyectos en los cuales se recuperen antes los desembolsos iniciales, es decir, con un menor pay-back ya que eso indica que el proyecto tiene mayor liquidez. En las empresas se suele usar más como un límite que como una regla de decisión única, decidiéndose, si hay varios proyectos alternativos, cuáles son más rentables dentro de los que cumplen los límites de plazo máximos para recuperar la inversión inicial (calculado por el período de recuperación de la inversión). Inconvenientes: Este criterio no considera los flujos netos de caja (FNC), CFn que se producen después del plazo de recuperación, es decir, después de recuperarse la inversión. Si se toma como única regla de decisión, se podrían descartar proyectos con excelentes flujos de caja justo después de cubrirse el período de recuperación a favor de proyectos con plazos de recuperación más cortos. En el ejemplo siguiente se preferiría el proyecto A al B si sólo consideráramos este criterio, ya que el plazo de recuperación del proyecto A es de 4 años, mientras que en el caso del proyecto B hasta el quinto año no se alcanza la recuperación de la inversión inicial. Sin embargo, los flujos de caja totales del proyecto B (240) son mayores que los del proyecto A (125). Así, utilizando tan sólo el método del pay-back estaríamos descartando un proyecto con un mayor cash flow total. Otro inconveniente del plazo de recuperación como método de selección es que no considera el efecto del paso del tiempo, ni por tanto el valor del dinero en el tiempo. Esto se soluciona con el pay-back actualizado o descontado.

2.2. Pay-back actualizado o descontado El pay-back actualizado es un criterio que no se preocupa tanto de la rentabilidad como de la liquidez de la inversión, es decir, prima el hecho de que el proyecto genere flujos netos de caja abundantes al principio para así poder recuperar cuanto antes la inversión inicial, al igual que en el criterio anterior. Por tanto, este criterio implica una gran aversión al riesgo, la desconfianza en el futuro es la que hace que se prefiera recuperar lo invertido lo antes posible y, de manera indirecta, es un indicador del riesgo del proyecto. Se puede definir como el tiempo que se tardaría en recuperar el desembolso inicial (CFo) pero con los CFi actualizados (según una tasa de actualización).



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2.3. Valor actual neto o VAN Si definimos: CFo: Desembolso inicial Ci: Cobros o flujos de entrada de caja que se esperan recibir al final de cada período i. Pi: Pagos o salidas de caja previstas al final de cada período i. CFi Flujo neto de caja de cada período i (CFi = Ci – Pi) n: Duración u horizonte temporal del proyecto K: Tipo de descuento o coste de capital de la empresa El tipo de descuento o tasa de actualización sería el coste de oportunidad de los recursos financieros definido como la rentabilidad de la mejor inversión alternativa que se podría obtener invirtiendo el mismo capital hasta el momento final del período n. Por tanto, el VAN se calculará de la siguiente forma: El valor actual neto de una inversión o proyecto de inversión es igual al valor actualizado de todos los flujos de caja esperados, es decir, es igual a la diferencia entre el valor actual de los cobros que genera y de los pagos que origina. La anterior es otra fórmula para el VAN. Lo que hace el VAN es actualizar al momento 0 los flujos de caja: Cuantos más años transcurran el factor de descuento será mayor, ya que elevamos a una potencia cada vez más alta. Cuanto más alejados en el tiempo los flujos menos valdrán, porque el dinero generado vale menos cuanto más tarde se obtiene. Regla de decisión y significado económico: El criterio del VAN propone que un proyecto de inversión sólo debe emprenderse si su VAN es mayor que cero. Y… Si VAN > 0 ACEPTAR Si VAN < 0 RECHAZAR Eso quiere decir que el proyecto genera riqueza para la empresa por encima de la Qi que podría obtener en usos alternativos de similar riesgo. Llevando a cabo todos aquellos proyectos que tengan un VAN positivo la empresa maximizará su riqueza, ya que cada inversión contribuirá a aumentar su valor. En efecto, si un proyecto de inversión tiene un VAN positivo significa que está proporcionando una ganancia total neta actualizada, es decir, que genera unos flujos netos de caja actualizados más que suficientes para amortizar y retribuir al capital invertido.



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En el caso en que la empresa tuviera un presupuesto de capital limitado, se debería ir asignando el capital a aquellos proyectos con un VAN mayor, hasta agotar el presupuesto. En principio, entre dos proyectos de inversión con diferentes VAN, el mejor de ellos será el de mayor VAN, ya que esto significaría que este proyecto proporciona unos flujos de caja actualizados mayores que el alternativo. Es importante destacar que el método del VAN muestra una gran sensibilidad a la tasa de descuento que se utilice para su cálculo, hasta el punto que un proyecto de inversión puede resultar elegido frente a otro sólo por la tasa de descuento utilizada, de forma que con un pequeño cambio en la misma podría resultar elegido el proyecto alternativo. De aquí la extrema importancia que cobran las hipótesis que se establezcan para determinar la tasa de descuento utilizada. Ventajas del VAN: - Utiliza la Actualización, considerando la depreciación del valor del dinero con el paso del tiempo, homogeneizando los flujos de dinero que se producen en distintos períodos y actualizándolos al momento de decisión. - Matemáticamente es sencillo y siempre es posible calcularlo. Inconvenientes del VAN: - Es extremadamente sensible a la tasa de descuento o actualización, y en la práctica es difícil determinar un tipo de actualización. - Generalmente este tipo se define como el coste de oportunidad del capital, ya que trata de determinar la rentabilidad que se podría obtener si se invirtiera el mismo capital en proyectos alternativos. En definitiva, es lo que la empresa estaría dejando de obtener por invertir el capital en ese proyecto y no en otros. Para calcular el coste de oportunidad se suelen sumar dos componentes: - El tipo de interés vigente en el país para la deuda sin riesgo. - Una prima de riesgo que se adaptará en función del perfil de riesgo del proyecto específico. 2.4. El Tipo (tasa) Interno de Rendimiento o TIR (Internal Rate of Return) Donde r (TIR) es el tipo de rendimiento interno o TIR de la inversión. El TIR de una inversión es el tipo de actualización que anula el VAN de la misma, es decir, que iguala el valor actual de los cash flows (CFi) al desembolso de la inversión (CFo).




Regla de decisión y significado económico: -El TIR mide la rentabilidad relativa anual bruta del proyecto de inversión sobre el capital que permanece invertido a principios de cada año. - Esta rentabilidad incluye la retribución a los recursos financieros del capital invertido, por lo que es bruta y, además, se refiere al capital que a principios de cada año permanece inmovilizado en el proyecto, y no al capital que se inmoviliza inicialmente. - Por ser una medida de rentabilidad bruta, el TIR debe compararse con el coste de la financiación. - Este criterio propone aceptar aquellos proyectos de inversión que tengan un TIR superior al coste de capital de la empresa o tipo de actualización, y rechazar aquellos que rindan por debajo de ese coste. - Cuando existan varios proyectos se ordenarán dando preferencia a aquellos que tengan un TIR mayor. En resumen:

- Si TIR > k INVERTIR - Si TIR < k RECHAZAR

Ventajas del TIR con respecto al VAN: - Un concepto de rentabilidad relativa, como es el TIR, es más fácil de ser entendido en la práctica empresarial, por estar expresado en porcentaje, fórmula que se usa corrientemente para expresar tipos de interés de coste financiero. - No es necesario hacer referencia para el cálculo del TIR al tipo de interés del proyecto. Sin embargo, esta ventaja es aparente, porque es necesario determinar K para poder aplicar el criterio de aceptabilidad. Inconvenientes: - Para el cálculo a nivel matemático del TIR es preciso resolver una ecuación compleja; debemos trabajar por aproximaciones sucesivas, fijando un valor para la tasa de descuento y ver qué valor arroja el VAN y así ir ajustando hasta identificar el valor de la tasa de descuento que hace que el VAN = 0. Inconsistencias del TIR: Existe la posibilidad de que determinados proyectos de inversión tengan varios TIR positivos o negativos, o que no tengan un TIR real. Para hallar el TIR hay que resolver una ecuación de grado “n”, que puede tener “n” raíces o soluciones. Algunas de ellas pueden ser imaginarias o reales negativas, las cuales se rechazarán dado que el TIR será la raíz real positiva. El problema está en que puede no existir una raíz positiva o en que existan varias.




Luego, en las inversiones no simples pueden existir tantos TIR positivos distintos como cambios haya en el signo de los FNC, lo que hace que para estos proyectos el criterio del TIR sea inconsistente, al mostrar varias rentabilidades para una inversión única. En cambio, en las inversiones simples sólo hay un cambio de signo, luego sólo tienen un TIR positivo y este método es consistente.

2.4. Comparación de ambos métodos (VAN – TIR) Ambos criterios no son equivalentes de forma general, ya que miden aspectos distintos de la rentabilidad de una inversión. El VAN arroja un valor absoluto y el TIR su rentabilidad porcentual. Se considera que estos criterios son más complementarios que sustitutivos o alternativos, en el sentido de que sirven para realizar un estudio más completo de la rentabilidad de un proyecto de inversión. En el caso de inversiones simples, los dos criterios son equivalentes en las decisiones de aceptación o rechazo. En una inversión simple sólo existe un valor de K que anule el VAN, es decir, el TIR del proyecto es único y positivo. Por tanto, si ambos métodos nos dan la misma respuesta en cuanto a cuál es la mejor inversión, es fácil decidir.

2.5. Conclusiones finales El criterio teóricamente más correcto es el del VAN, ya que siempre se puede calcular de forma segura, aunque el TIR es más fácil de interpretar. Ahora bien, hay que tener en cuenta los problemas de cálculo que tiene a la hora de calcular el tipo de actualización, y por otra parte no perder la visión de un análisis de rentabilidad de las inversiones conjunto, donde es bueno utilizar complementariamente ambos métodos e incluso añadir una medida de la liquidez de la inversión como la que proporciona el plazo de recuperación o pay-back. La metodología de análisis de inversiones sirve para analizar proyectos de inversión en renta fija. Por ejemplo, en el caso de la adquisición de obligaciones, si la obligación tiene un precio en el mercado y produce unos cupones (o intereses) se podría plantear como un problema de análisis de inversiones. Igualmente, la compra de una acción se podría valorar como un problema de análisis de inversiones. La dificultad está en el cálculo de los flujos de caja que va a producir la inversión ya que, al tratarse de renta variable, es difícil calcular los flujos de caja por acción (estimaciones de flujos de caja total divididas entre el número de acciones).




III. NORMAS BÁSICAS PARA TRATAR PROBLEMAS DE ANÁLISIS DE INVERSIONES

Para que el análisis de inversiones se realice de forma adecuada y los resultados obtenidos sean los correctos, hay una serie de factores sobre los que hay que centrar especialmente la atención cuando se esté desarrollando el análisis: ¿Flujos de Caja (cash flow) o beneficios? En análisis de inversiones, ha de considerarse siempre el cash flow (flujos de caja), ya que el beneficio neto de una inversión se calculará considerando ingresos y gastos, y no cobros y pagos, por lo que tiene en cuenta variables no determinantes para la elección de un proyecto, tales como amortizaciones y provisiones. Tratar cada proyecto de manera aislada Considere en una primera aproximación única y exclusivamente los factores relativos al proyecto que se está analizando. Considerar sólo Flujos de Caja (cash flow) incrementales Los flujos de caja incrementales son aquellos atribuibles exclusivamente al proyecto. Es decir, para su cálculo se consideran únicamente los pagos y cobros consecuencia de la realización del proyecto y en los que no se hubiera incurrido (u obtenido en el caso de los pagos) si no se hubiera llevado a cabo el proyecto. Siempre se han de realizar los cálculos en base a los costes de oportunidad del proyecto. Cuando se evalúa un proyecto se han de considerar todas las clases de costes, tanto en los que se incurriría directamente por la realización de la inversión, como en los que se incurre indirectamente en la forma de beneficios que dejaríamos de obtener si, en vez de destinar los recursos a dicho proyecto, se destinaran a otro alternativo. Evitar computar los costes hundidos No se deben incluir los costes hundidos, es decir, aquellos en los que ya se ha incurrido y, por tanto, no deben afectar a la toma de decisiones, ya que se ha incurrido en ellos se invierta o no en el proyecto. Analizar también los cambios en otros proyectos Como se ha explicado con anterioridad, para realizar una valoración correcta de una posible inversión, se han de contemplar todos los costes e ingresos que se deriven de la realización de la inversión. En algunos casos se puede tender a ignorar costes o beneficios adicionales que provengan de la relación de la posible inversión con otros proyectos, y esto sería un error que podría llevar a la toma de una decisión no óptima en el sentido global de la empresa. Considerar las inversiones adicionales en Fondo de Maniobra No sólo hay que considerar las inversiones en Activo fijo, se han considerar también las realizadas en otros activos, por ejemplo, aquellas que afecten al fondo de maniobra. No considerar gastos financieros... (no mezclar decisiones de inversión con financiación)




Los gastos financieros no se consideran aisladamente, ya están recogidos en la tasa de descuento y si los consideráramos lo haríamos dos veces. Por eso, en general, no debemos tener en cuenta el que una inversión se financie de una manera u otra. Considerar los efectos fiscales Todos los flujos de caja deben considerarse después de impuestos. Los efectos fiscales pueden diferir según la inversión que finalmente se lleve a cabo, lo que puede suponer un incremento de los pagos. Por ejemplo, se ha de prestar importancia a la amortización que la legislación fiscal permita en cada caso específico de inversión, ya que, aunque ésta no supone un pago como tal (no supone una salida de caja), sin embargo, sí afecta al cálculo del resultado fiscal, lo que puede suponer una mayor o menor cuota tributaria. Realizar simulaciones bajo diferentes escenarios Supongamos una tasa de descuento más alta, consideremos un escenario menos optimista (por ejemplo, menores entradas de flujos de caja, materias primas más altas, tipos al alza...).




IV RESUMEN DEL TEMA

- La toma de decisiones relativa a las inversiones que se deben o no realizar en una empresa es un área especialmente importante, ya que puede llegar a comprometer la supervivencia de la empresa.

- Existen diferentes métodos que, de forma conjunta y complementaria, sirven para evaluar diferentes proyectos de inversión y, por tanto, decidir cuáles se han de llevar a cabo y cuáles no. Los principales métodos son:

- Plazo de Recuperación: es muy simple y sólo tiene en cuenta la rapidez con la que se recupera una inversión. Como criterio único no es recomendable, pero como complemento a otros puede ser muy útil. - Valor Actual Neto: es el método más utilizado, ya que aúna un análisis completo del proyecto con un cálculo sencillo de realizar. Descuenta al momento actual los flujos de caja, y, si el valor es positivo, la inversión es aceptable. La dificultad estriba en cómo calcular el desembolso inicial, los flujos de caja que va a producir, medir el riesgo, número de años a considerar, valor residual… en definitiva, en establecer los supuestos e hipótesis que van a determinar el cálculo de los flujos de caja. - Tasa Interna de Retorno: es la tasa de descuento que iguala el VAN a cero. Nos da la tasa que hace el proyecto indiferente. Comparamos la TIR con el tipo de descuento de la empresa y si es mayor la TIR, la inversión sería aceptable. - TIR y VAN siempre coinciden en cuanto aceptar o rechazar una inversión, pero si analizamos dos proyectos puede que un método nos señale una inversión y que el otro método nos señale la otra. - Analizar inversiones no es fácil pero un análisis bien hecho ayuda a la toma de decisiones empresariales. - De manera general, hay que pensar en términos de caja, acerca de:

- Costes de oportunidad. - Costes hundidos. - Efectos sobre otras inversiones de la empresa. - No mezclar decisiones de inversión. - Usar un tipo de descuento que refleje el riesgo de la empresa y el proyecto. En definitiva, hay que considerar todos los factores que afectan a la inversión.

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