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CONSEJO MONETARIO CENTROAMERICANO SECRETARÍA EJECUTIVA

Contribución del Sistema Financiero al Crecimiento

Económico en Centroamérica y República Dominicana

San José, junio de 2004

Contribución del Sistema Financiero al Crecimiento Económico

Consejo Monetario Centroamericano, Secretaría Ejecutiva 2

Resumen Ejecutivo

Existe en Centroamérica y República Dominicana una dinámica importante en la formulación, aprobación y vigencia de legislación financiera que ha acompañado los procesos de modernización e innovación como los observados con los grupos financieros, conglomerados y bancos offshore, así como en instrumentos financieros e instituciones asociadas con los fondos de inversión, fondos de pensión privados y arrendamiento financiero. Pese a estos avances desde la segunda mitad de la década de los 1990’s, se han registrado una serie de quiebras de bancos y financieras que apelan a la necesidad de fomentar instituciones y funcionarios de la regulación y supervisión del sistema financiero que hagan prevalecer la ley a efecto de minimizar futuros eventos de quiebra y su incidencia sobre el crecimiento económico.

La revisión de las principales tendencias de los agregados monetarios y financieros en la subregión centroamericana indica que existe una fuerte correlación entre los agregados de crédito al sector privado con el PIB a precios constantes. La modernización de los sistemas financieros desde principios de los 1990’s, redujo la preferencia por circulante del público, incrementando la porción del cuasidinero en el dinero en sentido amplio que junto a la creación de nuevos instrumentos de pago facilitaron las transacciones y redujeron los costos de información y transacción, dando como resultado mayor eficiencia en la intermediación financiera. Si bien el crédito al sector privado es el principal componente de los activos bancarios, la tendencia indica una sustitución por créditos al sector público y créditos a no residentes. En la mayoría de países, las tasas de interés activas y pasivas se conservan en niveles altos, lo cual reduce la eficiencia en la intermediación bancaria, aumentando los costos de fondeo para las empresas. Probablemente, debido a ello, el sector privado encuentra en los bancos no domiciliados, una fuente alternativa de financiamiento. Por su parte, el mercado de valores, no constituye una opción de financiamiento para la mayoría de las empresas.

Utilizando un panel de datos para los seis países del CMCA con series anuales para el período 1970 – 2003, se encontró que entre el conjunto de variables financieras, las que presentaron una asociación estadísticamente significativa con el PIB real estuvieron el dinero en sentido amplio y el crédito al sector privado. Existe suficiente evidencia de una asociación estadísticamente significativa entre crédito al sector privado y el PIB real a partir de la década de los 1990’s en todos los países. De acuerdo con algunas pruebas econométricas, a partir de la década de los 1990’s, Costa Rica, El Salvador, Nicaragua y República Dominicana, comparten una elasticidad del PIB real ante cambios en el crédito al sector privado de 0.15. Para Guatemala y Honduras, el parámetro relevante es de 0.38 y 0.23, respectivamente. No obstante estos hallazgos, su interpretación e inferencia deben considerar que se trata de una relación de asociación y no de causalidad.



ÍNDICE

INTRODUCCIÓN ............................................................................................................ 4

I. ASPECTOS CONCEPTUALES Y EVIDENCIA EMPÍRICA SOBRE EL VÍNCULO ENTRE EL DESARROLLO DEL SISTEMA FINANCIERO Y EL CRECIMIENTO ECONÓMICO.................................................................................... 5

1.1 MARCO CONCEPTUAL................................................................................................. 5 1.2 EVIDENCIA EMPÍRICA................................................................................................. 7

II. MODERNIZACIÓN INSTITUCIONAL DE LOS SISTEMAS FINANCIEROS 9 2.1 PROCESO DE MODERNIZACIÓN DE LOS SISTEMAS FINANCIEROS.................................. 9 2.2 EVOLUCIÓN INSTITUCIONAL DE LOS SISTEMAS FINANCIEROS.................................. 11 2.3 SUCESIÓN DE ALGUNAS QUIEBRAS Y FUSIONES BANCARIAS Y LEYES FINANCIERAS....................................................................................................................................... 20

III. TENDENCIAS RECIENTES DE AGREGADOS E INDICADORES MONETARIOS Y FINANCIEROS RELACIONADOS CON EL CRECIMIENTO ECONÓMICO................................................................................................................. 22

3.1 AGREGADOS DE CRÉDITO ......................................................................................... 23 3.2 CUASIDINERO........................................................................................................... 24 3.3 PREFERENCIA DEL PÚBLICO POR CIRCULANTE.......................................................... 27 3.4 CRÉDITO AL SECTOR PÚBLICO Y ACTIVOS EXTERNOS ............................................... 29 3.5 POSICIÓN NETA FRENTE AL SECTOR PÚBLICO ........................................................... 37 3.6 POSICIÓN NETA FRENTE AL RESTO DEL MUNDO ........................................................ 38 3.7 FLUJOS BANCARIOS INTERNACIONALES.................................................................... 39 3.8 TASAS DE INTERÉS ACTIVAS Y PASIVAS REALES ....................................................... 41 3.9 VALOR AGREGADO DEL SISTEMA FINANCIERO........................................................ 43

IV. MEDICIÓN DEL VÍNCULO ENTRE EL DESARROLLO DEL SISTEMA FINANCIERO Y EL CRECIMIENTO ECONÓMICO............................................. 47

4.1 UN MODELO ECONOMÉTRICO .................................................................................. 47 4.2 UNA TÉCNICA ECONOMÉTRICA................................................................................. 49 4.3 LOS DATOS............................................................................................................... 50 4.4 PRINCIPALES RESULTADOS ...................................................................................... 50 4.5 PARÁMETROS DE VARIABLES FINANCIERAS DIFERENCIADOS.................................... 57 4.6 ANÁLISIS DEL CRÉDITO AL SECTOR PRIVADO POR DÉCADAS ................................... 58 4.7 PRUEBAS DE CONTRASTE ENTRE PARÁMETROS ....................................................... 62

CONCLUSIONES........................................................................................................... 64

REFERENCIAS.............................................................................................................. 67

ANEXOS.......................................................................................................................... 71



Introducción

Entre los determinantes del crecimiento económico en el ámbito mundial, ninguna variable había generado tanta discusión entre los investigadores como la relacionada con el sistema financiero y los flujos de capital internacionales. Pareciera no haber discusión en torno a los canales a través de los cuales la intermediación financiera incide sobre el comportamiento de la actividad productiva y más bien, lo que algunos trabajos empíricos han procurado identificar es la variable relevante del sistema financiero que mejor explica el comportamiento la actividad productiva. Los procesos de liberalización financiera de principios de la década de los 1990’s en Centroamérica y República Dominicana, dieron paso al vertiginoso crecimiento de la actividad bancaria y de seguros y al surgimiento del mercado bursátil, conglomerados financieros, intermediarios financieros no bancarios, casas de cambio, fondos de inversión, fondos de pensiones y de arrendamiento financiero, entre otros. De acuerdo con la evidencia empírica, en la mayoría de países miembros del CMCA, pareciera existir una fuerte correlación entre la evolución de la actividad financiera con la tendencia del producto interno bruto a precios constantes.

Este documento tiene por objetivo identificar los canales a través de los cuales la intermediación financiera en Centroamérica y República Dominicana podría estar incidiendo sobre el comportamiento de largo plazo de la actividad productiva. Se intenta dar respuesta al planteamiento de si el vertiginoso ascenso de la actividad financiera en la subregión guarda correspondencia con el comportamiento de largo plazo de la actividad real. La hipótesis subyacente es que en efecto el fuerte crecimiento de las variables financieras como el dinero en sentido amplio y el crédito al sector privado está causalmente relacionado con la evolución del producto interno bruto a precios constantes.

Para obtener este objetivo, dar respuesta al planteamiento y poner a prueba la hipótesis del documento, se realiza en el acápite primero una revisión de la literatura que desarrolla el marco teórico así como el análisis de la evidencia empírica en el ámbito internacional en torno a la contribución de la intermediación financiera en el crecimiento económico. En el acápite segundo se presenta una revisión de la normativa que dio origen a la modernización y creación de una importante gama de instituciones financieras desde principios de la década de los 1990’s. En el acápite tercero se identifican las principales tendencias de los agregados de crédito y dinero, indicadores monetarios, tasas de interés y composición del mercado bursátil, que permiten identificar y comprobar los vínculos entre la intermediación financiera y la actividad del sector real en Centroamérica y República Dominicana. En el acápite cuarto se define un modelo econométrico para datos de panel para intentar una medición de la relación de largo plazo entre variables financieras seleccionadas con la tasa de crecimiento del PIB real per cápita así como con el PIB a precios constantes en la subregión centroamericana. Los principales hallazgos de la investigación se presentan en el acápite dedicado a las conclusiones.



I. Aspectos conceptuales y evidencia empírica sobre el vínculo entre el desarrollo del sistema financiero y el crecimiento económico.

1.1 Marco conceptual

Un primer vínculo entre el desarrollo del sistema financiero y el crecimiento económico, se identifica cuando se define el origen y el funcionamiento del sistema financiero. En un estudio comprensivo sobre esta materia, Levine (1997) identifica que los mercados e instituciones financieras habrían surgido para remediar los problemas originados por la falta de información y el costo de las transacciones. Cuando los sistemas financieros reducen los costos de transacción e información, facilitan la asignación de recursos mediante la acumulación de capital y la innovación tecnológica, afectando por consecuencia el crecimiento económico.

Un segundo vínculo radica en que las instituciones financieras al minimizar el riesgo de liquidez e incrementar la confianza del público sobre la inmediata disponibilidad de sus depósitos, pueden realizar inversiones de largo plazo en proyectos productivos ilíquidos (Levine, 1997 y 1998). Además, el surgimiento de un mercado de valores reduce los costos de transacción y aumenta la inversión en proyectos ilíquidos de alto rendimiento acelerando el crecimiento económico.

De igual forma ocurre con otros intermediarios financieros no bancarios, que aumentando la liquidez y reduciendo su riesgo, pueden facilitar inversiones de largo plazo y el crecimiento económico. El efecto adverso de la reducción del riesgo de liquidez es que reduce las tasas de ahorro y con ello la posibilidad de financiar nuevas inversiones y por tanto se reduciría el impacto en la aceleración del crecimiento económico. Por tanto, la minimización del riesgo de liquidez no cuenta con un efecto único sobre las posibilidades de asegurar altas tasas de crecimiento económico.

El modelo macroeconómico basado en las finanzas propuesto por Greenwald y Stiglitz (1988 y 1990) que se fundamenta en la aversión al riesgo por parte de los inversionistas, constituye un marco teórico fundamental para la interpretación de los ciclos económicos. El elemento más importante del modelo es la forma como se determina la inversión. Dada las asimetrías de información, las empresas toman sus decisiones de inversión sabiéndose adversas al riesgo en lugar de neutrales como en otros modelos macroeconómicos incluyendo el neoclásico tradicional. La evidencia empírica ayuda a corroborar que existe una relación mucho más fuerte entre la inversión y la producción con los flujos de efectivo, el valor neto de las empresas y los títulos valores que con la tasa de interés.

Cualquier cosa que incremente el riesgo, aumenta el costo marginal de generarse una quiebra bancaria y por tanto se reduce la inversión. Además, ante cualquier incremento en la percepción de riesgo, los bancos reducen los fondos a disposición de las empresas e incrementan sus inversiones en letras del tesoro o títulos públicos, aumentando las tasas de interés y reduciendo las perspectivas de crecimiento económico (Stiglitz, 1998; Gertler, 1988).



El tercer vínculo está relacionado con los costos de información (Levine, 1997 y 1998). Debido a que los ahorrantes no tendrían tiempo, capacidad o medios para reunir y procesar información sobre las empresas que requieren de sus recursos, los intermediarios financieros podrían realizar esta labor reduciendo los costos por ahorrante, lo cual haría que el capital fluya hacia actividades rentables, mejorando la asignación de recursos. Además los intermediarios financieros podrían ser capaces de detectar empresarios con mayores probabilidades de éxito y con los mejores proyectos de innovación tecnológica.

Un cuarto aspecto que relaciona el desarrollo del sistema financiero y el crecimiento económico tiene que ver con la capacidad de control sobre las empresas que realizan los intermediarios financieros (Levine, 1997 y 1998). Dado que la posibilidad de asignar recursos a las empresas le da derechos a los intermediarios financieros de conocer con cierto detalle las condiciones financieras y la capacidad de pago de los prestatarios, se reducen los costos de control de las empresas en el que tendrían que incurrir los ahorrantes. En ese sentido, además de reducirse los costos de control, se mejora la asignación de recursos y se incentiva el crecimiento económico.

Un canal a través del cual podría corrobarse la relación entre el sistema financiero y el crecimiento económico, consiste en el financiamiento de proyectos innovadores aunque fuesen riesgosos, lo cual daría origen a un modelo de crecimiento endógeno, induciendo un enfuerzo óptimo a través de una combinación de incentivos para producir eficientemente y monitorear al mínimo costo a las empresas (De la Fuente y Marín, 1996).

En un esquema de topes de tasas de interés nominales cuando la inflación es muy alta, las tasas de interés reales tienden a ser negativas. Las empresas por tanto, se enfrentan a un problema de racionamiento de crédito, lo cual tiene severas ineficiencias económicas dados los controles administrativos sobre las tasas de interés nominales (McKinnon, 1973).

Debido al problema de selección adversa que se origina por las asimetrías de información, los bancos pueden también ejercer un racionamiento de crédito, lo cual podría estar asociado con efectos adversos para el crecimiento económico (Bencivenga y Smith, 1993). Además, la asimetría de información provoca que los intermediarios financieros no siempre puedan controlar la eficiencia en la administración de los gerentes de las empresas deudoras, incrementando los riesgos y atentando contra el crecimiento económico (Levine, 1998).

Un quinto elemento está relacionado con la capacidad de movilizar los ahorros (Levine, 1997). Si el control de la liquidez, de la información y de las transacciones facilitan el traslado de los recursos, una vez establecido el andamiaje institucional, los intermediarios financieros son capaces de movilizar los ahorros del público discriminando los proyectos con mayor rentabilidad, financiando las mejores tecnologías y favoreciendo el crecimiento económico. Al movilizar los ahorros, los intermediarios financieros no sólo facilitan la acumulación de capital sino también la asignación de recursos mediante la explotación de economías de escala (Levine, 1998).



Así como es posible financiar las esferas de la producción, también es posible que se financie el intercambio de bienes y servicios. Debido a que los ahorradores pueden asimismo acceder a los recursos de los intermediarios, muchos de los productos generados en las empresas podrán ser obtenidos por las familias por medio de las facilidades ofrecidas por los intermediarios financieros.

La mayoría de la documentación teórica apunta a señalar el vínculo en dirección desde el sistema financiero hacia el crecimiento económico. Sin embargo, existe una vertiente que argumenta que los mercados financieros no sólo fortalecen el crecimiento económico sino por el contrario, que la especialización de ciertas actividades económicas puede originar el desarrollo de los mercados financieros (Greenwood y Smith, 1997). Ambos autores desarrollan un modelo de formación de mercados endógenos, examinando el rol de los mercados financieros para asignar recursos en proyectos de alto valor, así como el rol ciertas actividades económicas que sustentan el desarrollo de los mercados financieros.

1.2 Evidencia Empírica

Una de las vertientes de la investigación empírica en torno al vínculo entre el sistema financiero y el crecimiento económico arranca con la evaluación histórica de este vínculo entre las principales economías en el mundo. Existe una correlación robusta entre los factores financieros y el crecimiento económico que es consistente con el liderazgo del sistema financiero, el cual fue muy fuerte a lo largo de los 80 años previos a la gran depresión de la década de los 1920’s (Rousseau, 2001). La evaluación histórica para cuatro economías, Alemania, Inglaterra, Estados Unidos y Japón, sugiere que el surgimiento de instrumentos financieros, instituciones y mercados financieros jugaron un rol central en la promoción del comercio y la industrialización (Rousseau, 2002).

Uno de los máximos intereses de los investigadores en torno a la relación entre el sistema financiero y el crecimiento económico es encontrar evidencia empírica en torno a esta asociación una vez se ha demostrado mediante modelos económicos el vínculo entre ambas variables. King y Levine (1993) construyeron un modelo de crecimiento endógeno en el cual el sistema financiero evalúa las perspectivas de los empresarios, movilizando ahorros para financiar los proyectos más promisorios que aseguraran la mayor productividad, diversificando de esa manera el riesgo asociado con esas actividades innovadoras y revelando las preferencias por proyectos que usan innovaciones en lugar de métodos de producción tradicionales para la generación de bienes y servicios. La conclusión de esta investigación es que existe suficiente evidencia para sugerir que el sistema financiero es importante para el crecimiento de la productividad y el desarrollo económico.

Utilizando un modelo con información de panel, Levine (1997) demostró que los países con bancos más grandes y mercados bursátiles más activos crecen más rápido, incluso si se neutralizan los efectos de factores que son fundamentales para el crecimiento económico como la educación, el sistema legal y la existencia de democracia. También se han confrontado modelos basados en el desarrollo bancario contra modelos basados en el mercado de valores. Levine (1998) concluyó que en un



modelo de panel para países desarrollados no había diferencias significativas en el uso de cualquiera de los dos modelos. La dificultad de este ensayo provenía de las similitudes en el nivel de desarrollo de los países considerados, ya que no permitía identificar las diferencias en las estructuras de los sistemas financieros.

La literatura parece indicar que previo a la selección de cualquiera de los modelos para derivar implicaciones de política económica, deben considerarse factores específicos para cada país ya que la evidencia indica que la relación de causalidad entre ambas variables parece diferir entre países. Esto pone de manifiesto las dificultades de las inferencias que se derivan de los estudios con datos de panel que tratan a los países como si fueran entidades homogéneas (Demetriades y Hussein, 1996).

En esa misma línea de investigación, Beck, et al., (2000), utilizando información estadística de demostrada calidad y diversas técnicas para mostrar causalidad eliminando problemas de endogeneidad, encontraron evidencia de una relación causal de la actividad bancaria sobre la productividad total de los factores que alimenta el crecimiento económico, mientras que el impacto de la actividad financiera en la acumulación de capital físico y las tasas de ahorro resultó tenue.

En cuanto al uso de variables indicativas del desarrollo financiero, De Gregorio y Guidotti (1992), encontraron que la utilización de la ratio del crédito bancario al sector privado/PIB, ofrecía ventajas sobre las tasas de interés real y agregados monetarios como M1, M2 y M3, dado que representan propiamente el volumen de fondos canalizados al sector privado. Además concluyen que la relación entre ambas variables se revierte en ausencia de una liberalización financiera adecuadamente supervisada y la amenaza de una declaratoria de moratoria por parte del sector público.

Además de los estudios clásicos en torno al vínculo entre el crecimiento económico y diversas variables que miden el desarrollo financiero, ha existido interés por evaluar la contribución de la liberalización financiera en la actividad económica. Desagregando el impacto de las reformas macroeconómicas en aquellas que se atribuyen a la liberalización financiera, se encontró que para un panel de 50 países, la contribución de la liberalización financiera contribuyó en aproximadamente en 1.1 puntos porcentuales al crecimiento reportado por los países, equivalente al 40% del crecimiento total cuando se modifican el total de factores determinantes (Bekaert, et al., 2001).

A partir de la crisis asiática de 1997, surgió un interés por los investigadores para vincular el desarrollo financiero con el crecimiento económico en el largo y corto plazo. La mayoría de los estudios empíricos da muestra de una asociación estable entre ambas variables en el largo plazo. Sin embargo, cuando se procede de igual forma para analizar las implicaciones de corto plazo, los modelos empíricos demuestran que las fallas originadas por las distorsiones de la liberalización parcial de los sistemas financieros en el sudeste asiático ayudan a explicar la falta de asociación entre el desarrollo financiero y el crecimiento económico (Lopez y Spiegel, 2002).

La creciente vulnerabilidad del sector público en América Latina lo convierte en el prestatario más grande de la región, lo cual genera restricciones para las necesidades de



financiamiento para el crecimiento económico, dada la volatilidad de la liquidez externa y los tipos de cambio volátiles (IMF, 2002). La creciente importancia de los flujos de capital internacionales ha conducido a evaluar la asociación de largo plazo entre la integración financiera internacional y el crecimiento económico.

Utilizando información novedosa y diversas técnicas econométricas, Edison, et al., (2002), demostraron que los diversos indicadores para representar la integración financiera internacional no están ligados robustamente con el crecimiento económico cuando se utilizan diversos enfoques econométricos. A pesar que la recomendación de los autores señala que los resultados deben utilizarse cautelosamente debido a que no consideran las limitaciones a los flujos de capital implícitas en las diferentes variables utilizadas, existe en la actualidad dudas en cuanto a la creencia sustentada en diversos estudios empíricos, sobre el beneficio que recibía el crecimiento económico del desarrollo financiero.

II. Modernización Institucional de los Sistemas Financieros

2.1 Proceso de modernización de los sistemas financieros

Previo a la década de los 1990’s, Centroamérica y República Dominicana estaban subsumidos en regímenes económicos de fuerte intervención estatal en la actividad productiva. El tamaño del gobierno general era relativamente alto dado que era propietario de una gama importante de empresas públicas e instituciones descentralizadas, aparte que el gobierno central ejercía fuerte control sobre los precios de un amplio conjunto de bienes y servicios, mantenía una política de barreras arancelarias al comercio extra-regional, controles cambiarios y una política financiera restrictiva orientada al control de las operaciones y/o propiedad de los bancos del sistema así como el control sobre las tasas de interés.

Desde principios de la década de los 1990’s la mayoría de los países de la subregión, unos más temprano que otros, iniciaron un proceso de modernización estatal que implicó importantes avances en la liberalización de los sistemas financieros. El primero en realizar reformas económicas fue Costa Rica, que en 1988 puso en vigencia la Ley de Modernización del Sistema Financiero de la República, liberalizando las tasas de interés activas y pasivas. El segundo en aplicar reformas financieras de importancia fue El Salvador, al aprobar las nuevas Leyes Orgánicas para la Superintendencia del Sistema Financiero y el Banco Central de Reserva en 1990 y 1991, respectivamente. La evolución del soporte legal de las reformas financieras se verá en la segunda sección de este apartado.

Con el objetivo de cuantificar las reformas económicas en América Latina y El Caribe, Morley et al. (1999), crearon un índice de reformas estructurales basado en las modificaciones en las áreas comercial, financiera, en la cuenta de capital, privatización y tributación. Las mediciones de las reformas estructurales se presentan en los Gráficos 2.1. Como puede apreciarse en la subregión, las reformas financieras lideraron el comportamiento de las reformas generales. La excepción fue Nicaragua, para la que no se pudo cuantificar. Además, en todos los países, el punto de inflexión estuvo en torno a



1990. Desde entonces, el subíndice de reformas financieras se mantiene muy cercano a la unidad, lo cual representa la continuidad y profundización de las reformas financieras.

Gráfico 2.1

Costa Rica: Índice de Reforma Estructural

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Financiero General

El Salvador: Índice de Reforma Estructural

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Financiero General

Guatemala: Índice de Reforma Estructural

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Financiero General

Honduras: Índice de Reforma Estructural

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Financiero General

República Dominicana: Índice de Reforma Estructural

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Financiero General

El subíndice de reformas financieras considera el grado de control de las tasas de interés activas y pasivas y la ratio entre reservas y depósitos (encaje efectivo). Dado que en la subregión centroamericana, las leyes no permiten que las autoridades de regulación y supervisión incidan sobre el comportamiento de las tasas de interés, el subíndice tendería siempre a la unidad. Sin embargo, resta considerar el comportamiento del encaje efectivo. Éste se ha mantenido mas o menos constante desde la segunda mitad de la década de los 1990’s y en el mejor de los casos tiende a reducirse como en el caso de Guatemala y Honduras. De esa cuenta, una actualización del subíndice de reformas



financieras arrojaría para 2003 los siguientes resultados: Guatemala, 0.951; Honduras, 0.940; El Salvador, 0.927; República Dominicana, 0.925; y Costa Rica, con 0.898. En este último caso, no obstante contar con las menores tasas de encaje legal en la subregión, se penaliza el mantenimiento de una banca estatizada y pública de tamaños relevantes [Camacho, (2001a)].

2.2 Evolución Institucional de los Sistemas Financieros.

Las reformas financieras han estado acompañadas en todos los casos por reformas en las leyes del sistema financiero, leyes orgánicas de los bancos centrales y de las instituciones responsables de la supervisión del sistema financiero. A continuación se presenta un detalle de las principales leyes y reformas realizadas principalmente a partir de los 1990’s.

a. Costa Rica

Como se indicó arriba, el primero en realizar reformas financieras fue Costa Rica. En 1988 surgió la Ley de Modernización del Sistema Financiero y dos años después cobró vigencia el Reglamento a la Ley Reguladora de Empresas Financieras no Bancarias. En 1995 se reformó la Ley Orgánica del Banco Central de Costa Rica otorgándole mayor autonomía.

También en 1995 entró en vigencia la Ley del Régimen Privado de Pensiones Complementarias dando vida a las Operadores Complementarias de Pensiones y a la Superintendencia de Pensiones. El régimen de seguridad social se complementó con la Ley de Protección al Trabajador de 2000. En la actualidad existen 8 Operadoras Complementarias de Pensiones.

La supervisión de las operaciones en los mercados de valores cobró vigencia mediante la Ley Reguladora del Mercado de Valores de 1998 que en el Capítulo V regula lo correspondiente a uno de los instrumentos más importantes en los mercados de valores en Costa Rica, los Fondos de Inversión. Además creó la Superintendencia General de Valores, que es el órgano responsable de la supervisión del mercado de valores. En la actualidad existe una bolsa de valores (Bolsa Nacional de Valores), 21 puestos de bolsa, 33 emisores de valores y 21 administradores de fondos de inversión1.

En 2004 entró en vigencia el Reglamento relativo a la información financiera de Entidades, Grupos y Conglomerados Financieros. En la actualidad existen 15 bancos privados, 3 estatales y 3 públicos (creados mediante leyes especiales). Además se cuentan 25 cooperativas de ahorro y crédito, 11 financieras y 3 mutuales. En adelante, el detalle de la normativa vinculada con los procesos de modernización del sistema financiero y el

1 Para mayores detalles sobre la estructura de los mercados de valores se puede consultar a Camacho y Rodríguez (2001) en “Los Mercados de Valores de Centroamérica y Panamá”, CLACDS, INCAE.



número de instituciones que actualmente existen en los países de la subregión podrá consultarse en los Cuadros 2.1 y 2.22.

En cuanto al mercado de seguros, como se sabe, Costa Rica posee uno de los monopolios estatales más antiguos de la región. La Ley que creó al Instituto Nacional de Seguros data de 1924. Sin embargo, se prevé que en el mediano plazo puedan haber cambios en la normativa y la apertura del mercado, dado lo estipulado en el reciente acuerdo comercial entre Centroamérica y Estados Unidos. Finalmente, para reglamentar lo relacionado con el tráfico de drogas, capitales obtenidos ilícitamente y las sanciones correspondientes, se legisló en 2001 la Ley sobre Estupefacientes, Sustancias Psicotrópicas, Drogas de Uso No Autorizado, Legitimación de Capitales y Actividades Conexas.

b. El Salvador

El proceso de modernización financiera en El Salvador arrancó con tres leyes importantes: La Ley de Casas de Cambio de Moneda Extranjera de 1990 que permitió eliminar casi por completo el mercado negro y paralelo, así como canalizar las divisas mediante mecanismos de mercado a los demandantes sin generar especulaciones; la Ley Orgánica de la Superintendencia del Sistema Financiero en 1990 y la Ley Orgánica del Banco Central de Reserva de El Salvador en 1991. Ambas leyes otorgaron a dichas instituciones de mayor autonomía y permitió la privatización bancaria y la liberalización de las tasas de interés. No obstante, fue hasta varios años después que se normó lo concerniente a la privatización y al saneamiento de los bancos a través de dos leyes: La Ley de Saneamiento y Fortalecimiento de Bancos Comerciales de 1994 y la Ley de Privatización de los Bancos Comerciales de 1995.

Dado el vertiginoso crecimiento de las operaciones bancarias, su regionalización y el surgimiento de conglomerados, se creó la Ley de Bancos en 1999 y sus Reformas de 2002. Con ella se cerraron las brechas que impidieron proceder expeditamente en los casos de fraudes bancarios que ocurrieron en 1998 con los sonados casos Finsepro-Insepro y posteriormente el de Credisa3. Además, el fuerte crecimiento de las instituciones financieras no bancarias durante la década de los 1990’s, hizo necesaria la legislación en esta materia, creándose en 2000 la Ley de Intermediarios Financieros No Bancarios. En la actualidad el proceso de fusión de bancos ha dejado al sistema con 10 instituciones bancarias privadas. Además existen 2 bancos estatales, 2 sucursales de bancos extranjeros, 1 banco en liquidación, 9 oficinas de representación, 6 instituciones financieras no bancarias y un banco público de segundo piso. Finalmente, en 2002, entró en vigencia la Ley de Arrendamiento Financiero (Cuadro 2.2).

Para la regulación del mercado de valores, en 1996 se aprobó la Ley Orgánica de la Superintendencia de Valores y la Ley del Mercado de Valores. En la actualidad existe

2 Un análisis detallado de las implicaciones de las reformas legales desde la década de los 1990’s en la subregión se pueden encontrar en el documento de la SECMCA (2003) titulado “Características Básicas y Evolución Reciente de los Sistemas Bancarios de Centroamérica, Panamá y República Dominicana”. 3 Un análisis detallado del proceso de quiebras, fusiones y absorciones de bancos entre los países miembros del CMCA se puede consultar en el documento de la SECMCA (2003a).



una bolsa de valores (Bolsa de Valores de El Salvador), 21 casas de bolsa y 25 emisores de valores que cotizan en la bolsa. La legislación no previó de manera clara lo relacionado con los fondos de inversión, por lo que en la actualidad existen iniciativas para legislar en esta materia.

En el mercado de seguros la legislación más reciente data de 1996, año en la que se aprobó la Ley de Sociedades de Seguros, habiendo en la actualidad 21 compañías aseguradoras, 3 de las cuales se encuentran en liquidación. Con relación a la modernización de los sistemas de pensiones en 1996, se autorizó la Ley Orgánica de la Superintendencia de Pensiones, y fue hasta 1998 que cobró vigencia la Ley del Sistema de Ahorro para Pensiones. En la actualidad, existen 2 administradoras de fondos de pensión con un total de 1,100,382 afiliados.

En materia monetaria, el giro más importante ocurrió en 2001 con la entrada en vigencia de la Ley de Integración Monetaria que dio autorización para usar el dólar como moneda de curso legal y poder liberatorio irrestricto. Además eliminó todos los artículos de la Ley Orgánica del BCRES que permitían a éste, realizar cambios de política monetaria así como la emisión y sustitución de billetes y monedas.

Para normar lo relativo al mal uso de drogas así como de capitales obtenidos fraudulentamente, en 1998 cobró vigencia la Ley Contra el Lavado de Dinero y Activos.

c. Guatemala

Uno de los mercados más sobresalientes en Guatemala es el de valores. No obstante, su legislación está débilmente diseñada (SECMCA, 2003a). Desde 1996 rige la Ley de Mercado de Valores y Mercancías, sin embargo, ésta no define la existencia de una superintendencia de valores. En la actualidad existe el denominado Registro de Valores y Mercancías el cual está adscrito al Ministerio de Economía, pero en la práctica se desconoce sus calidades como institución de supervisión. Se sabe que la normativa es de carácter privado. En ese sentido, las dos bolsas de valores existentes, determinan las normas y reglamentos bajo los cuales operan las casas de bolsa, los emisores e inversionistas. La Bolsa Nacional de Valores, S.A. cuenta con 16 casas de bolsa, 47 emisores y una institución de custodia, la Caja de Valores. Por su parte, la Corporación Bursátil, S.A., posee también una Central de Valores y cuenta con 12 casas de bolsa (Cuadro 2.2). La referida ley, dispone la normatividad en torno a los fondos de inversión, instrumentos de los cuales no se cuenta con información desagregada. Algo similar ocurre con los fondos privados de pensiones, cuya reforma todavía no procede, subsistiendo el régimen de pensiones que se rigen bajo el sistema de reparto.

Los continuos señalamientos de instituciones financieras internacionales en torno a la pasividad de las autoridades en torno al tráfico de drogas y el lavado de activos, condujo a la aprobación y vigencia de la Ley Contra el Lavado de Dinero u Otros Activos en 2001. Por otro lado, el conjunto de leyes aprobadas en 2002, fueron en parte, una condición para la firma de acuerdos internacionales de provisión de fondos ante choques externos, en particular, los acuerdos Stand-By con el FMI. Además, constituyeron una señal de la voluntad de las autoridades fiscales y monetarias de evitar futuros eventos de



quiebras como los ocurridos en 2001 con los Bancos Empresarial, Metropolitano y Promotor (Véase SECMCA, 2003a). En dicho año, se aprobaron las leyes financieras denominadas: Ley Orgánica del Banco de Guatemala, que otorgó mayor autonomía al banco central y fijó su objetivo de política en torno al control de la inflación; la Ley Monetaria; la Ley de Supervisión Financiera; y la Ley de Bancos y Grupos Financieros.

Las referidas leyes extienden su labor de supervisión sobre instituciones financieras no bancarias, compañías aseguradoras, casas de cambio e instituciones dedicadas al arrendamiento financiero. En la actualidad, existen 24 bancos nacionales privados, 2 extranjeros y 3 en liquidación. En cuanto a los intermediarios no bancarios existen 18 financieras privadas, 1 financiera pública y 2 en liquidación. Compañías aseguradoras existen 18 y 13 afianzadoras. Y casas de cambio se contabilizan 7.

Además, en 2000 entró en vigencia la Ley de Libre Negociación de Divisas que entre los aspectos más sobresaliente, autoriza al público y a las instituciones financieras a abrir cuentas corrientes, de ahorro y a plazo en moneda extranjera, en particular, en dólares.

d. Honduras

La reforma financiera en Honduras data de principios de la década de los 1990’s, con la liberalización de las tasas de interés a partir de 1992 mediante acuerdo de Junta Monetaria. Asimismo, entró en vigencia la Ley de Casas de Cambio. Las modificaciones a las leyes continuaron después de 1995. Entre ellas se cuenta la Ley del Sistema Financiero de 1995 y sus constantes reformas a partir de 1996. Así mismo se legisló una ley orgánica para la Comisión Nacional de Bancos y Seguros (CNBS) en 1995 que también ha tenido reformas desde 1996. De igual manera, se reformó la Ley del Banco Central de Honduras en 1996. Estas leyes han tenido por objetivo incrementar la capacidad de regulación y supervisión de las entidades públicas en torno a la actividad financiera privada. Estas leyes rigen también las operaciones de los intermediarios financieros no bancarios. Además en 1997 entró en vigencia la Ley del Fondo Nacional para la Producción y la Vivienda. En la actualidad, existen 16 bancos privados, 1 oficina de representación, 1 asociación de ahorro y préstamo, 9 financieras privadas, 1 financiera pública.

Concomitantemente, en 2001 entró en vigencia la Ley del Fondo de Seguro de Depósitos a efecto de garantizar la restitución de los depósitos del público ante una eventual repetición de quiebra de bancos como las del Banco Corporativo en 1999 y Banco Hondureño de Crédito y Servicios en 2001 (SECMCA, 2003a). Posteriormente hubo otras quiebras bancarias como las del Banco Capital en 2003. En cuanto al mercado de valores, la legislación fue creada en 2001 a través de la Ley del Mercado de Valores. Dicha ley no crea la figura de una superintendencia de valores como en otros países de la subregión, sino el Registro Público del Mercado de Valores adscrita a la CNBS. La Ley del Mercado de Valores regula lo concerniente a los fondos de inversión. Sin embargo, en la práctica no existe información pública. En la actualidad existe una bolsa de valores, La Bolsa Centroamericana de Valores que cuenta con 12 puestos de bolsa y un ente emisor.



La CNBS es también depositaria de la normativa y responsabilidad de supervisión de los fondos de pensiones. Su ley entró en vigencia a partir de 2002, sin embargo se desconoce la vigencia de administradoras de fondos de pensiones privadas. De igual forma la CNBS tiene bajo su responsabilidad la supervisión de las compañías de seguros. En la actualidad existe una ley de 2001 para la supervisión de 11 compañías aseguradoras. Finalmente en 2002 entró en vigencia la Ley contra el Delito de Lavado de Activos, que regula lo concerniente al tráfico de activos proveniente de actividades ilícitas y las sanciones respectivas.

e. Nicaragua

La evolución del sistema financiero nicaragüense ha estado marcada por quiebras bancarias. En 1996 quebró el Banco Nacional de Desarrollo. Posteriormente entre 2000 y 2001 ocurrieron 5 quiebras bancarias: El Banco de Crédito Popular, el Banco Intercontinental, el Banco del Café, el Banco Mercantil y el Banco de Industria y Comercio [SECMCA, (2003a)]. Varias de estas quiebras estuvieron relacionadas con los choques externos que recibió la economía como el originado por la reducción de los precios internacionales del café. Las implicaciones económicas de este fenómeno en la capacidad de pago de empresas vinculadas con la agroexportación, contagió de inestabilidad al sistema bancario, tanto que la estimación de las pérdidas para 2002 son equivalentes al 23.3% del PIB [SECMCA, (2003a)].

La normativa financiera se encontraba actualizada con base en los estándares internacionales antes de ocurrir dichos eventos. La Ley Orgánica del Banco Central de Nicaragua data de 1999, al igual que la Ley de la Superintendencia de Bancos y Otras Instituciones Financieras (SBOIF), la Ley General de Bancos, Instituciones Financieras No Bancarias y Grupos Financieros. Contemporáneo a las quiebras bancarias entró en vigor la Ley de Garantía de Depósitos en Instituciones del Sistema (2001).

Uno de los mercados que se presenta más desprotegidos es el de valores. La Ley General de Títulos Valores es de 1971 y cuenta con un Reglamento General sobre Bolsa de Valores de 1993. No existe una superintendencia de valores y la supervisión se encuentra en manos de la SBOIF. Existe una bolsa de valores, la Bolsa de Valores de Nicaragua, S.A., que contabiliza 10 puestos de bolsa, una institución de custodia y 5 emisores de valores. Algo similar ocurre con las instituciones de seguros. La Ley General de Instituciones de Seguros tiene vigencia desde 1970 y fue reformada en 1996. De igual forma, la SBOIF tiene la supervisión de las 5 compañías aseguradoras existentes. Se desconoce la existencia de fondos de inversión y de sociedades administradoras de los mismos.

En 2000 se aprobó la Ley de Fondos de Pensiones y en 2001 la Ley de la Superintendencia de Pensiones. Al momento existen 2 administradoras de fondos de pensiones y se desconoce el grado de cobertura de las mismas. Por otra parte, en 1999 fue aprobada la Ley de Estupefacientes, Psicotrópicos y Otras Sustancias Controladas; Lavado de Dinero y Activos Provenientes de Actividades Ilícitas.

f. República Dominicana



Cuadro 2.1 Centroamérica y República Dominicana: Soporte Legal de las Reformas Financieras a junio de 2004 Costa Rica El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua República Dominicana

Bancos

* Ley de Modernización del Sistema Financiero de la República (1988) * Ley Orgánica del Banco Central (1995) * Reglamento relativo a la información financiera de Entidades Grupos y Conglomerados Financieros (2004)

* Ley Orgánica Superintendencia Sistema Financiero (1990) * Ley de Saneamiento y Fortalecimiento Bancos Comerciales (1994) * Ley de Privatización de los Bancos Comerciales (1995) * Ley Orgánica del BCRES (1991) * Ley de Bancos (1999) y Reformas (2002) * Ley de Integración Monetaria (2000)

* Ley de Libre Negociación de Divisas (2000) * Ley Orgánica del Banco de Guatemala (2002) * Ley Monetaria (2002) * Ley de Supervisión Financiera (2002) * Ley de Bancos y Grupos Financieros (2002) * Ley de Protección al Ahorro (1999).

* Ley del Sistema Financiero (1995) y sus Reformas (1996-1998, 2000-2002) * Ley de la Comisión Nacional de Bancos y Seguros (1995). Reformas de 2000, 2001, 2002 y 2003. * Reformas a la Ley del Banco Central de Honduras (1996). * Ley Fondo Seguro Depósitos (2001) y su Reforma (2002).

* Ley Orgánica del BCN (1999) * Ley de la Superintendencia de Bancos y Otras Instituciones Financieras (1999) * Ley General de Bancos, Instituciones Financieras No Bancarias y Grupos Financieros (1999) * Ley de Garantía de Depósito en Instituciones del Sistema y su Reforma (2001)

* Ley Monetaria y Financiera (2002) * Reglamentos aprobados a partir de 2003 sobre: Fondo de Contingencia, Límites de Crédito a partes Vinculadas, Reglamento de Sanciones, Reglamento Cambiario.

Intermediarios Financieros No Bancarios

* Reglamento a la Ley Reguladora de Empresas Financieras No Bancarias (1990) * Ley de Asociaciones Solidaristas (1984)

* Ley de Intermediarios Financieros no Bancarios (2000)

* Se rigen por lo dispuesto en las Leyes de Bancos y Grupos Financieros (2002) y Ley de Supervisión Financiera (2002).

* Se rige por lo dispuesto en la Ley del Sistema Financiero (1995) y sus Reformas. * Ley FONAPROVI (1997).

* Se rige por lo dispuesto en el Título IV de la Ley General de Bancos, Instituciones Financieras No Bancarias y Grupos Financieros (1999)

* Se rigen por lo dispuesto en la Sección I del Título III de la Ley Monetaria y Financiera (2002)

Mercado Valores * Ley Reguladora del Mercado de Valores (1998)

* Ley Orgánica Superintendencia de Valores (1996) * Ley del Mercado de Valores (1996)

Ley de Mercado de Valores y Mercancías (1996)

* Ley del Mercado de Valores (2001)

* Se rige por la Ley General de Títulos Valores (1971) y Reglamento General sobre Bolsas de Valores (1993).

* Ley del Mercado de Valores (2000)

Compañías Aseguradoras

* Ley No.12, del 30 de octubre de 1924, crea el Instituto Nacional de Seguros.

* Ley de Sociedades de Seguros (1996)

* Se rigen por lo dispuesto en la Ley de Supervisión Financiera (2002)

* Ley de Seguros y Reaseguros (2001)

* Ley General de Instituciones de Seguros (1970) y sus Reformas (1996).

* Ley sobre Seguros y Fianzas (2002)



Cuadro 2.1 Centroamérica y República Dominicana: Soporte Legal de las Reformas Financieras a junio de 2004 (continuación) Costa Rica El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua República Dominicana

Casas de Cambio * Reglamento para las

Operaciones Cambiarias, Capítulo VII (1997)

* Ley de Casas de Cambio de Moneda Extranjera

(1990)

* Se rigen por lo dispuesto en la Ley de Supervisión

Financiera (2002)

* Ley de Casas de Cambio (1992)

* Se rigen por el Título I de las Normas Financieras del

BCN.

* Se rige por lo dispuesto en el Título II, Sección IV

de la Ley Monetaria y Financiera (2002)

Fondos de Inversión

* Ley Reguladora del Mercado de Valores, Título

V (1998)

* Ley de Fondos de Inversión (en discusión)

* Se rigen por lo dispuesto en el Capítulo II y III de la Ley de Mercado de Valores

y Mercancías (1996)

* Se rigen por lo dispuesto en los Capítulos III y IV, Título III de la Ley del

Mercado de Valores (2001)

-.- * Título III, Capítulo VII,

VIII y IX, Ley del Mercado de Valores (2000)

Fondos de Pensión

* Ley del Régimen Privado de Pensiones

Complementarias y sus Reformas (1995)

* Ley de Protección al Trabajador (2000)

* Ley Orgánica Superintendencia de

Pensiones (1996)

* Ley del Sistema de Ahorro para Pensiones

(1998)

-.- * Ley de Fondos Privados de Pensiones (2002)

* Ley de Fondos de Pensiones (2000)

* Ley de la Superintendencia de

Pensiones (2001)

* Libro II, Capítulo VI, VII y VIII de la Ley sobre el Sistema Dominicano de Seguridad Social (2001)

Lavado de Dinero

* Ley sobre Estupefacientes, (...)

Legitimación de Capitales y Actividades Conexas

(2001).

* Ley Contra el Lavado de Dinero y Activos (1998).

* Ley Contra el Lavado de Dinero u Otros Activos

(2001)

* Ley Contra el Delito de Lavado de Activos (2002).

* Ley de Estupefacientes, (...) Lavado de Dinero y Activos Provenientes de

Actividades Ilícitas (1999)

* Ley Contra el Lavado de Activos (2002)

Otros (Arrendamiento

Financiero) n.d. * Ley de Arrendamiento

Financiero (2002)

* Se rige por el Capítulo III de la Ley de Bancos y

Grupos Financieros (2002) n.d.

* Se rige por la Ley General de Bancos, ...

(1999) n.d.



Cuadro 2.2 Centroamérica y República Dominicana: Estructura de las Instituciones Financieras a junio de 2004 Costa Rica El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua República Dominicana

Bancos e Instituciones de Regulación y Supervisión

* Banco Central de Costa Rica. * Superintendencia General de Entidades Financieras * Bancos privados: 15. * Bancos estatales: 3. * Bancos públicos: 3.

* Banco Central de Reserva de El Salvador. * Superintendencia del Sistema Financiero. * Bancos privados: 10. * Bancos estatales 2. * Sucursales de bancos extranjeros: 2. * Banco en liquidación: 1. * Oficinas de representación: 9.

* Banco de Guatemala. * Superintendencia de Bancos. * Bancos privados nacionales: 24. * Bancos extranjeros: 2. * Bancos en liquidación: 3.

* Banco Central de Honduras. * Comisión Nacional de Bancos y Seguros. * Bancos: 16. * Oficinas de Representación: 1.

* Banco Central de Nicaragua. * Superintendencia de Bancos y Otras Instituciones Financieras. * Bancos: 11.

* Banco Central de la República Dominicana. * Superintendencia de Bancos. * Bancos comerciales: 13. * Bancos de desarrollo: 15. * Bancos hipotecarios: 1. * Instituciones estatales: 5.

Intermediarios Financieros no Bancarios

* Cooperativas de ahorro y crédito: 25. * Financieras: 11. * Mutuales: 3.

* Banco de trabajadores, cajas de crédito y asociaciones de ahorro y crédito: 6. * Banco de segundo piso (público): 1.

* Financieras privadas: 18. * Financieras públicas: 1. * Financieras en liquidación: 2.

* Asociaciones de ahorro y préstamo: 1. * Financieras: 9. * Financiera pública: 1. Fondo Nacional para la Producción y la Vivienda

* Financieras: 3.

* Financieras: 2. * Asociaciones de ahorro y préstamo: 18. * Casas de préstamo de menor cuantía: 22.

Mercado Valores e Instituciones de Supervisión

* Superintendencia General de Valores * Bolsas: 1. Bolsa Nacional de Valores. * Puestos de bolsa: 21. * Institución de Custodia: Central de Valores de la Bolsa Nacional de Valores, S.A. * Emisores de valores: 33.

* Superintendencia de Valores * Bolsas: 1. Bolsa de Valores de El Salvador, S.A. de C.V. * Casas de bolsa: 21. * Institución de custodia: Central de Depósito de Valores, S.A. de C.V. * Emisores de valores: 25.

* Bolsas: 2. Bolsa Nacional de Valores, S.A. y Corporación Bursátil, S.A. * Bolsa Nacional de Valores, S.A. + Institución de custodia: Caja de Valores. + Casas de bolsa: 16. + Emisores de valores: 47. * Corporación Bursátil, S.A. + Institución de custodia: Central de Valores. + Casas de bolsa: 12

* Bolsas: 1. Bolsa Centroamericana de Valores (1994) + Puestos de bolsa (casas): 12. + Emisores de valores: 1.

* Bolsas de valores: 1. Bolsa de Valores de Nicaragua, S.A. * Puestos de bolsa: 10. * Institución de Custodia: Central Nicaragüense de Valores, S.A. * Emisores de valores: 5.

* Superintendencia de Valores. * Bolsas de valores: 1. Bolsa de Valores de la República Dominicana. * Puestos de bolsas: 9. * Emisores de valores: 1.



Cuadro 2.2 Centroamérica y República Dominicana: Estructura de las Instituciones Financieras a junio de 2004 (continuación) Costa Rica El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua República Dominicana

Compañías Aseguradoras * Aseguradoras: 1 (estatal).

* Aseguradoras: 18 y 3 aseguradoras en

liquidación

* Aseguradoras: 18.

* Afianzadoras: 13. * Aseguradoras: 11. * Aseguradoras: 5.

* Aseguradoras: 24.

* Re-aseguradoras: 3. Casas de Cambio * Casas de cambio: 1. * Casas de cambio: 9. * Casas de cambio: 7. n.d. n.d. * Agentes de cambio: 90.

Fondos de Inversión

* Administradores de Fondos de Inversión: 21. n.d. -.- n.d. n.d. n.d.

Fondos de Pensión e

Instituciones de Supervisión

* Superintendencia de Pensiones.

* Operadoras Complementarias de

Pensiones: 8.


* AFP’s: 2

* Afiliados: 1,100,382

-.- n.d.


* AFP’s: 2.


* AFP’s: 9.

* Afiliados: 869,436. Otros

(Arrendamiento Financiero)

n.d. n.d. n.d. n.d. * Arrendadoras Financieras: 1. n.d.



República Dominicana ha observado modificaciones recientes a la normativa de sus instituciones financieras. En 2002 entró en vigencia la Ley Monetaria y Financiera que básicamente perseguía otorgar potestades al Banco Central de la República Dominicana y a la Superintendencia de Bancos con base en los estándares internacionales de regulación y supervisión bancaria y financiera. La referida ley es en realidad un código que abarca la normativa para el Banco Central y la Superintendencia de Bancos de la República Dominicana. En la actualidad, el sistema bancario y financiero dominicano está compuesto por 13 bancos comerciales, 15 bancos de desarrollo, 1 banco hipotecario, 5 instituciones financieras estatales, 2 financieras privadas, 18 asociaciones de ahorro y préstamo y 22 casas de préstamo de menor cuantía.

De igual forma, en 2000 se creó la Ley del Mercado de Valores y para los efectos de supervisión se creó la Superintendencia de Valores. Existe una Bolsa de Valores, la Bolsa de Valores de la República Dominicana, 9 puestos de bolsas y un emisor de valores. Los fondos de inversión están supervisados con base en lo estipulado en la Ley del Mercado de Valores. En la práctica se desconoce sobre la existencia de administradoras de fondos de inversión. Así mismo desde 2002 rige la Ley sobre Seguros y Fianzas a efectos de regular y supervisar las actividades de 24 aseguradoras y 3 re-aseguradoras.

A fin de sustituir el régimen de pensiones basado en el reparto a otro de cuentas individuales, en 2001 entró en vigor la Ley sobre el Sistema Dominicano de Seguridad Social. Con dicha ley fue creada la Superintendencia de Pensiones. En la actualidad se cuentan 9 administradoras de pensiones privadas con una cobertura de 869,436 cotizantes. Con el propósito de controlar el lavado de dinero proveniente de actividades fraudulentas y estipular sanciones, en 2002 fue creada la Ley Contra el Lavado de Activos.

2.3 Sucesión de Algunas Quiebras y Fusiones Bancarias y Leyes Financieras

En algunos casos se puede observar que las leyes financieras intentan corregir la historia de quiebras bancarias en lugar de adelantarse a ellas. En otros casos, con las leyes se intenta minimizar el impacto en el público proveniente de las posibles pérdidas de sus ahorros, para lo que se crean leyes de seguros de depósito (Cuadro 2.3).

La evidencia en Centroamérica podría dar muestra de algunos ejemplos de esta hipótesis. En El Salvador, la Ley de Bancos en 1999 surge luego de las quiebras de las financieras Finsepro-Insepro en 1997 y del Banco Credisa en 1998. En Guatemala, las leyes financieras de 2002, surgen después de las quiebras de los Bancos Empresarial, Metropolitano y Promotor en 2001. En Honduras, luego de las quiebras del Banco Corporativo en 1999 y del Banco Hondureño de Crédito y Servicios, comienza a regir la Ley del Fondo de Seguro de Depósitos; y luego de las quiebras del Banco Capital y Sogerín en 2002, se reforma la referida ley. En Nicaragua, después de las quiebras de los Bancos de Crédito Popular, Intercontinental y del Café en 2000 y de los Bancos Mercantil y Nicaragüense de Industria y Comercio en 2001, se crea en ese mismo año la Ley de Garantía de Depósitos en Instituciones del Sistema Financiero y su reforma en los meses subsiguientes (Véase el Cuadro 2.3).



Cuadro 2.3 Países Seleccionados: Sucesión de Algunas Quiebras y Fusiones Bancarias y Leyes Financieras

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

El Salvador Quiebra: • Finsepro

Insepro

Quiebra: • Credisa

Ley: • Ley de

Bancos

Ley: • Ley de Bancos

(Reforma)

Guatemala

Quiebras: • Banco Empresarial • Banco Metropolitano • Banco Promotor

Leyes: • Ley Orgánica del

BdeG • Ley Monetaria • Ley de Supervisión

Financiera • Ley de Bancos y

Grupos Financieros

Honduras

Quiebra: • Banco

Corporativo

Quiebras: • Banco Hondureño de

Crédito y Servicios Ley: • Ley del fondo de

Seguro de Depósitos

Quiebra y Absorción: • Banco Capital • Banco Sogerín Ley: • Ley del Fondo de

Seguro de Depósitos (Reforma)

Nicaragua

Quiebras: • Banco de

Crédito Popular • Banco

Intercontinental • Banco del Café

Quiebras: • Banco Mercantil • Banco Nicaragüense

de Industria y Comercio

Leyes: • Ley de Garantía de

Depósitos en Instituciones del Sistema y su Reforma

República Dominicana

• Quiebra: Baninter • Reglamentos a partir de

2003: Fondo de Contingencia, Límites de Crédito a partes Vinculadas, Reglamento de Sanciones, Reglamento Cambiario



A manera de conclusión de esta sección, existe una dinámica importante en la formulación, aprobación y vigencia de legislación financiera que ha acompañado los procesos de modernización e innovación de instituciones financieras como los observados con los grupos financieros, conglomerados y bancos offshore, así como en instrumentos financieros e instituciones asociadas con los fondos de inversión, fondos de pensión privados y arrendamiento financiero. Más que la práctica de creación de nuevas leyes, en la región centroamericana debería ser más importante el fomento de instituciones y funcionarios dedicados a la regulación y supervisión de entidades financieras que hagan prevalecer la ley [Camacho, 2001 (a) y (b)].

No obstante, en peor situación se encuentran aquellos países y sus sistemas financieros que adolecen de legislación que oriente la labor de la supervisión financiera. Al respecto, son notables las ausencias o deficiencias en la normativa de las actividades de los fondos de inversión en El Salvador, de las bolsas de valores, fondos de inversión y de pensiones en Guatemala, la desconcentración de la CNBS de Honduras respecto de sus labores de supervisar las bolsas de valores y los fondos de pensión privados, la carencia de leyes actualizadas que regulen el mercado de valores en Nicaragua y la ausencia de leyes en la subregión dedicadas a la vigilancia de las actividades de arrendamiento financiero, con excepción de El Salvador.

No cabe duda que la evolución institucional de los sistemas financieros ha sido un factor clave en el desarrollo económico de los países de la subregión. Sin embargo, la revisión de la literatura empírica para los países miembros del CMCA, indica que no existen ejercicios estadísticas que muestren la relación entre el desarrollo de los agregados financieros y el crecimiento económico. Ésta será la materia de los subsiguientes acápites.

III. Tendencias recientes de agregados e indicadores monetarios y financieros relacionados con el crecimiento económico

A pesar del grado de desarrollo institucional alcanzado por el sistema financiero, los bancos comerciales son los que más directamente se vinculan con los sectores productivos. En países industrializados, el mercado de valores resulta fundamental para el financiamiento de proyectos de inversión del sector privado. En países en desarrollo y en particular en los países centroamericanos, no existe un mercado de valores en el cual las empresas emiten acciones y busquen financiamiento a través de agentes de bolsa quienes a su vez administren los recursos de los inversionistas. En los países centroamericanos, los mercados de dinero son en su mayor parte alimentados con títulos y bonos emitidos por las autoridades monetaria y fiscal. Por su parte, las instituciones administradoras de fondos de inversión y de pensiones, acuden al mercado para invertir, en su mayor parte, con títulos del banco central o bonos de los gobiernos de la subregión. Dado que el vínculo del mercado de dinero con la actividad productiva es mínimo, la evaluación de las tendencias recientes de los agregados e indicadores monetarios y financieros que se relacionan con el crecimiento económico se hará, en su mayor parte, con información de los bancos comerciales.



3.1 Agregados de crédito

Tendencia 1

A raíz de la modernización de los sistemas financieros, los agregados de crédito en la subregión han evolucionado paralelamente con el producto interno bruto a precios constantes.

La información de crédito al sector privado se obtuvo de las Estadísticas Financieras Internacionales (EFI’s) del FMI, mismas que son alimentadas con información que proporcionan los bancos centrales de la subregión. Para identificar alguna relación al menos gráfica que fuese significativa y no espuria, se obtuvo el cociente del crédito al sector privado sobre el PIB a precios corrientes. Para graficar una serie que represente la actividad económica, se obtuvo el índice del PIB real (base 1995 = 100). A esta variable se denominará en adelante PIB a precios constantes. La información estuvo disponible para el período 1970 – 2003.

La relación crédito al sector privado/PIB presenta una evolución sustancialmente correlacionada con el PIB a precios constantes. Las correlaciones entre ambas variables fueron las siguientes: Costa Rica, 0.88; El Salvador, 0.93; Guatemala, 0.92; Honduras, 0.87; Nicaragua, 0.29 y República Dominicana, 0.98 (Véase Gráficos 3.1). A efecto de verificar una asociación estable de largo plazo, en la siguiente sección se estimará la asociación estadísticamente significativa entre la evolución del PIB real y el crédito al sector privado, incluso cuando se controla por variables que inciden directamente sobre el comportamiento del PIB real como la fertilidad, la libertad económica y la apertura comercial. De hecho, lo interesante de realizar las estimaciones es verificar una asociación estadísticamente significativa entre las variables financieras y la actividad productiva en presencia de variables de control y de estado.

Con base en los gráficos 3.1, se puede comprobar que las series del crédito al sector privado como proporción del PIB, toman fuerza a partir del proceso de modernización de los sistemas financieros a inicios de los 1990’s. El crédito al sector privado llega en la mayoría de casos, a representar entre un 30% y 40% del PIB a precios corrientes. La excepción es Guatemala, donde la ratio no logra superar el 20% en los años en mención.

No obstante, emerge la duda sobre la posibilidad de que la variable crédito al sector privado, esté influenciada por la porción de recursos que los bancos otorgan como créditos personales, muchos de los cuales, no tienen usos productivos o se dedican en su mayor parte para el consumo final. Además, las tasas de crecimiento del PIB real fueron mayores en épocas en la que había control estatal en la actividad financiera. Otros factores como la apertura del mercado, el proceso de industrialización e integración centroamericana, incidieron más fuertemente en el impulso al crecimiento en años de represión financiera.



Gráficos 3.1

Costa Rica: Depósitos y Crédito del Sistema Bancario y PIB Volumen

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

45.0

50.0

1970

1972

1974

1976

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1980

1982

1984

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2000

2002

Tasa

s re

spec

to a

PIB

0.0

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40.0

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100.0

120.0

140.0

160.0

Crédito S.Pri./PIB Depósitos totales/PIBAhorro Plazo ME/PIB PIB volumen

Eje DerechoCorrelaciones desde los 1990’s CR

PIB – Depósitos: 0.51

PIB – Crédito: 0.88

PIB – Cuasidinero: 0.10

El Salvador: Depósitos y Crédito del Sistema Bancario y PIB Volumen

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

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45.0

50.0

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

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1996

1998

2000

2002

Tasa

s re

spec

to a

PIB

0.0

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40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0


Eje DerechoCorrelaciones desde los 1990’s ES




Guatemala: Depósitos y Crédito del Sistema Bancario y PIB Volumen

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

45.0

50.0

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

Tasa

s re

spec

to a

PIB

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0


Eje DerechoCorrelaciones desde los 1990’s GT



PIB – Cuasidinero: -0.20

Honduras: Depósitos y Crédito del Sistema Bancario y PIB Volumen

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

45.0

50.0

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

Tasa

s re

spec

to a

PIB

0.0

20.0

40.0

60.0

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100.0

120.0

140.0

Crédito S.Pri./PIB Depósitos totales/PIBD.Ahorro Plazo ME/PIB PIB volumen

Eje DerechoCorrelaciones desde los 1990’s HN




Nicaragua: Depósitos y Crédito del Sistema Bancario y PIB Volumen

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

45.0

50.0

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Tasa

s re

spec

to a

PIB

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

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140.0

160.0

Crédito S.Pri./PIB Depósitos/PIBAhorro plazo ME/PIB PIB volumen

Eje DerechoCorrelaciones desde los 1990’s NI




República Dominicana: Depósitos y Crédito del Sistema Bancario y PIB Volumen

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

45.0

50.0

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

Tasa

s re

spec

to a

PIB

0.0

20.0

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100.0

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140.0

160.0

180.0

Crédito S.Pri./PIB Depósitos/PIBAhorro Plazo ME/PIB PIB volumen

Eje DerechoCorrelaciones desde los 1990’s RD




3.2 Cuasidinero

Tendencia 2

Con la modernización de los sistemas financieros durante la década de los 1990’s, el cuasidinero reportó una tasa de variación proporcionalmente mayor a los agregados de dinero en sentido estricto, lo cual permitió que los bancos realizaran eficientemente su labor de intermediación financiera.

De igual forma que el crédito al sector privado, el cuasidinero se obtuvo de las EFI’s. La relación del cuasidinero al PIB a precios corrientes pretende asimismo,



minimizar interpretaciones espurias cuando se compara con la tendencia de largo plazo del PIB real. El cuasidinero incluye los depósitos de ahorro, a plazo y en moneda extranjera.

Una de las características que muestran los sistemas financieros modernos es su capacidad para incidir sobre el comportamiento de los depositantes a fin de que estos puedan colocar sus recursos en plazos más amplios (Levine, 1997 y 1998), es decir en cuentas de ahorro, a plazo o en certificados de inversión. Algo similar ocurre cuando en economías en desarrollo, los ahorrantes deciden conservar su riqueza financiera en depósitos en moneda extranjera, no obstante que ello represente incrementos en los costos de liquidez y en algunos casos alzas en los costos de transacción. Al incrementar el plazo al cual los ahorrantes pueden tener acceso a sus depósitos, los bancos pueden conceder préstamos al sector privado en proyectos de mediano y largo plazo, productivos o de inversión directa.

Es notable la correlación positiva entre el cuasidinero/PIB y el PIB real. No obstante, según lo mostrado por los gráficos 3.1, la correlación entre ambas variables se presenta dispar entre los países: Costa Rica, 0.59; El Salvador, 0.92; Guatemala, -0.21; Honduras, 0.86; Nicaragua, 0.88; y República Dominicana, 0.81. Como se aprecia, la correlación en Guatemala es negativa lo cual podría estar asociado al hecho de que la evolución del PIB real en este país ha sido mucho más dinámica que la evolución de su sistema financiero. Para ello, se procederá a realizar un análisis de la estructura de los agregados monetarios.

Uno de los hechos sobresalientes de la economía guatemalteca es que posee el aparato productivo más grande de la subregión, incluso por arriba que República Dominicana que en 2003 reportó una quiebra financiera sin precedentes dejando un agujero financiero y mermando el ritmo de actividad del PIB real. De acuerdo con información de las EFI’s, la relación entre el dinero en sentido amplio y el PIB a precios corrientes en Guatemala para 2003 era de 34.1%, la más baja relación en toda la subregión (Cuadro 3.1). Este es un fenómeno histórico, ya que en 1980, el dinero en sentido amplio representaba el 21.5% del PIB, la relación más baja con excepción de República Dominicana.

Durante la década de los 1990’s los agregados monetarios en todos los países reportaron variaciones importantes. Por ejemplo, en Honduras, Nicaragua y República Dominicana, los agregados de dinero en sentido amplio como proporción del PIB, se más que duplicaron entre 1980 y 2003 (Cuadro 3.1). En Honduras, el dinero en sentido amplio pasó de 22.6% del PIB en 1980 a 62.2% del PIB en 2003; en Nicaragua, la relación pasó de 18.1% en 1990 a 43.2% en 2003; y en República Dominicana, dicha relación pasó de 19.4% en 1980 a 54.2% en 2003. Las relaciones fueron menos dinámicas en Costa Rica, El Salvador y Guatemala.



Cuadro 3.1

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

Costa Rica

Dinero en Sentido Amplio/PIB 42.34 41.25 47.99 30.34 41.64 49.89 -0.51 3.27 -7.36 7.45 6.60

Dinero en Sentido Estricto/PIB 17.56 16.39 12.71 7.21 13.02 13.92 -0.55 -1.78 -2.29 3.83 0.72 Numerario en Poder del Público/PIB 5.46 5.02 5.26 4.02 2.88 2.68 -0.21 0.12 -0.52 -0.76 -0.16 Depósitos Monetarios/PIB 12.10 11.37 7.45 3.19 10.14 11.24 -0.35 -1.90 -1.78 4.58 0.88Cuasidinero/PIB 24.06 22.01 29.92 18.73 23.76 26.47 -0.97 3.84 -4.66 3.32 2.17

Bonos + Títulos/PIB 0.72 2.85 5.36 4.39 4.86 9.49 1.00 1.21 -0.40 0.31 3.71

El Salvador

Dinero en Sentido Amplio/PIB 30.75 36.74 31.14 43.52 52.82 46.33 3.90 -3.05 7.95 4.28 -4.10Dinero en Sentido Estricto/PIB 16.02 15.38 10.85 8.56 8.33 7.99 -0.42 -2.47 -1.47 -0.10 -0.21 Numerario en Poder del Público/PIB 8.06 7.53 5.09 3.77 3.44 3.09 -0.34 -1.33 -0.85 -0.15 -0.22

Depósitos Monetarios/PIB 7.96 7.84 5.76 4.79 4.89 4.90 -0.08 -1.13 -0.63 0.05 0.01Cuasidinero/PIB 12.73 19.59 19.64 33.51 37.97 33.65 4.47 0.02 8.91 2.05 -2.73Bonos + Títulos/PIB 2.00 1.77 0.65 1.45 6.52 4.69 -0.15 -0.61 0.51 2.33 -1.15

Guatemala

Dinero en Sentido Amplio/PIB 21.48 28.56 22.65 25.07 31.09 34.06 6.59 -4.14 2.13 4.80 3.18

Dinero en Sentido Estricto/PIB 9.55 12.04 9.45 9.13 12.58 13.72 2.32 -1.82 -0.28 2.75 1.22 Numerario en Poder del Público/PIB 4.84 6.24 5.53 4.72 4.87 5.40 1.31 -0.50 -0.71 0.12 0.57 Depósitos Monetarios/PIB 4.72 5.80 3.92 4.41 7.70 8.31 1.01 -1.32 0.43 2.63 0.66

Cuasidinero/PIB 11.92 16.52 11.82 15.85 15.61 18.94 4.27 -3.29 3.56 -0.19 3.57Bonos + Títulos/PIB 0.00 0.00 1.39 0.09 2.90 1.40 0.00 0.97 -1.15 2.24 -1.61

Honduras

Dinero en Sentido Amplio/PIB 22.63 26.17 32.93 29.25 52.60 62.23 3.13 5.17 -2.24 15.96 6.11Dinero en Sentido Estricto/PIB 11.91 11.20 14.79 12.47 13.37 14.34 -0.62 2.74 -1.41 0.61 0.61

Numerario en Poder del Público/PIB 5.35 5.64 7.04 5.63 5.29 5.36 0.25 1.07 -0.86 -0.23 0.05 Depósitos Monetarios/PIB 6.56 5.57 7.75 6.84 8.08 8.98 -0.87 1.67 -0.55 0.85 0.57Cuasidinero/PIB 10.08 14.43 16.90 15.85 35.14 41.60 3.85 1.88 -0.64 13.19 4.09

Bonos + Títulos/PIB 0.64 0.53 1.24 0.93 4.08 6.29 -0.10 0.54 -0.19 2.16 1.40

Nicaragua

Dinero en Sentido Amplio/PIB -.- -.- 18.08 20.27 41.01 43.24 -.- -.- 12.12 20.46 1.81Dinero en Sentido Estricto/PIB -.- -.- 5.49 5.16 6.81 6.80 -.- -.- -1.82 1.63 -0.01 Numerario en Poder del Público/PIB -.- -.- 3.44 3.20 3.51 4.05 -.- -.- -1.34 0.31 0.44

Depósitos Monetarios/PIB -.- -.- 2.04 1.96 3.29 2.75 -.- -.- -0.49 1.32 -0.44Cuasidinero/PIB -.- -.- 12.59 15.11 32.12 35.09 -.- -.- 13.94 16.78 2.41Bonos + Títulos/PIB -.- -.- 0.00 0.00 2.08 1.35 -.- -.- 0.00 2.05 -0.60


Dinero en Sentido Amplio/PIB 19.41 17.39 25.82 26.87 34.18 54.22 -2.08 9.71 0.81 5.44 19.54

Dinero en Sentido Estricto/PIB 11.13 10.72 15.25 11.71 11.02 13.87 -0.43 5.21 -2.74 -0.51 2.78 Numerario en Poder del Público/PIB 4.15 4.31 6.19 5.48 4.69 5.71 0.17 2.16 -0.55 -0.59 0.99 Depósitos Monetarios/PIB 6.99 6.40 9.06 6.23 6.33 8.16 -0.60 3.05 -2.19 0.08 1.78

Cuasidinero/PIB 8.21 6.60 10.38 14.45 21.84 32.60 -1.65 4.35 3.15 5.50 10.49Bonos + Títulos/PIB 0.07 0.06 0.19 0.71 1.33 7.76 0.00 0.14 0.41 0.46 6.27

Nota: El numerario en poder del público de El Salvador incluye estimaciones de dólares en circulación

Elaboración propia con base en información de los Bancos Centrales de los países miembros del CMCA y las EFI's.

Tasas de variación promedio anual en proporción al Dinero en Sentido Amplio/PIB

Centroamérica y República Dominicana: Agregados Monetarios (1980-2003)

Más sobresaliente aún, es la descomposición del agregado de dinero en sentido amplio entre el dinero en sentido estricto y el cuasidinero. De acuerdo con lo planteado



arriba, en un sistema financiero moderno, el cuasidinero debería ganarle terreno al dinero en sentido estricto. Contar con una estructura de depósitos que favorece el ahorro a plazos y los certificados de depósito, incentiva el uso productivo de los recursos y facilita la labor de intermediación del sistema financiero al reducir el descalce de plazos [Levine, (1998)]. Por el contrario, si los bancos del sistema cuentan con una fracción muy baja de cuasidinero, se ven limitados a colocar recursos únicamente en proporción al cuasidinero en existencia o asumen riesgos excesivos utilizando recursos provenientes de depósitos monetarios cobrando altas tasas de interés. Por tanto, se espera que dado los procesos de liberalización financiera observados en la subregión, la relación entre el cuasidinero y el dinero en sentido estricto, sea considerablemente amplia, al menos, superior a 2. Los países que en 2003 presentaron una relación que indicaba un desarrollo consecuente con las medidas de modernización del sistema financiero eran Nicaragua con 5.2; El Salvador con 4.2; Honduras con 2.9; y República Dominicana con 2.4. Debajo del parámetro sugerido se encontrarían, Costa Rica con 1.9 y finalmente Guatemala con 1.4 (Estimaciones con base en el Cuadro 3.1).

3.3 Preferencia del público por circulante

Tendencia 3

Concomitantemente, con la creación de nuevos instrumentos de pagos que facilitaron las transacciones y redujeron los costos de información y transacción a partir de los 1990’s, la preferencia por el circulante del público se redujo, incrementándose la creación secundaria de dinero de los bancos comerciales y facilitando de nueva cuenta la intermediación financiera.

Una de las propiedades de los bancos comerciales es su capacidad para la creación secundaria de dinero. En la medida que el público van dejando sus ahorros por largo tiempo en los bancos, éstos pueden realizar nuevas operaciones activas con el público y reproducir el depósito original; las nuevas operaciones generan en la mayoría de casos, nuevos depósitos que son a su vez fuente de nuevas operaciones activas y así sucesivamente provocando lo que se conoce como creación secundaria de dinero. El multiplicador monetario es función inversa del encaje legal impuesto por el banco central y de la preferencia de circulante del público. Es decir, en la medida que el público decide tener menos numerario en su poder, le otorga a los bancos comerciales mayor capacidad para reproducir el dinero de manera secundaria; de igual forma, en la medida que el banco central reduce el encaje legal o si bien, los bancos comerciales deciden tener menos reservas voluntarias, se incrementa la posibilidad que los bancos creen nuevas transacciones.

En 2003, el ranking de los países con base en el multiplicador monetario fue el siguiente: Costa Rica con 5.9; El Salvador, Guatemala y Honduras con 3.9 cada uno; Nicaragua con 3.5 y República Dominicana con 3.1. Desde la óptica del multiplicador monetario, los sistemas bancarios de los países centroamericanos realizan una adecuada labor de generación secundaria de dinero (Cuadro 3.2).



Cuadro 3.2

c=C/D r=R/D mm= (c+1)/(c+r) c=C/D r=R/D mm=

(c+1)/(c+r) c=C/D r=R/D mm= (c+1)/(c+r) c=C/D r=R/D mm=

(c+1)/(c+r) c=C/D r=R/D mm= (c+1)/(c+r) c=C/D r=R/D mm=

(c+1)/(c+r)

1970 0.30 0.17 2.8 0.23 0.28 2.4 0.28 0.18 2.8 0.27 0.13 3.2 -.- -.- -.- 0.28 0.34 2.01975 0.17 0.16 3.5 0.19 0.28 2.5 0.22 0.21 2.9 0.23 0.11 3.7 -.- -.- -.- 0.18 0.26 2.71980 0.13 0.21 3.3 0.28 0.20 2.6 0.23 0.18 3.0 0.24 0.10 3.6 -.- -.- -.- 0.21 0.23 2.81985 0.13 0.30 2.6 0.22 0.20 3.0 0.22 0.19 3.0 0.22 0.03 4.9 -.- -.- -.- 0.25 0.15 3.11990 0.12 0.32 2.5 0.17 0.22 3.0 0.26 0.16 3.0 0.22 0.06 4.4 -.- -.- -.- 0.24 0.20 2.81995 0.16 0.42 2.0 0.09 0.26 3.1 0.19 0.08 4.4 0.20 0.12 3.8 0.16 0.23 3.0 0.21 0.20 2.92000 0.08 0.20 3.8 0.07 0.21 3.8 0.17 0.13 3.9 0.11 0.19 3.8 0.09 0.14 4.8 0.14 0.19 3.42003 0.07 0.11 5.9 0.07 0.20 3.9 0.17 0.14 3.9 0.10 0.19 3.9 0.10 0.21 3.5 0.12 0.24 3.1

c=C/D: Preferencia por Circulante.r=R/D: Reservas Monetarias (c+1)/(c+r): Multiplicador Monetario Elaboración propia con bse en información de los Bancos Centrales de los países miembros del CMCA y las EFI's.

Costa Rica

Centroamérica y República Dominicana: Indicadores Monetarios (1970-2003)

El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua República Dominicana



Costa Rica y El Salvador, fueron los países que en 2003 presentaron la relación de circulante a depósito más baja en la subregión, con 0.07 cada uno. Les siguieron Honduras y Nicaragua con 0.10; República Dominicana con 0.12 y Guatemala con 0.17. Sin embargo, resulta interesante notar que aún cuando Guatemala posee la relación de circulante a depósitos más alta, el multiplicador se encuentra a la altura de otros países donde las preferencias por circulante son significativamente más bajas. Esto se debe a que el Banco de Guatemala desde principios de los 1990’s, comenzó con un proceso de desgravación del encaje legal, siendo en la actualidad el 14.6% de los depósitos en el sistema bancario. Desde otra perspectiva, El Salvador que posee una de las ratios de circulante a depósito más bajo, posee un multiplicador relativamente bajo, comparado con Costa Rica con quien comparte la ratio de circulante a depósito. Esto se debe a que las exigencias del Banco Central de Reserva de El Salvador por concepto de reserva de liquidez continúan siendo elevadas, no obstante que después de la Ley de Integración Monetaria se sustituyó el encaje legal por dichas reservas. En Honduras y República Dominicana, la preferencia por circulante del público es baja, lo cual corresponde a los avances logrados en la modernización de sus sistemas financieros. Sin embargo, los requerimientos de encaje y las reservas voluntarias de los bancos comerciales se mantienen sustancialmente elevadas, lo cual impide que la labor de creación secundaria sea aún mayor.

3.4 Crédito al sector público y activos externos

Tendencia 4

Si bien el crédito al sector privado constituye el principal componente de los activos bancarios, la tendencia indica una sustitución por créditos al sector público y la adquisición de activos externos.

En Costa Rica, de acuerdo con la hoja de balance de los bancos comerciales, el crédito al sector privado se multiplicó por 6 veces en el período 1990 – 2003. A principios de la década de los 1990’s el crédito al sector privado fue aproximadamente de US $862 millones en tanto a finales de 2003 se reportó un nivel de US $5,459.2 millones. La máxima tasa de variación se obtuvo en el segundo quinquenio de la década de los 1990’s con una tasa promedio anual de 41.7%. A partir de 2000, la tasa de variación promedio anual comenzó a descender hasta posicionarse en 14.2% (Cuadro 3.3). No obstante, la cartera vencida como proporción del crédito total ha registrado una tendencia descendente (Cuadro 3.4), por lo que la explicación del menor ritmo de variación deberá encontrarse en otras partidas del activo.

De acuerdo con Stiglitz (1998) y Gertler (1988), cuando los bancos perciben un mayor riesgo entre los agentes privados, reducen los fondos a disposición de las empresas e incrementan sus inversiones en letras del tesoro o títulos públicos, aumentando las tasas de interés y reduciendo las perspectivas de crecimiento económico.



Cuadro 3.3

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

ACTIVOS TOTALES 2,288.2 1,339.9 2,127.6 3,126.6 6,414.3 8,637.3 -8.3 11.8 9.4 21.0 11.6

Reservas 385.1 469.6 862.1 1,292.6 915.4 817.0 4.4 16.7 10.0 -5.8 -3.6

Crédito a la Aut. Mon.: Títulos 0.0 0.0 6.9 200.7 660.7 712.5 -.- -.- 563.5 45.8 2.6Activos Externos 30.3 51.7 109.1 221.1 341.3 403.2 14.1 22.2 20.5 10.9 6.0Crédito al Gobierno Central 619.6 103.9 232.9 157.9 525.6 1,136.6 -16.6 24.8 -6.4 46.6 38.8

Crédito a Emp. Púb. No Fin. 32.7 19.6 35.6 13.1 75.8 27.9 -8.0 16.3 -12.6 95.4 -21.1

Crédito al Sector Privado 1,191.4 676.7 862.0 1,240.8 3,829.0 5,459.2 -8.6 5.5 8.8 41.7 14.2Crédito a Otras Inst. Banc. 29.2 18.4 19.1 0.4 66.5 81.0 -7.4 0.7 -19.6 3397.4 7.2

PASIVOS TOTALES 2,288.2 1,339.9 2,127.7 3,126.5 6,414.3 8,637.3 -8.3 11.8 9.4 21.0 11.6Depósitos Monetarios 567.1 443.4 423.5 372.9 1,556.3 1,954.1 -4.4 -0.9 -2.4 63.5 8.5Depósitos Ahorro, Plazo y ME 940.5 846.4 1,596.2 2,168.3 3,779.0 4,628.6 -2.0 17.7 7.2 14.9 7.5

Bonos 0.0 1.0 0.3 0.0 115.2 97.9 -.- -13.4 -20.0 -.- -5.0Depósitos Restringidos 0.0 0.0 0.0 0.0 0.1 0.2 -.- -.- -.- -.- 26.8Pasivos Externos 47.8 10.3 25.4 74.7 481.0 829.9 -15.7 29.4 38.7 108.7 24.2Pasivos Externos de LP 78.2 74.1 40.8 106.3 65.2 116.5 -1.0 -9.0 32.1 -7.7 26.3

Depósitos del Gob. Central 82.8 24.6 42.4 83.6 0.0 0.0 -14.1 14.5 19.5 -20.0 -.-Crédito de la Aut. Mon. 717.6 182.6 225.3 80.5 15.8 6.9 -14.9 4.7 -12.9 -16.1 -18.8Cuenta Capital 43.2 75.5 222.5 354.5 1,202.5 1,853.0 15.0 38.9 11.9 47.8 18.0Otros Pasivos Netos -189.1 -317.9 -448.8 -114.4 -800.8 -849.8 13.6 8.2 -14.9 120.0 2.0

Elaboración propia con bse en información de los Bancos Centrales de los países miembros del CMCA y las EFI's.

Millones de US $

Costa Rica: Balance de los Bancos Creados de Dinero (1980-2003)

Tasas de Variación Promedio Anual

Regresando al Cuadro 3.3, se aprecia la fuerte aceleración del crédito al sector público y en menor medida la adquisición de activos con no residentes. En 1990, el crédito al sector público, que incluye banco central, gobierno central y empresas públicas no financieras, fue de US $275.4 millones. En 2003, dichas partidas se habían multiplicado por 6.8 veces dando un monto de US $1,877 millones. La mayor porción se la lleva el gobierno central que en 2003 acumuló deudas por US $1,136.6 millones. El ritmo de expansión se ha reducido desde 2000 hasta la actualidad, pasando de 46.6% de crecimiento anual durante el segundo quinquenio de los 1990’s a 38.8% de crecimiento anual durante la década actual.

En El Salvador, el crédito al sector privado se ha multiplicado por 6.7 veces desde 1990 hasta 2003. En 1990 el monto de crédito al sector privado fue de US $914.7 millones, mientras que en 2003 el monto de crédito ascendió a US $6,115.1 millones. Sin embargo, la desaceleración en el ritmo de expansión de este rubro ha sido más que evidente. La máxima aceleración ocurrió en la primera mitad de la década de los 1990’s con un crecimiento promedio anual de 53.9%. En la segunda mitad se desaceleró fuertemente al pasar a una tasa promedio anual de 14.7%, y en la actual década, la restricción ha sido mucho mayor con una tasa de crecimiento de 1.5% anual (Cuadro 3.5). Al igual que en Costa Rica, la porción de cartera vencida respecto del crédito total no representa una seria amenaza para la estabilidad del sistema bancario. De acuerdo con el Cuadro 3.4, el promedio anual de la relación de cartera vencida al crédito total se redujo de 4.1% en el período 1997 – 2000 a 3.5% en el período 2001 – 2003. Por tanto,



no es del todo evidente la proposición de Stiglitz (1998) y Gertler (1988) en torno a la relación de la percepción del riesgo y la sustitución de crédito.

Cuadro 3.4

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 97-00 01-03

Inversiones Financieras/Activos Totales

39.6 34.3 31.4 30.7 29.9 29.6 27.3 34.0 28.9

Crédito Total/Activo Total 33.7 40.0 44.3 46.3 50.2 53.2 52.9 41.1 52.1

Cartera Vencida/Crédito Total 6.5 4.0 3.3 3.3 3.0 2.8 2.3 4.3 2.7


12.0 13.4 14.6 16.9 21.2 22.3 21.5 14.2 21.6




27.4 25.7 19.6 23.3 28.5 27.9 29.6 24.0 28.6




17.3 14.3 13.8 16.5 15.7 17.9 17.5 15.5 17.1




17.8 17.1 15.1 17.4 24.4 38.8 36.9 16.8 33.4




-.- 4.2 4.4 4.1 3.7 3.6 3.2 4.2 3.5

Crédito Total/Activo Total -.- 58.4 58.8 61.5 63.3 66.5 56.0 59.5 61.9

Cartera Vencida/Crédito Total -.- 4.0 3.7 3.1 3.0 4.2 6.7 3.6 4.6

Elaboración propia con base en información de los bancos centrales miembros del CMCA y los EFI's


Costa Rica

El Salvador

Guatemala

Promedios

Centroamérica y República Dominicana: Participación de los Principales Activos de los Bancos Comerciales en el Total

Honduras

Nicaragua



Nuevamente la explicación del cambio en la estructura del balance de los bancos comerciales debe encontrarse en las asignaciones para el sector público y la búsqueda de mejores rentabilidades con no residentes. Las presiones en torno al financiamiento del déficit del sector público que registró un fuerte crecimiento dado los compromisos de la reconstrucción post-terremotos y las obligaciones con las reformas, principalmente la del sistema de pensiones, han conducido a incrementos en el crédito al sector público. De 1990 a 2003, el crédito total al sector público ha pasado de US $135.1 millones a US $1,890.6 millones. La composición de este crédito está concentrada en la tenencia de títulos emitidos por el Banco Central, que provienen de la época en que la autoridad monetaria ejercía el control de la liquidez a través de operaciones de mercado abierto, y que continuaron después del inicio de la dolarización en operaciones de renovación de títulos (roll over). Así, la tasa de variación promedio anual se ha reducido desde el segundo quinquenio de los 1990’s de 71.1% a 16.4% en la década actual (Cuadro 3.5).

Cuadro 3.5

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

ACTIVOS TOTALES 1,109.4 2,216.3 1,428.9 4,710.4 8,063.8 9,810.8 20.0 -7.1 45.9 14.2 7.2

Reservas 203.2 360.6 292.2 967.1 782.2 987.7 15.5 -3.8 46.2 -3.8 8.8

Crédito a la Aut. Mon.: Títulos 0.0 0.0 65.7 137.8 627.9 936.0 -.- -.- 21.9 71.1 16.4Activos Externos 43.0 148.4 86.9 69.9 280.0 975.9 49.0 -8.3 -3.9 60.1 82.8Crédito al Gobierno Central 13.4 116.4 69.4 157.0 364.8 454.6 153.3 -8.1 25.2 26.5 8.2

Crédito al Gobierno Local 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 -.- -.- -.- -.- -.-

Crédito al Sector Privado 849.8 1,590.9 914.7 3,378.7 5,857.3 6,115.1 17.4 -8.5 53.9 14.7 1.5Crédito a Inst. Fin. No Banc. 0.0 0.0 0.0 0.0 151.6 341.6 -.- -.- -.- -.- 41.8

PASIVOS TOTALES 1,109.4 2,216.3 1,428.9 4,710.4 8,063.8 9,810.8 20.0 -7.1 45.9 14.2 7.2Depósitos Monetarios 277.1 438.1 254.7 449.3 630.2 1,085.6 11.6 -8.4 15.3 8.0 24.1Depósitos Ahorro, Plazo y ME 453.9 1,122.0 824.2 3,078.6 4,976.7 5,013.8 29.4 -5.3 54.7 12.3 0.2

Instrumentos Mercado Dinero 71.4 98.2 21.2 65.1 327.4 415.9 7.5 -15.7 41.3 80.6 9.0Pasivos Externos 5.8 41.0 17.0 332.0 359.3 900.7 120.8 -11.7 371.3 1.6 50.2Pasivos Externos de LP 3.3 1.2 0.2 29.7 311.9 672.7 -12.9 -17.2 3687.5 190.3 38.6Depósitos del Gob. Central 26.5 75.8 57.6 205.9 335.5 479.2 37.2 -4.8 51.5 12.6 14.3

Crédito de la Aut. Monetaria 242.5 354.4 280.1 0.1 92.5 86.9 9.2 -4.2 -20.0 n.a. -2.0Pasivos Inst. Fin. No Bancarias 0.0 45.9 54.2 79.3 473.0 313.0 -.- 3.6 9.3 99.2 -11.3Cuenta Capital 72.3 94.8 51.0 345.8 640.4 836.6 6.2 -9.2 115.7 17.0 10.2Otros Pasivos Netos -43.4 -55.0 -131.1 124.6 -83.0 6.3 5.4 27.7 -39.0 -33.3 -35.8


Millones de US $

El Salvador: Balance de los Bancos Creados de Dinero (1980-2003)


La tendencia más acentuada de sustitución de créditos al sector privado se observa en la contratación de activos con no residentes. Esto podría estar ocurriendo debido a que con la vigencia de la dolarización a partir de 2001, las tasas de interés activas de los bancos se redujeron fuertemente, lo cual comenzó a ser atractivo para el sector privado de países vecinos de la subregión. Sin embargo, esta tendencia tuvo su origen desde el segundo quinquenio de los 1990’s cuando la tasa de variación de los activos externos registró un crecimiento promedio anual de 60.1%. En la década actual, el ritmo de crecimiento de los activos externos supera el 80% de crecimiento anual, acentuándose dicha tendencia.



En Guatemala, la expansión del crédito al sector privado ha tenido un crecimiento proporcionalmente menor que en Costa Rica y El Salvador. En 1990 el monto de crédito ascendía a US $957.7 millones, mientras que en 2003, el monto llegó a US $4,452.2 millones, esto es, 4.6 veces más que en 1990. Sin embargo, el comportamiento del ritmo de crecimiento no presenta reducciones severas como en el caso de El Salvador. El máximo ritmo de expansión se apreció en la primera mitad de la década de los 1990’s con una tasa de 30% promedio anual. En la segunda mitad de dicha década, se reportó una disminución en el ritmo de expansión, 8.5% promedio anual. En la actual década el ritmo se ha incrementado a 10.3% promedio anual (Véase Cuadro 3.6). El comportamiento del crédito al sector privado puede calificarse como “normal”, no obstante la incertidumbre en torno a la proporción de cartera vencida respecto del crédito total. En efecto, de acuerdo con el Cuadro 3.4, la cartera vencida hasta 2002 se mantenía en el orden del 12.5%, aunque en 2003 se redujo hasta el 5.6% del crédito total. Dada la historia de la cartera vencida como proporción del total de créditos, las autoridades responsables de la supervisión bancaria cuentan con un reto de especial importancia para la sanidad del sistema.

Cuadro 3.6

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

ACTIVOS TOTALES 1,543.0 2,833.9 1,339.0 3,375.4 4,904.4 6,577.6 16.7 -10.6 30.4 9.1 11.4

Reservas 245.5 583.0 323.0 691.8 661.4 992.4 27.5 -8.9 22.8 -0.9 16.7

Activos Externos 20.1 76.7 4.8 69.0 123.1 297.2 56.3 -18.8 269.5 15.7 47.1Crédito al Gobierno Central 55.2 137.1 53.5 222.5 433.1 642.9 29.7 -12.2 63.1 18.9 16.1Crédito al Gobierno Local 0.0 0.0 0.0 0.0 4.9 0.0 -.- -.- -.- -.- -.-

Crédito a Ins. Púb. No Finan. 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 -.- -.- -.- -.- -.-

Crédito al Sector Privado 1,222.2 2,037.1 957.7 2,392.2 3,404.1 4,452.2 13.3 -10.6 30.0 8.5 10.3Crédito a Otras Inst. Banc. 0.0 0.0 0.0 0.0 277.7 192.8 -.- -.- -.- -.- -10.2

PASIVOS TOTALES 1,543.0 2,833.9 1,339.0 3,375.4 4,904.4 6,577.6 16.7 -10.6 30.4 9.1 11.4Depósitos Monetarios 320.5 614.5 298.8 641.7 1,452.5 2,038.8 18.3 -10.3 23.0 25.3 13.5Depósitos Ahorro, Plazo y ME 939.6 1,846.4 903.1 1,531.9 2,127.1 3,434.5 19.3 -10.2 13.9 7.8 20.5

Bonos 0.0 0.0 0.0 0.0 552.3 340.0 -.- -.- -.- -.- -12.8Pasivos Externos 53.6 78.7 29.8 276.8 600.5 724.1 9.4 -12.4 166.1 23.4 6.9Pasivos Externos de LP 0.0 0.0 0.0 0.0 11.0 17.3 -.- -.- -.- -.- 19.0Depósitos Gobierno Central 7.0 10.5 6.4 29.5 344.8 485.3 10.0 -7.9 72.7 213.6 13.6

Crédito de Aut. Monetaria 130.1 121.5 38.5 21.3 97.3 259.9 -1.3 -13.7 -9.0 71.6 55.7Pasivos con otras inst. banc. 0.0 0.0 0.0 0.0 84.8 113.4 -.- -.- -.- -.- 11.2Cuenta Capital 155.2 236.7 148.5 313.6 575.4 417.5 10.5 -7.5 22.2 16.7 -9.1Otros Pasivos Netos -63.0 -74.4 -86.0 560.6 -941.2 -1,253.3 3.6 3.1 -150.4 -53.6 11.1


Millones de US $

Guatemala: Balance de los Bancos Creados de Dinero (1980-2003)


Consecuentemente, el grado de sustitución por créditos al sector público y con no residentes, se ha presentado con menor énfasis en Guatemala que en Costa Rica y El Salvador. El crédito al gobierno central ascendió a US $642.9 millones en 2003, equivalente a un crecimiento promedio anual de 16.1% durante los últimos tres años. La tasa de crecimiento durante el segundo quinquenio de los 1990’s fue de 18.9%, lo cual indica que el ritmo de expansión del crédito al gobierno central se ha comenzado a



reducir paulatinamente. Además, pone de manifiesto la menor aceptación por parte del sistema bancario de los bonos emitidos por el gobierno central.

Con respecto al crédito con no residentes, el monto oscilaba en torno a US $297 millones a finales de 2003, rubro que había venido creciendo a un ritmo de 47.1% anual en los últimos tres períodos de la década actual. Sin embargo, dado lo relativamente bajo de su monto, no se perfila como un elemento que tienda a mermar considerablemente el ritmo de crecimiento del crédito al sector privado. Más bien, como se podrá analizar en las siguientes tendencias, los bancos del sistema se presentan como deudores netos con no residentes.

En Honduras, la expansión del crédito al sector privado a raíz de la liberalización financiera iniciada a principios de la década de los 1990’s, ha representado una expansión de 3.5 veces a partir de 1990 a fechas recientes. El crédito pasó de US $736.3 millones en 1990 a US $2,610.1 millones en 2003. El ritmo de expansión se maximizó en la segunda mitad de la década de los 1990’s al crecer en términos promedio al 33% anual. En la década actual dicho ritmo se contrajo sustancialmente al 7% anual (Cuadro 3.7). A diferencia de los países hasta ahora analizados, la disminución del ritmo de crecimiento del crédito a disposición de las empresas y familias, responde más a una reducción en el ritmo de crecimiento del total de activos y no a una sustitución por créditos al sector público y/o por créditos con no residentes.

Cuadro 3.7

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

ACTIVOS TOTALES 638.1 1,160.3 1,077.0 1,201.3 3,146.7 4,110.6 16.4 -1.4 2.3 32.4 10.2

Reservas 51.9 64.7 66.5 118.0 480.7 636.4 5.0 0.6 15.5 61.5 10.8Activos Externos 9.2 3.3 32.1 134.9 461.1 563.7 -12.8 174.5 64.0 48.4 7.4Crédito al Gobierno Central 96.7 258.8 223.6 127.3 24.9 68.2 33.6 -2.7 -8.6 -16.1 57.9Crédito al Gobierno Local 1.5 7.2 11.5 1.1 9.2 20.4 75.3 12.3 -18.2 153.6 40.8

Crédito al Sector Privado 472.7 808.6 736.3 814.3 2,157.7 2,610.1 14.2 -1.8 2.1 33.0 7.0Crédito a Otras Inst. Banc. 6.3 17.7 6.9 5.8 13.1 211.8 36.2 -12.2 -3.2 25.1 505.2

PASIVOS TOTALES 638.1 1,160.3 1,077.0 1,201.3 3,146.7 4,110.6 16.4 -1.4 2.3 32.4 10.2Depósitos Monetarios 161.6 212.0 219.8 250.1 416.4 536.9 6.2 0.7 2.8 13.3 9.6Depósitos Ahorro, Plazo y ME 257.5 518.2 484.3 594.1 1,874.6 2,452.9 20.2 -1.3 4.5 43.1 10.3

Bonos 15.5 12.1 6.8 3.1 3.4 3.8 -4.4 -8.8 -10.8 1.8 4.4Pasivos Externos 29.8 22.7 11.7 48.5 64.7 61.6 -4.8 -9.6 62.6 6.7 -1.6Pasivos Externos de LP 17.2 8.6 9.6 64.3 212.8 165.0 -10.0 2.4 114.4 46.2 -7.5Depósitos Gobierno Central 18.7 67.4 113.1 28.5 165.6 128.0 52.0 13.6 -15.0 96.1 -7.6

Crédito de Aut. Monetaria 89.9 214.7 132.5 65.4 2.2 15.5 27.8 -7.7 -10.1 -19.3 201.8Pasivos con otras inst. banc. -.- -.- -.- -.- 195.2 303.5 -.- -.- -.- -.- 18.5Cuenta Capital 80.3 138.9 129.3 234.9 483.0 568.3 14.6 -1.4 16.3 21.1 5.9Otros Pasivos Netos -32.4 -34.2 -30.0 -87.5 -271.2 -124.9 1.1 -2.4 38.4 42.0 -18.0


Millones de US $

Honduras: Balance de los Bancos Creados de Dinero (1980-2003)


En efecto, el crédito al gobierno central en 2003 fue equivalente a US $68.2 millones, en tanto los activos externos en el mismo ascendieron a US $563.7 millones.



Aunque el monto es significativamente superior en el caso de los activos externos, su ritmo de expansión se ha reducido recientemente. La tasa de crecimiento de los activos externos pasó de 48.4% en la segunda mitad de la década de los 1990’s a 7.4% en la década actual. Esta reducción en el ritmo de crecimiento del crédito al sector privado, al sector público y externo, pareciera estar asociado a un comportamiento generalizado en todos los activos bancarios. El total de los activos bancarios pasó de crecer 32.4% en el segundo quinquenio de los 1990’s a 10.2% en lo que va del quinquenio actual (Cuadro 3.7).

Además, la cartera vencida respecto del total de créditos se mantiene en porcentajes que implican riesgos excesivos que han tomado los bancos comerciales y una luz de alerta para las autoridades responsables de la supervisión bancaria. El porcentaje de cartera vencida en 2003 era el 12.3% del total de créditos y el promedio de los últimos tres años fue el 14% del total contra un 11.7% para los últimos años de la década de los 1990’s (Véase Cuadro 3.4).

En Nicaragua, no obstante el crédito al sector privado se expandió considerablemente durante la década de los 1990’s, recientemente se está registrando también un proceso de sustitución por créditos al sector público y con no residentes. El crédito al sector privado pasó de US $261.9 millones en 1990 a US $996.6 millones en 2003, lo que implica haberse multiplicado por 3.8 veces (Véase Cuadro 3.8). El máximo crecimiento se observó durante el quinquenio 1990 - 1995 con una expansión del orden del 40.2% anual, seguido de una desaceleración en el quinquenio sub-siguiente al crecer en 15.2% anual y en los últimos tres años con una tasa negativa de 5.7% anual. No obstante, la cartera vencida en 2003, presentó niveles aceptables en torno al 4% del total de créditos (Véase Cuadro 3.4).

Por otra parte, el crédito al sector público transitó de US $170.4 millones en 1990 a US $682.4 millones en 2003. Resulta notoria la adquisición de activos con el banco central, en parte como producto de las emisiones de certificados de la autoridad monetaria para sufragar la intervención de bancos en quiebra. El crédito a la autoridad monetaria se reporta en US $437.9 millones a 2003 con una tasa de crecimiento anual de 30.8%. Aunque en menor proporción, el crédito al gobierno central ha adquirido un espacio de importancia en la hoja de balance de los bancos. El crédito contratado con el gobierno central ascendió a US $211.6 millones en 2003 con un ritmo de expansión del 30.5% promedio anual. Los activos con no residentes ascendieron a US $100 millones en 2003, lo que equivale a un ritmo de crecimiento del 16% anual.

El balance de los bancos comerciales en República Dominicana, replica igual fenómeno que el observado en el resto de países de la subregión. No obstante la fuerte expansión del crédito al sector privado desde los inicios de la liberalización financiera, el ritmo de expansión reciente sugiere que los bancos se encuentran en un proceso de adquisición de mayores activos con el sector público y con no residentes en sustitución de los activos con el sector privado. En 1990 el crédito con el sector privado equivalía a US $1,046.2 millones; en 2003 dicho monto había ascendido a US $5,372 millones, es decir, se había expandido en 5.1 veces. Durante el quinquenio 1995 – 2000, el crédito registró una tasa de variación de 29.1% anual, pero en el período 2001 – 2003, el ritmo se



contrajo a 2.5% anual (Cuadro 3.9). Esta desaceleración corresponde al ambiente de incertidumbre provocado por la quiebra de Baninter y al incremento en la morosidad bancaria. De acuerdo con el Cuadro 3.4 la cartera vencida representaba el 6.7% del total de créditos del sistema bancario.

Cuadro 3.8

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

ACTIVOS TOTALES n.d. n.d. 586.9 879.4 1,843.8 2,153.3 -.- -.- 10.0 21.9 5.6

Reservas n.d. n.d. 116.1 147.3 215.2 364.4 -.- -.- 6.7 9.2 23.1

Crédito a la Aut. Mon.: Títulos n.d. n.d. 0.0 0.0 227.6 437.9 -.- -.- -.- -.- 30.8Activos Externos n.d. n.d. 38.4 47.5 67.6 100.0 -.- -.- 5.9 8.5 16.0Crédito al Gobierno Central n.d. n.d. 0.0 0.0 110.4 211.6 -.- -.- -.- -.- 30.5

Crédito al Gobierno Local n.d. n.d. 0.0 0.0 19.2 3.8 -.- -.- -.- -.- -26.7

Crédito a Emp. Púb. No Fin. n.d. n.d. 170.4 1.3 1.9 29.1 -.- -.- -24.8 8.2 485.2Crédito al Sector Privado n.d. n.d. 261.9 683.3 1,202.0 996.6 -.- -.- 40.2 15.2 -5.7Crédito a Inst. Fin. No Ban. n.d. n.d. 0.0 0.0 0.0 9.9 -.- -.- -.- -.- -.-

PASIVOS TOTALES n.d. n.d. 586.9 879.4 1,843.8 2,153.3 -.- -.- 10.0 21.9 5.6Depósitos Monetarios n.d. n.d. 75.9 62.4 123.5 112.3 -.- -.- -4.4 19.5 -3.0

Depósitos Ahorro, Plazo y ME n.d. n.d. 161.9 480.7 1,232.8 1,438.2 -.- -.- 49.2 31.3 5.6Instrumentos Mercado Dinero n.d. n.d. 0.0 0.0 21.3 0.0 -.- -.- -.- -.- -33.3Pasivos Externos n.d. n.d. 24.1 33.1 93.1 112.3 -.- -.- 9.4 36.3 6.9Depósitos del Gob. Central n.d. n.d. 8.1 86.7 109.0 211.5 -.- -.- 241.8 5.1 31.4

Crédito de la Aut. Monetaria n.d. n.d. 246.9 99.6 184.6 14.2 -.- -.- -14.9 17.1 -30.8Pasivos Inst. Fin. No Bancarias n.d. n.d. 27.2 184.1 76.5 84.4 -.- -.- 144.2 -11.7 3.4Cuenta Capital n.d. n.d. 0.0 53.8 212.7 171.8 -.- -.- -.- 59.1 -6.4Otros Pasivos Netos n.d. n.d. 42.8 -121.0 -209.8 8.6 -.- -.- -95.7 14.7 -34.7


Millones de US $

Nicaragua: Balance de los Bancos Creados de Dinero (1991-2003)


La explicación de la desaceleración en el crecimiento del crédito al sector privado se encuentra en la adquisición por parte de los bancos comerciales de más instrumentos emitidos por la autoridad monetaria, el gobierno central y activos con no residentes. El fuerte crecimiento en los créditos a la autoridad monetaria, responde a la emisión de títulos para esterilizar los excesos de liquidez provocados por los préstamos otorgados a los bancos comerciales que resultaron afectados por la quiebra de Baninter en 2003. Como se verá más adelante, los créditos de la autoridad monetaria, es decir los reportados en los pasivos de los bancos comerciales se incrementaron exponencialmente, resultado de la misma operación. En suma, el resultado neto con la autoridad monetaria es deudora por parte de los bancos del sistema. El crédito al gobierno central, por su parte, reporta un saldo de US $563.9 millones en 2003 contra US $64.7 millones en 1990. La máxima tasa de crecimiento se obtuvo en el quinquenio 1995 – 2000, 137.9%. No obstante, en lo que va del actual quinquenio el ritmo de expansión ha sido de 30.8% anual.

La contratación de activos con no residentes continúa con una tendencia alcista. El crédito con no residentes era equivalente a US $292.2 millones en 1990, habiendo llegado en 2003 a US $783.9 millones. Las tasas de crecimiento de los activos externos se conservan en torno al 28% durante los últimos tres años.



Cuadro 3.9

1980 1985 1990 1995 2000 2003 85/80 90/85 95/90 00/95 03/00

ACTIVOS TOTALES 2,012.8 1,180.5 2,107.6 3,255.3 7,547.2 9,469.7 -8.3 15.7 10.9 26.4 8.5

Reservas 345.6 247.7 500.4 783.4 1,625.6 1,882.8 -5.7 20.4 11.3 21.5 5.3Crédito a la Aut. Mon.: Títulos 1.9 14.3 2.7 67.2 13.1 640.9 127.5 -16.2 472.3 -16.1 1600.3Activos Externos 127.4 39.6 292.2 182.0 422.9 783.9 -13.8 127.7 -7.5 26.5 28.5Crédito al Gobierno Central 133.5 61.1 64.7 37.1 293.1 563.9 -10.8 1.2 -8.5 137.9 30.8

Crédito al Gobierno Local 14.6 5.6 0.8 2.2 1.7 4.6 -12.3 -17.1 33.6 -3.7 54.4Crédito a Emp. Púb. No Fin. 140.0 181.1 129.6 106.8 153.5 147.2 5.9 -5.7 -3.5 8.7 -1.4Crédito al Sector Privado 1,165.8 595.4 1,046.2 2,035.9 5,001.2 5,372.0 -9.8 15.1 18.9 29.1 2.5Crédito a Otras Inst. Banc. 84.1 35.8 71.0 40.7 36.1 74.3 -11.5 19.7 -8.5 -2.3 35.3

PASIVOS TOTALES 2,012.8 1,180.5 2,107.6 3,255.3 7,547.2 9,469.7 -8.3 15.7 10.9 26.4 8.5

Depósitos Monetarios 458.9 316.9 604.9 740.0 1,235.7 1,353.7 -6.2 18.2 4.5 13.4 3.2Depósitos Ahorro, Plazo y ME 544.3 333.4 734.2 1,724.8 4,280.3 5,491.9 -7.7 24.0 27.0 29.6 9.4Bonos 0.0 0.0 0.0 5.9 6.8 0.9 -.- -.- -.- 3.3 -29.1Pasivos Externos 154.8 12.6 293.5 54.4 750.8 624.7 -18.4 447.3 -16.3 255.9 -5.6

Depósitos Gobierno Central 54.1 58.6 85.9 186.2 194.4 235.7 1.6 9.3 23.4 0.9 7.1Crédito de Aut. Monetaria 327.4 187.1 168.4 96.4 178.5 2,338.3 -8.6 -2.0 -8.6 17.0 403.4Cuenta Capital 182.8 119.2 248.8 336.8 771.4 -317.0 -7.0 21.7 7.1 25.8 -47.0Otros Pasivos Netos 290.6 152.7 -28.0 110.7 129.3 -258.7 -9.5 -23.7 -99.1 3.4 -100.0


Millones de US $

República Dominicana: Balance de los Bancos Creados de Dinero (1980-2003)


En definitiva, la sustitución de créditos para el sector privado por crédito al sector público y a no residentes, es una forma de racionamiento de crédito, producto de la percepción de riesgo y de la información con la que cuentan los bancos respecto de la posición financiera de las empresas y su capacidad de pago (Bencivenga y Smith, 1993).

3.5 Posición neta frente al sector público

Tendencia 5

Según la hoja de balance de los sistemas bancarios, la mayoría de los países ha incrementado sustancialmente sus créditos al sector público. Sin embargo, incluyendo los depósitos provenientes del gobierno central y préstamos de la autoridad monetaria, se aprecia que los bancos comerciales de Costa Rica, El Salvador y Nicaragua, son acreedores netos del sector público y los bancos comerciales de Guatemala, Honduras y República Dominicana, son deudores netos con el sector público.

Dada la vulnerabilidad financiera de los gobiernos de los países de la subregión, resulta crucial la evaluación de la posición neta de los bancos comerciales con el sector público. Como se analizó en la Tendencia 4, la mayoría de los bancos comerciales de los países se encuentran en un proceso de sustitución de activos desde el sector privado hacia el sector público y externo. Es probable que por el lado de los pasivos, los bancos comerciales estén recibiendo financiamiento ya sea de la autoridad monetaria o bien adquiriendo compromisos por concepto de depósitos con el gobierno central. La identificación de la posición neta con el sector público, resulta esencial no sólo para la



sostenibilidad del funcionamiento de la banca comercial sino para la continuidad de la labor de intermediación financiera con el sector privado.

De la evidencia mostrada entre los cuadros 3.3 al 3.9, se deriva que los bancos comerciales de Costa Rica, El Salvador y Nicaragua, mantenían en 2003 una posición acreedora con el sector público. Los bancos comerciales de Costa Rica cuentan con un saldo acreedor de US $1,157.6 millones equivalentes al 13.4% de sus activos totales; los bancos de El Salvador con US $823.9 millones que representan el 8.4% del total de sus activos y Nicaragua con US $456.7 millones que significan el 21.2% de sus activos bancarios. Para el mismo año, los bancos comerciales de Guatemala, Honduras y República Dominicana, conservaban con el sector público una posición deudora. Los bancos de Guatemala con un saldo deudor de US $102.3 millones que representaban el 1.6% del total de sus pasivos; los bancos comerciales de Honduras con US $54.9 millones, equivalentes al 1.3% de sus pasivos y los de República Dominicana con US $1,369.2 millones que significaban el 14.5% de sus pasivos.

La sanidad de los sistemas bancarios podría verse mermada en la medida que los bancos comerciales caen en posiciones netas excesivas ya sea acreedoras o deudoras con el sector público. El sector público de los países de la subregión ha visto incrementada su vulnerabilidad financiera ante los crecientes compromisos de gasto e inversión que no encuentran mecanismos expeditos para su financiamiento. Los congresos de los países tampoco están anuentes en aprobar las reformas fiscales requeridas para tapar los agujeros financieros de los gobiernos centrales. En la medida que pasan los años y no se logra incrementar la carga tributaria de los países, estos se ven en una mayor necesidad de buscar financiamiento externo e interno. En algunos casos, el financiamiento se realiza mediante la colocación de bonos que en muchos casos, terminan reflejándose en la hoja de balance de los bancos comerciales y en aumentos en las tasas de interés [Stiglitz (1998) y Gertler (1988)].

Por otra parte, algunos bancos centrales se encuentran descapitalizados ya sea por el desgaste financiero que ha representado la política cambiaria o las pérdidas cuasifiscales originadas en las operaciones de mercado abierto. Lo peor que podría ocurrirle a un banco comercial es que eventualmente, el gobierno o banco central declaren una suspensión de pagos, cuyos efectos estarían en proporción al porcentaje de activos que representa el saldo acreedor neto con el sector público. Desde otra perspectiva, si el gobierno decide retirar sus depósitos de manera intempestiva, sería equivalente a una corrida bancaria, cuyos efectos de nueva cuenta estarían en proporción directa del saldo deudor neto con el gobierno central.

3.6 Posición neta frente al resto del mundo

Tendencia 6

Cuando se incorpora al análisis los pasivos externos de corto, mediano y largo plazo del sistema bancario, se aprecia que los bancos comerciales se han vuelto deudores netos con relación a no residentes, con excepción de los bancos de Honduras y República Dominicana que son acreedores netos.



Con la disminución de las tasas de interés internacionales los bancos de los países adquirieron compromisos principalmente de mediano y largo plazo con no residentes que se contabilizan en la hoja de balance de los bancos bajo el concepto de pasivos externos. Al consolidar los activos y pasivos externos se concluye que la mayoría de sistemas bancarios adoptaron una posición deudora respecto de no residentes. Las excepciones son los bancos de Honduras y República Dominicana que cuentan con una posición acreedora. La posibilidad de que los bancos de un país accedan a recursos de instituciones financieras externas, está en relación con las calificaciones de riesgo país y de deuda soberana de sus respectivos gobiernos.

En ese sentido, no resulta extraño que los bancos de Costa Rica, El Salvador y Guatemala, cuenten con una posición neta deudora debido al acceso del crédito con bancos no residentes y a las calificaciones de riesgo que otorgan las instituciones internacionales. El saldo deudor neto de los bancos de Costa Rica en 2003 fue de US $543.2 millones; en El Salvador fue de US $597.5 millones; y en Guatemala de US $444.2 millones. Nicaragua registró un saldo deudor por US $2.3 millones, el cual resulta bajo para los estándares de la región y encuentra su correspondencia con las calificaciones de especulación o sub-grado de inversión que recibe de las instituciones responsables en el ámbito internacional. Por otro lado, los bancos de Honduras y República Dominicana mantenían a finales de 2003 un saldo acreedor de US $337.1 millones y de US $159.2 millones, respectivamente. Para Honduras, dicho saldo acreedor puede explicarse por la exigencia de la autoridad monetaria de conservar al menos el 38% de los depósitos en moneda extranjera invertidos en bancos de primer orden en el extranjero. En el caso de República Dominicana, el saldo deudor todavía se conservaba en 2002 por US $465.9 millones, habiéndose revertido luego del deterioro macroeconómico y crisis bancaria en 2003.

3.7 Flujos bancarios internacionales

Tendencia 7

De acuerdo con información del BIS, el sector privado de los países de la subregión encuentra en los bancos no domiciliados una fuente alternativa de financiamiento.

El BIS realiza una agregación de los créditos y depósitos que le reportan los bancos comerciales en el ámbito mundial y que son imputados a los sectores bancario y no bancario de los países miembros. De esa forma es posible identificar los flujos de financiamiento al sector privado que no corresponden a los otorgados por los bancos domiciliados. De acuerdo con información del BIS, a mediados de 2003 el saldo de los créditos proporcionados por la banca no domiciliada a los sectores bancario y no bancario de los países de la subregión ascendía a US $10,332 millones (Cuadro 3.10). La parte correspondiente al sector privado ascendía a US 7,647 millones. La distribución del crédito proporcionado por los bancos no domiciliados al sector privado era el siguiente: Costa Rica US $2,566 millones; El Salvador US $836 millones; Guatemala US $1,510 millones; Honduras US $295 millones; Nicaragua US $457 millones y República Dominicana US $1,983 millones. Estas cifras podrían ayudar a explicar las razones de la disminución del crédito al sector privado señaladas en la Tendencia 4.



Cuadro 3.10

2001 2002 2003 (a) 2002 2003 2001 2002 2003 (a) 2002 2003

Costa Rica 3,592 4,122 3,029 15 -27 Costa Rica 3,332 3,702 2,169 11 -41El Salvador 1,808 2,030 1,193 12 -41 El Salvador 1,044 1,023 417 -2 -59Guatemala 2,540 2,179 2,070 -14 -5 Guatemala 2,773 3,122 3,254 13 4Honduras 747 850 655 14 -23 Honduras 2,693 2,614 1,054 -3 -60Nicaragua 637 786 684 23 -13 Nicaragua 863 574 423 -33 -26República Dominicana 2,224 3,889 2,701 75 -31 República Dominicana 2,382 3,793 2,420 59 -36

Región CA + RD 11,548 13,856 10,332 20 -25 Región CA + RD 13,087 14,828 9,737 13 -34Región CA 9,324 9,967 7,631 7 -23 Región CA 10,705 11,035 7,317 3 -34

Costa Rica 2,631 2,972 2,566 13 -14 Costa Rica 1,650 1,723 1,936 4 12El Salvador 627 757 836 21 10 El Salvador 346 357 381 3 7Guatemala 1,836 1,519 1,510 -17 -1 Guatemala 1,948 1,825 2,119 1,848 16Honduras 237 300 295 27 -2 Honduras 305 191 181 -37 -5Nicaragua 319 452 457 42 1 Nicaragua 722 408 387 -43 -5República Dominicana 955 1,890 1,983 98 5 República Dominicana 664 652 1,210 -2 86

Región CA + RD 6,605 7,890 7,647 19 -3 Región CA + RD 5,635 5,156 6,214 -9 21Región CA 5,650 6,000 5,664 6 -6 Región CA 4,971 4,504 5,004 -9 11

Costa Rica 961 1,150 463 20 -60 Costa Rica 1,682 1,979 233 18 -88El Salvador 1,181 1,273 357 8 -72 El Salvador 698 666 36 -5 -95Guatemala 704 660 560 -6 -15 Guatemala 825 1,297 1,135 57 -12Honduras 510 550 360 8 -35 Honduras 2,388 2,423 873 1 -64Nicaragua 318 334 227 5 -32 Nicaragua 141 166 36 18 -78República Dominicana 1,269 1,999 718 58 -64 República Dominicana 1,718 3,141 1,210 83 -61

Región CA + RD 4,943 5,966 2,685 21 -55 Región CA + RD 7,452 9,672 3,523 30 -64Región CA 3,674 3,967 1,967 8 -50 Región CA 5,734 6,531 2,313 14 -65

(a) Información a junio

FUENTE: Elaboración propia con base en Estadísticas del BIS

Total créditos de bancos no domiciliados con el sector bancario Total depósitos de bancos no domiciliados con el sector bancario

Total depósitos de bancos no domiciliados con sectores no bancariosTotal créditos de bancos no domiciliados con sectores no bancarios

Centroamérica: Créditos y Depósitos de bancos no domiciliados que reportan al BIS

Saldos en millones de US $ Tasas de variación

Total depósitos de bancos no domiciliados con todos los sectores Total créditos de bancos no domiciliados con todos los sectores

Tasas de variaciónSaldos en millones de US $

Extraído de SECMCA (2004), Implicaciones de las Operaciones Offshore en Centroamérica y República Dominicana.



3.8 Tasas de interés activas y pasivas reales

Tendencia 8

En la mayoría de países, las tasas de interés activas y pasivas reales se conservan en niveles altos, lo cual reduce la eficiencia en la intermediación bancaria traduciéndose en aumentos en los costos de fondeo para las empresas o sustitución por préstamos con instituciones no domiciliadas.

Las tasas de interés activas corresponden a las tasas que cobran los bancos por créditos menores a un año en tanto que las pasivas corresponden a los depósitos de 180 días. Para obtener las tasas de interés reales, se deflactaron las tasas nominales por la tasa de inflación bruta. En adelante, la mención de tasas de interés se refiere a las tasas de interés reales en moneda nacional. La información se obtuvo directamente de los bancos centrales. La característica principal de la evolución de las tasas de interés en la subregión, es que luego del proceso de liberalización financiera, se ajustaron al alza luego de haber estado reprimidas por el control que ejercía la autoridad monetaria. La evolución de las tasas desde el primer quinquenio de los 1990’s se puede apreciar en el Cuadro 3.11.

Sin embargo, en el mediano plazo, fruto de la mayor competencia, la incorporación de innovación tecnológica y la creación de nuevos instrumentos financieros, las tasas activas y pasivas, así como el margen de intermediación, deberían mostrar una tendencia a la disminución4. Sin embargo, desde un enfoque más estructural, las tasas de interés del sistema bancario responden a los fundamentales macroeconómicos, como el resultado financiero del sector público, las necesidades de financiamiento de la deuda interna y externa del gobierno central, la orientación de la política cambiaria, el ciclo económico y el resultado en la cuenta corriente de la balanza de pagos. Desde esa perspectiva, los incrementos en las tasas activas y pasivas, observados recientemente en algunos de los países, podrían tener su explicación en los desequilibrios internos y externos que con frecuencia se exacerban en algunos de los países analizados.

De acuerdo con la información mostrada en el Cuadro 3.11, en El Salvador y Guatemala se estarían registrando disminuciones sostenidas en las tasas activas y pasivas. Esta evolución podría estar asociada al régimen cambiario y monetario de ambos países. Como se sabe, El Salvador fue dolarizado a partir de 2001 y antes de dicho año el régimen cambiario se caracterizaba por la estabilidad en el tipo de cambio. En Guatemala, el régimen es de flotación dirigida pero en la práctica el Banco Central se ha comprometido por evitar devaluaciones y apreciaciones e interviene discretamente en el mercado cambiario. Aparte que realiza operaciones de mercado abierto que indirectamente inciden en la oferta y demanda de divisas y por tanto en el tipo de cambio. En Costa Rica, Honduras y Nicaragua, las tasas de interés activas se han incrementado en términos promedios desde el inicio del proceso de liberalización financiera. 4 Un análisis exhaustivo de la profundización, concentración y rentabilidad de los sistemas bancarios en la sub-región se puede consultar en Camacho (2001, b). Mayores detalles sobre los factores que explican las elevadas tasas de interés y márgenes de intermediación se pueden consultar Brock y Rojas-Suárez (2000).



Cuadro 3.11

Tasa Activa

Tasa Pasiva Margen Tasa

Activa Tasa

Pasiva Margen Tasa Activa


Activa Tasa

Pasiva Margen Tasa Activa


Activa Tasa

Pasiva Margen

1983 -3.4 -7.6 4.3 1.7 -0.5 2.2 8.1 5.2 2.9 9.9 1.6 8.3 -.- -.- -.- 16.8 11.5 5.31984 9.3 5.9 3.4 2.0 0.7 1.3 8.5 5.6 2.9 13.6 5.0 8.6 -.- -.- -.- 14.5 9.2 5.31985 8.5 4.3 4.2 -6.4 -7.6 1.2 -5.1 -7.7 2.5 14.5 7.3 7.1 -.- -.- -.- 15.6 12.1 3.61986 16.5 7.2 9.3 -11.4 -12.9 1.5 -14.9 -17.2 2.3 10.9 6.7 4.2 -.- -.- -.- 17.0 13.2 3.81987 11.5 3.1 8.4 -6.4 -8.0 1.6 2.7 0.0 2.7 12.9 8.1 4.7 -.- -.- -.- 15.6 11.0 4.61988 10.7 2.2 8.5 -2.3 -4.0 1.7 4.3 1.5 2.7 10.0 5.0 5.0 -.- -.- -.- 18.0 9.6 8.41989 13.9 5.6 8.2 0.8 -1.1 1.9 2.8 0.2 2.7 5.2 0.3 4.9 -.- -.- -.- 24.0 12.7 11.31990 17.3 6.8 10.5 -2.3 -4.9 2.6 -13.9 -18.6 4.7 -5.7 -10.1 4.4 -.- -.- -.- 28.2 15.2 13.01991 12.3 2.4 9.8 4.6 1.5 3.1 -8.5 -14.8 6.3 -9.2 -14.1 4.9 -.- -.- -.- 39.3 13.1 26.21992 10.5 -2.3 12.8 4.9 0.5 4.5 8.5 0.3 8.2 12.4 6.2 6.2 11.5 7.7 3.8 22.1 11.1 11.01993 23.6 10.0 13.7 0.7 -2.8 3.5 10.0 -0.5 10.5 10.0 2.4 7.6 -0.1 -5.7 5.7 22.1 7.6 14.51994 21.2 9.7 11.5 7.6 2.7 4.9 9.0 -2.1 11.1 2.1 -5.4 7.5 11.5 5.5 6.0 17.6 4.3 13.31995 16.2 6.6 9.6 8.3 4.0 4.3 11.7 -0.1 11.8 -1.9 -10.0 8.1 6.9 1.4 5.5 15.1 1.8 13.31996 14.6 5.4 9.2 8.0 3.8 4.2 10.5 -2.7 13.2 4.9 -3.2 8.1 8.0 2.6 5.4 17.1 7.5 9.61997 15.8 6.5 9.2 11.1 7.0 4.1 8.6 -3.1 11.7 10.3 3.3 7.0 10.8 4.5 6.3 10.9 3.2 7.71998 15.9 7.9 8.1 12.1 7.6 4.5 9.3 -1.1 10.4 14.7 6.5 8.3 7.8 -0.7 8.5 19.4 9.9 9.51999 20.1 10.6 9.5 14.9 10.2 4.7 13.5 2.6 10.9 16.9 7.8 9.2 5.7 0.8 4.9 17.3 8.3 9.12000 20.6 5.4 15.3 11.5 6.9 4.5 14.1 4.0 10.1 14.1 4.7 9.4 5.5 0.4 5.1 17.6 10.0 7.62001 20.5 3.5 17.0 5.6 1.7 4.0 11.0 1.4 9.5 12.9 4.8 8.1 10.5 4.4 6.1 13.3 6.3 7.02002 22.4 7.4 15.0 5.2 1.5 3.7 8.1 -1.0 9.1 14.0 5.8 8.2 14.1 5.4 8.7 18.9 9.7 9.12003 20.6 5.5 15.1 4.3 1.3 3.0 8.9 -0.3 9.2 12.3 3.6 8.7 9.7 2.2 7.6 2.3 -4.3 6.6

Promedios83-85 4.8 0.9 4.0 -0.9 -2.5 1.6 3.8 1.1 2.8 12.7 4.7 8.0 -.- -.- -.- 15.7 10.9 4.786-90 14.0 5.0 9.0 -4.3 -6.2 1.9 -3.8 -6.8 3.0 6.7 2.0 4.6 -.- -.- -.- 20.5 12.3 8.291-95 16.7 5.3 11.5 5.2 1.1 4.1 6.1 -3.4 9.6 2.7 -4.2 6.9 7.5 2.2 5.3 23.2 7.6 15.696-00 17.4 7.2 10.2 11.5 7.1 4.4 11.2 -0.1 11.3 12.2 3.8 8.4 7.6 1.5 6.0 16.5 7.8 8.701-03 21.2 5.5 15.7 5.1 1.5 3.6 9.3 0.1 9.2 13.1 4.7 8.3 11.4 4.0 7.4 11.5 3.9 7.6

Tasas de Interés Activas: Plazos menores a 1 año; Tasas de Interés Pasivas: Depósitos a 180 días.1/ A partir de 2001 son tasas de instrumentos en dólares por la LIM.Elaboración propia con bse en información de los Bancos Centrales de los países miembros del CMCA y las EFI's.

Rep. Dominicana

Centroamérica y República Dominicana: Tasas de Interés Activas y Pasivas Reales. Promedios Anuales (1983 - 2003)

Costa Rica El Salvador 1/ Guatemala Honduras Nicaragua



Dichas tasas se conservan altas en términos reales, en buena medida, debido al régimen cambiario que se caracteriza por minidevaluaciones diarias en el caso de Costa Rica y Nicaragua y por una banda móvil en el caso de Honduras. En República Dominicana, hasta 2003 la tendencia era hacia una reducción paulatina. De acuerdo con información reciente sobre las tasas de interés, estas serían negativas en términos reales debido principalmente a que las tasas nominales no se ajustaron a la dinámica de la inflación que rondaba el 60% a mayo de 2004.

Esta situación de las tasas de interés, principalmente las activas, daría por resultado que el sector privado prefiera fondearse mediante recursos ofrecidos desde bancos no domiciliados y menos desde la banca domiciliada. Esto podría encontrar correspondencia con la tendencia señalada arriba en torno a que el crédito al sector privado, según la hoja de balance de los bancos comerciales, tiende a ser sustituido por crédito al sector público y por activos externos. Nótese que el rubro de los créditos al sector privado en los balances de los bancos comerciales, incluye los créditos en moneda extranjera. Por tanto, las menores tasas de interés reales en moneda extranjera que pudieran estarse observando en fechas recientes5, no han logrado estimular el crédito al sector privado a nivel agregado.

3.9 Valor Agregado del Sistema Financiero

Tendencia 9

La evolución del valor agregado del sistema financiero ha sido más dinámica en Costa Rica y Honduras que en el resto de países. La fuerte presencia de bancos regionales con capital extranjero en ambos, podría contribuir a explicar las razones de esta dinámica. Además, muy probablemente, la emisión de títulos y bonos por parte del banco y gobierno central de Costa Rica, podrían contribuir a explicar la dinámica del sistema financiero en este país, más de lo que podría esperarse para el resto.

El sistema financiero contribuye directamente al producto interno bruto a través del servicio de apertura de cuentas de ahorro, otorgamiento de créditos, transferencias y otras actividades relacionadas por las cuales recibe comisiones. A este valor agregado se le adicionan los márgenes provenientes de los intereses recibidos menos los intereses pagados, que en la mayoría de países, son la fuente principal de valor agregado del sistema financiero. En Centroamérica, únicamente Costa Rica y El Salvador diferencian la producción efectiva de los sistemas bancarios de los servicios bancarios imputados. La porción del valor agregado total que corresponde al sistema financiero varía de país a país. La información sobre la estructura del sistema financiero en el total del Producto Interno Bruto de los países se presenta en el Gráfico 3.2.

Costa Rica presenta a 2003, la mayor proporción de valor agregado en la región con el 12.8% de su PIB a precios constantes. Contrario a lo esperado, el valor agregado se redujo en la mayor parte de la década de los 1990’s, habiéndose comenzado a recuperar a finales de dicha década y a principios de la década actual. En Honduras, el

5 Véase el Reporte Ejecutivo Mensual No. 66 de mayo de 2004 en www.secmca.org .



sistema financiero representaba en 2003 el 9.4% de su PIB a precios constantes (Véase el Gráfico 3.2). Costa Rica y Honduras han sido los países que se constituyen como los mayores receptores de bancos regionales de capital extranjero entre los países de Centroamérica (Barraza, 2004). Los activos de los bancos regionales de capital extranjero como porcentaje del total equivalen al 20% en Costa Rica y al 26.8% en Honduras. Esta posición podría contribuir a explicar la rápida expansión del valor agregado del sistema financiero.

Cuadro 3.2

Centroamérica y República Dominicana: Valor Agregado del Sistema Financiero en el PIB total

0

2

4

6

8

10

12

14

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

Prop

orci

ón d

el P

IB

0

2

4

6

8

10

12

14

Guatemala El Salvador HondurasNicaragua República Dominicana Costa Rica

Costa

Rica El

Salvador Guatemala Honduras NicaraguaRepública

Dominicana1990 12.4 2.2 4.1 6.5 3.3 5.9

2003 12.8 3.9 5.0 9.4 3.0 3.9

En el caso particular de Costa Rica, el abultado monto de las operaciones bursátiles, podría contribuir a explicar la dinámica del sistema financiero, en donde el 94% de las operaciones provienen de emisores públicos (Gráficos 3.3). De acuerdo con la información a abril de 2004, de los US $11,898 millones transados en el mercado de dinero en ese país, US $11,168 fueron emitidos por el sector público. Este volumen llega a triplicar los montos transados por el segundo mercado bursátil más grande de la región, el de Guatemala (Gráficos 3.3).

La evidencia muestra que las operaciones en los mercados de dinero de Costa Rica podrían estar incidiendo en la dinámica del valor agregado del sistema financiero más de lo que inciden en el resto de países de la región sus respectivos mercados bursátiles. Esto además pone de manifiesto el avance del proceso de “terciarización” de la economía costarricense. No obstante, algunos de los recursos captados por el sector público en los mercados de dinero podrían ser utilizados para gasto de consumo o para atender compromisos de deuda adquiridos con anterioridad. En definitiva la incidencia positiva del gasto público financiado con recursos captados en los mercados bursátiles sobre el ritmo de actividad productiva, es todavía materia de discusión.



El Salvador, Guatemala y Nicaragua, presentan expansiones de sus sistemas financieros más modestas que en Costa Rica y Honduras (Gráfico 3.2). En El Salvador, el valor agregado del sistema financiero representaba el 3.9% del total en 2003; dicha proporción era en el mismo año de 5% en Guatemala y de 3% en Nicaragua. De acuerdo con la tendencia mostrada por el valor agregado del sistema financiero en estos países, la tendencia es más bien a estabilizarse. En los países mencionados, los volúmenes negociados en las bolsas de valores son sustancialmente menores que en Costa Rica (Gráficos 3.3).

Gráficos 3.3

Costa Rica: Volúmenes negociados en el mercado bursátilMillones de US $

Público11,16894%

Privado7306%

El Salvador: Volúmenes negociados en el mercado bursátilMillones de US $

Público2,09184%

Privado40916%

Guatemala: Volúmenes negociados en el mercado bursátilMillones de US $

Público3,16696%

Privado1224%

Honduras: Volúmenes negociados en el mercado bursátilMillones de US $

Público356

100%

Privado1

0%

Nicaragua: Volúmenes negociados en el mercado bursátilMillones de US $

Público11797%

Privado3

3%



A manera de síntesis, las principales tendencias de los agregados monetarios y financieros que se relacionan con el crecimiento económico son las siguientes:

1. A raíz de la modernización de los sistemas financieros, los agregados de crédito en la subregión han evolucionado paralelamente con el producto interno bruto a precios constantes con excepción de Costa Rica.

2. A partir de la modernización de los sistemas financieros durante la década de los 1990’s, el cuasidinero reportó una tasa de variación proporcionalmente mayor que los agregados de dinero en sentido estricto, facilitando la intermediación financiera.

3. Concomitantemente, con la creación de nuevos instrumentos de pagos que facilitaron las transacciones y redujeron los costos de información y transacción a partir de los 1990’s, la preferencia por el circulante del público se redujo, incrementándose la creación secundaria de dinero de los bancos comerciales y facilitando de nueva cuenta la intermediación financiera.

4. Si bien el crédito al sector privado constituye el principal componente de los activos bancarios, la tendencia indica una sustitución por créditos al sector público y la adquisición de activos externos.

5. Según la hoja de balance de los sistemas bancarios, la mayoría de los países ha incrementado sustancialmente sus créditos al sector público. Sin embargo, incluyendo los depósitos provenientes del gobierno central y préstamos de la autoridad monetaria, se aprecia que los bancos comerciales de Costa Rica, El Salvador y Nicaragua, son acreedores netos del sector público y los bancos comerciales de Guatemala, Honduras y República Dominicana, son deudores netos con el sector público.

6. Cuando se incorpora al análisis los pasivos externos de corto, mediano y largo plazo del sistema bancario, se aprecia que los bancos comerciales se han vuelto deudores netos con relación a no residentes, con excepción de los bancos de Honduras y República Dominicana que son acreedores netos.

7. De acuerdo con información del BIS, el sector privado de los países de la subregión encuentra en los bancos no domiciliados, una fuente adicional de financiamiento.

8. En la mayoría de países, las tasas de interés activas y pasivas se conservan en niveles altos, lo cual reduce la eficiencia en la intermediación bancaria traduciéndose en aumentos en los costos de fondeo para las empresas o sustitución por préstamos con instituciones no domiciliadas.

9. La evolución del valor agregado del sistema financiero ha sido más dinámica en Costa Rica y Honduras que en el resto de países. La fuerte presencia de bancos regionales con capital extranjero en ambos países, podría contribuir a explicar las razones de esta dinámica. Aunque muy probablemente, la emisión de títulos y



bonos por parte del banco central y gobierno central podrían contribuir a explicar la dinámica en Costa Rica, más que en el resto de países del área.

IV. Medición del Vínculo entre el Desarrollo del Sistema Financiero y el Crecimiento Económico

4.1 Un Modelo Econométrico

El modelo econométrico utilizado para medir el vínculo entre el desarrollo del sistema financiero y el crecimiento económico, se basa en el modelo de crecimiento neoclásico [Barro y Sala-i-Martin (1992, 1994 y 1995), Barro y Lee (1994), Barro (1996), Sala-i-Martin (2000 y 2001)]. De acuerdo con los fundamentos del modelo de crecimiento neoclásico, comprender las diferencias en el ritmo de crecimiento entre países de economías avanzadas y economías en desarrollo, implica incluir la concepción de convergencia condicional. Según la literatura de dichos autores, no es posible verificar, mediante pruebas estadísticas, que los países de menor desarrollo estén creciendo a ritmos mayores que los países industrializados. Para que pueda verificarse la hipótesis de convergencia absoluta, todos los países debieran contar con las mismas condiciones iniciales con excepción del capital por trabajador. De ahí que para comprender la noción de convergencia condicional es importante incluir variables que identifiquen el estado actual de las economías en el mundo y las variables que definen su respectivo estado estacionario.

( )*y Y,YfD = (4.1)

De acuerdo con la expresión 4.1, el ritmo de crecimiento del PIB real per cápita representado por Dy, es una función del PIB real per cápita del estado actual (Y) y del PIB real per cápita del estado estacionario (Y*). A su vez, el PIB real per cápita en estado estacionario es función de variables de estado y de control. Por ejemplo como variables de estado podrían incluirse el ahorro de las familias, la oferta de trabajo y las tasas de fertilidad de los países; y como variables de control, el gasto de gobierno, los impuesto, el imperio de la ley, los derechos de propiedad y el grado de libertad económica.

Para incluir en esta concepción la incidencia de los sistemas financieros, se seguirán las técnicas de desarrollos empíricos en el ámbito mundial que intentan explicar el ritmo de crecimiento del PIB real per cápita mediante variables que representen el desarrollo financiero, como agregados monetarios, crédito al sector privado y flujos de capital internacionales [Gregorio y Guidotti (1992); King y Levine (1993); Levine (1997 y 1998); Beck, et al. (2000); Hali, et al. (2002); Edison, et al. (2002)]. Sin embargo, dadas las enormes diferencias en el desarrollo de los sistemas financieros entre los países en desarrollo y las economías avanzadas, se realizará el ejercicio considerando únicamente los países de la subregión miembros del CMCA, siguiendo la sugerencia de Demetriades y Hussein, (1992) en torno a la crítica sobre la supuesta homogeneidad de las unidades de sección cruzada en estudios de panel. A diferencia de los trabajos con información de panel para el análisis de la incidencia en el ámbito mundial que utilizan series quinquenales, en el ejercicio que se presentará a continuación, se utilizarán series



anuales. De esa forma, se evitará perder grados de libertad y adaptar el modelo a los desarrollos de los países en mención.

El modelo econométrico consiste en un conjunto de ecuaciones, una por cada país, en donde la variable dependiente es la tasa de crecimiento del PIB real per cápita. Debido a la fuerte volatilidad de dicha variable y el reducido número de unidades de corte transversal, se harán también estimaciones para el PIB real. Las variables exógenas son variables de estado como la esperanza de vida al nacer, la escolaridad promedio y la tasa de fertilidad. Además se incluyen variables de control como el índice de libertad económica, la tasa de inflación y el gasto público. Siendo yit la variable endógena, xit el vector de k-variables exógenas para el i-ésimo país; y εit el vector de errores asociado, la representación general de las ecuaciones con datos de panel sería la siguiente:

iti/ititit xy ε+β+α= (4.2)

donde αit representa el intercepto que puede ser común o específico para cada ecuación; i=1,...,6; con t corriendo desde 1970 hasta 2003 y los errores que se asumen con media igual a cero y matriz de varianzas y covarianzas constante. El vector de variables exógenas incluye variables de estado y de control, así como la variable relevante para medir la incidencia del desarrollo del sistema financiero en el ritmo de actividad productiva.

Como variable dependiente se asumirá primero la tasa de crecimiento del PIB real per cápita y luego la serie del PIB real. Como variables de estado se tomarán la esperanza de vida al nacer, log(esp); el número de años de escolaridad de adultos mayores de 25 años, log(esc); y la tasa de fertilidad medida por el número promedio de hijos nacidos vivos por mujer log(fer). Todas serán rezagadas al menos un período intentando superar problemas de endogeneidad. Como variables de control se asumirán la apertura comercial, log(ape); el gasto gubernamental, log(gob); la inflación, inf; la libertad económica, log(lib); y como condición inicial, el PIB real per cápita, log (ppc), todas rezagadas al menos un período. Los signos esperados de estas variables con cualquiera de las variables dependientes se esperan según la expresión 4.3.

=

−+−−++−++ttt

tttt (ppc) log ;log(lib) ;inf ;log(gob) ;log(ape) ;log(fer) ;log(esc) ;tlog(esp)ftppc

(4.3)

Como variables financieras, se emplearán el dinero en sentido amplio, log(din); el crédito al sector privado, log(cre); los depósitos cuasimonetarios de los bancos comerciales, log(apx); la tasa de interés básica activa real, tiba; y el valor agregado del sistema financiero, log(vaf). Los signos de los coeficientes de las variables financieras con cualquiera de las variables dependientes, se esperan según la siguiente especificación:

=

+−+++ttttt log(vaf) ;tiba ;log(apx) ;log(cre) ;log(din)ftppc (4.4)



4.2 Una técnica econométrica

La estimación de los parámetros se hará mediante mínimos cuadrados generalizados utilizando la varianza de los errores estimados por corte transversal para corregir los parámetros estimados (Véase QMS (2000)). No obstante que la subregión pudiera parecer homogénea desde la perspectiva mundial, la evidencia mostrada en los acápites anteriores, ha dejado en claro que cada país tiene su propio proceso y hechos económicos que han caracterizado la evolución y estado actual de sus sistemas financieros. Es por ello que la estimación de los parámetros debe considerar dos aspectos. Primero, la posibilidad de estimar interceptos comunes y diferenciados ya sea por efectos fijos o efectos aleatorios6. Y segundo, resulta necesario estimar los parámetros diferenciados para las variables financieras relevantes.

El cálculo de los interceptos independientes para cada país podría ser relevante si el estudio tuviera como muestra una diversidad de subregiones en el mundo. Pese a que se parte del supuesto que los países de la subregión centroamericana cuentan con algún grado de homogeneidad, se procederá a la estimación de los interceptos utilizando las técnicas a disposición en el software EViews 4 (intercepto común, intercepto suponiendo efectos fijos y efectos aleatorios). Primero se estimará el intercepto común y posteriormente se estimarán los interceptos específicos.

El primer método considera que no existen diferencias en los interceptos por unidad transversal, arrojando un valor común. Las ecuaciones a estimar serían de la forma siguiente:

iti/itit xy ε+β+α= (4.5)

El segundo método, los efectos fijos, supone que cada unidad transversal cuenta con un intercepto constante, que no varía en el tiempo ni está sujeto a aleatoriedad. Su representación es la siguiente:

iti/itiit xy ε+β+α= (4.6)

El tercer método, los efectos aleatorios, supone por el contrario, que la información por unidad transversal fue seleccionada de una muestra sustancialmente numerosa, tal que la estimación de los interceptos debe considerarse aleatoria. Bajo este procedimiento, los resultados arrojan un intercepto común y la desviación de cada unidad transversal respecto de dicho intercepto. La ecuación a estimar sería la siguiente:

iiti/itit xy µ+ε+β+α= (4.7)

donde µi es el error aleatorio que caracteriza al i-ésimo país. La estimación supone que los errores de la ecuación y los errores de la unidad de corte transversal son iguales con cero, con varianzas constantes, sin correlaciones cruzadas entre los errores, sin 6 Los aspectos formales de la estimación de interceptos utilizando efectos fijos y aleatorios, se pueden consultar en Greene (1999), Capítulo 14.



autocorrelación entre los errores de la ecuación y sin autocorrelación entre los errores de la unidad de corte transversal.

Dada la dinámica propia de los sistemas financieros en la subregión, es probable que puedan encontrarse diferencias en los parámetros relevantes para las variables financieras incluidas en el modelo. Por ello, una vez estimados los parámetros comunes correspondientes a dichas variables, se procederá a la estimación de los parámetros diferenciados y a la realización de pruebas de contraste de errores asumiendo parámetros comunes y diferenciados (Pruebas Wald).

4.3 Los datos

La información del PIB real per cápita así como su tasa de crecimiento, el gasto gubernamental y la apertura de la economía se obtuvo de la base de datos del Penn World Table, versión 6.1 [Heston, et al. (2002)]. Además la tasa de variación del PIB real per cápita para los años recientes se obtuvo de las Web de los bancos centrales de la subregión. La tasa de fertilidad se obtuvo de los Indicadores de Desarrollo Mundiales en línea del Banco Mundial. La esperanza de vida al nacer se obtuvo de la Base de Datos de la Red de Desarrollo Global del Banco Mundial, base del documento de Easterly y Sewadeh, (1997). La tasa de inflación se bajo directamente de las Estadísticas Financieras Internacionales del FMI. El número de años de escolaridad de los adultos mayores de 25 años se extrajo del Apéndice de Logros Educacionales de los documentos de Barro y Lee (1997 y 2000). La información sobre el índice de libertad económica se bajó de la Web del Instituto Fraser. Los datos sobre el dinero en sentido amplio, el crédito al sector privado, los depósitos cuasimonetarios de los bancos comerciales, las tasas de interés activas reales y el valor agregado del sistema financiero, se obtuvieron de las Web de los bancos centrales de la subregión, complementando con las EFI’s del FMI. Las estadísticas de base se pueden apreciar en el Anexo.

4.4 Principales Resultados

Como se indicó arriba, las estimaciones cuentan con dos grandes ramificaciones. Por un lado, los cálculos hechos tomando como variable dependiente la tasa de crecimiento del PIB real per cápita y por otro, tomando como variable dependiente el índice del PIB real. Para cada una de las variables dependientes, se realizaron estimaciones con 5 variables financieras, a saber:

* El dinero en sentido amplio, % del PIB, log(din);

* El crédito al sector privado, % del PIB, log(cre);

* Los depósitos cuasimonetarios del sistema bancario, % del PIB, log(apx);

* La tasa de interés activa real, tiba;

* El valor agregado del sistema financiero, % del PIB real, log(vaf).



a. Tasa de crecimiento del PIB real per cápita.

Una de las principales hipótesis en las teorías de crecimiento es la verificación de la convergencia condicional. El signo del coeficiente del PIB real per cápita inicial es en la mayoría de los casos respecto del esperado. No obstante, el valor estimado en la mayoría de estudios empíricos, gira en torno a una velocidad de convergencia de 2.5%. La principal conclusión a partir de los resultados que se muestran en los Cuadro 4.1 y 4.2, es que no existe evidencia de cumplimiento de la hipótesis de convergencia condicional, muy probablemente, debido a la fuerte volatilidad de las tasas de crecimiento del PIB real per cápita, a la no inclusión de economías industrializadas en la muestra y a lo reducido de la misma.

El primer conjunto de ecuaciones del Cuadro 4.1, incluye como variable financiera al dinero en sentido amplio. Como puede observarse, fueron omitidas las variables de estado y de control que no fueron significativas y únicamente se dejaron las que lograron un mejor ajuste. Las variables exógenas relevantes fueron la tasa de fertilidad, la inflación y el índice de libertad económica. Respecto de los coeficientes del dinero en sentido amplio, los signos no fueron los esperados, por lo que queda invalidada cualquier conclusión sobre la incidencia de esta variable financiera en el crecimiento económico. Lo mismo aplica para el segundo y tercer conjunto de ecuaciones que incluye como variable financiera el crédito al sector privado y los depósitos cuasimonetarios del sistema bancario, respectivamente.

Con relación a los interceptos, existen diferencias significativas con los tres métodos. Las razones de estas diferencias podrían estar en las diferentes especificaciones entre los métodos, puesto que en algunos casos fueron omitidas algunas variables explicativas como en las ecuaciones que incluyen el dinero en sentido amplio y los depósitos cuasimonetarios del sistema bancario. No obstante, a partir de las estimaciones incluyendo el crédito al sector privado, existirían razones suficientes para considerar la conveniencia de estimar los interceptos específicos para cada país, debido a las fuertes diferencias entre el intercepto común y los estimados con el método de efectos fijos y efectos aleatorios.

Los resultados incluyendo la tasa de interés activa real como variable financiera se presentan en el Cuadro 4.2 y ameritan los siguientes comentarios. El parámetro de la tasa de fertilidad es no significativo al 5% con el método de efectos fijos. El signo del parámetro para el índice de libertad económica es significativo. El parámetro para la tasa de interés activa real cuenta con el signo correcto cuando es estimado por el método de efectos fijos pero no lo es para los otros dos métodos. El intercepto común con el método de efectos aleatorios es negativo y contrasta fuertemente con los interceptos estimados con los otros dos métodos. La estimación del intercepto asumiendo que es común para todos los países y los estimados a través de efectos fijos, no parecen ser muy diferentes entre sí. Con todas estas observaciones, pareciera que la relación observada entre la tasa de interés activa real y la tasa de crecimiento del PIB real per cápita no es lo suficientemente robusta como para derivar algunas implicaciones de política económica.



Cuadro 4.1

Variables Exógenas/Intercepto Común Efectos

FijosEfecto

Aleatorio Común Efectos Fijos

Efecto Aleatorio Común Efectos

FijosEfecto

Aleatorio

log(ppc?) -1.6 * -9.9 -2.7 -1.8 -5.7 -2.2 ** -1.9 -9.3 0.5-1.740 -5.381 -2.076 -1.982 -2.448 -1.445 -2.098 -4.649 2.402

log(fer?) -4.1 -4.2 -4.3 -3.4 -3.6 2.0 **-3.658 -4.118 -2.461 -2.284 -3.340 1.037

inf? 0.0 -0.1 -0.1 -0.1 0.0 -0.0 ** 0.2-2.081 -5.108 -4.851 -4.993 -2.103 -1.288 7.089

log(lib?) 3.3 11.4 8.0 3.9 11.4 -3.82.001 6.546 4.280 2.320 5.302 -4.829

log(din?) -4.7 -2.9 -3.5-4.164 -2.431 -2.928

log(cre?) -2.5 -1.3 ** -1.8 *-3.027 -1.172 -1.657

log(apx?) -3.1 -0.9 ** -2.7-4.178 -1.099 -10.617

Intercepto Común 31.2 21.5 30.7 30.6 24.0 8.53.410 2.154 3.318 2.157 2.807 4.056

Intercepto Diferenciado

cr_c 75.7 1.0 59.9 0.3 60.5 -7.35.382 2.897 3.220

es_c 74.6 0.9 59.2 0.2 59.2 8.95.428 2.877 3.178

gt_c 70.9 -1.1 59.2 0.1 55.6 13.45.228 2.878 2.956

hn_c 66.4 -1.7 56.4 -0.6 51.2 8.95.258 2.895 2.870

ni_c 63.5 -2.7 52.9 -2.9 49.2 -8.65.156 2.810 2.885

rd_c 73.9 1.5 59.2 1.0 59.5 -21.35.529 3.007 3.316

R 2 Ajustado 0.14 0.32 0.17 0.20 0.24 0.20 0.13 0.31 -0.89

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0 -.- 0.0 0.0 -.- 0.0 0.0 -.-

Debajo de cada parámetro su correspondiente t-estadísticoNo Asterisco signficativo al 1%; * no significativo al 5%; ** no significativo al 10%

Crédito al Sector PrivadoDinero en Sentido Amplio Depósitos cuasimonetarios del Sistema Bancario

Centroamérica y República Dominicana: Vínculo Crecimiento Económico - Sistema Financiero

Método de Estimación: Mínimos Cuadrados Generalizados (Ponderadores de Corte Transversal)Variable Dependiente: Tasa de crecimiento del PIB real per cápita (tppc?)



Cuadro 4.2


FijosEfecto


Efecto Aleatorio

log(ppc?) -0.2 ** -14.7 2.2 -2.0 * -2.4 * -0.1 **-0.165 -4.987 7.307 -1.897 -1.104 -0.052

log(esp?) -19.9-3.492

log(fer?) -6.5 3.8 * 0.6 ** -3.1 4.1 ** 0.1 **-3.264 1.870 1.384 -2.936 1.284 0.043

log(lib?) 3.7 13.9 -3.2 * 6.0 8.2 5.62.675 7.084 -1.950 4.202 3.911 3.489

tiba? 0.1 -0.1 0.12.041 -2.055 5.318

log(vaf?) -1.7 0.7 ** -0.9 **-2.583 0.373 -0.855

Intercepto Común 87.7 -12.5 13.7 ** -7.1 **3.083 -3.604 1.475 -0.533


cr_c 97.5 4.6 0.4 ** 0.73.927 0.021

es_c 94.0 -5.0 -0.0 ** -0.43.882 -0.002

gt_c 90.1 0.0 -2.7 ** -0.43.699 -0.137

hn_c 82.7 0.1 -4.3 ** -0.33.615 -0.228

ni_c 80.2 5.7 -1.6 ** -0.73.650 -0.085

rd_c 97.3 -5.6 2.3 ** 1.74.051 0.122

R 2 Ajustado 0.12 0.30 -0.21 0.13 0.20 0.15

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0 -.- 0.0 -.-


Valor Agregado Sistema FinancieroTasa de Interés Activa Real


Método de Estimación: Mínimos Cuadrados Generalizados (Ponderadores de Corte Transversal)

Variable Dependiente: Tasa de crecimiento del PIB real per cápita (tppc?)



Las estimaciones incluyendo el valor agregado del sistema financiero, tampoco fueron satisfactorias. Los parámetros de la tasa de fertilidad fueron no significativos al ser estimados con el método de efectos fijos y aleatorios. Los parámetros del índice de libertad económico fueron estadísticamente significativos y parecieran de los más robustos en la mayoría de estimaciones. Los parámetros de la variable financiera fueron no significativos en las estimaciones con efectos fijos y aleatorios, en tanto que asumiendo intercepto común para todos los países, el parámetro fue significativo pero con el signo contrario al esperado. Por tanto, el valor agregado del sistema financiero no fue relevante para explicar la evolución de la tasa de crecimiento del PIB real per cápita.

b. PIB real

Dados los pocos resultados encontrados con la tasa de crecimiento del PIB real per cápita como variable dependiente, se analizan los resultados cuando la variable dependiente es el PIB real y no su tasa de crecimiento. La principal crítica de usar el nivel del PIB y no su variación, podría ser que su relación con el vector de variables explicativas estaría generando relaciones espurias. Sin embargo, los datos de panel ofrecen además de una mayor cantidad de datos, mayor variabilidad y menor colinealidad entre variables. La heterogeneidad de la información entre los países reduce la posibilidad de que la relación que se identifique entre el vector de variables exógenas y la variable dependiente, sea espuria. Además dado que se incluyen la mayoría de variables en logaritmos, su interpretación como una elasticidad, permite obtener derivaciones de interés sobre las razones del bajo crecimiento entre las economías centroamericanas.

El primer conjunto de variables que se muestra en el Cuadro 4.3, corresponde a la función que incluye el dinero en sentido amplio. Las variables exógenas que resultaron significativas considerando que el intercepto es común entre los países fueron, la tasa de fertilidad, el gasto gubernamental, la apertura comercial y la inflación. Los signos de los parámetros corresponden a lo esperado. De igual forma resultó significativo y con el signo esperado el parámetro correspondiente a la variable financiera.

Contrastando el intercepto común con los interceptos asumiendo efectos fijos, pareciera que las diferencias no son significativas. Además todos los parámetros específicos fueron significativos. Cuando se estimaron las constantes suponiendo efectos aleatorios, se puede observar que el intercepto común y las desviaciones de éste para cada país, no se alejan sustancialmente ni del parámetro común general ni de los interceptos por efectos fijos. No obstante, los parámetros de la ecuación suponiendo efectos aleatorios, arroja un parámetro no significativo al 5% y le cambia el signo, contra lo esperado, al parámetro de la variable financiera.

Por tanto, hay suficiente evidencia de una relación estable entre la variable financiera y el PIB real. De acuerdo, con el parámetro estimado, la elasticidad del PIB real respecto del dinero en sentido amplio oscilaría en 0.1 y 0.2. Ello significa que si la profundización financiera hubiese avanzado a un ritmo adicional de 2% anual durante los últimos cinco años, podría haber significado un incremento de entre 1% y 2% adicional en el PIB real al final del quinquenio. Sin embargo, debido a que el parámetro estimado es común para el grupo de países, será necesario realizar el ejercicio de parámetros



diferenciados y evaluar su significancia estadística. Este ejercicio se hará en el apartado siguiente.

Cuadro 4.3


FijosEfecto



FijosEfecto

Aleatorio

log(fer?) -0.5 -1.4 -0.1 * -0.1 -1.5 -0.6 -0.4 -1.5 -1.2-7.328 -26.507 -1.789 -4.055 -29.105 -2.816 -5.447 -24.138 -14.198

log(gob?) -0.1 0.1 0.1 * -0.1 0.2 0.2 -0.1 0.1 0.1 **-2.620 2.790 1.684 -3.851 4.108 2.628 -2.957 3.727 1.597

log(ape?) 0.2 0.2 0.1 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 0.25.122 4.970 2.570 5.122 5.156 3.293 5.788 5.328 4.948

inf? 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0-2.459 -4.185 -4.262 -3.142 -3.487

log(din?) 0.2 0.1 -0.23.656 2.171 -2.078

log(cre?) 0.1 0.1 0.23.436 2.267 3.500

log(apx?) 0.3 0.0 ** 0.1 **6.533 0.967 1.312



cr_c 4.7 0.9 4.7 -0.2 4.8 -0.515.127 16.735 15.534

es_c 5.2 -0.4 5.2 -0.1 5.3 0.016.890 18.495 17.238

gt_c 5.8 -0.6 5.7 0.4 5.8 0.519.306 21.512 19.711

hn_c 5.5 0.6 5.4 0.0 5.5 0.116.276 17.646 16.512

ni_c 5.2 -2.6 5.2 -0.2 5.3 0.015.169 16.330 15.192

rd_c 5.1 0.1 5.0 0.0 5.1 -0.117.265 18.863 17.717

R 2 Ajustado 0.99 0.99 -0.83 0.99 0.99 0.82 0.99 0.99 0.84

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0 -.- 0.0 0.0 -.- 0.0 0.0 -.-


Crédito al Sector PrivadoDinero en Sentido Amplio Depósitos cuasimonetarios del Sistema Bancario


Método de Estimación: Mínimos Cuadrados Generalizados (Ponderadores de Corte Transversal)Variable Dependiente: Log del Índice del PIB a precios constantes (lpib?)



Cuadro 4.4


FijosEfecto


Efecto Aleatorio

log(fer?) -0.6 -1.7 -1.6 -0.6 -1.3 -1.0-8.809 -36.549 -23.089 -10.742 -15.181 -10.181

log(gob?) -0.1 0.1 0.1 0.1 * 0.2 0.1 **-2.380 4.011 2.281 1.708 4.417 1.552

log(ape?) 0.2 0.1 0.1 0.0 ** 0.1 0.14.703 4.781 3.266 0.330 3.069 2.537

inf? 0.0 -0.0 ** 0.0 **-2.691 -0.917 0.290

tiba? 0.0 0.0 0.01.013 2.916 2.864

log(vaf?) 0.2 0.1 0.24.389 2.254 2.738

Intercepto Común 5.0 5.9 4.9 5.020.477 19.494 23.231 10.980


cr_c 5.5 -0.5 4.7 -0.525.424 12.003

es_c 5.9 -0.1 5.3 0.028.285 15.596

gt_c 6.6 0.5 5.7 0.332.672 15.768

hn_c 6.4 0.3 5.4 0.027.370 12.870

ni_c 6.1 0.1 5.3 0.124.947 13.623

rd_c 5.8 -0.3 5.1 -0.228.234 14.741

R 2 Ajustado 0.99 0.97 0.90 0.88 0.90 0.82

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0 -.- 0.0 0.0 0.0


Valor Agregado Sistema FinancieroTasa de Interés Activa Real



Variable Dependiente: Log del Índice del PIB a precios constantes (lpib?)

Similares resultados se obtuvieron al incluir el crédito al sector privado como variable financiera. Las variables de estado y control incluidas en las ecuaciones fueron



significativas y con los signos respecto de lo esperado. No existen diferencias sustanciales en los interceptos por cualquiera de los métodos empleados (Cuadro 4.3). La elasticidad del PIB real respecto del crédito al sector privado fue de 0.1 y pareciera no existir diferencia en las estimaciones para cualquier de los métodos. Esto significa que si el crédito al sector privado, por su cuenta hubiese registrado un crecimiento de 10% anual en el último año, el impulso al PIB real hubiese sido de 1%. No obstante, podría haber diferencias entre los países, por lo que se harán pruebas de parámetros diferenciados en el siguiente apartado.

Las ecuaciones incluyendo los depósitos cuasimonetarios del sistema bancario se aproximan a lo esperado en cuanto a los parámetros de las variables de estado, de control y a los interceptos por cualquiera de los métodos. Sin embargo, la única deficiencia en las ecuaciones, es que el parámetro de la variable financiera no fue lo suficientemente robusta cuando se cambió de método. El parámetro estimado por el método de interceptos comunes es significativo y posee el signo correcto. Sin embargo, cuando se utilizan los métodos de efectos fijos y aleatorios, los parámetros dejan de ser significativos (Cuadro 4.3).

El conjunto de ecuaciones que incluye la tasa de interés activa real proporciona resultados bastante homogéneos. Los parámetros de las variables de estado y de control fueron significativos y sus signos son consistentes según lo esperado. La inflación deja de ser significativa tanto para las estimaciones suponiendo efectos fijos como con efectos aleatorios. Los interceptos parecieran no diferir sustancialmente entre los métodos. El principal problema pareciera provenir de la variable financiera empleada. No obstante que el parámetro de la tasa de interés activa real es significativo, su signo no es consistente con lo esperado (Cuadro 4.4).

Considerando el valor agregado del sistema financiero, se aprecia que existen problemas con la significancia estadística de algunos de los parámetros de las variables de estado y de control. No obstante, los parámetros de la variable financiera fueron significativos y muy cercanos en valor a los correspondientes para el dinero en sentido amplio y el crédito al sector privado. Por otra parte, no existen diferencias importantes con los interceptos por cualquiera de los métodos empleados (Véase Cuadro 4.4).

4.5 Parámetros de variables financieras diferenciados

Del apartado anterior se deriva que las variables financieras relevantes que inciden en el comportamiento de largo plazo del PIB real en la muestra de datos de panel, son el dinero en sentido amplio y el crédito al sector privado. Además se concluyó que para cualquiera de los métodos de estimación de los interceptos, los estimadores no dieron muestras de ser significativamente diferentes unos de otros. Surge entonces la pregunta de si los parámetros estimados para las variables financieras son representativos para todos los países. Es decir, si habiendo hecho la regresión para cada uno de los países en forma separada, se hubiese obtenido el mismo parámetro que haciéndolo como panel.

Sea yit, wit y fit, la variable dependiente, las variables de estado y control, y la variable financiera, respectivamente para el i-ésimo país; y εit el vector de errores



asociado, la expresión que representa las estimaciones suponiendo vectores diferenciados para las variables financieras sería el siguiente:

iti/iti

/ititit fwy ε+Φ+β+α=

donde se supone que Φi ≠ Φj para todo i y j.

Las variables de estado y de control de las ecuaciones que incluyen el dinero en sentido amplio no mostraron modificaciones importantes ya sea que la estimación se haga suponiendo que el parámetro de la variable financiera es común o diferenciado por país. Los parámetros para la tasa de fertilidad, el gasto de gobierno, la apertura comercial y la inflación fueron significativos y con el signo esperado (Cuadro 4.5).

Los parámetros diferenciados por país de la variable financiera, sí arrojaron diferencias sustanciales. Las principales estuvieron relacionadas con los parámetros para Costa Rica y República Dominicana. En el primer caso, el parámetro resultó no significativo al 10% y además con el signo contrario, en tanto que en el segundo caso, el parámetro aún con el signo correcto, no fue significativo al 5%. Para El Salvador y Nicaragua, los parámetros estimados aún cuando significativos, se recortaron casi a la mitad del parámetro común. Únicamente para Guatemala y Honduras, los parámetros se aproximaron a la estimación con parámetros comunes (Cuadro 4.5).

4.6 Análisis del Crédito al Sector Privado por décadas

Dada la importancia del crédito al sector privado para la mayoría de los países y la evidencia de problemas con la significancia estadística con el PIB real, se procedió a realizar un trabajo de segregación temporal. Este ejercicio tiene su justificación, puesto que como se pudo analizar en apartados anteriores, la correlación entre el crédito al sector privado y el PIB real varía con el correr del tiempo. Los resultados de este ejercicio se presentan en el Cuadro 4.6.

A partir de los ejercicios de estimación, pareciera que las relaciones entre el PIB real y sus variables de estado y control, incluida la variable financiera seleccionada, no conservan su relación a lo largo de todos los períodos de la muestra. Por ejemplo, para el período 1970 – 1980, fallan en su significancia estadística algunas de las variables de estado y control, así como el crédito al sector privado, ya sea que la estimación se haga con intercepto común, o por cualquiera de los métodos de efectos fijos o aleatorios. Igual comentario vale para el período 1981 – 1990.

La relación ha sido mucho más estable y significativa para el tercer período de la muestra, 1991 – 2003. Los parámetros para las variables de estado y control fueron en todos los casos significativos. Únicamente para las estimaciones con intercepto común, fue necesario excluir la inflación, ya que las pruebas indicaron que su parámetro no era significativamente distinto con cero. Tampoco se observan diferencias importantes en los parámetros del intercepto, para cualquiera de los métodos utilizados.



Cuadro 4.5

Variables Exógenas/Intercepto y parámetros

Intercepto Común

Parámetros Específicos

Intercepto Común


log(fer?) -0.5 -1.4 -0.1 -1.4-7.328 -25.763 -4.055 -30.199

log(gob?) -0.1 0.2 -0.1 0.2-2.620 4.105 -3.851 6.025

log(ape?) 0.2 0.2 0.2 0.25.122 5.546 5.122 6.696

inf? 0.0 0.0 0.0 0.0-2.459 -3.830 -4.262 -3.562

log(din?) 0.233.656

log(cre?) 0.073.436

Intercepto Común 4.1 4.8 3.8 4.711.300 15.433 38.184 18.205


cr_log(parámetro?) -0.03 ** -0.08-0.937 -2.754

es_log(parámetro?) 0.11 0.092.982 3.511

gt_log(parámetro?) 0.28 0.317.379 10.622

hn_log(parámetro?) 0.17 0.164.878 6.059

ni_log(parámetro?) 0.09 0.072.453 2.330

rd_log(parámetro?) 0.07 * 0.05 *1.689 1.939

R 2 Ajustado 0.99 0.99 0.99 0.99

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0 0.0 0.0


Crédito al Sector PrivadoDinero en Sentido Amplio

Centroamérica y República Dominicana: Evaluación de Parámetros por País





Cuadro 4.6


FijosEfecto



FijosEfecto

Aleatorio

log(fer?) 0.6 -1.5 -1.0 0.0** -1.2 -0.2 -0.2 -1.5 -1.03.704 -6.228 -3.034 0.530 -11.629 -2.007 -3.659 -12.901 -7.717

log(gob?) 0.0** -0.1** -0.2** -0.0** -0.1** -0.0** -0.1 0.20.245 -0.605 -1.248 -0.429 -1.054 -0.327 -2.366 6.483

log(ape?) -0.3 0.1** 0.0** 0.2 0.2 0.1-4.430 1.077 0.918 4.623 6.204 2.777

inf? 0.0** 0.0** 0.0** -0.0** 0.0 0.00.599 1.534 0.507 -1.323 -5.210 -2.665

log(cre?) 0.1** 0.4 0.2** -0.1** 0.0** -0.1** 0.2 0.1 0.20.823 1.660 0.977 -1.655 0.131 -0.626 4.414 3.530 5.728



cr_c 4.5 -0.4 5.2 -0.1 4.8 -0.25.917 11.599 13.295

es_c 5.4 0.3 5.6 0.0 5.1 -0.27.353 11.984 13.813

gt_c 5.6 0.2 6.0 0.1 5.8 0.38.778 14.107 15.349

hn_c 5.3 0.1 5.8 0.1 5.5 0.26.776 11.999 13.380

ni_c -.- -.- -.- -.- 5.2 0.1-.- -.- -.- -.- 12.576

rd_c 5.0 -0.2 5.3 0.0 5.1 -0.16.981 13.261 14.519

R 2 Ajustado 0.98 0.99 0.67 0.99 0.33 0.99 0.99 0.86

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0 -.- 0.0 -.- 0.0 0.0 -.-


1981 - 19901970 - 1980 1991 - 2003

Centroamérica y República Dominicana: Análisis por décadas del Vínculo Crecimiento Económico - Sistema Financiero

Método de Estimación: Mínimos Cuadrados Generalizados (Ponderadores de Corte Transversal)Variable Dependiente: Log del Índice del PIB a precios constantes (lpib?)



Cuadro 4.7

Variables Exógenas/Intercepto y parámetros Intercepto Común Parámetros

Específicos

log(fer?) -0.2 -1.1-3.659 -9.764

log(gob?) -0.1 0.1-2.366 3.761

log(ape?) 0.2 0.26.204 5.731

log(cre?) 0.154.414

Intercepto Común 3.8 4.216.834 12.654


cr_log(parámetro?) 0.082.401

es_log(parámetro?) 0.156.288

gt_log(parámetro?) 0.3816.124

hn_log(parámetro?) 0.2310.014

ni_log(parámetro?) 0.186.338

rd_log(parámetro?) 0.165.114

R 2 Ajustado 0.99 0.99

Probabilidad F(estadístico) 0.0 0.0


Crédito al Sector Privado

Centroamérica y República Dominicana: Evaluación de Parámetros por País (1991-2003)



Una vez identificada una relación estable desde la década de los 1990’s, se procedió a la estimación de sus respectivos parámetros diferenciados. La información según el Cuadro 4.7, señala que a diferencia de los parámetros obtenidos con la muestra completa, desde los 1990’s, la relación entre el PIB real y el crédito al sector privado ha sido para cada uno de los países, estadísticamente significativa. Comparando la



información con el Cuadro 4.5 que incluye toda la muestra, se aprecian al menos tres aspectos de interés. Primero, la relación no significativa entre el PIB real y el crédito al sector privado para toda la muestra en Costa Rica, se convierte en otra significativa desde principios de la década de los 1990’s, precisamente en el período en el que comenzaron a observarse cambios de importancia en la estructura de los bancos. Segundo, la débil relación identificada en República Dominicana se vuelve fuerte. Y tercero, los parámetros para el resto de los países continúan siendo estadísticamente significativos y aumentan de valor.

4.7 Pruebas de Contraste entre Parámetros

Para verificar estadísticamente la igualdad de los parámetros diferenciados con el parámetro común para la variable financiera, se utilizó la prueba de Wald. Esta prueba hace una comparación entre la suma del cuadrado de los errores de la estimación no restringida contra la estimación restringida. La estimación no restringida es la que asume que el parámetro es diferente para cada país y la restringida es cuando se impone que el parámetro para cada país es el parámetro común. La hipótesis nula es por tanto, que el parámetro diferenciado es igual al parámetro común. Si la suma del cuadrado de los errores es similar para ambas estimaciones, el valor del estadístico F debe ser pequeño y por tanto su valor-p alto, lo cual significaría no rechazo de la hipótesis nula [QMS, (2000)]. Es decir, si el parámetro diferenciado para la variable financiera es igual que el parámetro común, el valor del estadístico F sería pequeño y su valor-p alto.

De acuerdo con los resultados del Cuadro 4.8, los parámetros diferenciados para Costa Rica, El Salvador, Nicaragua y República Dominicana, fueron estadísticamente iguales que el parámetro común estimado y que se presenta en el Cuadro 4.6 y 4.7. No obstante, para Guatemala y Honduras, los parámetros se alejan considerablemente del común, por lo que las pruebas estadísticas indicarían que el parámetro relevante para ambos países serían los diferenciados. Esto equivale a que el parámetro relevante para los primeros cuatro países sería 0.15, en tanto que para Guatemala y Honduras, sus parámetros relevantes serían 0.38 y 0.23, respectivamente.

A partir de la información puntual por país, se concluye que habría una asociación importante entre el crédito al sector privado y el PIB real en Costa Rica, El Salvador, Nicaragua y República Dominicana. De acuerdo con la evidencia, un cambio en 1 punto porcentual en la relación del crédito al sector privado con respecto al PIB, estaría asociado con una variación de 0.15% en el PIB real de sus respectivas economías. Para Guatemala, el incremento en la profundización financiera medido por la relación del crédito al sector privado/PIB en 1%, estaría asociado con un incremento en el PIB real de 0.38%; mientras que en Honduras, modificaciones en el crédito al sector privado/PIB en 1% estarían asociados con cambios en el PIB real de 0.23%.

A pesar que los parámetros superan las pruebas normales sobre significancia estadística, los resultados y sus inferencias son muy limitados. Primero, la relación entre la variable financiera y el PIB real es de asociación y no de causalidad. Estadísticamente podría argumentarse precedencia del crédito al sector privado respecto del PIB real, sin embargo, económicamente todavía no está demostrado que la variable financiera incida



en el ritmo de actividad productiva o si por el contrario, la actividad económica tiene una relación de causalidad con la evolución del sistema financiero. Segundo, la relación no puede considerarse de largo plazo debido a que las pruebas de raíces unitarias de los errores estimados por país no indican en todos los casos la existencia de ruido blanco7.

Cuadro 4.8

Variable Variable por país F-estadístico Valor p

cr_log(cre?) 3.7 0.06

es_log(cre?) 0.0 0.97

gt_log(cre?) 95.7 0.00

hn_log(cre?) 11.8 0.00

ni_log(cre?) 1.3 0.26

rd_log(cre?) 0.1 0.71

Crédtio al Sector Privado

Centroamérica y República Dominicana: Pruebas Wald por País y Parámetro

Las principales conclusiones para este apartado son las siguientes. En primer lugar no existe evidencia de una relación estable, significativa y de largo plazo entre las variables financieras y la tasa de crecimiento del PIB real per cápita. Posiblemente, la fuerte volatilidad del crecimiento del PIB real per cápita, la exclusión en el panel de países industrializados y el escaso número de unidades de sección cruzada en el panel, pueden contribuir a explicar la ausencia de esta relación y la imposibilidad de comprobar la hipótesis de convergencia condicional. Segundo, las variables financieras están más vinculadas con la tendencia del PIB real que con la tasa de crecimiento del PIB real per cápita. Además, la utilización de logaritmos entre las variables, permite interpretar los parámetros como elasticidades. Tercero, dentro del conjunto de variables financieras consideradas, las que presentaron una asociación estadísticamente significativa con el PIB real fueron el dinero en sentido amplio y el crédito al sector privado, ambas como porcentajes del PIB. Cuarto, existe suficiente evidencia de cambios estructurales a lo largo del período de la muestra. Los parámetros fueron no significativos para las décadas de los 1970’s y 1980’s, no así para la década de los 1990’s, coincidiendo con el inicio y desarrollo de la modernización de los sistemas financieros en la subregión. De acuerdo con las pruebas Wald, durante la década de los 1990’s, Costa Rica, El Salvador, Nicaragua y República Dominicana, compartirían un parámetro de 0.15 que equivale a la elasticidad del PIB real ante cambios en el crédito al sector privado. Para Guatemala y Honduras, el parámetro relevante sería de 0.38 y 0.23, respectivamente. Y quinto, la 7 Las pruebas de raíces unitarias sobre los errores dieron muestra de ausencia de una raíz unitaria únicamente en Costa Rica y Guatemala.



relación identificada debe ser considerada como de asociación y no de causalidad, debido a que no fue demostrada esta última mediante las pruebas correspondientes.

Conclusiones

La literatura especializada señala que cuando los sistemas financieros reducen los costos de transacción e información, se facilita la asignación de recursos mediante la acumulación de capital e innovación tecnológica, incidiendo sobre el crecimiento económico. Las instituciones financieras al minimizar el riesgo de liquidez, incrementan la confianza del público en torno a la inmediatez de sus depósitos y pueden realizar inversiones de largo plazo en proyectos productivos ilíquidos. De esa forma tienen la capacidad de movilizar ahorros hacia proyectos de máxima rentabilidad. Por otra parte, las instituciones financieras realizan la compilación y procesamiento de información sobre las empresas que requieren recursos, reduciendo los costos para los ahorrantes y haciendo fluir el capital hacia actividades rentables. También los bancos podrían ser capaces de detectar a los empresarios con las mayores probabilidades de éxito y los proyectos con la mayor innovación tecnológica. Los intermediarios financieros pueden desarrollar la capacidad para controlar a las empresas, determinar las condiciones financieras y la capacidad de pago de los prestatarios.

La modernización del sistema financiero en Centroamérica arranca en la mayoría de casos, desde principios de la década de los 1990’s. La liberalización financiera implicó modificaciones en la estructura legal de las instituciones de regulación y supervisión de los bancos, lo cual se tradujo inmediatamente en la eliminación de los controles en las tasas de interés tanto activas como pasivas y en la reducción, en algunos casos, del encaje legal. La revisión de la legislación en los países de la subregión, indica las ausencias en la normativa de los fondos de inversión en El Salvador; de las bolsas de valores, fondos de inversión y de pensiones en Guatemala; y de leyes dedicadas a la supervisión de las actividades de arrendamiento financiero en todos los países con excepción de El Salvador. También está pendiente la desconcentración de las actividades que realiza la CNBS de Honduras respecto de la supervisión de las bolsas de valores y los fondos de inversión privados. Asimismo en Nicaragua, está pendiente la revisión de las leyes para la regulación del mercado de valores.

Con base en el análisis de las principales estadísticas del sector monetario y financiero vinculadas con el crecimiento económico, se puede concluir lo siguiente:

1. A raíz de la modernización de los sistemas financieros, los agregados de crédito en la subregión han evolucionado, en términos generales en forma paralela con el producto interno bruto a precios constantes.

2. A partir de la modernización de los sistemas financieros durante la década de los 1990’s, el cuasidinero reportó una tasa de variación proporcionalmente mayor que los agregados de dinero en sentido estricto, lo cual permitió que los bancos realizaran eficientemente su labor de intermediación financiera.



3. Concomitantemente, con la creación de nuevos instrumentos de pagos que facilitaron las transacciones y redujeron los costos de información y transacción a partir de los 1990’s, la preferencia por el circulante del público se redujo, incrementándose la creación secundaria de dinero de los bancos comerciales y facilitando de nueva cuenta la intermediación financiera.

4. Si bien el crédito al sector privado constituye el principal componente de los activos bancarios, la tendencia indica una sustitución por créditos al sector público y la adquisición de activos externos.

5. Según la hoja de balance de los sistemas bancarios, la mayoría de los países ha incrementado sustancialmente sus créditos al sector público. Sin embargo, incluyendo los depósitos provenientes del gobierno central y préstamos de la autoridad monetaria, se aprecia que los bancos comerciales de Costa Rica, El Salvador y Nicaragua, son acreedores netos del sector público y los bancos comerciales de Guatemala, Honduras y República Dominicana, son deudores netos con el sector público.

6. Cuando se incorpora al análisis los pasivos externos de corto, mediano y largo plazo del sistema bancario, se aprecia que los bancos comerciales se han vuelto deudores netos con relación a no residentes, con excepción de los bancos de Honduras y República Dominicana que son acreedores netos.

7. De acuerdo con información del BIS, el sector privado de los países de la subregión encuentra en los bancos no domiciliados, una fuente adicional de financiamiento.

8. En la mayoría de países, las tasas de interés activas y pasivas se conservan en niveles altos, lo cual reduce la eficiencia en la intermediación bancaria traduciéndose en aumentos en los costos de fondeo para las empresas o sustitución por préstamos con instituciones no domiciliadas.

9. La evolución del valor agregado del sistema financiera ha sido más dinámica en Costa Rica y Honduras que en el resto de países. La fuerte presencia de bancos regionales con capital extranjero en ambos países, podría contribuir a explicar las razones de esta dinámica. Aunque muy probablemente, la emisión de títulos y bonos por parte del banco central y gobierno central podrían contribuir a explicar la dinámica en Costa Rica, más que en el resto de países del área.

A partir de los hallazgos encontrados con las pruebas econométricas, se concluye, primero, que no existe evidencia de una relación estable, significativa y de largo plazo entre las variables financieras y la tasa de crecimiento del PIB real per cápita. Posiblemente, la fuerte volatilidad del crecimiento del PIB real per cápita, la exclusión en el panel de países industrializados y el escaso número de unidades de sección cruzada en el panel, pueden contribuir a explicar la ausencia de esta relación y la imposibilidad de comprobar la hipótesis de convergencia condicional. Segundo, las variables financieras están más vinculadas con la tendencia del PIB real que con la tasa de crecimiento del PIB



real per cápita. Además, la utilización de logaritmos entre las variables, permite interpretar los parámetros como elasticidades. Tercero, dentro del conjunto de variables financieras consideradas, las que presentaron una asociación estadísticamente significativa con el PIB real fueron el dinero en sentido amplio y el crédito al sector privado, ambas como porcentajes del PIB. Cuarto, existe suficiente evidencia de cambios estructurales a lo largo del período de la muestra. Los parámetros fueron no significativos para las décadas de los 1970’s y 1980’s, no así para la década de los 1990’s, coincidiendo con el inicio y desarrollo de la modernización de los sistemas financieros en la subregión. De acuerdo con las pruebas Wald, durante la década de los 1990’s, Costa Rica, El Salvador, Nicaragua y República Dominicana, compartirían un parámetro de 0.15 que equivale a la elasticidad del PIB real ante cambios en el crédito al sector privado. Para Guatemala y Honduras, el parámetro relevante sería de 0.38 y 0.23, respectivamente. Y quinto, la relación identificada debe ser considerada como de asociación y no de causalidad, debido a que no fue demostrada esta última mediante las pruebas correspondientes.



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Anexos

Estadísticas Básicas por País

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obs TPPC? PPC? ESM? FER? ESP? GOB? APE? INF? LIB? DIN? CRE? DEP? TPIB? PIB? APX?_HN-1969 1,859.1 1.7_HN-1970 0.1 1,860.9 1.7 7.2 52.9 20.1 129.6 2.9 5.40 20.3 16.2 14.3 41.7 8.8_HN-1971 7.9 2,008.5 1.8 7.1 53.5 18.6 116.8 2.2 5.40 21.3 18.0 15.3 5.4 44.0 9.6_HN-1972 4.0 2,089.7 1.9 7.1 54.1 18.4 106.9 3.6 5.40 22.5 18.1 16.1 4.0 45.7 10.1_HN-1973 0.7 2,104.6 2.0 6.9 54.8 16.4 118.7 5.2 5.40 24.4 19.9 17.3 5.6 48.3 10.7_HN-1974 -9.5 1,903.9 2.0 6.8 55.6 20.3 127.2 12.8 5.40 22.7 20.2 16.4 -0.1 48.2 10.1_HN-1975 4.2 1,984.3 2.1 6.8 56.3 20.1 115.3 8.4 5.40 23.2 22.4 17.1 -3.0 46.8 10.7_HN-1976 6.3 2,109.0 2.1 6.7 57.0 21.6 110.7 4.7 5.42 25.9 23.6 18.0 10.5 51.7 11.1_HN-1977 1.4 2,138.8 2.2 6.6 57.7 21.9 115.7 8.5 5.45 25.1 23.2 17.8 10.4 57.1 11.3_HN-1978 4.9 2,244.5 2.2 6.5 58.5 19.9 124.0 5.9 5.47 26.8 22.6 19.2 8.3 61.8 12.4_HN-1979 3.8 2,329.7 2.3 6.5 59.3 19.6 125.8 12.0 5.50 24.8 21.0 17.2 6.3 65.7 11.1_HN-1980 -2.1 2,279.8 2.3 6.5 60.0 21.6 122.2 18.2 5.52 22.6 18.4 16.3 0.7 66.1 10.0_HN-1981 4.0 2,371.7 2.6 6.2 60.8 20.3 108.1 9.4 5.49 22.3 17.6 16.2 2.5 67.8 10.4_HN-1982 0.5 2,382.6 2.9 6.0 61.6 18.8 86.2 8.9 5.46 25.8 18.9 19.4 -1.4 66.9 12.8_HN-1983 -4.6 2,273.5 3.2 5.8 62.3 18.8 88.9 8.3 5.43 28.5 20.4 21.6 -0.9 66.3 14.5_HN-1984 -2.3 2,221.3 3.5 5.7 63.1 19.3 94.5 4.7 5.40 29.3 21.3 22.5 4.3 69.1 15.8_HN-1985 2.0 2,265.5 3.6 5.6 63.9 19.3 93.4 3.4 5.37 26.2 22.2 20.1 4.2 72.0 14.2_HN-1986 -0.9 2,245.4 3.6 5.5 64.7 20.6 94.6 3.9 5.33 27.5 23.6 21.4 0.7 72.5 15.0_HN-1987 1.6 2,280.5 3.6 5.4 65.4 20.9 92.5 2.8 5.30 30.7 25.7 23.3 6.0 76.9 16.3_HN-1988 -1.0 2,258.0 3.6 5.3 65.9 22.4 93.7 6.6 5.27 31.5 25.8 23.9 4.6 80.5 17.2_HN-1989 2.4 2,311.1 3.7 5.2 66.3 21.8 91.5 9.8 5.24 32.3 25.2 24.3 4.3 84.0 16.8_HN-1990 -3.8 2,224.4 3.7 5.2 66.8 19.0 91.3 23.3 5.20 32.9 24.1 23.1 0.1 84.0 15.9_HN-1991 -3.2 2,153.3 3.7 5.1 67.2 17.1 93.1 34.0 5.37 29.5 21.3 22.2 3.2 86.8 15.2_HN-1992 2.3 2,203.2 3.8 5.0 67.7 18.3 95.2 8.8 5.54 30.7 23.1 23.5 5.6 91.6 16.8_HN-1993 -1.6 2,167.0 3.8 4.9 68.0 16.4 96.9 10.7 5.71 28.1 22.1 20.9 6.2 97.4 15.1_HN-1994 -7.2 2,011.6 3.9 4.9 68.4 16.3 97.2 21.7 5.89 28.8 22.1 21.0 -1.3 96.1 14.9_HN-1995 2.0 2,052.2 3.9 4.8 68.8 15.1 100.1 29.5 6.02 29.3 20.6 21.3 4.1 100.0 15.0_HN-1996 3.2 2,116.8 3.9 4.6 69.1 15.0 99.1 23.8 6.08 31.9 23.0 24.7 3.6 103.6 18.3_HN-1997 2.7 2,173.5 4.0 4.5 69.4 13.3 94.4 20.2 6.14 38.5 27.3 29.3 5.0 108.8 22.3_HN-1998 0.4 2,182.6 4.0 4.4 69.9 15.7 94.4 13.7 6.21 40.5 33.0 32.6 2.9 111.9 25.7_HN-1999 -6.9 2,031.4 4.1 4.3 70.3 18.3 98.0 11.6 6.27 47.3 36.3 36.2 -1.9 109.8 28.8_HN-2000 0.9 2,049.9 4.1 4.3 70.7 19.7 104.8 11.0 6.33 52.6 35.8 38.0 5.7 116.1 31.1_HN-2001 -0.7 2,035.6 4.1 4.2 71.1 20.9 106.3 8.8 6.20 57.5 35.9 39.3 2.6 119.1 32.9_HN-2002 -0.6 2,023.3 4.1 4.1 71.4 23.3 106.5 8.1 6.22 59.9 35.2 41.4 2.7 122.2 34.3_HN-2003 -0.1 2,021.3 4.2 4.1 71.7 25.6 106.6 6.8 6.22 62.2 37.6 43.1 3.2 126.1 35.4



obs TPPC? PPC? ESM? FER? ESP? GOB? APE? INF? LIB? DIN? CRE? DEP? TPIB? PIB? APX?_NI-1969 4,067.2 2.3_NI-1970 -2.1 3,980.0 2.6 6.9 53.9 11.0 49.7 26.7 3.80_NI-1971 0.1 3,984.2 2.6 6.9 54.6 10.9 48.6 27.4 3.80_NI-1972 0.1 3,989.8 2.6 6.8 55.2 11.6 54.4 26.9 3.80_NI-1973 -3.1 3,864.9 2.7 6.7 55.7 10.8 66.3 27.0 3.80_NI-1974 9.1 4,218.4 2.7 6.6 56.2 10.7 60.7 13.3 3.80_NI-1975 2.6 4,327.1 2.7 6.6 56.7 11.9 53.2 7.7 3.80_NI-1976 2.5 4,435.4 2.7 6.5 57.1 12.5 51.7 2.7 3.78_NI-1977 0.4 4,453.1 2.8 6.4 57.6 12.8 59.6 11.5 3.77_NI-1978 -3.9 4,278.8 2.8 6.3 58.0 15.8 52.2 4.6 3.75_NI-1979 -24.7 3,222.7 2.8 6.3 58.4 21.6 64.1 75.7 3.74_NI-1980 -5.7 3,038.7 2.9 6.3 58.7 30.3 77.2 35.1 3.72_NI-1981 -0.6 3,019.8 2.9 6.2 59.1 33.8 76.7 23.8 3.32_NI-1982 1.9 3,077.2 3.0 6.2 59.5 37.6 57.5 24.9 2.96_NI-1983 3.6 3,188.6 3.1 5.9 60.0 48.3 61.1 31.1 2.64_NI-1984 -1.1 3,152.8 3.1 5.7 60.6 55.7 55.2 35.4 2.36_NI-1985 -5.2 2,989.9 3.2 5.5 61.1 61.3 54.9 219.5 1.72_NI-1986 -1.3 2,951.9 3.3 5.3 61.7 63.0 46.0 681.6 1.86_NI-1987 -2.1 2,889.5 3.4 5.1 62.2 66.0 46.9 911.9 2.01_NI-1988 -19.0 2,341.8 3.4 4.9 62.9 48.2 64.3 14315.8 2.18_NI-1989 -5.3 2,217.7 3.5 4.9 63.7 39.2 59.0 4709.3 2.36_NI-1990 1.5 2,250.3 3.6 4.8 64.5 50.8 58.8 3127.5 2.43 93.0_NI-1991 -9.2 2,043.4 3.7 4.7 65.3 35.4 66.4 7755.3 2.96 92.8_NI-1992 -4.7 1,946.7 3.8 4.5 66.0 32.2 73.8 40.5 3.60 93.1_NI-1993 -2.1 1,905.7 3.9 4.2 66.5 30.9 69.1 20.4 4.38 92.8_NI-1994 -3.2 1,844.9 3.9 4.0 66.9 30.2 80.4 7.7 5.33 18.1 20.4 14.5 3.3 95.9 12.5_NI-1995 -1.4 1,819.5 4.0 3.9 67.3 29.7 89.7 11.2 5.07 20.3 21.4 17.0 5.9 100.0 15.1_NI-1996 -2.6 1,772.6 4.1 3.8 67.7 29.5 109.0 11.6 5.34 28.9 16.7 23.3 6.3 104.8 20.5_NI-1997 -0.7 1,759.9 4.2 3.8 68.1 28.7 128.8 9.2 5.63 44.3 21.0 31.9 4.0 110.1 28.9_NI-1998 -2.1 1,723.3 4.3 3.7 68.8 28.6 138.0 13.0 5.94 43.0 25.7 36.0 3.7 114.6 32.8_NI-1999 -5.5 1,628.0 4.4 3.6 69.4 32.8 175.1 11.2 6.27 42.9 30.0 36.3 7.0 123.1 33.1_NI-2000 8.5 1,767.2 4.4 3.6 70.1 30.0 153.7 7.4 6.45 41.0 30.4 34.3 4.2 130.4 31.2_NI-2001 0.3 1,767.2 4.5 3.5 70.6 30.1 149.9 4.6 6.38 41.2 18.3 34.4 3.0 134.5 31.9_NI-2002 -1.6 1,767.2 4.6 3.5 71.1 30.4 149.2 4.0 6.55 42.5 19.7 36.7 1.0 135.9 34.4_NI-2003 -0.4 1,767.2 4.6 3.4 71.5 30.8 149.1 6.5 6.69 43.2 24.3 37.8 2.3 139.0 35.1

obs TPPC? PPC? ESM? FER? ESP? GOB? APE? INF? LIB? DIN? CRE? DEP? TPIB? PIB? APX?_RD-1969 1,781.6 2.3_RD-1970 13.3 2,017.8 2.9 6.1 58.7 14.4 71.2 3.8 4.50 19.5 12.1 13.8 32.4 6.8_RD-1971 5.8 2,134.1 2.9 5.8 59.3 12.4 69.2 4.3 4.50 20.5 13.0 15.2 10.9 36.0 7.8_RD-1972 6.2 2,266.7 3.0 5.6 59.9 11.3 74.1 7.8 4.50 21.6 14.2 16.3 10.4 39.7 9.1_RD-1973 8.6 2,460.7 3.0 5.4 60.3 10.4 64.9 15.1 4.50 23.2 16.5 18.1 12.9 44.8 10.4_RD-1974 4.0 2,559.1 3.1 5.2 60.8 13.4 62.3 13.2 4.50 26.4 19.7 21.4 6.0 47.5 12.3_RD-1975 0.8 2,578.3 3.1 5.1 61.2 10.4 68.5 14.5 4.50 25.0 19.0 20.2 5.2 50.0 12.6_RD-1976 2.9 2,652.7 3.2 4.9 61.7 7.4 58.6 7.8 4.52 22.5 20.0 18.3 6.7 53.4 11.6_RD-1977 2.7 2,723.9 3.2 4.7 62.1 7.9 54.9 12.8 4.54 23.0 18.6 18.6 5.0 56.0 11.8_RD-1978 0.5 2,738.9 3.3 4.5 62.8 8.9 50.4 3.6 4.56 22.6 18.7 17.9 2.1 57.2 11.1_RD-1979 3.1 2,823.9 3.3 4.3 63.5 10.2 53.7 9.0 4.58 21.9 18.0 16.9 4.5 59.8 9.3_RD-1980 3.3 2,916.9 3.4 4.2 64.2 11.8 89.0 21.7 4.60 19.4 17.6 15.1 6.1 63.4 8.2_RD-1981 5.4 3,073.8 3.5 4.0 64.9 14.0 78.3 7.5 4.55 19.1 15.9 14.7 4.1 66.0 8.4_RD-1982 1.4 3,117.4 3.5 3.9 65.6 13.6 63.6 7.6 4.50 19.0 15.8 14.5 1.6 67.0 8.2_RD-1983 1.7 3,170.4 3.6 3.8 66.1 13.5 63.4 5.6 4.45 19.4 14.8 14.9 6.9 71.6 8.8_RD-1984 -1.9 3,108.9 3.7 3.7 66.7 13.4 61.3 20.2 4.40 20.0 13.0 14.4 1.3 72.6 7.7_RD-1985 -0.6 3,090.4 3.8 3.7 67.2 13.8 63.7 45.3 4.35 17.4 11.8 12.9 -2.1 71.0 6.6_RD-1986 1.5 3,135.8 3.9 3.6 67.8 14.2 65.5 7.6 4.32 27.9 15.6 22.0 3.5 73.5 12.7_RD-1987 2.2 3,205.5 4.0 3.5 68.3 11.2 74.4 13.6 4.29 24.8 15.4 18.7 10.1 80.9 10.2_RD-1988 2.5 3,285.7 4.1 3.4 68.5 11.7 72.2 43.9 4.27 25.4 13.6 19.4 2.2 82.7 10.0_RD-1989 1.0 3,318.9 4.2 3.4 68.8 11.6 68.4 40.7 4.24 25.7 16.2 19.1 4.4 86.3 10.8_RD-1990 -4.8 3,159.8 4.3 3.4 69.1 12.4 62.6 50.5 4.21 25.8 14.8 18.9 -5.5 81.6 10.4_RD-1991 -0.8 3,135.0 4.4 3.3 69.3 12.5 61.1 47.1 4.54 22.2 11.6 16.8 0.9 82.4 10.0_RD-1992 4.2 3,265.9 4.5 3.3 69.6 12.4 68.6 4.3 4.90 24.0 14.0 18.2 8.0 89.0 11.8_RD-1993 3.8 3,390.9 4.7 3.2 69.9 17.3 70.8 5.3 5.28 26.7 16.0 20.7 3.0 91.6 14.0_RD-1994 4.5 3,544.8 4.8 3.1 70.1 18.6 70.1 8.3 5.69 26.7 16.1 20.6 4.7 95.9 14.4_RD-1995 4.9 3,719.9 4.9 3.1 70.4 19.3 65.4 12.5 5.86 26.9 17.1 20.7 4.3 100.0 14.5_RD-1996 5.6 3,927.5 4.9 3.0 70.7 19.5 66.3 5.4 6.04 28.5 18.8 22.1 7.2 107.2 14.7_RD-1997 13.2 4,447.7 5.0 2.9 71.0 25.1 64.6 8.3 6.22 30.1 20.7 23.6 8.2 115.9 16.2_RD-1998 5.1 4,676.8 5.1 2.8 71.2 26.5 67.2 4.8 6.41 31.3 21.8 24.9 7.4 124.5 17.9_RD-1999 5.9 4,954.5 5.1 2.8 71.5 26.6 63.8 6.5 6.60 33.8 24.0 26.3 8.1 134.6 19.5_RD-2000 6.4 5,270.2 5.2 2.7 71.8 27.0 66.1 7.7 6.75 34.2 25.5 28.1 7.8 144.4 21.8_RD-2001 2.2 5,386.1 5.2 2.7 72.0 29.1 66.1 4.4 6.69 38.0 28.2 32.5 4.0 149.0 25.7_RD-2002 2.5 5,520.8 5.3 2.6 72.2 30.0 66.4 10.5 6.80 38.6 31.1 32.7 4.3 155.2 26.3_RD-2003 -2.2 5,399.3 5.3 2.6 72.4 30.8 66.2 42.7 6.88 54.2 31.9 40.6 -0.4 154.5 32.6

contribución del sistema financiero al crecimiento ...³n del sistema financiero al crecimiento...

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