ACTUALIZACION DE LA CALIFICACIÓN DE RIESGO A LA

I EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE

CAMPOSANTOS DEL ECUADOR S.A.

CAMPOECUADOR

SEPTIEMBRE DE 2013

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PRESENCIA BURSATIL El emisor se encuentra inscrito en el Registro de Mercado de Valores como Emisor Privado del Sector No Financiero bajo el No. 2009.2.01.00413; con fecha de inscripción 2009.12.09. No. Resolución aprobatoria 7474 y los títulos objeto de la emisión se encuentran

inscritos bajo los números 2009.2.02.00769.

ACTUALIZACION DE LA CALIFICACION A LA PRIMERA EMISION DE OBLIGACIONES DE LA COMPAÑÍA CAMPOSANTOS DEL ECUADOR S.A.

CAMPOECUADOR.”

Fecha de Comité: 30 de agosto de 2013

Monto de la emisión: Hasta por US$6’000.000

Saldos: US$1’125.000.00

Plazo de la emisión: 1.400 días.

Tasa de interés: Clase A: Fija 8%, Clase B TPR+2%.

Amortización de capital e intereses: Trimestral

Garantías:

General y Específica. Resguardos de Ley de acuerdo a LMV

Compromisos Voluntarios: Limites de Endeudamiento

Calificación Asignada: AA1

Analista: Laura García Chávez. l.garcia@scrla.fin.ec

EMISION DE OBLIGACIONES

CALIFICACION INICIAL

OCT-2012 MAYO-2013

I EO–AGO-2009 AA AA AA

FUNDAMENTACIÓN

La firma emisora está posicionada como una de las principales empresas proveedoras de servicios exequiales de la zona del Gran Guayaquil, mercado que presenta un gran atractivo tanto por las características oligopólicas que tiene el sector, como por la demanda derivada de la mayor capacidad de compra que tiene hoy el consumidor ecuatoriano la cual le permite aplicar recursos con fines previsionales.

La Compañía opera al momento tres cementerios, Parques de la Paz cuyo desarrollo alcanza 35% de su capacidad. Al momento, el número de unidades vendidas promedio llega a ser de 348 por mes, registrando un precio de venta de US$ 2,025.00 los cuales son pagaderos de contado o hasta 72 meses de crédito. Los ingresos operacionales de la Firma llegaron a ser de $8.3 millones, monto que muestra un incremento de 9% respecto a los $7.8 millones reportados en el ejercicio 2011, en tanto que en el primer semestre del presente año, estos acumulan un valor de $4.6 millones. El incremento en ingresos viene dado por la incorporación de las nuevas negociaciones que realizan por la venta de bienes inmuebles- lotes, bóvedas, Osarios, Panteones, Mini-panteones, Mausoleos y Servicios Exequiales. Los diferentes camposantos se encuentran ubicados en la Aurora, Durán y el más reciente se encuentra en el Fortín, mismos que tienen una participación al cierre del año 2012 del 87%, 10% y 3% respectivamente. El capital que financia la operación del negocio está compuesto por US2.2 millones de pasivos afectos al pago de intereses y US$34.0 millones de inversión accionarial, mostrando una relación de 0.07 entre ambas fuentes de fondos. El emisor

1 Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy buena capacidad del pago de capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la

cual se estima no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el Emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en

general.

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realizará una nueva emisión de obligaciones por lo que una vez colocados los títulos, la estructura de capital de la empresa incrementará el monto de deuda financiera a $3.0 millones, con lo cual la relación respecto a la inversión accionarial sería de 0.09 entre ambas fuentes de fondos. Los pasivos con costo financiarán 5.66% del monto total de activos los que serán de largo plazo. Los vencimientos corrientes de los pasivos guardan debido calce con los activos líquidos existentes en su balance. Las características oligopólicas del sector en que compite y la posición que tiene dentro del sector, le aseguran a la Empresa captar una importante participación del mercado exequial de Guayaquil, con lo cual la firma está en capacidad de generar suficiente efectivo para cumplir con los debidos egresos por las obligaciones financieras que componen su estructura de capital. El Comité de Calificación, luego de considerar los factores de riesgo cuantitativos y cualitativos expuestos se pronuncia por mantener a la Primera Emisión de Obligaciones de CAMPOSANTOS DEL ECUADOR S.A. COMPOECUADOR la categoría de riesgo “AA”

1. Calificación de la Información

Para la presente calificación de riesgo, el emisor ha proporcionado entre otros requerimientos de información de la Calificadora, lo siguiente: Estados Financieros auditados desde el 2005 al 2009 preparados bajo Normas Ecuatorianas de Contabilidad, y para los años 2010, 2011,2012 preparados bajo Normas Internacionales de Información Financiera (NIIFs), así como el corte interno al 30 de junio de 2013 bajo NIIFs; detalle de activos libres de Gravámenes, información cualitativa, entre otra. Cabe resaltar que la calificación otorgada está basada en la información proporcionada por el Emisor para el efecto, la cual debe cumplir con los requerimientos exigidos por la normativa legal, siendo el Emisor responsable de que la documentación entregada a la Calificadora sea idéntica a la presentada ante el organismo de control, sin perjuicio de que cualquier diferencia entre la información evaluada por la Calificadora y la presentada al ente de control pueda ser -una vez comunicada a la Calificadora- conocida y analizada por ésta en un nuevo Comité de Calificación.

Los informes auditados reportados en el periodo antes mencionado presentaron razonablemente la Situación Financiera de la compañía; los estados financieros fueron auditados por la firma PKF Accountants & Business Advisers con registro No.015 representada por Edgar Naranjo L. con licencia profesional No. 16.485. En el informe del año 2012 presenta Base para la opinión calificada en el que expresa lo siguiente:”La Norma Internacional de Contabilidad No. 19 requiere que los planes de post-empleo de beneficios definidos, como jubilación patronal y bonificación por desahucio, se contabilicen utilizando técnicas actuariales para hacer una estimación fiable del importe que los empleados han acumulado (o devengado) en razón de los servicios que han prestado en el período corriente y en los anteriores. Al 31 de diciembre de 2012, la Compañía no ha calculado ni registrado la respectiva provisión por jubilación patronal y bonificación por desahucio,” excepto por lo mencionado, los auditores expresan que los estados financieros reflejan en todos los aspectos significativos, la imagen fiel del patrimonio y de la situación financiera de la compañía, al 31 de diciembre de 2012 y 2011 así como de los resultados de sus operaciones y de los flujos de efectivo correspondientes a los ejercicios anuales terminados en dichas fechas, de conformidad con las Normas Internacionales de Información Financiera. Basados en los antecedentes descritos se verificó que la información sea válida, suficiente y representativa en los periodos antes mencionados, sin que se encuentren situaciones que impidan la aplicación normal de los procedimientos de calificación.

2. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor

El cálculo de la cobertura histórica de los gastos financieros de la presente emisión se basó en información financiera anteriormente mencionada.

La cobertura de gastos financieros se obtuvo de confrontar el flujo de efectivo depurado promedio entre los periodos anualizados bajo NEC y el flujo depurado bajo NIIF, generado por los activos productivos de la Empresa con los gastos derivados de la deuda financiera que a la fecha son conocidos. Los activos contables han sido ajustados para eliminar aquellos que no han contribuido a la generación de flujo de efectivo. La deuda financiera que mantiene la Empresa al momento de la calificación de riesgo fue incluida en el análisis con una tasa igual a la tasa vigente ponderada de dichos créditos, organizados por acreedor. El resultado obtenido reflejó que históricamente los gastos financieros han sido cubiertos por el flujo depurado de los ejercicios anteriores de manera suficiente.

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AÑO 2010 AÑO 2011 AÑO 2012

Activos Promedio US$52’042.053 US$53’037.387 US$ 50’754.607

Flujo Depurado del Ejercicio US$ 1’126.828 US$ 822.846 US$ 898.536

% Rentabilidad Act. Prom. Ejercicio 2.17% 1.55% 1.77%

3. Evaluación de los Riesgos de la Industria

Considerando el origen del flujo de fondos de la empresa emisora, el análisis del riesgo industrial presentado a continuación se ha sustentado primordialmente en la evaluación del sector de servicios exequiales y elementos relacionados. Según información publicada por el Instituto Nacional de Estadística y Censos INEC, en el año 2011 se inscribieron 62,304 defunciones en el país (2010: 61,681), de las cuales 3,046 fueron de niños menores de un año (2010: 3,204). Después de la notable reducción mostrada hasta el año 2003, la tasa de mortalidad general ha registrado variaciones menores en los últimos ocho años para terminar en 4.08 defunciones por cada mil habitantes en el 2011. A su vez, la tasa de mortalidad infantil presentó también una tendencia decreciente hasta llegar a 10.96 por cada mil nacidos vivos en 2010, mientras en 2011 al no registrar las inscripciones tardías del siguiente año, se observa un repunte a 13.26 en 2012.

Fuente: Instituto Nacional de Estadística y Censos INEC

Las cinco principales causas de mortalidad general en Ecuador durante el año 2011 fueron: 1) Diabetes Mellitus al representar 7.2% del total de muertes y con una tasa de mortalidad de 29.2 por cada 100,000 habitantes (2010: 6.5% y 28.3); 2) Enfermedades Hipertensivas con una participación de 7% y una tasa de 28.7 (2010: 7% y 30.3); 3) Enfermedades Cerebro vasculares con un peso de 6.3% del total y una tasa de 25.7 (2010: 5.3% y 23.0); 4) Accidentes de Transporte Terrestre representando 5.4% del total y con una tasa de 22.1 (2010: 5.4% y 23.3); Neumonía con un peso relativo de 4.9% y una tasa de mortalidad de 19.9 (2010: 5.4% y 23.7). Al agrupar las causas específicas de muerte se observa que el grupo más significativo es el de “Enfermedades del sistema circulatorio” que fue la causa de 21.9% de las muertes, con una tasa de mortalidad de 89.5 por cada 100,000 habitantes; seguido por “Tumores (neoplasias)” con una participación de 15.8% y una tasa de 64.4; y “Causas externas de mortalidad” (accidentes y demás) representando 15.5% y una tasa de 63.1. La tasa de mortalidad masculina en el año 2011 fue de 4.66 defunciones por cada mil hombres, siendo las tres principales causas: “Accidentes de transporte terrestre” en primer lugar con una participación de 7.8% del total de defunciones de este género y una tasa de mortalidad de 36.2 por cada 100,000 hombres (2010: 7.6% y 37.2); seguido por “Enfermedades Hipertensivas” con un peso de 6.5% y una tasa de 30.5 (2010: 6.4% y 31.3); y la tercera causa pasó a ser “Demencia y Enfermedad de Alzheimer” con un peso relativo de 6.4% y una tasa de mortalidad de 29.9. Cabe indicar que en 2010 el tercer lugar lo ocupó “Agresiones Homicidios” con una participación de 6.1% y una tasa de 30.1, la cual pasó a la sexta posición en 2011 con 5.3% y una tasa de 24.8. Vale resaltar que la primera causa de mortalidad masculina continúa siendo producto de fenómenos de conducta social de la población, en su mayor parte prevenibles. Por otro lado, la tasa de mortalidad femenina llegó a 3.51 defunciones por cada mil mujeres en el 2011, y entre las principales causas de mortalidad femenina se mantuvieron “Diabetes Mellitus” que ocasionó 9.1% de las defunciones de mujeres con una tasa de mortalidad de 32.0 por cada 100,000 habitantes de sexo femenino (2010: 8.4% y 31.6);

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10

20

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1

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1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010

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Mo

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Tasa

Mo

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.

Tasas de Mortalidad - Ecuador

Mortalidad General Mortalidad Infantil

5

seguida por “Enfermedades Hipertensivas” con una participación de 7.7% y un tasa de 26.9 (2010: 7.8% y 29.4); y “Enfermedades Cerebro vasculares” en tercer lugar con un peso relativo de 6.9% y una tasa de mortalidad de 24.3 por cada 100,000 mujeres (2010: 6.3% y 23.8). En relación a las principales causas de mortalidad infantil (niños menores de un año) registradas en el año 2011, en el primer lugar se mantuvo “Trastornos relacionados con duración corta de la gestación y con bajo peso al nacer, no clasificados en otra parte”, que representó 19.1% del total de muertes infantiles del año y una tasa de mortalidad de 2.5 por cada 1,000 nacidos vivos (2010: 16.7% y 2.4); seguido por “Sepsis bacteriana del recién nacido”, con un peso relativo de 6.6% del total defunciones de este grupo y una tasa de 0.9 por cada 1,000 nacidos vivos (en 2010 el segundo lugar lo ocupó “Neumonía, organismo no especificado); y el tercer lugar correspondió a “Neumonía, organismo no especificado” con una participación de 6.2% y una tasa de 0.8 (2010: 7.3% y 1.1, mientras en 2010 el tercer lugar lo había ocupado “Neumonía congénita” con 5.1% y 0.7). Es importante destacar que del total de muertes infantiles 7.1% fue catalogado en el grupo de “Síntomas, Signos y hallazgos anormales clínicos y de laboratorio no clasificados en otra parte”, es decir, información de mala calidad que los profesionales médicos establecieron para determinar las causas-diagnósticos que ocasionaron esas muertes. A su vez, respecto a la mortalidad materna -correspondiente a aquellas muertes acaecidas por causas que tienen que ver con el comportamiento reproductivo de las mujeres-, durante el año 2011 se registraron 241 muertes (203 en 2010) causadas por patologías en los períodos de embarazo, parto y puerperio, lo que determina una tasa de mortalidad materna de 70.4 defunciones por cada 100,000 nacidos vivos (versus 92.6 en 2010). Del total de 62,304 defunciones registradas en el país durante el año 2011, las provincias con mayor participación fueron Guayas con 25.9% del total de fallecidos, seguida por Pichincha con 15.6% y Manabí con 9.5%. En cuanto a defunciones por regiones de residencia habitual, 50.3% correspondieron a personas que residían en la región Costa, 45.9% en la Sierra, además de 3.7% en la Amazonía, 0.1% en la región Insular, y la diferencia fallecieron en el exterior o en zonas no delimitadas. Como referencia, en el año 1998 los porcentajes en el mismo orden fueron de: 47.9%, 49.5%, 2.5% y 0.04%. El número de defunciones a nivel nacional mostró un incremento de 1% en el año 2011, mientras que a nivel regional el crecimiento más acelerado en las defunciones provino de la región Insular (23.3%) mientras las dos regiones más pobladas mostraban variaciones menores en el último año (1.5% para la Sierra y 0.5% para la Costa), según se muestra a continuación.

Fuente: Instituto Nacional de Estadística y Censos INEC

Respecto a las características económicas de la industria, cifras del Censo Económico 2010 llevado a cabo por el INEC indican que el total de ingresos anuales por ventas de la actividad “Pompas fúnebres y actividades conexas” superaban los US$189 millones, correspondientes a un total de 688 empresas, incluyendo 564 establecimientos de servicios exequiales y 124 cementerios. En relación a los actores que participan en oferta de servicios de camposanto en las ciudades de mayor población, se calcula que el área urbana de Quito cuenta con nueve cementerios y que fuera del perímetro urbano hay unos 15 cementerios más en las parroquias que integran el Distrito Metropolitano, siendo los más populares los cementerios El Batán, San Gabriel y Monte Olivo, en el norte; Parque de los Recuerdos y Cotocollao, en La Delicia; San Diego y El Tejar, en la Zona Centro, y La Magdalena y Chillogallo en el sur. Se cuentan siete principales funerarias o salas de velación: La Paz, Funeraria Nacional, Los Lirios, El Batán, Funeraria Terán, Monte Olivo, y Memorial, siendo ésta última la que se estima tiene una mayor participación dentro de los servicios exequiales con un 41% de captación del mercado, mientras que las demás tienen participación inferior al 15%. Memorial ha ejecutado un nuevo modelo de parque cementerio que consiste en una edificación dotada en su interior de columbarios (espacios para cenizas), además de servicio de velación, centro de cuidado infantil, centro de asistencia emocional, hornos crematorios, cafetería, vigilancia y parqueadero, y el servicio de visita a los columbarios las 24 horas del día.

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8.000

16.000

24.000

32.000

1998 2007 2010 2011

Número de Defunciones por Región

Sierra

Costa

Amazonía

Insular

Exterior

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Por otro lado, la ciudad de Guayaquil y su zona de influencia cuenta actualmente con varios cementerios principales localizados en su perímetro urbano y circunscripciones adyacentes, incluyendo Cementerio General de la Junta de Beneficencia, Jardines de la Esperanza, Parque de la Paz (con camposantos en los sectores de La Aurora, Durán y Pascuales) y José María Canals (suburbio oeste de la ciudad), a los que se añaden otros en construcción como el Panteón Metropolitano de la Junta de Beneficencia. Estimaciones de actores que participan en la oferta de servicios de camposanto calculan una participación de 45% para Parque de la Paz, seguido por 30% para Jardines de la Esperanza y 25% para la Junta de Beneficencia de Guayaquil. A su vez, en Cuenca destacan la Empresa Municipal de Servicios Exequiales –EMUCE-, el Camposanto Santa Ana, y el cementerio de Sinincay. Como características del negocio funerario (cementerios y salas de velación) se encuentran:

Fuerte inversión en capital inicial para la adquisición de terrenos destinados a los cementerios y servicios conexos.

Factores sociales, culturales y geográficos: actualmente el comportamiento más común es que las personas recurren a servicios funerarios en el momento que se presenta la emergencia; no obstante, se observan cambios en la oferta y demanda tendientes a la adquisición de planes preventivos por este concepto.

Demanda relativamente inelástica, considerando que la necesidad del servicio es asociada con el número de defunciones de un país.

4. Análisis de la Capacidad de Pago Esperada de la Empresa

4.1. Metodología de las Proyecciones

Para la elaboración de los estados financieros proyectados se utilizaron los siguientes supuestos: El ejercicio de calificación histórico ha sido efectuado a partir de información contenida en los estados financieros

auditados del periodo 2005 – 2009 preparados bajo Normas Ecuatorianas de Contabilidad y los años 2010, 2011 y 2012 bajo Normas Internacionales de Contabilidad (NIIF) así como el año 2009 como periodo de transición, además de los estados financieros internos con corte al 30 de junio de 2013.

Para determinar la real capacidad de generación de efectivo originadas en los activos productivos de la empresa, se han depurado de los libros contables, elementos que la afecten y/o la distorsionen.

El análisis horizontal de la rentabilidad histórica alcanzada por los activos productivos de la empresa en cada ejercicio conduce a determinar la capacidad de generación de flujo presente, considerando los índices de inflación de cada periodo.

El promedio de la rentabilidad de los activos observado en cada ejercicio del periodo evaluado permite al aplicarla al monto más reciente de activos productivos disponible, encontrar el flujo de efectivo que generan las operaciones actuales de la empresa.

Para calcular el monto de los activos se tomó el monto de activos preparados bajo NIIF, que al aplicársele el porcentaje de rentabilidad histórica en NIIF permitió obtener un flujo actualizado.

Los pasivos con costo que presenta el emisor al 30 de junio de 2013 más el pago de interés con sus respectivos detalles de las tasas, permiten determinar el nivel del gasto financiero que la empresa debe cubrir, durante el periodo de la proyección.

Estos dos últimos valores sirven para encontrar la holgura de pago histórica al igual que el plazo requerido para amortizar el total de pasivos con costo.

Para evaluar su solvencia futura se construyó un modelo que abarca un horizonte de 10 semestres el cual incluye el periodo de vigencia de la emisión.

Los ingresos se obtienen de las unidades promedio vendidas por el Emisor considerando un precio promedio de los productos y servicios exequiales.

El costo de venta del emisor está conformado por los egresos de construcción (panteones, minipanteones, bóvedas, osarios, mausoleos) y servicios exequiales.

Los ingresos de los productos del emisor se proyectan en función de la evolución histórica de la entidad La variable precio asume un porcentaje de incremento a lo largo de las proyecciones, partiendo del precio

obtenido de la información del año 2012. La estructura de costos y gastos respecto de los ingresos por venta se obtiene del análisis del comportamiento del

último periodo debido a que son representativos del desenvolvimiento del negocio. El detalle de la amortización de pasivos afectos al pago de intereses recibido permite encontrar los gastos

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financieros que el emisor debe incurrir en cada uno de los periodos proyectados al aplicar los costos vigentes para cada operación.

La holgura de pago proyectada se encuentra al analizar los resultados alcanzados en términos de flujo generado y egresos financieros.

La proyección inicial es sometida a un análisis de escenarios sensibilizados con el objeto de observar la capacidad de pago del Emisor, ante la ocurrencia de eventos adversos.

5. Indicadores Adicionales de la Situación Financiera del Emisor.

5.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia

En el año 2012, los ingresos operacionales de la Firma llegaron a ser de $8.3 millones, monto que muestra un incremento de 9% respecto a los $7.8 millones reportados en el ejercicio 2011, en tanto que en el primer semestre del presente año, estos acumulan un valor de $4.6 millones. El incremento en ingresos viene dado por la incorporación de las nuevas negociaciones que realizan por la venta de bienes inmuebles- lotes, bóvedas, Osarios, Panteones, Mini-panteones, Mausoleos- y Servicios Exequiales.

Estos ingresos se originan de los diferentes camposantos que se encuentran ubicados en la Aurora, Durán y el más reciente se encuentra en el Fortín. Con una participación al cierre del año 2012 del 87%, 10% y 3% respectivamente. En tanto que a Junio del 2013 la participación la sigue liderando la Aurora, el Fortín ha superado a Durán ubicándose en segundo lugar con una participación del 13%, finalmente se encuentra Durán con el 11% de participación sobre los ingresos.

En los tres últimos periodos analizados, la empresa registra una estructura de costos y gastos operacionales equivalente a 92% del total de ingresos operativos del negocio lo que origina una utilidad operacional promedio del 8%.

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1.000.000,00

2.000.000,00

3.000.000,00

4.000.000,00

5.000.000,00

6.000.000,00

7.000.000,00

8.000.000,00

9.000.000,00

2009 2010 2011 2012

VENTAS TOTALES EN DOLARES

VENTAS TOTALES

2009 2010 2011 2012 jun-13

AURORA 88% 87% 86% 87% 76%

DURAN 12% 13% 14% 10% 11%

FORTIN 3% 13%

0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

100%

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PARTICIPACION SOBRE LOS INGRESOS

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5.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial.

5.3. Estructura de Activos A diciembre del 2012, los activos totales del emisor ascendieron a US$49.96 millones, mientras que al 2011 fueron de US$52.83 millones, mostrando una disminución del 5% provocada principalmente por un descenso en el rubro otros activos no corrientes. A junio de 2013 la Compañía alcanza la cifra de US$ 52.7 millones de activos compuestos principalmente de 85% de activos corrientes y 15% de activos no corrientes. Los Activos Fijos corresponden al 14% (US$6.7 millones) de los activos totales al cierre del 2012, presentando una disminución del 3% en relación al año anterior, propia de la depreciación.

5.4. Estructura de Financiamiento El capital que financia la operación del negocio está compuesto por US2.2 millones de pasivos afectos al pago de interese y

US$34.0 millones de inversión accionarial, mostrando una relación de 0.07 entre ambas fuentes de fondos. Una vez colocados los títulos por emitir, la estructura de capital de la empresa incrementará el monto de deuda financiera a $3.0 millones, con lo cual la relación respecto a la inversión accionarial sería de 0.09 entre ambas fuentes de fondos. Los pasivos con costo financiarán 5.66% del monto total de activos los que serán de largo plazo. Los vencimientos corrientes de los pasivos guardan debido calce con los activos líquidos existentes en su balance.

5.5. Liquidez Al cierre del 2011 el ratio de liquidez fue de 4.08, en el 2012 de 5.30, y a junio del 2013 de 4.83, mismos que al realizar la prueba ácida disminuyen a 0.48, 0.43 y a 0.52 respectivamente, lo que denota una gran influencia de los inventarios. Según el auditado 2012 la compañía mantiene registradas en cuentas por cobrar de corto plazo, contratos suscritos con clientes cuyos vencimientos datan desde el año 2002. El valor de estas cuentas (desde el año 2002 al 2011) suman US$ 394.860,88 equivalente al 41% del valor total de la cuenta por cobrar clientes (US$961,852.55). La administración ha manifestado que dichos valores se consideran corrientes ya que serán canceladas en el corto plazo.

5.6. Capacidad de Generación de Flujo y Cobertura

A diciembre del 2012, el emisor registró un índice de cobertura financiara de 4.89 veces (3.52 veces a diciembre del 2011), lo que evidencia que el emisor tiene capacidad para cubrir sus gastos financieros a partir del flujo depurado del ejercicio económico, este incremento en la cobertura se debe a la disminución de los gastos financieros que a dic-2011 ascendían a US$233 mil y a dic-2012 a US$ 183 mil. Adicionalmente la Compañía ha disminuido significativamente su endeudamiento con costo pasando de US$ 11.1 millones en el 2011 a US$ 2.1 millones al 2012. Lo que refleja la disminución de la relación Deuda Financiera/Flujo Depurado de 13.51 a 2.39.

10.125.364,79 13.358.473,12 11.115.510,78

2.149.728,03 2.280.989,13

4.671.439,70

31.507.568,61 31.397.833,20

33.764.853,83 34.061.608,51

-

10.000.000,00

20.000.000,00

30.000.000,00

40.000.000,00

50.000.000,00

2009 2010* 2011* 2012* *2013

Pasivos con Costo vs Inversiones en Acciones

TOTAL PASIVOS CON COSTO TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES

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6. Análisis de Factores Cualitativos de la Empresa

Camposantos del Ecuador S. A. Campoecuador posee 18 años de experiencia en Cementerios, bajo la denominación de Parque de La Paz; inició con una extensión de 60 ha, de las cuales el 25% se terminó en su totalidad y el restante se encuentra en desarrollo. La construcción se dividió en 5 zonas donde se distribuyen los diferentes productos y una zona para las salas de velación, cafetería y oficinas. Cuenta con siete agencias distribuidas en la ciudad de Guayaquil, varias salas de velaciones en el C.C. Gran Albocentro en la Cdla. Alborada, además de ofrecer los servicios exequiales. La experiencia de sus fundadores ha permitido su desarrollo hacia Durán y La Aurora, con cementerios de 3 ha y 60 ha, respectivamente. En línea con su estrategia de expansión y bajo la denominación de Cementerios “Parque de la Paz” desarrolló el Cementerio de Pascuales de propiedad de la compañía Camposantos de Guayaquil S.A. “Camquil” constituida el 18 de mayo de 2006, con una extensión de 1.3 ha, compañía que está en proceso de fusión con Campoecuador, también desarrolló en la provincia de El Oro tres cementerios uno en Machala y los otros dos en los Cantones de Santa Rosa y Pasaje, de propiedad de la compañía Camporo. Adicionalmente planea expandirse hacia otras ciudades de la región Costa, como Milagro (Provincia del Guayas), Babahoyo y Vinces (Provincia de Los Ríos); a más de que está planificando crecer hacia el Oeste y Sur de la ciudad de Guayaquil. El Emisor se ha desarrollado en un mercado donde se negocian productos memoriales, participando Parque de la Paz con el 45%, La Junta de Beneficencia de Guayaquil con 30% y Jardines de la Esperanza con 25%, quienes forman parte de su competencia directa. La posición de líder de Parque de La Paz se destaca por su variedad de productos y su flexibilidad para adaptarse a las necesidades de sus clientes.

Con el fin de avanzar y extenderse en territorio nacional, a través de herramientas tecnológicas, Parque de La Paz apunta a la creación de cementerios satelitales hasta el año 2014, que permitirán plasmar la creación de parques en otras ciudades del país; el cual consiste en la construcción de nuevos cementerios con el personal necesario (un coordinador, asesores comerciales, personal de exequiales y recaudadores) para ofrecer un excelente servicio, pero

2007 2008 2009 2010* 2011* 2012* *2013

Cobertura Histórica. (Flujo depurado /

Gastos Financieros)1,30 1,88 2,06 2,76 3,52 4,89 5,17

Deuda Financiera / Flujo Depurado Ajustado

3,56 5,56 5,08 11,85 13,51 2,39 3,86

-

2,00

4,00

6,00

8,00

10,00

12,00

14,00

16,00 Capacidad de Pago

Parques De la Paz

45%Junta de

Beneficencia25%

Jardines de la Esperanza

30%

PARTICIPACION DE MERCADOAÑO 2013

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con los controles administrativos, contables y de sistemas desde la matriz. El Emisor ofrece productos y servicios con diferentes opciones con el fin de que sus clientes sientan tranquilidad de tener todo resuelto ante situaciones que llegan en momentos inesperados: Lotes dobles y triples con área de 2.64 m2: Los cuales pueden ser abiertos, cerrados o intransferibles. Los lotes incluyen lápida grabada, mantenimiento a perpetuidad, ceremonia de inhumaciones, descensor automático, carpa, sillas, alfombra, vigilancia, transferencia de dominio y seguro de desgravamen. Bóvedas con área de 0.82 m2: con ubicación, sin ubicación, nivel en desarrollo o en concesión. Todas las bóvedas incluyen inscripción en la tapa. Osarios con área de 0.20 m2: en altura y en tierra con uno y dos espacios de acuerdo a sus necesidades. Le permiten depositar restos e incluyen la inscripción en la tapa. Los osarios son utilizados para la reutilización de otras propiedades o para realizar traslados desde otros cementerios. Panteones con 14 m2, los cuales se dividen: a) Para seis inhumaciones completas y 4 reducciones, el cual incluye lápida con 10 placas individuales, carpa, sillas, alfombra y descensor automático, transferencia de dominio, vigilancia y custodia. b) Para nueve inhumaciones completas y 4 reducciones con las mismas características, excepto que tiene 13 placas. Mini – Panteones: Para 4 inhumaciones completas y 4 reducciones o para 4 inhumaciones completas y 3 reducciones. Mausoleos: Con áreas entre 36 m2 y 42 m2. Servicios exequiales. Transporte para familiares. Para los servicios exequiales existen 10 salas de velaciones en todos los Camposantos y se dividen en: Parque de Samborondón: 2 salas sencillas y 2 salas dobles. Parque de Durán: 1 sala grande y 2 salas pequeñas. Alborada: 1 sala grande y 2 salas pequeñas. Todos los servicios incluyen 24 horas de velación, las horas de utilización de las salas depende de la hora en que inicie el servicio. El tiempo de cremación es de 7 horas (incluido el tiempo de espera para que el horno se enfríe), y en los trámites se demoran unas 3 horas hábiles. Tiene como política de crédito otorgar plazos entre 3, 6, 12, 18, 24, 30, 36, 48, 60 y 72 meses, también existen las cancelaciones de contado y descuentos en ambas formas de pago.

6.1. Estructura Accionarial

El capital social del emisor, asciende a US$ 4’285. Su accionariado se conforma de la siguiente manera:

Mediante un comunicado con fecha 17 de abril de 2013 nos notificaron la culminación del periodo julio 2012 y febrero 2013 como Presidente y Representante Legal de Santiago Roca Arteta, quedando la representación legal de la Compañía, ejercida conjuntamente por el Ing. Fernando Flores Gallardo (Vicepresidente) y el Ing. Antonio Guerrero Pino (Gerente General), a partir de Agosto del 2013.

Accionistas No.

Acciones

Monto

%

Participación

Inmobiliaria Terrabienes S. A. 32,138,018 US$ 1,285,520.70 30%

Osiris Partners Inc. 74,988,707 US$ 2,999,548.30 70%

TOTAL 107,126,725 US$ 4,285,069.00 100%

7. Análisis de Sensibilidad

De acuerdo a la metodología expuesta en el punto 4 los eventos desfavorables incluidos en el Análisis de Sensibilidad y sus respectivas fluctuaciones para la determinación de la solvencia histórica y esperada del Emisor se presentan a continuación:

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Evento Escenario

Base (*)

Escenario

Nº 1

Escenario

Nº 2

Número de Unidades vendidas 2,415 2,354 2,293

Precio Unidad Promedio 1,788 1,743 1,698

Crecimiento de Gastos Financieros 0.5% 1.00% 1.5% Cobertura Proyectada Promedio 8.30 7.44 6.90

8. Calificación Preliminar

La Calificación preliminar corresponde al análisis de los factores cualitativos junto con la solvencia histórica y esperada en escenarios desfavorables, los cuales dieron como resultado una categoría de riesgo preliminar a la Segunda Emisión de Obligaciones de CAMPOSANTOS DEL ECUADOR SA. COMPOECUADOR de “AA”.

9. Calificación Final

9.1. Garantía y Resguardos

La Primera Emisión de obligaciones fue estructurada con Garantía General y Garantía Específica. Respecto a la Garantía General, se han constituido acorde a los términos señalados en la normativa legal vigente; por lo que el monto de los títulos colocados deberá ser inferior al 80% del valor de los activos libres de todo gravamen de la empresa, menos las deducciones estipuladas en la Codificación de Resoluciones del C.N.V., verificándose en este caso que dicho rubro cubre el saldo de la emisión de obligaciones colocada, cumpliéndose suficiente y oportunamente con la emisión objeto de análisis. Con respecto a la garantía específica, la misma fue constituida por un Fideicomiso Mercantil llamado “Fideicomiso de Garantía Primera Emisión de Obligaciones Campoecuador” a favor de los obligacionistas con la Fiduciaria Morgan & Morgan Fiduciary & Trust Corporation, instrumentada en contratos con clientes seleccionados quienes asumen obligaciones de pago a favor del Constituyente (Camposantos del Ecuador S.A.); para lo cual el Constituyente transfirió al Fideicomiso el derecho de cobro de los flujos provenientes de los contratos generados por la adquisición futura de productos y/o servicios funerarios que comercializa dentro del giro ordinario del negocio; este activo financiero deberá representar en todo momento durante la vigencia del Fideicomiso el 125% del total de las obligaciones colocadas y no redimidas. Los derechos de cobro que la fideicomitente transfiere al fideicomiso constituyen únicamente su monto de capital e intereses corrientes y moratorios de los créditos que aquella mantenga en contra de clientes seleccionados. La gestión de cobro y el derecho a percibir los flujos provenientes del activo financiero aportado al contrato de Fideicomiso le corresponderá al Constituyente pudiendo este destinar los recursos recibidos para los fines del negocio. El flujo son los recursos dinerarios que se generarán a partir de la fecha de constitución del Fideicomiso y mientras se encuentre vigente, como producto del recaudo del derecho de cobro, el cual procederá sólo en caso de llevarse a cabo el procedimiento convencional de ejecución. De acuerdo a lo mencionado por la Fiduciaria en su última rendición de cuentas, la Constituyente se ha encargado de la gestión de cobro de los bienes transferidos al Fideicomiso. El contrato de Fideicomiso consiste en un patrimonio autónomo, separado e independiente, integrado inicialmente con los bienes o derechos Fideicomitidos y posteriormente por todos los activos y pasivos que se generen. Tiene por objeto principal que los bienes o derechos fideicomitidos sirvan como una de las garantías específicas de las obligaciones emitidas por Campoecuador, en tal virtud el contrato no pone fin a las responsabilidades del constituyente como emisor de las obligaciones, de modo que, si a través de la realización del procedimiento convencional de ejecución no es posible el pago de la totalidad de las obligaciones emitidas, corresponderá exclusivamente al constituyente (emisor) satisfacerlas con todos sus bienes presentes y futuros. La fiduciaria cumplirá las siguientes instrucciones: Recibir, a nombre y en representación legal del Fideicomiso, los bienes y derechos fideicomitidos. Campoecuador transfirió al fideicomiso el derecho de cobro del flujo derivado de los contratos suscritos con sus clientes seleccionados. Con los flujos que reciba, abrir la cuenta del Fideicomiso. Verificar que la Constituyente deposite automáticamente en la cuenta del Fideicomiso la totalidad de los flujos recaudados. En el evento que la Constituyente no deposite en forma señalada los valores para el pago del dividendo,

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la Fiduciaria deberá informar de inmediato al Representante de los Beneficiarios y al Contralor Financiero, quien fue contratado en diciembre del 2009 y se designó al CPA Roberto Xavier Córdova Pozo. Campoecuador es quien realiza las transferencias a Decevale para el pago de los dividendos. Depositar el flujo en la cuenta del Fideicomiso, para el pago de capital e intereses de las obligaciones, a través del Agente Pagador. Es deber del Constituyente informar trimestralmente a la Fiduciaria sobre el estado de las obligaciones, a efectos que aquellas cuente con la información suficiente para el pago de dichas obligaciones. Con posterioridad a la recepción de los listados de los clientes seleccionados, deberá establecer una muestra aleatoria de Clientes Seleccionados con el propósito de verificar que el activo financiero reúna las exigencias necesarias. En el informe de rendición de cuentas de la Fiduciaria al 31 de diciembre de 2012, consta que realizaron la verificación de las muestras aleatorias de los listados de clientes seleccionados. Como parte de las actualizaciones mensuales del listado de Clientes Seleccionados que corresponden a la Constituyente, afectar mensualmente sustituciones y canjes del activo financiero dentro de los 5 primeros días calendario del respectivo mes inmediato posterior, respecto de los clientes seleccionados que registren una morosidad de 15 días o más. Restituir a la Constituyente la totalidad de los bienes o derechos fideicomitidos, siempre y cuando dichos bienes o derechos no hayan sido utilizados para cancelar las obligaciones en cumplimiento de las instrucciones fiduciarias. La garantía será ejecutada por el representante de los beneficiarios en caso de incumplimiento de Campoecuador o por falta de pago oportuno de los valores de capital e intereses de las Obligaciones; o cuando el representante de los Beneficiarios haya declarado de plazo vencido las obligaciones de la compañía Campoecuador. Al 31 de diciembre de 2012 la cartera está constituida por un monto de US$7, 500,582.82 correspondiente a los flujos de los clientes seleccionados, cumpliendo con lo estipulado en el fideicomiso de mantener en todo momento al menos el 125% del total de las obligaciones colocadas y no redimidas. A su vez, la entidad cumplió con los resguardos estipulados en la resolución del Consejo Nacional de Valores que son: i)Tomar todas las medidas necesarias orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de sus actividades; ii)No repartir dividendos mientras estén en mora las obligaciones y iii)Mantener la relación de los activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación. Adicionalmente se comprometió a: (i) crear un fondo de liquidez correspondiente al 100% del capital e interés requerido para cubrir el dividendo a vencer, el mismo que se cumple ya que mantiene un certificado de depósito por un monto de US$600,000 con vigencia desde el 18 de julio hasta el 19 de agosto de 2013, valor que cubre el próximo dividendo por el valor de US$ 352.842 (ii) mantener las utilidades anuales a disposición de los accionistas dentro del patrimonio de la compañía, por lo cual no se ha procedido a repartir los dividendos a los accionistas y mientras dure la emisión se mantendrán las utilidades anuales a disposición de los accionistas dentro del Patrimonio de la compañía; y (iii) limitar el endeudamiento de los pasivos con costo afectos al pago de intereses de hasta dos veces el patrimonio, el cual a diciembre de 2012 fue de 0.06 veces y a junio de 2013 llegó a 0.07 veces; por lo que se han cumplido cada uno de los compromisos mencionados.

10.1 Calificación Final

Las características oligopólicas del sector en que compite y la posición que tiene dentro del sector, le aseguran a la Empresa captar una importante participación del mercado exequial de Guayaquil, con lo cual la firma está en capacidad de generar suficiente efectivo para cumplir con los debidos egresos por las obligaciones financieras que componen su estructura de capital. El Comité de Calificación, luego de considerar los factores de riesgo cuantitativos y cualitativos expuestos se pronuncia por mantener a la Primera Emisión de Obligaciones de CAMPOSANTOS DEL ECUADOR S.A. COMPOECUADOR la categoría de riesgo “AA”

11. Hechos Posteriores

Entre el30 de Junio de 2013 y la fecha de emisión del presente informe de calificación de riesgo no se produjeron eventos que, en opinión de la Administración de la Compañía, pudieran tener un efecto significativo sobre la calificación de riesgo.

Declaración de Independencia

Dando cumplimiento a lo dispuesto en el artículo 190 de la Ley de Mercado de Valores, a nombre de la Sociedad Calificadora de

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Riesgo Latinoamericana S. A., y en mi condición de Representante Legal de la Empresa, declaro bajo juramento que ni la Calificadora de Riesgo, ni sus Administradores, Miembros del Comité de Calificación, Empleados en el ámbito Profesional, ni los Accionistas, se encuentran incursos en ninguna de las causales previstas en los literales del mencionado artículo. Además, cabe destacar que la calificación otorgada por la Calificadora, no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.

Ing. Pilar Panchana Ch.

Gerente General

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SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRL. S.A. Fecha: ago/2013

ECUATORIANA DE GRANOS S.A.

En miles de dólares

2008 2009 2010 2011 2012 jun-13

RESULTADOS, RENTABILIDAD Y EFICIENCIA

Ingresos 7.963.162,00 11.817.485,00 32.340.534,00 40.050.331,00 24.854.865,00 9.552.704,64

Costo de Ventas -6.659.881,00 -10.423.862,00 -29.525.712,00 -37.759.224,00 -21.267.614,00 -8.136.139,01

Utilidad Bruta 1.303.281,00 1.393.623,00 2.814.822,00 2.291.107,00 3.587.251,00 1.416.565,63

Gastos Administrativos y Generales -813.684,00 -847.494,00 -1.236.987,00 -1.598.020,00 -2.360.466,00 -1.074.862,68

Gastos de Venta

Utilidad Operativa 489.597,00 546.129,00 1.577.835,00 693.087,00 1.226.785,00 341.702,95

Gastos Financieros -427.884,00 -569.730,00 -859.674,00 -758.160,00 -700.530,00 -354.095,71

Otros Ingresos (Egresos) Netos 39.349,00 159.635,00 -226.914,00 328.146,00 74.589,00 124.203,87

Utilidad Antes de Pago Impuestos y Particip. 101.062,00 136.034,00 491.247,00 263.073,00 600.844,00 111.811,11

Participación Empleados -34.890,00 -39.050,00 - - - -

Impuesto a la Renta -49.427,00 -55.320,00 -245.805,00 -118.550,00 -99.372,00 -

Utilidad Neta 16.745,00 41.664,00 245.442,00 144.523,00 501.472,00 111.811,11

EBITDA 836.202,00 959.043,00 1.857.652,00 1.029.275,00 1.667.156,00 547.407,87

% de variación nominal Ingresos 48,4% 173,7% 23,8% -37,9% -61,6%

% de variación real Ingresos 36,36% 162,36% 19,85% -41,13% -63,08%

COGS 56,52% 183,25% 27,89% -43,68% -61,74%

COGS/Ventas 83,63% 88,21% 91,30% 94,28% 85,57% 85,17%

Margen Bruto 16,37% 11,79% 8,70% 5,72% 14,43% 14,83%

Gastos Administrativos y Generales / Ventas 10,22% 7,17% 3,82% 3,99% 9,50% 11,25%

Gastos de Venta / Ventas 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

Gasto Operativos / Ventas 10,22% 7,17% 3,82% 3,99% 9,50% 11,25%

Margen Operativo 6,15% 4,62% 4,88% 1,73% 4,94% 3,58%

Otros Ingresos (Egresos) Netos/ Ventas 0,49% 1,35% -0,70% 0,82% 0,30% 1,30%

Margen Neto 0,21% 0,35% 0,76% 0,36% 2,02% 1,17%

Margen EBITDA 10,50% 8,12% 5,74% 2,57% 6,71% 5,73%

Retorno sobre Patrimonio Promedio (ROE) Anual 0,18% 0,40% 2,22% 1,30% 4,17% 0,91%

Retorno sobre Activo Promedio Ajustados (ROA) Anual 0,02% 0,04% 0,26% 0,13% 0,33% 0,06%

ESTRUCTURA FINANCIERA Y ENDEUDAMIENTO PATRIMONIAL

Caja y Equivalentes de Caja 63.182,00 80.158,00 422.873,30 133.485,00 445.522,00 39.842,78

Deudores 52.695,00 147.383,00 1.624.806,00 988.656,00 731.526,00 1.431.338,33

Existencias 76.076,00 4.431.297,00 1.950.393,00 3.473.441,00 3.900.811,00 5.068.605,12

Activo Fijo 12.936.351,00 14.947.806,00 15.057.663,00 16.870.488,00 16.684.779,00 16.558.983,08

Otros Activos Corrientes 422.739,00 685.370,00 1.321.485,00 2.897.873,00 4.775.769,00 5.757.167,66

Otros Activos No Corrientes 713.485,00 700.490,00 283.802,00 680.252,00 590.830,00 362.028,16

ACTIVOS TOTALES 14.264.528,00 20.992.504,00 20.661.022,30 25.044.195,00 27.129.237,00 29.217.965,13

Pasivo Financiero C/P - 129.817,00 - - 1.141.396,00 1.044.643,57

Pasivo Financiero L/P (incluye Porción Corriente) 3.960.800,00 3.212.762,00 6.449.787,00 4.936.995,00 6.123.330,00 7.349.323,58

Pasivos con Proveedores 374.835,00 3.564.737,00 2.439.650,00 6.262.346,00 4.425.356,00 7.403.482,50

Otros Pasivos Corrientes 496.524,00 2.355.576,00 655.119,00 1.064.811,00 2.369.744,00 404.895,76

Otros Pasivos No Corrientes 60.086,00 59.616,00 716.441,00 900.283,00 887.324,00 723.546,66

PASIVOS TOTALES 4.892.245,00 9.322.508,00 10.260.997,00 13.164.435,00 14.947.150,00 16.925.892,07

PATRIMONIO 9.372.283,00 11.669.996,00 10.400.025,00 11.879.760,00 12.182.087,08 12.292.072,00

- - 0,30 - -0,08 1,06

Capital de trabajo comercial -246.064,00 1.013.943,00 1.135.549,00 -1.800.249,00 206.981,00 -903.539,05

Capital de trabajo -256.667,00 -576.105,00 2.224.788,30 166.298,00 3.058.528,00 4.488.575,63

ACTIVOS AJUSTADOS TOTALES 13.333.083,00 15.012.575,00 16.849.812,30 16.816.755,00 19.446.813,00 20.686.040,21

Deuda Bancaria C.P. - 129.817,00 - - 1.141.396,00 1.044.643,57

Obligaciones Financieras L.P. (Incluye Porción Corriente) 3.960.800,00 3.212.762,00 6.449.787,00 4.936.995,00 6.123.330,00 7.349.323,58

TOTAL PASIVOS CON COSTO 3.960.800,00 3.342.579,00 6.449.787,00 4.936.995,00 7.264.726,00 8.393.967,15

TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES 9.372.283,00 11.669.996,00 10.400.025,00 11.879.760,00 12.182.087,08 12.292.072,00

TOTAL CAPITAL INVERTIDO 13.333.083,00 15.012.575,00 16.849.812,00 16.816.755,00 19.446.813,08 20.686.039,15

Deuda Financiera / Capital invertido 29,71% 22,27% 38,28% 29,36% 37,36% 40,58%

Inversiones en acciones / Capital invertido 70,29% 77,73% 61,72% 70,64% 62,64% 59,42%

Deuda Financiera / Patrimonio 42% 29% 62% 42% 60% 68%

Deuda Financiera / EBITDA 4,74 3,49 3,47 4,80 4,36 15,33

NIIF