Una misma crisis global con diferentes experiencias regionales:

¿Cuáles son las lecciones aprendidas?

LILIANA ROJAS-SUAREZ

Lima, Marzo 2010

Antecedentes: Los Canales de Transmisión de la Crisis Global

La crisis global ha afectado a América Latina y el resto de países emergentes mediante dos canales:

Aumento del Costo del Crédito• Financiero

Disminución de la disponibilidad de crédito

Deterioro de términos de intercambio

• Comercial

Disminución de la demanda global por productos de exportación

I. EL CANAL DE TRANSMISIÓN FINANCIERO

Los préstamos bancarios internacionales se desplomaron para todas las regiones emergentes en el 2008; pero su recuperación se inició en el 2009.

Antecedentes: Los Canales de Transmisión de la Crisis

Antecedentes: Los Canales de Transmisión de la Crisis GlobalI. EL CANAL DE TRANSMISIÓN FINANCIERO

Para marzo del 2010 el riesgo de los bancos de países emergentes había bajado a niveles cercanos a la pre-crisis. Pero aún no hay señales que una mejora de tal magnitud sea permanente.

Fuente: Thomson Reuters Datastream

Bonos del Mercado EmergenteEMBI+ Spread sobre US Treasury(puntos base)

900

800

700

600

500

400

300

200

100

2007 2008 2009 2010

II. EL CANAL COMERCIAL

El crecimiento de las exportaciones de bienes a nivel global se desplomó durante la crisis, pero comenzó a recuperarse

a fines del 2009 y comienzos del 2010.

Antecedentes: Los Canales de Transmisión de la Crisis

19801981

19821983

19841985

19861987

19881989

19901991

19921993

19941995

19961997

19981999

20002001

20022003

20042005

20062007

20082009

2010

-15

-10

-5

0

5

10

15

PBI Real Mundial y Volumen de Exportaciones de Bienes (Cambio % anual)

PIB Real Volumen de Exportaciones

Fuente: World Economic Outlook -Fondo Monetario Internacional

Antecedentes: El Proceso de Recuperación- La combinación de políticas económicas y financieras a nivel global está

permitiendo un proceso de recuperación, pero con muchas fragilidades.

- Estas han permitido la reactivación del comercio internacional y la recuperación de la demanda agregada global (por lo menos parcialmente).

En el mundo desarrollado, Estados Unidos está liderando la recuperación y Europa anda rezagada y con gran variabilidad en el “performance” de los países (estabilidad en Alemania; fuertes incertidumbres en Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España: PIIGS).

El dilema central de los países desarrollados, es cuando revertir las políticas monetarias y fiscales expansivas tomadas iniciadas durante el 2008-2009

-La Reserva Federal espera una disminución sostenida del desempleo para subir la tasa de interés (se proyecta que en el tercer trimestre del 2010).-La política monetaria del Banco Central Europeo es la más incierta dados los problemas de “deuda” en varios países de la región.

Antecedentes: El Proceso de Recuperación

Marzo 2010 Junio 2010P Diciembre 2010P

Fed funds rate Estados Unidos 0 - 0.25 0 - 0.25 1.25Tasa de refinanciamiento Europa 1.00 1.00 1.50Overnight Call Rate Japón 0.10 0.10 0.10

Tasas de interés de Política Económica en el Mundo Desarrollado

Los Países Emergentes: Restricciones, Políticas y Lecciones

Una lección importante de la crisis es que la capacidad de los países emergentes de manejar un shock internacional adverso y profundo depende de las condiciones iniciales existentes al iniciarse la crisis y entre estas destacan:

- El modelo de crecimiento económico- Las restricciones al modelo- Las políticas y reformas implementadas antes de

la crisis.

Las Regiones Emergentes: Modelos Alternativos de Crecimiento

Argentina -0.757 Bulgaria 2.269 China -1.130 Brasil 1.265 República Checa 1.998 India -1.130 Chile 2.540 Estonia 2.540 Indonesia 1.186 Colombia 0.070 Hungría 1.998 Korea -0.089 Ecuador 2.269 Latvia 2.540 Malasia -0.089 Mexico 1.186 Lituania 2.540 Filipinas 0.145Perú 2.540 Polonia 0.145 Tailandia -0.089 Venezuela -0.714 Rumanía 2.540Fuente: Chinn e Ito (2007)

Índice de Apertura Financiera

América Latina Europa Emergente Asia Emergente

A mayor número, mayor apertura financiera (menores restricciones a la movilidad internacional de capitales).

Las Regiones Emergentes: Modelos Alternativos de Crecimiento

América Latina = muy abierta financieramente, pero menos comercialmente, modelo orientado al mercado.Asia = muy abierta al comercio, pero con restricciones a las operaciones de mercado y a los movimientos de capital internacional.Europa Emergente = muy abierta financiera y comercialmente; modelo orientado al mercado.

Argentina 42.697 Bulgaria 131.601 China 65.922 Brasil 27.268 República Checa 138.855 India 40.348 Chile 72.736 Estonia 161.243 Indonesia 58.311 Colombia 44.414 Hungría 135.922 Korea 81.190 Ecuador 60.193 Latvia 104.736 Malasia 213.788 Mexico 61.255 Lituania 118.255 Filipinas 101.032Perú 41.730 Polonia 75.754 Tailandia 138.388 Venezuela 55.816 Rumanía 78.150Fuente: WDI - WB (Promedio 2003 - 2006)

Indicador de Apertura Comercial (X+M)/PIB

América Latina Europa Emergente Asia Emergente

Las Regiones Emergentes: Modelos Alternativos con Restricciones de largo plazo Diferentes al Inicio de la Crisis

… En el lado Financiero

Asia se destaca por tener (en promedio) las tasas de ahorro más altas.

Argentina 27.035 Bulgaria 11.806 China 47.791 Brasil 19.742 República Checa 27.925 India 29.195 Chile 30.062 Estonia 27.682 Indonesia 29.983 Colombia 19.079 Hungría 23.575 Korea 32.569 Ecuador 21.874 Latvia 17.910 Malasia 39.285 Mexico 19.968 Lituania 17.173 Filipinas 11.876Perú 23.516 Polonia 18.203 Tailandia 31.235 Venezuela n.a. Rumanía 13.327Fuente: WDI - WB

Tasa de Ahorro Nacional (como porcentaje del PIB)

2003-2006

América Latina Europa Emergente Asia Emergente

… En el lado Comercial

América Latina es la región con mayor concentración en exportaciones de “commodities”. Europa emergente cuenta con la mayor diversificación de exportaciones.

Las Regiones Emergentes: Modelos Alternativos con Restricciones de largo plazo Diferentes al Inicio de la Crisis

Región Exportadora o País Índice de Herfindahl-HirschmanAmérica Latina 31 Chi le 39

Venezuela 91

Asia del Este 21Europa del Este 13Fuente: Foxley (2009) basado en el Banco Mundial 2008

Índice de Concentración de Exportaciones, 2006

Nota: El índice de Herfindahl-Hirschman es una medida del grado de concentración de exportacionesen un país. Los valores del índice de Herfindahl-Hirschman se encuentran entre 0 para baja concentración y 100 para la máxima concentración.

Enfrentando la Crisis: Fortalezas y Debilidades en el Contexto de Modelos Alternativos de CrecimientoASIA• En el contexto de una alta apertura comercial, la dramática caída del

comercio global afectó muy fuertemente a Asia, llevando a algunos analistas a señalar las restricciones del modelo basado en el crecimiento exportador.

Enfrentando la Crisis: Fortalezas y Debilidades en el Contexto de Modelos Alternativos de Crecimiento

ASIALas Proyecciones del FMI sobre crecimiento para el 2009 cambiaron radicalmente entre abril y octubre del 2009: mejoraron para Asia y empeoraron para América Latina.

En forma central, la recuperación del comercio estuvo en el corazón de la recuperación asiática…

Abril 2009 Octubre 2009Asia Emergente 7.60 4.80 6.20América Latina 4.20 -1.50 -2.50

2008 Proyecciones 2009

Enfrentando la Crisis: Fortalezas y Debilidades en el Contexto de Modelos Alternativos de CrecimientoASIA… Pero la capacidad de implementar políticas anti-cíclicas (monetarias y fiscales) fue también un factor determinante para reemplazar parte de la caída de la demanda externa con un aumento en la demanda interna.

Y la mayor parte del estímulo fiscal ha sido a través de gastos gubernamentales (en vez de impuestos), sobretodo en infraestructura (China) y expansión de redes de seguridad social.

Enfrentando la Crisis: Fortalezas y Debilidades en el Contexto de Modelos Alternativos de Crecimiento

ASIA• La capacidad de implementar política fiscal anti-cíclica

está altamente relacionada a la fortaleza de los indicadores fiscales y de deuda antes de la crisis (más detalle adelante)

• Esto a su vez se relaciona a las más altas tasas de ahorro asiáticas.

Enfrentando la Crisis: Lecciones de América Latina

• En contraste con los países Asiáticos, América Latina (al igual que los países de Europa Emergente) es mucho más abierta financieramente a los mercados financieros internacionales.

• En América Latina esta apertura se inicia a comienzos de los 1990s con el Plan Brady para terminar con la crisis de la deuda de los 1980s.

• Durante el periodo 1990-2001, la región sufrió crisis financieras y de balanza de cambio en forma recurrente.

Enfrentando la Crisis: Lecciones de América LatinaDe las crisis pasadas, América Latina identificó las condiciones necesarias para que un país emergente abierto financieramente, pueda enfrentar shocks externos adversos:

1) Mayor flotación cambiaria en el contexto de “metas de inflación”

2) Adecuada acumulación de reservas internacionales

3) Disciplina fiscal

4) Bajos niveles de deuda externa en relación al PIB

5) Una estructura de vencimiento de deuda apropiada

6) Sistemas financieros sólidos

7) Diversificación comercial en productos y socios

8) Políticas, infraestructura y regulaciones conducentes al ahorro privado

Todas las lecciones se identificaron, pero no todas se han aprendido en todos los países.

Lecciones Aprendidas en América Latina• Quizás la decisión de política más importante en la mayoría de países de la región durante los 1990s y comienzos de los 2000s fue la adopción

de mayor flexibilidad en el manejo cambiario.

• Ello ha permitido que ante el shock adverso y la “sequía” de liquidez internacional, los tipos de cambio se depreciaran significativamente en el

2008 y comienzos del 2009.

Por primera vez en muchas décadas, los inversionistas internacionales no han considerado a América Latina como una “apuesta segura”

A diferencia de otros episodios de crisis, las autoridades no tuvieron que verse forzadas a subir las tasas de interés para defender tipos de cambio

sobrevaluados .

Esto permitió la implementación de políticas monetarias anti-cíclicas.

Perú ha tenido uno de los mejores manejos de política monetaria entre los países de la región.

Lecciones Aprendidas en América Latina

Lecciones Aprendidas en América Latina• Pero hay que entender que el modelo cambiario de la región no implica “flexibilidad pura” y que alienta la acumulación de reservas

internacionales en “buenos tiempos” como mecanismo de defensa a los shocks adversos internacionales.

• América Latina y Asia acumularon grandes cantidades de reservas internacionales en el periodo previo a la crisis. Este no fue el caso en los

países de Europa Emergente y fueron, por lo tanto, más vulnerables al shock internacional.

La lección aprendida es que al no poder emitir monedas “duras” los países emergentes requieren acumular reservas internacionales e implementar

otros “seguros” contra la volatilidad de los mercados internacionales de capital

País 2007 2008Argentina 85.33 75.21Brasil 21.57 23.01China 14.42 14.70Colombia 24.63 26.04Ecuador 59.89 31.36Hungría 88.00 81.92India 11.43 17.89Indonesia 28.67 30.72Malasia 13.81 24.95México 45.08 49.24Perú 20.97 19.71Filipinas 23.93 21.49Polonia 74.71 82.68Taiwan 30.80 32.22Venezuela 27.29 22.09Fuente: Deutsche Bank

Deuda Externa de Corto Plazo/Reservas Internacionales (%) en

Lecciones Aprendidas en América LatinaY niveles de deuda externa bajos, permiten mantener la confianza de que el país podrá cumplir con sus pagos (interés y amortizaciones) en periodos de “paradas súbitas” de flujos de capital.

En tanto que Asia y América Latina enfrentaron la crisis con ratios bajos de deuda externa, este no fue el caso en Europa Emergente en donde los ratios de deuda eran superiores al 100% en una serie de países.

Argentina 48.10 Bulgaria 66.46 China 11.00 Brasil 18.19 República Checa 40.00 India 18.10 Chile 34.00 Estonia 110.00 Indonesia 30.30 Colombia 21.80 Hungría 95.40 Korea 35.10 Ecuador 37.20 Latvia 125.00 Malasia 36.40 Mexico 18.90 Lituania 63.68 Filipinas 34.20Perú 31.50 Polonia 51.80 Tailandia 24.70 Venezuela 22.50 Rumanía 45.32Fuente: WDI - WB y Deutsche Bank

América Latina Europa Emergente Asia Emergente

Ratio de Deuda Externa como porcentaje del PIB (2007)

Lecciones Aprendidas en América LatinaEn forma relacionadas, visto por el lado de los flujos, una lección también aprendida en América Latina y Asia pero no en Europa Emergente es que altos déficits de cuenta corriente tienden a ser insostenibles en países emergentes (y aún en algunos países desarrollados). Y no importa si los déficits son generados en el sector público o privado.

La mayoría de países de América Latina y Asia enfrentaron la crisis con superávit en cuenta corriente, en tanto que Europa Emergente tenía una posición deficitaria elevada.

2003 - 2007 2008 - 2010 P 2003 - 2007 2008 - 2010 P 2003 - 2007 2008 - 2010 P

Promedio Regional 1/ 2.7 -0.9 -9.2 -7.2 7.5 6 Argentina 2.80 1.39 Bulgaria -13.61 -13.42 China 6.81 8.74

Brasil 1.09 -1.81 República Checa -3.73 -2.92 India -0.35 -1.81 Chile 2.32 -3.94 Estonia -13.46 -1.81 Indonesia 1.91 -0.34

Colombia -1.56 -3.33 Hungría -7.58 -5.07 Korea 14.23 13.67 Ecuador 0.77 -1.15 Latvia -15.72 -8.45 Malasia 1.73 1.63 Mexico -0.70 -2.04 Lituania -9.38 -3.36 Filipinas 2.75 2.14

Perú 0.86 -3.26 Polonia -2.95 -4.63 Tailandia 1.50 2.51 Venezuela 13.83 5.32 Rumanía -9.46 -8.89

Fuente: WEO-IMF 20091/ El promedio regional no corresponde al promedio de los países seleccionados en la muestra.

Cuenta Corriente como porcentaje del PIB(promedio anual)

América Latina Europa Emergente Asia Emergente

Las Lecciones Parcialmente AprendidasA diferencia de Asia, no muchos países en América Latina han estado preparados para implementar políticas fiscales contra cíclicas sin incrementar vulnerabilidades.

Los superávits de Perú y Chile en el 2007 y 2008 le dieron espacio para implementar políticas fiscales anti-cíclicas en el 2009. En el resto de países, aunque las implementaron, han generado vulnerabilidades. Por ejemplo, hay incertidumbres sobre si se podrá revertir adecuadamente la política fiscal expansiva en Colombia y Brasil. En México, a fines del 2009, tuvo que anunciarse ajuste fiscal para no perder la credibilidad del mercado.

Las Lecciones Parcialmente Aprendidas

Diversificación comercial en productos y socios es aún una debilidad en muchos países de la región.

Brasil, Chile y Perú han incrementado significativamente la diversificación de sus socios comerciales, no así México ni

Venezuela.

1992 2007 1992 2007 1992 2007 1992 2007 1992 2007Argentina 33.52 41.37 10.75 7.58 34.60 21.18 13.35 21.37 7.79 8.50Brazil 22.43 24.10 19.34 15.58 32.64 29.47 18.93 19.71 6.66 11.14Chile 17.33 16.88 15.37 13.01 32.10 26.36 33.11 41.02 2.10 2.73Colombia 27.20 36.04 36.19 35.28 28.87 19.33 4.74 6.00 3.01 3.35Mexico 5.01 6.03 80.71 82.28 7.82 5.41 3.07 2.79 3.39 3.49Peru 19.02 20.93 20.70 18.02 34.34 27.32 20.49 25.72 5.45 8.01Venezuela 17.97 23.46 52.31 52.40 11.25 13.18 3.84 2.01 14.63 8.95Fuente: INTAL - IADB

Dirección de las Exportaciones por Socios Comerciales1992-2007

Latin America United States Europe Asia Rest of the World

Juntando todos los elementos: Un indicador de Vulnerabilidad

Consistentemente con la discusión anterior, los países

Asiáticos estuvieron en mejor posición para responder

a la crisis; América Latina le sigue y Europa

Emergente estuvo en muy mala posición.

PaísesRanking de Fragilidad

Índice de Fragilidad

Cuenta Corriente/PIB

(escalado)

Deuda/PIB(escalado)

Ahorro Nacional/PIB

(escalado)

Latvia 1 4.88 1.87 0.71 2.30

Bulgaria 2 3.71 1.58 1.43 0.69

Estonia 3 3.30 1.56 -0.45 2.18

Hungría 4 2.47 0.76 0.04 1.68

Li tuania 5 2.40 1.00 0.80 0.60

Rumanía 6 2.23 1.01 1.25 -0.03

Fi l ipinas 7 0.94 -0.66 1.43 0.17

Polonia 8 0.48 0.12 0.67 -0.31

Colombia 9 -0.20 -0.07 0.57 -0.70

Ecuador 10 -0.37 -0.39 0.24 -0.22

Repúbl ica Checa 11 -0.47 0.23 -0.48 -0.22

Mexico 12 -0.66 -0.19 0.46 -0.93

Argentina 13 -0.67 -0.67 -0.37 0.37

Perú 14 -0.90 -0.40 0.04 -0.54

Bras i l 15 -0.91 -0.43 0.49 -0.96

Indones ia 16 -1.63 -0.55 -0.72 -0.36

Chi le 17 -1.80 -0.60 -0.73 -0.46

India 18 -1.88 -0.24 -0.63 -1.01

Tai landia 19 -2.03 -0.49 -0.87 -0.67

Malas ia 20 -3.66 -2.24 -1.03 -0.39

China 21 -5.23 -1.22 -2.84 -1.17

Elaboración propia

Índice de Fragilidad a Shocks Externos -- 2007(mayor número, mayor fragilidad)

Conclusión

• Los diferentes modelos de desarrollo pueden ser sostenibles, pero ellos requieren pre-condiciones de sostenibilidad.

• La experiencia de América Latina brinda lecciones muy importantes para los países que basen sus modelos de

crecimiento en la apertura financiera: Europa Emergente y eventualmente África.

• Para que los modelos Asiáticos y Latinoamericanos converjan hay mucho por hacer:

- América Latina requiere mayor diversificación comercial y mayor ahorro interno.

- Asia requiere mayor flexibilidad cambiaria y mayor transparencia y eficiencia en los mecanismos de mercado.