CURSILLO

PROBLEMÁTICAS MACROECONÓMICAS CONTEMPORÁNEAS EN AMÉRICA LATINA

Cátedra: Economía Política Escuela de Historia

FFyH-UNC

PROGRAMAUNIDAD 1

Introducción a la macroeconomíaVisión general del análisis macroeconómico

Universidad Nacional de Córdoba Facultad de Filosofía y Humanidades

Escuela de Historia Año lectivo 2013 - Segundo cuatrimestre

CURSILLO “PROBLEMÁTICAS MACROECONÓMICAS CONTEMPORÁNEAS EN AMÉRICA LATINA”

Cátedra: Economía Política

Docente: Karina L. Tomatis Adscriptos: Prof. Erika Schuster, Lic. Sergio Saiz Bonzano Ayudantes alumnos: Federico Reche, Julieta Almada, Ivana Fantin, María Cristina Corti Uriburu, Marina Giraudo, Fernanda Vassallo.

FUNDAMENTACIÓN Este cursillo se propone como una instancia de profundización de ciertos contenidos trabajados en la materia “Economía Política” abordando el área de estudio de la macroeconomía.

Partiendo de un enfoque macroeconómico, del comportamiento del sistema económico como un conjunto interrelacionado de fenómenos, del comportamiento agregado de la economía, sus tendencias y cambios globales, nos centraremos en el estudio de las problemáticas económicas contemporáneas en América Latina. Nos interesa poner en discusión las formas de abordar la economía desde sus fenómenos macro, comprendiendo cómo diferentes perspectivas contribuyen a su estudio, pudiendo diferenciar entre enfoques heterodoxos con raigambre neoclásica y aquellas perspectivas que recuperan los debates clásicos sobre la teoría del valor. Aquí es importante poner en tensión una simple separación entre micro y macroeconomía que se considera por el problema a abordar y las variables analizadas, sin correrse del cuerpo teórico neoclásico.

En una primera instancia se trabajarán los principales conceptos teóricos y los instrumentos analíticos básicos de la macroeconomía. Se identificarán las variables económicas agregadas claves (el producto, oferta y demanda agregada, tipo de cambio, balanza de pagos, oferta monetaria, tasa de interés, nivel de empleo y desempleo, inflación, etc.), para luego reconocer las principales perspectivas teóricas que asumen el estudio de la macroeconomía y diferenciar las visiones ortodoxas del pensamiento heterodoxo.

Luego, considerando los debates que han atravesado las discusiones en la economía y las ciencias sociales en América Latina desde mediados del siglo XX, nos ocuparemos del estudio de las problemáticas macroeconómicas contemporáneas. Aquí toman relevancia los ciclos económicos, la estructura productiva y el mercado de trabajo, los problemas distributivos y la inflación. Desde abordajes heterodoxos reflexionaremos en torno a las particularidades de dichos problemas para América Latina y las contribuciones del pensamiento latinoamericano.

OBJETIVOS

Al finalizar el cursillo se espera que los alumnos puedan:

Identificar y analizar los elementos fundamentales del análisis macroeconómico y reconocer los principales problemas abordados.

Reconocer las distintas perspectivas teóricas que abordan los estudios macroeconómicos y los principales aportes del pensamiento latinoamericano.

Analizar desde una lectura crítica y sistemática los estudios sobre los problemas macroeconómicos contemporáneos en América Latina y en Argentina.

CONTENIDOS

Unidad 1: Introducción a la macroeconomía. Visión general del análisis macroeconómico. Elementos fundamentales del análisis macroeconómico. El sistema económico y los sectores económicos: sector externo, sector público y sector monetario y financiero. Demanda y Oferta agregada. Políticas fiscales y monetarias en economías cerradas y economías abiertas. El multiplicador keynesiano. El modelo IS-LM. Principales variables económicas: producto, oferta y demanda agregada, tipo de cambio, balanza de pagos, oferta monetaria, tasa de interés, empleo y desempleo, inflación.

Bibliografía obligatoria Barros de Castro, Antonio y Lessa, Carlos (1969) Introducción a la economía. Enfoque estructuralista. Siglo XXI Editores, México. Damill, Mario (2004) “Macroeconomía y política económica en la Argentina: una visión panorámica del análisis macroeconómico, Parte I y III”. CEDES, Buenos Aires. Disponible en: http://www.econ.uba.ar/www/departamentos/economia/plan97/macro1/Damil2/curso_damill_golberg_5/index2.htm Damill, Mario (2008) “Políticas macroeconómicas en economías abiertas, Parte I y II”. CEDES, Buenos Aires. Disponible en: http://www.econ.uba.ar/www/departamentos/economia/plan97/macro1/Damil2/curso_damill_golberg_5/index2.htm Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 1, 2, 3, 12, 13 y 14

Bibliografía complementaria Albrieu, Ramiro (2004) “III. El debate Keynes y los clásicos: ¿intervención o laissez faire?”. Notas de cátedra materia Macroeconomía I, FCE-UBA, mimeo. Albrieu, Ramiro y Grinberg, Federico (2004) “IV. El modelo IS-LM”. Notas de cátedra materia Macroeconomía I, FCE-UBA, mimeo. Blanchard, Oliver y Peréz Enrri, Daniel (2000) Macroeconomía. Teoría y política económica con aplicaciones en América Latina. Prentice Hall, Buenos Aires. Cap. 1 a 6 y 11 a 13. Salvatore, Nicolás (2006) “Nota de cátedra Nº3: Marco de consistencia macroeconómico”. Cátedra Macroeconomía I, FCE, Universidad de Buenos Aires. Disponible en: http://www.econ.uba.ar/www/departamentos/economia/plan97/macro1/Damil2/material/UBA_Macro_Nota_3.pdf

Unidad 2: El largo plazo y los ciclos económicos. Las variables macroeconómicas y los ciclos económicos. Tendencia del ciclo. Las interpretaciones sobre el crecimiento y los ciclos económicos: enfoque impulso-propagación, keynesianismo y nuevas teorías desde las visiones clásicas y críticas. El estructuralismo latinoamericano: la visión ciclos del deterioro de los términos de intercambio.

Bibliografía obligatoria Salvatore, Nicolás (2006) “Nota de cátedra Nº1: Ciclos económicos”. Cátedra Macroeconomía I, FCE, Universidad de Buenos Aires. Disponible en: http://www.econ.uba.ar/www/departamentos/economia/plan97/macro1/Damil2/material/UBA_Macro_Nota_1.pdf Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 17 Feiwel, George (1981) Michael Kalecki: Contribuciones a la teoría de la política económica. Fondo de Cultura Económica, México. Cap V y VI

Shaikh, Anwar (2006) Valor, acumulación y crisis: ensayos de economía política. Ediciones RyR, Buenos Aires. Cap 5 Rodriguez, Octavio (1980) La teoría del subdesarrollo de la Cepal. Siglo XXI Editores, México. Cap. II: La teoría del deterioro de los términos de intercambio.

Bibliografía complementaria Keynes, John Maynard [1943](2009) Teoría general de la ocupación, el interés y el dinero. Fondo de Cultura Económica, Argentina. Cap. 22 Sunkel, Osvaldo y Paz, Pedro [1970](1999) El Subdesarrollo Latinoamericano y la Teoría del Desarrollo. Siglo XXI Editores, México. Cap. V

Unidad 3: El mercado de trabajo. El análisis de la evolución del mercado de trabajo en Argentina y América Latina.

Bibliografía obligatoria Campos, Luis; Gonzalez, Mariana y Sacavini, Marcela (2010) “El mercado de trabajo en los distintos patrones de crecimiento”. Revista Realidad Económica Nº 253, Buenos Aires Santancángelo, Juan y Fal, Juan (2008) “Depresión y desempleo en Kalecki y Keynes: un análisis comparativo”. Revista Circus, Mayo de 2008, Buenos Aires. Tokman, Víctor (2010) “El empleo en la crisis: efectos y políticas”. CEPAL, Serie Macroeconomía del Desarrollo Nº 100, Santiago de Chile.

Bibliografía complementaria

Levergne, Néstor (2005) “Una teoría del empleo para la Argentina. La macroeconomía de Miguel Kalecki”. Ponencia 7º Congreso Nacional de Estudios del Trabajo, ASET, Buenos Aires. Ros, Jaime (2006) “Patrones de especialización y desempeño del mercado de trabajo en América Latina”. Serie Macroeconomía del Desarrollo Nº 49, Santiago de Chile. Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 16

Unidad 4: La estructura productiva. Los estructuralistas latinoamericanos: los patrones de especialización y la estructura económica en América Latina. Diamand: la estructura productiva desequilibrada.

Bibliografía obligatoria

Diamand, Marcelo (1973) Doctrinas económicas, desarrollo e independencia. Editorial Paidós, Buenos Aires. Cap. 1 a 4 Panigo, Demián y Chena, Pablo (2011) “Del neo-mercantilismo al tipo de cambio múltiple para el desarrollo. Los dos modelos de la post-convertibilidad”. En Chena, Panigo y Crovetto (comp) Ensayos en honor a Marcelo Diamand: las raíces del nuevo modelo de desarrollo argentino y del pensamiento económico nacional, Miño y Davila : CEIL PIETEE CONICET ; Universidad Nacional de Moreno, Buenos Aires.

Bibliografía complementaria

Amico, Fabián; Fiorito, Alejandro y Hang, Guillermo (2011) “Producto potencial y demanda en el largo plazo: hechos estilizados y reflexiones sobre el caso argentino reciente”. Documento de Trabajo Nº 35, Cefid-ar, Buenos Aires. Diamand, Marcelo (1972) “La estructura productiva desequilibrada argentina y el tipo de cambio”.Desarrollo Económico Vol. 12 Nº 45, Buenos Aires.

Fiorito, Alejandro; Guaita, Nahuel y Guaita, Silvio (2013) “El mito del crecimiento económico dirigido por el tipo de cambio competitivo”. Circus, Revista argentina de economía, Nº5, Buenos Aires. Rodriguez, Octavio (1980) La teoría del subdesarrollo de la Cepal. Siglo XXI Editores, México. Cap. VII: Análisis de los obstáculos estructurales al desarrollo

Unidad 5: Inflación, problemas distributivos y de empleo. Las interpretaciones sobre la inflación y las consecuencias en la distribución del ingreso y el nivel de empleo. Las políticas macroeconómicas estabilizadoras. Inflación cambiaria: los modelos cambiarios y sus efectos inflacionarios.

Bibliografía obligatoria

Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 11 y 15 Diamand, Marcelo (1973) Doctrinas económicas, desarrollo e independencia. Editorial Paidós, Buenos Aires. Cap. 5 y 6

Bibliografía complementaria

Kicillof, Axel y Nahón, Cecilia (Agosto 2006) “Las causas de la inflación en la actual etapa económica argentina: un nuevo traspié de la ortodoxia”, en CENDA, Documento de Trabajo Nº 5, Buenos Aires. Olivera, Jorge (1961) “Inflación y estructura económica”. Extracto de Economía clásica actual. Conferencia en el Dto de Graduados de la FCE de la UBA. 7 de noviembre de 1961. ___________ (1965) “Monetarismo vs estructuralismo” Conferencia del 12 de mayo de 1965. Academia nacional de ciencias económicas. Rodriguez, Octavio (1980) La teoría del subdesarrollo de la Cepal. Siglo XXI Editores, México. Cap. VI: El enfoque estructuralista de la inflación. METODOLOGÍA Y ENFOQUE PEDAGÓGICO

El cursillo se desarrollará desde la modalidad taller priorizando las instancias de reflexión colectiva y socialización. En los encuentros se trabajará el material bibliográfico y de forma transversal al curso se irá avanzando en el tratamiento de un texto que aborde un problema para América Latina en general o algún país en particular, desde distintos niveles de análisis. El texto podrá pertenecer a la bibliografía obligatoria, complementaria o a propuesta del estudiante.

En cuanto al abordaje de forma transversal al curso de las problemáticas macroeconómicas desde el análisis de un caso, se trabajará sobre las siguientes dimensiones a medida que se avanza en el desarrollo del programa: identificación de las variables macroeconómicas, análisis de la perspectiva teórica del autor, reflexión y discusión en torno a la problemática macroeconómica. Estas actividades desarrolladas durante el cursado serán insumo para el trabajo escrito de aprobación del cursillo.

Se propondrán instancias de clases teóricas para el desarrollo de las herramientas conceptuales por parte del equipo docente en aquellos nudos teóricos problemáticos que surjan del trabajo del material.

La propuesta de trabajo tiene como objetivo desarrollar en los estudiantes herramientas de la macroeconomía en el abordaje de situaciones históricas concretas o de estudios de larga duración.

Además se contará con el uso del aula virtual donde se incluirá la bibliografía, textos complementarios, información relacionada con el dictado de la materia y comunicación con los alumnos.

CONDICIONES GENERALES DE CURSADO Y EVALUACIÓN

Podrán inscribirse para realizar el cursillo propuesto los alumnos y alumnas de las carreras de historia que tengan regularizada la materia Economía Política y estarán en condiciones de aprobarlo sólo después de tener

aprobada aquélla. Asimismo, está abierto a alumnos y alumnas de otras carreras de la Facultad que contemplen en sus planes de estudio posibilidad de cursados optativos.

La modalidad de dictado del cursillo está prevista en reuniones semanales de dos horas reloj de duración, mientras que la modalidad de trabajo será la desarrollada en el punto anterior.

Es condición para regularizar el Cursillo cumplir con una asistencia mínima al 80% del total de las clases dictadas y de todas las tareas asignadas. Se contempla el régimen de estudiante trabajador.

La aprobación del cursillo contemplará la elaboración de un trabajo escrito sobre los contenidos teóricos y/o aspectos empíricos en el que se apliquen conceptos y problemáticas trabajados durante el cursado y la presentación del trabajo en un coloquio. No obstante, y tal como lo establece la reglamentación vigente, los aspectos específicos de la modalidad evaluativa resultarán de un acuerdo entre las docentes y los alumnos (Resol 341/92 - Art. 11º).

La nota mínima para la aprobación del cursillo es la misma que corresponde a una materia.

BIBLIOGRAFÍA GENERAL DE CONSULTA

Blanchard, Oliver y Peréz Enrri, Daniel (2000) Macroeconomía. Teoría y política económica con aplicaciones en América Latina. Prentice Hall, Buenos Aires. Canitrot, Adolfo (1983) “El salario real y la restricción externa de la economía” Desarrollo Económico Vol 23 N°91, Buenos Aires. Diamand, Marcelo (1973) Doctrinas económicas, desarrollo e independencia. Editorial Paidós, Buenos Aires. Dornbusch, Rudiger, Fischer, Stanley y Startz, Richard (2004) Macroeconomía (Novena edición). McGraw Hill Interamericana Editoriales, Buenos Aires. Frenkel, Roberto y Ros, Jaime (2004) “Desempleo, políticas macroeconómicas y flexibilidad del mercado laboral. Argentina y México en los noventa”. Desarrollo Económico n. 173, vol. 44 (Abril-Junio 2004), Buenos Aires. Keynes, John Maynard [1943](2009) Teoría general de la ocupación, el interés y el dinero. Fondo de Cultura Económica, Argentina. Mattick, Paul (1975) Marx y Keynes. Los límites de la economía mixta. Ediciones Era, México. Rodriguez, Octavio (1980) La teoría del subdesarrollo de la Cepal. Siglo XXI Editores, México. Roll, Eric [1942](1985) Historia de las doctrinas económicas. Fondo de Cultura Económica, México. Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Shaikh, Anwar (2006) Valor, acumulación y crisis: ensayos de economía política. Ediciones RyR, Buenos Aires. Sunkel, Osvaldo y Paz, Pedro [1970](1999) El Subdesarrollo Latinoamericano y la Teoría del Desarrollo. Siglo XXI Editores, México.

CRONOGRAMA Fecha Tema Bibliografía

1 6-ago Presentación del cursillo y cronograma de trabajo Lecturas previas: Barros de Castro, Antonio y Lessa, Carlos (1969) Introducción a la economía. Enfoque estructuralista. Siglo XXI Editores, México. Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 1, 2,

2 13-ago Introducción a la macroeconomía. Cuentas nacionales. Damill, Mario (2004) “Macroeconomía y política económica en la Argentina: una visión panorámica del análisis macroeconómico, Parte I” Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 2

3 20-ago Introducción a la macroeconomía. Oferta y demanda agregada. El modelo IS-LM. Políticas macroeconómicas en economías cerradas.

Damill, Mario (2004) “Macroeconomía y política económica en la Argentina: una visión panorámica del análisis macroeconómico, Parte III”. CEDES, Buenos Aires. Damill, Mario (2008) “Políticas macroeconómicas en economías abiertas, Parte I”. CEDES, Buenos Aires. Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 3 y 12

4 27-ago

5 3-set Introducción a la macroeconomía. Políticas macroeconómicas en economías abiertas.

Damill, Mario (2008) “Políticas macroeconómicas en economías abiertas, Parte II”. CEDES, Buenos Aires. Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 13 y 14

6 10-set El largo plazo y los ciclos económicos. Las variables macroeconómicas y los ciclos económicos. Tendencia del ciclo. Las interpretaciones sobre el crecimiento y los ciclos económicos: enfoque impulso-propagación, keynesianismo y nuevas teorías.

Salvatore, Nicolás (2006) “Nota de cátedra Nº1: Ciclos económicos”. Cátedra Macroeconomía I, FCE, Universidad de Buenos Aires. Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 17

7 17-set El largo plazo y los ciclos económicos. Visiones críticas. El estructuralismo latinoamericano: la visión ciclos del deterioro de los términos de intercambio.

Feiwel, George (1981) Michael Kalecki: Contribuciones a la teoría de la política económica. Fondo de Cultura Económica, México. Cap V y VI Shaikh, Anwar (2006) Valor, acumulación y crisis: ensayos de economía política. Ediciones RyR, Buenos Aires. Cap 5 Rodriguez, Octavio (1980) La teoría del subdesarrollo de la Cepal. Siglo XXI Editores, México. Cap. II: La teoría del deterioro de los términos de intercambio.

8 1-oct

9 8-oct El mercado de trabajo Campos, Luis; Gonzalez, Mariana y Sacavini, Marcela (2010) “El mercado de trabajo en los distintos patrones de crecimiento”. Revista Realidad Económica Nº 253, Buenos Aires Santancángelo, Juan y Fal, Juan (2008) “Depresión y desempleo en Kalecki y Keynes: un análisis comparativo”. Revista Circus, Mayo de 2008, Buenos Aires. Tokman, Víctor (2010) “El empleo en la crisis: efectos y políticas”. CEPAL, Serie Macroeconomía del Desarrollo Nº 100, Santiago de Chile.

10 15-oct La estructura productiva Diamand, Marcelo (1973) Doctrinas económicas, desarrollo e independencia. Editorial Paidós, Buenos Aires. Cap. 1 a 4

11 22-oct La estructura productiva Panigo, Demián y Chena, Pablo (2011) “Del neo-mercantilismo al tipo de cambio múltiple para el desarrollo. Los dos modelos de la post-convertibilidad”. En Chena, Panigo y Crovetto (comp) Ensayos en honor a Marcelo Diamand: las raíces del nuevo modelo de desarrollo argentino y del pensamiento económico nacional, Miño y Davila : CEIL PIETEE CONICET ; Universidad Nacional de Moreno, Buenos Aires.

12 29-oct Inflación, problemas distributivos y de empleo Sach, Jeffrey y Larrain B., Felipe (1994) Macroeconomía en la economía global (primera edición). Prentice Hall Hispanoamericana, México. Cap 11 y 15

13 5-nov Inflación, problemas distributivos y de empleo Diamand, Marcelo (1973) Doctrinas económicas, desarrollo e independencia. Editorial Paidós, Buenos Aires. Cap. 5 y 6

14 12-nov Cierre

MACRO I

Complementos teóricos

Parte I

Cátedra: Mario Damill

Macroeconomía y políticas económicas en la argentina:

Una visión panorámica del análisis macroeconómico

Mario Damill

CEDES Buenos Aires, agosto de 2004

El enfoque de la macroeconomía

¿Qué es la macroeconomía? No intentaremos aquí comenzar con una definición. Antes que recurrir a fórmulas

sintéticas, procuraremos acercarnos a este campo del conocimiento en aproximaciones sucesivas, examinando sobre todo qué es lo que hacen o hacemos los macroeconomistas.

Como primer paso describiremos, a grandes rasgos, lo que puede catalogarse como el enfoque macroeconómico. Sería quizás conveniente empezar definiendo a la “economía” en general, antes de considerar qué cualidades caracterizan a un enfoque particular dentro de ella, pero no es esa una tarea simple y nos llevaría inmediatamente a un terreno pantanoso. Suele pensarse en la economía como una disciplina cuyo tema central es la escasez: la cuestión de cómo resuelven las sociedades humanas el problema de asignar recursos escasos a fines alternativos. Sucede, sin embargo, que la macroeconomía se ocupa, con bastante frecuencia, de situaciones en las cuales la escasez no es precisamente lo que nos quita el sueño: por ejemplo, frente a un cuadro de desocupación masiva, el trabajo no es un recurso “escaso”; al contrario, la sociedad cuenta con una capacidad de trabajo superior a la que el sistema productivo parece capaz de emplear. El problema que hay que resolver no es, en ese caso, exactamente de escasez, sino de empleo de un recurso que está siendo subutilizado. Es claro que, desde la perspectiva de los desocupados, habrá “escasez de puestos de trabajo”, pero en esa situación habrá también, posiblemente, máquinas ociosas; la abundancia de trabajo suele venir acompañada por subutilización de los recursos productivos físicos. Estos tampoco “escasean”, en tales circunstancias. Están las máquinas y están los trabajadores, pero por alguna razón no se juntan: hay un problema de coordinación. Problemas de ese tipo se hallan en el corazón de la macroeconomía y son también el objeto de intensas controversias. Dejemos entonces en suspenso, como anticipamos, la cuestión de definir la disciplina en general, y tratemos de aproximarnos a ella a través de un atajo: caracterizando el enfoque “macro”.

Cuando observamos un sistema económico (por lo general una economía nacional, pero también puede tratarse de una región, de varias ,o de todo el globo) desde esta perspectiva, procuramos establecer una visión de conjunto de ese sistema. Esa es la idea básica. Observar el bosque y no los árboles, para decirlo con un lugar común.

Aunque se trata de una simplificación tal vez excesiva, suele decirse que, en líneas generales, el enfoque macroeconómico apunta a captar una totalidad, sin perderse en los detalles de firmas individuales o mercados específicos, por ejemplo. En otras palabras, intentamos trazar una imagen comprehensiva del sistema, de sus características más importantes y de sus articulaciones internas (y también externas, con el resto del mundo). Tratamos de entender su forma de funcionamiento, sus “leyes”. Hacemos todo esto con la esperanza de comprender los ejes centrales de su evolución y seguramente con el ánimo de evaluar la calidad de su desempeño global. Ésta última tiene que ver, en lo esencial, con la capacidad de la organización económica para generar inclusión social y bienestar. Claro que a algunos observadores esto les interesará menos que la posibilidad de anticipar algunos hechos de modo que les sea posible ganar dinero, pero aquí trataremos de plantarnos en una perspectiva científica, si se quiere. Nos interesa conocer. Y conocer es esencial para pensar qué cursos de acción son preferibles para mejorar la calidad del desempeño de un sistema económico. Aquí arribamos al terreno de las políticas y, en nuestro caso, de las políticas macroeconómicas. Entendido en un sentido amplio, este campo es el de las políticas fiscales, monetarias, cambiarias, financieras, de ingresos y otras, cuyos significados se irán desplegando a lo largo del texto. Incluye también las cuestiones relativas al diseño de

las instituciones (fiscales, monetarias, etc.) que están involucradas en el proceso macroeconómico.

Los agregados

Pero, ¿cómo hacemos para observar el sistema económico “en su conjunto” y examinarlo? Los hechos económicos que tienen lugar, aún en un segmento relativamente pequeño de cualquier sociedad y en un período breve, son muy numerosos. Todos nosotros tomamos cientos de decisiones económicas cada día o cada semana, muchas veces casi sin notarlo, porque con frecuencia se trata de la reiteración de conductas habituales como comprar un boleto de tren u optar por el colectivo. El funcionamiento del sistema global resulta de innumerables decisiones de ese tipo, aunque algunas son de pequeña importancia relativa y otras de mayor peso. Esas decisiones generan flujos de información. Cuando pagamos el boleto del tren, por ejemplo, esa transacción queda registrada en el sistema que opera el expendedor. Tiempo después y tras varias operaciones, esa suma aparecerá en algunos registros o estados contables de la compañía ferroviaria. Y más adelante será incluida en el cómputo del valor de los servicios generados por el sector “Transporte”, que forma parte del cálculo del producto total de la economía. De modo que estamos rodeados, en nuestra vida cotidiana, de múltiples informaciones económicas de detalle; se refieren a transacciones realizadas por agentes económicos individuales como nosotros mismos o nuestras familias, la empresa en que trabajamos, el municipio, etc.. Observar el sistema económico quiere decir, en realidad, examinar flujos de información que se generan a partir de las decisiones económicas que se toman cotidianamente. Pero es fácil concluir que no podemos seguirle la pista a las innumerables decisiones y transacciones que tienen lugar cada día, aunque todas deban reflejarse , de algún modo, en el resultado global. No podemos materialmente hacerlo y además, si fuera factible, sería de todos modos inútil, como el mapa de los cartógrafos de Borges, que “tenía el tamaño del Imperio y coincidía puntualmente con él”, según nos cuenta en “Del rigor en la ciencia”.

En otros términos, para hacer posible una visión panorámica o de conjunto del sistema se requiere, previamente, construir la información sintética que la haga factible. Y así se hace: esa información la recibimos ya compilada y “compactada” a través de instrumentos que llamamos indicadores. Esos indicadores son una mediación entre el observador y el sistema económico concreto. Por esto, es imprescindible prestar alguna atención a la forma en que se producen y elaboran, a fin de tener en claro qué naturaleza tienen los objetos informativos de los cuales nos vamos a ocupar. Avanzaremos en ese camino en el capítulo siguiente, antes de entrar propiamente en el terreno del análisis.

Muchos de los conceptos que empleamos en el análisis macroeconómico podemos referirlos a determinados flujos de información. Por ejemplo, si nos interesa examinar el consumo (sin definirlo precisamente todavía), encontraremos cifras correspondientes a ese concepto, para la economía argentina, producidas y publicadas por un organismo oficial con frecuencia trimestral.

Gran parte de los flujos informativos que utilizamos en macroeconomía corresponden a conceptos que calificamos como "agregados", vocablo que proviene de "agregar" o simplemente sumar. Así, el producto interno bruto, por ejemplo, que es una suerte de "suma" de todos los bienes y servicios producidos en una economía en cierto período,es un ejemplo de la “información compactada” de la que habláramos más arriba. Hay muchos otros: cuando nos referimos al nivel general de precios, al nivel de empleo, a la tasa de desempleo, a la tasa de interés, estamos hablando de agregados. Estos elementos son la materia prima del

análisis macroeconómico y son, también, de primera importancia en el examen de las políticas macroeconómicas, de sus problemas de diseño y de su eficacia.

Los agregados son extremadamente útiles porque nos suministran información en forma sintética. Sin ellos sería imposible articular una visión de conjunto del sistema económico: simplemente nos perderíamos en una densísima jungla de números e informaciones particulares o detalladas.

Las fluctuaciones económicas

Tomemos el agregado más típico de todos los que solemos emplear: el producto interno

bruto (PIB). Examinaremos brevemente algunos datos de la Argentina para transmitir de un modo más o menos palpable la noción del campo del que nos estamos ocupando y para comenzar a reflexionar, además, acerca de nuestra historia y de algunos de nuestros problemas económicos.

En el capítulo siguiente nos detendremos en la explicación de qué es y cómo se contruye ese indicador que llamamos “producto”. Aquí tomémoslo provisoriamente, de un modo todavía algo impreciso, como una medida de las “cantidades” o de los volúmenes totales de bienes y servicios generados en la economía por unidad de tiempo (es decir, por trimestre o por año, por ejemplo). En otras palabras, se trata de algo así como una medida de “volumen físico” de lo que se produce. Si una sociedad sólo produjese una mercancía, como trigo, por ejemplo, no tendríamos problemas para concebir esta medida. Claro, ese es un supuesto que bordea lo insensato, pero la economía recurre frecuentemente a simplificaciones extremas para explorar algunos problemas. Nos imaginamos cómo resultarían ciertas acciones en el mundo económico de Robinson Crusoe, por ejemplo, qué caminos seguirían los intercambios comerciales entre dos países en condiciones de producir los dos mismos bienes (y sólo esos...), como vino y telas. Si viviéramos en la economía imaginaria que produce sólo trigo podríamos contabilizar las toneladas producidas en cada período y así sabríamos, sin ambigüedad, si esas cantidades crecen o declinan a lo largo del tiempo. El economista británico David Ricardo, por ejemplo, utilizó una simplificación semejante para razonar acerca de problemas importantes relativos al crecimiento y a la distribución del

Sobre los agregados

Si bien, por constituir información sintética, los agregados son imprescindibles para el análisis macroeconómico, es recomendable no olvidar que al construirlos “se pierde” mucha información, la que al agregarse a otra en cierta forma desaparece de nuestra vista. Ése es un costo que suele valer la pena pagar, pero frente a él es prudente mantenerse alerta, porque no siempre está claro que alguna información perdida por agregación no sea relevante para el problema específico que el analista quiere abordar.

El desacuerdo acerca de cuáles son los agregados apropiados para examinar determinado problema no es un hecho raro y constituye una de las fuentes de disenso difíciles de resolver en la disciplina.

ingreso ("Imaginemos una economía que produjese una única mercancía..."). Pero basta con introducir un bien más (trigo y vino, quizás), para que ya resulte complicado concebir el producto total de la economía. Hay que encontrar una forma de "sumar" entidades heterogéneas, como trigo, acero, manzanas, servicios médicos, servicios de educación, etc.. Pero el esfuerzo vale la pena.

Sin entrar aún en la forma de resolver ese incómodo problema, pensemos, por el momento, que la representación gráfica que sigue representa la evolución, a lo largo de poco más de un siglo, de (algo así como) las cantidades de bienes y servicios producidas por la Argentina, por año.1 A esa medida de cantidades la llamamos producto interno bruto. Le hemos asignado al PIB del año 2002 el valor 100. Como se ve, eso indica que el PIB de ese año duplicaba aproximadamente al de 1964, y equivalía a unas 18 veces el generado en 1900.2, 3

1 Este y los restantes gráficos del producto y de tasas de crecimiento incluidos en este capítulo deben

entenderse como si fuesen series de “cantidades”. El significado de esto será aclarado en el capítulo siguiente, cuando nos ocupemos de los conceptos básicos del sistema de cuentas nacionales.

2 Además del problema ya mencionado de "sumar entes heterogéneos", hay otros. Uno muy importante del que cabe ya alertar es que la composición del producto total cambia a lo largo del tiempo, aunque al utilizar una medida agregada o única perdemos estos cambios de vista. Esto hace que esa medida sea de utilidad relativa para comparaciones que abarcan períodos prolongados. Por otro lado, cuando se examinan lapsos extensos es también corriente que se mire el producto por habitante. Incluimos gráficos relativos al PIB por habitante un poco más adelante.

3 La fuente de los datos del PIB de la Argentina presentados en este capítulo es: Elaboración propia a partir de datos de Cuentas Nacionales (Ministerio de Economía de la Nación) y de: CEPAL, Recopilación de series históricas del producto y del ingreso, Buenos Aires, 1999. LC\BUE\R.242.2, e INDEC para los datos a partir de 1993.

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Gráfico 1Evolución del Producto Interno Brutode la Argentina entre 1900 y 2003

(datos anuales, 2002=100)

Año

La línea del PIB sigue una trayectoria sinuosa como un río de llanura. Tal como se vería

en cualquier economía, el producto se expande en ocasiones y a veces se contrae, oscilando entre picos y valles; atraviesa expansiones (o auges) y recesiones (o contracciones). Esos meandros ilustran lo que llamamos “fluctuaciones económicas”, aunque a veces se les denomina también “ciclos”, palabra que parece menos neutra puesto que sugiere una cierta regularidad que podría no estar garantizada. Buena parte de la tarea de los macroeconomistas corresponde al análisis de estos problemas. ¿Por qué hay recesiones? ¿Es posible evitarlas? ¿Es deseable hacerlo?

Examine cuidadosamente la línea de esa ilustración, tratando de asociarla con lo que sabemos de la historia económica. Es apenas un dato entre muchas cuestiones relevantes, pero es muy importante. Destaquemos algunos rasgos de su evolución.

En el primer tercio del siglo XX se observan períodos de fuerte expansión, cortados por dos notables declinaciones. La primera de ellas se extiende a lo largo de los años de la guerra mundial iniciada en 1914 (aunque la caída del producto comienza en 1912 y se extiende hasta 1917: fue la contracción más larga del siglo). La segunda gran caída del PIB se asocia con la depresión desatada por el crack de 1929 y dura tres años, hasta 1932.

Luego hay una extensa fase de crecimiento bastante estable del PIB, desde mediados de los años treinta hasta mediados de los setenta, en la que se observan sin embargo varios episodios recesivos, aunque de menor tamaño y duración que las contracciones de la etapa anterior. Dentro de este período sobresale la prolongada fase de crecimento sostenido (y relativamente rápido), que va desde 1963 hasta 1975.

Posteriormente, desde mediados de los años setenta, sobreviene un período notable, que se destaca nítidamente, por contraste, de todo lo anterior: la economía sufre marcadas fluctuaciones sucesivas, pero en torno a una tendencia estancada, hasta alrededor de 1990. Luego vuelve a crecer, con bastante rapidez, para declinar violentamente entre 1998 y 2002. Afortunadamente, desde la primera mitad de ese año la actividad económica interna ha vuelto a repuntar, aunque en 2004, cuando escribimos esto, todavía no se ha recuperado el valor del PIB alcanzado en 1998.

Un gráfico como el que acabamos de presentar puede resultar un poco engañoso, sin embargo, para el ojo no entrenado. Observe que la inclinación de la curva nos induce a pensar que el ritmo de crecimiento del PIB fue mayor, por ejemplo, en la primera mitad de los años noventa, o en la fase 1963-75, que a comienzos del siglo; pero tal vez no sea así. Una pequeña digresión ayudará a entender por qué. Tomemos cualquier indicador, como el tamaño de una población, por ejemplo, o cualquier otra variable, y supongamos que se incrementa año a año al mismo ritmo. Por ejemplo, siguiendo una tasa (acumulativa) de 4% anual. La gráfica correspondiente resultaría así:

Esa curva se denomina exponencial. Si bien la población crece año a año al mismo ritmo, la gráfica tal vez dé la errónea impresión visual de un crecimiento más lento al principio y más rápido al final. Es cierto que los incrementos anuales en los primeros años son menores a los que se dan en los últimos años, pero se comparan con niveles de la población también mucho menores. Las tasas anuales de variación representadas en la ilustración son, como hemos dicho, iguales.

Con las cifras que presentamos en el gráfico 1 sucede algo parecido. Si el producto creciera a tasas relativamente estables en períodos prolongados, generaría una curva con forma exponencial. En efecto, si observamos el comportamiento del PIB desde 1900 hasta 1975, podremos constatar que se asemeja a una curva exponencial, aunque algo "abollada" aquí y allá. Eso indica que, efectivamente, en promedio, las tasas de crecimiento fueron bastante estables en ese lapso, como mostramos más adelante.

La información disponible indica que las tasas de crecimiento del producto fueron en realidad muy elevadas a comienzos del siglo XX, por ejemplo, pero en el gráfico parecen palidecer, por este problema visual, frente a las de los tempranos años noventa. 4

Existe una forma de uso corriente de ajustar el gráfico para corregir este problema visual, pero requiere la utilización de logaritmos y por eso la dejamos de lado aquí. Emplearemos un camino más sencillo.

En un primer intento de corregir este problema de percepción podemos presentar directamente los datos de las tasas anuales de variación del PIB, como hacemos en el gráfico siguiente.

4 La información de la primera parte del siglo XX es ciertamente bastante menos confiable que el resto. Los

sistemas de cuentas nacionales se desarrollaron en el mundo en el período de entreguerras, y la Argentina comenzó a realizar estimaciones sistemáticas luego de la creación del Banco Central, en 1935. Las series del PIB se inician en 1940.

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1900 1920 1940 1960 1980 2000

Gráfico 2Evolución de una población (o de cualquier variable)hipotética que crece a una tasa constante (1900=100)

Sin embargo, esta ilustración resulta difícil de interpretar, porque las subas y bajas de esas tasas son muy frecuentes y, más allá de las fuertes oscilaciones del primer tercio del siglo, que se atenúan después, no es mucho lo que podemos decir a simple vista. El dibujo luce como un electroencefalograma para un lego.

Para poder lograr un poco más de claridad vamos a someter a los datos del PIB a algunas transformaciones: dejando por el momento el tema de las fluctuaciones (al que retornaremos luego), prestaremos ahora un poco más de atención a las tendencias, es decir, a los comportamientos en períodos largos. Para hacerlo obtenemos, utilizando un procedimiento habitual, una “línea de tendencia” que superponemos a la del PIB.5 Presentamos ambas curvas en el gráfico siguiente.

5 Hay varias formas de obtener una tendencia a partir de una serie fluctuante. Aquí hemos utilizado un

procedimiento denominado "filtro de Hodrick-Prescott". Más allá de las cuestiones técnicas, puede verse que se trata, en este caso, de una línea que parece trazada a mano alzada, atravesando a la del PIB "por el medio".

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0

5

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20

25

00 10 20 30 40 50 60 70 80 90 00

Gráfico 3Tasas anuales de variación del PIB de la

Argentina (1900-2003)

Representamos en el gráfico sólo el período 1960-2003, a título ilustrativo.6 La llamada

línea de tendencia atraviesa los meandros del PIB, revelando el comportamiento del producto en períodos largos o, en otros términos, abstrayendo expansiones y recesiones.

Así, entre 1960 y mediados de los años setenta la tendencia del producto (la línea continua) es creciente, y las fluctuaciones del PIB (indicadas por las oscilaciones de la línea de puntos en torno a esa tendencia) son relativamente pequeñas. Luego, en la fase 1975-90, el producto fluctúa marcadamente alrededor de una tendencia estancada. La pendiente de la línea continua se torna nuevamente positiva a comienzos de los años noventa, para achatarse otra vez hacia el final del período considerado. Si bien el PIB ha repuntado desde el primer semestre de 2002, el procedimiento de cálculo de la tendencia no refleja todavía la recuperación del sendero positivo, lo que requerirá de la persistencia de este comportamiento por algún tiempo.

Ya introducido el concepto de tendencia del PIB y trazada la línea correspondiente, podemos ahora examinar lo que sucede con las tasas de crecimiento de esa línea (es decir, de las tasas de crecimiento del “PIB tendencial”) en todo el lapso 1900-2003.

El gráfico del crecimiento tendencial del producto de la Argentina en el siglo XX (y lo que va de éste) que incluimos a continuación nos muestra, entonces, un comportamiento suavizado de las tasas de crecimiento, abstrayendo las fluctuaciones de corto plazo.7

6 Lo hacemos por razones de claridad. Si se grafica todo el lapso 1900-2003, ambas líneas aparecen

prácticamente superpuestas en buena parte del trayecto, dificultando la lectura.

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60 65 70 75 80 85 90 95 00 05

PIB Tendencia

Gráfico 4Producto Interno Bruto de la Argentina

y su comportamiento de tendencia(datos anuales, período 1960-2003,

PIB de 2002=100)

Situándonos en un mirador muy distante, podemos identificar, a grandes rasgos, tres etapas en la centuria contemplada en la gráfica. En el primer tercio del siglo XX se observan oscilaciones muy marcadas en las tasas de crecimiento tendencial. Se registran, por una parte, las tasas positivas más elevadas del período, pero también son muy fuertes las declinaciones.

Luego, a partir del punto bajo al que llevaron los años de la Gran Depresión, comienza una prolongada etapa con variaciones mucho menores en el ritmo de crecimiento tendencial, en general en el intervalo que va de 3 a 4,5% anual. El fin de este período puede ubicarse en 1975. Desde entonces comienza una nueva fase, signada también por tasas de crecimiento tendencial muy fluctuantes a lo largo del último cuarto del siglo XX.

El primer tercio de ese siglo corresponde todavía a la economía con eje en la integración de la Argentina al comercio mundial como país agroexportador, con una relativamente baja protección de las actividades productivas internas y un grado elevado de apertura a los movimientos de capitales, como orientaciones generales. Con excepción de algunos períodos críticos en que la convertibilidad de la moneda nacional fue suspendida, el pilar central del andamiaje macroeconómico en esa fase es el patrón oro. La intervención del sector público en la economía es menor.

El largo período siguiente, extendido entre la depresión de 1930-32 y la crisis de 1975 es

muy diferente en sus lineamientos centrales. El crecimiento del producto se articula en torno al proceso de industrialización orientada a la sustitución de importaciones (un crecimiento "hacia adentro"), bajo elevadas barreras de protección de la producción industrial local frente al comercio internacional. El sector público interviene activamente de diversas maneras en la

7 Compare los gráficos 3 y 5. El primero presenta las tasas anuales de variación del PIB. El segundo, las

tasas anuales de variación del “PIB de tendencia". Como esta última línea ignora las fluctuaciones de corto plazo, resulta mucho más suave.

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00 10 20 30 40 50 60 70 80 90 00

Gráfico 5Tasas anuales de variación del PIB tendencial

de la Argentina (1900-2003)

porc

enta

jes

economía, y ésta permanece esencialmente aislada del resto del mundo en el plano financiero, por mecanismos de regulación de las operaciones con divisas (controles de las operaciones de cambio de monedas) que bloquean la movilidad de capitales.

Como puede verse en la tabla que incluimos más abajo, las tasas medias de crecimiento (estimadas) del PIB son muy similares en esas dos grandes etapas históricas (aunque las variaciones en torno a esas medias fueron mucho más elevadas en el primer tercio del siglo que en el período subsiguiente).8

Luego, el último cuarto del siglo XX marca un nuevo cambio de rumbo. Los ejes centrales de la evolución macroeconómica se modifican sustancialmente: es la etapa de apertura financiera y endeudamiento. En esta fase las fluctuaciones económicas internas están también conectadas en gran medida con los vaivenes en las condiciones internacionales, pero ahora los cambios en el contexto financiero externo dominan largamente a los asociados a modificaciones en los flujos comerciales, que habían tenido un impacto más determinante a comienzos de la centuria.

Los dos hitos que nos permiten dividir el siglo XX en tres grandes fases son muy nítidos: la Gran Depresión, en primer lugar, y la crisis económica y política de 1975, con el shock devaluatorio conocido como “el rodrigazo”, en segundo término. Por cierto, cada una de las etapas que hemos identificado contiene además subperíodos bastante nítidamente diferenciados que vale la pena examinar con cuidado. Más adelante analizaremos algunos aspectos de estas fases históricas con algún detenimiento, en particular las posteriores a 1930.

8 En realidad el corte en 1900 no corresponde al inicio de la etapa de crecimiento orientado hacia fuera, que

había comenzado mucho antes. Las tasas de crecimiento del último cuarto del siglo XIX, que no incluimos aquí, fueron muy altas, y elevarían considerablemente el ritmo medio de incremento del PIB de esta larga etapa.

Para complementar lo que hemos planteado hasta aquí, agregamos ahora las ilustraciones correspondientes a la evolución del PIB por habitante (Gráfico 6) y a la evolución del producto y de la población tomadas por separado, en cada una de las grandes fases históricas mencionadas.

Período el quinquenio la década1901-1905 9,711906-1910 6,971911-1915 -3,301916-1920 3,731921-1925 6,741926-1930 4,401931-1935 0,231936-1940 2,761941-1945 2,741946-1950 5,091951-1955 3,071956-1960 3,101961-1965 4,521966-1970 4,301971-1975 2,881976-1980 2,321981-1985 -1,881986-1990 -0,191991-1995 5,781996-2000 2,662001-2002 -7,67

(1) 1900-1932(2) 1933-1975(3) 1976-2002

(3) 1,04

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1,50

(2) 3,72

Tasa media de crecimiento en

-1,04

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(1) 3,89

3,92

3,08

4,41

cada gran etapa histórica

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PIB Población

Gráfico 7aEvolución del PIB de la Argentina y de la población

en el primer tercio del siglo XX(1901=100)

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00 10 20 30 40 50 60 70 80 90 00

Gráfico 6Evolución del Producto Interno Bruto por habitante

de la Argentina entre 1900 y 2003(datos anuales, 2002=100)

El producto por habitante aumentó a un ritmo medio de 0,82% al año entre 1900 y 1932. En la fase siguiente, entre 1932 y 1975, creció bastante más rápido: un 1,75% anual. Sin

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35 40 45 50 55 60 65 70 75

PIB Población

Gráfico 7bEvolución del PIB de la Argentina y de la población

entre 1932 y 1975(1932=100)

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1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

PIB Población

Gráfico 7cEvolución del PIB de la Argentina y de la población

entre 1975 y 2003(1975=100)

embargo, las tasas medias de aumento del PIB no fueron muy diferentes en esos lapsos, como ya se vio. La diferencia resulta de que las tasas de crecimiento de la población declinaron significativamente. Interpolando a partir de los datos censales puede estimarse el crecimiento poblacional entre 1900 y 1932 en un 2,74% anual. Pero esa tasa declina a 1,86% en la fase subsiguiente.

Como puede verse en el gráfico 7c, la tercera etapa ha sido la más desfavorable en materia de PIB por habitante, pese a que el crecimiento poblacional siguió declinando. A comienzos del tercer milenio, el producto per capita se encontraba por debajo de su nivel de 1975. Entre 1900 y 2003 la población aumentó a un ritmo medio de 2% anual, mientras que nuestra serie de producto estimado arrojaría un crecimiento de casi 3% por año. El contexto externo

Para completar esta periodización histórica planteada a vuelo de pájaro, introductoria, haremos ahora una breve mención a ciertos rasgos del contexto internacional que tuvieron gran relevancia en el curso de los acontecimientos internos. Estos aspectos también serán abordados con mayor detenimiento más adelante.

Lo primero que cabe señalar es que las tres grandes fases de la historia económica argentina que hemos mencionado tienen contrapartida en etapas también nítidamente marcadas de la evolución del contexto mundial. El primer tercio del siglo XX estuvo caracterizado, entre otros rasgos, por una intensa movilidad internacional de capitales y por la expansión del comercio mundial. El sistema monetario de patrón oro era el eje del mecanismo de regulación de los pagos internacionales. Los movimientos de capitales, intensos en buena parte del período (desde aproximadamente 1870 en adelante), mostraron sin embargo un comportamiento cíclico, con períodos de marcada retracción, como el de la Primera Guerra, ya referido. La Argentina se integró al comercio mundial, desde el último cuarto del siglo XIX, como país receptor de fuertes flujos de capital, exportador de productos agropecuarios e importador de manufacturas.

La depresión de 1930 dio lugar a un cambio muy drástico en el panorama externo. A diferencia de lo que había sucedido luego de la Primera Guerra, superada la cuál el dinamismo económico mundial se recompuso, las consecuencias de la depresión serían mucho más perdurables. En efecto, se inició entonces un largo período que, en algunos de sus rasgos principales, se extendería hasta comienzos de los años setenta, aunque es posible identificar varias fases diferenciadas en su desarrollo.

Inicialmente se pasó, con el derrumbe del patrón oro, a una etapa de "devaluaciones competitivas" y de cierto desorden en el sistema de pagos internacionales. Los flujos de capitales se retrajeron sustancialmente, dando lugar a una prolongada fase de baja movilidad. Las economías nacionales se tornaron más cerradas comercialmente (correlato bastante natural de la retracción de los flujos de capitales, puesto que, como veremos más adelante, el acceso limitado a fondos externos limita también las posibilidades de una economía de tener déficit en su comercio exterior, a menos que su moneda sea una moneda de reserva, mantenida por ejemplo por los bancos centrales de otras naciones como respaldo de su propia emisión monetaria).

Esta fase tiene un hito intermedio en 1944, cuando los acuerdos de Bretton Woods, que dieron lugar, entre otros aspectos, a la creación del Fondo Monetario Internacional y del Banco Mundial, establecieron un nuevo orden en el sistema de pagos internacionales. Este se basó en la determinación de paridades cambiarias fijas (pero ajustables) entre las distintas monedas nacionales, con el FMI como institución destinada a velar por la salud de ese sistema de pagos y a apoyar a los países miembros (del Fondo) que enfrentaran eventuales

déficits en sus balances de divisas. La mayor parte de las naciones mantuvo, ya bajo este nuevo esquema, controles (limitaciones, restricciones) a los movimientos de capitales, por lo que los flujos internacionales de fondos continuaron siendo relativamente limitados por largo tiempo.

Este es un punto muy importante para el análisis de las políticas macroeconómicas, puesto que el grado de movilidad de capitales hacia y desde una economía nacional modifica en gran medida la forma de operación de las políticas internas y afecta también su eficacia, como examinaremos detenidamente en capítulos posteriores.

Hacia fines de los años cincuenta, sin embargo, el panorama que acabamos de trazar comenzó a cambiar con cierta rapidez. Un factor importante en este sentido fue el desarrollo del llamado "euromercado". Esta innovación comienza en la plaza bancaria londinense. Los bancos británicos empiezan a operar en dólares de los Estados Unidos, en cantidades significativas. Estas operaciones, de captación y de préstamo, no afectan a la oferta monetaria británica (es decir, a la oferta de libras esterlinas), por lo que permanecen sujetas a bajas regulaciones por parte de las autoridades monetarias locales. Resultan así muy atractivas para los bancos, ya que su rentabilidad aventaja a la que generan las operaciones en moneda local, sometidas, por ejemplo, en el caso de los depósitos, a requisitos de encaje.9 Ese mercado, que opera en dólares estadounidenses pero fuera de los EE.UU., se expande de un modo bastante rápido canalizando, entre otras transacciones financieras, las que realizan empresas estadounidenses que extienden por entonces su esfera de negocios hacia Europa. Más tarde este mercado atraería flujos importantes de fondos provenientes de la Unión Soviética, resultado de excedentes comerciales en dólares que son canalizados hacia allí, en plena guerra fría, con la intención de mantenerlos a distancia de posibles acciones (como un potencial embargo) del gobierno de los Estados Unidos.

Con la expansión del euromercado los flujos internacionales de capitales comienzan a adquirir mayor volumen. Este proceso actúa en cierta forma como un ariete favorable a la liberalización de los flujos financieros entre naciones, y al interior de las mismas. Esto es promovido en buena medida por las instituciones bancarias: la mayor rentabilidad de las operaciones en eurodólares desata presiones competitivas muy fuertes y hace que los bancos presionen procurando desarticular las regulaciones financieras aún vigentes en distintas economías nacionales. Se van creando también así condiciones favorables para un progresivo desmantelamiento de los controles a las salidas y entradas de capitales, aunque este proceso se limitaría, en un principio, a las naciones industrializadas.

Las economías de la periferia tienen inicialmente, y por bastante tiempo, muy limitada presencia en las transacciones en eurodólares, aunque hay algunos casos relativamente aislados de toma de fondos en ese mercado durante los años sesenta. Pero puede decirse que, en líneas generales, hasta comienzos de la década siguiente, las economías de América Latina, entre otras, tienen un muy limitado acceso al crédito externo (de fuentes privadas). El financiamiento que podían obtener provenía primordialmente de los organismos multilaterales (FMI, Banco Mundial, BID) y de gobiernos, con algún lugar también para cierto volumen de crédito comercial de origen privado. Eran, en síntesis, economías relativamente "aisladas" del resto del mundo en el plano financiero.

El contexto financiero externo cambiaría nuevamente de modo muy profundo a comienzos de los años setenta. Dos eventos deben destacarse: en primer lugar, el final del esquema basado en "paridades cambiarias fijas pero ajustables" que se había acordado en

9 El encaje o “efectivo mínimo” es una fracción de los fondos que los bancos captan como depósitos, que

deben mantener en forma líquida, es decir, que no pueden prestar. Veremos, en un capítulo posterior, qué papel tiene el encaje en el proceso monetario y en el funcionamiento macroeconómico.

Bretton Woods. A comienzos de los setenta, los Estados Unidos, seguidos luego por el conjunto de las naciones industrializadas, ingresan en una fase de tipos de cambio fluctuantes. Esta transformación abre un espacio sustancial para la expansión de las transacciones financieras internacionales, al crear las condiciones para el desarrollo de un extenso mercado donde se compra y vende el riesgo cambiario.

En segundo lugar, en 1973 se produjo el primer shock de los precios del petróleo. La suba sustancial de los precios del crudo tuvo un amplio conjunto de efectos. El que queremos destacar aquí es financiero: enormes excedentes de fondos obtenidos por las naciones exportadoras de petróleo se canalizaron hacia el euromercado. Apareció una masa de recursos prestables gigantesca y, con ello, el acceso al financiamiento externo, principalmente bancario, para economías como las de Latinoamérica, que hasta entonces habían estado financieramente aisladas, se hizo mucho más fluido. Es el comienzo de la tercera “gran etapa” de la centuria que estamos enfocando. Coincide con la llamada “nueva globalización” financiera, y se extiende hasta nuestros días.

Esta etapa tiene, a su vez, observada desde la perspectiva de la Argentina, tres subperíodos. Una etapa inicial de grandes ingresos de capitales y expansión económica que concluyó en la crisis de la deuda de 1981-82, seguida por una fase de racionamiento del crédito hasta comienzos de los años noventa. Y luego, desde allí en adelante, una nueva fase de ingresos de capitales que culminaría con la crisis de 2001-2002. Estos rasgos son en parte compartidos con otros países, en especial de América Latina, aunque hay divergencias importantes, particularmente en los años recientes.

Según se verá más adelante, los cambios en el contexto financiero externo producidos desde mediados de los años setenta modificaron significativamente la forma de funcionamiento de las economías de la región, de algunas más que otras, y afectaron tanto la viabilidad cuanto la eficacia de distintas políticas o conjuntos de políticas macroeconómicas. El aumento inicial de la disponibilidad de crédito internacional de fuentes privadas fue una condición necesaria, por ejemplo, para los procesos de endeudamiento que desembocarían, a comienzos de los años ochenta, en la crisis de la deuda. Antes de esta fase, cuando la movilidad de los capitales era todavía baja y el acceso al crédito externo muy limitado, las deudas externas de economías como la nuestra se mantenían, por lógica, en niveles relativamente pequeños.

Como ya se señaló, la crisis de la deuda de comienzos de los años ochenta fue seguida por una nueva fase de relativo "aislamiento" de América Latina (en el sentido de que por casi una década se perdió el acceso al crédito privado voluntario), que se extendió hasta comienzos de la década de los noventa.

Posteriormente, en el último decenio del siglo XX, hemos atravesado nuevamente una época de liberalización financiera y alta movilidad de capitales. Al igual que en otras etapas históricas, como la extendida entre 1870 y 1930, estos movimientos presentaron un comportamiento fluctuante, y la fuerte expansión de la primera mitad de la década dio después lugar a una etapa de mayor volatilidad y a una sucesión de crisis, incluyendo la experimentada recientemente por la Argentina. Nos ocuparemos más adelante sobre estos temas, puesto que la intención principal de los desarrollos conceptuales y de teoría que plantearemos en los capítulos siguientes es precisamente la de procurar comprender estos procesos que nos envuelven todavía.

Perturbaciones y fluctuaciones

Luego de esbozar una visión a vuelo de pájaro, de muy largo plazo, de la evolución macroeconómica argentina y de algunos rasgos del contexto externo, queremos retornar

ahora, para completar esta introducción, al tema de las fluctuaciones del PIB. Con ese propósito, enfocaremos con un detalle algo mayor que anteriormente, aunque de todos modos en forma sintética, las últimas dos décadas.

Para hacerlo, podemos recurrir a cifras de mayor frecuencia que las que empleáramos hasta aquí. Hemos venido examinando datos anuales, pero las estimaciones del PIB se publican trimestralmente. Siempre considerándolas como una suerte de medida de cantidades, las presentamos a continuación. Son en verdad los mismos datos utilizados en el Gráfico 1, pero aquí en secuencia trimestral en lugar de anual. La ilustración que sigue corresponde únicamente al período 1980-2004.10

La línea del PIB presenta una trayectoria muy quebrada. Sin embargo, pueden fácilmente constatarse ciertas regularidades. Lo que más resalta es el hecho de que siempre, en todos los años el primer trimestre presenta un punto relativamente bajo en la serie.

Si al observar el dato del PIB correspondiente al primer trimestre de cualquier año, y constatar que esa cifra es inferior a la del último cuarto del año precedente, concluyéramos, sin más, que la economía se está moviendo hacia una recesión, estaríamos en grave riesgo de cometer una insensatez. En el primer trimestre del año mucha gente se toma vacaciones en esta región del globo. Y si bien eso incrementa la actividad económica en algunas áreas y actividades, como las ligadas al turismo, el nivel general declina sistemáticamente. Se trata de un fenómeno propio del verano en casi cualquier parte. En otros términos, es un fenómeno estacional.

Si queremos saber, sobre bases más firmes, si el producto del primer trimestre de un año

resulta "realmente" inferior al cuarto del año anterior, tenemos que corregir de algún modo las cifras crudas, depurarlas del “efecto vacaciones”: corregirlas por estacionalidad. Por cierto, el ejemplo del primer trimestre es muy claro, pero cada trimestre tiene su

10 De 2004 se incluye sólo el trimestre inicial, único dato disponible al momento de escribir este texto.

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1980 1985 1990 1995 2000

Gráfico 8Evolución del Producto Interno Brutode la Argentina entre 1980 y 2004:1

(datos trimestrales, promedio de 2002=100)

estacionalidad característica, positiva o negativa. Existen métodos estadísticos para depurar una serie de la estacionalidad (es decir, para “desestacionalizarla”). Lo que esos métodos hacen, en esencia, es “levantar” las cifras correspondientes a los períodos que tienen estacionalidad negativa (como es el caso del primer trimestre) y “bajar” un tanto las de los períodos con estacionalidad positiva (como, por ejemplo, el tercer trimestre). En el gráfico que sigue presentamos de nuevo la misma serie quebrada anterior, de los datos crudos del producto (la que aparece ahora en línea punteada), superponiéndole la serie de trazo continuo, del PIB desestacionalizado. A los efectos de que pueda verse con más claridad la línea del PIB corregido por estacionalidad la presentamos nuevamente, en soledad, en el Gráfico 9b.

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1980 1985 1990 1995 2000

PIB desestacionalizado PIB

Gráfico 9aEvolución del Producto Interno Brutode la Argentina entre 1980:1 y 2004:1

(datos trimestrales con y sin estacionalidad,promedio de 2002=100)

En la ilustración 9a puede verse, por ejemplo, que en el primer trimestre de 1996 el

producto estaba aumentando (contra el trimestre inmediato anterior) según las cifras desestacionalizadas, mientras que los datos con estacionalidad mostraban, como es habitual, una declinación.11

La serie corregida nos permite observar mejor la historia de recesiones y expansiones del período, sin el “ruido” que introducen las vacaciones y otros factores estacionales. Por eso, en adelante trabajaremos sobre la línea continua únicamente, para examinar los procesos que nos interesa comprender.

El Gráfico 9b nos muestra otra vez una secuencia de marcadas fluctuaciones, tanto en los años ochenta como en los noventa. Observe estas curvas con detenimiento. Ellas nos cuentan, en verdad, aspectos de nuestra propia historia de vida y la de nuestros padres, parientes y vecinos. Muchas veces las fluctuaciones están asociadas con episodios históricos muy fácilmente identificables. Por ejemplo, la recesión de comienzos de los años ochenta se vincula con la crisis de la deuda (y con el fracaso de la política de estabilización de la "tablita" cambiaria iniciada a fines de 1978, de la que nos ocuparemos más adelante). Los fuertes "valles" de recesión de fines de aquella década se asocian con los episodios de

11 Las cifras del PIB trimestral se publican multiplicadas por 4, es decir, “anualizadas”. De modo que el

producto de un año no lo calculamos como la suma de lo producido en cada período intraanual, sino como el promedio de cuatro trimestres. Así, cuando decimos que el PIB de un año varió en tanto por ciento en relación con el año anterior, estamos comparando los promedios de las cifras publicadas del producto en ambos períodos anuales. La tasa de crecimiento del PIB de un año no se mide “entre puntas” (diciembre contra diciembre, por ejemplo), sino entre promedios. Esto tiene algunas consecuencias interesantes relativas a la forma de leer la información que se publica corrientemente. Para presentar un ejemplo al respecto, vinculado con una cuestión relevante como es el impacto de la depreciación cambiaria de 2002 en la Argentina, incluimos una nota periodística publicada por el diario Clarín en abril de 2003, al final de este capítulo.

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1980 1985 1990 1995 2000

Gráfico 9bEvolución del Producto Interno Bruto desestacionalizado

de la Argentina entre 1980:1 y 2004:1(promedio de 2002=100)

hiperinflación de 1989 y 1990; la recesión de 1995 con el efecto tequila y la iniciada a mediados de 1998 con el impacto de la crisis rusa de agosto de ese año.

También algunas expansiones pueden vincularse con episodios bien definidos, como las experimentadas al inicio del plan Austral, en 1985-86, y del plan de convertibilidad, a partir de 1991.

En realidad, parece posible "contar la historia" de la economía (de la que por cierto estamos mirando aquí apenas uno entre múltiples aspectos importantes) como una sucesión de shocks o perturbaciones, seguidos por procesos de adaptación o respuesta del sistema económico a esos impulsos. Estos procesos son, justamente, las fluctuaciones.

Si estuviésemos escribiendo una introducción a la macroeconomía de un país desarrollado, sin embargo, difícilmente adoptaríamos esta perspectiva. Esto es así porque, sobre todo en economías de grandes dimensiones, como la de los Estados Unidos, es más habitual pensar en las fluctuaciones como resultado de fuerzas endógenas, internas, que como la adaptación o respuesta a shocks.

Por ejemplo, durante un auge, las ventas de las firmas están aumentando y las expectativas de rentabilidad mejoran; en consecuencia, se hacen más atractivas nuevas inversiones; las inversiones contribuyen a su vez a un mayor crecimiento de las ventas y consolidan las expectativas favorables. En tales circunstancias, es posible que el optimismo no sea un consejero del todo bueno: algunas firmas, llevadas por el entusiasmo inversor, tal vez encaren proyectos que son relativamente riesgosos, o que dependen para ser rentables de que la expansión continúe a un ritmo elevado. Así, el proceso expansivo se hace más frágil. En algún punto, comienzan a surgir dudas, o algunas inversiones acaban resultando menos rentables de lo que se esperaba o incluso dan pérdidas. El optimismo decae y los más cautos adoptan conductas más austeras para precaverse de un eventual freno. Con esto, la expansión puede efectivamente tender a detenerse o incluso a revertirse. El giro desfavorable de las expectativas se alimenta a sí mismo, porque menos optimismo resulta en menos ventas, y menos ventas en todavía menos optimismo. Con el tiempo, la recesión destruye las inversiones excesivas que se habían llevado a cabo en el clima optimista del auge. Pero también genera desempleo y un aumento en el número de quiebras. Esto que estamos describiendo es un proceso endógeno, en el que cada etapa va creando las condiciones de la fase subsiguiente. La expansión crea condiciones que preparan el terreno de la recesión subsiguiente, y así sigue la historia.

Sin embargo, en economías relativamente pequeñas como las de Argentina o países de grado de desarrollo similar, es frecuente que las fluctuaciones no se originen en procesos de ese tipo, sino en cambios de contexto, y predominantemente, en modificaciones en el contexto externo, aunque muchas veces también, por ejemplo, en reformulaciones importantes de la política económica. Abundan los ejemplos de ambos tipos. De allí que tendamos a pensar en las oscilaciones del PIB a partir de secuencia “shock-fluctuación”, más que como un proceso movido por sus propias fuerzas. Perturbaciones, información y fluctuaciones

Varias de las perturbaciones que acabamos de mencionar al mirar la evolución del PIB

de la Argentina desde 1980 tomaron la forma de cambios muy significativos en algunas de las condiciones del contexto externo. En las series más largas que comentamos previamente se destacaban, por ejemplo, las recesiones vinculadas a la Primera Guerra Mundial o la depresión del treinta. Fuertes variaciones en las tasas de interés internacionales o en los precios de los bienes que comerciamos con el resto del mundo, una devaluación en un país vecino, o el "derrame" de una crisis en otra economía que provoque cierto contagio (por

ejemplo, en la forma de un mayor riesgo percibido por los prestamistas internacionales y menores ingresos de fondos) son ejemplos posibles de perturbaciones de origen externo. Entre las de origen interno pueden destacarse: el lanzamiento (o el derrumbe) de un plan de estabilización, como en los casos del plan de la "tablita", el Austral o el de convertibilidad. Además de “shocks externos” o “de política económica”, también puede haber, entre otros, de origen político, tecnológico, o provocados por circunstancias climáticas. Y naturalmente, pueden ser positivos (favorables) o negativos, aunque muchas veces veremos que un shock positivo puede tener también algunos efectos negativos, y viceversa.

Para ilustrar, aunque de un modo todavía bastante abstracto, los efectos de un shock, permítasenos imaginar un estado de equilibrio, lo que entenderemos aquí como una situación en la que los planes de los agentes que operan en la economía de que se trate (o con ella, si no son residentes) resultan mutuamente compatibles y en consecuencia pueden, todos ellos, hacerse efectivos (pueden realizarse, diremos frecuentemente) de manera simultánea.12 Si un milonguero planea bailar con una señorita, y ella estuviera planeando lo mismo, los dos podrán eventualmente realizar sus planes. Se trata de algo semejante, aunque aquí nos interesan sobre todo los planes de naturaleza económica, es decir, las transacciones económicas que se piensa realizar. En economía se utiliza la noción de equilibrio para referirse a una situación (ideal) en la que esa correspondencia (o “consistencia”) entre magnitudes planeadas se da de manera generalizada (es decir, en todos los mercados). Es concebible que, en esas circunstancias, las transacciones que se realicen sean, grosso modo, las que se planeaba ejecutar. Podemos además suponer que, en tanto los planes se realizan, no hay incentivos para cambiarlos. En ausencia de algún nuevo impulso la economía seguirá, probablemente, en el curso en el que viene desenvolviéndose.

¿Cómo pensar un shock? Imaginemos una suba de las tasas de interés internacionales, por ejemplo. Este cambio modifica el conjunto relevante de informaciones a partir de las cuales muchos de nosotros tomamos decisiones económicas y elaboramos planes. Ésa es una manera productiva de pensar una perturbación: es una alteración importante del conjunto de informaciones a partir de las cuáles los individuos toman decisiones.

Podemos imaginar que muchas personas reaccionarán al shock calculadora en mano, rehaciendo cuentas, revisando decisiones y redefiniendo planes, porque es posible que, con los nuevos datos, algunos cursos de acción que se pensaba seguir ya no resulten apropiados (debido a que algunas inversiones, para citar un ejemplo, quizás no sean rentables en la nueva configuración).

Trate de concebir esta nueva escena: muchos agentes económicos (individuos, firmas) reaccionan simultáneamente, revisando planes y estrategias. Podría decirse, de un modo meramente descriptivo o "impresionista", si se quiere, que el sistema económico, que estaba "ordenado" o en equilibrio, según lo imaginamos, sufrirá muy probablemente un cierto desorden luego del shock. Tome en cuenta que este proceso de revisión se da, en las economías de mercado, de manera individual, descentralizada.

Una acentuada división del trabajo, y la descentralización de las decisiones son, en efecto, dos características muy importantes de las modernas economías de mercado. Son la matriz que da pie a la existencia potencial de problemas de coordinación entre las distintas actividades económicas individuales. Luego del shock, es natural que la revisión de algunos planes individuales lleve a cambios de conductas que no resulten compatibles con los cambios que se producirán, simultáneamente, en las conductas y planes de otros individuos.

12 En términos tal vez más familiares, esa compatibilidad de planes simplemente significa que los distintos

mercados muestran ofertas y demandas que aproximadamente se igualan.

Podría configurarse así un estado de desequilibrio. Lo que sugerimos es que es muy posible que en diversos puntos del sistema económico los planes individuales ya no sean compatibles entre sí, y por lo tanto no podrán realizarse todos de manera simultánea. En ese caso, algunos planes (y algunos agentes) se verán frustrados.

Un estado de desequilibrio puede suponer la aparición de "racionamiento".13 Quizás en el mercado laboral se presente un exceso de oferta: hay más trabajadores que quieren trabajar al salario vigente que puestos vacantes. En ese caso decimos que algunos trabajadores están racionados porque no pueden vender todo el trabajo que querrían a esos salarios. Situaciones similares pueden presentarse en algunos mercados de bienes y de servicios.

¿Cómo se restablecerá el "orden"? En términos más concretos, la pregunta es: ¿de qué mecanismos dispone una economía de mercado para recuperar una situación de adecuada coordinación entre las actividades económicas individuales, luego de un shock?¿Cuán eficaces son los mecanismos que promueven la recuperación espontánea o automática del equilibrio?¿Cuánto podemos confiar en ellos?

Esas preguntas han estado siempre en el corazón de los debates macroeconómicos, aunque a veces detrás del telón. No pretendemos abordarlas ni mucho menos intentaremos responderlas aquí. Pero seguramente vale la pena enunciarlas desde ya, y también decir algo acerca de cuáles son los principales caminos que se han seguido para buscar las correspondientes respuestas, con la intención de seguir configurando una imagen inicial del campo de problemas de los que nos ocuparemos.

Los mecanismos autorreguladores de que disponen las economías de mercado son básicamente los mecanismos de precio. Los precios de mercado, en efecto, tienen varias funciones, y una de ellas es la de coordinar las decisiones y planes individuales. Volviendo a nuestro shock, esto simplemente quiere decir que en la situación de relativo "desorden" que sigue a la perturbación, cuando aparecen excesos de oferta en algunos mercados y posiblemente excesos de demanda en otros, se espera que los precios se muevan en el sentido requerido para reequilibrarlos. Es decir, para restablecer la compatibilidad entre los planes de los agentes que operan en ambos lados (oferta y demanda) de los distintos mercados. Sencillamente, se espera que los precios suban allí donde aparezcan excesos de demanda, y que bajen donde la demanda sea insuficiente para absorber la oferta.

Los economistas a los que, en los debates macroeconómicos, suele asociarse con el calificativo de clásicos, se caracterizan porque tienden en general a suponer que los mecanismos autorreguladores que operan vía precio son muy potentes en las economías de mercado (al menos en ausencia de "interferencias" como regulaciones estatales u otras trabas político-institucionales), de manera que, cuanto mayor es el shock, mayor la consiguiente reacción espontánea en el sentido de restablecer el equilibrio. Quienes adoptan esta perspectiva suelen confiar, así, en la capacidad de la economía para reencontrar de manera automática un estado ordenado si un shock las ha desplazado de esa posición. En una visión extrema, en realidad, se suele interpretar a las fluctuaciones como manifestación de procesos en equilibrio continuo. No creemos que sea una interpretación atractiva en general, aunque pueda tener sentido en alguna situación concreta, pero tiene prestigio en ciertos círculos académicos. Las fluctuaciones del PIB podrían simplemente reflejar, por ejemplo, la absorción de cambios tecnológicos, determinados por la evolución del conocimiento, que hasta cierto punto podemos considerar “exógena” (lo que en este contexto

13 Decimos que los agentes están racionados cuando no pueden realizar sus planes, es decir, no son

capaces de concretar las transacciones que estarían dispuestos a hacer a los precios vigentes, porque a esos precios no hallan compradores (o vendedores), es decir, no encuentran contraparte. Este problema constituye la manifestación de un estado de desequilibrio tal como lo entendemos aquí.

quiere decir, no explicada por la argumentación económica), con los precios moviéndose de modo de mantener todo el tiempo el equilibrio de los mercados . Sin embargo, en tal caso las recesiones deberían explicarse como resultado de “regresiones tecnológicas” y la evidencia no parece favorable a una hipótesis de ese tipo.

De cualquier manera, hay muchos macroeconomistas que son más escépticos en relación a la capacidad del sistema de mercado de restablecer espontáneamente el equilibrio. Como señaláramos ya en la introducción, es frecuente que se los reúna (seguramente para incomodidad de muchos de ellos) bajo la etiqueta común de keynesianos.14 Los hay de diversas vertientes, pero creemos que los unifica la creencia en que, al menos a veces, hay circunstancias en las que los mecanismos autorreguladores están "trabados", no funcionan con rapidez y eficacia para restablecer el equilibrio luego de una perturbación, lo que puede dar lugar a la configuración de fallas masivas de coordinación.

Una falla de coordinación se produce cuando un desequilibrio no tiende a autocorregirse. En realidad, en los enfoques keynesianos es habitual que aparezcan también mecanismos amplificadores de las perturbaciones. El multiplicador keynesiano, por ejemplo, que abordaremos algo más adelante, es uno de los más populares. Estos mecanismos no sólo dificultan el tránsito de retorno hacia el equilibrio sino que pueden hacer que la economía, librada a su propia dinámica, se aleje, espontáneamente, todavía más de un estado coordinado.

Así, por ejemplo, una suba de las tasas de interés internacionales podría, al aumentar el costo del crédito, desalentar la inversión interna, algunos proyectos se dejarían de lado o se postergarían para más adelante, esto podría afectar el nivel de ventas de las firmas, lo que a su vez generaría una reducción de las horas de trabajo y eventualmente cierto desempleo. Como los ingresos de algunos trabajadores declinarían, se reduciría un tanto la demanda de bienes, por lo que la declinación de ventas se extendería a otras firmas, no alcanzadas por la primera oleada contractiva. De este modo, en sucesivas ondas, el impacto negativo inicial podría amplificarse y observaríamos una recesión. Naturalmente, estamos hablando aquí de un fenómeno de desequilibrio.

Del enfoque clásico emana, más o menos naturalmente, una mayor proclividad hacia las políticas económicas pasivas (es decir, a no recurrir a la acción estatal, dejando en cambio que el sistema se autorregule, o bien a atar al gobierno a reglas de conducta en materia de política monetaria, cambiaria y fiscal, por ejemplo, para reducir el grado de interferencia estatal en el curso de las actividades económicas privadas).

Por el contrario, el enfoque keynesiano conlleva una mayor propensión a las políticas activas. En efecto, si se considera que, al menos a veces, hay fallas masivas de coordinación, ya no se puede descansar en una capacidad automática del sistema para reordenarse y se abre al menos un espacio para discutir las políticas activas o el tipo de intervención que podría resultar adecuado para mejorar su funcionamiento.

La historia de la macroeconomía moderna tiene, como eje de su desarrollo, a la controversia en torno a estas cuestiones; el contenido dramático de esa historia está sostenido principalmente por la tensión entre las dos visiones básicas que hemos esquematizado aquí muy sucintamente.

14 Aunque hay, por cierto, otras corrientes "no clásicas" de pensamiento, como la marxista, la

poskeynesiana, la llamada estructuralista, etc..

Modelos

¿Cómo se desarrolla esta discusión acerca de la capacidad de autorregulación de las economías de mercado, y a las políticas macroeconómicas, su papel y su eficacia? ¿En qué lenguaje se argumenta?

Como sabemos, el debate económico suele desarrollarse en un lenguaje formal particular, que plasma en modelos, frecuentemente matemáticos. Nosotros vamos a utilizar también ese lenguaje como complemento de la argumentación verbal, pero manteniendo un grado de complejidad matemática bajo, utilizando bastante apoyo de gráficos, diagramas y ejemplos numéricos, y poniendo el énfasis en las cuestiones conceptuales más importantes, antes que en los problemas formales de la construcción de argumentos. Pero queremos dejar establecida esta idea: un modelo es simplemente una argumentación, más allá del lenguaje particular en el que la elaboremos, y por lo tanto traducible, en lo sustancial, a un lenguaje diferente.

Como cualquier modelo, los económicos están estructurados a partir de conceptos, los ladrillos básicos del razonamiento, a los que normalmente llamamos también variables, porque en general podemos medirlos (o concebirlos como mensurables), lo que hace factible tratarlos como una variable matemática. Es el caso, por ejemplo, de los agregados que mencionamos más arriba.

Los modelos económicos son sistemas de interrelaciones entre conceptos o variables. Las relaciones entre variables (las proposiciones) que aparecen en ellos son básicamente de tres tipos.

En primer lugar, están las relaciones contables (o de definición), que suelen constituir el punto de partida de la argumentación, en parte porque suministran el marco en el que solemos reunir y sistematizar buena parte de los datos que empleamos. Se trata, en este

Sobre la noción de equilibrio

La noción de equilibrio juega un papel tan central en el análisis económico que frecuentemente se convierte en un totem al que debe reverenciarse y perdemos de vista que dice relativamente poco acerca de, por ejemplo, el bienestar. Que el sistema se encuentre en un estado bien coordinado como el que hemos mencionado más arriba no implica que se trate necesariamente de un óptimo (entendido, en el sentido de Pareto, como una configuración tal que no puede mejorarse la situación de alguien sin empeorar la de alguien más). Por otro lado, como se sabe, los planes económicos individuales de los que nos ocupamos están trazados a partir de las restricciones (de dotación de recursos, de presupuesto) que cada uno enfrenta, y está claro que nunca, o casi nunca, estamos cómodos dentro de nuestras restricciones. Por ende, la idea de equilibrio macroeconómico no es la de una "edad de oro". Puede también ser concebida, en algún caso, como una situación con mucha gente muy descontenta. Pero no estamos sugiriendo que se trate de una noción equívoca o engañosa. El concepto de equilibrio es un instrumento útil, si no lo llevamos más allá de su campo.

caso, de identidades, es decir, de relaciones que se cumplen siempre (como la que nos dice que el patrimonio neto de una firma es igual a su activo menos su pasivo). Esto es interesante porque tales relaciones establecen una suerte de "límite contra el error". Pero esta cualidad también constituye una limitación, puesto que si bien sirven como primer paso, para ordenar la información disponible y para avanzar en la descripción, no nos permiten desarrollar verdaderas explicaciones.

Para esto es necesario ir más allá de la contabilidad e introducir vínculos de otro tipo entre los conceptos que utilizamos: se trata de relaciones de comportamiento, que constituyen en principio hipótesis acerca de regularidades que es posible esperar que se cumplan entre determinadas variables. Estas regularidades suelen expresar justamente "comportamientos", y deben estar sujetas, como es lógico, a escrutinio y evaluación empírica. Son imprescindibles para construir explicaciones, porque introducen elementos de causalidad. Así, nos permiten entender que cierto fenómeno es el origen de algún otro. Decimos, por ejemplo, que "la inversión en maquinaria y equipos depende del nivel de las tasas de interés...", con lo que establecemos una relación de determinación y una secuencia. Si anticipamos un cambio en las tasas de interés, por ejemplo, preveremos que tendrá algún efecto sobre las decisiones de inversión, etc..

Finalmente, en los modelos aparecen también relaciones que llamamos reglas de cierre o condiciones de equilibrio. Sobre éstas últimas volveremos más adelante, al comenzar a construir nuestras primeras argumentaciones relativas al funcionamiento global de la economía.

Introducción al marco contable del análisis macroeconómico La información macroeconómica

Comencemos con una nota de alerta: este capítulo será de lectura algo más trabajosa que el anterior. Antes de retornar al análisis de los temas de política económica que seguramente nos resultan más interesantes, tenemos que construir paso a paso y pacientemente un conjunto de herramientas. Empezamos ahora a recorrer ese camino.

En el capítulo anterior señalamos que el conjunto de relaciones que solemos establecer entre los conceptos que empleamos en el análisis macroeconómico incluye a las que son de tipo contable. Se trata de identidades, es decir, de relaciones que siempre se cumplen. Estas constituyen frecuentemente el punto de partida de la argumentación, lo que se debe en parte a que mucha de la información que utilizamos se reúne y organiza en sistemas contables.

Los principales datos cuantitativos relativos a los bienes y servicios que la sociedad produce, por ejemplo, los genera el Sistema de Cuentas Nacionales, del que nos ocuparemos enseguida. Hay otros tres sistemas contables que nos suministran también informaciones básicas para nuestra tarea de análisis macroeconómico. El primero de ellos es el Sistema de Cuentas Internacionales, cuya pieza central es el balance de pagos, que informa acerca de las transacciones económicas entre los residentes y los no residentes en el país. Luego contamos con las Cuentas Monetarias, con eje en los balances del Banco Central y del resto del sistema bancario, y también con el Sistema de Cuentas Fiscales. Utilizamos, asimismo, cifras que provienen de otras fuentes y que no se encuentran en formato contable, como las que se refieren al comportamiento de distintos conjuntos de precios (al consumidor, mayoristas, etc.), o al empleo, el desempleo, las tasas de interés y otras. En este capítulo nos concentraremos en algunas cuestiones fundamentales de las cuentas nacionales, y dejaremos por el momento de lado las restantes cuentas, sobre las que retornaremos, una a una, en capítulos posteriores. A la búsqueda de una medida de cuánto se produce

Hemos visto ya algunos datos que provienen del Sistema de Cuentas Nacionales. En el capítulo anterior presentamos gráficos con índices del producto. Este concepto lo concebimos entonces, provisoriamente, como una medida de las cantidades de bienes y servicios producidos en el país, en cierto período. Sobre ese tema nos detendremos ahora: vamos a indagar cómo se construye una medida aproximada de las cantidades de bienes y servicios que una sociedad produce. Flujos, “stocks”, períodos

Una primera cuestión que hay que dejar establecida es que una medida de este tipo tiene que estar asociada a cierto período. ¿Las cantidades de bienes y servicios producidas cuándo?¿Entre qué fechas? Las variables que se miden así, en “tanto por período”, suelen llamarse flujos. Los flujos se diferencian de los acervos (aunque es frecuente que utilicemos la palabra stocks, tomada del inglés, para referirnos a lo mismo). Los stocks se pueden medir en un instante determinado. Si hablamos de cuantos fideos produce una firma, decimos, “produce 300 toneladas por trimestre”; eso es un flujo. Pero hoy tiene en sus depósitos 150 toneladas acumuladas. Eso es un acervo.

Puede ilustrarse esta distinción con la imagen de una canilla abierta. El flujo de agua que sale de la canilla es, digamos, de 20 litros por hora. Hace una hora y media que está abierta,

de modo que en la pileta (suponemos que está tapada) se han acumulado 30 litros. Este es un acervo. Los acervos suelen originarse en la acumulación de flujos a lo largo del tiempo. El producto generado por una economía lo concebimos como un flujo.

Retornemos entonces a nuestro problema: construir una medida agregada de lo que la sociedad produce.

Parece razonable empezar por reconocer que todo el tiempo se están elaborando muchísimos bienes diferentes (y servicios; en adelante hablaremos de “bienes”, entendiendo que nos referimos a “bienes y servicios”, para simplificar). Asumamos que se producen “M” bienes. “M” es un número muy grande, seguramente, pero no precisamos, a nuestros fines presentes, definir cuántos son, por eso los describimos con una letra. Nuestro problema es, justamente para no extraviarnos entre ese denso conjunto de M bienes diferentes, construir un agregado.

Ahora podemos asignar a cada bien un número, desde 1 hasta M. Utilizaremos otra letra, la N, para designar a las cantidades producidas de los distintos bienes, de modo que N1 corresponde a las cantidades del bien que ubicamos primero en nuestra lista, N2 corresponde a las cantidades producidas del segundo bien, y así sucesivamente, hasta llegar a NM, el último considerado. Tendremos entonces, por ejemplo: N1: toneladas de trigo N2: toneladas de harina N3: kilogramos de pan N4: litros de vino ... etc. ... NM-1: servicios médicos NM horas de clase de macroeconomía dictadas

El primer impulso podría llevarnos, en el afán de construir nuestra medida agregada, a sumar directamente las cantidades en cuestión (todas ellas correspondientes a cierto período, el mismo para todas, no lo olvide), haciendo N1+N2+N3+...+NM. Eso aparenta ser sencillo y natural, pero desafortunadamente tal suma carece de todo sentido. No podemos sumar directamente esas cantidades. ¿Qué se obtiene si a doscientas toneladas de manzanas se suman 4000 barriles de petróleo, y 432 horas de servicios médicos?

Este problema de adicionar entes heterogéneos no tiene solución única y perfecta. Es imprescindible recurrir a alguna convención para construir el agregado que necesitamos. Es decir, nos tenemos que poner de acuerdo acerca de alguna forma razonable de hacerlo.

La convención que se sigue consiste en multiplicar las cantidades de cada bien por el precio unitario correspondiente (un buen candidato es el precio promedio del bien en el período de que se trate). Eso hace que todos los sumandos se expresen en las mismas unidades monetarias, y así, la suma es viable. En definitiva, sumamos los valores producidos de cada mercancía, en el período. Para ilustrarlo de una manera simplificada (sin afectar la generalidad), imaginemos que se producen sólo dos bienes. Estamos proponiendo un procedimiento como el siguiente: P1.N1 + P2.N2 = H.

Allí multiplicamos la cantidad (Ni) producida de cada bien “i”, por el correspondiente precio Pi. Al sumar los valores resultantes obtenemos un agregado, H, que contiene la

información relativa a los dos bienes que produce nuestra economía hipotética (o a “M bienes”, en el caso más general).

Como ya hemos indicado, esta cuenta tiene que estar referida a un período determinado. Hablamos de las cantidades producidas entre dos momentos en el tiempo. Es decir, a lo largo de un trimestre, o de un año. Supongamos que se trata del año 2003. Tendríamos que hacer explícito esto en la fórmula, para evitar confusiones. Escribiríamos entonces: P1,2003.N1,2003 + P2,2003.N2,2003 = H2003.

De modo que N1,2003, por ejemplo, designa a las toneladas de trigo producidas en ese año. P1,2003 debería ser, en consecuencia, el precio medio de la tonelada de trigo en ese período. El agregado H2003 es entonces una medida de lo que la economía produjo en 2003. Podemos utilizarla para hacer comparaciones: ¿H2003 resultó mayor, menor o más o menos igual que H2002 (la que seguramente fue calculada mediante una fórmula semejante a la anterior, pero sustituyendo el subíndice 2003 por 2002, allí donde aparece)?

Si efectivamente la nueva H resultó mayor que la anterior, ¿podremos concluir que, en algún sentido, las cantidades de bienes y servicios que la economía produce aumentaron?

Parece evidente que no. Ese agregado no nos permite sacar una conclusión semejante. En efecto, un problema de la medida agregada que acabamos de concebir es que si la misma cambia, es decir, si el valor de H varía a lo largo del tiempo, no sabremos si esas variaciones se deben a que cambiaron las cantidades, o los precios, o alguna combinación de ambos. Precios corrientes y constantes

Ese es un problema que aqueja a las medidas obtenidas a precios corrientes, como es el caso de nuestra H. Decimos que una medida es “a precios corrientes” cuando se utilizan en el cómputo, para cada período, los precios del mismo período, que multiplican a las correspondientes cantidades de los distintos bienes. Así, el H de 2003 la hemos calculado multiplicando las distintas “N” de ese año por los precios de los bienes en el mismo 2003. La H de 2004 se calculará multiplicando las distintas “N” de 2004 por los precios de 2004, y así por delante.

Ya construimos un agregado de lo que la economía produce, pero este nos enfrenta, como vemos, a un nuevo problema: tenemos que ser capaces de distinguir las variaciones de las cantidades producidas de las variaciones de los precios de los bienes.

El procedimiento al que apelamos, de nuevo recurriendo a una convención, para aproximarnos a una medida de las "cantidades" consiste en trabajar utilizando en el cómputo, para todos los períodos, los mismos precios. Se trata de los precios de algún período determinado, escogido como "base" de las estimaciones. Actualmente, el año base de las cuentas nacionales de la Argentina es 1993. De modo que, tomando en cuenta esto, replantearíamos el cálculo de una medida como la “H” más o menos así: P1,1993.N1,2003 + P2,1993.N2,2003 = H2003,1993.

Ahora H2003,1993 quiere decir: la suma de todos los valores de los bienes y servicios producidos en 2003, pero calculados a precios de 1993.

Si hacemos el mismo cálculo para 2002, por ejemplo, tendremos: P1,1993.N1,2002 + P2,1993.N2,2002 = H2002,1993.

Si comparamos el lado izquierdo de las dos últimas expresiones, vemos que lo único que

cambia son las cantidades. Los precios son los mismos en las dos cuentas. Siendo así, si H varía entre esos dos años, es decir, si H2003,1993 y H2002,1993 son distintas, sólo puede deberse a que se modificaron las cantidades producidas. Si H aumentara, por ejemplo, lo leeríamos así: la suma de las cantidades (una suma donde los precios son "ponderadores") se incrementó entre esos dos períodos. Las cantidades, en síntesis, están aumentando, medidas por este agregado. La economía está generando un H mayor, está, en principio, produciendo más.

Esa es una medida a precios constantes. Recurrimos a ella precisamente para abstraer las eventuales variaciones de precios. El problema de la múltiple cuenta

Tenemos todavía un problema serio si queremos utilizar a H como una medida de las cantidades de bienes y servicios que la economía produce. Observe que si hacemos esa suma incluyendo en la cuenta a todas aquellas mercancías que la economía genera tendremos, por ejemplo, las toneladas de trigo por un lado, la harina por otro, y también el pan, y los triples que compramos en la confitería, etc.. Es decir, estaremos sumando algunas cosas dos o más veces. Parte del valor del trigo producido, por ejemplo, aparecerá nuevamente cuando sumemos el valor de la harina, y otra vez en el valor del pan producido, y así sucesivamente.

Tenemos que corregir también este problema si queremos tener una medida más ajustada de lo que la sociedad produce.

Un procedimiento razonable es el de restarle, al valor producido de cada bien, el valor correspondiente a los "insumos intermedios" utilizados en su elaboración. Los insumos intermedios son las materias primas que se emplean para producirlo. Esta resta evita que contemos nuevamente, al incluir en nuestra adición el valor del bien “pan”, por ejemplo, el valor de la harina en él contenida, que ya se ha considerado al agregar a la cuenta el valor generado por el sector harinero.

Conviene que asociemos cada bien a un sector. El bien 1, por ejemplo, lo produce el sector 1. En nuestro caso, es el sector triguero. Si al valor del trigo producido (P1 . N1) le restamos el valor de los insumos intermedios utilizados en su elaboración obtenemos el valor agregado por ese sector.

Llamaremos VINT1 al valor de los insumos intermedios empleados para producir el bien 1, VINT2 al mismo concepto para el bien 2, y así sucesivamente. La notación VINT1,2003,1993 quiere decir: valor de los insumos intermedios empleados en la elaboración del bien 1, en 2003, a precios de 1993.

En nuestro esquema sencillo con sólo dos bienes tendríamos entonces las siguientes cuentas (que planteamos aquí a precios del año base, aunque podríamos hacerlas también a precios corrientes):

P1,1993.N1,2003 - VINT1,2003,1993 = VA1,2003,1993

P2,1993.N2,2003 - VINT2,2003,1993 = VA2,2003,1993

H2003,1993 - VINTTOT,2003,1993 = VATOT,2003,1993

Presentamos allí la cuenta del valor agregado para los bienes (o sectores) 1 y 2, en las primeras dos líneas, y en la tercera sumamos las dos expresiones superiores, miembro a miembro.

El valor agregado es una medida más precisa de lo que se ha producido en el período, porque evita el problema de la múltiple cuenta. Nuestra medida anterior, H, que es una suma de multiplicaciones que tienen la forma (Pi.Ni), se denomina "producción", o "valor bruto de la producción". Como hemos visto, al restarle el valor de las compras intermedias se obtiene el valor agregado.

El valor agregado de un sector se denomina también "producto" del sector, y VATOT, el valor agregado total generado en la economía, es el "producto agregado". Como estamos refiriéndonos a las actividades productivas que se desarrollan en el interior de nuestras fronteras, ese concepto podemos designarlo como producto interno.

El producto y los bienes finales

Una alternativa al procedimiento que hemos seguido hasta aquí para obtener el producto

es la de medir únicamente, si fuese posible, el valor de los bienes que llamamos "finales", situándonos justamente al final de la cadena productiva. Así, si medimos el valor del pan que compramos en la panadería, por ejemplo, (y nos referimos a “todo” el valor del pan, no sólo al valor agregado del sector panificador, que en él está contenido) no será necesario sumarle luego el valor que genera el sector harinero, puesto que ya está contenido en el del pan, y tampoco el del trigo, por la misma razón. Podemos pensar, así, en resolver el problema de la doble o múltiple cuenta con una estrategia diferente, eligiendo, para nuestra suma, un subconjunto de los bienes producidos: sólo aquellos que llamamos "finales".

Y es así, en efecto, como suele definirse el producto: es el valor de los bienes y servicios finales generados en una economía en determinado período. Ya sabemos, sin embargo, que eso es igual al valor agregado generado en todos los sectores productivos. Como también sabemos, estos conceptos podemos medirlos a precios corrientes y también a precios constantes.

El producto y el ingreso

El valor agregado es, por otra parte, el ingreso que obtienen quienes participan en el

proceso productivo. Esos ingresos son esencialmente salarios y beneficios. Salarios más beneficios (distribuidos y no distribuidos) son entonces el valor agregado en la economía, y son también el ingreso total del sector privado. De modo que el ingreso total es necesariamente equivalente al producto.

Por eso, en adelante, pensaremos al producto y al ingreso como sinónimos. Consideraremos a esas dos nociones como dos formas distintas de medir el mismo flujo de valor. El producto "por origen"

Una de las presentaciones habituales del producto nos ofrece la cifra agregada pero también su descomposición por sectores de origen (como “Agricultura, caza, silvicultura y pesca”, “Industrias manufactureras”, etc.). De manera que, llamando “Y” al producto total, el mismo resulta de una cuenta como la siguiente: VA1 + VA2 + ... + VAM ≡ VATOT ≡ Y,

es decir que es igual a la suma de estimaciones de los valores agregados por distintos sectores económicos. (No olvidamos que es necesario tener presente la cuestión del período al que se refieren los datos, cuya indicación hemos omitido en la fórmula anterior, ni que es también necesario señalar si estamos hablando de las cifras a precios corrientes o constantes). El producto según "destino"

Otra desagregación habitual del producto clasifica a los bienes que integran el valor de Y según su destino (o su tipo de “uso final” dentro del período de que se trate). Los destinos que suelen distinguirse son cuatro.

Una parte de los bienes producidos tiene destino en las familias. A este agregado, que es un subconjunto de “Y”, lo designamos con una letra C y lo llamamos consumo. En realidad, todos los bienes adquiridos por las familias, con la única excepción de las viviendas (de las que hablaremos enseguida), se incluyen en este grupo. Observe que no importa si el bien fue efectivamente utilizado o “consumido” en el período. Una familia puede adquirir una botella de vino y guardarla para una celebración que acontecerá el año próximo; para las cuentas nacionales, sin embargo, esa botella estará dentro del consumo de este año, no del siguiente. El momento en que el vino se utiliza efectivamente no le interesa a la oficina de cuentas nacionales.

Un segundo destino posible de los bienes producidos es lo que llamamos “inversión”. En las cuentas nacionales, digámoslo antes que nada, este concepto no tiene vinculación con nada “financiero”. Llamamos aquí inversión a uno de los destinos posibles de los bienes producidos en cierto período. Es un flujo de bienes, o de valor corporizado en bienes. Un depósito en un banco, o la compra de acciones o de títulos, que son inversiones en el sentido corriente, no lo son para las cuentas nacionales.

Los bienes que integran este concepto son esencialmente de dos tipos (es decir, hay dos grandes componentes de la inversión): construcciones, por un lado, y maquinaria y equipos, por otro. En la inversión en construcciones se incluyen los nuevos caminos, instalaciones, galpones, etc., y también las viviendas, que si bien tienen, en muchos casos, destino en las familias, no están contenidas, como ya dijimos, en el consumo. Se trata siempre de las nuevas construcciones generadas en el período de que se trate (y de las nuevas máquinas), y no de los cambios de manos de inmuebles (o maquinaria ya usada) producidos en períodos anteriores. Si una familia compra este año una casa producida el año anterior, eso puede considerarse una inversión desde la perspectiva de esa familia, pero hay alguien más que está “desinvirtiendo”. Por ende, no es inversión para la economía como un todo. Esa vivienda fue seguramente considerada en el cómputo de la inversión (en construcciones) del año anterior, cuando fue construida.

La suma de las nuevas construcciones y las nuevas maquinarias y equipos constituye la “inversión fija”. Hay un tercer componente de la inversión que es la “variación de existencias” o acumulación de inventarios de bienes. Las firmas productivas mantienen normalmente existencias de mercancías para hacer frente a las ventas del día a día, mientras nuevos bienes están siendo producidos. Si una firma que elabora fideos cuenta, al final del período, con existencias de fideos aún no vendidos superiores a las que tenía al comienzo del mismo, esa diferencia es, para las cuentas nacionales, inversión en existencias. Este componente de la inversión puede ser negativo y lo será muy frecuentemente. Tendremos, en esos casos, una declinación del valor de los inventarios de bienes entre los extremos del período de que se trate.

Designaremos a la inversión total, que incluye los tres componentes que acabamos de describir, con la letra “I”.

Un tercer destino posible de los bienes generados en la economía es el sector público. Este puede, por ejemplo, adquirir leche, harina, fideos, para un programa alimentario. También adquiere materiales para las oficinas de la Administración, servicios de transporte y otras mil cosas.

Pero la introducción del sector público nos lleva a considerar aspectos menos obvios, obligándonos a revisar algunas de las ideas que hemos planteado en este capítulo.

En primer lugar, recordemos que hemos supuesto que la cuenta del producto puede concebirse como la suma de una serie de multiplicaciones de la forma (Pi.Ni), es decir, de productos de “precios” por “cantidades”. Sin embargo, hay productos que la sociedad genera y que no tienen precios de mercado (asumimos de hecho que nuestros Pi lo son). Consideremos por ejemplo los servicios de defensa, justicia, salubridad, parte de la educación y de la salud. Muchos de ellos, malos, buenos o regulares, el sector público los ofrece sin cargo a la población. Pero deben considerarse en el cómputo de Y, naturalmente. ¿Cómo se lo hace? El criterio básico aquí es el de contabilizar el valor de los bienes producidos por el sector público tomando en cuenta el costo de producirlos. En el caso de la justicia, por ejemplo, se mide su contribución al producto, o al valor agregado total, tomando en cuenta lo que cuesta producir ese servicio. En ese cómputo, el elemento principal son los salarios de magistrados y funcionarios. Entonces, se trata también de la multiplicación de “precios por cantidades”, pero los correspondientes precios son en realidad salarios, de distintas categorías de trabajadores, que se multiplican por las cantidades de tiempo remuneradas (horas, meses, según corresponda).

Contabilizado de ese modo, el valor agregado por la justicia está adicionado en el valor de Y, por origen. Del mismo modo se procede con los servicios de defensa, con los de administración pública y otros semejantes. Es posible que usted recuerde el nombre de algún juez cuya “contribución al producto”, calculada así o de otro modo, pueda quizás sospecharse dudosa. Otro tanto podría decirse de los gastos de defensa y de varios conceptos más. Pero, en fin, se trata de medidas imperfectas.

Ahora bien, cuando pensamos en el “uso final” de los bienes y servicios producidos”, ese servicio, el de justicia, que integra el valor de “Y” ¿dónde está? ¿En qué destino? No está en el consumo, porque el servicio del sistema judicial no es “adquirido” por las familias. Tampoco está en la inversión. Estará sumado en el nuevo agregado que estamos presentado, que designaremos como “G”, y que reúne los bienes y servicios adquiridos por el sector público. Ese agregado no comprende sólo, en síntesis, los fideos y la harina de los planes alimentarios, y los materiales de oficina, sino también los costos de producir defensa, seguridad, justicia, educación pública, etc.. Se procede como si el sector público adquiriera esos servicios, de justicia por ejemplo (lo que de algún modo hace pagando los salarios de los jueces, etc.), y luego los distribuyera sin cargo a los habitantes. La G que utilizamos para representar este nuevo destino de lo que se produce proviene de “gasto” (público, en este caso), pero no se refiere a todo tipo de gasto que el gobierno pudiere hacer. Sólo comprende los bienes y servicios que adquiere (no incluye, por ejemplo, transferencias como las correspondientes a pagos jubilatorios y de pensiones, seguros de desempleo, y otras erogaciones como pagos de intereses de la deuda pública; vale la pena insistir: estamos clasificando el valor de los bienes y servicios producidos según su destino).

Nuestra “G” tampoco contiene el gasto del sector público en bienes de capital (como caminos, construcciones, maquinaria y equipos). Este último tipo de destino es en realidad la inversión que viéramos más arriba. Lo que deberíamos aclarar ahora es que la inversión total puede a su vez descomponerse en privada y pública. Hoy en día, privatizaciones de por

medio, el gasto público en inversión es relativamente pequeño, muy inferior a lo que fuera antes de la década de los noventa. En tanto no incluye la inversión pública, la variable G se suele también denominar “consumo público”, o consumo del gobierno.

Nos queda un único casillero adicional en nuestra clasificación de los bienes de acuerdo con su uso final. Si no están en alguno de los tres anteriores, seguramente los bienes producidos fueron a parar al exterior. A esta fracción del flujo de producto la llamamos “exportaciones”, y la designamos con una “X”.

Nótese que esta clasificación por destino no tiene que ver con la naturaleza de los bienes sino con su uso en el período del que se trate. Volviendo a nuestro paquete de fideos: podría estar en el consumo si lo adquirió una familia, o en la inversión, si se acumuló en las existencias de fideos sin vender en una firma (o en los stocks de un supermercado); también podría estar computado en G si el sector público lo hubiese adquirido para, quizás, utilizarlo para alimentar a los pacientes internados en un hospital. Por último, también podría haberse exportado, en cuyo caso estaría computado en el valor de las exportaciones.

Sintetizando, tenemos, como primera aproximación, esta descomposición del flujo de bienes por destino:

Las importaciones y el concepto de producto interno

Si los cuatro destinos señalados agotan el producto, podríamos pensar en una nueva forma de medición de Y, además de las que ya hemos presentado. Imaginemos que fuésemos capaces de medir separadamente todo el gasto de consumo que hacen las familias (C), el gasto de inversión (I), el que hace el sector público en bienes y servicios (G), y el valor de las exportaciones (X) de cierto período. Como primera aproximación, parece que entonces la suma de esos cuatro conceptos nos daría el valor de Y.

No es así, sin embargo. En el consumo total de las familias, por ejemplo, habrá también bienes que no fueron producidos internamente. Fideos importados de Italia, por ejemplo, entre otros muchos bienes elaborados más allá de nuestras fronteras. Y esos no forman parte de nuestro producto. Lo mismo sucede con I, G y X: cada uno de esos componentes del gasto agregado podría descomponerse en una fracción “de origen interno” y otra “de origen externo”. Así, C, por ejemplo, podría desagregarse en Cy y Cq, donde la primera comprende el valor de todos los bienes y servicios que tuvieron como destino las familias (menos las viviendas) y que fueron producidos internamente, mientras que Cq designa al valor de los bienes que, estando contabilizados en C, fueron producidos en el exterior. Esto mismo se puede hacer con las restantes variables de gasto, incluso con las exportaciones, porque una parte del valor de un automóvil exportado por la Argentina, por ejemplo, contiene piezas o elementos, como el motor, eventualmente, producidos en el exterior, que entraron previamente como importación y luego volvieron a salir. De modo que tenemos:

C

Y I

G

X

Puesto que nos interesa el valor generado internamente, está claro que el producto Y no

coincidirá con la suma (C + I + G + X). Será igual, en realidad, a la suma de (Cy + Iy + Gy + Xy), del diagrama anterior.

En otros términos, a la cuenta (C + I + G + X) hay que corregirla restándole los bienes importados, para obtener el valor del producto. Ahora bien, la adición de los valores de todos los bienes importados, (Cq + Iq + Gq + Xq), la designamos como “Q”. Así, en definitiva, el producto interno resultará de la siguiente igualdad (que es en realidad una identidad): Y ≡ C + I + G + X - Q.

Esa expresión es una de las más importantes en el campo de la macroeconomía y se conoce como "identidad básica del Sistema de Cuentas Nacionales", o identidad de ingreso-gasto. Nos indica que el producto (o el ingreso), además de ser igual al valor agregado total y al valor de los bienes finales, como ya sabemos, es también igual, en las cuentas nacionales, al gasto total en bienes producidos internamente.

• Una digresión sobre la variación de existencias y los períodos

Acabamos de decir, por ejemplo, que el consumo puede descomponerse en el

abastecido por bienes producidos internamente y por bienes importados (C = Cy + Cq). Ese razonamiento involucra una simplificación que vale la pena hacer explícita. Para simplificar el argumento estamos ignorando, al hacer ese planteo, que una parte del consumo actual, por ejemplo, puede abastecerse con bienes provenientes del pasado. Es decir, con bienes producidos o importados en períodos anteriores. Lo mismo sucede naturalmente con la inversión y con los restantes componentes del gasto.

Supongamos que yo adquiero $10 de fideos producidos el año pasado. Fueron contabilizados en el producto de aquél año, pero están en C de este período. ¿Habrá un error en el cómputo de Y, medido “del lado del gasto”? No, porque esos fideos se encontraban en los depósitos del supermercado, o en las góndolas, y estaban contabilizados como existencias. Ahora, luego de mi compra, estarán dentro de C, sumando. Pero simultáneamente, esos $10 estarán restando en la cuenta “variación de existencias”, que es uno de los rubros que integran la inversión. Ambos asientos se cancelan, de modo que esos diez pesos, correctamente, no aparecerán en el producto del período actual. Producto bruto y neto

C = CY + CQ

Y I = IY + IQ

G = GY + GQ

X = XY + XQ

Q

Hemos caracterizado ya al producto interno. ¿Por qué se lo suele calificar de “bruto”? La cuestión aquí es que en la inversión fija pueden a su vez distinguirse, conceptualmente, dos componentes. Una parte del valor de las maquinarias y equipos y de las construcciones que integran la inversión fija de un período determinado viene, en realidad, simplemente a sustituir a las maquinarias, equipos e instalaciones preexistentes que se han desgastado por el uso o que simplemente se han tornado obsoletos. Podemos entonces concebir la noción de “inversión neta”, que es la inversión total (bruta), menos la depreciación del acervo de capital heredado de períodos anteriores. Es posible sintetizar eso mediante la siguiente expresión: I = IN + D, donde I es la inversión total, bruta, que resulta igual a la inversión neta (IN) más la depreciación del acervo de capital preexistente (que designamos como “D”).

La inversión es una variable crucial en la determinación del crecimiento, o de la capacidad de crecimiento de una economía, porque indica qué parte del producto se acumula, esencialmente en la forma de nueva capacidad productiva. Pero IN es una mejor medida de esa acumulación, ya que toma en cuenta el desgaste de la capacidad productiva heredada. En consecuencia, cuando se discuten los problemas del crecimiento económico, IN suele aparecer como una variable posiblemente más relevante que I. Sin embargo, si bien eso es cierto en un plano conceptual, en la práctica, debido a que es muy difícil obtener una medida agregada razonable de la depreciación, es bastante habitual que IN no se calcule. Con frecuencia sólo dispondremos de datos de I, es decir, de la inversión bruta.

Volviendo ahora al producto: en la identidad básica de cuentas nacionales incluida más arriba se encuentra sumando, del lado derecho, la inversión bruta. Por eso definimos a Y como el producto interno bruto (PIB). En cambio, si en esa misma identidad sustituyésemos a I por IN tendríamos el producto interno neto (PIN, que designaremos aquí como YN). En otros términos: YN ≡ Y – D ≡ C + IN + G + X - Q. Algunas variantes a partir de la identidad básica

Retomando ahora la identidad básica de cuentas nacionales, podemos introducir otras definiciones de uso habitual, mediante algunas manipulaciones sencillas. Por ejemplo, pasando las importaciones a la izquierda de la igualdad tenemos: Y + Q ≡ C + I + G + X.

La suma (C + I + G + X) constituye lo que se designa como demanda global, y (Y + Q) es la oferta global, ambas idénticamente iguales para las cuentas nacionales.

Además, dentro de la demanda global, una parte proviene de los agentes económicos residentes en el espacio geográfico nacional, y otra del resto del mundo. La que proviene de los residentes es la suma (C + I + G), y se le designa como “absorción interna” (AI). Por otro lado, la cuenta (X-Q) representa el balance comercial con el resto del mundo (BC), de modo que podemos rescribir nuestra identidad básica así:

Y ≡ AI + BC. Por lo tanto, Y - AI ≡ BC. Identidades y causalidad

Observe la última expresión. El término de la derecha, el balance comercial, podría ser negativo, si las exportaciones fuesen inferiores a las importaciones. La ecuación nos dice que, en tal caso, necesariamente, tendremos que AI, el gasto interno, es mayor que Y, el ingreso interno. En algunos textos, alcanzado este punto, se podrá leer que si una economía tiene déficit en el comercio, es porque los residentes están gastando “más allá de sus medios”. Esta es una lectura causal de esa ecuación. Se nos dice que la causalidad va del lado izquierdo al derecho: Y < AI => BC < 0.

Eso puede ser cierto, pero en ocasiones no lo será. Queremos decir que no es válido en general interpretar que un déficit en el comercio aparecerá porque los residentes gastan más que su ingreso. Las identidades no habilitan una interpretación causal. Ambos lados del signo ≡ tienen el mismo peso. Es decir, cabría afirmar que: Y < AI <=> BC < 0.

En el caso de un país con déficit en el comercio, podríamos por ejemplo pensar en

alguna causa, no visible en la identidad, que da origen tanto al déficit del comercio cuanto al exceso del gasto interno sobre el ingreso.

Las identidades nos permiten organizar la información y avanzar en la descripción: esta variable ha venido incrementándose, aquella otra por el contrario está en declinación, etc. etc., pero no habilitan interpretaciones de causa-efecto. Para avanzar en el terreno de la interpretación se requiere más que la contabilidad. Son necesarias relaciones de comportamiento como las que ya hemos mencionado en el capítulo anterior, y que comenzaremos a introducir en el próximo. Miscelánea de cuentas nacionales

Hemos mencionado algunos problemas en la elaboración de la medida del producto, como por ejemplo la ausencia de precios de mercado de algunos servicios. Hay muchos otros. A los efectos del análisis macroeconómico, esos temas no son en general relevantes y por eso no los trataremos con detalle aquí, pero mencionaremos algunos de los más importantes.

Uno se refiere a la aparición de bienes nuevos. Consideremos por ejemplo el caso de una computadora de última generación, aparecida este año. Ese bien no existía en 1993, el año base de las cuentas nacionales. Por ende, cuando se estima el PIB a precios constantes, hay que resolver el problema de qué precio “de 1993” asignarle. Esta dificultad es mucho más corriente de lo que podría parecer en una primera aproximación, porque involucra también los cambios de calidad de los bienes, por ejemplo. Un automóvil modelo

2004 puede tener mejoras en relación con el mismo modelo correspondiente al año anterior. En tal caso, se trata en cierta forma de un bien distinto, nuevo.

Otra cuestión se refiere a como tratar los bienes en proceso. Por ejemplo, una plantación de cereal que, al cierre del período, está a medio crecer. ¿Qué valor debería asignársele? Estas y otras muchas cuestiones requieren de convenciones para su tratamiento. En general, esas convenciones se apoyan en los criterios fijados por las Naciones Unidas, en manuales de cuentas nacionales elaborados por oficinas de ese organismo internacional que son seguidos por la gran mayoría de los países.

Algunas cuestiones son polémicas, como la no consideración del trabajo realizado por amas o amos de casa en el hogar en el cómputo del producto interno bruto. Pero esa convención, como otras, puede cambiar a lo largo del tiempo. (Un chiste de economistas dice que el producto bruto se reduce si un señor(a) se casa con su mucama(o), a quien antes pagaba un salario. ¿Comprende por qué? No puedo explicarlo aquí, no tendría gracia).

Una cuestión que suele dar lugar a cierto debate es la calidad del PIB o del ingreso agregado como medida de bienestar. Una consideración obvia es la de que la distribución del ingreso seguramente tendrá una gran relevancia en lo que se refiere al bienestar, además de su nivel. La medida del PIB tomada aisladamente no nos dirá quizás demasiado. Pero hay cuestiones menos evidentes. Imagine una economía en la que el producto industrial está creciendo rápidamente, pero generando enormes efectos negativos sobre el medio ambiente, como contaminación y agotamiento de recursos no renovables. Estos efectos negativos que son “producidos conjuntamente” con los bienes industriales no se miden en el cómputo del PIB.

Hay otra cuestión que merece mención. Hemos visto que al calcular el producto a precios constantes realizamos una suma de cantidades de distintos bienes, en la que utilizamos como “ponderadores” a los distintos precios. Pero son los precios de un período determinado: el período base. Para ilustrar una consecuencia de este procedimiento imaginemos un país en el que determinado bien, la papa, tiene un peso muy grande en el PIB. Supongamos ahora que en el año base el precio de la papa tenía, por razones climáticas, un precio (relativo, es decir, en comparación con los restantes precios) muy elevado. Ese precio elevado será utilizado luego para ponderar las cantidades de papas producidas en todos los períodos siguientes. La papa tendrá así una ponderación elevada en el cálculo del producto. Eso se reflejará, por ejemplo, en las tasas de crecimiento calculadas para la economía de ese país. Lo que queremos señalar es que las tasas de crecimiento del PIB estimadas resultarían entonces más altas, por esta ponderación fuerte de ese producto, de lo que serían si el precio de la papa en el año base hubiese sido relativamente bajo. En resumen, lo que estamos argumentando es que las tasas de crecimiento medidas no son independientes del período que se elija como base. Por eso, entre otras cosas, es una buena práctica que si las cuentas nacionales se elaboran de este modo, al cambiar la base se recalcule el PIB (y con ello las tasas de crecimiento) de períodos anteriores, para poder tener una perspectiva temporal más o menos amplia, es decir, para contar con series homogéneas para un lapso razonable.

Normalmente, sin embargo, las tasas reestimadas al cambiar la base no diferirán sustancialmente de las obtenidas con los precios de la base anterior, aunque a veces sí puede haber cambios importantes. Posiblemente esto suceda con las cuentas nacionales de la Argentina cuando la base 1993, todavía vigente, se cambie. Esto es así porque la depreciación cambiaria de 2002 produjo un enorme cambio de precios (relativos), en comparación con los que se observaban en la década anterior.

El PIB y el nivel general de precios

Dividamos ahora el PIB medido a precios corrientes por el PIB medido a precios constantes de 1993. Siguiendo con nuestro ejemplo de una economía de dos bienes, tendríamos este cociente:

Puede verse que las cantidades Ni de los distintos bienes son las mismas en el

numerador y en el denominador. De modo que si ese cociente tiene un valor distinto de uno, eso se deberá a que los precios de 2003 (que son los ponderadores en el numerador) difieren de los del año base (que aparecen en el denominador). En efecto, esa es la fórmula de un índice de precios. El valor de ese cociente será uno en el año base (o cien, si multiplicamos esa expresión por 100, como suele hacerse), y a partir de allí subirá si los precios se mueven al alza, o bajará si descendieran. Llamemos P a ese índice de precios. Esta nueva variable se denomina, en el Sistema de Cuentas Nacionales, Índice de Precios Implícitos del Producto, o deflactor del PIB. En definitiva, y multiplicando por 100, tenemos:

La notación P2003,1993 se refiere al valor del índice de precios implícitos del PIB en 2003, con base 100 en 1993.

Llamando Y al PIB a precios constantes y YNOM al PIB a precios corrientes, podemos escribir:

,PY

YNOM=

que es en forma sintética la misma expresión de arriba, o bien

,.PYYNOM = donde el PIB a precios corrientes se expresa en cierta forma como el producto entre "cantidades y precios".

Esta es una forma útil de desagregar el producto o el ingreso a precios corrientes, porque, como viéramos en el capítulo anterior, con frecuencia nos preguntaremos, ante un shock, en qué medida la economía responderá mediante ajustes de precios y en qué medida mediante ajuste de cantidades (como una recesión, ante un shock negativo).

Naturalmente, también podemos escribir

,YP

YNOM=

P1,2003.N1,2003 + P2,2003.N2,2003

P1,1993.N1,2003 + P2,1993.N2,2003

P1,2003.N1,2003 + P2,2003.N2,2003

P1,1993.N1,2003 + P2,1993.N2,2003

P2003,1993.100 =

donde estamos “deflactando” el producto a precios corrientes por el índice de precios implícitos del PIB, para obtener el producto a precios constantes.

“Deflactar” quiere decir dividir una magnitud nominal por un precio (o un índice de precios). Consideremos por ejemplo el salario. Llamemos W al salario nominal. Se trata de cierta cantidad de pesos, por tiempo de trabajo. Es en esas unidades que se mide (pesos por hora de trabajo, por ejemplo). Ahora calculemos el precio (es decir, el costo) de una canasta básica de consumo. Designémoslo como PC. Si hacemos la cuenta

PCW

estamos deflactando el salario nominal por el precio de esa canasta básica. ¿En qué unidades se mide el resultado? Se mide en horas de trabajo por canasta básica. Es decir, nos dice cuántas horas de trabajo se requieren para adquirir esa canasta. Note que se trata de una tasa de cambio entre mercancías (trabajo y los bienes que componen esa canasta). Las unidades monetarias aparecen en principio tanto en el numerador cuanto en el denominador, por lo que pueden simplificarse y desaparecen. Estamos hablando, en realidad, de una medida posible de lo que se llama el “salario real”. Si lo designamos como WR escribiremos:

.PCWWR =

Decimos que esa es una medida “real” justamente porque las unidades monetarias no

intervienen en ella. Aunque podamos emplearlas para el cálculo, el concepto del que estamos hablando es, como hemos señalado, la tasa de cambio de horas de trabajo por bienes. Ambos entes son “no monetarios”. En economía suele llamarse real a una variable con esas características, es decir que, como sucede con WR, es “no monetaria”.

¿Acaso el dinero no es algo “real”? Parece que sí lo es, pero muchos pensadores han concebido al dinero como un “velo” que apenas cubre las cosas verdaderamente reales, sobre las cuáles los fenómenos monetarios tendrían escasa o nula gravitación. Heredamos este uso del vocablo “real”, muy posiblemente inadecuado, de esa visión particular del funcionamiento del sistema económico.

Normalmente, para obtener el salario real, por ejemplo, dividimos W por el valor del Índice de Precios al Consumidor (IPC). Este índice refleja efectivamente la evolución del costo de una canasta determinada de bienes (y servicios) de consumo. El IPC se calcula según una fórmula que se asemeja a la que presentamos arriba para el Índice de Precios Implícitos del PIB, pero con una diferencia importante. Mientras que en esa fórmula hemos incluido, en el numerador y en el denominador, las cantidades del período corriente (N1,2003 y N2,2003, en nuestro ejemplo), las cantidades que se toman en cuenta en el cálculo del IPC son siempre las mismas, es decir, permanecen fijas en los distintos períodos. Se trata de determinado número de pasajes de colectivo, tantos kilogramos de manzanas, etc., permaneciendo la composición de esa canasta fija. El de precios implícitos es, en cambio, un índice de “canasta variable”, porque las cantidades cambian todos los períodos. El índice de precios mayoristas (IPM) es también de canasta fija.

Nota sobre la medición del producto en la Argentina

En la Argentina el PIB se mide “por origen”, es decir, por sector productivo. Se lo hace esencialmente a partir de datos de precios y cantidades producidas de los distintos bienes y servicios, aunque en algunos casos, especialmente para ciertos servicios, no existen propiamente “mediciones” sino estimaciones a partir de indicadores indirectos.

Los datos de precios y cantidades de los distintos bienes permiten en realidad estimar el “valor bruto de la producción” de cada uno de ellos, y no el valor agregado. Para obtener este último dato, que es la contribución efectiva al producto, habría que restar el valor de los insumos intermedios, pero esta información no se releva regularmente.

¿Cómo se pasa entonces del VBP al valor agregado? Pues bien, sí se cuenta con estimaciones de los valores agregados para el año base de la serie de cuentas nacionales. Esto es así porque normalmente uno de los requisitos que un año base debe cumplir es el de que se haya realizado, en ese año, un censo económico. En función de esto, se cuenta, para el período base, con mucha más información que la que se releva corrientemente. Entre otros datos, puede contarse con la relación entre el valor agregado en cada sector productivo y el correspondiente valor de la producción. Luego, para los períodos subsiguientes, simplemente se supone que la relación entre el valor agregado y el valor bruto de la producción es igual a la observada en el año base. Así, el PIB es en realidad una suma de valores agregados estimados, estimación que se hace a partir de datos sobre precios y cantidades, y del supuesto de constancia de las relaciones VA/VBP sectoriales del año base. Por supuesto que estas relaciones cambiarán a lo largo del tiempo, por lo que al suponerlas constantes se establece una fuente de error. Esta es una razón más para modificar periódicamente el año base de las cuentas nacionales, a fin de reconocer estos cambios.

Si bien el PIB se mide fundamentalmente por sector de origen, se publican también los datos de composición del gasto. ¿Cómo se obtienen? Los datos de X y Q derivan de la información de Aduana, mientras que los de G se obtienen a partir de los datos de las cuentas fiscales. Los problemas más complejos se vinculan con la inversión y el consumo.

La inversión interna bruta fija se estima indirectamente, recurriendo también a la información “del lado de la oferta”. En efecto, hay información sobre las máquinas y las construcciones producidas en el país en el período de que se trate. Se asume, razonablemente, que el gasto en inversión fija debe ser igual al valor bruto de dichas máquinas y construcciones, menos el valor de la maquinaria exportada en el período, más el valor de los bienes de capital importados.

En cuanto al consumo, durante muchos años se midió simplemente por diferencia. Es decir, se obtenía residualmente, haciendo la cuenta:

.QXGIBIFYC +−−−=

donde IBIF es la inversión bruta interna fija.

La estimación residual del consumo es naturalmente muy poco satisfactoria, entre otras razones porque cualquier error de medición en las restantes variables se reflejaría allí, al igual que la “discrepancia estadística” originada en la diferente metodología de cómputo de distintos componentes del gasto y de Y. Además, C es de hecho la componente más importante de la demanda global, por lo que obtener residualmente a una variable tan significativa es de por sí chocante. Un punto destacable es que si la estimación se hace de este modo, y la inversión estimada del lado de la oferta es la IBIF, la variación de existencias queda de hecho sumada al consumo, lo que es una fuente considerable de error. En

Argentina, por ejemplo, hay fuertes variaciones de existencias propias del sector agropecuario (acumulación de existencias cuando se levanta la cosecha, desacumulación cuando se envían los granos al exterior), que en tal caso quedarían captadas erróneamente como variaciones en el consumo.

En forma relativamente reciente, se han venido publicando cifras del consumo privado estimadas a partir de encuestas de consumo, de manera que aparece una nueva variable residual, que se denomina “discrepancia estadística y variación de existencias” (DEYVE):

.DEYVEQXGIBIFCY +−+++=

Las cuentas nacionales y la descripción de la evolución económica

Ya hemos dicho que las cuentas nacionales suministran información que nos permite avanzar en la descripción de lo que sucede en una economía, aunque no dan lugar, sin la incorporación de otros elementos, a la interpretación de los hechos observables. Pero una buena descripción es un muy buen punto de partida de un análisis aplicado. Veamos cómo podemos comenzar a organizar la información si se nos pide que avancemos en el análisis de una economía determinada.

Para comenzar, podríamos por ejemplo dividir por Y la ecuación que nos presenta la desagregación del PIB por origen. Tendríamos entonces:

....1 21

YVA

YVA

YVA

YY M+++==

Asumimos que hay M sectores productivos. La ecuación así presentada nos da la

participación de cada sector (o de cada bien, si asimilamos, por simplicidad, un bien a un sector) en el PIB total. De manera que organizando la información cuantitativa que proporciona el Sistema de Cuentas Nacionales de este modo podemos caracterizar la estructura de la oferta de la economía de que se trate: cuál es el tamaño relativo del sector agropecuario, del sector industrial, etc.. Si además miramos lo que sucede con esas proporciones a lo largo del tiempo, tendremos naturalmente una idea de cómo está cambiando la estructura productiva. Estaremos en condiciones de constatar, por ejemplo, si el sector industrial ha venido ganando o perdiendo participación, etc..

Un procedimiento similar podemos seguir con la ecuación del PIB por destino. Tendríamos en este caso lo siguiente:

.1YQ

YX

YG

YI

YC

YY

−+++==

Con la información presentada de este modo podemos observar otras características de

la economía. Por ejemplo, los cocientes (X/Y) y (Q/Y) nos indican cuán grandes son los flujos de comercio internacional en relación con el tamaño de la economía, medido por su PIB. En otros términos, nos hablan de cuál es el grado de apertura comercial en la práctica. A su vez, (I/Y), la tasa de inversión, revela qué proporción de los bienes producidos se acumula en la forma de nueva capacidad productiva. Esta variable, como se dijo con anterioridad, se correlaciona muy directamente con el crecimiento económico, sobre todo si se considera la inversión neta. Por su parte, (G/Y) informa acerca del tamaño económico del sector público.

Nuevamente, podemos observar lo que sucede con estas relaciones a lo largo del tiempo, y constatar si el grado de apertura aumenta o no, etc.. Hacia las explicaciones

Si bien la información que nos suministran las cuentas nacionales no permite por sí misma construir explicaciones de los fenómenos observables, es el punto de partida. Podemos, en principio, identificar algunos de los fenómenos que resulta interesante explorar, y la propia observación de los datos puede comenzar a sugerir preguntas interesantes, así como argumentos explicativos. Del examen de las cifras puede surgir, por ejemplo, la constatación de ciertas regularidades que son una rica fuente de ideas e hipótesis a partir de las cuáles es posible luego seguir trabajando.

Cerramos el capítulo mostrando una regularidad interesante. La destacamos porque lo que ésta revela constituirá materia central de los desarrollos que plantearemos un poco más adelante, en el capítulo 4 y siguientes.

El gráfico siguiente presenta datos del PIB (en realidad del desvío del PIB en relación con su tendencia) y de la cuenta (X-Q), es decir, del balance de comercio, en ambos casos a precios constantes.

-2000

0

2000

4000

6000

-12

-8

-4

0

4

8

86 88 90 92 94 96 98 00

Balance comercial Componente cíclico

Componente cíclico del PIBy balance comercial de la Argentina

a precios constantes(1986:1-2002:2)

Es inmediato concluir que estas variables se mueven juntas, pero en sentido contrario.

Como la serie incluida en la parte superior de la ilustración constituye una descripción del “ciclo”, y la otra variable, el balance comercial, se mueve al revés, solemos decir que esta última tiene un comportamiento “contracíclico”. Cuando una variable se mueve en el mismo sentido que el desvío del PIB, decimos que es “procíclica”. La principal razón de lo que se observa allí es que las importaciones tienen, en la Argentina, una elasticidad-producto muy alta: aumentan rápidamente cuando la economía se expande, y declinan también mucho más velozmente que el PIB cuando este se contrae, mientras que las exportaciones tienen una muy baja vinculación con el ciclo de actividad interno. Así, por ejemplo, la recesión de 1998-2001 condujo la economía de una zona de déficit comercial a un fuerte superávit.

No esperaríamos encontrar una gráfica semejante en cualquier economía. Por ejemplo, en una en la que el PIB crezca fundamentalmente porque se expanden las exportaciones, posiblemente el producto pueda crecer, y quizás bastante rápidamente, sin un deterioro apreciable del balance de comercio. El comportamiento contracíclico del saldo del comercio era, sin embargo, bastante típico en las economías que seguían, en la posguerra, el modelo de industrialización orientada a la sustitución de importaciones; y en la Argentina sigue siendo aún evidente, muchos años después de que ese estilo de crecimiento se convirtiera en historia. Los argumentos que estamos introduciendo aquí involucran relaciones de comportamiento (decimos, por ejemplo, que “las importaciones dependen del producto”), y con ello estamos ya asomándonos a los temas de los capítulos que siguen.

Sobre la representación de los comportamientos

Antes de sumergirnos propiamente en el análisis macroeconómico introducimos, en este capítulo, algunos recursos analíticos y elementos del lenguaje y de la forma de razonar de la economía, con el fin de facilitar la comprensión de lo que se planteará más adelante.

No es extraño, aunque casi seguramente inapropiado, que se arribe a un primer curso de macroeconomía sin haber pasado por uno de microeconomía con anterioridad. Es por eso que incluimos esta sección, que resulta innecesaria, y por ende puede pasarse por alto, si se ha dado ese paso previo. Si es así, puede saltar directamente al capítulo 4.

Articularemos la exposición que sigue en torno a la explicación de lo que es un “mercado”. La noción de mercado es muy antigua y, como se sabe, designa a un lugar donde se realizan intercambios de bienes, o de bienes por dinero. Para cada bien particular que se negocia en un mercado, hay un conjunto de oferentes y un conjunto de demandantes. En consecuencia, hay cantidades ofrecidas y cantidades demandadas, y en la interacción de oferentes con demandantes se establecen precios, a los que se realizan las transacciones.

Sin embargo, con el tiempo, la asociación del “mercado” con un lugar físico fue desdibujándose. Muchos bienes, zapatos, por ejemplo, se ofrecen en diversas bocas de venta, en muchos comercios, diseminados por la ciudad y por todo el país. Sin embargo, seguimos hablando de un “mercado de zapatos”, y lo entendemos como una suerte de lugar abstracto en el que de algún modo se encuentran oferentes y demandantes y hacen transacciones a ciertos precios. Si bien esas transacciones se han desconcentrado físicamente, sigue siendo posible pensar en cantidades demandadas, cantidades ofrecidas, y precios. Podemos seguir razonando acerca de cómo se comportan, de cómo evolucionan determinados “mercados” así entendidos.

¿Cómo representamos el funcionamiento de un mercado, como el de zapatos? Estamos ahora en el terreno de la microeconomía, pero tomaremos de aquí algunos elementos que luego utilizaremos en el análisis macro.

En primer lugar, asumiremos que hay dos conjuntos de agentes. Los demandantes de un bien y los oferentes del mismo. La siguiente cuestión es caracterizar el comportamiento de ambos. Es decir, ¿de qué dependen las decisiones de unos y otros en relación con este mercado? ¿Qué factores determinan la demanda de zapatos y cuáles la oferta?

Comencemos por la demanda. Lo primero que tenemos que decir es que los demandantes de zapatos tomarán decisiones sujetos a una restricción, que es la disponibilidad de recursos. En otros términos, tienen una “restricción de presupuesto”. Esta restricción se plantea como una identidad, que es el punto de partida del análisis (los recursos disponibles de cada uno son necesariamente iguales a los usos que se da a esos recursos). Dada la restricción presupuestaria, ¿de qué dependerá la demanda de zapatos (y de cualquier otro bien, ya que el razonamiento es generalizable)? Presumiblemente, nos dice el texto de microeconomía, del precio del par, en primer lugar. Por cierto, hay muchos tipos de zapatos diferentes y muchas calidades y precios distintos. Para no complicarnos más, supongamos que estamos hablando de un bien “homogéneo”. Esto puede significar que decidimos ignorar esas diferencias, o que nos restringimos, en nuestro análisis, a un subconjunto específico de zapatos (los mocasines con suela de cuero, quizás), en el que las diferencias tal vez sean menores o despreciables. Si nos concentramos entonces en un solo bien, diremos simplemente que “la demanda depende del precio”, con “precio” en singular. Seguramente, en el texto de micro se incluirá, en esta sección, un gráfico como el siguiente:

Allí medimos las cantidades de zapatos (Qz) en el eje de abscisas (medidas en “pares”), y

el precio del par en el eje de ordenadas.15 La línea Dz es una representación del comportamiento de los demandantes de zapatos. Decimos que la curva de demanda tiene “pendiente negativa” cuando baja hacia la derecha. ¿Qué señala esa inclinación de la línea? Que ante un menor precio, habrá una mayor demanda de zapatos. Para verlo con más claridad, vayamos al gráfico siguiente.

Si la cantidad demandada de zapatos, al precio Pz1, es Qz1, con un precio más bajo, como Pz2, habría una demanda Qz2, mayor. ¿Por qué, dada la restricción presupuestaria de los demandantes, se espera que haya una demanda mayor de un bien ante un precio más bajo? La razón más importante es el llamado “efecto sustitución”. Si el precio de un bien baja, los demandantes posiblemente sustituirán otros bienes por ese que se abarató. Así, si cae el precio de la manzana, posiblemente comeremos más manzanas y algo menos de peras. En el caso de los zapatos, tal vez habrá más demanda de zapatos y menos de zapatillas, que son un “sustituto” de ese bien.

¿Cuánto responde la demanda de zapatos al cambio en el precio? Eso depende de cómo sean las preferencias de la gente. Si los zapatos son un bien muy valorado y con pocos sustitutos próximos, posiblemente una suba del precio desalentará poco a los demandantes. Distintas inclinaciones de la curva de demanda reflejarán diferentes configuraciones posibles.

15 Atención: en el capítulo anterior utilizamos la “Q” para designar a las importaciones. Aquí, Qz significa algo

completamente distinto: “cantidades de (pares de) zapatos”.

Pz

Dz

Qz

Pz

Pz1

Pz2Dz

Qz1 Qz2 Qz

Estas curvas representan comportamientos diferentes de la demanda de zapatos. La de la izquierda indicaría una escasa respuesta de los demandantes ante cambios en Pz. La del centro una respuesta mayor, y la de la derecha una respuesta muy alta: basta una pequeña reducción del precio para provocar un gran aumento de la demanda, por ejemplo.

Estos razonamientos nos conducen al concepto de elasticidad. La elasticidad de una variable en relación con otra es la medida de cuánto responde la primera ante cambios en la segunda. Si decimos que la elasticidad de la demanda de zapatos en relación con el precio Pz es nula o muy baja, estamos diciendo que frente a modificaciones en Pz habrá poco cambio en las cantidades demandadas. Eso se corresponde con una situación como la ilustrada por el gráfico de la izquierda. El de la derecha, en cambio, muestra una “elasticidad-precio” de la demanda de zapatos muy elevada.

Pasemos ahora a examinar la oferta de zapatos. ¿Cómo se comporta? En general, esperaremos que la oferta de un bien aumente con el precio. Aquí las razones son un poco menos evidentes. En primer lugar, recordamos que también los oferentes actúan sujetos a restricciones semejantes a las presupuestarias. En este caso, podemos pensarlas como restricciones de recursos productivos. El productor de zapatos requiere de ciertos instrumentos, de alguna maquinaria, instalaciones, etc. Su disponibilidad de recursos limita la cantidad de zapatos que puede hacer.

Por otra parte, normalmente, a medida que usa sus recursos con mayor intensidad, le resultará cada vez más costoso aumentar su producción: los instrumentos se desgastan más, a partir de cierto ritmo de trabajo los rendimientos que pueden obtenerse de un uso más intenso comienzan a declinar, y entonces sólo será rentable producir más zapatos si los precios son más elevados. La curva de oferta de zapatos (Oz) tendrá, en consecuencia, al revés que la línea Dz, pendiente positiva, lo que significa que sube hacia la derecha. La incluimos a continuación, junto con la curva de demanda.

Pz Pz Pz

Dz Dz

Dz

Qz Qz Qz

Por supuesto, también con la oferta podríamos presentar casos de diferentes

elasticidades. Dejando de lado esa cuestión, representamos en el gráfico los elementos principales de nuestro mercado de zapatos. ¿Cómo funciona?

Para explicarlo supongamos que el precio de los zapatos hoy es Pz1, como se muestra en la ilustración siguiente.

Con esos precios, la demanda de zapatos sería Dz1, y la oferta Oz1. Es decir, hay un exceso de oferta. Se supone que, en tales circunstancias, los precios tenderán a bajar.

A medida que Pz desciende, los comportamientos se modifican tal como las curvas indican: la demanda de zapatos se incrementará, y la oferta declinará. De modo que el exceso de oferta se atenúa con el tiempo, hasta desaparecer cuando se alcanza el precio Pz*. Con ese precio de los zapatos, las cantidades ofrecidas y demandadas son iguales, es decir, los planes son “consistentes”, como dijéramos en nuestro capítulo introductorio, y pueden realizarse, todos ellos, simultáneamente. Las cantidades vendidas y compradas de zapatos serán, en tal situación, iguales a Qz*. El par (Pz*,Qz*) describe entonces la situación de equilibrio del mercado de zapatos, a la que se supone que normalmente el mercado tendería. Si hubiésemos partido de un precio inferior a Pz*, el razonamiento hubiese sido

semejante pero invertido: a tales precios habría exceso de demanda, y Pz subiría, también hasta alcanzar su nivel de equilibrio.

Pz

Oz

Dz

Qz

Pz

OzPz1

Pz*

Dz

Dz1 Qz* Oz1Qz

Pz y Qz de equilibrio son variables endógenas. Dependen de las características de las curvas Oz y Dz, y nuestra argumentación, nuestro modelo, indica cómo se determinan. Una variable endógena es, en definitiva, una cuya determinación es “explicada” por el modelo.

Pero hemos dejado muchos elementos detrás del telón. Por ejemplo, apenas dijimos algo del precio de las zapatillas. La demanda de zapatos varía con Pz, como hemos señalado, pero ese razonamiento vale si suponemos que el precio de las zapatillas (y de otros bienes sustitutos de los zapatos, e incluso de otros que no lo son)16 permanece constante mientras tanto.

Volvamos a nuestra última representación del mercado de zapatos. ¿Dónde está, allí, el precio de las zapatillas? En realidad no está explícito. Pero la demanda de zapatos seguramente dependerá de él. Esa curva Dz esconde en su seno la información sobre este otro precio. Para verlo, supongamos que, ceteris paribus, es decir, sin que nada más cambie, se reduce el precio de las zapatillas. ¿Qué sucederá en el mercado de zapatos? Parece sensato esperar que, para cualquier precio Pz, haya una menor demanda de zapatos luego de este cambio que antes, puesto que habrá algo de sustitución entre estos bienes. Representamos eso como un desplazamiento de la curva de demanda de zapatos, que se mueve hacia la izquierda, desde Dz hacia Dz’, como ilustra el gráfico siguiente.

Movimientos sobre una curva y movimientos de la curva son dos cosas muy diferentes y es importante que logremos distinguirlas con claridad. Cuando nos movemos sobre la línea Dz, estamos observando únicamente cómo influye el precio Pz en las cantidades demandadas de zapatos. Es decir, estamos representando la respuesta de los demandantes de zapatos ante cambios en ese precio y en nada más. Cuando cualquier otro de los diversos determinantes de la demanda de zapatos que están tras el telón se modifique (como el precio de las zapatillas, o el de la pomada para zapatos, o el ingreso de los demandantes de zapatos que contribuye a definir su restricción presupuestaria, etc.), tendremos que representar esos cambios como movimientos de la curva. (Note que en los ejes del gráfico se miden únicamente Qz y Pz, por lo tanto, las curvas expresan relaciones entre esas variables, dados los valores de todas las demás).

Demos un ejemplo más de lo mismo. Si aumenta el ingreso de los demandantes de zapatos, seguramente estos podrán demandar más pares a cualquier precio Pz. En tal caso la curva Dz se desplazaría hacia la derecha.

16 Son también muy importantes los precios de algunos bienes que pueden considerarse complementarios, en lugar de sustitutos. Por ejemplo: si sube mucho el precio de la pomada para zapatos, con lo que se encarece su uso, tal vez algunos nos veamos más inclinados a las zapatillas.

Pz

Oz

DzDz'

Qz

Esas variables de las que decimos que están tras el telón, como el precio de las zapatillas, son, en nuestra argumentación, variables exógenas. Una variable es exógena en una argumentación cuando es un dato para la misma. En otros términos, esa variable no es “explicada” en la argumentación.

Esta distinción entre variables exógenas y endógenas es muy importante y la utilizaremos abundantemente en el futuro. Note además que un cambio en una exógena, como la baja del precio de las zapatillas, produce luego una modificación en los valores de equilibrio de las endógenas. Como puede verse en el gráfico anterior, el precio de los zapatos declinará, y también bajarán las cantidades de zapatos vendidas y compradas en equilibrio, ante una baja en el precio de las zapatillas.

También en el análisis macroeconómico dedicaremos mucho tiempo al examen de cómo los cambios en ciertas variables que consideramos exógenas modifican el valor de las endógenas. Cambios en las exógenas son, por ejemplo, una vía común para representar un shock o perturbación, retomando un tema del que tratáramos en nuestro capítulo introductorio. Y el consecuente cambio en las endógenas refleja el proceso de adaptación o de respuesta de la economía ante el shock.

Con los elementos aquí expuestos, ya estamos en condiciones de introducirnos en el análisis macroeconómico, a partir del capítulo siguiente.

Un esquema sencillo de determinación del producto.

En este capítulo avanzaremos más allá de la contabilidad, introduciendo algunas relaciones de comportamiento, que nos permitan avanzar en el terreno de la interpretación y la explicación del funcionamiento de la economía.

Vamos a presentar una argumentación muy sencilla del proceso de determinación del PIB en una economía de mercado. Se conoce como "el Modelo Keynesiano Simple”. Lo haremos partiendo de una drástica simplificación de las interacciones que se dan en la práctica en cualquier economía de este tipo. Pero luego iremos introduciendo, paso a paso, en los capítulos siguientes, los elementos más importantes de los que hacemos abstracción inicialmente.

En este primer argumento dejaremos fuera de la escena a las relaciones con el resto del mundo e incluso al sector público. Tampoco haremos foco aún en las relaciones monetarias y financieras. Nuestro punto de partida será la identidad básica de cuentas nacionales, pero para una economía cerrada y "sin gobierno". Tendremos entonces:

.ICY +=

En otros términos, en las cuentas nacionales de esta economía hipotética sólo encontraremos información sobre dos componentes del gasto agregado: el consumo y la inversión. Allí no aparecen G, ni X ni Q. El supuesto de "economía cerrada" podríamos entenderlo simplemente como reflejo del hecho de que las transacciones con el resto del mundo son de pequeño monto y poco relevantes en este caso. La ausencia de G podría suponer que esa variable de gasto está agregada en C y no nos interesa observarla en particular. Como ya dijimos, un poco más tarde incluiremos estos elementos que ahora permanecerán ausentes.

Otro supuesto importante es el de "precios constantes", o precios “dados”, fijos. Utilizaremos el símbolo P para designar al nivel general de precios. Supondremos que los mismos están, por ahora, estables en esta economía. Las variables Y, C e I están medidas "a precios constantes", pero como P no cambia, no necesitamos prestar especial atención a las variables medidas en términos nominales.

Asumiremos, asimismo, que el producto que esta economía genera puede aumentar (o contraerse, por supuesto) más o menos rápidamente ("en el corto plazo"). Que pueda aumentar rápidamente indica que no se están utilizando en forma plena los recursos productivos con que esta economía cuenta. Por cierto, esto hace que el razonamiento que vamos a desarrollar resulte más plausible en un contexto recesivo que en otro en que la economía esté operando con muy bajo desempleo, por ejemplo.

Entrando en asunto: ¿Cómo se determina Y? Bien, en esta primera argumentación sostendremos que las decisiones de gasto de los

consumidores y de las firmas son el determinante fundamental. Suele decirse que es el gasto planeado (en el sentido de “decidido”) por parte de quienes toman decisiones de consumo y de inversión (las dos variables de gasto que aparecen en la ecuación que incluimos más arriba) lo que determina el nivel en que se ubicará Y. Trataremos, en lo que sigue, de explicar por qué y cómo.

¿Qué es el "gasto planeado"? Lo entenderemos como el gasto que desean (y pueden) llevar a cabo consumidores y firmas (asumimos que las firmas productivas son los "agentes" que toman decisiones de inversión). Decimos que "pueden" para tener presente que los planes de gasto a los que nos referimos están condicionados por las restricciones que la

gente y las firmas tienen para decidir. Todos querríamos posiblemente tener acceso a más o mejores consumos, pero el consumo planeado lo entendemos aquí como el gasto en consumo que el sector privado en su conjunto desea llevar a cabo bajo las circunstancias en que la economía se encuentra, y respetando las restricciones que ese gasto enfrenta (que son restricciones "de presupuesto").

Las cifras de gasto (en consumo y en inversión) de las que nos informan las cuentas nacionales no se refieren a magnitudes "planeadas". Los registros o estimaciones de gastos que hace ese sistema de cuentas nada saben de "planes". Solo observan lo que efectivamente sucede, más allá de qué ideas pasen por la cabeza de quienes toman decisiones. Por eso, al consumo y a la inversión medidos u observados los consideramos magnitudes "realizadas". Y estas pueden diferir de las planeadas, como veremos enseguida.

Nuestra primera argumentación se basa en una idea muy simple, que consiste en la distinción de dos tipos distintos de gastos planeados: aquellos que no vamos a explicar (es decir, que asumimos como un dato en nuestro razonamiento), y que solemos llamar "componentes exógenos" (o también autónomos) del gasto, y otros componentes que sí se "explican" en la argumentación. A estos los calificamos como componentes endógenos del gasto (también conocidos, en el contexto de esta argumentación, como "gasto inducido"). En síntesis, tenemos gastos planeados exógenos y endógenos. Los primeros los consideramos dados, los segundos se determinan según establezca nuestra argumentación.

Concretemos un poco más esto: diremos que el consumo planeado (al que llamaremos C*) tiene en realidad dos componentes o partes. Un "consumo autónomo" o exógeno al que designaremos Ca, y otro inducido, al que llamaremos Cy.

¿Cómo se determina el consumo inducido? Supondremos que guarda proporción con el ingreso. Asumamos, para comenzar, que el sector privado consume, además de Ca, un 60 por ciento de su ingreso total (es decir, un 60% de Y; recuerde que el producto y el ingreso son sinónimos para nosotros).

En síntesis, el consumo total planeado C* será igual a Ca (cuya determinación no explicamos) más un valor equivalente a 60% del ingreso total generado en la economía.

Nos falta decir cómo se determina la inversión planeada, a la que designaremos como I*. Aquí seremos muy "económicos": la consideraremos por completo exógena. Se determina tal vez como resultado de los estados de ánimo de los empresarios, de sus creencias acerca de cómo va a ser el futuro de nuestra economía, creencias que a su vez no explicamos. I* será entonces, por ahora, un dato.

Nuestro razonamiento es, muy sucintamente y como primera aproximación, el siguiente: el gasto planeado total (en consumo e inversión) constituye la demanda agregada (DA) en esta economía sencilla, y la demanda agregada determina el nivel del producto que se genera (enseguida veremos qué sucede si ambos son distintos).

Tendremos entonces lo siguiente: Diagrama 4.1

I*DA Y

C*

Se comprenderá inmediatamente que ese diagrama es incompleto, porque el consumo planeado C* tiene a su vez, como hemos dicho, un componente, Cy, que depende de Y, de manera que tiene que haber un "loop" en la ilustración. Es más correcto plantearla así:

Diagrama 4.2

Tenemos entonces que tres componentes del gasto sumados constituyen la demanda

agregada (la inversión autónoma o exógena, el consumo autónomo y el consumo inducido). La demanda agregada determina el valor de Y, pero este a su vez afecta a la decisión de gasto de consumo (incidiendo en Cy).

Un ejemplo numérico tal vez nos ayude a comprender los procesos involucrados. Consideremos una situación en la que el valor del producto o del ingreso generado en la

economía es $100. Eso significa que las firmas están elaborando productos por ese monto. En otros términos, ese es el valor de los bienes que están siendo producidos por período (puede ser un año o un trimestre, eso no nos importa mucho aquí).

Asumamos que ese producto se vende en su totalidad: la demanda agregada (el gasto planeado) es también $100. Tenemos que decir algo acerca de los valores que asumen los distintos componentes de esa demanda. Con uno de ellos no tenemos dudas. Si mantenemos el supuesto de que la gente gasta en bienes de consumo un 60% de su ingreso (además del gasto "autónomo" de consumo), entonces Cy será $60. Asumiremos que Ca es igual a $10, mientras que I* asciende a $30. De manera que la suma (Ca + Cy + I*), que constituye la demanda agregada, es, efectivamente, igual a $100.

Esa situación es reflejada por la primera línea de la tabla siguiente. Es la situación inicial. Cada variable tiene el valor mencionado.

Ahora, para hacer que nuestro ejemplo numérico resulte más comprensible, vamos a asumir que Cy depende de Y, como hasta ahora, pero con una pequeña corrección: no depende del Y contemporáneo sino del valor de Y del período anterior. Es decir, el consumo inducido depende del ingreso obtenido por el sector privado en el período precedente. Eso facilitará el análisis que sigue.

I*DA Y

Ca

Cy

Tabla 4.1

Asumiremos que la situación inicial es "de equilibrio". Eso quiere decir que la DA, el gasto

planeado, y el producto Y son iguales. En otros términos, que el gasto planeado es igual al valor del producto, al que también podemos llamar "gasto realizado". Este último es el que miden las cuentas nacionales.

Si las magnitudes planeadas y las realizadas son iguales, los planes son "realizables", todos ellos, simultáneamente. Esta es una forma más precisa de entender un equilibrio. Pero enseguida veremos una situación de "desequilibrio" y tal vez eso nos ayude a perfilar mejor este concepto.

Para eso vamos ahora a complicarnos un poquito. Sigamos con cuidado el razonamiento. En el período siguiente al inicial, el "1", indicamos un aumento en la inversión planeada. Esta pasa de $30 a $40. Por alguna razón las firmas han modificado sus planes de inversión. Esto es, en este contexto, una perturbación exógena. Es decir, un cambio en uno de los datos de nuestro problema. La perturbación también es un dato para nosotros. Nuestra argumentación no explica qué la determina, pero nos ayuda a explorar sus consecuencias.

Hemos escrito $40 en la casilla correspondiente a la Inversión Planeada (I*) en la fila 1. Ahora, al sumar todos los componentes del gasto planeado, tenemos que esa cuenta da un total de $110, en la misma fila. En otros términos, la demanda agregada aumentó.

Sin embargo, inicialmente la economía sigue produciendo por un valor de $100, como puede ver en la primera columna. El producto todavía no reaccionó, no cambió. Fíjese que, entonces, la DA supera al producto que miden las cuentas nacionales: el gasto planeado es mayor al "realizado". Esto indica que no todos los planes (de gasto) están teniendo el resultado esperado. Estamos frente a una inconsistencia de planes. Tal como están las cosas, no todos ellos pueden realizarse simultáneamente. Eso define una situación de desequilibrio.

¿Cuáles se verán frustrados? Bien, comenzaremos a explorarlo a partir de otra pregunta: si la DA suma $110, pero las firmas sólo están produciendo por un valor de $100, ¿puede esa DA ser satisfecha?

0 100 100 10 60 30 0 1001 100 110 10 60 40 -10 1002 110 110 10 60 40 0 1103 110 116 10 66 40 -6 1104 116 116 10 66 40 0 1165 116 119,6 10 69,6 40 -3,6 1166 119,6 119,6 10 69,6 40 0 119,67 119,6 121,76 10 71,76 40 -2,16 119,68 121,76 121,76 10 71,76 40 0 121,769 121,76 123,056 10 73,056 40 -1,296 121,7610 123,056 123,056 10 73,056 40 0 123,056

Inversión Planeada

(5)

Variación de Existencias

(6)

Gasto Realizado

(7) = (2) + (6)

Producto = Ingreso

(1)

Gasto Planeado

(2) = (3) + (4) + (5)

Consumo Autónomo

(3)

Variación total (de 0 a 10) +23,056 +23,056

Consumo Inducido

(4)Período

+23,056+13,056 +10

Asumimos que sí, como la tabla en realidad indica: esos $10 "faltantes" se satisfacen con bienes que se encontraban antes en los depósitos de las empresas, almacenados. Luego, hemos anotado allí una cifra negativa de $10 en la columna "Variación de existencias". Dicha columna se refiere, más precisamente, a la variación no planeada de existencias (porque la variación "planeada" de los inventarios debería estar ya dentro de las cifras de la columna 5; las existencias son, como sabemos, parte de la inversión).

Conclusión: la inversión total que registran las cuentas nacionales en el período 1 no es igual a $40. A eso hay que sumarle la variación no planeada de existencias, que conceptualmente integra la inversión. Como esta es negativa, la inversión realizada será de sólo $30. Enfaticemos este hecho: la inversión planeada es $40 pero la realizada es $30. Las firmas están desagotando inventarios en cantidades que no planeaban. Son los planes de inversión, en consecuencia, los que no se están cumpliendo acabadamente.

¿Qué sucederá luego? Algo que parece claro es que esta situación no puede perdurar indefinidamente, período tras período. Esto es así porque las existencias de bienes tenderán a agotarse. Las firmas no podrán estar por mucho tiempo cubriendo una demanda de $110 si siguen produciendo $100. Como asumimos que no están trabajando al máximo de su capacidad, ni empleando en su totalidad alguno de los recursos necesarios para producir, concluimos que van a reaccionar a esta situación, a este aumento de la demanda, aumentando el ritmo de producción. Reflejamos eso en la fila (o el período) 2. Allí las firmas han incrementado el valor de lo que producen a $110 y dejan de desacumular existencias.

Pero nuestra historia no ha terminado aún. Ahora el ingreso es también de $110, y entonces el consumo inducido tendrá que aumentar en el período siguiente. Recuerde que asumimos que el sector privado consume un 60% de su ingreso (además del consumo autónomo). Con el nuevo nivel de Y, Cy debe pasar a $66, tal como indicamos en la fila 3. Ahora el gasto planeado sube a $116. Si las firmas están produciendo por un valor de $110, entonces caerán nuevamente las existencias. Ahora esa caída (no planeada) es de $6, como se indica en la misma fila, en la casilla correspondiente de la columna 6.

Y a empezar de nuevo: esa situación no perdurará, porque los inventarios tienden a agotarse, y las empresas productivas seguramente responderán incrementando el valor del producto. Así, en el período 4 éste sube a $116. Como se comprenderá, de nuevo el consumo inducido aumentará en el período 5, y así sucesivamente.

No tema, que si bien podríamos continuar de manera indefinida con estas rondas de sucesivas variaciones, ello no es, por suerte, necesario. Como puede verse, los cambios son cada vez menores. El proceso converge a un resultado definido, que puede obtenerse fácilmente aunque no hace falta que nos ocupemos aquí de eso. Los incrementos inducidos del gasto planeado serán cada vez más reducidos y al final cesarán. En ese momento el gasto planeado y el realizado serán iguales.17

Lo que sí vale la pena mostrar es que si bien la perturbación inicial fue de sólo $10 (el aumento original de la inversión planeada), al cabo de 10 rondas (o períodos), el producto (o el ingreso) aumentó más que eso: a los $10 que subió la inversión se agrega el incremento "inducido" del consumo, que aumentó más de 13 pesos. Y que subiría todavía un poco más si siguiéramos con las iteraciones, como indicamos en la nota de pie de página. Esta

17 En este ejemplo los cambios cesarán cuando Y alcance el valor de 125 pesos. El consumo inducido será

entonces de $75, Ca se mantendrá en $10 y la inversión planeada en $40. La situación se asemejará a la inicial, en el sentido de que la demanda agregada (el gasto planeado) y el producto (es decir, el ingreso, o el gasto realizado) serán iguales, cumpliéndose además que Cy=0,6.Y. Es de nuevo, por ende, una situación de equilibrio. En este ejemplo el valor del multiplicador es 2,5: un aumento de $10 generó un incremento de $25 en el producto agregado.

reacción inducida del consumo amplifica el impacto del cambio inicial. Este mecanismo de amplificación se conoce como "el multiplicador (keynesiano simple)".

Naturalmente, el razonamiento también vale en principio para una perturbación negativa. Si hubiésemos partido de una contracción de la inversión, hubiésemos tenido acumulación involuntaria de existencias, en lugar de desacumulación. Como las firmas no desearían seguramente acumular mercancías sin vender indefinidamente, suponemos que ajustarían el nivel del producto, en este caso hacia abajo. El ingreso declinaría y con él descendería luego el consumo inducido. Como ya hemos visto, ese proceso convergería a un valor de equilibrio del producto, pero menor que el inicial. Nuevamente, la caída del PIB total sería mayor que la declinación de la inversión, porque la misma induce una contracción (endógena) del consumo.

Como sugiere una somera inspección de la tabla anterior, el valor del multiplicador depende de cuál sea la sensibilidad del consumo inducido en relación al Y. A mayor respuesta de Cy ante cambios en Y, mayor amplificación.

La introducción del sector público

Una vez presentado el mecanismo básico de determinación de Y y la idea del multiplicador, podemos dar un paso más reintroduciendo al sector público en la argumentación. En primer lugar, tenemos que reformular la identidad contable básica. Ahora tendremos:

.GICY ++=

Seguirán todavía ausentes, a la espera de un próximo capítulo, las exportaciones e importaciones.

No son esas las únicas variantes que introduciremos en relación con la argumentación anterior. La inversión planeada seguirá siendo exógena, y supondremos lo mismo en relación con el gasto de consumo del gobierno (G*). Pero definiremos una nueva variable adicional, el "ingreso disponible del sector privado" (YD), que es igual al ingreso total pero después de pagar los impuestos T:

.TYYD −=

Asumiremos, a diferencia de lo que hiciéramos más arriba, que el consumo inducido

depende de YD, es decir del ingreso disponible, en lugar de hacerlo directamente de Y. Parece razonable suponer que los impuestos, a su vez, dependen de Y. Es decir, cuando el producto sube, aumenta la recaudación. La recaudación T depende también de las tasas impositivas. Las representaremos como “t”: tasa promedio de impuestos sobre el ingreso.

Nuestro diagrama de determinación de Y se hace, entonces, un poco más complicado. De aquí en adelante, cuando una flecha implica una relación causal negativa (en el sentido de que cuando una variable crece la que de ella depende declina) la dibujamos con una línea de puntos:

Diagrama 4.3

Suponemos que el gobierno puede actuar directamente sobre G y sobre las tasas

impositivas, representadas aquí por “t”. G y las tasas impositivas son entonces viariables que entenderemos como instrumentos de política fiscal.

La forma de determinación de Y y el mecanismo del multiplicador son semejantes a lo que explicáramos más arriba, aunque con algunas interacciones adicionales que antes no estaban presentes o no aparecían explicitadas.

Una suba de $10 en la inversión planeada podría analizarse como hiciéramos en la Tabla 4.1, aunque podríamos o deberíamos incluir algunas columnas más: una para G y otra para T, y eventualmente también una para YD. Sin embargo, la descripción cambiaría poco. La suba de I* aumentaría la demanda agregada, llevando luego a un aumento de Y y posteriormente a varias rondas de incremento del gasto inducido, Cy, tal como sucediera en aquella explicación.

Pero los sucesivos aumentos de Y darán lugar, ahora, a incrementos de YD un poco menores, dado que una parte del ingreso adicional se destinará al pago de impuestos; es decir, alimentará a la variable T. Se comprende que esto atenuará un poco el tamaño del multiplicador, al debilitar el impacto de variaciones de Y sobre el consumo. La recaudación impositiva actúa como una suerte de “filtración” hacia afuera de la corriente de gasto.

Tal vez usted esté pensando que no será así si el gobierno decide a su vez gastar esos ingresos adicionales, y tiene razón, pero nosotros estamos considerando a las decisiones acerca de G como independientes, en principio, de lo que suceda con la recaudación. G* es, hasta aquí, exógena. Si T sube, mientras que G* no varía, estará reduciéndose el déficit fiscal (o aumentando el superávit; depende de cuál sea el punto de partida), pero en esta argumentación eso no tiene ninguna consecuencia (aunque podrá tenerla en capítulos más avanzados, cuando los temas financieros, por ejemplo, entren en escena). El déficit fiscal en este contexto sería la cuenta (G-T), y el superávit fiscal es la misma cuenta, pero con signo cambiado (es decir, es T-G).

Supongamos ahora que la inversión planeada se contrae en $10, en lugar de aumentar. Preferimos este ejemplo porque nos lleva al “clima” del origen de la macroeconomía moderna, como veremos enseguida.

Como ya sabemos, esta perturbación llevará, vía multiplicador, a una reducción del producto mayor a $10. Aparece ahora como posibilidad la utilización, por parte del gobierno, de los instrumentos de política macroeconómica de que dispone, con el fin de evitar esa contracción. Más en general, el gobierno puede actuar para estabilizar el valor de Y (evitando en este caso una recesión), o para alcanzar cierta meta de producto.

En el ejemplo que estamos dando, si I* está declinando, el gobierno podría recurrir a una política fiscal compensatoria, por ejemplo aumentando G*. En este tratamiento sencillo, una suba de G* de $10 bastaría para dejar las cosas como estaban, en lo que se refiere al nivel de Y.

I*

G*DA Y

Ca

CyYD T t

La alternativa sería operar por la vía de los impuestos. Como muestra el Diagrama 4.3, la tasa impositiva “t” es la otra variable que el gobierno puede manipular. En este caso, si quiere compensar una declinación de la inversión, debería bajar los impuestos. Si “t” es reducida, por cada peso de Y quedará una fracción mayor en manos de los consumidores (es decir, YD será mayor que antes, para todo Y, si t es menor). Luego, es de esperar que el consumo inducido aumente. El gobierno debería estimar qué reducción de las tasas impositivas habría que adoptar, en función de cuán fuerte sea la contracción que espera en la inversión privada.

De cualquier modo, podríamos argumentar que este canal es menos seguro que el que opera por vía de G. Mientras que una suba del gasto público se traducirá rápidamente en un aumento de la demanda agregada, una baja de las tasas impositivas podría dar lugar a un aumento del consumo o no. Eso depende de cuál sea la reacción de los consumidores, y esta no siempre es fácil de prever.

La política fiscal compensatoria así planteada es una versión un tanto primitiva e introductoria de lo que se entiende por “políticas fiscales keynesianas de estabilización”. En el origen de la macroeconomía moderna, los keynesianos de primera generación solían enfatizar el carácter problemático de la variabilidad de la inversión. Como esta se hace “mirando hacia el futuro”, puesto que los empresarios invierten para obtener ganancias en períodos venideros, y lo hacen en función de lo que esperan que suceda por entonces, la inversión es una variable propensa a marcadas fluctuaciones. Esto debido a que las expectativas acerca del futuro pueden ser, a su vez, muy variables. Cambios en los estados de opinión suelen ser frecuentes, muchas veces se originan en información pero también con frecuencia en rumores o versiones que pueden o no tener fundamentos sólidos. Estos cambios se reflejan en volatilidad de I* y, vía multiplicador, se traducen en oscilaciones todavía mayores de Y (y, seguramente, del empleo). De manera que la política fiscal compensatoria aparece como una vía central para enfrentar el problema de la estabilización, que en esa época, en los años treinta y cuarenta, se refería generalmente a la estabilización del empleo y del producto, más que a la del nivel de precios.

No es tan sencillo, sin embargo Esta primera visión de la política fiscal, planteada en el marco de un modelo o

argumentación muy simple, puede también parecer un tanto "primitiva" y en cierta medida lo es. Se trata apenas de un primer paso. A pesar de ello, es bastante corriente que se identifique al keynesianismo con el fiscalismo elemental que trasunta nuestro análisis anterior. Desde esa perspectiva, una guía para la política fiscal podría ser por ejemplo la de actuar en en forma simétrica al sector privado, en materia de gasto, si el objetivo es estabilizar el nivel de actividad. Si nos concentramos en el manejo del gasto público más que en los impuestos, y si pensamos en la inversión como la variable de gasto privado probablemente más volátil, razonaríamos del siguiente modo: si la inversión cae en $10, el gasto público debería aumentar en $10, ocupando su lugar, para evitar una contracción del producto. Sin embargo, y si bien el Modelo Keynesiano Simple permite una primera y muy útil aproximación al tema, es por cierto posible y recomendable pensar a la política fiscal de

estabilización de un modo más complejo. Considere, por ejemplo, el párrafo incluido en el siguiente cuadro.18

18 Extraído de: Damill, M. (1999), “Convertibilidad, capitales volátiles y estabilización. El papel de las finanzas

del gobierno”, Revista de Economía Política, volumen 19, número 1(73), San Pablo, Brasil, enero-marzo.

Sobre la política fiscal keynesiana

"En los albores de la macroeconomía moderna, el problema típico que se planteaba a la política económica derivaba de la volatilidad de las decisiones privadas de inversión. La inestabilidad de esta variable era percibida como la causa principal de la eventual existencia de fallas masivas de coordinación. La inversión se hace ‘mirando al futuro’ y la información con la que se cuenta es, de manera irreductible, incompleta. Cambios en los estados de opinión acerca del futuro, que gravitan en los ‘animal spirits’ de los empresarios, son fuente de alteraciones en las conductas del presente, a veces significativas y de grandes consecuencias. Estas reacciones pueden incluso ser inconsistentes con el estado de las variables fundamentales de la economía. En efecto, la configuración de un estado de expectativas deprimidas, en principio ‘erróneas’ pero que tienden a autorrealizarse en vez de autocorregirse, constituye quizás el problema keynesiano por excelencia. Y la consiguiente prescripción de política fiscal anticíclica, basada en la idea de "cebar la bomba", debe entenderse en ese marco: se trata de ir en contra de las expectativas pesimistas, que en la medida en que no se vean confirmadas serán probablemente modificadas, permitiendo a la economía moverse hacia otro punto de equilibrio, con un nivel de gasto privado más elevado. Es decir, esa interpretación presupone la existencia de equilibrios múltiples, asociados a diferentes estados de las expectativas".

Variaciones de precios nominales y equilibrio macroeconómico

Mario Damill

(Setiembre de 2003)

Pleno empleo y ajustes del nivel de precios

Más arriba, en este capítulo, hemos examinado los efectos de perturbaciones exógenas sobre la demanda agregada, con precios dados. Frente a una suba del gasto público, por ejemplo, la economía se expandiría. Hemos visto detenidamente como, adoptando el supuesto de precios nominales fijos, todos los ajustes son por cantidades. A precios constantes, se modifican los volúmenes producidos de bienes y servicios. El caso polar opuesto está representado en el gráfico anterior, en el que representamos la curva OA neoclásica. Allí, Ype designa al producto de pleno empleo, cuyas características y connotaciones también analizamos al describir la visión neoclásica del mercado laboral.

Asumamos ahora que los mecanismos de precios y salarios funcionan como describe la visión neoclásica, y que responden muy rápidamente, de modo que la economía se mantiene todo el tiempo en pleno empleo. Esto es muy exigente, porque supondría que los mecanismos autorreguladores son muy potentes y eficaces, de manera que cualquier shock se resuelve mediante ajustes de los precios en los distintos mercados, sin que varíen las cantidades producidas. ¿Cómo operan esos mecanismos de ajuste de precios, si los observamos en el plano macroeconómico? Veamos paso a paso lo que ilustra el gráfico siguiente (por simplicidad, hemos representado ahora a las curvas de demanda como simples rectas).

Allí, el punto (P0,Ype), situado sobre la curva DA0, corresponde a la situación inicial. Imaginemos ahora que, por alguna circunstancia, la demanda agregada se contrae. Tal vez los empresarios se tornan súbitamente más pesimistas en relación con el futuro y deciden invertir menos a cualquier tasa de interés. Eso se representa en el gráfico mediante el desplazamiento de DA hacia DA1. Al nivel de precios P0, el ingreso de equilibrio sería Y0. Allí concluiría nuestro análisis, según hemos procedido en los capítulos anteriores. Pero ahora las cosas cambian, porque hemos adoptado el supuesto de pleno empleo. En la situación que estamos describiendo, el

Perturbaciones de demanda yajustes del nivel de precios nominales

P

P0

P1

DA0

DA1

Y0 YYpe

gasto agregado (ex ante) que la economía genera (que es igual a Y0, a los precios P0 vigentes) resulta insuficiente para absorber el producto de pleno empleo, Ype. Aparece lo que suele designarse como una brecha deflacionaria, reflejada por la distancia entre Ype y Y0. ¿Qué sucederá entonces? Bien, podríamos suponer que, en tales circunstancias, dado el nivel insuficiente del gasto agregado, el nivel de precios descenderá. (En general, asumiremos ahora que si DA>OA los precios suben, y si sucede lo contrario, bajan). Al bajar P, nos moveríamos ahora sobre la nueva curva de demanda agregada, desde el punto (P0,Y0) hacia el sudeste. La brecha deflacionaria persistirá, aunque tenderá a reducirse a lo largo del tiempo (y muy rápido si asumimos que los ajustes vía precio son muy veloces), hasta que se alcance el punto (P1,Ype), que es el nuevo equilibrio de pleno empleo. El efecto Keynes

Lo que sucede a lo largo de esa trayectoria de ajuste del gasto agregado ya lo hemos descripto: al caer los precios nominales, se alteran las condiciones monetarias y financieras (aumenta la oferta de dinero medida en términos reales) de modo que cae la tasa de interés. Esto a su vez lleva a una recomposición del gasto de inversión (y eventualmente también de consumo, si éste dependiera de la tasa de interés), el que luego es potenciado por la acción del multiplicador.

Este efecto de la deflación nominal sobre el gasto agregado, que pasa por la tasa de interés, se denomina efecto Keynes. Se lo interpreta como un mecanismo autorregulador de la economía de mercado. Permitiría, en el ejemplo que estamos examinando, recomponer el equilibrio de pleno empleo luego del shock negativo que debilitó a la demanda agregada. Recuerde qué sucede en el mercado de trabajo a lo largo del ajuste. La caída de los precios nominales genera un exceso de oferta de trabajo al salario inicial (W0), de manera que éstos tienden a caer, restableciendo el equilibrio (como los precios bajan, los trabajadores querrán trabajar más que antes, dado el salario nominal, y los empresarios, por el contrario, querrán reducir sus planteles laborales). Si el ajuste es instantáneo, de manera que estamos todo el tiempo en equilibrio, los salarios nominales caen pari passu con los precios y el salario real no varía. Ese es el movimiento de “descenso vertical” a lo largo de la curva de oferta agregada neoclásica, desde (P0, Ype) hacia (P1, Ype). Trampa de liquidez

La cuestión de si la caída de los precios nominales pondría en marcha mecanismos expansivos capaces de corregir una brecha deflacionista (como el efecto Keynes que acabamos de presentar) ha merecido extensísimas discusiones a lo largo de décadas de debate macroeconómico.

Algunos de esos debates, dejando de lado por ahora la cuestión de la rigidez a la baja de los precios o de los salarios, pasan por la plausibilidad del efecto expansivo de la deflación que operaría vía tasas de interés. Un caso de gran fama en la literatura económica es el de la llamada trampa de liquidez. Considere el mercado de dinero del gráfico siguiente, por ejemplo.

En nuestras explicaciones anteriores del comportamiento de la demanda de dinero simplemente la asumimos como una recta de pendiente negativa, en el plano (i,m). Pero es posible que la elasticidad-interés de la demanda monetaria se haga mayor a medida que las tasas bajan. A tasas muy altas, por ejemplo, podemos imaginarnos que la gente desea tener un mínimo de dinero, apenas el que requiere para hacer transacciones, porque, dadas sus percepciones del riesgo, a un interés suficientemente elevado preferirán minimizar sus saldos monetarios ociosos. En ese caso, la demanda de dinero se convierte en una línea vertical, lo que indica que la elasticidad-interés de la función md es, en esa zona, nula (asegúrese de comprender que a esa “zona” de md corresponde un tramo vertical de la curva LM). Para tasas más bajas, la demanda de dinero se incrementa, porque así lo hacen los saldos “ociosos”. A medida que i desciende, más dinero retendrá el público, reduciendo así el riesgo de sus carteras. Sin embargo, es posible que, en ciertas circunstancias, la demanda de dinero crezca fuertemente a medida que las tasas bajan. En un caso extremo, podemos pensar que la demanda de dinero se hace horizontal: a una cierta tasa de interés (i’, en el gráfico), la demanda de dinero podría absorber toda la riqueza. ¿Qué significa esto? Pensémoslo así. Recuerde que la tasa de interés guarda relación inversa con el precio de los bonos. De modo que una tasa relativamente “baja”, como i’, estará asociada con un precio de los bonos (Pb’), “relativamente alto”. Supóngase que ese precio de los bonos es en realidad tan alto que un precio apenas superior será considerado inseguro por los tenedores de bonos. Inseguro quiere decir: un precio que probablemente no se sostendrá en el futuro. Los tenedores de bonos, supongamos, tienen expectativas muy firmes acerca del precio futuro probable de los activos de largo plazo, y en función de ello, reaccionan. Hasta un precio como Pb’, todavía están dispuestos a retener bonos. Pero a un precio levemente mayor, saldrán a vender. Si actúan así, saliendo a vender en cuanto Pb sube unos centavos por sobre Pb’, lo que lograrán, posiblemente, sea que Pb no suba. Salen a vender y así “planchan” el precio de los bonos. No lo dejan subir. Pero eso es lo mismo que decir que la tasa de interés encontrará un “piso” (el piso de las tasas se corresponde con el techo del precio Pb) por debajo del cuál será muy difícil que descienda. Ese piso es i’.

Imaginemos ahora que el banco central realiza una política monetaria expansiva. La curva de oferta monetaria se desplaza hacia la derecha. Normalmente eso tenderá a reducir la tasa de interés de equilibrio. Pero tal cosa no sucederá si ya nos encontramos en la zona

El mercado de dinero

ms (M0/P0)i

i0

md (Y0)

m

i'

de md en la que esta curva es horizontal. El banco central tal vez quiera reducir las tasas, pero las operaciones de mercado abierto no lo lograrán. Cuando el precio de los bonos “amenace” con ascender, los tenedores de bonos (los agentes a los que la literatura designa como “especuladores bajistas”) saldrán a vender y no lo dejarán subir. Ergo, el banco central se verá en grandes dificultades para bajar las tasas de interés. (Cerciórese de que comprende que el tramo horizontal de la curva de demanda de dinero se corresponde con una zona horizontal de la correspondiente curva LM; recuerde la expresión de la pendiente de esta última).

La consecuencia de una situación como la que acabamos de describir es clara: la tasa de interés no baja, o lo hace muy limitadamente, debido a esta preferencia por liquidez por parte del público. Y si la tasa de interés no baja, tampoco se recupera la inversión. De modo que si estuviéramos en presencia de una brecha deflacionista, ésta no sería corregida, en un caso como el que estamos enfocando, por el llamado efecto Keynes.

Ahora bien, lo que hace ineficaz a la política monetaria, bloquea también la operación del “mecanismo autorregulador” que actúa por la vía de la deflación. La caída de los precios nominales aumenta el valor real del dinero existente, pero la tasa de interés no baja. El efecto Keynes está bloqueado. La economía encuentra serias dificultades para que el gasto agregado retorne automáticamente al nivel requerido para mantener el nivel del producto de pleno empleo. Como se comprenderá, este argumento se relaciona con la pendiente de la función DA. Si la deflación no afecta al gasto agregado, estaríamos en presencia de una línea DA vertical, en el plano (P,Y). Como hemos indicado, en este caso, si DA<OA, la economía no podría corregir espontáneamente la brecha deflacionista. Tome en cuenta que un resultado semejante se verificaría si, aunque la tasa de interés pudiese bajar, la demanda de inversión fuese muy inelástica en relación con la tasa de interés (es decir, si nuestro coeficiente b2 fuese muy pequeño, próximo a cero. Vuelva a la expresión (3.3). Compruebe allí lo que estamos afirmando: cuando “l” tiende a infinito, los precios dejan de intervenir en la determinación de Y. Lo mismo sucede si b2 se anula).

Ya hemos indicado que las circunstancias que hacen ineficaz a la caída de precios nominales para corregir una brecha deflacionista mellan también el filo de la política monetaria. Muy por el contrario, en tal situación la política fiscal puede tener un efecto pleno. Si se está operando en la zona en que la curva de demanda monetaria se hace horizontal, una expansión económica no incrementará la tasa de interés de equilibrio (la LM será también horizontal, no lo olvide). Esto significa que no habrá efecto desplazamiento, y el impacto de la política fiscal será tal como el que calcularíamos con el modelo keynesiano simple. Podemos pensar así que aquél modelo sencillo de los primeros capítulos tenía por detrás, implícito, un funcionamiento de los mercados financieros semejante al que estamos examinando aquí: si la demanda monetaria es muy elástica a la tasa de interés, la disponibilidad de recursos líquidos no actúa como una restricción para la expansión económica. Se entiende entonces que, si el mercado monetario presenta este panorama, las recomendaciones de política deberían inclinarse en favor de medidas expansivas de orden fiscal, no monetario. Pigou y Fisher

En la historia de los debates sobre la capacidad de autorregulación de las economías de mercado, otro “efecto” vino a remendar el problema asociado a la trampa de liquidez. Se trata del efecto Pigou.

Muy resumidamente, el mismo puede incorporarse en el modelo asumiendo que la riqueza financiera del sector privado, medida en términos reales, es un determinante adicional del gasto de consumo. Cuando los precios bajan, los activos financieros netos del sector privado aumentan de valor real, es decir, aumentan medidos en mercancías. En esas circunstancias, es posible que la gente se sienta más rica y que, en consecuencia, aumente la proporción de su ingreso que destina al gasto de consumo. Observe que, de este modo, los precios nominales aparecerían también como un argumento de la función consumo y, por ende, entrarían en la expresión relativa al equilibrio de ingreso-gasto, es decir, en la IS. Precios en declinación aumentarían la riqueza financiera neta privada, y con ello el gasto de consumo.

En tal caso, aunque el efecto Keynes esté “bloqueado” y la tasa de interés no baje, el consumo probablemente repuntará, de todos modos. Eso lo representaríamos como un desplazamiento hacia la derecha de la curva IS, que podría corregir la brecha deflacionista, devolviendo a la curva DA su pendiente negativa y “resolviendo” así el problema de la trampa de liquidez. Si bien el efecto Pigou, también llamado efecto saldos reales, o efecto liquidez real, tuvo una presencia muy importante en los debates teóricos, su relevancia empírica fue siempre considerada dudosa, cuando no puesta decididamente en cuestión.

En realidad, la visión de este mismo tema que se asocia con el nombre de Irving Fisher lleva a conclusiones opuestas. El argumento de Fisher puede resumirse como sigue.

En una economía moderna, los activos monetarios y financieros privados tienen contrapartida (en su mayoría) en pasivos de otros individuos del propio sector privado. Así sucede, por ejemplo, con los depósitos bancarios. De manera que una deflación tiene también, entre sus resultados, una transferencia de riqueza desde quienes tienen pasivos (cuyo valor real aumenta cuando declinan los precios nominales) hacia quienes son acreedores netos. En nuestro esquema analítico este elemento no aparece, porque no hemos prestado atención a las relaciones financieras “intraprivadas”, pero no sería complicado hacerlo. De todos modos, la argumentación es intuitiva. Las consecuencias que las redistribuciones de riqueza asociadas a cambios en P y, por ende, en el valor real de activos y pasivos, tienen sobre el gasto agregado fueron ignoradas en la sección precedente, cuando planteáramos el argumento relativo al efecto Pigou. Implícitamente, supusimos entonces que la contracción del gasto de aquéllos cuya riqueza neta cae con la deflación (los deudores), es compensada por el aumento del gasto de quienes, con hojas de balance acreedoras, se benefician.

¿Es eso razonable? Seguramente no lo será siempre. En primer lugar, podría suceder que la propensión a gastar, a partir de la riqueza, sea mayor para los deudores que para los acreedores financieros. Si es así, la transferencia patrimonial que la deflación produce podría ser seguida por una declinación de la propensión media a gastar, porque la caída del gasto de los deudores no sería completamente compensada por una eventual menor frugalidad del otro grupo.

Pero hay que considerar, además, algunos riesgos. El riesgo de quiebra en el caso de firmas endeudadas. Y también el de que los acreedores pretendan ejecutar las garantías, en el caso de familias con deudas hipotecarias, por ejemplo. Los deudores ven subir el valor real de sus compromisos, con lo que esos riesgos aumentan. Es posible que reaccionen procurando morigerar su fragilidad financiera. Es decir que tal vez contraigan su gasto para, a su vez, reducir en lo posible sus deudas, alejando el riesgo de quiebra o de otro evento desagradable de ese tipo. Postergarán gastos, reducirán sus inversiones, eventualmente intentarán vender activos para responder a los acreedores, con lo que los precios de dichos activos también podrán declinar.

Todo esto indica que existe la posibilidad de que, en ciertas circunstancias, una caída de precios nominales no corrija una brecha deflacionista. Al contrario, podría tender a agravarla, si esto que llamaremos efecto Fisher predomina sobre los mecanismos expansivos de la deflación que en la literatura se asocian a los nombres de Keynes y de Pigou.

En otros términos, si el efecto Fisher predomina podríamos estar en presencia de una curva de demanda agregada de pendiente positiva, de manera que si al nivel de precios vigente el gasto agregado es menor a Ype, la brecha deflacionista tal vez tienda a aumentar, en lugar de corregirse.

Con nuestro modelo no podemos decir más que eso, pero es sencillo anticipar que esta trayectoria, en la medida en que la situación de los deudores tenderá a hacerse cada vez más vulnerable al caer P, podría llevar a una crisis financiera, en ausencia de acciones de política que procuren recomponer, por la vía de las políticas fiscal o monetaria, el nivel del gasto agregado. Vale la pena mencionar que Irving Fisher planteó una interpretación de la Gran Depresión en la que argumentaba según las líneas que acabamos de presentar: sostenía que la deflación no sólo no corregía la brecha deflacionista, sino que, por el contrario, era razón principal de su agravamiento, debido precisamente al impacto de los precios nominales declinantes sobre el valor real de las deudas.

Tome en cuenta que no se trata de un argumento abstracto referido a hechos del remoto pasado.

Si se observa el comportamiento del índice de precios implícitos del producto en la Argentina, a partir de 1996 y hasta 2001, por ejemplo, se constata una deflación bastante importante y, sobre todo, muy inusual en las economías del mundo desde, al menos, mediados del siglo veinte.

Ese indicador de precios es, además, un promedio, y naturalmente algunos sectores sufrieron caídas mucho más importantes, mientras que otros estuvieron por arriba.

Pero es bien posible que parte de la declinación de la tasa de inversión observada desde mediados de 1998 en adelante, en particular, se vincule con un mecanismo como el efecto Fisher. Muchas firmas, puestas en riesgo por la suba del valor real de sus deudas (es decir, por la suba de sus obligaciones financieras medidas en cantidades de las mercancías que producen), tuvieron incentivos para revisar, reducir o postergar proyectos de inversión. Naturalmente, esto se agrega al efecto negativo que devino de la sostenida declinación del producto, a lo largo de la depresión que puso fin al régimen de convertibilidad del peso con el dólar a una paridad uno a uno y llevó finalmente a la mayor crisis económica de la que tengamos memoria. Volveremos sobre este tema al tratar del caso argentino, un poco más adelante.

MACROECONOMIA Y POLÍTICAS ECONÓMICAS

EN LA ARGENTINA:

UNA INTRODUCCIÓN

Segunda Parte (continuación)

Mario Damill

CEDES Buenos Aires, setiembre de 2004

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Capítulo 7: El dinero, el crédito y la determinación de la tasa de interés

En este capítulo enfocaremos las interacciones entre los procesos monetarios y

la determinación de los equilibrios interno y externo discutidos con anterioridad, pero manteniéndonos todavía en una economía abierta únicamente al comercio.

En el capítulo siguiente y ya incorporados algunos elementos básicos referidos a los procesos de creación de dinero y crédito, replantearemos estas mismas cuestiones para el caso de una economía en la que los movimientos de capitales, desde y hacia el exterior, son posibles. Es decir, estudiaremos una economía financieramente abierta, abordando las cuestiones más importantes relativas a los grados de libertad y la eficacia de las políticas macroeconómicas (monetaria, cambiaria, y fiscal, en particular) en tal contexto.

Luego, un poco más adelante, nos valdremos de los instrumentos de análisis desarrollados aquí para analizar algunos aspectos de las experiencias de liberalización y apertura financiera en Argentina y América Latina en los años setenta, previas a la crisis de la deuda, y también en la década de los noventa. El dinero en la economía financieramente aislada

El dinero ya asomó a la discusión en la sección anterior, en especial cuando hicimos referencia al mercado de cambios. En la economía simplificada que estamos tratando, suponemos que las transacciones de comercio exterior se realizan en moneda extranjera, mientras que las operaciones internas se efectúan en pesos. Bajo un régimen de tipo de cambio fijo, la autoridad cambiaria canjea dólares por pesos y viceversa, a la paridad establecida, con lo cual expande la cantidad de moneda nacional en circulación o bien la reduce, según el caso. Veremos esto con mayor detalle en las próximas secciones. La creación primaria de dinero

Supongamos, para comenzar de la manera más simple posible, que la autoridad cambiaria (y monetaria) se concentra en una institución llamada “caja de conversión”, cuya única actividad es precisamente esa: la conversión de monedas. El balance de esa caja luciría resumidamente así:

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Diagrama 7.1

CAJA DE CONVERSIÓN ACTIVO PASIVO E. R CIRCULANTE

Bajo un esquema como éste (semejante al que caracterizara al patrón oro), el

dinero que circula en la economía es el pasivo de la caja de conversión, es decir, es una deuda de esa institución. Su contrapartida (o su respaldo) son las reservas de oro (o de divisas; supondremos en adelante que se trata únicamente de divisas para simplificar) que la misma posee (que designamos R), multiplicadas por el tipo de cambio E.

Bajo un esquema monetario como éste, la caja de conversión interviene todo el tiempo, comprando el excedente de divisas, o vendiendo si hubiere un exceso de demanda de moneda extranjera. Es decir que lo que sucede con el balance de pagos se refleja de manera inmediata y directa en las condiciones monetarias internas. Si el balance de pagos registra un superávit (∆R>0), la caja de conversión verá incrementarse su activo, es decir, sus tenencias de moneda extranjera y, simultáneamente, se expandirá el circulante. Observe que el resultado del balance de pagos es (medido en pesos) igual a la variación del activo de la caja de conversión. En el caso de que el balance de pagos esté en déficit sucede lo mismo que antes pero con el signo contrario: las reservas declinarán y con ellas caerá el circulante. En otras palabras, las variaciones de la cantidad de dinero en circulación son el resultado de las operaciones de intervención que describiéramos en el apunte anterior.

Una autoridad monetaria de este tipo actúa pasivamente. Se limita a realizar las operaciones de cambio que le son solicitadas por el público a la paridad establecida, pero no utiliza otros medios para regular la cantidad de dinero existente en la economía. El circulante evoluciona de manera endógena, reflejando lo que sucede con el balance de pagos y, en consecuencia, con las reservas.

Si bien las cosas funcionaban aproximadamente así bajo los regímenes de patrón oro, hoy en día las autoridades monetarias (los bancos centrales) tienen en general a su alcance diversos otros medios a través de los cuales pueden crear o retirar recursos monetarios de la circulación. La correspondiente hoja de balance,

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algo más compleja aunque de todos modos muy simplificada en la presentación que hacemos aquí, luciría más o menos así:

Diagrama 7.2

BANCO CENTRAL

ACTIVO PASIVO E.R GOB RED CIRCULANTE

Vemos que, a diferencia del balance de la caja de conversión, aquí aparecen

otras dos cuentas en el activo. Además de las tenencias divisas (y oro), valuadas en pesos (E.R), el banco central posee normalmente en cartera (es decir, en su activo) títulos-valores emitidos por el Tesoro nacional (cuyo saldo designamos como GOB), y también registra compromisos de deuda de los bancos1 originados en créditos concedidos por la autoridad monetaria a los mismos. El saldo de los créditos otorgados por el banco central a los bancos se denomina RED (por redescuentos, que es el término con el que suelen designarse esos créditos en nuestro país) en la hoja de balance que acabamos de presentar.

Así, el banco central puede normalmente modificar la cantidad de dinero en circulación a través de tres tipos básicos de operaciones. Las de intervención cambiaria ya las hemos mencionado. También es posible incrementar el circulante otorgando créditos a los bancos. Una operación de este tipo incrementaría simultáneamente el pasivo del banco central y el saldo de la cuenta RED en el activo, sin afectar, naturalmente, el patrimonio neto2 de la institución monetaria.

Por último, el banco central puede operar con bonos públicos. Cuando decimos esto nos referimos a que puede comprar o vender, en los mercados secundarios, títulos emitidos por el Tesoro, que es la institución que maneja la caja fiscal y eventualmente emite deuda para financiar al sector público. Queremos remarcar la

1 Las instituciones bancarias aparecen por primera vez aquí, pero juegan un papel primordial en los procesos monetarios de la economía, como describiremos enseguida. 2 En la hoja de balance que hemos presentado se ha supuesto que el patrimonio neto del banco central (es decir, la diferencia entre el activo y el pasivo) es nulo (hicimos lo mismo en el caso anterior, con la caja de conversión). Ésta es una simplificación útil y razonable, puesto que dicho patrimonio es muy pequeño en relación con el tamaño normal de las operaciones monetarias, y porque además nos interesa aquí describir el proceso de creación y absorción de dinero, en el que esa cuenta no juega un papel relevante.

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distinción entre las cuestiones relativas al manejo financiero fiscal, que pertenece a la órbita del Ministerio de Economía y del Tesoro (que de él depende) y las relativas al manejo de la política monetaria, que describiremos en este capítulo y que es el terreno del banco central.

Volviendo a las operaciones de éste último: si, por ejemplo, la autoridad monetaria compra bonos en el llamado mercado secundario, adquiriéndolos a tenedores particulares, inyecta dinero en circulación al tiempo que aumenta el saldo de la cuenta GOB en su activo. Si, por el contrario, quiere por alguna razón reducir el circulante, podría vender bonos públicos que tiene en cartera (adquiridos en períodos anteriores). Estas transacciones de la autoridad monetaria con títulos públicos se suelen denominar operaciones de mercado abierto.

Las operaciones de mercado abierto y las que se realizan a través de los redescuentos pueden en general emplearse para regular la cantidad de dinero en circulación, y las denominamos operaciones de política monetaria.

El tercer tipo de operación, correspondiente a la intervención cambiaria, estará presente o no de acuerdo con las características del régimen cambiario. Con un régimen de tipo de cambio fijo o a alguna variante del mismo veremos con seguridad intervenciones frecuentes. Por el contrario, en condiciones de flotación pura el banco central se abstendría de comprar o vender divisas, con lo cual las variaciones de la cantidad de dinero en circulación quedarían en cierto modo “aisladas” de lo que sucede con las transacciones entre residentes y no residentes que refleja el balance de pagos (este tendría un resultado nulo). Las variaciones en el circulante dependerían únicamente, en ese caso, de las operaciones de mercado abierto y de los créditos que la autoridad monetaria pueda conceder a los bancos. Éste es un aspecto muy importante de diferenciación entre distintos regímenes cambiarios, que volveremos a tocar más adelante.

Otro punto que cabe enfatizar al examinar la hoja de balance del banco central se refiere al financiamiento monetario al gobierno. Ya hemos destacado la distinción institucional entre la autoridad monetaria (el banco central), y la autoridad fiscal. Se comprende que si el banco central compra títulos públicos a terceros mediante operaciones de mercado abierto, aunque no los está adquiriendo a la Tesorería, la está financiando, indirectamente. Se convierte en el acreedor de esa deuda.

En ocasiones, sin embargo, el banco central podría recibir directamente de la Tesorería ciertos papeles de deuda a cambio de circulante. Es decir, podría actuar como comprador primario, en lugar de hacerlo en el mercado secundario. En este

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caso la hoja de balance del banco central no mostraría, de todos modos, nada distinto que cuando se trata de una operación expansiva "de mercado abierto". Sin embargo, el sentido económico de esa acción será diferente, en la medida que los pesos que se emiten pueden estar cubriendo necesidades fiscales, en vez de engrosar directamente las tenencias de recursos monetarios de particulares.

En ocasiones, los bancos centrales pueden también contraer o expandir el circulante vendiendo o comprando letras de corto plazo emitidas por la propia autoridad monetaria, como es el caso de las Lebac (Letras del Banco Central) utilizadas actualmente en la Argentina. Para incorporarlas en nuestro análisis tendríamos que introducir una nueva cuenta (“Lebacs”) en el pasivo de nuestro banco central. Las emisiones de esos instrumentos engrosan el saldo de esa cuenta, pero en detrimento de la base monetaria, sin modificar el pasivo total. Colocar (o amortizar) esos instrumentos financieros es otra forma de hacer política monetaria, es decir, de procurar alcanzar ciertas metas en materia de cantidad de dinero en circulación (o de tasas de interés, según veremos un poco más adelante).

Para avanzar hacia una mayor precisión en la caracterización de los aspectos monetarios de la economía, digamos ahora que el dinero que el banco central crea (y que hemos designado hasta aquí con el término genérico de “circulante”), se denomina más propiamente base monetaria, o también, a veces, dinero primario3 o “dinero de alto poder”.

De modo que podemos replantear nuestra hoja de balance así: Diagrama 7.3

BANCO CENTRAL

ACTIVO PASIVO E. R GOB RED BASE MONETARIA

La base monetaria (BM) es un pasivo del banco central y, naturalmente, un

activo de otros agentes económicos. ¿Cuáles? Una parte del dinero emitido por la autoridad monetaria se encuentra en poder de los particulares. Se trata de los

3 Para distinguirlo del dinero que resulta del proceso de expansión “secundaria” en el que intervienen los bancos y que veremos enseguida.

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billetes y monedas en circulación. La porción de esos recursos monetarios que está en manos del sector privado no financiero la llamaremos CM4.

El resto de los billetes y monedas en circulación está en poder de los bancos, es su caja. Pero los bancos tienen asimismo depósitos en cuenta corriente en el banco central. Éstos también forman parte de sus disponibilidades e integran la base monetaria. Llamaremos ENC a la suma de estos dos últimos componentes de la base monetaria (es decir, los billetes y monedas en poder de los bancos y los depósitos en cuenta corriente que esas instituciones mantienen en el banco central). La designación ENC proviene de la palabra "encaje" y unos párrafos más abajo explicaremos por qué la hemos adoptado.

En resumen, nuestra base monetaria, el pasivo del banco central, será:

(1) BM = CM + ENC,

y, en consecuencia, la ecuación de balance de nuestro banco central podría escribirse así:

E.R + GOB + RED = CM + ENC, donde el lado izquierdo de la igualdad representa el activo y el derecho el pasivo de las autoridades monetarias.

Convertibilidad y creación primaria de dinero

Un banco central puede, como sucediera en la Argentina en los años noventa, estar sometido a una regla asimilable a la de una caja de conversión. Sería así: debe comprar o vender divisas ilimitadamente a la paridad establecida, según le sea requerido por el público, y la base monetaria tiene que estar respaldada en divisas. La hoja de balance no lucirá diferente de la que planteáramos para nuestro banco central algo más arriba, sólo que además deberá cumplirse que: BM ≤ R.E.

4 Por “circulación monetaria”, aunque el concepto no corresponde con exactitud a lo que se denomina así en la práctica. La circulación monetaria incluye los billetes y monedas en poder del público pero también los billetes y monedas en caja de los bancos, que nosotros consideraremos a continuación. El tratamiento que seguimos aquí está un poco simplificado a fin de facilitar la comprensión de los procesos monetarios básicos.

8

Es decir que el banco central podrá realizar operaciones de mercado abierto o

de préstamo a los bancos, pero dentro de la restricción impuesta por esa condición de respaldo del circulante en divisas. Si aumenta, por ejemplo, los redescuentos que otorga a las entidades bancarias, expande la base, pero sin acumular reservas. Si al hacerlo alcanza el límite en el que se cumple que BM = R.E, ya no podrá seguir incrementando el circulante mediante operaciones de ese tipo.

Volveremos a referirnos al régimen de caja de conversión en capítulos posteriores, al examinar algunos aspectos de la experiencia de la Argentina en los años noventa. Los bancos y la creación secundaria de dinero y crédito

Estamos ya en condiciones de abordar el estudio del papel de los bancos en el proceso monetario. Para hacerlo examinaremos una hoja de balance muy simplificada del sistema bancario consolidado:

Diagrama 7.4

BANCOS

ACTIVO PASIVO CRED ENC DEP RED

La actividad principal de los bancos consiste en captar depósitos del público

(DEP), y con esos recursos otorgar préstamos (CRED). Esas son las dos cuentas más importantes de esa hoja. Pero los activos de estas instituciones pueden también financiarse mediante créditos otorgados a ellas por el banco central (la cuenta RED del pasivo bancario). Además, los bancos tienen una parte de su activo en la forma de recursos disponibles (o líquidos), que hemos designado ENC y, como ya sabemos, forman parte de la base monetaria, es decir, son recursos monetarios creados por el banco central.

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Hemos definido a ENC como las existencias de caja de los bancos más las disponibilidades de esas instituciones mantenidas en la forma de depósitos a la vista (es decir, en cuenta corriente) en el banco central. Como ya indicamos, la denominación de esta cuenta la tomamos del término encaje. Este término hace referencia a los recursos que los bancos están obligados a retener en forma líquida, y que se establecen como proporción de los depósitos captados. Habitualmente, distintos tipos de depósito tienen requerimientos diferentes de encaje (o de efectivo mínimo). Aquí ignoramos esas variantes, dado que trabajamos con un agregado de todos los depósitos (DEP).

Por otro lado, los bancos pueden mantener ENC en el nivel mínimo establecido por la autoridad monetaria (que fija los requerimientos correspondientes), o, si lo prefieren, ubicarse por encima de esos valores. En lo que sigue supondremos en general, por simplicidad, que ENC se mantiene normalmente en el mínimo legal (si una entidad se ubica por debajo del nivel requerido, estará sujeta a punición por parte de la institución reguladora).

Conviene, por otro lado, explicitar las más importantes de las diversas simplificaciones que estamos haciendo al plantear las hojas de balance. De manera congruente con el supuesto de que, por el momento, tratamos con una economía financieramente cerrada, ignoramos las operaciones financieras con agentes residentes en el resto del mundo. En economías financieramente abiertas, tanto el banco central cuanto el sistema bancario pueden tener pasivos externos (lo mismo que el gobierno y el sector privado no bancario, pero nos concentramos aquí en las instituciones que tienen el papel central en el proceso de creación monetaria).

Así, los bancos, por ejemplo, estarán normalmente en condiciones de financiar parte de sus activos con deuda externa, y eso debería incorporarse en la hoja del balance, como una nueva cuenta del pasivo. Por contrapartida, también podrán conceder créditos al resto del mundo (más en general, podrán poseer activos contra no residentes5), aspecto que también, por el momento, ignoraremos.

Otro punto importante es que, como hiciéramos con el banco central, supondremos nulo el patrimonio neto bancario. Esta simplificación apunta a poner el foco en la actividad de intermediación financiera (es decir, en la relación entre depósitos y créditos), que es un tema central de esta sección y la actividad bancaria por excelencia.

5 Incluyendo tenencias de moneda extranjera en caja. Los dólares en poder de los bancos locales, por ejemplo, son pasivos de la Reserva Federal de los Estados Unidos.

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Asumiremos también que las tenencias de base monetaria por parte del sector público son insignificantes (es decir, consideraremos a CM como un activo del sector privado, exclusivamente) y que el crédito bancario está dirigido, en su totalidad, al sector privado (y no al sector gubernamental). Estos supuestos simplificadores pueden levantarse sin inconvenientes y no afectan en lo sustancial a la argumentación que se desarrolla en este apunte.

Además, en lo que sigue supondremos que RED es igual a cero, es decir, ignoraremos a los redescuentos.

Para concluir, cabe destacar una simplificación muy importante, en especial si se mira esta cuestión a la luz de la experiencia argentina de los años noventa. Supondremos que los bancos captan depósitos y otorgan créditos denominados en moneda nacional, y no en moneda extranjera. En casi todas las economías del mundo los sistemas bancarios operan fundamentalmente en la moneda local, por lo que no se trata de una simplificación forzada. Sin embargo, en la Argentina de los años noventa una parte muy significativa (y creciente a lo largo de la década) de las transacciones financieras internas se realizó en moneda extranjera. Más concretamente, los depósitos y créditos se denominaban, en una alta proporción, en dólares de los Estados Unidos.

En términos del planteo analítico, la incorporación de este elemento requeriría desdoblar cada variable del sistema bancario agregado, distinguiendo una fracción denominada en pesos y otra en dólares. Tendríamos algo así como un sistema superpuesto a otro, distinguiéndose por la moneda de denominación de sus operaciones. A los efectos de la descripción del proceso de creación de dinero, podemos evitar esta duplicación sin daño, y casi seguramente ganando en claridad. En capítulos posteriores retomaremos la cuestión de la dolarización, al examinar el caso concreto de la Argentina en la última década del siglo XX.

Volviendo al balance de los bancos, y dejando ahora de lado los redescuentos, tenemos:

(2) CRED + ENC = DEP.

Los depósitos, al igual que una fracción del circulante, constituyen lo que denominaremos recursos monetarios en poder del público, es decir, integran una definición ampliada del concepto de dinero, a la que designaremos con la letra M. De modo que tenemos:

11

(3) M = CM + DEP. La hoja de balance6 del sector privado no financiero no financiero será:

Diagrama 7.5

SECTOR PRIVADO NO FINANCIERO

ACTIVO PASIVO CM DEP CRED

Examinaremos a continuación el proceso de creación secundaria de dinero

concentrando la atención en dos relaciones fundamentales, que reflejan el comportamiento del sector privado no financiero (SPNF) y de los bancos, respectivamente.

La primera de ellas se refiere a las preferencias del SPNF relativas a la composición de su cartera financiera activa, conformada por billetes y monedas (CM) y depósitos (DEP). Para tratar de esas preferencias de cartera asumiremos que las mismas se reflejan en una relación deseada que llamaremos “cm” y que definimos así: (4) cm = CM/DEP.

Caracterizar este comportamiento implica establecer de qué dependerá la relación cm. En un principio, a fin de facilitar el razonamiento, supondremos que ese cociente está dado exógenamente en un nivel que designamos como cm0. En otros términos, razonaremos inicialmente como si el sector privado no financiero tuviese unas preferencias fijas acerca de qué proporción de su cartera quiere tener en la forma de circulante (o de depósitos).

6 Nos referimos aquí únicamente a los pasivos y activos financieros del sector privado no financiero en su conjunto, ignorando los derechos de propiedad sobre activos físicos. También, por las mismas razones esgrimidas en el caso de los bancos, suponemos por el momento que este sector no tiene activos ni obligaciones financieras con el exterior.

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La otra relación crucial en el proceso monetario refleja el comportamiento de los bancos, y es la que se establece entre las disponibilidades bancarias (ENC) y los depósitos. La designaremos como “e”: (5) e = ENC/DEP.

En este caso supondremos también, para comenzar, que "e" está dada, exógenamente, en el nivel e0, que coincide con el coeficiente de efectivo mínimo que la autoridad monetaria exige mantener a los bancos. El multiplicador bancario: un ejemplo numérico

Para comprender el proceso de expansión secundaria de la cantidad de dinero

es útil recurrir a una ilustración numérica sencilla. Permítasenos asumir que las relaciones "cm" y "e" adoptan valores determinados (cm = 1; e = 0,1), para construir el ejemplo. Es decir, asumiremos que la cartera deseada por parte del sector privado financiero se compone de depósitos y billetes y monedas en partes iguales (eso es lo que indica que cm sea igual a uno), mientras que los bancos mantienen como encaje un monto equivalente a 10% de los depósitos que captan (como indica que “e” sea igual a 0,1). Describiremos una sucesión de transacciones y asientos contables, en hojas de balance semejantes a las planteadas más arriba, aunque dejando de lado algunas variables de las que hemos hablado pero que no intervienen en el razonamiento que tenemos que hacer para presentar los mecanismos de la expansión secundaria.

Participan en el proceso el banco central, los bancos y el sector privado no financiero. En el cuadro que se incluye más adelante, debajo de cada balance y debajo también de la variable que corresponda anotaremos sucesivos asientos, que reflejan el efecto de distintas transacciones. Los números a la izquierda de cada línea indican el “día” (en sentido figurado, simplemente para construir una secuencia temporal) en que se concreta da la transacción o el asiento contable de que se trate (día 1, 2, etc.). La línea correspondiente a la transacción que “domina” en cada ronda (es decir, en cada "día") aparece destacada en negrita. Esperamos que la ilustración que se presenta abajo le resulte más clara siguiendo la descripción paso a paso que presentamos enseguida.

El proceso se inicia el “día 1”, con una transacción que se refleja en la primera línea debajo de la hoja de balance del banco central. Asumamos que en ese

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momento un exportador vende cien dólares, que recibió por una exportación, a la autoridad monetaria7, recibiendo (a la paridad 1 a 1 que utilizaremos para simplificar) 100 pesos a cambio.

Como se ve, el pasivo y el activo del banco central se incrementan simultáneamente en esa cantidad. El sector privado no financiero, por su parte, tendrá ese mismo día un incremento de $100 en sus tenencias de circulante. Se ha creado dinero por $100 a través de una operación de intervención cambiaria.

¿Cómo sigue el proceso? Bien, si la cartera del sector privado no financiero estaba inicialmente en equilibrio8, ahora ese sector tiene una proporción de circulante mayor que la deseada. Por lo tanto, esa cartera habrá de ser recompuesta. En el ejemplo, eso sucede en el día 2.

Tal vez el exportador9 que recibió los $100 deposite $50 en su banco. Entonces su tenencia de circulante se reduce y sus depósitos aumentan en la misma cantidad. Con ello, la relación “cm” retorna a su valor 1.

Esta última operación la vemos en la segunda línea debajo de la hoja de balance del sector privado no financiero: el circulante en poder de este sector cae en 50 pesos, mientras que suben correspondientemente las tenencias de depósitos.

Al mismo tiempo, también el "día 2", los bancos registran un aumento de $50 en su pasivo (DEP). Asumimos que aún no han tenido tiempo de prestar esos fondos, por lo que la contrapartida de esos nuevos depósitos es un asiento positivo similar (es decir, por $50) en la cuenta ENC.

Observe ahora la línea correspondiente a ese "segundo día" en la hoja del banco central. Esta institución no ha intervenido en las operaciones producidas este día, y no se modifican ni su activo ni su pasivo total, pero cambia la composición de éste último (es decir, la composición de la base monetaria). Como resultado de las transacciones ocurridas entre el SPNF y los bancos habrá 50 pesos menos de circulante y 50 pesos más de encaje que "el día anterior".

Pero ahora son los bancos los que han pasado a estar en desequilibrio. Sobre los nuevos depósitos están obligados a retener como encaje sólo el 10%, es decir $5 (según indica la razón “e”). En consecuencia, pueden prestar los $45 restantes. 7 Como sabemos, eso indica que el banco central está interviniendo en el mercado de divisas. 8 En este contexto, ese equilibrio inicial simplemente significa que se verificaba que cm = 1. 9 Para simplificar la exposición, razonamos como sí cada agente individual se comportara igual a los restantes de su sector. Es decir, como sí cm = 1 para cada individuo (y e = 0,1 para cada banco). Pero estos cocientes reflejan en realidad el comportamiento promedio de cada sector.

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Eso es lo que suponemos que harán en el “día 3”, en el que los bancos tienen la voz cantante. Vea el asiento en la fila correspondiente debajo de su balance: ENC se reduce en $45, al tiempo que CRED sube en la misma magnitud. Diagrama 7.6

BANCO CENTRAL

ACTIVO PASIVO

E. R BM = CM + ENC 1) +100 +100 2) - 50 + 50 3) + 45 - 45 4) - 22,5 + 22,5 5) + 20,25 - 20,25

BANCOS ACTIVO PASIVO

CRED ENC DEP 2) +50 +50 3) + 45 - 45 4) +22,5 +22,5 5) + 20,25 - 20,25

SECTOR PRIVADO NO FINANCIERO

ACTIVO PASIVO

CM DEP CRED 1) +100 2) - 50 +50 3) + 45 + 45 4) - 22,5 +22,5 5) + 20,25 + 20,25

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¿Qué impacto tiene esto en el sector privado no financiero? Bien, en ese tercer día alguien ha recibido un crédito por $45, y suponemos que retiró el dinero (que proviene de la caja de los bancos). Luego, CM aumenta en esa cantidad, en la hoja de balance del SPNF. La contrapartida es, como se ve, un aumento semejante del pasivo financiero de ese sector (es decir, de CRED).

De nuevo habrá un cambio en la composición de la base monetaria, que puede constatarse en la hoja de balance del banco central. El pasivo de las autoridades monetarias con los bancos (ENC) se reduce en $45, y aumenta concomitantemente el circulante. El nivel de BM no se modifica. En realidad, no cambiará en todo el ejercicio, luego del impulso inicial de cien pesos que ya hemos descrito.

Ahora, una historia semejante a la anterior se inicia. De nuevo las carteras del SPNF están en desequilibrio, ante el aumento de la tenencia de circulante (de $45, el tercer día, por si hace falta recordarlo). De modo que podemos anticipar que, en el “día 4”, otra vez una parte de los billetes y monedas en poder del público ingresará a los bancos. Éstos captarán nuevos depósitos (ahora por $22,5) de los cuales luego prestarán una fracción, y así sucesivamente.

No es necesario continuar con las rondas siguientes. Como puede verse, los incrementos del crédito y los depósitos que se producen en las sucesivas etapas son decrecientes. El proceso expansivo converge hacia cifras definidas que pueden calcularse de manera relativamente sencilla, aunque no es necesario hacerlo aquí.

Lo que queremos destacar ahora es que la intervención de los bancos ha dado lugar a una expansión adicional de la cantidad de dinero en circulación, en la definición amplia que hemos designado como "M". Tomemos en cuenta lo sucedido hasta el momento en que quedó completada la quinta ronda en nuestro ejemplo. El circulante (CM) en poder del sector privado no financiero ha acumulado un incremento de $92,7510. Al mismo tiempo, los depósitos del mismo sector aumentaron en $72,5.

Es decir que la cantidad total de dinero (en la definición M = CM + DEP) ha aumentado en $165,25, a partir de los $100 de expansión primaria en la primera operación considerada en nuestro ejemplo, correspondiente al banco central.

10 Es la suma algebraica de los sucesivos asientos en la cuenta CM del balance del sector privado no financiero en el cuadro precedente.

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Usted puede ver que esos 165,25 pesos equivalen a la variación inicial de la base monetaria ($100) más el incremento posterior del crédito creado por los bancos.

Hemos presentado una descripción del proceso de expansión secundaria, a través del cual los bancos crean simultáneamente dinero y crédito.

Es fácil percibir que ese proceso de creación de dinero bancario y de crédito será más o menos intenso según qué valores tomen cm y e.

Será más intenso cuanto menor sea cm, porque en ese caso una fracción más elevada de CM volverá a los bancos en cada ronda, dando así lugar a una mayor expansión del crédito, también ronda tras ronda. Asimismo, será mayor cuanto menor sea "e", porque en ese caso los bancos prestarán en cada ronda una fracción más elevada de los depósitos que captan.

En síntesis, y poniendo el foco en el crédito, diremos que la cantidad de crédito que se crea en la economía, que llamaremos “oferta de crédito” (CREDo), tiene tres determinantes fundamentales: el tamaño de la base monetaria, y las relaciones de comportamiento cm y e:

Diagrama 7.7

En principio, podemos decir entonces que el banco central puede afectar la

creación de crédito por dos vías principales. La primera es mediante operaciones que modifiquen la base monetaria, como las que se han descrito al comienzo de este apunte. Si el banco central expande la base, ese incremento dará luego lugar a un aumento de la oferta de crédito (y de los depósitos, como acabamos de mostrar en el ejemplo numérico).

Las autoridades monetarias pueden lograr un efecto semejante operando sobre la razón “e”. Si se reduce el encaje, la oferta de crédito normalmente aumentará. Puesto que la cantidad total de dinero M crecerá más que la base monetaria, según ilustra el ejercicio precedente, puede deducirse un “multiplicador” de la base monetaria, que nos dice que relación existe entre la

cm

e CREDo

BM

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misma y la cantidad total de dinero (o eventualmente, un multiplicador bancario que nos indica qué relación habrá entre la base monetaria y el total del crédito). El tamaño de ese multiplicador depende de los valores que asuman cm y e). El mercado de crédito

Ahora, ya caracterizada la oferta de crédito, pasamos a considerar la demanda. La llamaremos CREDd. Supondremos, para comenzar, que la demanda de crédito, definida en términos nominales (es decir, la demanda de crédito medida en pesos corrientes) depende positivamente del nivel general de precios (P) y del ingreso real (Y). Esto es así porque es razonable pensar que cuando aumenta el valor de las transacciones realizadas en la economía, las necesidades de financiamiento se incrementan. Las variables P y Y reflejan el comportamiento del volumen de transacciones, medidas a precios corrientes.

Para caracterizar el mercado de crédito asumamos, por el momento, que P e Y están dados (en los niveles P = P0, Y = Yint, por ejemplo). En el mercado de crédito confluyen la oferta y la demanda de esa mercancía, y allí entonces se determina el precio del crédito, que es una nueva variable en nuestra argumentación: la tasa de interés i11. Diagrama 7.8

11 La letra “i” designa a la tasa de interés nominal. La tasa real aparecerá en escena más adelante, cuando examinemos el problema de la inflación.

cm

e CREDo

BM i

P CREDd

Y

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La ilustración nos indica que, por ejemplo, un aumento de la base monetaria, al incrementar la oferta de crédito, tenderá a reducir la tasa de interés, mientras que una suba de Y, al hacer que crezca CREDd, tendrá el efecto contrario, es decir, elevará i, ceteris paribus.

Pero es necesario desarrollar un poco más esta argumentación para comprender más acabadamente cómo funciona el mercado de crédito.

Consideremos primero la demanda, CREDd. Está claro que una mayor demanda de crédito dará lugar, ceteris paribus, a una suba de i. Pero la relación es de ida y vuelta, puesto que la tasa de interés es el costo del crédito, y entonces una tasa más alta desalentará a los demandantes de fondos. (Por las dudas, vale notar que lo mismo sucede en cualquier mercado: una mayor demanda de tomates tenderá a incrementar el precio, pero cuando el precio del tomate sube, la cantidad demandada se contrae).

Veamos ahora con mayor minuciosidad qué sucede con la relación entre la oferta de crédito y la tasa de interés.

Hemos supuesto hasta aquí que los cocientes cm y e están dados exógenamente. Un paso razonable hacia una formulación algo más compleja y posiblemente más realista consistiría en asumir que ambas relaciones dependen de la tasa de interés.

En el caso de la relación cm, una tasa de interés12 más alta podría llevar al público a incrementar la proporción de depósitos bancarios en su cartera, para beneficiarse con esa suba. De modo que parece razonable asumir que cm se vincula negativamente con i.

¿Podemos imaginar que “e” depende también de la tasa de interés? Bien, los bancos no están en verdad forzados a operar con las tenencias de efectivo mínimas establecidas por las autoridades monetarias. En ocasiones mantendrán reservas de liquidez por encima de ese piso, por precaución o para reducir el riesgo de su cartera activa. Pero esos saldos líquidos excedentes tienen un costo de oportunidad, que es justamente lo que el banco deja de ganar por no prestar 12 Si “i” es el costo del crédito (o tasa “activa”, porque es la que pagan las operaciones de crédito que corresponden al activo de los bancos), los depósitos pagarán en realidad un rendimiento algo menor (o tasa “pasiva”). La diferencia (denominada spread) es la fuente principal del valor agregado generado por los bancos, a partir del cual cubren costos operativos y obtienen utilidades. Ignoramos aquí la diferencia entre ambas tasas. Podríamos alternativamente suponer, por ejemplo, casi sin alterar nuestro tratamiento, que el spread es una magnitud exógena, de manera que las tasas activa y pasiva se mueven juntas. Eso nos dejaría con una única tasa de interés determinada endógenamente.

Por otro lado, no todos los depósitos pagan intereses, y no todos pagarán la misma tasa, lo que también dejamos de lado aquí.

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esos fondos. Ese costo está reflejado por la tasa de interés (además, el banco paga un interés por obtener esos fondos del público, y lo que abona por esos saldos que no utiliza no está siendo recuperado). En consecuencia, una mayor tasa tenderá a reducir las tenencias de caja en estas instituciones.

Ahora, asumiendo que cm y e dependen de i, la oferta de crédito será también una función de la tasa de interés. ¿Cómo será esta relación? Veámoslo paso a paso. Si i sube, cae cm. Eso hará más intenso el proceso de expansión secundaria. Por ende, el crédito ofrecido aumentará cuando la tasa de interés suba.

¿Y qué sucede con “e”? Este dependerá seguramente del coeficiente de efectivo mínimo establecido por las autoridades monetarias (que llamaremos “emin”). Pero además, una tasa de interés más alta llevará a los bancos a reducir su caja (es decir, a aumentar sus préstamos), siempre que no se encuentren sobre ese valor mínimo (emin) exigido por las regulaciones. De modo que también en este caso i estará positivamente vinculada con la oferta de crédito. Correspondería afirmar que la oferta de crédito dependerá entonces de la tasa de interés (porque cm y e dependen de ella), y dependerá también del coeficiente de efectivo mínimo y de la base monetaria.

La relación entre el crédito ofrecido y la tasa de interés no presenta ambigüedad: a mayor tasa, mayor oferta de crédito.

Para representar gráficamente el mercado de crédito con estos “ajustes”, puede ser útil hacerlo recurriendo a las habituales curvas de oferta y demanda de mercado, en un diagrama de coordenadas cartesianas:

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Diagrama 7.9 El mercado de crédito

La curva CREDo muestra la relación entre la oferta de crédito y la tasa de interés. Como acabamos de indicar, la misma es positiva, porque cm y e dependen de la tasa de interés del modo que ya indicamos. Pero la posición de esa curva dependerá a su vez del valor de la base monetaria (BM), y del coeficiente de efectivo mínimo (emin). Así, por ejemplo, una suba de la base monetaria, o una reducción de emin, aumentarán la oferta de crédito (por los canales que ya hemos explorado más arriba), de modo que para cualquier tasa de interés habrá más oferta de fondos luego de esos cambios que antes. En el gráfico que sigue ilustramos el efecto de una suba de la base monetaria, desde BM hasta BM’: Diagrama 7.10

i CREDo (BM, emin)

i*

CREDd (P,Yint)

CRED

i CREDo (BM, emin)

CREDo (BM', emin)a

i*

i**

CREDd (P,Yint)

CRED

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Si el mercado de crédito estaba inicialmente en equilibrio a la tasa de interés i*, la expansión de BM crea un exceso de oferta de fondos ejemplificado en el gráfico por la distancia “a”. Eso producirá una declinación del precio del crédito, es decir, del tipo de interés, hacia i**. A medida que la tasa de interés declina, la demanda de crédito se incrementa (es un movimiento sobre la curva CREDd, desde el punto de equilibrio anterior hacia el nuevo. Al mismo tiempo, la oferta de crédito se contrae, lo que podemos pensar como un movimiento hacia “el sudoeste”, sobre la nueva curva CREDo.

En este razonamiento estamos asumiendo que la curva de demanda no se mueve. La posición de la misma depende, como el gráfico indica, de los niveles de P y de Y. Si Y aumentara, por ejemplo, la curva CREDd se desplazaría hacia la derecha.

En síntesis, estamos argumentando que la tasa de interés de equilibrio puede ser afectada por medidas de política monetaria. Si el banco central aumenta la base monetaria o baja el coeficiente de efectivo mínimo, el interés de equilibrio debería descender, ceteris paribus. Lo contrario se obtendría con medidas de política monetaria de carácter contractivo. La tasa de interés y el gasto agregado

Planteados hasta aquí los elementos esenciales relativos a la determinación de la tasa de interés, tenemos ahora que conectar nuestro análisis de los procesos monetarios con el equilibrio de ingreso-gasto de los apuntes precedentes. Para eso es necesario introducir la tasa de interés en el esquema de determinación de Yint. Es lo que hacemos a continuación.

Por varios canales puede conectarse el análisis monetario con el relativo a la determinación del equilibrio de ingreso-gasto.

La vía que ocupa el lugar central en las argumentaciones macroeconómicas más corrientes se da a través de la tasa de interés. Parece razonable suponer que algunos componentes del gasto planeado, en especial el consumo y la inversión, dependerán de esa variable. Si una empresa planea realizar un proyecto de inversión financiándolo con fondos propios, por ejemplo, el costo de oportunidad de esos recursos aumentará al subir el rendimiento de los mismos en una colocación financiera. Con esto, algunas decisiones de inversión (física) serán desalentadas por una tasa de interés más alta. Por otro lado, si la firma pensaba financiar sus proyectos de inversión con recursos de terceros (con crédito),

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también una tasa más alta desalentará la ejecución de algunos de ellos, al hacerlos más costosos. Asumiremos, en consecuencia, que la inversión se vincula negativamente con la tasa de interés.

Dejando por unos instantes de lado el mercado de crédito, concentrémonos en el equilibrio de ingreso-gasto: el mismo dependerá ahora de la tasa de interés. Concetraremos el argumento en la relación negativa entre inversión e interés: Diagrama 7.11

La política monetaria

Si el nivel de equilibrio del producto depende de la tasa de interés, se concluye que podría en principio ser afectado por las decisiones del banco central.

¿Cómo opera la política monetaria? Para examinarlo conviene tomar en cuenta los últimos dos diagramas, puesto que habrá varias interacciones entre los dos conjuntos de variables, las del mercado de crédito y las consideradas en el esquema de determinación de Y en función de la demanda agregada. Consideremos inicialmente una medida de política monetaria expansiva. El banco central aumenta los redescuentos13 a los bancos, por ejemplo.

13 Dada nuestra descripción de las operaciones normales de un banco central, podríamos haber pensado también en una operación de mercado abierto. Las autoridades monetarias podrían actuar, por ejemplo, en el mercado secundario de bonos públicos, comprando bonos, con lo que expandirían también la base.

i I*

G*

X*DA Y

CaE

CyYD T

Q*

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Mediante esa operación expande la base monetaria. Eso induce una expansión de la oferta de crédito. A la tasa de interés vigente, aparece, en consecuencia, un exceso de oferta de crédito y la tasa de interés de equilibrio bajará.

Alcanzado este punto en el razonamiento, es decir, habiendo concluido que la política monetaria expansiva tenderá a reducir la tasa de interés, tenemos que desplazar la mirada hacia la determinación de Y. Este cambio en el costo del crédito alentará la inversión, y la demanda agregada DA aumentará. ¿Cuánto? Depende de la magnitud de la caída de "i" y de cuán grande sea la respuesta del gasto de inversión a variaciones en la tasa de interés.

Cabe aquí una referencia inicial a la eficacia de la política monetaria. Vemos, en una primera aproximación, que la misma dependerá de algunos parámetros de comportamiento. Es inmediato reconocer que la “elasticidad-interés” de la inversión (o, más en general, del gasto planeado) es uno de ellos. Si esta elasticidad fuese nula, la tasa de interés no gravitaría en la determinación de la inversión y tampoco, en consecuencia, en el ingreso de equilibrio. Éste se establecería tal como lo vimos en la versión más simple del modelo keynesiano. Por cierto, dada la forma en que estamos planteando nuestra argumentación aquí, la eficacia de la política monetaria dependerá también de cuánto se expanda la oferta de crédito luego del impulso monetario. Sobre esto último gravita el comportamiento de cm y de e, como hemos visto más arriba. El otro dato relevante corresponde a la sensibilidad de la demanda de crédito a la tasa de interés. Cuanto menor sea ésta, es decir, cuanto menos sensible sea a cambios en el interés, mayor será la variación de la tasa de interés que seguirá a determinada variación de la oferta de crédito.

En realidad esta historia no ha concluido aún. Pese al riesgo de complicar un poco las cosas, debemos decir que al subir Y como consecuencia de la caída de la tasa de interés, aumenta la demanda de crédito (recuerde que CREDd es una función de Y, entre otras variables). Esto a su vez hace que "i" no decline tanto como lo haría con un ingreso agregado constante. Pero es claro que la tasa de Eso es correcto, pero en verdad no es completamente lícito plantearlo en el modelo que estamos desarrollando aquí, porque para hacerlo deberíamos, en rigor, desplegar otro mercado en dicho modelo: el mercado de bonos, en el que posiblemente se determinaría otro precio, es decir, otra tasa de interés. Si optamos por no hacer esto último, debemos suponer que los bonos están agregados al crédito, el único activo no monetario que tenemos en danza. Es decir, están ocultos, integrando ese agregado. A los efectos de esta sección es práctico simplemente dejar en suspenso a los bonos, y pensar que las medidas de política monetaria, expansivas o contractivas, operan esencialmente por la vía de los redescuentos.

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interés declinará de todos modos (porque si no fuese así, la inversión no aumentaría, como tampoco Y ni la demanda de crédito).

Una política monetaria contractiva tendá, normalmente, efectos del mismo tipo pero de signo contrario. La tasa de interés tenderá a subir, y el ingreso de equilibrio se reducirá. La política fiscal

Con la introducción del dinero y del mercado de crédito, nuestro análisis de la política fiscal se modificará también un tanto.

Consideremos, por ejemplo, una política fiscal expansiva. Un aumento del gasto público G o una reducción del componente autónomo de T generarán un aumento del producto o del ingreso de equilibrio, como anteriormente. Pero ahora, el aumento del ingreso que seguirá tendrá una repercusión que antes, en una versión más simple de esta argumentación, no podíamos considerar: se incrementa la demanda de crédito, y por lo tanto la tasa de interés de equilibrio sube.

La suba de i, por su parte, afectará negativamente a la inversión privada. El ingreso de equilibrio se incrementará, en definitiva, pero menos de lo que lo haría sin la presencia de este factor amortiguador, que se conoce como "efecto desplazamiento".14

Por otra parte, una política fiscal contractiva llevará a un menor nivel de equilibrio de Y, pero también amortiguado, ceteris paribus, por un aumento de la inversión privada motivado por la declinación de la tasa de interés.

La magnitud del efecto desplazamiento dependerá no sólo del tamaño del impulso fiscal inicial, sino también de los mismos factores que gravitan en la eficacia de la política monetaria, que mencionáramos más arriba.

Dinero, crédito y el resultado del balance de pagos

Ya es tiempo de reintroducir las relaciones con el resto del mundo y el balance

de pagos, que dejamos en suspenso, hasta aquí, en este apunte.

14 Porque la expansión del gasto público (o del consumo privado, si la medida fiscal se basa en una modificación de las tasas impositivas) produce un "desplazamiento" de parte del gasto privado en inversión. Se utiliza a veces la expresión en inglés crowding out para designar al mismo fenómeno.

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El punto que atraerá nuestra atención ahora es el referido a la relación entre el balance de pagos y el mercado de crédito.

Enfatizamos esa interrelación porque estamos suponiendo, por el momento, que estamos en presencia de un régimen de tipo de cambio fijo. En estas condiciones, la autoridad cambiaria estará interviniendo en el mercado de divisas. Eso tiene gravitación sobre la cantidad de dinero y crédito, es decir, incide en los procesos monetarios y financieros. Como hemos indicado más arriba y retomaremos más adelante, esta conexión entre el sector externo y las cantidades de activos y pasivos monetarios será bien diferente con un régimen de tipo de cambio flotante, en especial si se trata de flotación pura, es decir, sin ninguna intervención.

Retornemos ahora al caso en el que el comercio que nuestra economía mantiene con el resto del mundo arroja un déficit y, como consecuencia, las reservas de divisas en poder del banco central están declinando. Como explicáramos en el capítulo precedente, éste es el resultado de la intervención cambiaria, en una situación en la que, como caracterizáramos, se verifica que Yex es menor que Yint.

La declinación del acervo de reservas se manifiesta también en una reducción de la base monetaria, como ya vimos al discutir el papel del banco central en la creación de dinero. Es decir, la intervención cambiaria tiene, en la economía de nuestro ejemplo, un efecto monetario contractivo. Esterilización

Pese a ello, el banco central podría preferir mantener estable a la base monetaria, por ejemplo para evitar que se altere la tasa de interés. Para ello sería necesario que la autoridad monetaria compensara la reducción del circulante que resulta del déficit de balance de pagos a través de operaciones monetarias expansivas de otro tipo. Hay más de una posibilidad. Puede, por ejemplo, expandir el crédito a los bancos (los redescuentos). O, si lo prefiere, reducir el coeficiente de efectivo mínimo. Naturalmente, por este último camino no se evitaría la contracción de la base pero, al menos durante cierto tiempo, sería posible contener la consecuente reducción de la oferta de crédito. A través de cualquiera de esas acciones el banco central podría apuntar a mantener la tasa de interés de equilibrio aproximadamente en el nivel en el que eventualmente se encuentre.

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Todas estas medidas destinadas a compensar el efecto monetario resultante de las operaciones cambiarias se denominan acciones de esterilización15 monetaria.

Ahora bien, si el banco central de nuestra economía hipotética, que presenta un déficit en el balance de pagos, esteriliza el impacto monetario de ese déficit, estaremos nuevamente ante el cuadro insostenible, que no es otro que el que examináramos en los apuntes precedentes, al analizar el conflicto entre el balance de pagos y el ingreso de equilibrio interno. La insostenibilidad deviene, aquí también, del carácter limitado del stock de reservas.

¿Qué sucederá si, en cambio, la intervención cambiaria no es esterilizada? En este caso, la base monetaria va a contraerse acompañando la caída de las reservas. Esto dará lugar, posteriormente, a la contracción de la oferta de crédito, con la consiguiente aparición de un exceso de demanda en ese mercado. La consecuencia inmediata será una suba de la tasa de interés. En nuestro gráfico del mercado de crédito, al caer la base monetaria, la curva CREDo se moverá hacia la izquierda.

Posteriormente, la suba de i repercutirá en el gasto total planeado. Este bajará y con él se contraerá Y. El efecto es igual al que tendría una medida de política monetaria contractiva, aunque aquí se trata de un proceso endógeno y no de una medida de política. (Como ya sabemos, el cambio en Y tiene repercusiones posteriores, en una "segunda vuelta". Observe que, puesto que el nivel de actividad se reduce, lo mismo sucederá con la demanda de crédito, de manera que la suba de la tasa de interés se ve atenuada).

¿Hasta cuándo (o mejor, hasta dónde) seguirá la contracción? La respuesta es clara: la presión alcista sobre la tasa de interés persistirá en tanto haya déficit de balance de pagos y caída de reservas. Por ende, el proceso sólo se detendrá cuando el ingreso de equilibrio interno haya declinado tanto como para coincidir con Yex.

15 Hablamos aquí de la esterilización de una contracción monetaria originada en un déficit del balance de pagos. Si tuviéramos, en cambio, un balance de pagos superavitario, la acumulación de reservas estaría acompañada por expansión del dinero y el crédito. En este caso, la esterilización podría consistir en operaciones de venta de bonos preexistentes en la cartera del banco central (que retirarían dinero de la circulación), o en subas del encaje, por ejemplo. En ocasiones, los bancos centrales también emiten sus propios papeles de deuda, con fines de regulación monetaria, los que suelen ser de corto plazo y no constituyen, naturalmente, deuda del Tesoro, como hemos visto más arriba al mencionar las “Lebac” que emite el Banco Central de la Argentina. Las medidas de esterilización monetaria apuntan a mantener la cantidad de dinero o de crédito, o bien la tasa de interés, según cuál sea la variable que la autoridad monetaria esté procurando estabilizar o esté monitoreando como indicador principal del estado de los mercados financieros internos.

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Acabamos de describir, en consecuencia, un mecanismo de ajuste automático de las cuentas externas de la economía, cuyo "motor" es de naturaleza monetaria. Ésta es nuestra primera versión de lo que se conoce como el enfoque monetario del balance de pagos. Este enfoque indica que, en una economía con tipo de cambio fijo, basta con que el banco central no esterilice el efecto monetario del balance de pagos para que éste encuentre de manera automática su equilibrio.

Es claro, sin embargo, que al igual que la política fiscal contractiva que explicáramos en capítulos anteriores, este mecanismo de ajuste es, en el caso que estamos discutiendo, de carácter recesivo.16

16 Recordemos que que estamos enfocando una situación de déficit de las cuentas externas. Si, en cambio, éstas estuvieran en superávit, las reservas aumentarían, y con ella lo harían el dinero el crédito, caerían las tasas de interés y la economía se expandiría (siempre suponemos, por ahora, que no se está operando sobre la frontera de recursos) hasta que el aumento de las importaciones lleve al balance de pagos al equilibrio.

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Capítulo 8. El dinero, el crédito y la determinación de la tasa de interés en una economía abierta a los movimientos de capitales El papel de los movimientos de capitales

En el capítulo anterior nos ocupamos del mercado de crédito y sus

interacciones con el proceso de determinación del producto en una economía financieramente aisladas, es decir, con muy limitado acceso al financiamiento internacional de fuentes privadas, y bajo esquemas de control de cambios.

Hemos señalado también que, en economías como las de América Latina, el relativo aislamiento financiero fue una característica típica desde la depresión de 1930 hasta, aproximadamente, mediados de los años setenta. Sin embargo, en la primera mitad de esa década el escenario financiero internacional se transformó rápida y profundamente. Así lo hemos señalado y descrito sucintamente en el capítulo 1 de este texto, pero conviene recordar algunos de esos procesos ahora, como pie para los desarrollos que siguen.

Por un lado, a partir de 1971, cuando se abandonó la paridad fija del dólar de los Estados Unidos con el oro, comenzó en el mundo desarrollado una transición hacia regímenes cambiarios de flotación. Es decir, se abandonó el esquema de paridades fijas que había regido generalizadamente desde los acuerdos de Bretton Woods. Esta transformación dio un extraordinario impulso al desarrollo financiero internacional. Las fluctuaciones cambiarias abrieron un nuevo espacio para los negocios financieros, como los destinados a obtener cobertura del riesgo cambiario sobre determinadas operaciones, entre otros.

Por otra parte, el shock del petróleo de 1973 tuvo también consecuencias muy significativas, tanto en los sectores "reales" cuanto en el plano financiero. Entre otras derivaciones, el extraordinario aumento del precio del crudo que se produjo en aquel año causó una importante redistribución del ingreso mundial en favor de quienes obtenían rentas de ese recurso natural.

Se generaron así excedentes financieros que desbordaban largamente la capacidad de los receptores -los países de la OPEP, principalmente- de utilizar esas divisas para la adquisición de bienes y servicios o la acumulación de reservas líquidas. Buena parte de esos fondos se canalizó, en consecuencia, hacia el sistema financiero internacional. En particular, se dirigieron al llamado euromercado.

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Los bancos que operaban en ese ámbito se encontraron entonces con una masa sustancialmente mayor de recursos prestables, y el crédito internacional de origen privado se expandió en forma acelerada.

Así, aparecieron nuevas fuentes de financiamiento a las que pasaron a tener acceso, sobre todo en la segunda mitad de los setenta, economías que hasta entonces habían operado en condiciones de relativo aislamiento financiero, como ejemplificáramos en los capítulos precedentes.

Hemos señalado que, en Latinoamérica, había quienes sostenían que se requería avanzar en el proceso de sustitución de importaciones e incentivar exportaciones para romper la recurrencia del ciclo de stop-go y crecer de manera sostenida, y eso requería tiempo, es decir, financiamiento. Los recursos financieros aparecieron en los setenta. ¿Permitieron avanzar en el sentido sugerido por los estructuralistas? Este capítulo no está destinado todavía a abordar esa cuestión histórica, que abordaremos algo más adelante. Trataremos aquí de reunir elementos y recursos analíticos que son imprescindibles para abordar esa cuestión. En especial, es necesario que ampliemos nuestro instrumental para incorporar un nuevo elemento a los que hemos planteado ya: la movilidad de los capitales.

Los flujos de capital y la tasa de interés

La apertura financiera de la economía (o la apertura "de la cuenta de

capitales", como suele también decirse) puede significar, en primer lugar, un aumento de las oportunidades abiertas a los agentes económicos residentes. Además de mantener en sus carteras depósitos en el sistema financiero interno, por ejemplo, les será posible tener colocaciones en el extranjero, y quizás tomar crédito en el exterior17, además de hacerlo en los bancos locales. Del mismo modo, los no residentes tienen también la posibilidad de prestar a los residentes en esta economía, ya sea directamente otorgando créditos o bien efectuando depósitos en el sistema financiero interno.

17 Lo planteamos como posibilidades en términos generales. Que esas transacciones sean factibles o no depende de qué regulaciones existan a las operaciones "por cuenta de capital" entre residentes y no residentes. En una apertura completa, cualquier tipo de transacción sería viable, pero el grado de apertura tal vez no sea pleno. En tal caso, habrá restricciones o incluso prohibiciones, para algunos tipos de operación, establecidas por la autoridad cambiaria.

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Por cierto, la existencia de vasos comunicantes entre los mercados financieros y de capitales internos y externos nos llevará a introducir varios cambios de importancia en nuestra representación del funcionamiento de la economía.

Para entenderlo pensemos, en primer lugar, en los tomadores de crédito que operan dentro de nuestras fronteras geográficas. Ahora tendrán, algunos de ellos al menos, la opción de endeudarse en el exterior. En consecuencia, les interesará, con seguridad, comparar las condiciones en las que pueden tomar prestado en esos distintos ámbitos.

Son varias las dimensiones relevantes de tal comparación, e iremos introduciendo de una en una las más importantes.

Una consideración central que seguramente nuestros tomadores potenciales de crédito harán se referirá, indudablemente, al costo del endeudamiento, en términos de tasa de interés. El tomador de fondos comparará, con certeza, la tasa interna “i” con la tasa internacional18, que llamaremos aquí if.

Si, por ejemplo, la tasa interna es más alta que la internacional, habrá algunos residentes dispuestos a tomar fondos en el exterior, a un menor costo. Los extranjeros, por su parte, pueden tener interés, en esas circunstancias, en colocar fondos en nuestra economía, para aprovechar las tasas más altas.

Incluso se presentará el caso de que agentes especializados en el negocio financiero estarán probablemente tentados a tomar crédito externo para prestar internamente, o para colocar depósitos en el sistema financiero nacional (los que luego generarán un aumento del crédito bancario). A éstos últimos podemos llamarlos arbitrajistas.

Los arbitrajistas aprovechan diferenciales de precios entre bienes semejantes para obtener ganancias, y pueden estar presentes en mercados de cualquier naturaleza. Por ejemplo, si el tomate tiene un precio elevado en una región, afectada por una sequía, y más bajo en otra que ha sido beneficiada por el clima, es posible obtener ganancias comprando tomate allí donde está relativamente barato, para venderlo en la región en que escasea. Muchas veces, las operaciones de arbitraje ponen en contacto mercados distintos (en el ejemplo, podría pensarse en dos mercados distintos de tomate, que de algún modo las

18 Como estamos desarrollando un análisis macroeconómico (y no decidiendo sobre una transacción financiera concreta) trabajamos con tasas agregadas, que son algo así como “tasas representativas” de cada mercado. Éstas deben referirse a condiciones aproximadamente iguales para poder ser objeto de comparación (es decir, debe tratarse de operaciones semejantes en términos de plazos, con garantías equivalentes, riesgos asimilables, etc.). O, en todo caso, la comparación tiene que hacerse "traduciendo" las tasas a términos equivalentes.

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operaciones de arbitraje unen. En síntesis, como idea general, digamos que los arbitrajistas son agentes que compran allí donde los precios están bajos para vender donde están más altos, haciéndose con una diferencia. Volveremos sobre ellos un poco más adelante, porque juegan un papel muy importante en los mercados financieros.

Las operaciones financieras a las que nos hemos referido en el párrafo anterior (toma de créditos en el exterior por parte de residentes, préstamos internos por parte de no residentes) darán lugar a ingresos de capitales a nuestra economía.

Es incluso plausible imaginar, como primer paso, que, ceteris paribus, estos ingresos serán mayores cuanto mayor sea el diferencial entre la tasa interna y la internacional, es decir, cuanto más amplia sea la brecha (i – if).

Naturalmente, esa diferencia puede ser, en ocasiones, negativa. Si la tasa de interés de una economía abierta a los movimientos de capitales es inferior a la internacional, puede esperarse, en principio, una salida de fondos (en términos netos) hacia el exterior.19 El balance de pagos, los ingresos de capitales y las rentas de la inversión

Hasta ahora, nuestro balance de pagos incluía únicamente exportaciones e importaciones (con el saldo igual a la variación de reservas, lo que seguirá igual). Los movimientos de capitales deben ahora agregarse en esa cuenta. Junto a las exportaciones, que suman, y a las importaciones, que restan, agregaremos ahora, sumando, una cuenta que designaremos como “F”, y que corresponde al saldo de lo que, en la contabilidad del balance de pagos, se conoce como “cuenta de capital y financiera”.

Si bien nosotros trataremos de los movimientos de fondos que cruzan las fronteras nacionales agregadamente, reuniéndolos en esa sola variable (F), conviene hacer una rápida mención al contenido de esa cuenta, con una perspectiva un poco más desagregada.

La cuenta F tiene tres grandes componentes. Se los designa así: inversión directa, inversión de cartera y otras inversiones. Veamos brevemente los contenidos de cada una.

Antes de comenzar con esa descripción, conviene notar que, en el cómputo del balance de pagos, la palabra “inversión” se utiliza en un sentido financiero, que es

19 Los ingresos netos de capitales son los ingresos brutos de fondos, menos las salidas (incluyendo entre éstas a las amortizaciones).

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distinto, en consecuencia, al que el mismo vocablo tiene en las cuentas nacionales. En estas últimas, la inversión es un concepto “físico”, se refiere a maquinarias, equipos, construcciones, y a variación de existencias de bienes. En el balance de pagos, en cambio, la adquisición de un bono extranjero por parte de un residente es una “inversión de cartera”, para señalar un ejemplo.

Veamos los contenidos de las grandes cuentas dentro de nuestra “F”. La inversión directa refleja movimientos de fondos que involucran la propiedad de activos productivos. Si, por ejemplo, una empresa residente es adquirida por no residentes, se registra un ingreso de fondos. La contrapartida es el cambio de manos de la propiedad de ese activo. Justamente, “cambios de manos” es un subrubro de la cuenta “inversión directa”, y ese ítem, en el caso de la Argentina, estuvo muy activo durante los años noventa, porque muchos ingresos de fondos asociados a las privatizaciones, y también los generados por la compra por parte de no residentes de empresas y bancos residentes se reflejaron allí.

Cuando, por el contrario, si un residente (que puede ser una empresa o un particular) adquiriera una empresa en el extranjero habría una salida en el rubro “cambio de manos”. En general, todas las cuentas a las que nos referiremos pueden registrar entradas o salidas, y nosotros trabajaremos con el saldo neto de todas ellas.

Vale la pena destacar que si las operaciones de cambio de manos que estamos examinando involucran transacciones con bienes productivos, no constituyen “inversión” en el sentido de las cuentas nacionales, puesto que se trata de cambios en la propiedad de activos ya existentes.

Un segundo subrubro importante dentro de la categoría “inversión directa” (ID) corresponde a los “aportes de capital”. Si, por ejemplo, una empresa local de propiedad de no residentes recibe una nueva inyección de fondos de su casa matriz, eso ya no es un cambio de manos, porque la estructura de propiedad de la empresa no se modifica. El ingreso de esos nuevos fondos se registraría como un aporte de capital. El tercer subrubro importante dentro de la ID es la reinversión de utilidades. Cuando una empresa residente tiene ganancias, y no las remite al exterior, eso se contabiliza en este item, al que volveremos enseguida porque juega con otras cuentas del balance de pagos que aún no hemos introducido.

Abordemos ahora la cuenta “inversión de cartera”. Esta incluye operaciones con títulos-valores y con acciones, básicamente. Si un no residente adquiere bonos emitidos por residentes, o acciones, se registra una entrada de fondos. Si un residente adquiere bonos emitidos por gobiernos extranjeros, por ejemplo, se

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registrará una salida de fondos. Las salidas incluyen también las amortizaciones de títulos emitidos en el pasado por residentes, que están en poder de no residentes, y cuando los que se amortizan son papeles extranjeros en poder de residentes se registran, por el contrario, entradas.

La distinción entre las operaciones de ID y aquellas que involucran acciones es sólo convencional. Si, por ejemplo, un no residente adquiere acciones de una empresa residente, se genera un ingreso que nuestro balance de pagos incluirá dentro del cómputo de la ID si la transacción supera el 10% del paquete accionario de la empresa, pero aparecerá como “inversión de cartera en acciones” si la operación no alcanza a esel 10%.

Resta considerar las “otras inversiones”. Estas corresponden esencialmente a las operaciones bancarias más típicas. Cuando un residente toma un crédito en el exterior se registra un ingreso de fondos, y una salida cuando lo amortiza. También se registra una salida si un residente efectúa un depósito en un banco del exterior, y un ingreso si un no residente hace una colocación de ese tipo en un banco residente.

Ahora bien, al incluir en nuestro análisis la cuenta de capitales del balance de pagos estamos obligados a revisar también la cuenta corriente (que hasta aquí sólo incluía exportaciones e importaciones). En efecto, además de los flujos generados por las compras y ventas de bienes y de servicios reales que se producen entre residentes y no residentes habrá que considerar ahora, en cada período y en la medida en que haya transacciones de capital, los ingresos y egresos corrientes correspondientes a las rentas que esos capitales producen en períodos subsiguientes. Si un residente toma hoy un crédito en el exterior, eso genera un ingreso por cuenta de capital. Pero enseguida ese tomador de fondos comenzará a efectuar pagos de intereses. Estos pagos no son “de capital”. Son una renta por el uso del capital, equivalentes al pago de un servicio. Una analogía permitirá tal vez comprender mejor lo que estamos diciendo. La compra de una vivienda es una operación “de capital”: cambia la estructura patrimonial de quien la lleva adelante. Pero el pago del alquiler de una vivienda es la remuneración de un servicio. Mientras que, como acabamos de indicar, la primera es una operación de capital, la segunda es una operación corriente.

Las remuneraciones del capital que tenemos que incorporar en la cuenta corriente del balance de pagos son de dos tipos: intereses, que corresponden a la remuneración de activos y pasivos financieros, y utilidades y dividendos, que

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corresponden a los pagos que resultan de la propiedad de activos productivos o acciones.

Los intereses y las utilidades que se contabilizan en el balance de pagos se computan según el criterio de lo devengado. Consideremos por ejemplo la deuda externa de los residentes de un país para ejemplificar lo que eso significa: la totalidad de los intereses generados durante cierto período por esa deuda se contabilizará como una salida en la cuenta corriente del balance de pagos, con independencia de que tales intereses se hayan pagado o no. Con las utilidades y dividendos el procedimiento es semejante. La cuenta corriente debe contabilizar como salidas, por ejemplo, todas las utilidades generadas internamente, pero que son de propiedad de no residentes (en otros términos, debe incluir, restando, las utilidades de las empresas extranjeras que operan en país). Pero ¿qué sucede si esas utilidades no se giraron efectivamente al exterior? La parte de las utilidades no remitida se incluye en la cuenta de capitales como “reinversión de utilidades”. Tampoco aquí el vocablo “reinversión” tiene un sentido físico. Puede tratarse simplemente de fondos que han permanecido en caja, o depositados en el banco. Con los intereses contabilizados en la cuenta corriente pero no pagados el procedimiento es semejante: la fracción no pagada debe aparecer en alguna partida de la cuenta de capitales, como financiamiento, puesto que, si no se pagaron, no pueden tener un efecto contractivo sobre las reservas de divisas, cuya variación es, como sabemos, el resultado del balance de pagos.

Tanto las partidas de intereses cuanto las de utilidades y dividendos registran ingresos y salidas. Aquí simplificaremos el tratamiento de estas partidas incorporando en nuestra cuenta corriente una única variable adicional, que llamaremos rentas netas de la inversión (RNI). Ésta contiene, sumando, los ingresos por intereses y utilidades y dividendos que los residentes obtienen por sus activos financieros contra no residentes y por sus activos físicos en el exterior. Restando, entran en su cálculo los intereses, utilidades y dividendos que siguen el camino inverso: fueron generados internamente pero son de propiedad de no residentes; constituyen la remuneración de sus inversiones físicas y financieras, realizadas en períodos previos.

Si en el período actual están ingresando nuevos capitales a nuestra economía, eso producirá asientos positivos en la cuenta de capital y financiera. Pero en los períodos subsiguientes, aparecerán posiblemente dos flujos negativos: amortizaciones del principal, que serán salidas en cuenta de capital, y pagos de

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intereses o utilidades o dividendos, que se computarán como salidas en la cuenta corriente.

Los intereses y las utilidades y dividendos que se pagan y reciben en el período corriente son básicamente el resultado de decisiones tomadas en el pasado (cuánta deuda se acumuló, cuanta inversión extranjera directa se recibió, etc.) y de variables exógenas como la tasa de interés internacional.

Más en general podemos decir que, a diferencia del resultado del comercio exterior, el saldo de la cuenta RNI tendrá normalmente una muy baja correlación con las fluctuaciones de corto plazo del nivel de actividad, es decir, con el ciclo económico interno. Debido a ello, en lo que sigue, y considerando que el análisis que estamos desarrollando hasta aquí es básicamente de corto plazo, asumiremos que RNI es exógena, es un dato para nosotros.20 El equilibrio del balance de pagos y la forma de funcionamiento de la economía con tipo de cambio fijo

Llamando F a los ingresos netos de capitales, nuestro balance de pagos será

ahora el siguiente: Diagrama 8.1

La cuenta corriente es la suma algebraica (Pf.x - Pf.q + RNI0). A su vez, sumando ese saldo al resultado de la cuenta de capitales (F), obtenemos la variación de reservas.

20 En la cuenta corriente hay también “otras rentas”, distintas de las generadas por intereses y utilidades y dividendos, por las que se registran también salidas. Corresponden esencialmente a la remuneración del trabajo (salarios percibidos por no residentes por servicios desarrollados aquí, etc.), y también hay transferencias corrientes sin contrapartida (como donaciones). No las incluiremos aquí. De hacerlo, deberíamos tratarlas como exógenas, sin ganar nada relevante en nuestro análisis; por otra partem estas cuentas no son significativas normalmente en la Argentina.

E Y i - if

Pf.x – Pf.q + RNI0 + F = Variación de Reservas

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Como ya dijimos, a la cuenta RNI la consideramos exógena en el corto plazo. Ya sabemos que las exportaciones y las importaciones dependen del tipo de cambio, y éstas últimas también de Y. Los ingresos netos de capitales, asumiremos por ahora, dependen de la diferencia (i - if). Conviene destacar que la tasa de interés externa if para nosotros es un dato, pero a pesar de su carácter exógeno la hemos incluido en el diagrama. Dada if, una tasa de interés interna “i” mayor estará vinculada con mayores ingresos de divisas por cuenta de capital y, por ende, con una variación más favorable del stock de reservas.

Observe que estos cambios dan lugar a una modificación muy importante en el comportamiento del balance de pagos en relación con lo que viéramos en los capítulos anteriores. Con tipo de cambio fijo, nuestros esquemas precedentes indicaban que el resultado de los intercambios con el resto del mundo dependía únicamente de Y. Eso nos permitió identificar con claridad un valor de Y “de equilibrio externo”, al que llamáramos Yex.

Pero ahora, introducidos los movimientos de capitales, no es posible ya identificar un único nivel de Y al que podamos designar como “Y de equilibrio externo”21. En verdad, ahora tendremos un valor de Y de equilibrio externo probablemente diferente para cada nivel de la tasa de interés interna i.

Esto tiene muy importantes consecuencias para el análisis de la política económica, de su eficacia y sus potencialidades. Lo que acabamos de señalar acerca de Yex indica que en verdad, al menos en el corto plazo, se atenúa el conflicto entre el nivel de actividad o empleo y el resultado del balance de pagos que discutiéramos con cierto detalle en capítulos previos.

Si bien Yex ya no puede ser definido precisamente, es posible de todos modos que Yint resulte mayor (o menor) que Ycc. En otros términos, para retomar nuestro “caso problemático recurrente”, es posible que, en las circunstancias vigentes en cierto momento, haya déficit en cuenta corriente si la economía opera en el nivel del producto Yint, que podemos seguir asumiento que las autoridades tienen como meta. Pero tal vez ya no sea imperioso ajustar el balance de pagos en esa situación. Existe otra posibilidad. Es concebible, al menos en principio, que a cierto nivel de la tasa de interés interna (y, en consecuencia, dado cierto diferencial entre la tasa interna y la externa) se obtenga financiamiento para el déficit en cuenta corriente, evitando la declinación de las reservas y el consiguiente efecto monetario contractivo.

21 Aunque sí tendremos un nivel de Y que equilibra la cuenta corriente del balance de pagos, al que llamaremos Ycc.

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La disponibilidad de crédito externo actúa, en otros términos, como un amortiguador que permite sostener el nivel de actividad o el ritmo de crecimiento, y el empleo, a pesar del déficit del comercio o de la cuenta corriente, evitando o postergando el ajuste externo.

Claro que la contrapartida es la acumulación de deuda externa, y esto que en lo inmediato aumenta los grados de libertad puede convertirse, no hace falta que lo enfaticemos demasiado aquí porque tenemos una clara experiencia vital al respecto, en un problema en el futuro. Volveremos sobre este tema más adelante.

Ya hemos anticipado que el análisis de las políticas macroeconómicas cambia bastante en este nuevo contexto. En la economía de nuestras discusiones precedentes, cerrada a los movimientos de capital, las políticas fiscal y monetaria podían utilizarse para obtener el equilibrio interno o el externo, pero no ambos simultáneamente.

Ahora se nos hace factible concebir un abordaje diferente de las políticas macroeconómicas. En principio, las autoridades de nuestra economía podrían utilizar la política fiscal para alcanzar el nivel deseado del producto, por ejemplo. Si en esas circunstancias la cuenta corriente presenta un déficit, es posible utilizar la política monetaria para “resolver” este problema. ¿Cómo? Bien, una política monetaria contractiva elevaría la tasa de interés, y ésta podrá, probablemente, llevarse a un nivel lo suficientemente alto como para atraer capitales del exterior en la magnitud requerida.

Más sencillamente, y tal como viéramos en el apunte anterior, puede ser posible obtener ese resultado tan sólo evitando esterilizar. Si la cuenta corriente deficitaria lleva a una contracción de reservas, la cantidad de dinero y el crédito declinarán, lo que dará lugar a una suba de la tasa de interés. En la economía financieramente cerrada este proceso llevaba a un ajuste recesivo del balance de pagos. Ahora, con movilidad de capitales, la suba de la tasa interna podría permitir financiar ese desequilibrio en las transacciones corrientes entre residentes y no residentes. Perfecta movilidad de capitales

¿Cuánto tendrá que subir la tasa de interés para atraer el financiamiento necesario? Eso dependerá de la intensidad de la respuesta de los movimientos de capitales al diferencial entre la tasa i y su equivalente internacional, if (es decir, de

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la elasticidad-interés de la variable F). A mayor elasticidad, menor será el diferencial de tasas requerido.

Un caso interesante por la relativa sencillez que permite dar al tratamiento de este tema es el de perfecta movilidad de capitales. Esta característica correspondería al caso de una economía pequeña22, en la cual las entradas y salidas de fondos están libres de restricciones y enfrentan muy bajos costos.

Con perfecta movilidad de capitales, las operaciones de arbitraje tienen un papel dominante. Si los costos de entrada y salida son muy bajos, las posibilidades de obtener ganancias explotando pequeños diferenciales de tasas de interés serán rápidamente aprovechadas. Si la tasa interna es menor que la internacional, los arbitrajistas procurarán canalizar fondos hacia el exterior, obteniendo un margen a su favor. Al hacerlo, la tasa interna de la economía pequeña tenderá, seguramente, a subir. ¿Hasta dónde? Hasta aquel nivel en el que la ganancia del arbitraje desaparece. Ignorando los costos de intermediación, que de todos modos son muy bajos en operaciones financieras como las que nos ocupan aquí, eso sucederá cuando la tasa interna se iguale a la internacional.

Por el contrario, si la tasa interna es más alta, ingresarán fondos, y el interés bajará hasta igualarse al internacional. De manera que las operaciones de arbitraje igualan los rendimientos (o los precios) en distintos mercados, con lo cual, de hecho, los integran y hacen de diversos mercados uno único, en cierta forma.

Lo que acabamos de argumentar nos lleva a una conclusión muy importante (aunque como veremos enseguida, se trata sólo de una primera aproximación): una economía pequeña, en una situación de perfecta movilidad de capitales, tendrá una tasa de interés interna semejante a la internacional, porque si así no fuese, los flujos de capitales rápidamente la igualarían.

Tome nota de que estamos introduciendo un cambio sustancial en el análisis de la determinación de la tasa de interés. En la economía financieramente cerrada, la tasa de equilibrio es el precio al que se igualan la oferta y la demanda internas de crédito, y suponemos que esa variable gravita hacia ese nivel.

Pero ahora, con perfecta movilidad de capitales, son los mecanismos de arbitraje entre el mercado financiero local y el externo los que determinan la tasa nominal interna, a la que llevan a igualarse a la internacional. Y esto sucede con 22 Este supuesto indica que se trata de una economía tomadora de precios. En este caso, tomadora de tasas de interés. Es decir, es una economía cuyas decisiones de política no afectan a la tasa internacional. A la tasa i*, la economía pequeña enfrentaría una oferta muy abundante (“perfectamente elástica”) de financiamiento externo.

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independencia de nuestra política monetaria, como ilustraremos enseguida. La ecuación de equilibrio (llamada también de paridad) de la tasa de interés será: ia = if0.

Utilizamos el subíndice “a” para indicar que ese es el nivel de equilibrio de la tasa interna determinado por arbitraje. Además, consideramos que la tasa de interés internacional se determina exógenamente, como lo indica el subíndice “0” en esa expresión. Estamos simplemente diciendo que, en condiciones de perfecta movilidad de capitales, la tasa interna de nuestra economía hipotética será igualada, por el arbitraje, a la tasa internacional dada.

Queremos destacar el hecho de que ninguna variable de cantidad (ni la oferta ni la demanda de crédito, en particular, ni la cantidad de dinero, por ejemplo) interviene en esa ecuación, lo que indica que esa tasa no depende de nuestras decisiones en materia de base monetaria o de encaje.

Ya hemos señalado, por otra parte, que la tasa internacional la consideramos un dato porque tratamos con una economía pequeña.

El caso podría ser diferente para una economía de gran tamaño, aun si ésta no aplica restricciones a los movimientos de capitales y los costos de entrada y salida son muy bajos. La economía de los Estados Unidos, por ejemplo, no es tomadora de tasas. Sus tasas de interés internas influyen decisivamente en las tasas del resto del mundo y, en consecuencia, podríamos decir que el análisis de la política monetaria en ese país, por su tamaño relativo y a pesar de su apertura en materia de regulaciones, se parece bastante al que hemos empleado para una economía cerrada.

Examinemos, con el apoyo del gráfico siguiente, y de los diagramas anteriores relativos al balance de pagos y a la relación entre la demanda agregada y Y, como se determina el equilibrio macroeconómico en la pequeña economía abierta, con tipo de cambio fijo y en condiciones de perfecta movilidad de capitales.

Bajo un esquema de tipo de cambio fijo como el que nos ocupa hasta aquí, los cambios más importantes en relación con nuestros esquemas precedentes resultan de la interacción entre el balance de pagos y el mercado de crédito. Enfoquemos en detalle este último aspecto.

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Diagrama 8.2

Para simplificar la explicación, asumimos aquí que los bancos concentran la intermediación con el mercado internacional. La oferta de crédito representada en el gráfico corresponde al crédito de los bancos locales, y la demanda de crédito es la dirigida a ellos por parte del público residente.23

La gran diferencia que encontramos en el mercado de crédito, en comparación con lo que planteáramos en el apunte anterior, es la siguiente. En el gráfico hemos destacado la línea horizontal que representa a la ecuación de arbitraje financiero. Es decir, aquélla que nos dice que, en equilibrio, la tasa interna de interés se igualará a la internacional.

Asumimos que en la situación inicial, nos encontramos en el punto en que esa línea horizontal se corta con la demanda de crédito. La oferta de crédito pasa, en esa situación de equilibrio, por el mismo punto.

23 Con el mismo fin de simplicidad, razonamos ahora como si los préstamos del exterior asumieran la forma de depósitos de no residentes en el sistema bancario interno (para lo que previamente los dólares que ingresan deben cambiarse por pesos en el banco central, de modo que aumenta la base monetaria). El sistema bancario, a su vez, a partir de esos recursos, genera crédito interno.

El mercado de crédito con perfecta movilidad de capitales

CREDo (BM, emin)i

ia if

CREDd (P,Yint)

CRED

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El mercado de crédito y el balance de pagos

¿Cómo opera el desequilibrio del balance de pagos sobre el mercado de crédito? Volvemos aquí, otra vez, a nuestra economía deficitaria en cuenta corriente. Bien, ya sabemos que la cuenta corriente deficitaria da lugar a un efecto monetario contractivo. En concreto, la base monetaria estará declinando como resultado de la intervención cambiaria. Luego, la oferta de crédito se reducirá también (en ausencia de esterilización). En el gráfico podríamos representar esto como un corrimiento hacia la izquierda de la línea correspondiente a CREDo. La contracción de la oferta de crédito provoca un exceso de demanda en este mercado y una presión al alza de la tasa de interés.

Vimos en el capítulo precedente que, en la economía financieramente cerrada, este proceso desencadena una recesión, que a su vez ajusta el balance de pagos por la vía de la consecuente reducción de las importaciones.

Sin embargo ahora, con libre movilidad de capitales, la suba de la tasa interna de interés situará a esta variable por sobre la tasa de arbitraje (ia) y, ceteris paribus, aparecerá entonces un incentivo al ingreso de capitales. Éstos son atraídos por ese diferencial, y al ingresar a nuestra economía dan lugar a una expansión de la base monetaria y, luego, del crédito bancario. En otros términos, la oferta de crédito, que inicialmente se mueve hacia la izquierda, volverá sobre sus pasos, nuevamente hacia la derecha.

¿Hasta dónde retornará? En principio, debemos suponer que los ingresos de capitales persistirán en tanto exista un diferencial de tasas, es decir, mientras se observe que la tasa interna supera a la internacional. Debemos entonces concluir que la oferta de crédito deberá volver a su posición inicial, en la que la tasa interna es igual a la determinada por arbitraje, es decir, es la tasa de equilibrio, igual a su vez a la vigente en el mercado internacional.

El gráfico siguiente ilustra esa situación.

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Diagrama 8.3

La base monetaria se contrae desde BM hasta BM’ como reflejo de la

intervención cambiaria ante un déficit en cuenta corriente, y eso genera el desplazamiento hacia la izquierda de la oferta de crédito, señalado con la flecha (1). Posteriormente, como la tasa interna supera a la de arbitraje, ingresan fondos, la base monetaria se expande (puesto que se reponen, gracias a las operaciones por cuenta de capital, las reservas de divisas perdidas como consecuencia del déficit en cuenta corriente), y la oferta de crédito vuelve sobre sus pasos, según muestra la flecha (2).

Sin embargo, en tanto subsista el déficit en cuenta corriente, de la oferta de crédito estará todo el tiempo en un “vaivén” como el que acabamos de describir. Es decir, no estamos describiendo una situación estática. La cuenta corriente estará ejerciendo todo el tiempo un efecto monetario contractivo. Éste impulsará, a su vez, a las tasas internas de interés hacia arriba, lo que por su parte dará lugar a ingresos de capitales más o menos permanentes. Como podemos confiar en que los mercados financieros ajusten muy rápido, los movimientos de la tasa de interés no serán probablemente importantes. Bastará una muy pequeña suba para que los arbitrajistas actúen llevando nuevamente al equilibrio financiero.

A diferencia de lo que sucedía en la economía cerrada a los movimientos de capitales, ahora el mecanismo monetario automático que mantiene en equilibrio el balance de pagos no procede a través de la recesión (vía suba de las tasas de interés y reducción del gasto agregado). El proceso que acabamos de describir nos muestra, por el contrario, cómo se genera, espontáneamente, a través de

i CREDo (BM', emin)

CREDo (BM, emin)(1)

ia

(2) CREDd (P,Yint)

CRED

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mecanismos de mercado, financiamiento para la cuenta corriente deficitaria, a través de procesos de mercado. Esta argumentación constituye la segunda versión del enfoque monetario del balance de pagos que presentamos aquí.

Corolario sobre política monetaria

Un razonamiento semejante al que acabamos de realizar nos llevaría a concluir

que, en esta economía pequeña, abierta a los movimientos de capitales y con un tipo de cambio fijo, la política monetaria no conseguirá normalmente afectar a la tasa de interés ni, por ende, al nivel del producto de equilibrio.

Note que, dejando ahora de lado por un momento el balance de pagos, podríamos utilizar el gráfico anterior para examinar los efectos de una política monetaria contractiva.

Una reducción exógena de la base monetaria, desde BM hasta BM’, provocada por operaciones de mercado abierto del banco central, por ejemplo, reduciría la oferta de crédito provocando una suba de la tasa de interés interna. En la economía cerrada, esto generaba una declinación en la inversión, inicialmente, y luego en el producto Y. Sin embargo, ahora, en la economía financieramente abierta, y seguramente mucho antes que la inversión pueda reaccionar, lo harán los capitales financieros. Como la tasa interna quedará por encima de la de arbitraje, será más atractivo invertir fondos en este país. Los ingresos de divisas darán lugar a la intervención del banco central (que deberá intervenir para impedir una apreciación del tipo de cambio; recuerde que estamos trabajando con tipo de cambio fijo) y por ende la base monetaria se incrementará y, con ella, lo hará también la oferta de crédito. De nuevo esta curva volverá sobre sus pasos, hasta el punto inicial.

El único efecto de la expansión monetaria será una suba muy breve de la tasa de interés, y un incremento del monto de las reservas internacionales en poder de la autoridad monetaria. Ni la tasa de interés ni el nivel del producto serían afectados de manera más o menos persistente. Un razonamiento semejante mostraría que tampoco una expansión monetaria afectaría, dados los supuestos con los que estamos trabajando, a la tasa de interés ni al producto de equilibrio.

´

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Política fiscal También la política fiscal operará de manera diferente en este marco, es decir,

con perfecta movilidad de capitales. En nuestra economía cerrada, una medida fiscal expansiva llevaba a un

incremento de Y. Con ello, aumentaría la demanda de crédito y, ceteris paribus, presenciaríamos una suba de la tasa de interés de equilibrio. Esto provocaría, luego, un descenso de la inversión privada, que designáramos como “efecto desplazamiento”.

Pero ahora esa suba de las tasas internas de interés no durará. Mientras las condiciones de perfecta movilidad de capitales no se alteren, la suba de “i”, al ubicarla por sobre la tasa de arbitraje, atraerá ingresos de capitales. La oferta de crédito aumentará y la tasa volverá a su nivel previo, que será, como sabemos, igual a if. En otros términos, lo que estamos argumentando es que, en este contexto, no habrá efecto desplazamiento y, por ende, los efectos de la política fiscal sobre el producto serán más potentes que en la economía cerrada que examináramos previamente. Observe entonces que, mientras que la política monetaria se torna mucho menos poderosa en este contexto, lo contrario sucede con la política fiscal. Claro que estas conclusiones son contingentes al régimen cambiario vigente: se refieren a una situación marcada por la vigencia de tipos de cambio fijos. Veremos en un capítulo posterior que este panorama cambiará muy apreciablemente al considerar el caso de paridad flotante.

Expectativas cambiarias y riesgo

Hemos examinado a nuestra economía en una situación de libre movilidad de

capitales, pero de un modo muy simplificado, para poder aislar algunos rasgos centrales del funcionamiento macroeconómico en esas condiciones. Tenemos que avanzar un poco más en complejidad.

En particular, nos interesa incorporar otras dimensiones de la comparación entre instrumentos financieros internos y externos, que seguramente interesarán a quienes toman decisiones de inversión financiera y en especial a los arbitrajistas (entre quienes se encuentran, claro está, y en primera línea, las instituciones bancarias, sobre todo las privadas y las de capitales extranjeros que operan en nuestra economía hipotética).

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Un primer punto adicional importante se refiere al tipo de cambio. El argumento de que, con perfecta movilidad de capitales, la tasa interna de interés se "pegará" a la internacional supone que las tasas a comparar se refieran a instrumentos financieros de características semejantes.

Una de esas características es la moneda de denominación de los contratos. Pensemos, por ejemplo, en un inversor financiero canadiense que ha comprado en el pasado un título del Tesoro de los EE.UU., en dólares de ese país. Imaginemos que ese título le brinda un interés de 6% al año. Otro papel, emitido por el Tesoro del Canadá, de iguales características (en términos de plazo, garantías, etc.), ofrece actualmente en el mercado el mismo rendimiento porcentual. ¿Ambos títulos serán considerados equivalentes por nuestro agente? Probablemente no, aunque paguen el mismo interés, si es que están denominados en distintas monedas. Y es seguro que el título del Canadá estará denominado en dólares, pero canadienses (Canadian dollars, o CAD).

En tal caso, antes de decidir si mantiene en su poder el bono que ya tiene, o lo cambia por uno canadiense, por ejemplo, (y suponiendo que los costos de transacción pueden despreciarse por ser muy bajos), tendrá que "anticipar" la evolución del tipo de cambio entre esas dos monedas. Si espera retener el título (cualquiera sea) por un año y entonces venderlo, le interesará anticipar cuál puede ser la paridad en ese momento futuro, cuando deba vender.

Imaginemos que nuestro inversor estima que el dólar canadiense se depreciará un 10% en el período relevante. En ese caso, un interés de 6% anual, equivalente al que ofrece el título de EE.UU., no será suficiente para inducirlo a invertir en el papel canadiense. En efecto, si se pasa a títulos del Canadá y la depreciación que espera se produce, habrá sufrido una pérdida (de 10%, precisamente) al fin del período. Más específicamente, habrá perdido ese porcentaje en relación con lo que habría obtenido manteniendo su colocación denominada en dólares de EE.UU. y midiendo esa pérdida en esta última moneda.

Luego, 6% y 6% no son, aunque lo parezca, lo mismo. Para que un título canadiense le resulte equivalente al extranjero que ya tiene en su cartera, nuestro inversor requerirá que le compense, no sólo el interés que brinda el papel que posee, sino su expectativa de depreciación del CAD.

Ahora bien, si esas expectativas de depreciación son fundadas, posiblemente otros inversores pensarán igual, y todos, los arbitrajistas en primer lugar, vislumbrarán, en la situación que estamos planteando, una oportunidad de obtener ganancias, y actuarán en consecuencia. Si las tasas nominales son iguales en

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ambos mercados, pensarán que es más rentable colocar sus fondos al 6% anual en el país vecino, en lugar de hacerlo en el Canadá, en operaciones denominadas en una moneda que, según estiman, va a desvalorizarse.

Observe que estamos argumentando que, aunque las tasas nominales sean iguales (cumpliéndose la ecuación de arbitraje tal como la entendimos en la sección precedente), habrá salidas de fondos del Canadá, y la tasa de interés en esa economía deberá subir. ¿Hasta dónde? Posiblemente hasta que la nueva tasa, más elevada, compense no sólo el 6% que pagan los títulos de los EE.UU. sino también la devaluación esperada del CAD.

Para captar este efecto tenemos, en verdad, que modificar nuestra condición de paridad de tasas de interés (o condición de arbitraje), lo que vale por cierto no sólo para el Canadá sino para cualquier economía pequeña, para replantearla así:

ia = if0 + deve

0,

donde deve corresponde a la tasa de depreciación (o devaluación) esperada. Hemos supuesto que tanto la tasa de interés internacional cuanto deve se determinan exógenamente, por el momento, lo que se indica, como es habitual, con el subíndice "0". La devaluación esperada es, a su vez:

deve = (Ee - E)/E.

E es el tipo de cambio nominal corriente y Ee es el esperado a futuro.

En síntesis, nuestro nuevo argumento indica que la tasa de interés en una economía pequeña, abierta a los movimientos de capitales, tenderá normalmente a igualarse a la tasa internacional, pero corregida por expectativas de devaluación o depreciación.24

Hay todavía un factor adicional muy importante a tomar en cuenta. Se trata del riesgo de incumplimiento en los pagos comprometidos por el emisor del título de deuda. 24 La relación que acaba de plantearse corresponde a lo que suele llamarse condición de paridad no cubierta de las tasas de interés. El valor que damos a deve es allí simplemente una expectativa. Si, en cambio, el riesgo cambiario puede asegurarse de modo más o menos generalizado a través de contratos de compra-venta de monedas a futuro, la ecuación de paridad cubierta debería dar una mejor descripción de los hechos. Sería formalmente igual a la condición que hemos planteado, pero la variable deve correspondería en este caso al tipo de cambio pactado en los mercados a futuro, o mejor, a la tasa de variación del tipo de cambio que surge de comparar su valor al día de hoy con el pactado a futuro.

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La ecuación de arbitraje (o de "indiferencia") que acabamos de plantear vale, en efecto, para títulos semejantes en distintas dimensiones, incluyendo por ejemplo el riesgo de no pago de los compromisos que el papel involucra. Un papel canadiense y uno de los EE.UU. tendrán probablemente riesgos no muy diferentes, pero ese no será el caso si pasamos a considerar una economía de las que en los noventa pasaron a llamarse, tal vez eufemísticamente, "emergentes".

En estas, por lo general, el riesgo de no pago de los compromisos financieros externos es más alto, cuando no mucho más. De modo que un papel emitido por el tesoro de una de ellas, por ejemplo, no será atractivo aunque compense la tasa de interés internacional y las expectativas de devaluación. Para retenerlo, un arbitrajista requerirá con seguridad un "plus" de rendimiento, es decir, una compensación o prima por riesgo, que llamaremos aquí riesgo país y designaremos como “s”.

Introducido este nuevo factor, y suponiendo que también, por el momento, s se determina de manera exógena, la ecuación de equilibrio de la tasa de interés, o de arbitraje, pasa a ser:

ia = if0 + deve

0 + s0.

El análisis del funcionamiento de la economía que discutiéramos más arriba apoyándonos en el gráfico del mercado de crédito con perfecta movilidad de capitales no se altera, en principio, sólo que ahora la línea horizontal que representa a la ecuación de arbitraje o la tasa de interés de equilibrio en la ilustración del mercado de crédito no será (ia = if0), sino que corresponderá a nuestra última ecuación, incluyendo la depreciación esperada y la prima de riesgo.

POLÍTICAS MACROECONÓMICAS

EN ECONOMÍAS ABIERTAS

Parte I

Mario Damill1

CEDES Buenos Aires, agosto de 2004, revisado en octubre de 2008.

1 Agradezco la colaboración y los comentarios de Laura Goldberg, Martín Rapetti, Eleonora Tubio,

Martín Fiszbein, Federico Pastrana, Emiliano Libman y Mara Pedrazzoli, así como los recibidos de muchos estudiantes de los cursos de Macroeconomía I de la UBA.

INDICE

Capítulo 1. Introducción........................................................................................................................................ 2 Capítulo 2. Una economía abierta pero financieramente aislada: desde los acuerdos de Bretton Woods hasta

mediados de los años setenta................................................................................................................................. 8 Determinación del producto: el equilibrio interno o de "ingreso-gasto"...................................................... 8

El tipo de cambio ................................................................................................................................... 10 El tipo de cambio y las cuentas nacionales ............................................................................................ 15 La determinación del nivel del producto................................................................................................ 18 Determinación del equilibrio interno ..................................................................................................... 26 La solución analítica .............................................................................................................................. 29 La política fiscal..................................................................................................................................... 31

El equilibrio externo .................................................................................................................................. 31 Conflicto entre equilibrio interno y externo y política económica............................................................. 34 El ajuste del balance de pagos ................................................................................................................... 36 Tipo de cambio, regímenes cambiarios, devaluación ................................................................................ 37

Algunas digresiones ............................................................................................................................... 41 El régimen de tipo de cambio fijo e intervención cambiaria.................................................................. 46 Otros regímenes cambiarios................................................................................................................... 50 Los efectos de una devaluación ............................................................................................................. 51 El efecto de la devaluación sobre la demanda agregada ........................................................................ 53

Los programas de ajuste tradicional del Fondo Monetario Internacional .................................................. 57 La dinámica de marchas y contramarchas (o "stop-go")........................................................................ 58

Los estructuralistas y el ajuste del balance de pagos en el largo plazo ...................................................... 66

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POLÍTICAS MACROECONÓMICAS EN ECONOMÍAS ABIERTAS

Capítulo 1. Introducción.

¿Por qué hablamos, para comenzar, de políticas macroeconómicas en economías abiertas? La calificación suena innecesaria ya que, en sentido estricto, ninguna economía de la que tengamos noticia es cerrada: bienes, capitales y personas cruzan las fronteras nacionales y, fuera de algunos períodos excepcionales, han tendido a hacerlo con intensidad creciente, en especial durante los últimos siglos. La única excepción es el planeta en su conjunto, al que sí podemos considerar como un sistema económico cerrado. Esto significa que quienes participan en él no realizan transacciones de importancia con residentes en el exterior, por ahora!

Sin embargo, las políticas económicas están aún muy condicionadas por las fronteras políticas, puesto que si bien se aplican sobre sistemas relativamente abiertos, se definen en gran medida en instituciones de carácter nacional.

Durante mucho tiempo, prácticamente desde la gran depresión de los años treinta, cuando se origina la macroeconomía como campo específico dentro de la disciplina, hasta los años sesenta, buena parte de la discusión relativa a las políticas macroeconómicas se hacía razonando acerca del comportamiento de un sistema cerrado. Esto se debía en parte a que tanto el comercio mundial cuanto los flujos internacionales de capitales colapsaron con aquel ya lejano episodio traumático, y su restablecimiento fue relativamente lento. En economías de gran tamaño, en especial en los Estados Unidos (que se convertiría en el centro de mayor influencia en la generación de ideas y políticas en macroeconomía, y el origen de casi todos los manuales de gran difusión sobre estos temas), las transacciones internacionales (sobre todo los movimientos de capitales) pasaron a tener un papel menor en la determinación del crecimiento, el empleo y la inflación, y eso no podía sino reflejarse también en los textos de macroeconomía.

Desde fines de los años cincuenta ese panorama cambió, y con la intensificación de los intercambios (y de los movimientos de capitales en particular) entre distintas economías, se hizo imprescindible repensar el diseño y los efectos de las políticas macroeconómicas, puesto que éstos no son generalmente iguales en una economía abierta que en una relativamente cerrada. Por otra parte, los grados de apertura de

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distintas economías son también disímiles, y el de una misma economía varía según qué aspecto se examine: la circulación de bienes, de capitales o de trabajo, por ejemplo. Estas diferencias tienen consecuencias relevantes y se modifican a lo largo del tiempo.

La gran mayoría de los países participa actualmente en una densa y creciente red mundial de intercambios, aunque algunas áreas geográficas se han mantenido relativamente aisladas de los flujos internacionales de comercio y de capitales, como sucede aún con algunas regiones del África, por ejemplo. La población del globo se vincula así a través de múltiples canales económicos. Muchos problemas como los asociados con el endeudamiento externo, el “riesgo país”, las relaciones con el Fondo Monetario Internacional, la competitividad y las fluctuaciones en los movimientos de capitales financieros entre naciones son materia de preocupación cotidiana de todos nosotros y ocupan buena parte del espacio en los medios de prensa. Durante un viaje en taxi el conductor nos habla con inquietud acerca de lo que sucede con el tipo de cambio en un país vecino o, a veces, en otro muy lejano; o quizás del precio de la soja en los mercados internacionales, o del precio de algún otro producto importante en nuestra pauta de exportaciones. Sabemos que esos asuntos pueden ser relevantes para nuestro bienestar y para el de toda la población. En ocasiones, muy relevantes.

Volvemos a nuestra pregunta inicial: ¿Por qué destacar entonces que se va a tratar aquí de economías abiertas? Lo hacemos para tener bien presente, desde el inicio, un aspecto muy importante de la interdependencia de las sociedades humanas: en el mundo que fue tomando cuerpo en el último tercio del siglo XX, la eficacia y la viabilidad de las políticas macroeconómicas nacionales dependen palpablemente del impacto que ellas puedan tener sobre los intercambios que tienen lugar entre el espacio económico interno y el externo. En otras palabras, los efectos internos de las políticas están condicionados hoy en día, más que en el pasado, por sus propias consecuencias sobre las relaciones entre la economía nacional que las lleva adelante y su contexto externo, sus socios comerciales, el mundo en general.

Todos hemos oído o leído muchas veces referencias al hecho de que las economías se han tornado, con el tiempo, más interdependientes. Así lo revelan las tendencias a la expansión de los flujos comerciales, de los movimientos financieros y de las inversiones directas a través de las fronteras nacionales. Estas transformaciones han sido y son impulsadas por importantes cambios institucionales y tecnológicos. Entre los de naturaleza institucional se incluyen, por ejemplo, los acuerdos internacionales de comercio y los procesos de liberalización de las relaciones financieras (tanto internas cuanto con el exterior) en un grupo creciente de países.

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Esta liberalización, que ha sido muy intensa desde comienzos de los años setenta, entraña la supresión de regulaciones preexistentes (a las tasas de interés, por ejemplo) y la eliminación de restricciones y controles a las transacciones comerciales y a los movimientos de capital.

Los cambios tecnológicos comprenden extraordinarios avances en materia de comunicaciones y transportes, que redujeron fuertemente los costos en esos ámbitos de actividad y acortaron distancias. Entre otros muchos aspectos, cuentan también los importantes progresos de la tecnología de procesamiento de la información.

Por estas razones, entre otras, en el mundo de hoy es imposible pensar en el diseño y el impacto de las políticas económicas nacionales sin tomar cuidadosamente en cuenta sus condicionantes externos y sus efectos sobre las relaciones económicas internacionales de los países.

En notas anteriores nos hemos referido a aspectos del funcionamiento de una economía cerrada. Ahora debemos ampliar el conjunto de aspectos a considerar en la escena macroeconómica de la que pretendemos ocuparnos, incluyendo distintos elementos que aparecen al tratar de las transacciones con el exterior.

La perspectiva que estamos planteando nos lleva, en resumen, a examinar el amplio campo de las políticas macroeconómicas nacionales tomando especial cuidado de entenderlas en sus múltiples interacciones con el resto del mundo. Ese es uno de los ejes en torno a los que se estructurarán los desarrollos analíticos que plantearemos en este capítulo y en los siguientes.

Un segundo eje será éste: nos preocuparemos por vincular la presentación de los instrumentos y recursos analíticos con el examen de algunos problemas concretos y relevantes de política económica del presente, y también de etapas históricas precedentes. Lo hacemos así porque entendemos que el estudio de la historia económica y de las instituciones es esencial para una mejor comprensión de las circunstancias en las que nos desenvolvemos hoy. Sin embargo, como nuestro tema aquí no es la historia sino la macroeconomía y las políticas macroeconómicas, seguiremos este camino de conexión entre la historia y la teoría de un modo muy “estilizado” y sólo hasta donde nos sea útil para ilustrar la pertinencia y relevancia de las herramientas de análisis macroeconómico. El estudiante interesado en la historia (y tratándose de estudiantes de economía, sería bueno que se tratara de todos ellos…) encontrará seguramente útil, al abordar ese campo, contar con elementos analíticos provenientes de la teoría económica, que, esperamos, ayudarán a comprender los fenómenos. John Hicks, que entre otros numerosos aportes fue uno de los fundadores

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de la macroeconomía, dice en la Introducción a su libro “Valor y capital”, en relación con el vínculo entre el análisis económico, la historia y las instituciones:

“Es ésta una obra de economía teórica, considerada como el análisis lógico de un sistema económico donde rige la iniciativa privada y en donde no se hace referencia alguna a controles institucionales. Creo que esta limitación es muy censurable, pues considero que el análisis lógico puro del capitalismo es una labor por sí misma, mientras que el examen de las instituciones económicas se realiza mejor por otros métodos, tales como los que emplean los historiadores de la economía (aún cuando las instituciones sean contemporáneas). La economía sólo comienza a acercarse al final de su jornada cuando se han realizado ambas tareas; pero existe una línea fronteriza clara entre ellas y será mejor que la respetemos.”

“Debe comprenderse, sin duda, que el precio de esta austeridad es que el economista exclusivamente teórico es incapaz de decir si alguna de las oportunidades o peligros que diagnostica se dan o no en el mundo real en un determinado momento. Necesita dejar este punto para una investigación distinta. Pero cuando menos habrá ayudado a ese otro investigador al mostrarle algunas de las cosas que debe buscar”.2

Al vincular la exposición de los instrumentos analíticos básicos de la macroeconomía

con el análisis histórico de la economía y de las políticas económicas procuraremos lograr un mejor entendimiento de ambos campos: de la historia económica de nuestro país, de la región latinoamericana y de otros casos que puedan proporcionarnos lecciones útiles, por un lado, pero también de las teorías y su utilidad práctica, por otro.

Ilustraremos estos criterios con un ejemplo. Es posible pensar en una economía abierta que, sin embargo, sólo comercia con el resto del mundo; es decir, que no recibe (ni origina) flujos de capitales (y en consecuencia no tiene deuda externa, entre otros rasgos). Eso puede considerarse una mera simplificación, que deja fuera de la discusión un conjunto de problemas a fin de comenzar con un tratamiento sencillo, pero preferimos pensarlo de otro modo. Ya hemos indicado que las economías latinoamericanas estuvieron de hecho aisladas en el plano financiero desde la gran depresión hasta mediados de los años setenta, aproximadamente. En ese extenso

2Hicks, John R., Valor y capital, Fondo de Cultura Económica, México, 1945, páginas xxii y xxiii.

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lapso no tuvieron acceso significativo a los mercados de fondos privados, y el limitado crédito internacional disponible para ellas provenía casi exclusivamente de fuentes oficiales o de los organismos multilaterales como el Fondo Monetario Internacional, el Banco Mundial o el Banco Interamericano de Desarrollo. En ese contexto de financiamiento externo escaso, todas estas economías mantenían prohibiciones y restricciones severas a las salidas de divisas, en especial a las originadas en movimientos financieros. Es decir, mantenían “controles de cambios” o, en otros términos, controles y restricciones a las operaciones con moneda extranjera . Por todo esto, el supuesto de economía financieramente cerrada o aislada (que “sólo comercia” con el resto del mundo) se adapta razonablemente bien a esa etapa, y puede ayudarnos a entender mejor algunos de los dilemas centrales de política económica de aquel período. Tales dilemas, como se verá, no son únicamente de interés histórico sino que arrojan también alguna luz sobre el presente.

Adoptado este enfoque, las secciones que siguen estarán destinadas a plantear un conjunto de modelos macroeconómicos básicos para el análisis de la política económica en economías abiertas, aplicándolos simultáneamente al estudio de episodios concretos de la historia económica argentina o también a experiencias de otras naciones.

Además de ciertas diferencias analíticas que irán apareciendo a medida que avancemos, el tratamiento que propondremos aquí difiere también del que siguen otros textos usuales como “Macroeconomía” de Olivier Blanchard3, en el hecho de que los temas se irán introduciendo paso a paso, comenzando, en el capítulo siguiente con una discusión muy simplificada, centrada en el mercado de bienes. Examinaremos allí, para comenzar, la determinación del producto interno y del resultado del balance de pagos en una economía que sólo comercia con el resto del mundo, y estudiaremos también los efectos de las políticas fiscal y cambiaria en ese marco.

En el texto ya citado de O.Blanchard, en cambio, se introducen, en el capítulo inicial de la sección destinada a la Macroeconomía de Economías Abiertas, todos los temas más o menos al unísono, incluyendo los flujos comerciales, el papel de los tipos de cambio, los movimientos de capitales y el papel de las tasas de interés. Es decir, las cuestiones “reales” y las monetarias y financieras se presentan simultáneamente. Ese procedimiento tiene algunas ventajas, en especial porque permite una visión de la escena en su conjunto desde un inicio, pero a nuestro juicio puede hacer más dificultosa la comprensión de algunos temas y, sobre todo, deja de lado la oportunidad

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de discutir algunas cuestiones muy interesantes de política económica que pueden presentarse cuando una economía no tiene acceso al crédito externo, según trataremos de mostrar.

Así, en el capítulo 2 se utilizará el esquema analítico sencillo inicial para describir la dinámica de “marchas y contramarchas” (stop-go) de la economía argentina en la larga etapa transcurrida entre la gran depresión y mediados de los años setenta.

Más adelante, en el capítulo 3 de esta sección, completaremos la revisión “histórica” de la teoría incorporando nuevamente, en primer lugar, los mercados financieros y la política monetaria (es decir, “el lado LM” del modelo macroeconómico básico en torno al cual se estructura buena parte de estas notas), y luego los flujos internacionales de capitales. Se examinará también cómo varía la forma de operación y la eficacia de las políticas fiscal y monetaria con tipos de cambio fijos y flexibles. En el capítulo 3 se discutirán, asimismo, retomando la perspectiva histórica, los principales mecanismos macroeconómicos que contribuyen a explicar la generación de un fuerte endeudamiento externo de la Argentina en el período 1978-82, algunos de los cuáles son también pertinentes para la fase de nuevo endeudamiento que el país atravesó entre 1991 y 2001, antes de la profunda crisis de 2001-2002 que puso fin al régimen de convertibilidad.

3 Por ejemplo en: Blanchard, Olivier, Macroeconomics, 5th Edition, Pearson Prentice-Hall, N.Jersey,

2008.

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Capítulo 2. Una economía abierta al comercio pero financieramente aislada. Determinación del producto: el equilibrio interno o de "ingreso-gasto"

A continuación planteamos, como punto de partida de esta sección, la argumentación más sencilla destinada a explicar la forma de determinación del nivel del producto agregado de una economía de mercado en un contexto muy simplificado. En sus lineamientos básicos, esta argumentación ya ha sido presentada en el capítulo destinado al estudio de la determinación del nivel de actividad en una economía cerrada, donde la identificamos con la designación habitual de modelo keynesiano simple (MKS). Pero aquí la reformularemos incorporando algunas transacciones que los agentes que residen en cierto espacio nacional realizan con el resto del mundo, es decir, con no residentes.

Hemos optado por pagar el costo de reiterar ciertas argumentaciones ya presentadas en la exposición del MKS de economía cerrada, a los efectos de que esta sección pueda leerse con relativa autonomía.

Como sucede con casi todo modelo macroeconómico, el punto de partida del MKS es una relación contable (en argumentaciones más complejas serán eventualmente varias). En este caso, partiremos de la identidad básica de las cuentas nacionales:

(1.1) .QXGICY −+++≡

Como viéramos en el capítulo destinado a la descripción de ese sistema de cuentas

y del marco macroeconómico de consistencia, esta identidad nos dice que el ingreso (o el producto) total generado en la economía (Y) es idénticamente igual a la suma del consumo privado (C), la inversión bruta interna (I), el gasto del gobierno en bienes y servicios (G) y las exportaciones (X), menos las importaciones (Q). Como es práctica corriente en el análisis macroeconómico, emplearemos aquí también los conceptos de producto e ingreso como sinónimos, ambos simbolizados con la letra Y.

Recordemos además que todas las variables que estamos considerando deben referirse a cierto período. En la ecuación (1.1) podríamos haber calificado a cada una de ellas con un subíndice que indicara el lapso al que se refiere (un año o trimestre determinado, por ejemplo, el que obviamente debe ser común a todas). Por simplicidad omitiremos los subíndices temporales en este texto, excepto cuando la indicación

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explícita de los períodos resulte indispensable. Otra cuestión importante es que las variables de la ecuación (1.1) pueden medirse a precios corrientes o bien a precios constantes.

Uno de los supuestos usuales en el MKS es el de exogeneidad del nivel de precios (P). De modo que podemos escribir:

,0PP =

donde el subíndice “0” indica, como sabemos, que el valor de esa variable está determinado “fuera del modelo”. Es decir que para nosotros es un dato, y asumimos que no se modifica en el período de análisis, al menos por el momento. En otros términos, la argumentación que desarrollaremos a continuación asume “precios nominales dados”. Asumiremos, asimismo, que las variables de la ecuación (1.1) están medidas a precios constantes. Es decir, nos ocuparemos del consumo en términos reales, de la inversión en términos reales, y así con las otras variables.

La argumentación procurará entonces mostrar cómo se determina el nivel del producto real en una economía de mercado sencilla y abierta en la que el nivel de precios no varía. Otros supuestos subyacentes se irán revelando más adelante.

Antes de seguir con la formulación del modelo puede ser útil recordar algunas definiciones que representan variantes de la identidad contable básica (1.1).

La suma (C+I+G) suele designarse como “absorción interna”. Corresponde al gasto agregado de los residentes, y lo designaremos con la letra A. Por otro lado, en una primera aproximación (a la que enseguida tendremos que hacer algunos ajustes), la cuenta (X-Q) corresponde a lo que se conoce como balance comercial (BC). Por lo tanto, la identidad básica (1.1) también puede escribirse así:

.BCAY +≡

O bien, naturalmente, así:

.BCAY ≡− De manera que si, por ejemplo, BC fuese menor que cero (es decir, si hubiese déficit

en el balance de comercio del país con el resto del mundo), está claro que necesariamente debe cumplirse que la absorción supere al ingreso generado en la

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economía. Es común que la identidad sea presentada de este modo, y también que se diga que si hay déficit comercial entonces es porque A es mayor que Y, es decir, los residentes están gastando más que su ingreso. Sin embargo, esa lectura involucra causalidad (el lado izquierdo de la última expresión “explica” lo que se observa en el lado derecho), y esa no es una lectura válida de una identidad contable. Una identidad no puede leerse causalmente, sus dos términos son equivalentes.

Otra forma muy habitual de presentar la identidad que nos ocupa es:

,XGICQY +++≡+

donde la suma (Y+Q) se designa como “oferta global” y el lado derecho como “demanda global”.

El tipo de cambio

Tenemos que comenzar a considerar ahora un aspecto que no aparecía en los

análisis de economía cerrada de notas anteriores. Además del hecho obvio de que en la expresión (1.1) tenemos dos nuevas variables, las exportaciones y las importaciones, hay que tomar en cuenta que esas transacciones, que involucran también a agentes del resto del mundo, suelen realizarse en moneda extranjera, sobre todo cuando se trata de economías cuya divisa no es un medio de pago internacional corrientemente aceptado. De modo que va a aparecer en escena una nueva variable de importancia crucial: el tipo (o la tasa) de cambio.

Para comenzar, designaremos con la letra E al tipo de cambio nominal. Se trata de la tasa a la cual se intercambian dos monedas. Trabajando siempre en un plano agregado, asumiremos que el resto del mundo opera con una divisa que llamamos dólar, mientras que la de nuestra economía es el peso. El valor de “E” indica entonces cuántos pesos son necesarios para comprar un dólar. En la práctica habrá una multiplicidad de tipos de cambio nominales relevantes (peso/dólar, peso/euro, peso/real, peso/yen, etc.), circunstancia a la que no prestaremos atención por el momento.

Otra noción del tipo de cambio de gran importancia es la de tipo de cambio real (ER), al que se define como:

,.PPEER

f

=

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donde Pf es el nivel general de precios del resto del mundo. De manera que en esa relación estamos comparando los precios de las mercancías extranjeras (los que expresamos en nuestra moneda, al multiplicarlos por el tipo de cambio, en el numerador) con los precios internos, P, que aparecen en el denominador. En una primera aproximación, entonces, ER es una relación entre los precios agregados externos e internos.

Así definido, el tipo de cambio real sube si lo hace E, dada la relación de precios, o bien si se incrementa el cociente (Pf/P), dado el tipo de cambio nominal.

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Sobre el tipo de cambio real y las unidades de medida

Es muy útil pensar en qué unidades se mide el tipo de cambio real. Para ello, desplegamos la siguiente expresión:

( ) ../.$

)./$.).($/.$(Ydeun

YdeuSUzSUhERf

=

Puede parecer una fórmula engorrosa, pero una breve exploración mostrará que no lo es tanto. Tome en cuenta que los tres términos incluidos entre paréntesis en esta ecuación se corresponden con las tres variables consideradas más arriba en la definición del tipo de cambio real. Pero aquí hemos reemplazado la paridad nominal E por la expresión (h.$/U$S), que indica que esa variable es igual a una cierta cantidad “h” de pesos por dólar. El segundo paréntesis del numerador despliega el contenido de la variable Pf y es un poco más oscuro. Considere que Pf es el precio medio de las mercancías extranjeras. Llamamos Yf a esas mercancías (es decir, al producto generado por el resto del mundo). El nivel de precios extranjeros es igual a la expresión (z.U$S/u.de Yf), es decir, es una cantidad “z” de dólares “por unidad de mercancía extranjera”, que es lo que significa la expresión “u.de Yf”. (La respuesta espontánea frente a la pregunta acerca de “en qué unidades se mide Pf” suele ser que “se mide en dólares”. Pero los precios también son tasas de cambio, entre unidades monetarias y cantidades de mercancías; el precio de las manzanas se mide en pesos por kilo, o por tonelada). Todo esto habrá aclarado ya el significado del denominador. Allí reemplazamos a la variable “P”, los precios internos, por la expresión (n.$/u.de Y). De modo que el nivel de precios internos (o “el precio interno medio”) es una cierta cantidad de pesos (n pesos) por unidad de Y, es decir, por unidad de nuestro producto.

En esa ecuación pueden efectuarse simplificaciones. Los signos $ y U$S aparecen, cada uno de ellos, dos veces, pero una vez multiplicando y la otra dividiendo, de manera que podemos eliminarlos. Además, (u.de Y), que aparece en el denominador pero dividiendo, pasaría al numerador, y lo contrario sucede con (u.de Yf). La ecuación simplificada resultante es la siguiente:

.)..()..(.

fYdeunYdeuzhER =

Como se ve, han desaparecido de allí todas las unidades monetarias. Eso quiere decir que ER es una medida “real”, cosa que ya sabíamos. ¿Qué nos indica el cociente? Indica cuántas unidades de Y son necesarias para adquirir una unidad de Yf. En esa notación, se necesitan (h.z/n) unidades de Y para adquirir una unidad de mercancía extranjera.

En síntesis, el tipo de cambio real es, al igual que cualquier precio relativo, una tasa de cambio entre mercancías. Si el tipo de cambio real fuese “más alto” hoy que ayer, sabríamos que ahora hace falta más mercancía producida internamente para comprar la misma cantidad de mercancía internacional. O, lo que es lo mismo: una unidad de mercancía internacional “compra” más mercancía interna. En otras palabras, las mercancías internas se abaratan en comparación con las producidas por el resto del mundo cuando el tipo de cambio real sube. Se trata de dos formas de decir lo mismo. También podemos decir que la economía nacional se torna más competitiva, ceteris paribus, a un tipo de cambio real más alto.

Es pertinente introducir aquí una nota aclaratoria. En la práctica, los precios P y Pf los medimos mediante índices, que no tienen unidades. Y cuando hablamos del tipo de cambio real también lidiamos con índices. En este recuadro hemos pretendido indagar “en el fondo” de la noción de tipo de cambio real, pero cuando se trata de medir, en la práctica, las cosas son entonces algo más complicadas. La observación de cómo evolucionan los índices de tipo de cambio real nos sirve para determinar si las mercancías nacionales se están encareciendo en relación con las extranjeras, o si sucede lo contrario. Pero no nos permite hacer comparaciones estáticas tan precisas como la que sugeríamos arriba, en valor absoluto (“cuántas unidades de mercancía nacional se requieren para comprar una unidad de mercancía extranjera”). Además de que la propia noción de “unidades de producto” agregado es también más comprensible en abstracto que traducible a términos empíricos concretos.

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La definición que hemos dado al tipo de cambio real es la que se utiliza corrientemente, y transmite su contenido claramente. Puesto que refleja la relación entre el precio de las mercancías extranjeras y las que nosotros producimos, es inmediato suponer que las compras y ventas al resto del mundo van a depender de ER. Un tipo de cambio más alto incentivaría probablemente nuestras exportaciones, al abaratarlas comparativamente, y por el contrario desalentaría las importaciones. Claro que al decir esto estamos hablando de comportamientos, y todavía no hemos abordado esa cuestión aquí, porque estamos lidiando aún con definiciones básicas y con la contabilidad. Retomaremos el punto un poco más adelante.

Sin embargo, si bien la noción de tipo de cambio real que estamos empleando transmite la idea correcta en términos generales, las cosas pueden ser algo diferentes según los casos, y vale la pena aclararlo aquí. Veamos. Con nuestra interpretación de ER estamos de hecho asumiendo que nuestras importaciones se hacen a precios en dólares Pf, pues eso es lo que cuestan las mercancías extranjeras. En cambio, exportamos a precios que, expresados en dólares, serían, en término medio, iguales a (P/E). Es decir, vendemos al exterior mercancías cuyo precio medio es “el precio interno” P, el que dividimos por E si queremos expresarlo en dólares. No obstante, como hemos dicho, las cosas pueden funcionar algo distinto. Consideremos el caso de una “economía pequeña”. Entendemos que una economía pequeña se caracteriza centralmente porque comercia con el resto del mundo a precios definidos en los mercados internacionales, sobre los cuales las ofertas o demandas de los residentes locales no influyen o tienen una gravitación poco significativa. Si una tonelada de soja cuesta 400 dólares en el mercado internacional, seguirá costándolos luego de una depreciación cambiaria (es decir, de una suba de E) en un país pequeño, productor de esa oleaginosa. Observe que, entonces, en el caso de una economía pequeña, un tipo de cambio real más alto no significa, en realidad, precios de exportación más competitivos (podríamos pensarlo así: el precio de exportación en dólares no es P/E, sino Pf, y seguirá siendo Pf a cualquier tipo de cambio). De todos modos, una suba de E sí constituiría normalmente un incentivo a exportar más, pero por otra razón: porque aumentaría, ceteris paribus, la rentabilidad de las actividades que producen bienes para el resto del mundo (el precio de la soja, por ejemplo, medido en pesos, subirá normalmente en relación con los costos internos de producción, cuando suba E). En tal caso, no es que aumente la demanda internacional de soja local, pero sí aumentaría la oferta generada internamente, y si se trata de una economía pequeña, esa oferta adicional no encontrará problemas para colocarse, puesto que la demanda internacional

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será muy elástica a los precios vigentes, como indica el supuesto de economía pequeña.

En muchos de los mercados en los que opera, una economía como la argentina es pequeña o relativamente pequeña, por lo que es conveniente y útil adoptar la idea de que nuestras compras y ventas al resto del mundo se hacen a precios internacionales, y eso es lo que haremos aquí.

Al hacerlo así estaremos de hecho empleando otra simplificación que cabe poner también en evidencia. La variable Pf se refiere a los precios promedio del resto del mundo. Como acabamos de indicar, utilizaremos esos precios tanto en el caso de las exportaciones cuanto en el de las importaciones, asumiendo el supuesto de economía pequeña. Entre tanto, las “canastas” de bienes importados y exportados serán con certeza diferentes, y es seguro que diferirán, a su vez, de la canasta que está por detrás de Pf. Si optáramos por un grado más de realismo al costo de un poco más de complejidad, podríamos trabajar con distintas variables de precio. Por ejemplo, con Px y Pq, para denotar el nivel de precios de nuestras exportaciones y de nuestras importaciones, respectivamente, ambos en dólares, en lugar de hacerlo sólo con Pf en representación de ambos.

El cociente entre ambos precios, (Px/Pq), se denomina relación de “términos del intercambio”. Lo mencionamos aquí a título informativo, pero en adelante seguiremos el camino simplificado de trabajar con Pf como única variable de los precios del comercio internacional, en dólares.

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El tipo de cambio, las cuentas nacionales y el balance de pagos

Al incorporar las transacciones “que cruzan las fronteras nacionales” en el análisis se

hace necesario incorporar también una nueva identidad contable, como es el balance de pagos. Esta es una cuenta de flujos, como la identidad básica de las cuentas nacionales, y procura captar todas las transacciones que, en determinado período, se realizan entre residentes y no residentes. Estas transacciones son muy diversas pero,

Los términos del intercambio comercial

Al omitir los términos del intercambio en el análisis que sigue estamos dejando de lado una variable importante. Una caída de los términos del intercambio puede complicar bastante la marcha de una economía, al deteriorar el resultado del comercio con el exterior, así como una suba importante de ese cociente puede tener el efecto contrario. En la visión de Raúl Prebisch y de la CEPAL sobre los procesos de desarrollo esta variable jugaba un papel central. Prebisch sostenía que los términos del intercambio de economías como las latinoamericanas tenderían a declinar secularmente, debido en parte a la composición de sus flujos de comercio (típicamente, exportaciones primarias e importaciones de manufacturas industriales). La demanda mundial de alimentos, por ejemplo, tiende a crecer menos que el ingreso mundial (es decir, tiene una elasticidad-ingreso menor que la unidad), mientras que la demanda de bienes complejos, de mayor contenido tecnológico, se incrementa más rápidamente. Siendo así, es posible que los precios de los primeros tiendan a declinar en relación con los precios de los segundos (aunque hay que tomar en cuenta también la evolución de las condiciones de oferta, además de las de la demanda). De modo que un país exportador de alimentos e importador de bienes industriales podría estar destinado a enfrentar, entre otros limitantes a su dinamismo económico, esta tendencia negativa sobre su comercio. Ese es uno de los argumentos que alimentaban las tomas de posición a favor de promover, a través de diversos mecanismos de protección y subsidio, el desarrollo de las industrias manufactureras locales, uno de cuyos efectos sería, se pensaba, la modificación de esa estructura comercial poco deseable, diversificando las exportaciones.

La idea de una caída tendencial de los términos del intercambio ha generado mucha discusión y evidencias a favor y en contra. Es un asunto no plenamente saldado. Aunque sí es más claro que ese cociente varía, y a veces pronunciadamente, con el ciclo económico mundial. Las commodities tienen precios mucho más fluctuantes que las manufacturas, de modo que suben más en las fases de expansión global y suelen declinar en términos relativos en las de contracción o falta de dinamismo. Una recesión global tiene entonces efectos negativos amplificados sobre los balances de comercio de las economías periféricas, los que se ven afectados por caídas en el volumen de ventas a los que suele agregarse una declinación en los términos del intercambio. Una expansión global, como la experimentada desde comienzos de la década del 2000, tiene los efectos contrarios. No sabemos con claridad, actualmente, si los precios históricamente muy altos de las commodities alcanzados en la primera década del siglo en curso reflejan una coyuntura muy especial o un cambio más permanente, aunque hay indicios importantes a favor de esta última interpretación.

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como ya hemos indicado, en principio asumiremos que solamente las hay en el plano comercial, por lo que el balance de pagos con el que trabajaremos inicialmente será semejante al concepto más restringido de “balance comercial”. Sin embargo, no abordaremos todavía una descripción detallada de esta cuenta. El punto que queremos destacar aquí es que el balance de pagos es un estado contable que se elabora en dólares, y a los precios a los cuáles se realizan efectivamente los intercambios, mientras que las cuentas nacionales se elaboran en moneda local (pesos, en nuestro caso), y a precios internos, es decir, a precios que incorporan los efectos de impuestos y subsidios. En lo que sigue ignoraremos este último aspecto (impuestos y subsidios) para simplificar, pero no es posible obviar el primero: la variable exportaciones, por ejemplo, aparecerá en las cuentas nacionales y también en el balance de pagos, pero no podemos atribuirles la misma letra (“X”, en la notación de la ecuación 1.1), porque ambas están medidas de manera diferente. El tipo de cambio debe intervenir para que podamos hacer el nexo entre las exportaciones de las cuentas nacionales y las del balance de pagos, y lo mismo con las importaciones.

Volvamos entonces a la contabilidad nacional para dar lugar a este punto. En nuestra ecuación (1.1) las variables están medidas en pesos, y también a precios constantes, incluyendo a X y Q. Es posible expresar el valor de las exportaciones y de las importaciones como:

.... xERP

xPEXf

==

.... qERP

qPEQf

==

En el término del lado derecho de la expresión correspondiente a X, la variable x

representa a las cantidades exportadas de bienes. Al multiplicarlas por Pf (en el término del centro) las expresamos en valores, en dólares. Luego, al multiplicar ese producto por E, lo llevamos a precios internos, corrientes. Posteriormente deflactamos por P para llevar la cuenta a precios (internos) constantes. Esa es entonces una descomposición de X. Pero ese cómputo es igual al producto del tipo de cambio real por la cantidad exportada “x”, según se indica en el miembro de la derecha.

Algo semejante hacemos luego con las importaciones: llamamos q a las cantidades importadas. Al multiplicarlas por Pf las expresamos en valores, en dólares. Luego

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multiplicamos ese producto por E y lo llevamos a precios internos, corrientes. Posteriormente deflactamos por P para llevar la cuenta a precios internos constantes (es decir, del año base). Esa es entonces la descomposición de Q. Pero eso es igual al producto del tipo de cambio real por la cantidad importada “q”.4 Ya hemos señalado que ignoramos aquí la existencia de impuestos o subsidios que afecten a las importaciones y a las exportaciones. Si hay aranceles de importación, tendrán incidencia en los correspondientes precios internos, de modo que el cálculo del valor de las importaciones sería algo distinto que en la ecuación precedente. Si designamos como “h” a la tasa promedio del impuesto sobre las compras externas (incluyendo los aranceles y otros tributos, como el IVA) tendríamos:

..).1(..).1( qERhP

qPEhQf

+=+

=

A partir de estas definiciones, e ignorando subsidios, aranceles e impuestos a

exportaciones5 e importaciones, podemos reescribir así la identidad básica de cuentas nacionales6: (1.1’) )..( qxERGICY −+++≡

4 Como siempre, conviene examinar también aquí las unidades de medida para comprobar que no se

ha cometido un error. Observe que “q” y “x”, que tienen precios internacionales, deben medirse entonces en unidades de la mercancía producida por el resto del mundo (Yf). Haciéndolo así, Q y X se miden en unidades del producto interno Y, lo que es correcto en tanto estamos trabajando a precios constantes (nuevamente, como en el recuadro en el que examinamos las unidades de medida de ER, miramos aquí “el fondo de la cuestión”, aunque en la práctica los precios se miden mediante índices, que no tienen unidades, y las “cantidades” son en realidad medidas de valor a precios constantes).

5 En la ecuación correspondiente a las exportaciones podríamos haber incluido también, como se hace con las importaciones, un término correspondiente a los impuestos a las ventas al resto del mundo (como son las “retenciones”; en tal caso, este factor tendría signo negativo, puesto que reduce el precio interno para dados tipo de cambio y precio internacional), y también, con el signo contrario, uno para reflejar la existencia de subsidios a dichas ventas.

6 Cabe otra aclaración importante. La representación que acabamos de dar a las exportaciones e importaciones medidas en términos reales es algo diferente de la que se les da en la práctica al elaborar las series de cuentas nacionales a precios constantes en la Argentina, por ejemplo. En efecto, en el cómputo habitual, los cálculos se harían tomando también el tipo de cambio real del año base, de modo que las exportaciones, por ejemplo, serían: X= ER0.x, donde ER0 es precisamente la paridad cambiaria real del referido año base. En tal caso, ningún cambio de precios incidiría en el cómputo de las variables de la identidad contable básica a precios constantes. El criterio que seguimos aquí tiene, con todo, la ventaja de permitir que los cambios en el tipo de cambio real tengan algún impacto sobre las cuentas nacionales “reales”. Esos efectos tienen relevancia en la práctica y de otro modo no los captaríamos en el modelo “real” desarrollado en las páginas que siguen.

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Conviene aclarar, en este punto, que este tratamiento es diferente al que se encuentra en algunos manuales de macroeconomía, como el de Blanchard, ya mencionado, o en Blanchard y Pérez Enrri (2000), por ejemplo. La expresión equivalente a la (1.1) en esos textos es:

,.qERXGICY −+++≡

donde las exportaciones no se expresan como el producto de las cantidades exportadas por el tipo de cambio real, porque están computadas directamente en dólares, la moneda nacional de los EE.UU., al igual que el consumo, la inversión y el gasto del gobierno. Mientras que sí están multiplicadas por el tipo de cambio las importaciones. Esos autores lo hacen así porque asumen que Estados Unidos exporta a precios de venta fijados en su propia moneda, mientras que importa, por ejemplo, bienes preciados en euros desde la Unión Europea (o, más en general, bienes preciados en moneda extranjera). Entonces, el tipo de cambio modifica el valor de las importaciones medido en dólares, pero no el de las exportaciones, medidas en esa moneda “por naturaleza”. Nosotros optamos por un enfoque diferente porque estamos pensando en una economía pequeña o relativamente pequeña, que en la mayor parte de los rubros del comercio opera a precios definidos en moneda extranjera en los mercados internacionales, tanto en aquellos en los que vende como en los que compra. Estas diferencias de tratamiento parecen menores, pero conviene tenerlas en cuenta porque se reflejarán luego en algunos efectos también distintos de una devaluación, por ejemplo. Observe que no se trata simplemente de preferencias en la forma que se escoge para “modelar” la economía, sino de diferencias reales entre economías distintas, que la modelización procura captar. La determinación del nivel del producto.

Acabamos de replantear la identidad básica de las cuentas nacionales. Ya sabemos

que los sistemas de cuentas son registros de lo que ha pasado. Nos muestran resultados de acciones ya transcurridas. Son la materia prima informativa a partir de la cual narramos historias, construimos relatos sobre la economía, tratamos de hallar sentidos. Solemos referirnos a variables como las que acabamos de mencionar, cuando las vemos desde la perspectiva del sistema de cuentas, como magnitudes “realizadas” (o “ex post”). Informan sobre lo que sucedió. De modo que es posible hablar del consumo realizado, o de la inversión realizada, por ejemplo.

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Ahora bien, la información macroeconómica que viene ordenada en la forma de sistemas contables (esencialmente las cuentas nacionales, las cuentas fiscales, las cuentas monetarias y las cuentas externas) nos puede permitir “describir” lo que ha venido sucediendo (por ejemplo, la inversión creció o bajó, lo mismo en relación con el consumo, etc.), pero para pasar de la descripción a la explicación, a los “por qué”, hacen falta relaciones que no sean de naturaleza contable. Necesitamos de otras relaciones que reflejen vínculos de causalidad entre distintas variables, por ejemplo. Estas relaciones se suelen llamar “de comportamiento”. Si decimos que el gasto en inversión depende de la tasa de interés, estaremos en principio adoptando una línea de causalidad que va del interés a la inversión, y asumimos esa vinculación como la manifestación de una conducta (la de quienes toman decisiones de inversión). Naturalmente, hace falta tener buenos fundamentos para asumir ese supuesto de comportamiento o algún otro. Puede argumentarse a favor de una hipótesis como ésa a partir de un razonamiento teórico (partiendo, por ejemplo, de un conjunto de axiomas acerca de la conducta de los agentes económicos), o de la introspección, o en ocasiones tomando como punto de partida observaciones empíricas. La conexión entre tasa de interés e inversión, por ejemplo, podría surgir del examen de series de datos temporales de ambas variables. Este eventual origen empírico no nos eximirá, sin embargo, de la preocupación por comprender los fundamentos de la conducta desde una perspectiva teórica (¿por qué los agentes económicos que toman decisiones de inversión actúan de este modo y no de otro?), del mismo modo que fundamentos teóricos supuestamente sólidos no eximen de la comprobación empírica.

Volvamos a nuestro modelo. Luego de planteada la ecuación contable inicial, nos preocuparemos por explicar cada una de las variables del lado derecho de (1.1’), es decir, el consumo, la inversión y todo lo demás, pero atendiendo ahora a los determinantes del comportamiento.

Nuestra primera ecuación de comportamiento de las variables de gasto del miembro derecho de (1.1’) será la llamada función consumo, que indica que las decisiones privadas (agregadas) de consumo dependen de una o de varias de las restantes variables que aparecerán en la argumentación (es decir, que emplearemos en el modelo). Pero antes que eso, necesitamos dos elementos previos: (1.2) ,TYYD −≡

(1.3) ..0 YtTT +=

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La variable T capta los ingresos tributarios que el gobierno obtiene del sector privado (netos de transferencias del gobierno a ese sector, como jubilaciones) y YD es el ingreso disponible privado.7 YD es igual al ingreso total generado en la economía (Y) menos los impuestos (netos de transferencias), según se establece en (1.2).8

La ecuación (1.3) describe el comportamiento de la recaudación tributaria. Observe que, en consecuencia, no se trata en este caso de una identidad. Suponemos que una parte de la recaudación no está vinculada con el ingreso, y la consideraremos determinada exógenamente, es decir, "fuera del modelo". Ese componente de los ingresos fiscales se designa como T0. Cabe pensar que está referido a tributos como los que pueden establecerse sobre los activos o el patrimonio, por ejemplo, es decir, sobre stocks. Estos componentes de T tendrán normalmente un comportamiento poco asociado al del ingreso o el producto total de la economía, en el corto plazo. En cambio, otros tributos sí se vincularán con Y (o con el ciclo, como se suele decir). Esos se expresan en el segundo sumando de (1.3). Podemos interpretar al símbolo "t" como la tasa media de impuestos sobre el ingreso. Suponemos que los parámetros T0 y t son “manipulables” por parte del gobierno. Por eso los consideraremos “instrumentos” de política fiscal.

Ahora sí estamos en condiciones de introducir nuestra función consumo. Será:

..10 YDcCC +=

También esta variable sigue, en consecuencia, al igual que la recaudación T, un

comportamiento lineal (lo que significa que se puede expresar como la ecuación de una recta). C0 es a veces designado como consumo autónomo, mientras que “c1” es la llamada propensión marginal a consumir, porque nos dice cuánto cambia el consumo si YD varía en una unidad monetaria (es decir, cuánto varía C ante en cambio marginal en el ingreso disponible).

Valiéndonos de (1.2) y (1.3) sustituimos YD en la última expresión, y reordenando los términos obtenemos la siguiente descripción de este componente del gasto:

7 En la ecuación de YD no incluimos explícitamente las transferencias al sector privado (como

jubilaciones, por ejemplo), de modo que T puede entenderse como “impuestos netos de transferencias”. Si T fuese definida como ingresos por impuestos únicamente, entonces podríamos introducir las transferencias TR sumando en la expresión (1.2), y habría que decidir de qué modo se determina esta variable. Simplificadamente, podríamos hacer TR=TR0.

8 Podríamos introducir explícitamente las transferencias, haciendo: YD = Y+TR-T, donde T ya no es la recaudación tributaria neta de transferencias, sino bruta.

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.).1.().( 1010 YtcTcCC −+−=

En esa ecuación tenemos una descripción del comportamiento del consumo privado

agregado. Vale la pena distinguir a la variable C con algún símbolo que nos recuerde que nos estamos refiriendo aquí a una definición del consumo diferente de la contenida en las identidades (1.1) ó (1.1’). Mientras que allí la C designa al consumo “realizado” o ex post, aquí estamos hablando de la forma en que se determina el consumo “planeado” por el sector privado (la expresión latina que usamos en este caso es "ex ante").

Es decir, estamos describiendo la forma en que suponemos que la gente decide o hace planes de consumo. A este último concepto, el gasto planeado de consumo, lo identificaremos entonces como C*.

Llegamos, ahora sí, a la ecuación (1.4): (1.4) .).1.().( 1010

* YtcTcCC −+−=

Nuestros supuestos de comportamiento para las restantes variables del lado derecho

de (1.1) serán en general, por ahora, bastante sencillos. A saber:

(1.5) .0* II =

(1.6) .0* GG =

(1.7) .0* xx =

(1.8) ..0* Yqqq y+=

Es decir que estamos considerando exógenos a los valores planeados de todas las

variables de gasto, excepto el consumo (ecuación (1.4)) y las compras de bienes al resto del mundo (ecuación (1.8)). Observe que esta última expresión se refiere en realidad a las cantidades “q” que se planea adquirir en el resto del mundo, así como la función (1.7) se refiere a las cantidades “x” que se planea exportar.

Las cantidades que los agentes residentes desean adquirir en el exterior tienen también un componente independiente del producto que designamos como q0, pero además dependen del nivel del producto Y. El parámetro qy nos dice cuán fuerte es la relación entre las importaciones y el producto. Varios argumentos pueden explicar esta relación de causalidad. Uno de ellos es que a medida que aumenta el valor del producto

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interno tienden a incrementarse las compras de insumos de la producción local que se obtienen del extranjero. Pero también un ingreso mayor de la población incentivará la demanda de bienes importados en alguna medida, ya sea porque no tienen sustitutos internos o porque su sustituibilidad es imperfecta, por ejemplo.

Finalmente, nuestro último supuesto, por el momento, se referirá al tipo de cambio real, al que consideraremos exógeno: (1.9) .0ERER =

También debemos decir que G0 se agregará al conjunto de “instrumentos de política

fiscal” contemplados en la argumentación. Ya tenemos desplegados prácticamente todos los elementos constitutivos de nuestro

primer modelo en las ecuaciones (1.1’) a (1.9). Ahora debemos utilizarlos para construir nuestra explicación de la determinación de Y, que es el objetivo del modelo keynesiano simple. Hemos “explicado” el comportamiento de los distintos agregados de gasto considerados separadamente; pero lo que queremos en realidad es determinar el comportamiento del gasto total, o demanda agregada. Estamos en condiciones de dar un paso más reuniendo estas distintas piezas de argumentación.

Ese paso consistirá en adicionar los valores planeados o ex ante de todas las variables de gasto ya definidas. Tendríamos así una expresión parecida a la (1.1’) pero definida para magnitudes planeadas en lugar de realizadas:

)..( ****** qxERGICY −+++=

Más precisamente, esa ecuación define al "gasto total planeado en bienes y servicios

producidos internamente", que es lo que designamos como Y*. Nos estamos refiriendo a la demanda de bienes y servicios producidos dentro de nuestras fronteras; por ello restamos el valor de las compras provenientes del resto del mundo (las importaciones), en el lado derecho de la ecuación.

Ahora es posible sustituir C* por la expresión (1.4), I* por (1.5) y así sucesivamente, lo que nos lleva, tras reordenar los términos, a la siguiente versión modificada de la última ecuación:

[ ] ...)1.().(.( 0100000010* YqERtcqxERGITcCY y−−+−+++−=

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Para simplificar la notación hacemos:

,. 000100 GITcCA ++−=

Por lo que podemos escribir:

(1.1’.a) [ ] ...)1.().( 010000

* YqERtcqxERAY y−−+−+=

Esa es ahora nuestra ecuación de gasto planeado total en bienes producidos

internamente. Como vemos, tiene también forma lineal, con una ordenada al origen igual a [A0+ ER0.(x0 – q0)] y una pendiente de valor [c1.(1– t) – ER0.qy].

Y*, el gasto total planeado en bienes producidos internamente, es a veces designado como DA, por "demanda agregada".

No se debe confundir este concepto con el de demanda global, que aparece en las cuentas nacionales, que hemos mencionado ya más arriba. Por un lado, esta última es una noción “ex post”, pero además, y más importante, la demanda global de las cuentas nacionales se define, como también vimos, como la suma del consumo, la inversión, el gasto público en bienes y servicios y las exportaciones, sin restar las importaciones.

Si se compara la expresión que acabamos de incluir para Y* con su versión para una economía cerrada, se observan dos cambios: en la ordenada al origen de la recta aparecen ahora parámetros que se refieren a las ecuaciones de exportaciones e importaciones, de manera que la posición de la línea depende de ellos. Por ejemplo, un aumento de las exportaciones exógenas desplazará la función Y* hacia arriba.

Además, también cambia la pendiente. Podríamos decir que ahora será “menor” que en la economía cerrada, porque aparece un nuevo término, negativo: (-ER0.qy). Un incremento en el ingreso estará asociado ahora a un aumento menor de Y* que antes, y eso se debe a que una parte del aumento del ingreso se dirigirá a la compra de bienes importados, y por ende no se destinará a gasto en bienes producidos internamente. Las importaciones son algo así como una nueva “filtración” hacia afuera de la corriente de ingreso-gasto, de naturaleza semejante a la que aparece cuando, en la discusión de economía cerrada, se introducen los impuestos (que también “restan” en la pendiente de la función Y*).

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Tenemos que abordar ya la fase final de nuestra argumentación. Para eso es útil, antes de resolver formalmente el modelo, volver a plantearlo pero en un lenguaje un poco distinto, como es el gráfico.

Consideremos el diagrama de ingreso-gasto (también conocido como gráfico de la cruz keynesiana), que es el incluido en la parte superior de la ilustración siguiente.

Representamos el gasto en el eje de ordenadas y el ingreso en las abscisas. La recta de 45º corresponde al lugar geométrico de los puntos de cuentas nacionales, puesto que en este sistema de cuentas el ingreso y el gasto total (ex post, naturalmente) son idénticamente iguales.

Mientras tanto, la ecuación (1.1’.a) es una recta cuya ordenada al origen es, como ya vimos, [A0 + ER0.(x0 – q0)], y cuya pendiente es positiva pero menor que la unidad (puesto que normalmente "c1" será menor que uno; mientras que "t" y " ER0.qy", que son números positivos, están restando; asumiremos además que esa pendiente es positiva). De manera que (1.1’.a) cruza a la recta de 45º "desde arriba" en el primer cuadrante.

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Observe nuevamente la ecuación (1.1’.a) y su representación. Es una relación entre el gasto planeado (Y*) y el realizado (Y), tal que para cada valor de este último nos permite determinar un valor del primero. ¿Dado un valor cualquiera de Y, cuál será el Y* correspondiente? Si Y se ubicase en un nivel determinado, Y1, por ejemplo, entonces Y*1 puede obtenerse directamente de la fórmula. Será:

[ ] ...)1.().( 10100001

* YqERtcqxERAY y−−+−+=

Gráfico 1. El modelo keynesiano simple para unaeconomía abierta: equilibrio interno y externo

Gasto

[C+I+G+ER.(x-q)]1 Y*

45ºYint Ingreso (Y)

Exportacionese

importaciones(en dólares)

Yex Yint Ingreso (Y)

Pf.x0

Grá

fico

1.a.

Equ

ilibrio

inte

rno

Y1

Grá

fico

1.b.

Equ

ilibrio

ext

erno

Pf.x0

Pf.q0

Pf.q(Y)

Y*1

Déficit (∆R<0)

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En el gráfico 1, Y*1 es un punto sobre la recta Y*, correspondiente al nivel Y1 del

producto realizado, que medimos en el eje de abscisas. Determinación del equilibrio interno

Supóngase que la economía está efectivamente operando en el punto Y1 según se

indica en el gráfico 1. Es decir, está generando ese valor de producto por unidad de tiempo (por año, por ejemplo). En las condiciones de la economía descriptas por la ecuación (1.1’.a), que representa el comportamiento del gasto planeado, se observa que, dado Y1, el gasto planeado total Y*1 resulta menor que el realizado.

¿Qué significa esto? En términos más concretos, las firmas están generando producto por valor de, digamos, 100 pesos (ese es Y1), pero la suma de las decisiones de gasto del sector privado, el gobierno y el resto del mundo en bienes y servicios internos arroja un valor menor, digamos 80 (éste es Y*1).

Ahora bien, si los agentes que operan en (y con) esta economía están dispuestos a gastar voluntariamente tan sólo $ 80 en los bienes que ella produce, ¿por qué es que las cuentas nacionales están registrando un gasto realizado (igual al producto) de 100?

La razón es simple y es la misma que planteáramos en otro capítulo, al describir este mismo mecanismo en una economía cerrada. Las firmas están produciendo efectivamente mercancías por $100, pero en las circunstancias que estamos describiendo sólo venden $80. Los otros $20 se acumulan como existencias de mercancías sin vender, como stocks adicionales en sus depósitos. Más exactamente, constituyen acumulación no planeada o no deseada de existencias (sabemos que es no planeada porque la variación planeada de inventarios estaría incluida dentro de los $80 del gasto planeado total).

Por lo tanto, lo que está sucediendo puede también describirse así: la inversión realizada (que es la que las cuentas nacionales miden, y que normalmente incluye la variación de existencias9) supera a la planeada (de la cual las cuentas nacionales no tienen noticia alguna, porque no registran planes o deseos) en 20 unidades monetarias.

Esta es una situación de desequilibrio, tema sobre el cuál ya hemos escrito en capítulos anteriores. Los planes de los agentes económicos no son mutuamente

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compatibles, por lo que no pueden realizarse simultáneamente. Algunos se ven frustrados (en este caso eso sucede con los planes de inversión: las firmas están invirtiendo de hecho más de lo que desearían), y eso motiva revisión de conductas, cambios de planes.

¿Qué podemos conjeturar que sucederá en nuestro ejemplo? Como hicimos en el caso de una economía cerrada, suponemos que las empresas productivas no sostendrán por mucho tiempo un nivel de actividad en el que producen más que lo que son capaces de vender. Luego, a lo largo de los meses, contraerán el empleo y el producto, por lo que la economía se moverá hacia la izquierda de Y1, según el gráfico 1.

9 La inversión bruta interna suele tener, en efecto, dos componentes: inversión bruta interna fija (que

incluye el gasto en maquinaria y equipo, equipo de transporte, y construcciones) y variación de existencias. Sin embargo, en la Argentina, en las cuentas nacionales con base en el año 1993, la variación de existencias se ha publicado separadamente, es decir, en un rubro distinto de la inversión, que también incluye el concepto "discrepancia estadística".

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Volviendo al gráfico 1.a: ¿Hasta dónde continuará la contracción? Seguramente

hasta alcanzar el punto correspondiente al valor de Y que designamos como Yint, en el que el gasto realizado y el planeado son iguales (se cortan allí la recta Y* y la línea de 45º). Ése es el único punto en el gráfico que tiene tal propiedad. Es por ello la única situación posible, bajo los supuestos que hemos adoptado, en la que los distintos planes individuales de gasto pueden, todos ellos, realizarse simultáneamente.

Yint es nuestro punto de equilibrio en dos sentidos: lo es porque en él los planes individuales son mutuamente compatibles y por ello realizables simultáneamente (según nuestra definición de equilibrio) y porque además parece que la economía se movería hacia ese punto si estuviese fuera de él. Si hubiésemos partido de una situación en la

Meses, trimestres y años Recién hemos hablado de que las empresas ajustarán su volumen de

producción y empleo a lo largo de “los meses”. La cuestión de los períodos de ajuste siempre aparece como una preocupación importante cuando uno comienza a enfrentarse con argumentaciones como la que estamos planteando aquí. Nos preguntamos, ¿a cuántos meses o trimestres se refiere el “corto plazo”?¿Qué significan mediano y largo plazo? La respuesta general es que cuando hablamos de esa forma no solemos tener una referencia muy precisa del tiempo involucrado. La distinción entre esos distintos “plazos” característicos (corto, mediano, largo), se suele basar en cuáles son las variables que se supone que varían o pueden variar significativamente “en el período de análisis”. Por ejemplo, si no prestamos atención a la variación de los precios nominales, que asumimos como fijos, estamos haciendo un análisis de corto plazo: en el corto plazo los ajustes ante perturbaciones (como una suba o una caída del gasto) parecen ser predominantemente de stocks, es decir, de cantidades, en la mayor parte de los mercados (recordando que por el momento sólo estamos considerando mercados de bienes). Luego, cuando trabajamos con precios nominales endógenos, decimos que estamos tratando del mediano plazo. En ambos casos se suele asumir como dada la capacidad productiva instalada (es decir, el acervo de maquinaria, equipo, construcciones).

Naturalmente, ese supuesto no es razonable cuando se trata del largo plazo. En el largo plazo, ese acervo (que suele designarse también como “stock de capital”) debe poder variar, como todo lo demás.

Lo que planteamos aquí es bastante general, pero en algunos textos la distinción de plazos puede ser algo diferente. Es decir, se trata de una distinción instrumental, útil en el análisis pero pasible de cambiar según los autores, el problema y el contexto de cada estudio.

En cualquier caso, el análisis que estamos planteando aquí, en el marco del MKS, es de corto plazo, porque estamos ignorando las variaciones de los precios nominales y del acervo de capital. Asumimos que las firmas ajustan primero las cantidades que producen y sólo más lentamente (más allá del "horizonte" temporal de este modelo) revisan sus decisiones de precio. De modo que en el texto nos referimos a "meses" en un sentido figurado (podríamos también hablar de semanas, o de trimestres), puesto que las consideraciones de tiempo o plazo son aquí imprecisas, sólo ilustrativas.

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que Yint fuese mayor que Y1, al revés que en el ejemplo precedente, el análisis habría sido semejante pero la economía se habría movido en el sentido contrario. Con un gasto planeado mayor que el realizado, las firmas venderían más que lo que producen, desagotarían inventarios, y tendrían, tarde o temprano, que responder a esa situación con un aumento del producto.10

Hemos escogido para designar a ese nivel del producto el símbolo Yint, puesto que constituye nuestra primera definición de “equilibrio interno”.

Parece claro, sin embargo, que se trata de un equilibrio interno en un sentido limitado. Es perfectamente posible que nuestro equilibrio de ingreso-gasto, Yint, se verifique simultáneamente con un exceso de oferta laboral, por ejemplo, aunque eso no ha sido contemplado aún en el esquema analítico de esta sección.

Observe, por otro lado, que la dinámica de los “inventarios” es muy importante en este modelo. De tal modo, este esquema analítico sencillo capta apropiadamente un aspecto típico de los procesos económicos reales. En efecto, solemos ver acumulación de inventarios de mercancías sin vender en las fases iniciales de cualquier recesión y, al contrario, las expansiones suelen iniciarse con el desagote de existencias acumuladas previamente, lo que sucede normalmente antes de que los niveles de actividad comiencen a repuntar.

La solución analítica

¿Cómo obtenemos analíticamente el valor de equilibrio del producto en el modelo? Nuestra definición de equilibrio implica que Yint corresponde a un nivel de Y tal que, si

el mismo se verifica, se cumple la siguiente condición (que llamamos condición de equilibrio):

,*YY =

es decir que las magnitudes ex ante y ex post son iguales. Sustituyendo, en esta condición, Y* por su expresión en (1.1’.a) tenemos:

[ ] ,..)1.().( 010000 YqERtcqxERAY y−−+−+=

10 Por cierto, para que esto sea posible debemos asumir que hay capacidad instalada disponible y

capacidad de trabajo adicional que también puede ser utilizada para aumentar el producto.

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que, como vemos, es una ecuación con una única incógnita, Y, cuyo nivel de equilibrio (Yint), podremos determinar, si conocemos los valores de los parámetros y de las variables exógenas que aparecen allí. Despejando la variable Y, y luego reordenando, nuestra condición de equilibrio resulta:

(1.1’.b) [ ] [ ].).(..)1.(1

10000

01int qxERA

qERtcY

y

−+⎪⎭

⎪⎬⎫

⎪⎩

⎪⎨⎧

+−−=

Allí el valor de equilibrio de la variable endógena Y, se expresa como función de las

exógenas y de los parámetros de comportamiento (c1, t, qy) que intervienen en el “multiplicando” y en el término entre llaves. Éste último, que resultará superior a uno (dado que asumimos que la pendiente de la ecuación (1.1’.a) es inferior a la unidad), es la versión de economía abierta del multiplicador keynesiano simple, que depende centralmente de la propensión marginal a consumir, “c1”, pero también de la tasa impositiva t, de la propensión marginal a importar qy y, en esta formulación, del nivel del tipo de cambio real. Dada la “filtración” hacia bienes extranjeros ya mecionadas, el multiplicador es “menor” que el que obtuvimos en el MKS de una economía cerrada, lo que en la expresión (1.1’.b) es evidenciado por la presencia de un sumando adicional, positivo, en el denominador.

Si designamos como α a esta versión del multiplicador podemos reescribir

simplificadamente la última expresión:

(1.1’.c) [ ] .1,).(.. 0000int >−+= ααα conqxERAY

Forma reducida

Cuando un modelo se plantea de modo que en las ecuaciones que lo componen las variables endógenas resultan igualadas a expresiones en que intervienen únicamente parámetros y variables exógenas (y no otras endógenas), se dice que está formulado en forma reducida. Luego, la ecuación (1.1’.b) es la forma reducida de nuestro modelo. En la forma reducida perdemos de vista las ecuaciones de comportamiento que fundamentan la argumentación. En cambio, si el modelo es planteado como un conjunto de relaciones de comportamiento e identidades se dice que está formulado en su forma estructural.

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La política fiscal

Se comprende, a partir de aquí, que cualquier cambio en el nivel de una de las variables exógenas, como la inversión planeada, por ejemplo, se traducirá en una variación ampliada del nivel de equilibrio del producto.

En otras palabras, podemos escribir, replanteando (1.1'.c) en términos de variaciones (y suponiendo constantes los valores de los parámetros involucrados en el cálculo del multiplicador):

(1.1'.c’) [ ].).(.. 0000int qxERAY −∆+∆=∆ αα

Allí, el símbolo ∆ significa "variación de". Así, por ejemplo, una caída de la inversión

de $10 dará lugar a una contracción del nivel de equilibrio del producto igual a α.$10, es decir, mayor que la caída de la inversión (puesto que α>1). Recuerde que la inversión planeada es uno de los sumandos que se incluyen dentro de A0.

Eso da también lugar a una primera consideración de política económica. Podemos ya comenzar a discutir la política fiscal en este modelo, como hiciéramos en el caso de una economía cerrada. Utilizando los instrumentos que hemos identificado previamente, T0 y t, a los que luego se agregó el gasto público (G0), el gobierno puede, por ejemplo, procurar alcanzar cierta meta de Y. Cambios en las tasas de impuestos sobre el ingreso o en la ordenada al origen de la función de recaudación fiscal afectarán el valor de Y de equilibrio. De tal modo, el gobierno podría apuntar a lograr cierto valor de Y, definido como meta. A su vez, si variaciones del gasto privado desplazan o amenazan con desplazar al producto de ese nivel deseado, el gobierno podría, en principio, valerse de cambios en t o en T0 (ó en G0) para contrabalancear esas perturbaciones. Llamamos a esto política fiscal compensatoria, o “contracíclica”. El balance de pagos y el equilibrio externo

Como siempre, comenzaremos el análisis de este tema a partir del planteo del marco

contable. En este caso, se trata de una única identidad que agregaremos ahora a nuestro modelo.

En el análisis anterior hemos incorporado al modelo keynesiano simple de economía cerrada dos nuevas variables, exportaciones e importaciones, y una tercera, el tipo de cambio real. Además de reflejarse en las cuentas nacionales del modo que viéramos

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más arriba, el valor de esos flujos de comercio entre el país y el exterior se vuelca también en un estado contable que procura captar la totalidad de las transacciones entre residentes y no residentes: el balance de pagos. En nuestra economía sencilla, que por ahora sólo comercia con el resto del mundo, las cuentas del balance de pagos serán también muy simples (más adelante veremos esta cuenta con mayor detalle, incorporando las restantes partidas, aunque siempre de forma basante agregada, como es característico de un enfoque macroeconómico). Con nuestros supuestos, la identidad del balance de pagos podríamos escribirla así:

(1.10) ... RqPxP ff ∆≡−

Esta cuenta se confecciona en dólares de los EE.UU. en muchas naciones,

incluyendo a la Argentina, aunque en la zona del euro se elabora actualmente en esa moneda y en Japón en yenes, por ejemplo. Vemos en la expresión (1.10) el valor de las exportaciones en dólares tal como lo hemos definido más arriba (Pf.x), neto del valor de las importaciones (Pf.q). Las exportaciones dan lugar a ingresos y las importaciones a egresos de moneda extranjera.11 El resultado del balance de pagos, ∆R, es la variación de reservas de moneda extranjera en poder de la autoridad cambiaria (normalmente el banco central), dentro de cierto período12. El saldo ∆R puede naturalmente ser positivo o negativo.

Ya sabemos que de las identidades contables tenemos que pasar a la economía y eso requiere introducir algunas hipótesis de comportamiento.

En lo que sigue asumiremos que Pf = Pf0, es decir, que los precios internacionales

están determinados exógenamente. En cuanto a exportaciones e importaciones, lo que necesitamos ya lo hemos incluido en nuestra discusión del modelo sencillo de páginas anteriores. Recordemos aquí las dos ecuaciones de comportamiento que describen esas transacciones, según las planteáramos más arriba: (1.7) ,0

* xx =

(1.8) ..0* Yqqq y+=

11 Hablamos de moneda extranjera porque estamos pensando principalmente en economías como la

argentina u otras de la región latinoamericana y, hasta hoy, ninguna de ellas cuenta con una moneda nacional de aceptación corriente en el plano internacional.

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El Gráfico 1.b nos permite avanzar en la descripción del comportamiento del comercio (y del balance de pagos) en esta economía. Representamos allí las relaciones anteriores, aunque de manera ligeramente modificada, para expresarlas en dólares. Más precisamente, graficamos las relaciones siguientes: (1.7’) ,.. 0

* xPxP ff =

(1.8’) ( ).... 0* YqqPqP y

ff +=

En el gráfico se muestra una línea horizontal correspondiente a Pf.x*, donde x*

asume el valor x0, asociado al hecho de que suponemos que las exportaciones son exógenas (en especial, no dependen de Y), y una línea ascendente correspondiente a Pf.q*, (donde q* es designada como q(Y)). Ya señalamos que ésta tiene pendiente positiva porque asumimos que las compras al resto del mundo sí se vinculan con el nivel del producto. Se percibe inmediatamente que es posible concebir la existencia de un nivel de Y compatible con el equilibrio del balance de pagos.

En otras palabras, ese nivel particular de Y sería compatible con un resultado nulo de las transacciones entre residentes y no residentes (∆R = 0), en el período que se está considerando. Note que la noción de "equilibrio" que utilizamos aquí difiere un tanto de la que empleáramos con Yint. Es así en especial porque no supondremos, por el momento, la existencia de un mecanismo que lleve automáticamente al equilibrio del balance de pagos si nos encontramos fuera de él.

Llamaremos Yex a ese nivel del producto tal que, si estuviese vigente, mantendría al balance de pagos equilibrado.

Con las ecuaciones (1.7’), (1.8’) y (1.10), y el supuesto de “precios externos exógenos” podemos encontrar ese punto fácilmente. Tomando (1.7’) y (1.8’) y sustituyendo en (1.10) resulta: (1.10.a) ( ) ,.. 000 RYqqxP y

f ∆=−−

que es la ecuación del balance de pagos modificada por la inclusión de nuestros supuestos sobre comportamiento (de modo que no es ya una identidad).

Esa ecuación puede resolverse de dos maneras.

12 En la Argentina se publican datos del balance de pagos con frecuencia trimestral, y se difunden de

esa manera y también en cuadros de frecuencia anual.

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Es factible, en primer lugar, resolverla para un valor cualquiera de Y (en cuyo caso obtendremos el correspondiente valor de ∆R). Volveremos sobre esta forma de resolución un poco más adelante.

La alternativa es obtener su solución de equilibrio, es decir, la que corresponde al caso particular en que se cumple que (∆R = 0). En esta última situación tendremos:

(1.10.b) ( ) ,0.. 000 =−− YqqxP y

f

que ahora no es simplemente la ecuación del balance de pagos sino, más precisamente, la correspondiente condición de equilibrio.

Es también, como puede constatarse inmediatamente, una ecuación con una única incógnita, Y. El valor de esa variable que podemos obtener resolviendo esa expresión será, justamente, el valor Yex que estamos buscando. En consecuencia, despejando, tendremos:

(1.10.b’) ( )

.00

⎥⎥⎦

⎤

⎢⎢⎣

⎡ −=

yex q

qxY

Como puede verse, ese valor, que depende únicamente de los parámetros de la

ecuaciones de comportamiento del comercio con el exterior, se determina aquí de un modo diferente del que nos permitiera obtener Yint en la sección anterior (compare las expresiones (1.1’.b) y (1.10.b’)).

Cabe entonces concluir que no hay ninguna razón, hasta el momento, para suponer que ambos valores de Y deban ser iguales. En la situación que estamos describiendo sólo lo serían por casualidad. Si es así, vale la pena preguntarse qué problemas pueden plantearse cuando Yint y Yex son diferentes. Equilibrio interno y externo y política económica

Comenzaremos por considerar un caso en que, tal como se ilustra en el Gráfico 1, se verifica que:

,intYYex <

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es decir, que el ingreso que hace nulo el resultado del balance de pagos es menor que el que determinaría el equilibrio interno o de ingreso-gasto, lo que en términos del modelo que estamos desarrollando equivale a suponer que se están perdiendo reservas de divisas.

Asumiremos que la economía está operando con un nivel de actividad tal que se genera el ingreso Yint, el que se establece según vimos más arriba y depende centralmente de un conjunto de variables exógenas y parámetros de comportamiento, incluyendo los niveles de los instrumentos de política fiscal. Es decir, hemos tenido tiempo de ajustar el ingreso interno hasta su nivel de equilibrio. Podríamos también asumir, aunque no es necesario para el argumento, que el nivel del producto Yint constituye una meta de la política económica.

¿Qué sucedería con el balance de pagos en tal situación? En el Gráfico 1.b se observa que si el producto está en el nivel Yint, superior a Yex, el valor en dólares de las importaciones supera al de las exportaciones. De modo que habría un déficit en el comercio con el resto del mundo y las reservas de divisas estarían contrayéndose. La magnitud de dicho déficit (que equivale al déficit del balance de pagos, en esta economía que sólo comercia con el resto del mundo) está representada en el Gráfico 1.b por la distancia entre la línea correspondiente a las exportaciones y la relativa a las importaciones, al nivel Yint del ingreso.

También podemos determinar con facilidad el nivel de ∆R analíticamente. Tomando la ecuación (1.10.a) y reemplazando Y por el valor concreto que asume actualmente (Yint), obtenemos el valor del desequilibrio del balance de pagos asociado a este estado de la economía (llamémoslo ∆R1) :

( ) ... 1int00 RYqqxP yf ∆=−−

Como acabamos de señalar, ese valor de ∆R será negativo en el caso particular que

estamos enfocando. Esta situación plantea inmediatamente un problema: no podrá, con seguridad,

sostenerse indefinidamente o por un período prolongado. Esto se debe a que el acervo de divisas del banco central es limitado. Ese stock proviene de saldos positivos del balance de pagos acumulados en el pasado. Recuerde que estamos asumiendo que nuestra economía no tiene acceso al crédito internacional, de manera que los recursos en moneda extranjera que se pierden debido al resultado negativo del comercio exterior no pueden por ahora reponerse por otra vía, como la colocación de deuda externa por

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parte de alguno o algunos de los agentes residentes. Note, por otra parte, que la dificultad a la que nos estamos refiriendo se asienta en parte en el hecho, ya señalado, de que nuestra economía no puede pagar sus importaciones en su propia moneda. Si esto fuera posible, las cosas se harían algo más fáciles, al menos en el corto plazo.

En la situación que estamos describiendo, las autoridades enfrentarán una seria dificultad para sostener el valor del ingreso en el nivel que designamos como Yint. Esto es así porque el resultado del balance de pagos que acompaña a ese nivel del producto no resulta, a su vez, sostenible.

Para dar más interés a este conflicto podríamos, por ejemplo, asociar al nivel del producto con el empleo de mano de obra. Seguramente un mayor nivel de Y generaría, ceteris paribus, mayores requerimientos de trabajo. Podemos asumir que algún valor del producto estará entonces vinculado con cierto nivel de ocupación al que llamaremos pleno empleo, aunque sin definirlo con precisión (el mercado laboral es tema de otro capítulo). Si ese nivel particular del producto fuese nuestro Yint, cabría entonces decir que se plantea un conflicto entre el objetivo de pleno empleo, que podríamos suponer que tienen las autoridades, y la necesidad imperiosa de acotar el desequilibrio del sector externo de la economía, impuesta por la escasez de divisas.

En otras palabras, se presenta el problema del ajuste del balance de pagos. Ajustar el balance de pagos quiere decir, resumidamente, llevar esa cuenta a una posición sostenible. ¿Cómo podemos hacerlo? 13

El ajuste del balance de pagos

Con los recursos de política macroeconómica que hemos introducido hasta aquí en

esta sección, confinados todavía básicamente a la utilización de instrumentos de política fiscal, parece que todo lo que puede hacerse es provocar una recesión (subiendo los impuestos o bajando el gasto público). La contracción del producto ajustaría el balance de pagos reduciendo las importaciones de bienes y servicios.

13 La presencia de este problema de sostenibilidad es una de las razones por las cuáles elegimos

concentrarnos en una situación en la que Yint es mayor que Yex, y no al contrario. Si el producto de equilibrio fuese inferior al que hace nula la variación de reservas, habría acumulación de divisas. Esta situación no está exenta de dificultades, pero es un poco menos interesante puesto que si bien plantea también algunos problemas de sostenibilidad (que comentaremos más adelante), éstos son menos acuciantes que los que resultan de un déficit de balance de pagos, puesto que éste enfrentará a la larga o a la corta el límite impuesto por la finitud de las reservas. Además, un cuadro macroeconómico caracterizado por empleo elevado y déficit del balance de pagos ha sido escena recurrente en la economía argentina en la fase de “economía financieramente cerrada” (y comercialmente también menos abierta que anteriormente) iniciada aproximadamente con la gran depresión, por lo que tiene también interés histórico, como discutiremos un poco más adelante.

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Si examinamos la cuestión tal como se plantea en el Gráfico 1, se trata de “mover hacia abajo” la curva Y*, lo que desplazaría Yint (es decir, el equilibrio de ingreso-gasto) hacia la izquierda. Esto puede hacerse reduciendo el gasto público “G”, por ejemplo, o subiendo los impuestos. Para equilibrar las cuentas externas, la magnitud de la contracción debería ser tal como para hacer que Yint coincida con Yex. Así, la política fiscal pondría en marcha un mecanismo de ajuste recesivo del balance de pagos, que lo llevaría a una posición sostenible. Eso se haría, está claro, a costas del objetivo interno o de empleo.

¿Es posible concebir una forma menos dolorosa de resolver este problema? El camino para pensarlo comienza por desplazar la atención desde el manejo de la

demanda agregada (Gráfico 1.a) hacia el comportamiento de las exportaciones e importaciones (Gráfico 1.b). Tenemos que enfrentarnos a la cuestión de cómo “mover” la curva de exportaciones (hacia arriba) o la de importaciones (hacia abajo).

Esos dos movimientos (o cualquiera de ambos) cambiarían el punto en que ambas curvas se cortan. En otros términos, tendrían un efecto que puede leerse de dos maneras: aumentarían el valor de Yex (gráficamente, lo desplazarían hacia la derecha), o bien reducirían el déficit del balance de pagos que la economía tiene “en pleno empleo” (es decir, en el nivel de Yint original, que supusimos que al gobierno le interesaba preservar).

Intuitivamente, se comprende que si pudiéramos desplazar ambas curvas (o al menos una de ellas) en el sentido indicado, sería factible mejorar el saldo del comercio preservando el objetivo interno.

Esto nos lleva a reconsiderar la cuestión de los determinantes de los flujos de comercio internacional de nuestra economía introduciendo algunos elementos nuevos. Al hacerlo, tenemos que abrirnos a un nuevo conjunto de temas: el papel del tipo de cambio como determinante de importaciones y exportaciones, los regímenes cambiarios y el problema de la devaluación. Tipo de cambio, regímenes cambiarios, devaluación

El paso siguiente en nuestra construcción analítica es bastante natural. Ya hemos

introducido el tipo de cambio nominal y el real. Incluso anticipamos que el tipo de cambio real podía ser un argumento de las funciones de comportamiento de exportaciones e importaciones. Sin embargo, todavía no lo introdujimos en ese papel. En el modelo anterior, el tipo de cambio apareció sólo “contablemente”, multiplicando a los valores en dólares de “x” y de “q”, para transformarlos a pesos. Ahora lo

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introduciremos en el aspecto más relevante de factor explicativo de las exportaciones e importaciones planeadas.

Retomemos entonces nuestra argumentación. Ya habíamos asumido que los precios internos están dados exógenamente (P = P0), y dijimos también que (Pf = Pf

0), es decir, que los precios internacionales están dados, por el momento, en un nivel invariable. En consecuencia, el cociente (Pf/P) será una constante en lo que sigue. La designaremos con la letra griega delta (δ), agregando el subíndice 0 que denota exogeneidad. Hecho esto, y recordando la definición de tipo de cambio real (ER) que diéramos previamente, podemos ahora escribir:

.. 0δEER =

Eso tiene una ventaja inmediata para el tratamiento analítico. Como los precios

internos y externos están dados, las variaciones del tipo de cambio real estarán asociadas a cambios de la misma proporción y en el mismo sentido en el tipo de cambio nominal. Ambos se moverán juntos.14

Ahora sí estamos en condiciones de dar otro paso hacia un modelo macroeconómico más complejo. Lo haremos revisando nuestras ecuaciones de comportamiento del comercio. Hemos de suponer, en concreto, que cabe incorporar un nuevo argumento, una nueva variable determinante de exportaciones e importaciones: el tipo de cambio real.

Retomaremos entonces las ecuaciones (1.7) y (1.8) y las modificaremos introduciendo explícitamente esta nueva variable:

(1.7.a) yxconExxx ERER ,0,.. 00

* >+= δ

(1.8.a) .0,... 00

* >−+= ERERy qconEqYqqq δ

Hemos agregado un nuevo sumando en cada caso, incorporando de manera

explícita la dependencia de exportaciones e importaciones en relación con el tipo de

14 Puede parecer una simplificación poco realista pero no lo es tanto. En efecto, hay mucha evidencia

de que los tipos de cambio reales y nominales se mueven en la misma dirección, aunque no en la misma proporción, puesto que las variaciones cambiarias tienen algún impacto en los precios internos. Asumir que la relación de precios (Pf/P) es constante equivale a suponer que la inflación interna es igual a la “inflación internacional” y no requiere, en realidad, el supuesto más exigente de que tanto los precios internos cuánto los externos permanecen invariables.

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cambio real. Suponemos que un tipo de cambio real más alto generará mayores exportaciones (el valor del parámetro de comportamiento xER indica la magnitud de la respuesta de las ventas de bienes al resto del mundo al estímulo cambiario), mientras que, por el contrario, desalentará las importaciones, como lo revela el hecho de que el nuevo sumando en (1.8.a) tenga signo negativo. El valor del parámetro qER revela el grado de respuesta de las compras de bienes al resto del mundo a variaciones en el tipo de cambio real.15

Asumiremos en principio que, además de los precios, también el tipo de cambio nominal está fijo en E = E0 (de modo que el tipo de cambio real está dado en el valor (ER0 = E0.δ0), como en nuestra discusión anterior).

Ahora podemos representar los flujos de transacciones con el exterior de dos maneras, como hacemos en el gráfico siguiente. La primera representación (Gráfico 2.a) es en realidad la misma que habíamos utilizado con anterioridad, aunque en este caso hacemos explícita la presencia de una variable que antes estaba "oculta", el tipo de cambio, mediante su inclusión como un argumento de las funciones de exportaciones e importaciones.

Sabemos que el tipo de cambio real es el argumento relevante. Sin embargo, como hemos dicho, nuestro supuesto de constancia de la relación de precios (Pf/P) nos permite representar las funciones introduciendo el tipo de cambio nominal E en lugar de ER.

Observe que en el Gráfico 2.a se indica que las curvas están trazadas para determinado nivel de E, como E0. A un nivel diferente de esta variable, dada la relación de precios (Pf/P), las curvas estarían ubicadas en otra posición. En otros términos, estas líneas se mueven con cambios en E, mientras que los efectos de variaciones de Y son representados por movimientos sobre las curvas (sobre la de importaciones, en particular, puesto que estamos asumiendo que las exportaciones no dependen de Y).

Mientras tanto, en el Gráfico 2.b, en lugar de incluir el ingreso en uno de los ejes, volcamos el tipo de cambio. En esta última representación tenemos que dejar fijo el

15 Como hemos hecho desde el inicio con las ecuaciones de comportamiento de los modelos que

hemos desarrollado en esta sección y en las anteriores, asumimos formas funcionales muy sencillas, lineales, para representar estas relaciones. Lo hacemos así porque nos interesa sobre todo, en estas notas, el manejo del lenguaje y la construcción de la argumentación en general, más que los detalles de las formas funcionales con los que podríamos dar en el estudio empírico de determinada economía. Esta forma de representar las funciones de comportamiento capta lo que es esencial: cuáles son las variables involucradas y cuál es el signo de su relación, y da cuerpo a esas relaciones en la forma de un conjunto de parámetros. En un estudio empírico, podríamos encontrar formas funcionales diferentes, pero estarían vinculadas a un caso concreto y, por ende, serían más útiles para examinar ese caso pero perderían generalidad. Aquí estamos razonando de manera simple, en un plano general.

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valor de Y para poder situar la curva de importaciones, porque las compras de bienes y servicios al resto del mundo dependen de ambas variables, E y Y. En lo que sigue supondremos que la economía está operando en el nivel Yint de nuestra discusión precedente.

Gráfico 2. Equilibrio externo, mercado de divisas y devaluación

Export.e Pf.q(E0, Y)

Import. Pf.q(E*, Y)(endólares)

Pf.x(E*)Pf.x(E0)

Yex Yint Ingreso (Y)

E

E*

E0

Pf.q(E,Yint)

Pf.x(E0) Pf.q(E0, Yint) Export.e Import.(en dólares)

Grá

fico

2.a.

Bal

ance

com

erci

alG

ráfic

o 2.

b.M

erca

do d

e di

visa

s

Pf.x(E)

41

Ambos Gráficos, 2.a y 2.b, representan en verdad la misma situación. Sin embargo, lo que en el diagrama superior vemos y pensamos como el comportamiento del balance de comercio de nuestra economía, puede ser percibido en la ilustración inferior bajo una luz diferente. Ciertamente, las variables son las mismas, pero el segundo diagrama puede interpretarse como la representación de un mercado: el mercado de divisas.

En efecto, asimilamos las exportaciones a nuestra fuente de moneda extranjera, es decir, constituyen la oferta de divisas, mientras que las importaciones dan cuerpo a la correspondiente demanda. Tenemos oferta, demanda y precio de las divisas, es decir, los elementos que configuran un mercado. Algunas digresiones

• La condición de Marshall-Lerner

Dedicaremos ahora algunos párrafos a varias digresiones que son útiles para una mejor comprensión del punto que estamos discutiendo.

Observe que estamos asumiendo, como es corriente, que tanto la demanda como la oferta de divisas (en otros términos, las exportaciones y las importaciones, en nuestra economía simplificada) responden de la manera esperada a los incentivos. La oferta sube con el precio (E, en este caso) y la demanda declina. Sin embargo, es necesario aclarar que en nuestro tratamiento del mercado de divisas hay implícitos otros supuestos importantes. Considere por ejemplo las exportaciones. Como hemos señalado, la curva correspondiente tiene, en el Gráfico 2.b, pendiente positiva, lo que indica que a un mayor tipo de cambio habrá un mayor flujo de oferta de divisas (siempre manteniendo constantes otros determinantes potenciales de las ventas de bienes al exterior, como el nivel de ingresos del resto del mundo). Pero, ¿estamos seguros de que será así? ¿Un tipo de cambio más alto producirá mayores ingresos por exportaciones en cualquier circunstancia?

Para examinar el problema tenemos que considerar, en primer lugar, que las divisas que ingresan son el producto de las cantidades exportadas de mercancías multiplicadas por sus precios. Esos precios los hemos designado hasta aquí como Pf y hemos supuesto que no dependen de nuestras condiciones de oferta. Para que las cantidades exportadas aumenten es necesario que sea posible responder a los mejores precios (medidos en pesos), asociados a un tipo de cambio más alto, con una mayor producción de los bienes que se destinan al resto del mundo. Que esto sea factible, y

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en qué magnitud, es lo que indica la elasticidad de la oferta nacional de mercancías exportables.

Asumamos que esa elasticidad es positiva. En tal caso estaremos en condiciones de aumentar en algún grado, a un tipo de cambio más elevado, la producción de bienes exportables y nuestras ventas al resto del mundo. Pero para estar seguros de que esto dará lugar a un mayor ingreso de divisas no basta con saber que las cantidades vendidas probablemente se incrementarán. Hay que preguntarse qué pasará con los precios de venta, medidos en dólares. Como acabamos de indicar, nosotros los estamos considerando exógenos (e iguales a Pf), pero en ocasiones ese supuesto puede resultar inapropiado. El aumento de la oferta nacional podría provocar cierta baja de estos precios. Que tal cosa suceda o no (y, si sucede, en qué medida lo hará), habrá de depender de la magnitud del aumento de nuestra oferta en relación con el tamaño total del mercado correspondiente, y también de la reacción de la demanda externa (o, más específicamente, de la elasticidad de la demanda del resto del mundo por nuestros bienes).

Veamos un ejemplo para comprenderlo mejor. El Brasil ha sido y es aún un actor fundamental en el mercado internacional de café. Imagine una suba del tipo de cambio en ese país tal que, entre otras cosas, aumente significativamente el valor en moneda interna de cada dólar obtenido por las ventas de ese grano al exterior. Podría esperarse una reacción de los oferentes brasileños, que aumentarían los volúmenes producidos para aprovechar las mejores condiciones de rentabilidad. Si la oferta brasileña de café se incrementase significativamente en los años siguientes al momento de una devaluación, ¿qué sucedería con el precio? Eso dependerá del comportamiento de la demanda internacional. Si ésta fuese muy inelástica, es decir, si los consumidores de café fuesen poco sensibles al precio, de manera que cuando éste baja no incrementan de modo apreciable sus compras, el café se abarataría significativamente (casi todo el ajuste a la nueva situación sería, en ese mercado, por precio, y muy poco por cantidades). Es posible, entonces, que los productores brasileños de café vendan sólo un poco más, pero a precios tal vez bastante más bajos. En tal caso, los ingresos totales de divisas producidos por esa industria podrían declinar en vez de aumentar. Y lo mismo podría suceder con el ingreso total de divisas al país en cuestión, si ese bien tiene, como sucedía con el café en el Brasil, un peso muy grande en la pauta total de exportaciones del país.

Por otra parte, tampoco es totalmente seguro que la demanda de divisas para importar se contraiga significativamente ante una suba del tipo de cambio. Esto se

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refleja en lo que llamamos elasticidad-precio de las importaciones. Si ésta es muy baja, es en principio probable que la demanda de divisas apenas decline.

En definitiva, no está garantizado que una suba del tipo de cambio mejore siempre el saldo del comercio, tal como sí sucedería en el caso que estamos examinando aquí, según usted puede comprobar examinando el Gráfico 2.b.

Que un alza del tipo de cambio mejore efectivamente el balance comercial dependerá, como el ejemplo brasileño ilustra, de qué valores asuman las elasticidades de oferta y de demanda de nuestras exportaciones e importaciones. Puede deducirse una condición precisa que debe cumplirse para que la suba del tipo de cambio mejore el saldo comercial; se la conoce como la “condición de Marshall-Lerner”, tomando el nombre de los economistas que la plantearon. No es necesario desarrollarla en detalle aquí. Basta decir que esa condición es precisamente una relación entre las elasticidades-precio de las ofertas y demandas de exportaciones e importaciones. Pero es interesante destacar que la condición de Marshall-Lerner se cumple, en particular, siempre que se trate de una economía pequeña, tal como nosotros hemos supuesto que es la que consideramos aquí. En tal caso, los precios de exportación (y de importación) no variarán como consecuencia de decisiones de nuestros exportadores o importadores. Recordemos que hemos definido a una economía pequeña como aquella que es “tomadora de precios”, lo que quiere decir que sus ventas y compras de mercancías se hacen a precios que no dependen de las cantidades que el país vende o compra. En otros términos, esta economía no tiene incidencia en la determinación de los precios internacionales de los bienes que exporta o importa, como sucede con muchas de las mercancías que forman parte del comercio de nuestro país en la actualidad, aunque hay por cierto algunas excepciones de bastante importancia.

Sintetizando: el tratamiento del mercado de divisas y de los efectos de una suba (o baja) del tipo de cambio que estamos planteando aquí da por supuesto que se cumple la condición de Marshall-Lerner, para lo cual bastaría con asumir (aunque no es necesario) que estamos examinando una “economía pequeña”. Que esta condición se cumpla significa que, tal como puede verse en el Gráfico 2.b, un tipo de cambio (real) más alto está asociado con un mejor resultado comercial.

• La curva J

Esta digresión tiene menos importancia, pero cabe plantearla porque es habitual que los textos de macroeconomía presenten, alcanzado este punto en la argumentación, un efecto conocido como “la curva J”. La “J” representa la trayectoria que se supone que

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puede asumir el saldo del comercio luego de una suba del tipo de cambio: primero empeora, para sólo más tarde mejorar.

Tome en cuenta que nos hemos estado refiriendo aquí (en los gráficos 1.b y 2.b, por ejemplo) al saldo comercial medido en dólares, que es lo que nos interesa puesto que es en esa moneda que se confecciona nuestro balance de pagos. En la economía de nuestro ejemplo, no hay curva J. El balance comercial en dólares no empeora ni tendría por qué empeorar luego de una suba del tipo de cambio. Tal vez mejore lentamente o poco en un inicio, y más rápido luego, pero esa posible secuencia temporal no está captada en nuestra argumentación, que es, por simplicidad, “estática” y por ende no distingue distintos momentos intermedios en las trayectorias de ajuste ante una perturbación. Si sube E, las exportaciones medidas en dólares aumentan en algún grado, y las importaciones declinan en alguna medida, como surge de nuestras ecuaciones de comercio. No hay lugar en la argumentación para una contracción inicial.

Ahora bien, el balance comercial medido en pesos sí podría empeorar inicialmente, porque si la situación de la que se parte es deficitaria, la suba de E aumentaría instantáneamente el valor en pesos de ese desequilibrio. Este déficit se reduciría luego, a medida que las exportaciones e importaciones reaccionan según lo esperado. Pero, reiteramos, esa suerte de “J” no se refiere al balance de pagos en dólares.

La confusión corriente deviene de que en los manuales de macroeconomía de uso corriente, como el de Olivier Blanchard, por ejemplo, escritos desde la perspectiva de los EE.UU., estos dos temas se confunden por dos razones: en primer lugar, porque el balance de pagos y las cuentas nacionales se hacen en la misma moneda, y en segundo término porque EE.UU. exporta principalmente a precios determinados en dólares, es decir, en su propia moneda. En tal caso, la ecuación del balance comercial sería, simplificadamente, así:

..... comercialBalqPExP f ≡−

Esa expresión es asimilable a la empleada en el texto de Macroeconomía de

Blanchard y tiene dos diferencias con la ecuación (1.10), la ecuación del balance de pagos de nuestra “economía pequeña” que incluyéramos más arriba.

En primer lugar, allí no aparece Pf multiplicando a las “x”. Es así porque, como acabamos de señalar, se asume que EE.UU. exporta bienes a sus propios precios (en dólares). En segundo término, tampoco aparece E multiplicando a las exportaciones, que ya están en dólares, aunque sí se lo incluye multiplicando a las importaciones

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(preciadas por ejemplo en euros, de modo que en este caso E es el tipo de cambio entre el dólar y el euro), para pasar las compras externas a la moneda de los EE.UU.

Es evidente que, en tal caso, una suba de E sí tendría un efecto impacto, inicial, sobre el balance de comercial en dólares. Si se parte de un saldo negativo, la suba de E incrementará ese déficit en un comienzo, y esto da lugar a la posibilidad de ese comportamiento “en J”, que en nuestra economía pequeña está, como hemos indicado, ausente.

• Controles de cambios

Una tercera digresión se refiere a los controles cambiarios. Estamos asumiendo implícitamente que los exportadores traen las divisas que obtienen por sus ventas al resto del mundo. Si decidieran, por ejemplo, dejar esos ingresos, o parte de ellos, depositados en bancos del exterior, la oferta de divisas se resentiría. Pero hemos dejado de lado esa posibilidad al asumir que no hay movimientos de capitales. En efecto, esa conducta de los exportadores se reflejaría en el balance de pagos así: en la cuenta de comercio se computaría la totalidad de las exportaciones, mientras que los dólares que no ingresaron se registrarían como una salida de capital. ¿Está claro? Si un exportador vendió por 100 millones de dólares y dejó 20 millones depositados en el exterior, registraríamos, siguiendo la práctica convencional, exportaciones por 100 y una salida de capitales por 20, con la consiguiente contribución a la variación de reservas de 80 millones, que es lo que efectivamente ingresó. Por cierto, nosotros estamos asumiendo, en nuestra modelización del mercado de divisas, que los 100 millones deben liquidarse internamente. Es decir, los exportadores están seguramente forzados a hacerlo por la normativa vigente. Eso indica la presencia de controles cambiarios (las operaciones con divisas están sujetas a ciertas restricciones).

Del mismo modo, asumimos que sólo se compran divisas para importar. Eso supone que no se puede adquirirlas para guardarlas bajo un colchón o para enviarlas al exterior. De nuevo, todas estas operaciones aparecerían en el balance de pagos como salidas de capital (aunque los dólares queden en el territorio nacional, en una caja de seguridad, por ejemplo), y estamos asumiendo que no las hay. En este caso también estamos suponiendo implícitamente que existen controles de cambios: las operaciones de compra de divisas para fines distintos de la importación están prohibidas o severamente restringidas, como era bastante habitual en las economías semicerradas de la segunda posguerra.

46 • Otros efectos de los movimientos del tipo de cambio

Una última digresión u observación de alerta, de otro orden, tiene que ver con otros efectos posibles de variaciones en el tipo de cambio nominal. Tome en cuenta que estamos examinando una economía que sólo comercia con el resto del mundo. Por ello, en este contexto, una variación de la paridad cambiaria no tendría otras consecuencias que hoy en día son o pueden ser de gran relevancia, como las que afectarían a los mercados financieros y de capitales. Éstas últimas serían además particularmente importantes en una economía con alto grado de dolarización de las transacciones financieras internas, como ha sido el caso de la Argentina en los años noventa. Queremos concretamente sugerir que una depreciación cambiaria (una suba de E) podía concebirse, en las economías financieramente aisladas de la fase anterior al primer shock del petróleo, como un evento por lo general bastante menos traumático de lo que nos hemos acostumbrado a pensar más recientemente. Por cierto, tampoco estamos considerando todavía otras consecuencias de una devaluación, como las que podría tener sobre el nivel general de precios. El régimen de tipo de cambio fijo y la intervención cambiaria

Volvamos ahora al hilo central de nuestra argumentación: ¿cómo funciona el mercado de divisas que estamos describiendo? La forma de funcionamiento de este mercado dependerá de cuál sea el régimen de cambios vigente. Es decir, será diferente según qué instituciones y regulaciones de las operaciones en moneda extranjera existan.

Nosotros hemos supuesto más arriba, para comenzar, que el tipo de cambio estaba fijo en E = E0. La brecha entre importaciones y exportaciones que aparece, a ese tipo de cambio, en el Gráfico 2.b, es la misma que se presenta en el Gráfico 2.a, al nivel Yint del ingreso. En este último, asociamos esa diferencia con un déficit del comercio. En el Gráfico 2.b, en cambio, a la misma diferencia la denominaríamos de un modo algo diferente: cabe designarla como exceso de demanda de divisas, pero parece claro que se trata simplemente de dos formas distintas de ver el mismo fenómeno.

En síntesis, podemos ahora decir que la economía que describimos enfrenta, al tipo de cambio E0, un exceso de demanda de divisas, que es igual a: [Pf.q(E0, Yint) – Pf.x(E0)].

En cualquier mercado en situación de exceso de demanda hay una presión alcista sobre el precio. Por lo tanto, el precio de las divisas, E, debería en principio subir. Pero

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hemos supuesto que estaba fijo. Más específicamente, hemos asumido, sin decirlo de manera explícita hasta aquí, que nos encontramos bajo un régimen de tipo de cambio fijo.

Se utiliza aquí el adjetivo fijo en el sentido de "fijado", y no de inmóvil o invariable. Se trata de un régimen en que la paridad es determinada administrativamente, por decisión de alguna autoridad, no por el mercado. La expresión tampoco significa que la tasa de cambio esté establecida por ley, ni que involucre libre convertibilidad o respaldo de la moneda local en divisas, aunque estos elementos (o alguno de ellos) puedan estar presentes en un caso específico.

En nuestro ejemplo, suponemos que la autoridad cambiaria estableció la paridad en E0, pero en esa situación hay exceso de demanda de divisas. Si quiere mantener al tipo de cambio en ese nivel deberá intervenir. Se llama intervención a la participación de la autoridad cambiaria en el mercado de divisas, lo que normalmente se hace comprando o vendiendo moneda extranjera. En síntesis, cuando el régimen es de tipo de cambio fijo, la autoridad está forzada a intervenir para defender la paridad que decida establecer.

En el ejemplo que hemos venido examinando hasta aquí, la intervención se manifiesta en pérdida de reservas. El banco central está defendiendo la paridad que estableció en E0, pero como con ese tipo de cambio hay exceso de demanda de divisas, tiene que responder vendiéndole a los importadores parte de sus reservas, y

Intervención e intervencionismo

No es raro que la palabra "intervención" aparezca cargada de un juicio de valor negativo, si se la asocia a alguna interferencia estatal en los mecanismos de mercado considerada perjudicial. Cuando se le utiliza para describir el papel de las autoridades cambiarias al que acabamos de hacer referencia, el término está libre de ese lastre. Por ejemplo, bajo un régimen de convertibilidad (como el de la Argentina en los años noventa) el banco central debe intervenir para mantener la paridad, es decir, debe salir a vender divisas si el público quiere comprarlas, o bien a comprarlas si el público las quiere vender (y esto en cantidades ilimitadas). Y eso puede hacerse en condiciones de amplia libertad de mercado.

Por otra parte, las operaciones de intervención cambiaria tienen efectos monetarios. Si el banco central está perdiendo reservas, al mismo tiempo está “absorbiendo” pesos, que salen de circulación. Si, en cambio, acumula reservas, los pesos con los que las adquiere se incorporan a la circulación monetaria. Por cierto, estos efectos son relevantes en el plano macroeconómico y serán considerados más adelante, cuando integremos las cuestiones monetarias y financieras en el análisis.

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período a período deberá reiterar este comportamiento en tanto la situación persista, a fin de evitar que el tipo de cambio suba. La magnitud de la intervención está dada por la distancia que media entre [Pf.q(E0, Yint)] y [Pf.x(E0)] en el Gráfico 2.b, que se corresponde, precisamente, con la variación de reservas.

Estamos ahora en condiciones de plantear el conflicto entre el objetivo interno (Yint) y el equilibrio del balance de pagos desde una perspectiva un poco diferente de la que habíamos adoptado previamente.

Dijimos que el déficit del balance de pagos de nuestra economía hipotética no era sostenible debido a lo limitado de las tenencias de reservas. Ahora podemos especificar esa afirmación un poco más: en realidad lo que probablemente no resultaba sostenible era la política cambiaria, o más concretamente, la paridad fijada en E0.

Observe que la “solución” recesiva de este problema (es decir, el ajuste del balance de pagos producido mediante una política fiscal contractiva, que presentáramos más arriba) se representaría, en el gráfico del mercado de divisas, como un desplazamiento hacia la izquierda de la curva de importaciones (cuya posición depende del nivel del ingreso Y). A medida que Y desciende esa curva se desplaza y el exceso de demanda de divisas se comprime hasta, eventualmente, desaparecer. Eso sucedería cuando la curva de demanda de divisas se corte con la de oferta (o de exportaciones) al tipo de cambio E0, tal como ilustra la línea punteada en el gráfico siguiente.

Gráfico 3. La contracción económica y el mercado de divisas

E

E*

E0

Pf.q(E,Yint)

Pf.q(E,Yex)Pf.x(E0) Pf.q(E0, Yint) Export.

e Import.(en dólares)

Pf.x(E)

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En otros términos, una recesión podría hacer sostenible a la política cambiaria, equilibrando oferta y demanda de divisas (la nueva curva de demanda de moneda extrajera es la correspondiente a [Pf.q(E, Yex)] en el gráfico). Pero el precio de sostener ese tipo de cambio es alto: se resigna el objetivo interno de nivel de actividad y empleo.

Dado su costo, asumamos, para seguir adelante, que la vía de la recesión está descartada: el gobierno está dispuesto a hacer lo posible para mantener a la economía en Yint.

Ya sabemos que, en esa situación, la paridad cambiaria vigente (E0) no se puede sostener indefinidamente. ¿Cómo se la modificará?

En principio, podemos pensar en dos vías principales. Una es recurrir a la devaluación, lo que significa modificar administrativamente la tasa de cambio, elevándola, pero manteniendo un régimen de cambio fijo. El banco central corregiría E en cierto momento, posiblemente tratando de “acertar” con el nivel en el que el mercado de divisas encontraría su equilibrio (E* en el gráfico) y fijándolo allí. Establecida esa paridad, cesaría la pérdida de reservas.

La alternativa es dejar que el precio de las divisas fluctúe libremente. Es decir, pasar

a otro régimen cambiario, llamado de flotación. Este régimen se designa como de “flotación pura” si la autoridad cambiaria se retira por completo del mercado. Técnicamente, se trata simplemente de dejar de intervenir. Al cesar la intervención cambiaria, la tasa E será determinada por el mercado, y al menos en el esquema

¿Quién sabe cuál es el tipo de cambio de equilibrio? Decimos que el banco central procuraría acertar con el tipo de cambio E*

porque si bien en nuestro gráfico el punto de equilibrio del mercado de divisas está bien definido, en la práctica las cosas serán, con toda seguridad, menos nítidas que en una hoja de papel o en el pizarrón. Incluso en este marco simplificado en el que ignoramos los movimientos de capitales, contaremos, en el mejor de los casos, sólo con estimaciones aproximadas de la posición y pendiente de las curvas de oferta y demanda de divisas. Por ende, tendremos quizás lo que suele calificarse como “una conjetura ilustrada” del nivel del tipo de cambio de equilibrio, con mayor o menor varianza según el estado de la economía y las características de las perturbaciones o shocks que pueden afectar a las exportaciones e importaciones. Y aún cuando exista cierta confianza acerca de en qué rango se ubicaría E*, la autoridad cambiaria deberá considerar otros temas, como si conviene elevar la paridad tal vez un poco más, para garantizar el éxito de la operación, o para tener un “colchón” que dé mayor margen de maniobra en el futuro. Esto también involucraría, sin embargo, algunos costos, por ejemplo el de que un tipo de cambio real más alto tendrá seguramente contrapartida en salarios reales más bajos (al menos en el corto plazo).

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sencillo que estamos considerando hasta aquí, deberíamos suponer que el precio de las divisas subiría hasta E*, donde los planes de oferentes y demandantes de divisas resultarían iguales, y todos ellos serían realizables simultáneamente (al nivel Yint del producto). Pero las cosas pueden no ser tan sencillas, como veremos más adelante al considerar los regímenes de flotación en mayor detalle. Otros regímenes cambiarios

Acabamos de plantear sucintamente las características principales de dos regímenes cambiarios “polares”: el de paridad fija y el de flotación pura, pero hay diversas variantes y casos intermedios. Los mencionamos aquí, aunque luego retomaremos el análisis del caso de tipo de cambio fijo, para retornar al estudio de los tipos flotantes en secciones posteriores.

En primer lugar, hemos descrito a nuestro régimen de paridad fija asumiendo que la autoridad cambiaria determina “E”, pero a esa paridad no tiene control sobre las cantidades que se comercian en el mercado. Debe vender divisas (si hay exceso de demanda en la plaza) o comprarlas (si hay exceso de oferta) en las cantidades que el sector privado quiera.

Sin embargo, esa no es una buena descripción de los mercados cambiarios de las economías semiindustrializadas de América Latina en la segunda posguerra. En efecto, los mecanismos de control de cambios no sólo eran generalizados sino que las autoridades responsables solían tratar de regular precio y cantidad simultáneamente.

En especial, a fin de proteger las escasas divisas, los bancos centrales solían racionarlas, limitando las ventas a los importadores. Es decir que, a diferencia de lo que hemos supuesto en nuestro ejemplo, no siempre vendían tantas divisas, a partir de sus reservas, como las que hacían falta para satisfacer la demanda total de moneda extranjera para importaciones al tipo de cambio fijado.

Por el contrario, con frecuencia dejaban insatisfecha una parte de esa demanda16. Lo hacían mediante distintos mecanismos, como el establecimiento de permisos o licencias de importación (que iban siendo autorizados o liberados con demora), la determinación de cuotas o restricciones cuantitativas o directamente estableciendo la prohibición de importar ciertos bienes. Naturalmente, estos mecanismos de racionamiento daban pie a

16 Nos concentramos en la demanda de divisas para importar en razón de que en nuestro modelo

ignoramos todavía otras transacciones. Ciertamente, se racionaban las ventas de divisas por otros motivos también, como las requeridas para transferir utilidades de empresas extranjeras al exterior, los pagos de deudas comerciales y otros pagos financieros, por ejemplo.

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la aparición de un mercado paralelo de divisas, ilegal, con la correspondiente cotización “negra”. Esto a su vez incentivaba la subdeclaración de exportaciones y el contrabando, contribuyendo a ennegrecer la economía y a realimentar, debido a tales filtraciones, la escasez de divisas en el segmento legal de ese mercado.

De manera que solían coexistir, ocasionalmente, un tipo de cambio oficial fijo, déficit del balance de pagos, una demanda de divisas insatisfecha, racionada, y un tipo de cambio paralelo y, naturalmente, “flotante”.

Si bien el análisis que hemos planteado aquí es bastante más simple, ese cuadro más complejo solía llevar también a situaciones de insostenibilidad de la política cambiaria, de lo que la magnitud de la brecha entre el dólar paralelo y el oficial solía ser ocasionalmente un indicador.

Por otro lado, retomando el tema más general de los regímenes cambiarios, cabe mencionar también los llamados de “flotación sucia” y de “flotación con bandas”. Suele hablarse de flotación sucia cuando, en el marco de un mercado donde el precio de las divisas depende básicamente de oferta y demanda, las autoridades ocasionalmente intervienen comprando o vendiendo, aunque sin seguir una regla explícita. La flotación con bandas, por su parte, se refiere también a cierto tipo de intervención en un mercado donde normalmente la paridad es determinada por oferta y demanda. Pero esta intervención sigue una regla clara: las autoridades procuran mantener a las fluctuaciones cambiarias acotadas (por límites explícitos), de manera que salen a comprar divisas cuando el tipo de cambio nominal toca determinado mínimo (interviniendo a fin de evitar una mayor apreciación), y venden divisas si alcanza determinado techo, para impedir una mayor depreciación de la moneda nacional. Actualmente predominan, sobre todo en las llamadas economías emergentes, regímenes que se designan como de “flotación administrada” (managed floating), que se corresponden en líneas generales con lo que llamamos arriba “flotación sucia”, bajo los cuales la intervención es frecuente y persigue dos tipos de objetivos: proteger cierto nivel del tipo de cambio real, por un lado, y limitar las fluctuaciones de la paridad para evitar las fuertes oscilaciones que pueden verificarse bajo regímenes de flotación pura. Los efectos de una devaluación

Volvemos ahora al análisis de nuestro caso de una economía con tipo de cambio fijo enfrentada a un problema de sostenibilidad externa y, en consecuencia, a la necesidad de devaluar. En el Gráfico 4.a, que incluye al ingreso en el eje de abscisas, hemos representado el efecto de una devaluación. Suponemos que la misma lleva el tipo de

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cambio al nivel de equilibrio E* (tenga presente que ese es el valor de equilibrio del tipo de cambio para el valor Yint del producto).

En la ilustración inferior mostramos el desplazamiento de las curvas de exportación e importación que resulta de la devaluación (la de exportaciones se mueve hacia arriba, y la de importaciones hacia abajo, de modo que, como ya hemos indicado, el nivel del ingreso de equilibrio externo (Yex) se traslada hacia la derecha, y coincide ahora con Yint1. En otros términos, se reduce el déficit de balance de pagos “de pleno empleo” (es decir, el que tendríamos si la economía sigue generando el nivel Yint1 de producto).

Gráfico 4. Equilibrio interno y externo y efecto contractivo de la devaluación

Gasto

45ºYint2 Ingreso (Y)

(1) Efecto de la devaluación(2) Efecto de la reducción del gasto público

Pf.q(E0,Y)Export.e Import. Pf.q(E*, Y)(endólares) Pf.x(E*)

Pf.x(E0)

Yint2 Ingreso (Y)

Grá

fico

4.a.

Equ

ilibrio

inte

rno

Yint1

Grá

fico

4.b.

Equ

ilibrio

ext

erno

Yint1

(1)

(2)

∆R > 0

Y*

(1)

(1)

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Estrictamente, si el tipo de cambio alcanza el nivel E* y los precios permanencen constantes, las nuevas curvas se cortan en el nivel de Y de equilibrio interno, como se representa en el gráfico. De manera que, en principio, podría alcanzarse una situación de equilibrio interno y externo simultáneos. Se habría producido así un ajuste del balance de pagos, pero sin conducir a la economía a una recesión, que era lo que se buscaba.

El efecto de la devaluación sobre la demanda agregada

¿Pero está completo ese análisis? No lo está: no hemos considerado una repercusión adicional de la devaluación que corresponde introducir aún en un esquema bastante sencillo como es todavía el nuestro. En efecto, el tipo de cambio real no será normalmente neutral en relación al gasto planeado total (recuerde que se trata del gasto total planeado en bienes producidos internamente).

Tómese en cuenta que de las ocho ecuaciones que consideramos más arriba al plantear el modelo keynesiano simple, dos han cambiado por la inclusión del tipo de cambio real. Recordemos a estas últimas, en sus versiones modificadas: (1.7.a) ,.. 00

* δExxx ER+=

(1.8.a) .... 00

* δEqYqqq ERy −+=

Aranceles y subsidios

Es concebible que un resultado semejante al que acabamos de describir pudiera alcanzarse a través de medidas que cambien los precios relativos en el mismo sentido en que lo hace una devaluación, pero sin modificar E. Esto puede hacerse, por ejemplo, aumentando los aranceles y derechos de importación, que ya mencionáramos más arriba, por un lado, e incrementando simultáneamente los reembolsos o subsidios a las exportaciones. Sin embargo, en la actualidad es relativamente limitado, aunque no siempre despreciable, lo que puede lograrse a través de medidas de este tipo, debido a que los acuerdos de comercio en los que nuestro país, y otros, están involucrados, establecen restricciones a las medidas de ese tipo.

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Luego, si hiciéramos nuevamente la deducción del equilibrio interno que desarrolláramos varias páginas atrás, obtendríamos una nueva versión de la condición de equilibrio del producto. Recordémosla también en su formulación anterior:

(1.1’.b) [ ] [ ].).(..)1.(1

10000

01int qxERA

qERtcY

y

−+⎪⎭

⎪⎬⎫

⎪⎩

⎪⎨⎧

+−−=

Pero ahora, al rehacer la deducción (que no plantearemos en detalle aquí), el

“multiplicando” del lado derecho de esa expresión será diferente. Tendremos que reescribir la condición de equilibrio de ingreso-gasto así:

(1.1.d) [ ] [ ].).().()).(.(..)1.(1

1 20000000

001int ERER

y

qxEqxEAqEtc

Y ++−+⎪⎭

⎪⎬⎫

⎪⎩

⎪⎨⎧

+−−= δδ

δ

Naturalmente, el tipo de cambio interviene en la determinación del nivel de Yint.

Observe que, en nuestra formulación, no sólo la magnitud absoluta sino también el signo del efecto de una variación del tipo de cambio sobre Yint depende del valor de los parámetros del modelo. Una suba del tipo de cambio, por ejemplo, impacta positivamente a través del término (E0.δ0)2.(xER + qER). Esto revela el efecto favorable sobre las exportaciones captado por xER, por una parte, y por otra, el efecto, también positivo, derivado de qER. Este último pone de manifiesto uno de los aspectos esenciales de una devaluación: desplaza demanda, de bienes producidos en el resto del mundo hacia bienes producidos internamente, lo que es expansivo (es lo que llamamos “sustitución de importaciones” por producción interna). Que (E0.δ0) aparezca elevado al cuadrado simplemente refleja el hecho de que el tipo de cambio interviene dos veces: por un lado como argumento de las funciones que determinan las cantidades planeadas de exportación e importación, y luego como factor para convertir esas cantidades a precios internos, como viéramos más arriba.17

Luego, en el “multiplicando” de la última expresión aparece el sumando [(E0.δ0).(x0 – q0)]. Atención que ese no es el superávit (o déficit) comercial inicial, sino la diferencia entre los componentes exógenos de las funciones de exportaciones e importaciones, valuada en pesos constantes. Parece razonable suponer que este sumando tenga

17 Tome en cuenta que esta característica no refleja una “propiedad general” ni nada por el estilo, sino

que es consecuencia de la forma en que hemos introducido el tipo de cambio en nuestra argumentación.

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normalmente signo positivo, pero podría no ser así. En este último caso, por este canal, una devaluación podría tener un impacto contractivo. Finalmente, el tipo de cambio real también aparece, en nuestra formulación, en el denominador del multiplicador keynesiano. Un tipo de cambio real más alto significa un multiplicador menor, al aumentar el valor en pesos de las importaciones (esto incrementa las “filtraciones” hacia el exterior, en cada ronda de multiplicación del impacto de cualquier variación en algún componente autónomo del gasto, por ejemplo).

A partir de la ecuación (1.1.d), es posible obtener la condición que tiene que cumplirse para que una devaluación tenga efecto expansivo sobre el gasto total en bienes producidos internamente:18

[ ] ...).(..2).( 02

00000 YqqxEqx yERER δδδ >++−

Nuevamente, tenga presente que esta no es una condición “general”, sino que es la

que se deduce en el marco del modelo que estamos planteando aquí, que incluye diversas especificidades, como por ejemplo un tratamiento lineal de las distintas ecuaciones de comportamiento.

Multiplicando esa expresión por (E0) y reordenando se tiene que, para que una devaluación tenga un efecto expansivo sobre el gasto tiene que cumplirse que:

[ ].)..()...(..).().( 00000000

200 δδδδ ExxYqEqqEqxE ERyERERER +−+−>+

Nótese que el lado derecho de esa expresión es el déficit comercial inicial. Cuanto

mayor éste, mayor la probabilidad de que la condición no se cumpla y, en consecuencia, el efecto de la devaluación resulte contractivo. El lado izquierdo de esa inecuación refleja la sensibilidad de exportaciones e importaciones al tipo de cambio (es decir, de los valores de xER y de qER). Naturalmente, a mayor elasticidad-tipo de cambio de las exportaciones e importaciones, mayor probabilidad de que se verifique un efecto expansivo.

Procure distinguir claramente entre el efecto que estamos discutiendo aquí y la interpretación que hemos dado a la condición de Marshall-Lerner. Interpretamos a la

18 La condición se obtiene diferenciando (1.1.d) y haciendo iguales a cero todos los diferenciales

menos dY y dE. Luego, reordenando términos, se obtiene una expresión para el cociente dY/dE y de allí se deduce qué relación debe cumplirse para que ese cociente resulte positivo.

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condición de Marshall-Lerner como aquella que debe cumplirse para que una devaluación mejore el balance comercial en dólares.

La que acabamos de deducir, en cambio, se refiere al impacto de la devaluación (real) sobre la demanda de bienes producidos internamente y, en consecuencia, sobre el nivel de equilibrio interno de Y. Que se cumpla la condición de Marshall-Lerner y, en consecuencia, una devaluación mejore el balance comercial en dólares no es condición suficiente, en nuestra formulación, para que la referida devaluación tenga también un efecto expansivo sobre la demanda agregada.

En general encontrará que en los textos de macroeconomía se da por supuesto que el efecto de una devaluación es expansivo. Eso se debe posiblemente al hecho de que los autores tienen como referencia, corrientemente, economías desarrolladas, donde las elasticidades de exportaciones, y sobre todo de importaciones, al tipo de cambio, son relativamente elevadas. Pero la experiencia argentina y de algunas otras economías latinoamericanas atestigua la posibilidad de resultados distintos, como veremos enseguida. En otros términos, es posible que la devaluación mejore el balance de comercio pero, al mismo tiempo, resulte contractiva, es decir, genere una declinación del gasto en bienes producidos en el país.

Antes de llegar allí, asumamos por un momento que la condición anterior se cumple y la devaluación tiene un efecto expansivo. Es decir, aceptemos que una devaluación real incrementa el gasto agregado en bienes internos, desplazando (en el Gráfico 1.a) la recta Y* hacia arriba y el nivel de equilibrio del ingreso hacia la derecha. La devaluación tendría entonces un efecto positivo sobre el nivel de actividad. Ya sabemos que este efecto opera a través de dos canales principales. Por un lado, el alza del tipo de cambio estimula las ventas al extranjero de bienes producidos internamente (exportaciones). Por otro, alienta la sustitución de mercancías importadas por producción interna.

Si lo que acabamos de plantear es pertinente, entonces para corregir la situación problemática inicial, en la que teníamos pleno empleo (es decir, el nivel Yint del producto) con déficit del balance de pagos, no sería suficiente con recurrir a una devaluación nominal (y real, puesto que en toda esta sección una cosa implica la otra). Se requeriría también la contracción de algún componente del gasto interno; del gasto público, probablemente (o bien del gasto privado, lo que podría lograrse por ejemplo aumentando las tasas impositivas). Esto último parece necesario para evitar que la demanda agregada, incrementada por la devaluación, supere al producto de pleno empleo Yint.

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Los programas de ajuste tradicional del Fondo Monetario Internacional Una situación como la que subyace en la argumentación que hemos venido

desarrollando hasta aquí (déficit del balance de comercio cuando la economía se encuentra en pleno empleo o en sus proximidades) no era rara en la segunda posguerra, hasta mediados de los años setenta, en la Argentina, y también se manifestaba, de un modo u otro, en algunas otras naciones de América Latina.

En nuestro país era una situación no sólo frecuente sino recurrente, que se explica en parte como una derivación del proceso de industrialización basado en la sustitución de importaciones industriales (ISI). Como se sabe, ese proceso, que se iniciara en las primeras décadas del siglo XX pero tomara más impulso con el cierre parcial de los mercados mundiales en los años treinta, comenzó reemplazando bienes importados por nacionales al final de la cadena productiva industrial. Es decir, se sustituían inicialmente manufacturas livianas, como textiles, línea blanca y otros. Esta sustitución, además de reducir el coeficiente de importaciones (es decir, el cociente entre las importaciones y el PIB), iba también cambiando su composición: en la pauta de importaciones se reducía el peso de los bienes finales, pero aumentaba el de los insumos intermedios de la producción industrial (como aluminio, productos siderúrgicos en general, etc.) y también el de los bienes bienes de capital.

Ahora bien, muchos de estos insumos intermedios y de capital no tenían sustitutos producidos internamente, por lo que sus importaciones resultaban rígidas y poco sensibles a precios (es decir, al tipo de cambio): al expandirse la economía y crecer el producto manufacturero, aumentaban también a buen ritmo las compras externas de insumos para ese sector.

En la medida en que las exportaciones no acompañaran con un dinamismo similar, y pese a las medidas dirigidas a racionar las divisas que ya hemos mencionado, las expansiones económicas tendían a generar saldos negativos en el comercio. De modo que, cuando el producto crecía relativamente rápido, o cuando se alcanzaba un elevado nivel de actividad (próximo al pleno empleo, si se quiere) no era un hecho sorprendente que el balance de pagos presentara un déficit.19

19 Observe que estas características se daban en economías cuya actividad manufacturera se

orientaba centralmente a producir bienes destinados al mercado interno, una característica del ISI. En economías con crecimiento “liderado por exportaciones” industriales, las expansiones no tendrían por qué, en principio, ser acompañadas por un deterioro del balance comercial. Por otro lado, lo que estamos describiendo es un proceso “típico”, pero en ocasiones podía no verificarse. Por ejemplo, si una expansión coincidía con una situación muy favorable de los términos del intercambio, el deterioro del balance comercial resultaría menor o incluso no se produciría.

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Como ya se indicó, en tal situación, economías como la argentina o la de Chile, por ejemplo, no estaban en condiciones, en aquellos años, de financiar el déficit del balance de pagos recurriendo al crédito internacional de fuentes privadas, porque el acceso a estos mercados era muy limitado. Se imponía, en consecuencia, la necesidad de ajustar las cuentas externas. Tal vez había llegado el momento de recurrir al Fondo Monetario Internacional, institución cuya misión, asignada por acuerdo de los países miembros y establecida en sus documentos constitutivos, es la de velar por el buen funcionamiento del sistema internacional de pagos. Podía recurrirse al FMI para financiar el desequilibrio del balance de pagos a través de un crédito stand-by, sujeto a ciertas condiciones, que implicaban la corrección del desequilibrio.

Las medidas de política que solían integrar los que habrían de etiquetarse como “planes de ajuste tradicional del FMI”, más allá de matices y variantes particulares, tenían dos ejes que son los que ya hemos mencionado: devaluación20 (para modificar la composición de la demanda a favor de bienes producidos internamente, en detrimento de los extranjeros), y reducción del gasto interno (y más precisamente, en general, del gasto público), con la finalidad de compensar el supuesto efecto expansivo de la devaluación sobre el nivel del gasto total. Estos programas fueron diseñados y aplicados por primera vez en los casos de Chile y Argentina, en los años cincuenta, y posteriormente el FMI extendió el mismo diseño a muchas otras economías.

La dinámica de marchas y contramarchas (o "stop and go")

Si la configuración macroeconómica inicial estaba caracterizada por “pleno empleo

con déficit del balance de pagos”, las dos medidas indicadas debían llevar a un cuadro diferente, con “pleno empleo más equilibrio del balance de pagos”. Es decir, se esperaba que las medidas corrigieran el desequilibrio externo preservando el nivel de actividad (o el ritmo de crecimiento, como diríamos en una formulación más dinámica que la que estamos desarrollando aquí).

Pero desafortunadamente no siempre era esa la configuración resultante luego de la aplicación de un programa de ajuste tradicional.

20 Si bien en el diseño de estos programas no se solía prestar demasiada atención a las

características específicas de cada economía, algunos elementos, como el juicio acerca del carácter transitorio o permanente del problema de balance de pagos condicionaban las medidas a implementar. Por ejemplo, si el déficit se debía en parte a una situación desfavorable supuestamente transitoria del precio de un producto de exportación de mucha gravitación (como el cobre en Chile), entonces la devaluación podía no ser aconsejable, en la medida en que el ajuste del balance de pagos debía tender a producirse espontáneamente al retornar ese precio a una zona más normal.

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En la Argentina, por ejemplo, se observó en varias oportunidades que, por el contrario, la economía solía moverse hacia una configuración macroeconómica muy distinta, caracterizada por “recesión con superávit del balance de pagos”. Es decir que, por un lado, no se preservaba el equilibrio interno de pleno empleo y, por otro, se producía un ajuste excesivo de las cuentas externas (un overkill, según la expresión en inglés, o “sobreajuste”, como suele traducirse).

¿Cuál era la razón para ese desencuentro entre lo que se esperaba y los resultados? Los economistas latinoamericanos avanzaron distintos argumentos para explicarlo. El eje argumentativo comenzaba por tomar nota de una observación empírica: las devaluaciones parecían tener un efecto contractivo sobre la demanda agregada, en lugar del impacto expansivo que encontramos corrientemente en los libros de texto de macroeconomía. ¿Por qué?

Antes de ir a aquellos argumentos cabe apuntar que el efecto contractivo de la devaluación no debería sorprender a un lector de este texto, porque páginas arriba dedujimos una condición que, en los términos de nuestro modelo sencillo, debía cumplirse para que la suba del tipo de cambio tuviera efecto expansivo. Bastará con que esa condición no se cumpla, entonces. Pero aquí, y para hacer alguna referencia a argumentos que han tenido peso en la evolución del pensamiento económico latinoamericano, conviene ir más allá de un planteo sencillo como el nuestro e introducir, aunque sea informalmente, algunos otros elementos.

Las razones por las que una devaluación puede tener efectos contractivos son varias21. Algunas tienen que ver con temas monetarios o financieros que todavía no hemos introducido en nuestro análisis de una economía abierta, por lo que tendremos que retomarlas más adelante. Trataremos de resumir aquí, sucintamente, la influyente argumentación planteada en los años sesenta por Carlos Díaz Alejandro.22

Considere una economía hipotética con dos sectores, uno industrial-urbano y otro agropecuario. Supondremos que los mismos difieren en algunas dimensiones importantes (lo cuál es lógico, puesto que esas diferencias son lo que justifica su

21 Una recopilación de tales efectos puede verse en un artículo clásico: P. Krugman y L.Taylor, 1976,

“Contractionary Effects of Devaluations”, Economic Journal, nº 76 (y también: Working Papers 191, Massachussets Institute of Technology (MIT), Department of Economics).

22 Díaz Alejandro, Carlos (1963). “A note on the impact of devaluation and the redistributive effect”, Journal of Political Economy, Nº 6, Vol. LXXI. El artículo de Carlos Díaz Alejandro está escrito de una manera general, sin hacer referencia a un país determinado de manera explícita, pero parece claro que el caso argentino es el que mejor se adapta a la estilización que plantea el autor. Tenga presente de todos modos que todavía estamos hablando de la economía financieramente cerrada, anterior a una serie de eventos que cambiarán decisivamente el devenir de la economía argentina desde la segunda mitad de los años setenta. Sin embargo, muchos de los argumentos que se desarrollan en este capítulo conservarán al menos cierta capacidad explicativa en el contexto más complejo posterior.

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desagregación). Por un lado, sus “balances de pagos” son muy distintos. El sector agropecuario es un exportador neto, es decir, es superavitario en divisas. Sus ventas de bienes al resto del mundo superan muy largamente a las compras de ese origen que el sector realiza.

Por el contrario, el sector industrial urbano, responsable del grueso de las compras de insumos provenientes del exterior (destinados en gran medida a la producción manufacturera), y con escasa capacidad de competir en los mercados mundiales, es naturalmente deficitario en divisas, o importador neto.

Si se dan esas características, el efecto-impacto distributivo que una devaluación real tendría, entre los dos sectores de nuestra economía hipotética, es muy claro: la devaluación transfiere ingresos desde el sector industrial (cuyos insumos productivos se encarecen) hacia el sector agropecuario (que recibe ingresos mayores, en pesos, por sus ventas al exterior). 23 De modo que, dado el ingreso total, el mismo se redistribuye a favor del sector exportador.

Tome en cuenta, además, que en el sector industrial estamos englobando a toda la población que se desempeña generando valor en dichas actividades, incluyendo por supuesto a los trabajadores asalariados. Lo mismo sucede con el sector agropecuario. El cambio de precios relativos que genera la devaluación también se expresa en un deterioro de los salarios reales medidos en términos de bienes agropecuarios (y la gran mayoría de los asalariados integran el sector industrial-urbano).

Esta redistribución del ingreso puede tener, o no, efectos sobre el gasto agregado. Observe que en el tratamiento que hemos dado hasta aquí a las variables de gasto planeado, asumimos, por ejemplo, que un componente de éste (el consumo) depende del nivel del ingreso “Y”, pero no incluimos a la distribución del ingreso como otro argumento. Lo hicimos así siguiendo lo que es corriente en los textos de macroeconomía, pero al menos en capítulos más avanzados ese supuesto debe revisarse. Como ya hemos dicho al referirnos a otros asuntos, la mayor parte de los textos de macroeconomía de uso corriente provienen de autores del medio académico

23 También suben los precios internos de los bienes exportables, sobre los que gravita el tipo de cambio. En especial, se encarecen los alimentos, por su contenido de bienes transables de origen agropecuario. Debe considerarse además que una fracción muy significativa del sector asalariado, en particular, integra el sector urbano. Este sector, que gasta en alimentos una parte importante de sus ingresos, sufre una caída de sus remuneraciones reales con la devaluación. Éste es otro aspecto de la transferencia intersectorial de ingresos que estamos considerando. Tome en cuenta que estos efectos involucran un cambio de los precios relativos internos (sube el precio medio del sector agropecuario, en términos del precio medio del sector industrial), y seguramente una suba del nivel general de precios. Lo introducimos aquí, verbalmente, en la argumentación, aunque todavía no hemos dado lugar a la variación de los precios en nuestro modelo formal.

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de los EE.UU. En ese país, en la posguerra, los cambios distributivos (entre asalariados y no asalariados) fueron relativamente pequeños hasta los años ochenta. Esa ha sido posiblemente una razón para dejar de lado los efectos de la distribución sobre el equilibrio macroeconómico en las argumentaciones macroeconómicas sencillas. Pero abstraer este factor es más inadecuado en economías en las que los episodios de fuerte redistribución intersectorial son o han sido relativamente frecuentes, como en nuestro país y en otros de grado de desarrollo similar o menor.

Una forma simple de incorporar este elemento es la de considerar que las propensiones a consumir (o a gastar, en un tratamiento más general) a partir del ingreso son distintas en los sectores considerados (si fuesen iguales, la desagregación sectorial no tendría mucho sentido; no añadiría nada a la explicación del comportamiento del gasto agregado).

Ese es el camino que sigue el trabajo de Díaz Alejandro. Luego de plantear que la devaluación tiene un impacto redistributivo, sugiere considerar el caso en que la propensión a gastar a partir del ingreso es menor en el sector agropecuario (integrado en parte, por ejemplo, por rentistas, caracterizados por una propensión al ahorro presumiblemente alta)24 que en el sector urbano-industrial (en el que se encuentra, como hemos señalado, la mayor parte de la clase asalariada, cuya propensión al gasto a partir del ingreso es aproximadamente la unidad –es decir, gastan todo su ingreso corriente).

Siendo así, y uniendo los dos argumentos de Carlos Díaz, podemos decir que, en la economía hipotética que estamos considerando siguiendo su razonamiento, la devaluación redistribuye ingresos desde un sector con alta propensión al gasto hacia otro sector con una propensión al gasto baja. Se deriva de esto que la redistribución provocada por la devaluación puede tener un impacto contractivo sobre el gasto total. En otras palabras, la propensión media a gastar declinará.

Eso no garantiza que el efecto de la devaluación sea, en términos netos, contractivo, porque aún habrá en operación mecanismos expansivos que fueron en verdad los que destacamos en un inicio (y que son los que aparecen normalmente con carácter exclusivo en los libros de texto de macroeconomía): posiblemente aumentarán las exportaciones y declinarán las importaciones dando lugar a alguna sustitución por producción interna.

Pero si la devaluación tiene algunos efectos contractivos como el que acabamos de describir, y si ellos son cuantitativamente importantes, podrían compensar en parte, o

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totalmente, o incluso superar a los que tienen carácter expansivo, dando lugar, eventualmente, a un impacto neto negativo sobre la demanda agregada.

La magnitud del efecto contractivo dependerá de diversas cuestiones de orden empírico. Por ejemplo: cuán superavitario en divisas es el sector agropecuario (y cuán deficitario el industrial-urbano) en el momento inicial. También de cuál sea la magnitud relativa de los flujos de bienes entre ambos sectores25, y de cuán fuerte sea la devaluación: estas circunstancias determinarán la importancia del impacto redistributivo de la modificación de la paridad cambiaria. Luego hay que considerar, naturalmente, si las propensiones a gastar en ambos sectores son realmente distintas, y cuál es la diferencia entre ambas. Por todo ello está claro que la argumentación no pretende tener carácter general. Sugiere, de todos modos, la posibilidad de que una devaluación, en ciertas circunstancias, sea seguida por una contracción de la demanda agregada. El hecho de que éste fuera frecuentemente el resultado observado en la práctica da mayor plausibilidad al argumento.

• Una digresión analítica

Nuestro modelo es de un solo sector, por lo que no podemos introducir directamente

la distribución del ingreso. Deberíamos modificarlo bastante para hacerlo. Sin embargo, podríamos dar lugar al efecto que acabamos de mencionar de un modo simplificado, asumiendo, por ejemplo, que el consumo planeado depende del tipo de cambio. Tendríamos que modificar la ecuación (1.4), lo que podría hacerse así:

(1.4.a) .0,...).1.().( 001010

* >−−+−= ERER cconEcYtcTcCC δ

Hemos agregado el término (-cER.E0.δ0), que refleja que una suba del tipo de cambio

(que inicialmente consideramos fijo en E0) tendrá un efecto negativo sobre el consumo planeado. El argumento verbal que lo justifica puede basarse en el de Díaz Alejandro, pero introducido en la estructura formal del modelo mediante un atajo, ya que la distribución del ingreso no está explicitada.

24 Tal vez no esté de más reiterar que esta visión, en lo que se refiere a la Argentina, debe entenderse

en su sentido histórico y no como una caracterización actual. 25 Los productos agropecuarios se encarecen para el sector urbano con la devaluación, y viceversa.

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Si ahora resolvemos nuevamente todo el modelo, podemos deducir una nueva condición para que la devaluación tenga un efecto expansivo sobre el gasto, que será levemente diferente de la anterior. Debe cumplirse, en este caso, que:

[ ] )...().(..2).( 02

00000 ERyERER cYqqxEqx +>++− δδδ

Compare esta condición con la que presentamos unas páginas más arriba. La

introducción del parámetro cER en el lado derecho de la expresión aumenta las probabilidades de que esa condición no se cumpla, es decir, de que la devaluación no resulte expansiva sino contractiva.

• El “sobreajuste” del balance de pagos Retornemos ahora a los programas de ajuste tradicional del FMI. Si la devaluación

tuviese un efecto neto contractivo sobre el gasto, y si, además, siguiendo la prescripción corriente en esos programas, se redujera en tales circunstancias el gasto público, por ejemplo, el efecto contractivo de la devaluación se vería reforzado, llevando a la economía hacia una recesión aún más profunda. La recesión, al contraer exageradamente el volumen de importaciones, tendería a generar, en lugar de equilibrio de balance de pagos, el superávit (u “overkill”) que ya hemos mencionado.

A partir de estos argumentos parece posible concluir que, en tanto las devaluaciones tenían efectos recesivos, los paquetes de ajuste tradicional solían pecar de lo que podría considerarse un error de diseño. Se adoptaban medidas contractivas de demanda para compensar un inexistente efecto expansivo de la corrección cambiaria. Aunque está claro que de este modo la capacidad de pago de la economía hacia el exterior se recomponía más rápido y en mayor grado, lo que seguramente resultaba bien visto por los funcionarios del FMI, menos preocupados por los costos internos de esos resultados. El argumento se ilustra en el Gráfico 4.

• La fase expansiva

Hemos mostrado que, partiendo de una situación inicial insostenible (pleno empleo

con déficit de balance de pagos, bajo regímenes de tipo de cambio fijo y en ausencia de financiamiento externo significativo), se evolucionaba, tras la aplicación del programa de

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ajuste, hacia un cuadro de “recesión con superávit externo”, muy distinto del que supuestamente se esperaba de las medidas.

Alcanzado este punto, la escasez de divisas que había dado origen a la necesidad de ajustar el balance de pagos había ya desaparecido, dando lugar a una situación de holgura. Es concebible entonces que, en las nuevas circunstancias, varias cosas comenzaran a funcionar de un modo diferente. Por ejemplo, si se había seguido una política fiscal contractiva (aunque probablemente inadecuada) ya no había razones para mantenerla tan rígidamente. Si, por ejemplo, se habían contraído los salarios públicos (en términos reales, puesto que la devaluación tenía algún efecto alcista sobre los precios internos, aunque no hemos incorporado aún este elemento explícitamente en nuestro modelo, como ya señaláramos) o se habían postergado proyectos de inversión, esas acciones podían ahora revertirse, total o parcialmente.

Al mismo tiempo, ciertos procesos se daban con mayor automaticidad, o de manera espontánea. Por ejemplo, adquiría renovado vigor la “puja distributiva” entre sectores, es decir, la lucha por la participación en el ingreso. Los asalariados urbanos procuraban recuperar las pérdidas generadas por la devaluación. Pugnaban por aumentos de salarios, que las industrias, protegidas, bajo el régimen del ISI, por altas barreras arancelarias y no arancelarias, podían en general conceder, trasladando su impacto en los costos a los precios de venta26. De modo que los precios urbanos y los salarios comenzaban a subir en relación con el tipo de cambio (y en consecuencia en relación con los precios agropecuarios).

En otras palabras, superado, tras la devaluación, el “cuello de botella” determinado por la escasez de divisas, se iniciaba una fase de deterioro del tipo de cambio real, o de apreciación cambiaria. Así, la redistribución del ingreso producida por la devaluación tendía a revertirse, contribuyendo a configurar las condiciones para el inicio de una nueva expansión: en efecto, si la devaluación resultaba contractiva, la apreciación debía operar expansivamente, al redistribuir ingresos a favor del sector industrial urbano, de mayor propensión al gasto.

Y esa nueva expansión iba acompañada por un nuevo deterioro del balance de comercio, motivado por un lado por el propio incremento del nivel de actividad, con su efecto sobre las compras de insumos importados, pero también por el impacto

26 Podían hacerlo sin enfrentar la competencia de productos importados más baratos, dado que las

importaciones estaban limitadas cuantitativamente o bien eran encarecidas por aranceles muy elevados. Nótese, nuevamente, que en esta sección estamos haciendo referencias a variaciones de precios nominales, para hacer más comprensible y realista la descripción de los procesos históricos que estamos describiendo, aunque en el desarrollo analítico de nuestro modelo de economía abierta, hasta aquí, mantuvimos el supuesto de precios dados.

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desfavorable de la apreciación cambiaria sobre las exportaciones netas. Con el tiempo, este sendero podía llevar a una situación que, en sus trazos generales, recreaba la inicial: pleno empleo (o un buen ritmo de expansión) con déficit en el comercio.

Y entonces la historia volvía, al menos en parte, a repetirse: otra vez pérdida de reservas y problemas de sostenibilidad; nuevamente la necesidad de ajustar el balance de pagos y el consecuente freno al crecimiento.

Así, en lugar de seguir un sendero de expansión sostenida, la economía argentina se movía en una trayectoria quebrada, con avances y retrocesos, determinados por cierta insuficiencia en la capacidad de generación de divisas. Es la llamada dinámica de marchas y contramarchas, conocida también como "stop-go", de la que también se encuentra manifestación, aunque aparentemente con menor intensidad, en otras economías semiindustrializadas de América Latina.27

Esas marchas y contramarchas presentaban además un sesgo inflacionario. En efecto, las devaluaciones generaban subas en el nivel general de precios. Luego, en la fase expansiva, el impulso inflacionario provenía de las subas de salarios y de los precios urbanos. Así, se dice que la economía transitaba por etapas de inflación cambiaria seguidas de otras de inflación de salarios, aunque este tema corresponde a otro capítulo.

El Gráfico 5 presenta de un modo muy esquemático y sin pretender ninguna precisión cuantitativa, algunos aspectos de la dinámica de marchas y contramarchas que hemos venido describiendo.

En la ilustración superior se observa la trayectoria quebrada del PIB. Resultaba difícil lograr que éste mantuviera por períodos prolongados las trayectorias expansivas (cuya continuidad estaría dada por las líneas de puntos ascendentes), sino que con cierta frecuencia se contraía. El gráfico intermedio muestra la razón central de esos tropiezos. El balance comercial tendía a desmejorar en las expansiones y cuando, al cruzar la línea del “cero” (equilibrio) hacia abajo, se entraba en zona de déficit, se enfrentaba el problema de escasez de divisas, que solía conducir a un programa de ajuste. Este incluía normalmente una devaluación entre sus instrumentos principales. La dinámica

27 La dinámica quebrada del “stop and go” refleja las vicisitudes de corto plazo del PIB de una

economía enfrentada a la restricción externa. Aún sin ese comportamiento espasmódico, la trayectoria de crecimiento de largo plazo puede estar limitada, no sólo por la capacidad de ahorro, sino también por la capacidad de generación de divisas. Esa constatación dio lugar a la aparición de los modelos de crecimiento “de dos brechas” (la brecha interna o de ahorro, y la externa, o de divisas), iniciada con otro artículo clásico: Chenery, H.B. y M.Bruno, 1962, “Development Alternatives in an Open Economy: the Case of Israel”, Economic Journal nº 57.

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del tipo de cambio real se ilustra en la gráfica inferior, que muestra las depreciaciones seguidas de fases de apreciación.

Gráfico 5. Una representación esquemáticade la dinámica de marchas y contramarchas

Y

Tiempo

Balancecomercial

Tiempo

Tipo decambioreal

Tiempo

0

Los estructuralistas y el ajuste del balance de pagos en el largo plazo Entre los economistas latinoamericanos solía tener bastante predicamento la idea de

que las elasticidades-tipo de cambio de importaciones y exportaciones eran relativamente bajas (un caso de lo que se conoce como “pesimismo de las elasticidades”).

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En el caso de las compras de bienes al exterior, eso parece más fácil de ver. Puesto que, bajo el ISI, la pauta de importaciones fue cambiando hacia insumos intermedios y bienes de capital que en gran parte de los casos no tenían sustitutos producidos localmente, la posibilidad de responder al estímulo cambiario reemplazando bienes importados por otros producidos internamente, que es normalmente una consecuencia primordial de una devaluación, era limitada. Es decir que el efecto de “cambio en la composición del gasto” a favor de bienes internos no podía materializarse completamente por la insuficiencia de la oferta local. En verdad, primaba la impresión de que el impacto favorable de la devaluación sobre las importaciones (y sobre el balance comercial en general) se debía con frecuencia en mucha mayor medida al efecto-ingreso (es decir, a la recesión) que al efecto-precio o sustitución.

Por el lado de las exportaciones los argumentos eran más variados, distintos según la economía de la que se tratara. En algunos casos se hacía referencia a la baja respuesta de corto plazo de ciertas actividades agrícolas, por ejemplo, ya que tenían un ciclo productivo relativamente largo y no podían, en consecuencia, resolver el problema del balance de pagos de manera rápida. En otros, se apuntaba a circunstancias como la estructura de la propiedad de la tierra en los sectores exportadores agropecuarios, que habría dado lugar a prácticas pre-capitalistas, poco favorables para la incorporación de cambio técnico, y a una respuesta relativamente baja a las señales de precio. Estas posiciones llevaban a propuestas radicales como la redistribución de la propiedad de la tierra, o reforma agraria, que solían integrar la agenda de las “reformas estructurales” de las que se discutía en los años cincuenta y sesenta, y aún después.28

Pero retornemos al balance de pagos y a la baja elasticidad-precio de exportaciones e importaciones: la forma de “mover” las respectivas curvas en el sentido apropiado y evitar la recurrencia del estrangulamiento externo debía asentarse principalmente en procesos de largo plazo de cambio en la estructura productiva, más que en la devaluación. Eso solían sostener, podemos afirmar, muchos de los economistas latinoamericanos a los que suele calificarse de estructuralistas. Era necesario, se argumentaba, profundizar el proceso de sustitución de importaciones, avanzando hacia los sectores productores de insumos industriales de uso difundido y de bienes de capital. Al mismo tiempo, las exportaciones, en particular las industriales, debían ser promovidas, alentando también la inversión y la incorporación de cambio técnico.

28 El sentido de la expresión "reformas estructurales" cambió drásticamente en los años ochenta, cuando en el marco del Consenso de Washington se puso a otras reformas, llamadas “amigables con el mercado” (market friendly), como las privatizaciones y las aperturas comercial y financiera, etc., en el centro del debate.

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Otro elemento que ocupaba un lugar importante en la visión estructuralista o “cepalina” (de la CEPAL, Comisión Económica para América Latina y el Caribe, de las Naciones Unidas) era la relativa a la necesidad de integración comercial y económica en la región. Este argumento se apoyaba en parte en el hecho de que algunas de las inversiones que era necesario realizar, por ejemplo en industrias como la siderúrgica y otras, requerían tamaños de planta mínimos muy importantes para hacer posible un adecuado aprovechamiento de las economías de escala propias de esas actividades. Esas escalas resultaban en algunos casos muy elevadas en comparación con los estrechos mercados locales, por lo que la integración de distintos mercados de la región aparecía naturalmente como una vía atractiva para viabilizar la profundización de la industrialización y para que eso pudiese realizarse de un modo eficiente. Como se sabe, sin embargo, los avances en el proceso de integración fueron difíciles y poco significativos hasta hace muy poco, y aún enfrentan dificultades muy importantes.

El cambio en la estructura productiva del que venimos hablando, apoyado en la profundización de la sustitución de importaciones y la promoción de exportaciones, requería tiempo para llevarse a cabo y madurar, y esto significa tambien que hacía falta financiamiento, así como mayores volúmenes de ahorro interno, para permitir un ajuste del balance de pagos más lento pero más sostenible. Éste debería sustituir a los ajustes de corto plazo (que acababan siendo revertidos) promovidos por los planes de ajuste tradicional que acabamos de examinar.

Ya hemos dicho también que la posibilidad de “comprar tiempo” con financiamiento internacional estaba disponible sólo muy limitadamente.

Esas circunstancias cambiarían profundamente, sin embargo, desde la primera mitad de los años setenta. Esto es así particularmente después del shock del petróleo de 1973, que sería seguido por una extraordinaria expansión de la oferta de fondos en los mercados financieros internacionales, en especial en el llamado euromercado, originada en el reciclaje de los petrodólares29. En cierto sentido, podría decirse que se abría la posibilidad que algunos estructuralistas habían defendido: el acceso al crédito, es decir, al tiempo necesario para ajustar el balance de pagos sobre bases más firmes y permanentes, quebrando finalmente la dinámica espasmódica del “stop and go”. ¿Sería así? Abordaremos la cuestión en los próximos capítulos.

29 Volveremos sobre estos cambios del contexto externo, de gran importancia, en el capítulo siguiente,

al considerar las relaciones financieras externas de una economía abierta.

POLÍTICAS MACROECONÓMICAS

EN ECONOMÍAS ABIERTAS

Parte II (versión preliminar)

Mario Damill1

CEDES Buenos Aires, agosto de 2004, revisado en octubre de 2008.

1 Agradezco la colaboración y los comentarios de Laura Goldberg, Martín Rapetti, Eleonora

Tubio, Martín Fiszbein, Federico Pastrana, Emiliano Libman y Mara Pedrazzoli, así como los recibidos de muchos estudiantes de los cursos de Macroeconomía I de la UBA.

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2

Capítulo 3. La determinación de la tasa de interés y el equilibrio macroeconómico en una economía abierta. Introducción

En los capítulos precedentes hemos examinado el caso de una economía abierta al comercio pero sin vínculos financieros con el exterior, es decir, sin movimientos de capitales hacia adentro o hacia el resto del mundo. Dijimos que esa representación no dejaba de ser una simplificación relativamente razonable, para una economía como la argentina, en el largo período que comienza hacia 1930 y se extiende hasta comienzos de los años setenta.

Pero alrededor de este último año comienza una nueva etapa de la economía mundial, que suele denominarse “la segunda globalización financiera”, para distinguirla de la primera globalización, extendida a lo largo del último tercio del siglo XIX y hasta la Gran Depresión.

Dos fueron los hitos iniciales más importantes de esta nueva etapa: el fin de la convertibilidad del dólar de los EE.UU. en oro a una paridad fija, decidido por el gobierno de Nixon en agosto de 1971, y el primer shock del petróleo, de 1973. El primer evento dio fin a lo acordado en materia de regímenes cambiarios en Bretton Woods, en 1944. Se inauguraba entonces, a comienzos de los años setenta, una etapa en la que las principales monedas dejarían de tener paridades fijas en relación con el dólar. Es decir, pasarían a tener paridades determinadas por la oferta y la demanda, o flotantes. El segundo evento, el shock petrolero, tuvo diversos efectos importantes, pero el que nos interesa destacar aquí es financiero: generó una masa de recursos líquidos en divisas de gran magnitud, en poder de las naciones exportadoras de petróleo. Estos recursos se canalizaron en buena medida a través de los mercados financieros internacionales, que reciclaron los “petrodólares”, de manera que se produjo una gran expansión de la capacidad prestable en tales mercados. Esta abundancia de crédito internacional en mercados privados dio lugar a un aumento considerable de los movimientos de capital, la que alcanzó rápidamente volúmenes que no tenían precedentes desde los años anteriores a la depresión del treinta. Se produjeron, además, presiones generalizadas hacia el desmantelamiento de las diversas restricciones a los movimientos de capital por entonces vigentes en todas las economías del mundo.

Entonces, economías que en la fase anterior habían contado con un muy escaso acceso al crédito externo, como la que representamos analíticamente en los capítulos

3

anteriores, dieron paso a economías que podían acceder de manera fluida a fondos financieros externos.

Frente a este nuevo cuadro, una economía que generase un déficit en su cuenta comercial, como la que examinamos en el capítulo anterior, no se encontraba necesariamente forzada a ajustar el balance de pagos, porque en la nueva situación era posible financiar, de un modo u otro, ese desequilibrio. En otros términos, puede decirse, al menos en principio, como parece lógico y también intuitivamente aceptable, que el acceso al crédito aumenta los grados de libertad de la política económica.

Ahora bien, para poder introducir en nuestro esquema analítico estos nuevos temas, que involucran esencialmente a los movimientos internacionales de capitales, es necesario incorporar nuevamente a nuestro herramental los elementos relativos al lado monetario y financiero de la economía, lo que sintéticamente podríamos denominar “el aparato LM”. Lo haremos enseguida, pero comenzaremos por reintroducir estos elementos en una economía que todavía permanecerá cerrada a los movimientos de capitales (aunque comercie con el resto del mundo), para después sí pasar a examinar cómo puede cambiar su forma de funcionamiento cuando los movimientos de capitales son importantes. 2 El dinero en la economía financieramente aislada

Ya hemos analizado, en capítulos anteriores, el funcionamiento de los mercados de dinero y bonos y la determinación de la tasa de interés en una economía cerrada. Algunos aspectos de las relaciones monetarias en una economía abierta asomaron también en el capítulo anterior, en especial cuando hicimos referencia al mercado de cambios. En la economía simplificada de la que hemos estado tratando, supusimos que las transacciones de comercio exterior se realizan en moneda extranjera, en

2 Lo que hemos dicho en esta introducción acerca de los orígenes y características de la segunda globalización financiera es apenas una somera referencia contextual, y aquí no iremos mucho más allá. Pero adentrarse un poco más en el conocimiento de los procesos financieros internacionales de este período puede ayudar mucho a la comprensión de lo que se discute en este texto. La bibliografía disponible para profundizar en estos temas es muy vasta, pero recomendamos en particular un texto de Eatwell y Taylor, que tiene un tratamiento sencillo, ameno y polémico de esta crucial etapa, y suministra elementos importantes para comprender, por ejemplo, las crisis financieras y cambiarias experimentadas por muchas economías en los años noventa, y también algunos de los mecanismos que llevarían, más tarde, al crack de 2008 desencadenado por la crisis en el segmento de hipotecas subprime en los Estados Unidos. Ver: Eatwell, J. y L. Taylor. Finanzas globales en riesgo. Un análisis a favor de la regulación internacional. Siglo XXI Editores Argentina, Buenos Aires, 2006.

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4

divisas, mientras que las operaciones internas se efectúan en pesos. Vimos que bajo un régimen de tipo de cambio fijo, la autoridad cambiaria canjea pesos por dólares y viceversa, a la paridad establecida, con lo cual expande la cantidad de moneda nacional en circulación o bien la reduce, según el caso. Veremos estas operaciones y sus efectos con mayor detalle en las próximas secciones.

El modelo IS-LM en la economía abierta al comercio

En el capítulo precedente introdujimos las relaciones comerciales con el resto del

mundo, dejando momentáneamente de lado las relaciones monetarias. Al reintroducirlas, el esquema analítico resultante tendrá varias diferencias en relación con el modelo del capítulo anterior, y también con el esquema IS-LM de economía cerrada de la primera parte del curso. El equilibrio de ingreso-gasto (o de ahorro-inversión) lo representaremos con una IS modificada por la introducción de exportaciones e importaciones. Por otro lado, a diferencia del capítulo anterior, en el que la inversión planeada la tomamos como exógena, ahora consideraremos que ese componente del gasto depende del nivel del producto “Y” y de la tasa de interés “i”:

... 210* ibYbII −+=

Conviene recordar aquí la condición de equilibrio de ingreso-gasto que

dedujéramos en el capítulo anterior, designada entonces como ecuación (1.1.d):

[ ] [ ].).().()).(.(..)1.(1

1 20000000

001int ERER

y

qxEqxEAqEtc

Y ++−+⎪⎭

⎪⎬⎫

⎪⎩

⎪⎨⎧

+−−= δδ

δ

Ahora, con la reintroducción de la función de inversión que acabamos de plantear,

esa expresión quedará transformada en una versión de la curva IS, para una economía abierta al comercio, del siguiente modo:

IS: [ ] [ ]..).().()).(.(..)1.(1

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20000000

0011int ibqxEqxEA

qEbtcY ERER

y

−++−+⎪⎭

⎪⎬⎫

⎪⎩

⎪⎨⎧

+−−−= δδ

δ

En esa condición de equilibrio aparece el coeficiente b1 en el denominador del

término entre llaves. Aparece también la tasa de interés “i”, multiplicada por el coeficiente b2. Esa es la conocida relación de pendiente negativa entre “Y” e “i”, que

5

corresponde a los puntos de equilibrio de ingreso-gasto o de ahorro-inversión, aunque ahora incluye parámetros de las ecuaciones de exportaciones e importaciones y, fundamentalmente, el tipo de cambio, que naturalmente no estaban presentes en la versión de economía cerrada. Como por el momento el tipo de cambio nominal “E” está dado, la IS es una relación entre “Y” e “i”, pero debe notarse que su posición en el plano (Y, i) dependerá del valor de E.3

La condición de equilibrio monetario, la llamada LM, la expresaremos así:

LM: ... 0

0 Ylk

PlM

i ⎟⎠⎞

⎜⎝⎛+⎟⎟

⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −=

Pero con la introducción del comercio internacional, el modelo debe ampliarse,

incorporando la condición de equilibrio del balance de pagos, que en nuestra economía financieramente cerrada resulta equivalente al balance comercial.4

BP: ( )[ ] .0.... 0000 =−−++ YqqEqxxP yERER

f δ

Examine detenidamente este conjunto de tres ecuaciones. Las variables

endógenas son “Y” e “i”, como el la versión original del modelo IS-LM, pero eso es así en tanto estamos considerando exógenamente dado al tipo de cambio, en el nivel E0. Si dejáramos que esta variable se determinase endógenamente, el modelo tendría entonces tres ecuaciones con tres endógenas: Y, i, E. En esa especificación, el modelo podría resolverse normalmente para los valores de equilibrio de las tres variables indicadas, dados los valores de las exógenas y de los parámetros involucrados en el análisis.

Sin embargo, hay varias soluciones posibles, las que dependen esencialmente del régimen cambiario.

Como acabamos de indicar, con tipo de cambio fijo las variables endógenas se reducen en principio a dos, “Y” e “i”. Observe que el “Y” de equilibrio externo se determinaría entonces en la ecuación BP, independientemente del resto del sistema, puesto que en esa ecuación “Y” es la única endógena. Por su lado, las ecuaciones IS

3 Recordemos que en el capítulo anterior dedujimos una condición que debía cumplirse

para que la devaluación resultase expansiva. Si esa condición se cumple, a mayor tipo de cambio, más hacia la derecha estará la curva IS en el plano (Y, i).

4 Esta condición de equilibrio comercial es la misma del capítulo precedente, aunque allí no la planteamos de manera explícita. Resulta de considerar las ecuaciones de exportaciones

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6

y LM nos permitirían determinar el “Y” de equilibrio interno, que no tiene por qué ser igual al anterior.

Tenemos dos soluciones para “Y”, pero en realidad, al igual que en el capítulo anterior, sucede que, si ambos valores difieren, el balance de pagos estará en desequilibrio, y la ecuación que llamamos BP no se resolverá para un valor nulo, sino que nos permitirá obtener la variación de reservas. La variable ∆R se agregará al conjunto de endógenas, junto a “Y” e “i”. En otros términos, el sistema debería resolverse así: con tipo de cambio fijo, y dado Yint, determinado por las ecuaciones IS y LM, la ecuación BP se resuelve en desequilibrio:

( )[ ] ..... 0000 RYqqEqxxP yERERf ∆=−−++ δ

Es posible concebir, aún con tipo de cambio fijo, una solución alternativa. Para

explicarla nos apoyaremos en el gráfico siguiente, en el que representamos este modelo pero recurriendo en principio a una ilustración más desagregada que la habitual en el tratamiento del esquema IS-LM-BP. Lo que se hace en el gráfico 6 es agregar un tercer diagrama a nuestra discusión del capítulo precedente. Es el correspondiente al mercado monetario.

Caracterizamos una situación inicial de equilibrio, definida por el par (Yint0, i0) y un déficit comercial semejante al que diera pie, en el capítulo anterior, a la discusión del problema del ajuste del balance de pagos y los planes de ajuste tradicional.

El punto que atraerá nuestra atención ahora es el referido a la relación entre el balance de pagos y el mercado de dinero.

En las condiciones en que opera la economía de la que estamos tratando, la autoridad cambiaria estará interviniendo en el mercado de divisas, como ya hemos visto. Eso tiene gravitación sobre la cantidad de dinero y crédito, es decir, incide en los procesos monetarios y financieros. Esta conexión entre el sector externo y el mercado monetario será mucho menor con un régimen de tipo de cambio flotante, en especial si se trata de flotación pura, es decir, sin ninguna intervención, pero este tema quedará en suspenso para ser retomado más adelante.

En la situación que estamos analizando, el comercio con el resto del mundo arroja un déficit y, como consecuencia, las reservas de divisas en poder del banco central están declinando. Este es el resultado de la intervención cambiaria, en una situación en la que, como se observa en el gráfico, se verifica que Yex es menor que Yint.

e importaciones que denomináramos (1.7.a) y (1.8.a), expresándolas luego en dólares e igualándolas, de modo que la variación de reservas se anule.

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La declinación del acervo de reservas se manifiesta también en una reducción de la cantidad de dinero en circulación. Es decir, la intervención cambiaria tiene, en la economía de nuestro ejemplo, un efecto monetario contractivo.

Esterilización monetaria En consecuencia, para que la cantidad de dinero en circulación (en términos

reales, por cuanto estamos trabajando con precios dados) permanezca en el nivel ms0

indicado en el gráfico, en el que se cumple que la tasa de interés de equilibrio es i0, es necesario que la autoridad monetaria compense esa reducción del circulante a través de operaciones monetarias expansivas de otro tipo.

Para ellola autoridad monetaria debería, por ejemplo, realizar operaciones expansivas de mercado abierto, comprando bonos en poder del público. A través de esas acciones el banco central podría apuntar a mantener la tasa de interés de equilibrio aproximadamente en el nivel i0. Estas medidas destinadas a compensar el

Gráfico 6: El ajuste monetario automático del balance de pagos

ms0

Gasto i

Y* (i0) i1

Y* (i1) i0

md(Yint0)

md(Yex)45º

Yint0 Ingreso (Y) M/P

Export.e P*.q(Y,ER0)Import.

P*.x(ER0)

Yex Yint0 Ingreso (Y)

El i

ngre

so d

e eq

uilib

rio

El m

erca

do d

e di

nero

El e

quili

brio

ext

erno Déficit (∆R<0)

8

8

efecto monetario resultante de las operaciones cambiarias se denominan acciones de esterilización monetaria.5

La situación de equilibrio inicial que hemos descripto a partir del gráfico requiere, en consecuencia, que período a período la autoridad monetaria esterilice el efecto monetario de la caída de reservas, para mantener la tasa de interés en el nivel i0. Hablaríamos en este caso de intervención esterilizada.

Pero si así lo hace estaremos nuevamente, en nuestro ejemplo, ante un cuadro insostenible, que no es otro que el que examináramos en el capítulo precedente, al analizar el conflicto entre el resultado del balance de pagos y el ingreso de equilibrio interno. La insostenibilidad deviene, aquí también, del carácter limitado del acervo de reservas.

Ahora bien, ¿qué sucederá si la intervención no es esterilizada? En este caso, la oferta monetaria va a contraerse acompañando la caída de las reservas. En el gráfico anterior esto se representa como un desplazamiento de la línea vertical que representa a la oferta de dinero hacia la izquierda. Esto da lugar, en primera instancia, a la aparición de un exceso de demanda en ese mercado y, luego, a un ajuste alcista de la tasa de interés, que tenderá a ubicarse por encima de i0.

Posteriormente, la suba de “i” repercutirá en el gasto total planeado. En el gráfico, la función Y* se mueve hacia abajo, de manera que el ingreso de equilibrio se contrae. El efecto es igual al que tendría una medida de política monetaria contractiva, aunque aquí se trata de un proceso endógeno y no de una medida de política. El cambio en “Y” que se producirá tendrá a su vez repercusiones posteriores, en una "segunda vuelta": puesto que el nivel de actividad se reduce, lo mismo sucederá con la demanda de dinero. La curva md, cuya posición depende del valor del producto, se mueve hacia abajo, de manera que la suba de la tasa de interés se ve atenuada.

¿Hasta cuándo (o mejor, hasta dónde) seguirá la contracción económica? La presión alcista sobre la tasa de interés persistirá en tanto haya déficit de balance de

5 Hablamos aquí de la esterilización de una contracción monetaria originada en un déficit

del balance de pagos. Con un balance de pagos superavitario, la acumulación de reservas estaría acompañada por expansión de la cantidad de dinero en circulación. En este caso, la esterilización podría consistir en operaciones de venta de bonos preexistentes en la cartera del banco central (que retirarían dinero de la circulación). En ocasiones, los bancos centrales también emiten sus propios papeles de deuda, con fines de regulación monetaria, los que suelen ser de corto plazo y no constituyen, naturalmente, deuda del Tesoro. Estos títulos deberíamos incluirlos, en rigor, entre las obligaciones del banco, junto a la base monetaria, como un pasivo no monetario.

Las medidas de esterilización monetaria apuntan a mantener la cantidad de dinero o de crédito, o bien la tasa de interés, según cuál sea la variable que la autoridad monetaria esté procurando estabilizar o esté monitoreando como indicador principal del estado de los mercados financieros internos.

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pagos y caída de reservas. Por ende, el proceso sólo se detendrá cuando el ingreso de equilibrio interno haya declinado tanto como para coincidir con Yex, según se ilustra en los gráficos superpuestos de la izquierda (a y b, en la última ilustración). En el gráfico c mostramos el correspondiente desplazamiento de la demanda de dinero.

Acabamos de describir, en consecuencia, un mecanismo de ajuste automático de las cuentas externas de la economía, cuyo "motor" es de naturaleza monetaria. Ésta es nuestra primera versión de lo que se conoce como el enfoque monetario del balance de pagos. Este enfoque concluye que, en una economía con tipo de cambio fijo, basta con que el banco central no esterilice el efecto monetario del balance de pagos para que éste encuentre de manera automática su equilibrio.

Es claro, sin embargo, que al igual que la política fiscal contractiva a la que recurrimos en el capítulo anterior, este mecanismo de ajuste es, en el caso que estamos discutiendo, de carácter recesivo.6

El gráfico 6 puede redefinirse de manera más sintética, pero por completo equivalente, en un diagrama en el plano (Y, i), como hacemos habitualmente. En este caso, el elemento que se incorpora, en comparación con el tratamiento para una economía cerrada, es la curva BP. Como el equilibrio externo no depende, hasta aquí, de la tasa de interés, esa es una línea vertical. La BP divide al primer cuadrante: los puntos a la izquierda de esa recta corresponden a situaciones de superávit comercial (lo que, hasta aquí, en esta economía simplificada, equivale a superávit del balance de pagos), mientras que puntos a la derecha corresponden a déficit. En el gráfico 7 vemos que las curvas IS y LM se cortan a la derecha de BP, de modo que, en ese punto, correspondiente al equilibrio interno, habrá déficit del comercio, como ya sabemos. Como también hemos visto, para permanecer en esa situación es necesario esterilizar el efecto monetario del sector externo.

Sí, por el contrario, las autoridades deciden no esterilizar, la cantidad de dinero se contraerá y, con ello, aparecerá un exceso de demanda monetaria que tenderá a subir la tasa de interés. En el gráfico, eso se verá como un corrimiento paulatino de la curva LM hacia arriba, tal como el que se observaría ante una política monetaria contractiva.

6 Pero tome en cuenta que estamos enfocando una situación de déficit de las cuentas

externas. Si, en cambio, éstas estuvieran en superávit, las reservas aumentarían, y con ellas lo haría la cantidad de dinero, caerían las tasas de interés y la economía se expandiría (siempre suponemos, por ahora, que no se está operando sobre la frontera determinada por la disponibilidad de recursos) hasta que el aumento de las importaciones lleve al balance de pagos al equilibrio.

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El punto de equilibrio interno se movería entonces a lo largo de la IS, que se

mantiene fija, siguiendo el desplazamiento de la LM. Es decir, se movería "hacia el noroeste", hasta llegar al punto indicado en el gráfico 7 con una flecha. Allí el ingreso de equilibrio interno se hace igual al que hace cero el resultado del balance de pagos, tal como viéramos anteriormente. En otros términos, el balance de pagos se ajusta automáticamente, a través de una recesión.

Está claro que el modelo que estamos analizando puede organizarse en la forma de tres ecuaciones de equilibrio, que son las representadas en el último gráfico y cuyas expresiones analíticas volcáramos más arriba.

Con tipo de cambio fijo, la IS y la LM son dos ecuaciones formuladas con las mismas dos incógnitas: “Y” e “i”. Al agregar la expresión BP, incorporamos otra ecuación en el modelo pero sin adicionar una nueva incógnita, puesto que la endógena allí es nuevamente la variable “Y”. De modo que para obtener la solución conjunta de todo el sistema fue necesario hacer endógena a alguna de las restantes variables. Ya vimos que el sistema podía resolverse en desequilibrio, de modo que la nueva endógena sería la variación de reservas, ∆R. Pero eso implica esterilización monetaria, como explicamos luego apoyándonos en los gráficos.

Si no hay esterilización, el balance de pagos tenderá al equilibrio y la variación de reservas será, en la solución de todo el sistema, nula. Entonces nos quedamos con una incógnita menos (∆R). Son tres ecuaciones, y las incógnitas habituales son “Y” e “i”. ¿Qué otra variable hará falta “endogeneizar” para que el sistema pueda encontrar una solución única? La respuesta es sencilla y está ilustrada en la descripción del proceso monetario de ajuste del balance de pagos que acabamos de plantear: si el

Gráfico 7: El modelo "IS-LM-BP"sin movilidad de capitales

i BPLM

ieq

IS

Yex Yint Y

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banco central no esteriliza, en la situación que estamos discutiendo la cantidad de dinero va a contraerse. Entonces, allí está la respuesta: estamos resolviendo el sistema haciendo endógena a la cantidad de dinero M (o bien, considerando que estamos trabajando con precios dados, a la oferta monetaria real ms). Nuestras endógenas serán, para dejarlo lo más claro posible, (Y, i, M). Esa es la solución de equilibrio, con tipo de cambio fijo.

Note, sin embargo, que podríamos elegir otros caminos. La cuestión es que, si el balance de pagos se resuelve en equilibrio, “Y” se determina en la ecuación BP. Será igual a Yex. Luego, las otras dos ecuaciones, que constituyen el esquema IS-LM, determinan “i”, y alguna otra variable. M en el ejemplo que acabamos de plantear. Pero podríamos resolver el modelo haciendo endógena a G, por ejemplo. El banco central podría esterilizar, manteniendo constante a M, mientras que el peso del ajuste contractivo recae sobre G. En este caso, la IS se movería hacia la izquierda, y el equilibrio se establecería donde la LM, inmóvil, se corta con la BP. Tendríamos entonces una recesión con tasas de interés bajas, si la comparamos con la que generaría el efecto monetario automático que vimos antes. Estamos de nuevo en presencia del mecanismo de ajuste recesivo que ya discutiéramos en el capítulo anterior, aunque allí no teníamos el dinero de por medio.

Tipo de cambio flotante

Naturalmente, una alternativa a todas las anteriores es dejar que se determine

endógenamente el tipo de cambio. Bajo un régimen de flotación pura, la oferta monetaria vuelve a ser exógena, puesto que el banco central no interviene en el mercado de divisas comprando o vendiendo a cambio de pesos. En este caso las tres variables a determinar en el modelo serán el producto “Y”, la tasa de interés “i”, y la paridad nominal “E”. Ya sabemos que, con el supuesto de precios dados, los movimientos del tipo de cambio nominal y del tipo real serán proporcionales.

De manera que ahora las ecuaciones IS y LM no constituirán una parte separable del modelo, puesto que no pueden resolverse independientemente de la BP. Sí lo eran en el ejercicio anterior, ya que se trataba de dos ecuaciones con dos variables endógenas, “Y” e “i”. Con tipo de cambio flotante se se agrega a éstas últimas el tipo de cambio, que aparece en la expresión de la IS, y las tres ecuaciones deben resolverse de manera simultánea. Dicho esto, dejaremos la resolución analítica del modelo en suspenso, puesto que pretendemos encarar todas las cuestiones relativas a la flotación cambiaria en un capítulo posterior.

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El papel de los movimientos de capitales Hasta aquí nos hemos ocupado de economías "financieramente aisladas", es decir,

con muy limitado acceso al financiamiento internacional. Sin embargo, en la primera mitad de la década de los setenta, el escenario

financiero internacional se transformó rápidamente, según hemos descrito de manera muy sucinta en la introducción de este capítulo, y aparecieron grandes volúmenes de financiamiento de fuentes privadas.

En el capítulo anterior señalamos que en América Latina había quienes sostenían que se requería avanzar en el proceso de sustitución de importaciones e incentivar exportaciones para romper la dinámica de “stop-go” y crecer de manera sostenida. Pero eso requería tiempo, lo que en parte quiere también decir financiamiento. Los recursos financieros aparecieron en los años setenta, y habría un nuevo auge de los ingresos de capitales a la región en los años noventa. ¿Permitieron esos recursos financieros avanzar en el sentido sugerido por los estructuralistas? Trataremos de aportar elementos para la comprensión de estas cuestiones en las páginas que siguen. Previamente, es necesario que ampliemos nuestro instrumental analítico para incorporar un nuevo elemento: la movilidad de los capitales.

Los flujos de capital y la tasa de interés

La apertura financiera de la economía (o la apertura "de la cuenta de capitales",

como suele también decirse) puede significar, en primer lugar, un aumento de las oportunidades abiertas a los agentes económicos residentes. Además de mantener en sus carteras bonos emitidos por otros agentes residentes, en particular, les será posible tener bonos extranjeros.7 Del mismo modo, los no residentes tienen también la posibilidad invertir en bonos emitidos por los residentes en esta economía.

Por cierto, la existencia de vasos comunicantes entre los mercados financieros y de capitales internos y externos nos llevará a introducir varios cambios de importancia en nuestra representación del funcionamiento de la economía.

Para entenderlo pensemos, en primer lugar, en los tenedores de bonos que operan dentro de nuestras fronteras geográficas. Ahora tendrán, algunos de ellos al menos, la opción de adquirir títulos en el exterior. En consecuencia, les interesará, con seguridad, comparar las condiciones que ofrecen ambos tipos de papeles.

7 En qué medida estas operaciones son factibles depende de qué regulaciones existan a

las operaciones "por cuenta de capital" entre residentes y no residentes. En una apertura completa, cualquier tipo de transacción sería viable, pero el grado de apertura tal vez no sea

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Son varias las dimensiones relevantes de tal comparación, e iremos introduciendo de una en una las más importantes.

Una consideración central se referirá, indudablemente, a la renta que puede obtenerse a partir de la posesión de esos instrumentos financieros, es decir, a la tasa de interés. El tenedor de bonos comparará, con certeza, la tasa interna “i” (que es la que pagan los bonos locales) con la tasa internacional, que llamaremos if (la que ofrecen los bonos emitidos por el resto del mundo, tomado como un agregado).

Como estamos desarrollando un análisis macroeconómico (y no decidiendo sobre una transacción financiera concreta) trabajamos con tasas agregadas, que son algo así como “tasas representativas” de cada mercado. Éstas deben referirse a condiciones aproximadamente iguales para poder ser objeto de comparación (es decir, debe tratarse de operaciones semejantes en términos de plazos, con garantías equivalentes, riesgos asimilables, etc.). O, en todo caso, la comparación tiene que hacerse "traduciendo" las tasas a términos equivalentes. Adicionalmente, estamos ignorando aquí las diferencias entre las tasas activas y pasivas, tal como hiciéramos al tratar de una economía cerrada.

Si, por ejemplo, la tasa interna es menor que la internacional, habrá algunos residentes dispuestos a adquirir bonos en el exterior, eventualmente en sustitución de los bonos locales que tengan en su cartera. Del mismo modo, los extranjeros querrán vender nuestros bonos y pasarse a los emitidos por los residentes en el resto del mundo, para aprovechar esas tasas más altas. Incluso se presentará el caso de que agentes especializados en el negocio financiero estarán probablemente tentados a emitir bonos internamente, a tasas bajas, para colocar los fondos así obtenidos en bonos externos, y aprovechar el diferencial correspondiente. A éstos últimos podemos llamarlos arbitrajistas. Podemos pensar a las operaciones de arbitraje como transacciones que ponen en contacto mercados distintos. Como idea general, digamos que los arbitrajistas son agentes que compran allí donde los precios están bajos para vender donde están más altos, haciéndose con una diferencia. Volveremos sobre ellos un poco más adelante.

Las operaciones a las que nos referimos en el párrafo anterior darán lugar a salidas de capitales desde nuestra economía. Puede incluso suponerse que, ceteris paribus, estas salidas serán mayores cuanto mayor sea el diferencial (en este caso negativo) entre la tasa interna y la internacional, es decir, cuanto más amplia sea la brecha (i - if) en valor absoluto.

pleno. En tal caso, habrá restricciones o incluso prohibiciones, para algunos tipos de operación, establecidas por las autoridades.

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Naturalmente, esa diferencia puede ser positiva. Si la tasa de interés de una economía abierta a los movimientos de capitales es superior a la internacional, puede esperarse, en principio, un ingreso de fondos desde el exterior.

Si designamos con una F a los flujos netos de capitales hacia el país8, nuestro argumento anterior podría representarse así:

( ),fiiFF −= con F’ > 0,

donde estamos simplemente expresando que los ingresos (netos) de fondos desde el exterior (F) serán una función del diferencial de tasas ya mencionado. F y el diferencial de tasas están positivamente correlacionados, lo que indicamos al señalar que la derivada de F en relación con la brecha de tasas es positiva (F’ > 0).

Las rentas de la inversión

Ahora bien, al modificar nuestro tratamiento de la cuenta de capitales, estamos

obligados a revisar también otras cuentas del balance de pagos. En efecto, además de los flujos de exportaciones e importaciones de bienes y servicios reales habrá que considerar ahora, en cada período y en la medida en que haya transacciones de capital, los ingresos y egresos corrientes correspondientes a las rentas de los capitales.

Las transacciones comerciales son corrientes, como lo son también los pagos de intereses, mientras que nuestra variable F se refiere a las transacciones de capital. Hasta aquí, en los capítulos precedentes, la cuenta corriente del balance de pagos era equivalente a la cuenta de comercio (y la cuenta de capital arrojaba un saldo nulo, por hipótesis).

Al abrir la economía a los movimentos de capitales, debemos también incorporar en nuestra cuenta corriente una variable adicional, que llamaremos “rentas netas de la inversión”, designándola como RNI. Ésta incluirá, sumando, los ingresos por intereses y utilidades y dividendos9 que los residentes obtienen por sus activos

8 Es decir, F designa a los ingresos brutos de fondos menos las salidas (incluyendo entre

éstas a las amortizaciones). 9 Los intereses constituyen remuneración de colocaciones financieras, mientras que las

utilidades y dividendos son las rentas generadas por las inversiones directas, es decir, por aquellas que involucran la posesión de activos productivos, por ejemplo. En la cuenta corriente del balance de pagos la cuenta RNI está en realidad comprendida en otra más amplia, llamada simplemente “rentas”, que además de los intereses y utilidades y dividendos que remuneran al capital contempla otros flujos, constituidos esencialmente por remuneraciones al trabajo.

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financieros contra no residentes y por sus activos físicos en el exterior; y, restando, entrarán en su cálculo los intereses, utilidades y dividendos que siguen el camino inverso: fueron generados internamente pero son de propiedad de no residentes; constituyen la remuneración de sus inversiones físicas y financieras, realizadas en períodos previos.

Si en el período actual están ingresando nuevos capitales a nuestra economía, eso producirá asientos positivos en la cuenta de capital y financiera. Pero en los períodos subsiguientes, aparecerán seguramente dos flujos negativos derivados del anterior: amortizaciones del principal, que serán salidas en cuenta de capital, y pagos de intereses o utilidades o dividendos, que se computarán como salidas en la cuenta corriente.

Los intereses y las utilidades y dividendos que se pagan y reciben en el período corriente son básicamente el resultado de decisiones tomadas en el pasado (cuánta deuda se acumuló, cuanta inversión extranjera directa se recibió, etc.) y de variables exógenas como la tasa de interés internacional. Más en general, a diferencia del resultado del comercio, el saldo de la cuenta RNI tendrá normalmente una muy baja correlación con las fluctuaciones de corto plazo del nivel de actividad, es decir, con el ciclo económico interno. Debido a ello, en lo que sigue, y considerando que el análisis que estamos desarrollando hasta aquí es básicamente de corto plazo, asumiremos que RNI es exógena. El equilibrio del balance de pagos y el funcionamiento del modelo con tipo de cambio fijo

En este punto conviene poner a las variables que acabamos de introducir, F y RNI,

en el contexto del conjunto de las transacciones entre residentes y no residentes, reflejado por el balance de pagos.

Supondremos, a continuación, que la tasa de interés internacional se determina exógenamente, de modo que podemos escribir (if = if0). También asumimos un régimen de tipo de cambio fijo y precios dados. Nuestra nueva ecuación del balance de pagos será entonces:

( )[ ]{ } ( ) ..... 000000 RiiFRNIYqqEqxxP f

yERERf ∆=−++−−++ δ

donde la expresión entre llaves es la cuenta corriente (dejando de lado “otras rentas” y “transferencias corrientes”, dos partidas que suelen ser de muy escasa significación).

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Luego, tendremos como nueva condición de equilibrio externo, que llamaremos ecuación BPK, a la siguiente:

BPK: ( )[ ]{ } ( ) .0.... 000000 =−++−−++ f

yERERf iiFRNIYqqEqxxP δ

Comparemos esta expresión con la anterior condición de equilibrio externo, BP. No

estamos en presencia de un cambio menor. Es muy significativo en varios sentidos y muy relevante para el análisis de las políticas macroeconómicas, en especial en el corto plazo.

Observe que la última expresión no es ya una ecuación con una única incógnita. Pasando de la matemática elemental a la economía, eso tiene una significación muy relevante: no es posible ahora identificar un único nivel de “Y” al que podamos designar como “Y de equilibrio externo”, como hacíamos anteriormente con nuestro Yex. En verdad, ahora tendremos un valor de “Y” de equilibrio externo probablemente diferente para cada nivel de la tasa de interés interna “i”. Sin embargo, sí tendremos un nivel de “Y” al que se equilibra la cuenta corriente del balance de pagos, al que llamaremos Ycc.

Esto tiene consecuencias para el análisis de la política económica, de su eficacia y sus potencialidades. Lo que acabamos de señalar acerca de Yex indica que en verdad, al menos en el corto plazo, se atenúa el conflicto entre el nivel de actividad o empleo y el resultado del balance de pagos que discutiéramos con cierto detalle en el capítulo precedente. En el nuevo contexto, puede de todos modos suceder que Yint resulte mayor que Ycc. En otros términos, es posible que haya déficit en cuenta corriente si la economía opera en el nivel del producto que las autoridades económicas tienen como meta.

Pero tal vez ya no sea imperioso ajustar el balance de pagos en esas circunstancias. Existe otra posibilidad. Es concebible, al menos en principio, que a cierto nivel de la tasa de interés interna (y, en consecuencia, dado cierto diferencial entre la tasa interna y la externa) se obtenga financiamiento para el déficit en cuenta corriente, evitando la declinación de las reservas y el consiguiente efecto monetario contractivo.

La disponibilidad de crédito externo actúa, en otros términos, como un amortiguador que permite sostener el nivel de actividad o el ritmo de crecimiento, y el empleo, a pesar del déficit del comercio o de la cuenta corriente, evitando o postergando el ajuste del balance de pagos.

Claro que la contrapartida es la acumulación de deuda externa, y esto hace que, si bien en lo inmediato el acceso al financiamiento externo aumenta los grados de

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libertad de la política económica, pueda estar incubándose un problema para el futuro. Volveremos sobre este tema unas pocas páginas más adelante.

Ya hemos anticipado que el análisis de las políticas macroeconómicas cambia bastante en este nuevo contexto. En la economía de nuestras discusiones precedentes, cerrada a los movimientos de capital, las políticas fiscal y monetaria podían utilizarse para obtener el equilibrio interno o el externo, pero no ambos simultáneamente.

Ahora se nos hace factible concebir un abordaje diferente de las políticas macroeconómicas. En principio, las autoridades de nuestra economía podrían utilizar la política fiscal para alcanzar el nivel deseado del producto. Si en esas circunstancias la cuenta corriente presenta un déficit, es posible utilizar la política monetaria para “resolver” este problema. ¿Cómo? Bien, una política monetaria contractiva elevaría la tasa de interés, y ésta podrá, probablemente, llevarse a un nivel lo suficientemente alto como para atraer capitales del exterior en la magnitud requerida.

Más sencillamente, podríamos lograr ese resultado tan sólo evitando esterilizar. Si la cuenta corriente deficitaria lleva a una contracción de reservas, la cantidad de dinero declinará, lo que dará lugar a una suba de la tasa de interés. En la economía financieramente cerrada este proceso llevaba a un ajuste recesivo del balance de pagos. Ahora, con movilidad de capitales, la suba de la tasa interna nos permitirá financiar ese desequilibrio en las transacciones corrientes entre residentes y no residentes.

Ilustramos gráficamente esta cuestión en el gráfico 8. En primer lugar, constatamos que la nueva BPK, la condición de equilibrio del

balance de pagos, será normalmente una curva de pendiente positiva. Un mayor nivel del ingreso generará un aumento del déficit en cuenta corriente (o un menor superávit, según sea el caso), por lo que será necesaria una tasa de interés más elevada para mantener en equilibrio las cuentas externas.

Supongamos que las autoridades económicas tienen un objetivo en materia de producto, lo que en el gráfico “a” representamos como Ymeta, trazando a ese nivel una recta vertical. ¿Es compatible ese nivel de “Y” con el equilibrio externo? Si antes nuestra respuesta era sí (si por ventura Yex coincidía con Ymeta) o bien no, ahora será “sí, a la tasa de interés i**”. Es decir, podemos pensar que habrá alguna tasa de interés compatible con el equilibrio externo, al nivel Ymeta del producto.

¿Cómo alcanzar ese punto? La respuesta ya la hemos anticipado. Se trata de utilizar los instrumentos de política fiscal en pos de ese objetivo. Argumentando en lenguaje geométrico, se trata de que la IS pase por el punto en que se cortan las dos líneas que trazamos en el gráfico “a”. Es decir, se debería procurar situarla donde la hemos dibujado en el gráfico “b”.

18

18

Tome en cuenta que, si el tipo de cambio está fijo, el subsistema IS-BPK está

formado por dos ecuaciones con sólo dos incógnitas, que son “Y” e “i”. Es decir que puede resolverse separadamente, obteniendo el punto de equilibrio representado en la ilustración “b”.

¿Y qué ha sucedido con la curva LM? Bien, hemos preferido no dibujarla. Es también una ecuación con dos incógnitas, que son las mismas del subsistema IS-

Gráfico 8: El modelo "IS-LM-BP (BPK)" con movilidad de capitales

BPKi

i**

Ymeta Y

BPKi

i**

IS

Ymeta Y

Grá

fico

aG

ráfic

o b

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BPK, es decir, “Y” e “i”. Por lo tanto, al incorporarla al modelo tenemos que hacer endógena alguna variable adicional.

Y volvemos así a un tema que ya discutimos en varias oportunidades. Si el banco central resuelve no esterilizar, la oferta monetaria se ajustará endógenamente, de manera que la LM se va a mover, hasta cruzar exactamente por el punto en que se cortan la IS y la BPK, en el gráfico “b” incluido arriba. Si la línea que refleja el equilibrio del mercado de dinero se cortase con la IS en una zona de desquilibrio del balance de pagos, es decir, fuera de la BPK, las reservas de divisas estarían variando, y con ellas la base monetaria, desplazando a la LM, hasta que pase por el punto indicado. Una vez alcanzada esta situación, la variación de reservas cesaría.

Perfecta movilidad de capitales

¿Cuánto tendrá que subir la tasa de interés para atraer el financiamiento

necesario? Eso dependerá de la elasticidad-interés de la función F, es decir, de cuán sensibles sean los flujos de capitales al diferencial entre la tasa “i” y su equivalente internacional, if. A mayor elasticidad, menor será el diferencial de tasas requerido.

Un caso interesante por la relativa sencillez que permite dar al tratamiento de este tema es el de perfecta movilidad de capitales. Esta característica correspondería al caso de una economía pequeña, en la cual las entradas y salidas de fondos están libres de restricciones y enfrentan muy bajos costos.

Este supuesto indica que se trata de una economía tomadora de precios. En este caso, tomadora de tasas de interés. Es decir, es una economía cuyas decisiones de política no afectan a la tasa internacional. Se asume que a la tasa if la economía pequeña enfrentaría una oferta perfectamente elástica de financiamiento externo.

Con perfecta movilidad de capitales, las operaciones de arbitraje entre el mercado financiero interno y el externo tienen un papel fundamental. Si los costos de entrada y salida son muy bajos, las posibilidades de obtener ganancias explotando pequeños diferenciales de tasas serán rápidamente aprovechadas. Si la tasa interna es menor que la internacional, los arbitrajistas procurarán tomar fondos internamente y canalizarlos hacia el exterior, obteniendo un margen a su favor. Al hacerlo, la tasa interna de la economía pequeña tenderá, seguramente, a subir. ¿Hasta dónde? Hasta aquel nivel en el que la ganancia del arbitraje desaparezca. Ignorando los costos de intermediación, que de todos modos son muy bajos en operaciones financieras como las que nos ocupan aquí, eso sucederá cuando la tasa interna se iguale a la internacional.

Por el contrario, si la tasa interna es más alta, ingresarán fondos, y el interés bajará hasta igualarse al internacional. De manera que las operaciones de arbitraje igualan

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los rendimientos (o los precios) en distintos mercados, con lo cual, de hecho, los integran y hacen de diversos mercados uno único. El arbitraje “construye mercados”.

Lo que acabamos de argumentar nos lleva a una conclusión muy importante (aunque como veremos enseguida, se trata sólo de una primera aproximación): una economía pequeña, en una situación de perfecta movilidad de capitales, tendrá una tasa interna semejante a la internacional. Si así no fuese, los flujos de capitales rápidamente las igualarían y el diferencial desaparecería.

Tome nota de que estamos introduciendo un cambio sustancial en el análisis de la determinación de la tasa de interés. En la economía financieramente cerrada, “i” de equilibrio es el precio al que se igualan la oferta y la demanda de dinero (y la oferta y demanda de bonos internos), y suponemos que esa variable gravita hacia ese nivel.

Pero ahora, con perfecta movilidad de capitales, son los mecanismos de arbitraje entre el mercado financiero local y el externo los que determinan la tasa nominal interna, a la que llevan a igualarse a la internacional. Y esto sucede con independencia de nuestra política monetaria, como ilustraremos enseguida. La ecuación de equilibrio (llamada también de paridad) de la tasa de interés será:

ia = if0.

Utilizamos el subíndice “a” para indicar que ese es el nivel de equilibrio de la tasa

interna determinado por arbitraje. Además, consideramos que la tasa de interés internacional se determina exógenamente, como lo indica el subíndice “0” en esa expresión. Estamos simplemente diciendo que, en condiciones de perfecta movilidad de capitales, la tasa interna de nuestra economía hipotética será igualada, por el arbitraje, a la tasa internacional dada.

Debe destacarse el hecho de que ninguna variable de cantidad (ni la oferta ni la demanda de dinero, en particular, ni la cantidad de bonos, por ejemplo) intervienen en esa ecuación, lo que indica que esa tasa no depende de las decisiones de las autoridades locales en materia monetaria. Ya hemos señalado, por otra parte, que la tasa internacional la consideramos un dato empleando el argumento de “economía pequeña”.

El caso sería diferente para una economía de gran tamaño, aun si ésta no aplicase restricciones a los movimientos de capitales y los costos de entrada y salida fuesen muy bajos. La economía de los Estados Unidos, por ejemplo, no es tomadora de tasas. Sus tasas de interés internas influyen decisivamente en las tasas del resto del mundo y, en consecuencia, podríamos decir que el análisis de la política monetaria en ese país, por su tamaño relativo y a pesar de su apertura en materia de regulaciones,

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se parece bastante al que hemos empleado para una economía cerrada, aunque con tipo de cambio flotante.

Examinemos, con el apoyo del gráfico 9, cómo se determina el equilibrio macroeconómico en la pequeña economía abierta, con tipo de cambio fijo y en condiciones de perfecta movilidad de capitales.

Dos de los tres diagramas son muy semejantes a los del gráfico en el que

examináramos, páginas atrás, el mecanismo monetario automático de ajuste del balance de pagos en una economía cerrada a los movimienos de capitales. El ingreso de equilibrio interno se determina del mismo modo (ver gráfico “a”, arriba).

En la ilustración inferior, vemos ahora algunas pequeñas variantes. El comportamiento descrito allí es el de la cuenta corriente, y no únicamente el del balance de comercio. Se ha introducido la variable RNI y se designa como Ycc al nivel del ingreso en el que se cortan las dos líneas representadas en la ilustración. Ese es el ingreso al que se equilibra la cuenta corriente del balance de pagos.

Gráfico 9: El balance de pagos con perfecta movilidad de capitales y tipo de cambio fijo

ms1

ms0

Gasto i1

Y* (ia)ia i*0

md(Yint0)

45ºYint0 Ingreso (Y) M/P

Export.e P*.q(Y,ER0)Import.yRNI

P*.x(ER0) + RNI0

Ycc Yint0 Ingreso (Y)

Grá

fico

a. E

l ing

reso

de

equi

librio

Grá

fico

c. E

l mer

cado

de

dine

ro

Grá

fico

b. E

l equ

ilibrio

ext

erno

(2)

(1)

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22

El déficit que se generará si la economía opera en Yint0 seguirá ejerciendo una presión contractiva sobre las reservas y sobre la cantidad de dinero, como sucedía en la economía financieramente cerrada.

La gran diferencia la encontramos en el diagrama correspondiente al mercado monetario-financiero. Allí hemos destacado la línea horizontal que respresenta a la ecuación de arbitraje. Es decir, aquélla que nos dice que, en equilibrio, la tasa interna de interés se igualará a la internacional.

En la situación inicial, nos encontramos en el punto en que esa línea horizontal se corta con la demanda monetaria. La oferta de dinero, que es la cantidad de dinero existente, es la línea vertical que pasa por el mismo punto.

¿Cómo opera el desequilibrio del balance de pagos sobre el mercado monetario? Bien, ya sabemos que la cuenta corriente deficitaria da lugar a un efecto monetario contractivo. En concreto, la oferta de dinero estará declinando como resultado de la intervención cambiaria. En el gráfico hemos representado esto como un corrimiento hacia la izquierda de la línea vertical correspondiente: ms

0 se mueve hacia ms1. La

contracción monetaria (endógena) provoca un exceso de demanda en este mercado y una presión al alza de la tasa de interés, que se mueve hacia i1, como también se aprecia en la ilustración.

En la economía financieramente cerrada, este proceso desencadena una recesión. Sin embargo ahora, con libre movilidad de capitales, la suba de la tasa interna de interés sitúa a esta variable por sobre la tasa de arbitraje ia. Ceteris paribus, aparece entonces un incentivo al ingreso de capitales. Éstos son atraídos por ese diferencial, y al ingresar a nuestra economía dan lugar a una expansión de la oferta monetaria. Lo que sucede puede resumirse así: hay ingresos de fondos del exterior atraídos por las tasas comparativamente altas que pagan los bonos internos. Los fondos que entran, en moneda extranjera, se ofrecen en el mercado de divisas, en el que aparecerá entonces un exceso de oferta. Como el banco central está interviniendo para defender el tipo de cambio fijo, debe comprar esa oferta excedente de divisas. Ergo, la cantidad de dinero se expande. Es decir que la oferta monetaria vuelve sobre sus pasos, hacia la situación inicial. ¿Hasta dónde retrocederá? En principio, debemos suponer que los ingresos de capitales seguirán empujando hacia abajo el diferencial de tasas mientras el mismo subsista. Debemos entonces concluir que la oferta monetaria deberá retornar a su posición inicial, en la que la tasa interna es igual a la determinada por arbitraje, es decir, es la tasa de equilibrio, igual a su vez a la vigente en el mercado internacional. Sin embargo, en tanto subsista el déficit en cuenta corriente, esta suerte de vaivén de la oferta monetaria (indicada en el gráfico “c” por las flechas 1 y 2) también persistirá.

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Es decir, no estamos describiendo una situación estática. La cuenta corriente estará ejerciendo todo el tiempo un efecto monetario contractivo. Éste impulsará, a su vez, a las tasas internas de interés hacia arriba, lo que por su parte dará lugar a ingresos de capitales más o menos permanentes. Como podemos confiar en que los mercados financieros ajusten muy rápido, los movimientos de la tasa de interés no serán probablemente importantes. Bastará una muy pequeña suba para que los arbitrajistas actúen llevando nuevamente al equilibrio financiero.10

A diferencia de lo que sucedía en la economía cerrada a los movimientos de capitales, ahora el mecanismo monetario automático que mantiene en equilibrio el balance de pagos no procede a través de la recesión (vía suba de las tasas de interés y reducción del gasto agregado). El proceso que acabamos de describir nos muestra, por el contrario, cómo podría generarse, espontáneamente, a través de mecanismos de mercado, financiamiento para la cuenta corriente deficitaria11. Esta argumentación constituye la segunda versión del enfoque monetario del balance de pagos que presentamos aquí.

Corolario sobre política monetaria

Un razonamiento semejante al que hicimos hasta aquí nos llevaría a concluir que,

en esta economía pequeña, abierta a los movimientos de capitales que enfrente una situación de perfecta movilidad de fondos, y con un tipo de cambio fijo, la política monetaria no conseguirá normalmente afectar a la tasa de interés ni, por ende, al nivel del producto de equilibrio. Ilustramos el punto en el gráfico 10.

Un aumento exógeno de la oferta monetaria, desde m0 hasta m1, por ejemplo, provocaría una declinación de la tasa de interés interna, hacia i1.

Sin embargo, y seguramente mucho antes que la inversión pueda reaccionar, lo harán los capitales financieros. Como la tasa interna quedará por debajo de la de arbitraje, será más atractivo invertir fondos en el exterior. Se producirá un exceso de

10 Note que no estamos argumentando que los ingresos netos de capitales sean nulos

cuando las tasas de interés están en equilibrio. No pueden serlo, porque la cuenta corriente es deficitaria. Pensemos esta situación del siguiente modo: el déficit en cuenta corriente constituye las necesidades de financiamiento externo de nuestra economía, es decir, la demanda de financiamiento dirigida al resto del mundo. Pero esta demanda enfrenta una oferta perfectamente elástica de fondos a la tasa if. En equilibrio, el déficit en cuenta corriente se financia con ingresos netos de fondos, y la tasa de interés interna se iguala a la tasa internacional.

11 Entiéndase que no se trata de que los arbitrajistas suministren fondos con el propósito de financiar la cuenta corriente. Simplemente procuran rentabilidad financiera y su accionar da lugar, en este caso, a ingresos netos de divisas. Estos ingresos de divisas acaban de hecho proveyendo la liquidez en moneda extranjera que hace falta para efectuar los pagos externos impuestos por el resultado de la cuenta corriente.

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demanda de divisas, puesto que los inversores procuran cambiar activos internos por dólares para llevarlos fuera del país. Luego, la oferta monetaria se reducirá. Así, de nuevo esta curva volverá sobre sus pasos, hasta el punto inicial.

El único efecto de la expansión monetaria será una baja muy breve de la tasa de

interés, y pérdida de parte de las reservas internacionales en poder de la autoridad monetaria. Ni la tasa de interés ni el nivel del producto serían afectados de manera más o menos presistente. Un razonamiento semejante mostraría que tampoco una contracción monetaria afectaría, dados los supuestos con los que estamos trabajando, a la tasa de interés ni al producto de equilibrio.

Podríamos examinar también los efectos de la política fiscal en este modelo con tipo de cambio fijo y movilidad perfecta de capitales. El resultado puede anticiparse: como las tasas de interés de equilibrio no serían, en principio, afectadas, no habría “efecto desplazamiento” y el impacto de la política fiscal acabaría resultando más potente que en la economía cerrada o que en la economía abierta sólo al comercio del capítulo anterior.

Gráfico 10: Política monetaria con tipo de cambio fijo y perfecta movilidad de capitales

ms0

ms1

ia i*0

i1

md(Yint0)

M/P

(1)

(2)

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Expectativas cambiarias y riesgo Hemos examinado a nuestra economía en una situación de libre movilidad de

capitales, pero de un modo muy simplificado, para poder aislar algunos rasgos centrales del funcionamiento macroeconómico en esas condiciones. Tenemos que avanzar un poco más en complejidad.

En particular, nos interesa incorporar otras dimensiones de la comparación entre instrumentos financieros internos y externos, que seguramente interesarán a quienes toman decisiones de inversión financiera y en especial a los arbitrajistas (entre quienes se encuentran, claro está, y en primera línea, las instituciones bancarias, sobre todo las privadas y las de capitales extranjeros que operan en nuestra economía hipotética).

Un primer punto adicional importante se refiere al tipo de cambio. El argumento de que, con perfecta movilidad de capitales, la tasa interna de interés se "pegará" a la internacional supone que las tasas a comparar se refieran a instrumentos financieros de características semejantes.

Una de esas características es la moneda de denominación de los contratos. Pensemos, por ejemplo, en un inversor financiero canadiense que ha comprado en el pasado un título del Tesoro de los EE.UU., en dólares de ese país. Imaginemos que ese título le brinda un interés de 6% al año. Otro papel, emitido por el Tesoro del Canadá, de iguales características (en términos de plazo, garantías, etc.), ofrece actualmente en el mercado el mismo rendimiento porcentual. ¿Ambos títulos serán considerados equivalentes por nuestro agente? Probablemente no, aunque paguen el mismo interés, si es que están denominados en distintas monedas. Y es seguro que el título del Canadá estará denominado en dólares, pero canadienses (Canadian dollars, o CAD).

En tal caso, antes de decidir si mantiene en su poder el bono que ya tiene, o lo cambia por uno canadiense, por ejemplo, (y suponiendo que los costos de transacción pueden despreciarse por ser muy bajos), tendrá que "anticipar" la evolución del tipo de cambio entre esas dos monedas. Si espera retener el título (cualquiera sea) por un año y entonces venderlo, le interesará anticipar cuál puede ser la paridad en ese momento futuro, cuando deba vender.

Imaginemos que nuestro inversor estima que el dólar canadiense se depreciará un 10% en el período relevante. En ese caso, un interés de 6% anual, equivalente al que ofrece el título de EE.UU., no será suficiente para inducirlo a invertir en el papel canadiense. En efecto, si se pasa a títulos del Canadá y la depreciación que espera se produce, habrá sufrido una pérdida (de 10%, precisamente) al fin del período, en comparación con lo que hubiese obtenido con la colocación alternativa.

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Luego, podríamos decir que 6% y 6% no son, aunque lo parezca, lo mismo. Para que un título canadiense le resulte equivalente al extranjero que ya tiene en su cartera (o que podría comprar; no hace falta que lo haya hecho en el pasado), nuestro inversor requerirá que le compense, no sólo el interés que brinda el papel que posee, sino su expectativa de depreciación del CAD.

Ahora bien, si esas expectativas de depreciación son fundadas, posiblemente otros inversores pensarán igual, y todos, los arbitrajistas en primer lugar, vislumbrarán, en la situación que estamos planteando, una oportunidad de obtener ganancias, y actuarán en consecuencia. Si las tasas nominales son iguales en ambos mercados, pensarán que es rentable endeudarse al 6% anual en el Canadá, en una moneda que, según estiman, va a desvalorizarse, y creerán que, en cambio, vale la pena colocar fondos en el país vecino.

Observe que estamos argumentando que, aunque las tasas nominales sean iguales (cumpliéndose la ecuación de arbitraje tal como la entendimos en la sección precedente), habrá salidas de fondos del Canadá, y la tasa de interés en esa economía deberá subir. ¿Hasta dónde? Posiblemente hasta que la nueva tasa, más elevada, compense no sólo el 6% que pagan los títulos de los EE.UU. sino también la devaluación esperada del CAD.

Para captar este efecto tenemos, en verdad, que modificar nuestra ecuación de arbitraje de tasas de interés, lo que vale por cierto no sólo para el Canadá sino para cualquier economía pequeña, para replantearla así:

ia = if0 + deve

0,

donde deve corresponde a la tasa de depreciación (o devaluación) esperada. Hemos supuesto que tanto la tasa de interés internacional cuanto deve se determinan exógenamente, por el momento, lo que se indica, como es habitual, con el subíndice "0". La devaluación esperada es, a su vez:

deve = (Ee - E)/E.

E es el tipo de cambio nominal corriente y Ee es el esperado a futuro. En síntesis, nuestro nuevo argumento indica que la tasa de interés en una

economía pequeña, abierta a los movimientos de capitales, tenderá normalmente a igualarse a la tasa internacional, pero corregida por expectativas de devaluación o depreciación.

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La ecuación de arbitraje que acabamos de presentar corresponde a lo que suele llamarse condición de paridad no cubierta de las tasas de interés. El valor que damos a deve es allí simplemente una expectativa.

Si, en cambio, el riesgo cambiario puede asegurarse (o “cubrirse”) de modo más o menos generalizado a través de contratos de compra-venta de monedas a futuro, la ecuación de paridad cubierta debería dar una mejor descripción de los hechos. Sería formalmente igual a la ecuación de arbitraje anterior, pero la variable deve correspondería en este caso al tipo de cambio pactado en los mercados a futuro, o mejor, a la tasa de variación del tipo de cambio que surge de comparar su valor al día de hoy con el pactado a futuro.

Hay todavía un factor adicional muy importante a tomar en cuenta. Se trata del riesgo de incumplimiento en los pagos comprometidos por el emisor del título de deuda.

La ecuación de arbitraje (o de "indiferencia" o paridad) que acabamos de plantear vale, en efecto, para títulos semejantes en distintas dimensiones, incluyendo por ejemplo el riesgo de no pago de los compromisos que el papel involucra. Un papel canadiense y uno de los EE.UU. tendrán probablemente riesgos no muy diferentes, pero ese no será el caso si pasamos a considerar una economía de las que en los noventa pasaron a llamarse "emergentes".

En estas, por lo general, el riesgo de no pago de los compromisos financieros externos es más alto, cuando no mucho más. De modo que un papel emitido por el tesoro de una de ellas, por ejemplo, no será atractivo aunque compense la tasa de interés internacional y las expectativas de devaluación de la moneda local. Para retenerlo, un arbitrajista requerirá con seguridad un "plus" de rendimiento, es decir, una compensación o prima por riesgo, que llamaremos aquí riesgo país y designaremos con una “s”.

Introducido este nuevo factor, y suponiendo que también, por el momento, “s” se determina de manera exógena, la ecuación de equilibrio de la tasa de interés, o de arbitraje, pasa a ser:

ia = if0 + deve

0 + s0. El análisis del funcionamiento de la economía enfrentada a perfecta movilidad de

capitales que discutiéramos más arriba no se altera, en principio, sólo que ahora la línea horizontal que representa a la ecuación de arbitraje o la tasa de interés de equilibrio en la ilustración del mercado de crédito no será (ia = if0), sino que corresponderá a nuestra última ecuación, incluyendo la depreciación esperada y la prima de riesgo.

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América Latina en los años setenta: complementación versus integración financiera12

Hemos señalado ya que, desde la Gran Depresión y hasta los años setenta, las

economías latinoamericanas se mantuvieron en general en situación de relativo aislamiento financiero.

Los sistemas monetarios y bancarios internos de los países latinoamericanos operaban entonces bajo reglas que configuran lo que se solía designar como regímenes de “represión financiera”.

Sus características básicas eran: controles de cambios, elevados encajes bancarios, crédito dirigido (mediante decisiones de la autoridad monetaria) y tasas de interés reguladas.

Los elevados encajes “capturaban” la capacidad prestable de los bancos. Éstos prestaban, en cambio, recursos extendidos por el banco central (redescuentos), con destinos específicos (crédito a exportadores, de promoción de determinados sectores, etc.) y a tasas determinadas por las autoridades.

Con cierta frecuencia, en contextos inflacionarios, esas tasas de interés resultaban muy bajas o negativas en términos reales. El mercado bancario operaba, en consecuencia, en condiciones de exceso de demanda (dada la oferta racionada) de crédito. En términos de nuestro modelo con dinero-bonos, eso equivale a una situación de exceso de oferta de bonos (insatisfecho), a la tasa de interés vigente.

Conviene enfatizar aquí, por si no hubiésemos sido suficientemente claros más arriba, que la tasa de interés de los bonos a la que nos hemos referido en las secciones previas (la tasa determinada por arbitraje, por ejemplo) es un rendimiento de mercado.

Se comprende inmediatamente que un esquema de libre movilidad de capitales no es compatible con tasas de interés internas reguladas. Si la economía está abierta a

12 En lo que sigue nos basamos en las experiencias de endeudamiento de Argentina y

América Latina de fines de los años setenta para ilustrar algunos aspectos de la argumentación macroeconómica que hemos desarrollado precedentemente. Sin embargo, el análisis puede aplicarse, con cambios menores, a las nuevas experiencias de endeudamiento y crisis vividas por varias economías emergentes en los años noventa y comienzos de la década presente, incluyendo la de la Argentina. Para un tratamiento más amplio, puede verse, por ejemplo: Damill, M., R. Frenkel y M. Rapetti, “La deuda argentina: historia, default y reestructuración”, Desarrollo Económico-Revista de Ciencias Sociales, Número 178 (julio-setiembre de 2005), Buenos Aires, y Damill, M., “La política económica: del viejo al nuevo endeudamiento”, en: J.Suriano (Ed.). Nueva Historia Argentina. Tomo X: Dictadura y Democracia (1976-2000), Ed. Sudamericana, Buenos Aires, 2005.

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los movimientos financieros e ireg resultase, por ejemplo, inferior a la tasa de arbitraje, habría una salida masiva de fondos y la situación no podría sostenerse.

Como hemos señalado, las condiciones financieras internacionales de los años setenta, luego del shock del petróleo de 1973, podían permitir a una economía pequeña operar en un régimen macroeconómico de mayor apertura financiera, tal vez semejante al que describiéramos más arriba. Es decir, con libre movilidad de capitales, y financiando así un eventual déficit en cuenta corriente mediante el mecanismo monetario automático que ya hemos presentado. Ya sabemos que, en tal contexto, y a diferencia de lo que sucedía a las economías financieramente aisladas, un déficit del balance de pagos no imponía un ajuste en el corto plazo. La disponibilidad de crédito externo permite dilatar la corrección del desequilibrio externo en el tiempo, captando recursos por cuenta de capital que compensen al menos la caída de reservas por cuenta corriente.

Pero queda claro que pasar a un régimen semejante requiere, previamente o a lo sumo de manera simultánea, desmontar el régimen de “represión financiera” y pasar a un esquema de mercado, con menos regulaciones.

Las experiencias de integración financiera del Cono Sur

Tres economías de América Latina se destacaron, en la segunda mitad de los

setenta, por haberse introducido con mayor profundidad en el camino de la liberalización financiera externa. Fueron las de Chile, Argentina y Uruguay.

En los tres casos, el levantamiento de los controles de cambios para operaciones por cuenta de capital fue precedido por reformas financieras internas de sentido liberalizante; es decir, por acciones dirigidas a desmontar los regímenes financieros hasta entonces vigentes.

En Argentina eso sucedió a mediados de 1977, ya bajo el gobierno militar. En ese momento, las tasas de interés fueron desreguladas (es decir, pasaron a estar determinadas por mecanismos de mercado) y una fracción importante de los nuevos préstamos quedó también fuera de los esquemas de crédito dirigido, aumentando así sustancialmente el papel de los bancos en las decisiones de intermediación financiera. Posteriormente, en los tres casos, los controles a los flujos de capitales fueron reducidos en sucesivas etapas, liberalizando así los flujos desde y hacia la economía nacional.

De este modo el papel de las operaciones de arbitraje pasó a un primer plano. Ya hemos visto que los arbitrajistas, al comprar donde el precio de una mercancía es más bajo y vender donde es más elevado hacen que esos precios se igualen, con lo cual, en cierta forma, “integran” o unifican mercados distintos configurando así uno

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mayor. Construyen mercados. Por esta razón el economista brasileño Edmar Bacha calificó a las tres experiencias nacionales que estamos comentando como casos de integración financiera con el mercado mundial, contrastándolas con los casos de complementación a los que haremos breve referencia enseguida.

Inflación, políticas de estabilización e integración financiera

Las experiencias de apertura financiera de Chile, Argentina y Uruguay en los años

setenta tuvieron un aspecto central común: las tres formaron parte de un amplio conjunto de reformas, articuladas también con políticas de estabilización basadas en el anclaje cambiario, es decir, en la fijación del tipo de cambio nominal como recurso antiinflacionario.13

En lo que sigue, en esta sección, y puesto que venimos trabajando hasta aquí con precios dados, nos referiremos a la inflación como exógena. Lo relevante para la discusión presente es que los planes de estabilización basados en el anclaje cambiario (es decir, en la fijación del tipo de cambio) están acompañados, inicialmente, por procesos de apreciación de la moneda, en la medida en que la tasa de incremento de los precios nominales, aun declinando, suele ser positiva al menos por algún tiempo.

En las economías del Cono Sur, que venían de niveles de inflación relativamente elevados, la apreciación observada a fines de los años setenta fue muy intensa. Como era de esperar, eso llevó a crecientes desequilibrios comerciales y a saldos negativos también crecientes en cuenta corriente.

Estos déficits, que en épocas anteriores habría sido más difícil financiar, podían cubrirse, en los años setenta, mediante ingresos de capitales, en su gran mayoría de origen privado, atraídos por los diferenciales de rendimientos, según el esquema analítico para una economía financieramente abierta que planteáramos más arriba.

De manera que podemos decir que, en cierto sentido, el aumento del endeudamiento que por entonces estaba teniendo lugar financiaba la política de estabilización, haciendo viable el déficit en cuenta corriente que era una consecuencia más o menos directa de la fijación del cambio.

Hemos visto que el mecanismo de arbitraje iguala la tasa de interés nominal interna a la internacional ajustada por expectativas de devaluación y por riesgo.

Dada la ecuación de arbitraje, y designando como π a la tasa interna de inflación, la tasa real de interés interna (ir) resulta:

13 Algo semejante puede decirse de los planes de estabilización y reformas de los años

noventa en la región, como el plan de convertibilidad en la Argentina, y el Plan Real en el Brasil.

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ir = ia - π =

= if + deve + s - π. Considere el caso de la Argentina. Al comienzo del programa de estabilización con

anclaje cambiario de fines de los años setenta (lanzado el 20 de diciembre de 1978), la inflación era muy elevada (del orden de 9% al mes). Inicialmente, las expectativas de devaluación y el riesgo percibido eran relativamente bajos. Podríamos suponer que la devaluación esperada coincidía con la pauta prefijada de corrección cambiaria declinante que el gobierno anunció al lanzar el plan, y fue establecida muy por debajo de los niveles de inflación vigentes. La tasa internacional de interés era también muy inferior a la inflación interna. De modo que se observaba, al comienzo de la aplicación de esa política de estabilización, lo siguiente:

ir = if + deve + s - π < 0,

es decir, la tasa de interés resultaba negativa en términos reales. Eso significa que resultaba atractivo tomar crédito (interno o externo) para, por ejemplo, adquirir inmuebles u otro tipo de bienes, incluso con propósitos especulativos, puesto que los bienes se valorizaban medidos en dólares.

En esas circunstancias, el endeudamiento creció rápidamente, y los ingresos de fondos por cuenta de capital superaron las necesidades de financiamiento en divisas de la economía (la cuenta corriente, en realidad, todavía era superavitaria al inicio del programa, aunque su saldo se deterioró con rapidez), de modo que hubo una importante acumulación de reservas.

Por otra parte, en estas condiciones (tasas de interés bajas e incluso negativas, amplia disponibilidad de crédito interno y externo), la demanda agregada se expandió y con ella el nivel de actividad, como es habitual en la fase inicial de los programas de estabilización con anclaje cambiario.

Naturalmente, el aumento de la demanda hizo más lento el descenso del ritmo de incremento de los precios, dando lugar a una creciente apreciación. Complementación financiera

Edmar Bacha contrastó las experiencias de integración a las que nos hemos

venido refiriendo con las que llamó de complementación financiera, entre las que se destaca el caso de Brasil.

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La economía brasileña había sido afectada muy negativamente por el shock de 1973, debido en parte a su completa dependencia, por aquel entonces, de petróleo importado. Las autoridades de ese país decidieron, sin embargo, evitar un ajuste del balance de pagos y, en cambio, profundizar el proceso de sustitución de importaciones recurriendo al financiamiento externo disponible.

Pero a diferencia de lo que harían (algo más tarde) Chile, Argentina y Uruguay, decidieron también mantener la segmentación del mercado financiero interno en relación con el internacional. En otros términos, mantuvieron estrictos controles cambiarios y limitaron el acceso del sector privado al crédito externo, así como las salidas de fondos, en franco contraste con lo que sucedería al sur del continente.

Así, el financiamiento externo fue captado sustancialmente por el sector público, y en particular por las empresas productivas estatales que ya tenían un papel central y habrían de expandir su presencia en el proceso de sustitución de importaciones.

En otras palabras, el proceso de endeudamiento fue controlado y manejado por el sector público, en lugar de gestarse a través de procesos de mercado. Los fondos captados se destinaron en parte importante a financiar el gasto de las empresas estatales en inversión.

Se mantuvieron también, naturalmente, mecanismos de tasas reguladas y de crédito dirigido como los que habían caracterizado al régimen de represión financiera.

Integración financiera y crisis

Retornemos ahora a las experiencias de integración. Hemos indicado que, en las

tres economías del Cono Sur, la fase inicial de la política de estabilización con anclaje cambiario y apertura financiera dio lugar a expansiones económicas alimentadas por el crédito externo.

El crecimiento del producto y la apreciación cambiaria confluyeron para alimentar el déficit en cuenta corriente. Este, así como la acumulación de reservas, fue posibilitado por la disponibilidad de recursos financieros externos. La deuda tendía, en ese marco, a crecer más o menos rápidamente.

Como se comprenderá, si bien el acceso a recursos financieros permite evitar o postergar el ajuste de corto plazo del balance de pagos, la acumulación progresiva de pasivos con el resto del mundo puede hacer que la restricción externa se plantee de todos modos más adelante.

Es posible incluso que lo haga de manera más apremiante, puesto que en la cuenta corriente comienza a tomar cuerpo la partida de pagos de intereses de la deuda, que (a diferencia de las importaciones) es insensible al ciclo económico interno.

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Así, si bien un desequilibrio comercial se podía ajustar de manera más o menos rápida en la fase de stop-go vía recesión, una cuenta corriente en la cual pesen decisivamente los servicios financieros será posiblemente algo más difícil de balancear debido a su menor respuesta al nivel de actividad. En otros términos, se requeriría más recesión para ajustar el balance en cuenta corriente en esas condiciones, si el financiamiento escaseara.

Por cierto, como estos programas de estabilización estaban generando apreciación cambiaria, las curvas de nuestra ilustración de la cuenta corriente estaban en realidad moviéndose en la dirección “incorrecta”, es decir que la brecha tendía a abrirse, aumentando los requerimientos de recursos financieros externos.

En tal marco, con deuda externa en alza y déficit de cuenta corriente también subiendo, la dependencia creciente en relación con el crédito del exterior puede hacer que éste se retraiga.

¿Por qué? Porque poco o poco aparecerán, posiblemente, dudas acerca de la sostenibilidad de esas trayectorias, en especial si no hay indicios más o menos claros de que pueden revertirse en un futuro previsible.

¿Qué sucederá en ese caso, si examinamos la cuestión a partir del aparato analítico que hemos planteado más arriba? Bien, las dudas que acabamos de mencionar tal vez originen un aumento en la tasa de devaluación esperada deve, y posiblemente también en la prima de riesgo “s”. Es decir, habrá quienes piensen así:

“...en algún momento no habrá fondos disponibles para cubrir el creciente déficit en cuenta corriente. En ese caso las reservas comenzarán a declinar, y frente a la escasez de divisas no todos los que colocaron fondos en el sistema financiero interno podrán “salir”, volviendo a tomar posición en divisas antes de la devaluación. Los que no salgan a tiempo sufrirán una pérdida puesto que la devaluación, a su vez, se impondrá como mecanismo para corregir la situación que genera el endeudamiento, es decir, la apreciación cambiaria y el consecuente déficit en cuenta corriente. Además, al nuevo tipo de cambio, algunos deudores no podrán hacer frente a sus deudas en dólares”.

Ese razonamiento indica que mayores expectativas de devaluación y la percepción de un mayor riesgo de incumplimiento de pagos probablemente vendrán juntos.

Este deterioro de las expectativas, en una economía abierta a los movimientos de capitales, se reflejaría inicialmente en una suba de la tasa de arbitraje o bien, describiendo lo mismo de forma algo diferente, en un aumento del diferencial entre la tasa de interés interna y la internacional:

ia - if = deve + s.

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34

Los términos del lado derecho de esa expresión se incrementan al desmejorar las expectativas. Luego, el lado izquierdo nos indica que debemos esperar un aumento de la brecha de tasas, en equilibrio. O bien, dada if, tendremos una suba de la tasa de arbitraje.

¿Cómo impacta esto en el equilibrio macroeconómico? El primer efecto lo describiremos apoyándonos en el gráfico 11.

Supongamos que, frente a nuevas informaciones sobre la trayectoria de la

economía, en cierto momento cambian las expectativas en el sentido desfavorable que ya hemos mencionado. La tasa a la que la economía venía operando era ia0. En las nuevas condiciones, los arbitrajistas considerarán, asumamos, que la tasa interna debe subir hasta ia1 al menos, para compensar el mayor riesgo. Pero estamos operando en el punto inicial, donde se cortan las curvas originales de demanda y oferta de crédito, con un interés ia0, inferior al nuevo nivel de equilibrio (ia1). Con cualquier tasa inferior a ésta última, saldrán capitales. En el gráfico, eso lo vemos en el corrimiento a la izquierda de la recta vertical ms, que se da en "un segundo momento", por decirlo así, siguiendo al cambio de expectativas. Luego, la tasa interna subirá, empujada por el exceso de demanda de dinero que así se configura. En el gráfico suponemos que sube hasta ia1, el nuevo nivel de equilibrio.

Lo que sucede en el mercado financiero repercutirá luego en otros planos. En particular, el gasto agregado declinará con la suba de la tasa de interés, y la

Gráfico 11: Aumento de la devaluación esperada

i ms1

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ia1

ia2

md(Yint0)

M/P

(1)

(2)

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economía se moverá hacia una recesión. Con “Y” en baja, la curva de demanda de dinero se moverá también hacia abajo (movimiento que no hemos representado en la ilustración), por lo que la suba de la tasa de interés podría verse algo atenuada.

Posiblemente veremos entonces varios fenómenos más o menos simultáneos: salida de capitales, mayores tasas de interés, recesión, confluencia que se ha visto en varias oportunidades y, en especial, en las fases finales de las experiencias de apertura financiera de las economías del Cono Sur que estamos comentando, incluyendo la de la Argentina, y que observaríamos nuevamente en varias experiencias a lo largo de los años noventa.

En un escenario tal, es altamente probable que la política de estabilización basada en el anclaje cambiario deba ser abandonada, muy posiblemente en medio de un ataque especulativo contra la moneda, consecuencia natural de la mayor desconfianza de los agentes económicos en la continuidad de esa política.

Antes de concluir esta sección queremos destacar dos puntos de interés. El primero de ellos se refiere a una cuestión metodológica, referida a variables observables y no observables.

Consideremos la ecuación de arbitraje de las tasas de interés. Las expectativas de devaluación aparecen allí porque estamos comparando operaciones en dos monedas diferentes.

Sí, en cambio, se tratase de operaciones internas denominadas en dólares, y no en la moneda nacional, las expectativas de devaluación dejarían, en principio, de ser relevantes, y desaparecerían de la correspondiente ecuación de arbitraje. Tendríamos así:

i’a = if0 + s0,

donde consideramos exógenas a la prima de riesgo y a la tasa de interés internacional. La tasa de interés i’a correspondería a las operaciones internas denominadas en moneda extranjera.

Ahora bien, la variable s0 no es directamente observable. Podríamos obtenerla, simplemente (dejando de lado problemas de agregación), por diferencia entre dos rendimientos observables, que son la tasa interna i’a (si hay operaciones internas en moneda extranjera, naturalmente) y la externa, en esa misma ecuación.

s0 = i’a - if0.

Suele argumentarse que el “piso” de la prima “s” está dado normalmente por la

llamada prima de riesgo soberano, que es en esencia el diferencial de tasas,

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36

calculado según una expresión semejante a ésta última, vigente para el crédito del gobierno. Mas precisamente, es (en una primera aproximación, simplificada) la diferencia entre la tasa de interés sobre los títulos de deuda del gobierno denominados en dólares, y la tasa que paga un título equivalente, considerado libre de riesgo, para lo cual se toma como referencia a los del Tesoro de los EE.UU.. Dado ese piso, la prima afrontada por los restantes deudores (en dólares) es algo mayor, aunque puede haber excepciones en los casos de empresas con acceso privilegiado a activos externos o geográficamente diversificadas. Para operaciones en pesos hay que agregar además la expectativa de devaluación.

Pero volvamos a la última expresión. Hay que tomar en cuenta que estamos examinando una ecuación de equilibrio, como es la de arbitraje. De manera que esa estimación de “s” por diferencia no sólo reflejará normalmente el riesgo.

Lo haría si los mercados involucrados estuviesen todo el tiempo equilibrados. En caso contrario, el cálculo de esa prima por diferencia hará que en esa medida se “mezcle” la percepción del riesgo de los agentes que operan en el mercado con efectos derivados del eventual estado de desequilibrio (es decir, de un exceso de oferta o demanda).

Además, cuando consideramos la ecuación de arbitraje para operaciones en distintas monedas, es decir, cuando nuevamente las expectativas de depreciación son relevantes, nos enfrentamos al hecho de que tampoco las expectativas de depreciación son directamente observables.

En tal caso, el argumento anterior relativo a las situaciones de desequilibrio sigue siendo válido. Pero a ello se agrega que, aún en equilibrio, el diferencial de tasas, que sí es observable, no reflejará sólo el riesgo, sino la suma del riesgo más la tasa de depreciación esperada, como ya sabemos.

Luego, en la discusión anterior en torno al último gráfico presentado hasta aquí, el cambio de expectativas se manifiesta en un aumento del diferencial de tasas, aunque normalmente será difícil discriminar en la práctica el papel de tres elementos: la tasa de devaluación esperada, la prima de riesgo y el efecto del estado de desequilibrio del mercado financiero.

Un segundo punto se refiere al riesgo de inestabilidad y de crisis financiera. El proceso de deterioro de expectativas que hemos descrito puede poner en movimiento efectos que tiendan a realimentarlo. Es decir, existe un riesgo de amplificación del impacto negativo que genera el deterioro de la cuenta corriente y la progresiva acumulación de deuda.

Un aspecto importante deriva del impacto de la suba de tasas y de la recesión sobre el sistema financiero. Mayores tasas significan, entre otras cosas, pagos de servicios financieros más elevados por parte de los deudores que hayan pactado

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compromisos a tasa flotante. Pero algunos de esos deudores, al menos, estarán recibiendo simultáneamente menores ingresos, por la caída de las ventas y del empleo asociadas al movimiento recesivo de la economía.

Luego, la cartera activa de los bancos se deteriorará, aumentará la incobrabilidad. Si estos efectos fuesen cuantitativamente importantes, estaremos también en presencia, porbablemente, de un mayor riesgo de crisis financiera.

Es natural que eso alimente la salida de depósitos de los bancos y el flujo de capitales hacia el exterior, generando subas todavía mayores de la tasa de interés, las que, sin embargo, pueden contribuir a que este problema sea más agudo en lugar de atenuarse.

Por otro lado, las reservas de divisas están contrayéndose debido a la combinación del déficit en cuenta corriente con salidas de capitales. Y la declinación de reservas en sí misma será posiblemente percibida como una señal negativa, que muestra una mayor fragilidad externa de la economía y quizás se convierta también en otro factor de acentuación del deterioro de las expectativas y de impulso a la salida de fondos.

La presencia de estos mecanismos amplificadores abre la posibilidad de una situación de inestabilidad. Es concebible una situación en que la tasa de interés se dispare a las alturas, sin que en ningún nivel restablezca el equilibrio financiero, lo que precipitaría el colapso de la política cambiaria y posiblemente una crisis bancaria. Esos fenómenos se observaron, en efecto, al final de la experiencia argentina de política de estabilización con anclaje cambiario de 1978-81. Por otra parte, como ya se señaló, en muchos aspectos la mecánica de estas crisis se asemeja a la que se observaría nuevamente en episodios de los años noventa, como el Tequila, y la crisis final de la convertibilidad.

Podría argumentarse que el punto de partida de la situación crítica que estamos describiendo es un deterioro de las expectativas que reduce el financiamiento disponible.

Cabría volver aquí a una de las preguntas básicas de la macroeconomía que planteáramos en la introducción del curso. ¿De qué mecanismos dispone una economía de mercado para recuperar un estado “coordinado” luego de que un shock como ese torna inconsistentes a los planes individuales?

El papel central lo juegan los mecanismos de precio. Son el eje de la capacidad del sistema de autorregularse. En la situación que estamos examinando, el precio que debe ajustar es la tasa de interés. Sin embargo, esa “medicina” puede tener, como hemos argumentado, algunos efectos colaterales indeseables: declinación del gasto agregado y de las ventas, recesión, caída consecuente de los ingresos, aumento de la fragilidad financiera de los deudores y de los bancos, entre otros. Y estas repercusiones pueden hacer más difícil reencontrar el equilibrio perdido. Como

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38

acabamos de señalar, es posible incluso que, según sean las magnitudes de los distintos efectos, la economía ingrese en un sendero de inestabilidad.

Lo que procuramos señalar, en un plano más general, es la presencia potencial de mecanismos amplificadores, que pueden eventualmente desbordar a aquéllos que actúan como autorreguladores, configurando una falla de coordinación. Una falla de coordinación es, corresponde recordarlo aquí, un desequilibrio que no tiende a autocorregirse.

Por cierto, la magnitud del problema dependerá de una serie muy extensa de circunstancias. Entre éstas se incluye el tamaño del shock inicial, la suba requerida de la tasa de interés (que depende por ejemplo de la elasticidad-interés de la demanda de crédito), la posición previa de liquidez de los deudores y de los bancos (que determina cuánto habrá de deteriorarse su capacidad de hacer frente a la nueva situación), etc..

El segundo shock del petróleo: todos los caminos conducen a América Latina a la crisis de la deuda

Lo que acabamos de plantear acerca de las experiencias de apertura financiera del

Cono Sur indica que las economías involcradas presentaban tendencias endógenas que podían desembocar en una crisis, hacia comienzos de los ochenta.

Sin embargo, tanto las experiencias de integración cuanto las que, en América Latina, siguieron el camino de la complementación habían tendido, en general, y con la importante excepción de Colombia, a aumentar su endeudamiento en la segunda mitad de los años setenta. Casi todas ellas desembocarían en la imposibilidad de hacer frente a sus compromisos financieros, es decir, en la crisis de la deuda de 1982.

Para entender este episodio es muy importante hacer referencia al segundo shock del petróleo y a algunas de sus consecuencias macroeconómicas.

Como sucediera en 1973, nuevamente los precios del crudo subieron fuertemente en 1979. Esto generó otra vez incrementos en las tasas de inflación mundiales.

Pero esta vez la respuesta de política antiinflacionaria, en especial en los EE.UU., fue de gran dureza. La Reserva Federal resolvió combatir la inflación con un control estricto de la cantidad de dinero, es decir, con una política monetaria contractiva drástica.

Fijada una meta monetaria, se dejó que la tasa de interés de mercado subiera hasta donde fuera necesario. La suba de tasas fue abrupta. De modo que economías como las latinoamericanas, que acababan de vivir alrededor de un lustro (algo más o

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algo menos, según los casos) de abundancia de crédito externo, recibieron un shock financiero negativo dramático.

La deuda se había contratado, en los años setenta, a tasas bajas e incluso negativas en términos reales, al compararse con la inflación en los Estados Unidos. Muchas de esas obligaciones habían sido pactadas a tasas flotantes, las que subieron siguiendo a los tipos de interés internacionales. Las tasas reales (es decir, medidas en dólares de poder adquisitivo constante) pasaron a ser positivas y muy elevadas.

Las cuentas corrientes de estas economías recientemente endeudadas se deterioraron rápidamente. A eso cabe agregar otros efectos, indirectos, “reales”, de ese episodio. Las altas tasas generaron una recesión importante con epicentro en los Estados Unidos; se trató en verdad de la mayor recesión observada allí en toda la posguerra, extendida entre 1980 y 1982.

Eso significó menores cantidades exportadas por parte de las economías periféricas, y a menores precios. Los términos del intercambio de las economías latinoamericanas acumularon en ese período caídas del orden de 15 a 25%, según el país y su estructura comercial. De manera que también la cuenta de comercio desmejoró, adicionándose al deterioro del saldo de servicios financieros.

La confluencia de mayores tasas de interés internacionales con fuertes caídas en los precios (y en los volúmenes) de exportación significó, en consecuencia, un importante y súbito aumento de las necesidades de financiamiento en divisas de muchas economías de la periferia.

Sin embargo, entre 1979 y 1982 era aún posible cubrir esos desequilibrios crecientes en un mercado financiero internacional fluido, si bien a tasas mucho más elevadas que anteriormente. De manera que aún no era imperioso ajustar el balance de pagos. Así, en ese breve lapso, ente 1979 y 1982, el endeudamiento de las economías latinoamericanas creció de forma veloz.

Es importante destacar que el déficit en las cuentas corrientes de la región tenía por esos años una composición muy diferente a la típica de la fase de stop-go. En efecto, no se originaba en un desquilibrio del comercio, sino principalmente en la cuenta de servicios financieros.

En otras palabras, no se estaba centralmente tomando deuda para cubrir el exceso de las importaciones por sobre las exportaciones, sino para hacer frente a pagos crecientes de intereses. Nueva deuda, para cumplir los compromisos financieros adquiridos anteriormente, y así sucesivamente, en un proceso autoalimentado, como bola de nieve.

Un proceso semejante es proclive a generar dudas crecientes por parte de los oferentes de fondos, acerca de la capacidad de pago del deudor. En especial si, al

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40

tiempo que la deuda y los servicios financieros crecen, las cuentas de comercio no dan señales de evolucionar favorablemente, como sucedía en las experiencias del Cono Sur antes de sus crisis, y también en otras de la región por razones diferentes, como el efecto ya mencionado de la recesión en los Estados Unidos sobre los volúmenes y precios de exportación.

Más concretamente, esa tendencia creciente del endeudamiento puede ser percibida como insostenible y, si es así, generará seguramente una retracción de los prestamistas.

En agosto de 1982, México debía hacer frente a unos vencimientos que, como había sucedido otras veces, sólo podían cubrirse con nuevo crédito. Inversores remisos no estaban dispuestos a seguir el juego y querían, en cambio, cobrar. México no podía pagar sin crédito. El crédito no apareció y México no pagó. La cesación de pagos mexicana hizo que los acreedores concluyeran que otros deudores habrían de seguir el mismo camino y suspendieron nuevos créditos. Entonces efectivamente los otros deudores no pudieron pagar...y sobrevino la crisis de la deuda, bajo la forma, inicialmente, de la desaparición del crédito externo para economías que tenían por entonces importantes déficits en cuenta corriente.

En el nuevo contexto, el ajuste del balance de pagos era, otra vez, inevitable. Algunos aspectos de esta escena de la primera mitad de los años ochenta recuerdan a la del stop-go. Pero hay también notables diferencias. Una muy relevante ya la hemos mencionado: el déficit externo que había que ajustar se originaba fundamentalmente en los servicios financieros y no en el comercio, lo que hacía al problema menos sensible a las herramientas de ajuste tradicional. En segundo término, los desequilibrios acumulados eran de gran magnitud.

Pese a estas diferencias, las políticas de ajuste promovidas por los organismos multilaterales, por el FMI en particular, partían del mismo diagnóstico ("un exceso de absorción es el origen del problema") y apuntaban a los mismos remedios: devaluaciones y reducción de la absorción.

Sin embargo, estas medicinas debían aplicarse, debido a la magnitud de los desequilibrios, en dosis muy intensas.

Las medidas dirigidas a ajustar el sector externo generaron, por ello, en muchos casos, muy fuertes desequilibrios internos: recesiones pronunciadas, desempleo, violentas redistribuciones del ingreso y de la riqueza, aceleración inflacionaria (motorizada por fuertes devaluaciones), desmonetización y desintermediación financiera, entre otras.

L

TRADUCCIÓN

ROBERTO MUÑOZ GOMÁ Profesor Asociado Universidad de Chile,

acroeconomía en la economía global

Jeffrey D. Sachs Harvard University

Facultad de Ciencias Físicas y Matemáticas Felipe Larraín B. Pontificia Universidad Católica de Chile,

PRENTICE HALL msP ANO AMERICANA, S.A. México-Englewood Cliffs-Londres-Sydney

Toronto-Nueva Delhi-Tokio-Singapur-Río de Janeiro

Capítulo 3

Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada

Toda economía está sujeta a fluctuaciones en el empleo, el desempleo, la producción industrial y el PNB. En algunos años, el producto cae abruptamente en tanto aumenta el desempleo; en otros años, la producción se expande con rapidez y el desempleo desciende de manera acentuada ¿Qué provoca estas fluctuaciones? ¿Es posible que el gobierno actúe para estabilizar la economía y sostener altos niveles de empleo? Estos son los temas que tocaremos en este capítulo y que abordaremos en forma más completa en la parte IV del libro.

Las fluctuaciones económicas han sido por largo tiempo un interés primordial de la macroeconomía. De hecho, podemos afirmar que la macroeconomía, como disciplina diferenciada, se originó en el estudio de las fluctuaciones de la producción y el empleo que siguieron a la Gran Depresión de la década de los años 30. El terrible costo humano de la Gran Depresión, durante la cual las tasas de desempleo alcanzaron más del 20 % de la fuerza de trabajo en todo el mundo industrial, dejó a los economistas profundamente sorprendi­dos. La teoría clásica había pronosticado que los mercados laborales se ajustarían para preservar el pleno empleo de la fuerza de trabajo. ¿Por qué no ocurrió esto? La contribución más importante para comprender la Gran Depresión, y el punto de partida de la macroeconomía moderna, fue la publicación de la Teoría General del Empleo, el Interés y el Dinero, de John Maynard Keynes.

Gran parté de la macroeconomía ha consistido en un prolongado debate sobre las teorías de Keynes. Hay dos conclusiones bien establecidas: las contribuciones de Keynes son fundamentales para la comprensión de las fluctuaciones de la producción y el empleo, pero la "teoría general" no era suficientemente general. Por ejemplo, cualquier explicación completa de las fluctuaciones de la producción y el empleo debe completarse con un examen detallado de las características institucionales del mercado laboral de la economía de la que se trate. Las teorías de Keynes eran adecuadas para los mercados laborales de los años 30 que éstas describían. Sin embargo, para otros tiempos y lugares, los resultados teóricos básicos de Keynes requieren modificaciones importantes e incluso cambios fundamentales. Keynes y sus seguidores dieron además, gran énfasis a ciertos tipos de shocks -desplazamientos en la demanda de inversión de las empresas, por ejemplo, y cambios en el gasto gubernamental- como los determinantes claves de las fluctuaciones económicas. Más recientemente, los economistas han reconocido que otros tipos de shocks, que a menudo proceden del lado de la oferta de la economía, suelen ser importantes. Un tipo de shock de oferta es un cambio en el precio relativo de un insumo clave en el proceso de 43

r 44 Parte 1 Introducción

producción. Las grandes oscilaciones del precio mundial del petróleo desde 1973 han sido los shocks de oferta más evidentes en la economía mundial durante las últimas dos décadas.

3-1 LA MACROECONOMÍA COMO EL ESTUDIO DE LAS

FLUCTUACIONES ECONÓMICAS

Para iniciarnos en el estudio de las fluctuaciones de la producción y el empleo, debemos discutir varios conceptos claves. El primero es la propia tasa de desempleo. La "tasa de desempleo" es una medida del número total de personas desocupadas como proporción de la fuerza laboral. No obstante, la simplicidad de esta definición es engañosa. ¿Quién es~ "desempleado"? ¿Alguien que está buscando activamente un empleo? ¿Una persona sin empleo y demasiado desengañada como para buscarlo? ¿Una persona que trabaja unas cuantas horas a la semana en labores eventuales, pero que desearía trabajar en forma estable? Veremos que conceptos en apariencia simples pueden ser bastante más complejos.

Cuando fluctúa el empleo, lo propio acontece con la producción, ya que la producción se genera usando insumos laborales. De igual forma como medimos el grado en que el empleo no llega a alcanzar el nivel de pleno empleo, también podemos medir el grado en que la producción no llega a alcanzar el nivel que podría generarse si todo el trabajo se empleara a plena capacidad. Recurrimos al concepto de producto potencial para representar el nivel de producción que puede alcanzar la economía cuando todos los factores productivos, especial­mente el trabajo, están a sus niveles de plena utilización. Como es normal que exista siempre algún desempleo de fuerza de trabajo y de otros factores de la producción, el producto corriente es generalmente inferiór a su potencial. La brecha del producto mide la diferencia entre la producción potencial y la efectiva.

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(Fuente: U.S. Historical Statistics, Series D 85-86.)

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Tasa de desempleo en Europa, 1965-1985

1980 1985

(Fuente: Organization of Economic Cooperation and Development, Economic Outlook. Los datos se refieren a los países de la OCED);

Figura 3-lc Tasa de desempleo en América Latina, 1980-1990 Fuente: CEP1L, Preliminary Overview of the Economy of Latin America and the Caribbean, 1990 (los datos son el promed10 de las tasas de desempleo urbano en Argentina, Brasil, Colombia, Chile, México y Venezuela).

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46 Parte 1 Introducción

Estos conceptos tienen una significación práctica muy importante. El desempeño económico no se mide sólo en términos de la tendencia general de la producción, sino también de acuerdo al crecimiento o disminución de la brecha de producción. Arthur M. Okun, presidente del Consejo de Asesores Económicos de Estados Unidos durante la Presidencia de Lyndon B. Johnson, fue uno de los primeros analistas de la brecha del producto. Al estudiar la relación entre el desempleo y la producción, Okun encontró que una reducción del desempleo de 1 % de la fuerza laboral de los Estados Unidos se asociaba con gran regularidad a un aumento del PNB de 3%, y por tanto a una caída de la brecha del producto. Conocida en la actualidad como la Ley de Okun, esta relación ha demostrado ser altamente confiable eri los Estados Unidos, y es aplicable también a otros países, aunque con distinto factor de proporcionalidad entre el desempleo y la producción.

En el análisis macroeconómico, hay dos tipos de fluctuaciones económicas que revisten particular interés. Uno de ellos corresponde a desviaciones prolongadas y sostenidas del desempleo respecto a los promedios históricos. Entre las situaciones persistentes de alto des­empleo se cuentan la Gran Depresión en la década de 1930, la de Europa Occidental desde 1975 hasta fines de los años 80 y la que aconteció en América Latina en la década de 1980. Estos casos se ilustran en las figuras 3-1 a a 3- lc.

Igual interés presentan los casos de desplazamientos sincronizados de variables macroeco­nómicas importantes en tomo a una tendencia, fenómeno que se conoce como ciclo económico. A diferencia de los períodos de desempleo sostenido, los ciclos económicos representan fluctuaciones de más corto plazo en la producción y el empleo, que por lo común duran de tres a cuatro años. Una característica clave de los ciclos económicos es que variables macroeconómicas de importancia, tales como producto; precios, inversión, utilidades de las empresas y diversas variables monetarias, tienden a comportarse coajuntamente de un modo sistemático. Esta característica básica de los ciclos económicos quedó minuciosamen~e documentada en los estudios pioneros de Wesley Claire Mitchell, que llevó a cabo su trabajo como miembro asociado del National Bureau of Economic Research, la institución que todavía es 1el árbitro oficial de las tendencias del ciclo económico en Estados Unidos. 1

Gran parte de la investigación macroeconómica moderna se refiere al estudio de los ciclos económicos. La investigación del ciclo económico es, de hecho, un área muy controvertida. A pesar de acalorados debates en los últimos años, no existe un único paradigma que explique estos ciclos. Hay varias explicaciones diferentes: el paradigma keynesiano en sus múltiples variantes, el paradigma neo-clásico y el monetarista, para citar sólo las escuelas de pensamiento más importantes. Estos nombres, sin embargo, pueden ocultar más de lo que revelan, ya que hay importantes superposiciones entre estos diferentes enfoques.

En este capítulo, iniciaremos nuestra discusión de las fluctuaciones macroeconómicas y consideraremos las principales teorías respecto a ellas. Después, en las partes II y III del libro, dejaremos de lado las fluctuaciones del producto para analizar los componentes básicos de la macroeconomía -el consumo, el ahorro, la inversión y el sistema monetario-. En efecto, es más fácil discutir estos temas bajo el supuesto poco realista de pleno empleo. En la parte IV, retomaremos al tema de las fluctuaciones del producto con mucho más detalle, utilizando los componentes básicos ya establecidos.

1 Mitchell describió sus resultados principales en su libro What Happens During Business Cycles ?, N ational Bureau of Economic Research, Nueva York, 1951. Hasta el día de hoy, el National Bureau of Economic Research es Ja organización que juzga cuándo Ja economía de Estados Unidos está en recesión o, por el contrario, en un período de auge y decide respecto a las fechas específicas de los peaks y las simas del ciclo económico.

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 47

Las principales teorías de las fluctuaciones macroeconómicas se basan en las ideas de la oferta agregada y la demanda agregada, temas que. abordaremos a continuación.

3-2 DETERl\1INACIÓN DE LA ÜFERTA AGREGADA

La oferta agregada es el monto total de producto que escogen proveer las empresas y las familias, dado el patrón de salarios y precios de la economía. Las empresas deciden la cantidad de producto que desean colocar en el mercado para maximizar sus ganancias, tomando en consideración el precio del producto, los costos de los insumos, el stock de capital y la tecnología de producción disponible. Las familias también adoptan una decisión de oferta, esto es, cuánto trabajo ofrecer en base al nivel del salario real.

En la práctica, las decisiones óptimas de oferta pueden resultar muy complicadas. Por ejemplo, una firma puede decidir cuánto producir en base no sólo a los precios corrientes, sino también a las expectativas respecto a los precios futuros, dado que parte de la producción actual se venderá en el futuro. En forma similar, las familias pueden adoptar decisiones de oferta de trabajo en base a los salarios futuros esperados, así como a los salarios corrientes. En la discusión que sigue, ignoraremos en gran medida estas complicaciones, centrándonos más bien en el caso en que las decisiones de oferta se basan enteramente en los salarios y precios corrientes.

El concepto de oferta agregada se complica a su vez por el hecho de que hay muchos tipos de bienes en la economía, producidos por gran número de empresas y familias. La agregación de todos estos diversos productores para llegar al concepto de oferta agregada implica cuestiones estadísticas que son bastante complejas. Como establecimos en el capítulo 2, nuestro marco teórico ignora estas complicaciones y supone que la economía genera un solo producto (más adelante, en el capítulo 21, seremos un poco más realistas distinguiendo dos tipos de bienes de producción interna, los bienes transables y los bienes no transables).

Teniendo presentes estas hipótesis simplificatorias, pasamos ahora a la curva de oferta agregada para la economía, que describe la relación entre el producto agregado y el nivel de precios. Comenzamos con la fanción de producción para una firma individual.

La Función de Producción

Las economías se componen de innumerables empresas que usan capital (K) y trabajo (L) para generar un producto (Q). El capital de la empresa es su fábrica, su equipo y sus existencias de bienes. Resumimos el capital total en una variable única, K. Suponemos tambiép que el nivel de la tecnología, designado por "C, determina la cantidad que se produce para un nivel dado de K y L. Así pues, un aumento de "C indica un avance tecnológico en el proceso productivo que da por resultado un producto más alto. Por simplicidad, suponemos también que hay una sola función de producción estándar que se aplica a cada empresa en la economía:

Q = Q(K, L, "C)

+++ (3.1)

en que el signo "más", bajo de cada variable, indica que cada una tiene una influencia positiva sobre el producto (un signo "menos" indicaría un efecto negativo).

En la ecuación (3 .1), el producto es una función del capital y el trabajo utilizados en la producción y del grado de avance de la tecnología. Por ejemplo, la producción de automóviles

48

i

L

Parte 1 Introducción

en la General Motors depende de las máquinas, edificios y existencias que posee la compañía; el número total de empleados y el número de horas que ellos trabajan; y el conocimiento tecnológico que la compañía ha acumulado a lo largo de su historia.

Nuestro horizonte de tiempo es el corto plazo (digamos, un período de dos a tres años), durante el cual podemos conjeturar que el stock de capital de la economía está fijo, es decir, al nivel determinado por las inversiones anteriores. Dentro de este marco de tiempo de corto plazo, todas las fluctuaciones del producto deben reflejar cambios en el insumo de trabajo porque el nivel de capital es invariable.

La función de producción tiene dos características importantes. La primera, un incremen­to en la cantidad de cualquier insumo hace que el producto aumente. La productividad marginal del trabajo (PML = D.Q!bL), esto es, el aumento del producto resultante de un incremento del trabajo en una unidad, es positiva. Lo mismo vale para la productividad marginal del capital (PMK = D.Q/ M). La segunda, suponemos que la productividad marginal de cada factor declina en la medida que se utiliza más de este factor con un monto fijo del otro insumo. Tomemos, por ejemplo, una planta ensambladora de automóviles. Si hay sólo cinco trabajadores disponibles para cada máquina, la contratación de un trabajador más puede hacer crecer enormemente el producto. Sin embargo, si el gerente continúa agregando trabajo sin incrementar el número de máquinas, descubrirá que el incremento del producto total generado por un nuevo trabajador se hace cada vez más pequeño.

Podemos elaborar un gráfico del nivel del producto como función de la cantidad de trabajo (L) para un monto dado de K, como se muestra en la figura 3-2. Nótese cómo las dos hipótesis respecto a la función de producción afectan la forma de la curva. La pendiente de la curva en cualquier punto mide PML, el producto marginal del trabajo, porque la pendiente, mostrada como D.Q/bL, refleja el incremento del producto que resulta de un pequeño incremento del insumo de trabajo. El hecho de que la curva tenga una pendiente positiva indica que la productividad marginal del trabajo es positiva; el hecho de que la pendiente se haga menos pronunciada a medida que se utiliza más trabajo refleja el carácter decreciente de la productividad marginal del trabajo. De este modo, (D.Q/Af.,) en el punto B es menor que (D.QlbL) en el punto A.

En la figura 3-3b, la PML se muestra como función de la cantidad de trabajo. Esta relación se representa para un monto dado de capital y un estado dado de la tecnología. ¿Qué sucedería si, de pronto, hubiera más capital disponible para el proceso de producción? Debido a que el capital tiene un producto marginal positivo, un incremento en K desplazaría la curva hacia arriba, como en la figura 3-3a. Para cualquier L dado, se produciría mayor cantidad si aumentara el insumo de K. Por otra parte, supondremos que, para cualquier nivel dado de L,

Q

Figura 3-2 La función de producción con insumo variable de trabajo

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada

Q PML

L L (a) (b)

Figura 3-3

Efectos .d~ un increi:nento en el stock de capital. (a) La función de producción. (b) La product1v1dad margmal del trabajo

un mayor K conduce a un aumento de la productividad marginal de L. Por tanto, la línea de PML en la figura 3-3b también se desplaza hacia arriba cuando K aumenta.

Con esto, .hemos llegado a la conclusión de que, en la medida que las empresas usan más o menos trabajo en el proceso de producción, la cantidad producida puede variar en el corto plazo. A continuación abordaremos la pregunta de cuánto trabajo usarán realmente las empresas.

La Demanda por Trabajo y la Oferta de Producto

En la figura ~-4, mo~tramos la PML en función de L. Este gráfico puede utilizarse para enconn:ar el mvel del msumo de trabajo que querrá utilizar una empresa para maximizar sus ga~ancias. P~ra ver esto, consideremos cómo decide una empresa maximizadora de ganancias cuanto traba]~ va a ~ontratar. Suponemos que la empresa vende su producto a precio p eil el mercado de bienes fmales y que contrata trabajo al salario nominal w en el mercado laboral. Cada incremento adicional de trabajo aumenta los costos laborales de la firma en un monto w~: La unidad ex~a de trabajo genera ~Q en producto adicional y, por lo tanto, un ingreso ad1c1onal PD.Q. As1 pues, resulta convemente contratar trabajo en la medida en que el costo extra, wbL, es menor o igual al valor adicional del producto; esto es, en la medida en que wbL < PD.Q, o en la medida en que (w/P) < D.Q! bL. Pero, por supuesto, D.Q/ Af., es igual a la PML.

w/P, PML

(w/P) 0

1 1 -----,---1 1 1 1 PML =Lº

L

Figura 3-4

La demanda por trabajo: La curva de productividad marginal del trabajo

49

l

50 Parte 1 Introducción

En consecuencia, la empresa debe contratar trabajo hasta que su producto marginal sea igual al salario real, w/P. 2

De este modo, podemos determinar la cantidad de trabajo que la empresa decidiría contratar para cada nivel del salario real. Usando la figura 3-4, si el salario real es igual a (w/P)ª, entonces la empresa escogeLª como la cantidad de trabajo. Si w/P es igual a (w/P)b, la empresa selecciona Lb como la cantidad de trabajo. Por tanto, vemos que la curva de PML es, de hecho, la curva de demanda de trabajo. Debe advertirse que, como la pendiente de la curva PML es decreciente, lo mismo acontece con la demanda de trabajo; en otras palabras, cuanto mayor sea (w/P), menor será el nivel de trabajo que la empresa querrá contratar.

Las figuras 3-2, 3-3 y 3-4 se han trazado para un nivel dado de stock de capital y, obviamente, para una tecnología en particular. Si aumenta el capital, el nivel de produc­ción asociado con cualquier cantidad de trabajo también aumenta, como se ilustra en la figura 3-3a. El producto marginal del trabajo también crece para cualquier nivel dado de L, como lo muestra el desplazamiento hacia arriba y a la derecha en la curva de PML en la figura 3-3b. El mismo efecto se presenta cuando algún avance tecnológico hace crecer la eficiencia del stock de capital (lo que causa el mismo efecto que tener más capital).

Podemos resumir estos resultados escribiendo la demanda por trabajo como función del salario real (en una relación negativa) y de los niveles de capital y tecnología (en relaciones

positivas):

Lv = L°(w/P, K, 1:) ++

(3.2)

Usando la curva de demanda por trabajo, podemos derivar una curva de oferta de bienes finales que muestra el monto de producto que ofrecerá la firma maximizadora de utilidades para cada nivel de w!P, K y 't. Simplemente reescribimos la función de producción (3.1)

utilizando (3. 2) para encontrar:

OS = OSrJ.P(w!P, K, 1:), K, 't]

+ + + + (3.3)

Nótese que OS es una función negativa de w/P por una razón "indirecta": de acuerdo a la función de producción, un w!P más alto significaLD más bajo, y Lv más bajo significa menor producción. Hay que señalar también que OS es una función positiva de Ky 't, por razones directas e indirectas. En forma directa, un K más alto lleva a un mayor producto a través de la función de producción; indirectamente, un K más alto conduce a mayor demanda deL y esto también aumenta la producción (un avance tecnológico opera de la misma forma). Se puede entonces escribir la ecuación (3.3) en forma más simple, para mostrar que la oferta de bienes finales es una función negativa de w/P y una función positiva de K y 't:

2 Nótese que lo que interesa aquí es el salario nominal en términos del precio del producto, w/P. Este coeficiente suele llamarse el salario-producto, porque mide el salario en unidades de producto. A veces es útil medir el salario en relación al índice de precios al consumidor Pe en lugar del precio del producto, lo que resulta en el coeficiente w/P e· Este coeficiente alternativo se llama a veces el salario-consumo. En el modelo simple que nos ocupa, sólo se produce un bien, de modo que Pes igual a Pe· Pero, en la práctica, el precio de la producción podría fácilmente ser distinto del precio del consumo, especialmente si parte del consumo es importado en vez de producirse internamente. En tal caso, el salario-producto y el salario-consumo no serán iguales.

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 51

OS = OS (w/P, K, 1:) ++

(3.4)

Nótese que en (3.3) y (3.4) escribimos el producto como OS y no como Q, para señalar que ésta es una ecuación de oferta, lo que significa que ella describe la producción que la em­presa querrá proveer para maximizar sus utilidades. Y a que esta ecuación hace referencia al comportamiento de maximización de utilidades, es diferente a (3. 1), la función de producción, que simplemente expresa una relación técnica entre insumos y producto.

La Oferta de Trabajo

El paso siguiente para determinar la oferta agregada es derivar la oferta de trabajo, U, como función del salario real que perciben las familias por su trabajo.

Comenzamos con una decisión sencilla de oferta laboral en que la familia está obligada a escoger entre ofrecer trabajo o disfrutar del ocio, la llamada "decisión trabajo/ocio". El día tiene sólo 24 horas y cada hora adicional que se dedica al trabajo es una hora menos que puede dedicarse al ocio; así, las familias tienen que decidir cómo dividen su tiempo entre ambos. En la vida real, la selección de oferta de trabajo es considerablemente más complicada. El tiempo de un trabajador es susceptible de dividirse no sólo entre trabajo y ocio, sino también entre otras actividades diversas, como capacitación en el empleo, educación, o búsqueda de mejores expectativas, por mencionar sólo unas pocas.

Para nuestro análisis, sin embargo, nos hemos inclinado por una situación muy simple en que un trabajador debe optar sólo entre trabajo y ocio y en la que él consume todo su ingreso salarial, que es su única fuente de ingreso. Hemos supuesto también que puede escoger trabajar cualquier número de horas al día, lo que es una hipótesis conveniente aunque no del todo realista. En la práctica, la jornada de trabajo no es tan flexible. Los trabajadores pueden tener posibilidades de escoger entre un día estándar de ocho horas, un día estándar más algún tiempo extra, medias jornadas o no trabajar en absoluto.

Las personas obtienen utilidad tanto del consumo de bienes como del ocio, de tal manera que nuestra función de utilidad, UL, debe mostrar el nivel de utilidad en una relación positiva con el nivel de consumo, C, y en una relación negativa con el monto de tiempo que el trabaja­dor dedica al trabajo, L, recordando que más tiempo de trabajo significa menos tiempo de ocio:

UL = UL(C, L) +-

(3.5)

La ecuación (3.5) indica que la utilidad para las personas aumenta cuando crece el consumo y disminuye cuando dedican más tiempo a trabajar.

Una curva de indiferencia mostrará todas las combinaciones de C y L que producen un nivel particular de utilidad; la figura 3-5a presenta un mapa de estas curvas entre consuillo y trabajo. En este caso, las curvas de indiferencia tienen pendiente positiva porque el trabajo produce "desutilidad". Pensemos que un trabajador se encuentra en el punto A de la curva de indiferencia UL0; si la persona incrementa sus horas de trabajo en U, entonces su consumo tendrá que subir en ~CA para permanecer indiferente respecto a su posición original en A. Debe notarse también que las curvas de indiferencia superiores están asociadas con mayor utilidad. La utilidad en la curva de indiferencia UL2 es más alta que la utilidad en la curva de indiferencia UL1•

Si nos movemos en dirección noreste según la curva de indiferencia UL0, un incremento dado de los servicios laborales U debe equilibrarse con una cantidad de consumo /:1C siempre

í

52 Parte 1 Introducción

e e

C1=3(w/P)0

C0 = (w/P) 0

Z 1[(w/P) 1 > (w/P)o]

3 5

(a) (b)

Figura 3-5

(a) El mapa de indiferencia. (b) La línea salario-consumo

creciente para mantener al trabajador en idéntico nivel de utilidad. En la figura 3-5a, llC8 es mayor que !lCA o, para decirlo de otro modo, la pendiente en el punto Bes más pronunciada que la pendiente en el punto A. 3 La razón es la siguiente. A medida que L crece, queda menos y menos tiempo disponible para el ocio. El trabajador está menos y menos dispuesto a renunciar a su tiempo de ocio cada vez más escaso como compensación por mayor consumo. Por tanto, a un nivel dado de utilidad, cada reducción incremental del ocio debe equilibrarse con un incremento cada vez mayor en el consumo.

En definitiva, la elección que lleven a cabo los trabajadores entre trabajo y consumo dependerá tanto de la función de utilidad (resumida en el mapa de indiferencia) como del nivel del salario real. Es posible especificar el conjunto de posibilidades consumo/ocio que están disponibles para los trabajadores si reconocemos que el nivel de consumo está dado simplemente por los ingresos salariales, C = (w/P)L. De este modo, en la figura 3-5b, la línea recta Z, de pendiente w/P, muestra las opciones entre consumo y trabajo que están abiertas al trabajador. La línea Z parte desde el origen, ya.que una familia que no trabaja en absoluto carece de ingreso y, por tanto, le es imposible consumir. Un aumento en el salario real produce claramente una rotación de la línea Z hacia una pendiente más acentuada.

El nivel de equilibrio de la oferta de trabajo se encuentra superponiendo las preferencias, representadas por el mapa de curvas de indiferencia, a la recta salario-consumo. Para cada salario real, los trabajadores tratarán de alcanzar la curva de indiferencia más alta posible. El equilibrio está entonces en el punto de tangencia entre la línea Z correspondiente y una curva de indiferencia. Si el salario real es (w/P)0, entonces los trabajadores querrán ofrecer un mon­to L0 de servicios laborales, que les permitirá consumir C0, tal como se muestra en la figura 3-6a.

Ahora podemos derivar una curva de oferta de trabajo que muestra cómo varía la oferta de trabajo para diferentes niveles de salario real. Supongamos que el salario real aumenta a (w/P) 1• Con mi mayor jornal por hora, los trabajadores podrán alcanzar una curva de indiferencia más alta. La línea Z relevante para (w/P)1 es Z1; por tanto, los trabajadores pueden alcanzar la curva de indiferencia UL1 y la oferta deseada de servicios laborales es L 1• Por otro lado, si el salario real sube a (w/P)2 , entonces la línea Z es Zi y el equilibrio de L está en L2•

3 Técnicamente, la tasa marginal de sustitución entre consumo y ocio, que se mide por la pendiente de la curva de indiferencia en un punto dado, aumenta a medida que disminuye el ocio (y aumenta L).

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 53

e

(w/P)

(w/P) 1

(w/P)0

1 1 1 1 1 1 1

----¡---T---1 1 1 1

----r--- 1 1

Figura 3-6

(a)

(b)

(a) Efectos de los cambios del salario real en la cantidad de servicios laborales ofrecidos. (b) La curva de oferta de trabajo

La figura 3-6b muestra las hor-as de trabajo ofrecidas a medida que crece el salario real, utilizando la información proveniente del análisis de la figura 3-6a. Como se describe en.esta figura, la oferta de trabajo posee una pendiente positiva: un mayor salario real provoca un incremento en la cantidad de trabajo que los trabajadores quieren ofrecer. Este fenómeno puede expresarse en la forma siguiente:

U= U(w/P) +

(3.6)

Sin embargo, y quizás en forma algo singular, no siempre mayores salarios conducen a mayor oferta laboral. De hecho, pueden resultar en menor oferta de trabajo o no tener ningún

54 Parte 1 Introducción

efecto en la oferta laboral. Esto ocurre porque existen dos fuerzas en acción cuando aumentan los salarios reales, a saber, un efecto sustitución y un efecto ingreso, y el segundo actúa para reducir la oferta laboral cuando los salarios reales aumentan. El efecto sustitución es producido porque salarios más altos "encarecen" el tiempo de ocio, o sea, cada hora de ocio representa una mayor cantidad de consumo de bienes a los que se renuncia cuando el salario real sube. Con tiempo de ocio más caro, las familias lo "sustituyen" alejándose del ocio y escogiendo jornadas de trabajo más largas.

El efecto ingreso ocurre porque, cuando w!P sube, las familias son más ricas y tienen la opción de escoger más ocio, un bien deseado. Para una cantidad dada de L, un mayor w!P significa que es posible un monto superior de consumo. El mismo argumento muestra que el mOnto original de consumo puede alcanzarse ahora con un menor número de horas de trabajo. Si, por ejemplo, la familia ha definido una meta en cuanto a su nivel de consumo, está en condiciones de aceptar una reducción de horas de trabajo cuando w!P crece porque P.uede lograr su meta con menos horas laborales.

De este modo, el efecto de un alza de salarios sobre la oferta de trabajo es teóricamente ambiguo: el efecto sustitución tiende a aumentar U; el efecto ingreso tiende a disminuir U. La influencia relativa de estos dos efectos está sujeta a las preferencias de la familia. Los estudios empíricos, sin embargo, tienden a respaldar el concepto de una curva de oferta de trabajo de pendiente positiva, como la que se muestra en la figura 3-6b, sugiriendo de esta manera que el efecto sustitución domina al efecto ingreso. Jerry Hausman, del MIT, ha encontrado que la oferta laboral aumenta al incrementarse el salario real después de impuestos para Estados Unidos. 4 Un efecto cualitativo similar se ha encontrado para Suecia, donde los incrementos de las tasas tributarias sobre el ingreso del trabajo, esto es, reducciones del salario después de impuestos para un salario bruto dado, han generado una respuesta negativa sustancial en la oferta de trabajo. 5 Para continuar, supondremos entonces que la oferta de trabajo es una función positiva del salario real después de impuestos.

3-3 EL ENFOQUE CLÁSICO PARA LA ÜFERTA AGREGADA

Ya hemos derivado lafunción de oferta agregada, expresada en la ecuación (3.4), la demanda de trabajo (3.2) y la oferta de trabajo (3.5). Daremos ahora un paso importante, combinando estas ecuaciones y resumiendo los resultados en una curva de oferta agregada que describe la relación entre la oferta de bienes finales y el nivel de precios. La forma de esta curva sigue siendo materia de intensa controversia, en gran parte porque ella depende fuertemente de las hipótesis que se hagan respecto al mercado laboral, hipótesis que en sí mismas originan acalorados debates. Comenzaremos con el enfoque clásico para pasar después al enfoque keynesiano.

La versión más simple del enfoque clásico supone que, para cualquier nivel de precios, el salario nominal es totalmente flexible y, por tanto, se ajusta para mantener el equilibrio entre la oferta y la demanda de trabajo. Se infiere, entonces, que el salario real se determina de manera que se equilibre el mercado laboral. El trabajo está siempre plenamente ocupado, en el sentido preciso de que las empresas quieren contratar tanto trabajo, Lº, com:o los trabajadores quieren ofrecer, U, al salario real establecido en el mercado.

4 Ver, por ejemplo, su trabajo "Taxes and the Labor Supply", en Alan Auerbach y Martin Feldstein, Handbook of Public Economics, Elsevier Science Publishers, 1985. La obra de Hausman se discute con más detalle en el capítulo 7.

5 Charles E. Stuart, "Swedish Tax Rates, Labor Supply and Tax Revenues", Journal of Poli ti cal Economy, octubre de 1981.

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 55

Es sencillo elaborar una representación gráfica de este marco clásico para el mercado de trabajo. La figura 3-7b muestra el equilibrio del mercado laboral en el punto en que se intersectan la demanda por trabajo y la oferta laboral. Este punto de intersección determina el nivel de equilibrio del trabajo, que llamamos L1 para indicar que tal es el nivel de "pleno empleo". El salario real de equilibrio es (w/P)1. Dado L1, la función de producción en la figura 3-7a determina el nivel de pleno empleo del producto, que designamos por Q1.

(a) (e)

Q p Q'

Q(Ko, L)

'"'-------+------L

'-------'-----~L L¡

(b)

Figura 3-7

El caso clásico. (a) La función de producción. (b) El equilibrio del mercado laboral. ( c) La curva de oferta agregada

Derivación de la Curva de Oferta Agregada

Ahora poseemos información suficiente para trazar la curva de oferta agregada. La pregunta es, ¿cómo responde la oferta agregada de producto cuando sube el nivel de precios? Para contestar a esta pregunta formalmente, usamos las ecuaciones (3.2), (3.4) y (3.5), tomando P como dado y despejando Q. Variamos entonces P para ver cómo varía Q.

Al subir P, tiende a producirse un exceso de demanda en el mercado laboral si el salario nominal permanece inalterado (resultaría un menor salario real, que causa una subida en Lº y una caída en U). Pero ya que los salarios son perfectamente flexibles, el salario noniinal subirá en el mismo monto que el nivel de precios a fin de restablecer el salario real de equilibrio, (w/P)p Por tanto, el salario real no varía, como tampoco el nivel de equilibrio del

L

56 Parte 1 Introducción

empleo, L1. Es claro que la oferta de producto también permanece invariable. El resultado

fundamental eri el modelo clásico es, entonces, que· el salario real está dado por el equilibrio del mercado laboral y, si nada perturba la demanda o la oferta de trabajo, el nivel de producción se mantiene inalterable. Para cualquier nivel dado de precios, la oferta agregada de la economía es la misma, Q¡- En consecuencia, la curva de oferta agregada es una línea recta vertical trazada al nivel del producto de pleno empleo, como en la figura 3-7c.

Formalmente, el caso clásico puede reducirse a sólo dos ecuaciones, la función de oferta agregada (3.4) y una ecuación de salario:

Q! = Q!(w/P, K, T) ++

(3.4)

(3.7)

La ecuación de salario (3. 7), que describe el equilibrio del mercado laboral, garantiza que w/P es igual a w

1 (la barra sobre w1 significa que el salario se fija al nivel de equilibrio del

mercado). Según el enfoque clásico, la oferta agregada de la economía puede cambiar con cualquier desplazamiento en las curvas de oferta de trabajo o de demanda de trabajo. Consideremos el caso en que la economía experimenta un incremento en su s~ock de capital. Un monto mayor de capital incrementa el producto marginal del trabajo para cualquier nivel dado de L y produce, entonces un desplazamiento hacia la derecha en la curva de demanda por trabajo, tal como se muestra en la figura 3-8b. En el nuevo equilibrio, el empleo aumenta a Lfl y el salario real a (w/P) 1• Ahora el monto más alto de servicios laborales y el stock de capital incrementado desplazan el producto de equilibrio a Q11 , el nuevo nivel de pleno empleo del producto. Esto provoca un desplazamiento en la curva de oferta agregada a Qf en la figura 3-8c.

Debe señalarse que, en este ejercicio, el crecimiento de la demanda de trabajo causa un aumento del salario real, lo que implica un efecto amortiguador sobre el producto. Supongamos ahora por un momento que los salarios reales no aumentaran, lo que ocurriría si la curva de oferta laboral fuera perfectamente elástica, esto es, si los trabajadores estuvieran dispuestos a ofrecer cualquier cantidad de trabajo al salario (w/P)0 • En este caso, el empleo crecería hasta L

12, el producto se movería a Q12 y la nueva curva de oferta agregada sería QI.

Desempleo en el Enfoque Clásico

Un problema del enfoque clásico simple es que, en teoría, la economía se encuentra siempre en condiciones de pleno empleo, a pesar del hecho de que el desempleo es un fenómeno evidente en las economías reales. ¿Cuál es la explicación de los economistas clásicos para esta aparente contradicción?

Las respuestas consisten en diversas enmiendas al modelo básico. Una enmienda admite el hecho de que algunas personas pueden convertirse voluntariamente en personas desocupa­das, al menos durante períodos cortos, por ejemplo, cuando un trabajador abandona un empleo y está buscando otro. Una segunda enmienda destaca el hecho de que distintas fuerzas del mercado laboral -leyes, instituciones, tradiciones- pueden impedir que el salario real se mueva a su nivel de pleno empleo. Si el salario real se mantiene rígido, por encima del nivel de pleno empleo, se producirá desocupación. Debido a que esta última explicación ha sido un argumento central de los economistas clásicos, este tipo de desempleo se designa a menudo como "desempleo clásico";

Utilicemos nuestro aparato gráfico para representar un caso de desempleo clásico. Supongamos que el salario real se ha fijado en (w!P)u, por encima del nivel de equilibrio del

Capítulo 3 Determináción del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 57

Q

(w/P)

(w/P) 1

(w/P) 0

(a)

Q(K 1 >Ko)

L

'-------'--.l.---'---- L L¡o L¡1 L¡2

(b)

Figura 3-8

p (e)

Qi Q~ Q1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

Q¡o Q¡¡ Q¡2 Q

Un incremento del stock de capital en el caso clásico. (a) La función de producción. (b) El equilibrio del mercado laboral. (c) La curva de oferta agregada

mercado, como se muestra en la figura 3-9b. Para ese salario, la cantidad de trabajo que demandan las firmas es L~, en tanto que la oferta de trabajo es Lí, de modo que existe un exceso de oferta de trabajo con un monto de (Lí- L';,). Esta brecha entre la oferta y la demanda de trabajo constituye desempleo en el marco de referencia clásico. Las firmas decidirán contratar L~ unidades de trabajo, lo que resulta en un nivel de producto Qu. Si el salario real se fija en (w/P)u, de tal manera que incrementos en P conducen a incrementos de w en la misma proporción, entonces, igual que en el caso clásico con pfono empleo, la curva de oferta agregada. será v~rtical. Esto sucede, sin embargo, sólo a un nivel de producción Qu que está por debajo del ruvel de pleno empleo, como lo muestra la figura 3-9c. La brecha del producto (que mencionamos al principio de este capítulo) es la diferencia entre la producción efectiva, Qu, y la producción potencial, Q1, y es igual por lo tanto a Q¡- Qu. Formalmente, la curva de oferta agregada se encuentra como la solución de las dos ecuaciones:

Q! = Q!(w/P, K, e) ++

w = Piv"

(3.4)

(3.8)

,­'

58 Parte 1 In trod acción

Q

Q¡ --------

(w/P)

(w/P)u

(w!P)¡

Figura 3-9

(a)

1 1 1 1 1 1 1

L¡

(b)

(e)

p Q~ Q]

Q

L

º" Q¡ Q

L5

Desempleo en el caso clásico. (a) La función de producción. (b) El equilibrio del mercado laboral. (c) La curva de oferta agregada

Este es el mismo sistema usado para describir el caso de pleno empleo, excepto que wu reemplaza a w1.

Los salarios reales se pueden rigidizar a niveles excesivamente altos, que no producen el equilibrio del mercado, por múltiples razones. Los salarios mínimos establecidos por la ley (una característica de muchas economías) pueden fijarse por encima del salario de equilibrio. Los pagos del seguro de desempleo pueden ser tan generosos que la gente rehuse aceptar un salario por debajo de wu. Sindicatos poderosos pueden imponer para sus miembros salarios por encima de los niyeles que estarían dispuestas a aceptar personas desocupadas no afiliadas al sindicato. En economías en que los salarios están indexados a los precios, el salario nominal se liga mecánicamente al nivel de precios por una regla numérica. En algunos ejemplos históricos importantes, la cláusula de indexación ha establecido que el salario nominal debe reajustarse plenamente para cualquier cambio en el nivel de precios, con lo cual se predetermina automáticamente el nivel del salario real. En tales casos las reglas de indexación pueden resultar en un nivel de salario real que se rigidiza por encima de la tasa de pleno empleo.

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 59

3-4 EL ENFOQUE KEYNESIANO PARA LA ÜFERTA AGREGADA

El modelo keynesiano se construye sobre la idea de que los salarios y los precios nominales no se ajustan con suficiente rapidez para mantener el equilibrio del mercado laboral. Este modelo difiere del modelo clásico en su énfasis en las rigideces nominales más que en las rigideces reales. El modelo keynesiano posee distintas variantes. El propio Keynes acentuó principalmente la rigidez de los salarios nominales. Otros, también considerados keynesianos, han puesto el énfasis en la rigidez de los precios nominales. Estas diferentes hipótesis redundan en consecuencias diferentes para la explicacióD, del desempleo.

En el resto de este capítulo, usaremos la expresión salarios y precios nominales "rígidos" (sticky). Obviamente, los salarios y los precios nominales no son completamente fijos en ninguna economía. El mismo Keynes reconoció que los salarios nominales se ajustarían con el tiempo a los desequilibrios del mercado laboral. Pero el punto de Keynes era que el ajuste sería lento, demasiado lento, de hecho, como para garantizar que el trabajo se encontraría siempre plenamente ocupado. En el modelo keynesiano estático que vamos a considerar, supondremos simplemente que w o P están fijos. Cuando abordemos los modelos dinámicos en capítulos posteriores, haremos explícitamente una modelación de los ajustes dinámicos de w y P a los shocks que impactan la economía.

Salarios Rígidos

Entre las diversas características de los mercados laborales que pueden contribuir a la rigidez del salario nominal, hay una que ofrece la explicación más directa: los contratos laborales a largo plazo. Normalmente los sindicatos negocian contratos salariales con los empleadores a intervalos regulares de tiempo, en muchos países una vez al año y, en algunos casos, por períodos más largos (los sindicatos norteamericanos negocian por lo regular acuerdos salariales de tres años). Estos contratos de largo plazo estipulan generalmente, ya sea un nivel de salarios nominales que se mantendrá en vigor durante todo el período del contrato, o una fórmula preestablecida de reajuste del salario nominal durante la vigencia del contrato. En los países con un historial de inflación muy alta, la duración de los contratos tiende a ser menor. Por ejemplo, en el Brasil, y como una clara respuesta a las mayores tasas de inflación, la duración de los contratos se ha reducido en los últimos años. Los incrementos de precios se aceleraron desde 1973 y hacia 1979 habían llegado casi a 80 por ciento al año. En ese momento, el Congreso acordó disminuir la duración de los contratos de un año a seis meses. La tasa de inflación continuó su escalada a nuevas alturas durante la década de 1980 y, a fines de 1985, los contratos empezaron a revisarse cada tres meses. 6

Supongamos ahora que el salario nominal de una firma se fija por un contrato laboral a nivel w. Supongamos también que, una vez fijado el salario nominal, los trabajadores de la empresa suministrarán todo el trabajo demandado por la firma -si es necesario, aun hasta el punto de trabajar más de lo deseado en base a la elección trabajo/ocio. 7 La idea básica del modelo keynesiano más simple es que, con w fijo, el nivel del salario real w!P variará inversamente con el nivel de precios.

6 Ver E liana Cardos o y Rudiger Dornbusch, "Brazil' s Tropical Plan", American Economic Review, mayo de 1987.

7 Esta es una hipótesis simplificatoria que realmente no se necesita para el análisis keynesiano. Solamente nos ayuda a centrarnos en el caso en que el salario nominal está fijo y las empresas pueden contratar todo el trabajo que requieran a dicho salario fijo.

60 Parte 1 Introducción

(a)

Q

Q¡ -----------~º Q¡

(w!P)

(w!P)¡

1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

L 1 L¡

U¡

~ -----~ ----~--------

! 1 1 1 1 1 1 1 1 ------l------· 1 1 1 1 1 1 1 1 ' 1

1 1 1 1 1

L 1 L¡

(b)

Figura 3-10

(e)

p

P¡ ---------------

p 1 ----------·

La curva de oferta agregada y el mercado laboral en el caso keynesiano básico

Bajo estas condiciones, las ecuaciones formales para la curva de oferta agregada son simplemente:

~ = ~(w/P, K, -e) + +

w = 1\1

(3.4)

(3.9)

A medida que sube el nivel de precios (P), cae el salario real y, de acuerdo a la ecua­ción (3.2), sube el nivel deseado del insumo laboral, mientras que, según (3.4), también aumenta el nivel deseado de oferta de producto. Como resultado, la curva de oferta agre­gada tiene pendiente positiva, como se muestra en la figura 3-1 Oc. Supongamos que, cuando el nivel de precios se encuentra en P1 en esa figura, el salario está en el nivel de pleno empleo (w

1 = w!P

1). Entonces, el producto correspondiente a P1 será Q1. Con P1 < P1, el salario real

es mayor que el nivel de equilibrio del mercado (w/P1 > w1) y el nivel del producto Q1 es menor que Q

1. En el mercado laboral que se describe en la figura 3-1 Ob, la oferta de trabajo excederá

la demanda por trabajo al nivel de salario real igual a w/P1• Este exceso de oferta de trabajo es la magnitud del desempleo, que se muestra como U1 en la figura.

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 61

El hecho de que la curva de oferta agregada keynesiana sea de pendiente positiva tiene consecuencias importantes para la formulación de políticas económicas. En esta situación como veremos más adelante, el gobierno queda en posición de afectar significativamente lo~ niveles del producto y de empleo en la economía. Al realizar acciones de política que cambien el nivel de precios, el gobierno también afecta el salario real y, por lo tanto, el nivel de la oferta de producto. Una devaluación de la moneda, por ejemplo, tenderá a hacer subir los precios, bajar el salario real y aumentar el empleo si los salarios nominales son rígidos, en tanto que, bajo el modelo clásico, la misma política simplemente hará subir el nivel de precios sin ningún cambio en los salarios reales o el empleo.

Merece mención aquí un caso especial muy importante del modelo keynesiano, en que el producto marginal del trabajo es constante. Por ejemplo, si la función de producción es Q = aL, en que a es una constante igual al producto marginal del trabajo, no habrá demanda de trabajo de las empresas cuando w!P > a y habrá demanda ilimitada cuando w/P < a. Si el salario nominal está fijo, la curva de oferta agregada tiene una forma particularmente simple: es horizontal, al nivel P = w/a, cnmo se muestra en la figura 3-11. En tanto el salario · nominal esté fijo, el nivel de precios también estará fijo y el producto quedará enteramente determinado, como observaremos luego, por las condiciones de la demanda agregada. Nos referimos a esta situación denominándola el caso keynesiano extremo.

Desempleo Involuntario

Figura 3-11

La curva de oferta agregada en el caso keynesiano extremo

El concepto de desempleo involuntario implica que hay personas que no pueden trabajar a pesar de estar disponibles para hacerlo por el salario que reciben otros trabajadores de capacidad comparable. Por supuesto, dichas personas podrían obtener un empleo con menor pago o dedicarse a alguna modalidad de trabajo independiente. Pero en la medida en que estas oportunidades de trabajo no proporcionan ingresos similares a los que obtienen otros trabajadores con los mismos niveles de calificación y la persona sin trabajo escoge permanecer ~esocupada mientras busca un empleo adecuado, deberá considerársela en la categoría de desempleo involuntario.

La pregunta es, entonces, ¿por qué se produce el desempleo involuntario? Tiene que existir cierta imperfección del mercado que impida que los salarios lleguen a equilibrar el mercado laboral. Esto podría ocurrir, ya sea debido a la rigidez del salario nominal, identificada como la fuente del desempleo keynesiano, o debido a la rigidez del salario real, como en el caso del desempleo clásico.

62 Parte 1 Introducción

Pero ¿por qué pueden ser rígidos los salarios? Hay, de hecho, varias explicaciones, que describiremos con mayor detalle más adelante. Los sindicatos pueden proteger a sus miembros respecto a no afiliados que podrían estar dispuestos a trabajar por salarios similares e incluso más bajos. Regulaciones oficiales, tales como las leyes de salario mínimo, pueden conducir también a rigidez en los salarios nominales. Pueden llevarse a efecto contratos laborales que supediten a los trabajadores a salarios nominales específicos que no corresponden al equilibrio de la oferta y la demanda. O bien, las empresas pueden encontrar ventajoso mantener los salarios sobre el nivel de equilibrio del mercado si esto les permite reducir el costo de contratación y adiestramiento de personal o atraer trabajadores más productivos -lo que se llama el enfoque del "salario de eficiencia" . En los capítulos 16 y 17 investigaremos estas diferentes hipótesis.

La Oferta Agregada: un Resumen

Las diferentes formas que toma la curva de oferta agregada reflejan el desarrollo de nuestro análisis hasta el momento. La figura 3-12a muestra la forma de la oferta agregada clásica, que es totalmente inelástica al nivel de producción de pleno empleo. Cambios en el nivel de precios no ejercen ningún efecto sobre la oferta porque, con salarios y precios flexibles, el equilibrio del mercado laboral asegura un nivel dado del salario real, (w/P)1, y un nivel dado de trabajo, L1, el que, a su vez, determina el nivel de producción.

La figura 3-12b describe el caso keynesiano en el que los salarios rígidos hacen que la curva de oferta agregada tenga pendiente positiva. El enlace crucial entre precios y producto se efectúa a través de los salarios reales. Incrementos en el nivel de precios, al reducir el salario real, impulsan a las empresas a buscar la contratación de más trabajo y suministrar así más producto. Sin embargo, en este caso, la determinación del salario real no establece el equilibrio en el mercado laboral y puede existir extenso desempleo. Por último, la curva de oferta agregada es horizontal en el caso keynesiano extremo de rigidez de salarios combinada con un producto marginal constante del trabajo, como se muestra en la figura 3-12c.

La curva de demanda agregada puede desplazarse, por supuesto, en respuesta a una varie­dad de diferentes shocks. Utilizando el caso keynesiano básico en la figura 3-12b, podemos ver que un incremento de la productividad laboral, por ejemplo, le permite a las empresas generar la misma cantidad de producto a menor costo, desplazando de este modo (?hacia abajo y a la derecha. Un incremento exógeno del stock de capital, digamos por inversiones

Figura 3-12 La curva de oferta agregada: un resumen. (a) Clásica. (b) Keynesiana básica. ( c) Keynesiana extrema

p Qs p p

QS

/ QS

Q Q Q

(a) (b) (e)

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 63

anteriores, posee un efecto similar. O bien, supongamos que los sindicatos logran hacer subir los salarios en la economía y, por lo tanto, los costos de producción aumentan. Cuando ocurre esto, la misma cantidad de producto se ofrecerá a un mayor precio y la curva de oferta agregada se desplazará hacia arriba y a la izquierda. Cada uno de estos shocks tendrá consecuencias sobre el producto y el empleo si permitimos la interacción entre la oferta agregada y la demanda agregada. Es éste último tema el que abordaremos a continuación.

3-5 DETERMINACIÓN DE LA DEMANDA AGREGADA

El nivel de equilibrio del producto y el nivel de precios para toda una economía se determinan por la interacción de la oferta agregada y la demanda agregada. La analogía con el equilibrio en cualquier mercado individual dado es clara: la cantidad de automóviles que se producen y su precio, por ejemplo, se determinan por la oferta y la demanda de automóviles. Al nivel de toda la economía, por supuesto, las relaciones son más complicadas porque involucran a todos los bienes y servicios. Ya hemos analizado brevemente la determinación de la oferta agregada. Sin embargo, previamente a que podamos decir algo más sobre el equilibrio de la economía, tenemos que pasar a examinar las características de la demanda agregada.

La estrategia más sencilla es partir con una economía cerrada que, por definición, no comercia en absoluto con el resto del mundo. En esta economía, la demanda agregada puede definirse como la cantidad total de bienes y servicios que demandan los residentes internos a un nivel determinado de precios del producto. En consecuencia, es la suma de las demandas por consumo, inversión y gasto público, relación que se presenta en la ecuación (3 .1 O) como:

Q!'=C+I+G (3.10)

en que el superíndice D se refiere a demanda. La relación en (3 .1 O) es siempre válida como una identidad contable (así lo dejamos en

claro en el capítulo 2). Una vez que especificamos las formas como se determinan C, I y G en la economía, esta ecuación puede usarse también como base para calcular el nivel de la demanda agregada. En particular, queremos preguntarnos qué cantidad de producto deman­darán los consumidores, los inversionistas y el gobierno para un nivel específico de precios P. Establecido esto, podremos trazar una curva de demanda agregada y encontrar el equilibrio de la oferta agregada y la demanda agregada (en esta etapa, nos contentaremos con este enfoque general para la determinación de la demanda agregada; en capítulos posteriores seremos más rigurosos y detallistas en el análisis).

Quizás la manera más simple de establecer la forma de la curva de demanda agregada es comenzar desde un punto cualquiera en dicha curva, como el punto A en la figura 3-13. Al precio P0 , la demanda de producto corresponde al monto Qg. A partir de A, consideremos el efecto de un aumento del nivel de precios a P 1• ¿Qué acontece con la demanda agregada? Un efecto inmediato del incremento de precios es reducir el valor real del dinero en manos del público. Si las personas tienen una cantidad dada de circulante y saldos bancarios y sube el nivel de precios, podrán comprar una menor cantidad de bienes con su dinero.

Un resultado es que las familias reducen su nivel deseado de compras. Este efecto, en que la caída de la cantidad real de dinero reduce el gasto de consumo, se conoce como el efecto saldos reales. En consecuencia, precios más altos van aparejados con una reducción de la demanda de producto. En la figura 3-13, la nueva demanda de producto es (lf, que corresponde al punto B. Como lo muestra el gráfico, entonces, la curva de demanda agregada en una economía cerrada tiene pendiente negativa (demostraremos esto en forma más cuidadosa en capítulos posteriores).

64 Parte 1 Introducción

p

P¡ -----------1

: A Po -----------1----

1 1

¡ oº 1

L-------'----'-----Q Q~ Q~

Figura 3-13

La curva de demanda agregada en una economía cerrada

En una economía abierta, la demanda agregada es la cantidad total de bienes domésticos requeridos a un nivel estipulado de precios, tanto por los compradores locales como por los externos. Es equivalente a la suma de las demandas por consumo, inversión y gasto fiscal de los residentes locales que recaen sobre bienes internos (en contraposición a las importaciones), más la demanda externa de bienes internos, esto es, la demanda por exportaciones. La especifi­cación precisa de la demanda agregada en una economía abierta es bastante complicada porque la naturaleza de la curva de demanda agregada depende del tipo de régimen cambiario (fijo o flotante), el tipo de bienes en el comercio internacional (especialmente, la posibilidad de sustitución en el consumo de bienes internos y externos), la apertura de la economía a los flujos internacionales de capital y varias otras consideraciones (haremos un análisis detallado· de la demanda agregada en la economía abierta en los capítulos 13 y 14).

No obstante, podemos afirmar que en la economía abierta, igual como en la economía cerrada, un aumento del nivel de precios tiende a producir una caída en la demanda agregada. y nuevamente (aunque por razones en cierto sentido diferentes), el resultado es una curva de demanda agregada de pendiente negativa. En una economía abierta, puede esperarse que un aumento del nivel de precios internos los haga subir en términos relativos a los precios externos (existe también un efecto saldos reales, como vimos en el caso de la economía cerrada). Este aumento de los precios internos respecto de los precios externos hace más caro comprar bienes internos y relativamente más barato comprar bienes externos. Cuando sucede esto, las familias y las empresas reducen sus compras de bienes internos y empiezan a importar en mayor cantidad, en tanto que los extranjeros reducen sus compras de exportaciones de la economía interna. En términos simples, el aumento del nivel de precios significa que la economía interna pierde competitividad en el mercado mundial por el aumento en los precios domésticos.

3-6 EQUILIBRIO DE LA ÜFERTA AGREGADA Y LA DEIVIANDA AGREGADA ·

El marco oferta agregada/demanda agregada es un instrumento útil para determinar el equilibrio del producto y el nivel de precios. En particular, podemos utilizar este marco para examinar los efectos de políticas económicas específicas así como de shocks .externos sobre los niveles de equilibrio de Q y P.

Hemos visto que, tanto en la economía cerrada como en la abierta, la curva de demanda agregada tiene pendiente negativa, esto es, a medida que sube P, Q? cae. La curva de oferta tiene pendiente positiva bajo las condiciones keynesianas básicas o es vertical bajo condiciones

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 65

clásicas. El equilibrio del mercado del producto está dado por la intersección de la curva de demanda agregada y la curva de oferta agregada. En otras palabras, la economía operará a los niveles de producción y precios dados por el equilibrio de la oferta y la demanda agregadas. Este equilibrio determinará también el nivel del empleo en la economía. Es pertinente hacer notar aquí, sin embargo, que este equilibrio no significa el nivel óptimo ("mejor") del producto, ni siquiera un nivel necesariamente deseable. De hecho, podría haber una gran brecha de producto y extenso desempleo para las condiciones de equilibrio global de la economía. El equilibrio es simplemente una medida de lo que ocurrirá en una economía que atraviesa ciertas condiciones, no lo que debería ocurrir.

Veremos adelante, con más precisión, cómo los cambios en las políticas monetarias, fiscales y cambiarlas producen desplazamientos en la posición de la curva de demanda agregada. Sin embargo, en general una política monetaria expansiva, es decir, un incremento de la oferta monetaria como resultado de acciones del banco central, desplaza la curva de demanda agregada hacia arriba y a la derecha. Un efecto similar (pero con algunas diferencias importantes) resulta de una expansión fiscal, como un aumento del gasto del gobierno, o de una devaluación del tipo de cambio. Estos cambios de política se designan por lo común como "expansiones de la demanda agregada", de acuerdo a su efecto sobre la curva de demanda agregada. Los efectos específicos de estas políticas dependen de las circunstancias económicas particulares en las que se llevan a cabo. Por ejemplo, las políticas monetarias tienen efectos diferentes bajo tipo de cambio fijo o flexible. No obstante, es posible realizar aquí algunas observaciones iniciales.

En el caso clásico ilustrado en la figura 3-14a, el desplazamiento de la demanda agregada provoca un exceso de demanda al precio original P0• Al comenzar a subir los precios, el salario real baja. A su vez, esto crea un exceso de demanda en el mercado laboral, el que responde rápidamente con un incremento del salario nominal. Los precios continúan ascendiendo en la medida en que existe una demanda insatisfecha en el mercado de bienes. Los salarios nominales subenjunto con los precios, de modo que el salario real se mantiene. Al final, todo lo que ocurre es que el nivel de precios y el salario nominal crecen en la misma cantidad. Con salarios reales inalterados, tanto el producto como el empleo permanecen en sus niveles originales. Por lo tanto, bajo condiciones clásicas, un aumento de la demanda agregada conduce sólo a un aumento de los precios, sin ningún efecto sobre el producto.

En el caso keynesiano de salarios nominales rígidos, la expansión de la demanda agregada también conduce a un exceso de demanda al nivel inicial de precios y, otra vez, suben los

Figura 3-14

Una expansión de la demanda en los casos clásico y keynesianos. (a) Clásico. (b) Keynesiano básico. (c) Keynesiano extremo

~-------o

Qo

(a)

p

Oo

(e)

Q¡ Q

66 Parte 1 Introducción

precios del producto. Pero en este caso, con el salario nominal fijo, el aumento ?e precios lleva a una declinación del salario real. Esto, a su vez, lleva a las empresas a rncrementar su demanda por trabajo y su oferta de producto. Este resultado aparece en la figura 3-14b. En el nuevo equilibrio, el producto J' los precios son mayores y los salarios reales (que no se muestran en el gráfico) son más bajos. En el caso extremo de una curva de oferta agreg~da horizontal, la expansión de la demanda hace subir el producto sin incrementar en l~ práctica el nivel de precios, como se muestra en la figura 3-14c. Por tanto, en el caso keynesian?, una expansión de la demanda agregada hace subir el producto (y ~l empleo) ~sí ~om~ el nivel -~e precios. Como el salario nominal no cambia, el aumento del nivel de precios zmpllca tambzen una caída del salario real. ·

Esta discusión, si bien de carácter muy general, nos lleva a la importante conclusión de que los cambios de política, al menos en los casos keynesianos, p_ueden afect~r ~l producto. En la medida en que sea aplicable el caso keynesiano, las autondades ~~onomicas p~e~en adoptar políticas de estabilización del producto y del empleo, esto es, pohticas cuyo objetivo es impulsar estas variables a ciertos niveles particulares.

Consideremos ahora cómo afecta un shock de oferta el equilibrio de la oferta agregada Y la demanda agregada. Supongamos que la economía experimenta un avance tecno_lógi~? por una única vez, es decir, ahora se puede generar más producto de cada combrnac10n de insumos. La figura 3-lSa muestra el caso clásico, en que la curva de oferta_ agregada se desplaza hacia la derecha, de ~a Qf. El nuevo equilibrio está en el nuevo mvel de pleno empleo de producto Q1, más alto que Q0• Dada_ la curv~ de deman~a agreg~da, hay un exceso de oferta de producto al precio P0, lo que obhga al mvel de precios a bajar a P1.

En el caso keynesiano básico, que se muestra en la figura 3-lSb, la curva _de oferta agregada se desplaza hacia abajo y a la derecha, de Qg a Qf, porque las firmas querr~ o~recer una mayor cantidad de producto para cualquier precio dado. En el nuevo eqmhb_n_o, el producto aumenta a Q1 y los precios declinan de P0 a P1. ~or último, estamos en condic10nes de interpretar el avance tecnológico en el caso keynesiano extremo (en que el producto marginal del trabajo, PML, es constante) como un desplazamiento hacia arriba en el PML (que representamos como el parámetro a en la sección 3-3). _En est~ caso, la curva de oferta agregada es horizontal al nivel P = wla. En consecuencia, un rncremento en a de .ªºa ª1 desplaza la curva de oferta agregada hacia abajo, de Qg a Qf, en que Qf es una cu_rva honzo~tal al nivel p 1 = w/a

1• En el nuevo equilibrio, representado en la figura 3-lSc, el mvel de precios

declina a P1 y el producto sube de Q0 a Q1.

Figura 3-15 Un avance tecnológico en los casos clásico y keynesianos. (a) Clásico. (b) Keynesiano básico. ( c) Keynesiano extremo

p

Po P¡

Q~ Qf

L---=--_._--Q ºº Q¡ (a)

p

Po P¡

p

p o= w/ao ¡...._,.,_ ___ Q~ P1 = w/a1 1 Qf

1 1 1 1

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 67

Contracción de la Demanda: un Ejemplo Histórico

Un caso histórico de política económica reviste particular interés para el desarrollo de la teoría macroeconómica. Antes de iniciarse la Primera Guerra Mundial, los países industrializados operaban bajo el patrón oro, un tipo de política monetaria que discutiremos con más extensión en los capítulos 9 y 1 O. Sin embargo, durante la guerra, muchos gobiernos se vieron forzados a imprimir billetes para solventar los gastos bélicos y esto (como lo explicaremos más adelante) obligó a muchos países a abandonar el patrón oro. En 1925, Gran Bretaña decidió retornar al patrón oro. Para lograr esta conversión, el gobierno británico se vio en la necesidad de operar con una política monetaria muy contractiva, revaluando al mismo tiempo el tipo de cambio de la libra esterlina para hacerla 1 O% más cara con respecto al dólar. s

Tanto la modificación de la política monetaria como la variación del tipo de cambio tuvieron como efecto producir una abrupta contracción de la demanda agregada en Gran Bretaña. Si un extranjero quería adquirir bienes británicos pagándolos en dólares, tenía ahora que usar más dólares debido a la variación en el tipo de cambio. El resultado de la contracción de la demanda agregada fue una abrupta caída del producto y un aumento del desempleo.

Este episodio histórico contó con un impresionante reparto de actores. El Canciller del Tesoro británico (el equivalente a un ministro de hacienda en la mayoría de los países, o al Secretario del Tesoro en los Estados Unidos) era el propio Winstón Churchill. Su principal crítico era nada menos que el economista británico John Maynard Keynes, que cond~nó la política por su carácter altamente contractivo. Keynes atacó la política de Churchill con desusado vigor en un artículo que llegaría a ser clásico, y cuyo título es "Las consecuencias económicas de Mr. Churchill" . 9 Este breve texto contenía muchos de los argumentos claves que se formalizarían más tarde en la nueva teoría de Keynes de los ajustes macroeconómicos.

Keynes advirtió con claridad que la política monetaria británica no podía menos que reducir la demanda agregada y hacer que los precios empezaran a declinar. Sabía, por cierto, que si los salarios nominales descendían lo suficiente, se cumplirían las predicciones del modelo clásico: caerían los precios, pero los salarios caerían en la misma proporción, de modo que no habría disminución del producto ni aumento del desempleo. Sin embargo, lo que preocupaba a Keynes era que la caída de los salarios nominales no podría alcanzar con rapidez la magnitud necesaria. En sus propias palabras:

La política de aumentar el valor en divisas de la libra esterlina a su valor en oro de la preguerra desde su nivel actual, más bajo en cerca de 1 O%, significa que cada vez que vendamos algo al extraajero, o bien el comprador externo tendrá que pagar 10% más de su moneda o nosotros tendremos que aceptar 10 % menos de nuestra moneda . .. Ahora bien, si estas industrias encontraran que sus gastos en salarios y transporte y contribuciones territoriales y todo lo demás caen al mismo tiempo en

@1 O%, estarían en condiciones de reducir sus precios y no quedarían peor que antes. ·Pero, por supuesto, las cosas no ocurren así. 10 ·

8 Esto es, el precio en dólares de 1 libra británica subió' de $4.42 a $4.86. 9 "The Econornic Consequences of Mr. Churchill". Este trabajo apareció originalmente corno una

secuencia de tres artículos publicados en el Evening Standard los días 22, 23 y 24 de julio de 1925, los que Keynes expandió después en la forma de un folleto. Este fue condensado más tarde en sus Essays in Persuasion. Una edición más reciente de este trabajo aparece en Tlze Collected Writings of Jolzn Maynard Keynes, The Macrnillan Press Ltd., 1972.

10 John M. Keynes, "The Econornic Consequences ofMr. Churchill". Op. cit., p. 208.

68 Parte 1 Introducción

p Qs

Figura 3-16

Los efectos de una revaluación en base a la experiencia británica de 1925

Keynes argumentó vigorosamente, y en forma correcta como resultó en definitiva, que los trabajadores se resistirían a las rebajas del salario nominal y sólo las aceptarían impulsados por el pánico al producirse un abrupto aumento del desempleo. Su apreciación, también exacta, fue que cada grupo de trabajadores resistiría las reducciones salariales hasta que otros trabajadores realizaran concesiones similares y que, en último término, el proceso global de reducción de salarios sería prolongado, áspero y arbitrario. Keynes pronosticó que la caída de la demanda agregada deprimiría los precios más que los salarios y que, en consecuencia, llevaría a las firmas a reducir su demanda por trabajo. Esto, a su vez, produciría una

contracción del producto. Analicemos ahora el cambio de política de Churchill dentro de nuestro marco simple de

demanda agregada y oferta agregada. Suponemos, como lo h~o Keynes, que los salarios nominales son rígidos, de modo que la curva de oferta agregada en Gran Bretaña tiene pendiente positiva. Como se muestra en la figura 3-16, el equilibrio inicial .se encuentr~ e~ _el punto A, con los precios en P0 y el producto en Q0• La contracció~ mo~etaria Y. la apreciaci.on del tipo de cambio desplazan la curva de demanda agregada hacia abajo. El mvel ~e precios cae a p

1, pero el producto también declina de Q0 a Q1• Por lo tanto, el modelo predice qu~ !ª

apreciación de la libra provoca una deflación en los precios, acompañada de una contracc10n del producto y, por ende, mayor desempleo. Esto es precisamente lo que ocurrió en Gran

Bretaña en 1925. Naturalmente, esto no es lo que pretendía el Canciller del Tesoro. Bajo las hipótesis

clásicas de que los salarios y los precios eran totalmente flexibles, la política de Churchill habría dado como resultado una caída de los precios internos como también de los salarios en la misma proporción. El salario real habría permanecido entonces inalterado y el producto Y el empleo habrían conservado sus ·niveles originales. Esto no es lo que sucedió. .

Cuando observamos una política económica errada como ésta, sustentada en la equivoca­da idea de que los salarios nominales simplemente caerían en la proporción necesaria, pofüica que terminó causando un daño tan grande a la economía, es natural que nos preguntemos por qué llegó a usarse. El juicio de Keynes fue muy severo a este respecto:

... [Mr. Churchill], al hacer lo que hizo en las circunstancias imperantes en la primavera pasada, estaba simplemente invitando al desastre, ya que se estaba comprometiendo a imponer una reducción de los salarios nominales y de todos los valores monetarios, sin tener la menor idea de cómo se conseguiría esto. ¿Por qué hizo algo tan desatinado? En parte, quizás, porque carece del juicio instintivo que pueda detenerlo antes de cometer errores; en parte, porque, a falta de este juicio

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 69

ins~tivo, lo ensordeció el clamor de las voces de las finanzas convencionales; y, por enclffia de todo, porque fue gravemente mal aconsejado por sus expertos. u

Fuentes de Fluctuaciones Económicas

Los economistas tienden a diferir de dos maneras principales en su interpretación de los fenómenos económicos. Difieren, en primer lugar, respecto a la forma de la curva de oferta agregada, esto es, si es vertical, de pendiente positiva u horizontal. Segundo, difieren sobre la importancia relativa de los distintos tipos de shocks que afectan la economía. La mayoría de los shocks, ¿surgen del lado de la demanda, llevando a desplazamientos de la curva de demanda agregada, o llegan del lado de la oferta, produciendo movimientos de la curva de oferta agregada? No hay acuerdo entre los macroeconomistas sobre estas cuestiones, ni dentro de los Estados Unidos ni en otros países. Inclusive es probable que haya diferencias reales en los propios países en cuanto a.estas dos dimensiones críticas, la oferta agregada y los shocks de la economía, de modo que lo que es verdadero para un país puede ser falso para otro.

De manera muy general, podemos clasificar las escuelas macroeconómicas de acuerdo a sus posiciones en estas dos dimensiones de la macroeconomía. Los economistas de la tradición clásica creen en una curva de oferta vertical. Un grupo de estos economistas, los monetaristas, encabezados por Milton Friedman, sostiene que la mayoría de los shocks de la economía provienen del lado de la demanda y, en particular, de las políticas monetarias inestables del banco central. Los teóricos de las expectativas racionales, liderados por Robert Lucas y Robert Barro, ponen gran énfasis en la inestabilidad monetaria como una fuente principal, si no Za principal, de shocks macroeconómicos. Otros economistas de la tradición clásica, en especial los que se asocian con la llamada teoría del "ciclo económico real" (que abordaremos en el capítulo 17), argumentan que los shocks predominantes son tecnológicos y están del lado de la oferta de la economía.

Keynes y sus seguidores de la posguerra no sólo destacaron la pendiente positiva como característica de la curva de la oferta sino también la inestabilidad de la demanda agregada. En su opinión, esa inestabilidad de la demanda provenía de los shocks de los mercados privados, principalmente como resultado de fluctuaciones en la confianza de los inversionistas que conducía a movimientos en la demanda de inversión por parte de las empresas. Como se ponía tanto énfasis en los shocks de demanda, era natural que Keynes y sus seguidores plantearan que se podían usar políticas fiscales y monetarias activistas para compensar estas perturbaciones de la demanda privada. Recientemente, economistas de la tradición keynesiana, provistos de nuevas técnicas analíticas -los llamados "economistas neokey­nesianos"- han conservado los supuestos de la curva de oferta de Keynes, pero adoptando una visión más amplia de las fuentes de shocks de la economía, reconociendo que éstos podrían provenir tanto del lado de la oferta como del lado de la demanda (algunas de las ideas neo­keynesianas se revisarán en el capítulo 17).

Para resumir, entonces, se identifican dos tipos de shocks: perturbaciones de la demanda, tales como cambios en la política fiscal y monetaria y desplazamientos del gasto en inversión de las empresas privadas; y shocks de oferta, que incluyen . cambios tecnológicos y fluctuaciones de precios de los insumos, como los shocks del precio del petróleo que comenzaron en la década de 1970. Algunos análisis suponen equilibrio del mercado, no así otros. En la figura 3-17, el modelo clásico aparece en el cuadrante noroeste, donde los

11 John M. Keynes, op. cit., p. 212.

d

70 Parte I Introducción

HIPOTESIS SOBRE LA CURVA DE OFERTA AGREGADA

Lado de la Demanda

FUENTE DE

SHOCKS

Lado de la Oferta

Figura 3-17

Vertical

Monetaristas Clásicos

Ciclo Económico Real

Pendiente Positiva

Keynes Neo-keynesianos

También considerado por los Neo-keynesianos

Fuentes de fluctuaciones económicas y supuestos sobre la oferta agregada

mercados se equilibran y la fuente de las fluctuaciones económicas está en la demanda. El cuadrante noreste lo ocupa la escuela keynesiana, que también supone que los shocks vienen del lado de la demanda pero sin equilibrio en el mercado laboral debido a la rigidez del salario nominal. Esta división puede ser un poco cruda, pero permite categorizar los diferentes puntos de vista.

3-7 LA ÜFERTA Y LA DEMANDA AGREGADAS EN EL CORTO PLAZO

Y EN EL LARGO PLAZO

Keynes enfatizó que los salarios nominales no se ajustan en forma instantánea para mantener el pleno empleo. En consecuencia, la curva keynesiana de oferta agregada se basa en un salario nominal rígido. Pero el mismo Keynes, así como otros economistas que han trabajado dentro de su tradición, reconocieron que los salarios nominales no están realmente fijos: simplemente se ajustan con lentitud a los desequilibrios de la demanda agregada. Si permitimos el ajuste gradual de los salarios nominales, en lugar de su rigidez permanente, puede surgir una síntesis de las posiciones clásicas y keynesianas. En el corto plazo, el ajuste de los salarios es demasiado lento como para asegurar el pleno empleo, pero, en el largo plazo, los salarios eventualmente se ajustarán lo suficiente como para restablecer el pleno empleo y el equilibrio clásico.

Para ilustrar esto, supongamos un tipo muy sencillo de ajuste de salarios. Sabemos que, cuando el producto es inferior a su nivel de pleno empleo, hay algunos trabajadores que están desocupados involuntariamente. Desearían trabajar, pero debido a que el nivel global de salarios es demasiado alto, no hay suficiente demanda de trabajo. En este caso, suponemos -que los salarios nominales tenderán a declinar en la medida que los trabajadores desocupados ofrecen sus servicios laborales con un descuento respecto al salario prevaleciente. Y cuando

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introducción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 71

el producto está sobre el nivel de pleno empleo, suponemos que la estrechez del mercado laboral lleva a un alza de los salarios nominales.

Podemos formalizar estas ideas escribiendo una ecuación dinámica para los salarios, que describe cómo cambian los salarios con el tiempo en respuesta al desempleo. Designemos por w el salario del período corriente (un período podría ser un mes, un trimestre o un año; no necesitamos ser precisos en esto para realizar una ilustración). Usemos también la notación w+ 1 para representar el cambio porcentual en el salario entre este período y el siguiente, W+i = (w+1 - w)lw. Supondremos que el cambio en el salario es una función de la brecha del producto. Cuando el producto está bajo el nivel de pleno empleo, hay desempleo involuntario y el salario nominal tiende a declinar:

w+ 1 = a(Q - Q1) (3.13)

(En el capítulo 15, refinaremos este análisis de la fijación del salario.) Consideremos ahora una economía que inicialmente está en el equilibrio de pleno empleo,

que se muestra como el punto E en la figura 3-18. Supongamos después que la demanda agregada declina, quizás debido a una política monetaria como la de Churchill. El resultado inmediato es una disminución del producto, de Q1en el punto E a Q1 en el punto A. El aumento del desempleo es una consecuencia inmediata. Sin embargo, éste no es ahora el desenlace de la historia.

Con la reducción del producto, los salarios nominales tienden a caer. Y al caer los salarios nominales, la curva de oferta agregada se desplaza hacia la derecha, como se muestra en la figura 3-18. Notamos que la reducción diferida del salario nominal lleva a una recuperación diferida del producto, a partir del bajo nivel del punto A. Mientras el producto se mantiene por debajo de Q1, continúa la tendencia a la caída de los salarios nominales y al aumento del producto. De acuerdo a la ecuación (3.13), la caída de los salarios sólo se detendrá cuando el producto haya retornado a Q1.

Tenemos que advertir, entonces, el efecto de largo plazo de la declinación de la demanda agregada. Después de completarse el ajuste de los salarios nominales, el producto ha retornado al nivel de pleno empleo y eL efecto total del shock de demanda agregada aparece como menores precios y no como menor producto. Por lo tanto, podemos visualizar la respuesta dinámica a una caída de la demanda agregada en la siguiente forma. Inicialmente, los precios declinan de manera moderada en tanto que el producto cae abruptamente. Con el tiempo, los salarios nominales se reducen en respuesta a la declinación del producto, lo que aumenta la caída de los precios y hace que el producto empiece a recuperarse. Eventualmente, el nivel

Figura 3-18

Efectos de corto y largo plazo de una contracción de la demanda agregada

í 72 Parte 1 Introducción

de pleno empleo del producto se restablece completamente. El efecto de largo plazo es exactamente el que pronosticaría el modelo clásico: después del shock de demanda agregada, los precios y los salarios declinan en la medida necesaria para que el producto (y el empleo) permanezcan en sus niveles de pleno empleo.

Para resumir estos resultados, podemos afirmar que la economía muestra propiedades keynesianas en el corto plazo y propiedades clásicas en el largo plazo. En el corto plazo, los desplazamientos de la demanda agregada afectan tanto el producto como los precios, mientras que en el largo plazo ellos sólo afectan a los precios. En este sentido, el debate entre los economistas keynesianos modernos y los clásicos modernos se dirige principalmente a la velocidad de ajuste de la economía. Ambos grupos de economistas reconocen que la economía tiene tendencia a retomar al equilibrio de pleno empleo después de un desplazamiento de la demanda agregada. La cuestión es, ¿con qué rapidez ocurre esto? El economista keynesiano asegura que la respuesta de la economía será gradual, quizás tan gradual que los instrumentos de política macroeconómica -política monetaria, política fiscal, tipo de cambio- pueden usarse para acelerar el regreso al pleno empleo. Por su parte, el economista clásico contesta que la economía retomará rápidamente al pleno empleo, tan rápidamente que no hay necesidad de la ayuda de políticas macroeconómicas y, de hecho, no hay tiempo para ellas.

Después de esta breve introducción a la determinación del producto, trabajaremos en los siguientes ocho capítulos con los supuestos del modelo clásico. Lo hacemos así porque nos centraremos en los elementos básicos de la macroeconomía -consumo, ahorro, inversión, flujos internacionales de capital y la oferta y demanda por dinero- y estos temas ya son suficientemente complejos, aun si mantenemos el producto a nivel fijo. Se tornan aún más complejos en la perspectiva keynesiana.

En consecuencia, para facilitarnos la exploración y el avance trataremos primero estos diversos aspectos claves de la macroeconomía aplicando un modelo simple. En el capítulo 12, retornaremos a los problemas de la determinación del producto recurriendo a una serie de modelos más descriptivos y complicados.

3-8 RESUMEN

Hay dos tipos de fluctuaciones económicas que revisten particular interés en macroeconomía, las desviaciones prolongadas y sostenidas del desempleo en relación a los promedios históricos y los desplazamientos sincronizados de variables macroeconómicas importantes en torno a una tendencia, fenómeno que se conoce como ciclo económico.

El producto potenciales el nivel de producción que puede alcanzar la economía cuando todos los factores productivos, especialmente el trabajo, están plenamente empleados. Normalmente, hay algún desempleo del trabajo y otros insumos, de modo que el producto corriente es menor que el producto potencial. La brecha del producto es la diferencia entre la producción potencial y la efectiva. La Ley de Okun, una regularidad empírica encontrada para los Estados Unidos, sostiene que una reducción del desempleo del 1 % se asocia con un aumento del PNB de 3 % , con la consiguiente caída de la brecha del producto.

La oferta agregada es el monto total del producto que las empresas y las familias escogen ofrecer como función del nivel de precios. Las empresas deciden la cantidad de producto que quieren ofrecer de modo de maximizar sus ganancias, tomando en consideración el precio del producto, los costos de los insumos, el stock de capital y la tecnología de producción. Las familias también adoptan una decisión de oferta, esto es, cuánto trabajo ofrecer, en base al salario real.

Lafanción de producción es una relación técnica entre el nivel del producto (Q) y el nivel de insumos, capital (K.) y trabajo (L). La productividad marginal de ambos factores es

Capítulo 3 Determinación del Producto: Introdúcción de la Oferta Agregada y la Demanda Agregada 73

positiva, pero decrece en la medida en que se utiliza más de cada factor para un monto dado del otro factor. Una empresa maximizadora de utilidades contrata trabajo hasta que el producto marginal es igual al salario real pagado. La demanda por trabajo es, entonces, Ja curva de productividad marginal del trabajo.

Los individuos deciden su oferta de trabajo en base a sus preferencias entre consumo y ocio. Su utilidad depende en forma directamente proporcional de su nivel de consumo e inversamente del tiempo que dedican al trabajo. El nivel de equilibrio de la oferta de trabajo depende a la vez de las preferencias de las personas y del salario real. Un incremento del salario real tiene dos efectos posibles, un efecto sustitución que encarece el ocio y tiende así a incrementar la cantidad de trabajo ofrecido, y un efecto ingreso positivo que mueve a los trabajadores a pretender consumir más ocio (y bienes de consumo), y que en consecuencia tiende a reducir la oferta de trabajo. Suponemos que el efecto sustitución es dominante frente al efecto ingreso, de modo que la oferta de trabajo tiene pendiente positiva.

La curva de oferta agregada describe la relación entre la oferta de producto y el nivel de precios; su forma depende en gran parte de las hipótesis que se elaboren respecto al mercado laboral. En el enfoque clásico, los salarios son totalmente flexibles y se ajustan para mantener el equilibrio entre la oferta y la demanda de trabajo. El trabajo está siempre plenamente ocupado, lo que significa que las empresas desean emplear tanto trabajo como los trabajadores quieren ofrecer. Por tanto, la oferta agregada es una línea recta vertical trazada al nivel del producto de pleno empleo. En el caso clásico, sólo puede presentarse desempleo si el salario real se mantiene por encima del nivel de equilibrio del mercado.

El modelo keynesiano se estructura a partir de la idea de que los salarios o los precios nominales no se ajustan automáticamente para conservar el equilibrio del mercado laboral. El acento se pone aquí en las rigideces nominales, en contraposición a las rigideces reales. El mismo Keynes puso el máximo énfasis en la rigidez del salario nominal, que se origina en características institucionales como los contratos laborales de largo plazo. En estas condicio­nes, la curva de oferta agregada posee pendiente positiva porque un aumento del nivel de precios (P) deprime los salarios reales, volviendo más atractiva para las empresas la contratación de trabajo adicional, incrementándose así la oferta de producto. Un caso especial del modelo keynesiano se presenta cuando el producto marginal del trabajo es constante, lo que sucede, por ejemplo, Si la función de producción es lineal en el insumo laboral. En este caso, la curva de oferta agregada es horizontal cuando el salario nominal es rígido.

Los individuos involuntariamente desempleados son aquéllos que están dispuestos a trabajar por el salario que reciben otros trabajadores de capacidad comparable pero que no encuentran un empleo. Sucede esto cuando alguna imperfección del mercado impide que los salarios lleguen a equilibrar el mercado laboral, sea debido a la rigidez del salario nominal (el caso keynesiano) o por la rigidez del salario real (el caso clásico).

En una economía cerrada, la demanda agregada es la cantidad total de bienes y servicios que requieren los residentes internos al nivel dado de precios del producto. Es la suma de las demandas de consumo, inversión y gasto público. La curva de demanda agregada tiene pendiente negativa debido a que un incremento de precios reduce el valor de los saldos reales de dinero (el valor real del dinero en manos del público), con lo que decrece la cantidad de bienes demandados.

En una economía abierta, la demanda agregada es la cantidad total de bienes y servicios internos requeridos tanto por los agentes locales como por los extranjeros, al nivel dado de precios. Es la suma de la demanda local por consumo, inversión y gasto público, más las exportaciones netas (esto es, exportaciones menos importaciones). En este contexto, la curva de demanda agregada tiene pendiente negativa, debido por una parte al efecto saldos reales (como en la economía cerrada) y, por otra, a que un aumento del nivel de precios tenderá

74 Parte 1 Introducción

probablemente a hacer subir los precios internos en términos relativos a los precios externos. Si los bienes internos son relativamente más caros (y, por tanto, los bienes externos son relativamente más baratos), las exportaciones netas declinarán en la medida que los residentes internos y externos desplazan sus demandas de bienes internos hacia bienes externos.

El equilibrio del mercado del producto está dado por la intersección de una curva de demanda agregada de pendiente negativa con la curva de oferta agregada. Este equilibrio determina el nivel del producto y los precios. Una expansión en la política monetaria o en la política fiscal hará crecer la demanda agregada. Las implicancias específicas para el producto y los precios dependerán del tipo de economía. En el caso clásico, la oferta agregada es verti­cal y todos los efectos de un desplazamiento de la demanda recaen en los precios, sin ningún efecto sobre el producto. En el caso keynesiano de salarios nominales rígidos, la oferta agregada tiene pendiente positiva y una expansión de la demanda se traduce a la vez en precios más altos y mayor producto. En el caso keynesiano extremo con una curva de oferta agre­gada horizontal, una expansión de la demanda hace subir el producto sin afectar el nivel de precios.

Un shock de oferta, tal como un avance tecnológico o un cambio en los precios de insumos, causa una variación en la cantidad de producto que se ofrece para cualquier precio dado. Un shock de oferta favorable desplaza la curva de oferta agregada paralelamente hacia la derecha en el caso clásico, hacia abajo y a la derecha en el caso keynesiano básico y paralelamente hacia abajo en el caso keynesiano extremo. En los tres casos, el resultado cualitativo es el mismo (crece el producto y declina el nivel de precios) aunque las magnitudes difieren.

Al permitirse un ajuste gradual de los salarios nominales en lugar de ser éstos completamente rígidos, podemos hacer una síntesis de los puntos de vista keynesiano y clásico. En el corto plazo, el ajuste del salario nominal es demasiado lento como para asegurar el pleno empleo, pero en el largo plazo los salarios se ajustan lo suficiente como para restablecer el pleno empleo y el equilibrio clásico. Por lo tanto, en esta síntesis, la economía presenta propiedades keynesianas en el corto plazo y propiedades clásicas en el largo plazo. En tal sentido, el debate entre los economistas clásicos modernos y los keynesianos modernos se refiere principalmente a la velocidad de ajuste de la economía.

Conceptos claves

producto potencial Ley de Okun oferta agregada oferta de trabajo productividad marginal del capital salario real decisión trabajo-ocio efecto ingreso curva de oferta agregada equilibrio keynesiano demanda agregada política monetaria equilibrio del mercado del producto corto plazo síntesis keynesiana-clásica

brecha del producto ciclo económico maximización de ganancias función de producción productividad marginal del trabajo demanda por trabajo efecto sustitución función de oferta agregada equilibrio clásico desempleo involuntario saldos reales de dinero política fiscal shock de oferta largo plazo

350

L.

Capítulo 12

-

Po líticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

Economía Cerrada

En el capítulo 3 iniciamos el estudio de la determinación del producto. En esa discusión vimos que el nivel del producto en la economía está determinado por la interacción de la oferta agregada y la demanda agregada. Los desplazamientos en la demanda agregada llevan a cambios en el producto, y por tanto también en el empleo, cuando la curva de oferta agregada tiene pendiente positiva, esto es, cuando los salarios nominales no se ajustan de inmediato para asegurar el pleno empleo. Bajo las hipótesis clásicas de salarios y precios completamente flexibles, los desplazamientos en la demanda agregada sólo afectan a los precios, en tanto que el nivel del producto agregado queda determinado por el equilibrio de pleno empleo en el mercado laboral.

En este capítulo, introduciremos la idea crucial de que las políticas macroeconómicas -tanto la política fiscal, que involucra el gasto del gobierno y la tributación, como la política monetaria- pueden ejercer efectos importantes y sistemáticos sobre la demanda agregada. Así, el propio gobierno, a través de los efectos que causa en el nivel total de la demanda, puede ser uno de los determinantes de mayor importancia en el nivel del producto en la economía. Desde un punto de vista optimista, los economistas de la tradición ~afirman que el gobierno puede, en consecuencia, utilizar políticas macroeco­nomicas para estabilizar la ecm1omía al nivel de 11leno empleo, ajustando las políticas monetánas y--fis~Arª CJHl.trarrestar_otr.os._tip_os_de_sllocks de demanda. --nesae_üii.állgulo pesimista, otros economistas sostienen que las autoridades macroeco­nómicas de la tesorería y del banco central bien pueden transformarse en fuentes claves de inestabilidad del producto al manejar en forma errática sus instrumentos de política. Hay otros, todavía, en especial los(~"de la oferta~n Estados Unidos, que argumentan que las.políticas macroeconómicas,.enlo.pnnc1par:a:feG.tª1l la o a_agregada, pero no la demanda agregada. Si la economía se ajusta de acuerdo al~o clásico, como süpoñen que ocurre, iüs si:ioch puros de demanda_ <ife_g_taJ.11;fü\U!i~l!.I~11rec1os g~e1 p_l;"oducto. Sin embargo, dicen íüs.~~onomTstasdé-iaotertm 19s cambios el! ~J gasto púhlico y, p-aiifcularmente, en..Ja...tributaciÓn~puécién_te11~i: J'!fectos importantes sobre el nivel deseado de la oferta y .!a. .. ~-~i~l!-ºia __ cleJa_p_msllJ~-~i§n. . · ··----. ·-- Aiítes que podamos evaluar estos argumentos, hemos de empezar por estudiar cómo afectan las políticas macroeconómicas a la demanda agregada y, por consiguiente, al producto y al empleo. Los nexos entre las políticas macroeconómicas y la demanda agregada son a la vez profundos y sutiles, por lo que necesitaremos algunos modelos nuevos, en especial el esquema/S-LM, para poder examinar la interacción entre el mercado de bienes y el mercado monetario. Esta relación se hace más complicada debido a la existencia de muchas formas diferentes de régimenes cambiarlos: tipo de cambio fijo o flotante, con movilidad de capitales internacionales libre o restringida. Y la naturaleza del

Capítulo 12 Políticas Macr<ieconómicas y Determinación del Producto en una 351

r~imen cambiario resulta tener un efecto fundamental en la determinación de la demanda ~~~- -

· Avanzaremos en esta dirección en dos etapas. En..este.capítulo pretendemos -dado que nunc~ es por completo cierto- que estamos en ulli.5ono.mía cerr!!ífÁ de modo que podemos estudiar los efectos de las políticas monetarias y fiscales sin tener que considerar las complicaciones que se originan en el comercio internacional, el tipo de cambio y la movilidad de capitales. Para este fin, utilizaremos como herramienta el análisis básico IS-LM. En el capítulo siguiente pasaremos al modelo más exacto de la economía abierta.

12-1 LA DEMANDA AGREGADA Y EL MULTIPLICADOR KEYNESIANO

Para visualizar cómo afectan las políticas fiscales y monetarias a la demanda agregada, deri­vamos primero una curva de demanda agregada. La combinaremos después con la curva de oferta agregada que derivamos en el capítulo 3 para encontrar los efectos globales sobre el producto.

Cómo Definir la Demanda Agregada

Recordemos del capítulo 3 que hemos definido la demanda agregada como el nivel de demanda total en la economía para un nivel dado de precios, al sumar el consumo, la inversión y el gasto público y, en una economía abierta, las exportaciones netas (para hacer esto, supusimos también que habría equilibrio en el mercado monetario). Por tanto, calculamos la demanda agregada para un nivel de precios P particular y mostramos después cómo ese nivel depende de la demanda agregada de variables tales como el gasto público corriente (G), los impuestos corrientes (I), el ingreso disponible futuro [Q - 1]F, la futura productividad marginal del capital esperada (PMKF>y y la oferta monetaria (M). Después de algún análisis, podremos encontrar una relación de la forma:

(!> = (!> (G, T, [Q - T]F, PMK!, M, P) (12.1)

En esta ecuación, para valores dados de G, T, [Q - 1]F, PMKE y M, la demanda agregada <;? es una función inversa del nivel de precios P, como vimos en el capítulo 3 (figura 3-14).

Para derivar (12.1), comencemos con la identidad básica que expresa el nivel de demanda total como la suma del consumo, la inversión y el gasto público (recordemos que estamos tratando con una economía cerrada; la demanda en una economía abierta no aparecerá sino en el capítulo siguiente). O bien, como establecimos en la ecuación (3.10):

(!>=C+I+G (12.2)

Y a examinamos con algún detalle las componentes individuales del gasto, cuando discutimos las teorías del consumo en el capítulo 4, de la inversión en el capítulo 5 y.del gasto fiscal en el capítulo 7. En general, encontramos que el gasto de consumo y el de inversión son funciones de varias variables interactuantes, entre las que se incluyen la tasa de interés, el nivel de la tributación, las expectativas sobre el ingreso futuro y otras variables. En particular, podemos resumir nuestros resultados para cada uno de estos factores en· forma relativamente sencilla.

El co!!_s__ll:__mo es una función decreciente de la tasa de interés (suponiendo el ~aso "normal" en que tasas de interés más altas llevan a un incremento del ahorro), una función creciente del ingreso disponible corriente y una fuJ:J.~ión creciente del ingreso d!§11oní@e1iiiiíro es11erado:

e = C(i, IJD - r, [Q - 111J + +

(12.3)

352 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

Nótese que hemos simplificado la notación para el ingreso disponible futuro, (Q - I]F (donde T son los impuestos y F denota futuro), aunque en realidad este término es una expectativa del valor descontado del ingreso disponible durante varios períodos futuros. Hemos simplificado también la definición del ingreso disponible, reduciéndolo al producto menos los impuestos y "dejando fuera los ingresos por intereses sobre activos externos debido a nuestra hipótesis de economía cerrada en este capítulo.

La demanda por inversión es una función inversa de la tasa de inter~s y una función positiva de la futura productividad marginal del capital esperada, PMK_E:

I = I (i, PMK!) +

(12.4)

Hemos simplificado de nuevo el concepto de PMK_E que, en realidad, es una expresión complicada que cubre muchos períodos en el futuro. Hemos ignorado también toda consideración del acelerador y otras complejidades de la teoría de la inversión.

Hay que notar también que en las ecuaciones (12.3) y (12.4) hemos utilizado la tasa de interés nominal y no la tasa de interés real como la determinante del gasto. Deberíamos usar el interés real, pero en este capítulo estamos dejando fuera la inflación y, al no incluirla, las cosas resultan más fáéiles.

La demanda totalse encuentra sumando el gasto de consumo, el de inversión y el gasto público en bienes y servicios, G, para obtener:

(? = C(i, Q - T, [Q - 1]1} + l(i, PMK!) + G (12.5)

Sin embargo, en esta ecuación, el producto aparece en el lado izquierdo, como medida de la demanda total, y también en el lado derecho, como uno de los determinantes del. gasto de consumo. Dado que en el equilibrio (?tiene que ser igual a Q, tenemos todavía que "resolver" para Q, de modo que el producto aparezca sólo en el lado izquierdo de la ecuación.

La mejor manera de hacer esto es suponer que la ecuación de consumo ( 12. 3) y la ecuación de inversión (12.4) tienen forma lineal (esto no es estrictamente necesario en términos matemáticos, es sólo por conveniencia). Podemos escribir, por ejemplo:

C = C(Q - T) - ai + c11Q I]F

I = -bi + dPMK_E

(12.6a)

(12.6b)

En estas expresiones, las variables e, 1 a, cF, b, d son constantes numéricas positivas (por

ejemplo, quizás c=0.6), pero no necesitamos aquí valores numéricos efectivo~. Utiliz~os la variable e para designar la propensión marginal a consumir del ingreso corriente, medida por el coeficiente de Q - T. En forma similar, ¿representa la propensión marginal a consumir del ingreso futuro.

Sustituyendo las expresiones lineales para Ce I en (12.5), haciendo (? = Q (lo que es verdadero en el equilibrio) y resolviendo, llegamos a:

Qº = [(1 ~ c)J G - [(1 ~ c)J T + [( 1 e:_ c)J [ Q - T]F

+ [-d-J PMK_E - [(a+ b)J i 1 - e (1 - e)

(12))

¿Qué conclusión obtenemos entonces de (12. 7)? La dei:n_~n,cia ag!_e_gada es una función posi~va del gasto público, una función_in_v:ersa_de_lo_s impuestos, llJlª fun~ión_positiva del in~o --------=------

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

~erado_, una función positiva de la futura productividad marginal del capital esperada -y una función negativa de la tasa de interés.

~amente, la ecuación ( 12.7) no constituye todavía una teoría de la demanda agregada porque no explica todo lo necesario. Por mencionar un aspecto, la ecuación muestra que (? es una función negativa de la tasa de interés i, pero no nos dice cómo se determina la tasa de interés. Y, por supuesto, una ecuación para la demanda agregada está aún más lejos de constititir una teoría de la determinación del producto. Para esto último, tenemos que combinar la curva de demanda agregada con la curva de oferta agregada.

El Multiplicador Keynesiano

En los comienzos del análisis keynesiano, Keynes y sus seguidores pusieron gran énfasis en un importante caso especial, el de precios del producto fijos y tasa de interés nominal fija. Con precios fijos, el nivel de .demanda agregada determina el nivel ciel producto; y con tasa de interés nominal fija, se puede usar una ecuación como (12. 7) para determinar el nivel de la demanda agregada.

Keynes ~stacó también una implicancia interesante de una ecuación como (12.7). De acuerdo a la ecuación, un alza en el gasto fiscal G lleva a un aumento de la demanda agi:egada que es aún mayor que el alza inicia~JJ_fiscal. En la forma como lo describió Keynes, ~o tiene entonces un efecto multiplicador. En particular, vemos de (12. 7) que cada incremento de un dólar en el gasto público hace crecer la demanda agregada en 1/(1_-c) dólares.,

1 Como la propensión marginal a consumir, e, es menor que uno (excepto en el caso

extremo de cambios absolutamente permanentes en el ingreso disponible), el efecto de un aumento de un dólar en el gasto público es mayor que un dólar.

Veamos cómo actúa este efecto multiplicador. Cuando G sube en un dólar, la demanda agregada total aumenta inicialmente en un dólar, suponiendo que el consumo y la inversión privada se mantienen invariables en un comienzo (un supuesto importante, y por lo general incorrecto, que pronto tomaremos en consideración). Pero ahora, si el producto está determinado por la demanda agregada, el ingreso disponible crece en un dólar y esto, a su vez, hace subir el consumo. En particular, el aumento en el ingreso disponible induce un incremento en el consumo de c($1). Este aumento en el consumo privado, a su vez, induce un incremento adicional en el producto total y un nuevo incremento en el ingreso disponible, que lleva a un nuevo incremento en el consumo.

En__la_prime.ra_w.elta de incremento del producto, el consumo crece en c($1).. E:~!)a siguiente vuelta de incremento del producto, el consumo crece en e veces el incremento de 1a primera vuelta, o sea, en c[c($1)]. Este ciclo de mayor consumo q~ llev; a ma~hi~eso que lleva a mayor consumo, y así sucesivamente, se atenúa con el transcurso del tiempo: cada vuelta lleva a incrementos menores y menores. En particula:r.t~ efecto g!obal es igual a una suma geométrica: 2 -~--- -

Cambio en Q = $1 + c($1) + c2($1) + c3($1) + · · ·

= $1 [(1 ~ c)J

1 Este es el multiplicador para un aumento en G que no está compensado por un aumento en los impuestos

T. Esto es, el multiplicador se aplica a un incremento del gasto público financiado con bonos, no a µno financiado con impuestos.

2 Véase la discusión de la suma geométrica en la última sección del capítulo 2 y la suma geométrica en su

relación-con el multiplicador monetario, en el capítulo 9.

353

1'. (' ¿_.:. t=:::

354 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

El multiplicador es una concepción más bien artificial, en el siguiente sentido. Cuando G crece sin un aumento correspondiente en T, el mayor gasto debe ~nciarse con bono~ probable que ocurran dos fenómenos. Primero, 1ª-~~ª de ig~rés tenderá a subir y esto tiene un ef~~to_B:!en1:1a!lt~--ª<!!~io118:1_~~!>!~ el inc:rell!ento -~~l_:Qroductg. Segundo, subirán las íiñpuestosfaturos o caerá el gasto públicofaturo, a fin de satisfa<;;S!rJa restricción..presup!!..eS­tana mterteñiporal del gobierno. SCsubéJiJoi[tiipJl~stos_futuros,_y_§.i las familias antici,pan dichos aumentos, esto tammen tendiáuii~fe.cto atenuante.sobre-el-multiplicador (por lo común ~clanálisiskeynesiano básico nocla-cabida a estos efectos de anticipación).

Si tanto G como T crecen en el !JlÍsmo monto.~ntra en juego otro multiplicado!z el multiplicador de presupuesto equilibrado. De acuerdo a (12. 7), en Cª8.Q de un incremento del gasto prtbfíco-coii-presupuestoequilibfado, un alza de $1 en (f aumenta por sí misma el piocfocio en $1/_q_ - c)~llieritras _ _g~~l!.~ª1za=a!!_$1 eJ!LJl-ªja elf>}ifüucto en $cT(1 -~

-consecüencia eI efecto combinado de un incr~19 __ b-ªjo_pre.supuesto eguilibrado es, -[$T/(C-=-c)f- [$cl~r.:: c):r;que es iguiila[$(1c)/(l - e)] = ~-!.:..§J!ton~es concluimos que -uii 'mcJ_~~en{o del g_ªsJ()_p@1iwJfoancfacfo---co1Úmpues'tos-tiéne u11 ~f~c:_to multiplicador de 1. En-otras palabras, el producto crece exactamente en el mismo monto que el incremento del

gasto financiado con impuestos. La fórmula del multiplicador de presupuesto equilibrado está sujeta, sin embargo, a las

mismas limitantes que la fórmula para el multiplicador del gasto público. Ignora los efectos de los cambios en G y T sobre la tasa de interés e ignora los efectos de los niveles corrientes de G y T sobre sus respectivos niveles futuros, que, a través de la restricción presupuestarja intertemporal, afectan también el consumo de las familias.

12-2 EL El\'FOQUE IS-LM

Una forma útil y muy popular de derivar la curva de demanda agregada y visualizar los efectos de las políticas macroeconómicas es el modelo IS-LM, un esquema gráfico desarrollado en 1937 por el economista británico laureado con el Premio Nobel, Sir John Hicks.

3

La Curva IS

La curva IS (inversión-ahorro) relaciona el nivel de demanda agregada Q? con el nivel de las tasas de interés, i, manteniendo fijas todas las otras variables como Gy T. Como queda en claro de la ecuación (12. 7), un alza en la tasa de interés deprime la demanda agregada a través de sus efectos sobre el consumo y la inversión. Al representar esta relación gráficamente, encontramos una curva de pendiente negativa, conocida como la curva IS, que se muestra en la figura 12-1 (la curva IS se ha dibujado como una línea recta, pero no es necesariamente así).

Para cada tasa de interés i, existe un correspondiente nivel de equilibrio de la demanda agregada Q?, manteniéndose fijos los valores de las demás variables. Si tomamos, por ejemplo, la tasa i

0, la demanda agregada es ~· Si la tasa de interés declina a i 1, la demanda

agregada aumenta a ~· Las otras variables que aquí hemos mantenido constantes determinan la posición de la curva IS. Un incremento del gasto público hace subir la demanda agregada para cualquier nivel dado de la tasa de interés. Esto significa que la curva IS se desplaza hacia la derecha. Un alza en el ingreso disponible futuro esperado también causa un aumento en la demanda agregada para un nivel dado de la tasa de interés y, en consecuencia, desplaza la curva IS hacia la derecha. A la inversa, un alza en los impuestos o una caída en el ingreso

J Ver John Hicks, "Mr. Keynes and the Classics: aSuggested lnterpretation", Econometrica, abril de 1937.

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinaci'o'n d l p d e ro ucto en una

io ---------, 1 1

i 1 _________ [... ____ _

1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

IS

.___ ___ _J, _ __¡1 _____ Q o Figura 12-1 º~ Qº, La curva IS

disponible futuro esperado provoca una declinación de la demanda agregada para un nivel dado. d~ la tasa ~e ~terés, haciendo que la curva IS se desplace hacia la izquierda. Estos movumentos se md1can con flechas en la figura 12-2.

La CurvaLM

Como hemos dicho.' la ~cuación (12.7) muestra el nivel de demanda agregada para un nivel dado de la tasa de mteres. Para determinar la tasa de interés, debemos considerar ahora el mere~~º monet~o. Podemos expresar el equilibrio del mercado monetario de acuerdo a una ecuac1on convenc10nal de demanda por dinero, del tipo que utilizamos en capítulos anteriores:

M = L(i, Q?) p -+ (12.8)

En palabras, la oferta de saldos reales (MI P) es igual a la demanda por saldos reales de dinero dada por L(i, Q?). Es posible reformular esta ecuación en forma lineal como: '

-~ , M'- -

- ): -+/~+ vQD"-¡ Pj Jiu

:i: c.,('._

Aquí, f y v son simplemente constantes numéricas positivas.

---t..+G t,.+(Q -T)F t,.+ PMKE

IS

'-------------- Qº

Figura 12-2

Variables que desplazan la curva IS

(12.9)

355

356 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

LM

i¡

A io ---------

Figura 12-3 t__ ___ _.... __ _,__ ___ Qº Equilibrio del mercado monetario y

Q~ Q~ la curva LM

La curva LM, que se presenta en la figura 12-3, muestra las combinaciones de demanda agregada y tasa de interés que son consistentes con el equilibrio ~el merca~o mone~o para un nivel dado de saldos reales de dinero, MIP. y_c_unraLM-tlene-pendiente positiva. Por ejemplo, la ecuación lineal para el gráfico en la figura 12-3 sería:

i = ~) QD - (y)(~

Por tanto, como puede verse en este caso, la pendiente vlf es positiva. ¿Por qué la curva LM tiene pendiente positiva? Una ~~~~interés más alta re_4uce ~a

demanda por dinero, en tanto que un mayor <2._ li_a~e ~ubii:Ja dem~nda por_~·~ consíguíeñte~parauiiñivel dado de MI P_,_!_ª d~~~E~~i>I~~nero sól_o puede ser i~al a la oferta monetana dada si cmilqmer m~i'.ilü'en la tasa de mteres,_9ue_t:Iende a reducir la demani:ía

-porditrero,-gueda c9mpel!SªºQ.J>Or un aumento en la demaod_a_agr_e.g_a.da -que tiende a hacer

subir la demanda por dinero. A modo de ilustración, consideremos un punto inicial de equilibrio del mercado

monetario, como el punto A en la figura 12-3, con tasa de interés i0 Y. nivel de producto ~· Si la tasa de interés sube de i

0 a i 1, manteniéndose invariable MIP, habría una caída eE_ la

Cíemanda p_or_dinero.La_única.forma_en_que_eLmercadCLlllonetari0-p.ue_d~ estar e~ equ~ibri~ a la tasa de interés :r:n~~ !lJ~-~~i e>.~~Jl!mb.i~n m-ªy:or que ~ ~Jl~do la tasa de mteres es~ en z~:-con un º° Ínás alto, el efecto negativo de la tasa de in~éu~aap_üf di-

nero queda com¡:i~ado por_ un ef~to J.J~~tivo del producto sobre la demanda P?r dmero. Por consiguíénte, A y B son puntos de equilibrio monetario para un stock de dmero MIP

dado. La posición de la curva LM depende del valor de MIP en la economía. Un aumento en

MI p, que puede provenir de un incremento en la oferta monetaria o de un decremento en el nivel de precios, desplaza toda la curva LM hacia abajo y a la derecha, Con esto, aparece un exceso de oferta monetaria a las combinaciones iniciales de tasa de· interés Y demanda de producto representadas por la curva LM original. Para _restablecer el e~uili~?º· la tasa de interés debe caer, el nivel de Q° debe subir o debe producirse alguna combmacion de estas dos variaciones de modo que la demanda por dinero· aumente lo suficiente para igualar la mayor

oferta monetaria ..

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

Cómo Detenninar la Demanda Agregada con el Modelo JS-LM

Podemos encontrar el nivel de la demanda agregada en la intersección de las curvas IS y LM. La intersección de las curvas IS y LM muestra los valores de Q° e i de modo que las ecuaciones (12. 7) y (12. 8) sean válidas. Esto es, lo que buscamos son los valores de Q° e i para los cúales la demanda de producto es consistente con las relaciones subyacentes de comportamiento del consumo y la inversión y esto significa que el mercado monetario está en equilibrio. Pero tenemos que recordar que el equilibrio IS-LM sólo determina la naturaleza de la curva de d~m~da agregada, no.el equilibrio global de la economía.· Las curvas IS-LM se dibujan p_f!!.a

_!!!1:_!1:!J!.fl dado de precios. P~ determinar el ni:veLde_precJQLY eriiiveicfel ¡:>roducto en la :_conomía, debemos combinar la curva de demanda agregada con la curva de oferta agregada.

El equilibrio IS-LM se representa en la figura 12-4. Debemos poner atención y notar que las curvas se dibujan, no sólo para un nivel de precios P dado, sino también para niveles dados de los instrumentos de política G, Ty M. ~rulo constantes estas variables, hay un solo E.iyel de la tasa de interés (i0) y de la demanda de ¡>roducto (~ para los cuales el mercado de bienes y el mercado monetario están ambos simultáneamente en equilibrio. -

. En la figura r2:-sa podemos ver lo que pasa con este equilibrio si mantéll"emos invariables los niveles de G, Ty M, pero incrementamos el nivel de precios P. La curva IS no se modifica porque no han variado los factores básicos que la determinan, el gasto público, la tributación y el ingreso futuro esperad©. Sin embargo, la curvaLM se desplaza hacia arriba y a la izquierda porque la oferta de dinero real MI P es ahora menor. El equilibrio del mercado monetario requiere entonces alguna combinación de tasa de interés más alta y producto más bajo que en la curva LM original.. Por tanto, el equilibrio se mueve del punto A al B_. La demanda agregada cae y la tasa de interés sube. ·

Supongamos ahora que, para G, Ty M dados, dibujamos un gráfico que relacione el valor de equilibrio de Q° con todos los valores posibles del nivel de precios. Al subir P, Q° decrece. El resultado, que se muestra en la figura 12-Sb, es una curva que relaciona el nivel de la demanda agregada con el nivel de precios, en otras palabras, el resultado es la curva de demanda agregada. Como un nivel de precios más alto si~-~!l_ajy_('!I más bajo de saldos !eal~s de dinero, hemos determinado que_la_cllIYa_de demanda agregada_tiene_p.en.dienÍS! negati~

El modelo IS-LM nos ha permitido derivar la curva de demanda agregada en base a un análisis gráfico de las curvas IS y LM. Por el contrario, si procedemos en forma algebraica,

LM

'------_.__ _____ 1_5 Qn Figura 12-4

ºDO Equilibrio en el esquema IS-LM

357

358 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

(a)

p

1 Po -----------:-

1 1 1 1 1

: Figura 12-5 1

: 'Qº Efectos de un incremento de precios: la L_ ____ L

1

_¡_ ____ Q o forma de la curva de demanda agregada. Q~Q~ (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de

(bl demanda agregada

resolvemos para Q? e i usando las ecuaciones (12.7) y (12.9). Esto se hace formalmente en el apéndice. Empero podemos anotar aquí el resultado básico, es decir, que la demanda agregada es una función de la forma siguiente:

Q? = Q?< G, T, [Q - 1]F, PMK.13, M, P) +- + + + -

Esta es la ecuación que se introdujo en (12.1).

12-3 EFECTOS DE LAS POLÍTICAS MACROECONÓMICAS

SOBRE LA DEMANDA AGREGADA

Utilizando el aparato gráfico IS-LM, estamos ahora en condiciones de considerar los efectos de diferentes políticas sobre la demanda agregada. En todos estos análisis, tomaremos el nivel de precios como dado. Lo que queremos ver es cómo una modificación de política proyectada afect~el nivel de e_quilibri~.

Efe e tos de un Aumento del Gasto Fiscal

Supongamos que el gobierno inicia un programa de obras públicas que requiere un aumento significativo del gasto. A una tasa de interés dada, crece la demanda en el mercado de bienes, lo que desplaza la curva IS hacia la derecha, como se muestra en la figura 12-6a. De hecho,

p

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

(a) LM

Figura 12-6

'------'---'-----ºº Qº Efectos de un alza en el gasto fiscal. º ºo Qº1 (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de (b) demanda agregada

/¡\o ' ' \

/

ya hemos determinado la magnitud de este desplazamiento a la derecha: es el multiplicador fiscal, 1/(1 - e), por el monto del incremento iniciaLdel gasto fiscal.

Si el multiplicador fuera el punto final de esta historia, el nuevo equilibrio se encontraría en el punto B, con un aumento de la demanda agregada igual al cambio en el gasto fiscal (que designamos por G) multiplicado por 1/(1 - e). Sin embargo, como lo muestra de manera clara el diagrama, el punto B no representa el nuevo equilibrio porque en este punto hay un exceso de demanda por saldos reales de dinero. En otras palabras, con MIP invariable, un alza en el producto debe venir acoinpañada de un aumento en la tasa de interés. Si no ocurre así, las familias encontrarán que sus saldos de dinero son insuficientes.

Enfrentadas a un producto más alto en el punto B, las familias intentarán desplazar sus portfolios de bonos a saldos reales de dinero porque necesitan dinero para respaldar un nivel más alto de transacciones. Sin embargo, al tratar de vender bonos e incrementar su tenencia de dinero, el precio de los bonos cae, y la tasa de interés sube. El incremento de la tasa de interés ayuda a eliminar el exceso de demanda por MIP de dos maneras. Reduce la demanda por dinero de las familias -esto es, hace que estén menos interesadas en mantener su riqueza como dinero- y también disminuye la demanda agregada con respecto al alto nivel que había alcanzado en el punto B. En la práctica, el aumento de la tasa de interés continúa hasta que se elimina el exceso de demanda por dinero. Esto sucede en el diagrama en el punto C, en la intersección de las curvas IS y LM.

359

360 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

¿A qué conclusión podemos llegar? _"#l alzq_gfl__ Q_f¡q_<;Q!Jducido a un aumento en la demanda agregg_da glg__b_ª1_,¡Jao en 11:.rt __ lfl.QlJJQ_f!l§!_nor de lo que predice el multiplicador keyñesiano sfjfjjJ_le. l)n efe~to_Jl~l incremento en eLgasto _fiscal es el aumento en la tasa de mterés, que tiende a reducir la inversión y el consumo privado. El efecto atenuador de tasas de interés más altas sobre el consumo y la inversión como consecuencia del incremento del gasto fiscal se designa com~lazamiento ( crowding o§>, porque, en definitiva, un G más alto "de~laza" el gasto privado. Sin embargo, el efecto desplazamiento es sólo parcial, en cuanto la demanda agregada crece a pesar del efecto desalentador de las mayores tasas de interés sobre el gasto privado. Entonces para S:U_~quie~.aj~do_de_precios. (l!.. ti~nde-ª-s_ey mayor después de la expansión fiscal. Así, el impacto de un nivel más alto de gasto público puede representarse como -uii despfiiZamiento hacia la derecha en la curva de demanda agregada. Este efecto se ilustra en la figura 12-6b.

¿Q11é pasa con el nivel de equilibrio del producto y de los precios después de un aumento del gasto fiscal? Basándonos en nuestro análisis en el capítulo 3, podemos responder esta pregunta. El efecto último de la expansión fiscal en la economía depende de la forma de la curva de oferta agregada. En el caso clásico, con una curva de oferta vertical como se muestra en la figura 12-7a, todo el aumento de ia demanda agregada termina siendo un incremento del nivel de precios, en tanto que el nivel del producto no varía. En el caso keynesiano básico, con una curva de oferta de pendiente positiva como se muestra en la figura 12-7b, el incremento de la demanda agregada se reparte entre el producto, que aumenta deº° a Q1, y los precios, que suben de P0 a P 1• En el caso keynesiano extremo, con una curva de oferta horizontal como se muestra en la figura 12-7 c, todo el efecto se expresa como un incremento del producto, manteniéndose los precios fijos al nivel P0•

En el caso c), que a veces se toma como el caso "estándar" del análisis keynesiano, para encontrar el resultado no necesitamos dibujar el cuadro demanda agregada/oferta agregada. Como el nivel de precios está fijo, es suficiente con el esquema IS-LM. El incremento en la demanda agregada de ~a ~en la figura 12-6a corresponde exactamente al aumento del producto de Q0 a Q1 en la figura 12-7c. Con una curva de oferta agregada ~orizontal, t?d.o .10 que se demand?-se ofrece al precio dado. Como un resul~do más ge~eral, el rncreme.nto 1mc1al en la demanda se distribuye entre el producto y los prec10s dependiendo de la pendiente de la curva de oferta agregada, que a su vez representa diferentes supuestos sobre la forma cómo opera la economía.

Figura 12-7

Expansión fiscal y niveles de equilibrio del producto y los precios. (a) Caso clásico. (b) Caso keynesiano normal. ( c) Caso keynesiano extremo

p p p

P¡ P¡

Po Po

1 1 Qº 1

ºº ºº

1 1

ºº Q

ºº Q¡ Q

ºº Q¡ Q

(a) (b) (e)

t

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

Efectos de una Reducción de Impuestos

Los efectos de una reducción de impuestos son los mismos que causa una expansión del gasto público. La curva IS se desplaza a la derecha. Al nivel de precios inicial, sube la tasa de interés y la demanda agregada. Esto lleva a un desplazamiento a la derecha de la curva de demanda agregada. La distribución de la expansión de la demanda entre aumento del producto y alza de precios depende de la pendiente de la curva de oferta agregada.

Efectos de un Incremento de la Oferta Monetaria

Un incremento de la oferta monetaria también puede afectar la demanda agregada. El modelo JS-LM nos muestra que un alza enMlleva a un desplazamiento de la curvaLMhacia la derecha. A los niveles de la tasa de interés y de los precios que regían antes del cambio de política, hay un exceso de oferta de dinero. En respuesta, las familias convierten su dinero en bonos, lo que hace subir el precio de los bonos y bajar la tasa de interés. A su vez, la caída en la tasa de interés estimula el gasto de consumo e inversión, causando un incremento en la demanda agregada. Si el nivel de precios no varía, el nuevo equilibrio implica una caída en la tasa de interés y un crecimiento del producto, como lo muestra el desplazamiento del punto A al punto Ben la figura 12-8.

p

(a)

LM

IS '-----'----;----- ºº

(b)

e

D \ ~·, ~-v -7· '- 1-: /~'. i.J -' .

r.\ ~I t> i' p -.t·\. O> c.r~v~.c.. 1 tt ) ' -v 1

C-k.) O C.~/¿ \t:..D --~---- .

l .= ~ f\. ~, r_ \·. C:J,

(=· ':;, ' ¡ . ~'

Figura 12-8

Efectos de un incremento en la oferta monetaria. (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

6.e

361

V r

1 1 L

362 Parte rv Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

Como antes, el análisis IS-LM no es toda la historia. Hemos determinado que la demanda agregada aumenta, pero no hemos determinado cómo se divide ese i~cremento en la deman­da agregada entre mayor producto y precios más altos. Esto depend~ra de la forma ?e la curva de oferta agregada. Los efectos sobre el producto y los prec10s son l~s IDismos que encontramos en la figura 12-7. En el caso clásico, los incrementos de precios absorben la totalidad del incremento en la demanda agregada; en el caso keynesiano básico, suben tanto el producto como los precios; y en el caso keynesiano extremo en que la curva de oferta agregada toma una forma horizontal, todo el incremento en la demanda aparece como un

aumento del producto. . . . Debido a que las curvas JS-LM se dibujan para un nivel de precios dado, existe en reahdad

una retroalimentación en ambos sentidos entre las curvas IS-LM y las curvas ofert~ agregada/ demanda agregada. Consideremos los efectos de un incremento en la oferta ~e dmero en el caso de oferta de producto clásica. Al principio, la curva LM se desplaza hacia la derecha y se expande la demanda agregada. Con una curva de oferta agregada vertical (el caso clásico), los precios tienden a subir. Pero a medida que suben los prec~os P_ y c~en los saldos reales de dinero MI p la curvaLM comienza a desplazarse de nuevo hacia la izqmerda. Como se muestra en la figur~ 12-9, el desplazamiento inicial de la curva LM se revierte a la larga como

consecuencia del alza en el nivel de precios.

(a)

LM

LM'

L---_L---i----- Qº

º~ º~ 1 1 1 1

p ~Q' ! P¡~ - :

1

Po ------~ Qfj°

L----2---..J-----Q

Figura 12-9

Efectos de un incremento de la oferta monetaria sobre el equilibrio en el caso clásico. (a) El esquema IS­LM. (b) El marco demanda agregada/ oferta agregada

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una 363

En _el equilibrio final, el nivel del producto no ha variado y los precios han subido en proporción al incremento en M. Por consiguiente, MIP se mantiene invariable y la tasa de interés retorna a su nivel inicial. Estamos de vuelta en el caso clásico, en que un crecimiento del dinero lleva simplemente a un alza equiproporcional en los precios.

Algunos Casos Especiales de Importancia

Hay tres casos especiales famosos en el amí)isis IS-LM que han tenido una influencia importante en el debate doctrinal macroeconómico. El grimero de ellos, que se muestra en la figura 12-10, considera la situa~ión en que l~~M es perf~ente vertic~. Se da este cas~cuando la demanda por drnero no es sensible a la tasa de interés, esto es, cuando la véfocidad de circulación es constante. La ecuación de demanda por dmero es entonces ·sifiíplemente MI P = L(QDY,-En este caso, como se ve en el diagrama, .Üna eXjiéiñ.sióñ fiscal n.Ó tiene ningún efecto sobre la demanda agregada. Un desplazamiento de la ctii-vaJS a la derech~­·feSí.iita sófo en un alza de la tasa de interés, sin efecto alguno sobre la demanda de producto. 4

Esto es, hay un solo nivel de demanda agregada que es consistente con el equilibrio del mercado monetario .

. Notemos que ~pansión fiscal cuand~_!_a_~_1:1rva LM es vertical provoca u-g_desglaza­miento (crowding out) total, a dif~plairumento ·sófoparciaique resulta cuando la curva LM tiene la forma "normal" de pendiente positiva. Aunque, en este caso, el nivel total de demanda agregada permanece invariable, la composición de la demanda agregada experimenta un cambio fundamental. El incremento del gasto público es ahora igual en magnitud a la reducción combinada del gasto privado de consumo e inversión.

La creencia en una curva LM vertical se asocia a veces con una forma cruda de monetarismo, que enfatiza la importancia decisiva de la oferta monetaria nominal en la determinación del nivel de demanda agregada nominal. Más aún, la versión extrema de monetarismo que representa una curva LM vertical sostiene que los cambios en la política fiscal no tienen ningún efecto sobre la demanda agregada. Sin embargo, en el complicado mundo de las etiquetas ideológicas, hay muchos de los llamados "monetáristas" que no insisten en la idea de que la demanda por dinero no responde a la tasa de interés, o sea, que es inelástica al interés. Notemos también que, cuando la curva LM es vertical, Ja política monetaria es muy efectiva gara d~splazar la curva de deman_9a_ªgg:g;!.9-ª.:...B_t;!ptesentado por un desplazamiento de la curva LM vertical hacia la derecha, un incremento de la oferta de dinero eJerce un vi oroso efecto ara bajar la tasa de interés y hacer-crecer·QO:·~-··-:--·--

n segundo caso extremo, que Keynes sugirió guepodria-seraRHcabk.d)]rante Ja Gran Depresión (pero que en la actualidad se considera principalmente una curiosidad teórica), es

_e1 de una curva LM horizontal. En esta simación,_la..demanda por dinero es infrnitamerrte e~stica respecto de 1.a_tas_a_d_e_inter:és. !}ay ~n este cas.P_lHJª-s.ola tasa deJ!!!.~que es consistente con el equilibrio del mercado monetario. En esta situación, la política fiscal ejerce un poderoso efecto sobre la demanda agregada. Por otra parte, J.u;iolítica~ece ~guno porque la tasa de interés está fija Y.!!Q_puede reducirse mediante una expansión monetaria. (PorQ.. i._ ~ '-:>ei....\º1) ·----

Se ha pensado que esta curva LM horizontal sólo puede ocurrir para tasas de interés muy bajas. En estas circunstancias, la gente puede pensar que el costo de oportunidad de mantener dinero es muy reducido y puede decidir mantener en dinero cualquier incremento de oferta

4 Formalmente, este resultado es fácil de demostrar. Como MIP = L(QD), la función L puede invertirse para escribir()!= f(MIP), donde fes la función inversa de L. Vemos entonces que hay un solo nivel de()!, y que consistente con el nivel de los saldos reales de dinero M/P.

364 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

LM

i¡

IS' Figura 12-10

IS Una curva LM vertical y el .__ _____ ....._ ____ Qv desplazamiento total (crowding out) del

Q ~ gasto privado

monetaria que se presente, es decir, mantener la "liquidez". Por esta razón, los economistas se refieren a la situación en que la curva LM es horizontal como una trampa de liquidez, caso que se ilustra en la figura 12-11.

Un tercer caso especial importante ocurre cuando las demandas de consumo e inversión son inelásticas al interés, esto es, cuando Ce I no respondell:~-la tasa-de interéS.~ la curva IS es vertical. Como lo muestra la figura 12-12, ahora la políticafts.fªf tiene un efecto poderoso sobreia demanda agregada -en efecto, se aplica aqufcl multiplicador fiscal total Tr(l-CJ=-pero.JiP_QJfüca ~mQ"ñ-eiaricLno tiene efecto. alguno s_obre la demanda agregada.

Notemos.que la política fiscal es plenamente efectiva, esto es, no eXISfüOeSplaZ_amientQ_ (crowding 0~21,._~~ ~uando IS esxe,rti_cal <:;QWQ.CU9!!QQJ;;,M es J!:!!TÉ!!!!!._ªl. Las razones, sin embargo, son muy diferentes en ambos casos. Cuando existe una trampa de liquidez (curva LMhorizontal), la tasa de interés no varía porque hay una sola tasa de interés que es consistente con el equilibrio del mercado monetario. Por tanto, una expansión fiscal no provoca un alza en la tasa de interés y no se produce "crowding out". Por el contrario, cuando IS es vertical, la tasa de interés efectivamente sube (siempre que LM tenga la forma regular), pero el gasto privado -consumo e inversión- no declina en respuesta a la tasa de interés más alta.

io LM

IS' Figura 12-11

Una expansión fiscal con curva LM

ºº horizontal (el caso de la "trampa de

º~ º~ liquidez")

i1

io

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

IS LM

-7 Figura 12-12

Una expansión fiscal cqando la curva '------'-----'------Q o IS es vertical

Efectos de las Políticas Fiscales y Monetarias

Los resultados estándares del análisis IS-LM se resumen en el cuadro 12-1. Este resumen deja fuera !ºs casos extremos y se centra en los casos intermedios en que la curva IS tiene pendiente neganva Y la curva LM tiene pendiente positiva. Se muestran los resultados de cambios en G Ty M sobre la demanda_a~regada y la tasa de interés para un nivel de precios dado y lueg~ se muestran los efecto~ ~ltnnos sobre el p~oducto, los precios y las tasas de interés para los tres casos de oferta clas1ca, oferta keynesrnna y oferta keynesiana extrema.

CUADRO 12-1

RESUMEN DE RESULTADOS DEL ANÁLISIS IS-LM EN UNA ECONOMÍA CERRADA

365

ParaP dado Expansión monetaria

Incremento del gasto fücal

Incremento tributario

(efecto sobre:)

Demanda agregada Tasas de interés

+

Expansión monetaria

Keyne- Keyne-Equilibrio siano siano

general Clásico básico extremo

(efecto sobre:) Producto o + + Nivel de

precios + + o Tasas de

interés o

+ +

Incremento del gasto fiscal

Keyne- Keyne-siano siano

Incremento tributario

Keyne- Keyne-siano siano

Clásico básico extremo Clásico básico extremo

o + + o

+ + o o

o + + o

366 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

En todos los casos, vemos que un aumento en G, una caída en To un alza en M resultan en una expansión de la demanda agregada. Esta expansión de la demanda hace subir el producto en todos los casos, excepto el caso de oferta clásica, y también hace subir el nivel de precios en todos los casos, excepto el caso de oferta keynesiana extrema. Un aumento en G y una caída en T hacen subir la tasa de interés, en tanto que un aumento en M hace bajar

la tasa de interés.

12-4 IMPLICANCIAS DEL ANÁLISIS JS:.LM PARA LA

POLÍTICA DE ESTABILIZACIÓN

Ya que el análisis IS-LM revela las condiciones bajo las cuales cambios en las políticas fiscales y monetarias podrían afectar el nivel global del producto en la economía, se le puede utilizar para sugerir los tipos de políticas que un gobierno debería aplicar y así alcanzar, por ejemplo, los niveles proyectados de producto o de empleo. Quienes creen en las políticas activistas de manejo de la demanda afirman que el gobierno debe usar el modelo IS-LM -en alguna forma numéricamente refinada dentro de un modelo econométrico de gran escala de la economía­y así escoger políticas macroeconómicas que le permitan alcanzar determinadas metas para el

producto.5

Detrás de este enfoque, la idea básica es que los "shocks" ala economía provenientes del sector privado, como "shocks" de demanda de inversión o de demanda por dinero, aparecen como fluctuaciones del producto y los precios. Si, en presencia de estos shocks, las políticas macroeconómicas permanecen invariables, entonces las subsecuentes fluctuaciones en la demanda agregada global se traducirán en fluctuaciones del producto y del empleo -suponiendo una curva de oferta agregada keynesiana para la economía. Los activistas creen que el gobierno debe contrarrestar estos shocks. Una caída en la demanda de in:versión privada, por ejemplo, podría enfrentarse con un aumento en G, una reducción en T o un aumento enM. En forma similar, un aumento eri la demanda por dinero, que aparecería como un desplazamiento contractivo de la curva LM hacia la izquierda, también podría enfrentarse con un aumento en G, una reducción en To un aumento en M.

Por ejemplo, Keynes sostuvo que el gasto de inversión había sufrido un colapso durante la Gran Depresión debido a una declinación exógena en las expectativas de los empresarios respecto a la rentabilidad futura. En nuestra notación, diríamos que PMKE había declinado, aunque sin razón aparente. Como resultado, la curva IS se había desplazado hacia abajo y a la izquierda llevando a caídas en el producto y las tasas de interés. La curva de demanda agregada se había movido, en consecuencia, hacia abajo y a la izquierda y, en consecuencia, habían declinado el producto y el empleo. Para contrarrestar esto, Keynes argumentó tenazmente en favor de un incremento en el gasto fiscal G como un camino para restablecer

el pleno empleo.

El Debate sobre el Manejo Activista de la Demanda

Durante los años 50 y 60, la mayor parte de los economistas confiaba en que la aplicación de políticas monetarias y fiscales activistas podría ser un medio efectivo de contrarrestar shocks originados en el sector privado de la economía. Se sostenía que las autoridades económicas de la tesorería Y, del banco central debían mantener un control flexible sobre G, Ty M, atentas

5 En el capítulo 19, analizaremos con mayor detalle la argumentación en pro y en contra de las políticas activistas. Evidencia sobre los modelos econométricos de gran escala se presenta en las seciones siguientes.

Capítuló 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

siempre a efectuar cualquier ajuste en estas variables que se estimara necesario para ale el pleno, em~leo. S~ ~mbargo, con el gra~ual aumento de la inflación en Estados Uni=~ otros paises mdustnahzados a fmes de los anos 60, la confianza en la aplicación de las llamada "políti_cas de es~bilización" com~nzó a decaer._ Muchos economistas empezaron a creer qu: el gobierno, mas que el sector pnvado, se babia transformado en una fuente importante de inestabilidad económica.

Las dudas sobre el manejo activista de la política macroeconómica se expresaban en varias formas diferentes. Los escépticos frente a las políticas macroeconómicas de estabilización adoptaron alguna o varias de las siguientes posiciones:

• La curva ~e oferta agregada es vertical, de modo que las políticas de expansión de la ~en:ia_n.da tienen escaso efecto en términos del crecimiento del producto y del empleo, hillltandose a hacer subir los precios.

• Los shocks privados a la economía son difíciles de identificar, y en especial de hacerlo en forma oportuna, lo que hace difícil, si no imposible, contrarrestar estos shocks con políticas monetarias y fiscales.

• Dado que, en forma rutinaria, los políticos tratan de expandir la economía aun más allá del nivel de pleno empleo, lo probable es que las políticas monetarias acti~istas sean inflacionarias en exceso.

• Los econom~stas no tienen suficiente conocimiento empírico sobre la forma de las curvas IS, LM y de oferta agregada, como para escoger las medidas cuantitativas que podrían estabilizar la economía.

• Las, ~utoridades activistas están sujetas a presiones políticas que las llevan a adoptar pohtlcas de corto alcance que contribuyan a su reelección.

En _10_ anterior, sólo he,mos podido destacar algunas de las objeciones a la adopción de políticas activistas. En los capitulas que siguen, particularmente 15 y 19, tendremos oportunidad de evaluar muchas de estas afirmaciones.

Introducción de Consideraciones lntertemporales en el Análisis JS-LM

Aparte d~ ?tra~ _críticas, se ~cusa al análisis IS-LM de ser una guía poco exacta para las políticas de estabilizac1on por no mcorporar muchas de las consideraciones intertemporales que es~vieron e~ el foco de los capítulos 4 al 7. En efecto, el modelo IS-LM es estático y no le as_1?~~d,o papel a li2$~S deJ_as po]!i_~ª-~9_Q!J.QI.!!~E~S _ _ll_~1!:1~es sobry~~L~§.!?-do_futuro de la e~onoillla._ Las famibas toman sus decisiones corrientes basadas en parte en sus expectativas para el futuro, de modo que el modelo deja fuera algunos aspectos importantes del comportamiento del sector privado.

En un sentido formal, esta deficiencia puede corregirse. Hemos incluido en la función ~onsu~o el nivel esperado del ingreso disponible futuro, [Q - 1y, y en la ecuación de la mversio~ la futura productividad marginal del capital esperada, PMK.13. Sin embargo, no hemos dicho gran cosa respecto de estas variables al considerar diversas políticas en el esquema IS-LM.

Reconsideremos entonces con más cuidado la política fiscal. Un alza en el gasto fiscal, G, debe pagarse, o bien de los impuestos corrientes o de los impuestos futuros o de futuras reducciones del gasto público. En la medida en que los impuestos se aumentarán en el futuro, debemos tener en cuenta este hecho al considerar las consecuencias de una expansión fiscal para.la demanda agregada. Por ejemplo, si G aumenta en forma permanente, y se anuncia (o sencillamente se espera) que los impuestos futuros se alzarán para pagar el incremento en G,

367

368 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

las familias pueden reducir su consumo en anticipación de mayores impuestos futuros. En un caso extremo, que estudiamos en el capítulo 7, el consumo cae en la misma magnitud que el incremento permanente en G. Si esto sucede, la curva IS no se moverá en absoluto después de un aumento en G. - En general, la magnitud del desplazamiento de la curva IS después de un incremento en

G dependerá de cuán permanente se espera que sea dicho incremento. Si el aumento en Ges permanente; las familias esperarán un incremento futuro de los impuestos mayor que cuando el aumento en G es transitorio. Cuanto mayor se espera que sea el aumento futuro de impuestos, mayor será la caída del gasto de consumo.

De esta manera podemos incorporar la dimensión intertemporal en el modelo IS-LM. Por l() general, el tratamiento convencional del modelo IS-L/ef_J@ora este tipo de consider~ones iiiiertemporates, pero no existe ninguna contradicción fundamental en el enfoque IS-:LM respecto Clel análisis füfoftemporal-:----------. ·------- -- ·--~-------

12-5 JS-LM EN EL CORTO PLAZO Y EN EL LARGO PLAZO

Otro aspecto dinámico de la economía, que por lo general se ignora en el marco IS-LM simple, es el ajuste de salarios y precios en respuesta al desempleo. En el capítulo 3 vimos que una economía puede exhibir características keynesianas en el corto plazo y características clásicas en el largo plazo si los salarios nominales se ajustan a la brecha entre el producto efectivo y el producto potencial (en que el producto potencial se refiere al nivel de Q para pleno empleo de la fuerza laboral).

Intentemos incorporar estos ajustes en el contexto del modelo IS-LM. Para hacerlos, necesitamos reconsiderar el caso, examinado en el capítulo 3, en que la oferta agregada es keynesiana en el corto plazo y los salarios nominales están predeterminados dentro del período, pero se ajustan más tarde en la forma siguiente:

w+ 1 = a(Q - Qt) (12.10)

Supongamos ahora, como en la figura 12-13a; que hay un incremento en la oferta monetaria. La curva LM se desplaza a la derecha en el gráfico y, al nivel de precios inicial, el nuevo equilibrio estaría en el punto B, con tasas de interés más bajas y mayor demanda agregada.

Los efectos de esta expansión de la demanda se reparten entre precios más altos y mayor producto. El alza de precios se muestra por el equilibrio oferta agregada/demanda agregada en la figura 12-13b. Debido al incremento en los precios, la curvaLM retrocede de inmediato hacia su posició.n inicial (con un avance parcial hasta LM''). De este modo, el nuevo equilibrio está dado por el punto C en la figura 12-13a y por el punto C1 en la figura 12-13b.

Pero en esta nueva situación se ha sobrepasado el pleno empleo, con el producto Q mayor que Qf. Los salarios nominales comienzan ahora a subir, empujando la curva (!hacia arriba y a la izquierda, con el resultado de que los precios suben y el producto cae, como se ve en la figura 12-13b. El desplazamiento en la curva de oferta agregada lleva a un desplazamiento de la economía en la dirección noroeste y el nivel de la demanda agregada cae a medida que suben los precios. Para ver por qué cae la demanda, notemos que el aumento en los precios del producto significa que la curva LM se está desplazando a la izquierda (recordemos que la posición de la curva LM depende del nivel de precios). La tasa de interés sube con el transcurso del tiempo al caer los saldos reales de dinero y el alza en la tasa de interés causa una reducción en la demanda de consumo e inversión.

Podemos graficar la evolución en el tiempo de todas las variables claves después de un aumento en M. El producto, los precios y la oferta de dinero real experimentan inicialmente

Capítuló 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

P¡

(a)

QÍ Q, º~ (b)

Figura 12-13

Efectos dinámicos de un incremento de la oferta monetaria en el caso keynesiano básico. (a) El esquema IS-LM. (b) El marco demanda agregada/oferta agregada

un avance hacia arriba, en tanto que la tasa de interés y el salario real inicialmente caen. Debido a que el producto es mayqr que Qf, los salarios nominales empiezan a subir, con el resultado de que el producto comienza a disminuir en tanto que los precios, la tasa de interés y el salario real aumentan. A la larga, los incrementos de precios son suficientes para que el salario real recupere su nivel inicial. Todas las variables claves -producto, tasa de interés, salario real Y sald.os real~s de dinero- retornan a sus niveles iniciales, en tanto que el nivel de precios y el salar10 nomrnal suben en la misma proporción que el incremento inicial en la oferta monetaria. En la figura 12-14 se muestra la evolución en el tiempo de estas variables.

Como señalamos en el capítulo 3, en el corto plazo la economía tiene propiedades keynesianas, pero propiedades clásicas en el largo plazo. En el corto plazo, un aumento en los saldos nominales de dinero hace subir el producto; en el largo plazo, mayores saldos de dinero sólo hacen subir los precios. ·

12-6 LA EVIDENCIA·EMPÍRICA

Hasta ~quí, hemos estudia~o ~l ~odelo teórico y hemos sugerido cómo contribuye tal modelo a explicar algunos casos histoncos reales. Sin embargo, sólo hemos observado 1a dirección cualitativa de los efectos de la política macroeconómica. Veremos ahora cómo se han evaluado en términos cuantitativos los efectos de distintas políticas. .

369

370 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

Recuadro 12-1 Modelos econométricos de gran escala (MEGEs)

Un MEGE es un sistema complejo de ecuaciones econométricas que intenta describir la economía mundial o de una región particular. El número de ecuaciones en estos modelos puede llegar a centenares o aun miles. Por supuesto, no hay ser humano capaz de resolver analíticamente tales modelos, de modo que para efectuar los cálculos numéricos debe usarse una computadora. No obstante, la estructura básica de los modelos es muy similar al esquema que hemos estado explorando. Las complicaciones se originan en el refinamiento del desglose de las relaciones entre consumo, inversión, demanda por dinero, etc. Por lo general, los MEGEs se usan para realizar simulaciones. Estos ejercicios intentan responder la pregunta de cuál será el efecto cuantitativo sobre las variables endógenas (producto, precios, etc.) de un cambio en alguna variable exógena (por ejemplo, en el área de la política fiscal, la política monetaria o el tipo de cambio).

La primera versión de un MEGE mundial fue el Proyecto LINK, trabajado a fines de los 60 en la Universidad de Pennsylvania por Lawrence R. Klein y sus asociados. 6 LINK consiste de setenta y nueve submodelos, cada uno de los cuales representa un país o una región geográfica particular, de modo de cubrir todo el globo. Cada uno de los submodelos, a su vez, es por sí mismo un modelo de gran escala. El Proyecto LINK es quizá el más conocido, pero es sólo uno de varios modelos econométricos de gran escala. Hay varios otros que han sido desarrollados por agencias oficiales en todo el mundo, incluyendo: 1) EPA, el Modelo Econométrico Mundial de la Agencia de Planificación Económica japonesa (Economic Planning Agency)7

, que contiene modelos por países para Australia, Canadá, Francia, Italia, Japón, el Reino Unido, Estados Unidos y Alemania Occidental, así como seis modelos regionales que cubren el resto del mundo; 2) EEC, el modelo de la Comisión Económica Europea (European Economic Commission), con cuatro submodelos para Estados Unidos, Japón, Europa y el resto del mundo; 8 3) MINIMOD, el modelo más pequeño que utiliza el Fondo Monetario Internacional y que contiene sólo dos submodelos, uno para Estados Unidos y el otro para el resto de la Organización para la Cooperación Económica y el Desarrollo (OCED), desarrollado por el esfuerzo conjunto de Richard Haas

y Paul Masson. 9

También hay modelos de gran escala desarrollados por firmas privadas de pronóstico y consultoría económica; entre ellos se encuentran: 4) DRl, el modelo de Data Resources Incorporated, con tres submodelos de países, para Canadá, Japón y Estados Unidos, y un modelo regional para Europa; 10 S) WHARTON, el modelo de Wharton Econometrics

6 Una referencia conveniente sobre LINK es el volumen editado por R. J. Ball, Tlze lnternational Linkage ofNational Economic Models, North Holland, Amsterdam, 1973. En particular, ver en este libro el artículo de Lawrence Klein y A. Van Peetersson, "Forecasting World Trade with Project LINK."

7 Este modelo se ha presentado en muchos Jugares diferentes. Un trabaJo descriptivo bien conocido es el de Masaru YÓshitomi y otros, "EPA World Econometric Model." EPA World Econometric Model Discussion Paper No. 16, Economic Planning Agency, Tokyo, julio de 1984.

8 Se describe este modelo en André Dramais, "COMPACT: Prototype of a Macro Model of the European Community in the World Economy." Discussion Paper No. 27, Commission of the European Communities, Directorate General for Economic and Financial Affairs, marzo de 1986.

9 La referencia estándar es Richard Haas y Paul Mason, "MINIMOD: Specification and Simulation Results." International Monetary Fund Staff Papers, diciembre de 1986.

to Ver Roger Brinner, "The 1985 DRI Model: an Overview." En Data Resources Review of tlze US Economy, Data Resources/McGraw-Hill, Lexington, Mass., septiembre de 1985.

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

Forecasting Associates, que contiene veintitrés submodelos para cada país de la OCED uno para Sudáfrica y seis modelos regionales para el resto del mundo. 11 Por último otr ' académicos también han intentado sus propios modelos. Entre ellos se encuentra MSG

0

~ Modelo Global de McK.ibbin-Sachs, desarrollado por Warwick McKibbin y Jeffrey Sa~~s en _Harvard Uni~ersity. Incluye cinco submodelos que representan a Japón, Estados Umdos, otros paises de la OCED en bloque, los países de la OPEP y otros países en desarrollo. 12

. En la práctica,_ tod?,s los m_odelos econométricos de la economía estadounidense y mundial mcluyen la comphcacion realista de que Estados Unidos es una economía abierta. El efecto d~ l~s políticas macroeconómicas en una economía abierta es el tema de los dos capítulos si~1en~es. En este :Uº:Ue;nto, entonces, introduciremos los modelos econométricos y algunas estimac10nes cuantitativas de los efectos que ejercen las políticas fiscales y monetarias sobre

Figura 12-14

Evolución en el tiempo de las variables macroeconómicas claves después de una expansión monetaria

(M/P) 1----~

ºº ____ _,

io ___ ___

(w/?0 ) r------.

~---~--------------Tiempo

11 Ver John Green y Howard Howe, "Results from the WEFA World Model." Brookings Discussion Paper No. 59-B, marzo de 1987.

12 Fuentes para el modelo MSG son: Warwick McKibbin y Jeffrey Sachs, "Comparing the Global Performance of Alternative Exchange Rate Arrangements." National Bureau of Economic Research Working Paper, septiembre de 1986; Y W arwick McKibbin y Jeffrey Sachs, "Coordination ofMonetary and Fiscal Policies in the OECD." En Jacob Frenkel (editor), lnternational Aspects of Fiscal Policies. A diferencia de los otros modelos, las ecuaciones se basan en "suposiciones" para los parámetros claves, utilizando estimaciones de otros autores, en lugar de proponer nuevas estimaciones econométricas.

371

372 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

el producto y el nivel de precios, dejando para más tarde la discusión del tipo de cambio, la balanza comercial y las repercusiones internacionales.

Se considera a Lawrence Klein, de la Universidad de Pennsylvania, el pionero y el autor más importante en la construcción de los modelos econométricos de gran escala (MEGEs). Por esta contribución, la Academia de Ciencias Sueca le otorgó el Premio Nobel de Economía en 1982. El recuadro 12-1 introduce parte del trabajo de Klein y otros sobre los MEGEs.

Recientemente, Ralph Bryant, J ohn Helliwell y Peter Hooper han realizado simulaciones de diversas políticas económicas en Estados Unidos, utilizando muchos de los MEGEs más conocidos, incluyendo los que se describen en el recuadro. 13 Sus resultados los dan como promedios de los distintos modelos, a fin de obtener un cuadro equilibrado que evite las peculiaridades de cualquier modelo particular.

Siguiendo este trabajo, consideremos en primer lugar los efectos de una reducción sostenida del gasto público en Estados Unidos. Basándonos en el modelo IS-LM, nuestro pronóstico sería una declinación en el producto, los precios y la tasa de interés. Bryant, Helliwell y Hooper simulan una reducción anual del gasto público en Estados Unidos de 1 % del PIB que se extiende durante un período de seis años. Su resultado es que, bajo estas condiciones, el producto norteamericano declina en poco más de 1 % en el primer año.

14

Durante el segundo año, el producto se recupera en algún grado, pero sin retornar a su nivel original. Los precios declinan muy poco (menos de un décimo de 1 %) en el primer año y la tasa de interés de corto plazo declina en 1.09 puntos de base (109 centésimos de un punto

porcentual). Una segunda política que examinaron estos autores fue una expansión de 1 % en la oferta

monetaria en Estados Unidos que se extiende por seis años. Nuestro modelo teórico nos lleva a esperar una declinación en la tasa de interés, un aumento del producto y un .alza en el nivel de precios. En los modelos de simulación, las tasas de interés estadounidenses caen efectivamente en forma abrupta en el primer año y después se recuperan en alguna medida. El producto en Estados Unidos se incrementa en 1A % en el primer año, un monto adicional en el segundo año y después empieza a caer de vuelta a su nivel original.

Vemos así que los resllltados cualitativos obtenidos de nuestro modelo teórico básico son los mismos que se encuentran mediante modelos econométricos de gran escala altamente complejos. Por supuesto, el mundo real presenta muchas complicaciones que nuestro simple esquema no puede manejar, pero sí pueden hacerlo los MEGEs. Por ejemplo, no podemos considerar en forma apropiada los efectos de políticas escalonadas ni los efectos de los rezagos. Pero la prueba crucial para un modelo simple es su capacidad de captar los aspectos más importantes de la realidad y poder hacer predicciones razonables. Al menos en términos de estas metas, es aparente que el esquema IS-LM, combinado con el modelo Q5/Q?, puede lograr este objetivo para muchos tipos de cambios de política de corto plazo.

12-7 RESUMEN

En una economía cerrada, la demanda agregada es la suma de las demandas de consumo, inversión y gasto público. Utilizando nuestros resultados anteriores, el consumo se puede

13 Ver su trabajo conjunto, "Domestic and Cross-Border Consequences ofU .S. Macroeconomic Policies." En R. Bryant et al (editores), Macroeconomic Policies in an lnterdependent World, International Monetary

Fund, Washington, D.C., 1989. 14 Todos los resultados se expresan como desviaciones respecto de la tendencia. Por lo tanto, cuando

decimos que el producto declina en 1 % , esto significa que el producto es 1 % más bajo de lo que habría sido de no adoptarse la acción fiscal en estudio.

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

expresar como una función positiva del ingreso disponible corriente y del ingreso disponible futuro y como una función negativa de la tasa de interés. La inversión responde positivamente a la futura productividad marginal del capital esperada y negativamente a la tasa de interés .. Por simplicidad, el gasto público se toma como exógeno. Al combinar las ecuaciones correspondientes para C, I y G, encontramos una expresión en forma reducida para la demanda agregada como función positiva del ingreso futuro esperado, la futura productividad marginal del capital esperada y el gasto público, y como función negativa de la tasa de interés y los impuestos.

Un alza en el gasto fiscal lleva a un aumento en la demanda agregada que es aun mayor que el alza inicial en el gasto fiscal. La razón para este efecto multiplicador es la siguiente. Cuando G aumenta en $1, la demanda agregada total sube inicialmente en $1, dados Ce I. Pero si el producto está determinado por la demanda agregada, el ingreso disponible tenderá a subir en $1, lo que a su vez hace crecer el consumo. A su vez, el aumento en el consumo inducirá un nuevo incremento en el producto total y un nuevo incremento en el ingreso disponible, que conduce a un aumento adicional en el consumo. En el caso especial de un incremento del gasto público bajo presupuesto equilibrado, el multiplicador es 1: el producto sube exactamente en el mismo monto que el incremento del gasto financiado con impuestos.

El enfoque IS-LM es una forma útil y muy popular de evaluar los efectos de las políticas macroeconómicas sobre la demanda agregada. La curva IS relaciona el nivel de la demanda agregada con la tasa de interés, manteniéndose fijas todas las otras variables como el gasto fiscal y los impuestos. Es una curva de pendiente negativa porque un alza en la tasa de interés deprime la demanda agregada a través de sus efectos sobre ei consumo y la inversión. La curva LM representa la combinación de tasa de interés y demanda agregada que es consistente con el equilibrio del mercado monetario para un nivel dado de saldos reales de dinero; Tiene pendiente positiva porque un alza en la tasa de interés reduce la demanda por dinero y requiere que suba la demanda agregada para que se restablezca el equilibrio monetario.

La intersección de las curvas IS y LM determina el nivel de la demanda agregada pero no el equilibrio de la economía, porque IS y LM se dibujan para un nivel d.e precios dado. Para determinar el nivel de equilibrio del producto y el nivel de precios, debemos combinar la demanda agregada con la oferta agregada. Gráficamente, la curva de demanda agregada se puede derivar del aparato IS-LM considerando un incremento del nivel de precios. Como la curva LM retrocede hacia la izquierda, en tanto que la curva IS no cambia, un alza en P hace bajar la demanda agregada; por consiguiente, la curva de demanda agregada tiene pendiente negativa. El análisis IS-LM puede incorporar fácilmente consideraciones intertemporales a través del efecto de variables futuras esperadas sobre el consumo y la inversión.

Un aumento del gasto público (o una reducción de impuestos o un incremento en el ingreso futuro esperado) desplaza la curva IS hacia la derecha e incrementa de este modo la demanda agregada. Sin embargo, el crecimiento de la demanda agregada es menor que el que predice el multiplicador keynesiano porque la tasa de interés sube debido a la expansión fiscal, reduciendo el consumo y la inversión privada. El efecto atenuante de la política fiscal sobre el gasto privado se conoce como "desplazamiento" (crowding out). Si bien la demanda agregada crece después de un incremento del gasto fiscal, el efecto final sobre el producto y los precios depende de la forma de la curva de oferta agregada. En el caso clásico, todo el efecto recae en los precios, sin que varíe el producto de equilibrio. En el caso keynesiano extremo, todo el efecto se concentra en el producto, mientras que los precios se mantienen fijos. En el caso keynesiano general, el efecto se distribuye entre mayor producto y precios más altos.

Un incremento en la oferta monetaria desplaza la curva LM hacia abajo. La reducción consiguiente de la tasa de interés hace subir el consumo y la inversión privada, provocando

373

374 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

un aumento de la demanda agregada. También aquí el efecto final sobre el producto y los precios dependerá de la forma de la curva de oferta agregada, como ocurría en el cas~ ~nterior.

. La principal diferencia entre esta política y la expansión fiscal reside en la composición fmal del producto entre los sectores público y privado.

Hay tres casos especiales de importancia en el análisis IS-LM. Cuando la demanda ~?r dinero no es sensible a la tasa de interés, la curva LM es vertical y, por tanto, una expans10n fiscal no tiene efecto alguno sobre la demanda agregada. Una curva LM horizontal -ampliamente discutida en la época de la Gran Depresión- se presenta cuando la ~emanda por dinero es infinitamente elástica respecto de la tasa de interés. En este caso, conocido como la trampa de liquidez, la política monetaria no tiene efectos sobre el producto porque una expansión monetaria no puede reducir la tasa de interés, aunque la política fiscal afecta vigorosamente la demanda agregada. Finalmente,. cuando las demandas, ~e consumo e inversión son inelásticas al interés, la curva IS es vertical; en este caso, la pohtica fiscal afecta fuertemente la demanda agregada, en tanto que la política monetaria no tiene ningún efecto

sobre ella. Los defensores de las políticas activistas sostienen que el gobierno debe utilizar las

políticas fiscales y monetarias para estabilizar el producto y_ los precios. D,esde su punto de vista, el gobierno debe contrarrestar el efecto de los shocks pnvados. Una caida en la dem~~a de inversión privada, por &jemplo, puede compensarse con un aumento en G, una reducc10n en T

0 un incremento en M. Otros argumentan en contra de las políticas activistas apoyándose

en algunas de las siguientes razones: la curva de oferta agregada puede ser ve1:1ical; _los s~ocks son difíciles de identificar con precisión; las políticas activistas tienden a ser mflacionanas en exceso; las presiones políticas pueden conducir a políticas de corto alcance. .

Un aspecto dinámico que suele no tomarse en cuenta en el esquema !S-LM s_encillo es el ajuste de salarios y de precios en respuesta al desempleo. No es complicado, sm embargo, incorporar aspectos dináinicos al análisis IS-LM. La diferencia crucial está entonces ~ntre el equilibrio de corto plazo y el de largo plazo. _una política fiscal o moneta:i~ expansiva que empuja el producto inicialmente más allá del mvel de pleno empleo se revertir~ eventualmente a medida que los salarios nominales y los precios suben con el paso del tiempo. En esta extensión dináinica, la economía muestra propiedades keynesianas en el corto plazo, pero

características clásicas en el largo plazo. Los modelos teóricos como el IS-LM nos muestran la dirección de los efectos de las

políticas, pero también puede~ dar respue_stas cuantitat_i:as. Se han ~onstruido model~s econométricos para estimar el impacto preciso de las pohticas sobre vanables macroecono­Inicas relevantes. Existe en Estados Unidos y en otros países una rica tradición de modelos econométricos de gran esca(a (MEGEs) que se han desarrollado desde los años 60. Estos modelos contienen cientos y aun miles de ecuaciones que se resuelven con la ayuda de poderosos sistemas de computación. Los resultados cualitativos obtenidos del mod~lo teórico básico encuentran su confirmación en los modelos econométricos de alta complejidad.

Conceptos claves !!!!'!!!!l~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~

forma reducida multiplicador de presupuesto

equilibrado esquema IS-LM desplazainiento ( crowding out) política de estabilización

multiplicador keynesiano curva IS curvaLM expansión fiscal trampa de liquidez inelasticidad al interés

1

1

CapítulO 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una

política activista esquema IS-LM dináinico

shocks económicos modelos econométricos de gran escala

(MEGEs)

l. ¿Bajo qué supuestos las políticas macroeconóinicas pueden tener efecto sobre la demanda agregada? ¿Cuándo pueden también afectar el nivel del producto en la economía? 2. Describa qué pasa con el multiplicador keynesiano en los siguientes casos:

a. Aumenta la propensión marginal a consuinir. b. El consumo y la inversión se hacen más sensibles a los cambios en la tasa de interés. c. La gente espera que los cambios futuros en el gasto fiscal compensen cualquier cambio

corriente en la tributación o en el gasto fiscal. 3. Describa lo que pasa con la curva IS en los siguientes casos:

a. El consumo se hace más sensible a los cambios en la tasa de interés. b. Aumenta la propensión marginal a consumir. c. La inversión se hace menos sensible a la tasa de interés.

4. Analice los efectos sobre la curva LM de los siguientes sucesos: a. La demanda por dinero se hace más sensible a la tasa de interés. b. La demanda por dinero responde más fácilmente al nivel del producto.

5. Utilizando el modelo IS-LM, estudie los efectos sobre la tasa de interés y la demanda agregada de:

a. Un incremento del gasto fiscal junto con un incremento en la oferta monetaria. b. Un decremento en el gasto fiscal junto con un incremento de la oferta monetaria. c. Una reducción de impuestos y una reducción en la oferta monetaria. d. Iguales incrementos en la oferta monetaria y en el nivel de precios.

6. _¿Cuáles son los efectos de las siguientes políticas econóinicas sobre la demanda agregada, el mvel del producto y los precios? Analice el caso clásico y los casos keynesianos básico y extremo.

a. Una reducción del gasto público. b. Una declinación del gasto público junto con un decremento de la oferta monetaria. c. Un incremento en los impuestos y un aumento en la oferta monetaria. d. Un incremento en los impuestos y un aumento del gasto público en el Inismo monto.

7. Considere la siguiente estructura de una economía: Consumo: C = 0.8(Q - T)

Inversión: I = 20 - 0.4i Gasto fiscal: G = 1 O

Impuestos: T = 20 Oferta monetaria: AfS = 50 Demanda por dinero: Mº = (0.SQ-i)P

a. Deterinine la curva IS y el multiplicador keynesiano. b. Suponiendo que el nivel de precios es 2, determine la curva LM. c. Determine la tasa de interés de equilibrio y la demanda agregada (continúe suponiendo

que P = 2). d. Determine la curva de demanda agregada. e. Determine los efectos sobre el producto, la tasa de interés y el nivel de precios si el gasto

público aumenta a G = 12. Analice el caso keynesiano extremo (suponga P = 2) y el caso clásico (suponga Q = 60).

375

376 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

8. Suponga que el gobierno desea incrementar tanto el producto como la inversión privada. ¿Qué clase de política recomendaría usted? 9. Discuta bajo qué circunstancias una economía estaría más cerca del caso monetarista que

del caso de la trampa de liquidez. 10. El gobierno cree que puede utilizar políticas monetaristas y fiscales para alcanzar un cierto nivel del producto. ¿Qué políticas le recomendaría usted que instrumentara si ocurren los

sucesos siguientes? a. Un avance tecnológico hace subir la productividad marginal del capital. b. La gente espera un incremento en su ingreso futuro. c. La introducción de tarjetas de crédito aumenta la velocidad de circulación del dinero. d. La gente espera un aumento de los impuestos en el futuro.

11. Una política fiscal expansiva ¿es más probable que incremente el producto en una economía en que los contratos laborales de largo plazo son comunes o en una en que los contratos laborales se fijan para períodos de tiempo muy cortos?

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en u 377 na •••

APENDICE

Utilizamo~ en este ap~ndice un modelo macroeconómico lineal para determinar el producto (Q). y el mvel de precios (P) en una economía éerrada. Al usar un modelo lineal, podemos denvar ecuaciones algebraicas explícitas para las variables económicas claves. Podemos mostrar explícitamente, por ejemplo, en qué forma el producto es función de la política fiscal y monetaria. Llegamos mediante el álgebra a lo que obtuvimos con el análisis gráfico JS-LM en el texto.

Comenzamos con las ecuaciones lineales para el consumo y la inversión. (A.la) es lo mismo que la ecuación (12.6a) de este capítulo y (A. lb) es lo mismo que la ecuación (12.6b).

e = c(Q - 1) - ai + cF[Q - 1y 1 = l - bi + dPMK_E

(A.la) (A.lb)

~n estas expresi?nes, ~as variables e, a, cF, b, d, el son constantes numéricas positivas (por e3em~lo, e podna ser igual a 0.6). Como estamos estudiando un modelo lineal general, no necesitamos especificar aquí valores numéricos efectivos. Nótese que el coeficiente e repre~enta la prope~sión ~arginal a consumir. En forma similar, ¿representa la propensión margmal a consumrr del mgreso futuro. Luego utilizamos la identidad~ = C + J + G. Sustituyendo las expresiones para Ce 1 en esta identidad y haciendo ~ = Q, podemos resolver la ecuación resultante para encontrar:

QD = [(1 l e)] [cF(Q - T)F - cT + J + dPMK_E

- (a + b)i + G]

Esta es la~ cuya pendiente, D.i/D.~, es -(1 - c)l(a + b) < O.

(A.2)

Como indicamos antes en este capítulo~ la ecuación anterior no es realmente la expresión final pa:a la ,demanda agregada, ya que todavía no hemos especificado cómo se configura la tasa de mteres. Para hacer esto, tenemos que utilizar la ecuaciónLM. Escribimos la curvaLM como la ecuación (A. 3). Nótese que, para simplificar las cosas, hemos aproximado (MI P) por (M -P).1s

(M - P) = vQD - fi (A.3)

De (A.3), podemos escribir también:

i = 0) QD - (]) (M - P) (A.4)

Reemplazamos ahora la tasa de interés en (A.2) usando la expresión en (A.4) y resolvemos luego la ecuación para ~ a fm de obtener una relación entre la demanda de producto y algunas otras variables macroeconómicas, incluyendo el nivel de precios:

15 (M_IE) es aproximadamente igual a (1 + M- P) cuando My P son cercanos a uno; dejamos fuera el 1 porque, siendo una constante, no tendrá una influencia significativa en los resultados. La utilidad de esta aproximación radica en que la solución para P será lineal..

378 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

QD = cp {cF(Q - T)F - cT + i + dPMK.11 (A.5)

+ [(a; b)] M - [(a; b)] p + e}

donde~ = f/[(1-c)f + (a+b)v]}. En forma funcional general, la ecuación (A.5) queda:

Q? = Q?[(Q - Tt, T, I, PMK.11, M, P, GJ (A.6) + - + + + - +

¿Qué podemos concluir de (A.5) y (A.6)? Q? es una función positiva del ingresofaturo esperado, de la futura productividad marginal del capital esperada y del gasto público; Q? es una función negativa de los impuestos y del nivel de precios.

Cómo Encontrar el Equilibrio Oferta Agregada/Demanda Agregada

El equilibrio global de la economía se alcanza cuando el producto es igual a la oferta agregada e igual a la demanda agregada (Q = OS = Q?). Recordemos del capítulo 3 que existen tres formas posibles para la curva de oferta agregada: clásica, keynesiana básica y keynesiana extrema. Los casos más fáciles son los dos extremos, y los trataremos en primer lugar.

Caso Clásico

En este caso, la oferta agregada es vertical al nivel de pleno empleo del producto, (OS= Q). El nivel de equilibrio del producto está dado claramente por

Q=Q (A.7)

Sustituyendo Q = Q = Q? en la ecuación (A.5), podemos obtener la solución para el nivel de precios P:

(A.8)

en que los valores de los coeficientes (todos positivos) son:

fcF fe f ao=(a+b); a1=(a+b); a2=a4=(a+b);

f d y

En este caso, cualquier factor que incremente la demanda agregada incrementará también el nivel de precios. Cualquier factor que disminuya la demanda agregada hará bajar también el nivel de precios. Pero los desplazamientos en la demanda agregada no tienen efecto alguno sobre el producto. Notemos que los cambios en la oferta monetaria (M) se trasmiten uno a uno al producto. El significado económico que esto tiene es que un cambio proporcional en la oferta monetaria lleva a un cambio 'proporcional igual en el nivel de precios, de modo que MI P no varía.

Caso Keynesiano Extremo

Ahora la curva de oferta agregada es horizontal al nivel de precios exógeno P:

Capítulo 12 Políticas Macroeconómicas y Determinación del Producto en una .. •

P=P (A.9)

La demanda agregada determina por sí misma el nivel de equilibrio del producto:

Q = cp { cF( Q - T)F - cT + f + dPMK_E + [(a ; b)] M (A.10)

[(a + b)] - } - P+G

f

Notemos que la expresión (A.10) es la misma que (A.5), con Q en lugar de Q?. Esto sucede porque, en el caso keynesiano extremo, la demanda agregada es la única determinante del producto.

Caso Keynesiano Básico

Este es el caso más complicado, porque la curva de oferta agregada tiene pendiente positiva y, en consecuencia, un cambio en la demanda agregada afectará tanto al producto como a los precios. La función oferta agregada puede escribirse en forma lineal como: 16

OS = g - z(w - P) (A.11)

En el equilibrio, Q = Q? = OS. Utilizando las ecuaciones (A.5) y (A.11), llegamos a la siguiente solución para el nivel de precios (P):

(A.12)

en que los coeficientes son:

cp(a + b)lf bo = z + cp(a + b )li

l b2 = z + cp(a + b)ti

b - z . 1

- z + cp(a + b)/f'

b - <P 3 - z + </J(a + b)/f

Para encontrar el nivel de equilibrio del producto, es necesario reemplazar la solución para P de la ecuación (A.12) en la ecuación de la oferta agregada (A. l l).11

Q = cJJ - C0W + CúJ + C3[d'(Q - T/ - cT + J + dPMKE + GJ (A.13)

y los coeficientes son:

z</J(a + b )/f _ cp(a + b )/f z<P co = z + cp(a + b)li c2 - z + cp(a + b)ti c3 = z + cp(a + b)/f

Notemos que un incremento en la base monetaria causa un alza en los precios pero menor que uno a uno (el coeficiente de M en la ecuación de precios, b0, es menor que 1). Podemos decir, como conclusión más general, que todas las variables que desplazan hacia arriba la

16 Nótese que aquí usamos nuevamente una aproximación. Esta vez escribimos (w!P) como (w - P). Ver la nota de pie de página anterior.

17 Se obtendría la misma solución para Q si se reemplazara el nivel de precios de equilibrio en la ecuación de la demanda agregada, pero el álgebra sería más engorrosa.

379

l ----------··--···-··--·-·--------------------.... -....... ________________________________ _

380 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

curva de demanda agregada -M, [Q - '.Z]F, PMK!, G- hacen subir tanto el producto como los precios. Las variables que desplazan la curva de demanda agregada hacia abajo, como los impuestos, T, hacen disminuir el producto y los precios.

El salario nominal w desplaza la curva de oferta agregada; específicamente, un alza en el salario nominal causa una caída en la oferta de producto, como se ve en (A.11). De (A.12) y (A.13), vemos que un alza en w causa una caída del producto y un aumento en los precios.

1

J

Capítulo 13

Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta

bajo Tipo de Cambio Fijo

En el capítulo anterior hemos examinado algunos efectos de las políticas macroeconómicas en una economía cerrada. Ahora daremos un paso importante hacia el realismo al adaptar nuestro enfoque a las co.ndiciones de una economía abierta. Esto introduce múltiples complejidades, tantas en verdad que los textos de macroeconomía suelen dejar de lado la mayor parte del análisis de la economía abierta. Sin embargo, dado que todas las economías del globo están abiertas al menos en cierto grado al comercio exterior y en vista de que la apertura tiene un efecto importante sobre la operación de las políticas macroeconómicas, simplemente carece de sentido ignorar la economía abierta.

Para abordar el tema en la forma más directa posible, dedicaremos dos capítulos al análisis de las políticas macroeconómicas en la economía abierta, uno centrado en el régimen de tipo de cambio fijo y el otro enfocado a un sistema de tipo de cambio flotante. Para la mayor parte de los países, el sistema de tipo de ¡;:ambio fijo es el relevante. Sin embargo, para algunas regiones de gran tamaño, que incluyen a Estados Unidos, Japón y la Comunidad Europea observada como una región económica, el régimen vigente es de tipo de cambio flotante. Como veremos, los efectos de las políticas monetarias y fiscales son muy diferentes bajo estos distintos esquemas cambiarlos.

Aún dentro de la categoría de tipo de cambio fijo, hay todavía muchos casos que considerar. Algunos países tienen mercados de capitales abiertos; otros tienen controles de capitales que limitan los movimientos de capital a través de las fronteras nacionales. Casi todos los países del globo son demasiado pequeños para ejercer efectos significativos sobre las condiciones macroeconómicas en el resto del mundo (el caso del país pequeño). Pero unos pocos países, entre los que se cuenta Estados Unidos, tienen economías tan poderosas que los cambios que ocurren en ellos ejercen efectos importantes en el resto del mundo (el caso del país grande). También aquí encontramos que los efectos de la política fiscal y monetaria difieren entre un país pequeño y un país grande.

A lo largo del presente capítulo y del siguiente, usaremos un marco de referencia conceptual bien conocido de la economía~ ue inco ora tanto la diferenciación de bienes como la movilidad de capitales. El model()_~de Mundell-Fleming~ desarrolló a comienzos de los años 60 en los trabajos pioneros de Robert Mundell y J. Marcus Fleming. 1

1 Mundell publicó su trabajo en diversos artículos de revistas y libros. Quizás los más conocidos son su artículo "Capital Mobility and Stabilization Under Fixed and Flexible ExchangeRates", Canadianloumal of Economics and Política[ Science, noviembre de 1963; y su libro International Economics, Macmillan, Nueva York, 1968. El trabajo clásico de Fleming es "Domestic Financia! Policies Under Fixed and Under Floating Exchange Rates", International Monetary Fund Staff Papers, noviembre de 1962. 381

382 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

; 1 n co11+ro 1 el<::: \C

r e = (_t' 1

Estos dos economistas reconocieron los cambios profundos que estaban ocurriendo en la economía mundial. Durante los años 50, según el acuerdo de Bretton Woo_ds, los gr~des países industrializados habían operado con tipo de cambio ~ijo: Los ~UJOS comerc1~es internacionales habían sido entonces más importantes que los flujos rnternac1onales de capital. No obstante, con el correr del tiempo, los avances tecnológicos en las comunicacion~s Y el desmantelamiento de los controles de capitales hicieron crecer el volumen de l?s flujos ~e capitales en el escenario internacional hasta que ellos comenzaron a sobrepasar en Importancia

a los flujos comerciales. . . , Mundell y Fleming identificaron un aspecto de particular rnteres: el hecho _de que la

velocidad de los flujos de capital era mucho mayor gue la de los flu1os comerc1~s. Los inversionistas internacionales, siempre en la búsqueda de oportunidades desaprovechadas de ganancias, disponían ahora de facilidades crecientes para arbitrar los diferenciale~ en l~s tasas de interés entre países. De este modo, cuando había diferencias en las tasa~ de rn~er~s entre dos países se generaban flujos masivos de capital que tendían a reducir o _elimrnar las diferencias. En contraste, los flujos comerciales respondían en forma mucho mas lenta a los cambios en las condiciones económicas. Esta sencilla observación le abrió a Mundell Y Fleming una profunda percepción del fenómeno y en ella se resume el espíri~ del modelo que analizaremos en este capítulo y el siguiente. E~~e!P~º eJ!Jgªcª_~QSJ~n~qµ_e_e~en_c_ontroles..de capitales, ~ue.Jala.sa.ddnterés_enla_economía-loGal-d~b©-S@HgUal a la tasad~ iÚterésn;undial. En realidad, las tasas de interés no son iguales en todo el mundo y, para ~~~o si lo fueran, tenemos que excluir, por ejemplo, las expectativa~ de variac_iones en el tipo de cambio. 2 Sin embargo, cuando hay movilidad inte~acional de ca?1tales, la simple hipótesis de que las tasas de interés int~rnas y exter_n_as son 1g~al~s constituye un aparato poderoso para examinar los efectos de diferentes poht1cas econom1cas. .

Empezamos con un caso estándar, un país pequeño ~in_ control de capztale~. Pas~os después al país pequeño con control de capitales. Por ultimo, observamos como v_anan nuestras conclusiones cuando consideramos una nación grande. A lo largo de est~ capitulo, suponemos tipos de cambios fijos; en el capítulo subsecuente se aborda el mismo tema

suponiendo tipos de cambio flotantes.

13-1 UN MODELO DE PRODUCTOS DIFERENCIADOS INTERNACIONALMENTE

Supondremos en este capítulo y en el siguiente que el país local produce un _solo bien, el ~ue, sin embargo, es diferente al bien único producido en el resto del mundo. -:'-s1, Estados l!mdos fabrica automóviles Ford, mientras que Japón produce Toyotas. Estos bienes son sustitutos, pero no son sustitutos perfectos. Si el precio ~e los Toyota su~e en relación al precio de los Ford, esperaríamos un movimiento de consumidores de los vehículos Toyota a l?_s Ford, p~ro no esperaríamos que todos los consumidores hag~ el cambio. P?r tanto, l~ relac1on de pre~10s entre Toyota y Ford no está fija; cuando cambia, los consumidores revisan las respectivas

proporciones que compran de estos dos bienes. . . Pongamos esto en términos más técnicos. ~onomía rnterna pro~1ce un solo b1e~ gy_e

consumen-agentes nacionales y externos.3 La producción total de este b1~n es Q, ~ prec10_P. Todo lo que se produce pero no se vende internamente se exporta. Existe tamb1en un bien

T ~ lu\f2Jll [ 1)\ VO-tQ ".}O 2 Recuérdese Ja discusión de este aspecto en el capítulo 10. Al pasar de la ecuación (10 · 5) a la ecuación (10.8), el supuesto fue que se esperaba que el tipo de cambio se mantuvii:ra estable. ,

3 En el capítulo 21 permitiremos una estructura diferente para Ja producción interna, e~ que la econorrua nacional produce dos bienes, un bien transable y un bien no transable que se vende en su totahdad en el mercado

local.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 383

e¡cterno que no se produce a nivel lo.cal_y_que se importa. El precio en moneda local del bien importado es P M· Contrariamente al supuesto de paridad del poder de compra, permitiremos que varíe Puf P, el precio del bien extranjero relativo al bien nacional.

La ley de un solo precio se aplica a ambos bienes. Esto quiere decir que el precio local del bien importado (P M) se determina multiplicando su precio en moneda extranjera (P*) por el tipo de cambio nominal (E):

(13.1)

Al mismo tiempo, el precio en moneda extranjera del bien nacional es igual al precio interno, P, dividido por el tipo de cambio, o sea,_P~ =PIE, donde P';es el precio en moneda extranjera que se recibe por las exportaciones del bien nacional. P'; no está fijo. Cuando P'; sube (por ejemplo, porque sube el precio interno P),_ se exporta menor cantidad de bienes al exterior; cuando P'; cae, se exportan más bienes al extranjero.

Podemos derivar ahora, teniendo presente este modelo de bienes diferenciádos, una curva de demanda agregada. Principalmente usaremos un procediiniento gráfico, que es una adaptación del modelo IS-LM para la economía abierta. Para obtener derivaciones algebraicas, utili­zaremos también un modelo lineal que se desarrolla por completo en el apéndice de este capítulo.

13-2 LA DETERtVIINACIÓN DE LA DEMANDA AGREGADA

Ya hemos establecido que las familias consumen tanto el bien nacional como el extranjero. El valor nominal total del consumo está dado entonces por:

(13.2)

en que Cd y CM son, respectivamente, las cantidades de bienes domésticos y bienes extranjeros que se consumen. Para convertir estas cantidades a valores en moneda local, multiplicamos las cantidades compradas por los precios interm)s P y P M· El valor total del consumo se puede expresar como P cC, donde Pe es el índice de precios al consumidor (conocido también como el IPC) y C es una medida del consumo real.

El índice de precios al consumidor (IPC), que se introdujo en el capítulo 2, es, en la prác­tica, un concepto de extrema importancia. Refleja el costo de una canasta de consumo "re­presentativa", que incluye los bienes y servicios que consume una familia típica. Por supuesto, es una de las estadísticas económicas que se observa con más cuidado en todos los países. Dada su importancia, debemos examinar con más detalle algurios de sus aspectos técnicos.

El IPC se construye como un promedio ponderado de los precios de diferentes bienes y servicios de consumo. En nuestra economía simple, sólo tenemos dos bienes. En consecuen­cia, el IPC se construye por lo general como:

(13.3)

donde 'A y (1 A.) son las ponderaciones asignadas a los bienes nacionales y a los bienes extranjeros, respectivamente, en la canasta de consumo. Estas ponderaciones están dadas por la proporción del gasto de consumo que una familia típica destina a cada uno de los bienes, según se determina por una encuesta especial de consumo familiar. 4 Por ejemplo, en Estados

4 Hay que precisar aquí un punto técnico. El IPC es siempre algún tipo de promedio de Jos precios de los bienes de consumo. Sin embargo, el promedio no necesariamente se pondera como se muestra en la ecuación (13.3). En ocasiones se utiliza un promedio geométrico, que transforma la expresión para el IPC a:

384 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

Unidos, el gasto de consumo se concentra fuertemente en los bienes domésticos, que dan cuenta de alrededor del 90 % del gasto de consumo total, mientras que a los bienes importados corresponde sólo alrededor del 10% del consumo. Por lo tanto, A. tomaría un valor de alrededor de 0.9 y (1 - A.) sería aproximadamente igual a 0.1.

Una vez que hemos construido el índice de precios al consumidor, podemos dividir el valor nominal del gasto de consumo PCd + PM CM por el índice de precios al consumidor, a fin de calcular el valor real del consumo:

e= (PC,¡ + PMCM)

Pe (13.4)

En forma similar podemos obtener un índice de precios para el gasto de inversión (P1) y calcular entonces el valor real del gasto de inversión. Definimos el valor nominal total del gasto de inversión como la suma del gasto en bienes nacionales y del gasto en importaciones,

(13.5)

Definimos ahora el índice de precios para el gasto de inversión como un promedio ponderado de los precios nacionales y de importación:

(13.6)

Aunque tanto P como P1 son un promedio ponderado de P y de P M• el índice de precios al consumidor y e{ índice de precios de inversión tienden a ser distintos debido a que los bienes domésticos y los bienes extranjeros tienen diferentes pesos en el consumo y la inversión (y como los bienes nacionales y extranjeros que se utilizan para el consumo y la inversión en realidad tienden a ser diferentes, incluso la componente local y la componente extranjera de ambos índices de precios también tienden a diferir).

Supondremos por simplicidad_g_l!~d.o .. eLgasto_público-reca€-en-el-bien.nagonal. De hecho, una alta proporción del gasto fiscal, en casi todos los países se destina a los sueldos y salarios de los trabajadores del sector público, de modo que esta hipótesis simplificatoria no está lejos de la realidad. Podemos escribir esta relación como:

Hay una extensa literatura económica sobre la forma más apropiada del índice de precios. La idea básica es crear un índice de modo que, cuando el consumo nominal se divida por el IPC, la medida resultante del consumo real sea una medida del nivel de utilidad para la familia. Resulta de este modo que la forma matemática de Ja función utilidad determina la forma matemática apropiada para el índice de precios al consumidor. Por ejemplo, si la función utilidad es del tipo Cobb-Douglas, de modo que se tiene:

UL = C'-q;-•>

entonces debe aplicarse el promedio geométrico. Si la función utilidad es del tipo llamado de "proporciones fijas", en que el consumo de CM es siempre una proporción fija del consumo de C, entonces debe usarse el promedio aritmético ponderado.

Para una discusión teórica más amplia de la construcción del IPC, véase Ha! Varían, lntermediate Microeconomics: a ModernApproach, W. W. Norton, Nueva York, 1987.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta baJ· 0

Tip d c b" .. o e am 10 F1Jo 385

(13. 7)

~rocedemos ahora a r~escribir Za ~enu:~da agr~gada como la suma de la absorción inJe,r­na mas la balanza comercial. Esta áenvac1on, que sigue muy de cerca nuestro análisis anterior en el cap1fulo o, nos a~da a formular una ecuación de la demanda agregada para uso posterior.

La demanda nommal total de bienes doméstj.~QL~s.t:Ul~-

(13.8)

Notemos que .PQº corresponde exactamente a la medida de la demanda para el valor nominal del producto mterno bruto (PIB). 5 Para comprobarlo, podemos reescribir la ecuación ( 13. 8) en la forma siguiente:

PQº = (PCd + PMCM) + (Pld + PMIM) + PGd + PX - (PMCM + PMIM) (13.9)

Utilizando las ecuaciones (13.4), (13.5) y (13. 7), y reemplazando el valor nominal de las importaciones PMIM que es igual a (PMCM + PMIM), llegamos a:

(13.10)

Observemos bien lo que hemos encontrado. La primera expresión al lado derecho de (13.10) es la absorción nominal, la suma de los valores nominales del consumo la inversión Y el gasto ~úblico. ~a segunda expresión es la balanza comercial nominal, las ;xportaciones menos las importaciones. Por tanto, (13 .10) se puede escribir sucintamente como:

PQD =A+ PBC

donde PBC es la balanza comercial nominal, definida como

Dividamos ahora ambos lados de (13.11) y (13.12) por el nivel de precios P:

Qº = (~) + BC

BC =X~ (~1) IM

(13.11)

(13.12)

(13.13)

(13.14)

La ecuación (13.13) n<?s dice que la demanda agregada es la suma de la absorción real más 1ª balanza.comercial real. La ecuación ( 13 .14) define la balanza comercial real como la balanza comercial nominal dividida por el nivel de precios.

~emos invertido algún tiempo en la derivación de (13.13) y (13.14) porque estas ecuac10nes nos serán muy útiles para especificar el modelo de la demanda agregada en la

5 Recordemos del capítulo 2 que el PIB se puede medir tanto desde el lado de la demanda como desde el

lado de la producción.

386 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

economía abierta. Antes de entrar a este modelo, hay que señalar una diferencia importante entre la economía cerrada y la economía abierta. En una economía cerrada, 1 a absorción y la demanda a~@_$_QJ.).ja rllisJna_c.Qs_a:...C + I + G. En la economía abierta. sin embargQ_,_fil)n --:d~ La absorción mide el gasto _!9-tal de los residentes nacionales.;Jadem anda agregada

~_el gasto _!<?Ei __ <l.~ _ _!9~~~~-~~1:!!~S-nac!2_~ª'1~frq!_1jqo.s:.~!1 bienes nacionales. Así, como se muestra en la ecuación (13.13), la demanda ag~es igual a la absorción más la balanza comercial. ~ ~

La expresión para la demanda agregada (lY en (13.13) es, hasta este momento, una identidad, ya que las ventas del bien nacional deben ser iguales a la absorción real más el superávit comercial [medido en unidades del bien nacional, como X - (PMIP)IMJ. Para ver qué comportamiento de la vida real representa esta ecuación, primero debemos examinar cuáles son los factores que determinan la absorción, las exportaciones y las importaciones. Al especificar las ecuaciones que determinan la absorción y la balanza comercial, estaremos construyendo la curva IS para la economía abierta.

Escribimos primero una ecuación en forma reducida para la absorción, basada en el hecho de que la absorción es la suma del consumo, la inversión y el gasto público. Como conocemos las variables que afectan el consumo y la inversión, podemos escribir la siguiente ecuación para la absorción:

Al P = a( G, T, [Q - nF, PMK_E, i) (13.15)

+ - + +

De acuerdo a (13 .15), la absorción es una función creciente del gasto público, una función decreciente de los impuestos, una función creciente del ingreso disponible futuro esperado [Q - l]F, una función creciente de la productividad marginal del capital esperada y una función decrecient~ de la tasa de interés.

En seguida, necesitamos una ecuac1on en forma reducida similar para la balanza comercial. En primer lugar, cuando aumenta la absorción, la balanza comercial tiende a deteriorarse, porque parte de la mayor absorción se gasta en importaciones. ~ podemos esperar que BC sea una función__negativa d~ Al mismo tiempo, BC es __l!na función vositiva di!.A.:LE:!'-(la_a,bsorcióll._extranfara), dado que, cuando aumenta la absorción extranjera,- parte del incremento en las compras hechas en el exterior se gasta en bienes nacionales, de modo que las exportaciones crecen.

Por último, suponemos que BC es una función positiva de EEJJE, el precio relativo del bien extranie!o respecto del bien nacional. 6 (EPJ es el precio en moneda local del bien extranjero). Definimos el coeficiente de este precio ~_tico..como_eltipo de cambio ~~al, que designamos por e:

(13.16)

6 Cuando EP;¡I P sube, se encarece -en unidades de bienes nacionales- la compra de cualquier nivel dado de importaciones IM. Por esta razón, aún si una depreciación real de la moneda local hace bajar el volumen de importaciones, todavía es posible que aumente el gasto global real en impprtaciones, que es igual a (EP;¡IP)IM. Técnicamente, entonces, la balanza comercial podría deteriorarse en la práctica cuando EP;¡IP sube, aun si el volumen de exportaciones crece y el volumen de importaciones disminuye. En otros términos, el gasto total en importaciones todavía podría subir lo bastante para reducir la balanza comercial. Supondremos, sin embargo, qÚe las condiciones (conocidas como las condiciones de Marshall-Lerner) son tales que la balanza comercial siempre mejora cuando el tipo de cambio real se deprecia.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 387

-ºuando e sube, los bienes extranj e~~!l:~~~n-~n_comp_atañón cgn los bi~~ionales. Por tanto, el volumen de exportaciones aumenta y el volumen de importaciones cae. Tanto los residentes extranjeros como los nacionales desplazan parte de su consumo al bien nacional que es relativamente más barato. Un aumento en eLv.:.alor_d~1üQJLagi_~os una depreciación real; una caída en e es una apreciación real. 7 En consecuencia, la balanzacoinercial mejora cuando liay una depreciación real de la moneda local. Para resumir:

BC = BC(A/P, A*IP'fr, e) + +

(13.17)

¿Cuán buena es la teoría de que el volumen de exportaciones depende del tipo de cambio real? Al menos describe bastante bien el caso de Estados Unidos en los años 80. La figura 13-1 muestra una serie de tiempo del tipo de cambio real y el valor real de las exportaciones para Estados Unidos en el período 1980-198 8. El gráfico muestra el deterioro sufrido por las exportaciones estadounidenses cuando el tipo de cambio real se apreciaba en relación a su promedio histórico (esto es, cuando e alcanzaba valores desusadamente bajos). El tipo de cambio real llegó a su nivel más apreciado, o más bajo, en febrero de 1985, volviendo después a depreciarse. Es claro que la depreciación de la moneda estadounidense ayudó a que las exportaciones de Estados Unidos recuperaran parte del terreno perdido.

o 140 o -11 130 .g.

o V) 130 00

°' ----;;; 120 "' i::: o ·g 110 ~ o c. ~ 100

5 90 a ::i o

.. ····" .. ··· .. ..

.. ····· .. 110

90

70

> 80'--~~-'-~~--'--~~-'-~~--1.~~~L-~~_J_~~....L~~_J50

1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 Año

-- Exportaciones .. • • • Tipo de cambio real

Figura 13-1

Tipo de c~bio real y exportaciones en Estados Unidos, 1980-1988.

c. '" (')

"' 3 cr 5· :;.:!

'" ~ g \O ..._¡ w

(Fuente: Economic Report of the President, 1990, y Fondo Monetario Internacional, Intemational Financial Statistics.)

Aliara estamos en condiciones de combinar nuestras ecuaciones para la absorción y la balanza comercial y llegar así a una ecuación única para la demanda a~gru;I_a:

(lY = a(i, G, T, [Q - + - +

1]F, PMK!) + BC(A*IP*, A/P, EP'k/P) + + +

(13.18)

7 Nótese que, como e depende del tipo de cambio nominal y de los niveles de precios locales y externos, un cambio en e puede resultar de una variación del tipo de cambio o de un movimiento en los niveles de precios o de alguna combinación de ambas cosas.

t e =1> 1' P'/ ::\>f.x" ~ 1 I'

388 Parte IV Determinación del producto, políticas de estabilización y crecimiento

Advirtamos que en la parte de la ecuación que corresponde a la balanza comercial,~~ aparece como función de A/P. Podemos sustituir la ecuación (13.15) por A/P en la ecuac10n para la balanza comercial y escribir así una ecuación única para Q? en la forma siguiente:

8

Q? = Q?(i, G, T, [Q - 1]F, PMK!, A *IP*, EP*IP) -+- + + + +

(13.19)

Con la ecuación (13.19) hemos llegado a la función de demanda agregada en la economía

abierta, que utilizaremos de aquí en adelante.

13-3 EL MODELO IS-LM PARA LA ECONOMÍA ABIERTA

Para derivar el modelo JS-LM en una economía abierta bajo tipo de cambio fijo, necesitamos hacer al menos dos supue.stos básicos. Primero, las autoridades monetarias fijan el tipo de cambio E. Segundo, tomaremos como dados los niveles de G ... -1'.-W- DF! PM_K~, A*l~:_y p. Sobre esta base, podemos dibujar una relación negativa entre la tasa de mteres z Y el mvel

<le demanda local, Q?. Esta es entonces la curva IS para la economía abierta que se muestra

en la figura 13-2.

Propiedades de la Curva IS

Al igual que en la economía cerrada que se describió en el capí~lo 12, la c~rv~ IS se desplaza hacia la derecha -esto es, la demanda se expande- por cualqmera de las s1gu1entes razones: un aumento en G, una reducción en T, un aumento en [Q - 1Y y un aumento en PMK!.

1 1 1 1 1

Í¡ ---------~-----1 1 1 1 1 1 1 1 1 IS

¡__ ___ _,_1 __ __,_ ______ Qº Figura 13-2 La cunla IS en la economía abierta

Además la curva IS se desplaza a la derecha cuando A* 1 P* sube porque esto significa ~ue los extranje~os incrementarán su demanda por bienes nacionales y entonces creceran las exportaciones. Por último, la curva IS se desplaza a la d~re~ha cuando EP"t;IP sube, esto es, cuando el tipo de cambio real se deprecia, porque esto s1gmfica que la demanda ~e desplaza de bienes extranjeros a bienes nacionales. Estas conclusiones se resumen en la figura 13-3.

' 8 Los detalles para pasar de (13.18) a (13.19) se muestran en el apéndice a este capítulo.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 389

- t:,.+G !:>. +(A*/P*) t:,.+(EP,'¡IP) t:,.+[Q-1]F

IS Figura 13-3

Variables que desplazan la curva IS en la economía abierta

Ahora examinemos más de cerca el efecto de un cambio en EP"t;IP. Supongamos que la economía está operando bajo tipo de cambio fijo y las autoridades monetarias deciden devaluar. 9 Manteniendo fijos los precios internos -un supuesto clave detrás de la curva /S­el tipo de cambio real se deprecia. Las exportaciones del país local se hacen más competitivas en los mercados mundiales, en tanto que se encarecen las importaciones. Como resultado, la balanza comercial mejora y, a su vez, la demanda agregada aumenta para cualquier nivel de la tasa de interés. Por tanto, la curva IS se desplaza hacia la derecha. ·

La Curva LM y la Movilidad de Capitales

La curva LM se basa en la ecuación de la demanda por dinero MI P = L(i, Q?) (como ocurría en el capítulo anterior). Así, la curva LM es una línea de pendiente positiva en la figura 13-4. Sin embargo, para completar el equilibrio de la economía abierta, necesitamos todavía otro elemento. Si el capital fluye libremente a través de las fronteras, la tasa de interés local (i) será igual a la tasa externa (i*) y, por consiguiente, tenemos la relacion aatcícrna:l:-1a__ - --

i = i* -=t:> 1-J 0 ~ ex-c-e..·,e:t°'~'io.,(13-,20) dL 10,.. c.Lé.. \ '1\ ('O ce.( Oivvto\ ·.;) .

Podemos llamar a (13.20) la línea de movilidad de capitales (MC). Entonces, bajo libre movilidad de capitales, el equilibrio pleno de la economía debe encontrarse en la intersección de IS, LM y MC, como se muestra en el punto A de la figura 13-4.

En la economía cerrada, el nivel de M es una elección de política. Las autoridades monetarias fijan M y esto determina la posición de la curva LM. Sin embargo, en un régimen de tipo de cambio fijo y movilidad de capitales, las autoridades monetarias no pueden

9 Recordemos que el término "devaluación" se refiere a un alza en E sólo para una economía que opera bajo régimen de tipo de cambio fijo. La devaluación es una opción de política. En países con tipo de cambio flexible, un incremento en E se llama una depreciación. Si E sube bajo tipo de cambio flotante, la depreciación no puede considerarse como un cambio exógeno de política dirigido por las autoridades.

10 Suponemos, por el momento, que no hay expectativas de variaciones en el tipo de cambio. De otro modo, la ecuación (13.20) no sería válida. Estamos suponiendo también que no hay razones -como situaciones de riesgo para los activos o consideraciones tributarias- que pudieran marcar una diferencia entre los activos nacionales y los extranjeros. Técnicamente, estamos suponiendo que los activos nacionales son sustitutos perfectos de los externos.

l

390 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

LM

Figura 13-4

Las curvas IS, LM, MC y el L------'-____ 1_s __ Qº equilibrio de la demanda agregada

Qg en la economía abierta

seleccionar al mismo tiempo la oferta monetaria y el tipo de cambio. Cuando las autoridades monetarias fijan E, las familias pueden convertir su dinero local en activos externos de acuerdo a su conveniencia. Con alta movilidad de capitales y tipo de cambio fijo, la tasa de interés local debe ser siempre igual a la tasa de interés mundial, de modo que i = i* (la economía debe ubicarse en la línea MC). La demanda por dinero de las familias está dada entonces por MIP = L(i*, (f) y la oferta monetaria se ajusta endógenamente (a medida que las familias compran o venden dinero local a cambio de activos externos), de modo que la oferta monetaria es igual a la demanda por dinero. De hecho, éste es el mismo punto que discutimos en el marco de referencia más sencillo del capítulo 10 (donde el producto estaba fijo en el nivel de pleno empleo): CQ!l tipo de cambio fijo y libre movilidad de capitales, la oferta monetaria es

endógena.·

El Equilibrio en el Esquema IS-LM-MC

Observemos cómo opera este proceso. Supongamos que inicialmente las curvas IS, LMy MC se intersectan en el punto A en la figura 13-5. Supongamos ahora que las autoridades monetarias efectúan una compra de bonos de mercado abierto, lo que incrementa transitoria­mente la oferta monetaria. Con esto, como se muestra en la figura, la curva LM debería desplazarse hacia abajo y a la derecha. En la economía cerrada, el punto B marcaría el nuevo

LM

Figura 13-5

Ajuste de una expansión monetaria bajo movilidad de capitales

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 391

equilibrio y llegaríamos a la conclusión de que la demanda agregada ha subido. Pero notemos que i sería menor que i*. Está claro que, para la economía abierta, la historia no termina aquí.

En el punto B, los residentes nacionales intentarán vender sus bonos locales para adquirir bonos externos. A través del arbitraje en el mercado internacional de capitales, la tasa de interés interna volverá a subir rápidamente hasta i* La economía permanecerá en el punto A sobre la curva IS, con una demanda en el mercado de bienes consistente con la tasa de interés i*. Al mismo tiempo, habrá un exceso de oferta monetaria. Por consiguiente, las familias convertirán parte de su dinero en bonos externos y el banco central venderá reservas y reabsorberá el incremento en M. En este proceso, se revertirá el incremento en la oferta monetaria y la curva LM retornará a su posición original. Este desplazamiento endógeno se señala con las flechas en la figura. Notemos que mientras la LM se está desplazando a la izquierda, el banco central está perdiendo reservas internacionales.

onc u· nces en que, bajo tipo de cambio fijo y movilidad de capitales. la posición de la curva LM es endó~a. Ella se ajusta a medida que las familias compran y venden moneda extranjera al banco central. Con perfecta movilidad de capitales, la economía debe operar a la tasa de interés mundial, de modo que el equilibrio debe estar en algún punto a lo largo de la línea MC (donde i = i*) y la curvaLM debe ajustarse para mantener la consistencia con lo anterior. Un desplazamiento endógeno de la curva LM hacia la derecha significa que las familias están vendiendo activos externos para incrementar su tenencia de dinero local, con lo que el banco central acumula reservas externas durante el proceso. Un desplazamiento endógeno de la curva LM hacia la izquierda significa que las familias están comprando activos externos para disminuir su tenencia de dinero local, de modo que el banco central pierde reservas externas durante el proceso (en comparación, recordemos que en la economía cerrada los desplazamientos de la curva LM eran cambios exógenos de política, no respuestas endógenas a los flujos de capital).

Consideremos otro ejemplo. Supongamos que, por alguna razón, la curva IS se desplaza hacia la derecha como en la figura 13-6. Esto podría resultar de un aumento en G, una reducción en T, un aumento en el ingreso futuro esperado o algún otro shock a la economía que expande la demanda interna. La tasa de interés debe permanecer en i*. El nuevo equilibrio

Figura 13-6

Ajuste a una expansión fiscal bajo movilidad de capitales

392 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

está por tanto en el punto C, en la intersección de la nueva curva IS con la línea MC. (En la economía cerrada, el nuevo equilibrio estaría en el punto B, con un aumento de las tasas de

interés). Como podemos deducir de la figura 13-6, hay un exceso de demanda por dinero al nivel

inicial de M. Con alta movilidad de capitales y tipo de cambio fijo, el exceso de demanda por dinero se elimina a medida que las familias convierten parte de su riqueza en dinero local. El banco central venderá M y comprará divisas. El resultado será un incremento endógeno en la oferta monetaria y, por tanto, la curva LM se desplazará a LM', de modo que el nuevo equilibrio está en el punto C. Notemos que la oferta monetaria se expande lo suficiente para que la tasa de interés permanezca en i = i*.

Para resumir estos resultados, bajo tipo de cambio fijo y peifec~ .. movilidad de capjlal.e_s, el p_jjnto de_g_qy,ilibrio se encuentra en la jnterseccwn aTla curvq._i)j_y_la.Jinea MC (i = ).*). La curva LM se ajusta endógenamente para intersecta.r_se_conl_(¡,_curva TS en er;e punto El afuste de la curvaLM refleja el comportamiento de las familias individuales, a medida que ellas reajustan sus portfolios entre dinero local y activos externos.

13-4 DETERMINACIÓN DEL PRODUCTO Y EL NIVEL DE PRECIOS

Ahora apliquemos nuestro análisis IS-LM modificado para estudiar los efectos de la política fiscal y monetaria sobre el producto y los precios (sabemos ya que, con plena movilidad de capitales, estas políticas no pueden afectar las tasas de interés).

El primer paso consiste en derivar la curva de demanda agregada para un nivel dado de G, Ty otras variables que afecten la posición de la curva IS. Partimos del equilibrio que se muestra en la figura 13-7, con un nivel de precios P 0 dado. Supongamos ahora que el nivel de precios sube a P

1• ¿Cómo afecta esto el nivel de la demanda agregada? Sabemos que el

nuevo equilibrio estará en el punto de intersección de la nueva curva IS y la línea i = i*, de modo que lo primero que hay que hacer es ver cómo se desplaza la curva IS cuando sube el

nivel de precios. Precios más altos a nivel nacional hacen que el tipo de cambio real se aprecie (esto es, que

EP-f¡/P caiga), dañándose así las exportaciones del país e incrementándose sus importaciones, con lo que la balanza comercial experimenta deterioro. Para cada tasa de interés, declinará entonces la demanda agregada, desplazando la curva IS hacia abajo y a la izquierda. El nuevo equilibrio está ahora en el punto B, en la intersección de la nueva curva IS y la línea MC. La curva LM tiene que ajustarse de manera endógena para intersectar la curva IS en el punto B, como se muestra por las flechas en la figura 13-7.

Vemos así que un alza en los pr.ecios_causa una_c_aida_e.nJa_d.emancla...agregllil. Este es el mismo resultado que obtuvimos en el capítulo 12 y tiene la misma implicancia, esto es, que la curva de demanda agregada tiene pendiente negativa. Pero ahora hay una sutil diferencia.

¡La razón de que Q!J tenga pendiente negativa no es la misma en la economía cerrada que en la economía abierta. En la economía cerrada, la pendiente negativa refleja el hecho de que un P más alto significa menor M!P. En la economía abierta con tipo de cambio fijo, un P más alto significa menor EPJIP y, por tanto, una balanza comercial más baja.

Teniendo esto ya en claro, ahora estamos en condiciones de considerar el efecto de diversas políticas sobre la demanda agregada y el nivel de equilibrio del producto y los precios.

Efe e tos de una Expansión Fiscal

Supongamos que el gobierno inicia un programa de obras públicas que involucra un incremento significativo del gasto. A una tasa de interés dada, la demanda subirá en el mercado

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo

LM"

i=i*l~~~~--.:..:flf::-~7'-~~~~~~~~~~~Mc 1 1 1 1 1 1

',, :

p

1 1 1 1 1 1

(a)

Po -----------~----------' 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

,, ¡,, 1 ' i 'IS' 1 1

IS

'--~~~-'-~~~~..J_~~~~~-Q

Qf Qg (b)

Figura 13-7

Efectos de un incremento de precios bajo tipo de cambio fijo: la forma de la curva de demanda agregada. (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

de bienes, como se muestra en la figura 13-8a, esto desplaza la curva IS hacia la derecha. En ~na econ?~ª cerrada, la expansión fiscal llevaría a un nuevo equilibrio en el punto B, en la mtersecc10n de la nueva curva IS y la curva LM original. En una economía abierta con tipo de cambio fijo y plena movilidad de capitales, el equilibrio debe estar en el punto C, a lo lar­go de la línea MC (donde i = i*). La oferta monetaria subirá endógenamente a medida que las familias convierten activos externos en dinero local para satisfacer su demanda por dinero en el nuevo equilibrio. El banco central intervendrá comprando divisas y vendiendo moneda

393

394 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

i*

p

Po

(a)

Q o'

L--~~-L~--'----~Q

Qg Qf (b)

Figura 13-8

Efectos de una expansión fiscal bajo tipo de cambio fijo: (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

local. En consecuencia, la curva LM se desplaza para intersectar la curva IS y la línea MC en

el punto C. Notemos que la expansión fiscal es muy efectiva para hacer subir la demanda agregada,

porque no hay aumento en las tasas de interés para desplazar (crowd out) la inversión o el consumo cuando G sube. Como resultado de la expansión fiscal, la demanda agregada crece de ~ a (f., que es el desplazamiento en la curva de demanda agregada hacia arriba Y a la dere~ha q~e se muestra en la figura 13-8b. Para precios dados, el nivel de la demanda de producto aumenta. Lo que suceda con el nivel de equilibrio del producto y los precios depende de la naturaleza de la curva de oferta agregada, exactamente como ocurría en la economía cerrada que se describió en el capítulo anterior. Con una curva de oferta clásica, la totalidad de la expansión de la demanda se refleja en precios más altos. Con una curva de oferta keynesiana básica, suben tanto el producto como los precios. Con una curva de oferta key­nesiana extrema, sólo sube el producto, en tanto que los precios se mantienen sin variación. En la figura 13-9 se muestran las tres posibilidades. ,

Por supuesto, el mismo diagrama describe los efectos de otros shocks a la econolllla. 1'.~ª devaluación de la moneda local, una reducción tributaria, un incremento de la absorc10n externa o un aumento en el ingreso futuro esperado tendrían todos una representación similar en el diagrama. La curva IS se desplazaría hacia arriba y a la derecha, provocando un desplazamiento subsecuente de la curva LM hacia la derecha. Como resultado, la demanda agregada se mueve hacia la derecha y el efecto final depende de la forma de la curva de oferta agregada. Por supuesto, en. cada caso la. magnitud específica del efecto será diferente,

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 39S

p

P¡ -------'

ºº (a)

Figura 13-9

p

(b)

p

Po~Q' !""- ¡'\D, : ""'ºº Q L----'----=---- Q ºº Q¡

(e)

Una expansión fiscal y el equilibrio del producto y los precios: (a) El caso clásico. (b) El caso keynesiano básico. (c) El caso keynesiano extremo

dependiendo de la magnitud del desplazamiento original en la curva IS. La naturaleza del efecto, sin embargo, es siempre la misma en todos los casos.

Antes de terminar esta sección, debemos agregar una enniienda importante. En una economía grande, como Estados Unidos, Japón o la Comunidad Europea, los cambios en la política fiscal realmente tienen un efecto sobre las tasas de interés mundiales. El supuesto de "economía pequeña" en que i* puede tomarse como dada no es válido cuando una economía grande experimenta un cambio en la política fiscal. En particular, una expansión fiscal en Estados Unidos tiene como resultado que tanto i como i* suban, llevando así a un multiplicador más bajo que el que se muestra en el diagrama IS-LM (recordemos que ya investigamos en el capítulo 7 los efectos de la política fiscal en un país sobre la tasa de interés mundiál). Sin embargo, las economías grandes tienen tipos de cambio que flotan unos respecto de otros, de tal modo que dejaremos para el próximo capítulo la profundización en este tema.

Efectos de una Expansión Monetaria

Supongamos ahora que el banco central lleva a cabo una compra de bonos domésticos en el mercado abierto, operación que incrementa la cantidad de dinero en circulación. Los agentes económicos se encuentran con que sus portfolios han quedado fuera de equilibrio, esto es, a la tasa de interés inicial tienen demasiado dinero y muy pocos bonos. Este exceso de oferta monetaria implica que la curva LM se desplaza hacia abajo hasta LM', como se muestra en la figura 13-lüa. No obstante, como. ni la curva IS ni la tasa de interés mundial varían, el equilibrio se mantiene en su punto inicial. En consecuencia, las familias con exceso de disponibilidad de dinero tratan de adquirir activos externos con el exceso de M. Con las familias tratando de comprar activos externos para reducir su tenencia de dinero, el tipo de cambio tenderá a depreciarse. El banco central interviene entonces, vendiendo divisas y absorbiendo dinero local. Esto significa que la curva LM retrocede hacia la izquierda al caer M y el banco central pierde reservas. En otras palabras, la expansión monetaria provoca una salida de capital, lo que a su vez revierte la expansión monetaria.

Este proceso no termina sino cuando la curva LM ha recorrido todo el camino de retomo hasta el equilibrio inicial. Esto implica que, en definitiva, la oferta monetaria no cambia, como tampoco lo hace la demanda agregada. Encontramos así un resultado que ya vimos por primera vez en el capítulo 10: bajo tipo de cambio fijo y plena movilidad de capitales, la autoridad monetaria no puede modificar la cantidad de dinero en circulación. ¿Quiere decir esto entonces que la operación de mercado abierto no tiene ningúil efecto? En gran medida es así, pero no

396 Par-te IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

(a)

LM

l..-------i--------ºº p

Po---~

l..-------'--------Q Qg

(b)

Figura 13-10

Efectos de una expansión monetaria bajo libre movilidad de capitales: (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

del todo. El producto, los precios, la tasa de interés y la cantidad de dinero no varían. Pero el banco central ha perdido reservas internacionales y las familias han ganado activos externos.

Este es un resultado en verdad notable. Aun bajo condiciones keynesianas respecto de la oferta agregada, una expansión monetaria no tiene ningún efecto sobre el producto bajo tipo de cambio fijo y perfecta movilidad de capitales. Esto se encuentra en drástico contraste con los efectos de una expansión monetaria en una economía cerrada y, como veremos en el capítulo 14, con los efectos de una expansión monetaria bajo tipo de cambio flotante.

En conclusión, bajo tipo de cambio fijo y perfecta movilidad de capitales, la política fiscal es muy efectiva para desplazar la demanda agregada pero la política monetaria es completa­mente inefectiva. Sin importar cuál sea la forma de la curva de oferta agregada, una expansión monetaria no afecta ni el producto ni los precios.

Efe e tos de una Devaluación

Bajo un régimen cambiarlo fijo, el tipo de cambio en sí mismo es una variable de política que determinan las autoridades. Supongamos ahora que las autoridades deciden devaluar la moneda local.

Consideremos los efectos en el esquema IS-LM. Como los precios internos no responden a la devaluación, el tipo de cambio real se deprecia junto con el tipo de cambio nominal. Las exportaciones del país .local se hacen más competitivas en los mercados mundiales, en tanto

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 397

que las importaciones se encarecen en términos relativos en el mercado interno. Como resultado, mejora la balanza comercial y, en consecuencia, crece la demanda agregada para cualquier nivel de la tasa de interés. Por tanto, la curva IS se desplaza hacia arriba y a la derecha como en la figura 13-lla. Como la tasa de interés está dada al nivel mundial (i = i*), el incremento incipiente en la tasa de interés local provoca un flujo de entrada de capital. El banco central compra divisas, lo que incrementa la oferta monetaria interna; así pues, la curva LM se desplaza hacia abajo y a la derecha.

El nuevo equilibrio se alcanza en el punto B del gráfico, donde se intersectan las curvas IS, LMy MC. La demanda agregada crece de g; a g;·. en la figura 13-llb. Notemos que, en este marco de referencia, una devaluación tiene un efecto similar al de un incremento del , gasto público. Por tanto, es altamente efectiva para incrementar la demanda agregada.

(a)

LM

p

~ Po ----------~~~

i !"'~ ~ QD' 1 1 1 1

: : QD '-------"-----'-----Q

º~ Qf

(b)

Figura 13-11

Efectos de una devaluación bajo perfecta movilidad de capitales: (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

398 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

Estados Unidos como un Caso Especial

En el examen anterior no hemos analizado aún una sutileza respecto al tipo de cambio fijo. Si sólo tenemos que considerar dos países, hay un solo tipo de cambio entre ellos, un punto que destacamos en el capítulo 10. Así pues, sólo uno de los bancos centrales está obligado a

· intervenir para fijar el tipo de cambio. El otro banco centraLijueda en libertad de establecer su política monetaria como le parezca, ya que el primer banco central está llevando a cabo toda la intervención necesaria para mantener estable el tipo de cambio.

Hasta aquí, hemos dado siempre por hecho que el país "local" es el que tiene l¡¡. respon­sabilidad de fijar el tipo de cambio. En términos históricos, este supuesto es aplicable virtualmente a todos los países del globo, excepto Estados Unidos. Como se describió en el capítulo 1 O, durante el período de tipo de cambio fijo bajo el sistema de Bretton Woods, todos los países que eran miembros del Fondo Monetario Internacional asumieron la obligación de fijar sus monedas al dólar norteamericano. Estados Unidos, por su parte, no estaba obligado a intervenir en el mercado cambiarlo para mantener su moneda fija respecto a cualquier otra

moneda. 11

En este caso, las autoridades monetarias estadounidenses no estaban sujetas a una curva LM con fluctuaciones endógenas. Por el contrario, sus políticas ftjabanla posición de la curva LM de Estados Unidos, en tanto que los otros países tenían que ajustar su propia oferta monetaria para ser consistentes con los cambios en la política monetaria estadounidense. En este importante sentido, el comportamiento de la política monetaria de Estados Unidos se parecía más al caso de la economía cerrada que consideramos en el capítulo anterior que al caso de la economía abierta que hemos estudiado aquí. En particular, aun durante el período de tipo de cambio fijo, la política monetaria de Estados Unidos tenía un efecto importante sobre la demanda agregada de este país, el que no se revertía rápidamente a través de flujos de entrada y de salida de capitales, como sucedía en otros países.

13-5 Los CONTROLES DE CAPITALES =\l ¡,._~JSll:; E>lc.Í'é~\lf\l. Db...: L.\--\.

La alta movilidad de capitales es característica de la mayor.parte del mundo desarrollado. En los países industrializados, casi todos los controles de capitales se eliminaron en los años 80 y en la actualidad los inversionistas pueden convertir libremente activos internos en activos externos sin barreras administrativas significativas. De este modo, el modelo que acabamos de explorar nos ofrece un marco apropiado para estudiar los efectos de las políticas monetarias y fiscales en estos países.

Sin embargo, en buena parte del mundo en desarrollo los controles de capitales continúan en vigor. Para estos países, tenemos que modificar algunos de nuestros resultados. En particular, al existir controles de capitales, i no es necesariamente igual a i*. Tampoco pueden las familias convertir activos externos en moneda local en forma rápida. El banco central simplemente no venderá o comprará reservas de divisas para este fin. Circunstancias de este tipo én las economías en desarrollo significan que las políticas monetarias y fiscales operan en forma algo diferente de lo que sucede en los países plenamente desarrollados.

· 11 Recordemos del capítulo 10, sin embargo, que Estados Unidos estaba obligado a cambiar por oro los dólares en poder de otros bancos centrales a razón de US$35 por onza. Aunque Estados Unidos mantuvo este compromiso hasta 1971 (cuando suspendió unilateralmente la convertibilidad en oro), de hecho desalentó el ejercicio de esta opción a recibir oro por parte de otros bancos centrales. Respecto a las pequeñas conversiones en oro que tuvieron lugar, Estados Unidos logró compensar sus efectos monetarios mediante operaciones de mercado abierto y otras acciones de política monetaria.

/

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 399

En un mundo de controles de capitales, un régimen cambiarlo fijo muestra ligeras diferencias respecto de su funcionamiento bajo plena movilidad de capitales. El banco central de una economía con controles de caQital~s.estádispuesto_a.cnmprar...y_v.end~r...dj_yj_sas a un tip..Q_, de cambio dado, pero sólo para las_J!ª'l§(J._<;_c_[Ql]g8-_qg ___ s;:Jl§!!:.tª-.J;Qrrk.!1J!!.,. Esto es, los exportadores reciben el tipo de cambio oficial cuando transforman sus ingresos de divisas a moneda local; de igual modo, los importadores adquieren divisas al tipo de cambio oficial. Sin embargo, si una familia quiere obtener dólares para comprar bonos externos o para invertir en un mercado bursátil extranjero, el banco central no le proporcionará las divisas necesarias. De manera similar, con frecuencia se prohibe a los residentes nacionales contratar préstamos en el exterior. 12

En estas circunstancias, la tasa de interés local puede diferir de la tasa de interés mundial y las autoridades monetarias pueden determinar la posición de la curva LM, al menos en el corto plazo. Cuando el banco ce1!!!:_a1_!E~.1::~!!1~P.1ª. M,Jas familias s@pleJI!€?P.te no pueden convertir el é'.:J!:~e_s_s>_.<!_e_Af en activos externos. De este modo, el banco central puede·e~andir ra oferta monetaria sin que los efectos del increme!!!Q_se.J:.eyie(tiñ"iñsráñiá'ñeañlente. -----

.S~_!!lba_1::g_Q,_ aúnenelcasóae contrülesdec;pitales, .laposición.de}a_r;itryq_L}4_s_ig11e sie!J:_do endó_gg_v,q,_per.o ahora.la.cur..vacLM.se-desplaza.más.gradualmente.que.§11..!!J caso de libre movtJidqjlf1e..sx112itales. Con controles de capitales, la expansión monetaria no serevTerte

<lellllñediato. Lo que sucede, más bien, es que la expansión monetaria hace cambiar la balanza comercial. A su vez, el desplazamiento de la balanza comercial hace que cambie la oferta monetaria, con lo qne..la.cunm .. LM .. se-desplaza.end.ógenruñente---:----· --------~------

En el capítulo 10, vimos que, bajo controles de capitales, el cambio en la oferta monetaria en cualquier período está relacionado con la balanza comercial del período. En síntesis, la razón es la siguiente. Cuando los exportadores reciben divisas y las venden al banco central a cambio de moneda local, crece la oferta monetaria en el monto de las ventas de exportación. En forma similar, cuando los importadores adquieren divisas del banco central para realizar sus importaciones, la oferta monetaria cae en el monto de las importaciones. Así, el cambio neto en la oferta monetaria es igual a la balanza comercial, suponiendo que no hay otras acciones directas del banco central que afecten la oferta monetaria (como una operación de mercado abierto).

La contraparte del cambio en la oferta monetaria causado por un superávit o déficit comercial es, por supuesto, un cambio en las reservas del banco central. Cuando las exportaciones netas son positivas, suben tanto el dinero como las reservas externas; cuando las exportaciones netas son negativas, caen el dinero y las reservas externas.

En cualquier período dado, la posición de la curva LM queda determinada por la historia pasada de los desequilibrios comerciales y las operaciones de mercado abierto del banco central. Siri embargo, de un período a otro, suponiendo que no hay operaciones de mercado abierto, la curva LM se ajusta como resultado de los desequilibrios comerciales, moviéndose hacia la derecha cuando hay superávit comercial y hacia la izquierda cuando hay déficit comercial. Este ajuste endógeno tiene efectos importantes sobre la demanda agregada.

El Caso de una Expansión Monetaria

Examinemos ahora una expansión monetaria bajo tipo de cambio fijo y controles de capitales. Partimos de un eqµilibrio, que se muestra en la figura 13-12, caracterizado por flujos comerciales compensados y una curva LM estacionaria. Notemos que la tasa de interés en el

12 Puede ser útil releer. en el capítulo 10, el análisis de los controles cambiados para las transacciones de la cuenta de capitales.

400 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

p

(a)

LM

'--------+--+------ QD

1 1 1 1

\--~~ 1 l 1 1 1

: : f 1 1

: : QD'

: : QD

'--------'-'-~'-=------~Q ºº Qf (b)

Figura 13-12 Efectos de una expansión monetaria bajo controles de capitales: (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

punto A no necesita ser igual a i*. Supongamos que las autoridades monea:rias e~panden la oferta de dinero, desplazando la curva LM haciala derecha. El resultado mmediato es una caída en las tasas de interés y un aumento en la demanda agregada. . . ,

No existe ninguna fuerza inmediata que desplace la curva LM de vuelta a su posicion inicial, porque los controles de capitales bloquean el arbitraje d~l interés en los mercad~s mundiales de capitales. Hasta aquí, el resultado se ve muy parecido al caso de la economia cerrada. Los efectos de la expansión de la demanda agregada sobre el producto gl?b!Jl Y los precios dependen, por supuesto, de la forma de la curva de oferta agregada. Supornendo una curva de oferta keynesiana normal, como la que se muestra en la figura 13-9b, el producto

sube. · · bl Pero ahora la historia continúa. Con menores tasas de interés y tipo de cambio esta e,

la economía se moverá hacia un déficit comercial .. Después de todo, A/P ha subido, haciendo de este modo que las importaciones totales aumenten. Al mis_mo tiem~o, E'1:!JIP. se ha mantenido al mismo nivel (si el nivel de precios es constante), o bien, ha caido (si el rnvel de precios ha aumentado). Por tanto, las im~ortacio?es aume~tarán, mientras que las exporta­ciones permanecerán invariables o expenmentaran una caida. Operando en el punto B, la

economía enfrenta un déficit comercial.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 40l

Llegamos ahora al punto más interesante, un fenómeno que no se presenta en el ·caso de la economía cerrada o en el caso de tipo de cambio fijo con alta movilidad de capitales. El déficit comercial implica una caída en la oferta monetaria. En cada período, por lo tanto, la curva LM retrocede hacia la izquierda, produciendo una contracción progresiva de la oferta monetaria y una reducción progresiva de la demanda agregada. Por consiguiente, la expansión monetaria se red_u.c.e_en_fonna gr_adual. Eventualmente, los déficit comerciales acumulados Úegan a igualar el incremento inicial de la oferta monetaria y, en ese punto, se habrá compensado la totalidad del incremento en M. La curva LM ha retomado a su nivel inicial y la cuenta comercial está de nuevo en equilibrio.

Así, la política monetaria tiene un efecto de corto plazo que se extingue a lo largo del tiempo. Las tasas de interés caen inicialmente y la economía se expande, moviéndose la balanza comercial hacia el déficit. Pero el déficit causa una reversión gradual del proceso. Las tasas de interés empiezan a subir hacia su nivel inicial, la oferta monetaria cae y el producto retorna a su nivel anterior al incremento de la oferta monetaria. Hay un cambio, sin embargo, que es permanente. Mientras ha existido déficit comercial, el banco central ha perdido reservas de divisas. Como resultado de la expansión monetaria inicial, queda una pérdida permanente de reservas de divisas igual a la suma de los déficit comerciales.

El Caso de una Expansión Fiscal

Consideremos también los efectos de una expansión fiscal. Suponemos como antes que la economía parte del equilibrio, con flujos comerciales compensados. Con una expansión fiscal, por ejemplo un aumento en G, la curva IS se desplaza hacia la derecha, como se muestra en la figura 13-13a, creciendo la demanda agregada. Sube la absorción y, como resultado, la balanza comercial se mueve al déficit. Con el correr del tiempo, sin embargo, el déficit comercial provoca una declinación en la oferta monetaria. Al disminuir M, la curva LM se desplaza hacia arriba y a la izquierda, desplazamiento que continúa hasta que se elimina el déficit comercial. Esto sucede cuando la demanda agregada retoma a su nivel inicial, que se muestra en la figura en el punto C. Nótese que la tasa de interés ha subido significativamente en el largo plazo como resultado de la expansión fiscal.

En relación a este proceso de ajuste, hay varios puntos importantes. Primero, la política fiscal sólo es efectiva en el corto plazo. Con el transcurso del tiempo, cuando la oferta monetaria se ajusta al impacto fiscal, la demanda agregada retoma a su posición original. Segundo, el incremento en el gasto público desplaza (crowds out) parcialmente el gasto privado en el corto plazo y este desplazamiento (crowding out) se distribuye entre una P12..au:;.s O

reducción del consumo privado y una reducción en la inversión en respuesta a tasas de interés más altas. Sin embargo, en el largo plazo, el desplazamiento (crowding out) es total; el incremento en las tasas de interés (provocado tanto por el incremento original del gasto público como por la reducción en la oferta monetaria que resulta de los déficit comerciales acumulados) desplaza (crowds out) por completo el consumo privado y la inversión. En definitiva, la demanda agregada ha retomado a su nivel anterior, pero su composición ha cambiado: el gasto público ha aumentado a expensas del consumo privado y la inversión.

13-6 RESUMEN

En este capítulo y en el siguiente, el análisis-de las políticas macroeconómicas en la economía abierta se lleva a cabo dentro del marco del modelo de Mundell-Fleming. En este capítulo, la economía opera con tipo de cambio fijo, mientras que en el subsecuente el tipo de cambio es flexible.

402 Parte iv Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

(a)

L__ ____ _¡__ ______ Q

(b}

Figura 13-13 Efectos de una expansión fiscal bajo controles de capitales: (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

Suponemos que el país local produce un solo bien que es ~istint? del bien único producido en el resto del mundo. El bien nacional y el extranjero son sustituto~ llllperfec~os e~ el c;onsumo y, por lo tanto, el precio relativo del bien nacional respecto al bien extranjero influye en el

monto del consumo de cada bien. . La demanda agregada es la suma de la absorción doméstica más la. balanza com_erczal.

En una economía cerrada, la absorción y la demanda agregada son la misma cosa, e iguales a (C+I+G). Sin embargo, en la economía abierta, la absorción mide el gasto total d~ los residentes nacionales, mientras que la demanda agregada mide el g~sto total e~ bienes nacionales, sea de residentes en el país o en el exterior. El consumo de bienes extranjeros por los residentes nacionales es parte de la absorción, pero no de la demanda agregada; las exportaciones de bienes nacionales no son parte de la absorción, pero sí de la demanda

agregada.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 403

Cuando sube la absorción interna, la balanza comercial se deteriora, ya que parte del gasto adicional recae en importaciones. La balanza comercial es una función positiva de la absorción externa, porque parte del mayor gasto en el extranjero va directamente al bien producido a nivel interno, incrementándose así las exportaciones. Es también una función positiva del precio relativo de los bienes externos respecto a los nacionales, o sea, el tipo de cambio real, e = EP*!P. Un incremento en e-una depreciación real- encarece los bienes extranjeros en relación a los bienes nacionales, lo que tiende a incrementar las exportaciones y a reducir las importaciones.

Como en el capítulo anterior, la curva IS en la economía abierta tiene pendiente negativa. Se desplaza hacia la derecha (esto es, la demanda se expande) con un aumento del gasto público, una reducción en los impuestos, un aumento en el ingreso futuro esperado o un incremento en la productividad marginal del capital esperada. Además; se desplaza hacia la derecha con un incremento de la absorción extranjera o un aumento en el tipo de cambio real. Una devaluación mueve la curva IS hacia la derecha al hacer las exportaciones nacionales más competitivas en los mercados mundiales, mientras que se encarecen las importaciones.

Al igual que en el capítulo anterior, la curva LM tiene pendiente positiva. Para completar el equilibrio de la economía abierta, se necesita una hipótesis respecto de los flujos de capital. Si el capital se mueve con libertad a través de las fronteras, la tasa de interés interna será igual a la tasa de interés externa. Gráficamente, esto implica agregar la línea de movilidad de capitales. Por último, la curva de demanda agregada tiene pendiente negativa en la economía abierta, ya que un incremento en el nivel de precios reduce tanto los saldos reales de dinero como el tipo de cambio real; este último efecto daña las exportaciones y favorece las importaciones.

Bajo tipo de cambio fijo y movilidad de capitales, las autoridades monetarias no pueden escoger a la vez la oferta monetaria y el tipo de cambio, pues las familias pueden convertir su dinero local a activos externos en la medida ·en que lo consideran conveniente. Una expansión monetaria en este marco de referencia desplaza la curva LM hacia abajo, pero, a medida que la tasa de interés interna tiende a caer, el capital sale del país. En este proceso; los agentes están convirtiendo su moneda local a moneda extranjera y la curva LM se mueve de nuevo hacia arriba. El equilibrio final está en la posición inicial, con el producto y los precios invariables y la tasa de interés dada al nivel mundial.

Una expansión fiscal desplaza la curva IS hacia arriba y tiende a hacer subir las tasas de interés. Pero, en equilibrio, no es posible que las tasas de interés suban, porque los flujos de capital del exterior garantizan que la tasa de interés local permanecerá a los niveles mundiales. El flujo de entrada de capital se convierte a moneda local al tipo de cambio fijado; así, aumenta la oferta monetaria y la curva LM se desplaza hacia la derecha. En el equilibrio final, la tasa de interés no ha cambiado y la demanda agregada sube en el monto total que predice el multiplicador keynesiano. Una devaluación también desplaza la curva IS hacia la derecha al mejorar la balanza comercial, con un efecto cualitativo similar al de la expansión fiscal.

Por tanto, bajo tipo de cambio fijo y movilidad de capitales, la política fiscal e_s muy efectiva para mover la demanda agregada, en .tanto que la política monetaria es por completo inefectiva. Independientemente de la forma de la función de oferta agregada, una expansión monet_aria no afecta ni al producto ni a los precios. Para las economías grandes, sin embargo, los resultados no son tan extremos. En economías como la de Estados Unidos, Japón o la Comunidad Europea, tanto la política fiscal como la monetaria afectan la tasa de interés mundial. Por ejemplo, una expansión fiscal en Estados Unidos hará subir las tasas de interés tanto en esta nación como en el exterior, resultando así un multiplicador menor que en el caso de un país pequeño (que puede tomar la tasa de interés mundial como dada).

404 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

El supuesto de libre movilidad de capitales no es válido en muchos países del mundo en desarrollo, donde están en vigor importantes restricciones a los flujos de capital. Cuando existen controles de capitales, la tasa de interés interna ya no es igual a la tasa externa y el banco central no vende divisas para muchas de las transacciones de la cuenta de capitales (o para ninguna de ellas). De hecho, una expansión monetaria afecta la demanda agregada, aunque sólo transitoriamente. El incremento de la oferta monetaria desplaza la curva LM hacia abajo, hace caer las tasas de interés y aumenta la demanda agregada. Pero con tasas de interés más bajas y tipo de cambio fijo, la economía se mueve hacia un déficit comercial. Esto reduce la oferta monetaria y mueve la curva LM hacia arriba. A la larga, los déficit comerciales acumulados igualan el incremento inicial en la oferta monetaria y la curva LM retoma a su posición inicial. Por tanto, la política monetaria tiene un efecto de corto plazo que se extingue con el transcurso del tiempo.

Una expansión fiscal desplaza la curva IS hacia la derecha. Partiendo de un equilibrio comercial bajo controles de capitales, la economía se mueve hacia un déficit comercial. Con el tiempo, el déficit comercial reduce la oferta monetaria y mueve la curva LM hacia arriba hasta que se elimina el déficit comercial. En definitiva, la demanda agregada retoma a su ni­vel inicial, pero la tasa de interés ha subido significativamente (tanto debido a la expansión fiscal inicial como a la subsecuente contracción monetaria). A largo plazo, y como conse­cuencia de la política fiscal, se llega al desplazamiento total (crowding out) de la inversión y

el consumo privados.

Conceptos claves~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~

modelo de Mundell-Fleming bien nacional absorción interna depreciación devaluación línea de movilidad de capitales efectividad de la política fiscal

Problemas y preguntas

bienes diferenciados bien extranjero tipo de cambio real apreciación revaluación endogeneidad de la oferta monetaria inefectividad de la política monetaria

1. ¿Por qué los flujos de capital responden con más rapidez a los cambios en las condiciones económicas que los flujos comerciales? ¿Cuál es la importancia de este fenómeno para las

políticas económicas? 2. Discuta la relación entre la ley de un solo precio y el tipo de cambio real. ¿Puede ser válida

la ley de un solo precio si varía el tipo de cambio real? . 3. Considere un país con sólo dos bienes: importaciones y un bien nacional. El prec10 del

bien nacional es 20. El precio de los bienes externos en términos de la moneda extranjera es 2. El tipo de cambio es 3 (en unidades de moneda local por unidad de. moneda extraajera). El bien nacional representa el 80% del consumo total.

a. Calcule el índice de precios al consumidor para esta economía. b. ¿Qué pasa con el índice de precios al consumidor si el precio del bien nacional se

duplica? c. ¿Qué pasa con el índice de precios al consumidor si el precio de los bienes importados

se duplica? d. ¿Qué pasa con el índice de precios al consumidor si el tipo de cambio se deprecia a 4?

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Econo~ía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo

~· Descri~a lo que sucede con la absorción y la demanda agregada bajo las siguientes circunstanc1as:

a. Extranjeros compran más bienes nacionales. b. Los residentes nacionales compran más bienes importados pero su consumo total no

varía. c. Inversionistas privados compran más bienes nacionales, sin modificar sus importacio­

nes totales. d. El gobierno sube los impuestos.

5. Aplique el modelo IS-LM para analizar los efectos de una disminución del gasto público sobre la demanda agregada, la tasa de interés y las reservas externas del banco central en una economía pequeña sin controles de capitales. ¿Cómo cambiaría su respuesta si el banco central hubiera acompañado la reducción del gasto con una venta de bonos por un monto suficiente como para desplazar la curva LM a su nueva posición de equilibrio?

6. Considere de nuevo una economía pequeña con plena movilidad de capitales. ¿Cuál es el efecto sobre la demanda agregada y sobre las reservas externas del banco central de un incremento en iguales proporciones de los precios internos y externos? ¿Por qué? 7. Analice los efectos de los siguientes eventos sobre la demanda agregada, las reservas

externas del banco central, los saldos monetarios, los precios y el producto para una economía pequeña con completa movilidad de capitales. Considere el caso clásico y los casos keynesianos normal y extremo.

a. Un incremento en la tasa de interés mundial. b. Un incremento en el producto externo (que hace subir la demanda por exportaciones

del país local). c. Un incremento en la oferta monetaria y una reducción de impuestos.

8. Considere dos economías pequeñas con plena movilidad de capitales. Los dos países son exactamente iguales excepto que las exportaciones totales y las importaciones totales del país A representan un porcentaje más alto del PIB que las del país B. ¿En cuál de los dos países sería más efectiva una devaluación para hacer subir la demanda agregada? ¿Por qué? 9. Para el caso de una economía pequeña, describa los efectos de las siguientes políticas

sobre la tasa de interés interna, los saldos monetarios, las reservas externas del banco central y la demanda agregada. Analice los casos de plena movilidad de capitales y controles totales de capitales, identificando los diferentes efectos de corto y largo plazo.

a. El gobierno reduce impuestos. b. El banco central compra pagarés de tesorería del público.

405

406 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

APENDICE

En este apéndice, resolvemos en forma analítica el modelo de economía abierta para un país pequeño bajo tipo de cambio fijo. Nuestro objetivo es obtener valores de equilibrio para los precios, el producto y el dinero como funciones de las variables exógenas. ¿Por qué tenemos que resolver también para el dinero? Porque el dinero es endógeno bajo tipo de cambio füo, como analizamos en el capítulo 10; por tanto, su valor de e.quilibrio_ntlo:=a:eteíiñina el gobierno sill.Q~JJa_de.J.a.economía-. Por definición, el tipo de cambio está det~rminado por las autoridades; en consecuencia, es una variable exógena. Como en el capitulo 12, resolveremos el caso más sencillo de un modelo totalmente lineal.

En la economía abierta, la balanza comercial (o las exportaciones netas) es parte de la demanda agregada. Una versión lineal de la ecuación (13 .17) es:

(A*' (A) (EPt1)

BC = ho Pt) - h1 p + h2 p (A.l)

De laecuación(13.13), sabemos que QD = (AIP) + BC. Usando las expresiones lineales para las componentes de la absor:_ción (consumo, inversión y gasto público) que se introdujeron en el apéndice al capítulo 12, y la ecuación (A.1) de arriba, podemos resolver para QD en la expresión (13 .13) y obtener:

en que

QD = ~º [d'[Q - TY - cT + 1 + dPMK'" - (a + b)i + G] + ~ 1 [hoA* + (fii- h0)P;J + fii(E - P)]

1 - '11 <Po = l - c(l - h 1 ) ; <Pi = 1 - c(l - h¡)

(A.2)

Como en el apéndice al capítulo 12, aquí hemos usado de nuevo la aproximación de expresar el tipo de cambio real, e = EP*IP, como (E + P;J- P); y la absorción externa real (A*IP*) la hemos expresado como (A* - Pff). 13 Esta es una simplificación de gran utilidad.

La ecuación (A.2) es la curva IS para la economía abierta. Notemos que el multiplicador keynesiaI.!Q__paraJa_econornía abierta [.~-o-=-(1.: h1)11 - c(l - h1)] e~-I!l~n.QLque en el caso de Ia economía cerrada. La razón está en que, de cada incremento del mgreso, una parte del aumento inducido en tl_g.asto....s.e...desYia_alextetlor_enJ_aJi;>rma de imgortaciones adic10nales. ~-Como en la economía cerrada, la demanda agregada depende positivamente del ingreso futuro esperado, la inversión autónoma, la productividad marginal del capital esperada Y el gasto público; y es una función negativa de los impuest~s _Y la tasa de ~terés. Sin _embarg~, ahora, como se explicó en el texto, h-ªY dos factores adic10nales gue eJercen una influencia positiva sobre la demanda ~gregª~bSQ.1::_ciÓ!!"~xterna y el tipo de cambio real.

-·-1amfüeñ aquí, la ecuación (A.2) no es todavía la expresión final para la demanda agregada, ya que aún no hemos especificado cómo_ se forma ~a tasa de interés. ~curva ~M, que representa el equilibrio en el mercado monetario, es la misma que en el capitulo antenor.

13 (EP;/ P) es aproximadamente igual a (1 + E + P;1 - P), cuando E, P;1 y P_ son cercanos a ~no; (A :1 ~;1) es aproximadamente igual a (1 +A* - P;1) cuando Aº y P;1 son cercanos a uno. Vease nota 15 de pie de pagma del apéndice al capítulo 12.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 407.

(M - P) = vQD - .fi (A.3)

Pero ahora la tasa de interés ya no se determina a nivel interno. Debido a la plena movilidad de capitales, i es simplemente igual a la tasa de interés mundial (i*). Por tanto,

i = i* (A.4)

Reemplazando i de la ecuación (A.4) de nuevo en la ecuación IS, obtenemos la función demanda agregada. Esta es simplemente igual a la expresión (A2), con i* en lugar de i.

QD = ~o [d'[Q - 1Y - cT + 1 + dPMK'" - (a + b)i* + G] + ~1 [hoA* + (fii-h0)P;J+ fii(E-P)] (A.5)

Notemos un resultado importante en (A.5), que ya habíamos obtenido gráficamente en el texto. En este modelo simple, la demanda a~gada :µo ~.S... afectad~J~2!J~J?.QJ!~ monetaria porque la tasa de interés está_d.ad_a_p_oL.la_tas.a..mundial.

El equilibrio global de la economía se alcanza cuando la oferta agregada es igual a la demanda agregada(~= QD). Esto da lugar a tres casos posibles, dependiendo de la forma de la curva de oferta agregada.

Caso Clásico ~ ~ b dQ 1 JA. 8 \. ='ti ' e. ~'6" o.; c.< <:S ,., !?. ,_,, \ v s f \e c.,-\ o<;; .

Aquí la oferta agregada es vertical al nivel d~..:P.IQl:l_lJº!º d~.I>l~!!º-~I!mleQ~ = Q. Por tanto, éíproducto es simplemente

º =Q = º° (A.6a)

Para obtener el nivel de precios de equilibrio, reemplazamos simplemente Q = QD en la ecuación (A.5) y resolvemos para P.

p =E+ [Ch2 - ho)J P"tt + (hº) A*_ (-1-) Q h2 h2 cf>1h2

(A.6b)

( <Po ) -+ -- [cf'[Q - T]F - cT + I + dMPKE - (a+ b)i* + G] cf>¡ h2

en que ~o es el multiplicador keynesiano para la economía abierta. Notemos que las variaciones en el tipo de cambio resultan en una re~uesta uno a uno en

_E_; ¿Por qué? Como el producto está fijo, los cambios en E no afectan el tipo de cambio real; sólo el tipo de cambio nominal se mueve para compensar y, de este modo, la balanza comercial no se altera. En cuanto al resto de las variables en-la ecuacióñ (Á. 6b) ,-todasaqÜellas que hacen subir la demanda agregada tienen un efecto positivo sobre el nivel de precios y viceversa. La característica particular del modelo clásico es que los movimientos de la demanda agregada sólo afectan a los precios.

¿Qué sucede con el dinero? Podemos notar de las ecuaciones (A.3) y (A.6a) que M = P + v Q - fi*. Por tanto, el nivel de M de equilibrio se puede obtener reemplazando simplemente la solución para P [de (A. 6b)] en el lado derecho de esta expresión (no está hecho aquí, sin embargo). Lo fundamental es notar que fiM = AP. Por lo tanto, los cambios en los

408 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

precios llevan~ movimientos equivalentes en el dinero, de tal modo que los saldos reales (M - P en nuestro modelo) no son afectados.

Caso Keynesiano Extremo

Aquí la demanda agr~ada determina -gor sí misma el niYeLde-producto, dado que la curva de oferta agregada es horizontal al nivel_ ex__Qg~no __ de_precios..P. Las ecuaciones que muestra.iiel equllibrio son:

P =P Q ~o [d'[Q - T]F - cT + i + dPMK! - (a + b)i* + GJ

+ ~ 1 [hoA* + (h2 - h0)PJ + h2(E -P)]

(A.Sa) (A.Sb)

Los cambios en la..d~manda_agregada:ejereen.todo-su.efecto..sobre.el-pr.oductu._:y: no afectan el

nivel_~~--El valor de equilibrio del dinero se puede encontrar reemplazando la ecuación (A. 8b) por Q en la expresión M = f> + vQ - fi*. Por tanto, los cambios en el dinero están dados por !J.M. = v llQ. Ahora son los cambios en e!__Q_roducto lQLque originan los movimientos en M Y_

estos cambios afectan los saldos reales de dinero . ._,______ ___ _ Caso Keynesiano Básico

Como ahora la curva de oferta agregada tiene pendiente gositiva,_Un cambio en la demanda ,agregada afecta tanto el pr.odncto cam~recios. La forma lineal de la curva de oferta agregada es la misma que en el apéndice al capítulo 12: 14

~ = g-z(w-P) (A.9)

Usando las ecuaciones (A.5) y (A.9) para determinar el equilibrio (~ = (!'), podemos resolver para el nivel de precios (P):

en que

P = a0w + a1[C'[Q - 7]F - cT + l + dPMK! - (a + b)i* + GJ - ªi8 + a3[h¡y4* + (h2- ho)PJ + JziE)] (A.lOa)

Para encontrar el nivel de equilibrio del producto, reemplazamos la solución para el nivel de precios (ecuación A. lüa) en la ecuación para la oferta agregada (A.9). 15

Q = bo8 + b1[C'[Q - TY - cT + l + dPMKE - (a + b)i* + GJ - b2w + b3[h¡y4* + (h2 - ho)PJ + JziE)] (A.lOb)

14 Adviértase que usamos nuevamente la aproximación de (w!P) como (w - P). 15 La solución para el producto es la misma si se reemplaza el nivel de precios de equilibrio en la ecuación

de la demanda agregada. Sin embargo, d álgebra sería más engorrosa.

Capítulo 13 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Fijo 409

en que

Nótese que los shocks positivos de oferta (incrementos en g) hacen subir el producto y reducen los precios, mientras que un incremento en el salario nominal (que se supone rígido en este modelo) aumentaría los precios, bajando el producto. El efecto cualitativo de todas las otras variables sobre P y Q es el mismo que sobre la demanda agregada. Una.devaluación, por ejemplo, incrementa la demanda agregada a través de su efecto sobre la balanza comercial; hace subir tanto P como Q.

Por último, los saldos monetarios responden aquí tanto a Q cc:>mo a P. En este modelo, M = P + vQ - fi*. Por tanto, !J.M. = llP + vllQ.

r ~·­¡.

1

1

410

\

l_

Capítulo 14

Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta

bajo Tipo de Cambio Flexible

En el capítulo 13 estudiamos los efectos de las políticas macroeconómicas sobre el producto en una economía abierta que opera bajo tipo de cambio fijo. Este caso se aplica a buena parte del mundo, incluyendo a casi todos los países en desarrollo y también muchos países desarrollados, como los miembros del Sistema Monetario Europeo. Sin embargo, como hemos señalado, las grandes regiones industrializadas -Estados Unidos, Japón y la Comunidad Europea- están interrelacionadas mediante tipos de cambio flexibles. En este capítulo, veremos cómo difieren las políticas macroeconómicas y sus efectos cuando el tipo de cambio es flexible.

Como antes, escogemos un país pequeño sin controles de capitales como nuestro caso básico. Examinamos luego los efectos de los controles de capitales y, en seguida, lo que sucede en un país grande que es capaz de afectar las variables mundiales, en particular la tasa de interés mundial. Finalmente, revisamos la evidencia empírica sobre los efectos de las políticas fiscales y monetarias bajo tipo de cambio flexible, incluyendo los resultados que entregan varios modelos econométricos de gran escala.

14-1 EL ESQUEMA IS-LM CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE

No es necesario que repitamos aquí la derivación de la curva IS para la economía abierta. Sin embargo, para definir el escenario, tenemos que decir de nuevo que, manteniendo constantes todas las otras variables (como G, T, [Q - 1]F, PMKE, A*/P*, P y E, por ejemplo), la curva IS refleja la relación entre la tasa de interés y el nivel de la demanda agregada. Tiene la misma pendiente negativa bajo tipo de cambio flexible y bajo tipo de cambio fijo. Por su parte, la curvaLM, que representa las combinaciones de tasas de interés y niveles de demanda agregada que equilibran el mercado monetario, tiene pendiente positiva.1 Igual que antes, una alta movilidad de capitales asegura que el equilibrio se produzca a lo largo de la línea MC (movilidad de capitales), donde i = i*, tal como lo describimos más adelante.2

1 Si el lector ha llegado directamente a este capítulo, le recomendarnos revisar las secciones 13-2 y 13-3 del capítulo anterior, donde se discute la determinación de la demanda agregada y el esquema IS-LM en la economía abierta.

2 La condición i = i* es en realidad el resultado de tres supuestos: alta movilidad de capitales, sustitución perfecta entre activos locales y activos externos y expectativas de estabilidad en el tipo de cambio. Si se espera que este último varíe, las tasas de interés internas y externas diferirán de acuerdo a la tasa esperada

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

Por supuesto, bajo régimen cambiarlo flexible, el tipo de cambio ya no es una variable de política. E se mueve endógenamente según las fuerzas de la oferta y la demanda. y como la posición de la curva IS depende de E a través de sus efectos sobre los flujos comerciales la curva IS también se mueve endógenamente. En particular, se mueve hacia la derecha cuand¿ el tipo de cambio se deprecia y se mueve hacia la izquierda cuando el tipo de cambio se aprecia. Podemos afirmar entonces que, tal como la curvaLM se mueve endógenamente en el caso de tipo de cambio fijo, la curva IS se mueve endógenamente en el caso de tipo de cambio flotante. Cuando el tipo de cambio flota, las autoridades monetarias pierden su control sobre el tipo de cambio, pero recuperan el control sobre la oferta monetaria. El banco central puede determinar el nivel de la oferta monetaria y, por consiguiente, la posición de la curva LM (como sucedía en la economía cerrada). Claramente, entonces, la curva LMya no se ajusta endógenamente, como ocurría en el caso de tipo de cambio fijo.

Tomemos un ejemplo de desplazamiento endógeno en la curva IS. Consideremos un equilibrio inicial IS-LM, por ejemplo en el punto E en que se intersectan las líneas IS, LM y MC en la figura 14-1. Si la autoridad monetaria reduce la oferta de dinero mediante una venta de bonos al público, la curvaLM se desplazará hacia arriba e intersectará la curva IS en el punto B. En una economía cerrada, este sería el nuevo equilibrio. Pero en una economía abierta con alta movilidad de capitales, la tasa de interés interna no puede mantenerse por encima de i*. En el punto B, en consecuencia, los inversionistas nacionales y extranjeros cambiarán bonos externos por bonos internos, provocando un flujo de entrada de capitales.

Figura 14-1

Una venta de bonos de mercado abierto por el banco central y el cambio endógeno en la curva IS

de variación del tipo de cambio. Corno la mayor parte del tiempo estarnos estudiando un modelo estático, exa­minarnos el caso en que el tipo de cambio no varía. Cuando, más adelante, consideremos explícitamente con­diciones dinámicas, necesitaremos una expresión más complicada para el equilibrio del mercado de capitales.

411

412 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

La diferencia clave entre el tipo de cambio fijo y el flotante radica en el ajuste a este flujo de entradá de capitales. El flujo de capitales lleva a una apreciación incipiente (esto es, el comienzo de una apreciación) en el tipo de cambio. Bajo tipo de cambio ftjo, el flujo de entrada provocaría un incremento en la oferta monetaria a medida que el banco central compra divisas con moneda local a fin de evitar la apreciación y así la curvaLM se desplazaría endógenamente hacia la derecha en la distancia suficiente para restablecer la condición de movilidad de capitales i = i*. Pero bajo tipo de cambio flexible, la autoridad monetaria no interviene y la oferta monetaria permanece invariable (la curva LM se mantiene en LM'). Ahora es el tipo de cambio el que se ajusta.

Figura 14-2

Efectos de un incremento de precios bajo tipo de cambio flexible: la forma de la curva de deman­da agregada. (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

.__ _____ _,_ __ __,_ ______ Qº

Qf Qg (a}

p

p 1 --------------·, 1 1 1

Po ---------------j------1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

'--------'----'-------Q Qf Qg

(b)

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

El flujo de entrada de capitales provoca una apreciación de la moneda local, lo que, a su vez, reduce las ~xportaciones netas. Con esto, la curva IS se desplaza hacia la izquierda. Notemos_ que: IDientras ~~e mantiene mayor que i~, siguen entr~do capit~es externos, el tipo de camb10 sigue apreciandose y la curva IS sigue desplazandose hacia la izquierda. El equilibrio final se alcanza en el punto C, sobre la línea MC, donde la tasa de interés ha retornado al nivel mundial y la demanda agregada ha declinado de Q16 a (f?. En consecuencia una estrechez monetaria tiene un efecto altamente contractivo sobre la demanda agregada y: por lo tanto, sobre el producto, si suponemos condiciones keynesianas en la oferta.

La lección de este análisis es la siguiente. Bajo tipo de cambio flexible y alta movilidad de capitales, el equilibrio debe estar en un punto en que i = i* (esta condición también supone que no hay variaciones esperadas del tipo de cambio). La posición de la curvaLM se fija por la política monetaria y la LM no se mueve endógenamente. Por consiguiente, el nivel de equilibrio de la demanda agregada se encuentra donde la líneaMC intersecta la curvaLM, por lo cual la IS debe ajustarse endógenamente para intersectar la curva LM en el mismo punto. Este ajuste endógeno es causado por los movimientos del tipo de cambio. Un desplazamiento de la curva IS hacia la derecha se debe a una depreciación del tipo de cambio; un desplazamiento de la IS hacia la izquierda se debe a una apreciación del tipo de cambio.

Bajo tipo de cambio flotante, busquemos ahora la forma de la curva de demanda agregada. Para esto, partimos de un equilibrio IS-LM y consideramos los efectos de un incremento en el nivel doméstico de los precios. Un nivel de precios más alto reduce los saldos reales de dinero, lo cual hace que la curva LM se desplace hacia la izquierda, hasta LM' por ejemplo, como se muestra en la figura 14-2. El nuevo equilibrio estará en el punto B, la intersección de las curvas LM' y MC. La curva IS debe moverse endógenamente hasta esta nueva intersección. Está claro que el nuevo equilibrio corresponde a un menor nivel de QD. La demanda agregada cae cuando el nivel de precios sube y, en consecuencia, la curva de de­manda agregada tiene pendiente negativa.

El desplazamiento de la curva IS requiere cuidadosa atención. En la medida en que precios internos más altos significan menor competitividad en el comercio internacional, la curva IS debe desplazarse hacia la izquierda. Pero nada garantiza que el desplazamiento de la curva IS hacia la izquierda sea tan grande como el desplazamiento a la izquierdá de la curva LM. El efecto de los precios sobre la curva IS podría ser menor, como se muestra en la figura 14-2, donde la línea IS" representa el desplazamiento en la IS debido sólo al efecto del nivel de precios. Para que la IS recorra todo el camino hasta el punto B, tiene que haber también una apreciación del tipo de cambio. Entonces, en este caso, un alza en P produce una caída en la demanda agregada y también hace que el tipo de cambio se aprecie (y notemos que también sería posible una depreciación).

14-2 POLÍTICAS MACROECONÓMICAS EN UN PAÍS PEQUEÑO BAJO LIBRE MOVILIDAD DE CAPITALES

Ahora que ya hemos observado cómo opera el modelo IS-LM bajo tipo de cambio flexible y alta movilidad de capitales, podemos examinar cómo responde a las políticas fiscales y monetarias una economía pequeña de estas características.

Efe e tos de una Expansión Fiscal

Consideremos en primer lugar los efectos de una política fiscal expansiva. Un incremento del gasto público desplaza la curva IS hacia la derecha. En la intersección de la nueva IS y la curva LM, la tasa de interés interna es más alta que la tasa de interés mundial, lo que provoca un flujo

413

414 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización Y Crecimiento

de entrada de capitales y una apreciación de la moneda. La apre~iación del tipo de cru:1bio causa un deterioro en la balanza comercial y la curva IS empieza a retroceder hacia la izquierda. Mientras la tasa de interés se mantenga por encima del nivel internacional, los flujos de entrada de capital continuarán apreciando el tipo de cambio. La curva IS seguirá moviéndose hacia la izquierda. El equilibrio final se alcanza en el punto A de la figura 14-3a, donde la curva IS retoma a su posición original. La demanda agregada se mantiene inalterada y, de hecho, la curva de demanda agregada no se mueve de QP en_ la figura 14-3b:

Bajo tipo de cambio fijo, la expansión fiscal provocaba un mcremento endoge~o. en la oferta monetaria. Aquí, por el contrario, la expansión fiscal causa una apreciación de la moneda local, que compensa exactamente el efecto expansivo sobre la den:iand~ que resulta del mayor gasto público. Por lo tanto, la demanda agregada se mantiene Justo donde estaba originalmente. Este resultado es notable: la política fiscal es totalmente desplazada (crowded out) por una declinación de las exportaciones netas. En otras palabras, como QP = e + I + G + BC, el aumento en G se compensa con_ la caída en, Bf:!. La balanza comercial se deteriora exactamente en el monto en que aumento el gasto publico.

En la economía cerrada, estamos acostumbrados a pensar en el desplazamiento ( crowding out) con referencia al gasto de inversión. Con una curva LM vertical, por ejemplo, una expansión fiscal hace subir la tasa de interés y desplaza (crowds out) el g~_sto ~e consumo e inversión, sensibles a la tasa de interés, en el mismo monto de la expans10n fiscal. Con QD = e + I + G el aumento en G queda compensado por una caída en C + I. Pero en la economía abierta,con tipo de cambio flexible y movilidad de capitales, la tasa de interés no

i*

(a)

p

L-------------Q (b)

Figura 14-3

Efectos de una expansión fiscal bajo tipo de cambio flexible. (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible 415

puede subir; el desplazamiento ( crowding out) se produce respecto de las exportaciones netas y no de la inversión.

Un caso interesante de expansión fiscal bajo tipo de cambio flexible ocurrió en Estados Unidos a principios de los 80, durante el primer período presidencial de Ronald Reagan. Ante la combinación de un incremento del gasto militar y una reducción en las tasas de impuesto al ingreso, se produjo un abrupto aumento en el déficit fiscal. A su vez el crecimiento del déficit hizo subir la tasa de interés local, lo que atrajo capitales del exterior y apreció el dólar. Esto perjudicó las exportaciones y produjo deterioro en la balanza comercial, todo conforme a lo esperado. Sin embargo, el caso estadounidense debe analizarse con más detalle en el contexto de un país grande, ya que, a diferencia del modelo que estamos considerando en este momento, las decisiones fiscales de Estados Unidos tuvieron efectos importantes sobre la tasa de interés mundial. Por ahora, entonces, dejaremos la experiencia norteamericana para retornar a ella más adelante en este capítulo.

Política Monetaria Expansiva

Examinemos ahora lo que ocurre cuando el banco central incrementa la oferta monetaria a través de una compra de mercado abierto de bonos domésticos. Esta acción desplaza la curva LM hacia abajo en la figura 14-4a. La declinación incipiente de la tasa de interés doméstica provoca un flujo de salida de capitales del país, puesto que los inversionistas responden a la brecha entre la tasa de interés interna y la tasa de interés mundial. Este flujo de salida de capitales deprecia el tipo de cambio, lo que mejora la balanza comercial, induciendo así un desplazamiento endógeno de la curva IS hacia la derecha. Mientras la tasa de interés local se mantiene por debajo de los niveles mundiales, continúa la presión sobre el tipo de cambio y esto hace que la curva IS siga desplazándose hacia la derecha. El nuevo equilibrio está en el punto C, en la intersección de la línea MC (donde i = i*) y la curva LM'. La curva IS se ha movido endógenamente hasta esta intersección desde el equilibrio original, vía depreciación de la moneda.

En el nuevo equilibrio la tasa de interés no ha variado. La den).anda agregada, sin embargo, aumentó de 0? a Q!f. en la figura 14-4a. Este incremento en la demanda proviene de un crecimiento de las exportaciones netas debido a la depreciación de la moneda. Por tanto, para una economía pequeña y abierta con alta movilidad de capitales y tipo de cambio flexible, la política monetaria actúa a través de su efecto sobre el tipo de cambio y no a través de un efecto sobre la tasa de interés como sucedería en una economía cerrada. Con QD = C + I + G + BC, la política monetaria bajo tipo de cambio flotante (en una economía pequeña y abierta con alta movilidad de capitales) actúa a través de sus efectos sobre BC, no sobre C + I. Como las curvas IS y LM se dibujan para un nivel de precios dado, esto implica que la curva de demanda agregada se desplaza hacia la derecha en la figura 14-4b. Los efectos sobre el nivel de equilibrio del producto y los precios dependerán, como es usual, de la forma de la función de oferta agregada.

Una Comparación de las Políticas Macroeconómicas bajo Tipo de Cambio Fijo y Flexible

Reflexionemos por un momento acerca de las principales lecciones de esta sección. El cua­dro 14-1 resume las consecuencias de una expansión monetaria, una expansión fiscal y una devaluación para los niveles de equilibrio del producto, los precios, las reservas internacio­nales y el tipo de cam~io. Notemos que en cada caso es necesario ser precis.os respecto del régimen cambiarlo bajo el cual opera la economía. Para llegar a conclusiones valedera_s, es también crucial especificar la forma de la curva de oferta agregada. Para los fmes de este

416 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

(a)

p ....

.... .... .... ....

'" , .... 1 ........ 1 .... 1 .... 1 ',1 -----.:e

(b)

Figura 14-4

.... ....

LM

.... .... .... .... .... .... ' ....

' D' Q

Efectos de una expansión monetaria bajo tipo de cambio flexible. (a)ElesquemaIS-LM. (b) La curva de demanda agregada

EFECTOS DE LA POLÍTICA MONETARIA, FISCAL Y CAMBIARIA EN UN PAÍS PEQUEÑO CON PERFECTA.

MOVILIDAD DE CAPITALES

Expansión monetaria Expansión fiscal Devaluación

Efectos sobre: E fijo E flexible E fijo E flexible E fijo

Producto (Q) o + + o + Nivel de precios (P) o + + o + Reservas internacionales (R*) o + o + Tipo de cambio (E) o + o +

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible 417

ejercicio, supondremos que, en el corto plazo, la economía se caracteriza por condiciones keynesianas normales, de modo que la curva de oferta agregada tiene pendiente positiva.

Quizás el resultado que más llama la atención en este capítulo y en el anterior es que los efectos de una política económica dada varían dramáticamente dependiendo de cuál sea el régimen cambiarlo vigente. La política fiscal tiene máxima efectividad sobre la demanda agregada bajo tipo de cambio fijo y ningún efecto bajo tipo de cambio flexible. La política monetaria actúa exactamente al revés. Por supuesto, estos resultados sólo se aplican a un país pequeño que opera bajo perfecta movilidad de capitales y enfrenta una tasa de interés mundial dada.

14-3 DINÁMICA DEL TIPO DE CAMBIO

Hasta aquí hemos dejado de lado los aspectos relativos al ajuste dinámico. En muchas economías hay una dinámica que resulta del ajuste gradual de los salarios nominales a lo largo del tiempo en respuesta a la brecha entre el empleo efectivo y el pleno empleo. Como vimos en el capítulo 3 y de nuevo en el 12, un proceso de ajuste lento de salarios lleva a una economía con propiedades keynesianas en el corto plazo y propiedades clásicas en el largo plazo. Ocurre también que un ajuste lento de los salarios y, por tanto, de los precios tiene implicancias importantes para el sistema de tipo de cambio flexible.

Sobrerreacción ("Overshooting") del Tipo de Cambio

Veamos que sucede cuando el banco central hace subir la oferta monetaria. De inmediato sube la demanda agregada. Luego, en el corto plazo, suponiendo que los salarios nominales no experimentan un alza instantánea, el producto se expande. En el largo plazo, después que los salarios nominales se han ajustado totalmente al incremento en la oferta monetaria, los salarios y los precios suben en la misma proporción que el dinero y el producto retorna a su nivel inicial (este proceso se describe con.detalle en el capítulo 12). Por tanto, en el período en queM sube, P aumenta en menor proporción que M (y aún se mantiene completamente estable en el caso keynesiano extremo), mientras que, en el largo plazo, P sube en la misma proporción que M. Los equilibrios de corto plazo y de largo plazo se muestran en el esquema QS - QD en la figura 14-Sb (donde se muestra un valor intermedio de P como P", para referencia posterior).

Con un incremento en la oferta monetaria, el tipo de cambio se deprecia en la misma proporción en que, en el largo plazo, suben el dinero, los salarios y los precios. Esto es, si

' el incremento en la oferta monetaria es 1 O%, entonces la depreciación de largo plazo del tipo de cambio también es 10% y los salarios y los precios también suben 10% en el largo plazo. De este modo, MIP no cambia en el nuevo equilibrio de largo plazo, como tampoco lo hace EP;.J P (porque E y P suben en la misma proporción).

El tipo de cambio también se deprecia en el córto plazo, como queda en claro del modelo IS-LM. Consideremos el equilibrio de corto plazo en la figura 14-Sa. En la figura partimos del punto A. Cuando sube la oferta monetaria, la curva LM se desplaza a LM'. Suponiendo i = i* debido a la movilidad de capitales (volveremos en seguida a esta hipótesis), el nuevo equilibrio de corto plazo está en el punto B. La curva IS se ajusta al punto B endógenamente, a través de una depreciación del tipo de cambio. Hasta aquí, todo es familiar.

¿Qué depreciación del tipo de cambio se necesita para desplaz-ar la curva IS de modo que pase por el punto B? La respuesta es que la variación de corto plazo puede ser mayor o menor que la variación de largo plazo, dependiendo de cuán sensible sea el producto a una variación del tipo de cambio real. Si la demanda agregada no es muy sensible a una depreciación del tipo de cambio real, la depreciación inicial puede ser bastante grande. Un aumento de 1 % en M

418 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

(a)

p

P'

P"

p

QÍ

(b)

Figura 14-5

Sobrerreacción u "overshooting" del tipo de cambio después de una expansión monetaria. (a) El esquema IS-LM. (b) La curva de demanda agregada

puede provocar una subida de más de 1 % en E en el mismo período. En este caso, la depreciación de E en el corto plazo es mayor que la depreciación de E en el largo plazo. En términos técnicos, la depreciación de E puede sobrepasar (overshoot) su valor de largo plazo.

Cuando hay "overshooting del tipo de cambio", la evolución del tipo de cambio en el tiempo es como se muestra en la figura 14-6. En el momento de la expansión monetaria, que se denota por t0 en la figura, el tipo de cambio se deprecia de manera abrupta, en proporción mayor que el cambio monetario. Con el transcurso del tiempo, a medida que la economía se va ajustando al equilibrio de largo plazo -en especial a medida que los salarios y los precios van creciendo en respuesta al alto nivel del producto y el empleo- el tipo de cambio se aprecia

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible 419

i,P,Q.M,E

Po. Mo, Eo i-------,"'" 1 1

ºº ------1f------ Q 1 1 1

¡*, ______ :

:.---1 1 1

~-----~--------Tiempo to

Figura 14-6

Evolución del tipo de cambio y otras variables macroeconómicas después de una expansión monetaria

gradualmente hasta su valor de largo plazo. En el largo plazo, la depreciación es justamente igual en términos porcentuales al incremento en la oferta monetaria. 3 En la figura 14-6 también se muestra: la evolución en el tiempo de los precios y el producto. Notemos que los precios suben gradualmente a su nuevo equilibrio de largo plazo, en tanto que el producto sube al principio y después retrocede hasta su nivel de equilibrio original.

Rudiger Dornbusch de MIT ha modificado este modelo básico de "overshooting" al señalar un aspecto interesante del comportamiento de los mercados de activos. 4 Dornbusch indica que el proceso debe modificarse para tomar en cuenta que las familias y las empresas sólo llegan a esperar la apreciación más tarde en el camino del ajuste. Con las tasas de interés iguales entre países, y ahora con una expectativa de apreciación en el tipo de cambio local, el público advierte la conveniencia de vender activos externos y comprar activos internos.

El intento de vender activos externos y comprar activos internos conduce a una caída en la w.sa de interés interna respecto de la tasa de interés externa. La brecha entre las tasas de interés locales y las externas debe ser exactamente la necesaria para igualar los retornos de los activos internos con los externos, tomando en consideración que el tipo de cambio se va a apreciar con el tiempo. En particular, para igualar las tasas de retorno de los activos locales y externos cuando se espera que varíe el tipo de cambio, es necesario que la tasa de interés

3 La figura 14-6 muestra sólo una de las posibles trayectorias para el tipo de cambio. Es posible que la depreciación inicial del tipo de cambio sea menor que el valor de largo plazo, en cuyo caso el tipo de cambio se depreciará con el tiempo hasta su valor de largo plazo, aunque se estima en general que el caso de "overshooting" es el más realista. Recordemos que un punto importante aquí es si la demanda agregada es altamente sensible a las :ariaciones del tipo de cambio real. Cuanto menos sensible sea la demanda agregada a las variaciones de EP*/P, más probable es que haya "overshooting" del tipo de cambio.

4 Su articulo clásico sobre la hipótesis de "overshooting" es "Expectations and Exchange Rate Dynamics", Journal of Political Economy, diciembre de 1976.

420 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

local sea menor que la tasa de interés externa en proporción a la depreciación esperada del tipo de cambio.

Esta condición necesaria para el equilibrio del mercado de capitales no es otra cosa que la condición de arbitraje de tasas de interés que estudiamos en el capítulo 10 y que repetimos aquí:

. .,,, + (E+i - E) i = i· E (14.1)

Durante un período de apreciación de la moneda (en que el último término del lado derecho es negativo, ya que E cae en cada período en su evolución hacia el equilibrio de largo plazo), la tasa de interés interna debe ser menor que la tasa de interés mundial para que las tasas de retorno de los activos internos sean iguales a las de los activos externos.

En los mercados de activos debe ocurrir lo siguiente. Después de la expansión monetaria inicial, en el punto A del modelo IS-LM, los mercados de activos están alejados de su equilibrio de corto plazo. Como se espera una apreciación futura, hay un flujo de entrada de capitales. La tasa de interés local baja con respecto a la tasa de interés externa, en proporción a la apreciación esperada para el próximo período. Con el tiempo, al moverse la economía hacia su equilibrio de largo plazo (con los precios y los salarios en aumento y el tipo de cambio en apreciación), la tasa de interés subirá gradualmente, volviendo a su valor de largo plazo i*. La evolución de la tasa de interés en el tiempo se muestra en la figura 14-6.

¿Qué importancia tiene el fenómeno del "overshooting"? Nos puede ayudar a explicar un enigma empírico. Después del derrumbe del sistema de Bretton Woods de tipos de cambio fijos en los primeros años de la década del 70, las monedas de los principales países industriales empezaron a flotar unas respecto de otras. Existía la generalizada creencia de que los movimientos del tipo de cambio se debían, en gran parte, a modificaciones de la política monetaria, pero también se observaba que las fluctuaciones cambiarías eran de mayor magnitud que las correspondientes fluctuaciones en la oferta de dinero. El fenómeno del "overshooting" ayuda a explicar este hecho, mostrando que, efectivamente, las variaciones en la oferta monetaria pueden provocar saltos en el tipo de cambio que son proporcionalmente mayores en el corto plazo.

Expectativas y Tipo de Cambio Flotante

En un régimen de tipo de cambio flotante, hay otra razón para la volatilidad del tipo de cam~io. Los cambios en las expectativas sobre las variables económicas futuras pueden afectar el mvel actual del tipo de cambio. Aún si lo único que cambia en una economía son las expectativas respecto del futuro, estos cambios de expectativas pueden ejercer un efecto muy importante sobre el valor actual del tipo de cambio. Por tanto, fluctuaciones en las expectativas pueden provocar fluctuaciones en el tipo de cambio. .

Veamos cómo puede ocurrir esto. Supongamos que se espera ampliamente que la oferta monetaria se expanda en el próximo período, pero no en el actual. Entonces podemos conjeturar, ·por las razones que acabamos de explorar, que el tipo de cambio se depreciará en el futuro. Los inversionistas esperarán entonces una depreciación del tipo de cambio de ahora al momento en que se incremente la oferta monetaria. Debido a esta expectativa, los inversionistas empezarán a vender activos internos y a comprar activos externos hasta que la diferencia en las tasas de interés sea igual a la variación esperada en el tiP_O de cambio. Específicamente, si hay una expectativa de que el tipo de cambio se deprecie de ahora al próximo período, la tasa de interés interna debe exceder la tasa de interés externa en la proporción de la depreciación anticipada, como lo muestra la ecuación (14.1).

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

Este aumento en la tasa de interés de equilibrio afecta todo el equilibrio macroeconómico. Como se muestra en la figura 14-7, la curva MC se desplaza hacia arriba en el modelo JS-LM moviendo el equilibrio de la demanda agregada del punto Xal punto Y. Notemos que la curv~ IS se mueve ahora endógenamente a este nuevo equilibrio. Como se requiere un desplazamien­to de la curva IS hacia la derecha, vemos que el tipo de cambio debe depreciarse. El resultado es sorprendente: la expectativa de una depreciación futura causa una depreciación inicial, aún antes de que la oferta monetaria aumente.

Es importante entender bien la secuencia de los hechos que se supone en el caso descrito en la figura 14-7. Antes del momento t0 , la economía está en equilibrio. En to, ha llegado a esperarse ampliamente (quizá debido a un anuncio) que la oferta monetaria se incrementará en alguna fecha futura, digamos, en el momento t1• Aun antes de que aumente de hecho la oferta monetaria, la economía empieza a reaccionar. El tipo de cambio se deprecia, aunque no tanto como ocurrirá en el período t1, cuando la oferta monetaria efectivamente aumente. La tasa de interés también salta en el tiempo t0 , para igualar los retornos de los activos internos y externos, tomando en cuenta la depreciación esperada del tipo de cambio entre el tiempo t0 y t1• El producto también se expande en el período t0 , como resultado de la depreciación del tipo de cambio real.

Aquí hay una lección importante que conviene repetir. Las expectativas sobre hechos futuros -no sólo la política monetaria, sino también la política fiscal, la demanda externa, la tecnología y otros- afectan el tipo de cambio corriente y la tasa de interés y, en consecuencia, la macroeconomía en su totalidad. Bien puede ser que el origen de algunas fluctuaciones en el tipo de cambio se encuentre no en shocks contemporáneos de las variables observables, sino más bien en cambios en las expectativas del público sobre la marcha futura de la economía.

14-4 POLÍTICAS lVIACROECONÓMICAS BAJO LIBRE MOVILIDAD DE CAPITALES: EL CASO DEL PAÍS GRANDE

Hasta aquí, nuestro análisis se ha referido al caso de un país que es demasiado pequeño para influir en los mercados financieros mundiales. En particular, en todos los modelos se toma i* como dado. Este supuesto es relevante para la mayor parte de los países del globo, aunque no para Estados Unidos, Japón, Alemania o la Comunidad Europea operando como una economía regional común. En estos pocos casos (y en menor grado en otras economías algo más pequeñas), los cambios en las políticas internas afectan las tasas de interés mundiales, lo que, a su vez, afecta la forma en que operan dichas políticas. En consecuencia, tenemos que entender cómo actúan los efectos globales para poder comprender debidamente cómo las

~ LM

i 1 MC'

io= ¡• MC

IS' Figura 14-7 IS Equilibrio macroeconómico después de QD

Q~ Qq una expansión monetaria anticipada

421

1

L

422 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

políticas norteamericanas afectan a la economía de Estados Unidos, para no mencionar cómo las políticas norteamericanas afectan al resto del mundo.

Consideremos entonces cómo difieren los efectos de la política macroeconómica para un país grande en comparación con un país pequeño. El resultado intuitivo es que el país grande se comporta en una forma intermedia entre una economía pequeña y abierta y una economía cerrada. Su tamaño es lo bastante grande para afectar las variables mundiales, como i*. La dirección del efecto es la misma que en el modelo IS-LM para la economía cerrada: una expansión fiscal tiende a hacer subir la tasa de interés (tanto interna como externamente) y una expansión monetaria tiende a reducir la tasa de interés.

Una Expansión Fiscal

Cuando un país grande experimenta una expansión fiscal, cambia el equilibrio global ahorro­inversión en la economía mundial, haciendo que suban tanto la tasa de interés mundial i* como la tasa de interés local. Este efecto es similar al que encontramos en el modelo IS-LM para la economía cerrada.s El efecto sobre las tasas de interés locales y mundiales origina diferencias importantes en los efectos de las políticas fiscales respecto de los que hemos encontrado para el país pequeño. Como antes, la curva IS se desplaza hacia la derecha, pero ahora la línea MC también se desplaza hacia arriba, como se muestra en la figura 14-8. Como en el caso del país pequeño, el equilibrio estará en la intersección de las curvas LM y MC. La curva IS se desplaza al equilibrio a través de una apreciación de la moneda, pero hay que notar que no retorna por completo a la posición original, como ocurre en el caso del país pequeño. Por el contrario, ahora se alcanza un nuevo equilibrio en el punto C, equilibrio caracterizado por una

Figura 14-8 Expansión fiscal bajo tipo de cambio flexible y libre movilidad de capitales: el caso de inter­dependencia. (a) El país local. (b) El resto del mundo

LM i*

i 1 1----~--jlf--"'<--- MC'----- i* 1

i0 MC--- i*o

IS'

L------,--'--'------- QD* D* D* ºº Q¡

(b)

s El efecto es también similar al del modelo de pleno empleo de dos países en el capítulo 7. Tanto en el modelo IS-IMpara un país pequeño como en el modelo de pleno empleo de dos países, una expansión fiscal tiende a hacer subir la tasa de interés.

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta baJ·o Ti"po d c b" FI e am 10 exible 423

demanda agregada más alta, Q~, una tasa de interés más alta (tanto localmente como z · ) d en e extenor y una mone a apreciada. .

¿Por qué la de~anda agregada sube en este caso y no lo hace en el caso del país pequeño? En el caso del prus pequeño, el efecto expansivo de la expansión fiscal queda totalmente compensado por ~~ ef~cto contractivo de la apreciación de la moneda. En el caso del país gr~de, la expans1on fl_scal no se compensa enteramente. La tasa de iriterés externa sube y el fluJO de entrada de capitales al país local es algo menor, de tal manera que la apreciación del tipo de cambio es también menor. En el caso del país pequeño, la balanza comercial se deteriora en mayor proporción que en el caso del país grande, debido a que la apreciación del tipo de cambio es mayor. En esencia, en el caso del país grande hay menor desplazruniento (crowding out) de las exportaciones netas.

¿Qué sucede en el resto del mundo cuando ocurre una expansión fiscal en el país local? La tasa de interés i* sube y la curva MC* se desplaza hacia arriba, como se muestra en la figura 14-8b. El nuevo equilibrio exterior estará en la intersección de la curva MC*' con la curva LM*. La demanda agregada en el exterior sube, del punto A* al punto C*. La moneda extranjera se deprecia-depreciación que es la imagen reflejada de la apreciación de la moneda · local-, lo que hace mejorar la competitividad comercial del resto del mundo. Por tanto, Ja curva IS* externa se mueve endógenamente hacia la derecha.

Un Incremento de la Oferta Monetaria

Una expansión monetaria reduce la tasa de interés local, como en el modelo IS-LM para la economía cerrada. Por tanto, la curva LM se desplaza hacia la derecha y reduce la tasa de interés local, como se muestra en la figura 14-9a. En respuesta, el capital empieza a escapar al exterior. Bajo tipo de cambio flotante, el tipo de cambio se depreciará, con lo que mejora la balanza comercial. Una vez que ocurre esto, la curva IS se desplaza hacia la derecha. Al mismo tiempo, en el caso del país grande, la expansión monetaria interna reduce levemente la tasa de interés mundial, como se muestra en la figura 14-9a.

Figura 14-9

Expansión monetaria bajo tipo de cambio flexible y libre movilidad de capitales: el caso de interdependencia. (a) El país local. (b) El resto del mundo

io1-----""""'"-"--_,,-~

Í¡ r------,,.<-!~-llt---

LM'

'-------1.---'---=--QD º~ Qf

(a)

i* LM*

---~...,.__ ______ MC*

----~;.-i--~---MC*'

IS* IS*'

~----'--->.-----~QD* D* D* ºº Q¡

(b)

424 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

¿Qué sucede en el exterior? La depreciación de la moneda local producida por el flujo de salida de capitales es equivalente a una apreciación de la moneda extranjera. Esto afecta negativamente la balanza comercial del resto del mundo y desplaza su curva IS* hacia la izquierda. La curva MC* se desplaza hacia abajo y el nuevo equilibrio se muestra en el

punto B*. De todo esto emerge un resultado notable. La expansión monetaria interna reduce de

hecho la demanda agregada en el exterior. Decimos que el efecto transmisión es negativo, en cuanto una política que hace subir el producto localmente lo reduce en el exterior (se la llama a veces política de "pídele al vecino", porque el efecto expansivo interno se logra a expensas de un efecto contractivo en el exterior). Por el contrario, en el caso de la política fiscal, el efecto transmisión era positivo: la expansión fiscal en el país local hacía subir el producto tanto en el interior como en el exterior.

Una última palabra de advertencia: la dirección de los efectos transmisión (positiva para las políticas fiscales, negativa para las políticas monetarias) puede alterarse con cambios en las hipótesis usadas. 6 Si las economías tienen extensa indexación de salarios, por ejemplo, una expansión monetaria en el país local provocará probablemente un aumento en el producto externo, mientras que una expansión fiscal puede provocar una caída en el producto externo. La evidencia empírica sobre este punto se revisa al final del capítulo.

14-5 CONTROLES DE CAPITALES Y TIPO DE CAMBIO FLOTANTE

Cuando hay controles de capitales en vigor bajo tipo de cambio flotante, la cuenta corriente tiene que estar siempre en equilibrio. Sencillamente no hay manera de financiar un déficit o un superávit. Los flujos de capitales privados están excluidos y el banco central no compra ni vende reservas de divisas. Por tanto, el tipo de cambio flotante siempre se ajusta en forma consistente con el equilibrio de la cuenta corriente. Los casos de controles de capitales junto con tipo de cambio flotante, sin embargo, son relativamente pocos en el mun~o. La may~r parte de los países en desarrollo tienen algún tipo de control de capitales, pero tipo de ~ambio fijo. La mayoría de los países desarrollados ya habían eliminado sus controles de capitales a

fines de los años 80. No obstante, debemos resumir brevemente las implicancias de este régimen atípico.

Respecto de la política fiscal, una expansión en G hace subir el producto, pero esta vez la expansión fiscal provoca una depreciación de la moneda en lugar de una apreciación (no hay flujo de entrada de capitales que aprecien el tipo de cambio). Un incremento de la oferta monetaria también hace subir el producto y causa una depreciación de la moneda, como sucedía en el caso de movilidad de capitales. En el caso de una expansión fiscal, la tasa de in­terés sube, como ocurre en una economía cerrada; con una expansión monetaria, la tasa de

interés declina. Es importante hacer notar que la distribución de la expansión de la demanda entre C, l,

G y BC difiere marcadamente en el caso de movilidad de capitales y en el caso de controles de capitales. Con movilidad de capitales, por ejemplo, el aumento en G caus~ un~ caída en BC; las exportaciones netas son desplazadas (crowded out). Como la tasa de mteres permanece invariable al nivel i = i*, no hay desplazamiento (crowding out) de la inversión y el consu­mo, que son sensibles a la tasa de interés. Con controles de capitales, en c?ntraste, la t~sa de interés local sube cuando aumenta G, lo que causa desplazamiento (crowdmg out) parcial del

6 Ver el capítulo 6 de Michael Bruno y Jeffrey Sachs, The Economics of Worldwide Stagflation, Harvard University Press, Cambridge, Mass., 1985.

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

consumo y la inversión, sensibles al interés, en lugar de recaer el efecto sobre la balanza comercial.

Los efectos de una expansión monetaria también son diferentes. Bajo movilidad de capitales, el incremento en la oferta monetaria expande la demanda agregada a través de una balanza comercial más alta. La expansión monetaria causa una depreciación del tipo de cambio real y, por consiguiente, BC sube. Pero, como la tasa de interés se mantiene en i = i*, no hay efecto sobre Ce l. Bajo controles de capitales, la balanza comercial no varía, pero la tasa de interés declina. En consecuencia, la expansión monetaria actúa, a través de un aumento en C e I, igual como sucede en una economía cerrada.

14-6 LA COMBINACIÓN DE POLÍTICAS

Hasta aquí, hemos considerado los efectos de una sola política a la vez, se trate de cambios fiscales, monetarios o cambiarlos. En la práctica, las autoridades intentan con frecuencia alcanzar múltiples metas, en cuyo caso pueden pretender cambiar muchas variables de política al mismo tiempo. En efecto, para alcanzar un número (n) de objetivos.-producto, inflación, la cuenta corriente, etc.~, las autoridades necesitan generalmente n instrumentos indepen­dientes -política monetaria, política fiscal, etc. A menudo, hay más objetivos que instrumen­tos independientes. En este caso, no se pueden lograr todas las metas y hay que aceptar diversos trade-offs. La teoría de los instrumentos y objetivos fue desarrollada por el economista holandés Jan Tinbergen, que más tarde llegó a obtener el Premio Nobel de Economía7 y cuyo trabajo estudiamos con detalle en el capítulo 19.

Tomemos aquí un sencillo caso en que el gobierno tiene dos instrumentos de política y dos objetivos. Por ejemplo, supongamos que un gobierno quiere mantener invariable el producto, reduciendo al mismo tiempo el déficit de cuenta corriente, y que dispone para esto de la política monetaria y la política fiscal. Este problema no es hipotético. Estados Unidos estaba justamente frente a este dilema de política a fines de la década del 80. Para mantener las circunstancias relevantes para Estados Unidos, supongamos además que se trata de un país grande que opera bajo tipo de cambio flexible.

El razonamiento es el siguiente. Una contracción fiscal por sí misma mejoraría la balanza comercial (al depreciar la moneda, como se describió antes), pero reduciría el producto. Por sí misma, una expansión monetaria mejoraría la balanza comercial (al depreciar la moneda), pero haría subir el producto. En consecuencia, una combinación de políticas que incluyera contracción fiscal y expansión monetaria mejoraría la balanza comercial (dado que ambas políticas apuntan en la misma dirección), mientras que tendría escaso efecto sobre el producto (ya que los efectos de ambas políticas sobre el producto tienden a cancelarse mutuamente).

Otra interesante combinación de políticas fue aplicada en Estados Unidos a comienzos de los años 80. En esa época, la gran preocupación de las autoridades era reducir la inflación. Bajo un régimen de tipo de cambio flotante, como el de Estados Unidos a partir de 1971, se puede intentar una desinflación a través de una expansión fiscal en conjunto con una contracción monetaria compensatoria. Ambas políticas presionan la tasa de interés al alza; tasas de interés más altas provocan un flujo de entrada de capitales masivo que aprecia el tipo de cambio. Se puede evitar la declinación de la demanda agregada, o al menos mitigarla, porque el incremento en el gasto público compensa la declinación en las exportaciones netas (provocada por el tipo de cambio apreciado) y en la inversión (causada por la tasa de interés

7 Muchas de las ideas de Tinbergen están contenidas en su libro On the Theory of Economic Policy, North Holland, Amsterdam, 1952.

425

426 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

más alta). El efecto sobre el consumo es ambiguo: tasas de interés más altas lo presionan hacia abajo, pero el menor costo de los bienes importados lo empuja hacia arriba.

Estos efectos teóricos muestran notable semejanza con la experiencia de Estados Unidos a principios de los años 80. s La Reserva Federal de Estados Unidos, bajo-la dirección de Paul Volcker, contrajo la política monetaria para reducir la inflación. Poco después de iniciarse la contracción monetaria, la administración Reagan llevó a cabo una importante expansión fiscal, inducida tanto por reducciones tributarias como por incrementos de gastos, especial­mente en el fortalecimiento de la defensa. Como resultado, la inflación se redujo rápidamente; hubo costos en términos de menor producción, pero ellos fueron menores de lo que habrían

sido sin la expansión fiscal. Sin embargo, el deterioro masivo de la balanza comercial y de la cuenta corriente que

acarreó esta política tuvo como contraparte un aumento del endeudamiento externo. El país incrementó abruptamente su deuda, que eventualmente tendrá que pagar. Las acciones que se requieren para remediar esta situación significan en la práctica una reversión de políticas. Cualquier solución requiere una restricción fiscal que no es fácil de lograr ni tampoco está exenta de costos. A la larga, la economía estadounidense, eventualmente, tendrá que renunciar a muchos de los beneficios asociados originalmente al éxito de la desinflación. ·

14-7 LA EVIDENCIA EMPÍRICA

En esta sección investigamos los efectos cuantitativos de diferentes políticas macroeconómi­cas utilizando los modelos de gran escala que examinamos en el capítulo 12. En particular, haremos una reseña de los resultados obtenidos para la economía abierta por Ralph Bryant, John Helliwell y Peter Hooper, del Sistema de la Reserva Federal de Estados Unidos.9 Sus simulaciones de diversas políticas económicas norteamericanas se realizaron en múltiples modelos econométricos de gran escala (MEGEs) bien conocidos, incluyendo los que se describen en el recuadro 12-1. Como sus resultados han sido promediados para los distintos modelos, lo que surge de ellos es un cuadro equilibrado que evita las características específicas

de modelos particulares. En primer lugar, consideremos una reducción del gasto fiscal. Nuestro modelo teórico nos

lleva a esperar una declinación del producto norteamericano, una depreciación del dólar y una caída del producto en el exterior (recordemos que, en el modelo básico, la política fiscal se tránsmite positivamente: sus efectos actúan en la misma dirección en Estados Unidos y en el exterior). La balanza comercial de Estados Unidos también mejora, a causa de la depreciación del dólar y también porque declina la absorción global norteamericana. Veamos si estas conclusiones encuentran confirmación en el modelo de gran escala.

Según Bryant, Helliwell y Hooper, una reducción anual del gasto fiscal en Estados U nidos de 1 % del PIB durante un período de seis años reduce el producto en poco más de 1 % en el primer año.10 El producto se recupera en el segundo año, pero sin volver a su nivel original. El tipo de cambio se deprecia en 2 % durante el primer año. La declinación del producto en

s Esta experiencia ha sido analizada por Jeffrey Sachs en su artículo "The Policy Mix and the Dollar",

Brookings Papers on Economic Activity, Nº 1, 1985. 9 Ver su trabajo conjunto, "Dornestic and Cross-Border Consequences of U .S. Macroeconomic. Policies",

en R. Bryant et al (editores), Macroeconomic Policies in an lnterdependent World, International Monetary Fund,

Washington, D.C., 1989. 10 Los resultados se expresan corno desviaciones respecto de la tendencia. Por lo tanto, cuando decirnos

que el producto declina en 1 %, esto.significa que el producto es 1 % más bajo de lo que habría sido de no adoptarse

la acción fiscal en estudio.

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

co~junto con l.a depreciación del dólar actúan para mejorar la cuenta corriente de Estados Um~os. Se estlilla que una reducción de $100 mil millones en el gasto fiscal mejora la cuenta come~te e~ alrededor de $20 mil millones en el primer año de reducción del gasto y en unos $32 mil millones para el tercer año. ·

Los efectos de repercusión se manifiestan principalmente a través de los flujos comercia­les. De acuerdo a lo esperado, el PIB externo declina, aunque la magnitud del efecto sobre el producto externo no es tan grande como en Estados Unidos. Al tercer año de la acción fiscal norte~~:icana, el producto en el resto de los países de la OCED declina en 0.4 % . La transllllsion .ª Jap~n es mayor que ésta, lo que probablemente refleja la gran dependencia de las exportaciones Japonesas respecto del mercado norteamericano.

. C_onsideremos ahora una expansión de la oferta monetaria en Estados Unidos de 1 % por seis anos. De acuerdo al modelo teórico, una expansión de la oferta monetaria debe hacer subir el producto, reducir la tasa de interés y provocar una depreciación del dólar. En l~s modelos de simulación, encontramos que el incremento en la oferta monetaria efectivamente reduce la tasa ~e interés en forma abrupta durante el primer año, pero las tasas de interés repuntan en los anos subsecuentes. El producto sube en 1/4% en el primer año, aumenta algo más en el segundo y después declina hacia su nivel original. El tipo de cambio se deprecia inicialmente en l. 5 % , y después vuelve a subir hasta un nivel 1 % por encima del punto de partida.

¿Cuáles son los efectos sobre el saldo de cuenta corriente de Estados Unidos? Hay dos ~fectos contr~puestos: la caída ~n la tasa de interés causa un aumento en la absorción, que tien~e a deteno:~ la cuenta comente, en tanto que la depreciación tiende a mejorar la cuenta comente. Empincamente, el efecto neto de un incremento en la oferta monetaria sobre la cuenta corriente es .b.a_stante peq~eño -en la práctica, es casi despreciable-. En lo que respecta a la .transllllsion entre paises, el producto tiende a declinar en el exterior, aunque el efecto no es lillportante. En consecuencia, los modelos de simulación de gran escala tienden a corrobo~ar la te~ría en cuanto a que una expansión monetaria bajo tipo de cambio flexible se transllllte negativamente.

Para terminar, reseñemos brevemente los resultados de un caso de particular interés una ~olítica mixta norteamericana dirigida a mejorar la cuenta corriente, estabilizando al mÍsmo tiempo el producto. Consideremos una reducción escalonada del gasto público de 0.5 % del PNB al año durante cuatro años, que termina entonces en una reducción acumulada de G de 2 % del PNB al llegar al cuarto año. Al mismo tiempo, supongamos que la oferta monetaria aumenta durante l~s primeros tres años en 2, 3 y 4 % , réspectivamente, y después retrocede gradualmente al mvel de 2 % sobre el nivel original en el año 6.

Como resultado de esta política mixta, el saldo de cuenta corriente mejora (en casi 0.5% de~ PNB al tercer año), el dólar se deprecia y el producto declina ligeramente (O. 2 % en el prliller año Y 0.5 % en el segundo). Si la contracción fiscal se hubiera llevado a cabo sin Za expansión monetaria, el efecto sobre la cuenta corriente habría sido casi el mismo pero la pérdida ~e ~roducto ha?ría.~ido mayor (~.rededor de .0.7% del producto en el pr~er año). Por consigme~te, la aphcacion de una pohtica monetaria expansiva para compensar la política fiscal contractiva contribuye a estabilizar el producto.

Aquí, nuevamente, los resultados cualitativos obtenidos de nuestro modelo básico de Mund~ll-~leming se confirman por los MEGEs de mayor complejidad. Obviamente, hay comphcac10nes del mundo real que están fuera del alcance de nuestro esquema básico, pero que los M~GEs pueden manejar. Los modelos teóricos básicos no pueden considerar en for­ma apropiada los efectos de las políticas por etapas sucesivas, los efectos de rezagos y los efectos de propagación en muchos países y regiones. No obstante, el modelo simple de Mundell-Fleming nos pennite de todas maneras hacer predicciones cualitativas de manera razonable.

427

428 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

PAIS 1

Política monetaria expansiva

Política monetaria contractiva

Figura 14-10

Política monetaria expansiva

PS1 = 11

PS2 = 11

PS1 = 6

PS2 = 14

PAIS 2

Política monetaria contractiva

PS1 = 14 PS2 = 6

PS1 = 12 PS2 = 12

La matriz de retornos: política monetaria y pérdida social

14-8 LA COORDINACIÓN INTERNACIONAL DE POLÍTICAS

Hemos visto en la sección 14-4 que las políticas macroeconómicas aplicadas en un país pueden tener impacto sobre otras economías. Los efectos de interdependencia adquieren su mayor importancia cuando las políticas se llevan a cabo por países (o regiones) de gran tamaño, como Estados Unidos, Japón, Alemania o la Comunidad Europea tomada en su conjunto. Cuando las economías son interdependientes, puede haber argumentos en favor de una coordinación de sus políticas. La coordinación internacional de políticas puede set provechosa porque la toma de decisiones descentralizada -esto es, cada país actuando por su cuenta- puede conducir a resultados macroeconómicos indeseables. La preocupación por mejorar el desempeño macroeconómico global dio origen en la década de los 80 a llamados que propiciaban mayor coordinación en las políticas macro económicas de las grandes economías. Dentro de Europa, existe en la actualidad un grado muy amplio de coordinación de políticas macroeconómicas, especialmente en el ámbito de la política monetaria. ¿Qué puede argumentarse en favor de la coordinación de políticas macroeconómicas entre economías · interdependientes?

La teoría de juegos proporciona las herramientas analíticas para estudiar la conveniencia de la cooperación. La mejor manera de introducir los argumentos de la teoría de juegos es a través de un ejemplo.11 Consideremos dos países, Estados Unidos y Japón, que se conectan mediante tipo de cambio flotante. Supongamos que ambos países están tratando de reducir una tasa de inflación persistentemente elevadá (un caso realista de los primeros años 80). Las

11 El ejemplo se basa en el trabajo deJeffrey Sachs, "IsThere a Case forMoreManaged ExchangeRates?". En The U.S. Dollar-Recent Developments, OutliJok and Policy Options, Federal Reserve Bank ofKansas City, agosto de 1985.

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

autoridades económicas de cada país deben decidir respecto del grado de austeridad monetaria que se aplicará. En una economía cerrada, las autoridades presumiblemente considerarían el trade-off de corto plazo entre inflación y desempleo (un tema que discutimos extensamente en el capítulo 15) para decidir cuán contractiva debe ser la política monetaria.

Sin embargo, en una economía abierta el problema tiene otra dimensión. Cada uno de los países sabe que, si aplica una política monetaria más contractiva que en el exterior, el tipo de cambio se apreciará, reduciéndose así los precios de importación y la inflación interna. Por lo tanto, cada país tendrá la tentación de intentar, a través de su política monetaria, producir una apreciación de la moneda, con el fin de aprovechar el efecto anti-inflacionario. El problema, sin embargo, está en que una apreciación del tipo de cambio en una economía significa una depreciación de la moneda para la otra. No es posible que los dos países obtengan simultáneamente una apreciación de su moneda respecto del otro país -ésta es una imposibilidad obvia- pero ambos países pueden sufrir en el intento. '

Si las autoridades en los dos países actúan en forma descentralizada, sin coordinación de políticas, cada uno de ellos tratará, en su intento de reducir la inflación, de contraer su política monetaria lo suficiente para que se aprecie el tipo de cambio. Entonces, ambos países aplicarán políticas ~onetarias altamente contractivas. El efecto neto será que no hay variación en el tipo de camb10 (ya que las políticas monetarias de los dos países terminan cancelándose mutuamente), pero ambos países sufrirán el impacto recesivo de políticas monetarias altamente restrictivas.

Este problema se puede ilustrar numéricamente. Supongamos que cada país tiene la opción entre contracción monetaria o expansión monetaria. La inflación inicialmente es de 6 % en cada país, con tasa de desempleo de 5 % . Si ambos países aplican restricciones monetarias, se produce una profunda recesión en cada país, subiendo el desempleo a 10% y bajando la inflación a 2 % . Si ambos aplican una política expansiva, no hay recesión. El desempleo permanece en 5 % pero la inflación se mantiene alta, a 6 % . Si uno de los países aplica una política contractiva mientras que el otro sigue un camino expansivo, el primero obtiene los beneficios anti-inflacionarios de una apreciación de la moneda, en tanto que el otro experimenta una aguda depreciación de la moneda y un salto en la inflación. Supongamos, con fines ilustrativos, que en este caso el país de política contractiva termina con inflación cero y 6 % de desempleo y que el país de política expansiva termina con 10 % de inflación y 4 % de desempleo.

Supongamos también que las autoridades en cada país tienen una función de "pérdida social" (PS) que representa los costos para la sociedad de diferentes combinaciones de inflación y desempleo. Supongamos que la función de pérdida de cada economía es el llamado índice de miseria de Okun, que es igual a la suma del desempleo y la inflación.12 Bajo nuestras hipótesis, las pérdidas sociales si ambos países aplican políticas contractivas son 12 en cada país ( = 10 + 2); las pérdidas sociales si ambos aplican políticas expansivas son 11 ( = 5 + 6); la pérdida social por política expansiva si el otro país aplica una política contractiva es 14 ( = 4 + 1 O); y la pérdida social por política contractiva si el otro país aplica una política expansiva es 6 ( = 6 + O). Estas magnitudes se muestran en la llamada "matriz de retornos" en la figura 14-10.

Consideremos ahora la interacción estratégica de los dos hancos centrales. Supongamos primero que los bancos centrales pueden observar recíprocamente sus decisiones pero que no

12 Este índice fue acuñado por Arthur Okun, un destacado asesor presidencial de política económica durante los gobiernos de Kennedy y de Johnson en Estados Unidos, como un "termómetro" intuitivo del malestar macroeconómico.

429

430 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

coordinan directamente dichas políticas. Desde el punto de vista de cada país individual, siempre es mejor una política contractiva, sin importar lo que haga el otro país, ya que esta estrategia minimiza la pérdida social si se toma como dada la decisión del otro país. Si el otro país aplica una política contractiva, entonces la pérdida por política local contractiva es 12, mientras que la pérdida por una política expansiva sería 14. En forma similar, si el otro banco central aplica una política expansiva, entonces la pérdida por política local contractiva es 6, en tanto que la pérdida por política expansiva sería 11. En cualquier caso, lo razonable es una

política contractiva. En consecuencia, este razonamiento lleva a ambos países a aplicar una política monetaria

contractiva y ambos terminan con una pérdida de 12. Este resultado se conoce técnicamente como un equilibrio de Nash, en el cual cada uno de los participantes en el "juego" selecciona la estrategia que minimiza su propia pérdida (o maximiza su ganancia), tomando como dada

la decisión del otro jugador. El problema está, no obstante, en que la combinación de políticas contractivas es

ineficiente en el sentido de que ambos países podrían mejorar su posición con una elección de política~ diferente. Específicamente, si ambos países simplemente relajaran su política monetaria, ambos terminarían con una pérdida de 11, que es menor que en el otro caso. Pero a falta de coordinación de políticas, o reglas del juego adecuadas que! guíen a cada país hacia una política eficiente, cada país se ve arrastrado a una posición excesivamente contractiva en

su política monetaria. Sin embargo, hay una opción mejor. Primero, los dos países podrían sencill~e~_te

reunirse (por ejemplo, una reunión cumbre de sus líderes políticos) y acordar una relaJac1on coordinada de la política monetaria. Alternativamente, los países podrían escoger reglas de política que disminuyeran los problemas de falta de coordinación. Por ejempl?, sup~ng~os que los países se conectaran por un tipo de cambio fijo con una pol~tica monetar:a.comun fiJa~a por acuerdo. En este caso sería fácil para ambos países concurrir en una poht1ca mone~ar:a menos restrictiva, porque cada país tendría confianza en que su moneda no s~ de~~ec1aria respecto de la del país asociado. El equilibrio cooperativo sería entonces el mas ef1c1ente.

No es desusado que, cuando países interdependientes interactúan entre sí en forma no cooperativa, el equilibrio resultante sea ineficiente. En muchas situaciones, es proba~le que todos los países puedan mejorar su posición con una elección cooperativa -o coordmada­de políticas, aunque la magnitud de los beneficios de la coordinación sea difí~il ~e pr~~isar .13

Tampoco es fácil en modo alguno lograr la coordinación. No sólo es necesario 1dent1f1car las áreas específicas en que se pueden obtener ?en~~cios, s~~ que tan:bién ~s cr::cial su~~rar l?s obstáculos políticos con respecto a la coordmac10n de poht1cas. La mvest1gac1on empmca,. sm embargo, respalda fuertemente el punto de vista de que la coordinación pu~de condu~rr a beneficios para los países involucrados, aunque la magnitud de esos benefic10s potenciales

pueda ser materia de discusión. . . . De hecho, desde mediados de la década de los 80, el mundo mdustnahzado ha estado

experimentando una creciente coordinación de po~íticas_ rr:a~roeconómi~as:, En febrero de 1985 el dólar norteamericano había alcanzado un mvel h1stonco de apreciac1on de alrededor de 260 yen y 3.3 marcos. En ese momento, los bancos centrales de los principal~s países industrializados empezaron a intervenir en los mercados de divisas en forma coordmada de modo tal que bajara el valor del dólar. Los ministros de hacienda del Grupo de los 5 (G-5) se

13 Para un intento de medir empíricamente los beneficios de la coordinación, ver, por ejemplo, Warwick McK.ibbin y Jeffrey Sachs, Global Linkages: Macroeconomic lnterdependence and Cooperation in the World Economy, Brookings Institution, Washington, D.C., 1991.

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible 43l

reunieron poco después, en septiembre de 1985, en el Hotel Plaza de Nueva York,14 El llamado acuerdo del Plaza establecía que el dólar estaba sobrevaluado y que los bancos centrales coordinarían sus políticas para hacer bajar su valor. Después de una declinación sustancial del valor del dólar durante el año y medio que siguió, los ministros de hacienda volvieron a reunirse en el Louvre en febrero de 1987 y convinieron en que el dólar había caído lo suficiente y que los tipos de cambio ya eran aproximadamente correctos.

Más allá del grado que alcanza actualmente la coordinación de políticas, ha habido varias proposiciones para una mayor coordinación. Ronald McKinnon de Stanford University ha sido uno de los principales críticos del régimen de tipo de cambio :flexible que liga a Estados Unidos, Europa y Japón. Su posición es que debe volverse a tipos de cambio fijos entre estas regiones (acaso con bandas muy estrechas), en base a un sistema de intensa coordinación monetaria.15 John Williamson, del Institute for International Economics, ha defendido la creación de bandas relativamente amplias para los tipos de cambio, también 'apoyadas en esquemas monetarios cooperativos .16 Richard Cooper de Harvard University, a mediados de la década de los 80, presentó una propuesta radical para una reconstrucción a largo plazo del sistema monetario mundial cuya meta sería una moneda única y un banco central único en el año 201 O para todas las democracias industriales .11 Este sería, por supuesto, el paso definitivo en la coordinación monetaria entre países. A la luz de los desarrollos recientes en la Comunidad Europea, que analizamos en la sección siguiente, su propuesta de una moneda única ya no parecía tan radical a fines de la década del 80.

14-9 COORDINACIÓN DE POLÍTICAS DENTRO DE EUROPA

Los doce países que forman en la actualidad la Comunidad Europea (CE)l8 dieron un paso audaz en 1985, cuando decidieron crear un mercado económico totahnente unificado sin barreras internas -llamado el "mercado único" - con pasos importantes por completar para fines de 1992 (de aquí el lema "Europa 1992"). Este objetivo ha capturado la imaginación de los europeos y de potenciales inversionistas extranjeros, que visualizan las perspectivas de un mercado de 320 millones de personas sin .barreras internas. El éxito en alcanzar esta meta requiere, sin embargo, un grado extraordinario de coordinación de políticas económicas entre los países miembros.

A un nivel general, el Proyecto 1992 consta de dos partes: la integración económica, o sea, la puesta en marcha del mercado único; y la integración monetaria, o la creación de una moneda única. Se planea completar este proceso por etapas. La primera etapa comenzó enjulio de 1990 y comprende la puesta en marcha del mercado interno sin barreras; la participación de todos los países miembros en un Sistema Monetario Europeo con tipos de cambio fijos; y

14 En esa época, el grupo G-5 incluía a Francia, Japón, el Reino Unido, Estados Unidos y Alemania Occidental.

15 McKinnon delineó su proposición por primera vez poco después del colapso de Bretton Woods: "A New Tripartite Monetary Arrangement ora Limping Dallar Standard?", Essays in lnternational Finance, Nº 176, Princeton University Press, Princeton, N.J., octubre de 1974. Una versión más reciente y elaborada de su propuesta está en "Monetary and Exchange Rate Policies for International Financia! Stability: A Propasa!", Journal of Economic Perspectives, invierno de 1988.

16 J. Williarnson y M. Miller, "Targets and Indicators: A Blueprint for the Intemational Coordination of Economic Policy", Policy Analysis in International Economics, Institute for International Economics, Washington, D.C., No. 22, septiembre de 1987.

11 R. Cooper, "A Monetary System for the Future", Foreign Affairs, otoño de 1984. , ; is Los doce son: Bélgica, Dinamarca, Francia, Alemania, Grecia, Irlanda, Italia, Luxemburgo, Holarida,

Portugal, España y el Reino Unido.

432 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

una coordinación más estrecha de políticas. Los pasos siguientes se dirigirán hacia la unión monetaria, con el objetivo de crear una moneda única y un banco central europeo único, aunque todavía no se han especificado fechas precisas para estas etapas. Esta monumental reforma probablemente tendrá efectos importantes en las perspectivas de crecimiento de la Comunidad Europea, como se analiza en detalle en el capítulo 18.

Aquí nuestro enfoque se orienta a la coordinación monetaria. La mayoría de los miembros de la CE participan en el Sistema Monetario Europeo (SME), un esquema que regula las paridades cambiarías entre los países miembros de la Comunidad Europea. En él se establece un tipo de cambio central fijo para las monedas, las que pueden fluctuar respecto a las otras dentro de una banda en tomo a la tasa central. Las naciones miembros pueden optar entre una banda estrecha (que permite a las monedas fluctuar sólo dentro del 2. 5 % de la tasa central) o una banda más ancha (que permite fluctuaciones de hasta 6 % de la tasa central). A fines de 1990, ocho de los doce países miembros de la CE estaban en la variante de banda estrecha. España y el Reino Unido adoptaron la banda ancha del mecanismo cambiario del SME en junio de 1989 y octubre de 1990, respectivamente. Grecia y Portugal aún no se han adherido a éste.

La experiencia del SME muestra un éxito considerable en la estabilización de los tipos de cambio. La variabilidad del tipo de cambio entre los participantes en el esquema cambiarlo del SME se ha reducido en alrededor de tres cuartos de lo que era antes de su afiliación. Como resultado de la coordinación cambiaría, las tasas de inflación dentro de la Comunidad han mostrado convergencia sustancial desde la creación del SME en 1979. Aún más importante es el hecho de que la convergencia ha sido hacia menor inflación. Esto es el resultado de la posición central que ocupa Alemania en el SME, en tanto que los otros países tienen que ajustarse a la política monetaria alemana.19 De este modo, el sistema ha facilitado la transmisión de la disciplina financiera de Alemania a los otros países miembros.

La decisión de avanzar hacia la unión monetaria -sea en la forma de paridades monetarias fijas inmutables o en la forma de una moneda única para Europa- se adoptó en 1990. También se tomó la decisión de crear un Banco Central Europeo. Una moneda única implicaría obviamente que los países miembros pierdan la posibilidad de conducir una política monetaria y cambiaría independiente. Por esta razón, la propuesta para una integración monetaria total sigue siendo altamente controvertida y todavía se discute arduamente dentro de Europa respecto de los mecanismos específicos y el calendario de puesta en marcha.

Preguntarse si es favorable para la CE tener una moneda única equivale a la pregunta de si la Comunidad es un "área monetaria óptima" (AMO). Tres décadas atrás, Robert Mundell · exploró esta cuestión por primera vez y propuso un criterio para definir el área geográfica óptima que debería compartir una moneda común (un AM0).20 Supongamos, siguiendo a Mundell, que existen dos regiones -oriental y occidental- y que súbitamente sube la demanda por bienes occidentales, disminuyendo la demanda por bienes orientales. Esto tiende a producir un auge en la región occidental y una recesión en la región oriental.

¿Podrían evitarse estas fluctuaciones? Si las dos regiones tienen tipos de cambio separados, una depreciación de la moneda oriental (una apreciación de la moneda occidental) estabilizaría la demanda. Alternativamente, si el trabajo y el capital pueden moverse libremente. entre las regiones, no habría necesidad de ajustes cambiarios. Los recursos se trasladarían del oriente deprimido al occidente en auge. La movilidad de factores sería un sustituto de las variaciones del tipo de cambio. Mundell sostenía que oriente y occidente debían tener diferentes monedas cuando no hubiera movilidad de factores entre las regiones, en tanto

19 Véase la discusión anterior sobre este punto en el capítulo 10. 20 R. Mundell, "A Theory ofOptimum Currency Areas", American Economic Review, septiembre de 1961.

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible 433

que deberían tener una moneda común si había alta movilidad de factores, ya que con alta movilidad de factores hay menos necesidad de modificaciones del tipo de cambio para estabilizar las regiones después de un desplazamiento en la demanda. Es de interés notar que Estados Unidos constituye un área fértil para estudiar los efectos de la integración monetaria, ya que los 50 estados forman una unión monetaria total. Un estudio reciente concluye que la movilidad de capitales es la forma principal en que la economía norteamericana absorbe shocks locales en estados específicos.21

La puesta en marcha del Mercado Unico al concluir 1992, con libre movimiento de los factores de producción a través de las fronteras de los países miembros, parecería satisfacer los requerimientos de Mundell para un área monetaria óptima. Hay, sin embargo, muchos otros argumentos que deben ponderarse al evaluar los beneficios y los costos de una unión monetaria para Europa.22 En el lado positivo está la eliminación de los costos de transacción entre las monedas de los países miembros, que se estiman en no menos de 0.5% del PIB de la Comunidad. Otra ventaja de la unión monetaria es la eliminación de la variabilidad e incertidumbre del tipo de cambio. La inversión local así como la externa responderán probablemente en forma positiva a una reducción de la incertidumbre. Otro argumento en favor de la moneda única es que la estabilidad de precios se alcanzará con mayor probabilidad a través de un Banco Central Europeo plenamente independiente que con bancos centrales individuales en cada uno de los países miembros. Los bancos centrales individuales son más vulnerables a las presiones de sus propios gobiernos, que son especialmente fuertes en períodos de elecciones.

En el lado de los costos, los países miembros pierden la posibilidad de tener políticas cambiarías o monetarias independientes. Con esto, ya no podrían devaluar sus monedas o incrementar la oferta monetaria (bajo esquemas cambiarlos flotantes) para estimular el producto y el empleo. Por supuesto, la posibilidad de alcanzar un nivel más alto de producto a través de la política monetaria depende de que exista una curva de oferta agregada de pendiente positiva. Si la curva de oferta agregada es vertical, entonces, en términos de la política de estabilización, la pérdida de independencia monetaria no hará ninguna diferencia.· Un punto adicional es que los países ya no podrán impulsar políticas inflacionarias independientes para cubrir el déficit fiscal con las ganancias del señoriaje.

14-10 RESUMEN

Analizamos en este capítulo las políticas macroeconómicas bajo tipo de cambio flexible, el esquema que existe entre las grandes regiones industrializadas -Estados Unidos, Japón y la Comunidad Europea tomada en su conjunto-. Con régimen de cambio flexible, el tipo de cambio ya no es una variable de política, sino que se mueve endógenamente en respuesta a otros cambios en la economía.

Desde un punto de vista formal, el caso de tipo de cambio flotante altera el uso del aparato IS-LM. Como la posición de la curva IS depende del tipo de cambio (a través de sus efectos sobre los flujos comerciales), ahora la /S se mueve endógenamente. La curva LM, sin embargo, es exógena bajo tipo de cambio flotante porque el banco central determina el nivel de la oferta monetaria y, por tanto, la posicion de laLM.

21 Ver Barry Eichengreen, "One Money for Europe? Lessons from the U.S. Currency Union", Economic Policy, abril de 1990. ·

22 Un informe reciente de la Comisión Europea evalúa en detalle los costos y beneficios de la unión monetaria. Ver "One Market, One Money", European Economy No. 44, octubre de 1990.

434 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

Nuestro caso básico es el de un país pequeño con libre movilidad de capitales. En este marco, una expansión fiscal desplaza la curva IS hacia la derecha y tiende a incrementar la tasa de interés. Tasas de interés más altas provocan un flujo de entrada de capitales y una apreciación de la moneda, lo que a su vez hace que la curva IS retroceda hacia la izquierda. Mientras la tasa de interés local esté por encima de la tasa mundial, los flujos de entrada de capitales siguen apreciando el tipo de cambio y la IS sigue desplazándose hacia la izquierda. En el equilibrio final, la curva IS retorna a su posición original y la demanda agregada permanece inalterada. En esencia, los efectos expansivos de la política fiscal quedan compensados por los efectos contractivos de la apreciación de la moneda.

Consideramos también una expansión monetaria. Una compra de bonos de mercado abierto desplaza la curva LM hacia abajo. La tasa de interés tiende a declinar y comienzan a salir capitales del país. Como resultado, el tipo de cambio se deprecia. Esta depreciación incrementa la demanda por exportaciones, reduce las importaciones y, por tanto, desplaza la curva IS hacia la derecha. El nuevo equilibrio se alcanza a la misma tasa de interés inicial y a un nivel más alto de demanda agregada. Así, para una economía pequeña y abierta con alta movilidad de capitales y tipo de cambio flexible, la política monetaria expande la demanda agregada a través de su efecto sobre el tipo de cambio y no a través de su efecto sobre la tasa de interés, como sucedía en el caso de la economía cerrada.

Cuando se considera el ajuste dinámico, una expansión monetaria da lugar a la posibilidad de sobrerreacción u "overshooting" del tipo de cambio, en que el tipo de cambio experimenta inicialmente mayor depreciación de la que proporcionalmente correspondería al incremento en la oferta monetaria. También es posible que el tipo de cambio varíe como resultado de la anticipación de eventos futuros aún antes de que los cambios realmente ocurran en la economía. Por ejemplo, la anticipación de una futura expansión de la oferta monetaria causa una depreciación inmediata del tipo de cambio.

Para un país grande, la tasa de interés mundial no puede tomarse como dada. Cuando una economía grande experimenta una expansión fiscal, la tasa de interés mundial sube. En este caso, el efecto expansivo de la política fiscal no se compensa completamente con una apreciación de la moneda. Una expansión monetaria en un país grande reduce las tasas de interés locales y mundiales.

Cuando existen controles de capitales bajo tipo de cambio flotante, la cuenta corriente debe estar siempre en equilibrio. En este caso, una expansión fiscal hace subir la demanda agregada y provoca una depreciación de la moneda en lugar de una apreciación (no hay flujo de entrada de capitales que aprecien el tipo de cambio). Divorciadas ahora de las tasas mundiales, las tasas de interés aumentan. Un incremento de la oferta monetaria también hace crecer el producto y deprecia la moneda, en tanto que cae la tasa de interés.

Con frecuencia las autoridades modifican distintas variables de política al mismo tiempo, en lugar de desplazar una variable a la vez como hemos considerado antes. Si, por ejemplo, un país grande como Estados Unidos quiere mejorar su balanza comercial sin reducir el producto, puede aplicar una combinación de políticas que incluya contracción fiscal y expansión monetaria. En tanto que ambas políticas tienden a mejorar la balanza comercial, sus efectos sobre el producto se compensan mutuamente.

La coordinación internacional de políticas entre economías interdependientes puede ser ventajosa porque la toma de decisiones descentralizada -esto es, cada país decidiendo por sí mismo- puede llevar a resultados macroeconómicos indeseables. Un caso relevante es la política anti-inflacionaria en una economía abierta. En un mundo de dos países, si cada país decide por sí mismo se termina en una política monetaria muy contractiva, porque la restricción monetaria tenderá a apreciar el tipo de cambio. Como ambas monedas no se pueden apreciar al mismo tiempo (la apreciación de una es la depreciación de la otra), el

. ~-~~-~---------

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo ·de Cambio Flexible 435

incentivo actúa hacia mayor· contracción monetaria. Una opción mejor es coordinar las políticas.

Un caso interesante de coordinación de políticas es el intento europeo de llegar a un mercado único a fines de 1992. En la actualidad, la coordinación monetaria se desarrolla en el marco del Sistema Monetario Europeo, que regula las paridades cambiarlas de los países miembros de la Comunidad Europea. La meta, sin embargo, es alcanzar la unión monetaria, esto es, una moneda única. Esto puede justificarse en base al argumento de que Europa sería luego de 1992 un "área monetaria óptima" porque los factores de producción podrán en ese momento moverse libremente a través de las fronteras de los países miembros.

Conceptos claves r:;;r.=··· -~··=··=mv.=·~=·· ~~~="=··=····=··<H=·····=···=·=·c~·· =+=·,=···=~·=·±'±W=·,=~·=·-=~·=···•="'-=··=··=~··=···=···= .... '®W~-·~'"" ajuste dinámico coordinación de políticas sobrerreacción u "overshooting"

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arbitraje de tasas de interés unión monetaria combinación de políticas área monetaria óptima

Problemas y preguntas '"··· .•..... y¿ ..... ~·-.,l·Hr· ... ,, .•.• y·····¿ ..•..•..• ~ ................... "P''?ZD~ff·,··· .•.• "' .•.

l. Analice los mecanismos que hacen endógena la curvaLM en el caso de tipo de cambio fijo y la curva IS en el caso de tipo de cambio flexible. ¿Cómo está relacionado esto con que sea la oferta monetaria o el tipo de cambio lo que se determina endógenamente en la economía? 2. Considere una expansión monetaria en una economía pequeña.

a. ¿Qué sucede con el tipo de cambio nominal? b. ¿Es mayor la variación del tipo de cambio cuando las exportaciones y las importaciones

son muy sensibles a las fluctuaciones del tipo de cambio o cuando no lo son? 3. Use el modelo IS-LM para analizar lo que sucede con el tipo de cambio nominal cuando

sube el nivel de precios. ¿Qué pasa con el tipo de cambio real? ¿Es posible que el tipo de cambio nominal y el tipo de cambio real se muevan en direcciones opuestas? ¿Por qué? 4. Suponga que los gobiernos de los países A, B, C y D han decidido usar, sea la política

monetaria o la política fiscal para incrementar la demanda agregada y el producto. ¿Cuál de estas políticas logrará este objetivo para cada uno de los países? Describa también los efectos de las políticas sobre el nivel de precios.

a. El país A tiene tipo de cambio fijo y la oferta agregada se representa por el caso keynesiano normal.

b. El país B tiene tipo de cambio flexible y la oferta agregada coresponde al caso keynesiano extremo.

c. El país C tiene tipo de cambio fijo y la oferta agregada es clásica. d. El país D tiene tipo de cambio flexible y la oferta agregada es clásica.

5. Analice el efecto de una contracción monetaria sobre el tipo de cambio en una economía pequeña. ¿En qué sentido hay un "undershooting" del tipo de cambio? (Se entiende por "undershooting" lo contrario de "overshooting": la depreciación del tipo de cambio en el corto plazo es menor que su depreciación de largo plazo). ¿Cómo cambia su respuesta si usted considera que la condición de arbitraje de tasas de interés debe ser válida en el corto plazo y en el largo plazo?

r 1

436 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

6. ¿Qué pasa con la demanda agregada y sus componentes (consumo, inversión, gasto público y la balanza comercial) cuando el gasto público aumenta? Considere los siguientes casos:

a. Una economía pequeña y abierta. b. Un país grande (analice los efectos en el país y en el resto del mundo).

. 7. Describa los efectos de una expansión monetaria sobre la tasa de interés, el tipo de cambio y el producto en una economía grande y abierta. ¿Qué pasa en el ;:esto del mundo? 8. Suponga un caso especial en que la balanza comercial depende sólo del tipo de cambio.

Si existe control total de capitales, ¿qué pasaría con el tipo de cambio si el gasto fiscal aumenta? 9. Considere una economía grande y abierta en que el gobierno desea incrementar el

producto sin que varíe la tasa de interés. ¿Por qué querría el gobierno hacer esto? ¿Qué tipo de política mixta recomendaría usted? ¿Cuáles son los efectos de esta política sobre el tipo de cambio y la balanza comercial? 10. Discuta por qué la coordinación de políticas anti-inflacionarias entre dos países puede ser ventajosa para ambos. ¿Cómo se aplica este análisis bajo tipo de cambio fijo? 11. Analice las ventajas potenciales de la unión monetaria en Europa luego de 1992. ¿Podía considerarse Europa en 1991 como un área monetaria óptima? ¿Y luego de 1992?

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible

APENDICE

Resolvemos aquí el modelo del país pequeño con economía abierta bajo tipo de cambio flexible. El modelo lineal es el mismo que utilizamos en el apéndice al capítulo 13. La diferencia reside en la estrategia para resolverlo. Ahora el tipo de cambio no está fijo sino que se mueve libremente en respuesta a las fuerzas de mercado -esto es, el tipo de cambio es endógeno-. La base monetaria, por otra parte, está determinada por las autoridades económicas.

El objetivo es obtener los valores de equilibrio para los precios, el producto y el tipo de cambio como función de las variables exógenas. Repetimos a continuación las f(Cuaciones para IS y LM del capítulo 13 (las expresiones A.2 y A.3 en el apéndice a ese capítulo) y hacemos uso de la condición de paridad del interés (i = i*):

QD = <f>0[cF[(Q - 1)]F - cT + l + dPMKE - (a + b)i* + G] + <f>,[hoA * + (h2 - ho)P;';, + h2(E - P)] (A.1)

en que

,!.. - 1 - h, . 1 '!'O - 1 - c(I - h 1 )' <f> 1 = 1 - c(I - h 1)

(M - P) = vQD - fi* (A.2)

Las ecuaciones (A.1) y (A. 2) (IS y LM, respectivamente) son suficientes para determinar la demanda agregada. Para resolver el equilibrio global de la economía, necesitamos también la oferta agregada. Esto abre las tres posibilidades usuales.

Caso Clásico

La oferta agregada está fija al nivel de pleno empleo del producto (QS = Q). Por lo tanto:

Q = Q= QD (A.3a)

Para obtener el nivel de precios de equilibrio, no podemos simplemente reemplazar Q = QD en la ecuación (A.1) y resolver para P, porque la solución para P depende del tipo de cambio (E), otra variable endógena. Utilizando QD = Q, se puede resolver para P directamente de la condición de equilibrio del mercado monetario, porque todas las otras variables en la ecuación (M, Q, i*) son exógenas.

P = M-vQ + fi* (A.3b)

Ahora podemos sustituir los valores de equilibrio de Q y P en la ecuación de la demanda agregada, para obtener la solución para E como función sólo de variables exógenas.

E = M - a,P,t1 + a2Q - a3(cF[Q - I]F - cT + l + dPMKE _: G) + a4i* - asA* (A.4)

437

438 Parte IV Determinación del Producto, Políticas de Estabilización y Crecimiento

en que:

y

(1 - h1) <Po = Ú - c(l - h1)]

- <Po . ª 3

- <P1h2'

(el multiplicador keynesiano de la economía abierta) Los cambios en la base monetaria resultan en una respuesta uno a uno tanto para P como

para E en el caso clásico. Por lo tanto, el tipo de cambio real no es afectado y la balanza comercial permanece invariable. Notemos que un incremento en la absorción tiene el efecto de reducir E, porque un incremento en la absorción tiene que compensarse completamente con una reducción en la balanza comercial para que el producto se mantenga invariable.

Caso Keynesiano Extremo

La curva de oferta agregada es horizontal al nivel de precios exógeno P, como se muestra en

la siguiente ecuación:

P=P (A.5a)

En este caso, el nivel de equilibrio del producto no puede determinarse directamente haciendo Q = QD en la ecuación (A. l). ¿Por qué? Porque esta solución daría Q como dependiente del tipo de cambio, que es una variable endógena (otra man~~ª de decir q~e tal "solución" no es una solución). Nuevamente viene a rescatarnos la ecuac10n que describe la curvaLM. El nivel de equilibrio del producto puede determinarse directamente de la ecuación (A.2), que deja el producto como función sólo de variables exógenas:

Q = (~)(M + fi* - f') (A.5b)

Sustituimos ahora los valores de equilibrio de P y Q que acabamos de obtener en la ecuación IS y resolvemos para el tipo de cambio.

E= boM + b1i* + b2P - b3P';, - b.iA * - b5(cF [Q - 1]F - cT + Í + dPMK.E + G) (A.6)

en que:

Capítulo 14 Políticas Macroeconómicas en la Economía Abierta bajo Tipo de Cambio Flexible 439

Podemos ver de las ecu~ciones (A.6) y (A.Sb) que una expansión monetaria deprecia el tipo de cambio (/ill = b0L1M, de A.6) e incrementa el producto (ilQ = L1M/v, de A.Sb). La política fiscal no tiene efecto sobre el producto en este modelo y, por lo tanto, en la ecuación (A.Sb) no aparece ninguna variable fiscal, por las razones indicadas en el capítulo: la expansión fiscal queda compensada por la apreciación de la moneda. El hecho de que la expansión fiscal aprecia el tipo de cambio se ve en la ecuación (A.6): /ill = -b5ilG.

Caso Keynesiano Básico

Algebraicamente, éste es el caso más difícil de resolver. Para un nivel de precios dado, podemos resolver para el producto (Q) y el tipo de cambio (E) como función de P, lo que lleva exactamente a las ecuaciones (A.Sb) y (A.6). Pero ésta no es la solución final, ya que ahora el nivel de precios no está dado. La ecuación(A.Sb) no nos dice cuál es el nivel de equilibrio del producto, sino solamente la demanda agregada. Para cerrar el modelo, necesitamos incorporar la oferta ag_reg~da, cuya forma lineal es la misma que en el apéndice al capítulo 13.23

QS = g - z(w - P) (A.7)

El equilibrio de la oferta agregada y la demanda agregada determina la solución para el nivel de precios (P) y el producto (Q) de las ecuaciones (A.Sb) y (A.7):

P = - 1- (M + fi*) + _v_ (zw - g) 1 + zv 1 + zv

(A.Sa)

1 Q = 1 + zv (g) - z (w) + _z_ (M + fi*)

+ zv 1 + zv (A.Sb)

Finalmente, el tipo de cambio de equilibrio puede obtenerse reemplazando la solución para P nuevamente en la ecuación (A.6), lo que nos lleva a:

E = coM + c1i* + c2(zw - g) - c3P'J;, - cs[cF[Q 1Y - (e h1)T + Í + dPMK.E + G + hoQD*] (A.9)

en que:

Estos resultados corroboran el análisis gráfico desarrollado en este capítulo. Una política monetaria expansiva hace subir tanto el producto como el nivel de precios, como se muestra en las ecuaciones (A. 8a) y (A. 8b), y causa una depreciación del tipo de cambio. Una expansión fiscal no tiene efecto sobre el producto ni el nivel de precios, y hace que el tipo de cambio se aprecie.

23 De nuevo, aproximamos (w/P) como (w - P).