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ANÁLISIS COMPARATIVO DE LA BOLSA DE VALORES DE COLOMBIA FRENTE LAS
PRINCIPALES BOLSAS LATINOAMERICANAS
Elaborado Por:
TOMÁS GARCÍA-HERREROS RODRIGUEZ
VIVIANA CAROLINA HENAO GELVEZ
Asesor:
JULIO VILLAREAL NAVARRO
UNIVERSIDAD DE LOS ANDES
FACULTAD DE INGENIERÍA
DEPARTAMENTO DE INGENIERÍA INDUSTRIAL
BOGOTÁ D.C.
2017
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Tabla de contenido
1. Resumen .................................................................................................................................................................... 4
2. Introducción ............................................................................................................................................................. 5
3. Generalidades del mercado de valores ............................................................................................................. 8
3.1. Definición .......................................................................................................................................................... 8
3.2. Características .................................................................................................................................................. 8
3.3. Importancia .................................................................................................................................................... 10
3.4. Participantes ................................................................................................................................................... 10
3.5. Índices.............................................................................................................................................................. 12
4. Indicadores comparativos .................................................................................................................................. 13
4.1. Indicadores generales .................................................................................................................................. 13
4.1.1. Capitalización Bursátil ....................................................................................................................... 13
4.1.2. Volumen ................................................................................................................................................. 14
4.1.3. Liquidez .................................................................................................................................................. 14
4.1.4. Retorno ................................................................................................................................................... 14
4.2. Indicadores de rendimientos ..................................................................................................................... 14
4.2.1. Teoría de portafolios ........................................................................................................................... 15
4.2.1.1. Frontera eficiente .......................................................................................................................... 15
4.2.2. Sharpe Ratio .......................................................................................................................................... 17
4.2.2.1. Sharpe Ratio Ajustado ................................................................................................................ 18
4.2.2.2. Sharpe Ratio Benchmark............................................................................................................ 19
5. Principales Bolsas de Valores en Latinoamérica ........................................................................................ 20
5.1. Bolsa de Valores de Sao Paulo ................................................................................................................. 20
5.1.1. Historia ................................................................................................................................................... 21
5.1.2. Índice bursátil de BM&FBOVESPA ............................................................................................. 22
5.2. Bolsa de Comercio de Santiago ............................................................................................................... 23
5.2.1. Historia ................................................................................................................................................... 23
5.2.2. Índice bursátil de la Bolsa de Comercio de Santiago ................................................................ 24
5.3. Bolsa de Valores de Colombia ................................................................................................................. 25
5.3.1. Historia ................................................................................................................................................... 25
5.3.2. Índice bursátil de la Bolsa de Valores de Colombia ................................................................. 27
5.4. Bolsa Mexicana de Valores ....................................................................................................................... 27
5.4.1. Historia ................................................................................................................................................... 28
5.4.2. Índice bursátil de la Bolsa Mexicana de Valores ....................................................................... 29
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5.5. Bolsa de Valores de Lima .......................................................................................................................... 30
5.5.1. Historia ................................................................................................................................................... 30
5.5.2. Índice bursátil de la Bolsa de Valores de Lima .......................................................................... 31
5.6. Mercado de referencia ................................................................................................................................ 32
5.6.1. MSCI Emerging Markets Latin America ..................................................................................... 33
6. Análisis comparativo de índices generales ................................................................................................... 34
6.1. Tamaño de mercado. ................................................................................................................................... 34
6.2. Liquidez del mercado .................................................................................................................................. 38
7. Análisis comparativo de índices de rendimiento ........................................................................................ 41
7.1. Frontera Eficiente ......................................................................................................................................... 41
7.2. Sharpe Ratio ................................................................................................................................................... 50
7.2.1. Sharpe Ratio ajustado ......................................................................................................................... 53
7.2.2. Sharpe Ratio Benchmark ................................................................................................................... 55
7.2.3. Comparación resultados Sharpe Ratio .......................................................................................... 58
8. Conclusiones ......................................................................................................................................................... 61
9. Bibliografía ............................................................................................................................................................ 65
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1. Resumen
Este documento se centra en realizar una comparación de los principales mercados de valores
latinoamericanos basándose en el estudio del tamaño y liquidez de estos, así como en el desempeño del
índice de referencia accionario de cada país. Lo anterior con el fin de identificar como se encuentra
Colombia frente los mercados accionarios de Chile, Brasil, México y Perú, de forma que se pueda conocer
a detalle la situación del país dentro de las principales economías de la región y así buscar alguna
oportunidad de mejora. Para el estudio del tamaño y liquidez del mercado se utilizan diferentes indicadores
que permiten medir cada país, así como comparar sus resultados, mientras que el desempeño del principal
índice accionario de cada país fue comparado mediante el cálculo de la frontera eficiente y el Sharpe Ratio.
Estas metodologías permitirán conocer de forma gráfica y numérica las diferencias en cuanto al tamaño
del mercado de capitales, y a los rendimientos y volatilidades de los índices, permitiendo un mayor
entendimiento del desempeño de cada uno de los mercados de valores.
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2. Introducción
Los mercados financieros, también conocidos como mercados de valores, son parte fundamental de la
economía de muchos países. Estas entidades se conforman mediante la unión de cuatro (4) participantes
claves en el tema, los cuales van desde los emisores e inversionistas, hasta los intermediarios y los
proveedores de la infraestructura necesaria para el buen funcionamiento del mercado. A través de ellos,
se puede facilitar el acceso y la adquisición de capital y financiamiento por parte de las empresas,
corporaciones o incluso gobiernos que se decidan a emitir títulos de valor en el mercado financiero.
Los mercados de valores se dividen en tres mercados diferentes: mercado de renta fija, renta variable y
derivados. Cada mercado tiene características únicas y diferentes que los hace atractivos para los
inversionistas. Este trabajo estará limitado al estudio del mercado de renta variable en los mercados
financieros de Colombia, Chile, Brasil, México y Perú. De manera básica, el mercado de acciones da una
opción a las empresas de captar capital a cambio de otorgar un título que da al tenedor propiedad y
derechos sobre esta compañía. De esta forma, las corporaciones pueden obtener financiamiento
directamente de los inversores para realizar sus proyectos, ahorrándose así las comisiones que cobran las
instituciones financieras por su intermediación. Sin embargo, el mercado de renta variable cada día es más
volátil ya que como dicen González y Chacón (2014) “los precios de las acciones están cada vez más
afectados por la volatilidad de las variables macroeconómicas, las fluctuaciones inesperadas en el tipo de
cambio y los incrementos de las tasas de interés” (p.1).
Esta incertidumbre en el mercado de renta variable y la importancia que tiene el mercado financiero para
el país es lo que motivó a realizar un proyecto que evaluara las características del mercado de valores
colombiano y compararlo con el de las principales economías de la región latinoamericana para así tener
una mejor idea de la situación actual del país. Adicionalmente, dada la situación de país en desarrollo de
los países de Latino América, su economía está en un constante crecimiento y cambio debido a la entrada
de capital extranjero, así como al crecimiento de la industria nacional, lo que impulsa la situación
económica y exige al mercado de valores cambios continuos para estar a la altura de lo que necesite las
empresas nacionales, por lo que a pesar que ya se ha estudiado el tamaño y liquidez del mercado de
capitales colombiano anteriormente se consideró necesario realizar un estudio más actualizado.
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De los trabajos realizados anteriormente se encuentra el de Uribe (2007) quien realizó un estudio del
mercado accionario de Colombia en el que midió el riesgo, liquidez, tamaño, eficiencia e integración de
este, durante el periodo 2001 y 2006, y lo comparó con los resultados de 10 países diferentes, 6
latinoamericanos (Argentina, Braisl, Chile, México, Perú y Venezuela) y 4 países desarrollados (Australia,
Estados Unidos, Japón e Inglaterra). Uribe concluyó que el mercado de acciones del país mejoró en
términos de tamaño y liquidez durante el periodo de tiempo estudiado, aunque durante este también se
volvió más concentrado. Uribe encontró además que Colombia tiene uno de los mercados más
desintegrados de la región y que el mercado de acciones no cumple la eficiencia débil del mercado (Uribe
(2007), p.27).
Ese mismo año Ospina caracteriza y describe el mercado accionario del país de manera histórica, funcional
y financiera con el cual concluye que Colombia presenta todas las características de un mercado
emergente: baja liquidez, altos costos de transacción, poca eficiencia del mercado, alto riesgo, alta
concentración, entre otros, y sin embargo presenta crecimiento en su tamaño (Ospina (2007) p.129).
De los mercados latinoamericanos no sólo se ha hecho estudio de su tamaño y liquidez sino que también
se ha analizado su eficiencia y su relación con la economía. Duarte y Mascareñas (2014) quisieron probar
la eficiencia débil de los principales mercados accionarios de Latinoamérica (México, Brasil, Colombia,
Chile y Perú), en el período del 2002 al 2012, mediante dos enfoques diferentes: evaluando la normalidad
de los rendimientos y contrastando el modelo de caminata aleatoria de las acciones mediante diferentes
test. Duarte y Mascareñas concluyeron que todos los países estudiados han tenido un cambio de no
eficiencia a eficiencia aunque en momentos diferentes. A partir del 2007 lo tuvieron México, Brasil y
Colombia, desde el 2011 lo tuvo Chile y en el 2012 fue el turno de Perú (Duarte y Mascareñas (2014)).
Por su parte, Brugger y Ortiz (2011) analizaron la relación que existe entre el rendimiento de los
principales índices bursátiles y la economía de cada país mediante modelos econométricos para el periodo
de 1993 a 2005. Los países estudiados fueron Argentina, Brasil, Chile y México y en ellos se encontró
que la relación entre el desempeño del mercado y la economía es débil, aunque los retornos de los índices
y el PIB sí cuentan con una relación de equilibrio a largo plazo (Brugger y Ortiz (2011)).
En cuanto al estudio de retorno y volatilidad presentado por los países latinoamericanos se encontró que
González y Chacón (2014) hicieron un análisis de estos basándose en la Teoría Moderna de Portafolios
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con la cual realizaron la frontera eficiente y la obtención del portafolio óptimo para dos portafolios: uno
creado con acciones únicamente colombianas y otro con acciones de Brasil, México, Chile, Perú y
Argentina. Del trabajo realizado los autores pudieron concluir que se podría disminuir el riesgo para un
inversionista colombiano si crea una cartera con acciones latinoamericanas, ya que esto permite aumentar
su diversificación de activos.
Este documento está compuesto por ocho (8) secciones: Las primeras dos son el resumen y la introducción
al presente trabajo, la tercera consta de la descripción de los aspectos y conceptos más importantes para
entender mejor el funcionamiento de una Bolsa de Valores. En la cuarta sección se describen los índices
y métodos que serán usados como comparación entre los países estudiados. Es importante recordar que
en este trabajo además de analizar el tamaño y liquidez de los mercados accionarios, se estudió el
rendimiento que han tenido los principales índices bursátiles de cada bolsa durante estos últimos nueve
(9) años, con el fin de ver desde otro punto de vista, importante para los inversionistas, la situación del
mercado colombiano frente al latinoamericano. Para valorar el tamaño de las bolsas se usaron las medidas
de capitalización en USD, capitalización/PIB y número de compañías inscritas, mientras que la liquidez
se estudió con los índices de volumen/capitalización bursátil y volumen/PIB. El estudio de rendimiento
por su parte se realizó construyendo la frontera eficiente de cada país para conocer la relación riesgo-
retorno con la que cuentan. Sin embargo, como los componentes de cada índice presentaron leves
modificaciones se calculó el Sharpe Ratio para cada año y cada país con el fin de ver mejor como ha sido
su desempeño anual y teniendo en cuenta esta vez el índice completo.
En la quinta sección se da una breve historia de las Bolsas de Valores estudiadas con el fin de ver desde
este punto las diferencias en desarrollo que pueden estar teniendo cada una de ellas. Adicionalmente se
describe el índice de referencia a usar para cada país nuevamente para conocer inicialmente las diferencias
que existen entre estos. En la sexta y séptima sección se presentan los resultados, la sexta parte
específicamente muestra lo encontrado en el análisis de tamaño y liquidez, mientras que la séptima parte
explica los resultados obtenidos del estudio de rentabilidad realizado. El trabajo finaliza con la octava
sección en el cual se dan las conclusiones.
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3. Generalidades del mercado de valores
3.1. Definición
Un mercado de valores es el conjunto de agentes, instituciones financieras, instrumentos y tipos de
negociación que interactúan entre sí buscando facilitar el intercambio de capital. Estos mercados sirven
como medio de búsqueda para financiar empresas, así como para realizar inversiones tanto en el mediano
como en el largo plazo. Igualmente se pueden realizar operaciones en el corto plazo, las cuales se llevan
a cabo en el mercado monetario, llamado así debido al intercambio de activos en un periodo de tiempo
relativamente corto. Las actividades propias de estos mercados van desde la negociación, la emisión y la
oferta de valores, hasta la intermediación en las transacciones entre las partes involucradas.
Vale la pena aclarar la existencia de dos tipos de mercados generales diferentes que aplican para todo tipo
de instrumentos que se negocian. Estos son el mercado primario y secundario. El mercado primario es
aquel en el que los instrumentos son emitidos directamente por el gobierno o la organización que necesita
recaudar el dinero, vendiendo los activos principalmente a grandes jugadores de los mercados financieros,
como lo son los bancos de inversión, en operaciones que muchas veces se realizan a puerta cerrada. Por
su parte, el mercado secundario es en el que se pueden negociar los diferentes instrumentos ya emitidos,
siendo estos tranzados y transferidos entre diferentes inversionistas, sin ninguna intervención por parte de
quien emitió el instrumento inicialmente (Superintendencia Financiera de Colombia. (2008), p. 2;
Rodríguez, (2016) p. 10-13).
3.2. Características
El mercado de valores o mercado financiero, tiene la característica de que puede dividirse en cuatro
mercados de activos diferentes, dependiendo de las necesidades de la zona, ciudad o país donde se
encuentre operando. Estos mercados pueden ser: Deuda, Accionario, Divisas y Derivados. Igualmente,
todos los instrumentos financieros en el momento de su negociación deben evidenciar que su valor real
será de cero, pues el precio pagado es el reflejo de los flujos futuros que se obtendrán. Por otra parte,
también existe el mercado monetario. En él se negocian instrumentos con una madurez, desde su fecha de
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emisión, inferior a un año, los cuales normalmente presentan un nivel de riesgo bajo y son tranzados en el
mercado secundario en transacciones de cuantía elevada (Mishkin. F. & Eakins. S. (2012), p. 255).
Mercado de Deuda: Este mercado también es llamado como mercado de renta fija ya que
normalmente se conoce los rendimientos que tendrán los títulos debido al bajo riesgo que manejan.
En este mercado los principales emisores de deuda son los gobiernos quienes emiten al mercado
los bonos soberanos los cuales permiten a los gobiernos financiarse por medio de inversionistas y
no con préstamos de instituciones financieras. Las corporaciones públicas o privadas también
pueden emitir deuda en forma de bonos, tomando así financiamiento directamente de las
inversiones y prometiendo pagos periódicos así como recompra del principal, en la mayoría de los
casos, en una fecha específica.
Mercado de acciones: También conocido como renta variable, es utilizado como medio de
financiación para las compañías de capital público o capital privado que quieren capitalizarse en
el mercado. De esta forma, gracias a este mercado las compañías pueden saltar el paso del
intermediario y buscar capital directamente de los inversores en el mercado, abaratando sus costos.
Mercado de divisas: Este mercado se encarga de negociar monedas de diferentes países según
como los inversionistas lo necesiten. De esta forma, al tener la parte que quiere adquirir una divisa
y tener la contraparte, quien quiere venderla, se crea mercado para la divisa en cuestión, cuyo
precio será determinado por la acción de la oferta y la demanda de los inversionistas participantes
(Banco de la República, s.f., a).
Mercado de derivados: Aquí se negocian diferentes instrumentos como futuros, swaps y opciones,
los cuales dependen de otros activos en el mercado, de manera que su rendimiento estará muy
relacionado con el desempeño o comportamiento del activo subyacente.
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3.3. Importancia
La importancia de un mercado de valores o de un mercado financiero se basa en la facilidad que adquieren
las empresas de encontrar financiamiento en el mercado al tener un contacto más directo con los
inversionistas sin necesidad de los intermediarios, lo que además permite disminuir los costos. Igualmente,
cada empresa emisora puede diseñar un instrumento de financiación que se ajuste a sus necesidades sin
estos dejar de ser atractivos para los inversionistas.
Por otra parte, entrar en el mercado financiero genera liquidez en los activos, así como para la compañía.
Al mismo tiempo, se optimiza la estructura financiera de las empresas que entran en el mercado,
proyectando la imagen corporativa de la entidad por medio de la capitalización (Superintendencia
Financiera de Colombia. (2008), p. 4).
3.4. Participantes
El mercado de valores necesita de diferentes partes o participantes para poder llevar a cabo sus distintas
funciones y realizar con normalidad sus operaciones durante los días de funcionamiento del mercado. Los
participantes involucrados son los emisores, los inversionistas, intermediarios financieros y los
proveedores de infraestructura.
Emisores de valores: Estos participantes pueden ser entidades de carácter público o privado, los cuales
llegan al mercado en busca de financiación. Los títulos emitidos pueden ser representativos de deuda, de
propiedad, de tradición o de participación.
Como se dijo anteriormente, las emisiones se realizan con indicaciones y características propias de
acuerdo a las necesidades de cada entidad, las cuales dan a los tenedores de los instrumentos ciertos
beneficios por haber realizado la inversión (Superintendencia Financiera de Colombia. (2008), p. 5).
Inversionistas: Los participantes que invierten en los mercados de valores pueden ser desde personas
naturales, hasta todo tipo de entidades públicas y privadas. Estos inversionistas se encargan de garantizar
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el financiamiento que las distintas entidades necesitan, de forma que asumen un riesgo a cambio de un
retorno a futuro (Superintendencia Financiera de Colombia. (2008), p. 7).
Intermediarios financieros: Estos participantes tienen la función de realizar el acercamiento entre
oferentes y demandantes para la adquisición o enajenación de valores inscritos en el mercado. De esta
manera, los intermediarios trabajan bajo ordenes propias de la firma o de sus clientes, ofreciéndoles sus
conceptos a cerca de cada instrumento ofrecido en el mercado, así como oportunidades de inversión.
Los intermediarios financieros pueden ser por ejemplo sociedades comisionistas de bolsa, sociedades
fiduciarias y sociedades de inversión y gestión de carteras colectivas, los cuales realizan inversiones y
operaciones buscando el beneficio general de sus clientes, cobrando igualmente una comisión por
operación y por ganancia.
Por otra parte, existen las sociedades administradoras de pensiones, las cuales pueden ser vistas como
intermediarios financieros ya que invierten con el dinero que las personas inscritas en el programa de
pensiones ahorran con el tiempo. De esta forma, igualmente cobran comisiones por las operaciones
realizadas, pero la mayor parte de los rendimientos está dirigida a cubrir las necesidades pensionales de
los habitantes inscritos en el régimen de su elección (Superintendencia Financiera de Colombia. (2008),
p. 8-17).
Proveedores de infraestructura: Los proveedores de infraestructura, como su nombre lo indica, son las
empresas encargadas de prestar todo tipo de plataformas e infraestructura necesaria para que las
operaciones del mercado de valores puedan realizarse y llevarse a cabo sin mayor contra tiempo. Los
principales proveedores de infraestructura son las bolsas de valores y los depósitos centrales de valores.
Depósito central de valores: En términos generales, estas entidades se encargan de administrar los
valores que se tranzan en el mercado, evitando el riesgo que implica el manejo físico de estos
instrumentos y su almacenamiento en bodegas de alta seguridad. Estos depósitos se encargan de
inmovilizar los títulos en bóvedas de alta seguridad, permitiendo su circulación de manera
electrónica mediante el mecanismo de anotación en cuenta. Los depósitos centrales de valores
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prestan los servicios de custodia, administración, compensación y liquidación de los valores
inscritos en el mercado.
El objetivo principal de la creación de estos depósitos fue disminuir el riesgo operativo y dotar de
mayor seguridad el cumplimiento de las operaciones efectuadas en el mercado de valores. De esta
forma, se desmaterializó los títulos de valores y se estandarizó el cumplimiento de las operaciones
en el mercado, permitiendo así que la compra y venta de títulos se cumpliera el mismo día que se
realizaba (Superintendencia Financiera de Colombia. (2008), p. 17-18).
Bolsa de Valores: son recintos en el cual compradores y vendedores de títulos o instrumentos
concretan negocios a través de los comisionistas de bolsa. Entre las principales funciones de una
bolsa de valores se encuentran la inscripción de títulos o valores para ser negociados, garantizando
que cumplen con todos los requisitos legales previamente establecidos, mantener en
funcionamiento un mercado organizado que ofrezca condiciones de seguridad, honorabilidad,
corrección, transparencia y velar por la correcta formación de precios de acuerdo a la oferta y la
demanda sobre los títulos.
Igualmente, las Bolsas de Valores deben garantizar tener toda la información disponible
correspondiente a las empresas listadas para los demás participantes de mercado, así como llevar
a cabo un registro y publicación de las operaciones efectuadas y de los precios de oferta y demanda
en el mercado. Al mismo tiempo, la Bolsa de Valores organiza y fomenta el mercado de
negociación de divisas, al igual que actúa como árbitro y conciliador entre las distintas partes en
caso que se presenten controversias entre estas (Superintendencia Financiera de Colombia. (2008),
p. 19-21).
3.5. Índices
Un índice bursátil es un indicador que se encarga de medir la evolución de un mercado en función de las
cotizaciones de los títulos que integran el índice, en el que normalmente son escogidos los más
representativos del mercado. Estos índices pueden estar compuestos por instrumentos, acciones o deuda.
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Un índice permite calcular el rendimiento que este conjunto de activos presenta durante un periodo de
tiempo determinado ya que su objetivo es capturar las características y los movimientos del valor de los
activos que lo componen
Por otra parte, los índices también permiten la creación de nuevos instrumentos financieros que tendrán
el índice como subyacente, tales como derivados o Exchange-Traded Funds (ETFs). Estos índices buscan
capturar las características y los movimientos en el valor de los activos que lo componen, también son
utilizados por los inversionistas e intermediarios como punto de referencia del desempeño y la percepción
del comportamiento de las empresas y la economía de la región o el sector al que haga referencia el índice.
El último de los usos o funciones que puede desempeñar un índice es ser la base para la gestión del riesgo
de un mercado eficiente (Bolsa de Valores de Colombia, s.f.a).
4. Indicadores comparativos
4.1. Indicadores generales
Este tipo de indicadores nos permiten calcular y clasificar los diferentes mercados financieros entre sí
teniendo en cuenta su evolución y crecimiento. De esta forma, al mirar algunos indicadores de desarrollo
del mercado, como la capitalización bursátil, el volumen, la liquidez y el retorno, podremos conocer la
posición en la que se encuentra el mercado colombiano frente a los mercados de Chile, Brasil, México y
Perú (Uribe G. (2007) p. 4).
4.1.1. Capitalización Bursátil
La capitalización bursátil se refiere al valor de las empresas a precio de mercado. Esto quiere decir que el
precio de una (1) acción multiplicado por el número de acciones en circulación, permitirá obtener el valor
total de la compañía en el mercado bursátil (Bolsa de Valores de Colombia, s.f.a).
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4.1.2. Volumen
El concepto de volumen se entiende como el número de operaciones y transacción de acciones que se
llevan a cabo durante un periodo de tiempo específico. Dado que una cantidad de acciones determinada
pueden verse traducida en dinero, el volumen también puede ser expresado en unidades monetarias,
permitiendo conocer de esta forma la cantidad de dinero que se mueve en el mercado al día (Perez. (2010)
p. 275).
4.1.3. Liquidez
La liquidez se encarga de decirnos que tan rápido puede ser convertido un activo en dinero a un bajo costo.
De esta forma, se puede entender que para que los activos tengan liquidez, deben ser negociados en un
mercado donde se encuentren un número considerable de vendedores y compradores, con el fin de que se
pueda encontrar un comprador de forma rápida para el activo que se tiene (Mishkin. F. & Eakins. S.
(2012), p. 67).
4.1.4. Retorno
El retorno se encarga de medir que tan bien le va al inversionista por mantener el activo durante un periodo
especifico de tiempo. El retorno es medido más precisamente como la tasa de retorno, la cual mide el valor
de los pagos realizados al inversionista por la compra más el valor inicial, más el cambio en el valor,
expresados como razón del valor que el inversionista pagó cuando adquirió el activo (Mishkin. F. &
Eakins. S. (2012), p. 50-51).
4.2. Indicadores de rendimientos
Los indicadores de rendimiento son cálculos realizados sobre una base de series de datos históricos,
normalmente sobre una cantidad de datos regulares, los cuales reflejan y registran cambios significativos
en dado caso que los haya, y por ende el desempeño, eficacia y eficiencia que ha tenido cualquier activo
en un tiempo determinado (Norris, s.f.). Para este trabajo se medirá el rendimiento del índice principal de
cada mercado financiero dentro del periodo del 2008 al 2016.
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4.2.1. Teoría de portafolios
La teoría de portafolios fue propuesta por el economista y premio Nobel Harry Markowitz, quién fue el
primero en darle sentido a los términos riesgo y retorno. De esta forma, Markowitz logró identificar el
retorno esperado de un instrumento utilizando la media ponderada de los retornos históricos de este
instrumento y el riesgo de este instrumento, como la varianza o la desviación estándar al cuadrado de sus
retornos históricos (Merton, (1999), p. 96-97).
De esta manera, el modelo de media y varianza propuesto por Markowitz, buscaba ser aplicado por los
inversionistas al momento de tomar decisiones de inversión, suponiendo que estos son adversos al riesgo,
basándose en información histórica y criterio personal, seleccionando así las medias, varianzas y
covarianzas esperadas que se ajustaran a sus necesidades. Igualmente, el modelo considera que todos los
inversionistas tienen un periodo de tiempo similar para realizar sus inversiones, así como la misma
información para calcular la media, varianza y covarianza de los activos, dejando a todos los inversionistas
en igualdad de condiciones y así eliminando oportunidades de arbitraje (West (2004), p. 3-4).
Por otra parte, esta teoría también se centra en la diversificación de los portafolios y en el beneficio que
esto trae a los inversionistas, ya que al tener una canasta de activos diversificados, se puede disminuir el
riesgo propio de los diferentes activos, sin necesidad de que se afecte negativamente el rendimiento, e
incluso llegando a aumentarlo, beneficiando así al inversionista, es decir se permite la optimización de la
relación entre riesgo y retorno (Markowitz (1952) p.79). Esta diversificación se logra ya que el riesgo de
una acción se conforma por un riesgo sistemático, o no diversificable, que hace referencia al riesgo del
mercado y un riesgo no sistemático, o diversificable, el cual es el riesgo específico de la empresa.
4.2.1.1. Frontera eficiente
Dada la información obtenida de la Teoría de Portafolios de Markowitz, podemos entender que un
inversionista busca siempre maximizar un retorno y minimizar su riesgo. De esta forma, al observar un
grupo de activos que pertenecen a un mismo mercado con diferente riesgo y diferente retorno, se podrá
formar un portafolio con diferentes posiciones en estos activos que permitan obtener el mayor nivel de
retorno al menor riesgo disponible, el cual siempre será escogido por los inversionistas. Además. cuando
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existan dos activos con el mismo retorno pero diferentes niveles de riesgo, los inversionistas racionales
enunciados por Markowitz escogerán el activo con menor riesgo que ofrece el mismo retorno.
Por estos motivos es que se pueden graficar los retornos y las deviaciones de los distintos portafolios de
forma que podamos entender que retorno se tendrá, teniendo en cuenta el nivel de riesgo en el que se
encuentra. Así se graficarán las diferentes combinaciones de activos, teniendo el nivel de riesgo como el
eje X y el retorno como el eje Y, de forma que al tener todos los activos que estamos estudiando en una
misma gráfica, podremos observar cual combinación ofrece un mayor retorno para un nivel de riesgo
especifico, permitiendo al inversionista escoger aquel con mayor retorno, que se ajuste al nivel de riesgo
que se desea. (West (2004), p. 8-9).
Gráfica 1. Frontera Eficiente. Fuente: Elaboración propia
En la gráfica 1 se puede ver la frontera eficiente la cual fue construida partir de portafolios eficientes de
los cuales el portafolio A representa el de mínima varianza y el portafolio B el de máxima rentabilidad.
Todos los portafolios que se encuentren por debajo de la frontera, como es el caso del portafolio C y D no
son portafolios eficientes ya que existe uno que a la misma volatilidad obtiene mayor rentabilidad.
Adicionalmente, de los portafolios que conforman la frontera eficiente de cada país existe uno que permite
obtener el rendimiento esperado más alto posible para cualquier nivel de volatilidad (Brealey, Myers, Alle,
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(2011) p. 190). Lo anterior se obtiene gracias a la combinación entre el portafolio y una inversión libre de
riesgo. Esta unión se mostrará como una línea tangente a la frontera eficiente, donde el punto tangente
representará el portafolio óptimo. La pendiente de esta recta se conoce también como el Sharpe Ratio.
Gráfica 2. Portafolio óptimo de la frontera eficiente. Fuente: Elaboración propia
4.2.2. Sharpe Ratio
El Sharpe Ratio, propuesto por William Sharpe, se basa en la teoría de Markowitz sobre la media y la
varianza de los portafolios, la cual propone que un portafolio puede ser descrito únicamente con el uso de
estas dos medidas. De esta forma, el Sharpe Ratio se convirtió en la medida de riesgo y retorno estándar
en la industria financiera. Este ratio se encarga de medir que rendimiento podría esperar un inversionista
por invertir en un activo riesgoso comparado con el rendimiento obtenido por invertir en un activo libre
de riesgo. Por este motivo, la formula se compone por el retorno esperado del activo menos la tasa libre
de riesgo, dividido por la desviación estándar que presenta el activo riesgoso. De esta forma, se calcula el
retorno esperado adicional frente a la tasa libre de riesgo que se obtiene en el activo riesgoso por cada
unidad de riesgo en la que este incurre como se puede ver en la siguiente fórmula:
𝑆𝑅 =𝑅𝑃̅̅̅̅ − 𝑟�̅�
𝜎�̂� [1]
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Aumentos en la diferencia entre el retorno esperado y la tasa libre de riesgo, así como disminución en la
volatilidad de los retornos, son eventos positivos que pueden sucederle al Sharpe Ratio. Por otra parte,
disminución de la diferencia entre retornos del portafolio y la tasa libre de riesgo, al igual que un
incremento en la volatilidad de los retornos de los portafolios, son eventos que causan una disminución
en la medida del Sharpe Ratio.
De esta manera, este Ratio es utilizado para comparar portafolios, así como para ordenar por preferencia
diferentes inversiones, ofreciendo suficiente información para tomar este tipo de decisiones. Por este
motivo, es mejor o se debe escoger siempre el portafolio que tenga un Sharpe Ratio más alto, pues esto
significa que se obtendrá un mayor retorno por unidad de riesgo que se corre con el activo subyacente.
Es así como, el Sharpe Ratio puede ser visto como un diferencial entre dos portafolios, ya que se podría
pensar que se está en una posición larga en el portafolio que se quiere evaluar y en una posición corta en
el portafolio que usamos como comparación, de forma que se traduce en que se tiene una inversión, pero
se debe pagar una tasa que fue usada como financiación, dejando así la diferencia como el beneficio que
da el portafolio que se tiene en la posición larga (Kidd, s.f.).
4.2.2.1. Sharpe Ratio Ajustado
Uno de los supuestos en el cálculo del Sharpe Ratio es que los retornos del portafolio siguen una
distribución normal, sin embargo, cuando esto no ocurre el Sharpe Ratio puede presentar fallas o errores
al medir el ingreso por unidad de riesgo. En el año 2006 Pézier y White sugirieron el uso del Sharpe Ratio
Ajustado el cual explícitamente ajusta el valor del Sharpe Ratio de acuerdo al skewnees y kurtosis de la
distribución que presenten los retornos (Bacon, s.f., p.6). El skewness mide si los valores extremos se
ubican principalmente en la cola derecha de la distribución, lo que significa un skewness positivo, o si por
el contrario estos retornos extremos se encuentran principalmente en la cola izquierda, implicando un
skewness negativo. Por su parte la kurtosis da información sobre la forma de la distribución al medir el
peso de los retornos en las colas relativo a la desviación estándar.
19
𝑆𝑘𝑒𝑤𝑛𝑒𝑠𝑠 𝑆 = ∑ (𝑟𝑖 − �̅�
𝜎𝑝)
3
∗1
𝑛 [2]
𝐾𝑢𝑟𝑡𝑜𝑠𝑖𝑠 𝐾 = ∑ (𝑟𝑖 − �̅�
𝜎𝑝)
4
∗1
𝑛 [3]
Con estas fórmulas, se deben calcular las dos medidas, las cuales debería ser cero (0) para el caso del
Skewness, e igual a 3 en el caso de la Kurtosis, para distribuciones normales de retornos, los cuales
servirían como un punto de partida confiable para realizar los cálculos del Sharpe Ratio. Sin embargo,
cuando esto no ocurra, se puede utilizar la fórmula del Sharpe Ratio ajustado, la cual incorpora en el
cálculo una penalidad para Skewness negativos y exceso de Kurtosis, modificando y brindando un
resultado más ajustado a la realidad (Bacon (s.f.) p. 5-6; Pézier & White (2006), p.14-15).
𝐴𝑆𝑅 = 𝑆𝑅 ∗ (1 + (𝑆
6) ∗ 𝑆𝑅 − (
𝐾 − 3
24) ∗ 𝑆𝑅2) [4]
4.2.2.2. Sharpe Ratio Benchmark
El Sharpe Ratio ajustado con el benchmark, se encarga de realizar una comparación entre el portafolio
que se tiene y el portafolio que sirve como representación de mercado. De esta manera, se podrá evaluar
el retorno de nuestro portafolio con respecto al retorno del benchmark y así calcular el retorno adicional
que obtiene el portafolio seleccionado por unidad de riesgo que presenta la diferencia entre estos retornos.
Por este motivo, al tener la información disponible antes de tomar cualquier decisión, este ratio puede
ayudar en este aspecto al servir como punto de comparación (Dowd (2009) p.211-212).
𝑆𝑅 =𝑅𝑝 − 𝑅𝑏
𝜎𝑅𝑝−𝑅𝑏
[5]
20
5. Principales Bolsas de Valores en Latinoamérica
Brasil, México, Perú, Chile y Colombia fueron escogidos para realizar el estudio debido a que son unas
de las economías más fuertes de la región por el desarrollo y el tamaño de sus mercados financieros. De
esta manera, Chile, México, Colombia y Perú, al ser miembros del mercado integrado latinoamericano
MILA comparten una relación de trabajo y cooperación entre sus economías, por lo cual es necesario
evaluar la competitividad que tienen sus mercados financieros entre sí. Por otra parte, Brasil, la economía
más grande de América Latina fue escogida como punto de referencia y comparación, debido al gran
tamaño y desarrollo de su mercado financiero.
Igualmente, estos países fueron clasificados en los primeros puestos de competitividad para hacer
negocios en la región por el World Economic Forum, estando catalogado Chile como el mejor país
latinoamericano en cuanto a la competitividad para hacer negocios, seguido por México en tercer lugar de
la región, Colombia en quinto, Perú en el sexto lugar y Brasil en el puesto 11, debido principalmente a los
escándalos internos de corrupción que ha tenido últimamente (World Economic Forum, (2016)).
Por estos motivos, al estar los países escogidos entre los más competitivos para hacer negocios de la región
se convierten en punto de mira para inversionistas, por lo cual los mercados financieros nacionales
comienzan a ser importante para el desarrollo de cada uno de los países estudiados.
5.1. Bolsa de Valores de Sao Paulo
En Brasil el sector de bolsas se caracteriza por tener un modelo de negocio integrado verticalmente en su
totalidad, representado por la empresa B3 la cual realiza todas las actividades de negociación y post
negociación de acciones, derivados, títulos públicos y corporativos, entre otros valores. Esto significa que
la compañía presta todos los servicios necesarios para los participantes del mercado, desde las
transacciones de compra o venta, hasta la compensación y el control de riesgo, la liquidación y custodia
completa de los títulos, a través de su plataforma de negociación, su cámara de compensación, cámara de
liquidación y su depósito central. Para finales de 2016 la BM&FBOVESPA contaba con 338 compañías
listadas cuya capitalización bursátil equivalía a USD $ 758 mil millones.
21
5.1.1. Historia
La historia de la bolsa de valores de São Paulo (o BOVESPA como es conocida) inició en 1890 con la
creación de la llamada Bolsa Libre. Sin embargo, no fue sino hasta la década de 1960 que la Bolsa de São
Paulo asumió las características institucionales de una bolsa de valores, mutualizada y sin fines de lucro,
situación que perduró hasta su desmutualización en el año 2007.
En la década de 1970, las operaciones realizadas y la información relativa a los valores se conocía de
manera inmediata por medios electrónicos. En el mismo periodo de años, la Bolsa de São Paulo fue
pionera al incluir operaciones de opciones sobre acciones en su mercado. En la década de 1980, aumentó
la liquidez del mercado y se agilizó el proceso de liquidación gracias a la creación de fondos de inversión
y el inicio del proceso de desmaterialización del custodio.
En la década de 1990, cuando todavía se realizaba la negociación por viva voz, la Bolsa de São Paulo
adquirió un sistema electrónico de negociación de acciones. En esta misma década se estableció la
Compañía Brasileña de Liquidación y Custodia que ofrecía una estructura moderna como cámara de
compensación y depósito. Adicionalmente, la Bolsa de bienes y futuros, conocida como BM&F, se
consolidó como el principal centro de negociación de derivados de América Latina, tan solo unos años
después de su creación en enero de 1986.
En el año 2000 BOVESPA lideró un programa de integración con otras ocho bolsas de valores brasileñas,
convirtiéndose en la única bolsa para la negociación de renta variable en el país. En el año 2005, se puso
fin a la negociación por viva voz y se convirtió en un mercado totalmente electrónico (BM&FBOVESPA
(2016), p.33).
En el año 2008, luego de que BOVESPA y BM&F pasaran a ser compañías de capital abierto controladas
por accionistas, fue aprobada la integración entre las dos para convertirse entonces en BM&FBOVESPA
S.A. (Bolsa de Valores de bienes y futuros) la cual nació como una de las bolsas más grandes del mundo
en términos de valor de mercado.
22
Recientemente, en marzo de 2017 se dio la fusión entre BM&FBovespa, Bolsa de valores, bienes y futuros,
y Cetip, empresa de servicios financieros en el mercado OTC, formando así la compañía de capital abierto
B3. Esta operación consolidó la participación de la Bolsa como proveedora de servicios de infraestructura
para el mercado financiero permitiendo aumentar los productos y servicios ofrecidos a sus clientes.
Actualmente, además de ser la única bolsa de valores, bienes y futuros que opera en Brasil, es el mayor
depósito de valores de renta fija en América Latina y el mayor centro de intercambio de activos privados
en el país (B3, s.f., a).
5.1.2. Índice bursátil de BM&FBOVESPA
La BM&FBOVESPA cuenta con diferentes índices los cuales se clasifican en:
Índices Generales
Índices de Gobierno
Índices Sectoriales
Índices de Sustentabilidad
Índices de Segmento
Índices S&P-BM&F
Otros índices
Dentro de la categoría de índices generales se encuentra el índice BOVESPA (IBOVESPA), un índice de
retorno total el cual tiene como objetivo ser el indicador de rendimiento promedio de los activos más
negociados y representativos del mercado de valores de Brasil.
Aunque con loas años el índice ha tenido diferentes modificaciones, actualmente para la construcción de
este se consideran como activos elegibles aquellos que cumplan con las siguientes condiciones:
pertenezcan al 85% de acciones con mayor índice de negociabilidad, el cual dependerá del volumen y
número de operaciones realizadas, tener una presencia bursátil del 95%, contar con una participación en
términos de volumen mayor o igual a 0,1% y que el precio de la acción sea mayor a $1 real
(BM&FBOVESPA (2015), p.3).
23
Una vez seleccionados los activos que pertenecerán a la cartera, la ponderación de los mismos se calculará
en base al valor de mercado del Free Float, es decir al valor de los activos disponibles para negociación,
teniendo en cuenta además los límites basados en liquidez definidos por BM&FBOVESPA. La
recomposición y el rebalanceo de la cartera se realizará cuatrimestralmente, generando tres periodos de
vigencia durante el año, enero-abril, mayo-agosto y septiembre-diciembre.
5.2. Bolsa de Comercio de Santiago
La Bolsa de Comercio de Santiago y la economía chilena se caracterizan por responder efectiva y
oportunamente las necesidades de financiamiento de las empresas listadas en el mercado de valores. La
bolsa provee diferentes herramientas a los inversionistas, especialmente a los institucionales como los
fondos de pensiones, quienes buscan en la Bolsa de Comercio de Santiago alternativas para diversificar
sus portafolios. En la actualidad, el sector de la economía con mayor número de empresas listadas como
emisores es el sector comercio o retail (MILA, s.f., a). Al cierre del 2016 la Bolsa de Comercio de Chile
contaba con una capitalización de USD $212 mil millones, compuesta por los 214 emisores inscritos en
ese entonces.
5.2.1. Historia
Fundada el 27 de noviembre de 1893, la Bolsa de Valores de Santiago buscaba inyectar vitalidad y
dinamismo a la economía nacional. Este paso se dio debido a las condiciones económicas favorables
dejadas por los años 80’s y por la incidencia positiva del salitre en la economía chilena. Dado el aumento
de capital que se manejaba y el crecimiento económico que incrementaron las operaciones, el 25 de
diciembre de 1917 se inaugura el edificio de la Bolsa para poder acoger todo el funcionamiento de la
institución.
En el año 1958 la Bolsa de Santiago crea el Índice General de Precios de Acciones, IGPA, el cual se
encarga de replicar el comportamiento de casi la totalidad de las acciones incluidas en la Bolsa,
posteriormente en 1977 se crea el índice IPSA, el cual se encarga de seguir el comportamiento de las 40
acciones con mayor presencia bursátil en el mercado chileno (Bolsa de Santiago, s.f., a). En 1973 la Bolsa
de Santiago se incorpora como miembro fundador en la Federación Iberoamericana de Bolsa (FIAB),
24
El final de la década de los años 80’s y los inicios de la década de los 90’s se caracterizaron por ser unos
años con muchos cambios para la Bolsa de Santiago, en los cuales aumentó considerablemente el número
de operaciones bursátiles, emisiones de valores, diversificación de instrumentos y apertura de nuevos
mercados. Igualmente, en este tiempo se da inicio a la negociación electrónica de acciones, dando paso
así al tablero digital de la sala de negociaciones y a la apertura de empresas chilenas al mercado
internacional. En 1991 la Bolsa de Santiago se incorpora a la World Federation of Exchanges.
En la primera década de los 2000 se inauguró el Mercado de Valores Extranjeros para la oferta pública,
cotización y negociación de valores extranjeros. Por el mismo periodo de tiempo se realizó la firma de
acuerdos para el intercambio de información entre la Bolsa de Santiago, la Bolsa Electrónica y la Bolsa
de Corredores de Valparaíso. En el año 2012 se da la creación de los Exchange Trade Funds, ETF’s, luego
de haberse logrado la licitación privada de los índices presentes en la Bolsa de Santiago.
Finalmente, como último acontecimiento relevante hasta la fecha, en el año 2015 la Bolsa de Santiago se
incorpora al Sustainable Stock Exchanges Initiative (SSE). De esta manera, con este indicador se busca
promover de forma financiera a las empresas y sociedades participantes del mercado bursátil chileno para
la incorporación de procesos sostenibles en sus prácticas (Bolsa de Santiago, s.f., a).
5.2.2. Índice bursátil de la Bolsa de Comercio de Santiago
La Bolsa de Comercio de Santiago cuenta con 14 índices que están creados con el objetivo de reflejar el
desempeño de portafolios de acciones, y en vista de que la Bolsa es el principal centro bursátil de Chile,
reflejar la economía chilena. De estos 14, 13 índices son creados por la Bolsa de Comercio de Chile y se
clasifican en tres tipos diferentes: de mercado, patrimoniales y sectoriales. Para cada uno de ellos se
calcula el valor sin dividendo y con dividendo, lo que quiere decir que en el primero método no se
considera la reinversión de los pagos de dividendo mientras que en el segundo sí. El catorceavo índice es
el Dow Jones Sustainability Chile creado por S&P Dow Jones
Para pertenecer al índice IPSA, el principal índice de referencia del mercado, las acciones deben tener las
siguientes características: su Free Float y presencia bursátil, al momento de revisión, debe ser mayor o
25
igual a 5%, debe contar con una capitalización bursátil de USD 200 millones y debe ser elegible para los
fondos de pensión como un instrumento de inversión. De todas las acciones que cumplan con estos
criterios se seleccionan las 40 que tengan mayor Monto Transado Promedio Diario en la Bolsa, el cual se
obtiene dividendo el monto transado en los últimos seis meses sobre el número de días hábiles durante
dicho periodo (Bolsa Comercio de Santiago, s.f., p.6-7, b).
El índice IPSA cuenta con un valor base de 1,000 puntos el cual data del 30 de diciembre de 2001. Los
pesos de las acciones dentro del índice son calculados de acuerdo a la capitalización bursátil ajustadas por
Free Float. La Bolsa de Comercio de Santiago realiza anualmente, específicamente el último día hábil
bursátil del año, la actualización de los índices y sus acciones componentes.
5.3. Bolsa de Valores de Colombia
El mercado Bursátil colombiano se ha caracterizado por su crecimiento acelerado desde 2001, año en el
que se logró la consolidación de una única bolsa en el país para la negociación del mercado de renta
variable. Desde este momento el crecimiento ha permitido a la industria bursátil colombiana, establecerse
como la cuarta más importante de la región. Este crecimiento se ha dado principalmente por las empresas
del sector del petróleo, las cuales son las más representativas dentro de la capitalización bursátil del
mercado de renta variable colombiano (MILA, s.f., b). Al cierre del 2016 la capitalización total de sus 68
emisores era de USD $103 mil millones.
5.3.1. Historia
En el año 1901 fue creada la Bolsa Popular de Medellín, la primera Bolsa de Valores del país, como
consecuencia de las reuniones que se realizaban en las noches donde se especulaba sobre la tasa de cambio,
debido a sus grandes oscilaciones desde la Guerra de los Mil Días (1899), y se desarrollaban negocios en
oro.
A finales del año 1928, un grupo de empresarios nacionales y del extranjero crearon la Bolsa de Bogotá
como una sociedad anónima la cual sería vigilada por la Superintendencia Bancaria. Sin embargo, fue
hasta el mes de abril del siguiente año que se abrió la primera rueda de negociación en la Bolsa, con 25
26
empresas inscritas como emisoras. Ese mismo año realiza su primera operación la Bolsa de Comercio de
Medellín, la cual no duró mucho tiempo y fue disuelta en 1931, por razones no confirmadas, pero que
podría ser el incumplimiento de las operaciones de contado (Serna y Mora (2003), p.81).
En el año 1934 se crea la Bolsa de Colombia como respuesta a la regulación implementada por la Bolsa
de Bogotá en cuanto a las personas que hacían negocios dentro de la bolsa. Aun así, en el año 1935 se
unen las dos bolsas bajo el nombre de Bolsa de Bogotá.
En el año 1961 se crea la Bolsa de Medellín, como resultado de la propuesta de Gobierno de crear una
Bolsa de Valores en cada una de las ciudades más importantes del país. Esta entidad comenzó a funcionar
el 3 de abril de 1961 con 42 compañías inscritas como emisoras. Siguiendo el gobierno con su propuesta,
en el año 1983 se crea la Bolsa de Occidente S.A., con 11 empresas inscritas, gracias al desarrollo
económico presentado en esta zona.
En la década de los 90’s se dieron turbulencias que causaron una pronunciada caída en el número de
empresas emisoras, situación que se agrava por la falta de confianza en la viabilidad económica del país
y capacidad del Estado para actuar frente al crimen organizado (Ospina (2007), p.108). Dicha caída hizo
ver la necesidad de una unificación entre las tres bolsas existentes en el país, la Bolsa de Valores de
Bogotá, Bolsa de Valores de Medellín y Bolsa de Valores de Occidente, unión que dio oficialmente en el
año 2001 con la creación de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. con 118 compañías emisoras.
La Bolsa de Valores de Colombia con el pasar de los años ha logrado desarrollarse y mejorar en pro de
las necesidades de los inversionistas y empresas emisoras, al modernizar sus sistemas con la
implementación de un sistema electrónico de negociación y la inclusión de nuevos mercados como el
mercado de derivados en el 2008. Actualmente, la Bolsa de Valores de Colombia además de ofrecer
plataformas de negociación para el mercado de renta fija, acciones y derivados, provee servicios de
información de mercado y listado de emisores. Adicionalmente, a través de sus filiales ofrece servicios en
los mercados de divisas (Set Icap FX S.A.), OTC de renta fija y derivados (Set Icap Securities),
Commodities Energéticos (Derivex S.A.) servicios de tecnología (Sophos Banking Solutions) y servicios
de proveeduría de precios (Infovalmer PPV S.A.).
27
5.3.2. Índice bursátil de la Bolsa de Valores de Colombia
La Bolsa de Valores de Colombia cuenta con seis índices bursátiles los cuales se clasifican en índices
accionarios (COLCAP, COLIR, COLSC y COLEQTY), índices de renta fija (COLTES) e índices del
mercado monetario (COLIBR). El COLCAP es reconocido como el índice de referencia ya que contiene
las acciones más líquidas de la Bolsa de Valores de Colombia. Este índice data del 15 de enero de 2008,
cuando reemplazó al entonces índice de referencia, el índice general de la bolsa de valores de Colombia
(IGBC).
Algunos de los criterios que deben cumplir las acciones para que sean candidatas a ser seleccionadas
dentro de la canasta son los siguientes: debe pertenecer a la rueda continua del mercado y debe tener
mínimo una operación de contado que marque precio en los 90 días calendarios previos. Una vez obtenido
el universo de acciones posibles a seleccionar se realiza el cálculo de la función de selección la cual
dependerá de la frecuencia de operación, la rotación y el volumen negociado durante el trimestre anterior
(Bolsa de Valores de Colombia (2016), p.6-8).
La recomposición del índice se realiza cada año el último día hábil del mes de octubre, mientras que el
rebalanceo se calcula trimestralmente el último día hábil de los meses de enero, abril y julio. El ponderador
de cada uno de las acciones dentro del índice se determina de acuerdo al flotante de cada compañía
expresado en miles de millones de acciones.
5.4. Bolsa Mexicana de Valores
El mercado de valores mexicano es uno de los más dinámicos de América Latina, ya que la Bolsa
Mexicana de Valores ofrece una gran cantidad de servicios integrales que facilitan la operación y post-
negociación en el mercado de capitales, de deuda, derivados, mercados OTC y para otros activos
financieros (MILA, s.f., c). Cuentan con una plataforma de vanguardia y con infraestructura moderna para
realizar todas sus operaciones, así como también tienen una empresa de corretaje de valores, un depósito
central de valores, una cámara de compensación y otra de derivados, al igual que una empresa de valuación
de precios. Finalizado el 2016 la Bolsa Mexicana de Valores contaba con 137 empresas listadas como
emisores, cuya capitalización total era de USD $350 mil millones.
28
5.4.1. Historia
Los inicios de la vida bursátil en México se remontan en los años de 1880 a 1900 donde corredores y
empresarios comenzaron a darse cita en la calle de Plateros y Cadena, en ciudad de México, para realizar
compraventa de todo tipo de bienes y valores.
En 1894, la idea de que se necesitaba un marco normativo e institucional fue promovida entre los
participantes del mercado, lo que llevó a que el 31 de octubre de ese mismo año se fundara la Bolsa
Nacional. Al año siguiente, en 1895, se creó la Bolsa de México la cual tenía los mismos objetivos de la
Bolsa Nacional, lo que llevó a que estas dos se fusionaran y conservaran el nombre de Bolsa de México
S.A.. En esta nueva entidad, cotizaban inicialmente 11 empresas emisoras de las cuales 3 eran públicas y
8 privadas.
Más adelante, el año 1933 fue muy importante para la institución, ya que se promulgó la Ley
Reglamentaria de Bolsas y se constituyó la Bolsa de Valores de México S.A., que sería supervisada por
lo que hoy se conoce como la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (Grupo Bolsa Mexicana de
Valores, s.f., a).
En el año 1950 fue fundada la Bolsa de Monterrey gracias al aumento de capitales y la constante creación
de empresas. Adicionalmente, en Guadalajara comienza a operar la Bolsa de Occidente en el año 1956.
Estas entidades se incorporan a la Bolsa de Valores de México, la cual cambia su nombre a Bolsa
Mexicana de Valores, en el año 1975, luego de que entrara en vigor la Ley del Mercado de Valores.
En el año 1988, la Bolsa Mexicana de Valores comienza su desarrollo tecnológico con el despliegue de
información electrónica del mercado de capitales. Posteriormente adquiere un sistema electrónico de
negociación en el año 1995, inicialmente solo de deuda pública, hasta que en el año 1999 se incluyen al
sistema electrónico la totalidad de negociaciones del mercado.
En el año 2001 se reforma la ley del mercado de valores en la que se considera la desmutualización de la
Bolsa, mientras que en el 2008 la Bolsa Mexicana de Valores realiza su oferta pública en el mercado
29
mexicano, convirtiéndose de esta manera en una empresa cuyas acciones son susceptibles a negociarse en
la plataforma local y estar al acceso de todos los inversionistas. Actualmente la Bolsa Mexicana de Valores
pertenece al Grupo Bolsa Mexicana de Valores (Grupo BMV) el cual ofrece servicios integrales para la
operación y post-negociación del mercado de valores y derivados en México (Grupo Bolsa Mexicana de
Valores, s.f., a).
5.4.2. Índice bursátil de la Bolsa Mexicana de Valores
La Bolsa Mexicana de Valores cuenta con más de 30 índices de referencia del mercado, los cuales son
calculados y supervisados por la Bolsa Mexicana de Valores y el S&P Dow Jones Indices, y se encuentran
clasificados en diferentes categorías de acuerdo al enfoque y especialidad del mismo. Los distintos tipos
de índices a los cuales puede pertenecer un índice son las siguientes:
Índices principales,
Índices de sustentabilidad
Índices fundamentales
Índices de estrategia
Índices sectoriales analíticos
Índices sectoriales invertibles
Índices de actividad económica
Índices internacionales.
De todos los índices existentes en la Bolsa Mexicana de Valores, el Índice de Precios y Cotizaciones
(IPC), cuya base data de octubre de 1978, se constituye como el principal indicador del Mercado Mexicano
de Valores. El índice IPC está conformado por las compañías emisoras más líquidas y grandes, listadas
únicamente en la Bolsa Mexicana de Valores, cuyos pesos relativos son obtenidos en base al Valor de
Capitalización de Mercado Flotante.
Para la construcción del índice, se pre seleccionan las compañías que pueden pertenecer al índice de
acuerdo a ciertos criterios de elegibilidad, que en este caso son los siguientes: Se debe tener un factor de
acciones flotante de por lo menos 0.12 o contar con un valor de capitalización de mercado flotante de
30
mínimo 10,000 millones de pesos mexicanos a la fecha de cálculo, las acciones no deben tener más de 4
días sin operación en los últimos 3 meses; se debe seleccionar solo una serie accionaria, para aquellas
empresas con más de una acción listada, que será escogida teniendo en cuenta la mayor operatividad; y el
valor de capitalización del mercado flotante ponderado tiene que ser igual a mínimo 0,1% de todos los
valores de las acciones actuales del IPC (Grupo BMV, s.f., b).
Una vez obtenida la lista de compañías elegibles, estas son calificadas de acuerdo a su factor de rotación,
valor de capitalización de mercado flotante ponderado e importe operado. Finalmente, son seleccionadas
para pertenecer al índice IPC las 35 acciones con la menor calificación total. Cada año, en el último día
hábil de agosto se realiza la recomposición del índice, mientras que el rebalanceo de sus pesos se calcula
cada trimestre, en el último día hábil de los meses de febrero, mayo y noviembre.
5.5. Bolsa de Valores de Lima
Perú cuenta con un mercado de valores dinámico y en plena expansión, además su trayectoria y su
desarrollo económico hacen que el mercado bursátil peruano tenga muy buenas proyecciones para las
próximas décadas. Hablando específicamente de la Bolsa de Valores de Lima, esta cuenta con grandes
empresas mineras, las cuales tienen la mayor representación entre los emisores de esta plaza (MILA, s.f.,
d). Al término de diciembre de 2016, la Bolsa de Valores de Lima contaba con 217 emisores, cuya
capitalización bursátil equivale a USD $81 mil millones.
5.5.1. Historia
El proyecto y la creación de la Bolsa de valores de Lima data del año 1860 cuando, gracias a la
colaboración entre el Tribunal del Consulado y el presidente del periodo, se dio la creación de la Bolsa de
Valores, inicialmente conocida como Bolsa de Comercio de Lima, el 31 de diciembre de 1860, entrando
en operación el 7 de enero de 1861. Inicialmente tuvo un comienzo difícil y la bolsa peruana no llegó a
negociar acciones, lo que limitó sus operaciones como empresa a registrar las principales transacciones
de las plazas comerciales más importantes, debido además a la diferencia horaria con las principales plazas
europeas, así como por la crisis inflacionaria que se dio durante 1872 y 1880.
31
En el año 1898 la Bolsa resurgió impulsada por el presidente Nicolás de Piérola, adicionalmente, se crea
la Cámara Sindical compuesta por tres comerciantes y tres agentes de cambio y se edita por primera vez
el Boletín de la Bolsa Comercial de Lima. Por su parte, en el año 1901 se elabora la primera Memoria de
la Bolsa Comercial de Lima, documento que fue presentado ininterrumpidamente ante la Junta de Socios.
Luego de estas reorganizaciones, se comenzaron a negociar acciones, bonos y cédulas, principalmente las
de Bancos, aseguradoras, así como también la deuda peruana. Al mismo tiempo, la cotización de valores
fue la principal actividad tanto para la Cámara Sindical, como para la Comisión interior.
Entre los años 1929 y 1932 existió incertidumbre y una gran fluctuación de los valores, lo que fue un
factor importante, junto a los efectos que había generado la Guerra Mundial, para inducir cambios
institucionales. Dichos cambios, llevaron a que en 1951 se creara la nueva Bolsa de Comercio de Lima la
cual desde ese momento se centró en educar para negociar en Rueda de Bolsa y en la creación de un
verdadero mercado de valores. Consecuencia de lo anterior y gracias a que las condiciones estaban dadas
a su favor, en 1971 se dio la creación de la actual Bolsa de Valores de Lima (Bolsa de Valores de Lima,
s.f., a).
Desde su creación, la Bolsa de Valores de Lima ha atravesado numerosos cambios y saltos importantes,
hasta llegar al actual sistema electrónico de negociación, así mismo, el 19 de noviembre del 2002 se acordó
la transformación de la Bolsa de Valores de Lima a sociedad anónima a partir del 1 de enero de 2003.
5.5.2. Índice bursátil de la Bolsa de Valores de Lima
La Bolsa de Valores de Lima cuenta actualmente con cuatro índices en bolsa, el S&P/BVL Perú General,
el S&P/BVL Perú Select, el S&P/BVL Lima 25 y el Índice de Buen Gobierno Corporativo. El índice
S&P/BVL Perú General, lanzado el 4 de octubre de 2015 y antiguamente conocido como IGBVL cuya
base es el 30 de diciembre de 1991, es un índice diseñado para ser el benchmark del mercado peruano,
reflejando así la tendencia promedio de las principales acciones cotizadas en la Bolsa de Valores de Lima.
Antes de que el S&P/BVL Perú General reemplazara al IGBVL como índice principal, el índice general
de la Bolsa de Valores de LIMA (IGBVL) estaba conformado por el conjunto de acciones que
32
concentraban el 80% de las negociaciones del mercado. La selección de componentes de la cartera se
realizaba calculando el índice de liquidez para cada acción y su respectiva participación de liquidez con
respecto al total, siendo escogidas aquellas acciones que juntas obtenían una participación acumulada del
80% (Bolsa de Valores de Lima, s.f., b, p.1-2). A partir del 4 de octubre de 2015, este nuevo índice de
referencia (S&P/BVL) comenzó a ser de capitalización del free float, lo que implica que el índice se da a
conocer de retorno total, en otras palabras, teniendo en cuenta la reinversión de los dividendos.
La Bolsa de Valores de Lima efectúa ajustes de las empresas que hacen parte del índice los meses de
marzo, junio y diciembre de cada año, mientras que realiza la actualización de cartera en septiembre de
todos los años. Para ser incluido en el índice, las empresas deben cumplir con los factores de elegibilidad
establecidos, entre los cuales se encuentra: capitalización de mercado mayor a 33 millones de soles, las
empresas emisoras deberán ser parte del ranking de valores que representa el 95% del mercado, las
acciones se deben haber negociado en por lo menos el 20% de los días posibles en los últimos 3 meses
previos al día de cálculo, entre otras (S&P Dow Jones (2017)).
5.6. Mercado de referencia
Para este análisis comparativo entre Bolsas de Valores Latinoamericanas se consideró importante contar
con un mercado o índice de referencia (Benchmark) que permitiera ver de una mejor manera como ha sido
el desempeño de cada una de las Bolsas con respecto al mercado. Uno de los mercados de referencia para
Latinoamérica es el MILA (Mercado Integrado Latinoamericano) cuya creación se dio en el 2008 cuando
la Bolsa de Valores de Colombia, la Bolsa de Valores de Lima y la Bolsa de Comercio de Santiago, junto
a las centrales de depósito de cada país, firmaron un acuerdo para la implementación de una plataforma
única para la negociación de títulos de renta variable de estos tres países. En el año 2014 se incorpora la
Bolsa Mexicana de Valores y su depósito central al MILA. Con esta adicción, los países integrantes del
MILA conforman el 38% del PIB de América Latina y el Caribe (MILA, s.f., e). A pesar de que MILA
cuenta con varios índices bursátiles los cuales son elaborados en colaboración con S&P, se vio la
necesidad de buscar otro índice de referencia ya que en estos falta la importante participación de Brasil,
el mercado de valores más grande en Latinoamérica. Por lo tanto, teniendo en cuenta que se busca utilizar
un índice de referencia que esté conformado por acciones de las cinco bolsas de valores aquí estudiadas
se escoge el índice generado por MSCI para los mercados emergentes de Latinoamérica.
33
5.6.1. MSCI Emerging Markets Latin America
Morgan Stanley Capital International (MSCI) es una compañía estadounidense que se encarga de proveer
información y herramientas a los inversionistas institucionales alrededor del mundo. MSCI fue pionero
en desarrollar el mercado de índices globales sobre acciones, cuando crearon en 1969 su primer índice
(MSCI, s.f., a). Sus índices y análisis basados en la investigación han ayudado a los inversionistas del
mundo a construir y administrar mejor sus portafolios.
Uno de sus índices, el MSCI Emerging Markets Latin America, toma en cuenta empresas de mediano y
gran tamaño de cinco países emergentes de Latinoamérica: Brasil, Chile, Colombia, México y Perú. Está
constituido por 115 empresas de los 5 países, las cuales representan cerca del 85% de la capitalización de
cada uno de los mercados locales.
Como se dijo anteriormente, este índice será usado como una réplica del mercado base, es decir un
benchmark, con el fin de tener un punto de referencia para el rendimiento de cada uno de los índices de
las Bolsas de Valores estudiadas, y de esta forma poder comparar cada uno de los rendimientos frente a
los del mercado.
Cada uno de los países conforma un porcentaje de la capitalización total del índice, siendo Brasil el más
importante y el que mayor parte del índice representa con 57,02% del total. A Brasil le siguen las empresas
mexicanas (27,59%), las chilenas (9,35%), colombianas (3,24%) y peruanas (2,8%) respectivamente,
representando las empresas de los dos últimos países cerca de un 6% del total de la capitalización.
Por otra parte, se puede evidenciar el dominio de las empresas de Brasil y México, en las 10 principales
compañías que componen el índice, ya que se puede observar que todas son de estos dos países, mostrando
el potencial de sus empresas y de la economía nacional. Estas 10 empresas representan además el 36,65%
del total de capitalización de mercado del float ajustado. Por otro lado, el MSCI EM Latin America está
compuesto por empresas de los principales sectores de la economía, como lo son: el sector financiero,
energía, retail, telecomunicaciones, bienes raíces y del sector de la salud, entre otros. De los sectores se
destacan el financiero con 30,16% de participación, el sector retail con 17,13% y el de materiales con
15,23% (MSCI, s.f., b).
34
6. Análisis comparativo de índices generales
Para este punto vale la pena resaltar que todos los datos utilizados para realizar estos cálculos, han sido
obtenidos del 2008 al 2015, de la base de datos del Banco Mundial, mientras que la información del 2016
fue obtenida y calculada con información de la base de datos del World Federation Exchange. Igualmente,
todos los datos se presentan en una moneda universal como lo es el Dólar Americano, de forma que nos
permite realizar los cálculos y tener un punto de vista más claro al momento de comparar los datos de
cada uno de los países.
6.1. Tamaño de mercado.
Para medir el tamaño de mercado, utilizamos el número de empresas inscritas en cada una de las bolsas y
la capitalización bursátil, definida anteriormente. De esta forma conoceremos como ha cambiado el valor
de las empresas en los diferentes mercados financieros con el paso del tiempo, viendo al mismo tiempo
su relación y su fuerza frente a la economía nacional. Igualmente, este número de empresas listadas podrá
darnos una mirada de que tan conocido es el mercado de valores del país y dar una idea de las ventajas o
desventajas que este ofrece a las compañías nacionales en su respectivo mercado, así como el tamaño de
las mismas para poder cumplir con los requisitos exigidos y entrar en el mercado accionario.
Gráfica 3. Capitalización Anual. Fuente: Elaboración propia. Información obtenida
de la página del World Bank Data (WBD) y World Federation of Exchanges (WFE)
$0
$200,000
$400,000
$600,000
$800,000
$1,000,000
$1,200,000
$1,400,000
$1,600,000
$1,800,000
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Ca
pit
ali
zaci
òn
en
Mil
lon
es
de
US
D
Año
Capitalización anual USD
Brasil Chile Colombia México Perú
35
Al graficar en conjunto los cinco países estudiados, basándonos en la capitalización bursátil que tienen las
empresas inscritas en el mercado, podemos observar que Brasil viene siendo la más importante de la región
debido al valor que tienen sus empresas en el mercado financiero, siendo reconocido por esto como uno
de los mercados mundiales con mayor capitalización bursátil. Igualmente, el mercado de Brasil presenta
una estrepitosa caída en cuanto al valor total de las empresas inscritas desde 2010 hasta el 2015, lo cual
puede deberse al desfase de la economía mundial, el cual hace que el impacto de la crisis del 2008 en
Estados Unidos, haya llegado con 2 años de retraso a Brasil, afectando fuertemente su mercado financiero,
así como por los escándalos de corrupción interna que han venido descubriéndose en los últimos años.
Por otra parte, se puede observar un ligero crecimiento general en el valor de las empresas de todos los
mercados desde el 2008 hasta el 2012, mientras que en Brasil este crecimiento llega hasta el 2010. A partir
de estos años, el valor de dichas empresas en los mercados Chile, Colombia, México y Perú comienza a
caer poco a poco hasta tener una estabilización en los dos últimos años estudiados, 2015 y 2016.
Gráfica 4. Capitalización sobre PIB. Fuente: Elaboración propia. Información
obtenida de la página del World Bank Data (WBD) y World Federation of
Exchanges (WFE)
La capitalización sobre el PIB de cada país, permite conocer que porcentaje de los ingresos del país
equivalen al valor de las compañías listadas en los mercados financieros nacionales. Como resultado,
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
160%
180%
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Po
rce
nta
je C
ap
/P
IB
Año
Capitalización sobre PIB anual
Brasil Chile Colombia México Perú
36
podemos observar que el total de las empresas chilenas tiene un valor muy alto como porcentaje del PIB
anual del país, rondando entre el 80% y el 160% del PIB, demostrando que el tamaño de las empresas
inscritas y su importancia es muy representativa para la economía chilena.
Por otra parte, Perú, Colombia y Brasil se encuentran relativamente dentro del mismo rango,
especialmente desde el 2014, estando México un poco más rezagado en los años iniciales del estudio
2008-2012 y entrando a un porcentaje similar al de los otros tres países dentro de los últimos años
estudiados. El valor de las empresas listadas en los mercados financieros de estos países llega a representar
desde el 20% hasta el 80% del PIB de su país respectivo en los años iniciales, y terminan en los últimos
años 2014-2016, representando alrededor del 40% del PIB de los países estudiados, menos del chileno.
Así mismo, se puede observar que el comportamiento de este ratio calculado es muy similar a la gráfica 3
de la capitalización bursátil de cada país. De esta manera, se puede decir que debido a que esta
capitalización se ubica en el numerador del ratio, existe una relación directamente proporcional,
explicando de muy buena forma el comportamiento observado. Finalmente, los incrementos en esta razón
se darán porque para determinado año aumenta más, en términos netos, el PIB que la capitalización del
mercado mientras que una disminución se presenta cuando sucede lo contrario.
Gráfica 5. Compañías listadas. Fuente: Elaboración propia. Información
obtenida de la página del World Bank Data (WBD) y World Federation of
Exchanges (WFE)
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Nú
me
ro d
e e
mp
resa
s in
scri
tas
Año
Compañías listadas
Brasil Chile Colombia México Perú
37
Después de realizar la gráfica y observar los resultados, se puede ver que, como era de esperarse, Brasil
es el país con mayor número de compañías inscritas en su mercado de valores, debido principalmente al
desarrollo de su mercado accionario y al tamaño e importancia de su economía, tanto para la región como
para el mundo. Después de Brasil, se encuentran Chile, Perú, México y Colombia, respectivamente.
Este resultado nos permite entender que el mercado financiero en Colombia todavía tiene mucho camino
por recorrer en cuanto a su expansión como opción de financiación para las empresas nacionales, pero a
su vez nos muestra que aunque en número de empresas listadas es el menor, el valor de estas es mayor al
de las compañías en Perú, las cuales superan a Colombia por número considerablemente.
Igualmente, la capitalización bursátil de las empresas inscritas en la Bolsa de Valores de Colombia
(Gráfica 5) está muy cercana al valor de las compañías en la Bolsa de Comercio de Santiago, teniendo en
cuenta que el mercado chileno es el segundo con mayor número de empresas listadas, mientras que el
colombiano es el que menor número de empresas inscritas tiene de los mercados estudiados.
Por otra parte, México tiene el segundo número más bajo de empresas inscritas en su mercado, pero a su
vez estas tienen el segundo mayor valor en dicho mercado financiero, lo cual es explicado por el desarrollo
de su industria y la estrecha relación de su economía con la de Estados Unidos, dejándola posicionada
como la segunda principal potencia económica de la región latinoamericana.
Con México y Perú se puede ver que si bien el número de compañías listadas en una bolsa de valores es
importante este dato no es determinante para garantizar un alto desarrollo del mercado de capitales, ya
que como se dijo anteriormente México tiene el segundo número más bajo de empresas pero al mismo
tiempo es el segundo en mayor capitalización y volumen sobre capitalización, lo que demuestra el tamaño
de su mercado en cuanto a valor de mercado y a la facilidad que tienen los inversionistas en esta bolsa
para volver liquidas sus inversiones. Por otra parte, Perú a pesar de tener el tercer mayor número de
empresas listas y estar muy cerca del segundo que es Chile, es el último en capitalización bursátil y en la
razón volumen sobre capitalización.
38
6.2. Liquidez del mercado
Ahora se realizará un análisis de la liquidez presente en cada una de las bolsas de valores estudiadas, tanto
referente al tamaño del mercado como al tamaño de la economía de cada uno de los países. De esta manera,
podremos obtener una idea del desarrollo de los mercados respecto a las economías, y compararlos entre
sí para observar cual se encuentra más desarrollado y cual menos, teniendo una idea también del
crecimiento o decrecimiento de las negociaciones que se han tenido durante los últimos años. Este
volumen fue calculado utilizando la tasa de cambio respectiva para cada país que estuvo vigente el último
día de dicho año.
Gráfica 6. Volumen sobre Capitalización. Fuente: Elaboración propia.
Información obtenida de la página del World Bank Data (WBD) y World
Federation of Exchanges (WFE)
En este caso, podemos observar el valor de las transacciones que se realizaron año a año, sobre la
capitalización de las empresas dicho año, de manera que se puede tener una idea de que tanto porcentaje
del valor de mercado de las empresas inscritas fue negociado.
De esta forma el país con una mayor razón de volumen/capitalización es Brasil, lo que indica que en este
país se negocia casi toda la totalidad disponible en el mercado. La ventaja que presenta Brasil en este
indicador sobre los demás es significativa ya que a pesar de que en el año 2009 esta razón disminuye
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Po
cen
taje
Vo
l/C
ap
Año
Volumen sobre capitalización anual
Brasil Chile Colombia México Perú
39
considerablemente, Brasil logra un volumen sobre capitalización 30% mayor a México, el país que lo
sigue. Igualmente, el comportamiento de esta gráfica número 6 es contrario a la gráfica número 3 la cual
nos permite observar la capitalización, lo cual se explica que como la capitalización es usada como el
denominador en este cálculo, el ratio se comporta inversamente proporcional, asumiendo que se mantiene
un nivel de negociación o volumen, relativamente constante durante los años.
En segundo lugar se encuentra México el cual obtuvo valores muy similares en desde el 2009 al 2012 para
luego presentar una mejora en esta razón y mantenerse cerca de estos niveles. En México también se puede
observar un comportamiento inverso al de la gráfica de la capitalización, el cual se evidencia para todos
los países.
Es importante tener en cuenta que una disminución en la razón volumen/capitalización de un año a otro
significa que aumentó en mayor medida, en términos netos, la capitalización que el volumen tranzado
mientras que un aumento en la razón quiere decir que aumentó más el volumen que la capitalización del
mercado, nuevamente en términos netos. En temas prácticos, estos aumentos o disminuciones se refieren
principalmente a la liquidez de mercado, ya que indica que tanto se negocia al año en cada una de las
bolsas con respecto a lo que valen las empresas, dando a entender así la facilidad que tienen los
inversionistas para convertir un activo en dinero a través de una transacción.
En cuanto a Colombia, Chile y Perú se puede ver que estos países tienen comportamientos similares y
variaciones menos drásticas que las que presenta Brasil. Estos tres países no cuentan con una tendencia
única, ya sea de crecimiento o decrecimiento, sino que por el contrario esta tendencia varía constantemente
y sus valores presentan cambios anuales de +/- 5% en términos absolutos para cada país. Aun así, estos
tres países tendrían las mayores oportunidades de crecimiento ya que como se puede ver el volumen con
respecto a la capitalización del mercado es menor del 22% por lo todavía hay por lo menos un 78% del
valor de las empresas listadas en cada país por negociar.
40
Gráfica 7. Volumen sobre PIB. Fuente: Elaboración propia. Información obtenida
de la página del World Bank Data (WBD) y World Federation of Exchanges (WFE)
Por otra parte, al realizar el mismo análisis pero teniendo en cuenta el volumen de transacciones, se puede
observar la liquidez del mercado de valores de cada país relativo a su economía nacional, entendiendo así
la facilidad para volver liquida una posición de un inversionista con respecto al PIB de cada uno de los
países. En este caso, también se puede observar que la razón volumen/PIB (gráfica 7), es mucho menor
que la razón capitalización/PIB (gráfica 4), lo cual tiene sentido debido a los niveles de negociación que
presentan cada uno de los mercados financieros.
De esta manera, se puede observar que Brasil presenta una razón de volumen de negociación sobre PIB
anual mayor al de los otros países estudiados durante todo el periodo 2008-2016, explicada principalmente
por el tamaño y el desarrollo de su mercado financiero.
En esta razón también se puede ver que Perú tiene un volumen de negociación muy bajo comparado con
el PIB del país pues llega a valores de 0,76%, obtenido en el 2015. Colombia y México obtuvieron
resultados muy similares desde el 2008 al 2012 ya que a partir del 2013 México mejora su razón mientras
Colombia desmejora alejándose entre sí los dos valores. Chile por su parte, siendo el segundo mejor en
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Po
rce
nta
je V
ol/
PIB
Año
Volumen sobre PIB anual
Brasil Chile Colombia México Perú
41
este rubro, aumentó su razón del 2008 al 2010 y desde ese entonces ha disminuido hasta tener unos valores
similares a los de México.
Al mismo tiempo, se logra ver que durante los años 2008-2016 se tiene un relativo nivel constante del
ratio volumen/PIB para todos los países. Este ratio presenta algunas fluctuaciones no muy marcadas, lo
cual explica que existe un comportamiento similar y una relación entre el desempeño del PIB y las
negociaciones realizadas en los mercados financieros nacionales.
7. Análisis comparativo de índices de rendimiento
Adicional al análisis comparativo de volumen, liquidez y número de empresas listadas entre las bolsas de
valores que fue realizado en el punto anterior, se compara en este punto el comportamiento de los índices
bursátiles más representativos de cada uno de los países con el fin de ver directamente, desde sus
resultados de rentabilidad y riesgo, el desempeño del mercado. Para esto, es importante recordar que los
índices son realmente un portafolio creado con el objetivo de medir la evolución de un mercado basándose
en el comportamiento de las acciones más representativas (Bolsa de Valores de Colombia, s,f, a). Cabe
aclarar que para el cálculo del Sharpe Ratio los resultados se presentan por países y no por índices, sin
embargo, todos los cálculos fueron realizados con los rendimientos y la volatilidad de cada uno de los
índices bursátiles más representativos del país, los cuales fueron descritos en el punto 2.
7.1. Frontera Eficiente
La frontera eficiente se construye a partir del retorno esperado y la volatilidad de cada una de las acciones
que conforman un portafolio. Como se dijo anteriormente los índices son realmente portafolios creados
con las acciones más representativas de cada país, por lo que se puede comparar sus resultados mediante
esta metodología, sin embargo, debido al periodo de tiempo establecido para realizar la comparación
(Desde el 2008 hasta el 2016), y a las modificaciones que han sufrido los índices en cuanto a su
composición y las acciones que lo conforman se usó un portafolio diferente para la construcción de la
frontera eficiente.
42
La construcción del portafolio se hizo de la siguiente manera: primero se seleccionaron todas las acciones
que conformaban cada uno de los índices al 31 de diciembre de 2016 ya que, nuevamente, estas acciones
pueden ser consideradas como las más representativas del mercado de capitales de cada país. Una vez
identificadas estas acciones, se escogieron aquellas que tuvieran información histórica desde el 2008, es
decir que cotizaran continuamente en estos años, para que conformaran el portafolio. Este proceso se
realizó ya que se quería construir un portafolio lo más parecido posible al del índice de referencia pero
que permitiera realizar los cálculos de rentabilidad y volatilidad teniendo en cuenta un mismo periodo de
años manteniendo la homogeneidad en el tiempo. El número de acciones que conforman cada portafolio
antes y después de las modificaciones realizadas es el siguiente:
Tabla 1. Número de acciones que hacen parte del portafolio inicial y en el portafolio final
Una vez decidido las acciones que conforman cada portafolio se hace el cálculo de la rentabilidad y
volatilidad diaria de estas para poder obtener las del portafolio usando las siguientes expresiones:
𝐸(𝑅𝑝) = ∑ 𝑥𝑖×𝑅𝑖 [6]
𝑛
𝑖=1
Donde:
𝐸(𝑅𝑝) = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝑥𝑖 = 𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛 𝑖 𝑒𝑛 𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝑅𝑖 = 𝑅𝑒𝑛𝑡𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛 𝑖
𝑛 = 𝑁ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑒𝑛 𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝜎(𝑝) = √ ∑ ∑ 𝜎𝑖𝑗𝑥𝑖𝑥𝑗
𝑛
𝑗=1
𝑛
𝑖=1
[7]
País ÍndiceNúmero de
acciones iniciales
Número de
acciones finales
Brasil IBOVESPA 59 50
Chile IPSA 42 37
Colombia COLCAP 25 15
México IPC 35 25
Perú S&P/BVL Perú General 37 27
43
𝜎𝑖𝑗 = 𝜌𝑖𝑗𝜎𝑖𝜎𝑗 [8]
Donde:
𝜎(𝑝) = 𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 − 𝑅𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝑥𝑖 = 𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛 𝑖 𝑒𝑛 𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝑥𝑗 = 𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑝𝑜𝑛 𝑗 𝑒𝑛 𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝜎𝑖𝑗 = 𝐶𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖𝑎𝑛𝑧𝑎 𝑒𝑛𝑡𝑟𝑒 𝑙𝑎𝑠 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑖 𝑦 𝑗
𝜌𝑖𝑗 = 𝐶𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑒𝑛𝑡𝑟𝑒 𝑙𝑎𝑠 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑖 𝑦 𝑗
𝜎𝑖 = 𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛 𝑖
𝜎𝑗 = 𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛 𝑗
Luego de determinar la rentabilidad y volatilidad diarias del portafolio se calcula las posiciones a tomar
en cada una de las acciones con el fin de obtener el conjunto de portafolios eficientes, los cuales maximizan
el retorno esperado a determinada volatilidad. En este trabajo no se tuvieron en cuenta posiciones en corto.
Para encontrar estos portafolios se usa la función Solver de Excel la cual se parametriza de la siguiente
forma:
Para obtener el portafolio de máxima rentabilidad:
𝐹𝑢𝑛𝑐𝑖ó𝑛 𝑂𝑏𝑗𝑒𝑡𝑖𝑣𝑜: 𝑀𝑎𝑥 𝐸(𝑅𝑝) = ∑ 𝑥𝑖×𝑅𝑖
𝑛
𝑖=1
; [6]
𝑠𝑢𝑗𝑒𝑡𝑜 𝑎:
𝜎2(𝑝) = ∑ ∑ 𝜎𝑖𝑗𝑥𝑖𝑥𝑗;
𝑛
𝑗=1
𝑛
𝑖=1
[7]
∑ 𝑥𝑖 = 1
𝑛
𝑖=1
; [9]
𝑥𝑖 ≥ 0 [10]
Para obtener el portafolio de mínima varianza:
𝐹𝑢𝑛𝑐𝑖ó𝑛 𝑂𝑏𝑗𝑒𝑡𝑖𝑣𝑜: 𝑀𝑖𝑛 𝜎2(𝑝) = ∑ ∑ 𝜎𝑖𝑗𝑥𝑖𝑥𝑗
𝑛
𝑗=1
𝑛
𝑖=1
[7]
44
𝑠𝑢𝑗𝑒𝑡𝑜 𝑎:
𝐸(𝑅𝑝) = ∑ 𝑥𝑖×𝑅𝑖
𝑛
𝑖=1
; [6]
∑ 𝑥𝑖 = 1
𝑛
𝑖=1
; [9]
𝑥𝑖 ≥ 0 [10]
Finalmente, tras obtener el conjunto de portafolios eficientes se grafica la volatilidad y rentabilidad diaria
de cada uno, los cuales representarán la frontera eficiente
Gráfica 8. Frontera Eficiente de cada país. Fuente: Elaboración propia
45
Al graficar la frontera eficiente de cada país se puede ver que no todos manejan las mismas volatilidades
ni rentabilidades como era de esperarse. Perú por ejemplo maneja un rango de volatilidades menor en
comparación con México y Brasil. Chile por su parte se ubica más hacia la izquierda de la gráfica por lo
que se podría decir que maneja menores volatilidades. Al igual que lo realizaron Jairo González Bueno y
Olga Chacón Arias en su trabajo “Comparación de dos portafolios óptimos de renta variable: caso
Colombia y Latinoamérica” se muestra las fronteras eficientes en una sola gráfica en vista de que las
rentabilidades y volatilidades son evaluadas en términos porcentuales y por lo tanto comparables.
Gráfica 9. Frontera Eficiente juntas. Fuente: Elaboración propia
En la gráfica 9 se puede ver primero que todo que México presenta mejores rentabilidades que los demás
países a un mismo nivel de volatilidad, hasta obtener el portafolio de máxima rentabilidad, es decir el
portafolio con la rentabilidad diaria esperada más alta la cual es 0,131%. Además, este país maneja un
mayor rango de volatilidad al registrar valores que van desde el 0,92% y el 2,42%. Brasil, aunque presenta
rendimientos muy similares a los de México en el rango de 1,5% a 1,9%, tiene su frontera eficiente corrida
hacia la derecha lo que indica que su portafolio de mínima varianza tiene mayor varianza que el portafolio
mexicano con las mismas características.
En esta gráfica también se puede ver nuevamente que Perú maneja el menor rango de volatilidades, las
cuales van de 1,18% a 1,6%, y que tiene el portafolio de mínima varianza con mayor volatilidad. Sin
46
embargo, de Perú se destaca que obtiene rentabilidades como las de Brasil, las cuales siguen a las de
México. Chile por su parte cuenta con el portafolio de mínima varianza, es decir el portafolio con el riesgo
diario más bajo el cual es 0,62%, y obtiene varios portafolios con volatilidades no registradas por los
demás países, aun así, sus rentabilidades no son las mejores cuando obtiene volatilidades que los otros si
registran. Finalmente, Colombia obtiene rendimientos similares a los de Chile cuando se dan volatilidades
entre 1,05% a 1,43%, aunque su frontera se encuentra más hacia la derecha que la de Chile, indicando
mayores volatilidades para Colombia.
Ahora se busca el portafolio óptimo de cada país generando la recta tangente a la frontera o línea de
mercado de capitales. El portafolio óptimo será aquel que se ubique en el punto de tangencia entre la
frontera eficiente y la línea de mercado ya que obtendrá la mayor rentabilidad para cualquier volatilidad
posible gracias al efecto que generará la inversión libre de riesgo sobre el portafolio. Para esto nuevamente
se usa la función Solver de Excel la cual se parametriza de la siguiente forma
𝐹𝑢𝑛𝑐𝑖ó𝑛 𝑂𝑏𝑗𝑒𝑡𝑖𝑣𝑜: 𝑀𝑎𝑥 𝑇𝑎𝑛 𝜃 =𝑅𝑝 − 𝑅𝑓
𝜎𝑝 [11]
𝑠𝑢𝑗𝑒𝑡𝑜 𝑎:
∑ 𝑥𝑖 = 1
𝑛
𝑖=1
; [9]
𝑥𝑖 ≥ 0 [10]
Donde:
𝑅𝑝 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝑅𝑓 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑙𝑖𝑏𝑟𝑒 𝑑𝑒 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜
𝜎𝑝 = 𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
𝑥𝑖 = 𝑃𝑒𝑠𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛 𝑖 𝑒𝑛 𝑒𝑙 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
La línea del mercado de capitales por su parte puede ser expresada como (González y Chacón, 2014, p.32):
𝑅𝑝 = 𝑅𝑓 + (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓
𝜎𝑚) 𝜎𝑝 [12]
47
Donde:
𝑅𝑝 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑜𝑠 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜𝑠 𝑒𝑛 𝑙𝑎 𝑙í𝑛𝑒𝑎 𝑑𝑒 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑒𝑠
𝑅𝑓 = 𝑇𝑎𝑠𝑎 𝑙𝑖𝑏𝑟𝑒 𝑑𝑒 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜
𝑅𝑚 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜
𝜎𝑚 = 𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒𝑙 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜
𝜎𝑝 = 𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒 𝑙𝑜𝑠 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑎𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜𝑠 𝑒𝑛 𝑙𝑎 𝑙í𝑛𝑒𝑎 𝑑𝑒 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑒𝑠
Se recuerda que las rentabilidades y volatilidades usadas en este punto son diarias, sin embargo, para
encontrar el portafolio eficiente aún hace falta definir la tasa libre de riesgo a usar para cada país.
Usualmente se definen las tasas de los bonos emitidos por el gobierno como las tasas libres de riesgo de
cada país pero dado que de algunos países no se encontró información completa de los últimos 9 años que
se están estudiando (2008-2016) se usa la paridad de Fisher para definir estas tasas.
La paridad de Fisher nos muestra que la tasa de interés nominal se obtiene a partir de la tasa de interés
real y la tasa esperada de inflación. Esta equivalencia parte entonces de que los intereses reales ajustados
por las expectativas de inflación son mostrados anticipadamente por los intereses nominales de un
determinado país (Mascareñas (2001), p.22). Lo anterior equivale a la siguiente ecuación:
𝑖𝑛,𝑡 = 𝑖𝑟,𝑡 + 𝜋𝑡 [13]
Donde 𝑖𝑛,𝑡 es la tasa de interés nominal en el periodo t, 𝑖𝑟,𝑡 la tasa de interés real en el momento t y 𝜋𝑡 las
expectativas de inflación en el tiempo t.
Adicionalmente, en un mundo globalizado las tasas reales de los diferentes países deberían ser iguales, ya
que, en la búsqueda de los inversores por obtener mayores rendimientos, las operaciones de arbitraje llevan
a que estas se igualen (Mascareñas (2001), p.22).
𝑖𝑟,𝑙 = 𝑖𝑟,𝑒 [14]
48
Siendo 𝑖𝑟,𝑙 la tasa de interés real para el país local e 𝑖𝑟,𝑒 la tasa de interés real para el país extranjero. Por
lo que teniendo en cuenta esta igualdad y la equivalencia entre el interés nominal y real mostrada en la
ecuación 12, se puede obtener la paridad de Fisher mediante la siguiente expresión:
𝑖𝑛,𝑡,𝑙 − 𝜋𝑡,𝑙 = 𝑖𝑛,𝑡,𝑒 − 𝜋𝑡,𝑒 [15]
Donde 𝑖𝑡,𝑙 es la tasa de interés nominal del país local en el momento t, 𝜋𝑡,𝑙 la tasa de inflación esperada
del país local en el momento t, 𝑖𝑡,𝑒 la tasa de interés nominal del país extranjero en el tiempo t y 𝜋𝑡,𝑒 la
tasa de inflación esperada para el país extranjero en t.
Entonces, teniendo en cuenta la ecuación 14 se obtuvo la tasa libre de riesgo de cada país utilizando como
país extranjero a Estados Unidos, del cual se usó su inflación y el promedio para cada año de las tasas de
los bonos a 10 años del tesoro estadounidense, las cuales fueron seleccionadas como tasas nominales y
tasas libres de riesgo de referencia. Es así como se obtuvieron las tasas libres de riesgo para cada país y
para cada año. Sin embargo, para ser usadas en este punto se promedió primero los valores de cada año y
luego se dividió dicho valor en 252 para obtener el valor diario de la tasa libre de riesgo de cada país.
Finalmente se grafica en cada frontera la línea de mercado de capitales generada con el portafolio eficiente.
49
Gráfica 10. Frontera eficiente y línea de mercado de capitales para cada país. Fuente: Elaboración
propia
Los inversionistas podrán moverse a lo largo de la línea de mercado de capitales y obtener cualquier
combinación de riesgo-retorno gracias a la opción de prestar o pedir prestado a la tasa libre de riesgo. Si
el inversionista pide prestado fondos a una tasa de interés equivalente a la tasa libre de riesgo y los invierte
en el portafolio óptimo podrá obtener todas las rentabilidades que se encuentren a la derecha de este. Por
el contrario si presta dinero a la tasa libre de riesgo y el resto lo invierte en el portafolio óptimo podrá
obtener las rentabilidades ubicadas a la izquierda de este (Brealey, Myers, Allen (2011), p.190-191).
Nuevamente se puede ver que a través de la combinación de invertir en el portafolio óptimo encontrado y
de prestar o pedir prestado a la tasa libre de riesgo se podrá obtener el mayor valor esperado de retorno
independientemente del riesgo que se tome. Con esta estrategia no habría razón alguna para que un
inversionista, independientemente de su nivel de riesgo, escoja un portafolio diferente al óptimo y mucho
menos un portafolio que no se encuentre en la frontera eficiente, sin embargo, si dependerá de su nivel de
aversión al riesgo decidir si prestar o pedir prestado a la tasa libre de riesgo. En el Anexo I se podrá ver
las acciones que conforman el portafolio óptimo.
50
7.2. Sharpe Ratio
Si bien el Sharpe Ratio se considera como la pendiente de la línea del mercado de capitales encontrados
en el punto anterior, se quiso analizar adicionalmente cómo ha sido el comportamiento de este índice de
rendimiento para cada uno de los años y cada índice de referencia, teniendo en cuenta esta vez todas las
acciones que conforman el índice y los cambios realizados en su composición. Como se pudo ver en el
punto 3, el Sharpe Ratio depende de la rentabilidad del portafolio, la volatilidad de este y la tasa libre de
riesgo. Esto implica que la rentabilidad, la volatilidad y la tasa libre de riesgo usadas deben tener
periodicidad de un año. Por este motivo, la rentabilidad se obtuvo como el logaritmo natural del precio
del último día del año sobre el precio del primer día del año, mientras que para la volatilidad primero se
encontró el valor diario como la desviación estándar de los rendimientos diarios durante el respectivo año,
para luego obtener la volatilidad anual como la raíz de la varianza diaria multiplicada por el número de
días bursátiles del año. Por su parte, la tasa libre de riesgo se obtuvo usando la paridad de Fisher como
fue explicado en el punto 7.1. Frontera Eficiente.
A continuación, se muestran los resultados obtenidos para el Sharpe Ratio de cada país.
Gráfica 11. Sharpe Ratio original para cada país. Fuente: Elaboración propia
51
Como se dijo anteriormente, al comparar portafolios por Sharpe Ratio se debe escoger aquel que tenga un
Sharpe Ratio mayor ya que esto implica que se obtendrá un mayor retorno por unidad de riesgo que se
toma con el activo subyacente. Sin embargo, se puede ver que en este caso se obtuvieron varios Sharpe
Ratio con valores negativos, por lo tanto, surge la pregunta si se puede comparar estos resultados de la
misma forma.
McLeod & van Vuuren (2004) buscaron una definición alternativa al Sharpe Ratio cuando este tuviera un
valor de cero o fuera negativo. McLeod & van Vuuren encontraron la siguiente aproximación
probabilística a la definición del Sharpe Ratio:
𝑀á𝑥𝑖𝑚𝑜 Pr(𝑅𝑝 ≥ 𝑅𝑓) = 𝑀𝑎𝑥 Pr (𝑅𝑝 − 𝐸(𝑅𝑝)
𝜎𝑝≥
𝑅𝑓 − 𝐸(𝑅𝑝)
𝜎𝑝)
[16]
= 𝑀𝑎𝑥 Pr (𝑧 ≥ 𝑅𝑓 − 𝐸(𝑅𝑝)
𝜎𝑝) 𝑑𝑜𝑛𝑑𝑒 𝑧 ~𝑁(0,1)
= 𝑀𝑖𝑛 (𝑅𝑓 − 𝐸(𝑅𝑝)
𝜎𝑝) 𝑜 𝑎𝑙𝑡𝑒𝑟𝑛𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑒
= 𝑀𝑎𝑥 (𝐸(𝑅𝑝) − 𝑅𝑓
𝜎𝑝)
= 𝑀𝑎𝑥 (𝑆ℎ𝑎𝑟𝑝𝑒 𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜)
Por lo tanto, McLeod & van Vuuren concluyeron que seleccionar el portafolio con mayor valor de Sharpe
Ratio equivale a escoger el portafolio con la mayor probabilidad de superar el rendimiento libre de riesgo.
Teniendo en cuenta esta definición, se procedió a calcular la probabilidad respectiva para cada año y cada
país.
52
Gráfica 12. Probabilidad de superar la tasa libre de riesgo con el
Sharpe Ratio original. Fuente: Elaboración Propia
En esta gráfica se puede ver que no hay ningún índice que tenga un desempeño predominante sobre los
otros todos los años. A pesar de esto, en general se podría observar un comportamiento similar entre las
probabilidades de superar a la tasa libre de riesgo, es decir, la mayoría sigue un mismo movimiento, ya
sea aumentar o disminuir su probabilidad, en determinado año. Adicionalmente, en cuanto al
comportamiento de Colombia frente a los demás, se puede ver que en los primeros años del Colcap la
probabilidad del índice estuvo muy cerca de los portafolios con mejores resultados, mientras que en los
últimos años su probabilidad de superar el Sharpe Ratio ha caído con respecto a la de los otros países. Con
el fin de concluir cuál sería el mejor índice de acuerdo a sus resultados se muestran los países que
obtuvieron las dos mayores probabilidades para cada año:
53
Tabla 2. Resultados del Sharpe Ratio original
Con esta tabla se puede ver que México es el país que más veces obtuvo el mejor Sharpe Ratio, mientras
que Brasil en ningún año obtuvo el primer puesto. Por su parte Chile se destacó en el 2014 y Perú logró
obtener el mejor desempeño en el 2010 y 2016. Los resultados de Colombia muestran que en el año 2008
y 2012 el país tuvo la segunda mayor probabilidad, mientras que en el año 2009, su resultado fue el mejor
de todos. En cuanto a los países que obtienen el segundo mejor Sharpe Ratio se destaca Chile, Brasil y
Colombia.
7.2.1. Sharpe Ratio ajustado
La fórmula de Sharpe Ratio asume que los rendimientos del portafolio se distribuyen normal, sin embargo,
cuando esto no sucede se recomienda usar el Sharpe Ratio Ajustado. Se hicieron las respectivas pruebas
de bondad de ajuste para cada uno de los rendimientos de los índices y se encontró que ninguno se
comporta como una distribución normal. Es por esto que se procedió a calcular el Sharpe Ratio Ajustado
para cada país y año.
AÑOPrimer
País
Segundo
País
2008 México Colombia
2009 Colombia Chile
2010 Perú Chile
2011 México Perú
2012 México Colombia
2013 México Brasil
2014 Chile México
2015 México Chile
2016 Perú Brasil
54
Gráfica 13. Sharpe Ratio ajustado para cada país. Fuente: Elaboración propia.
Nuevamente se encuentran resultados negativos en el Sharpe Ratio, por lo que para hacer una mejor
comparación de estos datos se calcula la probabilidad de que cada índice supere la tasa libre de riesgo.
Gráfica 14. Probabilidad de superar la tasa libre de riesgo
con el Sharpe Ratio ajustado. Fuente: Elaboración Propia
Comparando con la gráfica de probabilidad obtenida con el Sharpe Ratio original se puede notar que los
índices tienen el mismo movimiento en ambas gráficas (Si en una gráfica el Sharpe Ratio del índice
aumenta en la otra también). Es por esto que todavía no existe un predominio claro de un índice sobre los
demás. En cuanto a el resultado de Colombia, no se ve casi diferencia en las probabilidades con respecto
55
a los resultados obtenidos anteriormente, por el contrario, al igual que los otros índices, en cuanto a
probabilidad el resultado pareciera ser el mismo. Para este Sharpe Ratio las dos mayores probabilidades
para cada año la obtuvieron los siguientes países:
Tabla 3. Resultados del Sharpe Ratio ajustado
Con el cálculo del Sharpe Ratio Ajustado sobresale México quien obtuvo la mayor probabilidad en cuatro
ocasiones diferentes, y el segundo mejor puesto en dos años, por lo que se puede decir que en general es
el mejor índice al medirse por el Sharpe Ratio Ajustado. Seguido de México se encuentra Chile el cual
mejora notoriamente su desempeño ya que, aunque solo obtuvo en dos ocasiones la mayor probabilidad
de que su resultado superara al de la tasa libre de riesgo, logró obtener cinco veces la segunda mejor
probabilidad. Perú en este casó logró un resultado muy similar al anterior al obtener la misma posición en
el año 2010 y 2011, pero saliendo del ranking en el año 2016. Brasil por su parte mejora en el año 2016
pero desmejora en el 2013 al perder su segundo puesto con mayor probabilidad. Finalmente, Colombia
también desmejora su desempeño al solo entrar en el ranking en el año 2009 (con el primer puesto) y el
año 2012 (con el segundo puesto), en comparación con el Sharpe Ratio Original en el cual sale tres años
entre los primeros (2008, 2009 y 2012).
7.2.2. Sharpe Ratio Benchmark
El Sharpe Ratio también se puede calcular tomando como base un índice de mercado o benchmark para
comparar los resultados del índice de cada país con respecto a este. Como se dijo en el punto 5, el
benchmark a usar es el índice MSCI Emerging Market Latin America, el cual está conformado por
AÑOPrimer
País
Segundo
País
2008 Chile México
2009 Colombia Chile
2010 Perú Chile
2011 México Perú
2012 México Colombia
2013 México Chile
2014 Chile México
2015 México Chile
2016 Brasil Chile
56
acciones de los cinco países analizados en este documento. Los resultados de este Sharpe Ratio fueron
los siguientes:
Gráfica 15. Sharpe Ratio benchmark para cada país. Fuente: Elaboración propia
Realizar el cálculo del Sharpe Ratio usando como referencia un benchmark y no la tasa libre de riesgo
generó menos valores negativos que en los anteriores cálculos realizados con los diferentes Sharpe Ratio.
Aun así, se ve nuevamente la necesidad de hacer la comparación entre los índices teniendo en cuenta la
probabilidad de que superen los rendimientos del benchmark.
Gráfica 16. Probabilidad de superar el rendimiento del
benchmark con el Sharpe Ratio benchmark.. Fuente:
Elaboración Propia
57
Comparando con las probabilidades obtenidas en los puntos anteriores, se puede ver una diferencia entre
los resultados, específicamente en los cambios de probabilidad de un año para otro. Por ejemplo, mientras
que en el 2009 la probabilidad del Sharpe Ratio original y ajustado aumentaban su valor con respecto al
2008, la probabilidad de superar el benchmark disminuida. Adicionalmente, en las probabilidades de este
último Sharpe Ratio calculado no se ve una misma tendencia entre los índices, es decir cada uno sigue un
comportamiento particular, lo que a diferencia de las probabilidades obtenidas con el Sharpe Ratio original
y ajustado no sucedía, ya que cuando un índice aumentaba su probabilidad los otros también lo hacían.
Esto conlleva a que la gráfica de la probabilidad de superar el benchmark no se parezca a las gráficas de
probabilidad del Sharpe Ratio original y ajustado, las cuales si son similares entre sí, diferencia que se da
por los retornos con los que se comparan, los cuales inicialmente eran libres de riesgo y luego fueron los
de mercado. Nuevamente se muestra para este cálculo los países que obtienen las mayores probabilidades
en cada año:
Tabla 4. Resultados del Sharpe Ratio benchmark
Los resultados de México una vez más se destacan al ser el país que más veces obtuvo la mayor
probabilidad de superar los rendimientos del benchmark. Perú por su parte sigue a México en cuanto al
número de veces ubicado en la primera posición. Colombia resalta al obtener la segunda posición de
probabilidad en 4 años, de los cuales tres fueron seguidos (del 2011 al 2013), obteniendo con este Sharpe
Ratio el mejor resultado con respecto a los que fueron calculados anteriormente. Chile en este caso se
ubica en el segundo puesto en tres años, mientras que Brasil mejora y se ubica en el ranking en tres
oportunidades logrando su mejor participación con esta medida.
AÑOPrimer
País
Segundo
País
2008 México Chile
2009 Perú Colombia
2010 Perú Chile
2011 México Colombia
2012 México Colombia
2013 México Colombia
2014 Brasil Chile
2015 México Brasil
2016 Perú Brasil
58
7.2.3. Comparación resultados Sharpe Ratio
Una vez realizados todos los cálculos de los diferentes Sharpe Ratio se hace una comparación de sus
resultados con el fin de determinar si estos varían mucho entre sí. Para esto se construye una gráfica
diferente para cada país, las cuales se muestran a continuación.
Gráfica 17. Comparación de los tres benchmark para cada país. Fuente: Elaboración propia
En términos generales se puede ver que el Sharpe Ratio original y ajustado tienen resultados similares
para cada país, esto se observa principalmente en México y Brasil en los que pareciera que ambos
59
resultados son iguales ya que es difícil incluso diferenciar entre las líneas que representan cada Sharpe
Ratio en las gráficas. Sin embargo, en los demás países se alcanzan a diferenciar ambos resultados con
especial facilidad en algunos años. En el caso de Chile y Perú los resultados del Sharpe Ratio original y
ajustado son distintos los primeros años, mientras que en Colombia esto sucede en el año 2009 y 2015.
Como los rendimientos de cada uno de los índices no se distribuye normal, estas diferencias en los
resultados de ambas medidas se dan por que se realiza un ajuste de acuerdo al skewness y kurtosis de los
rendimientos de cada año para cada país.
En cuanto al Sharpe Ratio Benchmark se ve que este tiene su propio comportamiento, el cual en pocas
ocasiones es igual al de las otras medidas. Esta clara diferencia entre el Sharpe Ratio Benchmark y el
Sharpe Ratio original y ajustado se debe a su método de cálculo. A diferencia del Sharpe Ratio Original y
ajustado en el cual se toma la tasa libre de riesgo de cada país, el Benchmark usa como referencia el
rendimiento de un índice accionario el cual actúa como medida del mercado. Adicionalmente, el Sharpe
Ratio benchmak en vez de usar la volatilidad del índice únicamente, toma la volatilidad de la diferencia
de los rendimientos entre el índice respectivo y el índice de mercado. Por lo tanto, aunque todas las
medidas me indican el retorno por unidad de riesgo que se tome, cada una hace referencia a un retorno y
riesgo distinto, el cual puede ser un retorno con respecto a la tasa libre de riesgo del país o al índice de
referencia del mercado; o un riesgo con respecto al activo que se está midiendo o a la diferencia entre el
retorno del el activo y el mercado.
Por ejemplo, en el año 2009 el Sharpe Ratio original y ajustado son positivos para todos los países mientras
que el Sharpe Ratio Benchamark es negativo o tiende a cero para cada índice. Esto se da ya que en el 2009
las tasas libres de riesgo de cada país bajan luego de que se estalla la crisis económica del 2008, mientras
que los retornos de cada índice aumentaron considerablemente, lo que además incrementó la diferencia
entre el retorno del índice y el retorno libre de riesgo, resultando entonces en altos valores de Sharpe Ratio
original y ajustado. Por su parte, así como los índices de cada país aumentaron su retorno este año, el
índice de mercado también lo hizo, obteniendo incluso un mayor rendimiento que la mayoría de los
portafolios, por lo que el Sharpe Ratio Benchmark para ese año resulta siendo negativo.
Por otro lado, en el año 2015 el Sharpe Ratio Benchmark es positivo para cada país mientras que el Sharpe
Ratio original y ajustado tiende a ser cero o es negativo. En este año los retornos libres de riesgo fueron
60
altos para los países mientras que los retornos de los portafolios fueron muy bajitos o incluso negativos,
siendo el benchmark el portafolio con peor rendimiento de todos. Como resultado de que el benchmark
tuviera el comportamiento más malo, el Sharpe Ratio Benchmark terminó siendo positivo pues su
rendimiento fue “mejor” que el del mercado, por su parte el Sharpe Ratio original y ajustado fue negativo
ya que al comparar con las tasas libres de riesgo de este año si pesaron los resultados negativos de los
índices.
A pesar de los diferentes resultados en cada uno de los Sharpe Ratio, al hacer el análisis de cuál es el mejor
índice teniendo en cuenta la probabilidad de superar el retorno libre de riesgo o el retorno del mercado, se
encontró que en las tres medidas México se destaca por obtener el mejor resultado dentro de los años
estudiados. Colombia por su parte le va mejor al ser comparada con el portafolio del mercado que con las
tasas libres de riesgo del país, por lo que su mejor resultado lo obtuvo con la medida Sharpe Ratio
benchmark. Chile tuvo mejor desempeño al ser comparado con la tasa libre de riesgo, especialmente
cuando se tenía en cuenta el skewnees y kurtosis de sus rendimientos, por lo que se destacó principalmente
en el Sharpe Ratio ajustado. Perú y Brasil por su parte obtuvieron resultados diferentes en cada una de las
medidas, siendo Brasil el país que menos se destacó entre los países con mayores probabilidades de
superar los rendimientos libres de riesgo.
61
8. Conclusiones
En este documento se quiso comparar la Bolsa de Valores de Colombia con las Bolsas de Valores de
Santiago, Lima, México y Brasil ya que se considera que los mercados financieros tienen una alta
importancia en el país, y pueden influir en el desarrollo de la economía y de la industria, especialmente
en países en vía de desarrollo como son los estudiados, ya que el mercado de capitales ayuda a impulsar
el crecimiento al ofrecer otra alternativa de financiación a las compañías de cada país y al generar
alternativas adicionales de inversión y ahorro a la población.
Como se observó en la primera parte del estudio, después de haber realizado los diferentes cálculos y las
descripciones cualitativas de cada una de las bolsas de valores podemos afirmar que en términos de
desarrollo, tamaño y liquidez la Bolsa de Valores de Colombia se encuentra retrasada con respecto a los
principales mercados financieros de la región, exceptuando a Perú.
Con respecto al tamaño del mercado financiero, aunque Brasil en términos monetarios es el mercado con
mayor capitalización bursátil, Chile tiene el mercado financiero más grande en términos relativos ya que
el valor de sus compañías supera al PIB o es muy cercano a este, lo que no ocurría con los demás países.
En esta medida se pudo ver también que un alto número de empresas inscritas no necesariamente indica
que haya un mercado de gran tamaño, por lo que siempre va a ser más importante la capitalización de las
empresas listadas. Sin embargo, el número de empresas inscritas puede indicar como ha sido la evolución
del mercado en el transcurso de los años (Uribe, (2007), p. 5). Colombia por su parte a pesar de tener
siempre el menor número de empresas listadas, en el año 2011 y 2012 logra ser el segundo mercado de
valores más grande, sin embargo, en los últimos años la razón de capitalización sobre PIB ha bajado para
el país. Aun así, desde el 2013 Perú, Colombia, México y Brasil han obtenido valores cercanos en esta
razón de tamaño, indicando que el tamaño del mercado de valores se ha equilibrado en estos países.
En cuanto a liquidez del mercado, Brasil tiene la clara ventaja con respecto a los demás países al tener
mayor volumen sobre capitalización del mercado y volumen sobre PIB. Perú por su parte se posiciona en
el último lugar en ambas medidas indicando que a pesar del alto número de empresas con el que cuenta
muy pocas de ellas son realmente negociadas en la Bolsa de Valores de Lima. De Colombia se puede ver
que su liquidez no ha cambiado mucho con el paso de los años, y aunque en ocasiones se acerca a la de
62
Chile y México, su poca variación impide que alguna vez pueda superar los niveles de liquidez de estos
dos países. En este punto es importante tener en cuenta que la liquidez es un atributo muy importante para
cualquier inversionista pues es lo que lo ayuda a realizar diferencias estrategias y puede afectar
directamente en sus rentabilidades.
Es así como, Colombia ha disminuido su tamaño y se ha mantenido constante en su liquidez y aunque
tiene un mercado de valores más grande y más líquido que Perú, todavía tiene altas oportunidades de
mejora pues aún se encuentra por debajo de Brasil, Chile y México. Aun así, hace falta realizar un análisis
adicional de que tan difícil sería aumentar el tamaño del mercado de capitales de Colombia pues primero,
respecto al número de empresas listadas, es necesario ver que tantas restricciones o facilidades cuentan
las compañías colombianas para su proceso de enlistamiento como emisor y segundo, respecto a la
capitalización bursátil de toda la bolsa, se necesita ver que tantas empresas se necesitarían para que
aumente considerablemente la capitalización pues en el año 2005 en Colombia las pymes conformaron el
99,9% del total de las empresas del país (Departamento Nacional de Planeación, s.f.), lo cual además
implicaría un estudio adicional ya que las condiciones y facilidades para que una pyme se enliste en bolsa
serían totalmente diferentes.
En cuanto al análisis comparativo de rentabilidad se realizó por dos métodos que aunque son diferentes
están relacionados entre sí: la frontera eficiente y el Sharpe Ratio. El análisis de rentabilidad se hizo para
los principales índices de cada uno de las Bolsas de Valores de Colombia ya que estos son creados con el
fin de reflejar los movimientos y rendimientos del mercado de capitales de cada país. Sin embargo, para
la frontera eficiente se tuvieron que hacer unas modificaciones a los portafolios de índices debido a la
inconsistencia de información que existía para ciertas acciones.
Al construirse las fronteras eficientes se pudo ver que México obtiene la mejor rentabilidad para
volatilidades mayores a 0,92%, mientras que Chile se destaca para un riesgo entre el 0,6% y 0,91%. Es
por esto que el portafolio de máxima rentabilidad lo tiene México mientras que el portafolio de mínima
varianza es de Chile. Brasil por su parte tiene resultados similares a los de México en el rango de
volatilidades de 1,4% a 1,9%, mientras que Perú, quien cuenta con un menor rango de riesgo, tiene
rentabilidades similares a las de Brasil para un mismo valor de volatilidad. Es así como Colombia obtiene
63
la que puede considerarse como peor frontera eficiente entre todas al obtener menores rentabilidades que
los demás países.
Con la frontera eficiente obtenida se buscó el portafolio óptimo de cada uno de los índices, cuyo resultado
fue mostrado en el Anexo I, para conocer el conjunto de acciones que generan el mejor rendimiento. Es
importante recordar que se logrará una verdadera maximización de retornos cuando se agrega una
inversión libre de riesgo, ya sea tomar o pedir prestado, al portafolio óptimo encontrado. Sin embargo,
dependerá del inversionista exclusivamente y de su perfil de riesgo decidir que posición tomar en su
inversión libre de riesgo.
Adicionalmente a la frontera eficiente, se realizó el cálculo del Sharpe Ratio para cada año, teniendo en
cuenta esta vez el portafolio de acciones completo y las modificaciones que sufren los índices en su
recomposición y rebalanceo. Se calcularon tres Sharpe Ratio diferentes, primero el original que fue
introducido por Sharpe en 1966, el Sharpe Ratio Ajustado recomendado por Pezier y White en el 2006
como alternativa cuando los rendimientos no tuvieran una distribución normal y el último, llamado Sharpe
Ratio Benchmark el cual en vez de realizar la comparación de rendimientos con la tasa libre de riesgo lo
realiza con los retornos del mercado; por lo que se usó como índice de referencia el MSCI Emerging
Market Latinameric por contar con acciones de los 5 países estudiados. Por otro lado, en este trabajo no
se tuvo en cuenta el índice que obtuviera mayor Sharpe Ratio sino aquel que tuviera una mayor
probabilidad de superar la tasa libre de riesgo, como fue explicado por McLeod y van Vuuren (2004)
cuando se presentan valores negativos o iguales a 0 en el ratio.
Los resultados del Sharpe Ratio indican que en general no hay ningún país que todos los años tenga la
mayor probabilidad de superar la tasa libre de riesgo, o en su caso el retorno del índice de referencia, lo
que pudo deberse a las variaciones presentadas cada año en la tasa libre de riesgo de cada país y las
variaciones anuales que se daban en la rentabilidad y volatilidad durante el periodo de tiempo estudiado,
periodo que al inicio estuvo marcado por la crisis económica del 2008 que afectó a todos los países. Sin
embargo, sí se destacaron los resultados de México ya que fue el país que más veces obtuvo la mayor
probabilidad en las tres medidas calculadas. Chile por su parte se destacó en el Sharpe Ratio ajustado, es
decir cuando se tuvo en cuenta el skewness y la kurtosis de la distribución, mientras que Colombia
sobresale cuando se realizó el cálculo del Sharpe Ratio Benchmark, lo que significa que tiene mejores
64
rendimientos cuando se comparan con los retornos del índice de referencia que cuando se analizan con los
rendimientos libres de riesgo. Sin embargo, el benchmark usado en este trabajo cuenta con una baja
participación de Colombia, por lo que esto pudo haber beneficiado al país y tal vez se deba realizar el
análisis con un portafolio o índice diferente. Perú y Brasil fueron los que menos se destacaron a pesar de
que hubo años en los que obtuvieron la mayor probabilidad de superar los retornos libres de riesgo o los
retornos del mercado.
El análisis comparativo de rentabilidad deja ver entonces a México como el país que obtiene mayor
rentabilidad por unidad de riesgo, Chile genera mejores rentabilidades a volatilidades menores, mientras
que Perú, Brasil y Colombia se consideran menos eficientes al obtener menores rentabilidades para
determinado nivel de riesgo. Nuevamente, Colombia solo se destacó cuando se realizó la comparación
con el índice de referencia.
Por lo tanto, tras realizar ambos análisis se concluye que Colombia frente a sus pares latinoamericanos
todavía tiene mucho por mejorar pues como ya se vio, en cuanto a tamaño y volumen se ubica en la
posición cuarta mientras que en rentabilidad puede incluso ubicarse como la última al tener en cuenta
únicamente la frontera eficiente. Aun así Colombia todavía tiene oportunidades para que su mercado de
capitales crezca, lo cual podría atraer más inversionistas extranjeros, que a su vez ayudarían a aumentar
la liquidez del mercado y así influenciar en el desempeño del mercado. El mercado de valores en general
está fuertemente ligado a la economía del país, las expectativas de crecimiento de este, el que a su vez se
ve atado por el desarrollo de las empresas, por lo que si mejoran las políticas económicas podrían mejorar
condiciones del mercado para las empresas emisoras y los inversionistas.
Este trabajo se centró en determinar la situación de la Bolsa de Valores Colombiana frente a las principales
Bolsas Latinoamericanas, no obstante queda abierto el estudio de cómo puede la Bolsa mejorar su tamaño
y liquidez, así como estrategias para mejorar su rentabilidad, con el fin de que se mejore su posición en
Latinoamérica y se vuelva más atractiva para los inversionistas.
65
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ANEXO I. RESULTADO DEL PORTAFOLIO ÓPTIMO
COLOMBIA
Nombre Emisor Nemotécnico Peso
Corporación Financiera
Colombiana SA Corficol 69.176%
Banco de Bogotá SA Bogota 1.257%
Grupo Aval Acciones y
Valores Aval 29.566%
Nombre Emisor Nemotécnico Peso
Petróleo Brasileiro SA Petr4 0.001158%
Petróleo Brasileiro SA Petr3 0.001366%
Banco do Brasil SA Bbas3 0.001149%
Ultrapar Participações SA Ugpa3 7.906109%
Kroton Educacional SA Krot3 8.833882%
Drogasil SA Radl3 56.821635%
Equatorial Energia SA Eqtl3 26.432536%
Bradespar SA Brap4 0.000038%
MRV Engenharia e
Participações SAMrve3 0.001888%
Cyrela Cyre3 0.000036%
BRASIL
Nombre Emisor Nemotécnico Peso
Banco de Crédito e
Inversionesbci
8.13%
Parque Arauco SA parauco 4.61%
Sociedad Matriz Banco de
Chilesmchileb
42.29%
Forus SA forus 12.56%
Coca-Cola Embonor SA embonob 13.55%
Gasco SA gasco 18.85%
CHILE
72
PERÚ
Nombre Emisor Nemotécnico Peso
Intercorp Financial
Services IFS 0.243392226
Luz del Sur LUSURC1 0.067506037
Enel distribución Perú ENDISPC1 0.689101747
Nombre Emisor Nemotécnico Peso
Fomento Económico
Mexicano SAB de CVfemsaubd 0.5204%
Grupo Aeroportuario del
pacíficogapb 4.9287%
Grupo Aeroportuario del
suresteasurb 12.5046%
Gruma grumab 33.6068%
Arca Continental ac 34.4791%
Promotora y operadora
de infraestructurapinfra 13.9604%
MÉXICO