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UNIVERSIDAD DE SAN ANDRÉS

DEPARTAMENTO DE ECONOMÍA

LICENCIATURA EN ECONOMÍA

Instrumentos de cobertura contra la inflación argentina

Autores:

Brito, Mateo 26029

Goldrossen, Ronen 25253

Mentores:

Ertola Navajas, Gabriela

Buenos Aires, Argentina. 27/12/2018

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INDICE

1. Introducción ………………………………………………………………………… 3

2. Revisión de la Literatura ………………………………………………………….... 6

3. Metodología ………………………………………………………………………… 8

4. Contexto …………………………………………………………………………….. 9

5. Análisis de los Instrumentos ………………………………………………………. 13

5.1. Inflación ………………………………………………………………………... 13

5.2. Dólar vs. Inflación ……………………………………………………………... 15

5.3. Plazo Fijo vs. Inflación ………………………………………………………… 20

5.3.1. Plazo fijo en pesos ………………………………………………………. 21

5.3.2. Plazo fijo en dólares …………………………………………………….. 23

5.4. Bonos Soberanos vs. Inflación …………………………………………………. 24

5.5. Merval vs. Inflación ……………………………………………………………. 32

5.6. Commodities vs. Inflación ……………………………………………………… 36

5.7. Real Estate vs. Inflación ………………………………………………………… 40

6. Resultados obtenidos …………………………………………………………………. 45

7. Conclusión …………………………………………………………………………….. 47

8. Bibliografía ……………………………………………………………………………. 49

3

1. Introducción

La inflación es uno de los principales indicadores económicos que determina el presente y

el futuro de los diferentes países y las decisiones de las personas que viven en ellos. Cuando se

trata de países desarrollados, donde predomina la estabilidad, de cierta manera pierde relevancia,

ya que, al estar bajo control, no es una variable que afecta la economía. Por el contrario, en países

emergentes y no desarrollados, la inflación es un indicador fundamental, debido a que es muy

volátil y con una tendencia creciente a lo largo del tiempo impacta en la estabilidad económica y

en las decisiones a futuro de los distintos agentes económicos.

En el caso de Argentina es un fenómeno que existe desde antaño y nunca dejo de preocupar

ya que sigue estando presente, nunca desapareció. El punto de partida de la inflación en dicho país

se puede identificar de manera precisa en el año 1945, donde el aumento del costo de vida fue de

500% desde esa fecha hasta 1954. Durante la década de 1940, Argentina al igual que muchos

países sufrieron un proceso inflacionario, pero a diferencia de estos, en Argentina persistió1.

De acuerdo al Banco Central Europeo, se habla de inflación cuando se produce un aumento

generalizado de los precios que no se limita a determinados artículos y cuando la moneda local

comienza a perder valor adquisitivo. Debido a esto, es un fenómeno tan alarmante para las

personas, ya que el poder adquisitivo disminuye con el paso del tiempo, con todos los problemas

que eso conlleva. Es un proceso que afecta el comportamiento de la economía en general, y el de

los agentes económicos en particular. Este fenómeno es un tema central para las autoridades, como

para las empresas y para la población, ya que afecta la forma de actuar tanto en materia de

inversión, consumo y ahorro, variables fundamentales a la hora de toma de decisiones.

Si se analiza a Argentina, se puede observar que, en los últimos 14 años, desde mayo de

2003 hasta diciembre de 2017, se ha registrado un aumento de la inflación acumulada del 282%.

Es decir, que si una canasta costaba $1 en el mes de mayo de 2003, después de 14 años cuesta

$282. Si se compara con Brasil, país vecino y con características económicas similares, tuvo una

inflación de 80% durante el mismo periodo y Chile del 50% aproximadamente.

En un contexto de esta índole, la persona que ahorra comúnmente desea buscar una

alternativa para protegerse contra la inflación, para así poder mantener el valor real de su dinero.

1 https://www.lanacion.com.ar/210720-los-origenes-de-la-inflacion

https://www.lanacion.com.ar/210720-los-origenes-de-la-inflacion

4

El gran problema que se encuentra para los ahorrista e inversores es la dificultad de encontrar un

activo que le permita mantener el poder adquisitivo de compra, es decir que en el momento T+1

el valor del dinero sea igual que en T y así sucesivamente.

Existen instrumentos que rinden tasa asociadas a la inflación, tales como los bonos

ajustados por Coeficiente de Estabilización de Referencia (CER) y los plazos fijos ajustados por

el índice Unidad de Valor Adquisitivo (UVA) entre otros, pero mostraron grandes problemas de

credibilidad del coeficiente de ajuste ya que estas estadísticas oficiales a las que están atados fueron

intervenidas y ante este panorama de inestabilidad y ausencia de un indicador creíble se pudieron

verificar grandes pérdidas de valor en este tipo de activos, por ende no resulta confiable para

utilizarlo como método de cobertura.

El siguiente trabajo investiga y analiza si existe, mediante una estrategia de inversión

pasiva, algún activo que le permita a las personas, ya sean de clase social baja, media o alta,

mantener el valor real de su dinero y su poder adquisitivo tras el paso del tiempo. Este trabajo

empírico se realizará mediante el método de precios históricos de los diferentes activos, su

correlación con la inflación y otros métodos, en un periodo de 14 años, desde mayo de 2003 hasta

diciembre 2017. Se considerarán métodos de fácil acceso para cualquier persona, tales como

acciones, plazo fijo en dólares y en pesos, letras del banco central, bonos del tesoro, dólar,

commodities del sector agropecuario, metales y petrolíferos, y como activo innovador se incluirá

al real estate como alternativa de inversión, el cual al ser un activo tangible resulta más confiable

y es el segundo activo más buscado por los argentinos, después del dólar.

La principal pregunta que se busca responder es: ¿Cuál hubiese sido la estrategia de

cobertura contra la inflación más eficiente desde 2003 hasta 2017? Mas específicamente: ¿Cual

activo hubiese permitido que una persona no pierda el valor real de su dinero? Dicha investigación

es sumamente relevante para poder tomar decisiones de inversión en próximos periodos

inflacionarios. La misma será fundamentada mediante conceptos económicos y financieros.

Para poder analizar y contestar la pregunta se seguirán los siguientes pasos. Se comenzará

por definir el concepto de inflación y su método de medición utilizado a nivel mundial y en

Argentina. Luego, se analizarán los diferentes instrumentos mencionados anteriormente y sus

rendimientos comparados con la inflación, para así poder determinar si fueron eficientes como

método de cobertura. El análisis hará foco en la correlación y el rendimiento real de los diferentes

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activos, entre otras cosas. Finalmente, se expondrán las conclusiones obtenidas en el trabajo de

investigación y se detallara cual fue el mejor instrumento de cobertura.

6

2. Revisión de la literatura

Una gran cantidad de autores han realizado estudios acerca del grado de correlación entre

la inflación y los retornos de diferentes activos. Si se analiza el caso de las acciones, autores como

Fama y Schwert (1977) realizaron un estudio empírico para Estados Unidos entre 1953 y 1971,

demostraron que el retorno de las acciones esta negativamente correlacionado con la inflación

esperada y no esperada. También mostraron que los bonos soberanos y el real estate fueron un

método de perfecta cobertura ante la inflación. Por el contrario, Wong y Wu (2001) demostraron

la existencia de una relación empírica positiva, lo que llevaría a pensar que, a pesar de las

desviaciones de corto plazo, las acciones mantendrían su capacidad de cobertura en el largo plazo.

Para el caso de países emergentes, Guerra (2012) realizo el análisis para el caso de Argentina y

hallo que las acciones constituyen una mejor cobertura contra la inflación en el largo plazo,

mientras que, en el corto plazo, se halla evidencia de la existencia de una relación negativa.

Adrangi, Chatrath y Sanvicente (2002), Spyros (2004) y Alagidede (2009) realizaron estudios en

países de América Latina, y llegaron a la conclusión de que existe una relación positiva en algunos

casos y negativas en otros, dependiendo de qué país y el periodo en que se analice. Según Spyros

(2004) la relación en positiva para Argentina, pero para los primeros autores en sus estudios sobre

Brasil entre 1986 – 1997 la relación fue negativa.

Adicionalmente, se pueden encontrar análisis acerca de otros activos, tales como el de

Fisher (1975), el cual realizo un trabajo acerca de la relación entre la tasa de interés nominal y real

en contextos inflacionarios. Fisher determino que la tasa de interés nominal esperada debe ser igual

a la suma de dos componentes: la tasa de interés real y la tasa de inflación esperada. De esta

manera, dado una tasa de interés real, a mayor inflación, mayor será el rendimiento nominal del

plazo fijo. El problema en este tipo de instrumentos deriva a una incorrecta estimación de la

inflación esperada por parte del gobierno o del Banco Central. En múltiples ocasiones las

imprecisiones generaron que los retornos reales resulten negativos ya que la inflación de tal

periodo finalizaba siendo mayor al interés nominal. Por ende, según el economista, la tasa de los

plazos fijos debe estar positivamente relacionados con la inflación, así como los retornos de las

acciones.

En cuanto al real estate, Juan José Cruces director del centro de investigación de finanzas

de la Universidad Torcuato Di Tella, menciona que el mejor instrumento de cobertura contra la

7

inflación es el Real Estate. Sumado a esto, Mueller y Mueller (2003), presentaron un artículo en

“Journal of Real Estate Portfolio Management”, donde mediante el uso del modelo de Markowitz

de optimización de portfolios de inversión, demostraron que la incorporación del real estate al

portfolio de inversión genera un gran beneficio en la “frontera eficiente”, es decir que es un activo

el cual debe ser utilizado como vehículo de inversión.

En búsqueda de hallar un método de cobertura el Aranda, profesor de la Universidad del

CEMA, junto a Fausto Spotorno, director de research de Orlando Ferreres y Asociados, realizaron

un trabajo de investigación en el año 2008 con el objetivo de hallar un portafolio de inversión

capaz de seguir a la inflación en argentina. Para la construcción del portfolio utilizaron futuros de

Soja (chicago), opciones de venta (put) sobre los futuros de soja, depósitos en pesos a tasa badlar

y un ETF sobre los TIPS (treasury inflation protected securities) americanos. Estos activos fueron

escogidos debido a su sensibilidad ante movimientos de los factores que determinan el tipo de

cambio real. Por ende, querían replicar la evolución del tipo de cambio real del dólar con el peso

argentino.

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3. Metodología

Se realizará un análisis comparativo entre la evolución de los retornos de los activos y la

inflación, utilizando estadísticas descriptivas, correlaciones y medidas de variabilidad. El objetivo

es determinar cuál de los activos analizados en este trabajo es el mejor instrumento de cobertura

contra la inflación. Serán consideradas estrategias pasivas de inversión e instrumentos de fácil

acceso y liquidez.2

Los datos utilizados salen de diferentes bases de datos, las cuales fueron escogidas debido

a la credibilidad de las mismas. En los separados de cada variable se explicará de donde fueron

obtenidos los mismos.

El trabajo estará dividido en tres secciones:

En la primera sección, se analizará a la inflación como fenómeno y se realizará un análisis

de la evolución en Argentina, desde el año 2003 hasta 2017. Se examinará la variación de la misma

en diferentes etapas fundamentales y a lo largo de la historia económica de dicho país.

En la segunda sección, se realizará una comparación entre los diferentes activos con la

inflación, se analizarán los rendimientos nominales y reales, así como la correlación. Para el caso

de aquellos activos en dólares, el precio fue pesificado por el tipo de cambio del mes ya que para

los fines de este trabajo se precisa tener una base homogénea para así lograr una comparación

uniforme.

Es de suma importancia diferenciar el rendimiento nominal de los activos con el

rendimiento real. El primero es aquel expresado en términos monetarios, sin ningún ajuste. El

segundo es aquel que es ajustado por la inflación, por ende, es el que representa el rendimiento

verdadero, ya que toma en cuenta el poder adquisitivo del dinero.

Cabe destacar que durante el periodo 2011 a 2015, el gobierno de Cristina Fernández de

Kirchner decidió implementar un Cepo Cambiario, generando dos cotizaciones del dólar, oficial y

paralelo, para los fines de este trabajo se utilizó el dólar paralelo ya que era el dólar de libre

mercado.

2 En este análisis se limita a trabajar con inversiones domésticas sin tener en cuenta posibles inversiones en el extranjero.

9

En la tercer y última sección, se expondrán las conclusiones obtenidas en el análisis.

4. Contexto

Luego de la renuncia de Fernando De la Rúa a la presidencia el 21 de diciembre de 2001,

liderada por las corridas bancarias y la falta de reservas para poder pagar los depósitos dolarizados,

Argentina inició un periodo de incertidumbre, tanto en lo económico y social, como también dentro

del Poder Ejecutivo, habiendo tenido tres presidentes en un lapso de once días. El primer signo de

estabilidad ejecutiva fue el 1 de enero de 2002, cuando Eduardo Duhalde fue elegido por el

Congreso como presidente provisional. Su asunción fue en unos de los momentos más

complicados de la historia de la nación, se registró una fuerte caída del PBI de 4,3% en el 2001 y

de 10,1% en el 2002. Un gran déficit fiscal del 7% en el 2001 y 2,1% en el 2002. Por otro lado,

un desempleo que alcanzo una tasa del 21,5% de la población, y las reservas del Banco Central

cayeron a una cifra menor de 10 mil millones en ese año.

Mediante una serie de medidas optadas durante el gobierno de Duhalde, tales como la Ley

de convertibilidad y la Ley de emergencia económica entre otras, se logró una disminución del

gasto, y regulación de la economía, volviendo a obtener un dólar competitivo fomentando el

comercio y equilibrio económico nuevamente.

Con un panorama distinto al de su antecesor, el 25 de mayo de 2003, Néstor Kirchner

asume como presidente de la República Argentina. Mediante una política económica con alta

intervención del estado, se logró obtener superávit fiscal, abundante cantidad de reservas en el

Banco Central y también se aumentó de manera considerable la inversión pública. Luego de dos

años de crecimiento, en 2005 se consolido la recuperación económica, logrando a futuro, más de

5 años de crecimiento sostenido a un promedio superior al 8% anual, tal como se puede observar

en el gráfico 1. También se pueden destacar la reducción de los niveles de indigencia, pobreza y

desempleo, el pago total de la deuda al Fondo Monetario Internacional (FMI) y renegociación de

compromisos pendientes.

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Gráfico 1. Evolución de la tasa de crecimiento.

Fuente: elaboración propia en base a datos del Banco Mundial.

Si se observan las variables económicas se puede observar que mediante un tipo de cambio

real competitivo se logró estabilizara la producción fomentando el empleo. Además, se logró

superávit en las cuentas fiscales y en las de comercio exterior, con un superávit primario promedio

del 3% del PBI, y un saldo positivo en la cuenta corriente de la balanza de pagos, que promedio

un 4,8% del PBI, generando un aumento de las reservas en 200% aproximadamente durante su

mandato.

El 10 de diciembre del 2007, asume como presidente Cristina Fernández de Kirchner,

esposa de Néstor Kirchner. Recibe un país en plena etapa de crecimiento económico, con las

variables económicas en equilibrio, por ello decide profundizar las políticas implementadas por el

gobierno anterior que estaban basadas en el sector público.

Su primer desafío se observa a principios de 2008, frente a un contexto macroeconómico

de inestabilidad y fuerte aumento internacional del precio de los alimentos, influenciado por los

movimientos especulativos en los mercados de Estados Unidos en los momentos previos a la crisis

económica Subprime. En el mes de octubre de 2008 se inició un gran shock externo negativo,

provocado por la crisis financiera en Estado Unidos, que momentos más tarde impactaría en casi

todos los países del mundo. Esto provoco que las economías externas, bajaran los flujos de deuda

como acreedores y el comercio internacional, dando inicio a un proceso de “flight to quality” en

-8.00%

-6.00%

-4.00%

-2.00%

0.00%

2.00%

4.00%

6.00%

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10.00%

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2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

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donde los inversores mueven su capital desde inversiones más riesgosas a menos riesgosas,

afectando en mayor medida a países emergentes, generando una crisis global.

En cuanto a las políticas internas del país, la presidente aumento el gasto público (pasando

del 13,5% del PBI a aproximadamente el 20%) impulsado por planes sociales, asignaciones

universales por hijo, subsidios, etc, comenzando un proceso de desequilibrio en las cuentas

nacionales. Para financiar este aumento en el gasto público se impuso una fuerte presión tributaria

y un incrementó en la emisión monetaria. Las medidas mencionadas provocaron que se desaliente

la economía, que el superávit fiscal logrado en los últimos años vuelva a ser negativo, una fuerte

devaluación del peso y un aumento de la inflación del 25%, aproximadamente.

El 10 de diciembre de 2011, Cristina Fernandez de Kirchner es reelegida como presidente

de la Nación y dio comienzo a su segundo mandato al frente del poder ejecutivo. La situación

económica había cambiado, siendo esta cada vez más frágil, con una inflación que había vuelto a

ser una de las principales preocupaciones en la economía.

La inestabilidad e incertidumbre económica género una importante fuga de divisas, para

contrarrestar este fenómeno se deicidio restringir el mercado cambiario. Fue en octubre del 2011

que el gobierno anuncio el cepo cambiario, a partir de entonces el Banco Central y la AFIP

iniciaron una mayor supervisión sobre las operaciones en dólares. Esta se profundizo en el 2012

cuando la AFIP y el Banco Central prohibieron la compra de dólares para el atesoramiento. Desde

que se inició el cepo cambiario hasta su flexibilización el dólar “blue” (no oficial, pero único

disponible en ese momento) aumento un 402,5% y el valor oficial de la divisa aumento 201,9%.

También cabe destacar que en el año 2007 se intervino el INDEC (instituto nacional de

estadísticas y censos) dejando al país, sin estadísticas y mediciones oficiales, por ejemplo,

inflación. Es por esto que en el presente trabajo se utilizara otra fuente para dicho periodo.

De esta manera, a fines de la segunda presidencia de Cristina Fernández de Kirchner, los

cuatro fundamentos económicos principales que se habían logrado anteriormente, un tipo de

cambio competitivo, un superávit gemelo (fiscal y comercial), aumento de reservas y una inflación

de un digito, quedaron devastadas. Asimismo, el crecimiento de la economía se encontraba

fluctuando año a año entre positivo y negativo, en base a un creciente gasto público sin

fundamentos.

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El 10 de diciembre de 2015, Mauricio Macri asume como presidente de la República

Argentina. En ese entonces, el país poseía una alta inflación, de aproximadamente 30%, un

preocupante déficit fiscal de 5,8% respecto del PBI, y de una economía cerrada al mundo. Por

estos motivos, sus primeras medidas fueron retirar el cepo cambiario, buscar financiamiento

externo, e implementar una política económica recesiva, pero de manera gradual con el fin de

equilibrar todas las cuentas del país sin entrar en una profunda recesión.

13

5. Análisis de los instrumentos

En los siguientes apartados se expondrán las diferentes alternativas de inversión.

5.1 Inflación

Según el Fondo Monetario Internacional, la inflación es definida como el aumento sostenido

y continuo del nivel general de precios de los bienes y servicios de una economía en un periodo

de tiempo determinado. Es decir, es una medida del aumento/disminución del costo de vida de un

país. Consecuentemente, esta medida, si es positiva, representa la pérdida del poder adquisitivo

del dinero en un determinado periodo de tiempo. Por ejemplo, si la tasa de inflación es de 20%

anual, una cesta de bienes que costaba $1 en el momento T, costara $1,2 en el momento T+1. Se

requiere más dinero para poder adquirir la misma cantidad de bienes y/o servicios. Cuando el

índice sube, refleja una disminución en el poder de compra del dinero en función de los precios

medios de ese conjunto de bienes y servicios de consumo; cuando baja, refleja un aumento del

poder de compra del dinero en esos mismos términos.

La inflación se mide como la variación en los precios en un determinado momento. Como

calcular la inflación de todos los bienes y servicios disponibles en la economía resulta algo muy

difícil, se han desarrollado diferentes métodos. El más utilizado y empleado en Argentina es el

Índice de Precios al Consumidor (IPC)3.

Este es un indicador que mide la evolución promedio de los precios de un conjunto de bienes

y servicios representativos del gasto de consumo de los hogares residentes en un área determinada.

La canasta está compuesta por:

- Alimentos y bebidas.

- Indumentaria.

- Vivienda y servicios básicos.

- Equipamiento y mantenimiento de hogar.

- Atención médica y gastos para la salud.

- Transporte y comunicaciones.

- Esparcimiento.

3 https://www.indec.gob.ar/nivel4_default.asp?id_tema_1=3&id_tema_2=5&id_tema_3=31

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- Educación.

- Bienes y servicios varios.

Para los fines de este trabajo, será utilizado como método de proxy de la inflación.

Debido que a partir de enero de 2007 el Índice de precios al consumidor oficial, creado por

el Instituto Nacional de Estadísticas y Censos (INDEC), perdió credibilidad y luego en diciembre

de 2015, suspendió la producción y presentación del mismo, no se puede hallar una serie oficial

confiable para utilizar en este trabajo. Por ende, los datos de la serie histórica de inflación fueron

obtenidos de una base de datos realizada por Cavallo y Bertolotto, con el apoyo del MIT y Harvard

Business School4. En el siguiente gráfico se puede observar la inflación presentada por el INDEC

(línea azul) y la revelada por la fuente utilizada.

Gráfico 2. Discrepancia con la medición de inflación del Indec

Fuente: Price Stats

Cavallo y Bertolotto construyeron este índice a partir de tres fuentes de información:

1) El IPC oficial, basado en precios de Gran Buenos Aires (CPIGBA), desde 2003 a 2006.

2) El IPC calculado por la Dirección Provincial de Estadística y Censos de la Provincia

de San Luis (CPISL), desde enero de 2007 a noviembre de 2007.

3) El IPC online elaborado por PriceStats (CPION), desde diciembre de 2007 en adelante.

El siguiente grafico presenta la inflación relevada:

4 http://www.inflacionverdadera.com/argentina/

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Gráfico 3. Inflación Argentina

Fuente: elaboración propia en base a datos de Price State

Como bien se puede ver y en línea con lo analizado en el separado “Contexto”, Argentina

es un país con alta historia inflacionaria, con periodos de inflación mayores al 20% y alcanzo a ser

33% en el año 2015, esto se debido a grandes periodos de inestabilidad macroeconómica y/o

institucional, entre otras cosas.

5.2 Dólar vs Inflación

El dólar estadounidense es la moneda más utilizada en el mundo, el 44% de las transacciones

son realizadas con esta moneda. En algunos países, tales como Estados Unidos, Ecuador y El

Salvador, etc. es utilizada como moneda oficial, mientras que, en otros, Australia, Canadá, etc., es

aceptada como método de pago. Vale la pena resaltar que, en casi todos los países del mundo, el

dólar estadounidense es utilizado como reserva de valor, ya sea a nivel país con las reservas, como

individuos para poder mantener el valor real de sus ahorros, a tal nivel que países como Argentina,

son considerados bimonetarios.

Para las Autoridades Monetarias, este es el instrumento más importante de política económica

para la fijación de los precios relativos de la economía. El precio, actual y esperado, envía señales

a los agentes económicos, y determina de cierta manera sus rentabilidades, por ejemplo, si el país

es “caro o barato” para los países importadores de Argentina, niveles de precios, la forma de

ahorrar, etc. Por los motivos mencionados, es evidente que la cotización del dólar estadounidense

es un tema principal para todas las economías mundiales, ya que una apreciación o depreciación

de la misma afecta a las políticas económicas y monetarias de los países.

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

30.00%

35.00%

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

16

Como se mencionó en el segmento de contexto económico, a partir del 2001 Argentina finaliza

la paridad del peso con el dólar (un peso equivale a un dólar) al abandonar la Ley de

Convertibilidad, e inicia una etapa de libre cambio. De todas formas, el tipo de cambio fue flexible

de jure pero no de facto, ya que ante fuertes salidas de capitales, o caída de las reservas, el gobierno

utilizaba medidas como retenciones a las exportaciones, agregados monetarios, venta de divisas,

que condicionaban la fluctuación del tipo de cambio. En el 2011 debido a diferentes causas, tales

como fuga de capitales y desequilibrios cambiarios, el BCRA comenzó a tener dificultades en el

manejo del mercado cambiario y se decidió imponer intervención al tipo de cambio, utilizando al

CEPO como medida extremista para restringir las divisas, y poder controlarlas. Esto género que

haya diversas cotizaciones del dólar, entre las principales estaba el dólar oficial que era el valor en

el que el gobierno nacional liquidaba, al cual las personas solo podían acceder a un determinado

monto, y el dólar blue, el cual era la cotización que se operaba en el mercado paralelo (no oficial)

y cuyo precio era ampliamente superior al del oficial. A continuación, se muestra la divergencia

entre las cotizaciones:

Gráfico 4. Evolución del precio del peso respecto al dólar

Fuente: Diario El País.

El grafico deja en evidencia que la evolución del rendimiento del dólar paralelo (“Blue”)

superó constantemente al del dólar oficial. Por momentos, la cotización de la divisa llego a ser

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60% superior al valor inicial, finalmente el valor termina convergiendo con el del dólar oficial en

octubre de 2015 con la victoria de Mauricio Macri en las elecciones presidenciales.

Para darle un contexto cuantitativo al dólar, a continuación, se representa una de las ecuaciones

clásicas de Tipo de Cambio Nominal, constituida por sus componentes:

𝜀𝜀 = 𝑅𝑅. 𝑃𝑃𝑃𝑃∗

, Siendo:

• ɛ = Tipo de Cambio Nominal

• R = Tipo de Cambio Real

• P = Precios domésticos

• P∗ = Precios internacionales

Como evidencia la ecuación, considerando que el tipo de cambio real converge a un valor

constante a largo plazo, existe una relación positiva entre tipo de cambio y un aumento

generalizado de precios locales, por lo que una devaluación generaría un aumento de la inflación,

y viceversa. El traspaso de un aumento de tipo de cambio a uno de inflación/precios es conocido

como “Pass-through”. El cual, dependiendo de ciertas variables, tales como el grado de

dolarización de la economía, es mayor o menor.

A continuación, se realizará un análisis de la evolución del dólar y de la inflación en los

últimos 14 años:

Si se observa el índice de precios al consumidor en el mes de mayo de 2003 la canasta

básica tenía un precio de $63,59, 14 años más tarde, la misma canasta tiene un valor de $1030, es

decir se incrementó 1532%, mientras que el tipo de cambio respecto al dólar al comienzo cotizaba

2,84 pesos y al final 17,7 pesos, habiendo incrementado 523,23%. Asimismo, el rendimiento

acumulado de la inflación fue de 282% y el del dólar 190%.

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Gráfico 5. Rendimientos indexados por dólar e inflación

Fuente: Elaboración propia en base a datos del Banco Central de la República Argentina y Price Stats.

En el grafico se puede comparar el rendimiento que hubiera tenido una persona que invirtió

en un comienzo $100, en un instrumento indexado por inflación (línea azul) contra invertir en

dólares (línea naranja). En el primer caso, al final de este periodo dicha persona hubiese logrado

un valor de $1753,89 en comparación al segundo que hubiese obtenido un retorno de $624,19.

Si bien el incremento de ambos índices inició con cierta paridad, a lo largo del periodo

analizado se puede notar que la inflación creció en mayor medida, con una tasa compuesta mensual

de 1,59%, mientras que la del dólar aumento en 1,05%. Cabe destacar que, si se analiza la serie

subdividida en periodos, durante el segundo mandato de Cristina Kirchner (2011/2015), si se toma

en consideración el dólar paralelo (“Blue”), el rendimiento supero a la inflación.

0.00

200.00

400.00

600.00

800.00

1,000.00

1,200.00

1,400.00

1,600.00

1,800.00

May

-03

Dec-

03

Jul-0

4

Feb-

05

Sep-

05

Apr-

06

Nov

-06

Jun-

07

Jan-

08

Aug-

08

Mar

-09

Oct

-09

May

-10

Dec-

10

Jul-1

1

Feb-

12

Sep-

12

Apr-

13

Nov

-13

Jun-

14

Jan-

15

Aug-

15

Mar

-16

Oct

-16

May

-17

Dec-

17

Indexing by Inflation Investing in DOLAR

19

Gráfico 6. Rendimientos indexados por inflación y por las distintas cotizaciones del dólar


Analizando la correlación entre las variables se puede observar las similares tendencias que

se desarrollan a lo largo del tiempo, mostrando una relación lineal positiva y altamente

significativa.

Fecha Correlación 2003/2007 87% 2008/2011 94% 2011/2015 95% 2015/2017 91% 2003/2017 96%

Si se analiza la evolución del valor real del dólar partiendo de una inversión inicial de $100

se puede apreciar como a lo largo del tiempo va perdiendo poder adquisitivo, por lo cual una

persona que compro dólares en el año 2003 al finalizar el año 2017, perdió casi 60% de poder de

compra, por lo cual se podría considerar que no fue un buen método de cobertura en el largo plazo.

Si se analiza los periodos considerados, como bien se mencionó, el único periodo en el cual el

dólar fue un buen método de cobertura fue durante los años 2011 - 2015.

0.0050.00

100.00150.00200.00250.00300.00350.00

Dec-

11

Mar

-12

Jun-

12

Sep-

12

Dec-

12

Mar

-13

Jun-

13

Sep-

13

Dec-

13

Mar

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Mar

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Dec-

15

Indexing by InflationInvesting in Dolar "paralelo"

20

Gráfico 7. Valor real invirtiendo en el dólar

Fuente: Elaboración propia en base a datos del Banco Central de la República Argentina y Price stats.

En conclusión, la tasa inflacionaria fue mayor a la devaluación del peso frente a la moneda

americana, es por esto que en términos generales la tasa de interés real del dólar fue negativa,

produciendo una pérdida de valor adquisitivo si se hubiese utilizado la dolarización como método

de inversión.

5.3 Plazo Fijo vs Inflación

Un plazo fijo es un depósito de una cantidad de dinero en un banco durante un tiempo

determinado, el cual al finalizar este periodo se compromete a devolver el dinero invertido sumado

a unos intereses preestablecidos. Esta es la herramienta de ahorro más simple y accesible para el

pequeño y grande inversor dentro del sistema financiero. Existen diferentes tipos de Plazos Fijos

según el monto y el plazo a invertir, la moneda (pesos o dólares) y tasa de interés.

Para el presente trabajo y en línea con lo que se viene analizando, se considerara un depósito

a plazo fijo a tasa Badlar (Buenos Aires Deposits of Large Amount Rate). Esta es la tasa de interés

mayorista que los bancos públicos y privados ofrecen por un depósito a un plazo de 30 a 35 días,

por montos superiores a $1 millón. Es calculada por el Banco Central de la República Argentina

en base a una muestra de tasa de interés de bancos privados de Capital Federal y Gran Buenos

Aires.

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21

La tasa Badlar se utiliza como referencia para el sistema financiero, ya sea para la

determinación de la tasa de los distintos tipos de plazos fijos como para bonos nacionales y

provinciales. Al ser una tasa de referencia, al incrementarse suelen encarecerse los costos de

financiamiento para los individuos y empresas, también impacta en el sistema público mediante el

pago de intereses. Es decir, si la tasa Badlar se incrementa, por un lado, es positivo para los

inversores ya que puede ser un método de cobertura ante la inflación y hasta eventualmente

“ganarle”, pero por el otro, el costo de los créditos también se aumenta, por ende, hay un costo y

un beneficio en la variación de la tasa.

Por dichas razones, y al ser una tasa sumamente relevante para el mercado será la que se

utilizará en el presente análisis. Se considerarán dos tipos de depósitos a plazo fijo según la

moneda, el primer será en pesos y el segundo será en dólares estadounidenses. El plazo fijo es un

instrumento de inversión de fácil acceso y muy considerado por las personas, por ende, es relevante

analizar si es un buen instrumento como cobertura en Argentina.

5.3.1 Plazo fijo en Pesos

El siguiente grafico muestra la evolución de la tasa Badlar desde 2003 hasta 2017.

Gráfico 8. Rendimientos indexados por plazo fijo e inflación


0.00200.00400.00600.00800.00

1,000.001,200.001,400.001,600.001,800.002,000.00

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Jan-

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p-16

May

-17

Indexing by Inflation Investing in PF

22

Se puede observar que, desde 2003 hasta enero de 2010, el plazo fijo fue un instrumento

de cobertura perfecta para la inflación. Una persona que invirtió 100 pesos en un Plazo Fijo luego

de 7 años obtuvo $238 similar a los $237 que hubiese obtenido con la inflación, otorgando una

tasa de interés real positiva. Esto representa una tasa compuesta mensual de 1,09%. También se

puede apreciar una correlación casi perfecta del 98% entre ambas series durante ese plazo.

Sin embargo, luego del mes de enero de 2010, este instrumento dejo de ser un buen método

de cobertura ante la inflación. Aquel que invirtió su dinero en un plazo fijo luego de esa fecha

obtuvo rendimientos reales negativos.

Si se analiza la evolución de la inflación y rendimientos de un plazo fijo en los cuatro

periodos mencionados anteriormente se puede apreciar que solo en el primer periodo de análisis

(2003-2007) el plazo fijo fue un método de cobertura aceptable, ofreciendo en otros tres periodos

tasa de intereses reales negativas. Si se realiza un análisis económico, durante los dos periodos de

Cristina Kirchner, la tasa de interés que pagaba un plazo fijo aumento, pero no al punto de ser un

método de perfecta cobertura ante la inflación, ya que la inflación siempre fue superior a la tasa

Badlar. Sin embargo, este aumento constante se debió a que al ser una tasa con íntima relación a

la tasa de política monetaria y al tener un componente de inflación la cual estaba en constante

aumento, también tuvo que ser utilizada para disminuir la presión al dólar. Y ante la

implementación del cepo cambiario para que la gente no vaya a comprar dólares de manera

desesperada y generar presión en el tipo de cambio, debieron proporcionar algún método para que

las personas puedan mantener el valor de su dinero ante dicho contexto desfavorable.

Gráfico 9. Valor real invirtiendo en plazo fijo


0.00

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40.00

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May

-17

23

En conclusión, si bien durante los años 2003 – 2009 fue un buen método de cobertura, si se analiza

en el largo plazo no lo fue, el rendimiento proporcionado por un plazo fijo en pesos fue menor a

la tasa de inflación, otorgando tasas de interese reales negativas siendo esto bastante interesante

ya que se podría inducir que la política monetaria siempre fue expansiva, generando mayor

inflación de hasta 30 % anual.

5.3.2 Plazo fijo en dólares

Los plazos fijos en dólares funcionan de la misma forma y dinámica que los realizados en

pesos. La única diferencia es en la moneda en que se realiza. Si uno observa la serie de tasa de

interés y compara los dos tipos, se puede destacar que la tasa del plazo fijo en dólares es inferior a

la de pesos. Esto se debe a que la tasa de interés en pesos cuenta con un componente de riesgo,

que no posee la tasa de interés en dólares, la pérdida de valor real en el corto plazo. Por ende, se

podría decir que el plazo fijo en dólares es uno de los activos menos riesgosos para los inversores,

debido a la estabilidad de la moneda y la baja probabilidad del incumplimiento de pago.

Este instrumento cuenta con dos rendimientos, el primero es aquel otorgado por la tasa de

interés y el segundo, es el generado por la apreciación del dólar. En contextos de incertidumbre,

con alta inflación y alta devaluación, el plazo fijo es un buen método de inversión ya que no se

corre el riesgo de la pérdida del valor del peso y otorga un rendimiento mediante la tasa de interés.

Por el contrario, en momentos de estabilidad del peso, donde no se vislumbra una devaluación, es

conveniente realizar depósitos a plazo fijo en pesos, debido a su mayor tasa de interés.

Si se analiza la evolución de la tasa del plazo fijo a largo plazo, se puede observar que no fue

un buen método de cobertura ante la inflación en el largo plazo. Tomando en consideración el

periodo 2003 a 2017, una persona que deposito su dinero en un plazo fijo por ese periodo tuvo un

retorno real de $40 invirtiendo $100 al inicio. Cabe destacar que en tres de los cuatro periodos

analizados no fue un buen método de cobertura otorgando retornos reales $68 (03 – 07), $69 (07

– 11) y $79 (16 - 17), y si lo fue, para los años entre 2011 y 2015, para el cual fue utilizado el dólar

“blue” y debido a la fuerte devaluación, otorgo rendimientos reales positivos de $108.

24

Gráfico 10. Valor real invirtiendo en plazo fijo en dólares


Cabe hacer referencia al periodo de gran volatilidad que se puede observar en el

gráfico, años 2011 – 2015, periodo del cepo cambiario. Si se analizan las medidas tomadas por el

gobierno de turno relacionadas con el dólar, unas de las más relevantes fue la restricción de la

compra de divisas incluyendo a los bancos y la obligación a las aseguradoras de liquidar todos sus

activos en dólares, por ende, utilizar el plazo fijo en dólares como alternativa de inversión era

sumamente riesgoso debido a las altas posibilidades de pesificación del activo. Si bien esto no

sucedió, y las personas que depositaron dólares recibieron dólares, resulto una excelente

alternativa de inversión ya que fue una forma de obtener más dólares y protegerse de la

devaluación, el volumen de depósitos en dólares en ese momento fue significativamente bajo.

5.4 Bonos vs Inflación

Existen tres tipos de deuda pública: letras de banco central, letras del tesoro nacional y

bonos del estado. La mayor diferencia entre estos activos es la diferencia entre la entidad que

emite, cantidades y plazos a los que se invierte.

Las letras del banco central (Lebacs), son títulos de deuda emitidos por el banco central

con objetivo de absorber pesos del mercado financiero, es un instrumento utilizado por dicha

entidad para esterilizar el mercado, variando según el objetivo de la política monetaria. Las Lebacs

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-17

25

tienen un periodo de vencimiento menor a un año y se consideran una inversión libre de riesgo ya

que el banco central tiene la potestad de imprimir billetes, en caso de que fuese necesario, para

saldar la deuda. Las Letes operan a descuento, es decir que se suscriben a un precio por debajo del

par, y cuando vencen se cobra el valor nominal.

Las letras del tesoro (Letes), las cuales fueron licitadas nuevamente en 2016 después de 10

años de inutilización, son un activo de muy bajo riesgo ya que son emitidas por el tesoro nacional

en busca de financiación, y permiten obtener una renta fija en dólares. Son activos de maduración

en el corto y/o mediano plazo. Al igual que las Lebacs, este tipo de letras opera a descuento.

Por otro lado, están los bonos del estado o bonos soberanos.

El bono soberano es un instrumento financiero de renta fija emitido por un gobierno, el

cual lo utiliza con el fin de buscar financiamiento. El emisor promete pagar al prestamista/inversor,

la cantidad prestada más cierto monto de intereses durante un periodo, donde la tasa de interés y

el lapso se encuentran normalmente previamente especificado y por lo tanto son de mutua

aceptación5. Existen diferentes tipos de bonos soberanos, los cuales varían según su tasa de interés,

las cual puede ser fija o flotante, sus amortizaciones, pueden amortizar el capital e intereses en

diferentes periodos o al vencimiento (cupón cero o bullet) y moneda de emisión, varía según si es

en moneda local o extranjera. La compra de un bono conlleva el riesgo de tasa de interés, la cual

varia constátenme y por ende afecta el precio intrínseco del bono. El valor actual del mismo, está

dado por la siguiente formula, en la cual se puede observar que un aumento de la tasa de interés

afecta negativamente en el precio del bono y viceversa, es decir existe una relación inversa:

donde 𝑟𝑟 es la tasa interna de retorno (TIR), 𝑉𝑉𝑉𝑉 es el valor nominal del bono, 𝑉𝑉 es el tiempo

hasta la fecha de vencimiento, 𝑛𝑛 es el tiempo para cada flujo de efectivo, y 𝑉𝑉𝑉𝑉 es el valor actual

del bono.

Para los fines de esta tesis, y como alternativa de inversión se considerarán las Lebacs y

los bonos soberanos, este último siempre fue un activo buscado por las personas mientras que el

5 https://www.hacienda.gov.py/bonos/glosario.html

26

primero se convirtió en un activo atractivo para el inversor en el ultimo tiempo debido a su alta

tasa de interés. Las Letes no serán tomadas en cuenta ya que fueron discontinuadas durante un

lapso de tiempo largo.

A continuación, se analizará el rendimiento de los bonos soberanos para poder observar su

evolución en comparación con la inflación y corroborar si fue un buen método de cobertura en el

periodo en cuestión.

El día 23 de diciembre de 2001 en medio de una severa crisis económica y política,

Argentina declara el cese de pagos de deuda soberana, realizando un “default” de la deuda. Luego

de cuatro años (marzo 2005) el gobierno anuncia la reestructuración de la deuda, comenzando con

el pago de la misma. Este periodo es de suma relevancia ya que no había bonos en circulación y

muchos de los que se había fueron reestructurados en más de una ocasión. Sumado a ello, debido

a la escases de bases de datos publicadas, y las que se encuentran disponibles no van hacia mucho

tiempo atrás, no se puede hallar una serie de rendimientos de bonos confiable y se encuentra

extrema dificultad en la creación de una.

Debido a lo mencionado anteriormente y para los fines de este trabajo, se decidió utilizar

el riesgo país como proxy de la tasa de interés de los bonos soberanos de Argentina. El riesgo país

es la sobretasa que debe pagar cada país para poder financiarse en el mercado internacional. Esta

tasa está compuesta por una tasa libre de riesgo, se considera un bono del tesoro de Estados Unidos,

sumado a la prima de riesgo que implica prestarle a cada país. La prima de riesgo está compuesta

por la probabilidad de que un estado logre pagar su deuda en la fecha determinada. Según estudios

de tipo econométricos realizados para el caso de Argentina, Nogues y Grandes (2001) y Grandes

(2007), el riesgo país está determinado por los movimientos en los fundamentales, las expectativas

de crecimiento, el déficit fiscal, la ratio deuda / exportaciones, y el ruido político. Los datos fueron

adquiridos mediante el EMBI (indicador de bonos de mercados emergentes) el cual es creado por

el banco de inversión J.P. Morgan Chase.

En el siguiente grafico se puede observar la evolución del riesgo país de Argentina:

27

Gráfico 11: Bonos soberanos a tasa flotante en términos de T.N.A

Fuente: Elaboración propia en base a datos del JP Morgan EMBI+

La serie de datos del riesgo país comienza en el mes de enero de 2005 ya que se quiere

mostrar la tasa solicitada para poder financiar a un país que está en “default”, y como se puede

intuir ningún país está dispuesto a financiarse a esta tasa, ya que la probabilidad de repago es nula,

desde 2001 hasta 2004 el riesgo país fue de 4000 puntos básicos aproximadamente. En el mes de

junio 2005, Argentina reestructura su deuda, logrando adhesión del 75%, por lo que se puede

observar una baja significativa del riesgo país, 426 puntos básicos en el mes de Julio mientras que

dos meses atrás había alcanzado 6307p.b, ingresando a una tasa de financiamiento posible. Cabe

destacar que en periodos donde la macroeconomía estaba inestable, Crisis SubPrime de Estados

Unidos, y en el periodo de cepo cambiario donde hubo restricción a las divisas y al mercado de

capitales la tasa exigida para financiarse fue mayor debido al riesgo implícito.

Para el análisis, se utilizará el riesgo país desde julio 2005 hasta diciembre 2017,

descartando el periodo previo debido a que el país había entrado en default. Se tomará la tasa

efectiva mensual sumado a la diferencia del tipo de cambio en el mes corriente para poder

compararla de manera homogénea con la tasa de inflación y analizar los bonos soberanos como

método de cobertura.

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eb-1

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729

-Dec

-17

28

En el siguiente grafico se puede observar una persona la cual invirtió $100 en un activo

atado a la inflación contra otra persona la cual invirtió $100 en la compra de un bono soberano, en

dólares a tasa de interés flotante y al finalizar el mes pesifico el retorno y lo volvió a invertir en el

mismo activo:

Gráfico 12. Rendimientos indexados por bonos soberanos e inflación

Fuente: Elaboración propia en base a datos de JP Morgan EMBI+ y Price Stats.

Como se puede observar en el gráfico, la persona que invirtió en el activo indexado a la

inflación desde 2005 a 2017 logro obtener $1519,67 en comparación a $2675,11 que obtuvo aquel

que invirtió en un bono soberano, es decir un 76% más. El bono soberano otorgo una rentabilidad

de 2575% en 15 años, con una tasa compuesta mensual de 1,02%. Entre las dos series se halla una

correlación del 98%, dando relevancia a la hipótesis propuesta por Grandes (2007), como se

mencionó anteriormente. Si se analiza la serie subdividida en periodos, en los primeros tres

periodos analizados (05/07-07/11-11/15) los bonos soberanos otorgaron rendimientos nominales

positivos y mayores a la inflación, sin embargo, en el último periodo (15/17) el rendimiento fue

negativo, debido a una baja considerable del riesgo país.

Si se analizan los rendimientos reales de los bonos soberanos, se puede destacar el

rendimiento positivo durante el periodo en cuestión. Tal como se puede observar en el sucesivo

gráfico, el valor real de $100 invertidos en un bono soberano al finalizar el periodo fue de $176.

Al igual que en rendimiento nominal, en los primeros tres periodos otorgo un rendimiento real

positivo, salvo en el último periodo que fue negativo.

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7

Indexing by Inflation Investing in Bond

29

Gráfico 13. Valor real invirtiendo en bonos soberanos

Fuente: Elaboración propia en base a datos de JP Morgan EMBI+ y Price Stats.

En conclusión, la inversión de largo plazo en un bono soberano fue un buen método de

cobertura ante la inflación, también se puede destacar que fue un excelente método de cobertura

en tres de los cuatro periodos analizados. Cabe destacar que, al ser una inversión en dólares, el

bono otorga el rendimiento del dólar sumado a la tasa de interés, el cual lo hace un activo muy

atractivo, especialmente para las personas que quieren invertir en dólares y están dispuestas a

tomar un poco más de riesgo que el plazo fijo.

A continuación, se analizarán las Lebacs como método de inversión. Las Letras del Banco

Central son títulos de deuda a corto plazo licitados por el Banco Central de la República Argentina,

que paga al vencimiento y cuyo rendimiento surge de una tasa implícita debido a que opera a

descuento. Su inicio fue en marzo del 2002, con Eduardo Duhalde como presidente y Jorge Remes

Lenicov como ministro de Economía. En ese momento el Tesoro de la Nación no podía emitir

deuda porque estaba en default, entonces se creó este instrumento de esterilización de política

monetaria, cuyo propósito era poder controlar las corridas cambiarias que ocurrieron durante la

crisis.

Lo que en un principio fue un instrumento de emergencia con la intención de poder

absorber los pesos de la economía para estabilizar el tipo de cambio, termino persistiendo por más

de 15 años, siendo una alternativa de ahorro para la población argentina. Lo que inicio siendo una

colocación pequeña de apenas 38 millones de pesos, fue creciendo con licitaciones semanales y

luego mensuales, hasta que alcanzo en 2018 un pasivo superior al billón de pesos.

0.00

50.00

100.00

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Mar

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30

Se supone que las Lebacs, como muchos otros instrumentos de tasa fija, tienen un alto

grado de correlación con la inflación dado que en entre tantas cosas sirven como método de

cobertura contra la misma. A pesar de esto, muchas veces no ocurre lo que se platea a priori, ya

que puede haber errores de estimación de la inflación esperado como también manipulación y falta

de transparencia de la misma. Por este motivo, en línea con lo que se viene analizando, se

comparara el rendimiento de las Letras del Banco Central frente a la inflación, y su respectiva

correlación.

Antes de comenzar con el análisis, es importante mencionar que se utilizó como base de

datos todas las licitaciones mensuales que se realizaron desde mayo de 2003 hasta diciembre de

2017, cuyo vencimiento era a 60 días. La razón por la que se escogió dicho plazo y no a 30 días,

fue porque en muchas emisiones no hubo con un mes de duración, pero siempre hubo con 2 meses.

Gráfico 14. Rendimientos indexados por Letras del Banco Central e inflación

Fuente: Elaboración propia en base a datos del Banco Central de la República Argentina

Como se realizó en el resto de las secciones, podemos ver en el grafico el resultado que

hubiese obtenido una persona que invirtió 100 pesos en un instrumento indexado por la inflación

(línea azul) y otro que invirtió el mismo monto en Lebac (línea roja). Al final del periodo hubiesen

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200

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Mar

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17

Indexing by Inflation Investing in LEBAC

31

logrado un valor de $1753,89 y $689,7 respectivamente. A continuación, se analizarán por

periodos las causas de dicha discrepancia y la correlación entre ambas variables

El primer año y medio de análisis hubo cierta inconsistencia con la tasa anualizada de la

Lebac, alcanzando parcialmente un máximo en mayo de 2003 del 11,5% y luego un mínimo de

1,95% en diciembre. Este periodo reflejo una correlaciona negativa del 50%, y si se comparan las

tasas de interés compuestas anual se obtiene un 3,05 % de la Lebac contra un 4,5% de inflación.

A partir de agosto de 2004, se alcanzó un mayor grado de estabilidad en la tasa de Lebac entre 6%

y 7%, pero aun así su correlación con la inflación era casi nula y aumento la brecha entre el

rendimiento anual, siendo el de la Lebac 7% y el aumento de precios de 11%. La discrepancia

entre las tasas fue fundamentada por un error en la estimación de la inflación, resultando superior

a la esperada; generando una tasa real negativa en la mayoría de los instrumentos de renta fija.

A partir de 2007 empezó la intervención de facto del Gobierno en el Indec que duro hasta

2013. Según datos oficiales el aumento de la inflación fue de 87,1% mientras que el verdadero

aumento generalizo de precios según consultoras fue de 148,5%. Este fenómeno género que la

toma de decisiones del estado, empresas privadas e individuos está basada en una inflación falas

que provoco grandes distorsiones en el país, entre ellas, una tasa de interés real negativa. Su

correlación con la Lebac fue nuevamente casi nula, tan solo del 2%, y la tasa de interés anual

compuesta de dicho periodo fue de 14% mientras que en nivel generalizado de los precios fue de

27%.

A partir del 2014, ya con un Indec corregido y verídico, se puede observar como la inflación

continua por un camino alcista, pero a diferencia del resto de los periodos analizados, esta vez fue

acompañada por un aumento similar en la tasa de interés nominal de las Lebacs. Desde la fecha

indicada hasta diciembre de 2017, las expectativas inflacionarias eran cada vez más altas, y además

la credibilidad del gobierno en términos monetarios era cada vez más baja, esto género que se

utilice la suba de la tasa de interés como método para disminuir el circulante y poder desacelerar

un poco el aumento de los precios. Fue así que la tasa de interés compuesta de la Lebac fue de

53% mientras que la inflación aumento 57% en términos anuales, además hubo una correlación

del 59%.

A continuación, se puede observar como a lo largo del periodo analizado la inversión en

Letras del Banco Central cae un 60%. En un principio, a pesar que la inflación casi duplicaba el

32

retorno de la Lebac, la caída fue leve ya que como esta primera no era alta no hubo una caída

significante en términos reales. La caída se profundizo a medida que la inflación iba creciendo al

pasar los años, hasta que alcanzo una meseta en los últimos 4 años por un importante aumento en

el retorno de las letras que compenso el aumento generalizado de los precios.

Gráfico 15. Valor real invirtiendo en Letras del Banco Central


En conclusión, este instrumento no fue un buen método de cobertura, si bien en los últimos

años el rendimiento real fue apenas negativo, los problemas de estimación y la manipulación de la

inflación en el Indec generaron rendimientos reales ampliamente negativos.

5.5 Merval vs Inflación

El Índice Merval mide el valor en pesos de una canasta teórica de acciones, seleccionadas de

acuerdo a criterios que ponderan su liquidez, es decir las empresas con mayores volúmenes

negociados. El índice está compuesto por una cantidad nominal fija de acciones de distintas

empresas cotizantes (comúnmente conocidas como “empresas líderes”).

Las acciones que componen el Índice Merval cambian cada tres (3) meses, cuando se procede

a realizar el recálculo de esta cartera teórica, sobre la base de la participación en el volumen

negociado y en la cantidad de operaciones de los últimos seis (6) meses6. Al ser empresas con gran

6 http://www.merval.sba.com.ar/Vistas/Cotizaciones/Indices.aspx

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33

volumen y liquidez, las acciones pueden ser compradas y vendidas al instante, por ende, son un

método de inversión recomendado, a pesar de su volatilidad y los riesgos que implican.

Como bien se analizó en el apartado de revisión de la literatura, se pueden encontrar varios

enfoques acerca de la relación existente entre la inflación y el precio de las acciones. Por ende, es

de suma relevancia analizar el caso de Argentina en particular.

Para este análisis, fueron extraídas de Yahoo! Finanzas7 las cotizaciones mensuales del Índice

Merval desde 2003 hasta 2017, inclusive. Luego se calcularon los retornos mediante la siguiente

formula:

𝑅𝑅𝑡𝑡 = 𝑃𝑃𝑡𝑡 − 𝑃𝑃𝑡𝑡−1𝑃𝑃𝑡𝑡−1

donde 𝑅𝑅𝑡𝑡 es el rendimiento total de la acción en el periodo T y 𝑃𝑃𝑡𝑡 − 𝑃𝑃𝑡𝑡−1 es la ganancia o pérdida

de capital, dada por la variación entre el precio de compra en el periodo T y su posterior precio de

cotización en el momento T-1.

Si se observa el índice de precios al consumidor en el mes de mayo de 2003 la canasta

básica tenía un precio de $63,59, 14 años más tarde, la misma canasta tiene un valor de $1030, es

decir se incrementó 1532%, mientras que el nivel de precios de las acciones integrantes del Índice

Merval al comienzo cotizaba a un valor de 678,31 puntos y al final un valor de 30065,61 puntos,

lo que significa un incremente del 4332,4%.

Sin embargo, si observamos los mismos datos, pero de manera acumulada que acorde al

objetivo del presente trabajo es la manera correcta de verla ya que se quiere averiguar el mejor

método de cobertura mensual, la inflación acumulada fue de 282% y el Índice Merval se

incrementó 460%.

7 https://es-us.finanzas.yahoo.com/

34

Gráfico 16. Rendimientos indexados por el índice Merval


En el grafico se puede observar el rendimiento de una persona la cual invirtió 100 pesos en

un instrumento X el cual esta indexado por inflación (línea azul) y otra persona la cual invirtió 100

pesos en el índice Merval. En el primer caso, al final de este periodo dicha persona hubiese logrado

un valor de $1753,89 en comparación al segundo que hubiese obtenido un retorno de $4432,43.

El índice Merval se ha incrementado en mayor medida que la inflación, si bien hay periodos

en los que ambos se incrementaron de manera similar, en el largo plazo se puede notar la

diferencia. El índice se incrementó a una tasa compuesta mensual de 2,18% mientras que la

inflación se incrementó a una tasa de 1,59% mensual durante el periodo comprendido.

Si se observa el grafico se puede identificar una misma tendencia en las dos series,

analizando la correlación entre la evolución de las mismas, como se muestra en la siguiente tabla,

es de 96%, por ende, se puede concluir que existe un alto grado de relación entre ellas, es decir se

mueven en conjunto, más específicamente con la misma tendencia.

Fecha Correlación 2003/2017 97% 2003/2007 93% 2007/2011 74% 2011/2015 96% 2015/2017 95%

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17

Indexing by Inflation Investing in MERVAL

35

Si se observa el grafico de manera detallada, durante la presidencia de Nestor Kirchner

(2003-2007), el segundo mandato de Cristina Fernández de Kirchner (2011-2015) y el periodo de

Mauricio Macri (2015-2017) el Índice Merval tuvo rendimientos reales mayores a la inflación. Los

únicos casos contrarios fueron durante el primer mandato de Cristina Fernández de Kirchner y la

primera parte del segundo. Se podría inducir que esto sucedió debido a la crisis que estaba

transitando Estados Unidos, la cual impacto en todo el mundo generando un clima de desconfianza

e incertidumbre, las cuales son variables fundamentales para la evolución positiva de los mercados.

Gráfico 17. Valor real invirtiendo en el índice Merval


Según los datos analizados, se puede concluir que la inversión en el Índice Merval, la cual

representa un conjunto diversificado de acciones, se ha encontrado positivamente correlacionado

con la inflación, presentando periodos con rendimientos similares y otros con mayores a la

inflación. El valor real de la inversión en el Índice Merval en el largo plazo y en tres de los cuatro

periodos analizados es positiva. Por ende, se podría decir que la inversión en acciones es un método

eficiente de cobertura. Esto va en línea con la teoría de rentabilidad de un negocio, ya que, si en el

largo plazo el rendimiento real de un negocio es negativo, este tendería a la quiebra. Y como una

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36

acción representa una participación en una empresa el retorno debe representar el crecimiento de

la empresa sumado a una prima de riesgo.

Cabe destacar que, si bien la inversión en acciones fue un excelente método de cobertura,

la persona que quisiera invertir en este activo debe estar dispuesta a “soportar” la volatilidad que

implican las acciones.

5.6 Commodities vs. Inflación

Para el análisis de las materias primas se utilizará el Índice de Precios de las Materias

Primas (IPMP) el cual considera los precios de los productos básicos más representativos de las

exportaciones de nuestro país: maíz, trigo, porotos de soja, pellets de soja, aceite de soja, cebada,

carne bovina, petróleo crudo, oro, cobre, aluminio primario y acero. Para la selección de los

principales productos básicos de exportación fueron contempladas aquellas materias primas que

se consideran como commodities1 cuya participación en el flujo de exportaciones totales de bienes

fue mayor o igual al 1% en al menos un año a partir de 2001. Asimismo, el índice se puede dividir

en 3 sub índices principales como metales, sector agropecuario, y petróleo. El IPMP se elabora y

publica de forma diaria, a partir de los precios vigentes en los mercados de commodities de los

Estados Unidos, Europa y Asia.

El IPMP es un índice que contempla las variaciones de los precios de los productos básicos

más representativos de las ventas externas argentinas ponderadas por la participación de esos

productos en las exportaciones totales del país, representado a través del índice “Laspeyres

geométrico encadenado”. A continuación, se detalla la ecuación de la cual surge el IPMP diario.

𝐼𝐼𝑃𝑃𝐼𝐼𝑃𝑃𝑡𝑡 = 𝐼𝐼𝑃𝑃𝐼𝐼𝑃𝑃𝑡𝑡−1 ∗ ∏𝑖𝑖(𝑝𝑝𝑖𝑖,𝑡𝑡/𝑝𝑝𝑖𝑖,𝑡𝑡−1)𝑤𝑤𝑖𝑖, 𝑚𝑚−1

donde 𝐼𝐼𝑃𝑃𝐼𝐼𝑃𝑃𝑡𝑡−1 es el índice IPMP en el periodo pasado, 𝑖𝑖 es cada uno de los productos del índice,

𝑝𝑝𝑖𝑖, 𝑡𝑡 representa el precio en dólares estadounidenses del producto 𝑖𝑖 en el día 𝑦𝑦, 𝜔𝜔𝑖𝑖 y 𝑚𝑚 − 1 es la

ponderación del producto 𝑖𝑖 en el total de las exportaciones de los productos seleccionados en el

promedio móvil del mes anterior del día 𝑡𝑡.

Como se puede evidenciar en la ecuación la elaboración del IPMP reflejan la participación de

los distintos productos en las exportaciones totales, siendo las variables actualizadas de forma

mensual para evitar potenciales sesgos.

37

Es importante resaltar que para realizar un correcto análisis de cobertura sobre la inflación, se

debe sumar la variación del dólar al precio del índice IPMP en su respectivo periodo, ya que el

precio de las materias primas en consideración están dolarizadas.

Un análisis comparativo entre la evolución de la inflación contra la evolución del índice

IPMP de los últimos 14 años y 7 meses demuestra que su acumulación porcentual es muy similar;

siendo 289,7% contra 265,5% respectivamente.

Gráfico 18. Rendimientos indexados por el índice IPMP


Al igual que en los análisis previos, en el grafico se puede observar el rendimiento de una

persona la cual invirtió 100 pesos en un instrumento X el cual esta indexado a la inflación (línea

azul) y otra persona la cual invirtió 100 pesos en otro instrumento que esta indexado por el índice

IPMP (línea roja). Suponiendo una reinversión mensual, en el primer caso, se hubiese logrado un

monto de $1753,89 con una tasa compuesta mensual de 1,59%, mientras que, invirtiendo en el

segundo instrumento, se hubiese generado un monto de $1040,34 con una tasa de 1,35%

Si se segmenta el índice entre sus principales componentes, Agro, Metal y Petroleo, los

cuales representaron en promedio un 95.5% de las materias primas exportadas, se obtendría el

siguiente gráfico:

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Indexing by inflation Indexing by IPMP

38

Gráfico 19. Rendimientos indexados por los distintos componentes el índice IPMP


Se puede observar que el petróleo y los metales tienen una evolución muy similar al de la

inflación, con una tasa compuesta mensual de 1,62% y de 1,64% respectivamente. De todas

formas, como el índice es representado por la ponderación de cada commodities sobre el total

exportado, y el agro representa un 77% del mismo, es este el más determinante con una tasa

compuesta mensual de 1,3%.

Siguiendo la misma línea de análisis que se utilizó en los instrumentos anteriores, se puede

observar una baja correlación entre los retornos de las variables, de solo 9,3%. Sin embargo, si se

observa el grafico se puede identificar una misma tendencia, y si se analiza la correlación entre la

evolución de las dos series, como se muestra en la siguiente tabla, es de 89%.

Categoría Correlación

Evolución IPMP 89.37%

Evolución agro 89.19%

Evolución Metales 94.41%

Evolución Petróleo 71.22%

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Indexing by inflation Agro Metales Petroleo

39

Asimismo, observando la tabla expuesta, se puede apreciar la correlación de la evolución

de cada activo con la inflación. Siendo la de los metales la más alta con un 94,41% y la más baja

la del petróleo con 71,22%.

Gráfico 20. Valor real invirtiendo en los distintos componentes del índice IPMP


A continuación, se estudiará la evolución del índice IPMP a lo largo de los 4 periodos de

investigación. Se mantendría el foco de análisis sobre el agro ya que como se expuso anteriormente

este representa un 77% del índice IPMP. Al final de la presidencia de Nestor Kirchner (2003-2007)

se puede notar un fuerte incremento de los precios del agro ya que los precios internacionales de

los granos se encontraban en el momento de mayor euforia. En esa época la economía China crecía

a una tasa mayor del 10% anual, era en pleno auge de la economía mundial y el comercio

internacional. Estos factores impulsaron que el precio de la soja en el mercado de Chicago ascienda

a U$S 602 la tonelada. Pero inmediatamente, una serie de sucesos de índole estructural en el

sistema financiero de Estados Unidos y Europa generaron una de las crisis financieras y bancarias

más importantes de la historia económica mundial, generando que el precio de las materias primas

caiga abruptamente. 8

Luego del gran desplome del precio de los commodities, muchos de ellos llegaron a

rebotaron en 2009 por la recuperación de la economía mundial. El segundo gran suceso del índice

IPMP llego en la segunda presidencia de Cristina Fernandez de Kirchner cuando en julio de 2012

8 https://www.bcr.com.ar/Pages/Publicaciones/informativosemanal_noticias.aspx?pIDNoticia=655

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18

IPMP Agro Metales Petroleo

40

la cotización del precio de la soja alcanzo un nuevo récord de $612,29 dólares por tonelada. Este

incremento fue impulsado básicamente por un gran aumento de la demanda de China e India, la

baja de la oferta de los mayores productores como Argentina, Brasil y Estados Unidos, y la

utilización de la soja como insumo para el biodiesel.9 Sin embargo, el índice IPMP no pudo

absorber de forma directa el aumento de dicho precio ya que la ponderación de la soja sobre el

total de las exportaciones bajo, causado por las sequías que dejaron sin cosechar 12 millones de

toneladas en Argentina.

En la última etapa de análisis, con Mauricio Macri como presidente, se puede notar una

importante y prolongada caída en el precio del índice IPMP. Este declive inicio en 2014, año en el

que los principales productores de grano tuvieron un exitoso periodo de cosechas, encabezado por

el récord histórico logrado por Estados Unidos. Fue el aumento de la oferta que género que a partir

del 2014 los precios de los granos bajen a niveles muy competitivos.

5.7 Real Estate vs. Inflación

Las inversiones inmobiliarias son el segundo activo más buscado, después del dólar. Al ser un

bien tangible, existe una preferencia de las personas en buscar inversiones inmobiliarias ya que

transmite cierta confianza. Según Faigenbaum, Managing director de Cushman & Wakefield

Argentina y Director Académico del programa de Real Estate Management de la Universidad

Torcuato Di Tella, la inversión inmobiliaria mantiene una cierta de estabilidad. Luego de vivir

grandes crisis bancarias y financieras, tales como el episodio de 2001, el mercado de inmuebles

sobrevivió y de manera muy sólida, debido a ello para el argentino siempre fue y es uno de los

principales vehículos de inversión.

La actividad inmobiliaria es uno de los principales motores de la economía mundial, la cual

representa varios puntos del Producto Bruto Interno (PBI) de los países centrales (Segel, 2005).

Además, alrededor de dos tercios del total de los bienes de capital en la mayoría de las economías

nacionales está compuesto por inmuebles (Gómez, 2007). Debido a lo mencionado es un activo

sumamente relevante y considerado por las personas a la hora de elegir el “asset allocation”.

El Real Estate es un activo de bajo riesgo, que proporciona dos formas de ingreso de capital al

poseedor. En primer lugar, ganancia de capital, la cual esta dada mediante la revalorización del

9 https://www.clarin.com/economia/precio-alcanzo-record-historico-us_0_Hy4GGhwml.html

41

inmueble a lo largo del tiempo. En segundo lugar, el cobro de rentas periódicas a través del alquiler,

el cual genera un ingreso de flujos constante y de manera segura.

Según estudios realizados por Ferreres, Orlando J en el año 2005, en épocas inflacionarias,

cuando las expectativas de pérdida de poder adquisitivo de los agentes incrementan, los precios de

los inmuebles tienden a aumentar, anticipándose a los movimientos de la inflación. De acuerdo

con mediciones empíricas realizados por dicho autor, comparando el índice de precios al

consumidor y el nivel general de precios de los inmuebles efectivamente el real estate es un buen

método de cobertura, apto para proteger a los agentes económicos de la pérdida de poder

adquisitivo.

En el siguiente grafico se puede observar la variación del precio del m2 de departamentos

usados en la ciudad de buenos aires desde 2003 hasta 2017, concluyendo que el valor de las

propiedades en términos generales aumento. Si se analiza la serie histórica, durante los años 90

debido al auge de la construcción mediante los créditos hipotecarias a tasas bajas, el precio de los

inmuebles aumento de manera considerable. Luego en la devaluación del año 2001 el valor del

inmueble se redujo a casi la mitad y a partir del año 2003 se puede observar un incremento

relevante en el precio.

Gráfico 21. Valores promedios en dólares por m2 en departamentos usados en la Ciudad de

Buenos Aires

Fuente: Elaboración propia en base a datos de Reporte Inmobiliario.

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42

La información utilizada en la base de datos fue obtenida en Reporte Inmobiliario10, donde se

obtuvo el valor en dólares del metro cuadrado, y a fines del análisis, el precio fue pesificado. Por

ende, el valor del inmueble incluye dos variables fundamentales, el retorno otorgado por la

valorización del inmueble y la variación del precio del dólar.

Por todo lo mencionado anteriormente es de suma relevancia analizar la conveniencia de la

utilización del Real Estate como método de cobertura y en caso de hallarlo efectivo, que métodos

se podrían utilizar para que sea un instrumento de fácil acceso y liquidez.

Una persona que invirtió $100 en Real Estate en el año 2003 luego de 15 años hubiese logrado

obtener $3317, es decir una rentabilidad del 3317% y en términos reales $184, una rentabilidad

del 84%. Comparando la variación del precio del Real Estate con la inflación, se puede identificar

un coeficiente de correlación del 98%.

Si se analiza los periodos en particular, hasta el año 2008 el retorno del real estate se mantuvo

en línea con la inflación, ambas variables se movían de forma similar, con un coeficiente de

correlación de 98%. Luego de ese periodo, si bien continuaron en la misma dirección con una

correlación de 93%, el valor del inmueble supero a la inflación, es decir el retorno real fue positivo.

Gráfico 22. Rendimientos indexados por Real Estate e inflación

Fuente: Elaboración propia en base a datos de Reporte Inmobiliario y Price Stats.

10 http://www.reporteinmobiliario.com/

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Indexing by Inflation Investing in Real Estate

43

Desde 2003 hasta 2007 una persona la cual invirtió $100 en Real Estate obtuvo retornos reales

positivos, siendo un método el cual logro mantener el poder adquisitivo. Del mismo modo, una

persona que haya decidido invertir en un inmueble durante el primer mandato de Cristina Kirchner

y el de Mauricio Macri también hubiese obtenido un buen método de cobertura.

Gráfico 23. Valor real invirtiendo en Real Estate

Fuente: Elaboración propia en base a datos de Reporte Inmobiliario.

Cabe destacar que en el año 2009 estallo la crisis subprime en Estados Unidos generando alteración

en las economías de los países, las acciones a nivel local sufrieron pérdidas en su valor como tantos

otros activos financieros, pero a diferencias de estos, el Real Estate no sufrió pérdidas, sino que,

por el contrario, se mantuvo estable mostrando retornos mayores a la inflación, siendo esto de

suma relevancia ya que muchos países sufrieron consecuencias ante este suceso.

Si bien el Real Estate, como se pudo comprobar, es un método seguro para invertir y efectivo

ante contextos adversos, como la inflación, crisis locales o extranjeras, es un método que se debe

tener sumo cuidado, ya que no es para cualquier perfil de inversión. Al ser un activo físico, el cual

requiere gran capital para invertir, es un activo con poca liquidez, y como bien se puede ver la

oferta y la demanda de inmuebles es variable según el contexto.

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Gráfico 24: Volumen de compra/venta total

Fuente: Reporte Inmobiliario

Tal como se puede observar en el gráfico, si bien una persona que invirtió en un inmueble en

el año 2009, época de la crisis Subprime, pudo mantener el valor de su dinero, en caso de que

hubiese querido hacerse del dinero físico mediante la venta del mismo, no lo hubiese logrado de

manera sencilla. Lo mismo ocurrió en época del cepo cambiario, 2011 a 2015, debido al

desdoblamiento del tipo de cambio y el difícil acceso al dólar, la cantidad de ofertas de inmuebles

disminuyo de manera considerable, volcándose mayormente al alquiler del mismo. Luego, cuando

se dejó sin efecto el cepo cambiario, hubo un repunte anual del 20% en la compra-venta de

propiedades.

En conclusión, la inversión en Real Estate fue un excelente método de cobertura, pero aquel

que decida utilizar este método de inversión, debe saber de la dificultad de deshacerse de este

activo y más aún en épocas de crisis.

45

6. Resultados Obtenidos

A continuación, se detallarán los resultados obtenidos de forma conjunta, para así poder

comparar todos los activos y llegar a una conclusión final.

Para poder determinar el mejor activo para cubrirse contra la inflación, se utilizará el retorno

real como medida de rentabilidad, la cual tiene en cuenta el efecto de la inflación sobre los

beneficios y el coeficiente de variación, que es una medida que relaciona el rendimiento y el riesgo

de la inversión, el razonamiento es que cuanto más bajo es el coeficiente menor es el riesgo de la

inversión. A continuación, se puede observar la formula del coeficiente de variación:

𝐶𝐶𝑉𝑉 = 𝜃𝜃𝜇𝜇

Θ = desvió estándar.

µ= media.

El siguiente cuadro expone los retornos reales obtenidos y el coeficiente de variación:

Tabla: Retornos reales.

Tabla: Coeficiente de variación

Si se analizan los resultados obtenidos se pueden ver más de un activo que logro cubrir a

la inflación, tales como los bonos soberanos, acciones y el real estate, siendo unos más eficientes

que otros. En el largo plazo (2003 -2017) las acciones fueron un activo el cual domino a la

inversión en plazos fijos en dólares y a los bonos soberanos, ya que proporcionaron un rendimiento

Pesos DolaresMay 03 - Dic 17 38,46 176,03 39,40 247,19 42,09 40,35 183,54 69,16May 03 - Dic 07 68,30 103,87 81,38 195,68 110,59 68,97 121,77 136,78Ene 08 - Dic 11 68,55 110,11 70,71 51,42 77,11 69,40 97 70,36Ene 12 - Dic 15 106,80 170,61 73,1 167,38 62,73 108,33 134,20 79,47Ene 16 - Dic 17 76,92 90,21 100,8 146,77 78,68 79,40 115,79 90,40

Real Estate CommoditiesLebacs AccionesRetorno reales Dolar Bonos SoberanosPlazo Fijo

Pesos DolaresMay 03 - Dic 17 34% 35% 49% 27% 27% 32% 10% 23%May 03 - Dic 07 11% 3% 9,31% 19% 4% 6% 7% 10,76%Ene 08 - Dic 11 12% 3% 4,97% 24% 7% 5% 7% 17,6%Ene 12 - Dic 15 12% 19% 12,72% 31% 15% 10% 10% 17,39%Ene 16 - Dic 17 10% 5% 3,58% 19% 7% 5% 10% 7,8%

CommoditiesCoeficiente de Variacion Dolar Bonos Soberanos Lebacs AccionesPlazo Fijo

Real Estate

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real mayor con un riesgo menor, pero si se compara con el real estate, no sucede lo mismo, ya que

el riesgo es menor que en las acciones. También, se puede apreciar que el mayor riesgo lo

proporciona la inversión en Letras del Banco Central, que a pesar del mayor riesgo no genera los

retornos necesarios para ganarle a la inflación, mientras que el menor riesgo se presenta en la

inversión en Real Estate, seguido por commodities.

Se expondrán las conclusiones obtenidas en el siguiente apartado, llamado “conclusiones”,

y se detallara los activos optados para cubrirse contra la inflación.

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7. Conclusión

En esta sección se dará una respuesta final a la pregunta en la que se basó este trabajo de

investigación. Durante el mismo, se analizó cual es el mejor instrumento de cobertura contra la

inflación en Argentina. Se consideraron instrumentos de inversión simples, de fácil acceso, los

cuales pueden ser adquiridos por personas, sin conocimientos avanzados acerca de inversiones,

que quieren mantener el poder adquisitivo de su dinero. Se baso en una estrategia de inversión

pasiva en el largo plazo.

Las inversiones involucran proyecciones de rendimientos futuros de los diferentes activos

y la historia es una fuente sumamente consultada a la hora de poder proyectar los rendimientos. Es

por ello, que este trabajo de investigación empírica se basó en los rendimientos históricos

comprendidos entre Mayo de 2005 y Diciembre de 2017 de los activos.

Para poder contestar la pregunta, se analizaron diferentes activos a los que las personas

comúnmente van en búsqueda, con el fin de mantener el poder adquisitivo del dinero (dólar, plazo

fijo en pesos y dólares, bonos soberanos, Letras del Banco Central, acciones, commodities y real

estate) y se calculó el retorno nominal y fundamentalmente el retorno real de cada uno de ellos y

se los comparo contra la inflación, para así poder determinar si logro ser un método de cobertura

posible o caso contrario, no proporciono los rendimientos suficientes.

Si se analizan los resultados obtenidos, se puede destacar una gran predominancia de los

activos dolarizados, proporcionando alternativas eficientes como métodos de cobertura, en

comparación a los activos en pesos, tales como las Letras del Banco Central y los Plazos Fijos en

pesos, que no lograron otorgar rendimientos suficientes para cubrir a la inflación. Sin embargo, el

ahorro en moneda dólar, no fue suficiente para poder mantener el poder adquisitivo. Tal como se

puede observar en la tabla del apartado “Resultados obtenidos”, hubo más de una activo que otorgo

rendimientos reales positivos. Debido a ello, se expondrán dos opciones posibles, según el grado

de aversión al riesgo.

En primer lugar, se recomienda la inversión en acciones, el cual funciono como un

excelente método de cobertura, tal como se demostró en trabajos pasados en los cuales se analizó

el rendimiento de las acciones en contextos inflacionarios. Cabe destacar, que fue un activo volátil

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en el corto plazo, pero en el largo plazo resulto un método de cobertura sumamente eficiente, no

solo cubriendo a la inflación, sino que aumento el poder adquisitivo.

En segundo lugar, y como una alternativa de menor riesgo, se recomienda la inversión en

real estate. Tal como se pudo observar en el análisis, fue un eficaz método de cobertura contra la

inflación, proporcionando retornos reales positivos y con baja volatilidad. Al ser un activo físico,

al cual el costo de entrada y de salida es muy alto, no es un activo volátil en cuanto a precio, pero

si en oferta y demanda. Este activo, se recomienda principalmente a las personas las cuales no

requieren del capital de manera urgente.

Los resultados obtenidos son de suma relevancia ya que mediante estos instrumentos

cualquier persona en Argentina es capaz de mantener su poder adquisitivo, siendo esto tan

importante en un país en el cual hay un constante contexto inflacionario y, por ende, el poder

adquisitivo de las personas disminuye de manera diaria. Para futuras investigaciones, se podrían

estudiar que acciones en particular podrían utilizarse como método de cobertura contra la inflación,

proporcionando una mejor ratio riesgo – rentabilidad. Sumado a lo expuesto anteriormente, se

puede analizar algún instrumento el cual genere al real estate un activo más liquido sin costos de

entrada y salida tan elevados. Por ejemplo, en algunos países existen los Real Estate Investment

Trust (REIT’s), que son compañías que cotizan en bolsa bajo esta figura y sus ingresos primarios

están dados por la inversión inmobiliaria, tienen ventajas fiscales y están obligados a repartir

dividendos.

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8. Bibliografia

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