MCH Investment Strategies

Informe de Gestión

Abril 2014

Contenido

Comentario del mes

Evolución de la cartera

Escenario macro general

EEUU

Europa

Japón

Emergentes

Estrategia de Inversión - Exposición de la cartera

Estrategia de Inversión - Divisas

Estrategia de Inversión - Renta variable

Estrategia de Inversión - Renta Fija

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3

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Comentario del mes

La cartera de ALINEA se ha visto perjudicada en abril por una nueva apreciación del euro y por la caída en los tipos de interés a largoplazo de la deuda pública global. La rentabilidad del mes se sitúa en el –1,19%, lo que deja la revalorización acumulada durante 2014 enel +0,23%. La buena noticia es que nuestro escenario macro subyacente, con un EEUU fuerte y un área euro recuperándose pero conriesgos deflacionistas, se sigue confirmando. Estamos confiados en poder ofrecer rentabilidades atractivas en lo que queda de ejercicio.

En EEUU los datos de marzo y abril confirman un repunte significativo de la actividad. La inflación sigue claramente bajo control, aunquepodrían estar apareciendo los primeros signos (saludables) de repunte de los salarios.

En el área euro la recuperación continúa consolidándose. El dato de primer trimestre de PIB en la Eurozona será probablemente bastantepositivo, ayudado por un comportamiento muy favorable por parte de Alemania y con una periferia también al alza. Aún así, se tratará deun dato influido en parte por una climatología muy benigna (al contrario que EEUU) y, en nuestra opinión, será difícil que se mantenga en elQ2. Todavía no hay suficientes signos de una aceleración significativa y duradera de la actividad.

La inflación europea sigue sorprendiendo a la baja: el repunte de abril se debió al efecto Semana Santa y fue de hecho inferior alesperado. En este mismo sentido, los componentes de precios de los PMI de abril volvieron a mostrar caídas de precios tanto en la periferiacomo en el conjunto del área euro. Es probable que en junio el BCE tenga que revisar a la baja sus previsiones de inflación (como ya hatenido que hacer la Comisión Europea a principios de este mes).

Pese a estas señales, y dada la exasperante lentitud del BCE, el mercado descuenta que la autoridad monetaria europea no hará nada ensu reunión de mayo. También se han reforzado durante el mes las perspectivas de que la Fed tardará todavía bastante tiempo en empezara subir tipos. El resultado de ambos factores ha sido la ya comentada apreciación del euro y, también, la caída en las rentabilidades de ladeuda pública americana. Los ruidos sobre Ucrania, a pesar de ser un shock que potencialmente afecta más a Europa que a EEUU, estáncontribuyendo también a depreciar al dólar frente al euro, en la medida en que se interpretan por el mercado como una razón que haráque la Fed tarde más en subir tipos. Una prueba más de lo absurdo de la situación que el BCE está contribuyendo a crear.

Seguimos pensando que el BCE se equivoca al no esforzarse más por atajar los riesgos deflacionistas en Europa. En este sentido, vemosposible que el BCE tome alguna decisión en mayo o en junio. Las nuevas medidas podrían consistir en dejar de esterilizar las compras dedeuda pública que se hicieron en su día y en poner la tasa de depósito en negativo. Hacer un forward guidance más explícito, que dejaraclaro que los tipos subirán en Europa mucho más tarde que en EEUU, sería algo también muy positivo, aunque quizás sea demasiado pedir.Del QE, de momento, ni hablamos.

3

Comentario del mes

En cuanto a la Fed, vista la fortaleza de la economía americana, pensamos que el mercado está retrasando demasiado las perspectivasde subidas de tipos. La economía americana está fuerte y esto podría hacer que la primera subida de tipos se adelantara a la primera mitadde 2015.

Así las cosas, creemos que la asimetría en cuanto a perspectivas de política monetaria entre EEUU y el área euro irá creciendo a lo largodel ejercicio, lo que debería favorecer un dólar más fuerte frente al euro.

Mientras tantola deuda periférica europea continúa en estado de gracia, a pesar de que cualquier análisis sosegado de medio plazodebería llevar a pensar que los crecientes riesgos de deflación en el área euro suponen un problema para la sostenibilidad de la deuda devarios países.

En Japón, los datos de actividad siguen siendo razonablemente positivos y la inflación se mantiene en máximos de varios años. Elmercado está preocupado por cuál será la reacción de la economía ante la subida del IVA. Aunque es cierto que este aumento de impuestosgenerará una contracción de la actividad en este trimestre, nosotros pensamos que lo más importante para este país a corto plazo es lograraumentos salariales apreciables y consolidar el cambio que parece estar produciéndose en las expectativas de inflación.

En este sentido, las subidas salariales que se han aprobado durante los meses de marzo y abril son positivas. Es cierto que todavía sesitúan por debajo de la inflación pero también lo es que el paro es muy reducido y que, por tanto, son de esperar nuevas subidas salarialesen los próximos trimestres. Mirando un poco más allá, Japón debe seguir preocupándose también por realizar las reformas estructuralespendientes y por garantizar un plan creíble de consolidación presupuestaria a largo plazo.

Como no podía se de otra forma, siguen los ruidos con China. Nosotros, pese a que esperamos desaceleración económica, seguimoscreyendo que el riesgo a corto plazo de caída abrupta es bajo. Durante abril, hemos conocido que los PMI continúan dando señales mixtas yque el gobierno sigue tomando medidas puntuales de apoyo a la actividad. Además, parece cada vez más claro que China está cómoda conuna cierta depreciación del yuan, algo que en nuestra opinión debería preocupar a los políticos europeos y meter más presión sobre el BCE.

Rusia, por su parte, se contrajo durante el primer trimestre del año en respuesta a lo que son unos fundamentos macro débiles , que se venagravados además por los efectos de las sanciones económicas y de la salida de capitales como consecuencia de las tensiones en Ucrania.

4

Evolución de la cartera

El mes de abril se cerró con un resultado negativo del -1,19%. La rentabilidad acumulada del año se sitúa en el +0,23%

La evolución negativa durante este mes se explica sobre todo por la apreciación del euro y la bajada de Tires a nivel mundial.

La volatilidad histórica de Alinea, en términos anualizados, se sitúa en torno al 7,2%, ligeramente por debajo de nuestro objetivo de medio plazo.

ene feb mar abr may jun jul ago sep oct nov dic Acum.

2013 -0,88% +0,62% -2,67% -0,36% -0,92% -0,17% +1,49% -0,47% -0,26% -3,61%

2014 +0,09% -0,30% +1,64% -1,19% +0,23%

Rentabilidades

Riesgos

5

Evolución del NAV – Clase AVolatilidad

(An.)

7,2%

VaR (d-95%)

Paramétrico Histórico Montecarlo

0,59% 0,65% 0,54%

CVaR (d-95%)

Paramétrico Histórico Montecarlo

0,74% 0,89% 0,73%

Actividad económica mundial relativamente robusta, con crecimientos en el entorno del 3,5% a nivel global:

Crecimientos en EEUU en el entorno del 3%, gracias entre otras cosas al menor efecto negativo de la política fiscal en comparacióncon 2013.

Continuidad en la recuperación y fin definitivo de la deflación en Japón.

Mejor comportamiento también en el área euro, siempre que se consigan atajar los riesgos deflacionistas y que el euro corrija sutrayectoria de apreciación.

Desaceleración económica controlada en China, con las autoridades mostrando un cierto éxito en el control de los desequilibrios.

Dentro de las economías emergentes, buen comportamiento en aquéllas con mejores fundamentos macro y de política económicay más problemas para las que cuentan con marcos institucionales más débiles.

Inflación bajo control:

La retirada de estímulos monetarios en EEUU se va a hacer con el suficiente cuidado como para no ser un problema ni para laeconomía americana ni para la actividad global.

En Europa los riesgos para la inflación siguen siendo a la baja, lo cual debería hacer reaccionar más activamente al BCE.

Principales riesgos a medio plazo a nivel global:

Situación no resuelta de alta deuda pública y de bajo crecimiento potencial en Europa.

Posible desaceleración económica abrupta en China.

Aceleración de precios mayor de lo que se espera en EEUU, lo que podría obligar a la FED a ser más agresiva en su políticamonetaria y provocar una subida más fuerte de lo esperado en los tipos a largo en todo el mundo.

6

Escenario macro general 2014

Estrategia básica de inversión 2014

Exposiciones moderadas pero positivas a renta variable, con una amplia diversificación global.

Apuesta por movimientos al alza de los tipos de interés a largo plazo en el mundo desarrollado, sobre todo en Japón pero también enEEUU.

Apuesta por fortaleza del dólar vs euro, cristalizada a través de posiciones en renta fija pública y privada estadounidense con duracionesmedias-bajas pero con capacidad de proporcionar un cierto carry.

Apuesta por activos de renta fija con niveles de rentabilidad atractivos, duraciones moderadas y denominados en divisas de países,incluidos algunos emergentes, con sólidos fundamentos macro y buen desempeño de política económica.

7

Pesos centrales y bandas de fluctuación para 2014

Mínimo Máximo

Renta variable

Deuda Púbica

Renta Fija Privada

Divisas

-15% Central: 40% Actual: 50% 60%

-15% Central: 20%Actual: -13% 60%

0% Central: 20%Actual: 13% 35%

30% Central: 60% Actual: 108% 110%

Los datos macroeconómicos conocidos durante abril han sidopositivos y estarían apuntando a una recuperación significativade la actividad tras unos meses de enero y febrero que sevieron muy afectados por condiciones climatológicasparticularmente adversas.

Continuamos pensando que los fundamentos para uncrecimiento sólido durante 2014 siguen intactos.

En el campo de la inflación, los últimos datos revelanestabilidad o incluso ligeros aumentos en las tasas interanuales.Al mismo tiempo, podrían estar apareciendo ya los primerossignos de repunte (todavía leve y desde luego saludable) de lossalarios.

La Fed sigue haciendo su trabajo de una forma impecable(¡qué envidia!): a la vez que continúa la reducción del programade compras, consigue que el mercado se centre en el forwardguidance y hace creíble con ello el mensaje de que aún pasarábastante tiempo antes de que veamos la primera subida detipos en Estados Unidos.

Dicho lo anterior, nosotros creemos que el mercado estáretrasando demasiado las perspectivas de primera subida detipos en EEUU. Pensamos que una reconsideración de estasperspectivas durante los próximos meses podría provocar unrepunte de las rentabilidades de los bonos americanos y unaapreciación del dólar.

8

Estados Unidos

EEUU afectado por el mal tiempo pero con perspectivas favorables

PMI manufacturero y confianza consumidores

La inflación se estabiliza

Los datos de actividad conocidos durante abril siguen apuntando auna consolidación de la recuperación.

El dato de crecimiento del primer trimestre va a ser positivo, aunqueno debemos olvidar que vendrá explicado sobre todo por un resultadoexcepcional en Alemania, a su vez asociado en parte a unascondiciones climáticas anormalmente favorables. En general, creemosque todavía no puede hablarse de una aceleración significativa yduradera de la actividad.

Por países, la mejora de la periferia podría estar produciendo unnuevo tipo de asimetría en el crecimiento europeo. Frente altradicional norte vs sur de los últimos años, ahora las mejores noticiasparecen concentrarse tanto en Alemania como en varios países de laperiferia, mientras que economías como Francia y Finlandia muestranseñales preocupantes. Tampoco países como Holanda o Austriaparecen excesivamente boyantes.

La decisión de “parar” los ajustes fiscales durante 2013 y 2014 estáayudando a impulsar la actividad y a generar un clima de mayorconfianza. La otra cara de la moneda es que los déficit públicoscontinúan siendo elevados en varios países.

Fuera de al Eurozona, la recuperación del Reino Unido sigueconsolidándose, aunque en nuestra opinión el gobierno británico seestá quedando algo atrás tanto en los necesarios esfuerzos deconsolidación fiscal como en la retirada de estímulos al sectorinmobiliario. Perspectivas favorables para Suecia y Polonia, paísescuyas deudas públicas figuran en nuestra cartera.

9

Europa

Recuperación cada vez más extendida…

Recuperación en la Eurozona

El “lado oscuro” en el área euro lo siguen representando los riesgosde deflación: el repunte de precios de abril se debe sobre todo alefecto Semana Santa y fue de hecho inferior al esperado. En estemismo sentido, los componentes de precios de los PMI del mespasado volvieron a mostrar caídas de precios ya no sólo en la periferiasino en el conjunto del área. Es muy probable que el BCE se veaobligado a revisar sus previsiones de inflación en junio.

En general, pensamos que el euro continúa demasiado fuerte y quelos tipos de interés reales en muchas de las economías del áreacontinúan siendo demasiado elevados como para facilitar uncrecimiento robusto a medio y largo plazo.

Así las cosas, creemos que el BCE se sigue confundiendo por noactuar más preventivamente ante los riesgos deflacionistas. Por estarazón, y porque somos un poco inasequibles al desaliento, pensamosque la autoridad monetaria europea podría actuar en mayo o en juniobajando nuevamente tipos, poniendo la tasa de depósito en negativoy/o dejando de esterilizar el SMP. Sería asimismo muy positivo,aunque lo vemos difícil, que el BCE reforzara su forward guidance.

Hasta el momento, las caídas de la inflación en Europa se hantraducido en compras adicionales de deuda periférica, con unosinversores atraídos por rentabilidades reales aparentementeatractivas y por las perspectivas de nuevos estímulos por parte delBCE.

A nosotros este movimiento nos parece potencialmente inestable: sino se atajan los riesgos de deflación, el mercado podría darse cuentaen cualquier momento de que en realidad una inflación demasiadobaja es una noticia muy mala para la sostenibilidad de la deuda de lospaíses más endeudados.

10

Europa

… pero inflación demasiado baja

Inflación demasiado baja

Riesgo de desacoplamiento de expectativas de inflación

11

España

Mejora de las perspectivas pero con dudas en precios

Ventas minoristas y déficit comercialLos datos conocidos recientemente apuntan a una mejora adicional dela actividad, sobre todo en lo que a afiliación se refiere. En este sentido,consideramos que el mal dato de EPA en el primer trimestre es en ciertaforma una anomalía y que por tanto no es especialmente informativosobre la situación actual de la economía española.

Pese a todo, tampoco estamos todavía ante una recuperaciónespecialmente fuerte. Nuestra impresión es que, al menos de momento,la economía española se encuentra en una fase de crecimientorelativamente lento, con creación de empleo, pero con unadesaceleración significativa de la productividad.

Durante los próximos meses habrá que seguir de cerca la evolución deldéficit comercial y por cuenta corriente. En el último período se hadetenido la mejora de esta variable, algo que en parte se debe a larecuperación de la demanda interna pero que también podría venirinfluido por la fortaleza del euro.

Resulta preocupante que la inflación siga en tasas tan reducidas, pese alrepunte de abril por el efecto Semana Santa. Un potencial escenariodeflacionista sería perjudicial para las perspectivas de sostenibilidad denuestra deuda pública.

Así las cosas, seguimos pensando que para que la recuperación en Españagane pulso definitivamente será esencial que el BCE continúeflexibilizando su postura y promueva una cierta depreciación del euro.

Por otro lado, pese a que el Gobierno ha mejorado sus perspectivas dedéficit público en la última actualización del Programa de Estabilidad,habrá que estar atentos también a la ejecución presupuestaria durante2014. Aunque a día de hoy la actitud de las autoridades europeas esmucho más flexible que en el pasado, no puede descartarse que a lo largodel año aparezcan problemas para lograr los objetivos, sobre todo si lainflación continúa sin repuntar.

¿Riesgos de deflación?

Los datos de actividad económica continúan siendo razonablementepositivos y parecen confirmar un escenario de recuperación económica yde cierto repunte de precios.

Pese a los efectos negativos que a corto plazo generará la subida del IVAsobre la actividad económica, no anticipamos de momento nuevasmedidas de estímulo por parte del BOJ. Tampoco creemos que a Japón leinterese seguir depreciando el yen fuertemente, teniendo en cuenta losaltos costes de importación de energía.

Las negociaciones salariales que se ha producido en el primer trimestrehan dado lugar por primera vez en mucho tiempo a aumentos en lossalarios base. Es un signo esperanzador y que ayudará a dar continuidad alproceso de aumento de inflación.

En todo caso, los salarios deberán repuntar aún más en el futuro paraimpedir una caída continuada en los salarios reales. El bajo nivel de paro yla mayor disposición a la contratación por parte de las empresas japonesashacen probable en nuestra opinión que ese aumento salarial acelerado sepueda producir.

En el lado fiscal, es crucial que Japón diseñe un plan creíble deconsolidación presupuestaria a largo plazo.

También es importante que Japón acabe de presentar un plan ambiciosode reformas estructurales que aumenten el crecimiento potencial.

A medio plazo, la mejor manera de jugar Japón nos parece apostar porun repunte tranquilo pero significativo de los tipos de la deuda públicajaponesa a largo plazo. Este aumento de tipos podría darse tanto en unescenario de recuperación sostenida de la economía nipona, que esnuestro escenario central, como en otro en que pudieran aparecer dudassobre el modo en que Japón va a manejar su enorme endeudamientopúblico.

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Japón

Macro relativamente robusta y repunte esperanzador de los precios

La inflación en Japón empieza a repuntar

Siguen los temores sobre el crecimiento chino. Aún así, durante el mesde abril no han aparecido datos que aumenten la probabilidad de unadesaceleración abrupta. Los datos de PMI continúan enviado señalesmixtas.

En nuestra opinión, la desaceleración económica es evidente pero semantiene dentro de rangos razonables. Si fuera más allá, el Gobiernochino respondería, lo está haciendo ya, con estímulos fiscales“medidos” (le damos baja probabilidad a medidas masivas de estímulofiscal y monetario porque eso iría en contra del objetivo del Gobiernochino de controlar la rápida expansión de la deuda y el exceso decapacidad en ciertos sectores). El ritmo de creación de empleo continúasiendo saludable.

No debe olvidarse la buena situación de balance del país (activosmenos pasivos) para enfrentarse a los riesgos de sobre-inversión enciertos sectores, de rápido crecimiento del crédito y de sobre-endeudamiento por parte de los gobiernos locales.

También resulta interesante que el banco central chino hayaaumentado las bandas de fluctuación del yuan y haya “favorecido” unacierta depreciación de la divisa. Esto ayudará a controlar los flujosespeculativos hacia China y, de paso, no le vendrá nada mal al sectorexportador y a la propia actividad económica chinas.

Mirando hacia adelante, estaremos atentos a signos de caída delcrecimiento potencial chino. Hay que reconocer que el intento de irhacia un modelo de crecimiento más basado en el consumo y menos enla deuda y en la inversión no es algo especialmente sencillo. Tambiénseguiremos detenidamente la evolución de la morosidad en el sectorfinanciero chino y el crecimiento general de la deuda.

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Emergentes

Siguen los miedos con China…

Sector manufacturero y de servicios en China

Fuente: Bloomberg, elaboración propia

Fuera de China, lo más negativo del mes ha estado relacionado otra vezcon Rusia y con los acontecimientos en Ucrania. En nuestra opinión,dada la fragilidad de la economía rusa (actividad a la baja e inflaciónpersistentemente elevada), este país no puede permitirse seguir“provocando” nuevas sanciones económicas por parte de Occidente.

En Brasil, aunque algunos datos de actividad han dado señalesalentadoras en el período más reciente, las presiones inflacionistassiguen siendo significativas y tampoco hay signos de mejora clara de laactividad. La noticia positiva es que el banco central, aunque le hacostado, parece cada vez más comprometida con la estabilidad deprecios.

India sigue beneficiándose de la caída de la inflación, de la mejora delsaldo exterior y de la credibilidad ganada por el nuevo gobernador delbanco central. En todo caso, continúan los retos relacionados con lamorosidad en el sistema financiero, el alto déficit público y lasincertidumbres políticas ante las elecciones. Tampoco puede olvidarseque la batalla contra la inflación está todavía lejos de ser ganada.

Continuamos teniendo una visión positiva a largo plazo respecto de unpequeño grupo de países emergentes con buen desempeño macro yde política económica (México, Colombia, Chile, Tailandia, Indonesia).De hecho, una evolución favorable de este 2014 es la mayor capacidaddel mercado a la hora de diferenciar entre países.

Aún así, seguiremos analizando los efectos que sobre las economíasemergentes en general puede tener una eventual continuidad de ladebilidad en los precios de las materias primas (asociada entre otrascosas a la desaceleración y al cambio de modelo de crecimiento enChina).

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Emergentes

… aunque con un mercado más capaz de discriminar entre países

Gráfico cotización del rublo vs IDR, THB, INR

Los datos macro han acompañado este mes; sin embargo lastensiones geopolíticas en Europa del este, en concreto Ucrania, hanprovocado un movimiento de risk off, llevando las tires a mínimos yapreciando el euro.

Seguimos con la cartera sesgada a desarrollados, y másconcretamente a EEUU, donde los últimos datos macro muestranuna economía americana fuerte.

Mantenemos una preferencia por activos denominados en divisasdistintas del euro. Especialmente dólar y, en mucha menor medida,algunas emergentes seleccionadas.

También apostamos por posiciones cortas en bonos desarrollados,pues presentan rentabilidades por debajo de los equilibrios de largoplazo, sobre todo en Japón.

En EEUU, mantenemos nuestras posiciones ya que la mejorade la macro podría traducirse en subidas de rentabilidad delbono a 10 años de aquí a final de año.

Nos parece que, con una perspectiva temporalsuficientemente amplia, Japón puede ver una subidasignificativa de sus tipos a largo plazo.

Mantenemos la liquidez en un 8,6%.

15

Estrategia de inversión

Exposición de la cartera

Posiciones Largas Contado Futuros TotalBolsa 38,6% 11,1% 49,7%

Crecimiento Emergentes 6,2% 2,3% 8,5%

Cambios Energéticos 5,3% 5,3%

Crecimiento EE UU 12,6% 7,8% 20,4%

Varias Temáticas 10,6% 1,0% 11,5%

Cambios Tecnología 4,0% 4,0%

Bonos Gobierno 40,6% 0,0% 40,6%

Bonos Emergentes 22,2% 22,2%

Bonos divisa AAA 18,3% 18,3%

Bono Alemán 0,0% 0,0%

Bonos Corporativos 12,7% 12,7%

Investment Grade 11,7% 11,7%

High Yield 1,0% 1,0%

Divisas 87,8% 34,3% 122,2%

Emergentes 27,9% 27,9%

Desarrollados 15,7% 15,7%

Dólar 44,2% 34,3% 78,5%

Total 167,0% 45,4% 212,4%

Posiciones Cortas Contado Futuros TotalBolsa 0,0% 0,0%

Cortos Europa 0,0% 0,0%

Cortos EE UU 0,0% 0,0%

Bonos Gobierno -53,6% -53,6%

10 años americano -13,2% -13,2%

5 años americano -1,2% -1,2%

10 años japonés -39,1% -39,1%

Divisas -13,8% -13,8%

Emergentes -2,7%

Desarrollados -11,1%

Dólar

Total -67,3%

16

Estrategia de inversión

Exposición de la cartera

Bolsa (largos): 48,7% Divisas (largos): 122,2%

Bolsa (cortos): 0,0% Divisas (Cortos): -13,8%

RF Gobiernos (largos): 40,6% RF Corporativos (largos): 47,0%

RF Gobiernos (cortos): -53,6% RF Corporativos (cortos): 0,0%

REN

TA V

AR

IAB

LED

IVISA

S NO

EUR

OR

ENTA

FIJ

A G

OB

IER

NO

SR

ENTA

FIJA C

OR

PO

RA

TIVO

S

Crecimiento Emergentes: 8,5%

Cambios Energéticos: 5,3%Crecimiento EE UU: 20,4%

Varias Temáticas: 11,5%

Cambios Tecnológicos: 4,0%

Bonos emergentes: 22,2% Bonos divisas AAA: 18,3%

Corto 10y americano: -13,2%

Corto 5y americano: -1,2%

Corto 10y japonés: -39,1%

Investment Grade: 11,7%

High Yield: 1,0%

Emergentes: 25,2%

Desarrollados: 4,7%

Dólar: 78,5%

Abril ha sido un nuevo mes de apreciación para el euro,quedándose a las puertas del 1,39. Si bien la posible actuación delBCE con medidas no convencionales parecía poner un techo a ladivisa, las dudas sobre su implementación y las tensiones enUcrania terminaban pesando más.

De nuevo la FOMC fue continuista con el tapering, remarcandoque vigilarán la creación de empleo y precios.

El dato de inflación en la Eurozona sorprendió a la baja, aunque conrepuntes por efecto Semana Santa. La posibilidad de que el BCEactúe en algún momento y las perspectivas en EEUU son losprincipales factores que nos hacen mantener nuestra exposición adólar.

La exposición a divisas emergentes “seleccionadas” sigue siendo unelemento importante en nuestra cartera estructural. En todo caso,mantenemos algunas posiciones de cobertura, aprovechando ladebilidad que están mostrando ciertas economías. En concreto,mantenemos una posición larga dólar vs Rand sudafricano comocobertura de las turbulencias en mercados emergentes. Tambiéntenemos posiciones largas de dólar frente a dólar australiano comocobertura ante potenciales problemas en China.

Tenemos una visión estructural positiva sobre la sostenibilidad, laortodoxia de política económica y el control de precios en los paísesque tenemos en cartera. Y más, si cabe, si el mundo desarrolladoconsigue mejorar sus tasas de crecimiento.

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Estrategia de inversión

Exposición de la cartera: Divisas

Posiciones largas/cortas en divisas

Exposición de la cartera por divisas

Terminamos el mes con una exposición neta del 49,7%, quesupone una rebaja del 1% respecto al mes anterior.

El mayor peso sigue en países desarrollados, sobre todo en EEUU.

Por temáticas, mantenemos el peso en “Crecimiento EEUU”: losresultados por el momento siguen acompañando nuestra tesis;habiendo presentado el 77% de las compañías del S&P 500 estamosteniendo un crecimiento del 4,9% en beneficios.

Mantenemos nuestro peso en “Crecimiento Emergentes”, en lamedida en que la depreciación de sus divisas durante el año pasadopuede ser un catalizador para estas economías.

La categoría “varias temáticas” recoge algunas compañíascompradas bajo varias temáticas, algunas no consolidadas pero conuna cierta aproximación value, y otras que podrían estar en diversastemáticas de nuestra cartera (Siemens, General Electric).

Además, bajo esta categoría, se encuentran las posiciones en Japónque todavía no suponen por sí solas un tópico.

Nuestra cartera cotiza a un PER forward de 12,2x con crecimientosestimados de BPA forward del 10,3%

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Estrategia de inversión

Exposición de la cartera: Renta Variable

Temáticas en la cartera de Renta Variable

Top ten de la cartera

A cierre de abril nuestra cartera mostraba un mayor peso endesarrollados, sobre todo EEUU.

Mantenemos nuestro peso en Japón, donde lasnegociaciones en materia de salarios han sido positivas yayudan a dar sostenibilidad al aumento de la inflación.

Mantenemos el riesgo abierto en Europa, donde los datosmacro siguen apuntando a recuperación, y haciendocambios hacia compañías que se pueden beneficiar de uneuro más débil.

19

Estrategia de Inversión

Exposición de la cartera de renta variable: geográfica y sectorial

Distribución sectorial brutaExposición por zonas geográficas

El sector industrial sigue siendo una de nuestras mayoresapuestas: sobre todo centrados en reindustrializaciónamericana y en las nuevas tecnologías a su alrededor. Estaapuesta se materializa en varias empresas británicas,japonesas y americanas.

Seguimos teniendo un peso muy importante en sectorfinanciero, sobre todo americano, que se beneficia de lapendiente de la curva americana y de un incremento de lacartera de préstamos, como hemos podido observar enmuchos casos en sus resultados del primer trimestre.

Posiciones largas:

Sobre todo en la parte del mundo emergente con mejores fundamentos macro y con niveles de carry atractivos. Apostamosprincipalmente por duraciones cortas para reducir el riesgo de tipo de interés.

Mantenemos el peso respecto al mes anterior.

20

Estrategia de inversión

Exposición de la cartera: Renta Fija Pública

RF PUBLICA Nombre Peso Sector Duración Divisa Yield

Bonos Emergentes 22,2% 1,8 4,4%

Indonesia 2014 3,4% Público 0,4 IDR 6,5%

Colombia 2015 3,7% Público 1,4 COP 4,9%

Colombia 2022 1,5% Público 5,7 COP 6,3%

Mexico 2015 3,1% Público 1,5 MXN 3,9%

Mexico 2023 1,5% Público 6,7 MXN 6,2%

Polonia 2015 2,7% Público 1,2 PLN 2,7%

Chile 2015 3,5% Público 1,0 CLP 4,0%

Tailandia 2015 3,0% Público 1,0 THB 2,1%

Bonos divisa AAA 18,3% 3,0 1,4%

Australia 2023 6,1% Público 7,2 AUD 3,9%

Suecia 2015 2,3% Público 1,2 SEK 0,6%

Estados Unidos 2015 9,9% Público 0,8 USD 0,1%

Mantenemos una cartera con vencimientos 2017 en InvestmentGrade y apuestas más concretas y de muy poco tamaño en HighYield.

En el High Yield buscamos bonos BB+ con posibilidades de mejoradel rating tanto por la propia compañía como por un mejorescenario macro global.

Sin cambios este mes en nuestra cartera de corporativos.

21

Estrategia de inversión

Exposición de la cartera: Renta Fija Privada

Exposición de la cartera: duración de la cartera de Renta Fija

Concentramos la apuesta corta de duración en Japón. Durante elmes de abril la TIR del bono japonés se veía arrastrada por el riskoff, aunque en menor medida que la del americano

Mantenemos nuestra apuesta corta de duración en EstadosUnidos al situarse claramente por debajo de nuestro fair value de 3– 3,3% para finales de este año.

Con la posición actual la duración de nuestra cartera de renta fija sesitúa en -0,9 (sin contar liquidez). Estamos pues cubiertos ante unasubida de tipos y nos podríamos beneficiar de un posibleapuntamiento de la curva.

RF CORPORATIVA Nombre Peso Sector Duración Divisa Yield

Investment Grade 11,7% 3,4 2,1%

General Electric 2017 1,9% Industrial 3,3 USD 1,5%

Morgan Stanley 2017 1,9% Financiero 3,3 USD 2,0%

Alcoa 2017 1,0% Mat. Básicos 2,5 USD 2,3%

Goldman Sachs 2018 0,9% Financiero 3,3 USD 2,2%

Goldman Sachs 2021 1,4% Financiero 6,0 USD 3,5%

Bank of America 2017 1,9% Financiero 3,0 USD 1,9%

Ford Motor 2016 1,7% Consumo Cíclico 2,4 USD 1,5%

Alcoa 2018 1,0% Mat. Básicos 3,6 USD 3,1%

High Yield 1,0% 4,7 3,3%

Lafarge 2019 1,0% Industrial 4,7 EUR 3,3%

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Vehículo de inversiónDescripción

Denominación Alinea Global

Domicilio Luxemburgo

Regulación UCITS IV

Estructura Subfondo de Halley SICAV

Registro en CNMV Si. Nº de Registro Oficial 1176.

Liquidez y Valoración Diaria

Enfoque Geográfico Global

Fecha de Lanzamiento 28 de Marzo de 2013

ALINEA GLOBAL A EUR LU0908524779 / 1,5% / 10.000 EUR

ALINEA GLOBAL B EUR LU0908524852 / 1,8% / 5.000 EUR

ALINEA GLOBAL I EUR LU0908524936 / 1,0% / 1.000.000 EURAgentes

Autoridad Supervisora CSSF

Management Company Andbank Asset Management Luxembourg

Investment Advisor MCH Investment Strategies, A.V., S.A.

Administrador Adepa Asset Management S.A.

Custodio KBL European Private Bankers S.A.

Auditor Deloitte Audit S.à.r.l.Datos Operativos

Hora de Corte 3pm (Luxemburgo)

Frecuencia de Suscripción / Liquidación Diaria

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El presente Documento ha sido elaborado por MCH Investment Strategies, Agencia de Valores, S.A. (MCH Investment Strategies), Empresa de Servicios deInversión domiciliada en España, autorizada y supervisada por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), registrada con el número 237, condomicilio social en Plaza de Colón 2, Torre I, Planta 15, 28046, Madrid.

Según el Prospectus, actúa como Investment Advisor de ALINEA GLOBAL; subfondo de HALLEY SICAV, institución de inversión colectiva domiciliada enLuxemburgo, autorizada y supervisada por la Autoridad Supervisora de Luxemburgo (Commission de Surveillance du Secteur Financier - CSSF).

El presente Documento ha sido elaborada por expresa petición de su destinatario y se facilita al mismo para uso interno y exclusivo. El perfil del destinatarioes el de un inversor profesional, de conformidad con la normativa española aplicable. Ni el presente Documento ni la información en él contenida formanparte de una campaña publicitaria de suscripción o adquisición de acciones o participaciones de instituciones de inversión colectiva ni constituye actividadpublicitaria o promocional. El destinatario conoce la normativa aplicable en materia de inversión colectiva y ha mostrado interés expreso en recibirinformación sobre instituciones de inversión colectiva que, a la fecha de elaboración del presente Documento, podrían no estar registradas en CNMV niautorizadas para su comercialización en España. En tal caso, la información facilitada por MCH Investment Strategies sobre tales productos no ha deconsiderarse como comercialización de conformidad con la normativa española que resulta de aplicación. Asimismo el Documento podría contener datosde carácter provisional.

Está terminantemente prohibida cualquier distribución o reproducción, parcial o completa por cualquier medio de este material o materiales relacionados sinel consentimiento previo por escrito de MCH Investment Strategies. La información aquí contenida, no constituye oferta, invitación, recomendación osolicitud alguna de realizar operaciones con respecto al fondo ALINEA GLOBAL o cualquier otro producto financiero al que pudiera haberse hecho menciónen el presente Documento, ni debe constituir la base para la toma de decisiones de inversión, teniendo los datos proporcionados un carácter meramenteinformativo. Dicha información podrá modificarse sin previo aviso.

Cualquier opinión, comentario, análisis financiero, previsiones de mercado y resto de información no es vinculante para MCH Investment Strategies. Elinversor debe tener en cuenta que el mercado financiero es fluctuante y que, como tal, está sujeto a variaciones. El precio de las inversiones (las cualespodrían cotizar en mercados ilíquidos) podría variar y el inversor podría no recuperar la cantidad inicialmente invertida. Las cifras contenidas se refieren alpasado. Los rendimientos pasados no son un indicador fidedigno de resultados futuros. Con carácter previo a realizar una inversión, el inversor deberánconocer los riesgos en los que podría incurrirse así como verificar el perfil del inversor al que va dirigido el producto en el que se pretende invertir. Paraobtener más información sobre cualquiera de los productos financieros mencionados en el presente Documento, y con anterioridad a tomar una decisión deinversión, se debe consultar y leer detenidamente la documentación legal pertinente (Prospectus Completo y documento de Datos Fundamentales para elInversor - KID, Informes económicos y cualquier otra información o documentación que conforme a la legislación aplicable pudiese resultar de obligadaentrega previa para el inversor). Se recomienda recabar información adicional, contrastar datos y, en su caso, solicitar asesoramiento de profesionales.

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