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Valorización del Flujo de Caja Patrimonial

Luis Francisco Zaldívar, MSE

Consultor y Facilitador de Oracle Crystal Ball www.modelacionderiesgos.com

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Agenda

• Flujo de Caja Patrimonial

– Modelo de Descuento de Dividendos

– FCA- Flujo de Caja Accionista

– Modelo Black & Scholes

• Método APV


Flujo de Caja Patrimonial

• Conviniencia estructura de activos

• Flujo crítico para los accionistas


Flujo de Caja

Libre

Flujo de Caja

Patrimonial

CFO 40 40

CFI (22) (22)

CFF (10)

Total Cash-Flow 18 8

FCL versus FCA- Estimados


2 Forma de Calculo FCA

• Práctica

• Emplear P/L completo

• Utilidad Neta

• +Depreciación

• -CAPEX

• -Aumento en KT

• -Cambio Nivel Deudas

• =FCA

• Más sofisticada

• +EBIT

• -Gastos financieros

• Utilidad antes de impuestos

• -Impuestos

• Utilidad Final

• +Depreciación

• -CAPEX

• -Aumento en KT

• -Pagos principal

• +Nueva Deuda

• =FCA


Oferta Empresa

• Nos ofrecen una empresa de US$ 1.2 Billones de activos

en $ 400.00 Millones.

• El rendimiento mínimo que se requiere de Ke=20% para

este tipo de inversión.

• Se considera que la empresa se puede vender en 5.95 x

su EBIT del año 8 sin ningún problema.

• Determinar si es un buen negocio para nosotros.


Flujo de Caja Patrimonial Anual


Cálculo del Valor Terminal


Flujos Patrimoniales a Valorizar


Resultados del FCA

• Valor Presente de los FCA @ 20%= $ 348.00 Millones

• Se rechaza la inversión o deberán de rebajar de su oferta

original de US$ 400 millones a la cifra indicada en el literal

anterior.

• NPV Patrimonio= 348-400= $ (52) Millones.


Valorización de Proyectos


3 NPV – Proyectos de Inversión


Modelo Black & Scholes


Usos Modelo B&S

• Valorizar Patrimonios

• Valorizar Deudas a Valor Mercado

• Determinación de Probabilidad de Quiebra

• Análisis de Tasas de Interés

• Valorizar Empresas Quebradas para

Reestructuras

• Valorizar Opciones y Warrants

• Valuar Opciones Reales Sencillas


Valorización de Empresas-APV


Valorización FCL usando K desapalancado

• Valor Empresa=E+D=Vu+Vtxa

• Donde:

• Vu= Valor de la empresa sin apalancar, llamado

también valor desapalancado de las

operaciones.

• Vta.+ Valor del escudo fiscal de la deuda.


Método APV • El método APV, se construye bajo la premisa que el valor de una

empresa es calculado como si ésta estuviera financiada solo con capital

propio. Luego, a este valor le es sumado el valor presente del escudo

fiscal generado por el pago de intereses.

• APV = PV Flujo de Caja de los Activos (Anuales y Terminal) + PV

Escudos Fiscales

• Las tasas de descuento usadas son :

Ke desapalancada para descontar los FCL y Valor Terminal

R= Tasa nominal ponderada del financiamiento

Si no se usa Múltiplos en Valor Terminal y usamos el Modelo de Gordon.

Usamos, el WACC solo para el cálculo del Valor Terminal.


Comparando NPV-WACC vrs APV

• Ambos usan el mismo Flujo Caja Libre de los Activos y

Valores Terminales

• EBIT(1-T) + Depreciación – CAPEX - InC WC

• WACC ajusta el impacto de los impuestos y APV los toma

en cuenta como un flujo de caja adicional

• Análisis sencillos producen los mismos resultados. En

complejos brinda datos diferentes.


Modelo APV


Miller-Mogdigliani- MM

• APV proviene de el principio MM

• En un mercado sin impuestos, la elección de una

estructura financiera cualquiera no debería afectar el valor

de sus activos económicos,solo las imperfecciones del

mercado, como impuestos y costos indirectos,serían las

que afectaran el valor de la empresa.


Medición del APV

• El método APV explícitamente mide y valoriza los efectos de

financiar separadamente el flujo de caja.

• El APV valora la empresa como si fuera financiada solo con

recursos propios(patrimonio) y, para eso, descuenta los flujos de

caja libres usando el costo del patrimonio desapalancado (es

decir sin deuda). A este valor se le añade el valor cifrado por el

uso de deuda de la empresa.


Valor Presente Neto Ajustado - APV

• Muy empleado en Valorización de Empresas

• Resuelve los problemas de las estructuras de capital cambiantes

o no estables. Esta es una de sus fortalezas.

• El APV puede acomodar a más variaciones en los efectos

colaterales del financiamiento (Subsidios)

• Tiene menos tendencia a errores

• El APV resulta ser más transparente y permite un análisis más

detallado de las fuentes de valor en un proyecto o valorización

de empresas

• Aplicaciones típicas casos de LBO - Compras Apalancadas

• Se pueden aislar fuentes de valor de mejoras operacionales o

posibles sinergias. Esta es una de sus fortalezas.


Metodología APV

• VPN ajustado = VPN básico + VPN impactos ahorros fiscales y

otros efectos

• VPN básico, se asume que se financía solamente con recursos

patrimoniales.

• Valorización de los Flujos de Caja a través de tasa de descuento

desapalancada patrimonial

• Valorización de los ahorros fiscales a través de la tasa

ponderada de los financiamientos

• Valor terminal descontado al presente a través de la misma tasa

de descuento de los Flujos de Caja de los Activos


Perspectiva Gerencial

• El APV, desde una perspectiva gerencial, tiene la ventaja

adicional de que desagrega las diferentes iniciativas que generan

o restan valor en un proyecto, al separar en su cálculo, el

rendimiento de un proyecto y el impacto de cada una de las

decisiones de financiamiento. Este aspecto es de especial

importancia para las empresas localizadas en países en vías de

desarrollo, debido a la alta incidencia existente entre proyectos

estratégicos de inversión con financiamiento subisidiado.

Adicionalmente, permite añadir las opciones implícitas en todo

proyecto de inversión.


Consideraciones

• Es importante restar en el APV el costo

estimado de bancarrota de la empresa, pues de

no hacerlo se maximizaría el valor de la

empresa con solo endeudarse más. Así mismo,

si la empresa establece sus políticas de

endeudamiento como una proporción del valor

en libros de sus activos, simplifica el desafío.


Problemas WACC

• En valorizaciones hechas usando tasas WACC

constantes, podría sobrestimarse el valor del escudo

fiscal. Ante esta situación, el WACC podría ajustarse

anualmente para reflejar una estructura de capital

cambiante, sin embargo esta vía resulta compleja.

• Otro método que esta disponible se denomina Capital

Cash-Flow desarrollador en HBS.


Toy Company, INC

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