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EQUIPO DE TRABAJO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7

PRESENTACIÓN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11

Introducción, Resumen, Comentarios y RecomendacionesCésar Molinas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13

Introducción . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13El problema de las pensiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14La deriva «beveridgeana» del sistema de pensiones en España . . . . . . . . . . . . . . 16Un problema de clases medias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17Dos principios, dos pilares . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17Sistema complementario obligatorio: ¿hay margen en España? . . . . . . . . . . . . . 18El informe de 2005 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19

Resumen del Informe 2008 y comentarios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20Contextos demográficos para la tercera edad en España . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20La experiencia británica de gestión del riesgo de longevidad . . . . . . . . . . . . . . . 22La reforma de las pensiones en Suecia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25El ahorro previsión y las rentas vitalicias en España . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26La hipoteca inversa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28La fiscalidad de los instrumentos de ahorro . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30

Recomendaciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31Recomendaciones de carácter general . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31Recomendaciones a la Hacienda Pública . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32Recomendaciones al Tesoro Público . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33Recomendaciones al Instituto Nacional de Estadística . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34Recomendaciones a la industria del seguro . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34

Contextos demográficos para la tercera edad en EspañaDavid Reher . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35

Estructura por edad de la población . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37¿Hasta qué edad y en qué condiciones viviremos? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47Unas breves conclusiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58

Una visión de la gestión del riesgo de longevidad en el Reino UnidoCrispin Southgate y Chris Lewin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 63

1. Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64

ÍNDICE

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2. La historia de la gestión del riesgo de longevidad. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 683. La gestión del riesgo de longevidad: práctica actual en el Reino Unido . . . . 75

Antecedentes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75Los datos y la investigación del riesgo de longevidad en elReino Unido . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 78La gestión del riesgo: el Estado británico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84La gestión del riesgo: los empresarios abandonan el «Paraísode los Idiotas» . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89La gestión del riesgo: los proveedores de rentas vitalicias . . . . . . . . . . . . . . 94Las Hipotecas Inversas sobre inmuebles residenciales comoalternativa a las pensiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 110Conclusiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112

Un episodio de reforma del sistema de pensiones público: El caso de SueciaJuan Pérez-Campanero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117

El sistema de pensiones en Suecia antes de la reforma . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121El proceso de reforma . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 122El nuevo sistema de pensiones sueco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 123

El ahorro previsión y las rentas vitaliciasJuan Fernández Palacios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 125

1. Evolución hacia un modelo mixto de pensiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1252. Incentivación fiscal a las pensiones complementarias . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1263. Esquema de financiación de la Dependencia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1314. El mercado de rentas vitalicias: dificultades para su puesta en marcha . . . . . 1335. Conclusión . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141

La hipoteca inversaRicardo Sanz Ferrer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143

Introducción . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1431. El capital inmobiliario y su movilización . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1442. La demanda y la oferta ante la hipoteca inversa . . . . . . . . . . . . . . . . . . 149

2.1. La demanda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1502.2. La oferta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1532.3. Riesgos y limitaciones del producto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 154

2.3.1. La generación de rentas vitalicias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1542.3.2. El riesgo de capital negativo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 158

INSTRUMENTOS FINANCIEROS PARA LA JUBILACIÓN

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3. Transparencia y asesoramiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1603.1. Transparencia de la información . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1613.2. Asesoramiento independiente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 164

4. Algunos comentarios sobre la nueva Ley . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1665. Recomendaciones finales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 167

Neutralidad en la fiscalidad de instrumentos financieros y envejecimientode la poblaciónIsabel Argimón . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171

1. Motivación . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1712. Neutralidad fiscal y rentas del ahorro . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1733. Tratamiento de los instrumentos financieros bajo el IRPF en España . . 1774. Tratamiento de los instrumentos de ahorro-previsión en el IRPF en

España . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1784.1. En el momento de la acumulación . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1784.2. En el momento de la desacumulación o rescate . . . . . . . . . . . . . . 182

5. Tratamiento de la vivienda en el IRPF en España . . . . . . . . . . . . . . . . . 1865.1. La hipoteca inversa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 190

6. Conclusiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 193

PAPELES DE LA FUNDACIÓN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 197

ENTIDADES PATRONO DE LA FUNDACIÓN DE ESTUDIOSFINANCIEROS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 199

ÍNDICE

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EQUIPO DE TRABAJO

DIRECTOR

César MolinasSocio Fundador Multa Paucis

COLABORADORES

Isabel ArgimónEconomista

Juan Fernández PalaciosDirector General Técnico y Relaciones Institucionales, MAPFRE Vida

Chris LewinActuario

Juan A. Pérez-Campanero FernándezExecutive Director - Research Tesorería, Santander

David ReherCatedrático de Sociología, Universidad Complutense de Madrid

Ricardo Sanz FerrerConsultor

Crispin SouthgatePentangle Pensions Consulting

EQUIPO DE TRABAJO

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GRUPO DE CONSULTA

Xavier Adserà GebellíPresidente, Fundación de Estudios Financieros

Gonzalo Alonso BejucaDirector de Desarrollo de Negocio, Banesto

Rossanna D'OnzaAbogado, Baker & McKenzie

Javier Esplugues MotaDirector Acción Comercial, Bancaja

Rafael Febres-CorderoExecutive Director Southern Europe, Fidelity International

Alvaro García DiéguezDirector Adjunto de Diseño y Desarrollo de Negocio, Caixa Galicia

Gregorio García TorreDirector de Particulares

Banca Minorista Desarrollo de Negocio, Banesto

Amadeo Guarch BerenguerasSubdirector - Director del Gabinete Técnico, Caixa Terrassa

Alfredo Jiménez FernándezDirector de Análisis y Estudios, Fundación de Estudios Financieros

Gregorio Mayayo ChuecaPresidente, Asociación Hipotecaria de España

José María Méndez Álvarez-CedrónSecretario General, CECA


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José Pérez FernándezPresidente, Intermoney

Francisco Javier Sánchez BañosDirector del Departamento de Activo, Caja Madrid

Rafael Sarandeses Astray-CanedaDirector General, Fundación de Estudios Financieros

Rafael Suñol TrepatConsejero Delegado, Corporación Age

Carmen Torres SerénResponsable de Productos de Vinculación, Caixa Galicia

Luis de ValleAbogado, Baker & McKenzie

Albert Vergés MolletDirector General, Edad y Vida

EQUIPO DE TRABAJO

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PRESENTACIÓN

Tengo la satisfacción de presentar este estudio en el que la Fundación de EstudiosFinancieros (FEF) analiza los instrumentos financieros disponibles en el momento de lajubilación, o que deberían estar disponibles en el futuro en España, para hacer frente a lasconsecuencias de los cambios que se están produciendo en la pirámide de población. Estaproblemática, que no es única en España y afecta sobre todo a los países más desarrolla-dos, es de relevancia estratégica en nuestra sociedad a tenor de los datos sobre las ten-dencias demográficas a las que deberemos enfrentarnos.

Consciente de la importancia de esta situación y su actualidad, especialmente tras lareciente regulación de la hipoteca inversa en nuestro país, la FEF, en cumplimiento desus objetivos fundacionales, decidió abordar este estudio con la necesaria profundidady objetividad para aportar una opinión independiente que favorezca un debate amplio ynecesario sobre el futuro de las pensiones en España. También en otros países este deba-te ha tenido o está teniendo lugar en estos momentos, y ha llevado a países como ReinoUnido y Suecia a modificar su sistema de pensiones.

En 2005 la FEF publicó el informe «Pensiones y ahorro a largo plazo: un viejo problemaen busca de nuevas soluciones» dirigido por José A. Herce, que supuso la primera apro-ximación de la Fundación al problema de las pensiones en España. El presente informe seenmarca en la misma perspectiva estratégica y supone un nuevo paso en la concreción delanálisis, propuestas y alternativas para afrontar, desde una perspectiva eminentementepráctica, los retos que plantea el cambio demográfico en el que estamos inmersos.

Concluyen los autores de este estudio que la mejor manera de afrontar los retos que loscambios demográficos plantean al sistema español de pensiones es lograr una transfe-rencia amplia y asequible del riesgo de longevidad de los individuos al sector financie-ro. Esta transferencia, que aún está lejos de materializarse, debería ser propiciada por elsistema complementario de pensiones privadas.

El informe contiene también una serie de recomendaciones de consenso alcanzadas enlas reuniones del Equipo de Trabajo y del Grupo de Consulta que han intervenido en

PRESENTACIÓN

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este estudio. De ellas, me interesa destacar dos: La primera, la importancia de aumen-tar la cultura financiera de los españoles y, en especial, su conocimiento del funciona-miento de la seguridad social y de los demás instrumentos de prevención existentes.Aunque son muchos los que creen que puede haber dificultades en el futuro para cobrarlas pensiones, pocos son los que conocen las causas ni las alternativas disponibles paraevitarlo. En esta tarea, el papel de los agentes sociales deberá ser de suma importancia.

La segunda recomendación destacable es la apuesta decidida que debe realizar la indus-tria aseguradora por la provisión de pensiones vitalicias, que permita transferir el riesgode longevidad al sector financiero. La existencia de un mercado de rentas vitalicias comoel que existe en otros países, por ejemplo el Reino Unido, podría fomentar la acumulaciónpor parte de los ciudadanos de ahorro previsión desde etapas muy tempranas, requisitoimprescindible para que se desarrolle y funcione adecuadamente este mercado.

Junto a estas dos recomendaciones, en el estudio se facilitan otras de carácter prácticoque pueden ayudar a la consecución del objetivo de crear un mercado de rentas vitali-cias en España. Así, se recomienda la emisión de bonos del Estado a 50 años o la emi-sión por parte del Tesoro de bonos indexados a la inflación española. También se reco-miendan algunas modificaciones a la reciente regulación de la hipoteca inversa.

El estudio se publica con el título «Instrumentos financieros para la jubilación» y con-tiene 6 artículos en los que se tratan en profundidad cuestiones importantes como loscontextos demográficos para la tercera edad en España, la experiencia británica de ges-tión del riesgo de longevidad, la reforma de las pensiones en Suecia, el ahorro previsióny las rentas vitalicias en España, la hipoteca inversa y la fiscalidad de los instrumentosde ahorro. Incluye también un resumen ejecutivo en el que se recogen las principalesrecomendaciones fruto del consenso alcanzado en la Fundación por el grupo de exper-tos que han participado en el estudio.

Este informe es fruto del esfuerzo colectivo de distintas personas y entidades vincula-das a la Fundación de Estudios Financieros que han formado parte del Equipo deTrabajo encargado de su elaboración, así como del Grupo de Consulta que ha enrique-cido el debate con sus valiosas aportaciones. A todas las personas que han intervenidoen la elaboración de este informe y especialmente a su director, D. César Molinas, quie-ro agradecerles su dedicación y esfuerzo.

Desde la FEF esperamos que el lector encuentre esta iniciativa interesante y que con-tribuya al debate sobre el futuro de las pensiones en España.

Xavier AdseràPresidente de la Fundación de Estudios Financieros


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INTRODUCCIÓN, RESUMEN, COMENTARIOS YRECOMENDACIONES

César MolinasDirector del Equipo de Trabajo

INTRODUCCIÓN

Este informe argumenta que la mejor manera de afrontar los retos que los cambiosdemográficos plantean al sistema español de pensiones es lograr una transferenciaamplia y asequible del riesgo de longevidad de los individuos al sector financiero. Estatransferencia debería ser propiciada por el sistema complementario de pensiones priva-das. A los veinte años de su puesta en marcha, y por las razones analizadas en el infor-me, este sistema se halla todavía muy lejos de poder instrumentar la mencionada trans-ferencia de riesgo. El informe discute y propone medidas que podrían ayudar a que elsistema complementario, hoy de carácter voluntario, cumpla con esta función. Si no seadoptan las medidas necesarias, algunas de las cuales creemos que se discuten en esteinforme, o si llegándose a adoptar fracasasen, la única alternativa será adoptar un siste-ma complementario –privado o público– de carácter obligatorio.

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Las cuentas de la seguridad social parecen estar atravesando un momento dulce. El fuer-te incremento del empleo en la última década –debido en buena medida a la inmigra-ción– ha provocado un superávit presupuestario que se va acumulando en un fondo dereserva destinado a atender contingencias futuras. «El futuro de las pensiones estágarantizado» ha proclamado recientemente el ministro de Trabajo. Además, recientesiniciativas legislativas parecen revelar un enfoque más multidimensional al problema de

INTRODUCCIÓN, RESUMEN, COMENTARIOS Y RECOMENDACIONES

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la sostenibilidad de las pensiones en un contexto de acelerado cambio demográficoadverso. Entre dichas medidas cabe destacar los incentivos anunciados al retraso de laedad de jubilación, el tratamiento fiscal favorable a las pensiones vitalicias y el intentode facilitar la movilización del capital inmobiliario para la financiación de la terceraedad mediante la regulación de la hipoteca inversa. ¿Son estos motivos suficientes paraencarar el futuro con optimismo?

El problema de las pensiones

No hay motivos suficientes para el optimismo. Es más, el optimismo injustificado es lamás peligrosa de las actitudes. Los flujos actuales de inmigración y crecimiento delempleo aliviarán a corto plazo –ya lo están haciendo– la situación financiera del siste-ma público de reparto, pero la agravarán cuando se manifiesten de manera plena lasconsecuencias del envejecimiento de la población. Las nuevas medidas impulsadas porel gobierno apuntan en la buena dirección, pero la inexistencia en España de un merca-do profundo de pensiones vitalicias –problema central del sistema español de pensio-nes– vacía de contenido los bienintencionados incentivos fiscales que éstas puedan reci-bir y limita sobremanera la efectividad de la regulación de la hipoteca inversa. Sólo losincentivos directos al retraso de la edad de jubilación podrían tener alguna eficacia enel actual contexto socio-económico español. En cualquier caso, lo más preocupante noes la mayor o menor eficacia de esta o aquella medida concreta, sino la ausencia ennuestro país de un debate amplio y profundo sobre el futuro de las pensiones, tema queparece estar relegado a los ámbitos académico y de especialistas sin que parezca haberhecho mella suficiente en el ámbito de la gran política y en los agentes sociales. ElPacto de Toledo, fundamental como ha sido para apartar a las pensiones del rifirrafe dia-rio de la pequeña política, no debería ser una camisa de fuerza que impidiese la clarifi-cación de ideas necesaria para encarar el futuro con probabilidades de éxito.


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GRÁFICO 1.

PROYECCIÓN DEL GASTO PÚBLICO EN PENSIONES (PORCENTAJE DEL PIB)

¿Hay problemas con las pensiones? Claro que los hay. Y graves. Para muestra, unbotón. En el gráfico 1 pueden observarse datos y proyecciones del gasto público en pen-siones como porcentaje del PIB en 2005 y en 2050. Estas proyecciones tienen en cuen-ta las tendencias demográficas y llevan publicándose desde hace muchos años por unagran variedad de instituciones. El mensaje es siempre el mismo: si no hay cambios enel sistema, el gasto en España se duplicará en las próximas décadas hasta alcanzar el16% del PIB. Solamente Japón tiene prevista una evolución –marginalmente– peor queEspaña. La financiación de estos niveles de gasto requeriría un aumento dramático delas cotizaciones, una huida hacia adelante generadora de un déficit explosivo o un cre-cimiento acelerado y milagroso de la productividad muy por encima de las tendenciashistóricas utilizadas para calcular las proyecciones. Ninguna de las tres alternativas, porseparado o en combinación, parece sostenible. ¿Qué hacer entonces? Esto es precisa-mente el objeto de este informe, pero antes de entrar en materia conviene aclarar haciadónde se dirige el sistema de pensiones públicas español en el caso de que no se haganada.


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La deriva «beveridgeana» del sistema de pensiones en España

Los sistemas de pensiones pueden tener dos objetivos diferentes. El primer objetivopodría ser verbalizado como «garantizar unos mínimos vitales por debajo de los cualesno se debe permitir que nadie caiga», por utilizar las palabras de William Beveridgecuando diseñó, en 1942, el actual sistema de pensiones públicas británico. El segundoobjetivo podría definirse en términos de la minimización de la pérdida de poder adqui-sitivo de los individuos cuando se produce la contingencia de la jubilación. Tambiénpuede definirse en términos de evitar el progresivo empobrecimiento de los segmentospasivos de la población respecto de los activos. La restricción presupuestaria a la que seenfrentan los sistemas públicos hace que estos objetivos entren, en muchos casos, enconflictos irresolubles.

El gráfico 1 no acaba de hacer justicia al verdadero movimiento inercial del sistemaespañol. En España está teniendo lugar una «revolución silenciosa»1 que, de manerasubrepticia, está inclinando la balanza del conflicto de objetivos del lado del objetivobeveridgeano. En nuestro país las pensiones se indician ex post con el IPC observadonoviembre sobre noviembre. Esto busca, y consigue, mantener el poder adquisitivo delas pensiones de los que ya están jubilados. Sin embargo, las bases reguladoras de laspensiones futuras se actualizan anualmente a la tasa que dispone la Ley de Presupues-tos Generales del Estado de cada año, sin que esté nada claro a qué criterio acaba res-pondiendo la tasa seleccionada. Esta práctica ha tenido efectos demoledores sobre laspensiones futuras correspondientes a las bases más altas. Desde 1990 la base máximade cotización (categorías 1 a 4 del régimen general) ha perdido un 20% relativo al incre-mento del IPC y un porcentaje ligeramente superior relativo a la evolución de los sala-rios medios. Dado que la evolución de estos últimos ha estado muy condicionada por elfenómeno de la inmigración, que se ha integrado en el mercado laboral con salariosbajos, no es descabellado suponer que las bases máximas de cotización han perdidotodavía más terreno respecto de los salarios más altos. Esta práctica, criticable por suopacidad y por el fraude implícito que supone para los cotizantes de bases más altas,pero adoptada por gobiernos españoles de uno y otro signo, tendrá dos tipos de conse-cuencias si persiste en el futuro, como parece probable. En primer lugar, en la medidaen que las pensiones futuras se desvinculen más y más de los salarios realmente perci-bidos por los trabajadores, sobre todo de los de salarios más altos, el sistema españolrenunciará al objetivo de minimizar la pérdida de poder adquisitivo de éstos cuando se


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1 «Reinventar la Seguridad Social» por José A. Herce en Las Provincias, 21 de noviembre de 2007.

produce la contingencia de la jubilación. Ésta es la deriva «beveridgeana». En segundolugar, esta deriva podría resolver el problema financiero a largo plazo de las pensionespúblicas: bastaría con seguir permitiendo la paulatina reducción en términos reales delas bases de cotización durante el suficiente número de años para que la situación en elaño 2050 fuese mucho menos dramática que lo que muestra el gráfico 1.

Un problema de clases medias

Los más ricos no se verán afectados por la deriva que tome el sistema de pensionesespañol. Vaya a donde vaya este último, aunque se hunda en el océano, tienen el sufi-ciente patrimonio para hacer de la jubilación una decisión personal que esté al margende cualquier contingencia común al resto de la sociedad. Los más pobres son los másbeneficiados por la deriva «beveridgeana» porque garantiza, en el límite, la percepciónde pensiones por encima del mínimo vital por la acción conjunta del sistema de repar-to y los complementos de mínimos. Los más perjudicados son las clases medias, aqué-llos cuya renta actual se sitúa, por ejemplo, entre los 25.000 y los 100.000 � anuales.Estas clases medias están pagando las pensiones de sus padres a través del sistema dereparto, soportan la mayor parte, en términos absolutos, de la carga redistributiva de losPresupuestos Generales del Estado y, cuando se jubilen, recibirán unas pensiones públi-cas que serán muy bajas en relación con sus actuales niveles salariales. Son los que deverdad se van a tener que enfrentar a un empobrecimiento muy substancial en su etapade jubilación respecto a los niveles de vida que tienen en su etapa activa.

Dos principios, dos pilares

Varios países, incluido España, se han planteado reformar sus sistemas de pensionespara poder atender simultáneamente a los dos objetivos antes mencionados mantenien-do el gasto público en pensiones dentro de límites asumibles. Los dos países europeosque más han avanzado en esta vía son Suecia, que ya tiene la reforma completamenteinstaurada, y el Reino Unido, que la tiene en fase de implementación. Los rasgos comu-nes estas dos reformas son: 1. El sistema público de reparto, complementado con apor-taciones del presupuesto del Estado, se orienta principalmente a garantizar el objetivo«beveridgeano» de mantener unas condiciones de vida por encima del umbral de pobre-za para el conjunto de la población jubilada; 2. Se establece un segundo pilar comple-mentario, pero obligatorio, para todos los individuos con actividad laboral, en el queéstos hacen contribuciones de ahorro previsión a un sistema de capitalización que, tras


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la jubilación, proporciona pensiones vitalicias que complementan a la pensión pública.Este sistema complementario es público en el caso de Suecia, donde la industria de pen-siones privadas estaba relativamente poco desarrollada, y mixto público-privado en elcaso del Reino Unido, que cuenta con una de las industrias de pensiones privadas másdesarrolladas del mundo. En ambos casos se consigue una transferencia efectiva de unagran parte del riesgo de longevidad que soportan los individuos –falta de adecuación deunos ahorros limitados a una esperanza de vida cada vez más larga– al sistema finan-ciero o, en su caso, al sector público.

España dispone de un sistema complementario de pensiones privadas de carácter volun-tario desde hace veinte años. En este período las contribuciones de los individuos adicho sistema se han beneficiado de un conjunto –no siempre consistente– de medidasfiscales que ha acabado acercando el tratamiento tributario del sistema complementarioal de sistema público de reparto, tanto en la fase de acumulación como en la de dispo-sición de rentas. A pesar de los estímulos, el capital gestionado por el sistema comple-mentario sigue siendo muy modesto y no se han conseguido avances significativos enla transferencia del riesgo de longevidad al sistema financiero, que debería ser el prin-cipal objetivo del sistema complementario. ¿Qué hay que hacer para lograr que éstecrezca de manera suficiente? El presente informe analiza de manera detallada los prin-cipales obstáculos financieros que dificultan, o incluso impiden, la creación de un mer-cado eficiente de rentas vitalicias privadas. Algunos de ellos, como el de la masa críti-ca de ahorro prevención, generan círculos viciosos que gripan el motor de arranque dedicho mercado. Pero subsiste la pregunta ¿qué hacer si, removidos o disminuidos losobstáculos, el ahorro prevención sigue siendo insuficiente?

Sistema complementario obligatorio: ¿hay margen en España?

Sólo a los ignorantes, involuntarios o interesados, de lo que ocurre fuera de nuestrasfronteras se les ocurrirá tachar de lunáticos a los que proponen que sea tomada en seriola posibilidad de implantar en España un sistema complementario obligatorio. Dehecho, la deriva «beveridgeana» del sistema de pensiones español abre un margen inte-resante para la implantación de dicho sistema. Es ilustrativo empezar con un ejemplo.Se ha mencionado más arriba que la base máxima de cotización (categorías 1 a 4 delrégimen general) ha sufrido una depreciación del 20% desde 1990. Si se hubiese man-tenido relativa al IPC ahora sería 7.200 � más alta. Estos 7.200 � hubieran cotizado unos2.000 � anuales, entre empresa y trabajador, al sistema de reparto de la seguridad social.Manteniendo la misma presión fiscal sobre la base máxima de cotización que en 1990,


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los 2.000 � anuales que ahora se ahorran en cotizaciones la empresa y el trabajadorpodrían ingresarse, de manera obligatoria, en un sistema de capitalización. Lo anteriorno pretende ser una historia de la presión fiscal de las cotizaciones de la seguridadsocial, porque si bien las bases máximas de las categorías superiores han caído en tér-minos reales, las de las categorías inferiores han subido, y mucho. Pero el sistema debases está estabilizado desde 2002, y sigue derivando. Si hubiese voluntad de desarro-llar un sistema complementario obligatorio podría acelerarse la deriva –algo que debe-ría hacerse de manera transparente– para conseguir de manera más rápida la masa crí-tica de ahorro previsión necesaria para cebar el motor de arranque del mercado de pen-siones vitalicias que sigue siendo decisivo para que el sistema complementario puedafuncionar.

El informe de 2005

En 2005 la Fundación de Estudios Financieros publicó el informe «Pensiones y ahorroa largo plazo: Un viejo problema en busca de nuevas soluciones»2. En dicho informe sepropuso una aproximación de «arquitectura abierta» para analizar los retos que planteala demografía sobre la sostenibilidad de las pensiones. No hay receta mágica ni refor-ma milagrosa que, por sí sola, pueda resolver un problema de tan profundísimo calado.Los sistemas de pensiones bismarckianos que comenzaron a extenderse hace poco másde un siglo buscaban financiar la ancianidad, la invalidez, la viudedad y la orfandad ensociedades en las que la esperanza de vida al nacer era inferior los 40 años y en las quemenos del 25% de los ciudadanos superaban la edad de jubilación, establecida desdeentonces en 65 años. Estos mismos sistemas de pensiones, sin reformas en profundidad,deben ahora financiar las mencionadas contingencias en un contexto demográfico com-pletamente distinto: la esperanza de vida al nacer ha aumentado hasta los 80 años, el90% de los ciudadanos superarán la edad de jubilación –que sigue siendo de 65 años oinferior en algunos países– y las vidas laborales se han acortado como resultado de laextensión y prolongación de la escolarización. En palabras de José A. Herce3, directordel mencionado informe, la Seguridad Social ha sido y es un «gran invento» que debe«reinventarse» para que pueda seguir contribuyendo a la estabilidad social y al creci-miento económico en el siglo XXI de la misma manera decisiva que lo hizo en el siglo


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2 «Pensiones y ahorro a largo plazo: un viejo problema en busca de nuevas soluciones». Dirigido por JoséA. Herce. Papeles de la Fundación n.º 9. Fundación de Estudios Financieros. Abril 2005.3 Misma referencia que la nota 1.

XX. El informe de 2005 concluía con un decálogo estratégico que los autores del pre-sente informe asumen como propio: 1. Salvaguardar las pensiones; 2. Encajar las ten-dencias socio-demográficas; 3. Compatibilizar los incentivos individuales y colectivos;4. Fomentar la cultura financiera; 5. Devolver la responsabilidad a los individuos; 6.Movilizar a los particulares en defensa de sus intereses; 7. Estimular el buen gobiernode los fondos de pensiones; 8. Aumentar las opciones; 9. Disminuir las distorsiones; y10. Restaurar la solidaridad. El presente informe, «Instrumentos financieros para lajubilación», se enmarca en esta perspectiva estratégica y supone un nuevo paso en laconcreción de análisis, propuestas y alternativas para afrontar los retos que plantea elcambio demográfico.

RESUMEN DEL INFORME 2008 Y COMENTARIOS

Contextos demográficos para la tercera edad en España

Los retos que plantea la demografía a la sostenibilidad de las pensiones públicas estánrelacionados con la estructura presente y futura por edades de la población. DavidReher, en el capítulo sobre tendencias demográficas, analiza con rigor y autoridad laevolución previsible de dicha estructura y las exigencias que ésta planteará en términosde transferencias elevadas entre generaciones. Aunque la demografía no es una cienciaexacta, es probablemente la más precisa de entre las ciencias sociales y sus prediccio-nes, en horizontes de unas pocas décadas, pueden asumirse con un grado alto de con-fianza. De no mediar guerras a gran escala, epidemias de enfermedades hoy desconoci-das o flujos migratorios de dimensión insospechada, la realidad demográfica dentro decuatro décadas debería ser muy parecida a la que Reher nos proyecta.

A principios del siglo XX el grupo de edad más numeroso dentro de la población espa-ñola era el de los niños entre 0 y 4 años. En la actualizad en grupo más numeroso es elde 30-34 años y en 2050 está previsto que sea el de 70-74 años de edad. Hasta el año2000 el crecimiento relativo de las personas mayores dentro de la población españolase lograba a costa de las personas más jóvenes. A partir de ahora este crecimiento, quese acelerará, se logrará a costa del declive de la población en edad de trabajar. Es estaúltima característica la que crea problemas de insostenibilidad al sistema de pensionespúblicas.

La causa principal de los cambios en la estructura de edades no es la caída de la morta-lidad sino la caída de la fecundidad. El resultado más visible de este proceso es un rápi-


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do envejecimiento de la población causado más por la «falta» de jóvenes que por el«exceso de ancianos». Este proceso tendrá, entre otras, las siguientes consecuencias:

1. En un plazo relativamente corto (entre 2025 y 2050) la población española empeza-rá a disminuir. La pérdida neta de población a finales del siglo XXI puede ser muyelevada.

2. Las aportaciones migratorias serán la clave no sólo del crecimiento de la poblaciónsino también de la estructura de edades de la misma. El INE proyecta que en 2050más del 25% de la población de España habrá nacido fuera del país. Si se contasenlos inmigrantes de segunda generación el porcentaje sería mucho mayor.

3. A pesar de los flujos migratorios previstos, la población en edad de trabajar no sóloirá perdiendo peso relativo dentro del conjunto nacional sino que el número absolu-to de estas personas comenzará a disminuir a partir de 2025-2030. En 2050 la pobla-ción entre 20 y 69 años habrá disminuido entre un 7% y un 18% según los distintosescenarios que se asuman.

4. Por el contrario, el número de personas mayores de 70 años se duplicará entre 2005y 2050.

GRÁFICO 2.

RAZÓN DE DEPENDENCIA EN ESPAÑA (1900-2055)

(datos históricos y población proyectada)

FUENTE: David Reher


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Los resultados de estas tendencias pueden resumirse en la evolución de la razón dedependencia, indicador que se define como el cociente entre las personas dependientes(población entre 0 y 14 más la población mayor de 65) y las personas en edad de tra-bajar (población entre 15 y 65 años). El gráfico 2 nos muestra que tras un siglo de con-tinuas reducciones la razón de dependencia casi se habrá duplicado en 2050, año en elque podría haber un dependiente por cada 1,2 activos. De hecho la situación real podríaser todavía más severa porque no todas las personas entre 15 y 65 años trabajan–muchos están todavía en el sistema educativo y muchos se jubilan antes de cumplir los65 años–.

El otro gran tema demográfico es la longevidad de la población. La vida media a los 65años se sitúa en la actualidad en 19 años y la vida media a los 80 en 8,5. Estas espe-ranzas de vida son mucho mayores que lo que los demógrafos estimaban hace tan sólo10 o 15 años. Es muy probable que estos indicadores continúen aumentando, pero cuán-to lo harán y a qué ritmo entra en el terreno de lo especulativo. La extrapolación de ten-dencias de longevidad es mucho más azarosa que la extrapolación de tendencias paraotros segmentos de edad por la especial incidencia que tienen los avances en la medici-na, entre otras causas. De ahí que el «riesgo de longevidad» o riesgo actuarial sea espe-cialmente difícil de estimar. Otra cuestión muy relevante es cuántos de los años quecabe esperar vivir a partir de una determinada edad se vivirán en salud. Ello marca ladivisoria entre la «tercera» y la «cuarta edad», siendo esta última un período de decre-pitud, discapacidad y dependencia. En los últimos años existe evidencia de que la dura-ción de la vida en salud ha ido aumentando, pero es probable que también aumente laduración de la vida en decrepitud con las previsibles consecuencias sobre la demandade servicios de dependencia.

La experiencia británica de gestión del riesgo de longevidad

Un varón británico que se jubile a los 65 años puede contratar una pensión vitalicia quele rente, antes de impuestos, un 5,5% anual en términos reales, es decir, ajustado porinflación. Una mujer obtendría sólo el 5,0% debido a su mayor esperanza de vida. Sison fumadores obtendrían el 6,9% y el 6,3% respectivamente. Cualquiera puede con-sultar por Internet los precios ofrecidos por más de sesenta instituciones en un mercadoaltamente transparente y competitivo. En España no existe un mercado semejante y,salvo contadas excepciones, los pensionistas no pueden transferir al sector financiero lagestión del riesgo de longevidad. La inclusión en este informe de un capítulo sobre laexperiencia británica obedece a la convicción de que la activa participación del sector


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privado en la provisión de pensiones vitalicias es imprescindible para la sostenibilidaddel sistema de pensiones español.

GRÁFICO 3.

REINO UNIDO: RENTA DE LOS PENSIONISTAS (PORCENTAJE DEL PIB)

Fuente: Pensions Comisión First Report

Las pensiones en el Reino Unido, medidas en porcentaje del PIB, son en la actualidadsuperiores a las de España, pero el porcentaje que en ellas representan las pensionespagadas por el sistema público de seguridad social es substancialmente más bajo. Comopuede verse en el gráfico 3 –cuyas cifras no son estrictamente comparables a las del grá-fico 1 por haberse calculado con una metodología distinta– aproximadamente la mitadde la renta de los pensionistas británicos tiene su origen en las pensiones pagadas por elEstado, mientras que la otra mitad proviene de pensiones privadas y otras fuentes derenta. Si bien en España el riesgo de longevidad recae principalmente en el sector públi-co y, de manera residual pero muy importante, en los individuos, en el Reino Unidodicho riesgo se reparte entre el Estado, el sector empresas no financieras y el sectorfinanciero, siendo el residuo que queda para el individuo de menor importancia que enel caso español.


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El sistema británico no es inmune a los retos planteados por el incremento del riesgo delongevidad. Las finanzas públicas y las cuentas de resultados tanto de las empresas conplanes de pensiones de beneficio definido como las de los proveedores privados de pen-siones vitalicias se hallan bajo presión, en grados diversos, a causa de dicho proceso. En2002 el gobierno británico creó la Comisión de Pensiones, un organismo independientepresidido por Adair Turner, con el mandato de establecer una estrategia para ofrecer segu-ridad en la tercera edad para el creciente número de pensionistas respetando las restric-ciones sobre el gasto público4. La Comisión, que terminó sus trabajos en 2006, argumen-tó que hay cuatro y sólo cuatro políticas que pueden ayudar a resolver el problema de lafinanciación de las pensiones: 1. Aceptar la pobreza creciente de los pensionistas relativaa los sectores activos de la sociedad; 2. Incrementar el gasto público en pensiones; 3. Pro-longar la vida laboral; y 4. Incrementar el ahorro de los particulares a lo largo de su vidaactiva. Las recomendaciones de la Comisión, muchas de las cuales serían aplicables alcaso español, se basaron en dos supuestos: en primer lugar, la primera política es inacep-table y, en segundo lugar, ninguna de las otras tres puede, de manera aislada, resolver elproblema. La estrategia propuesta se basa pues en una combinación de las tres últimasalternativas. Las medidas propuestas son: 1. Pensiones públicas moderadamente másaltas, con menos «means testing» y con evolución temporal ligada a los salarios y no a losprecios de la economía; 2. Moderado aumento del gasto público en pensiones; 3. Eleva-ción gradual de la edad de jubilación hasta los 68 años en 2050; 4. Incrementar el ahorrode los trabajadores de manera coercitiva (aunque los individuos podrían optar por salir delplan) abriendo cuentas de ahorro individuales financiadas por los trabajadores con un 4%de su nómina, por las empresas con un 3% de la nómina y por el sector público con uncrédito fiscal del 1%; 5. Mejorar la educación de los ciudadanos relativa a la problemáti-ca de las pensiones para mejorar la comprensión de la necesidad de financiar vidas máslargas tras la jubilación a partir de vidas laborales más cortas.

Crispin Southgate y Chris Lewin analizan en su capítulo la experiencia británica en lagestión del riesgo de longevidad. El sector privado del Reino Unido acumula dos siglosy medio de experiencia de gestión del riesgo actuarial, lo que le sitúa en una posiciónprivilegiada para gestionar el riesgo de longevidad tal y como se está manifestando enel último medio siglo. Este último es un riesgo que resulta muy difícil de cubrir debidoa la escasez de instrumentos financieros adecuados, pero, como la práctica británicamuestra, es un riesgo que se puede gestionar. Tradicionalmente, el riesgo de longevidadde los británicos recaía sobre el sector público, las empresas no financieras que ofre-cían planes ocupacionales de pensiones de beneficio definido a sus empleados, y las


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4 Véase, por ejemplo, «Turner gets it right on pensions» por Nicholas Barr en Prospect, enero 2006.

empresas financieras proveedoras de pensiones vitalicias. Hoy en día la mayor parte delos planes ocupacionales de beneficio definido están cerrados a nuevos miembros y lasempresas sólo ofrecen planes de contribución definida. Esto ha provocado que en laúltima década se haya triplicado la demanda de pensiones vitalicias provistas por el sec-tor financiero hasta superar las 350.000 anuales. Resulta particularmente ilustrativa ladiscusión que hacen Southgate y Lewin sobre las técnicas actuariales recientes: los pro-veedores de pensiones vitalicias trabajan con tablas sofisticadas y muy desagregadas,como mínimo a nivel de distrito postal. Esto hace pensar que en España, aunque se die-sen las condiciones favorables para el desarrollo de un mercado profundo de rentas vita-licias, se tardaría un tiempo significativo en desarrollar la tecnología adecuada.

La reforma de las pensiones en Suecia

Suecia es el país europeo que con mayor éxito ha reformado su sistema de pensiones paraasegurar su viabilidad financiera futura. Juan Pérez-Campanero analiza en su artícu-lo el proceso de transición de un sistema que, antes de la reforma, tenía bastantes pun-tos en común con el actual sistema español. En paralelo con éste último había un siste-ma de reparto con unas garantías de mínimos (eso sí, iniciadas en 1913) y un sistemasuplementario ligado a la renta con unos topes máximos e indiciado a la inflación.

El proceso de reforma se inició en 1984 con la designación por el gobierno de unaComisión de Pensiones que diagnosticó que el sistema entraría en dificultades finan-cieras alrededor de 2020 e hizo un conjunto de propuestas de reforma basadas en la ideade ligar la evolución de las pensiones con la evolución de los salarios. Sus trabajos fue-ron continuados en 1991 por un grupo de trabajo parlamentario, el Grupo de Pensiones,que presentó sus conclusiones en 1994 basadas en un sistema público de reparto, conun vínculo mucho más nítido que en el sistema anterior entre contribuciones y presta-ciones, y con un complemento obligatorio de cuentas individuales privadas. El nuevosistema fue aprobado por el Parlamento en 2004. Los diez años transcurridos desde quese inició el proceso de reforma hasta que ésta entró en vigor dan idea de lo dilatado delos plazos en este tipo de procesos.

El nuevo sistema de pensiones sueco se compone de un sistema público obligatorio yde esquemas suplementarios ocupacionales que tienen un carácter cuasi-obligatorio. Elprimero tiene tres tipos de pensiones diferentes 1. Una pensión garantizada de tipoúnico y general que se financia con impuestos generales; 2. Una pensión de renta finan-ciada con cotizaciones que se acumulan en cuentas nocionales que tienen una rentabili-dad ligada al crecimiento de los salarios; y 3. Una prima de pensiones financiada por


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cotizaciones que se acumula en cuentas individuales que se invierten en mercadosfinancieros. El sistema público se complementa con esquemas suplementarios ocupa-cionales de carácter privado que cubren alrededor del 90% de la población ocupada yque pueden ser bien de contribución definida o de prestación definida.

El ahorro previsión y las rentas vitalicias en España

La inexistencia de un mercado profundo y eficiente de vitalicios en España es un «cuellode botella» no sólo para el desarrollo y consolidación de un «segundo pilar» del sistemade pensiones ocupado por las pensiones complementarias privadas, sino también para eldesarrollo de otros productos que, como la hipoteca inversa, necesitan de esa referenciacentral. El precio de un vitalicio es la referencia básica que el sector financiero asigna alriesgo de longevidad: el primero es al precio de cualquier otro producto financiero rela-cionado con el segundo lo que el precio de los bonos del gobierno es a cualquier otro pro-ducto de renta fija. Ambos tienen el mismo papel de referencia central.

CUADRO 1.

DISTRIBUCIÓN PRESTACIONES POR SISTEMA Y FORMA DE PAGO (2006)

Fuente: Juan Fernández Palacios. España. Año de Referencia

Las rentas vitalicias en España, privilegiadas a efectos tributarios en la nueva ley delimpuesto sobre la renta de las personas físicas, representan la forma más minoritaria depercepción de prestaciones en el sistema privado complementario, sistema ya de por síexiguo. Como muestra el cuadro 1 sólo el 8,1% de las prestaciones de dicho sistemaadoptan la forma de pensiones vitalicias –y ello debido principalmente al sistema com-plementario de empleo–. Por otra parte, afectan tan sólo al 15,4% de los beneficiarios5.


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5 No se muestra en el Cuadro 1.

Estas cifras revelan que, hasta la fecha, el sistema complementario de pensiones priva-das no ha tenido un papel relevante para ayudar a los individuos a transferir al sectorfinanciero el riesgo de longevidad que tienen que soportar.

Juan Fernández Palacios analiza en su capítulo la situación actual y el desarrollo futu-ro del mercado de rentas vitalicias en España. Hay dos obstáculos principales al desa-rrollo de dicho mercado. En primer lugar está la insuficiencia de masa crítica de ahorroprevisión. Es tan escaso este tipo de ahorro que, hasta la fecha no ha permitido el des-arrollo de una industria en la que la libre competencia dé lugar a precios competitivos.No ha ayudado nada que los beneficios fiscales a este tipo de ahorro se hayan ido res-tringiendo e, incluso, suprimiendo con el argumento de que «sólo benefician a losricos». Es evidente que las rentas que se sitúan por encima de la media tienen más capa-cidad de ahorrar y que, por tanto, son más sensibles que rentas más bajas a los incenti-vos fiscales para colocar el ahorro en instrumentos de ahorro previsión. Pero tambiéndebería ser obvio, incluso para las conciencias más puristas, que el desarrollo del mer-cado complementario de pensiones es de capital importancia no sólo para aquéllos cuyarenta se sitúa por encima del salario medio, sino también para aquellos cuya renta sesitúa por debajo. Si este mercado no se desarrolla, y puede no hacerlo si no se adoptanmedidas coercitivas, la viabilidad futura de un sistema consistente tan sólo en un «pri-mer pilar», que necesariamente se tiene que ir encogiendo, es más que dudosa.

El segundo obstáculo mencionado por Fernández Palacios es la imposibilidad prácticade cubrir el riesgo de longevidad: los mercados financieros no disponen de los instru-mentos necesarios para ello. Sin embargo, la experiencia internacional muestra quedicho riesgo, aunque no se pueda cubrir, se puede gestionar y que dicha gestión puededar lugar a una industria competitiva y rentable. El artículo sobre la experiencia britá-nica muestra que para ello la industria necesita una tecnología actuarial muy sofistica-da, que en España puede ser excesivamente cara de desarrollar si no hay garantías deque la necesaria masa crítica de ahorro previsión llegue a acumularse en un plazo razo-nable. Los poderes públicos podrían ayudar a externalizar algunos de estos costesimpulsando la creación por el Instituto Nacional de Estadística de tablas actuariales másprecisas y desagregadas. También hay otras vías, no por exóticas menos dignas de con-sideración, de mitigar el riesgo de longevidad para los individuos y para la industria delseguro. Como muestra, la «tontina» sugerida recientemente por José A. Herce6 según lacual los trabajadores activos deberían hacer una cotización adicional modesta y especí-fica para financiar la intervención pública en la etapa de gran vejez, reduciendo el ries-go de longevidad que debe soportar la industria del seguro y posibilitando el abarata-miento de los productos de renta vitalicia.


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6 Véase la referencia de la nota 1.

Un tercer obstáculo adicional que puede tener una cierta relevancia y que afecta a laindustria del seguro global es la escasez de bonos soberanos de larga duración y la esca-sez, todavía más aguda, de bonos indexados a la inflación doméstica de los distintospaíses. Esto provoca que la industria del seguro tenga que cargar con desajustes inde-seados entre sus activos y sus pasivos y que tenga que soportar el riesgo de inflación,riesgo este último que de un modo u otro acaba trasladando de manera parcial a lostomadores de las pólizas.

La hipoteca inversa

La vivienda es la principal vía de acumulación de riqueza de los españoles. Los por-centajes de propiedad de la vivienda habitual se encuentran entre los más elevados delmundo desarrollado, por encima incluso de los países anglosajones. Sin embargo, encontraste con estos últimos en los que las familias acumulan una elevada riqueza finan-ciera en forma de fondos de pensiones privados, en España la vivienda habitual y la pro-piedad de otros inmuebles constituye casi la totalidad de la riqueza para la mayoría delas familias. De ahí la importancia de las medidas que puedan tomarse para dar liquidezen la tercera edad a este gran volumen de riqueza embalsada que, en la actualidad, pocoo nada contribuye en forma de renta a la financiación de unas necesidades que se incre-mentan con la edad a la que se agudizan las situaciones de dependencia.

CUADRO 2.

DISTRIBUCIÓN DEL VALOR DE LOS ACTIVOS TOTALES DE LOS HOGARES

ESPAÑOLES

Fuente: Banco de España, Encuesta Financiera de las Familias 2005


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La problemática de la movilización del capital inmobiliario es analizada por RicardoSanz Ferrer en su capítulo sobre la hipoteca inversa. El objetivo de generar liquidezmientras se sigue ocupando la vivienda puede conseguirse, en principio, a través de dosvías distintas. La primera de ellas se basa en la venta de la nuda propiedad, mantenien-do el derecho de usufructo de la vivienda. La segunda es la hipoteca inversa, en la queel propietario mantiene en todo momento la plena propiedad y la ocupación, obtenien-do liquidez a partir de un préstamo con la garantía hipotecaria de la propia vivienda. Laprimera vía tiene escasa relevancia en nuestro país no sólo por motivos culturales–resistencia a perder la propiedad– sino también por los obstáculos técnicos que impi-den el desarrollo de un mercado de nuda propiedad, obstáculos que van desde la inexis-tencia en España de unos índices de precios inmobiliarios que tengan un mínimo de cre-dibilidad, hasta la ausencia de una regulación que fomente la confianza de las partescontratantes. La hipoteca inversa parece, en principio, tener mayores probabilidades deéxito.

De entre las diversas modalidades de hipoteca inversa, que se analizan detalladamenteen el capítulo escrito por Sanz, la más interesante a efectos de lograr la mayor transfe-rencia posible del riesgo de longevidad es la que va unida a un seguro de renta diferi-da. Al inicio del préstamo se puede dedicar parte del capital a la contratación de un vita-licio con una compañía de seguros para cuando terminen las mensualidades que generael préstamo hipotecario. La parte detraída al comienzo puede calcularse para que lasmensualidades del vitalicio se correspondan exactamente con las de la hipoteca inver-sa. Alternativamente, el vitalicio posterior puede financiarse detrayendo cantidades delas mensualidades pagadas por la institución hipotecaria. Sobre el papel, por lo menos,la modalidad de hipoteca inversa unida a un vitalicio es la que maximiza las externali-dades positivas para el conjunto de la sociedad, pues es la única que reduce el riesgo deque, al final de una larga vida y cuando más dependientes son los individuos, se veanreducidos a un estado de necesidad que requiera asistencia pública. Por tanto debería serla más claramente incentivada por los poderes públicos. En cualquier caso la magra rea-lidad de los mercados de pensiones vitalicias y rentas diferidas en España, analizada enel capítulo de Fernández Palacios, lleva a cuestionar hasta qué punto la hipoteca inver-sa podrá cumplir con la función de lograr una transferencia efectiva del riesgo de lon-gevidad. El círculo vicioso de falta de masa crítica hace que el seguro de renta diferidasea difícil de contratar y, cuando puede conseguirse, sea a unos precios claramentedisuasorios.

La recientísima regulación de la hipoteca inversa, en las disposiciones adicionales Pri-mera y Cuarta de la ley que modifica la regulación del mercado hipotecario, supone un


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primer paso para potenciar la movilización del capital inmobiliario para la financiaciónde la tercera edad. Dentro del ámbito regulado, las hipotecas inversas obtienen algunasventajas fiscales en la fase de constitución y cancelación de las escrituras del préstamo.Se establece también la necesidad de asesoramiento independiente, requerimiento razo-nable por estar dirigido el producto financiero a un público que debe protegerse conespecial cuidado. En su artículo, Sanz propone una solución imaginativa y razonablepara reconciliar las exigencias de la Ley de que el asesoramiento sea proporcionado porlas entidades ofertantes de hipotecas inversas y que, a la vez, sea independiente.

Sin embargo, con todo lo positivo que tiene, la regulación de la hipoteca inversa adole-ce de esa falta de ambición y carece de ese plus de generosidad que este informe estáreclamando una y otra vez. La hipoteca inversa, en tanto que instrumento de transfe-rencia del riesgo de longevidad, se va a quedar en el mundo de lo virtual si no consigueuna masa crítica que sea suficiente para que se desarrolle un mercado profundo de ren-tas diferidas. ¿Por qué entonces limitar el amparo de la regulación a la vivienda habi-tual? Ello podría tener quizás algún sentido si en España ya existiera el mencionadomercado, pero como éste no es el caso, esta restricción supone un obstáculo a su desa-rrollo. Mención aparte merece la ausencia de cualquier tipo de tratamiento fiscal favo-rable a la modalidad de hipoteca inversa más seguro de renta diferida respecto a los deotros tipos de hipoteca inversa. El legislador parece no dar importancia alguna a laincentivación de la transferencia del riesgo de longevidad. ¿A alguien en su sano juiciose le ocurriría ponerse en el caso contemplado en la disposición adicional Cuarta y uti-lizar un préstamo para comprar un plan de previsión asegurado para acabar pagandoimpuestos, al percibir las rentas, sobre la parte del principal que se utilizó para adquirirel seguro?

La fiscalidad de los instrumentos de ahorro

En el último capítulo de este informe, Isabel Argimón presenta un análisis claro, siste-mático, exhaustivo y puesto al día de la fiscalidad española sobre los instrumentos deahorro. La reforma de 2007, al establecer una base del ahorro que tributa a tipo fijo, haavanzado de manera significativa hacia la neutralidad de tratamiento de las rentas delahorro. Esto no quiere decir que el tratamiento de los distintos instrumentos sea homo-géneo, porque tampoco lo son sus características de rentabilidad, liquidez y riesgo. Lasdiferencias se acentúan en las colocaciones más susceptibles de poder generar un flujofuturo de rentas para la vejez, lo que desde el punto de vista de este informe hay quevalorar como positivo.


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Cabría argumentar que el distinto tratamiento dado a los distintos instrumentos deberíaobedecer a consideraciones de transferencia de riesgo y liquidez. Sin embargo tambiénpuede ser óptimo que el legislador favorezca aquellos instrumentos en los que el riesgode longevidad no lo asuma el individuo sino que lo asuman las instituciones más ade-cuadas para ello. En este caso la no neutralidad debería entenderse como un apoyo parala consecución de un bien público en forma de un mercado de rentas diferidas lo sufi-cientemente profundo y eficiente.

¿Podría ser más generoso el tratamiento fiscal de los instrumentos del ahorro previsión?Sí que podría, aunque no está claro que debiese hacerlo en todos los casos. Por ejem-plo, las rentas generadas por los fondos de pensiones privados están gravadas como ren-tas del trabajo y tributan al tipo marginal de la base general. Podría argüirse que estasrentas tienen un componente que se desgravó en su día al tipo marginal de la base gene-ral y otro componente de rendimiento financiero que debería gravarse al 18%. Esto seríabeneficioso en la gran mayoría de los casos para los partícipes en planes privados, perointroduciría una asimetría de trato con las pensiones públicas cuyas consecuenciashabría que valorar.

RECOMENDACIONES

Recomendaciones de carácter general

1. Tanto en Suecia como en el Reino Unido, los dos países europeos que han conse-guido reformar su sistema de pensiones, el proceso de reforma comenzó con elnombramiento de una comisión independiente, compuesta por personas de elevadaautoridad moral, con el mandato de elevar un informe al gobierno o al parlamentocon propuestas de reforma. Tras períodos de consultas a expertos y agentes socia-les, que consiguieron generar amplios debates en las respectivas sociedades, lasrecomendaciones de las comisiones fueron tomadas como base de las reformas. EnEspaña hay poca tradición de este tipo de debates, pero hay ejemplos sectoriales–como el Grupo Especial de Trabajo creado para armonizar las recomendaciones delos Informes Olivencia y Aldama sobre buen gobierno de las sociedades cotizadas–que muestran la manera de ejercer el liderazgo y buscar el consenso en un procesode reforma. En cualquier caso, cuesta pensar en otro modo de comenzar dicho pro-ceso. El Pacto de Toledo, por sí mismo, no es el instrumento adecuado, aunquepodría ser el marco en el que se decidiese la constitución de la mencionada comi-sión independiente.


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2. Es imprescindible aumentar la cultura financiera de los españoles y, muy en espe-cial, su conocimiento tanto del funcionamiento de la seguridad social como de losdemás instrumentos de previsión. Son pocos los que relacionan las cotizaciones quepagan al sistema con las pensiones que recibirán. Son aún menos los que saben quela mayor parte de las cotizaciones las pagan las empresas sin que ellos las veanreflejadas en la nómina. Aunque está extendida la vaga sospecha de que puedehaber dificultades en el futuro para cobrar las pensiones, casi nadie sabe por qué yqué abanico de alternativas podrían adoptarse para evitar que eso ocurra. Hace faltaun organismo público que se encargue de potenciar esa cultura y esa información.No tiene por qué ser un organismo de nueva creación: dentro de la previsible refor-ma «twin peaks» de la supervisión financiera en nuestro país, habrá un organismoencargado de la protección del consumidor/inversor. Este organismo, que probable-mente evolucionará desde la actual CNMV, podría asumir estas tareas de coordina-ción. En cualquier caso, los agentes sociales deberían tener un papel destacadísimoen la información al conjunto de la sociedad de la problemática de las pensiones yen la educación de la ciudadanía en la necesidad de tomar medidas para que éstasúltimas sean viables financieramente en el futuro.

Recomendaciones a la Hacienda Pública

3. Los actuales incentivos fiscales para el desarrollo del sistema de pensiones decarácter voluntario no destacan por su generosidad, pero tampoco resultan particu-larmente restrictivos en una comparativa internacional. No cabe culpar a la fiscali-dad por el escaso desarrollo que ha conseguido en dos décadas el sistema comple-mentario de pensiones privadas en España. Sin embargo, si este sistema ha deseguir teniendo un carácter voluntario, la consecución de una masa crítica de aho-rro previsión y la puesta en marcha de un mecanismo eficaz de transferencia delriesgo de longevidad van a necesitar un «plus de generosidad» por parte de laHacienda Pública. Este «plus» se justifica por las externalidades positivas que ten-drá para el conjunto de la sociedad el conseguir un sistema complementario de pen-siones privadas desarrollado y eficiente. Dado que los beneficiarios a corto plazoserían las rentas medias y altas, el gobierno necesitará demostrar el coraje políticosuficiente para resistir las críticas de los que creen que todo lo que beneficia al riconecesariamente perjudica al pobre.

4. Dentro del mencionado «plus», debería restablecerse la posibilidad de rescate parcialen forma de capital de un plan de pensiones con tributación reducida o sin tributación


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ninguna, siempre y cuando el resto se utilice para contratar una pensión vitalicia. Latributación británica en estos supuestos debería ser fuente de inspiración.

5. También dentro del «plus de generosidad» habría que seguir beneficiando tributa-riamente a las pensiones vitalicias privadas. En éstas cabría distinguir las aporta-ciones al plan de pensiones, que seguirían tributando al tipo marginal en la medidaen que en su día se hubieran beneficiado de un diferimiento fiscal, y los rendi-mientos del capital, que tributarían como tales.

6. Por lo que respecta a la hipoteca inversa, de muy reciente regulación, también seecha de menos ese «plus de generosidad» que consideramos necesario. El númerode aportaciones anuales que pueden hacerse para financiar una renta vitalicia a par-tir de los recursos que aporta una hipoteca inversa es, necesariamente, reducido. Portanto deberían ampliarse sustancialmente o, mejor aún, eliminarse completamentelos límites de aportación anual y acumulada que se requieren para obtener el mismotratamiento fiscal que un PIAS. También debería eliminarse el plazo mínimo dediez años exigido a las aportaciones realizadas. La Disposición adicional 4.ª de laLey de reforma del mercado hipotecario debería suprimirse porque no contribuye ala claridad sino todo lo contrario.

Recomendaciones al Tesoro Público

7. La escasez de bonos soberanos de larga duración ocasiona desajustes entre activosy pasivos a la industria del seguro oferente de pensiones vitalicias. El Tesoro debe-ría dar una cierta consideración de bien público a la emisión de este tipo de bonosy plantearse, siguiendo las recomendaciones del Banco Central Europeo, la emisiónde bonos a 50 años e incrementar la emisión de bonos a 30 años.

8. Mención aparte merece la emisión de bonos indexados a la inflación española. Cabeargumentar que el gobierno, por acción u omisión, es el responsable último de lainflación, tanto en términos absolutos como en términos relativos a la media euro-pea. El Tesoro debería emitir este tipo de bonos en cantidad suficiente. La ausenciade estos instrumentos supone, por omisión, una transferencia indebida del riesgo deinflación al pensionista que se manifiesta como un incremento de coste importanteen la oferta de pensiones vitalicias. Es el pensionista, a través de los precios de losvitalicios, el que acaba soportando el riesgo de inflación.


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Recomendaciones al Instituto Nacional de Estadística

9. El gobierno debería dar el mandato –y la financiación correspondiente– al InstitutoNacional de Estadística de construir tablas actuariales con el nivel de desagregaciónsuficiente para dar soporte a la vertiente técnica del seguro de renta vitalicia.

10. El gobierno debería dar el mandato exclusivo en el sector público –y la financiacióncorrespondiente– al instituto Nacional de Estadística para la elaboración de unosíndices de precios y de volumen del mercado de la vivienda que fuesen únicos,transparentes, fiables y que tuviesen el nivel de desagregación necesario para darsoporte a un mercado de productos financieros derivados de subyacente inmobilia-rio. La inexistencia de este mercado, debido en buena parte a la confusión que reinaen los índices que deberían ser el subyacente, es un grave obstáculo para el desa-rrollo de un mercado de nuda propiedad y también del mercado de la hipotecainversa.

Recomendaciones a la industria del seguro

11. La industria aseguradora debe hacer una apuesta decidida por la provisión de pen-siones vitalicias. Cierto, el riesgo de longevidad no se puede cubrir. Pero, comomuestra la experiencia internacional, con buena técnica actuarial se puede gestio-nar. Cierto, la ausencia de una masa suficiente de ahorro previsión dificulta el fun-cionamiento de una industria basada en las leyes de los grandes números. Pero alargumento se le puede dar la vuelta: también la ausencia de un mercado de pensio-nes vitalicias desanima la acumulación de ahorro previsión. El círculo vicioso hayque romperlo por algún lado. Con esto en perspectiva, la industria del seguroimplantada en España debería hacer una apuesta estratégica invirtiendo en mejorarla tecnología actuarial y hacer un esfuerzo por trabajar ahora con números peque-ños, a la espera de que vayan llegando los grandes.


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CONTEXTOS DEMOGRÁFICOS PARA LA TERCERA EDADEN ESPAÑA1

David ReherUniversidad Complutense de Madrid

El punto de partida para cualquier estrategia referida a los apoyos aconsejables, nece-sarios o siguiera posibles para la tercera edad es el contexto demográfico de la socie-dad. Este contexto demográfico ha sufrido enormes cambios en las últimas décadas quehacen aconsejable desarrollar estrategias alternativas de apoyo a la tercera edad ten-dentes a relativizar la importancia que en la actualidad tienen los sistemas de pensionespúblicas. Estos cambios demográficos han incidido tanto en el aumento de la esperan-za de vida de la población (y su longevidad) como en la estructura por edad de lamisma. Todo hace pensar que persistirán en un futuro, tanto a medio como a largo plazo,generando así una situación fundamentalmente diferente donde desarrollar estrategiaspara la tercera edad.

Los cambios demográficos afectan a todos los países desarrollados [y a algunos paísesen vías de desarrollo, si bien de forma incipiente], pero su cronología e intensidad pue-den diferir. En España se produjeron con algo de retraso con respecto a muchos paísesde nuestro entorno pero, una vez en marcha, han tenido una intensidad mayor. Ello sig-nifica que los retos que suponen para la población tardarán en presentarse con toda sufuerza en España, pero se desarrollarán con mucha rapidez y con efectos posiblementebastante mayores.

CONTEXTOS DEMOGRÁFICOS PARA LA TERCERA EDAD EN ESPAÑA

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1 Para este trabajo he podido contar con la valiosa ayuda de Angeles Lora-Tamayo y de Ignacio Duque delInstituto Nacional de Estadística y con las útiles sugerencias de Fernando González Quiñones.

Este tema afecta cualquier discusión de estrategias de apoyo a la tercera edad a dosniveles. 1) El número de personas y el número de años que estas personas estén en situa-ción de cobrar pensiones son variables esenciales para cualquier recurso financiero deapoyo a la tercera edad. 2) Tanto o más importante es el hecho de que los costes médi-cos que suponen la tercera y cuarta edad están determinadas no sólo por las personasque estén en estas edades sino por su salud durante ese momento de sus vidas. Consi-derando que los costes médicos se suelen disparar en el tramo final de la vida, la dura-ción de la tercera y/o de la cuarta edad se convierte en un tema crucial tanto por sudimensión económica como social.

El objeto de este escrito es explicar estas dos vertientes de los condicionantes demo-gráficos. Se detallarán los procesos históricos que han contribuido a la situación actualy los derroteros por dónde verosímilmente se plantearán los principales retos del futu-ro. Pronosticar el futuro es una tarea llena de riesgos y en este sentido la población noes una excepción. Sin embargo, sin alguna idea del futuro es imposible arbitrar estrate-gias públicas o privadas destinadas a encauzar sus efectos, y de ahí la importancia dearriesgarse en las proyecciones de la población. En este sentido, el hecho de que buenaparte de la población de las décadas futuras ya ha nacido y vive en España nos ayuda atener cierta confianza de que los pronósticos no son un ejercicio de acertijos y creen-cias. Aún así, el margen de error es importante.

Todas las estimaciones históricas de la población española que se utilizarán en este traba-jo provienen de los censos y de los libros de Movimiento Natural de la Población, asícomo a elaboraciones realizadas con estos datos por parte del autor. En cuando a las pro-yecciones de futuro, nos basaremos en las realizadas por el Instituto Nacional de Estadís-tica que contienen estimaciones de la población de España para el período 2002-2060 ela-boradas bajo distintas hipótesis [http://www.ine.es/inebmenu/indice.htm]. Existen otrasproyecciones, entre las que cabe mencionar las realizadas por la División de Población delas Naciones Unidas [World Population Prospects, http://esa.un.org/unpp/], pero no difie-ren en lo sustancial de las proyecciones del INE que tienen la virtud de basarse en unconocimiento pormenorizado de la realidad española. Estas proyecciones utilizan dos«escenarios» diferentes, uno de ellos algo más benigno de cara a los desajustes futuros enla estructura por edad de la población y otra algo menos. Las estimaciones subyacentesque han servido en los dos escenarios se resumen en la Tabla 1.


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TABLA 1.

PROYECCIONES DE POBLACIÓN PARA ESPAÑA(con distintos escenarios)

Fuente: Instituto Nacional de Estadística, Proyecciones de población. Base Censo 2001.

Como se puede apreciar, el primer escenario los niveles de mortalidad son un pocomenores que en el segundo, y las aportaciones migratorias son más que el doble. No haydiferencias en la fecundidad subyacente. Ambos escenarios se pueden considerar mode-rados y razonables, mas, como es evidente, no hay garantía alguna que acierten a pre-decir el desarrollo futuro de la población. Más que el acierto exacto, indican las líneasprevisibles del desarrollo de la población en las próximas décadas. En el transcurso deesta contribución tendremos ocasión de evaluar algunas de las premisas sobre las queestán construidas estas proyecciones.

ESTRUCTURA POR EDAD DE LA POBLACIÓN

España va camino de ser uno de los países más envejecidos del mundo. Este proceso sepuede ver con nitidez en la Figura 1, donde se reflejan tanto la evolución histórica dela población del país como la previsión de futuro hasta mediados del siglo XXI. Sepuede apreciar como durante un siglo y medio el peso de las personas mayores no hahecho sino aumentar desde poco más del 5% a principios del siglo XX hasta el 16,8%en la actualidad. Este proceso está tan sólo a medio camino puesto que, de acuerdo conlas estimaciones del INE, más del 30% de la población tendrá más de 65 años de edada mediados del siglo XXI.


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FIGURA 1.

DISTRIBUCIÓN POR EDAD DE LA POBLACIÓN ESPAÑOLA(datos históricos y población proyectada)

Una forma elocuente de ver este mismo proceso es basarse en el grupo de edad másnumeroso dentro de la población española. Antes de 1980, y una vez resueltos los pro-blemas de registro de población joven en algunos censos españoles de principios delsiglo XX, el grupo de edad más numeroso dentro de la población española correspon-día siempre a niños de 0-4 años de edad. En la actualidad el grupo con más efectivos esel de 30-34 y para 2050 está previsto que sean personas de 70-74 años de edad. Duran-te buena parte del siglo XX, España tenía una población relativamente joven, sobre todoen comparación con otros países de nuestro entorno. En la actualidad dicha poblaciónse halla en proceso de rápido envejecimiento y para mediados del siglo XXI contará conuna población extremadamente envejecida, de las más envejecidas del mundo.

Una lectura atenta de los datos presentados en la Figura 1 indica que hasta aproxima-damente el año 2000, el crecimiento en la importancia de las personas mayores dentro


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de la población de España se lograba a costa del peso de los jóvenes, mientras a partirde ahora ese continuado crecimiento se logrará a costa del declive en la importancia dela población en edad de trabajar.

El causante fundamental de los cambios en la estructura por edad es la fecundidad, conla mortalidad desempeñando un papel relativamente reducido. La caída gradual de lafecundidad a lo largo de buena parte del siglo XX motivó una reducción continuada delpeso de los jóvenes dentro de la sociedad. Más crucial para el proceso aquí analizado,las caídas fuertísimas en la fecundidad a resultas de la llamada «segunda transicióndemográfica», que se dieron en los países desarrollados entre los años 1960 y principiosde los 1980, provocaron una caída muy importante en el número de nacimientos, varia-ble clave para cualquier proceso de envejecimiento (van de Kaa, 1987). Ello se des-prende de los datos presentados en la Figura 2. Desde 1946 hasta mediados de los 1970,se produjo un aumento considerable del número de nacimientos en España, llegandocasi hasta los 700.000 al año. A partir de 1976, todo esto cambió de forma muy repen-tina. El índice sintético de la fecundidad pasó de 2.8 hijos por mujer en 1976 a 1.2 en1994 y 1.16 en 1998. Esta brutal caída se tradujo en una caída igualmente fuerte en elnúmero de nacimientos, y supuso una reducción en las mismas de más de 40 por cienen tan sólo una quincena de años [1978-1993]. En los últimos 10 años aproximada-mente, la fecundidad y el número de nacimientos han vuelto a subir un poco gracias,ante todo, a las contribuciones de inmigrantes a la natalidad.

Este descenso en el número de nacimientos se logró a pesar de haber cada vez mayornúmero de mujeres en edad fértil; de ahí que la caída relativa de la fecundidad fuesemayor que la caída en el número de nacimientos. Todo esto está a punto de cambiar yaque parece previsible que dentro de breve el número de nacimientos vuelva a descen-der de manera muy importante debido al hecho de que el número de mujeres en edadfértil, tras décadas en aumento, empezará un largo declive gracias a las reducciones enlos nacimientos ocurridos hace ya 25-30 años. De acuerdo con las proyecciones delINE, la entrada de inmigrantes en España amortiguará las implicaciones de esta reduc-ción, pero no lo neutralizará.

Ese cambio de tendencia ocurrida en España durante el último cuarto de siglo XX estáen la raíz de buena parte de los desajustes en la estructura por edades de la población yde los retos que plantea esta nueva fase de rapidísimo envejecimiento. Se ha converti-do en el factor clave para entender buena parte del presente y del futuro de la poblaciónen España.


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FIGURA 2.

NACIMIENTOS EN ESPAÑA(datos históricos y población proyectada)

Las expectativas de las personas ante sus propias vidas, y en particular las de las muje-res, son un factor crucial para cualquier explicación de esta bajísima fecundidad. Deello se desprende que no hay que considerarla como fenómeno pasajero en la sociedad,sino más bien como un rasgo estructural de la misma. Es cierto que la fecundidad enEspaña es de las más bajas de entre las sociedades desarrolladas del mundo, pero tam-bién es cierto que muy pocos países desarrollados tienen una fecundidad cercana alnivel necesario para el reemplazo de la población. Incluso cuando ello se da [caso, porejemplo, de los Estados Unidos], se puede argumentar que se debe más a factoresexcepcionales de dicha sociedad [su mercado de trabajo, la fuerte presencia de inmi-grantes, o la persistencia de ideas tradicionales] que a diferencias en los procesos queafectan a la mayor parte de países que disfrutan de niveles de elevados de vida. Por todoeso, la baja –o bajísima– fecundidad tiene visos de ser un factor estructural de las socie-dades del futuro.


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El resultado más visible de este proceso es un rápido envejecimiento de la poblaciónmotivado más por la «falta» de jóvenes que por el «exceso» de ancianos. Sus implica-ciones de cara, por ejemplo, a los sistemas de educación se han dejado sentir en Espa-ña durante ya tiempo. En los próximos años, va a afectar tanto a jóvenes como a lapoblación en edad laboral. A resultas de ello, el mercado de trabajo en España y en otrosmuchos países desarrollados se está enfrentando a una situación de escasez estructuralen la oferta de trabajo (Reher, 2004). Los flujos migratorios tan fuertes de los últimosaños, producto en parte de esta incipiente escasez de oferta de trabajo, ayudan a paliaresta situación aunque no está nada claro que supongan un remedio eficaz a largo plazo,a menos que su intensidad aumente hasta niveles insospechados en la actualidad.

Tomado en su conjunto, este proceso tendrá una serie de implicaciones muy importan-tes para la sociedad española. A continuación se enumeran algunas de las más signifi-cativas.

1. En un plazo relativamente corto la población española empezará una larga fase dereducción. De acuerdo con las previsiones que hemos estado utilizando aquí, este pro-ceso empezará entre 2024 (previsión «pesimista») y 2050 (previsión «optimista»). Deseguir la fecundidad en niveles sensiblemente inferiores al reemplazo, la pérdida netade la población para finales del siglo XXI puede ser muy elevada y duradera.

2. En breve la población de España dejará de ser capaz de asegurar el reemplazo pormedios naturales (excedente de nacidos sobre difuntos) [entre 2017 y 2019 según lasproyecciones utilizadas]. A partir de dicha fecha, el saldo natural será cada vez másnegativo.

3. Por ello, las aportaciones migratorias serán la clave no sólo del crecimiento de lapoblación sino para la estructura por edades de la misma. De acuerdo con las pro-yecciones del INE, para 2050 más de la cuarta parte de la población en España habránacido fuera del país. De incluir los hijos de segunda generación de dichos inmi-grantes, el peso de estos grupos sería bastante mayor. Es evidente que no hay formade saber el número de inmigrantes que habrá en España en el futuro, pero podemosestar seguros que ocuparán un papel cada vez más importante dentro de la sociedad.No cabe minusvalorar su papel de cara a la estructura por edad de la población.

4. Pese a los aportes migratorios, la población en edad de trabajar no sólo irá perdien-do peso relativo dentro del conjunto nacional (Figura 1) sino el número total de estaspersonas empezará a disminuir entre 2025 y 2030. A la altura de 2050 la población


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entre 20 y 69 años de edad habrá disminuido en entre 7 y 18% de acuerdo con losdistintos escenarios previstos.

5. Por el contrario, el número de personas ancianas se multiplicará por más que dosentre 2005 y 2050. Tomando como ejemplo la población de 70 años y más, el factorde aumento será de entre 2.2 y 2.4 en los distintos escenarios empleados.

El resultado global de este proceso de cara a las pensiones y los sistemas de provisiónsocial no se hará esperar, ya que el ratio entre personas en edad de trabajar y personasancianas disminuirá radicalmente. En la Figura 3 hemos plasmado estos datos para lapoblación mayor de 65 años [frente a la población de 20-64] y para la mayor de 70 años[20-69]. Los resultados ofrecen una llamada de atención acerca de los problemas pre-visibles que se avecinan para la sociedad de bienestar y los sistemas de pensiones yaque la ratio de personas en edad activa frente a personas mayores se reducirán a menosde la mitad en las próximas décadas. En estos momentos, dicha ratio es una muy salu-dable 5.5: 1 para personas de 70 y más años de edad y 3.75: 1 para los de 65 y más.Hacia mediados del siglo XXI esta ratio se habrá reducido a aproximadamente 2.25: 1y 1.2: 1 respectivamente. La dinámica prevista es similar en ambos escenarios, por loque podemos tener cierta confianza en el camino marcado.

Cabe recordar que el indicador utilizado es únicamente un indicador de estructura poredad. Por ello, sólo refleja capacidad teóricamente de la población para hacer frente alas necesidades de la tercera edad. Para reflejar la realidad de la población activa fren-te a la población dependiente, todas las personas de 20-64 años de edad (o de 20-69)tendrían que estar ocupadas y la totalidad de los mayores de 65 (ó 70) tendrían que serdependientes en sentido económico. Ello evidentemente no se da. En la actualidad, laratio sería bastante inferior para ambos indicadores y podemos imaginar que tambiénserán inferiores a las ratios de mediados del siglo XXI. Aún considerando estos mati-ces, sin embargo, es evidente que los sistemas públicos de provisión social, relativa-mente saneados en estos momentos, se encaran a un futuro de dificultades cada vez másgraves.

En sus orígenes, el estado de bienestar se basó en una abundante población trabajadoraque contribuía al pago de las necesidades de una población dependiente relativamentereducida. Eran momentos de crecimiento rápido de la población en los países desarro-llados donde la mayor carga de dependencia correspondía a los jóvenes. La dependen-cia de mayores, tan central para las previsiones de futuro en estos mismos países, eramuy reducida: un porcentaje relativamente reducida de la población llegaba a ser ancia-


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na y vivía relativamente pocos años como ancianos. De estimar las mismas ratios quelas recogidas en la Figura 3 para poblaciones históricas, esta realidad queda patente. Laratio de personas 20-69 frente a las de 70 y más años era en torno a 16: 1 antes de laGuerra Civil, 13: 1 en la posguerra y 10: 1 entre 1970 y 1995. La ratio 20-64/65+ sesituaba en torno a 9: 1, 8: 1 y 6: 1 durante los mismos períodos. Eran fechas oportunaspara poner en marcha este tipo de medida social; la estructura por edades de la pobla-ción así lo permitía. Los efectos de la transición demográfica iban reduciendo dicharatio, pero seguía en un terreno perfectamente factible, sobre todo considerando losaumentos de productividad en la economía. Todo esto ha cambiado de forma brusca, amenos en los términos temporales propios de la historia, y el futuro ahora ha de enca-rarse con considerable pesimismo.

FIGURA 3.

POBLACIÓN EN EDAD DE TRABAJAR POR PENSIONISTA EN DOS CONTEXTOS

En sentido más amplio, la dependencia general de la población española muestra unperfil similar. La Figura 4 recoge la evolución histórica y futura de un indicador habi-tual de la razón de dependencia. Este indicador se genera al dividir la suma de la pobla-


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ción joven [0-14] y la población mayor [>=65] por la población 15-64. Representa deforma muy general la razón entre dependientes y activos dentro de la sociedad. Losdatos recogidos en la Figura 4 indican que tras un siglo de progresivas reducciones enel peso de la dependencia en España, en las próximas décadas esta tendencia se va ainvertir con un aumento de entre 75 y 90%.

FIGURA 4.

RAZÓN DE DEPENDENCIA EN ESPAÑA (1900-2055)(datos históricos y población proyectada)

Las estimaciones para el futuro que se han presentado en esta parte de nuestro escrito sebasan en los distintos escenarios que subyacen las proyecciones desarrolladas por el INE.Como se dijo antes, estos escenarios recogen premisas razonables y moderadas de las dis-tintas variables demográficas. ¿Pueden errar ese futuro? Sí que es posible, aunque difícil-mente se equivocarán en la dirección general de la evolución de la población. Las dudasmayores afectan a las estimaciones de la fecundidad (una subida gradual hasta un índicede 1.52 hijos por mujer) y a las migraciones, donde prevén la continuación de llegadasimportantes de inmigrantes al país. En el primer tema, se podría argumentar que a largo


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plazo la fecundidad subirá aún más de lo provisto. De hecho, otras proyecciones existen-tes prevén una fecundidad mayor. En ninguna de ellas, sin embargo, se ha previsto que lafecundidad se acerque o supere el nivel de reemplazo (2.1 hijos por mujer).

También se podría argumentar que la fecundidad no llegará siquiera a la cifra de 1.5hijos por mujer. La persistencia de una fecundidad extremadamente baja, si bien posi-ble, no parece probable por una serie de razones que van desde las condiciones del mer-cado de trabajo –que mejorarán en el futuro debido a la progresiva escasez en la ofertade trabajo– hasta la contribución en potencia de los inmigrantes a una fecundidad supe-rior. A decir la verdad, sin embargo, la opción de una fecundidad que continúe siendobajísima (en torno a 1.3 hijos por mujer), se debe descartar por que la situación que sederivaría de ella sería sencillamente impensable. Cómo se diría en un inglés coloquial,de seguir la fecundidad así de baja, «all bets are off» para el futuro de la sociedad.Donde no cabe duda es que la salud a largo plazo de la sociedad está relacionada con elnúmero de niños que nacen, con la fecundidad de las mujeres. Como dijo Massimo LiviBacci (1998, 2001) hace no mucho tiempo, los hijos no sólo son un bien de consumoprivado sino un bien de inversión social (Lee, 2001). De seguir con una fecundidad tanbaja la sociedad española entrará en un espiral descendente de impredecibles pero nega-tivísimas consecuencias.

La otra variable que infunde ciertas dudas de cara al futuro son los aportes migratorios.No cabe duda alguna que la llegada de inmigrantes supone un alivio para los desajustesen la estructura por edad de la sociedad. Caben mayores dudas acerca de su posibilidadde suponer un remedio completo para el problema. ¿Alivio o remedio?, he aquí la duda.Las estimaciones del INE se basan en la llegada de contingentes importantes de inmi-grantes que darán lugar a una sociedad con una fuerte proporción de población de ori-gen no español pero que no cambiarán los perfiles básicos de la evolución futura de lapoblación. Nosotros optamos por considerar la inmigración un alivio importantísimopero no un remedio para los desajustes en la estructura por edades de la población(Reher, 2007). Esta opinión se basa en las siguientes razones:

1. La fecundidad de los inmigrantes es mayor en principio que la de los nativos aunquetodo indica que se va aproximando al nivel de la sociedad receptora. Es decir, es pre-visible que una fecundidad por debajo del nivel de reemplazo sea propia también delos grupos de inmigrantes, sobre todo una vez que lleven cierto tiempo en España.

2. Estas personas proceden de países en los que la fecundidad ya no es tan elevada.Conviene distinguir aquí entre los inmigrantes que proceden del este de Europa


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donde la fecundidad es aún menor que la española, y los que provienen de Latinoa-mérica o África, cuyos países están inmersos en un proceso de reducción vertigino-sa de la fecundidad. Tomemos dos ejemplos: En Marruecos, el índice sintético defecundidad se situaba en 5.9 en 1975-80, en 4.45 en 1985-90, en 2.97 en 1995-2000y en 2.42 en la actualidad. En Ecuador, el mismo indicador, era de 5.4, 4.0, 3.1 y 2.7en las mismas fechas. Con esto queremos enfatizar que dentro de poco estos inmi-grantes procederán de países con fecundidades cercanas o debajo del nivel de reem-plazo. En ese contexto, contribuirán relativamente poco a la fecundidad en España.

3. Dentro de pocas décadas, buena parte de los países emisores empezarán a entrar enuna fase de escasez de oferta de trabajo en sus propios mercados laborales, produc-to de una continuada reducción en el número de nacimientos. Ello es particularmen-te visible en un país como Marruecos donde el número de nacimientos ya empezó adescender en 1985 y en la actualidad se halla más del 15% por debajo de sus nive-les máximos. De seguir este camino otros países emisores, dentro de poca ya no sepodrá considerar este entorno como una fuente inagotable de oferta de trabajosobrante.

4. Los inmigrantes también envejecen y terminarán percibiendo las mismas pensionespúblicas que los demás españoles.

5. Finalmente, si consideramos que los inmigrantes que hasta el presente han llegado aEspaña suelen ocupar puestos de trabajo despreciados por los nativos y a menudotrabajan al margen de la legalidad vigente, su contribución a los sistemas de pensio-nes será bastante reducida. Su contribución a la riqueza nacional y al bienestar de losciudadanos, en cambio, no admite dudas.

Por todo ello, no cabe excesivo optimismo acerca de la capacidad de la inmigraciónpara remediar a largo plazo los desajustes en la estructura por edad de la población. Decambiar la procedencia de inmigrantes a favor de países más lejanos y menos avanza-dos en sus propios procesos de transición demográfica, cabría la posibilidad de lograraportes aún más importantes numéricamente que los previstos por el INE. De ser así –yes posible– la sociedad españolad de mediados del siglo no tendría en torno a 25-35%de la población de origen no español sino de porcentajes bastante mayores. En ese caso,España estaría metida en lo que David Coleman (2006) ha llamada recientemente la ter-cera transición demográfica donde la naturaleza misma de las sociedades receptorescambia debido al enorme peso de personas nacidas en otros países.


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Los retos que plantean los desajustes en la estructura por edades de la población espa-ñola de cara al estado de bienestar y sobre todo a los sistemas de pensiones públicas vana ser enormes. El presente de este sistema es a todas luces halagüeño, con superávit enla Seguridad Social y otros datos positivos. Por el contrario, el futuro no va a ser enmodo alguno placentero. Los encargados de elaborar las políticas públicas tienen laobligación de ir preparando a la sociedad para esta realidad ya que las opciones puestasen marcha de forma gradual y bien explicadas serán siempre menos dolorosas que lasmedidas drásticas y repentinas. Aunque no hay muchos resquicios para ser optimistasobre el futuro, también es cierto que existen opciones que, aunque parciales, son inte-resantes y válidas. El primer paso ha de ser convertir este tema en tema de debate social,encarándolo con valentía y sin las cargas demagógicas al uso. Ello ayudará a generar elcaldo de cultivo necesario para poder emprender las políticas tan molestas como nece-sarias.

¿HASTA QUÉ EDAD Y EN QUÉ CONDICIONES VIVIREMOS?

El otro gran tema se refiere a la longevidad de la población. La reducción continuadade la mortalidad, con una esperanza de vida al nacer que en países más desarrolladosronda los 80 años para ambos sexos, con cifras bastante mayores entre mujeres, es unaparte esencial de esta ecuación.

Existen en la actualidad debates acerca del máximo esperable de aumentos en la dura-ción de la vida de una población humana, aunque las cifras apuntadas (115, 120 ó másaños) son muy especulativas con escasa base en datos empíricos. Lo que sí es cierto esque dicha esperanza en la actualidad es mucho mayor de lo que nadie hubiera esperadohace tan sólo 10-15 años, y se pueden aportar evidencias que el proceso de aumentocontinúa. Las grandes reducciones de la mortalidad por enfermedades infecciosas quecaracterizaron los primeros 50-70 años del siglo XX, han dado lugar a cambios igual-mente notables en muchas enfermedades no infecciosas, a menudo crónicas y degene-rativas, cuya incidencia por sexo y edad se ha reducido a la vez que su peso en el con-junto de la mortalidad ha aumentado.

Este tema tiene dos dimensiones de considerable importancia. Una de ellas se refiere ala vida media de la población ya anciana y la otra se refiere a las condiciones en las quelas personas van a vivir los últimos años de su vida. Pronosticar la evolución futura dela mortalidad es tarea problemática aunque a tenor de nuestra experiencia reciente pare-ce previsible que la población termine viviendo cada vez más años dentro de la tercera


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edad. Ello tiene una importancia considerable para todas las estrategias que se puedanarbitrar de cara a este tramo cada vez más prolongado de la vida. Sin embargo, la cues-tión clave no es sólo el número de años que las personas puedan esperar a vivir pasadauna cierta edad [digamos, los 65 ó 70 años] sino el número de años que viven en salud.Ello marca la divisoria entre lo que Peter Laslett (1989) llamaba la «tercera» y la «cuar-ta» edad, siendo la primera una especie de otoño dorado de la vida y la última un perío-do de decrepitud, discapacidad y dependencia. En los últimos años existen comproba-ciones de que la extensión de la vida en salud ha ido aumentando, pero no por ello pode-mos descartar una extensión también en la duración de la vida en decrepitud. Aunqueno haya estudios empíricos concluyentes al respecto, es previsible que ambas aumentende manera más o menos paralela en el futuro.

En las líneas que siguen se intentará arrojar alguna luz sobre estos dos interrogantes,siempre en clave de la situación de España que, dicho sea de paso, no es muy distinta ala que viven otros países de baja mortalidad. De nuevo hay que echar mano de las pro-yecciones de las tendencias de mortalidad para el futuro. Aquí se utilizarán dos. Uno deellos recoge las proyecciones más recientes del Instituto Nacional de Estadística reali-zadas a partir de en las defunciones del año 2005 que refleja ya una alza en la esperan-za de vida con respecto a sus escenarios previstos para las proyecciones completas de2001-20022. La otra estimación, algo más rudimentaria, se basa en una proyección porregresión lineal de las tendencias observadas en la vida media entre 1975 y 2004.Ambas estimaciones se pueden considerar moderadas, dentro de lo que podría ocurrir.En cualquier caso, cabe insistir en que no hay garantía alguna de que así ocurra en larealidad del futuro. Estas proyecciones nos ayudan a comprender el campo de juego delfuturo, pero en manera alguna su perfil exacto.

Primero es importante entender cómo se ha llegado la sociedad española hasta dondeestá ahora. Para este ejercicio, hemos preferido utilizar las tablas de vida quinquenalesdesarrollados recogidos en la Human Mortality Database [http://www.mortality.org/] ybasadas en datos oficiales españoles. Los indicadores utilizados son: la esperanza devida al nacer [e(0)], a los 65 años [e(65)] y a los 80 años [e(80)]. En cada caso se refie-re a la vida media de una población a estas edades, aplicándoles la probabilidad demorir a distintas edades vigentes en el momento de realizar la tabla. Es decir, se trata deestimaciones que sólo replicarían la vida media real de una generación determinada silos niveles de mortalidad vigentes en el momento no variasen a lo largo del resto de sus


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2 Estos datos inéditos nos han sido facilitados con toda amabilidad por parte del INE.

vidas. Este detalle técnico anima a tomar con cierta distancia los valores exactos de losdistintos indicadores.

Corresponde aquí una última puntualización. Se ha utilizado el indicador e(0) parareflejar el nivel general de mortalidad vigente en la sociedad. La vida media a 65 añosse refiere a una población que llega a la jubilación más o menos a la edad que serávigente en el futuro y la de 80 años de edad se refiere muy aproximadamente a la vidamedia de una población ya muy metida en un proceso de dependencia más o menoscompleta. Ni los 65 años tiene por que ser la edad de jubilación en el futuro [ni en elpasado], ni los 80 es necesariamente el umbral entre la tercera y la cuarta edad, pero nospermiten hacernos una idea de las necesidades creadas por los procesos demográficos.

La Figura 5a-c recoge los perfiles básicos de la evolución de la mortalidad en Españaentre 1908 y 2004. En ella, se pueden apreciar con nitidez las siguientes característicasdel declive de la mortalidad.

1. A lo largo del siglo XX se produce una reducción enorme en la mortalidad en Espa-ña. Tomado en su conjunto, las ganancias son mucho más importantes –con la excep-ción del período de la Guerra Civil– entre 1920 y aproximadamente 1960. A partirde esa fecha, la mortalidad en su conjunto continúa mejorando, pero el ritmo deganancia es menor.

2. La dinámica de la esperanza de vida a edades mayores es diferente ya que apenas seaprecian ganancias durante la primera mitad del siglo, mientras que después lasganancias son cada vez más rápidas. Esta tendencia se nota en particular a partir de1975-1980.

3. A principios del siglo XXI, la vida media a los 65 años de edad se acercaba a los 21años para mujeres y los 17 años para hombres. Para personas de 80 años de edad, lavida media duraba 9.2 años entre mujeres y 7.6 con hombres.

4. La ventaja de mujeres es evidente con los tres indicadores utilizados, y en cada casova a más en términos absolutos. En términos relativos la desventaja de hombressigue aumentando en ambos indicadores de ancianos. En la primer parte del sigloXX, la esperanza de vida era en torno al 7% mayor para mujeres que para varones alos 65 años y 13% mayor a los 80 años. En años más recientes, la ventaja de muje-res ha aumentado, siendo en torno a los 18-20% tanto a los 65 como a los 80 añosde edad.


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FIGURA 5.

LA EVOLUCIÓN HISTÓRICA DE TRES INDICADORES DE ESPERANZA DE

VIDA EN ESPAÑA

Figura 5a: Vida media al nacer

Figura 5b: Vida media a los 65 años


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Figura 5c: Vida media a los 80 años

La Figura 6a-c recoge dos proyecciones de futuro para los mismos indicadores, uno delInstituto Nacional de Estadística realizada con datos definitivos de mortalidad de 2005y la otra basada en una proyección por regresión lineal de las tendencias observadas enlos indicadores entre 1975 y 2004. Como se puede apreciar en esta figura, las dos pro-yecciones arrojan datos muy similares al principio aunque cada vez más distantes deacuerdo con el paso del tiempo puesto que las proyecciones INE prevén una ciertareducción en el crecimiento de la vida media. En cualquier caso, los resultados no sondisimilares.

De acuerdo con estas estimaciones, en las próximas décadas, la esperanza de vida a los65 años se colocará en entre 25 y 27 años para mujeres y 20 y 21 años para hombres, ya los 80 años de edad, se situará entre 12 y 13 años entre mujeres y entre 9 y 10 parahombres. Ello supone una extensión media de la vida de unos 5 años más que la vigen-te en la actualidad para personas de 65 años de edad y de más de 3 años más para per-sonas de 80 años de edad. Para mediados de siglo el aumento de la vida media de lapoblación mayor será entre 25 y 35%, según la proyección utilizada y el sexo. Si lareducción en la mortalidad supera los horizontes fijados en estas proyecciones, la vidamedia también se prolongará bastante más.


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FIGURA 6.

TRES INDICADORES DE ESPERANZA DE VIDA EN ESPAÑA DE

ACUERDO CON DOS PROYECCIONES

Figura 6a: Vida media al nacer

Figura 6b: Vida media a los 65 años

Para calibrar de forma más realista el monto de las necesidades futuras de las perso-nas mayores es preciso hacer intervenir tanto la vida media a distintas edades comoel número de personas a esas edades. Esto mismo se ha realizado en un ejercicio sen-cillo cuyos resultados se plasman en las Tablas 2 y 3. En ellas, se utilizan las proyec-ciones de longevidad del INE así como sus proyecciones generales de población. Deesa forma, estamos en condiciones de saber el número medio de personas con 65 y 80años en cada quinquenio. Si se multiplica este número por el número medio de añosque pueden esperar a vivir, se aproxima al número de personas-año susceptibles denecesitar determinados productos financieros públicos o privados para el apoyo de supropia vejez. De una lectura cuidadosa de estas tablas, cabe subrayar los siguientesresultados:


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Figura 6c: Vida media a los 80 años

TABLA 2.

ESCENARIOS POSIBLES PARA LA LONGEVIDAD DE LA POBLACIÓN ESPAÑOLA

DE 65 AÑOS DE EDAD, 2005-2050

Nota: Para estimar la población por edad, se ha utilizado la proyecciones del INE [2002]. (Escenario 1). Parfa laestimación de la vida media, se han utilizado las desarrolladas por el INE a partir de la mortalidad en 2005.

1. Durante las décadas venideras, la demanda en potencia de personas de la terceraedad no va a hacer sino aumentar de manera pronunciada. De acuerdo con estas pro-yecciones, entre 2005 y 2050 el número de personas de 65 años de edad se va a mul-tiplicar por 1.9 (varones) y 1.7 (mujeres). Estimada esta demanda en términos delnúmero de personas-año, el aumento será de 2.2 y 2.0 respectivamente.

2. Para personas de 80 años el aumento de la demanda será bastante mayor. El núme-ro de demandantes se multiplicará por 2.3 (varones) y 1.9 (mujeres), mientras elnúmero de personas-año lo hará por 2.8 y 2.3 respectivamente.

3. Durante varios quinquenios, la tasa de incremento quinquenal de estos indicadoresse situará entre 10 y 15%. Sólo al final del período se podrá apreciar una reducciónneta en los demandantes de 65 años, y relativa entre personas de 80 años de edad.


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4. La causa principal del aumento de la demanda será el número de personas que vansiendo mayores. Los aumentos en la esperanza de vida a edades mayores agravanpero no crean esta situación.

La utilidad de este tipo de estimación está condicionada por dos cuestiones claves: la longi-tud máxima de la vida y el número de años que las personas viven con salud buena y consalud precaria. En ambos temas, la especulación tiende a primar sobre el conocimiento cien-tífico. Aún así, dichos temas son de mucha importancia para las sociedades desarrolladas.

¿Existe un límite biológico a la longitud máxima de la vida? Esta pregunta interesa, ymucho, a individuos que están planificando su jubilación y a personas que diseñan laspolíticas sociales y de salud para la población anciana. Sin entrar en las prediccionesmayestáticas de un límite de la vida de 115 ó 120 años, hay importantes debates al res-pecto dentro de la comunidad científica. Existe una corriente de opinión según la cual dealguna manera nos estamos acercando a los límites de crecimiento de la esperanza de vidadebidos sobre todo a las limitaciones impuestas por la biología humana (Olshansky, et.al,1990, 2001). Por el contrario, no faltan voces discrepantes y muy autorizadas. Estas sebasan, ante todo, en una evaluación detenida del desarrollo histórico de la esperanza devida. Recientemente, Oeppen y Vaupel (2002) han observado que desde 1840 la esperan-za de vida al nacer de mujeres no ha cesado de aumentar con gran regularidad, siempreconsiderando los niveles máximos alcanzados en el mundo en un momento determinado.3

La recta de regresión de estos valores sugiere que el ritmo de ganancia a lo largo de másde siglo y medio ha sido en torno a 2.5 años por década.4 La recta correspondiente a loshombres es similar, aunque su pendiente es algo menor. Estos autores rechazan de planoel argumento de que existe un suelo hipotético de reducción en las tasas de mortalidad aedades mayores, citando varios ejemplos de cómo el aumento en la esperanza de vidahabitualmente supera las expectativas más optimistas.

De hecho las proyecciones de esperanza de vida al nacer que acaba de realizar el INEy que se han utilizado en este trabajo se basan la idea de que nos estemos acercando allímite máximo ya que los ritmos de aumento a edades mayores se aminoran tal y comose puede apreciar en la Figura 6. De tener las mujeres españolas el comportamiento demáximo éxito previsto en el modelo de Oeppen y Vaupel, para 2045-49 la esperanza devida al nacer serían de 95.5 años, en lugar de los 88.1 previstos. Este debate no tiene,


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3 Esta estimación no se refiere a la trayectora de un solo país, sino al país con mayor esperanza de vida enun momento determinado. Recoge, por así decirlo, la máxima de esperanza de vida en el mundo en distin-tos momentos. 4 En torno a 1845, fueron las mujeres suecas las que tenían una esperanza de vida mayor (en torno a 45años), mientras que la máxima existente hoy en día son las mujeres japonesas (con cerca de 85 años).

claro está, ni vencedor ni vencido. No obstante, es muy importante tener presente quelos aumentos en la esperanza de vida pueden continuar bastante más allá de los límitesrecogidos en las distintas proyecciones al uso. Como se ha podido ver aquí, este aumen-to tiene y tendrá implicaciones de cara a necesidades que tengan las personas mayoresen esta etapa de sus vidas. La tendencia a subestimar el ritmo de aumento en el nivel devida tiene efectos muy negativos de cara a las políticas que necesariamente habrá queimplementar ya que sirven de apoyo para no tomar decisiones impopulares a pesar delhecho de que los aumentos en la esperanza de vida puedan derivar en cambios muyimportantes en el número de mayores y de ancianos en la sociedad (Oeppen y Vaupel,2002; Fogel y Costa, 1997).

TABLA 3.

ESCENARIOS POSIBLES PARA LA LONGEVIDAD DE LA POBLACIÓN ESPAÑOLA

DE 80 AÑOS DE EDAD, 2005-2050


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Nota: Para estimar la población por edad, se ha utilizado las proyecciones del INE [2002] (Escenario 1). Para laestimación de la vida media, se han utilizado las desarrolladas por el INE a partir de la mortalidad en 2005.

La otra cuestión también arroja una respuesta muy provisional pero no del todo alenta-dora. De acuerdo con un estudio pionero publicado en 1989, se puso de manifiesto quelos aumentos en la esperanza de vida en Estados Unidos eran resultado ante todo deaños vividos en situaciones de discapacidades prolongadas (Crimmins, Saito y Ingeg-neri, 1989; Crimmins, et al., 1994). Más recientemente los mismos autores han encon-trado que la incidencia de discapacidad continúa aumentando entre grupos menos favo-recidos de la sociedad norteamericana, aunque no se da ya entre grupos de nivelessocioeconómicos más altos (Crimmins y Saito, 2001). En otro estudio aún más recien-te, esta vez sobre las diferencias por nivel educativo en la esperanza de vida en salud enlos USA durante la segunda mitad de los 1990, los resultados de nuevo son preocupan-tes: a los 65 años de edad, en torno al 47% de la esperanza de vida de las mujeres sepasará en condiciones de discapacidad, y a los 80 años este porcentaje será cercano alos 57%. Estos datos arrojan también importantes diferencias por nivel educativo, conpersonas de más educación disfrutando durante bastante más tiempo de una vida ensalud (Molla, et al, 2004; Crimmins, et al., 2001).

Estos estudios nos animan a pensar que los aumentos en la esperanza de vida no se estánlogrando sólo en la prolongación de la vida en salud, sino a menudo con una prolonga-ción igual o superior de la vida con salud precaria y sin autonomía personal. Igualmen-te cierto es que hay abundantes muestras de que llegamos a cada vez mayor edad encondiciones aceptablemente buenas de salud (Crimmins, et al., 1994). Ello no quita lodicho sobre la discapacidad, pero sí que ofrece un matiz muy interesante.

Los temas planteados en este apartado se inscriben dentro de un panorama bastantecomplicado donde el número de personas a edades muy mayores y las necesidades quetienen no van a hacer más que aumentar en las próximas décadas. Esta cuestión va aplantear retos verdaderamente importantes para la sociedad en su conjunto y para laspersonas que han de arbitrar las estrategias de su propia vejez. Las decisiones a tomarno van a ser fáciles para nadie y a menudo supondrán la necesidad de renunciar a algopara poder conservar otra cosa.

Las estrategias públicas en este terreno han de basarse en dos realidades:

1) Es preciso maximizar la duración de la vida en salud de las personas. Una de lasconclusiones de la literatura científica es que el aumento de esta parte de la vida esconsecuencia ante todo de la progresiva implantación de hábitos de vida más salu-dables. Se trata de logros que se aprecian de forma más nítida entre los grupos máseducados de la población. Aquí las medidas de salud pública y de educación de la


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población parecen marcar un camino esperanzador. La prolongación de la vida ensalud permitirá una prolongación de la vida laboral, una reducción en los costes rela-cionados con esta fase de la vida, y también un aumento en la calidad de vida de laspersonas mayores.

2) Aún en el caso de maximizar los esfuerzos en esta dirección, también es cierto quela vida con discapacidades –la llamada «cuarta edad»– está aumentando de manerapreocupante. No hay ningún indicio de que esta tendencia vaya a remitir en las déca-das venideras. Aquí la actuación del Estado es mucho más problemático. Hará faltaimaginación, la colaboración de instituciones privadas y de los mismos individuos,y valentía a la hora de tomar decisiones difíciles. Esta realidad propiciada por lademografía nos aconseja poco optimismo y mucha cautela con respecto al futuro.

UNAS BREVES CONCLUSIONES

Como se ha podido apreciar a lo largo de este escrito, la población en España y su evo-lución previsible en las décadas venideras va a plantear grandes retos a la sociedad.Estos retos estarán relacionados con la estructura por edades de la población que exigenniveles elevados de transferencias de bienes y servicios entre generaciones, así como desu propia longevidad vivida bien con salud, bien con discapacidades cada vez mayores.Constituye una mezcla que, en opinión del autor de este escrito, no admite pronósticosexcesivamente halagüeños para la sociedad. Es también posible que esta situación sevea agravada en un futuro no muy lejano por el inicio de un descenso generalizado dela población, con todo lo que ello podría suponer de cara a la capacidad de crecimien-to de la economía. De ocurrir así, los retos para la sociedad española serían aún mayo-res de las que se prevén en la actualidad.

Tradicionalmente en países como España la familia ha desempeñado un papel nada des-preciable en el socorro de sus propios miembros vulnerables. De hecho, su actividad halogrado suplementar las escasas políticas sociales que habitualmente se han dado enpaíses de familia fuerte, como las del Sur de Europa (Reher, 1998 [2001]). En estosmomentos numerosos investigadores están evaluando la capacidad de la familia parahacer frente a algunos de estos retos que se irán presentando en el futuro. El problemaradica en que la institución familiar está y estará sujeto a los mismos cambios demo-gráficos que la sociedad en su conjunto: pocos hijos, pocos adultos y muchos ancianosque viven muchos años. Esto mismo se desprende de los resultados de la microsimula-ción de las redes de parentesco que Reher (1996: 325-356) hizo hace años. La última


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simulación, basada en datos de los años 1985-1990, no del todo distantes de las actua-les [si bien con una fecundidad y una mortalidad un poco mayores que los vigentesahora], nos permite hacer una idea de cómo se va a estructurar el grupo familiar en lasdécadas venideras. Las conclusiones no son nada optimistas. Para egos femeninos deentre 65 y 85 años de edad, la razón de dependencia del grupo de parentesco se acerca-rá a 1.0 [frente al valor 0.5-0.6 en épocas históricas], lo cual significa que para cada per-sona en edad dependiente dentro del citado grupo habrá tan sólo un miembro en edadactiva. En una situación así, no cabe esperar que la familia continúe siendo un apoyotan eficaz para sus miembros vulnerables, y en concreto de sus miembros ancianos.Aquí no se duda de la voluntad de la familia, sino de su capacidad.

A lo largo de este escrito, se ha hablado repetidamente del Estado, de las institucionesprivadas y, claro está, de los mismos individuos. Corresponde a ellos lidiar este toro.¿Lo harán bien? Queda por ver, aunque el presente libro es prueba de que al menos laempresa privada esté tomando muy en serio estos retos. En cualquier caso, es evidenteque las medidas a nuestro alcance, sobre todo al Estado, son y serán impopulares porregla general. Cabe insistir en que hay tiempo para abordar estas cuestiones, sobre todosi se empieza ahora. La educación de la población será uno de los primeros retos quetiene ante sí el Estado ya que ello creará el caldo de cultivo por dónde se puedan tomary explicar decisiones políticas informadas y sensatas, si bien desagradables.

En este tema no cabe minusvalorar la importancia de disponer de políticas favorables alahorro y a la acumulación de capital precisamente entre esas cohortes que se aproximana la vejez ya que ello puede convertirse en una fuente de desarrollo sostenible para laspersonas y para las sociedades, siendo así una especie de «segundo dividendo demo-gráfico» derivado de la transición demográfica. De acuerdo con las ideas de Ronald Leey Andrew Mason (2006: 17), el crecimiento de los activos y los efectos positivos poten-ciales de un segundo dividendo demográfico se verán perjudicados en la medida en quelos países expandan los programas no capitalizados de transferencias al público o a lasfamilias. En cambio, si se estimula el ahorro y la acumulación de fondos de pensiones,el envejecimiento de la población puede elevar el capital por trabajador, la productivi-dad y el ingreso per cápita.5

En las sociedades desarrolladas hay y habrá instrumentos y recursos para abordar estascuestiones. ¿Serán suficientes? No lo sabemos. Lo que sí es seguro es que estas socie-


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5 Para más sobre el tema del dividendo demográfico y los efectos de la transición demográfica, ver Bloomy Canning (2006) y Bloom, Canning y Sevilla (2003).


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dades están mucho mejor equipadas para abordar estas cuestiones relacionadas con elenvejecimiento de la población que muchas sociedades en desarrollo donde dicho pro-ceso avanza de forma incipiente pero aceleradísima, pero donde no se dan ni socieda-des ricas, ni sociedades con niveles de educación elevadas ni sociedades con sistemasde provisión social que tengan hondas raíces históricas.

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UNA VISIÓN DE LA GESTIÓN DEL RIESGO DE LONGEVIDADEN EL REINO UNIDO

Crispin SouthgatePentagle Pensions Consulting

Chris LewinActuario

«Una característica asombrosa de los cambios que actualmente experimenta la mortalidad enel Reino Unido es que la esperanza de vida está mejorando a un ritmo de dos años por déca-da o, lo que es lo mismo, cinco horas cada día. ¿Puede mantenerse este nivel de mejora? Nolo sabemos. Existen muchos factores y avances médicos, en áreas como las enfermedadescardiacas, que son la causa del rápido aumento actual de la esperanza de vida y, por elmomento, este ritmo de mejora no da señales de desaceleración.» Charles Cowling, PCSoctubre 2007.

«Como objeto de investigación, la longevidad humana es un tema muy amplio. Las tasas demortalidad son datos concisos que reflejan la evolución de nuestra sociedad. El enorme incre-mento de la esperanza de vida que tuvo lugar en el siglo XX fue consecuencia de unos des-cubrimientos médicos y científicos en su mayor parte no imaginados hace 100 años.

Algunos científicos pronostican ahora una formidable prolongación de nuestra vida potencialy las tablas de mortalidad publicadas en los últimos años incluyen previsiones de mejorasfuturas sustanciales. La mejora de la mortalidad en el siglo XXI podría tener enormes conse-cuencias sociales y financieras.»

Fuente: Willets et al (2004), párrafos 1.1.1, 1.1.2

UNA VISIÓN DE LA GESTIÓN DEL RIESGO DE LONGEVIDAD EN EL REINO UNIDO

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1. RESUMEN

Una visión de la gestión del riesgo de longevidad en el Reino Unido:historia actuarial, práctica actual en los sectores público y privadoy retos futuros

Puede que la muerte sea cosa segura, pero el momento en que se producirá es descono-cido. Entre los factores que inciden en ese momento están el sexo, la edad, las influen-cias hereditarias, el estado de salud presente, el estilo de vida, los accidentes, los hábi-tos de consumo de tabaco y alcohol, las epidemias, los avances médicos y las guerras.Sin embargo, dado un grupo amplio de personas, pueden realizarse predicciones, concierto grado de confianza, sobre el número de ellas que normalmente fallecerá en cadaaño del futuro y esa información puede aplicarse al diseño y el cálculo de los costes delos productos de seguros y pensiones en función de la supervivencia.

1. La historia de la gestión del riesgo de longevidad

En la primera sección se relata cómo se ha llegado al estado actual del conocimiento ycómo se ha gestionado el riesgo de longevidad hasta ahora. Los patronos, los monaste-rios, un plan de pensiones de la Marina Real, las rentas vitalicias estatales y The Equi-table Life Assurance Society, todos cumplieron su papel en el desarrollo del modernosistema británico de prestaciones para la tercera edad. El estudio de la mortalidad en laspoblaciones y ciudades de Gran Bretaña, Holanda y otros lugares de Europa, que con-dujo a la creación de una base científica para la gestión de la longevidad, supervisadapor la profesión actuarial, fue esencial en esa evolución. En 1762, la prosperidad inicialde The Equitable se basó en la adopción de unas hipótesis prudentes sobre un futuroincierto. Paradojas del destino, más de 200 años después, la imprudencia en la gestión,tanto de la longevidad como de las inversiones, fue lo que llevó a la sociedad a cerrarla contratación nueva en el año 2000.

2. La gestión del riesgo de longevidad: práctica actual en el Reino Unido

La segunda sección del trabajo revisa la práctica actual de la gestión del riesgo de lon-gevidad en el Reino Unido, así como las medidas tomadas y las técnicas en uso o endesarrollo para hacer frente a los retos actuales y futuros.


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Las personas mayores necesitan unos ingresos suficientes para vivir el resto de su vida,dure lo que dure ésta. En el Reino Unido, este riesgo rara vez es asumido individual-mente en su nivel más básico, sino que recae sobre el Estado, los planes de pensionesfijas y los proveedores de rentas vitalicias de las compañías de seguros. Estos tomado-res de riesgos se enfrentan a dos problemas: financiar los pagos necesarios con impues-tos generales o activos invertidos y gestionar el riesgo de longevidad, el período inde-terminado durante el que han de efectuarse dichos pagos.

Las grandes mejoras recientes de la longevidad incluyen un claro «efecto cohorte», asociadoa una mejora muy superior para los nacidos en torno a 1930, y un «envejecimiento de la mejo-ra de la mortalidad», por el que las edades que muestran las mayores tasas de mejora estánaumentando y el ritmo de mejora de la mortalidad de los muy ancianos se está acelerando.

Las últimas proyecciones demográficas del Reino Unido, basadas en datos del año 2006y publicadas por la Oficina Nacional de Estadística el 23 de octubre de 2007, muestranun incremento en el número de personas de más de 75 años del 76% entre 2006 y 2031.El aumento proyectado de la esperanza de vida al nacimiento, basado en las tasas demortalidad para ese año, va desde 77,2 años en 2006 hasta 82,7 años en 2031 en el casode los hombres, y desde 81,5 años en 2006 hasta 86,2 años en 2031 en el caso de lasmujeres. Las hipótesis para el año 2031 superan en más de un año a las utilizadas en lasproyecciones anteriores basadas en datos del año 2004.

La interrelación de hipótesis de fertilidad, esperanza de vida y migraciones futuras, quehan aumentado en todos los casos, habrían reducido la relación de dependencia (esdecir, el cociente entre la población en edad de trabajar y la población jubilada) desde3,3 en 2006 hasta 2,7 en 2031. Sin embargo, teniendo en cuenta los planes vigentes paraincrementar en un año la futura edad mínima para el cobro de pensiones estatales, de 65a 66 años entre 2024 y 2026, la relación de dependencia sólo bajará hasta 2,9 en 2031.

Los propios datos de mortalidad comienzan a estar mejor estructurados debido a que losdatos específicos pueden ahora relacionarse con perfiles socioeconómicos concretosdesglosados por código postal, lo que permite una asignación muy específica de hipó-tesis de longevidad por personas de grupos asegurados.

Estas y otras modificaciones de la regulación y la información financiera han propicia-do que los principales tomadores de riesgos, que son el estado, las empresas y los pro-veedores de rentas vitalicias, tomaran algunas medidas:

El gobierno británico pretende limitar el crecimiento del porcentaje del PIB dedicadoal primer pilar de las pensiones estatales (la pensión básica) y los gastos de la seguridad


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social: (1) estimulando el ahorro, con incentivos fiscales constantes, al segundo pilar(planes de pensiones ocupacionales) y al tercer pilar (planes personales) y con un nuevoplan de pensiones para personas con salarios bajos y medios; (2) elevando la edad dejubilación y facilitando la prolongación de la vida activa a través de la legislación labo-ral; y (3) ampliando el vencimiento medio de la deuda emitida por el Estado para miti-gar, hasta cierto punto, la escasez de activos de inversión de duración larga que necesi-tan los proveedores de rentas vitalicias y los planes de pensiones fijas.

Las empresas del Reino Unido son ahora totalmente conscientes de los importantesriesgos asumidos en el pasado en el curso de la creación del mayor sistema de pensio-nes de prestación definida de Europa. La gestión de los riesgos de inversión y de lon-gevidad ocupa ahora un lugar mucho más prioritario en la agenda de las empresas y lasprincipales medidas que se han tomado han ido encaminadas a (1) cerrar el acceso denuevos cotizantes a los planes de pensiones de prestación definida (PD), (2) transferirlos existentes a planes de contribuciones definidas o reducir la tasa de devengo de pen-siones futuras (a menudo con la intención explícita de compartir los incrementos de cos-tes futuros con los em-pleados, mediante reducciones adicionales de las pensiones o laexigencia de mayores contribuciones) y (3) en volúmenes relativamente pequeños,transferir las obligaciones vigentes de pago de pensiones a compañías de segurosmediante la compra de paquetes de rentas vitalicias.

Como consecuencia tanto de los planes del gobierno como de las medidas tomadas porlas empresas con planes de pensiones PD, las compañías de seguros proveedoras derentas vitalicias se enfrentan a un aumento sustancial de la demanda futura debido aque un porcentaje creciente del ahorro para la jubilación toma la forma de planes decontribución definida (CD), ya sean ocupacionales o personales. Una condición para ladesgravación fiscal de las aportaciones a fondos de pensiones CD y de los rendimien-tos de sus inversiones es que el fondo se utilice para la adquisición de una renta vitali-cia en el momento de la jubilación o, en determinadas condiciones limitadas sólo ade-cuadas para los fondos personales de mayor volumen, antes de los 75 años.

Los proveedores de rentas vitalicias se enfrentan a retos concretos en relación con los dostemas clave de los riesgos de longevidad e inversión: (1) un mercado muy limitado parala puesta en común del riesgo de longevidad mediante el reaseguro y (2) la escasez debonos de larga duración necesarios para respaldar las rentas vitalicias, tanto de tipo con-vencional como crecientemente vinculadas a índices de precios (pese a que el porcentajede bonos de duración larga, tanto de emisores públicos como privados, es significativa-mente mayor en los mercados de bonos en libras esterlinas que en los de la zona euro).


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El mercado de productos para la transferencia del riesgo de longevidad de la cohor-te media, como bonos y derivados (swaps) de longevidad/mortalidad aún está dando susprimeros pasos, con importantes problemas de crecimiento y pocas perspectivas evi-dentes de desarrollo rápido ante la inexistencia, sobre todo, de un instrumento de refe-rencia patrocinado por el Estado y una fuente fiable de datos de mortalidad. Las posi-bles estructuras se han explicado en detalle en la literatura especializada y se basan enaplicar las lecciones que ofrecen las estructuras existentes de instrumentos de renta fijay derivados. Los principales problemas residen en (1) dar cobertura a la amplia gamademográfica de riesgo que los planes de pensiones y los proveedores de rentas vitaliciasintentarían reducir y (2) el riesgo base entre la media del instrumento y los riesgos espe-cíficos del plan o el grupo asegurado. Los productos de más éxito han sido los instru-mentos para catástrofes, que sólo ofrecen cobertura para experiencias de mortalidadparticularmente adversas.

Esta sección se ocupa brevemente del uso de activos inmobiliarios residenciales comogeneradores de ingresos para la tercera edad a través del mercado de las hipotecas inver-sas (hipotecas vitalicias y reversión de la vivienda). Si bien su potencial futuro puedeser algo mayor, en el presente dicho mercado continúa siendo muy pequeño.

La conclusión general a extraer del estado de la gestión del riesgo de longevidad en elReino Unido debe ser que los problemas de capacidad probablemente incrementen elprecio (= reduzcan el valor) de las rentas vitalicias.

Así pues, aunque se puede recurrir al Estado para obtener un sustento mínimo en la ter-cera edad, para tener una vida tranquila habrá que trabajar durante más tiempo y aho-rrar más.

Si bien los retos críticos de capacidad a los que se enfrentan los principales tomadoresde riesgos aún son sustanciales, es probable que el desarrollo de productos de transfe-rencia al por mayor del riesgo de longevidad exija precios más altos para atraer capitalde riesgo adicional.

Entre tanto, el éxito en la gestión del riesgo de longevidad in situ probablemente impli-que un uso más intensivo de los datos socioeconómicos detallados actualmente dispo-nibles para vincularlos con la experiencia de mortalidad.

Entre las principales fuentes utilizadas figuran los dos informes de la Comisión de Pen-siones, los estudios sobre el mercado de rentas vitalicias realizados por, o para, la Aso-


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ciación Británica de Compañías de Seguros, el Ministerio de Trabajo y Pensiones y elTesoro del Reino Unido, los datos de asociaciones profesionales (ABI, SHIP) y la Ofi-cina Nacional de Estadística del Reino Unido, los artículos de Willets et al (2004) yBlake Cairns Dowd (2006) y las ilustraciones de Paternoster [véanse las Referencias].

2. LA HISTORIA DE LA GESTIÓN DEL RIESGO DELONGEVIDAD. Chris Lewin

Nadie sabe cuándo morirá. Entre los factores que inciden en ese momento están el sexo,la edad, las influencias hereditarias, el estado de salud presente, el estilo de vida, losaccidentes, los hábitos de consumo de tabaco y alcohol, las epidemias, los avancesmédicos, las guerras, etc. Sin embargo, dado un grupo amplio de personas, hoy en díapueden realizarse predicciones, con cierto grado de confianza, sobre el número de ellasque normalmente fallecerá en cada año del futuro, y esa información puede aplicarse aldiseño y el cálculo de los costes de los productos de seguros y pensiones en función dela supervivencia. Esta sección describe cómo se ha llegado al estado actual del conoci-miento y cómo se ha gestionado el riesgo de longevidad hasta ahora.

La necesidad de los planes de seguros y pensiones es consecuencia del riesgo y la incer-tidumbre individuales. El viajero puede perder sus posesiones o incluso su vida. El pres-tamista puede no recuperar su dinero si fallece el prestatario. El cabeza de familia puedefallecer prematuramente y dejar en la indigencia a los que dependen de él. Alternativa-mente, una persona puede vivir demasiados años después de jubilarse y caer en lapobreza al agotarse sus ahorros. Estos riesgos siempre han existido y el método tradi-cional de aliviar la pobreza ha sido la caridad, una solución que nunca fue satisfactoriadebido a que el alivio que proporcionaba era inadecuado y llevaba consigo un estigmasocial. Por lo tanto, lo natural fue buscar algún tipo de seguro por el que se podríanaportar las sumas necesarias con cargo a fondos específicamente destinados a este fin.

La idea de una pensión vitalicia es muy antigua. Hacia el año 400 a.C., el orador grie-go Lisias protestó enérgicamente cuando su pensión estatal, que le había sido concedi-da siendo más joven, probablemente por heridas de guerra, fue interrumpida debido aque sus medios y su salud no la hacían necesaria. Sostenía que la pensión le había sidoconcedida «considerando que las probabilidades de mal y bien eran las mismas paratodos» y que no debía ser interrumpida porque sus circunstancias hubieran mejorado,de igual modo que no se habría incrementado si éstas hubiesen empeorado.


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En la Edad Media se concedían pensiones con bastante frecuencia. Por ejemplo, en1259, se concedieron a Alice, viuda del ballestero del rey Guy Buch, los mismos 12peniques diarios que anteriormente recibía Guy, para su manutención y la de sus hijos.En 1326, el «decrépito» párroco de Kynstock John Mon, renunció a su cargo y su suce-sor recibió la orden de mantenerle mientras viviera. El arreglo no funcionó y poco des-pués se le concedió una pensión de 4 libras anuales para que «no se viera miserable-mente obligado a mendigar, para escándalo del clero».

Pese a la inexistencia de compañías de seguros en la Edad Media, en ocasiones era posi-ble gestionar el propio riesgo de longevidad personal pagando una cantidad única a unmonasterio u otra comunidad religiosa para adquirir un corrody. El comprador podíaentonces vivir allí en régimen de pensión completa, y con frecuencia también recibía unpequeño pago regular en efectivo. Un pago de entre 50 y 100 libras podía asegurar unbuen corrody a un matrimonio durante el resto de su vida (tal vez, unas 3 libras anua-les por persona), aunque no parece haber existido un método normalizado para el cál-culo del precio de compra y, desde luego, ninguna base estadística para su cálculo cien-tífico. El corrody protegía frente a la inflación y daba seguridad en la vejez. Por ejem-plo, en 1418, la Abadía de Westminster concedió a John Chertsey y su esposa Joan uncorrody a favor del «último superviviente» por valor de casi 11 libras anuales, a un pre-cio de compra de 133 libras. John falleció en 1425 pero Joan sobrevivió hasta 1466.

Las instituciones religiosas solían conceder corrodies como medio de obtener efectivopara reparar sus edificios. En ocasiones, el motivo era más turbio, como obtener dineropara uso personal de un abad deshonesto. El rey solía conceder corrodies a funciona-rios jubilados y algunos hospitales o abadías reacios tenían que cargar con los costesadicionales sin recibir ningún precio de compra. La historia registra varios casos en losque receptores de corrodies reales hicieron largos viajes sólo para ser devueltos al reycon las excusas de la institución afectada.

Pasado algún tiempo, muchas instituciones religiosas se encontraron lastradas por lacarga financiera de los corrodies. En 1329 la Abadía de Croyland estaba habitada por41 monjes y 15 pensionistas. En 1433, el priorato de San Bartolomé en Smithfield teníaunos ingresos anuales de unas 500 libras, pero el coste de las pensiones y corrodies con-cedidos ascendía a 107 libras. De los 19 pensionistas que vivían en Glastonbury en1323, tres llevaban allí 15 años o más (en un caso, 41 años). En la Alta Edad Media, losmonasterios solían reducir las prestaciones de los pensionistas longevos, pero en 1285esta práctica fue prohibida por ley y desde entonces no quedó más remedio que orar porsu pronto fallecimiento.


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La protección frente a los precios que suponían los corrodies podía ser muy útil en algu-nas ocasiones, pues los aumentos de precios del 10% anual no eran nada raro. La causasolía estar en las malas cosechas y los precios normalmente regresaban a sus niveles ori-ginales uno o dos años después. Durante los períodos de escasez de alimentos, muchospensionistas han de haberse sentido muy agradecidos por su suministro diario garanti-zado de pan y cerveza.

En el período medieval, los agricultores mayores podían gestionar su riesgo de longe-vidad cediendo la granja al hijo; a cambio, el jubilado y su esposa vivían en la granja ycompartían la comida de la familia durante el resto de su vida. Algunos padres simple-mente especificaban su deseo de un pequeño lugar donde dormir, mientras que otrosexigían su propia habitación y el acceso a cocinas, letrinas, graneros y pozos, así comouna provisión aceptable de combustible, ropa, calzado, ropa de cama y alimentos. Paraseguridad de todos los afectados, el acuerdo se hacía público y era registrado por el tri-bunal de la localidad. Normalmente, los hijos no podían casarse hasta que no tenían tie-rras, por lo que con frecuencia presionaban a sus padres para llegar a un acuerdo de estetipo. Sin embargo, los padres no siempre estaban dispuestos a ello mientras se sentíanlo bastante jóvenes para trabajar la tierra por sí mismos, lo que podía dar lugar a matri-monios relativamente tardíos de los hijos.

En ocasiones, los comerciantes jubilados del período medieval podían mantenerse conuna pequeña pensión semanal de su gremio profesional. Estas pensiones siempre guar-daban relación con los ingresos. En Londres, el Gremio de Garlickhithe, fundado en1375, pagaba una renta vitalicia de 14 peniques semanales a todos sus asociados mayo-res con antigüedades superiores a siete años.

Los jubilados pobres en ocasiones recibían alojamiento en asilos. En 1438, los ciuda-danos de Sherborne, en Dorset, aumentaron el subsidio a los ancianos de los asilos con-cediéndoles alimentos por valor de 7,5 peniques semanales, ropa y cama. Los benefi-ciados debían ser «pobres, débiles e incapaces» y merecedores de caridad y se les pro-hibía mendigar.

El primer plan del mundo de pensiones ocupacionales basadas en la capitalización fueel Chatham Chest, fundado en 1590 para proporcionar pensiones vitalicias a los mari-neros de la Marina Real que hubieran quedado permanentemente discapacitados en elcumplimiento de su deber. Las contribuciones, de 6 peniques mensuales, se deducían delos salarios, mientras que las pensiones podían oscilar entre 4 y 13 libras anuales,dependiendo del grado de discapacidad. Al principio, el Chest tenía un superávit de


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ingresos sobre gastos, que se invirtió en inmuebles, pero las guerras de la década de1650 aumentaron el número de pensionistas y, con el tiempo, el estado tuvo que com-plementar los ingresos del Chest mediante un sistema de reparto hasta su liquidación en1814.

Hasta mediados del siglo XVII no se dieron los primeros pasos para dotar de una basede mortalidad científica racional a la financiación de instituciones proveedoras de pen-siones y seguros. En 1662, el comerciante londinense John Graunt publicó una investi-gación estadística de las Cuentas de Mortalidad (Bills of Mortality) de los 70 años ante-riores. Las Cuentas registraban el número de fallecidos en Londres por diversas causasy se publicaban semanalmente para advertir a los habitantes cuando aumentaban losfallecimientos por la peste, para que pudieran huir de la ciudad a tiempo de evitar lainfección. Graunt fue el primer autor que reconoció la regularidad de las pautas gene-rales de vida y fallecimiento en grupos de personas. También elaboró una tabla de mor-talidad pionera, aunque en gran parte era una concepción matemática e incompatiblecon sus datos.

En 1671, John Hudde, antiguo alcalde de Ámsterdam, investigó la mortalidad de 1.495perceptores de rentas vitalicias de edades conocidas que las habían comprado a la ciu-dad en el período 1586-90. Siguiendo la totalidad de esta cohorte definida durantevarios años, consiguió investigar su mortalidad con gran minuciosidad. Los datos eranextraordinariamente precisos ya que el pago de las rentas vitalicias dependía de que loshechos registrados fueran correctos. Probablemente fue la primera investigación cientí-fica de la mortalidad realizada en todo el mundo. Los resultados de Hudde fueron utili-zados por Jan de Witt, primer ministro holandés, para calcular los pagos a realizar porlas rentas vitalicias vendidas por el gobierno holandés. Sin embargo, el Estado necesi-taba dinero desesperadamente y continuó vendiendo rentas vitalicias a un precio infe-rior al indicado por estos resultados.

Aunque, de hecho, de Witt había inventado la ciencia actuarial, el hallazgo suele atri-buirse al célebre matemático y astrónomo Edmond Halley, quien en 1693 produjo latabla de mortalidad de Halley, basada en las Cuentas de Mortalidad de Breslau, y mos-tró cómo utilizarla para valorar las rentas vitalicias vendidas por el Estado británico.Descubrió que también éstas se vendían muy baratas pero, al igual que en el caso de deWitt, los consejos de Halley fueron ignorados. A diferencia del trabajo de de Witt, el deHalley fue publicado con gran relieve y llegó a ser conocido en toda Europa. Sin embar-go, pasaron muchos años antes de que fuera utilizado por las entidades financieras paraasentarse sobre bases sólidas.


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La emisión de tontinas fue uno de los medios que utilizaron los gobiernos europeos paraintentar recaudar dinero. Los suscriptores de una tontina pagaban una suma al Estado ya cambio compartían una renta anual especificada entre todos ellos. A medida que ibanfalleciendo, el importe anual pagado a cada superviviente aumentaba proporcionalmen-te. Cuando fallecía el último perceptor, el Estado dejaba de pagar la suma anual. Unode los atractivos para el Estado era que, como el capital suscrito era no retornable, ladeuda nacional no aumentaba como en el caso del endeudamiento y la refinanciaciónconvencionales. Por otra parte, el pago anual total no disminuía cada año como en elcaso de las rentas vitalicias. Los compradores se beneficiaban porque, según disminuíasu capacidad de generar ingresos, aumentaba su anualidad, y existía la eventual posibi-lidad de hacerse muy ricos con el tiempo.

En 1693, el gobierno británico intentó emitir una tontina que habría distribuido un 10%en los primeros 7 años y un 7% posteriormente. Para intentar venderla, se publicaronalgunos ejemplos que mostraban el aumento previsto de la renta anual de los suscripto-res en años futuros. Como las ventas eran flojas, se publicó otro ejemplo, suponiendouna mortalidad más alta, que mostraba un aumento más rápido de la anualidad pagade-ra a cada superviviente. Sin embargo, la emisión no tuvo éxito debido a que las condi-ciones no eran tan atractivas como las de las rentas vitalicias estatales, que pagabanhasta un 14%. A lo largo del siglo XVIII, varios estados europeos continuaron emitien-do tontinas ocasionalmente y hacia finales del período algunas organizaciones localesbritánicas incluso emitieron pequeñas tontinas para financiar proyectos de construcción.Sin embargo, la experiencia demostró que pasaban muchos años antes de que unos sus-criptores cuidadosamente seleccionados fallecieran en número suficiente para incre-mentar de forma significativa las participaciones de los supervivientes y, con el tiempo,la idea perdió popularidad y desapareció.

La primera compañía aseguradora que emitió pólizas de seguros de vida a largo plazofue The Equitable, fundada en Londres en 1762 y dirigida a las personas más acauda-ladas. Los tipos de las primas fueron calculados por el matemático James Dodson, queelaboró una tabla de mortalidad basada en las Cuentas de Mortalidad de Londres delperíodo 1728-50 y la utilizó para proyectar el número de reclamaciones que podíanesperarse en los primeros 20 años, con una hipótesis de «caso más desfavorable» en laque los fallecimientos eran numerosos en los primeros 10 años y menos significativosen los segundos 10 años. Los resultados le llevaron a recomendar que inicialmente setomara prestada una suma importante que se invertiría como reserva en caso de contin-gencias adversas. Este enfoque prudente aseguró el éxito inicial de The Equitable ypronto empezó a acumular un superávit. Pasados algunos años, se rebajaron las primas


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de las pólizas nuevas, que se basaron en una tabla de mortalidad publicada en 1783 porRichard Price y referida a la mortalidad en la población de Northampton. Esta tabla demortalidad fue utilizada durante muchos años por The Equitable y otras compañías deseguros de vida que se crearon posteriormente. Con el tiempo, la mayoría de las com-pañías pusieron en común sus datos de mortalidad y publicaron las tablas resultantes en1843. Estas tablas, que se basaban en la mortalidad del selecto grupo de personas acep-tadas por las aseguradoras y no en la mortalidad de la población general, no fueron muyutilizadas en Gran Bretaña pero sí en Europa continental. Esta colaboración entre lascompañías de seguros británicas ha perdurado hasta hoy a través de la Continuous Mor-tality Investigation Bureau (Oficina de Investigación Continua de la Mortalidad, CMI).

Otro desarrollo del siglo XVIII fue la creación de una serie de organismos que propor-cionaban pensiones a las viudas de profesionales. Las oportunidades de empleo de lasmujeres eran escasas y el fallecimiento del esposo rápidamente podía sumir a la fami-lia en la pobreza. El más exitoso de estos fondos de viudedad tal vez fuera el constitui-do en Escocia en 1743 para atender a las viudas de los Ministros de la Iglesia de Esco-cia, y que posteriormente se amplió para atender también a las viudas de los profesoresuniversitarios. El fondo no se liquidó hasta 1993, 250 años después de su creación.

Como mencionamos anteriormente, en la década de 1870 The Equitable adoptó la tablade mortalidad de Northampton de Richard Price como base para unas primas más bajas.Aún así, la escala era excesivamente elevada para la mortalidad experimentada por TheEquitable, en parte porque la elaboración de la tabla de Northampton era defectuosa yen parte porque se basaba en la mortalidad de la población general y no en la mortali-dad más baja de los profesionales acomodados que suscribían las pólizas. Sin embargo,esto no significa que The Equitable se equivocara al continuar utilizando la tabla deNorthampton durante un largo período. Dada la posibilidad de fluctuaciones en la mor-talidad –incluida la posibilidad de un exceso de mortalidad a causa de las guerras napo-leónicas– el uso de la tabla de Northampton puede considerarse un movimiento delibe-radamente prudente destinado a proporcionar un margen en caso de contingenciasadversas. Este enfoque de cautela contribuyó a asentar The Equitable sobre unas basesfinancieras sólidas que habrían de durar más de dos siglos.

Lamentablemente, sin embargo, y siguiendo el consejo de William Morgan, actuario deThe Equitable, el gobierno británico decidió en 1808 utilizar las mismas tablas de mor-talidad de Northampton para el cálculo de los tipos utilizados en la venta al público derentas vitalicias. Al igual que en el caso de los asegurados de The Equitable, la morta-lidad de estos perceptores de rentas vitalicias era relativamente menor. Sin embargo, adiferencia del caso de The Equitable, el uso de la tabla de Northampton para estos fines


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era cualquier cosa menos prudente, y dio lugar a unas anualidades excesivas, con elresultado de la pérdida por el Estado de millones de libras. Aunque varias personasindicaron el error, durante 20 años no se hizo nada al respecto.

En 1829, el primer actuario público John Finlaison publicó un informe que planteabaalgunas cuestiones fundamentales como las siguientes:

• ¿Existe una ley de la mortalidad?• ¿Varía la mortalidad según el distrito, el clima y la clase social?• ¿Mejora la mortalidad a lo largo del tiempo?• ¿Ha variado la mortalidad de los varones al mismo ritmo que la de las mujeres?• Tras la eliminación de la viruela gracias a las vacunas, ¿han aumentado otras enfer-

medades?• ¿Existe una edad que los seres humanos no pueden sobrepasar, aunque un mayor

número de individuos se aproxime a ella?

Estas preguntas constituyeron el núcleo de muchas investigaciones de la mortalidad enlos siglos XIX y XX. Por ejemplo, en 1825, Benjamin Gompertz presentó una «ley dela mortalidad» sencilla para calcular las tasas de mortalidad a diferentes edades y su fór-mula aún se utiliza en la actualidad para algunos fines limitados. Las investigaciones dela mortalidad causada por diversas enfermedades han llevado a mejoras muy significa-tivas de la salud pública –un ejemplo comparativamente reciente es el cáncer de pulmóncausado por el tabaco–. Las mejoras de la mortalidad a lo largo del tiempo han influidoen el coste creciente de las pensiones en los últimos años y se ha polemizado sobre silos actuarios británicos que trabajaron en el cálculo de pensiones en las décadas de 1980y 1990 tuvieron suficientemente en cuenta las mejoras futuras de la mortalidad queahora parecen probables al aumentar el conocimiento sobre el cuerpo humano. Sinembargo, aún no sabemos si existe una edad que los seres humanos no pueden sobre-pasar, con independencia de los avances médicos que tengan lugar. La vida humana máslarga verificada hasta ahora es de 122 años (Jeanne Calment, que falleció en Francia en1997) –¿se superará alguna vez?–

Después de la introducción generalizada de pensiones estatales y ocupacionales en todaEuropa en el siglo XX, muchos pensaron que ya no tenían que preocuparse por el ries-go de vivir demasiado. Sin embargo, algunos de estos planes han tenido que sufrirrecortes debido a las presiones sobre los costes derivadas de la mejora de las tasas demortalidad y el empeoramiento de las tendencias demográficas, y el riesgo de longevi-dad sigue siendo un tema muy vigente.


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Bibliografía recomendada

LEWIN, C.G. Pensions and Insurance before 1800 - a social history, Tuckwell Press, 2003. Con-tiene muchas referencias a otros libros y artículos sobre la longevidad en este período.

LEWIN, C.G. y DE VALOIS, M. «History of Actuarial Tables» en The History of Mathematicaltables from Sumer to Spreadsheets, ed. Martin Campbell-Kelly et al, Oxford UniversityPress, 2003, 78-103.

BENJAMIN, B. Demographic and Actuarial Aspects of Ageing, Journal of the Institute ofActuaries, vol. 90, parte III, septiembre 1964, 211-253.

Continuous Mortality Investigation Reports, números 1-21, Institute of Actuaries and Faculty ofActuaries, varias fechas, 1973-2004.

WILLETS, R.C. et al., Longevity in the 21st Century, y WILLETS, R.C., The Cohort Effect:Insights and Explanations, British Actuarial Journal, vol.10, parte IV, n.º. 48, 2004, 685-898,y British Actuarial Journal, vol. 10, parte V, 2004, 1027-1045.

3. LA GESTIÓN DEL RIESGO DE LONGEVIDAD: PRÁCTICAACTUAL EN EL REINO UNIDO.Crispin Southgate

Antecedentes

Las personas mayores necesitan unos ingresos suficientes para vivir el resto de su vida,dure lo que dure ésta. En el Reino Unido, este riesgo rara vez es asumido individual-mente en su nivel más básico, sino que recae sobre el Estado, los planes de pensionesde prestación definida y los proveedores de rentas vitalicias de las compañías de segu-ros. Estos tomadores de riesgos se enfrentan a dos problemas: financiar los pagos nece-sarios con impuestos generales o activos invertidos y gestionar el período indetermina-do durante el que han de efectuarse dichos pagos.

En el Reino Unido, el nivel más básico de ingresos tras la jubilación lo financian trans-ferencias del Estado en forma de pagos de pensiones amparados por derechos subjeti-vos o complementos de mínimos al sistema de seguridad social. Esto constituye el pri-mer pilar del sistema de pensiones.

El segundo pilar (los planes de pensiones ocupacionales) desempeña un papel importan-te en el Reino Unido, tanto en el sector privado como en el público, con unos 10 millonesde partícipes activos en 2006-2007. Ahora bien, ante los riesgos crecientes planteados porla rentabilidad menguante de las inversiones debido a la caída de los tipos de interés y la


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longevidad creciente, las empresas del sector privado están intentando reducir los costescerrando el acceso de nuevos cotizantes a los planes de prestación definida y sustituyén-dolos por planes de contribución definida, que trasladan los riesgos de inversión al indi-viduo y los riesgos de longevidad a los proveedores de rentas vitalicias.

En este entorno, el tercer pilar (las pensiones personales) está cobrando importancia yésta aumentará con el proyecto del gobierno británico de incluir las Cuentas Personalesentre las propuestas presentadas en «Security in retirement: towards a new pensionssystem» (DWP 2006). En tanto que planes de contribución definida, en las Cuentas Per-sonales el individuo soporta el riesgo de inversión hasta que adquiere una renta vitali-cia, momento en el que tanto el riesgo de inversión como el de longevidad se trasladana la compañía de seguros que la suscribe.

La Figura 3.1, adaptada del Primer Informe de la Comisión de Pensiones, muestra eldesglose de la provisión de pensiones por el sector privado entre los dos tipos principa-les: de prestación definida (PD) y de contribución definida (CD).

FIGURA 3.1.

TIPOS DE PENSIONES PRIVADAS EN EL REINO UNIDO


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La Tabla 3.2, tomada también del Primer Informe de la Comisión de Pensiones, mues-tra un útil desglose de las categorías de riesgos que implica la provisión de pensionesdurante la jubilación y quiénes los soportan. Las categorías del riesgo de longevidad seexplican con más detalle en la cita siguiente.

TABLA 3.2.

RIESGO ACTUAL EN EL REINO UNIDO: ¿QUIÉN SOPORTA CADA

CATEGORÍA DE RIESGO?


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Las tres categorías del riesgo de longevidad

«Riesgo de longevidad específico, posterior a la jubilación: es decir, el hecho de que, enel momento de la jubilación, una persona no sabe cuanto tiempo vivirá, incluso aunquepodamos conocer exactamente la esperanza de vida media en esa fecha de la cohorte deedad de la persona. Este riesgo casi nunca es soportado por las personas, sino por los pro-veedores de planes PD, los proveedores de rentas vitalicias o el Estado. De hecho, una delas características clave que definen a la «pensión» es que este riesgo no es soportado porla persona».

«Riesgo de longevidad de la cohorte media, posterior a la jubilación: por ejemplo, laincertidumbre en 2004 respecto a la vida media de toda la cohorte de los que actualmente tie-nen 65 años. Al igual que en el caso de la longevidad específica, ésta normalmente es absor-bida por los proveedores de planes, los proveedores de rentas vitalicias o el Estado. Ahorabien, se han planteado dudas respecto a la capacidad del sector de los seguros de absorbereste riesgo a precios aceptables, por ejemplo en el informe de la ABI (Asociación Británicade Compañías Aseguradoras) sobre el futuro del mercado de pensiones vitalicias (2003)».

«Riesgo medio de longevidad a largo plazo, anterior a la jubilación: por ejemplo, elhecho de que no estamos nada seguros de cual será la esperanza de vida a los 65 años de unapersona que hoy tenga 30 años. Este riesgo es soportado por los proveedores de planes PD ypor el Estado si comprometen por anticipado las edades de jubilación que se aplicarán en unfuturo lejano. En los planes CD, las personas soportan el riesgo (a través de las fluctuacionesde los tipos de las rentas vitalicias) y, a medida que se acercan a la jubilación, tendrán quellegar a un compromiso entre jubilarse más tarde o tener unos ingresos más bajos durante lajubilación si su esperanza de vida futura resulta mayor de lo que anticipaban».

Fuente: The Pension Commission First Report, página 106.

Los datos y la investigación del riesgo de longevidad en el Reino Unido

Las tablas nacionales de mortalidad del Reino Unido pueden obtenerse del Departa-mento del Actuario del Estado (Government Actuary’s Department, GAD, véasewww.gad.gov.uk). El GAD también era responsable de las proyecciones demográficasnacionales, pero éstas se transfirieron a la Oficina Nacional de Estadística (Office forNational Statistics, ONS) en enero de 2006.

La Investigación Continua de la Mortalidad (CMI) también es un recurso esencial parala gestión del riesgo de longevidad en el Reino Unido. La CMI fue creada por la Facul-


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tad y el Instituto de Actuarios para llevar a cabo investigaciones sectoriales en el campode los seguros de vida y salud basadas en las experiencias reales de reclamaciones porfallecimiento o criterios específicos de mala salud. Los datos se recogen con carácterconfidencial en las agencias miembros de la CMI, pero los resultados de la investiga-ción se publican en informes y artículos disponibles en el sitio web de la CMI.

Ante la inexistencia de tablas de mortalidad estándar para los planes de pensiones ocu-pacionales, la CMI ha sido una fuente de información importante para los actuarios delos planes. Los informes de la CMI proporcionan datos conjuntos de pensionistas ase-gurados que pueden utilizarse además de los datos nacionales para la proyección de lamortalidad de esos planes. He aquí un fragmento del informe de la CMI de 2004:

La experiencia de mortalidad de los pensionistas de las agencias de seguros de vida, quetradicionalmente ha sido la más importante para los planes de pensiones, ha continuadomejorando significativamente y es alrededor de un 10% menor que en 1995-1998 y un 20%menor que las tablas base relevantes de la Serie de 1992.

Las proyecciones originales de la Serie de 1992 han tendido a subestimar las mejoras rea-les, mientras que la experiencia general desde ese año ha seguido razonablemente las pro-yecciones ajustadas de la cohorte media publicadas en 2002. Sin embargo, las pautas poredades son más dispares y las proyecciones por cohorte tienden a subestimar la mortalidaden los grupos de edad más jóvenes y a sobreestimarla en los mayores».

Fuente: CMIR 21 (2004)

En junio de 2006, la CMI también asumió oficialmente la investigación de la mortali-dad de los partícipes en Planes de Pensiones Autogestionados (SAPS) basándose en losdatos presentados por actuarios consultores.

Para un análisis en profundidad de los cambios sufridos por la mortalidad en el ReinoUnido a principios del siglo XXI, véase Willets et al (2004). El alcance de este galar-donado artículo queda claro desde el principio del resumen citado a continuación:

«Partiendo de un examen de las tendencias de la mortalidad en el siglo XX, especialmen-te centrado en la década de 1990, se analizan las fuerzas subyacentes que determinan lastendencias de la longevidad. Entre ellas figuran el «efecto cohorte» y el «envejecimientode la mejora de la mortalidad». También se analizan los datos y tendencias internacionalesde la mortalidad. El artículo examina el ritmo de los avances médicos, centrándose especí-ficamente en la investigación del proceso de envejecimiento y el posible tratamiento de lasenfermedades cardiovasculares. También se analiza la amenaza potencial que representanlas enfermedades infecciosas.»

Fuente: Willets et al (2004)


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La mejora de la mortalidad - el «efecto cohorte»

En su informe de 1995 sobre proyecciones demográficas de 1992, el GAD identificóque «una característica especial de las generaciones nacidas entre 1925 y 1945 es unatasa de mejora superior a la media (centrada en la generación nacida en 1931, segúnmuestran los gráficos más detallados). Aún no se sabe exactamente por qué los miem-bros de la generación nacida en torno a 1931 disfrutan de unas tasas de mortalidadmucho más bajas a lo largo de su vida adulta que las de la generación anterior...».

Esta conclusión se basaba en datos del conjunto de la población. Siguiendo una suge-rencia anterior formulada por Willets, y sobre la base de los datos de la población máspequeña de personas con seguro de vida, la CMI llegó a una conclusión similar en 2002.El efecto más pronunciado se observaba en una generación un poco anterior y centradaen el año de nacimiento de 1926. Willets et al también señala que «las personas nacidasen o cerca de la década de 1930 han experimentado tasas de mejora en todas las causasprincipales de mortalidad relacionadas con la salud consistentemente más altas que lasde las nacidas en generaciones anteriores o posteriores».

FIGURA 3.3.EL EFECTO COHORTE: TASA ANUAL MEDIA DE MEJORA DE LA

MORTALIDAD, POBLACIÓN DE INGLATERRA Y GALES, POR GRUPO DEEDAD Y DÉCADA, VARONES

Fuente: Willets et al (2004) sobre datos de 2003 de la ONS


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El envejecimiento de la mejora de la mortalidad

Una característica adicional, observada por Willets et al (2004), de la mejora de la mor-talidad durante el siglo XX en el Reino Unido es el «envejecimiento de la mejora de lamortalidad», es decir:

– las edades que muestran las mayores tasas de mejora de la mortalidad están aumentan-do a lo largo del tiempo; y

– el ritmo de mejora de la mortalidad en los grupos «mayores» se está acelerando a lolargo del tiempo (y la definición de «mayor» también se desplaza hacia arriba).

Las diferencias socioeconómicas de la longevidad: nacionales,regionales y locales

Los datos de la ONS y la CMI indican que un nivel socioeconómico más alto va aso-ciado a una mayor longevidad. Véase la Figura 3.4. Las agencias de seguros de vidatambién pueden hacer uso de los datos de perfiles del Reino Unido mucho más detalla-dos que mantienen algunos proveedores como Experian. El sistema «Mosaic» de Expe-rian utiliza la base de datos de segmentación de consumidores del Grupo Experian (queincluye a la totalidad de los 46 millones de residentes adultos y 23 millones de hogaresdel Reino Unido) y los datos del censo de 2001 para generar datos socioeconómicos yotras clasificaciones de la mayoría de los hogares del Reino Unido. A través de una jointventure con Richards Consulting, especialista en riesgo de mortalidad, Experian ofrececlasificaciones de Segmentos de Riesgo de Longevidad por hogares, que pueden unirsea los registros de los proveedores de planes de pensiones y rentas vitalicias sobre cadapartícipe o asegurado.

Mosaic

«Mosaic Global es un sistema de segmentación consistente que incluye a más de 284millones de hogares del mundo.

Se basa en la sencilla hipótesis de que las ciudades del mundo comparten pautas comunesde segregación residencial. Todas ellas tienen sus ghettos de Luchadores Metropolitanos,sus suburbios de Profesionales y Familias y sus comunidades de Solteros Sofisticados. Enlo que se refiere a valores y estilos de vida, cada tipo de vecindario muestra grandes simi-litudes con independencia del país en que se encuentre.


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FIGURA 3.4.

ESPERANZA DE VIDA EN AÑOS A LOS 65 AÑOS DE LOS VARONES DELREINO UNIDO POR GRUPO SOCIOECONÓMICO

Fuente: Estudio longitudinal de la ONS, Experian

Con los datos locales de 16 países y empleando métodos estadísticos, Experian ha identi-ficado 10 tipos diferentes de vecindarios residenciales, cada uno con un conjunto distintode valores, motivaciones y preferencias de consumo, que pueden encontrarse en cada unode los países.

Mosaic Global emplea los datos de los sistemas nacionales de clasificación Mosaic de lossiguientes países: Australia, China (Beijing, Guangzhou, Shanghai), Dinamarca, Finlandia,Francia, Alemania, Grecia, Hong Kong, Holanda, Nueva Zelanda, Noruega, República deIrlanda, España, Suecia, Reino Unido [véase más abajo*], Estados Unidos».

Fuente: Mosaic Global E-Handbook, disponible en http://www.business-strategies.co.uk/upload/downloads/mosaic%20global%20e-handbook.pdf

*Mosaic UK clasifica los 24 millones de hogares del Reino Unido en 11 grupos, 61 tiposy 243 segmentos y se actualiza todos los años. Véase un ejemplo de uso de los datos deMosaic UK de una zona determinada por una Administración Local en «Mosaic DataAnalysis By Estate And Settlement In Milton Keynes», junio 2006, MKi Intelligence, Mil-ton Keynes Council - www.mkiobservatory.org.uk


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Para más detalles sobre los Segmentos de Riesgo de Longevidad de Experian/RichardsConsulting, véasehttp://www.business-strategies.co.uk/upload/longevity_risk_segments_oct06.pdf

El futuro está en los detalles: el caso de Paternoster

Paternoster plc es una entre un pequeño número de compañías de «buyout» de pensio-nes que se constituyeron con el objetivo explícito de asumir los riesgos de longevidade inversión de los planes de pensiones PD que soportaban sus empresas patrocinadoras.Paternoster es una compañía de seguros fundada por Mark Wood, anterior director deseguros de vida para el Reino Unido de Prudential plc.

El director de longevidad de Paternoster es Richard Willets, uno de los principales auto-res del trabajo al que hicimos referencia anteriormente. A continuación se reproducendos diapositivas, tomadas de una reciente presentación de Paternoster, que ilustran lanaturaleza fractal del riesgo de longevidad en el Reino Unido y subrayan el valor degestionar este riesgo en función de unos datos muy granulares, disponibles cada vezmás por código postal, si no por dirección individual.

FIGURA 3.5.

FACTORES DE MORTALIDAD MEDIA

Fuente: Paternoster


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FIGURA 3.6.

MORTALIDAD ESPECÍFICA POR PLANES: ¿A QUÉ DISTANCIA DELCAMPO DE GOLF?

Fuente: Paternoster

La gestión del riesgo: el Estado británico

Proveedor de último recurso y empresario

«En el pasado, el sistema británico de pensiones parecía funcionar bien debido a que uno delos sistemas de pensiones estatales menos generoso del mundo desarrollado se complemen-taba con el sistema más desarrollado de pensiones voluntarias con financiación privada. Esteprometedor panorama siempre ocultaba múltiples insuficiencias relacionadas con gruposespecíficos de personas pero, en promedio, el sistema funcionaba y el porcentaje del PIBtransferido a los jubilados era comparable al de otros países. Ahora bien, con el fin de con-trolar el gasto ante el envejecimiento de la población, el Estado tiene la intención de prestarun apoyo decreciente a muchas personas y el sistema privado no está evolucionando de formatal que compense esta retirada. Por el contrario, muestra un retroceso significativo».

Fuente: Pensions Commission, 2004

Como proveedor de último recurso, a través de los pagos de la seguridad social, la admi-nistración británica lleva mucho tiempo intentando reducir la carga que suponen las pen-


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siones de jubilación para la hacienda pública mediante el estímulo de las pensiones pri-vadas a través de planes de pensiones ocupacionales o personales. El resultado es que elReino Unido tiene el mayor sistema de pensiones basadas en capitalización de Europa,desarrollado voluntariamente con el gran incentivo de importantes ventajas fiscales.

Con un marco reglamentario complejo de límites y condiciones, las contribuciones a losplanes de pensiones son deducibles de la renta imponible de las empresas y las personas.Los rendimientos de las inversiones (tanto las distribuciones como las revalorizaciones)de los fondos relevantes, ya estén en manos de administradores fiduciarios o de compa-ñías de seguros, están exentos de impuestos. En términos generales, en el momento de lajubilación puede rescatarse hasta el 25% del fondo de pensiones en forma de capital, conexención total de impuestos, siempre y cuando el 75% restante se utilice para:

• efectuar el pago de pensiones que cumplan los requisitos (planes ocupacionales PD); o

• adquirir una renta vitalicia a la fecha de jubilación, entre los 50 (elevándose hasta 55para el año 2010) y los 75 años (planes CD ocupacionales y personales).

Los ingresos por pensiones o estas rentas vitalicias de compra obligatoria están sujetosa impuestos como rendimientos del trabajo1.

Los efectos de este régimen son los siguientes:

• Incentivar el ahorro con deducciones fiscales sobre el dinero aportado a los fondos depensiones; y

• Recompensar el ahorro con la exención de impuestos sobre las distribuciones y reva-lorizaciones del fondo; a cambio de


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1 Todos los ingresos por pensiones vitalicias de compra obligatoria están sujetos a impuestos como rendi-mientos del trabajo. Sin embargo, las rentas vitalicias, incluidas las de vida entera, adquiridas con fondosdistintos de los fondos de pensiones aprobados, están parcialmente exentas de impuestos. Y ello porque seconsidera que una parte de cada pago representa el rendimiento del capital inicial empleado en la compra dela renta vitalicia. En segundo lugar, la parte sujeta a impuestos se trata como rendimientos del capital, conlo que se grava a un tipo impositivo más bajo para la mayoría de las personas del Reino Unido que no paganimpuestos a tipos superiores al básico. Así pues, aquellas personas que deseen recibir todas las prestacionesde sus fondos de pensiones en forma de ingresos vitalicios saldrán beneficiadas después de impuestos si (1)rescatan el importe total permitido, renunciando así a una pensión o una renta vitalicia obligatoria totalmentesujeta a impuestos, y posteriormente (2) lo utilizan para adquirir una renta vitalicia de vida entera cuyospagos anuales estén parcialmente exentos de impuestos.

• Exigir que el fondo se emplee para generar ingresos durante la jubilación que se gra-van como rendimientos del trabajo.

Desde abril de 2006, se simplificaron los criterios para la desgravación fiscal de las pen-siones (es decir, en lenguaje sencillo para no especialistas, se redujo su complejidad).El siguiente cuadro presenta un resumen preparado por la autoridad tributaria del ReinoUnido («HMRC»).

La simplificación de las pensiones: resumen de las nuevas normas

«El 6 de abril de 2006 entraron en vigor nuevas normas sobre la tributación de las pensio-nes que ofrecen soluciones más sencillas y flexibles para la jubilación. Esto es lo que tieneque saber:

1. Los muchos conjuntos de normas existentes que regían la tributación de las pensioneshan sido sustituidos por un régimen universal único.

2. Por primera vez, todo el mundo podrá depositar sus ahorros en más de un plan de pen-siones.

3. No existe ningún límite sobre el importe que se puede ahorrar en un plan de pensionesni sobre el número de planes de pensiones que se pueden suscribir – aunque sí existenalgunos límites sobre el importe de las desgravaciones fiscales que se pueden obtener.

4. Podrán deducirse fiscalmente las contribuciones hasta el 100% de los ingresos anuales.Así pues, si se aportan 100 libras al plan de pensiones, la desgravación fiscal concedi-da sobre ese importe asciende como mínimo a 28 libras.

5. En 2007-2008 la exención anual es de 225.000 libras (y ascenderá hasta 255.000 librasen 2010-2011). Si, en un ejercicio fiscal, la contribución anual a la pensión es superiora esta cantidad, puede estar sujeta a una carga fiscal.

6. Aunque no se paguen impuestos, la contribución a la pensión puede ser objeto de des-gravación fiscal. En un ejercicio fiscal determinado pueden aportarse hasta 2.808 librasy el Estado lo complementará con otras 792 libras - lo que supondrá un ahorro total condesgravación fiscal de 3.600 libras anuales.

7. Las nuevas normas introducen la jubilación flexible, que permite que las personas conplanes de pensiones ocupacionales continúen trabajando al tiempo que cobran su pen-sión, siempre que las normas del plan lo permitan.

8. Si las normas del plan lo permiten, se puede retirar hasta el 25% del fondo de pensio-nes como cantidad exenta de impuestos.

9. Si el fondo de pensiones supera la «Asignación Vitalicia» podrá estar sujeto a impues-tos en ese momento. Ahora bien, esta medida sólo será aplicable si el ahorro total parala jubilación es superior a 1,6 millones de libras desde el 6 de abril de 2007 (este impor-te se elevará hasta 1,8 millones de libras en 2010-2011 y se revisará posteriormente).[Las pensiones a que dan derecho los planes de prestación definida se multiplican porun factor, normalmente 20, para obtener el capital equivalente a efectos de compara-ción con la Asignación Vitalicia].


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10. [Disposiciones transitorias para personas con grandes fondos de pensiones a 6 de abrilde 2006]

11. Las normas sobre el momento en que se puede cobrar la pensión van a sufrir modifi-caciones. Desde el 6 de abril de 2010 la pensión no se podrá cobrar antes de los 55años. Existen un par de excepciones: aún existirá la jubilación anticipada por motivosde salud y si a 6 de abril de 2006 se tiene derecho a la jubilación antes de los 50 años,ese derecho podrá protegerse.

12. Existe una lista completa de tipos y exenciones de planes de pensiones» [Véase http:// www.hmrc.gov.uk/rates/pensions.htm.

Fuente: excepto los comentarios del autor en [cursiva], http: // www.hmrc.gov.uk / PENSIONSCHEMES /pts.htm Crown Copyright,

En 2002, el gobierno británico creó la Comisión de Pensiones con la misión de:«revisar constantemente el régimen de pensiones privadas y ahorro a largo plazo delReino Unido, y efectuar recomendaciones al Secretario de Estado de Trabajo y Pen-siones respecto a la posible existencia de motivos para ir más allá del actual enfoquevoluntario.» La primera conclusión importante del primer informe de la Comisión dePensiones, publicado en octubre de 2004, pone de relieve el problema de la longevidad:

«La esperanza de vida está aumentando rápidamente y lo seguirá haciendo. ... Ahora debe-mos realizar ajustes en la política y/o en el comportamiento individual que, idealmente,deberían haberse puesto en marcha en los últimos 20-30 años.

Enfrentados al creciente porcentaje de población con más de 65 años, la sociedad y losindividuos han de elegir entre cuatro opciones. O bien:

(i) los pensionistas se empobrecerán en comparación con el resto de la sociedad; o bien(ii) los impuestos/contribuciones a la seguridad social destinados a las pensiones han de

aumentar; o bien(iii) el ahorro debe aumentar; o bien(iv) la edad media de jubilación debe subir.

Ahora bien, la primera opción (pensionistas más pobres) parece poco atractiva y existenbarreras significativas a la solución del problema mediante sólo una de las otras tres opcio-nes. Es necesaria alguna combinación de mayores impuestos/contribuciones a la seguridadsocial, más ahorro y jubilación media más tardía».

Fuente: Pensions Commission (2004)

Después del segundo informe de la Comisión de Pensiones de noviembre de 2005, elgobierno británico respondió con «Security in retirement: towards a new pensionssystem» (DWP 2006) y ya ha convertido en ley algunas de estas propuestas con la Leyde Pensiones de 2007. Las propuestas implican una combinación de las «otras tresopciones» mencionadas, es decir, el aumento del gasto, los mayores incentivos al aho-rro y la subida de la edad mínima para el cobro de la pensión estatal.


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Se estima que, después de la reforma, el gasto total en pensiones aumentará desde justopor encima del 6% del PIB en 2006 hasta justo por encima del 7% del PIB en 2050(Figura 3.7). Las reformas tendrían un coste del 2,6% del PIB en 2050 e implicarían

• El coste estimado de los cambios en la Pensión estatal básica, la Segunda pensiónestatal (S2P) y la Pensión Garantizada ascenderían al 3,6% del PIB.

• La subida de la edad mínima para el cobro de la pensión estatal de las mujeres desde62 hasta 65 años en 2020 para igualar a la de los hombres y, a continuación, la subi-da gradual de la edad mínima de jubilación desde 65 hasta 68 años entre 2024 y 2044,con un ahorro previsto del 1% del PIB.

En cuanto al incremento del ahorro, la propuesta es que, desde 2012, todos los trabajado-res que cumplan los criterios serán automáticamente inscritos en planes de pensiones ade-cuados basados en el trabajo y ya existentes o en un nuevo tipo de Cuentas Personales diri-gidas a los trabajadores con ingresos bajos y medios. Aunque cada persona tendrá derechoa optar por no inscribirse, tendrá que hacerlo explícitamente. Con ello se pretende superarla inercia «que actualmente impide que muchas personas ahorren para su jubilación».

FIGURA 3.7.

PROYECCIONES DE GASTO PÚBLICO EN PENSIONES COMO % DEL PIB

Fuente: DWP (2006) p. 184.


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El Estado también es un importante proveedor de planes de pensiones PD por derechopropio y, al igual que las empresas del sector privado, se enfrenta a las presiones de cos-tes derivadas del aumento de la esperanza de vida. La reforma de las pensiones de losfuncionarios propuesta a finales de 2006 implica una reducción de las prestaciones porla vinculación al salario medio ligado a un índice y no al salario final y la intención decompartir los costes futuros entre la administración y sus empleados a partir de 2012con la intención de mantener la contribución de la empresa en un máximo del 20% delos ingresos:

TABLA 3.8.

REFORMA DE LAS PENSIONES DE LOS FUNCIONARIOS

Fuente: http://www.civilservice-pensions.gov.uk/news/08_01_07_Pensions_reform.aspx

La gestión del riesgo: los empresarios abandonan el«Paraíso de los Idiotas»

«Las empresas patrocinadoras de planes basados en el salario final están haciendo prome-sas a sus empleados que se prolongan hasta 70 u 80 años en el futuro. Los actuarios debe-rían explicar con detalle a las empresas y los administradores fiduciarios la naturaleza delos riesgos que subyacen a estas promesas. El diseño de planes futuros debería reflejar laposibilidad de aumentos sustanciales de la esperanza de vida».

Fuente: Willets et al (2004).


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Sería justo afirmar que, hasta hace relativamente poco, muchas empresas del ReinoUnido no hacían gran cosa por gestionar el riesgo de longevidad de sus planes PD. Eldato clave era el impacto sobre la cuenta de resultados del coste de las contribucionesanuales de la empresa como porcentaje de los salarios incluidos en su cálculo, deduci-das de las valoraciones actuariales realizadas cada tres años. El auge de los mercadosde renta variable más que compensaba el impacto sobre los costes de la mayor longe-vidad y el paraíso incluía vacaciones en las contribuciones a las pensiones. Todo estoha cambiado.

La Tabla 3.2 muestra que, en el sector privado del Reino Unido, los tomadores de ries-gos de longevidad más expuestos son los empresarios, que asumen hasta seis tipos deriesgos significativos de inversión y longevidad con los planes de pensiones de presta-ción definida. Recientemente no sólo se han enfrentado a los mayores costes de mante-ner las prestaciones que se devengan, sino también al coste sustancial de afrontar losdéficit por las prestaciones devengadas hasta ahora, en ambos casos resultado de lavolatilidad de los mercados de renta variable, los tipos de interés decrecientes y la lon-gevidad creciente. En consecuencia, las medidas más habituales para gestionar estosriesgos han sido el cierre de los planes a nuevos cotizantes, la reducción de las tasas dedevengo para los partícipes existentes o la congelación total de los planes a nuevosdevengos y el traslado de los partícipes activos, tanto nuevos como existentes, a planesCD – véase la Figura 3.9.

«La tendencia subyacente de las contribuciones a las pensiones de las empresas del sectorprivado ha sido descendente desde principios de la década de 1980 y el nivel total de aho-rro para las pensiones de capitalización es sensiblemente menor de lo que indican las esti-maciones oficiales. Sin embargo, la irracionalidad de los mercados de renta variable y elretraso en la apreciación de los aumentos de la esperanza de vida permitieron que muchosplanes de prestación definida (PD) evitaran los ajustes necesarios hasta finales de la déca-da de 1990. Con la desaparición del «paraíso de los idiotas», los planes se han cerrado anuevos cotizantes y a continuación se ha producido un cambio hacia los planes de contri-buciones definidas (CD), menos generosos. El nivel subyacente de ahorro para las pensio-nes de capitalización está disminuyendo en lugar de aumentar para hacer frente al desafíodemográfico, el devengo del derecho a una pensión es cada vez más desigual y el riesgo seestá trasladando a personas que, en ocasiones, no están preparadas para hacerle frente...»

Fuente: Pensions Commission 2004.


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FIGURA 3.9.

PARTÍCIPES ACTIVOS DE LOS PLANES DE PENSIONES OCUPACIONALES

Fuente: DWP (2006) p. 2

Al mismo tiempo, las normas contables FRS 17 y NIC 19 han aumentado la visibilidaddel riesgo y los costes para las empresas y los analistas de inversiones han solicitadoespecíficamente más información acerca de las hipótesis de longevidad utilizadas en lasvaloraciones (véase CRUF [2006]). Si bien la Comisión de Pensiones puede haber con-siderado que las empresas vivían en un «paraíso de los idiotas», ignorantes de los ries-gos y costes asumidos con los planes PD, los analistas consideran excesivo el númerode empresas que se comportan infantilmente en lo que respecta a la información sobrelongevidad: «Si cierro los ojos, no pueden verme».

«Es difícil valorar el impacto exacto de las variaciones futuras de la esperanza de vidasobre los planes de pensiones basados en el salario final. La información acerca de lashipótesis de mortalidad que se utilizan en la práctica no es fácilmente accesible. Por lotanto, se sugiere que una mayor información en esta área sería útil». Willets et al (2004).

En una información preparada para Directores Financieros, Potter (2007) hace referen-cia a las recientes investigaciones de la firma de actuarios Hymans Robertson, que reve-lan que las distintas empresas del FTSE 350 utilizan hipótesis de longevidad muy dife-rentes. «Lejos de existir una hipótesis estándar, nuestra investigación ha descubierto que


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las empresas del FTSE350 utilizan una esperanza de vida que oscila entre 82 y 88 añospara los varones que actualmente tienen 65 años. Por sí misma, esta disparidad equi-valdría a una diferencia en los valores de los pasivos por pensiones del 20% aproxima-damente3». La preocupación de los analistas era que esta gama de hipótesis no refleja-ra las diferencias de mortalidad específicas de los planes, sino la distinta diligencia enla actualización o ajuste de las tablas estándar utilizadas por muchos planes.

En PCS (2007), también dirigido a empresas y administradores fiduciarios de planes depensiones empresariales, Charles Cowling, de Pension Capital Strategies, cita másdatos que indican que los planes PD fácilmente podrían continuar subestimando lasmejoras de la longevidad:

«Una característica asombrosa de los cambios actualmente experimentados por la mortali-dad en el Reino Unido es que la esperanza de vida está mejorando a un ritmo de dosaños por década o, lo que es lo mismo, cinco horas cada día. ¿Puede mantenerse este nivelde mejora? No lo sabemos. Existen muchos factores y avances médicos, en áreas como lasenfermedades cardiacas, que son la causa del rápido aumento actual de la esperanza devida. Ahora bien, por el momento, este rápido ritmo de mejora no da señales de desacele-ración».

¿Tienen en cuenta las empresas estos cambios en la esperanza de vida cuando calculan suspasivos por pensiones? El análisis de PCS indica que no es así. Estimamos que, en prome-dio, las empresas anticipan un incremento de la esperanza de vida de sólo 1,3 años enlos próximos 20 años. Esto significa que, si se mantiene la tendencia actual, las empresaspodrían sufrir nuevas crisis relacionadas con las pensiones».

Fuente: PCS (2007) Pension Capital Strategies.

Ahora se anima a los directores financieros a tener más en cuenta a los actuarios duran-te la preparación de las valoraciones previstas por las normas FRS 17 y NIC 19, espe-cialmente con respecto a las hipótesis de longevidad utilizadas. Potter explica que«Hasta ahora no han existido unas tablas [de mortalidad] estándar para los planes depensiones ocupacionales, si bien está cerca de finalizar un importante estudio realizadopor los actuarios profesionales del Reino Unido [véase CMI, más arriba]. Sin embargo,incluso entonces, será necesario ajustar las tablas estándar para reflejar las circunstan-cias específicas de cada plan de pensiones individual. La Tabla 3.10 es un resumen de


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3 Para más detalles respecto a la cuantificación de los enormes efectos potenciales derivados del empleo detablas de mortalidad estándar diferentes, véase la Tabla 3.21.

un enfoque en gran parte basado en el artículo de Potter y utiliza la mortalidad base, losfactores de valoración y los factores de mejora.

TABLA 3.10.

DETERMINACIÓN DE LAS HIPÓTESIS DE LONGEVIDAD/MORTALIDAD DE

LOS PLANES DE PENSIONES PD

Fuente: Pentangle, en gran parte basado en Potter (2007).

El reflejo del efecto «cohorte»

«Cada vez más, la información sobre pensiones se basa en tablas estándar con un «ajuste decohorte» (normalmente de «cohorte media»). Estos ajuste simplemente son pautas de facto-res de mejora introducidas por los actuarios profesionales en el año 2002. Toman su nombredel fenómeno del grupo o «cohorte», de pensionistas nacidos hacia 1926 y cuya longevidadparece. Los motivos de este efecto no se conocen en su totalidad. Los actuarios profesiona-les crearon las versiones «corta», «media» y «larga» del ajuste de cohorte. Las tres diferen-tes versiones del ajuste corresponden al período de tiempo en el que podemos esperar que lalongevidad continúe mejorando a las tasas más altas actualmente observadas».

Fuente: Potter 2007


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Las empresas en general se enfrentan ahora a la presión de los mercados financieros,que exigen una cuantificación más realista de sus riesgos de longevidad. Las entidadesfinancieras autorizadas por la Financial Services Authority (FSA) del Reino Unidotambién se enfrentan a presiones reglamentarias adicionales. Deben abordar el riesgomaterial de los planes de pensiones a través de (1) el Proceso de Evaluación del Capi-tal Individual (ICAP, por sus siglas en inglés) de los bancos introducido por el régimenBasilea II y (2) un proceso análogo aplicable a las compañías de seguros debido a laanticipación por la FSA de las normas Solvencia II de la CE4.

Además de cerrar los planes PD o reducir el devengo futuro de prestaciones o efectuarotros cambios radicales en el diseño de los planes, las opciones actualmente disponiblespara reducir el riesgo de longevidad de las empresas se limitan en gran parte a la com-pra de rentas vitalicias a las compañías de seguros.

La gestión del riesgo: los proveedores de rentas vitalicias

En el Reino Unido los proveedores de rentas vitalicias son las compañías de seguros.Según el informe «The Annuities Market» de HM Treasury (2006), el mercado de ren-tas vitalicias se ha triplicado desde 1991, con casi 300.000 contratos suscritos en 2005y unas primas totales de 8.000 millones de libras.

El mayor porcentaje de la demanda de rentas vitalicias se debe a las condiciones de lasdesgravaciones fiscales a las pensiones. Aunque se puede cobrar hasta el 25% de la pen-sión de una sola vez, el resto ha de convertirse en una pensión entre las edades de 50(subirá a 55 en 2010) y 75 años. Si no es una pensión pagada con los fondos de un plande prestación definida, ha de adquirirse una renta vitalicia. El principal elemento queincide cada año en la demanda de nuevas rentas vitalicias es esa compra obligatoria poro en nombre de personas individuales.

Las rentas vitalicias adquiridas al por mayor por planes PD que desean transferir el ries-go de las pensiones actuales en período de pago fueron un porcentaje mucho menor delmercado total de rentas vitalicias (menos de 2.000 millones de libras en 2002 en com-paración con 7.000 millones de libras en el caso de las rentas vitalicias individuales).


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4 Para más información, véase FSA Handbook en GENPRU 1.2.79 – Pension Obligation Risk – véasewww.fsa.gov.uk

En los dos últimos años, el número de proveedores potenciales de rentas vitalicias al pormayor ha aumentado de dos a doce gracias a la incorporación de nuevas compañías. Aprincipios de 2007, una de estas nuevas compañías, Paternoster, estimaba que el volu-men del mercado era de unos 6.000-7.000 millones de libras y crecía en 2.000-3.000millones de libras anuales. En ABI (2005), la demanda potencial estimada de estas ren-tas vitalicias en el año 2012 va desde un mínimo de 1.500 millones de libras a unamedia de 35.000 millones de libras y un máximo de 128.000 millones de libras.

FIGURA 3.11.

EL MERCADO BRITÁNICO DE RENTAS VITALICIAS:CONTINÚA EL FUERTE CRECIMIENTO

Fuente: ABI

Cómo funcionan las rentas vitalicias

«La venta de rentas vitalicias convencionales de tipo fijo o indexadas a los precios puedeconsiderarse equivalente a la emisión de bonos que refleja el balance de la compañía ase-guradora, pero «amortizándose» cada seguro en la fecha de fallecimiento del asegurado yno al término de un plazo definido. Por lo tanto, las fechas de amortización se distribuyenen torno a la esperanza de vida media de cada conjunto específico de riesgos. En otras pala-


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bras, una renta vitalicia se asemeja a un título de renta fija privada, pero con una califica-ción de crédito muy sólida debido a las normas cautelares y exigencias de capital a las queestán sujetas las compañías de seguros y a la existencia del Plan de Compensación de losServicios Financieros.

Los dos riesgos esenciales inherentes a la suscripción de un producto de renta son:

• el riesgo de inversión - las compañías de seguros deben invertir las primas de modo talque se asegure el pago del nivel de renta garantizado; y

• el riesgo de longevidad - las compañías de seguros han de garantizar que pueden seguirpagando hasta el fallecimiento de la persona.

La rentabilidad de la venta de rentas vitalicias se verá afectada por la calidad del cálculode estos riesgos por las compañías.

El riesgo de inversión

Las compañías de seguros cubren el riesgo de inversión (y, en cierta medida, el riesgo delongevidad) mediante la compra de unos bonos que encajen en términos generales en elperfil de inversión de la renta vitalicia, es decir, una serie de bonos con una distribución defechas de amortización similar a la longevidad prevista de las personas que adquieren lasrentas vitalicias. En el pasado, las rentas vitalicias estaban generalmente respaldadas porvalores del Estado. Sin embargo, la escasez de bonos de duración suficiente (causada porla reducción del endeudamiento del Estado en el pasado reciente) y la necesidad de fijar unprecio de las rentas vitalicias lo más competitivo posible debido al clima económico (infla-ción y tipos de interés bajos conducentes a unos tipos históricamente bajos de las rentasvitalicias), han llevado a las compañías de seguros a utilizar más títulos de renta fija pri-vada como respaldo de las rentas vitalicias.

El riesgo de longevidad

Por el lado de la mortalidad, no existe una cobertura absoluta ya que no existe un merca-do secundario importante, como el reaseguro, los bonos de longevidad (similares a losbonos de catástrofe para los seguros generales) o la titulización.

Rentabilidad

Los beneficios de las rentas vitalicias aparecen cuando el interés generado por los activossubyacentes (bonos del Estado o renta fija privada) supera el importe de las anualidadespagadas, los gastos y cualquier posible subestimación de la longevidad. Por lo tanto, loserrores en la estimación de la longevidad afectan directamente a los beneficios. Por ejem-


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plo, la subestimación de la reducción de las tasas de mortalidad futuras en un 1% anual(alrededor de 1,7 años de vida adicionales para una persona de 60 años) equivale a una pér-dida de intereses del 0,3% anual aproximadamente. Esto afecta directamente a la rentabi-lidad del mercado de rentas vitalicias, ya que es necesario un mayor rendimiento de lainversión para compensar cualquier estimación errónea del riesgo de longevidad».

Fuente: ABI (2003).

Los tipos de rentas vitalicias disponibles son muy variados, si bien en 2003 la ABI indi-có que el negocio de rentas vitalicias convencionales estándar a tipo fijo representaba el78% del total. Sin embargo, los modelos elaborados por encargo de la ABI en 2003 indi-caban que el crecimiento de las rentas vitalicias indexadas a los precios y las rentas vita-licias para vidas de alto riesgo (véanse más abajo los Tipos de rentas vitalicias) llevaría auna reducción de este porcentaje hasta el 50% aproximadamente para el año 2013.

El incremento de las rentas vitalicias indexadas a los precios se debería a:

• las modificaciones legislativas que exigen la compra de rentas vitalicias con indexa-ción limitada a los precios (LPI) (ligadas al índice de precios al por menor del ReinoUnido, pero con un techo especificado del vínculo con la inflación anual) para deter-minadas porciones «protegidas» de fondos de pensiones y para fondos ocupacionalesCD posteriores a 1997

• la liquidación de planes de pensiones PD con la compra de rentas vitalicias al pormayor

Tipos de rentas vitalicias

Las rentas vitalicias de nivel único son el tipo más sencillo. Todos los meses pagan exac-tamente lo mismo a la persona (el «perceptor») hasta su fallecimiento.

Las rentas vitalicias garantizadas abonan una renta mensual durante al menos la dura-ción del período garantizado, incluso aunque el perceptor fallezca antes del fin de ese pe-ríodo, en cuyo caso las anualidades garantizadas se abonan a la masa sucesoria del per-ceptor. La garantía máxima es de 10 años.

Las rentas vitalicias ligadas a la inflación incrementan los pagos anuales en la tasa de creci-miento del índice de precios al por menor para protegerlos contra la inflación. Las anualidadesaumentan un 3% o un 5%, por ejemplo, para dar al pensionista cierta protección contra la infla-ción y permitir la posible necesidad de una renta más alta al envejecer el perceptor.


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Las rentas vitalicias conjuntas o a favor del último superviviente pagan una anualidadacordada al perceptor y a su pareja mientras ambos viven. Tras el fallecimiento del per-ceptor, el contrato paga mensualmente la misma cantidad o una cantidad menor previa-mente acordada hasta el fallecimiento de la pareja. Normalmente, la reducción en las ren-tas vitalicias a favor del último superviviente va desde la mitad hasta una tercera parte.

Las rentas vitalicias ligadas a inversiones implican la inversión del fondo que las res-palda en un producto de renta variable. Las anualidades recibidas por el perceptor estánrelacionadas con la rentabilidad del mercado de renta variable.

Las rentas vitalicias para vidas de alto riesgo abonan una anualidad mayor si el percep-tor padece problemas de salud, como cáncer, asma crónico, diabetes, crisis cardiacas,hipertensión arterial, insuficiencia renal, esclerosis múltiple o ictus. Las rentas vitaliciasmejoradas abonan una anualidad más alta relacionada con consideraciones actuariales.

Las rentas vitalicias de jubilación gradual o derechos escalonados significan que, enlugar de convertir todo el fondo de pensiones, los rescates se escalonan a lo largo de variosaños, lo que se consigue dividiendo el fondo en muchos segmentos independientes.

Las rentas vitalicias con beneficios vinculan directamente la renta a la rentabilidad delfondo con beneficios de la compañía de seguros. Normalmente, la renta se compone de dospartes: una renta inicial mínima y bonificaciones.

Las anualidades a corto plazo permiten que las personas con menos de 75 años utilicenuna parte del fondo de pensiones para comprar una anualidad a plazo fijo de hasta cincoaños. Las opciones de rentas vitalicias entre las que pueden elegir son muy similares a lasbásicas.

Las rentas vitalicias con protección del valor pagarán una cantidad única al fallecimien-to del perceptor equivalente a la diferencia entre el precio de compra original y los pagostotales efectuados. La cantidad única está sujeta a un impuesto del 35%. Sólo pueden sus-cribirse hasta los 75 años.

Fuente: HM Treasury

Los individuos con planes de pensiones personales o los partícipes en planes de Con-tribuciones Definidas pueden diferir la compra de la renta vitalicia desde el momentode la jubilación y hasta los 75 años si hacen uso de productos que permiten retirar partedel capital («Income Drawdown products»). Aunque no tienen que ser proporcionadospor una compañía de seguros, muchos de ellos lo son. La necesidad de conseguir ase-soramiento de inversión y absorber los costes de revisión continua significa que la reti-rada sólo es viable para fondos de pensiones relativamente grandes con un mínimo


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recomendado por la Comisión de Pensiones de 100.000 libras. La información a losconsumidores de la FSA advierte que «la retirada del capital es compleja y no idóneapara todo el mundo».

Productos que permiten rescatar parte del capital

Los productos que permiten retirar parte del capital fueron introducidos por la Ley de Pre-supuestos de 1995 después de un descenso sin precedentes de los rendimientos de losbonos del Estado a largo plazo, en parte como consecuencia de una modificación de laregulación de los planes de pensiones de Prestación Definida. Esta legislación permite eldiferimiento hasta los 75 años de la conversión en renta vitalicia de los fondos de pensio-nes personales (y, desde 1999, de los fondos de pensiones CD ocupacionales), siempre queel porcentaje de capital «retirado» del fondo, que estaría sujeto a impuestos, ascienda al35% como mínimo y no supere el 100% del disponible en una renta vitalicia de nivel único.El Departamento del Actuario del Estado facilita las tablas que establecen los límites y losplanes han de revisarse cada tres años. A los 75 años, el saldo del fondo debe utilizarse paracomprar una renta vitalicia. En caso de fallecimiento antes de la compra de la renta vitali-cia, el cónyuge puede continuar retirando capital hasta que, a su vez, llega a los 75 años.

La retirada de capital implica riesgos. Los tipos de las rentas vitalicias pueden ser másbajos a los 75 años debido a los rendimientos decrecientes de la inversión a largo plazo oal aumento de las estimaciones de longevidad y los costes de las compañías de seguros devida. Los rendimientos de las inversiones pueden no bastar para pagar el capital retirado yconservar el valor del fondo. Al no adquirir una renta vitalicia, se pierde el beneficio de lasubvención cruzada de la mortalidad, que se refleja en los precios de las rentas vitaliciasy que se produce por los fallecimientos tempranos en el mismo grupo asegurado. Estebeneficio se ve perjudicado por el hecho de que la subvención cruzada es acumulada inver-sa y, por lo tanto, menor para las rentas vitalicias suscritas a una edad más tardía – efectoconocido como lastre de la mortalidad. Para más detalles, véase Blake 2006.

Los problemas del mercado de rentas vitalicias

«Con la jubilación de la generación del baby-boom y el reflejo en la demanda del aumen-to del número de personas con pensiones de contribuciones definidas (CD), el sector seenfrenta a un incremento significativo de la demanda de rentas vitalicias. En 2003, la ABIpublicó un estudio sobre el futuro del mercado de rentas vitalicias [véase un resumen enABI (2003)]. Este informe destacaba dos áreas concretas en las que este incremento de lademanda podría encontrar limitaciones:


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• Mercado secundario muy limitado para la puesta en común del riesgo de longevi-dad; y

• Escasez significativa de bonos de duración larga necesarios para respaldar las ren-tas vitalicias.»

Fuente: ABI (2005)

El informe sobre el Mercado de Pensiones Vitalicias, elaborado por Watson Wyatt parala Asociación Británica de Compañías de Seguros (ABI, 2005), apoyaba las conclusio-nes de ABI (2003) y señalaba que la puesta en común al por mayor de la longevidadmediante el uso del reaseguro no desempeña más que un pequeño papel en el mercadode las rentas vitalicias, en parte debido a que las compañías de reaseguros consideranque los riesgos de la longevidad creciente son poco atractivos.

La exhaustiva respuesta del gobierno británico (HM Treasury, 2006) a los problemasplanteados por ABI (2003) y ABI (2005) también analiza las recomendaciones especí-ficas que contiene el Segundo informe de la Comisión de Pensiones (2PC). En relacióncon la gestión del riesgo de longevidad, los puntos clave son los siguientes:

• Se mantiene la exigencia de adquirir una renta vitalicia. Es necesario afrontar la for-mación de los consumidores, ya que tienden a subestimar el tiempo que vivirán y elhecho de que los fallecimientos tempranos generan beneficios compartidos por losperceptores («subvención cruzada de la mortalidad»5) y no un beneficio puro para lacompañía de seguros.

• El 2PC concluía que «la principal prioridad de la política debería consistir en esti-mular y facilitar la compra posterior de la renta vitalicia». El gobierno ha llegado a laconclusión de que no existe ningún motivo para adoptar unas medidas políticas másamplias que estimulen el retraso generalizado de la compra de rentas vitalicias, másallá de las modificaciones para facilitar la prolongación de la vida activa. El límiteinferior ya se va a elevar desde los 50 hasta los 55 años en 2010. El actual límite supe-rior de 75 años no parece una limitación dado que la mayoría de las rentas vitaliciasse contrata antes de los 70 años –véase la Figura 3.12–. La edad estatal de jubilaciónsubirá hasta los 68 años en 2044.


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5 Compárese la subvención cruzada de la mortalidad que se refleja en los precios de las rentas vitalicias (losfallecimientos tempranos previstos en grandes grupos reducen el coste inicial de las rentas vitalicias paratodos los integrantes del grupo) con las tontinas (véase la página 8, donde los fallecimientos tempranosincrementan los importes recibidos por los supervivientes.)

• Las pautas actuales de compra de rentas vitalicias en gran parte reflejan las pautas dejubilación y casi dos terceras partes de los individuos compran su renta vitalicia cuan-do se jubilan.

FIGURA 3.12.

EDAD DE COMPRA DE LA RENTA VITALICIA

Fuente: ABI 2002.

• El 2PC aconsejaba al gobierno que estudiara posibles modificaciones tributarias o regla-mentarias que pudieran estimular el desarrollo de un mercado más amplio de productosque permiten la retirada de capital (véase el cuadro anterior), que retrasan la compra dela renta vitalicia y la transferencia del riesgo de longevidad a la compañía de seguros.La conclusión era que no existían pruebas de barreras fiscales o reglamentarias; másbien, lo que limitaba su aceptación era la naturaleza de estos productos.

• La necesidad de un incremento radical de los plazos de vencimiento de la deudapública ha sido reconocida con la emisión desde 2005 de bonos del estado a plazoultra largo. El Tesoro británico ha emitido bonos convencionales a 40 y 50 años y unbono a 50 años ligado a un índice de precios.

• El gobierno «mantiene su actitud abierta respecto a la emisión de bonos de longevi-dad, si bien en la actualidad no la tiene prevista». Los bonos de longevidad abonancupones y/o importes de principal adicionales si las tasas de supervivencia superan uníndice definido. Como vimos anteriormente, el significativo riesgo de longevidad yasoportado por el Estado sitúa esta idea más allá de las consideraciones relacionadascon la política de gestión de la deuda.


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Los problemas de inversión

La escasez de bonos a largo plazo es un problema pese a que la estructura de venci-mientos de la deuda del Reino Unido es relativamente larga en comparación con las delos países de la zona euro (ver figuras 3.13, 3.14, 3.15 y 3.16) y a que los bonos no esta-tales con calificación AAA-A también desempeñan un papel mucho más importante enel largo plazo de la curva de rendimientos del Reino Unido. En la zona del euro se emitea plazo mucho más corto, hay muy pocos bonos indiciados y los bonos soberanos tie-nen mucho más relevancia que en el Reino Unido.

FIGURA 3.13.

ESTRUCTURA DE VENCIMIENTOS DE LA DEUDA PÚBLICA DEL REINO UNIDO -MILES DE MILLONES DE LIBRAS POR BANDA DE 5 AÑOS

FIGURA 3.14.

ESTRUCTURA DE VENCIMIENTOS DE LA DEUDA PÚBLICA EN LA ZONA EURO -

MILES DE MILLONES DE EUROS POR BANDA DE 5 AÑOS


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FIGURA 3.15.BONOS EN LIBRAS ESTERLINAS CON VENCIMIENTO A MÁS DE 15 AÑOS Y

CALIFICACIÓN AAA-A 235.000 MILLONES DE LIBRAS DE BONOSCONVENCIONALES (52% ESTATALES, 48% OTROS) Y 58.000 MILLONES DE

LIBRAS DE BONOS LIGADOS A ÍNDICES

FIGURA 3.16.BONOS EN EUROS CON VENCIMIENTO A MÁS DE 15 AÑOS Y CALIFICACIÓN

AAA-A 646.000 MILLONES DE EUROS DE BONOS CONVENCIONALES(89% ESTATALES, 11% OTROS) Y 53.000 MILLONES DE EUROS DE BONOS

LIGADOS A ÍNDICES

Fuente: Merrill Lynch Global Index System. Los datos representan valores de mercado excluidos los cuponesdevengados a 23 de octubre de 2007.


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Bajo rendimiento a largo plazo

Los tenedores de bonos del estado a largo plazo del Reino Unido son predominante-mente fondos de pensiones y compañías de seguros de vida. La gran demanda de bonosde duración larga para dar cobertura a los pasivos a largo plazo de pensiones y rentasvitalicias ha mantenido sus precios en un nivel alto y sus rendimientos en un nivel bajo,en parte debido a la regulación más estricta tanto de los planes de pensiones como delas compañías de seguros.

Un efecto similar, y por un motivo similar, es perceptible en los bonos del Estado a largoplazo en euros, sobre todo por la influencia de la gran demanda de los planes de pen-siones holandeses que, en parte, es consecuencia del nuevo régimen reglamentario delFTK («marco de evaluación financiera»).

FIGURA 3.17.

RENDIMIENTOS DECRECIENTES DE LA DEUDA PÚBLICA A 30 AÑOS

Fuente: Merrill Lynch Global Index System.

Los problemas de capacidad del mercado británico de rentas vitalicias podrían perdu-rar. La Figura 3.18 muestra cómo aumenta el negocio total de pensiones basadas en lacapitalización en el Reino Unido y la Figura 3.9 en páginas anteriores ha mostrado lacreciente proporción de CD que exigirá la compra de una renta vitalicia.


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FIGURA 3.18.

PENSIONES BASADAS EN LA CAPITALIZACIÓN, 1987-2005

Fuente: ABI.

Además, los principales competidores de las compañías de seguros para hacerse con lasemisiones de bonos a largo plazo son los fondos de pensiones ocupacionales del ReinoUnido. Su asignación a bonos se mantiene en un nivel bajo, tanto según criterios inter-nacionales (Figura 3.19) como en relación con la naturaleza de sus pasivos. Con unos750.000 millones de libras en activos de planes de Prestación Definida a finales de2005, una variación relativamente pequeña, apenas superior al 1%, en la asignación deactivos a bonos a largo plazo del Reino Unido, implica la misma demanda de comprade bonos que los 8.000 millones de libras de dinero fresco transferidos a las pensionesvitalicias en 2005. Las compras netas de bonos de los fondos de pensiones superaroneste importe tanto en 2004 como en 2005 (Figura 3.20).


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FIGURA 3.19.

ASIGNACIÓN MEDIA DE ACTIVOS DE LOS FONDOS DE PENSIONES

A 31 DE DICIEMBRE DE 2005

Fuente: Mercer Investment Consulting 2006 Overview.

FIGURA 3.20.

INVERSIÓN NETA ANUAL DE LOS FONDOS DE PENSIONES DEL REINO UNIDO;

1986 - 2005 (MILES DE MILLONES DE LIBRAS)

Fuente: ONS MQ5.


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La cuantificación del riesgo de longevidad

La Tabla 3.21 ha sido tomada de Willets et al (2004) y muestra cómo unas bases de mor-talidad diferentes, al ser combinaciones de tablas estándar y factores de mejora (véasela Tabla 3.10), producen unos costes extraordinariamente diferentes para las rentas vita-licias de nivel único.

La columna de la izquierda presenta diferentes bases de mortalidad. El nivel de refe-rencia es una base de mortalidad conocida como «PA(90) - 2 años», que aún era muyutilizada en 2003, justo antes de la publicación de Willets et al (2004). El contenido dela tabla muestra el exceso sobre esa base de mortalidad de referencia de las rentas vita-licias calculadas utilizando las otras bases. Las rentas vitalicias cuyo coste se ha calcu-lado comienzan a pagarse en 2004 y 2019, suponiendo unos tipos de interés del 2,5% yel 5% para varones de 60 y 65 años.

TABLA 3.21.

COSTE DE LAS RENTAS VITALICIAS DE NIVEL ÚNICO PAGADERASMENSUALMENTE A MES VENCIDO PARA VARONES DE 60 Y 65 AÑOS, UTILIZANDO

DIVERSAS BASES DE MORTALIDAD QUE SUPONEN UN COSTE SUPERIOR ALCALCULADO UTILIZANDO LA PA(90)M - 2 AÑOS

Fuente: Willets et al (2004)


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La PA(90) es una tabla de mortalidad específica y el nivel de referencia es un ajuste deesa tabla («- 2 años») suponiendo que la persona es dos años más joven de lo que es enrealidad. Es un modo de hacer pequeños ajustes que reflejan las previsiones de mejorade la mortalidad desde que se construyó la tabla. La «PA(90) – 2 años» fue muy utili-zada para calcular el precio de las rentas vitalicias y también fue la base exigida por laregulación de los Requisitos de capitalización mínima («Minimum Funding Require-ment», MFR) de los planes de pensiones de prestación definida (ahora reemplazadospor otros métodos).

La «PA(90) – 4 años» y la «PA(90) – 6 años» añaden mejoras adicionales de mortali-dad a la tabla de referencia con ajustes de edad de 2 y 4 años.

La PMA80c2010 utiliza una tabla antigua elaborada con datos de 1979-1982 y proyec-tada al año 2010.

La tabla base «serie 92» también era muy utilizada y es la que subyace a las cinco basessiguientes. Los sufijos «sc», «mc» y «lc» corresponden respectivamente a las proyec-ciones de cohorte corta, media y larga superpuestas a la tabla base. Para más informa-ción sobre el efecto cohorte, véase la sección al respecto más arriba.

La «GAD 2002» fue la base publicada por el Departamento del Actuario del Estado endiciembre de 2003.

La «Referencia A» refleja la hipótesis de que las tasas de mejora actuales por año denacimiento se mantendrán indefinidamente. La Referencia B es similar, pero suponeque las tasas de mejora superarán en un 25% a la experiencia reciente, «para reflejar elhecho de que las mejoras de mortalidad de las clases socioeconómicas más altas, losasegurados de vida y los pensionistas, han sido superiores a las de la población totaldurante un período de tiempo sostenido».

Para un análisis completo de la tabla y una segunda tabla para mujeres, véase Willets etal (2004) pp. 80-84.

La tabla muestra que:

«las consecuencias financieras de adoptar distintas hipótesis de mejora futura pueden sermuy significativas. Parece probable que, en algunos casos, las hipótesis de mortalidadactualmente utilizadas por los actuarios no tengan suficientemente en cuenta la probable


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mejora futura. Además, al considerar el riesgo de mortalidad, es probable que muchosactuarios no examinen el impacto de utilizar un rango razonable de estas mejoras.»

y confirma los comentarios del resumen de Willets et al:

«Las compañías de seguros de vida ya han declarado pérdidas significativas como conse-cuencia del incremento de las reservas de las carteras de rentas vitalicias. Conjuntamente,los futuros incrementos de la esperanza de vida, la creciente conciencia del riesgo de ase-gurar la longevidad, las modificaciones legislativas y las insuficiencias en la capacidad delmercado y el capital, pueden conducir a un empeoramiento de los tipos de las rentas vita-licias.» Willets et al (2004).

Métodos de transferencia del riesgo de longevidad

Es probable que el método más eficaz y prometedor para gestionar el riesgo específicode longevidad después de la jubilación sea el enfoque intensivo en datos mencionadoanteriormente, que utiliza datos socioeconómicos y demográficos principalmente basa-dos en los hogares.

Se han hecho varios intentos por desarrollar métodos de transferencia del riesgo para elriesgo de longevidad posterior a la jubilación de la cohorte media que implican eluso de bonos de mortalidad o longevidad, y alguna evidencia anecdótica (dado que lastransacciones son privadas) indica que también se han ejecutado swaps de mortali-dad/longevidad.

El análisis disponible más completo de estos métodos de transferencia del riesgo medioconocido por el autor se encuentra en Blake Cairns Dowd (2006), cuyo resumen inclui-mos a continuación.

«Living With Mortality: Longevity Bonds And Other Mortality-Linked Securities»Por D. Blake, A. J. G. Cairns y K. Dowd [Presentado en la Facultad de Actuarios, 16 deenero de 2006]

Resumen

«Este trabajo aborda el problema del riesgo de longevidad –el riesgo de mortalidad agre-gada indeterminada– y analiza cómo las compañías de seguros de vida, los proveedores derentas vitalicias y los planes de pensiones pueden gestionar su exposición a este riesgo. Enconcreto, se centra en la utilización de valores y contratos OTC ligados a la mortalidad


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–algunos existentes y otros aún hipotéticos– para gestionar su exposición al riesgo de lon-gevidad. Ofrece un análisis detallado de dos títulos de este tipo – el bono de mortalidad deSwiss Re emitido en diciembre de 2003 y el bono de longevidad EIB/BNP anunciado ennoviembre de 2004. A continuación analiza el universo de los valores ligados a la morta-lidad hipotéticos –otras formas de bonos de longevidad, swaps, futuros y opciones– einvestiga sus usos potenciales. También aborda los problemas de implantación y extrae lec-ciones de la experiencia de otros contratos de derivados. Los problemas que implica laconstrucción y el uso de índices de mortalidad, la gestión de los riesgos de crédito asocia-dos y las posibles barreras al desarrollo de mercados de estos valores, reciben una atenciónespecial. El análisis indica que estas dificultades de implantación son esencialmente pro-blemas de crecimiento que se solucionarán con el tiempo y, por tanto, deja la puerta abier-ta al desarrollo de mercados florecientes en una clase de títulos totalmente nueva».

El mercado de productos para la transferencia del riesgo de longevidad de la cohortemedia, como bonos y derivados (swaps) de longevidad/mortalidad, aún está dando susprimeros pasos, con importantes problemas de crecimiento y pocas perspectivas eviden-tes de desarrollo rápido ante la inexistencia, sobre todo, de un instrumento de referenciapatrocinado por el Estado y una fuente de referencia fiable de datos de mortalidad.

Las posibles estructuras han sido explicadas en detalle por Blake Cairns Dowd (2006)y se basan en aplicar las lecciones que ofrecen las estructuras existentes de instrumen-tos de renta fija y derivados. Los principales problemas residen en (1) dar cobertura ala amplia gama demográfica del riesgo que los planes de pensiones y los proveedoresde rentas vitalicias intentarían reducir y (2) el riesgo base entre la media del instrumen-to y los riesgos específicos del plan o el grupo asegurado. Los productos de más éxitohan sido los instrumentos para casos de catástrofe (p. ej., Swiss Re), que sólo ofrecencobertura para experiencias de mortalidad particularmente adversas.

Las hipotecas inversas sobre inmuebles residenciales como alternativaa las pensiones

Los ocupantes-propietarios de viviendas pueden convertir en efectivo la totalidad o unaparte del valor de los inmuebles mediante los productos de «hipotecas inversas». LaComisión de Pensiones cubrió este aspecto de la provisión para la jubilación, pero llegóa la conclusión de que es un mercado muy pequeño.

«Hipoteca inversa: Existen diversos productos que permiten seguir ocupando la viviendapropia al tiempo que se toma prestado con la garantía de su valor. Las dos variantes prin-cipales actuales son los planes de reversión de la vivienda y las hipotecas vitalicias. Si


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bien existen distintas estimaciones del volumen de este mercado, en total sigue siendo muypequeño y, en la actualidad, tan solo alrededor del 1% de los hogares de pensionistas utili-zan estos productos, lo que tal vez representa el 0,5% de toda la deuda hipotecaria activa.Los tipos de interés normales del producto hipotecario vitalicio son significativamentesuperiores a los de las hipotecas estándar (p. ej., alrededor del 7% en septiembre de 2004en comparación con el 4,9%-6,0% aproximadamente de las hipotecas más favorables), loque refleja el desarrollo limitado de este mercado y el riesgo inherente de prestar cuandose desconoce la fecha de vencimiento definitivo del préstamo. Las posibilidades de desa-rrollo adicional son difíciles de valorar. Es evidente que podría ser una opción atractivapara algunas personas, incluido por ejemplo el 10% de la población que no tiene hijos enel momento de la jubilación (una cifra que probablemente se acerque más al 20% en lospróximos 20 años)».

Hipoteca vitalicia - se hipoteca parte del valor de capital de la vivienda, pero no se exigendevoluciones de capital. El interés se suma al importe original del préstamo y se devuelvecuando se vende el inmueble.

Plan de reversión de la vivienda - venta de la totalidad o una parte de la vivienda a unaempresa. En el momento del fallecimiento, el proveedor recibe el valor total de la partevendida del inmueble.

Fuente: The Pension Commission First Report, página 194

La principal asociación de proveedores de hipotecas inversas, la Safe Home IncomePlans (SHIP), representa alrededor del 90% del mercado. Como muestra la Tabla 3.22,los nuevos contratos suscritos en 2006 totalizaron 1.100 millones de libras. Los planesde reversión de viviendas continúan representando una parte muy pequeña del total delas pensiones de jubilación en el Reino Unido.

TABLA 3.22.

CONTRATOS SUSCRITOS DE HIPOTECAS INVERSAS

Fuente: SHIP http://www.ship-ltd.org


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CONCLUSIONES

En 1762, la prosperidad inicial de The Equitable se basó en la adopción de unas hipó-tesis prudentes sobre un futuro incierto. Paradojas del destino, más de 200 años después,la imprudencia en la gestión, tanto de la longevidad como de las inversiones, fue lo quellevó a la sociedad a cerrar la contratación nueva en el año 2000.

«Las posibles consecuencias del riesgo de longevidad alcanzaron notoriedad pública endiciembre de 2000, cuando la compañía de seguros de vida más antigua del mundo, TheEquitable Life Assurance Society (ELAS), se vio obligada a cerrar la contratación nueva.Entre 1957 y 1988, ELAS había vendido pensiones vitalicias con beneficios con «anuali-dades garantizadas» (GARs, por sus siglas en inglés), fijadas por referencia a hipótesisespecíficas respecto a tipos de interés y esperanza de vida. Estas opciones incorporadasexperimentaron un gran aumento de su valor en la década de 1990 debido a la combina-ción de tipos de interés decrecientes y mejoras de la mortalidad, y fue esta subida del valorde estas opciones la que condujo a las dificultades financieras de ELAS.

Estas dificultades podrían haberse evitado si la compañía hubiera cubierto su exposicióntanto al riesgo de tipo de interés como al riesgo de longevidad, si bien, durante años, no apre-ció la magnitud de su exposición potencial. El fracaso de ELAS a este respecto denota la malagestión de los riesgos de tipo de interés y de longevidad por la compañía. Sin embargo, aun-que hubiera anticipado el problema, carecía de buenos instrumentos para cubrir su exposicióna ambos riesgos, y especialmente al de longevidad». Blake Cairns Dowd (2006).

La conclusión general que se extrae del estado de la gestión del riesgo de longevidad enel Reino Unido debe ser que los problemas de capacidad probablemente incrementen elprecio (lo que equivale a reducir el valor) de las rentas vitalicias.

Así pues, aunque se puede recurrir al Estado para obtener un sustento mínimo en la ter-cera edad, para tener una vida tranquila habrá que trabajar durante más tiempo y aho-rrar más.

Si bien los retos críticos de capacidad a los que se enfrentan los principales tomadoresde riesgos aún son sustanciales, es probable que el desarrollo de productos de transfe-rencia al por mayor del riesgo de longevidad exija esos precios más altos para atraercapital de riesgo adicional.

Entre tanto, el éxito en la gestión del riesgo de longevidad in situ probablemente impli-que un uso más intensivo de los datos socioeconómicos detallados actualmente dispo-nibles para vincularlos con la experiencia de mortalidad.


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Referencias

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Gráficos complementarios

FIGURA 3.23.

N.º MEDIO DE AÑOS DE CADA ETAPA VITAL DE LOS VARONES JUBILADOS

EN 1950, 2000 Y 2005

Fuente: DWP (2006) p. 112.


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FIGURA 3.24.

COMPARACIÓN INTERNACIONAL DE GASTO PÚBLICO ACTUAL Y PREVISTOEN PENSIONES (% DEL PIB)

Fuente: DWP (2006) p. 186. Datos no comparables con los de la Figura 3.7

FIGURA 3.25.

ACTIVOS EUROPEOS DE PENSIONES –31 DICIEMBRE 2005–

MILES DE MILLONES DE EUROS

Fuente: Mercer Investment Consulting 2006 Overview.* Holanda, corrección con datos de DNB: La cifra de Mercer era un 50% superior debido a que incluía los fondosde las compañías de seguros.


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FIGURA 3.26.

ACTIVOS DE PENSIONES DEL REINO UNIDO – PROYECCIÓN DE UBS

Fuente: Indicadores de fondos de pensiones de UBS, 2006. Estimaciones de UBS Global Asset Management basa-das en datos de la Oficina Nacional de Estadística (ONS), la agencia tributaria (Inland Revenue) y la AsociaciónBritánica de Compañías de Seguros (ABI).


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UN EPISODIO DE REFORMA DEL SISTEMA DE PENSIONESPÚBLICO: EL CASO DE SUECIA

Juan Pérez-CampaneroSantander

La reforma del sistema de pensiones sueco aprobada en 1998 se gestó a lo largo de variosaños, y creó un nuevo sistema de pensiones públicas basado en parte en un plan de con-tribución definida nocional (CDN, esto es, un plan de contribución definida pero basadoen un sistema público de reparto que supone una de las reformas más singulares de los sis-temas de seguridad social en los últimos años, y una experiencia que está siendo obser-vada con gran atención por parte de un buen número de países desarrollados.

EL SISTEMA DE PENSIONES EN SUECIA ANTES DELA REFORMA

En el año del inicio del proceso de reforma, el sistema público de pensiones era sinlugar a dudas el sistema dominante de provisión de pensiones para los suecos, repre-sentando un 84% de los ingresos por pensiones de los ciudadanos mayores de 65 años,frente a un 14% de los esquemas de pensiones ocupacionales y un 2% de las pensionesprivadas.

El sistema de pensiones de la Seguridad Social sueca anterior a la reforma se basaba enun doble esquema:

• Una pensión de prestaciones básicas independiente de la renta (FP), disponible paratodos los ciudadanos, tendente a asegurar un nivel básico de subsistencia en la vejez.Las pensiones de este sistema se financiaban con impuestos en las nóminas pagados

UN EPISODIO DE REFORMA DEL SISTEMA DE PENSIONES PÚBLICO:EL CASO DE SUECIA

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por los empleadores (5,86% de la nómina) y con impuestos generales. Este sistemafue introducido en 1913.

• Un sistema suplementario (ATP) de pensiones ligado a la renta, disponible para losparticipantes en la fuerza laboral, tendente a sustituir la pérdida de renta tras la fina-lización de la vida laboral activa. Las pensiones del sistema ATP requieren 30 añosde participación en la fuerza laboral, se basan en los 15 años de vida laboral conmayores ingresos, con un objetivo de cubrir el 60% de los ingresos en activo con untecho máximo. Este sistema fue introducido en 1960.

Las prestaciones bajo ambos esquemas (y el techo de ingresos) se indiciaban a la infla-ción, y estaban plenamente sujetos a tributación (con algunas deducciones para rentasbajas). Los individuos con una pensión baja o nula en el sistema ATP recibían un suple-mento. La edad de jubilación normal era de 65 años, pero se podía adelantar hasta los61 o retrasar hasta los 70.

El sistema ATP era básicamente un sistema de reparto, en que las contribuciones de lostrabajadores financian las pensiones de los jubilados contemporáneos. El nivel de lascontribuciones era históricamente superior al de las pensiones pagadas, con el objeto degenerar un fondo de reserva para contingencias y compensar la esperada caída en la tasade ahorro (inducida en parte por la propia existencia del sistema). Este fondo de reser-va es gestionado por los Fondos Nacionales de Pensiones (AP), y se acrecentó hasta entorno al 40% del PIB, invertido en un 85% en activos con riesgo bajo, y en un 15% enactivos de renta variable.

EL PROCESO DE REFORMA

A lo largo de los años, una serie de factores hicieron que se extendiera la percepción dela necesidad de una reforma del sistema de pensiones:

– Ausencia de un vínculo con el crecimiento económico, ya que las pensiones estabanindexadas a los precios y no a los salarios reales.

– Dificultades progresivas de financiación del sistema– El crecimiento natural de los salarios reales y el techo de prestaciones ligado a infla-

ción hacían que el sistema fuera cada vez menos efectivo como sustitución de rentasperdidas por la jubilación.

– El sistema sesgaba a favor de aquellos con vida laboral más corta e ingresos ascen-dentes.


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El gobierno designó en 1984 una Comisión de Pensiones para estudiar la posible refor-ma del sistema. La Comisión predijo que el sistema entraría en dificultades financierasa la altura del año 2020, y propuso que, aún manteniéndose intacta la estructura básicadel sistema, se introdujeran algunos cambios: ligar la indexación de las pensiones al cre-cimiento económico y no a la inflación, retrasar la edad de jubilación, y prolongar losrequisitos de vinculación laboral para la elegibilidad de las pensiones.

Las elecciones de 1991 cambiaron la composición del parlamento y las prioridades polí-ticas, y condujeron a la designación por parte del parlamento nacional de un grupo detrabajo parlamentario de estudio (Grupo de Pensiones) para elaborar propuestas dereforma del sistema. El grupo se apoyó en el trabajo de la Comisión de Pensiones y enel asesoramiento de diversas instituciones estatales y expertos privados, y considerótodas las opciones posibles, desde la prolongación del «status quo» hasta la pura priva-tización del sistema, pero con miras a que la reforma cumpliera ciertos requisitos:

• Conseguir un amplio grado de consenso político. • Crear un sistema fiscalmente sostenible, incluyendo la estabilización permanente del

impuesto sobre las nóminas para financiar el sistema.• Establecer un vínculo nítido entre las contribuciones y las prestaciones. • Generar incentivos para prolongar la edad laboral.

El Grupo de Pensiones presentó su propuesta de reforma en 1994, basada en un siste-ma público de pensiones de reparto, pero con un vínculo mucho más nítido entre con-tribuciones y prestaciones, y un pequeño complemento de cuentas individuales priva-das. El parlamento aprobó la propuesta, encomendando a un grupo de trabajo la elabo-ración de los detalles y su traslación a una iniciativa legislativa. Distintos problemaspolíticos retrasaron unos años la aprobación de la ley de reforma del sistema de pen-siones, pero ésta finalmente se produjo en junio de 1998.

En 2003 el sistema se suplementó con un esquema de protección para la tercera edadconsistente en ayudas a la vivienda, transporte, etc..

EL NUEVO SISTEMA DE PENSIONES SUECO

Como resultado de este proceso de reforma, el sistema sueco de pensiones quedaahora constituido de la siguiente forma, en la que el esquema de la llamada «contri-bución definida nocional» financiado con el sistemade reparto desempeña un papelesencial:


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1. Sistema público de pensiones, que representa el componente fundamental del sis-tema de pensiones. Este sistema, público y obligatorio, está compuesto por tres tiposde esquemas de pensiones diferentes:

1.1. Pensión garantizada. Se trata de una prestación de tipo único y universal, alque tienen derecho los mayores de 65 años con 40 años de residencia en el país,y que se financia con los impuestos generales (en lugar de las contribuciones ala seguridad social en las nóminas como hasta entonces). La cantidad percibi-da bajo el sistema de pensión garantizada se compensa en parte con la percibi-da bajo el sistema de pensión de renta (apartado 1.2), de forma, por ejemplo,que sólo los que no perciben una pensión de renta tienen derecho a percibir elmáximo nivel de la pensión garantizada. Concretamente, y en función de la lla-mada «cantidad base» (36.400 coronas suecas en 1999, el año que se aprobó lareforma, una cantidad indiciada a inflación), los individuos que reciban unapensión de renta igual o inferior a 1,26 veces la cantidad base, reciben una pen-sión garantizada de 2,13 cantidades base (alrededor de un tercio del salariomedio); para individuos con una pensión renta de entre 1,26 y 3,07 cantidadesbase, se percibe una fracción de la pensión garantizada; y nada, para jubiladoscon pensión de renta por encima de 3,07 cantidades base. En la terminologíaanglosajona al uso, ese sería un esquema de los llamados «means-tested», ycuasi-«flat rate». El sistema es de participación obligatoria y totalmente admi-nistrado por el Estado.

1.2. Pensión de renta. Es el sistema de pensiones para los que han contribuido a lafuerza laboral. Se financia por contribuciones paritarias de empleadores yempleados por un total del 16% de la nómina (es decir, 8% del empleador y 8%del empleado), y se basa en el principio de la contribución definida nocional(CDN). Las aportaciones a lo largo de toda la vida laboral del individuo (inclu-yendo las aportaciones realizadas por el Estado a cuenta del individuo durantelos períodos de servicio militar, baja por cuidado de los hijos pequeños y edu-cación, o bien de bajas por incapacidad laboral o desempleo) se van acumulan-do (con un techo máximo de contribución) en una cuenta nocional a la que seatribuye una tasa de rentabilidad que está vinculada al crecimiento económico.Concretamente, se utiliza un índice basado en medias móviles de tres años delcrecimiento salarial total y el crecimiento salarial per capita (aunque para impe-dir que se generen elementos de inestabilidad en el sistema cuando se reduce eltamaño de la fuerza laboral, se introducen también algunos límites a la indexa-ción del sistema). Cada cohorte demográfica de una misma edad participa en la


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acumulación de los fondos de todos los individuos de esa cohorte a esa tasa derentabilidad. Y cada individuo de esa cohorte recibirá –llegada la edad de jubi-lación– una participación porcentual en los pagos totales por pensiones quecorresponden a esa cohorte demográfica, igual a su participación porcentual enlas contribuciones de esa cohorte al sistema. Los costes administrativos delplan de CDN se van deduciendo de los saldos de cuenta de cada individuo. Sise producen bajas por muerte antes de la edad de retiro en individuos de lacohorte, los saldos de sus cuentas nocionales de distribuyen entre el resto de losindividuos de su cohorte, mediante un ajuste anual.

La edad de jubilación es flexible, con un mínimo de 61 años y sin límite máxi-mo, aunque a partir de los 67 años no se perciben beneficios adicionales. Lle-gada la edad elegida de jubilación, el saldo en la cuenta nocional se convierteen un vitalicio utilizando un divisor. Este divisor se calcula en base a las tablasde esperanza de vida en el momento de llegar a la edad de jubilación para unacohorte determinada (sin hacer diferencias de género entre hombres y mujeres)y una tasa imputada de rentabilidad real del 1,6% (el que se estima es el creci-miento potencial de la economía y la tasa real de rendimiento a largo plazo). Siun individuo se jubila antes de los 65 años de edad, se utiliza un divisor provi-sional, y el divisor definitivo se calcula para la cohorte a los 65 años, sin ajus-tes posteriores en el divisor en caso de jubilación a una edad más tardía.

Las pensiones se ajustan anualmente por inflación más/menos la desviación delcrecimiento de los salarios reales respecto a la norma tendencial de crecimien-to del 1,6%.

1.3. Esquema de prima de pensiones. Otro 2,5% de los impuestos a las nóminas(también con contribución paritaria del 1,25% de empleadores y empleados) vadestinado a un sistema público de contribución definida, en cuentas individua-les. Una nueva agencia estatal, la Premiepensionsmyndigheten, o PPM), seencarga de las tareas administrativas. La PPM recibe de la Agencia Tributarialas contribuciones y formaliza una vez al año las aportaciones de los individuosa los fondos autorizados para operar en este esquema. Los individuos puedenelegir en qué fondo o fondos se colocan sus aportaciones, y estas son realiza-das de forma agregada y colectiva por la PPM, no conociendo las gestoras pri-vadas qué individuos realizan las aportaciones, sino sólo el monto agregado.Para quienes no optan por uno u otro de los fondos de pensiones privados ele-gibles, existe también un fondo estatal que se ofrece por defecto (aunque los


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individuos no pueden optar activamente por este fondo, sino sólo por omisión,en caso de no hacerlo por ninguno de los restantes). La experiencia hasta elmomento indica que una gran mayoría de los individuos no realizan una elec-ción activa de fondos privados, y son incluidos por tanto en el fondo de pen-siones público por defecto. Toda la tarea administrativa y de mantenimiento deregistros y suministro de información es asumida por la PPM, que cobra estosservicios en forma de devoluciones de la comisiones cobradas por las gestorasde fondos en función de su participación en los fondos administrados por laPPM. El año 2002, la comisión media cobrada por los fondos privados era del0,44% de los activos, y la PPM cobraba un 0,3% adicional. Llegada la edad dejubilación (a partir de los 61 años), el saldo de los fondos disponibles se con-vierte en una anualidad fija o en la llamada anualización flexible (los fondospermanecen invertidos y se retira una proporción de esos fondos en función dela esperanza de vida del sujeto).

2. Esquemas suplementarios ocupacionales. Estos esquemas de carácter ocupacionalestán basados en convenios colectivos y son de carácter cuasi-obligatorio. Son fon-dos de plena financiación, que pueden tomar el formato de contribución definida oprestación definida, y cubren alrededor del 90% de la población empleada, con nive-les medios de contribución de entre el 2 y el 5% del salario. En el año 2000, repre-sentaban el 17% del gasto de pensiones.

3. Pensiones privadas. Finalmente, los sistemas privados de pensiones, mediante con-tribuciones a fondos de pensiones o inversiones en productos de aseguradoras, favo-recidos por incentivos fiscales y que representaban en 2000 el 4% del gasto total depensiones.

La reforma entró en vigor en 1999, con los primeros pagos bajo el nuevo sistema reali-zados en 2001. En cuanto al esquema de transición desde el antiguo sistema al nuevosistema de pensiones públicas, esta transición se producirá a lo largo de 16 años, de lasiguiente forma:

• Los individuos nacidos antes de 1938, recibirán todas sus pensiones bajo el antiguosistema.

• Los nacidos a partir de 1954, recibirán todas sus pensiones bajo el nuevo sistema.• Los nacidos en fechas intermedias, recibirán un porcentaje creciente (a medida que su

año de nacimiento es más tardío) de sus pensiones del nuevo sistema, y el resto delantiguo.


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Los antiguos fondos acumulados en el sistema (fondos AP) se utilizan como fondos dereserva. A corto plazo, mitigan la presión de la reforma sobre los presupuestos genera-les (con transferencias en los tres primeros años de entrada en vigor de la reforma a lospresupuestos generales desde los fondos AP por valor de 258 mil millones coronas, paracubrir los gastos de los derechos de pensiones generados bajo el nuevo sistema de planCDN en los períodos de servicio militar, baja maternal, etc.). Desde una perspectiva demás largo plazo, permiten ofrecer cobertura a los potenciales déficits futuros que sepuedan generar a medida que la generación del llamado «baby boom» empiece a jubi-larse (lo que en Suecia ocurre a partir aproximadamente del año 2010).

Algunas referencias

R. KENT WEAVER, «Design and Implementation Issues in Swedish Individual PensionAccounts», Social Security Bulletin vol. 65, n.º 4, 2003/04.

DAVID NATALI, «Sweden. The Reformed Pension System», Observatoire Social Européen,2004.

ANNIKA SUNDÉN, «How Will Sweden’s New Pension System Work?», Boston College, 1999.

USA Social Security Administration, «Social Security Programs Throughout the World: Europe,2006», 2006.


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EL AHORRO PREVISIÓN Y LAS RENTAS VITALICIAS

Juan Fernández PalaciosMapfre Vida

Trataremos de aportar, desde el sector asegurador, nuestra visión sobre la viabilidad deldesarrollo en España de un mercado de rentas vitalicias, habida cuenta de la evoluciónprevisible del sistema público de pensiones en interacción con medidas de apoyo al sis-tema complementario de gestión privada. Han de considerarse tanto las incertidumbresasociadas con los riesgos de longevidad y el de dependencia, como el potencial queaportan las nuevas fórmulas de liquidación de ahorro inmobiliario como generador derentas en la etapa de jubilación.

1. EVOLUCIÓN HACIA UN MODELO MIXTO DE PENSIONES

En el debate sobre los distintos modelos de organización social y, particularmente, sobreel alcance a establecer para el Estado del Bienestar, va quedando superada la etapa de con-traposición radical sistema público-sistema privado, al menos en los países desarrollados.En ellos está ya muy generalizada la aceptación de modelos mixtos que facilitan la inte-gración en el sistema de los distintos grupos ciudadanos atendiendo a su nivel de renta.

El modelo mixto permite compatibilizar los principios de universalidad, cobertura delas necesidades básicas de individuos y justicia redistributiva, con el aumento en losniveles de eficiencia en la gestión (que ha de presumirse en el sector privado) y limita-ción del gasto social a ratios de equilibrio en las finanzas públicas.

Por necesidad o por convicción, también se ha impuesto en los distintos países la estra-tegia de avance gradual hacia ese modelo mixto, desechando los cambios radicales,


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especialmente en el capítulo de las pensiones y atención a la tercera edad, donde el gra-dualismo encaja mejor que en los de sanidad y educación.

El riesgo al que nos enfrentamos es la lentitud en la adopción de las medidas de impul-so del proceso. Aquí el ritmo de cada país viene marcado por sus propias circunstanciaseconómicas y políticas.

En España, la positiva evolución de la economía en la última década y, particularmen-te, los beneficiosos efectos de la inmigración en los saldos anuales de la SeguridadSocial, han contribuido a ralentizar el avance que se inició, con un elevado nivel de con-senso, mediante el Pacto de Toledo suscrito en 1995.

Sin embargo, esos efectos no dejan de ser coyunturales si los contraponemos con la ten-dencia estructural al envejecimiento de la población y con las proyecciones que sitúana España como una de las sociedades más envejecidas del planeta allá por 2050. Deforma que es de esperar que, más pronto que tarde, se retomará el impulso hacia elmodelo mixto de pensiones, lo que necesariamente habrá de pasar por favorecer el desa-rrollo de los sistemas privados complementarios.

2. INCENTIVACIÓN FISCAL A LAS PENSIONESCOMPLEMENTARIAS

2.1. Entre las medidas favorecedoras que caben ser adoptadas, las hay de carácter pro-activo y otras que, por pasiva, tienen como efecto natural la ampliación del campo paralos sistemas privados; entre éstas se situarían aquellas que acotan o reducen la cobertu-ra del sistema público (extensión del periodo de cómputo para el cálculo de la pensión,fijación de la pensión máxima, …).

Dentro de las de carácter proactivo, el establecimiento de beneficios fiscales al ahorro-previsión destaca sobre todas las demás. Se trata de incentivar el ahorro finalista y alargo plazo mediante reducciones o desgravaciones en el impuesto sobre la renta, acambio de la indisponibilidad de ese ahorro por largos periodos, lo que introduce eldebate sobre la neutralidad fiscal entre los distintos instrumentos financieros a través delos que puede canalizarse ese ahorro. Partiendo de que los individuos pueden utilizarcualquiera de ellos o combinaciones de los mismos para acumular recursos de cara a lajubilación, parece lógico que los incentivos se dirijan principalmente a aquellos que, enmayor medida, ayuden a la consecución de ese objetivo, contrarrestando la acusada pre-ferencia por la liquidez que se observa en la mayoría de los ciudadanos.


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De ahí que, en España, los apoyos fiscales al ahorro previsión se hayan concretado enlos últimos años en los planes de pensiones y seguros de vida ahorro1.

Los primeros porque comportan la renuncia a la disponibilidad por los partícipes, hastala jubilación, salvo en supuestos excepcionales de enfermedad grave o desempleo. Y lossegundos, porque, además de lo anterior y de acuerdo con su propia naturaleza, satisfa-cen los requisitos de garantía a largo plazo y plena adecuación y complementariedadrespecto al sistema público de pensiones; dicha garantía se apoya en la gestión de ries-go demográfico, inmunización del riesgo financiero y márgenes de solvencia específi-camente diseñados para absorber las desviaciones en ambos tipos de riesgo; en cuantoa su mayor complementariedad o integración con la Seguridad Social descansa en lacobertura de riesgos biométricos, dando entrada al factor probabilidad y a la posibilidadde combinar ahorro y garantías de riesgo, facilitando una respuesta más ajustada a lasnecesidades de los ciudadanos en las diversas situaciones que, con carácter contingen-te, pueden afectar a su vida.

2.2. No obstante, recientemente ha empezado a reconocerse en nuestro país a la pro-piedad inmobiliaria como vehículo de ahorro a largo plazo con capacidad para generarrentas de jubilación que complementen las percibidas del sistema público. Razones cul-turales, económicas y sociales están en la base de la amplia preferencia de los ciudada-nos por la adquisición de la vivienda frente al alquiler a la hora de constituir sus hoga-res, dando como resultado que la propiedad de la misma constituya en España el activoprincipal de individuos y familias.

Siguiendo la experiencia de otros países, los esfuerzos se centran ahora en el desarrollode fórmulas que permitan movilizar o dar liquidez a ese patrimonio mediante su trans-formación en rentas temporales o vitalicias, con vistas a la jubilación; se cuentan entreellas la vivienda pensión, la hipoteca pensión y, especialmente, la hipoteca inversa, paralas cuales el Parlamento español ha aprobado recientemente una regulación específicaorientada a establecer unas garantías básicas para los usuarios de estos productos, altiempo que rebajas impositivas y en los costes de formalización2.


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1 Planes de Previsión Asegurados, introducidos en 2003, que son contratos de seguro con idéntica fiscali-dad que los planes de pensiones. Adicionalmente, hasta la aprobación de la vigente Ley de IRPF, otros segu-ros de ahorro contaban con reducciones fiscales en función de su plazo de vencimiento.2 Ley 41/2007, de 7 de diciembre.

2.3. Con todo, las medidas de tipo fiscal vienen demostrando un efecto limitado en lageneración de recursos para la previsión complementaria3. Estimulan, como es lógico,a las capas de población con mayor nivel de renta, es decir, a aquellas que obtienen unmayor ahorro fiscal en términos absolutos, por estar sometidas a tipos marginales másaltos en el Impuesto sobre la Renta. En el resto, la combinación de menor tributación,menor renta disponible para el ahorro y mayor grado de cobertura por el sistema públi-co respecto del último salario de su vida activa, da como resultado una escasa disposi-ción para el ahorro a largo plazo; con la excepción, si cabe, y por las razones aludidas,del ahorro inmobiliario, que se convierte en un auténtico ahorro sistemático en virtudde su adquisición distribuida en el tiempo mediante la financiación hipotecaria.

De lo anterior es buen exponente la distribución de los recursos de los españoles entrelos distintos tipos de activos:

Fuente: Banco de España. Encuesta Financiera de las Familias (EFF). Distribución conforme a la mediana.

Dejando aparte los activos inmobiliarios, observamos en el cuadro 1 cómo el peso delque podemos llamar ahorro finalista (fondos de pensiones y seguros de vida), es decir,aquel que cabe suponer orientado al largo plazo y que, por tanto, aspira a complemen-tar a la jubilación los ingresos procedentes del Sistema Público de Pensiones, resultatodavía escaso, muy inferior al de otros países comparables, a pesar del incrementoexperimentado en los últimos años:


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3 Recientemente el Banco de España reconocía en su Boletín Económico que el efecto de las deducciones paraahorrar en productos para la jubilación es «poco significativo», a pesar del coste que las mismas tienen para lasarcas del Estado (unos 1800 millones de euros, cifra estimada para 2008). Ver diario Expansión de 3.12.07.

CUADRO 1

AHORRO FINANCIERO DE LAS FAMILIAS ESPAÑOLASSALDO (%SOBRE EL TOTAL)

Fuente: INVERCO y Banco de España(1) Instituc. Inv. Colectiva: no incluye partícipes personas jurídicas.

Y si nos centramos en la figura que desde su aparición en 1987 ha venido siendo espe-cíficamente incentivada, recibiendo casi en exclusiva los beneficios fiscales destinadosa impulsar la previsión social complementaria, esto es, en los planes y fondos de pen-siones, los resultados son más bien discretos. En los planes colectivos (empleo y aso-ciados) el grueso del ahorro acumulado procede de sistemas de previsión preexistentesy que fueron exteriorizados a partir de 2000 por mandato legal; los recursos generadospor efecto de nuevos planes y fondos son poco significativos.

Respecto a los planes individuales, en los que la totalidad de los recursos acumulados sonposteriores y consecuencia directa de la Ley de Planes y Fondos de Pensiones (1987), sibien han alcanzado un número considerable de partícipes (estimado en 7,5 millones, a par-tir de un número de cuentas o certificados de 8.163.125 a 31.12.2006) el ahorro medio porcada uno sigue siendo muy reducido (8.045 euros a 31.12.2006), lo mismo que la aporta-ción media en el año (1.003 euros en 2006); todo ello si lo contemplamos desde la pers-pectiva de generación de rentas complementarias a la jubilación.


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El cuadro 2 recoge los datos más significativos de este instrumento de previsión sociala la fecha citada.

CUADRO 2

DATOS BÁSICOS DE LOS PLANES Y FONDOS DE PENSIONES (31.12.2006)(importes en millones de euros)

* Una misma persona puede ser partícipe de varios planes de pensiones simultáneamente (distribución entre sis-temas efectuada proporcionalmente).

Fuente: Inverco

2.4. Por tanto, no debería descartarse la introducción en el futuro de otro tipo de medi-das impulsoras del ahorro previsión en nuestro País, que busquen incrementar el gradode capitalización en el sistema mixto de pensiones (público y privado). El fondo dereserva de la Seguridad Social apunta en esa dirección, aunque su carácter de fondo denivelación temporal que sólo se incrementa cuando hay excedentes de las contribucio-nes sobre las prestaciones en el sistema de reparto, para consumirse en la absorción delos déficits, no resuelve el problema de un envejecimiento poblacional que es difícil-mente reversible.

La sustitución parcial, progresiva y limitada de las contribuciones al sistema público poraportaciones a sistemas privados de capitalización, en la línea adoptada por algunos paí-ses de nuestro entorno (Reino Unido, Suecia, Alemania,…) abriría una vía nueva y con-sistente para encarar el problema. Sin que ello tenga que suponer la renuncia a la pree-minencia del sistema de reparto, que garantice el mantenimiento del principio de equi-dad redistributiva.


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En ese sentido, merece la pena aludir al esquema de financiación planteado en la Leyde Autonomía Personal y Atención a las Personas en Situación de Dependencia(14.12.2006).

3. ESQUEMA DE FINANCIACIÓN DE LA DEPENDENCIA

En efecto, la conocida como Ley de Dependencia que, según sus impulsores, aspira adesarrollar en España el «cuarto pilar» del Estado del Bienestar (junto a la sanidad, laeducación y las pensiones), establece que los costes de los cuidados a largo plazo quedeban recibir las personas dependientes serán asumidos, aproximadamente por terceraspartes, por la Administración del Estado, las Comunidades Autónomas y los usuarios.Para hacer efectiva la contribución de estos últimos la Ley introduce la fórmula delcopago, pero no como un elemento disuasorio para evitar el abuso en la utilización delos servicios, como a veces se ha planteado (aunque no implantado) para los serviciosmédicos, sino como una pieza esencial de la financiación de los costes de la coberturapública, que ayude a garantizar a futuro la sostenibilidad del sistema.

La Ley crea un derecho de carácter subjetivo y universal, es decir, para todos los ciu-dadanos, que cuando se vean afectados por una situación de dependencia podrán reci-bir las correspondientes prestaciones de servicios de atención domiciliaria, centros dedía y de noche o residenciales, de las instituciones públicas o sociedades privadas con-certadas integradas en el Sistema de Autonomía y Atención a la Dependencia(S.A.A.D)4. Sólo si la prestación de los servicios no es posible las personas dependien-tes recibirán una prestación económica sustitutiva.

La contribución de los usuarios se determina de acuerdo con un esquema progresivo, alestablecer la Ley que tanto la fijación de la cuantía del copago como la de la prestacióneconómica sustitutiva, lo mismo que la prioridad en el acceso a los servicios, se efec-tuará atendiendo a la capacidad económica del usuario, medida en términos de renta ypatrimonio.

Así, aunque la participación media del usuario en el coste de los servicios esté en tornoal 30 por 100, la participación efectiva, a expensas del desarrollo reglamentario pen-


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4 No obstante la Ley contempla un periodo de 8 años durante el cual se producirá su aplicación progresiva,hasta alcanzar la implantación plena de sus coberturas en 2015.

diente, podría alcanzar hasta un 90 por 100 del precio de referencia establecido paracada servicio en aquellos usuarios que dispongan de una capacidad económica superiora 59.904 euros5. Dado el elevado coste de los cuidados de atención a los dependientes,la participación de los usuarios comportará un importante esfuerzo económico para losmismos, lo que hace recomendable la contratación de fórmulas de cobertura que lesayuden a financiar su contribución. Para facilitar esta cofinanciación la propia Ley deDependencia (D.A. 7.ª) insta al Gobierno a establecer incentivos fiscales para los «ins-trumentos privados de cobertura» (seguros, planes de pensiones y, también, fórmulas deliquidación del patrimonio inmobiliario).

La vigente Ley del IRPF trata de dar cumplimiento a esa previsión, estableciendo paralos Seguros de Dependencia un régimen fiscal análogo al de otros instrumentos de pre-visión social (planes de pensiones, planes de previsión asegurados, mutualidades deprevisión social). Hay que decir, sin embargo, que esta regulación no es adecuada a lanaturaleza del riesgo de cubrir, por lo que difícilmente cumplirá con su función incen-tivadora si no se introducen cambios sustanciales en la misma.

Pero lo cierto es que la Ley de Dependencia, a través del modelo mixto descrito, sien-ta las bases para la generación de significativos niveles de ahorro y capitalización en lafinanciación de los cuidados a largo plazo, algo que, según ha quedado dicho, reforza-ría también el sistema de pensiones de aplicarse al mismo. De hecho, los instrumentosprivados de cobertura que mejor se adaptan al riesgo de dependencia, cuya probabili-dad de ocurrencia crece exponencialmente con la edad, son las fórmulas de ahorro pre-visión que facilitan la acumulación de recursos a largo plazo para su aplicación a lafinanciación del copago o, en su caso, a complementar las prestaciones económicas.


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5 Proyecto de Acuerdo sobre determinación de la capacidad económica del beneficiario y sobre los criteriosde participación de éste en el coste de los servicios (abril 2007): establece que dicha participación se regu-lará por las Comunidades Autónomas o Administración competente, de forma que la participación mediaestará ente el 27 y el 33 por 100 o entre el 18 y el 22 por 100 cuando se reciban sólo servicios asistencialesy el beneficiario continúe residiendo en su domicilio; el mismo deberá hacer frente, en parte o en su inte-gridad, a los gastos de manutención y hoteleros, cuando cuente con ingresos suficientes para ello.A su vez, la capacidad económica se determinará incrementando la renta anual computable a estos efectoscon un porcentaje entre el 1 y el 6 por 100, según la edad del beneficiario, del patrimonio no exento de quesea titular.

4. EL MERCADO DE RENTAS VITALICIAS: DIFICULTADESPARA SU PUESTA EN MARCHA

4.1. La adopción de medidas que aceleren el proceso de acumulación de ahorro para lajubilación, a través de los instrumentos de capitalización adecuados es, por tanto, pasoprevio necesario para el desarrollo en nuestro país de un mercado de rentas comple-mentarias de las que ofrece el sistema público de pensiones.

El nivel actual del ahorro financiero en España es claramente insuficiente para ese fin.Debe tenerse en cuenta, además, que la tendencia a la reducción de los tipos de interésa largo plazo y el aumento de la longevidad empujan al alza los capitales constitutivosnecesarios para la compra de las rentas vitalicias.

A título de ejemplo, el cuadro 3 simula los capitales constitutivos necesarios para gene-rar el derecho a una pensión de carácter vitalicio para distintas edades, por importe de600 euros mensuales crecientes anualmente en un 3 por 100.

Los cálculos se efectúan en base a las siguientes hipótesis: la esperanza de vida es laque registran unas tablas de probabilidades de supervivencia que, en el momento actual,son de uso habitual por parte las entidades aseguradoras (GR95); como tipo de des-cuento de los pagos futuros se utiliza el equivalente al 95% del interés de la inversiónsin riesgo a largo plazo (10 años) a 30.11.2007, aplicable durante los primeros 30 años(interés del 2% para el resto).

También recoge el cuadro 3 el ahorro mensual, igualmente creciente anualmente al 3por 100, que se requeriría para alcanzar tales capitales constitutivos de las rentas, enfunción de la edad de inicio del proceso de acumulación; aplicamos, en este caso, unatasa de de capitalización financiera del 5%:


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CUADRO 3

(euros)

* necesario para adquirir una renta vitalicia de 600 � mensuales, creciente anualmente al 3 por 100.** tales aportaciones iniciales se incrementan anualmente un 3% por 100 acumulativo.

Adicionalmente, la incertidumbre sobre la evolución del factor demográfico a medio ylargo plazo dificulta todavía más la extensión de las rentas vitalicias.

En efecto, el aumento de la esperanza de vida, ya sea al nacer, ya al alcanzar la edad deretiro, que viene manifestándose en los últimos años es difícil de tratar con los meca-nismos tradicionales del seguro. La institución aseguradora descansa en el principio decompensación de riesgos y en la Ley de los Grandes Números: los precios o primas secuantifican a partir de la esperanza matemática de la siniestralidad, existiendo meca-nismos de absorción de desviaciones negativas; pero un aumento significativo y persis-tente de la longevidad puede determinar desviaciones negativas no compensables. Eseefecto combinado con una evolución desfavorable de los tipos de interés podría acabarafectando negativamente a la solvencia de los aseguradores. De hecho, en los trabajospreparatorios para la regulación del nuevo sistema de solvencia de las entidades asegu-radoras en el ámbito de la Unión Europea (Solvencia II) se contempla un nivel de exi-gencia de recursos propios especialmente elevado para el riesgo de longevidad; concre-tamente, se requiere a las compañías la disposición de fondos que, de acuerdo con suspropios cálculos, les permitan afrontar una disminución del 25% en la tasa de mortali-dad de todas las edades; alternativamente a la realización de cálculos propios, la exi-gencia de recursos propios es del 6 por 100 de los recursos gestionados en forma de pro-visiones matemáticas constituidas para la rentas vitalicias6; este porcentaje es significa-tivamente superior al que se exige con carácter general en la actualidad (4 por 100).


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6 Quantitative Impact Study (QIS 3).

Es cierto, no obstante, que en lo que atañe al elemento financiero el desarrollo de siste-mas de inmunización y de la gestión conjunta de activos y pasivos, en los que la indus-tria aseguradora española ha alcanzado una capacidad notable, constituye una impor-tante garantía a favor de los asegurados y beneficiarios.

Por su parte, el reaseguro, que actúa como mecanismo habitual de homogeneización ydispersión del riesgo sólo ofrece, en este momento, soluciones parciales y limitadas. Elreasegurador encuentra la misma dificultad que los aseguradores directos para compen-sar el riesgo de longevidad.

Y, por último, soluciones como los bonos de longevidad, que ajustan su rendimiento enfunción de los ratios de supervivencia alcanzados, transmiten el problema de la com-pensación al emisor. Sólo si éste es público puede acudir a fuentes impositivas o a trans-ferencias intergeneracionales para resolverlo.

4.2. El desarrollo de las rentas vitalicias se ve limitado, también, por la escasa predis-posición de los rentistas a asumir el riesgo de pérdida de su ahorro acumulado en casode muerte prematura, en detrimento de sus beneficiarios.

De hecho, el desarrollo alcanzado hasta la fecha por las rentas vitalicias obedece esen-cialmente a los compromisos por pensiones asumidos en el seno de las empresas. Eneste ámbito, su concepción como salario diferido amortigua la percepción del efecto«fondo perdido».

Las entidades aseguradoras se ven, así, abocadas a reducir el riesgo individual del ren-tista en el diseño de sus productos: rentas temporales, rentas con contraseguro, rentascon periodo cierto, rentas reversibles. Modalidades en las que las coberturas para elcaso de fallecimiento disminuyen la cuantía de las anualidades.

A título de ejemplo, el cuadro 4 comparativo ofrece, para los capitales constitutivosmostrados en el anterior, una simulación de la renta inicial a percibir por el rentista siel mismo se decanta por fórmulas distintas de la renta vitalicia pura, que protejan a susbeneficiarios en caso de muerte prematura; concretamente:

A) Renta vitalicia con recuperación del 100 por 100 del capital constitutivo (primaúnica) en el momento del fallecimiento, cualquiera que sea la fecha en que el mismose produzca.


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B) Renta vitalicia con un periodo cierto de 10 años, durante el cual si se produjera elfallecimiento del rentista la renta pasaría a ser percibida por sus beneficiarios hastala finalización de dicho periodo.

C) Renta vitalicia con un periodo cierto de 5 años, con análogas consecuencias a laanterior.

D) Renta vitalicia con devolución a los beneficiarios de la diferencia entre la primapagada y las rentas percibidas hasta la fecha de fallecimiento del rentista.

(aplicadas las mismas hipótesis de supervivencia e interés que en el cuadro 3)

CUADRO 4

(euros)

* los importes iniciales de renta se incrementan anualmente en un 3 por 100 acumulativo.

Estas fórmulas son las que mayor desarrollo están alcanzando en la actualidad. Encon-tramos un buen ejemplo de esta tendencia en las modalidades elegidas por los partíci-pes de planes de pensiones cuando acceden a la condición de beneficiarios. La retiradadel derecho consolidado a la jubilación de una sola vez, es decir, en forma de capital,es la opción mayoritariamente elegida (90,1% en 2006 en planes individuales); ello esasí, por un lado, por el incentivo fiscal de que ha disfrutado esta opción hasta la apro-bación de la vigente Ley del IRPF (inclusión en la base imponible del Impuesto de sóloel 60 por 100 del derecho consolidado percibido en forma de capital, tratamiento que semantiene para el ahorro acumulado en planes y PPAs hasta el 31.12.06); y, por otro, por-que la reducida cuantía de los derechos consolidados en los planes de pensiones deja sinsentido, en muchos casos, su percepción en forma de renta. Dentro de esta forma de


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pago de las prestaciones, la modalidad de rentas vitalicias vino a representar la terceraparte en 2006. Todo ello se ilustra en el cuadro 5 y en el cuadro 67.

CUADRO 5

DISTRIBUCIÓN CUANTÍA DE LAS PRESTACIONES DE PLANES DEPENSIONES POR SISTEMA Y FORMA DE PAGO (2006)

CUADRO 6

DISTRIBUCIÓN NÚMERO DE BENEFICIARIOS DE PLANES DE PENSIONES PORSISTEMA Y FORMA DE PAGO (2006)

La razón de la menor prevalencia de la modalidad vitalicia respecto de las temporaleses, de nuevo, la insuficiencia del ahorro acumulado, que hace que los partícipes, sinode una sola vez, elijan recuperar su ahorro en forma periódica distribuyéndose en elnúmero de años que permita recibir pagos de cierta entidad, como alternativa a rentasvitalicias cuyas cuantías serían muy bajas. En el cuadro 7 se recogen las prestacionesmedias registradas en 2006 en el sistema individual según contingencia y forma depago.


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7 Informe sobre «Partícipes y Beneficiarios de Planes de Pensiones, estadística 2006», elaborado por ICEA(sobre una muestra de 50 gestoras que representan el 78,4% del patrimonio acumulado a 31.12.06).

CUADRO 7

PRESTACIONES MEDIAS EN PLANES DE PENSIONES INDIVIDUALES (2006)

(importe en euros de los derechos consolidados)

La insuficiencia del ahorro acumulado se agudiza si, además, tenemos en cuenta la con-veniencia de prevenir las situaciones de dependencia, que, a tenor del sistema en fasede implantación en España y según ha quedado expuesto, pueden añadir una importan-te carga financiera a las personas necesitadas de cuidados a largo plazo.

4.3. Así pues, además de las medidas necesarias para hacer crecer el ahorro acumula-do, la disposición del mismo en forma de renta vitalicia merece ser incentivado. En esadirección se han promulgado recientemente algunas medidas, en concreto, la modifica-ción del tratamiento fiscal de las prestaciones de planes de pensiones y la regulación, enla misma Ley del IRPF (D.A.3.ª), de los Planes Individuales de Ahorro Sistemático(PIAS).

En los primeros, más que de incentivo a las rentas, debemos hablar de desincentivo alas prestaciones en forma de capital (al eliminarse las reducción del 40 por 100 que bus-caba aproximar su tratamiento al de las rentas irregulares); sus efectos, por mor delperiodo transitorio introducido ya comentado, dejarán notarse con mucha lentitud.

En cuanto a los PIAS, hay que celebrar su regulación, ya que suponen un incentivodirecto y específico a las rentas vitalicias: en estos planes se establece la exención totalde los rendimientos generados durante el periodo de acumulación, que no puede serinferior a 10 años, en la medida en que la percepción del ahorro acumulado se efectúeen forma de renta vitalicia. Ésta será compatible con mecanismos de contraseguro(ejemplo, devolución de primas al producirse el fallecimiento del asegurado), reversio-nes a otros beneficiarios, o con periodos ciertos. El límite vigente para las aportacionesanuales a los PIAS es de 8.000 euros, con un máximo para toda la duración del segurode 240.000.


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A través de esta modalidad de seguro lo que se pretende es impulsar una fórmula deahorro sistemático y a largo plazo compatible con los planes de pensiones y planes deprevisión asegurados (los límites de aportación son acumulables a efectos fiscales), ycon un tratamiento fiscal alternativo al de los mismos: en los PIAS se aplica el incenti-vo «a la salida» (exención de los rendimientos generados durante el periodo de acumu-lación e importantes reducciones aplicables a las rentas percibidas, dependiendo de laedad de inicio de las percepciones8); por el contrario, los planes de pensiones y PPAsdisfruta de la reducción fiscal «a la entrada», sometiéndose las prestaciones a tributa-ción plena.

El problema es, una vez más, la timidez de la apuesta; de nuevo, no cabe esperar unaadhesión masiva a la nueva fórmula por debajo de un nivel medio-alto de rentas, por lasrazones expuestas en 2.3; adicionalmente, los límites establecidos a las contribucionesa PIAS, así como el periodo mínimo de acumulación, se nos antojan muy rígidos paradar el impulso que necesita el mercado, sobre todo si tenemos en cuenta que los proce-sos de ahorro se inician en nuestro País cada vez a edades más altas, lo que tiene muchoque ver con el alargamiento de la fase de endeudamiento hipotecario.

Para ilustrar lo anterior, se incorpora el cuadro 8, que muestra las rentas vitalicias puras,constantes y crecientes, susceptibles de alcanzarse a la edad de 65 años con aportacio-nes anuales constantes de 4.000, 6.000 y 8.000 euros, dependiendo de la edad de iniciodel proceso de acumulación.

No hay que olvidar que la renuncia a la liquidez a cambio de la garantía y estabilidadde ingresos que supone la renta vitalicia, produce beneficiosos efectos que deben tener-se presentes al analizar la rentabilidad social de esta alternativa, valorada generalmenteatendiendo sólo a la vertiente fiscal. Consecuentemente, una elevación de los límites,acompañada de una reducción del periodo mínimo de acumulación que permita «engan-charse» a aquellos ciudadanos que, por diversas razones, inician tarde sus procesos deahorro, o el traslado hacia la renta vitalicia a través de los PIAS de recursos disponiblesen otros instrumentos, debería ser el siguiente paso a dar por el Legislador en el terre-no que nos ocupa.


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8 El articulo 25 de la vigente Ley del IRPF (Ley 35/2006 de 28.11), en su punto 3, prevé la aplicación a lasrentas vitalicias inmediatas de coeficientes reductores de los rendimientos del capital mobiliario entre el 60por 100 (para edades menores de 40 años) y el 92 por 100 (para edades superiores a 70 años). (Las edadesa considerar son las del rentista en el momento de constitución de la renta).

CUADRO 8

(tipo de capitalización financiera del 5%) (euros)

En ese sentido, no deja de sorprendernos la disposición adicional 4.ª de la Ley 41/2007,de modificación de la Ley de Regulación del Mercado Hipotecario y de regulación delas hipotecas inversas y otras Normas, que establece que las disposiciones periódicasque se obtengan en virtud de una hipoteca inversa podrán destinarse total o parcial-mente a un plan de previsión asegurado, que habrá de contemplar un periodo mínimode 10 años y que tendrá restringidas las posibilidades de movilización. Hay que enten-der que la intención del Legislador es favorecer la formación de un capital constitutivopara la generación de una renta a partir del momento en que se agote el periodo de lahipoteca, dando continuidad a las percepciones que por efecto de la misma venga dis-frutando el beneficiario. Sin embargo, la figura que mejor encaja en esa función es pre-cisamente la del PIAS, sobre todo por razón de la fiscalidad: exención y reducciones enlas prestaciones, frente a la reducción de las aportaciones propias de los PPAs; difícil-mente estas últimas resultarán de utilidad, pues generalmente las bases imponibles deldeudor en la hipoteca inversa serán insuficientes (téngase en cuenta que los pagos deri-vados de la hipoteca tendrán la consideración de disposiciones de crédito y no de ingre-sos fiscalmente computables); al mismo tiempo, la tributación plena de las prestacionesderivadas de un PPA pueden dar lugar a una reducción significativa en los flujos perci-bidos por el titular de la hipoteca inversa (por efecto de las retenciones y/o del posteriorgravamen).


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5. CONCLUSIÓN

A modo de recapitulación y conclusión, podemos afirmar que el desarrollo de un mer-cado de rentas en España irá en paralelo al de los ajustes en las pensiones públicas deri-vados del funcionamiento del sistema de reparto en un escenario de envejecimiento dela población. En la medida en que el proceso de ajuste se acelere las rentas privadas cre-cerán más rápidamente.

Cuando hablamos de la necesidad de desarrollar las rentas gestionadas por el sector pri-vado, necesariamente debemos pensar en rentas vitalicias, que son las que realmente pue-den acoplarse y complementar las pensiones públicas, que también se establecen para todala vida. Y, en aquéllas, topamos con la incertidumbre que genera la evolución de la lon-gevidad, que sumada al efecto de la reducción estructural de los tipos de interés y a lanecesidad de coberturas contra el riesgo de dependencia, incrementa los capitales consti-tutivos necesarios para su adquisición y por tanto, alejan en el tiempo la consecución deun grado de complementariedad efectiva y suficiente sobre las pensiones públicas.

Con todo, es requisito previo para la extensión de las rentas la generación del ahorroacumulativo y recurrente en cuantía suficiente y a través de instrumentos adecuados. Elnivel alcanzado en España no permite, desde luego, un arranque potente del mercado derentas. Y tampoco las medidas impulsoras de las mismas, esencialmente de tipo fiscal,tienen la fuerza necesaria. Destacan entre éstas con la reciente regulación de los PlanesIndividuales de Ahorro Sistemático.

Por último, cabe reseñar que con la hipoteca inversa y otras fórmulas de movilizacióndel ahorro inmobiliario se abre una vía para acelerar el desarrollo del mercado de ren-tas vitalicias, dado el importante volumen de recursos materializado en viviendas queposeen los españoles.

La generalización de estas fórmulas y, en particular, de la hipoteca inversa se, va a verfavorecida por los incentivos y facilidades que, para su realización, introduce la Ley41/2007. No dejan, sin embargo, de existir algunas barreras que deben ser superadas,entre las cuales las derivadas de los riesgos implícitos para las entidades financieras noson las menores.

Pero esta cuestión merece ser tratada en capítulo aparte.


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LA HIPOTECA INVERSA

Ricardo Sanz FerrerEconomista

INTRODUCCIÓN

La propiedad de la vivienda en que vivimos es la principal vía de acumulación de rique-za por la que hemos optado los españoles.

Otras formas de ahorro, y particularmente el mantenido bajo la forma de activos finan-cieros, se prestan fácilmente a afrontar las nuevas necesidades que se plantean en unaetapa bien definida de nuestro ciclo vital, la que comienza con el final de la vida labo-ral y que, de un modo general, lleva asociada una disminución de las rentas corrientesy una necesidad creciente de financiar situaciones de dependencia.

A partir del momento en que los ingresos se obtienen a través de una pensión de jubi-lación, el ahorro financiero acumulado hasta entonces puede fácilmente distribuirse enel tiempo para aportar un flujo continuado de ingresos complementarios con los quehacer frente a las nuevas necesidades. El capital acumulado en la vivienda, por el con-trario, no se presta tan fácilmente a esta utilización, tanto por las dificultades que plan-tea una recuperación fragmentada de su valor, como por la necesidad que sigue exis-tiendo de utilizar la vivienda como un medio indispensable de vida.

Los problemas que plantea la movilización del ahorro inmobiliario se van a abordarexclusivamente en la perspectiva en que se sitúa este trabajo. Se trata, pues, de explo-rar las posibilidades de que esta movilización pueda llegar a constituir una contribuciónrelevante para complementar las pensiones públicas y hacer frente a las necesidades delas personas mayores en España, prestando una especial atención a la hipoteca inversa.

LA HIPOTECA INVERSA

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Los datos de partida sobre el patrimonio inmobiliario de los hogares sugieren unapotencialidad de desarrollo que a medio plazo tendría que ser importante. En el momen-to presente, atendiendo a la situación actual de la demanda y la oferta y a los riesgosque estos productos incorporan, se destacan los aspectos más relevantes en los quehabría que incidir para favorecer su desarrollo.

La estructura del capítulo es la siguiente: en primer lugar, se describen las vías posiblesde movilización del capital inmobiliario y las características de los productos que la vehi-culan; la segunda sección se dedica a resumir la situación actual de la demanda y la ofer-ta, y a considerar con cierto detalle los diversos riesgos que este producto conlleva, porsus propias características y por las limitaciones de los mercados en que debe desarro-llarse; en la tercera sección se sugiere un marco en el que situar los problemas de trans-parencia informativa y asesoramiento a los consumidores, que parecen especialmenterelevantes en este tipo de productos. Se incorporan después unos comentarios sobre lamuy reciente legislación que por primera vez regula la hipoteca inversa en nuestro país,y el capítulo se cierra con un resumen de sus principales recomendaciones.

1. EL CAPITAL INMOBILIARIO Y SU MOVILIZACIÓN

En la composición de la riqueza del conjunto de los hogares españoles destaca el pesodel valor de los activos reales, 89,1% del total, frente a la debilidad de los activos finan-cieros, 10,9%, según datos de la Encuesta Financiera de las Familias, del Banco deEspaña referidos a 2005 y publicados muy recientemente1. Dentro de los activos reales,las propiedades inmobiliarias representan el 89,9%, siendo el 10.1% restante el conjun-to de los negocios por trabajo por cuenta propia, joyas, obras de arte y antigüedades.Las propiedades inmobiliarias mencionadas incluyen la vivienda principal, que ponde-ra con el 66,1% de los activos reales, y otras propiedades inmobiliarias, con el 23,8%.

Los datos anteriores conducen a una distribución del valor de los activos totales entre loscomponentes mencionados que se presenta en términos porcentuales en el Cuadro n.º 1,para el conjunto de todos los hogares y para aquéllos en los que el cabeza de familia tieneentre 65 y 74 años, y 75 o más años, que constituyen el objeto directo de este trabajo.


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1 Encuesta Financiera de las Familias (EFF) 2005: métodos, resultados y cambios entre 2002 y 2005, Bole-tín Económico del Banco de España, diciembre 2007. Se revisan los resultados preliminares de la primeraencuesta de 2002, publicados inicialmente en el Boletín Económico de noviembre de 2004, y se ofrecen nue-vos resultados para 2005.

CUADRO N.º 1

DISTRIBUCIÓN DEL VALOR DE LOS ACTIVOS TOTALES DE LOSHOGARES ESPAÑOLES

(porcentajes)

(a) Negocios por trabajo por cuenta propia, joyas, obras de arte, etc.Fuente: elaboración propia a partir de la Encuesta Financiera de las Familias 2005, Boletín Económico, diciembre2007, Banco de España.

Puede verse que en los dos tramos de personas mayores el valor del ahorro acumuladoen la vivienda principal representa una parte del ahorro total superior a la del conjuntode hogares, 64,3% en el grupo de 65 a 74 años y 65,5% en el grupo de 75 o más años,frente al 58,9% del total. Añadiendo a ello las tenencias de otras propiedades inmobi-liarias, 22,8% y 21,6% respectivamente, se obtiene que el valor del patrimonio inmobi-liario representa el 87,1% del total en cada uno de los dos grupos de mayores.

Respecto a los activos financieros, ya se ha señalado su débil peso en el ahorro de lasfamilias, por lo que no nos detendremos aquí en el detalle de sus componentes; bastacon señalar que ninguno de ellos supera el 2,7% del valor del ahorro familiar total delconjunto de hogares.

Estos datos destacan la importancia del patrimonio inmobiliario a la hora de abordar lacobertura de las necesidades específicas de estos grupos de población.

Con la movilización de ese capital inmobiliario de las familias se persigue poder dis-poner del capital representado por el valor de una vivienda manteniendo el derecho aseguir viviendo en ella. Así definida, esta movilización excluye la opción básica derecurrir a su venta, aunque en algunos casos la venta directa de la vivienda podría apor-

LA HIPOTECA INVERSA

145

tar, por otro camino, una solución indirecta al problema planteado, ya que la liquidezobtenida con la venta podría dedicarse parcialmente a la adquisición de una vivienda devalor inferior en la que seguir viviendo o al pago de un alquiler, dedicando el resto delcapital obtenido a generar una renta periódica, bien sea a través de la gestión directa deese ahorro por su propietario, de su inversión en productos financieros, o más directa-mente, recurriendo a la compra de una renta periódica temporal o vitalicia.

El doble objetivo de generar liquidez y seguir ocupando la misma vivienda se puedealcanzar a través de distintas vías, que pueden agruparse en dos categorías.

La primera de ellas se basa en la venta de la nuda propiedad, manteniendo el derechode usufructo sobre la vivienda. Básicamente, en los productos basados en este esquema,dependiendo de la naturaleza del comprador, el importe de la venta se percibe directa-mente bajo la forma de una renta vitalicia o, en caso de venta al contado, el capital reci-bido sirve de base para la generación de una renta de este tipo. En todos los casos, elvendedor sigue ocupando la vivienda hasta su muerte, momento en el que el compradoradquiere la plena propiedad.

El mercado de este tipo de productos es muy reducido por diversas causas que se men-cionan en la sección siguiente y que se refieren tanto a sus actuales deficiencias comoa las preferencias de los propietarios de viviendas, por lo que las posibilidades reales decontratar actualmente este tipo de operaciones son muy limitadas en España.

La segunda categoría la constituyen productos en los que el propietario de la viviendamantiene en todo momento la plena propiedad y la ocupación, obteniendo la liquidez através de una financiación crediticia con la garantía hipotecaria de la propia vivienda.A estos productos se les suele denominar como «hipoteca inversa».

Se trata de una modalidad de préstamos hipotecarios que permiten al propietario de unavivienda recibir una parte de su valor en un solo pago inicial o en forma de una rentaperiódica y cuya deuda acumulada no es exigible hasta que se produce la muerte delúltimo beneficiario. En dicho momento, los posibles herederos deciden si aceptan laherencia y sus cargas, liquidando a la entidad la totalidad de la deuda pendiente y dis-frutando del posible excedente neto. Si no aceptan la herencia, la entidad ejecuta lagarantía instando la venta de la vivienda hipotecada.

De esta descripción general se deduce que la hipoteca, en tanto que carga que grava lavivienda, es vitalicia, ya que perdura hasta el momento en que con el fallecimiento del


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último titular se liquida la deuda o se ejecuta la hipoteca. No obstante, en el caso de ren-tas periódicas, el plazo durante el cual se distribuye el importe del préstamo tiene unhorizonte temporal fijo. El importe de estas rentas es función del valor de la vivienda,del tipo de interés, del plazo durante el cual se harán efectivas, de la edad del benefi-ciario y de su sexo, en razón de las diferencias existentes en la esperanza de vida dehombres y mujeres.

Esta descripción general puede concretarse en distintas modalidades de préstamo: conun solo pago total inicial, con rentas periódicas o con una combinación de ambas cosas,con las rentas de importe constante o revaluables anualmente, y con tipo de interés fijoo variable. Además, en el caso más frecuente de préstamos abonados con rentas perió-dicas, los pagos temporales del préstamo hipotecario pueden combinarse con una rentavitalicia posterior.

Dentro de los préstamos que se ofrecen con una renta vitalicia, el más desarrolladoactualmente en otros países presenta elementos muy comunes con algunos de los queya se comercializan actualmente en España. Para favorecer la comprensión de estos pro-ductos e ilustrar la complejidad que pueden revestir, se resumen a continuación sus ras-gos esenciales, aunque este ejemplo no agote las posibilidades existentes para conseguirla generación de una renta vitalicia:

– El producto que se ofrece al cliente es una estructura que a cambio de un primer pagoopcional y una renta fija constante hasta el fallecimiento del último titular combina,en dos tramos, un préstamo hipotecario a tipo de interés fijo con una renta vitalicia.En general, el préstamo lo concede una entidad de crédito y la renta vitalicia se con-trata con una compañía de seguros.

– Durante un periodo preestablecido, tramo 1 del producto, la entidad paga una rentafija mensual y se capitalizan los intereses, que junto a los capitales aportados van acu-mulando una deuda hasta que se satisface la última renta mensual. A partir de esemomento, la deuda sigue aumentando sólo por los intereses pactados, que siguen acu-mulándose hasta que la deuda total es exigible, es decir, cuando muere el último titu-lar del préstamo.

– Tras el pago de la última renta fija de la entidad comienza el tramo 2 y los titularesempiezan a cobrar una renta vitalicia por el mismo importe que la renta mensual ante-rior, hasta que muere el último de ellos. Esta renta vitalicia queda contratada a la vezque el préstamo, en el inicio de la operación, como una renta diferida. Para la com-

LA HIPOTECA INVERSA

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pra de esta renta vitalicia, si los titulares lo desean, la entidad, con cargo a la cuentade la hipoteca, detrae una cantidad inicial o periódica que cubre a los titulares todoslos gastos que genera su adquisición.

– A la muerte del último titular, en función de la decisión de los herederos sobre laaceptación o renuncia de la herencia y sobre la liquidación de la deuda, ésta se liqui-da en su totalidad o la entidad ejecuta la hipoteca instando la venta de la vivienda.

Por último, cabe señalar que por la distinta naturaleza de los tramos 1 y 2, la fiscalidadaplicable a las rentas puede ser diferente en cada uno de ellos: en el tramo 1 procedenexclusivamente de los pagos de un préstamo, por lo que están exentas de impuestos,mientras que en el tramo 2 son el ingreso de una renta vitalicia y estarán sujetas al tra-tamiento que aplique el IRPF a este tipo de rentas –en general, más favorable que el delas rentas ordinarias– o, cuando se trata de rentas vitalicias vinculadas a una hipotecainversa, a lo que, en su caso, haya sido establecido en el marco normativo propio de esteproducto. Esta cuestión se comenta más ampliamente en el apartado 2.3.1.

Entre las modalidades de préstamo distintas a la ya descrita, nos referiremos muy bre-vemente a dos:

1) Con pago de los intereses.

Bajo distintas formas del producto final que se contrata, su objetivo común es evi-tar la acumulación de intereses capitalizados que gravan fuertemente la deuda finala amortizar, que se limitará de este modo al capital aportado por la entidad.

2) Sin intereses previamente pactados.

La remuneración del préstamo no se basa en un tipo de interés, sino adjudicándosela entidad una parte preestablecida del incremento que el valor de la vivienda hipo-tecada haya experimentado entre el momento de la contratación del préstamo y suamortización final. Es una modalidad que en ciertos casos puede resultar atractivapara las dos partes de la operación, pero requiere la existencia de instrumentos finan-cieros adecuados para cubrir el riesgo de precio de las entidades y unos niveles deinformación que la hacen totalmente inviable en la situación española actual (véaseel apartado 2.3.2).

Cualquiera de las modalidades de préstamo mencionadas es compatible con que las ren-tas periódicas, incluidas, en su caso, las rentas vitalicias contratadas, tengan un impor-


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te fijo a lo largo del tiempo o se revaloricen a una tasa anual preestablecida, contrarres-tando así el deterioro de la inflación sobre su poder adquisitivo.

Para concluir esta sección, debe destacarse que para que este instrumento pueda jugarun papel de cobertura adicional de ingresos con los que hacer frente a la etapa de jubi-lación y/o de soporte financiero para situaciones de dependencia en la vejez, es muyimportante que su cobertura se extienda a toda la vida del beneficiario. La sola contra-tación de una hipoteca inversa con un límite temporal fijo de generación de rentas puedeser causa de graves problemas posteriores, al iniciarse el periodo siguiente al del cobrode rentas, de duración creciente en la actualidad, a la vez que incierta, y que cubre losúltimos años de la vida. De ahí la conveniencia de afrontar esta contingencia con lacobertura de una renta vitalicia adicional, lo que a su vez plantea riesgos y limitacionesque se comentan más adelante.

Recientemente se ha aprobado en nuestro país la primera regulación específica sobre lahipoteca inversa2, con el objetivo declarado de impulsar la movilización del capitalinmobiliario de los mayores de 65 años, con la doble finalidad señalada en el párrafoanterior de servir de cobertura a las necesidades propias de la jubilación y de las situa-ciones de dependencia. No se regulan los productos que pueden contratarse, sino fun-damentalmente el marco de su comercialización y del régimen de transparencia, inclu-yendo ciertos apoyos fiscales, la exención del Impuesto sobre Transmisiones Patrimo-niales y Actos Jurídicos Documentados y la reducción de costes notariales y registrales.A lo largo del desarrollo del capítulo nos referiremos a varios aspectos concretos delcontenido de esta Ley, concentrando algunos comentarios más generales en una secciónposterior.

2. LA DEMANDA Y LA OFERTA ANTE LA HIPOTECA INVERSA

Se describen los principales rasgos de los dos lados del mercado y los aspectos más rele-vantes de los principales riesgos del producto para cada uno de ellos.

LA HIPOTECA INVERSA

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2 Ley 41/2007, de 7 de diciembre de 2007, por la que se modifica la Ley 2/1981, de 25 de marzo, de regu-lación del mercado hipotecario y otras normas del sistema hipotecario y financiero, de regulación de lashipotecas inversas y el seguro de dependencia y por la que se establece determinada norma tributaria, Dis-posiciones adicionales primera y cuarta. (BOE del 8 de diciembre de 2007).

2.1. La demanda

Como es bien conocido, la preferencia por vivir en una vivienda propia está muy fuer-temente arraigada en nuestro país. Un primer indicador indirecto lo constituía la com-posición del ahorro de las familias mencionada en el epígrafe anterior (Cuadro n.º 1),pero el mismo hecho se manifiesta con mayor fuerza cuando se observan los datosdirectos que expresan esta preferencia y que se presentan en el Cuadro n.º 2.

CUADRO N.º 2

TENENCIA DE ACTIVOS REALES POR PARTE DE LOS HOGARES ESPAÑOLES

(porcentajes)

Fuente: Encuesta Financiera de las Familias 2005, Banco de España

En él puede verse, por ejemplo, que el 88,4% de las personas entre 65 y 74 añosson propietarias de su vivienda principal, en la que, como se mostraba en el Cua-dro n.º 1, se concentra el 64,3% del valor de sus activos totales, y el 39% son titu-lares de otras propiedades inmobiliarias, con un valor equivalente al 22,8% de susactivos.

Sin detenernos aquí en un intento explicativo de las causas de estos rotundos porcenta-jes, sí parece que su razón de ser no se explica directamente con la teoría del ciclo vitalque propuso Ando Modigliani, según la cual y simplificando, la acumulación de ahorrofamiliar a lo largo de la vida sigue un proceso ascendente hasta un cierto momento y se


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hace negativa después, en la etapa de jubilación. Eso es al menos lo que parece des-prenderse de las reticencias generalizadas que las personas mayores manifiestan cuan-do se les inquiere sobre su disposición a convertir en renta el valor de su vivienda, prin-cipal componente del ahorro acumulado.

La respuesta de las personas mayores a esta posibilidad ha sido explorada en España porla Fundación Edad y Vida, entidad dedicada al análisis de los problemas de los mayo-res, de cuyos trabajos se toman muy resumidos los datos que siguen3.

Existe una fuerte preferencia por seguir viviendo en la vivienda propia, con una alta valo-ración del entorno cotidiano habitual, al mismo tiempo que se concede mucho valor adejar una herencia4. Esta doble realidad pesa muy especialmente en la bajísima disposi-ción a vender la propia vivienda. De hecho, la vivienda propia recibe una especial signi-ficación, tanto como medio de vida propio como en su valoración de ser el bien más pre-ciado para dejar en herencia a los hijos; muy probablemente, la utilización de un ahorrofinanciero para alcanzar el mismo objetivo encontraría resistencias mucho menores.

El único factor que relativiza claramente el rechazo a vender la vivienda es la posiblenecesidad de afrontar situaciones severas de dependencia, ante las que no se descarta laventa para ocupar otra más adecuada o poder acceder a servicios asistenciales.

La actitud ante la hipoteca inversa complementada con una renta vitalicia tampoco esfavorable, aunque su rechazo es menor que en el caso de la venta. En una encuesta anivel nacional sobre una muestra de 500 personas de 50 o más años, el 63,6% de losencuestados la valoran nada o poco interesante, y sólo el 25,6% la juzgan muy o bas-tante interesante, aunque el porcentaje que nunca la contrataría es menor, el 45%, y losque la contratarían en caso de dificultades económicas ascienden al 37%.

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3 Tomados de Dónde y cómo prefieren vivir los mayores de hoy y mañana en España, noviembre 2005, yCapacidad de la vivienda en propiedad como instrumento de financiación de las personas mayores en Espa-ña, Premio Edad&Vida 2005. Estos y otros trabajos de esta Fundación pueden obtenerse en www.edad-vida.org.4 No sin ironía, podría señalarse que los fundamentos previsorios que están en la base de la teoría del ciclovital sí parecen manifestarse, de otra manera, en alguna de las motivaciones expresadas a favor de dejar unaherencia: el 25% de los encuestados en una muestra de 500 personas de 50 o más años señalan la respuesta«Porque espero que mis hijos se ocuparán de mi y me ayudarán durante mi vejez».

Los resultados no se ven muy afectados por el sexo de los encuestados, pero sí por la edady el nivel de estudios, siendo más desfavorables en los más mayores, y de mayor acepta-ción en los relativamente más jóvenes y con mayor nivel de estudios. Se observan tam-bién discrepancias a nivel territorial, al igual que sucede con el conocimiento previo delproducto en que se centra la encuesta, que a nivel agregado nacional es del 48,5% en loshombres y del 38,7% en las mujeres, porcentajes que pueden resultar sorprendentes habi-da cuenta de la muy escasa utilización actual de este tipo de productos a nivel nacional.

Es difícil anticipar la evolución futura de esta situación. Es posible que la mayor acep-tación relativa por parte de los encuestados más jóvenes sea un primer reflejo de lastransformaciones que está experimentando nuestra sociedad, en la que es creciente ladiversificación en los distintos modos de concebir la vida familiar. Al mismo tiempo,crece la percepción de que la mayor esperanza de vida origina nuevas necesidades desoportes asistenciales que exigen nuevas soluciones que no podrán ser asumidas por unaestructura familiar en transformación, y que habrá que financiar.

Todo ello, inevitablemente, conducirá de forma progresiva a reforzar el convencimien-to de que habrá que tratar de subvenir a las necesidades materiales propias hasta el finalde la vida y, asociado a ello, se desarrollarán nuevas valoraciones del hecho de trans-mitir herencia a unos hijos que, por otra parte, quizás también posean ya una vivienda;aumentará así la percepción de que la herencia más importante se transmite en vida,ofreciendo un soporte económico a su formación y prestando ayudas ocasionales a lolargo de la vida; al mismo tiempo, disminuirá la expectativa de que los hijos (las hijas)podrán atender a las necesidades de los padres en la vejez.

La situación descrita sería compatible con un desarrollo futuro de los instrumentos quesoportan la movilización del capital inmobiliario, y una mejorara sustancial en el gradode aceptación actual entre sus demandantes potenciales, quizás de un modo especial enel caso de la hipoteca inversa, única vía compatible con el mantenimiento de la propie-dad de la vivienda, si bien, con la información disponible hoy sea obligado ser cautelo-sos sobre el ritmo que puede conocer la expansión de estos productos en el corto plazo.

En este sentido, cabe destacar que la Ley reguladora de la hipoteca inversa desgracia-damente limita su ámbito de aplicación a la vivienda habitual, dejando fuera las otraspropiedades inmobiliarias, que quizás originarían menor resistencia en los titularesdeseosos de dejar una herencia. Además, en otro orden de cosas, la elección de la deno-minación «vivienda habitual» evoca la definición fiscal basada en un mínimo de días deocupación al año. Esto conlleva otro tipo de restricción, como que una persona mayorque alternara una ocupación discontinua de su vivienda con estancias de mayor dura-


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ción en casa de sus hijos o en una residencia, podría fácilmente encontrarse en unasituación en la que no tuviera acceso a la contratación de una hipoteca inversa con losbeneficios que esta Ley concede, al no ser su vivienda la «habitual».

2.2. La oferta

La oferta ha sido muy limitada hasta ahora. A las incertidumbres propias del momentoinicial de un mercado prácticamente inexistente, se añadía la ausencia de una regulaciónespecífica que contribuyera a dar seguridad jurídica a las entidades.

En este contexto, algunas Cajas de Ahorro han desarrollado productos propios que deforma selectiva han ofrecido a algunos clientes, sin llegar a darles una comercializaciónpreferente ni publicitarlos con carácter general, hasta el punto de que alguna de sussucursales desconocen su existencia. Un número muy reducido de Cajas sí han aposta-do claramente por la hipoteca inversa, convirtiéndose en las pioneras del lanzamientode estos productos en España, aunque, por su escasa dimensión, esto no ha podido con-tribuir significativamente a su conocimiento fuera de sus localidades.

La banca ha permanecido más al margen, a la espera fundamentalmente de que se promul-gara una regulación, aunque las entidades nacionales comenzaron la preparación de sus pro-pios productos, con la intención de ofertarlos más o menos ampliamente en cuanto unaregulación precisara un marco en el que gestionar los diferentes riesgos que conllevan.

Parece que las entidades de crédito, conocedoras de la demanda potencial de estos pro-ductos, valoran positivamente las posibilidades de desarrollo de este mercado y la con-siguiente generación de negocio paralelo que puede producir. No obstante, ponderantambién las consecuencias directas no deseadas que una comercialización generalizadapuede originar sobre la propia imagen de la entidad (su riesgo reputacional), o el ries-go latente de liquidez que acarrean, al igual que otros riesgos de carácter más generalque se posponen al epígrafe siguiente.

Comenzando por los primeros, el riesgo reputacional, de casi imposible cuantificaciónpero muy importante, se concreta preferentemente en los efectos no deseados quepodría tener para la entidad posibles demandas de herederos que pudieran considerarfrustradas sus expectativas de herencia, y, más en general, en el rechazo de las entida-des a tener que ejecutar las viviendas si los herederos no liquidaran la deuda que lasgrava. Todo ello podría repercutir muy negativamente sobre la confianza de los clien-

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tes en su banco o caja, factor esencial en una entidad financiera, que se ejemplifica muybien en el comentario a este respecto de un directivo de un banco nacional: «No quere-mos que se diga de nosotros: primero nos dieron una hipoteca para que nos comprára-mos una vivienda y ahora quieren vendernos otra para quitárnosla».

El posible riesgo de liquidez, asociado al riesgo de longevidad, deriva de la incerti-dumbre existente sobre el momento en que la entidad podrá recuperar la inversión cre-diticia realizada y su carga acumulada de intereses. No es desdeñable, pero forma partede la gestión de riesgos habitual de una entidad de crédito y existen medios para abor-darlo, como la titulización de activos y otros.

2.3. Riesgos y limitaciones del producto

Esta sección se va a limitar a dos cuestiones muy relevantes para la movilización delcapital inmobiliario en general y para este producto en particular: las rentas vitalicias yel riesgo de capital negativo.

2.3.1. La generación de rentas vitalicias

Como ya se avanzó, es muy conveniente que la hipoteca inversa, en su utilización comoinstrumento de cobertura para las necesidades de las personas mayores, se complemen-te con una renta vitalicia. Detrás de esta afirmación está implícito que el riesgo de lon-gevidad no es deseable que lo asuma el beneficiario del préstamo hipotecario, la partemenos apta para ello de cuantas intervienen en la contratación del producto.

Lo cierto es que la incertidumbre sobre la duración de la vida es crucial en muchos aspec-tos de este producto y que la gestión de los distintos riesgos que origina está insuficiente-mente resuelta en nuestros mercados5. Por este motivo, su transferencia a quien mejorpuede gestionarlos, una compañía aseguradora, resultará gravada inevitablemente con uncoste elevado, superior al que resultaría del funcionamiento de un mercado eficiente.

Esta cuestión afecta directamente a la hipoteca inversa. La contratación de una rentavitalicia diferida en el mismo momento en que se formaliza el préstamo presenta la


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5 Véase a este respecto el capítulo «El ahorro previsión y las rentas vitalicias».

importante ventaja de eliminar toda incertidumbre sobre las rentas futuras, pero su costepuede originar una fuerte reducción de los recursos disponibles para el pago de rentasperiódicas del préstamo si se financia con una parte de éste, como será el caso más fre-cuente.

Calibrar el peso de este coste es una cuestión compleja que se verá afectada por facto-res diversos. Entre ellos, por su importancia hay que destacar el efecto que la acumula-ción de intereses devengados y no satisfechos puede originar sobre la deuda final aamortizar. Cuando se contrata contra un pago único inicial puede arrastrar una deudafinal que ascienda fácilmente a tres o más veces su valor de contratación. A título deejemplo, en el cuadro n.º 3 se expresan estos valores para diferentes tipos de interésliquidables anualmente, y en función de la esperanza de vida del beneficiario del prés-tamo (del más joven, si hay más de uno) en el momento de la contratación.

CUADRO N.º 3

FACTOR MULTIPLICATIVO SOBRE UN PAGO INICIAL PARA CALCULARLA DEUDA QUE ORIGINA, SEGÚN TIPO DE INTERÉS Y PLAZO

Para evitar la acumulación de intereses existen distintas posibilidades que, de un modou otro, repercuten negativamente sobre el importe neto de las rentas periódicas del prés-tamo. Una de ellas es que con cargo a estas rentas se vayan pagando los intereses deven-gados por la entrega inicial, dejando pendiente para la amortización final sólo el prin-cipal. Otra, distinta, que el desembolso que exige la contratación de la renta vitalicia nose realice en una sola vez en el momento inicial del préstamo sino de forma desagrega-da contra las rentas periódicas de la hipoteca.

A lo anterior habría que añadir que el precio de las rentas vitalicias diferidas tendría queser superior si se financia con las rentas periódicas de la hipoteca que si se satisface conun único pago inicial. Además, lógicamente, este efecto también será función del nivelde los tipos de interés y la edad y esperanza de vida de los contratantes, por lo que noserá único.

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La evaluación de los efectos de éstas y otras variables queda fuera de los límites de estetrabajo y con toda seguridad serán objeto del análisis de las entidades financieras y lascompañías de seguros, por lo que cabe esperar que llegarán a traducirse en el diseño deuna oferta diversificada de productos entre los que los demandantes potenciales puedanencajar sus propias preferencias.

Un último e importante factor que aportará un ajuste final a todo lo anterior es el trata-miento fiscal que reciban los distintos productos en que se materialicen las hipotecasinversas. Sería deseable que este tratamiento fuera totalmente neutro y no adquirieraprotagonismo alguno como determinante de la mejor elección de sus contratantes.

A este respecto, es sorprendente la casi nula mención a la fiscalidad de las rentas vita-licias en el nuevo texto legal, dada la importancia de éstas para que la hipoteca inver-sa pueda responder a la función de cobertura de las necesidades de las personas mayo-res que la propia Ley le asigna. En favor de ese objetivo, podría defenderse que paraincentivar que una persona que contrata una hipoteca inversa decida renunciar transi-toriamente a una parte de sus ingresos y dedicar esos importes a la contratación de unasrentas vitalicias posteriores, el tratamiento fiscal de éstas debería ser el mismo quehubieran recibido los recursos con los que se financia su adquisición, es decir, exen-ción total. Este respaldo fiscal a la incentivación del logro de los objetivos que persi-gue la Ley difícilmente podría juzgarse como una liberalidad excesiva de nuestraHacienda Pública.

En cualquier caso, quizás sí se podría aceptar, al menos, que la Ley hubiera podido esta-blecer claramente un criterio fiscal generoso, que podría haberse inspirado en el ya exis-tente para las rentas vitalicias constituidas con capitales distintos a los de la hipotecainversa. Un ejemplo destacado lo constituyen los Planes individuales de ahorro siste-mático (PIAS), el nuevo producto de fomento del ahorro a largo plazo que introdujo laúltima reforma del IRPF. Las rentas vitalicias constituidas con las aportaciones a unPIAS tributan aplicando un tipo único del 18% a unos porcentajes de cada anualidaddecrecientes con la edad del rentista, lo que conduce a que las personas con una edadentre 66 y 69 años soporten una tributación efectiva del 3,6%, y las de 70 o más años,del 1,4%, estando exentos de tributación los rendimientos que las aportaciones realiza-das hayan generado hasta la fecha en que se constituye la renta vitalicia, lo que, sin dudaalguna, constituye un fuerte incentivo fiscal para la generación de estas rentas.

En el caso de la hipoteca inversa, debido al reducido número de años disponibles pararealizar las aportaciones para la generación de la renta vitalicia, se hubiera podido adop-


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tar este mismo criterio eliminando o ampliando sustancialmente los límites de aporta-ción anual y acumulada que existen en los planes mencionados, y suprimiendo el plazomínimo de diez años exigido a las aportaciones realizadas, siempre que éstas procedie-ran en su totalidad de los recursos generados por la hipoteca.

Por el contrario, siguiendo un camino bien diferente, la única mención implícita que lanueva Ley incorpora a esta cuestión se encuentra en una Disposición adicional 4.ª quese incorporó en el transcurso de su proceso legislativo. En ella se dice que «las dispo-siciones periódicas que pueda obtener el beneficiario como consecuencia de la consti-tución de una hipoteca inversa podrán destinarse, total o parcialmente, a la contrataciónde un plan de previsión asegurado». Se trata de un sistema de previsión social muy pró-ximo a un plan de pensiones y sujeto a su mismo régimen fiscal y al que la Ley impo-ne un periodo mínimo de aportaciones de diez años6.

La intencionalidad que cabe atribuir a esta disposición sólo puede ser de apoyo a lahipoteca inversa y sus objetivos, por supuesto. Sin embargo, resulta difícil de com-prender que para favorecer la contratación de rentas vitalicias por parte de jubilados serecurra a un producto de planes de pensión con incentivos fiscales a la entrada, que gra-vará posteriormente la totalidad de la renta vitalicia al tipo marginal del beneficiario, yque adicionalmente se exija un periodo mínimo de aportaciones de diez años, horizon-te que será inalcanzable para una parte de los beneficiarios de la hipoteca inversa.Dejando de lado la cuestión del plazo, probablemente habría que atender a situacionesindividuales de nivel de renta y de esperanza de vida para determinar en cada caso con-creto el saldo neto del doble efecto fiscal mencionado.

Pero el centro de la cuestión es otro. Se trata de que la única vía de generación de unarenta vitalicia mencionada en la Ley tendría un efecto fiscal penalizador sobre las ren-tas del beneficiario en la última etapa de su vida, lo que se compadece mal con los bene-ficios que se pretende obtener con la hipoteca inversa.

Sólo cabe esperar que las entidades financieras informen adecuadamente a sus poten-ciales clientes sobre las consecuencias fiscales de los productos que ofrezcan y, en con-secuencia, que el buen sentido se imponga y vacíe de contenido real a esta disposiciónadicional 4.ª.

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6 Véase el capítulo «Neutralidad fiscal de instrumentos financieros y envejecimiento de la población», epí-grafe 4.

2.3.2. El riesgo de capital negativo

Recibe esta denominación la posibilidad de que en el momento de amortizar el présta-mo el valor de la vivienda hipotecada resulte insuficiente para hacer frente a la deudatotal acumulada.

Es el riesgo más importante para los dos lados del mercado y, en principio, tendría queasegurarse. En algún país con mayor experiencia en el rodaje de la hipoteca inversa,como Reino Unido, la contratación de este seguro es actualmente obligatoria. En Espa-ña es prácticamente imposible asegurarlo; la principal razón radica en que no existe unsistema de índices de precios de la vivienda fiable, que pueda servir de referencia paralas compañías de seguros y el mercado en general a la hora de construir sus propiasexpectativas sobre su evolución futura. Subsidiariamente, también sucede que, dadoque no se asegura, las compañías no disponen de una masa crítica de operaciones sufi-ciente para asumir el riesgo de una contratación aislada.

En particular, esta es la principal dificultad para que se pueda desarrollar un mercadode compraventa de la nuda propiedad de la vivienda, en el que sí podrían estar intere-sadas empresas inmobiliarias en las que la adquisición de viviendas en estas condicio-nes formara parte de su actividad habitual, al contrario de lo que sucede en las entida-des financieras. No es previsible, en efecto, que las empresas compradoras incrementensu actividad en este mercado mientras no puedan disponer de un sistema fiable de índi-ces de precios de la vivienda. Añadiendo a esto que, por el alto coste de las rentas vita-licias, las rentas contratadas por los posibles vendedores con el importe de una ventapueden no resultar incentivadoras para intentar la operación, ni siquiera en ausencia deldeseo de dejar una herencia, hoy por hoy este mercado presenta pocas posibilidades decontribuir a la movilización del capital inmobiliario, lo que todavía se ve reforzado porla muy baja propensión actual a renunciar a la plena propiedad de la vivienda propia.

Volviendo a la hipoteca inversa, el riesgo de capital negativo constituye también el prin-cipal obstáculo para su desarrollo. En primer lugar, porque puede impedir que el pro-ducto se afiance, ya que las posibilidades de las entidades para gestionarlo se reducen aactuar sobre el riesgo de crédito por el sencillo procedimiento de fijar unos límites muyprudentes a las operaciones que se contraten, inferiores a los que podrían asumirsesoportando el coste de un seguro, lo que introduce un factor relevante de presión a labaja sobre la cuantía de las rentas que genere la hipoteca.

Las entidades tropiezan aquí con la principal amenaza sobre su riesgo reputacional. Elcapital negativo es, quizás, el factor más relevante que puede incentivar el desestimien-


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to de la herencia por parte de los herederos o su negativa a hacer frente a la deuda ven-cida, llevando a las entidades a la necesidad de ejecutar las viviendas hipotecadas paratratar de liquidar la deuda. Además, una situación amplia de capital negativo podríaderivar en una acumulación no deseada de propiedades inmobiliarias en las entidades,lo que representa una carga de gestión compleja y onerosa, totalmente ajena a su nego-cio típico y que las entidades financieras prefieren evitar.

Para la demanda, además del desestímulo que pueda originar la cuantía de las rentasrecibidas con cargo a la hipoteca, el riesgo de capital negativo mayor se sitúa en aqué-llos casos, hoy numerosos, en los que la motivación de dejar una herencia tiene un fuer-te peso: la idea inicial de obtener unas rentas contratando una hipoteca sobre la vivien-da propia con la expectativa de que al final de la vida los hijos aún puedan beneficiar-se de su valor residual neto, puede modificarse en el peor sentido en la ocurrencia de uncapital negativo, ya que, como sucede en el cobro de la deuda derivada de cualquierpréstamo hipotecario, salvo pacto en contrario entre la entidad y el titular, el derecho decobro de la entidad no se limita a la garantía cubierta con la hipoteca, sino que se extien-de a todos los bienes del deudor. En este sentido, la nueva Ley establece que si los here-deros decidieran no reembolsar la deuda, la entidad acreedora «podrá obtener recobrohasta donde alcancen los bienes de la herencia», aunque nunca por encima de este lími-te7. Es conveniente recordar (véase el Cuadro n.º 2) los elevados porcentajes de perso-nas mayores que son titulares de propiedades inmobiliarias distintas a la vivienda prin-cipal, que, llegado el caso, podrían convertirse en una reserva de garantía no esperadapor el contratante de la hipoteca inversa ni sus herederos.

Terminando con esta cuestión, es claro que en este riesgo, al igual que en las limitacio-nes señaladas sobre las rentas vitalicias, juega un papel central el insuficiente grado dedesarrollo de los mercados españoles, lo que, en buena medida, trasciende a los límitespropios del producto; por esta razón, pese a su importancia, estos factores podrían per-der relevancia a medida que el mercado se desarrollara y se superaran las actuales inefi-ciencias.

La cuestión relevante es: ¿hasta qué punto la situación presente puede comprometerprecisamente el despegue de la hipoteca inversa y, con ello, las posibilidades de creci-miento futuro de los instrumentos de movilización del mercado hipotecario?

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7 Ley 41/2007 ya citada, Disposición adicional 1.ª.6.

Otra cuestión totalmente específica de la hipoteca inversa es que, a las ventajas de per-mitir mantener la propiedad de la vivienda, le añade el inconveniente de encarecerla, enrazón de la carga de intereses que origina la inevitable intervención de una entidad que,con su financiación, hace posible la operación. Este coste adicional respecto de la ventade la nuda propiedad puede interpretarse como el precio de la preferencia por mantenerla titularidad de la vivienda; una de sus consecuencias es que, en algunos casos, depen-diendo del valor de la vivienda, la contratación del producto no resulte atractiva hastadespués de los 70 años, o posteriormente en el caso de las mujeres, reduciendo así supapel potencial de cobertura en el inicio de la jubilación, aunque sí puede representaruna considerable ayuda para hacer frente a necesidades derivadas de situaciones dedependencia en un momento posterior.

3. TRANSPARENCIA INFORMATIVA Y ASESORAMIENTO

Las relaciones entre las entidades financieras y los consumidores reciben un interés cre-ciente por parte de las instancias legislativas y reguladoras en todos los países desarro-llados. Una de las razones más importantes de este interés es la preocupación que sus-cita la asimetría existente entre la capacidad de las primeras y los segundos para afron-tar las dificultades que presenta la comprensión real de unos productos que, tanto en sudefinición como en su comercialización, incorporan con frecuencia un grado de com-plejidad que dificultan una adecuada comprensión de los riesgos que se asumen con sucontratación.

Este hecho se traduce en un cuerpo creciente de disposiciones y medidas de distintorango, y esta exuberancia normativa, en algunas ocasiones suscita dudas y controver-sias sobre si su orientación, su alcance, o el ente del que emanan son los adecuados,sobre su relevancia o idoneidad para alcanzar los objetivos que se pretende conseguir,o sobre los efectos no deseados que un intervencionismo excesivo o mal orientadopuede introducir en el funcionamiento de los mercados.

Con todo, resulta defendible que en el caso de la hipoteca inversa es particularmente con-veniente introducir principios y normas en defensa de los intereses del lado más débil,sin duda alguna el demandante potencial de este producto. Esto es así, tanto por las carac-terísticas del colectivo al que se dirige, como porque los productos que se ofertan soncomplejos y los riesgos para el demandante afectan de un modo especial a un bien tansignificativo como su vivienda propia, en la que aspiran a vivir el resto de su vida. Ade-más, su contratación representa una de las decisiones financieras de la vida del consu-midor más importante y con mayores implicaciones personales para él y su familia.


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La regulación de las medidas a adoptar tiene dos pilares básicos: la transparencia infor-mativa y el asesoramiento. Ambos forman parte de la protección al consumidor en laactividad financiera en general y no son específicos de la contratación hipotecaria, aun-que en el caso de los créditos con garantía de una hipoteca sobre una vivienda recibenuna atención especial y una regulación específica en todos los países desarrollados, quese ha extendido a los créditos destinados a movilizar el capital incorporado en lasviviendas propias en aquéllos que cuentan con más experiencia en este tipo de opera-ciones. La nueva legislación española en esta materia introduce esta obligatoriedad concarácter general, encomendando al Ministro de Economía la determinación posterior delas condiciones y requisitos con que deberá realizarse el asesoramiento.

A continuación se mencionan algunos aspectos de ambos pilares, con la finalidad últi-ma de sugerir un camino por el que avanzar en nuestro país en el objetivo de hacer lle-gar al consumidor un asesoramiento independiente que pueda contribuir a tomar deci-siones fundadas en el tema concreto de la hipoteca inversa.

3.1. Transparencia de la información

Los requisitos de transparencia en la información suministrada por las entidades finan-cieras afectan, lógicamente, a los contenidos de los contratos que sustancian las opera-ciones, pero también, y de un modo especial, a la información precontractual sobre lacual el demandante de una operación toma finalmente su decisión de aceptarla o recha-zarla. La mayor experiencia en el terreno de los créditos hipotecarios se refiere, comoes natural, a las operaciones destinadas a la adquisición de una vivienda. Este hecho nodisminuye su interés como punto de partida para lo que es deseable desarrollar en eltema del caso inverso que nos ocupa.

En España, la información precontractual que las entidades deben facilitar a los clien-tes sobre estas operaciones está actualmente regulada por una Orden de 19948 que, ensu momento, representó un importante avance en la defensa de la transparencia de lainformación y la protección de los consumidores. En ella, entre otras disposiciones rela-tivas a los contratos y otras cuestiones relacionadas, se establece que la información quese suministre a quienes soliciten préstamos hipotecarios sujetos a la Orden se realizará

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8 «Orden de 5 de mayo de 1994 sobre transparencia de las condiciones financieras de los préstamos hipo-tecarios».

obligatoriamente mediante la entrega de un folleto cuyo contenido mínimo será el esta-blecido en la propia norma y cuyas condiciones tendrán solamente un carácter orienta-tivo. Posteriormente, efectuadas la tasación del inmueble, las oportunas comprobacio-nes sobre su situación registral y la capacidad financiera del prestatario, la entidad ven-drá obligada a efectuar una oferta de préstamo al potencial prestatario o, en su caso, anotificarle la denegación del préstamo. Esta oferta, que se formulará por escrito, tendráun plazo de validez no inferior a diez días hábiles y, éste es quizás su principal rasgopropio, será vinculante para la entidad. El coste para el consumidor español de estaseguridad es que antes de conocer si la entidad le concederá o no la financiación solici-tada y las condiciones precisas del crédito, siempre ha de incurrir en gastos significati-vos, entre ellos los de tasación.

En la Unión Europea, por otra parte, la información precontractual que las entidadesdeben facilitar al público sobre estas mismas operaciones se basa en los acuerdos alcan-zados en una negociación entre las asociaciones europeas que representan a las entida-des financieras, por un lado, y a los consumidores, por otro. Estos acuerdos adoptaronla forma de un Código no obligatorio destinado a ser aplicado por cualquier entidad ofe-rente de este tipo de créditos, el «Código de conducta voluntario sobre información pre-contractual para créditos vivienda»9, presentado el 1 de marzo de 2001 en una Reco-mendación de la Comisión en la que se instaba su aceptación a los estados miembros ya las entidades de crédito.

Sin entrar en los detalles, es útil mencionar que, según dispone este Código, la infor-mación que la entidad debe facilitar a los consumidores consta de dos bloques: unainformación de carácter general sobre los créditos vivienda que ofrece la entidad, y otrainformación personalizada sobre el producto determinado del que se solicita informa-ción, que se facilita en una fase precontractual. Esta información se facilitará necesa-riamente bajo el formato preestablecido de una «Ficha europea de información norma-lizada», con objeto de velar no sólo por la transparencia de la información sino tambiénpor la comparabilidad entre entidades que debe estar al alcance del consumidor antes detomar una decisión.

La información facilitada en esa Ficha normalizada no constituye una oferta jurídica-mente vinculante para la entidad, aunque sí se hace constar en ella que «los datos numé-


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9 Este Código, al igual que el texto de la Orden de 1994 ya mencionada, puede obtenerse desde la web dela Asociación Hipotecaria Española (AHE), http://www.ahe.es

ricos se facilitan de buena fe y son una representación exacta de la oferta que el presta-mista haría en las condiciones actuales de mercado sobre la base de la información quese le ha proporcionado».

En España no se produjo la adaptación de la normativa propia, por lo que las entidades,sujetas a las directrices de la Orden de 1994 vigente, no se pudieron adherir al Códigoeuropeo voluntario, lo que no fue obstáculo para que algunas entidades españolas sí lohicieran muy pronto, con la finalidad de aplicarlo en su operativa en otros países a par-tir de la fecha recomendada por la Comisión, el 30 de septiembre de 200210.

Este cuadro no ha variado desde entonces. El Registro de Entidades Adheridas al Códi-go Europeo, mantenido por la Comisión con un criterio de agrupación por mercadosnacionales, sigue totalmente vacío para España.

Afortunadamente, esta situación anómala puede cambiar pronto: la Ley recientementeaprobada modifica, ampliándola, la habilitación al Ministro de Economía y Haciendapara dictar normas en materia de contratos y de información precontractual de las ope-raciones, con el objetivo básico, declarado en el Preámbulo de la Ley, de «modernizarel régimen de protección mediante la búsqueda de una transparencia más efectiva» yprecisando que estas modificaciones «se realizan teniendo en cuenta la regulación y lasprácticas en la Unión Europea a fin de garantizar la convergencia en esta materia».

Lo anterior constituye una buena noticia y un excelente punto de partida para regularsobre estas materias en el caso de la hipoteca inversa: realizada esta esperada puesta aldía en la normativa hipotecaria para adquisición de vivienda, no sería complicado emi-tir una adaptación inspirada en los mismos criterios, aplicados a los rasgos propios delcaso concreto de la hipoteca inversa y complementados en lo necesario con sus aspec-tos específicos más relevantes. Entre ellos, dada la diversidad que puede existir entre lasdistintas modalidades del producto final, el tratamiento fiscal al que estarían sujetos losrecursos generados y, siempre que éstos procedan en todo o en parte de una renta vita-licia, si su contratación incluye o no mecanismos de reversión, periodos mínimos deprestación o alguna fórmula de contraseguro tras el fallecimiento del titular una vezconstituida la renta vitalicia.

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10 Por ejemplo, en Portugal se adhirieron desde el primer momento BBVA, Banco Santander, Caja Duero yCaja de Ahorros de Salamanca y Soria.

Esta regulación específica no debería descartar la posibilidad de adoptar igualmente laforma de un Código de Conducta de carácter voluntario al que se adhirieran libremen-te las entidades oferentes de hipotecas inversas, lo que muy probablemente se produci-ría de forma generalizada. Lógicamente, la información precontractual de cada entidad,para conocimiento de sus clientes debería indicar claramente si se había adherido o noa dicho Código.

La información precontractual, por último, se debería completar con un documento quese detalla en el epígrafe siguiente, por ser la base sobre la que podría instrumentarse elasesoramiento al demandante del producto.

3.2. Asesoramiento independiente

La principal dificultad que plantea esta función de asesoramiento radica en cómo hacercompatible que, como se establece en la Ley, su ejercicio se encomiende a las entida-des financieras que conceden los préstamos hipotecarios y que al mismo tiempo se tratede un asesoramiento independiente.

Además, relajando mucho el carácter independiente del asesoramiento, cosa no desea-ble, también sería cuestionable la propia pretensión de que las entidades de crédito seconviertan en asesores financieros de sus clientes: simplemente, no es su función. Ycabría mencionar también las dificultades obvias para resolver los conflictos de interéslatentes en esa situación.

Una vía de solución podría basarse en que la contribución directa de cada entidad a estafunción se realizara a través de la transmisión de un documento común a todas ellas queformara parte de la información precontractual a enviar a los clientes, una «Guía altomador de una hipoteca inversa».

Se trataría de una Guía dedicada a describir las características de estos productos, conla finalidad declarada de contribuir a que el consumidor pudiera llegar a su propia deci-sión con pleno conocimiento de todos los aspectos relevantes que le van a afectar. Sinentrar aquí en los detalles, debería describir en un lenguaje asequible las ventajas y losdiversos riesgos de estos productos; los diferentes tipos de oferta (productos y condi-ciones), su tratamiento fiscal específico y otros beneficios de gastos y honorarios; cómoy dónde, a través de Internet, podrían hacerse simulaciones concretas para distintassituaciones personales con un formato homogéneo que posibilitara comparar fácilmen-


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te las diversas ofertas (lo que incorpora, no haría falta añadirlo, que habría que resolvercómo proveer este aplicativo común), la regulación que respalda sus derechos, etc.

Para que esta Guía gozara de la credibilidad e independencia que es necesaria parapoder cubrir su objetivo, es muy importante la fuente de la que emane, dado que nopuede ser la propia entidad. Es dudoso que sus propias organizaciones patronales, AEB,CECA, UNACC, ASNEF o UNESPA, fueran adecuadas, al identificarse con sus aso-ciados y ser competitivas entre ellas en más de un sentido. Probablemente, una buenaopción sería que esta función recayera sobre el conjunto de la industria oferente de lahipoteca inversa, representada en la Asociación Hipotecaria Española.

En un momento en que está pendiente el desarrollo reglamentario de la Ley, cabe seña-lar que la Administración podría valorar que algún tipo de respaldo o implicación eneste documento por parte del conjunto de instituciones que tienen encomendada lasupervisión de las entidades oferentes de la hipoteca inversa podría tener un efecto muypositivo sobre este mercado; tanto sobre la demanda, al contribuir a reforzar la con-fianza que el ciudadano puede tener en estos productos, como sobre la oferta, dada larelevancia con la que los aspectos relacionados con la protección de los clientes incidenen su riesgo reputacional11.

El documento podría complementarse con un cuestionario dirigido al cliente, orientadoa reforzar su comprensión, contribuyendo así a fundamentar su decisión antes de con-tratar un producto determinado.

Puede valorarse igualmente la conveniencia de incluir una recomendación al consumi-dor en el sentido de que, en caso necesario, podría complementar su análisis personalrecurriendo a una consulta y asesoramiento directo basado en su situación personal yfamiliar. Para este asesoramiento complementario podría dirigirse a asesores financie-ros privados e independientes.

Señalar, por último, que tampoco puede descartarse que el Gobierno de alguna de lasComunidades Autónomas que más fuertemente apuestan por la defensa de los interesesde los consumidores, en el marco de sus competencias en esta materia decidiera asumir

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11 El último argumento de este párrafo está tomado de Miguel Fernández Ordoñez, Gobernador del Bancode España, Reflexiones sobre la MiFID, Jornada de la CNMV sobre Protección del inversor en la MiFID, 24enero 2007. Disponible en la web del Banco de España.

una función de asesoramiento directo a sus ciudadanos mayores, bien complementandola información de la Guía facilitada por las entidades y asesorando sobre ella en situa-ciones personales particulares, bien a través de otros medios e iniciativas propias.

4. ALGUNOS COMENTARIOS SOBRE LA NUEVA LEY

Los breves comentarios que siguen no se refieren al conjunto de la Ley y sus muy diver-sos objetivos. Se orientan exclusivamente a aquellos aspectos que más directamenteinciden sobre la hipoteca inversa, objeto de este capítulo.

a) De un modo general, en primer lugar hay que recibir muy positivamente la valora-ción expresada en el Preámbulo de la Ley respecto del papel que puede jugar lamovilización del valor de la vivienda mediante productos financieros para contribuira cubrir las necesidades de renta durante los últimos años de la vida, y su afirmaciónde que el desarrollo de un mercado de hipotecas inversas ofrece un gran potencial debeneficios económicos y sociales. Lo mismo cabe decir sobre la voluntad declaradade no discriminar regulatoriamente entre las diferentes opciones de financiaciónhipotecaria abiertas a los clientes.

b) Tras las expectativas creadas por el Preámbulo, el articulado relativo al productoproduce una impresión más limitada, que se refuerza adicionalmente por su modes-to encuadre, relegado a un breve tratamiento adicional dentro de un texto legal dedi-cado básicamente a otros objetivos. Centrándonos en su contenido, las disposicionesque regulan la hipoteca inversa adolecen de una considerable falta de ambición.

c) Cuando se parte de ese convencimiento explícito sobre los beneficios de la movili-zación del importante capital inmobiliario existente, y sobre el papel dinamizadorque la hipoteca inversa está llamada a jugar en esa dirección, sorprende que su apli-cación se limite a la vivienda habitual, prescindiendo de la potencialidad que en esemismo sentido tienen las otras viviendas, dado su significativo valor patrimonial;esta es, sin duda, la primera manifestación de la modestia que domina en el plantea-miento de la Ley. La mención legal a que también pueden contratarse hipotecasinversas sobre otros inmuebles pero fuera del ámbito de esta Ley es tan innecesariaque resulta incomprensible su inclusión.

d) Por la misma razón, hubiera sido esperable y muy deseable una legislación que enestos momentos iniciales apostara más fuerte en sus estímulos fiscales. Pese a la


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exención del Impuesto que grava los Actos Jurídicos Documentados y la reducciónde costes notariales y aranceles registrales, el alcance del apoyo fiscal de esta Leyparece insuficiente. Lo es particularmente en el caso de la generación de rentas vita-licias originadas con recursos procedentes de la hipoteca inversa, habida cuentatanto de su importancia para que ésta pueda responder a su finalidad como, en sen-tido inverso, del soporte que este producto podría ofrecer al desarrollo del estrechomercado nacional de rentas vitalicias.

e) Sí es positivo, en cambio, el criterio de limitar la oferta del producto definido en laLey a un conjunto de entidades sujetas a una fuerte regulación y una supervisión bienestablecida, medida que contribuirá a generar confianza entre sus demandantes.

f) Está muy justificada la importancia dada en este contexto a las cuestiones de trans-parencia y asesoramiento, aunque parece difícil de conciliar la pretensión legal deque sean las propias entidades las que asuman el asesoramiento con el lógico deseode que éste sea independiente. Habrá que esperar a los desarrollos previstos delMinisterio de Economía y Hacienda para hacer la valoración final de esta importan-te cuestión, sobre la que también se ha pronunciado este trabajo.

g) En su conjunto, la Ley hay que celebrarla por ofrecer un marco para que el merca-do de la hipoteca inversa elimine las incertidumbres anteriores, si bien cabe califi-carla como un primer paso que debe seguir desarrollándose en el futuro.

5. RECOMENDACIONES FINALES

Partiendo de los beneficios económicos y sociales que la hipoteca inversa puede apor-tar y de la fuerza de los datos que respaldan la potencialidad de su desarrollo, las prin-cipales recomendaciones que cabe hacer se centran en actuar frente a los factores limi-tativos que la condicionan.

a) Sobre la demanda, en este momento inicial es importante dar a conocer mejor el pro-ducto y las garantías que su regulación ofrece al consumidor. A ello contribuirán lasprevisibles campañas que las entidades financieras instrumenten para la comerciali-zación de sus productos. En este terreno, sería muy positivo que la administracióncentral y, en su caso, las autonómicas abrieran distintas vías de comunicación direc-ta a los ciudadanos, destacando las garantías que rodean a este mercado y la con-fianza que merece la tutela pública sobre los intereses de los consumidores.

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b) Los desarrollos reglamentarios de la Ley deberían optimizar en todo lo posible losmárgenes existentes para paliar las limitaciones del texto legal; ejemplos de ello,mencionados en este capítulo, serían: 1) precisar el alcance que a los efectos de estaLey habría que dar al concepto «vivienda habitual», definiéndola de un modo másamplio que en la Ley del IRPF; 2) fijar y reorientar en lo posible los estímulos fis-cales a la contratación de rentas vitalicias con recursos procedentes de una hipotecainversa.

c) En beneficio de la demanda y de la oferta, los desarrollos reglamentarios de la Leydeben garantizar que la contratación de una hipoteca inversa se realice con un plenoconocimiento previo del producto y de las alternativas existentes para hacer frente alos objetivos del contratante. En este contexto, es necesario que la regulación delasesoramiento encuentre un cauce razonable que combine su utilidad para el consu-midor con una valoración realista del papel que en esta función pueden desempeñarlas entidades.

d) La hipoteca inversa y, más en general, la movilización del capital inmobiliario a tra-vés de vías alternativas, requiere un sistema de índices de precios de la vivienda fia-bles, cuyo desarrollo debería contar con el esfuerzo urgente y coordinado del sectorpúblico y del privado, que en esta materia presentan posibilidades de colaboraciónmuy prometedoras.

e) Una última recomendación basada en consideraciones más generales. El objetivo defacilitar el acceso a la vivienda que las políticas sectoriales en esta materia se plan-tean es evidente que no se persigue solamente con medidas de incentivación fiscal asu compra. Ese camino puede justificarse o discutirse, pero es claro que origina, orefuerza sobremanera, la canalización de la capacidad de ahorro de las familias enesa dirección. La vivienda hay que verla también desde esta perspectiva y su com-pra no debería ir acompañada posteriormente, como sucede hoy, de una gran difi-cultad para utilizar esta particular forma de ahorro como instrumento para hacerfrente a la financiación de las necesidades de todo tipo de su propietario. Desde estaóptica, la vivienda propia es una más de las formas posibles de ahorro y cabría espe-rar de ella la misma capacidad de constituir una reserva precautoria, la misma quenuestra sociedad en general y la propia administración pública atribuyen a cualquierproducto financiero. Para aquél que a lo largo de su vida ha conseguido acumular elahorro que representa el valor de su vivienda, como para el conjunto de la sociedady la propia Hacienda Pública, es preferible que se favorezca al máximo la moviliza-ción de ese capital para que su propietario pueda hacer frente por sí mismo a la satis-


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facción de sus necesidades que la alternativa de que las tenga que cubrir asistencial-mente el Estado. En consecuencia, hay que avanzar más decididamente en estadirección favoreciendo con decisión el desarrollo de los instrumentos que posibili-ten la movilización del ahorro inmobiliario.

LA HIPOTECA INVERSA

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NEUTRALIDAD EN LA FISCALIDAD DE INSTRUMENTOSFINANCIEROS Y ENVEJECIMIENTO DE LA POBLACIÓN

Isabel ArgimónEconomista

1. MOTIVACIÓN

El envejecimiento de la población ha llevado al centro de la discusión la necesidad dereconsiderar el papel de las Administraciones Públicas en la provisión de rentas en elmomento del retiro, sobre todo en aquellos países que tienen sistemas de reparto.Existe cierto consenso entre los analistas1 de que el sistema de pensiones de la Segu-ridad Social española no es sostenible en su configuración actual, si las proyeccionesdemográficas se cumplen y se mantienen los actuales patrones de comportamiento, enrelación, sobre todo, a la jubilación anticipada. Las sucesivas reformas del sistemapúblico de pensiones llevadas a cabo en 1985, 1997, 2002 y 2007 han ido, en gene-ral, en la buena dirección, pero no han permitido garantizar la suficiencia financieradel sistema.

Ante el reto del envejecimiento y la necesidad de proveer cobertura para el riesgo delongevidad, muchos países de nuestro entorno se han planteado la necesidad de com-plementar el sistema público de pensiones con sistemas privados, incluso habiendo lle-vado a cabo reformas profundas en sus sistemas de Seguridad Social. La introducciónde planes y fondos de pensiones privadas en 1987 en España es uno de los pasos dadosen este sentido, habiendo establecido la propia ley la configuración de los Planes depensiones como instituciones de previsión voluntaria y libre, cuyas prestaciones pueden

NEUTRALIDAD EN LA FISCALIDAD DE INSTRUMENTOS FINANCIEROS YENVEJECIMIENTO DE LA POBLACIÓN

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1 Véase, entre otros, Fundación de Estudios Financieros (2005) y Herce (2007) para una reciente revisiónde esta discusión.

ser o no complementarias, pero nunca sustitutas del sistema público2. Algunos paíseshan optado por obligar a empresarios y trabajadores a contribuir a un fondo privado quecomplemente el ahorro obligatorio canalizado a través de las cotizaciones sociales.Otros, como España, optan, de momento, por incentivar el ahorro privado, a través delImpuesto sobre la Renta de las Personas Físicas, mientras sigue el lento desarrollo yaplicación del Pacto de Toledo, sobre la reforma del sistema público de pensiones.

Sin embargo, cabe argumentar que la principal finalidad de los sistemas tributarios esrecaudar impuestos para así financiar el gasto público que debe satisfacer las demandassociales. Su utilización para afectar la conducta de los consumidores/contribuyentes apartir del establecimiento de deducciones y reducciones fiscales o, al contrario, a partirdel establecimiento de recargos fiscales asociados a determinadas actividades, es muydiscutible, tanto en términos de eficiencia como por su impacto redistributivo. En lamedida que estos incentivos actúan a través de los precios, su efectividad dependerá,entre otros determinantes, de la elasticidad de demanda del bien y de la existencia desustitutos para el bien. Dada la elevada sustituibilidad que se da entre una gran parte delas colocaciones alternativas del ahorro, especialmente el financiero, la ausencia de dis-criminación fiscal entre productos con finalidad similar parece un objetivo que debeorientar la configuración de la fiscalidad sobre el ahorro.

En este capítulo se propone presentar, en el siguiente apartado, una breve discusión entérminos normativos sobre la neutralidad fiscal en el tratamiento del ahorro. En el ter-cero, se repasa someramente la fiscalidad sobre los instrumentos financieros en Españabajo el nuevo Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas (IRPF), que entró envigor en 20073. En el cuarto apartado se revisa en particular, el tratamiento que el IRPFda a los instrumentos que están asociados al ahorro-previsión, o a la cobertura de losriesgos de longevidad y dependencia, distinguiendo entre el tratamiento que perciben enel momento de la acumulación y el que reciben cuando se desacumulan. Se pretendediscutir las implicaciones sobre la neutralidad. El quinto apartado se destina a analizarel tratamiento fiscal de la vivienda, ya que una mayoría de los hogares españoles dis-pone de riqueza materializada en vivienda habitual4, que puede verse como un vehícu-lo de ahorro a largo plazo con capacidad de generar rentas en el momento de la jubila-


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2 Ley 8/87 de 8 de junio de 1987 de Planes y Fondos de Pensiones.3 Ley 35/2006, de 28 de noviembre, del Impuesto sobe la Renta de las Personas Físicas y de modificaciónparcial de las Leyes de los Impuestos sobre Sociedades, sobre la Renta de no Residentes y sobre el Patri-monio.4 Véanse Bover (2004 y 2007).

ción. La posibilidad de movilizar o dar liquidez a este patrimonio inmobiliario es unárea de gran potencial para la cobertura del riesgo de longevidad, que ha empezado aser objeto de regulación para establecer unas garantías básicas para los usuarios de estastransformaciones, especialmente con el desarrollo de la hipoteca inversa. En la últimasección se concluye y en el anexo se recoge un cuadro que presenta la distribución delvalor de los activos financieros de los hogares españoles según la Encuesta Financierade las Familias correspondiente al año 2005, distinguiendo por edad del cabeza de fami-lia y su situación laboral.

2. NEUTRALIDAD FISCAL Y RENTAS DEL AHORRO

Desde una perspectiva normativa una de las características deseables de un sistema tri-butario es su neutralidad, en el sentido de que no afecte a las decisiones de los indivi-duos que maximizan su utilidad, implicando cambios en su comportamiento. El supues-to implícito bajo tal planteamiento es que estos cambios pueden comportar costes entérminos de eficiencia, ya que las decisiones se adoptan en mercados perfectos. Sinembargo, si se considera que existe una insuficiencia de ahorro, la intervención públicapara alcanzar un nivel de este agregado más acorde con las necesidades sociales tieneuna justificación y la utilización del sistema tributario puede ser un mecanismo paraalcanzar este objetivo.

Este mayor nivel de ahorro se podría conseguir aumentando el ahorro público forzoso,bien con un aumento de los ingresos provenientes de cotizaciones sociales, bien con unareducción del gasto público asociado con pensiones o bien con una combinación deambos. En ningún caso, el aumento de las cotizaciones debería comportar un incre-mento en el coste laboral unitario, que podría tener consecuencias sobre la eficienciaeconómica, posiblemente de signo negativo, que lo desaconsejan. De forma similar, lareducción de las pensiones no puede comportar un empobrecimiento relativo de las per-sonas mayores insostenible socialmente. En cualquier caso, las reformas emprendidasen el caso español en relación al sistema público de pensiones no van a ser analizadasaquí.

La otra vía para alcanzar el ahorro total socialmente necesario sería a partir de incre-mentar el ahorro privado. Su insuficiencia actual en el caso español se deriva princi-palmente de dos factores. Por un lado, los problemas de sostenibilidad del sistemapúblico de reparto hacen prever una reducción en el grado de cobertura de las pensio-nes en relación a los salarios percibidos durante la vida laboral activa, en un futuro no


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muy lejano, lo que comportaría una caída sustantiva de renta a partir del momento de lajubilación. Por otro, parece observarse que los individuos tienden a subestimar su ries-go de longevidad, de manera que sus planes de ahorro privado, que complementan alpúblico, acaban resultando insuficientes para hacer frente a sus necesidades, dado queel horizonte temporal en el que se desarrolla su vida después de la jubilación es máslargo del que han previsto. Esta miopía comporta externalidades negativas para el restode los individuos, asociadas a la pobreza en la vejez, que acaba obligando, a través delsistema público, a cubrir estas necesidades adicionales de ingresos con transferenciasfinanciadas por el resto de los contribuyentes. Estos problemas de información puedenpues justificar la intervención pública, de manera que se establezcan incentivos paraaumentar el volumen de riqueza acumulada que se debe destinar a hacer frente a lasituación de jubilación.

La mayoría de países tiene establecidos sistemas para incentivar fiscalmente el ahorro,con el objetivo de estimular la acumulación de riqueza para hacer frente a la situaciónde retiro del mercado de trabajo en la vejez. En este sentido, las medidas fiscales adop-tadas por los distintos países pueden estar dirigidas o bien a aumentar el volumen deahorro o bien a incentivar su colocación en aquellos instrumentos que se considere pue-den mejor ayudar a los individuos a hacer frente a la situación de ausencia de rentas deltrabajo en la jubilación. En este último caso, se incentivarían aquellos instrumentosmenos líquidos, que no pudieran rescatarse fácilmente antes de una determinada edad ycon mayor capacidad de cubrir el riesgo de longevidad. En la medida que el riesgo dedependencia a cualquier edad genera también unos costes sociales considerables, enmuchos países, entre ellos España, se ha optado por englobar los productos destinadosa cubrir uno u otro riesgo en categorías con tratamiento fiscal muy similar.

La evidencia empírica recogida sobre la capacidad de los impuestos de incrementar elvolumen de ahorro en contraposición a alterar la composición de las carteras de los con-tribuyentes, la mayoría referida al caso americano, no es concluyente5. En realidad,parece que los resultados dependen del grado de sustituibilidad entre el ahorro gravabley el ahorro que está sujeto a desgravación6. La evidencia empírica recogida para el casoespañol parece sugerir que el efecto de los incentivos se materializa en la composicióndel ahorro, que pasa a dirigirse a los instrumentos que están favorecidos fiscalmente, endetrimento de los que no lo están (Ayuso, Jimeno y Villanueva [2007])7.


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5 Véase Hawskworth (2006) para una revisión reciente de esta literatura.6 Hubbard y Skinner (1996).7 En cualquier caso, cabe recordar que estas medidas comportan una reducción en los ingresos del sectorpúblico, que hubieran podido dedicarse a financiar las pensiones.

Por otra parte, la distribución del ahorro está muy sesgada hacia los tramos de rentaalta, por ser estos los únicos en los que se encuentran personas con capacidad paraahorrar. Por lo tanto, cualquier medida encaminada a favorecer el ahorro beneficiaráen mayor grado a los tramos altos de renta donde se acumulan aquellas personas que,además, obtienen, en general, un mayor ahorro fiscal asociado con la medida adopta-da. Si además, los incentivos no tienen ninguna incidencia sobre el volumen de aho-rro, si no sólo sobre su colocación entre los distintos instrumentos, el impacto de lamedida es todavía más regresivo, al no tener ninguna incidencia sobre los tramosbajos de renta.

Además, en el caso español, las colocaciones del ahorro cambian según la edad delcabeza de familia y su situación laboral, tal como se recoge en los cuadros del anexo ysegún el nivel de renta. En concreto, el peso que planes de pensiones, seguros de vida,inversión o mixtos es creciente con la renta, excepto para el último percentil (Bover(2004 y 2007). Por lo tanto, medidas encaminadas a estimular el ahorro materializadoen este tipo de instrumentos puede incluso acentuar este efecto redistributivo indesea-do, aunque el sentido de la causalidad puede ser inverso. En realidad, la menor tributa-ción y la mayor ratio de remplazamiento del último salario por la pensión pública en lostramos bajos de renta, comportan una menor propensión al ahorro a largo plazo en estostramos, con la excepción del que se canaliza a través de la vivienda.

Sin embargo, si a pesar de que se pueden producir estos efectos indeseados se opta porestimular el ahorro con medidas fiscales, una alternativa que presenta ciertas caracte-rísticas de neutralidad es el que se materializa en un impuesto dual.

En su forma ideal, el modelo de imposición dual se caracteriza por gravar las rentas deltrabajo a una escala progresiva, y las rentas y ganancias del capital, a un tipo fijo, igualal tipo mínimo de la tarifa progresiva. Ese mismo tipo fijo es el que se aplica a las ren-tas obtenidas por las sociedades. La tributación de las rentas de capital se hace efectivavía retención en la fuente, no existiendo un mínimo exento de gravamen. Bajo estemarco general, las características diferenciales de los activos en términos de si son derendimiento inmediato o diferido, financiero o real (en este último caso distinguiendoentre los sujetos a depreciación y los no depreciables) y con rendimiento explícito oimputado son los principales determinantes de las decisiones de inversión de los indi-viduos. En otras palabras, criterios de rentabilidad, liquidez y riesgo y su interaccióncon la inflación configuran la distribución de carteras, pero no su tributación. En estesentido, y a modo de ejemplo, la rentabilidad de los activos reales es superior a la de los


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financieros en un contexto inflacionario8, por lo que cabe esperar un cierto sesgo haciaaquel tipo de activos. Por lo tanto, la neutralidad en términos absolutos se hace difícilde alcanzar, aunque parece adecuado guiarse por este principio. En realidad, la teoría dela imposición óptima establece que sujetar al mismo gravamen a todos los activos eseficiente sólo si estos son perfectamente sustitutos entre sí y no existen otras distorsio-nes en los mercados.

Bajo el recientemente aprobado IRPF, España se ha acercado a este sistema de tipo dual,pero ha optado por dar un tratamiento privilegiado al ahorro materializado en instru-mentos que originariamente cubren una determinada eventualidad (ahorro-previsión).Esta distinción comporta un alejamiento de la neutralidad fiscal que podría no estarsuficientemente justificada, si se tiene en cuenta que otros destinos del ahorro, como porejemplo, los materializados en vivienda, pueden ser susceptibles de cubrir este riesgo ypor lo tanto, deberían recibir el mismo tratamiento fiscal.

Cabe argumentar que las preferencias de los ahorradores pueden inclinarse por mate-rializar su ahorro en otros activos financieros con rentabilidades más altas o con unamayor liquidez que los tradicionales de ahorro-previsión, y que estos instrumentos pue-den acabar proporcionando el flujo de ingresos necesarios que complementan la pen-sión pública en la vejez. Además, los individuos manifiestan distintos niveles de aver-sión al riesgo, que los distintos instrumentos intentan cubrir. Asimismo, otros activos denaturaleza no financiera pueden acabar generando un flujo de rentas de característicassimilares al que se obtendría con los instrumentos más tradicionales. La aparición de lashipotecas inversas es un reflejo de esta cuestión. Cabe argumentar, por lo tanto, quecolocaciones alternativas del ahorro en el momento en el que se produce la acumula-ción, que pueden dar pié a un flujo futuro de rentas, no deberían recibir un trato fiscaldistinto. Limitar el tratamiento fiscal favorable sólo a los instrumentos que nominal-mente la ley identifica como de ahorro-previsión puede no ser óptimo, sobre todo si noexiste un mercado de anualidades suficientemente desarrollado. De forma similar, untratamiento diferenciado en el momento de la percepción de los rendimientos no pare-ce a priori que sea sostenible en aras a la neutralidad.


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8 Domínguez Barrero, F y López Laborda J. (2005).

3. TRATAMIENTO DE LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROSBAJO EL IRPF EN ESPAÑA

La entrada en vigor a principios del año 2007 de la nueva Ley del IRPF y de modifica-ción parcial de las leyes de los impuestos sobre sociedades, sobre la renta de no resi-dentes y sobre el patrimonio supuso un cambio en la fiscalidad y el régimen de reten-ciones de los instrumentos financieros. En concreto, la Ley establece que todos los ren-dimientos del capital mobiliario y todas las pérdidas y ganancias patrimoniales se inte-gren en lo que se denomina base del ahorro, sea cual sea su plazo de generación. Estasrentas quedan sujetas a un tipo único del 18%, que también es el tipo de retención apli-cable. Las diferencias con respecto a la situación anterior se recogen en el Cuadro 1,donde se observa que se ha producido un avance considerable hacia la simplificación yhacia la eliminación de tratamientos diferenciados por plazos, emisores, tipos y nivelesde renta. En este sentido, se ha producido un claro avance hacia la neutralidad en el tra-tamiento fiscal de las rentas del ahorro.

CUADRO 1.

FISCALIDAD DE LAS RENTAS DE AHORRO Y PREVISIÓN SOCIAL EN EL IRPF

Fuente: García-Vaquero y Mazas (2007)a) Anteriormente se denominaban incrementos y disminuciones de patrimonio.b) En el caso de contratos de seguros, las reducciones pueden alcanzar el 75% si el período de inversión supera

los cinco años. Para las rentas temporales y vitalicias existen unos porcentajes de imputación reducidos.c) En el caso de rentas temporales y vitalicias existen unos porcentajes de imputación más reducidos que en 2006.d) Las aportaciones son deducibles de la base imponible, al tiempo que las prestaciones tributan en la base impo-

nible como rentas del trabajo.


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La nueva ley sigue manteniendo una diferenciación entre rendimientos de capital mobi-liario y ganancias y pérdidas patrimoniales, sin permitir que se produzca integración ycompensación entre ambos tipos de rentas. Esta distinción es bastante general en elmarco internacional (FEF [2005]), gravándose los primeros en el momento en que seperciben y las segundas de forma distinta dependiendo, en general, del período detenencia, aunque no en el caso español bajo el nuevo impuesto. La distinción entre ren-tas generales, entre las que se encuentran las procedentes del capital inmobiliario y lasrentas del ahorro comporta, además, que estas últimas no puedan compensarse, si fue-ran negativas, con las generales.

Esta neutralidad en el tratamiento fiscal se rompe para los instrumentos de previsiónsocial y para el ahorro que se destina a la adquisición de vivienda, ya que, de una parte,la acumulación que se materializa en estos instrumentos recibe un tratamiento fiscalfavorable y, de otra, en el momento de su rescate tiene una fiscalidad diferenciada. Elcaso del primer grupo de instrumentos será analizado en el próximo apartado mientrasque el tratamiento de la vivienda se abordará en el siguiente.

4. TRATAMIENTO DE LOS INSTRUMENTOS DEAHORRO-PREVISIÓN EN EL IRPF EN ESPAÑA

4.1. En el momento de la acumulación

En el Cuadro 2 se presenta el tratamiento fiscal que reciben en el IRPF las colocacio-nes en los distintos instrumentos financieros, distinguiendo en especial los que la Leydefine como aportaciones a sistemas de previsión social.

La característica común en el tratamiento fiscal de las colocaciones, o la acumulaciónen aquellos instrumentos que el legislador ha calificado como instrumentos de previsiónsocial es que son deducibles en la base imponible. El legislador considera a estas apor-taciones como salario diferido y por ello difiere la imposición.

Las cotizaciones a la Seguridad Social y a las mutualidades generales obligatorias defuncionarios constituyen los instrumentos de previsión cuya utilización está más gene-ralizada, dado su carácter obligatorio para los trabajadores. Dichas cotizaciones tienenen el IRPF la consideración de gastos deducibles para la determinación del rendimien-to neto del trabajo, por lo que, ni las cotizaciones sociales a cargo del empleador ni lascorrespondientes a cargo del empleado están sujetas a tributación. La ley no establece


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ningún límite a la cuantía de esta deducción, aunque, en la medida que existen basesmáximas de cotización que determinan la cuantía máxima de la contribución social, sepuede considerar que hay un tope efectivo, que se sitúa en la actualidad en 11.870,5 �,el tope vigente para el Régimen General9.

CUADRO 2

TRATAMIENTO EN EL IRPF (2007) DE DISTINTOS INTRUMENTOS FINANCIEROS

Fuente: Elaboración propia.a) Las aportaciones realizadas por los trabajadores.b) Si existe relación de parentesco o tutoría.c) Límite conjunto 24.250 �.d) El límite efectivo viene determinando por la existencia de bases máximas de cotizaciñon o topes de contribu-

ción.


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9 La base máxima de cotización mensual en 2007 es de 2.996,10 �, mientras el tipo de cotización por con-tingencias comunes se sitúa en el 28,3% (23,6 a cargo de la empresa y 4,7% a cargo del trabajador), por loque las empresas aportan el 83,4% de la cotización social de cada trabajador por cuenta ajena y el propiotrabajador aporta el 16,6% restante.

Por otra parte, la ley establece que este tratamiento fiscal favorable (reducción en labase imponible) se aplicará a lo que denomina aportaciones y contribuciones a sistemasde previsión social. En concreto, sólo tienen esta consideración en el IRPF las aporta-ciones a planes de pensiones, tanto en la parte realizada por los partícipes como la rea-lizada por los promotores10, las aportaciones a mutualidades de previsión social, las pri-mas satisfechas a «planes de previsión asegurados» (PPA), las aportaciones realizadaspor los trabajadores a los «planes de previsión social empresarial» (PPSE) y las primassatisfechas a los «seguros privados que cubren el riesgo de dependencia severa o degran dependencia». En el caso de «planes de previsión asegurados» el reglamento delimpuesto exige que tengan como cobertura principal la jubilación, estableciéndose quese cumple este requisito si se verifica la condición de que el valor de las provisionesmatemáticas para jubilación y dependencia alcanzadas al final de cada anualidad repre-senta, al menos, el triple de la suma de las primas pagadas desde el inicio del plan parael capital de fallecimiento e incapacidad.

Se establece un límite máximo para el conjunto de las reducciones mencionadas en elpárrafo anterior, que queda fijado como el mínimo entre el 30% de la suma de los rendi-mientos netos del trabajo y de actividades económicas o 10.000 � anuales. En el caso demayores de 50 años, estos límites quedan fijados en el 50% y los 12.500 � , respectiva-mente. Las aportaciones que un contribuyente haga a estos sistemas de previsión social afavor de su cónyuge, en el caso de que el cónyuge del contribuyente no perciba rentas osu volumen sea inferior a los 8.000 � , podrán también reducirse con un límite de 2.000� anuales, adicional al fijado por ser el contribuyente partícipe. La ley establece que estadeducción no depende de la forma que finalmente vaya a adoptar la prestación.

Por lo tanto, para aquellos contribuyentes cuyos rendimientos no provengan principal-mente del trabajo o de actividades económicas, la colocación del ahorro en este tipo deinstrumentos de previsión social no está especialmente favorecida fiscalmente. En cam-bio, para los contribuyentes cuyos rendimientos provengan principalmente del trabajo,el ahorro fiscal es creciente con la renta con el tope de 10.000 � . Por otra parte, en elcaso de la dependencia, no parece que se produzca un tratamiento claramente favore-cedor de la cobertura de este riesgo ya que el tope para las aportaciones desfiscalizadasse integra con el resto de aportaciones a instrumentos de ahorro-previsión, en vez de tra-tarse de forma separada, tal como parecería adecuado dada la distinta naturaleza de losriesgos a cubrir.


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10 Los Planes de Pensiones se integran en Fondos de Pensiones para ser gestionados por entidades cualifi-cadas para ello.

Dado el elevado coste de los cuidados de atención a los dependientes, el IRPF ha esta-blecido otros mecanismos para incentivar la contratación de fórmulas de cobertura queayuden a familiares y a los propios dependientes a financiar estos gastos, además de losseguros, en el caso de que ya sean dependientes. Así, la ley del IRPF establece que lasaportaciones realizadas a planes de pensiones a favor de personas con discapacidad conun grado de minusvalía física o sensorial igual o superior al 65%, psíquica igual o supe-rior al 33%, así como de personas que tengan una incapacidad declarada judicialmentetambién podrán ser objeto de reducción en la base. El límite en este caso es de 10.000� si existe relación de parentesco o tutoría, sin perjuicio de las aportaciones que puedarealizar a sus propios planes de pensiones. En el caso de las personas con discapacidadpartícipes, el límite de la reducción es de 24.250 � anuales. El conjunto de todas lasreducciones practicadas por todas las personas que realicen aportaciones a favor de unamisma persona con discapacidad será de 24.250 � . También se establecen reduccionesen la base por aportaciones a patrimonios protegidos de personas discapacitadas, en lostérminos y con los mismos límites que los fijados para las aportaciones a planes de pen-siones para este colectivo.

Asimismo, la Ley crea un nuevo instrumento financiero, los «planes individuales deahorro sistemático» (PIAS), cuyo tratamiento fiscal es distinto del resto de instrumentode previsión al carecer de incentivo a la entrada. Las primas satisfechas a estos planes,que se configuran como contratos con entidades aseguradoras, están sujetas a un límitemáximo anual de 8.000 �, que es independiente de los límites de aportaciones a otrossistemas de previsión social. El importe total de las primas acumuladas no podrá exce-der de 240.000 �11. Se exige que en el momento de constituirse la renta vitalicia la pri-mera prima satisfecha tenga una antigüedad superior a los 10 años. El objetivo del Planes constituir con estas aportaciones realizadas año a año una renta vitalicia12.

Por su parte, los contratos de seguro de rentas vitalicias, temporales o de capitalizaciónni reducen la base, ni son deducibles de la cuota íntegra, a pesar de ser una alternativafactible a los planes de pensiones. Cabe argumentar que el seguro no comparte la carac-terística de iliquidez asociada a estos instrumentos de ahorro previsión, que permiten unaacumulación prolongada, aunque pueden ser más adecuados para cubrir el riesgo de lon-gevidad.


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11 De forma equivalente, se fija en 30 los años en los que se puede aportar la cuantía máxima.12 En caso de fallecimiento del asegurado durante el período de acumulación, los ahorros no se pierden, yaque se puede designar un beneficiario del plan que será quien reciba el dinero ahorrado, más los interesesgenerados.

4.2. En el momento de la desacumulación o rescate

En el Cuadro 3 se presenta la contrapartida de la información recogida en el Cuadro 2,en el sentido de que recoge el tratamiento fiscal de los distintos instrumentos en elmomento de su disposición, sea en forma de rendimiento o en forma de transmisión.

Las pensiones y haberes pasivos percibidos de los regímenes públicos de la SeguridadSocial y clases pasivas, así como las prestaciones percibidas por los beneficiarios demutualidades generales obligatorias de funcionarios reciben la consideración de rendi-mientos del trabajo y por lo tanto se integran en la base general y tributan al marginal.

CUADRO 3.

TRATAMIENTO EN EL IRPF (2007) DE DISTINTOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS

Fuente: Elaboración propia.a) La exención tiene dos excepciones: no se aplica a las generadas por Instituciones de Inversión Colectiva y no

operará en el caso de valores adquiridos y vendidos dos meses antes y después, respectivamente, de la fecha delcobro del dividendo.

b) Las rentas que se pongan de manifiesto en el momento de la constitución de las rentas vitalicias aseguradasresultantes de las PIAS están exentas.


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De forma similar, las prestaciones percibidas por los beneficiarios de planes de pensio-nes, de contratos de seguros concertados con mutualidades de previsión social, dePPSE, de PPA y de seguros de dependencia se integran en la base imponible generalcomo rentas del trabajo. Por lo tanto, en el momento de su rescate, las prestacionesgeneradas por estos instrumentos acaban tributando al marginal13, tal como ya se hacíabajo el impuesto anterior. Su consideración como rentas laborales diferidas justifica estetratamiento.

En cambio, los rendimientos procedentes de operaciones de capitalización, de contratosde seguro de vida o invalidez y de rentas derivadas de la imposición de capitales sonconsiderados rendimientos del capital mobiliario y se integran en la base del ahorro. Laley establece que cuando se perciba un capital diferido, el rendimiento a integrar en labase estará determinado por la diferencia ente el capital percibido y el importe de lasprimas satisfechas. En el caso de rentas inmediatas el rendimiento de capital mobiliarioviene determinado por la anualidad.

Tanto en el caso de rentas vitalicias como temporales inmediatas, la integración en labase del ahorro está sujeta a unos coeficientes reductores en función de la edad del per-ceptor, en caso de rentas vitalicias o de la duración de la percepción, en el caso de ren-tas temporales, que están recogidos en el Cuadro 4. La idea es que parte de esta rentase considera mera amortización o restitución de capital y los porcentajes de integraciónpretenden recoger esta diferencia. Tal como allí se refleja, para los contribuyentes queempiezan a percibir la renta cuando son mayores de 60 años, la tributación efectiva delas rentas vitalicias será siempre inferior al 4,3%, llegando a ser del 1,4% para losmayores de 70 años, lo que contrasta con el 24% aplicable como mínimo, para las pres-taciones que el legislador ha determinado que se consideraran rentas del trabajo.

En el caso de rentas diferidas, sean de carácter vitalicio o temporal, la ley consideracomo rendimiento del capital mobiliario el resultado de aplicar a cada anualidad el por-centaje que le corresponda, según el cuadro 4, incrementado con la rentabilidad obteni-da hasta la constitución de la renta.

El tratamiento que se deriva de los porcentajes de integración de rentas no parece que estémuy homogeneizado en el sentido de que las posiciones relativas de tributación efectiva


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13 La ley establece que cuando el contribuyente tenga una edad superior a los 65 años, el mínimo individual fija-do en 5.050 � se aumentará en 900 � anuales hasta los 75, edad a partir de la cual el aumento será de 1.100 �.

por edades y tipos de renta parecen un tanto arbitrarias, según se desprende de los tiposcomputados. Mientras la renta mejor tratada es la vitalicia percibida por los mayores de70 años (1,4% de tipo de tributación efectiva), las que le siguen en favorable tratamientoson las temporales de menos de cinco años (2,2%). En realidad, las rentas vitalicias de losmayores de 65 años tienen un tratamiento fiscal sólo marginalmente más favorable que elque reciben los perceptores de rentas temporales de menos de 15 años.

CUADRO 4.

TRIBUTACIÓN VIGENTE EN 2007 EN EL IRPF PARA RENTAS VITALICIASY TEMPORALES (en %)

Fuente: García-Vaquero y Mazas (2007).

En realidad, estos porcentajes de imputación pretenden aproximar la rentabilidad quecabe esperar de cada uno de estos instrumentos. Sin embargo, debería posibilitarse quelas compañías de seguros determinaran la rentabilidad real en cada anualidad satisfecha,de manera que se pudiera gravar el rendimiento que verdaderamente se ha obtenido.


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Dado que no existen obstáculos técnicos para su cálculo, la utilización de esta técnicapermitiría prescindir de estos porcentajes estimativos y no se perjudicaría a las compa-ñías de seguros más eficientes.

Por su parte, la renta vitalicia que se perciba de las PIAS, a pesar de ser un instrumen-to de ahorro-previsión, tributará como rendimiento del capital mobiliario y se integraráen la base del ahorro con los coeficientes reductores indicados. Sin embargo, los rendi-mientos de los PIAS generados hasta la constitución de la renta están exentos de tribu-tación en el IRPF, siempre que se cumplan las siguientes condiciones: a) la suma de lasaportaciones anuales a PIAS no supere el límite máximo anual de 8.000 euros; b) lassumas de las aportaciones acumuladas en PIAS no supere el límite máximo de 240.000euros; c) que haya transcurrido, al menos, 10 años desde la primera aportación satisfe-cha; d) que contratante asegurado y el beneficiario de la renta vitalicia sean la mismapersona y e) que a la finalización y/o rescate del plan se constituya una renta vitalicia.En caso de no cumplir con los requisitos anteriores o en caso de realizar algún rescatetotal o parcial, los rendimientos tributarán, al igual que cualquier otro seguro de ahorrocomo rendimientos del capital mobiliario al tipo del 18%. Por lo tanto, ese instrumentoes el que tiene un tratamiento tributario más diferenciado, aunque sus características sonmuy similares a la de instrumentos existentes en la actualidad y que, en cambio, a pesarde su elevada sustituibilidad, reciben un tratamiento menos favorable.

Por lo tanto, no sólo el ahorro-previsión tiene un tratamiento fiscal diferenciado con res-pecto al que recae sobre otros instrumentos financieros, si no que, dependiendo de suforma específica, también está sujeto a una tributación distinta. A pesar de que estosinstrumentos cubren la contingencia de pérdida de ingresos asociados con la jubilación,la ley ha fijado distintos tratamientos fiscales en función de su forma específica. Por unaparte, en el momento de la acumulación algunos reciben un tratamiento favorable en elsentido de que son deducibles de la base. Sin embargo, se imponen límites a la reduc-ción que puede aplicarse, en la que se mezclan coberturas de dependencia con planes depensiones. Además, para algunos instrumentos se fijan límites comunes a las inversio-nes que se pueden realizar, mientras que para otros (como las PIAS) estos límites sonindependientes y pueden complementar las aportaciones realizadas a otros instrumen-tos. Asimismo, en el momento en que generan rentas, el IRPF establece que planes depensiones, planes de previsión asegurados y mutualidades de previsión social generanrendimientos del trabajo, por lo que se integran en la base general con tipos marginalesque van desde el 24% al 43%. En cambio, considera que los contratos de seguros derentas vitalicias y temporales generan rendimientos de capital mobiliario que, ademásde estar sujetos a unos porcentajes de imputación de rentas, se integran en la base del


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ahorro, cuyo tipo marginal único es del 18%, por lo que su tributación efectiva nuncaalcanza el 7%. Finalmente, el IRPF establece que los rendimientos del capital de con-tratos de seguros de capital diferido en el que el cobro se produce en un único pago (losseguros de capitalización, sean de vida, jubilación o invalidez o los unit-linked de capi-talización) deben tributar íntegros en la base del ahorro. No obstante, debe tenerse encuenta que estos contratos podrían ser susceptibles de constituirse en una renta tempo-ral o vitalicia, recibiendo así el mismo trato favorable que todos aquellos instrumentosrescatables en forma de rentas.

La ley establece que los distintos sistemas de previsión social (aportaciones y contribu-ciones a planes de pensiones o a mutualidades de previsión social, las primas satisfe-chas a los planes de previsión asegurados, las aportaciones realizadas por los trabaja-dores a los planes de previsión social empresarial, las primas satisfechas a los segurosprivados que cubran exclusivamente el riesgo de dependencia severa o de gran depen-dencia y las aportaciones y contribuciones a sistemas de previsión social constituidos afavor de personas con discapacidad) podrán realizar movilizaciones de derechos eco-nómicos entre ellos, sin consecuencias tributarias. También establece un régimen tran-sitorio aplicable a todos los instrumentos financieros cuya tributación se ha visto modi-ficada. En concreto, la normativa reconoce la expectativa de derechos de determinadoscontribuyentes que hubieran podido adoptar sus decisiones de inversión en función delentorno tributario vigente en aquel momento. Por ello, posibilita la aplicación de unacompensación para aquellos contribuyentes que vean empeorada su situación tributariacomo consecuencia del nuevo esquema de tributación de las rentas del ahorro. En par-ticular, la compensación afecta especialmente a los perceptores de rendimientos quebajo la normativa precedente estaban sujetos a un coeficiente reductor del 40% por sersu periodo de generación superior a los 2 años (ver Cuadro 1).

Entre las disposiciones transitorias se incluye una que permite la conversión en PIAS decontratos de seguros suscritos con anterioridad al 1 de enero de 2007. Sin embargo, estaconversión no podrán realizarla los seguros colectivos que instrumenten compromisos depensiones ni los instrumentos de previsión social que reducen la base imponible.

5. TRATAMIENTO DE LA VIVIENDA EN EL IRPF EN ESPAÑA

Según el avance de la Encuesta Financiera de las Familias referida al año 2005, el81,3% de los hogares españoles poseían una vivienda principal y el 34,5% otras pro-piedades inmobiliarias. Estos porcentajes eran del 88,4% y del 39% en los hogares cuyo


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cabeza de familia tenía entre 65 y 74 años y del 83,7% y del 28,6% respectivamente sitenía más de 75 años. La encuesta también recoge que la vivienda habitual constituyeel 58,9% del valor de los activos totales de los hogares y el resto de propiedades inmo-biliarias el 21,2%. Por lo tanto, dado que más de la mitad del valor de la riqueza de lasfamilias se materializa en este activo y que, a pesar de no ser un ahorro financiero, exis-te la posibilidad de hacer líquida esta fuente de ahorro, merece la pena analizar tambiénsu tratamiento fiscal.

La vivienda ha estado muy favorecida fiscalmente en el IRPF, sobre todo por lo querefiere a la vivienda habitual y el nuevo impuesto no ha modificado sustancialmenteeste enfoque. Este tratamiento favorable se canaliza a través de dos vías: por una parte,la ley establece una deducción en la cuota del impuesto que recae sobre las cantidadesinvertidas en la adquisición de la vivienda habitual y, por otra, las ganancias patrimo-niales obtenidas por su transmisión están excluidas de gravamen. En el Cuadro 5 se pre-senta un resumen del tratamiento fiscal bajo el IRPF de este activo, distinguiendo entrela fase de adquisición, la tenencia y la transmisión.

En concreto, la nueva ley mantiene la deducción en cuota del 15% de la inversión envivienda habitual, sea adquisición o rehabilitación, con un máximo de 9.015 euros, aun-que, como novedad, se eliminan los coeficientes incrementados (el 20% y del 25%) queexistían en el caso de compra con financiación, bajo el sistema anterior. La ley estable-ce que los contribuyentes también podrán aplicar esta deducción por las cantidadesdepositadas en las llamadas «cuentas ahorro vivienda». Estas cantidades deben desti-narse a la compra o rehabilitación de la primera vivienda habitual en un plazo no supe-rior a los cuatro años. Estas cuentas permiten pues incrementar las cantidades totales adeducir por la adquisición de vivienda al dilatar el proceso de inversión a lo largo deltiempo y así obviar los límites anuales fijados por el regulador. En cambio, la adquisi-ción de otros inmuebles no está sujeta a ningún tipo de desgravación en el IRPF.

En cuanto a la tenencia, el IRPF sujeta a gravamen a las viviendas distintas de la habi-tual, incorporando a la base imponible general el rendimiento de ellas obtenido. En elcaso de las viviendas arrendadas, la renta sujeta al IRPF es el alquiler (excluido el IVA)y del que se han deducido todos los gastos incurridos para la consecución de este ingre-so. La ley establece una reducción del 50% de los ingresos sujetos a gravamen delarrendador, que alcanza el 100% cuando el arrendatario tiene una edad comprendidaentre los 18 y los 35 años y rendimientos del trabajo o de actividades económicas supe-riores al Indicador Público de Rentas de Efectos Múltiples (IPREM).


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A las viviendas no habituales y no arrendadas se les imputa una renta a efectos de labase imponible general del IRPF, sin posibilidad de deducción de ningún tipo de gasto.Esta renta imputada se calcula como la cantidad que resulte de aplicar el 2 por ciento alvalor catastral y en los casos en los que éste haya sido revisado con posterioridad al 1de enero de 1994, el porcentaje a aplicar se reduce al 1,1%. Si no se dispone de valorcatastral, se aplica el 1,1% sobre el 50% del valor que debe computarse a efectos delImpuesto sobre el Patrimonio.

En las transmisiones de compraventa de las viviendas se ponen de manifiesto variacionespatrimoniales, normalmente ganancias patrimoniales, que, con la excepción de la vivien-da habitual, están en su totalidad gravadas fiscalmente. La ganancia patrimonial constitu-ye una renta del ahorro en el año correspondiente y está por lo tanto gravada al tipo fijodel 18%. Esta ganancia se determina por la diferencia entre el valor de la transmisión(teniendo en cuenta los gastos y tributos accesorios, como notarios y registro de la pro-piedad, o IVA o impuesto sobre transmisiones), y el de adquisición, incluyendo inversio-nes y mejoras y teniendo en cuenta gastos y tributos que recaen sobre el bien. Al contra-rio de lo que ocurre con otros rendimientos del capital y otras ganancias patrimoniales, elvalor de adquisición puede actualizarse a efectos del IRPF como ajuste por la inflación,según unos porcentajes que fija anualmente la Ley de Presupuestos Generales del Estado,con el objetivo de calcular la ganancia patrimonial sujeta a tributación.

Dado que la vivienda ha venido teniendo un tratamiento fiscal favorable desde hace muchosaños, pero este tratamiento se ha ido modificando, la normativa establece distinciones en elgravamen, que dependen del momento de la adquisición del inmueble. En particular, laganancia patrimonial generada en inmuebles adquiridos a partir del 31 de diciembre de1994 está gravada al tipo fijo del 18% que recae sobre la renta del ahorro14. En cambio, paralos inmuebles15 adquiridos con anterioridad a esta fecha, la plusvalía se distribuye en dospartes de forma lineal: la generada hasta el 20 de enero de 2006 y la generada a partir deentonces. La plusvalía generada hasta el 20 de enero de 2006 se reduce en un 11,1% porcada año, o fracción, de posesión del inmueble desde el momento de la adquisición hasta el31 de diciembre de 199416. La plusvalía remanente, si la hubiere, está gravada como el restode la renta del ahorro. A partir de la fecha citada del 2006, la plusvalía generada está gra-vada como el resto de la renta del ahorro (al tipo fijo del 18,0%).


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14 La regulación anterior incluía las ganancias patrimoniales generadas en menos de 1 año dentro de la baseliquidable general y eran gravadas, consecuentemente, al tipo marginal. Las generadas en más de 1 año, seincluían en la base liquidable especial y eran gravadas al tipo fijo del 15,0%.15 Y en general para otros elementos patrimoniales.16 Esto implica que si el inmueble fue adquirido con anterioridad al año 1987, la ganancia patrimonial gene-rada hasta el 20 de enero de 2006 queda totalmente exenta del IRPF. La regulación anterior no ponía límitetemporal a la exención de estas plusvalías.

CUADRO 5.

TRATAMIENTO DE LA VIVIENDA EN EL IRPF 2007

Fuente: Elaboración propia a partir de Martí (2007)* El rendimiento neto se reduce el 100% cuando el inquilino tiene menos de 35 años.NA. No aplica

En el caso de tratarse de la vivienda habitual la ganancia patrimonial derivada de sutransmisión está exenta de tributación, siempre que el importe obtenido por la venta sereinvierta en la adquisición o rehabilitación de otra vivienda habitual. Si la cantidad


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reinvertida fuera inferior al importe total obtenido, solamente se excluirá del gravamenla parte de la ganancia patrimonial obtenida que proporcionalmente corresponda a lascantidades reinvertidas. La ganancia patrimonial derivada de la transmisión de lavivienda habitual está siempre exenta del IRPF para los contribuyentes mayores de 65años o en situaciones de dependencia severa o de gran dependencia.

Exclusivamente a efectos de la aplicación de la exención por transmisión de la vivien-da habitual por mayores de sesenta y cinco años o personas en situación de dependen-cia severa o gran dependencia, así como para la exención por reinversión en viviendahabitual se permite considerar como vivienda habitual aquélla que reúna tal condiciónen el momento de la venta o hubiera tenido tal consideración hasta cualquier día de losdos años anteriores de la fecha de transmisión. Se permite así que el contribuyente dejede residir efectivamente en la vivienda disponiendo de un plazo adicional para su ventaque no detrae derechos de exención. Esta ampliación del plazo se adecúa a distintassituaciones sobre todo vinculadas a la vejez, en las que los cambios de residencia pormotivos de salud resultan relativamente corrientes y resulta muy conveniente en unasituación de mercado inmobiliario relativamente estancado.

5.1. La hipoteca inversa

En la exposición de motivos de la Ley que regula las hipotecas inversas17, se afirma que«hacer líquido el valor de la vivienda mediante productos financieros podría contribuira paliar uno de los problemas socioeconómicos que tiene España y la mayoría de paí-ses desarrollados: la satisfacción del incremento de las necesidades de renta en los últi-mos años de vida». Se añade, además, que «No cabe duda pues que el desarrollo de unmercado de hipotecas inversas que permitan a los mayores utilizar parte de su patrimo-nio inmobiliario para aumentar su renta ofrece un gran potencial de generación de bene-ficios económicos y sociales». Por lo tanto, en la exposición de motivos de esta ley seliga este nuevo instrumento financiero con la percepción de una renta en la vejez.

Sin embargo, la ley no establece ningún vínculo entre ambos instrumentos. La únicareferencia a esta transformación se recoge en la Disposición adicional cuarta, relativa al


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17 Ley 41/2007, de 7 de diciembre, por la que se modifica la Ley 2/1981, de 25 de marzo, de regulación delmercado hipotecario y otras normas del sistema hipotecario y financiero, de regulación de las hipotecasinversas y el seguro de dependencia y por la que se establece determinada norma tributaria.

aseguramiento de rentas futuras con recursos procedentes de la contratación de unahipoteca inversa. En ella, la ley determina que las disposiciones periódicas de una hipo-teca inversa podrán dedicarse a la contratación de un «plan de previsión asegurado». Enla medida que según la Ley del IRPF los PPA deben necesariamente cubrir la contin-gencia de jubilación, la Disposición establece la asimilación de la jubilación con eltranscurso de una década desde el momento de la contratación del plan, de manera queel primer pago de la prima tenga más de diez años en el momento de la percepción dela renta.

En la medida que se desea incentivar el uso de los fondos materializados en vivienda paraobtener unas rentas adicionales con las que hacer frente a las necesidades de ingresosdurante los últimos años de vida o en las situaciones de gran dependencia o dependenciasevera, considerar que se va a destinar la totalidad o parte de las disposiciones a la con-tratación de un PPA, que es un instrumento de cobertura de jubilación no parece consis-tente. Asimilar jubilación a supervivencia transcurridos diez años desde el abono de la pri-mera prima no resuelve el problema, ya que implica que la persona no empieza a percibirlas rentas del seguro hasta diez años más tarde, es decir cuando tiene 75 años, o diez añosmás tarde de haberse declarado la gran dependencia o dependencia severa. Además, estosPPA estarán sujetos a la tributación que se recoge en los cuadros dos y tres para este pro-ducto. En concreto, las aportaciones al plan se reducen de la base general del impuesto,pero con el límite del mínimo entre el 50% de los rendimientos netos del trabajo o de acti-vidades económicas y los 12.500 �, aplicable a los mayores de 50 años. Cabe pensar quea la edad en la que se suscriben las hipotecas inversas el primero de estos límites es el vin-culante y aunque el suscriptor percibiera la pensión pública máxima, la cantidad quepodría destinar a este instrumento y que permitiría reducir en la base sería muy escasa. Enel momento de percibir la renta vitalicia ésta se integraría en la base general y debería tri-butar al marginal. No parece que este sea un tratamiento fiscal muy en consonancia conlos principios declarados en la exposición de motivos, ya que, en ningún sentido, inducela transformación del patrimonio inmobiliario en una renta vitalicia. Además, sujetaimplícitamente a tributación las disposiciones procedentes de la hipoteca inversa cuandoestas se transforman en un flujo de renta de por vida.

Por otra parte, se hace difícil entender por qué se ha señalizado exclusivamente la contra-tación de PPA, cuando existen en el mercado otros instrumentos de aseguramiento e inclu-so de previsión social que pueden cumplir el mismo objetivo de provisión de una renta.

Debe tenerse en cuenta que la Ley define la hipoteca inversa como un crédito o présta-mo garantizado mediante hipoteca, por lo cual no existe hecho imponible. Además, tal


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como ya se ha indicado, la ley del IRPF establece que para los mayores de 65 años o ensituación de gran dependencia o dependencia severa las ganancias patrimoniales de latransmisión de la vivienda habitual están exentas de tributación. Por lo tanto, por con-sistencia, cabría exigir un tratamiento fiscal similar para cualquier transformación deesta riqueza, aunque no fuera en forma de venta, para las personas en estas situaciones.En el caso de que, por ejemplo, colocaran el producto de la venta en un depósito a corto,la única tributación exigible de la disposición de este capital sería la procedente de losrendimientos adicionales que obtuviera, y que deberían tributar al tipo fijo del ahorro.Está claro que la obtención de una renta vitalicia a partir de la hipoteca inversa implicala realización de otra operación financiera con la contratación de un seguro. Parece queen este caso, la consistencia exigiría que fuera tratado como una renta vitalicia diferida,considerándose como rendimiento de capital mobiliario la diferencia ente el capital per-cibido y el importe de las primas satisfechas. La admisión de la posibilidad de que seanlas propias compañías de seguros las que determinen la rentabilidad real de cada anua-lidad, que se ha discutido en el apartado anterior, permitiría un tratamiento homogéneode estos rendimientos.

Finalmente, si esta transformación del patrimonio inmobiliario en patrimonio líquido, apartir de la constitución de un instrumento de provisión de rentas vitalicias, tiene quepasar necesariamente por la consideración fiscal de estos flujos como ingresos de tra-bajo o de capital, también tendrán esta consideración a efectos de la provisión de pen-siones mínimas. Los complementos para las pensiones inferiores a la mínima se deter-minan en función de las rentas de capital o del trabajo personal del perceptor. La movi-lización de este patrimonio y su transformación en un flujo de rentas que la ley definecomo de trabajo o de capital podría limitar la cuantía o incluso el acceso a estos com-plementos a los colectivos afectados. En el caso de la Ley de dependencia18 la capaci-dad económica de los beneficiarios que deben contribuir económicamente a la finan-ciación de los servicios de forma progresiva, se determinará en atención a la renta y elpatrimonio del solicitante, lo que también puede interaccionar con el tratamiento dadoa la hipoteca inversa.


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18 LEY 39/2006, de 14 de diciembre, de Promoción de la Autonomía Personal y Atención a las personas ensituación de dependencia.

6. CONCLUSIONES

En la exposición de motivos del nuevo IRPF se indica que la ley pretende avanzar haciael objetivo de alcanzar una prestación en el momento de la jubilación proveniente de lasuma del sistema público y el plan de pensiones privado que permita aproximar el últi-mo salario percibido durante la vida laboral del contribuyente. Con esta finalidad, sereorientan los incentivos fiscales a la previsión social complementaria hacia aquellosinstrumentos cuyas percepciones se perciban de forma periódica, se conceden benefi-cios fiscales a los planes de previsión social empresarial y se promueve la creación deun nuevo producto de fomento del ahorro a largo plazo (los Planes Individuales de Aho-rro Sistemático).

Por este motivo, el tratamiento fiscal dado en el nuevo IRPF a los distintos instrumen-tos en los que se puede materializar el ahorro no es homogéneo, como tampoco lo sonlas características de rentabilidad, liquidez y riesgo de estos instrumentos. En el nuevoIRPF se han acentuado las diferencias entre el tratamiento dado a los instrumentos deahorro en general y a los asociados a la previsión social, en forma de colocaciones sus-ceptibles de poder generar un flujo futuro de rentas para la vejez. Esto no niega que conla reforma de 2007 se haya avanzado de forma sustantiva hacia la neutralidad en el tra-tamiento de las rentas procedentes del ahorro en general, al establecer una base del aho-rro que tributa a un tipo fijo. Sin embargo, al querer incentivar la materialización de laacumulación de riqueza en determinados instrumentos, el regulador se ha alejadovoluntariamente de esta neutralidad inicial.

En cualquier caso, el nuevo impuesto no ha modificado radicalmente el tratamiento queya tenían determinados instrumentos a los que se destinaba el ahorro, sobre todo el queya se había materializado. En concreto, por una parte, la ley y, en algunos casos, elreglamento que la desarrolla, contienen disposiciones adicionales y temporales queestablecen fórmulas de tránsito desde el sistema vigente con anterioridad hacia el nuevosistema que rige desde 2007, minimizando los costes en los que podrían incurrir losinversores-contribuyentes que hubieran adoptado compromisos de inversión en el ámbi-to de la legislación anterior. Esto ha permitido respetar explícitamente la expectativa dederecho de los inversores. Por otra parte, esta expectativa también se ha respetadoimplícitamente al minimizar los cambios tributarios. El caso más claro de esta forma deactuar se materializa en el tratamiento de la vivienda, que sigue manteniendo sus carac-terísticas de activo muy favorecido fiscalmente y cuyo apoyo fiscal se justifica por«razones de cohesión social».


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Dejando aparte las dificultades asociadas a los cambios legislativos y las decisiones deinversión, el trato fiscal diferenciado dado a las nuevas colocaciones de ahorro según sudestino inicialmente declarado obedece, de alguna manera, a consideraciones de riesgoy liquidez. En el caso del riesgo de longevidad, cabe argumentar que es óptimo que elregulador favorezca aquellos instrumentos en los que este riesgo no lo asuma el indivi-duo, sino que lo asuman las instituciones más adecuadas para ello, en el sentido de quesean instituciones que no sólo dispongan de los cálculos actuariales para permitir talcobertura y gestionarla, sino que puedan llevar a cabo una labor de diversificación delriesgo. Las aseguradoras serían el candidato obvio a la asunción y/o gestión de este ries-go, siempre que exista un mercado suficientemente profundo para ello. En el sistemaespañol este no es el caso: el desarrollo del mercado de anualidades en España es muyincipiente, lo que puede justificar la escasa comercialización de instrumentos con carac-terísticas de aseguramiento de la cobertura del riesgo de longevidad. Bajo la premisaque se desea desarrollar y dinamizar este mercado, los mayores incentivos fiscalesdeberían destinarse a la materialización del ahorro en instrumentos de aseguramiento derentas vitalicias.

No parece que este sea el enfoque seguido actualmente en el IRPF. En el momento dela acumulación, sólo los instrumentos que el legislador ha calificado como de previsiónsocial gozan de un tratamiento fiscal favorable; en cambio, los seguros de vida no estánsujetos a ningún apoyo fiscal. La apuesta del regulador por la creación de un nuevo ins-trumento, las PIAS, no parece muy justificada por dos motivos. Por una parte, porqueya existen instrumentos con características muy similares, por lo que se fomenta unadiversificación escasamente diferenciada. Por otra, porque favorecer exclusivamente aun producto en un mercado incipiente no parece la forma más adecuada para desarro-llarlo.

Por lo que respecta a la liquidez, favorecer fiscalmente aquellos instrumentos que no sonlíquidos antes de una determinada edad o contingencia es consistente con la idea de quese quiere apoyar la acumulación de riqueza para hacer frente a la pérdida de rentas aso-ciadas con la jubilación y la vejez. En este sentido el tratamiento favorable dado a apor-taciones en planes de pensiones sean privados o públicos parece justificado. El mejor tra-tamiento dado a las contribuciones a los sistemas públicos, con la ausencia formal de lími-tes a la aportación, se puede justificar por las características de este sector, que está máscapacitado para asumir el riesgo de longevidad de forma íntegra que el sector privado,dado que tiene la potestad de exigir impuestos a los contribuyentes. Sin embargo, si sedesea traspasar parte de este riesgo al sector privado, debe avanzarse en la consecución deun tratamiento idéntico para las aportaciones a ambos tipos de planes.


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Finalmente, la movilización del patrimonio materializado en viviendas requiere un desa-rrollo más acorde con las necesidades asociadas a la cobertura del riesgo de longevidadque la que establece la actual legislación. Debería buscarse un tratamiento fiscal incen-tivador de la transformación de la hipoteca inversa en un flujo de renta vitalicio. Posi-bilitar, en el caso de los rendimientos procedentes de operaciones de capitalización y decontratos de seguro de vida o invalidez, el cálculo de la rentabilidad implícita en cadaanualidad podría ser un paso hacia la consecución de un adecuado tratamiento fiscal delos flujos de recursos originados por esta vía.

REFERENCIAS

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MARTÍ, F. (2007) «La fiscalidad de la vivienda, 2007». Mimeo.


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ANEXO


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Fuente: Bover (2007)

PAPELES DE LA FUNDACIÓN

Nº 1 Estudio para la mejora del Gobierno Corporativo, la Transparencia Informa-tiva y los Conflictos de Interés.

Nº 2 Guía de Principios de Buen Gobierno Corporativo, Transparencia Informati-va y Conflictos de Interés en las Sociedades Cotizadas.

Nº 3 Estudio sobre los efectos de la aplicación de las Normas Contables del IASBa los sectores cotizados de la Bolsa Española.

Nº 4 Buen Gobierno, Transparencia y Ética en el sector público.

Nº 5 Estudio sobre la Reforma de los Mercados Financieros Europeos (2 vols.):• Resumen del estudio en Español• Resumen del estudio en Inglés

Nº 6 Guía de Buenas Prácticas para el desarrollo de la Junta General de accionis-tas de Sociedades Cotizadas.

Nº 7 Observatorio de Gobierno Corporativo de las Grandes Sociedades Cotizadasen el Mercado de Valores español (Ibex-35), 2003.

Nº 8 Índice de Excelencia Informativa de las Sociedades del Ibez-35 de la BolsaEspañola IEI-FEF.

Nº 9 Pensiones y Ahorro a largo plazo: un viejo problema en busca de nuevas soluciones.

Nº 10 El ciclo del Capital Riesgo en Europa: su gestión y aportación de valor.Nº 11 España y las nuevas Perspectivas Financieras de la Unión Europea 2007-

2013: Nuevos condicionantes, nuevos objetivos, nuevas estrategias.

Nº 12 Diversidad de Género en los Consejos de Administración de las SociedadesCotizadas y Cajas de Ahorros españolas.

Nº 13 España y la nueva arquitectura económica y financiera internacional. El desa-fío del G-8.

PAPELES DE LA FUNDACIÓN

197

Nº 14 Observatorio de Gobierno Corporativos de las Grandes Sociedades Cotizadasen el Mercado de Valores español (Ibex-35), 2004.

Nº 15 Índice de Excelencia Informativa de las Sociedades de la Bolsa Española IEI-FEF.

Nº 16 La Responsabilidad Corporativa: una propuesta para un entrono empresarialmás eficiente y socialmente comprometido.

Nº 17 Observatorio sobre la Reforma de los Mercados Financieros Europeos(2006).

Nº 18 Las Cajas de Ahorros: Modelo de Negocio, Estructura de la Propiedad y suGobierno Corporativo.

Nº 19 Observatorio de Gobierno Corporativo y Transparencia Informativa de lasSociedades Cotizadas en el Mercado Continuo Español 2006.

Nº 20 Observatorio sobre el Gobierno de la Economía Internacional (2007).

Nº 21 Observatorio sobre la Reforma de los Mercados Financieros Europeos(2007).

Nº 22 Observatorio de Gobierno Corporativo y Transparencia Informativa de lasSociedades Cotizadas en el Mercado Continuo Español, 2007.

Nº 23 El Papel de las Instituciones Públicas en las Operaciones de Control Corpo-rativo Nacionales y Transnacionales.

Nº 24 Instrumentos Financieros para la Jubilación.


198

ENTIDADES PATRONOde la

Fundación de Estudios Financieros

SANTANDERTELEFÓNICA

ENDESAIBERDROLA

BBVACAJA MADRIDREPSOL YPF

CITIBANK ESPAÑAPRICEWATERHOUSECOOPERSSOCIÉTÉ GÉNÉRALE ESPAÑA

CAJA DE AHORROS Y MONTE DE PIEDAD DE NAVARRAABERTIS INFRAESTRUCTURAS

FUNDACIÓN BANCAJAFUNDACIÓN CAIXA GALICIA-CLAUDIO SAN MARTÍN

ACCIONAALTADIS

ANTENA 3 TVASTROC MEDITERRÁNEO

BANCO SABADELLBANKINTERDELOITTE

ERNST & YOUNGFOMENTO DE CONSTRUCCIONES Y CONTRATAS-FCC

FIDELITY INTERNATIONALINDRAKPMG

LA CAIXAMETROVACESA

NATRAUNIÓN FENOSA

CECARED ELÉCTRICA DE ESPAÑA

RECOLETOS GRUPO DE COMUNICACIÓNURÍA MENÉNDEZ

ACSBAKER & MCKENZIE

SACYR VALLEHERMOSOGARRIGUES

CUATRECASASBME

ENTIDAD FUNDADORA

INSTITUTO ESPAÑOL DE ANALISTAS FINANCIEROS

ENTIDADES PATRONO

199

equipo de trabajo -...

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