ARTCULO/27 Marzo 2014 a las 20:14 GMTCmo analizar el flujo de caja de una empresa para invertirGustavo NeffaAnalista / SaladeInversion.comArgentinaLas empresas generadoras de mucho flujo de caja libre son empresas muy valoradas por los inversores, en especial lo ms conservadores, aunque tienen que tomar en cuenta que esos flujos de caja fuera de la empresa precisamente le restan potencial de crecimiento al negocio.La rentabilidad suele realizarse bajo la forma de dividendos en efectivo, que generalmente son superiores a la de otras empresas que se buscan por el crecimiento en el precio de la accin y que reinvierten todos o la gran mayora de sus excedentes de caja.Aunque a muchos inversores les seduce la idea de pensar en ganancias contables, lo mejor es analizar con lupa el flujo de caja de una compaa, especialmente el flujo de caja operativo. En primer lugar, el cash flow es ms difcil de manipular que las ganancias contables y, en segundo lugar, el cash es la mtrica ms pura para poder determinar la salud financiera de una empresa a largo plazo, porque es el dinero neto que de veras entra a la compaa. No siempre la ganancia contable se traduce en dinero en efectivo en la caja.A menos que venga dado por alguna terminal de datos o de algn sitio de Internet como Yahoo Finance, el clculo del flujo de caja operativo es a veces engorroso de hacer porque implica muchas partidas y un proceso de depuracin de partidas contables de las que no son y que distorsionan el resultado final. Una Proxy o medida similar y muy fcil de calcular para el flujo de caja operativo de una empresa es el EBITDA (earnings before interest taxes, depreciation and amortization), tal como se ver ms adelante.Por qu es mejor usar los flujos de caja y no las ganancias contables? Muchas personas creen que al aumentar las ganancias contables por accin, el precio de sus acciones se incrementara en forma proporcional, an si las mayores ganancias no representan ningn cambio econmico subyacente y se derivan de ciertos maquillajes contables. Pero los mercados son ms listos que ellos y no se deja engaar por las ganancias por accin.Por qu lo siguen haciendo entonces? Las ganancias por accin surgen de un simple clculo que responde bien a muchas preguntas acerca de la salud y la marcha del negocio. Pero atencin, que las ganancias por accin pueden llevar a tomar decisiones que destruyen valor a largo plazo, muchas veces sin una mejora en el precio de la accin a corto plazo que deseaban.Un ejemplo claro de la falacia de maximizar las ganancias por accin como principal objetivo se da cuando se buscan aumentar las ganancias enfocndose en aumentar la cantidad de clientes a travs de una baja en el precio promedio de venta de los productos. Dicha estrategia en general destruye valor en lugar de crearlo si la baja de los flujos de caja no compensan los aumentos cuantitativos en la cantidad de clientes. Slo el flujo de caja generado por el negocio puede ser usado para aumentar el consumo o la inversin por parte de la empresa.Aquel inversor que quiera maximizar el precio de una accin debe usar el mtodo de descuento de flujo de fondos (discounted cash-flow, o DCF) para tomar decisiones y no las ganancias por accin, ya que hace uso de todos los elementos que afectan el valor de una compaa.En su forma ms extrema, el enfoque contable nos dice que solamente importan las ganancias de este ao o del prximo. Una forma ms apropiada el futuro flujo de ganancias a una determinada tasa. Pero hay que tener en cuenta que puede darse el caso que el flujo de caja esperado a lo largo de los perodos bajo anlisis (los prximos tres aos por ejemplo) sea el mismo para dos compaas, pero los accionistas de la primera obtienen el efectivo antes y en otro caso despus. Por eso el tema es ms complejo an porque requiere descontar o traer a valor presente dicho flujo de caja esperado. Las empresas que experimenten en los primeros ejercicios pocos flujos de caja positivos y elevados en los ltimos aos deberan valer menor que si fuese al revs, porque un dlar hoy vale ms que maana porque la tasa de descuento es positiva.En sntesis, cuanto ms tarde en generar ese flujo de fondos (por ms que sea el mismo al final de un perodo futuro), dicha empresa debera valer menos que otra que lo genera antes.El anlisis a travs del DCF se basa en la idea de que una inversin agrega valor si genera un retorno sobre la inversin superior al retorno que puede ser ganado en inversiones de riesgo similar.Es muy comn su uso por parte de las empresas para evaluar un proyecto de inversin de capital. El DCF aplica este concepto a todos los negocios de una empresa, que no son ms que la suma de proyectos individuales. Es decir que podemos valuar tanto un proyecto de inversin real como un bono o una accin con el mismo mtodo.Es necesario aclarar que la tasa de inflacin debe ser incorporada en los flujos de caja nominales y las tasas de descuento al efectuar el anlisis de una empresa, tanto la inflacin de aquellos productos o servicios que produce (incremento en la facturacin) y que paga (incremento de costos). El tipo de cambio es otro de los aspectos muy importantes a tener en cuenta y que debera ser tomado en cuenta, aunque el valor del flujo de fondos de una empresa debera ser el mismo tanto en una moneda como en otra. Pero hay empresas con activos en el exterior o que exportan y empresas que se encuentran muy endeudadas en moneda extranjera y que no poseen ms que ingresos en moneda domstica. Ante una depreciacin del tipo de cambio de la moneda domstica, la primera de ellas vera su valor incrementarse y la segunda disminuirse, siempre y cuando se tenga una expectativa de pase a precios del impacto de la devaluacin, que siempre es negativo para la empresa exportadora (inflacin de costos en dlares).Cmo llegar al flujo de fondos partiendo del estado de resultados?El EBITDA es una medida muy utilizada para evaluar el desempeo de la empresa, ya que es una medida de lo que genera el negocio de la empresa en s misma medido a travs de una proxy de la generacin de caja. Tambin permite una mejor comparacin de las empresas al depurar el efecto de distintos sistemas impositivos y de depreciacin y amortizacin contable y pases, as como del leverage financiero entre empresas, ya que se trata de observar las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones.Ahora, partiendo del beneficio/resultado- /ganancia/ingreso neto, que es un dato contable y no financiero, se puede llegar al flujo de fondos efectivo del capital accionario, es decir para los accionistas (FCFE):A) Flujo de fondos de las operaciones= Resultado/ganancia/ingreso neto+ Depreciaciones+/- Necesidades de capital de trabajoB) Flujo de fondos de las inversiones- Gastos en bienes de capital neto (capital expenditures o CAPEX)C) Flujo de fondos de las Actividades Financieras- Ingreso por nuevas emisiones de deuda neto de pagos del capital.- Ingreso por nuevas emisiones de acciones neto de recompras.- Dividendos (acciones ordinarias y preferidas).A)+B)+C) = Flujo de Fondos para la Firma (Free Cash Flow for Firm)Si la empresa tiene importantes inversiones de capital que hacer, el flujo ser negativo los primeros aos para luego potenciar los flujos de fondos sobre la base de la maduracin esperada de esos proyectos.Dos compaas con iguales flujos de fondos para el accionista pueden tener precios distintos segn el nivel de endeudamiento. No es lo mismo que la empresa pague dividendos con las ganancias del negocio o mediante la contratacin de nueva deuda. En este ltimo caso la tasa de descuento o costo del capital va a ser mayor, debido a que el riesgo lo es, o sea que aunque los flujos de fondos son iguales, el valor actual va a diferir.Al contar con mucho efectivo, las empresas pueden reinvertir los fondos en el capital de trabajo operativo del negocio, pagar adquisiciones de empresas que representan competencia o que le ofrezcan un mayor alcance de sus productos en mercados donde no est presente, o bien pagar deuda. Puede adems recomprar acciones o bien repartir crecientes dividendos a sus accionistas, o una combinacin de todas las alternativas anteriores.