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Análisis de la SituaciónMacroeconómica y Financiera

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211 de agosto 2011

Entorno Ecónomico Financiero: Internacional

- Prevalece la expectativa de un repunte en la actividad económica en el segundo semestre de 2011.

- Sin embargo, las expectativas de crecimiento económico para la segunda mitad de 2011 y 2012 se han contraído paulatinamente.

• Las previsiones se continúan revisando consistentemente a la baja.

• El índice de comercio mundial muestra una moderada desaceleración.

• Las encuestas PMI se han contraído de manera generalizada.

• Los índices de confianza del consumidor se vienen deteriorando en Estados Unidos y en Europa.• No obstante el segundo plan del “Consejo de la Unión Europea”, para atajar la

crisis de deuda soberana de la región, es claramente un esfuerzo que se podría traducir en mayor confianza para la zona.

•Actividad Económica:

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•Reducciones generalizadas en índices PMI manufacturas.

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- Reducciones en confianza del consumidor en EUA Y EZ

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- Comercio global modera su crecimiento

•Actividad Económica:

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- Estimaciones de crecimiento en EUA continúan a la baja.

•Actividad Económica:

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•Inflación:

-Las presiones de inflación continúan moderando ante:• Los indicadores económicos de alta frecuencia sugieren una moderación en el

crecimiento respecto a lo que se esperaba.- Esto incluye la desaceleración en los países BRIC, que son los que presentan mayores presiones de inflación.

• Continuidad en la moderación de los precios de los commodities energéticos y no energéticos ( con excepción del oro).

-El alza del oro, se explica no por ser refugio anti inflación, sino por las crisis que enfrentan las principales divisas de reserva.

• Dilución de los efectos, de factores extraordinarios.- Efectos climáticos, desastres naturales, conflictos geopolíticos.

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- Tras verse presionada en 2011-1S, tendería a moderar,…

•Inflación:

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- …, como pareciera anticipar la evolución de los commodities.•Inflación:

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•Política Monetaria:

- Bloque de países avanzados.• Prolongar la política extremadamente laxa: FED (0.25%,3.6%) y BoE (0.50%,4.2%).• O bien, pausar lo aumentos en tasa de referencia: ECB (1.50%,2.7%), BoC (1.00%, 3.1%) y RBA (4.75%, 3.6%).- Razones para esto:- Debilitamiento de los indicadores económicos de alta frecuencia. (FED, ECB y BoE).- Controlar la revaluación de sus divisas. (BoC y RBA).- Bloque BRIC.• Fase restrictiva avanzada: Brasil (12.50%, 6.7%) e India (8.0%,8.7%).• Fase restrictiva de intermedia a avanzada. China (6.56%,6.4%).• Entre ene-2010 y jun-2011 subió requerimiento de reservas de 16.0% a 21.5%• Fase restrictiva inicial. Rusia. (8.25%,9.4%).

Nota: entre paréntesis la tasa objetivo y la inflación 12 meses.

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•Política Monetaria:

- Comentarios sobre los últimos señalamientos de Ben Bernanke:• Reiteró que “la vara está elevada”, haciendo referencia a la posibilidad de implantar un QE3.- Requeriría un paro sostenido en el proceso de creación de empleos y de un renovado declive en la inflación y las expectativas inflacionarias.• Todos los miembros del FOMC, exceptuando uno, estuvieron de acuerdo en señalar la siguiente estrategia de salida.- Detener reinversión de vencimientos ˃ eliminar la frase “tasas de fondos federales excepcionalmente bajas por un periodo prolongado”˃ iniciar operaciones de “drenaje” de reservas ˃ iniciar con las alzas de la tasa de referencia ˃ iniciar la venta de bonos de agencia hasta eliminarlos de balance, lo que se espera tome cinco años. • “Estamos preparados para responder, ya sea con relajamiento adicional o un cambio a la

astringencia, dependiendo de los hechos”.

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•Encauzando los riesgos:

- Resoluciones del Consejo de la Unión Europea para enfrentar la crisis de deuda soberana en su interior.• El EFSF/ESM amplía sus funciones tornándose en un tipo de “Fondo Monetario Europeo”.- Podrá comprar bonos en los mercados primario y secundario.- Suscribirá bonos bancarios.- Otorgar líneas de crédito contra ataques especulativos.- Emitir garantías para respaldar bonos emproblemados.Nota: los recursos del fondo siguen siendo €440 billones.• Se aprobó segundo programa de rescate a Grecia.- La Unión Europea y el FMI ratificaron su compromiso de aportar €109 billones.- Adicionalmente, instituciones financieras tenedoras de los bonos de Grecia aportarán €50 billones por la vía de intercambios.

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•Encauzando los riesgos:- …, resoluciones,…,• …, rescate a Grecia.- La aportación de las instituciones financieras será totalmente voluntaria.- Esto es indispensable para no gatillar el reclamo de primas en los CDS.- Lo anterior fue confirmado por la “International Swaps and Derivatives Association”.- El intercambio de bonos tiene el atractivo de que los bonos recibidos estarán 100% garantizados por el EFSF/ESM. El intercambio tendrá cuatro modalidades.• Intercambiar ahora, por bonos a 30 años, a tasas que tiendan al 5.0%.• Intercambiar conforme a vencimientos, por bonos a 30 años a tasas que tiendan al 4.0% y previa firma de compromiso.• Intercambiar ahora por bonos a 15 años, con tasas mayores al 5.0%, pero aceptando un “haircut” del 20%.• Intercambiar conforme a vencimientos, por bonos a 15 años con tasas mayores

al 5.0%, pero inferiores a las de la opción anterior, tomando un “haircut” del 20% y previa firma de compromiso.

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•Encauzando los riesgos:- …, resoluciones,…,• …, rescate a Grecia.- Para alcanzar la cifra de los €50 billones, se requiere que el 90% de los tene dores del los bonos acepten alguno de los canjes.- Los canjes o la firma de compromisos de canje, se efectuará durante agosto.- Desde el punto de vista de las calificadoras, la aportación de las instituciones financieras, toda vez que implica la pérdida del 21% del valor en libros de sus tenencias en bonos de Grecia, constituye un evento de “default” al cual denominaron “Default restringido”.- Autoridad Bancaria Europea (EBA) reveló pruebas de estrés.• 8 de 90 bancos fallaron en la prueba.• Otros 24 bancos, apenas aprobaron.• La EBA adelantó que el sistema requiere capital por €80 billones.• Los mercados se han tranquilizado paulatinamente.

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•Luchando por encauzar riesgos:- Ampliación del techo de endeudamiento.• La deuda pública alcanzó el límite aceptado por el Congreso, de US$14.3 trillones, y se

requiere ampliarlo antes del 2 de agosto si se quiere evitar un proceso de “priorización del gasto”.

• El Presidente solicitó un aumento en el techo de endeudamiento por US$2.4 trillones para alcanzar US$16.7 trillones.

- Esto sólo para cubrir los compromisos ya adquiridos por el gobierno.- Advertencias de las empresas calificadoras.- Standard & Poors señaló lo siguiente:- Además de la ampliación del techo de endeudamiento, se requiere un plan de reducción del déficit de al menos US$4.0 trillones.- De lo contrario la calificación se bajará de AAA a AA+.- Moodys puso en revisión negativa la calificación y señaló:• Si se amplia el techo de endeudamiento con éxito, la calificación probablemente

se mantendrá en AAA.

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•Luchando por encauzar riesgos:- …, calificadoras.• Fitch ha mantenido estable la perspectiva y sólo señaló que:• Si para el 2 de agosto no se ha ampliado el techo de endeudamiento, pondrá a

la calificación de Estados Unidos en revisión negativa.

- Sobre el plan de consolidación fiscal americano, diferentes institutos y académicos han señalado que:• Se requiere reducir el déficit a 3.0% del PIB para 2015 y sólo a partir de ese momento la deuda pública dejaría de subir. (Y como porcentaje del PIB empezaría a caer).

- Adicionalmente, Ben Bernanke señaló que:- “Un plan de consolidación fiscal creíble y bien diseñado, sería capaz , casi de inmediato, de destrabar varios de proyectos de expansión, hasta ahora detenidos por la incertidumbre fiscal”.

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•Luchando por encauzar riesgos:- Las dos propuestas más probables hasta el momento son.• La del Senador demócrata por el estado de Nevada, Harry M Reid:- Incremento al techo de endeudamiento de US$2.4 trillones.- Plan de reducción del déficit por US$2.7 trillones.

- Mas cargado en el aumento de impuestos que en el recorte al gasto.- La del Representante por el octavo distrito de Ohio, el republicano John A Boehner;- Incremento de techo de endeudamiento de US$1.0 trillón.- Lo que permitiría al gobierno operar con normalidad sólo lo que resta del año 2011.Recortar el déficit en US$1.2 trillones- Mas cargado del lado de impuesto.- Negociar nuevas reducciones del déficit a principios del 2012 por un total de trillones. Evidentemente, los mercados ven mejor la propuesta “Reid”.

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•Luchando por encauzar riesgos:- Con cualquier propuesta, la calificación de Standard & Poors bajaría de AAA en uno o dos notches.

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•Luchando por encauzar riesgos:- BofA-Merrill Lynch evaluó las implicaciones de ambas alternativas. A continuación los resultados:

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•Luchando por encauzar riesgos:- A pesar de un resultado relativamente benigno, conforme a los señalamientos de los analistas de BofA-Merrill Lynch, otros especialistas apuntan hacia algunos problemas con la baja de calificación de Estados Unidos. En concreto el equipo de BNP-Paribas, señala lo siguiente:

• Los bonos de las GSE y los MBS de agencia, son susceptibles de sufrir mayores caídas que los UST, dada su menor liquidez .

• Dado que más del 35% de los Treasuries en circulación se utilizan como colateral en di-versas operaciones financieras como reportos o Swaps, la baja en la calificación impli-caría:

- Mayores “haircuts” en reportos y márgenes ante la menor calidad del colateral.• Finalmente, si con el tiempo en Estados Unidos no se aplican a reducir su deu-

da, los actuales movimientos, no serían sino el inicio del fin del dólar como la principal moneda de reserva.

Fuente: Interest Rate Strategy. 27/07/2011. BNP-Paribas.

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•Actividad Económica:- El sector industrial mostró una fuerte resiliencia durante mayo y junio.

- El sector terciario también mantuvo su moderado crecimiento.

• Los servicios relacionados con el sector industrial y con las exportaciones son claramente los más dinámicos.• En contraste la venta en establecimientos comerciales ha perdido dinamismo de la mano de:

- Aumento en desempleo, estancamiento en remesas familiares y en el nivel de confianza del consumidor.

- La inversión en maquinaria y equipo, mantiene un modesto crecimiento, mientras que la inversión en construcción continúa prácticamente parada.

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•Actividad Económica:- Resiliencia en el sector industrial.

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•Actividad Económica:- El sector servicios moderó sólo ligeramente su expansión...

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•Actividad Económica:- ... ante lo cual llama la atención el desplome de la inflación de servicios.

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•Actividad Económica:- ... el consumo privado no termina de fortalecerse.

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•Actividad Económica:- ... ni las tasas de desocupación y subocupación de reducirse.

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•Actividad Económica:- ... y permanece el estancamiento de las remesas familiares.

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•Inflación:- La caída en la inflación se explica por la fuerte reducción en las inflaciones de los subíndices de mercancías no alimenticias y de servicios.• Sobre sale el efecto reductivo sobre la inflación de los mayores niveles de competencia

en el sector de telecomunicaciones y en las tiendas de autoservicio de México.

- México ya se ubica en los países de baja inflación en el ámbito global.• Históricamente la inflación mexicana ha logrado ubicarse por debajo de la inflación global, sólo en periodos muy cortos.

- Es posible que el propio Banco de México vea ya más cerca la convergencia de la inflación al objetivo del 3.0%.• En las últimas minutas se comentó: “Es necesario que se actúe tanto en situaciones de presión inflacionaria como cuando la inflación se ubique por debajo de la meta”.

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2911 de agosto 2011

•Inflación:

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•Política Monetaria:- En la últimas minutas estableció que dos riesgos para la inflación han descendido,…,

• La reducción de la velocidad en el cierre de la brecha del producto.• Y la evolución del precio de las materias primas.

- …, y dos se han mantenido:

• La volatilidad en los mercados financieros capaz de generar un movimiento disruptivo del tipo de cambio a la alza.• La siempre presente volatilidad en el precio de los bienes agrícolas.

- Y de hecho en las minutas se afirmó

• “La opinión de la mayoría de los miembros de la junta, es que si bien se ha aumentado los riesgos a la baja en cuanto al crecimiento económico, el balance para los riesgos de inflación ha mejorado”

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•Política Monetaria:- Si bien no detectamos prisa alguna, entre los miembros de la junta, para empezar a incrementar el objetivo de la tasa de fondeo, tampoco vemos ninguna intención de bajarla. De hecho uno de los miembros comentó:

• “La baja en la inflación no debe tomarse con complacencia”. Más bien, “la política mon-etaria debe buscar capitalizar el excelente avance (entiéndase progreso en el descenso de la inflación hacia el objetivo) reciente”.

- Por lo anterior, interpretamos que cuando algunos miembros de la junta hablar-on de actuar ante presiones inflacionarias o cuando la inflación se ubique por de-bajo de la meta, más que abrir la puerta a posibles reducciones en tasa, están se-ñalando que ahora ven más factible el logro del objetivo.

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•Política Monetaria:- En las encuestas más recientes, la mediana de las expectativas de analistas ubica a la primera alza en la TOFB en abril de 2012.

- Por su parte los futuros de la TIIE a 28 en el Mexder, anticipan el primer movimiento de 25 pb, para lo que sería la cuarta junta de política monetaria de 2012, hacia fines de mayo.

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•Tasas de Interés:- Considerando un posible caída del los treasuries de 25 puntos base y una compresión de los spread contra los otros bonos calificados de 15 puntos base, la afectación sobre los bonos mexicanos ante la posible degradación del T-Bond no debería exceder los 10 puntos base.

- Por otro lado, varios factores se han conjuntado para justificar un entorno de menores tasas de interés en el ámbito global.• Revisión a la baja en las expectativas de crecimiento para 2011-2S y 2012.• Menores presiones de inflación.• Disminución de algunos de los riesgos económicos y financieros:

- Situación de la crisis de deuda soberana de Europa.- Y la posible solución a la crisis del techo de endeudamiento en EUA.

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•Tasas de Interés:- Por otro lado pensamos que ya gran parte de las fuerzas de baja en las tasas de interés ya se encuentran incorporadas en los actuales niveles de valuación.

- Por lo tanto, sin descartar la posibilidad de nuevas bajas, continuamos pensando que las tasas experimentarán un rebote conforme avance el año.

• No obstante, el rebote sería mucho menor al esperado con anterioridad.

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•Tasas de Interés:Treasuries

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•Tasas de Interés:T- Bond y Bunds CDS.

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•Tasas de Interés: T- Bond y Bunds: Spreads

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•Tasas de Interés: Premio Bono vs Treasury

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•Tasas de Interés: Expectativa C.Nominal (E.Base)

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•Tasas de Interés: Expectativa C.Nominal (E.de baja)

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•Tasas de Interés: Expectativa C.Real (E.Base)

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•Tasas de Interés: Expectativa Nominal (E.Baja)

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Análisis de la Situación Económica y Financiera11 de julio de 2011