valoración de empresas construcción de flujosconstrucción de flujos matemática...
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Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
© Julio Alejandro Sarmiento Sabogal - 2002
COSTO DEL COSTO DEL DINERODINERO
WACC
http://www.javeriana.edu.co/decisiones/Julio
Julio A. Sarmiento S.Profesor - investigador
Departamento de Administración
Pontificia Universidad Javeriana
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
La tasa de descuento para calcular el valor de la empresa:
n
j j
j PasivoWACC
FCLVF
10)1(
)1()1( %%)1( ttt EedTDWACC
Donde:
FCj = Flujo de Caja libre del período.
WACC: Costo promedio de capital
D(1-T): Costo de la deuda después de impuestos
d%: Proporción de la deuda sobre activo al inicio del periodo
E: Costo de capital propio
e%: Proporción del patrimonio sobre activo en el período anterior
La tasa de descuento de la firma
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
S e t i e n e e l C a p i t a l
N o s e t i e n e e l C a p i t a l
E s t a i n v e r t i d a a c i e r t a r e n t a b i l i d a d
S e s o l i c i t a p r é s t a m o
S e t i e n e u n a p a r t e p r o p i a
O t r a p a r t e s e s o l i c i t a p o r p r é s t a m o
C O S T O D E O P O R T U N I D A D
C O S T O D E C A P I T A L
T A S A D E D E S C U E N T O
C o s t o d e l C a p i t a l P r o p i o C O S T O
P R O M E D I O D E L C A P I T A L ( C P C )
C o s t o d e l a D e u d a
1
2
3
S e t i e n e e l C a p i t a l
N o s e t i e n e e l C a p i t a l
E s t a i n v e r t i d a a c i e r t a r e n t a b i l i d a d
S e s o l i c i t a p r é s t a m o
S e t i e n e u n a p a r t e p r o p i a
O t r a p a r t e s e s o l i c i t a p o r p r é s t a m o
C O S T O D E O P O R T U N I D A D
C O S T O D E C A P I T A L
T A S A D E D E S C U E N T O
C o s t o d e l C a p i t a l P r o p i o C O S T O
P R O M E D I O D E L C A P I T A L ( C P C )
C o s t o d e l a D e u d a
1
2
3
La tasa de descuento de la firma
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
La tasa de descuento de la firma
ACTIVOACTIVOCOSTO DE LA DEUDACréditos
Fondos de los
Inversionistas
Fondos usados por la
firma
COSTO DE OPORTUNIDAD DE LA FIRMA
COSTO DE LOS INVERSIONISTAS
PASIVOPASIVO
PATRIMONIOPATRIMONIO
Estructura de Capital
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Costo de Oportunidad (CO)
Costo de Capital (CPC)
WACC
Costo de la Deuda
Costo de los recursos propios
Tasa de Tasa de DescuentoDescuento
En una empresaEn una empresa
Costo de oportunidad de las inversiones de la firma.
•Antes de impuestos
•Después de impuestos
•Promedios Ponderados
•Combinación de Flujos
•ROE: Return on Equity
•Gordon
•CAPM: Capital Asset Pricing Model
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Costo de los recursos
Acciones
Acciones preferentes
Deuda
Tasa de oportunidad de la firma
Tasa libre de riesgo
Riesgo, C
osto
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
El efecto de los impuestos...
Ventas $1.000
Costos y gastos 600
Utilidad antes de intereses e impuestos 400
Gastos financieros 0
Utilidad antes de impuestos 400
Impuestos (35%) 140
Utilidad Neta 260
Estado de resultados Cia X año 2000
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
El efecto de los impuestos...
En el año 2000, la Cia X adquiere un préstamo de 400 a dos años, con una tasa del 10% A.V. y amortizaciones anual es:
AñoSaldo inicial
Amortización de capital
Intereses Cuota Saldo Final
2000 400 200 40 240 200
2001 200 200 20 220 0
Por lo tanto se recalcula el estado de Resultados de la compañía para el año 2000.
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•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
El efecto de los impuestos...
Rubro Sin financiación Con Financiación
Ventas $1.000 $1.000
Costos y gastos 600 600
Utilidad antes de intereses e impuestos
400 400
Gastos financieros 0 40
Utilidad antes de impuestos 400 360
Impuestos (35%) 140 126
Utilidad Neta 260 234
Estado de resultados Cia X año 2000
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
El efecto de los impuestos...
Rubro Sin financiación Con Financiación
Ventas $1.000 $1.000
Costos y gastos 600 600
Utilidad antes de intereses e impuestos
400 400
Gastos financieros 0 40
Utilidad antes de impuestos 400 360
Impuestos (35%) 140 126
Utilidad Neta 260 234
Estado de resultados Cia X año 2000
140 126
Ahorro en impuestos: $14
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•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
El efecto de los impuestos...
En términos de tasas
•Costo deuda antes de impuestos (G)G = 10%
•Costo deuda después de impuestos (Gd)Gd = G * ( 1 - T )Gd = 0.1 * (1 – 0.35)Gd = 0.065 = 6.5%
•Ahorro en impuestos (A)A = G * TA = 0.1 * 0.35A = 0.035 = 3.5%
En valores
•Intereses antes de impuestos (G)G = $40
•Intereses después de impuestos (Gd)Gd = G * ( 1 - T )Gd = 40 * (1 – 0.35)Gd = $26
•Ahorro en impuestos (A)A = G * TA = 40 * 0.35A = $14
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•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
El efecto de los impuestos...
Supuesto:
•Los impuestos se pagan en el mismo momento en el que se pagan los intereses.
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•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
Costo promedio ponderado de capital
•Como su nombre lo indica, lo que se hace es ponderar los costos de todas las fuentes de recursos de la compañía.
•La estructura financiera de la empresa está cambiando constantemente, por lo cual, este cambia constantemente.
•No alcanza a reconocer cómo las diferentes formas de pago de los créditos, afectan el costo total de la deuda.
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•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
Costo promedio ponderado de capital
Rubro Crédito A Crédito B
Plazo 3 Años 2 Años
Monto $90 $30
Costo 15% EA 20% EA
Amortizaciones AV Al vencimiento
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
Costo promedio ponderado de capital
Cuenta Valor
(a)
Costo
(b)
Proporción
(c)
Ponderación
(b x c)
Crédito A $90 15% 75% 11.25%
Crédito B $30 20% 25% 5.00%
Total $120 100% 16.25%16.25%
Costo promedio ponderado de la deuda Costo promedio ponderado de la deuda antes de impuestosantes de impuestos
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•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
Costo promedio ponderado de capital
Cuenta Valor
(a)
Costo después de
imp.
(b)
Proporción
(c)
Ponderación
(b x c)
Crédito A $90 9.8% 75% 7.35%
Crédito B $30 13% 25% 3.25%
Total $120 100% 10.60%10.60%
Costo promedio ponderado de la deuda Costo promedio ponderado de la deuda después de impuestosdespués de impuestos
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•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de la deuda
Combinación de flujos
•Se construyen los flujosde caja de cada uno de los créditos.
•Se combinan todos en un gran flujo.
•Se calcula la TIR.
•Aunque solo hay un resultado para todos los períodos, este reconoce las formas de pago de los créditos y los cambios en la estructura de capital.
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•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
$36$120
$49.5$34.5
Flujo combinado
Formas de cálculo del costo de la deuda
$90
$43.5$39.0 $34.5
Credito A
$30
$6
Crédito B
$90
$43.5$39.0 $34.5
Credito A
$30
$6$36
Crédito B
$120
$49.5$34.5
Flujo combinado$75
TIR 16.27%
Combinación de flujos
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
•Crédito bancario
•Crédito en moneda extranjera (Indexados)
•Leasing
•Bonos
Los tipos más comunes de deuda
Formas de cálculo del costo de la deuda
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo Crédito bancario:
Al vencimiento
Ahorro en impuestos: Sobre (I)
Los tipos más comunes de deuda
I I I IP+I
P
Formas de cálculo del costo de la deuda
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
P
P+I
Crédito bancario:
Abono a capital uniforme
Ahorro en impuestos: Sobre (I)
Formas de cálculo del costo de la deuda
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
P + I
P
Crédito bancario:
Cuota fija
Ahorro en impuestos: Sobre (I)
Formas de cálculo del costo de la deuda
Valoración de empresas
•Construcción de Flujos
•Matemática financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
P.Un + I.Un.
P.Un.Crédito indexado
Cuota fija
Ahorro en impuestos: Sobre (I) + (DC)
Formas de cálculo del costo de la deuda
Dif erencia en cambio (DC): $ por Unidad
(P.Un + I.Un.)*DC
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•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
Formas de cálculo del costo de la deuda
Leasing (Empresas conmenos de $10.000 millones de patrimonio bruto)
Canon de Arrendamiento
Opción de compra
Valor de la maquinaria
Ahorro en impuestos: Canon de arrendamiento
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•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
Formas de cálculo del costo de la deuda
Intereses (I) - Cupones
Cancelación de la deuda
Valor de la emisión
Costo de emisión (CE)
Ahorro en impuestos: CE + I
Bonos
Valoración de empresas
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•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de los accionistas
•Cuando las empresas estan inscritas en bolsa
•Cuando NO estan inscritas en bolsa
- Rentabilidad = Aumento de precio de la acción más Dividendos
Rentabilidad = Utilidades repartidas
•Gordon
•CAPM
•CAPM-Proxi
•ROE Para empresas con funcionamiento n estable
Emp. en funcionamiento y proyectos
•Ajuste deuda
•Betas Contables
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•Costo del dinero
•Riesgo
Gordon
gVD
ic
Donde:
ic = Costo de los fondos aportados por los accionistas.
D = Dividendos pagados a los accionistas.
V = Valor de mercado de la acción
g = Tasa de crecimiento de los accionistas
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•Costo del dinero
•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
RRjj - r = - r = jj(R(Rmm - r) - r)
Donde:
j = Coeficiente Beta de la acción
Rm = Rendimiento del portafolio del mercado
Rj = Rendimiento esperado de la acción
r = Rendimiento de los títulos libres de riesgo
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•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
RRjj = = jj(R(Rmm - r) + r - r) + r
Rentabilidad de la acciónPrima de riesgo
Rentabilidad libre de riesgo
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•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
r r Rentabilidad libre de riesgo: TES
jj Coeficiente de riesgo: Superintendencia de valores
RmRm Rentabilidad del mercado: IBB, IBOMED.
Si:
j > 1. Acción más riesgosa que el mercado.j > 1. Acción más riesgosa que el mercado.
j < 1. Acción menos riesgosa que el mercadoj < 1. Acción menos riesgosa que el mercado.
http://www.supervalores.gov.co/mercadoa.htm
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CAPM (Capital asset pricing model)
Métodos proxi: AJUSTE DEUDA
)1(1
)1(1
TE
D
TE
D
at
at
ant
ant
atant
Donde:ßant = Beta de la acción no transada.ßat = Beta de la acción transada.Dant = Deuda de la acción no transada.Eant = Patrimonio de la acción transada.Dat = Deuda de la acción no transada.Eat = Deuda de la acción transada.T = Tasa de impuestos
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ROE (Return on Equity)
UtilidadPatrimonioUtilidad
ROE
ROE : Rentabilidad sobre el patrimonio
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•Costo del dinero
•Riesgo
Calculo del WACC (Weited Average Cost of Capital)
Cuenta Valor
(a)
Costo
(b)
Proporción
(c)
Ponderación
(b x c)
Pasivo $100 30% 67% 20.00%
Patrimonio $50 35% 33% 11.67%
Total $150 100% 31.67%31.67%
WACCWACC)1()1( %%)1( ttt EedTDWACC
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