análisis - ucema.edu.ar

1Universidad del CEMA Av. Córdoba 374 (1054) Capital Federal Tel: 4- 314-2269

10 de Agosto de 1999

A n á l i s i sPublicación Bimestral del Centro de Economía Aplicada

de la Universidad del CEMAAño IINúmero 6

Centro de Economía AplicadaDirector: Carlos A. Rodríguez

COLUMNA DE OPINION

[email protected]

Suscripciones: Contactar a Gladys Maddalena al 4-314-2269 o bien a [email protected] por Informes y Presentaciones a cargo de los Economistas del CEA

Contenido

Forecasts, 2

Se acercan las elecciones, sigue la rece-sión y faltan las soluciones, 4

Por Carlos Alfredo Rodríguez

Tasa de Interés y Riesgo País, 6

Por Pablo Druck

Análisis Internacional, Mercados Emer-gentes.

ØBrasil, 8

ØLatinoamérica, 9

Análisis Macroeconómico

ØRiesgo País, 11

ØEmpleo, 12

Análisis del Comercio Exterior.

ØBalanza Comercial, 14

Análisis Fiscal.

ØAnálisis Fiscal, 16

ØAnálisis de la Deuda Pública, 18

Análisis Monetario, 20

Mercado de Capitales.

ØMonedas, 22

Análisis Sectorial.

ØActividad Industrial, 24

ØConstrucción, 27

ØServicios Públicos, 28

Apéndice Estadístico, 30

ÖÖÖÖÖ Continúa la recesión. El segundo trimestre la caída delPBI sería del 5% y estimamos una caída del 4.5% para el tercero.En el cuarto trimestre se reduce la tasa de caída, pero eso es sóloporque ya estamos comparando con los bajos niveles de hace unaño.

ÖÖÖÖÖ La virtual definición del resultado electoral no hacontribuido a reactivar la economía. La razón es que ninguno delos dos candidatos tienen propuestas realistas sobre cómo mejorarla situación económica.

ÖÖÖÖÖ Creemos que la recuperación sólo vendrá luego que elmercado testee al ganador y este responda de manera positiva,con medidas apropiadas a los problemas que enfrentamos. Si eltest ocurre durante el primer trimestre del 2000 y todo sale bien,la recuperación podría comenzar recién a partir del segundotrimestre.

ÖÖÖÖÖ El marco internacional es mixto: el crecimiento americanopresagia mayores tasas y eso complica a Brasil, cuyos frentesfiscal y de comercio exterior están atados con piolines. Por otrolado, mejoran los precios de las commodities y se devalúa eldólar, lo cual mejora nuestra competitividad.

ÖÖÖÖÖ Nuestra balanza comercial está en superávit y por lo tantonunca puede ser la causa de la actual recesión (más bien elsuperávit comercial es consecuencia de la recesión). La causa dela recesión es la caída de la inversión, motivada por lasindefiniciones de política económica.

ÖÖÖÖÖ La prima de riesgo país está en 1000 puntos básicos y elTesoro se financia a tasas insostenibles. A estas tasas el déficit seendogeneiza y puede tornarse explosivo. Es imperativo un ajustefiscal de proporciones significativas este mismo año. ElPresupuesto del año 2000 ya debería incorporar un saldobalanceado. La Ley de Convertibilidad Fiscal aprobada porDiputados ni se notó en los mercados, tal como lo indica la primade riesgo. Más que promesas de equilibrio fiscal de acá a tresaños, sin especificar cómo, los mercados quieren ver para creer.

ÖÖÖÖÖ Estimamos que la reducción de gastos necesariainmediatamente roza los 6000 millones de dólares. Esta cifra esmás de lo que puede hacer la Nación por sí sola. Se requiere unacuerdo bipartidario para reformular temporariamente elcoeficiente de coparticipación así las provincias colaboran alajuste del déficit.

2 CEMA: http://www.cema.edu.ar [email protected]

HIPOTESIS DE BASE

CONSECUENCIAS

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FORECASTS

• La recesión se profundiza por efecto del aumento de la incertidumbre sobrelas futuras medidas de política económica

ÖÖÖÖÖ La caída en el PBI del II trimestre será del -5%.

ÖÖÖÖÖ La situación fiscal seguirá débil, los recursos continuaránbajando.

ÖÖÖÖÖ Seguirán en aumento los reclamos sectoriales.

ÖÖÖÖÖ Brasil sigue precariamente bajo control, las tasas bajaron,pero siguen altas, a pesar de esto el endeudamiento sigue cre-ciendo.

ÖÖÖÖÖ La incertidumbre política sumada a los problemas fiscalesmantendrán el riesgo país alto en los próximos meses.

ÖÖÖÖÖ Con los actuales niveles de tasas de interés reales el costode financiamiento de las empresas es demasiado alto.

1998 99.I 99.II 99.III 99.IV 1999

PBI % anual 3.9% -3.0% -5.0% -4.5% -1.4% -3.5%

PBI % Trim. (ajust por estacionalidad) -1.54% -0.12% -0.21% 0.43%

IPC 0.7% -0.6% -1.4% -1.6% -1.0%

Balanza Comercial -4963 -4051 -2678 -1580 -1200 -1200

(millones de pesos)

Reservas Líquidas 24906 23666 23243 25045 26300 26300

(millones de pesos)

Onda 1998 May-99 Ago-99 Oct-99 1999

Desocupación 12.4 14.5% 14.8% 15.0% 15.0%

FORECASTS


FORECASTS INTERNACIONALES

CRECIMIENTO MUNDIAL

COMMODITIES

• El crecimiento en Estados Unidos sigue siendo fuerte.• El petróleo estaría liderando la recuperación en el precio de lascommodities, sin embargo los precios agrícolas se recuperarán lentamente.

1999 2000

Petróleo 80,0% 11,1%

Agricultura 2,2% 3,0%

Metales 1,4% 1,8%

Fertilizantes 0,3% -1,1%

Commodities excluy. Petróleo 1,5% 1,4%

1999 2000

EE.UU. 3.1% 2.6%

Japón 0.5% 0.6%

Europa (Area euro) 2.1% 2.6%

Brasil -0.8% 2.0%

México 2.5% 3.0%


por Carlos Rodríguez

Se acercan las elecciones, sigue la recesión y faltan lassoluciones

La proximidad de las elecciones y la evidente inclinación de la balanza en favor del candidato de laAlianza no parece tener efecto alguno sobre la recesión que soporta el país, la que ya lleva un añode duración. Creemos que la causa principal de la recesión es la indefinición de los candidatossobre cuál será la política económica en años venideros.

La indefinición sobre las políticas a seguir se mantiene a pesar que proliferan los equipos técnicosque escriben volúmenes sobre los planes de gobierno de los candidatos. Uno se pregunta si esaproliferación de equipos técnicos y documentos de trabajo no es una manera pomposa de ocultar lafalta de ideas de ambos partidos mayoritarios. En ninguna caso he encontrado respuestas claras,más allá de rimbombantes manifestaciones voluntaristas, a los problemas más acuciantes de laeconomía:

-¿Cuál es la propuesta específica de reforma laboral y el rol de los sindicatos luego de ella?

-¿Cuál es la postura frente a la reforma del sistema de Obras Sociales Sindicales y a la posibilidadde que el actual gobierno eche atrás buena parte de lo ya hecho por Decreto?

-¿Qué cambios legales y administrativos se planean para “pulverizar la evasión”, más allá de mantenera Silvani y anunciar que se meterá presos a los delincuentes?

-¿Qué hacer con lo que resta de los impuestos al trabajo?

-¿Qué hacer con la PBU que está haciendo renacer el viejo y explosivo sistema de reparto?

-¿Qué hacer con el sistema de reparto diabólico en el que la Nación recauda y los gobernadoresgastan?

-¿Qué hacer con los irritantes sociales que son los ATN, las Jubilaciones de Privilegio, las PensionesGraciables y los Gastos Reservados?

-Con o sin Brasil, ¿cuál es el rumbo de nuestra política arancelaria en 5 y 10 años?

-Cuál es la propuesta de Reforma de la Política para hacer frente a:

•Campañas financiadas con contribuciones dudosamente voluntarias de sectores empresarios

anónimos.

•Campañas cada vez más largas y costosas

•Alto costo directo e indirecto del aparato legislativo nacional, provincial y municipal.

•¿Son las cámaras legislativas una fuente de trabajo para los políticos o una necesidad de los

Argentinos?. ¿Cuanta gente hace falta para legislar en un país del tamaño del nuestro? ¿Ademásdel gran número de legisladores y sus asesores, hacen falta bibliotecas con 1000 empleadosy encima ñoquis ?

•A fin de prevenir posibles actos de extorsión, ¿no sería aconsejable prohibir que las empresas

realicen contribuciones a los partidos políticos?

-¿Cuál es la posición respecto de un posible tratamiento impositivo diferencial a las empresasprivatizadas? ¿Podría este tratamiento extenderse a otras empresas extranjeras o a aquéllas quesean grandes o que no estén lejos de la Capital? ¿Se mantendrá la tendencia a beneficiarimpositivamente al sector industrial frente al sector servicios?



-¿La reforma educativa se limitará nuevamente a cambiar el nombre y los contenidos de los planesde estudio?. ¿Se mantendrá la tendencia inaugurada por Decibe de revertir el proceso de transferenciade las escuelas a las provincias?. ¿Qué se propone sobre las escuelas Charter y el arancelamiento delas Universidades Nacionales?. ¿Debe la Nación mantener Universidades o deben éstas sertransferidas a las provincias?

-Cómo se va a hacer para bajar el gasto público: se contraerá el gasto de la Nación o se reducirá elmonto que se coparticipa a las provincias, ya que éstas gastan automáticamente todo lo que se lesda.

-Dado que hace falta contraer el gasto Nacional en 6 mil millones de dólares, ¿cuáles serán lasactividades que desaparezcan, más allá de la solución tradicional y mentirosa de cerrar Secretaríasy Subsecretarías?

No es sorpresa que la definición sobre el candidato ganador (de la Rua?) no alcance para revertir larecesión, ya que ambos candidatos se especializan en hacer manifestaciones voluntaristas sobreobjetivos que todos compartimos pero se abstienen cuidadosamente de mencionar sus posicionesfrente a las soluciones controvertidas para los problemas de la sociedad.

No podemos echarle la culpa al Brasil ni al sector externo: La caída de actividad brasileña es muyinferior a la nuestra y nuestra balanza comercial está en superávit lo que indica que jamás puede serla causa de la caída en la demanda agregada.

Los fantasmas del corporativismo, asistencialismo, autosuficiencia y desequilibrio fiscal estánrevoloteando sobre nosotros. No en vano la actividad de los lobbies empresarios y sindicales hanaumentado a niveles desconocidos en la última década.

En momentos en que aparecen dudas sobre la capacidad de Argentina de servir su deuda pública el añovenidero, nuestros candidatos, picados por el virus cordobés, prometen bajas de impuestos que se compensaráncon mayor eficiencia en administración tributaria (que no lograron cuando eran gobierno).

Mientras tanto, en medio de la crisis fiscal y de financiamiento, ninguno de los dos candidatos hace el másleve esfuerzo por hacer algo con el Presupuesto para el año 2000 que ya está siendo elaborado. Si se deseareducir el gasto público este es el momento para que los candidatos instruyan a sus gobernadores adeptos aque se vote un Presupuesto equilibrado este mismo año.

La creatividad fiscal de los candidatos se limitó a la propuesta de Remes de una Ley deConvertibilidad Fiscal, la que más allá de su nombre rimbombante, sólo consiste en promesas dealcanzar algún día un equilibrio fiscal sin especificar con qué instrumentos.

La Ley propuesta no es mala, pero groseramente insuficiente dada la gravedad de la situaciónactual en materia fiscal.

Por todo lo anterior, queda claro que nuestros políticos no son capaces de ofrecer una alternativaclara y creíble en materia de instrumentos de política económica con los cuales alcanzarán susambiciosas metas. En tanto esta indefinición persista, no se recuperará la inversión y seguirá elestado de recesión. Los que creen que el tiempo todo lo cura, o sea que volveremos a crecer aunqueno se haga nada les recomiendo recordar que nuestro país permaneció estancado durante los 30años previos a la década del 90.


Por Pablo Druck *

Tasa de Interés y Riesgo País

La tasa de interés activa es una variable clave en la economía ya que indica el costo de financiamientode las empresas. El objetivo de esta nota es presentar los componentes de la tasa de interés activa,y en especial, mostrar el efecto del riesgo país sobre la tasa de interés activa desde Septiembre1997. Como conclusión del análisis se podrá apreciar la creciente importancia del riesgo país sobrela determinación de la tasa de interés activa desde Septiembre 1997.

La tasa de interés es el precio al riesgo, y como tal, esta tasa debe reflejar no sólo los costos de losfondos a ser prestados sino también todos los riesgos asumidos por un banco a la hora de concederel crédito. En otras palabras, la tasa activa está compuesta por el costo de los fondos (bonos deltesoro Americano + Riesgo País + Riesgo de Devaluación) más el riesgo propiamente de un préstamocomo ser (riesgo de default por parte de la empresa + Riesgo de liquidez, producto de una inesperadaextracción de depósitos + costos administrativos del banco para conceder créditos). Por lo tanto, latasa de interés activa puede escribirse como:

i(Activa) = T-bill + Riesgo devaluación + Riesgo país + otros tipos de riesgo

En otros tipos de riesgo incluimos todos los riesgos propiamente del sistema bancario más loscostos administrativos para conceder el préstamo.

Con respecto al costo de los fondos, i) la tasa de interés del tesoro Americano estuvo disminuyendodurante el período considerado hasta junio de 1999 donde la Reserva Federal decidió incrementarla tasa en 25 puntos básicos. En otras palabras, este componente de la tasa de interés estuvodisminuyendo y aumentó sólo 25 puntos básicos durante el mes de Julio. ii) El segundo componentede los costos de fondos prestables, riesgo de devaluación, tampoco muestra una tendencia en sucomportamiento. Durante el efecto tequila creció abruptamente pero una vez que la confianzaretorna a los mercados, este riesgo tiende a retroceder a los valores pre-crisis. En las demás crisisinternacionales (Asiática, Rusa y Brasil), a pesar que el riesgo de devaluación no fue tan grandecomo en el tequila, este comportamiento de tender a los valores pre-crisis se repite.

Pero cuando nos referimos al riesgo país, la historia es distinta. El gráfico refleja la evolución delriesgo país como cociente de la tasa activa de interés, este cociente muestra la importancia del

Ratio entre el Riesgo País y la Tasa ActivaPromedio móvil de 3 meses

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

Sep

-97

Oct

-97

Nov

-97

Dic

-97

Ene

-98

Feb

-98

Mar

-98

Abr

-98

May

-98

Jun-

98

Jul-9

8

Ago

-98

Sep

-98

Oct

-98

Nov

-98

Dic

-98

Ene

-99

Feb

-99

Mar

-99

Abr

-99

May

-99

Jun-

99

Jul-9

9



* Economista de Centro de Economía Aplicada (CEA), Universidad del CEMA

riesgo país como determinante de la tasa activa de interés. A diferencia del riesgo de devaluación,el riesgo país presenta una participación creciente sobre la tasa de interés activa alcanzando valoressuperiores al 80 por ciento a partir de Julio de este año.

En este mismo gráfico se observa un extraño comportamiento ocurrido en Agosto de 1998 donde elriesgo país llegó a superar a la tasa de interés activa. Una explicación a este suceso es que el riesgopaís, a pesar que es un componente de la tasa de interés activa, no se transmite instantáneamente ala tasa de interés. Este resultado está influenciado por las políticas comerciales de los bancos yaque no pueden cambiar las tasas de interés al ritmo que lo hace el riesgo país. Pero a pesar de dichairregularidad observada en Agosto de 1998, la serie presenta una clara tendencia creciente donde enmenos de dos años la importancia del riesgo país subió del 33 por ciento en Septiembre de 1997 amás del 80 por ciento en Julio de 1999.

De la definición presentada de tasa de interés se pueden distinguir, por un lado, los riesgosproducidos por el gobierno (o futuros gobiernos) como ser riesgo país y riesgo de devaluación.Y por otro lado, los riesgos del propio sistema bancario definidos como “Otros Tipos de Riesgos”.De la ilustración presentada se observa que el riesgo país comienza a tener una creciente importanciadentro de los componentes que determina la tasa de interés activa, cuando lo que se debería esperares que el concepto “Otros Tipos de Riesgos”, que es el negocio del banco, sea el factor determinantedel comportamiento de la tasa de interés activa

Conclusión

Dentro de los distintos componentes de la tasa de interés activa, el riesgo país tiene una tendenciacreciente desde la crisis Asiática. Por lo tanto, si se desea obtener la tasa de financiamiento, lavariable más importante a estimar es el riesgo país, la cual en época de crisis debería sumarse elriesgo de devaluación. Este resultado, no es sorprendente ya que los inversores antes de invertirestudian la situación del mercado en el futuro, que justamente esta medido a través de estos factores.

La importancia de alcanzar una tasa de riesgo país menor, yace no sólo en que los servicios de ladeuda pública, por ende los impuestos, en el futuro serán menores, sino que además esta variableafecta directamente al costo de financiamiento de las empresas. Y cuando este costo se incrementa,las inversiones, la cual es una variable fundamental para la recuperación de nuestra economía,disminuye.

En resumen, el gobierno debería implementar políticas que disminuyan el riesgo país y dedevaluación, de esta forma, el gobierno ayudaría a una pronta recuperación de la economía, ya queuna disminución en el riesgo país se trasladaría a una disminución del costo de financiamiento eincentivaría a un incremento en la inversión, la cual es una fuente de crecimiento de la economía.


Mercados EmergentesBrasil

• La tasa en Brasil cayó al 19.5%, sin embargo la madurez promedio de ladeuda es de sólo 10 meses.

La situación fiscal en Brasil sigue bajo control. Durante los primeros seis meses se obtuvo un superávit primario de12274 millones de reales. Este esfuerzo fiscal del Brasil ha impactado positivamente en las expectativas. Durante elmismo período del año anterior el superávit primario había sido de sólo 1875.6 millones de reales.

El sistema de seguridad social continúa con una trayectoria deficitaria, alcanzando un déficit de 3667 millones dereales durante los primeros 6 meses de año. En cuanto a los gastos de personal y de capital se aprecian disminucionesdel –4.1% y –12.5% respectivamente.

La reforma fiscal y el control de los gastos han sido importantes, sin embargo no son suficientes por sí solos paragarantizar el equilibrio en Brasil. A pesar del esfuerzo, Brasil sigue mostrando un alto grado de vulnerabilidad frentea las crisis financieras. Las señales enviadas al mercado por ahora parecen ser suficientes. Este cambio positivo en lasexpectativas de los últimos meses ha permitido una apreciable disminución de las tasas de interés. La tasa Selic habajado a tan sólo un 19.5%, valor cercano al registrado en el momento previo a la crisis rusa. Análisis cree que la tasaen Brasil ha tocado un piso y difícilmente podrá ubicarse por debajo de ese nivel en los próximos dos meses.

Queda claro que el actual esfuerzo fiscal es insuficiente para poder reducir la deuda interna que alcanza aproximadamente

un 45% del PBI donde un 30% está en poder del mercado. En el acuerdo firmado con el FMI, Brasil se comprometía areducir la misma por debajo del 46,5% del PBI. Entre diciembre y Junio ésta ha crecido un 25.8% pasando de 342216 a430675 millones de reales.

El clima favorable en las expectativas es sólo de corto plazo prueba de ello es que el promedio de maduración de la deudasigue siendo inferior a un año (10 meses) y una gran proporción está emitida a tasa variable (54% Tasa Selic y 14% conla variación en el tipo de cambio).

Brasil logró recuperar la posición financiera previa al default ruso, sin embargo no hay por el momento ninguna señal delargo plazo que permita reducir su potencial riesgo. Cualquier crisis financiera en un país emergente o una aceleracióninflacionaria en Estados Unidos que implique un incremento importante en la tasa de los Títulos del Tesoro lo colocaríanuevamente en graves dificultades financieras.

De no producirse ningún nuevo desequilibrio financiero o un cambio brusco en la tasa americana en Agosto, Brasilpodría atravesar una recesión menos profunda a la prevista.

Tasa de Fondos Federales y Reservas Internacionales en millones de u$s

19.5

39.4

42.0

41.6

42200

15.00

20.00

25.00

30.00

35.00

40.00

45.00

E-97 F M A M J J A S O N D E-98 F M A M J J A S O N D E-99 F M A M J J

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

Tasa de FondosFederales

ReservasInternacionales

Libre Flotación del Real

Acuerdo con el FMI Revisión del Acuerdo con FMI


Mercados EmergentesResto de Latinoamérica

• Continúa la recesión en Chile, la actividad económica en México sigue lasuerte de la economía norteamericana

México continúa siendo el país latinoamericano menos afectado por la actual coyuntura. Las cifras del PBI para el primertrimestre denotan un crecimiento del 1.9%. Las exportaciones y el consumo privado crecieron un 8,3% y un 1,8%respectivamente. El crecimiento de las exportaciones se explica por la fortaleza de la economía Americana que en elprimer trimestre creció un 4,0%. El aumento de los gastos de consumo se debió principalmente a una mayor demanda debienes no durables y de consumo básico. El consumo de bienes durables, generalmente comprado a crédito disminuyóa consecuencia de la persistencia de una alta tasa de interés durante el primer trimestre del año.

En términos generales la economía Mexicana muestrasignos de buena salud, la tasa de inflación ha estadobajando desde diciembre de 1998 convalidado poruna menor tasa de depreciación cambiaria. La tasade interés de referencia (cetes 28 días) superó en119 puntos básicos durante el mes de junio a la delmes anterior básicamente porque el mercadodescontó el aumento de 25pb de la tasa americana.

Durante el mes de julio, se volvió a verificar unanueva reducción de la tasa a 28 días de loscertificados de tesorería alcanzando el 19.76%. En cuanto a la tasa de depreciación durante el mes de julio, en términosanualizados fue del 5,6% lo que hace pensar en que los índices de precios seguirán bajando.

El sector real de la economía Chilena está atravesando por una importante recesión. La tasa de desempleo se ubicó en un10.8% durante el mes de junio y lleva un comportamiento creciente desde el primer trimestre de 1998. El indicadorMensual de Actividad Económica (IMACEC) experimentó una disminución del –2.9% durante el mes de mayo conrespecto a igual mes del año anterior. Lleva ya ocho meses de caídas consecutivas luego de la crisis en Rusia. Esteindicador es un adelanto de la evolución de la estimación del PBI que seguirá registrando caídas en términos absolutos.

Con el objeto de actuar contracíclicamente el gobierno decidió flexibilizar la política monetaria a través de una disminuciónen el tipo de interés y de una mejora de las condiciones para el otorgamiento de créditos para las actividades productivasy de consumo. Si bien sería de esperar un aumento de la inflación y de la tasa de depreciación del peso chileno hasta elmomento ni la tasa de inflación ni la del tipo de cambio se han modificado sustancialmente en el último mes.

Las tasas de interés se han ubicado en valores similares a los registrados en el período 1994-97 sin embargo la actividad

económica no muestra signos de recuperación. Análisis cree que la recesión se extenderá hasta el tercer trimestre. Si bienel consumo y la inversión privados no se recuperan el gasto público ha mostrado un comportamiento creciente desde1998. Al cierre del año pasado la absorción pública creció en 6.2%. Esto deterioró el balance fiscal dado que tambiéndisminuyeron los ingresos por la caída en el precio de los metales. Para 1999 se espera un empeoramiento de las cuentaspúblicas.

Dic-98 Jun-99 Jul-99IPC 18.6% 17.4%IPM 17.5% 16.5%Tipo de Cambio 22.9% 6.4% 5.6%Cetes 28 días 31.2% 21.1% 19.8%

Variación 12 meses

Chile: Desempleo y Variación de la Actividad Económica

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

Ene-98 Feb-98 Mar-98 Abr-98 May-98 Jun-98 Jul-98 Ago-98 Sep-98 Oct-98 Nov-98 Dic-98 Ene-99 Feb-99 Mar-99 Abr-99 May-99 Jun-99

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

Actividad Económica izq.desempleo der.


La débil demanda agregada pone un límite al crecimiento de los precios, la tasa de crecimiento del IPC anual se ubicó en3,8% durante el mes de junio y se espera que seguirá bajando por lo menos en el mes de julio. La evolución de la inflaciónpermitirá al gobierno cumplir con la meta anual del 4.3% para fines de año pese a haber flexibilizado la política monetaria.

Hasta el momento la actividad económica no ha mostrado signos de reaccionar positivamente frente a la disminución dela tasa de interés. Creemos igualmente que la efectividad de la política monetaria no será sustancial para cortar el cicloeconómico negativo de la economía Chilena.

En Venezuela si bien la inflación y las tasas de interés han bajado todavía se ubican por encima de los dos dígitos. Enjunio el índice de precios al consumidor anualizado mostró una tasa de crecimiento del 23.6% en tanto que las tasasactivas se ubicaron en julio en el 32.3% frente al 43% que registraron en enero pasado. Sin embargo el problema deVenezuela está en su desbalance fiscal y el bajo precio del petróleo registrado durante 1998 que implicó un crecimientodel déficit fiscal y de las necesidades de financiamiento globales (déficit + amortizaciones). El objetivo del gobierno esseguir bajando las tasas activas y para lograr a esto redujo la tasa de redescuento del 54% al 38% y decidió aumentar laremuneración de los encajes del 2% al 4%.

En materia fiscal el gobierno ha anunciado una reforma fiscal cuyo objetivo más importante es la disminución delgrado de dependencia de los ingresos tributarios de las regalías petroleras. El proyecto incluye la aplicación de unimpuesto a las transacciones financieras y la sustitución del impuesto a las ventas por un impuesto al Valor Agregadocon una alícuota del 16.5%.

La política monetaria en Venezuela ha seguido un comportamiento errático, de acuerdo a su actual situación Análisisno cree que se podrán cumplir con las metas de inflación y descenso de la tasa de interés. El relajamiento de la políticamonetaria implicará un nuevo repunte inflacionario que seguramente cuestionará la actual banda cambiaria. El aumentodel precio del petróleo podría atenuar estos efectos y morigerar el desequilibrio fiscal permitiendo un mayor crecimientode la economía y la salida de la recesión.


Riesgo País

• En los próximos dos meses el Riesgo País se ubicará en una banda com-prendida entre los 850 y 1050 puntos básicos.

Durante el mes de Julio el Riesgo País medido como el spread entre el bono FRB y un título del Tesoro Americano consimilar madurez se ha ubicado por encima de los 900 puntos básicos. Esta tendencia al aumento del spread se vieneregistrando desde mayo cuando se tocó un piso de 568 puntos básicos. Para el 6 de agosto el mismo se ubicaba en 1007puntos básicos.

Diversos factores están contribuyendo a mantener alto el riesgo argentino. En primer lugar, más allá de que se esténcumpliendo con las metas acordadas con el FMI se observa un debilitamiento de la situación fiscal. La evolución de losrecursos tributarios está fuertemente condicionada a la recuperación en el nivel de actividad. La tendencia declinantede los recursos se prolongará por lo que resta del año y seguramente el mercado ya está descontando los problemasfiscales del cierre del año. Este deterioro de la solvencia fiscal atenta contra una mejor evaluación del riesgo argentino.

Por otro lado, el menor poder del gobierno para manejar las pujas distributivas está afectando también la valoración delos títulos de deuda argentina. Los subsidios anunciados a la tasa de interés para los préstamos hacia los agricultoreses una mala señal además el anuncio de elevar los cupos de importación de determinados productos con el objeto deproteger a determinados sectores industriales está mostrando una creciente debilidad. Estas medidas tienen no sólo un

costo fiscal directo sino que pueden significar un cambio de las expectativas de los inversores que exigirán un premiomayor por invertir en papeles argentinos.

Por último, la incertidumbre política derivada de la campaña electoral sumada a declaraciones poco prudentes acercade la deuda externa, el tipo de cambio y la vuelta al proteccionismo se traducen en una convalidación del empeoramientode las expectativas. Según Análisis no debe perderse de vista el hecho de que los niveles actuales de Riesgo País sonsimilares a los registrados en Enero, al producirse el problema cambiario en Brasil.

En los próximos dos meses el Riesgo País se ubicará entre una banda comprendida entre los 850 y 1050 puntosbásicos, lo que condiciona la colocación de nueva deuda que deberá emitirse a tasas más altas. Por otro lado el mayorriesgo país implica también un sesgo positivo sobre las tasas de interés domésticas.

Prima de Riesgo País Spread del Bono FRB sobre el UST de igual vida promedio

15011007

2057

100

300

500

700

900

1100

1300

1500

1700

1900

2100

Dic-94

Feb-9

5

Abr-9

5

Jun-

95

Ago-9

5

Oct-95

Dic-95

Feb-9

6

Abr-9

6

Jun-

96

Ago-9

6

Oct-96

Dic-96

Feb-9

7

May-9

7

Jul-9

7

Sep-9

7

Nov-9

7

Ene-9

8

13/03

/98

May-9

8

Jul-9

8

25-S

ep

27-N

ov

29-ja

n

31-M

ar4-

Jun

Agosto

Pun

tos

Bás

icos

Crisis Mexicana

Crisis Asiática

6 de Agosto

850

1050

Crisis en Brasil


Empleo

• El aumento en la tasa de desocupación obedece principalmente a un incre-mento de la oferta laboral derivado de la reducción de horas trabajadas delos jefes de familia

•El actual nivel de desempleo requiere de una verdadera flexibilización labo-ral más que de nuevos programas de empleo que son sólo soluciones transito-rias.

Hoy en día preocupa sobremanera el alto nivel que registró la tasa de desempleo (14.5%) en el mes de mayo pasado.Este aumento de la desocupación está en línea con una significativa y prolongada contracción de la actividad industrial(10 meses de caída en el nivel del EMI con relación a los valores registrados en el mismo período el año anterior). Estatasa es relevada por el INDEC y comprende a 28 conglomerados urbanos del país. Simultáneamente se estima, en lamisma encuesta e incluyendo un mayor número de conglomerados urbanos, la población económicamente activa(PEA), que es la suma de la población que tiene un empleo (ocupados) más aquél grupo desempleado que está buscandoactivamente un trabajo y que se lo define técnicamente como población desocupada y que es aquélla que está incluidaen la tasa de desocupación.

Conociendo esta clasificación y observando el gráfico, puede apreciarse que en esta oportunidad, a diferencia de lo quehabía sucedido durante la crisis del Tequila, el aumento en la tasa de desempleo, se explica fundamentalmente por unaumento importante en la PEA que no pudo ser absorbido por un modesto incremento en el número de personasocupadas. Entre mayo de 1999 y mayo 1998 se crearon 139.000 nuevos puestos de trabajo frente a una reducción de379.000 que se había registrado entre los meses de mayo de 1995 y 1994 (crisis del Tequila). Esto quiere decir que sila oferta laboral (PEA) se hubiera mantenido relativamente constante (creciendo 0.3% como lo hizo en el mes deoctubre) y manteniendo el aumento en el número de ocupados que se registró en mayo, entonces la tasa de desocupaciónhubiera sido sensiblemente menor a la registrada en mayo último. Debe tenerse en cuenta que en este caso se estáincluyendo un mayor número de centros urbanos de los 28 que sólo incluye el INDEC para su estimación del desempleo.

Causas de la Desocupación

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%

16.0%

18.0%

20.0%

Oct

ubre

May

-91

Oct

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May

-92

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Oct

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Oct

ubre

May

-98

Ago

sto

Oct

ubre

May

o

-400

-200

0

200

400

600

800

Nuevos puestos de trabajo

Variación absoluta de la PEA

Tasa de Desocupación


Esta particularidad puede explicarse analizando los indicadoreslaborales que se registran en forma mensual. Si bien es cierto queel nivel de empleo del Gran Buenos Aires solamente se ha reducidoligeramente, la caída significativa se observa en las horastrabajadas mensuales que durante el primer trimestre del añocayeron en promedio un 13.6% comparado con igual período de1998. Esta reducción involuntaria en la jornada laboral, productode la caída en los niveles de venta en la mayoría de los sectores dela actividad industrial hizo que se ampliaran más de lo normal lasparadas técnicas, fueran más frecuentes las suspensiones o sedecidiera reducir las horas trabajadas. Esto provocó no sólo quelos trabajadores afectados buscaran otros empleos al versereducido su ingreso disponible sino que además generó que otrosmiembros de la familia salieran a buscar trabajo con el fin decompensar la caída del ingreso del jefe de familia.

Hasta el momento las políticas de empleo llevadas a cabo por elMinisterio de Trabajo son insuficientes, en función de la actualtasa de desocupación, además la actual situación fiscal del paíscondiciona la reducción de aportes pautada para diciembre. Elgobierno deberá tratar de cumplir con este cronograma ya que esla única forma de reducir el costo laboral pero sin afectar el balancefiscal.

No debe olvidarse de que un mayor deterioro de las cuentas fiscales podría potenciar un aumento en el riesgo país, conel consiguiente aumento de las tasas de interés. Esto encarecería el financiamiento de las empresas y desalentaríacualquier intento de creación de nuevos empleos compensando la rebaja de aportes. La alternativa no es quedarsesimplemente de brazos cruzados, sino que sería conveniente que tanto el gobierno como la oposición revisaran lareforma laboral aprobada en setiembre pasado con el fin de paliar la delicada situación socio-laboral. Es necesarioflexibilizar las normas tendientes a una rápida implementación de los contratos por plazos fijos de tiempo y el retorno delos contratos de promoción derogados con la última reforma de modo de ofrecer una solución viable para resolver estacuestión.

Período Totales Normales ExtraEne-98 218,5 194,8 23,7Feb-98 218,6 196,6 22,1Mar-98 228,7 193,9 34,9Abr-98 212,3 183,1 29,2May-98 228,3 196,1 32,3Jun-98 225,4 194,3 31,1Jul-98 206,0 181,5 24,5Ago-98 201,2 177,6 23,6Sep-98 199,1 178,3 20,8Oct-98 199,6 177,1 22,5Nov-98 198,5 178,5 20,0Dic-98 191,4 177,5 13,9Ene-99 191,8 177,1 14,7Feb-99 187,3 174,2 13,1Mar-99 192,1 175,9 16,1Abr-99 194,1 177,7 16,3May-99 189,8 173,7 16,2Jun-99 195,7 177,7 18,0Fuente: MTSS

Horas mensuales trabajadasGran Buenos Aires

Horas trabajadas


Análisis de la Balanza Comercial

• La recuperación en el precio de las commodities darán mayor empuje a lasexportaciones de productos primarios y de manufacturas de origenagropecuario.

En el marco de la contracción de la economía local, la balanza comercial comenzó a registrar desde abril de este año unsaldo comercial positivo, registrando en el mes de mayo un superávit de 333 millones de dólares. El resultado favorablede la balanza comercial argentina responde a una recuperación en el volumen exportado a partir de febrero de este añoy a los menores volúmenes importados. En el primer caso, debe tenerse en cuenta que el incremento observado hastael momento por las exportaciones no ha sido significativo, ya que en el mes de febrero se había alcanzado uno de losniveles más bajos de los últimos dos años (sólo superior al registrado en febrero de 1996). En cuanto a las importaciones,luego de registrarse una profunda caída a lo largo de la segunda mitad del año pasado, en coincidencia con la crisisbrasileña y el default ruso, solamente ha dejado de caer, manteniéndose relativamente estable en lo que va de 1999.

Durante el mes de mayo las exportaciones totalizaron los 2258 millones de dólares, 12.2% inferiores a igual mes de1998, confirmando que el saldo comercial positivo se explica exclusivamente por una mayor caída relativa de lasimportaciones. Si bien en la totalidad de los rubros, los volúmenes exportados fueron menores, se aprecia que lasManufacturas de Origen Industrial continúan siendo el principal rubro afectado por la crisis brasileña durante 1999. Enel mes de mayo se registró una caída del 25.6% con respecto a igual mes del año pasado. En menor medida se observaroncaídas en los Productos Primarios y en Combustibles (-11%), en tanto que las Manufacturas de Origen Agropecuariose contrajeron ligeramente (-0.9% en mayo con relación a mayo del 98) por primera vez en el año.

Considerando la tendencia de las exportaciones en lo que va del año, se observa un desfavorable comportamiento delrubro Productos Primarios (14.4% menor al de los primeros 5 meses de 1998) en razón de la significativa influencia que

tiene en el mismo la merma del 30% producida en las ventas de cereales en comparación con las registradas entre eneroy mayo de 1998. En el caso de las MOI, la contracción del 26% en el mismo período responde a reducciones considerablesen sus tres principales rubros: industria automotriz, productos químicos y siderurgia. Con respecto a la venta deproductos siderúrgicos se explica mayormente por la contracción de los despachos hacia el NAFTA (28% en el período).

El único rubro que incrementó el valor exportado son las MOA (4.2%) por las mayores ventas de la industria aceitera yde sus subproductos como los pellets (18.8%) pese a los menores precios internacionales que se registraron duranteeste año. Por último los valores de las exportaciones de Combustibles para los primeros cinco meses observaron unacaída del 17,3% con respecto a igual período del año pasado. Esta situación se debió en parte a la menor demanda delmercado brasileño (-25%) y a que aún no habían tenido significativa influencia en el precio internacional los recortes deproducción decididos por los principales productores de petróleo, que recién comenzó a efectivizarse a partir de marzo

Balanza Comercialen millones de dólares

-3082

1300

1500

1700

1900

2100

2300

2500

2700

2900

3100

E 9

6 M M J S N

E 9

7 M M J S N

E 9

8 M M J S N

E 9

9 M M

-8000

-6000

-4000

-2000

0

2000

4000

6000

8000

Saldo acumulado 12 meses

Exportaciones

Importaciones

Fuente: INDEC

Saldo acumulado a Mayo


de este año, lo que explica la caída en las ventas al NAFTA en un 5.8%. Este último mercado junto con el brasileñoabsorben casi la mitad de las ventas argentinas de combustible al exterior.

En el caso de las importaciones, se contrajeron un 26,7% en el mes de mayo, con caídas en las compras al exterior paratodos los tipos de bienes. Esto confirma la tendencia declinante que se viene registrando durante 1999 con unadisminución del 25,6% en el total importado para el acumulado enero-mayo de 1999 con respecto a igual período delaño anterior. La fase recesiva por la que está atravesando la actividad industrial no permite inferir que se revierta esteestancamiento en la importación de bienes. En primer lugar, las empresas no proyectan alterar sus actuales niveles deimportación de insumos vinculados con sus procesos de producción y en segundo lugar, en su gran mayoría, handecidido postergar la ejecución de nuevos proyectos de inversión tendientes a la ampliación de la capacidad instaladade producción. Estos factores explican que la declinación en las compras de bienes importados sea más acentuada enlos bienes de capital que en los bienes de consumo.

Desde la conformación del Mercosur se ha venido registrando una creciente incidencia del comercio bilateral con Brasilen el resultado de la cuenta corriente argentina. La crisis del Tequila ha afectado en menor grado a la economía real quela presente crisis fundamentalmente porque se pudo compensar en parte, durante ese período, la caída en el consumolocal con mayores volúmenes vendidos al mercado brasileño, aprovechando que el vecino país atravesaba por un boomconsumidor consecuencia directa de la implementación con éxito del plan Real. Desde mediados de 1996 el saldo de labalanza comercial muestra una importante correlación con la evolución del saldo comercial con Brasil. Sin embargo,

desde la devaluación brasileña en enero pasado, ha comenzado a producirse un cambio en el patrón de crecimiento delas exportaciones argentinas. Desde principios de año, se observa un mayor dinamismo de las exportaciones extra-Mercosur con relación a las ventas al mercado brasileño. En este proceso ha perdido cierta relevancia las exportacionesde MOI a expensas de las MOA que pasaron de representar cerca de un 29% del total exportado en los primeros cincomeses del 98 a 34,5% en 1999. Se debió fundamentalmente al significativo aumento de la demanda en este rubro por partede la UE. Si se observa la evolución del saldo comercial por zona geográfica, considerando solamente aquéllas derelevancia para el intercambio comercial argentino, se destaca la sensible reducción del déficit comercial con la UniónEuropea, explicado por el incremento del 21.5% en las ventas hacia ese destino en el acumulado enero-mayo 99 frente aigual período de 1998.

En función de lo observado durante este año, Análisis estima que continuará registrándose saldos positivos en labalanza comercial pero a diferencia de lo que sucediera durante el Tequila, se deberá a la contracción de la actividadindustrial local que restringe el volumen importado y en menor proporción a una recuperación de las exportaciones. Eneste último caso, el mayor dinamismo se registrará entre las manufacturas agropecuarias y productos primarios teniendoen cuenta que los precios internacionales de las commodities ya llegaron a un piso a partir del cual comenzarán arecuperarse y al no preverse una alteración en las condiciones por las que atraviesan los sectores industriales altamentedependientes de la situación en Brasil.

Incidencia de las exportaciones a Brasil

1300

1600

1900

2200

2500

2800

E 98 F M A M J J A S O N D E 99 F M A M

200

300

400

500

600

700

800

Exportaciones Totales (esc. Izquierda)

Exportaciones a Brasil (esc. Derecha)


Análisis Fiscal

• De no ser por los ingresos extraordinarios no se hubiera cumplidocon las metas de déficit acordadas con el FMI.

Pese ha estarse cumpliendo con las metas fiscales acordadas con el FMI habría señales de debilitamiento de la solvenciafiscal de Argentina. El aumento del déficit podría haberse evitado mediante medidas más firmes en materia de gastosy recursos. El objetivo del Gobierno deberá ser, poder llegar a fin de año sin haberse salido de la meta acordada, loideal sería que se anunciase la subejecución de algunos programas como medida precautoria frente a la disminución dela recaudación. La caída de la recaudación según Análisis depende de dos factores, por un lado la estructura fiscal estábasada en impuestos indirectos que se mueven en la misma dirección que el nivel de actividad y por otro lado por elmenor poder fiscalizador que seguramente ha relajado el control de la evasión en un período de transición política.

Si bien es normal que frente a una transición disminuya el poder de negociación del estado frente a los interesescorporativos no debe perderse de vista la solvencia fiscal de largo plazo. Cada concesión en materia fiscal tiene uncosto que es rápidamente evaluado por los inversores que ajustan sus carteras de inversiones deteriorando el costo delendeudamiento externo y el pago de intereses.

En los últimos días y como medida para frenar el aumento del riesgo país el Gobierno está tratando de ampliar elcrédito contingente ya acordado con el FMI. Actualmente se cuenta con 2800 millones que podrían ser utilizados encaso de agravarse la crisis. Argentina aspira a obtener una ayuda como la que asistió a México durante la sucesiónpresidencial.

A pesar de la caída en la recaudación el Gobierno sostendrá el cronograma de rebajas de aportes patronales y a partirde agosto la misma se extenderá a los servicios. De esta manera se neutralizarían las actuales asimetrías entre el empleoindustrial y el empleo en servicios. Dada la importancia del sector servicio como generador de empleo (representaaproximadamente un 64% del PBI) esta medida puede tener una influencia positiva sobre la tasa de desempleo alreducir el costo salarial

Durante el mes de julio nuevamente se produjo una baja del –7.2% en los recursos tributarios. Esta caída está explicadaprincipalmente por una caída en los ingresos de la DGI, en los ingresos de la Seguridad Social y en el ComercioExterior.

Los ingresos de la DGI, cayeron un 5% alcanzando los 2851 millones. La recaudación del impuesto a las ganancias crecióun 6.9% debido a la imputación de los anticipos. La recaudación del IVA se redujo en un 18,5%, sin embargo la parteatribuible a la caída en el consumo es la caída en el IVA DGI que llegó al –9.2%. La recaudación del IVA de Aduana

disminuyó un -22,8% en tanto que aumentaron las devoluciones de IVA a los exportadores en 47.7 millones alcanzandolos 272.2 millones.

La recaudación de los nuevos impuestos (ganancia mínima presunta e intereses pagados) surgidos de la reformatributaria alcanzó los 108.9 millones. El rubro combustibles tuvo una baja del 11.6% donde se registraron caídas tanto en

Recursos Tributarios Tasas Interanuales

-7.2%-15.0%

-10.0%

-5.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

30.0%

35.0%

Jan.

94

Apr.9

4

Jul.9

4

Oct.94

Jan.

95

Apr.9

5

Jul.9

5

Oct.95

Jan.

96

Apr.9

6

Jul.9

6

Oct.96

Jan.

97

Apr.9

7

Jul.9

7

Oct.97

Jan.

98

Apr.9

8

Jul.9

8

Oct.98

Jan.

99

abril.

99

Jul-9

9

Tequila

Crisis en Brasil

Julio de 1999


el impuesto a las naftas (-9.9%) como a los lubricantes y productos derivados (-13.8%).

Los ingresos provenientes del Sistema de Seguridad Social arrojaron una caída del -9.5%. Es necesario aclarar que estadisminución se debe no sólo al aumento del desempleo y al traspaso del sistema de reparto al sistema privado, sinoprincipalmente a la reducción de los aportes patronales. Las contribuciones personales disminuyeron un –3.6% entanto que los aportes patronales cayeron un –12.9%.

Por último el menor ritmo de consumo e inversión sigue deprimiendo la demanda de productos importados los recursosprovenientes de los impuestos al comercio exterior resultaronun 22.2% inferiores a los de julio del año pasado y alcanzaronlos 205.2 millones.

Considerando los primeros 7 meses del año los recursostributarios disminuyeron un –5.3%, con una caída de 1560millones. De no ser por el impacto fiscal de los nuevosimpuestos la caída en la recaudación hubiera sido mucho máspronunciada. La baja en la recaudación del Sistema deSeguridad Social fue de aproximadamente 511 millones entanto que la recaudación de los nuevos impuestos(intereses+renta presunta+fondo educativo) alcanzaron los1022 millones. Esto demuestra que de no haberse sancionadola reforma impositiva la caída en la recaudación hubiera sidomucho más problemática.

Considerando el resultado del Sector Público no Financiero.Durante el mes de junio se produjo un superávit financierodel Sector Público Nacional de 174.5 millones estecomportamiento positivo estuvo relacionado con el aumentode los ingresos no tributarios que pasaron de 270 a 658 millones.

Considerando lo sucedido en los primeros 6 meses del año con el Sector Público no Financiero se produjoun déficit de –2378.8 millones de dólares, este resultado sumado al resultado cuasifiscal del BCRA 169 millones produjoun déficit compatible con la definición del FMI de –2209.8 millones. La meta programada con el Fondo para el primersemestre fue de –2850 millones con lo que se ha sobrecumplido la misma en 640.2 millones.

Analizando el resultado primario, encontramos que durante la primera mitad de 1999 se obtuvo un superávit primario de4143.7 millones frente a 1686 millones registrados el año pasado. Esto pone en evidencia el aumento del costo delfinanciamiento externo y del stock de la deudapública, principalmente externa. Durante el primersemestre de 1998 el pago de intereses de la deudaexterna alcanzó los 3177.4 millones mientras queen el primer semestre de este año crecieron un20.4% alcanzando los 3825.4 millones. Esto se pudolograr principalmente por la imputación de ladiferencia de valor de las acciones de YPF comoingreso no tributario, por la licitación de lossistemas de PCS y por la recaudación del impuestodocente.

El déficit de la Seguridad Social alcanzó los –2737 millones, es decir un 14.2% por encima del primer semestre de 1998, losingresos de la seguridad social disminuyeron un 6.3% alcanzando los 5649.5 millones. La caída de los ingresos se debeprincipalmente a la disminución de aportes patronales para industria y comercio que comenzó a regir a partir de febrero.El comportamiento de los gastos de seguridad social muestra una ligera disminución alcanzando los 8386.9 millones.

Diversas preguntas surgen a la luz de los resultados fiscales obtenidos en el primer semestre. Si descontamos a losingresos corrientes los fondos provenientes de la diferencia de cotización de las acciones de YPF (aproximadamente(590,3 millones), lo recaudado por el impuesto docente (281,5 millones) y los ingresos por la licitación de PCS (444)millones surge un déficit corregido de 3525.6 millones que supera en 675.6 millones a la meta acordada con el FMI.

El centro del análisis es que de continuar la tendencia declinante en los ingresos tributarios el gobierno tendrá problemaspara cumplir con las metas del segundo semestre. Tal como se vienen sucediendo los hechos esta hipótesis se estáhaciendo cada vez más probable.

Enero -Julio Enero -Julio1999 1998 %

DGI+Aduana 22272 23321 -4.5%IVA 10846 12263 -11.6%

Ganancias 5367 5799 -7.4%Comercio Exterior 1309 1644 -20.4%

Otros +nuevos impuestos+Fondo Educ 4750 3616 31.4%Intereses 434

Renta Presunta 306

Fondo Educaivo 282

Seguridad Social 5750 6261 -8.2%

Recursos Tributarios 28022 29582 -5.3%

AFJP 2658 2498 6.4%

Recursos Tributarios + AFJP 30681 32080 -4.4%

Recursos Tributariosen millones

FMI Junio-99 Meta Diferencia

Déficit Fiscal -2378.8BCRA Déficit Cuasifiscal 169.0Déficit (FMI, Criterio) -2209.8 -2850.0 640.2

Déficit Fiscal Corregido -3525.6 -675.6

Resultado Fiscal sin Privatizacionesen millones

YPF (590.3) + PCS (444) + Fondo Educ. (281.5)= 1315.8

Análisis de la Deuda Pública

• Peligra el prefinanciamiento del año 2000 por las duras condiciones finan-cieras que debe enfrentar la Argentina.

18

El stock de deuda pública al 30 de junio de 1999 alcanzó los 115366 millones, esto representa un incremento del 1.6% conrespecto al primer trimestre del año. En las últimas semanas se ha iniciado una discusión acerca de la importancia de ladeuda pública. Luego de las nuevas cifras suministradas por el Ministerio de Economía el total de deuda públicarepresentó en 1998 un 37.7% del Producto. De acuerdo a nuestros cálculos para el primer semestre del año ésta yahabría alanzado el 40.3% del PBI. Este incremento en la relación responde a dos elementos, por un lado al aumentopropiamente dicho de la deuda nominal y por otro lado a la caída del PBI, consecuencia de la recesión. El stock dedeuda como porcentaje del PBI por sí solo no es relevante, muchos países desarrollados tienen deudas mucho mássignificativas en términos del producto. El tema es por qué una deuda pública del 40% del PBI es una señal de alertapara el futuro.

Eel endeudamiento presente significa mayores impuestos futuros (mayores tasas o mayor recaudación) o bien un menorgasto público. Argentina históricamente presentó problemas para poder lograr una recaudación total como porcentajedel PBI razonable (pese a tener alícuotas relativamente altas). La informalidad de las relaciones económicas y la falta de

autoridad fiscal siempre hicieron muy costosa la reducción de la evasión.

Frente a este escenario, los compradores de bonos del gobierno argentino, exigen un premio mayor al que le exigirían aotro país con una mejor solvencia fiscal. Argentina es un país pobre con instituciones fiscales con poco poder, si bienen la última década mucho se ha hecho, queda aún más por hacer.

El tema de la deuda pública actúa como una señal, si en un período recesivo con una fuerte caída del nivel de recaudaciónaumenta el ritmo de endeudamiento entonces sólo se tomarán los títulos de deuda argentinos si es que pagan una tasamayor. Para el año 1999 la caída estimada en los ingresos fiscales siendo optimistas, se ubicará entre el 3 y el 6%, elProducto se contraerá un 3,5% y habrá deflación tanto mayorista como minorista y si a esto le sumamos la incertidumbrepor la sucesión presidencial es lógico que la tasa a la que puede endeudarse el estado sea cada vez más alta.

Hasta ahora ya se ha cubierto un 91% de las necesidades financieras para el corriente año que ascendían a 17411millones. Las últimas colocaciones se han hecho por montos bajos que van desde los 104 hasta los 261 millones. Estas

Evolución de la Deuda Pública

69626

80313

87091

97105

101101

112357115366

29.4%

31.2%

33.8%

35.7%34.5%

37.7%

40.3%

40000

50000

60000

70000

80000

90000

100000

110000

120000

1993 1994 1995 1996 1997 1998 I semestre20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

Deuda Pública

Deuda/PBI en %Estimado


emisiones se realizaron con plazos relativamente cortos siendo las colocaciones con más madurez sólo a 5 años. Conrespecto a los spreads contra los títulos del tesoro americano llegaron hasta los 637 puntos básicos y fueron emitidosmayoritariamente en Euros.

Los 1487 millones pendientes para cerrar el programa financiero de 1999 no son un problema. Sería recomendablecontar nuevamente con un stock de fondos de prefinanciamiento para adelantar las necesidades del año 2000, pero estoexigiría más colocaciones que Análisis cree que sean de difícil colocación.

Con respecto al mercado doméstico, éste se muestra mucho menos receptivo que el internacional, la última colocaciónde LETES con un plazo de 182 días se realizó a una tasa de descuento del 13%. Esto podría estar indicando el clima delas expectativas de corto plazo. La incertidumbre en Argentina ha afectado fuertemente el mercado doméstico, ya que laanterior licitación a 182 días se realizó a una tasa de descuento del 7.79%. Por lo tanto, el sobreprecio de la incertidumbredoméstica es actualmente de 521 puntos básicos por encima de la tasa de colocación de junio. La poca receptividad del

mercado doméstico también se aprecia en la emisión de Bontes, en cuya última colocación con una madurez de 2.8 añosrealizada en agosto arrojó un spread de 957 puntos básicos sobre una tasa de cupón del 8.75%.

Las posibilidades de seguir colocando deuda en el mercado doméstico a tasas manejables son muy remotas, en elmercado internacional el gobierno ha disminuido el monto de las colocaciones y la madurez promedio a la espera demejores condiciones. Como se están dando las cosas la incertidumbre para Argentina no disminuirá por lo menos enlos próximos dos meses hasta que se defina el resultado de las elecciones. Esto seguramente impedirá conseguir delmercado los fondos de prefinanciamiento para el año 2000, que seguramente deberán provenir de acuerdos con losorganismos internacionales.

Bono Moneda Monto Madurez Yield Spread s/UST

RA Euro Euro 213 10/06/2003 7.16% 471RA Euro Euro 261 01/07/2004 8.75% 592Reop RA Euro Euro 105 01/07/2004 8.69% 571RA Euro Euro 104 22/07/2003 8.67% 557Reop RA Euro Euro 207 01/07/2004 8.78% 568RA JPY Yen 153 11/08/2004 6.27% 637

Mercado Internacional Características de las últimas emisiones

Análisis Monetario• La desaceleración de los agregados monetarios se debe sólo al impacto de lacaída en el ingreso.

•Los niveles más altos de las tasas de interés y un mayor spread responden ala incertidumbre del mercado local por el cambio de gobierno.

20

Durante el mes de julio, no se alteró sustancialmente la situación del sector financiero, salvo por cuestiones estrictamenteestacionales que incrementaron en mayor medida la tenencia de los agregados monetarios, en relación al mes de junio.El aumento en el nivel de las tasas de interés que se produjo en el mes de mayo se ha mantenido con ligeras oscilacionesdesde entonces, al no disiparse la incertidumbre con relación a las medidas que implementará el próximo gobierno,descontando que el actual, en los pocos meses que les restan para finalizar su gestión, no tomará decisiones de relevanciaen materia económica.

Como consecuencia del pago del aguinaldo, se incrementaron en el mes de julio la tenencia de billetes y monedas y losdepósitos en cuenta corriente con respecto al mes de junio. No obstante, también se observó un crecimiento del agregadobimonetario M3, que engloba la tenencia de billetes y monedas en poder del público y la totalidad de los depósitos delsistema financiero, en un 4,69% con respecto a igual mes del año pasado e incluso en términos desestacionalizadosaumentó un 1.5% con relación a junio.

El agregado bimonetario que alcanzó los 95149 millones de dólares, presenta un comportamiento dispar en formadesagregada. Por un lado, la tenencia de billetes y monedas, observó una contracción del 8.2% con relación a julio de1998. Esta menor tenencia de circulante en poder del público responde en parte a la mayor dolarización en el sistemafinanciero que se ha consolidado en los últimos meses y a ello hay que agregarle los niveles de tasas de interésrelativamente altos que inciden en un mayor costo de oportunidad para mantener altos stocks en efectivo. En cuanto alvolumen de los depósitos, que totalizó los 83233 millones de pesos en el mes de julio, continua creciendo en formadesacelerada (6.8% con respecto a julio del 98), aunque se incrementó un 1.9% en la serie desestacionalizada entrejulio y junio de este año.

Por otra parte, la participación de los depósitos en dólares en el total se mantiene alrededor del 55% desde principios deaño, si bien durante el mes de julio se registró una suba en los depósitos en pesos con relación al mes pasado (unos1337 millones de pesos). En términos de tasas de crecimiento interanuales, es notorio este proceso de dolarización.Mientras que los depósitos en dólares muestran un crecimiento del 16.6% en el mes de julio con respecto a igual mesdel 98, con comportamientos favorables para todos los tipos de depósitos, los de moneda local cayeron un 3% duranteel mismo período.

Por tipo de depósito, se destaca el dinamismo de las cuentascorrientes en dólares (33.7%) y del plazo fijo en dólares (17%).A diferencia de lo observado en el pasado mes de junio, seregistró un aumento significativo en el stock de cuentascorrientes en parte explicado por el pago del aguinaldo yfundamentalmente sustentado en un crecimiento significativode los depósitos en poder del gobierno que aumentaron un18% en julio con relación a igual mes del año anterior.

En cuanto al comportamiento de las tasas de interés, tanto sunivel como el spread entre las tasas activas y pasivas se mantienepor encima de los 200 puntos básicos, indicando ciertaintranquilidad del mercado local. En el último trimestre se registróun menor ingreso de capitales desde el exterior en razón decierta desconfianza de los inversores internacionales sobre lafutura marcha de nuestra economía, lo que redujo la liquidez delmercado local. Al igual que sucede con el riesgo país, las tasas de interés no han podido retrotraerse a los niveles quese registraron en el mes de mayo. El sistema financiero no está ajeno a una profunda recesión de la economía real, comolo es la actual crisis económica, más teniendo en cuenta que se registra en un año de elecciones presidenciales. Por otraparte, debe tenerse en cuenta que el nivel de requisitos mínimos de liquidez exigido por el Banco Central es en laactualidad de alrededor del 20% lo que sumado a mayores inmovilizaciones voluntarias por parte de las entidadesfinancieras que se acrecientan en tiempos de crisis reduce la capacidad prestable de los bancos. Sin embargo, no se

Dolarización de los Depósitos Totales

52,8%

55,1%55,3%

54,5%

55,9%

83.233

66.000

68.000

70.000

72.000

74.000

76.000

78.000

80.000

82.000

84.000

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Oct

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Nov

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. 98

Mar

.98

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Jun-

99

Jul-9

9

46%

48%

50%

52%

54%

56%

58%

60%

Participación de los Depósitos en Dólares

Nivel de los Depósitos Totales


observan problemas para cubrir estos requerimientos como lo muestra la tasa interbancaria tanto en pesos como endólares a 15 días que registraron en promedio tasas de 5.84 y 5,39 respectivamente para el mes de julio, niveles inclusoinferiores a los registrados en el mes de mayo pasado.

Consecuencia del deterioro de la actividad industrial y del encarecimiento en el costo de financiamiento para lasempresas se observa una constante desaceleración, a lo largo de 1999, en el ritmo de crecimiento de los préstamos alsector privado no financiero comparados con los otorgados durante igual mes en 1998. En el mes de julio, crecieronsolamente un 3.4%, alcanzando un monto de 66616 millones de pesos. Los adelantos en cuenta corriente en monedaextranjera tuvieron el comportamiento más dinámico (14.6%), seguidos por los préstamos hipotecarios en monedaextranjera (11,5%).

Por el lado de las reservas internacionales, luego de reducirse en forma significativa en los últimos meses ahora se han

recuperado alcanzando en promedio en el mes de julio unos 26562 millones de dólares, siendo un 6.8% superior al stockde julio de 1998. Entre junio y julio, se destaca el aumento observado en el stock de reservas líquidas por 1344 millonesde dólares a diferencia de la contracción que se observó en este ítem en junio (-700) lo que permitió casi cubrir en sutotalidad a los pasivos financieros (99.8%) sin necesidad de recurrir mayormente a los títulos públicos. Es buenorecordar que según la carta orgánica del Banco Central, el mismo está autorizado a integrar hasta una tercera parte de lasreservas de libre disponibilidad con títulos públicos.

Tanto esta recuperación en el stock de reservasinternacionales del Banco Central como la caídaregistrada en las tasas de call en pesos como endólares durante el mes de julio confirman la solidezdel sistema financiero pese a la marcadadesaceleración en los agregados monetarios y en lademanda de créditos por parte del sector privado, enestos últimos casos más vinculados con la recesiónde la economía real y con la incertidumbre por elcambio de gobierno que por cuestiones que tengandirecta relación con la solvencia del sistemafinanciero local.

Tasas en Pesos Activas y Pasivas y su Spread

10.10

18.67

15.24

15.53

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9.00

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13.00

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25-J

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20-J

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14-A

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8

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8

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8

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27-M

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9

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9

5-Ju

l-99

30-J

ul-9

9

"Tasa de Depósitos a PlazoFijo de 30 a 59 días"

Tasa de Préstamos a emp. de1° línea a 30 días

Spread 6.82

Spread 7.95

Spread 2,55

Spread 5,45

Indicadores Variación NivelMonetarios Jul 99/Jul 98 Julio 1999

millones de $

Depósitos en pesos -3.2% 37,164Depósitos en dólares 16.6% 46,069Depósitos Totales 6.8% 83,233Circulante -8.2% 11,916

Total M3 bimonetario 4.7% 95,149

Préstamos al Sector 3.4% 66,616Privado no Financiero

Reservas Totales BCRA 6.8% 26,562


Mercado de CapitalesMonedas

• La depreciación del dólar frente al Yen y al Euro está indicando lareactivación de Japón y un mayor dinamismo de las economías europeas.

Durante las últimas 3 semanas, se está registrando una depreciación del dólar frente al yen e incluso frente a las monedaseuropeas, revirtiéndose la tendencia observada desde principios de año. Este proceso responde básicamente a dosfactores. En primer lugar, a un cambio en las expectativas de crecimiento de las principales economías: a la desaceleracióndel producto americano registrado durante el segundo trimestre de 1999 se le suma la aparente salida de la recesión dela economía japonesa y los recientes reportes referidos a un repunte de la actividad industrial en las principales economíaseuropeas (Alemania y Francia). En segundo lugar, la percepción generalizada por parte de los mercados internacionalesen torno a una gradual recuperación de la mayoría de los mercados emergentes que estaría generando un mayor flujo decapitales hacia esos mercados en perjuicio del mercado americano.

Con respecto al primer punto, cabe mencionar que durante los primeros 5 meses del año, la economía americana continuabaexpandiéndose mediante un aumento sostenido de su demanda interna principalmente financiado por el ingreso decapitales del exterior atraídos por las altas tasas de retorno de las inversiones americanas, lo que apreció el dólar conrespecto a las principales monedas internacionales, como puede observarse en el gráfico, reflejando el diferente ritmo decrecimiento de los Estados Unidos frente a Japón y Europa.

Ya en el mes de junio, ante la recuperación de las economías emergentes, la principal preocupación volvía a concentrarseen el mayor nivel de inflación que podría registrar la economía americana debido al aumento significativo en el precio delpetróleo y fundamentalmente a una mayor presión inflacionaria por parte del mercado laboral americano. Esto impulsó a

la Reserva Federal a incrementar en 25 puntos básicos la tasa de descuento como medida precautoria, lo que apreció aúnmás al dólar con relación a las monedas europeas, no así con respecto al yen cuya cotización también estaba influenciadapor las mejores expectativas en torno a su economía. En Japón durante el primer trimestre se registraba una recuperaciónen su producto, luego de 6 períodos con resultado negativo lo que mostraba para el mercado una señal inequívoca derecuperación. Esto generó una creciente demanda de activos en yenes, con la consecuente apreciación del yen frente aldólar. Este proceso se revirtió parcialmente con la intervención del Banco de Japón que salió a vender yenes por dólaren forma frecuente durante el mes de junio. Según la visión del gobierno japonés la recuperación aún no está consolidada,estimando que la reactivación es consecuencia del paquete de estímulo fiscal que comenzó a implementarse a fines delaño pasado y de la política de bajas tasas de interés impulsadas por el Banco de Japón (en febrero, redujo la tasa de calla 3 puntos básicos). Es por ello que el gobierno preocupado de que la mayor fortaleza del yen perjudicara la competitividadde sus exportaciones y entorpeciera la real recuperación de la economía intervino en el mercado cambiario.

En lo que respecta a los países que conforman la zona del euro, en los últimos dos meses mejoró sensiblemente lademanda de los países asiáticos y se observan signos de recuperación en el nivel de actividad industrial de Alemania yde Francia. En sintonía con la expectativa de un mayor crecimiento en el producto de los países europeos para los

Cotización de las principales monedas en dólares

1.30

1.40

1.50

1.60

1.70

1.80

1.90

2.00

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8

22-E

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9

100

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115

120

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140

145

150

Marcos alemanes por Dólar

Yenes por Dólar

Inicio de la Crisis regional en Asia

Globalización de la Crisis Asiática

Crisis en Rusia

Anuncio del Plan de Ayuda para los bancos japoneses

Intervención del Banco de Japón para no permitir apreciación del yen

23

próximos meses, comenzó a fortalecerse el euro y el resto de las monedas europeas (entre ellas el marco alemán) en elmarco de esta nueva coyuntura. De esta forma se revierte una depreciación del euro frente al dólar que se veníaregistrando desde enero pasado y que alcanzó su pico máximo a mediados de julio con un 14%.

Con respecto al cambio en las expectativas sobre las economías emergentes, los inversores internacionales concentransu atención particularmente sobre los países asiáticos y Brasil. En el primer caso, si bien no han concluido con suprogramas de reformas orientadas a resolver las dos principales raíces que originaron la crisis asiática en 1997, (lainsolvencia del sistema financiero y el importante endeudamiento de las grandes empresas) han recuperado sus reservas,saneado parcialmente su sistema financiero y en algunos casos están registrando una significativa reactivación industrialalimentada por un mayor dinamismo de sus exportaciones. Esta situación ha sido suficiente, por el momento, para los

inversores internacionales para recuperar la confianza en la región, pese al peligro latente de que la mejora en el productode estas economías desestimule mayores avances en las reformas pendientes. Lo mismo sucede con Brasil, que con unsuperávit primario positivo y una sensible baja de sus tasas de interés domésticas, mantiene bajo control sus cuentasfiscales. Sin embargo su creciente financiamiento con deuda pública interna es un potencial foco de conflicto.

Por lo tanto, la desaceleración de la economía americana y la suba de la tasa de interés del bono de Tesoro americano a30 años (superior al 6%) consecuencia de un menor ingreso de capitales del exterior, al orientarse hacia otros mercadosque han vuelto a ser atractivos (Japón, Europa y algunos países emergentes), ha debilitado la posición del dólar frentea las principales monedas internacionales (yen y euro). En esta nueva coyuntura, en la que el mercado ya ha ajustadoel nivel de tasas de largo plazo, el incremento del 1.2% registrado en el costo salarial americano durante el segundotrimestre del año, principal variable tenida en cuenta por la Reserva Federal para monitorear las presiones inflacionariassobre la economía, e indicador de probables modificaciones en la tasa de descuento ha perdido cierta relevancia. Enfunción de estas circunstancias, Análisis considera que en este momento no es imperioso un nuevo incremento de latasa de descuento por parte de la Reserva Federal durante el mes de agosto, salvo que se observen nuevas presionesinflacionarias en las próximas semanas, provenientes del mercado laboral americano o que se profundice la depreciacióndel dólar.

Euros por Dólar

16-Jul-99

Inicio de la UNION MONETARIA

EUROPEA

0.80

0.85

0.90

0.95

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0

13/1

1

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2

9/1

28/1

16/2 7/3

26/3

14/4 3/5

22/5

10/6

29/6

18/7 6/8

Depreciación del 9%

desde Enero de 1999


Análisis SectorialActividad Industrial

•Aún no se ha alcanzado el piso de la contracción en la Actividad Industrial.

La economía argentina está atravesando la crisis más aguda de los últimos años y dentro de la economía real, la industriamanufacturera es el sector productor de bienes más afectado. Un buen indicador para medir la performance de laactividad industrial es el EMI (Estimador Mensual Industrial) relevado por el INDEC que registra una caída del 12.4% enel mes de junio con respecto a igual mes del año anterior. Es el décimo mes consecutivo de contracción en la actividadindustrial siempre comparando con los niveles registrados durante los mismos períodos en el año anterior.

Considerando los promedios móviles a 3 meses del EMI, se puede apreciar claramente que la recesión de la actividadindustrial aún no alcanzó su piso. A diferencia de lo sucedido durante la crisis del Tequila que registró 12 meses decaída, se espera que la presente crisis sea aún más prolongada ya que por el momento no se observan señales a cortoplazo que puedan quebrar esta tendencia. Por ejemplo, en términos desestacionalizados, el EMI registró una contraccióndel 1.2% con respecto al nivel observado el mes pasado.

Durante los últimos años, gran parte de la actividad industrial argentina se apoyó en la consolidación del Mercosur,orientando su producción particularmente hacia el mercado brasileño. Lo mismo sucedió en materia de inversiones. Granparte del flujo de capitales extranjeros que ingresaron al país, lo hicieron con el propósito de desarrollar economías deescalas aprovechando las perspectivas del mercado regional.

La contracción de la demanda brasileña, a partir de la segunda mitad del año pasado afectó a aquéllos sectores en sumogrado dependientes de la evolución del comercio intraMercosur. Por otra parte, la devaluación del real en enero pasadoagravó aún más la situación de la economía local, repercutiendo en mayores niveles de tasas de interés que por un lado,determinó un encarecimiento del financiamiento para las empresas y por otro lado, contrajo el consumo doméstico,con el consiguiente perjuicio para otros sectores industriales cuya producción está orientada mayoritariamente al mercadolocal.

Entre los sectores más dependientes del intercambio con Brasil, debe mencionarse en primer lugar al sector automotor,principal perjudicado por la crisis de la economía brasileña. En el mes de junio, el plan Canje casi permitió recuperarel nivel de ventas de vehículos nacionales de junio de 1998 después de 5 meses totalmente desfavorables (sólo un 2.2%más bajas). Por tipo de vehículo se registró una caída en las ventas de autos de sólo un 6.3% en tanto que los utilitarioscrecieron un 32.4% con respecto a igual mes de 1998. Esta mejora observada en el mercado local no fue acompañadapor la demanda del mercado externo, al no variar la situación de las exportaciones que continúan siendo muy bajas(60% inferiores a las del año pasado). Por lo tanto, teniendo en cuenta la importancia del mercado externo (en junio de1998 las exportaciones representaron casi la mitad de la producción total) no se esperan cambios sustanciales en el nivelde producción del sector durante los próximos meses.

La producción de vehículos automotores fue en el mes de junio un 44% inferior a la observada en junio del año pasado.La delicada situación por la que atraviesan las terminales automotrices se extiende al sector autopartista que sólo

Estimador Mensual IndustrialPromedios móviles 3 meses

118,7Julio 98

105,9Junio 99

120,5Abr 98

108,1Febr 95

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Fuente: INDEC

Recesión de 1995

Inicio de la Crisis Asiática

Crisis en Rusia y en

Brasil


recientemente observa cierta recuperación producto de mayores despachos hacia el mercado brasileño.

La evolución del sector automotor es crucial para la industria del caucho tanto en lo referente a su industria terminalcomo a la reposición de piezas y componentes. Debe tenerse en cuenta que el Régimen Automotor afecta a la producciónde neumáticos de dos formas: en forma indirecta a través de la demanda de automóviles y en forma directa teniendo encuenta que los neumáticos están incluidos como autopartes por lo que cuentan con beneficios dentro de este régimen.La menor actividad de las automotrices, repercutió en menores compras de neumáticos y lo mismo sucedió con lasexportaciones al Mercosur, en donde se destina cerca del 70% de las ventas totales al exterior en este rubro. Estascircunstancias sumado a niveles de precios muy bajos influyeron en una disminución del 29.4% en la producción deneumáticos en el mes de junio con respecto a igual mes de 1998. Por otra parte, la indefinición en torno al RégimenAutomotor de Transición, que regirá en el Mercosur a partir del 2000 y en particular al porcentaje de autopartes deproducción regional que se exigirá en el mismo, influyó en la postergación de nuevas inversiones en el sector hastatanto se tenga una idea más clara del escenario futuro.

Por otra parte, la industria siderúrgica registró en conjunto una caída del 14% para la totalidad del bloque en el mes dejunio con respecto a igual mes del año anterior. Esta performance responde básicamente a la contracción en la producciónde acero crudo (-16.7%) al mantenerse en niveles relativamente bajos tanto las ventas de tubos con o sin costura comola de laminados en el mercado local.

En el caso de los tubos sin costura, principalmente demandados por el sector petrolífero, sus niveles de produccióndependen de órdenes de compra realizadas con cierta antelación, por lo que la reciente recuperación en el precio delpetróleo sólo se traducirá en una mayor producción de este tipo de producto dentro de unos meses. En cuanto a la ventade los no planos (hierro redondo para hormigón y perfiles estructurales) en donde el sector de la construcción es elprincipal demandante, no se ha modificado sustancialmente en lo que va de 1999 los niveles ventas registrados duranteel mismo período en 1998.

El otro subsector de la siderurgia, la fabricación de aluminio primario, registró cierta recuperación en el mes de junioal crecer su producción un 2.1% con respecto a igual mes del año pasado, luego de presentar en los primeros meses delaño niveles de producción inferiores a los del año pasado, en razón del plan de expansión y modernización de la plantade Aluar, única productora de aluminio en el país, que debió realizar algunas paradas técnicas con el objeto de ampliarsu capacidad de producción. Se estima que para la segunda mitad del año, Aluar estará en condiciones de incrementarsignificativamente sus niveles de producción.

Una de las principales razones que explican que el nivel general del EMI se haya contraído tan significativamente enel mes de junio con respecto al nivel registrado el año pasado, se encuentra en la performance de los dos principalesagrupamientos industriales, la industria alimenticia y la producción de sustancias y productos químicos, que participancon el 34% y el 17% respectivamente del total de la industria. Tradicionalmente presentan un comportamiento dinámico,sustentado en el alto nivel competitivo de sus principales productos. Sin embargo, los bajos precios internacionales yla contracción del mercado interno finalmente afectó en el mes de junio a ambas industrias.

La industria de alimentos y bebidas se incrementó en forma agregada solamente un 1% con respecto al nivel deproducción alcanzado en junio de 1998. En forma desagregada, se observa una gran disparidad según tipo de producto.Por un lado se destaca un grupo de productos que incrementaron su producción pese a los menores precios de susproductos (industria aceitera, productos lácteos y carnes rojas). La producción de aceites y subproductos oleaginososaumentó un 16% en junio con respecto a igual mes del año anterior, valiéndose de una mayor disponibilidad de soja ygirasol y aprovechando una mayor capacidad de molienda producto de recientes inversiones en ese sentido que hanpermitido reducir la incidencia de los costos fijos a través de un mejor aprovechamiento de las economías de escala,pese a que los precios internacionales aún no se han recuperado.

Similar es el panorama en la elaboración de productos lácteos que se incrementó un 18.8% en el mes de junio por lamayor provisión de materia primas de las cuencas lecheras en relación a las disponibles el año pasado. A los bajosprecios que se obtienen actualmente en el mercado brasileño, principal mercado externo de los productos lácteos, enespecial en el caso de la leche en polvo, se suma el estancamiento del consumo doméstico producto de la crisiseconómica. Esto dos factores están contribuyendo para reducir notoriamente el margen de rentabilidad para las empresasdel sector.

En el otro extremo, sobresale la contracción en cerveza (-10% en junio con respecto a igual período de 1998) en razónde que su producción se orienta básicamente al mercado local, cuyo consumo ha disminuido. También se destaca unareducción del 39% en la producción de azúcar, aunque en este caso no solamente se debe a una caída del consumolocal. Confluyen varios factores: en primer lugar, la zafra se ha iniciado con cierto retraso por lo cual el nivel deproducción del pasado año en el mes de junio era superior, en segundo lugar la sobreoferta del mercado local coincidecon una situación similar en el ámbito internacional lo que explica la caída en sus precios de comercialización y entercer lugar, la difícil situación financiera por la que atraviesan los ingenios azucareros que ha repercutido en un menorvolumen refinado de azúcar. Tampoco colaboró que se mantuviera la cuota de exportación de azúcar hacia EstadosUnidos del año pasado (en donde se vende a un precio superior al internacional).

En cuanto a la producción de sustancias y productos químicos, segunda en importancia después de la industriaalimenticia, registró en conjunto una caída del 1,3% en junio con respecto a igual período de 1998. Esta reducción se


debe en gran medida al menor incremento en la producción de agroquímicos (sólo 7% en junio con respecto a igualperíodo de 1998) que en los últimos meses había sido el principal responsable del dinamismo del sector petroquímico yaque los demás subsectores del bloque no han sufrido significativos cambios en el último año. La producción deagroquímicos venía registrando altas tasas de crecimiento en sus niveles de producción debido a que con el uso deherbicidas junto con la implementación del sistema de siembra directa permite al agro incrementar en forma significativael rendimiento por hectárea. Sin embargo desde hace dos meses, ha decaído la demanda por parte del agro al noobservarse una recuperación efectiva en el precio de las commodities agropecuarias. Además el menor precio de losherbicidas, redujo la rentabilidad de las empresas productoras y también contribuyó en la desaceleración del nivel deproducción del sector. A diferencia de los agroquímicos, el resto de los subsectores que conforman el aglomeradoindustrial de productos y sustancias químicas, tales como los gases industriales y la producción de negro de humo,interactuan con varios sectores industriales como la metalmecánica, la industria automotriz y la siderurgia por lo que hanseguido la evolución promedio de la actividad industrial en general.

En algunos sectores se ha detectado un intento por redefinir las estrategias de producción frente a la caída del consumointerno. Es el caso del sector papelero, donde la mayoría de las empresas han optado por ampliar la variedad de tiposde papel que elaboran con el fin de disminuir la capacidad ociosa de sus plantas frente al menor consumo interno. Porejemplo las menores ventas de la industria alimenticia han reducido su demanda de papeles para envases y embalajes.

En la industria metalmecánica, conformada por la producción de maquinaria agrícola, las máquinas herramientas y laproducción de electrodomésticos, también el común denominador es el menor nivel de producción por efecto de lacrisis de la economía local. En el caso particular de las maquinarias agrícolas, la baja rentabilidad del sector pesó másen la decisión de postergar inversiones, que el decreto que subsidia transitoriamente la renovación del parque demaquinaria agrícola que solamente ha atenuado esta tendencia.

Del resto de los sectores, solamente se destaca el dinamismo de la producción de cemento altamente vinculada a laevolución del sector de la construcción. La realización de obras públicas de cierta envergadura ha más que compensadola menor actividad de la construcción privada, incrementando la demanda de cemento. Por otra parte, debe tenerse encuenta que por las características del cemento, no puede almacenarse por mucho tiempo y por ende los stocks son bajosy de alta rotación. Por lo tanto cualquier cambio que se registra en la demanda está acompañada por una inmediatavariación en la producción vía ajuste en la utilización de la capacidadinstalada como ha ocurrido en el mes de junio en el que se incrementó laproducción un 13.4% con respecto a igual período de 1999.

En el caso de la industria textil, no se han producidos cambios de relevanciaen el último mes. La producción de hilados de algodón continua con bajosniveles de producción debido a la caída en las ventas en el mercado localy a la fuerte competencia de los artículos importados provenientes de Asia,mientras que en el subsector de fibras sintéticas solamente aquéllosproductos de mayor valor agregado han podido recuperar parcialmente suposición dentro del mercado brasileño luego de que la devaluación del realmodificara la estructura de especialización intrafirma dentro del Mercosur.

A la incertidumbre en torno a cómo se resolverá finalmente la crisis enBrasil que afecta a la actividad industrial en general, se sumó la incertidumbrepolítica, ya instaurada en el ámbito local, con relación a los cambioseconómicos que podría acarrear el cambio de gobierno. Esta inquietudsobre el futuro de la región se percibe en mayor medida en los mercadosinternacionales, con el lógico impacto sobre el flujo de capitales hacia la región que se ha desacelerado en los últimosmeses.

En este sentido, predomina la postergación de cierto número de proyectos de inversión de envergadura que tuvieranque ver con la ampliación de la capacidad instalada, por lo menos, hasta fines de año. Según se desprende de unaencuesta a grandes empresas realizada por el INDEC, el pasado mes de junio, la mayoría de ellas ha optado solamentepor continuar aquéllas inversiones que ya estaban en ejecución.

En el marco de esta coyuntura, Análisis considera que la actividad industrial sólo podrá salir de la actual recesión aprincipios del próximo año, una vez que se despejen las dudas sobre los lineamientos de política económica que definael próximo gobierno. Para este escenario, también se está suponiendo que los precios internacionales de las commoditiesagropecuarias continúen recuperándose lo suficiente como para vigorizar a los sectores industriales vinculados con elagro y que se haya acordado con Brasil, entre otras medidas, el Régimen de Transición Automotor de modo de darseñales claras al exterior sobre la vigencia del Mercosur en los próximos años.

LácteosAceites y subproductosCementoCarnes Rojas

EMI

Hilados de algodónNeumáticosMetalmecánica excluy. AutomotrizAzúcarAutomotores

-29.4%

Junio 1999/1998

-12.4%

10.1%

-26.4%

Principales Variaciones Anuales

18.8%15.8%13.4%

-30.2%-38.7%-44.8%

Análisis SectorialConstrucción

27

El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción mostró para el mes de junio un incremento del 1.6% conrespecto al mismo período del año anterior. Al considerar la serie desestacionalizada podemos apreciar el proceso deparalización que sufre la actividad de la construcción, con respecto a mayo el ISAC desestacionalizado disminuyó un0.1%.

El crecimiento de este mes se explica por emprendimientos de obra pública cuya decisión ya fue tomada con anterioridadal debilitamiento de la actividad económica. Entre ellas se destacan las inversiones en el mejoramiento de la red vial enla provincia de Córdoba y la construcción de diques y represas en el interior del país. En términos acumulados, duranteel primer semestre del año, ya se acumula una caída del –4.4% con relación al mismo período del año pasado.

En el caso de la construcción residencial la caída de la demanda global provocada por el aumento de la incertidumbre haprovocado una disminución de la demanda de créditos hipotecarios y una menor actividad constructora de viviendas.Si bien las tasas de préstamos hipotecarios no aumentaron de la misma manera que durante 1995 el problema está enla demanda. Los bancos están líquidos, la tasa sigue baja, y la mayor incertidumbre disminuye no sólo la demanda de

créditos sino también reduce la cantidad de personas que califican para acceder a éstos. Por este motivo, muchosbancos como medio de reducir el lucro cesante de estar demasiado líquidos han flexibilizado las condiciones de accesoal crédito con garantía hipotecaria. Seguramente muchos de los créditos que serán otorgados en los próximos mesescon garantía hipotecaria no serán destinados a la construcción, refacción ni compra de inmuebles sino que serviráncomo medio de acceso para las pequeñas empresas. Analizando los permisos de construcción registrados en 42municipios se aprecia que la superficie registrada para construcción viene disminuyendo desde octubre de 1998.

En cuanto a la demanda de insumos para la construcción el único rubro que muestra un aumento acumulado del 3.7%son las ventas de cemento. La mayor caída se da en asfalto –25.7%, seguido por ladrillos huecos –10.5% y pinturaspara la construcción –6.4%. Tal como habíamos mencionado anteriormente, el aumento de los despachos de cementoa granel tiene como destino la construcción de obras hidráulicas en el Noroeste argentino.

Actividad de la ConstrucciónIndices 1993=100

133.3

108.3

117.0

88.5

133.4

135.7

80

90

100

110

120

130

140

E.93 A JL O E.94 A JL O E.95 A JL O E.96 A JL O E.97 A JL O E.98 A JL O E.99 A

ISAC Desestacionalizado

Recesión de 1995

Expansión Post Tequila

Inicio de la Recesión luego de las crisis de Rusia y Brasil

• La construcción de viviendas sigue disminuyendo, sólo las obras públicas yaplaneadas siguen su curso.

Análisis SectorialServicios Públicos

• El transporte, tanto de cargas como de pasajeros y las comunicacionesurbanas son los más afectados por la recesión.

28

El Indicador sintético de Servicios públicos sigue mostrando un comportamiento positivo, durante el mes de junioregistró un incremento del 5.8%. Esta tasa se ha venido desacelerando a consecuencia de la caída en el nivel deactividad general. En términos de la serie ajustada por estacionalidad se aprecia una caída en el mes de junio del 0.5%contra el mes anterior. La serie ajustada por estacionalidad es un mejor indicador de la evolución de este grupo deservicios. Analizando su comportamiento durante estos últimos meses se puede verificar que luego de octubre de 1997nunca se volvió a registrar una tasa de crecimiento anual tan importante cuando la tasa acumulada anual alcanzó el24.2%. A partir de allí se registraron en tres oportunidades más tasas de crecimiento superiores al 20% pero inferioresa la de octubre. Sin embargo abril de 1998 marca el inicio de una desaceleración constante en la tasa de crecimiento delos servicios públicos.

El indicador agregado no es útil para poder evaluar el impacto de la recesión en el consumo de determinados servicios.Algunos de ellos muestran comportamientos independientes del nivel de actividad tal como el consumo de electricidady gas y dado que pesan mucho en la construcción del índice sesgan el resultado del mismo.

En términos acumulados durante el primer semestre el índice global de servicios públicos mostró una evolución positivacon una tasa acumulada del 7.2%. Algunos sectores como electricidad, gas y agua siempre muestran variaciones

positivas, en este caso las mismas fueron de 6.8, 9 y 0.9% respectivamente. La telefonía ha mostrado un importantedinamismo desde la privatización de los servicios. En este aspecto todavía hay un alto grado de demanda insatisfechay con la caída en los precios de las tarifas y de las conexiones parece no estar afectado por la recesión. El Serviciotelefónico interurbano continúa creciendo básicamente por un efecto precio, luego del rebalanceo de tarifas: las llamadasdesde y hacia el interior desde el Area Múltiple de Buenos Aires (AMBA) han bajado sus tarifas. En el caso de lasllamadas al exterior la baja en los precios relativos ha disminuido la modalidad del call back y está haciendo crecer eltráfico de llamadas de salida. Con respecto a la telefonía básica urbana, es decir las llamadas realizadas dentro delAMBA se aprecia una caída en la cantidad de llamadas del 5.9%, aquí el efecto es el inverso al de las llamadas de largadistancia, ya que la nueva estructura de tarifas es más cara que antes y por lo tanto la recesión ha disminuido no sólo lacantidad de llamadas sino también la duración media de las mismas. Por otro lado, el desarrollo de otros modos decomunicación han sustituido en parte a las llamadas telefónicas. Por último el desarrollo de la telefonía celular, laampliación de las áreas de cobertura y la caída en los precios sumada a la amplia variedad de servicios sigue aumentandola cantidad de teléfonos celulares y su tráfico.

La recesión se aprecia principalmente en el rubro transporte tanto de carga como de pasajeros. En el caso del transporte

Tasa de Crecimiento Acumulada anual y Mensual del Indicador Sintético del consumo de Servicios Públicos

Serie Desestacionalizada

-10.0%

-5.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

30.0%

E.95 M M JL S N

E.96 M M JL S N

E.97 M M JL S N

E.98 M M J S N

E.99 M M

Tendencia

Fase ExpansivaFaseRecesiva

FaseRecesiva

Acumulada 12 meses

Variación Mensual

29

de pasajeros se observan diversos comportamientos donde es posible distinguir la existencia de fuertes efectos sustitucióny precio. En términos generales, la cantidad de viajes en todos los modos está en franco deterioro. El aumento deldesempleo y el menor ingreso están contribuyendo a la disminución de los viajes. La caída en la cantidad de viajes sesiente principalmente en el modo automotor que en lo que va del año acumula una caída del 7%. En el caso deltransporte por ferrocarril la disminución acumulada es sustancialmente menor-0.5%. La causa por la que esta caída essustancialmente menor se debe a que cuando se produce una caída en la cantidad de viajes se produce a la vez unasustitución del modo automotor al modo ferroviario básicamente por el hecho de que el precio es inferior. Lo mismosucede con los viajes en Subte, éstos se realizan dentro de la Capital Federal y presenta ventajas no sólo en tarifas sinotambién en el uso eficiente del tiempo. La mejor frecuencia y su bajo costo hacen que se sustituyan viajes que antes serealizaban en modo automotor. En lo que va del año la tasa de crecimiento acumulada del transporte de pasajeros enmodo subterráneo ha crecido un 4,3%.

En el caso del transporte de cargas la menor actividad constructora disminuyó los despachos de cemento a granel quese transportan por la ex línea Roca (Ferrosur). Tomando como referencia la cantidad de peajes cobrados en rutasnacionales y provinciales acumula una caída del –1.3%. Si descomponemos esto por tipo de vehículo apreciamos queen el caso de automotores livianos (viajes particulares o comerciales) encontramos un aumento del 2.8%. Para el casode Camiones livianos y pesados las caídas son del -3.9%, y –6.6% respectivamente. Por último el transporte de cargaaérea ha disminuido en lo que va del año un –9.5% y es la caída más importante de todos los ítems incluidos en elíndice.

Dada la estructura del índice, es de esperar que pese a observarse en algunos rubros el impacto de la recesión el índicecontinuará mostrando variaciones positivas.

Variación Acumulada Ponderación I Semestre en el Indice

Teléfonos celulares Expansión 23.4%Servicio tel interurbano Expansión 21.1%Servicio tel internacional Expansión 12.4%Gas Expansión 9.0%Electricidad Expansión 6.8%Subte Expansión 4.3%Pasajeros aéreos Expansión 3.2%Agua Expansión 0.9%FFCC urbano Recesión -0.5%Peaje Recesión -1.3%FFCC carga Recesión -5.8%Servicio Tel urbano Recesión -5.9%FFCC interurbano Recesión -6.7%Omnibus Recesión -7.0%Carga aérea Recesión -9.5%

Indice de Servicios Publicos 7.2%Var PBI estimado para el I Semestre -4.1%

63%

37%

Servicios Públicos


Apéndice Estadístico

Fin de Período

MERVAL BOVESPA MEXICO

Sep-97 100.00 100.00 100.00Oct-97 80.28 76.17 80.79Nov-97 79.71 81.87 88.26Dic-97 83.59 84.89 94.62Ene-98 74.46 80.92 78.68Feb-98 83.47 87.23 81.99Mar-98 86.32 98.58 85.97Abr-98 84.98 94.68 87.68May-98 73.20 79.84 74.82Jun-98 66.93 77.80 69.71Jul-98 73.12 87.18 71.31Ago-98 44.33 53.31 46.07Sep-98 47.54 53.15 52.78Oct-98 55.85 55.21 58.70Nov-98 62.83 70.72 58.60Dic-98 52.36 51.85 57.66Ene-99 45.21 36.28 56.81Feb-99 46.30 40.83 62.78Mar-99 51.02 58.34 75.76Abr-99 68.53 63.38 85.10May-99 63.07 59.33 81.81Jun-99 65.15 58.48 84.46Jul-99 57.84 53.97 81.71

BOLSASIndice Base 100 = Enero 1994 fin de mes valor fin de mes valor fin de mes valor fin de mes valor

26-Ene-96 106.74 31-Ene-97 121.63 30-Ene-98 126.68 29-Ene-98 116.37

23-Feb-96 104.72 28-Feb-97 120.15 27-Feb-98 126.10 26-Feb-98 118.95

29-Mar-96 107.10 26-Mar-97 124.09 27-Mar-98 130.27 31-Mar-99 118.72

26-Abr-96 105.65 25-Abr-97 126.37 30-Abr-98 132.80 30-Abr-99 119.45

31-May-96 107.96 30-May-97 116.30 29-May-98 138.79 28-May-99 121.46

28-Jun-96 109.76 27-Jun-97 114.68 26-Jun-98 142.40 25-Jun-99 121.43

26-Jul-96 108.38 25-Jul-97 116.95 31-Jul-98 144.60 30-Jul-99 114.50

30-Ago-96 108.98 29-Ago-97 120.80 28-Ago-98 141.72 06-Ago-99 114.87

27-Sep-96 110.84 26-Sep-97 121.30 25-Sep-98 136.20

25-Oct-96 113.47 31-Oct-97 120.42 30-Oct-98 116.11

29-Nov-96 113.90 28-Nov-97 127.85 27-Nov-98 122.98

27-Dic-96 114.90 26-Dic-97 130.56 30-Dic-98 114.88

Fuente: Subsecretaría de Financiamiento

YENES POR U$S

fin de mes valor fin de mes valor fin de mes valor fin de mes valor

26-Ene-96 1.492 31-Ene-97 1.642 30-Ene-98 1.829 29-Ene-98 1.720

23-Feb-96 1.445 28-Feb-97 1.690 27-Feb-98 1.815 26-Feb-98 1.774

29-Mar-96 1.476 26-Mar-97 1.690 27-Mar-98 1.827 31-Mar-99 1.812

26-Abr-96 1.530 25-Abr-97 1.728 30-Abr-98 1.794 30-Abr-99 1.850

31-May-96 1.523 30-May-97 1.707 29-May-98 1.786 28-May-99 1.875

28-Jun-96 1.525 27-Jun-97 1.740 26-Jun-98 1.810 25-Jun-99 1.875

26-Jul-96 1.482 25-Jul-97 1.838 31-Jul-98 1.777 30-Jul-99 1.827

30-Ago-96 1.483 29-Ago-97 1.809 28-Ago-98 1.759 06-Ago-99 1.821

27-Sep-96 1.524 26-Sep-97 1.760 25-Sep-98 1.679

25-Oct-96 1.522 31-Oct-97 1.725 30-Oct-98 1.654

29-Nov-96 1.540 28-Nov-97 1.764 27-Nov-98 1.713

27-Dic-96 1.556 26-Dic-97 1.775 30-Dic-98 1.681

Fuente: Subsecretaría de Financiamiento

MARCOS ALEMANES POR U$S

Ptos. básicos Ptos. básicos Ptos. básicos

Ene-97 470 Jul-97 266 Ene-98 450 Jul-98 507 Ene-99 666 Jul-99 790455 256 516 470 948 920405 290 495 417 1044 922414 252 498 451 941 964

384 Ago-97 252 450 454 Feb-99 873 918Feb-97 368 248 Feb-98 416 Ago-98 566 778 Ago-99 1007

338 244 418 575 786334 266 415 1131 852

376 261 376 1501 Mar-99 809Mar-97 382 Sep-97 253 Mar-98 366 Sep-98 1428 730

393 255 362 1500 699386 259 332 1098 694

383 268 313 678 706Abr-97 408 Oct-97 246 Abr-98 389 Oct-98 866 Abr-99 619

423 246 358 831 570399 246 334 798 588

358 246 338 748 573May-97 316 563 May-98 356 768 May-99 568

319 Nov-97 605 361 Nov-98 664 671321 603 387 728 851308 482 431 634 830301 471 Jun-98 390 593 Jun-99 805

Jun-97 277 Dic-97 387 492 Dic-98 736 816267 399 471 746 744271 537 530 785 799

287 464 697727

Fuente: Sub. de Financiamien

Ptos. básicos Ptos. básicos Ptos. básicos

Bono FRB sobre el bono del Tesoro americano de igual duraciónRIESGO PAIS

millones variación

de pesos anual

Ene.97 4359 12.9%

Feb.97 3640 9.0%

Mar.97 3543 8.9%

Abr.97 3936 20.3%

May.97 4614 28.6%

Jun.97 3905 6.1%

Jul.97 4148 7.2%

Ago.97 4008 8.1%

Set.97 4097 24.4%

Oct.97 3960 6.5%

Nov.97 4120 11.3%

Dic.97 4259 11.3%

Ene.98 4154 -4.7%

Feb.98 3928 7.9%

Mar.98 3888 9.7%

Abr.98 3899 -0.9%

May.98 4704 1.9%

Jun.98 4618 18.3%

Jul-98 4391 5.9%

Ago-98 4188 4.5%

Sep-98 3980 -2.9%

Oct-98 3974 0.4%

Nov-98 4030 -2.2%

Dic-98 4282 0.5%

Ene-99 4180 0.6%

Feb-99 3751 -4.5%

Mar-99 3895 0.2%

Abr-99 3777 -3.1%

May-99 4167 -11.4%

Jun-99 4179 -9.5%

Jul-99 4075 -7.2%

Fuente: Secretaría de Hacienda

RECURSOS TRIBUTARIOSDGI + ADUANA + SEGURIDAD SOCIAL

nivel var. anual nivel var. anual

1994 250308 5.8% 51231 13.7%1995 243186 -2.8% 44528 -13.1%1996 256626 5.5% 48484 8.9%1997 277441 8.1% 57047 17.7%

I.98 272834 6.4% 57550 18.6%II 300596 6.7% 62731 10.4%III 293566 3.3% 63147 4.4%IV 285783 -0.6% 59927 -3.9%

1998 288195 3.9% 60839 6.6%

I.99 264595 -3.0% 50825.0 -11.7%II est. 285547 -5.0%III est. 280460 -4.5%IV est. 281643 -1.4%

1999 (*) 278061 -3.5%

(*) Proyección CEMA

Fuente: Secretaría de Programación Económica y Regional

NIVEL DE ACTIVIDADMiles de pesos a precios de 1993

IBIFPBI

Onda Tasa de Desocupación

May-91 6.9

Oct-91 6.0

May-92 6.9

Oct-92 7.0

May-93 9.9

Oct-93 9.3

May-94 10.7

Oct-94 12.2

May-95 18.4

Oct-95 16.6

May-96 17.1

Oct-96 17.3

May-97 16.1

Oct-97 13.7

May-98 13.2

Ago-98 13.2

Oct-98 12.4

May-99 14.5

Fuente: INDEC

Area Urbana

ENCUESTA PERMANENTE DE HOGARES

Exportaciones Importaciones Saldo

Ene-97 1895 2333 -439

Feb-97 1884 2027 -142

Mar-97 1995 2133 -138

Abr-97 2420 2529 -109

May-97 2563 2544 19

Jun-97 2265 2447 -181

Jul-97 2358 2734 -376

Ago-97 2356 2694 -338

Sep-97 2277 2767 -490

Oct-97 2374 2836 -462

Nov-97 2022 2800 -778

Dic-97 2022 2607 -586

1997 26431 30450 -4019

Ene-98 1767 2558 -791

Feb-98 1883 2283 -400

Mar-98 2240 2694 -454

Abr-98 2490 2766 -276

May-98 2572 2626 -54

Jun-98 2624 2823 -199

Jul-98 2362 3028 -666

Ago-98 2367 2741 -373

Sep-98 2298 2661 -363

Oct-98 2015 2591 -576

Nov-98 1892 2457 -565

Dic-98 1931 2178 -247

1998 26441 31405 -4964

Ene-99 1575 1902 -327

Feb-99 1527 1846 -319

Mar-99 1984 2075 -91

Abr-99 2176 1866 310

May-99 2258 1925 333

Acum. 1999 9520 9614 -94

Fuente: INDEC

BALANZA COMERCIAL

En millones de dólares corrientes

Promedio Promedio

Commodities Commodities

Ene-95 129.6 Ene-97 117.1

Feb-95 122.2 Feb-97 116.0

Mar-95 121.1 Mar-97 122.7

Abr-95 118.7 Abr-97 125.2

May-95 123.8 May-97 127.3

Jun-95 137.8 Jun-97 120.5

Jul-95 155.1 Jul-97 118.6

Ago-95 154.0 Ago-97 118.7

Sep-95 156.2 Sep-97 119.6

Oct-95 155.4 Oct-97 125.8

Nov-95 154.0 Nov-97 129.7

Dic-95 146.0 Dic-97 124.9

Ene-96 151.4 Ene-98 121.8

Feb-96 157.8 Feb-98 122.3

Mar-96 154.7 Mar-98 121.2

Abr-96 168.4 Abr-98 120.3

May-96 180.6 May-98 126.4

Jun-96 163.1 Jun-98 120.4

Jul-96 151.8 Jul-98 117.3

Ago-96 145.0 Ago-98 112.5

Sep-96 137.8 Sep-98 113.2

Oct-96 129.1 Oct-98 119.7

Nov-96 119.2 Nov-98 120.3

Dic-96 115.8 Dic-98 116.6

Ene-99 110.8

Feb-99 98.5

Mar-99 91.8

Abr-99 97.9

May-99 98.9

Jun-99 98.0

Jul-99 98.0

Evolución de las Commodities Indice CEMA (base 1992 =100)

31


Staff del Centro de Economía Aplicada

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Carlos A. Rodríguez

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Nivel Var. Anual Nivel Var. Anual Nivel Var. Anual

Ene-97 97.4 7.6% 113.6 26.9% 104.0 6.8%Feb-97 97.1 3.7% 105.0 17.8% 94.6 5.9%Mar-97 108.7 6.8% 110.8 10.4% 105.2 4.6%Abr-97 114.6 10.5% 123.1 29.0% 107.5 14.0%May-97 115.9 8.4% 113.3 13.2% 111.6 13.3%Jun-97 114.1 11.5% 101.8 15.6% 110.6 10.2%Jul-97 125.5 9.0% 123.1 30.1% 119.6 10.4%Ago-97 122.8 7.8% 131.9 22.6% 116.7 15.3%Sep-97 124.2 15.1% 139.8 34.2% 115.2 14.6%Oct-97 131.6 13.7% 154.3 29.2% 121.9 18.5%Nov-97 119.3 9.4% 139.4 19.2% 117.5 15.1%Dic-97 113.2 9.5% 125.0 23.3% 123.5 18.0%Ene-98 105.1 7.9% 132.6 16.7% 119.2 14.6%Feb-98 104.9 8.0% 120.5 14.8% 109.4 15.6%Mar-98 120.8 11.1% 143.4 29.4% 122.7 16.6%Abr-98 120.1 4.8% 124.6 1.2% 120.4 12.0%May-98 118.8 2.5% 121.1 6.9% 123.3 10.5%Jun-98 122.4 7.3% 122.5 20.3% 121.7 10.0%Jul-98 126.6 0.9% 123.6 0.4% 129.3 8.1%Ago-98 123.5 0.6% 140.6 6.6% 128.9 10.5%Sep-98 122.4 -1.4% 139.1 -0.5% 123.3 7.0%Oct-98 123.1 -6.5% 143.1 -7.3% 125.0 2.5%Nov-98 116.4 -2.4% 133.8 -4.0% 125.4 6.7%Dic-98 105.5 -6.8% 127.6 2.1% 133.5 8.1%Ene-99 98.7 -6.1% 113.7 -14.3% 126.8 6.4%Feb-99 96.4 -8.1% 113.6 -5.7% 120.2 9.9%Mar-99 107.6 -10.9% 131.9 -8.0% 134.5 9.6%Abr-99 106.4 -11.4% 122.7 -1.5% 126.7 5.2%May-99 106.7 -10.2% 124.7 3.0% 131.3 6.5%Jun-99 107.3 -12.3% 123.4 0.7% 128.7 5.8%

Fuente: INDEC

INDICADORES DE ACTIVIDAD

Indice Base 1996 = 100Indice Base 1993 = 100Indice Base 1993 = 100

EMI Construcción (ISAC) Servicios Públicos

millones $ var. anual millones $ var. anual millones $ var. anual millones U$S var. anual

Ene-98 72761 25,8% 85123 23,4% 60425 17,3% 24093 18,3%Feb-98 72533 24,6% 84733 22,3% 61391 19,0% 23457 14,0%Mar-98 73938 24,6% 85817 22,1% 61763 18,3% 23206 13,2%Abr-98 73599 20,7% 85829 19,1% 62374 18,7% 23199 15,6%May-98 75811 19,4% 88081 17,7% 63416 18,4% 23971 14,1%Jun-98 77909 19,8% 90133 17,6% 63850 16,4% 24535 14,0%Jul-98 77911 17,0% 90886 15,6% 64715 15,8% 24861 12,1%Ago-98 78338 15,7% 90717 13,8% 65987 16,9% 24918 11,1%Sep-98 79068 16,0% 90825 13,7% 65552 14,3% 25835 15,6%Oct-98 78169 13,7% 89966 11,5% 65547 13,4% 25186 13,5%Nov-98 78287 11,1% 90070 9,4% 66269 12,8% 27401 24,9%Dic-98 78787 11,7% 92283 10,0% 67091 12,0% 26590 14,1%Ene-99 79539 9,3% 91920 8,0% 66402 9,9% 26897 11,6%Feb-99 79548 9,7% 91645 8,2% 65606 6,9% 26313 12,2%Mar-99 80294 8,6% 92185 7,4% 65599 6,2% 25911 11,7%Abr-99 79965 8,6% 91783 6,9% 65370 4,8% 25970 11,9%May-99 80705 6,5% 92295 4,8% 65722 3,6% 26113 8,9%Jun-99 81296 4,3% 92774 2,9% 66640 4,6% 25334 3,3%Jul-99 83233 6,8% 95149 4,7% 66616 3,4% 26562 6,8%

Fuente: BCRA

INDICADORES MONETARIOSDepósitos Totales Agregado Bimonetario M3 Préstamos al sector privado Reservas Totales BCRA

análisis - ucema.edu.ar

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