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Octubre 09, 2011
ALICORP S.A.A
ALICORC1 Recomendación de Inversión: MANTENER. Actualmente la diferencia entre
el precio actual de la acción y el valor proyectado de la misma en doce meses es
muy baja como para tomar una decisión de venta o compra en el corto plazo. Si
consideramos que las expectativas económicas son favorables, tanto en su
proyección dentro del país como para las operaciones internacionales, creemos
que el precio de la acción proyectada ya está incorporando dichas mejoras.
Precio de la acción objetivo: S/. 5.29
2007 2008 2009 2010
Utilidad Neta (PEN) 121,969 82,631 220,729 289,040
Acciones en Circulación 847,191,731 847,191,731 847,191,731 847,191,731
Utilidad por Acción (UPA) 0.143 0.097 0.258 0.338
Valuación (en Miles de Nuevos Soles)
2011 2012 2013 2014 2015 2016
Flujo de Caja Libre 113,128 166,448 181,955 198,738 216,871 236,425
VAN 4,569,683
Costo de Capital Tasa Libre de Riesgo 3.85 % Pasivo no Corriente (PNC) 282, 400
Prima de Mercado 5.34 % Patrimonio (PAT) 847,192
Tasa Riesgo País 1.65 % Beta apalancado 1.50
Costo del Accionista (re) 7.74% Beta del Sector 1.22
CCPP 7.30%
Perfil General de la Empresa
Ubicación: Av. Argentina 4793 Carmen de La Legua Callao, Perú
Industria:(i) Consumo Masivo, (ii) Productos Industriales y,(iii) Nutrición
Animal
Descripción: Alicorp S.A.A se dedica a la fabricación y comercialización de
alimentos balanceados, aceites, harinas domésticas e industriales, fideos,
bebidas, productos para el aseo personal, galletas, detergentes, jabón para lavar,
leche de soya, alimentos para mascotas y otros productos de consumo masivo.
Productos y Servicios: La empresa mantiene en su cartera de productos diversas
marcas de las categorías mencionadas anteriormente.
Dirección de Internet: http://www.Alicorp.com.pe/ Analistas: Director de Investigación:
Rita Moreno Alva
Eduardo Court
Juan Carlos Cieza Arevalo
David Lynch Guillén
Jose Luis Rivas Loayza
Asesor: Miguel Panez
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EVOLUCIÓN DEL
PRECIO DE LA
ACCION
Figura 1. Evolucion del Precio de la acción (ALICORPC1) Nota: De Bolsa de Valores de Lima, 2011
RESUMEN DE
INVERSION
Nosotros proyectamos para ALICORP un valor para la acción de PEN
5.29, el cual se ha obtenido a través del método del Flujo de Caja
Descontado (FCD). Para esta proyección se ha considerado:
a. Una prima de mercado de 1.49%
b. Un Riesgo País de 1.65%
c. Una tasa de libre riesgo de 3.85%
d. Un beta del Sector de 1.22
Se ha considerado que, según la visión de la empresa al 2015, esta
apunta a estar ubicada entre las primeras 250 empresas TOP de
América Latina, por lo que seguirá un rumbo de crecimiento sostenible
no solo en el Perú, sino también en el exterior.
A pesar de la incertidumbre del entorno internacional, las perspectivas
del crecimiento de la economía peruana hacen que se proyecte como el
país de mayor crecimiento en la región. Esto sumado a un alto
potencial de mantener las tasas de crecimiento constantes (6% - 6.5%)
en los próximos años, permitiría posicionarse como país líder de la
región aumentando el consumo de manera similar.
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TESIS DE
INVERSION
La inmejorable posición financiera de ALICORP se debe a su mayor
capacidad de generación de ingresos y el menor nivel de
apalancamiento financiero lo que ha generado que el EBITDA casi se
haya duplicado con respecto al 2008. El EBITDA más alto de su
historia, lo obtuvieron en el segundo semestre del 2010, con 16.5% de
margen con respecto a las ventas.
Cabe agregar que ALICORP proyecta ampliar el mix de productos y
diversificar aun más sus líneas de negocio, generando un mayor valor
agregado con la finalidad de no ser dependientes de la fluctuación de
precios de los comodities como el trigo y la soya, cimentando aún más
su liderazgo en el mercado peruano.
ALICORP también ha presentado una constante mejora en el proceso
de compra de materias primas en términos de volúmenes, cobertura y
manejo de inventarios; esto sumado a una mejora de los procesos
productivos a través de sinergias generadas con la adquisición de
nuevas empresas lo que ha permitido mejorar sus márgenes de
rentabilidad en los últimos años.
Debido a un menor nivel de endeudamiento en el 2010, la empresa se
encuentra en una posición más holgada para continuar con su plan de
expansión vía adquisiciones en el mercado local y/o el extranjero, sin
alterar la posición financiera actual.
Tabla 1
Indicadores Financieros Alicorp
(S/. MM) DIC-10 DIC-09
Ingresos 3,752 3,703
EBITDA 620 553
Flujo de Caja Operativo(CFO) 251 507
Deuda Financiera Total 563 601
Caja y valores líquidos 126 116
Deuda Financiera / EBITDA 0.9 1.1
Deuda Financiera Neta / EBITDA 0.7 0.9
EBITDA / Gastos Financieros 19.7 11.1 Nota. De “Informe Anual Alicorp S.A.A. y Subsidiarias” por Apoyo y Asociados
Adicionalmente, podemos apreciar que ALICORP tuvo un incremento
de su utilidad neta con respecto al 2009 de 30.9% aumentando de
S/.220.7 millones a S/289.0 millones, debido principalmente al
incremento del margen bruto de 30.8% durante el 2009 a 32.5% en el
2010 además de la reducción de los gastos financieros en S/.30.7
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millones. De esta forma al cierre del 2010, la utilidad por acción fue de
S/. 0.338 mayor a la del 2009, que fue de S/. 0.258.
Las ventas del 2010 fueron S/.3,752.20 millones, 49.2 millones
mayores al año 2009 (S/. 3,703.1 millones). Al cierre del año 2010, las
ventas de negocios internacionales representaron el 25.1% de los
ingresos totales de ALICORP.
Figura 2. Ventas por Linea de Productos Alicorp Nota. De “Informe Anual Alicorp S.A.A. y Subsidiarias” por Apoyo y Asociados
VALUACION
Para valorizar ALICORP se usó el método de flujo de caja libre
descontado al Costo Medio Ponderado de Capital (CMPC); se eligió
este método porque permite analizar tanto la información histórica y
proyectada de la empresa.
La tasa del Costo Medio Ponderado de Capital es de 7.30%, el mismo
que fue calculado considerando el costo ponderado de la deuda tanto
propia como hacia terceros; para el cálculo de los recursos propios (ke)
se calculó a través del modelo CAPM la misma que se obtuvo a través
de la suma de la tasa libre de riesgo (rf) con la prima por riesgo de
mercado multiplicada con el coeficiente beta adicionándole finalmente
la tasa del riesgo país. Se tomó como porcentaje de la tasa libre de
riesgo la rentabilidad promedio de los bonos soberanos de Estados
Unidos de América a 10 años, desde el 3 de enero de 1995.
ANÁLISIS DE LA
INDUSTRIA
ALICORP es una compañía que por la variedad de sus líneas de
negocio (consumo masivo, productos industriales y nutrición animal) y
diversidad de productos no podría ser comparada con otras compañías
locales ya que ninguna de ellas reúne características ni un tamaño
similar.
Las ventas de la línea de productos de consumo masivo representan el
63.42% de las ventas totales de ALICORP. Dentro de esta línea
tenemos diversos productos, entre los que podemos mencionar harinas
domesticas, aceites domésticos, margarinas domésticas, jabón de lavar,
fideos, galletas, mayonesa, detergentes, salsas y refrescos en polvo.
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En el mercado de aceites comestibles, el ritmo creciente de la
participación de los supermercados en el comercio minorista favorece
el incremento de las ventas de aceites comestibles no sólo en la capital
sino también en el interior del país. Más bien el riesgo latente se
encuentra en la menor oferta de insumos importados debido a la caída
de la producción internacional que en los últimos meses, se vio
afectada por fenómenos climáticos y el aumento de los precios de la
soya (principal materia prima de este producto).
En el periodo 2010 se transaron alrededor de 266.5 mil TM de aceites
comestibles, correspondiendo 70% a aceites envasados dirigidos
especialmente a los hogares y 30% a aceite a granel dirigido
especialmente a negocios.
Tabla 2. Producción de Aceite Vegetal (Miles de TM)
Tipos de Aceites Anual Var. % Var. %
2008 2009 2010 09/08 10/09
Aceite Vegetal 188.145 204.996 238.217 9.0 16.2
TOTAL 188.145 204.996 238.217 Nota. De “Informe Anual Alicorp S.A.A. y Subsidiarias” por Apoyo y Asociados
Las principales marcas de aceite vegetal de ALICORP son Primor,
Cocinero, Cil, Capri, Friol y Soya que conjuntamente representan el
64% del mercado de aceites domésticos. De parte de sus principales
competidores en este rubro la empresa Adm-SAO Perú tiene en su
cartera de productos las marcas: Sao, Sabrosa y Lizeth; Laboratorios
de Igaza tiene la marca Deleitte y Molinos del Perú S.A Ideal, Doña
Sol, Girol y otras.
De otro lado, la industria para la elaboración de harinas importa el
88% del trigo que utiliza, debido a que en el Perú la falta de
condiciones climáticas y geográficas ocasionan que este cereal no se
siembre en volúmenes significativos.
La principal oportunidad en esta industria es el incremento de la
demanda, impulsada por el crecimiento económico del país lo que
alentará el crecimiento de la industria farinácea que comprende la
industria panificadora, fideos e industria de galletas. Además el costo
de la importación del trigo en el marco de los Tratados de Libre
Comercio, evitaría una reducción brusca de la demanda de harina ante
el aumento del precio internacional del cereal.
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La importación de trigo se ha mantenido constante durante el año
2010, siendo ALICORP la empresa que más importó (38% del
mercado del 2010 con 1.7 millones de TM), siguiéndole Molinera Inca
(también del Grupo Romero), Molitalia y Cogorno representando
estos últimos en conjunto el 26.6% del mercado. ALICORP es líder
del mercado de harina con una participación del 55% seguido por
Molitalia, Cogorno y Anita Foods.
Tabla 3. Principales Empresas Importadoras
de Trigo (miles de TM)
Empresa Anual Var. % Part.
%
2008 2009 2010 10/09 2010
Alicorp 539.2 610.9 638.9 4.6 38.2
Molinera Inca 147.4 177.9 171.9 -3.4 10.3
Molitalia 157.1 134.7 148.2 10.0 8.9
Cogorno 88.3 107.7 124.7 15.8 7.4
Anita Food 110.7 85.0 113.8 33.9 6.8
Industrial teal 57.7 67.7 80.5 18.9 4.8
Corporación Adc 48.7 70.4 80.2 13.9 4.8
Cia Mol. Cent. 46.3 49.7 76.3 53.5 4.6
AT & Ship Perú 37.0 27.4 59.1 115.7 3.5
Mol. el Triunfo 28.6 35.8 46.7 30.4 2.8
Resto 205.0 118.6 133.6 12.6 8.0
Total 1,466.0 1,485.8 1,673.9 12.7 100.0 Nota. De “Informe Anual Alicorp S.A.A. y Subsidiarias” por Apoyo y Asociados
Las principales marcas de harina que produce y comercializa
ALICORP son Blanca Flor, Favorita y Nicolini.
En relación al mercado de detergentes el gasto per cápita fue US$ 11
en el primer semestre del año 2010, cifra bastante menor con respecto
a las de Colombia y Venezuela cuyos consumos per cápita ascendieron
a US$ 15 y US$ 16 respectivamente, cifras que muestran que hay una
fuerte perspectiva de crecimiento a pesar de la competencia.
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Figura 3. Venta de Producción de Detergentes Nota. Ministerio de la Producción, 2010
En el mercado de detergentes, ALICORP mantiene el liderazgo debido
a la mayor red de distribución nacional, por lo que su participación en
el mercado del año 2010 fue de 47%; asimismo la participación en el
rubro de jabones de lavar fue de 81%, siendo estos productos unos de
los que mayor EBITDA aportan a la empresa.
Los drivers de la industria son:
(a) Los precios de la soya y el trigo. En el caso particular de
ALICORP, estos drivers representan el 52% de los costos de
ventas del portafolio de productos de la empresa al cierre del 2010.
(b) Incremento en el mix de productos con el objetivo de reducir la
participación de aquellos productos que se ven afectados por los
precios de los insumos.
(c) Ingreso per cápita de la población, lo que conlleva al consumidor
adquirir productos de mayor valor agregado, mejorando sus
hábitos de consumo.
DESCRIPCIÓN DE
LA COMPAÑÍA
ALICORP es una compañía peruana dedicada a la fabricación y
comercialización de productos industriales de consumo masivo y
nutrición animal. En los últimos años, la empresa ha elevado sus
niveles de producción consolidando su liderazgo en diversas
categorías.
La empresa a través de los años ha venido consolidándose y
expandiéndose de una manera eficiente y segura, no solamente en el
mercado local sino también en el mercado internacional, ampliando su
cartera de productos y diversificándose para disminuir sus riesgos.
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Desde el año 1928, la empresa ha venido fusionándose o adquiriendo
diversas empresas entre las que se pueden destacar Anderson Clayton
& Company, La Fabril S.A., Molinera Inca S.A., ASA Alimentos,
Industria Pacocha S.A., Colgate-Palmolive Perú S.A., etc.
En su afán de expansión, en el año 2005, la empresa inicia operaciones
en el exterior a través de la empresa Agassycorp S.A., empresa
ecuatoriana de la cual adquirió el 100% de las acciones. En el año
2006 inicia sus operaciones en el mercado colombiano a través de
Alicorp Colombia S.A.
En el año 2007, siguiendo en su proceso de expansión en el exterior,
adquiere el 100% de las acciones de la empresa Eskimo S.A. de
Ecuador la misma que pasaría a cambiar de razón social a Alicorp
Ecuador S.A. diversificando de esta manera su mercado a la
producción y comercialización de helados, así como a la importación,
exportación, fabricación y comercialización de diversos tipos de
productos en el mercado ecuatoriano.
En el año 2008 ALICORP S.A.A. adquiere el 100% de las acciones
de las empresas The Value Brands Company de Argentina S.C.A.,
TVBC S.C.A., The Value Brands Company de San Juan S.A. y
Sulfargén S.A., todas ellas constituidas en Argentina; así como The
Value Brands Company de Perú S.R.L. y The Value Brands Company
de Uruguay S.R.L.; en el mismo año ALICORP adquiere el 100% de
las acciones de la empresa Productos Personales S.A. (Propersa),
ubicada en Colombia.
Presencia Regional
La empresa ALICORP tiene presencia en Argentina, Perú, Colombia,
Ecuador, Honduras y Guatemala, contando en la actualidad con
dieciocho plantas industriales a nivel nacional y cuatro plantas en el
extranjero.
Todas sus plantas están diseñadas con tecnología de avanzada, regidas
bajo las normas Codex y certificaciones ISO, HACCP, BPM y BASC,
lo cual le ha permitido elevar los estándares de producción y la calidad
de sus productos a escala mundial. La flexibilidad de producción
sumada a la capacidad de desarrollar nuevos productos, permite
proveer a sus clientes incluso con marcas privadas.
ALICORP cuenta con una importante participación en el mercado
local en sus tres unidades de negocio: i) Consumo Masivo, ii)
Productos Industriales y, iii) Nutrición Animal. También cuenta con
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presencia importante en el mercado extranjero, llegando las ventas del
2010 en estos mercados a representar el 25.1% de los ingresos de
ALICORP. Entre los países donde la empresa mantiene operaciones
comerciales constantes se puede mencionar a Ecuador, Argentina,
Uruguay, Colombia, como también en países de Centro América y
Asia.
Estrategia
La estrategia de crecimiento de Alicorp se basa en:
El reforzamiento y consolidación de sus marcas en el mercado
peruano
La orientación de sus productos al mercado externo.
El desarrollo de nuevos negocios y productos innovadores, sobre la
base de las preferencias de los consumidores.
La adquisición de negocios atractivos en términos del margen y
posición de mercado.
Para crecer en la región, ALICORP ha puesto mayor énfasis en el
proceso de adquisiciones en el extranjero y en el desarrollo de nuevas
marcas y categorías en cada uno de los mercados en los que está
presente, sin dejar de lado la eficiencia en términos de márgenes. Para
ello se ha venido dando una importante recomposición del portafolio
de productos hacia aquellos de mayor valor agregado, que aportan
mayores márgenes y dan mayor estabilidad a los ingresos.
Tal como lo manifiesta su visión al 2015, la meta de ALICORP es
estar entre las 250 empresas más grandes de Latinoamérica.
Su amplio portafolio de productos hace necesario un constante estudio
de los consumidores para satisfacer sus necesidades y detectar nuevas
oportunidades de negocio. El sistema de comercialización se basa
principalmente en dos canales de distribución: Mayoristas y
Distribuidores.
Para lograr los objetivos, ALICORP busca generar relaciones de
beneficio mutuo, prueba de ello es que la empresa ha desarrollado el
programa denominado “Aliados” que busca estrechar los vínculos con
el canal mayorista.
El análisis de las fortalezas, oportunidades, debilidades y amenazas de
la empresa es el siguiente:
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Fortalezas
Liderazgo en la mayoría de los sectores en los que ha incursionado.
Canales de distribución eficientes.
Creación de nuevos productos para incrementar valor agregado de
sus líneas de negocio.
Optima estructura financiera.
Oportunidades
Posibilidad de crecimiento en mercados de la Región.
Fácil acceso a nuevas tecnologías.
Posibilidad de ingresos a otros mercados más desarrollados por la
suscripción de Tratados de Libre Comercio.
Debilidades
Alta dependencia a las variaciones de la tasa de cambio
Amenazas
Alta volatilidad de los precios del trigo y de la soya.
Contrabando de productos provenientes de países vecinos.
Barreras de entrada en algunos países de la Región como en
Ecuador, por los aranceles y la ley societaria que obliga a tener
accionistas ecuatorianos.
Modelo de las 5 Fuerzas de Porter
Poder de Negociación de los Compradores
Los clientes no se encuentran concentrados ni cuentan con poder de
negociación, uno de los clientes que podría tener un poder de
negociación considerable son las cadenas de Retail pero el amplio
portafolio y el alto nivel de recordación de los productos de ALICORP
nivela la balanza. Existe la posibilidad de que algunos clientes generen
sus marcas propias, pero su poder de comercialización está limitado al
número de tiendas con la que cuente cada cadena.
Hay que tener en consideración que los productos de consumo masivo
son elásticos por lo que un incremento de precio podría llevar a una
disminución del consumo.
Poder de Negociación de los Proveedores
ALICORP no posee ninguna capacidad de negociación ni control de
precio de compra de sus principales insumos, sin embargo para cubrir
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la volatilidad de los precios de los commodities utiliza instrumentos
financieros derivados.
Amenazas de Nuevos entrantes
ALICORP posee una solida posición en el mercado nacional gracias a
las siguientes barreras de entrada:
Alta inversión en plantas, esto lo ha ido ganando paso a paso en
cada una de sus adquisiciones. Para que ingrese un nuevo
competidor tendría que contar con el capital necesario para montar
una planta de la envergadura de las que posee ALICORP.
ALICORP cuenta con una economía de alcance, lo que conlleva
una optimización de los recursos que se refleja en menores costos
y en un mayor EBITDA.
Las marcas del portafolio de ALICORP cuentan con la aceptación
y recordación de gran parte del mercado, lo que le genera un
intangible solido y asegura flujos futuros.
Además ALICORP cuenta con el conocimiento (curva de
aprendizaje) en planta y el área comercial, llevando una
considerable ventaja a cualquier posible competidor.
Amenaza de Productos Sustitutos.
ALICORP estas constantemente innovando productos y detectando
nuevas necesidades del consumidor, por lo que no habría una amenaza
importante de nuevos productos.
ANÁLISIS DE LOS
COMPETIDORES
ALICORP cuenta con una participación importante en la línea de
consumo masivo en el mercado local dentro de diversas categorías.
Para poder apreciar su posicionamiento evaluamos el mercado de
aceite doméstico, harina doméstica, jabones de lavar y detergentes.
ALICORP posee una participación del 57% en el segmento de aceite
doméstico en el mercado nacional, consolidándose como la empresa
líder en esta categoría, siendo dos de sus marcas más utilizadas
(Primor y Cocinero).
Una limitante en los planes de crecimiento de la empresa en los NSE C
y D es el ingreso de aceites de menor costo los cuales cubren estos
sectores socioeconómicos, donde los productos de la empresa no
tienen una participación mayor.
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Tabla 4. Marcas de Aceite Comestibles mas consumidos en el año 2010
Marcas más utilizadas en
los últimos tres meses
Total
2010
%
NSE
A
%
B
%
C
%
D
%
E
%
Primor 33 48 51 31 26 23
Cocinero 17 6 4 19 24 23
Sao 10 10 11 13 7 2
Capri 9 12 6 12 10 4
Ideal 7 5 6 6 7 10
Cil 5 0 0 6 8 6
Deleite 4 0 6 4 5 5 Nota: De Ipsos Apoyo, 2010
En el mercado de harina doméstica, sus marcas, Favorita, Blanca Flor
y Nicolini poseen la mayor participación en los diferentes NSE tal
como lo indica la Tabla 5, siendo su mayor competencia la harina
Molitalia. En esta categoría, ALICORP posee el 45% del mercado
local.
Tabla 5 Marca de Harina Domestica más consumidas en el 2010
Marcas más utilizadas en
los últimos tres meses
Total
2010
%
NSE
A
%
B
%
C
%
D
%
E
%
Favorita 34 4 50 37 43 9
Blanca Flor 23 51 7 34 19 19
Molitalia 9 4 9 3 15 10
Nicolini 6 15 19 7 0 0
Santa Rosa 4 15 0 6 3 3
Otros 1 11 0 0 0 0
Granel 13 0 0 10 14 31 Nota: De Ipsos Apoyo, 2010
En el mercado de jabones de lavar, ALICORP domina el mercado en
todas las categorías con 81% de participación siendo el jabón Bolívar,
el de mayor consumo y recordación en todos los NSE.
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Tabla 6 Marca de Jabones para lavar más consumidos en el 2010
Marcas más utilizadas en
los últimos tres meses
Total
2010
%
NSE
A
%
B
%
C
%
D
%
E
%
Bolívar 92 89 90 93 90 94
Marsella 5 5 6 5 8 2
Otros 3 4 4 2 2 4
No precisa 0 2 0 0 0 0 Nota: De Ipsos Apoyo, 2010
En la categoría detergentes, cuenta como principal competidor a la
transnacional Procter & Gamble Perú la cual es tiene entre sus marcas
líderes a Ariel para los NSE A, B y C y Magia Blanca para los NSE C
y D, a pesar de ello ALICORP posee el 47% del mercado interno con
sus marcas bandera: Bolívar, Opal y Marsella.
Tabla 7 Marcas de Detergentes domésticos más utilizados en el 2010
Marcas más utilizadas en
los últimos tres meses
Total
2010
%
NSE
A
%
B
%
C
%
D
%
E
%
Ariel 27 41 32 28 26 14
Bolívar 21 19 21 23 21 14
Ace 15 16 13 17 14 12
Magia Blanca 14 5 15 12 20 13
Sapolio 13 6 7 12 14 28
Opal 9 5 10 8 5 19
Otros 1 8 2 0 0 0 Nota: De Ipsos Apoyo, 2010
DESEMPEÑO Y
CONOCIMIENTO DE
LA GERENCIA
Tabla 8 Plana Gerencial de ALICORP
Nombre Formación Cargo
Leslie Pierce Diez
Canseco Economía Gerente General
Paolo Sacchi
Giurato
Administración
y Finanzas Gerente General adjunto
Mario Fioco
Cornejo
Ingeniería
Industrial
Vicepresidente de Consumo
Masivo Andino y
Centroamerica
Hugo Carrillo
Goyoneche
Ingeniería
Industrial
Vicepresidente de Negocios
de Productos Industriales
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14
Jaime Butrich
Velayos
Ingeniería
Industrial
Vicepresidente de Supply
Chain Corporativo
Alvaro Campos
Crosby
Administración
y Finanzas
Vicepresidente de Consumo
Masivo Perú
Diego Martin
Rosado Gomez de
la Torre
Economía Vicepresidente de Finanzas
Nota: De Memoria ALICORP, 2010
Toda la plana gerencial de ALICORP cuenta con estudios de
especialización, postgrado y maestría en importantes universidades
nacionales y del exterior.
Planes de Sucesión
En abril 2011 se aceptó la renuncia al cargo del Gerente General
(1991-2011) del señor Leslie Pierce Diez Canseco, quién dejará el
cargo a finales del presente año. En su reemplazo asumirá el cargo el
señor Paolo Sacchi Giurato, actual Gerente General adjunto y ex
Vicepresidente de Finanzas Corporativo.
Tabla 9 Composición del Directorio de ALICORP
Nombre Cargo Participación
Dionisio Romero Paoletti PRESIDENTE Dependiente
Luis Romero Belismelis VICEPRESIDENTE Dependiente
José Antonio Onrubia Holder DIRECTOR Dependiente
Alfredo Romero Vega DIRECTOR Independiente
Ángel Irazola Arribas DIRECTOR Dependiente
Arístides de Macedo DIRECTOR Independiente
José Alberto Haito Moarri DIRECTOR Independiente
Calixto Romero Guzmán DIRECTOR Dependiente
José Raimundo Morales
Dasso DIRECTOR Independiente Nota: De Memoria ALICORP, 2010
ANÁLISIS DE LOS
ACCIONISTAS
ALICORP S.A.A. cuenta al 31 de diciembre de 2010 con 1,132
accionistas comunes y 1,614 accionistas de inversión. Los accionistas
que son titulares al 31 de diciembre del 2010 con más del 5% del
capital suscrito y pagado de la sociedad son los siguientes:
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Tabla 10 Principales accionistas de Alicorp S.A.A.
Accionistas Participación
(%)
Birmingham Merchant S.A. 11.042%
AFP INTEGRA S.A. 10.943%
PRIMA AFP S.A. 10.551%
Compañía Almacenera S.A. 7.791%
AFP HORIZONTE S.A. 6.884%
ATLANTIC SECURITY BANK 5.684%
PROFUTURO AFP S.A. 5.016%
Otros accionistas 42.089% Nota: Elaboración propia con datos de ALICORP S.A.A.
Birmingham Merchant S.A. empresa Panameña es la actual accionista
mayoritaria de Alicorp junto con PRIMA AFP S.A. y Compañía
Almacenera S.A. del Grupo Romero así como AFP HORIZONTE S.A.
del Grupo Brescia
Tabla 11 Número de Accionistas y % de Tenencia
Acciones con derecho a voto
Tenencia Numero de
Accionistas
Porcentaje de
Participación
Menor al 1% 1,113 10.234 %
entre 1% - 5% 12 31.854%
Entre 5% - 10% 4 25.375%
Mayor al 10% 3 32.536%
Total 1,132 100.00% Nota: Elaboración propia con datos de ALICORP S.A.A.
Son tres los accionistas con participación mayor al 10% y representan
un 32.536 % de participación en la empresa. Por otro lado el 98% del
total de accionistas tienen menos del 1% de acciones las cuales fueron
adquiridas en la Bolsa de Valores de Lima y representan el 10.234%
de participación.
ANÁLISIS DE
RIESGO
Drivers
Las principales variables que podría afectar la utilidad de la compañía,
por factores externos ajenos a la gestión, sería el riesgo del tipo de
cambio, el aumento de la tasa de interés, las regulaciones al comercio
exterior y el aumento del valor de los precios de las materias primas
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16
Riesgo de Tipo de cambio
Debido a su estrategia ALICORP cuenta con endeudamientos y
compras de materia prima en moneda extranjera, lo que origina que la
empresa se vea expuesta a la volatilidad del tipo de cambio. Este
riesgo ya fue evaluado por los directivos y hoy cuentan con contratos
forward que le permite minimizarlo.
Riesgo de Tasa de interés A la fecha gran parte del activo de ALICORP se encuentra financiado
por instituciones financieras y expuesto a las variaciones que podrían
tener las tasas de interés, en este punto es preciso aclarar que la
empresa cuenta con el respaldo de uno de los mayores bancos del país
con el que forma parte del mismo grupo empresarial. Asimismo
mantiene contratos swaps con JP Morgan y Citibank asegurando la
tasa de interés hasta el 2014.
Regulación en el comercio exterior Los aranceles afectan el precio de los productos importados
aumentando o disminuyendo la demanda de la producción nacional,
ALICORP se ve afectado tanto como productor y como importador en
aquellos países donde no tiene plantas de producción.
Riesgo de Precios de Materia Prima
Siempre es latente el riesgo a una variación de precio de sus
principales materias primas, aun más teniendo en cuenta que son
commodities. En el escenario actual no se observa un riesgo mayor en
la volatilidad de estos precios, además la empresa realiza operaciones
de futuro y opciones en mercados reconocidos para poder mitigar estas
variaciones.
RESULTADOS
FINANCIEROS Y
PROYECCIONES
El precio objetivo de la acción a 12 meses es de PEN 5.29, calculado
según el método del Flujo de Caja Descontado (FCD), esto se
fundamenta especialmente en las buenas perspectivas de la economía
peruana cuyo PBI crecería 6.5% en el 2011 y entre 6% y 6.5% en el
2012.
Supuestos:
a. Las ventas proyectadas se asumen iguales a las ventas del año
anterior multiplicado por la tasa de crecimiento promedio de las
ventas del período comprendido entre los años 2.004 y 2.010 que
fue de 10.72%, y viendo las perspectivas del crecimiento del PBI
per cápita al 2014 que sería de USD 7,400, lo que significaría un
incremento acumulado del 41% con respecto al 2010.
Reporte Financiero Burkenroad Perú –ALICORP S.A.A. Abril 11, 2009
17
b. El costo de ventas proyectado es igual a las ventas proyectadas del
mismo año multiplicado por el promedio de las razones costo de
ventas sobre ventas del período comprendido entre el año 2.004 y
2.010. De modo similar, con los gastos administrativos y los gastos
de ventas.
Se espera que los precios de las materias primas se mantengan
constantes, a pesar del continuo incremento de los precios que
podrían generar presiones inflacionarias y limitar la demanda
interna.
c. Los impuestos se calculan como el producto de los EBIT
proyectados multiplicado por la tasa de impuesto a la renta de 30%.
d. El gasto de depreciación es el producto de la depreciación del año
anterior multiplicado por el gasto de capital promedio de los años
comprendidos entre el año 2004 y 2010.
e. El gasto de capital (CAPEX) proyectado es igual al gasto del capital
del año anterior multiplicado por el promedio de las tasas
crecimiento del gasto de capital en el período 2004 al 2010.
f. La tasa de crecimiento a largo plazo es 2%, la cual se ha tomado
conservadoramente después de calcular el promedio del PBI
sectorial de manufacturas no primarias desde el año 1970 al 2010.
g. La tasa de impuesto a la Renta es de 30%.
h. Se usa como tasa de retorno del activo libre de riesgo, el promedio
de las tasas de rendimiento de los bonos del Tesoro de los Estados
Unidos a 10 años desde el 3 de Enero de 1995.
i. El promedio de las tasas de rendimiento del índice de mercado S&P
500 desde el 1° de mayo del 1.996 fue usada como tasa de
rendimiento promedio de mercado (rm)
j. Se uso como tasa de riesgo país, el indicador Spread - Embi+ Perú
al 31.12.2010, que figura en la página web del BCRP.
k. Se ha tomado como base para el cálculo del costo de capital
promedio ponderado el Beta Apalancado, siendo el sector tomado el
Compañía Diversificada o Consumo Masivo.
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18
Al finalizar el año 2010 las ventas de la empresa alcanzaron el importe
de S/. 3,200 millones de soles lo que significa una incremento del 6.2%
en relación al mismo periodo del año 2009. Según proyecciones del
MEF se espera que el sector de producción alimentos y bebidas crezca
un 7.2% para el 2011 y el sector de limpieza mantenga el12%.
Figura 4. Ingresos por Ventas
Nota: Elaboración propia con los datos de Alicorp.
El Costo de Venta de la empresa tuvo una disminución de 0.82% en
relación al año 2009; mejorando a pesar de la recuperación del precio
internacional de la soya y el trigo del año 2010, aumentando así
también el margen bruto en 9.18%. La proyección del MEF es que el
precio de trigo y la soya descenderían; sin embargo mantendrían los
precios altos respecto al promedio de los últimos cuatro años y con
riesgo al alza.
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19
Figura 5. Ingresos por Ventas
Nota: Elaboración propia con los datos de Fedeagro.
Figura 6. Ingresos por Ventas
Nota: Elaboración propia con los datos de Fedeagro.
Las utilidades de la Empresa al año 2010 han aumentado en 24.54% en
relación de las ventas del año 2009, lo cual muestra una franca
recuperación en relación al año 2008, año en que se produjo la Crisis
Financiera Internacional, además el crecimiento del PBI de nuestro
país hace que las perspectivas de crecimiento de la empresa sean
bastantes probables.
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20
-
1,000
2,000
3,000
4,000
-
100
200
300
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Mill
on
es
de
S/.
Mill
on
es
S/.
Utilidades y Ventas Anuales
Utilidad Neta Ventas
Figura 7. Utilidades y Ventas Anuales.
Nota: Elaboración propia con los datos de Alicorp
El EBITDA de la empresa registro un crecimiento de 12.12 % o S/. 67
millones de soles respecto al año 2009, esto debido al aumento del
volumen de las ventas y de la mejora de en el costo de ventas como ya
se menciono y la disminucion de los gastos de venta.
Figura 8. EBITDA 2004 -2010
Nota: De Memoria Anual 2010 Alicorp
En los últimos años los márgenes de rentabilidad de Alicorp han
mostrado un crecimiento importante, luego de una disminución en el
año 2008, debido principalmente a la disminución de los ingresos de
dicho año. Realizando un buen esfuerzo los márgenes de ROE y ROA
al año 2010 alcanzaron el 16.12% y 10.48% respectivamente.
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21
Figura 9. Evolución de ROE y ROA Anual
Nota: Elaboración propia con datos de Alicorp.
INVESTIGACION
EXTERNA
INDEPENDIENTE
Pacific Credit Rating (PCR) en su informe del 05 de mayo del 2011
acordó ratificar la clasificación otorgada a las acciones (Nivel 2), así
como a los bonos (pAA) emitidos y a emitir en virtud del Segundo
Programa de Emisión de Obligaciones de Bonos Corporativos. Esta
decisión fue tomada teniendo en consideración factores como la
adecuada estrategia comercial y operativa que maneja la empresa, así
como el crecimiento de las ventas, la capacidad de generar recursos,
los adecuados indicadores financieros y la volatilidad de los precios de
las materias primas.
Apoyo y Asociados en su informe de mayo del 2011 decidió mejorar
las calificaciones otorgadas a los instrumentos de ALICORP tales
como los bonos corporativos que subieron de AA a AA+, sustentado
en el favorable desempeño financiero derivado de su mayor capacidad
de generación y el menor nivel de apalancamiento financiero.
Larraín Vial en su informe del 23 de diciembre del 2010, cambio la
recomendación de "Atractiva" a "Neutral" para las acciones de
ALICORP para un horizonte de tiempo de 12-18 meses. Esto responde
principalmente a que consideran que las buenas perspectivas del sector
ya estarían incorporadas en el precio actual de la acción.
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22
Tabla 12
Estados Financieros Históricos ALICORP ( en Miles de Nuevos Soles)
Balance General
En Nuevos Soles 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Activo
Activo Total 1,543,268 1,633,680 1,854,860 2,197,312 2,663,589 2,519,498 2,636,520
Activo Corriente 635,728 670,613 744,756 1,017,522 1,161,216 893,199 1,066,635
Efectivo 4,935 7,347 8,867 16,433 24,893 65,321 103,659
Cuentas por Cobrar comerciales 260,219 257,852 294,532 394,394 417,163 382,693 401,469
Cuentas por Cobrar Relacionada 30,406 29,980 24,533 61,505 37,840 8,645 194
Otr Cuentas p Cobr CP 98,967 81,494 60,602 56,372 123,837 28,070 24,580
Existencias 229,170 267,897 331,337 476,089 533,495 387,957 523,268
Actv NoCorr Disp p/Venta - 12,009 15,246 - 6,258 6,483 6,696
Gast Pagados por Antic 12,031 14,034 9,639 12,729 17,730 14,030 6,769
Activo no Corriente 907,540 963,067 1,110,104 1,179,790 1,502,373 1,626,299 1,569,885
Doc por Cob Emp Relac LP 3,235 1,637 0 0 0
Inversiones Permanentes 242,086 204,896 379,812 420,097 561,108 665,336 491,916
Activos Fijos 436,851 430,633 444,181 490,450 588,025 609,254 736,889
Intagibles 28,472 99,066 91,412 241,103 344,628 343,127 331,019
Credito Mercantil 105,766 107,337 136,461 - -
Otros Activos LP 91,130 119,498 58,238 28,140 8,612 8,582 10,061
Pasivo
Pasivo + Patrimonio Neto 1,543,268 1,633,680 1,854,860 2,197,312 2,663,589 2,519,498 2,636,520
Pasivo Total 584,671 592,101 716,690 890,166 1,329,740 1,044,502 922,422
Pasivo Corriente 417,353 448,161 540,643 740,738 1,006,333 691,898 640,022
Sobregiros Avances en CC 2,086 6,073 2,061 349,276 552,572 218,007 89,104
Deudas Financieras CP
Provedores CP 192,243 130,696 154,321 214,033 267,788 237,435 312,039
Cuentas por Pagar a Afiliadas 639 12,778 26,978 5,535 45,196 28,290 11,127
Provisiones CP - - - - -
Deu Fin LP Porcion CP 172,380 233,354 293,982 30,692 40,864 50,342 77,300
Otros Pas no Comerc CP 50,005 65,260 63,301 141,202 99,913 157,824 150,452
Pasivo no Corriente 167,318 143,940 176,047 149,428 323,407 352,604 282,400
Patrimonio Neto 958,597 1,041,579 1,138,170 1,307,146 1,333,849 1,474,996 1,714,098
Capital Social 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192
Part Patrim del Trabajo 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388
Resultados no Realizados (73,845) (41,135) (5,621) 5,134 (13,745) 114,742 176,965
Reservas Legales 24 6,679 14,152 25,390 37,492 46,250 68,526
Otras Reservas 37,206 24 24 37,206 37,206 37,206 37,206
Utilidades Retenidas 140,632 221,431 275,035 384,836 418,316 422,218 576,821
Estado de Ganancias y Perdidas
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Ventas 1,801,220 1,817,782 1,983,819 2,505,425 3,124,150 3,033,743 3,221,839
Costos de Ventas (Opera) 1,353,691 1,331,592 1,462,879 1,850,022 2,421,240 2,147,555 2,254,300
Resultado Bruto 447,529 486,190 520,940 655,403 702,910 886,188 967,539
Gastos de Ventas (213,252) (208,985) (254,329) (98,962) (109,414) (122,545) (135,713)
Gastos Administrativos (100,105) (84,947) (91,665) (304,749) (350,176) (364,722) (373,392)
Ganan/Perd p/Venta Activ - (14,666) (1,252) (1,693) 442 310 3
Otros Ingresos - - 16,879 (34,093) 4,179 22,877 29,600
Otros Gastos (16,474) (4,697) - (998) (13,890) (8,636)
Result Operativo EBIT 117,698 172,895 190,573 214,908 234,051 413,472 488,037
Ingresos Financieros - - - 13,777 7,131 51,266 10,669
Gastos Financieros (11,382) (18,537) (6,431) (4,587) (89,674) (42,866) (24,920)
Gana/Perd p/Inst FinDer (6,046) (13,718) (8,269) (4,711) 22,048 (44,532) (2,450)
Resultado antes Impuestos 100,270 140,640 175,873 219,387 173,556 377,340 471,336
Participación de los Trabajadores (406) 14,368 17,224 26,588 23,935 42,005 52,690
Impuesto a las Gananc (1,096) 38,794 46,506 71,784 62,039 113,414 142,265
Ganancia/Perdida Neta 101,772 87,478 112,143 121,015 87,582 221,921 276,381
Reporte Financiero Burkenroad Perú – ALICORP S.A.A. Octubre 09, 2011
23
Tabla 13
Balance General Proyectado(en Miles de Nuevos Soles)
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Caja bancos 40,507 44,851 49,661 54,987 60,884 67,414 74,644 82,649 91,513 101,328
Inventarios 556,879 616,602 682,731 755,952 837,026 926,795 1,026,191 1,136,247 1,258,106 1,393,034
Cuentas por cobrar 497,640 551,011 610,105 675,537 747,986 828,206 917,028 1,015,377 1,124,273 1,244,849
otras ctas act / cte 125,411 138,861 153,753 170,243 188,501 208,717 231,101 255,886 283,329 313,715
Total activo corriente 1,220,436 1,351,325 1,496,250 1,656,719 1,834,397 2,031,131 2,248,964 2,490,159 2,757,222 3,052,926
Activo fijo neto 771,903 812,686 860,187 915,514 979,955 1,055,013 1,142,435 1,244,260 1,362,859 1,500,996
Inversiones Financieras 491,916 491,916 491,916 491,916 491,916 491,916 491,916 491,916 491,916 491,916
Otros Activos LP 10,061 10,061 10,061 10,061 10,061 10,061 10,061 10,061 10,061 10,061
Intagibles 331,019 331,019 331,019 331,019 331,019 331,019 331,019 331,019 331,019 331,019
Credito Mercantil - - - - - - - - - -
Total activo no corriente 1,604,899 1,645,682 1,693,183 1,748,510 1,812,951 1,888,009 1,975,431 2,077,256 2,195,855 2,333,992
Activos totales 2,825,336 2,997,007 3,189,434 3,405,229 3,647,349 3,919,140 4,224,395 4,567,415 4,953,076 5,386,918
Deudas Financieras CP 210,621 233,209 258,220 285,914 316,577 350,529 388,122 429,747 475,836 526,868
Provedores CP 332,910 368,613 408,146 451,919 500,386 554,051 613,471 679,264 752,113 832,775
Deu Fin LP Porcion CP 77,300 77,300 77,300 77,300 77,300 77,300 77,300 77,300 77,300 77,300
Pasivo corriente 620,830 679,123 743,666 815,132 894,263 981,879 1,078,893 1,186,311 1,305,249 1,436,943
Prestamos LP 293,803 311,655 331,665 354,105 379,283 407,546 439,289 474,959 515,064 560,178
Pasivo no corriente 293,803 311,655 331,665 354,105 379,283 407,546 439,289 474,959 515,064 560,178
Capital social 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192
Part Patrim del Trabajo 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388
Reservas legales 68,526 68,526 68,526 68,526 68,526 68,526 68,526 68,526 68,526 68,526
Utilidades retenidas 987,596 1,083,123 1,190,997 1,312,886 1,450,697 1,606,608 1,783,107 1,983,038 2,209,657 2,466,690
Patrimonio 1,910,702 2,006,229 2,114,103 2,235,992 2,373,803 2,529,714 2,706,213 2,906,144 3,132,763 3,389,796
Pasivo y patrimonio 2,825,336 2,997,007 3,189,434 3,405,229 3,647,349 3,919,140 4,224,395 4,567,415 4,953,076 5,386,918
Reporte Financiero Burkenroad Perú – ALICORP S.A.A. Octubre 09, 2011
24
Tabla 14
Estado de Resultados Proyectado (en Miles de Nuevos Soles)
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Ventas 3,567,372 3,949,962 4,373,585 4,842,639 5,361,998 5,937,057 6,573,790 7,278,810 8,059,441 8,923,793
Costo de Ventas 2,620,734 2,901,801 3,213,011 3,557,597 3,939,139 4,361,600 4,829,369 5,347,305 5,920,789 6,555,776
Resultado Bruto 946,638 1,048,162 1,160,574 1,285,042 1,422,859 1,575,457 1,744,420 1,931,504 2,138,653 2,368,017
Gastos de Ventas 264,291 292,636 324,020 358,770 397,247 439,851 487,024 539,256 597,089 661,125
Gastos Administrativos 315,127 348,924 386,345 427,779 473,657 524,456 580,702 642,981 711,939 788,292
Result Operativo EBIT 367,219 406,602 450,209 498,493 551,955 611,150 676,694 749,268 829,625 918,600
Ingresos (gastos )Financieros
(27,698) (29,499) (31,515) (33,771) (36,297) (39,127) (42,299) (45,856) (49,847) (54,326)
Dividendos. Particip patrimonial relacionadas
53,217 53,749 54,287 54,829 55,378 55,931 56,491 57,056 57,626 58,203
Resultado antes Impuest 392,738 430,852 472,981 519,551 571,035 627,954 690,886 760,467 837,404 922,476
Participación de los trab (38,054) (41,747) (45,829) (50,341) (55,330) (60,845) (66,942) (73,684) (81,139) (89,382)
Impuesto a las Gananc (106,405) (116,731) (128,146) (140,763) (154,712) (170,133) (187,183) (206,035) (226,879) (249,928)
Ganancia/Perdida Neta 248,279 272,373 299,006 328,447 360,994 396,977 436,760 480,748 529,385 583,166
Reporte Financiero Burkenroad Perú – ALICORP S.A.A. Octubre 09, 2011
25
Tabla 15
Flujo de Caja Proyectado (en Miles de Nuevos Soles)
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Ventas 3,567,372 3,949,962 4,373,585 4,842,639 5,361,998 5,937,057 6,573,790 7,278,810 8,059,441 8,923,793
Costo de ventas 2,620,734 2,901,801 3,213,011 3,557,597 3,939,139 4,361,600 4,829,369 5,347,305 5,920,789 6,555,776
Margen Bruto 946,638 1,048,162 1,160,574 1,285,042 1,422,859 1,575,457 1,744,420 1,931,504 2,138,653 2,368,017
Gastos administrativos
315,127 348,924 386,345 427,779 473,657 524,456 580,702 642,981 711,939 788,292
Gastos de ventas 264,291 292,636 324,020 358,770 397,247 439,851 487,024 539,256 597,089 661,125
EBIT 367,219 406,602 450,209 498,493 551,955 611,150 676,694 749,268 829,625 918,600
Impuestos 110,166 121,981 135,063 149,548 165,586 183,345 203,008 224,780 248,887 275,580
Depreciación 58,439 68,066 79,279 92,339 107,551 125,270 145,907 169,943 197,940 230,549
NOPAT 315,492 352,687 394,425 441,284 493,920 553,075 619,593 694,431 778,677 873,568
CAPEX 93,453 108,848 126,780 147,666 171,993 200,327 233,329 271,768 316,539 368,686
Inv k de w 108,911 77,391 85,690 94,880 105,056 116,323 128,798 142,612 157,906 174,841
Perpetuidad 6,499,817
FCF 113,128 166,448 181,955 198,738 216,871 236,425 257,465 280,051 304,232 6,829,858
VAN 4,569,683
Tabla 16
Cálculo Precio Objetivo de la Acción a 12 meses (Nuevos Soles)
Valor de mercado de la Empresa 4,569,683.00
- Deuda (396,075.00)
Valor del Capital Propio 4,173,607.75
Número de acciones en circulación (al 31.12.2010) 847,191.00
Precio de la acción al 31 diciembre 2010 4.93
Precio Objetivo de la Acción a 12 meses S/. 5.29