05 finanzas de corto plazo

FINANZAS DE CORTO PLAZO

SEMANA 5

ESTE DOCUMENTO CONTIENE LA SEMANA 5 2

ÍNDICE EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO - PRIMERA PARTE ............................................................. 3 APRENDIZAJES ESPERADOS ........................................................................................................... 3 INTRODUCCIÓN ............................................................................................................................. 3 1. CONCEPTOS GENERALES SOBRE MERCADO DE CAPITALES .................................................. 3 2. ELEMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES........................................................................... 4

2.1. LA TASA DE INTERÉS ...................................................................................................... 4 2.2. LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS .............................................................................. 5 2.3. LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS ............................................................................ 7

3. IMPORTANCIA DEL MERCADO DE CAPITALES ....................................................................... 8 3.1. FUNCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES ................................................................... 8

4. EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO .................................................................................. 9 4.1. CARACTERÍSTICAS DE LA ECONOMÍA Y DEL MERCADO DE CAPITALES CHILENO HASTA 1973 9 4.2. CAMBIOS EN LA ECONOMÍA Y EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO A PARTIR 1974 10 4.3. ESTRUCTURA DEL MERCADO DE CAPITALES ............................................................... 13

5. HECHOS Y OPERACIONES IMPORTANTES EN EL MERCADO DE CAPITALES ........................ 13 COMENTARIO FINAL .................................................................................................................... 19 REFERENCIAS .............................................................................................................................. 20


EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO - PRIMERA PARTE

APRENDIZAJES ESPERADOS Se espera que al finalizar las actividades de esta semana los alumnos describan la estructura de

mercado de capitales chileno. Del mismo modo se pretende que distingan los diferentes

hechos y operaciones importantes del mercado de capitales chileno.

INTRODUCCIÓN

El mercado de capitales es de vital importancia para una economía, ya que en él se desarrolla

el proceso ahorro – inversión, el cual es fundamental para la formación de capital y el

desarrollo económico futuro de cualquier país.

1. CONCEPTOS GENERALES SOBRE MERCADO DE CAPITALES

El mercado de capitales es el conjunto de instituciones e instrumentos financieros que

permiten transferir recursos en dinero desde aquellas personas o unidades económicas que

tienen excedentes de fondos, derivados de ahorro, utilidades u otras fuentes (ahorrantes),

hacia aquellas que tienen déficits o necesidades superiores a sus disponibilidades debido a

necesidades de consumo o a inversión en actividades comerciales, productivas o de otra

naturaleza.

Se distinguen dos tipos de mercado de capitales: el mercado de corto plazo, también

denominado mercado del dinero (money market), el cual está enfocado a satisfacer más bien

necesidades de corto plazo, como colocación de excedentes momentáneos por un lado o el

financiamiento de déficits imprevistos o financiamiento de capital de trabajo por el otro; y el

mercado de capitales propiamente tal, el cual está destinado al financiamiento de proyectos

de inversión, adquisición de bienes del activo fijo y de larga vida útil como, asimismo, al ahorro

de mediano y largo plazo.

Nota: el mercado de capitales de corto plazo puede ser tan corto como, incluso, menos de 24

horas (es el caso del over night deposit como lo denominan en ingles) y puede ser el caso de

una colocación por un día que se paga cerca de las 14 horas, la cual está disponible en la

cuenta corriente del inversionista —generalmente empresas— al día siguiente a las 10 a. m.

El mercado de capitales, tanto de corto como de largo plazo, puede dividirse en dos sectores.

El primero es el mercado formal, compuesto por las instituciones financieras establecidas


legalmente, tales como: bancos comerciales, sociedades financieras, bancos hipotecarios,

bancos de fomento, fondos mutuos, bolsas de valores, etc. El segundo sector es el mercado

informal (no confundir con ilegal), el cual opera al margen de las instituciones financieras, no

está regido por leyes especiales ni sometido a controles por organismos contralores estatales.

Esta última, es el área de créditos de consumo para bienes durables tales como: artefactos

electrodomésticos, automóviles, grandes tiendas de departamentos y otras empresas de

consumo masivo que han sacado sus propias tarjetas de crédito, etc.

En el mercado formal, las tasas de interés son más bajas y homogéneas, de tal modo que su

expansión y desarrollo contribuye a disminuir el nivel de tasas de interés en su conjunto,

reduciendo, en consecuencia, el costo del endeudamiento.

La existencia de un sistema financiero reprimido o deficiente implica que aquellos que tienen

proyectos de inversión de alta rentabilidad privada y social no pueden obtener los fondos

necesarios para llevarlos a cabo, de modo que la productividad global de la economía pasa a

ser inferior a lo que potencialmente puede alcanzar debido a factores bloqueados que no

pueden ser movilizados hacia sus usos más eficientes.

En consecuencia, el mercado de capitales da mayor flexibilidad a la economía, le permite una

mejor asignación de recursos, una productividad más alta, un nivel de inversión mayor y las

tasas de crecimiento futuras más próximas a lo que potencialmente puede llegar en un

horizonte de largo plazo.

2. ELEMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES

Un mercado de capitales consta de tres elementos básicos: la tasa de interés, los instrumentos

financieros y los intermediarios financieros.

2.1. LA TASA DE INTERÉS

En el mercado de capitales, la tasa de interés cumple dos funciones básicas: por una parte,

incentiva los ahorros de la comunidad al otorgar un premio a las personas que se abstienen de

consumir por un periodo determinado y, por la otra, ayuda a una selección automática de los

proyectos de inversión, puesto que la rentabilidad de estos es una función del costo que tiene

el capital para el inversionista (rentabilidad mayor que el costo del capital, el proyecto se

ejecuta, rentabilidad inferior al costo del capital, el proyecto no se ejecuta).

La tasa de interés es el precio al cual se transa el dinero en el mercado. Esta determina cuál es

el mayor consumo futuro que obtendrá el ahorrante y cuánto es el mínimo que debe cobrarse

por el uso de los fondos.


La relación entre la tasa de interés que rinden los recursos prestados y la tasa de retorno del

capital depende de los riesgos e incertidumbre involucrados y de la evaluación que de ellos

hagan prestamistas y usuarios. La diferencia entre ambas tasas mide la evaluación en el

mercado de los riesgos relativos asociados a las diversas inversiones.

Si:

rT = Tasa de retorno del capital

iT = Tasa de interés de los recursos prestados

COMP = Compensación por el riesgo y la incertidumbre asociados a la inversión en cuestión.

Entonces:

COMP = rT - iT

2.2. LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS

En una economía medianamente institucionalizada es posible encontrar una gran diversidad

de alternativas de inversión o alternativas de crédito (mirado desde el otro punto de vista)

representadas por los llamados instrumentos financieros.

Un instrumento financiero puede ser descrito de acuerdo a los siguientes aspectos principales

que lo distinguen, los cuales pueden estar o no incluidos explícitamente en este:

1. La tasa de interés que pagan por el capital invertido, expresada en términos mensuales o

anuales, según se trate de un instrumento de corto plazo (menor a un año plazo) o de largo

plazo (mayor a un año) respectivamente. Esta tasa está indicada en forma explícita en el

instrumento.

2. Cláusula de reajustabilidad del capital, si existe, puede ser por ejemplo de acuerdo a la

variación del IPC (Índice de Precios al Consumidor), o según la variación de la UF (Unidad de

Fomento) o la variación de alguna moneda extranjera como el dólar. En este caso, el

instrumento financiero está expresado en pesos y no en UF o en alguna moneda extranjera

y solo se reajusta de acuerdo a la variación de la moneda o indicador financiero elegido.

3. Fecha de emisión, que corresponde a la fecha a contar de la cual se calculan intereses y

reajustes.

4. Duración del ahorro o plazo del crédito, según sea el caso, corresponde al plazo que media

entre la fecha de emisión y la fecha de vencimiento, fecha esta última que corresponde al

día de pago final del capital o su saldo no amortizado y sus correspondientes intereses o

saldo de estos.


5. Entidad emisora: banco, sociedad anónima, Banco Central de Chile, Tesorería General de la

República, etc.

6. Amortización: corresponde a la devolución del capital por parte del emisor. La devolución

del capital puede recibirse periódicamente o a la fecha de vencimiento del instrumento. La

amortización puede ser ordinaria o extraordinaria.

a. Amortización ordinaria: corresponde a la devolución del capital en pagos programados

y conocidos.

a.1. Amortización ordinaria directa: es aquella en que periódicamente el emisor paga

parte del capital y los intereses convenidos, cuyos valores se expresan en los

respectivos cupones en que ha sido dividido el instrumento financiero para estos

efectos.

a.2. Amortización ordinaria indirecta: es aquella que se efectúa mediante compra o

rescate o por sorteo a la par de los instrumentos financieros hasta por un valor

nominal igual al fondo de amortización correspondiente al periodo respectivo. En

este caso, los cupones tienen solo interés y se rescatan o sortean suficientes

instrumentos financieros para completar la amortización del periodo.

b. Amortización extraordinaria: consiste en la amortización anticipada que la entidad

emisora realiza como consecuencia, a la vez, del pago anticipado que el deudor

hipotecario (caso de letras hipotecarias emitidas por bancos para financiar créditos de

libre disponibilidad o créditos hipotecarios) hace de su deuda o parte de ella. Esta

operación se realiza, retirando de circulación en el mercado financiero por compra,

rescate o sorteo a la par de instrumentos financieros por igual valor.

7. Liquidez: se refiere a la existencia o no existencia de un mercado para el instrumento o a la

facilidad para convertirlo en dinero por medio de su venta. Existe alguna relación entre la

liquidez y el emisor, ya que debido a la percepción que tienen los inversionistas de los

emisores esto de alguna manera afecta la liquidez de los instrumentos financieros. En otras

palabras, los instrumentos financieros de determinados emisores son más líquidos que los

de otros debido a su imagen en el mercado.

8. Tributación a que está sometido el retorno al capital (ejemplo: impuesto global

complementario para los intereses ganados por personas naturales, mayor valor en venta

de acciones exento de impuestos, etc.).

9. Costo de la inversión: por ejemplo, en la bolsa, comisión del corredor más derechos de

bolsa.

10. Garantía del instrumento: entidad emisora, Estado de Chile, etc. En caso de existir

garantías reales, cosa no común, está explícita en el instrumento financiero.

11. Utilización: los instrumentos financieros se pueden utilizar como ahorro, se pueden

entregar en garantía, el emisor los utiliza como fuente de financiamiento, etc.


12. Transferencia: los instrumentos financieros pueden ser al portador y se transfieren por

simple entrega, pueden ser nominativos e intransferibles o deben ser endosados.

13. Rentabilidad: esta es función de la tasa de interés efectiva, del precio de compra del

instrumento financiero y del tiempo que falta para el vencimiento. La rentabilidad no es

necesariamente igual a la tasa de interés que paga el instrumento, ya que si es necesario

desprenderse del instrumento antes de su vencimiento y la tasa de interés de mercado ha

cambiado, la rentabilidad real que se obtiene puede ser menor o mayor según como haya

sido la variación en el mercado. La tasa de interés y la rentabilidad son iguales solo en el

caso en que se compra un instrumento en su fecha de emisión y se mantiene hasta su

vencimiento.

14. Unidad de transacción: los instrumentos financieros pueden estar expresados en UF, pesos

nominales o alguna moneda extranjera y se transforman a pesos al valor que tenga la

unidad de transacción a su vencimiento.

2.3. LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS

En una economía moderna casi no existe el préstamo directo de dinero del propietario al

usuario. Lo más usual es que una persona preste a una institución financiera, la que, a su vez,

presta el dinero a otra persona u otro intermediario. En este último caso, la cadena puede ser

de gran longitud.

Los intermediarios financieros cumplen la función de juntar a personas dispuestas a prestar a

personas o empresas que necesitan recursos. Además, entregan un servicio especializado a

ambos. Mientras más compleja la economía, más necesarios se hacen estos servicios.

Los intermediarios financieros se justifican por las mismas razones que el comercio de otros

bienes:

a. Minimizan el número de transacciones necesarias para juntar a todos los prestamistas con

todos los demandantes.

b. Permiten acumular recursos crediticios de diversos orígenes, disminuyendo así los costos

de manejo del crédito.

c. Otorgan la ventaja de la proximidad a los usuarios.

Los intermediarios financieros, por otro lado, tienen diversos objetivos y funciones: algunos

son instituciones dedicadas solo al crédito, otros a la intermediación financiera, etc. Ejemplo:

bancos, compañías de seguro, fondos mutuos, AFP, bolsas de valores, etc.


3. IMPORTANCIA DEL MERCADO DE CAPITALES Una activa formación de capital es vital para cualquier economía, ya que le permite llevar a

cabo objetivos tales como: altos niveles de ingreso y empleo, altas tasas de crecimiento, mejor

nivel de vida para la población, etc. Como consecuencia, la formación de capital, es decir el

incremento de la capacidad productiva de la economía, es esencial para el desarrollo

económico.

La formación de capital se origina en el proceso de ahorro e inversión, el cual en una economía

moderna de mercado requiere de todo un mercado financiero para captar y asignar

eficientemente los fondos.

Si las unidades económicas que ahorran fueran las mismas que invierten, como en el caso

teórico de un solitario en una isla, no se necesitaría un mercado de capitales, pero en una

economía moderna la relación ahorro-inversión es tan compleja, que no se puede prescindir

de él.

3.1. FUNCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES

En la realidad, no es posible separar el mercado financiero de quienes lo constituyen, que son

los intermediarios financieros y todas las funciones que pueden asignarse a este, se confunden

con las de estos últimos. En términos generales, dichas funciones son:

a. Diversificación de la estructura de plazos y madurez.

El intermediario financiero puede readecuar la madurez de las deudas y de los préstamos,

de manera de financiar, por ejemplo, deudas de largo plazo con préstamos de corto plazo

(por ejemplo: un agente de valores compra instrumentos financieros a 90 días y los financia

vendiéndolos varias veces por pocos días).

En virtud de esto, la estructura de plazos de los instrumentos del mercado primario y del

secundario, resultan más convenientes para los prestamistas y prestatarios últimos, que las

que pudieran tener las transacciones directas.

b. Diversificación del riesgo.

Al estar constituido el mercado primario por un gran número de diferentes activos, los

intermediarios asumen el riesgo asociado a la situación financiera del emisor y al valor y

colocación de la deuda y es el riesgo así disminuido y especificado el que ellos traspasan a

los tenedores de activos. Estos, además, como resultado de la intermediación, tienen la

posibilidad de diversificar su cartera de activos y disminuir su riesgo.

c. Asesoría técnica

El intermediario financiero es un experto en la emisión y transacción de activos financieros

y es, por lo tanto, quien mejor puede informar y aconsejar a los emisores y tenedores de

activos, en esas complejas materias. En relación a las empresas, en particular, lo que hace


el intermediario es separar las decisiones financieras de la misma de las necesidades o

preferencias de sus dueños. En otras palabras, hace prevalecer, por sobre cualquier otro, el

criterio técnico de maximizar el retorno de las inversiones.

En síntesis: la calidad y el volumen de la intermediación y la diversidad de los instrumentos

tienden a hacer más eficiente el mercado de capitales. Cuanto más eficiente sea el mercado de

capitales, más variadas serán las formas que pueda tomar el ahorro y la inversión y mayor la

disposición a asumir riesgos por parte de los ahorrantes e inversionistas. Como resultado, se

tiende a ahorrar una mayor proporción del ingreso y a asignar mejor los fondos de inversión,

todo lo cual se traduce en una mayor formación de capital, crecimiento y bienestar social.

4. EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO

Para analizar el mercado de capitales chileno es necesario distinguir dos periodos históricos

diferentes:

Hasta 1973: esquema de economía mixta, con intervención creciente del Estado.

Desde 1974: esquema de economía social de mercado.

4.1. CARACTERÍSTICAS DE LA ECONOMÍA Y DEL MERCADO DE CAPITALES CHILENO HASTA 1973

El esquema de economía mixta aparece después de la crisis mundial de 1929 y se caracteriza

por los siguientes elementos:

a. Propiedad privada en general de los medios de producción aunque sujetos a la fiscalización

del Estado. Con el correr del tiempo el Estado fue incorporándose a la actividad empresarial

mediante la compra de empresas existentes o por la creación de nuevas.

b. El Estado asumía un rol muy activo en la economía, no solo como regulador y fiscalizador de

la actividad económica, sino también como planificador, productor e inversionista. La

creciente participación del Estado en la economía significaba un mayor gasto fiscal, sin

financiamiento adecuado, lo que generaba fuertes presiones inflacionarias. En el afán de

controlar este problema, se introdujeron graves distorsiones en el sistema económico, tales

como: controles de precios, subsidios, franquicias, gravámenes, discriminaciones legales,

tributarias y reglamentarias, entre otras.

c. Economía cerrada al comercio exterior, basada en un esquema de sustitución de

importaciones con una política proteccionista para la industria interna, mediante fuertes

restricciones a la importación vía mecanismos arancelarios. El tipo de cambio, en general,

era subvalorado, pues se utilizaba más como instrumento de control inflacionario que como

instrumento de comercio exterior. Las exportaciones se basaban principalmente en el

cobre.


d. El crecimiento era reducido, inferior al promedio latinoamericano, producto de una

ineficiente asignación de recursos y de tasas de inversión relativamente bajas. El mercado

de capitales estaba muy reducido en esta época y creció a un ritmo inferior al de la

economía y con una creciente participación del sector estatal.

Los factores que afectaron el desarrollo del mercado de capitales fueron:

a. Tasa de interés: la tasa de interés se fijaba semestralmente por el Banco Central. Esta

fijación de tasas de interés, unida a los elevados niveles inflacionarios vigentes,

determinaron valores reales negativos para la tasa de interés. Esta última, además

soportaba el gravamen tributario, el peso de la regulación financiera y la creciente

ineficiencia de los intermediarios financieros. En ese sentido, la intermediación financiera

solo servía para traspasar un subsidio de los ahorrantes a los usuarios del crédito.

b. Inflación: las altas tasas de inflación, unidas a la inexistencia legal de reajustabilidad, salvo

para ciertos mecanismos estatales de ahorro, junto a las bajas tasas de interés, desestimuló

el ahorro a mediano y largo plazo, induciendo a los ahorrantes a abandonar el mercado de

capitales hacia alternativas más rentables y que ofrecieran protección contra la

desvalorización monetaria. El Estado concentraba la mayor parte del ahorro financiero en

manos de sus instituciones.

c. Marco tributario y reglamentario: en general el esquema tributario y reglamentario

vigente tendió a reprimir el desarrollo del mercado de valores chileno y a discriminar a

favor del Estado y en contra del sector privado. Entre las disposiciones que más afectaron al

mercado de capitales, cabe destacar la prohibición de emitir valores reajustables, la

obligación para todos los servicios y empresas estatales de manejar sus fondos a través del

Banco del Estado, la exigencia para las compañías de seguro de constituir sus reservas

técnicas con valores estatales, la prohibición a los bancos de dar crédito para la compra de

acciones, etc.

d. Economía en general estatizante: donde el estado jugaba un rol fundamental,

desincentivando la entrada de capitales extranjeros

4.2. CAMBIOS EN LA ECONOMÍA Y EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO A PARTIR 1974

Para enfrentar la crisis económica en que se encontraba el país en 1974, se tomó una serie de

medidas de corto plazo y se definió una política económica global diametralmente distinta a la

que se había venido aplicando en las décadas anteriores.

Las bases de esta nueva política económica fueron:

a. Apertura hacia el exterior: el país debe producir aquellos bienes en los que tienen ventajas

comparativas. Para tal efecto, se produce una liberación del comercio exterior y una vía de


eliminación de trabas arancelarias, desgravación arancelaria y una política realista de

determinación del tipo de cambio.

b. Reducción del sector público y estructuración de una economía privada en que el Estado

juega un papel subsidiario, desarrollando solo aquellas actividades económicas que el

sector privado no está en condiciones de asumir.

c. Eliminación de las distorsiones en la economía a través de:

- Precios libres, sujetos a la competencia externa, que serán indicadores de abundancia o

escasez y mecanismo de correcta asignación de recursos.

- Eliminación de las discriminaciones y franquicias.

- Tributación equitativa.

d. Desarrollo del mercado de capitales: se consideró fundamentalmente el desarrollo de un

mercado de capitales eficiente y de tamaño adecuado al de la economía, que estimule el

ahorro y contribuya a una óptima asignación de recursos.

Respecto del mercado de capitales, a partir de 1974, se implementaron las siguientes políticas:

a. Liberalización de la tasa de interés: esto es de vital importancia para que ellas reflejen la

escasez relativa del ahorro y asignen este recurso entre las alternativas de uso más

conveniente. La fijación de tasas de interés por debajo de su nivel de equilibrio en el

mercado tienen por consecuencia un castigo al ahorrante, los cuales restringen su ahorro

bajo el nivel socialmente deseable, a la vez, se hace necesario buscar mecanismos distintos

al precio para asignar el crédito entre todos los demandantes, lo que obliga al

establecimiento y a la mantención de toda una serie de controles, todo lo cual encarece la

intermediación y hace a este proceso muy poco eficiente.

b. Reducción de las tasas de encaje de niveles de 80% para depósitos a la vista y 40% a plazo

a niveles comparables con los países de mayor desarrollo financiero.

c. Privatización y autorización para crear nuevos bancos e instituciones financieras.

d. Posibilidad de aplicar indexación a las operaciones o plazos superiores a 90 días con el fin

de incentivar al ahorro a mediano y largo plazo. Además, deja de ser considerado como

ingreso para efectos tributarios aquella parte correspondiente al reajuste, lo que elimina la

obligación de tributar sobre utilidades ficticias, producto solo de la mantención del poder

adquisitivo de la moneda. Se estableció una unidad básica de indexación llamada Unidad de

Fomento (UF), ligada al Índice de Precios al Consumidor, de fluctuación diaria. En general,

todas las obligaciones e instrumentos a más de 90 días, están expresados en UF o son

reajustables de acuerdo a ella. Esto ha permitido a los ahorrantes mantener constante el

poder adquisitivo de sus ahorros y pactar tasas de interés reales.

e. Eliminación de las normas sobre control cuantitativo del crédito en moneda nacional y

establecimiento del encaje como norma de regulación crediticia, lo que significa que todas


las instituciones financieras determinan su volumen de operaciones sujetas a las mismas

restricciones: encaje y relación deuda a capital.

f. Creación de las bases de un sistema de operaciones de mercado abierto por parte del

Banco Central, con el objeto de transformarlo en una efectiva herramienta de manejo

monetario. Esto permitiría en un plazo adecuado sustituir, al menos parcialmente, la tasa

de encaje como elemento de control monetario, permitiendo a las instituciones financieras

aumentar su volumen de colocaciones sin aumentar su relación deuda capital. Estas

operaciones, exclusivas del Banco Central, consisten en la compra o venta de instrumentos

financieros con el objeto de controlar la masa monetaria de la economía. El Banco Central

vende instrumentos, generalmente de su propia emisión, cuando quiere retirar dinero de la

economía y compra cuando desea inyectar liquidez a la economía.

g. Apertura al crédito externo y alzamiento de los márgenes cuantitativos al endeudamiento

externo, lo que ha permitido igualar el trato del sistema financiero al resto del sector

privado y de la banca extranjera, que no tenía restricción cuantitativa para ingresar

capitales.

h. Eliminación de la diferencia en los plazos de las operaciones permitidas para las distintas

instituciones financieras. Esto incentiva la competencia entre las distintas instituciones

financieras, ampliando el campo de acción de cada una de ellas, permitiendo una

especialización de acuerdo a la eficiencia y no a normas legales.

i. Reforma tributaria que introduce el concepto de corrección monetaria y que elimina las

discriminaciones tributarias existentes entre instrumentos financieros equivalentes.

Además, se eliminaron los incentivos a la retención de las utilidades por parte de las

sociedades anónimas en desmedro del reparto de dividendos.

j. Autorización a los bancos comerciales y sociedades financieras para mantener cuentas de

ahorro a la vista y a plazo.

k. Nueva regulación en el mercado de valores tendiente a hacerlo más eficiente y

competitivo. El nuevo esquema económico aplicado a contar de 1974 y el gran crecimiento

experimentado por el mercado financiero chileno, hizo ver la necesidad de modificar el

marco legal existente, muy antiguo y obsoleto (la legislación de sociedades anónimas y de

valores de 1931).

- Liberalización de comisiones de los corredores.

- Creación de nuevos intermediarios (agentes de valores).

- Mejores disposiciones para la emisión de instrumentos por parte de las empresas.

- Nuevas atribuciones a los organismos contralores.

- Nuevas legislaciones, Superintendencia de Valores.

- Fondos mutuos.

- Mercados de valores.

- Sociedades anónimas.

- Nuevo régimen previsional.


4.3. ESTRUCTURA DEL MERCADO DE CAPITALES

REGULADORES Y FISCALIZADORES - Superintendencia de Valores y Seguros.

- Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones.

- Superintendencia de bancos e instituciones financieras.

- Banco Central (política monetaria).

ENTIDADES DE APOYO A LA INFORMACIÓN - Clasificadoras de riesgos.

- Auditores independientes.

- Comisión clasificadora de riesgos.

LEYES Y REGULACIONES

5. HECHOS Y OPERACIONES IMPORTANTES EN EL MERCADO DE CAPITALES

Creación de las Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP): en mayo de 1981

aparecen las AFP, las cuales están reguladas por el DL 3.500 y tienen su propio organismo

estatal fiscalizador que es la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones.

Se crea la Comisión Clasificadora de Riesgos: en 1985, paralelamente con los cambios en

los límites de inversión y autorización a las AFP para invertir en acciones, se crea la

Comisión Clasificadora de Riesgos, ente compuesto, principalmente, por los

superintendentes de bancos, de valores y de AFP, más un representante del Banco Central;

y cuya función es clasificar el riesgo de los instrumentos que pueden adquirir los fondos de


pensiones, en un comienzo aprobando o rechazando proyectos de clasificación presentados

por las propias AFP.

Clasificación privada de riesgo para los valores de oferta pública. A fines de 1987, se

introdujo un sistema de clasificación de riesgos para todos los títulos de oferta pública,

incluidos los emitidos por los bancos (depósitos, letras hipotecarias y bonos). Según la Ley,

los emisores deben contratar con, a lo menos, dos clasificadores privados distintos e

independientes entre sí, la clasificación continua e ininterrumpida de sus respectivos

valores. Las clasificaciones son informadas al público con el objeto que se conozcan los

riesgos implícitos en las decisiones de inversión. La ley que obliga a la clasificación privada

entró en vigencia en marzo de 1989.

Fondos de inversión extranjera. Los fondos de inversión de capital extranjero fueron

introducidos en 1989. Estos son patrimonios formados por aportes realizados fuera del

territorio nacional por personas naturales o jurídicas para su inversión en valores de oferta

pública emitidos en Chile. Los fondos captan recursos en el extranjero mediante la

colocación de cuotas de participación, las que, de acuerdo a la ley, deben ser no

rescatables. Esto último significa que el derecho de recibir la parte proporcional de los

activos que ella representa o su equivalente en dinero, solo puede ejercerse una vez

vencido el plazo de duración del fondo. La administración de los fondos en el país es

efectuada por una sociedad anónima por cuenta y riesgo de sus aportantes.

Fondos de inversión de capitales nacionales. En esta misma época, se autoriza el

funcionamiento de los fondos de inversión de capitales nacionales. Los fondos de inversión

son patrimonio integrado por aportes de personas naturales y jurídicas para su inversión en

determinados valores y bienes, que administran sociedades anónimas por cuenta y riesgo

de sus participantes. Los aportes son expresados en cuotas de participación, las que solo

pueden ser rescatadas al momento de la liquidación del fondo. Las cuotas de participación

constituyen valores de ofertas públicas y, como tales, deben ser inscritas en el Registro de

Valores de la Superintendencia de Valores y Seguros, debiendo, además, ser registradas en

una o más bolsas de valores para asegurar a sus titulares un adecuado y permanente

mercado secundario. Los fondos deben distribuir anualmente como dividendos, a lo menos

el 80% de los beneficios netos percibidos durante el ejercicio. Tanto los fondos como las

sociedades administradoras están bajo la fiscalización de la Superintendencia de Valores y

Seguros. Las sociedades administradoras son sociedades anónimas constituidas con el

exclusivo propósito de ejercer esta función.

Autonomía del Banco Central. Continuando con el proceso modernizador y de

ordenamiento y recuperación tanto de la economía como del mercado de valores, a fines

de 1989, se promulgó la nueva Ley Orgánica del Banco Central, la que le otorgó la calidad

de entidad autónoma. El Banco Central cumple importantes funciones como regulador del

sistema bancario y del mercado de valores. La autonomía le confiere a esta entidad un

grado de relativa independencia para cumplir estas y otras funciones, lo que tiende a

asegurar la estabilidad del sistema financiero y el mercado de valores.


Los ADR (American Depositary Receipts). Los ADR como alternativa de financiamiento para

grandes empresas aparecen en la década de los 80, pero no es sino hasta 1989 que una

empresa chilena decide utilizar este mecanismo. Es así como CTC (Compañía de

Telecomunicaciones de Chile S. A.), decide, a fines de 1989, utilizar este mecanismo de

financiamiento, logrando el día 30 de julio de 1990 aparecer en la lista de valores de la

Bolsa de Nueva York (New York Stock Exchange, NYSE).

Para la emisión de ADR, lo primero que es necesario es aprobar un aumento de capital,

inscrito en la Superintendencia de Valores y Seguros. Dado que la ley estipula la opción

preferente de los actuales accionistas para suscribir la nueva emisión, estos deben aprobar

en junta de accionistas la no suscripción con el objeto de que las acciones puedan

convertirse en ADR. La empresa que busca financiamiento externo (por ejemplo, en Estados

Unidos, en Nueva York), debe inscribir los ADR en la SEC (Stock Exchange Comisión,

equivalente de la Superintendencia de Valores y Seguros chilena) y comprometerse a

enviar información periódica. Esto implica, en muchos casos, tener un pequeño

Departamento de Contabilidad paralelo para este objeto.

Posteriormente, y en la mayor parte de los casos, se celebra un contrato con un agente

colocador, quien garantiza la suscripción de un alto porcentaje de la colocación

(underwriting), aunque la colocación también podría no ser garantizada.

Como parte del proceso de colocación, un grupo de ejecutivos de la empresa, en conjunto

con el agente colocador, hacen un viaje de promoción (road show) entre los posibles

compradores, grandes inversionistas institucionales y particulares interesados.

Posteriormente, se celebra un contrato con un banco depositario (que también puede ser

banco custodio), el cual emite los ADR que son certificados que representa una

determinada cantidad de acciones, los cuales se transan en el mercado bursátil del país en

que se emitieron (siguiendo el ejemplo, el NYSE). Los inversionistas adquieren los ADR y la

empresa recibe a cambio los recursos por estos invertidos.

El inversionista puede negociar los ADR en la bolsa norteamericana o convertirlos en las

acciones que representan y negociarlos en una bolsa chilena (flowback). Si el inversionista

extranjero adquiere las acciones en el mercado nacional y las transforma en ADR para ser

transados en el exterior, se dice que este realizó un inflow.

Esta forma de financiamiento es solo para grandes empresas que desean un financiamiento

muy grande para sus inversiones y desarrollo futuro por el alto costo de implementación.

Sin embargo y como complemento, las empresas que emiten ADR pasan a formar parte de

un selecto grupo y aumentan su prestigio tanto nacional como internacional con las

positivas consecuencias de todo tipo que esto trae para sus futuros negocios.

Factoring. La industria del factoring aparece a comienzos de la década de los 90, pero su

desarrollo masivo solo se verificó desde comienzos de los años 2000.


El factoring es una herramienta financiera para que las empresas obtengan liquidez inmediata

a partir de sus cuentas por cobrar. Las empresas que necesitan financiamiento ceden o venden

sus documentos por cobrar (facturas, cheques, letras, pagares, vouchers de tarjetas de crédito

u otros) a un tercero denominado Factor, el cual se hace cargo de la verificación y cobranza.

Dado lo anterior, el factoring tiene tres involucrados, la empresa que quiere financiamiento, el

deudor del documento y la empresa de factoring.

Antes de realizar la cesión, la empresa de factoring realiza la verificación de los deudores

(alguno de los cuales pueden ser rechazados) y luego de la aprobación el cliente entrega los

documentos. El factoring paga una parte del valor de los documentos cedidos, valor que

fluctúa entre el 80% y el 90%, quedando, por lo general, el saldo en garantía para cubrir

posibles deudores que no paguen. La empresa de factoring se encarga de la cobranza.

Las compañías de factoring descuentan, además, una tasa de interés y gastos de operación, los

que constituyen sus ingresos.

A partir de marzo de 2005, comenzaron a regir una serie de modificaciones legales, las cuales

entre otras cosas, otorgaron mérito ejecutivo a las facturas, dando con esto un fuerte impulso

al factoring de este tipo de cuenta por cobrar, ya que se facilita su cobranza y abarata los

costos involucrados.

Las ventajas más evidentes de este tipo de financiamiento de corto plazo son:

- Aumenta la liquidez de las cuentas por cobrar.

- Facilita la cobranza al entregarla a un tercero.

- No produce endeudamiento, ya que a diferencia de un crédito garantizado por cuentas por

cobrar, el factoring compra los documentos por cobrar.

- Se obtiene información relativa a las cuentas por cobrar a través de la verificación que

realiza la empresa de factoring.

En Chile existen básicamente dos tipos de empresas de factoring, las de capitales privados no

institucionales y las institucionales o filiales de bancos.

Funcionamiento del factoring:

Los actores participantes en las acciones de factoring son:


Procedimiento de factoring:

Cliente entrega antecedentes legales y financieros, los cuales son analizados por la empresa de

factoring.

Una vez aprobados los antecedentes del cliente, se procede a:

- Firma contrato marco ante notario público, entre el cliente y la empresa de factoring. En él

se establecen los términos y las condiciones que regirán la relación entre las partes.

- Cesión de crédito, a través de este documento el cliente transfiere sus créditos al factoring.

- Carta guía, es un anexo al contrato de cesión donde se individualizan los documentos a ser

cedidos.

- Verificación, la empresa de factoring verifica con el deudor que los bienes o servicios que

individualizan los créditos a ser cedidos corresponden, se encuentran debidamente

recepcionados y no existen problemas para su pago en la fecha estipulada en el crédito.

- Aplicación porcentaje de retención, de diferencia de precio y comisiones: la empresa de

factoring retiene un porcentaje del valor total del crédito (como resguardo a posibles días

de mora o que la factura permanezca impaga por parte del deudor), luego descuenta un

margen entre el valor real del crédito y el precio que la compañía de factoring paga por él y

adicionalmente, descuenta las comisiones correspondientes a la operación (comisión fija y

de cobranza).

- Notificación: la empresa de factoring pone en conocimiento del deudor la cesión del crédito

(por ley esta comunicación debe ser mediante carta notarial).

- Cobranza: proceso que lleva a cabo la empresa de factoring previo al vencimiento del

documento y a través del cual se confirma la fecha de pago o se obtiene información del

deudor de posibles retrasos.


- Recaudación: cobro por parte de la empresa de factoring del crédito.

- Devolución de excedentes: una vez los créditos han sido cobrados y los fondos liberados y

de existir excedentes, la empresa de factoring restituye el saldo al cliente.

Securitización de activos. Esta herramienta de ingeniería financiera, que no es otra cosa

que una alternativa de financiamiento, existe en Chile aproximadamente desde 1994 y está

regulada por leyes que son fiscalizadas por la Superintendencia de Valores y Seguros.

La securitización consiste en hacer líquidos activos ilíquidos, a través de la conversión de

títulos de deuda en bonos transables en un mercado secundario. El mecanismo consiste en

que el originador (dueño de los activos) transfiere el derecho a pago de sus créditos a otro a

través de una empresa de giro exclusivo llamada securitizadora, la cual, a su vez, convierte

estos títulos de deuda en bonos, los cuales deben ser categorizados por algún clasificador

de riesgo autorizado por la SVS, antes de venderse en el mercado de capitales. Los títulos

de crédito que respaldan cada emisión de bonos constituyen lo que se denomina un

patrimonio separado.

En un comienzo, solo podían securitizarse flujos de mutuos hipotecarios emitidos por

compañías de seguro para financiamiento de vivienda, pero con el tiempo se han

autorizado otros títulos de deuda como letras hipotecarias, leasing habitacional, leasing

comercial, préstamos automotores, tarjetas de crédito, matrículas universitarias, peajes de

carreteras, contratos de arriendo y otros.


COMENTARIO FINAL

En esta semana se ha aprendido que el mercado de capitales permite el traspaso de flujos

desde ahorrantes o desde personas naturales o jurídicas con excedentes hacia los

inversionistas o aquellos que tienen necesidades o déficits.

Existen diversos tipos de mercados de capitales como: el de corto plazo, los formales y los

informales.

Los componentes del mercado de capitales como la tasa de interés, los instrumentos

financieros y los intermediarios, son el conjunto de elementos que le dan vida a este. Por un

lado, la tasa de interés incentiva el ahorro y es el precio al cual se transa el dinero y, por el

otro, los instrumentos financieros son el elemento que permite a los intermediarios ejercer su

labor.

El mercado de capitales tiene importantes funciones tales como: diversificación de la

estructura de plazos y madurez, diversificación del riesgo y asesoría técnica.

En esta clase, también aprendimos las características que tenía la economía mixta existente en

nuestro país hasta fines de 1973 y las características del poco desarrollado mercado de

capitales chileno caracterizado por una legislación discriminatoria, desincentivo al ahorro y la

inversión debido a la falta de indexación y altas tasas de inflación, entre otras causas.

Asimismo, las medidas que se tomaron a partir de 1974 para salir de la crisis económica en

general y para incentivar el desarrollo del mercado de capitales en particular.

Por último, sobre los nuevos desarrollos del mercado de capitales como la clasificación de

riesgos, los fondos de inversión, la aparición de los ADR, el factoring y la securitización como

medios de financiamiento para diferentes tipos de empresas y circunstancias.


REFERENCIAS Samuelson, P. y Nordhaus, W. (2001). Macroeconomia. Madrid: Mc Graw-Hill.

Held, G. y Jiménez, L. (1999). Liberalización financiera, crisis y reforma del sistema bancario chileno: 1974−1999. Recuperado el 05 de Junio de 2012 de http://goo.gl/QjQgW . PARA REFERENCIAR ESTE DOCUMENTO, CONSIDERE: IACC (2012). El mercado de capitales chileno - primera parte. Semana 5.

http://goo.gl/QjQgW

05 finanzas de corto plazo

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