PROCESO DE INVERSIÓN
David Ardura
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PROCESO DE INVERSIÓN
Fuente: Gesconsult
Asignación de activos: RV/RF/liquidez
Oportunidades de inversión a nivel geográfico, sectorial, duración, divisas
Análisis por fundamentales
“News Flow” ¿Quién compra y vende?
Selección final de valores
Inclusión en cartera
• Cuantitativo• Cualitativo
Clave: conocer equipo gestor
Análisis macro
Opinión del mercado, volumen de negociación, aplicaciones, etc.
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PROCESO DE INVERSIÓN
Análisis macro
¿En que fase del ciclo nos encontramos?
¿Es un entorno de crecimiento o de decrecimiento?
¿Cómo se está comportando la inflación?
¿Cuál es la situación de la política monetaria?¿Las condiciones monetarias son restrictivas o expansivas?
¿Cuál es el ciclo de crédito?
¿La liquidez es algo fácil de conseguir o, por el contrario es escasa?
¿Cuál es el nivel de endeudamiento de la economía?
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PROCESO DE INVERSIÓN
CRECIMIENTO DE EEUU
EEUU lleva 10 años creciendo y en estos momentos no hay síntomas de debilidad aparente
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Fuente: Mayo´19 -Bloomberg
Fuente: Mayo´19 -Bloomberg
PROCESO DE INVERSIÓN
BENEFICIOS EMPRESARIALES EN EXPANSION
La macroeconomía se acaba filtrando a las empresas Importante expansión de los beneficios empresariales
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Fuente: Mayo´19 - Bloomberg
PROCESO DE INVERSIÓN
¿EN QUE SE TRADUCE TODO ESTO?
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+ +
Crecimiento positivo EEUU en 10 años
Sin síntomas de debilitamiento económico
Beneficios empresariales en expansión
PROCESO DE INVERSIÓN
SE TRADUCE EN IMPORTANTES SUBIDAS DEL INDICE
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Fuente: Mayo´19 - Bloomberg
PROCESO DE INVERSIÓN
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¿Y EN EUROPA?
PROCESO DE INVERSIÓN
Evolución PIB Zona Euro.
Evolución cotización Eurostoxx 50.
En Europa, la recuperación económica y empresarial ha sido mucho menor.
Evolución Beneficios Eurostoxx 50.
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Fuente: Mayo´19 - Bloomberg
Fuente: Mayo´19 - Bloomberg
Fuente: Mayo´19 - Bloomberg
PROCESO DE INVERSIÓN
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2019: LA BOLSA SE DESMARCA DE LA MACROECONOMIA
PMI Manufacturas: Índice basado en preguntas a gestores de compras de las empresas sobre expectativas.
Fuente Bloomberg. Datos a 22/05/19
Eurostoxx 50
PMI Manufacturero
PROCESO DE INVERSIÓN
Política monetaria. Un mundo de tipos cero.
Tipos de interés Estados Unidos Tipos de interés en Zona Euro
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Fuente: Mayo´19 - BloombergFuente: Mayo´19 - Bloomberg
La política monetaria de tipos CERO ha ayudado a la recuperación económica pero es una fuente de potenciales riesgos para el futuro.
PROCESO DE INVERSIÓN
Política monetaria. El gran riesgo de la deuda.
Deuda/PIB EEUUEvolución de la deuda pública en EEUU
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Fuente: Mayo´19 - Bloomberg
Elevado endeudamiento: cada vez se necesita más deuda para generar crecimiento (PIB).
PROCESO DE INVERSIÓN
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¿CUANTO LE CUESTA FINANCIARSE A TELEFONICA?
Prima de riesgo alemana + Prima de riesgo
española+ =Prima de riesgo
Telefónica
-0,10% 0,95%
1,40%
0,55%
PROCESO DE INVERSIÓN
Análisis macro: Política monetaria. ¿Qué podemos esperar de los tipos de interés?
Probabilidades de movimiento de tipos de interés en diciembre 2019
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Ha subido la probabilidad de bajada de tipos en EEUU.
PROCESO DE INVERSIÓN
Poniéndolo todo en común: El ratio favorito de Warrent Buffet para evaluar el mercado.
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La economía financiera está en valoraciones extremas frente a la economía real
Suma total de la capitalización de compañías cotizadas en EEUU/PIB EEUU
PROCESO DE INVERSIÓN
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Elecciones europeas
Brexit
Italia
Petróleo - IRAN
Guerra comercial EEUU- CHINA
Trump y sus tweet
Elecciones España
¿Ruido de mercado?
¿Riesgos?
IDEA DE INVERSION
Álvaro Jiménez
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Los requisitos de una buena inversión
Conocer y entender el negocio
Negocios sostenibles en el tiempo
Negocios de calidad
Negocios dirigidos por personas honestas y competentes
Negocios disponibles a precios atractivos
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Los requisitos de un buen inversor
Visión de largo plazo
Paciencia Controlar las emociones
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Proceso de inversión
Análisis Cualitativo
Análisis Cuantitativo
Valoración
1. Conocer el negocioHistoria, Actividad, Ámbito Geográfico, Riesgos, Ciclo del Negocio, Catalizadores, Ventajas Competitivas…
2. Conocer el sector Competidores, Drivers del Sector, Ciclo del Sector…
1. Analizar el negocioCrecimiento, Márgenes, Rentabilidad, Deuda, Flujos de Caja, Asignación de Capital
2. Comparación con los competidores
1. Múltiplos de ValoraciónPER, EV/Ebitda, P/FCF
2. Descuento de FlujosAproximación al Valor Intrínseco – Margen de Seguridad
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Caso de inversión
Ingresos por geografías (2018)
Energy & Industry
47%Automotive
35%
IDIADA14%
Laboratories4%
Definición del negocio
Beneficio operativo por línea de actividad (2018)
Fuente: Applus, Gesconsult
España20%
Resto Europa28%
Norteamérica21%
APAC11%
MEA11%
LatAm9%
Oil&Gas39%
ITV20%
Automóviles12%
Energía9%
Construcción4%
Aeroespacial3%
Otros13%
Ingresos por industrias (2018)
Fuente: Applus, Gesconsult22
Caso de inversión
Correlación Applus vs Brent
60,0
80,0
100,0
120,0
140,0
Applus Brent
Fuente: Bloomberg
La exposición de Applus al crudo se hareducido en los últimos años:
En 2014 la exposición a Oil&Gas era del 51%(50% capex/50% opex)
Actualmente, la exposición a Oil&Gas es del39% (30% capex/70% opex)
El mercado es ineficiente
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Caso de inversión
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(+) Ingresos
(-) Coste de las ventas/Aprovisionamientos
(-) Opex (costes de personal, energía, publicidad…)
(-) Otros
(=) EBITDA Margen Ebitda
(-) D&A (Depreciación y Amortización)
(=) EBITMargen Ebit
(-) Resultado financiero
(-) Impuestos
(=) Beneficio NetoBPA
EBITDA
(-) Impuestos
(+/-) Variación del capital circulante
(=) Flujo de Caja Operativo
(-) Capex
(=) Flujo de Caja Libre
Cuenta de Resultados
Flujo de Caja
Principales magnitudes y ratios
BPA = Beneficio Neto / Número de acciones
PER = Precio / BPA
EV = Fondos Propios + Deuda ⇒ EV/Ebitda
Deuda Neta = Deuda Total – Liquidez ⇒ DN/Ebitda
ROE = Beneficio Neto / Fondos Propios
ROCE = Ebit (1-T) / Capital Empleado
P/FCF = Capitalización de mercado / FCF
FCF yield = FCF / Capitalización de mercado
Caso de inversión
Evolución de ingresos, ebitda y márgenes Evolución del Free Cash Flow
Evolución del apalancamiento financieroFuentes de crecimiento
11,2%
13,9%
10,0%
12,5%
15,0%
-
500,0
1.000,0
1.500,0
2.000,0
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e
Ingresos Ebitda Margen Ebitda
Fuente: Applus, Gesconsult, Bloomberg
Fuente: Applus 1Q2019 Results Presentation
0,0%
3,0%
6,0%
9,0%
12,0%
15,0%
-
50,0
100,0
150,0
200,0
250,0
2014 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e
Op FCF Free Cash Flow FCF yield
-
1,0
2,0
3,0
4,0
-
200,0
400,0
600,0
800,0
2014 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e
Deuda Neta DN/Ebitda
Fuente: Applus, Gesconsult, Bloomberg
Fuente: Applus, Gesconsult, Bloomberg
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Caso de inversión
Cuota de mercado
Datos de la competencia
SGS7%
Bureau Veritas
7%Intertek
4%
Applus2%
Otros80%
Fuente: Barclays
19,9% 21,2% 20,0%
13,0%
SGS Intertek Bureau Veritas Applus
Margen Ebitda
16.960,0
9.300,0 9.670,0
1.650,0
SGS Intertek Bureau Veritas Applus
Capitalización (mill €)
Fuente: Bloomberg
Mercado potencial – 33bn€
9%
21%
70%
Externalización
Mercado actual
Nueva legislación
> 50% procede de India y China
Fuente: Applus
1.158,0
672,6
958,3
218,0
SGS Intertek Bureau Veritas Applus
Ebitda (mill €)
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Caso de inversión
PER EV/Ebitda EV/FCF Margen ebit Crecimiento ebit DN/Ebitda Dividend yield
2019e 2020e 2019e 2020e 2019e 2020e 2019e 2020e 2019e 2020e 2019e 2020e 2019e 2020e
SGS 22,0 20,0 12,8 11,9 23,0 21,2 15,9% 16,4% 6,1% 8,7% 0,4 0,3 3,6% 3,9%
Bureau Veritas 17,5 16,0 11,6 10,9 25,0 21,4 15,0% 15,2% 6,9% 7,9% 2,2 1,9 3,3% 3,6%
Intertek 23,0 21,2 13,5 12,7 27,1 24,3 16,7% 17,2% 7,7% 8,1% 1,1 0,8 2,2% 2,4%
Applus 11,4 10,8 8,1 7,3 14,0 12,3 10,6% 10,7% 7,7% 4,3% 1,8 1,3 1,5% 1,7%
Media Sector 20,8 19,1 12,6 11,8 25,0 22,3 15,9% 16,3% 6,9% 8,2% 1,2 1,0 3,0% 3,3%
Fuente: Gesconsult, Bloomberg
Múltiplos
1. ¿Por qué cotiza Applus con descuento?
2. ¿Qué compañía es mejor en términos de calidad?
3. ¿Qué inversión es mejor?
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Caso de inversión
Valoración
Ingresos normalizados 1.800,0
Margen ebitda normalizado 14,0%
Ebitda normalizado 252,0
Impuestos 43,2
Working Capital -
Capex (=Depreciación) 36,0
Cash Flow normalizado 172,8
WACC 8,0%
Crecimiento 0,0%
EV 2.160,0
Deuda neta estimada 326,9
Número de acciones 143,0
Valor intrínseco 12,8 €
Precio actual 10,0 €
Potencial 28,2%
Margen ebitda
12,8 € 13,5% 14,0% 14,5%
W
A
C
C
7,5% 13,2 € 13,8 € 14,5 €
8,0% 12,2 € 12,8 € 13,4 €
8,5% 11,3 € 11,9 € 12,5 €
Fuente: Gesconsult
Normalización de ingresos y márgenes
Capex = depreciación (2% sobre ventas)
Working capital = neutral
Estructura de deuda = 20% sobre activos
Coste de capital (WACC) = 8,0%
Tasa de crecimiento (g) = 0,0%
Precio Objetivo = 12,8€
Margen de Seguridad = +28,2% (mínimo 15%)
Análisis de sensibilidad
Fuente: Gesconsult
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Caso de inversión
Valoración - DCF
2019e 2020e 2021e 2022e 2023e
Ingresos 1.690,0 1.850,0 1.998,0 2.117,9 2.223,8
% Crec Ingresos (YoY) 16,5% 9,5% 8,0% 6,0% 5,0%
Ebitda 450,0 540,0 599,4 656,5 711,6
Margen Ebitda 26,6% 29,2% 30,0% 31,0% 32,0%
% Crec Ebitda (YoY) 36,2% 20,0% 11,0% 9,5% 8,4%
D&A - 185,9 - 222,0 - 239,8 - 211,8 - 177,9
Ebit 264,1 318,0 359,6 444,8 533,7
Impuestos - 39,6 - 47,7 - 71,9 - 111,2 - 133,4
∆ Working Capital - 10,0 - 10,0 - - -
Ajustes - 150,0 - 50,0 - - -
Capex - 360,0 - 521,0 - 199,8 - 190,6 - 177,9 VR
Free Cash Flow - 109,6 - 88,7 327,7 354,7 400,3 6.250,5
FCF Descontados - 101,5 - 76,0 260,1 260,7 272,4 4.254,0
WACC 8,0%
Tasa crecimiento 1,5%
Valor Empresa 4.869,7
Deuda Neta 1.659,0
Valor Equity 3.210,7
Número de acciones 131,7
Valor por acción 24,4 €
Precio actual 17,50 €
Potencial 39,3%
Múltiplos implícitos 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e
EV/Ebitda 10,8 9,0 8,1 7,4 6,8
P/FCF - 29,3 - 36,2 9,8 9,1 8,0
FCF yield -3,4% -2,8% 10,2% 11,0% 12,5%
24,38 € 30,0% 31,0% 32,0% 33,0% 34,0%
7,50% 24,8 € 26,4 € 28,0 € 29,6 € 31,2 €
7,75% 23,1 € 24,6 € 26,1 € 27,6 € 29,1 €
8,00% 21,5 € 22,9 € 24,4 € 25,8 € 27,2 €
8,25% 20,0 € 21,4 € 22,8 € 24,1 € 25,5 €
8,50% 18,7 € 20,0 € 21,3 € 22,6 € 23,9 €
Margen ebitda
WA
CC
Fuente: Gesconsult 29
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“TODO HOMBRE POR NATURALEZA TIENE EL DESEO DE SABER”
ARISTÓTELES
Una breve reflexión para terminar
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¡MUCHAS GRACIAS Y HASTA PRONTO!
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