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유통/의류

Neutral 2013 Outlook: 응달에서 자라는 나무를 심자!

유통/의류 2012. 11. 20

Analyst 유주연 02-6309-4584 [email protected] RA 박지은 02-6309-4510 [email protected]

유통/의류업종 ‘Neutral’

- 소매시장 및 해당 업체의 성장성은 둔화될 전망

① 실질 소비 위축, 소비 심리 저하

② 대선 이후 정부의 규제 지속될 전망

- 의류시장 및 해당 업체의 성장성 역시 둔화 전망

① SPA 업체와의 경쟁 과열 등 국내 브랜드의 열악한 영업 환경

② 12년도 불황에 축적된 재고 부담

2013년 유통/의류업체 key trend

- Demographic 접근, 실버층과 1인 가족 확대: 편의점과 드럭스토어 수혜

① 90년대 이후 노령인구 비중 본격적으로 증가, 70년대 베이비붐 세대의 은퇴

: 드럭스토어와 편의점에 대한 수요 증가

② 1인 가족 및 소형 가족 확대로 가계구조 변화: 소형 점포 수혜

: 편의점, 가전 전문점, 드럭스토어, 슈퍼마켓, 식자재유통, 온라인쇼핑몰 수혜

- 여전한 Regulation Risk

① 각 대선 후보의 공통 공약은 대기업의 출점 제한, 카드 수수료 추가 인하

② 백화점의 판매수수료 추가 인하, 대형마트의 휴무일 확대, 판매품목 제한, 출

점 자제 등은 potential risk

- 합리적인 소비패턴 선호, SPA의 높은 성장성

① 복합몰의 주요 tenant로 입점, SPA 선호 트렌드 확산 등 우호적인 영업환경

② 패션시장 내 SPA 비중은 08년도 1.7%에서 12년도 8%대로 대폭 확대

③ 주요 패션 국가의 SPA 비중은 30% 상회, 국내 SPA의 성장 여력 충분

- OEM 업체의 지속적인 성장

① 탈중국화로 제3국 생산처를 둔 OEM 업체의 수혜 지속

② SPA의 아시아 시장 확대로 동남아 생산 선호

③ 중국의 높은 의류 시장 성장, 중국 내수시장 역시 동남아 생산 선호

Top Picks:

- GS리테일(007070), CJ오쇼핑(035760), 신세계인터(031430), 영원무역(111770)

Top picks

GS리테일(007070) Buy, TP 43,000원

CJ오쇼핑(035760) Buy, TP 332,000원

신세계인터(031430) Buy, TP 115,000원

영원무역(111770) Buy, TP 45,600원

메리츠종금증권 리서치센터 2

Analyst 유주연(6309-4584)

응응달달에에서서 자자라라는는 나나무무를를 심심자자!! 유유통통//의의류류 ((NNeeuuttrraall))

Contents

Ⅰ 유통/의류업종 ‘Neutral’ 3

Ⅱ 2013년 소매 및 의류 시장 증가 폭은 2012년 대비 둔화 10

1) 2013년 소매시장 규모는 YoY 3.2% 증가 전망 10

2) 2013년 의류시장 규모는 전년도 수준에 머물 전망 15

Ⅲ 유통/의류업체의 2013년 실적은 2012년 대비 둔화 16

1) 유통업체, 실적 모멘텀 둔화 16

2) 의류업체, 실적 모멘텀 둔화 17

Ⅳ 2013년 유통/의류업체 Key Trend 18

1) Demographic 접근, 실버층과 1인 가족 확대: 편의점과 드럭스토어 수혜 18

2) 여전한 Regulation Risk 21

3) 합리적인 소비패턴 선호, SPA의 높은 성장성 25

4) OEM 업체의 지속적인 성장 28

Ⅴ Company Briefs 33

1) GS리테일(007070) 34

2) CJ오쇼핑(035760) 37

3) 신세계인터(031430) 40

4) 영원무역(111770) 44

Ⅵ Appendix 47

1) PER & PBR Band chart 47

2) 각사 지분구조도 52




1. 유통/의류업종 ‘Neutral’

유통업 투자의견:

Neutral

2012년 유통업 주가는 1) 경기 침체, Regulation 영향으로 백화점과 대형마트의 실적은 시

장 기대치를 하회하고 있으며, 2) 백화점의 출점이 연기• 변경되었으며, 3) 영세 자영업자

보호를 위한 정부의 규제 Risk가 지속되고 있고, 4) 합리적 소비패턴 확산으로 저가채널에

대한 수요가 증가함에 시장대비 underperform했다. 2013년 유통업 환경은 대선 이후 고

용 안정 및 소비자 물가안정에 대한 기대 등 긍정적인 factor와 Regulation Risk 지속, 소

비심리 위축, 소비력 둔화 등 부정적인 factor가 혼재하고 있다. 특히 상장된 대부분 유통

업체에 대한 규제가 지속될 수 있기 때문에 유통업종 투자의견은 ‘Neutral’을 유지한다

실질 소비 위축,

소비 심리 저하

소비자 물가상승률이 2%대로 안정되어도, 실질적 장바구니 물가에 영향을 주는 과일•채소

•곡물 등의 가격은 상승하고 있으며, 고유가, 전세 부담금 가중 등 소비심리를 저하하는

요인들이 산재해 있어 실질 소비는 여전히 위축되어 있다. 2012년 하반기 이후 소비자전

망지수(CSI)도 기준치인 100을 하회하고 있으며, 유통업 경기실사지수(RBSI)도 감소하였

다. 소비력 역시 노령화 진행, 베이비붐 세대의 퇴직률 증가, 가계부채 증가, 카드 연체율

증가, 실질 장바구니 물가 상승 등으로 약화되고 있다.

Regulation Risk 지속 2012년 유통업종 시장 수익률 하회에 절대적인 영향을 미쳤던 Regulation Risk는 2013년

에도 지속될 전망이다. 유통업종 주가는 공정위의 수수료 공개 요구 이후 조정을 받았다(<

그림 1> 참조). 대선 이후에도 각 후보의 공약 등을 짚어보면, 대형 유통업체에 대한 규제

는 지속될 수밖에 없다는 판단이다.

유통 Top Picks:

GS리테일, CJ오쇼핑

이에 따라 유통업체 중 Regulation 이슈에서 비교적 벗어나며, 2013년 이후 성장성과 수

익성이 두드러질 유통업체인 GS리테일(007070, BUY, TP 43,000원), CJ오쇼핑(035760,

BUY, TP 332,000원)을 유통업 Top Picks로 선정하였다.

의류업 Top Picks:

신세계인터, 영원무역

의류업 투자의견 역시 1) 실질 소비 위축과 소비 심리 저하, 2) SPA 업체와의 경쟁 과열

등 국내 브랜드의 열악한 영업환경, 3) 재고부담, 높은 변동성 등의 이유로 ‘Neutral’을 유

지한다. 역으로 SPA, 가격 경쟁 심화에서 자체 경쟁력이 부각될 수 있는 신세계인터

(031430, BUY, TP 115,000원)와 중장기 경쟁력이 부각되고 있는 OEM 업체 영원무역

(111770 , BUY, TP 45,600원)을 의류업 Top Picks로 선정하였다.

[그림 1] 유통업 Relative Performance

-20

-10

0

10

20

'02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12

(%)

제 16대

대통령 선거

제 17대

대통령 선거

총선기대 총선기대 백화점 채널의

성장성 부각

조류독감

우려 확산

공정위의 유통업체

수수료 공개 요구

할인점

영업시간 규제카드위기 리먼사태

기저효과로 인한

실적 개선 기대

자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터




[그림 2] 유통업과 의류업 주가 추이: 12 년도 실적 둔화로 유통•의류업종 주가 저조

0

100

200

300

400

500

600

700

'00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12

섬유, 의복 유통업


[그림 3] 실업률 감소에 따른 소득 증가 효과 기대 [그림 4] 기저효과 기대

0

1

2

3

4

5

6

7

8

99.06 01.07 03.08 05.09 07.10 09.11 11.12

실업률(%)

-10

0

10

20

'07 '08 '09 '10 '11 '12

할인점(3개월 평균)

백화점(3개월 평균)

(%) 높은 성장세가

low single로낮아짐

자료: 통계청 자료: 지식경제부

[그림 5] 소비자 물가상승률은 안정되었으나 [그림 6] 실질 장바구니 물가는 증가

0

1

2

3

4

5

6

7

'05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12

CPI 증가율(%)(yoy, %)

0

20

40

60

80

100

120

140

0

20

40

60

80

100

120

140

'08 '09 '10 '11 '12

총지수 과실

곡물 수산물

채소 축산물

이마트지수(우)

(2010=100) (100기준)

자료: 한국은행 자료: 통계청, 신세계 유통연구소




[그림 7] 고유가로 인한 소비 위축 우려 [그림 8] 전세부담금 가중으로 인한 소비 위축 우려

0

20

40

60

80

100

120

140

160

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12

두바이유(USD)

40

60

80

100

120

'00.2 '02.2 '04.2 '06.2 '08.2 '10.2 '12.2

주택전세가격지수

2011.06=100

자료: Thomson reuters 자료: 한국은행

[그림 9] CSI, 기준치인 100 하회 [그림 10] RBSI 증가 폭 둔화

0

20

40

60

80

100

120

140

'08 '09 '10 '11 '12

CSI

0

20

40

60

80

100

120

140

02.1Q 03.3Q 05.1Q 06.3Q 08.1Q 09.3Q 11.1Q 12.3Q

RBSI

자료: 한국은행 자료: 대한상공회의소

[그림 11] 카드 연체율 증가로 소비 여력 감소 [그림 12] 가계부채 증가 및 제 2금융권 대출 급증

0

1

2

3

4

5

'05.3 '06.3 '07.3 '08.3 '09.3 '10.3 '11.3 '12.3

카드연체율(%)

0

100

200

300

400

0

300

600

900

1,200

07.3Q 08.2Q 09.1Q 09.4Q 10.3Q 11.2Q 12.1Q

판매신용

가계대출

제2금융기관(우)

(조원) (조원)

자료: 한국은행 자료: 한국은행




[그림 13] 감소하는 한국과 일본의 인구 증가율 [그림 14] 일본과 한국의 고령층 실업률 증가

-0.5

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

3.5

51.01 61.01 71.01 81.01 91.01 01.01 11.01

일본 인구증가율(%)

한국 인구증가율(%)

(%)

0

5

10

15

20

25

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12

55세 이상 실업률(일본)

55세 이상 실업률(한국)(%)

자료: Bloomberg, 통계청 자료: CEIC, 통계청

[표 1] 백화점 Global Peer 비교: 해외 백화점의 Premium도 축소 진행 중

(억원,mn US , mn JPY) 국내 현대백화점 신세계 미국 SAKSJ.C.

PENNEY NORDST-

ROMSEARS 일본

ISETAN MITSU

-KOSHI

J FRONT RETAILING

H2O Retailing

Ticker Average 069960 KS 004170 KS Average SKS US JCP US JWN US SHLD US Average 3099 JP 3086 JP 8242 JP

EPS Growt 10 34.0 -29.2 97.1 16.3 N/A 49.5 39.7 -40.2 5.8 N/A 8.5 3.1

(%) 11 259.3 16.9 501.6 34.6 54.8 N/A 14.3 N/A 727.2 2131.4 112.2 -61.9

12E -51.3 -6.8 -95.8 -0.5 -10.4 N/A 9.4 N/A 155.5 -58.4 -29.1 554.1

13E 7.0 9.7 4.3 -25.8 13.7 -104.8 13.6 N/A 33.9 -32.8 29.0 105.5

ROE(%) 10 15.5 14.9 16.0 11.9 4.3 7.6 34.1 1.5 1.8 0.6 2.8 2.0

11 44.6 15.5 73.7 -2.9 6.3 -3.2 34.3 -49.1 6.7 13.6 5.8 0.7

12E 10.0 12.7 7.2 7.0 6.4 -8.1 36.2 -6.6 4.5 5.4 3.8 4.2

13E 9.7 12.4 6.9 9.0 6.8 -0.7 39.1 -9.2 5.4 3.5 4.6 8.2

PER(X), A 10 11.6 12.5 10.7 40.6 59.7 19.3 14.9 68.5 58.2 112.0 25.4 37.4

11 5.8 10.8 0.7 32.3 22.1 59.2 15.5 N/A 47.8 6.5 11.5 125.3

12E 11.8 10.0 13.5 19.7 23.6 N/A 15.7 N/A 15.6 11.6 15.0 20.3

13E 11.0 9.1 12.9 95.0 20.8 250.5 13.8 N/A 12.9 17.2 11.6 9.9

PBR(X) 10 1.6 1.5 1.6 2.1 1.6 1.4 4.4 1.0 0.7 0.7 0.7 0.8

11 1.5 1.6 1.3 2.4 1.3 2.2 5.2 1.1 0.8 0.8 0.7 0.8

12E 1.1 1.2 0.9 2.3 1.5 1.0 5.7 1.0 0.7 0.6 0.5 0.9

13E 1.0 1.1 0.9 2.2 1.4 1.0 5.4 1.1 0.6 0.6 0.5 0.8

시장 PER 10 11.4 11.4 11.4 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0 20.5 20.5 20.5 20.5

(X), B 1 10.2 10.2 10.2 13.6 13.6 13.6 13.6 13.6 16.5 16.5 16.5 16.5

12E 9.5 9.5 9.5 13.8 13.8 13.8 13.8 13.8 14.4 14.4 14.4 14.4

13E 8.2 8.2 8.2 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6 10.8 10.8 10.8 10.8

Market 대비 10 101.8 109.4 94.1 263.6 398.2 128.9 99.2 456.9 335.1 546.1 124.0 182.2

Premium(%) 11 56.4 105.9 6.9 298.9 162.8 435.1 113.7 N/A 54.7 39.5 69.9 759.2

C=A/B 12E 123.1 105.0 141.2 171.8 171.8 N/A 114.0 N/A 92.1 80.1 104.0 140.3

13E 135.2 112.0 158.3 1080.1 165.5 1994.8 109.9 N/A 133.6 159.5 107.8 91.3

주 1) 신세계는 11년도 하반기에 신세계, 이마트로 분할, 11년도에 분할 관련 일회성 이익 발생 주 2) 국내 백화점은 모두 12월 결산 법인이며 매출은 동일한 기준으로 비교하기 위해 순매출로 표기(현대백화점 IFRS 연결, 신세계 IFRS 개별) 주 3) SAKS, J.C.PENNEY, NORDSTROM, SEARS 1월 결산, ISETAN MITSUKOSHI, H2O RETAILING은 3월 결산, J FRONT RETAILING은 2월 결산이기 때문에 비교의 타당성을 위해 calendar year 기준으로 표기 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터




[표 2] 대형마트와 양판점 Global Peer: 해외 성과 가시화되고 있는 업체에 한해 Premium 부여

(억원,mn USD, mn JPY) 이마트 미국 WAL-MART TARGET CORP KROGER CO COSTCO WHOLESALE 일본 AEON CO LTD DAIEI INC

Ticker 139480 KS Average WMT US TGT US KR US COST US Average 8267 JP 8263 JP

EPS Growth(%) 10 N/A -13.4 9.4 15.3 -94.2 15.8 91.8 91.8 N/A

11 N/A -5.3 1.3 6.9 -42.3 12.8 11.8 11.8 N/A

12E 101.3 43.1 8.5 6.5 139.9 17.6 4.1 4.1 N/A

13E 20.2 12.8 9.7 6.8 7.4 27.3 2.5 5.1 0.0

ROE(%) 10 N/A 19.3 23.6 18.9 22.0 12.5 1.7 6.9 -3.5

11 4.5 16.7 22.5 18.7 13.0 12.8 -0.3 7.3 -7.9

12E 8.7 21.6 21.8 17.9 31.7 14.9 1.1 7.0 -4.8

13E 9.4 21.7 21.9 18.4 31.3 15.3 6.9 6.9 N/A

PER(X), A 10 N/A 14.8 13.8 14.1 12.1 19.2 13.2 13.2 N/A

11 31.2 15.1 13.7 11.5 12.1 23.3 11.8 11.8 N/A

12E 13.5 14.7 13.8 13.6 10.1 21.2 9.9 9.9 N/A

13E 11.2 13.5 12.6 12.7 9.4 19.1 9.4 9.4 N/A

PBR(X) 10 N/A 2.5 2.9 2.5 2.5 2.2 0.7 0.9 0.4

11 1.4 2.8 2.9 2.1 3.4 2.8 0.6 0.8 0.4

12E 1.1 3.0 3.0 2.5 3.3 3.4 0.7 0.7 N/A

13E 1.0 2.7 2.7 2.4 2.9 2.9 0.7 0.7 N/A

시장 PER(X), B 10 11.4 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0 20.5 20.5 20.5

11 10.2 13.6 13.6 13.6 13.6 13.6 16.5 16.5 16.5

12E 9.5 13.8 13.8 13.8 13.8 13.8 14.4 14.4 14.4

13E 8.2 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6 10.8 10.8 10.8

Market 대비 10 N/A 98.6 91.8 93.9 80.6 127.9 64.4 64.4 N/A

Premium (%) 11 305.4 111.3 100.5 84.4 88.9 171.5 71.7 71.7 N/A

C=A/B 12E 141.2 106.8 100.4 99.0 73.6 154.3 68.3 68.3 N/A

13E 137.5 107.2 100.3 101.5 75.0 151.9 86.9 86.9 N/A

주 1) 이마트는 11년도 하반기에 신세계로부터 분할, 11년도에 분할 관련 일회성 이익 발생. 이마트의 12년도 실질 총매출성장률은 7.0%로 예상 주 2) WALMART, TARGET, KROGER의 결산월은 1월, COSTCO의 결산월은 8월, AEON, DAIEI의 결산월은 2월 결산, calendar year 기준으로 표기 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 [표 3] 슈퍼와 편의점 Global Peer: 편의점에만 Premium 부여

(억원,mn USD, mn JPY) GS 리테일 미국 WALGREEN SAFEWAY SUPERVALU 일본 SEVEN & I HOLDINGS LAWSON MINISTOP

Ticker 007070 KS Average WAG US SWY US SVU US Average 3382 JP 2651 JP 9946 JP

EPS growth(%) 10 N/A 4.9 4.9 N/A N/A 121.8 154.1 101.0 110.3

11 N/A 17.5 39.4 -4.5 N/A 1.7 16.4 -2.1 -9.2

12E 37.7 7.8 -18.2 33.7 N/A 15.9 13.2 37.0 -2.4

13E 34.6 16.7 47.5 5.1 -2.5 15.1 15.5 11.7 18.2

ROE(%) 10 43.8 -15.0 14.5 11.9 -71.4 8.6 6.5 12.8 6.5

11 6.5 -40.8 18.6 11.9 -152.8 8.4 7.5 12.0 5.7

12E 8.8 64.8 15.8 13.1 165.4 11.7 8.0 15.5 N/A

13E 10.9 11.0 16.6 14.1 2.4 12.7 8.7 16.7 N/A

PER(X), A 10 N/A 10.4 11.7 13.4 6.2 15.3 18.0 15.8 12.0

11 19.1 9.9 13.2 11.3 5.3 16.1 15.3 19.2 13.7

12E 18.2 7.7 9.8 8.3 4.8 14.3 14.0 15.8 13.2

13E 13.5 7.3 9.0 7.9 5.0 12.5 12.1 14.1 11.1

PBR(X) 10 N/A 1.6 1.8 1.7 1.4 1.3 1.2 2.0 0.8

11 1.4 23.6 2.1 1.7 67.1 1.4 1.1 2.3 0.8

12E 1.7 2.7 1.9 1.3 4.8 1.7 1.1 2.4 N/A

13E 1.5 1.6 1.4 1.2 2.2 1.6 1.0 2.2 N/A

시장 PER(X), B 10 11.4 15.0 15.0 15.0 15.0 20.5 20.5 20.5 20.5

11 10.2 13.6 13.6 13.6 13.6 16.5 16.5 16.5 16.5

12E 9.5 13.8 13.8 13.8 13.8 14.4 14.4 14.4 14.4

13E 8.2 12.6 12.6 12.6 12.6 10.8 10.8 10.8 10.8

Market 대비 10 N/A 69.5 78.3 89.2 41.0 74.5 88.0 77.1 58.4

Premium(%) 11 187.3 73.1 97.0 83.2 39.1 97.3 92.6 116.3 83.1

C=A/B 12E 190.7 55.6 71.2 60.6 35.1 99.0 96.7 109.3 91.1

13E 165.6 58.0 71.5 63.1 39.4 115.2 112.0 130.7 103.0

주 1) GS리테일은 11년도 12월 상장 주 2) WALGREEN의 결산월은 8월, SAFEWAY의 결산월은 12월, SUPERVALU의 결산월은 2월, SEVEN & I HOLDINGS, LAWSON, MINISTOP의 결산월은 2월 결산이기 때문에 비교의 타당성을 위해 calendar year 기준으로 표기 주 3) 2011년 SUPERVALU는 점포 철수, 인력 감축관련 일회성 비용 발생 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터




[표 4] 홈쇼핑 Global Peer: Premium 부여 정당

(억원,mn USD, mn JPY) 국내 CJ오쇼핑 현대홈쇼핑 GS홈쇼핑 해외 LIBERTY HSN INC ACORN CHINA

SEVEN STAR

Ticker Average 035760 KS 057050 KS 028150 KS Average LINTA US HSNI US ATV US 245 HK

EPS growth(%) 10 28.9 33.6 21.0 32.1 N/A N/A N/A N/A N/A

11 63.0 46.7 -7.5 149.9 -3.2 -39.7 33.3 N/A N/A

12E 0.8 40.6 12.7 -51.0 40.0 14.7 65.3 N/A N/A

13E 0.2 -10.2 4.6 6.2 22.9 28.2 17.7 N/A N/A

ROE(%) 10 21.6 20.6 24.5 19.6 10.9 20.9 24.1 -3.3 1.9

11 27.0 25.4 18.4 37.3 5.8 10.2 24.0 2.7 -13.6

12E 21.1 30.9 17.5 14.9 17.2 8.4 26.0 N/A N/A

13E 17.3 22.0 15.5 14.4 25.1 9.4 40.8 N/A N/A

PER(X), A 10 13.8 24.2 8.0 9.3 101.3 19.5 15.8 N/A 268.8

11 11.1 18.1 11.2 4.0 21.0 20.8 18.4 24.0 N/A

12E 10.8 12.7 9.6 10.2 18.3 18.9 17.8 N/A N/A

13E 11.0 14.1 9.2 9.6 14.9 14.8 15.1 N/A N/A

PBR(X) 10 2.6 4.2 1.8 1.7 2.4 0.8 3.3 0.7 4.9

11 2.7 4.9 1.9 1.3 2.6 1.4 3.7 1.9 3.2

12E 2.2 3.6 1.5 1.5 3.9 1.5 6.2 N/A N/A

13E 1.9 2.9 1.3 1.3 3.7 1.5 5.9 N/A N/A

시장 PER(X), B 10 11.4 11.4 11.4 11.4 14.2 15.0 15.0 15.0 11.9

11 10.2 10.2 10.2 10.2 12.4 13.6 13.6 13.6 8.8

12E 9.5 9.5 9.5 9.5 14.5 13.8 13.8 13.8 16.6

13E 8.2 8.2 8.2 8.2 13.1 12.6 12.6 12.6 14.9

Market 대비 10 121.4 212.3 70.1 81.7 831.1 129.8 105.2 N/A 2,258.4

Premium(%) 11 108.7 177.5 109.8 38.8 154.8 152.9 135.0 176.5 N/A

C=A/B 12E 132.4 189.6 100.6 106.9 133.4 137.7 129.1 N/A N/A

13E 128.5 155.4 112.5 117.7 118.9 117.6 120.2 N/A N/A

주1) LIBERTY INTERACTIVE, HSN INC, ACORN, CHINA SEVEN STAR는 12월 결산법인 주2) 비교타당성을 위해 calendar year 기준으로 표기 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 5] 패션업체 Global Peer: 아시아 성장성 확보한 해외 업체에게만 Premium 부여

(억원,mn USD) 국내신세계

인터 LG fasion

Hand-some

FILABasic

House미국 GAP

POLO Ralph

Lauren

V.F. Corp

Nike

Ticker Average 031430 KS 093050 KS 020000 KS 081660 KS 084870 KS Average GPS US RL US VFC US NKE US

EPS 10 42.3 41.6 38.7 31.8 145.6 -46.0 5.6 20.3 8.6 -11.5 4.8

growth(%) 11 34.8 -3.1 17.2 18.7 -97.6 238.8 13.1 17.1 6.4 26.3 2.6

12E 779.2 4.9 -9.9 -4.0 3908.3 -3.3 24.1 19.6 36.1 28.9 11.7

13E 21.0 -8.1 20.8 8.3 13.9 69.8 8.7 -17.3 20.2 17.8 14.0

ROE(%) 10 17.9 22.6 15.3 13.2 34.8 3.6 18.6 22.2 15.5 15.8 21.0

11 11.3 16.8 14.7 13.9 0.7 10.2 19.1 22.9 15.2 18.2 20.1

12E 15.4 14.7 11.2 12.0 31.0 8.0 21.6 26.9 17.3 20.7 21.3

13E 15.0 12.1 12.2 11.8 26.2 12.6 22.3 26.1 19.0 22.0 22.4

PER(x). A 10 23.9 N/A 9.2 6.6 6.8 73.1 31.1 27.1 39.8 32.1 25.5

11 76.5 15.1 10.9 9.1 327.4 20.1 27.7 23.1 37.4 25.4 24.8

12E 9.8 10.3 9.6 9.1 6.4 13.7 22.2 19.3 27.5 19.7 22.2

13E 8.3 11.2 8.0 8.4 5.6 8.1 20.6 23.4 22.9 16.7 19.5

PBR(x) 10 1.7 N/A 1.3 0.8 2.3 2.2 5.5 5.9 5.9 4.6 5.5

11 1.9 2.3 1.5 1.2 2.4 1.9 4.9 5.0 5.2 4.5 4.8

12E 1.3 1.4 1.1 1.0 1.7 1.1 4.7 5.3 4.8 3.8 4.8

13E 1.1 1.3 1.0 0.9 1.3 1.0 4.8 6.9 4.3 3.5 4.3

시장 PER(x). B 10 11.4 11.4 11.4 11.4 11.4 11.4 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0

11 10.2 10.2 10.2 10.2 10.2 10.2 13.6 13.6 13.6 13.6 13.6

12E 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 13.8 13.8 13.8 13.8 13.8

13E 8.2 8.2 8.2 8.2 8.2 8.2 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6

Market 대비 10 209.9 N/A 80.7 57.9 59.6 641.2 207.6 180.6 265.6 214.1 169.9

Premium(%) 11 750.3 148.3 106.9 89.2 3209.8 197.1 203.8 170.1 275.3 187.0 182.7

C=A/B 12E 103.0 108.0 100.7 94.8 67.4 143.9 160.9 140.1 199.4 142.9 161.2

13E 101.1 137.4 97.4 102.4 69.2 99.1 163.7 185.6 181.7 132.9 154.8

주1) 신세계인터, LG패션, 한섬, 휠라, 베이직하우스는 12월 결산법인, GAP, POLO는 12월 결산 법인, VF는 3월 결산법인, NIKE는 5월 결산법인 주2) 비교타당성을 위해 calendar year 기준으로 표기 주3) 베이직하우스는 Fn-guide 추정치 참조 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터




[표 6] OEM/아웃도어 제조업체 Global Peer: 국내 업체에게 Li&Fung의 가치 부여 정당

(억원,mn USD, mn HKD) 국내 영원무역 한세실업 해외 LI&FUNG BOSIDENG

Ticker Average 111770 KS 1056300 KS Average 494 HK 3998 HK

EPS growth(%) 10 -3.5 45.1 -52.0 -4.1 14.0 -22.2

11 50.9 60.8 41.0 28.9 29.2 28.6

12E 15.3 17.4 13.2 28.9 7.8 50.0

13E 11.2 7.7 14.7 12.7 21.7 3.7

ROE(%) 10 18.5 16.9 20.1 18.5 26.0 11.0

11 27.1 23.2 30.9 15.1 16.2 14.1

12E 24.5 22.4 26.6 17.4 15.8 19.1

13E 22.1 19.7 24.4 18.5 17.0 19.9

PER(x). A 10 6.8 5.9 7.6 18.7 18.5 18.9

11 7.6 9.7 5.5 17.9 20.2 15.6

12E 11.7 10.9 12.5 14.6 18.7 10.5

13E 10.5 10.1 10.9 12.9 15.4 10.5

PBR(x) 10 1.2 0.9 1.4 3.4 4.5 2.2

11 1.8 2.1 1.5 3.2 3.0 3.5

12E 2.6 2.2 3.0 2.4 2.7 2.1

13E 2.1 1.8 2.4 2.3 2.5 2.1

시장 PER(x). B 10 11.4 11.4 11.4 11.9 11.9 11.9

11 10.2 10.2 10.2 8.8 8.8 8.8

12E 9.5 9.5 9.5 16.6 16.6 16.6

13E 8.2 8.2 8.2 14.9 14.9 14.9

Market 대비 10 59.2 51.8 66.7 157.0 155.6 158.4

Premium(%) 11 74.5 95.1 53.9 203.2 229.6 176.7

C=A/B 12E 122.5 114.3 130.7 88.2 112.9 63.5

13E 128.7 124.1 133.3 86.7 103.2 70.2

주1) 영원무역, 한세실업, LI&FUNG은 12월 결산법인, BOSIDENG은 3월 결산 법인 주2) 비교타당성을 위해 calendar year 기준으로 표기 주3) 한세실업은 Fn-guide 추정치 참조 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터




Ⅱ. 2013년 소매 및 의류 시장 증가 폭은 2012년 대비 둔화

1) 2013년 소매시장 규모는 YoY 3.2% 증가 전망

편의점, 홈쇼핑,

온라인쇼핑몰의 선전

백화점, 성장세 둔화

대형마트, 슈퍼마켓,

최악의 국면은 벗어

난 것으로 파악되나

여전히 낮은 성장세

를 시현할 전망

슈퍼마켓,

프리미엄 슈퍼 진출,

온라인 쇼핑몰 강화

로 성장성 확보

온라인 쇼핑몰,

홈쇼핑의 성장성은

백화점, 대형마트

대비 높음

대한상공회의소에 의하면 2013년 소매 유통업 전체 예상 매출은 편의점의 고 신장세 지

속, 무점포 형태인 홈쇼핑과 온라인쇼핑몰의 선전으로 YoY 3.2% 증가한 232조원으로

추정된다. 2012년 소매시장 성장률은 글로벌 경기 침체에 따른 국내 경기 둔화, 가계부

채 증가, 소비심리(CSI) 및 유통업 기업경기실사지수(RBSI) 감소, 대형마트 규제 강화

우려 등으로 소비자물가상승률을 고려한 실질 성장률은 0%대일 것으로 전망한다.

2013년 백화점 성장률은 1) 출점 및 영업확대 속도가 다소 둔화되고 있는 국면이고, 2)

경기침체 지속 및 자산가치 하락으로 인한 고가상품 판매부진, 합리적 소비패턴 확대 등

으로 구매단가(P)가 감소할 수 있기 때문에 2012년보다 둔화된 5.2%에 머무를 전망이

다.

2013년 역시 대형마트 및 기업형 슈퍼마켓(SSM)의 출점은 제한적이고, 휴업 일수에 대

한 규제는 지속될 수 있지만, 1) 대선 후 물가가 안정될 수 있고, 2) 창고형 할인점 확대

로 객단가가 증가할 수 있으며, 3) 규제에 대한 기저효과도 기대할 수 있기 때문에 2013

년 대형마트 성장률은 2012년 1.9%보다 소폭 개선된 2.1%를 기록할 전망이다. 특히 대

형마트 휴업 점포 대상은 2012년 7월 70%를 정점으로 11월 중순 기준 12%대로 낮아졌

기 때문에 현 추세가 지속된다면 2013년에는 기저효과를 기대할 수 있다. 또한, 중소형

슈퍼마켓과 구멍가게 비중은 여전히 높기 때문에(<표 9> 참조) 대형마트와 SSM은 영세

업체 인수를 통해 신규 출점 효과를 누릴 수 있을 것으로 예상한다.

슈퍼마켓은 근거리 소량구매 소비확산, 일부 점포의 대형마트 영업규제 수혜(기업형 슈

퍼 제외)로 2012년 4.9%, 2013년 3.8%의 성장률을 시현할 전망이다. 주말 영업 관련, 주

말 매출 비중은 대형마트 대비 낮은 상황이기 때문에, 규제의 대상이 될 수 있는 SSM

의 매출 타격 역시 대형마트 대비 제한적이다. 또한, 국내 대기업에서는 출점 제한에 대

한 대안으로 프리미엄 슈퍼 진출, 온라인 쇼핑몰 강화 등을 통해 외형을 확대하고 있다.

온라인 쇼핑몰은 기업형 대형마트 및 슈퍼의 온라인 강화, 편의성 확대, 모바일 쇼핑몰

수요 증가로 10% 이상의 높은 성장세를 지속할 전망이다. 특히 홈쇼핑의 성장세는 저비

용 효용 극대화, 쇼핑의 편의성 강조, off-line 및 미디어 연계 콘텐츠 강화, 모바일 쇼핑

몰 수요 증가로 2012년 10.4%, 2013년 10.5%의 높은 성장세를 유지할 전망이다. [그림 15] 국내 소매시장 규모는 꾸준히 성장 [그림 16] 여전히 높은 재래시장과 기타 시장 비중

83 84 89 93 94 94

20 22 24 27 28 3030 31 34 37 38 3822 2224

25 27 286 6

79 10 12

10 1215

16 17 19

5 68

9 10 11

0

50

100

150

200

250

300

08 09 10 11 12E 13F

기타 백화점 대형마트 슈퍼마켓 편의점 사이버쇼핑 홈쇼핑

(조원)

175 184200

216225 2325.5%

8.7%7.7% 4.2% 3.2%

주) 소매판매액 중 승용차 판매액과 차량연료 판매액 제외 자료: 통계청, 대한상공회의소

자료: 통계청




[그림 17] 급속히 증가하는 무점포판매시장 규모 [그림 18] 대형마트 휴무현황

9 10 12 15 18 21 1 1

1 1

1 1 1

6 8

10

12

13

15

4 4

5

6

7

7

0

10

20

30

40

50

07 08 09 10 11 12E

인터넷쇼핑 일반몰 카달로그 쇼핑모바일쇼핑 인터넷쇼핑 오픈마켓TV홈쇼핑

(조원)(조원)

118153

215

262279 273

214

13 13 9 34 46 53 55

0

50

100

150

200

250

300

4월 22일 6월 24일 8월 26일 10월 28일

(개)

30%

40%

60%

71%77%74%

58%

3% 3%8%

10%12%

2%

12%

자료: 한국 온라인쇼핑협화 자료: 각사, 보도자료 종합

[표 7] 주요 백화점 신규출점 둔화: 롯데백화점만 아울렛 3개점과 백화점 1개점 출점

(억원, 평) 2012 2013 2014

롯데 지역

평촌 이천아울렛 부여아울렛 서울역아울렛 잠실 2 수원(KCC)

예상매출

4,000 2,160

3,500 2,700

영업면적

13,500 10,000 3,100 8,100 9,700

현대 지역 코엑스 증축 울산 증축 충정(한무)

김포아울렛

예상매출 430 150 2,280

2,700

영업면적 5,350 2,000 12,475

1 ,000

신세계 지역 의정부 5 월 경기점 증축

예상매출 3,000 N/A

영업면적 14,00

+1,000(13,800)

자료: 각 사, 메리츠종금증권

[표 8] 주요 백화점 영업면적 확대

(평, %) 11 12E 13E 14E 15E 16E 11~16E

롯데백화점 327,000 355,000 394, 000 427, 000 445,600 445,600

8.6% 11.0% 8.5% 4.2% 0 .0% 36.3%

현대백화점 140,329 154,804 160,154 172,154 201,154 222,154

1 0.3% 3.5 % 7.5% 16.8% 1 0.4% 58.3%

신세계 140,000 157,5 00 157 ,500 162,500 197,500 222,500

12.5% 0.0% 3.2 % 21.5% 12.7% 58.9%

자료: 각 사, 메리츠종금증권




[그림 19] 백화점 지역별 경쟁도: 경쟁 심화

▶청주-흥업백화점

-현대 충정점(12)

▶서울 강서- 롯데 관악점

- 롯데 영등포점

-신세계 영등포점

- 애경 구로점

- 현대 목동점

행복한세상

경방필백화점

- 롯데 김포공항점(11)

▶서울 중부- 갤러리아 콩코스

- 롯데 본점

- 현대 신촌점

아이파크 백화점

- 롯데 서울역 아울렛(13)

- 신세계 본점(15,증축)

▶서울 강북- 롯데 청량리점

- 롯데 노원점

- 롯데 미아점

- 롯데 스타시티점

- 현대 미아점

- 롯데 청량리역점

▶서울 강남- 갤러리아 EAST, WEST

- 롯데 강남점

- 롯데 잠실점

- 롯데 강남점

- 태평

- 현대 무역센터점

- 현대 압구정 본점

- 현대 천호점

- 신세계 강남점

- 현대 코엑스(12, 증축)

- 롯데 잠실 2호점(13)

- 신세계 양재점(16)

▶일산- 롯데 일산점

-현대 킨택스점▶분당, 죽전, 구리, 하남- 롯데 분당점

- 삼성 플라자

- GS스퀘어 구리점

- 현대 판교점(15)

- 신세계 하남점(15)

▶의정부- 신세계 의정부점(12)

▶인천, 김포, 부천- 올리브백화점

- 롯데 부평점, 인천점

- 신세계 인천점(11, 증축)

- 현대 중동점

- GS스퀘어 부천점

- 현대 김포 아울렛(14)

▶수원, 안양, 안산, 평촌- 갤러리아 수원점

- 롯데 안양점

- 애경 수원점

- NC 백화점 평촌점

- GS스퀘어 안산점

그랜드 영통점

- 롯데 평촌점(12)

- 롯데 이천 아울렛(13)

- 롯데 부여 아울렛(13)

- 롯데 수원점(14)

- 신세계 경기점(12, 증축)

- 현대 광교점(15)

- 현대 안산점(16)

▶아산, 천안- 갤러리아 천안점

아우라백화점

- 신세계 충청점

- 현대 아산점(16)

▶대전- 갤러리아 동백점

- 갤러리아 타임월드점

- 롯데 대전점

세이백화점

▶전주- 롯데 전주점

전주코아백화점

▶광주- 롯데 광주점

- 광주 신세계

- 현대 광주점

▶순천- NC백화점 순천점

▶진주- 갤러리아 진주점

▶포항- 롯데 포항점

▶구미- 동아 구미점

▶대구- 대구 본점

- 대백프라자점

- 동아 본점

- 동아 강북점

- 동아 쇼핑점

- 동아 수성점

- 롯데 대구점

- 롯데 상인점

-현대 대구점(11)

-신세계 동대구점(15)

▶울산- 롯데 울산점

- 현대 동구점

- 현대 울산점(12, 증축)

▶부산- 롯데 동래점

- 롯데 부산본점

- 롯데 센텀시티점

- 현대 부산점

- 롯데 부산광복점

- 신세계 부산센텀점(16,확대)

▶서울지역▶경기지역

▶호서지역▶호남지역▶영남지역- 신규 출점

▶마산- 신세계 마산점

- 대우백화점

자료: Retail Magazine, 메리츠종금증권 정리




[표 9] 업태별 전국 점포 현황: 대기업의 인수가 지속될 여지 있음

(개, %) 대형마트 기업형슈퍼

마켓 중대형슈퍼

마켓 소형슈퍼마

켓기업형편의

점개인편의점 구멍가게 농수축협 합계

지역별 점포수

비중(%)

서울 73 260 984 952 5,015 911 9,483 116 17,794 19.0

경기 119 319 1,274 1,548 4,840 1,329 9,093 333 18,855 20.2

인천 26 54 285 426 1,010 233 1,847 37 3,918 4.2

강원 12 16 158 983 896 52 1,955 212 4,284 4.6

대전 17 35 86 603 595 220 1,572 47 3,175 3.4

충남 16 33 205 511 1,029 143 2,664 288 4,889 5.2

충북 13 26 128 259 619 186 2,387 178 3,796 4.1

대구 21 44 341 932 671 301 2,157 48 4,515 4.8

경북 22 46 389 1,036 901 291 2,507 322 5,514 5.9

부산 37 81 363 1,120 1,219 623 3,340 37 6,820 7.3

울산 13 17 142 461 336 323 835 33 2,160 2.3

경남 28 89 232 887 1,444 252 2,254 392 5,578 6.0

광주 12 17 73 354 702 79 1,602 28 2,867 3.1

전남 15 13 98 528 663 64 2,031 334 3,746 4.0

전북 17 28 182 455 740 179 1,981 254 3,836 4.1

제주 6 0 104 131 541 37 782 61 1,662 1.8

합계 447 1,078 5,044 11,186 21,221 5,223 46,490 2,720 93,409 100.0

비중 0.5 1.2 5.4 12.0 22.7 5.6 49.8 2.9 100.0

주1) 대형마트, 기업형슈퍼마켓, 기업형편의점, 농수축협의 경우 2011년 말 기준, 중대형슈퍼마켓, 소형슈퍼마켓, 개인편의점, 구멍가게의 경우 11년 5월 기준 주2) 기업형 슈퍼마켓업체의 경우 6개사(롯데쇼핑, GS리테일, 서원유통, 홈플러스, 에브리데이리테일, CS유통) 자료를 토대로 산출 주3) 중대형 슈퍼마켓:POS 대수 2대이상, 소형슈퍼마켓: POS 대수 1개, 매장 내 통로 4개 이상, 구멍가게: POS가 없는 영세 슈퍼마켓 자료: 코리아PRM, 리테일메거진, 한국편의점협회

[그림 20] 백화점의 구매단가는 감소: 세일 고객 늘어 [그림 21] 대형마트의 구매단가, 객수 과거 대비 감소: 규제 영향

-10

-5

0

5

10

15

20

'06 '07 '08 '09 '10 '11 '12

백화점구매객수 백화점구매단가(%)

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

'06 '07 '08 '09 '10 '11 '12

대형마트구매객수 대형마트구매단가(%)

자료: 지식경제부 자료: 지식경제부

[그림 22] 백화점: 3사의 성장세 둔화 [그림 23] 대형마트: 규제로 인한 성장세 둔화

-20

-10

0

10

20

30

40

50

08.04 08.12 09.08 10.04 10.12 11.08 12.04

롯데백화점 신세계

현대백화점 백화점

(%)

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

08.04 08.12 09.08 10.04 10.12 11.08 12.04

롯데마트 이마트 할인점(%)

자료: 각사, 지식경제부 자료: 각사, 지식경제부




[그림 24] 슈퍼마켓: 대형마트 대비 선전 [그림 25] 오프라인 주말 매출 비중

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

09.01 09.07 10.01 10.07 11.01 11.07 12.01 12.07

롯데슈퍼 할인점(%)

20.4

17.2

20.0 21.7

15.9

19.5

0

5

10

15

20

25

대형마트 슈퍼마켓 백화점

토요일 매출 비중 일요일 매출 비중(%)

자료: 각사, 지식경제부 자료: 유통업체 연감

[그림 26] 급증하는 모바일 쇼핑몰 시장

20 170 1,800

8,500

10 30

200

1,500

0

3,000

6,000

9,000

12,000

09 10 11 12E

주요 회원사 기타 업체(억원)

주 1) 스마트폰 보급현황: 2011년 말 2,000만 대, 2012년 말 3,700만 대 주 2) 주요 회원사: TV홈쇼핑 5사, 대형마트 3사, 인터파크, 신세계, YES 24, 롯데닷컴, 마몰, 교보문고 등 자료: 유통업체연감




2) 2013년 의류시장 규모는 전년도 수준에 머물 전망

의류 시장 규모는

전년도 수준에

머물 전망

SPA의 높은 성장성

지속 전망

온라인 패션 쇼핑몰

급성장

GDP 성장률, 소비심리, 소비력 등을 고려한 2012년 의류시장 규모는 전년 수준인 29.3조

원으로 추정된다. 의류업체의 성수기로 매출 및 이익에 크게 기여하고 있는 겨울 부문의

결산이 남아 있지만, 이른 추위 등을 고려하면 예상치를 하회하지는 않을 것으로 예상한

다. 2013년 의류시장도 낮은 GDP 성장률, 기준치인 100을 하회 중인 소비심리, 가계부채,

카드 연체율 증가 등으로 인한 소비력 둔화, 가격 경쟁 심화로 전년대비 0.3% 증가한

29.4조원 규모에 그칠 전망이다. 소비지출은 2012년 1분기 YoY 5.3%, 2분기 3.6%, 3분기

1.0%로 하반기로 갈수록 증가 폭이 둔화되고 있으며, 동기간 의류 신발 소비지출 증가

폭은 5.8%, 9.3%, 2.1%을 기록했다. 실제 한국은행의 소비자심리지수와 경기에 민감한 의

류와 같은 준내구재 소비지출 CSI(Consumer Sentiment Index) 역시 기준치인 100을 밑

도는 횟수가 늘어나고 있기 때문에 2013년 소비지출 전망치는 기대치를 하회할 전망이

다. 또한, 소비자물가상승률 증가(+2.1% yoy), 고유가, 전세 부담금 가중 등 소비심리를

저하하는 요인들이 산재해 있어 소비는 여전히 위축되어 있다. 소비력 역시 노령화 진행,

베이비붐 세대의 퇴직률 증가, 카드 연체율 증가, 실질 장바구니 물가 상승 등으로 약화

되고 있다.

이에 따라 가격 merit가 있는 SPA와 온라인 구매에 대한 수요가 확대되고 있다.

2011년 F/W 이후 국내 내수 브랜드업체는 이상 기온으로 할인판매를 지속할 수밖에 없

었다. 이러한 수익 악화에 따른 위기 확산으로 ‘에린브리니에’를 포함한 몇몇 내셔날 브랜

드는 영업을 중단했지만, 가격 경쟁력 우위에 있는 SPA 브랜드의 수요는 증가하고 있다.

SPA 시장은 2008년 이후 연간 50% 이상의 성장을 지속하고 있으며, 2012년과 2013년

성장률 역시 30%를 상회할 것으로 전망된다. 구성비도 2008년 1.7%에서 2012년 6%로

대폭 확대될 전망이다. 통상 유럽이나 미국의 패션시장 내 SPA 비중이 30%를 상회하고

있음을 고려하면, 국내 SPA의 높은 성장세는 이어질 것으로 예상한다.

패션 관련 온라인 쇼핑몰 성장률은 2010년 23.3%, 2011년 16.5%로 의류 시장 성장률을

상회하고 있다. 또한, 프리미엄 시장으로의 매출 영역 확대, 소셜커머스 등 쇼핑 플랫폼

및 모바일 시장 급성장으로 인해 패션 관련 온라인 쇼핑몰의 성장률은 2012년 17%,

2013년 18%의 높은 수준을 유지할 전망이다.

[그림 27] 의류시장 규모 [그림 28] 의류비 지출 CSI vs 의류 및 신발 소비 증가율

-30

-20

-10

0

10

20

30

0

50

100

150

200

250

300

350

'98 '01 '04 '07 '10 '13F

시장규모

성장률(우)

GDP성장률(우)

(천억원) (%)

-60

-30

0

30

60

90

120

-10

-5

0

5

10

15

20

08. 07 09. 07 10. 07 11. 07 12.07

소비지출(좌)

의류 · 신발(좌)

의류비지출전망CS I(우)

(%)

자료: 삼성패션연구소, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 통계청, 한국은행




Ⅲ. 유통/의류업체의 2013년 실적은 2012년 대비 둔화

1) 유통업체, 실적 모멘텀 둔화

13년도 유통업체의

성장성과 수익성은

12년도 대비 둔화

유통업체의 경우, IFRS 회계 도입으로 매출증가율, 영업이익률, 순이익증가율의 과거 및

단순 비교가 모호하다. 또한, 각사마다 일회성 이익과 손실들이 발생한 바 있어 과거 추

이 비교도 의미가 없다. 따라서 당사에서는 상장 8개사(롯데쇼핑, 신세계, 이마트, 현대백

화점, GS리테일, CJOS, 현대HS, GSHS)의 일회성 event를 제거하여 2012년과 2013년

EPS 증가율을 비교해 보았다. 그 결과, GS리테일을 제외한 유통업체의 2013년 실적 모

멘텀은 1) 가계 부채 등 비우호적인 영업환경, 2) 규제 지속으로 인한 성장성 제한, 3) 수

수료 인하로 인한 마진 감소 우려, 4) 홈쇼핑 업체의 SO 수수료 인상 지속 등으로 2012

년 대비 다소 둔화될 전망이다.

[그림 29] 8개사 매출증감률 [그림 30] 8개사 합 매출증감률

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

07 08 09 10 11 12E 13E

롯데쇼핑 신세계이마트 현대백화점CJ오쇼핑 현대홈쇼핑GS홈쇼핑 GS리테일

(%)

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

07 08 09 10 11 12E 13E

8개사 평균 매출증감률(%)

주) 각사 개별 기준으로 추산 자료: Fn-guide, 메리츠종금증권 리서치센터

주) 각사 개별 기준으로 추산 자료: Fn-guide, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 31] 8개사 EPS 증감률 [그림 32] 11년과 12년 예상 평균 EPS 증가율

-40

-20

0

20

40

60

80

11 12E 13E

롯데쇼핑 신세계이마트 현대백화점GS리테일 CJ오쇼핑GS홈쇼핑 현대홈쇼핑

(%)

6.3

13.3

16.8

12.9

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

12E 13E

off-line on-line(%)

주 1) 이마트와 현대홈쇼핑은 2011년 각각 분할 상장, 신규 상장 주 2) 각사의 일회성 이익과 비용 제거하여 표기 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

주) 각사의 일회성 이익과 비용 제거하여 표기 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터




2) 의류업체, 실적 모멘텀 둔화

성장성과 수익성은

제한적

패션의류업체 상장 10개사(신세계인터, LG패션, 한섬, 휠라코리아, 베이직하우스, 영원무

역, 아비스타, 신원, F&F, 엠케이트렌드)의 매출, 영업이익, 순이익의 합으로 구한 매출

증가율, 순이익 증가율, 영업이익률을 구해보면, 2011년을 정점으로 2012년과 2013년의

매출증가율은 둔화될 전망이다. SPA, 인터넷 쇼핑몰 등과의 가격 갱쟁 심화, 이상고온,

재고 증가 등을 이유로 국내 의류업체 영업환경은 비우호적이다. 2012년의 의류업 불황

으로 2013년에도 재고 처분 손실, 할인판매 등이 진행될 수 있기 때문에 2013년 대부분

의류업체의 수익성 역시 2012년과 비슷한 수준을 유지할 전망이다.

[그림 33] 10개사 매출증감률 [그림 34] 10개사 합 매출증감률

-40

-20

0

20

40

60

80

100

08 09 10 11 12E 13E

신세계인터내셔날 LG패션한섬 휠라코리아더베이직하우스 영원무역아비스타 신원F&F 엠케이트렌드

(%)

0

5

10

15

20

25

30

35

07 08 09 10 11 12E 13E

10개사 합 매출증감률(%)

자료: Fn-guide, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 35] 10개사 합 영업이익률 [그림 36] 10개사 합 순이익증가율

0

3

6

9

12

15

07 08 09 10 11 12E 13E

10개사 합 영업이익률(%)

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

07 08 09 10 11 12E 13E

10개사 합 순이익증가율(%)(%)

주: 비- coverage 종목은 Fn-guide 컨센서스 혹은 회사계획에서 10% discount 자료: Fn-guide, Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터

주: 비- coverage 종목은 Fn-guide 컨센서스 혹은 회사계획에서 10% discount 자료: Fn-guide, Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터




Ⅳ. 2013년 유통/의류업체 Key Trend

1) Demographic 접근, 실버층과 1인가족 확대: 편의점과 드럭스토어 수혜

실버층 증가:

편의점 수혜

OECD 전망에 의하면, 총인구에서 생산가능인구(15~64세)가 차지하는 비중이 감소하는

것은 한국뿐 아니라 전 세계 주요국들이 겪고 있는 공통적인 현상이다. 하지만 한국은

감소의 폭과 속도가 세계 최고 수준이 될 수 있다. 한국의 생산가능인구 비중은 2011년

72.5%에서 2060년 52.3%로 20.2%P 감소할 전망이다. 같은 기간 미국의 감소폭

7.1%P(66.6%→59.5%), 독일의 11.3%P(66%→54.7%)보다 훨씬 크다. 생산가능인구 감소

는 1) 노인인구 증가, 2) 출산율 감소가 주효하다. 국내 인구구조를 살펴보면, 노인인구

증가가 출산율 감소보다 또렷하게 나타나고 있다. 90년대부터 65세 이상 고령인구 비중

이 본격적으로 높아지기 시작했고, 6, 70년대의 베이비붐 세대 인구의 은퇴시기가 도래했

다. 이에 따라, 편의점에 대한 창업 수요 역시 증가하고 있다. 일본에서는 80년 대 이후

고령화 지속으로 의료비용 지출 등이 본격화된 바 있다. 국내 유통업계에 있어서도 드럭

스토어에 대한 수요를 증가시킬 수 있으며, 본격적인 기본 의약 판매로 편의점의 수혜도

기대해 봄 직 하다.

[그림 37] 주요 국가별 전체 인구 중 생산가능인구 [그림 38] 노령화 진행: 20~30대 감소, 40~50대 창업 증가

72.5 72.6

66.6 63.3 62.5

68.9

61.0 57.3

52.3 56.9

59.5

51.1

0

10

20

30

40

50

60

70

80

한국 중국 미국 일본

2011 2030E 2060E(%)

0

10

20

30

40

50

20대 30대 40대 50대 이상

05 06 07 08 09 10 11(%)

자료: OECD 자료: 한국편의점 협회

[그림 39] 출산율은 저조한 수준 유지 [그림 40] 2010년 이후 노인 비중 확대

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

합계출산율(명)

0

2

4

6

8

10

12

95 99 03 07 11

65세 인구 비중(%)

주) 합계출산율: 가임여성 1명당 출산하는 자녀 수 자료: 통계청

자료: 통계청




[그림 41] 드럭스토어 규모 & 성장률 [표 10] 보건복지령 공표

0

10

20

30

40

50

0

50

100

150

200

250

300

350

400

07 08 09 10 11 12 현재

매장 수

YoY(우)

(개) (%)

의약품 공급

- 의약품 도매상 허가: 안전 상비 의약품 공급자 선정

- 1 일분 상품만 공급 가능

- 판매수량 및 연령의 제한

재고관리 - 의약품 별도 보관/배송: 일반상품과 공동 배송 불가

- 총괄 전문인력 채용 요구

점포판매

- 교육기관을 통한 사전 교육 이수: 4 시간 집합 교육

- 시, 군, 구청에 판매자 등록

- 진열제한: 일반상품과 구분 진열

안전상비

의약품

결정 품목

해열진통제(타이레놀정 500mg, 타이레놀정 160mg, 어린이용타이레놀정 80mg, 어린이타이레놀현탁액, 어린이부루펜시럽), 감기약(판콜에이내복액, 판피린티정), 소화제(베아제정, 닥터베아제정, 훼스탈골드정, 훼스탈플러스정), 파스(제일쿨파프, 신신파스아렉스) 13 개 품목

주) 12년도 예측치는 체인스토어협회 제공 자료: GS리테일 IR book, 체인스토어협회

자료: GS리테일

1인 가족 증가:

소형 점포 수혜

1인 가족 및 소형 가족 확대로 가계구조가 변화하고 있다. 1) 여성의 사회 진출 확대, 2)

평균 결혼 연령 상승, 3) 이혼율 증가 등으로 일인 가족 및 소형 가족이 확대되고 있다.

국내 1인 가구 수는 1990년 102만 가구에서 2011년 436만 가구로 급격히 증가했다. 현

재 1인 가구 수는 전체 가구 비중의 25%를 차지한다. 통계청의 ‘장래가구 추계’에 따르

면, 1인 가구는 점차 증가하고 있으며, 2035년이면 서울의 1인 가구 예상 비중은 30.8%

가 된다. 또한, 비중 역시 1인 가구(34.3%), 부부 가구(22.7%), 부부+자녀 가구(20.3%)로

1인 가구 비중 확대가 두드러질 전망이다. 특히 패션 제품, 휴가, 보안 등 가치형 소비

관련 HMR(Home Meal Replacement), 소형 가전, 보안용품, 상비 의약품에 대한 1인 가

족의 수요가 증가하고 있다. 이들은 쇼핑과 여행용품에 대한 지출에 비교적 관대하고,

쇼핑에 대해 편의성과 접근성을 중히 여긴다. 즉, 편의점, 가전 전문점, 드럭스토어, 슈

퍼마켓, 식자재유통, 간편식, 온라인 쇼핑몰에 대한 수요는 demographic 접근으로도 지

속될 전망이다. 특히 1) 신선식품, 가정대체식 상품 강화, 2) 특수 입지 출점 확대로 인

한 편의점의 구조적인 성장은 지속될 전망이다.

[그림 42] 일인가족 확대 배경: 결혼연령 상승 [그림 43] 전세계적으로 1인 가족 확대

20

25

30

35

40

91 96 01 06 11

남성 결혼 연령 여성 결혼 연령(세)

7.3

23.8 23.2

9.7 10.4

26.0 29.1

8.8

24.2 27.4

11.4 10.9

27.6 31.0

0

5

10

15

20

25

30

35

아시아

호주

동유럽

라틴아메리카

중동&

아프리카

북미

서유럽

2001 2011

(%)

자료: 통계청 자 자료: Euromonitor




[그림 44] 1인 가구 비중 확대 [그림 45] 1인 가구 및 소형가구 비중 확대

0

5

10

15

20

25

30

01 03 05 07 09 11

1인 가구 비중(%)

23.9

25.3

27.1

31.3

34.3

24.2

25.2

26.7

31.2

34.0

21.3

21.3

21.3

20.6

19.4

22.5

20.9

18.8

13.2

9.8

0% 20% 40% 60% 80% 100%

2010

2012

2015

2025

2035

1인 2인 3인 4인 5인 이상

자료: 통계청 자료: 통계청

[그림 46] 편의점 주요 품목 구성비 변화 [그림 47] 편의점의 여성 경영주 증가

28.9 29.1 29.2 29.1 30.0 29.8 30.9

5.3 5.0 4.3 4.6 5.5 6.8 6.0 7.7 7.7 7.4 7.5 7.5 7.7 7.7

42.3 43.9 44.1 43.9 42.0 40.5 40.4

0

20

40

60

80

100

05 06 07 08 09 10 11

가공식품 및 일배가공식품 후레쉬푸드 주류 담배(%)

37.942.2 43.1 43.9 45.3

47.9 49.6

62.157.8 56.9 56.1 54.7

52.1 50.4

0

10

20

30

40

50

60

70

05 06 07 08 09 10 11

여 남(%)

자료: 한국편의점 협회 자료: 한국편의점 협회




2) 여전한 Regulation Risk

Regulation Risk는

대선 이후에도

가장 큰 변수 작용

백화점: 판매수수료

추가 인하

대형마트:

규제는 지속

과거 대선 이후 유통업종의 주가 흐름을 보면, 소비 진작에 대한 기대감으로 대선 이후

유통업종 주가는 종합주가지수대비 outperform했었다. 그러나 2011년 ‘수수료 인하’ 관련

유통업 Regulation Risk가 부각된 이후, 신정권, 구정권 모두 유통업 관련 규제 강화로

입법안의 초점을 맞추고 있다. 상장된 유통업체가 대부분 규제의 대상이기 때문에 금번

대선 관련 유통업 주가의 추가 상승 모멘텀은 제한적이라는 판단이다. 각 대선 후보의 공

통 공약은 1) 대기업의 출점 제한, 2) 카드사 수수료 추가 인하이다. 비용 분담제 시행이

거론되고 있지만, 이미 몇몇 편의점 업체는 비용 분담제 시행 중이기 때문에 상장된 편의

점 업체 수익에 미치는 영향은 제한적일 전망이다. ‘중소기업 살리기’ 출점 관련 법적 규

제가 크게 영향을 미친 곳은 일본이다. 일본 유통업 규제의 취지는 주로 중소 도소매업

보호라는 점이 국내 규제의 목적과 동일하다. 1974년 ‘대규모 소매점법’(‘대점법’) 발효 이

후, Regulation 이슈가 지속되어 일본 소매시장은 10년 이상 정체되었다. 국내 유통업체

에 대한 출점 규제가 유통산업발전법 개정으로(전통상점 보호 규정) 구체화된 시기가

2010년이었음을 고려하면 Regulation 이슈를 지속해서 예의주시할 필요가 있다는 판단이

다. 반면, 동기간 대형업체의 쇠퇴 속에 편의성이 강조된 슈퍼, 편의점, 드럭스토어의 성

장은 국내 소형 점포의 성장 여력을 설명해 줄 수 있는 부분이다. 채널별 추가 규제

Risk는 다음과 같다.

백화점 관련 잠재 규제 risk는 2011년 11월에 시행했던 수수료 인하 압력의 재시행이다.

백화점은 2011년에 중소 납품업체 판매수수료율을 3~7% 포인트씩 내리는 ‘중소 납품업

체 판매수수료율 인하 실행계획’에 합의한 이후, 판촉행사비, 인테리어 비용 등 다른 부대

비용을 늘려 요구한 사실이 공정위에 적발되었다. 이에 공정위가 대형유통업체에 재차 판

매수수료 추가 인하, 판촉비 전가 등의 불공정행위 개선 등을 실행할 가능성이 있다. 그

러나 대상이 되는 중소업체의 비중이 타 유통채널 대비 낮은 수준이고, 과거와는 달리 백

화점 불황이 지속되고 있는 점 등은 시행 여부에 고려 대상으로 작용될 수 있어 실적에

미치는 영향은 미미할 전망이다. 그러나 11월 16일 지식경제부가 통과시킨 유통산업발전

법 개정안의 규제는 그 동안 유통산업발전법상 대규모 점포에서 제외된 백화점, 쇼핑센

터, 복합쇼핑몰에 개설된 대규모 점포에도 영업시간 제한 등에 동일한 기준을 적용하도록

하고 있다. 이에 따라 백화점 수입 중 임대 등의 수입이 일부 감소할 우려는 남아있다.

국내 유통업에 관한 규제는 일본과 같이 중소 도소매업 보호에 중점을 두고 있다. 특히

중소 도소매업의 상권을 잠식하고 있는 대형마트나 SSM에 대한 규제 강도가 타 채널대

비 높다. 2011년 입점 수수료 인하 이슈 이후, 영업일 수에 대한 규제가 대표적인 예이다.

최근 월 2회 진행 중인 의무 휴업은 절차상의 문제 관련 집행정지 가처분 신청으로 휴업

대상 점포률이 최대 77%에서 12%로 일시적으로 낮아졌다. 이에 대형마트와 기업형 슈퍼

마켓의 영업과 출점을 강도 높게 제한하는 내용의 ‘유통산업발전법 개정안’이 지속해서

발의되고 있다. 이는 강제 휴무 일수를 월 3회로 늘리고 심야(오후 10시~오전 10시) 영

업을 제한하거나 특정 지역 출점을 금지하는 등 고강도 규제 안이다. 그러나 월 2회 의

무 휴업의 부작용, 유통산업 침체, 자발적인 의무휴업 재개, 자율적 상생 협의 진행 등을

고려하면 실행 여부는 불투명한 상황이다. 또한, 중소상인 보호를 이유로 서울시는 '판매

품목제한'이라는 새로운 규제 안을 제시하고 있다. 이는 중소 상인을 보호하기 위해 담배,

소주, 막걸리 등 특정 품목의 대형마트 판매를 제한해야 한다는 논리이다. 그러나 의무휴

업과 마찬가지로 판매 품목제한은 특정 업태의 발전을 저해시킬 뿐, 실제 중소업체의 실

익을 파악하기 어려운 의구심을 해결할 수 없다. 재래시장이나 영세 소형 점포와 같이,

편의점, 하나로마트, 백화점 식품관이 수혜를 누릴 수 있기 때문이다. 또한, 유통산업발전

협의회에서는 2015년까지 대형마트 인구 30만명 미만, SSM(기업형슈퍼마켓) 인구 10만




명 미만 중소도시에서 출점을 자제하기로 결정하였다. 단, 기존 추진된 출점 예상 점포는

출점 자제에서 제외된다. 월 2회 의무휴무의 경우, 대형마트와 SSM이 해당 지자체와 논

의 하에 월 2회 자율 휴무로 대처하기로 하였다. 그러나 서울시, 전주시 등 지자체는 기

존의 주말 휴업에 대한 강경한 입장을 견지하고 있으며, 대형마트의 월 3회 의무휴업 개

정안이 국회 본회의 상정을 눈앞에 두고 있다. 이에 따라 정치권에서 발의된 유통산업발

전법개정안과 18대 대선 결과에 따라 규제의 강도가 결정될 수는 있지만, 규제는 지속될

전망이다.

[표 11] 주요 대선 후보의 공약 및 주요 정책

대선 후보 공약 및 기본 방향 내용 영향

문재인

- 유통산업의 상생발전을 위해 대형유통업체의

허가제 전환

- 영업시간 및 영업품목 제한 시행

- 중소기업을 체계적으로 지원•육성하기 위해

‘(가칭)중소상공부’를 신설

- 프랜차이즈 가맹점 리뉴얼 및 매장확장 시

가맹본부도 비용 분담 의무화

- 대중소기업간 성과분배제도 혁신, 대기업의

사회적 책임 공시제도 시행

- 대형 유통업체의 신규 출점 시 ‘매출영향평가’

를 의무화해 주변상권에 피해가 크면 출점을

불허하고, 이미 진출한 유통업체에 대해서는

영업시간, 영업일, 영업품목 규제를 강화.

이행 여부 및 중소업체 육성 위한 기구 신설

- 납품 단가 협상 시 대기업의 우월한 지위에

대응하여, 중소기업 협동조합이 공동구매, 공동

납품, 공동교섭을 할 수 있도록 공정거래법 개정

- 대형마트와 SSM 의

성장성과 수익성 악화

우려

- 편의점의 수익 개선

제한적(몇몇 편의점

업체는 비용 분담제

시행 중)

안철수

- 백화점 및 대형마트에 납품하는 중소기업제품에

대한 판매수수료 상한제(20~30%) 시행

- 유통산업발전법을 개정해 대규모 점포 등을

허가제로 변경해 골목상권 보호

- 사업조정, 영업시간 제한, 생활형 서비스업에

진출한 기존 대기업의 점진적 철수 등이 사회적

합의를 통해 이루어질 수 있도록 적극 유도

- 카드사, 회원, 중소가맹점의 비용 분담 원칙을

합리화해 중소가맹점의 카드수수료 부담을 최대한

경감

- 프랜차이즈 본사와 대등한 지위에서 협의할 수

있는 (가칭)‘가맹점연합회’가 프랜차이즈별로

구성될 수 있도록 지원

- 대형 유통업체의 신규 출점 시 ‘매출영향평가’

를 의무화해 주변상권에 피해가 크면 출점을

불허하고, 이미 진출한 유통업체에 대해서는

영업시간, 영업일, 영업품목 규제를 강화.

백화점 수수료 상한제 추가

- 과다한 마케팅 비용은 중소가맹점이 아닌

카드사가 부담하고, 신용매출로 인한 비용은

카드 사용자가 회원비로 부담하게 하는 등

비용부담 원칙 조정

- 인테리어 교체, 설비 및 자재의 가격 인상 등

가맹점의 경영에 영향을 주는 사항은 프랜차이즈

본사와 해당 (가칭) 가맹점연합회가 합의: 프랜차이즈

본부와 가맹점 간의 표준계약서의 내용을 강화•정착


성장성과 수익성 악화

우려

- 백화점의 수익성 악화

우려


제한

- 카드사 수익 악화

우려

박근혜

- 대형 유통업체 지방 중소도시 진입규제

- 사업개시 전에 사전신고와 지역 주민설명회를

개최하는 사전 입점 예고제를 도입

- 프랜차이즈 가맹자 보호강화

- 카드, 판매, 은행 등 3 대 수수료 인하 주장

- 대기업의 막대한 자본으로 인해 침해받는 골목상권을

지키기 위해 대형 유통업체의 지방 중소도시 진입

규제

- 인근 가맹점 10 곳의 정보를 반드시 제공하고,

인테리어 비용의 공동 부담, 가맹금을 돌려받는

권리를 확대 보장하기 위한 법률 발의


성장성 저해

- 카드사 수수료 인하


제한

자료: 선관위, 정책설명자료, 보도자료, 메리츠종금증권 리서치센터 정리

[그림 48] 출점 규제 이후 대규모 쇼핑 급감 [그림 49] 출점 규제시대에 채널별 점포 수 증가 추이

0

20

40

60

80

100

120

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

교외지역 주변지역 중심지역(개점)

44

6569

81 8287

105

92

6256 55

55 42 48 63

206 446 378 609

1,770 3,397 4,202

7,891

1,476 2,810

9,634

24,629

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

'65~'74 '75~'84 '85~'94 '95~'04

백화점 GMS

수퍼 편의점(개점)

대형점포 규제 정책 기간

자료: 일본쇼핑센터 협회 자료: 일본 경제산업성




[표 12] 일본 규제 흐름과 영향

연도 관련법 목적 부작용

강력한

규제1974~2000 폐지 대점법 중소 소매업자 보호

- 유통업 발전 저해

- WTO 통상압력

- 중소소매업 경쟁력 저하

규제

완화2000~현재 대점입지법 지역생활환경 보존,

유지

- 대형소매점의 교외지역

입점 급증

- 중심시가지 공동화

사회적

규제

강화

2007~현재 도시계획법 중심 시가지 활성화

1959~현재소매상업

조정특별

소매상의 사업활동

기회를 확보

자료: KOTRA

[표 13] 추가 규제 Risk

유통채널 규제안 내용 영향

백화점 추가 납품 수수료 인하 압력

11 년도에 실시했던 '중소 납품업체 판매수수료율 인하 실행계획'의 낮은 성과가 공정위에 적발

최근 백화점 불황을 고려하면 추가 인하 가능성은 낮으나, 불공정 행위 개선 등에 대한 조처를 할 수는 있음

입점 점포에도 휴무일 확대

백화점, 쇼핑센터, 쇼핑몰에 개설된 대규모 점포에도 기존 대형마트와 동일한 영업일수와 시간 제한

미미하지만 백화점 임대 수입 감소, 구매 객수 감소 우려 있음

대형마트 휴무일 확대 강제 휴무 일수를 최대 월 3 회로 늘리고 심야(오후 10 시~오전 10 시) 영업을 제한

월 2 회 의무 휴업의 부작용 재부각, 자발적 평일 휴업으로 일부 대처 가능성 있었으나 기존 월 4 회 추진에서 월 3 회로 강경하게 추진될 수 있는 부분

판매 품목제한 담배, 소주, 막걸리 등 특정 품목은 대형마트 판매를 제한할 필요가 있음

대형마트 매출에 영향을 미칠 수 있는 이슈. 편의점 등이 수혜를 입을 확률 높음. 대형마트에서도 소송 등으로 강경하게 대응할 방침

출점자제

‘유통산업발전협의회’는 15 년까지 대형마트 인구 30 만명 미만, SSM 인구 10 만명 미만 중소도시에서 출점을 자제하기로 결정

기존 추진하고 있는 점포는 제외하고 있기 때문에 추가적인 potential risk 는 없음. 단 성장성이 제한적이라는 점은 부정적

자료: 메리츠종금증권 리서치센터 정리




[그림 50] 대형마트 휴업 대상 점포 수 [그림 51] 대형마트와 SSM의 요일별 매출 비중

118153

215

262279 273

214

13 13 9 34 46 53 55

0

50

100

150

200

250

300

4월 22일 6월 24일 8월 26일 10월 28일

(개)

30%

40%

60%

71%77%74%

58%

3% 3%8%

10%12%

2%

12%

11.4 11.4 11.2 11.5 12.9

20.3 21.2

12.5 12.3 13.0 12.8 14.3

18.3 17.0

0

5

10

15

20

25

월 화 수 목 금 토 일

대형마트 big 3 평균

SSM big 4 평균

(%)

주) 10월 이후 휴업 대상 점포는 재차 확대될 전망 자료: 각사

주) 대형마트 3사는 이마트, 홈플러스, 롯데마트 기준으로 작성. SSM 4사는 롯데슈퍼, GS슈퍼, 메가마트, 에브리데이리테일 기준으로 작성자료: 각사, 유통업체연감

[표 14] 대형마트 • SSM 영업제한 일지

1/ 17 영업규제 규정 '개정유통산업발전법' 발효

2/ 7 전북 전주, 전국 첫 규제 조례 개정

3/ 11 전주에서 처음 SSM 휴무

4/ 14 충남 서산에서 처음 대형마트 휴무

6/ 22 법원, 서울 강동 송파구에서 첫 규제 집행정지 가처분 결정

6/ 24 규제 확산 전국 대형마트 • SSM 78% 휴무

8/ 12 집행정지 가처분 확대 대형마트 • SSM 95% 정상 영업

9/ 10 전남 순천에서 첫 대형마트 • SSM 월요일 자율 휴무

9/ 23 문재인 후보, 대형마트, 허가제 전환&영업시간·품목 제한 검토 주장

10/ 13 서울 강서구, 대구 등 일부 지역 대형마트 의무휴업 재시행

10/ 22 대형마트 자발적 출점 제한 결정, 유통발전협의회 발족

10/ 23 고양시 대형마트 매월 1, 15 일 휴업 변경 결정

11/ 10 코스트코 의무휴업 시행

11/ 12 대형마트 광주시 상대 의무휴업 집행정지 소송에서 패소

11/ 12 제천시 2, 4 주 수요일 휴업 결정

1/ 15

유통산업발전협의회, 대형마트 인구 30 만명, SSM 인구 10 만명 미만 중소도시에서 출점 자제

11/ 15 해당 지자체와 논의 후, 월 2 회 자율 휴무 추진

11/ 16 지경부, 월 3 회 휴무 및 영업시간 제한 내용의 ‘유통산업발전법 개정안’ 발의

자료: 유통산업발전협의회, 언론 보도자료




3) 합리적인 소비 패턴 선호, SPA의 높은 성장성

한국 의류시장은

Global Luxury 및

SPA에게 매력적

SPA 업체에게

우호적인 영업환경

대표 SPA 업체:

유니클로

국내 유수 의류업체,

SPA 진출 RUSH

자본력 갖춘

업체의 경쟁력 부각

국내 소비경기는 둔화되고 있으나, 한국 의류시장은 Global Luxury 및 SPA 브랜드에 매

력적인 시장으로 급부상 중이다. 또한, Global Luxury, SPA 브랜드는 1) 낮은 백화점 수수

료, 2) 좋은 위치의 MD 확보, 3) 높은 소비자 배수로 국내에서 높은 성장성과 수익성을 시

현하고 있다. Global Luxury는 높은 소비자 배수 및 가격 인상으로, SPA는 Global

sourcing 및 자본력으로 인한 낮은 원가율로 높은 성장성과 수익성을 나타냈다. 또한, 원

화 강세가 지속된다면, Luxury 및 SPA 브랜드의 경쟁력 역시 강화될 수밖에 없다. 실제

Luxury 브랜드 대부분의 OPM은 10%를 상회하며, PRADA의 2011년 실적 기준 영업이익

률은 26.6%로 업계 최고의 수익성을 시현하였다. 성공적으로 안착한 SPA 브랜드 대부분

의 OPM도 10%를 상회하고 있으며 2012년 업황불황에도 추세는 유지되고 있는 것으로

파악된다.

2006년 유니클로 도입을 계기로 확대된 SPA 시장은 지난 5년 연평균 77%의 높은 성장세

를 기록하며 major 패션 부문으로 자리매김하고 있다. SPA 시장은 2008년 이후 연간

50% 이상의 성장을 지속하고 있으며, 2012년과 2013년 성장률 역시 30%를 상회할 것으

로 전망된다. 구성비도 2008년 1.7%에서 2012년 8%로 대폭 확대될 전망이다. 통상 유럽

이나 미국의 패션시장 내 SPA 비중이 30%를 상회하고 있음을 고려하면, SPA의 높은 성

장세는 이어질 것으로 예상한다. 또한, 1) 쇼핑몰 확대에 주요 tenant로 입점할 수 있고, 2)

합리적인 가격의 SPA를 선호하고 있는 트렌드가 확산하고 있는 영업환경도 우호적이다.

현재 글로벌 BIG SPA 브랜드인 유니클로, ZARA, H&M, 버시카, 폴앤베어 등이 진출해 있

다. 판매가 기준, ZARA는 2011년 말 기준 34개 매장에서 2,200억원의 매출을 기록했다.

매장당 평균 매출은 64억원으로 국내 주요 브랜드의 3배 이상 수준이다. H&M은 7개 매장

에서 750억원 매출을 기록했으며, 유니클로는 65개 매장에서 4,200억원의 매출을 기록하

는 등 국내 주요 내수 브랜드의 실적을 상회하고 있다. 특히 유니클로의 글로벌 매출은 중

국에 이어 한국이 두 번째로 큰 것으로 나타났다.

의류 대기업은 대규모 전문 인력, 글로벌 소싱, 주요 상권의 대형점 확보 전략으로 SPA

사업을 확대하고 있다. 이랜드의 ‘스파오’와 ‘미쏘’, 코오롱패션의 ‘쿠아’, LG패션의 ‘TNGT’,

제일모직의 ‘8seconds’, 신세계인터의 ‘GAP’ 전개, ‘데이즈’가 그 예이다. 실제로 이랜드의

‘스파오’는 2011년에 흑자 전환되었고, 코오롱패션의 ‘쿠아’ 와 LG패션의 ‘TNGT’는 국내와

중국을 동시에 확대하고 있다. 제일모직과 신세계인터 역시 ‘8seconds’ 와 ‘데이즈’로 SPA

사업을 확대하고 있다. 신성통상은 해외 공장을 기반으로 ‘탑텐’을 전개하고 있다. 정부 역

시 의류제품의 가격 인하에 도움이 되는 SPA 업종을 지원하고 있지만 자본력의 차이 등

으로 2012년 기준, 제일모직의 ‘8seconds’, 해외 SPA 브랜드 전개 업체인 신세계인터의

‘GAP’, 해외 생산기지를 확보한 신성통상의 ‘탑텐’을 제외한 타 브랜드의 실적은 부진한

것으로 나타났다.

2013년 이후에도 유통업체의 형태는 복합몰로 확대될 전망이기 때문에 SPA에 대한 수요

역시 지속될 전망이다. SPA 업체가 위협적일수록 자본력이 상대적으로 약한 중소 의류업

체의 입지는 좁아질 수 밖에 없다. 2012년 ‘바닐라비’, ‘에린브리니에’, ‘볼’ 등의 브랜드 중

단이 그 예이다. 이에 따라 자본력을 갖추고 있으며, 막강한 SPA 브랜드를 보유하고 있는

제일모직, 신세계인터의 경쟁력이 부각될 전망이다.




[표 15] Luxury 브랜드의 높은 수익구조

(억원, %) Louis

VuittonGUCCI PRADA FENDI BurBerry Zegna

Sales 4,974 2,960 2,513 343 2,181 383

yoy 16.4 8.4 43.0 16.0 17.9 16.1

OP 575 461 669 30 429 49

yoy 9.9 6.9 53.0 4.2 29.5 35.0

Net Income 449 237 532 21 348 36

yoy 12.2 106.0 64.3 -30.2 37.9 56.7

OPM 11.6 15.6 26.6 8.7 19.7 12.8

NIM 9.0 8.0 21.2 6.2 16.0 9.3

자료: Dart, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 16] SPA 및 직진출 브랜드의 높은 성장성과 수익성

SPA 사입

(억원, %) ZARA Uniqlo H&M NIKE ADIDAS

Sales 1,673 3,280 632 5,469 5,949

yoy 25.1 45.1 69.4 16.0 23.9

OP 48 520 81 780 699

yoy -9.8 48.2 241.2 53.8 56.8

Net Income 43 413 61 595 490

yoy -6.9 51.7 152.4 56.3 32.5

OPM 2.9 15.9 12.8 14.3 11.7

NIM 2.6 12.6 9.7 10.9 8.2

자료: Dart, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 17] 국내 주요 SPA 브랜드 점포 현황

(개점, %) 유통별 지역별

합계백화점 가두점 복합쇼핑몰 서울 지방

UNIQLO 37 17 30 37 47 84

ZARA 18 6 13 18 19 37

스파오 9 4 28 15 26 41

미쏘 10 5 7 11 11 22

스파이시칼라 6 2 4 6 6 12

H&M 4 2 4 5 5 10

포에버 21 0 2 0 2 0 2

마시모두티 0 2 1 3 0 3

합계 84 40 87 97 114 211

비율(%) 39.8 19.0 41.2 46.0 54.0 100.0

자료: 각사 홈페이지

[그림 52] 의류 시장 규모 [그림 53] SPA 시장 규모

23 26

29 30 29 30

-3.7

15.6

9.6

3.5 -0.7

-30

-20

-10

0

10

20

30

0

5

10

15

20

25

30

35

08 09 10 11 12E 15F

시장규모 성장률(우)(조원) (%)

CAGR

0.3%

0.5 0.8

1.2

1.9

2.5

4.0 60.0

50.0

58.3

31.6

0

20

40

60

80

100

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

08 09 10 11 12E 15E

매출액 YoY(우)(조원) (%)

CAGR

17.0%

자료: Fashionbiz, 메리츠종금증권 자료: Fashionbiz, 메리츠종금증권




[그림 54] 전체 패션시장 중 SPA 비중 [그림 55] 빅3 SPA 매출 신장 추이 비교

1.9

3.0

4.2

6.4

8.6

0

2

4

6

8

10

08 09 10 11 12E

전체 패션시장 중 SPA 비중(%)

726 1,226

2,260 3,280

4,000

343

800

1,338

1,673

2,000

393

632

800

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

08 09 10 11 12E

FRL Korea Inditex H&M(억원)

자료: Fashionbiz 주) FRL Korea 8월, Inditex 11월 결산, H&M 2010년 국내 런칭 자료: 금융감독원

[표 18] 주요국별 패션시장 중 SPA 비중

(%) 스페인 영국 일본 한국

시장점유율(2011 년 E) 38 32 22 6

매 성장률 (최근 5 년간)

패스트패션 16.1 13.5 14.7 77.4

산업평균 4.5 3.5 -3.0 4.7

주1) 한국은 2008~2011년(인디텍스 진출 이후 기준) 주2) 각국별 시장의 분석대상 기업: 스페인(인디텍스, 망고, H&M), 영국(탑샵, 뉴룩, 조지, 인디텍스, H&M), 일본(인디텍스, H&M, 패스트리테일링, 시마무라), 한국(패스트리테일링, 인디텍스, H&M) 자료: Thomson Reaserch; NATIXIS: Duetsche Bank, 한국패션협회, Euromonitor, Fashion biz




4) OEM 업체의 지속적인 성장

탈중국화로

제 3국 생산처를

둔 OEM 업체의

수혜 지속

SPA 고성장의 수혜

중국 내수시장

수요 증가

아웃도어

성장성 부각

영원무역, 한세실업의

잠재 성장성

높게 평가

제3국에서 소싱처를 선점한 국내 OEM 업체는 생산처 특수를 누리고 있다. 미국 수입액

기준, 제3국 생산 비중은 2.1%로, 최근 고비용 구조로 전환되고 있는 China 생산 비중

18%와 비교 시 M/S 확대 여력이 있다. 중국 동부 연안의 급격한 임금 인상은 기존 의류

OEM 업체의 철수 혹은 내륙으로의 이동을 야기시켰다. 이러한 중국 생산기반 약화로 대

체 생산처를 둔 국내 OEM 업체의 수요가 급증하였다. 대체 생산처로 부각될 수 있는 제3

국의 경우, 인프라가 취약하여 후발업체의 생산성 정상화에 시일이 걸려 선점업체의

premium이 지속될 전망이다. 또한, 당사에서는 다음과 같은 이유로 OEM 업체의 잠재 성

장성을 높게 평가하고 있다.

Global 패션업계의 큰 흐름은 SPA 시장의 아시아 출점 확대 → 서남아시아에서 동남아시

아로의 생산 기지 shift → 베트남, 인도네시아 생산 기반을 갖춘 OEM 업체의 경쟁력 부

각이다. 최근 국내 대표 OEM 업체인 한세실업과 세아상역도 SPA 브랜드 생산을 시작했

다. 아직 전체 ORDER 중 SPA 비중은 3% 수준으로 미미하고, 도입 초기 국면이기 때문

에 역마진 구조를 보유하고 있다. 그러나 SPA 특성상 수량이 많고 작업이 단순하여서 규

모의 경제 효과를 누릴 수 있기 때문에 향후 할인점 BUYER 이상의 수익구조를 보유할

수 있을 전망이다.

중국 의류 시장은 타국 대비 가파른 성장세를 시현하고 있다. 도시와 농촌의 발전, 사회

보장 사업 및 혜민 정책의 시행→ 도농 거주민 실제 소득 수준 향상→국가의 소비 촉진정

책 효과 발현→ 상품소비 주기 가속화, 소비구조 최적화로 중국의 사회소비재 총 매출액

증가속도는 GDP 증가속도보다 빠르게 증가하고 있다. 특히, 의류, 신발, 방직 등의 성장률

이 소매시장 성장률보다 높게 나타나, 의류와 같은 소비재가 전체 소매시장 성장을 견인하

고 있음을 보여주었다. 총임금도 지속해서 증가하고 있어 소비 여력도 확대되고 있다. 당

사 중국 관련 전문가는 중국의 소비촉진정책이 중국 경제 구조전환과 일치하기 때문에 소

비촉진 효과가 단기간보다 장기간 발현될 것으로 전망한다.

특히 중국 2010~2015년 의류 시장 연평균 CAGR은 15%로 타국 대비 높은 수준이며, 동

기간 아웃도어 CAGR은 27%로 매우 높은 성장세를 시현할 전망이다. 현재 중국 의류 봉

제업은 자국 내 생산을 충당하기에도 힘겨운 구조이며, 내륙지방으로 생산처를 점차 이전

하고 있기 때문에 자국 내 수요도 동남아 생산을 선호하고 있다. <그림 62>에 나타난 바와

같이, 중국 내에서도 방글라데시나, 베트남산 수입량이 증가하고 있다. 이에 따라 영원무역

등 아웃도어 전문업체에 대한 신규 수요 역시 기대된다.

국내 대표 OEM 업체인 영원무역(111770), 한세실업(105630), 세아상역(비상장)은 각각 방

글라데시, 베트남, 인도네시아 지역에서의 공장 선점으로 Post-China 수혜를 받고 있다.

이에 따라 미국과 유럽 의류 경기와 무관하게 중국산 의류 수출분을 가져오고 있다고 볼

수 있다. 바이어 입장에서도 오랜 기간 재무구조가 탄탄한 기업에 대해 order

consolidation을 진행할 수 밖에 없는 상황이다. 즉, 무형자산격인 Buyer와의 오랜 신뢰

구축와 적절한 주요 생산지 변경 및 증설으로 기존 Vendor에 대한 order consolidation

역시 지속될 전망이다. 추가로 SPA 및 중국 내수시장 급성장 관련 생산처 수요 증가로 인

한 잠재 성장성이 기대된다.




[그림 56] 환율에 큰 영향없이 성장을 지속한 OEM 업체 [그림 57] 주요 수출업체 매출합과 원•달러 환율 추이

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

99 01 03 05 07 09 11

영원무역(좌)

한세실업(좌)세아상역(좌)

노브랜드(좌)원/달러 환율(우)

(억원) (원)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

99 01 03 05 07 09 11

각사매출합(좌)

원/달러 환율(우)

(억원) (원)

주 1) 영원무역은 2009년 7월 1일 영원무역과 영원무역 홀딩스로 분할 2) 한세실업은 2009년 1월 한세예스24홀딩스와 한세실업으로 분할 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터


[그림 58] 미국 수입 국가별 비중 [그림 59] 미국, 제3국 비중은 확대 중

0

5

10

15

20

25

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012.

09

방글라데시, 베트남, 인도네시아, 미얀마 4개국합

엘살바도르, 과테말라 2개국 합

중국

(%)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012.

09

인도네시아 베트남

방글라데시 엘살바도르

과테말라 미얀마

(%)

자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 60] 유럽 수입 국가별 비중 [그림 61] 유럽 역시 제3국 비중은 확대 중

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

0.0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

1.0

2003 2006 2009 2012. 07

방글라데시, 베트남, 인도네시아, 미얀마 4개국합

엘살바도르, 과테말라 2개국 합

중국(우)

(%) (%)

0.0

0.1

0.1

0.2

0.2

0.3

0.3

0.4

0.4

0.5

2003 2006 2009 2012. 07

인도네시아 베트남방글라데시 엘살바도르과테말라 미얀마

(%)





[그림 62] 중국, 인도네시아 및 베트남 산 수입 증가 [그림 63] 중국, 신흥국 방글라데시 등 증가

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

2.0

2001 2003 2005 2007 2009 2011

방글라데시 베트남

인도네시아 미얀마

엘살바도르 과테말라

(%)

0.00

0.02

0.04

0.06

0.08

0.10

0.12

2001 2003 2005 2007 2009 2011

방글라데시 미얀마

엘살바도르 과테말라(%)


[그림 64] H&M의 지역별 매장 수 비중: 아시아 지역 확대 중

자료: H&M

[그림 65] ZARA의 지역별 매장 수 비중: 아시아 지역 확대 중

자료: Inditex




[표 19] OEM 주요 생산국 비교: 방글라데시의 낮은 인건비 부각

국가 베트남 인도네시아 미얀마 방글라데시 중국 상해

인구(억명) 0.92 2.49 0.55 1.61 0.23

면적(㎢) 331,210 1,904,569 676,578 143,998 6,341

한국과의 델리(일) 7~10 7 25~30 20~30 1~2

1 인당 GDP(us$,2012 IMF 기준) 1,479 3,733 997 735 13,260

경제성장률(%) 5.9 6.5 5.5 6.5 8.2

총 최저임금(US$, 2011 기준) 1,333 1,486 401 878 4,192

주 1) 방글라데시의 회계연도는 7월 1일~6월 30일. FY 11은 2010년 7월 1일~ 2011년 6월 30일 주 2) 총 최저임금=최저임금+의무복지비용, 연봉기준 자료: KITA, KOTRA, Thai Garmet Manufactures Association, 중국전문가 포럼, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 66] 중국 의류시장 규모 [그림 67] 의류 판매 등이 중국 소매시장 성장을 견인

0

4,000

8,000

12,000

16,000

2000 2010 2015E 2020E

시장규모(억위안)

CAGR 15%

CAGR 11%

CAGR 11%

0

10

20

30

40

50

'11.1 '11.4 '11.7 '11.10 '12.1 '12.4 '12.7 '12.10

소매 의류, 신발, 모자, 방직(%)

자료: Alfred Consultants 자료: 중국 통계국

[그림 68] 소비는 증가, 시장은 황금기에 도달 [그림 69] 평균 임금 지속해서 상승

10

13

16

19

22

0

500

1,000

1,500

2,000

11.01 11.04 11.07 11.10 12.01 12.04 12.07 12.10

사회소비재 총 매출액

상품 소매액

사회소비재 총 매출액 동기대비 증가(우)

상품 소매액 동기 대비 증가(우)

(%)(bn RMB)

0

5

10

15

20

25

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

평균임금 YoY (%)(RMB)

자료: 중국 통계국, CEIC 자료: Bloomberg




[그림 70] 중국 아웃도어 시장 규모 [표 20] 중국 아웃도어 매출 상위 10대 브랜드

2,250

17,000

44,500

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

06 11 15E

중국 아웃도어 시장 규모(억원)

'06~'11

CAGR 46%

'11~'15

CAGR 27%

1 컬럼비아

2 The Northface

3 Toread 매장 666 개, 연매출 4.4 억위안

4 OZARK

5 Converse

6 ECCO

7 Jack Wolfskin

8 Northland

9 Kolumb

10 Camel

자료: LG패션, 코오롱인더스트리, 블랙야크 자료: 패션채널




Company Briefs

1 GS리테일(007070) Buy TP 43,000원 34p

2 CJ오쇼핑(035760) Buy TP 332,000원 37p

3 신세계인터(031430) Buy TP 115,000원 40p

4 영원무역(111770) Buy TP 45,600원 44p




GS리테일(007070) Buy (유지) TP 43,000원

업종 : 유통업 / 2012.11.20

Analyst 유주연

(6309-4584 / [email protected])

Rating & Target Price

New : Buy 43,000원

Old : Buy 43,000원

종가(11/19) 30,450원

Market Data

KOSPI 1,878.10pt

KOSDAQ 493.14pt

시가총액 23,447억원

발행주식수 7,700만주

외국인지분율 9.50%

DPS(2011) 300원

배당수익률(2011) 1.3%

Company Data

매출구성(12E) 편의점 66.3%

슈퍼마켓 31.6%

기타 2.1%

주요주주 ㈜GS 65.8%

미래에셋 6.4%

삼성자산운용 5.0%

Bloomberg 007070 KS

Price Range(52주) 20,400~34,800원

60일 평균거래량 359,052주

60일 평균거래대금 112.0억원

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct

GS RETAIL

PRICE HIGH 34800 24/10/12, LOW 20400 25/01/12, LAST 30450PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI)

000'SFROM 18/11/11 TO 19/11/12 DAILY

(억원,원,배,%) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 39,816 45,908 51,918 57,885

영업이익 1,030 1,693 2,007 2,277

조정영업이익 937 1,488 1,790 2,058

순이익 936 1,288 1,734 2,025

EPS(지배주주) 1,215 1,673 2,252 2,630

증감율(%) 37.7 34.6 16.8

BPS 17,141 18,218 20,188 22,533

PER 19.1 18.2 13.5 11.6

PBR 1.4 1.7 1.5 1.4

EV/EBITDA 11.7 7.4 6.1 5.3

ROE 6.5 8.8 10.9 11.6

부채비율 108.7 107.9 103.6 96.8

시장대비 상대강도 : 1개월(0.94), 3개월(1.27), 6개월(1.31)

맞춤형 유통포맷

결론: 목표주가 43,000원, 투자의견 Buy 유지

- GS리테일에 대한 투자의견 Buy, 목표주가 43,000원 유지. 1) 불황

및 규제에 강한 유통 포맷, 2) 가계 구조 변화에 적합, 3) 상비약

판매 등 Product Mix 변화, 4) 유통업체 중 가장 높은 EPS 증가율

부각에 주목할 만함

- Positives: 장기 성장성, 이익 모멘텀

Investment Point

1. 불황 및 규제에 강한 유통 포맷:

① 과거 일본 유통업 규제 강화 및 불황기에 가장 성장했던 모델.

논란이 있는 추가 출점 여력은 맞춤형 포맷, 도서 지역의 추가

침투율 고려 시 충분하다는 판단

② 대형업체의 영업일수 규제로 일정 부분 수혜 예상

2. 가계 구조 변화에 적합:

① 1인 가족 확대 및 베이비부머 은퇴의 창업 수요에 적합한 유통

포맷, 수요와 공급 모두 증가

② 담배 판매 채널에서 가공식품, HMR(Home Meal Replacement)

등 식품 매출 구성 채널로의 shift

3. 상비약 판매 등 Product Mix 변화:

① 감기약 등 기본 13개 상비약 판매 허용으로 구매 객수 및 연계

매출 증가 기대

② 노령층 증가 및 1인 가족 확대에도 적합

4. 높은 Bottom Line 증가율: 높은 성장률로 인한 고정비 부담 감소,

Product Mix 개선, 출점 안정화로 말미암은 비용 부담 경감, 기타

사업부의 일회성 비용 제거 및 구조조정 등으로 향후 3년 EPS

CAGR은 26%로 유통업체 중 가장 높은 수준을 기록할 전망




[표 21] 주요 권역별 편의점 인구 10만명 당 점포 수: 경상권 대비 출점 여력 있어

(개, %) 점포 수 점유율 10 만명 당 점포수

서울, 경기, 인천, 강원 11,761 55.4 220.8

대전, 충남, 충북 2,243 10.6 221.4

광주, 전남, 전북 2,105 9.9 230.5

부산, 대구, 울산, 경남, 경북, 제주 5,112 24.1 258.3

계 21,221 100.0 230.9

자료: GS리테일

[표 22] 높은 EPS 증가율: 향후 3년 EPS Growth CAGR은 29.4%

(억원, %) 09 10 11 12E 13E 14E 15E

매출액 28,269 32,803 39,816 45,908 51,918 57,885 64,505

CVS 18,594 20,886 25,947 30,365 34,443 38,283 42,727

SM 9,031 11,118 13,098 14,534 16,370 18,368 20,397

기타 643 800 770 1,010 1,105 1,234 1,380

영업이익 898 950 1,030 1,701 1,936 2,303 2,699

CVS 745 844 1,018 1,219 1,445 1,686 1,971

SM 234 286 337 378 450 533 622

기타 - 82 - 180 - 325 104 41 84 105

영업이익률 3.2 2.9 2.6 3.7 3.7 4.0 4.2

CVS 4.0 4.0 3.9 4.0 4.2 4.4 4.6

SM 2.6 2.6 2.6 2.6 2.8 2.9 3.1

기타 - 1.7 - 22.5 - 42.2 10.3 3.7 6.8 7.6

Net income 1,248 4,422 936 1,311 1,818 2,195 2,681

증가율(yoy, %)

매출액 16.6 16.0 21.4 15.3 13.1 11.5 11.4

CVS 14.6 12.3 24.2 17.0 13.4 11.1 11.6

SM 20.7 23.1 17.8 11.0 12.6 12.2 11.0

기타 21.8 24.3 - 3.7 31.1 9.5 11.7 11.8

영업이익 36.7 5.9 8.4 65.1 13.8 19.0 17.2

CVS 46.9 13.2 20.7 19.7 18.5 16.7 16.9

SM 23.5 22.3 17.7 12.3 19.1 18.3 16.8

기타 103.3 119.9 80.7 - 132.0 - 60.8 106.5 25.3

Net income 140.0 254.5 - 78.8 40.1 38.7 20.8 22.1

자료: GS리테일, 메리츠종금증권 리서치센터 정리

[그림 71] 편의점 Product Mix 개선 [표 23] 보건복지령 공표

40.7 38.8

37.3 37.0

17.3 18.3 19.4 19.6

12.0 12.2 12.5 12.5

8.0 7.9 7.7 7.6

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

09 10 11 12.2Q

담배 가공식품

일배식품 주류(%)

의약품 공급

- 의약품 도매상 허가: 안전 상비 의약품 공급자 선정

- 1 일분 상품만 공급 가능

- 판매수량 및 연령의 제한

재고관리 - 의약품 별도 보관/배송: 일반상품과 공동 배송 불가

- 총괄 전문인력 채용 요구

점포판매

- 교육기관을 통한 사전 교육 이수: 4 시간 집합 교육

- 시, 군, 구청에 판매자 등록

- 진열제한: 일반상품과 구분 진열

안전상비

의약품

결정 품목

해열진통제(타이레놀정 500mg, 타이레놀정 160mg, 어린이용타이레놀정 80mg, 어린이타이레놀현탁액, 어린이부루펜시럽), 감기약(판콜에이내복액, 판피린티정), 소화제(베아제정, 닥터베아제정, 훼스탈골드정, 훼스탈플러스정), 파스(제일쿨파프, 신신파스아렉스) 13 개 품목

주 1) 가공식품: 음료, 일반식품 포함 주 2) 일배식품: 우유, 아이스크림 포함 자료: GS리테일

자료: GS리테일




Income Statement Statement of Cash Flow

(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (억원) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 39,816 45,908 51,918 57,885 영업활동현금흐름 5 2,915 3,779 4,213

매출원가 31,356 35,839 40,448 44,981 당기순이익(손실) 934 1,288 1,734 2,025

매출총이익 8,460 10,069 11,470 12,904 유형자산감가상각비 1,008 1,342 1,651 1,847

판매비와관리비 7,523 8,581 9,680 10,846 무형자산상각비 199 254 254 251

기타손익 93 205 217 220 운전자본의 증감 -621 58 120 70

영업이익 1,030 1,693 2,007 2,277 투자활동 현금흐름 -2,163 -2,552 -3,334 -3,704

조정영업이익 937 1,488 1,790 2,058 유형자산의 증가(CAPEX) -1,881 -2,222 -2,800 -2,700

금융수익 258 300 306 426 투자자산의 감소(증가) -183 -25 -26 -26

종속/관계기업관련손익 4 3 0 0 재무활동 현금흐름 2,077 -391 -248 -248

기타영업외손익 0 0 0 0 차입금증감 9,104 -151 3 3

세전계속사업이익 1,292 1,709 2,313 2,703 자본의증가 2,325 0 0 0

법인세비용 358 421 579 678 현금의증가 -81 -28 197 260

당기순이익 934 1,288 1,734 2,025 기초현금 383 303 275 472

지배주주지분 순이익 936 1,288 1,734 2,025 기말현금 303 275 472 732

Balance Sheet Key Financial Data

(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (원,%,배) 2011 2012E 2013E 2014E

유동자산 9,935 9,704 10,949 12,487 주당데이터(원)

현금및현금성자산 303 275 472 732 SPS 51,709 59,621 67,426 75,176

매출채권 401 491 551 611 EPS(지배주주) 1,215 1,673 2,252 2,630

재고자산 1,327 1,526 1,713 1,901 CFPS 3,374 4,309 4,821 5,422

비유동자산 20,005 21,748 22,909 23,777 EBITDAPS 2,905 4,271 5,081 5,682

유형자산 6,831 7,671 8,820 9,674 BPS 17,141 18,218 20,188 22,533

무형자산 1,103 1,103 1,089 1,077 DPS 300 300 300 300

투자자산 183 210 236 262 배당수익률(%) 1.3 1.0 1.0 1.0

자산총계 29,940 31,452 33,858 36,263 Valuation(Multiple)

유동부채 9,566 8,509 9,131 9,461 PER 19.1 18.2 13.5 11.6

매입채무 2,151 2,379 2,669 2,963 PCR 6.9 7.1 6.3 5.6

단기차입금 3,050 2,408 2,408 2,408 PSR 0.4 0.5 0.5 0.4

유동성장기부채 1,999 1,000 1,000 1,000 PBR 1.4 1.7 1.5 1.4

비유동부채 6,028 7,813 8,093 8,375 EBITDA 2,236.7 3,288.3 3,912.3 4,375.3

사채 499 1,496 1,496 1,496 EV/EBITDA 11.7 7.4 6.1 5.3

장기차입금 3,538 4,016 4,016 4,016 Key Financial Ratio(%)

부채총계 15,594 16,322 17,224 17,836 자기자본이익률(ROE) 6.5 8.8 10.9 11.6

자본금 770 770 770 770 EBITDA이익률 5.6 7.2 7.5 7.6

자본잉여금 1,555 1,555 1,555 1,555 부채비율 108.7 107.9 103.6 96.8

기타포괄이익누계액 -3 -3 -3 -3 금융비용부담률 0.5 1.4 1.6 1.4

이익잉여금 11,979 12,808 14,311 16,105 이자보상배율(x) 5.2 2.7 2.5 2.8

비지배주주지분 44 0 0 0 매출채권회전율(x) 99.4 103.0 99.7 99.6

자본총계 14,346 15,130 16,633 18,428 재고자산회전율(x) 30.0 32.2 32.1 32.0




CJ오쇼핑(035760) Buy (유지) TP 332,000원

업종 : 방송서비스 / 2012.11.20

Analyst 유주연



New : Buy 332,000원

Old 332,000원

종가(11/19) 254,300원

Market Data

KOSPI 1,878.10pt

KOSDAQ 493.14pt


발행주식수 620만주


DPS(2011) 2,000 원

배당수익률(2011) 0.8%

Company Data

매출구성(12E) CATV 61.1%

Internet 31.4%

Catalogue 5.0%

주요주주 CJ㈜ 40.1%

국민연금 7.4%

미래에셋 8.0%

Bloomberg 035760 KS

Price Range(52주) 165,500~300,000원

60일 평균거래량 35,658주


0.0

50.0

100.0

150.0

200.0

250.0

300.0

350.0


CJ O SHOPPING CO.,Ltd

PRICE HIGH 300000 24/02/12, LOW 165500 14/06/12, LAST 254300PRICE REL. TO KOSDAQ COMPOSITE - PRICE INDEX

000'SFROM 18/11/11 TO 19/11/12 DAILY

(억원,원,배,%) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 8,947 10,664 12,141 13,502

영업이익 1,324 1,304 1,594 1,789

조정영업이익 1,308 1,222 1,487 1,682

순이익 884 1,243 1,117 1,271

EPS 14,258 20,042 17,999 20,494

증감율(%) 46.7 40.6 -10.2 13.9

BPS 52,646 70,403 86,468 105,028

PER 18.1 12.7 14.1 12.4

PBR 4.9 3.6 2.9 2.4

EV/EBITDA 12.5 10.6 8.6 7.6

ROE 25.4 30.9 22.0 20.7

부채비율 160.4 123.0 102.0 85.2

시장대비 상대강도 : 1개월(1.08), 3개월(1.23), 6개월(1.27)

계열사와의 시너지 기대

투자의견 Buy 및 목표주가 33.2만원 유지 CJ오쇼핑에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 33.2만원 유지. 구조적

인 수익 개선, 계열사와의 시너지 기대 등으로 2013년 이후 실적 개

선 기대. MS 1위 SO 보유 및 해외 계열사의 완만한 실적 개선 등으

로 자산가치 증가 기대

투자포인트: 차별화 극명

1. 구조적인 수익 개선

① PB 비중 확대를 통한 원가율 개선: 12년도 말 이후 PB 대상 품

목 및 수량 확대를 통해 수익성 개선 기대

② 렌탈 판매 실시: 3Q GSHS의 Hit Item, 렌탈 판매 시행으로 경쟁

사와 유사한 고수익 구조로 전환

2. Potential Risk에 가장 방어적

① 13년도 수수료 인상 폭이 높을 것으로 전망되는 MSO, C&M내

CJOS의 S급 채널 비중은 타사대비 낮아서 상대적 비용 부담도 적

음. 또한, SO 수수료 인상분의 일부를 헬로비전으로 회수

② 13년도에도 지속될 수 있는 Regulation Risk 노출도가 오프라인

대비 상대적으로 낮음

3. 계열사와의 시너지 기대

M-commerce 활성화로 의류 매출이 주를 이루고 있는 Mobile 매

출은 11년도 164억원에서 12년도 600억원, 13년도 1,000억원으로 대

폭 증가할 전망. 12년말 케이블 디지털화 완료로 T-commerce 역시

활성화될 전망. 대표 PP, SO를 계열사로 둔 동사의 경쟁 우위 부각

4. 자산가치 증가 기대

① 헬로비전의 지속적인 실적 개선

② 해외 지분율 고려한 순이익은 11년도 -180억원에서 12년 -78억

원, 13년도 30억원으로 개선될 전망




[표 24] Valuation Table

(억원, 주, 원, X) FY13E 비고

별도기준 당기순이익 1,117

적용 PER 12.0

국내 사업가치 13,404

자산가치 7,208

동방 CJ 1,362 예상 실적에 PER 10X 적용, tax 등 반영 30% discount

CJ 헬로비전 5,846 가구당 30 만원 적용

적정주주가치 20,612 국내 사업가치 + 자산가치

발행주식수(만주) 620

Target Price(원) 332,293

자료: CJOS, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 25] MSO별 가입자 현황(2012년 8월 31일 기준)

(개사, 만대) SO 수가입자(대수 기준)

소계 디지털방송 아날로그방송

티브로드티 22 314 91 223

CJ 헬로비전 19 348 136 212

씨앤앰 17 246 143 103

CMB 9 135 7 128

현대 HCN 8 130 51 79

개별내 19 316 55 261

합계 94 1,489 483 1,006

자료: 한국케이블TV방송협회, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 26] 해외 진출 현황

(억원) 진출 홈쇼핑사 지분율, 투자금액

11

취급고

(억원)

11

순이익

(억원)

12E

취급고

(억원)

12E

순이익

(억원)

11 12E 13E

중국

04 동방'CJ, 상해 15.8%, 합작 8,892 300 11,560 600 82 120 95

11 남방 CJ 23%, 합작 40 -40 200 -80 -20

08 천천 CJ 44% 460 -30 650 10 -13 BEP 20

10 IMC(소싱) 100% 손자회사 500 -20 1,100 BEP -18 BEP 20

인도 09 인도스타 CJ 홍콩 STAR TV 와 50:50 600 -290 800 -190 -143 -95 -50

베트남 11 베트남 SCJ TV SC TV 와 50:50 30 -20 150 -40 -10 -20 -5

일본 11 일본프라임 62.6%, 57 억원 800 -110 800 -60 -78 -38 -5

태국 12 49% 50 N/A -25 -20

터키 12 CJ 미디어사 미디어사와 50:50 N/A N/A -25

지분법 적용 순이익 -180 -78 30

자료: 한국케이블TV방송협회, 메리츠종금증권 리서치센터 [그림 72] Product Mix 변화: 고마진 구조로 전환 [그림 73] PB 비중 확대

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

07.1Q 07.4Q 08.3Q 09.2Q 10.1Q 10.4Q 11.3Q 12.2Q

가전 의류 패션 / 보석

0

10

20

30

10 11 12.1H 12.2H

(%)

자료: CJOS 자료: CJOS, 메리츠종금증권 리서치센터 추정





(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (억원) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 8,947 10,664 12,141 13,502 영업활동현금흐름 919 804 1,178 1,327

매출원가 1,397 1,775 1,938 2,149 당기순이익(손실) 884 1,243 1,117 1,271

매출총이익 7,550 8,889 10,202 11,353 유형자산감가상각비 80 94 96 96

판매비와관리비 6,242 7,667 8,716 9,670 무형자산상각비 50 59 60 60

기타손익 16 82 107 108 운전자본의 증감 -119 -133 -95 -101

영업이익 1,324 1,304 1,594 1,789 투자활동 현금흐름 -1,177 -235 -629 -918

조정영업이익 1,308 1,222 1,487 1,682 유형자산의 증가(CAPEX) -217 -87 -90 -90

금융수익 -106 -83 -64 -47 투자자산의 감소(증가) -280 -140 -469 -758

종속/관계기업관련손익 -10 451 0 0 재무활동 현금흐름 -273 -141 -120 -120

기타영업외손익 -29 -27 0 0 차입금증감 -204 -19 0 0

세전계속사업이익 1,178 1,645 1,530 1,742 자본의증가 -1,827 1,730 0 0

법인세비용 294 402 413 470 현금의증가 -532 428 429 289

당기순이익 884 1,243 1,117 1,271 기초현금 807 275 703 1,132

지배주주지분 순이익 884 1,243 1,117 1,271 기말현금 275 703 1,132 1,420


(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (원,%,배) 2011 2012E 2013E 2014E

유동자산 1,502 2,086 2,672 3,120 주당데이터(원)

현금및현금성자산 275 703 1,132 1,420 SPS 144,287 171,911 195,700 217,647

매출채권 549 616 685 753 EPS(지배주주) 14,258 20,042 17,999 20,494

재고자산 421 475 530 584 CFPS 23,938 22,543 26,768 29,906

비유동자산 7,553 8,100 8,563 9,314 EBITDAPS 23,431 23,495 28,214 31,353

유형자산 1,192 1,165 1,159 1,153 BPS 52,646 70,403 86,468 105,028

무형자산 211 199 199 198 DPS 2,000 2,000 2,000 2,000

투자자산 6,132 6,722 7,192 7,950 배당수익률(%) 0.8 0.9 0.9 0.9


유동부채 3,355 4,007 4,057 4,101 PER 18.1 12.7 14.1 12.4

매입채무 267 284 301 316 PCR 10.8 11.3 9.5 8.5

단기차입금 300 300 300 300 PSR 1.8 1.5 1.3 1.2

유동성장기부채 42 642 642 642 PBR 4.9 3.6 2.9 2.4

비유동부채 2,224 1,612 1,616 1,620 EBITDA 1,452.9 1,457.5 1,750.3 1,945.0

사채 2,093 1,496 1,496 1,496 EV/EBITDA 12.5 10.6 8.6 7.6

장기차입금 0 0 0 0 Key Financial Ratio(%)

부채총계 5,579 5,619 5,672 5,721 자기자본이익률(ROE) 25.4 30.9 22.0 20.7

자본금 310 310 310 310 EBITDA이익률 16.2 13.7 14.4 14.4

자본잉여금 -731 999 999 999 부채비율 160.4 123.0 102.0 85.2

기타포괄이익누계액 -24 63 63 63 금융비용부담률 1.5 1.0 0.9 0.8

이익잉여금 4,041 5,044 6,040 7,191 이자보상배율(x) 9.6 12.4 15.3 17.1


자본총계 3,477 4,566 5,563 6,714 재고자산회전율(x) 31.3 23.8 24.1 24.2




신세계인터(031430) Buy (Initiate) TP 115,000원

업종 : 유통업 / 2012.11.20

Analyst 유주연



New : Buy 115,000원

종가(11/19) 81,500원

Market Data

KOSPI 1,878.10pt

KOSDAQ 493.14pt


발행주식수 714만주


DPS(2011) 500 원

배당수익률(2011) 0.4%

Company Data

매출구성(12E) 해외브랜드 47.5%

국내브랜드 33.1%

라이프스타일 19.4%

주요주주 ㈜신세계 45.8%

정재은 21.7%

국민연금 8.1%

Bloomberg 031430 KS

Price Range(52주) 66,200~139,500원

60일 평균거래량 16,726주


0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0

160.0


SHINSEGAE INTERNATIONAL


000'SFROM 18/11/11 TO 19/11/12 DAILY

(억원,원,배,%) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 7,923 7,934 8,631 9,964

영업이익 563 638 571 720

조정영업이익 532 430 546 720

순이익 462 564 519 626

EPS 7,536 7,906 7,269 8,770

증감율(%) -3.1 4.9 -8.1 20.7

BPS 50,327 56,510 63,289 71,555

PER 15.1 10.3 11.2 9.3

PBR 2.3 1.4 1.3 1.1

EV/EBITDA 12.8 8.3 8.9 7.3

ROE 16.8 14.7 12.1 12.9

부채비율 47.8 39.7 38.4 34.7

시장대비 상대강도 : 1개월(0.88), 3개월(1.16), 6개월(1.01)

브랜드 하우스로 성장성과 수익성 확보

투자의견 Buy 및 목표주가 11.5만원 제시 - 신세계인터에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 115,000원 제시.

12~13년도 신규 브랜드 도입, 13~14년도 투자 회수기. 타사 대비

높은 EPS growth(일회성 이익 제외)는 30% multiple premium의 근

거. 또한, SPA 대세 트렌드에 주역으로 부상

- Positives: 장기 성장성, 이익 모멘텀

Investment Point

1. 성장성과 수익성 겸비

① 셀린과 지방시의 유통망 확대, 데이즈와 자연주의를 SPA 브랜드

로 육성, 수입 브랜드 도입 확대('살로몬' 예정 등), 보브의 중국 유

통망 확대, 화장품 사업 확대 등으로 성장성 확보

② 적절한 신규 도입과 기투자된 브랜드의 회수기가 맞물려 수익성

도 겸비

③ 톰보이의 빠른 정상화도 Bottom line 개선에 기여할 전망(지분율

95%의 지분법 적용 대상, 14년도 BEP 도달 예상)

④ 여주의 영업면적 확대(13년말 기준, 12년 대비 2배의 면적), 부산

오픈 등으로 신세계첼시 관련 지분법평가이익도 배가

2. 우호적인 영업환경

① 동사 매출의 46%가 수입 브랜드 유통이기 때문에 최근 원화 강

세는 우호적

② 신규 브랜드 도입 시 타사 대비 유통망 확보에 유리

3. SPA 대세 Trend의 주역

국내 진출 주요 SPA 중 하나인 ‘GAP’을 전개. ‘Banana Republic’

포함한 SPA 사업부 매출은 08년도 399억원에서 12년도 1,100억원,

13년도 1,350억원 수준으로 급증. 향후 복합몰 수요 등 고려하면 높

은 성장세는 유지될 전망





(X, 원) 11 12E 13E 14E 15E

EPS_P 7,536 7,906 7,269 8,770 10,725 Target PER Multiple

PER_P (End) 15.1 10.3 11.2 9.3 7.7 13

PER_P (High) 19.9 15.7 17.1 14.1 11.6

PER_P (Low) 12.8 8.4 9.1 7.5 6.2 Target Price

PER_P (Avg) 16.8 11.7 12.7 10.5 8.6 115,980

자료: 신세계인터, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 28] Global Peer: 다브랜드 보유 기업과 비교 적합, Premium 30% 타당

다브랜드 보유 홈 웨어

Average P&G LI&Fung V.F. Corp LVMH

Bed Bath&Beyond

Williams Sonoma

Ticker PG US 494 HK VFC US LVMH IM BBBY US WSM US

EPS 10 42.2 -4.6 14.0 -11.5 71.4 42.2 107.3 Growth(%) 11 14.5 -7.3 29.2 26.3 -1.4 34.1 15.1

12E 15.2 -3.2 7.8 28.9 12.8 33.9 17.1

13E 14.1 4.1 21.7 17.8 10.6 18.4 15.7

ROE(%) 10 18.6 18.3 26.0 15.8 16.8 16.3 16.2 11 18.1 16.3 16.2 18.2 16.6 20.2 18.9

12E 18.5 16.5 15.8 20.7 15.6 23.4 17.8

13E 19.9 17.9 17.0 22.0 15.3 27.0 19.8

PER(x). A 10 16.9 16.1 18.5 32.1 19.4 15.6 16.6 11 16.9 15.9 20.2 25.4 17.5 14.9 15.7

12E 17.4 17.5 18.7 19.7 17.2 14.4 19.6

13E 15.2 16.8 15.4 16.7 15.5 12.2 17.0

PBR(x) 10 3.2 2.7 4.5 4.6 3.4 3.1 2.7 11 3.0 2.7 3.0 4.5 2.4 3.6 2.8

12E 3.1 2.9 2.7 3.8 2.5 3.4 3.4

13E 2.8 2.9 2.5 3.5 2.3 3.1 3.3

Market 10 14.4 15.0 11.9 15.0 14.5 15.0 15.0 PER(x). B 11 12.5 13.7 8.8 13.6 11.7 13.7 13.7

12E 13.6 13.8 16.6 13.8 9.8 13.8 13.8

13E 12.4 12.6 14.9 12.6 8.9 12.6 12.6

Market 대비 10 119.2 107.2 155.6 214.1 133.5 103.9 110.5 Premium(%) 11 142.7 116.5 229.6 187.0 149.1 108.8 114.8

C=A/B 12E 130.3 127.0 112.9 142.9 174.5 104.5 142.3

13E 126.5 133.7 103.2 132.9 175.5 96.7 134.7

주1) LVMH의 2010년 EPS는 자회사 Sofidiv SAS의 이례적인 배당으로 대폭 증가 주2) Williams Sonoma의 2010년 EPS는 판매채널 mix효과로 대폭 증가(방문판매 비중 증가) 주3) P&G, Williams Sonoma의 결산월은 1월, Li&Fung, V.F.Corp, LVMH의 결산월은 12월, Bed Bath&Beyond의 결산월은 2월 자료: Bloomberg, Thomson reuters

[표 29] 브랜드 In-Out 효과: 신규 브랜드 도입 효과 서서히 드러날 전망

(억원) 브랜드 11 12E 13E 14E 15E

전개중단 코치 750 -300 -450

분더샵 250 -150 -100

신규브랜드 지방시, 셀린 80 300 500 750

UGG 70 300 400 500

살로몬(가정) 250 350 450

매출 영향 1,000 -300 300 1,250 1,700

주) 살로몬은 13년도 전개 가정 자료: 신세계인터, 메리츠종금증권 리서치센터




[표 30] 연간 실적 전망 (IFRS 별도 기준) (억원, %) 09 10 11 12E 13E 14E 15E 16E

매출 4,390 5,832 7,923 7,934 8,631 9,964 11,206 12,607

해외브랜드 3,058 3,445 3,873 3,765 4,078 5,017 5,894 6,845

국내브랜드 1,315 1,664 2,577 2,627 2,792 2,823 2,932 3,114

라이프스타일 - 696 1,473 1,541 1,761 2,125 2,381 2,649

영업이익 285 448 563 638 571 720 889 1,007

순이익 249 381 462 564 519 626 766 870

증가율(yoy, %)

매출 22.3 32.8 35.9 0.1 8.8 15.4 12.5 12.5

해외브랜드 25.1 12.6 12.4 -2.8 8.3 23.0 17.5 16.1

국내브랜드 18.4 26.6 54.9 1.9 6.3 1.1 3.9 6.2

라이프스타일 111.7 4.7 14.3 20.7 12.0 11.2

영업이익 -2.7 57.3 25.6 13.3 -10.5 26.1 23.5 13.2

순이익 33.1 52.9 21.1 22.3 -8.1 20.7 22.3 13.5

수익성

영업이익률 6.5 7.7 7.1 8.0 6.6 7.2 7.9 8.0

순이익률 5.7 6.5 5.8 7.1 6.0 6.3 6.8 6.9

주) 12년도 하반기부터 ‘코치’ 브랜드 비전개: 12년도와 13년도 매출에 영향, 12년도 중단이익 190억원 발생 자료: 신세계인터, 메리츠종금증권

[그림 74] 취급 브랜드 확대

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12E 13E 14E

영업이익률 매출 성장률 (YoY)디젤, 마르니,

알마니 등

수입풀 대거 도입GAP, BANANA

REPUBLIC런칭,

G-CUT 인수

이마트 자연주의

영업양수

코치 전개 중단,

셀린느와 지방시 전개

살로몬 전개 예정

자료: 신세계인터, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 75] 불황에도 안정적인 성장세 시현 중인 SPA 사업 [그림 76] 톰보이, 14년도 이후 BEP

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

08 09 10 11 12E 13E 14E 15E

(억원)

CAGR 24%

CAGR 14%

-100

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

1,100

12E 13E 14E 15E

매출 영업이익(억원)

자료: 신세계인터, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 신세계인터, 메리츠종금증권 리서치센터





(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (억원) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 7,923 7,934 8,631 9,964 영업활동현금흐름 334 594 408 373

매출원가 4,109 4,124 4,411 5,072 당기순이익(손실) 462 564 519 626

매출총이익 3,814 3,811 4,220 4,892 유형자산감가상각비 126 148 162 172

판매비와관리비 3,282 3,380 3,674 4,172 무형자산상각비 2 3 3 3

기타손익 3 208 3 3 운전자본의 증감 -299 -36 -176 -312

영업이익 563 638 571 720 투자활동 현금흐름 -1,230 -529 -389 -300

조정영업이익 532 430 546 710 유형자산의 증가(CAPEX) -935 -314 -380 -200

금융수익 -1 78 85 72 투자자산의 감소(증가) -626 -160 -51 -128

종속/관계기업관련손익 41 48 55 65 재무활동 현금흐름 1,044 -139 -35 -35

기타영업외손익 0 0 0 0 차입금증감 -232 -117 1 1

세전계속사업이익 603 764 711 858 자본의증가 1,282 54 0 0

법인세비용 141 199 192 232 현금의증가 148 -74 -15 38

당기순이익 462 564 519 626 기초현금 0 148 74 59

지배주주지분 순이익 462 564 519 626 기말현금 148 74 59 97


(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (원,%,배) 2011 2012E 2013E 2014E

유동자산 2,510 2,586 2,878 3,261 주당데이터(원)

현금및현금성자산 148 74 59 97 SPS 129,333 111,124 120,885 139,556

매출채권 644 644 749 849 EPS(지배주주) 7,536 7,906 7,269 8,770

재고자산 1,491 1,640 1,804 1,996 CFPS 10,803 11,995 10,850 12,866

비유동자산 2,839 3,088 3,412 3,653 EBITDAPS 11,286 11,053 10,298 12,537

유형자산 1,344 1,490 1,708 1,736 BPS 50,327 56,510 63,289 71,555

무형자산 26 25 25 25 DPS 500 500 500 500

투자자산 827 1,035 1,141 1,335 배당수익률(%) 0.4 0.6 0.6 0.6


유동부채 1,606 1,490 1,606 1,631 PER 15.1 10.3 11.2 9.3

매입채무 299 299 349 372 PCR 10.6 6.8 7.5 6.3

단기차입금 837 721 721 721 PSR 0.9 0.7 0.7 0.6

유동성장기부채 0 0 0 0 PBR 2.3 1.4 1.3 1.1

비유동부채 124 124 140 149 EBITDA 691.4 789.2 735.3 895.1

사채 0 0 0 0 EV/EBITDA 12.8 8.3 8.9 7.3


부채총계 1,730 1,614 1,746 1,780 자기자본이익률(ROE) 16.8 14.7 12.1 12.9

자본금 357 357 357 357 EBITDA이익률 8.7 9.9 8.5 9.0

자본잉여금 1,182 1,236 1,236 1,236 부채비율 47.8 39.7 38.4 34.7

기타포괄이익누계액 0 0 0 0 금융비용부담률 0.4 0.2 0.2 0.1

이익잉여금 2,026 2,467 2,950 3,541 이자보상배율(x) 18.0 38.1 39.4 49.7


자본총계 3,619 4,060 4,544 5,134 재고자산회전율(x) 6.0 5.1 5.0 5.2




영원무역(111770) Buy (유지) TP 45,600원

업종 : 의류 봉제업 / 2012.11.20

Analyst 유주연



New : Buy 45,600원

Old 41,500원

종가(11/19) 36,750원

Market Data

KOSPI 1,878.10pt

KOSDAQ 493.14pt


발행주식수 4,081만주


DPS(2011) 200 원

배당수익률(2011) 0.7%

Company Data

매출구성(12E) Garment 79.4%

Shoes 8.7%

기타 11.8%

주요주주 영원무역홀딩스 54.9%

Templeton Asset 11.5%

Templeton Investment 6.8%

Bloomberg 111770 KS

Price Range(52주) 21,100~37,700원

60일 평균거래량 134,011주


0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0


Youngone Corporation


000'SFROM 18/11/11 TO 19/11/12 DAILY

(억원,원,배,%) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 9,902 11,267 12,201 13,263

영업이익 1,853 2,080 2,234 2,428

조정영업이익 1,823 2,038 2,213 2,405

순이익 1,171 1,375 1,481 1,623

EPS 2,869 3,368 3,628 3,976

증감율(%) 60.8 17.4 7.7 9.6

BPS 13,401 16,614 20,054 23,840

PER 9.7 10.9 10.1 9.2

PBR 2.1 2.2 1.8 1.5

EV/EBITDA 4.9 4.9 4.2 3.5

ROE 23.2 22.4 19.7 18.1

부채비율 46.4 61.4 45.2 33.1

시장대비 상대강도 : 1개월(1.06), 3개월(1.29), 6개월(1.63)

안정적인 생산처 매력 부각 + 잠재 성장성

목표주가 45,600원(상향), 투자의견 매수(유지) - 방글라데시 생산공장의 볼륨화 및 효율화, 유럽 및 미국 Buyer의Vendor Consolidation, 중국 등 아시아 Buyer의 물량 증가 기대,Vertical integration 완비 등으로 성장성과 수익성 겸비 - 13년도 실적 상향으로 목표 주가 45,600원으로 상향 조정, 추가오더 기대 등으로 multiple 상향 가능성 있음 - Positives: 장기 성장성, 이익 모멘텀

Investment Point

1. 방글라데시 생산공장의 볼륨화 및 효율화 ① 13년도 연간 CAPA는 기존공단 증축으로 종전대비 5% 증가 ② 12년도말 KEPZ내 신설 공장 4개 동 증설(3개 동 신발, 숙련된후 종전 신발 라인을 KEPZ내로 이동, 기존라인은 garment 라인으로 활용, 1개 동 가방 license 획득 시 코치 쪽 물량 증대 가능) ③ 방글라데시 법인의 생산 효율화는 동사의 강한 경쟁력. 베트남,중국 등 생산국의 인건비는 가파르게 증가 중인데 반해, 방글라데시법인의 생산 효율성은 방글라데시 인건비 증가분을 상회

2. 유럽 및 미국 Buyer의 Vendor Consolidation 방글라데시 내 가장 큰 CAPA 보유. 미국, 유럽, 중국발 방글라데시산 섬유 업체 수요 증가에 가장 큰 수혜

3. 중국 등 아시아 Buyer의 물량 증가 기대 중국의 아웃도어 시장은 11~15년도 CAGR 27%의 높은 성장세를 시현할 전망. 높은 임가공비 부담으로 중국 내에서도 방글라데시나,베트남산 섬유 수입량이 증가 중. 향후 영원무역에 대한 수혜 기대

4. Vertical Integration으로 경쟁력 강화 12년도 4분기 베트남 남딘 니트 fabric 공장 가동(6~7개 동)으로 13년 wool garment 실적 개선에 기여





(X, 원) 09 10 11 12E 13E 14E

EPS_P 1,228 1,785 2,869 3,368 3,628 3,976

PER_P (End) 9.5 5.9 9.7 10.9 10.1 9.2 12

PER_P (High) 9.7 6.6 11.4 10.9 10.1 9.2

PER_P (Low) 5.7 4.3 3.5 6.2 5.7 5.2 Target Price

PER_P (Avg) 6.9 5.4 6.0 7.9 7.4 6.7 45,622

자료: 영원무역, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 32] 경쟁사의 경쟁품목 연간 생산 규모

매출 (백만) 생산 품목

Charming 200 아우터

Tal 70 아우터

KCK 65 아우터

Liwaco 60 덕 다운

자료: 영원무역, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 77] 유럽내 방글라데시산 수요 증가 [그림 78] 중국도 방글라데시산 수입 시작

0.0

0.1

0.1

0.2

0.2

0.3

0.3

0.4

0.4

0.5

2003 2006 2009 2012. 07

인도네시아 베트남방글라데시 엘살바도르과테말라 미얀마

(%)

0.00

0.01

0.01

0.02

0.02

0.03

0.03

2001 2003 2005 2007 2009 2011

(%)

자료: KITA 자료: KITA

[그림 79] 중국의 높은 아웃도어 증가율 [표 33] 중국의 No2 아웃도어 브랜드는 ‘North Face’

2,250

17,000

44,500

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

06 11 15E

중국 아웃도어 시장 규모(억원)

'06~'11

CAGR 46%

'11~'15

CAGR 27%

1 컬럼비아

2 The Northface

3 Toread 매장 666 개, 연매출 4.4 억위안

4 OZARK

5 Converse

6 ECCO

7 Jack Wolfskin

8 Northland

9 Kolumb

10 Camel

자료: 패션채널 자료: 패션채널





(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (억원) 2011 2012E 2013E 2014E

매출액 9,902 11,267 12,201 13,263 영업활동현금흐름 1,415 1,331 1,763 1,910

매출원가 7,066 8,061 8,732 9,484 당기순이익(손실) 1,285 1,526 1,646 1,805

매출총이익 2,836 3,205 3,470 3,779 유형자산감가상각비 267 334 382 394

판매비와관리비 1,013 1,168 1,256 1,374 무형자산상각비 4 5 5 4

기타손익 23 29 39 35 운전자본의 증감 -496 -584 -270 -293

영업이익 1,853 2,080 2,234 2,428 투자활동 현금흐름 -571 -1,552 -615 -649

조정영업이익 1,823 2,038 2,213 2,405 유형자산의 증가(CAPEX) -732 -1,234 -500 -500

금융수익 -1 -24 -10 12 투자자산의 감소(증가) 272 -359 -80 -109

종속/관계기업관련손익 -4 0 0 0 재무활동 현금흐름 18 1,588 -607 -633

기타영업외손익 0 0 0 0 차입금증감 595 1,670 -525 -551

세전계속사업이익 1,848 2,056 2,224 2,440 자본의증가 -8 0 0 0

법인세비용 563 530 578 634 현금의증가 848 1,372 541 629

당기순이익 1,285 1,526 1,646 1,805 기초현금 902 1,750 3,122 3,663

지배주주지분 순이익 1,171 1,375 1,481 1,623 기말현금 1,750 3,122 3,663 4,292


(억원) 2011 2012E 2013E 2014E (원,%,배) 2011 2012E 2013E 2014E

유동자산 5,112 7,015 7,915 8,935 주당데이터(원)

현금및현금성자산 1,750 3,122 3,663 4,292 SPS 24,263 27,606 29,897 32,499

매출채권 1,156 1,331 1,462 1,604 EPS(지배주주) 2,869 3,368 3,628 3,976

재고자산 1,577 1,875 2,033 2,203 CFPS 5,239 5,889 6,420 6,922

비유동자산 3,334 4,671 4,864 5,075 EBITDAPS 5,205 5,926 6,423 6,925

유형자산 2,619 3,501 3,618 3,724 BPS 13,401 16,614 20,054 23,840

무형자산 22 28 23 19 DPS 200 200 200 200

투자자산 327 686 766 874 배당수익률(%) 0.7 0.7 0.7 0.7


유동부채 1,867 2,881 2,405 1,907 PER 9.7 10.9 10.1 9.2

매입채무 531 509 556 607 PCR 5.3 6.2 5.7 5.3

단기차입금 808 1,850 1,325 774 PSR 1.1 1.3 1.2 1.1

유동성장기부채 0 0 0 0 PBR 2.1 2.2 1.8 1.5

비유동부채 810 1,566 1,571 1,576 EBITDA 2,124.1 2,418.6 2,621.4 2,826.2

사채 0 498 498 498 EV/EBITDA 4.9 4.9 4.2 3.5


부채총계 2,677 4,447 3,976 3,482 자기자본이익률(ROE) 23.2 22.4 19.7 18.1

자본금 204 204 204 204 EBITDA이익률 21.5 21.5 21.5 21.3

자본잉여금 3,340 3,340 3,340 3,340 부채비율 46.4 61.4 45.2 33.1

기타포괄이익누계액 -304 -194 -194 -194 금융비용부담률 0.1 0.4 0.5 0.3

이익잉여금 2,251 3,462 4,861 6,402 이자보상배율(x) 228.1 45.6 40.6 57.6


자본총계 5,769 7,239 8,803 10,527 재고자산회전율(x) 7.2 6.5 6.2 6.3




Ⅵ. Appendix(1) – PER & PBR Band chart

[그림 80] 롯데쇼핑 PER밴드 [그림 81] 롯데쇼핑 PBR밴드

6.0x

8.4x

10.8x

13.2x

15.6x

18.0x

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

'06.01 '07.01 '08.01 '09.01 '10.01 '11.01 '12.01 '13.01

(원)

1.5x

1.3x

1.0x

0.8x

0.5x

0.3x

0

100,000

200,000

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400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

1,000,000

'06.01 '07.01 '08.01 '09.01 '10.01 '11.01 '12.01 '13.01

(원)

자료: 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 82] 현대백화점 PER밴드 [그림 83] 현대백화점 PBR밴드

4.0x

6.4x

8.8x

11.2x

13.6x

16.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

'06.01 '07.01 '08.01 '09.01 '10.01 '11.01 '12.01 '13.01

(원)

0.5x

0.7x

0.9x

1.1x

1.3x

1.5x

0

50,000

100,000

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200,000

250,000

'06.01 '07.01 '08.01 '09.01 '10.01 '11.01 '12.01 '13.01

(원)


[그림 84] 신세계 PER밴드 [그림 85] 신세계 PBR밴드

8.0x

11.2x

14.4x

17.6x

20.8x

24.0x

0

100,000

200,000

300,000

400,000

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600,000

700,000

'06.03 '07.03 '08.03 '09.03 '10.03 '11.03 '12.03 '13.03

(원)

0.8x

1.3x

1.8x

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0

100,000

200,000

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'06.03 '07.03 '08.03 '09.03 '10.03 '11.03 '12.03 '13.03

(원)





[그림 86] 이마트 PER밴드 [그림 87] 이마트 PBR밴드

10.0x

12.0x

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16.0x

18.0x

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0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

500,000

'11.06 '12.06 '13.06

(원)

0.8x

1.0x

1.1x

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0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

'11.06 '12.06 '13.06

(원)


[그림 88] GS리테일 PER밴드 [그림 89] GS리테일 PBR밴드

10.0x

11.6x

13.2x

14.8x

16.4x

18.0x

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'12.01 '13.01

(원)

0.8x

1.0x

1.2x

1.4x

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0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'12.01 '13.01

(원)


[그림 90] CJ오쇼핑 PER밴드 [그림 91] CJ오쇼핑 PBR밴드

6.0x

8.8x

11.6x

14.4x

17.2x

20.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

'06.02 '07.02 '08.02 '09.02 '10.02 '11.02 '12.02 '13.02

(원)

0.8x

1.4x

2.1x

2.7x

3.4x

4.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

500,000

'06.01 '07.01 '08.01 '09.01 '10.01 '11.01 '12.01 '13.01

(원)





[그림 92] GS홈쇼핑 PER밴드 [그림 93] GS홈쇼핑 PBR밴드

2.0x

4.0x

6.0x

8.0x

10.0x

12.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

'06.02 '07.02 '08.02 '09.02 '10.02 '11.02 '12.02 '13.02

(원)

0.8x

1.0x

1.3x

1.5x

1.8x

2.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

'06.01 '07.01 '08.01 '09.01 '10.01 '11.01 '12.01 '13.01

(원)


[그림 94] 현대홈쇼핑 PER밴드 [그림 95] 현대홈쇼핑 PBR밴드

6.0x

7.2x

8.4x

9.6x

10.8x

12.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

'10.10 '11.10 '12.10 '13.10

(원)

0.8x

1.1x

1.4x

1.6x

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2.2x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

'10.10 '11.10 '12.10 '13.10

(원)


[그림 96] LG패션 PER밴드 [그림 97] LG패션 PBR밴드

6.0x

8.4x

10.8x

13.2x

15.6x

18.0x

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

'09.08 '10.08 '11.08 '12.08 '13.08

(원)

0.6x

1.0x

1.3x

1.7x

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0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

'07.03 '08.03 '09.03 '10.03 '11.03 '12.03 '13.03

(원)





[그림 98] 한섬 PER밴드 [그림 99] 한섬 PBR밴드

4.0x

6.0x

8.0x

10.0x

12.0x

14.0x

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

'07.03 '08.03 '09.03 '10.03 '11.03 '12.03 '13.03

(원)

0.2x

0.4x

0.7x

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1.4x

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

'07.03 '08.03 '09.03 '10.03 '11.03 '12.03 '13.03

(원)


[그림 100] 영원무역 PER밴드 [그림 101] 영원무역 PBR밴드

3.0x

4.4x

5.8x

7.2x

8.6x

10.0x

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'09.08 '10.08 '11.08 '12.08 '13.08

(원)

0.4x

0.7x

1.0x

1.4x

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2.0x

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5,000

10,000

15,000

20,000

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30,000

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40,000

45,000

50,000

'09.08 '10.08 '11.08 '12.08 '13.08

(원)


[그림 102] 휠라코리아 PER밴드 [그림 103] 휠라코리아 PBR밴드

4.0x

5.2x

6.4x

7.6x

8.8x

10.0x

0

20,000

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100,000

120,000

140,000

'11.01 '12.01 '13.01

(원)

1.0x

1.4x

1.8x

2.2x

2.6x

3.0x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

'11.01 '12.01 '13.01

(원)





[그림 104] 신세계인터 PER밴드 [그림 105] 신세계인터 PBR밴드

10.0x

12.0x

14.0x

16.0x

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20.0x

0

20,000

40,000

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80,000

100,000

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160,000

180,000

'11.07 '12.07 '13.07

(원)

1.0x

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150,000

200,000

250,000

'11.07 '12.07 '13.07

(원)





Ⅵ. Appendix(2) - 각사 지분구조도

[그림 106] CJ오쇼핑 지분구조

CJ헬로비전 GMM CJOS

(태국)

이재현

0.1%

53.9%(총주식수 기준) 49%

CJ 주식회사

CJ오쇼핑

자기주식 3.0%

40.1%

이해선

0.3%

미래에셋자산운용8.0%

CMI Holdings

(홍콩)

STAR CJ

(인도)

CJ PRIME

(일본)

SCJ TV

(베트남)

100% 50% 62.6% 15.8%

남방CJ

23%

신한비엔피파리바4.4%

국민연금공단7.4%

천천 CJ

44%

동방CJ(상해)

50%

CJ IMC

Shanghai

100%

CJ IMC

Vietnam

100%

CJ IMC

Thailand

100%

CJ Media SA

(터키)

50%

자료: CJ오쇼핑, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 107] 현대백화점 & 현대홈쇼핑 지분구조

정몽근 정지선

현대백화점

자기주식 1.6%

현대홈쇼핑

2.6%2.0%

현대DSF

자기주식 0.1%

정교선

41.0%15.8%

한무쇼핑현대쇼핑

100% 46.3%

정교선 외 8명 10.4%

15.5%

대구백화점 3.2%

13.7%16.6%

현대A&I 현대에프앤지 현대LED 51%

현대MRO 100%

금강A&D 100%

현대드림투어 100%

현대HCN

자기주식 0.1%

10.4% 11.6%21.3%50.0% 62.1%

10.2%

12.0%

6.1%

19.7%

3.1%

100%

11.5%

현대미디어 HCN미디어 HCN동작 HCN서초 HCN부산 HCN금호

자기주식 5.9%

HCN경북 HCN충북

자기주식 4.3%

HCN새로넷

100% 100% 99.1% 86.8% 93.7% 94.1% 97.0% 80.7% 99.0%

구미티브이 구미인터넷 새로넷미디컴

100.0% 100.0% 100.0%

부현개발

70.0%

10.4% 8.3%

17.1%

7.8%

9.5%

현대그린푸드

자기주식 9.5%

한섬

34.6%

4.1%

현대H&S100%

리바트

23.1%자기주식 2.4%

리빙시스 100%

아이디스트 100%

아이디스트리바트

100%

1.5%

자기주식 10.8%

한섬피앤디

자기주식 0.03%66.2%

인터내셔날퍼블리싱50.0%

엠씨케이퍼블리싱50.0%

자료: 현대백화점, 현대홈쇼핑, 메리츠종금증권 리서치센터




[그림 108] GS리테일 & GS홈쇼핑 지분구조

(주)GS

자기주식 3.7%

GS리테일 GS이피에스

GS칼텍스

GS글로벌 GS스포츠

30%65.8% 70% 100% 54.6% 100%

GS텔레서비스 100%

GS샵티앤엠 100%

TV 18HSN

Holdings LTD

15.3%

중경 GS

구물 유한공사

100%

GS 구 (상해)

상무 유한공사

100%

GS왓슨스 50%

후레쉬서브 100%

GS넷비전 100%상지해운 100%GS파워 50%

GS에코메탈 50%서라벌도시가스

100%

GS바이오 50%해양도시가스 100%

GS플라텍 61.2%

GS퓨얼셀 95.7%

삼일폴리머 100%

GS넥스테이션

99.7%

GS파크24 50%

AMCO 100%

BNC 100%GS나노텍 90.1%

PCT 50%

GS그린텍 100%

살데비다코리아

33.3%

피엘에스 90%

디케이티 75.9%

50%

50%

GS홈쇼핑

50%

GS에너지

트러스톤 9.1%

국민연금 5.0%미래에셋 6.4%

삼성자산 5.0%

자료: GS리테일, GS홈쇼핑 메리츠종금증권 리서치센터




[그림 109] 신세계 & 이마트 지분구조

5개중국 현지법인·상해이매득초시·천진태달이매득초시·상해신이백화·무석이매득구물 중심·곤산이매득구물 중심

㈜신세계(004170)

㈜이마트(139480)

신세계

㈜신세계인터내셔날

㈜광주신세계

신세계의정부역사㈜

㈜신세계첼시

㈜신세계첼시부산

신세계건설㈜

㈜조선호텔베이커리

㈜스타벅스커피코리아

㈜신세계엘앤비

㈜신세계아이앤씨

㈜조선호텔

㈜신세계푸드

45.8%

10.4%

27.6%

25.0%

25.0%

25.0%

25.0%

52.1%

32.4%

50.0%

100.0%

98.8%

45.0%

29.0%

하남 유니온스퀘어85.8%

하남 유니온스퀘어

톰보이96.1%

에브리데이리테일99.1%

신세계동대구복합환승센터100.0%

㈜에스엠100.0%

비디비치70.4%

자료: 신세계, 이마트, 메리츠종금증권 리서치센터




Compliance Notice

동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 2012년 11월 20일

현재 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6개월간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는

2012년 11월 20일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 2012년 11월 20일 현

재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. 본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부

의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.

(작성자: 유주연, 박지은)

동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추

정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 동 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결

정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

투자등급 관련사항

1. 종목추천관련 투자등급(추천기준일 종가대비 4등급)

→아래 종목투자의견은 향후 6개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍStrong Buy : 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍBuy : 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +50%미만.

ㆍHold : 추천기준일 종가대비 +5%이상 ~ +15%미만.

ㆍReduce : 추천기준일 종가대비 +5%미만.

2. 산업추천관련 투자등급(추천기준일 시장지수대비 3등급)

→아래 산업투자의견은 시가총액기준 산업별 시장비중 대비 보유비중의 변화를 추천하는 것.

ㆍ비중확대(Overweight) / 중립(Neutral) / 비중축소(Underweight)

GS리테일(007070)의 투자등급변경 내용 추천확정일자 자료의 형식 투자의견 목표주가 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2012.09.25 산업분석 BUY 38,400 유주연

05000

100001500020000250003000035000400004500050000

2011.12 2012.04 2012.08

(원) 주가 목표주가2012.10.02 산업분석 BUY 38,400 유주연

2012.10.11 산업분석 BUY 43,000 유주연

2012.10.19 산업브리프 BUY 43,000 유주연

2012.11.20 산업분석 BUY 43,000 유주연




씨제이오쇼핑(035760)의 투자등급변경 내용 추천확정일자 자료의 형식 투자의견 목표주가 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2011.04.12 산업분석 BUY 320,000 유주연

0

50000

100000

150000

200000

250000

300000

350000

400000

450000

2010.11 2011.03 2011.07 2011.11 2012.03 2012.07 2012.11

(원) 주가 목표주가2011.06.27 산업분석 BUY 306,000 유주연

2011.07.04 기업브리프 BUY 306,000 유주연

2011.08.05 기업브리프 BUY 370,000 유주연

2011.09.29 기업브리프 BUY 370,000 유주연

2011.10.01 산업분석 BUY 370,000 유주연

2011.12.12 산업분석 BUY 370,000 유주연

2012.02.27 산업분석 BUY 383,000 유주연

2012.04.04 산업분석 BUY 383,000 유주연

2012.04.17 기업브리프 BUY 233,000 유주연

2012.07.03 산업분석 BUY 233,000 유주연

2012.07.16 기업브리프 BUY 233,000 유주연

2012.07.20 산업브리프 BUY 233,000 유주연

2012.08.20 산업브리프 BUY 233,000 유주연

2012.09.12 기업브리프 BUY 300,000 유주연

2012.09.18 산업브리프 BUY 300,000 유주연

2012.09.25 산업분석 BUY 300,000 유주연

2012.10.11 산업분석 BUY 300,000 유주연

2012.10.26 기업브리프 BUY 332,000 유주연

2012.11.20 산업분석 BUY 332,000 유주연

신세계인터내셔날(031430)의 투자등급변경 내용 추천확정일자 자료의 형식 투자의견 목표주가 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2012.11.20 산업분석 BUY 115,000 유주연

0

20000

40000

60000

80000

100000

120000

140000

160000

2011.07 2011.11 2012.03 2012.07 2012.11

(원) 주가 목표주가

영원무역(111770)의 투자등급변경 내용 추천확정일자 자료의 형식 투자의견 목표주가 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2011.04.12 산업분석 BUY 14,000 유주연

05000

100001500020000

250003000035000

4000045000

50000

2010.11 2011.03 2011.07 2011.11 2012.03 2012.07 2012.11

(원) 주가 목표주가2011.05.31 기업브리프 BUY 18,000 유주연

2011.09.27 기업브리프 BUY 22,000 유주연

2011.10.26 산업분석 BUY 34,000 유주연

2011.12.12 산업분석 BUY 38,000 유주연

2012.01.12 기업브리프 BUY 38,000 유주연

2012.03.27 기업브리프 BUY 33,000 유주연

2012.04.04 산업분석 BUY 33,000 유주연

2012.05.23 산업분석 BUY 33,000 유주연

2012.07.03 산업분석 BUY 33,000 유주연

2012.08.08 기업브리프 BUY 36,500 유주연

2012.08.27 기업브리프 BUY 41,500 유주연

2012.09.18 산업브리프 BUY 41,500 유주연

2012.10.11 산업분석 BUY 41,500 유주연

2012.10.19 산업브리프 BUY 41,500 유주연

2012.11.20 산업분석 BUY 45,600 유주연

2013 consumer 2 editing f f -...

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