sigue el Capital de Riesgo en elmundo, as como, la experienciainternacional en esta rea, enfo-cndose en las regiones de EstadosUnidos, Amrica Latina, CentroAmrica y Europa, con algunasdisposiciones legales tomando deejemplo el caso de Espaa. Yfinalmente, se concluye con unlistado de lecciones importantes,extradas de la experiencia de lospases.

El Capital de Riesgo surge en laseconomas ms fuertes y desa-rrolladas en el periodo de post-guerra(Segunda Guerra Mundial), sinembargo desde mediados de losaos ochenta se estableci msformalmente; y su despegue, tanto en

3

Capital deRiesgo y suexperiencia endistintosmercados. Una revisinbibliogrficaIngrid Ruiz de Guevara1

El Capital deRiesgo:

Conceptos yCaractersticas

I.Introduccin2

Internacionalmente el Capital deRiesgo es un concepto muy utilizadoen lo referente al desarrollo de em-presas pequeas e innovadoras.Muchos pases con mercados finan-cieros desarrollados han impulsado yorganizado fondos colectivos res-paldados por varios inversionistas, loscuales buscan incrementar su capitalparticipando en empresas con granpotencial de rendimiento, pero aveces poco seguras.

El documento trata de brindar unadefinicin del Capital de Riesgo,abordando algunos conceptos aso-ciados, tales como el inversionistangel y el capital privado. De la mismaforma, incluye un apartado que tratasobre los negocios nuevos o em-presas en desarrollo, explicando susetapas de inversin y de evolucin.As mismo, se plantean algunascaractersticas y tendencias que

Estados Unidos como en Europa, hasido desde mediados de los aosnoventa. Actualmente el principalmercado de capital de riesgo esEstados Unidos, seguido por elmercado europeo.

A grandes rasgos los entes im-pulsadores de esta herramienta son anivel privado: los inversionistasprivados, los fondos de pensiones,las consultoras financieras, lasempresas de seguros y las ins-tituciones bancarias. Por el lado delsector publico, la intervencin mssignificativa es en la generacin depolticas y facilidades para que estemercado sobresalga.

A continuacin se presentan algunosconceptos claves que ayudarn aclarificar este tema:

El Capital de Riesgo (VentureCapital) es un fondo colectivocompuesto por aportaciones de ungrupo de inversionistas. Este fondose invierte en negocios nuevos o endesarrollo, que adems de finan-ciamiento requieren asesora en reastales como marketing, administraciny finanzas, por lo cual permiten que

1 Analista del Departamento de Desarrollo Financiero2 Se agradece la contribucin de Noemy Rodas en la elaboracin y redaccin del apartado (1.) Marco Legal, dentro de (A.)

Capital de Riesgo en Europa3 El Capital de Riesgo en la Unin Europea.

Figura 1. Participantes en el Capital de Riesgo

Gestores-Firmas deCapital de Riesgo

Asesora

Inversionistas

Negocios nuevos oen desarrollo

fuente: Elaboracin propia.

4los inversionistas les brindenasistencia a cambio de la adquisicinde acciones.3

Por otra parte, la administracin deeste fondo es realizada por individuoso firmas de Capital de Riesgo,quienes en conjunto con losinversionistas deciden el tipo deinversin y la forma de efectuarla.

La organizacin chilena, Clima deEmprendimiento Organizado, planteaotra definicin al respecto, la cualdice que "es una inversin de capitalhecha para el lanzamiento, desarrolloinicial o expansin de un negocio.Puede ser usado para desarrollarnuevos productos o tecnologas,expandir capital de trabajo, haceradquisiciones o fortalecer el balancede una compaa. Los fondos puedenser suministrados por inversorasinstitucionales o por particulares queestn preparados para arriesgarse enuna empresa. En el modelo de Capitalde Riesgo no slo se provee elcapital, sino tambin se intentagenerar sinergias que permitanmejorar las ya escasas probabilidadesde xito de la nueva compaa".

Es importante destacar que alconcepto de Capital de Riesgopuede asociarse otro tipo dedefiniciones, como es el caso de losinversionistas ngel:

Los Inversores ngel (AngelInvestors)4, son agentes individualescon posibilidades para proveer capitala un negocio nuevo, a cambio deposeerlo en algn porcentaje. Adiferencia del Capital de Riesgo, eneste caso no se maneja un fondocolectivo propiamente. Sin embargo,pueden organizarse en redes ogrupos de inversores ngel para

compartir informacin o compartir suinversin en capital.

En el grfico 1, se relacionan los dosconceptos anteriores como parte dela inversin que generalmente seobserva en cada etapa de unnegocio. En este caso denota que elinversor ngel precede al Capital deRiesgo, ya que la primera es unafuente menos formal, que se puedeacceder en una etapa ms tempranapues requiere de un capitalrelativamente menor.5

Inicialmente, en el periodo degestacin de un nuevo negocio elfinanciamiento para su desempeo esa travs de un capital semilla queviene dado por familiares, amigos oinversores ngel. Este capital esefectivo hasta un punto donde elnegocio alcanza su punto deequilibrio, en adelante el negocio sesita en la etapa de crecimiento,donde es necesario un tipo definanciamiento mayor y mssofisticado, haciendo uso de

alternativas como el Capital deRiesgo, adquisiciones, fusiones yalianzas estratgicas. Transcurridaesta etapa, sigue la consolidacin,donde el negocio se abrepblicamente al mercado y senegocian sus acciones mediante laoferta pblica (IPO). El negocio pasaa ser una empresa fuertementeestablecida que puede entrar anegociar con grandes sumas dedinero, a emitir bonos o instrumentosde deuda en el llamado mercado decapitales. El grfico 2 muestra esteproceso.

Otro concepto muy utilizado es elllamado Capital Privado (PrivateEquity), que es la inversin que sehace generalmente en empresas yaconsolidadas, con amplio historial ytrayectoria; cuyo objetivo esprepararla al ingreso en el mercadoaccionario. Esta inversin es por tantomenos riesgosa que la inversin enCapital de Riesgo, ya que beneficia aotro tipo de empresa, mucho msestablecida.

4 Dictionary Wikipedia.org5 Presentacin sobre Empresas Emergentes Innovadoras.

NecesidadesFinancieras

Familia, Amigos,Informal

Empresarios

Desarrollo Start-up CrecimientoInicial

Crecimientosostenido

Tiempo

RiesgoCapital Semilla

Business Angels

Capital de Riesgo Institucional

Crecimiento

Ventade la Empresa

IPO

Fuente: Ciudad del Saber Panam. Presentacin titulada: Empresas Emergentes Innovadoras.Incubndose, Desarrolldose y Afianzndose.

Grfico 1.

5De forma general, las actividadesrealizadas por los inversionistas deCapital de Riesgo se puedenresumir de la siguiente manera: 6

Financiar nuevas compaas queestn rpidamente en crecimiento.

Comprar acciones. Aadir valor a las compaas a

travs de la participacin activa,en tareas como el desarrollo denuevos productos o servicios, elfortalecimiento del rea financieray administrativa, entre otras.

Tomar riesgos ms altos con laexpectativa de recompensas msaltas.

Orientar el negocio a medianoplazo, ya que los fondos soncolocados en promedio a cinco odiez aos, sin esperar retornos acorto plazo.

Algunas de las caractersticasesenciales de este tipo de inversinse detallan a continuacin: 7

"El Capital de Riesgo es uninstrumento de financiacin, ya

que las sociedades (o empresas)receptoras obtienen recursos quele son necesarios para sufuncionamiento.

Es una forma de canalizar elahorro permitiendo suplir la faltade autofinanciacin de la PyMEs

El precio para la sociedad re-ceptora es casi nulo, pues selimita a dejar entrar en suaccionariado a las sociedadesinversoras.

El tipo de empresas en las que seinvierte, normalmente son depequea y mediana dimensinporque son las que mayoresposibilidades de expansin ydesarrollo ofrecen.

La inversin se suele dirigir asectores que emplean innova-ciones de diversos tipos, ypueden ser empresas que seconcentren nicamente en una deestas ramas.

La sociedad inversora asumeunos riesgos mayores a los queasume normalmente una entidad

crediticia. Para los inversores en Capital de

Riesgo, la contrapartida bsica deeste tipo de inversin es laobtencin de elevadas plusvalaspor la venta de su participacinen la empresa, esto se conocecomo proceso de desinversin osalida de la sociedad par-ticipada".

Enseguida, se destacan otrascaractersticas relevantes de estaoperacin: 8

Un inversionista cualquiera, queincorpora Capital de Riesgodentro de sus inversiones, mejorala calidad de las mismas, ya queintroduce rentabilidades ms altasque el promedio y poca corre-lacin con el resto de ellas.

El trade-off de mejores ren-tabilidades es aceptar pocaliquidez y una disminucin en latransparencia sobre la infor-macin, ya que se invierte enempresas que inicialmente nocotizan en el mercado burstil.

El Capital de Riesgo no es unainversin pasiva durante los cincoo diez aos en que se invierte, yaque cuenta con la participacinactiva entre los inversionistas, losgestores y los empresarios, asmismo el capital empieza agenerar rendimientos altos, en lamitad del plazo de inversin,incrementando el tamao delfondo administrado por lasgestoras. Por otro lado, el Capitalde Riesgo no cuenta con unametodologa sistemtica parallevarse a cabo, que pueda servircomo parmetro de comparacin.

Por tanto, es importante antes de

6 National Venture Capital Association. 7 Morant Vidal, J. (2002).8 Gmez y Sarra (2006).

Grfico 2.

6establecer Capital de Riesgo enun determinado pas o regin quese cuente con tcnicos expertos ycapacitados en el tema, quepuedan impulsar y generarconfianza dentro del mercado.

As mismo es importanteestablecer un marco regulatorioque pueda establecer las basesde ciertas experiencias empricas,ya que para la gestin de fondosno existen ndices de mercadoque replicar.

Segn un estudio elaborado porDeloitte9, el Capital de Riesgo mun-dialmente se mueve hacia distintasestrategias, las cuales se plantean acontinuacin: El estudio refleja un mercado de

Capital de Riesgo globalizado,que traspasa las fronteras lle-vando sus servicios a mercadosextranjeros.

Esta tendencia globalizada lalidera las empresas estadou-nidenses, las cuales antes de2010, intentan aumentar suinversin en los mercados deChina e India, sin desinvertir en supropio mercado americano.

La mayora de firmas de Capitalde Riesgo en Europa, Israel,Taiwn y Canad intentan invertiren el mercado estadounidense, yaque es un mercado con mucha

experiencia en esta rea. Las firmas que invierten en el

extranjero encuentran numerososobstculos relacionados a la faltade acuerdos favorables, las leyesde derecho de propiedad inte-lectual, inestabilidad econmica,la poltica de determinados pasesy la seguridad. Adems se lesuma los problemas relacionadoscon el tiempo y la distancia. Engeneral, se considera que Es-tados Unidos es el mercado quepresenta menos dificultades,mientras Amrica del Sur yMxico son percibidos como losms complicados.

Las firmas crean estrategias co-munes para superar las barrerasen la inversin, una de ellas es laapertura de nuevas oficinas enmercados extranjeros, as tambindesarrollan alianzas estratgicascon firmas asentadas en la regin.

Entre las industrias ms atractivaspara invertir se encuentra elsector energa y medio ambiente,seguido por las tradicionalesbiofarmacutica, comunicaciones,electrnica e instrumental mdico.

Los fondos de Capital de Riesgomuestran una inclinacin porfinanciar franquicias en fases dedesarrollo, que cuenten confrmulas atractivas y que ne-cesiten capital para su expansinglobal.

El Capital de Riesgo cuenta con el

apoyo de asociaciones fuertementeestablecidas en algunos pases.Estas organizaciones, cuyos miem-bros son las firmas que se dedican alCapital de Riesgo, se caracterizanpor contribuir en la divulgacin deinformacin estadstica confiable dela industria y la diseminacin de lacultura de Capital de Riesgo en suspases. De la misma forma, brindansoporte y funcionan como repre-sentantes de este mercado. (VerAnexo 1).

Sus funciones se resumen de estaforma: Mantienen pginas web, que son

el soporte o el centro de enlaceentre los inversionistas, firmas deCapital de Riesgo y las empresasen general.

Promueven el crecimiento de estemercado.

Hacen publicaciones estadsticasy reportes de tendencias anualesy trimestrales.

Elaboran publicaciones men-suales de noticias importantes.

Administran y canalizan fondos deinversin del estado o de or-ganismos internacionales dedesarrollo.

Conducen eventos, encuestas yforos de informacin.

Dan soporte al fortalecimiento delmarco legal que beneficie losintereses de las firmas de Capitalde Riesgo miembros.

Promueve las mejores prcticasen el manejo de la inversin y enla diseminacin de la informacin.

A continuacin se desarrolla laexperiencia de algunas regionesimportantes, as como la importanciade las asociaciones que las res-paldan.

9 Capital de Riesgo en el Mundo.

Haciadnde va el

Capital de Riesgoen el mundo

II.

ExperienciaInternacional

III.

7A. Capital de Riesgo en Europa 10

El Capital de Riesgo es una industriamuy desarrollada en pases comoInglaterra y Holanda, en menor escalaprosiguen Francia, Alemania, Italia yEspaa. Y recientemente est sur-giendo en pases de Europa Central.

La inversin en Capital de Riesgocobra ms relevancia al destacar lainfluencia que produce en elcrecimiento econmico y la gene-racin de empleos en Europa.Situacin que se evidencia en lainvestigacin sobre el impacto delCapital de Riesgo en Europa 11, elcual muestra que en el perodo de1991 a 1995 (aos que se tomaronde estudio) se observaron lassiguientes estadsticas: Un fuerte crecimiento del nmero

de empresas financiadas porCapital de Riesgo.

El rendimiento de ventas de estasempresas aument un 35% anual(2 veces mayor al promedio de lascompaas en Europa).

La inversin en Investigacin yDesarrollo con relacin a lasventas totales aument a 8.6%,cuando el promedio de lascompaas europeas es de 1.3%.

El nivel de exportacin aumentun 30%.

La tasa de crecimiento del empleoaument 15% anual (7 veces msrpida que la media decrecimiento de las empresaseuropeas).

Segn datos obtenidos en el ao2000, el mercado europeo muestraque: El volumen de la inversin en

Capital de Riesgo aument de10,000 millones de euros en

1999 a 19,600 millones de eurosen el 2000, lo que representa uncambio de 0.14% del PIB a0.23% del PIB, respectivamente(Ver Anexo 2).

El tamao promedio de cadainversin pas de 1.6 millones deeuros en 1999 a 2.3 millones deeuros en el 2000.

La inversin en compaas en sufase inicial tambin tuvo unaumento considerable llegando aser un 29% del total invertido.Estas empresas en su mayoracuenta con menos de 100empleados, lo que indica un pasosignificativo en la financiacin delas PyMEs.

Inicialmente en los pases europeos,a excepcin de Inglaterra, la fuenteprincipal de recursos que secanalizaba en Capital de Riesgo y enCapital Privado era de los bancos.Inglaterra, por su parte, mostraba unaestructura parecida a la queactualmente predomina en Europa,donde prevalece las inversionesinstitucionales tales como los fondosde pensiones y seguros. Estacomposicin de las fuentes influyemucho en el desempeo delmercado, ya que los bancos tienen unhorizonte de inversin de corto plazoy los fondos de jubilacin, as comolas compaas de seguros tienen unhorizonte ms largo.

Es importante destacar que lasinversiones en Capital Privado enEuropa se orienta a la financiacin delas fases maduras y la expansin,mientras que el capital semilla, losstart-up y la fase temprana, recibensolamente un porcentaje pequeo delos fondos invertidos.

Los inversionistas ngel, representanel mercado informal de Capital deRiesgo en Europa. Funcionan comocomplemento de la inversin formal,ya que estadsticamente financianms empresas que las que apoyanlos fondos institucionales. Sinembargo, la desventaja que pre-sentan es su ineficacia al encontraroportunidades de inversin, debido aque muestran debilidad en susfuentes de informacin y sus canalesde comunicacin entre inversores yempresas. Para solventar estanecesidad se destacan los foros deCapital de Riesgo y la Organizacinde Redes de Inversores ngel(EBAN), las cuales se encargan deorganizar ofertas de proyectos,capacitar a empresarios e inversoresen la valoracin de proyectos,generar informacin y promover loscontactos entre ambas partes.

1. Marco Legal 12

Con el propsito de conocer laexperiencia desde el mbito legal, sedetallan a continuacin algunosaspectos del marco jurdico en el quedesarrollan su actividad las entidadesde Capital de Riesgo en Espaa.

La Ley reguladora de las entidadesde capital-riesgo en Espaa,presenta dos modalidades deentidades de Capital de Riesgo: lasSociedades de Capital de Riesgo(SCR) y los Fondos de Capital deRiesgo (FCR), los cuales sonadministrados por SociedadesGestoras de Capital de Riesgo(SGCR).13

Las SCR son sociedades annimasque se dedican principalmente apromover las inversiones temporales

10 El Capital de Riesgo en la Unin Europea.11 Los resultados del estudio se basan en las respuestas a 500 encuestas postales, dirigidas a 2190 compaas de Capital de Riesgo en 12 pases europeos. Estas

compaas fueron consultadas por su actuacin financiera durante los ltimos cinco aos y sobre su percepcin del papel del Capital de Riesgo y su contribucina su negocio. Las compaas son jvenes y/o de edad mediana, operan en una gama amplia de industrias, casi la mitad se fund en los aos noventa y tienen unamedia de entre 50 y 499 empleados.

12 Redaccin apoyada por Noemy Rodas.13 Ley 25/2005, de 24 de noviembre, reguladora de las entidades de capital-riesgo y sus sociedades gestoras.

8en el capital accionario de empresasno financieras, que no cotizan enbolsas de valores o cualquier otromercado regulado, o bien quecotizando en estos mercados, sus-pendan temporalmente dichascotizaciones durante el primer ao enque reciben la inversin, asimismoinvierten en otras entidades decapital-riesgo, con algunasrestricciones de ley.

Los FCR son patrimonios separados,sin personera jurdica, pertene-cientes a diversos inversionistas, sonadministrados por una sociedadannima llamada Gestora, que utilizadichos recursos con el mismopropsito que las SCR.

Las SGCR son sociedades que sededican principalmente a la ad-ministracin y gestin de los FCR yde los activos de sociedades decapital-riesgo, su negocio est en lascomisiones recibidas por esa gestiny administracin.

La Comisin Nacional del Mercadode Valores (CNMV) autoriza einscribe a las SCR, los FCR y a lasSGCR, luego de cumplir una seriede requisitos que la Ley lesestablece. Adicionalmente las SCR ylos FCR debern constituirse enEscritura Pblica e inscribirse en elRegistro Mercantil.

Previa autorizacin de la CNMV, lasSGCR pueden subcontratar, partede la gestin de los activos quegestionen o administren a una ter-cera entidad, quedando siempre laresponsabilidad de los servicios quesubcontrate como si la misma SGCRlos hubiera prestado.

Las entidades de capital-riesgodeben cumplir un rgimen deinversin, el cual se especifica en supoltica de inversin, pero en todocaso se deben regir por lo siguiente:

1. Cumplir con un CoeficienteObligatorio de Inversin: Invirtiendo como mnimo el 60%

de sus activos, en acciones yparticipaciones en empresasobjeto de su actividad es decir,proyectos innovadores y congran capacidad de crecimiento,necesitados de financiacin parasu desarrollo.

Acciones y participaciones enempresas no financieras, quecoticen o se negocien enmercado secundario, en la bolsade valores espaola o enmercados equivalentes de otrospases (cumpliendo algunascaractersticas).

Hasta el 20% de su activo enotras entidades de Capital deRiesgo autorizadas por Ley y enentidades extranjeras similares,siempre y cuando stas ltimasno tengan invertido mas del 10%de su activo en otras entidadesde Capital de Riesgo.

2. Mantener un Coeficiente de LibreDisposicin en: Valores de renta fija. En otras empresas que no

cumplen lo requerido para ser deCapital de Riesgo.

Efectivo. Prstamos participativos. Financiamiento a empresas de

Capital de Riesgo con las cualestenga relacin de inversin.

Hasta el 20% de su capital socialen activos fijos necesarios para eldesarrollo de su actividad.

As mismo la ley establece li-mitaciones de grupo y diversificacinde las inversiones tales como: No pueden invertir mas del 25%

de su activo en una mismaempresa, ni mas del 35% enempresas de un mismo grupo desociedades

Pueden invertir hasta el 25% desu activo en empresas perte-

necientes a su grupo o al de susociedad gestora con ciertasrestricciones que la ley establece.

Aspectos Fiscales de la normativa deEspaa:

1. El Impuesto de Sociedades,regulado por la ley 43/1995 del 23de diciembre, establece: Las entidades de capital-riesgo

tienen una exencin del 99% enel Impuesto de Sociedades paralas ganancias generadas por laventa de empresas; siempre quela venta se produzca a partir delinicio del 3 ao de tenenciahasta el 6 ao, inclusive,(computado desde el momentode adquisicin). Luego, desde el7 ao hasta el 11, dichaexencin se modifica depen-diendo del ao de la venta segnestablece la Ley. En los dosprimeros aos y a partir del 11no se aplicar exencin.

Cuando entre las rentas delsujeto pasivo se computen di-videndos o participaciones enbeneficios de otras entidadesresidentes en Espaa en las quese tenga participacin, directa oindirectamente, en al menos un5%; habr una deduccin del100% de la cuota ntegra corres-pondiente a la base imponiblederivada de dichos dividendos oparticipaciones en beneficios.Esta exigencia ser valida si dichaparticipacin no se hubiereinterrumpido en el ao anterior.

2. El Impuesto sobre el ValorAadido (IVA), regulado por la ley37/1992 del 28 de diciembre,considera sujetos pero exentos losservicios de gestin realizados a lasEntidades de Capital de Riesgo porsociedades gestoras autorizadas yregistradas.

9B. Capital de Riesgo en EstadosUnidos14

El mercado de Capital de Riesgo yCapital Privado en Estados Unidos esel ms desarrollado a nivel mundial,cuenta con alternativas de OfertaPblica de Acciones, Mercados deInversin, Fusiones y Adquisiciones,as como alternativas tradicionales dedesarrollo del espritu empresarial yde innovacin de empresas jvenes.Adicionalmente, es un mercado muypositivo en cuanto al crecimiento quepueda tener en el corto y en el largoplazo, a su vez sostiene unaatmsfera de promocin de lasinversiones debido al xito obtenido alo largo de la historia.

Es importante destacar las raceslegales que tuvo el Capital de Riesgoen este pas, con la promulgacin dela Ley de Inversin en PequeasEmpresas en 1958 (Small BusinessInvestment Act), en la cual establecaque las sociedades que se dedicarana aportar recursos de forma temporaly minoritaria a pequeas y medianasempresas, podran obtener finan-ciacin y garantas de la SmallBusiness Administration (SBA),agencia para el apoyo de laspequeas y medianas empresas,creada en 1953 y que actualmentecontina en funcionamiento. Estofacilit el crecimiento y desarrollo deesta nueva iniciativa financiera.15

De la misma forma, la creacin de laAsociacin estadounidense deCapital de Riesgo (The NationalVenture Capital Association -NVCA),ha tenido mucho xito en impulsar aeste sector. Actualmente, representaalrededor de 480 firmas tanto deCapital de Riesgo como de CapitalPrivado. Su objetivo principal esfomentar un claro entendimiento de la

importancia del Capital de Riesgo enla economa norteamericana, a su vezdar soporte a la actividad em-prendedora y la innovacin. Estaasociacin representa los interesesde la comunidad de Capital deRiesgo ante las polticas pblicas, asu vez, trata de mantener estndaresprofesionales altos, brindar infor-macin confiable de la industria,patrocinar el desarrollo profesional, yfacilitar la interaccin entre losmiembros.

La red de organizaciones y foros deCapital de Riesgo se extiende enmuchos estados del pas, sub-dividindose en OrganizacionesRegionales de Capital de Riesgo y enOrganizaciones de Capital de Riesgopara Empresas Jvenes.16

De acuerdo al estudio Global Insight,elaborado por NVCA en 2004,muestra que para ese ao la actividaddel Capital de Riesgo contribuy agenerar 10.1 millones de empleos yen 2003 gener US$1.8 billones eningresos para el pas.

Otro estudio elaborado en diciembrede 2006 por NVCA, incluye laspredicciones para 2007 de apro-ximadamente 200 firmas de Capitalde Riesgo, sus hallazgos comoporcentaje de las firmas entre-vistadas son: Se prev un nivel de inversin de

US$27,600 millones. Contina la tendencia hacia la

inversin en China (93% de lasfirmas entrevistadas), India (92%),Europa del Este (59%), y otrospases asiticos (61%)

Se prev desinversin en pasescomo Israel (15% de las firmasentrevistadas), Canad (13%),Europa Occidental (13%).

Las firmas piensan que la inversinestar concentrada en los sec-tores de Energa (91% de losentrevistados), Internet (70%) yComunicaciones/Entretenimiento(69%). Mostrando un declive enlos Semiconductores (9%) ySoftware (23%).

En el cuadro1, se muestra la inversinen Capital de Riesgo que se haefectuado en Estados Unidos desdelos aos 1996 al 2005.

Cuadro 1. Inversin en Capital de Riesgo en Estados Unidos

Fuente: Pricewaterhouse Coopers/National Venture Capital Association Money Tree (IM) InformacinReporte. Thomson financial actualizado 31/12/2005

14 The National Venture Capital Association - NVCA.15 Morant Vidal, J. (2002).16 Para ms informacin consultar NVCA.

10

C. Capital de Riesgo en AmricaLatinaAmrica Latina cuenta con unaasociacin de Capital de Riesgo yCapital Privado (LAVCA), que al igualque en el resto del mundo brindaservicios de investigacin, net-working, educacin, difusin de lasmejores prcticas, entre otras. Segn LAVCA, entre los aos 1993 y2004 se invirtieron US$17,000millones a travs de 158 fondos deCapital de Riesgo y de CapitalPrivado. El mercado tuvo unatendencia creciente hasta 1997-/1998, sin embargo decrecidespus del 2000, presentandonuevamente una recuperacin en el2004.

Los pases cuyos mercados son msdesarrollados son Brasil, Argentina yMxico. Recibiendo flujos de 32%,29% y 10% respectivamente del totalde inversin en el periodo 1993-2004.Una de las caractersticas im-portantes de la regin es que lasfirmas gestoras de fondos salen yentran al mercado con rapidez. Y lamayora invierte en empresasmedianas o grandes, un poco msestablecidas. A grandes rasgos, el apoyo de lasinstituciones pblicas en la industriaha ido creciendo, sus aportacionesms relevantes han sido en: Proporcionar recursos financieros

para atraer a inversionistasadicionales del sector privado.

Apoyar reformas en el marcoregulatorio.

Apoyar las mejores prcticas porparte de los inversionistas ygerentes.

D. Capital de Riesgo en CentroAmricaEl Capital de Riesgo en la regin esbastante limitado, tanto en infor-macin como en el desarrollo delmercado. La estrategia de impulsar y de-sarrollar el Capital de Riesgobeneficiara principalmente a lasMicro, Pequeas y Medianas Em-presas (MIPyMEs), ya que sonnegocios que cuentan con acceso afinanciacin limitada por parte de lasentidades financieras al no poseergarantas suficientes para respaldarlos crditos a largo plazo, a su vez porno contar con informacin pblicaque pueda asegurar a sus accionistasel retorno sobre su inversin. Lo cualgenera que las fuentes de fondeoutilizadas, tales como la reinversinde sus ganancias y los crditos acorto plazo por montos bajos, seancaras y les resten competitividadrelativo a las grandes empresasestablecidas.A continuacin se desarrollan amanera de ejemplo algunas ex-periencias conocidas, que sonpromovidas por organismos inter-

nacionales en apoyo a proyectosdentro de la regin:

1. Fondo de Inversin para laPequea y Mediana Empresa enCentro Amrica -CASEIF COR-PORATION 17

Un ejemplo reciente que puedeilustrar el incursionamiento delCapital de Riesgo en la regin es elfondo CASEIF, un Fondo de Inversinpara la Pequea y Mediana Empresaen Centroamrica, creado el 18 deoctubre de 2000; cuyos accionistaso inversionistas son: El Fondo Multilateral de Inversiones

(FOMIN), divisin del BancoInteramericano de Desarrollo (BID).

El Fondo Noruego de Inversin paralos pases en Desarrollo(NORFUND)

Latin American Financial ServicesCorporation (LAFISE).

El Fondo Nrdico de Desarrollo(NDF).

El mercado objetivo del fondoCASEIF son las PyMEs de Cen-troamrica. Un dato estadsticopublicado nos presenta la siguienteinformacin:

Cuadro 2. Nmero de Empresas en Centroamrica. 18

Costa Rica El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua Panam (2000) (1998) (1999) (1995) (1998) (1998)

Micro 58,260 464,000 135,000 165,504 49,718 34,235Pequea 12,398 29,024 4,526 5,601Mediana 502 9,675 712 1,149Grande 1,348 316 2,438 n/a n/a 1,239TOTAL 74,506 477,216 176,137 194,701 54,956 42,224Fuente: Fundes Publications, IDB Publications y Directorio Econmico Urbano INEC/MIFIC/GTZ.

17 Perfil Institucional Anual de CASEIF CORPORATION, Nicaragua.18 Fundes Publications.

14,898 26,544

11

Este fondo cuenta con un capitalautorizado de US$25 millones, y uncapital comprometido de US$15.75millones (63% del total autorizado).Los tipos de inversin son de Capitaly Cuasi-capital, con un montomnimo de inversin de US$250,000y un mximo de US$1.5 millones porempresa.CASEIF brinda financiamiento demediano y largo plazo (entre 3 - 7aos), a travs de inversiones en elpatrimonio de las empresas. Losinstrumentos financieros utilizadosson compra directa de accionescomunes y preferentes (siempremenor del 49% del capitalaccionario), deuda convertible enacciones, deudas subordinadas,combinacin de capital y deuda,opciones, entre otras.

Los criterios de elegibilidad paraacceder a una inversin CASEIFson: Ventas anuales o activos menores

de US$3 millones por empresa ounidad de negocio.

Menos de 100 empleados porempresa o unidad de negocio.

Mnimo 1 ao de operacin ylegalmente constituidas.

Empresas que estn operando enconformidad con las leyes,normas, estndares laborales yambientales del pas.

Socios comprometidos con elnegocio.

Rentables acorde a su tamao ycon potencial de crecimiento.

Ventajas competitivas soste-nibles.

Endeudamiento menor del 65%de los activos totales de laempresa.

Pueden ser empresas expor-tadoras, aunque no es indis-pensable.

Sectores de inversin excluidos: Produccin de tabaco o pro-

ductos derivados del tabaco.

Fabricacin de armas o girosrelacionados con actividadesmilitares.

Produccin de bebidas concontenido alcohlico que excedeel 15%.

Operaciones de casinos ynegocios cuyas principalesactividades son las apuestas.

Inversiones especulativas enbienes races.

Sector financiero. Actividades ilegales e inmorales. Empresas cuyos productos son

dainos al medio ambiente. Negocios que compitan direc-

tamente con inversionesexistentes del fondo.

a) Estrategia de salida El fondo CASEIF tiene una duracinde 10 aos, de los cuales losprimeros 5 aos se utilizan para lacolocacin de la inversin (2000 -2005) y los siguientes 5 aos pararealizar las liquidaciones y salida(2005 -2010). Para este fin, se utilizala reventa de los instrumentos deinversin a los accionistas originales,inscripcin y negociacin en lasbolsas de la regin, oferta privada afondos mutuos locales o inter-nacionales, venta directa a com-pradores regionales o extranjeros.

b) Manejo de la inversinPara limitar el riesgo de inversin,CASEIF deber contar con: Un conjunto de inversiones

diversificadas y balanceadas connfasis en el segmento de riesgomedio.

Identificar compaas dentro delos mismos sectores con elobjetivo de crear alianzas es-tratgicas, sinergias, fusiones yconsolidaciones regionales, a finde promover clusters o sectoresindustriales especficos.

Cumplir con los siguientesparmetros de exposicin, amenos que la Junta Directiva de

CASEIF decida lo contrario: No ms del 15% del Capital

comprometido es invertido enuna sola compaa.

No ms del 25% del Capitalcomprometido es invertido enuna sola industria.

No ms del 25% del Capitalcomprometido es invertido encompaas localizadas en unmismo pas.

c) Valor agregado de CASEIF CASEIF brinda apoyo contino yasesoramiento a cada empresasujeta de inversin, a continuacinse presentan algunas actividades alrespecto: Participacin activa en la Junta

Directiva y discusiones estra-tgicas.

Contacto diario con los em-presarios.

Ayuda en la bsqueda de nuevosclientes y mercados, alianzasestratgicas, etc.

Transferencia de conocimientos. Apoyo para implementar sistemas

de gestin de calidad ISO 9000,HACCP, etc.

Acceso a nuevos mercados yotras fuentes de financiamientointernacional.

Asesora profesional en cada reafuncional o que es de inters parala empresa.

Certificacin de los estadosfinancieros mensuales y asesoraen el rea contable.

Apoyo para presentar argumentosante proveedores, entes regu-ladores y organismos guberna-mentales.

2. CASEIF IIEs un nuevo fondo de inversin deCapital de Riesgo que cuenta conUS$33 millones de capital, sulanzamiento oficial ser en Febrero2007, donde se definirn suslineamientos.

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Desde mediados de los aosnoventas, el Capital de Riesgo sefortaleci tanto en Estados Unidoscomo en Europa.

Los agentes que se involucran enesta actividad son bsicamente tres:los inversionistas, quienes aportan elcapital y brindan asesora en reasespecficas; los negocios nuevos oen desarrollo, quienes reciben elcapital y la asesora; y las firmasgestoras de Capital de Riesgo, quesirven de intermediarios entre estosdos agentes.

El principal beneficio de lasinversiones de Capital de Riesgo esla alta rentabilidad que genera estetipo de inversin, sin embargo estacualidad es a cambio de pocaliquidez y poca transparencia deinformacin al ser esta limitada.

Es interesante conocer la experienciaque ha tenido las regiones de Europa,Estados Unidos, Amrica Latina yCentro Amrica en el manejo de estetema. Tanto las Asociaciones comolas firmas de Capital de Riesgo encada pas o regin cumplen un papelfundamental para el crecimiento deeste mercado ya que funcionan comoun puente que conecta a losdiferentes agentes.

La estrategia de financiamiento atravs de los inversionistas ngel odel Capital de Riesgo es un tema muy

importante en trminos financieros ymacroeconmicos, ya que por unlado, son herramientas notradicionales de desarrollo financieroque internacionalmente han dadomuy buenos resultados en cuanto acrecimiento de este mercado; y por elotro, promueven actividades em-presariales sostenibles y rentables,que aumentan la produccin yproductividad de los beneficiados,incrementan el empleo, los ingresosde las familias, principalmente delsector de las MIPyMEs, incidiendo enla disminucin de la pobreza eimpulsando el crecimiento del pas.

Deloitte. Documento de estudio:Capital de Riesgo en el Mundo. [enlnea]. Disponible en:http://www.deloitte.com/dtt/article/0,1002,cid%253D111475,00.html [accesado el 10 de abril de 2007]

Dictionario Wikipedia. [en lnea].Disponible en: http://www.-wikipedia.org

El Capital de Riesgo en la UninEuropea: desarrollo, polticaspblicas y proceso de inte-gracin. [en lnea]. Disponible en:http://www.capitalderiesgo.secyt.gov.ar/pdfs/mundo/ue/Informe%20sobre%20Capital%20de%20Riesgo%20en%20la%20UE.pdf [accesado el 10 de abril de2007]

Gomz, C. y Sarra, I. (2006).Artculos publicados la firmaespaola de Capital de Riesgo

Arcano Capital Investors. JournalFinanzas y Mercados. Junio yJulio.

Ley de Fondos y Sociedades deCapital de Riesgo de Venezuela.[en lnea]. Disponible en:http://www.mpd.gov.ve/decretos_leyes/Leyes/ley_de_fondos_y_sociedades_de_capital_de_riesgo.pdf [accesado el 10 de abril de2007]

Ley 1/1999 de 5 de enero, delas Entidades de Capital-Riesgoy de sus sociedades gestoras deEspaa. [en lnea]. Disponible en:http://noticias.juridicas.com/base_datos/Privado/l25-2005.html[accesado el 10 de abril de2007]

Morant Vidal, J. (2002) "ElCapital de Riesgo comoInstrumento de financiacin delas Pequeas y MedianasEmpresas", Noticias Jurdicas,Espaa.

Diario Oficial de las Co-munidades Europeas. (2000).Norma No. 8 del Diario Oficialde la Comunidad Europea.29.7.2000., I. 193/44

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CASEIF CORPORATION.(2006). Perfil Institucional Anualde CASEIF CORPORATION.Centro Financiero Lafise.Nicaragua.

Presentacin sobre EmpresasEmergentes Innovadoras -Encubndose, Desarrollndose yAfianzndose. Ciudad del SaberPanam. [en lnea]. Disponibleen: http://www.jovenesconem-presa.com/BancoMedios/Documentos%20PDF/nuevas%20empresas.pdf [accesado el 10 deabril de 2007]

ConclusinIV.

BibliografaV.

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AnexosVI.

La Red Europea de Inversores ngeles (EBAN). Asociacin Inglesa de Capital de Riesgo - British

Venture Capital Association (BVCA). Asociacin Francesa de Capital de Riesgo Asociacin Alemana de Capital de Riesgo - German

Private Equito and Venture Capital Association (BVK). Asociacin Espaola de Capital de Riesgo (ASCRI). Asociacin Belga de Capital de Riesgo - Belgian

Venturing Association (BVA). Asociacin Checa de Capital de Riesgo - Czech

Venture Capital and Private Equity Association(CVCA)

Asociacin Israel de Capital de Riesgo - IsraelVenture Association (IVA).

Asociacin Hind de Capital de Riesgo - IndianVenture Capital Association (IVCA).

Asociacin de Capital de Riesgo de Malasia -Malaysian Venture Capital and Private EquityAssociation (MVCA).

Asociacin de Capital de Riesgo de Singapur -Singapore Venture Capital & Private EquityAssociation (SVCA).

Asociacin China de Capital de Riesgo - ChinaVenture Capital Association (CVCA).

Asociacin de Capital de Riesgo de Taiwan - TaiwanVenture Capital Association (TVCA).

Asociacin Australiana de Capital de Riesgo -Australian Private Equity & Venture CapitalAssociation Limited (AVCAL).

Anexo 2. Capital de Riesgo invertido en Europa como porcentaje del PIBCapital de Riesgo y Capital Privado invertido como porcentaje del PIB y por habitante en Europa

(1989 y 1999)

Anexo 1. Asociaciones Internacionales de Capital deRiesgo.

La Asociacin Latinoamericana de Capital de Riesgo -Latin American Venture Capital Association (LAVCA).

La asociacin Estadounidense de Capital de Riesgo - TheNational Venture Capital Association - U.S. (NVCA), cuyaorganizacin filial es la llamada American Entrepreneursfor Economic Growth (AEEG).

Asociacin Canadiense de Capital de Riesgo - Canada'sVenture Capital & Private Equity Association (CVCA).

Portal de Capital de Risco Brasil. Surge de la necesidadde apoyar con financiamiento a negocios nuevosdedicados a la tecnologa. El organismo gestor es lallamado FINEP, la cual es una empresa pblica vinculadaal Ministerio de Ciencia y Tecnologa que tiene comoobjetivo promover el desarrollo tecnolgico y lainnovacin en Brasil.

Asociacin Brasilea de Capital Privado y Capital deRiesgo - (ABVCAP).

Asociacin Europea de Capital de Riesgo - EuropeanPrivate Equity and Venture Capital Association (EVCA). -

Fuente: Elaboracin sobre datos de EVCA, OECD.