La economía nacional: entre el aterrizaje suave y la desestabilización

Presentación para el Diálogo Económico de la Fundación Milenio

Juan Antonio Morales27 de Enero de 2016

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Esquema de la presentación.2. Preliminares3. Política cambiaria4. Política fiscal5. Política monetaria 6. Crecimiento y política macroeconómica7. Conclusiones

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• La presentación será prospectiva.• Es decir, se insistirá en posibles escenarios

futuros– con los elementos para un aterrizaje suave– con la contingencia de un aterrizaje brusco

• Referencias al pasado y a lo que está pasando ahora nos ayudarán a reflexionar sobre escenarios futuros.

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1. PreliminaresEl contexto internacional• Condiciones adversas de:

1) Caída en los precios de las exportaciones, que esta vez previsiblemente será de larga duración

Se puede apreciar en el gráfico 1 la magnitud de la caída.

2) Cambios en la política monetaria de USA, que potencialmente produzcan– salidas de capital, o– como mínimo, un posible frenazo de flujos de capital hacia el país

• Estamos siendo muy afectados por 1)• En cambio, como en el pasado, quedaremos poco afectados por la

condición 2)– por lo poco integrados que estamos a los mercados financieros

internacionales– estamos poco integrados pero no estamos completamente aislados

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Petróleo

Plata

Zinc

Estaño

Plomo

Cobre

Soya

Oro

-80.0% -70.0% -60.0% -50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0%

-72.2%

-66.5%

-65.1%

-54.6%

-54.2%

-53.1%

-48.1%

-39.7%

Gráfico 1. Variación de precios de commodities desde el punto más alto a Diciembre 2015

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• La crisis de ahora es muy diferente de la del 2008-2009, luego de la crisis financiera de los países de economía avanzada.

– La caída de precios de los commodities fue de corta duración el 2008-2009,

o para fines del 2009 los precios ya se habían recuperado– La caída actual se debe a shocks tecnológicos, que tienen mayor

persistencia– China, el país motor de la demanda mundial,

o está en una fase de crecimiento más lento de su economía y,o sobre todo, de transición a un modelo que le da más énfasis al consumo

que a las inversiones y a las exportacioneso Este cambio de patrón productivo reduce su demanda por materias primas

– Los países de economía emergente apenas habían sido afectados por la crisis de 2008-2009, contrariamente a lo que sucede ahora

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• Pero, el país tienen 2 fortalezas para atenuar los efectos anteriores:– Bajo cociente Deuda Externa/PIB– Altas reservas internacionales.

• Con esas fortalezas pueden acceder al endeudamiento externo o usar sus reservas internacionales.

• Tiene también, en la coyuntura actual, un amortiguador adicional para hacerle frente a la crisis, que es

• la extensión de su sector informal– sector de precios y salarios muy flexibles

• por sus muy bajas cargas laborales, y• por su muy baja tributación

– sector muy versátil y muy adaptable a nuevas condiciones• que hace que los cambios de ocupación y de rubro de actividad se realicen con

facilidad

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• Para hacerle frente a la crisis el gobierno está siguiendo una estrategia de dinamizar la demanda interna, con políticas de expansión.1. Fiscal, con un programa muy grande de inversiones públicas,

financiado en parte con deuda y en parte usando las reservas internacionales.

2. Salarial, con rápidos aumentos tanto del salario mínimo como del salario promedio.

3. Monetaria, empujando a la baja a las tasas de interés pasivas del sistema bancario, lo que repercute en las tasas activas .

• En cambio, se resiste a modificar el tipo de cambio, a pesar de los efectos recesivos sobre el sector productivo.

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Factores estructurales que pudiesen amplificar la crisis• Exportaciones muy poco diversificadas.

– La bonanza del periodo 2004-13 ha acentuado la concentración de las exportaciones en pocas materias primas.

• Muy bajo grado de industrialización. – Sigue estando desde el 2005 en un poco menos de 17%

del PIB• Débil institucionalidad para tener una política

cambiaria activa.

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2. La política cambiaria• Tipo de cambio nominal Bs por USD.• En su política cambiaria (y monetaria) el gobierno es muy ortodoxo con un tipo de

cambio fijo de facto que desde noviembre de 2011 no se ha movido. • Nuestro sistema cambiario es un sistema de cambio fijo de facto .

– En contraste con el sistema cambiario del Ecuador que es de jure de tipo de cambio fijo.• Es cierto que hay una banda estrecha de 10 centavos de boliviano entre el tipo de cambio

de venta y el tipo de cambio de compra de dólares en el BCB. – El tipo de cambio de mercado se puede colocar dentro de esta banda y puede, en principio, variar.– Los sistemas con bandas son empero considerados de tipo de cambio fijo.

• Uno de los objetivos de la creación de la banda cambiaria era impulsar un mercado interbancario vigoroso de divisas. Con el impuesto a las transacciones en dólares de la Ley 291 de septiembre de 2012,

disposición que ha sido recientemente derogada, se ha inhibido la formación de ese mercado,• A lo anterior se debe añadir que la ventanilla del BCB de adjudicación de divisas

directamente al público, contribuye también a achicar el mercado interbancario.

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• Las monedas de nuestros socios comerciales, – cualquiera sea la razón,– se han estado depreciando como se puede

apreciar en el Cuadro 1.• Las monedas de nuestros principales socios

comerciales se han estado depreciando a tasas mucho más altas que 1.5%, que es la máxima depreciación teóricamente posible con el actual sistema cambiario.

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Cuadro 1. Tipos de cambio regionales con relación al USDApreciación (-)

Depreciación (+)(En porcentaje, variación anual 2014-2015)

Brasil 49.3Argentina 51.4Chile 17.3Perú 13.7Colombia 32.1

Fuente: http://fxtop.com/es/cotizaciones-historicas

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• Dos conceptos importantes:– Tipo de cambio real– Sobrevaluación del tipo de cambio.

• Para el cálculo del tipo de cambio real se toma en cuenta– los tipos de cambio nominales – los precios internos – los precios internacionales de nuestros socios

comerciales.

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Tipos de cambio reales

Tipo de cambio real bilateral

𝑇𝐶𝑅= 𝑒𝑃∗𝑃

Donde: TCR = Tipo de cambio real e = Tipo de cambio nominal, es decir Bs por USD P = IPC nacional P*=Índice de precios internacionales (¿de los Estados Unidos?)

Tipo de cambio real multilateral

𝑇𝐶𝑅= 𝑒𝑃ς ቀ𝑒𝑖𝑃𝑖ቁ

𝛼𝑖𝑛𝑖=1

Donde: TCR = Tipo de cambio real e = Tipo de cambio nominal, es decir Bs por USD P = IPC nacional ei = Tipo de cambio del país socio comercial con relación al USD Pi = Indice de precios del socio comercial i = Participación del socio comercial en el comercio exterior de Bolivia.

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Tipo de cambio real multilateral: presentación alternativa

Otra manera de formular el tipo ce cambio real multilateral

𝑇𝐶𝑅= ቀς 𝑃𝑖𝑒𝑖𝑛𝑖=1 ቁ𝛼𝑖

𝑃𝑒

El TCR desmejorará para Bolivia, es decir el TCR bajará, si los precios de nuestros socios comerciales, medidos en dólares, bajan más rápidamente que nuestros precios internos medidos también en dólares. Como los países vecinos están dejando que sus monedas se deprecien, eso está sucediendo. Si inicialmente se estaba en equilibrio, el deterioro del TCR implica una sobrevaluación de la moneda nacional.

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• Se dice que hay sobrevaluación cuando los precios del país en términos de dólares son más altos que los de los países con los que comerciamos. – Los gráficos 2 y 3 parecerían mostrar que se está produciendo sobrevaluación.

• Empero, no hay que saltar a las conclusiones• A pesar de todo lo dicho el tipo de cambio real de equilibrio puede todavía estar

bien.• Un tipo de cambio real sobrevaluado es muy destructivo para los sectores reales de la

economía.– No tanto para las exportaciones de manufacturas, por lo pequeñas que son.– Las exportaciones de commodities sufren muy poco de una sobrevaluación cambiaria,

a no ser que el tipo de cambio esté muy sobrevaluado.– Son las actividades de sustitución de importaciones las que más pueden sufrir. – En la producción de manufacturas, sea para la exportación o para la sustitución de

importaciones, los márgenes de utilidad por unidad producida suelen ser pequeños.– Por tanto la producción queda afectada por la sobrevaluación del tipo de cambio.

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Gráfico 2. Tipos de cambio reales de la región.Fuente: IMF, WEO Octubre 2015Valor por encima de 100 indica apreciación.

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2011T4 2012T1 2012T2 2012T3 2012T4 2013T1 2013T2 2013T3 2013T4 2014T1 2014T2 2014T3 2014T4 2015T1 2015T2 2015T3 2015T460.0

65.0

70.0

75.0

80.0

85.0

90.0

95.0

100.0

Gráfico 3 . Tipo de cambio real (Base Agosto 2003 = 100)

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Vulnerabilidad financiera causada por la sobrevaluación:

– Si el público percibe que el tipo de cambio esté sobrevaluado apostará contra la moneda nacional, anticipando una corrección.

– Correrá a cambiar sus bolivianos por dólares.– Se sabe, en efecto, que el tipo de cambio fijo es muy

vulnerable a ataques especulativos.• Si el público piensa que va a haber una devaluación, habrá

una devaluación más tarde o más temprano, • como lo predicen los modelos de “profecías autocumplidas”.

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Pequeña devaluación.

• Una pequeña devaluación conllevará problemas de credibilidad.– El público seguirá anticipando más devaluaciones. – Se cubrirá del riesgo de devaluación cambiando su moneda nacional

por dólares.– El proceso de bolivianización podría revertirse.– El BCB perdería reservas internacionales.

• La reversión de la bolivianización podría crear estrangulamientos de crédito (credit crunches) porque– los depósitos en dólares tiene encajes muy altos.

• Los estrangulamientos de crédito pueden tener efectos perniciosos en la actividad productiva,

• que podrían afectar negativamente a las instituciones financieras.

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Devaluación fuerte.

Si la devaluación es fuerte:• Tendría un impacto inmediato: le daría un empuje a la inflación en

la medida en que una fracción significativa del IPC está constituida por bienes importados, cuyos precios aumentarán.

• La subida del IPC se traduciría en una caída de los salarios reales, lo que originará intranquilidad social y política.

• Se producirían redistribuciones injustificadas de riqueza desde los deudores en bolivianos en detrimento de los depositantes en bolivianos.

• La carga de la deuda aumentará para los deudores en dólares, incluyendo el gobierno nacional que tiene una fracción significativa de deuda externa que está enteramente en moneda extranjera.

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• Con la devaluación los precios de los bienes no transables en el comercio exterior tienden a bajar, aún si están en dólares, como es el caso de los bienes inmuebles.– Las garantías reales de los créditos bancarios podrían diluirse

y los bancos pueden encontrarse con más bienes adjudicados que los que desearían.

• La devaluación podría contraer el PIB en vez de expandirlo, tomando en cuenta:– La poca diversificación de nuestra economía.– La fuerte dependencia de insumos importados de nuestro

aparato productivo.

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No devaluar

• El tipo de cambio fijo tiene méritos: ancla bien la inflación.• La inflación de los bienes transables en el comercio exterior se alinea con la

inflación internacional.• El problema de la sobrevaluación viene por el lado de los bienes y servicios no

transables en el comercio exterior.• Si el precio de los no transables aumenta con relación al precio de los

transables, se tendrá sobrevaluación en la mayor parte de los escenarios.• Si no se devalúa, habiendo sobrevaluación, se penaliza a los sectores

productivos de bienes transables.• Los sectores productivos de bienes transables

– que tienen créditos bancarios,– tendrán más dificultades para cumplir con sus compromisos en caso de

sobrevaluación, y– la cartera en mora podría aumentar.

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• Las políticas fiscales y salariales no siempre han sido consistentes con la política de tipo de cambio fijo creando riesgos de sobrevaluación.

• Una política fiscal expansiva presiona a los sectores donde hay cuellos de botella, – haciendo aumentar los precios– por esa razón tiene que ser selectiva.

• La política salarial tiene también que ser consistente con la política de tipo de cambio fijo.

• Fuertes incrementos salariales, – La política salarial ha sido demasiado dinámica en los últimos años.– Ella impulsa la demanda interna, que en gran parte se vuelca hacia

importaciones y sobre los servicios, lo que presiona a la sobrevaluación, y – hacen que muchas empresas no puedan aguantar la competencia extranjera,

aún en el propio mercado interno.

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• Las reservas internacionales si bien son voluminosas no son infinitas. – Puede llegar el momento que no le quede al BCB otra solución que devaluar.

• Por el momento, dado el extraordinario nivel de las RIN, no hay muchas expectativas al respecto.

– Con 11,357 millones de reservas en divisas a fines de 2015, la probabilidad es baja, pero no es cero.

– Sin embargo, durante el año 2015 se han perdido 1,869 millones.

• Dadas las percepciones del público, se pueden formar mercados paralelos para la moneda nacional, dentro y sobre todo, fuera del país.

– En los mercados paralelos se establecería una prima con relación al tipo de cambio oficial.– De hecho ya hay informaciones de que eso está sucediendo pero en pequeña escala.

• El peor escenario posible sería uno de pánico en el que el BCB no tenga más remedio que devaluar.– Devaluar en situación de pánico tendría altos costos económicos y políticos. Se

estaría en un escenario de aterrizaje brusco.– La economía se desestabilizaría y no se sabría dónde quedaría el tipo de cambio.

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3. Política fiscal

• Medinaceli (2015) estimó preliminarmente una caída de USD 1,272 millones de los ingresos fiscales por hidrocarburos para el 2015.

• La caída probablemente es mayor. • Además, hay tomar en cuenta los efectos indirectos de la caída de precios de los

hidrocarburos. • Menores exportaciones

– significan también menores importaciones que causan reducciones en aranceles de importación e IVA Importaciones.

– implican también menores ingresos para el sector privado por recaudaciones por impuestos internos, particularmente el IVA.

• Hay empero un efecto fiscal positivo de la caída de precios, que es el de la sustancial reducción en el subsidio a los carburantes.

• La combinación – de caída en los ingresos por hidrocarburos y – de un programa de inversiones públicas muy grande

•ha dado lugar a que el año 2015 se termine con un déficit fiscal de 6.6% del PIB.

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• La política fiscal expansiva requiere un financiamiento muy grande, en un momento en que se han caído los ingresos por el IDH,

• el gobierno está recurriendo entonces al – endeudamiento externo, – a las reservas internacionales (en divisas, es decir excluyendo el oro), que ya

han bajado en 1, 869 millones de USD el 2015, – y a aumentar la presión la tributación interna, aunque sin cambios en la

legislación. •Se ha de notar en el gráfico 4 la caída sistemática de las reservas internacionales a partir del segundo trimestre de 2015.•El gobierno ha estado también apostando al efecto multiplicador del ingreso que tendrían las mayores inversiones pública.• La duda está en cuán importante es el multiplicador en una economía pequeña y abierta a las importaciones como la nuestra.

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2011T4 2012T1 2012T2 2012T3 2012T4 2013T1 2013T2 2013T3 2013T4 2014T1 2014T2 2014T3 2014T4 2015T1 2015T2 2015T3 2015T44,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

Gráfico 4. Reservas Internacionales en divisas 2011T4- 2015Diciembre(millones de USD)

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• El gobierno nacional tiene espacio para endeudarse y tiene todavía suficientes reservas.

• Sin embargo, financiarse con deuda o empleando las reservas internacionales conlleva riesgos.

• Por otra parte, una presión fiscal muy elevada reduce la demanda interna, lo que es contrario al objetivo de mayor expansión de la economía por esta vía.

• Por último, la política fiscal expansiva presionará sobre los sectores donde hay cuellos de botella, haciendo aumentar los precios de los no transables.

• La política fiscal expansiva tiene una restricción adicional, que es la escasa capacidad gerencial del sector público. – Es así que el año pasado el porcentaje de ejecución (71%) ha sido bajo.

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• La crisis fiscal está engendrando problemas para las gobernaciones y municipalidades, dependientes de transferencias desde el gobierno central y de regalías.

• Las transferencias son especialmente frágiles. • Se ha de recordar que una parte importante de la inversión pública

está a cargo de las gobernaciones y municipalidades y que los gobiernos subnacionales no tienen acceso fluido al financiamiento externo.

• Entonces, o tendrán que reducir sus inversiones o, cuando les sea posible, podrán financiarlas con sus depósitos en caja y bancos.

• El empleo de esos depósitos hará bajar las reservas internacionales

4. La política monetaria

• La inflación ha estado generalmente bajo control (gráfico 5).• La canasta, base de cálculo del IPC y de la inflación, está

compuesta de manera muy importante por alimentos transables en el comercio exterior.– Con tipo de cambio fijo, los movimientos de precios de los transables

tienden a alinearse con los movimientos de precios internacionales.– Los precios internacionales de los alimentos han estado cayendo.

• La inflación para el año 2015 ha sido de 2.9%, que es una tasa de inflación bastante más baja que en 2014 que fue de 5.2%

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32

2012T1 2012T2 2012T3 2012T4 2013T1 2013T2 2013T3 2013T4 2014T1 2014T2 2014T3 2014T4 2015T1 2015T2 2015T3 2015T42.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

Gráfico 5. Inflación. Variación porcentual del IPC a 12 meses , 2012- 2015 Diciembre

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• La inflación entre 2010 y el 2015 ha tenido un promedio anual de 5.9%• Dado el fuerte crecimiento de la base monetaria (circulante + encajes)

en los últimos 5 años (un promedio anual de un poco más de 15%) ¿hay razones para esperar que inflación se active?

• No, porque cuando las tasas de inflación han sido bajas por un periodo prolongado

• Las expectativas de inflación quedan controladas, • se rompe la relación entre crecimiento monetario e inflación, tanto más

que – la acumulación de RIN ha sido, hasta muy recientemente, la principal sino la única fuente

de expansión monetaria– la base monetaria ha crecido más lentamente que las RIN por operaciones de esterilización

• vía depósitos del gobierno central y de los gobiernos subnacionales en el BCB• vía (seudo) operaciones de mercado abierto

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• La meta final de la política monetaria del BCB es el control de la inflación• Ancla la inflación en el tipo de cambio• Tiene metas intermedias que son:

o El nivel de reservas internacionaleso El crédito interno neto

• Estas metas intermedias están basadas en la llamada Aproximación Monetaria a la Balanza de Pagos (BDP).

– Pero con la bonanza exportadora no había peligro alguno de crisis de BdP.– Esas metas ya no son idóneas.

• Los instrumentos de política monetaria del BCB son básicamente dos:– Operaciones de Mercado Abierto ( OMAs)

o Sobre todo para absorber liquidez, colocando títulos en el mercadoo Encaje legal

• La política del BCB no trata de incidir, sino muy tímida y esporádicamente , en las tasas de interés.

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• Con tipo de cambio fijo no hay mucho espacio para una política monetaria autónoma.

• Lo poco de espacio que hay proviene de las imperfecciones de información del público y de la débil integración financiera de Bolivia con los mercados internacionales de capital.

• Las tasas de interés nacionales, aún en bolivianos, han tendido a seguir la trayectoria (mas no los niveles) de las tasas de interés internacionales, excepto en los últimos meses.

• A lo anterior ha de añadirse que los mecanismos de transmisión de la política monetaria son muy débiles.– En gran parte la política monetaria es ineficaz para responder a los

shocks exógenos.

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• Las OMAs del BCB en el periodo 2006-14 han tenido el objetivo correcto esterilizar los efectos en moneda nacional de la acumulación de reservas internacionales.

• La situación imperante hasta principios del 2015 ha cambiado.• El BCB ha estado haciendo bajar las tasas de interés desde entonces, posiblemente para

– darle un estímulo adicional a la demanda interna– para reducir los costos de endeudamiento del TGE.

• A pesar de que generalmente las tasas de interés de las OMAs se transmiten débilmente al sistema financiero, tienen impacto en determinadas ocasiones.

• Esta vez la movida del BCB ha tenido impacto y los bancos le han seguido (también por otras razones) . • Los excedentes de encaje en efectivo del sistema financiero han aumentado fuertemente.• La movida del BCB ha ido en la dirección equivocada. • Al caer las tasas de interés pasivas los depositantes en bolivianos, sobre todo si persisten los rumores de

devaluación, podrían correr a cambiar su moneda nacional por dólares • Si las tasas de interés en dólares bajan demasiado los depositantes

– retirarán sus depósitos de los bancos– o emplearán a éstos simplemente como cajas fuertes, acortando sustancialmente los plazos.

• Se ha estado bolivianizando la economía mediante una política dinámica de encaje legal.– Altas tasas de encaje legal para depósitos en dólares + Tipo de cambio fijo– han producido una notable bolivianización de los depósitos y créditos bancarios.

• La divergencia entre las tasas de encaje en dólares y bolivianos establece una cuña entre las tasas de interés en las dos monedas, en detrimento de aquellas en moneda extranjera.

• Las tasas de interés, especialmente para depósitos, han estado en niveles muy bajos por mucho tiempo.

• Si las tasas de interés internacionales suben, las tasas nacionales también habrán de subir, en las dos monedas, en algún momento.

• Una subida brusca de tasas de interés puede crear dificultades tanto para las entidades financieras como para sus clientes.

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5. Crecimiento del PIB y política macroeconómica

Antecedentes:• Fuerte impulso dado a la economía por la evolución favorable de los términos de

intercambio en el periodo 2006-13 y aún mediados del año 2014.• El fuerte crecimiento del PIB proyectado oficialmente para el 2015 (5.0%) se explicaría por:

– La expansión de la demanda interna debido principalmente a• las altas inversiones públicas• el crecimiento del consumo, tanto de los hogares como del gobierno

• Desde 2003, son once años consecutivos de crecimiento del PIB per cápita, que es un factor inercial de crecimiento.

– Entre el 2005 y el 2014 el PIB per cápita en USD corrientes pero corregido por paridad de poder de compra habría aumentado en más de 53%.

• Hay fuertes divergencias, según las fuentes, con relación a las estimaciones de crecimiento para el 2015, que van desde 4.1% para el FMI a 4.8% para el gobierno.

38

39

DESCRIPCION 2010p 2011p 2012p 2013p 2014p2015T2

pPOR ORIGENHIDROCARBUROS 14.0 7.2 14.7 14.0 5.7 -1.7CONSTRUCCIÓN 7.5 8.0 8.0 10.6 7.8 5.1SERVICIOS FINANCIEROS 10.7 11.1 22.1 11.3 6.0 6.0SEGÚN GASTOCONSUMO PRIVADO 4.0 5.2 4.6 5.9 5.4 4.9CONSUMO DEL GOBIERNO 3.1 7.2 4.9 9.3 6.7 6.5INVERSIÓN 7.5 23.7 1.5 12.9 9.9 2.5

PRODUCTO INTERNO BRUTO 4.1 5.2 5.2 6.8 5.5 5.0

Notas

T2: Variación acumulada al segundo trimestre de 2015, preliminar

Cuadro 2. CRECIMIENTO DEL PRODUCTO INTERNO BRUTO A PRECIOS CONSTANTES(En porcentaje)

Fuente: INSTITUTO NACIONAL DE ESTADÍSTICA

p: Preliminar

40

• El gobierno ha propuesto al país la Agenda Patriótica 2025. • Ella delinea, con metas muy detalladas, la utopía que

propone. • En cambio, casi no hay discusión de cómo alcanzar esas metas. • Tampoco hay mención alguna a las capacidades gerenciales

para lograr las muy ambiciosas metas.• El gobierno ha tratado de darle más concreción a la Agenda

Patriótica con el Plan de Desarrollo Económico y Social 2016-2020.

• Se ha anunciado para este plan inversiones públicas por 48,574 millones de USD

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• La meta más ambiciosa es la de convertir a Bolivia en un gran proveedor de energía eléctrica,

• con un aprovechamiento pleno de su potencial hidroeléctrico y desarrollando proyectos de energía renovables como, por ejemplo,

– energía éolica,– aprovechamiento de biomasa,– geotérmica y solar.

• Otra meta a subrayar es que todos los recursos naturales y servicios estratégicos sin excepción

– habrán sido nacionalizados, – estarán administrados por el Estado, – y se habrán fortalecido sus empresas estatales estratégicas con este fin.

• Aparentemente, sin contradicción con el punto anterior se contará con mayor inversión extranjera

• La ejecución de la Agenda será muy dependiente, (alrededor de USD 50,000 millones) de lo que se pueda conseguir como financiamiento externo,

42

6. Conclusiones

• Los shocks exógenos son de gran magnitud – subestimarlos llevaría a cometer graves errores que pueden

comprometer el crecimiento de largo plazo de la economía boliviana, – aún si ella está por el momento resistiendo.

• Los precios de las materias primas parecen estar en caída libre, – los capitales han dejado de fluir hacia la región sudamericana– y el crecimiento económico se ha estancado. – Las proyecciones de crecimiento del FMI para la región en 2016 no

son nada alentadoras.• Bolivia no está desarmada para enfrentar la coyuntura, pero los

instrumentos anti-crisis tienen que ser idóneos. • Una mala elección puede tener graves consecuencias.

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• Cualquiera sea la decisión que se tome con relación al tipo de cambio que los tiempos que se avecinan van a ser difíciles.

• El escenario más problemático sería el de una devaluación.

• Un escenario más benigno, pero todavía problemático, sería el del mantenimiento del actual sistema cambiario, – Especialmente si siguen las presiones de sobrevaluación.

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• La caída de precios de los hidrocarburos está produciendo un estrés fiscal considerable, – tanto para el TGN – como para los gobiernos subnacionales (y las universidades).

• La prolongación del crecimiento del PIB, apoyado en la demanda interna con las inversiones públicas como pilar es problemática.

• Ellas tendrían que financiarse con 1) deuda, 2) empleando las reservas internacionales y3) presionando fuertemente a los contribuyentes.

• La pregunta es cuán sostenible en el tiempo será esta política.

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• La Agenda Patriótica 2025, tiene un programa– rico en metas – pero corto en medios para alcanzarlas– que exige un voluminoso financiamiento externo.

• La apuesta principal de la Agenda Patriótica de un desarrollo del país basado en exportaciones de electricidad es arriesgada y rodeada de un halo de incertidumbres.

• Por otra parte la agenda es muy estatista, con escasa participación del sector privado y con cantidad de servidumbres para el sector privado.

• El aterrizaje suave consistirá en– una tasa de crecimiento más baja, pero sostenida, del PIB y– apoyada por políticas cambiarias, monetarias, salariales y fiscales sensatas.

• La alternativa sería – un aterrizaje brusco – con descalabros tanto en el sector real como en el sector financiero – y abandonando o devaluando catastróficamente el tipo de cambio fijo.