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Los intermediarios reputacionales y el
desarrollo del mercado de valores
Carlos Alberto Sandoval
Congreso Asobolsa
Agosto 13 -14 de 2009
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Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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Mercado de capitales y crecimiento
económico
• Múltiples estudios evidencian que el mercado de capitales tiene un impacto positivo sobre la
actividad económica de los países. Según la literatura, los sistemas financieros atenúan las
fluctuaciones del consumo y la inversión promoviendo una senda de crecimiento económico
sostenida.
• La literatura coincide en que el desarrollo del mercado de capitales requiere:
• Entidades financieras sólidas, eficientes e incluyentes (enfoque basado en bancos - Beck
et.al 2000, Levine 1997, 2002, Demirguk 2006).
• Mercados de valores líquidos y transparentes (enfoque basado en mercados - Beck y
Levine, 2000).
• Sistemas legales y regulatorios robustos que permitan hacer valer los contratos de forma
oportuna y proteger a los inversionistas (enfoque legal e institucional - La Porta et.al. 2000).
• Alcanzar estos objetivos implica un proceso de largo plazo y el esfuerzo conjunto de la industria,
los proveedores de infraestructura y las autoridades de control.
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Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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Fallas del mercado de valores
Problemas de información
• La emisión de valores supone revelar el
desempeño pasado y las perspectivas
futuras del emisor.
• Sin embargo, pueden existir incentivos
para ocultar o exagerar la situación de la
empresa.
• El inversionista carece de las
herramientas para validar la veracidad de
la información, especialmente empresas
que emiten por primera vez.
• El problema de información asimétrica
lleva a los inversionistas a descontar el
precio de los valores (selección adversa).
• Deterioro de confianza.
• Sobrecostos y largos trámites en el
proceso de emisión.
• Emisores terminan acudiendo a
fuentes de financiación onerosas.
• Se obstaculiza el crecimiento del
mercado de valores.
• El mercado de valores es un ejemplo del problema de asimetría de información.
Fuente: Akerlof G. (1970). The market for “lemons”: Quality uncertainty and the market mechanism, Black, B. (2000) The legal and
institutional precondictions for strong securities markets.
Emisores
Potenciales
emisores
Inversionistas
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Mercado no transparente
• Manipulación.
• Utilización de información privilegiada.
• Operaciones entre vinculados sin adecuada
revelación (insider dealing).
• Fraudes.
Mercado transparente
• Altos estándares de integridad.
• Quienes manipulan son sancionados.
• Se cumplen las normas mediante el adecuado
ejercicio de la autoridad.
• Mayor participación en el mercado.
Tiempo
Precio
Valor real de la
empresa
Mercado
Transparente
Mercado no
transparente
• Los abusos de mercado impiden que los precios reflejen el valor real de las empresas.
• La formación eficiente de los precios permite que el mercado monitoree la administración de los
emisores y representa un mecanismo clave para la protección de los inversionistas.
Fallas del mercado de valores
Abusos de mercado
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Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
• Para mitigar los problemas de información asimétrica y conductas abusivas se debe contar con
intermediarios reputacionales que sirvan como filtro para garantizar la calidad de las emisiones
y una negociación transparente de las mismas.
Intermediarios Reputacionales de segundo
escalón
(Organismos de Autorregulación, Certificación y
Bolsa de Valores)
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)
Entidades regulatorias estatales
(Principios de IOSCO)
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Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)
• Jugadores de varias rondas con
incentivos para cuidar su reputación.
• Verifican que los prospectos reflejen la
verdadera situación del emisor.
• Previenen conductas indebidas a
través de una debida cultura de
cumplimiento y altos estándares de
Gobierno Corporativo.
Sin embargo, la presencia de
externalidades incentiva a jugadores no
calificados a aprovecharse de su
reputación (free riders).
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Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
• Aportan confianza y elevan los
estándares imprimiendo un sello
reputacional a los miembros.
• Emiten reglas de conducta, velan por
su cumplimiento y sancionan a quienes
las incumplan (retirar membresía o
incluso expulsar del mercado).
• 96% de los miembros de COSRA
tienen autorregulación con función
normativa, de supervisión y disciplina1.
• Certifican la calidad profesional de los
intermediarios reputacionales.
Intermediarios Reputacionales de segundo
escalón
(Organismos de Autorregulación, Certificación y
Bolsas de Valores)
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)Sin embargo, se puede capturar a los
intermediarios reputacionales del
segundo escalón o crear nuevos que
promuevan bajos estándares1/ Análisis de La Autorregulación en las Américas. IARC y COSRA (2009) .
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Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
• Otorgan licencia y supervisan a todos
los intermediarios reputacionales
generando confianza.
• Impiden la asimetría de información
en un tercer nivel, asegurando que los
organismos de autorregulación tengan
adecuados recursos y cumplan sus
funciones con independencia.
• Aseguran una adecuada revelación de
información de los emisores de valores.
• Fijan estándares prudenciales.
• Tienen capacidad sancionatoria sobre
inversionistas que incurran en abusos
de mercado.
Intermediarios Reputacionales de segundo
escalón
(Organismos de Autorregulación, Certificación y
Bolsa de Valores)
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)
Entidades regulatorias estatales
(Principios de IOSCO)
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1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
• En los últimos años Colombia ha recorrido un camino importante en materia regulatoria del
mercado de valores, lo que ha permitido consolidar intermediarios reputacionales en los tres niveles:
• Ministerio de Hacienda y Crédito Público
• Superintendencia Financiera de Colombia
Autorregulador del Mercado de Valores de
Colombia - AMV
• Intermediarios de Valores
• Proveedores de Infraestructura
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Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
• Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
• Superintendencia Financiera
de Colombia
• Reglamentación de la Ley 964 de 2005:
• SIMEV (Decreto 3139 de 2006)
• Repo, simultaneas y TTVs (Decreto 4432 de 2006)
• Compensación y Liquidación (Decreto 1456 de
2007)
• Carteras Colectivas (Decreto 2175 de 2007)
• Intermediación y sistemas de negociación y
registro (Decreto 1120 y 1121 de 2008)
• Derivados y productos estructurados (Decreto
2893 de 2007 y 1796 de 2008)
• Supervisor integrado con responsabilidades claras
y capacidad para perseguir conductas abusivas
(Decreto 4327 de 2005).
• Sistemas de administración de riesgos y
provisiones anticíclicas.
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Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
Autorregulador del Mercado
de Valores de Colombia -
AMV
• Constitución de AMV (Decreto 1565 de 2006,
Decreto 3516 de 2006, Decreto 4668 de 2007).
• Supervisor de primera línea de conductas en el
mercado de valores en coordinación con la SFC
(MoU SFC - AMV).
• Fijación de políticas y procedimientos e
identificación de mejores prácticas relativas a
intermediación de valores y LEO (Carta Circular 21
y 22 de AMV).
• Obligatoriedad de certificación (directivos,
operadores, asesores comerciales y digitadores).
• Actividad de supervisión y disciplinaria (93
sanciones entre 2006 y 2009).
• Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
• Superintendencia Financiera
de Colombia
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Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
• Intermediarios de Valores
• Proveedores de
Infraestructura
• Puesta en marcha de los nuevos sistema de
negociación de acciones y de derivados y de
registro (OTC).
• Constitución de la Cámara de Riesgo Central de
Contraparte.
• Fortalecimiento de los sistema de control interno y
cultura de cumplimiento.
• 3.776 profesionales certificados a junio 2009.
• Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
• Superintendencia Financiera
de Colombia
Autorregulador del Mercado
de Valores de Colombia -
AMV
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1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
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1. Fortalecer la reputación de la industria:
– Accountability de las calificadoras de riesgo, auditores y asesores jurídicos.
– Fijar estándares de las bancas de inversión.
– Falta de activismo de los inversionistas institucionales y los intermediarios reputacionales en
el gobierno corporativo de los emisores.
2. Robustecer las metodologías de supervisión para detectar conductas indebidas en los
sistemas transaccionales y OTC:
– Consolidación y monitoreo sistematizado.
– Sistema de denuncias anónimas (whistleblowers).
3. Mecanismos Alternativos de Resolución de Conflictos – MARCO:
– Implementar herramientas para la solución oportuna de disputas con la participación de
profesionales con conocimiento técnico y especializado en temas del mercado de valores.
Intermediarios Reputacionales
Temas para trabajar
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4. Autorregulación en Divisas:
– Reglamento y certificación de los IMCs.
5. Segundo Mercado:
– Establecer mecanismos para diferenciar a los intermediarios reputacionales (autorizados y
vigilados) que participan en el proceso de estructuración.
– Lo anterior sumado a que este mercado está dirigido a inversionistas profesionales,
ayudaría a agilizar y flexibilizar el régimen de autorización de emisiones.
6. Asesoría irregular en el mercado de valores:
– Mesas de dinero irregulares.
– Ofrecimiento de alternativas de inversión (soliciting) exclusivo a entidades vigiladas.
– La figura de ordenantes debe reglamentarse.
7. Independencia de la Superintendencia
– Periodo Fijo
– Asistencia jurídica
Intermediarios Reputacionales
Temas para trabajar
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7. Programa para la Educación del Inversionista –
PEI de AMV:
– Brindar información objetiva del mercado de
valores al público en general:
• Publicación de cartillas pedagógicas sobre
el funcionamiento del mercado de valores.
• Participación en Asambleas de
Accionistas, Ferias de Inversionista y
Boletines de Accionistas.
– Es necesario diseñar una agenda de trabajo
conjunta que articule los diferentes programas.
El Grupo de Trabajo para la Educación
Financiera y Económica (GEFE) es un primer
paso en esa dirección.
Intermediarios Reputacionales
Temas para trabajar
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• El desarrollo del mercado de capitales tiene un impacto positivo en la actividad económica. Este
es un proceso de largo plazo y requiere del esfuerzo conjunto de la industria, los proveedores
de infraestructura y las autoridades.
• Los problemas de información y los abusos de mercado elevan los costos de emisión y le
restan transparencia a la negociación de valores. Los intermediarios reputacionales juegan un
papel clave para garantizar la calidad de las emisiones y retornar la confianza en el mercado.
• El país ha recorrido un camino importante en los últimos años con la reglamentación de la Ley
964 de 2005 y los avances en materia de infraestructura. Hoy contamos con un marco
regulatorio robusto y sistemas de negociación, registro, compensación y liquidación adecuados
para preservar la integridad del mercado.
• La consolidación de intermediarios reputacionales es un elemento fundamental para el
desarrollo del mercado de capitales.
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Los intermediarios reputacionales y el
desarrollo del mercado de valores
Carlos Alberto Sandoval
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Agosto 13 -14 de 2009