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¿Más estímulo requerido?
Informe Mensual Cambiario – Febrero de 2019
Subgerencia de Investigaciones Económicas
Gerencia de Tesorería - Vicepresidencia Financiera
Bogotá D.C.
+57-1 5945555 Ext. 9984 - 6771 - 9003
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Contexto externo
El dólar se ha debilitado en lo corrido de 2019 en los mercados internacionales, en parte gracias a unos menores niveles de aversión
al riesgo global. El tono más prudente de la Fed en torno al ritmo de incrementos de tasas de interés, y la posibilidad de ajustar el
proceso de normalización de su balance de activos, también influyó en este comportamiento.
La desinflación asociada a unos menores precios del petróleo en EEUU, las tensiones comerciales, y el creciente nerviosismo de una
recesión económica en el futuro cercano, han afectado drásticamente las expectativas del mercado y a la fecha los agentes no
anticipan incrementos de tasas Fed en 2019. Sin embargo, varios riesgos se han moderado recientemente, y las condiciones
económicas y financieras han mejorado. Desde esta óptica, la probabilidad de que la Fed continúe subiendo los tipos no es
despreciable, con lo cual la cotización del dólar podría fortalecerse en el corto plazo.
Los precios del petróleo se han recuperado en lo corrido de 2019, en medio de un contexto de menor aversión al riesgo global y de
optimismo en torno al anuncio de recortes de producción de crudo por parte de la OPEP y Rusia. El promedio de la referencia Brent
en lo corrido de febrero se ubica en 63 dólares por barril (dpb), por encima de los 60 dpb de enero y los 57 dpb de diciembre.
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La cotización del dólar a nivel internacional se ha moderado ligeramente en lo corrido de 2019…
▪ El dólar se ha debilitado cerca de 1% en lo corrido de 2019 frente a los máximos que alcanzó en 4T18, luego de un trimestre cargado de turbulencia asociada a la desaceleración
económica, la fuerte caída de los precios del petróleo, las tensiones comerciales entre EEUU y China, y la volatilidad que generó el estrés de los emergentes. Algunos de estos
factores de riesgo se han moderado en lo corrido de 2019 y han debilitado la demanda especulativa de dólares. Sin embargo, el tono menos hawkish de la Fed desde finales del
año pasado ha sido el principal determinante de esta corrección del dólar.
Fuente: Bloomberg. Elaboración Investigaciones Económicas – BAC.
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La tendencia del dólar durante el último año ha sido claramente alcista, pero ha comenzado a moderarse
1T18
Efecto fiscal en EEUU y
fortaleza del EUR
2T18
La aversión al riesgo e
incertidumbre política se disparan
por guerra comercial
3T18
La Fed ratifica más
incrementos en los tipos de
interés
4T18
Las condiciones financieras se
estrechan y la demanda especulativa
de USD aumenta
AC19
La Fed modera su discurso y
calma los mercados, pero el EUR
se debilita
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▪ El discurso más moderado de la Fed ha generado que el mercado, a la fecha, no esté descontando más incrementos de tasas de interés en 2019. En efecto, la probabilidad
de aumentos de tasas este año, implícita en el mercado de futuros de tasas de los fondos federales, se encuentra en promedio muy cerca de 0%. El rendimiento de las Notas del
Tesoros a 2 años también evidencia este cambio de expectativas y a la fecha se sitúa cerca de 2.5%, casi 50 pbs por debajo del máximo registrado en 4T18.
▪ La curva OIS sugiere además que la fase de incrementos en las tasas de interés en EEUU habría llegado a su fin en 2018, algo que contrasta con los ciclos alcistas de 50 y 25
pbs que se vislumbran para los años 2019 y 2020, respectivamente, en las proyecciones de tasa Fed de los miembros del FOMC. La distorsión de todo lo anterior en las tasas de
interés se traduce en un spread de 75 pbs entre lo que espera el FOMC y lo que espera el mercado, una magnitud no despreciable.
Fuente: Bloomberg y Reserva Federal. Elaboración Investigaciones Económicas – BAC.
*Probabilidad implícita en el mercado de futuros de Fondos Federales.
La estabilidad de tasas Fed que el mercado está anticipando explica en buena medida este efecto…
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Incrementos tasa Fed en 2019*
Notas del Tesoro a 2 años (der.)
El mercado no está anticipando más incrementos de tasas en 2019
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Tasa Fed (punto medio)
Proyecciones FOMC (dic-18)
Tasa implícita en curva OIS
El pico del actual ciclo monetario ya llegó a su fin según la curva OIS
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▪ El crecimiento económico en EEUU alcanzó su potencial en 2018 y algunas estimaciones sugieren que a la fecha crece por encima de sus niveles de equilibrio de largo plazo. Las
condiciones del mercado laboral continúan siendo favorables y la expansión sectorial también ha sido muy buena. Todo lo anterior se traduce en unos resultados
macroeconómicos que han superado las expectativas de los agentes, a pesar de que ya se observan algunas señales de cambio de fase en el ciclo.
▪ El estrés de los mercados en 4T18, que afectó significativamente los precios de los activos, se ha normalizado en lo corrido de 2019. La Fed mostró recientemente su preocupación
por el deterioro que se venía observando en las condiciones financieras desde finales del año pasado, factor que podría limitar la capacidad del emisor de subir los tipo de interés en
el futuro cercano. Sin embargo, la situación ha comenzado a mejorar y varios indicadoras muestran normalidad en las condiciones financieras actuales.
Fuente: Citibank y Bloomberg. Elaboración Investigaciones Económicas – BAC.
Sin embargo, las condiciones económicas y financieras no están tan mal como el mercado asume…
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Índice de sorpresas económicas
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Los datos macroeconómicos en EEUU han superado las expectativas
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Índice de condiciones financieras en EEUU
Media móvil 20 días
Las condiciones financieras también han mejorado recientemente
Episodios de estrés
financiero y restricción al
crédito
Episodios de normalidad
financiera y accesibilidad al
crédito
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▪ Las expectativas de inflación en EEUU y la Eurozona se vieron afectadas a la baja en 4T18 como consecuencia de la fuerte caída de los precios del petróleo. No obstante, a
diferencia de Europa, las expectativas en EEUU se han recuperado a lo largo de 2019 y se ubican cerca del 2%, en línea con los favorables resultados de las medidas de
inflación núcleo al consumidor y salarial que se observan en la economía estadounidense. Desde esta óptica, una pausa monetaria del Fed este año luce inconveniente.
▪ Seguimos creyendo que la reacción del mercado ha sido exagerada y que la Fed todavía tiene espacio para subir las tasas de interés en 2019, aunque a un ritmo gradual (quizás dos
incrementos de 25 pbs más adelante este año). En consecuencia, si el mercado reajusta sus expectativas y asigna una mayor probabilidad a una subida en las tasas de
interés de la Fed en el corto plazo, la reacción del dólar tendrá que ser necesariamente alcista.
Fuente: Sistema de la Reserva Federal y Bloomberg. Elaboración Investigaciones Económicas – BAC.
La dinámica de precios refleja este entorno. Una pausa monetaria en este momento no se justifica...
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5 años en EEUU 5 años en Eurozona
Expectativas de inflación implícitas en el mercado de deuda púiblica
Inicia el desplome de
los precios del
petróleo en 4T18
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Salarios nominales
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Meta Fed
Óptimo de salarios
La dinámica de los precios se sitúa por encima de niveles de largo plazo
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▪ El consumo global de crudo mostró una fuerte reducción mensual en enero de 2.4 millones de barriles diarios (mbd), donde gran parte del resultado se explicó por una menor
demanda de Europa y China de 520 y 460 mil barriles día, respectivamente. Por su parte, la producción global se redujo en 1.3 mbd, explicada en gran medida por una disminución
de 590 mil barriles día en la oferta de la OPEP. Lo anterior hace parte del recorte anunciado por 1.2 mbd entre el cártel y Rusia el pasado mes de diciembre, y que se llevará a cabo
durante la primera mitad de 2019. Bajo este contexto, el balance de oferta y demanda mostró un exceso de oferta del orden de 1.4 mbd, algo que no se observaba desde octubre del
año pasado. Sin el recorte de la OPEP y Rusia, el desbalance de oferta en enero habría alcanzado cerca de 2 mbd.
▪ En términos de las dinámicas de crecimiento, ajustadas en sus promedios móviles de 12 meses, la producción global se expandió a un ritmo de 2.5% anual en enero, estable frente a
lo observado en diciembre, mientras que la dinámica tendencial del consumo lo hizo a un ritmo de 1.3%, un mínimo desde mediados de 2017. De esta forma, el diferencial entre el
crecimiento de la producción y el consumo se mantuvo en terreno positivo, lo que continúa generando presiones bajistas sobre los precios del petróleo.
Fuente: EIA. Elaboración Investigaciones Económicas – BAC.
Desbalance de oferta en enero no fue muy grande por recorte de producción de la OPEP y Rusia…
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Evolución del mercado mundial de crudo en los últimos 6 meses
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Brecha Media móvil de 6 meses
Brecha entre el crecimiento de la producción y el consumo global de crudo
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▪ Los menores niveles de aversión al riesgo global, así como el anuncio de recortes en la producción por parte de la OPEP y Rusia, propiciaron valorizaciones en los precios del
petróleo en lo corrido de 2019. En efecto, el promedio de la referencia Brent en enero fue de 60 dólares por barril (dpb), superior a los 57 dpb del promedio de diciembre, y en lo
corrido de febrero dicho promedio se ubica en 63 dpb.
▪ Los niveles actuales del Brent se ubican en la parte inferior del rango de equilibrio estimado entre 60 – 70 dpb. Esperamos que la evolución de los precios en el futuro cercano
muestre relativa estabilidad en dichos niveles, aunque no descartamos algunas caídas adicionales propiciadas por factores de demanda como un menor crecimiento
económico global. Las perspectivas de la EIA durante los próximos 2 años siguen apuntando a excesos de oferta en el mercado mundial cercano a los 500 mil barriles diarios.
Fuente: EIA y Bloomberg. Elaboración Investigaciones Económicas – BAC.
*Ajuste de regresión lineal con desequilibrios del mercado mundial de crudo.
**Promedio móvil de los últimos 5 años.
Los precios del petróleo se recuperaron gracias al anuncio OPEP, pero su efecto será transitorio…
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Evolución de los precios del petróleo frente a sus niveles de equilibrio
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Balance mundial
Pronósticos EIA
Exceso de oferta en el mercado de crudo se mantendría hasta 2020
MBD < 0
(exceso de demanda)
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(exceso de oferta)
9Fuente: Bloomberg. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
▪ La revaluación promedio de las monedas de LATAM frente al dólar fue de 2.4% en enero, donde el peso mexicano y el real brasilero registraron las mayores apreciaciones del
mes con variaciones de 4.5% y 3.8%, respectivamente. Esta tendencia se ha mantenido en febrero y, en promedio, se observa una revaluación generalizada de 1%.
▪ En lo corrido de 2019, la moneda de la región más revaluada frente al dólar es el peso chileno con un avance de 5.3%, seguido del real brasilero con una apreciación de 4.1% y del
peso colombiano con 3.5%.
Todas las monedas de LATAM volvieron a ganar terreno frente al dólar durante el último mes…
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Comportamiento de las principales monedas de LATAM frente al dólar durante el último año
Revaluación
(Valor del índice < 100 puntos)
Devaluación
(Valor del índice > 100 puntos)
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Mercado cambiario local
El peso-dólar ha mostrado una tendencia revaluacionista en lo corrido de 2019, en línea con la debilidad generalizada del dólar en los
mercados internacionales y los mayores precios del petróleo. No obstante, las diferentes medidas de dispersión del dólar
interbancario se mantienen en niveles elevados.
Según los datos disponibles de balanza cambiaria, el balance de la cuenta corriente en enero continuó siendo superavitario,
favorecido por el superávit de la balanza de servicios y transferencias. Los flujos de inversión de portafolio fueron negativos y
contrastaron con las entradas vistas en la inversión extranjera directa. Por su parte, los términos de intercambio mostraron mejoras
asociadas al repunte que han tenido los precios del petróleo en 2019.
Los datos consolidados de enero mostraron una reducción de la Posición Propia de Contado (PPC) de los Intermediarios del
Mercado Cambiario (IMC), y la información disponible para febrero sugiere que dicha tendencia se habría pronunciado. La curva de
devaluaciones implícitas se desplazó al alza y los niveles del tramo corto se ajustaron a los niveles de la curva teórica.
La tasa de cambio se apreció entre enero y febrero, pero su volatilidad continuó al alza…
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▪ El dólar en el mercado interbancario registró un promedio de 3155 pesos en enero,
inferior al promedio de 3214 pesos del mes previo. La tendencia del dólar en
febrero continúa siendo a la baja y a la fecha registra un promedio de 3118 pesos.
El volumen diario aumentó, en promedio, hasta 1,052 millones de dólares, desde
los 907 millones registrados en diciembre.
▪ La ventana mensual de volatilidad mostró una dispersión de +/- 70 pesos,
manteniéndose de esta forma en niveles elevados. La volatilidad diaria se ubicó
levemente por encima del 18% de dispersión de 20 días anualizada.
▪ Bajo este contexto, el ritmo anual de la devaluación del tipo de cambio registró un
promedio de 10.3% en enero, el cual sigue siendo el más alto desde junio de 2016.
No obstante, el ritmo actual de la devaluación continúa siendo relativamente bajo y
no debería generar presiones inflacionarias asociadas en el corto plazo.
Fuente: Set FX y Bloomberg. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
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Volumen Set FX
Dólar interbancario (eje der.)
Comportamiento reciente del USDCOP en el mercado local
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▪ La condición de ejercicio de las opciones se ha mantenido abierta durante gran parte del mes de febrero y los IMC han ejercido el 75% de las mismas. Esto significa una
acumulación de 300 millones de dólares por parte de BanRep. Desde el pasado mes de octubre cuando BanRep inició el programa de subastas, el acumulado a la fecha asciende
a 1,100 millones de dólares.
▪ Con el fin de reforzar su programa de acumulación de Reservas Internacionales, BanRep compró al Tesoro Nacional cerca de 1,000 millones de dólares el pasado 1 de febrero, a
la TRM vigente del día. De esta manera, el emisor ha comprado en total 2,100 millones de dólares durante la vigencia de su programa de acumulación de reservas.
Fuente: BanRep. Investigaciones Económicas – Banco Agrario de Colombia.
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Ejercicio acumulado Ejercicio diario Aprobado
Ejercicio de opciones put de acumulación de RI (evolución de febrero)
BanRep ha comprado 2,100 millones de dólares bajo su programa de acumulación de reservas…
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▪ El Índice de Términos de Intercambio (ITI) mostró un incremento de 1.2% en enero, algo que se explica en buena medida por la mejora que evidenciaron los precios de
exportación, particularmente los precios del petróleo, cuyo aumento fue de 15.1%. En contraste, los precios de importación registraron una leve caída, afectados por la apreciación
que presentó el peso-dólar durante enero. De esta manera, los precios de las exportaciones aumentaron 1.0%, mientras que los precios de las importaciones cayeron
0.3%.
Fuente: DANE. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
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Promedio 10 años
Evolución de los términos de intercambio en Colombia durante los últimos 15 años
Los términos de intercambio frenaron caídas de meses previos por repunte en precios del petróleo…
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▪ El déficit comercial de la balanza de bienes fue de 587 millones de dólares en diciembre, inferior al déficit promedio de 816 millones de los tres meses previos. Lo anterior se dio en
medio de un flujo de exportaciones que aumentó levemente en 52 millones de dólares entre noviembre y diciembre, mientras que el de las importaciones se redujo en 281
millones. No obstante, en su medida de tendencia central de 12 meses, el desbalance comercial continúa ampliándose como consecuencia de unos menores flujos por
exportación, principalmente de petróleo, y un incremento de las compras externas.
▪ Excluyendo petróleo, el crecimiento anual de los ingresos por exportación fue de -10.9% en diciembre y su promedio móvil de 6 meses (nuestra medida preferida de tendencia
central) se situó en -2.4%, uno de los niveles más bajos observados desde noviembre de 2013. Traducido en flujos en dólares, el reciente comportamiento de las exportaciones no
petroleras representa un incremento de 421 millones de dólares en su comparativo acumulado 12 meses a corte de diciembre.
Fuente: DANE. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
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Promedio móvil 12 meses
Balance del comercio exterior de bienes (valor FOB)
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Ingresos no petroleros (en pesos)
Media móvil 6 meses
Dinámica de los ingresos exportadores no petroleros
El déficit comercial continúa ampliándose en tendencia por aumentos en las importaciones...
15Fuente: BanRep. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
*Datos disponibles a corte del 31 de enero de 2019.
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Flujos de inversión extranjera de corto y largo plazo hacia Colombia (12M)
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Inversión de capital privado
Media móvil 6 meses
Flujos semanales de capital privado (inversión de portafolio + IED)
Los flujos de inversión de portafolio fueron negativos en enero, por segundo mes consecutivo…
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Mes previo 542 -97 514 612 639 797 562 234 -183
Flujo 4 semanas 152 -193 398 591 345 670 553 117 -190
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Acum. 2018 -18 -228 443 671 210 604 478 125 703
Acum. 2019 229 -206 448 655 435 769 637 131 -198
Variación (USD) 246 21 5 -16 225 165 159 6 -901
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Flujos mensuales de cuenta corriente e inversión privada en Balanza Cambiaria (cifras en millones de dólares)*
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▪ Los datos consolidados de Reservas Internacionales Netas (RIN) en enero registraron un incremento de 819 millones de dólares, el mayor aumento mensual de los últimos 5 años,
producto de un balance superavitario de 229 millones de dólares en la cuenta corriente y un ingreso neto de 587 millones en la cuenta de capitales, donde está contabilizada la
acumulación de 400 millones de dólares del programa de opciones put de BanRep. El saldo de las RIN se sitúa en 49.2 mil millones de dólares.
▪ Como duración de las importaciones en términos de meses, el saldo de las RIN se mantuvo estable en diciembre en un ratio de 9.9 veces. El indicador se ubica por debajo del
nivel de 10.5 veces observado en todo 2018 y dicha tendencia podría acentuarse en la medida que las importaciones sigan aumentando, en función de un menor despeño de la
demanda interna. No obstante, los niveles del indicador siguen siendo favorables. Esto quiere decir que, en un escenario extremo donde una salida súbita de capitales deje con
escasez de dólares al mercado local, todas las operaciones de comercio exterior se alcanzarían a cubrir con las existencias de las RIN durante los próximos 10 meses.
Fuente: BanRep. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
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ene.-79 ene.-87 ene.-95 ene.-03 ene.-11 ene.-19
US
D m
iles d
e m
illones
Evolución histórica del saldo de las RIN en Colombia
Las Reservas Internacionales Netas (RIN) ya reflejan el programa de acumulación de BanRep…
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
dic.-83 dic.-90 dic.-97 dic.-04 dic.-11 dic.-18
Meses
RIN/M
Media móvil 12 meses
Duración de las RIN en términos de las importaciones
17
▪ La curva de devaluaciones implícitas ha subido, en promedio, 19 pbs en lo corrido de febrero frente al corte de nuestro último informe (14 de enero). De esta manera, se
observaron incrementos en los nodos de la parte corta, media y larga de la curva de 27, 11 y 19 pbs, respectivamente, durante el ultimo mes de información. Frente a la senda
teórica de las devaluaciones, la curva registra un spread negativo promedio de 20 pbs.
▪ La Posición Propia (PP) de los Intermediarios del Mercado Cambiario (IMC) registró un promedio de 2,592 millones de dólares durante el mes de enero, superior frente al
promedio de 2,506 millones de diciembre. Por su parte, la Posición Propia de Contado (PPC) registró un promedio de 1,389 millones de dólares, un monto inferior a los 1,712
millones de diciembre. Según nuestras estimaciones, durante el mes de febrero la PPC se habría reducido hasta niveles del orden de los 1,118 millones de dólares.
Fuente: BanRep, Tradition y Bloomberg. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
1.3%
1.5%
1.8%
2.0%
2.3%
2.5%
0 30 60 90 120 150 180 210 240 270 300 330 360
Devalu
ació
n im
plícita
Días
19-feb-19
14-ene-19
Teórica
Curva de devaluaciones implícitas vs curva de devaluaciones teórica
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
-500
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
ene.-17 may.-17 sep.-17 ene.-18 may.-18 sep.-18 ene.-19
Devalu
ació
n im
plic
ita
Mill
ones d
e d
óla
res
PPC
Devaluación implícita 30 días (eje der.)
Posición Propia de Contado (PPC) vs devaluaciones a 30 días
La curva de devaluaciones implícitas registró un desplazamiento al alza de 19 pbs en promedio…
18
Correlación técnica con otros activos
El grado de correlación de la tasa de cambio con sus principales determinantes de corto plazo ha disminuido en lo corrido de 2019.
En valor absoluto, el mayor nivel de asociación lineal se observó con el índice de monedas de mercados emergentes de MSCI (EM-
FX), mientras que la menor magnitud se observó con la prima de riesgo local, medida a través de los CDS a 5 años.
La correlación con el precio del petróleo Brent, que históricamente ha sido el principal determinante de corto plazo de la tasa de
cambio, disminuyó hasta niveles del orden de 38% en términos absolutos.
Con el índice de monedas en LATAM (LACI), la correlación del peso-dólar aumentó y se ubicó, en valor absoluto, alrededor de 47%.
De manera individual, el grado de correlación más alto se observó con el peso peruano y el peso chileno, registrando en cada caso
magnitudes de 75% y 77%, respectivamente.
19Fuente: Bloomberg. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
85
95
105
115
125
135
145
155
165
175
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Punto
s b
ásic
os
Pesos p
or
dóla
r
COP CDS 5Y (der)
Correlación con los CDS de 5 años (prima de riesgo)
Correlación = 0.81
(muy alta)
1100
1120
1140
1160
1180
1200
1220
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Punto
s
Pesos p
or
dóla
r
COP
BBDXY (der.)
Correlación con el índice de dólar de Bloomberg (BBDXY)
Correlación = 0.83
(muy alta)
51
53
55
57
59
61
63
65
672,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Punto
s
Pesos p
or
dóla
r
COP LACI (der. invertido)
Correlación con el índice de monedas de LATAM (LACI)
Correlación= -0.82
(muy alta)
45
50
55
60
65
70
75
80
85
90
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Dóla
res p
or b
arrilP
esos p
or
dóla
r
COP Brent (der.)
Correlación con el precio del petróleo Brent
Correlación = -0.50
(media)
Movimiento del USDCOP con sus principales determinantes externos en el último año:
20Fuente: Bloomberg. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
17.0
17.5
18.0
18.5
19.0
19.5
20.0
20.5
21.0
21.5
22.0
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Pesos p
or d
óla
rPesos p
or
dóla
r
COP
MXN (der.)
Correlación con la tasa de cambio peso mexicano - dólar
Correlación = 0.52
(media)
3.0
3.2
3.4
3.6
3.8
4.0
4.2
4.4
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Reale
s p
or d
óla
rPesos p
or
dóla
r
COP
BRL (der.)
Correlación con la tasa de cambio real brasilero - dólar
Correlación = 0.52
(media)
585
595
605
615
625
635
645
655
665
675
685
695
705
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Pesos p
or d
óla
r
Pesos p
or
dóla
r
COP
CLP (der.)
Correlación con la tasa de cambio peso chileno - dólar
Correlación = 0.87
(muy alta)
3.18
3.20
3.22
3.24
3.26
3.28
3.30
3.32
3.34
3.36
3.38
3.40
2,650
2,750
2,850
2,950
3,050
3,150
3,250
3,350
feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19
Sole
s p
or d
óla
r
Pesos p
or
dóla
r
COP
PEN (der.)
Correlación con la tasa de cambio sol peruano - dólar
Correlación = 0.96
(muy alta)
Movimientos del USDCOP con sus pares en LATAM durante el último año:
21Fuente: Bloomberg. Cálculos Investigaciones Económicas – BAC.
*Los coeficientes de correlación se calculan sobre las variaciones diarias de los activos.
Muy baja
Criterios de la matriz de correlaciones (escala de colores)
Muy alta
Alta
Media
Baja
Matriz de correlaciones de la tasa de cambio con sus principales determinantes de corto plazo (ventana móvil de 20 días)*
COP BRENT CDS 5Y BBDXY LACI MXN BRL CLP PEN EM FX EM VOL COLCAP
COP 1.00 -0.38 0.30 0.34 -0.47 0.23 0.38 0.77 0.75 -0.57 0.32 0.11
BRENT -0.38 1.00 -0.38 -0.18 0.25 -0.07 -0.25 -0.27 -0.42 0.13 -0.25 0.20
CDS 5Y 0.30 -0.38 1.00 0.29 -0.59 0.26 0.54 0.41 0.52 -0.31 0.38 -0.52
BBDXY 0.34 -0.18 0.29 1.00 -0.70 0.48 0.59 0.28 0.34 -0.42 0.51 -0.20
LACI -0.47 0.25 -0.59 -0.70 1.00 -0.70 -0.91 -0.47 -0.49 0.47 -0.62 0.30
MXN 0.23 -0.07 0.26 0.48 -0.70 1.00 0.48 0.31 0.31 -0.16 0.57 -0.07
BRL 0.38 -0.25 0.54 0.59 -0.91 0.48 1.00 0.36 0.38 -0.41 0.56 -0.24
CLP 0.77 -0.27 0.41 0.28 -0.47 0.31 0.36 1.00 0.76 -0.62 0.54 -0.05
PEN 0.75 -0.42 0.52 0.34 -0.49 0.31 0.38 0.76 1.00 -0.50 0.48 0.04
EM FX -0.57 0.13 -0.31 -0.42 0.47 -0.16 -0.41 -0.62 -0.50 1.00 -0.37 0.05
EM VOL 0.32 -0.25 0.38 0.51 -0.62 0.57 0.56 0.54 0.48 -0.37 1.00 -0.36
COLCAP 0.11 0.20 -0.52 -0.20 0.30 -0.07 -0.24 -0.05 0.04 0.05 -0.36 1.00
Matriz de correlaciones (ventana móvil de 20 días a corte del 19 de febrero de 2019):
22
Modelos estructurales de tasa de cambio
Según los mejores modelos estructurales (criterio basado en el menor error de pronóstico y la mayor bondad de ajuste), los niveles
justos de la tasa de cambio se ubican alrededor de los 3050 pesos. El espacio de apreciaciones del peso-dólar es estrecho en la
actualidad, pero la tendencia de muy corto plazo podría aprovecharse para una estrategia de venta.
Las estimaciones de tasa de cambio que toman en cuenta sólo los fundamentales internos continúan sugiriendo niveles estructurales
de 2700 pesos, pero su probabilidad de ocurrencia sigue siendo muy baja. Los modelos que toman los determinantes externos
sugieren niveles del orden de 3000 pesos.
23Fuente: Investigaciones Económicas – BAC.
Última actualización de los parámetros de los modelos: enero de 2019.
Según nuestros modelos, la tasa de cambio debería converger hacia niveles de 3050 pesos…
Observaciones 169 169 169 169 169 169 169 169 169 169
RMSE 117.7 113.0 117.9 103.3 100.2 114.0 113.7 111.9 115.6 111.9
R^2 0.900 0.908 0.900 0.927 0.931 0.927 0.926 0.930 0.926 0.919
Tendencia 2981 3054 2987 3040 3096 3046 3051 3103 3057 3046
Ajuste (pesos) -137 -64 -132 -79 -23 -73 -67 -16 -61 -72
Estrategia Venta Venta Venta Venta Neutral Venta Venta Neutral Venta Venta*Significancia estadística al 10% - **Significancia estadística al 5% - ***Significancia estadística al 1%
USDCOP Modelo 1 Modelo 2 Modelo 3 Modelo 4 Modelo 5 Modelo 6 Modelo 7 Modelo 8 Modelo 9 Promedio
Modelos estructurales de los determinantes de la tasa de cambio nominal en Colombia
1,500
1,700
1,900
2,100
2,300
2,500
2,700
2,900
3,100
3,300
3,500
ene.-05 ene.-07 ene.-09 ene.-11 ene.-13 ene.-15 ene.-17 ene.-19
Pesos p
or
dóla
rIntervalo de ajuste USDCOP
Rango de ajuste histórico de la tasa de cambio nominal en Colombia
24
▪ De acuerdo con los cálculos de reversión a la media, los niveles justos del peso-dólar en la actualidad estarían cerca de los 3000 pesos. En lo corrido de febrero, la tasa de
cambio se ha apreciado hacia estos niveles, pero continúa ligeramente por encima de los 3100 pesos. Sin embargo, la probabilidad de que el dólar se fortalezca en los próximos
meses continúa siendo alta.
▪ El sesgo de las diferentes estimaciones econométricas sugiere niveles justos del orden de los 3050 pesos, cerca a los niveles que arrojan los modelos de reversión a la media. Los
modelos que toman en cuenta sólo los determinantes de corto plazo apuntan hacia los 3000 pesos, pero consideramos que su probabilidad de ocurrencia es baja.
Fuente: Investigaciones Económicas – BAC.
-450
-400
-350
-300
-250
-200
-150
-100
-50
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
dic.-06 dic.-08 dic.-10 dic.-12 dic.-14 dic.-16 dic.-18
Pesos p
or
dóla
r
Ciclo del ajuste
Tendencia año móvil
Ajuste cíclico de la tasa de cambio a sus niveles estructurales
Niveles de Venta
(desviación > 0)
Niveles de Compra
(desviación < 0)
Las estimaciones del equilibrio estructural siguen apuntando hacia niveles de 3000 pesos…
25
Expectativas de corto plazo
Esperamos que la tasa de cambio se aprecie hacia los 3100 pesos en lo que resta de febrero, incluso con alguna probabilidad no
despreciable de bajar hasta los 3050 pesos. Sin embargo, teniendo en cuenta factores como la debilidad relativa del euro, el contexto
de incertidumbre política global, la expectativa de que la Fed continúe elevando los tipos de interés, y las presiones bajistas que
persisten sobre los precios del petróleo, esperamos que el dólar retorne hacia los 3200 pesos en los próximos meses.
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